Certificação em Produtos de Investimentos

Série – 20

Módulo VII

Mensuração, Gestão de Performance e Risco

(10% a 20% do exame)

1
7. Mensuração, Gestão de Performance e Risco .......................................................................... 4

7.1 Risco, Retorno e Diversificação ........................................................................................... 4

7.1.1 Estatística Aplicada....................................................................................................... 5

7.1.1.1 Medidas de posição central: média, mediana e moda. Definição e diferença

entre as medidas. .............................................................................................................. 5

7.1.1.2 Medidas de Dispersão: Variância e Desvio-Padrão (volatilidade)......................... 6

7.1.1.3 Medidas de associação entre duas variáveis - Correlação, Covariância e

Coeficiente de Determinação (R²). Conceito e Interpretação........................................... 8

7.1.1.4 Distribuição normal: relação entre média e desvio-padrão (1 e 2 desvios-

padrão) e a probabilidade de ocorrências de eventos...................................................... 9

7.1.1.5 Intervalo de confiança. Conceito ........................................................................ 10

7.1.2 Risco de Ativos ........................................................................................................... 10

7.1.2.1 Ativos Livres de Riscos e Ativos com Risco de Crédito ........................................ 10

7.1.3 Riscos de uma carteira ............................................................................................... 12

7.1.3.1 Beta (β) da Carteira e sua interpretação ............................................................. 12

7.1.4 Risco Sistemático e Risco Não-Sistemático. Conceitos .............................................. 13

7.1.5 Medidas de Performance: indicadores e suas limitações .......................................... 14

7.1.5.1 Índice de Sharpe: original e modificado. Conceitos ............................................ 14

7.1.5.2 Índice de TREYNOR .............................................................................................. 14

7.2 Administração e Gerenciamento de Risco ........................................................................ 15

7.2.1 Risco de Taxa de Juros ................................................................................................ 15

7.2.1.1 Duration de Macaulay e Duration Modificada .................................................... 15

7.2.1.2 Convexidade ........................................................................................................ 15

7.2.1.3 Imunização. Conceito e aplicação ....................................................................... 16

7.2.2 Risco de Liquidez: negociabilidade (mercado, ativo, consequências e modificação) 16

7.2.2.1 Risco de Mercado ................................................................................................ 16

7.2.3 Risco de Crédito.......................................................................................................... 16

7.2.3.1 Definição de solvência e inadimplência .............................................................. 17

7.2.3.2 Mensuração do risco de crédito.......................................................................... 17

2
 7.2.3.3 Spread e probabilidade de inadimplência (impactos sobre a formação de
preços) ............................................................................................................................. 17

7.2.4 Risco País .................................................................................................................... 17

7.2.4.1 Conceito .............................................................................................................. 17

7.2.4.2 Medida de risco (EMBI - Brasil). Significado........................................................ 17

7.2.5 Risco de Contraparte. Conceito.................................................................................. 17

7.2.6 Risco de Liquidação. Conceito .................................................................................... 18

7.2.7 Riscos de Mercado Externo: conceito ........................................................................ 18

7.2.8 Classificação de Risco ................................................................................................. 18

7.2.8.1 Variação do Rating (preço e enquadramento) ................................................... 18

7.2.8.2 Consequências sobre a precificação ................................................................... 18

7.2.9 Gestão de Risco de Carteiras...................................................................................... 19

7.2.9.1 Value at Risk - VaR. Conceito, aplicação e limitações (repetição de padrão de

comportamento e nível de significância) ........................................................................ 19

7.2.9.2 Stop Loss.............................................................................................................. 20

7.2.9.3 Stress Test (caudas grossas) ................................................................................ 20

7.2.9.4 Validação do Modelo (Back Testing) ................................................................... 20

7.2.9.5 Tracking Error versus Erro Quadrático Médio..................................................... 21

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7. Mensuração, Gestão de Performance e Risco

7.1 Risco, Retorno e Diversificação

Quando analisa as diferentes opções de investimento encontradas no mercado, o cliente

utiliza critérios que estão intimamente ligados a sua expectativa e objetivos.
Quais são as perguntas que seus investidores fazem toda vez que você lhes apresenta um novo
produto. Provavelmente, elas são sempre as mesmas:
“Qual o retorno deste investimento?”,“E se eu precisar do dinheiro antes do tempo?”, “Posso
perder dinheiro?”.
As perguntas estão relacionadas aos principais fatores de análise de investimentos:
rentabilidade, liquidez e risco.

Retorno ou Rentabilidade

A rentabilidade é uma relação entre os recursos necessários e seus benefícios econômicos

derivados. Na economia, a rentabilidade financeira é considerada como o vínculo que existe
entre o lucro econômico que se obtém de determinada ação e os recursos que são exigidos
para a geração de certo benefício. Sempre é expressa em termos percentuais.

Exemplo: um investimento inicial de R$ 1.000,00, que hoje vale R$ 1.050,00, gerou um ganho
financeiro nominal de R$ 50,00 e uma rentabilidade de 5%.

Rentabilidade Absoluta versus Rentabilidade Relativa (benchmark)

Bom, rentabilidade é o quanto se ganha ou perde em um investimento. Logo quando se fala

em rentabilidade, estamos falando da Rentabilidade Absoluta.

Onde ela é expressa em percentual. Exemplo: Um Fundo de Investimento rendeu R$1.500,00

no ano, sendo que eu fiz um investimento de R$ 10.000,00 logo a rentabilidade será de
1.500,00/10.000,00 = 15% no ano.

Essa rentabilidade absoluta parece ser interessante, mas para confirmar antes precisamos
comparar com um índice de referência, que no caso dos fundos de investimentos é o CDI, que
pode estar em 14,13%a.a. por exemplo.

Ao fazer essa comparação, iremos saber qual a relação que a rentabilidade do fundo de
investimento teve em comparação com o índice de referência, ao fazer isso teremos a
Rentabilidade Relativa. 15% / 14,13% = 106,15% do CDI - > Assim, acabamos de confirmar que
a rentabilidade é realmente interessante.

Em resumo: Rentabilidade Absoluta versus Rentabilidade Relativa é a capacidade de

comparação da rentabilidade proporcionada por um determinado investimento em relação a
um benchmark (referencial). Destacamos que esse tipo de análise ocorre, normalmente, com
investimentos de renda fixa.
4
 Rentabilidade Esperada versus Rentabilidade Observada

Quando realiza um investimento, o investidor normalmente se baseia na rentabilidade que

aquele investimento obteve no passado, chamada de rentabilidade observada, que nada mais
é do que o quanto aquele investimento rendeu em um determinado período de tempo.
Para a rentabilidade esperada estamos falando de futuro, ou seja, de expectativas que podem
ou não se concretizar.

Rentabilidade Esperada: quanto o cliente pretende ter de retorno ao final do período de

investimento.

Rentabilidade Observada: quanto rendeu, quanto ele obteve durante o período de

investimento.
Risco
No mundo financeiro, risco é o potencial que o investimento tem de não proporcionar o
resultado esperado. Pode também significar a perda de grande parte ou de todo o
investimento inicial. Constitui característica básica de todos os investimentos, como reflexo
das incertezas associadas aos elementos determinantes do valor dos ativos financeiros.
Os três fatores expostos devem ser considerados em conjunto no processo decisório do
cliente. Não raro, os clientes decidem-se apenas em função da rentabilidade oferecida e
descobrem que o investimento escolhido não apresenta a liquidez adequada às suas
necessidades ou que o risco assumido é muito maior que o desejado (o que pode ser um
verdadeiro desastre).
Assim, é fundamental que o cliente seja adequadamente orientado sobre as características dos
produtos, principalmente no que diz respeito aos riscos envolvidos em cada um deles.

7.1.1 Estatística Aplicada

7.1.1.1 Medidas de posição central: média, mediana e moda. Definição e

diferença entre as medidas.
Média

A média de um conjunto de dados numéricos obtém-se somando os valores de todos os dados

e dividindo a soma pelo número de dados.

1 + 2 + 5 + 4 + 23 = 35 / 5 = 7

Moda

É o valor mais frequente de um conjunto de dados. Ao analisarmos um conjunto de dados

poderemos notar que a Moda corresponde ao elemento que mais aparece na amostra.

22233344444555666

MODA = 4

5
Mediana

Depois de ordenados os valores por ordem crescente ou decrescente, a mediana é:

– o valor que ocupa a posição central, se a quantidade desses valores for ímpar;

– a média dos dois valores centrais, se a quantidade desses valores for par.

Amostra ímpar = 2 3 4 5678

MEDIANA = 5

Amostra par = 2 3 4 5 6789

MEDIANA = 5 + 6 = 11 / 2 = 5,5
7.1.1.2 Medidas de Dispersão: Variância e Desvio-Padrão (volatilidade)
A dispersão mede quão próximos estão um dos outros os valores de um grupo. As medidas de
dispersão indicam como os valores de um conjunto distribuem-se em relação à média.

Analisaremos as principais medidas de dispersão: variância e desvio-padrão.

A Variância e Desvio-Padrão (volatilidade) são medidas estatísticas que refletem a

variabilidade ou grau de dispersão de valores individualmente em relação a sua média.

ATENÇÃO: Normalmente essas medidas estão ligadas a risco de investimentos, ou

seja, como ambas utilizam a média como ponto inicial de referência, quando valores
se distanciam da média significa que o investimento pode apresentar um risco
elevado.

Variância

A variância de uma amostra é a média dos quadrados dos desvios dos valores a contar da
média, calculada e dividindo a amostra pelo número de elementos menos um (utiliza-se a
expressão n – 1 no denominador ao invés de n).

Veja sua fórmula e aplicação no exemplo abaixo:

Veja o exemplo abaixo e entenda como o cálculo é realizado.

Começamos com a amostra: 2, 8, 9, 6, 5

Vamos calcular a média da amostra: = 2 + 8 + 9 + 6 + 5 = 30 / 5 = 6

6
 Elementos Média Diferença
2 6 -4
8 6 2
9 6 3
6 6 0
5 6 -1

Vamos agora elevar as diferenças ao quadrado.

Diferença Diferença ao quadrado

-4 16
2 4
3 9
0 0
-1 1
Soma 30

Vamos agora aplicar a fórmula da variância:

30
_____ = 7,50

5-1

Observe que o denominador é “n–1” por se tratar de uma amostragem. Caso seja utilizada a
população total, o denominador será apenas “n”, ou seja, o número de elementos da amostra.
A mesma regra se aplica também ao desvio-padrão.

Desvio-Padrão

O desvio-padrão pode ser considerado como a raiz quadrada da variância. Também podemos
dizer que a variância é o quadrado do desvio-padrão.
O desvio-padrão é representado pela letra grega (sigma), quando calculado a partir de
dados de uma população e “S” quando obtido da amostra.

O desvio-padrão ou volatilidade está associado ao nível de incerteza sobre o comportamento

futuro no mercado.

O risco é gerado por esta incerteza é medido pelo desvio-padrão dos resultados inesperados,
isto é, daqueles resultados que se desviam do resultado esperado. Abaixo está a fórmula do
desvio padrão:

O desvio-padrão é uma medida que só pode assumir valores positivos e quanto maior for o seu
valor, maior será a dispersão de dados.

Utilizando-se do mesmo exemplo de variância, temos: 7,50 = 2,74

7
O resultado (2,74) denota que em relação à média, na maioria das vezes a amostra varia entre
– 2,74 e + 2,74.

O desvio-padrão é uma das medidas mais comumente utilizadas para as distribuições, sendo
importantíssimo para a estatística.

O desvio-padrão pode ser considerado como a raiz quadrada da variância. Também podemos
dizer que a variância é o quadrado do desvio-padrão.

Levamos em conta, porém o desvio-padrão, pois ele representa a volatilidade da amostra.

Quanto mais volátil a amostra, maior o desvio-padrão e maior o risco que está associado ao
nível de incerteza sobre o comportamento futuro no mercado.

Quanto MAIOR o desvio-padrão, MAIOR o risco.

Quanto MENOR for o desvio-padrão, MENOR o risco.

7.1.1.3 Medidas de associação entre duas variáveis - Correlação, Covariância e

Coeficiente de Determinação (R²). Conceito e Interpretação.
O relacionamento entre duas variáveis é medido por meio da Correlação e Covariância. Você
vai ver que são conceitos parecidos, a diferença é que a covariância não possui um valor
padronizado, pode ir de -180 a + 180 por exemplo. Já a correlação utiliza um valor
padronizado, que vai de -1 a +1 e é muito utilizada pelo mercado.

Importante: Quando falamos em covariância ou correlação temos duas ou mais variáveis,

obrigatoriamente. Dai sua importância para a utilização da apuração do grau de
diversificação de uma carteira.

Correlação
A correlação tem como objetivo explicar o grau de relacionamento verificado no
comportamento de duas ou mais variáveis. Compreende dois conceitos:

Correlação Simples: relacionamentos de duas únicas variáveis;

Correlação Múltipla: relacionamento de mais de duas variáveis.

A correlação é uma medida padronizada do relacionamento entre duas variáveis.

A correlação entre duas variáveis mostra como elas se movem em conjunto. A medição desse
relacionamento é obtida pelo chamado Coeficiente de Correlação. Esse coeficiente varia entre
–1 e +1.

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 Covariância

A covariância se assemelha à analise da correlação, poreém fornece uma medida não

padronizada do grau no qual as variáveis se movem. O resultado obtido pela Covariância pode
assumir valores negativos, positivos ou zero e que pode ser interpretado da seguinte forma:

DICA

Não confunda Variância com Covariância.

Para calcular a Variância e o Desvio Padrão, precisamos apenas dos dados históricos de um
único ativo.

Conhecendo a Variância de um ativo é possível determinar o Desvio Padrão, apenas extraindo

a Raiz Quadrada.

Para calcular a Covariância e a Correlação é necessário os dados históricos de dois ativos, já

que esta medida mensura o comportamento entre duas variáveis.

Conhecendo a Covariância entre dois ativos é possível determinar a Correlação entre eles.

Coeficiente de Determinação (R²)

Nada mais é do que o quadrado do coeficiente de correlação ou simplesmente (R²)

Exemplo: considere duas séries de dados que representam o preço à vista de duas ações
(empresas A e B) em um determinado período. A correlação entre as ações é de 0,79. Logo seu
(R²) será de 62% (0,79)². Isto significa que 62% da variabilidade de uma ação é explicada pela
variabilidade da outra. Portanto, em 38% das vezes existem outros fatores que influenciam na
formação do preço das ações.

7.1.1.4 Distribuição normal: relação entre média e desvio-padrão (1 e 2

desvios-padrão) e a probabilidade de ocorrências de eventos

A distribuição Normal é a mais familiar das distribuições de probabilidade e também uma das
mais importantes em estatística. Esta distribuição tem uma forma de sino, conforme abaixo.

9
Esta curva é conhecida como curva de Gauss. A área localizada abaixo da curva é considerada
100%. Se uma variável tem distribuição normal temos:
* Cerca de 68% de seus valores cairão no intervalo de 1 (um) desvio-padrão a contar de cada
lado da média;
* Cerca de 95% no intervalo de 2 (dois) desvios-padrão a contar da média; e
* Cerca de 99,7% dentro de 3 (três) desvios-padrão a contar da média.

7.1.1.5 Intervalo de confiança. Conceito

A distribuição normal relatada acima demonstra três tipos de intervalo de confiança, ou seja,
trata-se de um intervalo ou a extensão de valores ou dados que representam a probabilidade
de conter um determinado parâmetro estatístico a ser estimado para um conjunto de dados
representados por uma distribuição normal. Os intervalos de 95% e de 99% são os mais
utilizados.

Exemplo: Um grupo de 100 pessoas tem idade média de 50 anos, com desvio-padrão de 10
anos numa amostra de distribuição normal. Quando se fala em 95% de intervalo de confiança,
deduzimos que se trata de dois desvios-padrão, ou seja, foi observado que 95% dessa amostra
terá pessoas de 30 a 70 anos. Mas porque de 30 a 70 anos?

Se 1 desvio-padrão é igual a 10, 2 desvios-padrão são 20. Com a média de 50 anos temos uma
variação de 30 abaixo da média (50 – 20 = 30) e de 20 acima da média (50 + 20 = 70) com 95%
de intervalo de confiança.

Por dedução, este intervalo de confiança terá 95% de chances de conter um valor que se
desvie da média na proporção de até dois desvios-padrão.

7.1.2 Risco de Ativos

7.1.2.1 Ativos Livres de Riscos e Ativos com Risco de Crédito

O conceito de Taxa Livre de Risco está ligado a uma remuneração com retorno livre de risco de
Liquidez e Crédito. São exemplos teóricos de taxas livres de risco as taxas SELIC e CDI-CETIP.

7.1.2.2 Relação entre Risco e Retorno e o Princípio da Dominância entre Ativos

O risco está sempre presente nos investimentos e cada investidor tem sua tolerância a riscos.

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Há investidores arrojados que suportam altos riscos em busca de maior retorno e há também
os conservadores que desejam o mínimo de risco, ainda que isso implique em retornos
menores. Entre esses dois opostos estão os mais diversos perfis de investidores.
Por outro lado, cada investimento apresenta sua combinação de risco e retorno. Existe uma
tendência de elevação dos retornos a medida que aumentam os riscos.

Quando utilizamos dados históricos encontramos o retorno médio esperado dos investimentos
e a dispersão em torno desse retorno por meio do desvio-padrão. Como já vimos
anteriormente o desvio-padrão mede quão distante da média está aquele retorno, portanto
quanto maior for a dispersão em torno da média, maior é o risco para o investidor.

Certamente o investidor gostaria de ter o maior retorno possível sem correr nenhum risco.

Analise o gráfico. Os pontos A, B, C e D representam diferentes investimentos.

Note que os investimentos “A” e “B” oferecem o mesmo retorno, mas com riscos diferentes.
Considerando apenas as duas opções, o investidor racional (avesso ao risco) prefere o
investimento “A”. No entanto, ao compararmos os investimentos “A” e “C”, veremos que os
riscos são exatamente iguais, mas o investimento “C” apresenta retorno muito maior.

Cuidado: Quando falar em diversificação não podemos esquecer que ela

não elimina o risco, somente minimiza.

Princípio da Dominância entre Ativos/Carteiras

O gráfico abaixo é semelhante, mas ele nos traz agora o princípio da dominância, ou seja, o
que vai “dominar” ou motivar minha decisão, de acordo com o risco x rentabilidade oferecida.

11
O principio de dominância parte da seguinte teoria: para um baixo risco, o melhor
investimento é representado por Y. Já para o investidor que está disposto a correr mais riscos,
a melhor carteira é representada por W. Observe que o princípio de dominância indica o
melhor investimento a partir do risco que se pretende correr.

7.1.3 Riscos de uma carteira

7.1.3.1 Beta (β) da Carteira e sua interpretação

Começando pelo básico…

O Índice Beta é um indicador que mede a sensibilidade de um ativo em relação ao

comportamento de uma carteira que represente o mercado.

É a relação entre a variação do retorno de uma ação (ativo) e o Ibovespa (mercado), por
exemplo.

Portanto, o Índice Beta é uma medida do risco que um investidor está exposto ao investir em
um ativo em particular em comparação com o mercado como um todo. Considera-se o Beta da
carteira de mercado igual a 1.

Sua função básica é ser um indicador de riscos. Na avaliação do risco sistemático de uma
carteira de ativos, o Beta é a média ponderada dos ativos da carteira, considerando o peso de
cada ativo na participação desse portfólio.

Graficamente representamos assim o Beta (β):

Interpretação do Beta:

A variação do ativo é igual ao Beta multiplicado pela variação de mercado.

Vamos a alguns exemplos práticos:

Considerando que o IBOVESPA apresentou um desempenho de 20% no período analisado.

a) um Beta igual a um, significa que durante o período de análise aquela carteira apresentou
um desempenho equivalente ao IBOVESPA. Logo, o desempenho foi de 20% no período.
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b) um Beta igual a 0,50 significa que durante o período de análise aquela carteira apresentou
um desempenho equivalente a 50% do IBOVESPA. Se o Ibovespa rendeu 20% no período, a
carteira apresentou um desempenho de apenas 10%. Ideal para investidores conservadores.
c) Já um Beta igual a 1,50, significa que durante o período de análise aquela carteira
apresentou um desempenho equivalente a 150% do IBOVESPA. Se o Ibovespa rendeu 20% no
período, a carteira apresentou um desempenho de 30%. Ideal para investidores agressivos.

Uma ação com Beta muito maior do que 1 tende a subir mais que o Ibovespa quando ele está
em alta. Em compensação, tende a cair mais quando há baixa na bolsa.

7.1.4 Risco Sistemático e Risco Não-Sistemático. Conceitos

O risco total de um ativo está associado ao desvio-padrão dos seus retornos. Este risco total é
composto pelos riscos sistemático e não sistemático. Veja as definições:
- Risco Sistemático (mercado, conjuntural ou não diversificável): é o risco imposto ao ativo
pelos sistemas político, econômico e social (recessão, crise política, greves etc.). Esse risco
atinge a todos os ativos indistintamente, ainda que cada ativo responda de maneira diferente
a mudanças na conjuntura.
- Risco Não-Sistemático (próprio, específico, diversificável): é o risco intrínseco ao ativo. É
gerado por fatos que atingem diretamente o ativo (ou o subsistema ao qual está ligado) e não
atingem os demais ativos - riscos financeiro, administrativo e setorial.
Perceba que o Risco Sistemático não é diversificável, já que decorre de fatos que atingem a
todos os ativos. O Risco Não Sistemático, por outro lado, é diversificável, ou seja, pode ser
total ou parcialmente diluído pela diversificação da carteira. É o ato de colocar os ovos em
cestas diferentes.

Risco Sistemático = risco de mercado = risco conjuntural ou não diversificável

Risco Não-Sistemático = risco próprio = risco específico ou diversificável

Atenção: esses dois tipos de riscos deverão ser praticamente decorados, ou seja,
você precisa saber que risco sistemático, por exemplo, é sinônimo de risco
conjuntural, de marcado e não diversificável. E o único risco que pode ser eliminado
é o risco não sistemático, porém como cada ativo sempre tem os dois tipos de risco
TODO INVESTIMENTO POSSUI RISCO.

13
7.1.5 Medidas de Performance: indicadores e suas limitações

7.1.5.1 Índice de Sharpe: original e modificado. Conceitos

Pra entender o Índice de Sharpe é preciso saber pra que ele serve. Ele mede a EFICIÊNCIA DE
SUA CARTEIRA DE INVESTIMENTOS e mostra se a expectativa de retorno de uma carteira de
investimentos tem a ver com a qualidade de cada um dos investimentos que a compõem (ou
seja, baixo risco e alto retorno), ou se essa expectativa de retorno está ligada ao risco dos
investimentos (porque investimentos com maior risco oferecem também maior retorno).

A medida calculada pelo Índice de Sharpe indica se a expectativa de retorno de uma carteira
de investimentos é resultado de bons investimentos ou do excesso de risco dos investimentos
que a compõem.

Ele expressa uma relação RISCO versus RETORNO, informa se o investimento oferece
rentabilidade compatível com o risco a que se expõe o investidor.

Interpretação = Quanto maior, melhor, ou seja, mais eficiente é o investimento.

Porém, a fórmula mais utilizada pelos administradores de recursos e pela mídia em geral é o
Índice de Sharpe Modificado. A diferença é que ao invés de utilizarmos a taxa livre de risco,
descontamos o retorno do benchmark da rentabilidade do ativo.

7.1.5.2 Índice de TREYNOR

O Índice de Treynor é uma medida similar ao Índice de Sharpe, com a diferença de em vez de
usar como medida de risco o desvio-padrão ou semi-desvio, usa o coeficiente Beta.

Índice de Sharpe = usa o desvio padrão

Índice de Treynor = usa o beta

14
7.2 Administração e Gerenciamento de Risco

7.2.1 Risco de Taxa de Juros

7.2.1.1 Duration de Macaulay e Duration Modificada

Criado como indicador de finanças empresariais, em 1938, pelo financista Macaulay, mas só
difundido na década de 70 e posteriormente aplicado em análises macroeconômicas, o
conceito de duração exprime a sensibilidade do preço de um título prefixado a mudanças nas
taxas de juros.
Duration Modificada

Pode-se interpretar de maneira simplificada a duration modificada como o quanto o preço do

título vai subir ou cair se o juros subir ou cair.

Atenção: na prova você precisa verificar se o enunciado diz que o título paga juros
periódicos, ou seja, cupons. Se o prazo de um título é de 6 anos e ele paga cupons
(juros) periódicos, a duration (duração) será menor que 6 anos. Se não pagar cupom
será igual a 6 anos. Entender ou decorar0

Resumo:

1) a duration de Macaulay como medida de tempo;

2) a duration modificada que mede o risco de um título.

7.2.1.2 Convexidade

A convexidade mede a curvatura da relação – valor da carteira e a taxa de juros

No gráfico abaixo, observa-se que para grandes mudanças na taxa de juros, as carteiras se
comportam diferencialmente. A carteira A tem maior convexidade (curvatura) em relação a
carteira B. Observe:

15
7.2.1.3 Imunização. Conceito e aplicação

Imunização significa tornar o valor de uma carteira de títulos não sensível (imune) às
alterações da taxa de juros.

7.2.2 Risco de Liquidez: negociabilidade (mercado, ativo, consequências e

modificação)

Este risco é o que mais vai lhe exigir atenção na prova devido à sua interpretação. O risco de
liquidez está associado à sua facilidade de negociação de um título no mercado. Dizemos que
um ativo apresenta risco de liquidez quando ele não pode ser realizado ou negociado pelos
preços de mercado devido à insuficiência de atividade no mercado, denominada como falta de
liquidez.

Também chamamos de risco de liquidez a eventual falta de recursos imediatamente

disponíveis para honrar compromissos assumidos ou da falta de contrapartes em número
suficiente para negociar o volume desejado de determinado ativo, causando-lhe variação
anormal de valor e consequente redução de rentabilidade.

Essa última situação ocorre, por exemplo, quando não há compradores para um determinado
ativo (pode ser um automóvel), mas há quem queira vendê-lo. O preço do ativo tende a cair
até que alguém se interesse em comprá-lo.
A existência de riscos não pode ser ignorada.

7.2.2.1 Risco de Mercado

Está diretamente relacionado às flutuações de preços e taxas, ou seja, às oscilações de bolsas

de valores, mercados de taxas de juros e mercado de câmbio dentro e fora do país, que trazem
reflexos nos preços dos ativos. Guarde a sigla PT, pois as questões sempre cairão com as
palavras PREÇOS OU TAXAS.

7.2.3 Risco de Crédito

O risco de crédito está sempre relacionado a possíveis perdas quando as contrapartes não
desejam ou não são capazes de cumprir suas obrigações contratuais. Ocorre, também,
gerando possíveis perdas, quando a classificação dos devedores é rebaixada pelas agências
especializadas (agências de “Rating” – empresas especializadas em classificar o risco de
operações ou empresas), causando redução no valor de mercado de suas obrigações. Exemplo
abaixo:

- Inadimplência: perdas em função do atraso do devedor para honrar uma dívida

contraída.

16
7.2.3.1 Definição de solvência e inadimplência

Caso o risco não se cumpra e a contraparte honre com suas obrigações, dizemos que houve
solvência. Já a Inadimplência ocorre pelo descumprimento de obrigações no tempo,
lugar e forma devidos ou situação em que uma pessoa ou empresa deixa de cumprir um
contrato, particularmente no que se refere ao pagamento ou cumprimento de obrigações
contraídas.

O risco de crédito ocorre, também, gerando possíveis perdas, quando a classificação dos
devedores é rebaixada pelas agências especializadas (agências de “Rating” – entidades
especializadas em classificar o risco de operações ou empresas), causando redução no valor de
mercado de seus papéis.

7.2.3.2 Mensuração do risco de crédito

7.2.3.3 Spread e probabilidade de inadimplência (impactos sobre a

formação de preços)

Se a probabilidade do não pagamento (inadimplência) de juros ou do principal em relação ao

ativo é grande, menor será o seu preço à vista. Porém, se não houver a inadimplência, maior
também será o prêmio pago ao investidor e maior o spread da operação.

7.2.4 Risco País

7.2.4.1 Conceito

7.2.4.2 Medida de risco (EMBI - Brasil). Significado

A expressão "risco país" entrou para a linguagem cotidiana do noticiário econômico,
principalmente em países que vivem em clima de instabilidade, como o Brasil e a Argentina. O
"risco país" é um indicador que tenta determinar o grau de instabilidade econômica de cada
país. Desta forma, se tornou decisivo para o futuro imediato dos países emergentes. A seguir,
estão enumerados alguns pontos básicos que facilitam o entendimento desse conceito, que
vem tendo cada vez mais destaque.

O que é exatamente o risco país?

O risco país é um índice denominado Emerging Markets Bond Index Plus (EMBI+) e mede o
grau de "perigo" que um país representa para o investidor estrangeiro.

7.2.5 Risco de Contraparte. Conceito

O risco de contraparte (counterparty risk) é o risco de que a contraparte de um negócio não

cumpra as suas obrigações contratuais.

No fundo, o risco de contraparte é também um risco de crédito, mas que pode existir com uma
contraparte com a qual não existe uma relação de financiamento/empréstimo.
17
Esse risco pode ser mitigado (amenizado) utilizando-se de:

* Aprovação de linhas de crédito para contrapartes;

* Procurando utilizar sistemas de liquidação ou clearings;
* Acompanhamento das avaliações de créditos da contraparte.

7.2.6 Risco de Liquidação. Conceito

Risco de que uma liquidação em um sistema de transferência não se realize segundo o

esperado

O risco de liquidação ocorre quando uma transação de mercado financeiro apresentar

problemas de liquidação.

7.2.7 Riscos de Mercado Externo: conceito

Abaixo os fatores que podem estar ligados a risco de mercado externo.

As oscilações da taxa de câmbio doméstica

Mudanças no cenário macroeconômico mundial:

Riscos geopolíticos, questões legais, regulatórias e tributárias específicas de um país

7.2.8 Classificação de Risco

7.2.8.1 Variação do Rating (preço e enquadramento)

7.2.8.2 Consequências sobre a precificação

Muita gente já se deparou com o termo rating, porém não tem uma visão clara a que isso se
refere. Em poucas palavras, o rating, ou classificação de risco, se refere ao mecanismo de
classificação da qualidade de crédito de uma empresa, um país, um título ou uma operação
estruturada.

Ele busca mensurar a probabilidade de default de obrigações financeiras, ou seja, o não

pagamento, incluindo-se atrasos e ou falta efetiva do pagamento. O rating é um instrumento
relevante para o mercado, uma vez que fornece aos potenciais credores uma opinião
independente a respeito do risco de crédito do objeto analisado.

Do ponto de vista econômico, é bastante vantajoso, pois uma vez feito, pode ser utilizado para
vários objetivos e por diversas instituições. Com a globalização, o rating se apresenta como
uma linguagem universal que aborda o grau de risco de qualquer título de dívida.

18
Agências de classificação

As empresas freqüentemente pagam para terem suas dívidas classificadas em termos de risco
de crédito. Isso porque muitos investidores resistem ou têm limitações legais em comprar
títulos sem conhecer seu rating.

As três principais organizações que prestam esse serviço em escala global são as norte-
americanas Moodys, Standard & Poorss (S&P) e Fitch ratings. A classificação é revista
periodicamente, já que a qualidade de crédito (ou risco de inadimplência) de uma empresa ou
país pode se alterar de um período ao outro. Abaixo a classificação das três agências citadas.

7.2.9 Gestão de Risco de Carteiras

7.2.9.1 Value at Risk - VaR. Conceito, aplicação e limitações (repetição de

padrão de comportamento e nível de significância)

Value at Risk ( VaR) é um método para avaliar o risco em operações financeiras. O VaR resume,
em um número, o risco de um produto financeiro ou o risco de uma carteira de investimentos ,
de um montante financeiro. Esse número representa a pior perda esperada em um dado
horizonte de tempo e é associado a um intervalo de confiança.

O VaR avalia qual a perda máxima que uma carteira pode ter dentro de horizonte de tempo
(normalmente um dia) e supondo um grau de confiança pré-determinado, dada uma
distribuição normal.

Ele sintetiza em uma unidade monetária ou em percentual, a maior ou pior perda esperada
dentro de determinados períodos de tempo e intervalo de confiança.

19
Normalmente o VaR é calculado com 95%, 97,5% ou 99% de confiança. Este nível de confiança
nos indica que é esperada perda maior que a calculada pelo VaR. Assim, ao utilizar 99% de
confiança, espera-se que a cada 100 observações do VaR, em pelo menos 1 vez a perda do
investimento financeiro seja superior à perda estimada no cálculo do VaR.

Exemplo:

Qual é o significado de um VaR de US$ 12 milhões para 15 dias com 95% de confiança?

Significa que no prazo de 15 dias, há 95% de chance do valor da perda da carteira não ser
maior do que US$ 12 milhões. Em outras palavras há 5% de chance de que em 15 dias, a
carteira tenha perdas superiores a US$ 12 milhões.

Atenção: o valor da perda pode ser maior que US$ 12 milhões, pois há 5% de possibilidade de
erro. Porém, na maioria absoluta das vezes, se a perda ocorrer, ela será menor. Lembramos
que o VaR é a estimativa máxima de perda, neste caso com 95% de confiabilidade.

7.2.9.2 Stop Loss

A ordem stop loss indica sua intenção de interromper a perda (loss) em uma posição aberta.

Por exemplo, se você compra uma ação a R$ 100 e acredita que se ela cair abaixo de R$ 95 a
tendência é cair mais, você pode cadastrar uma ordem stop loss em R$ 95 em sua corretora.

Quando (e se) a cotação da ação cair para R$ 95 ou abaixo, sua ordem stop loss dispara uma
ordem de venda das ações automaticamente.

7.2.9.3 Stress Test (caudas grossas)

O Stress Test é realizado para estimar possíveis perdas potenciais em piores cenários, ou seja,
em situações de anormalidade de mercado.

O Stress Test normalmente é utilizado como complemento do VaR com o objetivo de medir as
perdas possíveis quando o limite de confiança (por ex.: 99%) é ultrapassado. São situações de
stress de mercado conhecidas como caudas grossas (ou fat tail), pois o formato gráfico
resultante de um stress test fica parecido com uma cauda.

7.2.9.4 Validação do Modelo (Back Testing)

Back Testing é um processo de testagem de modelos matemáticos, utilizando séries
temporais, para predizer o comportamento de sistemas dinâmicos.

Em outras palavras, O Back Testing (ou simplesmente Back Test) é uma ferramenta utilizada
para testar a validade e robustez dos modelos utilizados para estimar o risco dos
investimentos, especialmente o VaR.

Se um investimento aponta um VaR diário de 99%, com perda máxima de R$ 100 mil, o Back
Testing verifica o histórico e o número de violações ocorridas no passado do limite do VaR

20
medido de modo a verificar se estão dentro do nível de confiança estabelecido.

Na prática o Back Test visa a comparar as oscilações efetivamente ocorridas na carteira, em

um determinado período, com as oscilações previstas nos modelos de risco.

7.2.9.5 Tracking Error versus Erro Quadrático Médio

É uma medida de aderência que mostra se um fundo está aderente ou não ao benchmark.
Aderência é se comportar de forma similar ao benchmark, acompanhando seu movimento.
Para um fundo aderente, quando o retorno do benchmark aumenta, o retorno do fundo
aumenta na mesma quantidade; quando o retorno do benchmark diminui, o retorno do fundo
diminui na mesma quantidade.

Quanto menor o tracking error mais aderente é o investimento e quando o mesmo for zero, o
fundo está perfeitamente aderente ao benchmark.

Ambas procuram medir o risco que um determinado ativo possui de não seguir a performance
de seu benchmark. Quanto maior esse risco, maior o índice.

Uma carteira com Tracking error e Erro Quadrático Médio altos, denota que o investimento
está distante de seu benchmark, de sua meta e consequentemente, maior deve ser o retorno
obtido para compensar o risco.

Podemos ver esta situação claramente quando analisamos os fundos ativos em relação aos
fundos passivos: os primeiros costumam diferenciar-se dos passivos por terem uma maior
tracking error ou um erro quadrático médio, o que é normal para um fundo ativo.

Erro Quadrático Médio:

O erro quadrático médio é uma medida de como o retorno de um fundo se afasta do retorno
do benchmark.
Quanto maior o erro quadrático médio, maior o afastamento entre o retorno do fundo e o
retorno do benchmark.
Quanto menor o erro quadrático médio, menor o afastamento entre o retorno do fundo e o
retorno do benchmark.

PARABÉNS. VOCÊ CONCLUIU SEU TREINAMENTO. SE CHEGOU ATÉ AQUI VAI VER QUE
QUANTO MAIS VOCÊ ESTUDA, MAIS SORTE TEM NA VIDA. ESTRANHA COINCIDÊNCIA, NÃO?.
UMA ÓTIMA PROVA E UMA CARREIRA BRILHANTE PELA FRENTE. SÃO OS VOTOS DO
PROFESSOR HYGOR DUARTE.
21
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