Curso Introdução Mercados Futuros E Opções PDF

BOLSA DE MERCADORIAS & FUTUROS
INTRODUO AOS MERCADOS FUTUROS E DE OPES
So Paulo SP
Julho/2004
BOLSA DE MERCADORIAS & FUTUROS
INTRODUO AOS MERCADOS FUTUROS E DE OPES
Material de apoio ao 76 Curso de Introduo aos Mercados Futuros
e de Opes. Est dividido em duas partes: Mercados a Vista e
Mercados Futuros e de Opes.

Introduo aos Mercados Futuros e de Opes
SUMRIO
Introduo............................................................................................ 04
Parte I: Introduo aos Mercados a Vista
Captulo 1: Os Ativos de Renda Fixa................................................................... 07
1.1 - Conceitos Bsicos........................................................................................... 07

1.2 - Como se operacionalizar as operaes de Mercado Aberto............................. 11
1.3 - Apreamento de ttulos de renda fixa............................................................. 13
1.4 - Apreamento de ttulos pblicos..................................................................... 15
1.5 - O Mercado de ttulos privados........................................................................ 21
Captulo 2: Os Mercados de Renda Varivel...................................................... 24
2.1 - Fundamentos do mercado de aes................................................................ 24

2.2 - ndice Bovespa................................................................................................ 26
2.3 - Metodologia de Clculo do IBOVESPA............................................................ 26
2.4 - O Coeficiente Beta.......................................................................................... 28
Captulo 3: Os Mercados Cambiais..................................................................... 30
3.1 - Taxas de Cmbio............................................................................................ 31

3.2 - O Balano de Pagamentos.............................................................................. 34
3.3 - Instrumentos Cambiais no Pas........................................................................ 36
Departamento de Educao e de Cultura

Diviso de Cursos e de Informaes ao Mercado
1
Parte II: Introduo aos Mercados Futuros e de Opes
Captulo 4: Aspectos Institucionais BM&F.......................................................... 40
4.1 - Introduo...................................................................................................... 40
4.2 - A Bolsa de Mercadorias & Futuros................................................................... 40
Captulo 5: Derivativos, definies e conceitos................................................. 44
Captulo 6: Mercado a Termo.............................................................................. 47
6.1 - Problemas....................................................................................................... 50
Captulo 7: Mercados Futuros............................................................................. 52
7.1 - Caractersticas funcionais e operacionais dos Mercados Futuros...................... 53

7.2 - O Conceito de Posies no Mercado Futuro.................................................... 59
7.3 - Diferenas entre os Mercados Futuro e a Termo.............................................. 62
7.4 - Participantes do Mercado Futuro.................................................................... 62
7.5 - A Formao de Preos nos Mercados Futuros.................................................. 65
Captulo 8: Caractersticas Operacionais do Mercado de Opes.................... 71
8.1 - Definies....................................................................................................... 71
8.2 - Participantes do Mercado de Opes.............................................................. 72
8.3 - Diferenas entre os Mercados Futuros e de Opes......................................... 75
Captulo 9: Apresentao dos Principais Contratos Financeiros Negociados na 84

BM&F...............................................................................................................
9.1 - Mercado futuro de Dlar Comercial................................................................ 84

9.2 - Mercado futuro de Ibovespa........................................................................... 87
9.3 - Os Derivativos de Taxas de Juros..................................................................... 90
9.4 - O Contrato Futuro de DI de 1 dia.................................................................... 91
9.5 - O Contrato Futuro de Cupom Cambial........................................................ 101

2
9.6 - Forward rate Agreement de Cupom Cambial (FRC) 105
Captulo 10: Mercados Agrcolas...................................................................... 109
10.1 - Introduo................................................................................................. 109

10.2 - Riscos....................................................................................................... 109
10.3 - Sazonalidade dos Preos Agropecurios..................................................... 112
10.4 - Cdula do Produtor Rural (CPR)................................................................. 113
10.5 - Estratgias com Mercados Futuros............................................................. 114
Bibliografia..................................................................................................... 121

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INTRODUO
Esta 76 turma do Curso de Introduo aos Mercados Futuros e de Opes. Desde o seu
incio, centenas de estudantes e profissionais do mercado financeiro j passaram pelo mesmo,
tomando conhecimento dos fundamentos bsicos dos mercados de derivativos brasileiro.
Nos ltimos anos estes mercados apresentaram um crescimento significativo, destacando
a Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) no cenrio mundial. A tendncia que os mercados
futuros e de opes cresam cada vez mais, apresentando novos contratos, novos modelos e novas
formas de negociao. Manter-se atualizado com os principais conceitos abordados nas
negociaes o mnimo que qualquer interessado deve possuir para realizar seus investimentos de
forma segura.
O objetivo deste curso apresentar os fundamentos dos mercados de derivativos
negociados no Brasil e seu ambiente de negociao. Toda a sistemtica operacional dos principais
ativos financeiros negociados nos mercados futuros nacional analisada, discutindo-se as
principais operaes de hedge, arbitragem e especulao.
Este curso se divide em dois grandes grupos de assuntos: Mercados Vista e Mercados
Futuros. No primeiro grupo de assuntos so abordados os mercados vista que originaram os
principais contratos de derivativos negociados na BM&F. No segundo grupo, j focado em
derivativos, so descritas as principais caractersticas dos derivativos.
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Parte I
Introduo aos Mercados a Vista

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C a p t u l o 1 - Os Ativos de Renda Fixa
Este primeiro captulo dedica-se a apresentar os fundamentos bsicos dos mercados de renda fixa. Um
bom estudo das caractersticas destes mercados essencial para a compreenso dos derivativos de taxas de juro,
uma vez que as taxas de juros da economia se formam nos mercados de renda fixa.
1.1 - Conceitos bsicos
Nesta seo apresentaremos alguns conceitos bsicos que fundamentam os mercados financeiros. Ser
feita uma conceituao do que so ativos, uma distino entre renda fixa e renda varivel e apresentados os
principais tipos de ativos financeiros.
O que so ativos?
Definimos ativos como sendo tudo aquilo que tem valor econmico ou seja, tudo que tem valor para troca.
Os ativos podem ser divididos em dois tipos bsicos:

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Ativos Reais
Os ativos reais so aqueles cujo valor depende de caractersticas fsicas e so utilizados na produo de
bens e servios. So exemplos de ativos reais (imveis, estoques, mquinas etc).
Ativos Financeiros
Os ativos financeiros so constitudos por uma relao contratual que estabelece pagamentos futuros de
uma parte, emissor do ativo, para uma outra parte, o investidor do ativo.
O Emissor vende o ativo no presente para o investidor prometendo pagamentos futuros.
A diferena entre Mercado Primrio e Secundrio
A primeira negociao do ativo chama-se Emisso. O mercado desta primeira negociao denominado
Mercado Primrio do ativo.
O Mercado Secundrio por sua vez o mercado no qual o ativo circula entre os investidores sem contudo
haver transferncia de recursos para o emissor.
A diferena entre Renda Fixa e Varivel
Os Ativos de renda fixa oferecem ao detentor do ativo um conjunto de pagamentos que so fixos e
determinados, ou seja, o detentor sabe exatamente qual a data e o tipo de remunerao que o ativo oferece.
Os Ativos de renda varivel por sua vez so ativos cuja data e o valor da remunerao no so conhecidos.
So exemplos de ativos de renda varivel: aes e contratos derivativos.
Neste captulo detalharemos as principais caractersticas dos ativos de renda fixa.
Tipos de Ativos de Renda Fixa
Os ativos de renda fixa se dividem em dois tipos bsicos:

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Ttulos de Renda Fixa ou Bnus: So ativos cuja negociao no se restringe somente entre o emissor do
ttulo e o investidor. Tambm so negociados entre os investidores, ou seja, so ativos que possuem um mercado
secundrio. So exemplos de ativos de renda fixa (ou bnus) os ttulos pblicos federais e ttulos privados.
Demais ativos de renda fixa: So ativos que no possuem mercado secundrio.
Os ativos de renda fixa podem ser classificados pelo tipo de remunerao que o ativo oferece ao seu
detentor:
Ativos de Renda Fixa pr-fixada: compreendem ttulos de renda fixa cuja remunerao previamente
conhecida e uma taxa de juro pr-fixada que incide sobre o valor do principal do ttulo.
So exemplos de ativos de Renda Fixa pr-fixada:
LFT: Letras Financeiras do Tesouro
LBC: Letras do Banco Central
Ativos de Renda Fixa ps-fixada: compreendem ttulos de renda fixa cujo tipo de remunerao
previamente conhecida, mas o valor est indexado a alguma outra taxa ou ndice que varia ao longo do tempo.
So exemplos de ativos de renda fixa ps-fixada:
NTN-D (Notas do Tesouro Nacional srie D): trata-se de um ttulo pblico federal remunerado pela variao
cambial.
NTN-H (Notas do Tesouro Nacional srie H): trata-se de um ttulo pblico federal remunerado pela variao
cambial.
O Mercado de Ttulos Pblicos
O Mercado de ttulos pblicos compreendido pelos ttulos emitidos pelo BACEN e pelo tesouro nacional. O
mercado de ttulos pblicos denominado Mercado Aberto (ou Open Market) e tem duas finalidades:
Financiar o dficit oramentrio
Executar a poltica monetria do pas
A segunda finalidade merece mais ateno, pois a chave da formao de uma das principais taxas de
juros da economia brasileira: a taxa SELIC.
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No Brasil, a gesto da Poltica Monetria de responsabilidade do Banco Central do Brasil.

Para que haja uma gesto eficiente das taxas juros, o Banco Central promove intervenes no mercado
domstico de ttulos atravs da compra e da venda de ttulos pblicos a fim de regular a taxa de juros. Segundo o
modelo institucional do BACEN em vigor desde 1999, a taxa de juros a ser regulamentada a taxa SELIC.
Taxa SELIC: taxa mdia ponderada e ajustada das operaes de financiamento por um dia, lastreadas em ttulos
pblicos federais e cursadas no Sistema SELIC na forma de operaes compromissadas.
Na prxima seo sero apresentados os mecanismos de formao da taxa SELIC com maiores detalhes.
A Formao da Taxa de Juros SELIC
No curso de matemtica financeira conceitua-se a taxa de juros como sendo o custo da posse do dinheiro.
De acordo com a lei da oferta e da procura, quanto maior o preo menor a procura e vice-versa; logo quanto
maior a oferta monetria na economia menor ser a taxa de juros e quanto menor for a oferta monetria maior
sero estas taxas. Conclumos ento que a taxa de juros deve ser tal que equilibre a procura e a oferta de moeda.
As operaes de Mercado Aberto permitem a expanso ou retrao da oferta monetria de modo a
estabelecer uma taxa de juros que equilibre a oferta e a demanda por moeda garantindo a estabilidade do sistema.
A reduo das taxas de juros pode ser realizada da seguinte forma: o Banco Central compra ttulos
pblicos aumentando a oferta monetria, provocando assim uma queda na taxa de juros. Analogamente, uma
elevao das taxas de juros pode ser realizada atravs da venda de ttulos pblicos: o governo quando vende ttulos
pblicos est reduzindo a oferta monetria provocando assim um aumento nas taxas de juros.
Compra de Ttulos Pblicos Aumenta a Oferta Monetria Reduz a Taxa de Juros

Venda de Ttulos Pblicos Reduz a Oferta Monetria Aumenta a Taxa de Juros
Quadro Resumo: Mecanismo de formao das taxas de juro SELIC
1.2 - Como se operacionalizar as operaes de Mercado Aberto

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O mercado primrio de ttulos pblicos acontece atravs de ofertas pblicas do BACEN em leiles formais
anunciados com antecedncia. Participam destes leiles bancos mltiplos e comerciais, corretoras e distribuidoras
de ttulos. O mercado secundrio, por sua vez, se desenvolve em leiles semanais.
O Sistema SELIC
Os ttulos pblicos so escriturais (no existem fisicamente). A sua emisso feita atravs do Sistema
SELIC - Sistema Especial de Liquidao e Custdia. Criado em 1979 pelo Banco Central em parceria com a ANDIMA, o
SELIC um sistema eletrnico que processa o registro, a custdia e a liquidao financeira das operaes
realizadas com ttulos pblicos. At o final da dcada de 70 as operaes financeiras implicavam o manuseio e a
movimentao fsica desses ttulos, com grande risco de fraude e extravio. A partir do SELIC, ttulos e cheques
foram substitudos por simples registros eletrnicos atravs dos quais as operaes so liquidadas na conta
reservas bancrias que as instituies financeiras mantm junto ao BACEN no mesmo dia, gerando enorme ganho de
eficincia, j que as operaes so fechadas no mesmo dia em que ocorrem.
Posteriormente, estes ttulos so renegociados no mercado secundrio com outras instituies
financeiras e com o pblico em geral.
O Banco Central sempre que julga necessrio injetar ou retirar recursos do mercado financeiro realiza
leiles informais (go around). Nestes leiles s so permitidas as participaes dos dealers (bancos comerciais e
mltiplos credenciados no BACEN).
As operaes de Mercado Aberto com ttulos pblicos ocorrem em quase sua totalidade por apenas um dia;
por isso, so denominadas overnight. A partir das operaes de mercado aberto, ou seja, da demanda e oferta de
ttulos pblicos, forma-se a taxa SELIC.
Operaes Compromissadas
Operaes compromissadas so operaes nas quais as instituies financeiras vendem ttulos ao BACEN por
apenas um dia com um compromisso de recompr-lo no dia seguinte por um preo acertado no momento da venda.

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Para as instituies financeiras as operaes com compromissos de recompra e de revenda podem ser
utilizadas nas seguintes aplicaes:
Financiamento de posies compradas
Cobertura de posies de venda a descoberto (short selling)
Operaes de arbitragem
Atender outras demandas de seus clientes
Em poucas palavras podemos dizer que uma operao compromissada uma operao com a qual as
instituies financeiras captam recursos por apenas um dia, utilizando ttulos pblicos como garantia.
1.3 - O Apreamento de ttulos de renda fixa
Como se determina o preo de um ativo?

O preo de um ativo qualquer dado pela somatria dos fluxos de caixa futuros que esse ativo oferece a
seu detentor datados (C1, C2, C3,, CT).
No entanto os ativos financeiros no podem ser precificados pois os fluxos monetrios que estes ativos
oferecem so distribudos ao longo do tempo.
A simples soma dos valores dos fluxos futuros de um Ativo Financeiro s correta se os fluxos estiverem em uma
data nica de referncia. Para ativos financeiros cujos fluxos se distribuem ao longo do tempo, os seus preos so
dados pela somatria do valor presente dos fluxos futuros descontados por uma taxa de desconto.
Em termos formais o preo de um ativo dado pela equao abaixo:
Ct
P=
(1 + rt )
Onde:
Ct = fluxo monetrio na data t
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rt = taxa de desconto, por perodo, da data t

A taxa de desconto correta deve ser igual ao custo de carregamento de um ativo sem risco mais um
prmio pelo risco especfico do carregamento em questo.
rt = it + mt
Onde :
rt = taxa de desconto
it = taxa de juros sem risco
mt = prmio de risco do ativo especfico
Qualquer preo diferente da frmula acima gera possibilidades de arbitragem.

Uma das principais caractersticas dos preos dos ativos de renda fixa a relao inversa entre preo e a
taxa de rentabilidade. Observe novamente a frmula que nos d o preo de um ativo financeiro de renda fixa:
Ct
P=
(1 + rt )
Note que a varivel taxa de desconto, encontra-se no denominador. Logo, quanto maior a taxa de desconto
menor o preo do ativo e quanto menor for a taxa de desconto maior ser o preo do ativo.
A partir da anlise feita acima podemos tirar as seguintes concluses:
O preo de um ttulo corresponde ao fluxo de pagamentos futuros (cupons e resgates) descontados para
valor presente por uma taxa de juros constante (que a rentabilidade do ttulo).
Nos ativos financeiros de renda fixa, os cupons, o valor do resgate e o prazo so fixos. Apenas a taxa de
rentabilidade pode variar e provocar alteraes de preo.
O quadro a seguir sintetiza o efeito da relao inversa entre preo e taxa de rentabilidade:

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Aumento na taxa de juro Queda no preo do ttulo O investidor recebe um rendimento maior para
um mesmo investimento inicial.
Queda na taxa de juro Aumento no preo do ttulo O investidor recebe um rendimento menor para
um mesmo investimento inicial.
Nas prximas sees apresentaremos as caractersticas dos ttulos pblicos federais e dos ttulos
privados brasileiros.
1.4 - Apreamento de ttulos pblicos
Existem diferentes mtodos de apreamento de ttulos pblicos. O quadro abaixo descreve sucintamente
cada uma destas metodologias:
Metodologia de Descrio
Apreamento
Preo de Mercado o preo que equilibra a oferta e a procura por um determinado ttulo. De todos os
preos o que melhor reflete o verdadeiro valor do ttulo, por isso, o preo utilizado
nos procedimentos de mark-to-market (marcao a mercado) das instituies que detm
ttulos pblicos.
Preo ao Par ou Valor Nominal o preo obtido atravs da atualizao do valor de face do ttulo.
Atualizado
Preo de Curva um preo obtido atravs de uma operao de desconto atravs de um critrio
exponencial de descapitalizao do fluxo de caixa em questo.
Preo de Carregamento o preo obtido atravs da atualizao do valor efetivamente pago na compra do ttulo.
Preo de Lastro Preo pelo qual o BACEN aceita comprar ou vender um ttulo em uma operao
compromissada. conhecida como PU 550.

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O Clculo de preos dos ttulos pblicos
a) Caractersticas dos Ttulos Pblicos Federais
Na tabela a seguir esto relacionados os principais ttulos pblicos federais:

Denominao dos Ttulos Rendimento/Atualizao do Valor Nominal
LFT Letras Financeiras do Rendimento ps-fixado definido pela Taxa SELIC
Tesouro
LFT-A Letras Financeiras do Rendimento ps-fixado definido pela Taxa SELIC acrescida de 0,0245% a.m.
Tesouro Srie A
LFT-B Letras Financeiras do Rendimento ps-fixado definido pela Taxa SELIC
Tesouro Srie B
LTN Letras do Tesouro Nacional Rendimento prefixado definido pelo desgio sobre o valor nominal
NBC-E Notas do Banco Central do Juros de cupom e valor nominal atualizado pela variao da cotao de venda do
Brasil Srie E dlar dos Estados Unidos
NTN-B Notas do Tesouro Nacional Juros de cupom de 6% a.a. e valor nominal atualizado pela variao do IPC-A
Srie B
NTN-C Notas do Tesouro Nacional Juros de cupom de 6% a.a. e valor nominal atualizado pela variao do IGP-M
Srie C
NTN-D Notas do Tesouro Nacional Juros de cupom e valor nominal atualizado pela variao da cotao de venda do
Srie D dlar dos Estados Unidos
NTN-R2 Notas do Tesouro Nacional Juros de cupom de 6% a.a. e valor nominal atualizado pela variao da cotao de
Srie R2 venda do dlar dos Estados Unidos
Nas prximas sees apresentaremos alguns dos ttulos acima citados com mais detalhes e
exemplificaremos o clculo de seus preos.
Taxa de rentabilidade prefixada

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Os principais ttulos pblicos de rentabilidade prefixada so a LTN e o Bnus do Banco Central (BBC). So
ttulos negociados com desconto em relao ao valor de face, de modo que o detentor do ttulo conhece
antecipadamente a rentabilidade do valor inicialmente investido.
Exemplo:
Calcule o preo unitrio de uma LTN cujo prazo de 268 dias teis, a taxa de rentabilidade (taxa de juro
prefixada) de 23,12% a.a e o valor nominal (valor de face) de R$1.000,00.
a) Representao grfica do fluxo de caixa:
R$1.000,00
PU=?
i=23,12
n=268/252
b) Clculo do Preo:
1000
PU = 268
= 801,56
23,12 252
1 +
100
Resposta: O preo unitrio da LTN de R$801,56
Taxa de rentabilidade ps fixada sem pagamento de cupom
O principal representante desta categoria de ttulo a LFT (Letras Financeiras do Tesouro Nacional).
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As LFTs so ttulos de curto prazo que tem como remunerao a taxa SELIC acumulada entre a data da
emisso e de resgate.
No mercado secundrio as LFTs podem ser negociadas ao par (pelo valor de face) ou com um gio/desgio
(o que mais comum no mercado de LFTs).
Exemplo:
Uma LFT de 183 dias corridos e 126 dias teis foi adquirida em um leilo pelo preo de R$982,00. Sabendo
que a taxa SELIC mdia ficou em R$19,10 a.a., calcule o valor resgatado, a taxa de juros efetiva e a taxa de desgio.
Valor de resgate:
126
252
VR = 1000(1 + 0,191) = 1.091,33
Rentabilidade efetiva:
1.091,33
982 = r = 23,51% a.a.
(1 + r )
126
252
Taxa de desgio:
(1 + 0, 2351)
d= 1 100 = 3, 7% aa
(1 + 0,191)
Cupons de Indexadores
Embora recebam a mesma denominao, os cupons de indexadores no possuem qualquer relao com os
cupons de juros dos papis de renda fixa.

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Definimos cupom de indexador como sendo o diferencial entre uma taxa de juro e o valor de um outro ativo ou de
alguma outra taxa de juro.
Existem diversos tipos de cupons entre os quais podemos destacar: o cupom de IGPM, o cupom de TR e o
cupom cambial.
Cupom de IGPM: o diferencial entre a taxa de juros domstica e a variao da inflao para um
determinado perodo.
Cupom de TR: o diferencial entre a taxa de juros domstica e a taxa de juros referencial.
Cupom Cambial: diferena entre a taxa de juros domstica e a variao cambial para um determinado
perodo.
Os Cupons de Indexadores so utilizados na avaliao da rentabilidade de ativos ps-fixados. Por exemplo,
utilizando-se o cupom de IGPM possvel verificar se a taxa de juros domstica est remunerando mais ou menos
do que a inflao no perodo em questo. O mesmo vlido para os demais indexadores.
Neste texto trataremos o cupom cambial com mais detalhes porque o ativo objeto de um dos dois
principais contratos referenciados em taxas de juros negociados na BM&F: o contrato futuro de cupom cambial e o
FRA de Cupom.
O cupom cambial determinado pelo excedente da taxa de juros domstica sobre a variao cambial.
utilizado para avaliar se um investimento em moeda estrangeira est pagando um juro mais interessante do que um
similar em moeda nacional.
Em termos formais o Cupom Cambial representado pela seguinte equao:

1 + CDI
CC = 100
Ptax t 1

Ptax t 2
Onde:
CC = Cupom Cambial
CDI = taxa de juros CDI Cetip expressa por dia til
Ptaxt-1 = ptax de 1dia

18
Ptaxt-2 = ptax de 2dias
Caractersticas dos Cupons Cambiais
O Cupom Cambial uma taxa de juro linear.

expresso em taxas anuais base 360 dias (dias corridos)
utilizado na avaliao da rentabilidade de investimentos em moeda domstica com relao ao dlar
americano.
Cupom Sujo X Cupom Limpo
O cupom cambial de que tratamos at o momento o cupom cambial sujo e recebe esta denominao
porque sofre uma distoro causada pela variao cambial do dia seguinte que trazida para a data da operao.
O cupom limpo portanto o cupom cambial sem a distoro causada pela defasagem de um dia da PTAX
800.
1.5 - O Mercado de ttulos privados
Nas sees anteriores discutimos o funcionamento do mercado de ttulos pblicos e as formas como as
instituies financeiras captam recursos atravs de operaes com os mesmos no chamado mercado SELIC.
Nesta seo apresentaremos as formas como as instituies financeiras captam recursos sem a
participao do governo, ou seja, as caractersticas do mercado privado de crdito.
O Mercado Interbancrio

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O mercado interbancrio de crdito o mercado onde as instituies financeiras trocam recursos entre si
ou seja as prprias instituies emitem ttulos de dvida.
No Brasil, o mercado interbancrio de crdito ocorre atravs das operaes vista de CDI (Certificado de
Depsito Interbancrio).
O mercado vista de CDI foi criado em 1986 junto com a implantao do Plano Cruzado e tem como
finalidade a transferncia gil de recursos e de liquidez entre as instituies financeiras que constituem o sistema
financeiro.
Apenas s instituies financeiras permitida a participao neste mercado. O sucesso desse tipo de
operao deve-se ao fato de ser uma fonte rpida de captao de recursos, em que o mercado redistribui a liquidez
do sistema sem a participao do Banco Central. Quando o BACEN interfere diretamente nas operaes de
transferncia de recursos entre bancos geram-se vrias implicaes como alterao da Base Monetria ou criao
de moeda, enfim, efeitos colaterais poltica monetria do pas que so ausentes no mercado CDI.
Como se operacionalizam as operaes de CDI
O CDI Over um ttulo de dvida emitida por uma instituio financeira por apenas um dia. Podem ser
emitidos ttulos com prazos de vencimento maiores que 1 dia: 30, 60, 360 dias, por exemplo.
As operaes de CDI so registradas pela CETIP (Central de Liquidao e Custdia de Ttulos) que uma
instituio que se constitui sob a forma de um mercado de balco organizado, que se incumbe do registro de
operaes dessa natureza e divulga diariamente as taxas mdias do CDI, denominadas taxa CDI-CETIP.
Um dos principais componentes de formao taxa CDI/CETIP o prmio pelo risco. Dado que uma
instituio que concede o emprstimo nunca tem certeza da devoluo do valor concedido, as taxas de juros so
acrescidas de um gio de risco que aumenta ou diminui o risco de acordo com a confiana na concesso de crdito.
Exemplo de operao de CDI
Valor de ida = R$ 10.000.000,00
1
23,26 252
Valor de Volta = R$ 10.000.000 1 + = R$10.008.302,09
100
20
Caractersticas da Taxa de Juros CDI/CETIP:

uma Taxa de juros composta
expressa em taxas anuais na base 252
uma taxa referencial do Custo interbancrio
Devido ampla generalizao do uso nas instituies financeiras do mercado de CDI como fonte de captao de
recursos, podemos dizer que o CDI uma operao de emprstimo entre bancos e a taxa mdia CDI/CETIP a taxa
referencial bsica do custo interbancrio.
Debntures
Debnture um valor mobilirio emitido pelas sociedades annimas, representativo de uma frao de um
emprstimo. Cada debnture oferece ao debenturista idnticos direitos de crdito contra a sociedade Emissora,
direitos esses estabelecidos na Escritura de Emisso.
A debnture atualmente o principal instrumento de captao de recursos pelas empresas.

As debntures podem ser emitidas tanto por empresas de capital aberto ou fechado. No entanto, apenas as
companhias abertas com registro na CVM (Comisso de Valores Mobilirios) podem realizar ofertas pblicas de
debntures.
Podem ser emitidas para diversos vencimentos ou ainda no possuir data de resgate (debntures
perptuas).
O sucesso das debntures no Brasil deve-se sua grande flexibilidade, pois permitem s empresas
emissoras ajustar o seu fluxo de caixa ao projeto que esta emisso est financiando.
H um tipo especial de debntures que podem ser trocadas por aes da companhia emissora. So
denominadas debntures conversveis.
A distribuio primria (primeira venda aps a emisso) denominada underwriting.

21
O mercado secundrio de debntures se desenvolve num mercado de Balco organizado (supervisionado

por uma entidade auto-reguladora autorizada pela CVM). O principal deles a SND (Sistema Nacional de
Debntures).

22
C a p t u l o 2 - Os Mercados de Renda Varivel
2.1 - Fundamentos do mercado de aes
O que so aes?
Definem-se aes como sendo a menor parcela do capital social de uma empresa. As aes podem ser negociadas
tanto na Bolsa de Valores como tambm em Balco.
Existem dois tipos de aes:

Aes Preferenciais: no concede ao seu detentor o direito a voto em assemblia mas sim o direito de
preferncia na distribuio dos resultados e na distribuio do capital no caso de liquidao da companhia.
Aes Ordinrias: concedem aos seus detentores o direito a voto nas assemblias deliberativas.
As empresas que promovem a negociao de aes (ou de outros valores mobilirios como debntures,
bnus de subscrio e commercial papers), so denominadas Companhias Abertas.
A regulamentao do mercado de aes da alada da CVM (Comisso de Valores Mobilirios). Todas as
Companhias Abertas devem seguir normas, instrues e resolues da CVM.
O mercado de aes consiste num mecanismo de transferncia de recursos dos aplicadores para as
empresas, ou seja, a transformao da poupana dos indivduos em investimento na ampliao da capacidade
produtiva das empresas.
Esta primeira negociao onde a empresa emite uma ao a fim de captar recursos denominada
negociao primria de aes. As negociaes primrias de aes em seu conjunto constituem o mercado primrio
de aes.
23
Em seguida, quando as aes circulam entre os investidores, passam a constituir o mercado secundrio da
ao.
Diferentemente dos ativos de renda fixa, as aes no possuem uma data de resgate e a sua remunerao
no conhecida pelos seus detentores, por isso, se enquadram na categoria de ativos de renda varivel.
No Brasil, o maior centro de negociao de aes a Bolsa de Valores de So Paulo. Na Bovespa aes
podem ser negociadas tanto no mercado vista como tambm no mercado a termo e de opes.
Os riscos envolvidos na Negociao de Aes
Sendo o mercado mobilirio um mercado de acentuada flutuao de preos, o risco do investimento em

aes, intrnseco ao mercado, dado pelo fato de que o retorno esperado pode no se realizar. Tal situao pode
estar associada ao setor ou empresa (risco no sistemtico) ou a fatores como mudanas econmicas, riscos
globais (riscos sistemticos).
O risco no sistemtico: o risco possvel de ser administrado atravs da diversificao do portflio. o

risco que est associado a fatores que afetam um setor ou uma empresa isoladamente. possvel minimizar o risco
por meio da diversificao do patrimnio de uma carteira, fazendo uso, por exemplo, de diversos setores,
procurando, inclusive, um equilbrio entre as quantidades diferentes de cada papel, reduzindo-se assim o risco
individual das empresas.
O risco sistemtico: aquele de natureza geral, o risco macroeconmico. dado em funo de fatores
que afetam a economia como um todo, como por exemplo, a taxa de juros, inflao, poltica monetria etc. Esse um
tipo de risco que no pode ser coberto pela diversificao de portflio. justamente nesse ponto que surge a
necessidade dos mercados futuros.
2.2 - ndice Bovespa
O ndice Bovespa foi implementado em 1968 e o mais importante indicador do desempenho mdio das
cotaes do mercado de aes brasileiro. Isto se deve tanto pela sua tradio (o ndice no sofreu nenhuma

24
modificao metodolgica significativa desde a sua criao) e tambm pelo fato da BOVESPA ser responsvel por
mais de 90% do volume de aes negociadas no mercado brasileiro.
O que o ndice Bovespa?
ndice Bovespa o valor em moeda corrente de uma carteira terica constituda pelas aes mais representativas
que so negociadas nos preges da Bovespa. O objetivo do ndice ser um indicador mdio do comportamento do
mercado de aes.
Na prxima seo apresentaremos com mais detalhes a metodologia do clculo do ndice Bovespa.
2.3 - Metodologia de Calculo do IBOVESPA
A carteira terica que constitui o ndice integrada pelas aes que, em conjunto, representaram 80% do
volume transacionado a vista nos doze meses anteriores; a critrio adicional exige-se que a ao apresente, no
mnimo, 80% de presena nos preges do perodo.
A participao de cada ao na carteira tem relao direta com a representatividade desse ttulo no
mercado vista - em termos de nmero de negcios e volume em moeda corrente - ajustado ao tamanho da
amostra.
Abaixo esto relacionados os principais critrios utilizados na escolha das aes que compe a carteira
terica do ndice:
Participao individual no volume financeiro superior a 0,1% do total transacionado;
Presena constante no prego da BOVESPA, acima de 80% dos preges realizados;
A cesta de aes que compe o ndice representa cerca de 80% do volume transacionado nos ltimos 12
meses;
Ponderao fiel ao perfil do mercado, refletindo o peso das aes mais negociadas e
Reviso quadrimestral da participao ou seleo das aes mais representativas do mercado
A quantidade terica para o quadrimestre fixa e sero registradas na carteira terica as variaes de
preo; somente haver alterao da quantidade terica se houver:

25
Fechamento de capital;
Ocorrer bonificao;
Ocorrer subscries.
Em termos formais o ndice Bovespa definido pela seguinte equao:
n
Ibovespa t = Pt Qt
t =1
Onde:
Ibovespat = Ibovespa no instante t
Pt = preo da ao no instante t
Qt = quantidade da ao no instante t
Em poucas palavras podemos dizer que o ndice BOVESPA a mdia dos preos das aes ponderada pela
participao relativa de cada uma das aes que constitui a carteira terica.
2.4 - O Coeficiente (Beta)
O Coeficiente Beta mede a sensibilidade das taxas de retorno de um portflio, ou de um ttulo individual, em relao
aos movimentos do mercado.
O Coeficiente Beta um indicador do comportamento esperado das aes da carteira do investidor em

relao ao Ibovespa, com base em uma observao histrica, ou seja, a parcela da lucratividade da carteira do
investidor decorrente das variaes do Ibovespa. O Beta diz quanto da variao da lucratividade da carteira do
investidor explicado para cada 1% de variao da lucratividade do ndice Bovespa.
Apesar do coeficiente Beta poder assumir valor positivo ou negativo, este ltimo pouco provvel, pois
indicaria um comportamento sistematicamente contrrio tendncia do mercado como um todo.
O Beta do mercado igual a 1 (um) - CAPM

O valor de Beta mede a sensibilidade ou capacidade de reao

26
a) NEUTROS quando o = 1,0
b) AGRESSIVOS quando o > 1,0
c) DEFENSIVOS quando o < 1,0
d) < 0: INVERSAMENTE AO MERCADO

Aes muito volteis possuem Beta maior que um; aes ou carteiras de aes com Beta prximo de um
tm elevada correlao com o Ibovespa e so as melhores oportunidades de hedge perfeito; aes pouco volteis
tm Beta menor que um.
O conhecimento do Coeficiente Beta das aes melhora em muito a estratgia operacional dos hedgers.
Por exemplo, os hedgers que possuem uma carteira de Beta elevado devem vender proporcionalmente mais
contratos futuros para viabilizarem uma operao eficaz, pois espera-se uma perda proporcionalmente maior na
sua carteira no caso de uma baixa no mercado.

27
C a p t u l o 3 - Os Mercados Cambiais
Seguem abaixo algumas citaes extradas da obra Cmbios no Brasil de autoria de Emlio Garfalo, que
nos auxilar a definir o que so Mercados Cambiais.
Conjunto de normas, aes, tradies (usos e costumes) e tcnicas aplicveis s trocas (ou ao cmbio)
de moedas de diferentes pases e de quase moedas, no mbito do mercado financeiro e de operaes
internacionais, e operaes que disso derivam (por isso chamada derivativas)
O fato de no se aceitarem moedas estrangeiras em pagamentos das exportaes, nem moeda nacional
em pagamentos das importaes, constitui a base de um mercado onde so compradas e vendidas as moedas dos
diversos pases, mercado esse denominado mercado Cambial
A partir das citaes acima, podemos concluir que os mercados cambiais so os mercados onde ocorrem
transaes de compra e venda de moedas internacionais.
Nas prximas sees apresentaremos o funcionamento desses mercados.
3.1 - Taxas de Cmbio

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A Taxa de cmbio pode ser definida como o valor de uma moeda em funo de outra, ou seja o valor da moeda
estrangeira em termos da moeda domstica ou em outras palavras, a taxa de converso de uma moeda em outra.
Exemplos:
US$ 1,00 = R$ 2,94; onde lemos que so necessrios R$ 2,94 para se comprar um dlar.
1 Euro= R$ 3,57; onde lemos que so necessrios R$ 3,57 para se comprar um euro.
A taxa de cmbio um preo e assim como os demais preos da economia so determinados pela
interao conjunta entre compradores e vendedores que negociam moeda estrangeira, ou seja a taxa de cmbio a
taxa que equilibra a demanda e a oferta de divisas (moeda estrangeira) e determinada nos mercados cambiais.
Participantes do Mercado de Cmbio
Os principais participantes do Mercado de Cmbio so os bancos comerciais, as empresas que participam

do comrcio internacional, instituies financeiras no bancrias e os Bancos Centrais. Segue abaixo uma breve
descrio das caractersticas de cada um desses participantes.
Bancos Comerciais
Praticamente todas as transaes internacionais envolvem dbito e crdito das contas de bancos
comerciais e a grande maioria das transaes de cmbio envolvem trocas de depsitos bancrios denominados em
moedas diferentes.
Alm disso, atualmente, a maior parte das atividades no mercado de cmbio so realizadas no mercado
interbancrio (negociaes entre bancos). Nesse mercado nenhuma quantidade inferior a R$1.000.000,00
comercializada.
As taxas de cmbio disponveis s empresas, denominadas taxas de varejo, so em geral bem menos
favorveis do que as taxas de atacado. O diferencial entre as taxas de varejo e de atacado a remunerao dos
bancos para realizar negcios.

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Isso faz com que os bancos comerciais estejam sempre no centro do Mercado de Cmbio.
Empresas
Empresas multinacionais efetuam pagamentos ou recebem suas receitas em moedas diferentes daquelas
dos pases no qual esto sediadas. Empresas exportadoras e importadoras tm suas atividades extremamente
ligadas ao mercado cambial.
Instituies financeiras no bancrias
Compreendem corretoras, fundos de investimento, fundos de penso, ou melhor, investidores

institucionais que no captam seus recursos a partir de depsitos a vista (como fazem os bancos comerciais), e que
oferecem uma gama de servios a seus clientes muito semelhantes aos dos bancos.
A participao das instituies financeiras no bancrias nos mercados cambiais recente e ocorreu em
consequncia da desregulamentao dos mercados financeiros nas ltimas dcadas. Desde ento essa participao
tem aumentado progressivamente.
Bancos Centrais
Os Bancos Centrais intervm no mercado de cmbio, em alguns casos atravs da compra ou venda de
divisas para executar a poltica monetria.
Embora o volume das transaes realizadas pelos Bancos Centrais no seja considervel, os efeitos
dessas transaes podem ser grandes, pois os demais participantes dos mercados cambiais vem as decises dos
Bancos Centrais como sinais das polticas macroeconmicas que podero influenciar as taxas de cmbio.
A demanda por moeda estrangeira

30
A demanda por moeda estrangeira pode ser impulsionada por diversos motivos. Nesse texto nos
concentraremos nos motivos transao e especulao.
Os participantes que demandam moeda estrangeira para transaes so importadores de bens e servios,
como por exemplo:
Turismo Remissivo
Pagamentos ao exterior
Amortizaes e emprstimos ou financiamentos
Os participantes que demandam moeda para fins de especulao so investidores que vislumbram obter
ganhos do seu capital atravs de aplicaes em moeda estrangeira. A demanda desses participantes por um
depsito em moeda estrangeira determinada pelas mesmas consideraes que determinam a demanda de
qualquer outro ativo, mas o principal dessas consideraes a viso de quanto valer o depsito no futuro. O valor
futuro de um depsito em moeda estrangeira depende de dois fatores: a taxa de juros que um depsito nessa moeda
oferece e a expectativa de mudana na taxa de cmbio em relao a outras moedas.
A Oferta por moeda estrangeira
A oferta de moeda estrangeira influenciada por razes anlogas demanda, ou seja, por exportadores de
bens e servios que tm suas receitas em moeda estrangeira, turismo receptivo, recursos captados no exterior
(emprstimos, financiamentos e pagamentos antecipados) ou ainda, recebimentos diversos como lucros, doaes ,
heranas, juros e dividendos.
3.2 - O Balano de Pagamentos
O Balano de Pagamentos o registro sistemtico das operaes financeiras e comerciais entre um pas e o
resto do mundo.

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Introduzimos o balano de pagamentos em nossa anlise, pois nele so registradas muitas das operaes
que alteram a reserva de divisas de um pas e portanto, a demanda e oferta de moeda estrangeira.
O balano de pagamentos elaborado pelo BACEN e divulgado todos os meses.
Estrutura do Balano de Pagamentos
O Balano de Pagamentos se divide em duas contas principais: a conta de capital e a conta de transaes
correntes.
A conta de transaes correntes se subdivide em trs outras contas:

Balana Comercial: Contabiliza a exportao e importao de Bens
Balana de Servios: Contabiliza servios prestados entre pases, inclui os seguintes itens: juros,
viagens internacionais, transportes, seguros, lucros e dividendos e lucros reinvestidos.
Transferncias Unilaterais: so transferncias que no tm contrapartida em nenhum bem ou servio,
(Ex: os donativos).
A conta de capital por sua vez constituda por trs itens:

Investimentos
Emprstimos
Financiamentos
A seguir o Balano de Pagamentos do Brasil:
Balana de Transaes Correntes (em US$ milhes)

2002 2001 2000
Balana Comercial 13.126 2.644 -636
Exportaes 58.222 55.086
Importaes 55.580 55.722
Servios e Rendas -23.273 -27.493 -25.460

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Juros Lquidos -13.130 -14.877 -14.649

Outros -10.143 -12.616 -10.811
Viagens Internacionais -398 -1.468 -2.084
Transportes -2.956 -3.308
Lucros e Dividendos -4.961 -3.316
Demais Servios -3.213 -2.103
Transferncias Unilaterais 1.638 1.521
Saldo em Transaes Correntes -7.757 -23.213 -24.669
Movimentos de Capitais (em US$ milhes)

2002 2001 2000
Movimento de Capitais 12.003 27.925 19.358
Investimentos 33.103
Diretos 16.566 22.457 30.268
Portflio (lquido) 2.722
Amortizaes -34.690
Emprstimos e financiamentos 42.494
Como podemos observar, no balano de pagamentos so registradas diversas operaes que envolvem
trocas de moedas e que influenciam os mercados cambiais.
3.3 - Instrumentos Cambiais no Pas
Os instrumentos cambiais utilizam o dlar ptax800 de venda do dia anterior como parmetro de variao
cambial. No entanto comeam a aparecer instrumentos para os clientes nos quais o ponto de partida o dlar do
momento e no o dlar do dia anterior e tambm produtos onde o preo do dlar que ir liquidar o contrato o
dlar do fechamento de cmbio.

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Export notes
Ttulo emitido por um exportador que tem uma exportao cujo vencimento em uma data futura. Para que
se possa negoci-la, o pedido ou contrato mercantil dever ser registrado no CETIP.
O exportador no poderia captar recursos via ACC/ACE? Por que ele emitiria uma export note, cujos juros
so maiores?
ACC/ACE so operaes de emprstimos controladas pelo BACEN, pois so lanadas no SISBACEN. Caso
este contrato no seja cumprido o exportador ter de pagar uma multa, pois o Banco Central entende que este
recurso foi utilizado para uma arbitragem de juros e no para sua finalidade que atender o exportador dentro de
sua atividade. J a export note pode ser emitida por prazos fracionados dentro do prazo da exportao e no existe
a obrigatoriedade de que a mercadoria seja exportada no vencimento da mesma.
Exemplo de clculo :
Valor = US$ 1.000.000,00

Juros = 11% a.a.
Prazo = 30 dias
PTAX800 do dia anterior ao da operao = R$ 1,875
PTAX800 do dia anterior ao do vencimento = R$ 1,900

1.000.000
PV = *1,875 = R$1.857.968,62
0,11
1 + 360 * 30

FV = (1.000.000 * 1,90) = R$ 1.900.000,00
NTN - D, NBC - A e NBC - E
NTN-D - Ttulo emitido pelo Tesouro Nacional atrelado variao cambial mais juros.
NBC-E Ttulo emitido pelo Banco Central atrelado variao cambial mais juros.
NBC-A - Ttulo emitido pelo Banco Central hbrido: remunera no primeiro perodo dlar + juros e no
segundo perodo SELIC.
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So ttulos indexados ao cmbio onde o ano base 30/360 dias e a taxa linear com os juros pagos
semestralmente. Os novos ttulos pagam juros semestrais de 12% aa.
Caractersticas dos novos ttulos:
Atual:
O Cupom de 12% aa;
O Cupom negociado sempre cheio;
O Cupom negociado base linear isto , 12% aa equivale a 6% ao semestre.
A conveno de negociao passa a ser 30/360;
O Fator de desconto do fluxo :
prazo"30 / 360"
TaxaNova 2 360

Fator = + 1
2

35
Parte II

36
Captulo 4 - Aspectos Institucionais da BM&F
4.1 - Introduo
O mundo moderno tem se mostrado altamente instvel ao comportamento dos preos das mercadorias
agrcolas, das taxas de juros e do cmbio, em qualquer economia. Essa realidade tambm se aplica a economia
brasileira, o que traz consigo elevados riscos para os agentes econmicos.
Atualmente tais agentes podem transferir seus riscos atravs de operaes de hedge nos mercados
derivativos da BM&F, garantindo antecipadamente um nvel adequado de rentabilidade esperada. O mercado de
derivativos atende a um s tempo s necessidades de segurana e proteo dos hedgers e aos objetivos dos
investidores quanto administrao do risco.
A partir deste captulo este curso procura trazer esclarecimentos bsicos sobre o funcionamento do
mercado de derivativos, a fim de divulgar uma compreenso mais abrangente da mecnica desse mercado, dos
direitos e deveres dos participantes e dos riscos envolvidos nas operaes.
4.2 - A Bolsa de Mercadorias & Futuros
A Bolsa de Mercadorias e Futuros - BM&F uma associao civil sem finalidade lucrativa, cujo principal
objetivo desenvolver um centro de liquidez de contratos derivativos, voltados essencialmente para as
necessidades de cobertura de risco. A BM&F gerida por um Conselho de Administrao composto por membros
eleitos por seus associados. A execuo das diretrizes do Conselho e a administrao diria da Bolsa so realizadas
pela sua diretoria, liderada pelo Diretor Geral, que tambm integra o Conselho de Administrao.

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A BM&F tem a funo central de prover um lugar adequado para a negociao diria de contratos
derivativos. As transaes so realizadas na sala de negociao prego em locais especificamente designados
(pits de negociao) atravs de apregoao de viva voz. No prego atuam os representantes das corretoras de
mercadorias que executam as ordens de seus clientes. Os operadores acolhem as ordens diretamente das mesas
de operaes de suas respectivas corretoras. A BM&F prev ainda a participao dos operadores especiais que
agem por conta prpria e so elementos essenciais na gerao de atividades.
Para participar do mercado de derivativos da BM&F, a primeira providncia selecionar uma corretora
membro da Bolsa, mediante critrios de confiabilidade e capacitao tcnica e financeira. A Bolsa acompanha de
perto as atividades de seus associados, exigindo que os operadores submetam-se a um exame de qualificao e
solicitem seu credenciamento junto Bolsa, antes de serem autorizados a receber e executar ordens de clientes. A
abertura de uma conta em uma corretora implica em firmar um contrato, um documento que obriga o cliente a
saldar eventuais perdas incorridas ao longo de uma transao. Deve haver suficiente disponibilidade de recursos
para o depsito de margem inicial e para atendimento dos ajustes dirios. A BM&F estabelece exigncias mnimas de
margem, entretanto as corretoras esto autorizadas a requerer depsitos mais elevados de acordo com cada caso.
Pela execuo de uma operao em prego as corretoras cobram uma taxa de corretagem fixada pela Bolsa.
Aps comprar ou vender um contrato, pode haver liquidao fsica ou financeira. A liquidao fsica (ou por
entrega) o cumprimento de um contrato futuro pela entrega ou pelo recebimento do objeto do contrato, e
liquidao financeira o pagamento correspondente ao valor do contrato, na data de vencimento. Fechar uma
posio significa compens-la ou zer-la, a qualquer tempo, pela realizao de uma operao de natureza inversa.
Assim, uma posio compradora fechada pela venda de um contrato idntico; uma posio vendedora zerada
pela compra de um contrato idntico. Uma operao day trade realizada pela compra e venda de contratos
idnticos, no mesmo dia, atravs da mesma corretora ou operador especial e mesmo membro de compensao. A
bolsa no determina e nem afeta os preos. Suas funes so: prover as instalaes para que os operadores faam
as suas operaes, coletar as informaes, estabelecer e implementar a regulamentao para seu prego e
disseminar prontamente os preos ali praticados. Atravs da bolsa, oferta e demanda determinam a formao dos
preos para uma determinada mercadoria ou ativo financeiro. Portanto os mercados da BM&F so mercados livres
onde as foras que influenciam os preos se confrontam em prego.
Aps acolher a ordem do seu cliente, a corretora a transmite da sua mesa de negociaes para o prego.
Recebida e executada, a ordem levada ao posto de negociao pelo auxiliar de prego para registro. Os contratos

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futuros so transacionados em reas especficas da sala de negociaes. Nenhuma operao pode ser efetuada
fora da rea ou do horrio designados pela bolsa.
O quadro associativo da BM&F
O quadro associativo da BM&F composto pelas seguintes categorias:
Scios detentores de ttulos patrimoniais da BM&F

Scios efetivos em nmero limitado a 2.000, Corretoras de Mercadorias em nmero limitado a 160 ttulos,
Membro de Compensao em nmero limitado a 120 ttulos podendo ser: Bancos Comerciais, Mltiplos,
Investimentos, Corretoras de Ttulos e Valores Mobilirios e Distribuidoras de Ttulos e Valores Mobilirios e
finalmente Operadores Especiais em nmero de 200 ttulos.
Scios detentores de ttulos no patrimoniais

Scio honorrio que pertence a Bovespa, Corretoras de Mercadorias e Operadores Especiais dos
Mercados Agrcolas e Corretores de Algodo.

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C a p t u l o 5 - Derivativos: definies e conceitos
A palavra derivativos encontra-se na literatura em diversas definies. Seguem abaixo algumas delas:
Os derivativos so contratos firmados entre partes, com objetivo de trocar valor, e somente valor de
ativos ou ndices ou at mesmo Commodities (agrcolas, minerais etc).
Silva Neto, Lauro de Arajo
Derivativos: definies, emprego e risco. Atlas, 1977
Instrumentos financeiros cujo preo de mercado deriva, da o nome, do preo de mercado de um ativo
real ou um outro instrumento financeiro.
Santos, Jos Evaristo dos
Dicionrio de derivativos. Atlas, 1988
em termos gerais, um contrato bilateral ou um acordo de troca de pagamentos cujo valor deriva, como
seu nome indica, do valor de um ativo objeto referenciado em uma taxa ou ndice.
Global Derivatives Group Grupo de estudo no mbito do G30
Contrato ou ttulo conversvel cujo valor depende integral ou parcialmente, do valor de outro instrumento
financeiro.
Na mdia financeira qualquer instrumento que gere prejuzo.
Gastineau, Gary e Kritzman, Mark
Dicionrio de administrao de risco financeiro

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A partir das citaes acima podemos extrair algumas concluses:
Os derivativos so ativos que derivam de outros ativos ou seja, a formao do seu preo est sujeita
variao de preos de outros ativos. So instrumentos que foram criados com o objetivo de se transferir riscos
entre os participantes do mercado. Os derivativos so uma forma de se negociar apenas a oscilao de preos dos
ativos sem existir necessariamente a negociao fsica da commodity.
Na BM&F negociam-se derivativos de duas naturezas distintas:
a. Derivativos agropecurios: tm como ativo objeto as commodities agrcolas, tais como caf, boi ,milho e
soja.
b. Derivativos financeiros: tm o seu valor de mercado referenciado em alguma taxa ou ndice financeiro:
taxa de juros, taxas de inflao, taxas de cmbio, ndices de aes, entre outros.
So quatro os principais tipos de derivativos. A tabela abaixo apresenta essas modalidades e as suas
principais caractersticas.
Modalidade Caracterstica
Mercado a termo Negociaes de compra e venda de ativos customizados para
liquidao futura que podem ocorrer tanto em Bolsa como tambm em
Balco.
Mercado futuro Negociaes de compra e venda de contratos padronizados para
liquidao futura, que ocorrem apenas em Bolsa.
Opes Negociao do direito de comprar ou de vender um ativo.
Swaps Acordos de troca futura de fluxos de caixa.

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Captulo 6 - O Mercado a Termo
Mercado Termo: mercado em que so realizados acordos privados de compra e venda de um ativo para
liquidao em uma data futura por um preo determinado.
Os mercados termo tem uma origem muito remota e seu surgimento est associado a um problema de
sazonalidade dos mercados agrcolas.
Para descrever a funcionalidade dos mercados a termo utilizaremos o exemplo de um produtor e um
torrefador de caf:
Imagine a situao do produtor de caf no incio da produo. O produtor no tem nenhuma garantia do
preo que poder ser praticado ao final da safra, pois simplificadamente, podem ocorrer duas situaes:
Situao A:
Safra Recorde: As condies climticas favoreceram muito o cultivo de caf e ocorreu superproduo no
perodo. O excesso de oferta levar a uma queda acentuada de preos de venda, reduzindo a margem de lucro do
produtor. Algumas vezes, o valor de venda insuficiente at para cobrir os custos de produo e nesses casos, o
produtor poder preferir destruir o caf a coloc-lo no mercado, pois dessa forma ele minimizar seus custos com
armazenagem e transporte e ao mesmo tempo poder conter a presso da oferta.
Situao B:

42
Escassez de caf: Ocorrncia de pragas, geadas ou outras intempries que dificultem o cultivo de caf
provocando escassez. Nesse caso haver alta nos preos do caf e o produtor conseguir vender sua produo por
um preo mais elevado do que ele imaginava anteriormente.
Imagine agora a situao do torrefador de caf. O torrefador compra o caf do produtor, torra e vende
para o consumidor final. Ele tambm no sabe a que preo poder negociar o caf no final da safra, pois no caso da
situao B, os preos podem se elevar drasticamente e atingir um nvel superior ao que a sua atividade permite.
No exemplo acima o vendedor estar correndo o risco de uma queda acentuada nos preos e o comprador
de uma alta nos preos do caf no mercado a vista no final da safra.
A fim de eliminar os riscos de variaes adversas de preos o cafeicultor e o produtor podero realizar
um contrato a termo que ocorrer da seguinte forma:
Suponha que ao preo de R$100,00 para cada saca de 60 quilos, o produtor consiga pagar todos os seus
custos de produo e ainda obter lucratividade razovel dentro de sua atividade. Suponha tambm que R$100,00
seja o preo mximo que o torrefador possa pagar para auferir lucro e no realizar prejuzo em sua atividade.
Para ambos R$100,00 um preo de negociao razovel. Logo, o torrefador e o cafeicultor, atravs de
um contrato a termo, podero fazer um compromisso de compra e venda, em que o produtor se compromete a
vender o caf a esse preo no final da safra e o torrefador se compromete a comprar esse caf por essa quantia
na data pr-determinada.
Dessa forma, independentemente do resultado da safra e dos preos estabelecidos no mercado a vista no
perodo da entrega, ambos tero seus preos de compra e de venda travados em R$100,00 por saca.
Resultados da Operao
Situao A:
Safra Recorde e conseqente queda nos preos.

Suponha que o preo estabelecido no final da safra seja de R$90,00.

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O produtor obter xito nessa operao, pois conseguir vender sua produo por R$100,00, um preo
superior ao estabelecido pelo mercado (R$90,00). Os custos de produo sero cobertos e a lucratividade
garantida.
O torrefador pagar um preo mais alto do que o preo estabelecido pelo mercado vista, mas que ainda
lhe convm, pois R$100,00 um preo que o torrefador considera razovel dentro da sua atividade.
Situao B:
Escassez de caf no mercado e conseqente alta nos preos.

Suponha que o preo estabelecido pelo mercado a vista no final da safra seja de R$120,00:
Neste caso quem obter xito ser o torrefador que comprar por R$100,00, uma mercadoria cujo valor
de mercado de R$120,00. O produtor vender a mercadoria para o torrefador a um preo inferior ao estabelecido
pelo mercado, mas que ainda assim cobre todos os seus custos de produo e garante uma lucratividade razovel
para sua atividade.
Concluso: Tanto para o comprador como para o vendedor no mercado termo e em ambas as situaes (alta ou
queda de preos), o prejuzo realizado no ser encarado propriamente como um prejuzo e sim como algo que se
deixou de ganhar, como um prmio de seguro. No exemplo Cafeicultor-Torrefador, ao preo de R$100,00 a saca,
ambos tinham seus custos cobertos e a lucratividade dentro de suas atividades garantida. Quando o participante
entra no mercado com a finalidade de obter proteo ele estar abrindo mo de um possvel ganho para no
incorrer num prejuzo efetivo.
6.1 - Problemas

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Abaixo esto relacionadas as principais deficincias dos mercados termo, que fizeram com que os
contratos termo tivessem baixa liquidez e que determinaram sua transio para os Mercados Futuros.
a. Falta de padronizao:
Nos mercados a termo no existe a determinao de uma qualidade mnima do que deve ser entregue.
Como as commodities fsicas apresentam muitas diferenas em relao ao peso e qualidade, isto pode vir a
causar muitos problemas na liquidao do negcio. Em conseqncia, pode-se gerar um custo de transao muito
alto e um desestmulo a esse tipo de negociao.
b. Falta de transparncia na formao de preos:

Como os mercados a termo so negociaes privadas, os demais participantes do mercado no tm
informaes em relao ao fechamento dos negcios. No existe nenhum tipo de divulgao formal dos preos que
so praticados, logo nenhum participante do mercado estar certo se est realmente negociando pelo preo mais
justo. Ele no sabe como est se dando a formao de preos da commodity no mercado como um todo.
c. Impossibilidade de recompra e revenda:
Os contratos a termo no oferecem a possibilidade de intercambialidade de posies ou seja, nenhuma das
partes consegue encerrar sua posio antes da data da liquidao. Estes contratos so particulares e pessoais, ou
seja, suas especificaes s atendem s necessidades dos seus detentores; logo o detentor dificilmente encontrar
um outro participante que aceite assumir sua posio, o que o obriga a permanecer no mercado at o vencimento
do contrato.
d. Risco de inadimplncia e de no Cumprimento do Contrato:

O risco de Crdito e o risco de no cumprimento do contrato esto relacionados com a ausncia de um
sistema de garantias adequado.
Os negcios para liquidao futura envolvem elevados riscos dessa natureza. A incerteza com relao ao
crdito e o cumprimento do contrato tambm representam grandes fatores de desestmulo a esse tipo de
negociao.

45
No sentido de aprimorar os negcios para liquidao futura e sanar os problemas acima citados surgiram
os mercados futuros cuja funcionalidade ser apresentada no prximo captulo.
Vale a pena frisar que os mercados a termo no foram extintos e alguns deles apresentam substancial
liquidez, como por exemplo, os contratos termo de aes da Bovespa.

46
C a p t u l o 7 - Mercados Futuros
Os contratos futuros so uma modalidade operacional muito semelhante aos contratos a termo, mas que
so negociados somente em bolsa.
Assim como nos mercados a termo, nos mercados futuros tambm so realizadas operaes de compra e
venda de um ativo para uma data futura por um preo determinado, porm as operaes so realizadas atravs de
prego de bolsa (sistema de leiles mltiplos onde ofertas de compra e de venda so realizadas simultaneamente e
em que os preos so divulgados publicamente a todos os participantes do mercado).
Os Mercados Futuros revestiram os mercados a termo de algumas caractersticas que os aproximaram
muito dos modelos de competio perfeita (atomizao do mercado, homogeneidade dos produtos, informao livre
e livre mobilidade de recursos), de modo a permitir que os preos possam se ajustar conforme as leis de mercado
ou seja de acordo com as presses da oferta e da procura, que por sua vez so orientadas pelas informaes
disponveis aos participantes do mercado. Nas prximas sees apresentaremos com mais detalhes todos os
aspectos mencionados aqui sucintamente.
7.1 - Caractersticas funcionais e operacionais dos Mercados Futuros
O conceito de padronizao de contratos e sua importncia para os Mercados Futuros:

47
Entende-se por um contrato padronizado, um contrato que possua uma estrutura previamente padronizada por
regulamentao de bolsa, estabelecendo limites quanto especificao do produto, qualidade, aos locais e meses
de entrega, embalagem, meios de transporte e formalidades de entrega e pagamento.
A seguir esto relacionadas as principais especificaes contratuais:

1. Objeto de negociao
a descrio do ativo cuja oscilao de preos est em negociao. Exemplo: Caf, Dlar, Boi...
2. Cotao
a unidade de valor atribuda a cada unidade fsica da commodity em negociao. Exemplo: reais por saca,
reais por dlares...
3. Unidade de negociao
o tamanho do contrato. Exemplo: O tamanho do contrato de caf de 60 sacas de 100Kg; o de dlar de
cinquenta mil dlares.
4. Meses de vencimento
Meses em que sero liquidados os contratos. So determinados de acordo com a sazonalidade dos
mercados.
A seguir um exemplo de um contrato padronizado, negociado na BM&F:

Especificaes do Contrato Futuro de Taxa de Cmbio de Reais por Dlar Comercial
1. Objeto de negociao
A taxa de cmbio de reais por dlar dos Estados Unidos, para entrega pronta, contratada nos termos da
Resoluo 1690/90, do Conselho Monetrio Nacional-CMN.
2. Cotao

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Reais por US$1.000,00, com at trs casas decimais.
3. Variao mnima de apregoao

R$0,001 por US$1.000,00.
4. Oscilao mxima diria

5% sobre o valor do vencimento negociado, calculados sobre o preo de ajuste do prego anterior.
Os dois primeiros vencimentos abertos negociao no esto sujeitos a limites de oscilao.
A Bolsa poder, a qualquer momento, alterar os limites de oscilao, bem como sua aplicao aos diversos
vencimentos, inclusive para aqueles que habitualmente no tm limites.
5. Unidade de negociao
US$50.000,00 para os vencimentos at outubro/97, inclusive, e US$100.000,00 para os vencimentos
posteriores.
6. Meses de vencimento
Todos os meses.
7. Nmero de vencimentos em aberto

No mximo 24 meses, conforme autorizao da BM&F.
8. ltimo dia de negociao

ltimo dia til (dia de prego) do ms anterior ao ms de vencimento do contrato.
9. Data de vencimento
Primeiro dia til (dia de prego) do ms de vencimento do contrato.
10. Day trade

So admitidas operaes de compra e venda para liquidao diria (day trade), desde que realizadas no
mesmo prego, pelo mesmo cliente (ou operador especial), intermediadas pela mesma corretora de mercadorias e
registradas pelo mesmo membro de compensao. Os resultados auferidos nessas operaes so movimentados
financeiramente no dia til seguinte ao de sua realizao.
11. Ajuste dirio

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As posies em aberto ao final de cada prego sero ajustadas com base no preo de ajuste do dia,
estabelecido conforme regras da Bolsa, com movimentao financeira em D+1. Para os dois primeiros vencimentos,
o preo de ajuste ser estabelecido pela mdia ponderada dos negcios realizados nos ltimos 15 minutos do prego
ou por um preo arbitrado pela BM&F; para os demais o preo de ajuste ser estabelecido no call de fechamento.
O ajuste dirio ser calculado de acordo com as seguintes frmulas:
a) ajuste das operaes realizadas no dia
AD = (PAt - PO) x M x n
b) ajuste das posies em aberto no dia anterior
AD = (PAt - PAt-1) x M x n
onde:
AD = valor do ajuste dirio;
PAt = preo de ajuste do dia;
PO = preo da operao;
M = multiplicador do contrato, estabelecido em 50 para os vencimentos at outubro/97,
inclusive, e em 100 para os vencimentos posteriores;
n = nmero de contratos;
PAt-1 = preo de ajuste do dia anterior.
O valor do ajuste dirio, se positivo, ser creditado ao comprador e debitado ao vendedor. Caso o valor
seja negativo, ser debitado ao comprador e creditado ao vendedor.
12. Hedgers
Instituies autorizadas pelo BACEN a operar no mercado de cmbio comercial e outras pessoas jurdicas,
cuja atividade bsica esteja relacionada com as transaes, regulamentadas pelo BACEN, nesse mercado.
13. Margem de garantia

Valor fixo por contrato, devida em D+1, com reduo de 20% para hedgers. A margem de garantia
altervel a qualquer momento, a critrio da Bolsa.
14. Ativos aceitos como margem

Dinheiro, ouro e, a critrio da Bolsa, ttulos pblicos e privados, cartas de fiana, aplices de seguro, aes
e cotas de fundos fechados de investimento em aes.
A padronizao dos contratos uma condio imprescindvel para que uma negociao possa ser
realizada na bolsa. Isso se deve a duas razes:

50
a. Viabiliza a negociao em prego

Imagine um prego onde cada um dos participantes estivesse negociando um tipo de boi, de caf, de
variedades diferentes ou as cotaes e unidades de negociao diferentes. A negociao de prego seria
impraticvel. Graas padronizao, os produtos em negociao se tornam completamente homogneos, tornando
indiferente quem est comprando ou vendendo a mercadoria. Essa uma caracterstica que aproxima os mercados
futuros do modelo de competio perfeita.
Todas as condies sob as quais os ativos sero transferidos de uma contraparte para outra so atravs das
especificaes do contrato, definidas pela Bolsa. Apenas duas variveis esto em negociao num contrato: o
nmero de contratos e seu preo.
b. Intercambialidade de posies
Os contratos negociados em balco (contratos cujas especificaes, como preo, quantidades, cotaes,
locais de entrega, etc. so determinadas diretamente entre as contrapartes) no so intercambiveis. Dificilmente o
participante conseguir transferir sua obrigao a outro participante porque esse contrato s satisfaz as
necessidades dos participantes que o criaram, de modo que as contrapartes ficam amarradas umas s outras at a
data do vencimento do contrato.
J os contratos padronizados por regulamentao de bolsa so muito mais lquidos, pois sendo uniformes,
atendem s necessidades de todos os participantes do mercado. Assim sendo, nenhum participante precisa
carregar sua posio at a data do vencimento do contrato, podendo encerrar sua posio a qualquer momento,
desde o momento da abertura do contrato at a data do vencimento. Este encerramento feito atravs de uma
operao inversa original, o que o mesmo que transferir sua obrigao para outro participante. Os mecanismos
de encerramento de posies no mercado futuro sero apresentados com maiores detalhes na prxima seo (7.2).
Liquidao Fsica X Liquidao Financeira

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A liquidao das operaes, tanto nos mercados a termo como nos mercados futuros podem ocorrer de
duas formas: Liquidao Fsica: o negcio liquidado mediante a entrega fsica da commodity e Liquidao
Financeira: a liquidao feita atravs de um acerto financeiro, pelo diferencial entre compra e venda sem haver a
entrega fsica da commodity.
Na liquidao fsica h a entrega efetiva do ativo objeto do contrato. Este tipo de liquidao comum nos
mercados agrcolas e consiste na entrega fsica do ativo em negociao na data do vencimento do contrato.
Em muitos casos a liquidao fsica pode ser muito dispendiosa ou ainda indesejvel, pois o participante
pode no ter nenhum interesse no ativo objeto, sendo o seu nico intuito a obteno do valor do diferencial entre
compra e venda desse ativo (especuladores). Nesses casos opta-se pela liquidao financeira que consiste em um
acerto financeiro em relao ao preo vista do ativo. Se o preo vista se movimentou favoravelmente o
participante receber um valor correspondente ao saldo positivo obtido do diferencial entre compra e venda. Caso
contrrio o participante pagar o saldo negativo sua contraparte.
Alguns contratos, como os futuros de caf e milho admitem ambas as formas de liquidao, mas a maior
parte dos contratos futuros admite apenas a liquidao financeira.
Os exemplos abaixo ilustram a liquidao de um contrato por diferena:
Negociao de dez contratos de compra e venda de caf a R$100,00 a saca. O tamanho do contrato de
100 sacas de 60Kg. A cotao da saca no final da safra de R$90,00. Qual o resultado da operao para o
comprador e para o vendedor?
Resultado da operao para o comprador:

10 x (100 x R$90) 10 x (100 x R$100) = -R$10.000,00
Resultado da operao para o vendedor:

10 x (100 x R$100) 10 x (100 x R$90)= +R$10.000,00
O COMPRADOR PAGAR R$10.000,00 PARA O VENDEDOR
Mas se a cotao no mercado a vista fosse a R$110,00?
Resultado da operao para o comprador:

10 x (100 x R$110) 10 x (100 x R$100)= + R$10.000,00
52
Resultado da operao para o vendedor:

10 x (100 x R$100) 10 x (100 x R$110)= - R$10.000,00
O VENDEDOR PAGAR R$10.000,00 PARA O COMPRADOR
Nos mercados futuros a liquidao fsica muito rara e s est presente em alguns contratos agrcolas.
Nesses mercados apenas duas variveis (preo e n de contratos esto em negociao). As demais variveis esto
definidas pelo contrato em questo. Poucos so os participantes que esto preocupados em receber ou entregar a
mercadoria no futuro, mas sim garantir o preo da mercadoria para uma data futura. Uma vez que os mercados
futuros no tm como objetivo proteger os agentes econmicos de problemas de abastecimento e sim de variaes
adversas de preos, a liquidao financeira se tornou a mais vantajosa.
7.2 - O Conceito de Posies no Mercado Futuro
Segue abaixo a definio de Posio no Mercado Futuro que se encontra no regulamento das operaes da
BM&F:
Posio: O saldo numa determinada data, resultante das operaes realizadas por um mesmo cliente, com
o mesmo contrato, intermediadas pela mesma corretora de mercadorias e registradas pelo mesmo Agente de
Compensao.
Uma posio pode ser definida simplificadamente como sendo o saldo lquido dos contratos negociados por
um mesmo contratante para um mesmo vencimento atravs de operaes no mercado futuro.
Abertura de posies
A abertura de uma posio no mercado futuro se d atravs da compra ou venda de contratos futuros.
Assim sendo pode-se afirmar que um participante est abrindo uma posio quando toma para si uma posio

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comprada ou vendida em um determinado vencimento no mercado futuro que anteriormente ele no possua. No
jargo do mercado, diz-se que o comprador do contrato est long e o vendedor short.
Assim, classifica-se um participante como short (vendido) ou long (comprado) de acordo com sua posio
lquida para um determinado vencimento no mercado futuro. Se o nmero de contratos vendidos maior do que o
nmero de contratos comprados sua posio vendedora, caso contrrio a posio compradora.
importante frisar que a posio lquida determinada para um nico vencimento.
Exemplos:
a. Suponha que um participante tenha comprado 30 contratos futuros de taxa de cmbio reais por
dlar para o vencimento no ms de abril e vendido a mesma quantidade de contratos para o ms de maio. Qual a
sua posio lquida?
Esse participante estar assumindo uma posio comprada para abril em 30 contratos e vendida para
maio em 30 contratos.
b. Mas se o participante do exemplo anterior tivesse comprado 30 contratos de dlar para

vencimento no ms de maro e vendido apenas 20 contratos para esse mesmo vencimento, qual seria sua posio
lquida?
Resposta: A posio lquida ser comprada em 10 contratos.
Encerramento das posies
O encerramento de uma posio no mercado futuro se d atravs de uma operao de natureza inversa
original. Dessa forma o participante estar transferindo seus direitos e haveres para outro participante.
O quadro a seguir sintetiza os procedimentos de abertura e encerramento das posies:

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Abertura da Posio Encerramento da Posio
Compra Vende
Vende Compra
Exemplo:
Suponha que um participante tenha assumido uma posio comprada em 30 contratos de IBOVESPA Futuro
para o vencimento no ms de maro e deseja encerrar sua posio antes da data do vencimento. Como esse
participante deve proceder?
O participante dever vender 30 contratos de IBOVESPA Futuro para o vencimento no ms de maro.

Sendo a posio final igual ao saldo lquido do nmero de contratos comprados e vendidos para o mesmo
vencimento, sua posio ser igual a zero.
Ajuste dirio
O ajuste dirio um sistema de equalizao de todas as posies no mercado futuro, com base no preo
de compensao do dia, e com conseqente movimentao diria de dbitos e crditos nas contas dos Clientes, de
acordo com a variao negativa ou positiva no valor das posies por ele mantidas.
Assim sendo, os participantes recebem os seus lucros e pagam os seus prejuzos de modo que o risco
assumido pela Clearing se decompe diariamente.
Alm disso, o ajuste dirio uma forma de obrigar os participantes a reavaliar suas posies diariamente,
de modo a expulsar do mercado participantes que esto acumulando grandes perdas.
O ajuste dirio uma das grandes diferenas entre os Mercados Futuros e a Termo. Nesses ltimos h um
nico ajuste na data do vencimento; dessa forma toda a perda acumula-se para o ltimo dia, com isso o risco de no

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cumprimento do contrato muito maior do que nos mercados futuros, no qual os prejuzos so acertados
diariamente.
O mecanismo de ajuste dirio ser ilustrado de forma mais clara na seo exemplos de operaes no
mercado futuro.
7.3 - Diferenas entre os Mercados Futuro e a Termo
Uma vez apresentados os dois mercados podemos identificar as diferenas entre eles. A tabela a seuir
sintetiza as principais diferenas entre os mercados futuros e a termo.
Mercado a Termo Mercado Futuro

Negociaes em Balco ou em bolsa Negociaes somente em Bolsa
Predomnio da entrega fsica Predomnio da liquidao financeira
Ativos customizados Ativos padronizados
Impossibilidade de se encerrar a posio antes da data da Intercambialidade de posies.
liquidao do contrato.
Ausncia de ajuste dirio Ajuste dirio
Os riscos devem ser completamente assumidos pelas Sistema de Garantias

contrapartes
7.4 - Participantes do Mercado Futuro
A prxima tabela sintetiza a participao de cada um dos integrantes do mercado Futuro.
Participante Objetivo
Hedger Obter proteo

Clientes Arbitrador Obter lucro (Livre de riscos)

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Especulador Obter lucro (assumindo riscos)
Corretora Estabelece o relacionamento com o cliente.
Membro de compensao Garante as posies da corretora perante a Bolsa.

Agentes Operacionais
Clearing Registro das Operaes, Compensao e liquidao dos
Contratos.
Bolsa Oferece a infra-estrutura ao mercado.
Hedgers
Os hedgers so os participantes para os quais os mercados futuros foram criados.

O objetivo dos hedgers no mercado futuro obter proteo contra oscilaes de preos, ou seja, so
participantes que tem alguma negociao no mercado fsico cujo preo est sujeito a variaes de preos de difcil
controle.
A principal preocupao do hedger no obter lucro atravs de operaes no mercado futuro, mas
garantir o preo de compra ou de venda de uma determinada commodity numa data futura e eliminar o risco de
variaes adversas de preo.
Exemplos de Hedgers:
Produtor agrcola que participa do mercado futuro para travar o preo de venda e no correr o risco de
uma queda acentuada de preos.
Um importador que tem um passivo em dlares e compra contratos cambiais no mercado futuro porque
teme que o dlar sofra uma alta acentuada quando ele tiver que comprar dlares no mercado.
Arbitradores
O arbitrador um participante que tem como objetivo o lucro, mas ele no assume nenhum risco.

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Sua atividade consiste em buscar distores de preos entre mercados e tirar proveito dessa diferena
ou da expectativa futura dessa diferena.
A estratgia do arbitrador consiste em comprar no mercado onde o preo est mais baixo e vender no
mercado onde est mais alto, lucrando um diferencial de compra e venda completamente imune a riscos porque ele
sabe exatamente por quanto ele ir comprar e a quanto vender.
importante notar que, uma vez que os arbitradores compram no mercado A e vendem no mercado B
esto aumentando a procura no mercado A (e conseqentemente os seus preos) enquanto h um aumento de
oferta e queda de preos no mercado B. Num dado momento os dois preos tendem a se equilibrar num preo
intermedirio entre os preos iniciais e o arbitrador acaba por agir exatamente como um rbitro por acabar com
as distores de preos entre os mercados. O papel dos arbitradores ser mais bem explorado na seo A
Formao de Preos nos Mercados Futuros.
Especuladores
Os especuladores so participantes cujo principal objetivo a obteno de lucro.

Diferentemente dos hedgers, os especuladores no tm nenhuma negociao no mercado fsico que
necessite de proteo. Sua atuao consiste na compra e na venda de contratos futuros apenas com o objetivo de
ganhar o diferencial entre o preo de compra e o de venda, no tendo nenhum interesse no ativo objeto.
O conceito dos especuladores tem recebido, na mdia financeira, uma conotao muito depreciativa, talvez
devido ao fato do seu objetivo ser apenas o lucro.
No entanto, a participao dos especuladores fundamental nos mercados futuros, pois so eles os nicos
participantes tomadores de riscos. Quando os hedgers entram no mercado futuro, eles no esto propriamente
eliminando o risco de variaes adversas de preos e sim transferindo esse risco para outro participante. Os
hedgers costumam se voltar para uma mesma direo.
Como j foi demonstrado anteriormente, os arbitradores tambm no assumem riscos. O nico
participante que assume risco o especulador, que entra no mercado arriscando o seu capital em busca de lucro.
Dessa forma, a especulao aumenta o volume negociado, trazendo liquidez para o mercado.
Como as posies assumidas pelos especuladores so muito arriscadas e eles no precisam do ativo
objeto, eles no costumam permanecer por muito tempo no mercado e dificilmente carregam suas posies at a

58
data da liquidao do contrato. O fato do especulador estar abrindo e encerrando suas posies a todo momento faz
com que o volume negociado aumente, trazendo liquidez para o mercado.
A operao de especulao mais conhecida a Day-Trade, que consiste na abertura e no encerramento da
posio no mesmo dia.
7.5 - A Formao de Preos nos Mercados Futuros
Segue abaixo a interpretao do preo de um contrato Futuro:
O preo de um contrato futuro pode ser interpretado como sendo o consenso entre comprador e vendedor
sobre qual ser o preo da commodity ou do instrumento financeiro numa data futura. Assim sendo, podemos
encarar as cotaes divulgadas pela Bolsa como sendo a mdia das opinies dos participantes do mercado em
relao ao preo futuro de uma commodity.
Para apresentar os elementos que influenciam o preo futuro de uma commodity e demonstrar como
agem as foras que o influenciam, utilizaremos a teoria da arbitragem.
Como j mencionamos anteriormente, a prtica da arbitragem possvel quando h distores de preos
entre dois ou mais mercados de um mesmo produto e consiste em comprar onde o preo est mais baixo e vender
onde o preo est mais alto. No entanto, a ao continuada de compra em um mercado e venda no outro provoca o
restabelecimento de um nico preo em ambos os mercados.
Exemplo:
Imagine que no Rio de Janeiro o dlar seja cotado a R$3,50 e simultaneamente em So Paulo, a R$3,35. Os
participantes iro comprar dlares em So Paulo e vender imediatamente no Rio de Janeiro. No entanto medida
em que se vendem dlares no Rio de Janeiro e se compra em So Paulo ocorre o aumento da oferta de dlares num
mercado e o aumento da demanda em outro. De acordo com as leis de mercado os preos tendero a se equilibrar
num preo intermedirio entre R$3,35 e R$3,50.

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Nos mercados futuros as possibilidades de arbitragem ocorrem quando o preo vista da commodity,
somado os custos incorridos para entreg-la no futuro esto abaixo do preo futuro.
De acordo com a teoria da arbitragem, os mercados futuros devem ter seus preos alinhados com os
preos do mercado fsico. Se por acaso essa condio no for satisfeita, haver possibilidade de obter ganhos
atravs da compra do ativo em questo no mercado a vista e a venda imediata no mercado futuro.
Antes de dar seqncia ao nosso raciocnio baseado na teoria da arbitragem, apresentaremos os dois
padres de preos distintos que os preos futuros podem exibir, bem como o conceito de base para facilitar a
compreenso do tema:
Preos Normais: Os preos dos vencimentos mais distantes so maiores do que os vencimentos mais
prximos dos contratos futuros:
Suponha que o dlar vista est sendo cotado a R$3,00.
Mercado Futuro de Dlar Comercial (US$/dlar) no prego de 15/01/2003:
Mercado Futuro de Dlar Comercial (US$/dlar) no prego de 15/01/2003

Vencimento Contrato Preos (US$/dlar) Base (Preo Vista Preo Futuro)
MAR 2003 3.426,000 -0.126
MAI 2003 3.586,000 -0.286
JUN 2003 3.602,000 -0.302
JUL 2003 3.658,000 -0.358
Mercado Invertido: Os preos futuros mais distantes so menores que os contratos com datas mais
prximas do vencimento. O mercado invertido ocorre quando h escassez de uma mercadoria no momento e se
espera uma maior oferta no futuro, ou em situaes em que se estima que o preo futuro ser inferior ao preo
vista.
Mercado Futuro de Dlar Comercial (US$/dlar) no prego de 15/01/2003

Vencimento Contrato Preos (US$/dlar) Base (Preo Vista Preo Futuro)

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MAR 2003 3.658,000 +0.358

MAI 2003 3.586,000 +0.286
JUN 2003 3.602,000 +0.302
JUL 2003 3.426,000 +0.126
O Conceito de Base
Base: diferena entre o preo de uma commodity no mercado fsico e a cotao para a mesma commodity
no mercado futuro.
Base = Preo Vista Preo Futuro
Observe nas tabelas dos exemplos anteriores que os mercados normais exibem a base negativa, indicando
que os preos futuros so superiores aos preos vista. O mercado invertido por sua vez, exibe a base positiva,
indicando que os preos futuros so inferiores ao preo visita.
O quadro abaixo sintetiza as relaes entre os conceitos apresentados nesta seo:
Mercado Normal Base < 0 O preo vista menor que nos mercados futuros
Mercado Invertido Base > 0 O preo vista maior que nos mercados futuros
medida que se aproxima a data do vencimento, a base se estreita porque os preos vista e futuros
convergem medida que se aproxima o vencimento. Na data do vencimento a base igual a zero.
Se a convergncia no se verificar, possibilidades de arbitragem sero abertas e a ao dos arbitradores
reconduziro ao processo de convergncia de preos.
O grfico a seguir ilustra o processo de convergncia:

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As relaes entre os Preos Vista e Futuro
Os preos futuros podem ser estimados da seguinte forma: toma-se o preo vista do ativo em questo e
acrescentam-se os custos da manuteno de uma posio fsica desse ativo, ou seja, soma-se o preo vista da
commodity ao seu custo de carregamento para uma data futura. Seguem abaixo os principais custos de
carregamento:
Custos de Armazenagem
Custos de Transporte
Custos de Seguros
Custos de Financiamento
Alm dos custos acima citados, podemos acrescentar tambm um elemento adicional de incerteza quanto
ao preo futuro de uma mercadoria. Conclumos ento que o preo futuro o preo vista da commodity,
carregado de um prmio que corresponde aos custos da manuteno de uma posio fsica, mais um prmio pelo
risco de incerteza.
Evidentemente, nenhum desses custos conhecido. Caso fossem, os preos futuros tambm seriam e as
operaes de hedge seriam completamente desnecessrias.

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Preo Futuro = Preo Vista + Custo de Carregamento, onde o Custo de carregamento = armazenagem +
transporte + armazenamento + financiamento
Sempre que essa igualdade no se verificar, os arbitradores atuaro restaurando a igualdade e garantindo
a convergncia de preos vista e futuro.

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Captulo 8 - Caractersticas Operacionais do Mercado de Opes
8.1 - Definies
Seguem abaixo algumas definies de opes extradas da literatura bsica do tema:
Direito de compra ou de venda de um bem, valor mobilirio ou commodity por preo especificado
(preo de exerccio), dentro de um certo prazo
um contrato negocivel, em que o vendedor (lanador), por um valor em dinheiro determinado prmio,
confere ao comprador o direito de exigir, dentro do prazo especificado de obrigaes, unidades de moeda, unidades
de ndice ou aes, por preo ou taxa fixos, chamados de preo ou taxa de exerccio
Gastineau, Gary e Kritzman, Mark
Dicionrio de administrao de risco financeiro 2000
Opo um instrumento que d ao seu titular, ou comprador, um direito futuro sobre algo, mas no uma
obrigao; e a seu vendedor, uma obrigao futura, caso solicitado pelo comprador da opo
Silva Neto, Lauro de Arajo
Opes do tradicional ao extico 2 edio 1996
A partir das citaes acima, podemos concluir que no Mercado de Opes negociado o direito de compra
ou de venda de algum ativo, numa data futura, por preo pr-determinado, denominado preo de exerccio.

64
8.2 - Participantes do Mercado de Opes
Os contratos de opes envolvem basicamente dois participantes: o titular e o lanador da opo:
Titular da Opo: O titular compra do lanador da opo o direito de comprar ou vender algum ativo numa
data futura, por um preo pr-determinado.
importante frisar que o titular detentor de um direito que ele pode exercer ou no, de acordo com a
sua convenincia.
Para obter esse direito, o titular da opo paga ao lanador, em data presente, um valor, que o prmio
da opo.
Prmio da Opo: Definimos como prmio o valor pago pelo titular ao lanador para obter um direito. o valor da
opo que negociado entre as partes (no prego viva voz, sistema eletrnico ou no mercado de balco) ou seja,
o preo da opo.
Lanador da Opo: O lanador da opo vende ao titular o direito de comprar ou vender algum ativo,
numa data futura por um preo pr-determinado, porm o lanador tem uma obrigao para com o titular da
opo, ou seja, uma vez que o titular resolver exercer o seu direito, o lanador tem a obrigao de cumprir o
contrato. Para assumir essa obrigao o lanador recebe, em data presente, do titular um valor, o prmio da
opo.
Preo de exerccio: Preo pelo qual o titular da opo poder exercer seu direito.
Existem dois tipos de Opes:
Opo de Compra: denominada tambm como Call, a opo que fornece ao titular o direito de
comprar o ativo objeto e ao lanador, a obrigao de vend-lo.

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Os titulares de uma opo de compra so indivduos que desejam comprar um ativo em uma data futura,
garantindo o preo mximo do ativo (preo de exerccio).
Os lanadores so indivduos que sero possuidores do ativo objeto em uma data futura e assumem a
obrigao de vend-lo na data do exerccio, em troca do pagamento presente de um prmio.
Opo de Venda: denominada tambm como Put, a opo que fornece ao titular o direito de
vender o ativo objeto e ao lanador, a obrigao de compr-lo. Os titulares de uma opo de venda so indivduos
que desejam vender um ativo em uma data futura, garantindo o preo mnimo de venda do ativo (preo de
exerccio).
Os lanadores so indivduos que sero compradores do ativo objeto em uma data futura e assumem a
obrigao de compr-lo na data do exerccio, em troca do pagamento presente de um prmio.
O Conceito de negociao de Opes
Apesar de aparentemente complicado, o conceito de negociao de opes simples, ainda que de uma
forma implcita; fazendo parte da vida cotidiana de todos ns.
Para facilitar a compreenso do conceito de negociao de opes, antes de apresentarmos o seu
funcionamento como instrumento financeiro, demonstraremos alguns exemplos do dia-a-dia em que podemos
aplic-lo.
Mercado de Seguros
Quando fazemos a aquisio de uma aplice de seguro de automvel, ou nos associamos a um plano de
seguro sade, por exemplo, pagamos seguradora um valor para que, caso algum dia haja um sinistro ou um
problema de sade, possamos receber da seguradora um ressarcimento ou ter o tratamento mdico pago.
No exemplo acima, o assegurado o titular da opo cujo prmio o valor da aplice paga no momento da
adeso ao seguro. A seguradora a lanadora da opo, cujo ativo objeto o ressarcimento no caso de um sinistro
ou o tratamento mdico em caso de doena. A seguradora ter sempre a obrigao para com o assegurado, mas

66
este no tem nenhuma obrigao futura com a seguradora, ou seja, ele poder exercer sua opo (utilizando as
coberturas do seguro) ou no.
Mercado de Imveis
Os contratos de compra e venda de imveis no mercado vista costumam ser firmados antes da
escritura. Usualmente, o comprador paga ao vendedor do imvel um sinal que lhe confere o direito de comprar o
imvel posteriormente, mas se nesse interim, o comprador encontrar um outro imvel similar por um preo inferior
ao do preo do imvel somado ao sinal, ele poder desistir do negcio, perdendo apenas o valor do sinal, garantindo
um preo mnimo de compra do imvel.
Nesse exemplo, o proprietrio do imvel o lanador da opo, pois ele quem recebe o sinal (prmio da
opo) e assume perante o comprador do imvel (titular da opo) a obrigao de vender o imvel na data da
assinatura da escritura.
O comprador do imvel no tem qualquer obrigao para com o vendedor do imvel, podendo exercer ou
no seu direito de adquiri-lo quando da data de assinatura da escritura.
8.3 - Diferenas entre os Mercados Futuros e de Opes
Existem algumas vantagens dos mercados de opes em relao aos mercados futuros. Duas
caractersticas que impe limitaes aos participantes dos mercados futuros so:
a. Os mercados futuros permitem apenas a proteo contra oscilaes desfavorveis de preos,

mas no permitem, contudo, que os seus participantes possam aproveitar de um movimento favorvel de preos.
Isso porque o preo que fixado na abertura da posio o preo lquido alcanado com a operao, ou seja,
independente dos preos no mercado fsico moverem-se favoravelmente ou no, no fim da operao a posio ser
encerrada por aquele preo estipulado na abertura da posio.
b. Todos os participantes do mercado futuro devem depositar a margem de garantia, porque ambos
(comprador e vendedor) oferecem riscos ao sistema. Alm do depsito da margem, o participante deve dispor de
67
uma quantia razovel para que possam ser cobertos os eventuais ajustes dirios negativos. Assim sendo, o
participante fica com um capital imobilizado devido margem de garantia e ainda deve administrar ajustes dirios,
o que pode ser muito custoso, principalmente aos hedgers.
Os Mercados de Opes possuem algumas caractersticas que solucionam os problemas dos mercados
futuros acima apontados:
A principal distino entre os Mercados Futuros e os Mercados de Opes que nos primeiros, tanto
comprador como vendedor, possuem obrigaes e no segundo, uma das partes possui uma obrigao (lanador) e a
outra um direito (titular).
Assim sendo, os titulares das opes tem a possibilidade de se proteger apenas contra a alta ou a queda
de preos exercendo ou no o seu direito.
As margens de garantia e os ajustes dirios que desestimulam muitos participantes so substitudos por
apenas um nico pagamento inicial (prmio da opo) que tambm a perda mxima que o titular pode realizar.
Apenas o lanador da opo precisa depositar a margem, pois o nico que oferece risco de no cumprimento do
contrato.
O prximo quadro sintetiza as diferenas funcionais e operacionais entre os Mercados Futuros e de
Opes:
Mercados Futuros Opes

As duas contrapartes possuem obrigaes quando da Uma contraparte possui uma obrigao (lanador) e a
liquidao do negcio. outra um direito (titular).
O preo de abertura de uma posio a futuro o preo Os mercados de opes permitem aos seus titulares
lquido alcanado pela estratgia. O comprador ou montar estratgias que permitem a proteo apenas
vendedor do contrato negocia a mercadoria por um contra a alta ou a queda de preos, de modo que possvel
preo fixo independente das cotaes no mercado a aproveitar movimentos favorveis de preos.
vista terem cado ou subido. possvel se garantir
contra movimentos desfavorveis de preos e no
possvel aproveitar as oscilaes favorveis do
Mercado.
Comprador e vendedor devem depositar margem de O titular da opo faz apenas um pagamento inicial (prmio
garantia da opo) e no precisa depositar a margem de garantia.
Apenas o lanador da opo necessita depositar a margem
68
de garantia.
Ajuste dirio Ausncia de ajuste dirio
Com os conceitos apresentados anteriormente podemos agora definir de forma completa os participantes
do Mercado de Opes:
Participante Definio
Comprador de uma Opo de Compra o titular que tem o direito de comprar o ativo objeto
por um preo de exerccio at ou na data de exerccio.
Vendedor de uma Opo de Compra o lanador e possui a obrigao de vender o ativo
objeto por um preo de exerccio at ou na data de
exerccio.
Comprador de uma Opo de Venda o titular que tem o direito de vender o ativo objeto
por um preo de exerccio at ou na data de exerccio.
Vendedor de uma Opo de Venda o lanador e possui a obrigao de comprar o ativo
objeto por um preo de exerccio at ou na data de
exerccio.
Exemplo de uma operao no Mercado de Opes:

Compra de uma Call (opo de compra) para vencimento em 20 de junho de 2004 com preo de exerccio
R$ 2.500,00, pagando um prmio de R$ 100,00.
Interpretao:
O comprador da opo (titular), estar adquirindo o direito (mas no a obrigao), de comprar um
determinado ativo por R$ 2.500,00. O vendedor da opo (lanador) estar assumindo a obrigao de vender o
ativo. Para assumir essa obrigao, o lanador recebeu do titular um valor presente de R$ 100,00 (prmio).
Situaes possveis:
69
a. O valor do ativo objeto superior ao preo de exerccio

Suponha que o valor do ativo objeto na data do exerccio seja de R$ 2.800,00. Esse valor maior do que o
preo de exerccio somado ao prmio (R$ 2.500,00 + R$100,00 = R$ 2.600,00), logo o titular exercer o seu direito,
pois dessa forma ele estar obtendo um ganho lquido de R$ 200,00 (R$ 2.800,00 - R$ 2.600,00 = R$ 200,00).
b. O valor do ativo objeto inferior ao preo de exerccio

Suponha que o valor do ativo objeto no Mercado vista na data de exerccio seja de R$2.200,00. Nesse
caso o valor do ativo objeto no Mercado vista inferior ao preo de exerccio somado ao prmio (R$ 2.300,00 +
R$ 100,00 = R$ 2.400,00). Nesse caso a opo no ser exercida porque o comprador poder comprar o ativo no
mercado vista por um preo inferior ao preo de exerccio. O titular abrir mo do seu direito perdendo apenas
R$ 100,00 (prmio da opo).
c. O valor do ativo objeto igual ao preo de exerccio

Suponha agora que o valor vista do ativo objeto seja de R$ 2.500,00. O preo vista do ativo igual ao
de exerccio. Nesta situao, ser indiferente para o titular, exercer a opo ou no.
Classificao
As opes podem ser classificadas de diversas formas. Abaixo esto relacionadas algumas delas:
a) Classificao conforme a relao do preo de exerccio com o preo vista do ativo objeto. (Preo
Vista x Preo de Exerccio)
A seguir uma tabela de classificao de acordo com a relao do preo de exerccio com o preo vista
do ativo objeto:

70
Classificao Call Put

Dentro do dinheiro Preo do Exerccio menor que o Preo de Exerccio maior que o Preo
Preo Vista Vista
No dinheiro Preo de Exerccio igual ao Preo Preo de Exerccio igual ao Preo

Vista Vista
Fora do dinheiro Preo de Exerccio maior que o Preo Preo de Exerccio menor que o
Vista Preo Vista
Portanto, na situao A do exemplo da seo anterior, classificamos a opo como Fora do dinheiro, na
situao B como Dentro do dinheiro e na situao C como No dinheiro.
b) Classificao quanto ao Prazo de exerccio
Opes Americanas: Opes que do ao titular o direito de exerccio at a data de vencimento.
Opes Europias: Opes que do ao titular o direito de exerccio apenas na data de vencimento.
Na BM&F as Opes variam de acordo com os ativos negociados:
Ativo negociado Tipo de Opo

Call: Americana e Europia
Ibovespa
71
Put: Americana e Europia

Ouro
Call: Americana
Dlar Call: Europia e Americana

Put: Europia e Americana
IDI Call: Europia
Put: Europia
Agropecurios Call e Put : Americana
c) Classificao quanto ao Objeto do Contrato
Opes sobre disponvel: so opes cujo objeto do contrato o prprio ativo objeto. Exemplos: opes
sobre aes, opes sobre ouro.
Opes sobre futuro: so opes cujo objeto do contrato um contrato futuro de um determinado ativo
objeto. Exemplos: opes sobre Ibovespa, opes sobre Boi Gordo, opes sobre Caf.
Um comprador de opo de venda (Put) de Ibovespa exercendo seu direito receber contratos futuros de Ibovespa
com a posio vendida e neste mesmo dia ficar sujeito aos mecanismos dos contratos futuros, sofrer ajuste
dirio e dever depositar margem. Caso leve sua operao data de exerccio compulsoriamente, a bolsa
registrar uma posio vendida em futuros do Ibovespa na mesma quantidade que possua com opes.
Variveis que influenciam o Prmio de uma opo
O prmio de uma opo determinado pelas expectativas dos participantes bem como pelo
comportamento de um conjunto de variveis. O grande desafio aos traders de opes a mensurao e avaliao

72
dessas varveis. Nesta seo apresentaremos essas variveis e a forma como elas influenciam o prmio de uma
opo:
Abaixo esto relacionadas as cinco principais variveis que influenciam o prmio de uma opo:
Preo Vista do Ativo Objeto (S):

O preo vista do ativo objeto o fato de influncia mais direta no valor do prmio de uma opo.
No caso das opes de compra, quanto maior o preo, maior o valor do prmio, por que se o preo do
objeto sobe o prmio deve subir. Logo, quanto maior for o preo do ativo objeto, maiores so as possibilidades
dessas opes entrarem no dinheiro (o preo de exerccio ser inferior ao do ativo objeto na data do exerccio).
J no caso das opes de venda o efeito do preo vista sobre o prmio exatamente o inverso da Call.
Quanto maior o preo vista, menor o prmio por que as possibilidades de exercer essa opo com lucro se
reduzem.
Preo do Ativo Objeto na data de Exerccio (E):

O preo de exerccio da opo determina a relao da opo para o preo do ativo objeto. No caso das
opes de compra, quanto maior for o preo de exerccio, menor ser o prmio pois o preo final do ativo objeto
ser maior. Opes de compra com baixo preo de exerccio so aquelas que possuem a maior possibilidade de
serem exercidas.
J nos caso das opes de venda, ocorre o inverso. Aquelas com alto preo so as que possuem maiores
chances de serem exercidas.
Taxa Juros de Mercado

Preo de Exerccio
Volatilidade
Nesse texto adotaremos a seguinte terminologia de representao das variveis:

73
Nome da Varivel Sigla

Preo da Opo de Compra C
Preo da Opo de Venda P
Preo Vista do Ativo Objeto S
Preo do Ativo Objeto na data de Exerccio S*
Taxa Juros de Mercado i
Preo de Exerccio K
Volatilidade
Valor do prmio de uma Call

A equao abaixo determina o valor do prmio de uma call na data do exerccio:
C = S* + K
Na data da operao esses valores so trazidos a valor presente por uma taxa de juros:
C = (S + K) / (1+i)n
As variveis influenciam o prmio da Call da seguinte forma:

74
Sigla Efeito no valor do prmio da Call

S Maior S, Maior C
Maior S*, Maior C

S*
Maior i, Menor C
i
Maior K, Maior C
K
Maior , Maior C

Valor do prmio de uma Put

A equao abaixo determina o valor de prmio de uma put na data do exerccio
P = K - S*K
Na data da operao esses valores so trazidos a valor presente por uma taxa de juros:
P = K/ (1+i)n- S
Sigla Efeito no valor do prmio da Put

S Maior S, Menor P
Maior S*, Menor P

S*
Maior i, Menor P
i
Maior K, Maior P
K
Maior , Maior P


75
C a p t u l o 9 - Apresentao dos Principais Contratos Financeiros Negociados

na BM&F
9.1 - Mercado futuro de Dlar Comercial
Sendo o dlar a moeda veculo para as transaes internacionais e tendo as autoridades monetrias
adotado um regime de taxas de cmbio flexveis, tornou-se imprescindvel a criao de mecanismos de proteo
aos agentes econmicos que esto sujeitos variao cambial.
O Contrato futuro de taxa de cmbio Reais por Dlares dos Estados Unidos um dos principais
instrumentos de hedge nos mercados cambiais.
So exemplos de hedgers nesse mercado: importadores, exportadores e empresas em geral que tenham
ativos ou dvidas atreladas ao dlar.
Segue abaixo o resumo desse contrato:
Resumo do Contrato
Objeto de negociao: taxas de cmbio de reais por dlares dos EUA, para entrega pronta, contratada
nos termos da Resoluo 1690/90, do Conselho Monetrio Nacional CMN.
Tamanho do Contrato: US$ 100.000,00
Data de Vencimento: primeiro dia til (dia de prego) do ms de vencimento
76
Cotao: Reais por US$ 1.000,00 com at trs casas decimais

Limite de Oscilao Diria: 5%
Frmula do ajuste dirio:
1dia:
AD = (Pat-PO) x m x n
Posies mantidas em aberto no dia anterior:

AD = (Pat-Pat-1) x m x n
Onde:
AD: valor do ajuste dirio
Pat: preo de ajuste do dia

PO: preo da operao
n: n de contratos
Pat-1: preo de ajuste do dia anterior

m: tamanho de um contrato
Exemplo de uma Operao no Mercado Futuro de Dlar Comercial
1 Um participante compra 10 contratos de DOL FEV3 em 13/11/2002 ao preo de R$ 3.511,00 por contrato.
Qual o ajuste ao final do dia?
Resoluo:
AD = (3.512,12-3.511,00) x 10 x 100.000 = 1120
Resposta: O participante receber um ajuste de R$1.120,00
2 Este participante mantm os mesmos 10 contratos no dia 14/11/2002. Qual o ajuste no final do dia?
Resoluo
77
AD = (3.603,49 3.512,12) x 10 x 100.000 = 91.370,00
3 No dia 18/11/2002 o participante vende 5 dos seus contratos ao preo de R$ 3.484,00 por contrato.
Qual o ajuste ao final do dia?
Resoluo
Ajuste das Posies encerradas

AD = (3.484,00-3.485,70) x 5 x 100.000 = - 850
Ajuste das posies mantidas em aberto

AD = (3.485,70 3.603,49) x 10 x 100.000 = - 117.790,00
Futuro - Ajuste
Data Spot Dezembro Janeiro Fevereiro Abril
01/11/02 3.6113 3,550.05 3,503.31 3,468.58 3,029.18
04/11/02 3.5418 3,514.41 3,472.03 3,449.71 3,034.66
05/11/02 3.5625 3,506.39 3,456.65 3,427.11 3,064.77
06/11/02 3.5976 3,637.37 3,572.37 3,523.68 3,054.69
07/11/02 3.6218 3,578.15 3,520.75 3,469.84 3,020.11
08/11/02 3.5271 3,522.21 3,483.19 3,446.01 3,043.91
11/11/02 3.5035 3,494.09 3,457.09 3,426.16 3,019.02
12/11/02 3.5527 3,591.05 3,541.05 3,499.89 3,031.62
13/11/02 3.6342 3,616.07 3,564.41 3,513.12 3,064.84
14/11/02 3.6797 3,705.10 3,650.64 3,603.49 3,097.73
18/11/02 3.5889 3,556.27 3,512.27 3,485.70 3,098.21
19/11/02 3.5547 3,565.40 3,539.40 3,516.44 3,147.21
20/11/02 3.5146 3,504.99 3,489.93 3,470.71 3,222.94
21/11/02 3.5103 3,520.36 3,505.36 3,482.88 3,209.31
22/11/02 3.5616 3,553.44 3,534.44 3,510.50 3,323.09
25/11/02 3.5492 3,532.00 3,508.00 3,475.64 3,519.54
26/11/02 3.5872 3,608.57 3,582.57 3,556.86 3,395.72
27/11/02 3.5898 3,574.68 3,553.68 3,533.97 3,486.38
28/11/02 3.6030 3,583.69 3,565.69 3,543.00 3,586.42
29/11/02 3.6365 3,636.50 3,634.38 3,612.41 3,463.58
02/12/02 3.6160 3,636.50 3,584.74 3,559.69 3,388.02
03/12/02 3.6625 3,629.39 3,599.39 3,406.45
04/12/02 3.7049 3,672.54 3,642.04 3,397.23
05/12/02 3.7514 3,766.49 3,730.49 3,392.42
06/12/02 3.7526 3,707.08 3,678.47 3,537.43
09/12/02 3.7980 3,738.93 3,707.93 3,534.95
9.2 - O Mercado futuro de Ibovespa

Vencimento3/12/2002 2/1/2003 3/2/2003 1/4/2003

78
Apresentao do contrato
Como j foi mencionado anteriormente, a negociao de aes envolve dois tipos de riscos: o sistemtico e
o no sistemtico.
A proteo do risco sistemtico pode ser realizada atravs da diversificao das aes que constituem o
portflio do investidor.
O risco no sistemtico por sua vez no pode ser gerido atravs da diversificao porque afeta o mercado
de aes como um todo.
O mercado futuro de Ibovespa tem como finalidade permitir aos participantes do mercado a cobertura
contra movimentos adversos dos preos das aes provocados por razes de natureza sistemtica.
Os hedgers nesse mercado so basicamente participantes que possuem aes do ndice e temem uma
possvel desvalorizao ou ainda participantes que pretendem fazer aquisio de aes do ndice numa data futura e
correm o risco de uma alta no preo das aes.
Resumo do Contrato:
Objeto de negociao: ndice de aes da Bolsa de Valores de So Paulo (ndice Bovespa - Ibovespa).
Tamanho do Contrato: Ibovespa futuro multiplicado pelo valor em reais de cada ponto do ndice,
estabelecido pela BM&F (atualmente o valor do ponto de R$3,00).
Data de Vencimento: Quarta-feira mais prxima do dia 15 do ms de vencimento
Cotao: Pontos do ndice, sendo cada ponto equivalente ao valor em reais estabelecido pela BM&F
(atualmente o valor do ponto de R$3,00)
Limite de Oscilao Diria: 5%
Frmula do ajuste dirio:

1dia:
Posies mantidas em aberto no dia anterior:

Onde:

79
AD: valor do ajuste dirio

Pat: preo de ajuste do dia
PO: preo da operao
n: n de contratos
Pat-1: preo de ajuste do dia anterior
M: valor em reais de cada ponto do ndice, estabelecido pela BM&F
Os compradores do ndice futuro ganham com a alta da pontuao do ndice e os vendedores com a queda.
Os especuladores nesse mercado atuam comprando contratos quando tem expectativa de alta e vendendo quando
tem expectativa de queda.
O comprador de contratos de Ibovespa Futuro um altista no ndice, pois recebe ajustes positivos quando o ndice
sobe.
O vendedor de contratos de Ibovespa Futuro um baixista no ndice pois recebe ajustes positivos quando o ndice
cai.
Assim sendo, um participante que detm uma carteira de aes constituda por aes que possuem uma
participao significativa na carteira terica que compe o ndice e tem uma expectativa de desvalorizao dessas
aes, pode hedgear-se vendendo contratos de Ibovespa Futuro. Se a desvalorizao de fato se concretizar, esse
participante ter seu prejuzo compensado pelos ajustes positivos obtidos com a venda do IBOVESPA futuro.
Similarmente, um participante que deseja comprar uma carteira de aes em uma data futura e teme a
desvalorizao dessas aes, pode proteger-se desse risco atravs da venda do ndice que lhe oferecer ajustes
positivos no caso de uma queda do ndice.
Exemplo de uma Operao no Mercado de Ibovespa futuro
Na tabela abaixo h uma srie histrica de preos de ajustes do contrato futuro de Ibovespa do
vencimento JUN03. Com base nos dados abaixo responda s questes:
Data_de_Referncia Vencto_Srie Data_de_Vencimento Valor_do_Ajuste

80
02/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.197

05/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.147
06/05/2003 JUN03 18/06/2003 12.987
07/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.332
08/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.292
09/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.595
12/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.690
13/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.742
14/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.780
15/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.372
16/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.515
19/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.029
20/05/2003 JUN03 18/06/2003 12.916
21/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.312
22/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.376
23/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.395
26/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.112
27/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.502
28/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.532
29/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.584
30/05/2003 JUN03 18/06/2003 13.655
a) Um investidor comprou 20 contratos para o vencimento JUN03 no dia 05/05/03. A cotao de

abertura da posio foi de 13.100 pontos. Qual foi o valor do ajuste do dia?
Resoluo:
AD = (13.147-13.100) x 20 x R$ 3,00 = 2.820,00
Resposta o investidor receber um ajuste positivo de R$2.820,00
b) Este mesmo investidor vendeu 5 contratos no dia 06/05/2003 a 13.300 pontos. Quantas posies
foram mantidas em aberto? Qual foi o resultado lquido da venda? Qual foi o ajuste do dia?
Foram mantidas 15 posies em aberto.
Resultado da Venda:
AD = (13.300-13.147) x 5 x R$ 3,00 = R$ 2.295,00
Ajuste do dia:

81
AD = (12.987-13.147) x 15 x R$ 3,00 = - R$ 7.200,00
9.3 - Os Derivativos de Taxas de Juros
Introduo
Os mercados futuros de taxas de juros surgiram no contexto das transformaes econmicas assistidas
mundialmente na dcada de 70 que levaram a profundas mudanas nos regimes cambiais e no comportamento das
taxas de juros, impondo aos vrios segmentos da atividade econmica exposio a riscos at ento desconhecidos.
Tal situao exigiu o desenvolvimento de formas de gerenciamento de riscos contra a volatilidade do
cmbio e das taxas de juros. Criou-se ento os derivativos de juros e moedas, como alternativa de proteo a esses
novos riscos.
Atualmente, os derivativos referenciados em taxas de juros so os mais negociados no mundo. Na BM&F os
contratos da taxa de juros DI ocupam uma posio de destaque representando cerca de 60% do volume financeiro
negociado diariamente.
O grande sucesso dos derivativos de taxas de juros nas duas ltimas dcadas deve-se a duas razes:
a) Crescimento dos mercados de ttulos da dvida pblica;
b) Mudanas nas polticas monetrias empreendidas pelos Bancos Centrais que desistiram da
determinao das taxas de juros passando a controlar o crescimento da base monetria.
Essas duas mudanas obrigaram os bancos, tesourarias, fundos de penso e grandes investidores
privados a gerir sua exposio a mudanas no esperadas nas taxas de juros.
Nesse texto apresentaremos os principais instrumentos oferecidos pela BM&F aos participantes do
mercado.
9.4 - O Contrato Futuro de DI de Um dia
Resumo do Contrato

82
1) Ativo Objeto
A taxa de juro efetiva at o vencimento do contrato, definida para esse efeito pela acumulao das taxas dirias de
DI no perodo compreendido entre a data de negociao, inclusive, e o ltimo dia de negociao do contrato, inclusive.
2) Cotao
Taxa de juro efetiva anual, base 252 dias teis, com at trs casas decimais.
3) Variao mnima de apregoao

0,001 ponto por taxa
4) Unidade de negociao
PU (preo unitrio) multiplicado pelo valor em reais de cada ponto, estabelecido pela BM&F.
5) Meses de Vencimento
Os quatro primeiros meses subseqentes ao ms em que a operao foi realizada e, a partir da, os meses que se
caracterizarem como incio de trimestre.
6) Data de Vencimento
Primeiro dia til do ms de vencimento
7) Ultimo dia de negociao

Dia til anterior a data do vencimento
8) Ajuste dirio
Ajuste das operaes realizadas no dia
ADt = (PAt - PO) x M x N

Ajuste das posies em aberto no dia anterior
ADt = [PAt ( PAt-1 x FCt)] x M x N

Onde:
ADt = valor do ajuste dirio, em reais, referente data t
PAt = preo de ajuste dirio do contrato na data t, para o vencimento respectivo

83
PO = preo da operao, em PU, calculado da seguinte forma aps o fechamento do negcio

M = valor em reais de cada ponto de PU, estabelecido pela BM&F
N = n de contratos
PAt-1 = preo de ajuste na data t-1
FCt = fator de correo na data t
Hedgers do Mercado Futuro de DI
Os principais hedgers dos mercados futuros de DI so empresas e instituies financeiras que possuem
ativos ou passivos indexados ao CDI correndo riscos das oscilaes das taxas de juros. Demonstraremos nas
prximas sees, que atravs de operaes estruturadas com contratos futuros de DI possvel transformar uma
posio aplicada no mercado vista em ativos ps-fixados em uma posio aplicada em ativos ps-fixados ou vice-
versa.
Forma de Apregoao
O contrato futuro de DI de Um dia apregoado em taxa ou seja os operadores negociam no prego o valor
de uma taxa de juros. As taxas mdias de mercado tm uma grande importncia porque revelam as taxas de juros
pr-fixadas da economia uma vez que refletem a expectativa do mercado com relao ao valor da taxa de juros CDI
para uma data futura.
A esta altura o leitor deve estar se perguntando: Como so realizadas as liquidaes dos contratos futuros
de DI? Como so estipulados os valores dos ajustes dirios? Enfim, como transformar o valor das taxas em
unidades monetrias a se pagar ou a se receber? As respostas a todas estas perguntas esto na prxima seo.
O Conceito de Preo Unitrio
O contrato futuro de DI de Um dia tem como unidade de negociao o preo unitrio de um ttulo hipottico
cujo valor de face 100.000 pontos (o valor de cada ponto atualmente R$1,00). O preo unitrio nada mais do
que o valor presente deste ttulo, ou seja R$100.000,00 descontados pela taxa de juros negociada no prego. Assim

84
sendo, a frmula de obteno do PU do contrato futuro de DI pode ser facilmente derivada do modelo valor
futuro/valor presente, usualmente utilizados na matemtica financeira.
Demonstrao da Obteno da Frmula do PU do Contrato de DI futuro
VF = VP (1+ i)
n
VF = o valor de face do contrato (valor na data do vencimento), sempre igual a R$100.000,00

VP = o PU do contrato futuro de DI
i = taxa de juros anual negociada em prego
n = nmero de dias teis at o vencimento (como o padro utilizar taxas anuais, deve ser dividido por 252)
Logo, temos:
100 . 000
PU =
n
CDI 252
1 +
100
Exemplo:
Calcule o valor do Preo Unitrio cuja taxa de juros negociada ao ano 23,5% aa, com 121 dias teis a
decorrer:
100 .000
PU = 121
= 90 .361 ,89
23 ,5 252
+ 1
100

85
A compra de taxa gera imediatamente uma posio inversa em PU, ou seja, comprar taxa o sinnimo de
vender PU. Similarmente, a venda de taxa gera uma posio comprada em PU.
Observe que a varivel taxa de juros encontra-se no denominador da equao, o que determina uma
relao inversa entre PU e taxas de juros. Assim sendo, quanto maior for a taxa menor o PU e vice-versa
(Lembre-se do conceito de relao inversa entre preo e rentabilidade de ttulos de renda-fixa).
Negociao em taxa no Prego Posio em PU

Compra de taxa Venda de PU
Venda de taxa Compra de PU
O Ajuste dirio
a) Ajuste Dirio de operaes realizadas no dia

AD = (PA PO ) Valor Quantidade
Onde:
PA = preo de ajuste calculado no prego do dia respectivo
PO = Preo da operao negociado no prego do dia
Valor = valor do ponto, no caso do DI R$ 1,00
Quantidade = nmero de contratos em aberto
b) Ajuste Dirio de operaes realizadas no dia anterior

1

CDI t 1 252
AD = PAt PAt 1 + 1 Valor Quantidade
100

Quando o valor do ajuste dirio for positivo, ocorre um crdito na ponta compradora em PU (vendida em
taxa). Se o valor do ajuste for negativo, este debitado na ponta compradora em PU e creditado na ponta vendedora
(comprada em taxa).

86
Onde:
PAt = o preo de ajuste calculado no prego do dia respectivo;
PAt-1 = o preo de ajuste calculado no prego do dia anterior;

Valor = o valor do ponto, no caso do DI, R$ 1,00;
Quantidade = o nmero de contratos em aberto da posio
CDIt-1 = a taxa de CDI/Cetip do dia anterior.
Exemplo
Uma instituio financeira realizou uma operao de compra de 100 contratos futuros de DI de Um dia
no dia 06/02/2002. Sendo o PU de abertura da posio igual a 98.739 e o PU de ajuste do dia igual a 98.740.
PU da operao do dia 06/02/02 98.739

PU de Ajuste do dia 06/02/02 98.740
Quantidade 100 contratos comprados
Valor do Ajuste pago no dia til (dia 06/02/02)
b) Ajuste da posio negociada no dia anterior

PU de Ajuste do dia 06/02/02 98.740,00
PU de Ajuste do dia 07/02/02 98.810,00
CDI Cetip do dia 06/02/02 19,04
Quantidade 100 contratos comprados
Valor do Ajuste pago no dia til seguinte (dia 07/02/02)

Uma posio comprada em taxa (e vendida em PU) revela uma expectativa de alta nas taxas de juros, pois
o comprador de taxa recebe ajustes positivos quando a taxa sobe (o valor do PU cai e como ele est vendido em PU
o ajuste ser positivo).

87
Uma posio vendida em taxa (comprada em PU) por sua vez revela uma expectativa de queda nas taxas de
juros, pois o comprador recebe ajustes positivos quando a taxa cai).
Comprador de Taxa Vendedor em PU Recebe ajustes Positivos quando a taxa de juros sobe.
Vendedor de Taxa Comprador de PU Recebe ajustes Positivos quando a taxa de juros cai.
Caractersticas Particulares dos Futuros de DI
Taxas esperadas entre os vencimentos
Os futuros de DI para diversos vencimentos apresentam um mesmo valor de face na data da liquidao que
igual a R$100.000,00. Assim sendo os vencimentos mais longos carregam as taxas de juros dos vencimentos mais
curtos.
Como pode ser observado abaixo, o 4 vencimento em aberto acumula a taxa de juros dos vencimentos
anteriores. Isto significa dizer que para saber qual a taxa de juro projetada para um determinado ms basta dividir
um vencimento pelo imediatamente posterior. Por exemplo, dividindo o vencimento maio/02 pelo vencimento
jun/02, obtm-se a expectativa do juro de maio/02.
Exemplificando:
252

77 56
1 = 19, 0955%
96.209,93

94.818,98

A taxa over anual estimada para maio de 2002 de 19,0955%
Contrato Preo de Ajuste NDU Taxa ms Taxa Over

100.000,00 anterior
1o Vencimento Mar 99.039,17 14 0,9702% 18,98%
2o Vencimento Abr 97.680,43 34 1,3910% 19,01%
3o Vencimento Mai 96.209,93 56 1,5284% 18,98%
4o Vencimento Jun 94.818,68 77 1,4673% 19,10%

88
1 0 0 .0 0 0 ,0 0 1 0 0 .0 0 0 ,0 0 1 0 0 .0 0 0 ,0 0
VCTO 1o 2o 3o
Taxa 1 8 ,9 0 % 1 9 ,0 0 % 1 9 ,8 0 %
NDU 34 56 77
PU 9 7 .6 9 1 ,4 2 9 6 .2 0 8 ,1 3 9 4 .6 2 9 ,6 2
Foi dito que o contrato futuro de DI de Um dia negocia a expectativa de taxa de juro de CDI para o perodo
compreendido entre a data de negociao e a data de vencimento do contrato. Com base no exemplo abaixo, para
saber qual a taxa projetada para todo o ms de fevereiro de 2002, a partir de 07/02/02, preciso acumular o CDI
dos primeiros quatro dias teis do ms taxa projetada pelo PU, negociado para o vencimento MAR2.
Exemplificando:
Data 07/02/02
PU 99.039,17
Taxa esperada para o perodo pelo Contrato Futuro MAR2 0,9702%
Taxa CDI CETIP over
01/02/02 19,04%
04/02/02 19,04%
05/02/02 19,04%
06/02/02 19,04%
Taxa projetada para ms de fevereiro de 2002
1 1 1 1

19,04 19,04 19,04 19,04 0,9702
+1 1
252 252 252 252
+1 x +1 x +1 x +1 x
100 100 100 100 100

a) No perodo: 1,2498719%
b) Cotada ao ano

89
252

1, 2498719 + 1 1
18
100 = 18,993371%

Exerccios
Na prxima tabela h uma srie histrica de preos dos contratos futuros de DI negociados durante o ms
de fevereiro de 2003 para o vencimento maro de 2003. Utilizando os dados da tabela responda as questes de 1 a
3:
Preo de
Data de Referncia Srie Valor do Ajuste Anterior Abertura Valor do Ajuste
03/02/2003 MAR3 98200,41 25,65 98197,73
04/02/2003 MAR3 98285,74 25,80 98287,04
05/02/2003 MAR3 98375,19 26,00 98379,50
06/02/2003 MAR3 98467,81 25,80 98460,03
07/02/2003 MAR3 98548,41 26,50 98551,08
10/02/2003 MAR3 98639,47 25,85 98641,87
11/02/2003 MAR3 98730,31 25,85 98730,63
12/02/2003 MAR3 98819,12 25,90 98819,94
13/02/2003 MAR3 98908,35 25,87 98901,69
14/02/2003 MAR3 98990,15 26,15 98987,22
17/02/2003 MAR3 99075,81 26,20 99080,06
18/02/2003 MAR3 99168,84 26,20 99172,05
19/02/2003 MAR3 99260,81 26,25 99257,80
20/02/2003 MAR3 99346,68 26,30 99351,19
21/02/2003 MAR3 99442,56 26,35 99444,25
24/02/2003 MAR3 99536,09 26,35 99536,23
25/02/2003 MAR3 99628,24 26,35 99630,44
26/02/2003 MAR3 99722,57 26,32 99722,42
27/02/2003 MAR3 99814,63 26,30 99814,55
1) Qual seria a melhor estratgia para uma instituio financeira que possui ativos pr fixados e no incio
de fevereiro j tinha como expectativa uma queda nas taxas de juros?

90
2) Calcule o PU de abertura de posio de um participante que comprou 10 contratos de DI no dia

03/02/2003. Sabendo que a taxa de negociada no prego foi de 26,3% e que faltavam 17 dias teis para o
vencimento. Qual foi valor de ajuste do dia? E do dia seguinte?
3) Suponha que um participante tenha vendido 20 contratos no dia 14/02/2003. Sabendo que a taxa de
juros negociada em prego foi de 26,20% e que faltavam 12 dias teis para o vencimento, calcule:
a) Qual foi o PU de abertura da posio?
b) Supondo que o participante comprou 10 contratos no dia 14/02/2003, Quantas posies foram mantidas
em aberto? Qual foi o ajuste do dia?
Estratgias de Hedge no Mercado com Futuros de DI
Os futuros de DI permitem a montagem das seguintes operaes:
a) Transformao de uma operao ativa pr-fixada em psfixada:
Um investidor que possui posies compradas em ativos pr-fixados no mercado vista corre o risco de
quedas das taxas de juros. Este investidor poder ento realizar uma operao de compra de contratos futuros de
DI (compra de taxa e venda de PU) de modo que se houver uma alta nas taxas de juro ele receber ajustes dirios
positivos que compensaro a reduo da rentabilidade dos ativos aplicados em pr no mercado vista.
b) Transformao de uma operao ativa ps-fixada em pr-fixada:

Similarmente um investidor que possui ativos ps-fixados no mercado vista corre o risco de queda das
taxas de juros. Este investidor pode atravs da venda de futuros de DI (venda de taxa e compra de PU) proteger-se;
pois se esta queda se confirmar ele receber ajustes positivos.
9.5 - O Contrato Futuro de Cupom Cambial
Apresentao do Contrato
O contrato futuro de Cupom Cambial tem por objetivo permitir a negociao da expectativa da taxa de
juros domstica descontada pela variao cambial.
91
Em termos mais especficos o contrato futuro de Cupom Cambial tem como ativo objeto o diferencial entre
a taxa de juro efetiva e a variao cambial, definida, para esse efeito como:
1) A taxa de juros efetiva de Depsitos Interfinanceiros (DI) calculada a partir da acumulao das taxas
mdias dirias de DI de Um dia, apuradas pela Central de Custdia e de Liquidao Financeira de Ttulos - Cetip, para
o perodo compreendido entre a data da operao no mercado futuro, inclusive, e o ltimo dia do ms anterior ao
ms de vencimento do contrato, inclusive;
2) A variao cambial, medida pela taxa de cmbio de reais por dlar dos Estados Unidos, para entrega
pronta, contratada nos termos da Resoluo 1690/90, do Conselho Monetrio Nacional - CMN, apurada e divulgada
pelo Banco Central do Brasil - BACEN e observada entre o dia til anterior data da operao no mercado futuro,
inclusive, e o ltimo dia do ms anterior ao ms de vencimento do contrato, inclusive.
Em poucas palavras podemos dizer que o Cupom Cambial negociado pela BM&F calculado com base na
taxa de juros CDI - Cetip e a variao cambial medida pela variao PTAX-800.
Os Hedgers do Mercado Futuro de Cupom Cambial
Em geral so empresas ou instituies financeiras que possuem ativos ou passivos atrelados ao cupom
cambial.
Forma de apregoao do Contrato de DDI
O contrato futuro de cupom cambial apregoado de forma anloga ao contrato futuro de DI, ou seja,
compra e venda do valor de uma taxa que gera automaticamente uma posio de natureza inversa em PU.
A mdia das taxas negociadas em prego revela a expectativa do mercado com relao ao valor do cupom
cambial esperado para o perodo compreendido entre a data da abertura da posio e a data do vencimento do
contrato.
O valor de face do contrato de DDI de 100.000 pontos. Para efeito de ajustes e da liquidao do contrato
o valor do ponto atualmente igual a US$0,50. Assim sendo, o PU do contrato futuro de DDI definido como
US$50.000,00 descontado pelo cupom cambial negociado no prego ajustado ao seu prazo.
92
O Preo unitrio do Contrato de DDI pode ser interpretado como sendo o valor presente de uma aplicao hipottica
em um ttulo remunerado pelo cupom cambial cujo valor de face de US$50.000,00.
Ajustes dirios
Para posies abertas no dia o ajuste calculado pela seguinte frmula:
Ajuste = (PA do dia PA do dia anterior) x Valor x Quantidade x Ptaxd-1
Onde:
PA = o Preo de Ajuste calculado no prego do dia respectivo;
Valor = valor do ponto, no caso do DDI US$ 0,50
Quantidade = o numero de contratos em aberto

Ptaxd-1 = preo do dlar ptax venda no dia anterior
Para posies mantidas em aberto do dia anterior a frmula de ajuste a seguinte:
1

CDI 252
100 + 1
PA do dia - PA do dia anterior x
xValor xQuantidadexPtaxd-1

Ptaxd 1

d 2

Ptax

Onde:
PA = o preo de Ajuste calculado no prego do dia respectivo;
Valor = o valor do ponto, no caso do DDI US$ 0,50;
Quantidade = o nmero de contratos em aberto;
CDI a taxa de CDI/Cetip do dia anterior
Ptaxd-1 = preo do dlar ptax venda no dia anterior
93
Ptaxd-2 = preo do dlar ptax venda no segundo dia anterior
Se o valor do ajuste dirio for positivo, crdito na ponta compradora em PU e vendido em taxa e dbito
na ponta vendedora em PU e comprada em taxa. Se o valor for negativo, dbito na ponta compradora em PU e
vendedora em taxa e crdito na ponta vendedora em PU e comprada em taxa.
Resumo:
Ajuste Dirio Comprado em PU e Vendido em Taxa Vendido em PU e Comprado

em Taxa
Ajuste Positivo Crdito Dbito
Ajuste Negativo Dbito Crdito
Exemplo de uma operao no mercado futuro de DDI
Um investidor deseja operar contratos futuros de Cupom Cambial DDI tendo em vista a expectativa de alta
da taxa de Cupom Cambial. O DDI-Jul03 que est a 34 dias corridos do vencimento est sendo negociado a
10,99%aa. Supondo que ele opere 150 contratos, o PU de ajuste de fechamento no dia seja 98.953,20 e a PTAX-800
de venda (dlar) do dia anterior tenha sido R$3,6013. Pergunta-se:
a) Qual o PU do Contrato?
Frmula do PU do contrato futuro de Cupom Cambial (DDI):

100 . 000
PU = 0 ,50
cc
1+ n
360 100

94

100 . 000
PU = 0,50 = 98.972,72 x0,50 = 49.486,36
10,99
1+ 34
360 100
b) Qual a natureza da operao que ele deve realizar?

O investidor deve comprar contratos futuros de Cupom Cambial-DDI. A compra de contratos futuros ir
gerar uma posio vendida em PU de modo que ele ir receber ajustes positivos se a alta nas taxas de juros se
confirmar .
c) Qual o valor do ajuste pago ou recebido?

Frmula de ajuste dirio das Operaes realizadas no dia:
(PAdodia PAdiaanterior ) valor qtdexPTAX d 1
(98.972,72 98.953,20) 0,50 150 3,6013 = 5.271,81
9.6 - Forward Rate Agreement de Cupom Cambial (FRC)
O FRA de cupom uma modalidade operacional dos derivativos referenciados em taxas de juros que foi
implementada em fevereiro de 2001 com o objetivo de permitir a negociao do Cupom Limpo para qualquer prazo
entre o primeiro vencimento do contrato futuro de cupom cambial em aberto (DDI) e um vencimento anterior.
Anteriormente ao lanamento do FRA, a negociao do Cupom Limpo s era possvel atravs da montagem
de uma operao sinttica que consistia na combinao de duas operaes no mercado futuro de DDI da seguinte
forma:
1) Abertura de uma posio comprada ou vendida em DDI

2) Abertura de uma posio inversa primeira, no primeiro vencimento em aberto de DDI

95
Dessa forma, as partes conseguiam negociar a taxa de juros linear para um perodo que comea em uma
data futura, no dia da liquidao do primeiro vencimento do DDI e acaba no dia da liquidao do vencimento mais
distante negociado, ou seja, o Cupom Limpo.
O FRA de Cupom uma modalidade operacional que dispensa a necessidade de se realizar duas operaes
com objetivo de se alcanar uma terceira, que a negociao do Cupom Limpo. As negociaes so apregoadas
diretamente como cupom cambial limpo e as operaes so realizadas como se fossem operaes de um novo
contrato, ou seja, possuem cdigos de negociao prprios e se sujeitam a todas as regras de prego existentes
para os demais contratos futuros. No entanto, toda vez em que se gerar posies no FRC, estas sero
automaticamente transformadas pelo sistema da BM&F em duas outras operaes:
a) para o vencimento de DDI idntico ao vencimento negociado no FRC (ponta longa);

b) ao primeiro vencimento de DDI (ponta curta) de natureza inversa operao anterior.
O FRA de cupom no um novo contrato, mas sim uma forma de realizar em uma nica operao o que s seria
possvel em duas, reduzindo assim os custos operacionais e facilitando a montagem de estratgias de hedge no
mercado de derivativos referenciados em taxas de juros.
Caractersticas do FRA de cupom:
As interferncias nos negcios de FRC s podero ser efetuadas para a totalidade do negcio ofertado
(as ofertas de compra ou de venda se realizaro no seu total).
A partir do segundo dia de negociao do primeiro vencimento de DDI, a ponta curta ser gerada para o
segundo DDI em aberto, mantendo esse vencimento at o ultimo dia de negociao e assim sucessivamente.
No vencimento da ponta curta a posio de FRA desfeita. Caso a instituio deseje manter a posio em
cupom limpo dever abrir uma nova posio no DDI curto uma vez que no h rolagem automtica

96
A operao para o primeiro vencimento de DDI ser registrada automaticamente pela BM&F, pelo preo
de ajuste desse contrato, que ser apurado com base nos preos de ajustes do DI futuro e do dlar futuro para os
mesmos vencimentos, sem prejuzo da prerrogativa da BM&F de arbitrar um preo diferente, caso julgue esse
critrio inconsistente. O limite de oscilao de preos ser de 15% sobre o taxa de ajuste de referncia do dia
anterior (preo de ajuste terico do FRC).
Todos os resultados financeiros das operaes de FRC, inclusive as operaes de day trade, sero
apurados de acordo com os procedimentos estabelecidos para o contrato de DDI, j que no haver posies em
aberto de FRC. Para facilitar a formao de preos pelos traders, a cotao do FRC, em prego, se far em taxa de
juros linear anual, com base em 360 dias corridos, da mesma forma que o DDI. Essas cotaes estaro expressando
a expectativa quanto ao nvel a termo das taxas de juros cambiais, da data de vencimento do DDI ponta curta at a
data de vencimento do DI ponta longa.
As operaes so feitas em taxa e transformadas pelo sistema em PU.
Exemplo de uma operao:
Compra de FRC realizada em 12/02/2001, com vencimento em 02 de janeiro de 2002 (JAN02), a operao equivale a
comprar o vencimento de DDI JAN02 e a segunda operao, de natureza inversa, a vender o vencimento MAR01
(01/03/2001).
A formao desses PUs feita de forma que entre os dois vencimentos (curto e longo) se mantenha a taxa
original da operao, da seguinte forma:
Data da operao 12/02/2001

Taxa negociada compra de FRC a 7,30%
NDC ponta longa 324 dias corridos
NDC ponta curta 17 dias corridos
Preo de Ajuste MAR01 em 12/02/2001 99.354,42

97
100.000,00
1
x360 x100 =13,76%
99.354,42
Cupom da ponta curta =
17

Cupom da ponta longa =
13,76 7,30
x17 + 1 x x(324 17 ) + 1 1
360 x100 360 x100
x360 x100 = 7,68%
324

100.000
PU DDI ponta longa = = 93.534,87
7,68
x324 + 1
360 x100
Se a instituio ficou comprada em taxa no DDI, vencimento JAN2, a 7,68%, conseqentemente ficou vendido em PU,
e se ficou vendida em taxa no DDI, a 13,76%, vencimento MAR01, conseqentemente ficou comprada em PU.

98
C a p t u l o 1 0 - Mercados Agrcolas
10.1 - Introduo
Este captulo tem como objetivo fornecer noes bsicas dos mercados agropecurios como riscos,
sazonalidade de preos, Cdula de Produto Rural (CPR) e operaes com mercados futuros.
O tpico Riscos mostra a necessidade de proteo dos agentes envolvidos no processo de produo,
processamento e exportao de commodities agropecurias. Os grficos de sazonalidade apresentam as flutuaes
histricas anuais dos preos agropecurios. A CPR um modelo moderno de venda a termo e financiamento
agropecurio que pode ser uma modalidade potencial de investimento. As operaes com mercados futuros
procuram transmitir as necessidades de hedge de agentes do mercado de maneira simplificada.
10.2 - Riscos
O resultado de qualquer atividade produtiva obedece a, pelo menos, trs condies fundamentais e que
determinam a magnitude do lucro:
a) obter a maior produtividade dos fatores de produo;
b) obter menor custo possvel na produtividade;

99
c) e alcanar o maior preo de venda da mercadoria produzida.
Pode-se analisar essas condies atravs da seguinte frmula matemtica:
L = (Q P ) C
onde,
L = Lucro;
Q = Quantidade;
P = Preo de Venda;
C = Custo de Produo.
Desse modo, o produtor rural procura maximizar a quantidade e o preo de venda da mercadoria
produzida e minimizar os seus custos. O processador de mercadorias agrcolas adota o mesmo comportamento de
maximizao de lucro, porm a mercadoria adquirida de um produtor rural caracterizada, na tica do
processador, como insumo, cujos custos procura minimizar.
Riscos Associados Atividade Agrcola
Como todas as atividades econmicas, a agropecuria possui diversos riscos associados ao processo de
produo e comercializao. Com relao ao produtor rural, basicamente, existem trs tipos de riscos que
ameaam seus resultados:
risco de produo
risco de crdito
risco de preo

100
O risco de produo refere-se possibilidade do volume de produo esperada no se concretizar devido

a eventos relacionados com o clima, como por exemplo seca, excesso de chuvas, geadas, granizo, etc. Para
administrar riscos de produo pode-se estabelecer contratos de seguros agrcolas com companhias de seguros.
Tambm recomendada a utilizao de tecnologia para minimizar esses riscos.
O risco de crdito relaciona-se possibilidade do tomador do crdito no honrar o compromisso assumido

com o agente financeiro. Pode ser minimizado administrando o prprio risco de preos.
O risco de preo representa a possibilidade dos preos oscilarem em sentido contrrio ao interesse do
produtor; isto , no que se refere s mercadorias, o risco do preo cair a nveis insuficientes para a remunerao
do custo de produo. O risco de preo da mercadoria pode ser minimizado utilizando:
(a) Programas governamentais de suporte de preos:
Tais como, Programa de Opes do Governo, Prmio de Escoamento da Produo (PEP), Aquisio do
Governo Federal (AGF), etc. Esses modelos possuem a vantagem de serem de baixo custo, mas a desvantagem de
estarem sujeitos a limitaes oramentrias do Governo Federal.
(b) Contratos a termo com adiantamento de recursos:
Esse instrumento pode ser caracterizado pelos contratos de soja verde e Cdula de Produto Rural (CPR).
Nesse contrato o produtor recebe em dinheiro um preo antecipado pela mercadoria (geralmente antes da colheita)
em troca da entrega no vencimento do contrato. Esse modelo preserva a prerrogativa de equivalncia em produto,
mas exige garantias do produtor ao agente financiador.
(c) Contratos a termo sem adiantamento de recursos:
Em quase todas as cadeias agroindustriais so observados esses contratos. No mercado da soja pode-se
citar os contratos a termo abril/abril, ou seja, pagamento contra entrega no ms de abril. No mercado do acar
existem contratos de entrega com preos fixos.
Apesar desses contratos fixarem preos futuros, possuem a desvantagem de uma das partes se sentir
prejudicada na poca da liquidao. Ou seja, o vendedor pode se sentir estimulado a no honrar o contrato se tiver

101
que entregar uma mercadoria cujo preo contratado seja muito menor que o seu preo disponvel, ou o comprador
no querer receber se o preo tiver cado.
Com relao ao processador, basicamente, existe um importante tipo de risco que ameaa seus
resultados, o risco de preo de aquisio de matria prima. A oscilao do preo da matria prima pode
comprometer a margem de agroindstrias processadoras e at perda de fatias de mercado, pois prejuzos geram
diminuio de produo aumentando o espao de concorrentes que administram seus riscos com mais rigor. O
risco de preo de aquisio de matria prima pode ser administrado utilizando-se instrumentos similares aos acima
mencionados.
10.3 - Sazonalidade dos Preos Agropecurios
No que se refere flutuao dos preos, os produtos agropecurios possuem caractersticas bem
distintas dos ativos financeiros, pois so influenciados por diferentes fatores de oferta e demanda da mercadoria
em si e de seus subprodutos. Deste modo todos os produtos agropecurios apresentam sazonalidades de preos
que so determinadas, entre outros fatores, pela elevao de oferta gerada pela entrada da safra e de sua escassez
na entressafra.
Ao longo do tempo a sazonalidade de preos agropecurios se altera devido a mudanas nos fatores de
oferta e demanda como: intervenes governamentais, alteraes de alquotas de importao, pesquisas relativas
produo fora de poca etc.
10.4 - Cdula do Produtor Rural (CPR)
uma cdula cambial voltada para comercializao a termo de mercadorias produzidas por agricultores,
pecuaristas e suas cooperativas. um ttulo no qual o emitente, produtor rural (pessoa fsica ou jurdica) ou
cooperativas de produo, vende antecipadamente uma certa quantidade de mercadoria, recebendo o valor
102
negociado (ou insumos) no ato da venda e comprometendo-se a entrega-la na qualidade e no local acordado em uma
data futura. Foi regulamentada em 22/08/94 pela Lei n 8.929.
Os principais objetivos so:
financiamento da produo atravs de vendas antecipadas do produtor rural;
garantia de suprimento de matria prima atravs de compras antecipadas da agroindstria;
vendas de insumos atravs de trocas por empresas de insumos;
investimentos para fundos.
Primeiramente o emissor (produtor rural ou cooperativas de produo) deve procurar uma instituio
(banco ou seguradora) que d garantia CPR, pois aumenta o universo de compradores interessados em adquiri-la.
Essa instituio, aps anlise do cadastro e garantias que o emissor oferece, acrescenta seu aval ou agrega um
seguro. De posse da CPR avalizada ou segurada o emissor pode negoci-la no mercado. O aval na CPR representa
uma garantia a mais para o comprador. Existem empresas fornecedoras de insumos que aceitam CPRs somente
com garantias do produtor, como hipotecas, penhor de safra, etc.
A CPR pode ser negociada por intermdio do mercado de balco ou atravs de leiles em bolsas de
mercadorias. Pode-se utilizar tambm o leilo eletrnico do Banco do Brasil que interliga as bolsas de mercadorias.
Existe a possibilidade de fundos de investimentos adquirirem a CPR utilizando o valor presente da cotao
futura de uma mercadoria negociada na BM&F, que coincida com o vencimento da CPR. Esse clculo contempla uma
taxa de juros embutida para remunerao do capital emprestado, desde que a posio seja devidamente hedgeada
na BM&F.
10.5 - Estratgias com Mercados Futuros
Para poder utilizar os mercados futuros como instrumento de administrao de risco de preos h
necessidade de conhecer os contratos das mercadorias negociadas na Bolsa, alm de todo processo operacional.
Pode-se consultar os contratos na home page da BM&F: www.bmf.com.br.

103
Operaes
Os riscos suportados pelos agentes do mercado os levam utilizao de mecanismos de proteo contra
oscilaes de preos contrrias aos seus interesses. A seguir sero apresentadas algumas simulaes de
operaes utilizando hegde na BM&F.
Caf
Em maio um trader de caf deseja fechar um contrato de exportao com um cliente importador para
embarque em setembro. Ao fechar o contrato, o risco que estar correndo, entre maio e setembro, do preo
domstico do caf subir quando necessitar adquiri-lo, ou seja, do preo estar mais alto do que o contratado com o
importador.
Deste modo o exportador necessita comprar contratos futuros na BM&F. Suponha que em 10 de maio de
2001 um exportador compre 20 contratos de caf do vencimento setembro/01 a US$ 105,50/sc. Entre o momento
de compra do contrato na BM&F e o final de agosto de 2001 o preo do vencimento setembro/01 sobe de US$
105,50/sc para US$120,50/sc. Essa movimentao conferiu uma receita de US$ 15,00/sc, em sua posio futura,
que permite ao exportador comprar caf no mercado disponvel ou receb-lo na Bolsa ao preo lquido de US$
105,50/sc (US$ 120,50/Sc US$ 15,00/sc) planejado inicialmente.
Caso o exportador no tivesse se protegido na Bolsa, precisaria comprar caf ao preo em torno de US$ 120,50/sc,
podendo auferir prejuzo na operao.
Boi Gordo

104
Um pecuarista do Mato Grosso do Sul quer estudar a possibilidade de investir num confinamento
analisando a rentabilidade de adquirir bois magros em maio e engord-los para venda na entressafra, em outubro
ou novembro.
Suponha os seguintes dados:
- preo do boi magro em 01/05/2001 = R$ 453,00;
- preo do vencimento outubro/01 na BM&F = R$ 47,00/@;
- diferencial entre o Indicador de Boi Gordo Esalq/BM&F e os preos da regio de produo = R$ 2,00/@;
- ganho de peso no pasto (90 dias) = 36,4 kg
- ganho de peso no confinamento (90 dias a 1,2 kg/dia) = 108 kg
- peso final na sada do confinamento = 504,4 kg
- peso lquido (53% de rendimento) = 267,33 kg ou 17,82@
Os custos envolvidos na engorda, em R$/animal:
Compra do boi magro (360 kg ou 12@) 453,00

Comisso de compra (2%) 9,06
Frete at o pasto por cabea 10,00
Aluguel do pasto (20% do preo em @ = 36,4kg x 0,2 x R$47,00/sc15kg) 22,81
Medicamentos, vacinas e sais proteinados 27,50
Frete at o confinamento por cabea 10,00
Custo confinamento/90 dias (R$1,40/cabea/dia) 126,00
Subtotal 658,37
* Custo de oportunidade do capital (6%) 39,50
Custo Total 697,87
* Para simplificar, o custo de oportunidade do capital foi calculado sobre o valor total dos custos (subtotal) e no sobre o fluxo de caixa.
A aquisio de boi magro, acrescidos dos custos envolvidos no processo produtivo, totalizar R$ 697,87
para um animal que pesar lquido 17,81@. Do preo futuro R$ 47,00/@ deve-se deduzir o custo operacional do
hedge (R$ 0,28/@), o diferencial entre o preo BM&F e o preo de origem (R$ 2,00/@) e o Funrural (2,20% = R$
0,95/@), resultando em R$43,77/@.

105
Subtraindo a receita dos custos (R$ 779,54 - R$ 697,87) chega-se ao resultado de R$ 81,67/animal ou uma
rentabilidade no perodo de 11,5%.
Milho (1)
Um produtor do Sul de Gois tem um custo de US$ 3,50 para produzir uma saca de milho e seu principal
receio comercializar a produo a um preo de venda que no seja suficiente para cobrir seus custos.
Tradicionalmente o diferencial de preos entre a praa de Campinas, que forma o preo futuro, e a praa
de origem do produtor no Sul de Gois de US$ 1,00/sc. De posse dessas informaes o produtor j tem condies
de fazer uma trava na BM&F.
Em 7 de novembro de 2000 o produtor entra em contato com seu corretor e d ordem para que venda 20
contratos na BM&F para o vencimento maio/01 a US$ 5,56/sc. O objetivo proteger um valor de US$ 4,56/sc
(BM&F diferencial) FOB.
No dia seguinte o produtor dever depositar uma margem de garantia de US$160,00/contrato num total de
US$ 3.200,00. Para no perder os rendimentos o produtor adquire um CDB no mesmo valor e solicita ao gerente da
agncia que coloque o certificado na Cetip para lastre-lo a favor da BM&F. A mesa do banco precisa informar o
Departamento de Liquidao e Custdia da BM&F.
Durante a negociao do contrato o produtor paga ou recebe ajustes dirios de acordo com elevaes e
quedas do preo futuro de maio/01, respectivamente. Suponha que no incio de maio o preo na BM&F para o
vencimento maio/01 tenha cado para US$ 4,68/sc. Em sua posio de venda futura ir receber US$ 0,88/sc em
ajustes dirios totais.
Nesse momento o produtor precisa decidir se liquida sua posio financeiramente ou se entrega a
mercadoria num armazm credenciado pela BM&F. A deciso dever levar em considerao as seguintes variveis:
desconto de frete, custos do armazm, custos da BM&F, preo da mercadoria disponvel na praa de origem,
tributao interestadual, se for o caso. Se o preo do milho disponvel para venda na praa de origem for maior do
106
que o preo de US$4,68/Sc diminudo dos custos de frete, taxas do armazm e impostos eventualmente no
recuperados, o produtor dever comprar seu contrato na Bolsa e simultaneamente vender o milho no mercado
disponvel local. Caso contrrio dever entregar na BM&F.
Milho (2)
No incio do ano comercial agrcola, fevereiro, uma fbrica de rao necessita programar compras de
milho para entressafra, de setembro a janeiro. A grande dvida reside nas seguintes decises:
comprar medida da necessidade
comprar disponvel, ao longo do ano e carregar o estoque
comprar futuros na BM&F
Na primeira hiptese devem ser analisadas as expectativas dos preos futuros na BM&F e de outros
agentes de mercado, bem como a capacidade da fbrica de rao de absorver e/ou repassar altas de preo no
mercado disponvel. Essa hiptese no utiliza nenhum mecanismo de proteo.
Na segunda e terceira hiptese o comprador diariamente pode arbitrar se vale a pena carregar o
estoque ou deixar que o mercado o carregue. Nesse clculo a fbrica de rao dever comparar o preo futuro
da BM&F com a alternativa de comprar o produto vista, carregar (custos de armazenagem, seguro e outras
despesas), no esquecendo de acrescentar o custo de oportunidade do capital (equivalente taxa de juros de
mercado). O que for menor dever ser comprado pela fbrica de rao.
CPR

107
Um fundo de investimento deseja diversificar sua carteira de investimentos atravs da compra de Cdulas
de Produto Rural (CPR) de caf. A rentabilidade do fundo ser apurada pela diferena entre o capital fornecido ao
produtor de caf e o valor da saca no vencimento da CPR. Porm, o valor da saca no vencimento pode estar acima
ou abaixo das expectativas do fundo, levando-o a realizar um hedge de venda simultaneamente aquisio da CPR.
O incio da operao se baseia no preo do caf futuro na BM&F, nos custos envolvidos na operao e na
deciso da taxa que o fundo est disposto a emprestar que inversamente proporcional s garantias que exigir.
Ou seja, uma CPR avalizada por um Banco proporciona uma taxa menor comparada com avais de segunda linha.
Suponha que em 01/04/2001 o preo do caf para o vencimento setembro/01 seja US$ 95,50/sc, que a
taxa mnima exigida pelo administrador do fundo seja 1,4% ao ms (5 meses) e que deseja comprar CPR avalizada
por um Banco. Utilizando a frmula a seguir calcula-se o quanto poderia pagar na CPR:
VF
VP =
(1 + i )n
onde:
VP = Valor Presente
VF = Valor Futuro
i = Taxa no Perodo
n = Nmero de Meses
US $95,50 / sc
VP =
(1 + 0,014)5
Utilizando a frmula anterior chega-se ao resultado de US$ 89,09/sc que o valor que o fundo est
disposto a adquirir a CPR. Note que para garantir a rentabilidade desse investimento o fundo dever vender

108
contratos futuros e indicar o produtor como entregador de sua posio futura na BM&F. No foi considerado nos
clculos o custo operacional da BM&F que, a rigor, dever ser descontado do valor financiado.

109
Bibliografia
Gastineau, Gary L., Kritzman, Mark P. Dicionrio de Administrao de Risco

Financeiro. So Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1999.
Lemgruber, Eduardo Fac. Avaliao de Contratos de Opes. So Paulo:

Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1992.
Lozardo, Ernesto. Derivativos no Brasil: Fundamentos e Prticas. So

Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1998.
Marques, Pedro V.; Mello, Pedro C. Mercados Futuros de Commodities

Agropecurias: exemplos e aplicaes aos mercados brasileiros. So
Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1999.
Teixeira, Marco Aurlio. Mercados Futuros: Fundamentos e Caractersticas

Operacionais. So Paulo: Bolsa de Mercadorias & Futuros, 1992.

110

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BOLSA DE MERCADORIAS & FUTUROS

INTRODUO AOS MERCADOS FUTUROS E DE OPES

INTRODUO AOS MERCADOS FUTUROS E DE OPES

Material de apoio ao 76 Curso de Introduo aos Mercados Futuros

e de Opes. Est dividido em duas partes: Mercados a Vista e

Mercados Futuros e de Opes.

Parte I: Introduo aos Mercados a Vista

Captulo 1: Os Ativos de Renda Fixa................................................................... 07

1.1 - Conceitos Bsicos........................................................................................... 07

Captulo 2: Os Mercados de Renda Varivel...................................................... 24

2.1 - Fundamentos do mercado de aes................................................................ 24

Captulo 3: Os Mercados Cambiais..................................................................... 30

3.1 - Taxas de Cmbio............................................................................................ 31

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Parte II: Introduo aos Mercados Futuros e de Opes

Captulo 4: Aspectos Institucionais BM&F.......................................................... 40

Captulo 5: Derivativos, definies e conceitos................................................. 44

Captulo 6: Mercado a Termo.............................................................................. 47

Captulo 7: Mercados Futuros............................................................................. 52

7.1 - Caractersticas funcionais e operacionais dos Mercados Futuros...................... 53

Captulo 8: Caractersticas Operacionais do Mercado de Opes.................... 71

Captulo 9: Apresentao dos Principais Contratos Financeiros Negociados na 84

9.1 - Mercado futuro de Dlar Comercial................................................................ 84

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9.6 - Forward rate Agreement de Cupom Cambial (FRC) 105

Captulo 10: Mercados Agrcolas...................................................................... 109

10.1 - Introduo................................................................................................. 109

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Introduo aos Mercados a Vista

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C a p t u l o 1 - Os Ativos de Renda Fixa

1.1 - Conceitos bsicos

Os ativos podem ser divididos em dois tipos bsicos:

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A diferena entre Mercado Primrio e Secundrio

A diferena entre Renda Fixa e Varivel

Neste captulo detalharemos as principais caractersticas dos ativos de renda fixa.

Tipos de Ativos de Renda Fixa

Os ativos de renda fixa se dividem em dois tipos bsicos:

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Demais ativos de renda fixa: So ativos que no possuem mercado secundrio.

No Brasil, a gesto da Poltica Monetria de responsabilidade do Banco Central do Brasil.

A Formao da Taxa de Juros SELIC

Compra de Ttulos Pblicos Aumenta a Oferta Monetria Reduz a Taxa de Juros

1.2 - Como se operacionalizar as operaes de Mercado Aberto

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1.3 - O Apreamento de ttulos de renda fixa

Como se determina o preo de um ativo?

Em termos formais o preo de um ativo dado pela equao abaixo:

rt = taxa de desconto, por perodo, da data t

Qualquer preo diferente da frmula acima gera possibilidades de arbitragem.

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1.4 - Apreamento de ttulos pblicos

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O Clculo de preos dos ttulos pblicos

a) Caractersticas dos Ttulos Pblicos Federais

Na tabela a seguir esto relacionados os principais ttulos pblicos federais:

Taxa de rentabilidade prefixada

a) Representao grfica do fluxo de caixa:

Resposta: O preo unitrio da LTN de R$801,56

Taxa de rentabilidade ps fixada sem pagamento de cupom