Mercado de Capitais

Anna Cristina Pascual Ramos
Mercado de Capitais e Governana Corporativa
AprESENTaO
com satisfao que a Unisa Digital oferece a voc, aluno(a), esta apostila de Mercado de Capitais e Governana Corporativa, parte integrante de um conjunto de materiais de pesquisa voltado ao aprendizado dinmico e autnomo que a educao a distncia exige. O principal objetivo desta apostila propiciar aos(s) alunos(as) uma apresentao do contedo bsico da disciplina. A Unisa Digital oferece outras formas de solidificar seu aprendizado, por meio de recursos multidisciplinares, como chats, fruns, aulas web, material de apoio e e-mail. Para enriquecer o seu aprendizado, voc ainda pode contar com a Biblioteca Virtual: www.unisa.br, a Biblioteca Central da Unisa, juntamente s bibliotecas setoriais, que fornecem acervo digital e impresso, bem como acesso a redes de informao e documentao. Nesse contexto, os recursos disponveis e necessrios para apoi-lo(a) no seu estudo so o suplemento que a Unisa Digital oferece, tornando seu aprendizado eficiente e prazeroso, concorrendo para uma formao completa, na qual o contedo aprendido influencia sua vida profissional e pessoal. A Unisa Digital assim para voc: Universidade a qualquer hora e em qualquer lugar!
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SUMRIO
INTRODUO..................................................................................................................................................... 5 1 O MERCADO FINANCEIRO.................................................................................................................... 7

1.1 Os Mercados e Intermediao Financeira....................................................................................................................7 1.2 Os Riscos da Intermediao............................................................................................................................................ 10 1.3 Sistema Financeiro Nacional.......................................................................................................................................... 12 1.4 Resumo do Captulo.......................................................................................................................................................... 14 1.5 Atividades Propostas......................................................................................................................................................... 15
2 MERCADO DE CAPITAIS.......................................................................................................................17
2.1 O Histrico do Mercado de Capitais Brasileiro ....................................................................................................... 17 2.2 O Funcionamento do Mercado de Capitais.............................................................................................................. 20 2.3 Operaes do Mercado de Capitais............................................................................................................................. 22 2.4 Resumo do Captulo.......................................................................................................................................................... 28 2.5 Atividades Propostas......................................................................................................................................................... 29
3 GOVERNANA CORPORATIVA.........................................................................................................31
3.1 Governana Corporativa no Mundo........................................................................................................................... 34 3.2 Governana Corporativa no Brasil............................................................................................................................... 36 3.3 Governana Corporativa e Desempenho das Organizaes............................................................................. 40 3.4 Aplicaes da Governana Corporativa..................................................................................................................... 41 3.5 Resumo do Captulo.......................................................................................................................................................... 47 3.6 Atividades Propostas......................................................................................................................................................... 47
4 CONSIDERAES FINAIS.....................................................................................................................49 RESPOSTAS COMENTADAS DAS ATIVIDADES PROPOSTAS...........................................51 REFERNCIAS...................................................................................................................................................53
INTRODUO
Caro(a) aluno(a), A apostila aborda dois temas relacionados aos Princpios da Moderna Administrao Financeira, quais sejam: Mercado de Capitais e Governana Corporativa. Os temas tratados no se esgotam neste trabalho, visto que perpassam muitas fontes de estudo, so dinmicos e esto em constante desenvolvimento. Nos Captulos 1 e 2, so discutidos os fundamentos do Mercado Financeiro e de Capitais e so vistas a crescente importncia desses conhecimentos para os leitores que tm interesse na gesto financeira de suas organizaes, a relao dessas organizaes com o mercado de capitais e mesmo a operao de produtos e servios financeiros diretamente vinculados ao Mercado de Capitais. O Captulo 3 trata do tema governana corporativa, especialmente seu impacto no contexto brasileiro e as relaes entre seus princpios e as organizaes, sejam privadas ou pblicas. A aplicao do modelo de Governana Corporativa transcende a natureza ou objeto social das organizaes, visto que seus princpios podem ser aplicados em qualquer instituio. Logo, tambm apresentaremos, para efeito de exemplificao, a adequao desses princpios ao setor pblico. A fundamentao terica ainda oferece suporte para a anlise dos(as) alunos(as) e perspectiva de continuidade nos estudos das matrias aqui tratadas, visto que no possvel em uma nica fonte esclarecer com profundidade os assuntos propostos.
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1 O MERCADO FINANCEIRO
Para entendermos adequadamente o Mercado de Capitais, precisamos relembrar os objetivos da Administrao Financeira e compreender o funcionamento geral do Mercado Financeiro. A Administrao Financeira apresenta trs grandes reas de interesse que demandam decises dos gestores financeiros: a) Oramento de Capital investimentos de longo prazo; b) Estrutura de Capitais financiamento dos investimentos; c) Administrao do Capital de Giro administrao das atividades financeiras de curto prazo. Considerando que o objetivo da Administrao Financeira tomar decises que aumentem o valor da empresa, a administrao dos recursos financeiros, seja de curto ou longo prazo, precisa interagir com o Mercado Financeiro. Os gestores financeiros precisam tomar decises que posicionam as empresas entre seus ativos reais, ou seja, seus meios de produo, mquinas, equipamentos, marcas e patentes, conhecimento tcnico; e seus ativos financeiros, como papis e ttulos que sero usados na captao de financiamento para suas operaes produtivas. Os ativos reais so usados para produzir bens e servios e os ativos financeiros so reivindicaes para a receita gerada pelos bens reais, pois financiam a produo nas empresas. Os ativos financeiros so negociados no Mercado Financeiro, que permite que os investidores que mantm ativos financeiros negociem com as empresas que emitem ativos financeiros como forma de financiamento de suas operaes produtivas.
Ateno
O Mercado Financeiro tem o objetivo de aproximar estes dois pblicos, poupadores e tomadores de recursos financeiros, regulando e precificando essas operaes de venda e compra de ativos financeiros.
Os gestores financeiros que precisam de dinheiro para viabilizar suas operaes em ativos reais vendem ativos financeiros, aes e debntures vinculados receita gerada por suas operaes. Por sua vez, os investidores que aplicam seus recursos em ativos financeiros os recebem de volta remunerados por taxas de juros vinculadas ao risco e tempo em que seus recursos estiveram empenhados.
1.1 Os Mercados e Intermediao Financeira
O Mercado Financeiro, portanto, desenvolve-se atravs da intermediao financeira, de forma segmentada, ou seja, dependendo da forma de intermediao, est subdividido em:
d) Mercado Monetrio operaes de curto e curtssimo prazos; e) Mercado de Crdito financiamento de curto e mdio prazos;
f) Mercado de Capitais financiamento e investimento de mdio e longo prazos, como as operaes com aes e debntures; g) Mercado Cambial operaes de converso ou troca de moedas para viabilizar principalmente o comrcio internacional. Conforme Brealey, Myers e Marcus (2002), muitas empresas so pequenas e no conseguem captar fundos com a venda de aes e debntures, portanto, quando precisam dos recursos para pagar um investimento de capital, a nica escolha emprestar dinheiro de um intermedirio financeiro, como um banco comercial, um banco de investimentos, uma cooperativa de crdito ou uma seguradora. O intermedirio financeiro a empresa
que capta dinheiro de vrios pequenos ou grandes investidores e fornece financiamento para empresas e outras organizaes por meio do investimento em seus ttulos.
Ateno
Os bancos oferecem um servio de aproximao dos poupadores (depositantes) e devedores (tomadores), intermediando as relaes entre os que precisam de dinheiro e os que desejam investir seu dinheiro com o objetivo de ganhos futuros.
Para cobrir os custos desse servio, os intermedirios financeiros cobram taxas de juros maiores do que pagam aos seus depositantes, conforme ilustrado na Figura 1.
Figura 1 Mercado Financeiro.
Poupadores Indivduos Organizaes Governos

Fonte: O autor.
MERCADO FINANCEIRO Intermedirios Financeiros Bancos Comerciais Caixas Econmicas Fundos de Penso Seguradoras Sociedades de Crdito
Tomadores Indivduos Organizaes Governos
Para o autor Assaf Neto (2005), entre as instituies financeiras mais conhecidas, bancrias e no bancrias, esto: I. Instituies Financeiras Bancrias a) Bancos Comerciais executam operaes de crdito de curto prazo para capital de giro, prestam servios de pagamentos, transferncias, cobranas e recebimentos. Principais operaes: crdito por desconto de ttulos, crdito pessoal, crdito rural, adiantamentos sob cauo, cheques especiais, depsitos vista e a prazo, redesconto bancrio, operaes de cmbio e assistncia financeira.
b) Bancos Mltiplos bancos conglomerados de diferentes instituies financeiras: banco comercial, banco de investimento e desenvolvimento, sociedade de crdito, financiamento e investimento, e sociedade de crdito imobilirio. II. Instituies Financeiras no Bancrias a) Bancos de Investimento grandes municiadores de crdito de mdio e longo prazos. Principais operaes: crdito em grande escala, recursos oficiais de crdito, repasses de recursos captados no exterior, subscrio pblica de valores mobilirios (aes e debntures), lease-back e financiamento de bens de produo.
b) Bancos de Desenvolvimento instituies pblicas que visam a promover o desenvolvimento econmico e social da regio onde atuam. Principais operaes: emprstimos e financiamentos, arrendamento mercantil e garantias. c) Sociedades de Crdito, Financiamento e Investimento conhecidas como financeiras. Principais operaes: financiamento de bens durveis a pessoas fsicas atravs de Crdito Direto ao Consumidor (CDC), repasses de recursos governamentais e crdito pessoal. d) Sociedades de Arrendamento Mercantil leasing de bens nacionais, ou seja, bens adquiridos de terceiros destinados ao uso de empresas arrendatrias. Principais operaes: leasing operacional ou aluguel das empresas fabricantes de bens, leasing financeiro aluguel do bem com opo de compra por valor residual , e lease-back venda e aluguel sem perda da posse do bem. e) Cooperativas de Crdito viabilizao de crditos e servios relacionados concesso de crdito. f) Sociedades de Crdito Imobilirio financiamento de operaes imobilirias. Principais fontes: caderneta de poupana e letras imobilirias. g) Sociedades de Poupana e Emprstimo crdito imobilirio para determinada regio. So sociedades civis sem fins lucrativos. Principal fonte: as cadernetas de poupana. Segundo Brealey, Myers e Marcus (2002), medida que a empresa cresce, sua necessidade de capital pode aumentar. A empresa, ento, pode descobrir que vantajoso eliminar o intermedirio, decidindo vender ativos financeiros, tais como as aes e debntures para o pblico. O Mercado Financeiro conta, ento, com os mercados primrio e secundrio para os ttulos corporativos, que esto organizados como mercados de corretagem e de leiles. O mercado primrio aquele que oferta os ttulos corporativos quando da abertura de capi-
tal da empresa para captao de investimentos no Mercado de Capitais.

Saiba mais
A primeira vez que uma empresa vende aes para o pblico em geral chamada de Oferta Pblica Primria de Aes (OPPA) ou Action Public Offer (APO) , diz-se, ento, que a empresa at ento de capital fechado torna-se de capital aberto. As emisses de aes primrias so negociadas no Mercado Primrio, ou seja, mercado para a venda de novos ttulos pelas corporaes.
No Mercado Secundrio so negociados os ttulos j existentes e continuamente comercializados entre os investidores. Portanto, entre as principais funes do Mercado Financeiro, esto: a) Financiamento e Emprstimo aproximao de poupadores e tomadores; b) Mecanismo de Pagamento intermediao de pagamentos e recebimentos; c) Agrupamento de Riscos fundos de investimento diversificados, carteiras com diversos ativos que equilibram o impacto da variao dos ttulos quando considerados individualmente. Os mercados financeiros, segundo as caractersticas das operaes j mencionadas, e a intermediao so fundamentos importantes para compreender o Mercado de Capitais, no entanto existe ainda o contexto em que esses mercados funcionam. Para entendermos esse ambiente, trataremos do Sistema Financeiro Nacional.
1.2 Os Riscos da Intermediao
Segundo Assaf Neto (2005), os principais riscos atualmente enfrentados pelos intermedirios financeiros em suas atividades so classificados da seguinte forma: Risco de Crdito possibilidade de perdas no recebimento do endividamento pactuado com tomadores; Risco de Mercado possibilidade de perdas por conta da volatilidade do Mercado de Capitais; Risco Operacional possibilidade de perdas por conta de ineficincias de processos internos e externos inerentes organizao; Risco de Cmbio possibilidade de perdas por conta da volatilidade das moedas; Risco Soberano possibilidade de perdas por conta do risco pas; Risco de Liquidez possibilidade de perdas por conta da gesto de fluxo de caixa; Risco Legal possibilidade de perdas por conta da legalizao e contratao.
Dicionrio
A volatilidade para o Mercado Financeiro est relacionada ao grau de facilidade com que um ttulo ou um ativo altera seu valor e fluidez. Se procurarmos no dicionrio, volatilizar vaporizar, reduzir-se a gs. No Mercado Financeiro, quando utilizamos o termo, o sentido fica mantido, pois a categoria est vinculada probabilidade de ganhos e perdas que no podem ser medidos com preciso.
resultante da incerteza quanto ao recebimento de valores pactuados com tomadores de emprstimos, contrapartes de contratos ou emisses de ttulos. O Risco de Mercado decorre da possibilidade de perdas que podem ser ocasionadas por mudanas no comportamento das taxas de juros, do cmbio, dos preos das aes e dos preos de commodities. Segundo o BB (2009), o Risco Operacional definido como a possibilidade de ocorrncia de perdas resultantes de falha, deficincia ou inadequao de processos internos, pessoas e sistemas, ou de eventos externos. Esse conceito inclui o risco legal. Segundo Assaf Neto (2005), ao operar com investimentos no exterior, a instituio financeira expe-se, alm de outros riscos (taxas de juros, crdito etc.), tambm ao risco de cmbio. O risco de cmbio surge quando uma instituio verifica que, ao aplicar no exterior, a moeda desse pas se desvaloriza em relao moeda de sua economia, determinando um retorno menor na operao. Ainda em operaes em outros pases, uma instituio financeira expe-se ao denominado Risco Soberano, determinado principalmente por restries que o pas estrangeiro pode impor aos fluxos de pagamentos externos. Essas restries podem ocorrer em termos de volume mximo de pagamento, tipo de moeda ou, at mesmo, da decretao de moratria de dvidas. Dessa forma, nas operaes com pases estrangeiros, deve ser avaliado, alm do risco de crdito do tomador de recursos, o risco soberano do pas no qual se situa o devedor.
O Banco do Brasil (2009) define os riscos do Mercado Financeiro explicando com mais detalhes os tipos de risco. O Risco de Crdito, por exemplo, pode ser definido como a possibilidade de perda
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Curiosidade
Em 2011, os Estados Unidos enfrentaram forte crise econmica e financeira por conta do aumento do endividamento interno e externo de longo prazo. Os ttulos do Tesouro Nacional Americano, os treasuries, tiveram sua rentabilidade rebaixada por conta da avaliao de risco de crdito do pas. Durante 70 anos, os Estados Unidos tiveram a nota de crdito AAA nota mxima para avaliao de risco de crdito, mas, com o aumento da dvida, o pas se tornou menos confivel no cumprimento de seus compromissos de longo prazo. A nota de risco de crdito foi rebaixada pela agncia Standard & Poors no ms de agosto de 2011. A figura a seguir demonstra a avaliao de risco de crdito dos pases aps o rebaixamento.
Fonte: Jornal O Estado de So Paulo, de 06 de agosto de 2011.
Conforme o Banco do Brasil (2009), o Risco de Liquidez, por sua vez, assume duas formas: risco de liquidez de mercado e risco de liquidez de fluxo de caixa (funding). O primeiro a possibilidade de perda decorrente da incapacidade de realizar uma transao em tempo razovel e sem perda significativa de valor. O segundo est associado possibilidade de falta de recursos para honrar os compromissos assumidos em funo do descasamento entre os ativos e passivos. O Risco Legal pode ser definido como a possibilidade de perdas decorrentes de multas, penalidades ou indenizaes resultantes de aes de rgos de superviso e controle, bem como perdas decorrentes de deciso desfavorvel em processos judiciais ou administrativos.
Ainda podemos entender o risco de forma global, ou seja, o risco que atinge as oportunidades e a riqueza dos proprietrios. Sob essa perspectiva, temos que o Risco Total o risco envolvido em qualquer ativo ou portflio (conjunto de ativos que formam uma carteira, cujo propsito a diversificao dos riscos individuais). Nesse contexto, precisamos considerar o Risco Diversificvel ou no sistemtico, ou seja, o nvel de risco que pode ser totalmente eliminado utilizando o mecanismo de diversificao, pois est relacionado a aspectos das empresas da carteira e pode ser controlado, por ser previsvel. Por outro lado, temos o Risco No Diversificvel ou sistemtico, em que o nvel de risco no
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pode ser eliminado utilizando o mecanismo de diversificao, pois est associado ao movimento do mercado e no ao movimento da carteira. o risco
mais relevante para o investidor, pois no pode ser controlado.
1.3 Sistema Financeiro Nacional
Segundo Assaf Neto (2005), o Sistema Financeiro Nacional formado por um conjunto de instituies financeiras, pblicas e privadas. Para o autor, todo o processo de desenvolvimento de uma economia exige a participao crescente de capitais, que so identificados por meio da poupana disponvel em poder dos agentes econmicos e direcionados para os setores produtivos carentes, mediante intermedirios e instrumentos financeiros. O autor registra que o Sistema Financeiro Nacional foi estruturado e regulado pela Lei de Reforma Bancria (1964), Lei do Mercado de Capitais (1965) e, mais recentemente, pela Lei que cria os Bancos Mltiplos (1988). Nesse contexto, para Assaf Neto, uma possvel estrutura do Sistema Financeiro Nacional envolve dois grandes subsistemas: Normativo: Conselho Monetrio Nacional (CMN) e suas respectivas Comisses; Consultivas, o Banco Central do Brasil (BACEN); Comisso de Valores Mobilirios (CVM); Instituies Especiais: como o Banco do Brasil (BB), Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) e Caixa Econmica Federal (CEF). Operativo ou de intermediao: Instituies Financeiras Bancrias; Instituies Financeiras no Bancrias; Sistema Brasileiro de Poupana e Emprstimo (SBPE); Instituies Auxiliares (Bolsas de Valores, Sociedades Corretoras e Distribuidoras de Valores Mobilirios); Instituies no Financeiras.
Segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), funcionalmente, o Sistema Financeiro Nacional agrupa-se de acordo com as seguintes funes creditcias ou patrimoniais: Crdito de Curto Prazo: Bancos Comerciais, Bancos Mltiplos, Caixas Econmicas, Cooperativas de Crdito, Factoring; Crdito de Mdio e Longo Prazos: Bancos de Investimento e Desenvolvimento e Leasing; Crdito ao Consumidor: Financeiras, Caixas Econmicas, Sociedades de Crdito ao Mircroempreendedor, Leasing; Crdito Habitacional: Caixas Econmicas, Sociedades de Crdito Imobilirio, Bancos Mltiplos; Intermediao de Ttulos e Valores Mobilirios: Bolsas de Valores, Bolsas de Mercadorias e Futuros, Sociedades Corretoras e Distribuidoras; Autnomos de Investimento; Seguro e Previdncia Complementar e Capitalizao: Seguradoras, Fundaes de Seguridade Social, Companhias de Capitalizao, Instituies Financeiras; Arrendamento Mercantil: Companhias de Leasing. A estrutura do Sistema Financeiro Nacional (SFN) ainda pode ser descrita por seus rgos normativos, entidades supervisoras e operadores, como ilustra o Banco Central do Brasil (Bacen) atravs da Figura 2.
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Figura 2 - Estrutura do Sistema Financeiro Nacional.
Fonte: Banco Central (2009).
Segundo o Bacen (2009), o Conselho Monetrio Nacional (CMN), que foi institudo pela Lei n 4.595, de 31 de dezembro de 1964, o rgo responsvel por expedir diretrizes gerais para o bom funcionamento do SFN. Integram o CMN o Ministro da Fazenda (Presidente), o Ministro do Planejamento, Oramento e Gesto e o Presidente do Banco Central do Brasil. Dentre suas funes esto: adaptar o volume dos meios de pagamento s reais necessidades da economia; regular o valor interno e externo da moeda e o equilbrio do balano de pagamentos; orientar a aplicao dos recursos das instituies financeiras; propiciar o aperfeioamento das instituies e dos instrumentos financeiros; zelar pela liquidez e solvncia das instituies financeiras; coordenar as polticas monetria, creditcia, oramentria e da dvida pblica interna e externa. O Banco Central do Brasil (Bacen) uma autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda, que tambm foi criada pela Lei n 4.595, de 31 de de-
zembro de 1964. o principal executor das orientaes do Conselho Monetrio Nacional e responsvel por garantir o poder de compra da moeda nacional, tendo por objetivos: zelar pela adequada liquidez da economia; manter as reservas internacionais em nvel adequado; estimular a formao de poupana; zelar pela estabilidade e promover o permanente aperfeioamento do sistema financeiro. Dentre suas atribuies esto: emitir papel-moeda e moeda metlica; executar os servios do meio circulante; receber recolhimentos compulsrios e voluntrios das instituies financeiras e bancrias; realizar operaes de redesconto e emprstimo s instituies financeiras; regular a execuo dos servios de compensao de cheques e outros papis; efetuar operaes de compra e venda de ttulos pblicos federais;
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exercer o controle de crdito; exercer a fiscalizao das instituies financeiras; autorizar o funcionamento das instituies financeiras; estabelecer as condies para o exerccio de quaisquer cargos de direo nas instituies financeiras; vigiar a interferncia de outras empresas nos mercados financeiros e de capitais e controlar o fluxo de capitais estrangeiros no pas. Sua sede fica em Braslia, capital do pas, e tem representaes nas capitais dos Estados do Rio Grande do Sul, Paran, So Paulo, Rio de Janeiro, Minas Gerais, Bahia, Pernambuco, Cear e Par. A Comisso de Valores Mobilirios (CVM) tambm uma autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda, instituda pela Lei n 6.385, de 7 de dezembro de 1976. responsvel por regulamentar, desenvolver, controlar e fiscalizar o mercado de valores mobilirios do pas. Para esse fim, exerce as funes de: assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados de bolsa e de balco;
proteger os titulares de valores mobilirios; evitar ou coibir modalidades de fraude ou manipulao no mercado; assegurar o acesso do pblico a informaes sobre valores mobilirios negociados e sobre as companhias que os tenham emitido; assegurar a observncia de prticas comerciais equitativas no mercado de valores mobilirios; estimular a formao de poupana e sua aplicao em valores mobilirios; promover a expanso e o funcionamento eficiente e regular do mercado de aes; estimular as aplicaes permanentes em aes do capital social das companhias abertas. Os demais rgos normativos e supervisores do Sistema Financeiro Nacional oferecem suporte ao Conselho Monetrio Nacional (CMN) e precisamente no caso dos rgos supervisores, Comisso de Valores Mobilirios (CVM). Os demais rgos operativos foram descritos em suas atividades quando abordamos a intermediao financeira, bancria e no bancria.
1.4 Resumo do Captulo
A Administrao Financeira compreende o estudo dos Investimentos de Longo Prazo, Financiamentos e Gesto das Atividades Financeiras de Curto Prazo. O Mercado Financeiro aproxima os agentes poupadores e tomadores de recursos financeiros, facilitando as operaes de Investimento, Financiamento e Gesto de Caixa das organizaes. O Mercado Financeiro segmenta essas intermediaes que podem ser de curto, mdio e longo prazos. O Sistema Financeiro Nacional normatiza o funcionamento do Mercado Financeiro. As instituies financeiras bancrias e no bancrias realizam as operaes de Investimento e Financiamento, conforme as normas definidas pelo Sistema Financeiro Nacional.
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1.5 Atividades Propostas
1. Qual a necessidade da existncia de um Mercado Financeiro estruturado por um Sistema Financeiro Nacional? 2. Quais os tipos de rgos que definem o Sistema Financeiro Nacional e como esses rgos atuam? 3. O que risco, quais os tipos classificados e como entender as medidas de cada tipo de risco?
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2 MERCADO DE CAPITAIS
Prezado(a) aluno(a), Os fundamentos do Sistema Financeiro Nacional e do Mercado Financeiro nos ajudam a compreender melhor o Mercado de Capitais. Segundo a BM&FBOVESPA, o Mercado de Capitais um sistema de distribuio de valores mobilirios, que tem o propsito de proporcionar liquidez aos ttulos de emisso de empresas e viabilizar seu processo de capitalizao.
Ateno
O Mercado de Capitais constitudo pelas bolsas de valores, sociedades corretoras e outras instituies financeiras autorizadas.
de empresas, ou seja, as aes e os emprstimos tomados, via mercado, por empresas; isto , as debntures conversveis em aes, bnus de subscrio e commercial papers, que permitem a circulao de capital para custear o desenvolvimento econmico. O Mercado de Capitais abrange, ainda, as negociaes com direitos e recibos de subscrio de valores mobilirios, certificados de depsitos de aes e demais derivativos autorizados negociao. O entendimento do Mercado de Capitais precisa ser contextualizado para a realidade do mercado financeiro brasileiro, visto que a aplicao dos conceitos j abordados est vinculada ao Sistema Financeiro Nacional e far sentido nas aes de gesto dos empreendimentos no mercado local, mesmo quando da perspectiva da interao com o comrcio internacional.
No Mercado de Capitais, os principais ttulos negociados so os representativos do capital
2.1 O Histrico do Mercado de Capitais Brasileiro
A histria do Mercado de Capitais no Brasil registrada pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM), da qual falaremos mais adiante. A CVM (2009) afirma que antes da dcada de 60 os brasileiros investiam principalmente em ativos reais, evitando aplicaes em ttulos pblicos ou privados. O ambiente econmico de inflao crescente, principalmente a partir do final da dcada de 1950, somado legislao que limitava em 12% ao ano a taxa mxima de juros, a chamada Lei da Usura, tambm limitava o desenvolvimento de um mercado de capitais ativo, mantendo o perfil conservador dos investidores brasileiros.
A CVM explica que essa situao comeou a se modificar quando o governo brasileiro, em 1964, iniciou um programa de grandes reformas na economia nacional, dentre as quais, a reestruturao do mercado financeiro; nessa ocasio, diversas leis foram editadas. Entre aquelas que tiveram maior importncia para o mercado de capitais esto: Lei n 4.537/64 instituiu a correo monetria, atravs da criao das Obrigaes Reajustveis do Tesouro Nacional (ORTN). Lei n 4.595/64, denominada de Lei da Reforma Bancria reformulou todo o
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sistema nacional de intermediao financeira e criou o Conselho Monetrio Nacional e o Banco Central. Lei n 4.728, de 14 de abril de 1965 primeira Lei de Mercado de Capitais, que disciplinou esse mercado e estabeleceu medidas para seu desenvolvimento. Conforme o histrico, a introduo da nova legislao resultou em diversas modificaes no mercado acionrio, tais como: a reformulao da legislao sobre Bolsa de Valores; a transformao dos corretores de fundos pblicos em Sociedades Corretoras; a criao dos Bancos de Investimento; a Diretoria de Mercado de Capitais no Banco Central. Outras aes desencadeadas introduziram alguns incentivos para a aplicao no mercado acionrio, dentre essas se destacam os Fundos 157, criados pelo Decreto-Lei n 157, de 10 de fevereiro de 1967. Os Fundos 157 eram uma opo dada aos contribuintes para utilizar parte do imposto devido, quando da Declarao do Imposto de Renda, em aquisio de quotas de fundos de aes de companhias abertas administrados por instituies financeiras de livre escolha do aplicador. Segundo a CVM, com o grande volume de recursos destinados para o mercado acionrio, principalmente em decorrncia dos incentivos fiscais criados pelo Governo Federal, houve um rpido crescimento da demanda por aes pelos investidores, sem que houvesse aumento simultneo de novas emisses de aes pelas empresas, o que desencadeou uma corrida Bolsa do Rio de Janeiro, quando, entre dezembro de 1970 e julho de 1971, houve uma forte onda especulativa e as cotaes das aes no pararam de subir. A Bolsa de Valores do Rio de Janeiro, aps alcanar o seu ponto mximo em julho de 1971, iniciou um processo de realizao de lucros pelos investidores mais esclarecidos e experientes, que comearam a vender suas posies. O quadro foi agravado progressivamente quando novas emis-
ses comearam a chegar s bolsas, aumentando a oferta de aes, em um momento em que muitos investidores, assustados com a rapidez e a magnitude do movimento de baixa, procuravam vender seus ttulos. O movimento especulativo teve curta durao, mas suas consequncias foram vrios anos de mercado deprimido, pois algumas ofertas de aes de companhias extremamente frgeis e sem qualquer compromisso com seus acionistas, ocorridas no perodo, geraram grandes prejuzos, que marcaram de forma surpreendentemente duradoura a reputao do mercado acionrio brasileiro. A partir de 1975, o Mercado de Capitais brasileiro voltou a dar sinais de melhora, devido aos novos aportes de recursos, s reservas tcnicas das seguradoras, aos recursos do Fundo PIS/PASEP, aos adicionais ao Fundo 157 e criao das Sociedades de Investimento, alm de maiores investimentos por parte dos Fundos de Penso. Ainda outros incentivos foram adotados visando a incentivar o crescimento do mercado, tais como: a iseno fiscal dos ganhos obtidos em bolsa de valores; a possibilidade de abatimento no imposto de renda de parte dos valores aplicados na subscrio pblica de aes decorrentes de aumentos de capital; programas de financiamento a juros subsidiados efetuados pelo BNDES. Nesse contexto de estagnao e tentativa de recuperao, em 1976, foram introduzidas duas novas normas legais, ainda em vigor: a Lei n 6.404/76 Lei das Sociedades Annimas trata das regras que regem as sociedades annimas, at ento reguladas por um antigo Decreto-Lei de 1940; Lei n 6.385/76 Lei do Mercado de Capitais , que entre outras inovaes criou a CVM, introduzindo no mercado uma instituio governamental destinada exclusivamente a regulamentar e desenvolver o mercado de capitais, fiscalizar as Bolsa de Valores e as companhias abertas. Segundo a CVM, mesmo com os incentivos
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mencionados, o Mercado de Capitais brasileiro no teve o crescimento esperado, ainda que em alguns momentos tenha havido um aumento na quantidade de companhias abrindo seu capital e um volume razovel de recursos captados pelas empresas atravs de ofertas pblicas de aes, ocorridas durante a dcada de 1980. A Comisso menciona que, apesar da experincia pioneira para atrair capitais externos, o processo de internacionalizao do mercado consolidou-se no pas apenas no final da dcada de 1980, sendo seu marco inicial a edio da Resoluo do CMN n 1.289/87. Na dcada de 1990, com a acelerao do movimento de abertura da economia brasileira, constatou-se um aumento no volume de investidores estrangeiros atuando no mercado de capitais brasileiro. Algumas empresas brasileiras comearam de fato a acessar o mercado externo, atravs da listagem de suas aes em bolsas de valores estrangeiras, principalmente a New York Stock Exchange, sob a forma de American Depositary Reciepts (ADRs), cujo objetivo foi capitalizar recursos atravs do lanamento de valores mobilirios no exterior. Quando da insero de suas aes nas bolsas americanas, as corporaes brasileiras foram obrigadas a seguir diversas regras impostas pela Securities and Exchange Commission (SEC), rgo regulador do mercado de capitais norte-americano. Esses aspectos estavam relacionados s prticas contbeis, de transparncia e divulgao de informaes, os chamados Princpios de Governana Corporativa. As empresas brasileiras comearam a ter contato com acionistas mais exigentes e sofisticados, acostumados a investir em mercados com prticas de Governana Corporativa. A esse nmero crescente de investidores estrangeiros, somou-se a maior participao de investidores institucionais brasileiros de grande porte, mais conscientes de seus direitos. A dificuldade no atendimento s prticas de Governana Corporativa, de que trataremos no prximo captulo, dificultou a insero das corporaes brasileiras nos mercados internacionais, tendo em vista a falta de proteo ao acionista minoritrio e as incertezas em relao s aplicaes
financeiras. A pouca transparncia na gesto e a ausncia de instrumentos adequados de auditoria nas empresas brasileiras, influenciava a percepo de risco por parte dos investidores, que, por sua vez, se retraiam. Segundo a CVM (2009), algumas iniciativas institucionais e governamentais foram implementadas com o objetivo de revitalizar o mercado brasileiro de capitais, aperfeioando a sua regulamentao e assegurando maior proteo ao investidor e a melhoria das prticas de Governana Corporativa das empresas brasileiras. Entre as aes para melhoria da Governana Corporativa nas empresas brasileiras, destaca-se a Lei n 10.303/01 e a criao do Novo Mercado e dos Nveis 1 e 2 de Governana Corporativa pela Bolsa de Valores de So Paulo (Bovespa). A Lei n 10.303, de 31 de outubro de 2001, trata de temas fundamentais relacionados ao direito societrio, em especial s companhias abertas.
Saiba mais
A CVM props os seguintes temas para alterao da legislao, que se consolidou na Lei n 10.303, de outubro de 2001: A nova proporo entre aes ordinrias e preferenciais; A alterao no regime de preferncias e vantagens atribudas s aes preferenciais; O reforo da disciplina relativa aos acordos de acionistas; O retorno do direito dos titulares de aes ordinrias oferta pblica obrigatria quando da alienao de controle (tag along), ao preo de 80% do valor pago por ao integrante do bloco de controle; A necessidade de realizao de oferta pblica obrigatria para fechamento de capital de companhia aberta; O direito de certas minorias acionrias detentoras de determinado percentual de participao elegerem, por votao em separado, representantes no Conselho de Administrao e Fiscal.
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importante ressaltar que, entre os objetivos da reforma da lei, o fortalecimento dos direitos das minorias acionrias atende aos princpios da Governana Corporativa, fator requisito para insero nos mercados financeiros internacionais. A mudana comportamental nas empresas brasileiras traduz-se nas novas emisses no mercado primrio a partir de 2004, ano que marcou a retomada das emisses de valores mobilirios. As empresas brasileiras melhoraram seus dispositivos societrios e estatutrios, atendendo s prerrogativas dos acionistas minoritrios, muitas novas corporaes brasileiras j nascem com seu capital exclusivamente por aes ordinrias e, quando existem aes preferenciais, estas frequentemente dispem de vantagens financeiras superiores s exigidas pela legislao, alm do direito de voto em certas operaes fundamentais. Segundo a CVM, cada vez mais comum que os estatutos aumentem para 100% o direito ao tag along, conferido aos acionistas ordinaristas e, em alguns casos, tambm aos preferencialistas. Em 2001, a BOVESPA listava um nmero menor de corporaes abertas que, no final dos anos 90, de 550 empresas em 1996, o nmero caiu para 440 em 2001. O volume negociado aps atingir
US$ 191 bilhes em 1997 recuara para US$ 101 bilhes em 2000 e US$ 65 bilhes em 2001, somado a isso, muitas empresas fechavam o capital e poucas abriam. Nesse contexto, a Bovespa criou o Novo Mercado. A CVM (2009) definiu o Novo Mercado como um segmento especial de listagem de aes de companhias que se comprometem voluntariamente a adotar as boas prticas de Governana Corporativa. A necessria adaptao realidade do mercado de aes brasileiro criou dois estgios intermedirios: Nveis I e II, que, juntos com o Novo Mercado, estabelecemregras que envolvem melhorias na divulgao de informaes, nos direitos dos acionistas e na governana das companhias. Os princpios que guiaram a criao do Novo Mercado tm seu fundamento nas prticas internacionais de Governana Corporativa, em que os acionistas minoritrios esto mais protegidos dos riscos inerentes gesto inadequada e sem transparncia, equidade, independncia de fiscalizao e prestao de contas, fatores primordiais para a percepo de segurana dos investidores.
2.2 O Funcionamento do Mercado de Capitais
Conforme a Comisso de Valores Mobilirios (2009), Mercado de Capitais : o conjunto de mercados, as instituies e os ativos reais e financeiros possudos por uma empresa ou fundo de investimento, que viabilizam a transferncia de recursos financeiros entre tomadores (companhias abertas) e aplicadores (investidores) desses recursos. Essa transferncia ocorre por meio de operaes financeiras que podem ser diretamente entre companhias e investidores ou atravs de intermedirios financeiros. As operaes que ocorrem no mercado de capitais, bem como seus participantes, so reguladas pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM). O
Mercado de Capitais favorece as operaes financeiras de mdio e longo prazos. Para a CVM, as companhias abertas necessitam de recursos financeiros para realizar investimentos produtivos, tais como: construo de novas plantas industriais, inovao tecnolgica, expanso da capacidade, aquisio de outras empresas ou mesmo o alongamento do prazo de suas dvidas. Os investidores, por outro lado, possuem recursos financeiros excedentes, que precisam ser aplicados de maneira rentvel e valorizar-se ao longo do tempo, contribuindo para o aumento de capital do investidor.
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Ateno
Para recuperar os conceitos sobre o Mercado Financeiro, lembramos que, para compatibilizar os diversos interesses entre companhias e investidores, estes recorrem aos intermedirios financeiros, que cumprem a funo de reunir investidores e companhias, propiciando a alocao eficiente dos recursos financeiros na economia.
dos casos, essa no a forma mais eficiente, porque implica altos custos de transao. Para facilitar a negociao desses ttulos no mercado secundrio, foram criadas instituies que tm por objetivo administrar sistemas centralizados, regulados e seguros para a negociao desses ttulos. A funo bsica dessas instituies proporcionar liquidez, ou seja, maior ou menor facilidade de se negociar um ttulo, convertendo-o em dinheiro aos valores de emisso de companhias abertas, ou seja, possibilitar ao investidor que adquiriu esses ttulos vend-los de forma eficiente e segura. A CMV destaca que so exemplos dessas instituies as bolsas de valores e as entidades administradoras do mercado de balco organizado: Mercado de Bolsa: as negociaes so abertas e realizadas por sistema de leilo, ou seja, a venda acontece para quem oferece melhor lance. A arrematao e a negociao so feitas por prego, entendendo o prego como uma modalidade de leilo, em que se negociam, verbalmente ou por meios eletrnicos, preos e quantidades dos ativos negociados viva-voz ou com auxlio de sistema informatizado. Mercado de Balco: a negociao ocorre diretamente entre a instituio financeira e outra instituio financeira ou no financeira. Os valores so negociados apenas entre as partes envolvidas. O balco organizado o ambiente de negociao administrado por instituies autorreguladoras, autorizadas e supervisionadas pela CVM, que mantm sistema de negociao (eletrnicos ou no) e regras adequadas realizao de operaes de compra e venda de ttulos e valores mobilirios, bem como divulgao das mesmas. importante ressaltar que a atuao nas bolsas de valores e nos mercados de balco, organizado e no organizado, restrita aos integrantes do sistema de distribuio de valores mobilirios, entre estes as instituies financeiras e sociedades corretoras e distribuidoras devidamente autorizadas a funcionar pela CVM e pelo Banco Central do
A CVM explica que, caso a companhia decida pelo mercado de capitais, vrios procedimentos jurdicos e administrativos para a abertura do capital sero necessrios. O primeiro passo para isso o registro de companhia aberta junto CVM. O intermedirio financeiro ir pedir o registro em nome da companhia apresentando uma srie de documentos que so especificados pela CVM; entre eles, os principais atos societrios, as ltimas demonstraes financeiras, parecer de auditor independente, entre outros. Somente tendo obtido o registro de companhia aberta junto CVM, a empresa pode, por exemplo, emitir ttulos representativos de seu capital, as aes, ou representativos de emprstimos tomados via mercado de capitais, como debntures e notas comerciais (commercial papers). Em geral, os intermedirios financeiros associam-se, em consrcios, num esforo para vender todos os ttulos ou valores mobilirios emitidos pela companhia. A colocao inicial desses ttulos ou valores mobilirios se d no chamado mercado primrio, onde as aes e debntures, por exemplo, so vendidas pela primeira vez e os recursos financeiros obtidos so direcionados para a respectiva companhia. Aps a primeira etapa, os investidores que adquiriram esses ttulos e valores mobilirios podem revend-los no chamado mercado secundrio, onde ocorre a sua negociao entre os investidores. Os investidores podem negociar diretamente entre si para comprar e vender aes e outros ttulos e valores mobilirios. Contudo, na maioria
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Brasil, que atuam em nome de seus clientes, os investidores, comprando e vendendo aes, debntures e outros ttulos e valores mobilirios emitidos pelas companhias abertas. A CVM ainda registra que as bolsas de valores e as entidades do mercado de balco organizado tm o status de autorreguladores, pois so res-
ponsveis por estabelecer diversas regras relativas ao funcionamento dos mercados por elas administrados e atuao dos intermedirios que neles atuam. Ao mesmo tempo, as bolsas de valores e os mercados de balco organizado so supervisionados pela Comisso de Valores Mobilirios.
2.3 Operaes do Mercado de Capitais

Segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), as operaes no mercado de capitais usualmente so de longo prazo e podem envolver a compra de participao acionria no empreendimento. No mercado de capitais, os principais ttulos negociados, como j mencionamos, so as aes e as debntures, que so ttulos representativos do capital das empresas, que no dependem da participao de intermedirios bancrios.
Ateno
Para a BM&FBOVESPA Nova Bolsa de Valores de So Paulo, a maior bolsa de valores do pas , entre as operaes do Mercado de Capitais, esto os ttulos de Ativos Privados de Renda Varivel, ou seja, as aes, ttulos de renda varivel, emitidos por sociedades annimas, que representam a menor frao do capital da empresa emitente; e os Ativos Privados de Renda Fixa, como as Debntures, conversveis em Aes, ou seja, ttulos emitidos por sociedades annimas, representativos de parcela de emprstimo contrado pela emitente com o investidor, a mdio e/ou longo prazos, garantidos pelo ativo da empresa.
Ordinrias que proporcionam participao nos resultados da empresa e conferem ao acionista o direito de voto em assembleias gerais; Preferenciais que garantem ao acionista a prioridade no recebimento de dividendos (geralmente em percentual mais elevado do que o atribudo s aes ordinrias) e no reembolso de capital, no caso de dissoluo da sociedade. As formas em que se apresentam as aes so: Nominativas cautelas ou certificados que apresentam o nome do acionista, cuja transferncia feita com a entrega da cautela e a averbao de termo, em livro prprio da sociedade emitente, identificando novo acionista; Escriturais aes que no so representadas por cautelas ou certificados, funcionando como uma conta-corrente, na qual os valores so lanados a dbito ou a crdito dos acionistas, no havendo movimentao fsica dos documentos. A rentabilidade das operaes vinculadas s aes varivel. Parte dela, composta de dividendos ou participao nos resultados e benefcios concedidos pela empresa, advm da posse da ao; outra parte advm do eventual ganho de capital na venda da ao. Os dividendos representam a participao nos resultados de uma sociedade. A
As aes podem ser escriturais ou representadas por cautelas ou certificados. O investidor em aes um coproprietrio da sociedade annima da qual acionista, participando dos seus resultados. As aes so conversveis em dinheiro, a qualquer tempo, pela negociao em bolsas de valores ou no mercado de balco. As aes podem ser do tipo:
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rentabilidade das aes na forma de dividendos feita sob a forma de distribuio em dinheiro, em percentual a ser definido pela empresa, de acordo com os seus resultados, referentes ao perodo correspondente ao direito. Quando uma empresa obtm lucro, em geral feito um rateio, que destina parte desse lucro para reinvestimentos, parte para reservas e parte para pagamento de dividendos. A rentabilidade se d tambm atravs dos Juros sobre o Capital Prprio. As empresas, na distribuio de resultados aos seus acionistas, podem optar por remuner-los por meio do pagamento de juros sobre o capital prprio, em vez de distribuir os dividendos, desde que sejam atendidas determinadas condies estabelecidas em regulamentao especfica. Outra forma de remunerao das aes a Bonificao em Aes, que advm do aumento de capital de uma sociedade, mediante a incorporao de reservas e lucros, quando so distribudas gratuitamente novas aes a seus acionistas, em nmero proporcional s j possudas. As Bonificaes em Dinheiro so realizadas excepcionalmente, alm dos dividendos, uma empresa poder conceder a seus acionistas uma participao adicional nos lucros, por meio de uma bonificao em dinheiro. Segundo a BM&FBOVESPA, o conceito de Direito de Subscrio consiste no direito de aquisio de novo lote de aes pelos acionistas, com preferncia na subscrio em quantidade proporcional s possudas, em contrapartida estratgia de aumento de capital da empresa. A venda de Direitos de Subscrio no obrigatria, o exerccio de preferncia na subscrio de novas aes permite ao acionista vender a terceiros, em bolsa, os direitos que detm. As Opes sobre as aes so direitos de compra ou de venda, de um lote de aes, a um preo determinado (preo de exerccio), durante um prazo estabelecido (vencimento). Para se adquirir uma opo, paga-se ao vendedor um prmio. Os prmios das opes so negociados em Bolsa de Valores. A forma escritural e sua negociao realizada em bolsa. A rentabilidade dada
em funo da relao preo/prmio existente entre os momentos de compra e venda das opes. As Opes podem ser: Opes de Compra: so aquelas que garantem a seu titular o direito de comprar do lanador (o vendedor) um lote determinado de aes, ao preo de exerccio, a qualquer tempo at a data de vencimento da opo. Opes de Venda: so aquelas que garantem a seu titular o direito de vender ao lanador (vendedor da opo) um lote determinado de aes, ao preo de exerccio, na data de vencimento da opo. Como possvel ter diferentes posies, tanto titulares como lanadoras em opes de compra e/ou opes de venda, podem-se formar diversas estratgias nesse mercado, segundo a maior ou menor propenso do investidor ao risco. Tanto o titular como o lanador de opes (de compra ou de venda) podem, a qualquer instante, sair do mercado, pela realizao de uma operao de natureza oposta. As Operaes em Margem representam uma modalidade operacional em bolsas de valores, no mercado vista, pela qual o investidor pode vender aes emprestadas por uma corretora, ou tomar dinheiro emprestado numa corretora para a compra de aes. As operaes com o Banco de Ttulos so servios de emprstimo de ttulos, disponveis por meio do sistema eletrnico, no qual os participantes da Custdia Fungvel, atuando como doadores e tomadores, podem registrar suas ofertas, bem como efetuar o fechamento de operaes de emprstimo. A BM&FBOVESPA instituiu o Clube de Investimento, que um instrumento de participao dos pequenos e mdios investidores no mercado de aes, que pode ser administrado por uma sociedade corretora, distribuidora, banco de investimento ou banco mltiplo com carteira de investimento. A participao feita pela aquisio de quotas iguais, representativas de uma parcela do
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patrimnio do clube e sua rentabilidade depende do desempenho dos ttulos componentes de sua carteira. Difere-se dos fundos mtuos pelo limite de participantes (mximo de 150), sendo que assegurado a cada membro o direito de aumentar o nmero de suas quotas, por novos investimentos, at o limite mximo de 40% das quotas existentes e pela possibilidade de participao na gesto dos recursos da carteira do clube. A BM&FBOVESPA tambm criou o Clube de
Investimento FGTS, que se caracteriza pelo condomnio constitudo exclusivamente por pessoas fsicas, que o utilizem para aplicar parcela de seu Fundo de Garantia do Tempo de Servio (FGTS), na aquisio de cotas de Fundos Mtuos de Privatizao FGTS. As cotas do Clube de Investimento FGTS correspondem a fraes ideais em que se divide o seu patrimnio, assumindo a forma escritural e assegurando a seus detentores direitos iguais.
Curiosidade
As bolsas de valores negociam os ttulos e ativos das empresas brasileiras consideradas mais slidas no pas. Entre essas empresas esto a Petrobras e a Vale. O governo brasileiro incentivou a participao de pessoas fsicas na compra de aes dessas empresas, com a liberao do FGTS, por meio dos programas FGTS Petro e FGTS Vale, face o rendimento do FGTS ser muito menor que o desempenho das bolsas de valores no longo prazo. Em 2011, com a crise do endividamento nos Estados Unidos e Europa, as bolsas de valores em todo o mundo tiveram quedas e muitas perdas para os investidores. A CBN e a consultoria Gerao Futura pesquisaram os dados dos rendimentos desses programas. Os investimentos so bastante rentveis no longo prazo. No curto prazo o cenrio de queda e os investidores deveriam estar atentos s possveis perdas. Em uma anlise de curto prazo para o investidor que tem compromissos para o uso do FGTS, como: a compra de um imvel, uma doena grave, a possvel perda do emprego ou outro motivo em que tenha interesse e possa precisar do recurso, a descontinuidade do investimento na bolsa de valores pode ser uma boa ideia, ainda que no longo prazo as aes apresentem rendimentos muito superiores ao FGTS. Logo, uma anlise de ganhos e perdas nos investimentos do Mercado de Capitais depende de diversos fatores, como: a solidez da empresa que oferta suas aes, o comportamento dos mercados internacionais, a disponibilidade de recursos do investidor, o desempenho das aes no mercado nacional e internacional etc. Observe as figuras a seguir e veja como os cenrios podem ter perspectivas diferentes para o longo e curto prazo, comparando o resultado dos programas e o rendimento do FGTS e CDI no mesmo perodo.
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Fonte: www.colunas.cbn.globoradio.globo.com.
Entre outras operaes do Mercado de Capitais, existem os Fundos de Investimento. Entre os tipos de fundos negociados em Bolsa de Valores, esto: Fundos Mtuos de Investimento, que representam o condomnio aberto ou fechado de investidores, para aplicao de recursos em uma carteira diversificada de ttulos e valores mobilirios, em forma de quotas. Podem ser administrados por sociedades corretoras, distribuidoras, bancos mltiplos com carteira de investimento e bancos de investimento, e devem dispor em seu regulamento sobre os ativos que podero compor suas carteiras de aplicaes. As quotas do Fundo Mtuo de Investimento correspondem a fraes ideais do seu patrimnio e assumem a forma nominativa ou escritural. Fundo Mtuo de Investimento em Aes, denominado Carteira Livre, constitudo sob a forma de condomnio aberto ou fechado, uma comunho de recursos destinados aplicao em carteira diversificada de ttulos e valores mobilirios. A operao dever manter, diariamente, no mnimo 51% do seu pa-
trimnio aplicado em aes e opes sobre ndices de aes. O Fundo Mtuo de Aes uma forma de investimento que aplica, diariamente, no mnimo 51% de seu patrimnio em aes. Fundo de Investimento Financeiro (FIF), constitudo sob a forma de condomnio aberto, cujo patrimnio destina-se aplicao em carteira diversificada de ativos financeiros e demais modalidades operacionais disponveis no mbito do mercado financeiro. Para fins de resgate, suas quotas devem ser atualizadas a intervalos mnimos de 30 dias, contados a partir da data de emisso. Fundo de Investimento - Curto Prazo, sua constituio regida pelas mesmas normas do FIF, com a diferena de que este fundo admite o resgate de quotas a qualquer tempo, com rendimento dirio. Fundo de Aplicao em Quotas de Fundos de Investimento Financeiro, que tem por objetivo exclusivo a aplicao de recursos em quotas de fundos de investimento financeiro e demais fundos de investimento que vierem a ser especificados.
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Fundo Imobilirio, fundo de investimento constitudo sob a forma de Condomnio Fechado, cujo patrimnio destinado a aplicaes em empreendimentos imobilirios. As quotas desses fundos, que no podem ser resgatadas, so registradas na CVM, podendo ser negociadas em bolsas de valores ou no mercado de balco. Fundo Mtuo de Investimento para Empresas Emergentes, constitudo sob a forma de condomnio fechado, uma comunho de recursos destinados aplicao em carteira diversificada de valores mobilirios de emisso de empresas emergentes. Entende-se como empresa emergente a companhia que satisfaa os seguintes parmetros: tenha faturamento lquido anual inferior ao equivalente a R$ 60 milhes; no seja integrante de grupo de sociedades com patrimnio lquido consolidado maior ou igual a R$ 120 milhes. Tal como nos clubes de investimento, a rentabilidade de um fundo mtuo dada em funo do comportamento dos ttulos que compem sua carteira. Fundo Mtuo de Privatizao FGTS, fundo constitudo sob a forma de condomnio aberto, uma comunho de recursos destinados aquisio de valores mobilirios no mbito do Programa Nacional de Desestatizao e de Programas Estaduais de Desestatizao. formado, exclusivamente, por recursos de pessoas fsicas participantes do FGTS, diretamente ou por intermdio de clubes de investimento. Suas cotas so integralizadas, exclusivamente, com recursos integrantes da converso parcial dos saldos do FGTS dos respectivos participantes. Entre as Opes de Compra no Padronizadas, esto as Warrants de compra, que um ttulo que d ao seu possuidor o direito de comprar um ativo financeiro a um preo predeterminado (preo de exerccio), em um prazo tambm predeterminado. O emissor da Warrant pode ser a prpria
empresa emissora do ativo subjacente Warrant, ou qualquer instituio que detenha em sua carteira de investimentos uma grande quantidade de aes emitidas por outra instituio. Os Recibos de Carteira Selecionada de Aes (RCSA) so outro tipo de operao no mercado de capitais e representam uma carteira preestabelecida de aes, cujas quantidades so fixadas e perfeitamente conhecidas antes de sua constituio. Os papis integrantes dos RCSAs devem ser depositados em custdia antes de sua emisso e, uma vez constitudos, os recibos so negociados na Bolsa de Valores, como se fossem um ttulo qualquer, com seu valor sendo determinado pelo mercado. A principal caracterstica do RCSA que ele permite que o investidor compre ou venda um conjunto de aes por meio de uma nica operao. As operaes com Ativos Privados de Renda Fixa esto representadas pelas Debntures, conversveis em Aes, ou seja, ttulos emitidos por sociedades annimas, representativos de parcela de emprstimo contrado pela emitente com o investidor, a mdio e/ou longo prazos, garantidos pelo ativo da empresa. No caso de debntures no conversveis, o emprstimo liquidado normalmente no prazo previsto. Quanto s debntures conversveis em aes, o investidor poder, em prazos determinados e sob condies previamente definidas, optar pela converso de seu valor em aes, incorporando-o ao capital da sociedade emitente. As condies pertinentes emisso, prazos, resgates, rendimentos, converso em aes e vencimento de debntures so obrigatoriamente fixados em assembleia geral de acionistas. Ainda existem as operaes de Commercial Papers, ttulos de emisso de sociedades annimas abertas, representativos de dvida de curto prazo (mnimo de 30 e mximo de 360 dias). As Letras de Cmbio so emitidas por sociedades de crdito, financiamento e investimento, para captao de recursos para financiamento da compra de bens de consumo durvel ou do capital de giro das empresas, so lanadas na forma nominativa, e tm renda fixa e prazo certo de vencimento. Os Bnus so ttulos emitidos por uma sociedade annima de capital aberto, dentro do limi-
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te do capital autorizado, que confere a seu titular, nas condies constantes do certificado, direito de subscrever aes, que ser exercido contra apresentao do bnus companhia e pagamento do preo de emisso. As Letras Imobilirias so ttulos emitidos por sociedade de crdito imobilirio, com garantia da Caixa Econmica Federal, para a captao de poupana destinada ao Sistema Financeiro da Habitao. Ainda temos as Cadernetas de Poupana, emitidas nominativamente por sociedade de crdito imobilirio, associaes de poupana e emprstimos e caixas econmicas estaduais e federal, com o objetivo de captar recursos para o financiamento de construtores e adquirentes de imveis. As aplicaes so corrigidas a cada perodo de 30 dias pela Taxa Referencial (TR) do perodo e remuneradas com uma taxa de juros de 0,5% ao ms. Podem ser resgatadas sem perda da remunerao a cada aniversrio de 30 dias, a partir da data da aplicao. Os Certificados de Depsito Bancrio (CDB) so ttulos representativos de depsitos a prazo determinado, emitidos por bancos de investimentos e comerciais, negociveis antes de seu vencimento, por meio de endosso. Segundo a remunerao oferecida, podem ser ps ou prefixados. Os CDBs prefixados estabelecem a priori a taxa de remunerao pelo perodo do investimento. Os CDBs ps-fixados so remunerados por uma taxa de juros aplicada sobre o valor do investimento corrigido pela TR ou IGP-M do perodo da aplicao. Os Recibos de Depsito Bancrio (RDB) tm as mesmas caractersticas do CDB, com a diferena de no serem negociados em mercado. Os Ativos Pblicos de Renda Fixa esto representados pelos: Bnus do Banco Central (BBC); Notas do Tesouro Nacional (NTN); Letras Financeiras do Tesouro (LFT); Notas do Banco Central (NBC). Segundo a BOVESPA (2008), a execuo da
poltica monetria feita pela colocao desses ttulos nas instituies financeiras por intermdio de leiles, que podem ter periodicidade semanal. As Letras Financeiras dos Tesouros Estaduais (LFTE), tambm denominadas Ttulos da Dvida Pblica Estadual, so emitidas para atender s necessidades de caixa e aos desequilbrios oramentrios dos governos estaduais. As Letras Financeiras dos Tesouros Municipais (LFTM) representam emprstimos municipais e so emitidas para que seja possvel o financiamento de obras pblicas. Outras operaes no mercado de capitais podem estar relacionadas aos Mercados de Ativos Fsicos (commodities). A Bolsa de Mercadorias e Futuros BM&F, atualmente incorporada Nova Bolsa BM&FBOVESPA, o rgo onde so realizadas a compra e venda de mercadorias, como boi, ouro, soja, caf e outros contratos futuros. O Mercado spot ou futuro negocia operaes de termos para compra ou venda de ativos para entrega futura ou vista, que podem ser negociados nas bolsas de valores ou mesmo na BM&F. Um exemplo so as operaes com Derivativos, instrumentos financeiros originados de outro ativo para liquidao em uma data futura. Seus valores e caractersticas de negociao esto relacionados a um ativo predeterminado (dlar, aes). Essas operaes no exigem liquidao financeira no momento do fechamento. A liquidao feita por diferena de preos em uma data futura. Exemplos de derivativos: Swap, Opes, Futuro e Termo. O termo swap, que em ingls significa troca, usado para definir uma operao de mudana de indexadores financeiros. Essa estratgia visa a uma proteo que pode ser usada por detentores de ativos (crditos a receber, ttulos financeiros etc.) ou passivos (dvidas) que estejam atrelados a um determinado indexador (IGP-M, TR, CDI, dlar, entre outros) contra o comportamento desfavorvel desse indexador original em relao a qualquer outro. Essas operaes no envolvem movimentao de dinheiro quando de sua contratao. Os ajustes, quando necessrios, so realizados na data de seu vencimento. Dessa forma, imagine um investidor que tenha em sua carteira um ttulo de renda fixa, cuja remunerao esteja vinculada ao comportamento futuro do IGP-M, e esse aplicador sinta-se desconfortvel quanto ao comportamento prov-
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vel desse ttulo, se comparado ao que poderia ser observado, caso o balizador fosse, por exemplo, o CDI. O investidor poder fazer uma operao de swap de modo a transformar a operao, que inicialmente havia sido indexada ao IGP-M, para uma nova, de mesmo prazo, s que agora atrelada ao CDI. O mesmo exemplo poderia ser dado, envolvendo trocas de indexadores, como TR por dlar, dlar por IGP-M e assim por diante. As operaes denominadas como Hedge so aquelas que se realizam visando a proteger uma determinada posio, ativo ou investimento, contra os efeitos de uma possvel mudana nas condies de mercado. As operaes de hedge podem ser feitas em vrios mercados: futuro de juros, dlar, de ndice de aes. Podem ser realizadas em bolsas ou diretamente entre Instituies financeiras, mas sempre com o intuito de proteo. Assim, por exemplo, quando um investidor desejar fazer hedge de sua carteira de aes, dever vender contratos futuros de ndice na Bolsa Mercantil e de Futuros, em quantidade suficiente para cobrir seus investimentos, de modo a evitar as perdas decorrentes de uma eventual desvalorizao nas aes.
Dicionrio
Hedge - a palavra hedge, em ingls, na linguagem de mercado financeiro, significa proteo. As operaes de hedge so aquelas relacionadas minimizao do risco ou possibilidades de perdas.
financeiros, que devem optar pelas melhores combinaes, que equilibrem o capital prprio e de terceiros, viabilizando os empreendimentos e garantindo o retorno dos acionistas. Segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), a combinao de operaes de crdito, com a emisso de aes e debntures, atravs do Mercado Financeiro e de Capitais, resulta na estrutura de capital de uma empresa. Uma eficiente administrao financeira procura viabilizar volumes de capitais de terceiros (emprstimos) e prprio (participao aes e debntures) de maneira que, reduzindo o custo do primeiro, viabilize os projetos de investimento da empresa, os quais, com os resultados gerados, permitem otimizar o retorno do capital prprio. O desafio para os gestores financeiros est em tomar decises, na composio da estrutura de capital de suas empresas e empreendimento, de forma que os volumes de capital estejam adequados expectativa de retorno para o acionista. Os gestores financeiros devem ter a habilidade de utilizar os mecanismos e operaes financeiras para garantir a adequada estrutura de capital das empresas, estrutura esta que possibilite a perpetuidade dos negcios e os retornos esperados de seus acionistas. Nesse contexto, no basta conhecer o Mercado Financeiro e de Capitais, h tambm uma necessidade emergente de aplicar as boas prticas de Governana Corporativa nas organizaes, pois dessa maneira os conflitos entre os interesses de gestores e acionistas sero mitigados, permitindo a segurana do investidor e a continuidade dos empreendimentos.
As inmeras possibilidades de operaes oportunizadas pelo Mercado de Capitais precisam ser conhecidas com profundidade pelos gestores

O Mercado de Capitais, inserido no Mercado Financeiro, objetiva facilitar a aproximao de poupadores e tomadores de recursos financeiros de mdio e longo prazos. O Mercado de Capitais opera com ttulos emitidos pelas empresas, facilitando a negociao desses ttulos e a capitalizao dessas organizaes. O Mercado de Capitais constitudo pelas bolsas de valores, sociedades corretoras e outras instituies financeiras autorizadas. O Mercado de Capitais no Brasil foi regulamentado a partir da dcada de 1960, considerando o interesse das empresas brasileiras de captar recursos financeiros estrangeiros. A partir da dcada de 1990, com a presso das privatizaes, necessidade de captao de recursos exter-
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nos e globalizao, a regulamentao para o Mercado de Capitais foi intensificada no Brasil. O funcionamento do Mercado de Capitais brasileiro regulado pela Comisso de Valores Mobilirios (CVM). As instituies que administram essas operaes so as bolsas de valores e o mercado de balco. As principais operaes do Mercado de Capitais so as aes, contratos futuros e fundos de investimento.
1. Qual a importncia do Mercado de Capitais e como se deu sua evoluo no Brasil? 2. Entre as instituies do Mercado de Capitais esto as bolsas de valores, explique como essas instituies funcionam e quais so algumas de suas operaes. 3. Qual a importncia da Comisso de Valores Mobilirios (CVM) para o funcionamento do Mercado de Capitais no Brasil?
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3 GOVERNANA CORPORATIVA
Segundo Lodi (2000), o termo Governana Corporativa, apesar de em uso h 10 anos nos pases avanados, ainda novo no Brasil. Ao longo dos ltimos anos, apareceram diversas definies. O Cadbury Report define-o como o sistema pelo qual as companhias so dirigidas e controladas. A Governana Corporativa discutida no campo da administrao sob o enfoque da estrutura de administrao de uma sociedade, a forma de escolha de seus administradores e a divulgao de informaes da companhia para seus acionistas e o mercado (PINHEIRO, 2003). Segundo Silva (2001), o conceito de governana corporativa, embora no tivesse sido contemplado com uma nomenclatura prpria, exisSaiba mais
O IBGC considerado nacional e internacionalmente como um dos principais responsveis pela introduo do conceito de Governana Corporativa no mercado brasileiro, pelo reconhecimento e disseminao da importncia das boas prticas e pelo crescente interesse das empresas brasileiras em se fortalecer atravs da adoo das mesmas. A preocupao do IBGC, assim como a disseminao macia do assunto, surge a partir dos problemas de fraudes nas informaes prestadas pelos administradores e recentes escndalos em empresas conhecidas internacionalmente, evidenciando a necessidade de exigir dos controladores das organizaes informaes de maior confiabilidade e preciso para seus acionistas e mercado. Visite o site do IBGC e conhea mais sobre o instituto: www.ibgc.org.br.
te h mais de 50 anos. Mesmo que a governana corporativa no seja tema relativamente novo, somente nos ltimos anos vem se transformando em uma preocupao importante em diversos pases, sejam eles mercados desenvolvidos ou emergentes. No Brasil, o Instituto Brasileiro de Governana Corporativa (IBGC), entidade sem fins lucrativos fundada em 1995, o primeiro rgo criado no pas com foco especfico em Governana Corporativa. Entre suas iniciativas e esforos nesse campo, destacam-se a elaborao e reviso do Cdigo Brasileiro das Melhores Prticas de Governana Corporativa.
De acordo com Ross, Westerfield e Jordon (1996), os conceitos sobre o controle e propriedade das empresas tm origem na Teoria de Agncia, que aborda os conflitos de objetivos entre administradores e acionistas. A alegao de que os administradores podem ignorar os interesses dos acionistas decorre do fato de que a propriedade, nas grandes sociedades annimas, muito dispersa. Em consequncia, afirmado com frequncia
que os acionistas individuais no so capazes de controlar a administrao, portanto no h dvida de que a propriedade, nas grandes sociedades annimas, muito difusa, quando comparada companhia fechada. Os autores afirmam que os acionistas podem encorajar os administradores a no desviar dos interesses dos acionistas mediante a concepo de incentivos apropriados para os administradores,
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monitorando seu comportamento. Esse procedimento incorre em custos de monitoramento, custos de controle e custos com esquemas de remunerao e incentivo, tais fatores so denominados de Custos de Agncia. Brigham e Houston (1999) afirmam que existe uma relao de agncia sempre que uma ou mais pessoas (os principais) contratam outra pessoa (agente) a fim de que esta preste um servio e tambm delegam autoridade a esse agente para tomar decises. Para os autores, as duas relaes agente e principal mais importantes so: entre administradores ou gerentes e acionistas; entre acionistas (agindo por intermdio de administradores da empresa) e credores (os portadores de ttulos de dvida). Conforme os autores h um problema de agncia potencial sempre que o administrador de uma empresa proprietrio de menos de cem por cento das aes ordinrias da empresa. Caso esta seja uma empresa individual, administrada pelo proprietrio, o proprietrio-administrador provavelmente agir de modo a melhorar seu prprio bem-estar, sendo este medido sob a forma de acrscimo da riqueza pessoal, mais lazer ou mordomias. No entanto, se o proprietrio-administrador funda uma sociedade annima e vende uma parte das aes da empresa a outras pessoas, imediatamente surge um conflito potencial de interesses. Por exemplo, o proprietrio-administrador pode agora decidir no trabalhar tanto para maximizar a riqueza dos acionistas porque uma parcela menor dessa riqueza ir lhe pertencer, ou receber um salrio maior e gozar de mais mordomias, porque parte desses custos ir recair sobre os acionistas externos. Esse conflito potencial entre os principais (acionistas externos) e o agente (o administrador) um problema de agncia. Segundo Ross, Westerfield e Jordon (1996), e Brigham e Houston (1999), alguns dos mecanismos que tambm fazem com que a administrao seja fiel aos interesses dos acionistas so: a) Os acionistas determinam a composio do Conselho de Administrao;
b) Ameaa de demisso dos executivos que no cumprirem adequadamente seu papel na maximizao da riqueza dos acionistas; c) Esquemas de remunerao para os administradores, como, por exemplo, opo de compra de aes a um preo dado, dentro de um perodo de tempo especificado, concedida a um executivo como parte de seu pacote de remunerao; d) Venda da empresa caso o preo da ao caia em decorrncia da m administrao; e) Ameaa de aquisio do controle acionrio; f) Concorrncia no mercado de trabalho de executivos. Na teoria econmica tradicional, a Governana Corporativa surge para procurar superar o chamado conflito de agncia, presente a partir do fenmeno da separao entre a propriedade e a gesto empresarial. O principal, titular da propriedade, delega ao agente o poder de deciso sobre essa propriedade. A partir da surgem os chamados conflitos de agncia, pois os interesses daqueles que administram a propriedade nem sempre esto alinhados com os de seu titular. Sob a perspectiva da teoria da agncia, a preocupao maior a de criar mecanismos eficientes (sistemas de monitoramento e incentivos) para garantir que o comportamento dos executivos esteja alinhado com o interesse dos acionistas (IBGC, 2003).
Ateno
A Governana Corporativa permite aos proprietrios-acionistas a gesto estratgica de sua empresa e a efetiva monitorao da direo executiva das organizaes, ou seja, o controle e fiscalizao das aes dos administradores ou agentes. Mais que uma nova categoria na Administrao, Governana Corporativa um conjunto de prticas organizacionais que procuram mitigar os conflitos de agncia.
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Os princpios de Governana Corporativa no so recentes, desde a dcada de 50 uma preocupao para as sociedades por aes, mas atualmente a preocupao tem se intensificado em decorrncia da complexidade das relaes entre acionistas e administradores. O IBCG define a Governana Corporativa como o sistema pelo qual as sociedades so dirigidas e monitoradas, envolvendo os relacionamentos entre Acionistas/Cotistas, Conselho de Administrao, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal. A Comisso de Valores Mobilirios (CVM) comenta que desde a crise dos pases asiticos e Rssia, o ambiente administrativo acostumou-se a falar sobre Governana Corporativa e, mais especificamente, das boas prticas de Governana Corporativa. Mais do que um modismo, trata-se de um conjunto de medidas que visam a melhorar o processo de prestao de contas das empresas, tornando-o mais transparente e responsvel. Ainda segundo o IBGC, as boas prticas de governana corporativa tm a finalidade de aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua perenidade. A expresso designada para abranger os assuntos relativos ao poder de controle e direo de uma empresa, bem como as diferentes formas e esferas de seu exerccio e os diversos interesses que, de alguma forma, esto ligados vida das sociedades comerciais. Governana Corporativa valor, apesar de, por si s, no cri-lo. Isso somente ocorre quando ao lado de uma boa governana tambm h um negcio de qualidade, lucrativo e bem administrado. Nesse caso, a boa governana permitir uma administrao ainda melhor, em benefcio de todos os acionistas e daqueles que lidam com a empresa (IBCG, 2003).
Ateno
O Conflito de Agncia pode ser categorizado como a divergncia de interesses entre proprietrio (principal) e administrador (agente). Os conflitos se estabelecem quando o proprietrio ou acionista delega o controle da empresa ao administrador ou agente da organizao. Tais conflitos podem comprometer os objetivos, valores e resultados das instituies.
As principais ferramentas que asseguram o controle da propriedade sobre a gesto so: o Conselho de Administrao, a Auditoria Independente e o Conselho Fiscal. A empresa que opta pelas boas prticas de governana corporativa adota como linhas mestras: a) Transparncia; b) Prestao de contas (accountability); c) Equidade. Segundo Nam e Il (2005), a boa governana corporativa supe o melhor desempenho corporativo atravs da preveno da expropriao pelos acionistas controladores ou gestores e assegurando as melhores decises. Conforme os autores, uma boa governana corporativa contribui para a melhor alocao de recursos e, consequentemente, a melhoria do desempenho. Os investidores e financiadores estaro mais vontade para colocar seu dinheiro em empresas com boa governana corporativa, eles diminuiro os custos de capital, uma fonte para melhorar o desempenho da empresa. Segundo Carvalho (2002), o problema de agncia (ou problema agente-principal) aparece quando o bem-estar de uma parte (denominada principal) depende das decises tomadas por outra (denominada agente). Embora o agente deva tomar decises em benefcio do principal, muitas vezes ocorrem situaes em que os interesses dos dois so conflitantes, dando margem a um comportamento oportunista por parte do agente. Em uma empresa, o controle (agente) deve, supostamente, ser o guardio dos interesses de determinados grupos (principais). Em alguns casos, o controle deve preservar apenas os interesses dos acionistas. Em outros casos, como, por exemplo, na Alemanha, a legislao prev tambm que os interesses de outros grupos, como trabalhadores, sejam considerados. A concepo de que a Governana Corporativa deve beneficiar, alm dos acionistas, os grupos sociais que de alguma maneira so impactados pela atuao da sociedade, nortear nosso trabalho.
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Entendemos que as empresas pblicas e mesmo aquelas privadas de utilidade pblica podem incorrer em conflitos de agncia, sendo o agente: seus controladores e administradores, e seus acionistas: a comunidade em que esto inseridos, alm de rgos governamentais que fiscalizam seu funcionamento. Portanto, os princpios da Governana Corporativa tambm podem ser aplicados a esse segmento de organizao. Logo, a Governana Corporativa surge como uma ferramenta para mitigar os efeitos dos conflitos de agncia, atravs de um conjunto de mecanismos de incentivo e controle, que visam a harmonizar a relao entre os acionistas e os gestores. Por tratar-se de um tema recente, as empresas
pblicas e privadas de utilidade pblica, sem fins lucrativos, no apresentam programas de governana corporativa como poltica da instituio, o que significa uma oportunidade para apresentao dos princpios e aplicabilidade do conceito a essas entidades.
Dicionrio
Mitigar abrandar, aliviar, atenuar. Para o Mercado Financeiro mitigar conflitos de gesto, reduz o risco operacional das organizaes, o que de total interesse do investidor que delega a administrao de sua empresa a outros. A relao entre acionistas e controladores caracteriza esse conflito no Mercado de Capitais.
3.1 Governana Corporativa no Mundo
As polticas de governana corporativa esto expostas forte influncia do contexto social e econmico local; por esse motivo, diferentes sistemas so construdos ao redor do mundo. Entre os pases que desenvolveram as mais significativas diretrizes para a governana corporativa de suas empresas esto: Estados Unidos, Reino Unido, Alemanha e Japo. O conceito de governana corporativa nos Estados Unidos surgiu em resposta expropriao da riqueza dos acionistas por parte dos executivos. O problema consiste na tomada de decises por parte dos gestores, cujos benefcios no so os melhores para os acionistas, ou seja, a deciso incorre na perda de riqueza dos investidores. Segundo Carlsson apud Silveira (2002), a composio dos conselhos de administrao nos Estados Unidos, na dcada de oitenta, concentrava a representao dos gestores, pois o controle acionrio nesse pas, na maior parte das organizaes, era pulverizado, o que dificultava a atuao e representatividade dos acionistas nas polticas e decises de investimentos da empresa. O autor menciona o caso pioneiro do fundo de penso dos funcionrios pblicos da Califrnia California Pu-
blic Employees Retirement System (CaLPERS), cujos executivos recusaram uma oferta de compra da Texaco, assegurando seus empregos em detrimento da riqueza dos acionistas. Nesse momento, os investidores do CaLPERS iniciaram movimentos para limitar a atuao dos executivos em causa prpria, criando um Conselho de Investidores Institucionais para cuidar de seus interesses e acompanhar a governana corporativa do fundo. O Council of Institutional Investors (CII) exerceu significativa influncia para mudanas na legislao americana, no sentido de garantir os interesses dos investidores. As mudanas, como resultado dessa iniciativa, so: a concentrao de votos nas assembleias gerais dos acionistas, a eleio de um nmero maior de conselheiros independentes, a demisso de diretores executivos por conta do mau desempenho. Esse modelo levou criao de outras organizaes para defesa dos investidores e acionistas das empresas americanas, que passaram a construir suas prprias polticas de governana corporativa. Segundo o autor, os escndalos por conta de abusos dos executivos, em empresas americanas e britnicas, no final dos anos oitenta, resultaram em aes reguladoras por parte dos investidores,
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atravs de organizaes e conselhos para assegurar seus interesses. No Reino Unido, os Comits Cadbury, Geenbury e Hampel ligados bolsa de valores de Londres (London Stock Exchange) elaboraram normas de governana corporativa, inclusive com a participao da sociedade civil, instituindo padres e mesmo um cdigo para incorporao s empresas listadas em bolsa. Segundo Lodi (2000), em 1991, o Banco da Inglaterra criou uma comisso para elaborar um Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa e designou Sir Adrian Cadbury, ento chaiman do Comit de Assuntos Financeiros do Conselho de Administrao. A Comisso Cadbury era um trabalho conjunto da Bolsa de Valores de Londres, da entidade dos Contadores da Inglaterra e do Conselho de Relatrios Financeiros (Financial Reporting Council). Desse esforo conjunto resultou o Cadbury Report. O Relatrio Cadbury, divulgado em 1992, inspirou-se na prtica do mercado de capitais norte-americano, o mais avanado do mundo, onde existem grandes blocos de aes detidos por Fundos de Penso ou Fundos de Investimento, minoritrios muito ativos, investidores institucionais, escritrios de advocacia muito agressivos, conselhos exigentes e natureza geralmente litigiosa da sociedade. O objetivo individual mais importante a preservao e a valorizao maior possvel no devido tempo do investimento de seus acionistas. Os conselheiros so responsveis pelas relaes com os stakeholders (credores, fornecedores, empregados, cidados), mas so responsveis pela prestao de contas aos acionistas. Isso no quer dizer que os conselheiros devem dirigir a companhia exclusivamente pelos interesses de curto prazo dos acionistas atuais, mas dos atuais e futuros, mantendo a propriedade sustentada da empresa (LODI, 2000). Ainda segundo Lodi (2000), o Comit Cadbury, uma iniciativa do setor privado, foi um marcador e um pioneiro importante sobre a Governana Corporativa para a implementao de recomendaes feitas pelos Relatrios Cadbury e Greenbury. Foi designado como seu chaiman Sir Ronald Hampel, presidente do Conselho da Imperial Chemical Industries (ICI), e, por isso, ficou conhecido como
a Comisso e o Relatrio Hampel. Esse relatrio foi divulgado em janeiro de 1998. O Relatrio Hampel ampliou as recomendaes dos trabalhos anteriores em alguns aspectos: Papel dos Conselheiros; Remunerao dos Conselheiros; Relao com acionistas; Prestao de contas e auditoria; Conselhos externos independentes. Conforme Carlsson apud Silveira (2002), outro exemplo de governana corporativa com caractersticas diferentes do modelo americano e britnico pode ser observado na Alemanha. Entre as caractersticas do sistema alemo esto: o equilbrio dos interesses dos stakeholders (pblico envolvido com a empresa fornecedores, consumidores, funcionrios, credores etc.) como foco empresarial, ao invs da estrita riqueza dos acionistas; limitao do mercado de capitais na concesso de capital de risco; e gesto participativa das empresas. As trs caractersticas decorrem de fatos marcantes no contexto sociopoltico do pas, registrando em sua histria eventos como duas guerras mundiais, hiperinflao, reformas monetrias e reintegrao da Alemanha Oriental. Somados ao subdesenvolvimento do mercado de aes e a participao coletiva na gesto das organizaes, atravs do Conselho de Gesto, que descentraliza a tomada de deciso como forma de evitar o poder excessivo dos lderes. As empresas alems foram foradas, na dcada de noventa, a incorporarem padres de governana corporativa, com o objetivo de participarem nas bolsas de valores de Nova Iorque e Londres, o que acrescentou grande incentivo para adoo de princpios de transparncia e prestao de contas. Em 1997, a bolsa alem em Frankfurt criou o Neuer Markt (Novo Mercado), escolhido pela maior parte das empresas para abertura de seu capital, o mercado possui uma poltica rgida de transparncia e proteo aos investidores, o que tambm contribui para a governana corporativa das organizaes na Alemanha. O Japo apresenta particularidades na organizao e estrutura de suas empresas, que resul-
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tam em um modelo de governana corporativa, distinto dos modelos j comentados. A gesto coletiva, tambm focada no equilbrio dos interesses dos stakeholders evidenciada pelo nmero de conselheiros das empresas japonesas. Os conselhos possuem 50 a 60 membros, em sua maioria gestores e colaboradores da empresa que exercem um papel formal no conselho de administrao, cujo presidente concentra o poder de deciso. Portanto, o mecanismo dos conselhos, para incorporao de princpios de governana corporativa, no eficaz. O autor menciona a tentativa da Federao Japonesa das Organizaes Econmicas na emisso de recomendaes urgentes com relao governana corporativa para as empresas japonesas e o trabalho do Frum de Governana Corporativa do Japo, que, com base no Combined Code criado pelo Reino Unido, elaborou recomendaes mais simplificadas para incorporao de princpios de governana corporativa nas empresas japonesas (CARLSSON apud SILVEIRA, 2002). Carlsson apud Silveira (2002) tambm aborda o modelo francs de governana corporativa. A Frana apresenta dois sistemas distintos de estrutura organizacional: o primeiro modelo, caracterizado pelo Conselho de Administrao que unifica a figura do presidente executivo e presidente do conselho, denominado Prsident Directeur Gnrale; e o segundo modelo, de menor adeso, cujos conselhos esto divididos em Conselho de Administrao e Conselho de Gesto. O ambiente organizacional ainda sofre a participao significativa do Estado nos servios de utilidade pblica, mesmo aps os movimentos de privatizao na dcada de noventa, o que acarreta em padres ainda distantes dos modelos americano e britnico de governana corporativa. No entanto, como muitas
empresas francesas dependem do capital internacional e desejam estar listadas nas bolsas de valores de Nova Iorque e Londres, devem adequar-se rapidamente aos princpios de governana corporativa e, com esse intuito, os relatrios Vienot, ligados atuao do Banco Societ Gerenale, emitiram recomendaes para as melhores prticas de governana corporativa. Entre os sistemas de governana corporativa, os mais desenvolvidos so os modelos dos Estados Unidos, Reino Unido e Alemanha. Os Estados Unidos e o Reino Unido focam a proteo dos acionistas ou investidores institucionais, pois nesses pases o mercado de capitais significativamente desenvolvido. O modelo alemo est focado no equilbrio dos interesses dos stakeholders, o mercado de crdito alemo muito superior ao desenvolvimento do mercado de capitais e, por esse motivo, os credores tm maiores direitos que os acionistas, alm dos valores sociais e a gesto participativa serem exigidos pela estrutura organizacional das empresas. O Japo est em nvel intermedirio, onde credores e acionistas devem ser protegidos, no entanto as medidas para adoo de princpios de governana corporativa so mais amenas face os cdigos elaborados nos Estados Unidos e Reino Unido. Os demais pases, a exemplo do Brasil, onde a maior parte dos investimentos interna e/ou de origem estatal, apresentam grande concentrao da propriedade e seus mercados, tanto de crdito quanto de capitais. Estes ainda no desenvolvidos plenamente caminham com maior lentido na adoo de princpios formais nas prticas de governana corporativa.
3.2 Governana Corporativa no Brasil
Lodi (2000) explica que o cenrio da Governana Corporativa em nosso pas transformou-se rapidamente. Ainda nos anos 50 e 60, percebia-se a presena forte do acionista controlador familiar, acumulando o papel de majoritrio com a gesto da empresa. Nos anos 70, aparecem os primeiros
Conselhos de Administrao com sinais de autonomia e de diviso de poder entre os acionistas e os profissionais da gesto, como os do Mappin, Docas de Santos, Monteiro Aranha e Villares. Nos anos 80, assistimos ao nascimento dos Fundos de Penso, Fundos de Investimentos, atuao da Bovespa e da
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Bolsa do Rio e, enfim, da CVM e do CADE. Nos anos 90, percebemos a ampliao do poder dos conselhos; a presena de um forte mercado de investidores institucionais; a volta do capital estrangeiro; a privatizao; os litgios que ajudaram a avanar os controles e a legislao; e o questionamento das Auditorias Independentes sobre seus pareceres nos bancos sob interveno. Segundo Carvalho (2002), recentemente a governana corporativa ou governana empresarial tem sido um tpico de grande destaque, tanto em trabalhos acadmicos quanto na imprensa. Os fracos mecanismos de governana tm sido apontados como uma das causas do baixo desenvolvimento do mercado acionrio brasileiro. Conforme o autor, desde o final dos anos noventa, governana corporativa tornou-se uma preocupao central para empresas, investidores, rgos reguladores e governo. Isso pode ser sentido atravs de vrias iniciativas, como o projeto de reformulao da Lei das Sociedades por Aes e a criao do Novo Mercado pela BM&FBOVESPA Bolsa de Valores de So Paulo. Entre os rgos que ao final dos anos noventa abriram espao para discusso de melhorias no processo de transparncia e prestao de contas das empresas no Brasil, esto: a Comisso de Valores Mobilirios, o IBGC, a Bolsa de Valores de So Paulo e o Banco Central do Brasil. O mercado de capitais, as empresas, os investidores e a mdia especializada j se utilizam habitualmente da expresso Governana Corporativa, mencionam e consideram as boas prticas de governana em sua estratgia de negcios. O IBGC afirma que o modelo empresarial brasileiro encontra-se num momento de transio. De oligoplios, empresas de controle e administrao exclusivamente familiar e controle acionrio definido e altamente concentrado, com acionistas minoritrios passivos e Conselhos de Administrao sem poder de deciso, caminhamos para uma nova estrutura de empresa, marcada pela participao de investidores institucionais, fragmentao do controle acionrio e pelo foco na eficincia econmica e transparncia de gesto. H vrios fatores de presso a favor dessas mudanas:
As privatizaes; O movimento internacional de fuses e aquisies; O impacto da globalizao; Necessidades de financiamento e, consequentemente, o custo do capital; A intensificao dos investimentos de fundos de penso; A postura mais ativa de atuao dos investidores institucionais nacionais e internacionais. Segundo Lodi (2000), um recente relatrio da Organizao de Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), diante do processo de concentrao na Europa, afirma a necessidade de reforar o papel dos Conselhos. O papel dos Conselhos, segundo o autor, consiste em: Fainess, traduzida por senso de justia e de equidade para com os acionistas minoritrios contra transgresses de majoritrios e gestores; Disclosure, usualmente chamada de transparncia, com dados acurados, registros contbeis fora de dvida e relatrios entregues nos prazos combinados; Compliance, ou obedincia e cumprimento das leis do pas. O IBGC foi responsvel pela elaborao, no Brasil, do Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa, que em sua primeira edio concentrava-se principalmente no Conselho de Administrao. As recomendaes contidas no Cdigo do IBGC, lanado em maio de 1999, partiram da reflexo sobre a Lei das Sociedades Annimas, das discusses e concluses de um representativo grupo de empresrios. Desde o lanamento do Cdigo, quando a prpria expresso Governana Corporativa era praticamente desconhecida no Brasil, os principais modelos e prticas de Governana Corporativa passaram por intenso questionamento e houve
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uma acentuada evoluo do ambiente institucional e empresarial em nosso pas. Procurando atualizar-se e refletir todas essas alteraes, em abril de 2001, o Cdigo de Melhores Prticas passou por uma primeira reviso, j conduzida e efetivada sob os auspcios de avanos legislativos e regulatrios que atestaram a importncia da governana corporativa. Recentemente, em 30 de maro de 2004, foi lanada a terceira verso, revisada e ampliada do Cdigo do IBGC. Alm de captar, ordenar e consolidar as ltimas discusses e mudanas relacionadas governana corporativa, essa nova verso do Cdigo tem como um de seus objetivos ser um documento de natureza didtica, que se preste a esclarecer os agentes de mercado sobre as recomendaes e conceitos mais relevantes governana. Os princpios bsicos que inspiram esse Cdigo so: Transparncia: mais do que a obrigao de informar, a Administrao deve cultivar o desejo de informar, sabendo que da boa comunicao interna e externa, particularmente quando: espontnea, franca e rpida, resultando um clima de confiana, tanto internamente quanto nas relaes da empresa com terceiros. A comunicao no deve restringir-se ao desempenho econmico-financeiro, mas deve contemplar tambm os demais fatores (inclusive intangveis) que norteiam a ao empresarial e que conduzem criao de valor. Equidade: caracteriza-se pelo tratamento justo e igualitrio de todos os grupos minoritrios, sejam do capital ou das demais partes interessadas (stakeholders), como colaboradores, clientes, fornecedores ou credores. Atitudes ou polticas discriminatrias, sob qualquer pretexto, so totalmente inaceitveis. Prestao de Contas: os agentes da governana corporativa devem prestar contas de sua atuao a quem os elegeu, respondendo integralmente por todos os atos que praticarem no exerccio de seus mandatos.
Responsabilidade Corporativa: conselheiros e executivos devem zelar pela perenidade das organizaes (viso de longo prazo, sustentabilidade) e, portanto, devem incorporar consideraes de ordem social e ambiental na definio dos negcios e operaes. Responsabilidade Corporativa uma viso mais ampla da estratgia empresarial, contemplando todos os relacionamentos com a comunidade em que a sociedade atua. A funo social da empresa deve incluir a criao de riquezas e de oportunidades de emprego, qualificao e diversidade da fora de trabalho, estmulo ao desenvolvimento cientfico por intermdio de tecnologia, e melhoria da qualidade de vida por meio de aes educativas, culturais, assistenciais e de defesa do meio ambiente. Inclui-se nesse princpio a contratao preferencial de recursos (trabalho e insumos) oferecidos pela prpria comunidade. No cumprimento de suas funes, a CVM publicou, em junho de 2002, Recomendaes sobre Governana Corporativa. Segundo a CVM, a adoo de tais prticas normalmente significa a utilizao de padres de conduta superiores aos exigidos pela lei, ou pela regulamentao da prpria CVM. A cartilha publicada por esse rgo no constitui uma norma cujo descumprimento seja passvel de punio pela CVM. No entanto, a CVM tambm explica que ir exigir a incluso nas informaes anuais das companhias abertas da indicao do nvel de adeso s prticas aqui recomendadas, na forma pratique ou explique, isto , ao no adotar uma recomendao, a companhia poder explicar suas razes. A cartilha da CVM no pretende esgotar o assunto e, portanto, entende que as companhias podem e devem ir alm das recomendaes. Para a elaborao da cartilha, a CVM explica que utilizou a experincia de 25 anos na regulamentao das bolsas de valores brasileiras e analisou a experincia de diversos pases, alm de relatrios de pesquisas e cdigos de governana nacionais e internacionais.
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Ateno
A CVM um rgo que busca estimular o desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro, por meio da divulgao de prticas de governana corporativa. Seu objetivo orientar nas questes que podem influenciar significativamente a relao entre administradores, conselheiros, auditores independentes, acionistas controladores e acionistas minoritrios.
seram participar a melhorar sua estrutura de governana; A exigncia do Banco Central de que instituies financeiras de maior porte constituam um comit de auditoria. Conforme Carvalho (2002), a criao do Novo Mercado inaugura uma nova fase do mercado de capitais no Brasil, em que o setor privado toma a liderana no processo de promover reformas. Essa iniciativa foi inspirada no Neuer Markt Alemo. A criao do Novo Mercado brasileiro tem sido recebida com entusiasmo por investidores, empresas, rgos reguladores e governo. O autor afirma que importante notar que essa iniciativa marca uma mudana na postura da parte da Bovespa, atual BM&FBOVESPA. Como o contrato de adeso ao Novo Mercado administrado pela BM&FBOVESPA, essa instituio passa a ser guardi das prticas de Governana Corporativa, logo, o Novo Mercado funciona como um selo de qualidade, cujo valor reside nas obrigaes contratuais assumidas pela empresa e na maneira como a bolsa administra tais contratos. Diante dos incentivos mencionados nos pargrafos anteriores, cria-se espao para as chamadas prticas de Governana Corporativa, o que est levando as companhias brasileiras a reverem seu estgio nesse aspecto. Profissionais e o prprio mercado se imburam dessa cruzada.
Entre as medidas da prtica de Governana Corporativa, inclui-se o comit de Auditoria, mas que em nosso pas nunca ganhou fora e presena nos Conselhos de Administrao das empresas. Essa ferramenta comea a ganhar corpo em nosso pas, apesar da no previso legal de sua adoo e da existncia de conselhos fiscais em algumas empresas, que tm papel complemente diferente e incompatvel. No Brasil, os conselheiros profissionais e independentes comearam a surgir basicamente em resposta necessidade de atrair os capitais e fontes de financiamento para a atividade empresarial, o que foi acelerado pelo processo de globalizao e pelas privatizaes de empresas estatais no pas. Andrade (2004) considera que, desde a edio da Lei n 6.404/76 (Lei das Sociedades por Aes), as companhias de capital aberto operam com um Conselho de Administrao. Todavia, o que se viu ao longo dos anos foi a constituio de conselhos ligados administrao da companhia e com uma minoria de membros independentes, que tinham mais um carter de simbolismo do que de responsabilidade com os rumos da sociedade e a qualidade de suas informaes. O modelo esgotou-se e, conforme o autor explica, comeou a sofrer uma reformulao nos ltimos anos. Os incentivos para evoluo so: Busca de recursos mais baratos, que levou muitas companhias brasileiras a buscar outros mercados para colocar seus papis; A criao do novo mercado pela BOVESPA, que forou as empresas que dele qui-
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3.3 Governana Corporativa e Desempenho das Organizaes
Segundo Catelli et al. (1999), em cada atividade desenvolvida pela empresa, observam-se trs aspectos interdependentes. O primeiro diz respeito qualidade, quantidade e ao cumprimento de prazo, que denominados operacional. Aos recursos consumidos e aos produtos e servios gerados podem ser associados valores econmicos (custos dos recursos e receitas dos produtos e servios), o que caracteriza o aspecto econmico da atividade. Finalmente, as operaes envolvem prazos de pagamento e recebimento dos valores envolvidos, o que caracteriza o aspecto financeiro da atividade. Evidentemente, os valores a prazo acarretam juros, que por sua vez impactam no resultado econmico da atividade. Ainda conforme o autor, os gestores tm grande dependncia do recurso informao. A informao a matria-prima do processo de tomada de deciso. Informao til a que atende s necessidades especficas dos gestores, segundo as reas em que atuam, operaes que desenvolvem e conceitos que lhes faam sentido lgico. Os autores tambm destacam que os sistemas de informaes contbeis devem ser configurados de forma a atender eficientemente s necessidades informativas de seus usurios, bem como a incorporar conceitos, polticas e procedimentos que motivem e estimulem o gestor a tomar as melhores decises para empresa. Segundo Lethbridge (2005), tradicionalmente, nos pases anglo-saxes, a governana corporativa trata da organizao da relao entre acionistas e administradores, sendo implcito que os ltimos devem prestar contas somente aos primeiros, gerindo a empresa com o objetivo primordial de criar valor para os acionistas. Para o autor, a partir de meados dos anos noventa, no debate sobre governana corporativa, a validade desse objetivo comeou a ser questionada principalmente em certos segmentos polticos, ganhando fora a ideia de que, a exemplo do Japo e de muitos pases da Europa continental, a empresa no deveria pautar suas atividades so-
mente pelos interesses dos acionistas, mas tambm de outros grupos (os chamados stakeholders) que sofrem o impacto das decises tomadas pela empresa, como empregados, fornecedores, clientes e a comunidade em geral. Conforme o Lethbridge (2005), a economia brasileira tem passado, sobretudo nos ltimos anos, por profundas mudanas na estrutura de propriedade e gesto de suas principais empresas. As relaes outrora estveis, quase simbiticas, entre acionistas e administradores nas empresas estatais e empresas privadas familiares de capital aberto ou de capital fechado esto sendo problematizadas com a reestruturao societria provocada pelas privatizaes e a entrada de novos scios nas empresas do setor privado, em especial investidores estrangeiros. Se por um lado essas mudanas facilitam o acesso a novos financiamentos e promovem a modernizao da gesto, por outro, devido tendncia de separar propriedade e gesto mais nitidamente, criam um problema de monitoramento das relaes entre os acionistas e os administradores. Do ponto de vista dos acionistas, uma gesto profissionalizada implica delegar autonomia aos administradores, tornando-se inevitveis s assimetrias informacionais decorrentes da nova separao de poderes, podendo levar a uma divergncia de interesses. Na esfera governamental, o principal objetivo da Lei de Responsabilidade Fiscal consiste em estabelecer normas de finanas pblicas voltadas para a responsabilidade na gesto fiscal, abrangendo os seguintes postulados: Ao planejada e transparente; Preveno de riscos e correo de desvios que afetem o equilbrio das contas pblicas; Garantia de equilbrio nas contas, via cumprimento de metas de resultado
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entre receitas e despesas, com limites e condies para a renncia da receita e a gerao de despesas com pessoal, seguridade, dvida, operaes de crdito, concesso de garantia e inscrio em restos a pagar. Segundo Nam e Il (2005), os investidores e financiadores estaro mais vontade para colocar seu dinheiro em empresas com boa Governana Corporativa (que protegem os principais da expropriao de sua riqueza); eles diminuiro os custos de capital, uma fonte para melhorar o desempenho da empresa. Segundo os autores, outros stakeholders, incluindo empregados e fornecedores, tambm iro querer associar-se e participar de negcios relacionados com tais empresas. As implicaes para a economia so totalmente bvias.
A economia crescer de forma mais sustentvel, porque menos vulnervel ao risco sistmico e os investidores tero mais proteo no nvel da organizao.
Ateno
Os conceitos de transparncia, equidade, prestao de contas e responsabilidade corporativa (mencionados como princpios que norteiam o Cdigo das Melhores Prticas de Governana Corporativa do IBGC) so fatores de interesse: dos investidores, gestores das empresas e dos demais segmentos da sociedade que recebem direta ou indiretamente os servios e produtos oferecidos pelas organizaes.
3.4 Aplicaes da Governana Corporativa
Segundo Drucker (2001), o sculo XXI ser a era das alianas. Nessa era, a cooperao entre organizaes sem fins lucrativos e empresas comerciais crescer com frequncia e importncia estratgica. Para o autor, as relaes de cooperao migraro progressivamente das alianas tradicionais filantrpicas, caracterizadas pelo doador benevolente e pelo donatrio agradecido, para as alianas estratgicas. Tais mudanas j esto ocorrendo, e o dinmico panorama das alianas rico em variedade, como organizaes com e sem fins lucrativos. As macroforas (polticas, econmicas e sociais) esto criando um ambiente em que a cooperao est se tornando mais uma regra do que a exceo para as organizaes sem fins lucrativos. De acordo com Drucker (2001), a sustentabilidade de uma aliana depende fundamentalmente do valor da cooperao para cada parceiro da sociedade. O grau de qualidade na execuo de uma aliana o que, em ltima instncia, determinar se o potencial de valor ser realizado.
Ateno
As instituies sem fins lucrativos realizam tambm as sinergias oriundas de cooperaes que renem capacidades complementares de suas ou mais instituies. Organizaes, sejam elas sem fins lucrativos, com fins lucrativos, sejam governos, com capacidades complementares, tornam-se capazes de realizar mais em conjunto do que separadamente. Um tipo relacionado de cooperao concentra-se na interdependncia inevitvel, o conceito que afirma que nenhuma entidade isolada possui todos os elementos necessrios para abordar com eficcia uma necessidade social identificada (DRUCKER, 2001).
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Nesse contexto, a autora Levy (2004) menciona que a Governana Organizacional no setor pblico significa o controle das organizaes pblicas, para que atinjam os objetivos para os quais foram criadas e para que suas atividades estejam conformes aos princpios gerais de boa governana. A governana das organizaes pode ser externa ou interna: Externa: o executivo e o legislativo e seus respectivos organismos e autoridades especficos de controle; Interna: a alta gerncia e o rgo de gesto de cada organizao pblica. A governana interna deve existir para apoiar as exigncias da governana externa; essa, por sua vez, existe para garantir os objetivos gerais de boa governana. Segundo Laking apud Levy (2004), tambm podemos definir governana como arranjos constitucionais, legais e administrativos pelos quais os governos exercem poder, bem como mecanismos correlatos para accountability pblica, domnio da lei, transparncia e participao cidad. Laking apud Levy (2004) ao definir os princpios do que considera boa governana no setor pblico, afirma que os governos e suas organizaes devem: Agir com legitimidade e dentro da legalidade, observando as leis e respeitando os direitos e aspiraes dos cidados e outros stakeholders. Atingir padres pblicos de desempenho, particularmente de economicidade no uso de recursos pblicos, na oferta de produtos consensuados e no atingimento de resultados econmicos, sociais e ambientais desejados; Prestar contas aos cidados e outros stakeholders de suas aes em termos desses critrios de legitimidade e padres de desempenho. Integridade: os servidores pblicos desempenham suas funes de acordo
com as leis sem favoritismos ou interesses prprios. Responsividade: medida pela capacidade dos servios em atender aos usurios dentro de padres desejados. Transparncia: medida pela extenso em que os cidados so informados pelas aes que os governos praticam e as regras que as governam. Conforme a perspectiva dos autores, o Brasil est despertando para a necessidade das prticas de Governana Corporativa no aparelho do Estado. Segundo Ferreira Junior (2003), o modelo de administrao de hospitais pblicos atravs de organizaes sociais de sade veio a equacionar uma importante questo, que a de conceder administrao pblica os mesmos instrumentos disponveis administrao privada. Segundo Claro (2002), desde o incio da dcada de noventa, o Brasil vive um contexto de redefinio do papel do Estado. O autor menciona que grande parte dos debates na rea de polticas pblicas incorre em aluses s mudanas enfatizadas pelo Plano Diretor da Reforma do Aparelho do Estado 1995. Tais mudanas preconizam a regulamentao estatal, segundo a qual o governo deixa de ser o responsvel direto pelo desenvolvimento econmico e social pela via da produo de bens e servios, fortalecendo-se na funo de promotor e regulador desse desenvolvimento. Segundo o autor, essas mudanas apontam para o fortalecimento das funes de regulao e de coordenao do Estado no mbito federal. Nos mbitos estaduais e municipais, traduzem-se na progressiva descentralizao das funes executivas no campo da prestao de servios sociais e de infraestrutura. Conforme o autor nessa conjuntura que algumas propostas apontam o mercado como principal alternativa para o desenvolvimento socioeconmico e outras buscam o fortalecimento da sociedade civil enquanto parceira e agente de polticas pblicas. Claro (2002) defende que as razes para a crise do Estado decorrem de problemas marcantes nas dcadas de oitenta e noventa, que
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caracterizaram problemas graves de governana, cuja natureza refere-se ao profundo dficit das contas pblicas, a burocrtica e ineficiente gesto administrativa de organizaes estatais e as inadequadas intervenes do Estado nas atividades sociais e econmicas. Segundo Coelho apud Claro (2002), emergiram nas ltimas dcadas duas concepes extremas e opostas que descrevem orientaes nova ordem poltico-econmico-social. Uma radicaliza o credo liberal, sustentando a supremacia e a inexorabilidade do mercado, e prope o deslocamento para o mercado de todas as responsabilidades sociais, com exceo da segurana pblica, cuja privatizao poderia implicar a desagregao da ordem social. A outra descr de modo radical nas virtudes pblicas do mercado e desqualifica qualquer possibilidade de atendimento s demandas sociais fora da ordem estatal. O autor afirma que as posies radicais estabeleceram por muitos anos os conflitos entre a iniciativa privada e o Estado, no entanto discusses que buscam o equilbrio e a conquista de um nvel intermedirio entre as duas posies j so pauta nas discusses entre o governo e organizaes da sociedade civil. Conforme Morales apud Claro (2002), parece indiscutvel na atualidade a constituio de uma esfera pblica no estatal, que venha a atuar em simetria com o Estado e o mercado na produo de bens e servios sociais, e, ao examinar as alternativas para reordenar as possveis formas de interveno estatal, o autor aponta trs possibilidades: organizar a proviso de servios por meio das organizaes estatais, do mercado ou das instituies pblicas no estatais financiadas pelo Estado, mantendo o carter pblico dos servios. De acordo com o relatrio do Programa das Naes Unidas para o Desenvolvimento (PNUD) (2004), benefcios importantes podem ser obtidos atravs do estmulo de parcerias pblico-privadas, mais efetivas particularmente no fornecimento seletivo de servios, como energia e gua. As parcerias e alianas entre empresas, governo e sociedade civil, atravs de organizaes no governamentais o reconhecimento dos diferentes papis e caractersticas desses setores no
atendimento potencial das necessidades e desenvolvimento social. Sob essa perspectiva, Magalhes e Aguiar (2005) discutem o conceito do Terceiro Setor e afirmam que, para o entendimento desse novo segmento de organizaes, necessrio esclarecer que aqueles que aplicam o termo consideram: o Estado como o Primeiro Setor e o Mercado como o Segundo Setor. Segundo os autores, o Terceiro Setor apresenta caractersticas de ambos, portanto entendido como derivado de uma conjugao entre as finalidades do Primeiro Setor e a metodologia do Segundo; ou seja, composto por organizaes que visam a benefcios coletivos (embora no sejam integrantes do governo) e de natureza privada (embora no objetivem auferir lucros). Carneiro et al. (2002) afirmam, nessa direo, que existem atualmente, como entes participantes do processo econmico, trs setores distintos, que mediante coexistncia pacfica promovem o desenvolvimento da economia no mundo: o primeiro setor aquele no qual participam entidades governamentais, cuja principal misso a promoo do bem-estar da sociedade; no segundo setor esto inseridas as empresas privadas ou mistas, cujo foco principal est centrado no lucro a ser distribudo aos acionistas, incluindo-se como acionista, para efeito de participao nos lucros, o Estado enquanto ente tributante; o terceiro setor onde se inserem as entidades sem fins lucrativos, cuja principal misso o apoio ao Estado na promoo do bem-estar da sociedade quando esse mesmo Estado no realiza de per si sua misso. Para Silva e Aguiar (2005), o espao criado pelo Terceiro Setor configura-se, ento, como aquele de iniciativas de participao cidad. As aes que se constituem nesse espao so tipicamente extenses da esfera pblica, no executa-
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das pelo Estado e caras demais para serem geridas pelos mercados. Para os autores, importante explicar que benefcios coletivos, que compem a caracterizao do Setor, no correspondem necessariamente a benefcios pblicos. Muitas organizaes do Terceiro Setor visam a promover benefcios coletivos privados. Esse caso corresponde ao de organizaes visando ajuda mtua e que pretendem defender interesses de um grupo restrito de pessoas, sem considervel alcance social. As organizaes de carter pblico, de outro lado, esto voltadas para o atendimento de interesses mais gerais da sociedade, produzindo bens ou servios que tragam benefcios para a sociedade como um todo (SILVA; AGUIAR, 2005). Os autores acrescentam ainda que as organizaes que atuam efetivamente em aes sociais, na busca de benefcios coletivos pblicos, e que podem ser consideradas como de utilidade pblica so capazes de auxiliar o Estado no cumprimento de seus deveres, atentando para as desigualdades vigentes no pas e incapacidade do Estado de desempenhar com eficincia as atividades que lhe so atribudas. Por outro lado, difcil definir em que medida as organizaes de benefcios mtuos ou privados no exercem uma ao relevante sociedade, pois os grupos que as compem e a maneira como atuam podem ser de significativo destaque social. Nesse contexto que inserimos o conceito das organizaes sociais de sade. No texto produzido pelo Plano Diretor da Reforma do Aparelho do Estado de 1995, a organizao social foi caracterizada no Brasil como entidade de interesse social e de utilidade pblica, associao civil sem fins lucrativos. De acordo com Ibanez et al. (2001), essas organizaes surgiriam qualificadas de pessoas jurdicas de direito privado nas atividades de: ensino, pesquisa cientfica, desenvolvimento tecnolgico, proteo e preservao do meio ambiente, cultura e sade, podendo, ainda, ser criadas a partir da substituio de rgo pblico de qualquer figura jurdica, pela extino da instituio e dos cargos pblicos vagos e em comisso, com inventrio do patrimnio.
O grfico elaborado pelo Frum Internacional de Lderes Empresariais Prncipe de Gales ilustra as vrias funes de cada setor no processo de desenvolvimento (Figura 3). Para Grayson e Hodges (2003), a base para uma interao bem-sucedida entre os setores representada pelo papel fundamental de cada setor: o predomnio da lei, a criao de riqueza por meio de investimentos e do comrcio, e a coeso social das comunidades, determinada pela sociedade civil por intermdio das instituies e dos cidados. Fica evidente pelos setores do grfico a insero da figura das organizaes sociais, especialmente na rea das prestaes de servios pela sociedade civil, tais organizaes compem o quadro, cujo objeto da pesquisa, as Organizaes Sociais de Sade, se destaca. Segundo Claro (2002), o fato de os autores atriburem sociedade uma responsabilidade na satisfao de necessidades coletivas evidencia a compreenso de que a esfera pblica transcende cada vez mais os limites do Estado e de que a produo dos bens pblicos no constitui monoplio do Estado nem do mercado. No processo de articulao do Estado com a sociedade civil para a proviso de servios pblicos, os autores identificam trs grandes vantagens: a pluralizao da oferta de servios sociais, a possibilidade de tornar mais flexvel e desburocratizada a gesto e a responsabilizao de dirigentes e participantes da organizao. De acordo com esse contexto, entendemos que a descentralizao na oferta de servios pblicos estimula a competitividade e o desenvolvimento da qualidade e eficincia nos servios prestados por parte das organizaes de carter privado, o que pode resultar na racionalizao dos gastos e na gesto eficaz dos recursos. Alm de gozarem de maior autonomia financeira e administrativa, o que permite a reduo da burocracia no atendimento e acesso aos servios, e prestaes de servios mais adequadas populao, em face de uniformidade dos servios prestados pelo Estado. A perspectiva da competitividade aliada ao desenvolvimento sustentvel est evidente no artigo Servindo aos pobres do mundo, com lucro, de Prahalad e Hammond (2004), onde os autores
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Figura 3 Classificao dos setores.
Fonte: Grayson e Hodges (2003).
demonstram a pirmide da paridade do poder de compra da populao mundial. Segundo os autores, as oportunidades de negcios na base da pirmide nem sempre passam despercebidas. Nos ltimos anos, as Organizaes no Governamentais (ONGs), as empresas emergentes e muitas empresas multinacionais esto realizando experimentos comerciais em comunidades pobres. Os autores, defensores das parcerias pblico-privadas, consideram que os integrantes dos servios pblicos no estatais tenderiam a ser mais responsveis pelos destinos de suas organizaes e que os contratos podem constituir-se em instrumentos da accountability das organizaes, uma vez que estejam definidas as obrigaes de cada um dos parceiros envolvidos (CLARO, 2002). O autor Coelho apud Claro (2002) alerta para o fato de que, na medida em que fornece recursos financeiros, o Estado deve impor limites e regras para o uso dos recursos pblicos pelas organizaes pblicas no estatais. Esse fator pode
ser contratado com a elaborao de um contrato de parceria que d conta da especificidade dessa relao entre o Estado e o terceiro setor, contemplando mecanismos institucionais de responsabilizao, para o bom uso das verbas pblicas pelas organizaes. Segundo o autor, toda discusso sobre controle, avaliao e estabelecimento de parmetros para a relao entre o Estado e o terceiro setor justificada e se faz necessria, uma vez que trata de repasse de verbas pblicas.
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Saiba mais
Segundo relatrio do PNUD (2004), parcerias pblico-privadas refletem a evoluo dos novos padres voluntrios para avaliao de empresas. Conforme o relatrio, alguns crticos vo denunciar essas parcerias como mecanismos corporativos para evitar regras obrigatrias, outros as veem como evidncia direta do compromisso corporativo e da compreenso de como importante assumir a liderana no desenvolvimento sustentvel. Entre os novos parmetros esto: AA1000 (desenvolvido pelo Instituto de Responsabilidade tica e Social), ISO 14001 (Organizao Internacional para Padronizao) e Projeto Sigma (um modelo de gerenciamento da sustentabilidade desenvolvido pela Instituio Britnica de Normas, Frum para o Futuro e outros). A elaborao e a melhoria dos indicadores de desenvolvimento, atravs das agncias internacionais de desenvolvimento, como o Sistema de Sustentabilidade da Corporao Financeira Internacional, e atravs de associaes como a Iniciativa do Relatrio Global, oferecem oportunidades nicas para monitorar as contribuies do setor privado ao desenvolvimento sustentvel. O relatrio menciona a grande necessidade de acelerar a divulgao de informaes sobre modelos bem-sucedidos, criando novos modelos ou adaptando os modelos existentes a novos ambientes, reproduzindo-os em diferentes localizaes e ampliando-os. O setor privado, especialmente a administrao de grandes empresas locais e multinacionais, necessita efetuar um compromisso muito maior de capturar as oportunidades, pesquisando mercados na base da pirmide, avanando padres de sustentabilidade e de confiabilidade pblica e, ainda, sendo criativo sobre como interagir com empresas locais ou externas para auferir benefcios mtuos. Os governos dos pases, tanto desenvolvidos quanto em desenvolvimento, podem facilitar esse processo e as instituies internacionais de desenvolvimento podem ajud-los.
Dowbor (2002) defende que o terceiro setor aponta para a necessidade de uma reviso dos paradigmas segundo os quais a sociedade se gere, pois eles estariam ainda impregnados pela viso de que organizar a participao da sociedade civil representa apenas uma forma de desresponsabilizar o Estado:
muito significativo constatarmos que uma srie de conceitos bsicos da reformulao poltica e social que est ocorrendo em muitos pases sequer encontra traduo em portugus: o caso de empowerment, que os hispano-americanos j traduzem de empoderamiento, no sentido de resgate do poder poltico pela sociedade; de stakeholder, ou seja, de ator social que tem um interesse numa determinada deciso; de advocacy, que representa o original etimolgico de ad-vocare, de criar capacidade de voz e defesa a uma causa, a um grupo social; de accountability, ou seja, da responsabilizao dos representantes da sociedade em termos de prestao de
contas; de devolution, recuperao da capacidade poltica de deciso pelas comunidades, como contraposio ao conceito de privatizao; trata-se tambm de entitlement, de self-reliance e tantos outros. Alm do conceito-chave de governance, que envolve capacidade de governo do conjunto dos atores sociais, pblicos e privados, onde o conceito tradicional de governana, tal com existe no Aurlio, tem de ser reconstrudo. (p. 56).
Podemos entender que as mudanas geradas a partir das polticas de Governana Corporativa so positivas, no sentido de que favorecem a populao, os principais no caso das instituies pblicas. O acesso e assistncia nos servios de utilidade pblica podem ser ofertados por profissionais da sociedade civil, incorporando a esses atores sociais parte do encargo da gesto e desenvolvimento social e econmico do pas, anteriormente concentrado legalmente apenas no Estado.
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A Governana Corporativa surgiu a partir da necessidade de mitigar os conflitos de interesse entre os principais acionistas e agentes administradores. Os princpios de Governana Corporativa tm o objetivo de promover maior transparncia, prestao de contas, equidade e responsabilidade corporativa na gesto das organizaes. No Brasil, o Instituto de Governana Corporativa (IBGC) discute e promove o tema. A Comisso de Valores Mobilirios (CVM) aplica os princpios, normatizando as bolsas de valores e mercados, para que as empresas se comprometam com polticas de gesto mais transparentes. Os princpios de Governana Corporativa no esto restritos s empresas privadas, pois podem ser aplicados em organizaes pblicas, visto que todas as instituies esto interligadas nos mais diversos setores.
1. Como surgiu a categoria de Governana Corporativa e qual a Teoria da Administrao que fundamenta essa categoria? 2. Que instituies promovem a Governana Corporativa no Brasil e quais so seus perfis de atuao? 3. Explique como os princpios de Governana Corporativa podem ser aplicados em instituies privadas e pblicas?
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4 CONSIDERAES FINAIS
Para que voc consolide o que tratamos neste material, pense nisto. As reflexes abordadas nesta apostila no podem conter todas as perspectivas necessrias ao estudo dos temas propostos. Os desdobramentos dos assuntos aqui tratados merecem o estudo aprofundado pelos(as) alunos(as) que desejam aplicar os conceitos e mecanismos disponveis no Mercado Financeiro para a tomada de deciso adequada aos desafios de suas organizaes. Os conhecimentos do Mercado Financeiro e de Capitais podem contribuir com o aperfeioamento e capacitao dos gestores financeiros que precisam interagir no Sistema Financeiro Nacional, e utilizar-se das operaes financeiras e prticas de mercado para a definio das estruturas de capital que permitiro a viabilidade produtiva das empresas. Os princpios, agentes e operaes do Mercado de Capitais abrem uma perspectiva das inmeras possibilidades de interao das organizaes com o Mercado Financeiro. Essas interaes so cada vez mais intensas, na medida em que as organizaes brasileiras se abrem para o Mercado Financeiro, com o objetivo de atrair capital no mercado nacional e internacional para financiamento e expanso de seus negcios. No entanto, para atrair o capital, necessrio que os gestores das empresas brasileiras administrem seus negcios sob os Princpios das boas prticas de Governana Corporativa. A Governana Corporativa imprescindvel para assegurar aos investidores, especialmente os minoritrios, que seus recursos esto sendo bem empregados e que sua expectativa de retorno ser atendida. As prticas da boa Governana Corporativa refletem a mudana comportamental tanto dos investidores, que exigem transparncia, equidade, prestao de contas e responsabilidade corporativa; quanto dos agentes ou gestores, que precisam mitigar os conflitos de interesse e garantir o adequado retorno a todos os stakeholders, ou seja, todos os agentes interessados na perenidade do empreendimento. Como notamos, os Princpios de Governana Corporativa podem ser aplicados para qualquer natureza organizacional, organizaes privadas ou pblicas, primeiro, segundo ou terceiro setor. No existem restries nas aplicaes dos fundamentos das boas prticas de Governana Corporativa, logo, os gestores podem ser fomentadores e replicadores desses princpios que mitigam os conflitos de interesse e promovem a perenidade das organizaes.
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RESPOSTAS COMENTADAS DAS ATIVIDADES PROPOSTAS
Captulo 1 1. A necessidade da existncia de um Mercado Financeiro estruturado por um Sistema Financeiro Nacional imprescindvel para que os mercados tenham regras de funcionamento e sejam regulados e supervisionados. A estrutura do Sistema Financeiro Nacional proporciona maior segurana, proteo e clareza nas operaes realizadas no Mercado Financeiro e promove a participao equitativa das instituies e pessoas que participam nesses mercados. 2. Os rgos normativos, entidades supervisoras e operadores estruturam o Sistema Financeiro Nacional. Esses rgos definem as polticas econmica e financeira no pas, regulam a atuao dos agentes no Mercado Financeiro e operam aproximando tomadores e poupadores, organizaes ou pessoas. 3. O risco a probabilidade de perda. Os riscos para o Mercado Financeiro so geralmente classificados em: Risco de Crdito possibilidade de perdas no recebimento do endividamento pactuado com tomadores; Risco de Mercado possibilidade de perdas por conta da volatilidade do Mercado de Capitais; Risco Operacional possibilidade de perdas por conta de ineficincias de processos internos e externos inerentes organizao; Risco de Cmbio possibilidade de perdas por conta da volatilidade das moedas; Risco Soberano possibilidade de perdas por conta do risco pas; Risco de Liquidez possibilidade de perdas por conta da gesto de fluxo de caixa; e Risco Legal possibilidade de perdas por conta da legalizao e contratao. Captulo 2 1. O Mercado de Capitais no Brasil evoluiu a partir das interaes com o mercado internacional. As exigncias impostas s operaes nas bolsas de valores de outros pases foraram a adequao do mercado financeiro brasileiro, alm das privatizaes, fuses e aquisies internacionais e necessidade de investimentos externos. A evoluo tem grande apoio dos trabalhos da CVM, que props temas para legalizao da estrutura do Mercado de Capitais. A importncia da regulao e superviso do Mercado de Capitais proporcionou que os investidores negociassem de forma mais eficiente nos mercados primrio e secundrio. A estrutura do Mercado de Capitais ainda regula e fiscaliza as instituies que promovem a liquidez, ou seja, maior ou menor facilidade de se negociar um ttulo, convertendo-o em dinheiro aos valores de emisso de companhias abertas; possibilitando ao investidor que adquiriu ttulos e ativos no Mercado de Capitais vend-los de forma eficiente e segura. 2. As bolsas de valores funcionam como facilitadoras nas operaes do Mercado de Capitais. A atuao nas bolsas de valores e nos mercados de balco, organizados e no organizados, restrita aos integrantes do sistema de distribuio de valores mobilirios, entre estes as Unisa | Educao a Distncia | www.unisa.br
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instituies financeiras e sociedades corretoras e distribuidoras devidamente autorizadas a funcionar pela CVM e pelo Banco Central do Brasil, que atuam em nome de seus clientes, os investidores, comprando e vendendo aes, debntures e outros ttulos e valores mobilirios emitidos pelas companhias abertas. A CVM ainda registra que as bolsas de valores e as entidades do mercado de balco organizado tm o status de autorreguladores, pois so responsveis por estabelecer diversas regras relativas ao funcionamento dos mercados por elas administrados e atuao dos intermedirios que neles atuam. 3. A CVM supervisiona as bolsas de valores e os mercados de balco organizados. Entre suas principais funes esto: assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados de bolsa e de balco; proteger os titulares de valores mobilirios; evitar ou coibir modalidades de fraude ou manipulao no mercado; assegurar o acesso do pblico a informaes sobre valores mobilirios negociados e sobre as companhias que os tenham emitido; assegurar a observncia de prticas comerciais equitativas no mercado de valores mobilirios; estimular a formao de poupana e sua aplicao em valores mobilirios; promover a expanso e o funcionamento eficiente e regular do mercado de aes; e estimular as aplicaes permanentes em aes do capital social das companhias abertas. Captulo 3 1. A categoria Governana Corporativa surgiu a partir da insatisfao de proprietrios-acionistas em relao atuao dos administradores das instituies, para quem os proprietrios delegaram a gesto de seus investimentos. Nas empresas de capital aberto, cuja propriedade estava altamente pulverizada em todo o mundo, ou seja, ttulos e aes negociados em muitas bolsas de valores, e, de outro lado, a gesto concentrada em administradores que ignoravam os interesses dos proprietrios, teve-se o acirramento dos conflitos de agncia. A Teoria de Agncia categoriza o conflito de interesses entre proprietrio-principal e administrador-agente. Tais conflitos podem ser mitigados por princpios propostos pela Governana Corporativa. 2. Entre as instituies que promovem a Governana Corporativa no Brasil, esto: o IBGC e a CVM. A primeira tem um perfil de discusso, educao e promoo dos princpios de Governana Corporativa. A segunda atua na superviso e regulao do Mercado de Capitais promovendo princpios de Governana Corporativa, e definindo regras e normas para que as empresas adotem efetivamente polticas de Governana Corporativa aceitas em todo o mundo, de forma que facilite a negociao de ttulos e ativos no mercado interno e externo com maior segurana e confiabilidade para os agentes do Mercado de Capitais. 3. Os princpios de Governana Corporativa podem ser aplicados em instituies privadas e pblicas, pois consistem em categorias de carter abrangente e que norteiam a definio de polticas que independem da finalidade ou objeto social das instituies. preciso ressaltar que tanto as empresas privadas quanto pblicas so interdependentes e por esse motivo os princpios de: transparncia, prestao de contas, equidade e responsabilidade corporativa podem ser aplicados da maneira mais adequada nessas organizaes, de forma que mitiguem os conflitos de interesse entre todos os participantes vinculados s instituies. Os atores dos conflitos apresentam configuraes diferentes em empresas privadas e pblicas, no entanto os princpios fundamentam a construo e desenvolvimento de prticas que favoream de maneira equilibrada os interesses de todos.
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REFERNCIAS
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Anna Cristina Pascual Ramos