Avaliação de Projectos de Investimento - Elaboração de Um Estudo de Viabilidade Económico-Financeira PDF

Vnia Sofia dos Santos Gomes
Avaliao de Projectos
Imagem de Investimento:
Elaborao de um Estudo de Viabilidade
Econmico-Financeira
Mestrado em Gesto
Faculdade de Economia
Setembro de 2011
Relatrio de Estgio apresentado na Faculdade de
Economia da Universidade de Coimbra, sob orientao
da Professora Doutora Patrcia Pereira da Silva.
ii
AGRADECIMENTOS
Este relatrio representa o culminar do meu percurso na vida acadmica na Faculdade de

Economia e marca o final de um ciclo importante na minha vida, para o qual vrias pessoas
e/ou entidades contriburam de diversas formas. Pretendo, por isso, enderear-lhes um
agradecimento.
Em primeiro lugar quero agradecer Faculdade de Economia da Universidade de Coimbra, por

possibilitar a realizao de Estgio Curricular, que tanto contribui para um primeiro contacto
com a vida profissional activa, ampliando o desenvolvimento pessoal dos alunos e
possibilitando a aplicao em ambiente real e profissional dos conceitos e conhecimentos
adquiridos ao longo do percurso acadmico.
Quero agradecer Silora Consultoria e Gesto, Lda. pela oportunidade que me concederam
de realizar o estgio. Um agradecimento ao Dr. Lus Loureno, scio gerente da empresa,
Dra. Helena Santos, a minha orientadora na empresa, e aos restantes colaboradores, pelo
acolhimento, amizade, pacincia e conhecimentos transmitidos durante o perodo de estgio.
Agradeo minha orientadora, Professora Doutora Patrcia Pereira da Silva, pela

disponibilidade e apoio prestados.
Agradeo a toda a minha famlia, em especial aos meus pais, irmo, tios, primos e avs, pelo
apoio incondicional e conselhos dados ao longo da minha vida.
Por fim, a todos os meus amigos, que me foram acompanhando ao longo destes anos, por
todas as convivncias, experincias e momentos que partilhmos, que jamais sero
esquecidos, em especial aos meus colegas e amigos da Faculdade de Economia da
Universidade de Coimbra.
Um agradecimento especial ao meu namorado, por todo o apoio, carinho, compreenso e

motivao que significam muito, principalmente nesta fase decisiva da minha vida.
Coimbra, Setembro de 2011
iii
RESUMO
No seguimento do contacto com a rea de Consultoria Financeira durante o perodo de estgio

na Silora Consultoria e Gesto, Lda., este relatrio pretende desenvolver a temtica A
Avaliao de Projectos de Investimento: Estudo Econmico-Financeiro.
Primeiramente, ser introduzida a informao relevante de base para a elaborao do estudo

econmico e financeiro de uma empresa/negcio e da respectiva avaliao financeira, com
explicitao e enquadramento dos respectivos conceitos. Para efeitos de aplicao tcnica e
prtica da matria objecto de estudo, foi realizado um estudo econmico e financeiro de uma
start-up, que envolve a elaborao dos mapas financeiros relevantes e respectiva anlise,
finalizando com a avaliao financeira do projecto e a devida concluso sobre a viabilidade
econmica e financeira do mesmo.
ABSTRACT
As following the contact with the area of Financial Consulting during the training period in Silora
Consultoria e Gesto, Lda., this report aims to develop the theme The Evaluation of
Investment Projects: Study of Economic and Financial Feasibility.
First of all, will be introduced relevant information which is the basis for the economic and
financial study of a company / business and its financial evaluation, with explanation and
guidelines on its concepts. For technical and practical purposes, it was conducted a study from
a start-up, which involves the formulation of the main financial maps and its analysis, concluding
with the financial evaluation of the project and conclusions about its financial and economic
viability.
iv
NDICE GERAL
Agradecimentos............................................................................................................................. iii
Resumo / Abstract .........................................................................................................................iv
ndice Geral ................................................................................................................................... v
ndice de Figuras e Quadros ........................................................................................................ vii
ndice de Acrnimos ...................................................................................................................... x
Introduo...................................................................................................................................... 1
CAPTULO I Apresentao da Empresa de Acolhimento .......................................................... 3
1.1. Descrio da Silora Consultoria e Gesto, Lda ........................................................... 3
1.2. Historial da Empresa....................................................................................................... 4
1.3. Servios Prestados ......................................................................................................... 4
1.4. Recursos Humanos e Organizao Interna.................................................................... 6
CAPTULO II Fundamentos Gerais da Avaliao de Projectos de Investimento ...................... 8
2.1. Definio de Investimento............................................................................................... 8
2.2. Tipologia dos Investimentos ........................................................................................... 9
2.3. A Avaliao de Projectos de Investimento ................................................................... 11
2.4. Estudos de Viabilidade de um Projecto ........................................................................ 12
2.4.1. Estudos Tcnico-Econmicos ........................................................................ 12
2.4.2. Estudos Econmico-Financeiros .................................................................... 12
2.5. Noo e Determinao do Cash Flow .......................................................................... 13
2.5.1. ptica do Investidor ....................................................................................... 15
2.5.2. ptica do Projecto .......................................................................................... 17
2.6. O Principio do Valor Temporal do Dinheiro .................................................................. 18
2.7. A Taxa de Actualizao ................................................................................................ 19
CAPTULO III Principais Critrios de Rendibilidade e Mtodos de Avaliao de Projectos.... 22
3.1 Valor Actual Lquido ...................................................................................................... 22
3.2 Taxa Interna de Rendibilidade ...................................................................................... 25
3.3 Perodo de Recuperao Actualizado .......................................................................... 28
3.4 ndice de Rendibilidade do Projecto ............................................................................. 29
3.5 Critrios de Rendibilidade sem Actualizao ............................................................... 30
3.6 Critrios de Seleco em Condies Especificas ........................................................ 31
3.7. Anlise Ps-Deciso de Financiamento ....................................................................... 34
3.7.1. Valor Actual Lquido Ajustado ....................................................................... 35
CAPTULO IV Anlise do Risco e da Incerteza ....................................................................... 37
4.1. Anlise da Sensibilidade ............................................................................................... 37
4.2. Anlise de Cenrios ...................................................................................................... 41
v
4.3. Opes Reais ............................................................................................................... 43
CAPTULO V Estruturao do Estudo de Viabilidade Econmico-Financeira de um Projecto
de Investimento ........................................................................................................................... 46
5.1. Plano de Investimento ....................................................................................... 46
5.2. Plano de Explorao .......................................................................................... 49
5.3. Plano de Financiamento .................................................................................... 51
CAPTULO VI Elaborao do Estudo de Viabilidade Econmico-Financeira de um Projecto de
Investimento ................................................................................................................................ 57
6.1. Sumrio Executivo ........................................................................................................ 57
6.2. Identificao dos Promotores do Investimento ............................................................. 58
6.2.1. Identificao ................................................................................................... 58
6.2.2. Historial da Empresa ...................................................................................... 58
6.3. Caracterizao do Projecto........................................................................................... 59
6.3.1. Descrio Sumria do Projecto ...................................................................... 59
6.3.2. Sntese do Plano de Investimento ................................................................. 61
6.3.3. Sntese do Plano de Financiamento .............................................................. 62
6.4. Estudo da Viabilidade Econmica e Financeira do Projecto ........................................ 64
6.4.1. Pressupostos Econmicos e Financeiros ...................................................... 64
6.4.2. Plano de Investimento .................................................................................... 65
6.4.3. Plano de Explorao ...................................................................................... 67
6.4.4. Plano de Financiamento ................................................................................. 75
6.4.5. Avaliao do Projecto, Principais Indicadores Econmicos e Financeiros e
Anlise do Risco ........................................................................................................... 79
6.4.6. Concluses Sobre a Viabilidade Econmico-Financeira do Projecto ............ 87
Concluso.................................................................................................................................... 89
Bibliografia ................................................................................................................................... 91
Anexos ......................................................................................................................................... 93
Anexo I Quadros Auxiliares do Estudo Econmico-Financeiro ............................................ 93
vi
NDICE DE FIGURAS E QUADROS
FIGURAS:
Figura 1 Organigrama da Silora Consultoria e Gesto, Lda. .................................................. 6
Figura 2 Curva do Val .............................................................................................................. 25
Figura 3 Interseco de Fisher de dois Projectos .................................................................... 27
Figura 4 Comando de Acesso Ferramenta de Anlise de Sensibilidade no Excel ........... 38
Figura 5 Anlise da Sensibilidade do VAL Variao de uma Varivel.................................. 39
Figura 6 Resultado da Anlise da Sensibilidade com uma Varivel........................................ 39
Figura 7 Analise da Sensibilidade do VAL a Variaes em duas Variveis ............................ 40
Figura 8 Resultado da Analise da Sensibilidade com duas Variveis ..................................... 40
Figura 9 Funo Atingir Objectivo do Excel ........................................................................... 41
Figura 10 Comando de Acesso Ferramenta de Anlise de Cenrios no Excel ................ 42
Figura 11 Gestor de Cenrios do Excel ............................................................................... 43
Figura 12 Diagrama dos Estudos de Viabilidade de um Projecto............................................ 46
Figura 13 Grafico Demonstrativo da Sensibilidade do VAL face a variaes no volume de

vendas ......................................................................................................................................... 85
Figura 14 - Grafico Demonstrativo da Sensibilidade do VAL face a variaes no preo de venda

..................................................................................................................................................... 85
Figura 15 - Grafico Demonstrativo da Sensibilidade do VAL face a variaes no preo de

compra da matria-prima ............................................................................................................ 85
QUADROS:
Quadro 1 Informaes Gerais da Silora Consultoria e Gesto, Lda. ..................................... 3
Quadro 2 Sequncia dos Fluxos em Funo do Tipo de Investimento ................................... 10
Quadro 3 Mapa do Investimento .............................................................................................. 47
Quadro 4 Oramento de Tesouraria ........................................................................................ 48
vii
Quadro 5 Demonstrao dos Resultados Previsional ............................................................. 50
Quadro 6 Cobertura Financeira do Projecto ............................................................................ 51
Quadro 7 Servio de Divida de um Emprstimo Bancrio. ...................................................... 52
Quadro 8 Mapa de Origem e Aplicao de Fundos ................................................................. 53
Quadro 9 Resumo do Plano de Investimento .......................................................................... 61
Quadro 10 Quadro Sintese de Investimento em Fundo de Maneio......................................... 62
Quadro 11 Resumo da Cobertura Financeira do Projecto ....................................................... 62
Quadro 12 Pressupostos Econmicos e Financeiros do Projecto ........................................... 64
Quadro 13 Sintese do Investimento a Realizar........................................................................ 65
Quadro 14 Plano de Tesouraria ............................................................................................... 67
Quadro 15 Evoluo Previsional do Volume de Negcios ...................................................... 68
Quadro 16 Evoluo do Custo Previsional das Matrias Consumidas.................................... 69
Quadro 17 Evoluo Previsional das Compras de Matria-Prima........................................... 69
Quadro 18 Evoluo Previsional dos Fornecimentos e Servios Externos ............................. 70
Quadro 19 - Evoluo do Quadro de Pessoal ........................................................................... 71
Quadro 20 Remunerao Base Mensal por Departamento..................................................... 71
Quadro 21 Resumo do Total dos Gastos com o Pessoal ........................................................ 72
Quadro 22 Retenes de Segurana Social e IRS referentes aos Colaboradores ................. 72
Quadro 23 Mapa de Depreciaes e Amortizaes ................................................................ 73
Quadro 24 Demonstrao dos Resultados Previsional ........................................................... 74
Quadro 25 Cobertura Financeira do Projecto ........................................................................... 75
Quadro 26 Servio de Divida do Emprstimo a Contrair em 2012 .......................................... 75
Quadro 27 Servio de Divida do Emprstimo a Contrair em 2013 .......................................... 76
Quadro 28 Esquema de Reembolso do Incentivo ................................................................... 76
Quadro 29 Mapa de Origens e Aplicaes de Fundos ............................................................ 77
Quadro 30 Balano Previsional ................................................................................................ 78
Quadro 31 Clculo do Cash Flow na ptica do Investidor ...................................................... 79
Quadro 32 Clculo do ndice de Rendibilidade na ptica do Investidor ................................. 80
Quadro 33 - Clculo do Cash Flow na ptica do Projecto ......................................................... 80
viii
Quadro 34 Clculo do ndice de Rendibilidade na ptica do Projecto .................................... 81
Quadro 35 Principais Indicadores Econmicos e Financeiros do Projecto ............................. 82
Quadro 36 Resumo da Anlise de Sensibilidade..................................................................... 84
Quadro 37 Anlise de Cenrios Hipotticos ............................................................................ 86
Quadro 38 Resultado Liquido Previsional do Cenrio Pessimista........................................... 87
ix
NDICE DE ACRNIMOS
ACT Autoridade para as Condies do Trabalho

AICEP Agncia para o Investimento e Comrcio Externo de Portugal
ARR Accountig Rate of Return
CAE Classificao Portuguesa de Actividades Econmicas
CAP Certificado de Aptido Profissional
CF Cash Flow
CMPC Custo Mdio Ponderado do Capital
CMVMC Custo das Mercadorias Vendidas e das Matrias Consumidas
DGERT Direco-Geral do Emprego e das Relaes do Trabalho
EBIT Earnings Before Interest and Taxes
EUA Estados Unidos da Amrica
FCL Fluxo de Caixa Livre
FCOL Fluxo de Caixa Operacional Liquido
FSE Fornecimentos e Servios Externos
IAPMEI Instituto de Apoio s Pequenas e Mdias Empresas e Inovao
IRC Imposto sobre o Rendimento das Pessoas Colectivas
IRP ndice de rendibilidade do projecto
IRS Imposto sobre o Rendimento das Pessoas Singulares
IVA Imposto sobre o Valor Acrescentado
MLE Meios Libertos de Explorao
MODCOM Modernizao do Comrcio
NRCF Norma Contabilstica e de Relato Financeiro
PALOP Pases Africados de Lngua Oficial Portuguesa
PME Pequenas e Mdias Empresas
PMP Prazo Mdio de Pagamento
PMR Prazo Mdio de Recebimento
PRA Perodo de Recuperao Actualizado
QREN Quadro de Referncia Estratgico Nacional
RCP Rendibilidade do Capital Prprio
ROI Return on Investment
SHST Segurana, Higiene e Sade no Trabalho
SS Segurana Social
STC Sistema Cientfico e Tecnolgico
TIC Tecnologias de Informao e Comunicao
TIR Taxa Interna de Rentabilidade
TOC Tcnico Oficial de Contas
USD United States Dolar
VAL Valor Actual Lquido
x
INTRODUO
O presente relatrio encontra-se enquadrado no plano curricular da vertente profissional do

Mestrado em Gesto da Faculdade de Economia da Universidade de Coimbra, no seguimento
do estgio curricular realizado numa empresa de acolhimento. Pretende-se apresentar
sumariamente a empresa de acolhimento e a respectiva anlise crtica referente ao perodo de
estgio, assim como desenvolver o tema A Avaliao de Projectos de Investimento:
Elaborao de um Estudo de Viabilidade Econmico-Financeira.
O estgio teve incio no dia 10 de Maro de 2011 na empresa Silora Consultoria e Gesto,
Lda. e culminou no dia 29 de Julho de 2011, tendo-se enquadrado na rea da consultoria
financeira e de gesto, no que concerne elaborao de estudos de viabilidade econmico-
financeira de projectos de investimento. Especificamente na Silora, so elaborados estes
estudos, que s por si, podem ser requeridos pelo cliente, ou podem estar enquadrados na
elaborao de um plano de negcios, ou numa potencial candidatura a um dos diversos
incentivos comunitrios disponveis.
Actualmente, qualquer deciso estratgica por parte das empresas, requer investimento em
projectos, de forma a dar resposta s mudanas que ocorrem ou podem vir a ocorrer no
mercado em que estas actuam. Partindo de uma perspectiva da maximizao do lucro, que
comum viso da maioria dos investidores, os estudos de viabilidade econmica e financeira
permitem demonstrar, analisar e avaliar a capacidade de em projecto em gerar valor para os
seus promotores com base na explorao da competitividade da empresa. Um projecto vivel
para uma empresa se acrescentar mais valor do que aquele que lhe vai custar para o
implementar.
Este relatrio divide-se em seis captulos principais: no primeiro captulo feita uma breve
apresentao da empresa, expondo os principais dados que a caracterizam, o seu historial e
organizao interna em termos de recursos humanos.
O objectivo do segundo captulo prende-se com o entendimento da abordagem terica que

serve de base elaborao dos estudos de viabilidade econmico-financeira, nomeadamente
no que diz respeito a projectos de investimento.
O terceiro captulo aborda os principais mtodos e critrios utilizados na avaliao de projectos

de investimento, quer isoladamente, quer perante a necessidade de seleccionar um projecto
entre vrios. Sero ainda especificados os critrios mais aconselhados quando em anlise
esto projectos envoltos em condies especficas, assim como o diferencial da anlise
quando esta ocorre num momento ps-deciso de financiamento.
1
No quarto captulo encontram-se especificadas algumas das principais tcnicas utilizadas na
anlise do risco e da incerteza, de forma a reunir mais informao sobre o projecto,
nomeadamente no que se relaciona incerteza quanto variabilidade dos valores previstos.
ainda abordada, embora de forma superficial, a importncia da considerao das opes reais
aquando da avaliao de um projecto de investimento.
O quinto captulo pretende demonstrar a estrutura geralmente aceite dos estudos de viabilidade
econmico-financeira de projectos de investimento, assim como as principais demonstraes
financeiras que os devem integrar que permitem reunir a informao til que servir de base
sua avaliao e posterior deciso.
Por ltimo, ser elaborado um estudo de viabilidade econmico-financeiro de um projecto

referente construo e instalao de uma start-up de produo de pectinas de fruta,
apresentando os principais traos que o caracterizam, assim como todas as demonstraes
financeiras necessrias reunio de informao til para a aplicao dos principais critrios de
rendibilidade expostos em captulos anteriores, que se revelaram mais adequados ao projecto
em questo. A anlise do projecto, alm da avaliao econmica e financeira, tambm incluir
a anlise do risco e a anlise e respectiva concluso sobre os principais rcios econmicos e
financeiros.
Este relatrio culmina com a apresentao das principais concluses, destacando a

importncia do estgio, entre outros comentrios finais. Sero tambm apresentados os
anexos relevantes para onde foi remetida informao de suporte compreenso de
determinados pontos do presente trabalho.
2
CAPTULO I
APRESENTAO DA EMPRESA DE
ACOLHIMENTO
1.1. DESCRIO DA SILORA CONSULTORIA E GESTO , LDA
A Silora uma empresa com micro dimenso caracterizada pelos seguintes dados gerais:
Designao Social Silora Consultoria e Gesto, Lda.
Data de Constituio 13 de Fevereiro de 1991
Capital Social: 15.000 (quinze mil euros)
Avenida Marqus de Pombal

Localizao da Sede: Edifcio Arcadas, Escritrio 8
2410-121 Leiria
Contactos: Telef.: 244 819 400 Fax: 244 819 409
E-mail: geral@silora.com
- Consultoria Financeira e de Gesto

- Entidade Formadora, direccionada para particulares e
Principais Actividades:
tambm para empresas
- Prestao de servios na rea da contabilidade
CAE (Classificao CAE PRINCIPAL: 70220 Outras Actividades de Consultoria

Portuguesa de Actividades para os Negcios e a Gesto
Econmicas) - Reviso 3:
CAE SECUNDRIO: 85591 Formao Profissional
QUADRO 1 INFORMAES GERAIS DA SILORA CONSULTORIA E GESTO, LDA.
Fonte: Elaborao Prpria
3
1.2. HISTORIAL DA EMPRESA
A Silora foi constituda a 13 de Fevereiro de 2001, sob a forma de Sociedade por Quotas. A
sociedade foi composta por quatro scios at 1994, ano em que um dos scios cedeu a sua quota.
Actualmente conta com trs scios, o Dr. Lus Loureno, a Eng. Paula Rente e Pedro Loureno, cada
um com uma quota no valor nominal de 5.000 .
Desde a sua constituio que a evoluo da empresa foi notria. No incio da sua actividade, a Silora
dedicava-se exclusivamente prestao de servios no mbito da formao profissional,
programando e executando a formao, nomeadamente em PMEs (Pequenas e Mdias Empresas),
que necessitavam de qualificar os seus recursos humanos. Ainda nesta fase comeou a acompanhar
alguns projectos de investimento.
Com o contnuo sucesso e consequente aumento da sua quota de mercado, nomeadamente na

actividade relacionada com a elaborao de projectos de investimento e candidaturas a programas de
incentivos comunitrios, a empresa alargou a sua rea geogrfica de actuao de regional para
nacional, chegando at a alcanar propores internacionais, principalmente ao nvel dos PALOPs
(Pases Africados de Lngua Oficial Portuguesa). Este tipo de actividade, at ento subcontratada,
passou a ser realizada internamente por um consultor com nvel de qualificao V (actual nvel VI).
Recentemente passou a integrar nas suas actividades a prestao de servios na rea da

contabilidade, aproveitando a deciso prvia de comear a realizar todos os procedimentos
contabilsticos e fiscais internamente, formalizada pela contratao de uma TOC (Tcnica Oficial de
Contas).
1.3. SERVIOS PRESTADOS
Actualmente os servios prestados pela Silora centram-se na Formao Profissional e na Consultoria

Financeira e de Gesto.
No que concerne rea da Formao, tal como j foi referido, a Silora uma entidade formadora
acreditada pela DGERT (Direco-Geral do Emprego e das Relaes do Trabalho) e certificada pela
ACT (Autoridade para as Condies do Trabalho).
Sendo detentora de uma Bolsa de Formadores, que constantemente actualizada segundo as

exigncias e necessidades dos seus clientes, e de instalaes devidamente equipadas para o efeito,
tem a capacidade e a acreditao necessrias para a concepo, a organizao e a execuo de
aces de formao profissional.
4
A oferta, em termos de reas de formao, inclui a Qualidade, as TICs (Tecnologias de Informao e
Comunicao) para apoio s tarefas de gesto, SHST (Segurana, Higiene e Sade no Trabalho) e a
rea comportamental. A Silora ministra ainda cursos de Tcnico Superior de Higiene e Segurana no
Trabalho, para obteno do respectivo CAP (Certificado de Aptido Profissional). Neste momento
esto a ser estudadas novas reas de formao de forma a alargar a oferta da empresa, indo ao
encontro da procura verificada.
A Formao, que pode ser financiada ou no financiada, encontra-se direccionada, quer para
candidatos individuais, quer para empresas que pretendam qualificar os seus recursos humanos de
forma a dar resposta s exigncias necessrias para a execuo dos seus objectivos. Neste ltimo
segmento de mercado, a Silora prope-se a realizar o levantamento das necessidades de formao
da empresa sua cliente, a efectuar as respectivas candidaturas no mbito dos diversos programas de
incentivos disponveis e a acompanhar o desenvolvimento das aces de formao.
No mbito da Consultoria, a Silora prope-se a aconselhar e a acompanhar outras empresas,

essencialmente micro e PMEs, no domnio financeiro e de gesto. A oferta neste segmento abrange
a elaborao de Projectos de Investimento, enquadrados nos diversos Programas de Incentivo ao
Investimento, com apoio na candidatura e posterior acompanhamento na implementao do projecto.
So tambm realizados estudos de mercado e estudos de viabilidade econmico-financeiros, que
servem de suporte s decises estratgicas dos seus clientes, podendo tambm ser apresentados
junto das entidades que eventualmente os solicitem (entidades financeiras, por exemplo). Os seus
clientes podem ainda requerer auditorias na rea da gesto e da qualidade, assim como servios de
consultoria para processos de garantia e certificao da qualidade e segurana, higiene e sade no
trabalho, com o objectivo de certificar as empresas de acordo com os requisitos das normas
aplicveis.
5
1.4. RECURSOS HUMANOS E O RGANIZAO INTERNA
A organizao interna da Silora assenta nas relaes hierrquicas representadas no seguinte

organigrama:
FIGURA 1 ORGANIGRAMA DA SILORA CONSULTORIA E GESTO, LDA.
Fonte: Manual da Qualidade da Empresa (2009)
Actualmente, a Silora conta com 6 colaboradores, entre os quais cinco tm qualificao de nvel 6 e
1
um tem qualificao de nvel 3 . As funes de Gerncia esto afectas a um dos scios da empresa,
o Dr. Lus Loureno, que tambm exerce a sua profisso de advogado. Os Servios Administrativos
so da responsabilidade da D Dora Santos e da Dra. Ins Cunha, que tambm faz parte do
Departamento de Formao. A Dra. Margarida Pinto responsvel pelo Departamento de Formao,
ao qual tambm esto subordinados os formadores externos, e tambm pelo Departamento da
Qualidade. Por ltimo, o Departamento de Consultoria de Gesto liderado pela Dra. Helena Santos,
Consultora Snior.
Cada cargo est sujeito a determinadas tarefas, funes e responsabilidades. Como tal, as
competncias e os requisitos mnimos para o desempenho de todas as actividades esto pr-
estabelecidos de forma a garantir o bom funcionamento da organizao.
Uma estrutura organizacional adequada e consistente potencia o aproveitamento dos esforos

individuais dos colaboradores e consequentemente o aumento da eficcia e eficincia da empresa.
Por ser uma micro empresa, a Silora dispe de uma estrutura organizacional simples, sendo gerida
por um dos scios, que supervisiona toda a actividade dos colaboradores da empresa. nesse
gestor que se concentram todas as decises de carcter estratgico e o planeamento geralmente
1
De acordo com o Quadro Nacional de Qualificaes definido pela Portaria n 782/2009, de 23 de Julho que o regula.
6
realizado no curto prazo. uma estrutura adequada para empresas cuja estratgia se resuma a
produtos-mercados, dado que as actividades da Silora se subdividem em pequenos segmentos com
base nos servios prestados, a Formao e a Consultoria Financeira e de Gesto. (anlise baseada
em Adriano Freire (2006, p. 456-457), Estratgia: Sucesso em Portugal).
Segundo do mesmo autor, as principais vantagens deste tipo de estrutura residem: na flexibilidade e
na facilidade de coordenao de todos os membros em torno de um objectivo comum, o que imprime
um grande dinamismo comercial empresa. As linhas de comunicao reduzidas possibilitam
tambm uma maior rapidez de actuao e favorecem a tomada de iniciativa e a criatividade por parte
dos trabalhadores e funcionrios. Por outro lado, o facto de no existirem regras claras e
possibilidades de ascenso na carreira pode ser desmotivador para os membros mais capazes da
empresa. A excessiva dependncia do empresrio gera tambm riscos, uma vez que a sua
orientao pode nem sempre ser a mais correcta.
Durante o perodo de estgio, as vantagens e desvantagens supra citadas foram de facto notrias. O
poder de deciso na Silora est de facto concentrado no scio-gerente, revelando-se uma demasiada
dependncia de cada departamento quando necessitam de tomar uma deciso que acarreta maior
relevncia. De certa forma essa dependncia produz impacto na eficincia da empresa.
Existem possibilidades muito restritas de ascenso de carreira por parte dos colaboradores, dada a
dimenso reduzida da empresa e dos departamentos que a compem.
7
CAPTULO II
FUNDAMENTOS GERAIS DA AVALIAO
DE PROJECTOS DE INVESTIMENTO
2.1. DEFINIO DE INVESTIMENTO
De acordo com Bodie, Kane e Marcus (1998, p. 23-24), investimento implica comprometer recursos
na expectativa de obter benefcios futuros. Ao comprometer recursos, o investidor incorre num custo
de oportunidade, na medida em que sacrifica a hiptese de poder despender os seus recursos hoje,
em ambiente certo, optando por investi-los numa alternativa que devolver resultados futuros, em
ambiente de risco e incerteza.
Ainda segundo os mesmos autores, os activos sujeitos opo de investimento, podem assumir a
forma de activos reais ou de activos financeiros. Os activos reais abrangem aqueles que detm a
capacidade de produzir bens e servios de forma a gerar riqueza. Nesta categoria temos, por um
lado, os bens de equipamento, edifcios, terrenos e activos circulantes, e por outro, os activos
intangveis, como as patentes, transferncia de tecnologia, investigao e desenvolvimento, etc., que
apesar de no deterem representao fsica imediata, desenvolvem um papel importante na
actividade das empresas no sentido da eficincia e aumento da competitividade e da diferenciao.
Os activos financeiros, como as aces e obrigaes, constituem ttulos representativos dos direitos
sobre os activos reais. Atravs destes, os investidores reivindicam a sua quota-parte nos resultados
obtidos pela produtividade dos activos reais.
Anatol Murad (1962, p. 43), apoiado na definio de Keynes, torna o conceito mais explcito e
diferencia as vrias perspectivas da definio de investimento. Alega que na teoria financeira
investimento se refere estritamente ao termo valores mobilirios contudo, perante a teoria econmica,
significa despender dinheiro/recursos com o objectivo de adicionar mais capital. Citando Keynes
2
(2008, p. 56) investimento o acrscimo no valor do capital resultante da actividade produtiva do
perodo, excluindo assim os activos financeiros como parte integrante da definio, quer como termo
equivalente, quer como alvo de compra no acto de investir a que o mesmo autor se refere.
O investimento em activos reais enquadra-se na realidade empresarial, dado que qualquer empresa
se depara com decises sobre a alocao de recursos disponveis no sentido de potenciar a
actividade da empresa. Alm disso, o investimento constitui um dos factores que mais influenciam o
valor das empresas e o seu potencial de gerar mais valor. Assim, a noo de investimento deve
englobar todas as aplicaes possveis dos fundos disponveis, considerando activos correntes e no
correntes, quer para a criao de novas empresas, quer para estimular a criao de valor ao longo do
2
Partindo de uma traduo letra, Keynes refere-se a capital no sentido de equipamentos (activos tangveis).
8
perodo de existncia da entidade, pelo que a definio de Keynes se torna, de certa forma,
incompleta ou pouco explicita quanto abrangncia do termo capital utilizado.
Damodaran (1997, p. 160), por sua vez, sugere que um investimento, numa definio aplicada
directamente aos projectos de investimento em particular, pressupe um custo inicial significativo, a
gerao de fluxos financeiros durante um determinado perodo de tempo e a incluso de um valor
residual correspondente valorao dos activos utilizados no projecto no final da vida til do mesmo.
Esta definio consistente com a de Keynes, embora acarrete maior especificidade.
Na ptica econmica, perante a hiptese de investimento, expectvel que os resultados obtidos no

futuro se revelem superiores aos recursos aplicados no momento presente. No entanto, dado o
ambiente de incerteza, o cenrio futuro hipottico mais positivo pode no se verificar. No obstante o
risco associado s decises de investimento, estas detm o mrito de factor crtico para o sucesso
empresarial, da a importncia do contributo da anlise e avaliao de investimentos (no mbito do
presente estudo, com foco nos activos reais) nas e para as empresas.
2.2. TIPOLOGIA DOS INVEST IMENTOS
Segundo Joo Soares et al. (2007, p. 14-16), os investimentos podem ser categorizados de acordo
com diferentes critrios. A classificao do tipo de investimento pode determinar os mtodos e
tcnicas de anlise do mesmo, pelo que importa enquadrar o projecto de investimento em estudo
para que seja avaliado com os instrumentos adequados. Genericamente e de modo sucinto, podemos
categorizar os projectos de acordo com as seguintes classificaes:
Investimentos de reposio/substituio: a empresa pretende manter a sua capacidade

produtiva actual, substituindo equipamentos usados por equipamentos novos com
caractersticas tcnicas similares.
Investimentos de expanso: o objectivo aumentar a capacidade produtiva da empresa, de
forma a corresponder ao aumento da procura.
Investimentos de modernizao: consistem na substituio de equipamentos usados por
novos equipamentos, com caractersticas tcnicas melhoradas e inovadoras. O nvel de
produo mantm-se, contudo garante uma melhoria na eficincia (menores custos) e/ou na
qualidade do produto ou da prestao do servio.
Investimentos de inovao: perante a mudana nas preferncias e na exigncia dos
consumidores, a empresa opta por diversificar a sua actividade atravs da produo de novos
produtos.
Investimentos estratgicos: enquadram-se no plano estratgico da empresa a longo prazo,
com o objectivo de assegurar o futuro da mesma. Nesta fase, consideram-se investimentos
que permitam reduzir o risco do negcio, e ao mesmo tempo expandir a actividade. Tomam-
se como exemplos: diversificao de actividades, integrao vertical que permite absorver
9
as margens da cadeia de valor e aumentar a dimenso da empresa, aquisio de
concorrentes, etc.
Investimentos obrigatrios: so necessrios para que a empresa cumpra a legislao legal
em vigor.
Classificao quanto dependncia
a) Investimentos independentes: investimentos cujas caractersticas tcnicas e financeiras no

esto relacionadas, podendo ser implementados em simultneo.
b) Investimentos dependentes
i. Mutuamente Exclusivos - Perante dois investimentos mutuamente exclusivos, a
escolha de um deles determina a rejeio do outro.
ii. Complementares - So investimentos cuja aceitao de um determina a
aceitao do segundo. A implementao pode ser simultnea, implicando uma
anlise conjunta, ou sequencial, na medida em que a implementao de um
investimento dependa directamente da implementao prvia e bem-sucedida do
outro.
Classificao quanto distribuio temporal das receitas e despesas
a) Investimentos convencionais - nesta tipologia de investimentos, a distribuio das receitas e

despesas obedece a uma sequncia inicialmente constituda por fluxos negativos, seguida
posteriormente por perodos de fluxos positivos (entenda-se aqui por fluxos a diferena entre
receitas e despesas).
b) Investimentos no convencionais - so constitudos por sequncias de fluxos negativos e
positivos que alternam entre si durante o perodo considerado. Pode dever-se ao facto de
serem realizados investimentos faseados.
Demonstrao:
Investimento N N+1 N+2 N+3

Convencional - 1500 -300 500 500
No convencional -1000 400 -600 300
QUADRO 2 SEQUNCIA DOS FLUXOS EM FUNO DO TIPO DE INVESTIMENTO
10
Classificao quanto relao com a produo
a) Investimentos directamente produtivos nesta tipologia enquadram-se os investimentos

afectos directamente actividade produtiva, quer em termos de produo de bens, quer em
termos de prestao de servios.
b) Investimentos no directamente produtivos referem-se queles que tm como objecto as
actividades de suporte actividade produtiva, ou actividades que asseguram a vida colectiva
e o bem-estar populacional.
Todas as distines supra, nomeadamente no que concerne distribuio temporal dos fluxos
financeiros e dependncia, condicionam directamente a escolha dos indicadores que vo servir de
suporte deciso de investimento. De acordo com o tipo de projecto em anlise, ou perante uma
opo entre projectos, existem critrios de rendibilidade que so desaconselhados para suportar a
deciso devido s suas limitaes, dado que no fornecem informao suficientemente til. Essas
limitaes sero especificadas no Captulo III Critrios de Rendibilidade.
2.3. A AVALIAO DE PROJE CTOS DE INVESTIMENT O
Em primeiro lugar, um projecto entendido como um conjunto de informao sistematizada com o

objectivo de fundamentar uma deciso de investimento. Pretende estimar o valor (o mais exacto
possvel) a ser criado pelo investimento, aumentando a eficincia da utilizao dos recursos. Um
projecto envolve um conjunto de decises e objectivos, entre os quais, a escolha dos recursos a
alocar, a determinao das receitas e despesas, a escolha das fontes de financiamento e o estudo do
enquadramento legal e financeiro. (BARROS, 2007, p. 19)
No que concerne prpria avaliao do projecto de investimento, esta tem um carcter

multidisciplinar na medida em que pode ser realizada partindo de diferentes perspectivas em funo
dos objectivos do analista, que frequentemente se complementam.
O presente trabalho est focado na vertente da avaliao econmica e financeira, que parte do
pressuposto da maximizao do lucro e valor da empresa, cujo processo pode dividir-se em duas
etapas principais:
a) Avaliao Econmica ou de Pr-financiamento: avalia a rendibilidade do investimento

pressupondo que este exclusivamente financiado por capitais prprios. Admite-se que a
estrutura de financiamento ainda no se encontra definida, pelo que esta no influencia a
deciso que recai sobre os critrios utilizados para a suportar.
11
b) Avaliao Financeira ou de Ps-financiamento: avalia a rendibilidade do investimento,
considerando os custos de financiamento decorrentes do recurso a capitais alheios e outras
consequncias que advm da opo por capital alheio, que incluem a poupana fiscal, por
exemplo.
Numa perspectiva empresarial, o investidor tem a percepo do interesse do investimento a partir da

avaliao do grau de rendibilidade que este lhe apresenta. A rendibilidade de um investimento est
de acordo com o seu potencial em assegurar a recuperao total dos capitais investidos, ao mesmo
tempo que concede um rendimento adicional em montante suficiente para liquidar os juros relativos
s fontes de financiamento de capital alheio e remunerar os respectivos scios/accionistas em funo
da rendibilidade requerida (directamente influenciada pelo grau de risco e de incerteza inerente ao
projecto). (ABECASSIS & CABRAL, 1988)
Assim, a determinao da rendibilidade de um projecto assenta no confronto directo do montante de

3
capital investido com o montante dos fluxos financeiros (cash flow ) decorrentes da explorao do
mesmo, durante a sua vida til.
2.4. ESTUDOS DE VIABILIDA DE DE UM PROJECTO
O estudo de rendibilidade de um projecto pode subdividir-se em estudos tcnico-econmicos e em

estudos econmico-financeiros. Marques (2000), por exemplo, sugere:
2.4.1. ESTUDOS TCNICO-ECONMICOS
Numa primeira fase, so realizados estudos tcnico-econmicos, que incluem estudos de mercado,
estudos tcnicos e o estudo do enquadramento jurdico e financeiro. Estes constituem estudos
preliminares que permitem conceber e planear as condies e caractersticas tcnicas que satisfazem
os requisitos do promotor para que sejam analisados e determinadas as vantagens da sua realizao.
Partindo destes estudos ainda possvel delinear variantes alternativas passveis de serem
consideradas e analisadas. Fornecem ainda a informao necessria que vai servir de suporte aos
estudos econmico-financeiros.
2.4.2. ESTUDOS ECONMICO-FINANCEIROS
Com os estudos econmico-financeiros pretende-se determinar os fluxos financeiros gerados pelo

projecto no sentido de o avaliar e concluir sobre a sua rendibilidade e viabilidade. A concluso
retirada destes estudos determinam se o projecto em causa revela interesse ou no do ponto de vista
do promotor.
3
No presente trabalho utilizo a terminologia anglo-saxnica de cash flow, pois a sua traduo para o portugus (fluxo de caixa) pode induzir em
erro relativamente ao seu significado. Fluxo de Caixa corresponde ao fluxo de pagamentos e recebimentos efectuados pela empresa num
determinado perodo de tempo.
12
A informao obtida com os estudos econmico-financeiros dever ser agregada e sistematizada,
resultando na elaborao de quadros previsionais essencialmente distribudos pelas seguintes peas
contabilsticas: o Plano de Investimento, o Plano de Explorao e o Plano de Financiamento, que
fornecem a informao para a construo dos balanos previsionais (exposio estruturada do activo
e do passivo do projecto, devidamente financiados por capitais prprios e capitais alheios).
O Plano de Investimento deve conter os activos a adquirir no mbito do projecto, classificados

por natureza e origem (interna ou externa), os anos de investimento e os respectivos valores;
O Plano de Explorao inclui as contas de explorao previsionais, discriminadas em receitas

e despesas de funcionamento, para os vrios anos da vida til do projecto, assim como os
resultados da empresa apresentados atravs da Demonstrao dos Resultados Previsional;
O Plano de Financiamento, onde detalhado o oramento da tesouraria e o mapa de origens

e aplicaes de fundos, de forma a apurar os valores que devem compor os Balanos
Previsionais dos anos considerados no projecto.
Finda a elaborao dos planos supra, esto reunidas as condies para proceder ao clculo do cash
flow relevante, consoante a ptica da avaliao pretendida. Os vrios tipos de cash flow e os
respectivos mtodos de clculo sero demonstrados no ponto seguinte do presente captulo.
2.5. NOO E DETERMINAO DO CASH FLOW
Um projecto de investimento avaliado de acordo com o valor que gera para a empresa, critrio que
sustenta a deciso de investir por parte do investidor. Durante o seu perodo de vida til, o projecto
gera fluxos financeiros decorrentes da explorao da actividade inerente. Assim, a rendibilidade de
um projecto pode ser mensurada atravs do clculo dos seus cash flows, cujo valor tem por base os
fluxos de benefcios e de custos econmicos gerados pelo mesmo.
Importa sublinhar a diferena entre cash flow e lucro contabilstico, pois este ltimo facilmente
manipulvel e o seu valor depende dos critrios contabilsticos e de valorimetria utilizados. Alm
disso, na determinao do lucro so considerados os proveitos e as despesas, que normalmente
envolvem receitas e pagamentos, conceitos que diferem dos benefcios e custos econmicos
considerados no clculo do cash flow. No se considera ainda os momentos em que ocorrem esses
recebimentos e pagamentos, o que se torna inadequado na perspectiva econmica, j que deve ser
considerado o valor temporal do dinheiro. (ABECASSIS & CABRAL, 1988)
Assim, comparativamente ao resultado liquido, o mtodo dos cash flows assume maior rigor e
objectividade no mbito da avaliao de um projecto, alm de considerar o valor temporal do dinheiro.
13
O conceito de Cash Flow pode ser desagregado de acordo com a sua natureza:
Cash Flow de Investimento;

Cash Flow de Explorao;
Cash Flow Lquido;
Cash Flow Absoluto;
Cash Flow Incremental.
E tambm de acordo com a ptica de avaliao:
4
Cash Flow na ptica do investidor Fluxo de Caixa Livre para os Accionistas (avaliao
econmica);
5
Cash Flow na ptica do projecto Fluxo de Caixa Operacional Lquido (avaliao financeira).
Identificados os vrios tipos de cash flow que podem ser determinados e utilizados na avaliao de
um projecto, seguidamente so explicitados os conceitos e a forma de clculo em cada ptica de
avaliao.
O Cash Flow de Explorao regista os fluxos lquidos associados explorao da actividade

relacionada com a implementao do projecto.
O Cash Flow de Investimento engloba as despesas associadas implementao do projecto e, por

conseguinte, os recebimentos pela sua extino. O seu valor indica o montante das necessidades de
investimento do projecto.
O Cash Flow Lquido, calculado pela diferena entre o Cash Flow de Explorao e o Cash Flow de
Investimento. Quando no comparado com outro, simultaneamente lquido e absoluto.
O Cash Flow Incremental resulta da diferena entre dois cash flows lquidos, quando comparados. A
ttulo de exemplo, podemos referir a diferena entre os cash flows pr-projecto e os cash flows ps-
projecto. De facto, este o cash flow absolutamente relevante no processo de determinao dos
cash flows de explorao e de investimento, o que se justifica pelo facto do valor de um projecto
depender de todos os cash flows adicionais que resultam da respectiva deciso de aceitao. () os
cash flows incrementais representam as variaes sofridas pelos cash flows da empresa, resultantes
de se ter aceite um projecto. (MARTINS, CRUZ, AUGUSTO, SILVA, & GONALVES, 2009, p. 37)
Assim, valores que se mantero inalterados com a implementao do projecto no devem ser
considerados no cash flow incremental, como o caso de determinados custos fixos, por exemplo.
A diferena entre o cash flow de explorao e o de investimento constitui o valor utilizado para a
determinao dos critrios de rendibilidade. Contudo importa fazer a distino no mtodo de clculo
de ambos nas pticas que consideramos no processo de avaliao do projecto.
4
Damodaran (1996) utiliza a terminologia anglo-saxnica Free Cash Flow to Equity.
5
Damodaran (1996) utiliza a terminologia anglo-saxnica Free Cash Flow To Firm.
14
2.5.1. PTICA DO INVESTIDOR
Na ptica do investidor, relevante determinar Fluxo de Caixa Livre (FCL) para os accionistas. O
valor apurado representa os meios financeiros lquidos gerados pela actividade de explorao da
empresa, pelo investimento e pelo financiamento externo, que ficam disponveis para os seus
accionistas ou scios, de acordo com a taxa de remunerao requerida para aquele nvel de risco.
Esta ptica de determinao do cash flow pressupe o financiamento exclusivo por capitais alheios,
pretendendo calcular o fluxo que pertence aos accionistas / scios, da ser deduzido da amortizao
da divida, decorrente do recurso a capitais alheios. A independncia deste mtodo relativamente
deciso de financiamento trata-se apenas de uma simplificao do processo, para que se consiga
concluir sobre a viabilidade econmica do projecto.
Cash Flow de Explorao = Resultado Lquido

+ Depreciaes / Amortizaes do Exerccio * (1-IRC6)
+ Provises do Exerccio * (1-IRC)
- Amortizao da Dvida
Cash Flow de Investimento = Investimento em Activo Fixo

+ Investimento em Fundo de Maneio
- Valor Residual do Investimento
FCL = Cash Flow de Explorao

- Cash Flow de Investimento
= Resultado Lquido
+ Depreciaes / Amortizaes do Exerccio * (1-IRC)
- Amortizao da Dvida
- Investimento em Activo Fixo
- Investimento em Fundo de Maneio
+ Valor Residual do Investimento
O Resultado Lquido o lucro obtido pela empresa, apurado atravs da diferena entre os gastos e
os rendimentos contabilsticos, lquido de impostos.
O valor das Depreciaes / Amortizaes do Exerccio resulta da depreciao dos activos da

empresa ao longo da vida til de cada um. Periodicamente, ao valor do activo, deduzida uma parte
do mesmo, de acordo com a sua vida til e respectiva taxa de depreciao. O objectivo de depreciar
os bens da empresa advm da lgica de imputar o custo do activo ao longo da sua vida til, em vez
de exclusivamente, e na sua totalidade, no momento da sua aquisio. Como foram deduzidas
aquando do apuramento do valor do resultado lquido, o seu valor deve ser agora adicionado dado
que no constituem um gasto, mas sim um pagamento. Alm de que o investimento j considerado
como custo no cash flow, e as depreciaes podem ser consideradas como sendo a distribuio do
6
Taxa de Imposto sobre o Rendimento das Pessoas Colectivas.
15
investimento em activo fixo faseado no tempo. Se fossem consideradas haveria uma duplicao do
valor dos custos que representam.
importante considerar o efeito fiscal no valor das depreciaes / amortizaes a adicionar dado que
estas foram includas no clculo do resultado lquido, diminuindo o seu valor. Assim, a taxa de
imposto incidiu sobre um valor realmente menor do que seria se as depreciaes no fossem
consideradas um custo.
As Provises, de acordo com o descrito no Sistema de Normalizao Contabilstica, so os gastos

no perodo decorrentes das responsabilidades cuja natureza esteja claramente definida e que data
de balano sejam de ocorrncia provvel ou certa, mas incerta quanto ao seu valor ou data de
ocorrncia. (ALMEIDA, DIAS, ALBUQUERQUE, CARVALHO, & PINHEIRO, 2010, p. 236) Apesar de
no darem lugar a um fluxo de sada da empresa, gerado um fluxo financeiro que est disposio
da empresa para fazer face aos riscos que deram origem sua constituio.
As provises, tal como as depreciaes, no representam uma sada de fluxo monetrio, logo no
devem ser consideradas no clculo do cash flow. Dado que esto deduzidas no clculo do resultado
lquido, o seu valor deve acrescer ao valor deste. E, pela mesma razo das depreciaes, o seu valor
deve ser corrigido do efeito fiscal.
A Amortizao da Dvida no considerada no clculo dos resultados da empresa, contudo

representa um fluxo de pagamento por parte da empresa, e como a ptica do investidor considera as
fontes de financiamento externo s quais a empresa recorreu, necessrio deduzir o seu valor.
No valor do Investimento em Capital Fixo considera-se o montante necessrio para adquirir todo o
activo fixo tangvel e intangvel do projecto constitui tambm um fluxo de pagamento.
As Necessidades de Fundo de Maneio representam o conjunto de necessidades indispensveis ao

desenvolvimento da actividade principal da empresa. O ciclo de explorao da empresa exige um
conjunto de meios financeiros para realizar os pagamentos das despesas operacionais, ainda antes
de se obter o recebimento do cliente. Deste modo, traduz-se no valor que a empresa necessita para
financiar o seu ciclo de explorao. O seu montante varia proporcionalmente com o nvel de
actividade da empresa. A variao dessas necessidades implica um montante de Investimento em
Fundo de Maneio, cujo valor consiste no acrscimo das necessidades de fundo de maneio de um
perodo para o outro, representado um fluxo de sada de meios monetrios.
Necessidades de FM = Clientes
+ Inventrios
+ Estado (a receber)
+ Adiantamentos a Fornecedores
+ Outros Devedores de Explorao
16
- Fornecedores
- Estado (a pagar)
- Adiantamentos a Clientes
- Outros Credores de Explorao
O Valor Residual do Investimento, no mbito da avaliao de projectos, considerado no final do

horizonte temporal do projecto, e inclui o valor de mercado dos terrenos, edifcios, etc. que foram
includos na despesa de investimento. um valor relevante no clculo do cash flow, dado que no final
do projecto, apesar do horizonte temporal ter terminado, os activos permanecem na empresa e
encerram valor, assim como existe uma recuperao das necessidades de fundo de maneio. No caso
dos activos fixos tangveis e intangveis, na ausncia de melhor estimativa considera-se o valor
lquido contabilstico, que consta no balano. No caso das necessidades de fundo de maneio, o seu
valor residual corresponde ao valor das mesmas no ltimo ano do horizonte temporal do projecto.
No caso de se utilizar o valor de mercado como valor residual do investimento, e atendendo a que o
efeito fiscal da mais ou menos valia afecta o cash flow, este deve ser tido em conta:
( )
(EQ. 1)
2.5.2. PTICA DO PROJECTO
Na ptica do projecto, o cash flow relevante o chamado Fluxo de Caixa Operacional Liquido
(FCOL). Indica os meios gerados pela actividade de explorao da empresa, deduzidos do
investimento em activo fixo e fundo de maneio, realizados no mbito do projecto. No considera a
forma de financiamento utilizado.
Cash Flow de Explorao = Resultados Operacionais * (1-IRC)

Cash Flow de Investimento = Investimento em Activo Fixo

+ Investimento em Fundo de Maneio
- Valor Residual do Investimento
FCOL = Cash Flow de Explorao

- Cash Flow de Investimento
= R. Operacionais (EBIT7) * (1-IRC)
+ Provises do Exerccio * (1- IRC)
7
EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) o lucro antes de encargos financeiros (juros) e impostos, tambm denominado de Resultado
Operacional.
17
- Investimento em Activo Fixo
- Investimento em Fundo de Maneio
+ Valor Residual do Investimento
A lgica das rubricas utilizadas no clculo do cash flow nesta ptica apenas difere da anterior, nos
seguintes aspectos:
No clculo do Cash Flow de Explorao so considerados os Resultados Operacionais, deduzidos de

IRC. A razo reside no facto desta ptica no ser influenciada pela escolha da forma de
financiamento a adoptar. Ou seja, como se pressupe que o investimento totalmente financiado por
capitais prprios, no existe pagamento de juros relativos a financiamento externo. O valor do
Resultado Lquido inclui a deduo dos juros decorrentes do financiamento, pelo que o valor a
considerar nesta ptica o dos resultados operacionais, sobre os quais deve ser aplicada a taxa de
IRC.
Pela mesma razo a Amortizao da Dvida no deduzida, pois no existe fluxo de pagamento
nesse sentido.
2.6. O PRINCIPIO DO VALOR TEMPORAL DO DINHEIRO
A deciso de investir, tal como j foi referido, implica prescindir do consumo hoje, de forma a aplicar o
dinheiro numa alternativa com resultados futuros.
Receber um euro hoje, no o mesmo que receber um euro amanh, pois a segunda alternativa
implica que o individuo esteja privado desse euro durante esse espao de tempo.
No mesmo sentido, para comparar valores monetrios recebidos (ou a receber) em perodos
diferentes, h que transport-los para o mesmo instante temporal no caso desse instante temporal
ser posterior os valores so capitalizados, caso contrrio so actualizados atravs da utilizao de
uma taxa.
Na avaliao de projectos, trata-se sobretudo de valorizar os fluxos gerados no futuro (cash flows) no
momento actual a este processo est adjacente o mtodo de actualizao dos cash flows, que
implica descontar um fluxo futuro a uma determinada taxa de actualizao (k). A taxa k tanto pode
quantificar o custo de oportunidade, como a remunerao exigida pelo investidor de acordo com o
risco do investimento e/ou o facto de ter de prescindir daquele montante at a um determinado
momento futuro.
Assim, no momento actual, o valor do cash flow do perodo t, actualizado a uma taxa k,
determinado pela seguinte frmula (pressupondo que a taxa k se mantm constante):
18
( )
(EQ. 2)
Geralmente, na avaliao de projectos, considera-se que os cash flows ocorrem no final do perodo,
pelo que possvel converter cash flows intercalares em cash flows anuais equivalentes, atravs da
utilizao da taxa de actualizao. (SOARES, FERNANDES, MARO, & MARQUES, 2007) No caso
de cash flow semestral:
( ) ( ) ( )
(EQ. 3)
A expresso geral, considerando um perodo t submltiplo de n, para obteno da taxa efectiva :
( )
(EQ. 4)
2.7. A TAXA DE ACTUALIZAO
A taxa de actualizao (k) um factor importante e crucial na determinao do VAL (Valor Actual
Lquido) do projecto e, consequentemente, na avaliao do projecto em questo. Possibilita
descontar os custos e benefcios gerados ao longo do perodo de estudo do projecto para um
momento comum, que frequentemente coincide com o momento da deciso, de forma a tornar os
valores equivalente e passveis de serem comparados. Deve reflectir a taxa de retorno mnima para o
capital investido e o risco do projecto, medido pelo grau de incerteza quanto evoluo futura dos
resultados.
A determinao de k tambm difere em funo da ptica de avaliao. Na ptica do investidor,

interessa determinar os fluxos que ficam disponveis para os accionistas / scios, pelo que a taxa de
actualizao apropriada o custo do capital prprio (no caso do perfil de risco do projecto ser
equivalente ao da empresa) ou o custo de oportunidade. Deve quantificar a remunerao requerida
pelo investidor. Na ptica do projecto importa determinar o valor dos fluxos que ficam disponveis
para accionistas e para credores, sendo que a taxa de actualizao mais indicada a do custo mdio
do capital, cujo valor reflecte o custo das fontes de financiamento, quer em termos de capitais
prprios, quer em termos de capitais alheios.
19
a) Custo do Capital para o Accionista / Scio
No caso do perfil de risco do projecto ser equivalente ao risco da empresa, a taxa de actualizao
pode ser dada pelo custo de capital da empresa. De outra forma, e no caso da ptica de avaliao do
investidor, a determinao da taxa de actualizao pode ser feita atravs de uma estimativa, mesmo
que subjectiva, assente nos seguintes princpios e pressupondo que o projecto financiado
exclusivamente por capitais prprios. Assim, Joo Soares et al. (2007, p. 65) sugere que:
- Deve ser prxima da taxa de rendibilidade de uma alternativa de investimento equivalente e com o
mesmo perfil de risco;
- O risco do investimento em questo deve ser quantificado atravs de um prmio de risco a ser
adicionado melhor rendibilidade disponvel para activos sem risco. O prmio de risco indica a
rendibilidade adicional requerida pelo investidor por este aplicar o seu capital num investimento cujos
8
resultados futuros so incertos pressupondo que o investidor racional . Para a definio da taxa
de rendibilidade dos activos sem risco pode considerar-se a taxa dos Bilhetes do Tesouro
portugueses com maturidade de 182 dias, por exemplo;
- No existindo uma frmula concreta para o clculo do prmio de risco, este deve reflectir a
imprevisibilidade dos resultados futuros do projecto, assim como deve estar enquadrado na
conjuntura que afecta directa e indirectamente o projecto. Quanto maior o risco, maior dever ser a
taxa de rendibilidade.
Posto isto, a frmula para a determinao da taxa de actualizao nesta ptica de acordo com a
seguinte expresso (taxa nominal inclui o impacto da inflao):
[( ) ( ) ( )]
(EQ. 5)
Onde:
Rf a taxa de remunerao do activo sem risco, como o exemplo dos bilhetes do tesouro, que
pretende compensar os investidores por prescindirem dos recursos (custo de oportunidade).
Pr o prmio de risco que reflecte o risco e a incerteza associados ao investimento no projecto, ou
seja, constitui a rendibilidade adicional relativamente a um investimento seguro, com resultado
garantido.
Ti a taxa de inflao prevista (apenas utilizada quando os cash flows a actualizar esto a preos
correntes) que existe para repor/manter o poder de compra do investidor no final do investimento, o
que na prtica significa que ele dever poder adquirir os bens que normalmente, e em mdia,
consome actualmente.
8
Um investidor racional exige maior taxa de rendibilidade para investimentos que incorram num maior risco.
20
No caso de a anlise e os clculos previsionais de custos e proveitos ocorrer a preos constantes, a
taxa de inflao no deve ser includa no clculo do custo de capital. Contudo, desaconselhado
dado que pode levar a tomadas de deciso com base em valores pouco realistas.
9
b) Custo Mdio Ponderado do Capital (CMPC)
O Custo Mdio Ponderado do Capital (CMPC) traduz-se numa taxa que engloba os retornos
requeridos pelas diversas fontes de financiamento, ponderados pelo peso que cada uma tem no total
do capital investido. Como tem em conta as vrias opes de financiamento, utilizado para
actualizar os cash flows calculados na ptica do projecto.
Assim, pode ser determinado partindo da seguinte frmula:
( )
Onde:
ke o custo do capital prprio, ou rendibilidade exigida pelos accionistas / scios
kd o custo do capital alheio
CP o valor total do capital prprio
CT o valor total do capital investido
CA o valor total do capital alheio
t a taxa de imposto sobre o rendimento
O custo do capital alheio a taxa de juro paga pela empresa, de acordo com o financiamento externo
contratado (emprstimo bancrio, contrato de leasing, etc.). Este encontra-se reflectido na frmula
supra, liquido de impostos dado que um custo fiscalmente aceite, e como tal, produz uma poupana
fiscal. (NEVES, 2002) Alm disso, os cash flows a determinar devem ser lquidos de impostos, logo
no momento da actualizao a taxa utilizada tambm deve reflectir esse princpio.
Este mtodo deve ser utilizado apenas nas situaes em que a estrutura financeira da empresa se
mantm inalterada (SILVA, 1999, p. 61), caso contrrio necessrio recorrer a outras tcnicas.
A aplicabilidade do CMPC tambm limitada no sentido em que a estrutura de financiamento dos
projectos difere da prpria estrutura financeira da empresa promotora, assim como nos casos em que
a estrutura financeira da empresa influencia directamente a estrutura financeira dos projectos.
(NEVES, 2002) Por estas razes, o CMPC revela dificuldade em reflectir convenientemente o perfil
de risco dos projectos.
9
Tambm conhecido como WACC (Weighted Average Cost of Capital).
21
CAPTULO III
PRINCIPAIS CRITRIOS DE
RENDIBILIDADE E MTODOS DE
AVALIAO DE PROJECTOS
Na avaliao de projectos recorre-se a critrios de rendibilidade de forma a suportar a deciso de
investir ou no naquele projecto, ou escolher entre vrias alternativas de investimento.
Os critrios mais utilizados na avaliao de projectos recorrem s projeces previsionais dos cash
flows, pretendendo-se comparar os cash flows de explorao com os cash flows de investimento de
forma a determinar a rendibilidade do(s) projecto(s). De uma forma genrica, um projecto aceitvel
se o somatrio dos cash flows de explorao actualizados for superior ao valor do somatrio dos cash
flows de investimento tambm actualizados.
No presente trabalho vamos pressupor que a anlise realizada em condies determinsticas, ou

seja, a anlise vai basear-se no princpio de que os valores a partir dos quais se determinam os cash
flows so conhecidos, no havendo lugar utilizao de distribuies de probabilidade, por exemplo.
3.1 VALOR ACTUAL LQUIDO VAL
Teoricamente, o indicador de rendibilidade mais consistente em condies determinsticas o VAL

(Valor Actualizado Lquido), que aglomera os fluxos lquidos actualizados gerados pelo projecto. Este
conceito pode ser entendido como a quantificao do efeito do investimento na riqueza de uma
empresa, pelo que o mais indicado quando os promotores do projecto assumem uma ptica de
maximizao da riqueza.
A frmula genrica para o clculo do VAL dada pela expresso seguinte:

( )
(EQ. 6)
Onde:
t o nmero do perodo
n o nmero total de perodos da vida til do projecto ou do horizonte temporal da anlise
CFt o valor do Cash Flow, positivo ou negativo, gerado pelo projecto no perodo t
k a taxa de actualizao
O clculo deste critrio pode ser adaptado de acordo com a ptica de avaliao pretendida:
22
a) ptica do Investidor
Na ptica do investidor, tal como j foi referido anteriormente, interessa calcular o VAL utilizando o
Fluxo de Caixa Livre (FCL) para os accionistas para cada perodo, actualizado taxa de retorno
exigida pelos accionistas (ke). Assim temos:

( )
(EQ. 7)
b) ptica do Projecto
Na ptica do projecto, o cash flow relevante no clculo do VAL constitui o Fluxo de Caixa Operacional
Lquido (FCOL) e dever ser actualizado utilizando a taxa do custo mdio ponderado do capital (km).
A frmula dever ser:

( )
(EQ. 8)
de referir que em ambas as pticas, alm das fases de investimento e de explorao, tambm est
considerada a fase de desinvestimento, que marca o momento de concluso do projecto, ou o final do
horizonte temporal considerado o valor residual. Est implcito no clculo dos cash flows
correspondentes, tal como j foi explicitado em captulo anterior.
Anlise de um projecto isolado:
VAL > 0
A deciso de investir no projecto vivel. Um VAL positivo significa que realizar o projecto
gera retorno suficiente para cobrir o investimento inicial, corresponder rendibilidade mnima
exigida pelo investidor / fontes de financiamento (de acordo com a ptica de avaliao),
resultando num excedente que corresponde ao valor do VAL. Significa que gera mais
recursos que uma alternativa de investimento com nvel de risco equivalente.
VAL = 0
Constitui o ponto de indiferena. Contudo, dado o nvel de incerteza quanto aos resultados
futuros, existe uma grande probabilidade do projecto se tornar invivel.
VAL < 0
O projecto economicamente invivel, devendo ser rejeitado.
23
Seleco entre projectos:
Se os projectos apresentam condies idnticas em termos de perfil de risco, montante de

investimento inicial e vida til, prefervel optar pelo projecto que apresenta um VAL mais elevado,
dado que apresenta maior capacidade de retorno do investimento e um excedente (dado pelo valor
do VAL) superior. Contudo, quando esto em causa projectos com diferenas significativas no
montante de investimento necessrio, e tambm em termos de vida til, a utilizao do critrio do
VAL torna-se pouco vivel, pelo que se deve recorrer a outros critrios para suportar a deciso.
O critrio do VAL prevalece no caso de projectos mutuamente exclusivos com valores de

investimento e cash flows de explorao muito distintos, conjuntamente com a ausncia de nveis de
risco de referncia que possam condicionar a deciso.
O mesmo se aplica a projectos mutuamente exclusivos com diferentes sequncias de cash flows.
Limitaes deste critrio:
Um projecto com elevados nveis de rendimentos e despesas tem um VAL muito maior do
que um projecto com baixos nveis de rendimentos e despesas, determinando a rejeio do
segundo. Contudo, nestas condies, possvel que ambos sejam indiferentes perante
outros critrios de rendibilidade. , portanto, o nico critrio que sugere a dimenso absoluta
do investimento.
Perante dois projectos com vida til diferente, o resultado do VAL pode determinar
indiferena. A diferena de horizontes temporais coloca em causa a fiabilidade da utilizao
do VAL como critrio de deciso. Neste caso aconselhvel o recurso TIR (Taxa Interna de
Rentabilidade).
O interesse atribudo ao projecto dependente do valor de k, ou seja, existe um valor de k a
partir do qual o VAL correspondente passa a ser negativo, tornando o projecto invivel.
Quanto maior for a taxa de actualizao, menor ser o VAL, pois sero necessrios
montantes superiores de fluxos financeiros de forma a corresponder nova taxa de
rentabilidade exigida.
A comparao entre projectos alternativos obriga a que as actualizaes sejam feitas para o
mesmo momento de referncia, caso contrrio invalida a anlise, dado que os valores no
so economicamente comparveis.
Um determinado VAL, seja qual for o seu valor, tanto pode resultar de um elevado
investimento, como de um investimento com montante pouco significativo em termos
absolutos.
24
3.2 TAXA INTERNA DE RENDIBILIDADE (TIR)
A Taxa Interna de Rendibilidade aquela que torna o valor actual dos benefcios econmicos futuros
igual ao valor actual dos respectivos custos, pelo que traduz a taxa de rendibilidade peridica do
capital investido.
Pode ser calculada ao igualar a expresso do VAL a zero:

( )
(EQ. 9)
Quando se efectua o clculo da TIR atravs da expresso supra, esta assume o valor k dado que
representa a taxa de juro interna ao projecto, tal como ilustrado na Figura 2:
VAL
TIR
FIGURA 2 CURVA DO VAL
Actualmente existem ferramentas informticas de fcil utilizao para realizar este tipo de clculos de
forma instantnea, simplificando o processo. Contudo, este clculo pode ser realizado por
10
interpolao linear , resultando numa aproximao ao valor efectivo da TIR.
Normalmente utiliza-se este critrio quando as condies de financiamento, nomeadamente os juros,

no so conhecidas e quando est em causa uma deciso entre projectos com investimentos e vida
til significativamente distintos.
10
De forma a realizar o clculo por interpolao linear, necessrio estimar valores do VAL, correspondentes a taxas progressivas, ou seja, vo
sendo atribudas taxas (cada vez maiores), de forma a obter o VAL correspondente. Chegando a um ponto em que o VAL passa de positivo a
negativo, a TIR dever situar-se no intervalo entre as duas ltimas taxas calculadas, associadas, respectivamente, a um VAL positivo e a um VAL
negativo. Findo o processo e encontradas as taxas e os valores do VAL, substituem-se na expresso:
| |
, onde o k1 a ultima taxa com VAL positivo (VAL1), k2 a primeira taxa com VAL negativo (VAL2).
25
Determinada a TIR do projecto, pode ser comparada com a taxa de financiamento do prprio
projecto, de modo a concluir se este rentvel o suficiente para cobrir as remuneraes do capital
prprio e do capital alheio. Pode ainda ser comparada com a taxa de juro em vigor no mercado
financeiro, podendo o investidor optar por investir nesse mercado ao invs de investir no projecto se
este se revelar uma alternativa menos rentvel e/ou de maior risco (ABECASSIS & CABRAL, 1988).
A TIR, como critrio de rendibilidade, complementa-se com o critrio do VAL, principalmente em

decises entre projectos.
Como critrio de deciso, a TIR deve ser comparada com a taxa de custo do capital (k). Contudo, em
projectos simples e convencionais, a TIR e o VAL so equivalentes em termos de concluso sobre a
rejeio ou aceitao do projecto tendo em conta que:
VAL 0 quando TIR k o projecto vivel, dado que a TIR indica a taxa de rendibilidade
mxima que os investidores podem exigir;
VAL < 0 quando TIR < k o projecto no vivel pois os investidores esto a exigir uma taxa
de retorno superior taxa mxima que o projecto pode apresentar.
Genericamente, quanto mais elevada, mais capacidade ter o projecto de remunerar o capital
investido.
Perante uma deciso entre projectos, a TIR e o VAL, isoladamente, podem levar a decises
divergentes, principalmente devido influncia da taxa de actualizao no valor do VAL. De forma a
contornar o antagonismo entre os dois critrios de deciso, Dudley (1972) criou a taxa de
rentabilidade de Fisher. A taxa de Fisher representa a taxa de actualizao para a qual dois projectos
distintos obtm o mesmo VAL (Figura 3). Permite hierarquizar os projectos pelo valor do VAL e da
TIR, partindo de comparaes entre a taxa de Fisher (k) e as taxas de actualizao utilizadas nos
projectos (k).
26
VAL
k A k
FIGURA 3 INTERSECO DE FISHER DE DOIS PROJECTOS
Segundo o mesmo autor e partindo da observao do grfico supra, retira-se a seguinte anlise:
Quando k < k, o critrio de seleco o VAL, optando-se pelo projecto B, que tem um VAL
superior para esses valores de k.
Quando k > k, o critrio de seleco passa a ser a TIR, concluindo-se que o projecto A o
mais vivel dado que a TIR superior.
Limitaes deste critrio:
Perante a escolha entre projectos alternativos, quando esto em causa projectos do tipo no
convencional (projectos que apresentam cash flows intercalares ou finais negativos),
desaconselhado o recurso TIR, dado que, devido distribuio dos cash flows, pode
resultar em vrias solues, dificultando a anlise.
Pressupe que o custo de capital se mantm constante ao longo do tempo, logo
desajustado quando se pretende considerar variaes futuras no custo do capital.
Comparativamente ao VAL, existe dificuldade em apreciar e avaliar o efeito do investimento
na riqueza da empresa. Perante uma deciso entre projectos, o valor do VAL de um dos
projectos pode ser efectivamente mais interessante do ponto de vista do investidor, mesmo
que o valor da TIR correspondente seja menor. Contudo esta deve servir de base para
ordenar os projectos cujo investimento est em causa. (SILVA, 1999)
27
3.3 PERODO DE RECUPERAO ACTUALIZADO (PRA)
O perodo de recuperao actualizado (PRA) determina o perodo de retorno do investimento

realizado, ou seja, reflecte quanto tempo necessrio para que os fluxos gerados pelo projecto
cubram na totalidade o investimento que foi realizado para os obter (BREALEY & MYERS, 1998). O
seu valor no faz qualquer referncia rendibilidade do investimento.
Refere-se ento, ao perodo de tempo que decorre at que se verifique a seguinte condio:

( )
(EQ. 10)
Comparativamente verso original do perodo de recuperao (PR), o PRA foi sugerido por
Rappaport em 1965, e apresenta a vantagem de considerar o custo do capital no seu clculo
intervm o valor dos cash flows actualizados.
De um modo geral, este pode ser comparado com o perodo de tempo de recuperao do
investimento considerado aceitvel pelos promotores do projecto, devendo ser rejeitados os projectos
cujo perodo de recuperao se revele superior. Quando no existe um valor fixado, aceitam-se os
projectos cujo payback seja inferior ao perodo de vida til do projecto.
Este critrio, por si s, utilizado por pequenas empresas como indicador de liquidez do projecto a
curto prazo, por sugerir a rapidez com que o capital investido recuperado, representando significado
suficiente para suportar determinadas decises de investimento, principalmente quando esto em
causa montantes de investimento reduzidos. Contudo no deve ser entendido como um indicador de
liquidez dotado de carcter slido, at porque no considera os momentos em que so realizados os
cash flow. (BROYLES J. , 2003) Alm disso, prefervel utilizar este critrio em conjunto com outros.
Pode ser ainda entendido como uma medida de risco no caso de empresas que querem o seu capital
recuperado o mais rapidamente possvel de forma a evitar riscos decorrentes de ameaas
competitivas, por exemplo. Nessa ptica, um PRA menor est associado a um menor risco.
Limitaes:
No tem em conta o valor dos cash flows posteriores ao perodo de recuperao.

Ignora a distribuio temporal dos cash flows.
No quantifica a rendibilidade do projecto.
28
3.4 NDICE DE RENDIBILIDADE DO PROJECTO (IRP)
O ndice de Rendibilidade indica a rendibilidade que efectivamente se obtm por cada unidade de
capital investido. (SILVA, 1999, p. 37)
O seu valor obtm-se partindo da seguinte frmula de clculo (ESPERANA & MATIAS, 2005):
( )
( ) ( )
( )
( )
(EQ. 11)
Em que:
n a vida til do projecto / horizonte temporal da anlise
t o perodo
CFt o valor do Cash Flow (de Explorao) no momento t
k a taxa de actualizao, custo de oportunidade do capital
VR o Valor Residual do Investimento
I o Valor do Investimento
Interessa que este indicador assuma um valor superior unidade. Na prtica significa que cada
unidade de capital investido obteve rendibilidade suficiente para cobrir todo o investimento, incluindo
a taxa de retorno exigida, apresentando um excedente.
As concluses retiradas da utilizao deste indicador so paralelas s decorrentes da utilizao do

VAL. Um IR igual unidade pressupe um VAL nulo, dado que os Cash Flows de Explorao
actualizados taxa k igualam o investimento, tambm actualizado mesma taxa. Dentro da mesma
lgica, um IR>1 corresponde a um VAL positivo e um IR<1, por sua vez, a um VAL negativo.
Permite hierarquizar projectos tendo em conta a dimenso do investimento e particularmente til

quando existem restries oramentais para futuros investimentos (MENEZES, 2003).
Limitaes:
Tal como acontece com o critrio do VAL, necessrio conhecer previamente a taxa de actualizao.
29
3.5 CRITRIOS DE RENDIBI LIDADE SEM ACTUALIZA O
No contexto da anlise financeira, podem ainda ser utilizados critrios que no consideram o valor
temporal do dinheiro nem dependem da definio de uma taxa de custo do capital, como o caso
dos rcios de rendibilidade.
Apesar de partirem de informao financeira fornecida pela contabilidade, cujos critrios

contabilsticos podem influenciar as variveis utilizadas, fornecem informao bastante til, quer para
concluir sobre o desempenho financeiro da empresa e a eficcia da sua estratgia, quer para servir
de base a previses futuras partindo dos seus dados histricos e presentes.
Concluindo sobre a situao da empresa, esta pode ser analisada ao longo de um determinado
perodo de tempo, pode ser comparada com a informao da indstria em que est inserida ou pode
servir de referncia para comparaes de benchmarking. (PALEPU, HEALY, BERNARD, & PEEK,
2007)
a) Rendibilidade do Capital Prprio (RCP)
Revela o lucro gerado pelo capital investido na organizao (na perspectiva dos seus investidores). O
seu valor indica a percentagem de lucro por unidade monetria de capital prprio.
(EQ. 12)
A percentagem resultante da frmula supra deve ser comparada com o custo do capital de forma a
determinar o valor da empresa e tambm para efeitos de previso da rendibilidade futura. No caso do
projecto ter o mesmo perfil de risco da empresa, o RCP pode ser utilizado como taxa de actualizao
na ptica do investidor.
b) Taxa Mdia de Rendibilidade Contabilstica ou Return on Investment (ROI)
A Taxa Mdia de Rendibilidade Contabilstica (ou ARR - Accountig Rate of Return) pretende calcular
a taxa de rendibilidade do investimento em relao ao seu custo.
O seu valor indica a percentagem de lucro por cada unidade monetria investida, podendo ser obtido
atravs do seguinte clculo (ESPERANA & MATIAS, 2005):
(EQ. 13)
30
Em termos de deciso, deve ser comparada com a taxa de rendibilidade associada a uma alternativa
de investimento previamente definida. Nesse sentido, devem ser rejeitados os projectos com uma
ARR inferior previamente fixada.
c) Rentabilidade Operacional das Vendas
A rendibilidade operacional das vendas permite analisar o desempenho do negcio

independentemente da forma de financiamento adoptada e pode ser obtida atravs do recurso
seguinte frmula de clculo:
(EQ. 14)
O valor deste rcio indica o lucro (ou prejuzo) por cada unidade vendida, traduzindo a eficincia do
negcio.
d) Rotao do Capital Prprio
Este rcio d-nos o nmero de vezes, por ano, que o capital prprio reconstitudo atravs das
vendas. Quanto maior este indicador, melhor para a rendibilidade da empresa, uma vez que, se o
activo renovado muitas vezes durante o ano, significa que as vendas potenciam o crescimento da
empresa. Caso os valores dados por este indicador no sejam consistentes com os da rendibilidade
do capital prprio, a empresa deve rever as suas polticas de investimento e de vendas.
O seu clculo parte da utilizao da seguinte frmula:
(EQ. 15)
3.6 CRITRIOS DE SELEC O EM CONDIES ESPECIF ICAS
Por vezes os projectos esto sujeitos a caractersticas especficas, que invalidam a aceitao dos
critrios de avaliao convencionais. Seguidamente sero especificadas alguns dos critrios e
mtodos de avaliao que contornam as limitaes dos critrios convencionais, possibilitando a sua
aplicao nos casos mais especficos atravs do recurso a variantes dos mesmos.
31
a) Cash Flow Diferencial
Perante duas alternativas de investimento correspondentes a projectos mutuamente exclusivos,

frequente recorrer ao clculo do VAL diferencial, que pressupe a determinao prvia dos
cash flows diferenciais. Assim, o VAL diferencial dado pela seguinte expresso:
( )

( )
(EQ. 16)
Se o VAL diferencial for superior a zero, ento o cash flow diferencial dado por (
) economicamente vivel, devendo ser seleccionado o Projecto 1, caso contrrio, o
Projecto 2 deve ser o seleccionado.
Outra abordagem (BROYLES J. , 2003), prende-se com o clculo da TIR, que assume o valor de k,
partindo da mesma frmula e igualando-a a zero:
( )

( )
(EQ. 17)
Sendo o Projecto 2 de menor dimenso, considera-se que representa o custo de oportunidade por se
optar em investir no projecto de maior dimenso - o Projecto 1. A TIR representa a taxa para a qual
indiferente investir no Projecto 1 ou no Projecto 2.
Se a taxa de actualizao k for superior TIR obtida, a empresa deve investir no Projecto 2, e investir
o remanescente em activos financeiros com o mesmo nvel de risco ou, em alternativa, pode investir
em projectos mais atractivos do ponto de vista do investidor.
b) Projectos com Restries Oramentais
A existncia de restries oramentais pressupe a escassez de recursos, ou seja, existe um limite

referente ao montante que o promotor tem disponvel para investir no projecto.
Tal como referido anteriormente neste captulo, aquando da referncia ao critrio do ndice de
Rendibilidade do Projecto (IRP), este revela-se indicado na avaliao de projectos com restries
oramentais.
Para comparar duas alternativas de investimento, necessrio utilizar uma variante do IRP (IRP),
cujo valor ser obtido atravs da ponderao do VAL de cada projecto pelo respectivo investimento
(SOARES, FERNANDES, MARO, & MARQUES, 2007):
32
(EQ. 18)
Nesse sentido, um projecto isolado aceite para os valores que obedecem condio: IRP > 0,
enquanto que no IRP original, o valor de referncia um.
Em comparao entre projectos alternativos (independentes) permite estabelecer uma ordem de
preferncia.
Limitaes:
No o critrio mais indicado em situaes mais especficas, nomeadamente quando esto em

causa projectos mutuamente exclusivos ou quando existem restries oramentais em mais do que
um perodo.
Nestes casos particulares o mais indicado recorrer programao linear, cuja funo objectivo
dever ser a maximizao do somatrio dos VAL dos projectos, multiplicados pela percentagem de
realizao dos mesmos e sujeitos s restries (que podem ser de variadas origens oramentais,
de mercados, tcnicas, etc.). Uma das ferramentas que pode ser utilizada para programao linear
consiste na funo Solver do Excel. (NEVES, 2002)
c) Projectos com diferentes horizontes temporais
Perante projectos mutuamente exclusivos com diferentes horizontes temporais, existem mtodos que
contornam essa particularidade, permitindo suportar a deciso.
i. Mtodo da Anuidade ou do VAL Mdio
Este mtodo pressupe que o VAL repartido por prestaes iguais ao longo do horizonte temporal
considerado. (MARTINS, CRUZ, AUGUSTO, SILVA, & GONALVES, 2009, pp. 55-56) Assim,
partindo da seguinte expresso:
( )
( )
(EQ. 19)
Pretende-se calcular T, que representa a anuidade do VAL, repartido por n perodos, actualizado
taxa k.
O projecto que apresentar uma anuidade superior, apresenta maior viabilidade.
33
Limitao:
Apenas pode ser utilizado este critrio quando os projectos em causa tm uma taxa de actualizao
idntica.
ii. Horizonte Temporal Comum
Partindo de um horizonte temporal comum dos dois projectos, assume-se um reinvestimento a partir
do ltimo ano de vida til, replicando os seus cash flows durante sucessivos perodos, at que os
horizontes temporais dos projectos se igualem. Por outras palavras, este mtodo consiste na
determinao do mnimo mltiplo comum entre os vrios perodos de vida til dos projectos.
(MARTINS, CRUZ, AUGUSTO, SILVA, & GONALVES, 2009, p. 54)
Tomando como exemplo dois projectos, um com vida til de 2 anos e outro com vida til de 3 anos,
teramos: 23 = 6 anos. Desta forma, replicaramos os cash flows de ambos os projectos, at que
ambos tivessem completado 6 anos de vida til. Findo este processo, e aps a soma dos cash flows
replicados para cada um dos projectos, opta-se por aquele que obtiver um VAL maior.
Outra forma de aplicar este mtodo apenas replicar os cash flows do projecto com vida til mais
curta, at que iguale a vida til do segundo projecto. A concluso do processo mantm-se.
d) Projectos de Substituio
Um projecto de substituio visa manter a capacidade produtiva actual da empresa, substituindo

equipamentos usados por equipamentos novos com caractersticas tcnicas similares.
Um investimento de substituio realizado com o objectivo de reduo de custos, obtido pela

melhoria de eficincia na utilizao dos recursos. Nesse sentido importa calcular o valor actual do
investimento exclusivamente na ptica da componente da despesa, com o pressuposto de que o nvel
das receitas se mantm constante.
O valor actual do investimento vai determinar os resultados obtidos com a venda do equipamento
obsoleto e consequente aquisio do novo, em termos de poupana nos custos decorrentes da
actividade da empresa directamente relacionados com o alvo dessa substituio.
3.7. ANLISE PS -DECISO DE FINANCIAMENTO
Aps a deciso que recai sobre a escolha das fontes de financiamento, existem duas formas de
incluir o peso dessas decises na avaliao de projectos:
34
Pelo ajustamento do Valor Actual Lquido (VAL), dando origem ao Valor Actual Lquido
Ajustado (VALA), que consiste na determinao dos benefcios fiscais obtidos por se optar
pelo financiamento com recurso a capitais alheios, adicionando-os ao VAL obtido
anteriormente com o pressuposto do projecto ser financiado na totalidade por capitais
prprios.
Pelo ajustamento da taxa de actualizao, recorrendo ao Custo Mdio Ponderado do Capital

(CMPC).
A importncia de considerar os efeitos da deciso de financiamento na avaliao do projecto decorre

da possibilidade de um projecto se tornar financeiramente vivel aps uma correcta definio da sua
estrutura financeira. (SILVA, 1999, p. 61)
3.7.1. VALOR ACTUAL LQUIDO AJUSTADO (VALA)
Este mtodo pretende avaliar o resultado do investimento, agregando a deciso de investimento e a

deciso de financiamento, dada a ligao entre ambas. O valor do VALA obtm-se partindo do valor
do VAL pressupondo o financiamento exclusivo por capital prprio, ao qual se adiciona o valor fiscal
resultante da opo por financiamento externo. (SILVA, 1999, pp. 62-64)
A frmula de clculo obedece seguinte expresso:

( ) ( )
(EQ. 20)
Onde:
FCOLt o Fluxo de Caixa Operacional Lquido no momento t

ku o custo do capital econmico (custo do capital com ausncia de financiamento)
EFt so encargos financeiros (juros) no momento t, decorrentes do recurso a capitais alheios
T taxa de imposto sobre o rendimento de pessoas colectivas
ki taxa de juro do mercado
O primeiro membro da frmula corresponde ao somatrio dos Fluxos de Caixa Operacionais Lquidos
(FCOL) do projecto, actualizados taxa de custo do capital que exclui o custo dos capitais alheios
(custo do capital econmico). Por sua vez, o segundo membro corresponde ao valor criado pela
dvida (poupana fiscal), decorrente do facto dos juros serem aceites fiscalmente.
35
Caso o financiamento do projecto implique novas entradas de capital social, na obteno do VALA, o
valor do VAL (na ptica do investidor) deve ser deduzido dos custos de emisso do processo
(NEVES, 2002).
Comparativamente ao CMPC, a utilizao do VALA nos casos em que a estrutura de endividamento

sofre alteraes o mais correcto. O VALA pressupe que haja conhecimento das condies
agregadas a cada fonte de financiamento. Caso no haja esse conhecimento pode optar-se pelo
CMPC. (SILVA, 1999, pp. 63-64)
3.7.2. AJUSTAMENTO DA TAXA DE ACTUALIZAO
Este mtodo j se encontra demonstrado aquando da apresentao do CMPC e tambm da ptica do

projecto, quer em termos de determinao dos cash flows , quer em termos de critrios de avaliao.
36
CAPTULO IV
ANLISE DO RISCO E DA INCERTEZA
Investir num projecto, partida, implica um enorme esforo por parte dos seus promotores,
nomeadamente em termos de recursos financeiros, humanos, materiais e de tempo. Nesse sentido, a
deciso de investir deve ser devidamente suportada e analisada dentro de vrias perspectivas, de
forma a ter a menor margem de erro possvel quanto s previses dos resultados.
A realidade no controlvel e o processo de avaliao e deciso baseia-se em informao

previsional, pelo que a conjuntura e os factores externos que condicionam o projecto esto envoltos
num ambiente de incerteza. Qualquer variao nesse ambiente produz efeitos, positivos ou
negativos, no cenrio inicialmente previsto. importante para o investidor ter conscincia das
possibilidades que podem ocorrer de forma a estabelecer estratgias para contornar factores que
possam produzir resultados menos favorveis. Estas decises tornam igualmente necessrio
Atravs da anlise do risco e da incerteza, formada uma perspectiva mais abrangente e mais til no
processo de tomada de deciso, ao mesmo tempo que permite avaliar o interesse das alternativas de
investimento disponveis. (NEVES, 2002, p. 277)
Partindo de diversos critrios, necessrio decompor o risco de forma a determinar quais as

incertezas, assim como os valores e resultados possveis que lhes esto associados.
Seguidamente sero especificadas algumas das tcnicas que podem ser utilizadas para lidar com as
incertezas, entre as quais:
Anlise de Sensibilidade;
Anlise de Cenrios.
4.1. ANLISE DA SENSIBILI DADE
A Analise de Sensibilidade uma tcnica que permite simular o valor do projecto e estimar a variao
que ocorre, partindo da variao de uma ou mais variveis independentes, mantendo tudo o resto
constante. (NEVES, 2002, p. 280)
Esta tcnica parte da seleco prvia das variveis crticas de sucesso do projecto, que constituem
aquelas que esto revestidas de um elevado grau de incerteza e cujas variaes afectam
significativamente a rendibilidade do projecto. A ttulo de exemplo podem ser apontados o
investimento e o preo de venda do produto/servio. A incerteza existe desde logo no meio
37
envolvente (econmico, social, tecnolgico, etc.) e, ainda que na anlise do projecto sejam utilizadas
as melhores tcnicas de previso no sentido de a reduzir, ela no pode ser eliminada por completo.
(MARTINS, CRUZ, AUGUSTO, SILVA, & GONALVES, 2009, p. 98)
Actualmente, bastante simples utilizar esta tcnica recorrendo ao Excel, que disponibiliza
ferramentas para o efeito. A anlise pode ser feita partindo de uma ou vrias variaes de uma ou
duas variveis, originando uma variao no VAL ou na TIR (consoante o alvo da anlise).
Vejamos a sua aplicao a um caso prtico (Fonte: Elaborao Prpria):
A ferramenta associada anlise de sensibilidade est disponvel no menu Dados Anlise de

Hipteses Tabela de Dados, conforme Figura 4.
FIGURA 4 COMANDO DE ACESSO FERRAMENTA DE ANLISE DE SENSIBILIDADE NO EXCEL
ANLISE DE SENSIBILIDADE COM UMA VARIVEL
Constri-se uma tabela, onde conste na coluna da esquerda o(s) valor(es) possveis que a varivel
quantidades vendidas pode assumir. Neste caso, pretendemos obter o valor do VAL perante uma
variao (nica) de 10% nas quantidades vendidas. A clula onde consta o valor do VAL no cenrio
inicial (clula O23) deve ter ligao frmula de clculo do mesmo. Aps a seleco da rea da
tabela, como demonstrado na Figura 5, selecciona-se o comando Tabela de Dados e no espao
designado por clula de entrada da coluna deve-se fazer referncia clula correspondente s
quantidades vendidas (que deve estar associada frmula de clculo do VAL).
38
FIGURA 5 ANLISE DA SENSIBILIDADE DO VAL VARIAO DE UMA VARIVEL
O resultado obtido imediatamente, conforme Figura 6:
FIGURA 6 RESULTADO DA ANLISE DA SENSIBILIDADE COM UMA VARIVEL
O novo valor obtido corresponde ao valor do VAL pressupondo que as quantidades vendidas
assumem um valor 10% superior ao inicialmente previsto, mantendo-se tudo o resto constante.
Comparando este valor ao inicial, retiram-se as respectivas concluses quanto sensibilidade do
VAL a variaes nas quantidades vendidas.
ANLISE DE SENSIBILIDADE COM DUAS VARIVEIS
Neste caso especfico, pretende-se avaliar a sensibilidade do VAL perante conjugaes de valores de
duas variveis: as quantidades vendidas e o preo de venda.
Na nova tabela que servir para os resultados da anlise deve constar uma das variveis e
respectivos valores em coluna (quantidades vendidas) e a outra em linha (preo de venda). Para
ambas foi seleccionado um conjunto de valores que estas podem assumir.
Seleccionando novamente a rea da tabela, como demonstrado na Figura 7, recorre-se novamente

ao comando Tabela de Dados. No espao designado por clula de entrada da linha ficar
associada a clula correspondente ao preo de venda e na clula de entrada da coluna deve
constar a clula correspondente s quantidades vendidas.
39
FIGURA 7 ANALISE DA SENSIBILIDADE DO VAL A VARIAES EM DUAS VARIVEIS
Finalizado o processo, o conjunto de valores do critrio VAL que surgem resultam da combinao dos
vrios valores atribuidos a cada uma das variveis.
FIGURA 8 RESULTADO DA ANALISE DA SENSIBILIDADE COM DUAS VARIVEIS
Apesar de til em termos de percepo do risco, esta ferramenta no suficientemente exacta, na

medida em que apenas considera variaes individuais, ignorando a possibilidade de haver
correlao entre elas. No tem em conta a probabilidade de acontecimento de cada uma das
variaes simuladas e acarreta demasiada subjectividade na definio do intervalo de valores para o
qual testada a sensibilidade dos resultados. (NEVES, 2002)
A anlise de sensibilidade pode ser complementada com a anlise dos break-even points, que
representam os limiares de rendibilidade para as variveis crticas anteriormente consideradas.
11 12
Estes constituem os valores mnimos (para variveis proveitos ) ou mximo (para variveis custos )
que as variveis podem tomar sem que seja posta em causa a viabilidade do projecto. (MARTINS,
CRUZ, AUGUSTO, SILVA, & GONALVES, 2009, p. 98)
Sem recurso a sistemas informticos, esta anlise seria feita efectuando simulao sucessivas para
essas variveis (descidas para variveis proveitos e subidas para variveis custos) at que o VAL
11
Actualmente, no SNC (Sistema de Normalizao Contabilstica) so denominados rendimentos.
12
No actual sistema contabilstico (SNC) so denominados de gastos.
40
seja nulo ou at que a TIR seja igual taxa de referncia. (MARTINS, CRUZ, AUGUSTO, SILVA, &
GONALVES, 2009, p. 98)
Contudo, o Excel disponibiliza uma ferramenta adequada para o efeito denominada Atingir
Objectivo, no menu Dados, que pode ser visualizado na Figura 4.
Acedendo ferramenta mencionada, surge a janela seguinte:
FIGURA 9 FUNO ATINGIR OBJECTIVO DO EXCEL
No campo definir a clula deve fazer-se referncia clula para a qual queremos definir o valor: no
caso do VAL (como demonstrado na Figura 9) deve constar para o valor zero (o objectivo que o
VAL se torne nulo); no caso da TIR o valor do objectivo que deve constar no campo para o valor o
da taxa de referncia (taxa de rendibilidade exigida pelos investidores ou CMPC, consoante a ptica
de anlise). No campo por alterao da clula deve constar a referncia da clula pertencente
varivel crtica cujo limiar queremos determinar.
Findo este processo com sucesso, dada a ligao entre as clulas pertencentes s demonstraes
financeiras previsionais no Excel, o valor do VAL tornar-se- nulo, baseado na alterao nica da
varivel seleccionada, que por sua vez determinar alteraes nas demonstraes financeiras que
dependem dessa mesma varivel. No caso da TIR a lgica dever ser a mesma, contudo o valor
objectivo igual ao da taxa de referncia.
4.2. ANLISE DE CENRIOS
A Anlise de Cenrios permite avaliar o impacto conjunto das variveis crticas partindo da simulao
de trs cenrios, sugeridos por Neves (2002, p. 285):
Cenrio Pessimista: cenrio composto pelas estimativas mais pessimistas que as variveis
crticas podem assumir. Este cenrio dar origem ao pior resultado que o projecto pode obter
em termos expectveis.
41
Cenrio Optimista: as variveis crticas assumem valores segundo uma expectativa optimista,
originando os resultados mximos do projecto, dentro do que est previsto.
Cenrio mais provvel: este cenrio conjuga os valores mais provveis que as variveis
crticas podem assumir, permitindo obter o resultado mais provvel do projecto.
Mais uma vez, o Excel disponibiliza uma ferramenta com o objectivo de traar vrios cenrios,
permitindo simular os resultados do projecto para cada um, que pode ser acedida no menu Dados
Anlise de Hipteses Gestor de Cenrios, como demonstrado na Figura 9.
FIGURA 10 COMANDO DE ACESSO FERRAMENTA DE ANLISE DE CENRIOS NO EXCEL
Acedendo a esta funcionalidade, surge uma janela onde podem ser adicionados os vrios cenrios a
considerar na anlise do projecto (Figura 10), referindo as clulas coligadas s variveis
independentes.
Depois de indicado o nome do cenrio e as variveis cujo valor vai ser alterado de acordo com o
cenrio estabelecido, ir surgir uma janela com a listagem dessas variveis, na qual devero ser
nomeados os respectivos valores assumidos por cada uma.
42
FIGURA 11 GESTOR DE CENRIOS DO EXCEL
Aps definidos todos os cenrios pr-estabelecidos, a opo Sumrio devolver a anlise de

cenrios com a discriminao das variveis para cada cenrio e o respectivo resultado (que pode ser
o VAL, por exemplo).
A principal limitao desta tcnica prende-se com a baixa probabilidade de ocorrncia dos cenrios
pessimista e optimista, pois assumem os extremos. A anlise de risco partindo da anlise de cenrios
apenas faz sentido se houver conhecimento da probabilidade de ocorrncia de cada um dos cenrios
estabelecidos, de forma a calcular o valor esperado, caso contrrio a anlise pode levar a equvocos
em termos de interpretao. (NEVES, 2002, p. 289)
Outra das limitaes est relacionada com a subjectividade envolvida no processo de definio dos
cenrios e dos valores institudos para as variveis independentes. Assim como acontece com a
anlise de sensibilidade, tambm no tem em conta eventuais correlaes entre as variveis.
4.3. OPES REAIS
So notrias as limitaes inerentes abordagem tradicional da avaliao de projectos de

investimento, principalmente devido a esta no ser fiel realidade empresarial. Apesar do previsto
em termos de realizao do projecto, existe flexibilidade e poder de escolha relativamente s
condies em que esta ocorre ou pode ocorrer. Os promotores do projecto tm a possibilidade de
fazer alteraes que causam impacto nos valores previsionais dos cash flows e at na durao do
43
projecto, assim como podem optar por adi-lo. Face a um vasto leque de possibilidades, h que
valor-las de forma a efectuar uma anlise mais correcta e mais coincidente com a realidade, dado
que essa incluso pode ter um impacto significativo no valor do VAL. Esta temtica, no seio dos
acadmicos, denomina-se de Teoria das Opes Reais. (MARTINS, CRUZ, AUGUSTO, SILVA, &
GONALVES, 2009, pp. 101-102)
As opes reais do ao gestor a possibilidade de fazer uma escolha futura que poder trazer
consequncias favorveis, sem que incorra numa obrigao. Entre as opes reais que podem ser
consideradas, Broyles (2003) sugere:
A possibilidade de investir num projecto futuro pode trazer valor empresa, mesmo que
ainda no haja conhecimento da sua natureza;
Adiar o investimento poder adicionar mais valor ao projecto caso acrescente informao
til;
Escolher a capacidade inicial do projecto, que pode ser mais limitada, incorrendo num menor
investimento, mas que ao mesmo tempo permita flexibilidade para corresponder a eventuais
aumentos na procura;
Expandir a capacidade depois de feito o investimento inicial, de forma a corresponder a
aumentos inesperados na procura;
Alterar a tecnologia, cuja influncia recai sobre a eficincia do processo produtivo e tambm
na qualidade do produto final, permitindo reduzir custos e/ou acrescentar valor ao produto;
Alterar a finalidade do projecto durante a sua vida til, caso os promotores se deparem com
uma actividade alternativa que se revele mais rentvel;
Suspender o projecto para o retornar mais tarde, se se prever que as condies futuras so
mais favorveis;
Abandonar ou vender o projecto para prevenir futuros custos decorrentes de maus
resultados, ao mesmo tempo que permite realizar algum dinheiro com a venda do activo fixo;
Aumentar a vida econmica do projecto.
O mesmo autor acrescenta que quanto maior o risco, maior o valor inerente s opes reais. Em
qualquer um dos casos, a presena das opes reais adiciona valor ao projecto. No caso da opo
pelo adiamento do projecto, por exemplo, existe mais tempo para recolher mais informao, o que
pode adicionar mais valor do que aquele que perdido por adiar o investimento. Contudo, no
possvel medir o valor das opes reais utilizando o convencional mtodo de actualizao dos cash
flows. Assim, ao VAL obtido pelo mtodo convencional, h que adicionar o valor associado opo
real, constituindo o VAL Estratgico (SILVA, 1999, pp. 85-87):
(EQ. 21)
44
O projecto de investimento, tal como inicialmente previsto, reflecte uma viso meramente
operacional. Aps a sua iniciao, o nvel de informao conhecida aumenta, diminuindo
gradualmente o espectro da incerteza que envolve as variveis. Isto trar a possibilidade do gestor
realizar alteraes de forma a retirar vantagens para o valor do projecto, com base na informao que
foi sendo disponibilizada. Claro que isso pressupe que o projecto seja acompanhado desde o incio
da implementao, de forma a detectar os desvios comparativamente ao previsto.
Assim, perante um projecto, deve considerar-se sempre a hiptese de o adiar, medindo as vantagens
que advm dessa opo, nomeadamente em termos de incremento da informao conhecida. Nos
casos em que isso no possvel, deve-se principalmente vantagem que os promotores podem
aproveitar comparativamente aos seus concorrentes potenciais.
45
CAPTULO V
ESTRUTURAO DO ESTUDO DA
VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA
DE UM PROJECTO DE INVESTIMENTO
Tal como j foi referido em captulo anterior, o estudo da viabilidade financeira de um projecto resulta
de um conjunto de estudos tcnicos e econmicos realizados previamente, tal como consta no
diagrama seguinte:
FIGURA 12 DIAGRAMA DOS ESTUDOS DE VIABILIDADE DE UM PROJECTO
Fonte: MARQUES, A. (2000). Concepo e Anlise de Projectos de Investimento.
Assim, o estudo da viabilidade financeira rene um conjunto de elementos e mapas financeiros

divididos em trs peas principais: o Plano de Investimento, o Plano de Explorao e o Plano de
Financiamento, que sero desmembradas seguidamente, discriminando o processo de apuramento
dos valores que devem constar nos referidos mapas.
5.1. PLANO DE INVESTIMENTO
O contedo desta componente advm das alternativas seleccionadas decorrentes dos estudos
tcnicos efectuados. Deve incluir a descrio e a calendarizao temporal dos investimentos em
propriedades de investimento, activos fixos tangveis e activos intangveis previstos e respectivos
montantes, por ano de investimento at ao ano final da vida til do projecto.
Valor do Investimento por Ano 20__ 20__

Propriedades de investimento
46
Terrenos e recursos naturais
Edifcios e Outras construes
Outras propriedades de investimento
Total propriedades de investimento
Activos fixos tangveis
Terrenos e Recursos Naturais
Edifcios e Outras Construes
Equipamento Bsico
Equipamento de Transporte
Equipamento Administrativo
Equipamentos biolgicos
Outros activos fixos tangveis
Total Activos Fixos Tangveis
Activos Intangveis
Goodwill
Projectos de desenvolvimento
Programas de computador
Propriedade industrial
Outros activos intangveis
Total Activos Intangveis
Total do Investimento
IVA (Imposto sobre o Valor Acrescentado)

QUADRO 3 MAPA DO INVESTIMENTO
Numa fase inicial, alm do investimento em activo permanente, o promotor deve considerar uma
margem de investimento em activo circulante de modo a colmatar as necessidades de curto prazo,
em termos de pagamentos a fornecedores, ao Estado, encargos financeiros, etc. o chamado
investimento em Fundo de Maneio.
O valor do Fundo de Maneio e, consequentemente, o do Investimento em Fundo de Maneio so

obtidos atravs do oramento da tesouraria, onde so confrontados os recebimentos e pagamentos
relacionados com o funcionamento da empresa.
20__ 20__
Necessidades Fundo Maneio
1.Reserva Segurana Tesouraria
2.Clientes
3.Inventrios
4.Estado
5.Adiantamentos a Fornecedores
6.Outros devedores de explorao
7.TOTAL (1+2+3+4+5+6)
Recursos Fundo Maneio
8.Fornecedores
9.Estado
10.Adiantamentos de Clientes
47
11.Outros Credores de Explorao
12.TOTAL (8+9+10+11)
Fundo Maneio Necessrio (7-12) a b
Investimento em Fundo de Maneio a b-a

QUADRO 4 ORAMENTO DE TESOURARIA
Reserva de Segurana Tesouraria:

A determinar pela empresa, para que o projecto mantenha um nvel mnimo de meios
financeiros lquidos ao longo da sua vida til.
Clientes:
Saldo final da conta clientes no final de cada perodo. Considerando o prazo mdio de
recebimento, o saldo final da conta clientes corresponde ao montante do volume de negcios
do perodo, que ir transitar para o perodo seguinte devido ao espao de tempo que decorre
entre a venda propriamente dita e o devido pagamento por parte do cliente.
Inventrios:
A partir da definio da rotao das existncias (em dias ou em meses), corresponde ao
montante de existncias (mercadorias ou matrias-primas) adquiridas no perodo, que no
foram vendidas/consumidas e, consequentemente, transitam para o perodo seguinte.
Estado:
Montante a receber (necessidades de fundo de maneio) ou a pagar (recursos de fundo de
maneio) ao Estado, referente a Segurana Social, reteno de Imposto sobre o Rendimento
dos colaboradores e Imposto sobre o Valor Acrescentado. Depende directamente da poltica
contabilstica da empresa, ou seja, tomando como exemplo o caso do IVA, existem dois
regimes de liquidao: o mensal e o trimestral. Admitindo que o IVA liquidado
trimestralmente, ento o montante que deve integrar o saldo final corresponde ao ltimo
trimestre do ano, que ser liquidado no incio do ano seguinte. O mesmo se aplica s
restantes obrigaes fiscais supra, embora tenham periodicidade mensal. Em princpio, a
empresa apenas ter montante a receber do Estado no que respeita ao IVA dedutvel das
aquisies de activos e matrias-primas ou mercadorias e em algumas componentes dos
Fornecimentos e Servios Externos. Quanto s restantes obrigaes fiscais, representam
montantes a entregar s entidades pblicas.
48
Fornecedores:
O saldo a apurar para a conta de fornecedores tem em conta o prazo mdio de pagamento
definido pela empresa, e inclui fornecedores de mercadorias e/ou matrias-primas e os de
fornecimentos e servios externos.
Necessidades de Fundo de Maneio

As Necessidades de Fundo de Maneio em cada ano correspondem diferena do fundo de
maneio desse ano relativamente ao ano anterior.
5.2. PLANO DE EXPLORAO
Na elaborao do plano de explorao devem ser descritos os pressupostos que servem de base ao
clculo dos gastos e rendimentos do projecto.
Neste ponto devem ser apresentados os mapas financeiros previsionais referentes a: vendas, custo
das mercadorias vendidas e das matrias consumidas, gastos com o pessoal, etc. Os valores
previsionais tm por base os dados histricos conhecidos da empresa, no caso de esta j laborar no
mercado. No caso do projecto considerar a constituio de uma nova empresa, os dados tcnicos
referentes actividade em que est inserida.
O objectivo prende-se com a reunio dos dados numricos fundamentais ao clculo do cash flow do
projecto, em particular do cash flow de explorao.
20__ 20__
+ Vendas e servios prestados
+ Subsdios Explorao
+ Ganhos/perdas imputados de subsidirias, associadas e empreendimentos conjuntos
+ Variao nos inventrios da produo
+ Trabalhos para a prpria entidade
- Custo das mercadorias vendidas e das matrias consumidas
- Fornecimento e servios externos
- Gastos com o pessoal
- Imparidade de inventrios (perdas/reverses)
- Imparidade de dvidas a receber (perdas/reverses)
- Provises (aumentos/redues)
- Imparidade de investimentos no depreciveis/amortizveis (perdas/reverses)
- Aumentos/redues de justo valor
+ Outros rendimentos e ganhos
- Outros gastos e perdas
= Resultado antes de depreciaes, gastos de financiamento e impostos
- Gastos/reverses de depreciao e de amortizao
49
- Imparidade de activos depreciveis/amortizveis (perdas/reverses)
= Resultado Operacional (antes de financiamento e impostos)
+ Juros e rendimentos similares obtidos
- Juros e gastos similares suportados
= RESULTADO ANTES DE IMPOSTOS
- Imposto sobre o rendimento do perodo
= RESULTADO LQUIDO DO PERODO
QUADRO 5 DEMONSTRAO DOS RESULTADOS PREVISIONAL
Vendas e Servios Prestados:

13
Saldo apurado atravs do mapa de volume de negcios , que deve abranger transaces
nacionais e internacionais, partindo da discriminao dos produtos e servios disponibilizados
pela empresa, respectivos preos de venda e quantidades vendidas (previsionais).
Custo das Mercadorias Vendidas e das Matrias Consumidas (CMVMC):

14
Saldo retirado do mapa correspondente , determinado pela deduo de uma margem bruta
de contribuio, a definir pela empresa e de acordo com o sector, s vendas de cada produto.
Fornecimentos e Servios Externos:

() regista os gastos com materiais consumidos e/ou servios prestados por terceiros ao
longo do perodo. (ALMEIDA, DIAS, ALBUQUERQUE, CARVALHO, & PINHEIRO, 2010)
15
como se pode verificar no respectivo mapa .
Imparidades:
Segundo o descrito na NRCF 12 (Norma Contabilstica e de Relato Financeiro), a entidade
deve assegurar que os seus activos sejam mensurados por um valor no superior sua
quantia recupervel. Assim, um activo escriturado por mais do que a sua quantia
recupervel se a sua quantia escriturada exceder a quantia a recuperar atravs do uso ou da
venda do activo. Se este for o caso, o activo descrito como estando com imparidade e a
Norma exige que a entidade reconhea uma perda por imparidade. (ALMEIDA, DIAS,
ALBUQUERQUE, CARVALHO, & PINHEIRO, 2010, p. 457) - A perda por imparidade deve
ser reconhecida como gasto do exerccio a que corresponde. Aquando da avaliao de cada
relato, a entidade deve verificar se as imparidades constitudas em perodos anteriores
possam ter diminudo ou desaparecido. Nesse caso deve haver uma reverso da perda por
imparidade, que ser reconhecida nos resultados como um rendimento.
13
Anexo I, item 1
14
Anexo I, item 2
15
Anexo I, item 3
50
Provises:
um montante posto de parte pela empresa, sem que esta incorra numa despesa, de forma
a enfrentar determinados riscos decorrentes da actividade que no futuro assumam a forma de
gasto, como o caso de provises para cobranas duvidosas e provises para depreciao
de inventrios. A primeira constituda devido ao risco das dvidas de clientes se tornarem
difceis de cobrar. A segunda destina-se a proteger a empresa do risco da deteriorao das
mercadorias e matrias-primas em armazm.
Gastos de Depreciao e Amortizao:

Referem-se aos totais, para cada ano, de depreciaes e amortizaes dos activos fixos
tangveis e activos intangveis, respectivamente. Podem ser calculados a partir do mapa de
16
depreciaes e amortizaes .
Imposto sobre o Rendimento:

Aplica-se uma determinada taxa, pr-estabelecida, aos resultados (positivos) da empresa.
Resultado Lquido do Perodo:

Consiste no lucro que a empresa apresentar no perodo em questo. Mais concretamente,
o que resta da sua receita, depois de deduzidos todos os custos do exerccio, quer das
vendas, quer operacionais, quer de financiamento, quer extraordinrios, quer estejam
relacionados com o imposto sobre o rendimento.
5.3. PLANO DE FINANCIAMENTO
Revela a cobertura financeira do projecto em termos de investimento e das actividades de explorao

durante a sua vida til.
Primeiramente deve ser apresentado um esquema onde so descritas as fontes de financiamento

previstas, quer sejam capital prprio ou capital alheio, e as respectivas condies do financiamento.
Fontes de Financiamento 20__ 20__

Meios Libertos (de Explorao)
Capital Social
Outros instrumentos de capital
Emprstimos de Scios
Financiamento bancrio e outras Inst. Crdito
Subsdios
TOTAL
QUADRO 6 COBERTURA FINANCEIRA DO PROJECTO
Meios Libertos do Projecto:

16
ANEXO I, item 4.
51
17
De acordo com o IAPMEI , incluem os resultados gerados na empresa e os custos
suportados no exerccio mas que no originaro pagamentos (depreciaes e provises).
Permitem empresa assegurar a manuteno do capital, remunerar os capitais prprios e
tambm os alheios, assegurar a amortizao do capital alheio, assim como o pagamento das
comparticipaes ao Estado e o prprio crescimento da empresa. Neste caso estamos
perante os Meios Libertos de Explorao, cujo valor representa os meios financeiros
excedentes depois de liquidados os custos de explorao e pode ser obtido pela seguinte
frmula de clculo:
( ) ( )
(EQ. 22)
Para as fontes de financiamento de capital alheio, como o caso de emprstimos bancrios, devem
ser construdos os respectivos quadros do servio de divida, para cada emprstimo:
20__ 20__
Capital em dvida (incio perodo)
Taxa de Juro
Juro Anual
Reembolso Anual
Imposto Selo (0,4%)
Servio da dvida
Valor em dvida
QUADRO 7 SERVIO DE DIVIDA DE UM EMPRSTIMO BANCRIO.

( )
(EQ. 23)

(EQ. 24)
18
(EQ. 25)

(EQ. 26)
17
Consulta no site www.iapmei.pt
18
Neste caso foi considerada uma taxa de 0,4% por ano.
52
( )
(EQ. 27)
No sentido de concluir sobre a liquidez do projecto a curto prazo, elaborado o oramento de

tesouraria deste retira-se o financiamento a curto prazo, reproduzido pelo mapa de pagamentos e
recebimentos a efectuar pela empresa em cada ano, referentes a produo, compras, vendas, etc.
Fornece informao sobre as origens dos recursos e as respectivas aplicaes e permite detectar
uma eventual necessidade de novos financiamentos.
Relativamente a fundos de financiamento a mdio e longo prazo, so demonstrados atravs de um

mapa de origens e aplicaes de fundo, que j inclui as movimentaes decorrentes do oramento de
tesouraria. As fontes de financiamento neste horizonte temporal dividem-se em capital prprio,
quando advm dos prprios recursos da empresa, que inclui entradas de capital e prestaes
suplementares, e em capital alheio, quando advm de recursos de terceiros. O Oramento de
Tesouraria foi anteriormente apresentado no Plano de Investimento, contudo parte integrante do
Mapa de Origens e Aplicaes de Fundos:
20__ 20__
ORIGENS DE FUNDOS
Meios Libertos Brutos
Capital Social (entrada de fundos)
Emprstimos Obtidos
Desinvestimento em Capital Fixo
Desinvestimento em Fundo de Maneio
Proveitos Financeiros
(1)Total das Origens
APLICAES DE FUNDOS
Investimento em Capital Fixo
Investimento em Fundo de Maneio
Imposto sobre os Lucros
Pagamento de Dividendos
Reembolso de Emprstimos
Encargos Financeiros
(2)Total das Aplicaes
Saldo de Tesouraria Anual (1)-(2)

Saldo de Tesouraria Acumulado
Aplicaes / Emprstimo Curto Prazo
Soma Controlo
QUADRO 8 MAPA DE ORIGEM E APLICAO DE FUNDOS
53
Meios Libertos Brutos:
Destinam-se a liquidar os juros, impostos, dividendos, a reembolsar o capital alheio, podendo
tambm servir para auto financiamento do projecto.
(EQ. 28)
Desinvestimento/Investimento em Fundo de Maneio:

Montante absoluto do investimento em fundo de maneio apurado no oramento de tesouraria.
Quando este negativo corresponde a um desinvestimento (origem de fundos); quando
positivo corresponde a um investimento (aplicao de fundos).
Aplicaes/Emprstimos de Curto Prazo:

Corresponde valor absoluto apurado com base no saldo de tesouraria acumulado. No caso
de este ser positivo, o projecto tem um excedente que pode ser aplicado em aplicaes
financeiras de curto prazo, obtendo uma taxa de remunerao. O montante a aplicar deve
constar no balano, na rubrica do activo - meios financeiros lquidos (caixa e depsitos
bancrios). No caso de este ser negativo, a empresa enfrenta uma necessidade de recorrer a
financiamento de forma a manter a liquidez e honrar os seus compromissos de curto prazo.
Assim, o valor absoluto deve transitar para balano, para a rubrica do passivo corrente
financiamentos obtidos.
Apresentados todos os quadros e mapas que devem compor os planos indicados, esto reunidas
condies e todos os dados necessrios estruturao do Balano Previsional:
20__ 20__
ACTIVO
Activo No Corrente
Activos Intangveis
Participaes Financeiras
Accionistas/Scios
Activos por impostos diferidos
Investimentos financeiros
Activo corrente
Inventrios
Clientes
Adiantamentos a Fornecedores
Estado e Outros Entes Pblicos
54
Accionistas/scios
Outras contas a receber
Diferimentos
Caixa e depsitos bancrios
TOTAL DO ACTIVO
CAPITAL PRPRIO
Capital realizado
Aces (quotas) prprias
Outros instrumentos de capital prprio
Reservas
Excedentes de revalorizao
Outras variaes no capital prprio
Resultado lquido do perodo
TOTAL DO CAPITAL PRPRIO
PASSIVO
Passivo no corrente
Provises
Financiamentos obtidos
Passivos por impostos diferidos
Outras Contas a pagar
Passivo corrente
Fornecedores
Adiantamentos de Clientes
Estado e Outros Entes Pblicos
Accionistas/scios
Financiamentos Obtidos
Outras contas a pagar
Diferimentos
TOTAL DO PASSIVO
TOTAL DO CAPITAL PRPRIO E

PASSIVO
Activos Fixos Tangveis, Activos Intangveis e Propriedades de Investimento:

Valor total de cada tipo de activo no corrente, deduzido das depreciaes/amortizaes
acumuladas, para cada ano. Este valor apurado no plano de investimento.
55
Rubricas do Activo Corrente:
Os valores so os apurados no oramento de tesouraria.
Capital Realizado, Outros Instrumentos de Capital Prprio:

Os valores devem estar de acordo com o plano de financiamento, mais concretamente ao
financiamento por capitais prprios.
Reservas:
Podem ser de carcter obrigatrio (reservas legais) ou no. No caso das reservas legais,
existem obrigatoriedades segundo o Cdigo das Sociedades Comerciais, podendo tambm
ser impostas por disposio no contrato de sociedade. A constituio de reservas feita com
o montante dos lucros da empresa, parcial ou integral, conforme obrigatoriedade estipulada
legalmente ou por deliberao dos scios/accionistas. As reservas destinam-se a cobrir
resultados negativos de perodos anteriores ou para incorporao no capital da sociedade.
De forma a simplificar, no balano vamos considerar que o total do resultado lquido do
perodo transita para a rubrica das reservas no perodo seguinte, acumulando com o
montante anterior. O resultado lquido apurado atravs da demonstrao dos resultados
previsional. (ALMEIDA, DIAS, ALBUQUERQUE, CARVALHO, & PINHEIRO, 2010)
Excedentes de Revalorizao:
Esta conta utilizada para reconhecer os excedentes de revalorizao, positivos, de activos
fixos tangveis e intangveis, que a diferena entre a quantia revalorizada e a quantia
escriturada data da revalorizao. Note-se que so apenas registados nesta conta os
excedentes positivos, sendo os negativos reconhecidos nos resultados como gastos.
(ALMEIDA, DIAS, ALBUQUERQUE, CARVALHO, & PINHEIRO, 2010, p. 206)
Finalizado o Balano Previsional, e conjuntamente com todos os mapas exibidos neste captulo, so
conhecidos os valores necessrios para o clculo do cash flow relevante e posterior avaliao
financeira, podendo esta ser complementada com uma anlise de risco e incerteza, e com a anlise
de sensibilidade, mtodos j abordados anteriormente neste trabalho.
56
CAPTULO VI
ELABORAO DO ESTUDO DE
VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA
D E U M P R O J E C T O D E I N V E S T I M E N T O 19
6.1. SUMRIO EXECUTIVO
A empresa XYZ, Lda., constituda no incio de 2011, sob a forma jurdica de Sociedade por Quotas,
pretende executar um investimento, com incio em Janeiro de 2012 e durao de 18 meses, na
construo e instalao de uma unidade de produo de pectinas de fruta no Parque Industrial de
Vendas Novas Alentejo.
Com o presente projecto pretende-se construir de raiz uma unidade produtiva devidamente equipada,
e dotada da mais recente tecnologia, para a produo de alto valor acrescentado a partir do
aproveitamento de biomassa residual. A partir dos resduos da fruta, como o caso da casca, dos
resduos da polpa, e tambm de fragmentos do caroo, a empresa ir produzir pectinas de fruta.
A pectina um polissacardeo que provm das membranas celulares vegetais e a principal matria-
prima para a sua produo tem origem nas cascas de ma e de frutas ctricas, como a laranja. A
pectina de origem comercial utilizada como agente de geleificao, agente espessante e
estabilizante, tanto na indstria alimentar, na produo de geleias, gelados, molhos, como na
indstria farmacutica e de cosmtica, quando necessrio alterar a viscosidade dos produtos.
No existindo produtores deste tipo de substncia em Portugal, nem mesmo na Pennsula Ibrica, a
empresa considera esta uma boa oportunidade de negcio, no s pela ausncia de concorrncia
directa, mas tambm pela potencial facilidade em obter a matria-prima necessria produo, que
ao mesmo tempo representa uma soluo alternativa e mais rentvel para as indstrias alimentares e
agro-industriais tratarem os seus resduos. ainda de salientar que um produto com crescente
procura e com variadas utilizaes em diversas indstrias.
Serve o presente estudo de viabilidade para expor toda a informao tcnica e financeira necessria
concluso sobre a viabilidade econmica e financeira deste projecto de investimento.
19
O objecto deste captulo meramente acadmico e centra-se na avaliao (quase) exclusivamente financeira de um projecto, em detrimento
dos estudos tcnico-econmicos que tambm devem ser realizados previamente ao estudo econmico-financeiro, tal como j foi referido em
captulos anteriores. O contedo integrante do sumrio executivo e da caracterizao do projecto servem para fornecer a informao base
indispensvel ao enquadramento tcnico e econmico do projecto.
57
6.2. IDENTIFICAO DOS PROMOTORES DO INVESTIMENTO
6.2.1. IDENTIFICAO
DESIGNAO SOCIAL: XYZ, Lda.
SEDE: Leiria
FORMA JURDICA: Sociedade por Quotas
CAPITAL SOCIAL: 5.000,00
SCIOS E QUOTAS:
Scio 1
Quota: 2.500,00
Scio 2
Quota: 2.500,00
CAE: 20594 Fabricao de outros produtos qumicos diversos, n.e.
OBJECTO SOCIAL: valorizao e transformao de resduos e biomassas agrcolas, florestais e

agro-industriais, sua comercializao, importao e exportao. Fabricao de produtos qumicos e
sua comercializao, importao e exportao.
6.2.2. HISTORIAL DA EMPRESA
A sociedade XYZ, Lda. foi constituda no incio de 2011 sob a forma jurdica de Sociedade por
Quotas, com um capital social de 5.000 , por dois scios: o Scio 1, titular de uma quota no valor
nominal de 2.500 , e o Scio 2, titular de uma quota de 2.500 , ambos com funes de gerncia.
A empresa, numa primeira fase, ir dedicar-se ao tratamento de subprodutos e resduos das

indstrias alimentar e agrcola, mais concretamente, resduos de fruta, para a produo de pectinas
de fruta um produto pioneiro a nvel ibrico.
Nesse sentido, pretende localizar o seu centro de produo em Vendas Novas, Alentejo, provido de
todo um conjunto de equipamentos, tecnologias e capital humano devidamente qualificado, de forma
a aproveitar eficiente e eficazmente todo o potencial produtivo da unidade.
O empreendimento ser inicializado em Janeiro de 2012, culminando 18 meses depois, quando a

fbrica estiver com a sua capacidade total instalada e pronta para iniciar a produo. O incio de
actividade est previsto para Janeiro de 2014.
58
6.3. CARACTERIZAO DO PROJECTO
6.3.1. DESCRIO SUMRIA DO PROJECTO
O presente projecto trata da execuo de um investimento direccionado para a construo de raiz de

um edifcio onde ir funcionar o centro produtivo da empresa XYZ, Lda., dedicado produo de
pectinas de fruta a partir da biomassa e resduos da fruta, tais como caroos, cascas e resduos da
polpa, resultantes da actividade econmica de outras empresas do ramo alimentar e agrcola.
A pectina um polissacardeo que pode ser encontrado nas paredes celulares das plantas, e tambm
entre as paredes das clulas, e ajuda a regular o fluxo de gua entre as clulas, mantendo-as rgidas.
maioritariamente extrada de frutas como a ma ou a laranja, pois contm uma elevada
concentrao desta substncia, contudo tambm est presente no anans, na goiaba doce, no
maracuj e na beterraba.
Dependendo do tipo de tratamento aplicado, e tambm do tipo e qualidade de matria-prima, podem

ser obtidas diferentes qualidades de pectina, de acordo com a sua finalidade. A pectina de origem
comercial utilizada como agente de geleificao, agente espessante e estabilizante.
Entre as indstrias consumidoras deste produto destacam-se as indstrias alimentar, farmacutica e

de cosmtica. Na indstria alimentar a pectina utilizada como agente de geleificao na fabricao
de marmeladas, compotas e geleias, assim como na produo de recheios e coberturas de fruta
utilizados na indstria da panificao. Podem ainda ser aplicadas como agente estabilizante em
fermentaes e processamentos de iogurtes e outras bebidas lcteas. Na indstria farmacutica, as
pectinas, especialmente as que so extradas da ma, so utilizadas como fibras dietticas solveis
pois, devido s suas propriedades nutritivas, ajudam a atrasar o aumento do nvel de glicose no
sangue e a reduzir o colesterol srico. Os comprimidos e plulas podem ser revestidos com um filme
de pectina para proteger a mucosa gstrica e permitir a libertao sustentada da substncia activa
para a circulao sangunea. Na indstria de cosmtica frequentemente utilizada para dar uma
textura natural a pastas, pomadas, leos e cremes. tambm utilizada como espessante e
estabilizante de tnicos capilares, loes para o corpo e champs. Na indstria vincola utilizado na
produo de espumantes, como agente clarificante e aglutinante.
O mercado mundial da produo de pectinas est avaliado em USD $300.000.000 e cresce

aproximadamente a uma taxa de 5% ao ano. A produo est concentrada na Dinamarca, Alemanha
e nos EUA (Estados Unidos da Amrica, com uma produo anual estimada de 35.000 toneladas. O
maior produtor a dinamarquesa CP Kelco, uma empresa do ramo alimentar cujas vendas anuais
superam os 50 bilies de euros.
O facto de no existir concorrncia a nvel ibrico representa uma vantagem para a promotora, no
sentido de no existir competio pela obteno da matria-prima. Apesar da identificao desta
59
vantagem, a promotora tem em conta que no um dado adquirido a longo prazo, devido ao
potencial surgimento de novos sectores industriais que possam aproveitar os mesmos subprodutos,
assim como o eventual aparecimento de novas empresas dedicadas produo de pectinas de fruta.
Prev-se que o volume de negcios da empresa seja ento repartido da seguinte forma: Alemanha -
70%, Frana 20% e Itlia 10%. A nvel nacional ainda no existe mercado que absorva este tipo
de produo.
Pretende-se iniciar os trabalhos para a execuo do investimento em Janeiro de 2012, e sero

concludos at ao primeiro semestre do ano de 2013. A empresa prev iniciar a sua actividade em
Janeiro de 2014, j com a sua capacidade produtiva total instalada.
A unidade de produo ser devidamente equipada com os mais recentes equipamentos e tecnologia
existentes para este tipo de produo. Esta tecnologia inexistente a nvel da Pennsula Ibrica e
inovadora, pelo que trar uma forte vantagem em relao s indstrias que j actuam no mercado.
Est ainda previsto um investimento em capital humano, composto por 16 colaboradores,
devidamente qualificado e competente, de modo a rentabilizar todo o potencial produtivo e estratgico
da empresa.
Alm de considerar a aquisio de equipamento produtivo totalmente informatizado, este

empreendimento tem a particularidade de apostar na sustentabilidade ambiental e energtica, pois
considera a aquisio de equipamento direccionado para a produo de energia trmica, que reside
no vapor gerado pela gaseificao dos resduos de biomassa resultantes do processo produtivo. O
vapor e calor gerados por este sistema so necessrios ao processo de extraco de pectinas, pelo
que serviro para colmatar as necessidades da prpria instalao industrial, contribuindo para que o
processo produtivo seja auto-sustentvel.
O grau de novidade e inovao da tecnologia constituem um risco para a empresa quando

confrontada com a dificuldade em recrutar operadores profissionais com os conhecimentos tcnicos
necessrios para operar a unidade produtiva. De forma a contornar este aspecto, a promotora prev
contratar uma componente de transferncia de tecnologia junto do prprio fornecedor dos
equipamentos, que inclui a formao dos operadores e transmisso do know-how necessrio para
operar os equipamentos.
Ao nvel do investimento em activos intangveis, alm da componente de transferncia de tecnologia,

esto includos o diagnstico, concepo e implementao do sistema integrado de qualidade,
ambiente e segurana no trabalho, auditoria final e respectiva certificao por entidade competente,
assim como o estudo econmico e financeiro previsional e os estudos tcnicos de engenharia,
licenciamento e construo.
Outro dos pontos fortes do presente investimento relaciona-se com a sua localizao Vendas
Novas, Alentejo devido proximidade com potenciais fornecedores de matria-prima. A cidade de
60
Vendas Novas em geral, e o Parque Industrial em particular, esto inseridos numa regio com forte
carcter agrcola, alm de estarem prximos de regies frutcolas, como o caso da regio oeste,
Santarm e Lisboa.
Em suma, com este investimento pretende-se reunir todas as condies essenciais ao negcio de
produo e comercializao de pectinas de fruta, especialmente direccionadas para o mercado
europeu. Entre os factores determinantes para o sucesso deste projecto destacam-se a inovao do
produto, a ausncia de concorrncia na pennsula ibrica, a auto-sustentabilidade do processo
produtivo e a prpria localizao da fbrica, devido grande proximidade com zonas de produo
agrcola e frutcola, onde tambm existe um subaproveitamento dos resduos provenientes da fruta.
6.3.2. SNTESE DO PLANO DE INVESTIMENTO
Para a execuo deste projecto, e aps anlise das opes disponveis, a empresa entende que o
plano de investimento vai obedecer ao seguinte mapa, por tipo de activo e por ano de aquisio, a
iniciar em Janeiro de 2012:
Unid.: Euros
Investim ento por ano 2012 2013
Edificios e Outras Construes 700.000 410.000
Obras 50.000 50.000
Equipamento Bsico directamente afecto actividade 11.665.000
Equipamento Especfico 11.400.000
Total Activos Fixos Tangveis 23.815.000 460.000
Activos Intangveis
Elaborao de Estudos 543.000
Transferncia de Tecnologia 750.000
Certificao de Sistema Integrado de Qualidade 12.750 37.000
Total Activos Intangveis 1.305.750 37.000
Total Investim ento 25.120.750 497.000
QUADRO 9 RESUMO DO PLANO DE INVESTIMENTO
A rubrica Equipamento bsico directamente afecto actividade diz respeito a todo o equipamento
que serve de base unidade de produo de pectinas propriamente dita. Por sua vez, a rubrica
Equipamento Especfico refere-se ao sistema de gaseificao, ao sistema de alimentao de
biomassa e outras tecnologias de suporte ao equipamento base.
Dentro dos Activos Intangveis, a Elaborao de Estudos engloba os projectos de engenharia,

licenciamento e construo, o estudo econmico e financeiro previsional, o parecer da entidade de
STC (Sistema Cientfico e Tecnolgico), a implementao do sistema de gesto integrado de
qualidade, a auditoria final ao mesmo e a respectiva certificao por entidade competente.
61
O montante a investir em transferncia de tecnologia deve-se forte componente de inovao do
equipamento produtivo afecto actividade. Como se trata de uma tecnologia inexistente a nvel
nacional, existe dificuldade, por parte da empresa promotora, em conseguir recrutar operadores com
experincia neste tipo de tecnologia. Assim, a empresa ir recorrer transferncia de tecnologia e
know-how, atravs do fornecedor do equipamento em questo, de forma a conceder a formao e
qualificao necessrias para operar a unidade produtiva de forma eficiente e eficaz.
O investimento em activo fixo tangvel e activo intangvel previsto representa um montante total de
25.617.750,00 .
Ao longo da sua actividade a empresa vai deparar-se com necessidades de investimento em fundo
de maneio, distribudos da seguinte forma durante o horizonte temporal considerado:
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Investimento em Fundo de
171.796 - 40.392 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 - 77.905 35.530
Maneio
QUADRO 10 QUADRO SINTESE DE INVESTIMENTO EM FUNDO DE MANEIO
Atendendo aos dois primeiros anos, nos quais se concentra o investimento inicial, em 2012 o
investimento em fundo de maneio ascende a 171.796,00 e, por outro lado, em 2013 existe um
desinvestimento no montante de 40.392,00 .
6.3.3. SNTESE DO PLANO DE FINANCIAMENTO
Para fazer face ao montante do investimento pretendido, a empresa vai optar pelas seguintes fontes
de financiamento e respectivos montantes:
Unid.: Euros
Fontes de Financiam ento 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Meios Libertos de Explorao - - 3.741.841 4.059.888 4.531.761 4.888.195 6.217.791 6.553.526 6.692.698
Capital 5.500.000
Emprstimos de Scios 79.763 72.950
Dividas a Instituies de Crdito 4.000.000 400.000
Incentivo (Reembolsvel) 15.840.988 24.050
Subsidios
TOTAL 25.420.750 497.000 3.741.841 4.059.888 4.531.761 4.888.195 6.217.791 6.553.526 6.692.698
QUADRO 11 RESUMO DA COBERTURA FINANCEIRA DO PROJECTO
O Capital Social ser reforado para 5.500.000,00 (havero novas entradas de capital no montante
de 5.495.000,00 ) no ano de 2012 e representa cerca de 21% do financiamento necessrio.
Relativamente ao Capital Alheio est subdividido em emprstimos de scios, emprstimos bancrios
e incentivo comunitrio de natureza reembolsvel, cujas quotas-partes so (aproximadamente) de
0,6%, 17% e 60%, respectivamente. Ambos os emprstimos bancrios sero remunerados a uma
taxa de 4,5%, e o perodo de financiamento de 6 anos, que inclui um perodo de carncia de 2 anos
62
e um perodo de reembolso de 4 anos. No perodo de carncia apenas tem lugar o pagamento de
juros, mantendo-se o capital em dvida constante (no h reembolso de capital).
O Incentivo Comunitrio resultar do programa de Incentivos do QREN (Quadro de Referncia

Estratgico Nacional), sob o regime de Sistema de Incentivos Inovao, na tipologia de Produo
de Novos Bens. A taxa base de incentivo aplicada ao presente projecto de 35%, acrescida de uma
majorao de 20 % atribuda a Pequenas Empresas e outra de 10% por ser um projecto de Inovao
Produtiva, e aplicada ao montante do Investimento Elegvel. No caso da empresa XYZ, o montante
elegvel de 24.407.750,00 , pois excluem-se do mbito do incentivo os gastos em Edifcios e
Construes. Este incentivo de natureza reembolsvel, e segundo o estipulado pelo QREN, tem um
perodo de carncia de 2 anos e ter de ser reembolsado em 5 anos. No passvel de pagamento
de juros.
Aps o incio de actividade verificar-se-o meios libertos de explorao, gerados pelo prprio projecto
com base nos cash flows obtidos em cada ano, cujo Quadro 11 tambm faz referncia.
63
6.4. ESTUDO DA VIABILIDADE ECONMICA E FINANCEIRA DO
PROJECTO
6.4.1. PRESSUPOSTOS ECONMICOS E FINANCEIROS
Os pressupostos que serviram de base elaborao da anlise econmica e financeira do projecto

apresentam-se no seguinte quadro:
Unidade m onetria Euros
Ano de Investim ento 2012
Prazo m dio de Recebim ento (dias) 60

Prazo m dio de Pagam ento (dias) 60
Rotao das Existncias (dias) 30
Taxa de IVA - Vendas 0%

Taxa de IVA - CMVMC 23%
Taxa de IVA - FSE 23%
Taxa de IVA - Investim ento 23%
Taxa de Seg. Social - entidade - rgos sociais 20,30%

Taxa de Seg. Social - entidade - colaboradores 23,75%
Taxa de Seg. Social - pessoal - rgos sociais 9,30%
Taxa de Seg. Social - pessoal - colaboradores 11,00%
Taxa m dia de IRS 15,00%
Taxa de IRC 25,00%
Taxa de juro de em prstim o ML Prazo 4,50%

Taxa de Juro de em prstim o C Prazo 2,25%
Taxa de Juro Aplicaes Financeiras C Prazo 0,75%
Taxa de Juro Activos sem Risco 4,96%

Prm io de Risco 3,00%
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

Taxa de Inflao 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0%
Crescim ento Real das Vendas 100,0% 5,0% 5,0% 2,5% 1,7% 0,4% -0,8%
Evoluo dos Custos com o Pessoal 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0%
Evoluo de Outros Custos (FSE) 0,0% 5,0% 5,0% 2,5% 1,7% 0,4% -0,8%
Margem Bruta das Vendas 85% 85% 85% 85% 85% 85% 85%
QUADRO 12 PRESSUPOSTOS ECONMICOS E FINANCEIROS DO PROJECTO
Na taxa de IVA das Vendas considerou-se 0% pois o volume de negcios da empresa

representado, na sua totalidade, por exportaes para o mercado europeu.
Na taxa de juro de mdio longo prazo, considerou-se a taxa relativa aos emprstimos bancrios que
fazem parte da cobertura financeira do presente projecto. A taxa de juro de emprstimos de curto
64
prazo e a taxa de aplicaes financeiras de curto prazo so as de referncia no mercado europeu e
em vigor a partir de 13 de Julho de 2011.
A taxa de juro de activos sem risco refere-se taxa mdia dos bilhetes do tesouro portugueses, com
prazo de 182 dias, com data de liquidao de Julho de 2011 e maturidade em Janeiro de 2012.
Definiu-se um prmio de risco de 3% para o presente projecto, tendo em conta o perfil de risco em
que se insere. O prmio de risco indica a rendibilidade adicional relativamente aos activos sem risco,
de forma a compensar o investidor por aplicar o seu capital num investimento que acarreta um
elevado nvel de incerteza e, consequentemente, de risco. Assim, alm da rendibilidade que obteria
se investisse em activos sem risco, o investidor obtm mais 3% por forma a compensar o acrscimo
no nvel de risco.
Quanto evoluo das vendas, existe um acrscimo de 5% ao ano at 2016. Aps 2016 foram
determinadas taxas cada vez menores de acrscimo, para a constituio de um cenrio mais realista.
Prev-se que os Custos Variveis que constam no quadro de Fornecimentos e Servios Externos vo
evoluir na mesma proporo das vendas. Para os Custos Fixos definiu-se uma taxa de crescimento
anual de 1%.
6.4.2. PLANO DE INVESTIMENTO
6.4.2.1. Mapa dos Investimentos
Os investimentos a realizar no mbito da implementao do presente projecto, constam no quadro

seguinte, por natureza contabilstica e por ano de investimento:
Unid.: Euros
Investim ento por ano 2012 2013
Edificios e Outras Construes 700.000 410.000
Obras 50.000 50.000
Equipamento Bsico directamente afecto actividade 11.665.000
Equipamento Especfico 11.400.000
Total Activos Fixos Tangveis 23.815.000 460.000
Activos Intangveis
Elaborao de Estudos 543.000
Transferncia de Tecnologia 750.000
Certificao de Sistema Integrado de Qualidade 12.750 37.000
Total Activos Intangveis 1.305.750 37.000
Total Investim ento 25.120.750 497.000
IVA 23% 300.323 114.310
Investim ento + IVA 25.421.073 611.310
QUADRO 13 SINTESE DO INVESTIMENTO A REALIZAR
65
O centro produtivo vai ser construdo de raiz, pelo que os montantes associados rubrica Edifcios e
Outras Construes referem-se construo civil e s construes metlicas que vo constituir o
edifcio em si. Por sua vez, as obras correspondem s instalaes elctricas do edifcio.
O Equipamento Bsico directamente afecto actividade, tal como o prprio nome indica, constitui
todo o equipamento e suporte informtico directamente afecto produo de pectinas. Quanto
rubrica subsequente de Equipamento Bsico, alusiva ao sistema de aproveitamento de biomassa
para a produo de energia trmica, que reside no vapor gerado pela gaseificao dos resduos de
biomassa resultantes do processo produtivo.
Dentro dos Activos Intangveis, a Elaborao de Estudos engloba os projectos de engenharia,

licenciamento e construo, o estudo econmico e financeiro previsional, o parecer da entidade de
STC (Sistema Cientfico e Tecnolgico), a implementao do sistema de gesto integrado de
qualidade, a auditoria final ao mesmo e a respectiva certificao por entidade competente.
O montante a investir em transferncia de tecnologia deve-se forte componente de inovao do

equipamento produtivo afecto actividade. Como se trata de uma tecnologia inexistente a nvel
nacional, existe dificuldade, por parte da empresa promotora, em conseguir recrutar operadores com
experincia neste tipo de tecnologia. Assim, a empresa ir recorrer transferncia de tecnologia e
know-how, atravs do fornecedor do equipamento em questo, de forma a conceder a formao e
qualificao necessrias para operar a unidade produtiva de forma eficiente e eficaz.
A taxa normal de IVA foi exclusivamente aplicada aos investimentos, com excepo do equipamento
bsico e da componente de transferncia de tecnologia, pois a sua aquisio vai ser realizada a partir
de um fornecedor europeu.
6.4.2.2. Oramento de Tesouraria
Relativamente ao nvel da tesouraria de explorao, os pressupostos utilizados nas projeces

efectuadas so os seguintes:
Prazo Mdio de Recebimento (vendas) 60 dias;

Prazo Mdio Pagamento (fornecedores matria-prima e fornecimentos e servios externos)
60 dias;
Rotao das Existncias 30 dias;
Custos com o Pessoal pagos no ano a que se referem;
Imposto sobre o Rendimento (relativo empresa) pago no ano seguinte quele a que se
refere;
Retenes do Imposto sobre o rendimento dos Colaboradores liquidadas ao Estado
mensalmente;
Segurana Social liquidada mensalmente;
Imposto sobre o Valor Acrescentado liquidado trimestralmente.
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Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Necessidades Fundo Maneio
Clientes - - 1.397.260 1.502.055 1.622.219 1.711.441 1.791.879 1.852.642 1.893.733
Inventrios - - 106.849 114.863 124.052 130.875 137.026 141.673 144.815
Estado (a receber) 171.796 131.403 102.846 108.645 113.799 117.617 120.092 - -
Adiantamentos a Fornecedores - - - - - - - - -
Outros Devedores de Explorao - - - - - - - - -
TOTAL 171.796 131.403 1.606.955 1.725.563 1.860.070 1.959.933 2.048.998 1.994.314 2.038.548
Recursos Fundo Maneio

Fornecedores - - 276.493 296.938 320.391 337.895 353.719 365.771 374.028
Adiantamentos de Clientes - - - - - - - - -
Estado (a pagar) - - - - - - - 11.169 11.616
Outros Credores de Explorao - - - - - - - - -
TOTAL - - 276.493 296.938 320.391 337.895 353.719 376.940 385.644
Fundo Maneio Necessrio 171.796 131.403 1.330.462 1.428.625 1.539.679 1.622.039 1.695.279 1.617.374 1.652.904
Investim ento em Fundo de

171.796 - 40.392 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 - 77.905 35.530
Maneio
QUADRO 14 PLANO DE TESOURARIA
6.4.3. PLANO DE EXPLORAO
6.4.3.1. Vendas e Custo das Existncias Consumidas Previsionais
VOLUME DE NEGCIOS
Estima-se que o preo de um quilograma de pectinas se situa entre os 8 e os 12. Na presente

anlise estabeleceu-se um preo mdio de 8,5 .
Em 2014, primeiro ano de actividade, a empresa prev vender 1.000 toneladas de pectinas. A 8,5
cada quilograma, perfaz um volume de negcios total anual de 8.500.000,00 . A evoluo anual nos
anos subsequentes, tal como foi referido anteriormente, tem em conta a taxa de inflao e a taxa de
crescimento das vendas previstas para cada ano considerado do investimento.
Em 2016, a empresa atinge um volume de negcios superior a 9.500.000,00 .
A partir do ano cruzeiro foram definidas taxas de crescimento das vendas cada vez menores, de
forma a determinar os proveitos da empresa numa perspectiva prudente.
67
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Taxa Inflao 2,50% 2,50% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00%
Taxa Crescim ento das Vendas 100,00% 5,00% 5,00% 2,50% 1,70% 0,39% -0,78%
2014
Produo Anual (kg) 1.000.000
Preo Venda (/Kg) 8,50
Unid.: Euros
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

Meses de Actividade 12 12 12 12 12 12 12
Vendas 8.500.000 9.137.500 9.868.500 10.411.268 10.900.597 11.270.236 11.520.210
TOTAL VOLUME DE NEGCIOS 8.500.000 9.137.500 9.868.500 10.411.268 10.900.597 11.270.236 11.520.210
IVA 0% 0 0 0 0 0 0 0
TOTAL VOLUME DE NEGCIOS +

8.500.000 9.137.500 9.868.500 10.411.268 10.900.597 11.270.236 11.520.210
IVA
QUADRO 15 EVOLUO PREVISIONAL DO VOLUME DE NEGCIOS
CUSTO DAS MERCADORIAS VENDIDAS E DAS MATRIAS CONSUMIDAS
Segundo o que foi apurado, a matria-prima utilizada para a produo da pectina de fruta, que
provm essencialmente de resduos de fruta, tais como a casca, caroos e eventualmente resduos
da polpa, tem um custo estimado de 15 por tonelada. Contudo, este preo define um cenrio
optimista. Assim, e face possibilidade de acrscimo de valor da matria-prima (devido tomada de
conscincia dos respectivos fornecedores em atribuir valor comercial a resduos considerados
matria inerte e sem aproveitamento), considera-se o preo de 20 / tonelada.
Para a produo das 1.000 toneladas de pectinas prevista para o ano de 2014, sero necessrias
64.000 toneladas de resduos de fruta. Totaliza portanto um montante anual de 1.300.000 . Atravs
de um simples clculo de percentagem, a margem bruta da venda das pectinas representa cerca de
85% do volume de negcios total.
Face aos pressupostos supra identificados, segue o quadro obtido relativo ao Custo das Mercadorias
Vendidas e Matrias consumidas, seguido da estimativa dos valores das compras de matria-prima:
68
2014
Vol. Matria-
Prim a (ton) 65.000
Preo Com pra
(/ton) 20,00
Unid.: Euros
CMVMC Margem Bruta 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
CMVMC 85% - - 1.300.000 1.397.500 1.509.300 1.592.312 1.667.150 1.723.683 1.761.914
TOTAL CMVMC - - 1.300.000 1.397.500 1.509.300 1.592.312 1.667.150 1.723.683 1.761.914
IVA 23% - - 299.000 321.425 347.139 366.232 383.445 396.447 405.240
TOTAL CMVMC + IVA - - 1.599.000 1.718.925 1.856.439 1.958.543 2.050.595 2.120.130 2.167.155
QUADRO 16 EVOLUO DO CUSTO PREVISIONAL DAS MATRIAS CONSUMIDAS
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Existncias Iniciais - - - 106.849 114.863 124.052 130.875 137.026 141.673
Consum o - - 1.300.000 1.397.500 1.509.300 1.592.312 1.667.150 1.723.683 1.761.914
Regularizao de Existncias - - - - - - - - -
Existncias Finais - - 106.849 114.863 124.052 130.875 137.026 141.673 144.815
TOTAL DAS COMPRAS - - 1.406.849 1.405.514 1.518.489 1.599.134 1.673.301 1.728.330 1.765.057
QUADRO 17 EVOLUO PREVISIONAL DAS COMPRAS DE MATRIA-PRIMA
Na determinao das Existncias Finais de Matria-Prima foi considerado uma rotao de existncias
de 30 dias. Por sua vez, no clculo do valor das compras foi utilizada a frmula:
(EQ. 29)
6.4.3.2. Fornecimentos e Servios Externos
O quadro de Fornecimentos e Servios Externos indica-nos os gastos gerais suportados pela

empresa promotora no mbito do projecto.
Foram considerados Custos Variveis, ou seja, custos que variam em funo do volume de negcios,
os referentes s seguintes rubricas:
Subcontratos
Electricidade
gua
Material de Escritrio
Limpeza, Higiene e Conforto
69
Conservao e Reparao
Deslocaes e Estadas
As estimativas estipuladas esto claramente sobrestimadas, de forma a actuar como margem de

segurana.
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

N Meses 12 12 12 12 12 12 12
Taxa de Crescim ento (FSE Variveis) 0,0% 5,0% 5,0% 2,5% 1,7% 0,4% -0,8%
Taxa de Crescim ento (FSE Fixos) 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0%
Taxa de Inflao 2,50% 2,50% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00%
Unid.: Euros
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Subcontratos 96.000 103.200 111.456 117.586 123.113 127.298 130.099
Servios especializados
Publicidade e propaganda 18.000 18.630 19.375 20.150 20.956 21.794 22.666
Vigilncia e segurana 600 621 646 672 699 726 756
Conservao e reparao 30.000 32.250 34.830 36.746 38.473 39.781 40.656
Materiais
Ferramentas e utensilios de desgaste rpido 18.000 18.630 19.375 20.150 20.956 21.794 22.666
Livros e documentao tcnica - - - - - - -
Material de escritrio 3.000 3.225 3.483 3.675 3.847 3.978 4.066
Energia e fluidos
Electricidade 60.000 64.500 69.660 73.491 76.945 79.562 81.312
Combustveis 3.600 3.726 3.875 4.030 4.191 4.359 4.533
gua 30.000 32.250 34.830 36.746 38.473 39.781 40.656
Deslocaes, estadas e transportes
Deslocaes e Estadas 6.000 6.450 6.966 7.349 7.695 7.956 8.131
Transportes de pessoal - - - - - - -
Transportes de mercadorias - - - - - - -
Servios diversos
Rendas e alugueres - - - - - - -
Comunicao 7.200 7.740 8.359 8.819 9.233 9.547 9.757
Seguros 4.200 4.347 4.521 4.702 4.890 5.085 5.289
Contencioso e notariado - - - - - - -
Despesas de representao - - - - - - -
Limpeza, higiene e conforto 5.400 5.805 6.269 6.614 6.925 7.161 7.318
Outros servios 100.000 107.500 116.100 122.486 128.242 132.603 135.520
TOTAL FSE 382.000 408.874 439.746 463.215 484.638 501.426 513.425
FSE - Custos Fixos 144.400 153.454 163.892 172.189 179.934 186.362 191.430
FSE - Custos Variveis 237.600 255.420 275.854 291.026 304.704 315.064 321.995
TOTAL FSE 382.000 408.874 439.746 463.215 484.638 501.426 513.425
IVA 87.860 94.041 101.142 106.539 111.467 115.328 118.088
FSE+IVA 469.860 502.915 540.887 569.754 596.105 616.754 631.513
QUADRO 18 EVOLUO PREVISIONAL DOS FORNECIMENTOS E SERVIOS EXTERNOS
70
6.4.3.3. Estrutura e Custos de Pessoal
A empresa iniciar o recrutamento de pessoal em 2013, ano em que contratar um director para que
este acompanhe a implementao do projecto. No ano de 2014, o quadro de pessoal ser completo
com o recrutamento de mais 15 colaboradores, de forma a dotar a empresa dos recursos humanos
necessrios ao seu pleno funcionamento.
Quadro de Pessoal 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Administrao / Direco 1 1 1 1 1 1 1 1
Administrativa Financeira 1 1 1 1 1 1 1
Comercial / Marketing 2 2 2 2 2 2 2
Produo / Operacional 10 10 10 10 10 10 10
Engenharia - Concepo e Projecto 2 2 2 2 2 2 2
TOTAL 1 16 16 16 16 16 16 16
QUADRO 19 - EVOLUO DO QUADRO DE PESSOAL
O clculo dos gastos com as remuneraes do pessoal, partiu da definio de um valor base mensal
bruto para cada colaborador, em funo das suas competncias dentro da organizao:
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

N Meses 14 14 14 14 14 14 14 14
1,00%
Increm ento Anual (Vencim entos + Sub. Alm oo) 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00%
Taxa de Inflao 2,5% 2,5% 2,5% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0%
Unid.: Euros
Rem unerao base m ensal 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Administrao / Direco 2.000 2.000 2.070 2.153 2.239 2.328 2.422 2.518
Administrativa Financeira 700 725 753 784 815 848 881
Comercial / Marketing 1.200 1.242 1.292 1.343 1.397 1.453 1.511
Produo / Operacional 800 828 861 896 931 969 1.007
Engenharia - Concepo e Projecto 1.500 1.553 1.615 1.679 1.746 1.816 1.889
QUADRO 20 REMUNERAO BASE MENSAL POR DEPARTAMENTO
A evoluo dos valores totais anuais das remuneraes foi calculada com base no valor da
remunerao mensal de cada colaborador, por ano, aplicando uma taxa de crescimento de 3,5% (1%
incremento no valor dos salrios + 2,5% taxa de inflao) por ano nos dois primeiros anos, e de 4%
(1% incremento no valor dos salrios + 3% taxa de inflao) nos restantes anos.
Relativamente aos outros gastos com o pessoal, foram consideradas as seguintes rubricas:
Segurana Social:
o rgos Sociais 20,30 %
o Pessoal 23,75%
Seguro Acidentes de Trabalho 1%
Subsdio de Alimentao 4,27 x 22 dias = 93,94 por ms
71
Agregando os gastos com as remuneraes aos outros gastos com o pessoal, o total dos gastos com
o pessoal representado pelos valores que constam no quadro seguinte:
Unid.: Euros
QUADRO RESUM O 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Remuneraes
rgos Sociais 28.000 28.000 28.980 30.139 31.345 32.599 33.903 35.259
Pessoal - 197.400 204.309 212.481 220.981 229.820 239.013 248.573
Encargos sobre remuneraes 5.684 52.567 54.406 56.583 58.846 61.200 63.648 66.194
Seguros Acidentes de Trabalho e doenas profissionais
280 2.254 2.333 2.426 2.523 2.624 2.729 2.838
Subsdio Alimentao 1.033 16.533 17.112 17.797 18.508 19.249 20.019 20.819
Outros gastos com pessoal - - - - - - - -
TOTAL GASTOS COM PESSOAL 34.997 296.754 307.140 319.426 332.203 345.491 359.311 373.683
QUADRO 21 RESUMO DO TOTAL DOS GASTOS COM O PESSOAL
Ainda de acordo com as suas obrigaes fiscais, as retenes a fazer pela empresa relativamente
aos seus colaboradores, ser a seguinte:
Unid.: Euros
Retenes Colaboradores 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Reteno SS Colaborador
Gerncia / Administrao 9,30% 2.604 2.604 2.695 2.803 2.915 3.032 3.153 3.279
Pessoal 11,00% - 21.714 22.474 23.373 24.308 25.280 26.291 27.343
Reteno IRS Colaborador 15,00% 4.200 33.810 34.993 36.393 37.849 39.363 40.937 42.575
TOTAL Retenes 6.804 58.128 60.162 62.569 65.072 67.675 70.382 73.197
QUADRO 22 RETENES DE SEGURANA SOCIAL E IRS REFERENTES AOS COLABORADORES
6.4.3.4. Determinao do Saldo da Conta de Clientes
Na determinao do Saldo Final da Conta de Clientes, foi definido um prazo mdio de recebimento de
60 dias. Assim, para o ano de 2014, temos:
( )
Para os anos subsequentes, utiliza-se a mesma frmula de clculo, substituindo o Volume de

Negcios de acordo com o ano pretendido.
6.4.3.5. Determinao do Saldo da Conta de Fornecedores
Na determinao do Saldo Final da Conta de Fornecedores (que inclui os fornecedores de matrias

primas e outros fornecedores correspondentes ao quadro de Fornecimentos e Servios Externos),
foi definido um prazo mdio de pagamento de 60 dias. Nesse sentido, o saldo para o ano de 2014 foi
calculado a partir da seguinte frmula:
72
( ) ( )
A mesma frmula foi utilizada para os anos posteriores, tendo em conta a substituio dos valores do
CMVMC e dos FSE para cada ano.
6.4.3.6. Mapa de Depreciaes e Reintegraes
As depreciaes, amortizaes e reintegraes foram calculadas com base no mtodo das quotas
constantes e de acordo com a legislao vigente, tendo em considerao o activo fixo tangvel e o
activo tangvel que a Empresa ir adquirir com este projecto.
Unid.: Euros
Depreciaes e am ortizaes 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Edificios e Outras Construes 2,00% 22.200 22.200 22.200 22.200 22.200 22.200 22.200
Obras 5,00% 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000
Equipamento bsico directamente afecto activ. 12,50% 1.458.125 1.458.125 1.458.125 1.458.125 1.458.125 1.458.125 1.458.125
Equipamento Especfico 12,50% 1.425.000 1.425.000 1.425.000 1.425.000 1.425.000 1.425.000 1.425.000
TOTAL 1.480.325 1.480.325 1.480.325 1.480.325 1.480.325 1.480.325 1.480.325
Activos Intangveis
Elaborao de Estudos 33,33% 180.998 180.998 181.004 - - - -
Transferncia de Tecnologia 33,33% 250.000 250.000 250.000 - - - -
Certificao de Sistema Integrado de Qualidade 33,33% 16.583 16.583 16.583 - - - -
TOTAL 447.582 447.582 447.587 - - - -
Total Depreciaes & Am ortizaes 1.927.907 1.927.907 1.927.912 1.480.325 1.480.325 1.480.325 1.480.325
QUADRO 23 MAPA DE DEPRECIAES E AMORTIZAES
73
6.4.3.7. Demonstrao dos Resultados Previsional
A Demonstrao dos Resultados Previsional resulta dos valores determinados atravs dos mapas
exibidos anteriormente e ainda do Plano de Financiamento, discriminado no ponto seguinte deste
estudo.
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Vendas (liquidas) 0 0 8.500.000 9.137.500 9.868.500 10.411.268 10.900.597 11.270.236 11.520.210
Subsdios Explorao
Ganhos/perdas imputados
de subsidirias, associadas
Variao nos inventrios
da produo
Trabalhos para a prpria
entidade
CMVMC 0 0 1.300.000 1.397.500 1.509.300 1.592.312 1.667.150 1.723.683 1.761.914
Fornecimento e servios
0 0 382.000 408.874 439.746 463.215 484.638 501.426 513.425
externos
Gastos com o pessoal 0 34.997 296.754 307.140 319.426 332.203 345.491 359.311 373.683
Imparidade de inventrios
Imparidade de dvidas a
receber
Provises
(aumentos/redues)
Imparidade de
investimentos no
Aumentos/redues de
justo valor
Outros rendimentos e
ganhos
Outros gastos e perdas
EBITDA 0 -34.997 6.521.246 7.023.986 7.600.028 8.023.538 8.403.318 8.685.816 8.871.188

Gastos/reverses de
0 0 1.927.907 1.927.907 1.927.912 1.480.325 1.480.325 1.480.325 1.480.325
depreciao e amortizao
Imparidade de activos
depreciveis/amortizveis
EBIT 0 -34.997 4.593.340 5.096.079 5.672.116 6.543.213 6.922.993 7.205.491 7.390.863
Juros e rendimentos
9.477 12.900 14.938 24.922 52.218 52.410
similares obtidos
Juros e gastos similares
180.720 198.792 198.792 153.612 103.914 54.216 4.518 0 0
suportados
RESULTADO ANTES DE
-180.720 -233.789 4.394.548 4.951.944 5.581.102 6.503.935 6.943.397 7.257.709 7.443.272
IMPOSTOS
Imposto sobre o
0 0 1.098.637 1.237.986 1.395.276 1.625.984 1.735.849 1.814.427 1.860.818
Rendimento
RESULTADO LQUIDO -180.720 -233.789 3.295.911 3.713.958 4.185.827 4.877.951 5.207.548 5.443.282 5.582.454
QUADRO 24 DEMONSTRAO DOS RESULTADOS PREVISIONAL
74
6.4.4. PLANO DE FINANCIAMENTO
6.4.4.1. Financiamento Total
Tal como foi referido no captulo anterior, o investimento em activo fixo tangvel e activo intangvel
comporta um montante total de 25.617.750,00 .
De forma a efectuar a cobertura do investimento requerido para o presente projecto, a estrutura de

financiamento dever corresponder ao demonstrado no seguinte quadro:
Fontes de Financiam ento 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Meios Libertos - - 3.741.841 4.059.888 4.531.761 4.888.195 6.217.791 6.553.526 6.692.698
Capital 5.500.000
Emprstimos de Scios 79.763 72.950
Dividas a Instituies de Crdito 4.000.000 400.000
Incentivo (Reembolsvel) 15.840.988 24.050
Subsidios
TOTAL 25.420.750 497.000 3.741.841 4.059.888 4.531.761 4.888.195 6.217.791 6.553.526 6.692.698
QUADRO 25 COBERTURA FINANCEIRA DO PROJECTO
Face s necessidades de financiamento, os scios pretendem aumentar o Capital Social no ano de

2012, de 5.000 para 5.500.000 .
Ainda da parte dos scios, sero concedidos emprstimos prpria sociedade nos anos de 2012 e
2013, no valor de 79.763,00 e 72.950 , respectivamente.
A empresa recorrer a um emprstimo no montante de 4.000.000 em 2012 associado a uma taxa

de juro de 4,5%, imposto de selo de 0,4% e prazo de financiamento de 6 anos, com perodo de
carncia de 2 anos. A partir destes dados, construiu-se o seguinte quadro do servio de dvida do
emprstimo em questo:
Ano 2012 Unid.: Euros
Montante do Emprstimo 4.000.000

N. de anos reembolso 4
Perodo de Carncia (anos) 2
Taxa de juro associada 4,50%
2012 2013 2014 2015 2016 2017

Capital em dvida (incio perodo) 4.000.000 4.000.000 4.000.000 3.000.000 2.000.000 1.000.000
Taxa de Juro 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5%
Juro Anual 180.000 180.000 180.000 135.000 90.000 45.000
Reembolso Anual 1.000.000 1.000.000 1.000.000 1.000.000
Imposto Selo (0,4%) 720 720 720 540 360 180
Servio da dvida 1.180.720 1.135.540 1.090.360 1.045.180
Valor em dvida 4.000.000 4.000.000 3.000.000 2.000.000 1.000.000 -
QUADRO 26 SERVIO DE DIVIDA DO EMPRSTIMO A CONTRAIR EM 2012
75
Em 2013, ano da aplicao do restante investimento previsto, a empresa vai recorrer a um segundo
emprstimo, no montante de 400.000,00 , com taxa de juro de 4,5% e com prazo de financiamento
de 6 anos (2 anos de carncia e 4 anos de reembolso). Segue o quadro do servio de divida deste
emprstimo:
Ano 2013 Unid.: Euros
Montante do Emprstimo 400.000
N. de anos reembolso 4
Perodo de Carncia (anos) 2
Taxa de juro associada 4,50%
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Capital em dvida (incio perodo) 400.000 400.000 400.000 300.000 200.000 100.000
Taxa de Juro 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,5%
Juro Anual 18.000 18.000 18.000 13.500 9.000 4.500
Reembolso Anual 100.000 100.000 100.000 100.000
Imposto Selo (0,4%) 72 72 72 54 36 18
Servio da dvida 18.072 118.072 113.554 109.036 104.518
Valor em dvida 400.000 400.000 300.000 200.000 100.000 -
QUADRO 27 SERVIO DE DIVIDA DO EMPRSTIMO A CONTRAIR EM 2013
Tal como referido no captulo anterior, a empresa realizou uma candidatura ao programa de
incentivos do QREN, no mbito do Sistema de Incentivos Inovao, na vertente de Produo de
Novos Bens.
O valor deste incentivo calculado em funo da aplicao de uma taxa ao montante do investimento
elegvel. De forma simplificada, e aplicada ao presente projecto, o investimento elegvel inclui todos
os gastos com equipamentos e activos intangveis, no abrangendo os gastos com edifcios e outras
construes, incluindo obras (o IVA tambm no elegvel). A taxa base de incentivo aplicada ao
presente projecto de 35%, acrescida de uma majorao de 20 % atribuda a Pequenas Empresas e
outra de 10% por ser um projecto de Inovao Produtiva. Assim, o montante concedido pelo incentivo
foi calculado aplicando uma taxa de 65% (definida pelo prprio programa, de acordo com a tipologia
do investimento e o programa em que est inserido) ao investimento elegvel, no montante de
24.407.750 , perfazendo um incentivo no valor total de 15.865.038 .
De acordo com o sistema de incentivos em questo, o incentivo em questo de natureza

reembolsvel e no est sujeito ao pagamento de juros. O prazo de financiamento definido de 7
anos, que inclui 2 anos de carncia e 5 anos de reembolso. O perodo de reembolso ter incio em
2014 e ser concludo em 2018.
Face aos dados expostos, o quadro de reembolso do incentivo resultante o seguinte:
N. Anos de Reembolso 5
Perodo de Carncia 2 Unid.: Euros
Taxa de Juro 0% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Incentivo em Dvida (final perodo) 15.840.988 15.865.038 12.692.030 9.519.023 6.346.015 3.173.008 -
Reem bolso - - 3.173.008 3.173.008 3.173.008 3.173.008 3.173.008
QUADRO 28 ESQUEMA DE REEMBOLSO DO INCENTIVO
76
A partir de 2014, a empresa iniciar a explorao do negcio a que se prope, pelo que se vo
verificar meios libertos do projecto excedentes decorrentes dos resultados da empresa depois de
liquidados os custos de explorao, cujo conceito corresponde ao cash flow de explorao (no caso
deste ser positivo).
6.4.4.2. Mapa de Origens e Aplicaes de Fundos
O mapa seguinte resume as necessidades e as respectivas aplicaes da empresa, tanto a curto,

como a longo e mdio prazo, incluindo os valores j apurados no oramento de tesouraria. Permite
apurar a eventual necessidade em recorrer a novos financiamentos de forma a dotar a empresa de
uma estrutura financeira sustentvel, ao mesmo tempo que assegure a sua liquidez.
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

ORIGENS DE FUNDOS
Meios Libertos Brutos 0 -34.997 6.521.246 7.023.986 7.600.028 8.023.538 8.403.318 8.685.816 8.871.188
Capital Social (entrada de fundos)5.500.000 0 0 0 0 0 0 0 0
Outros instrumentos de capital 79.763 72.950 0 0 0 0 0 0 0
Emprstimos Obtidos 4.000.000 400.000 0 0 0 0 0 0 0
Incentivo Reembolsvel 15.840.988 24.050 0 0 0 0 0 0 0
Desinvest. em Capital Fixo
Desinvest. em FMN 0 40.392 0 0 0 0 0 77.905 0
Proveitos Financeiros 0 0 0 9.477 12.900 14.938 24.922 52.218 52.410
Total das Origens 25.420.750 502.395 6.521.246 7.033.463 7.612.928 8.038.476 8.428.240 8.815.939 8.923.597
APLICAES DE FUNDOS
Inv. Activo Fixo Tangvel 23.815.000 460.000 0 0 0 0 0 0 0

Inv . Activo Intangvel 1.305.750 37.000 0 0 0 0 0 0 0
Inv Fundo de Maneio 171.796 0 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 0 35.530
Imposto sobre os Lucros 0 0 1.098.637 1.237.986 1.395.276 1.625.984 1.735.849 1.814.427 1.860.818
Pagamento de Dividendos
Reembolso de Emprstimos 0 0 1.000.000 1.100.000 1.100.000 1.100.000 100.000 0 0
Reembolso Incentivo 0 0 3.173.008 3.173.008 3.173.008 3.173.008 3.173.008 0 0
Encargos Financeiros 180.720 198.792 198.792 153.612 103.914 54.216 4.518 0 0
Total das Aplicaes 25.473.266 695.792 6.669.495 5.762.768 5.883.251 6.035.567 5.086.615 1.814.427 1.896.348
Saldo Meios Financeiros -52.516 -193.397 -148.249 1.270.694 1.729.678 2.002.909 3.341.625 7.001.512 7.027.249
Lquidos
Saldo Acum ulado -52.516 -245.913 -394.162 876.532 2.606.210 4.609.119 7.950.743 14.952.255 21.979.504
QUADRO 29 MAPA DE ORIGENS E APLICAES DE FUNDOS
Os encargos e proveitos financeiros j incluem os juros associados a financiamentos e aplicaes

financeiras de curto prazo, respectivamente, decorrentes do saldo apurado previamente pela
diferena entre as origens e as aplicaes de fundos.
O Saldo Acumulado apurado pelo mapa apresentado, quando positivo, vai constituir o saldo da
rubrica do activo Meios Financeiros Lquidos no Balano Previsional.
77
6.4.4.3. Balano Previsional
O Balano Previsional constitui o mapa de concluso resultante da conjugao dos anteriores,

partindo dos saldos obtidos para cada conta, respectivamente.
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

ACTIVO
Activo No Corrente 25.120.750 25.617.750 23.689.843 21.761.937 19.834.025 18.353.700 16.873.375 15.393.050 13.912.725
Activos fixos tangveis 23.815.000 24.275.000 22.794.675 21.314.350 19.834.025 18.353.700 16.873.375 15.393.050 13.912.725
Activos Intangveis 1.305.750 1.342.750 895.168 447.587 0 0 0 0 0
Investimentos financeiros
Activo corrente 171.796 131.403 1.606.955 2.602.096 4.466.280 6.569.052 9.999.741 16.946.570 24.018.053
Inventrios 0 0 106.849 114.863 124.052 130.875 137.026 141.673 144.815
Clientes 0 0 1.397.260 1.502.055 1.622.219 1.711.441 1.791.879 1.852.642 1.893.733
Estado e Outros Entes Pblicos 171.796 131.403 102.846 108.645 113.799 117.617 120.092 0 0
Accionistas/scios
Outras contas a receber
Diferimentos
Meios Financeiros Liqudos 0 0 0 876.532 2.606.210 4.609.119 7.950.743 14.952.255 21.979.504
TOTAL ACTIVO 25.292.546 25.749.153 25.296.799 24.364.033 24.300.305 24.922.752 26.873.116 32.339.620 37.930.778
CAPITAL PRPRIO
Capital realizado 5.500.000 5.500.000 5.500.000 5.500.000 5.500.000 5.500.000 5.500.000 5.500.000 5.500.000
Aces (quotas prprias)
Outros instrumentos de capital prprio 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Reservas -180.720 -414.509 2.881.401 6.595.359 10.781.186 15.659.137 20.866.685 26.309.967
Excedentes de revalorizao
Outras variaes no capital prprio
Resultado lquido do perodo -180.720 -233.789 3.295.911 3.713.958 4.185.827 4.877.951 5.207.548 5.443.282 5.582.454
TOTAL DO CAPITAL PRPRIO 5.319.280 5.085.491 8.381.401 12.095.359 16.281.186 21.159.137 26.366.685 31.809.967 37.392.421
PASSIVO
Passivo no corrente 19.920.750 20.417.750 16.244.743 11.971.735 7.698.728 3.425.720 152.713 152.713 152.713
Provises
Financiamentos obtidos 4.000.000 4.400.000 3.400.000 2.300.000 1.200.000 100.000 0 0 0
Incentivo Reembolsvel 15.840.988 15.865.038 12.692.030 9.519.023 6.346.015 3.173.008 0 0 0
Accionistas/Scios 79.763 152.713 152.713 152.713 152.713 152.713 152.713 152.713 152.713
Outras Contas a pagar
Passivo corrente 52.516 245.913 670.655 296.938 320.391 337.895 353.719 376.940 385.644
Fornecedores 0 0 276.493 296.938 320.391 337.895 353.719 365.771 374.028
Estado e Outros Entes Pblicos 0 0 0 0 0 0 0 11.169 11.616
Accionistas/scios
Financiamentos Obtidos 52.516 245.913 394.162 0 0 0 0 0 0
Outras contas a pagar
TOTAL PASSIVO 19.973.266 20.663.663 16.915.397 12.268.673 8.019.119 3.763.615 506.431 529.653 538.357
TOTAL PASSIVO + CAPITAIS 25.292.546 25.749.153 25.296.799 24.364.033 24.300.305 24.922.752 26.873.116 32.339.620 37.930.778
PRPRIOS
QUADRO 30 BALANO PREVISIONAL
78
6.4.5. AVALIAO DO PROJECTO, PRINCIPAIS INDICADORES ECONMICOS E
FINANCEIROS E ANLISE DO RISCO
6.4.5.1. Avaliao do Projecto
AVALIAO NA PTICA DO INVESTIDOR
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Meios Libertos do Projecto
Resultado Liquido - 180.720 - 233.789 3.295.911 3.713.958 4.185.827 4.877.951 5.207.548 5.443.282 5.582.454
Depreciaes e amortizaes x(1-IRC) - - 1.445.930 1.445.930 1.445.934 1.110.244 1.110.244 1.110.244 1.110.244
Provises do exerccio X (1-IRC) - - - - - - - - -
Amortizao da Dvida - - 1.000.000 1.100.000 1.100.000 1.100.000 100.000 - -
CASH FLOW de Explorao - 180.720 - 233.789 3.741.841 4.059.888 4.531.761 4.888.195 6.217.791 6.553.526 6.692.698
Investim./Desinvest. em Fundo Maneio 171.796 - 40.392 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 - 77.905 35.530
Investim./Desinvest. em Capital Fixo 25.120.750 497.000 - - - - - - -
Valor Residual do Investimento 13.948.255
CASH FLOW de Investim ento 25.292.546 456.608 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 - 77.905 - 13.912.725
CASH FLOW Lquido - 25.473.266 - 690.397 2.542.782 3.961.725 4.420.707 4.805.835 6.144.551 6.631.431 20.605.423
Free cash flow to equity - 25.473.266 - 690.397 2.542.782 3.961.725 4.420.707 4.805.835 6.144.551 6.631.431 20.605.423
Taxa Juro Activos s/ Risco 4,96% 4,96% 4,96% 4,96% 4,96% 4,96% 4,96% 4,96% 4,96%
Prm io de Risco 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00% 3,00%
Taxa de Actualizao 8,11% 10,81% 11,08% 11,36% 11,70% 12,05% 12,41% 12,78% 13,17%
Fluxos Actualizados - 25.473.266 - 623.037 2.060.740 2.868.865 2.839.782 2.720.807 3.045.168 2.856.680 7.659.346
Fluxos Actualizados Acum ulados - 25.473.266 - 26.096.303 - 24.035.563 - 21.166.698 - 18.326.916 - 15.606.109 -12.560.941 - 9.704.261 - 2.044.916
QUADRO 31 CLCULO DO CASH FLOW NA PTICA DO INVESTIDOR

Unid.: Euros
VAL - 2.044.916
TIR 11%
Payback Period > 9 anos
A ptica do investidor pretende calcular os meios financeiros lquidos que ficam disponveis para o
investidor (accionista (s) / scio (s)), partindo da taxa de remunerao mnima pr-estabelecida pelo
mesmo. A taxa de remunerao deve ter em conta o perfil de risco em que o projecto se encontra
inserido e o custo de oportunidade decorrente da aplicao do capital em detrimento do gasto
imediato desse montante.
Atendendo aos valores obtidos para os critrios de rendibilidade, conclui-se que o projecto se revela
invivel para a taxa de retorno exigida pelo investidor. O VAL tem um valor negativo, revelando que
os cash flows produzidos pelo projecto no so suficientes, quer para cobrir o investimento realizado
durante o horizonte temporal considerado, quer para remunerar o capital do investidor taxa
requerida.
A TIR situa-se nos 11%, pelo que os cash flows gerados pelo projecto igualam o investimento
realizado (VAL nulo) para uma taxa de retorno mdia e constante de 11%, inferior mdia das taxas
de actualizao consideradas.
79
O perodo de recuperao actualizado superior a 9 anos. Para o cenrio considerado, e dada a taxa
de retorno exigida, o investimento ser recuperado num espao temporal superior vida til do
projecto.
Unid.: Euros
Cash Flow + VR (Act) - 180.720 - 210.979 3.032.490 2.939.949 2.911.121 2.767.435 3.081.465 2.823.120 7.672.553
Investimento (Act) 25.292.546 412.058 971.750 71.084 71.339 46.628 36.297 - 33.560 13.207
ndice de Rendibilidade 0,92
QUADRO 32 CLCULO DO NDICE DE RENDIBILIDADE NA PTICA DO INVESTIDOR
Outro dos critrios de deciso possveis, encontra-se o IR (ndice de Rendibilidade), que neste caso
assume o valor de 0,92. Significa que cada unidade de capital investido rende 0,92, revelando que o
investimento neste projecto no suficientemente rentvel para o investidor, dado que para o
horizonte temporal considerado, no tem capacidade para cobrir o investimento.
AVALIAO NA PTICA DO PROJECTO
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

Meios Libertos do Projecto
Resultados Operacionais (EBIT) x (1-IRC) - - 26.248 3.445.005 3.822.059 4.254.087 4.907.410 5.192.245 5.404.119 5.543.147
Depreciaes e amortizaes x (1-IRC) - - 1.445.930 1.445.930 1.445.934 1.110.244 1.110.244 1.110.244 1.110.244
Provises do exerccio x (1-IRC) - - - - - - - - -
CASH FLOW de Explorao - - 26.248 4.890.935 5.267.989 5.700.021 6.017.654 6.302.488 6.514.362 6.653.391
Investim./Desinvest. em Fundo Maneio 171.796 - 40.392 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 - 77.905 35.530
Investim./Desinvest. em Capital Fixo 25.120.750 497.000 - - - - - - -
Valor Residual do Investimento 13.948.255
CASH FLOW de Investim ento 25.292.546 456.608 1.199.059 98.163 111.054 82.360 73.240 - 77.905 - 13.912.725
CASH FLOW Lquido -25.292.546 - 482.856 3.691.876 5.169.826 5.588.968 5.935.294 6.229.248 6.592.268 20.566.116
Unid.: Euros
Free cash flow to firm -25.292.546 - 482.856 3.691.876 5.169.826 5.588.968 5.935.294 6.229.248 6.592.268 20.566.116
WACC 6,06% 7,26% 8,68% 10,08% 11,13% 12,01% 12,41% 12,78% 13,17%
Fluxos Actualizados -25.292.546 - 450.168 3.125.692 3.875.362 3.664.670 3.366.372 3.087.142 2.839.809 7.644.735
Fluxos Actualizados Acum ulados -25.292.546 - 25.742.714 - 22.617.022 -18.741.659 - 15.076.989 - 11.710.617 - 8.623.475 - 5.783.665 1.861.069
QUADRO 33 - CLCULO DO CASH FLOW NA PTICA DO PROJECTO
Unid.: Euros
VAL 1.861.069
TIR 14%
Payback Period 8 anos
Na ptica do projecto, interessa determinar o fluxo financeiro gerado pela explorao do projecto,
deduzido do investimento em activo fixo e fundo de maneio.
Nesta ptica, a taxa de actualizao advm do custo mdio ponderado do capital, calculado a partir
das taxas das fontes de financiamento capital prprio e capital alheio ponderadas pelo peso de
cada uma no total do capital investido.
80
O presente projecto obteve um VAL positivo, no valor de 1.861.069 , o que significa que os fluxos
gerados pela explorao do projecto cobrem o investimento inicial na sua totalidade, remuneram as
fontes de financiamento, obtendo ainda um excedente no valor de 1.861.069 . Conclui-se que o
projecto vivel na ptica considerada.
A TIR de 14%, valor superior mdia do custo mdio ponderado do capital ao longo da vida til do
projecto, remetendo tambm sua viabilidade financeira.
O perodo de recuperao actualizado indica que o capital investido no projecto recuperado em

cerca de 8 anos.
Unid.: Euros
Cash Flow + VR (Act) - - 24.471 4.140.864 3.948.946 3.737.488 3.413.085 3.123.439 2.806.249 7.657.942
Investimento (Act) 25.292.546 425.697 1.015.172 73.584 72.818 46.713 36.297 - 33.560 13.207
ndice de Rendibilidade 1,07
QUADRO 34 CLCULO DO NDICE DE RENDIBILIDADE NA PTICA DO PROJECTO
Atendendo ao ndice de rendibilidade, cada unidade de capital investidor gera 1,07 em termos de
fluxos financeiros o projecto suficientemente rentvel para recuperar o investimento, tendo
capacidade para gerar um excedente.
Esta ptica considera na sua anlise a estrutura financeira da empresa, podendo afirmar-se que dada
a estrutura financeira estabelecida para o financiamento deste projecto, este economicamente
vivel, tendo capacidade para remunerar os seus investidores e tambm credores, e apesar disso
gerar um excendente.
6.4.5.2. Indicadores Financeiros do Projecto e da Empresa
Apesar de na ptica do investidor, o projecto ter-se revelado invivel, h que ter em conta que essa
concluso condicionada pelo horizonte temporal considerado e pela taxa de retorno estipulada
previamente de acordo com as exigncias do investidor. No entanto, para suportar a deciso de
investir, h que considerar outros critrios, nomeadamente os rcios econmicos e financeiros de
modo a fundamentar a opo de investimento.
81
INDICADORES ECONMICOS 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Taxa de Crescimento do Negcio 8% 8% 5% 5% 3% 2%
Rentabilidade Lquida sobre o rdito 39% 41% 42% 47% 48% 48% 48%
INDICADORES ECONMICOS - FINANCEIROS 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Return On Investment (ROI) -1% -1% 13% 15% 17% 20% 19% 17% 15%
Rendibilidade do Activo 0% 0% 18% 21% 23% 26% 26% 22% 19%
Rotao do Activo 0% 0% 34% 38% 41% 42% 41% 35% 30%
Rendibilidade dos Capitais Prprios (RCP) -3% -5% 39% 31% 26% 23% 20% 17% 15%
INDICADORES FINANCEIROS 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Autonomia Financeira 21% 20% 33% 50% 67% 85% 98% 98% 99%
Solvabilidade Total 127% 125% 150% 199% 303% 662% 5306% 6106% 7046%
Cobertura dos encargos financeiros 0,00 -0,18 23,11 33,18 54,58 120,69 1532,31 #DIV/0! #DIV/0!
INDICADORES DE LIQUIDEZ 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Liquidez Corrente 3,27 0,53 2,40 8,76 13,94 19,44 28,27 44,96 62,28
Liquidez Reduzida 3,27 0,53 2,24 8,38 13,55 19,05 27,88 44,58 61,90
INDICADORES DE RISCO NEGCIO 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Margem Bruta - - 6.818.000,00 7.331.126,00 7.919.454,24 8.355.741,11 8.748.808,86 9.045.127,20 9.244.870,71
Grau de Alavanca Operacional #DIV/0! 0% 148% 144% 140% 128% 126% 126% 125%
Grau de Alavanca Financeira 0% 15% 105% 103% 102% 101% 100% 99% 99%
QUADRO 35 PRINCIPAIS INDICADORES ECONMICOS E FINANCEIROS DO PROJECTO
Relativamente aos indicadores econmicos, estes revelam valores favorveis. O negcio apresenta
taxas elevadas de crescimento, embora se tenha de ter em ateno que incluem o efeito da inflao
nos preos. A rentabilidade lquida sobre o rdito indica a capacidade das vendas da empresa em
gerar resultados, e apresenta valores elevados e crescentes ao longo dos anos.
Nos indicadores econmico-financeiros, -nos apresentado o retorno do investimento (ou return on

investment ROI), que indica a taxa de retorno real do capital investido. Nos primeiros dois anos
apresenta-se negativo, dado que so anos exclusivamente de investimento e a empresa no
apresentou resultados lquidos positivos. At 2017 crescente, dado que o resultado lquido cresce a
um ritmo superior ao crescimento do valor do activo. A partir desse ano, apesar do ritmo de
crescimento dos resultados se manter, o activo cresce em montantes bastante significativos,
produzindo uma diminuio no retorno do investimento.
A rendibilidade do activo um indicador de rendibilidade que no considera as decises financeiras,

dado que medida considerando o resultado antes de juros e impostos. Esta apresenta sempre taxas
elevadas e crescentes at 2017, ano a que se segue ligeiras diminuies. Contudo, apresenta
sempre valores superiores ao custo do capital alheio, pelo que o aumento da dvida pode potenciar
um aumento na rendibilidade dos capitais prprios da empresa.
O rcio de rotao do activo indicia a eficincia com que a empresa utiliza os seus activos. Para
concluir sobre o valor deste rcio, deve ser comparado com a mdia da indstria. Caso seja inferior,
existe um potencial de vendas que no est a ser maximizado, devido escassez de activos.
A rendibilidade do capital prprio mede a capacidade deste em gerar retorno financeiro. Alm de
depender do retorno do activo, tambm depende da alavancagem financeira. A partir de 2014, a RCP
apresenta valores decrescentes, contudo favorveis. Deve ser comparada com a taxa de juro em
vigor no mercado. Caso seja inferior, ento o investimento no projecto suficientemente rentvel.
82
Relativamente autonomia financeira, esta determina a parte do activo que financiado por capitais
prprios. Quanto maior a autonomia, maior a estabilidade financeira da empresa. Atendendo ao
presente projecto, a autonomia financeira crescente ao longo dos anos, dado que os perodos de
reembolso do capital alheio remunerado so inferiores vida til do projecto. Assim, no final do
horizonte temporal, o projecto exclusivamente financiado por capitais prprios.
Quanto capacidade da empresa em honrar os compromissos financeiros para com os seus

credores, indiscutvel, dado que a solvabilidade total apresenta valores bastante elevados. Os
resultados decorrentes da actividade da empresa tambm se revelam suficientes para cobrir os
encargos com o financiamento externo ao longo da vida til do projecto.
Os indicadores de liquidez indicam a capacidade da empresa em honrar os seus compromissos de

curto prazo, nomeadamente no que concerne a dvidas decorrentes da explorao (matria-prima,
fornecimentos e servios externos, salrios, etc.) e tambm a obrigaes perante o Estado e outros
entes pblicos. A diferena da liquidez corrente para a liquidez reduzida reside no facto de nesta
ltima considerar-se que as matrias-primas em inventrio no so facilmente convertveis em
dinheiro. Perante os valores apresentados pelo projecto, os rcios de liquidez so superiores a 1,
excepo do ano de 2013. Nesse ano, o passivo corrente revela-se superior ao activo corrente dado
que um ano exclusivamente de investimento. Alm disso, a empresa viu-se forada a recorrer a um
emprstimo de curto prazo para fazer face s despesas inerentes ao projecto.
Quanto ao risco do projecto, este pode ser medido pelo grau de alavancagem operacional e pelo grau
de alavancagem financeira. Apesar de se tratar de uma produo de alto valor acrescentado,
atendendo margem bruta apresentada, o projecto apresenta uma grande volatilidade dos resultados
operacionais face a variaes nas vendas, dado o peso dos custos fixos comparativamente
margem de contribuio que pode ser detectada atravs do grau de alavancagem operacional.
Dada a grande sensibilidade dos resultados perante pequenas variaes nas vendas, remete para
um maior risco.
Uma empresa diz-se alavancada quando inclui fontes de financiamento externas na sua estrutura
de capital. Quanto maior o grau de alavancagem financeira (GAF), maior o risco financeiro ao qual a
empresa se encontra exposta. Nos dois primeiros anos, o GAF inferior a 1, pelo que existe risco
financeiro a empresa incorre em custos quase exclusivamente financeiros nestes anos pois ainda
no iniciou a sua actividade de explorao.
83
6.4.5.3. Anlise de Sensibilidade e de determinao do Break-Even Point (ponto crtico)
Unid.: Euros
Valor Inicial 1% na VAL VAL TIR TIR Ponto Crtico Ponto Crtico
VARIVEIS CRTICAS
Varivel Varivel Investidor Projecto Investidor Projecto VAL (Inv) = 0 VAL (Proj) = 0
Volum e de Vendas 1.000.000 1.010.000 14,09% 15,50% 2,02% 1,60% 1.151.390 980.157
Preo de Venda 8,50 8,59 14,09% 16,41% 2,14% 1,70% 9,79 8,33
Margem Bruta 84,71% 86% 12,36% 13,60% 1,77% 1,41% 91,59% 78,48%
Preo Com pra M. Prim a 20,00 20,20 -2,23% -2,46% -0,32% -0,25% 11,04 28,14
Investim ento 25.617.750 25.873.928 -12,28% -13,50% -1,66% -1,48% 22.160.122 25.575.131
Taxa de Juro 4,50% 4,55% 0,00% -0,08% - - - 19,35%
Prm io de Risco 3,00% 3,03% -2,23% -2,58% - - 0,83% 3,30%
QUADRO 36 RESUMO DA ANLISE DE SENSIBILIDADE
Na anlise de sensibilidade foram consideradas as variveis que mais determinam o sucesso do

projecto. Pretende-se obter a variao do VAL e da TIR, para uma variao de 1% de cada varivel,
ceteris paribus. O ponto crtico, por sua vez, revela para que valor de cada varivel, o VAL nulo
valores que ultrapassem esse limiar, tornam o projecto invivel.
Perante os valores apresentados, pode concluir-se que o investimento, o preo de venda, o volume
de vendas, e logicamente tambm a margem bruta, so as variveis mais crticas para o sucesso do
projecto dado que a variao de 1% em cada uma tem um impacto significativo no valor do VAL.
A variao na taxa de juro no revela impacto significativo no VAL da ptica do investidor, dado que
no entra directamente no seu clculo, ao contrrio do que acontece na ptica do projecto.
Tal como j referido anteriormente, o prmio de risco estipulado pelo investidor para este projecto
revela-se uma varivel que interfere bastante com o valor do VAL em ambas as pticas.
A par da anlise de sensibilidade foi realizada uma simulao do break-even point (ponto crtico) cujo
objectivo determinar o valor de cada varivel para o qual o VAL nulo. Esta anlise revela o
mnimo que cada varivel pode atingir mantendo o projecto vivel, ceteris paribus.
Para uma melhor visualizao e percepo do impacto das variaes do valor das variveis crticas
no sucesso do projecto (traduzido aqui pelo valor do VAL), vamos tomar como exemplo trs das mais
determinantes no sucesso do projecto, s quais foram atribudos valores dentro de um intervalo com
maior probabilidade de ocorrncia, transferindo para um grfico o impacto de cada uma na variao
do VAL (em percentagem).
Desta forma, possvel observar o comportamento do VAL, em ambas as pticas, perante as

variaes consideradas. A ttulo de exemplo, foram apenas utilizadas as variveis: volume de vendas,
preo de venda e preo de compra da matria-prima.
84
FIGURA 13 GRAFICO DEMONSTRATIVO DA SENSIBILIDADE DO VAL FACE A VARIAES NO VOLUME DE VENDAS
FIGURA 14 - GRAFICO DEMONSTRATIVO DA SENSIBILIDADE DO VAL FACE A VARIAES NO PREO DE VENDA
FIGURA 15 - GRAFICO DEMONSTRATIVO DA SENSIBILIDADE DO VAL FACE A VARIAES NO PREO DE COMPRA DA

MATRIA-PRIMA
85
Partindo exclusivamente da observao do comportamento da curva do VAL em todas as
anlises, possvel concluir que comparativamente ao VAL na ptica do investidor, o VAL na
ptica do projecto mais sensvel a alteraes de valor das variveis consideradas.
O valor do VAL bastante sensvel a variaes no preo de compra. Daqui advm algum risco
associado ao projecto, na medida em que uma varivel dotada de uma grande incerteza
quanto ao valor que poder assumir no futuro. Prev-se que esse valor sofra um acrscimo
significativo cuja causa prende-se tomada de conscincia por parte dos fornecedores do valor
comercial associado matria-prima.
De forma a adicionar valor ao projecto, e perante a variao possvel e aceitvel do preo de

venda, a empresa pode optar por praticar um preo superior ao previamente considerado na
anlise, produzindo um aumento significativo do VAL (pressupondo a no altera o das
restantes variveis) que justificada pela inovao e qualidade inerentes ao produto em
questo. Contudo, esta hiptese deve ser avaliada com precauo, pois a principal concorrncia
actua nos mercados para os quais a empresa pretende exportar, e os preos a praticados
devem ser tidos em considerao.
6.4.5.4. Anlise de Cenrios

Unid.: Euros
VARIVEIS CRTICAS / Cenrio Cenrio Mais Provvel Cenrio Pessim ista Cenrio Optim ista
CENRIOS Considerado
Valor Var (%) Valor Var (%) Valor Var (%)
Volum e Vendas 1.000.000 1.050.000 5% 900.000 -10% 1.100.000 10%
Preo Venda 8,50 9,50 12% 8,00 -6% 12,00 41%
Preo Com pra MP 20,00 15,00 -25% 25,00 25% 13,00 -35%
Taxa de Juro 4,50% 4,00% -11% 5,00% 11% 3,50% -22%
FSE 382.000 362.900 -5% 420.200 10% 343.800 -10%
Inflao 2,50% 2,30% -8% 3,50% 40% 1,60% -36%
IVA 23,00% 25,00% 9% -100% -100%
Critrios de Avaliao
VAL Investidor - 2.044.916 4.515.494 120,82% - 9.105.587 -345% 17.438.202 953%
TIR Investidor 11,04% 15,49% 40,35% 7,00% -37% 22,00% 99%
Payback Period (anos) 9 8 -1 9 -1 6 -1
VAL Projecto 1.861.069 8.477.311 355,51% - 5.196.516 -379% 21.521.626 1056%

TIR Projecto 13,74% 18,15% 32,06% 10,00% -27% 25,00% 82%
Payback Period (anos) 8 8 = 9 1 6 -2
QUADRO 37 ANLISE DE CENRIOS HIPOTTICOS
Na anlise de cenrios foram construdos 3 cenrios hipotticos, alm do cenrio considerado

inicialmente no estudo. Para cada cenrio foram determinados valores para cada varivel crtica de
sucesso do projecto, indicando na coluna ao lado a variao em percentagem relativamente ao
cenrio inicial.
86
O cenrio mais provvel ostenta um VAL positivo em ambas as pticas, pelo que o projecto se afigura
vivel. A maior diferena reside essencialmente no acrscimo do preo de venda da pectina, e na
diminuio do preo de compra da matria-prima. Apesar desta diferena comparativamente ao
cenrio inicial, este perfeitamente aceitvel e executvel em termos prticos dado que, como j foi
referido, o preo de venda pode variar entre 8 e os 12 por quilograma, e o preo da matria prima
est estimado em 15 por tonelada. Neste cenrio tambm foi considerado um aumento do IVA em
2% dado que, devido conjuntura econmica actual, um facto praticamente adquirido.
No cenrio pessimista foram considerados os valores mnimos que o projecto pode assumir,
resultando na deciso de no investir dado que o VAL se revela negativo em ambos os casos.
Contudo, este continua a apresentar resultados lquidos positivos logo a partir do incio de actividade,
tal como demonstrado no Quadro 38:
Unid.: Euros
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

RESULTADO LQUIDO -180.720 -233.789 2.077.161 2.440.524 2.850.566 3.512.978 3.825.006 4.062.986 4.222.616
QUADRO 38 RESULTADO LIQUIDO PREVISIONAL DO CENRIO PESSIMISTA
No cenrio optimista, a deciso, quer na ptica do investidor, quer na ptica do projecto investir,
Dado que o cenrio bastante favorvel, produzindo um VAL bastante positivo, revelando um
excedente considervel.
Para uma melhor concluso sobre o risco do projecto, necessrio associar cada cenrio a uma
probabilidade de ocorrncia. Conseguimos prever qual a influncia de cada cenrio nos critrios de
deciso, mas no conhecemos a probabilidade de ocorrncia de cada um.
6.4.6. CONCLUSES SOBRE A VIABILIDADE ECONMICO-FINANCEIRA DO

PROJECTO
O presente projecto de investimento referente construo de fbrica de pectinas no

montante global de 25.617.750 apresenta viabilidade na ptica do projecto, contudo na
ptica do investidor revela-se invivel, dada a taxa de retorno requerida pelo mesmo. A taxa
de retorno depende directamente do risco associado ao projecto, que se revela elevado dado
o avultado montante de investimento inicial e ao factor inovao.
A TIR de 11% na ptica do investidor e de 14% na ptica do projecto;
O VAL assume o valor de 2.044.916 na ptica do investidor e 1.861.069 na ptica do

projecto, com uma taxa de actualizao mdia de 11,9 % e 10,9 %, respectivamente;
87
O ndice de Rendibilidade de 0,92 na ptica do investidor e 1,07 na ptica do projecto;
O projecto apresenta resultados lquidos positivos desde o arranque de actividade, em 2014,

mesmo no cenrio pessimista simulado com valores desfavorveis de volume de negcios,
inflao, taxa de juro e custos com fornecimentos e servios externos, variveis que so
criticas para o sucesso do mesmo;
Estrutura de investimento e de financiamento adequadas sua execuo;
Boa capacidade de libertao de fundos financeiros;
Apesar de o negcio estar caracterizado com um elevado risco operacional, apresenta

indicadores bastante favorveis no que concerne autonomia financeira, solvabilidade total
e liquidez. Apresenta ainda uma taxa real de retorno do investimento elevada;
Crescimento previsional sustentado;
Assume valor social, na medida em que cria 16 novos postos de trabalho numa zona com
elevada desertificao Alentejo;
A nvel econmico, uma mais-valia a nvel nacional, pois o produto exclusivamente

direccionado para exportao, contribuindo positivamente para a balana comercial;
Em termos ambientais, alm de fazer o aproveitamento de resduos de fruta como matria-

prima, o processo produtivo permitir recolher biomassa para a produo de energia,
constituindo uma mais-valia para o ambiente e para o perfil de eficincia energtica da
empresa;
Localizao privilegiada devido proximidade com potenciais fornecedores de matria-prima

e a vias de comunicao terrestres e martimas, que facilitaro a exportao do produto final,
resultando em eficincia em termos de tempo e custo;
No geral, um projecto com elevado carcter tecnolgico e de inovao, direccionado para o

aproveitamento de resduos agrcolas na produo de alto valor acrescentado. Encerra um
grande potencial de contribuio para inspirar o surgimento de novos sectores que faam o
aproveitamento de subprodutos que aparentemente no tenham qualquer valor comercial.
88
CONCLUSO
CONSIDERAES GERAIS SOBRE A AVALIAO DE PROJECTOS
As decises de investimento ocupam um lugar de destaque na vida de qualquer empresa, quer na

sua fase de constituio, quer em fases posteriores com vista ao crescimento da sua actividade. O
investimento permite criar valor para a empresa retirando aproveitamento da sua capacidade
competitiva. Quando uma empresa se depara com uma opo de investimento (e aqui referimo-nos
ao investimento em activos reais, que implicam a sua utilizao com vista produo), a sua deciso
deve ter como base a avaliao do mesmo, quer em termos de valor, quer em termos estratgicos.
Aqui pressupe-se que previamente ao estudo da sua viabilidade econmico-financeira, haja uma
concluso relativamente sua viabilidade tcnica e econmica, que engloba reas como a ambiental,
a legal, etc.
Partindo da estimativa de todos os gastos e rendimentos, assim como despesas e receitas, inerentes
implementao do projecto, a determinao dos critrios de rendibilidade deve partir do valor dos
cash flows incrementais, resultantes do confronto entre os cash flows pr-projecto e os cash flows
ps-projecto. Quer isto dizer, que o que importa para anlise exclusivamente o impacto que o
projecto ter nas contas da empresa, pelo que a concluso dever ter como base a comparao
entre a empresa antes do projecto e a empresa aps a implementao do projecto.
Tal como referido anteriormente, a deciso de investir no deve ser suportada apenas pelos critrios
de avaliao usualmente propostos, como o caso do VAL e da TIR, que permitem concluir sobre a
viabilidade econmica e financeira do projecto. A avaliao deve ser complementada com a anlise
do risco e a considerao de opes reais, ou seja, devem ser tido em conta o valor intrnseco
flexibilidade de deciso por parte do gestor do projecto, como exemplo a opo de o adiar.
Por conseguinte, a deciso de investimento num determinado projecto partindo apenas da anlise da
sua rendibilidade no justificvel, tendo em conta que esta se baseia em valores meramente
previsionais, com demasiada dependncia da ptica operacional e sem que se considere a
probabilidade de ocorrncia dos mesmos. Desta forma, deve haver recurso a tcnicas de anlise de
risco, de forma a diminuir o nvel de incerteza quanto aos resultados futuros, permitindo avaliar e
determinar alternativas que possam melhorar o aproveitamento e consequente sucesso do projecto
em causa.
Uma anlise e avaliao cuidadas permitem aos promotores optarem pela deciso que melhor
responde s suas necessidades, sem que incorram em riscos desnecessrios, dada a necessidade
de aplicar recursos significativos aquando da implementao de um projecto. Pode acontecer que,
89
apesar do projecto aparentemente se apresentar atractivo, a melhor deciso para a empresa poder
ser a opo de no investimento.
ANLISE CRTICA RELA TIVAMENTE AO PERODO DE ESTGIO
O estgio na Silora foi o meu primeiro contacto com o mundo profissional e empresarial, pelo que se
revelou uma experincia gratificante e repleta de novas aprendizagens, quer em termos de
competncias, quer em termos de conhecimentos.
Apesar do mbito do estgio se ter tornado transversal a todas as reas de actuao da Silora,
acabou por ter mais nfase na rea da consultoria financeira, rea que pessoalmente me agrada
bastante e que sempre me suscitou mais curiosidade. Alm de ter tido contacto com a rea da
contabilidade, tendo auxiliado nos procedimentos rotineiros associados a esta actividade, tive a
oportunidade de entender os procedimentos caractersticos da elaborao de estudos relativos aos
projectos de investimento, nomeadamente no mbito de candidaturas a incentivos comunitrios e
respectivos procedimentos de acompanhamento de projectos em curso. Foi-me ainda dada a
possibilidade de participar em alguns aconselhamentos de ordem financeira dada a empresas
clientes, contribuindo com os conhecimentos adquiridos at ento, principalmente ao longo do meu
percurso acadmico.
Durante o perodo de estgio fui recordando alguns dos termos e conceitos aprendidos ao longo da
minha licenciatura e mestrado, nomeadamente no que concerne a anlise financeira, avaliao de
projectos, contabilidade financeira e clculo financeiro, o que me permitiu ter conscincia da sua
aplicabilidade prtica.
Dada a importncia das concluses retiradas dos estudos de viabilidade para a aceitao de um
determinado projecto, decidi direccionar o meu relatrio para esta temtica, o que ao mesmo tempo
me permitiu aprofundar e sistematizar os meus conhecimentos na rea.
Alm do aprofundar de conhecimentos, o estgio permitiu a aquisio de novas competncias,

possibilitando a criao de bases para a minha vida profissional futura. Aps esta experincia
acredito sair do ambiente acadmico com uma maior e melhor preparao, que acrescenta alguma
auto-confiana para enfrentar a vida profissional futura.
O desempenho e dedicao com que me comprometi no perodo de estgio advm sobretudo da

vontade de aprender cada vez mais aliada ao gosto pela rea, factores que acabaram por ser
recompensados com uma proposta de trabalho por parte da empresa de acolhimento.
90
BIBLIOGRAFIA
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www.incentivos.qren.pt , site oficial do Programa de Incentivos no mbito do QREN, consultado em

Maio de 2011.
www.silora.com , site oficial da empresa Silora Consultoria e Gesto, Lda., consultado em Maio de
2011.
www.iefp.pt , site oficial do IEFP, consultado em Julho de 2011.
www.bportugal.pt , site oficial do Banco de Portugal, consultado em Agosto de 2011.
92
ANEXOS
ANEXO I
QUADROS AUXILIARES DO ESTUDO ECONMICO -FINANCEIRO
1. Volume de Negcios Previsional
2012 2013 2014 2015 2016 ()

Taxa de variao dos preos (5)
VENDAS (1) 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Produto A (2)
Quantidades vendidas (3)
Taxa de crescimento das unidades vendidas
Preo Unitrio
TOTAL
PRESTAES DE SERVIOS (1) 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Servio A (2)
Taxa de crescimento
TOTAL
IVA VENDAS
IVA PRESTAES DE SERVIOS
TOTAL VOLUME DE NEGCIOS (4)
IVA
TOTAL VOLUME DE NEGCIOS + IVA

(1) As vendas e prestaes de servios devem ser discriminadas por mercado nacional e internacional.
(2) Listar quantos produtos e servios forem necessrios, de acordo com a oferta da empresa.
(3) No caso de no haver conhecimento das quantidades, pode ser utilizado o valor total das vendas.
(4) O total de volume de negcios resulta da soma do montante das vendas com o montante da prestao de servios, nacional e
internacional.
(5) Taxa de inflao prevista para cada ano considerado.
93
2. Custo das Mercadorias Vendidas e Matrias Consumidas
Margem
CMVMC 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Bruta (2)
MERCADO NACIONAL
Produto A (1) (3)
()
MERCADO EXTERNO
Produto A
()
TOTAL CMVMC
IVA
TOTAL CMVMC + IVA

(1) Listar todos os produtos considerados no mapa de volume de negcios.
(2) A Margem Bruta (em percentagem) definida para cada produto.
(3) CMVMC (para cada ano) = Total Valor Vendas do Produto * (1-Margem Bruta)
3. Mapa Previsional dos Fornecimentos e Servios Externos
2012 2013 2014 2015 2016 2017

N Meses
Taxa de crescimento (4)
V.
CF CV Mensal 2012 2013 2014 2015 2016 2017
(1) (2) (3)
Subcontratos
Servios especializados
Trabalhos especializados
Publicidade e propaganda
Vigilncia e segurana
Honorrios
Comisses
Conservao e reparao
Materiais
Ferramentas e utenslios de desgaste
rpido
Livros e documentao tcnica
Material de escritrio
94
Artigos para oferta
Energia e fluidos
Electricidade
Combustveis
gua
Deslocaes, estadas e transportes
Deslocaes e Estadas
Transportes de pessoal
Transportes de mercadorias
Servios diversos
Rendas e alugueres
Comunicao
Seguros
Royalties
Contencioso e notariado
Despesas de representao
Limpeza, higiene e conforto
Outros servios
TOTAL FSE
FSE - Custos Fixos
FSE - Custos Variveis
TOTAL FSE
IVA
FSE + IVA
(1) (2) Definir uma percentagem do valor de cada rubrica, correspondente a Custos Fixos (CF) e Custos Variveis (CV). Os Custos
Variveis so aqueles que variam proporcionalmente ao volume de negcios da empresa. O Custos Fixos mantm-se mesmo que
haja uma variao do nvel de produo ou das vendas da empresa.
(3) Valor Mensal de cada rubrica, que ser multiplicado pelo nmero de meses de funcionamento da empresa.
(4) Taxa de crescimento anual dos FSE.
4. Mapa de Depreciaes e Amortizaes
Tx Amort
2012 2013 2014 2015 2016 ()
Depreciaes e amortizaes (1) (2)
Edifcios e Outras construes
Outras propriedades de investimento
TOTAL
95
Edifcios e Outras Construes
Equipamento bsico
Equipamento de transporte
Equipamento administrativo
Equipamento biolgicos
Outros activos fixos tangveis
TOTAL
Activos Intangveis
Projectos de desenvolvimento
Programas de computador
Propriedade industrial
Outros activos intangveis
TOTAL
Total Depreciaes & Amortizaes
NOTA: Podem ser adicionadas / alteradas rubricas conforme o necessrio.
(1) Os totais calculados so o correspondente a cada ano, para cada rubrica de activos permanentes.
(2) A taxa de depreciao/amortizao definida segundo o tipo de activo e a poltica de depreciaes/amortizaes da empresa.
Depreciaes & Amortizaes acumuladas 2012 2013 2014 2015 2016 ()

Activos Intangveis
TOTAL
Valores Balano (3) 2012 2013 2014 2015 2016 ()

Activos Intangveis
TOTAL
(3) Os Valores do Balano correspondem ao valor dos activos lquidos, ou seja, ao total dos activos para cada ano, deduzido do valor
das amortizaes acumuladas at esse ano.
96
5. Estrutura e Gastos com o Pessoal
2012 2013 2014 2015 2016 ()

N Meses (1)
Incremento Anual (Vencimentos + Sub. Almoo)
Quadro de Pessoal (2) 2012 2013 2014 2015 2016 ()

Administrao / Direco
Administrativa Financeira
Comercial / Marketing
Produo / Operacional
Qualidade
Manuteno
Aprovisionamento
Investigao & Desenvolvimento
Outros
TOTAL
Remunerao base mensal (3) 2012 2013 2014 2015 2016 ()

Qualidade
Manuteno
Aprovisionamento
Outros
Remunerao base anual - TOTAL Colaboradores (4) 2012 2013 2014 2015 2016 ()
Qualidade
Manuteno
Aprovisionamento
Outros
TOTAL
97
Outros Gastos 2012 2013 2014 2015 2016 ()
Segurana Social (5)
rgos Sociais
Pessoal
Seguros Acidentes de Trabalho
Subsdio Alimentao
Comisses & Prmios
rgos Sociais
Pessoal
Formao
Outros custos com pessoal
TOTAL OUTROS GASTOS
TOTAL GASTOS COM PESSOAL
QUADRO RESUMO 2012 2013 2014 2015 2016 ()

Remuneraes
rgos Sociais
Pessoal
Encargos sobre remuneraes
Seguros Acidentes de Trabalho e doenas profissionais
Gastos de aco social
Outros gastos com pessoal
TOTAL GASTOS COM PESSOAL
Retenes Colaboradores (6) 2012 2011 2012 2013 2014 ()

Reteno SS Colaborador
Gerncia / Administrao
Outro Pessoal
Reteno IRS Colaborador
TOTAL Retenes
(1) Nmero de meses a considerar num ano, em termos de remunerao dos trabalhadores. Por definio, o subsdio de frias e o
subsdio de natal contam como um ms de salrio cada.
(2) O Quadro de Pessoal deve apresentar o nmero de colaboradores por funo/departamento.
(3) Remunerao base mensal para cada colaborador, por funo/departamento. Os anos subsequentes devem considerar a taxa de
incremento anual.
(4) Remunerao base anual multiplicada pelo nmero de trabalhadores agregados a cada funo.
(5) Os Gastos de Segurana Social, incorridos pela entidade, so calculados com base nas taxas pr-definidas pela Segurana Social,
para trabalhadores e para os rgos sociais, aplicadas s remuneraes base anuais.
(6) As retenes de Segurana Social e de Imposto sobre o Rendimento, so calculadas com base em taxas pr-definidas pelo Estado
aplicadas ao total das remuneraes base anuais.
98

Avaliação de Projectos de Investimento - Elaboração de Um Estudo de Viabilidade Económico-Financeira PDF

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Vnia Sofia dos Santos Gomes

Este relatrio representa o culminar do meu percurso na vida acadmica na Faculdade de

Em primeiro lugar quero agradecer Faculdade de Economia da Universidade de Coimbra, por

Agradeo minha orientadora, Professora Doutora Patrcia Pereira da Silva, pela

Um agradecimento especial ao meu namorado, por todo o apoio, carinho, compreenso e

Coimbra, Setembro de 2011

No seguimento do contacto com a rea de Consultoria Financeira durante o perodo de estgio

Primeiramente, ser introduzida a informao relevante de base para a elaborao do estudo

Figura 1 Organigrama da Silora Consultoria e Gesto, Lda. .................................................. 6

Figura 2 Curva do Val .............................................................................................................. 25

Figura 3 Interseco de Fisher de dois Projectos .................................................................... 27

Figura 4 Comando de Acesso Ferramenta de Anlise de Sensibilidade no Excel ........... 38

Figura 5 Anlise da Sensibilidade do VAL Variao de uma Varivel.................................. 39

Figura 6 Resultado da Anlise da Sensibilidade com uma Varivel........................................ 39

Figura 7 Analise da Sensibilidade do VAL a Variaes em duas Variveis ............................ 40

Figura 8 Resultado da Analise da Sensibilidade com duas Variveis ..................................... 40

Figura 9 Funo Atingir Objectivo do Excel ........................................................................... 41

Figura 10 Comando de Acesso Ferramenta de Anlise de Cenrios no Excel ................ 42

Figura 11 Gestor de Cenrios do Excel ............................................................................... 43

Figura 12 Diagrama dos Estudos de Viabilidade de um Projecto............................................ 46

Figura 13 Grafico Demonstrativo da Sensibilidade do VAL face a variaes no volume de

Figura 14 - Grafico Demonstrativo da Sensibilidade do VAL face a variaes no preo de venda

Figura 15 - Grafico Demonstrativo da Sensibilidade do VAL face a variaes no preo de

Quadro 1 Informaes Gerais da Silora Consultoria e Gesto, Lda. ..................................... 3

Quadro 2 Sequncia dos Fluxos em Funo do Tipo de Investimento ................................... 10

Quadro 3 Mapa do Investimento .............................................................................................. 47

Quadro 4 Oramento de Tesouraria ........................................................................................ 48

Quadro 6 Cobertura Financeira do Projecto ............................................................................ 51

Quadro 7 Servio de Divida de um Emprstimo Bancrio. ...................................................... 52

Quadro 8 Mapa de Origem e Aplicao de Fundos ................................................................. 53

Quadro 9 Resumo do Plano de Investimento .......................................................................... 61

Quadro 10 Quadro Sintese de Investimento em Fundo de Maneio......................................... 62

Quadro 11 Resumo da Cobertura Financeira do Projecto ....................................................... 62

Quadro 12 Pressupostos Econmicos e Financeiros do Projecto ........................................... 64

Quadro 13 Sintese do Investimento a Realizar........................................................................ 65

Quadro 14 Plano de Tesouraria ............................................................................................... 67

Quadro 15 Evoluo Previsional do Volume de Negcios ...................................................... 68

Quadro 16 Evoluo do Custo Previsional das Matrias Consumidas.................................... 69

Quadro 17 Evoluo Previsional das Compras de Matria-Prima........................................... 69

Quadro 18 Evoluo Previsional dos Fornecimentos e Servios Externos ............................. 70

Quadro 19 - Evoluo do Quadro de Pessoal ........................................................................... 71

Quadro 20 Remunerao Base Mensal por Departamento..................................................... 71

Quadro 21 Resumo do Total dos Gastos com o Pessoal ........................................................ 72

Quadro 22 Retenes de Segurana Social e IRS referentes aos Colaboradores ................. 72

Quadro 23 Mapa de Depreciaes e Amortizaes ................................................................ 73

Quadro 24 Demonstrao dos Resultados Previsional ........................................................... 74

Quadro 25 Cobertura Financeira do Projecto ........................................................................... 75

Quadro 26 Servio de Divida do Emprstimo a Contrair em 2012 .......................................... 75

Quadro 27 Servio de Divida do Emprstimo a Contrair em 2013 .......................................... 76

Quadro 28 Esquema de Reembolso do Incentivo ................................................................... 76

Quadro 29 Mapa de Origens e Aplicaes de Fundos ............................................................ 77

Quadro 30 Balano Previsional ................................................................................................ 78

Quadro 31 Clculo do Cash Flow na ptica do Investidor ...................................................... 79

Quadro 32 Clculo do ndice de Rendibilidade na ptica do Investidor ................................. 80

Quadro 33 - Clculo do Cash Flow na ptica do Projecto ......................................................... 80

Quadro 35 Principais Indicadores Econmicos e Financeiros do Projecto ............................. 82

Quadro 36 Resumo da Anlise de Sensibilidade..................................................................... 84

Quadro 37 Anlise de Cenrios Hipotticos ............................................................................ 86

Quadro 38 Resultado Liquido Previsional do Cenrio Pessimista........................................... 87

ACT Autoridade para as Condies do Trabalho

O presente relatrio encontra-se enquadrado no plano curricular da vertente profissional do

O objectivo do segundo captulo prende-se com o entendimento da abordagem terica que

O terceiro captulo aborda os principais mtodos e critrios utilizados na avaliao de projectos