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Prof. Emerson L. S.

Iaskio
Captulo

14
Moeda, taxas de juros e
taxas de cmbio

iaskio@gmail.com

Introduo
As taxas de cmbio entre as moedas dependem de
dois fatores: os juros que podem ser ganhos sobre
os depsitos e a taxa de cmbio futura esperada.
Precisamos saber como se determinam as taxas de
juros e como se formam expectativas das taxas de
cmbio futuras.

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Definio de moeda:
Uma breve reviso

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Funes da moeda
A funo mais importante da moeda servir como
meio de troca.
Elimina os custos de busca ligados ao sistema de
escambo.

Segunda funo da moeda servir como unidade


de conta, ou seja, uma medida de valor
amplamente reconhecida.
Moeda como reserva de valor
Transferir poder de compra presente pra o futuro.

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A demanda individual
por moeda

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A demanda individual por moeda


Os indivduos baseiam sua demanda por um ativo
em trs caractersticas:
O retorno esperado em comparao a outros
ativos.
O risco do retorno esperado.
A liquidez do ativo.

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Retorno esperado
O papel-moeda no paga juros.
Os depsitos vista pagam algum juro, mas
oferecem uma taxa de retorno menor que ativos
no lquidos.
Quando se retm dinheiro, deixa-se de ganhar a
taxa de juros mais elevada que se poderia obter
com outros ativos.
Ex: ttulos do governo ou depsito a prazo em outro
ativo no-lquido.

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Retorno esperado
A moeda no paga juros.
As taxas de juros dos depsitos vista tendem a ser
relativamente constantes.
A diferena entre as taxas de retorno da moeda em
geral e o retorno dos ativos menos lquidos a taxa
refletida pelo mercado:
Quanto mais elevada a taxa de juros, mais se deixa de
reter riqueza na forma de moeda.

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Retorno esperado
Exemplo:
Taxa de juros do Tesouro norte-americano: 10%.
Ao utilizar $ 10.000 da riqueza para comprar uma
letra do Tesouro, ter, ao final do perodo, $11.000.
Mas, ao entesourar o dinheiro em espcie (cofre),
se estar abrindo mo de $ 1.000.
Segundo a teoria:
Permanecendo tudo o mais constante, as pessoas
preferem ativos que ofeream retornos esperados
mais elevados.
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Retorno esperado
Um aumento na taxa de juros uma elevao na taxa de
retorno dos ativos menos lquidos em relao taxa de
retorno da moeda.
Caso a taxa de juros aumente, os indivduos vo preferir
mais os ativos menos lquidos.
Esse ativos vo pagar:
A diferena entre a taxa de juros dos ativos menos lquidos e
a riqueza retida em forma de moeda.
Mantendo tudo o mais constante, um aumento na taxa de
juros causa uma queda na demanda por moeda.
Est relacionado ao conceito de custo de oportunidade.
Logo, a taxa de juros mede o custo de oportunidade em
reter moeda em vez de ttulos que rendem mais juros.
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Risco
O risco no um fator importante na demanda por
moeda.
H risco em reter moeda porque um aumento
inesperado nos preos de bens e servios pode reduzir
o poder de compra da moeda.
No entanto, o mesmo aumento inesperado dos preos
reduziria o valor real dos ativos e porcentagem.
J que estes tm valor de face fixados em moeda.

Assim, uma mudana no risco em reter moeda causa


igual mudana no risco em reter ttulos.
Logo, um aumento no risco da moeda no aumenta
necessariamente a demanda por ativos que pagam
juros.
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Liquidez
A principal vantagem da moeda a liquidez.
Famlias e empresas retm moeda porque ela
constitui a forma mais fcil de liquidar as compras
cotidianas.
A necessidade de liquidez aumenta medida que o
valor dirio das transaes aumenta.
Logo, aumenta a demanda por moeda.

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Demanda agregada por


moeda

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Demanda agregada por moeda


A demanda agregada por moeda a soma de todas as
demanda individuais.
Indivduos, famlias, empresas

Trs fatores determinam a demanda agregada por


moeda.
1) Taxa de juros: a demanda agregada por moeda
diminui com o aumento na taxa de juros.
2) Nvel de preos: o aumento no nvel de preos
aumenta a demanda agregada por moeda.
3) Renda real nacional: o aumento na renda real por
moeda eleva a demanda agregada por moeda.
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Demanda agregada por moeda


Sendo:
P: o nvel de preos.
R: a taxa de juros.
Y: o PNB real.
Md: demanda agregada por moeda.
A demanda agregada por moeda pode ser expressa
por:
= , .
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Demanda agregada por moeda


= ,
, diminui quando R aumenta e aumenta
quando Y aumenta.
A demanda por moeda proporcional ao nvel de
preos.
Se o preo de todos os produtos dobrar, mas a taxa
de juros e a renda real permanecer inalterada, o
valor das transaes mdias de cada indivduo
simplesmente dobraria, assim como o montante de
moeda que ele deseja reter.
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Demanda agregada por moeda


Normalmente a demanda agregada de moeda
descrita por:

= ,

, : demanda agregada por moeda real.


A demanda agregada por liquidez, , , no
uma demanda por um certo nmero de unidades
monetrias, mas sim uma demanda pela
manuteno de um certo poder de compra em
forma lquida.
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Demanda agregada por moeda

reflete os saldo desejados em moeda.

igual ao poder de compra que as pessoas


gostariam de reter em forma lquida.
Exemplo:
Se as pessoas desejassem reter $ 1.000 em espcie
a um nvel de preos de $ 100 por cesta de
mercadoria.
O saldo em moeda real seria igual a $1.000/$100 =
10 cestas de mercadorias.
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Demanda agregada por moeda


Exemplo:
Se as pessoas desejassem reter $ 1.000 em espcie
a um nvel de preos de $ 100 por cesta de
mercadoria.
O saldo em moeda real seria igual a $1.000/$100 =
10 cestas de mercadorias.
Se o nvel de preos dobrar para $ 200 por cesta.
O poder de compra cairia pela metade, pois valeria
5 cestas.
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Demanda agregada por moeda real e taxa de juros

Fig. 14.1, p. 271

Taxa de
juros, R

Uma queda na taxa de juros


aumenta os saldos em moeda
real que cada famlia e empresa
na economia desejam

L (R, Y)

Demanda agregada por


moeda
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Efeito de um aumento da renda real sobre a
curva de demanda agregada por moeda real
Taxa de
juros, R

Fig. 14.2, p. 272

Aumento
da renda
real

L (R, Y2)
L (R, Y1)

Demanda agregada por


moeda
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Taxa de juros de equilbrio


A interao entre a oferta de moeda e a
demanda por moeda

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Taxa de juros de equilbrio


O mercado monetrio est em equilbrio quando a
oferta de moeda fixada pelo banco central equivale
demanda agregada por moeda.
A taxa de juros determinada pelo equilbrio do
mercado monetrio, dados o nvel de preos e a
produo.
Suposio provisria: nem o nvel de preos, e nem
a produo so afetados por variaes monetrias.

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Equilbrio no mercado monetrio


Seja MO a oferta de moeda, a condio de equilbrio no
mercado monetrio :
MO = M d
Dividindo a igualdade pelo nvel de preos, podemos
expressar o equilbrio no mercado monetrio por:

= ,

Dados o nvel de preos (P) e a produo (Y), a taxa de


juros de equilbrio aquela em que a demanda
agregada por moeda real equivale oferta de moeda
real.
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Determinao da taxa de juros de equilbrio


Taxa de
juros, R

Fig. 14.3, p. 272

Oferta real de moeda


2

R2

R1

R3

Q2

= Q1

Q3

Demanda real
agregada por
moeda, L (R, Y)

Saldos reais de moeda


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Efeito de um aumento da oferta de moeda sobre a taxa de juros
Taxa de
juros, R

Fig. 14.4, p. 273

Oferta real de moeda

R1

R2

Demanda real
agregada por
moeda, L (R, Y)

Saldos reais de moeda


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Efeito de um aumento da oferta de moeda sobre a taxa de juros
Taxa de
juros, R

Fig. 14.5, p. 273

Oferta real de moeda


Oferta real de moeda
1

R1

R2

Demanda real
agregada por
moeda, L (R, Y)

Saldos reais de moeda


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Fig. 14.5, p. 273

Efeito de um aumento real da renda sobre a taxa de juros


Taxa de
juros, R
Oferta real de moeda

R2

R1

L (R, Y2)
L (R, Y1)

Saldos reais de moeda


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A oferta de moeda e a
taxa de cmbio no curto
prazo

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A oferta de moeda e a taxa de cmbio


no curto prazo
Condio da paridade de juros: prev como os
movimentos da taxa de juros influenciam a taxa de
cmbio, dadas as expectativas sobre o nvel futuro
da taxa de cmbio.
A demanda e a oferta de moeda estrangeira se
estabilizam quando, o retorno esperado do
investimento em moeda nacional e moeda
estrangeira o mesmo.
O retorno depende de:
Taxa de cmbio hoje.
Taxa de cmbio esperada.
Taxas de juros dos ativos nas moedas.
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... Do captulo 13...

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... Da aula passada...

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Taxa de cmbio
dlar/euro

Mercado
de cmbio

$1

Retorno sobre
depsitos em dlar

$1

Fig. 14.6 p. 274

Retorno esperado
sobre depsitos em
Euro
Taxas de retorno
em dlar
L (R$, YEUA)

Mercado
monetrio

Oferta real
de moeda
nos EUA

Saldos reais de
moeda nos EUA
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Taxa de cmbio
dlar/euro

Mercado
de cmbio

$2

Retorno sobre
depsitos em dlar

Fig. 14.6 p. 274

2
1

$1

$2

$1

Retorno esperado
sobre depsitos em
Euro
Taxas de retorno
em dlar
L (R$, YEUA)

Mercado
monetrio

12

Aumento na base
monetria
americana

Saldos reais de
moeda nos EUA
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Taxa de cmbio
dlar/euro

Mercado
de cmbio

$2

Retorno sobre
depsitos em dlar

Fig. 14.8 p. 276

2
1

$1

$1

Retorno esperado
sobre depsitos em
Euro
Taxas de retorno
em dlar
L (R$, YEUA)

Mercado
monetrio

Aumento na base
monetria
americana

Saldos reais de
moeda nos EUA
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Taxa de cmbio
dlar/euro

Mercado
de cmbio

Retorno sobre
depsitos em dlar

$1

$2

$1

Fig. 14.6 p. 274

Aumento na oferta real


de euros (reduo da
taxa de juros do euro)

Taxas de retorno
em dlar
L (R$, YEUA)

Mercado
monetrio

Oferta real
de moeda
nos EUA

Saldos reais de
moeda nos EUA
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Taxa de cmbio
dlar/euro

Mercado
de cmbio

Retorno sobre
depsitos em dlar

$1

$2

$1

Fig. 14.6 p. 274

Aumento na oferta real


de euros (reduo da
taxa de juros do euro)

Taxas de retorno
em dlar
L (R$, YEUA)

Mercado
monetrio

Oferta real
de moeda
nos EUA

Saldos reais de
moeda nos EUA
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Moeda, nvel de preos e taxa


de cmbio no longo prazo

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Equilbrio no longo prazo


A anlise do curto prazo se apoia em uma hiptese
simplificadora.
Tomamos os nveis de preos e as expectativas de
cmbio como dados.

O equilbrio de longo prazo de uma economia a


posio que ela acabaria atingindo se nenhum
choque econmico novo acontecesse durante o
ajuste ao pleno emprego.

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Equilbrio no longo prazo


Duas maneiras de compreender o longo prazo:
Aquele que seria alcanado aps todos os salrios e
preos terem tido tempo suficiente para se ajustar aos
nveis de equilbrio.
Como o equilbrio ocorreria se os preos fossem
perfeitamente flexveis e sempre se ajustassem de
imediato para preservar o pleno emprego.

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Moeda e preos monetrios


Se os preos e a produo so fixos no curto prazo,
a condio de equilbrio no mercado monetrio
determina a taxa de juros domstica.

= ,

Mesmo se abandonarmos a hiptese de curto


prazo, e se pensarmos em perodos ao longo dos
quais P, Y e R podem variar, o mercado monetrio
se move para o equilbrio.
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Moeda e preos monetrios


Rearranjando a condio de equilbrio, temos:
=

(,)

O nvel de preos depende da taxa de juros, da


produo real da oferta de moeda domstica.
O nvel de preos de equilbrio de longo prazo o
valor de P que satisfaz a equao quando a taxa de
juros e a produo esto em seus nveis de longo
prazo.
Nveis de produo e juros consistentes com o pleno
emprego.
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Moeda e preos monetrios


Quando o mercado monetrio est em equilbrio e
todos os fatores de produo esto plenamente
empregados, o nvel de preos permanece
constante se a oferta de moeda, a funo de
demanda agregada por moeda e os valores no
longo prazo de R e Y permanecem constantes.

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Moeda e preos monetrios


=

(,)

Relao entre o nvel de preos (P) de um pas e sua


oferta de moeda, MO.
Permanecendo tudo o mais constante, um aumento
na oferta de moeda de um pas causa um aumento
proporcional em seu nvel de preos.
Se o nvel de preos dobra, mas a produo e a taxa
de juros permanecem constantes, o nvel de preos
tambm deve mudar para manter o equilbrio no
mercado monetrio.
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Moeda e preos monetrios


A demanda por moeda uma demanda por saldos
em moeda real.
No afetada por um aumento de MO que mantm R e
Y inalterados.

No entanto, se a demanda agregada por moeda


real no mudar, o mercado monetrio s
permanecer em equilbrio se a oferta de moeda
real tambm permanecer igual.
Para que a oferta de moeda real MO/P se mantenha
constante, P deve aumentar proporcionalmente a
MO.
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Efeitos de longo prazo das mudanas


na oferta de moeda
Compreende-se os efeitos de longo prazo pensando
em uma reforma monetria, no qual o governo de
um pas redefine a unidade monetria nacional.
Ex: Reforma monetria na Turquia em 2005.
1 lira turca nova = 1 milho de liras turcas.

Uma reforma desse tipo diminui o nmero de


unidades monetrias em circulao.
Mas a redefinio da unidade monetria no teve
nenhum efeito sobre a produo real, a taxa de
juros ou preos relativos dos bens.
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Efeitos de longo prazo das mudanas


na oferta de moeda
Um aumento na oferta de moeda de um pas tem o
mesmo efeito no longo prazo que uma reforma
monetria.

Exemplo: se a oferta de moeda for dobrada, o efeito no longo


prazo ser o mesmo de uma reforma monetria na qual cada
unidade de moeda seja substituda por duas unidades da
nova moeda.
Se a economia est em pleno emprego, todos os preos
monetrios dessa economia acabam dobrando, mas o PNB, a
taxa real de juros e todos os preos relativos retornam a seus
nveis de longo prazo ou pleno emprego.

Mudanas na oferta de moeda no modificam a


alocao de recursos no longo prazo. Apenas o nvel
absoluto de preos alterado.
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Constataes empricas sobre oferta


de moeda e nvel de preos
Dados empricos mostram que no h uma relao
proporcional exata entre moeda e preos.
A produo, a taxa de juros e a funo de demanda
agregada por moeda real podem se alterar por motivos
que no tm nada a ver com a oferta de moeda.
Exemplo:
A produo pode mudar como resultado da acumulao de
capital e avano tecnolgico.
A demanda por moeda pode mudar como resultado das
tendncias demogrficas ou das inovaes financeiras, como
as facilidades de transferncia eletrnica de dinheiro.

No entanto, os dados mostram uma associao positiva


bem definida entre ofertas de moeda e nveis de
preos.
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Aumento percentual
no nvel de preos

Fig. 14.10, p. 280

Aumento percentual
na oferta de moeda
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Moeda e taxa de cmbio no longo prazo


O preo em moeda domstica da moeda
estrangeira um dos muitos preos na economia
que aumentam no longo prazo aps um aumento
permanente na oferta de moeda.
Suponha que o governo norte-americano substitua
cada dois dlares por um dlar novo.
Ento, se a taxa de cmbio era 1,2 dlar velho por
euro, depois da reforma passar para 0,6 dlar
novo por euro.
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Moeda e taxa de cmbio no longo prazo


Da mesma fora, uma reduo para a metade da
oferta monetria nos EUA levaria o dlar a se
apreciar, passando de uma taxa de cmbio de 1,20
dlar por euro para 0,60 dlar por euro.
Como os preos de todos os bens e servios dos
EUA tambm cairiam pela metade, essa apreciao
deixaria inalterados todos os preos relativos.

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Permanecendo tudo o mais constante, um


aumento permanente na oferta de moeda de um
pas causa uma depreciao de longo prazo
proporcional de sua moeda em relao s moedas
estrangeiras.
Permanecendo tudo o mais constante, uma
diminuio permanente na oferta de moeda de um
pas causa uma apreciao de longo prazo
proporcional de sua moeda em relao s moedas
estrangeiras.

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Inflao e dinmica da
taxa de cmbio

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Rigidez de preos no curto prazo versus


flexibilidade de preos no longo prazo
No curto prazo, o nvel de preos deum pas,
diferentemente da taxa de cmbio, no d saltos
repentinos.
Muitos preos so fixados em contratos de longo
prazo (Ex. salrios).
O comportamento do nvel geral de preos
influenciado pela rigidez de salrios.

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Alteraes nas razes de taxas de cmbio e nvel de preos EUA/Japo (% mensal)

Alterao na taxa de cmbio


Mudana no nvel de preos

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Rigidez de preos no curto prazo versus


flexibilidade de preos no longo prazo
A taxa de cmbio muito mais varivel do que os
preos relativos.
Os preos so relativamente rgidos no curto prazo.
Essa situao no foi presente em muitos pases,
que chegaram a indexar fortemente os salrios aos
preos.

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Rigidez de preos no curto prazo versus


flexibilidade de preos no longo prazo
Mesmo que os preos paream mostrar rigidez de
curto prazo em muitos pases, uma mudana na
oferta de moeda cria presses imediatas de
demanda e custos, as quais acabam levando a
aumentos futuros nos nveis de preos.
So trs as principais fontes dessas presses:
1) Excesso de demanda por produo e trabalho.
2) Expectativas inflacionrias.
3) Preos das matrias-primas.
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Excesso de demanda por


produo e trabalho
Excesso de moeda leva a um aumento da demanda
agregada.
Presso sobre a produo.
No curto prazo, para satisfazer essa presso, so
pagas horas-extras.
Mesmo que os salrios sejam rgidos, a demanda
adicional por trabalho pode fazer com que os
trabalhadores exijam salrios mais altos nos
perodos seguintes.
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Expectativas inflacionrias
Se todos esperam que o nvel de preos aumente,
essa expectativa pode acelerar o ritmo da inflao.
Os trabalhadores podem negociar maiores
aumentos salariais para contrabalanar aumentos
futuros nos preos.

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Preos das matrias-primas


Muitas matrias-primas, como petrleo e metais,
so vendidas em mercados nos quais os preos se
ajustam rapidamente.
Ao fazer os preos desses materiais disparar, um
aumento na oferta de moeda eleva os custos de
produo.

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Mudanas permanentes
na oferta de moeda e a
taxa de cmbio

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Taxa de cmbio
dlar/euro

Retorno em dlar

Taxa de cmbio
dlar/euro

$2

Retorno em dlar

2
Retorno
esperado em
Euro

$3

Retorno
esperado em
Euro

$1

Taxas de retorno
em dlar

$2

$2

$1

$1
L (R$, YEUA)

L (R$, YEUA)
1

Saldos reais de
moeda nos EUA
Efeitos de curto prazo

Saldos reais de
moeda nos EUA
Efeitos de longo prazo

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Trajetrias intertemporais

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Ultrapassagem da taxa de cmbio


Uma taxa de cmbio ultrapassa quando a sua
resposta imediata a uma perturbao maior que
sua resposta de longo prazo.
O fenmeno da ultrapassagem da taxa de cmbio
explica porque as taxas de cmbio variam to
abruptamente de um dia para outro.
A explicao est na condio da paridade de juros.
Um aumento permanente na oferta da moeda local
no afeta a taxa de juros da moeda estrangeira,
mas faz cair a taxa de juros da moeda local.
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Ultrapassagem da taxa de cmbio


H, ento, um aumento na demanda pela moeda
estrangeira, elevando a taxa de cmbio, dada a
elevao da taxa de retorno esperada pela moeda
estrangeira.
Com o aumento de preos, aumenta a demanda pela
moeda local.
Logo, a taxa de juros da moeda local aumenta.
A taxa de cmbio volta a um patamar inferior
elevao inicial.
A ultrapassagem consequncia da rigidez de preos.
Se todos os preos se ajustassem automaticamente,
no haveria ultrapassagem.
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