por Bruce Barbosa, Analista | postado em 14/06/2023

3R Petroleum - Rrrp3
Redesenvolver, Revitalizar e Repensar

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Visão Geral:
A 3R é uma empresa do setor de óleo e gás focada em redesenvolvimento de
campos maduros. Ela atua com operações em áreas no mar (offshore) e em
áreas terrestres (onshore).

Atuação de 3R. Fonte: 3R Petroleum.

O nome 3R é uma alusão aos três principais pilares (Redesenvolver, Revitalizar

e Repensar) que norteiam sua estratégia de aumento de produção e reservas em
campos maduros.

O plano de negócios da companhia baseia-se não somente em crescimento

inorgânico ao adquirir ativos maduros, mas, principalmente, no
redesenvolvimento do portfólio que vem sendo construído.

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 Estratégias e proposta de valor. Fonte: 3R Petroleum.

Apesar de uma maior diversificação operacional, a proposta de valor da

companhia é semelhante às de Prio e PetroReconcavo, por exemplo. Sua
estratégia de crescimento a longo prazo é pautada em (i) aumento de produção
e (ii) redução de seu custo de extração (lifting cost).

Histórico:
A história da 3R teve o seu início em 2014, quando a Ouro Preto Óleo e Gás
realizou a aquisição dos campos de Pescada e Arabaiana e, posteriormente, foi
adquirida pelo fundo de private equity Starboard. Logo após se capitalizar, foi
incorporada à 3R Petroleum — incorporação que foi condicionada à realização
de um IPO, consumado no final de 2020.

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Atualmente, o fundo de PE não faz mais parte da estrutura societária da 3R,
tendo vendido toda a sua participação no início de 2022 e abrindo, assim,
espaço para novos investidores montarem posição na companhia (como a
Gerval Investimentos, da família Gerdau, que possui cerca de ~11% de
participação).

Além dos campos de Pescada e Arabaiana (polo Pescada), a 3R já havia

adquirido os campos de Macau e Sanhaçu (polo Macau) antes de seu IPO.
Porém, foi após entrar na bolsa de valores que a companhia realizou a aquisição
da maior parte dos campos de seu portfólio. Impulsionada pelos recursos
captados na oferta inicial (R$ 690 milhões) e tendo realizado dois follow-ons em
2021 (+R$ 2,9 bi), a empresa comprou sete novos campos.

Marcos alcançados desde o IPO. Fonte: 3R Petroleum.

As aquisições se deram em meio ao programa de desinvestimento da Petrobras

(que ditou a velocidade das vendas) e foram realizadas em um bom timing,
tendo em vista o nível médio do Brent em torno de US$ 56 (todas as compras
foram feitas antes da guerra no Leste Europeu, que chegou a elevar o preço do
petróleo para mais de US$ 130 em 2022).

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 Trajetórias de aquisições. Fonte: 3R Petroleum.

Dos nove polos da 3R Petroleum, oito já estão em operação e um se encontram

em estágio de transição: Potiguar (maior de seus campos). É importante ressaltar
que, apesar de ainda não ser operado pela companhia, a geração de caixa do
polo já pertence à 3R enquanto aguardam o fechamento da transação.

Para concluir a compra de Potiguar, a empresa realizou recentemente a emissão

de uma debênture para captar os US$ 500 milhões restantes (o valor total gira
em torno de US$ 1,4 bi) e encerrou, assim, a preocupação que o mercado tinha
em relação ao financiamento do maior ativo da companhia.

A conclusão da compra do campo deve acontecer em junho de 2023.

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Como Ganha Dinheiro:
Com um crescimento orgânico por meio da exploração dos campos e o seu
redesenvolvimento, e com o crescimento inorgânico através de aquisições, a
companhia seguiu expandindo a sua produção — aproveitando o ótimo
momento do petróleo desvalorizado com a pandemia para fazer suas aquisições
de novos campos.

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 Localização dos campos da 3R. Fonte: 3R

Hoje, seus campos onshore estão localizados na Bacia do Recôncavo e na Bacia

Potiguar, enquanto seus campos offshore estão localizados na Bacia de
Campos.

Com as novas aquisições que foram feitas, a companhia pretende sair de uma
produção diária de 25 mil barris por dia (no 1T23) para 96,3 mil barris por dia
em 2027. Um crescimento de +280% em pouco mais de quatro anos!

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 Produção de óleo e gás média, em milhares, prevista para dezembro de cada ano, com
5% adicional no fator de recuperação do portfólio. Fonte: 3R

Um plano bem arrojado de expansão que deve amadurecer à medida que a

empresa melhore sua operação e consiga atingir margens melhores.

Os Ativos:
1. Polo Macau:

Em maio de 2020, a 3R Macau, subsidiária da companhia, concluiu a aquisição

do Polo Macau junto à Petrobras. É um polo que engloba campos terrestres na
Bacia Potiguar, no Rio Grande do Norte.

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A produção média do campo tem girado em torno de 5 mil barris por dia. Mas
com o programa de redesenvolvimento tanto das reservas 1P e 2P, a empresa
espera atingir entre 10 a 12 mil barris por dia.

Produção histórica e projetada de Macau. Fonte 3R.

1. Polo Fazenda Belém

O Polo foi adquirido em agosto de 2020, junto à Petrobras. O polo está

localizado na Bacia Potiguar, mas nesse caso está no estado do Ceará. É um
campo super pequeno, com uma produção menor que 1000 barris de óleo por
dia.

Mas através do processo de redesenvolvimento das reservas 1P e 2P, a empresa

acredita que consegue elevar essa produção para 3 mil barris de óleo por dia.

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 Produção histórica e projetada de Macau. Fonte 3R.

1. Polo Pescada

O Polo Pescada foi adquirido em julho de 2020 e engloba os campos de

Pescada, Arabaiana e Dentão. A 3R possui uma participação de 35% na
produção de Pescada. Está localizado em águas rasas na Bacia de Potiguar, no
Rio Grande do Norte.

Atualmente, o polo produz cerca de 1000 barris de óleo por dia, dos quais 35%
são direito da 3R. Com o processo de revitalização e redesenvolvimento, a
empresa espera atingir uma produção de por volta de 2000 barris por dia.

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 Produção histórica e projetada para o Polo Pescada. Fonte: 3R.

1. Polo Rio Ventura

A 3R adquiriu 100% do Polo Rio Ventura em agosto de 2020 junto à Petrobras.

O Polo engloba 8 campos terrestres (onshore). São eles: Água Grande,
Bonsucesso, Fazenda Alto das Pedras, Pedrinhas, Pojuca, Rio Pojuca, Tapiranga
e Tapiranga Norte. Todos localizados na Bacia do Recôncavo, na Bahia.

O Polo já foi bastante grande. Na década de 1960, chegou a produzir 50 mil

barris de óleo por dia. Hoje a produção é bem inferior, ao redor de 3 mil barris
de óleo por dia.

Com um processo de revitalização do Polo, a 3R espera que consigam chegar a

uma produção de quase 10 mil barris de óleo por dia.

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 Histórico de produção e projeção do Polo Rio Ventura. Fonte: 3R.

1. Polo Recôncavo

A companhia firmou contrato de compra de 100% do Polo em dezembro de

2020. O Polo contém 14 campos terrestres (onshore), e estão localizados na
Bacia do Recôncavo na Bahia.

Atualmente, o Polo possui uma produção de aproximadamente 4 mil barris de

óleo por dia. Mas com o processo de revitalização e redesenvolvimento, a 3R
acredita que eles podem elevar essa produção para até 13 mil barris de óleo por
dia.

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 Histórico de produção e projeções. Fonte: 3R.

1. Polo Peroá:

Em janeiro de 2021, a 3R firmou contrato para a aquisição de 50% da

participação da Petrobras nos campos de águas rasas de Peroá e Cangoá. Os
campos estão localizados na Bacia do Espírito Santo. Atualmente, a companhia
tem direito a 85% da produção total do Polo.

O Polo de Peroá faz parte das operações da 3R Offshore — uma das subsidiárias
da 3R. O Polo vem produzindo em média 3 mil barris por dia, ou 2,5 mil barris
de óleo por dia para a 3R.

Ele não está nos planos de curto prazo da companhia. Ou seja, só devem
começar a fazer a revitalização a partir de 2024. Com ela, esperam retomar um
volume próximo dos 5 mil barris por dia.

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 Histórico de produção e projeções. Fonte: 3R.

1. Polo Papa-Terra:

Em julho de 2021, a 3R Offshore, subsidiária em que a 3R possui 85% da

participação, adquiriu junto à Petrobras 62,5% do Campo Papa-Terra. Ou seja, a
3R possui aproximadamente 53% dos direitos econômicos do campo.

Apesar de o acordo ter sido firmado no meio de 2021, a 3R passou a operar o

campo apenas aos 49 do segundo tempo de 2022 (finalzinho de dezembro).

Papa Terra é um campo de águas profundas, localizado na Bacia de Campos no

Rio de Janeiro.

O campo atualmente produz cerca de 17 mil barris de óleo por dia, dos quais
quase 9 mil são da 3R. Com o programa de redesenvolvimento, a 3R espera
conseguir fazer com que o campo produza cerca de 30 mil barris por dia, o que
representaria uma produção de até 14 mil barris diários para a 3R.

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 Histórico de produção e projeções. Fonte: 3R.

1. Polo Areia Branca:

Em novembro de 2021, a 3R adquiriu 100% das participações da 3R Areia

Branca que operava os campos Ponta do Mel e Redonda na Bacia de Potiguar,
no Rio Grande do Norte.

É mais um Polo bem pequeno dentro do todo da 3R. Atualmente, o Polo Areia
Branca produz cerca de 450 barris de óleo por dia. Contudo, em termos de
crescimento, ele mostra muito potencial. A empresa espera conseguir
quintuplicar essa produção através do plano de redesenvolvimento.

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 Histórico de produção e projeções. Fonte: 3R.

1. Polo Potiguar

Em janeiro de 2022, a 3R assinou o contrato de compra de 100% do Polo junto

à Petrobras. O Polo está localizado na Bacia de Potiguar, no Rio Grande do
Norte. A empresa ainda não anunciou o fechamento da aquisição, que deve sair
em junho de 2023.

É a maior aquisição da história da companhia, e ela vem junto a diversas

estruturas. Entre elas: estrutura de tratamento de óleo e água; tancagem de
armazenamento; Refinaria Clara Camarão; Unidades de processamento de gás
natural; e o terminal aquaviário de Guamaré.

O Polo Potiguar, com sua estrutura, tem o potencial de levar a 3R a um

novo patamar. A empresa terá uma estrutura que fará dela capaz de escoar

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seu óleo para o mercado internacional, deixando de depender de contratos
firmados com a Petrobras para a venda de óleo (com um baita desconto).

Atualmente, o Polo vem produzindo cerca de 20 mil barris de óleo por dia. Mas
com um projeto de revitalização, a empresa espera chegar até 40 mil barris de
óleo por dia.

Histórico de produção e projeções. Fonte: 3R.

No consolidado todos os campos da companhia, e de acordo com a participação

de 3R nesses campos, a empresa possui um total de 516 milhões de barris de
óleo em reservas 2P.

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 Reservas 2P de 3R. Fonte: 3R.

Potiguar corresponde a 59% das reservas, Recôncavo a 20%, Papa Terra 19% e
Peroá apenas 2%. Um ponto muito importante dessas reservas é que quando
olhamos a quebra entre gás e óleo, temos 88% em óleo e apenas 12% em
gás.

Esse ponto é muito importante, pelo valor agregado maior que os contratos de
óleo possuem em relação a contratos de gás.

Principais Riscos:
Assim como outras petroleiras (pequenas ou grandes), os resultados da 3R
Petroleum variam de acordo com o preço do petróleo, ou seja, é algo que não
está sob seu controle e depende de uma questão de oferta e demanda global.

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Para mitigar esse risco, a companhia se utiliza de instrumentos derivativos de
hedge e, principalmente, se protege reduzindo seu custo de extração.

Após adquirir diversos ativos em um curto espaço de tempo, a 3R precisa

continuar comprovando a sua capacidade de execução para trazer uma
segurança ainda maior para o mercado, principalmente por possuir uma
operação terceirizada (seu time próprio vai apenas até o nível gerencial).

Até o momento, a companhia ainda está devendo na execução. Os campos

adquiridos junto à Petrobrás não vieram em condições ideais de operação, e
devem passar por processos para que tenham sua integridade aprimorada. Isso
tem resultado em paralisações e investimentos maiores do que eram esperados.

Por apresentar um percentual elevado de reservas provadas, grande parte do

risco exploratório acaba sendo diluído. Entretanto, ainda existem (e sempre vão
existir) os riscos relacionados às suas operações, como acidentes, paradas
momentâneas, alterações na regulação pela ANP etc.

A aquisição e o redesenvolvimento de campos maduros podem atrair uma

competição ainda maior nos próximos anos, o que pode atrapalhar possíveis
novos movimentos inorgânicos por parte da 3R.

Além disso, caso encontre novas oportunidades, a companhia poderá realizar

novas captações em bolsa que poderão diluir os atuais acionistas ou até mesmo
se alavancar para financiar seu crescimento.

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Por que Investimos:
Como vimos acima, a empresa já possui um portfólio de ativos bastante
interessante. Esses ativos, se trabalhados bem, podem praticamente quadruplicar
o volume de produção da companhia.

O forte crescimento de volume de produção nos protege parcialmente de

variáveis que a empresa não controla, como o câmbio e os preços do petróleo e
do gás.

Apesar de já estar mostrando um forte crescimento de volume nos últimos anos

por incorporar as produções dos campos recém-adquiridos, a empresa ainda
possui muito potencial operacional.

A empresa, junto ao crescimento de volume, vem entregando um forte

crescimento de receita. Entre o 3T20 e o 1T23, a empresa cresceu em uma
média de 19% a cada trimestre.

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 Histórico de receitas da companhia. Fonte: 3R & Nord Research.

Apesar do forte crescimento de receita, o Ebitda da empresa não tem

apresentado a mesma recorrência de crescimento.

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 Histórico de Ebitda e Margem Ebitda. Fonte: 3R & Nord Research.

As oscilações nos resultados da companhia são explicadas majoritariamente

pelos custos dos novos campos que ainda não foram otimizados. A empresa
ainda opera com um lifting cost (custo de extração) bastante elevado, próximo
aos US$ 27.

Mas à medida que o volume de produção cresça e que eles consigam ganhar
tração na operação, imaginamos que consigam abaixar esse número. Para o final
de 2023 a empresa espera entregar um lifting cost já próximo dos US$ 20 - e ao
longo dos próximos anos reduzir ainda mais esse número.

Hoje, a companhia negocia a 13x Ebitda. À medida que o volume de produção

for crescendo e eles forem melhorando a qualidade na operação, imaginamos

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que serão capazes de reduzir os custos, melhorar suas margens e
consequentemente gerar muito caixa.

Histórico de múltiplos e de Ebitda de 3R. Fonte: Bloomberg.

O próprio mercado tem projeções bastante boas para os resultados da

companhia nos próximos anos. Para 2023, é esperado um crescimento de
+300% no Ebitda. Em 2024, esse número segue bastante alto, crescendo +70%
e, em 2025, desacelera para um crescimento de +31%.

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 Projeções de resultados do mercado para 3R. Fonte: Bloomberg.

Quando olhamos para os preços, apesar de estar negociando a 13x Ebitda hoje,
não achamos que a 3R seja cara. Muito pelo contrário, ela está extremamente
barata.

Quando olhamos o potencial de crescimento, olhamos para os múltiplos futuros

(projeções com base nos resultados esperados). Ao final de 2023, a empresa
estará negociando a 2,4x Ebitda e, ao final de 2025, teremos (nos preços atuais)
uma empresa negociando a 1,1x Ebitda.

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 Projeções de múltiplos de 3R. Fonte: Bloomberg.

Com base nesse forte crescimento contratado e nos múltiplos baixos, reiteramos
nossa recomendação de compra para 3R.

Abraços,

Bruce Barbosa, Henrique Vasconcellos e Giulia Nicola.

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*Dada a obrigação de independência e objetividade do analista, deriva que as
recomendações são de minha completa responsabilidade. Portanto, trago meu
histórico de recomendações, com as datas em que foram realizadas.

**O preço de entrada varia conforme a companhia paga dividendos (e outros

proventos). Reduzimos o preço de entrada na proporção do provento pago, na data
ex. Esta é a forma “padrão” de mercado para o cálculo de rentabilidade
(considerando dividendos).

***O preço teto é somente um balizador relativo para a compra - uma ideia qual ação
da carteira subiu menos no curto prazo e está mais interessante para compra.
Preço teto não é preço alvo.

Em observância aos Artigos 20 e 21 da Resolução CVM nº 20/2021, o Analista

Bruce Barbosa declara que:

1. É o responsável principal pelo conteúdo do presente Relatório de Análise;

2. As recomendações constantes no presente Relatório de Análise refletem
única e exclusivamente suas opiniões pessoais e foram elaboradas de forma
independente, inclusive com relação à Nord Research;
3. É detentor de valores mobiliários mencionados neste Relatório de Análise
— a saber, PRIO3, TASA4, MOVI3, SHUL4, SIMH3 e CSUD3

A Nord Research esclarece que oferece produtos contendo recomendações de

investimento pautadas por diferentes estratégias e/ou elaborados por diferentes
Analistas. Dessa forma, é possível que um mesmo valor mobiliário encontre
recomendações distintas em diferentes produtos por nós oferecidos. As
indicações do presente Relatório de Análise, portanto, devem ser sempre
consideradas no contexto da estratégia que o norteia.

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