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ARA 0101 – Gestão Financeira

Decisões Financeiras

Qualquer que seja a natureza da atividade operacional, uma empresa é avaliada como tomadora de
duas grandes decisões financeiras: decisão de investimento – aplicações de recursos – e decisão de
financiamento – captações de recursos.

Uma terceira decisão que envolve a alocação do resultado líquido da empresa, também conhecida por
decisão de dividendos, é geralmente incluída na área de financiamento por representar, em última
análise, uma alternativa de financiar suas atividades. Dividendo é uma decisão que envolve,
fundamentalmente, a distribuição de parte dos lucros aos acionistas, ou o custo de oportunidade de
manter esses valores retidos, visando aumentar seus negócios.

Custo de oportunidade é o retorno da melhor alternativa disponível de investimento que foi rejeitada
pela decisão de aplicar os recursos em outra. Em outras palavras, é quanto um investidor deixou de
ganhar por ter aplicado seu capital em uma alternativa de investimento em vez de em outra.

Assim, se uma empresa reteve seus lucros (não pagou dividendos), espera-se que seja capaz de produzir
um retorno pelo menos igual ao que os seus acionistas iriam auferir caso tivessem recebido os
dividendos. Se isto não ocorrer, é possível esperar uma desvalorização do preço das ações no mercado,
ou seja, uma destruição de valor para os acionistas.

As decisões financeiras são tomadas pelas empresas de forma contínua e inevitável. A decisão de
investimento, considerada como a mais importante de todas, envolve todo o processo de identificação,
avaliação e seleção das alternativas de aplicações de recursos na expectativa de se auferirem benefícios
econômicos futuros. Por não se ter certeza da realização futura de lucros, a decisão de investimento
envolve risco, devendo ser avaliada em termos da relação risco-retorno.

As decisões de investimento têm por objetivo criar valor. Todo investimento mostra-se economicamente
atraente quando o seu retorno esperado exceder a taxa de retorno exigida pelos proprietários de capital
(credores e acionistas), ou seja, ao custo total do capital. É importante destacar que essas decisões se
inserem no âmbito do planejamento estratégico da empresa, e são reflexo de planos futuros traçados
para a condução dos negócios. Refletem, em outras palavras, um compromisso com a continuidade e
viabilidade do empreendimento.

As decisões de financiamento, por outro lado, preocupam-se principalmente com a escolha das melhores
fontes de financiamento e a melhor proporção a ser mantida entre capital de terceiros (dívidas) e capital
próprio. O objetivo central dessa decisão envolve a determinação da melhor estrutura de financiamento
da empresa, de maneira a preservar sua capacidade de pagamento (viabilidade financeira) e dispor de
fundos com custos reduzidos em relação ao retorno que se espera apurar de suas aplicações (viabilidade
econômica).

Na prática, as empresas têm a sua disposição diversas fontes de financiamentos, como fornecedores,
instituições financeiras, acionistas etc., as quais apresentam diferentes condições de custos, sistemas de
amortizações, prazos de pagamentos e garantias exigidas. Essas condições devem ser combinadas de
forma a adequar o passivo às características de rentabilidade e liquidez das aplicações desses recursos.

Decisões Financeiras e Risco

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Toda a estrutura conceitual das decisões financeiras, tem sua avaliação fundamentada nos resultados
operacionais apurados pelas empresas. Efetivamente, é por meio do desempenho operacional que é
discutida a viabilidade econômica de um empreendimento: o lucro operacional pertencente aos
credores e acionistas, define, mais precisamente, os limites de remuneração das fontes de capital da
empresa; as decisões de investimento são avaliadas, de maneira incremental, com base em valores
operacionais de caixa; e assim por diante.

Graficamente, tudo que foi dito acima pode ser resumido no seguinte esquema de uma empresa:

O resultado operacional, entendido como aquele gerado exclusivamente pelos ativos da empresa,
quantifica o retorno produzido pelas decisões de investimento, permitindo que se proceda, com base
nos valores apurados, a uma avaliação da atratividade econômica do empreendimento, definindo
inclusive o interesse e as condições de sua continuidade.

O resultado operacional é o resultado do negócio, da atividade objeto da empresa, não sendo influenciado
pela forma como os ativos são financiados. É calculado antes da dedução das despesas de juros
provenientes das dívidas contraídas pela empresa.

Por outro lado, o resultado operacional sinaliza também as decisões de financiamento, principalmente
em relação ao custo de captação. O lucro operacional deve constituir-se no nível máximo de custo dos
passivos (dívidas) empresariais de maneira a viabilizar economicamente suas decisões. Empresas em
posição desfavorável, ou seja, que apuram resultado operacional inferior aos encargos das dívidas,
sacrificam diretamente o retorno de seus proprietários (acionistas), destroem riqueza econômica, além
de promoverem, ao longo do tempo, o próprio desequilíbrio financeiro.

Assim, no processo de tomada de decisões financeiras de uma empresa, dois fatores de viabilidade
devem ser considerados:

a) econômico, com base na relação entre o retorno do investimento e o custo total dos recursos
aplicados. A agregação de valor econômico em uma empresa somente se verifica quando o lucro
operacional apurado em determinado momento superar o custo total de capital da empresa; e
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b) financeiro, identificado pela sincronização entre a capacidade de geração de caixa dos negócios e o
fluxo de desembolsos (pagamentos) exigidos pelos passivos. O equilíbrio financeiro de uma empresa
pressupõe uma interdependência de prazos entre ativos e passivos, ou seja, a maturidade das decisões
de investimento deve ser compatível com a das decisões de financiamento.

É importante que se destaque, ainda, o risco associado às decisões financeiras tomadas pelas empresas,
o qual pode ser identificado segundo a natureza da decisão tomada:

a) risco econômico (operacional): inerente à própria atividade da empresa e às características do

mercado em que opera. Esse risco independe da forma como a empresa é financiada, restringindo-se
exclusivamente às decisões de investimentos (ativos). Alguns exemplos: sazonalidade de mercado,
tecnologia, concorrência, estrutura de custos mantida pela empresa, qualidade dos produtos
negociados, variações nas taxas de juros de mercado etc.;

b) risco financeiro: reflete o risco associado às decisões de financiamento, ou seja, a capacidade da

empresa em liquidar seus compromissos financeiros assumidos. Empresas com reduzido nível de
endividamento apresentam baixo nível de risco financeiro; altos níveis de endividamento, por outro
lado, ao mesmo tempo em que podem promover maior capacidade de alavancar os resultados,
denotam também maior risco financeiro.

Quando uma empresa toma dinheiro emprestado pagando taxa de juros menor que o retorno obtido em
sua aplicação, diz-se que alavancou favoravelmente o retorno dos acionistas. A diferença entre a taxa de
retorno do investimento e o custo da dívida é transferida aos acionistas: quando positiva, eleva o retorno
dos proprietários e, quando negativa, reduz os seus ganhos.

Os desempenhos desses dois componentes de risco afetam, evidentemente, o risco total da empresa e
o seu valor de mercado. Esses riscos não são tratados de forma independente, pois uma decisão
financeira tende a afetar a outra. Em termos práticos, a administração financeira preocupa-se com o
equilíbrio na relação risco-retorno de suas decisões, alcançando a máxima rentabilidade associada a um
nível de risco que promova a maximização do valor de mercado da empresa.

Decisões Financeiras em Ambiente Inflacionário

A inflação é um fenômeno presente em praticamente todas as economias, provocando desequilíbrios

estruturais motivados pela perda do poder aquisitivo da moeda.

No que concerne a sua influência sobre as finanças corporativas, é possível constatar que, quando não
adequadamente considerada, a inflação provoca resultados distorcidos e decisões financeiras
comprometedoras, colocando em risco a própria sobrevivência da empresa.

O processo inflacionário tende a descaracterizar, de maneira peculiar e desarmônica, o valor de certos

elementos patrimoniais da empresa e a promover, ao mesmo tempo, benefícios adicionais em outros,
dando a impressão enganosa de serem compensatórios. Esse processo de desequilíbrio é contínuo e
complexo, exigindo cuidados diferenciados em função da natureza da distorção e das diferentes
intensidades com que a desvalorização da moeda atua em seus valores.

Dessa forma, é importante que se inclua, de maneira adequada e com a frequência necessária , a
problemática inflacionária no desenvolvimento dos vários modelos financeiros.
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Assim, por exemplo, ao se projetar o lucro empresarial em contexto de inflação, a representatividade

dos valores estimados, por mais sofisticados que sejam as técnicas e critérios utilizados, estará
comprometida se a variação do valor da moeda no tempo não for devidamente introduzida no cálculo.

O valor nominal incorpora as variações devidas à inflação, que não refletem a realidade econômica. O
valor nominal pode iludir as conclusões e distorcer as decisões financeiras.

Nesse ambiente, é surpreendente a quantidade de empresas que dispensam tratamento inadequado ao

processo inflacionário. Muitas vezes, adotam altas taxas nominais de juros cujos valores não embutem
expectativas futuras de inflação, avaliando os resultados e os retornos operacionais, mesmo com o risco
de a distorção dos valores levar a conclusões equivocadas. A inflação pode determinar, ainda, que certas
decisões financeiras, principalmente as de maior maturidade, sejam avaliadas como atraentes, quando
na verdade seu real valor pode ser negativo.

Por exemplo, uma empresa que apura, em determinado exercício, uma rentabilidade de 14% quando a
inflação atingiu 5,5%, deve separar o ganho proveniente da variação de preços (ganho aparente) daquele
efetivo (ganho real) de 8,5%, apurado após deduzir a inflação.

A Administração Financeira e o Objetivo da Empresa

No processo de seleção das decisões financeiras, a empresa deve delinear seu objetivo a perseguir, de
maneira que essas decisões sejam tomadas segundo critério mais racional. A definição de seu objetivo
deve ainda permitir que as empresas possam avaliar os vários resultados provenientes das decisões
financeiras tomadas, o que não é tarefa fácil.

Fundamento da definição do objetivo da empresa: o ponto de partida sugerido para essa discussão é se
o objetivo da empresa deve estar voltado para a satisfação do retorno exigido por seus
proprietários ou por algum parâmetro de desempenho mais abrangente, que incorpora o bem-estar
de toda a sociedade.

Em economia de mercado, as empresas são atraídas fundamentalmente pelas possibilidades de lucros, e

seus preços de venda são regidos livremente segundo comportamento de oferta e procura dos bens e
serviços.

A ideia central dessa questão é se os princípios do sistema de livre empresa atendem aos interesses
sociais mais amplos da economia, ou seja, o bem-estar social do público em geral.

A administração financeira orienta-se geralmente pelos princípios de livre empresa, conforme propostos
por Adam Smith. Para Smith o empresário, ao procurar isoladamente maximizar sua riqueza, propicia
automaticamente a realização dos objetivos de toda a sociedade. O autor propõe ainda que o empresário,
ao perseguir seu próprio benefício, é guiado por uma mão invisível, fazendo com que todos obtenham,
em consequência, também os melhores resultados.

Dadas as condições adequadas, particularmente a liberdade de concorrência, as decisões dos

empresários, que visam à satisfação de seus próprios interesses, levariam a um resultado igualmente
satisfatório para os interesses da sociedade.

Esse enfoque mais liberal da doutrina econômica somente produz os resultados em sua totalidade na
suposição da existência de mercados eficientes. Toda intervenção do Estado no funcionamento do
mercado ou quaisquer outras imperfeições no relacionamento entre os agentes econômicos reduzem a
atuação da mão invisível.
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Fundamentalmente, a administração financeira está voltada para a criação de riqueza, e a orientação

básica das decisões financeiras das empresas segue o objetivo principal de maximização da riqueza de
seus proprietários. Ao perseguirem esse objetivo, as decisões financeiras não somente beneficiam os
investidores da empresa, mas também permitem identicamente que se reflita sobre os recursos
econômicos da sociedade, maximizando a riqueza de toda a economia.

Medição do objetivo da empresa

A mensuração mais precisa do objetivo de maximização da riqueza pode ser desenvolvida com base em
algumas propostas elaboradas por diferentes segmentos.

Objetivo: Maximizar o Lucro

Um objetivo muitas vezes sugerido, inclusive pela teoria econômica, é a maximização do lucro. Esse
objetivo, que denota uma medida de eficácia econômica, está sujeito a diversos questionamentos e
restrições.

Dentro do âmbito da administração financeira, o lucro, conforme determinado pelos princípios contábeis
consagrados, não define a efetiva capacidade financeira de pagamento da empresa, pois seu critério de
apuração é baseado no regime de competência, e não no de caixa.

Mais relevante, ainda, é o fato de o lucro contábil não levar em consideração o risco inerente à atividade
da empresa. Em verdade, o lucro é uma medida de desempenho que, quando projetada no futuro, não
leva em conta os riscos associados aos fluxos esperados de rendimentos.

É importante que se ressalte ainda que o lucro não representa o efetivo desempenho da empresa,
constituindo-se, mais corretamente, num dos parâmetros de medição desse desempenho. Uma
empresa é avaliada pelo todo, por seu potencial de lucro, tecnologia absorvida, qualidade de seus
produtos, estratégias financeiras, preços, imagem, participação de mercado etc., e não somente por
um único componente.

Outra crítica à escolha do lucro como medida do objetivo da empresa é que a medida não leva em conta
a forma como seus resultados são distribuídos no tempo, ou seja, ignora o valor da moeda no tempo.
Poupadores e investidores não são, evidentemente, indiferentes à distribuição dos benefícios no tempo,
atribuindo racionalmente maior importância aos fluxos de caixa que proporcionem, em termos
equivalentes, maior riqueza inicial.
Importante: retornos recebidos mais cedo podem ser reinvestidos para gerarem maiores ganhos no
futuro.

Objetivo: Valor de Mercado (Econômico) da Empresa

O valor de mercado da empresa é considerado o critério mais indicado para a tomada de decisões
financeiras. Nessa ideia principal, os benefícios operacionais produzidos pela empresa são expressos
com base em fluxos de caixa e descontados a valor presente mediante uma taxa mínima de atratividade.
Essa taxa de desconto embute fundamentalmente a remuneração mínima exigida pelos proprietários de
capital (acionistas e credores) diante do risco assumido.

Assim, pode-se concluir que o valor de mercado (econômico) de uma empresa depende de duas grandes
variáveis: os benefícios econômicos futuros esperados de caixa e o custo de oportunidade dos
proprietários de capital. Ao atualizar esses fluxos de caixa a valor presente, usando a taxa de
oportunidade, apura-se o valor da empresa.
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É importante ter sempre em conta que o valor de um bem é função de sua capacidade esperada de
gerar riqueza, e não de seus resultados históricos, acumulados em exercícios passados e registrados em
contas contábeis patrimoniais.

São esses parâmetros decisórios – fluxos econômicos de caixa, risco e taxa de atratividade – definidos
com base nas expectativas do investidor com relação ao desempenho econômico esperado e ao seu
grau de aversão ao risco que determinam o valor econômico de uma empresa. Essas expectativas podem
alterar-se ao longo do tempo e, geralmente, o fazem ditadas principalmente por variações nas taxas de
juros e no comportamento da economia.

IMPORTANTE! a riqueza dos acionistas de uma empresa é medida pelo preço de suas ações, determinado
com base em seu valor econômico conforme descrito acima. Este é o objetivo principal das empresas. As
decisões financeiras devem ser tomadas seguindo sua capacidade em valorizar o preço das ações. A
procura por agregar riqueza aos acionistas exige identificação de novas oportunidades de negócios e de
mercados e incorporação de todos os avanços de gestão e tecnologia, demonstrando capacidade de
inovação.

Objetivo: Maximização da Riqueza do Acionista e Sustentabilidade

Este enfoque vem sendo ampliado nos últimos anos ao incorporar boas práticas sociais e ambientais,
procurando as empresas usar seus recursos visando atender às principais ideias e necessidades da
sociedade. A palavra-chave destes avanços é sustentabilidade empresarial.

Sustentabilidade é um conceito bastante amplo, relacionando-se com os aspectos culturais,

econômicos, sociais e ambientais da humanidade. No ambiente das empresas, a sustentabilidade é
formada junto com os stakeholders (partes interessadas), buscando atender suas expectativas de
diálogo, maior transparência de suas atividades e relação ética com a sociedade. Junto com a
maximização da riqueza dos acionistas, a sustentabilidade tem por objetivo a preservação de recursos
ambientais e culturais, respeito às diversidades e redução da desigualdade social.

É amplamente reconhecida a missão da empresa de promover a riqueza econômica de seus

proprietários, de ser suficientemente lucrativa de forma a remunerar o capital investido. Sem criação de
valor não há interesse na continuidade da empresa, crescimento de seus negócios, geração de emprego
e de trabalhos sociais.

As práticas corretas de sustentabilidade trazem como resultados a valorização da imagem institucional e

da marca, maior lealdade do consumidor, maior capacidade de recrutar e manter talentos, flexibilidade,
capacidade de adaptação e longevidade.

Exercícios
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1. Dentro da dinâmica de decisões financeiras, a administração financeira volta-se ao planejamento

financeiro, controle financeiro, administração de ativos e administração de passivos. Assim, NÃO é
correto afirmar:

a) No planejamento financeiro, são evidenciadas a necessidades de expansão da empresa e a

identificação de eventuais desajustes futuros.

b) No controle financeiro, é avaliado todo o desempenho da empresa, e feitas também análises de

desvios que venham a ocorrer entre os resultados previstos e realizados.

c) A administração de ativos tem como objetivo obter a melhor estrutura, em termos de risco e retorno,
dos investimentos empresariais, e proceder a um gerenciamento eficiente de seus valores.

d) A administração de passivo está associada à gestão da liquidez e capital de giro, onde são avaliadas
eventuais defasagens entre entrada e saída de dinheiro de caixa. (Administração de Ativos)

e) O levantamento de fundos de provedores de capital, envolvendo principalmente o gerenciamento

das obrigações financeiras e a composição do passivo, identificando a estrutura adequada em termos de
liquidez, redução de seus custos e risco financeiro, é característica da administração de passivo.

2. Na dinâmica das decisões financeiras, uma empresa, independentemente da sua natureza

operacional, é obrigada a tomar duas grandes decisões: a decisão de investimento e a decisão de
financiamento. Identifique duas alternativas corretas:

a) A decisão de investimento envolve todo o processo de identificação e seleção de alternativas de

aplicação de recursos na expectativa de se auferirem benefícios econômicos futuros.

b) Para serem consideradas economicamente atraentes, as decisões de investimento não precisam criar
valor.

c) As decisões de financiamento voltam-se principalmente em selecionar ofertas de recursos, sem

preocupação em manter a melhor proporção entre capital de terceiros e capital próprio.

d) Não há a necessidade de se avaliar toda decisão de investimento diante da relação risco-retorno, pois
é certa a realização futura dos benefícios econômicos.

e) As decisões de investimentos são atraentes quando a taxa de retorno exigida pelos proprietários de
capital exceder ao retorno esperado da alternativa de investimento.

3. O objetivo contemporâneo da administração financeira está centrado na maximização da riqueza de

seus acionistas. Assim fica evidenciado o impacto que cada decisão financeira determina sobre a
riqueza. Neste contexto, todas as afirmativas a seguir estão corretas, EXCETO:
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a) O lucro contábil não é o critério mais indicado para a análise da liquidez por não definir a efetiva
capacidade de pagamento da empresa, pois o critério de apuração é o regime de competência e não o
regime de caixa.

b) O lucro contábil não leva em consideração o valor do dinheiro no tempo, prejudicando a tomada de
decisão financeira.

c) A realização dos resultados em termos de caixa, valor da moeda no tempo e diferentes níveis de risco
associado às decisões financeiras são fundamentos importantes para se obter o valor de mercado da
empresa.

d) O método que calcula o valor de mercado da empresa, como o valor presente de um fluxo futuro
esperado de benefícios de caixa, é o critério mais indicado para a tomada de decisão financeira.

e) O genuíno resultado operacional de uma empresa é calculado após todas as despesas operacionais,
inclusive as despesas de juros de financiamentos contraídos e direcionados à atividade operacional.

4. Sobre a criação de valor para uma empresa é correto afirmar:

a) Uma empresa agrega valor sempre que gerar lucro líquido positivo.

b) Uma empresa agrega valor se o roteiro do capital investido em sua atividade exceder o custo de
oportunidade de suas fontes de financiamento.

c) Uma empresa agrega valor se o retorno do capital investido em sua atividade for inferior ao custo de
oportunidade de suas fontes de financiamento.

d) Uma empresa agrega valor sempre que suas receitas forem recebidas em dia.

e) Uma empresa agrega valor sempre que o retorno do capital investido for positivo.

5. Considere as seguintes alternativas:

I – Custo de oportunidade é quanto um investidor deixou de ganhar por ter aplicado seu capital em uma
alternativa de investimento em vez de em outra.

II – As práticas corretas de sustentabilidade trazem como resultados a valorização da imagem

institucional e da marca, maior lealdade do consumidor, maior capacidade de adaptação e longevidade.

III – Empresas que conseguem altos lucros não indicam necessariamente que estão criando valor aos
seus acionistas.

IV – Em uma empresa de médio porte, o objetivo de maximização da riqueza e o objetivo de

maximização dos lucros contábeis significam necessariamente a mesma coisa.

Pode-se afirmar que são corretas as seguintes alternativas:

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a) I, II e IV

b) II, III e IV

c) II e III

d) II e IV

e) I, II e III