Morning Call

16/novembro/2021

PALAVRAS-CHAVE DO DIA: CRYPTO •

Análise Macro Bitcoin • Queda Recente • BRASIL• PEC
Precatórios • Senado • Cenário Incerto •
O Bitcoin caiu e isso é normal Aumento ao Funcionalismo •
O feriado da Proclamação da República manteve os mercados CORPORATIVO 3T21• VBBR3 •
brasileiros inoperantes, mas as criptomoedas permaneceram Recuperação Parcial no Volume de
Vendas • Maior Margem de
sendo negociadas, e o Bitcoin apresentou uma forte queda de 9
Comercialização • Ganho de Market Share
por cento e recuou abaixo do nível “psicológico” de 60 mil
• Transformação • Comercializadora de
dólares.
Energia • CSAN3 • EBITDA Recorde •
Após quatro dias em torno de 64 mil dólares, as cotações da Desempenho Segmento Renováveis •
principal criptomoeda avançaram para mais de 66 mil dólares na Busca Por Diversificação • SQIA3 •
segunda-feira (15), antes de iniciar um movimento negativo mais Números Bons • Receita Recorrente •
forte no fim do dia, mantido durante toda a madrugada. Com Aumento Linhas de Custo • Forte
isso, o Bitcoin agora fica mais de 11 por cento abaixo de sua Resultado Inorgânico • Empresa Bem
máxima histórica, de pouco menos de 69 mil dólares. Capitalizada • NVDA • Aquisição ARM •
Mudança na Dinâmica da Indústria•
Aparentemente não há um motivo específico para a baixa. Só Preocupação de Natureza Competitiva •
houve duas notícias que poderiam ter movimentado as cotações. Oposição no Parlamento Britânico
Uma delas foi a declaração da Comissão Nacional de
Desenvolvimento e Reforma (NDRC) da China, que afirmou que
continuará a “limpar” o setor de mineração de criptomoedas no
país. A mineração “causa grande consumo de energia e emissão Levante Research S.A.
de carbono. Não tem impacto ativo para liderar o
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desenvolvimento da indústria ou o progresso científico”, disse o
porta-voz da NDRC, Meng Wei.
Menos do que preocupações ecológicas, o que o governo de Pequim busca é abrir espaço para sua
criptomoeda estatal, o renminbi digital. Apesar de ser uma notícia negativa, ela não é novidade. A China
está reprimindo a mineração de Bitcoin desde o início deste ano, levando a uma forte saída de
mineradores da região. Porém, o impacto ocorreu principalmente no primeiro semestre.
Outra notícia foi a ativação do Taproot, a atualização do blockchain com foco nas melhorias da
segurança e privacidade da rede. O Taproot introduz as assinaturas Schnorr, que podem realizar
transações mais complexas na rede, melhorando, com isso, a privacidade e a segurança. A atualização
foi iniciada quando o blockchain do Bitcoin chegou ao bloco de número 709.632, às 2h15min, no horário
de Brasília, nesse domingo (14).
O que provocou a queda? Um movimento natural e saudável de qualquer mercado, a realização de
lucros das últimas semanas. O Bitcoin vem se valorizando de maneira sustentável, e os investidores
resolveram colocar alguns desses ganhos no bolso. No entanto, a trajetória de longo prazo da moeda
virtual ainda é de valorização.
RELATÓRIO FOCUS - A edição mais recente do Relatório Focus publicada pelo Banco Central (BC) nesta
terça-feira (16) mostra uma expectativa mais pessimista com a inflação tanto para 2021 quanto para
2022. Para este ano, o prognóstico para o IPCA subiu para 9,77 por cento ante 9,33 por cento da semana
anterior, e acima dos 8,69 por cento de quatro semanas atrás. No caso da projeção para 2022, o
percentual esperado é de 4,79 por cento, ante 4,63 por cento da semana passada e 4,18 por cento há
quatro semanas. As projeções para o Produto Interno Bruto (PIB) também pioraram. A projeção para o
crescimento em 2021 diminuiu para 4,88 por cento ante 4,93 por cento, e a expectativa para 2022 caiu
para 0,93 por cento ante 1,00 por cento.
A semana abreviada pelo feriado se inicia com os contratos futuros de Ibovespa em leve alta, seguindo a
tendência de valorização dos contratos futuros do índice americano S&P 500.

Análise Política
Contando votos
Com votação prevista para o fim de novembro no Senado, a Proposta de Emenda à Constituição (PEC)
23, que trata dos precatórios da União, segue sendo um desafio para o governo. Agora, o Planalto vai
projetando votos para saber se a matéria terá condições de ser aprovada na Casa Alta do Congresso – já
tendo passado pela Câmara.
Até agora, o Executivo reconhece que não tem votos suficientes para atingir o mínimo necessário: a
maioria qualificada, ou 49 votos, quando existem mudanças constitucionais. De acordo com
interlocutores do governo, a planilha de votos da base aliada hoje contabiliza 48 votos favoráveis.
O clima, no entanto, não é de desespero nos corredores de Brasília. A PEC ainda passará pela Comissão
de Constituição e Justiça (CCJ) do Senado – que deve ser composta de modo a favorecer a aprovação do
parecer com tranquilidade – mas também há expectativas acerca da articulação política do presidente
Rodrigo Pacheco (PSD-MG) em favor da aprovação do texto, que deve ocorrer enquanto ele não chega
no plenário.
Outro aspecto que pode ser decisivo na contagem de votos é eventual mudança na PEC para atender
demandas do funcionalismo público. Nesta segunda (15), Bolsonaro deu a entender que poderia utilizar
o espaço fiscal aberto para conceder reajuste à categoria, que teve seus salários congelados nesses
últimos dois anos.
O trabalho para aprovação da PEC segue sendo focado nas três grandes bancadas partidárias do Senado:
MDB, com 15 titulares; PSD, com 12 titulares e PSDB, que conta com 6 titulares. Alguns quadros, como o
senador Renan Calheiros (MDB-AL) já são considerados perdidos, mas outros são passíveis de conquista.

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O calendário prevê votação da PEC na CCJ no dia 24 de novembro e encaminhamento para votação em
plenário no dia 29 ou 30 de novembro. Caso o texto sofra alterações (com exceção de apenas exclusões
no projeto original), ele retorna para a Câmara para apreciação.
Os cálculos do governo estão em linha com a projeção feita na coluna deste último sábado, do Política
Sem Aspas. Entendemos que a PEC deve prosperar tanto pela articulação do presidente da Casa quanto
pelo tamanho menor de membros do Senado e da bancada oposicionista, que conta, atualmente, com
menos de 10 votos contrários sistematicamente.
Há de se notar, porém, potencial impacto negativo para os mercados envolvendo a questão do reajuste
do funcionalismo público. Em outras ocasiões, alertamos desse risco como provável e apontamos que
ele tem implicações importantes para a acomodação de gastos com o novo espaço fiscal que deve ser
aberto.
Ainda que o montante seja, provavelmente, maior que 100 bilhões de reais, há apreensão sobre a
acomodação de diferentes demandas dentro dessa cifra. Sendo assim, investidores seguirão
acompanhando de perto a questão dos precatórios e seu desfecho nesta segunda quinzena do mês.

Análise de Ações - Brasil

Balanço da Vibra Energia

A Vibra Energia (VBBR3) divulgou seus resultados do 3T21 nesta segunda-feira (15). O terceiro trimestre
de 2021 foi marcado por uma expressiva recuperação de volumes de vendas após o 2T21 ter sofrido
forte influência da redução da mobilidade e das atividades econômicas durante a segunda onda da
pandemia da Covid-19.
O volume de vendas apresentou um crescimento de 16,6 por cento na comparação trimestral, reflexo
das maiores vendas de óleo combustível, que cresceu 77 por cento, querosene de aviação, com
crescimento de 40 por cento, ciclo otto, com crescimento de 8 por cento e diesel, com 12 por cento de
crescimento, apesar da queda de 10 por cento no volume vendido de coque verde de petróleo. Na
comparação anual, houve crescimento de 9,2 por cento no volume total de vendas.
A receita líquida atingiu 35,7 bilhões de reais, representando um crescimento de 23 por cento na
comparação trimestral. Já em relação ao lucro bruto, houve incremento de 20,4 por cento na
comparação com o 2T21, fruto de maiores margens médias de comercialização compensadas por
menores ganhos com estoques de produtos nesse período. Na comparação com o 3T20, observa-se um
aumento de 10,6 por cento em razão dos maiores volumes comercializados.
A companhia alcançou um EBITDA ajustado de 1,185 bilhões de reais, que excluindo o efeito combinado
do resultado dos estoques e resultados de hedge de importação (45 milhões de reais), os resultados
positivos com recuperações de créditos tributários (82 milhões de reais), a provisão do mútuo com a
Stratura (89 milhões de reais) e o resultado positivo da desapropriação de imóvel (56 milhões de reais)

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resultam em um EBITDA normalizado de 1,181 bilhões de reais, um importante resultado considerando
o cenário desafiador enfrentado no 2T21, com recuperação gradual ao longo do 3T21.
O lucro líquido da Vibra Energia atingiu 598 milhões de reais no 3T21, um crescimento de 78,5 por cento
na comparação com os 335 milhões de reais reportados no mesmo período de 2020. O resultado foi
influenciado pelo maior lucro bruto devido aos maiores volumes vendidos e maiores margens de
comercialização.
Com o bom desempenho da companhia nas principais linhas, esperamos um impacto positivo nas ações
da Vibra Energia (VBBR3) no curto prazo. A companhia ainda destacou que houve avanços importantes
em market share, atingindo 29,1 por cento, com crescimento em todos os segmentos e linhas de
produtos. A Vibra cresceu 1,5 ponto percentual na comparação trimestral, mantendo a tendência de
ganho sustentável de participação no mercado que vem sendo apresentada ao longo de trimestres
anteriores. E aqui vale destacar o fato desse avanço de market share ter sido obtido sem contrapartida
de sacrifício de margens.
Observou-se ligeira recuperação das margens de comercialização nos três segmentos reportados, o que
se deu gradualmente ao longo do 3T21, após o ambiente competitivo desafiador visto no 2T21. A
companhia identificou oportunidades adicionais de geração de margens através de uma participação
mais ativa e estruturada no negócio de trading de derivados, já em fase de estruturação interna. No
negócio de Comercialização de Energia Elétrica, a Vibra Comercializadora (antiga Targus) já vem
demonstrando também, mesmo apesar do contexto desafiador deste ano para as comercializadoras em
geral, grande potencial de ganho de relevância no portfólio de negócios da Vibra.
A soma de atributos da Vibra com a Vibra Comercializadora cria diferenciais competitivos que
posicionam a companhia de forma vantajosa frente a um mercado que deverá passar por
transformações no futuro próximo, no sentido de aumento de número de consumidores livres e de
novos modelos de comercialização, seguindo as tendências de descarbonização, descentralização e
digitalização do consumo de energia. Desde a sua aquisição, a comercializadora da Vibra soube se
posicionar no cenário de alta de preços de energia no mercado ao longo do período, adotando uma
política de risco adequada e com elevado grau de maturidade.
A Vibra também segue focada em ampliar a oferta de produtos de Geração Distribuída. Até o final do
ano, o objetivo é possuir usinas com energia renovável com capacidade de atender mais de mil clientes
da Vibra. Para 2022 a expectativa de crescimento é ainda maior, gerando uma receita recorrente
relevante para a companhia.

Resultados da Cosan
A Cosan (CSAN3), holding que possui em seu portfólio empresas como Raízen (RAIZ4), Rumo (RAIL3),
Compass e Moove, divulgou seus resultados referentes ao terceiro trimestre de 2021. Seus números
vieram com um Ebitda recorde, impulsionado pelo desempenho do segmento Renováveis da Raízen.

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Conforme detalhado na divulgação de seus resultados na semana passada, a Raízen também apresentou
um Ebitda recorde, reflexo dos maiores preços de seus produtos no trimestre, principalmente o etanol,
apesar da menor moagem de cana decorrente da quebra de safra ocorrida no país.
No segmento de açúcar da Raízen houve uma queda no Ebitda por conta da estratégia da companhia de
reduzir o volume vendido neste momento para aumentar as vendas no segundo semestre da safra
(entressafra), quando há um prêmio maior nos preços do produto. A queda do volume foi parcialmente
compensada pelo forte aumento de preços. Já no segmento de Marketing e Serviços, que engloba as
operações de posto de combustível com a bandeira Shell, houve uma forte recuperação nos volumes,
com números acima do período pré-pandemia.
O resultado da Compass teve um crescimento de 35 por cento no Ebitda, alavancado pelo aumento no
volume distribuído pela Comgás, maior companhia de gás natural encanado do país. O segmento
comercial foi o que apresentou maior crescimento na demanda (+29 por cento), reflexo da flexibilização
das restrições comparado ao mesmo período do ano anterior.
Já no lado negativo do resultado, temos a queda de 19 por cento e 12 por cento do Ebitda de Rumo
(RAIL3) e da Moove, respectivamente. O resultado da Rumo veio abaixo das expectativas, por conta do
menor volume de grãos transportado no período, consequência da quebra de safra do milho. Já a
Moove teve uma queda de 26 por cento no volume vendido em relação ao 3T20, trimestre com forte
base de comparação.
Como a Raízen (RAIZ4) e a Rumo (RAIL3) já haviam divulgado seus números na semana passada, o
resultado de Cosan já era praticamente dado. Apesar do bom resultado, principalmente da Raízen, as
ações da Cosan (CSAN3) fecharam a sexta-feira com queda de 4 por cento. Acreditamos que essa queda
é explicada pela alteração do guidance da Raízen, que foi revisado para baixo.
A Cosan é uma holding com grandes empresas em seu guarda-chuva, com forte presença em seus
respectivos setores e com contínua expansão. No caso da Raízen, a companhia anunciou a aquisição de
uma empresa no Paraguai, entrando nesse país com postos da bandeira Shell, além dos contínuos
investimentos no etanol de segunda geração (E2G), que possui um bom potencial de retorno futuro e a
integração das operações da Biosev, consolidando a Raízen como a maior empresa do setor.
Com a Compass, a companhia está atuando ativamente nos leilões das distribuidoras de gás estatais,
expandindo sua área de atuação. Recentemente, adquiriu a Sulgás, companhia do Rio Grande do Sul.
Ainda há a aquisição da Gaspetro pela companhia, pendente de aprovação do CADE.
Com a Rumo, a companhia assinou contrato para a extensão da malha norte, projeto que demandará
investimentos na ordem de 9 a 11 bilhões de reais e permitirá o melhor escoamento dos grãos
produzidos no centro do país.
Visando se tornar uma holding mais diversificada, a Cosan ainda anunciou recentemente uma nova
estratégia de investimentos através de uma estrutura de fundos de investimentos, sendo o primeiro a
criação de uma joint venture (JV) para a exploração de minério de ferro no estado do Pará. Já no dia
08/11, a companhia anunciou JV com a Porto Seguro (PSSA3) para atuar no segmento de mobilidade,
por meio de um aporte de 300 milhões de reais na Mobitech.

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Com as medidas de expansão dos negócios atuais e a entrada em novos mercados, vemos a Cosan como
uma holding de sucesso, muito bem gerida, e que tem tudo para trazer retornos consistentes aos seus
acionistas no longo prazo.

Números da Sinqia
A Sinqia (SQIA3) apresentou nesta terça-feira (16), antes da abertura dos mercados, seus resultados do
3T21. Os números vieram bons, com destaque para a métrica operacional de receita recorrente de
softwares anualizada (ARR) e para o crescimento da sua receita líquida. O aumento em algumas linhas
de custos e despesas foi um ponto marginalmente negativo no resultado, impactando as suas margens
neste trimestre.
A sua receita recorrente de softwares anualizada (ARR) foi de 286,9 milhões de reais, crescimento de 88
por cento na comparação anual. O crescimento orgânico foi de 19,8 por cento, impulsionado pelo
reajuste de contratos e pelas vendas cruzadas especialmente no segmento de bancos. Já a receita
líquida total foi de 92,1 milhões de reais, crescimento de 74,5 por cento ano contra ano. Em números
absolutos, foram quase 40 milhões adicionados às receitas. Desses, 30,2 milhões da parcela inorgânica e
9,1 milhões da parcela orgânica.
O Ebitda Ajustado, métrica utilizada como aproximação da geração de caixa da companhia, totalizou
16,6 milhões de reais, crescimento de 88 por cento contra o 3T20. Com isso a margem chegou a 18 por
cento, ganhos de 1,3 p.p na comparação anual, mas queda de 4,4 p.p na comparação trimestral. Por fim,
o lucro líquido ajustado foi de 3 milhões de reais, crescimento anual de quase 250 por cento.
O resultado da Sinqia (SQIA3) foi bom e acima das expectativas em termos de receita (parcela
“growth”), mas um pouco abaixo nas margens. Nós esperamos impacto positivo no preço das ações
SQIA3 na sessão desta terça-feira (16), visto que as recentes quedas no preço das ações foi, ao nosso
ver, desmedida, abrindo espaço para recuperação no curto prazo.
Além do forte resultado inorgânico, a companhia obteve um crescimento de receita orgânica anual total
de 19,8 por cento, mostrando que é capaz de realizar muito bem a estratégia de vendas cruzadas. No
último trimestre, o crescimento orgânico havia sido de 12 por cento.
Contudo, um ponto marginalmente negativo que pode ser mal interpretado pelo mercado é o aumento
expressivo dos custos e despesas, o que detratou a margem na comparação trimestral. A margem bruta
foi de 38,2 por cento, avanço frente ao 3T20, quando a margem foi de 33,1 por cento, mas bem abaixo
dos 42,7 por cento do 2T21. A companhia creditou à queda ao ritmo acelerado de contratações.
As despesas também cresceram a uma taxa superior ao crescimento das receitas, o que corroborou com
a queda na margem operacional/Ebitda no período. Houve um aumento no quadro de funcionários,
reajuste de salários, consolidação do balanço com as aquisições e reclassificação de parte dos custos nas
despesas.
Balanço forte para o quarto ciclo de aquisições: a companhia captou mais de 400 milhões de reais de
capital próprio através do seu follow on realizado em setembro. Ademais, foram captados mais 250
milhões de reais através da emissão de debêntures. Neste resultado, também foram anunciados

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avanços na sua estratégia de inovação, como o investimento em mais um fundo de VC, investimento
direto na startup CashWay e parceria com uma empresa especializada no segmento de fundos
(TechRules).
Foram recompradas ainda 1 milhão de ações no período como forma de aproveitar a queda das ações e
gerar valor aos atuais acionistas. Evidentemente, parte das ações recompradas serão utilizadas em
alguns deals do ciclo de aquisições em vigor.

Análise de Ações - Global

Nvidia enfrenta oposição à aquisição da ARM
A desenvolvedora de unidades de processamentos gráficos (GPUs) Nvidia (NVDA/NVDC34) anunciou,
ainda no ano passado, a aquisição da ARM, companhia britânica de arquitetura de chips com foco em
dispositivos móveis. Além das gigantes de tecnologia, como a Qualcomm, a Apple e a Amazon, as
comissões dos EUA, da União Europeia e do Reino Unido.
A principal preocupação é de natureza competitiva. A ARM (não listada) possui diversos acordos
operacionais de licenças com empresas do setor, como a Qualcomm, a Apple e a própria Samsung, além
da Tesla, que é cliente direta da ARM.
Com isso, o principal temor é que, após adquirir a ARM, a Nvidia possa aumentar o preço dos chips ou
não fornecer suporte técnico para outros fabricantes concorrentes. Ou seja, a verticalização “proposta”
pela Nvidia traria um risco relevante para a dinâmica da indústria, desfavorecendo os benefícios de um
ambiente de competição no mercado.
Nos últimos dias, foi noticiado aque Nadine Dorris, membra do parlamento britânico e secretária do
estado, pediu uma investigação “fase 2”, diminuindo cada vez mais a chance do acordo entre as duas
realmente sair. O antecessor de Dorris, Oliver Dowden, já havia feito um documento de 10 páginas para
a CMA, o equivalente ao CADE na Inglaterra, alegando que a aquisição prejudicava consideravelmente a
concorrência no setor.
Claramente, os clientes da ARM, que em algum grau são concorrentes ou serão num futuro próximo da
Nvidia, querem que ela continue “livre” e com a sua operação neutra, atendendo as diversas empresas
do setor de semicondutores. Além disso, a operação segue encontrando opositores no parlamento
britânico, o que diminui ainda mais a chance de sucesso da operação.
Devido a esse fato, a comissão da União Europeia, que fez um estudo preliminar sobre o deal, considera
que a Arm tem poder de mercado significativo no setor de semicondutores, ao ponto que a fusão tenha
a capacidade de restringir ou mexer consideravelmente nos preços dos seus produtos.
Com isso, o acordo bilionário de quase 54 bilhões de dólares corre sérios riscos de ser barrado, tamanha
a resistência dos diversos órgãos competentes e de outros importantes players do ramo da tecnologia.

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A despeito disso, acreditamos que a baixa probabilidade de sucesso na aquisição já está refletida no
preço das ações da Nvidia (NVDA), que segue em um bom momento operacional em 2021, mesmo sem
contar com a ARM no seu balanço.

--
Bons investimentos!
Equipe Levante Research.

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