COSAN – CSAN3

Alteração para Buy and Hold (Fundamentalista)

RECOMENDAÇÃO
Dadas as últimas movimentações do mercado, estamos optando por concentrar nossas
COMPRA
posições nos setores de siderurgia e mineração em Cosan, mesmo acreditando que o ciclo
desfavorável não seja capaz de reproduzir o cenário devastador que atingiu Usiminas, CSN
e Gerdau após a crise de 2008, até mesmo pela alavancagem controlada. No entanto, Preço Alvo: R$22,00
olhando para a frente, os riscos de recessão global e o preço do minério parecem pesar
sobre as ações, considerando o atual ciclo econômico.
Como prova do momento difícil para o setor, há uma guerra instalada entre os produtores Upside: 27,00%
de aço e as indústrias consumidoras do insumo. De um lado, as siderúrgicas,
representadas pelo Instituto Aço Brasil e a Companhia Siderúrgica Nacional (CSN), de
forma independente, tentam aumentar o imposto de importação do aço de
aproximadamente 12% para 25%, após o mercado ter sido inundado pelas importações
chinesas. SETOR: Petróleo, Gás e Biocombustíveis
Na direção oposta, mais de 120 mil empresas trabalham para impedir a sobretaxa. São SUBSETOR: Petróleo, Gás e Biocombustíveis
companhias que atuam nos mercados de construção civil, automotivo, máquinas e MÁX 52 SEM: R$ 20,81
equipamentos, eletrodomésticos, indústria naval, transportes, ferrovias, entre outros, MÍN 52 SEM: R$ 13,09
liderados por uma coalizão de 16 entidades. Ainda, as siderúrgicas brasileiras têm
apostado em um caminho que poderá se pagar no médio prazo, no entanto, parece-nos VALOR DE MERCADO: R$ 36.581.864.593
que o recente surto inflacionário pode atrapalhar os planos no curto prazo. VOLUME MÉDIO: R$ 107.039.580
Como grandes consumidores de energia, foram realizados pesados investimentos em VARIAÇÃO MENSAL: -3,8%
descarbonização, com a construção de plantas de energias renováveis. O objetivo é VARIAÇÃO ANUAL: 2,4%
aproveitar o diferencial produtivo brasileiro, fornecendo produto com menores emissões.
VARIAÇÃO 12M: 2,1%
No entanto, em um momento de aperto da liquidez monetária no mundo, os principais
consumidores têm preferido absorver o excedente produtivo chinês e protelar a agenda P/L: 13,95
ESG. Essa dinâmica poderá ser favorável ao Brasil, caso a agenda ESG seja efetivamente P/VP: 0,76
implantada. Os resultados, no entanto, demorarão a ser colhidos. EV/EBIT: 6,10
Não bastasse o cenário adverso para Usiminas, a empresa se viu obrigada a desligar um BETA: 1,41
dos seus fornos, o que é um indício de que a situação não deve se reverter no curto prazo.
No ano as ações da Usiminas cedem (-) 7,95%. A mesma situação pode ser observada com ROIC: 6,25%
CSNA que apresenta uma queda de (-) 13,17% em 2024. Essa dinâmica deve seguir ao
longo do ano, podendo ainda se agravar caso tenhamos uma recessão nas principais Fonte: Economatica, Nelogica.
economias globais. Já quanto a CSN Mineração (CMIN3), a valorização próxima à 70% do
último ano, não deve se repetir. Podemos afirmar que, em relação a VALE, os papéis se
encontram sobrevalorizados. Ao longo do ano, esperamos uma valorização das ações da
VALE ou uma correção em CMIN, tendo em vista o descasamento do preço de tela com os
20,0%
fundamentos de ambas as ações. 15,0%
Assim, estamos preferindo migrar nossas posições para Cosan. O ativo cedeu mais de 14% 10,0%
desde sua máxima dos últimos seis meses marcada nos R$ 20,81. A holding, conforme a 5,0%
lâmina em anexo, possuí uma atuação diversificada, possuindo participação em outras 0,0%
três empresas listadas, VALE3, RAIZ4 e RAIL3. -5,0%
A rápida desalavancagem, resultado de um ebitda que saiu de R$ 17,4 bilhões em 2021 -10,0%
para R$ 26,4 bilhões, considerando os últimos doze meses, deverá mudar a percepção dos -15,0%
investidores sobre a empresa. Acreditamos que a relação dívida líquida/ebitda ainda é
-20,0%
uma fonte de dúvida para os investidores. A relação tem apresentado uma forte
desalavancagem e deve deixar de ser um problema nos próximos trimestres. A analogia de -25,0%
que a Cosan é uma jiboia que acabou de engolir um boi pode auxiliar os investidores a -30,0%
jul-23

set-23
jun-23

ago-23
fev-23
mar-23

mai-23

out-23
nov-23
jan-23

dez-23
jan-24
abr-23

entenderem o momento operacional da empresa.

Assim, a relação de capital próprio (35%) com capitais de terceiros (65%) também deverá
se tornar mais equilibrada, conforme possamos verificar uma transferência de capital da
dívida pro equity. A geração de caixa operacional está acima de R$ 10 bilhões, o que
IBOV % CSAN3 %
poderá tornar a Cosan uma boa pagadora de dividendos em um futuro próximo, ou o
retorno aos acionistas poderá ser fruto da recompra de ações.
No curto prazo, o aumento na produção do negócio de etanol de segunda geração (E2G) Fonte: Nelogica. Data de referência: 18/01/2024
da Raízen, a expansão da Rumo em Mato Grosso, somado ao aumento tarifário até 2028 e
a potencial listagem na bolsa das empresas privadas Compass e Moove, são eventos que
poderiam desbloquear valor para a Cosan (CSAN3). Ainda, nos últimos dias, surge a notícia
de que a Cosan poderia tentar colocar um nome de sua preferência na direção da Vale, o
que vemos como positivo.

Relatório exclusivo Wisir Research 19 de janeiro de 2024

COSAN – CSAN3
Tese do ativo
A Cosan S.A. é uma empresa que atua em setores como agronegócio, distribuição de combustíveis e gás natural e também lubrificantes e logísticas.
Ela é dona das empresas Raízen, Comgás, Moove e também de diversas marcas, como Shell. Apesar de sua origem ser no setor sucroenergético, a empresa
tem diversificado seu portifólio de negócios desde então.
Ainda, a companhia é a maior fabricante de etanol e maior exportadora de cana-de-açúcar do mundo. Adicionalmente, a empresa também se destaca por
ser a maior operadora de ferrovia da América Latina e mantém liderança quando o assunto é distribuição de gás natural e combustíveis e lubrificantes no
Brasil.
Os investimentos se dispersam nos setores de mineração, terras, porto de São Luís. Em investimentos diretos e compromissos, foram R$ 21 bilhões em
investimentos, sendo o maior na Vale. O objetivo da Cosan foi entrar no setor de mineração de baixo carbono e eletrificação massiva da frota.
Por último, destaque para a evolução financeira da empresa. Nos últimos dez anos, o ebitda da empresa cresceu 4x. A maior fonte de liquidez para a Cosan é
os dividendos advindos do portfólio da empresa.

Resultados Trimestrais
A Cosan apresentou um lucro líquido de R$ 236 milhões no 3T23 (-11% A/A), com grande destaque para o ebitda ajustado, já refletindo a excelência da
empresa em alocar capital, o qual somou R$ 5,652 bilhões (+ 37,7% A/A e 27,8% T/T), de uma receita líquida de quase R$ 40 bilhões. Mesmo que a dívida
líquida tem aumentado 4%, alcançando R$ 14,451 bilhões, a alavancagem caiu a 1,7x dívida líquida/ebitda.
Após os resultados do 3T23, a Cosan tem dado um foco tão grande em justificar ao mercado que se encontra desvalorizada que disponibilizou em seu site um
modelo indicativo de valuation da empresa. De acordo com a própria empresa, a depender das premissas utilizadas, o desconto de holding se aproximaria,
atualmente, de 50%.
A Cosan se encontra em um momento de maturação de investimentos, o que deverá resultar em uma desalavancagem natural da holding, com
destravamento de valor conforme ocorra a transferência de valor da dívida para o equity. Agora, parece que o mercado deixará de focar na alavancagem da
empresa e focará na rentabilidade de suas operações. De acordo com o último investor day, a Cosan já conta com um crescimento orgânico contratado para
quase todas as suas subsidiárias, e o CEO da empresa fez questão de afirmar que o melhor investimento seria um programa agressivo de recompra das suas
subsidiarias. Relembramos que, desde agosto, há um programa de recompra em aberto, o qual poderá readuirir até 9,93% do total das ações em circulação.
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Para 2023, é esperado um possível IPO da Compass. Após expandir sua operação de distribuição de gás natural, por meio da Comgás, a aquisição da Commit,
Sulgás e o terminal de regaseificação, o período mais significativo de investimentos teve fim. A Compass venderá sua operação no Nordeste, focando no
Centro-Sul e na expansão de sua divisão de marketing & serviços. Com a crescente demanda por gás natural no país, a Compass passará a ser geradora de
caixa e pagadora de dividendos para o grupo, sendo que o IPO deverá apresentar ao mercado o real valor da empresa, além de novo fator de
desalavancagem.
O ebitda da Cosan saiu de R$ 17,4 bilhões, em 2021, para algo em torno R$ 26,4 em 2023, suportando mais alavancagem, com mais retorno aos acionistas.
Apesar da recente valorização das ações, acreditamos ser uma questão de tempo até que o mercado perceba o novo patamar da empresa.

Relatório exclusivo Wisir Research 19 de janeiro de 2024

COSAN – CSAN3
Feedback do Cosan Day
Neste Cosan Day, a direção da empresa apresentou um tom diferente do ano passado, quando o mercado destacava as suas preocupações com a
alavancagem da empresa. Em um período relativamente curto, as subsidiárias da Cosan conseguiram apresentar uma evolução operacional capaz de trazer
alavancagem para patamares adequados, sem abrir mão de crescimento.

Ainda, são diversos os projetos em maturação, os quais devem ir se agregando ao portfólio da empresa, e encorpando ainda mais um ebitda que já alcança
R$ 26,4 bilhões nos últimos 12 meses. Portanto, o temor da empresa passou a ser a capacidade de encontrar talentos para tocar tantas oportunidades de
crescimento e expansão.

A direção da empresa fez questão de salientar que enxerga todos os seus ativos como subvalorizados, sendo a holding o principal deles. Assim, após um
período de expansão de investimentos, o CEO da Cosan fez questão de que a melhor alocação de capital, do ponto de vista do management da empresa, é a
recompra de ações de CSAN3.

Assim, acreditamos que a Cosan deve, em breve, refletir o ciclo de valorização de outros tempos, tornando-se um caso raro, em que o acionista encontra um
excelente potencial de valorização somado a generosos dividendos.

A empresa está muito feliz com o seu portfólio congregando os cinco setores em que considera que o país tem vantagens comparativas: economia de
carbono, agronegócio, mineração, óleo e gás e energias renováveis. Os ativos são apresentados como diversificados e irreplicáveis, beneficiados pela
transição energética e a descarbonização.

Compass
O ciclo de capex da Compass já está contratado e em execução, e, salvo alguma oportunidade advinda de privatizações nos estados, a empresa terá seu foco
voltado para a execução. Distribuição com base na Comgas e na Commit, contando atualmente com 12 distribuidoras. No entanto, cinco distribuidoras no
Nordeste do país devem ser alienadas com o foco se voltando para o Centro-Sul. Nova linha em Marketing e Services englobando o biometano, joint venture
com a Orizon.

Moove
A receita líquida da Moove apresentou um CAGR de 33% desde 2017, saindo de R$ 2,3 bilhões para R$ 8,98 bilhões no ano passado, com um ebitda de R$
822 milhões, com grande parte gerada em moeda forte (53%), a Moove deve distribuir R$ 495 milhões em dividendos em 2023. A alavancagem encontra-se
em 2,2x dívida líquida/Ebitda, após a aquisição da operação americana da PetroChoice, e deve voltar a diminuir.

Rumo
A apresentação da Rumo focou nos projetos já contratados de expansão. Em 2023, haverá a conclusão da ferrovia Malha Central, abrindo a possibilidade de
se explorar novos mercados e produtos. Quanto à Malha Paulista, os investimentos são voltados para a segurança, após os eventos no Porto de Santos, e
para o aumento da capacidade, que deve sair de 45 MMton, em 2020, para 75 MMton quando terminados os investimentos. Por fim, a extensão do Mato
Grosso visa o ganho de market share no aumento das exportações de milho e soja, em operações já contratadas e estruturadas. A alavancagem da Rumo
encontra-se em 2,0x dívida líquida/Ebitda, apesar de um capex previsto de R$ 3,6-3,8 bilhões no ano.

Raízen
A prioridade da empresa é a produtividade agrícola. A moagem estimada para o ano está em 80 mm tons. A empresa tem grande expectativa quanto ao
suprimento do etanol de segunda geração, que será um dos maiores vetores de descarbonização do setor de aviação. Quanto à operação, há 5 plantas em
construção das 8 contratadas, perfazendo 9 unidades. Com um capex médio de R$ 1,2 bilhão por planta, o volume dessas plantas deve suprir a capacidade
de oferta da Raízen para os próximos 10 anos. O risco é basicamente de execução, pois já há demanda pelos volumes produzidos, e uma estimativa de uma
taxa de retorno muito lucrativa. Quanto ao diesel, as dificuldades do primeiro semestre se inverteram para o segundo, e a Raízen deve apresentar ganhos de
inventário. O açúcar deve seguir com preços elevados estruturalmente, principalmente, ao se considerar os efeitos do El Niño.

Relatório exclusivo Wisir Research 19 de janeiro de 2024

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Inspirado na bússola viking, Vegvisir (veja o caminho) é também o símbolo de

proteção mais popular do povo nórdico.

A Wisir Research tem como objetivo, orientar e proteger o capital de

investidores que optam em navegar pelas águas desconhecidas do mercado
de ações, de modo que estes, não se percam em seu caminho.

Produzimos conteúdos educativos e imparciais.

S A I B A M A I S

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