SAFRA Equity Research

Carteira Recomendada

Carteira Recomendada
Panorama Macroeconômico Junho 2020 1 de Junho de 2020
Os mercados internacionais mostraram alguma recuperação no preço dos ativos, reagindo as trajetórias de Priscila Deliberalli
declínio no crescimento do número de novos casos de covid-19 nos países da Europa e nos EUA, bem como ao Economista
movimento de reabertura gradual dessas economias. Contudo, a elevação da temperatura das tensões
geopolíticas entre EUA e China trouxe alguma volatilidade aos mercados, apesar das notícias de reabertura das
principais economias. Nos EUA, o resultado do PIB do 1T20, que já refletiu as consequências da crise, recuou
5,2% (em termos anualizados) se comparado ao trimestre anterior, descontados os efeitos sazonais, em sua
segunda leitura.
No Brasil, o cenário político continuou tumultuado, com o governo enfrentando dificuldades em lidar com a
pandemia, que acabaram culminando na troca de dois ministros da saúde. Além disso, trocas de farpas entre o
executivo e outros poderes trouxeram volatilidade para os mercados. Entretanto, a tentativa do governo de criar
uma base de sustentação no Congresso nas última semanas começou a trazer frutos, contribuindo para evitar a
aprovação de pautas que vão de encontro aos interesses da equipe econômica.
A atividade econômica foi bruscamente afetada pela pandemia já no 1T20 e contraiu 1,5% na comparação
trimestral dessazonalizada. Olhando à frente, já passado dois meses do 2T20 ainda com severas restrições sobre
o funcionamento da economia, fica claro que a contração da atividade nesse trimestre baterá triste recorde e
estimamos retração de 9,3% do PIB no período. No segundo semestre, a crescente possibilidade de adentrarmos
pelo 3T20 ainda com algumas restrições ao funcionamento da economia, deve fazer com que a recuperação seja
adiada. Além disso, o ritmo de recuperação dependerá, em grande medida, do cenário político que, caso volte
a se deteriorar, pode comprometer a retomada. Assim, reduzimos nossa projeção para o desempenho do PIB e
agora esperamos uma contração de 5,7% em 2020 (antes -5,2%). Reconhecemos que esse número pode ser mais
negativo se o ambiente político for mais turbulento, afetando negativamente as expectativas e as decisões de
consumo e investimento. A destruição de mais de 4,4 milhões de empregos em março e abril corroboram esse
cenário sombrio.
O real mostrou elevada volatilidade em maio, chegando a ultrapassar R$ 5,90/US$, mas encerrou o mês cotada
a R$ 5,43/US$, mesmo nível observado ao final de abril. A forte variação da taxa de câmbio refletiu o cenário
político doméstico. Para conter a volatilidade, o Banco Central (BC) fez leilões de swaps cambiais, elevando o
estoque de US$ 52,8 bilhões para US$ 56,9 bilhões. Além disso, o BC já vendeu US$ 17,78 bilhões à vista em
2020. Olhando à frente, considerando que o diferencial de juros do Brasil será agora menor do que o esperado
anteriormente (como abordamos a seguir), e avaliando que a perspectiva para a recuperação tanto da
percepção de risco como dos preços das commodities, passamos a esperar que a taxa de câmbio encerre 2020
em R$ 5,40/US$. Entretanto, a melhora do cenário político com implicações positivas para o cenário fiscal
prospectivo pode levar a uma apreciação adicional da moeda.
Com relação à inflação, o IPCA-15 de maio recuou 0,59%, mais do que o esperado. Com isso, a inflação
acumulada em doze meses desacelerou para 2,92%, de 1,96% em abril. A média dos núcleos seguiu
desacelerando, mostrando que o cenário de inflação segue benigno. Ademais, além da revisão na inflação
motivada pela divulgação do IPCA-15 e dos recentes reajustes de combustíveis, incorporamos na nossa projeção
a decisão da Aneel de manter a bandeira tarifária verde ao longo de todo o ano. Dessa forma, nossa projeção
para o IPCA em 2020 foi reduzida de 1,7% para 1,5%. Olhando à frente,devido à inércia, a projeção para o IPCA
em 2021 caiu de 3,2% para 3,1%.
Entrando na discussão sobre política monetária, o Copom surpreendeu ao cortar a taxa Selic em 75 p.b., levando
a taxa de juros a 3,00%. O comitê declarou que "a conjuntura econômica prescreve estímulo monetário
extraordinariamente elevado", justificando a decisão de acelerar o ritmo de corte da taxa de juros. Olhando à
frente, o Copom observou que "para a próxima reunião, condicional ao cenário fiscal e à conjuntura econômica,
o Comitê considera um último ajuste, não maior do que o atual, para complementar o grau de estímulo
necessário". Nesse sentido, e também considerando nossa expectativa de forte contração do PIB, esperamos
agora que a Selic seja reduzida em mais 75 p.b. na reunião de junho, levando a taxa de juros a 2,25%. O BC tem
destacado a preocupação com o efeito de reduções adicionais na Selic (abaixo dos 2,25%) sobre os preços dos
ativos e consequentes efeitos negativos sobre a atividade, o que nos faz esperar que a taxa de juros permaneça
estável em 2,25% até meados de 2022. Contudo, a própria redução da pressão no câmbio, respondendo tanto
a uma aparente melhora do risco político, mas também à melhora das contas externas, pode reduzir a resistência
do BC em continuar afrouxando a política monetária no 3T20. Dessa maneira, nossa projeção de Selic em 2020
tem viés de baixa.

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Carteira Recomendada

Carteira Recomendada de Ações Junho 2020

Em Maio, a Carteira Recomendada apresentou variação de 12,35% contra 8,57% do Ibovespa, Luis F. Azevedo
gerando um alfa de 3,78 pp no mês. Das ações que compunham nossa carteira, os destaques Estrategista
foram Magazine Luiza (+28,18%), BRF (+25,20%), Bradespar (+21,37%) e Vale (+20,97%). Para o
mês de Junho, retiramos as ações da Energisa e da Raia Drogasil e incluímos as ações da Lojas Cauê Pinheiro
Renner. Estrategista

Silvio Doria
Estrategista

Performance Carteira Recomendada Participação Setorial na Carteira

Portfólio Ibovespa IBrX abr/20 mai/20 jun/20

2020 -27,70% -24,40% -25,30% Construção Civil 0% == > 0% == > 0%
Mai/20 +12,35 +8,57% +8,51% Consumo/Varejo 14% == > 13% == > 18%
Abr/20 +13,30 +10,25% +10,49% Utilidades Públicas 14% == > 14% == > 12%
Mar/20 -34,2% -29,9% -30,1% Serviços Financeiros 29% == > 30% == > 30%
Fev/20 -8,28% -8,43% -9,71% Bens de Capital 0% == > 0% == > 0%
Jan/20 -2,13% -1,63% -1,25% Mineração 11% == > 11% == > 11%
2019 +33.6% +31.6% +33,4% Papel e Celulose 0% == > 0% == > 0%
dez/19 * +6.8% +6.9% +7,5% Petróleo 13% == > 11% == > 10%
nov/19 * +0,18% +0,95% +0,8% Siderurgia 0% == > 0% == > 0%
out/19 * +3,1% +2,4% +2,2% Transportes 5% == > 3% == > 3%
set/19 * +2,5% +3,6% +3,2% Saúde 6% == > 9% == > 6%
ago/19 -1,4% -0,7% -0,2% Educação 0% == > 0% == > 0%
jul/19 -0,5% 0,8% +1,2% Shoppings 4% == > 5% == > 5%
jun/19 4,6% 4,1% +4,1% Telecomunicações 4% == > 4% == > 5%
mai/19 2,4% 0,7% +1,1%

Recomendação para Junho

Cot. Fech.
Preço-alvo Potencial
Código Companhia Setor 29/05/2020 P/L 2020E Peso Anterior Peso Atual
(R$/ação) valorização
(R$/ação)
BBDC4 Bradesco Financeiro 19,0 34,0 79% 5,6x 11% 11%
BBAS3 Banco do Brasil Financeiro 30,8 51,0 65% 4,2x 8% 9%
B3SA3 B3 Financeiro 45,6 54,0 19% 24,3x 7% 6%
PCAR3 Pão de Açúcar Consumo / Varejo 63,0 120,0 91% 11,2x 4% 4%
MGLU3 Magazine Luiza Consumo / Varejo 64,4 Em revisão n.a. - 6% 6%
PETR4 Petrobras Óleo e Gás 20,3 25,9 27% - 11% 10%
BRAP4 Bradespar Mineração 35,3 46,0 30% - 5% 5%
VALE3 Vale Mineração 53,0 69,3 31% 5,2x 6% 6%
BRFS3 BRF Consumo / Varejo 23,1 Em revisão n.a. - 3% 3%
SANB11 Santander Financeiro 25,5 39,0 53% 6,0x 4% 4%
IGTA3 Iguatemi Shoppings 32,6 57,5 76% 15,4x 5% 5%
CPFE3 CPFL Utilidades Públicas 32,3 39,7 23% 11,4x 6% 6%
EGIE3 Engie Brasil Utilidades Públicas 42,4 49,2 16% 11,9x 6% 6%
HAPV3 Hapvida Saúde 54,9 70,4 28% 38,7x 6% 6%
LREN3 Lojas Renner Consumo / Varejo 38,6 Em Revisão n.a. - 0% 5%
TIMP3 TIM Participações Telecomunicações 13,6 19,0 40% 13,5x 4% 5%
MOVI3 Movida Transportes 11,2 22,1 98% 10,2x 3% 3%
Fonte: Estimativas Safra e Bloomberg

* A partir do mês de Setembro/19, começamos a publicar o rendimento da Carteira Recomendada com base no preço médio do pregão do 1º dia útil do mês de
referência da carteira e encerramento no primeiro dia útil do mês subsequente. Neste relatório, publicamos o desempenho da carteira considerando a variação do
primeiro dia útil e o preço de fechamento do mês. No próximo relatório faremos um ajuste na rentabilidade do mês anterior, para incorporar o preço médio do 1º
dia útil deste mês (Dezembro).

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EXCLUSÃO:

ENERGISA (ENGI11) UTILIDADES BÁSICAS

Excluímos Energisa de nossa carteira recomendada devido às boas performances do papel

nos últimos meses. No curto prazo a demanda deve ser impactada pelo pelas medidas de
confinamento adotadas, compensadas pela regulação do setor que oferece equilíbrio
econômico para as distribuidoras. Apesar disso, preferimos monetizar os ganhos obtidos
até agora. Energisa conta com uma gestão familiar com mais de 100 anos de experiência
no setor, potencial de crescimento vindo da recuperação das distribuidoras adquiridas da
Eletrobras.

RAIA DROGASIL (RADL3) VAREJO

Embora gostemos bastante da companhia e das perspectivas para os seus negócios,

excluímos Raia Drogasil de nossa carteira recomendada neste mês para dar espaço à
entrada de Lojas Renner no setor de varejo.

INCLUSÃO

LOJAS RENNER (LREN3) VAREJO

Lojas Renner divulgou resultados na última semana mostrando a capacidade de adequação
da companhia em meio a um período muito ruim para o setor de vestuário. Nós incluímos
LREN em nossa carteira apostando na retomada da economia e na volta do setor de
vestuário, focando em um ativo de qualidade.

MANUTENÇÃO:
CPFL (CPFE3) UTILIDADES BÁSICAS

Mantemos CPFL em nossa carteira recomendada, seguindo nossa estratégia de mitigação

de risco em face da crise do Covid-19. CPFL é uma empresa de qualidade comprovada pelo
mercado. Apesar de no curto prazo a demanda ser impactada pelo confinamento, a
regulação do setor de energia elétrica oferece equilíbrio econômico para as distribuidoras
e a CPFL deve ser capaz de gerenciar a situação sofrendo menos impactos que outros
setores. A CPFL possui pontos de atratividade para investidores: (i) crescimento via
aquisições no segmento de distribuição e geração; (ii) distribuição de dividendos.

ENGIE (EGIE3) UTILIDADES BÁSICAS

Mantemos Engie em nossa carteira recomendada seguindo nossa estratégia de mitigação

de riscos contra os impactos do Covid-19 no contexto macroeconômico. Engie é uma
empresa que atua nos segmentos de geração e transmissão de energia elétrica, contando
com um portfólio bem diversificado que mitiga riscos. No ano passado, a empresa adquiriu
da Petrobras a transportadora de gás TAG, o que abre uma via de oportunidades no futuro.
Além disso, Engie distribui bons dividendos recorrentemente, aumentando a atratividade
das ações e ainda apresenta potencial de ganhos no curto prazo.

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TIM (TIMP3) TELECOM

TIM Participações foi mantida na carteira recomendada do mês. Mantemos uma visão
otimista para o médio prazo por conta da combinação da um continuo crescimento de
receita com melhor eficiência operacional por conta da digitalização e maior racionalização
dos gastos. Além disso, acreditamos que a empresa possa se beneficiar de um movimento
de consolidação no setor de telefonia móvel. Merece destaque, o fato da TIM juntamente
com a Vivo, estudarem uma proposta de aquisição da operação móvel da Oi.

MOVIDA (MOVI3) TRANSPORTES

Decidimos manter a Movida em nosso portfólio apesar dos impactos negativos esperados
em alguns de seus segmentos de negócio. Apesar na queda da taxa de ocupação para 60%,
a companhia conseguiu manter o volume de clientes do Uber devido à sua característica
de contratos pré-pagos e mensais. Acreditamos que as menores tarifas e os descontos
concedidos aos motoristas de aplicativo serão compensados quando a retomada da
economia acontecer, pois os veículos já estarão rodando nas ruas. No segmento de
seminovos, a companhia não irá abaixar o preço dos carros e não fará renovação de frota
no curto prazo, pois preferem esperar algum tempo para vender os veículos
posteriormente sem descontos.

HAPVIDA (HAPV3) SAÚDE

A Hapvida tem um modelo de negócios vencedor, oferecendo planos de saúde a um custo
altamente acessível devido à sua estrutura verticalmente integrada, com um enorme foco
em processos, protocolos e prevenção. O risco de um colapso no sistema de saúde
brasileiro, e mais especificamente da Hapvida, diminuiu com a companhia mostrando uma
utilização de leitos sob controle e se preparando para um aumento de demanda por
pacientes com Covid-19. Dessa forma, acreditamos que o múltiplo atual de 38,7x P/E para
os próximos 12 meses (um desconto para seu par GNDI3) ainda oferece um potencial de
upside atrativo (34% até o final de 2020) devido à perspectiva de forte crescimento para a
ação.

SANTANDER BRASIL (SANB11) SERVIÇOS FINANCEIROS

Mantivemos Santander Brasil na carteira do mês de junho. Mesmo tendo feito uma
redução de nossos números de Santander recentemente, ainda vemos uma potencial
valorização interessante para a ação, mesmo assumindo um cenário de maior risco
(aumentamos nossa taxa de desconto e incorporamos um maior nível de provisão para
fazer frente aos efeitos do covid-19 sobre a inadimplência do banco). Sendo assim,
reduzimos nosso preço-alvo de 2020 de R$54,0/unit para R$39,0, o que representa um
potencial de valorização próximo de 50%.

IGUATEMI (IGTA3) SHOPPINGS

Estamos aumentando a exposição a Iguatemi em nossa carteira recomendada. O setor de
shoppings tem um perfil defensivo e a empresa possui um portfólio resiliente, voltado para
classes mais altas de renda, e com maior exposição ao estado de São Paulo, que tem a
economia mais dinâmica do país.

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PÃO DE AÇÚCAR (PCAR4) CONSUMO/VAREJO

Os resultados do 1T20 do GPA deixaram a desejar, havia uma expectativa de ganho de
margem bruta e melhora da operação do Multivarejo que não foram concretizadas.
Entretanto, em um cenário de incertezas, o setor de varejo alimentar continua sendo o
mais resilliente e GPA continua sendo nossa principal ação devido ao valuation descontado
(12x PE) quando comparado a Carrefour (15x PE).

PETROBRAS (PETR4) PETRÓLEO E GÁS

Mantemos as ações da Petrobras (PETR4) em nossa Carteira Recomendada. Apesar do
contexto macroeconômico afetado pelo Covid-19, a empresa oferece valuation atrativo e
segue adotando medidas de preservação de caixa como postergação de investimentos e
medidas de ganho de eficiência. A empresa está focada na geração de caixa e controle de
custos. Além disso, as ações da Petrobras seguem negociando com desconto em relação a
seus pares globais.

MAGAZINE LUIZA (MGLU3) VAREJO

Magazine Luiza divulgou resultados que mostraram um crescimento de vendas online
maior do que seus competidores, provando a qualidade e omnicanalidade da companhia.
Com diversas iniciativas para mitigar os danos do Covid-19 e também apostando em uma
reabertura da atividade economia, decidimos manter MGLU3 como um ativo de qualidade
do setor varejista

BRADESCO (BBDC4) SERVIÇOS FINANCEIROS

Mantivemos Bradesco na carteira recomendada pois ainda vemos boas perspectivas para
a ação. Acreditamos que o banco tenha um bom potential de valorização, mesmo
considerando premissas de resultado mais conservadoras e uma maior taxa de desconto
em nosso modelo, por isso revisamos o preço alvo da companhia para R$34,0/ação (vs
R$47,0 anterior). Destacamos que o Bradesco é negociado a um múltiplo P/VPA baixo
(1,2x) em relação ao seu histórico.

BANCO DO BRASIL (BBAS3) SERVIÇOS FINANCEIROS

Banco do Brasil foi mantido na carteira recomendada do mês. Nossa visão otimista deve-
se ao valuationdo banco, em níveis bastante atrativos. Hoje o Banco do Brasil negocia a
um múltiplo P/VPA de ~0,7x (abaixo dos peers e de seu múltiplo histórico). Recentemente
fizemos uma revisão do nosso modelo, na qual reduzimos o preço-alvo de R$68,0 para
R$51,0/ação, após incorporarmos premissas mais conservadores em relação aos efeitos
da pandemia e maior taxa de desconto, no entanto, vemos upsides interessantes para a
ação, o que nos motivou manter o Banco na carteira do mês.

B3 (B3SA3) SERVIÇOS FINANCEIROS

Mantemos B3 na carteira, porém reduzimos o seu peso devido à forte valorização no mês,
refletindo o bom resultado do 1T20. A exposição diversificada (em renda variável, fixa e
dólar) em termos de receita e o baixo nível de despesas conferem uma grande resiliência
à empresa. Além disso, a B3 foi uma das únicas empresas da bolsa a reafirmar seu guidance

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para 2020, inclusive o payout (de 130 a 150% do lucro contábil). Recentemente
aumentamos o preço alvo da companhia para R$54 (vs R$52 anteriormente).

BRADESPAR (BRAP4) MINERAÇÃO

Continuamos a gostar de Bradespar como exposição à Vale. Estimamos que o valor de

mercado atual da empresa represente um desconto de 22% em relação ao valor da sua
participação na Vale.

VALE (VALE3) MINERAÇÃO

Mantemos Vale na carteira por acreditar que ela deva se beneficiar da retomada da
atividade econômica na China, com a manutenção na demanda por minério de ferro e da
esperada tendência de diminuição de custos ao longo do ano. Embora a Vale tenha
revisado o guidance de produção de 2020 para baixo, o preço do minério se mantém em
um patamar elevado e deve compensar parcialmente esta redução. A situação financeira
da empresa permanece sólida e a intenção é retomar o pagamento de dividendos após a
diminuição das incertezas trazidas pela pandemia de Covid-19.

BRF (BRFS3) VAREJO / CONSUMO

No 1T20, a BRF apresentou crescimento de volume em todos os segmentos, com ênfase

para o aumento das exportações e as novas plantas habilitadas para a China. Com o
aumento dos preços das proteínas, é possível que vejamos uma migração para o consumo
da carne de frango em detrimento da carne bovina.

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INFORMAÇÕES IMPORTANTES SOBRE O SAFRA

A Safra Corretora, suas controladas, seus controladores ou sociedades sob controle comum declaram que:

Têm interesses financeiros e comerciais relevantes na empresa: AES Tietê; Alupar; Azul; B2W Digital; B3; BR Distribuidora; Braskem; BTG Pactual; CBD; Cemig; Cesp; Cielo; CPFL
Energia S.A; Copasa; Copel; Cosan; CSN; CTEEP; CCP; Cyrela; Duratex; Ecorodovias; Eletrobras; Embraer; Energias do Brasil; Energisa; Engie Brasil; Equatorial; Estácio; Even; Eztec;
Fleury; Fras-le; Gerdau; Gerdau Metalúrgica; Gol; Helbor; Hypermarcas; Iguatemi; Itaú; Itaúsa; JSL; Kroton; Light; Linx; Localiza; Locamerica; Lojas Americanas; Lojas Renner; Mahle
Metal Leve; Marcopolo; Mills; Movida; MRV; Pan; Petrobrás, Porto Seguro; Randon; Rumo; Sabesp; Santos Brasil; Ser Educacional; Sul America; TAESA; Tecnisa; Tegma; Telefônica;
Tenda; Tim; Tupy; Ultrapar; Usiminas; Vale; Via Varejo; Weg.

Recebem remuneração por serviços prestados à empresa: AES Tietê; Alupar; Azul; B2W Digital; B3; BR Distribuidora; BR Malls; Braskem; BTG Pactual; CBD; Cemig; Cesp; Cielo; CPFL
Energia S.A; Copasa; Copel; Cosan; CSN; CTEEP; CCP; Cyrela; Direcional; Duratex; Ecorodovias; Eletrobras; Embraer; Energias do Brasil; Energisa; Engie Brasil; Equatorial; Estácio;
Even; Eztec; Fleury; Fras-le; Gerdau; Gerdau Metalúrgica; Gol; Helbor; Hypermarcas; Iguatemi; Iochpe-Maxion; Itaú; Itaúsa; JSL; Kroton; Light; Linx; Localiza; Lojas Americanas; Lojas
Renner; Mahle Metal Leve; Marcopolo; Mills; Movida; MRV; Pan; Petrobrás, Porto Seguro; Raia Drogasil; Randon; Rumo; Sabesp; Santos Brasil; Ser Educacional; Sul America; TAESA;
Tecnisa; Tegma; Telefônica; Tenda; Tim; Tupy; Ultrapar; Usiminas; Vale; Via Varejo; Weg.

CRITÉRIOS PARA RECOMENDAÇÃO

Para cada ação, estabelecemos uma taxa de retorno exigida calculada a partir do custo de capital para o mercado de ações local. O preço-alvo para uma ação representa o valor
justo da empresa que o analista calcula para uma determinada data, que atualmente está definido como sendo o final de 2017. O valor justo é calculado por diversas métricas, sendo
o mais utilizado o fluxo de caixa descontado, seguido pelos modelos de lucro residual, dividendos descontados e soma-das-partes. Múltiplos setoriais são utilizados para a
comparação de empresas do mesmo setor. O retorno esperado equivale à diferença percentual entre o preço atual da ação e ao preço alvo, incluindo a previsão do retorno de
dividendos.

O stock-guide é um guia de investimento em ações em que estão definidos o universo de cobertura do Safra. Este guia está segmentado pelos setores mais representativos do
Bovespa e possui alguns dos principais indicadores seguidos pelos investidores, como: preço-alvo, retorno esperado, recomendação, lucro líquido e geração de caixa (EBITDA),
múltiplos de lucro (P/L), EV/EBITDA e dividend-yield. Os setores cobertos são: financeiro, serviços financeiros, bens de capital, consumo e varejo, educação, saúde, energia elétrica
e saneamento, transportes e recursos naturais.

Ações classificadas como OUTPERFORM (Compra) são as que apresentam expectativas de desempenho em bolsa acima da média de retorno do grupo de cobertura definido pelo
stock-guide.

Ações classificadas como UNDERPERFORM (Venda) são as que apresentam expectativas de desempenho em bolsa abaixo da média de retorno do grupo de cobertura definido pelo
stock-guide.

As ações entre essas as faixas OUTPERFORM e UNDERPERFORM são classificadas como NEUTRAL (Manutenção).

Nossas classificações são novamente verificadas em comparação com essas faixas no momento de qualquer alteração substancial ( início de cobertura, alteração de situação de
volatilidade ou alteração na meta de preço). Não obstante esse fato, e apesar de as classificações estarem sujeitas a uma revisão administrativa constante, será permitido que os
retornos previstos flutuem para fora das faixas como resultado de flutuações normais do preço das ações sem necessariamente levar a uma alteração de classificação.