Curso CFP – Preparatório Módulo II

2020
A Pro Educacional é uma plataforma de educação
financeira, especializada em certificações. Criada em 2016,
oferece cursos preparatórios de alta qualidade e com baixo
custo para atender a demanda crescente por profissionais
no mercado financeiro. À frente dos nossos cursos estão
professores certificados e com vivência no mercado.

Nossos Valores

Transparência, aprender e melhorar de forma contínua,

inovação constante, aceleração e liberdade.

Em busca de uma experiência mais completa e eficiente,

enviamos esta apostila impressa (além da versão on-line), como
material de apoio. Todos os cursos passam por atualizações
constantes a fim de acompanhar o conteúdo exigido nos
exames. Além disso, temos um canal aberto de suporte com
especialistas para auxiliar você em seus estudos em todos os
momentos.

Esta apostila é parte integrante do Curso

Preparatório CFP da Pro Educacional. Este é
um material complementar para seus estudos.
Você pode conferir os exercícios de fixação,
simulados e videoaulas na sua biblioteca
acessando
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1. Princípios de Investimento
1.1. Introdução aos Princípios do Investimento
Em finanças existe um trade-off acerca dos temas risco e retorno: buscar maiores
retornos implica, quase sempre, em estar disposto a correr mais risco nos
investimentos financeiros e nas decisões financeiras como um todo. Podemos dizer
que entender de risco e retorno é essencial para todo processo de otimização de
investimentos
Neste capítulo, você encontrará 10 aulas e o resumo. Veremos conceitos de Riscos e
Retorno. Estudaremos, suas formas, relação, rentabilidade. Além disso, esse capítulo
apresenta a diferença entre risco sistemático e não sistemático.

1.2. Análise do Perfil do Investidor

A Análise de Perfil do Investidor, conhecida como API, é uma metodologia que tem por
objetivo ajudar o investidor a identificar o seu perfil e verificar a adequação de
seus investimentos em relação a seus objetivos, situação financeira e
conhecimento sobre os produtos de investimento.
De acordo com a CVM, as pessoas habilitadas a atuar como integrantes do sistema de
distribuição e os consultores de valores mobiliários não podem recomendar produtos,
realizar operações ou prestar serviços sem que verifiquem sua adequação ao perfil do
cliente.
A análise do perfil do investidor deve ser atualizada, no mínimo, a cada 24 meses.
Os profissionais de investimentos devem verificar:
 O prazo que será mantido o investimento.
 A situação financeira do cliente é compatível com o produto, serviço ou
operação.
 Preferência para assumir os riscos relacionados ao produto, serviço ou
operação.
 A finalidade do investimento
Para definição da situação financeira deve ser observado:
 O valor das receitas regulares declaradas.
 O valor e os ativos que compõe o seu patrimônio.
 A necessidade futura de recursos declarada.
Na análise e classificação das categorias de produtos devem ser considerados, no
mínimo:
 Os riscos associados ao produto e seus ativos subjacentes.
 O perfil dos emissores e prestadores de serviços associados ao produto.
 A existência de garantias.
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  E os prazos de carência.
Vedações e obrigações
É vedado aos profissionais de investimentos, recomendar produtos ou serviços ao
cliente quando:
 O perfil do cliente não seja adequado ao produto ou serviço.
 Não sejam obtidas as informações que permitam a identificação do perfil do
cliente.
 Ou as informações relativas ao perfil do cliente não estejam atualizadas.
 Caso o cliente não queira informar seu perfil, este deverá declarar por escrito ou
eletronicamente que optou por não responder o questionário.
Não é obrigatória a aplicação da API para:
 Investidores Qualificados.
 Pessoa jurídica de direito público.
 Cliente que possui sua carteira administrada por administrador de carteira de
valores mobiliários autorizado pela CVM.
Investidor qualificado
É considerado um Investidor qualificado:
 Investidores Profissionais;
 Pessoas Físicas e Jurídicas, com investimentos financeiros superior á
R$1.000.000,00 e que atestem por escrito sua condição de investidor
qualificado.
 Pessoas naturais que tenham sido aprovadas em exames de qualificação
técnica ou possuam certificações aprovadas pela CVM para agentes autônomos
de investimentos, administradores de carteira, analistas e consultores de valores
mobiliários.
A vantagem de ser um investidor qualificado é a possibilidade de ingressar em fundos
restritos como os Fundos de Direito Creditório.
Investidor Profissional
Investidores Profissionais podem constituírem Fundos Exclusivos (tipo de fundo com
apenas um cotista).
São considerados investidores profissionais:
 Pessoas Físicas e Jurídicas, com investimentos financeiros superior á
R$10.000.000,00 e que atestem por escrito sua condição de investidor
qualificado.
 Instituições financeiras, companhias seguradoras e sociedade de capitalização.
 Fundos de Investimento.
 Entidades abertas e fechadas de previdência complementar.
 Administradores de carteira e consultores de valores mobiliários.

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1.3. Propensão ao risco
Os investidores, em geral, são avessos ao risco, o que implica que dados dois ativos
que oferecem o mesmo retorno esperado, os investidores preferem o que oferecer
menor risco. Assim, um investidor aumentará o risco apenas se for compensado por
um aumento do rendimento esperado pelo investimento.
Contrariamente um investidor que deseja obter rentabilidade superior deve aceitar
determinados níveis de risco. A capacidade de se arriscar é diferenciada para cada
investidor e há aqueles que preferem um investimento mais seguro que pague menos,
enquanto há aqueles que preferem um investimento menos seguro, mas que oferecem
rendimentos maiores.
A Figura a seguir ilustra o comportamento dos investidores em relação ao risco:
Figura – Comportamento dos investidores em relação ao risco.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Observamos que essa figura ilustra os três comportamentos dos investidores em

relação ao risco. Os investidores que possuem aversão ao risco aceitam mais risco
somente com maior retorno esperado, e os investidores que apresentam tendência ao
risco aceitam mais risco com um menor retorno esperado. Investidores indiferentes ao
risco desejam ter o mesmo retorno esperado independente do risco que estão
tomando.
Em tese, todo investidor racional é avesso ao risco, ou seja, aceita mais risco apenas
se o retorno esperado for maior. Investidores que aceitam mais risco somente com
grandes acréscimos no retorno são conservadores, e aqueles que aceitam pouco
retorno adicional em troca do aumento do risco são arrojados. Entre conservadores e
arrojados, encontramos aqueles investidores que aceitam uma quantidade moderada
de retorno pelo risco adicional. Investidores conservadores, por terem mais aversão ao
risco, são frequentemente chamados de “avessos ao risco”, pois preferem retornos
mais baixos acompanhados de baixo risco. Investidores arrojados, ou “propensos ao
risco”, preferem arriscar em rendimentos mais elevados mesmo que tenham maior
risco.

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É necessário incorporar os conceitos de riscos à análise de empresas, pois, com isso,
teremos informações para que decisões sejam tomadas com base em situações mais
reais possíveis. Vale destacar que as técnicas utilizadas em análise de projetos
consideram ambientes de certeza.
Nesse contexto, para considerar as variações de retornos, elaboramos diferentes
cenários, levando em conta os mais diversos tipos de riscos. Isso quer dizer que, ao
realizarmos os cálculos, devemos considerar não somente a situação de certeza, mas
também as mais diversas situações, as quais estão ligadas à probabilidade de
ocorrência de fatos diversos. É importante destacar o risco geral da empresa, pelo fato
de que ele afeta as oportunidades de investimentos e, consequentemente, a riqueza
dos proprietários.

COMENTÁRIO!

O CMN é um órgão Normativo assim não executa tarefas. Decore os verbos

autorizar, regulamentar, determinar, disciplinar, etc. E cuidado com os verbos
autorizar e regulamentar porque também pode ser usado para funções do
BACEN.

O investidor adota uma das três características distintas:

Quadro – Características do investidor.
Item Descrição
São aqueles investidores que desejam manter o seu patrimônio. Eles desejam
Conservador
realizar investimentos que não são arriscados, de curto prazo.
São os investidores que estão dispostos a correr risco, desde que este não
seja muito levado. Eles possuem como objetivo auferir um retorno mais
elevado no médio prazo, que lhes permita aumentar o seu patrimônio. Assim,
Moderado o seu horizonte de planejamento é de médio prazo e eles estão dispostos a
realizar investimentos que levem um período um pouco mais longo para
maturar, desde que este período não seja muito elevado. Ademais, também
estão dispostos a correr algum risco, desde que ele não seja muito elevado.
Esses clientes possuem perfil mais agressivo. Eles desejam obter retornos
mais elevados e estão dispostos a adquirir ativos que apresentam grandes
oscilações em seus retornos e que podem resultar em perdas consideráveis
Arrojado
no curto prazo. Eles possuem um horizonte de planejamento de longo prazo e
estão dispostos a realizar investimentos que levam um longo período de
tempo para maturar.
Fonte: Elaborado pelo autor.

1.4. Retorno – Formas

Ao realizar investimentos, espera-se obter ganhos, os quais são chamados de
retornos. No entanto, os ganhos nem sempre são exatamente aqueles esperados. Se
o esperado fosse obtido de modo exato, seria possível prever o retorno dos
investimentos, os quais seriam livres de riscos. Todavia, riscos existem por conta das
diferenças entre os retornos obtidos e os retornos esperados. O retorno possui uma
parte de resultados não previstos, conhecida como parte não antecipada do retorno,
ou seja, o risco real do investimento.
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O risco é a possibilidade de ocorrência de um acontecimento não favorável; já o retorno
diz respeito ao resultado de ganho ou de perda de um investimento. Em outras
palavras, há dois componentes: o retorno esperado e o retorno inesperado. O retorno
inesperado é originado a partir de eventos não antecipados. Já o risco de investimento
provém da possibilidade de ocorrência de eventos não antecipados.
O valor dos retornos é medido como a soma dos valores em dinheiro, com
acréscimo da variação percentual ocorrida no tempo. Os retornos sofrem variação
ao longo do tempo. De acordo com o tipo do investimento, os impactos podem ser
eliminados por meio do cálculo das médias históricas de longos períodos.
No quadro a seguir, há uma breve descrição de três tipos de retornos.
Quadro – Três tipos de retorno.
Tipos de retornos Descrição
Remuneração solicitada para que as aplicações
Retorno esperado
sejam mantidas.
Trata-se do retorno esperado só no caso de um
Retorno exigido
mercado eficiente.
Retorno real Retorno efetivo obtido com o investimento.
Fonte: Elaborado pelo autor.

IMPORTANTE!

Portanto, com o estudo desenvolvido neste tópico, é importante destacar que os

investimentos não estão livres de riscos, pois são imprevisíveis considerando a
relação entre risco e retorno, a qual a gestão financeira busca equilibrar para que
os objetivos sejam alcançados.

1.5. Risco e Retorno – Relação

De modo a relacionar o risco e o retorno de todos os ativos, uma teoria básica utilizada
é o modelo de formação de preço de ativo, conhecido como modelo CAPM, sigla do
inglês Capital Asset Pricing Model. Ele relaciona o risco não diversificável ao retorno de
qualquer ativo.
O CAPM possui limitações; ainda assim, oferece conceitos úteis para a avaliação de
risco e retorno, como também para estabelecer uma relação entre ambos. É de
fundamental importância o entendimento dessa relação no contexto do processo de
tomada de decisões financeiras, a fim de que os objetivos sejam atingidos.
Como alternativa ao CAPM, há a Teoria de Precificação por Arbitragem ou modelo
APT, sigla do inglês Arbitrage Pricing Theory. Essa teoria possui premissas bem
diferentes do CAPM, pois não busca por carteiras eficientes e possui o princípio de que
o retorno depende parcialmente dos problemas ou fatores macroeconômicos e da
particularidade dos eventos da empresa. Por exemplo, cada ativo possui sensibilidade
particular, ou seja, alguns são mais impactados por um fator do que outros. No entanto,
ambas as teorias afirmam a existência de uma relação positiva entre risco e retorno.
Mais a respeito do CAPM será visto adiante.
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1.6. Risco e Retorno – Rentabilidade
Rentabilidade
Taxa de Retorno = Selic (taxa livre de risco) + prêmio do risco
Figura – Curvas de Retorno e Suas Explicações.

Fonte: Elaborado pelo autor.

1. Curva de retorno normal, com inclinação ascendente: o retorno cresce à medida que o
vencimento aumenta;
2. Curva de retorno invertida, com inclinação descendente: o retorno diminui à medida que o
vencimento aumenta;
3. Curva de retorno arqueada;
4. Curva de retorno plana: o retorno é constante em relação ao vencimento.

A rentabilidade é o ganho obtido sobre o capital investido. Assim, se determinado

título possuía preço inicial de R$ 1.000,00, mas no final da aplicação foi vendido por R$
1.200,00, os R$ 200,00 são a rentabilidade dele.
A rentabilidade costuma ser apresentada em termos percentuais, sendo obtida através
da aplicação da seguinte equação:

Para o exemplo apresentado:

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Rentabilidade Absoluta versus Rentabilidade Relativa
A rentabilidade absoluta é expressa na forma de percentual sobre o valor investido.
Quando a rentabilidade é comparada a uma rentabilidade de um índice de referência
(benchmark), essa rentabilidade é chamada de rentabilidade relativa.
Exemplos:
Rentabilidade absoluta: o fundo de renda fixa do banco X rendeu 0,70% no último
mês.
Rentabilidade relativa: o fundo de renda fixa do banco X apresentou um rendimento
de 95% do CDI no último mês.

Rentabilidade Esperada versus Rentabilidade Observada

Rentabilidade esperada: é calculada como a média da rentabilidade observada.
Representa uma expectativa de retorno do investidor.
Rentabilidade observada: é o histórico de rentabilidade. É a rentabilidade divulgada
pelos fundos de investimento, por exemplo.

Figura – Retorno Observado x Retorno Esperado.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Rentabilidade Bruta versus Rentabilidade Líquida

Rentabilidade bruta: é a rentabilidade quando ainda não foram descontados os
impostos.
Rentabilidade líquida: é a rentabilidade em que já foram descontados os impostos.

Exemplo:
CDB com rentabilidade bruta de 12% durante um período. Qual sua rentabilidade
líquida?
Supondo que a alíquota de IR seja de 20%, temos:
12 * (1 – 0,20) = 9,6%

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Liquidez
Liquidez é a capacidade de transformar um ativo (bens ou investimentos) em
dinheiro. Quanto mais rápida for essa conversão, mais líquido esse bem será.
Exemplo: Investimentos em CDB possuem maior liquidez que o investimento em
imóveis.
Risco
Ao analisar qual investimento a ser realizado, o investidor precisa analisar três fatores:
rentabilidade do investimento, sua liquidez e grau de risco. Grau de risco pode ser
definido como a probabilidade de perda ou ganho em uma decisão de investimento. Ou
seja, é o grau de incerteza do retorno de um investimento e, normalmente, o risco
tem relação direta com a rentabilidade: quanto maior o risco, maior o potencial de
renda do investimento.
 Risco de mercado: é o risco de perdas resultantes da variação dos preços de
mercado dos ativos. Ex.: risco de títulos de dívida, ações, câmbio e mercadorias.
 Risco de liquidez: é o risco de não se conseguir mobilizar recursos monetários
para honrar obrigações quando apresentadas para liquidação. Também pode
ocorrer por falta de demanda no mercado. Ex.: imóveis apresentam mais alto
risco de liquidez do que títulos públicos.
 Risco de crédito: pode ocorrer por quatro categorias de eventos:
o a incapacidade final do tomador em honrar o contrato da dívida;
o o atraso no pagamento dos valores contratados;
o migração do crédito, isto é, a mudança de avaliação da probabilidade de
pagamento do contrato por parte de avaliadores de crédito, como as
agências de rating;
o a renegociação do contrato forçada, sob estresse, impondo perdas ao credor.
 Risco operacional: é a possibilidade do não retorno de um investimento em
razão de problemas operacionais da instituição emitente do papel no qual os
recursos foram investidos. Ex.: falha nos equipamentos, pessoas pouco
qualificadas, etc.
 Risco legal: é o risco de perdas pela falta de cumprimento das leis, normas e
regulamentos.
 Risco de imagem: pode ser definido como o risco de perdas em decorrência de
alterações da reputação junto a clientes, concorrentes, órgãos governamentais,
etc.
 Risco sistemático: é a parte da volatilidade do ativo que possui sua origem em
fatores comuns a todos os ativos do mercado. Por exemplo, determinado
resultado das eleições presidenciais afeta, em maior ou menor grau, todos os
ativos do mercado.
 Risco não sistemático ou específico: é a parte da volatilidade do ativo que
tem sua origem em características específicas do ativo. Por exemplo, se uma
plataforma da Petrobrás sofre um acidente, a princípio, somente as ações desta
empresa recebem um impacto negativo.
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O termo risco-país permite condições mensuráveis de avaliação da capacidade de
pagamento de títulos emitidos por um país ou mudanças nesse país que impactem
negativamente o valor dos ativos de indivíduos e empresas estrangeiras, como, por
exemplo, questões econômicas e políticas.
A taxa é medida em pontos e calculada a partir de uma cesta de títulos negociados no
mercado. Para avaliar o risco-país, cria-se uma carteira fictícia com papéis emitidos no
mercado exterior e compara-se o rendimento com o rendimento de uma carteira
americana, considerada livre de risco. Cada ponto significa 0,01 ponto percentual de
prêmio acima do rendimento dos papéis da dívida dos EUA, considerada de risco zero
de calote. Quando a confiança na economia de um país aumenta, o índice risco-país
diminui.
Obs.: Não confundir o risco-país com o índice EMBI + (Emerging Markets Bond Index
Plus).
Fatores Determinantes para Adequação dos Produtos de Investimento as
Necessidades dos Investidores
Objetivo do Investidor
Se o investidor quer fazer uma reserva financeira de emergência, a melhor alternativa
são os investimentos menos arriscados e com maior liquidez.
Se o objetivo é a aposentadoria, investimentos de longo prazo são mais interessantes.
Horizonte de Investimento
Quanto maior o horizonte de investimento, maior poderá ser o risco de mercado
(volatilidade) do investimento.
Risco versus Retorno
Considerando que os investidores são racionais, concluímos que estes só estarão
dispostos a correr maior risco em uma aplicação financeira para ir em busca de
maiores retornos.
Segundo o princípio da dominância, entre dois investimentos de mesmo retorno, o
investidor prefere o de menor risco e entre dois investimentos de mesmo risco, o
investidor prefere o de maior rentabilidade.
Figura – Risco e Retorno.

Fonte: Elaborado pelo autor.

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Diversificação
A diversificação é como o investidor divide sua carteira de investimentos. Exemplo:
investe 10% de seu dinheiro em debêntures, 30% em fundos de ações, 20% em fundo
imobiliário e 40% na poupança. Ela ajuda a reduzir os riscos de perdas. Dessa
forma, quando um investimento não estiver indo muito bem, os outros podem
compensar, de forma que, em média, não haja perdas mais expressivas.
Vale ressaltar que a diversificação reduz somente o risco não sistemático. Ou seja, o
risco sistemático (aquele que afeta todo o mercado) não é alterado pela diversificação.
Figura – Diversificação da Carteira e Risco Não Sistemático.

Fonte: Elaborado a partir de Ehrhardt & Brigham (2012).

DICA!

A diversificação consegue reduzir apenas o risco não sistemático

(específico). O risco sistemático não pode ser reduzido, nem mesmo com uma
excelente diversificação.

Finanças Pessoais — Conceitos de Orçamento Pessoal e Familiar

 Receitas: valor arrecadado (ganho);
 Despesas: gastos de uma maneira geral;
 Fluxo de caixa: instrumento de gestão financeira que projeta para períodos
futuros todas as entradas e as saídas de recursos financeiros, indicando o saldo
final para cada período.

IMPORTANTE!

Receitas e despesas não são necessariamente entrada e saída do fluxo de caixa.

Por exemplo: emprestar o dinheiro para alguém não é uma despesa, mas é
considerado uma saída de caixa.

Referência da aula

EHRHARDT, Michael C.; BRIGHAM, Eugene F. Administração financeira: teoria e

prática. São Paulo: Cengage Learning, 2012.
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1.7. Riscos – Formas
Diversos riscos podem afetar as operações no mercado financeiro. A existência de
riscos, além de diminuir o fluxo de transações financeiras, impacta relações comerciais,
empresas, investidores, bancos e instituições governamentais. Eles podem ser
oriundos de diversos aspectos e podem gerar perdas consideráveis para as
instituições, até mesmo levando bancos à falência. Além da perda financeira, os riscos
podem causar a perda de negócios por parte de empresas, pois, devido à dificuldade
de mensuração, estas transferem o risco aos preços dos produtos, o que diminui a
competitividade.
Na medida em que as transações ocorrem no mercado, há necessidade de prevenir os
riscos. Para tanto, o primeiro passo é reconhecê-los.
Risco Político
Empresas e investidores que desejam participar do mercado precisam se adequar às
leis e regulamentações deste. Para empresas, os motivos de se aventurar em um
mercado são diversos. Entre as características que orientam o processo de escolha, é
possível ressaltar a existência ou não de tarifas e se consistem em mercados
protegidos. Mercados protegidos representam uma vantagem para as empresas, pois
o custo de exportação para esses mercados torna-se muito elevado.
Para os investidores, o risco político pode dificultar a saída de capitais do país, como
tarifas sobre a retirada de investimentos. Essas políticas visam a manter o capital
dentro do país, o que, por outro lado, torna o investimento menos atrativo.
O risco político ocorre geralmente devido a questões legais que podem ser
premeditadamente restritivas, com o intuito de proteger a economia local, ou não
premeditadas, decorrentes de entraves relacionados a uma legislação ultrapassada ou
mal formada. Os principais fatos geradores do risco político são:
 intervenção do governo;
 excesso de protecionismo;
 barreiras ao comércio ou aos investimentos;
 excesso de burocracia;
 atrasos administrativos;
 corrupção;
 legislação desfavorável aos estrangeiros;
 fracassos da condução política e administrativo do país; e
 instabilidade social e política.
Na maioria dos casos, o risco político é associado à corrupção e à insegurança dos
mecanismos jurídicos. Esses fatores desestimulam o crescimento de um ambiente
confiável para negócios. A burocracia pode existir de diversas formas, como por meio
de regras administrativas rígidas, excesso de pré-requisitos para licenças, aprovações
e documentos.

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Risco Extraordinário
Os riscos extraordinários são os de maior dificuldade de previsão, e estão, geralmente,
ligados aos eventos naturais: terremotos, excesso de chuvas, vulcões, furacões,
epidemias, tsunamis, entre outros. Eles também estão ligados aos acidentes de
grandes proporções como vazamentos de usinas termonucleares, rompimento de uma
barragem ou vazamento de gasodutos e oleodutos.
Risco Comercial
O risco comercial é utilizado para se referir ao risco de perdas geradas por escolhas
comerciais erradas decorrentes da falta de conhecimento. O risco comercial pode ser
resultado do fracasso da empresa resultante de estratégias mal formuladas e
processos mal desenvolvidos ou falha moral. Os erros de condutas de gerentes podem
criar situações de risco, como a má seleção de parceiros comerciais, escolhas erradas
do tempo e o modo de se entrar em um mercado, precificação dos produtos,
desenvolvimento de produtos ou marketing.
Risco Econômico e Financeiro
Risco econômico e financeiro se refere a possibilidade de que fatores de mercado
impactem os investimentos realizados. O risco econômico e financeiro é, também,
conhecido como risco mercadológico e envolve agregados macroeconômicos como a
taxa de câmbio, taxas de juros do mercado, balança comercial, valores dos insumos
produtivos e quebra sistêmica de bancos e demais instituições financeiras.
A valorização ou desvalorização imprevista da moeda pode impactar os caixas das
empresas que realizam negócios naquela moeda e, consequentemente, pode variar os
retornos dos investimentos realizados nelas. Assim como a variação imprevista da taxa
de juros pode impactar negativamente as contas a receber e os compromissos das
empresas. Um crescimento negativo do PIB pode significar uma queda do consumo e,
consequentemente, um pior resultado econômico de empresas. Os riscos
mercadológicos podem ser considerados riscos sistêmicos e, geralmente, são de difícil
proteção, exigindo sofisticados instrumentos de proteção.
Risco-País
O risco-país é a junção de todos os riscos que envolvem especificamente o país. Como
ele está relacionado a uma série de riscos e especificidades, trata-se de um risco de
difícil mensuração. Além disso, esses riscos abrangem o mercado em sua totalidade;
são considerados, portanto, riscos sistêmicos.
Risco de Variação das Taxas de Juros
As instituições financeiras tornam-se suscetíveis ao risco de variação das taxas de
juros quando os seus ativos e passivos possuem prazos diferentes. O exemplo a seguir
ajuda a compreender o modo como esse risco afeta os resultados das instituições.
Exemplo: O Banco Alfa possui R$ 100.000,00 aplicados em títulos do Banco Beta em
uma aplicação de dois anos, financiados com a captação de R$ 100.000,00 em
operações de um ano.

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No exemplo, é possível observar que os prazos das aplicações e obrigações do Banco
Alfa são diferentes. Ele só receberá o principal aplicado mais a remuneração em dois
anos, mas as suas obrigações vencem após um ano, de modo que terá que utilizar
recursos oriundos de outras fontes para fazer frente à obrigação. Como consequência,
ele precisará contrair uma nova dívida de R$ 100.00,00 no segundo ano.
Caso o Banco Alfa tenha captado recursos à taxa de juros de 4% e aplicado estes à
taxa de 5%, será possível perceber o seguinte resultado no final do primeiro ano:
Despesa financeira: R$ 100.000,00 x 4% = R$ 4.000,00;
Receita financeira: R$ 100.000,00 x 5% = R$ 5.000,00;
Margem de lucro: R$ 1.000,00.
Já no segundo ano, o resultado financeiro do Banco Alfa dependerá do modo como a
taxa de juros for modificada. Assim, ele se torna completamente dependente das
condições de mercado. Se a taxa de juros recuar, o Banco Alfa conseguirá obter
recursos mais baratos, de modo a aumentar a sua margem de lucro. Todavia, se a taxa
de juros subir mais do que 1%, ele observará prejuízo.
Considere que a taxa de juros aumentou de 4% para 6%. Qual será o resultado
financeiro obtido pelo banco?
Despesa financeira: R$ 100.000,00 x 6% = R$ 6.000,00;
Receita financeira: R$ 100.000,00 x 5% = R$ 5.000,00;
Margem de lucro: – R$ 1.000,00.
Como é evidente, o banco observou um prejuízo de R$ 1.000,00 por ter emprestado
por um prazo superior ao passivo que ele possui. Assim, o descasamento entre os
prazos dos ativos e passivos fez com que ele ficasse exposto à variação da taxa de
juros, de modo que o seu desempenho operacional foi comprometido pelas variações
desta.
O comportamento da taxa de juros influencia o valor dos ativos em renda fixa. Quando
a taxa de juros sobe, a instituição observa prejuízo se possuir um ativo, ou um ganho
se ela possuir um passivo. Lembre-se do caso do Banco Beta, que precisa pagar 4%
de juros, mas aplica esses recursos à taxa de juros de mercado de 6% no segundo
ano.
Os instrumentos utilizados para fazer a gestão do risco de taxa de juros são
derivativos: contratos futuros, swaps, opções.

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Abaixo veja mais um exemplo:
Figura – Ativo e Passivos com Prazos Diferentes e sem Alteração da Taxa de
Juros.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Na figura, imagine um primeiro cenário em que não há mudança na taxa de juros. O

Banco Alfa possui um ativo (um desembolso de R$ 200.000, que pode ser uma
aplicação, por exemplo) pelo qual receberá 6% de juros em dois anos (taxa bianual,
que equivale a 2,96% a.a. aproximadamente), totalizando (montante mais juros) R$
212.000.
Desse modo, recebe um empréstimo (passivo 1) a uma taxa de 2%, que, finalizado o
primeiro ano, devolve (-R$ 204.000). Para o segundo ano, assume um segundo
empréstimo (para “preencher o buraco” do primeiro passivo) à mesma taxa de juros.
Como é possível verificar, o que receberá pelo seu ativo será maior ao que pagará pelo
empréstimo, obtendo um lucro final de R$ 3.920.
Figura – Ativo e Passivos com Prazos Diferentes e com Aumento da Taxa de
Juros.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Na figura acima, há um segundo cenário imaginário. Dessa vez, há um aumento na

taxa de juros no tempo 1. Veja que o banco apresentará um prejuízo de R$ 160.

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Como vimos, a variação da taxa de juros trouxe prejuízos para o banco devido ao
descasamento entre ativo e passivos. Esse é o risco que se apresenta a uma
instituição (neste caso, um banco) quando se trata da variação da taxa de juros.
A partir do exemplo, torna-se evidente que, se a taxa diminuir, o lucro do banco
aumentará.
Risco de Crédito
Esse risco é observado quando a instituição financeira não recebe os pagamentos
prometidos por suas aplicações.
Por exemplo, o Banco XYZ empresta R$ 1.000,00 para José da Silva vender sucos na
praia, sendo que ele deve devolver o dinheiro após dois meses. No entanto, José da
Silva utiliza o dinheiro para viajar e, no final do prazo, não consegue pagar o
empréstimo. O Banco XYZ acaba perdendo os R$ 1.000,00 emprestados para José da
Silva.
Formalmente, o risco de crédito pode ser definido como a probabilidade de as
obrigações de caixa referentes a uma dívida não serem adequadamente saudadas. Ele
ocorre quando o devedor não cumpre as suas obrigações ao não pagar os juros, o
principal ou ambos.
A política de concessão de créditos, de gestão de risco e a capacidade administrativa
da instituição financeira são exemplos de fatores que influenciam o risco de crédito. Os
juros cobrados devem considerar a presença deste risco, de modo a constituir uma
reserva para o seu cobrimento.

DECORE!

O primeiro acordo de Basileia, de 1988, já contava com medidas que buscavam

reduzir o risco de crédito das instituições financeiras.

O risco de crédito pode ser reduzido através da diversificação da carteira de ativos.

Risco de Mercado
Esse risco decorre da variação observada no preço dos ativos. Ele pode ser
formalmente definido como a probabilidade de uma instituição financeira observar
prejuízo em determinada transação, provocado por comportamento inesperado da
bolsa de valores, preço de commodities, inflação, etc.
Um exemplo que envolve o risco de mercado seria o de um banco que compra ações
supondo que estas irão se valorizar, as quais, por fim, são desvalorizadas, implicando
prejuízo.
O Valor no Risco (VaR) é a metodologia mais utilizada para gerir o risco de mercado.
Ele evidencia o grau de exposição da carteira ao risco de mercado e as chances de

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perda de uma instituição de determinando montante de recursos, evidenciando a
perda máxima esperada.

SAIBA MAIS!

O VaR fornece a probabilidade de que uma instituição apresente uma perda

máxima de determinada magnitude.

Por exemplo, uma instituição observa que o seu VaR é de R$ 5 milhões, com um nível
de confiança de 95%. Isso significa que existe 5% de chance de ela apresentar uma
perda superior a R$ 5 milhões e uma chance de 95% de registrar uma perda máxima
de R$ 5 milhões.
Risco Operacional
O risco operacional mostra a probabilidade de a instituição financeira registrar perdas
oriundas de erros humanos, falhas em sistemas de informação, computadores, eventos
externos, fraudes, etc. Ele decorre de uma gestão inadequada dos riscos.
As pessoas são um componente vital das instituições financeiras, e o trabalho em
ambientes de pressão, administração de grandes somas, metas pesadas e desavenças
podem resultar em erros e fraudes. A adoção de mecanismos rígidos de controle
interno reduz a probabilidade de ocorrência desses erros.
As novas tecnologias também representam um componente de risco. Elas exigem
conhecimento aprofundado. Ademais, a realização de transações cada vez mais
complexas e que exigem fluxo maior de dados pode gerar erros, falhas e panes que
resultam na perda de informações ou na ausência de registro de informações
importantes. A adoção de sistemas robustos, com rotinas adequadas e atualizadas,
reduz esses riscos.
Outro risco operacional pode ser reconhecido na utilização de procedimentos
inadequados de verificação e concessão de crédito ou na negligência de funcionários
quanto à realização das operações necessárias. Isso pode elevar as taxas de
inadimplência e, assim, comprometer os resultados da instituição financeira.
De modo a reduzir o risco operacional, as instituições financeiras precisam ter pleno
conhecimento das operações e rotinas envolvidas em suas transações, a fim de
estabelecer procedimentos internos eficientes de controle e monitoramento.
Risco de Variação Cambial
Esse risco surge quando uma instituição financeira realiza transações no exterior,
converte os seus recursos para outra moeda, mas ocorrem variações cambiais
adversas que reduzem os ganhos obtidos ou que implicam prejuízo. Esse risco está
presente principalmente em países que possuem moeda mais volátil, como é o caso do
Brasil.

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Uma instituição financeira apresenta posição ativa quando possui mais ativos em
determinada moeda estrangeira do que passivos e posição passiva quando possui
mais passivos que ativos.
Acompanhe um exemplo para melhor entender os efeitos de variações cambiais
inesperadas:
Um banco possui US$ 100.000,00 em dívidas nos Estados Unidos, devendo pagá-las
em um ano a uma taxa de juros de 3% (US$ 100.000,00 * 3% = US$ 3.000,00). A taxa
de câmbio está em R$/US$ 2,00. Se continuar nesse patamar, ele terá que pagar R$
206.000,00 – R$/US$ 2,00 x (US$ 100.000,00 + US$ 3.000,00).
A taxa de câmbio, todavia, foi desvalorizada de forma inesperada, passando para
R$/US$ 3,00. Como resultado, a dívida do banco aumentou para RS$ 309.000,00 –
R$/US$ 3,00 x (US$ 100.000,00 + US$ 3.000,00).
Observe que a dívida do banco aumentou inesperadamente em R$ 103.000,00 apenas
devido às variações na taxa de câmbio. Caso o banco tivesse o mesmo montante
aplicado em ativos no exterior, ele teria auferido um lucro inesperado de RS$
103.000,00, ao invés de um prejuízo.
Esse exemplo mostra bem o quanto as variações cambiais inesperadas podem
modificar o resultado de transações internacionais. O mercado futuro e de opções pode
ser utilizado para eliminar o risco cambial de transações que envolvem várias moedas.
Risco Soberano
O risco soberano também é observado quando as instituições financeiras trabalham
com ativos internacionais que envolvem a transação com diferentes moedas. Os países
estrangeiros podem limitar o fluxo de pagamentos externos, fazendo com que a
instituição não consiga trazer o dinheiro de volta. O calote da dívida é um exemplo em
que um governo declara que não pagará as suas dívidas em moeda estrangeira.
Assim, ao aplicar em outros países, as instituições financeiras precisam identificar se
existe risco de o país não conseguir pagar as suas contas. Elas devem adicionar um
prêmio de risco soberano (e não apenas um prêmio de risco de crédito) aos juros
exigidos para realizar a aplicação.
Risco de Liquidez
Esse risco evidencia a disponibilidade imediata de caixa das entidades financeiras.
Quando um banco mantém uma quantidade limitada de recursos em caixa, existe o
risco de muitos investidores sacarem ao mesmo tempo, fazendo com que esses
recursos não consigam cobrir todos os saques.
Definição:
A liquidez revela a facilidade com que as instituições conseguem se desfazer de um
título convertendo-o em dinheiro. Quanto maior a facilidade para resgatar uma
aplicação, sem perdas, maior a sua liquidez. Por exemplo, aplicações em caderneta de
poupança possuem liquidez imediata. Por outro lado, um imóvel não apresenta
liquidez imediata, levando vários meses para ser vendido.

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O risco de liquidez eleva-se conforme a empresa aumenta a proporção de depósitos à
vista que são aplicados em ativos sem liquidez imediata. Caso ocorram muitos saques
simultâneos, é importante que a empresa conte com mecanismos que lhe proporcione
recursos adicionais, de modo que ela possa fazer frente ao maior volume de saques.
A crise de liquidez pode assumir três fases distintas, em ordem crescente de
gravidade:
1) Elevação anormal de saques;
2) Se a elevação dos saques persistir, a instituição precisará vender seus ativos
mais líquidos; ou
3) Em um caso extremo, todos os titulares dos ativos podem desejar retirar suas
aplicações do banco, o que pode conduzi-lo à falência.
Risco Legal
Esse risco é observado quando a legislação vigente não regulamenta as transações
financeiras de modo eficiente. Ele também é perceptível na presença de
desconhecimento sobre todos os aspectos e dispositivos jurídicos que envolvem a
transação.
O risco legal também ocorre quando se observa falta de padronização jurídica dos
contratos que regulamentam as transações financeiras em diferentes países. A
presença de regulamentos que se contrapõem ou a existência de “vácuo institucional”
pode dificultar a realização das transações ou a ativação dos dispositivos jurídicos
adequados caso ocorra algum imprevisto na transação.
Risco de Compliance
O termo compliance é utilizado para identificar o seguimento das normas e os
procedimentos impostos às instituições. Isto é, significa seguir e cumprir as leis e
regulamentos internos e externos. Uma instituição “está em compliance” quando
possui como principal objetivo seguir as leis e adota procedimentos que garantam o
seguimento das normas. Assim, compliance pode ser definido como um esforço
permanente de certificação de que as diferentes áreas da empresa seguem as regras e
regulamentos estabelecidos.
O risco de compliance representa as sanções legais ou regulatórias que podem ser
aplicadas a uma instituição quando esta não segue as leis, regulamentos e códigos de
conduta.
Diversos casos foram observados em que a estabilidade do sistema financeiro foi
comprometida pela presença de instituições financeiras que apresentavam baixa
qualidade ou até mesmo não apresentavam controles internos, assim como em
situações em que houve falência de instituições importantes: Banco Barings, Enron,
WorldCom.
Como resultado, o acordo de Basileia atribui importância cada vez mais elevada a esse
aspecto. Esse acordo estabeleceu recomendações, metas e padrões que devem ser
seguidos pelas entidades financeiras na definição de seu capital mínimo e dos
regulamentos internos.
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Entre os benefícios do compliance, encontram-se:
 combater o descumprimento das leis e normas;
 formar uma cultura interna de seguimento das normas e regulamentos;
 reforçar a imagem e os princípios éticos da empresa;
 criar uma relação mais transparente com os órgãos de regulação; e
 avaliar o seguimento dos princípios morais e éticos.
Quadro – Riscos.
Item Descrição
Intervenção do governo, excesso de protecionismo, barreiras ao comércio ou aos
investimentos, excesso de burocracia, atrasos administrativos, corrupção,
Risco Político
legislação desfavorável aos estrangeiros, fracassos da condução política e
administrativa do país, instabilidade social e política.
Risco Ligado a eventos naturais, terremotos, entre outros. E também a acidentes, como
Extraordinário rompimento de barreiras, vazamentos de óleo, etc.
Fracasso da empresa resultante de estratégias mal formuladas e processos mal
Risco Comercial
desenvolvidos ou falha moral.
Risco Econômico e Mercado impacta os investimentos realizados.
Financeiro
Junção de todos os riscos que envolvem o país em específico. Dos citados
Risco-País anteriormente, os mais importantes são o risco político, o risco mercadológico e o
risco extraordinário.
Risco da Variação Quando a taxa de juros sobe, a instituição observa prejuízo se possuir um ativo
da Taxa de Juros ou ganho se ela possuir um passivo.
Quando a instituição financeira não recebe os pagamentos prometidos por suas
Risco Crédito
aplicações.
Risco de Mercado Decorre da variação observada no preço dos ativos.
Mostra a probabilidade de a instituição financeira registrar perdas oriundas de
Risco Operacional erros humanos, falhas em sistemas de informação, computadores, eventos
externos, fraudes, etc.
Ocorre quando uma instituição financeira realiza transações no exterior, converte
Risco de Variação
os seus recursos para outra moeda, mas ocorrem variações cambiais adversas
Cambial
que reduzem os ganhos obtidos ou que implicam prejuízo.
É observado quando as instituições financeiras trabalham com ativos
internacionais que envolvem a transação com diferentes moedas. Os países
Risco Soberano
estrangeiros podem limitar o fluxo de pagamentos externos, fazendo com que a
instituição não consiga trazer o dinheiro de volta.
Risco Liquidez Evidencia a disponibilidade imediata de caixa das entidades financeiras.
É observado quando a legislação vigente não regulamenta as transações
Risco Legal
financeiras de modo eficiente.
É utilizado para identificar o seguimento das normas e os procedimentos
Risco Compliance
impostos às instituições.
Fonte: Elaborado pelo autor.

1.8. Risco Sistemático e Não Sistemático

Os riscos podem ser sistemáticos ou não sistemáticos.
Os riscos sistemáticos afetam um grande número de investimentos e, por tal motivo,
também são chamados de risco de mercado. Como exemplo de risco sistemático,
podemos citar as incertezas econômicas gerais que afetam a economia como um todo.
Já os riscos não sistemáticos afetam um único investimento, ou um número pequeno
de investimentos, e também são conhecidos como risco específico. Por exemplo, uma

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empresa que descobrir um novo poço de petróleo, será internamente afetada,
juntamente com alguns clientes ou fornecedores próximos. Mas, se o preço do petróleo
sofrer aumentos, todos os envolvidos serão afetados.
O risco de um investimento pode ser analisado de duas maneiras: a primeira maneira
seria como risco isolado, no qual o investidor está exposto por possuir apenas um
único investimento, e a segunda maneira seria como risco de carteira, no qual o
investimento está entre vários outros investimentos.
As principais medidas do risco são encontradas por meio de cálculos estatísticos,
sendo que, para obtermos tais medidas, aplicamos: média, variância, covariância,
correlação e o desvio padrão. Por exemplo, os retornos podem ser diferentes do que o
esperado, e essa variabilidade pode ser medida pelo desvio padrão, bem como pela
variância. Portanto, risco corresponde não obtenção dos retornos esperados. “[…] o
conceito de risco vincula-se estreitamente com o de probabilidade. Existe risco
sempre que a probabilidade de um evento ocorrer for menor que 100%. Assim,
para um contexto determinístico em que a probabilidade de um evento for 100%
(certeza total), não há risco” (ASSAF NETO, 2014).
O risco sistemático atinge a economia como um todo ou um determinado
mercado em sua integralidade. Normalmente as instituições financeiras conseguem
eliminar ou reduzir o risco através da adoção de diferentes técnicas. Porém, como esse
risco atinge toda a economia a sua eliminação é extremamente difícil. Um exemplo de
risco sistemático que atingiu todos os mercados foi a crise do subprime. Ela começou
no mercado imobiliário americano, mas acabou atingindo todos os países em menor ou
maior magnitude.
Normalmente, o risco sistemático é causado por algum evento no mercado financeiro
que afeta as grandes instituições do mercado financeiro. Como as instituições são
interligadas, ele acaba se espalhando rapidamente para as demais instituições,
afetando todas.
Por outro lado, o risco não sistemático é aquele que afeta apenas uma instituição ou
setor específico. Como o risco não sistemático afeta apenas uma empresa ou
setor ele pode ser reduzido através da diversificação da carteira de investimento.
Assim, o modo mais simples de diferenciar o risco sistemático do não
sistemático é dizer que o risco sistemático é aquele que não pode ser reduzido
através da diversificação, enquanto que o risco não sistemático é aquele que
pode ser reduzido por meio da diversificação.
A figura abaixo demonstra o risco total como a soma do risco sistemático e do risco não
sistemático. Observa-se que, o risco sistemático é constante e não é possível reduzi-lo,
enquanto isso o risco não-sistemático vai reduzindo de acordo com a diversificação na
carteira (aumento do total de ativos na carteira), se aproximando cada vez mais da reta
de risco sistemático.

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Figura – Diversificação da carteira e risco não-sistemático.

Fonte: Elaborado a partir de Ehrhardt e Brigham (2012). Administração financeira: teoria e prática. São
Paulo: Cengage Learning.

1.9. Riscos – Renda Fixa

O objeto de estudo desta sessão são os riscos associados aos títulos de renda fixa.
Os riscos são menores quando o comprador de um título pode esperar até o
vencimento do mesmo para recuperar seu investimento. Todavia, vendendo o título
antecipadamente em um mercado secundário estaremos expostos ao risco de venda
antecipada (resgate antecipado). Como vimos a pouco, os títulos possuem cálculos de
valor de mercado individualizados, possuindo diferentes sensibilidades às mudanças
na taxa de juros, medidas pela duration e pela convexidade.
Para melhor visualizar esse acontecimento, isto é, uma venda antecipada (resgate
antecipado), vejamos um exemplo. Imagine que José tenha comprado um título, uma
nota do tesouro pré-fixada, uma LTN, com data de vencimento para 2023, em junho.
José conseguiu realizar o investimento com uma taxa acordada de 10% a.a., e no
momento da compra o valor que ele pagou pelo título foi de 715,00. Após a compra do
título, dois anos depois, a taxa que o mesmo título estava sendo negociada era de 27%
a.a. Isto quer dizer que o preço do título havia caído no mercado, sendo negociado a
um valor ainda menor do que o desembolsado por José, nesse caso, sendo negociado
a R$700,00. A figura abaixo nos mostra o que aconteceu nessa situação.

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Figura – Exemplo de uma compra de LTN.

Fonte: Elaborado pelo autor.

Note que se José vender a LTN antecipadamente ele terá uma perda de R$ 15,00. Isso
ocorre devido à diferença entre os preços de aquisição e o preço de mercado no
momento da venda, R$ 715,00 – R$ 700,00. Entretanto, se José comprar o mesmo
título com a nova taxa contratada, agora muito maior a 26,84% a.a., José terá um
ganho de R$ 300,00, mas terá que carregar o título até o vencimento. Se José não
realizar a venda antecipada (resgate antecipado) e carregar o título inicial até o
vencimento ele não incorrerá a perda de R$15,00, e sim receberá os R$285,00 de
ganho inicialmente previstos.
No exemplo que vimos, note a figura acima, após a aquisição do título o preço de
mercado oscilou bastante, com inicial valorização, isto é, José estava aferindo lucro em
sua compra, para em seguida sofrer uma forte desvalorização que zerou os ganhos de
José e ainda levou a ficar no vermelho. Vale ressaltar que sobre a venda de títulos
ainda incorrem impostos, então caso José possua interesse em investir essa nova taxa
é melhor manter sua posição ao invés de realizar uma venda e uma nova compra.
O que esse exemplo nos ensina é que o valor de mercado de um título pode oscilar
muito durante seu tempo vida, o investidor que não puder esperar até o final do período
para obter de volta seu investimento pode obter um resultado negativo assim como
aconteceria em um investimento de renda variável. Em resumo, se a taxa de juros de
mercado do título adquirido subir, isso fará com que o preço do título caia, a melhor
opção seria esperar uma redução dessa taxa de juros ou carregar o título até seu
vencimento. Essa análise, aqui realizada com uma LTN, é válida para os demais
títulos, com a exceção da LFT, pois as LFTs usam como indexador a taxa de juros de
mercado Selic, de forma que sua rentabilidade segue a rentabilidade da taxa SELIC.
Sobre a LFT. No caso de a taxa SELIC subir após você adquirir uma LFT isso apenas
significa que você receberá um rendimento diário maior, isto é, sua rentabilidade final
será também maior.

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Importante ressaltar que existe diferença entre taxa básica de juros, a SELIC, e a taxa
de juros de um outro título. Os títulos emitidos pelo Tesouro Nacional possuem
diferentes prazos de vencimento e suas taxas de juros individuais podem variar de
forma diferente como resposta a uma mesma mudança na taxa básica de juros
(SELIC). Pense, por exemplo, em uma NTN-B do tipo Principal que tenha um prazo de
20 anos para seu vencimento. Essa NTN-B pode ter uma queda em sua taxa de juros
mesmo quando ao mesmo tempo estamos vendo uma subida na taxa SELIC. Isso
pode ocorrer porque a taxa de juros da NTN-B é uma taxa de juros de longo prazo, os
riscos associados ao longo prazo são diferentes dos riscos que impactam a economia
no curto prazo, isto é, os fatores que influenciam as taxas de juros de longo prazo são
diferentes dos fatores que influenciam as taxas de juros de curto prazo.
Além do risco da venda antecipada (resgate antecipado) temos também o risco de
reinvestimento. Consideramos a pouco o caso da venda antecipada (resgate
antecipado) na qual a taxa de juros do título sofria uma alta durante o período
acarretando perda ao investidor. Vamos agora considerar a situação contrária.
Veremos quais são as vantagens e as desvantagens de uma venda antecipada
(resgate antecipado) de um título, considerando agora uma redução na taxa de juros de
mercado e, portanto, uma elevação no preço do título em questão. Novamente, nos é
útil pensar em uma Letra do Tesouro Nacional, LTN, como exemplo. Usemos uma LTN
com vencimento para janeiro de 2020. Suponha que José agora consiga comprar a
LTN por R$715,00 e no momento da compra a taxa de juros contratada tenha sido de
10% a.a. Se após um ano e meio a taxa de juros tenha caído para 5,1%, isto é, o valor
do título sofreu um aumento nesse período, o que produziu um novo valor do título para
R$ 905,00. Isso leva José a refletir, pensando, já consegui um ganho de R$190,00, o
que significa mais de 25% de ganhos em um ano e meio e se pergunta: devo vender o
título antecipadamente e abocanhar um ganho maior do que o inicialmente contratado?
Figura – Exemplo risco de reinvestimento.

Fonte: Elaborado pelo autor.

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A melhor coisa a se fazer em um momento como este é pensar em seus objetivos de
investimentos no momento em que a compra foi realizada. Se o objetivo era mesmo um
ganho superior a 20%, digamos, vender o título a R$ 905 pode ser um bom negócio.
Entretanto, o investidor precisa estar atento, pois, o preço do título só ofereceu esse
bom retorno em virtude de a taxa de juros ter despencado. Isso pode significar que
realizando esse lucro de R$190,00 José possa não encontrar no mercado melhor
opção para reinvestir o seu dinheiro. Caso não realize a venda e mantenha o título até
o vencimento, José receberá a taxa contratada de 10% a.a. até o final do contrato, isto
é, pelos dois anos restantes do contrato. Isso provavelmente não será possível de se
conseguir com as novas condições de mercado que fizeram com que as taxas de juros
tivessem esse declínio. A ideia desse exemplo é mostrar o risco de reinvestimento, pois
no momento de uma venda antecipada (resgate antecipado) de um título, você correrá
o risco de não conseguir reinvestir os seus recursos com a mesma taxa contratada
inicialmente, pois deve-se considerar que as taxas de juros do mercado caíram. Em
resumo, pode-se dizer que com uma queda das taxas de juros de mercado, e uma
consequente valorização do preço do título, a venda do título pode ser vantajosa, mas
deve estar condicionada ao objetivo e à necessidade de recursos por parte do
investidor.
ANÁLISE DE CENÁRIO versus DURATION/CONVEXIDADE
Quando realizamos a medida de risco de um título precisamos estar atentos a alguns
fatores. Quando utilizamos a abordagem de avaliação completa para medir o risco de
taxa de juros o que estamos a fazer é reavaliar o título, ou a carteira, para um
determinado cenário de mudança na taxa de juros. Essa abordagem também é
conhecida como análise de cenário, isso porque ela envolve a maneira como sua
exposição será alterada como resultado de certos cenários de taxa de juros. Por
exemplo, se um investidor pode avaliar a carteira com base em um aumento nas taxas
de 10, 25 e 100 pontos base, cada título é então avaliado e, em seguida, o valor total
da carteira é calculado nos vários cenários. Em contraste, a abordagem de
duration/convexidade foca apenas para um movimento nas taxas de juros utilizando
para isso as propriedades da volatilidade dos preços. Como a abordagem de avaliação
completa usa vários resultados para medir o risco do título, ou da carteira, em
comparação a um movimento único para a abordagem duration/convexidade,
considera-se que a abordagem de avaliação completa é mais adequada para medir o
risco da taxa de juros.
Enquanto isso, o risco soberano é a chance de um banco central implementar regras
cambiais que reduzam significativamente o valor de seus contratos no exterior. O risco
soberano também inclui o risco de que uma nação estrangeira deixe de cumprir os
pagamentos da dívida ou até mesmo não honre os pagamentos da dívida soberana. O
risco soberano é um dos muitos riscos que um investidor enfrenta ao manter contratos
de câmbio, dentre esses riscos também podemos incluir o risco de taxa de juros, o
risco de preço, bem como o risco de liquidez. O risco soberano surge em muitas
formas, embora qualquer pessoa que enfrente risco de soberano esteja exposta a um
país estrangeiro de alguma forma. Os investidores se defrontam com o risco de que um
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banco central estrangeiro mude sua política monetária de modo a afetar os negócios
cambiais. Por exemplo, se um país decidir mudar a sua política de uma moeda
indexada para uma taxa de câmbio flutuante, isso alterará a estrutura vigente podendo
levar a perdas para o investidor no exterior. O risco soberano é também constituído
pelo risco político que surge quando uma nação estrangeira se recusa a cumprir um
acordo de pagamento anterior, como é o caso da dívida soberana. O risco soberano
também afeta os investidores individuais, pois há sempre risco de possuir uma garantia
financeira se o emissor residir em um país estrangeiro, por exemplo, um investidor
americano enfrenta risco soberano quando investe em uma empresa sediada no Brasil.
Uma situação de risco soberano pode surgir se o governo decidir nacionalizar um
negócio ou toda uma indústria, tornando o investimento sem valor. Nos anos 60, a
moeda começou a mudar de mãos quando os bancos internacionais aumentaram os
empréstimos para os países em desenvolvimento. Esses empréstimos ajudaram os
países em desenvolvimento a aumentar suas exportações para o mundo desenvolvido,
e grandes quantias de dólares foram depositadas nos bancos europeus. As economias
emergentes foram encorajadas a emprestar os dólares dos bancos europeus para
financiar o crescimento econômico adicional, sendo que, no entanto, a maioria dos
países em desenvolvimento não obteve o nível de crescimento econômico que os
bancos esperavam, tornando impossível o pagamento dos empréstimos contraídos em
dólares americanos. A falta de pagamento fez com que essas economias emergentes
refinanciassem continuamente seus empréstimos soberanos, aumentando as taxas de
juros. Por fim, muitos desses países em desenvolvimento deviam mais juros e capital
do que todo o seu produto interno bruto. Isso levou à desvalorização da moeda
doméstica e diminuiu as importações, e um período de elevada inflação. Há sinais de
risco soberano semelhante no século XXI. A economia da Grécia estava sofrendo sob
o peso de seus altos níveis de endividamento, levando à crise da dívida do governo
grego, que teve um efeito cascata em todo o resto da União Europeia. A confiança
internacional na capacidade da Grécia de pagar sua dívida soberana caiu, forçando o
país a adotar medidas de austeridade rígidas. O país recebeu duas rodadas de
resgates, sob a exigência expressa de que o país adote reformas financeiras e mais
medidas de austeridade.
O próximo risco que veremos é o risco de evento. Um risco de evento é a
possibilidade de que um evento imprevisto afete negativamente uma empresa, indústria
ou segurança. Reestruturações corporativas imprevistas ou recompras de títulos
podem ter impactos positivos ou negativos no preço de mercado de uma ação. Esse é
um exemplo de um risco de evento. O risco de evento também pode ser definido como
o risco associado a uma mudança no valor de uma carteira devido a grandes
oscilações nos preços de mercado. Esses são riscos extremos de portfólio devido a
mudanças substanciais nos preços gerais de mercado. Atividade dessa natureza foi
vista durante a crise financeira global de 2008. O risco de evento também pode ser
definido como a possibilidade de um emissor de títulos perder um pagamento de
cupom para os detentores de títulos devido a um evento inesperado. As agências de
classificação de risco podem rebaixar a classificação de crédito do emissor, e a

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empresa terá que pagar mais aos investidores pelo maior risco de manter sua dívida.
As empresas podem facilmente se proteger contra alguns tipos de risco de eventos,
como seguros contra incêndios, mas outros eventos, como greve de caminhoneiros,
podem ser impossíveis de serem assegurados, pois as seguradoras não oferecem
políticas que cubram tais eventos imprevisíveis e potencialmente devastadores. Em
alguns casos as empresas podem se proteger contra os riscos através de produtos
financeiros, como swaps, opções, dentre outros. Outro tipo de risco de evento é a
possibilidade de uma aquisição ou reestruturação corporativa, como uma fusão,
aquisição. Esses eventos podem exigir que uma empresa assuma dívidas novas ou
adicionais, possivelmente a taxas de juros mais altas, que pode ter dificuldade em
pagar. As empresas também enfrentam riscos regulatórios, na medida em que uma
nova lei pode exigir que uma empresa faça mudanças substanciais e caras em seu
modelo de negócios.
Seguindo, temos o risco da curva de juros, que é o risco de como sua carteira reagirá
com diferentes exposições com base em como a curva de juros se desloca. As
carteiras de investidores tendem a se mover em uma mudança paralela na curva de
juros, isto é, quando todos os vencimentos da curva de juros se movimentam em uma
quantidade igual. A curva de juros engloba todos os vencimentos do mercado de renda
fixa, e em uma mudança paralela, o investidor veria um aumento ou uma redução em
todos os vencimentos de, por exemplo, 25 pontos-base. No mundo real, no entanto, a
curva de juros não se move dessa maneira, a curva tende a aumentar, ou produz um
aumento no longo final da curva em comparação com os títulos de vencimentos mais
curtos. A curva também pode se achatar, que ocorre quando o rendimento no final da
curva de longo prazo diminui a uma taxa mais rápida do que no final curto da curva.
Como qualquer medida de risco de taxa de juros pressupõe uma quantidade igual de
pontos base na curva de juros, qualquer risco será uma aproximação de como a
carteira de um investidor reagirá, pois, o risco envolvido aqui é o grau em que essa
aproximação não corresponderá ao movimento da curva de juros real.
O risco seguinte é o risco de liquidez. O risco de liquidez diz respeito a um investidor
ter que vender um título abaixo do valor indicado, sendo que a indicação é proveniente
de uma transação recente. A liquidez refere-se a quão profundo ou líquido é o mercado
para um determinado título. Se o mercado for liquido um investidor pode comprar ou
vender um título a preços correntes. Se o mercado não é líquido, é mais difícil vender
ou comprar um título ao último preço de mercado. A liquidez é tipicamente medida pelo
spread entre o bid e o ask. Quando o spread é amplo dizemos que mercado é ilíquido.
Se o spread é estreito, pequeno, dizemos que o mercado é mais líquido. O risco de
liquidez é importante porque indica a facilidade com que você pode se livrar de uma
posição se precisar fechá-la perto do último preço de mercado. Isso é ainda mais
importante se você planeja manter um título até o vencimento por causa da marcação
no mercado de suas posições. Em um mercado sem liquidez pode ser difícil obter
cotações e, quando você precifica o título, ele pode ficar bem abaixo dos preços de
mercado, afetando os relatórios que você envia aos clientes e à administração. Esse
risco também muda ao longo do tempo, portanto, um gerente precisa acompanhar esse
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risco, isto é especialmente verdadeiro quando se procura investir em novas estruturas
complexas de títulos que são ofertados no mercado.
O risco da taxa de câmbio é o risco de receber menos em moeda nacional ao investir
em um título que esteja em uma denominação de moeda diferente da do país de
origem do investidor. Quando os investidores compram um título designado em outra
moeda diferente de seus países de origem, os investidores estão expostos ao risco de
câmbio. Isso ocorre porque o pagamento de juros e principal será em moeda
estrangeira. Quando os investidores recebem essa moeda eles precisam entrar nos
mercados de moeda estrangeira e vendê-la para comprar sua moeda local. O risco é
de que sua moeda estrangeira seja desvalorizada em comparação com a moeda de
seus países de origem e então receber menos dinheiro do que esperavam receber. Por
exemplo, suponha que um investidor do Japão adquira um título denominado em
Reais, quando do vencimento do pagamento de juros e se o real tiver caído em valor
em relação a moeda japonesa, o investidor receberá menos em Iene do que o
esperado.

1.10. Risco de Crédito

Em questão de gestão de risco e crédito, o primeiro quesito que temos que levar em
consideração é o risco de default e o risco de contraparte. Existe também o risco de
inadimplência, uma parte pode estar efetuando o pagamento enquanto a outra parte da
negociação está inadimplente e falha em honrar a negociação. Isto também ficou
conhecido como Herstatt risk depois que um banco alemão recebeu um pagamento de
um contrato de swap e em seguida ficou inadimplente sem realizar o pagamento na
volta. O nível deste risco varia, sendo mínimo para trocas comerciais quando uma
câmara de liquidação assume responsabilidade pela transação. Transações em
balcões bancários possuem um risco consideravelmente maior.
O risco de crédito pode ser imediato e potencial. O risco de crédito imediato, também
chamado de risco de salto para inadimplência, é o valor do pagamento atualmente
devido. Isso porque os pagamentos só são devidos em datas específicas, de modo que
o risco de crédito imediato é zero em todas as outras datas. O risco de crédito potencial
está associado aos pagamentos devidos no futuro e existe mesmo que não haja risco
de crédito imediato. Isso mudará ao longo do tempo. Uma empresa pode ser
atualmente solvente e capaz de fazer o pagamento, mas isso não garante que os
pagamentos futuros serão efetuados. Da mesma forma, uma empresa poderia estar em
dificuldade financeira a curto prazo, mas espera-se recuperar se for dado o devido
tempo. O risco de crédito também pode ser afetado por cross-default-provisions. Na
maioria dos acordos de empréstimo, o devedor é considerado inadimplente a todas as
obrigações se falhar em cumprir com uma das suas obrigações. Além do potencial
risco de crédito associado aos seus próprios recibos, os credores estão expostos ao
risco de crédito potencial de um devedor incumprimento de uma obrigação para outro
credor.

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1.11. Risco de Default
O crédito de valor em risco (Credit VaR), também chamado de crédito em risco ou VaR
default, é mais conhecido como VaR do que como perda esperada com uma dada
probabilidade durante um determinado período de tempo. No entanto, é mais difícil
calcular e interpretar do que o VaR do mercado, pois não pode ser separado do VaR.
Se um ativo tem baixo valor de mercado, por exemplo, uma ação com pouco valor
devido a altas taxas de juros, pode haver pouco VaR de crédito porque há pouco valor
a perder se a inadimplência ocorrer. Mesmo que a probabilidade de inadimplência
possa ser estimada, ainda há a questão de estimar as taxas de recuperação. Os dados
de preços dos derivativos de crédito forneceram informações adicionais para a opinião
do mercado sobre perda potencial de títulos, os modelos de preços de opções podem
ser aplicados para se obter também alguma informação. O risco de crédito é unilateral,
em um título de qualidade razoável é limitado, mas a possibilidade de default leva a
uma perda substancial de seu valor. O último risco que não podemos de mencionar é o
risco de crédito em exposições múltiplas, ele ocorre porque é difícil de se agregar o
risco das exposições e dependerá da correlação de inadimplência entre cada par de
exposições.

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