Estratégia em

Renda Fixa
Junho 2023

Macro Strategy Credit Research

Álvaro Frasson Frederico Khouri

Brasil – Banco BTG Pactual S.A. Brasil – Banco BTG Pactual S.A.
alvaro.frasson@btgpactual.com frederico.khouri@btgpactual.com
Cenário Macro
Ambiente doméstico mais favorável, com melhora da inflação e maior
probabilidade de cortes de juros.

Desempenho do Mercado
Ativos de duration longa performam melhor com fechamento da curva de juros.

Estratégia de Alocação
Timing ainda é positivo para ativos de duration longa.

Títulos Públicos
Carteira

Crédito Privado
Spreads continuam atrativos e acima da média histórica.

Estratégia em Renda Fixa, Junho 2023 - Macro Strategy

2
Estratégia em Renda Fixa 15 de junho de 2023
Macro Strategy

Cenário Macro
Melhora da inflação e avanços fiscais reduzem os riscos
do ambiente doméstico

A divulgação do IPCA de maio (0,23% m/m vs IPCA núcleo (% m/m)

0,33% expectativa) trouxe um otimismo em +1 desvio -1 desvio
2023 2022
torno do processo de desinflação corrente e, 1,1 média 06-21
por consequência, auxiliando para um cenário 1,0
mais benigno em torno das expectativas de 0,9

inflação. 0,8
0,7
Sobre a inflação, observamos que os grupos 0,6
de alimentos e transportes, principalmente no 0,5
caso de passagens aéreas e combustíveis, 0,4
têm mostrado desaceleração importante para 0,3
a queda do IPCA neste ano, hoje em 3,94%. 0,2
No caso dos núcleos, métrica que ganhou 0,1
relevância após recentes sinalizações do -
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
Banco Central em suas comunicações, o dado
Fonte: Banco Central do Brasil e BTG Pactual
de maio desacelerou versus abril e, em 12
meses, já se encontra no menor patamar Desvio da inflação¹ vs hiato dos juros²
desde setembro de 2021. 3,0 Desvio da Inflação (esq.) Hiato dos juros 8

Ao olhar para o desvio da inflação, a 2,5

6
desancoragem das expectativas, embora 2,0
4
elevada, se encontra em pace de acomodação 1,5
desde janeiro deste ano, enquanto o hiato dos 1,0 2
juros permanece nos maiores níveis dos 0,5 -
últimos 15 anos. Portanto, entendemos que
-
existe espaço significativo para reduzir o (2)
(0,5)
spread entre a Selic real e o juro real neutro
(4)
durante o ciclo de corte de juros. (1,0)

(1,5) (6)
Olhando para prazos mais longos de juros,
jan-09

jan-15
jan-05

jan-07

jan-11

jan-13

jan-17

jan-19

jan-21

jan-23

nos chamou atenção a diferença de trajetória

do juro real de 10 anos entre Brasil e EUA. De Fonte: IBGE, Banco Central do Brasil e BTG Pactual
1. Diferença entre a expectativa do IPCA para os próximos 12 meses e a meta de inflação.
certa forma, a métrica pode indicar que a 2. Diferença entre a Selic real ex-ante e o juro real neutro.

descompressão de risco dos ativos

Juros reais, 10 anos: Brasil vs EUA
domésticos tiveram maior (ou única)
6,6 1,8
contribuição em razão do avanço das pautas
fiscais, tanto pelo qualitativo melhor que o 6,4 1,6
esperado inicialmente pelo mercado quanto 1,4
6,2
pela celeridade do avanço das propostas no 1,2
Congresso. 6,0
1,0
5,8 Brazil real 10y
No dia 29 de junho, o Conselho Monetário
0,8
mm1s
Nacional se reunirá para definir se haverá 5,6
US real 10y (dir.) 0,6
mudanças no atual sistema de metas de
5,4 mm1s (dir.)
inflação. Entendemos que este assunto 0,4

ganhará relevância nas próximas semanas e 5,2 0,2

pode mudar as precificações de cortes de 5,0 -
juros. dez-22 jan-23 fev-23 mar-23 abr-23 mai-23

content.btgpactual.com Fonte: IBGE, Banco Central do Brasil e BTG Pactual

3
Estratégia em Renda Fixa 15 de junho de 2023
Macro Strategy

Cenário Macro
CMN: mudança para horizonte móvel pode ser o mais
provável

Centra de Meta Bandas Horizonte Aferição

Relatório anual ao Congresso e Executivo explicando a política

24 meses;
México 3,00% -1% / +1% monetária para o ano seguinte. Não há uma verificação explícita e
explícito
relatórios trimestrais complementam debate
Relatório anual ao Congresso, mas não tem um objetivo checar o
18 a 24 meses;
Colômbia 3,00% -1% / +1% desvio em relação à meta, além de relatórios trimestrais
implícito
complementares
Relatório anual em setembro ao Senado, mas não tem um
24 meses;
Chile 3,00% -1% / +1% objetivo checar o desvio em relação à meta, além de relatórios
explícito
trimestrais complementares

18 a 24 meses; Nada acontece se a meta não é atingida. Relatórios trimestrais são

Peru 2,00% -1% / +1%
implícito publicados

Média LatAm 2,75% -1% / +1% 24 meses

Descumprimento da meta resulta em carta do BCB para a

Brasil 3,00% -1,5% / +1,5% Ano-calendário
Fazenda explicando os motivos e ações para ano seguinte

Ao comparar o sistema de metas de inflação Inflação – meta: IPCA Focus e Implícita (1 ano)
Ciclo de Cortes IPCA 12m
do Brasil com seus pares latinos, vemos que: Implícita 1y IPCA mm6m
Imp. mm6m Banda Superior 1y
(i) 3,0% é padrão e o Peru usa uma meta mais 5,5 1
5,0
arrojada; (ii) o Brasil é mais tolerante com 4,5
flutuações na inflação, dado que a atual banda 4,0
3,5
de +/-1,5% está acima dos demais e (iii) 3,0
2,5
apenas o Brasil adota uma aferição da inflação 2,0
1,5
realizada ao final de cada ano, utilizando como 1,0
horizonte relevante o sistema de ‘ano- 0,5
-
calendário’. Nos demais países, o horizonte (0,5)
(1,0)
relevante é móvel e não existe uma aferição (1,5)
(2,0)
como ocorre no Brasil, mas sim um (2,5) -
ago-10
jul-11

nov-18
out-19

jul-22
set-09

mai-13

mar-15
fev-16

dez-17

set-20
ago-21
jun-12

jan-17

jun-23
abr-14

acompanhamento das expectativas de

inflação, entre 18 e 24 meses, em torno das
Fonte: Anbima, Banco Central do Brasil e BTG Pactual.
suas metas.
Como mostramos nos gráficos ao lado, as Inflação – meta: IPCA Focus e Implícita (2 anos)
expectativas de inflação móveis para 12 Ciclo de Cortes IPCA 24m
Implícita 2y IPCA mm6m
meses estão acima da banda superior e, para Imp. mm6m Banda Superior 2y
5,5 1
24 meses, há pouco espaço até o limite de 5,0
4,5
tolerância da inflação. Com outras palavras, a 4,0
mudança do sistema de metas de inflação 3,5
3,0
“apenas” no que tange ao horizonte (para 2,5
2,0
móvel) não garante maior flexibilidade para a 1,5
política monetária. Logo, não descartamos 1,0
0,5
outras mudanças, como o alargamento das -
(0,5)
bandas para +/-2%. Em relação ao centro da (1,0)
meta nosso cenário é de manutenção dos 3%. (1,5)
(2,0)
(2,5) -
Neste cenário, vemos com maior
jul-11

nov-18
out-19

jul-22
ago-10

mai-13

mar-15

dez-17
set-09

fev-16

ago-21
set-20
jan-17
jun-12

jun-23
abr-14

probabilidade o ciclo de corte de juros

Fonte: Anbima, Banco Central do Brasil e BTG Pactual.
começar na reunião de agosto.

content.btgpactual.com 4
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Macro Strategy

Desempenho de mercado
Ativos com duration maior performam melhor com
fechamento da curva de juros

Duration Retorno (%) Volatilidade Sharpe

Classes de Ativos em Renda Fixa Benchmark
(anos) (12 meses) (12 meses)
jun-23 2023 12 meses

Geral Títulos Públicos IMA-Geral 2,6 0,64 7,47 12,91 2,41 -0,31

Debêntures IDA-Geral 3,4 0,78 3,28 7,98 2,47 -2,30

Pós-fixado LFT IMA-S 0,0 0,48 5,95 13,64 0,17 0,00

Debêntures DI IDA-DI 2,4 0,63 3,23 11,73 0,94 -2,04

Inflação NTN-Bs IMA-B 6,2 0,70 9,53 10,80 5,23 -0,54

Curto Prazo IMA-B 5 1,7 0,30 6,25 9,36 2,39 -1,79

Longo Prazo IMA-B 5+ 10,2 0,98 12,25 11,91 8,21 -0,21

Debêntures IPCA IDA-IPCA 5,0 1,03 3,42 2,91 5,43 -1,98

Prefixado LTN e NTN-F IRF-M 1+ 2,6 1,08 9,71 17,57 5,14 0,76

Curto Prazo IRF-M 1,8 0,87 8,28 15,87 3,41 0,65

Longo Prazo IDkA Pré 5A 5,0 1,56 13,95 24,57 11,62 0,94

Curva de juros nominal – DI (%) IDkA Pré 5y e IMA-B 5+ têm melhor

15-jun-23 15-mai-23
performance no mês e no ano. O índice
15-mar-23 29-dez-22 que mede a rentabilidade de títulos públicos
14,0
prefixados com duration travada em 5 anos
13,5
(IDkA) tem apresentado não apenas o
13,0 melhor retorno em junho e em 2023, mas
12,5 também traz o melhor índice Sharpe nos
12,0 últimos 12 meses (0,76).
11,5 Vale notar que, para durations menores, os
11,0 ativos prefixados também mostram
10,5 rentabilidade (e Sharpe) mais atrativo em
10,0 relação aos títulos públicos atrelados à
jan-32
jan-33
jan-24
jan-25
jan-26
jan-27
jan-28
jan-29
jan-30
jan-31
DI atual

inflação de mesma duração, em ~1,8 anos.

Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual Outro ponto importante é a recuperação dos

índices de debêntures (IDA), após um início
Curva de juros real - NTN-B (%) de ano mais desafiador e marcado pela
15-jun-23 15-mai-23 abertura dos spreads de crédito, que vinham
15-mar-23 29-dez-22 penalizando a marcação a mercado destes
6,6
ativos.
6,4

6,2
Como exemplo, em junho o IDA-IPCA
mostrou rentabilidade superior ao IMA-B
6,0
pelo segundo mês consecutivo e em meio a
5,8 um cenário de fechamento dos vértices mais
5,6 longos, fato que deveria favorecer o índice
5,4 de títulos públicos dada a duration superior
(6,2 anos) em relação ao índice de
5,2
debêntures atreladas à inflação (5,0 anos).
5,0
2028

2040
2025

2026

2030

2035

2045

2050

2055

Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual

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Macro Strategy

Desempenho de mercado
Qual o desempenho dos índices de renda fixa 12 meses
após o 1º corte na taxa de juros?

Taxa Selic (%) CDI sempre teve a pior performance. Em

Ciclos de corte Selic todos os ciclos de corte de juros, os ativos
20,0
18,0
de duration mais longa tiveram os melhores
16,0
retornos 12 meses após o 1º corte na taxa
14,0 Selic. Chamamos atenção para os últimos
12,0 dois ciclos, quando os prefixados ganharam
10,0 dos títulos atrelados à inflação.
8,0 Vale ressaltar que, em todos estes ciclos, o
6,0 mercado sempre subestimou a magnitude
4,0 do orçamento de cortes de juros. Hoje,
2,0
conforme falamos na página anterior, o
-
mercado precifica taxa Selic abaixo de 10%
set-07

jul-13
set-14

jul-20
set-21
mai-12

mai-19
nov-08

mar-11

nov-15

mar-18

nov-22
jan-10

jan-17

no final de 2024.
Fonte: Banco Central do Brasil e BTG Pactual

Ciclo 2009 (%) Ciclo 2011-12 (%)

17,4 29,3

15,4
24,6
22,9
13,2
12,4
11,6 18,2
9,5 14,7 15,4

10,0

CDI IMA-B 5 IRF-M IRF-M 1+ IMA-B IDkA Pré IMA-B 5+

CDI IRF-M IRF-M 1+ IMA-B 5 IMA-B IMA-B 5+ 5y
Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual

Ciclo 2016-18 (%) Ciclo 2019-20 (%)

19,0 14,9
17,6
16,2
15,3 12,0
14,6
13,0 13,5
12,8
9,8
11,3 8,8
7,8 8,2
6,9

4,2

1,0

Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual

content.btgpactual.com 6
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Macro Strategy

Estratégia de alocação
Timing para alongar ainda é válido

Duration Perfis de Investidor

Alocação em Renda Fixa Benchmark
(anos) Conservador Balanceado Sofisticado
Renda Fixa 81,50% 60,50% 43,50%
Pós-fixados CDI 0,0 65,00% 33,00% 20,00%
Inflação 12,50% 21,50% 15,50%
Curto prazo IMA-B 5 1,7 4,00% 6,00% 4,00%
Longo prazo IMA-B 5+ 10,2 8,50% 15,50% 11,50%
Prefixado 2,00% 4,00% 6,00%
Curto prazo IRF-M 1,8 1,50% 2,50% 3,50%
Longo prazo IDkA 5A 5,0 0,50% 1,50% 2,50%
Demais classes de ativos 18,50% 39,50% 56,50%
Carteira de Renda Fixa 1,2 3,0 3,3
Duration (anos) Inflação 7,5 7,8 8,0
Prefixado 2,6 3,0 3,1
Fonte: BTG Pactual

Pós-fixado Mês atual

under neutral over

Mês anterior

No ano, o CDI já é a pior performance dentre os índices de renda fixa compostos por títulos
públicos, em função da descompressão de risco e consequente fechamento da curva de
juros. No entanto, continuamos com exposição robusta na subclasse em função do nível
ainda significativamente contracionista da taxa Selic e pela sua característica de controle da
volatilidade do portfolio, seja pelas exposições mais longas em renda fixa, seja pelas
alocações em outras classes de ativos.

Inflação, curto prazo Mês atual

under neutral over

Mês anterior

Continuamos neutros na subclasse de duration mais curta, tanto em função do cenário de

desinflação mais proeminente que tem ganhado tração e pelo ganho de inclinação da curva
real ao longo do ano. Contudo, ressaltamos a importância de alocação nesta subclasse,
dado que ela costuma trazer performance melhor que o CDI em ciclos de corte de juros e
pelo equilíbrio na carteira de inflação, dada a menor volatilidade e duration que contribui
para o nosso target de duration média em ~8 anos.

content.btgpactual.com 7
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Macro Strategy

Estratégia de alocação
Hora de alongar

Inflação, longo prazo Mês atual

under neutral over

Mês anterior

Desde abril, elevamos nossa exposição tática 1 notch overweight na subclasse, esperando
que o avanço das pautas domésticas ajudassem na descompressão do risco fiscal,
geralmente caracterizado pelos vértices mais longos. No ano, o fechamento de ~100bps nas
taxas de juros reais mais longas contribuíram muito para o bom resultado das nossas
carteiras. Para frente, entendemos que as posições mais longas, acima de 10 anos de
duration, são válidas, uma vez balanceadas com ativos de menor prazo para equilíbrio do
risco de marcação à mercado.

Prefixado, curto prazo Mês atual

under neutral over

Mês anterior

Atualmente, a forte queda das taxas de juros de vencimentos mais curtos reduziram
significativamente os prêmios de risco nestes vértices, justificando nossa movimentação 1
notch underweight para duration menor que 1,8 anos. Como exemplo, a curva de juros
PRExDI marca, para final de 2024, taxa de juros abaixo de 9,5%: mais de 400bps de corte
de juros até o final do ciclo. Dada as incertezas em torno dos efeitos de possíveis mudanças
no sistema de metas de inflação e das comunicações ainda cautelosas dos diretores do
Banco Central, não vemos espaço para uma queda de juro ainda mais proeminente em
comparação ao que já está precificado.

Prefixado, longo prazo Mês atual

under neutral over

Mês anterior

Continuamos neutros para a subclasse, dado que o fechamento significativo dos vértices
mais longos reduziu nossa janela de oportunidade para o timing de entrada. Como exemplo,
os contratos futuros de DI para janeiro 2031 são negociados a 11,2%, longe dos 13% que se
pagavam há 4 meses atrás, mas ainda bastante atrativos dado que, no longo prazo, a taxa
se mostra distante das taxas de neutras do país. Vale ressaltar, também, que a volatilidade
de um ativo prefixado de duration de 5 anos é bastante elevada para a renda fixa (11,75%
a.a. nos últimos 12 meses), contudo ainda é um nível bastante distante da volatilidade de
renda variável, como os ~22% do Ibovespa e ~27% do índice de small caps no mesmo
período. Portanto, entendemos que, apesar do risco, ainda acreditamos que uma duration
de 3 anos faça sentido nas alocações em prefixados.

content.btgpactual.com 8
Estratégia em Renda Fixa 15 de junho de 2023
Macro Strategy

Títulos Públicos
Prefixados: hora de alongar duration
Títulos Públicos Risco Taxa de juros (% a.a.) Variação da taxa (bps)
Prefixados
Duration Vol 12M 15-jun-23 1M YTD 12M 1M YTD 12M
LTN - jan.24 0,48 1,95 13,03 13,31 13,39 13,51 -28 -36 -48
LTN - abr.24 0,69 2,64 12,54 12,93 13,23 13,40 -39 -69 -86
LTN - jul.24 0,92 3,39 11,97 12,47 13,01 13,22 -50 -104 -125
LTN - out.24 1,16 3,86 11,50 12,04 12,83 13,04 -54 -133 -154
NTN-F - jan.25 1,27 8,17 11,22 11,76 12,71 12,79 -54 -148 -157
LTN - jan.25 1,39 4,91 11,16 11,71 12,68 12,86 -55 -152 -169
LTN - abr.25 1,61 3,22 10,96 11,54 12,68 12,83 -58 -171 -187
LTN - jul.25 1,83 6,20 10,81 11,39 12,68 12,81 -58 -186 -200
LTN - jan.26 2,31 7,27 10,62 11,24 12,71 12,79 -61 -208 -217
NTN-F - jan.27 2,66 10,81 10,71 11,20 12,71 12,79 -49 -200 -208
LTN - jul.26 2,74 5,47 10,69 11,30 12,71 12,79 -61 -201 -210
NTN-F - jan.29 3,76 12,77 11,08 11,52 12,71 12,79 -44 -163 -171
NTN-F - jan.31 4,66 14,36 11,18 11,60 12,71 12,79 -42 -153 -162
NTN-F - jan.33 5,38 15,73 11,30 11,65 12,71 12,79 -35 -141 -150
Inclinação da curva: jan33 vs jan24 (bps) -173 -166 -68 -72

Fonte: Tesouro Nacional, Anbima e BTG Pactual

Yield vs volatilidade 12 meses Sugestões do mês: prefixados

11,4
Top 3 do mês Peso Yield (% a.a.) Vol (% a.a.) Duration
11,3 NTNF33
LTN - jan.25 30% 11,16 4,91 1,39
11,2 NTNF25
LTN 25 NTNF31
LTN - jan.26 40% 10,62 7,27 2,31
Taxa de juros (% a.a.)

11,1 NTNF29
NTN-F - jan.33 30% 11,30 15,73 5,38
11,0
Carteira Pré 100% 10,99 9,10 2,96
10,9

10,8 Com o recente fechamento da curva

10,7 NTNF27 PRÉxDI, entendemos que o alongamento da
LTN26 duration na carteira prefixada é um
10,6
movimento mais adequado, uma vez que as
10,5
taxas mais curtas não trazem prêmios
2,5 5,0 7,5 10,0 12,5 15,0 17,5
Volatilidade 12 meses (% a.a.) quanto os vencimentos longos e pela
Fonte: Banco Central do Brasil, Anbima e BTG Pactual mitigação do risco de reinvestimento nos
próximos 12 meses, quando o ciclo de
Inflação implícita 3 anos - meta cortes na taxa Selic deverá estar próxima do
4,0 Implícita - Meta Média
fim.
3,5 +1 Desvio -1 Desvio Adicionalmente, vemos que o desvio da
3,0 inflação implícita de 3 anos em relação a
2,5 sua meta pode estar voltando para
2,0 patamares próximos a sua média histórica.
1,5
Portanto, acreditamos que é importante a
1,0
alocação com vencimentos até janeiro 2026,
0,5
em função do maior efeito da política
-
monetária neste período pré-cortes e, para
(0,5)
vencimentos em janeiro de 2033, a
(1,0)
aprovação do arcabouço fiscal e os
(1,5)
jun-18 jun-19 jun-20 jun-21 jun-22 jun-23 potenciais avanços da reforma tributária
podem contribuir para a queda dos juros
Fonte: Banco Central do Brasil, Anbima e BTG Pactual
longos.
content.btgpactual.com 9
 Estratégia em Renda Fixa 15 de junho de 2023
Macro Strategy

Títulos Públicos
Inflação: vértices 2035/45 trazem melhor risco/retorno
Títulos Públicos Risco Taxa de juros (% a.a.) Variação da taxa (bps)
Inflação
Duration Vol 12M 15-jun-23 1M YTD 12M 1M YTD 12M

NTN-B - ago.24 1,04 4,60 7,60 7,05 6,54 5,83 56 106 177
NTN-B - mai.25 1,71 5,05 6,31 5,91 6,18 5,65 40 13 66
NTN-B - ago.26 2,73 5,71 5,62 5,43 6,20 5,47 19 -58 15
NTN-B - ago.28 4,21 6,45 5,46 5,41 6,18 5,57 6 -72 -11
NTN-B - ago.30 5,54 7,31 5,40 5,42 6,21 5,81 -2 -81 -41
NTN-B - mai.35 8,27 8,13 5,48 5,63 6,10 5,68 -15 -62 -20
NTN-B - ago.40 10,35 9,38 5,57 5,73 6,14 5,75 -15 -57 -18
NTN-B - mai.45 11,99 9,78 5,64 5,80 6,19 5,83 -16 -54 -19
NTN-B - ago.50 13,11 10,79 5,65 5,80 6,21 5,81 -15 -56 -16
NTN-B - mai.55 14,19 11,14 5,65 5,79 6,21 5,81 -14 -56 -16
NTN-B - ago.60 14,79 11,88 5,63 5,82 6,21 5,81 -19 -58 -18
Inclinação da curva: B60 vs B25 (bps) -68 -9 3 16

Fonte: Tesouro Nacional, Anbima e BTG Pactual

Yield vs volatilidade 12 meses Sugestões do mês: IPCA+

6,4
B25 Top 3 do mês Peso Yield (% a.a.) Vol (% a.a.) Duration

6,2 NTN-B - mai.25 25% 6,31 5,05 1,71

NTN-B - mai.35 45% 5,48 8,13 8,27

Taxa de juros (% a.a.)

6,0
NTN-B - mai.45 30% 5,64 9,78 11,99

5,8 Carteira IPCA+ 100% 5,74 7,86 7,75

B45 B50 B55

B26
5,6 B40 B60
B28 Ao longo do ano de 2023, a curva de juro
B35
5,4 real fechou, em média, cerca de ~45bps e
B30 apresentou um leve ganho de inclinação,
5,2 trazendo alguma normalidade para a
4,0 6,0 8,0 10,0 12,0
Volatilidade 12 meses (% a.a.)
estrutura da curva.
Fonte: Tesouro Nacional, Anbima e BTG Pactual
Ainda que os prêmios nos vértices mais
Retorno 12 meses (%): índices de inflação longos não estejam tão mais atrativos
quanto os vencimentos curtos, acreditamos
45
Ciclo de corte que uma composição mais longa em uma
40 Ciclo de corte
IMA-B carteira de inflação faça sentido para este
35
IMA-B 5 cenário, onde os avanços com as pautas
30 IMA-B 5+
macroeconômicas domésticas podem
25
continuar e descomprimir riscos nos prêmios
20
mais longos.
15
10
Portanto, preferimos uma carteira de títulos
públicos atrelados à inflação com duration
5
média de 8,0 anos, compondo com os
0
vencimentos de 2025, 2035 e 2045.
-5
mai-14

mai-15

mai-16

mai-17

mai-18

mai-19

mai-20

mai-21

mai-22

mai-23

Fonte: Banco Central do Brasil, Anbima e BTG Pactual

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 Estratégia em Renda Fixa 15 de junho de 2023
Macro Strategy

Crédito Privado
Spreads continuam mais atrativos
Os prêmios de crédito, principalmente daqueles ativos indexados à inflação, estão
continuamente demonstrando sinais de fechamento, reflexo da tendência de normalização do
cenário após os eventos de crédito ocorridos no início do ano. Utilizando o IDA-IPCA
Infraestrutura como referência de análise, desde fevereiro quando o índice atingiu picos
próximos de sua máxima histórica, a curva de prêmio sobre o Tesouro IPCA+ (ou NTNB)
chegou a fechar aproximadamente 50 bps até junho deste ano. Quando analisamos o IDA-DI
(em CDI+), os spreads também vem demonstrando fechamento, alcançando 2,3% em jun-23
(vs. 2,5% em fev-23).
O mercado primário de crédito privado permanece em níveis mais letárgicos em termos de
volume de emissões, de modo que até maio deste ano o volume distribuído dessa classe de
ativos alcançou R$ 19 bilhões, ante R$ 53 bilhões de janeiro a maio de 2022. Essa redução
pode ser explicada pelo cenário mais desafiador para se tomar crédito por parte das
empresas, uma vez que o custo da dívida subiu após os eventos do inicio do ano, aliado ainda
a conjuntura altista de juros. Dessa forma, entendemos que a janela para entrada em crédito
privado permanece atrativa, mesmo já notando indícios de fechamento. As opções de ativos
que consideramos mais interessantes para o mês de junho em termos de risco x retorno x
liquidez estão em nosso relatório Top Picks – Crédito Privado Incentivado.

Retorno 12 meses: IMA-B vs IDA-IPCA (%) Retorno 12 meses: CDI vs IDA-DI (%)

20,0 17,5
IMA-B CDI
17,5 15,0
IDA-IPCA
IDA-DI
15,0 12,5
12,5
10,0
10,0
7,5
7,5
5,0
5,0
2,5
2,5

- -

(2,5) (2,5)
jul-22
jul-20

jul-21
out-20

out-21

out-22
jan-21
abr-21

jan-22

jan-23
abr-20

abr-22

abr-23
jul-20

jul-21

jul-22
out-21

jan-23
out-20

out-22
jan-21

jan-22
abr-20

abr-21

abr-22

abr-23

Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual

Spread de crédito: IPCA+ (bps) Spread de crédito: DI+ (bps)

250 Spread (bps) média 350 Spread (bps) média
225 +1 desvio -1 desvio 325 +1 desvio -1 desvio
300
200
275
175
250
150 225
125 200
100 175
150
75
125
50
100
25 75
0 50
out-20

out-21

out-22
jul-20

jul-21

jul-22
jan-20

jan-21

jan-22

jan-23
abr-20

abr-21

abr-22

abr-23
dez-19

dez-20

dez-21

dez-22
abr-20

abr-21

abr-22

abr-23
ago-19

ago-20

ago-21

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Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual Fonte: Anbima, B3 e BTG Pactual

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Macro Strategy

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