Prof Marcos Piellusch Avaliação de Empresas Lista de Exercícios 1

1- A Pé-nas-costas S.A. tem R$ 5,2 milhões em ativos, R$ 1,3 milhões em passivos financeiros e R$ 2,4 milhões
em passivos operacionais. Avalie a empresa pelo método do Valor Patrimonial Contábil.

2- Observe os seguintes índices de empresas do setor de varejo.

P/VPA EV1/EBITDA
Vendbem 4 3
EcoMercado 5 4
CompreMais 6 3
TemDTudo 5 4

Com base nessas informações, os sócios de um grande varejista que não tem ações em bolsa deseja estimar seu
valor, com base em múltiplos de mercado. Calcule o valor justo do equity (acionistas) com base no múltiplo
P/VPA e o valor total da empresa com base no múltiplo de EBITDA, considerando que ela tem PL contábil de
R$ 1.000.000, receita anual de vendas de R$ 10.000.000 e 20% de margem de EBITDA. Utilize a média.

3- Elabore a avaliação relativa da Natura, obtendo o Equity Value e o Firm Value com base no múltiplo
EV/EBITDA mediano, utilizando as informações abaixo. Considere o EBITDA de R$ 1.532,44 M nos últimos
12 meses e a dívida líquida R$ 1.766,8 M. (Fonte: Bloomberg)

EV/EBITDA (últimos 12
meses)
Avon products inc 12,06
Shiseido co ltd 10,11
L'oreal 16,3
Kimberly-clark de mexico-a 14,74
Revlon inc-class a 8,42
Estee lauder companies-cl a 14,52
Elizabeth arden inc 12,88
Hengan intl group co ltd 20,7
Kose corp 6,76
Lg household & health care 16,38
Oriflame cosmetics sa-sdr 9,05

4- Uma rede de restaurantes teve 40% de sua participação adquirida por R$ 2,4 milhões. A dívida líquida é
de R$ 1,2 milhões e o EBITDA anual é de R$ 720 mil. Se as empresas do setor têm múltiplo EV/EBITDA de
7x, avalie se a aquisição foi feita a um preço alto ou baixo. Qual foi o “ágio” em relação ao valor
supostamente justo baseado em múltiplos, considerando o total da participação na empresa (100%)?

5- Uma empresa de alimentos tem R$ 60 milhões em Ativos e R$ 46 milhões em passivos exigíveis (circ. e
não circ.). A dívida líquida é de R$ 10 milhões e o EBITDA dos últimos 12 meses foi de R$ 4 milhões.
Calcule o valor da empresa para os acionistas por múltiplos (EV/EBITDA e P/VPA). Utilize a mediana.

NOME EMPRESA MARKET CAP EBITDA DIVIDA_LIQUIDA PL contábil

BRF SA 43.623,66 5.103,86 9.081,68 13.835,85
COSAN 10.603,86 1.818,85 6.626,17 12.534,68
M.DIASBRANCO 7.119,00 740,22 346,64 3.615,94
SAO MARTINHO 5.547,46 590,46 2.910,16 2.485,80
JBS 31.939,67 12.921,47 41.707,09 32.947,85
MARFRIG 3.108,86 1.675,88 7.230,44 1.036,70

1
Enterprise Value = valor da firma, ou valor total da empresa

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6- Calcule o investimento em capital de giro da empresa a seguir no ano 20X2:

20X1
Ativo circulante Passivo circulante
Caixa operacional* 15 Contas a pagar 25
Contas a receber 25 Impostos a pagar 15
Estoque 30 Salários a pagar 20
Aplicações financeiras 50 Empréstimos 40

20X2
Ativo circulante Passivo circulante
Caixa operacional 15 Contas a pagar 30
Contas a receber 40 Impostos a pagar 15
Estoque 45 Salários a pagar 35
Aplicações financeiras 55 Empréstimos 45
* nesse caso consideramos o caixa operacional como parte do ativo circulante operacional

7- Calcule o fluxo de caixa livre da empresa Argo Inc. para cada um dos anos projetados a seguir (X1 a X4):

Valores em R$ mil X0 X1 X2 X3 X4
Receita Líquida 270 300 320 350 380
Margem de EBIT (%) 20% 20% 20% 20%
Desp. Depreciação 40 50 60 70

Considere ainda que:

 A alíquota de impostos sobre o lucro é de 34%;
 O ciclo financeiro da empresa é de 120 dias
 O investimento em ativo fixo deve corresponder a 150% da depreciação para permitir o crescimento
 Obs: considere que não há necessidade de ajustar o fluxo para a perpetuidade.

8- Com base nas demonstrações financeiras da empresa abaixo, efetue a projeção do fluxo de caixa livre da
empresa (FCLE), preenchendo as células correspondentes. Obs: considere que não há necessidade de
elaborar o fluxo ajustado para a perpetuidade.

Em R$ mil Real Projetado

Demonstrativo de Resultados Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3
Vendas Líquidas 500 550 605 665,5
(-) Custo (exceto depr) -275 -302,5 -332,8 -366
(-) Desp Operacional (exceto depr) -50 -53,2 -56,6 -60,2
(-) Depreciação -44,2 -49,7 -56 -60
(=) Res Operacional (EBIT) 130,8 144,6 159,6 179,3
(-) Desp Financeira -21,1 -23,4 -24,8 -25,1
(=) LAIR 109,7 121,2 134,8 154,2
(-) IR (34%) -37,3 -41,2 -45,8 -52,4
(=) Lucro Líquido 72,4 80,0 89,0 101,8

Real Projetado
Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3
Balanço
Caixa Operacional* 15 17 18 20
Excesso de Caixa 40 50 60 70
Contas a Receber 41 45 50 55
Estoque 34 37 41 45
Imobilizado Bruto 660 760 841 901
Depreciação Acumulada -160 -209,7 -265,7 -326,3

Contas a Pagar 23 25 27 30
Salários e Encargos a Pagar 11 12 13 14
IR a Pagar 10 11 12 13
Empréstimos e Financiamentos CP 59 65 69 82
Empréstimos e Financiamentos LP 117 130 138 139
Patrimônio Líquido 410 456,3 485,3 486,7

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* nesse caso consideramos o caixa operacional como parte do ativo circulante operacional

Real Projetado
Auxiliar Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3
Necessidade de Investimento em Giro

Projetado
Fluxo de Caixa Ano 1 Ano 2 Ano 3
Resultado Operacional (EBIT)
(-) Impostos sobre o EBIT
(+) Depreciação
(-) Capex
(-) Invest Capital de Giro
(=) Flx de Caixa da Empresa

9- Considerando que a empresa do exercício anterior crescerá 3% ao ano a partir do Ano 3 e que o custo de
capital é de 13,5% a.a., qual será o valor residual do fluxo de caixa (perpetuidade)? Com base em que ano
está atualizado esse valor? Qual será o firm value?

10- A vinícola Pé Da Serra, localizada na Serra Gaúcha, tem produção anual que proporciona geração de caixa
operacional de R$ 300 mil por ano (FCO). Para manter os barris, é necessário investir o equivalente a R$ 60
mil por ano (FCI). Considere que o custo de capital, utilizado como parâmetro para a taxa de retorno mínima
necessária para uma empresa do ramo, é de 12% ao ano, e que os fluxos de caixa são perpétuos. A vinícola
tem financiamentos bancários no valor de R$ 150 mil, a pagar nos próximos anos (dívida). Com essas
informações, calcule o valor da vinícola (firm value) e também o valor justo que um investidor poderia pagar
pela vinícola, assumindo as dívidas.

11- Com base nos dados a seguir, calcule o fluxo de caixa da empresa para os investidores nos anos 1, 2 e 3,
considerando uma alíquota de 34% de IR e CSLL. Considere ainda que o CAPEX é a diferença entre o ativo
imobilizado bruto final menos inicial (𝐶𝐴𝑃𝐸𝑋𝑎𝑛𝑜 1 = 𝑖𝑚𝑜𝑏. 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑜𝑎𝑛𝑜 1 − 𝑖𝑚𝑜𝑏. 𝑏𝑟𝑢𝑡𝑜𝑎𝑛𝑜 0 ).

Ativos Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3

Caixa operacional* 9.000 7.250 12.000 14.000
Aplicações financeiras 15.000 10.000 32.000 50.000
Contas a receber 320.000 640.000 670.000 610.000
Estoque 400.000 800.000 810.000 750.000
Total de Ativo Circulante 744.000 1.457.250 1.524.000 1.424.000
Máquinas e Equipamentos Bruto 490.000 990.000 1.000.000 1.130.000
Depreciação Acumulada 195.200 292.160 390.160 490.160
Máquinas e Equipamentos Líquido 294.800 697.840 609.840 639.840
Total de Ativos 1.038.800 2.155.090 2.133.840 2.063.840
Passivo e Patrimônio Líquido
Contas a pagar 145.600 354.000 305.000 290.000
Empréstimos e Financiamentos CP 100.000 350.000 230.000 200.000
Salários, encargos e impostos a pagar 46.000 90.000 85.000 87.500
Total de Passivo Circulante 291.600 794.000 620.000 577.500
Empréstimos e Financiamentos LP 233.432 774.058 530.000 350.000
Total do Passivo 525.032 1.568.058 1.150.000 927.500
Capital Social 460.000 460.000 662.673 662.673
Lucros Retidos 53.768 127.032 321.167 473.667
Total do Patrimônio Líquido 513.768 587.032 983.840 1.136.340
Total de Passivo e Patrimônio Líquido 1.038.800 2.155.090 2.133.840 2.063.840

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* nesse caso consideramos o caixa operacional como parte do ativo circulante operacional

Demonstrativo de Resultados Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3

Vendas Líquidas 3.132.000 5.834.400 6.110.600 6.293.918
(-) Custo do Produto Vendido 2.610.000 4.980.000 5.071.798 5.223.952
(=) Lucro Bruto 522.000 854.400 1.038.802 1.069.966

(-) Despesas Operacionais 340.000 580.000 540.000 550.800

(-) Depreciação 38.900 96.960 98.000 100.000
(=) Resultado Operacional (EBIT) 143.100 177.440 400.802 419.166

(-) Despesa Financeira Líquida 33.343 66.434 91.203 64.737

(=) Lucro Antes do Imposto de Renda (EBT) 109.757 111.006 309.599 354.429

(-) Imposto de Renda (34%) 37.317 37.742 105.264 120.506

(=) Lucro Líquido 72.440 73.264 204.335 233.923

12- A Wonderland S.A. apresentou as seguintes projeções nominais para os próximos anos:

Valores em R$ mil X0 X1 X2 X3 X4 X5
Lucro Operacional 12.000 15.000 18.000 17.000 18.000
Desp. Dep. 10.750 11.000 11.750 12.400 13.053
Cap. Giro 15.000 20.000 23.000 25.000 26.000 28.000
(acumulado)
Ativo Fixo 200.000 215.000 220.000 235.000 248.000 261.053
(acumulado)
As dívidas de R$ 20 milhões representam 30% das fontes de financiamento da empresa. O crescimento
previsto é de 3% ao ano a partir de X5 (correspondendo à taxa de inflação de longo prazo). A taxa de juros
média praticada atualmente é de 10% ao ano (em R$ nominais). O retorno esperado pelos acionistas é de
16% ao ano (em R$ nominais) e a alíquota de IR é de 35%. Obs: considere que não há necessidade de
elaborar o fluxo ajustado para a perpetuidade.
Com base nessas informações:
a) Calcule o valor atual das operações da empresa (firm value).
b) Calcule o valor justo do patrimônio líquido da empresa (equity value).

13- Uma empresa apresentou projeções para elaboração do Valuation. Os dados estão resumidos no quadro a
seguir:

P0 P1 P2 P3 P4 P5
Anos de atividade
(realizado) (estimado) (estimado) (estimado) (estimado) (estimado)
Receita (R$ mil) 22.000,0 24.750,0 27.225,0 30.492,0 33.541,0 35.218,0
Custos exceto
depreciação (R$ 11.000 12.375 13.613 15.247 16.772 17.611
mil)
Despesas exceto
depreciação (R$ 5.400 6.075 6.683 7.485 8.233 8.645
mil)

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Para permitir o crescimento, o plano de negócios da empresa prevê que o imobilizado bruto, atualmente em R$ 21
milhões, cresça anualmente no mesmo ritmo da receita. O capital de giro deve corresponder a 25% da receita anual,
e a taxa de depreciação anual é de 10% sobre o imobilizado bruto. A alíquota de IR e CSLL é de 34%.

a) Considerando as projeções da empresa, calcule o fluxo de caixa livre para a empresa (FCFF) nos
períodos P1 a P5 (em R$ mil).
b) Considerando que o custo médio ponderado de capital da empresa é de 18% ao ano, e que os fluxos
crescem à taxa de 4% ao ano, calcule o valor terminal e o Firm Value (valor justo da empresa).
c) Se a dívida líquida é de R$ 12 milhões, calcule o Equity Value.

14- Uma consultoria deseja realizar uma avaliação pelo DCF (fluxo de caixa descontado). Os dados apresentados
pela empresa foram os seguintes:

Receita no último ano fiscal R$ 4 milhões

Imobilizado bruto no final do último ano fiscal R$ 2,4 milhões
Alíquota de IR e CSLL 34%
NIG no último ano fiscal R$ 1 milhão

A empresa apresentou ainda as projeções específicas para os próximos anos:

Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5

Crescimento da receita YoY (nominal) 15% 20% 10% 10% 8%
% Custos inclusive depreciação 42% 44% 44% 45% 45%
% Despesas inclusive depreciação 29% 30% 25% 25% 25%
Imobilizado bruto (acumulado no período) 2.400 2.760
R$mil 3.312 3.643 4.007 4.328
Taxa de depreciação do imobilizado (% a.a.) 12% 12% 10% 8% 8% 8%
Ciclo financeiro (dias) 90 90 90 108 108 108
A) Considerando as projeções da empresa, elabore o fluxo de caixa livre para a empresa (FCFF) nos anos 1 a
5 (em R$ mil). Não é necessário elaborar o fluxo ajustado para a perpetuidade.
B) Assumindo as premissas a seguir, calcule o valor terminal, firm value e equity value.
Taxa de crescimento na perpetuidade (nominal) 4,5% a.a.
WACC (nominal) 18%
Dívida líquida R$ 2 milhões

15- Calcule o valor da empresa e o valor dos acionistas (Equity value) considerando as projeções a seguir (em
valores reais):

DRE R$ mil X1 X2 X3
Receita liquida 370 389 407
(-) CPV (sem deprec) -241 -253 -265
= Res. Bruto 129 136 142
(-) Desp. Op -56 -59 -63
(-) Depreciação -19 -20 -22
= Res. Operac 54 57 57

Considere ainda:
Investimentos X1 X2 X3
Capex 22 21 23
Invest. Cap. Giro 5 6 7

Alíquota de IR: 34%

Crescimento na perpetuidade: 2% real
Taxa livre de risco: 3,5% nominal em US$
Prêmio de risco país: 4,5% nominal em US$
Prêmio de risco de mercado: 5% nominal em US$
Beta desalavancado: 0,78

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D/D+E :30%
Custo da dívida: 8,5% nominal em R$
Inflação de Longo prazo BR: 4% a.a.
Inflação de Longo prazo EUA: 2% a.a.
Valor da dívida: R$ 200 mil

16- Calcule o valor da empresa e o valor dos acionistas considerando que a estrutura de capital projetada
prevê uma participação de 50% de dívidas em relação ao total das fontes de financiamento.

17- Calcule o custo de capital próprio da Cia Stark, considerando os dados abaixo:

Quantidade de ações outstanding:40.000.000

Preço de mercado da ação: R$ 30,00
Dívida líquida: 400 milhões
Rendimento dos US-T de 10 anos: 2,8% a.a.
Prêmio de risco de mercado: 4,7% a.a.
EMBI+ Brasil: 240 pontos
Prêmio de tamanho: 2,5% a.a.
Alíquota de impostos sobre o lucro (empresa e setor): 34%
Empresas do setor:
Empresa Beta Dívida líquida/Equity Alíquota de IR e CSLL βu
Cia Lannister 1,25 30% 35%
Cia Baelish 1,41 45% 40%
Cia Targaryen 1,34 37% 30%

18- Para a Cia. Stark (acima), considerando que o custo de capital de terceiros é 9% ao ano (nominal em R$),
que a inflação de longo prazo projetada para o Brasil é 5% ao ano e que a inflação de longo prazo
projetada para os EUA é de 2,5% ao ano, calcule:
a) O custo de capital próprio (%em R$)
b) O custo médio ponderado de capital nominal (%em R$).
c) O custo médio ponderado de capital real (%em R$).

19- Calcule o custo médio ponderado de capital da Natura Cosméticos em BRL, considerando os seguintes
dados (Fonte: Bloomberg, IMF, Google Public Data e Damodaran):
Beta desalavancado médio das empresas do setor: 0,851
Dívida líquida: R$ 1.766.830.976,00
Market capitalization: R$ 19.448.891.392,00
Alíquota efetiva de IR e CSLL: 34,84%
Taxa livre de risco (USD): 2,55% a.a.
Prêmio de risco de mercado para o Brasil (USD): 8,43% a.a.
Inflação de longo prazo (BRL): 4,5% a.a.
Inflação de longo prazo (USD): 2,22% a.a.
Custo da dívida antes dos impostos (BRL): 10% a.a.

20- Uma empresa apresentou as seguintes projeções, visando realizar a avaliação do Equity.

Valores Em R$ mil nominais Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4

Receita 15000 16500 18480 20513 22154
Margem EBIT **** 15% 15% 15% 15%
Depreciação **** 550 600 650 700
CAPEX/Deprec 150% 160% 150% 140%
Ciclo financeiro 120 120 120 120
g (inflação de l.p.) 4,50%

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ke 13%
kd 10%
T 34%
Dívida líquida(R$ mil) 4500
Market Cap (R$ mil) 15000

Com base nessas informações, responda:

a) Complete o quadro com o fluxo de caixa livre para cada um dos anos, incluindo o fluxo ajustado para a
perpetuidade.

R$ mil Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 4 ajustado

EBIT
Impostos
Depreciação
CAPEX
ICG
FCLE

b) Calcule o Firm Value e o Equity Value, completando o quadro a seguir.

WACC

Perpetuidade

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4

FC + Perp
Firm Value
Dívida líquida
Equity

c) As ações da empresa têm potencial de valorização? Justifique

Respostas

1- O valor da empresa pelo Método Patrimonial Contábil é R$ 1,5 milhão

2- O valor do equity é $ 5 milhões. O valor da empresa é R$ 7 milhões
3- O Firm value seria R$ 19.737,83 M e o equity value R$ 17.971,03 M
4- Alto, pois o múltiplo EV/EBITDA da transação foi de 10x. O ágio foi de R$ 2.160 mil.
5- O valor do equity está entre R$ 29,2 milhões e R$ 29,4 milhões.
6- Investimento em giro = 20 - 10 = 10
7- R$ mil: X1 9,6; X2: 10,6; X3: 6,2; X4:5,2
8- Resposta:
Projetado

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Fluxo de Caixa Ano 1 Ano 2 Ano 3

Resultado Operacional (EBIT) 144,6 159,6 179,3
(-) Impostos sobre o EBIT -49,16 -54,26 -60,96
(+) Depreciação 49,70 56,00 60,00
(-) Capex -100,00 -81,00 -60,00
(-) Invest Capital de Giro -5,00 -6,00 -6,00
(=) Flx de Caixa da Empresa 40,14 74,34 112,34

9- O valor residual será 1101,98 (R$ mil). Ele está atualizado para o ano 3. O firm value será 923,58 (R$ mil).
10- O valor da vinícola seria R$ 2 milhões, e o valor a pagar seria R$ 1,85 milhões
11- Resposta:

Auxiliar NIG Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3

(+) ACO 729,000 1,447,250 1,492,000 1,374,000
(-) PCO 191,600 444,000 390,000 377,500
(=) NIG 537,400 1,003,250 1,102,000 996,500

Fluxo de Caixa para os Investidores Ano 1 Ano 2 Ano 3

(+) Resultado Operacional (EBIT) 177,440 400,802 419,166
(-) Imposto sobre EBIT (60,330) (136,273) (142,516)
(+) Depreciação 96,960 98,000 100,000
(-) Capex (500,000) (10,000) (130,000)
(-) Invest CG (Final - Inicial) (465,850) (98,750) 105,500
(=) Fluxo de Caixa da Empresa (751,780) 253,779 352,150

12- A) O valor atual das operações (firm value) é R$ 77.197 mil;

B) O valor justo do patrimônio líquido é R$ 57.197 mil
13- A)

FCLE 1.649 2.475 2.176 3.050 5.038

B) Valor terminal = 37.424,26 mil

Firm value = R$ 24.633,01 mil
C) Equity value = R$ 12.633,01
14- A)

FCLE 702 496 760 1097 1293

B)
Valor terminal = R$ 10.010 mil
Firm value = R$ 6.921,12 mil
Equity value = R$ 4.921,12 mil

15- O valor da empresa é R$ 473,51 mil e o valor do PL é R$ 273,51 mil

16- O valor da empresa será R$ 582,81 mil e o valor do PL será de R$ 382,81 mil
17- Ke=13,86% a.a.
18- A) 16,64% a.a. ; B) 13,96% a.a.; C) 8,54% a.a.
19- Ke = 12,61% a.a. ; wacc = 12,1% a.a.
20- A)

Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 4 ajustado

FCLE 859 810 1028 1366 1861

B) Firm value = 20.945,34 ; Equity Value = R$ 16.445,34

C) Sim, pois o equity value (justo) é superior ao valor de mercado (market cap)

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