Laudo de Avaliação PDF

LAUDO DE AVALIAÇÃO
Do preço da Oferta Pública de Aquisição de Ações Ordinárias e Preferenciais de emissão da empresa

Manufatura de Brinquedos Estrela, (Estrela), para Cancelamento do Registro de Companhia Aberta.
MANUFATURA DE BRINQUEDOS ESTRELA S.A
Empresa de Capital Aberto

CNPJ: 61.082.004/0001-50
Código CVM: 00842-7
Por Conta e Ordem do

Acionista Controlador
Carlos Antônio Tilkian
Data deste Laudo: 30/08/2015
ÍNDICE
Seção I: Sumário Executivo ........................................................................................................................... 03
Seção II: Informações sobre o Avaliador ....................................................................................................... 12
Seção III: Informações sobre a Companhia ................................................................................................... 23
Seção IV: Avaliação da Companhia ............................................................................................................... 38
Item A: Valor do patrimônio líquido por ação ................................................................................................. 39
Item B: Valor econômico por fluxo de caixa descontado ............................................................................... 42
Item C: Valor de mercado das ações ............................................................................................................. 44
Seção V: Conclusão....................................................................................................................................... 73
Apêndice A: Glossário................................................................................................................................... 75
2
Seção I
Sumário executivo
3
SUMÁRIO EXECUTIVO
Metodologias de avaliação e resumo dos resultados Valor atribuído às ações da Companhia pelos diversos
tipos de metodologias.
Contexto e metodologia de avaliação Valor em R$ por

Metodologias
Em atendimento às normas da Instrução CVM 361/02, em sua ação
versão consolidada, a Confiance Inteligência Empresarial Valor do patrimônio líquido

-19,10
(Confiance), realizou a avaliação das ações de emissão da em 30/06/2015.
Estrela, de acordo com as seguintes metodologias:
Valor econômico da ação com
base no fluxo de caixa - 8,92
1. Valor patrimonial: valor do patrimônio líquido por ação em
30/06/2015; descontado.
2. Valor Econômico das ações com base no método do fluxo de Preço médio ponderado da
caixa descontado;
ação PN no mercado de Bolsa 0,37
3. Preço médio ponderado das ações PN na BM&FBOVESPA, nos últimos 12 (doze) meses.
nos últimos 12 meses.
4
Metodologia de avaliação segundo as normas fixadas pela Instrução CVM nº 436, de 5 de julho de 2006, que acrescentou o
Anexo III à Instrução CVM nº 361 de 5 de março de 2002.
Nos termos do item IX do Anexo III da Instrução CVM 361, a Confiance identificou o valor das ações da Estrela com base
na cotação média ponderada das ações PN, nos últimos 12 (doze) meses, na BM&FBOVESPA, ainda que as quantidades
negociadas não sejam expressivas. Em relação às ações ON, neste mesmo período, ocorreu apenas um negócio com 100
(cem) ações, razão pela qual o mesmo não foi considerado. As demais metodologias utilizadas, quais sejam o Valor
Econômico da Ação com base no Fluxo de Caixa Descontado e o Valor Patrimonial da Ação, este último desde 2010,
resultaram em valores negativos.
Comparação entre metodologias, origem das informações, consequências e restrições:
Metodologia Informações Utilizadas Considerações
 Não contempla o potencial da Companhia nos anos vindouros, ficando

Valor por Ação com base no Valor restrita ao desempenho histórico.
VALOR PATRIMONIAL Contábil do Patrimônio Líquido da  É sensível a mudanças nos padrões de Contabilidade.
DA AÇÃO Estrela em 30/06/2015.  O desempenho do patrimônio líquido, principal elemento da fórmula de
cálculo, não guarda relação com a geração de caixa da companhia.
 A metodologia de cálculo não possui sofisticação.
5
Análise Fundamentalista baseada
Reflete as perspectivas expressas pelos gestores em relação ao
num conjunto de premissas que se
desempenho futuro da entidade, notadamente receitas, custos,
materializam nas demonstrações
FLUXO DE CAIXA despesas, programas de expansão, etc. e respectivas fontes de recursos.
contábeis projetadas, de longo
DESCONTADO Considera também o desempenho esperado da economia, razão pela
prazo, e que tem no fluxo de caixa
(FCD) qual as projeções podem ser afetadas tanto por fatores subjetivos como
projetado e na taxa de desconto sua
por alterações nos projetos/objetivos da própria sociedade avaliada.
base de sustentação.

Reflete o valor atribuído por compradores e vendedores às ações de
emissão da companhia, por conta das informações e notícias divulgadas
VALOR DE MERCADO  Valor histórico das Ações, no pela própria entidade e pela mídia em geral.
HISTÓRICO DAS Mercado de Bolsa, em determinado As cotações podem ser afetadas por fatores não ligados ao desempenho
AÇÕES período. da Companhia, como por exemplo, a transferência de recursos para o
segmento de renda fixa.
 Metodologia simples e sem sofisticação.

Data do Término do Laudo 30 de agosto de 2015.
6
Principais premissas adotadas
Na metodologia do fluxo de caixa descontado - FCD
Data base da avaliação: 30/08/2015
Período de Projeção: 01/01/2015 a 31/12/2024
Moeda: R$ nominais
Custo Médio Ponderado de Capital - (CMPC): estimado com base na média ponderada entre o custo do capital próprio e o custo
do capital de terceiros. Para o cálculo do patrimônio líquido de mercado foi utilizada uma participação média, para os dez anos
projetados, de 93,5 % de capital de terceiros e 6,5 % de capital próprio. Para o cálculo do custo de capital de terceiros foi utilizado
um spread de crédito de 12% (equivalente a rating D), resultando num custo de capital de terceiros médio, para os dez anos
projetados, de 19,4 % ao ano e um custo do capital próprio de 25,8 %. O custo médio ponderado de capital para os dez anos
projetados foi de 20,39 % ao ano.
Valor Residual: calculado com base no cálculo da perpetuidade do fluxo de caixa livre projetado para 2024. Não foi considerado
taxa real de crescimento na perpetuidade. A taxa de crescimento “g”, nominal, foi considerada igual a taxa de inflação projetada de
4,5%.
Valor Econômico da empresa: Somatório do valor presente dos fluxos de caixa livres projetados mais o valor residual trazido a
valor presente.
7
Destaque das projeções financeiras consolidadas.
Períodos 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Vendas Líquidas 222.219 330.394 358.725 324.743 344.323 365.135 387.205 410.609 435.428461.747
Lucro Bruto 108.544 193.705 207.753 173.124 189.103 203.941 219.802 236.757 254.877274.238
Margem Bruta 48,8% 58,6% 57,9% 53,3% 54,9% 55,9% 56,8% 57,7% 58,5% 59,4%
EBITDA 23.510 82.551 87.975 58.625 68.301 76.473 85.298 94.824 105.102116.182
Margem EBITDA 10,6% 25,0% 24,5% 18,1% 19,8% 20,9% 22,0% 23,1% 24,1% 25,2%
Lucro da Atividade 21.507 80.529 85.927 56.551 66.200 74.345 83.142 92.641 102.890113.942
Margem da Atividade 9,7% 24,4% 24,0% 17,4% 19,2% 20,4% 21,5% 22,6% 23,6% 24,7%
- (IR + CSLL) 0 0 20.451 0 15.756 17.694 19.788 22.049 24.488 27.118
NOPAT 21.507 80.529 65.476 56.551 50.445 56.651 63.354 70.592 78.402 86.824
+ Depreciação / amortização 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211 2.240
- Variação da N.C.G. 7.229 53.517 12.051 -17.554 10.069 10.006 10.615 11.261 11.947 12.674
- Gastos de Capital 778 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211
Fluxo de Caixa Livre 15.503 27.030 53.451 74.132 40.402 46.672 52.767 59.359 66.484 74.179
Valor Residual (perpetuidade) 578.012
Fluxo de Caixa com Valor Residual (perpetuidade) 15.503 27.030 53.451 74.132 40.402 46.672 52.767 59.359 66.484 652.191
VP dos FCLs até 2024 167.530
VP dos FCLs na perpetuidade 90.745
Valor Econômico da empresa (R$ mil) 258.275
+ aplicações financeiras 0
+ outros ativos 67.390
- financiamentos 52.730
- dívida fiscal 417.087
Valor para o acionista (R$ mil ) -144.152
Número de ações no capital social (1.000)1 16.167
Valor por ação do capital social (8,92)
Fonte: Elaboração própria
8
O Valor Econômico da Empresa apresentado no quadro anterior está desmembrado em duas partes, a saber: (a) valor presente
dos fluxos de caixa livres no horizonte de projeção e; (b) valor da perpetuidade (Valor Residual), conforme apresentado a seguir:
Desmembramento do Valor Econômico da Empresa R$ mil
Valor econômico da empresa no horizonte projetado 167.530
Valor presente do valor terminal (Residual) 90.745
Valor Econômico da Empresa 258.275
Obs. 1- O valor negativo da variação da Necessidade de Capital de Giro (NCG) em 2018 é consequência da queda do faturamento
projetado neste ano, o que gera uma redução na conta de duplicatas a receber, devido ao elevado prazo de recebimento de
vendas. O cálculo da Necessidade de Capital de Giro está na pagina 65 e da Variação da Necessidade de Capital de Giro,
constante do quadro anterior, está na página 66.
OBS. 2- O quadro abaixo concilia a rubrica “dividas fiscais” de R$ 417.087 mil, apresento no quadro anterior e na pag. 71
Posição dos Impostos Consolidados em Junho de 2015 - R$

JUNHO-2015 Consolidado JUNHO-2015 Consolidado REFIS DA COPA Consolidado Resumo Geral:
Em R$
IR e CSSL à Recolher 11.223.686,00 ISS a Recolher 175,00 Proc.10880.512513/2007-39-PIS -308.376,72 Saldos
Provisão de Férias a Pagar 1.939.602,52 FTI a Recolher 243.125,02 Proc.12157.001389/2009-52-PIS -3.150.216,76 Sub- Total 1 300.301.379,77
Encargos Sociais a Recolher 26.564.348,95 REFIS a Recolher 1.926.622,23 Proc.10660 502842/2011-42-PIS -217.582,24 Sub-Total 2 122.473.929,35
FGTS a Recolher 872.468,93 Impostos Parcelados 5.440.918,18 Proc.10660 502843/2011-97-IRRF -5.446,80 Refis COPA (Dedutivo) -16.108.628,79
IPI a Recolher 52.078.159,25 REFIS 2009 1.553.247,10 Proc.10660 502844/2011-31-COFINS -1.002.197,92 Refis COPA Somado 10.420.000,44
ICMS a Recolher 79.943.998,85 Impostos Sub-Judice-LP 11.020.596,45 Proc.10660 501610/2013-39-PIS -110.250,46 Total Geral 417.086.680,77
PIS a Recolher 13.936.156,66 ImpoT.Parc = REFIS-LP 53.435.442,40 Proc.10660 501611/2013-83-COFINS -866.638,60
COFINS a Recolher 74.494.932,45 Impostos Parcelados-LP 29.487.710,52 DACON -11.043,03
Impostos Retidos na Fonte 1.476.243,32 REFIS 2009-LP 13.052.729,04 10880.568098/2014-05-PIS -1.523.763,06
ICMS ST a Recolher 37.771.782,84 IR/CS s/Imobilizado-LP 6.313.363,41 10880.568099/2014-41-COFINS -8.913.113,20
Sub- Total (1) 300.301.379,77 Sub Total (2) 122.473.929,35 Total REFIS da COPA -16.108.628,79
Total Geral (1) +(2) 422.775.309,12 + REFIS DA COPA 10.420.000,44
Obs. 3 - No cálculo da Perpetuidade, foi considerado uma taxa de crescimento (g) nominal de 4,5%, ao ano, igual à taxa de
inflação projetada. A taxa de crescimento real é igual a zero, considerando a aceitação da premissa da companhia de que a taxa
de reinvestimento é negativa, pois o montante projetado de investimentos ano a ano é inferior à depreciação de cada ano.
9
Cálculo do Custo Médio Ponderado de Capital (média de 2015 a 2024)1
Cálculo do Valor Patrimonial da Ação
Períodos 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 31/12/14 30/06/15

Patrimônio Líquido R$ mil -143.201 -191.719 -213.481 -259.649 -285.042 -308.847
Número de Ações - Em 1000 ações 16167 16167 16167 16167 16167 16167
Valor Patrimonial da Ação (VPA) R$
-8,86 -11,86 -13,20 -16,06 -17,63 -19,10
por lote de 1000 ações
Fonte: Site da CVM2.
Cotação das Ações PN na BM&FBovespa em 21/08/2015 (quadro a seguir)
1CMPC = Custo Médio Ponderado de Capital.

2
Acessar a página http://www.cvm.gov.br/, clicar em “Menu” - ”Consulta à Base de Dados” – “Companhias” – “Documentos e Informações sobre a Companhia”- preencher o nome
“ESTRELA” e clicar em "Continuar" – escolher a opção "MANUFATURA DE BRINQUEDOS ESTRELA SA” e, após, em “Dados Econômico-Financeiros", onde estarão disponíveis as
demonstrações financeiras consolidadas de 2010, 2011, 2012 e 2013, e em "ITR", onde estará disponível o ITR de 30.06.15.
10
Período Volume Negociado Quantidades Negociadas Preço Médio
de 12 meses Em R$ Em Unidades Ponderado em R$
set-14 833.573,00 1.981.300 0,42
out-14 328.484,00 929.900 0,35
nov./14 485.094,00 1.254.200 0,39
dez./14 488.354,00 1.365.800 0,36
jan./15 168.059,00 564.600 0,30
fev./15 162.092,00 483.300 0,34
mar./15 432.773,00 1.164.700 0,37
abr./15 259.039,00 696.800 0,37
mai./15 344.629,00 837.800 0,41
jun./15 205.131,00 722.500 0,28
jul./15 270.758,00 722.500 0,37
ago,/15 106.344,00 322.700 0,33
Total 4.084.330,00 11.046.100 0,37
Conclusão do Laudo:
Nos termos da Instrução CVM 361/02 (versão consolidada), a Confiance escolheu os seguintes critérios para avaliar a
Estrela: (i) valor patrimonial da ação; (ii) valor econômico com base no fluxo de caixa descontado; (iii) cotação das ações com
maior volume de negócios, as PN (ESTR4), nos últimos doze meses (01/set./2014 a 30/ago./15) na BM&FBOVESPA. Esta foi,
inclusive, a maior cotação média das ações nos últimos 3 (três) anos. Ao longo do mesmo período de doze meses
anteriormente mencionado, as ações ON (das quais o acionista controlador possui 94,71%) tiveram uma negociação de 100
ações. Com base nos critérios anteriormente descritos e considerando-se que: (a) o patrimônio líquido é negativo; (b) a
metodologia do fluxo de caixa descontado, tecnicamente a que melhor capta o desempenho futuro da entidade, também
apresenta valor negativo e; (c) a liquidez das ações, embora restrita, representa a adequada precificação dos acionistas e
investidores, uma vez que todas as informações sobre a empresa estão à disposição do mercado, a CONFIANCE escolhe o
preço médio ponderado das ações mais negociadas na BM&FBOVESPA , as PN, nos últimos 12 meses, como sendo o
critério mais adequado para a definição do preço justo da Estrela sendo, portanto, este o parâmetro escolhido.
11
Seção II
INFORMAÇÕES SOBRE O AVALIADOR
12
Empresa Responsável pelo Laudo
CONFIANCE Inteligência Empresarial Ltda.

CNPJ: 10383166/0001-98
Rua México 168 / 5º andar - Rio Offices
Centro - Rio de Janeiro - RJ
Objetivo do Laudo
Registro de oferta pública na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) para cancelamento de registro de companhia aberta, nos
termos da Instrução CVM nº 361 de 05 de março de 2002, em sua versão consolidada.
Representantes da Empresa Responsáveis pelo Laudo
Nome: Luiz Guilherme Tinoco Aboim Costa e

Registro Corecon nº: 18.565/RJ
Luiz Alberto Pereira de Mattos

Registro Corecon nº: 7439-1/RJ
13
Histórico e realizações
CONFIANCE Inteligência Empresarial sucede a LLM Consultoria Financeira, (LLM) criada em 1993 pelo Sr. Luiz Guilherme Tinoco
Aboim Costa. Na qualidade de responsável técnico elaborou Laudos de Avaliações para empresas de capital aberto, sendo alguns
referentes a OPA, aprovados pela Comissão de Valores Mobiliários CVM, e outros para empresas de capital fechado.
EMPRESAS DE CAPITAL ABERTO

 
 Paranapanema  Portobello S.A.
 Copesul  Suzano Papel e Celulose
 Eletromoura S.A (fechamento de capital)  Docas Investimentos S.A. (fechamento de capital)
 Sola S.A. Indústria Alimentícia (fechamento de capital). Companhia Eldorado de Hotéis (fechamento de capital)
 Docas Investimentos S.A (fechamento do capital)  Indústria Verolme S.A. - IVESA (fechamento de capital)

EMPRESAS DE CAPITAL FECHADO
 
 H.Stern Comércio e Indústria  Grupo Espírito Santo (Portugal)
14
 Álcool Química Canabrava  Grupo Multivix
 Barcas S/A Transportes Marítimos  Unimed Rio
 BBRS Purpurina Roupas e Acessórios Ltda.  ASSIM Saúde
 Camter Construções e Empreendimentos S.A.  Hospital Oftalmológico de Brasília
Ferramenta de trabalho
A CONFIANCE utiliza como principal ferramenta um Sistema de Projeções Gerenciais (SISTEMA), por ela desenvolvido, que
incorpora a metodologia mencionada na literatura acadêmica para análises e avaliações de empresas (Valuation). O SISTEMA
está apto a simular, em planilha eletrônica, a estrutura econômico-financeira e de fluxo de caixa, de qualquer tipo de sociedade, em
diversos cenários, independente do setor de atuação, incluindo ainda o processo de simulação denominado Monte Carlo. O
referido SISTEMA, já foi utilizado por diversas empresas, destacando-se: PREVI, Suzano Papel e Celulose, COPESUL, Votorantim
Metais, Banco do Brasil, Unimed Rio, e BBDTVM.
Por conta dessa tecnologia, em maio de 2010, a CONFIANCE assinou contrato com a Nossa Caixa Desenvolvimento – Agência de
Fomento do Estado de São Paulo (atual Desenvolve-SP), e elaborou uma série de trabalhos voltados para avaliar a capacidade de
pagamento de potenciais tomadores de recursos.
15
Processo Interno de aprovação do Laudo
O processo interno de avaliação e aprovação do trabalho ora apresentado deu-se através de um comitê formado por sócios da
CONFIANCE e profissionais externos a empresa, com experiência em mercado de capitais e na área acadêmica, a partir da
exposição feita pelo sócio responsável pela elaboração do trabalho. Inicialmente foi explicitada a situação da Estrela, à luz das
informações disponibilizadas pela CVM e, em seguida, detalhadas as premissas e memórias de cálculo de cada um dos critérios
previstos no anexo III da instrução CVM nº 361. Os demais itens do referido Anexo também foram objeto de análise e comparação,
inclusive, com outros laudos já aprovado pela referida Comissão. Houve unanimidade em relação ao critério definido.
Identificação e qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo.
Espaço deixado
intencionalmente
em branco
16
Atua na área de avaliações econômico-financeira desde 1993, quando fundou a LLM Consultoria
Financeira. Realizou trabalhos de consultoria na área econômico-financeira para as seguintes
empresas: Banco do Brasil, Companhia Suzano, HSBC, Previ, Copesul, Grupo Paranapanema,
LUIZ GUILHERME TINOCO Caraíba de Metais, Votorantim Metais, Grupo Espírito Santo (Portugal), Portobello, Grupo
ABOIM COSTA Fosfértil, Cibrafértil, Unimed-Rio e outras. Foi membro do Conselho fiscal do Banco do Brasil
(titular) e Sadia (suplente).
Sócio e responsável Professor convidado da disciplina Avaliação de Empresas, do programa MBA em Finanças e do
técnico da CONFIANCE
Inteligência Empresarial. MBA em Energia do COPPEAD desde 2011 e FGV desde 1994. Ex-Professor do IBMEC e PUC-
RJ. Mestre em Engenharia de Produção pela UFF e Economista pela UERJ. Co-autor do livro
Análise Econômico Financeira de Empresas editado pela FGV em 2008 e co-autor do livro
Valuation – Manual de Laudo e Reestruturação Econômica de Empresas, pela Editora Atlas/
2010.
LUIZ ALBERTO PEREIRA DE

MATTOS Formado em Economia, com pós-graduação em administração e engenharia de produção, mestre
em Contabilidade, professor da Universidade Federal do Rio de Janeiro – UFRJ, da cadeira de
Sócio da Confiance Administração Financeira. Analista de Valores Mobiliários registrado na CVM. Foi membro do
Inteligência Empresarial. Conselho Fiscal do Banco do Brasil, como suplente. Ex-Gerente de Relações com Empresas
(GER) da Comissão de Valores Mobiliários – CVM e ex-sócio da Lopes Filho & Associados,17
Consultores de Investimentos, responsável pela consultoria em Mercado de Capitais para as
empresas: Klabin, Suzano, Bahia Sul, Grupo Bunge, Portobello, Cia. Paulista de Força e Luz,
Companhia Petroquímica Camaçari, Fosfertil, Unipar, Cia Força e Luz Cataguazes Leopoldina,
Grupo Rede, Josapar, dentre outras. Foi sócio da LLM Consultoria Financeira.
Engenheiro Civil, Doutor em Pesquisa Operacional – COPPE/UFRJ; Mestre em Engenharia de

LUIZ RODOLFO T. ABOIM
Produção – UFF; Especialização em Análise de Sistemas – PUC/RJ e Engenheiro da
COSTA
COPPE/UFRJ; Foi consultor da LLM Consultoria Financeira; Professor dos cursos de pós-
graduação em Finanças da FGV Management de Modelagem Financeira, Análise de Projetos,
Sócio da Confiance
Excel aplicado a Finanças e Laudo de Empresas. Co-autor do livro Análise Econômico
Inteligência Empresarial.
Financeira de Empresas editado pela FGV em 2008 e autor do livro Valuation – Manual de Laudo
e Reestruturação Econômica de Empresas, pela Editora Atlas/ 2010).
Espaço deixado
intencionalmente
em branco
18
Declaração da Empresa Avaliadora em atendimento ao disposto na Instr. CVM nº 361
Na qualidade de avaliador a CONFIANCE Inteligência Empresarial, declara:
a) a CONFIANCE Inteligência Empresarial, através de seus sócios, gerentes e técnicos, inclusive aqueles que assinam esta
avaliação, não possuem qualquer tipo de valor mobiliário da empresa avaliada, de suas controladas, coligadas ou da
empresa controladora, se aplicável;
b) A CONFIANCE Inteligência Empresarial confia e assume como sendo exatas e completas todas as informações públicas,
incluindo demonstrativos financeiros auditados, fornecidas por Estrela. Este relatório está sujeito a mudanças e correções e
não existe nenhuma garantia por parte da CONFIANCE Inteligência Empresarial quanto à concretização das projeções
financeiras demonstradas neste relatório;
c) O Laudo de Avaliação não representa uma proposta, solicitação, aconselhamento ou recomendação por parte da
CONFIANCE Inteligência Empresarial de adesão à Oferta, sendo a decisão de aderir ou não à Oferta, vendendo suas ações
à Ofertante, uma decisão única e exclusiva dos acionistas de Estrela, não podendo a CONFIANCE Inteligência Empresarial
ser responsabilizada pela decisão do acionista de participar ou não da Oferta;
d) dos critérios de avaliação escolhidos para avaliar Estrela, quais sejam: (i) valor patrimonial da ação; (ii) valor econômico
com base no fluxo de caixa descontado e (iii) cotação das ações no mercado de bolsa. Somente este último apresentou
19
valor positivo. Oportuno ressaltar que, por força das características da empresa (patrimônio líquido negativo) e do seu
desempenho econômico-financeiro (prejuízos constantes e elevado endividamento) a adoção de outros critérios, como por
exemplo, múltiplos de mercado.
Pelo acima exposto, Confiance considerou o valor das ações mais negociadas da companhia, as PN, na BM&FBOVESPA,
nos últimos doze meses, como sendo o mais adequando para sua avaliação, ainda que o volume médio mensal tenha sido
da ordem de 920 mil títulos.
e) tanto a CONFIANCE Inteligência Empresarial, como os avaliadores, não possuem qualquer tipo de conflito de interesse
que possa diminuir a independência necessária para a realização deste Laudo. Efetivamente, nenhum tipo de operação, de
participação societária ou laços de parentesco unem a Estrela à CONFIANCE e seus avaliadores;
f) o custo total do presente Laudo de Avaliação é de R$70.400,00 (setenta mil e quatrocentos reais), pagos em duas
parcelas. A CONFIANCE não recebeu do ofertante ou da Companhia qualquer tipo de remuneração ao longo dos últimos 12
(doze) meses. Oportuno mencionar que a CONFIANCE jamais prestou qualquer tipo de serviço para a Estrela e/ou para seu
acionista controlador e atual ofertante da OPA..
g) a CONFIANCE não possui qualquer tipo de conflito de interesse em avaliar empresas, pois não realiza operações de
intermediação nos mercados financeiros e de capitais;
20
h) Confiance não tem conhecimento de qualquer informação comercial ou creditícia, excluídas aquelas constantes das
demonstrações financeiras disponibilizadas para a CVM, que possam impactar o presente LAUDO.
i) Conforme solicitado no Anexo III, alínea (a) da instrução CVM n°. 361/02, informamos que a Confiance realizou os
seguintes trabalhos de avaliação:
(i) Companhia Eldorado de Hotéis, CNPJ: 62.791.116/0001-43, cujo registro também foi cancelado em mar.07 e (ii)
Eletromoura S.A – CNPJ 10.216.117/0001-60 que teve o registro cancelado em jul.2007 e (iii) Sola S.A. Industrias
Alimentícias, - CNPJ: 32.286.411/0001-81 em 2011. (iv) Elaborou e assinou o Estudo de Viabilidade Econômico-Financeiro
da empresa 3A Companhia Securitizadora no processo de registro daquela companhia na CVM, o qual foi concedido em
8/mar/2010. (v) Em 2004: Cariba Metais (empresa de capital aberto- Sistema de projeção e Avaliação da empresa). Em
2005: Portobello S.A. (companhia aberta - Laudo para Perito Judicial – Valuation) e ASSIM (companhia de capital fechado,
Sistema de Projeções para Planejamento Financeiro. Em 2006: COPESUL (companhia aberta, Sistema de Projeções para
Planejamento Financeiro), Paranapanema (companhia aberta, Sistema de Projeções para Planejamento Financeiro);
Unimed Rio (companhia de capital fechado - Sistema de Projeções para Planejamento Financeiro; Cia Suzano de Papel e
Celulose (companhia aberta, Sistema de Projeções para Planejamento Financeiro); (vi) No biênio 2009/2010 elaborou
laudos de avaliação para as seguintes empresas de capital fechado: H.Stern Comércio e Indústria; Álcool Química
Canabrava, Barcas S/A Transportes Marítimos; BBRS Purpurina Roupas e Acessórios Ltda. e - Camter Construções e
21
Empreendimentos S.A.; (vii) Em 2013: Docas Investimentos S/A, CNPJ: 33.433.665/0001-48, cujo registro foi cancelado em
mar.2014 e Indústrias Verolme S.A (IVESA), CNPJ 28.500.320/0001-20, cujo registro foi cancelado em abril/2015.
Em relação a empresas do setor, Confiance não realizou avaliação em companhia similar, uma vez que se trata de empresa
do setor de brinquedos e com parágrafo de ênfase, relativo à continuidade dos negócios, no parecer do auditor.
Espaço deixado
intencionalmente
em branco
22
Seção III
INFORMAÇÕES SOBRE A COMPANHIA
23
Empresa Avaliada
Manufatura de Brinquedos Estrela S.A.
Sociedade de Capital Aberto
CNPJ: 61.082.004/0001-50
Endereço: Rua Gomes de Carvalho, 1327 - 10 andar
Vila Olímpia – São Paulo
CEP: 04547-005, Tel. (011) 2102-7000 ou 2102-7001
Diretor de Relações com Investidores (DRI)

Carlos Antônio Tilkian (carlos.tilkian@Estrela.com.br)
Endereço: Rua Gomes de Carvalho, 1327 - 10 andar
CEP: 04547-005
Tel. (011) 2102-7000
Auditor Independente
Tríade Auditores Independentes
CRC 2SP015090/O-5
Responsável Técnico: Sérgio de Andrade Behrend
CRC 1SP197708/O-8
24
Breve Histórico
A companhia é uma empresa produtora e importadora de brinquedos, com foco primordial no mercado brasileiro. Trata-se da mais
tradicional empresa de brinquedos no Brasil, tendo iniciado suas atividades em 1937. O trabalho da empresa tem início ao
identificar as necessidades e anseios das crianças e desenvolver uma coleção de produtos que tenham o objetivo de entreter e
ajudar no desenvolvimento motor, no raciocínio e o social das crianças e adolescentes. A companhia tem uma equipe de 25
profissionais de várias especialidades que tem o objetivo de criar e desenvolver novos produtos. A Estrela é a patrocinadora de um
concurso nacional de inventores de brinquedos e assume o compromisso de colocar no mercado a ideia vencedora. A empresa
entende que esta é uma forma de incentivar a criação e o design de brinquedos nacionais. Além dos produtos por ela
desenvolvidos, a companhia, também comercializa brinquedos desenvolvidos por outras empresas internacionais, como estratégia
de complementação da linha de produtos. A distribuição é feita por todo o país, através de uma equipe de vendedores e
representantes comerciais, sendo que o faturamento é centralizado no centro de distribuição em Itapira, Estado de São Paulo.
A Brinquemolde Ltda. é uma empresa subsidiária, controlada pela Estrela Distribuidora de Brinquedos, encarregada pela produção
em Três Pontas, Minas Gerais. Ela fornece produtos sob encomenda para a Manufatura de Brinquedos Estrela que é responsável
pela finalização dos produtos. A Estrela distribuidora, controlada da Manufatura de Brinquedos Estrela, faz a distribuição dos
brinquedos para os clientes de todo país. A companhia também trabalha com produtos que utilizam personagens licenciados dos
grandes estúdios internacionais, como Disney, Warner, Marvel, assim como personagens de sucesso nacional como a turma da
Monica, Patati Patata, dentre outras. Temos também muitos acordos com emissoras de televisão para comercializar produtos que
estão na programação das televisões, como SBT, Record e Rede TV.
25
Mercado de atuação e características do setor:
O mercado se caracteriza pela grande concorrência com produtos importados, notadamente de países do sudoeste asiático, onde
as matérias primas, a mão de obra e o custo do dinheiro são inferiores aos brasileiros. Atualmente, a cada 10 brinquedos
produzidos no mundo 7 são chineses. Pelo acima exposto, a concorrência é extremamente é acirrada. Atualmente a China produz
85% de todos os brinquedos do mundo e domina 70% do mercado brasileiro. Apenas dois clientes representam mais de 10% da
Receita líquida: Lojas Americanos (16,40% e Ri-Happy 16,49%)
Participação dos produtos da companhia no mercado
Bonecas.5% ; Jogos 27% e Brinquedos Pré-Escolar5%
Premissas Macroeconômicas Utilizadas na Elaboração do Laudo.
PREMISSAS MACRO-ECONÔMICAS
TAXAS ANUAIS 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Taxa de crescimento do PIB -2,50% -1,50% 1,00% 2,50% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00%
Taxa de inflação 9,5% 6,5% 6,0% 5,0% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5%
Taxa de inflação acumulada 9,5% 16,6% 23,6% 29,8% 35,6% 41,7% 48,1% 54,8% 61,7% 69,0%
CDI 14,6% 14,4% 12,1% 10,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1%
TJLP 6,25% 6,00% 6,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00% 5,00%
Taxa para fechamento do Caixa - Hot Money 22,0% 21,6% 18,2% 15,2% 13,6% 13,6% 13,6% 13,6% 13,6% 13,6%
Taxa de Aplicações Financeiras 14,4% 14,1% 11,9% 9,9% 8,9% 8,9% 8,9% 8,9% 8,9% 8,9%
Selic 14,50% 14,25% 12,00% 10,00% 9,00% 9,00% 9,00% 9,00% 9,00% 9,00%
Taxa de Câmbio final 2,65 4,00 4,30 3,80 3,91 4,02 4,14 4,27 4,39 4,52 4,66
Taxa de Câmbio média 2,35 3,18 4,15 4,05 3,85 3,97 4,08 4,21 4,33 4,46 4,59
Fonte: diversas, todas públicas, inclusive BACEN
26
O momento atual tem mostrado uma desaceleração dos países emergentes, especialmente na América Latina e um crescimento
sustentável, ainda que moderado, na economia norte-americana, da ordem de 1,7% em 2014 contra 1,9% em 2013.
Para 2015 o Fundo Monetário Internacional (FMI) estima uma taxa de crescimento nos EUA de 2,5% em 2015 e de 3% para 2016.
Por conta desse esperado crescimento, o banco central americano (FED) deverá começar a reduzir a partir de 2016 os estímulos
macroeconômicos e, com isso, as taxas de juros tenderão a subir, ainda que gradualmente. Assim, poderá ocorrer uma maior
saída de dólares nas economias emergentes, o que implicará numa elevação ainda maior na taxa de câmbio nesses países.
A economia brasileira deve passar por um período muito difícil nos próximos anos. A inflação se aproxima dos dois dígitos e o
crescimento esperado para 2015 e 2016 é negativo. A combinação de forte elevação dos gastos públicos e controle de preços
administrados reduziu a credibilidade da política econômica brasileira. De 2002 a 2012 a economia brasileira teve um superávit
primário médio de 3% do PIB. No entanto, o superávit primário de R$ 91 bilhões em 2013 virou um déficit de R$ 32 bilhões em
2014. Assim, com uma política fiscal frouxa, a inflação acaba tendo que ser combatida por uma política monetária contracionista,
através do forte aumento da taxa SELIC. Em paralelo, o déficit em transações correntes vem aumentando fortemente nos últimos
anos, tendo atingido US$ 91 bilhões em 2014 (3,9% do PIB). Assim, eleva-se o risco Brasil com reflexo num forte aumento da taxa
de câmbio, que deverá fechar em R$ 4,00 no final de 2015.
Esta desvalorização na taxa de câmbio favorece nossas exportações e encarece as importações, que ajudará a reduzir a partir de
2015 o nosso elevado déficit em transações correntes. Por outro lado, o câmbio mais desvalorizado reduz a oferta de bens
importados no mercado interno, o que impacta negativamente a taxa de inflação. Assim, esperamos uma taxa de inflação, medida
pelo IPCA em torno de 9,5% em 2015, ultrapassando o limite superior da meta e 6,5% em 2016.
27
Acreditamos que a taxa SELIC termine o ano de 2015 num patamar de 14,5%, taxa esta que deverá diminuir gradualmente a partir
de 2016. Nesse contexto, a economia brasileira deverá ter um crescimento negativo de -2,5% em 2015 e de - 1,5% em 2016.
Projetos de investimento relevantes e sua introdução na avaliação

Pelo fato da empresa ter informado que: “não existem projetos de investimentos relevantes ao longo do período projetado e nem
posteriormente” não houve a sua inclusão no processo de avaliação. Além dessa informação a empresa também declarou que os
investimentos a serem realizados serão inferior ao valor da depreciação, o que foi considerado nas projeções realizadas.
Outras Informações Companhia Avaliada
Objetivo Social da companhia
Segundo o Estatuto Social, a “sociedade tem como objeto a exploração da indústria de e o comercio de brinquedos e produtos
similares, podendo participar de outras sociedades, anônimas ou de responsabilidade limitada e explorar qualquer outra indústria
ou comercio, a importação e exportação, excetuadas as atividades para as quais seja necessária autorização prévia do governo”.
Situação da companhia
A companhia encontra-se em situação ativa, porém os auditores apresentaram parágrafo de ênfase onde destacam:
“As Demonstrações Contábeis foram preparadas no pressuposto de continuidade normal dos negócios das Companhias. Conforme
descrito na nota explicativa 1, a Administração da Companhia, em conjunto com os seus acionistas controladores, continua com
28
seu plano de melhorar a eficiência e competividade, através de uma gestão que privilegia a melhor opção entre importar e produzir
internamente, assim como de uma administração mais rigorosa do capital de giro, sempre com o objetivo de geração de lucros
consistentes e, assim, suprir a insuficiência de capital de giro próprio e eliminar seu passivo a descoberto” .
Local onde os valores mobiliários de emissão da companhia são negociados
Os valores mobiliários de emissão da Estrela são negociados na BM&FBOVESPA mediante os códigos:
ESTR3 - Ações Ordinárias

ESTR 4 - Ações Preferenciais
Composição do capital social
Composição acionária da empresa ESTRELA
Ações do Total de Ações % sobre

Capital Social do Capital Social o Total
Ações Ordinárias 5.388.995 33,333%
Ações Preferenciais 10.777.990 66,667%
Total 16.166.985 100,000%
Participações acionárias
(Vide quadro a seguir)
29
Quadro de Participações Acionárias (Controlador e Administrador e Não Controladores)
C.P.F./C.N.P.J. Ações % de Ações Ações % Ações % Total de

Acionista Total de Ações
do Acionista Ordinárias Ordinárias Preferenciais % Preferenciais Ações
Acionistas CPF/CNPJ ON Partic. % ON PN Partic. % PN TOTAL Partic. % TOTAL
CARLOS ANTONIO TILKIAN (CONTROLADOR) 941.423.358-04 5.104.040 94,712279% 285 0,002644% 5.104.325 31,572523%
JOSE OSWALDO MORALES JUNIOR 066.016.438-82 160.200 2,972725% 1.500.000 13,917252% 1.660.200 10,269076%
ZENITH ASSET MANAGEMENT LTDA 15.279.184/0001-48 - 2.705.000 25,097444% 2.705.000 16,731629%
OUTROS 124.755 2,314996% 6.572.705 60,982660% 6.697.460 41,426772%
AÇÕES EM TESOURARIA - - -
Total de Ações 5.388.995 100% 10.777.990 100% 16.166.985 100%
*A participação da Zenith Asset Management Ltda. é detida pelas seguintes carteiras, na qual a empresa é gestora:
HAYP FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES 10.292.302/0001-34 - - 1.087.600 10,090935% 1.087.600 6,727290%
RAFAEL DE SOUZA MORSCH 012.184.570-23 - - 506.800 4,702175% 506.800 3,134784%
LUIS GABRIEL BENVEGNU MORSCH 401.501.350-68 - - 300.000 2,783450% 300.000 1,855634%
DEBORA DE SOUZA MORSCH 393.791.320-34 - - 300.000 2,783450% 300.000 1,855634%
ALFA FUNDO DE INVESTIMENTO EM AÇÕES 03.907.174/0001-20 - - 170.000 1,577289% 170.000 1,051526%
CLUBE DE INVESTIMENTO PLUNGER 07.266.294/0001-47 - - 64.600 0,599370% 64.600 0,399580%
CLUBE DE INVESTIMENTO NEXT GEN 17.170.970/0001-38 - - 60.000 0,556690% 60.000 0,371127%
TARSO PADUA DUTRA 137.629.900-34 - - 60.000 0,556690% 60.000 0,371127%
CLUBE DE INVESTIMENTOS GIATECH 2141346/0001-35 - - 60.000 0,556690% 60.000 0,371127%
CLUBE DE INVESTIMENTO HILL 15.167.021/0001-98 - - 56.000 0,519577% 56.000 0,346385%
GABRIELLE DE SOUZA MORSCH 012.184.610-55 - - 30.000 0,278345% 30.000 0,185563%
THIAGO WOLF PEREIRA 11381810-64 - - 10.000 0,092782% 10.000 0,061854%
TOTAL - - 2.705.000 25,097444% 2.705.000 16,731629%
Fonte: Departamento de acionistas das Estrela e Formulário de Referência - CVM
30
Detalhamento da composição acionária do acionista controlador
A quantidade de ações do acionista controlador, Sr. Carlos Antônio Tilkian estão demonstradas no quadro a seguir.
Ações do Total de Ações % sobre Quantidades Possuídas % sobre

Capital Social do Capital Social o Total pelo Controlador o Total
Ações Ordinárias 5.388.995 33,333% 5.104.040 94,71228%
Ações Preferenciais 10.777.990 66,667% 285 0,00264%
Total 16.166.985 100,000% 5.104.325 31,57252%
Fonte: Departamento de Acionistas da Estrela
Dados econômicos financeiros – Balanço Patrimonial Consolidado – em R$ mil
Espaço deixado
intencionalmente
em branco
31
Descrição / Período - R$ mil 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 31/12/14 30/06/15
Ativo Total 144.246 150.238 164.477 186.980 230.639 197.235
Ativo Circulante 56.856 64.457 74.647 93.790 134.126 99.912
Caixa e Equivalentes de Caixa 4.988 785 5.275 760 246 272
Aplicações Financeiras 0 7.828 6.841 0 0 0
Clientes 19.400 28.423 26.825 50.451 83.553 36.183
Outras Contas a Receber 13.253 12.966 19.730 18.034 18.234 21.409
Estoques 19.215 14.292 15.850 23.588 28.226 36.309
Impostos a recuperar 0 163 126 957 3.867 5.739
Ativo Não Circulante 87.390 85.781 89.830 93.190 96.513 97.323

Ativo Realizável a Longo Prazo 52.040 53.890 60.223 63.704 67.390 69.354
Créditos com Partes Relacionadas 3.737 4.198 4.560 4.926 5.465 5.794
Outros Ativos Não Circulantes - Créd.Tribut. 48.303 49.692 55.663 58.778 61.925 63.560
Investimentos 0 0 0 -846 0
Imobilizado 34.004 30.516 28.169 28.837 27.606 26.435
Intangível 1.346 1.375 1.438 1.495 1.517 1.534
Passivo + Pat. Líquido 144.246 150.238 164.477 186.980 230.639 197.235

Passivo Circulante 218.474 252.076 290.312 347.506 386.994 379.778
Obrigações Sociais e Trabalhistas 29.555 13.857 19.615 23.777 27.065 28.075
Fornecedores 22.148 25.040 27.834 24.823 22.488 23.758
Obrigações Fiscais 119.574 165.296 194.246 229.101 269.033 280.089
Empréstimos e Financiamentos 42.148 42.482 41.879 62.561 59.687 41.759
Outras Obrigações 420 1.605 238 388 548 314
Provisões 4.629 3.796 6.500 6.856 8.173 5.783
Passivo Não Circulante 68.973 89.881 87.646 99.123 128.687 126.304

Empréstimos e Financiamentos 8.333 8.372 5.849 903 12.185 10.971
Outras Obrigações 59.140 80.009 80.167 89.575 108.205 107.270
Tributos Diferidos 0 0 0 7.015 6.547 6.313
Provisões Fiscais Previd. Trabal.e Cíveis 1.500 1.500 1.630 1.630 1.750 1.750
Patrimônio Líquido Consolidado -143.201 -191.719 -213.481 -259.649 -285.042 -308.847

Capital Social Realizado 30.602 30.602 30.602 30.602 30.602 30.602
Lucros/Prejuízos Acumulados -200.947 -249.465 -271.227 -302.240 -326.725 -350.076
Ajustes de Avaliação Patrimonial 27.144 27.144 27.144 11.989 11.081 10.627
Fonte: demonstrações financeiras consolidadas de 2010, 2011, 2012, 2013 e 2014 divulgados nos endereços eletrônicos da CVM
(http://www.cvm.gov.br3),daCompanhia (www.estrela.com.br4) e da BM&F Bovespa (http://www.bmfbovespa.com.br/5).
3 Acessar a página http://www.cvm.gov.br/, clicar em “Menu” - ”Consulta à Base de Dados” – “Companhias” – “Documentos e Informações sobre a Companhia”- preencher o nome
demonstrações financeiras consolidadas de 2010, 2011, 2012, 2013 e 2014, e em "ITR", onde estará disponível o ITR de 31.06.15.
4 Acessar a página http://www.estrela.com.br/sobre-a-estrela/relacao-com-investidores/ clicar em - "Demonstrações financeiras".
5Acessar a página http://www.bmfbovespa.com.br/Empresas/consbov/ExibeTodosDocumentosCVM.asp?CNPJ=61.082.004000150&CCVM=08427&TipoDoc=C&QtLinks=10
, clicar em “Dados Econômico-Financeiros", onde estarão disponíveis as demonstrações financeiras consolidadas de 2010, 2011, 2012, 2013 e 2014, e em "ITR", onde estará disponível
o ITR de 30.06.15
32
Dados econômicos financeiros – Demonstração dos Resultados – em R$ mil
01/01/10 01/01/11 01/01/12 01/01/13 01/01/14 01/01/15
DEM ONST RAÇÃO DO RESULT ADO à à à à à à
R$ mil 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 31/12/14 30/06/15
Vendas brutas 135.413 151.935 160.024 169.844 251.614 59.692

(-) IPI -5.423 -2.680 -290 -900 -295 -128
(-)Devoluções e cancelamentos -8.137 -5.938 -3.560 -7.785 -4.834 -6.462
(-) Impostos s/ vendas -35.788 -37.239 -35.653 -30.175 -35.671 -7.552
Vendas líquidas 86.065 106.078 120.521 130.984 210.814 45.550
C.P.V. -52.913 -64.273 -70.732 -74.611 -106524 -28724
Resultado Bruto 33.152 41.805 49.789 56.373 104.290 16.826
Despesas/Receitas Operacionais -59.634 -50.306 -49.710 -57.738 -89.953 -27.917
Despesas com Vendas -24.056 -22.424 -24.729 -25.260 -38596 -6676
Despesas Gerais e Administrativas -17.581 -18.022 -23.250 -26.868 -35141 -16578
Outras Despesas Operacionais -17.997 -9.860 -1.731 -5.610 -16216 -4663
Resultado Antes do Result.Finan.e T ribut. EBIT -26.482 -8.501 79 -1.365 14.337 -11.091
Resultado Financeiro -22.339 -40.018 -24.531 -32.818 -33.517 -12.713
Receitas Financeiras 3946 2259 4005 4917 4685 24551
Despesas Financeiras -26285 -42277 -28536 -37735 -38202 -37264
Resultado Antes dos Tributos sobre o Lucro -48.821 -48.519 -24.452 -34.183 -19.180 -23.804
Imposto de Renda e CSSL 0 0 -2202 -6213 0
Resultado Líquido das Operações Continuadas -48.821 -48.519 -24.452 -36.385 -25.393 -23.804
Lucro/Prejuízo Consolidado do Período -48.821 -48.519 -24.452 -36.385 -25.393 -23.804
Atribuído a Sócios da Empresa Controladora -48.821 -48.519 -24452 -36385 -25.393 -23.804
Fonte: demonstrações financeiras consolidadas de 2010, 2011, 2012, 2013 e 2014 divulgados nos endereços eletrônicos da CVM (http://www.cvm.gov.br6), da
Companhia (www.estrela.com.br7) e da BM&F Bovespa (http://www.bmfbovespa.com.br/8).
o ITR de 30.06.15
33
Indicadores econômico-financeiros.
A apuração de prejuízos nas últimas duas décadas e a existência de patrimônio líquido negativo estão evidenciados nos resultados
apresentados abaixo.
Índices de Liquidez e Tesouraria 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15

Índice de Liquidez Corrente 0,26 0,26 0,26 0,27 0,35 0,26
Índice de Liquidez Seca 0,17 0,20 0,20 0,20 0,27 0,17
Capital Circulante Líquido (Capital de Giro) -161.618 -187.619 -215.665 -253.716 -252.868 -279.866
Giro de Estoques 2,75 4,50 4,46 3,16 3,77 3,03
Prazo médio de estocagem 131 80 81 114 95 106
Prazo médio de recebimento de vendas 87 98 105 145 146 174
Prazo médio de pagamento 151 140 142 120 76 76
Necessidade de Capital de Giro 16.467 17.838 14.967 50.173 93.158 54.473
Saldo de Tesouraria -178.085 -205.457 -230.632 -303.889 -346.026 -334.339
Ciclo Financeiro 44 42 34 106 133 77
Coeficiente de Solvência -123,5% -136,8% -140,2% -162,5% -150,0% -169,5%
o ITR de 30.06.15
34
Índices de Estrutura / Períodos 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
Endividamento total 199% 228% 230% 239% 224% 257%
Endividamento de curto prazo 151% 168% 177% 186% 168% 193%
Participação do capital próprio -99% -128% -130% -139% -124% -157%
Imobilização do capital próprio -25% -17% -14% -11% -10% -9%
Imobilização dos recursos permanentes -48% -31% -24% -18% -19% -15%
Patrimônio Líquido - 143.201 - 191.719 - 213.481 - 259.649 - 285.042 - 308.847
Valor de mercado 16.490 14.000 14.000 14.000 14.000
D/E 3,06 3,63 3,41 4,53 5,13
Índices de Lucratividade / Períodos 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
Margem bruta 38,5% 39,4% 41,3% 43,0% 49,5% 68,8%
Margem EBIT -30,8% -8,0% 0,1% -1,0% 6,8% 11,7%
Margem líquida -56,7% -45,7% -20,3% -27,8% -12,0% -6,8%
Giro do Ativo 0,60 0,71 0,73 0,70 0,91 1,07
Rentabilidade do capital empregado -51,1% -16,7% 0,2% -2,2% 14,1% 24,1%
Retorno do Ativo -33,8% -8,2% -3,9% -5,2% -3,0% -1,7%
D/E 3,06 5,33 6,28 8,35 9,46 9,59

Valor de mercado 16.490 9.539 7.598 7.598 7.598 5.497
Preço 1,02 0,59 0,47 0,47 0,47 0,34
número de ações 16.167 16.167 16.167 16.167 16.167 16.167
P/L não se aplica pois Resultados Líquidos são negativos
Rentabilidade do capital próprio não se aplica pois Resultado Líquido e Pat. Líquido são negativos
Vendas Brutas 135.413 151.935 160.024 169.844 251.614 254.601
Vendas Líquidas 86.065 106.078 120.521 130.984 210.814 210.313
Fonte: Elaboração Própria
35
Indicadores de Liquidez e Tesouraria
Índice de Liquidez Corrente Índice de Liquidez Seca Capital Circulante Líquido (Capital de Giro)
0,40 0,30 0
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
0,35
0,25 -50.000
0,30
0,20 -100.000
0,25
0,20 0,15
-150.000
0,15
0,10
-200.000
0,10
0,05
0,05 -250.000
0,00 0,00
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 -300.000
Giro de Estoques Prazo médio de recebimento de vendas Necessidade de Capital de Giro

5,00 200,00 100.000,00
4,50 180,00 90.000,00
4,00 160,00 80.000,00
3,50 140,00 70.000,00
3,00 120,00 60.000,00
2,50 100,00 50.000,00
2,00 80,00 40.000,00
1,50 60,00 30.000,00
1,00 40,00 20.000,00
0,50 20,00 10.000,00
0,00 0,00 0,00
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
Ciclo Financeiro Saldo de Tesouraria Coeficiente de Solvência

140,00 0,00 0%
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
120,00 -50.000,00 -20%
-100.000,00 -40%
100,00
-60%
80,00 -150.000,00
-80%
60,00 -200.000,00
-100%
40,00 -250.000,00 -120%
-300.000,00 -140%
20,00
-350.000,00 -160%
0,00
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 -180%
-400.000,00
36
Indicadores de Lucratividade
Vendas Líquidas Margem bruta Margem EBIT

250.000 80,0% 15,0%
70,0% 10,0%
200.000 5,0%
60,0%
50,0% 0,0%
150.000
-5,0% 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
40,0%
100.000 -10,0%
30,0%
-15,0%
20,0%
50.000 -20,0%
10,0%
-25,0%
0 0,0%
-30,0%
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
-35,0%
Margem líquida Rentabilidade do capital empregado Retorno do Ativo

0,0%
30,0% 0,0%
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
-10,0% 20,0% -5,0%
10,0%
-10,0%
-20,0%
0,0%
-15,0%
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
-30,0% -10,0%
-20,0%
-20,0%
-40,0% -25,0%
-30,0%
-40,0% -30,0%
-50,0%
-50,0% -35,0%
-60,0%
-60,0% -40,0%
Indicadores de Estrutura
300% Endividamento total 250% Endividamento de curto prazo Participação do capital próprio
0%
250% -20% 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
200%
200% -40%
150% -60%
150% -80%
100%
100% -100%
-120%
50%
50% -140%
0% 0% -160%
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 -180%
Imobilização do capital próprio Imobilização dos recursos permanentes Patrimônio Líquido

0% 0% 0
2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15
-5% -10% -50.000
-10% -20% -100.000
-150.000
-15% -30%
-200.000
-20% -40%
-250.000
-25% -50%
-300.000
-30% -60% -350.000
37
Seção IV
AVALIAÇÃO DA COMPANHIA
38
Seção IV - Item A
Valor de mercado das ações
39
Modelo de avaliação pelo valor de mercado das ações
Este modelo baseia-se no valor da cotação média das ações da empresa no mercado, em determinado período de tempo,
multiplicado pelo número total de ações. No presente Laudo a Confiance considerou o preço médio ponderado das ações PN
(preferenciais nominativas) que negociaram nos 12 meses anteriores a data do Laudo, um total de 11.046.100 ações, conforme
demonstrado no quadro abaixo. Não foram consideradas as ações ON (ordinárias nominativas) pois, no mesmo período, foi
realizado apenas 1 (um) negócio envolvendo 100 (cem) ações, não sendo, portanto representativo.
4.4 Valores Obtidos
Peródo Volume Negociado (PN) Quantidades Negociadas Preço Médio
de 12 meses Em R$ Em Unidades Ponderado em R$
set-14 833.573,00 1.981.300 0,42
out-14 328.484,00 929.900 0,35
nov./14 485.094,00 1.254.200 0,39
dez./14 488.354,00 1.365.800 0,36
jan./15 168.059,00 564.600 0,30
fev./15 162.092,00 483.300 0,34
mar./15 432.773,00 1.164.700 0,37
abr./15 259.039,00 696.800 0,37
mai./15 344.629,00 837.800 0,41
jun./15 205.131,00 722.500 0,28
jul./15 270.758,00 722.500 0,37
ago,/15 106.344,00 322.700 0,33
Total 4.084.330,00 11.046.100 0,37
Fonte: Broadcast- Intermediário Financeiro.
40
Observações Relevantes:
(1) Nos termos do art. 5º do Estatuto Social, o capital social da Estrela é composto por ações ordinárias e preferenciais.
(2) As ações da Estrela estão registradas na BM&FBOVESPA com os códigos ESTR 3 (ordinárias) e ESTR4 (preferenciais)
(3) No período de 12 meses considerado, de 01/09/2014 a 30/08/2015, foi anotado apenas uma negociação com ações ON
ordinárias Nominativas (ESTR3) da Estrela, em outubro de 2014, envolvendo 100 ações, ao preço de R$1,86. Como esse volume
não foi considerado representativo para efeito de liquidez, a cotação não foi considerada.
(4) Não foi considerado no presente Laudo as cotações entre a data da publicação do Fato Relevante e a data do Laudo de
Avaliação, uma vez que o Laudo de Avaliação foi concluído em 30/08/15, tendo sido nele incorporado, todas as informações
disponíveis - inclusive as cotações – e o Fato Relevante foi publicado a posteriori, no dia 16/09/2015.
(5) Por conta do exposto no item 3, acima, foi tomado como base para cálculo do preço médio ponderado as cotações e as
quantidades das ações preferenciais (PN) que atingiram 11,0 milhões de títulos (vide quadro acima).
(6) Foi escolhido pela CONFIANCE, como o método de avaliação, o preço médio ponderado das ações em bolsa, o qual foi
calculado em R$ 0,37 (trinta e sete centavos) por ação, conforme demonstrado no quadro acima. Considerando-se a multiplicação
desse preço pela quantidade de ações do capital social na data deste LAUDO foi atribuída a ESTRELA o valor de R$ 5.981.784,45
(cinco milhões, novecentos e oitenta e um mil, setecentos e oitenta e quatro reais e quarenta e cinco centavos)
41
Seção IV - Item B
Valor do patrimônio líquido por ação
42
Modelo de Laudo patrimonial contábil ou valor patrimonial da ação (VPA)
Esse modelo está baseado na soma algébrica dos ativos e passivos exigíveis mensurados em conformidade com os princípios
contábeis tradicionais. Sua equação possui a seguinte configuração:
Valor da Empresa = Ativos Contábeis - Passivos Exigíveis Contábeis = Patrimônio Líquido.

VPA = Patrimônio Líquido Contábil / Número de ações do capital social.
Valores Obtidos:
Períodos 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 31/12/14 30/06/15

Patrimônio Líquido R$ mil -143.201 -191.719 -213.481 -259.649 -285.042 -308.847
Número de Ações - Em 1000 ações 16167 16167 16167 16167 16167 16167
Valor Patrimonial da Ação (VPA) R$
-8,86 -11,86 -13,20 -16,06 -17,63 -19,10
por lote de 1000 ações
o ITR de 30.06.15.
43
Seção IV - Item C
Valor econômico por fluxo de caixa descontado
44
Modelo de avaliação: Fluxo de Caixa Descontado - Metodologia.
Metodologia do Fluxo de Caixa Livre
Pelo modelo do fluxo de caixa descontado chega-se ao valor econômico dos ativos operacionais. Tal abordagem se baseia na
expectativa futura dos fluxos de caixa e na taxa de desconto, ajustada ao risco. Tal método é o mais indicado para avaliação de
empresas cujos fluxos atuais são positivos e possam ser estimados com alguma segurança, assim como o grau de risco.
O valor do ativo econômico é o valor atual dos fluxos de caixa livres (Free Cash Flow) futuros que estão disponíveis para os seus
fornecedores de capital, próprios e de terceiros, descontada a uma taxa que reflita o grau de risco desses fluxos, e pode ser obtida
a partir da equação abaixo:
FCL1 FCL 2 FCL 3 FCL n  VR

Valor das operações da empresa     ... 
(1  r )1 (1  r ) 2 (1  r )3 (1  r ) n
onde:
FCL - Fluxo de Caixa Livre antes do imposto de renda

VR - Valor Residual
r - Custo médio ponderado de capital da empresa antes do imposto de renda
45
O Fluxo de Caixa Livre é o fluxo gerado pelas operações da empresa, ou seja, reflete a entrada relacionada às vendas menos as
saídas relativas às operações, incluindo os impostos e encargos sobre vendas, os investimentos adicionais na necessidade de
capital de giro, em ativo imobilizado e intangível, conforme a equação abaixo:
Vendas Líquidas
- C.P.V.
= Lucro Bruto
- Despesas Operacionais
= Lucro da Atividade (Earnings before interest and taxes - EBIT)
+ Depreciação/Amortização
= Fluxo de caixa proveniente das operações
-  NCG (variação da necessidade de capital de giro)
- Gastos de Capital
= Fluxo de Caixa Livre antes do imposto de renda
Os gastos de capital correspondem aos gastos com imobilizado e intangível necessários para a geração do fluxo de caixa nos
próximos 10 anos.
46
O Fluxo de Caixa Livre não considera qualquer fluxo referente à saída de juros, amortização do principal nem pagamento de
imposto de renda e contribuição social, dividendos, refere-se apenas à diferença entre as entradas e os desembolsos relacionados
às operações da empresa.
Metodologia do Custo de Capital
Para cálculo do valor justo do Ativo Operacional deve-se ter uma previsão do fluxo de caixa futuro, além de uma taxa adequada
para descontá-lo. O custo médio ponderado de capital de uma empresa é conhecido como WACC – Weighted Average Cost of
Capital. Ele pode ser entendido como o preço pago pela empresa pelos recursos obtidos junto às suas fontes de recursos e
constitui o padrão para tomada de decisão de investimento, na medida em que, aplicando recursos com retorno superior ao custo
de capital, a empresa estará proporcionando um acréscimo na rentabilidade dos acionistas e vice-versa.
O custo de capital corresponde à média ponderada dos custos de todos os financiamentos que integram a estrutura de capital da
empresa. A ponderação das taxas deve refletir as proporções dos valores de cada tipo de fundos em relação ao seu total, de tal
forma que a soma dos pesos corresponda a 100%.
A fórmula básica para o cálculo do WACC (Custo Médio Ponderado de Capital - C.M.P.C.)15 é:
15
Copeland, Tonn & Koller, Tim e Murrin, Jack; Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies / Mckinsey & Company, Inc / 1990.
47
E D
W . A.C.C.  x ks  x Kd x (1 t )
DE DE
onde:
Kd = Custo do financiamento do capital de terceiros
D
 participação do capital de terceiros
DE
t = Alíquota marginal do Imposto de Renda + Contribuição Social
E
 participação do capital próprio
DE
ks = Custo do capital próprio
O custo do capital próprio é a taxa de retorno exigida pelos investidores para realizarem investimentos em ações numa empresa. O
custo do capital próprio é calculado com base no modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model). O modelo C.A.P.M. estabelece que,
em mercados de capitais perfeitos, existe uma relação linear entre o retorno esperado em cada investimento e o seu risco
sistemático (beta).
48
O custo de capital próprio é calculado com base na fórmula abaixo:
c.c.p. = Rf +  x Rm - Rf, onde
Rf  taxa livre de risco
Rm  taxa de retorno esperada da "Carteira de Mercado"
Rm - Rf  prêmio que o mercado oferece por unidade de risco, independe do ativo específico
 x Rm - Rf  prêmio por risco assumido
  mede a sensibilidade relativa da taxa de retorno do ativo a variações da taxa de retorno da carteira de mercado.
Utilização do beta
Para se estimar o beta de empresas com baixa liquidez em Bolsa deve-se pesquisar o beta médio de empresas comparáveis em
termos de risco de negócios e alavancagens operacionais.
49
O beta de uma ação está relacionado ao risco econômico empresarial, que pode ser decomposto em quatro variáveis: (i) oscilação
das vendas; (ii) grau de alavancagem operacional, (iii) risco tecnológico e; (iv) alavancagem financeira. A primeira variável está
relacionada à sensibilidade do negócio em relação às condições de mercado, a segunda depende da estrutura dos custos fixos e a
última à parcela do capital de terceiros na estrutura de capital da empresa.
Maior tenderá a ser a variabilidade do Lucro da atividade (EBIT – Earnings before interest and taxes) da empresa quanto maior for
a volatilidade das Receitas (ciclos de preços, forte elasticidade renda da demanda) combinada a uma estrutura de elevados custos
fixos e operacionais. Ou seja, empresas com elevado risco econômico tendem a apresentar crescimentos mais do que
proporcionais do lucro da atividade quando o mercado se expande, mas por outro lado, queda de resultados maiores quando o
mercado se contrai.
Dessa forma, o custo de capital da empresa depende do risco das suas oportunidades de investimento, ou seja, do risco dos ativos
reais da empresa.
Além do risco do negócio, os acionistas também carregam o risco financeiro, ocasionado pelo endividamento da empresa. Quanto
maior for a alavancagem financeira maior será o custo fixo financeiro, o que eleva a variância do resultado líquido da empresa. Ou
seja, quando o mercado cresce a empresa dilui o custo financeiro (que é fixo) elevando o resultado líquido mais do que
proporcionalmente e, quando o mercado se retrai a empresa não tem como diluir esse custo, reduzindo seu resultado líquido.
A alavancagem financeira eleva o beta das ações ou o beta do capital próprio, acima do beta dos ativos.
50
Dos três fatores acima, apenas o tipo de negócio e a estrutura de custos fixos operacionais são relacionados ao setor. Ou seja, o
grau de alavancagem financeira é específico da empresa.
Nesse contexto, o beta setorial deve ser calculado com base em betas desalavancados, conforme equação a seguir:
onde
D = participação de capital de terceiros na estrutura de capital;
E = participação de capital próprio na estrutura de capital;
t = alíquota do IR+CS.
O beta final calculado da empresa seria igual ao beta desalavancado médio do setor multiplicado pelo efeito da alavancagem
financeira considerando a estrutura de capital específica da companhia.
Beta alavancado = beta desalavancado médio x (1 + (1 – t) x D/E projetado)
51
Principais Premissas
Custo de Capital
O cálculo do valor econômico da Estrela considerou as premissas de custo de capital e projeções financeiras demonstradas a
seguir:
Custo do Capital Próprio
Taxa livre de risco
A taxa livre de risco é normalmente estimada com base na taxa de juros de um título de governo de longo prazo.
No Brasil não seria indicado usarmos a taxa SELIC (taxa de juros básica da economia) por ser uma taxa de curto prazo e devido
também à elevada volatilidade. Comparativamente com a SELIC, seria melhor usar a TJLP por ser uma taxa de longo prazo. No
entanto, a TJLP é uma taxa específica para indexar contratos de financiamentos (como o BNDES).
52
Dessa forma, o mais indicado para determinar a taxa livre de risco no Brasil seria adicionar o Risco Brasil à taxa livre de risco no
mercado norte-americano. A taxa livre de risco no mercado norte-americano (Tbonds de 10 anos) foi calculada com base na média
dos últimos 5 anos (2010 a 2014), igual a 2,55% (Fonte: IPEA16).
Risco Brasil
O Risco Brasil também foi calculado com base na última nota dada pela agência de rating Moody’s, igual a Baa3. Conforme tabela
abaixo, a esta nota está associada um total de 220 pontos bases.
Rating Default spread in basis points
A1 70
A2 85
A3 120
Aa1 40
Aa2 50
Aa3 60
Aaa 0
B1 450
B2 550
B3 650
Ba1 250
Ba2 300
Ba3 360
Baa1 160
Baa2 190
Baa3 220
Caa1 750
Caa2 900
Caa3 1.000
17
Fonte: Damodaran
16
Acessar a página http://www.ipeadata.gov.br, clicar em “Macroeconômico” - “Periodicidade” - “Mensal” - “Temas” - “Economia Internacional” clicar no tópico - “Estados
Unidos - taxa de juros - T-Bond (10 anos)”. Será exibido gráfico e tabela contendo informação utilizada.
53
O spread de default não mede totalmente o risco de um país, pois é necessário adicionar a volatilidade do mercado de ações do
país-sede da empresa analisada, no caso da Estrela, a volatilidade do mercado de ações brasileiro em relação ao desvio do título
soberano em US$. Assim, devemos multiplicar 2,2% (220 bps) por 22,25% (volatilidade da Bolsa brasileira) e dividir por
11,97%. O valor do Risco Brasil fica em 4,09%.
Prêmio de mercado
O prêmio de risco geralmente se baseia em dados históricos, sendo este definido como a diferença entre os retornos médios das
ações e os retornos médios sobre os títulos livres de risco. Segundo Damodaran, a utilização da maior série histórica possível se
justifica pela ausência de qualquer tendência de prêmios ao longo do tempo. Nesse contexto, o prêmio de risco no mercado norte-
americano nos últimos 50 anos (com base na média aritmética do prêmio sobre o Bônus do Tesouro) é normalmente utilizado
como padrão por ser a série longa e confiável. Essa taxa é igual a 7,11% (Fonte: Damodaran18).
O Beta
O beta utilizado foi calculado com base no retorno da ESTRELA em relação ao retorno da BOVESPA, a partir de uma série
histórica trimestral de março de 2007 a dezembro de 2014. O valor obtido foi de 1,18.
17
Acessar Damodaran, Aswath; Investment Valuation: Tools and techniques for determining the value of any asset. John Wiley & Sons, Inc. 1996.
18
Acessar Damodaran, Aswath; Investment Valuation: Tools and techniques for determining the value of any asset. John Wiley & Sons, Inc. 1996
54
O beta calculado foi desalavancado e em seguida realavancado ano a ano, com base na estrutura de capital (D/E) projetada.
A utilização do retorno da empresa em relação ao Bovespa tem origem na não razoabilidade da utilização do modelo com base no
beta setorial desalavancado considerando-se a elevada alavancagem projetada da empresa.
(Fonte: Hasbro Inc) 19
O elevado endividamento em relação ao Patrimônio de mercado ocasionaria betas realavancados muito elevados, quando a
metodologia de cálculo partisse do beta desalavancado do setor, que é de 0,67, conforme tabela abaixo:
Beta Desalavancado do Setor:
Empresas comparáveis:
Hasbro 0,60 EUA
Mattel 0,59 EUA
Bandai 0,71 JPN
Konami 0,78 JPN
Média 0,67
Apenas e tão somente para comprovar a assertiva acima é apresentado a seguir os betas projetados partindo do beta
desalavancado do setor: Os valores encontrados, efetivamente, fogem dos padrões usualmente aceitos pela literatura técnica..
19
(http://www.infinancials.com/fe-en/US4180561072/Hasbro-Inc-/beta)
55
Cálculo do custo do capital próprio 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Taxa livre de risco 2,53% 2,96% 3,38% 3,38% 3,38% 3,38% 3,38% 3,38% 3,38% 3,38%
Risco País 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09%
Prêmio de mercado 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11%
beta desalavancado 0,670 0,67 0,67 0,67 0,67 0,67 0,67 0,67 0,67 0,67
beta alavancado 1,180 22,51 17,78 23,26 18,38 18,67 18,77 18,64 18,24 17,51
Por conta do exposto, foi utilizado o beta calculado da própria empresa, a partir da utilização de dados trimestrais (por conta da
baixa liquidez), no período de março de 2007 a dezembro de 2014, com coeficiente de determinação (R 2) igual 0,3. O beta obtido
na regressão foi de 1,18. Tal beta foi desalavancado com base numa estrutura de capital (Dívida/Patrimônio de Mercado) de 7,01 e
realavancado ano a ano com base na estrutura de capital projetada. Cabe ressaltar que não foi considerada a dívida com impostos
parcelados nesse cálculo. Tal procedimento, gerou betas alavancados projetados mais próximos dos padrões usuais, conforme
mostrado na tabela a seguir:
Cálculo do custo do capital próprio 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Risco País 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09%
Prêmio de mercado 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11% 7,11%
Beta desalavancado 0,147 0,15 0,15 0,15 0,15 0,15 0,15 0,15 0,15 0,15
Beta alavancado 1,54 2,17 1,79 2,34 1,93 1,99 2,01 1,98 1,89 1,73
Custo de Capital Próprio (CCP) em US$ nominais 17,54% 22,51% 20,22% 24,10% 21,16% 21,62% 21,78% 21,58% 20,95% 19,80%
Custo de Capital Próprio (CCP) em R$ nominais 26,80% 28,54% 25,55% 28,38% 24,74% 25,21% 25,38% 25,17% 24,52% 23,34%
56
Custo do Capital de Terceiros
O custo do capital de terceiros (Kd) é calculado com base na equação a seguir:
Kd = Rf + spread de crédito + Risco País
onde
Rf = taxa livre de risco
O spread de crédito considera o risco de crédito da empresa
O spread de crédito pesquisado numa tabela sintética de rating (Damodaran20), conforme abaixo:
Espaço deixado
intencionalmente
em branco
20
Acessar a página http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/, clicar em “Updated data” – acessar o quadro denominado ”Data Sets” – no tópico “Capital Structure” – no item “Ratings,
Spreads and Interest Coverage Ratios”, clicar no lado direito indicado “Download”. Será baixada uma planilha eletrônica Excel com nome “ratings.xls” contendo os dados utilizados.
57
If interest coverage ratio is
greater than ≤ to Rating is Spread is
(100.000) 0,500 D 12,00%
0,500 0,800 C 10,00%
0,800 1,250 CC 8,00%
1,250 1,500 CCC 7,00%
1,500 2,000 B- 6,00%
2,000 2,500 B 5,00%
2,500 3,000 B+ 4,00%
3,000 3,500 BB 3,25%
3,500 4,000 BB+ 2,75%
4,000 4,500 BBB 1,75%
4,500 6,000 A- 1,20%
6,000 7,500 A 1,00%
7,500 9,500 A+ 0,90%
9,500 12,500 AA 0,70%
12,500 100.000 AAA 0,40%
O custo do capital médio do capital de terceiros considerou um spread de crédito de 12% ao ano, com base no índice de cobertura
de juros projetado.
Custo Médio Ponderado de Capital
Os pesos atribuídos ao patrimônio líquido e à dívida do custo médio ponderado de capital são preferencialmente baseados em
valor de mercado. O patrimônio líquido foi estimado com base no seu valor de mercado (cerca de R$ 14 milhões de mercado, em
31 de julho de 2015). A dívida financeira da empresa, incluindo impostos em atraso, somou R$ 445,8 milhões em 31/12/14.
58
Períodos 2.014 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Inflação brasileira 9,5% 6,5% 6,0% 5,0% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5%
Inflação americana 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5%
Dívida 337.177 397.926 458.982 471.670 474.644 488.263 496.266 499.134 495.591 484.448 464.305
Pat. Líquido de mercado 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078 14.078
D/E 24,0 28,3 32,6 33,5 33,7 34,7 35,3 35,5 35,2 34,4 33,0
% Capital Próprio 9,6% 6,8% 6,4% 6,3% 5,9% 5,7% 5,7% 5,8% 6,0% 6,6%
% Capital de Terceiros 90,4% 93,2% 93,6% 93,7% 94,1% 94,3% 94,3% 94,2% 94,0% 93,4%
D/E 9,42 13,76 14,66 14,87 15,84 16,41 16,61 16,36 15,57 14,14
Cálculo do custo do capital de terceiros

Índice de cobertura de juros 0,30 0,96 1,05 0,80 1,03 1,13 1,24 1,37 1,53 1,73
Risco País 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09%
Spread de crédito 12,00% 12,00% 12,00% 12,00% 12,00% 12,00% 12,00% 12,00% 12,00% 12,00%
C.C.T. em US$ nominais 18,62% 19,04% 19,47% 19,47% 19,47% 19,47% 19,47% 19,47% 19,47% 19,47%
C.C.T. em R$ nominais 27,97% 24,91% 24,77% 23,59% 23,00% 23,00% 23,00% 23,00% 23,00% 23,00%
C.C.T. efetivo em R$ nominais 27,97% 24,91% 18,87% 23,59% 17,53% 17,53% 17,53% 17,53% 17,53% 17,53%
t (alíquota do IR e CSLL) 0,00% 0,00% 23,80% 0,00% 23,80% 23,80% 23,80% 23,80% 23,80% 23,80%
Cálculo do custo do capital próprio

Risco País 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09% 4,09%
beta desalavancado 0,147 0,147 0,147 0,147 0,147 0,147 0,147 0,147 0,147 0,147
beta alavancado 1,54 2,17 1,79 2,34 1,93 1,99 2,01 1,98 1,89 1,73
C.C.P. em US$ nominais 17,54% 22,51% 20,22% 24,10% 21,16% 21,62% 21,78% 21,58% 20,95% 19,80%
C.C.P. em R$ nominais 26,80% 28,54% 25,55% 28,38% 24,74% 25,21% 25,38% 25,17% 24,52% 23,34%
C.M.P.C. 27,86% 25,15% 19,30% 23,89% 17,96% 17,97% 17,97% 17,97% 17,95% 17,91%
C.M.P.C. acumulado 27,86% 60,02% 90,90% 136,51% 178,97% 229,10% 288,25% 358,00% 440,21% 536,96%
12.125 16.892 28.000 31.344 14.482 14.182 13.591 12.960 12.307 11.646
C.M.P.C. médio 20,39%
Fonte: elaboração própria
59
Taxa de desconto
A taxa de desconto utilizada foi construída com base no custo médio ponderado de capital calculado ao a ano.
Premissas utilizadas nas projeções
Continuação das Premissas sobre: Receitas, Custos, Despesas, Imobilizações e Capital de Giro, utilizadas no cálculo do
Fluxo de Caixa Projetado.
Vendas Líquidas
As receitas brutas da Estrela foram estimadas com base nas expectativas para crescimento dos volumes vendidos, dos preços
médios praticados para cada família de produtos, expectativas do crescimento econômico e posicionamento da empresa no seu
mercado de atuação.
Em 2014 a Estrela teve um desempenho excepcional em função do sucesso de uma linha de produtos chamado Peppa Pig. Esses
fenômenos ocorrem a cada dez anos e a novidade de um personagem novo não se sustenta em alto volume além do ano de sua
introdução no mercado. Crianças estão sempre à procura de novidades e este ano a procura por Peppa já é significativamente
mais baixa. O cenário econômico para 2015 está muito ruim. Os indicadores de inflação, aumento de desemprego, instabilidade
política e econômica estão afetando o varejo de brinquedos e a previsão da empresa é de compras mais baixas para o Dia das
Crianças e Natal comparado com o ano passado.
A receita bruta projetada a partir de 2016, mostrada no próximo gráfico, é compatível com a forte desvalorização da taxa de câmbio
(o que encarece a importação de brinquedos e favorece as empresas brasileiras) e com a expectativa de que a empresa pode
elevar produção e vendas simplesmente ocupando a sua capacidade.
60
Vendas Líquidas (R$ milhões)
500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
-
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Fonte: elaboração própria
Custo dos Produtos Vendidos
Os custos variáveis foram estimados com base em análise do histórico dos custos por linhas de produto e discussões com a
administração da Estrela.
61
Os custos fixos foram estimados com base em análise histórica dos mesmos para as diferentes linhas de produção. Estes custos
foram ajustados pela inflação média projetada para cada ano.
O crescimento das margens a partir de 2016 ocorre devido ao crescimento dos custos abaixo do crescimento das vendas pois
consideramos que cerca de sessenta por cento dos custos está atrelado à inflação brasileira e o complemento está atrelado à taxa
de câmbio. As margens brutas históricas e projetadas aparecem no gráfico a seguir.
Margem Bruta
70,0%
60,0%
50,0%
40,0%
30,0%
20,0%
10,0%
0,0%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
62
Despesas Comerciais e Administrativas
As despesas comerciais e administrativas foram projetadas com base na análise histórica da empresa. As despesas comerciais
mantém a mesma proporção sobre as Vendas e as despesas administrativas crescem com base na taxa de inflação.
A margem da atividade (margem EBIT) histórica e projetada aparece no gráfico a seguir.
Margem EBIT
30,0%
25,0%
20,0%
15,0%
10,0%
5,0%
0,0%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
-5,0%
-10,0%
-15,0%
63
Novas Imobilizações e Taxa de depreciação
Neste estudo, consideramos o Imobilizado e Intangível somados. A taxa média de depreciação/ amortização é 2,6% ao ano e 90%
é alocada no Custo de Produção. Cerca de 50% do imobilizado já se encontra totalmente depreciado.
A empresa investe em imobilizado e intangível (Capex) um valor próximo a depreciação anual, ou seja, o necessário apenas para
manter a empresa operando.
Na tabela a seguir é apresentada a movimentação do Imobilizado mais Intangível.
MOVIMENTAÇÃO DO ATIVO IMOBILIZADO E INTANGÍVEL 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Custo corrigido
Saldo inicial 153.713 154.491 156.494 158.515 160.563 162.637 164.738 166.866 169.021 171.204
(+) adições 778 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211
Saldo final 153.713 154.491 156.494 158.515 160.563 162.637 164.738 166.866 169.021 171.204 173.416
Depreciação/ Amortização
Saldo inicial 124.590 126.593 128.615 130.662 132.736 134.837 136.965 139.120 141.304 143.515
(+) adições 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211 2.240
Saldo final 124.590 126.593 128.615 130.662 132.736 134.837 136.965 139.120 141.304 143.515 145.755
Imobilizado/ Intangível líquido 29.123 27.897 27.879 27.853 27.827 27.800 27.773 27.745 27.718 27.689 27.661
Depreciação/ Amortização alocada a custo 1.803 1.819 1.843 1.867 1.891 1.915 1.940 1.965 1.990 2.016
Depreciação/ Amortização total 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211 2.240
64
Necessidade de Capital de Giro
A necessidade de capital de giro foi projetada com base nos prazos médios (PMRV, PME, PMP, PMROF) calculados na data base.
O prazo médio de recebimento de vendas (P.M.R.V.) estimado é de 120 dias, o prazo médio de estocagem (P.M.E.) é de 95 dias, o
prazo médio de pagamento a fornecedores (P.M.P.) é de 76 dias e o prazo médio de recolhimento das obrigações fiscais
(P.M.R.O.F.) é de 30 dias. A conta caixa operacional foi projetada com base em 2% da necessidade de capital de giro projetada e
as demais contas consideram o mesmo percentual de crescimento das vendas.
No quadro a seguir são apresentadas as projeções das Contas Cíclicas e da Necessidade de Capital de Giro.
2.014 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
caixa 246 2.068 3.118 3.354 3.010 3.207 3.404 3.612 3.832 4.067 4.315
+ duplicatas a receber 83.553 88.073 130.947 142.175 128.707 136.467 144.716 153.463 162.739 172.575 183.006
+ estoques 28.226 30.804 38.171 40.664 39.999 41.537 43.136 44.798 46.523 48.316 50.178
+ outros ativos 22.101 23.297 34.637 37.607 34.045 36.098 38.280 40.593 43.047 45.649 48.408
- obrigações sociais e trabalhistas 928 991 1.191 1.316 1.321 1.353 1.405 1.459 1.515 1.573 1.634
- obrigações fiscais 3.728 4.458 6.628 7.196 6.514 6.907 7.325 7.768 8.237 8.735 9.263
- fornecedores 22.488 23.998 28.856 31.871 32.008 32.768 34.029 35.340 36.701 38.116 39.585
- outros passivos 8.721 9.306 11.191 12.360 12.413 12.708 13.197 13.705 14.233 14.782 15.351
Necessidade de Capital de Giro 98.261 105.490 159.007 171.058 153.504 163.573 173.580 184.194 195.455 207.402 220.075
65
Projeções financeiras consolidadas - R$ mil
A seguir são apresentadas as projeções por dez anos do Fluxo de Caixa, Demonstração de Resultados e Balanço Patrimonial.
FLUXO DE CAIXA 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Resultado da atividade 21.507 80.529 85.927 56.551 66.200 74.345 83.142 92.641 102.890 113.942
(+) Depreciação 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211 2.240
E.B.I.T.D.A. 23.510 82.551 87.975 58.625 68.301 76.473 85.298 94.824 105.102 116.182
(-) Variação da NCG 7.229 53.517 12.051 -17.554 10.069 10.006 10.615 11.261 11.947 12.674
Fluxo de Caixa Operacional 16.281 29.034 75.923 76.179 58.232 66.467 74.683 83.563 93.155 103.508
(-) variação de ativos 4.954 5.276 5.593 5.872 6.136 6.413 6.701 7.003 7.318 7.647
(+) variação de passivos 860 644 633 559 529 552 577 603 630 659
Fluxo de Investimentos
(-) Aquisição de imobilizado 778 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211
-778 -2.003 -2.021 -2.048 -2.074 -2.101 -2.128 -2.155 -2.183 -2.211
Fluxo Financeiro
Novos empréstimos de curto prazo
(-) Amortização de principal 59.687 115.561 176.617 198.977 201.951 215.570 228.348 230.970 227.159 215.721
(-) Pagamento de juros 13.112 24.948 32.109 30.145 27.536 29.393 31.135 31.493 30.973 29.414
Financiamentos
(+) Novos financiamentos de curto e longo prazo 4.875 0 0 0 0 0 0 0 0 0
(-) Amortização de financiamentos de curto e longo prazo 0 0 9.672 0 0 5.000 0 0 0 0
(-) Pag de juros de financiamentos de curto e longo prazo 59.046 58.506 49.522 40.626 36.633 36.408 35.938 35.938 35.938 35.938
(+) Integralização de capital 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
(-) Pagamento de dividendos 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
(-) Pagamento de I.R. + C.S.L.L. 0 0 0 1.022 0 483 1.980 3.766 5.936 8.493
-126.970 -199.015 -267.919 -270.770 -266.120 -286.854 -297.402 -302.167 -300.006 -289.566
Geração de caixa no período -115.561 -176.617 -198.977 -201.951 -215.570 -228.348 -230.970 -227.159 -215.721 -195.257
(+) Baixa nas aplicações financeiras 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Geração de caixa no período após baixa -115.561 -176.617 -198.977 -201.951 -215.570 -228.348 -230.970 -227.159 -215.721 -195.257
(+) Novos empréstimos de curto prazo 115.561 176.617 198.977 201.951 215.570 228.348 230.970 227.159 215.721 195.257
Geração de caixa ajustada 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
66
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO 2.014 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Receita Operacional Bruta 251.614 265.226 394.336 428.151 387.593 410.962 435.802 462.143 490.077 519.699 551.111
Encargos sobre vendas 40.800 43.007 63.943 69.426 62.849 66.639 70.667 74.938 79.467 84.271 89.364
Receita operacional líquida 210.814 222.219 330.394 358.725 324.743 344.323 365.135 387.205 410.609 435.428 461.747
Custo dos produtos vendidos 106.524 113.675 136.688 150.972 151.620 155.220 161.195 167.403 173.852 180.551 187.509
Lucro bruto 104.290 108.544 193.705 207.753 173.124 189.103 203.941 219.802 236.757 254.877 274.238
Despesas comerciais e administrativas 73.737 87.037 113.176 121.826 116.572 122.903 129.596 136.660 144.116 151.987 160.296
Resultado da atividade 30.553 21.507 80.529 85.927 56.551 66.200 74.345 83.142 92.641 102.890 113.942
Receitas financeiras 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Despesas financeiras 33.517 72.158 83.454 81.631 70.771 64.169 66.026 67.319 67.700 67.205 65.673
Resultado líquido antes do IR -2.964 -50.651 -2.925 4.296 -14.220 2.032 8.319 15.823 24.941 35.685 48.269
Provisão para I.R. + Contribuição Social 6.213 0 0 1.022 0 483 1.980 3.766 5.936 8.493 11.488
Resultado líquido -9.177 -50.651 -2.925 3.274 -14.220 1.548 6.339 12.057 19.005 27.192 36.781
Espaço deixado
intencionalmente
em branco
67
ATIVO 2.014 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Circulante
Caixa e bancos 246 2.068 3.118 3.354 3.010 3.207 3.404 3.612 3.832 4.067 4.315
Aplicações financeiras 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Duplicatas a receber 83.553 88.073 130.947 142.175 128.707 136.467 144.716 153.463 162.739 172.575 183.006
Estoques 28.226 30.804 38.171 40.664 39.999 41.537 43.136 44.798 46.523 48.316 50.178
Outros ativos 22.101 23.297 34.637 37.607 34.045 36.098 38.280 40.593 43.047 45.649 48.408
134.126 144.242 206.872 223.801 205.761 217.309 229.535 242.466 256.142 270.607 285.908
Não circulante
Realizável a longo prazo 67.390 72.344 77.620 83.213 89.085 95.221 101.634 108.335 115.338 122.656 130.303
Imobilizado e Intangível
Imobilizado - custo 153.713 154.491 156.494 158.515 160.563 162.637 164.738 166.866 169.021 171.204 173.416
Depreciações acumuladas 124.590 126.593 128.615 130.662 132.736 134.837 136.965 139.120 141.304 143.515 145.755
29.123 27.897 27.879 27.853 27.827 27.800 27.773 27.745 27.718 27.689 27.661
TOTAL DO ATIVO 230.639 244.484 312.372 334.867 322.672 340.330 358.942 378.546 399.197 420.952 443.871
PASSIVO + P.L. 2.014 2.015 2.016 2.017 2.018 2.019 2.020 2.021 2.022 2.023 2.024
Circulante
Fornecedores 22.488 23.998 28.856 31.871 32.008 32.768 34.029 35.340 36.701 38.116 39.585
Obrigações fiscais 3.728 4.458 6.628 7.196 6.514 6.907 7.325 7.768 8.237 8.735 9.263
Obrigações fiscais outras 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305 265.305
Obrigações sociais e trabalhistas 928 991 1.191 1.316 1.321 1.353 1.405 1.459 1.515 1.573 1.634
Obrigações sociais e trabalhistas outras 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137 26.137
Dividendos a pagar 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Imposto de renda e CSLL 0 0 0 1.022 0 483 1.980 3.766 5.936 8.493 11.488
Outros passivos 8.721 9.306 11.191 12.360 12.413 12.708 13.197 13.705 14.233 14.782 15.351
Empréstimos para a cobertura do caixa 59.687 115.561 176.617 198.977 201.951 215.570 228.348 230.970 227.159 215.721 195.257
Financiamentos de curto prazo 0 0 9.672 0 0 5.000 0 0 0 0 0
386.994 445.755 525.596 544.184 545.649 566.230 577.726 584.450 585.223 578.861 564.019
Passivo não circulante
Financiamentos 12.185 17.060 7.388 7.388 7.388 2.388 2.613 2.858 3.127 3.421 3.743
Outros 116.921 117.781 118.425 119.059 119.618 120.147 120.699 121.277 121.880 122.510 123.169
129.106 134.841 125.813 126.447 127.006 122.535 123.312 124.135 125.007 125.932 126.912
Patrimônio líquido
-285.461 -336.112 -339.037 -335.764 -349.983 -348.435 -342.096 -330.039 -311.033 -283.841 -247.061
TOTAL DO PASSIVO + P.L. 230.639 244.484 312.372 334.867 322.672 340.330 358.942 378.546 399.197 420.952 443.871
68
Fluxo de Caixa Livre e Valor
Abaixo é apresentado a projeção para os próximos dez anos do fluxo de caixa livre e calculado o valor Econômico da Empresa
para os acionistas.
Períodos 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
Vendas Líquidas 222.219 330.394 358.725 324.743 344.323 365.135 387.205 410.609 435.428461.747
Lucro Bruto 108.544 193.705 207.753 173.124 189.103 203.941 219.802 236.757 254.877274.238
Margem Bruta 48,8% 58,6% 57,9% 53,3% 54,9% 55,9% 56,8% 57,7% 58,5% 59,4%
EBITDA 23.510 82.551 87.975 58.625 68.301 76.473 85.298 94.824 105.102116.182
Margem EBITDA 10,6% 25,0% 24,5% 18,1% 19,8% 20,9% 22,0% 23,1% 24,1% 25,2%
Lucro da Atividade 21.507 80.529 85.927 56.551 66.200 74.345 83.142 92.641 102.890113.942
Margem da Atividade 9,7% 24,4% 24,0% 17,4% 19,2% 20,4% 21,5% 22,6% 23,6% 24,7%
- (IR + CSLL) 0 0 20.451 0 15.756 17.694 19.788 22.049 24.488 27.118
NOPAT 21.507 80.529 65.476 56.551 50.445 56.651 63.354 70.592 78.402 86.824
+ Depreciação / amortização 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211 2.240
- Variação da N.C.G. 7.229 53.517 12.051 -17.554 10.069 10.006 10.615 11.261 11.947 12.674
- Gastos de Capital 778 2.003 2.021 2.048 2.074 2.101 2.128 2.155 2.183 2.211
Fluxo de Caixa Livre 15.503 27.030 53.451 74.132 40.402 46.672 52.767 59.359 66.484 74.179
Valor Residual (perpetuidade) 578.012
Fluxo de Caixa com Valor Residual (perpetuidade) 15.503 27.030 53.451 74.132 40.402 46.672 52.767 59.359 66.484 652.191
VP dos FCLs até 2024 167.530
VP dos FCLs na perpetuidade 90.745
Valor Econômico da empresa (R$ mil) 258.275
+ aplicações financeiras 0
+ outros ativos 67.390
- financiamentos 52.730
- dívida fiscal 417.087
Valor para o acionista (R$ mil ) -144.152
Número de ações no capital social (1.000)1 16.167
Valor por ação do capital social (8,92)
69
Obs. Relevantes:
1- Tendo em vista a relevância do passivo tributário da empresa no âmbito das suas dívidas é apresentado após estas
observações, quadro demonstrativo dessas obrigações em 30 de junho de 2015.
2 - Em relação às negociações refrentes ao REFIS COPA, o seu montante está contemplado no Fluxo de Caixa, no total das dívida
fiscal de R$ 417.087 mil, conforme demonstrado no quadro anterior.
3 - Projetos de investimento relevantes e sua introdução na avaliação; Pelo fato da empresa ter informado que: “não existem
projetos de investimentos relevantes ao longo do período projetado e nem posteriormente” não houve a sua inclusão no processo
de avaliação. Além dessa informação a empresa também declarou que os investimentos a serem realizados serão inferior ao valor
da depreciação, o que foi considerado nas projeções realizadas.
4- O Fluxo de Caixa contemplou todos os ativos e passivos da companhia, inexistindo os ajustes mencionados na letra (c) do item
XIV do Anexo III da Instrução CVM nº 361.
Vide passivos tributários no próximo quadro
70
Passivo tributário em 30/06/2015
Especificação Em R$ Especificação Em R$
IR e CSSL à Recolher 11.223.686,00 (-) PARCELADOS NO REFIS DA COPA -16.108.628,79
Provisão de Férias a Pagar 1.939.602,52 Proc.10880.512513/2007-39-PIS -308.376,72
Encargos Sociais a Recolher 26.564.348,95 Proc.12157.001389/2009-52-PIS -3.150.216,76
FGTS a Recolher 872.468,93 Proc.10660 502842/2011-42-PIS -217.582,24
IPI a Recolher 52.078.159,25 Proc.10660 502843/2011-97-IRRF -5.446,80
ICMS a Recolher 79.943.998,85 Proc.10660 502844/2011-31-COFINS -1.002.197,92
PIS a Recolher 13.936.156,66 Proc.10660 501610/2013-39-PIS -110.250,46
COFINS a Recolher 74.494.932,45 Proc.10660 501611/2013-83-COFINS -866.638,60
Impostos Retidos na Fonte 1.476.243,32 DACON -11.043,03
ICMS ST a Recolher 37.771.782,84 10880.568098/2014-05-PIS -1.523.763,06
ISS a Recolher 175,00 10880.568099/2014-41-COFINS -8.913.113,20
FTI a Recolher 243.125,02 + REFIS DA COPA 10.420.000,44
REFIS a Recolher 1.926.622,23 TOTAL GERAL APÓS REFIS 417.086.680,77
Impostos Parcelados 5.440.918,18
REFIS 2009 1.553.247,10
Impostos Sub-Judice-LP 11.020.596,45
Impostos Parcelados = REFIS-LP 53.435.442,40
Impostos Parcelados-LP 29.487.710,52
REFIS 2009-LP 13.052.729,04
IR/CS s/Imobilizado-LP 6.313.363,41
Total 422.775.309,12
71
Análise de Risco
Mediante a utilização do método de simulação denominado Monte Carlo, é apresentado um enfoque probabilístico das projeções
das demonstrações financeiras da empresa. Para tanto, foram realizadas cerca de mil “rodadas” (simulações) onde em cada uma
delas foram gerados valores aleatórios para o conjunto de variáveis de entrada (rendas, custos, despesas comerciais e
administrativas e Capex) com base em distribuições triangulares.
Com base nesse método foram obtidos resultados aproximados para as distribuições de probabilidades relativas aos Valores da
Empresa para os acionistas. Vide quadro abaixo.
.
Valor da cia para acionistas - R$ mi

120
100
80
60
40
20
0
-167 -162 -156 -151 -145 -140 -134 -129 -123 -117
Com base nas premissas assumidas, foi constatar uma probabilidade de 95,4% do Valor da empresa para os acionistas se situar
no intervalo entre – R$ 124 milhões e – R$ 164 milhões, o que torna mais consistente, à luz das premissas adotadas, o montante
de menos R$ 144,15 milhões, encontrado nas projeções pela metodologia do Fluxo de Caixa Descontado.
72
Seção V
Conclusão
73
Conclusão do Laudo:
Nos termos da Instrução CVM 361/02 (versão consolidada), a Confiance escolheu os seguintes critérios para avaliar
ESTRELA: (i) valor patrimonial da ação; (ii) valor econômico com base no fluxo de caixa descontado; (iii) cotação das ações
na BM&FBOVESPA. Por força dessas constatações e ressaltando que: (a) o patrimônio líquido é negativo; (b) que a
metodologia o fluxo de caixa descontado que é tecnicamente, o que melhor método para capta o desempenho futuro da
entidade também apresenta valor negativo e; (c) que embora a liquidez das ações seja restrita, mas reconhecendo que este
preço representa a adequada precificação dos acionistas e investidores, uma vez que todas as informações sobre a empresa
estão à disposição do mercado, CONFIANCE escolhe o preço médio ponderado das ações mais negociadas, as PN, na
BM&FBOVESPA - nos últimos 12 meses - que é de R$0,37 (trinta e sete centavos) por ação do capital social. como sendo o
mais adequado para a definição do preço justo das ações de emissão da Estrela sendo, portanto, este o parâmetro
escolhido.
Rio de Janeiro, 30 de agosto de 2015.
Luiz Guilherme Tinoco Aboim Costa

Responsável Técnico da Luiz Alberto Pereira de Mattos
CONFIANCE Inteligência Empresarial Ltda. CONFIANCE Inteligência Empresarial Ltda.
Registro Corecon nº: 18.565/RJ Registro Corecon nº: 7439-1/RJ
CPF nº 886.166.577-20; CPF nº 103.183.997-68
74
Apêndice A
Glossário
75
Glossário
Termos Definições
Rating is Laudo/classificação de risco é
Spread Taxa de risco cobrada adicionalmente aos juros.
Índice que mede o risco não diversificável de uma ação. É um índice que mede a relação
entre o retorno da ação e o retorno do mercado. Desta forma o prêmio de risco será
Beta (β)
sempre multiplicado por este coeficiente, exigindo um prêmio maior por risco quanto
maior a variação da ação em relação à carteira do mercado.
Do inglês: Capital Expenditures, ou Investimentos em manutenção e/ou expansão de

Capex
capacidade.
CAPM Do inglês: Capital Asset Pricing Model, ou modelo de precificação de ativos.
Do inglês: Earnings before interest and taxes, significa, a soma do lucro operacional
EBIT
antes das despesas financeiras e impostos.
76
Do inglês: Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization, significa, a
EBITDA soma do lucro operacional antes das despesas financeiras, impostos, depreciação e
amortização.
Do inglês: Free Cash Flow, significa, com relação a um período, o fluxo de caixa livre
FCF
para empresa.
Do inglês: Net Operating Profit After Taxes, ou lucro da atividade ou EBIT, menos a taxa
NOPAT
de imposto de renda e contribuição social aplicada sobre ela.
Do inglês: Volume-Weighted Average Price, ou preço médio ponderado pelo volume de

VWAP
negociações das ações em determinado período.
Do inglês: Weighted Average Cost of Capital, ou custo médio ponderado de capital (taxa
WACC
de desconto)
77

Laudo de Avaliação PDF

Enviado por

Dados do documento

Título original

Direitos autorais

Formatos disponíveis

Compartilhar este documento

Compartilhar ou incorporar documento

Opções de compartilhamento

Você considera este documento útil?

Este conteúdo é inapropriado?

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Laudo de Avaliação PDF

Enviado por

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

LAUDO DE AVALIAÇÃO

Do preço da Oferta Pública de Aquisição de Ações Ordinárias e Preferenciais de emissão da empresa

MANUFATURA DE BRINQUEDOS ESTRELA S.A

Empresa de Capital Aberto

Por Conta e Ordem do

Seção I: Sumário Executivo ........................................................................................................................... 03

Seção II: Informações sobre o Avaliador ....................................................................................................... 12

Seção III: Informações sobre a Companhia ................................................................................................... 23

Seção IV: Avaliação da Companhia ............................................................................................................... 38

Item A: Valor do patrimônio líquido por ação ................................................................................................. 39

Item B: Valor econômico por fluxo de caixa descontado ............................................................................... 42

Item C: Valor de mercado das ações ............................................................................................................. 44

Contexto e metodologia de avaliação Valor em R$ por

versão consolidada, a Confiance Inteligência Empresarial Valor do patrimônio líquido

Comparação entre metodologias, origem das informações, consequências e restrições:

Metodologia Informações Utilizadas Considerações

 Não contempla o potencial da Companhia nos anos vindouros, ficando

Data do Término do Laudo 30 de agosto de 2015.

Na metodologia do fluxo de caixa descontado - FCD

Data base da avaliação: 30/08/2015

Período de Projeção: 01/01/2015 a 31/12/2024

Fonte: Elaboração própria

Posição dos Impostos Consolidados em Junho de 2015 - R$

Cálculo do Valor Patrimonial da Ação

Períodos 31/12/10 31/12/11 31/12/12 31/12/13 31/12/14 30/06/15

Cotação das Ações PN na BM&FBovespa em 21/08/2015 (quadro a seguir)

1CMPC = Custo Médio Ponderado de Capital.

INFORMAÇÕES SOBRE O AVALIADOR

CONFIANCE Inteligência Empresarial Ltda.

Representantes da Empresa Responsáveis pelo Laudo

Nome: Luiz Guilherme Tinoco Aboim Costa e

Luiz Alberto Pereira de Mattos

EMPRESAS DE CAPITAL ABERTO

EMPRESAS DE CAPITAL FECHADO

 H.Stern Comércio e Indústria  Grupo Espírito Santo (Portugal)

Identificação e qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo.

LUIZ ALBERTO PEREIRA DE

Engenheiro Civil, Doutor em Pesquisa Operacional – COPPE/UFRJ; Mestre em Engenharia de

Na qualidade de avaliador a CONFIANCE Inteligência Empresarial, declara:

INFORMAÇÕES SOBRE A COMPANHIA

Diretor de Relações com Investidores (DRI)

Premissas Macroeconômicas Utilizadas na Elaboração do Laudo.

Fonte: diversas, todas públicas, inclusive BACEN

Projetos de investimento relevantes e sua introdução na avaliação

Outras Informações Companhia Avaliada

Objetivo Social da companhia

Local onde os valores mobiliários de emissão da companhia são negociados

Os valores mobiliários de emissão da Estrela são negociados na BM&FBOVESPA mediante os códigos:

ESTR3 - Ações Ordinárias

Composição do capital social

Composição acionária da empresa ESTRELA

Ações do Total de Ações % sobre

(Vide quadro a seguir)

C.P.F./C.N.P.J. Ações % de Ações Ações % Ações % Total de

Fonte: Departamento de acionistas das Estrela e Formulário de Referência - CVM

Ações do Total de Ações % sobre Quantidades Possuídas % sobre

Dados econômicos financeiros – Balanço Patrimonial Consolidado – em R$ mil

Ativo Não Circulante 87.390 85.781 89.830 93.190 96.513 97.323

Passivo + Pat. Líquido 144.246 150.238 164.477 186.980 230.639 197.235

Passivo Não Circulante 68.973 89.881 87.646 99.123 128.687 126.304

Patrimônio Líquido Consolidado -143.201 -191.719 -213.481 -259.649 -285.042 -308.847

Vendas brutas 135.413 151.935 160.024 169.844 251.614 59.692

Índices de Liquidez e Tesouraria 2010 2011 2012 2013 2014 jun/15