Colocando Os Pingos Nos Is O Preço Do Risco - LinkedIn

28/08/2023, 16:51 (20) Colocando os Pingos nos Is O Preço do Risco | LinkedIn
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Colocando os Pingos
nos Is O Preço do Risco
Antonio Emilio Freire 16 artigos Seguindo
Impatient Optimist
28 de agosto de 2023
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Colocando os Pingos nos Is
O Preço do Risco
Se você lê Damodaran, sabe que ele tem uma obsessão por

prêmios de risco em ações que ele acredita estar no centro
de quase todos os debates substantivos em mercados e
investimentos.
Como parte dessa obsessão, desde setembro de 2008, ele

vem estimando um prêmio de risco patrimonial para o S&P
500 no início de cada mês, e não apenas usou esse prêmio,
ao avaliar empresas durante julho de 2023, mas
compartilhou sua estimativa na sua página da web e nas
redes sociais.
No penúltimo post do Damodaran ele usou o prêmio de

risco patrimonial de 5,00% que estimou para o S&P 500
EUA no início de julho de 2023.
https://www.linkedin.com/pulse/colocando-os-pingos-nos-o-preço-do-risco-antonio-emilio-freire-/?utm_source=share&utm_medium=member_an… 1/40
Dito isso, não posso culpar você por estar confuso não
apenas sobre como ele estima esse prêmio, mas o que esse
prêmio mede em ESG.
De fato, um artigo no MarketWatch no início deste ano

referiu-se ao prêmio de risco de ações como um conceito
esotérico, uma expressão que sugeria que tinha pouca
relevância para o investidor médio.
Para aumentar a confusão, há a proliferação de

números muito diferentes de ações ESG que
você pode ter visto associados ao atual prêmio
de risco de ações, cada um geralmente citando
um especialista na área, mas fornecendo
pouco contexto.
Apenas nas últimas semanas, vi um artigo do Wall Street

Journal colocar o prêmio de risco de ações em 1,1%,
um relatório da Reuters colocá-lo em 2,2%, um gerente
de portfólio pessimista (e amplamente seguido) estimar
o prêmio de risco de ações como sendo negativo. No
Brasil nem de fala.
Como, você deve estar se perguntando, os

prêmios de risco de ações juntamente com
materialidades podem ser tão divergentes e
isso implica que vale tudo?
Neste artigo, não tentarei argumentar que a estimativa do

Damodaran é melhor do que outras, em vez disso:
Focarei em explicar por que essas diferenças de ERP

existem e deixarei que você faça seu próprio julgamento
sobre qual deles deve usar em suas decisões de
investimento.
Finalizarei, pasme-se, demonstrando que no

primeiro semestre de 2023, em pleno auge do
movimento anti-ESG nos EUA, os fundos
sustentáveis registaram um retorno médio de
6,9%, superando os 3,8% dos fundos
tradicionais
Desejando-lhe boas análises,
Antonio Emilio Freire
Então vamos lá
ERP: Definição e Determinantes
O lugar para começar esta discussão é com uma explicação

do que é um prêmio de risco de ações, os determinantes
desse número e por que ele é importante para os
investidores.
Tentarei evitar modelos e jargões econômicos,

simplesmente porque eles pouco contribuem para o
avanço da compreensão e muito para turvar as águas.
O que é?
Os investidores são avessos ao risco, pelo menos no

agregado, e embora essa aversão ao risco possa aumentar
e diminuir, eles precisam pelo menos da expectativa de um
retorno mais alto para serem induzidos a investir em
investimentos mais arriscados.
Resumindo, o retorno esperado de um investimento

arriscado pode ser construído como a soma dos retornos
que você pode esperar de um investimento garantido, ou
seja, uma taxa livre de risco e um prêmio de risco, que
aumentará à medida que o risco aumenta.
Retorno Esperado = Taxa Livre de Risco +

Prêmio de Risco
Observe que essa proposição é válida mesmo se você

acreditar que não há nada realmente livre de risco, que é o
caso quando você se preocupa com a inadimplência do
governo, embora isso implique que você tem que fazer
uma limpeza para chegar a uma taxa livre de risco.
O prêmio de risco que o investidor exige tem nomes

diferentes em mercados diferentes (observe a versão
genérica abaixo).
· No mercado de títulos corporativos, é

um spread de inadimplência, um aumento da
taxa de juros que você exige em um título com

mais risco de inadimplência.
· No mercado imobiliário, está embutido

em uma taxa de capitalização, um retorno
esperado utilizado pelos investidores
imobiliários para converter a receita de um
imóvel em valor para esse imóvel.
· No mercado de ações, é o prêmio de

risco de ações, o preço do risco para investir em
ações como uma classe.
Diagrama Genérico: Retorno Esperado = Taxa Livre de

Risco + Prêmio de Risco
Como você pode ver, toda classe de ativos

tem um prêmio de risco e, embora esses
prêmios de risco sejam definidos pelos
investidores dentro de cada classe de ativos,
esses prêmios tendem a se mover juntos na
maior parte do tempo.
Determinantes:
Uma vez que o prêmio de risco de ações é um preço para

o risco, definido pela demanda e pela oferta, é lógico que
seja impulsionado não apenas pelos fundamentos
econômicos, mas também pelo humor do mercado.
As ações representam a reivindicação residual sobre os

negócios em uma economia e não deve ser surpresa que
os fundamentos que a determinam abrangem o espectro:
Mesmo um exame superficial desses

fundamentos deve levar você a concluir que
não apenas os prêmios de risco de
ações variam entre os mercados, fornecendo
uma base para a divergência nos prêmios de
risco-país, mas também devem variar ao longo
do tempo, uma vez que os próprios
fundamentos mudam ao longo do tempo.
Os preços de mercado também são influenciados

pelo humor e pelo momento e, não surpreendentemente, os
prêmios de risco de ações podem mudar, à medida que
esses humores mudam.
Em particular, os prêmios de risco de ações podem se

tornar muito baixos (ou muito altos) se os investidores
estiverem excessivamente otimistas (pessimistas) sobre o
futuro e, assim, se tornarem os amplificadores da
esperança e do medo do mercado.
De fato, um sintoma de uma bolha de mercado é um prêmio

de risco de ações que se torna tão baixo que se desconecta
dos fundamentos, configurando uma colisão inevitável com
a realidade e uma correção do mercado.
Por que isso importa ?
Se você é um ESG-market-timer, um trader ou

um investidor e está se perguntando por que
deveria se importar com essa discussão, vale a
pena reconhecer que o prêmio de risco de
ações é um componente central do que você

faz, mesmo que você nunca o tenha
explicitamente estimado ou usado.
Alguns fundamentos básicos:
1 - Ritmo do mercado:
Quando você cronometra os mercados, está fazendo um

julgamento sobre como uma classe inteira de ativos (ações,
títulos, imóveis) é precificada e realocando seu dinheiro de
acordo como o timing.
Em particular, se você acredita que as ações estão acima do

preço, você terá menos de sua carteira investida em ações
ou, se for agressivo, venderá a descoberto em ações.
Qualquer declaração sobre precificação de mercado pode

ser reformulada como uma declaração sobre prêmios de
risco de ações; se você acredita que o prêmio de risco de
ações, conforme precificado pelo mercado, ficou muito
baixo (em relação ao que você acredita ser justificado, dado
o histórico e os fundamentos), você está argumentando
que as ações estão supervalorizadas (e devem ser
corrigidas).
Por outro lado, se você acredita que o prêmio de risco das

ações tornou-se muito alto, novamente em relação ao que
você acha que é um valor razoável, você está afirmando
que as ações estão baratas.
2 - Selecionador de ações:
Quando você investe em uma ação individual, está fazendo

isso porque acredita que a ação está sendo negociada a um
preço inferior à sua estimativa de valor.
No entanto, para fazer esse julgamento, você deve avaliar o

valor em primeiro lugar e, embora possamos debater o
potencial de crescimento e a lucratividade, o prêmio de
risco de ações torna-se uma entrada no processo de
tomada de decisão, determinando o que você deve ganhar
como retorno esperado de uma ação.
Simplificando, se você estiver usando um prêmio de risco

de ações na avaliação de sua empresa que é muito menor
(mais alto) do que o prêmio de risco de ações definido pelo
mercado, você está se influenciando para achar que a

empresa está sub (super) valorizada.
Uma avaliação de mercado neutra de uma empresa, ou

seja, uma avaliação da empresa dada a situação atual do
mercado, exige que você tente pelo menos estimar um
prêmio próximo ao que o mercado está precificando em
ações.
3 - Finanças Corporativas:
O papel do prêmio de risco de ações na determinação do

retorno esperado de uma ação também o torna um insumo
fundamental em finanças corporativas, porque esse retorno
esperado se torna o custo de capital da empresa.
Esse custo de capital próprio é então embutido em um

custo de capital e, à medida que os prêmios de risco de
capital aumentam, todas as empresas verão seus custos de
capital aumentarem.
Observe que o aumento nos prêmios de risco de ações no

ano passado, combinado com o aumento das taxas de
juros, fez com que o custo do capital das empresas
aumentasse drasticamente ao longo de 2022.
Simplificando, os prêmios de risco de ações

que estimamos para os mercados têm
consequências para investidores e empresas.
Vamos então examinar maneiras de estimar isso.
Métricas
Se o prêmio de risco de ações é um número definido pelo

mercado para o preço do risco nos mercados de ações,
como fazemos para estimá-lo?
Ao contrário do mercado de títulos, onde as

taxas de juros dos títulos podem ser usadas
para compensar os spreads de inadimplência,
os investidores em ações não são explícitos
sobre o que estão exigindo como retornos
esperados quando compram ações.
Como consequência, várias abordagens foram usadas para

estimar o prêmio de risco de ações e vamos revisar os prós
e contras de cada abordagem.
1. Prêmio de Risco Histórico
Embora não possamos observar explicitamente o que os

investidores estão exigindo como prêmios de risco de
ações, podemos observar o que eles ganharam
historicamente, investindo em ações em vez de algo sem
risco (ou próximo).
Nos EUA, esses dados estão disponíveis por

longos períodos, com os conjuntos de dados
mais usados desde a década de 1920 e como
você deve perceber pelo gráfico abaixo, 2022
foi um ano bastante incomum, não apenas
porque as ações caíram significativamente,
mas também porque o título do tesouro
americano de dez anos, um investimento
seguro muito usado como benchmarking no
Brasil, perdeu 18% de seu valor.
Planilha com dados históricos
Observe que em relação aos títulos do tesouro americano,

as ações apresentaram um prêmio de risco negativo em
2022 (-20%), entretanto seria absurdo extrapolar esse
resultado a partir de um único ano de dados.
Na verdade, mesmo se você esticar os períodos de tempo

para dez, cinquenta ou quase cem anos, notará que suas
estimativas de retornos esperados vêm com erros
significativos (como pode ser visto nos erros de desvio
padrão acima).
Em grande parte da avaliação, especialmente na

comunidade de gerentes de portfólio, os prêmios de risco
históricos continuam sendo o padrão predominante para
medir os prêmios de risco de ações, e há alguns motivos.
Talvez o fato de você poder calcular médias

com precisão seja traduzido na ilusão de que
essas médias são fatos, quando, na verdade,
são apenas estimativas.
Por exemplo, mesmo se você usar todo o período de 94

anos acima (de 1928 a 2022), sua estimativa para o prêmio
de risco de ações para ações sobre títulos do tesouro de
dez anos é que ele cai entre 2,34% e 10,94%, com 95 % de
confiança (6,64% ± 2* 2,15%).
Também é verdade que o menu de escolhas

que você tem para prêmios de risco histórico
de ações, de um mínimo de 4,12% a um
máximo de 13,08%, dependendo do período de
tempo que você olha e do que você usa como
taxa livre de risco, dá aos analistas uma chance
de deixar seus vieses se manifestarem.
Afinal, se o seu trabalho é chegar a um valor baixo, basta se

agarrar a um número alto nesta tabela, alegar que é um
prêmio de risco histórico e cumprir sua promessa rsrs.
Ao usar prêmios de risco de ações históricos, você está

assumindo uma reversão média, ou seja, que os retornos
revertem para as normas históricas ao longo do tempo,
embora, como você pode ver, essas normas possam ser
diferentes, usando diferentes períodos de tempo.
Você também está assumindo que a estrutura econômica e

de mercado não mudou significativamente ao longo do
período de estimação, ou seja, que os fundamentos que
determinam o prêmio de risco permaneceram estáveis.
Durante grande parte do século XX, os prêmios históricos

de risco de ações funcionaram bem como preditores de
prêmios de risco nos Estados Unidos, precisamente porque

essas suposições se sustentavam.
Com a ascensão da China, o aumento da

globalização e a crise de 2008 como fatores
precipitantes, o uso de prêmios de risco
históricos tornou-se muito mais fraco.
2. Previsões baseadas em retornos históricos
A segunda abordagem para usar retornos históricos para

estimar prêmios de risco de ações começa com os mesmos
dados da primeira abordagem, mas em vez de usar apenas
as médias para fazer as estimativas, ela procura padrões de
séries temporais em retornos históricos que podem ser
usados para prever retorna.
Simplificando, essa abordagem traz para a estimativa a

correlação ao longo do tempo nos retornos:
Se as correlações ao longo do tempo nos retornos das

ações fossem zero, esta abordagem produziria resultados
semelhantes a apenas usar as médias (prêmios de risco
históricos), mas se não forem, levará a previsões diferentes.
Olhando para os retornos históricos, as

correlações começam perto de zero para
retornos de um ano, mas elas se tornam um
pouco mais negativas conforme você alonga
seus períodos de tempo; a correlação nos
retornos em períodos de 5 anos é -0,15, mas
não é estatisticamente significativa. Com um
horizonte temporal de 10 anos, mesmo essa
leve correlação desaparece.
Em suma, embora seja possível obter um modelo

preditivo usando apenas retornos históricos de ações, é
improvável que esse modelo produza muito em previsões
https://www.linkedin.com/pulse/colocando-os-pingos-nos-o-preço-do-risco-antonio-emilio-freire-/?utm_source=share&utm_medium=member_a… 10/40
acionáveis, existem subperíodos onde a correlação é

maior.
Em uma extensão dessa abordagem, você pode trazer uma

medida do baixo preço das ações (índices de PE ou
rendimentos de lucros são os mais comuns) para os dados
históricos de retorno e explorar a relação (se houver) entre
os dois.
Se houver uma relação, positiva ou negativa, entre os

índices PE e os retornos subsequentes, uma regressão dos
retornos contra os índices PE (ou EP) pode ser usada para
gerar previsões dos retornos anuais esperados no
próximo ano, nos próximos 5 anos ou na próxima
década.
A figura abaixo é o gráfico de dispersão dos ganhos em

relação aos preços em relação aos retornos das ações nos
dez anos subsequentes, usando dados de 1960 a 2022:
Uma regressão usando esses dados produz

algumas das estimativas mais baixas do ERP,
especialmente para horizontes de tempo mais
longos, devido aos níveis elevados de índices
de PE hoje.
Com efeito, na taxa EP atual de cerca de 4%, e utilizando a

relação estatística histórica com retornos de longo prazo, o
retorno anual esperado estimado das ações, nos próximos
10 anos e com base nesta regressão é:
Retorno esperado das ações, condicionado a EP

= 0,00254 + 1,4543 (0,04) = 0,0607 ou 6,07%
ERP baseado em retorno esperado baseado em

EP = 6,07% - 3,97% = 2,10%
Vale lembrar que as previsões de retorno esperado vêm

com erro e o uso mais adequado dessa regressão é obter
um intervalo para o retorno anual esperado, que rende
previsões que variam de 4% a 8%.
Estender a regressão até 1928 aumenta o R-quadrado e

resulta em algumas regressões que produzem retornos de
ações previstos que são inferiores à taxa de títulos do
tesouro, ou seja, um prêmio de risco de ações negativo,
dado o índice EP hoje.
Observe que os resultados dessa regressão

apenas reforçam as regras de ouro para o
timing do mercado, com base nos índices PE,
em que os investidores são direcionados a
vender (comprar) ações se os índices PE se
moverem acima (abaixo) de uma faixa de “valor
justo”.
Uma vez que essas regras de ouro produziram

resultados questionáveis, vale a pena ser cético
sobre essas regressões também, e há três
limitações que aqueles que as usam devem ter
em mente.
Primeiro, com as previsões de período de tempo

mais longo, onde o poder preditivo é mais forte,
os mesmos dados são contados várias vezes na
regressão.
Assim, com retornos de 5 anos, você compara o índice EP

no final de 1960 com os retornos de 1961 a 1965 e, em
seguida, o índice EP no final de 1961 com os retornos de
1962 a 1966 e assim por diante.
Embora isso não signifique que você não possa executar

essas regressões, isso indica que a significância estatística
(R ao quadrado e estatísticas t) é exagerada para os
horizontes de tempo mais longos.
Além disso, quanto mais longo for o seu horizonte de

tempo, mais dados você perderá. Com um horizonte
temporal de 10 anos, por exemplo, o último ano que você
pode usar para previsões é 2012, com a relação EP naquele

ano correspondente aos retornos de 2013-2022.
Em segundo lugar, como é o caso da primeira

abordagem (prêmios de risco históricos), você
está assumindo que o modelo estrutural é
estável e que haverá reversão à média.
De fato, dentro desse período (1928 - 2022), o poder

preditivo é muito maior entre 1928 e 1960 do que entre
196 e 2022.
Em terceiro lugar, embora esses modelos

apresentem alto R-quadrado, o número que
importa é o erro padrão das previsões.
Prever que seu retorno anual será de 6,07% para a próxima

década com um erro padrão de 2% produz um intervalo
que deixa você, como investidor, em animação suspensa, já
que você enfrenta questões assustadoras sobre como
seguir adiante:
Um baixo retorno esperado sobre ações na

próxima década significam que você deve tirar
todo o seu dinheiro das ações?
Se sim, onde você deve investir esse dinheiro?
E quando você voltaria a investir em ações?
Os defensores dessa abordagem estão entre os

investidores mais pessimistas do mercado hoje, mas vale a
pena notar que essa abordagem teria gerado previsões de
“baixo retorno” e mantido você sem ações durante grande
parte da última década.
3. O Modelo do Fed: Rendimento de Lucros e ERP
O problema com as abordagens de retornos históricos é

que elas são voltadas para trás, quando os prêmios de
risco das ações deveriam ser sobre o que os investidores
esperam ganhar no futuro.
Na medida em que o valor é impulsionado pelos fluxos de

caixa futuros esperados, você pode retirar um prêmio de
risco de ações dos preços atuais das ações, se estiver
disposto a fazer suposições sobre o crescimento dos lucros
e fluxos de caixa no futuro.
Na versão mais simples dessa abordagem, você

começa com um modelo de desconto de
dividendos de crescimento estável, em que o
valor do patrimônio líquido pode ser escrito
como o valor presente dos dividendos,
crescendo a uma taxa constante para sempre:
Se você assumir que os ganhos vão estagnar nos níveis

atuais, ou seja, sem crescimento dos lucros, e que as
empresas pagam todos os seus ganhos como dividendos
(taxa de pagamento = 100%), o custo do capital próprio
pode ser aproximado pela relação lucro/preço:
Alternativamente, você pode assumir que há crescimento

de lucros e que as empresas obtêm retornos sobre o
patrimônio igual aos seus custos de capital próprio,
chegando ao mesmo resultado:
Em resumo:
A relação lucro/preço torna-se um indicador aproximado

do que você pode esperar ganhar como retorno sobre as
ações, se você estiver disposto a assumir que não há
crescimento nos lucros ou que as empresas não geram
retornos excessivos.
Essa é a base do modelo amplamente utilizado do Fed, em

que o rendimento dos lucros é comparado à taxa dos
títulos do tesouro e o prêmio de risco das ações é a
diferença entre os dois. Na figura abaixo, você pode ver os
prêmios de risco patrimonial ao longo do tempo que
emergem dessa comparação, trimestralmente, de 1988 a
2023:
Baixar dados trimestrais
Como você pode ver, essa abordagem produz

alguns números "estranhos", com prêmios de
risco de ações negativos durante grande parte
da década de 1990, uma das melhores décadas
para investir em ações no último século.
É verdade que os prémios de risco do acionista têm sido

muito mais positivos neste século, mas em grande parte
porque a taxa das obrigações do tesouro americano caiu
para mínimos históricos, depois de 2008.
Como as taxas de juro subiram no último ano e meio, com

os preços das ações subindo no mesmo período, o prêmio
de risco patrimonial com base nessa abordagem caiu,
situando-se em 0,41% no início de agosto de 2023.
Por ser essa a abordagem usada em um artigo do Wall

Street Journal, é explicado o ERP estar em segundo lugar
mais baixo na década, mas acho estranho que não haja
menção de que essa abordagem rendeu prêmios negativos
nas décadas de 1980 e 1990.
O problema com a abordagem de rendimento de ganhos

para estimar prêmios de risco de ações é que as suposições
que você precisa fazer para justificar seu uso estão em
conflito com os dados.
Primeiro, embora o crescimento dos lucros das

ações dos EUA tenha sido negativo em alguns
anos, tem sido positivo a cada década no
século passado, e não há analistas (que eu
saiba) esperando que seja zero (em termos

nominais) no futuro.
Em segundo lugar, assumir que o retorno sobre

o patrimônio líquido é igual ao custo do capital
próprio pode ser fácil no papel, mas o retorno
real sobre o patrimônio líquido das empresas
do S&P 500 foi de 19,73% em 2022, 17,04% na
última década e tem sido maior do que o
custo do capital próprio mesmo no pior ano
deste século (9,35% em 2008).
Se você observar o crescimento dos lucros e os retornos

excedentes, fica claro que o rendimento dos lucros renderá
um valor muito baixo para o ERP, devido a essas omissões,
e renderá valores negativos em muitos períodos,
tornando-o inútil como um estimador de ERP para
avaliação.
4. ERP implícito
Vamos começar com o mesmo modelo geral de valor que a

abordagem de rentabilidade faz, que é o modelo de
desconto de dividendos, mas com alterações em três
componentes:
Dividendos aumentados:
É inegável que empresas em todo o mundo, mas

especialmente nos Estados Unidos, deixaram de devolver
dinheiro na forma de dividendos para recomprar ações.
Como dois terços do dinheiro devolvido em

2022 foram na forma de recompras, ignorá-los
levará a subestimar os retornos esperados e os
prêmios de risco de ações.
Consequentemente, adiciono recompras de ações aos

dividendos para chegar a uma medida aumentada de
retorno de caixa e uso isso como base para previsões.
Permitir crescimento de curto prazo nos lucros:
Como o objetivo é estimar o que os investidores estão

exigindo como retorno esperado, dadas suas expectativas
de crescimento, uso estimativas de analistas de crescimento
nos lucros para o índice.
Para obter essas taxas de crescimento,

concentre-se nos analistas que estimam o
crescimento dos lucros agregados do índice,
em vez de agregar as taxas de crescimento
estimadas pelos analistas para empresas
individuais, onde você corre o risco de
recompras de dupla contagem (já que as
estimativas dos analistas geralmente são lucros
por ação) e viés (uma vez que os analistas da
empresa tendem a superestimar o
crescimento).
Excesso de retornos e fluxos de caixa:
Comece as previsões assumindo que as

empresas retornarão a mesma porcentagem de
ganhos em fluxos de caixa do que no ano
mais recente, mas permita a opção de ajustar
essa porcentagem de retorno de caixa ao longo
do tempo, como uma função de crescimento e
retorno sobre o patrimônio
(Pagamento de caixa sustentável = Taxa de

crescimento/Retorno sobre o patrimônio).
O modelo resultante em sua forma genérica segue abaixo:
Em agosto de 2023, esse modelo teria gerado um prêmio

de risco de ações de 4,44% para o S&P 500, usando os
fluxos de caixa dos últimos doze meses como ponto de
partida, estimando o lucro agregado das empresas a partir
de estimativas de analistas, para os próximos três anos, e
então reduzindo esse crescimento para a taxa livre de
risco, como uma proxy para o crescimento nominal da
economia, após o ano 5:
Baixe a planilha de ERP implícita
Para reconciliar a estimativa do prêmio de risco de ações

com a abordagem de rendimento de lucros, você pode
definir a taxa de crescimento de lucros como zero e o
pagamento em dinheiro para 100%, neste modelo, e você
descobrirá que o prêmio de risco de ações que você obtém
converge no 0,41% que você obtém com a abordagem de
rendimento de ganhos.
Acrescentar crescimento e retornos em excesso

à equação é o que a leva a 4,44%, e acredito
que os dados estão do lado do Damodaran
neste debate.
Ele concorda com a crítica de que a abordagem dele requer

estimativas de crescimento de ganhos e retornos excessivos
que podem estar erradas, mas está disposto a apostar que
quaisquer erros que ele cometer em qualquer entrada
serão menores do que os erros de entrada cometidos ao
assumir nenhum crescimento e nenhum retornos em
excesso, como é o caso da abordagem de rentabilidade.
Escolhendo uma Abordagem
Particularmente prefiro a abordagem de prêmio de risco de

capital implícito acima como a melhor estimativa de ERP,
mas isso pode apenas refletir minha convicção de que o
Damodaran vem desenvolvendo essa abordagem ao longo
de um bom tempo.
Em última análise, o teste de qual abordagem é a melhor

para estimar o prêmio de risco de ações não é teórico, mas
pragmático, uma vez que sua estimativa do prêmio de
risco de ações é usada para obter previsões de retornos em

períodos subsequentes.
Na figura abaixo, destaco três estimativas de prêmios de

risco de ações:
O prêmio de risco histórico até o início daquele ano;
O ERP baseado em EP (EP Ratio menos a T. Bond Rate)

e
Os prêmios de risco de ações implícitos no início do

ano.
O prêmio de risco histórico é estável, mas essa

estabilidade é reflexo de uma longa cauda de dados
históricos que o impede de mudar, mesmo após os piores
anos.
As abordagens de ERP implícita e baseada em PE movem-

se na mesma direção na maior parte do tempo (como
evidenciado na correlação positiva entre as duas
estimativas), mas a última gera valores negativos para o
prêmio de risco de ações em um grande número de
períodos.
Em última análise, o teste para saber se uma medida de

prêmio de risco de ações funciona está em quão bem ela
prevê retornos futuros sobre ações e, na tabela abaixo, é
mostrada isso em uma matriz de correlação, onde você
pode observar a correlação de cada medida de ERP com
retorna no próximo ano, nos próximos 5 anos e nos
próximos 10 anos:
Baixar dados
Nenhuma das abordagens produz correlações

estatisticamente significativas para retornos de
ações no próximo ano, mas o ERP implícito e o
ERP histórico estão fortemente
correlacionados com retornos em períodos de
tempo mais longos, com uma diferença
fundamental; o primeiro se move com os
retornos das ações nos próximos dez anos,
enquanto o segundo se move inversamente.
Embora essa correlação esteja no cerne do motivo pelo

qual recomendo o ERP implícito em avaliações como
estimativa do preço do risco nos mercados de ações, sou
avesso a usá-lo como base para o timing do mercado,
pelas mesmas razões de usar a regressão da razão EP: as
previsões são ruidosas e não há um caminho claro para
convertê-las em tomadas de decisões de investimento.
Para ver o porquê, abaixo um resumo dos resultados de

uma regressão dos retornos das ações na próxima década
em relação ao ERP implícito no início do período, usando
dados de 1960 a 2022:
Baixar dados
Você pode ver, no gráfico de dispersão, que os ERPs

implícitos se movem com os retornos das ações nas
décadas subsequentes, mas esse movimento é
acompanhado por um ruído significativo e esse ruído se
traduz em uma ampla gama em torno dos retornos
previstos para as ações.
Se você é um timing de mercado,

provavelmente está desapontado, mas esse
tipo de ruído e erros de previsão é o que você
deve esperar ver com quase todos os
fundamentos, incluindo índices EP.
Links de dados
Retornos históricos de ações, títulos e imóveis: 1928 -

2022
Proporções Lucro/Preço e Rendimento de Dividendos, por

Trimestre: 4º T de 1988 - 2º T de 2023
ERP implícito de 1960 a 2022: dados anuais
ERP e retornos de estoque: 1960 a 2022
Planilha
Planilha de ERP implícita para agosto de 2023
Paper
Prêmios de Risco de Capital (ERP): Determinantes,

Estimativas e Implicações - A Edição de 2023
Explicações por Classe de Ativos

Ações (Large Cap): S&P 500 que foi criado em 1957 e

depois volto a preencher os dados usando outros índices
de grandes empresas de capitalização de mercado que
existiam antes. Calcule o retorno anual, calculando primeiro
o dividend yield dividindo os dividendos pagos e a variação
de preço no índice, pelo nível do índice no início do ano.
Assim, se o índice começa em 1000, e aumenta

para 1080, enquanto entrega um dividendo de
5, meu retorno anual = (1080-1000+5) / 1000
= 8,5%.
US T. Bond: Título do Tesouro dos EUA de 10 anos que é o

único título de vencimento mais longo com uma história
ininterrupta que remonta no tempo.
Para os dados, use os rendimentos de um título de 10 anos

de vencimento constante, que podem ser encontrados no
FRED (site do Federal Reserve). Converta o rendimento em
retorno, precificando o título, emitido ao par no
rendimento do ano anterior, com o novo rendimento,
mantendo o vencimento constante em 10 anos.
Assim, se o rendimento for de 2,5% para 3%,

primeiro precifico um título de cupom de
2,5%, 10 anos com taxa de juros de 3%, e
subtraio esse número do valor nominal do
título, que é de R$ 1 mil. Isso me dá a
mudança de preço. Adicionando o cupom de
3% para o ano atual me dá o retorno total.
US T. Bill: Título do tesouro dos EUA de 3 meses,

novamente escolhendo-o ao longo dos 6 meses por causa
da longevidade. Enquanto eu costumava informar,
substitua o número de final de ano como o retorno do T.
Bill do ano pela taxa média de T. Bill ao longo do ano, já
que essa é uma representação melhor.
AAA & BAA Corporate Bond: Obtenha o rendimento de

um título corporativo AAA e BAA da Moody's do FRED e
depois calcule o retorno do título, usando a mesma
abordagem que uso para o T. Bond dos EUA.
Imobiliário: Use os dados de preços de imóveis que Robert

Shiller relata em sua página para calcular um retorno
imobiliário em imóveis residenciais. Essa série agora se

transformou no Índice Case-Shiller.
Ouro: Preços de fim de ano para o ouro por ounce.
Taxa de inflação: Use o IPC para todos os consumidores

urbanos, informados no FRED.
Retornos reais para cada uma das séries de dados.
Calcule um retorno real removendo a inflação para o ano

do retorno nominal, usando (1+ Taxa Nominal) / (1+ Taxa
de Inflação) -1.
Retorno médio aritmético.
Uma média simples dos retornos anuais durante o período

especificado (10 anos, 50 anos, etc.)
Retorno Médio Geométrico.
Uma média composta dos retornos ao longo do período.
É mais simplesmente calculado dividindo o valor que você

teria no final do período pelo valor no início e, em seguida,
calculando a média composta.
Para calcular o valor acumulado em ações e títulos,

suponha que os dividendos/cupons sejam reinvestidos de
volta.
Prêmio de risco
O prêmio de risco é a diferença entre o retorno

anualizado das ações e o retorno anualizado
dos T. Bond e dos T. Bill no período
especificado.
Perguntas Frequentes
Qual a precisão dos números anuais?
Como o S&P e os títulos do Tesouro dos EUA são líquidos e

os dados subjacentes são amplamente dispersos, os
números anuais são confiáveis.
Quão boas são as médias como preditores?
Os retornos, especialmente em ações e títulos, são

ruidosos, com anos de alta e de baixa.
As médias que foram calculadas vêm com erro e foram

também calculados os erros padrão em cada um dos
números (especialmente os prêmios de risco).
Observe que, mesmo com a série de dados mais longa, há

um erro padrão substancial e ele se torna muito maior para
períodos mais curtos.
Por que se mantém o vencimento do título de 10 anos

inalterado, quando se calcula o retorno do título?
Normalmente, quando você compra um título de 10 anos e

o mantém por um ano, você vai acabar com um título de 9
anos.
Embora se possa calcular o retorno usando um vencimento

de 9 anos e a resposta seja bastante próxima da informada,
mantenha o vencimento de 10 anos para consistência nos
cálculos de prêmio de risco.
Simplificando, pense no retorno do título de 10 anos como

aquele que você teria se o cupom mudasse, mas o
vencimento é redefinido para 10 anos no final do ano.
Bem, agora que já vimos um

pouquinho de Damodaran, que
apesar de muita gente pensar que
ele não é ESG rsrs, vamos confirmar
se ESG dá dinheiro.
Risco Climático É Risco Financeiro?
Achamos que sim né, pois basicamente os riscos

financeiros relacionados com o clima são os riscos
financeiros associados às alterações climáticas que são
normalmente divididos em riscos físicos e riscos de

transição.
Yes, introduzi agora riscos físicos e riscos de transição

dentro desse artigo que torço que aguce seu pensamento
sistêmico multinível.
Mas afinal, o que são esses tais de riscos

financeiros relacionados ao clima que parecem
já estar sendo precificados pelos investidores?
O que são riscos climáticos físicos e como eles

estão mudando?
Bem, acredito que o Painel Intergovernamental sobre

Mudanças Climáticas (IPCC) é a fonte mais confiável sobre a
ciência por trás das mudanças climáticas e o IPCC observa
como é “inequívoco” que a ação humana aqueceu a
atmosfera, o oceano e a terra.
Esse aquecimento é causado pela liberação de gases de

efeito estufa (GEE) na atmosfera.
O mais prevalente desses gases é o dióxido de carbono

(CO2), associado à queima de combustíveis fósseis,
processos industriais, silvicultura e outros usos da
terra. Mas outros gases - como metano (CH 4) e óxido
nitroso (N2O) – também estão provocando o aquecimento
global.
O IPCC observa que:
A concentração de CO2 está em seu nível mais alto

em pelo menos 2 milhões de anos
O nível do mar está subindo em seu ritmo mais

rápido em pelo menos 3.000 anos
As geleiras estão recuando a uma taxa sem

precedentes em pelo menos 2.000 anos
O aquecimento global já está produzindo

muitos impactos físicos, e espera-se que eles
piorem.
Exemplos são extremos de calor mais frequentes e intensos,

secas em algumas regiões, fortes precipitações e reduções
no gelo marinho do Ártico, cobertura de neve e permafrost.
O fato de o secretário-geral da ONU, António

Guterres, ter descrito o relatório como um
'código vermelho' para a humanidade é uma
indicação de quão grave é a situação.
Como os riscos físicos podem impactar

economias e empresas?
Os impactos físicos das mudanças climáticas afetarão a

economia de várias maneiras, incluindo danos a ativos
físicos devido a condições climáticas extremas,
produtividade agrícola reduzida, doenças relacionadas ao
calor e morte e perda de biodiversidade.
Para que ainda não sabe, acho útil distinguir

entre os dois principais tipos de riscos físicos,
agudos ou crônicos:
RISCOS FÍSICOS AGUDOS são impulsionados por

eventos climáticos específicos ou “perigos”, como
ondas de calor, inundações, incêndios florestais e
tempestades
RISCOS FÍSICOS CRÔNICOS são impulsionados por

mudanças de longo prazo nos padrões climáticos,
como o aumento do nível do mar e o aumento das
temperaturas médias.
Tal como acontece com o risco de transição, os

perigos (eventos físicos, como tempestades e
ondas de calor) não se traduzirão em riscos, a
menos que haja exposição e vulnerabilidade.
EXPOSIÇÃO aqui é usada no sentido tradicional de

ativos ou empresas que estão localizadas em um
local suscetível ao impacto desses perigos, por
exemplo, uma fábrica construída em uma zona costeira
baixa.
VULNERABILIDADE refere-se a uma propensão a ser

prejudicado por um determinado driver de risco, que
pode surgir de uma falta de capacidade de
adaptação.
Para um bem físico, a vulnerabilidade dependerá da forma

como foi construído, por exemplo, o material utilizado, a
sua elevação e qualquer adaptação realizada (como

isolamento, bombas de água ou ar condicionado).
Duas propriedades localizadas na mesma estrada podem

ter vulnerabilidades muito diferentes simplesmente pela
forma como foram construídas ou adaptadas.
As empresas podem estar expostas a riscos físicos direta

ou indiretamente.
Por exemplo, uma fábrica pode ser impactada diretamente

por estar em uma área que está se tornando cada vez mais
propensa a inundações. Mas mesmo que a própria fábrica
esteja bem protegida contra inundações e outros perigos,
ela pode sofrer um impacto indireto se sua cadeia de
suprimentos for afetada.
E o que é a natureza não linear e em cascata dos

riscos físicos?
Uma das complexidades do cálculo dos impactos é que

eles provavelmente não serão lineares, pois os perigos
atingem limites além dos quais os vários sistemas – sejam
eles humanos, ecológicos ou artificiais – começam a
entrar em colapso ou param de funcionar com eficiência.
Outra complicação decorre da natureza em cascata dos

riscos das mudanças climáticas.
A figura abaixo fornece uma visão geral de como diferentes

perigos climáticos podem levar a vários impactos
preocupantes, levando a uma série de consequências
sociais, econômicas e financeiras.
Por exemplo, grandes ondas de calor podem levar à perda

de colheitas, criando crises alimentares e agitação social,
levando potencialmente a conflitos armados e
desestabilização dos mercados.
Resumo das principais dinâmicas de risco sistêmico

identificadas por especialistas
Fonte: Avaliação de Risco de Mudanças Climáticas 2021, Chatham House
Esses riscos em cascata podem amplificar o

impacto de um evento físico de maneiras
complexas e imprevisíveis.
Uma vez que esses riscos em cascata são considerados, o

aumento da temperatura principal pode ser uma indicação
enganosa dos riscos envolvidos.
Como evoluirão os riscos físicos?
Um fator chave que influencia como os riscos físicos

evoluem é o caminho das emissões futuras.
A figura abaixo mostra os caminhos do CO2 em cinco

cenários usados na análise atual do IPCC.
Esses caminhos variam de emissões muito baixas (SSP-1.9)

a intermediárias (SSP2-4.5) a muito altas (SSP-8.5).
Caminhos de Cenários Diferentes para emissões futuras
Fonte: IPCC, 2021: Summary for Policymakers in Climate Change 2021: The Physical
Science Basis. Contribuição do Grupo de Trabalho I ao Sexto Relatório
Mas como isso está provocando mudanças de

temperatura?
Devido a atrasos no sistema climático, as emissões

históricas causarão grande parte do aquecimento global
nas próximas décadas.
Isso pode ser visto na figura abaixo, que mostra mudanças

na temperatura da superfície global para períodos
selecionados de 20 anos no curto, médio e longo prazo

para esses cinco cenários de emissões diferentes.
Todas as barras têm altura semelhante no curto prazo (2021

– 2040), mas variam até 4 o C no longo prazo (2061 a
2100).
Em outras palavras, leva décadas para que

haja uma diferença perceptível nas tendências
do aquecimento global nos vários cenários.
Mas o caminho futuro dos riscos físicos

depende muito das ações que tomarmos
nessa década.
Mudanças nas Temperaturas Globais da Superfície em

Diferentes Cenários de Emissões
Nota: As diferenças de temperatura (em °C) são relativas à temperatura média da

superfície global no período de 1850–1900.
Fonte: IPCC, 2021 Tabela SPM.1
Impactos de diferentes graus de aquecimento
A Avaliação de Risco de Mudanças Climáticas de Chatham

House fornece uma visão geral útil dos impactos diretos
globais e regionais mais significativos das mudanças
climáticas sob o Cenário Representativo de Concentração
Pathway (RCP) 4.5, que foi usado pelo IPCC em seu
relatório anterior.
Por exemplo:
· Na década de 2030, mais de 400 milhões de pessoas

em todo o mundo a cada ano provavelmente serão
expostas a temperaturas que excedam o limite de
trabalhabilidade.
· E é provável que mais de 10 milhões de pessoas por

ano sejam expostas ao estresse térmico que exceda o
limite de sobrevivência.
· Até 2040, 3,9 bilhões de pessoas provavelmente

enfrentarão grandes ondas de calor, 12 vezes mais que a
média histórica.
· Há uma incerteza considerável sobre o impacto no

aumento do nível do mar, mas a estimativa central sugere
que até 2100, quase 200 milhões de pessoas em todo o
mundo viverão abaixo do nível de inundação de 100 anos.
Também vale a pena observar que os sumidouros naturais

de carbono terrestres e oceânicos se tornam menos
eficazes no sequestro das emissões de CO 2.
Assim, a proporção de emissões absorvidas

pela terra e pelo oceano diminui à medida
que as emissões cumulativas de
CO 2 aumentam.
Esses impactos destacam a urgência de reduzir as

emissões agora.
Quais cenários as empresas estão usando para

avaliar o risco físico?
O GARP Risk Institute realizou um mergulho

profundo nas práticas de análise de cenários
climáticos em empresas financeiras como
parte dos resultados do Climate Financial Risk
Forum que mostrou que as empresas usam
diferentes cenários para analisar diferentes
riscos.
O cenário mais popular para explorar os riscos físicos foi o

RCP 8.5, que corresponde a um cenário de altas
emissões/altos riscos físicos (consulte a figura abaixo).
Portanto, esse é um cenário útil para começar a explorar

possíveis impactos de riscos físicos em seu balanço.
Cenários mais comuns usados para avaliar riscos físicos
Necessidade de ação urgente
O risco físico não é uma prioridade tão alta quanto o risco

de transição para muitas empresas financeiras, de acordo
com a Terceira Pesquisa Anual de Gerenciamento de Riscos
Climáticos da GARP.
Cerca de um 30% dos conselhos de administração já

discutiu o risco físico que afeta suas próprias
operações. Um número ainda menor leu documentos
sobre os riscos físicos que afetam suas contrapartes
ou investimentos.
Isso talvez seja compreensível, dados os prazos relativos

envolvidos, mas não é sensato ignorar esse assunto.
Os riscos físicos estão acontecendo AGORA e

AUMENTARÃO AINDA MAIS nas próximas décadas.
Para estratégias e projetos de longo prazo em

particular, acredito sem dúvidas que o risco físico deve
ser incorporado às avaliações de risco de qualquer
planejamento e investimentos.
Mas a ação mais urgente necessária das instituições

financeiras é financiar o corte de emissões o mais rápido
possível para evitar o acúmulo de riscos sistêmicos
devastadores nas próximas décadas.
Bem, agora que pincelamos riscos climáticos

que são elementos para precificar riscos
financeiros, e bem ao estilo “In God We Trust,
Otherwise Bing Me Data” com ativos sob gestão
em fundos sustentáveis (AUM) para mais de US$
3,1 trilhões de dólares e, por classe de ativos:
Os fundos de ações sustentáveis

registrando no primeiro trimestre
de 2023 ganhos mais fortes que os
fundos tradicionais, com retorno
médio de 10,9%.
Então uma pergunta beeeeem básica:
ESG dá Dinheiro?
Bem a resposta é que
FUNDOS SUSTENTÁVEIS SUPERAM Fundos Tradicionais

em 2023
Pasme-se, acredite se quiser:
1. Em plena moda anti-ESG uma recuperação nas ações

de empresas com estratégia de crescimento fez com
que os fundos sustentáveis superassem, mais uma
vez os fundos tradicionais no primeiro semestre de
2023.
2. Os ATIVOS DOS FUNDOS SUSTENTÁVEIS sob gestão

AUMENTARAM e os INVESTIDORES ESG
AUMENTARAM o uso de TRIAGEM de restrição.
No primeiro semestre de 2023, os fundos

sustentáveis registaram um retorno médio de 6,9%,
superando os 3,8% dos fundos tradicionais e

revertendo o seu desempenho inferior em 2022, de
acordo com um novo relatório “Realidade
Sustentável” do Morgan Stanley Institute for
Sustainable.
A procura dos investidores também permaneceu forte, uma

vez que os ativos sob gestão (AUM) dos fundos
sustentáveis atingiram níveis recorde.
“Nossa atualização semestral mostra a resiliência dos

fundos ESG com um retorno ao desempenho superior após
um 2022 desafiador”, afirma Jessica Alsford, Diretora de
Sustentabilidade do Morgan Stanley.
“Os investidores estão cada vez mais recorrendo a fundos

sustentáveis, com AUM sustentável agora em
aproximadamente 8% do total de AUM globalmente. ”
Compreendendo o desempenho do fundo em

2023
No ano passado, uma rápida subida das taxas de juro

contribuiu para descidas tanto nas ações (equities) como
nas obrigações (bonds).
As ações de valor (aquelas que são negociadas

a baixo custo) e os rendimentos fixos de alta
qualidade e de curta duração foram
beneficiados, o que contribuiu para o
desempenho relativo inferior dos fundos
sustentáveis em 2022, uma vez que os fundos
sustentáveis tendem a desviar-se destas
categorias.
Este ano, uma recuperação nas ações de

crescimento (que dão prioridade ao potencial
de longo prazo) ajudou especialmente o
desempenho relativo superior dos fundos
sustentáveis.
Por classe de ativos, os fundos de ações

sustentáveis registaram os ganhos mais fortes,
apresentando um retorno médio de 10,9% e
superando os 8% dos fundos de ações
tradicionais (ver gráfico abaixo).
O desempenho superior à renda fixa foi mais moderado,

com os fundos sustentáveis a registarem um retorno
médio de 3,8% versus 2,2% dos fundos tradicionais.
Fundos Sustentáveis Superam Fundos Tradicionais no

Primeiro Semestre de 2023
Fonte: Análise do Morgan Stanley Institute for Sustainable Investing dos dados da
Morningstar. *"Outros" inclui tipos de fundos multiativos, imobiliár
No primeiro semestre do ano, os fundos sustentáveis

atraíram fluxos cumulativos de 57 bilhões de dólares,
com quase todos os fluxos na Europa.
Isso elevou os ativos sob gestão (AUM) para

mais de US$ 3,1 trilhões de dólares - ou quase
8% do total de AUM global - até ao final de
junho de 2023, embora ainda aquém do recorde
alcançado em 2021 (ver gráfico abaixo).
Regionalmente, a Europa continua a ultrapassar outras

geografias em termos de AUM sustentável e contagem de
fundos.
A maioria (89%) do total de fundos sustentáveis está

sediada na Europa, em comparação com 10% na
América do Norte e menos de 2% em todas as outras
regiões.
Em termos de contagem de fundos, a Europa alberga

mais de 67% dos fundos sustentáveis do mundo,
seguida pela América do Norte (12%) e pela Ásia (7%).
AUM de Fundos Sustentáveis em bilhões de dólares
Morningstar.
Crescimento nas Estratégias de Triagem para

Restrições
A triagem de restrições, que os investidores utilizam para

tentar limitar a exposição a determinados emitentes,
produtos ou atividades com base nos seus valores ou
requisitos regulamentares, aumentou acentuadamente nos
últimos anos.
Mais de 20% do total de AUM global utiliza agora pelo

menos uma estratégia de restrição, um aumento de
apenas 2% em 2019 (ver figura 3).
Uma razão para este aumento é o recente

Regulamento de Divulgação de Finanças
Sustentáveis (SFDR) da UE, que estabelece
requisitos obrigatórios de divulgação ESG
para gestores de ativos.
À medida que o SFDR entrou em vigor para fundos

domiciliados na Europa em 2021, o uso de rastreios de
restrições aumentou significativamente.
Na Europa, quase 60% dos AUM utilizam estratégia de

restrição, em comparação com 8% na Ásia e menos de 2%
na América do Norte.
As taxas de triagem de restrição aumentaram na Europa

após qualquer exclusão do SFDR, como% do AUM
Morningstar.
Olhando para Frente
Caso as condições prevalecentes no mercado persistam no

segundo semestre de 2023, os fundos sustentáveis
deverão continuar a beneficiar, dado o seu
posicionamento mais orientado para o crescimento e a
mais longo prazo.
No entanto, um regresso a um ambiente de mercado que

favoreça ativos de valor ou de curto prazo tem o potencial
de afetar o desempenho futuro, como se viu em 2022.
Mesmo assim, o AUM dos fundos sustentáveis

deverá continuar a aumentar, uma vez que a
procura dos investidores por fundos
sustentáveis tende a aumentar e as entradas
resistiram às condições voláteis do mercado em
2023.
Conclusão
Espero que este artigo tenha ajudado a

esclarecer que o prêmio de risco de ações é
fundamental para o investimento ESG e que,

mesmo que você nunca tenha usado o termo,
suas decisões de investimento foram
impulsionadas por direcionadores de riscos.
Também espero ter-lhes dado uma perspectiva sobre por

que você vê as diferenças nos números do prêmio de
risco de ações de diferentes fontes de informação.
Dito isso, aqui estão algumas reflexões para o caminho

que podem ajudá-lo em futuros encontros com o ERP:
Existe um ERP verdadeiro, embora não observável:
O fato de o verdadeiro prêmio de risco patrimonial não ser

observável não significa que ele não exista.
Em outras palavras, a noção de que você pode

se safar usando qualquer prêmio de risco
patrimonial que desejar, desde que tenha uma
justificativa e seja consistente, é absurda.
Portanto, quaisquer dúvidas que você possa ter sobre as

abordagens de estimativa descritas neste post, continue
trabalhando em sua própria variante para obter uma
estimativa melhor do ERP, pois desistir não é uma opção.
Nem todas as abordagens de estimativa são criadas

da mesma forma:
Embora existam muitas abordagens para estimar o prêmio

de risco de ações e elas produzam números muito
diferentes, algumas dessas abordagens têm mais peso,
porque oferecem melhor poder preditivo.
Escolher uma abordagem, como o prêmio de

risco histórico, porque sua estabilidade ao
longo do tempo dá uma sensação de controle
ou porque todo mundo o usa, faz pouco
sentido.
Seu end-game é importante:
Como observado no início deste artigo, o prêmio de risco

de capital pode ser usado em uma infinidade de
configurações de investimento.
Você deve decidir, por si mesmo, como usará

o ERP e, em seguida, escolher uma
abordagem que funciona para você.
Não sou timer de mercado e estimo um prêmio de risco de

ações principalmente porque preciso dele como um
insumo para avaliação ESG e finanças corporativas.
Isso requer uma abordagem que produza valores positivos

(eliminando o ERP baseado em EP) e acompanhe os
retornos de ações nos períodos subsequentes (eliminando
o ERP histórico).
Timers de mercado enfrentam um desafio ainda mais

difícil:
1. Se você estiver usando prêmios de risco de ações ou

mesmo rendimentos de ganhos para timing de
mercado, reconheça que ter um alto R-quadrado ou
correlação em retornos passados não se traduzirá
facilmente em lucros de timing de mercado, por dois
motivos.
2. Primeiro, o passado nem sempre é um prólogo, e as

estruturas econômicas e de mercado podem mudar,
minando uma base fundamental para o uso de dados
históricos para fazer previsões.
3. Em segundo lugar, mesmo que as correlações e

regressões se mantenham, você ainda pode achar
difícil lucrar com elas, já que você (e seus clientes, se
você for um gerente de portfólio) pode ir à falência
antes que suas previsões se concretizem.
4. O ruído estatístico (os erros padrão em suas previsões

de regressão) pode criar estragos em seus portfólios,
mesmo que eventualmente seja calculado.
Bem, é isso.
Neste artigo vimos um monte de coisa que

estão alinhadas em ESG e perguntamos
também ao Damodaran o que ele acha e ele
também parece concordar que ESG dá
dinheiro afinal, risco tem preço, às vezes
chamado de prêmio, não é?
Fortes abraços,

Denunciar isto
Publicado por
Antonio Emilio Freire 16 artigos Seguindo
Impatient Optimist
Publicado • 1 h
Se você lê Damodaran, sabe que ele tem uma obsessão por prêmios de risco em
ações que ele acredita estar no centro de quase todos os debates substantivos em
mercados e investimentos. Como parte dessa obsessão, desde setembro de 2008, ele
vem estimando um prêmio de risco patrimonial para o S&P 500 no início de cada
mês, e não apenas usou esse prêmio, ao avaliar empresas durante julho de 2023, mas
compartilhou sua estimativa na sua página da web e nas redes sociais. No penúltimo
post do Damodaran ele usou o prêmio de risco patrimonial de 5,00% que estimou
para o S&P 500 EUA no início de julho de 2023. Dito isso, não posso culpar você por
estar confuso não apenas sobre como ele estima esse prêmio, mas o que esse
prêmio mede em ESG. De fato, um artigo no MarketWatch no início deste ano
referiu-se ao prêmio de risco de ações como um conceito esotérico, uma expressão
que sugeria que tinha pouca relevância para o investidor médio. Para aumentar a
confusão, há a proliferação de números muito diferentes de ações ESG que você
pode ter visto associados ao atual prêmio de risco de ações, cada um geralmente
citando um especialista na área, mas fornecendo pouco contexto. Apenas nas últimas
semanas, vi um artigo do Wall Street Journal colocar o prêmio de risco de ações em
1,1%, um relatório da Reuters colocá-lo em 2,2%, um gerente de portfólio
pessimista (e amplamente seguido) estimar o prêmio de risco de ações como sendo
negativo. No Brasil nem de fala. Como, você deve estar se perguntando, os prêmios
de risco de ações juntamente com materialidades podem ser tão divergentes e isso
implica que vale tudo? Neste artigo, não tentarei argumentar que a estimativa do
Damodaran é melhor do que outras, em vez disso: Focarei em explicar por que essas
diferenças de ERP existem e deixarei que você faça seu próprio julgamento sobre
qual deles deve usar em suas decisões de investimento. Finalizarei, pasme-se,
demonstrando que no primeiro semestre de 2023, em pleno auge do movimento
anti-ESG nos EUA, os fundos sustentáveis registaram um retorno médio de 6,9%,
superando os 3,8% dos fundos tradicionais. Desejando-lhe boas análises, Antonio
Emilio Freire Então vamos lá 👇
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Mario de Figueiredo Neto, CNPI • 2º 27 min

Economista | ESG | Risk Management | Finanças Corporativas | Consultor de
Investimentos CVM | Ex-Diretor Financeiro
Muito bom, Antonio Emilio Freire. Parabéns! Vou dar meu "pitaco": Em
relação ao valuation de equities considerando os fatores ESG de uma
companhia, acredito que temos que ter um WACC menor de empresas
engajadas nestas questões. Naturalmente, buscam maior sustentabilidade
e consequentemente, perenidade. Todavia acho que o ganho não…ver viria mais
do
Gostei · 1 Responder · 2 respostas
Carregar respostas anteriores
Mario de Figueiredo Neto, CNPI • 2º 15 min

Economista | ESG | Risk Management | Finanças Corporativas |
Consultor de Investimentos CVM | Ex-Diretor Financeiro
Meu comentário foi mais uma visão complementar, como bem

frisado o estudo se concentrou no prêmio de risco do mercado,
conforme as "postulações" de Damodaran.
Gostei Responder

Impatient Optimist
Seguindo
Mais de Antonio Emilio Freire
ATENÇÃO para a REVISÃO Em Os Efeitos das Questões

Inglês ou em Português, Relacionadas ao Clima nas
Frameworks & Standards pa… Demonstrações Financeiras …
Antonio Emilio Freire no Link… Antonio Emilio Freire no Link…
A Extinção das Gralhas e dos

Corvos Liderados por Urubus
que Repetem como…
Antonio Emilio Freire no Link…
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Colocando Os Pingos Nos Is O Preço Do Risco - LinkedIn

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Colocando os Pingos nos Is

Se você lê Damodaran, sabe que ele tem uma obsessão por

Como parte dessa obsessão, desde setembro de 2008, ele

No penúltimo post do Damodaran ele usou o prêmio de

De fato, um artigo no MarketWatch no início deste ano

Para aumentar a confusão, há a proliferação de

Apenas nas últimas semanas, vi um artigo do Wall Street

Como, você deve estar se perguntando, os

Neste artigo, não tentarei argumentar que a estimativa do

Focarei em explicar por que essas diferenças de ERP

Finalizarei, pasme-se, demonstrando que no

Desejando-lhe boas análises,

Antonio Emilio Freire

Então vamos lá

ERP: Definição e Determinantes

O lugar para começar esta discussão é com uma explicação

Tentarei evitar modelos e jargões econômicos,

Os investidores são avessos ao risco, pelo menos no

Resumindo, o retorno esperado de um investimento

Retorno Esperado = Taxa Livre de Risco +

Observe que essa proposição é válida mesmo se você

O prêmio de risco que o investidor exige tem nomes

· No mercado de títulos corporativos, é

taxa de juros que você exige em um título com

· No mercado imobiliário, está embutido

· No mercado de ações, é o prêmio de

Diagrama Genérico: Retorno Esperado = Taxa Livre de

Como você pode ver, toda classe de ativos

Uma vez que o prêmio de risco de ações é um preço para

As ações representam a reivindicação residual sobre os

os fundamentos que a determinam abrangem o espectro:

Mesmo um exame superficial desses

Os preços de mercado também são influenciados

Em particular, os prêmios de risco de ações podem se

De fato, um sintoma de uma bolha de mercado é um prêmio

Por que isso importa ?

Se você é um ESG-market-timer, um trader ou

ações é um componente central do que você

Alguns fundamentos básicos:

Quando você cronometra os mercados, está fazendo um

Em particular, se você acredita que as ações estão acima do

Qualquer declaração sobre precificação de mercado pode

Por outro lado, se você acredita que o prêmio de risco das

Quando você investe em uma ação individual, está fazendo

No entanto, para fazer esse julgamento, você deve avaliar o

Simplificando, se você estiver usando um prêmio de risco

mercado, você está se influenciando para achar que a

Uma avaliação de mercado neutra de uma empresa, ou

O papel do prêmio de risco de ações na determinação do

Esse custo de capital próprio é então embutido em um

Observe que o aumento nos prêmios de risco de ações no

Simplificando, os prêmios de risco de ações

Vamos então examinar maneiras de estimar isso.

Se o prêmio de risco de ações é um número definido pelo

Ao contrário do mercado de títulos, onde as

Como consequência, várias abordagens foram usadas para

e contras de cada abordagem.

1. Prêmio de Risco Histórico

Embora não possamos observar explicitamente o que os

Nos EUA, esses dados estão disponíveis por

Planilha com dados históricos