Publicado em 04.02.

2020

1
A oferta-base consiste na emissão primária de 17.391.304 ações, entre R$
10 e R$ 13. Se houver demanda suficiente, serão oferecidas outras
6.086.957 ações de posse da Leblon Equities. Neste último cenário, a
estrutura acionária pós-oferta ficará da seguinte forma:

Fonte: Prospecto

Se considerarmos o preço médio de R$ 11,50, a arrecadação líquida

estimada será próxima de R$ 181 milhões. É um montante equivalente a
três vezes o patrimônio de R$ 59,9 milhões da companhia em 30/09/2019.

Portanto, assim como no exemplo da Mitre Realty, é um plano ambicioso

de crescimento. A maior parte dos recursos será utilizada para dar
sustentação ao crescimento orgânico e inorgânico da Priner, sendo que
20% dos recursos serão destinados a fortalecer o balanço.

Fonte Prospecto

2
O período de reserva se encerra no próximo dia 12. Veja abaixo o
calendário:

Fonte: Formulário de Referência

A Priner surgiu em 2013, através do spin-off da divisão de serviços

industriais da Mills (MILS3). A nova empresa tornou-se uma S/A e seu
controle foi vendido para um fundo da Leblon Equities.

3
Em janeiro de 2017, a Priner adquiriu participação de 51% na R&R
Indústria, Comércio e Instalação de Isolantes Removíveis e Reutilizáveis
Ltda. A R&R foi fundada em 2010, e, como seu próprio nome deixa claro,
sua atividade é fabricar isolantes térmicos, acústicos e contra fogo.

Ainda neste ano, a Priner comprou 75% da sua concorrente, Smartcoat

Engenharia em Revestimento Ltda, que presta serviços de pintura
industrial, engenharia em revestimento, preparação de superfícies e
locação de equipamentos de hidrojato. Com esta aquisição, a Priner passou
à atender o segmento offshore, principalmente navios de petróleo e
plataformas marítimas.

É importante ressaltar que a Priner irá utilizar os recursos do IPO para

adquirir a totalidade do capital destas duas controladas.

A empresa atua com engenharia de manutenção industrial. Seu foco está

nos serviços APIIL (Acesso, Pintura, Isolamento, Inspeção e Limpeza
Industrial).

De acordo com uma pesquisa da Sclumberger Consulting em 2011, os

serviços prestados pela Priner correspondem a cerca de 70% das despesas
de manutenção industrial dos seus clientes. O tamanho estimado deste
mercado no Brasil é de R$ 8 bilhões por ano.

4
Suas atividades estão divididas em dois segmentos:

 Serviços
 Locação

Vale destacar que 100% da receita é gerada no Brasil. Nos últimos nove
meses, os serviços representaram 83,7% da receita líquida total. De 2016 a
2018, este patamar nunca ficou abaixo de 85%.

Apesar da alta representatividade no faturamento, esta divisão tem gerado

prejuízos sucessivos relevantes, enquanto a locação tem dado resultado
positivo. No consolidado, o resultado tem sido inconsistente.

5
 Fonte: Formulário Referência

A companhia tem uma alta dependência de poucos clientes. Nos últimos

nove meses de 2019, a concentração foi a seguinte:

 Maior cliente: 21,7% (do total)

 Três maiores clientes: 45,4% (do total)
 10 maiores clientes: 78% (do total)

O total de clientes é 265. Portanto, 96,2% dos clientes respondem por

apenas 22% da receita líquida total. Os principais setores atendidos são:
Óleo & Gás, Química, Petroquímica, Papel e Celulose, Mineração e
Infraestrutura/Distribuição de GLP.

Como onshore representou 61% do faturamento de 2019, acreditamos que

a Petrobrás seja o principal cliente, seguida por outras grandes empresas
do setor. Os trabalhos já foram realizados nas plataformas P-53, P-55, P-62,
P-74, P-76 e nos navios FPSO Cidade de Niterói, Angra dos Reis,
Mangaratiba e Santos.

6
Outros clientes citados e conhecidos são: Braskem, Dow Chemical, Suzano,
Halliburton, Klabin, Saipem, SBM, BASF, UltraCargo, MODEC, BW Offshore,
Saipem, International Paper, Actemium, Teekay e Aker Solution.

Serviços prestados em uma plataforma de óleo

Fonte: Prospecto Preliminar

Os principais concorrentes em engenharia de acesso são a RIP (Kaefer),

Rohr, Manserv e Reframax. Em pintura industrial, também concorrem a
NM Engenharia e Pinturas Ypyranga.

A maior parte da receita da divisão compreende a prestação de serviços

industriais de montagem e locação de estruturas de acesso. Os contratos
costumam durar de um a três anos e são essenciais para a manutenção das

7
unidades industriais. A companhia possui cerca de 2.500 km em sistemas
de acesso, incluindo andaimes comuns, andaimes suspensos e escaladores.

A próxima atividade mais relevante, em termos de faturamento, é o serviço

de tratamento de superfícies de aço seguido de pintura industrial. São
utilizadas máquinas de hidrojateamento e outros equipamentos de baixa,
alta e ultra-alta pressão de água, inclusive com a finalidade de corte. O
portfólio de serviços também inclui serviços de isolamento acústico,
térmico e corta-fogo.

Além da manutenção regular dos seus clientes, existem períodos em que

ocorrem as paradas operacionais das indústrias. Neste caso, os serviços são
prestados entre uma e quatro semanas, em turnos que podem chegar a 24
horas.

O segmento de locação consiste na locação de equipamentos de acesso,

bombas de ultra-alta pressão (UHP) e habitáculos pressurizados. As
câmaras isoladas protegem os trabalhadores que fazem manutenção a
quente (corte, solda, esmerilhamento, entre outros) de gases explosivos ao
impedir o contato das fagulhas com estes gases.

Apesar deste amplo leque de soluções, cerca de metade da receita dos

primeiros nove meses de 2019 veio de serviços de Acesso e 35% de
Pintura. O restante é pouco representativo.

8
 Fonte: Prospecto Preliminar

A Priner utiliza tanto equipamentos produzidos localmente por terceiros ou

importados. As principais matérias-primas são chapas, tubos de aço e perfis
de alumínio. Portanto, o preço destas duas commodities e a variação
cambial impactam indiretamente a companhia. A proteção de margem é
parcial, já que os contratos com os clientes não possuem indexação direta
com o câmbio e a reposição inflacionária só ocorre no final de cada contrato.

Para diminuir a volatilidade das margens, são utilizados hedges cambiais de

mercado. A companhia importa com exclusividade as câmaras
pressurizadas da empresa Safehouse Habitats, pagando royalties por isso.

O ciclo de serviços ocorre através das seguintes etapas:

1. Visita a planta e definição do serviço.

2. Elaboração do projeto (quantidade de pessoas, máquinas e
equipamentos).
3. Aprovação do cliente.
4. Proposta comercial.
5. Mobilização das equipes.

9
Como é uma atividade que interfere na rotina dos seus clientes,
prejudicando seu faturamento, é extremamente importante que os
serviços sejam feitos de forma rápida, segura, eficiente e sem trazer
transtornos.

Por isso, é exigido grande contingente de pessoal qualificado para trabalhar

nas instalações dos clientes. Mais de 94% do CPV (custo dos produtos
vendidos) dos últimos anos tem sido representado pelo custo de execução
das obras. Esta é a principal despesa da companhia.

A Priner vem buscando se tornar mais produtiva ao utilizar estruturas de

acesso de alumínio, muito mais leves do que aço, e equipamentos para
transporte vertical.

Exemplos de tecnologias adquiridas nos últimos sete anos:

 Máquina de jato autopropelida Blastrac.

 Mesa de corte automatizada Autometrix Cutter.
 SafeCool, equipamento para refrigerar as câmaras pressurizadas.

Grande parte da tecnologia empregada nos serviços da companhia não é

proprietária. A Priner possui parcerias com empresas estrangeiras, como a
SafeHouse, Web Rigging Services e Darchem Engineering.

Em resumo, trata-se de um negócio muito intensivo em mão de obra e que

demanda bastante capital fixo. De acordo com o último balanço, o

10
imobilizado era próximo de R$ 68 milhões, montante superior ao próprio
patrimônio da empresa.

A vida útil média estimada desses bens é de 10 anos. Portanto, trata-se de

uma exaustão relativamente rápida, exigindo reposição do imobilizado com
frequência, sem contar o risco da obsolescência tecnológica.

Fonte: Formulário de Referência

Os últimos anos mostram um histórico inconsistente. Apesar do

crescimento da receita ano após ano, o número de clientes permaneceu
estável e as margens foram muito baixas e oscilantes.

11
Em 2016, a companhia reportou um lucro de R$ 6,3 milhões. Este foi o
melhor ano desde então e, mesmo assim, a margem bruta foi de 23,1%, a
margem líquida foi de apenas 3,1% e o ROE (retorno sobre patrimônio
líquido), de 11,3%.

A baixa margem foi causada não apenas pelo difícil economics do negócio,
mas também por uma questão comercial. Desde então, a estratégia tem
sido baixar os preços para capturar novos clientes. O aumento da alíquota
de INSS (2% para 4,5%) também prejudicou o lucro bruto.

A margem EBIT foi de apenas 5,7%, pois foram consumidos 75% do lucro
bruto em despesas operacionais, administrativas e gerais. Cerca de 40%
destas despesas correspondem aos gastos de coordenação dos contratos,
isto é, a remuneração das equipes de projetos e de engenheiros da área
comercial. Incluem-se nesta linha:

 Salários.
 Encargos e benefícios.
 Viagens.
 Representações.
 Comunicação.

12
A concorrência se intensificou em 2017. Para piorar o cenário, a Smartcoat
apresentou dificuldades no segundo semestre (após ser adquirida) causada
pela renovação de contratos de baixas margens e problemas operacionais
junto a quatro clientes, o que ocasionou a reestruturação de equipes e
encerramento de contratos.

Além destes fatores, houveram despesas associadas ao registro da

companhia na Bolsa de Valores (CVM e B³). A empresa reportou um
prejuízo operacional de 3,2% da receita líquida. O prejuízo (antes de IR e
CSLL) foi de 5,8% da ROL (receita operacional líquida).

Com a operação deficitária em 2017, houve aporte de capital de R$ 11,5

milhões no início do ano. Foram realizados os seguintes ajustes na
operação da Smartcoat:

 Alterações na gestão de contratos.

 Centralização de back-office.
 Fechamento da sede em Taubaté (SP).
 Mudança do ERP para o mesmo sistema do grupo.

Com isso, o resultado da operação da Smartcoat melhorou em relação ao

ano anterior, mas, ainda assim, permaneceu negativo.

13
Os ajustes da operação da Smartcoat seguem em curso. A estratégia da
controlada está mudando para um perfil de contrato diferente, com mais
participação de locação e prestação de serviços com cobrança diária, ao
invés da remuneração por produtividade.

Com estas mudanças, o número de funcionários caiu quase pela metade

em menos de um ano (700 funcionários em 31/12/2018 e 362 funcionários
em 30/09/2019). As despesas operacionais foram acima da média por
conta das demissões em massa.

Com a sucessão de resultados fracos, o endividamento da companhia foi

aumentando e o seu perfil foi piorando para um percentual maior de
débitos no curto prazo. No quarto trimestre de 2018, começaram as
negociações para alongamento da dívida bancária.

A reestruturação tem dado certo, mas por outro caminho. Em maio de

2019, foram emitidas debêntures no montante de R$ 67,5 milhões, com
carência de 12 a 15 meses, para pagar R$ 42,9 milhões de dívidas
bancárias. O saldo da dívida, de R$ 17,3 milhões, está sendo mantido em
conta de garantia (escrow).

As debêntures são remuneradas a CDI + 4,5% a.a, ou 200% CDI (Selic a

4,5%). É uma dívida cara, mas condizente com o risco da empresa. Os

14
dados mais recentes apontam endividamento líquido igual a 114,5% do
patrimônio líquido.

A dívida líquida / EBITDA UDM é de 2,7 vezes. É um patamar ainda alto,

mas em trajetória de queda. Em 31/12/2017, este indicador era de 15,8
vezes, e em 30/09/2018, de 3,7 vezes. A liquidez da companhia também
melhorou bastante com este alongamento da dívida.

A empresa pretende consolidar as participações nas controladas, conforme

comentamos, mas também penetrar em nichos diferentes e em novos
setores dentro das atividades correntes. O esquema abaixo ilustra esses
dois objetivos:

15
A principal fonte de novos negócios para os próximos anos irá vir dos
desinvestimentos da Petrobrás. São esperados de US$ 20 a US$ 30 bilhões
em vendas de ativos até 2024.

Na parte de E&P de óleo, as empresas independentes têm mais interesse

em investir em campos maduros, além de contarem com um processo de
decisão mais ágil, o que também é verdade para as empresas que estão
comprando os ativos petroquímicos e de distribuição de óleo e gás.

O setor de mineração está mais atento à questão da manutenção

industrial, especialmente após as tragédias de Mariana e Brumadinho, em
Minas Gerais. Outros setores também representam potencial de novos
negócios:

 Sucroenergético (programa RenovaBio).

 Retomada da produção automobilística (carros exigem pintura).
 Geração termoelétrica e unidades eólicas.

16
Após a oferta primária, o patrimônio líquido passará a R$ 261,3 milhões,
divididos em 38.044.801 ações, ou R$ 6,86. No piso da faixa (R$ 10), temos
um prêmio de 45,8% sobre o patrimônio.

Nos parece caro demais. A julgar pelo histórico de resultados ruins dos
últimos anos, as ações deveriam estar sendo oferecidas por, no mínimo,
o valor patrimonial.

Aliás, quando fazemos o ajuste do preço de exercício das opções de

compra oferecidas aos executivos (R$ 1,143) pelo grupamento de 1 para 6,
chegamos exatamente ao valor de R$ 6,86 (desconsiderando
arredondamento).

A receita líquida para os próximos anos provavelmente continuará

crescendo, seja pela consolidação da SmartCoat ou pelos novos contratos,
que acreditamos já terem sido assinados. Do contrário, não haveria motivo
para se investir R$ 72 milhões em máquinas que depreciam com o tempo.

Parece que a SmartCoat ainda está sendo “digerida” pelo grupo, e os

resultados mais recentes apontam para uma evolução na direção correta.
Mudando o foco para serviços de locação, as margens da companhia
tendem a melhorar.

17
No entanto, projetar crescimento significativo no resultado operacional nos
parece arriscado. Não temos certeza se as máquinas adquiridas com os
recursos da oferta serão destinadas majoritariamente a contratos de
locação ou de prestação de serviços.

Por ser um negócio intensivo em mão de obra e em capital fixo, além das
margens dependerem indiretamente do câmbio e do preço do aço e do
alumínio, acreditamos que seja muito difícil conquistar um ROIC (retorno
sobre o capital investido.) elevado no longo prazo. Nos parece que a
principal vantagem competitiva da companhia é o seu quadro de
funcionários, exatamente a linha principal de despesas.

Além disso, existe uma dependência muito grande em poucos clientes e de

um único setor (Óleo & Gás). Assim, além dos clientes poderem trocar de
fornecedor quando quiserem, o desenvolvimento do setor em si pode
sofrer um revés caso o preço do Barril permaneça em patamares baixos
por muito tempo.

Então, não nos parece um negócio interessante, especialmente na faixa

de preço sugerida da oferta.

Os percentuais da carteira se referem ao grau de atratividade de cada ação em relação às outras no

momento. A posição no ranking se refere ao potencial da tese no longo prazo. Alterações na posição
ou percentual não implicam em mudança da recomendação (compra, venda ou aguarde), exceto se
explicitamente indicado no relatório. A alocação específica dentro do portfólio de cada investidor
depende de condições que variam conforme o indivíduo, como: capacidade de poupança, objetivos,
necessidade de liquidez, questões fiscais, sucessórias, portfólio atual, dentre outras especificidades.

18
 CARTEIRA RECOMENDADA SMALL CAPS

Preço de entrada
Ranking Suno Ticker Início Alocação Preço atual Preço-teto Recomendação Variação
ajustado*

1 JSLG3 14/5/2019 5,0% 32,57 20,00 11,45 Aguardar 184,45

2 SHUL4 02/05/2018 10,0% 12,74 15,00 4,98 Comprar 155,82

3 ENEV3 12/12/2018 5,0% 45,78 30,00 15,63 Aguardar 192,90

4 FESA4 1/7/2019 7,5% 19,88 25,00 21,96 Comprar -9,47

5 SCAR3 31/07/2018 5,0% 52,70 38,00 28,74 Aguardar 83,37

6 LOGG3 11/01/2019 5,0% 33,31 22,00 19,46 Aguardar 71,17

7 TRIS3 11/09/2018 5,0% 17,22 10,00 2,38 Aguardar 623,53

8 LEVE3 02/05/2018 5,0% 32,70 26,00 21,78 Aguardar 50,14

9 ALSO3 02/05/2018 5,0% 53,45 30,00 21,86 Aguardar 144,51

10 BRSR6 26/12/2019 7,5% 20,32 25,00 21,50 Comprar -5,49

11 CGRA4 14/05/2019 5,0% 33,70 32,00 24,07 Aguardar 40,01

12 PTNT4 23/01/2020 5% 6,15 6,60 6,21 Comprar -0,97

13 TGMA3 07/06/2018 5,0% 40,45 30,00 15,08 Aguardar 168,24

14 SEER3 17/12/2019 2,5% 33,98 34,00 27,07 Comprar 25,53

15 GBIO33 24/04/2019 5% 9,92 9,50 8,17 Aguardar 21,42

16 Renda Fixa - 17,5%

RECOMENDAÇÕES ENCERRADAS *

Ativo Início Preço de entrada** Final Preço de saída Desempenho

BIDI4 11/05/2018 R$ 18,08 23/04/2019 R$ 62,39 245,1%

SQIA3 02/05/2018 R$ 27,98 09/05/2019 R$ 41,30 47,6%

CARD3 18/05/2018 R$ 6,97 09/05/2019 R$ 6,30 -9,6%

CRPG5 01/07/2018 R$ 28,36 02/09/2019 R$ 29,06 2,47%

MTSA4 02/05/2018 R$ 15,57 07/01/2020 R$ 27,85 78,87%

PRIO3 19/10/2018 R$ 12,28 28/01/2020 R$ 47,60 287,62%

19
Disclaimer
As informações constantes deste material podem auxiliar o
investidor em suas decisões de investimento; porém o
investidor será responsável, de forma exclusiva, pela verificação
da conveniência e oportunidade da movimentação de sua
carteira de investimentos e pela tomada de decisão quanto à
efetivação de operações de compra e/ou venda de títulos e/ou
valores mobiliários.

Este material apresenta informações para diversos perfis de

investimento e o investidor deverá verificar e atentar para as
informações próprias ao seu perfil de investimento, uma vez
que as informações constantes deste material não são
adequadas para todos os investidores. Quaisquer projeções de
risco ou retorno potenciais são meramente ilustrativas e,
portanto, não são e não devem ser interpretadas pelo investidor
como previsão de eventos futuros e/ou garantia de resultados.

Além disso, não garantimos a exatidão das informações aqui

contidas e recomendamos ao investidor que não utilize este
relatório como única fonte para embasar suas decisões de
investimento. Os investimentos realizados pelo investidor para
sua carteira estão sujeitos a diversos riscos inerentes aos
mercados e aos ativos integrantes da carteira, incluindo, sem
limitação, risco de mercado, risco de crédito, risco de liquidez,
risco cambial, risco de concentração, risco de perda do capital
investido e de disponibilização de recursos adicionais, entre
outros.

Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório

declaram, nos termos da Instrução CVM nº 598/18, que as
recomendações do relatório de análise refletem única e
exclusivamente as suas opiniões pessoais e foram elaboradas de
forma independente.

Este material destina-se única e exclusivamente aos assinantes

da Suno Research. Sua cópia ou distribuição, integral ou parcial,
sem a expressa autorização, acarretará multa de até 2.000 vezes
o valor deste relatório, apreensão das cópias ilegais, além de
responsabilização em processo civil.

20