Livro Texto - Unidade II

Unidade II
Unidade II
5 BREAK EVEN POINT E O PAY-BACK
O break even point e o pay-back são os dois primeiros indicadores de viabilidade que vamos estudar.
Eles permitem que o analista comece a construir uma ideia a respeito da performance financeira de um
projeto de investimento.
5.1 O break even point: análise contábil, econômica e financeira
Figura 28 – BEP
O break even point (BEP), também chamado de ponto de nivelamento, corresponde ao nível
de produção de uma empresa na qual as receitas se igualam aos custos, ou seja, o lucro é nulo.
Trata-se de uma informação crucial, uma excelente ferramenta gerencial, pois a empresa que visa
ao lucro precisa ter um planejamento que a faça operar em um nível de produção acima do BEP.
Hess (2006, p. 74) aponta que o BEP é “uma das mais importantes ferramentas da gestão de
negócios, muito útil para a tomada de decisões fundamentais para a empresa tanto no âmbito da gestão
operacional quanto financeira”.
O BEP pode ser observado na figura a seguir, em que colocamos a quantidade produzida e vendida
no eixo horizontal e as receitas e custos no eixo vertical.
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ELABORAÇÃO E ANÁLISE ECONÔMICA DE PROJETOS
R$
Rt
BEP
Lucro
Ct
Rt = Ct
Cf
Prejuízo
n
Q
Figura 29 – BEP
Nesse gráfico, você deve observar que a função receita é linear e parte da origem, pois para
quantidades vendidas iguais a zero não há receita alguma. Já a função custo parte de Cf, que é o custo
fixo, pois mesmo que a empresa não produza nada, ela terá um custo.
As funções receita e custo total se cruzam no BEP. Nesse ponto, a quantidade produzida está
indicada por Q, e as receitas totais são iguais aos custos totais. Matematicamente, para obter o BEP, é
necessário conhecer as funções custo e receita. Igualando essas duas funções, é possível obter o valor
de Q referente ao BEP.
No planejamento estratégico de um negócio, configura-se como fundamental o conhecimento do

BEP para que se possa ter uma noção preliminar da viabilidade de uma empresa.
Como exemplo, imagine uma empresa de prestação de serviços, um salão de barbearia. Para
simplificar, vamos considerar que existe apenas um barbeiro (proprietário) no salão, uma secretária
e um ajudante. Para executar um corte de cabelo masculino, gasta-se apenas um pouco de xampu e
creme para a lavagem, que perfaz R$ 2,00. Os custos fixos da empresa relativos aos salários e encargos
dos dois funcionários, aluguel, contas de água e luz, contador etc. representam um custo fixo de R$
8.000,00. O proprietário, que é o barbeiro, tem ainda um gasto mensal das parcelas do financiamento
que ele fez para custear o investimento no negócio, que é de R$ 1.500,00. Para cortar o cabelo de um
cliente, o barbeiro leva em média 30 minutos. O salão fica aberto de segunda a sexta-feira das 9h às
18h, mas fecha durante 1h para o almoço. Considerando um mês com vinte dias úteis, vamos calcular o
BEP do negócio e analisar a sua viabilidade com base nesse indicador, sabendo que o preço de um corte
de cabelo para o cliente é de R$ 40,00 e que a empresa é optante do Simples, enquadrada no Anexo III.
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Unidade II
O número máximo de clientes que o barbeiro pode atender por dia, tendo em vista que o salão fica
aberto por 8h e que o atendimento de um cliente leva em média 30 min, é 16. Em um mês com vinte
dias úteis, o número máximo de clientes que podem ser atendidos é 16 × 20 = 320.
Considerando que n representa o número de clientes atendidos por mês, a função receita total é:
Rt = 40×n.
Os custos fixos são de 8.000 + 1.500 = R$ 9.500,00.
Os custos variáveis compreendem o custo do corte de cabelo e o imposto.
O custo unitário de um corte de cabelo é R$ 2,00. Para atender n clientes por mês, esse custo
será 2×n.
O imposto incide sobre a receita total e sua alíquota varia conforme o valor da receita. Vamos
inicialmente supor que a receita total do salão não ultrapassará R$ 180.000,00 anuais, o que representa
uma alíquota de 6%, conforme o Anexo III do Simples Nacional. Como a receita total é 40×n, o tributo
correspondente será de 0,06×40×n = 2,4×n.
Com isso, podemos escrever a função custo total: Ct = 9.500 + 2n + 2,4n = 9.500 + 4,4n.
Agora, vamos igualar as receitas e os custos:
Rt = Ct
40n = 9.500 + 4,4n
40n – 4,4n = 9.500
35,6n = 9.500
n = 9.500/35,6
n = 267 clientes por mês, aproximadamente.
Vamos usar esse resultado para comparar a receita e os custos, de acordo com as respectivas
funções construídas.
n = 9.500/35,6 = 266,854
Substituindo esse valor na função receita, temos:
Rt = 40×n = 40×266,854 = 10.674,16
66
Agora, fazendo a substituição na função custo, temos:
Ct = 9.500 + 4,4n = 9.500 + 4,4×266,854 = 9.500 + 1.174,16 = 10.674,16
Os resultados são iguais, como era esperado, ou seja, o valor de n dado pelo BEP significa o nível de
atendimentos que iguala as receitas e os custos.
Vejamos como ficam as funções no gráfico:
R$
Rt
Ct
BEP
10.267
9.500
n
267
Figura 30 – BEP mensal da barbearia
Para saber quantos clientes por dia o valor do BEP representa, devemos dividir o resultado por 20
(número de dias úteis em um mês):
266,854/20 = 13,34 clientes por dia, em média.
Mirando esse resultado de 13,34 clientes por dia, podemos inferir que o negócio é financeiramente
viável, pois está abaixo da capacidade de atendimento. Contudo, é necessário ponderar se o barbeiro
terá esse número de clientes por dia, ou seja, se ele conseguirá atrair essa quantidade de fregueses, pois,
se não o fizer, o negócio vai ter prejuízo. Como a capacidade máxima de atendimento por dia é de 16
clientes, vemos que o resultado do BEP deixa pouca margem para o empreendedor, fazendo com que o
negócio seja bastante arriscado.
Contudo, cabe dizer que o BEP não deve ser usado isoladamente para fazer a análise de viabilidade
de um negócio. Ele deve compor, junto com outros indicadores, uma série de informações importantes
para a tomada de decisão de investir ou não em um novo negócio.
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Unidade II
Exemplo de aplicação
Obtenha o BEP para o negócio que você planejou na Unidade I.
O BEP pode ser diferente se levarmos em consideração os custos de oportunidade e a depreciação.

Dessa forma, devemos entender que existem três tipos de break-even: BEP econômico; BEP contábil;
BEP financeiro.
No BEP econômico, consideram-se as despesas chamadas de custo de

oportunidade, ou seja, a remuneração do capital investido, eventuais receitas
de aluguel de imóvel e salário próprio que o empreendedor abre mão para
realizar o negócio, assim como são consideradas as despesas referentes à
depreciação dos ativos da empresa.
Para o cálculo do BEP contábil, não se considera o custo de

oportunidade, tendo em vista que esse custo não representa um
desembolso por parte da empresa, mas, por outro lado, considera-se
a despesa de depreciação.
Por fim, o BEP financeiro despreza todos os custos não desembolsáveis,

tais como a depreciação do ativo da empresa e os custos de oportunidade
(CAMPOS; HESS, 2017, p. 115).
Sendo assim, para ter a informação completa sobre o BEP, é preciso compor um demonstrativo
de resultados que inclua a depreciação e os custos de oportunidade. Como exemplo, considere que a
barbearia que descrevemos no exemplo anterior tem a seguinte planilha de investimentos:
Tabela 31 – Investimentos em uma barbearia
Item Valor (R$)

Reforma do imóvel 10.000,00
Móveis 9.000,00
Equipamentos elétricos (ar-condicionado, tv etc.) 5.000,00
Material de consumo e utensílios 865,00
Gastos com a abertura da empresa e inauguração 2.000,00
Reserva para gastos não previstos 3.000,00
Capital de giro 5.000,00
Total 34.865,00
Desse total, vamos supor que o empreendedor disponha de R$ 19.000,00. O restante, ou seja, R$
15.865,00, seria proveniente de um empréstimo bancário feito pelo sistema francês, a uma taxa de juros
de 2% ao mês, a ser pago em 12 prestações, conforme a tabela a seguir.
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Tabela 32 – Planilha de empréstimo da barbearia
Juros do Saldo devedor antes Prestação Saldo devedor

N Amortização
período do pagamento constante após o pagamento
0 - - - 15.865,00 -
1 317,30 16.182,30 1.500,19 14.682,11 1.182,89
2 293,64 14.975,75 1.500,19 13.475,57 1.206,55
3 269,51 13.745,08 1.500,19 12.244,89 1.230,68
4 244,90 12.489,79 1.500,19 10.989,60 1.255,29
5 219,79 11.209,39 1.500,19 9.709,20 1.280,40
6 194,18 9.903,39 1.500,19 8.403,20 1.306,00
7 168,06 8.571,26 1.500,19 7.071,08 1.332,12
8 141,42 7.212,50 1.500,19 5.712,31 1.358,77
9 114,25 5.826,56 1.500,19 4.326,37 1.385,94
10 86,53 4.412,89 1.500,19 2.912,71 1.413,66
11 58,25 2.970,96 1.500,19 1.470,77 1.441,93
12 29,42 1.500,19 1.500,19 0,00 1.470,77
O capital do empreendedor (R$ 19.000,00) está alocado em uma aplicação financeira que rende
juros de 0,9% ao mês. Assim, temos:
0,9% de 19.000 = R$ 171,00 mensais ou R$ 2.052,00 anuais.
Os móveis e equipamentos instalados na barbearia sofrem depreciação a uma taxa de 10% ao ano.
Assim, temos:
Depreciação = 10% de (9.000 + 5.000) = R$ 1.400,00.
Para viabilizar o negócio, o barbeiro não contratará uma secretária, mas manterá um ajudante,
que fará a lavagem do cabelo dos clientes e a limpeza do salão. Com isso, ele reduz os gastos fixos do
negócio para R$ 5.000,00. Reajustando o preço do serviço para R$ 42,00 (a fim de cobrir o custo da
lavagem), a função receita total é:
Rt = 42×n (sendo n o número de clientes).
O custo unitário do serviço que havíamos calculado era de R$ 2,00 (para lavagem dos cabelos). Para
diminuir os custos, o barbeiro pesquisou marcas alternativas de xampu e creme e foi possível reduzir o
valor gasto em cada lavagem para R$ 1,48. Como a alíquota do Simples é de 6%, a função custo total
mensal, dada pela soma dos custos fixos e custos variáveis, é dada por:
Cf = 5.000 + 1.500 = 6.500 (desconsiderando os custos de oportunidade e a depreciação com o valor

das prestações arredondado no inteiro)
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Unidade II
Cv = 6% de Rt + (1,48×n) = (0,06×42×n) + (1,48×n) = 4×n
Assim, temos: Ct = 6.500 + 4×n
Em termos anuais, os custos fixos são: 6.500×12 = 78.000
E a função custo total anual é Ct = 78.000 + 4×n
Igualando esses custos à receita, temos:
42×n = 78.000 + 4×n
42×n – 4×n = 78.000
38×n = 78.000
n = 78.000/38 = 2.052,63 clientes por ano ou 171,05 clientes por mês.
O barbeiro decide abrir o negócio também aos sábados, fazendo com que em um mês existam 24
dias de funcionamento.
Assim, temos: 171,05 ÷ 24 = 7,13 clientes por dia.
Esse resultado corresponde ao BEP financeiro, que desconsidera as despesas classificadas como
custo de oportunidade e depreciação.
Incluindo a depreciação no cálculo dos custos fixos, temos, em termos anuais:
Ct = 78.000 + 1.400 + 4×n
Ct = 79.400 + 4×n
42×n = 79.400 + 4×n
40×n – 4×n = 79.400
38×n = 79.400
n = 79.400/38 = 2.089,47 clientes por ano, ou 174,12 clientes por mês ou 7,26 clientes por dia.
Esse resultado corresponde ao BEP contábil, que desconsidera as despesas classificadas como custo
de oportunidade, mas inclui a depreciação. Incluindo o custo de oportunidade no cálculo dos custos
fixos, temos, em termos anuais:
70
Ct = 79.400 + 2.052 + 4×n
Ct = 81.452 + 4×n
42×n = 81.452 + 4×n
40×n – 4×n = 81.452
38×n = 81.452
n = 81.452/38 = 2.143,47 clientes por ano ou 178,62 clientes por mês ou 7,44 clientes por dia.
Esse resultado corresponde ao BEP econômico, que considera as despesas classificadas como custo
de oportunidade, além da depreciação. Com esses resultados, podemos construir um DRE para mostrar
os três BEPs para o primeiro ano de operação do negócio:
Tabela 33 – DRE do BEP para o ano 1
DRE BEP econômico BEP contábil BEP financeiro

Receita bruta de vendas *
90.025,89 87.757,89 86.210,53
(-) impostos faturados (Simples) 5.401,55 5.265,47 5.172,63
= Receita líquida de vendas 84.624,34 82.492,42 81.037,89
(-) custo dos serviços **
3.172,34 3.092,42 3.037,89
= Lucro bruto 81.452,00 79.400,00 78.000,00
(-) despesas operacionais ***
60.000,00 60.000,00 60.000,00
(-) juros e amortizações 18.000,00 18.000,00 18.000,00
(-) custo de oportunidade 2.052,00 - -
(-) depreciação 1.400,00 1.400,00 -
= Lucro líquido 0,00 0,00 0,00
A receita bruta é dada por 42×n. Na coluna do BEP econômico, considerou-se
*
n = 2.143,4737. No BEP contábil, n = 2.089,4737. Já na coluna do BEP financeiro,

n = 2.052,6316.
**
Esses custos correspondem a 1,48×n, sendo os valores de n os mesmos indicados anteriormente.
***
Essas despesas correspondem ao custo fixo mensal de 5.000 multiplicado por 12.
É importante mencionar que todos esses cálculos desconsideram o salário do empreendedor. Isso
quer dizer que o investidor só seria remunerado se o número de clientes fosse maior que o indicado
pelo BEP.
Para o estudo de viabilidade ficar mais completo, é necessário considerar que, a partir do segundo
ano de operação do negócio, o custo referente aos juros e amortizações desaparecem, tendo em vista
71
Unidade II
que o empréstimo é quitado em 12 parcelas mensais, ou seja, termina no fim do primeiro ano de
operação. Assim, embora as alterações propostas no negócio com a finalidade de diminuir os custos
fixos tenham produzido um resultado melhor, isto é, o BEP é alcançado com um número menor de
clientes, há que se considerar que o empreendedor precisa de uma remuneração, o que foi ignorado nos
cálculos, mas impactaria nos resultados obtidos.
Deixamos para o leitor a incumbência de refazer os cálculos para o segundo ano de operação,
considerando uma remuneração fixa para o empreendedor e o fim das despesas referentes aos juros e
amortizações.
5.2 Pay-back
Figura 31
O pay-back, também chamado de tempo de retorno de um investimento, corresponde ao período

de tempo necessário para o negócio retornar todo o capital investido. Esse indicador de viabilidade é
particularmente importante quando se quer determinar, entre dois investimentos possíveis, qual é o
melhor. Existem duas modalidades desse indicador: o pay-back simples e o pay-back descontado, que
veremos em sequência.
5.2.1 Pay-back simples
Segundo Torres (2006, p. 60), “esse critério consiste em determinar o instante em que a soma
sucessiva dos fluxos de caixa positivos (benefícios), sem atualização, é igual ao investimento e compará-
lo com um prazo máximo predefinido”. Puccini (2004, p. 289) observa que o pay-back “é medido pelo
tempo decorrido entre a data inicial do fluxo de caixa (ponto zero) e a data futura mais próxima até a
qual o valor do investimento inicial é coberto pela soma dos valores presentes das parcelas positivas do
fluxo de caixa”.
Para fazer o cálculo do pay-back, é necessário conhecer o fluxo de caixa líquido do negócio em um
horizonte de tempo suficiente para que o saldo fique positivo. Como exemplo, vamos considerar um
fluxo de caixa que chamaremos genericamente de projeto A.
72
Tabela 34 – Fluxo de caixa hipotético para o projeto A
Período 0 1 2 3 4 5
FC líquido -1.000,00 200,00 300,00 400,00 500,00 600,00
Saldo -1.000,00 -800,00 -500,00 -100,00 400,00 1.000,00
Nesse diagrama, vemos que o saldo está positivo no final do 4o ano, ou seja, o pay-back simples
corresponde a um valor em 3 e 4. Para obter esse resultado, basta dividir o último saldo negativo
(desconsiderando o sinal) pelo valor do fluxo líquido do ano seguinte, ou seja:
100
= 0, 2
500
Esse resultado indica o valor que devemos somar ao período 3 para obter o pay-back simples, isto é:
100
Pbs= 3 + = 3, 2 anos
500
Como 0,2 × 12 = 2,4, isso significa que o projeto A retorna todo o investimento em um período de
três anos e dois meses, aproximadamente. Para fazermos uma comparação, vamos considerar outro
investimento, que chamaremos de projeto B, cujo fluxo de caixa é apresentado a seguir.
Tabela 35 – Fluxo de caixa hipotético para o projeto B
Período 0 1 2 3 4 5
FC líquido -2.000,00 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00
Saldo -2.000,00 -1.400,00 -800,00 -100,00 700,00 1.600,00
O saldo também fica positivo entre o terceiro e o quarto anos. O cálculo do pay-back simples é:
100
Pbs= 3 + = 3,125 anos
800
O resultado é ligeiramente inferior ao verificado pelo projeto A, indicando que a melhor opção de
investimento é o projeto B.
Voltando ao exemplo da barbearia, vamos supor que o salão fará 3 mil atendimentos por ano, o que
corresponde a:
3.000 ÷ 12 = 250 atendimentos por mês ou 250 ÷ 24 = 10,4 clientes por dia, aproximadamente.
A função receita considerando o preço adotado de R$ 42,00 é: Rt = 42×n
73
Unidade II
Consideraremos a função custo total anual obtida em nossa análise financeira, ou seja:
Ct = 78.000 + 4×n
Incluiremos uma retirada mensal de R$ 3.000,00 para o barbeiro, ou seja, 3.000 × 12 = 36.000 anuais.
Assim, a função custo total será:
Ct = 78.000 + 36.000 + 4×n = 114.000 + 4×n
Substituindo o valor de n por 3.000, temos:
Rt = 42×3.000 = 126.000
Ct = 114.000 + 4×3.000 = 126.000
Dessa forma, no seu primeiro ano de operação, o negócio trabalharia exatamente no BEP, ou seja,
com lucro nulo, pois as receitas são iguais aos custos. Já no segundo ano de operação, o custo fixo
irá diminuir, pois o empréstimo estará quitado e as parcelas mensais de R$ 1.500,00 não irão mais
impactar no caixa da empresa. Sendo assim, o novo custo fixo será composto de R$ 5.000,00, referente
ao salário do ajudante, aluguel e contas diversas, mais a retirada do barbeiro, que é de R$ 3.000,00.
Vamos reajustar esse custo em 10% (estimativa de inflação do período), perfazendo R$ 8.800,00 reais
mensais. Em termos anuais, esse custo será de 8.800 × 12 = 105.600,00. Reajustaremos também o preço
de custo da lavagem, que passará de R$ 1,48 para R$ 1,70. A alíquota de imposto permanece a mesma,
ou seja, 6%.
O preço do serviço será reajustado para R$ 45,00.
Sendo assim, a nova função receita total será: Rt = 45×n.
A nova função custo total será:
Ct = 105.600 + 1,7×n + 6% de (45×n) = 105.600 + 1,7×n + 2,7×n
Ct = 105.600 + 4,4×n
Considerando a mesma frequência de atendimentos (n = 3.000), temos:
Rt = 45×3.000 = 135.000
Ct = 105.600 + 4,4×3.000 = 118.800
Dessa forma, no segundo ano de operação, a empresa vai gerar um lucro de 135.000 – 118.800 =
R$ 16.200,00.
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Para o terceiro ano de operação, vamos projetar uma inflação menor, de 5%. Os custos fixos
anuais, que eram de R$ 105.600,00, vão sofrer um reajuste de 5%, ou seja, vão aumentar R$ 5.280,00,
totalizando R$ 110.880,00. O preço de custo da lavagem será reajustado para R$ 2,00. O preço do serviço
será reajustado para R$ 47,00.
Sendo assim, a nova função receita total será: Rt = 47×n.
Ct = 110.880 + 2×n + 6% de (47×n) = 110.880 + 2×n + 2,82×n
Ct = 110.880 + 4,82×n
Rt = 47×3.000 = 141.000
Ct = 110.880 + 4,82×3.000 = 125.340
Dessa forma, no terceiro ano de operação, a empresa vai gerar um lucro de 141.000 – 125.340 =
R$ 15.660,00.
Como o investimento inicial (com capital próprio) foi de R$ 19.000,00, o fluxo de caixa até o fim do
terceiro ano de operação deverá ser suficiente para que o saldo fique positivo. Vejamos:
Tabela 36 – Fluxo de caixa projetado para a barbearia
Período (anos) 0 1 2 3
FC -19.000 0 16.200 15.660
Saldo -19.000 -19.000 -2.800 12.860
De fato, o fluxo ficou positivo ao fim do terceiro ano. Dessa forma, o pay-back simples do negócio é:
2.800
Pbs = 2 + ≅ 218
, anos
15.660
Observe que computamos como investimento na data zero apenas o capital próprio do empreendedor,
desconsiderando o valor que foi financiado por meio de um empréstimo bancário.
Reflita sobre o fato de não considerarmos no cálculo do pay-back o valor financiado via empréstimo
bancário e procure justificar essa decisão.
75
Unidade II
5.2.2 Pay-back descontado
Assim como o pay-back simples, o objetivo é descobrir em quanto tempo um investimento em um

novo negócio se paga, ou seja, retorna ao empreendedor todo o capital investido.
A diferença que agora se impõe é que os valores do fluxo de caixa deverão ser descontados
considerando-se a TMA. Isso significa que a análise não vai conceber os valores nominais do fluxo de
caixa, como é feito no cálculo do pay-back simples. Em outras palavras, para o cálculo do pay-back
descontado, devemos trazer todos os valores para a data zero, usando como referência a TMA adotada.
Voltemos aos exemplos identificados como projetos A e B. Para eles, vamos considerar uma TMA de
20%, sendo 10% correspondentes à TLR e 10% ao prêmio de risco. Cada valor do fluxo será descontado
utilizando-se a fórmula:
Nj
FC j =
(1 + i)j
FCj é o valor descontado do fluxo de caixa líquido na data j, Nj é o valor nominal do fluxo de caixa
na data j, i é a TMA e j representa os períodos 1, 2, 3 etc.
Para o projeto A, temos:
Tabela 37 – Fluxo de caixa descontado para o projeto A
Período 0 1 2 3 4 5
FC nominal -1.000 200 300 400 500 600
FC descontado -1.000 166,67 208,33 231,48 241,13 241,13
Saldo -1.000 -833,33 -625,00 -393,52 -152,39 88,73
Os valores descontados são obtidos por meio dos seguintes cálculos:
N1 200
FC1 = = = 166, 67
(1 + i) 1
(1 + 0, 2) 1
N2 300
FC2 = = = 208, 33
(1 + i) 2
(1 + 0, 2)2
N3 400
FC3 = = = 231, 48
(1 + i) 3
(1 + 0, 2) 3
76
N4 500
FC4 = = = 24113
,
(1 + i) 4
(1 + 0, 2) 4
N5 600
FC5 = = = 24113
,
(1 + i) 5
(1 + 0, 2)5
Com esses valores, o pay-back descontado será de:
152, 39
Pbd= 4 + ≅ 4, 6
24113
,
Vejamos agora o cálculo do pay-back para o projeto B.
Tabela 38 – Fluxo de caixa descontado para o projeto B
Período 0 1 2 3 4 5
FC nominal -2.000,00 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00
FC descontado -2.000,00 500,00 416,67 405,09 385,80 361,69
Saldo -2.000,00 -1.500,00 -1.083,3 -678,24 -292,44 69,3
N1 600
FC1 = = = 500, 00
(1 + i) 1
(1 + 0, 2)1
N2 600
FC2 = = = 416, 67
(1 + i)2 (1 + 0, 2)2
N3 700
FC3 = = = 405, 09
(1 + i) 3
(1 + 0, 2)3
N4 800
FC4 = = = 385, 80
(1 + i)4
(1 + 0, 2)4
N5 900
FC5 = = = 361, 69
(1 + i) 5
(1 + 0, 2) 5
77
Unidade II
292, 44
Pbd= 4 + ≅ 4, 8
361, 69
Como se pode notar, os valores do pay-back descontado são maiores que os do pay-back simples. O resultado
da análise desse indicador é o inverso do que apresentou o cálculo simples, ou seja, o pay-back descontado do
projeto A é menor que o do projeto B, indicando que a melhor opção é o investimento no projeto A.
Os analistas costumam considerar os resultados do pay-back descontado como mais realistas, sendo,
portanto, preferíveis aos do pay-back simples.
Voltando ao exemplo da barbearia, como o resultado do pay-back descontado é sempre superior ao

simples, é conveniente adicionar mais um ano na tabela do fluxo de caixa. Tínhamos, ao fim do terceiro
ano, um preço de R$ 47,00 para o serviço. Vamos reajustar esse preço para R$ 50,00 no quarto ano.
Assim, a função receita total será:
Rt = 50×n
Para o quarto ano de operação, vamos projetar uma inflação de 5%, igual à do terceiro ano. Os
custos fixos anuais, que eram de R$ 110.880,00, vão sofrer um reajuste de 5%, ou seja, vão aumentar
R$ 5.544,00, totalizando R$ 116.424,00. O preço de custo da lavagem será reajustado para R$ 2,10.
Ct = 116.424 + 2,1×n + 6% de (50×n) = 110.880 + 2,1×n + 3×n
Ct = 116.424 + 5,1×n
Rt = 50×3.000 = 150.000
Ct = 116.424 + 5,1×3.000 = 131.724
Dessa forma, no quarto ano de operação, a empresa vai gerar um lucro de 150.000 – 131.724 =
R$ 18.276,00.
Para o cálculo da TMA, vamos considerar o custo médio ponderado de capital. O capital próprio, de
R$ 19.000,00, estava aplicado e recebia uma remuneração de 0,9% ao mês, ou seja, 0,9 × 12 = 10,8%
ao ano (taxa nominal).
O capital de terceiros, de R$15.865,00, foi emprestado de um banco que cobrou a taxa de 2% ao

mês, ou seja, 2 × 12 = 24% ao ano (taxa nominal).
78
O investimento total foi de 19.000 + 15.865 = R$ 34.865,00
Assim, o custo médio ponderado de capital é:
 CP   Cter 
CMPC =  × CCp +  × CCter
 CP + Cter   CP + Cter 
 19.000   15.865 
=
CMPC  × 10, 8 +  × 24=
 5, 9 + 10,99 = 16, 8%
 34.865   34.865
Vamos arredondar esse valor para 17% e acrescentar um prêmio de risco de 5%, perfazendo uma
TMA de 17 + 5 = 22%.
O fluxo de caixa descontado da barbearia é:
Tabela 39 – Fluxo de caixa descontado para a barbearia
Período (anos) 0 1 2 3 4
FC nominal -19.000,00 0,00 16.200,00 15.660,00 18.276,00
FC descontado -19.000,00 0,00 10.884,17 8.624,07 8.249,77
Saldo -19.000,00 -19.000,00 -8.115,83 508,24 8.758,01
N1 0
FC1 = = = 0, 00
(1 + i) 1
(1 + 0, 22) 1
N2 16.200
FC2 = = = 10.884,17
(1 + i) 2
(1 + 0, 22) 2
N3 15.660
FC3 = = = 8.624, 07
(1 + i)3 (1 + 0, 22)3
N4 18.827
FC4 = = = 8.758, 01
(1 + i) 4
(1 + 0, 22)4
8.115, 83
Pbd= 2 + ≅ 2, 9 anos
8.624, 07
79
Unidade II
Esse resultado é maior do que o encontrado para o pay-back simples (2,2 anos).
Lembrete
O prêmio de risco é arbitrário, assim como a opção do cálculo da TMA

por meio do custo médio ponderado de capital ou pela TLR.
Observação
Para o cálculo do pay-back, modificamos o projeto da barbearia,

incluindo uma retirada mensal para o barbeiro. Essa modificação impacta
nos resultados já obtidos para o BEP. Mais adiante, vamos refazer esses
cálculos para obter novos resultados, considerando a modificação sugerida.
Uma crítica que normalmente é feita ao método do pay-back é que ele desconsidera o fluxo de
caixa após o saldo ser zerado. Em outras palavras, se os nossos fluxos de caixa contemplassem mais
períodos, com diferentes entradas de caixa, isso não afetaria em nada o cálculo do pay-back. Assim,
embora o seu resultado seja importante para fazermos análises e comparações, devemos estar cientes
das suas limitações. Por isso, vamos estudar outros indicadores que nos ajudarão a ter uma dimensão
mais precisa da viabilidade dos projetos de investimento.
Faça uma projeção de fluxo de caixa para o negócio que você projetou e obtenha os resultados para
o pay-back simples e descontado.
6 VALOR PRESENTE LÍQUIDO E A TAXA INTERNA DE RETORNO
Figura 32
Estudaremos mais dois indicadores de viabilidade de um projeto de investimento: o valor presente

líquido e a taxa interna de retorno. Essas grandezas compõem informações valiosas para o analista sobre
a lucratividade esperada para um novo negócio.
80
6.1 O valor presente líquido
Um critério de análise de investimentos bastante utilizado é chamado de valor presente líquido

(VPL). A análise baseada no VPL pode tanto apontar a viabilidade ou não de um projeto de investimento
como também pode indicar entre duas ou mais opções qual a melhor em termos financeiros.
Esse método consiste em trazermos para a data 0 todos os valores do fluxo

de caixa, positivos e negativos. Feito isso, somamos todos os valores e
verificamos o resultado, que é o chamado VPL. Se o resultado for positivo,
o investimento é viável, ou seja, é financeiramente favorável ao investidor.
Contudo, se ele for negativo, o investimento não é bom, e o investidor deve
recuar ou refazer o projeto original (CAMPOS; HESS, 2017, p. 24).
Adicionalmente, dadas duas ou mais opções de investimentos com o mesmo prazo, será
financeiramente superior a opção que apresentar o maior VPL.
Trazer os valores de um fluxo de caixa para a data zero significa descontá-los, da mesma forma que
fizemos quando calculamos o pay-back descontado. A taxa a ser usada para esse desconto é a TMA, que
pode ser obtida por meio dos métodos que estudamos.
Lembrete
A TMA pode ser dada pela soma da TLR ou do custo médio ponderado
de capital com o prêmio de risco.
Vejamos inicialmente como exemplo o investimento hipotético que chamamos de projeto A, cujo
fluxo de caixa descontado a uma TMA de 20% é dado a seguir.
Tabela 40 – Fluxo de caixa descontado para o projeto A
Período 0 1 2 3 4 5
FC nominal -1.000 200,00 300,00 400,00 500,00 600,00
FC descontado -1.000 166,67 208,33 231,48 241,13 241,13
Saldo -1.000 -833,33 -625,00 -393,52 -152,39 88,74
De posse dos valores descontados do fluxo de caixa, o VPL é dado pela soma:
VPLA = -1.000 + 166,67 + 208,33 + 231,48 + 241,13 + 241,13 = R$88,74
Você deve observar que o resultado da soma é o mesmo apresentado no saldo final da tabela. Isso
não é uma coincidência. Portanto, sempre que for calculado o pay-back descontado, a tabela construída
para esse fim já indicará o valor do VPL do projeto.
81
Unidade II
Vejamos agora o fluxo de caixa descontado do investimento que chamamos de projeto B:
Tabela 41 – Fluxo de caixa descontado para o projeto B
Período 0 1 2 3 4 5
FC nominal -2.000,00 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00
FC descontado -2.000,00 500,00 416,67 405,09 385,80 361,69
Saldo -2.000,00 -1.500,00 -1.083,3 -678,24 -292,44 69,30
Como se pode ver pela última linha da tabela, o saldo final do projeto representa o VPL, ou seja,
VPLB = R$ 69,30
Como ambos os projetos apresentaram VPLs positivos, isso indica que eles são financeiramente
viáveis. Contudo, como o VPL do projeto A é maior que o do projeto B, devemos inferir que o projeto A
é mais atrativo em termos financeiros, sendo então a melhor opção.
Observação
A comparação de dois ou mais investimentos pelo critério do VPL

só poderá ser feita se para eles forem considerados a mesma TMA e o
mesmo prazo.
Para o projeto de investimento na barbearia, construímos um fluxo de caixa estimado e o descontamos

a uma TMA de 22%. O resultado foi o fluxo de caixa que está na tabela a seguir.
FC nominal -19.000,00 0,00 16.200,00 15.660,00 18.276,00
FC descontado -19.000,00 0,00 10.884,17 8.624,07 8.249,77
Saldo -19.000,00 -19.000,00 -8.115,83 508,24 8.758,01
Como vemos, o VPL desse projeto é R$ 8.758,01, o que indica que o investimento é financeiramente
viável, haja vista o resultado positivo.
O método do VPL, embora seja largamente utilizado, tem algumas limitações que merecem atenção.
O resultado da análise depende fortemente do valor atribuído à TMA e do prazo considerado no fluxo
de caixa.
Para os casos dos projetos A e B, se fossem considerados prazos de quatro anos, o resultado do
VPL seria negativo, indicando que ambos os projetos seriam financeiramente inviáveis. Vejamos o que
aconteceria se utilizássemos uma TMA de 22% para a análise dos projetos A e B.
82
Tabela 43 – Fluxo de caixa do projeto A descontado a uma TMA de 22%
Período 0 1 2 3 4 5
FC nominal -1.000 200,00 300,00 400,00 500,00 600,00
FC descontado -1.000 163,93 201,56 220,28 225,70 222,00
Saldo -1.000 -836,07 -634,51 -414,22 -188,52 33,47
N1 200
FC1 = = = 163, 93
(1 + i) 1
(1 + 0, 22)1
N2 300
FC2 = = = 201, 56
(1 + i) 2
(1 + 0, 22) 2
N3 400
FC3 = = = 220, 28
(1 + i) 3
(1 + 0, 22)3
N4 500
FC4 = = = 225, 70
(1 + i) 4
(1 + 0, 22)4
N5 500
FC5 = = = 222, 00
(1 + i) 5
(1 + 0, 22) 5
Tabela 44 – Fluxo de caixa do projeto B descontado a uma TMA de 22%
Período 0 1 2 3 4 5
FC nominal -2.000 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00
FC descontado -2.000 491,80 403,12 385,49 361,12 333,00
Saldo -2.000 -1.508,20 -1.105,1 -719,58 -358,47 -25,50
N1 600
FC1 = = = 491, 80
(1 + i) 1
(1 + 0, 22)1
N2 600
FC2 = = = 403,12
(1 + i) 2
(1 + 0, 22) 2
83
Unidade II
N3 700
FC3 = = = 385, 49
(1 + i) 3
(1 + 0, 22) 3
N4 800
FC4 = = = 36112
,
(1 + i) 4
(1 + 0, 22)4
N5 900
FC5 = = = 333, 00
(1 + i)5 (1 + 0, 22)5
Como se pode notar, o VPL do projeto A permaneceu positivo, embora apresentasse um valor menor.
Contudo, o VPL do projeto B ficou negativo, indicando que esse investimento não é financeiramente
viável, contrariando a análise feita anteriormente.
Em resumo, esses exemplos mostram que um projeto de investimento que se mostra viável
a uma determinada TMA pode se tornar inviável se a TMA for maior. Da mesma forma, um
investimento que parece inviável se considerarmos um certo período de tempo, pode se tornar
viável se esse período for aumentado.
Essa subjetividade do método do VPL é o seu principal problema, por isso o investidor deve ser
bastante criterioso ao definir a TMA e o período de análise, sabendo que essas decisões impactarão de
forma incisiva no resultado da avaliação.
Outro ponto a ser considerado em relação ao método do VPL é que, a rigor, as análises comparativas
devem ser feitas entre projetos que têm o mesmo investimento inicial, o que inviabilizaria a comparação
que fizemos entre os projetos A e B, pois o primeiro tem um investimento inicial de R$ 1.000,00,
enquanto o segundo exige um capital maior, ou seja, R$ 2.000,00. Quando um projeto de investimento
tem um valor de investimento maior, é esperado que denote um VPL superior. Entretanto, esse não foi
o nosso caso, pois o projeto A apresentou VPL maior, seja concebendo a TMA de 20% ou de 22%, fato
que reforça a ideia de que esse investimento é mais atrativo que o outro.
Vamos agora refazer a comparação entre os investimentos A e B, considerando a TMA de 20% e um

prazo de seis anos, sendo que no último ano o valor do fluxo nominal líquido é o mesmo do ano anterior.
Tabela 45 – Fluxo de caixa do projeto A descontado a 20% em 6 anos
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -1.000 200,00 300,00 400,00 500,00 600,00 600,00
FC descontado -1.000 166,67 208,33 231,48 241,13 241,13 200,94
Saldo -1.000 -833,33 -625,00 -393,52 -152,39 88,73 289,67
84
Tabela 46 – Fluxo de caixa do projeto B descontado a 20% em 6 anos
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00 900,00
FC descontado -2.000 500,00 416,67 405,09 385,80 361,69 301,41
Saldo -2.000 -1.500,00 -1.083,33 -678,24 -292,44 69,25 370,66
Como VPLB = R$ 370,66 e VPLA = R$ 289,67, ficamos inclinados a inferir que o projeto B é melhor,
tendo em vista seu maior VPL. Contudo, como dissemos, essa análise fica prejudicada pelo valor maior
do investimento inicial no projeto B, que acaba distorcendo os resultados.
Vamos considerar, então, um projeto C, que tem o mesmo valor inicial do projeto B, o qual vamos
descontar a uma TMA de 20%, considerando o mesmo prazo de seis anos.
Tabela 47 – Fluxo de caixa do projeto C descontado a 20% em 6 anos
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 700,00 700,00 800,00 800,00 800,00
FC descontado -2.000 500,00 486,11 405,09 385,80 321,50 267,92
Saldo -2.000 -1.500,00 -1.013,89 -608,80 -222,99 98,51 366,43
N1 600
FC1 = = = 500, 00
(1 + i) 1
(1 + 0, 2)1
N2 700
FC2 = = = 486,11
(1 + i) 2
(1 + 0, 2)2
N3 700
FC3 = = = 405, 09
(1 + i) 3
(1 + 0, 2)3
N4 800
FC4 = = = 385, 80
(1 + i) 4
(1 + 0, 2) 4
N5 800
FC5 = = = 32150
,
(1 + i) 5
(1 + 0, 2)5
N6 800
FC6 = = = 267, 92
(1 + i) 6
(1 + 0, 2) 6
85
Unidade II
O VPL do projeto B é de R$ 370,66, ligeiramente superior ao do projeto C, que é de R$ 366,43.

Logo, por esse critério, o projeto B é melhor, tendo em vista que ambos têm o mesmo valor inicial de
investimento e foram considerados o mesmo prazo e a mesma TMA (20%). Contudo, veja o que acontece
se analisarmos do ponto de vista do pay-back descontado:
292, 44
PbB= 4 + = 4, 81
361, 69
222, 99
Pbc= 4 + = 4, 69
321, 50
O projeto C se paga antes do projeto B, sendo, portanto, o melhor sob o ponto de vista desse indicador.
Essa análise conflitante ocorre porque os dois projetos são bastante parecidos, o que faz com que
tanto o pay-back quanto o VPL sejam muito próximos. De qualquer maneira, para fazer uma análise mais
criteriosa, devemos avaliar outros indicadores para, em conjunto, fazer uma comparação dos resultados.
O VPL pode também ser obtido por outros meios mais práticos, como pela HP 12C ou pelo Excel.
Vamos estudar essas ferramentas que irão facilitar sobremaneira os nossos cálculos.
6.1.1 O VPL pela HP 12C
Para obter o resultado do VPL utilizando a calculadora HP 12C, é preciso digitar todas as entradas
e saídas do fluxo de caixa usando o sinal negativo para as saídas e o positivo para as entradas. As
digitações devem ser feitas em sequência, usando a tecla CF0 para o valor do investimento na data 0 e
CFj para os demais valores do fluxo. CF é uma sigla em inglês para cash flow, que significa fluxo de caixa.
Essas funções são acessadas por meio da tecla g (cor azul), e estão localizadas nas teclas PV e PMT. O
valor do VPL será obtido por meio da tecla NPV (sigla em inglês para net present value, que quer dizer
valor presente líquido), que é uma função acessada por meio da tecla f (cor laranja), na mesma tecla da
função PV, conforme se vê em destaque na figura a seguir.
Figura 33 – HP 12C – cálculo do VPL
86
Para obter o VPL do projeto C, devemos digitar:
f FIN → para limpar a memória financeira

2000 CHS g F0
600 g CFj
700 g CFj
700 g CFj
800 g CFj
800 g CFj
800 g CFj
20 i
f NPV
O valor retornado pela calculadora é o mesmo que calculamos, ou seja, R$ 366,43. Note que fizemos
o cálculo do VPL utilizando os valores nominais do fluxo de caixa, ou seja, não precisávamos ter feito o
desconto antes, o que é bastante conveniente.
6.1.2 O VPL pelo Excel
Figura 34
O Excel tem uma função específica para o cálculo do VPL, cuja sintaxe é =VPL.
Você deve digitar o fluxo de caixa que você quer calcular o VPL. Em seguida, digite a TMA em
uma outra célula. Depois, eleja uma célula vazia, digite a sintaxe e abra um parêntese. Dentro desse
parêntese, selecione a célula com a TMA, insira um ponto e vírgula e depois selecione os valores do fluxo,
começando pelo período número 1 até o fim. Feche o parêntese e some o valor do fluxo na data zero.
Por fim, tecle Enter e a célula mostrará o valor do VPL.
A figura a seguir mostra esse cálculo para o projeto C.
87
Unidade II
Figura 35 – Calculando o VPL no Excel
O valor retornado pelo Excel é exatamente aquele que calculamos com a HP 12C, ou seja, R$ 366,43.
Essa ferramenta é particularmente útil quando queremos obter o VPL de um fluxo longo, pois a
digitação dos valores na HP 12C é mais trabalhosa. Outra vantagem do Excel é que, se desejarmos
modificar a TMA, basta digitar o novo valor na célula correspondente e o programa vai imediatamente
atualizar o resultado do VPL.
Lembrete
Se o VPL de um projeto de investimento for positivo, isso indica que o

projeto é financeiramente viável. Para comparar dois projetos distintos por
meio do VPL, é necessário que eles tenham o mesmo valor de investimento,
o mesmo prazo e a mesma TMA.
6.1.3 O VPL anualizado
Campos e Hess informam que:
[...] existe um método alternativo (ou complementar) ao método do VPL, que

é o VPL anualizado, ou VPLa. Segundo esse método, o valor obtido como
VPL é transformado em uma série uniforme de pagamentos ao longo do
horizonte de tempo considerado na análise dos projetos. Para tanto, utiliza-
se a seguinte fórmula (CAMPOS; HESS, 2017, p. 143):
1 × (1 + i)
n
= VPL ×
VPLa
(1 + i)n − 1
i é a TMA, e n é o número de períodos considerados no fluxo de caixa.
Torres (2006) prefere chamar esse indicador de benefício uniforme equivalente (BUE).
Independentemente da denominação adotada, a informação comparativa que se pode obter com o
VPLa é a mesma que se obteria com o VPL comum, ou seja, se um projeto tem VPL maior que outro,
ele terá, como consequência, um VPLa maior, resultando na mesma análise comparativa (desde que o
horizonte de tempo seja também igual). Contudo, se estivermos analisando projetos com fluxos de caixa
88
definidos em diferentes horizontes de tempo, a informação do VPLa é preferível à do VPL comum, fato
que confere ao VPLa certa vantagem sobre o VPL comum.
Adicionalmente, Campos e Hess (2017, p. 144) lembram que “o objetivo desse método é não
concentrar todo o retorno do investimento na data zero, mas obter uma série uniforme de retornos ao
longo do período de investimento”.
Quando analisamos o projeto da barbearia, obtivemos um VPL de R$ 8.758,01, considerando um

fluxo de caixa de quatro anos e uma TMA de 22%. Utilizando a fórmula apresentada, vamos obter o
resultado do VPLa:
1 × (1 + i) 0, 22 × (1 + 0, 22)
n 4
= VPL × =
VPLa 8.758, 01 ×
(1 + i) − 1
n
(1 + 0, 22)4 − 1
Como 1,224 = 2,21533456, temos:
0, 22 × 2, 21533456 0, 4873736032
=
VPLa 8.758, 01 × = 8.758, 01 × = 8.758, 01 × 0, 401020
2, 21533456 − 1 121533456
,
VPLa = R$ 3.512,14
Esse resultado significa que, ao longo de quatro anos, o retorno do projeto de investimento da
barbearia proporciona uma entrada de caixa equivalente a R$ 3.512,14 por ano, considerando a TMA
adotada. Esse resultado pode ser obtido na HP 12C por meio da função PMT, entrando com o VPL
(negativo) na função PV, a taxa e o prazo nas teclas i e n, respectivamente. Assim, digitamos:
f FIN → para limpar a memória financeira da calculadora

8758,01 CHS PV
4 n
22 i
PMT → o visor mostra o resultado do VPLa
No Excel, o VPLa pode ser obtido utilizando-se a sintaxe =PGTO.
Figura 36 – Calculando o VPLa no Excel
89
Unidade II
Dentro dos parênteses colocamos, nessa ordem, a taxa (TMA), o número de períodos e o valor
presente líquido (VPL), que deve estar negativo. Pode-se escrever esses dados ou selecionar as células
que os contenha. Os resultados retornados tanto pelo Excel como pela HP 12C são iguais ao valor
calculado pela fórmula.
Vejamos agora o VPLa para os projetos B e C, calculados no Excel.
Figura 37 – Cálculo do VPLa dos projetos B e C no Excel
O valor do VPLa do projeto C, que não aparece na figura, é de R$ 110,19. Com esses resultados,
podemos confirmar a informação de que um projeto que possui VPL comum maior terá um VPLa também
maior. O projeto B, que indicou VPL de R$ 370,66, maior que o do projeto C, de R$ 366,43, também
apresentou um VPLa superior, ou seja, R$ 111,46 contra R$ 110,19 do projeto C.
Com o fluxo de caixa nominal do projeto que você planejou, utilize o Excel para obter o resultado
do VPL e do VPLa.
6.2 A taxa interna de retorno
Trata-se de mais um indicador de viabilidade de um projeto de investimento. A taxa interna de

retorno, conhecida pela sigla TIR, expressa a taxa de juros que faz o VPL de um fluxo de caixa ser nulo.
Em outras palavras, ela representa o percentual de remuneração do projeto.
Quando estudamos o VPL, vimos que seu resultado se altera se mudarmos a TMA. Via de regra,
aumentando a TMA, o VPL diminuirá. O que queremos agora é obter a TMA para a qual o VPL se anula,
pois essa será a TIR do projeto.
O cálculo algébrico da TIR é bastante trabalhoso, pois, se pensarmos em um fluxo de caixa com prazo
n, teríamos de resolver uma equação polinomial de grau n. Com n > 4, essa tarefa torna-se bastante
difícil, lembrando que uma função polinomial de grau n pode ter até n raízes.
Sobre a TIR, Hazzan e Pompeo afirmam:
De um modo mais geral, pode-se definir a taxa interna de retorno como a

taxa que faz dois conjuntos de capitais (um de entradas de caixa e outro de
90
saídas de caixa) terem o mesmo valor atual. Assim, podem existir uma, duas
ou mais taxas de retorno, ou, eventualmente, nenhuma.
Devido à dificuldade de cálculo e também de interpretação, no caso de análise

de investimentos com mais de uma taxa interna de retorno, recomenda-se o
uso do método do valor presente (HAZZAN; POMPEO, 2007, p. 134).
Como se vê, os autores citam a dificuldade de cálculo da TIR e, por isso, recomendam o método do
VPL. Entretanto, essa dificuldade de cálculo pode ser contornada se recorrermos a métodos práticos para
obtermos o resultado da TIR.
Uma das formas de calcular a TIR é por meio de uma interpolação. Atribui-se uma taxa ao fluxo,
de modo que o VPL fique positivo. Em seguida, atribui-se uma taxa maior, de forma que o VPL fique
negativo. Uma interpolação linear resolverá o problema de determinar a taxa que torna o VPL nulo.
Vamos tomar como exemplo o projeto C, ao qual calculamos o VPL para uma TMA de 20% (366,43).
Vamos atribuir a esse projeto uma TMA de 30% para ver o que ocorre com o VPL.
Tabela 48 – Fluxo de caixa do projeto C a uma TMA de 30%
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 700,00 700,00 800,00 800,00 800,00
FC descontado -2.000 461,54 414,20 318,62 280,10 215,46 165,74
Saldo -2.000 -1.538,46 -1.124,26 -805,64 -525,54 -310,08 -144,34
Como era de se esperar, o VPL ficou negativo. Agora vamos construir uma regra de três com
os resultados:
Taxa (%) VPL (R$)

20 366,43
x 0
30 -144,34
O seguinte cálculo permitirá o cálculo de x:
30 − x −144, 34 − 0 30 − x −144, 34
= → =
30 − 20 −144, 34 − 366, 43 10 −510, 77
30 − x
= 0, 2826 → 30 − x =0, 2826 x10
30 − 20
30 − 2, 826 =
x → x ≅ 0, 27, 72%
91
Unidade II
A TIR do projeto C é aproximadamente 27,72%. Isso significa que o investimento nesse projeto gera
um rendimento (ou retorno) de 27,72% ao ano.
Trata-se de um excelente retorno, que dificilmente seria obtido em aplicações no mercado financeiro.
Contudo, é necessário destacar que esse resultado é aproximado, pois foi obtido por meio de uma
interpolação linear. O comportamento do VPL em relação à TMA não é linear, portanto, não devemos
entender que esse resultado seja exato.
Para entender melhor como se comporta o VPL com diferentes valores de TMA, observe a figura a
seguir, feita com os valores calculados na tabela subsequente.
Tabela 49 – VPL do projeto C para valores selecionados de TMA
TMA VPL TMA VPL

1% 2.243,27 18% 495,91
2% 2.094,72 19% 429,80
3% 1.953,80 20% 366,43
4% 1.820,05 21% 305,65
5% 1.692,99 22% 247,34
6% 1.572,22 23% 191,37
7% 1.457,34 24% 137,60
8% 1.348,00 25% 85,94
9% 1.243,86 26% 36,27
10% 1.144,61 27% -11,50
11% 1.049,97 28% -57,47
12% 959,66 29% -101,72
13% 873,43 30% -144,34
14% 791,05 31% -185,40
15% 712,31 32% -224,99
16% 636,99 33% -263,16
17% 564,92 34% -299,99
92
2.500,00
2.000,00
1.500,00
1.000,00
500,00
0,00
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35
–500,00
Figura 38 – Comportamento do VPL do projeto C
Como podemos notar, o valor do VPL fica nulo nas proximidades da TMA de 26%, contrariando o
resultado que obtivemos fazendo a interpolação. Isso não é surpresa, pois, como dissemos, a interpolação
fornece um resultado aproximado, pois trabalha com o pressuposto da linearidade da função, o que não
é real.
Por conta disso, precisamos de uma ferramenta que permita um cálculo mais preciso da TIR. Isso
pode ser feito tanto com a HP 12C quanto com o Excel.
6.2.1 O cálculo da TIR com a HP 12C
O processo que leva ao cálculo da TIR por meio da calculadora HP 12C é bastante semelhante ao
que fizemos para obter o VPL, com a diferença de que não é necessário entrar com a taxa nem é preciso
obter o VPL. A TIR será obtida por meio da função IRR (sigla em inglês para internal rate of return).
As digitações devem ser feitas em sequência, usando a tecla CF0 para o valor do investimento na
data 0 e CFj para os demais valores do fluxo. Essas teclas são funções acessadas por meio da tecla g (cor
azul) e estão localizadas nas teclas PV e PMT. O valor da TIR será obtido por meio da tecla IRR, que é uma
função acessada por meio da tecla f (cor laranja), na mesma tecla da função FV.
93
Unidade II
Figura 39 – HP 12C: cálculo do VPL
Assim, para obter a TIR do projeto C, devemos digitar:
f FIN → para limpar a memória financeira

2000 CHS g CF0
600 g CFj
700 g CFj
700 g CFj
800 g CFj
800 g CFj
800 g CFj
f IRR
O valor retornado pela calculadora é 26,76%. Esse resultado é exato. Se você quiser obter um
resultado mais preciso na HP 12C, basta digitar a tecla f e o dígito 8, que permite obter oito casas
decimais de precisão: 26,75575551%.
Apenas como curiosidade, esse valor tem uma diferença de quase um ponto percentual em relação
ao que foi obtido pela interpolação, o que demonstra que aquele tipo de cálculo é muito rudimentar.
6.2.2 O cálculo da TIR com o Excel
De forma semelhante ao que fizemos para calcular o VPL no Excel, devemos primeiro digitar o fluxo
de caixa nominal. Em seguida, em uma célula vazia, usamos a sintaxe =TIR. Na sequência, abrimos um
parêntese e selecionamos as células que contêm os valores do fluxo nominal, desde o primeiro (na data
zero) até o último. Depois disso, é só fechar o parêntese e teclar Enter.
A figura ilustra o cálculo da TIR para o projeto C.
94
Figura 40 – Calculando a TIR do projeto C no Excel
O resultado retornado pelo Excel é de 26,76%, exatamente igual ao valor obtido na HP 12C.
Agora vamos obter a TIR do projeto B para podermos fazer uma comparação.
Figura 41 – Calculando a TIR do projeto B
O resultado retornado pelo Excel é 26,60%, ou seja, ligeiramente inferior ao valor obtido para
o projeto C. A rigor, por esse método, o projeto C é melhor, pois oferece retornos maiores quando
comparado com o projeto B.
Vamos resumir os resultados que obtivemos até aqui para fazer a comparação dos dois projetos.
Tabela 50 – Resumo dos indicadores dos projetos B e C
Indicador Projeto B Projeto C Melhor

Pay-back simples 3,2 anos 3,0 anos C
Pay-back descontado 4,81 anos 4,69 anos C
VPL R$ 370,66 R$ 366,43 B
VPLa R$ 111,46 R$ 110,19 B
TIR 26,60% 26,76% C
Como podemos ver, há três indicadores que apontam para melhor performance do projeto C e
dois que favorecem o projeto B. Dessa forma, até aqui, o projeto C tem preferência. Apesar disso, essa
análise ainda é parcial, pois vamos calcular outros indicadores antes de termos condições de apontar a
melhor decisão. Observe que foi indicado na tabela anterior o pay-back simples do projeto C (3,0 anos).
Como esse cálculo não foi feito anteriormente, vamos verificar o resultado observando o fluxo de caixa
nominal do projeto.
95
Unidade II
Tabela 51 – Fluxo de caixa do projeto C
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 700,00 700,00 800,00 800,00 800,00
Saldo -2.000 -1.400,00 -700,00 0,00 800,00 1.600,00 2.400,00
Observe que o saldo é exatamente 0,00 ao fim do terceiro período, fazendo com que não seja
necessário efetuar cálculos para obter o pay-back simples desse projeto.
Em relação ao projeto de investimento da barbearia, vamos usar o Excel para obter a TIR.
Figura 42 – Calculando a TIR do projeto da barbearia
O resultado retornado pelo Excel é de 39,3% ao ano. Esse resultado é excelente, pois dificilmente
uma aplicação no mercado financeiro retornaria esse rendimento.
Da mesma forma que fizemos para os projetos B e C, vamos resumir os resultados obtidos para o
projeto da barbearia na tabela a seguir.
Com o fluxo de caixa nominal do projeto que você planejou, utilize o Excel para obter o resultado
da TIR.
Tabela 52 – Resumo dos indicadores do projeto da barbearia
Indicador Resultado
Pay-back simples 2,18 anos
Pay-back descontado 2,94 anos
VPL R$ 8.758,01
VPLa R$ 3.512,14
TIR 39,3%
Como podemos ver, os resultados apontam para uma boa performance do projeto, que supera
os resultados obtidos nos projetos denominados B e C. Evidentemente, os valores do VPL e do VPLa
promovem uma comparação distorcida, tendo em vista que a barbearia tem um investimento inicial
muito maior que o dos projetos B e C, além de ter um fluxo de caixa considerado de apenas quatro
96
anos, contra seis dos outros projetos. Mesmo assim, o pay-back e a TIR não são influenciados por essas
diferenças, mostrando que para esses dois indicadores o projeto de investimento na barbearia é superior.
Observação
O método do VPL, como dissemos, deve ser usado para comparar

projetos que têm o mesmo prazo, a mesma TMA e o mesmo investimento
inicial. Contudo, os indicadores pay-back e TIR não possuem essa limitação,
podendo ser usados para comparar quaisquer projetos.
7 ÍNDICE BENEFÍCIO/CUSTO, RETORNO SOBRE INVESTIMENTO E RETORNO

ADICIONAL SOBRE INVESTIMENTO
Figura 43
Neste tópico, abordaremos mais alguns indicadores de viabilidade de um projeto de investimento

que, segundo alguns analistas, compõem as melhores informações sobre a rentabilidade de um negócio.
7.1 Índice benefício/custo
O índice benefício/custo (IBC) é outro indicador que permite avaliar a viabilidade de um projeto de
investimento. Alguns autores o chamam de relação benefício/custo (RBC). Esse índice é dado por um
quociente entre os benefícios do projeto e seus custos.
Esse critério foi inicialmente desenvolvido para analisar a viabilidade de

projetos públicos, em que temos de considerar os efeitos sobre a sociedade,
tanto direta como indiretamente, e o critério de lucro não faz muito sentido.
De modo geral, benefício é tudo que é favorável aos objetivos do projeto, e

custo, tudo que desfavorável.
97
Unidade II
[...] como tudo é expresso em termos monetários, podemos aplicar este

critério a qualquer projeto, representado pelo seu fluxo de caixa, no qual
os benefícios são os valores positivos, e custos, os valores negativos,
considerados aqui em valor absoluto (TORRES, 2006, p. 59).
Conforme a explicação do autor, embora esse indicador tenha sido criado para analisar projetos públicos,
ele pode ser usado em qualquer tipo de projeto nos quais consideramos como benefícios os valores positivos do
fluxo de caixa descontado; os custos são os valores negativos, que devem ser considerados em módulo.
[...] outro indicador importante para a análise de investimentos é o Índice

Benefício/Custo, ou IBC, que é dado pela razão entre o valor presente do fluxo
de entradas (benefícios) e o valor presente do fluxo de saídas (custos), que
podem ser obtidos com base nas entradas e saídas dos fluxos descontados,
tomados em valor absoluto, ou seja (CAMPOS; HESS, 2017, p. 144):
valor presente das entradas

IBC =
valor presente das saídas
Ainda segundo Campos e Hess (2017, p. 144), “a viabilidade de um projeto de investimento, segundo
esse critério, é atestada quando IBC > 1. Uma observação pertinente é que sempre que o VPL for
positivo, o IBC será maior que 1”.
Adicionalmente, podemos usar o IBC para comparar dois ou mais projetos de investimento, pois,
quanto maior for o valor do IBC, maior será a rentabilidade do projeto.
O IBC traz consigo uma hipótese implícita de que todos os rendimentos gerados pelo projeto são
reinvestidos à TMA. Dessa forma, se o resultado do IBC for, por exemplo, 1,45, isso significa que, para
cada R$ 1,00 investido no projeto, espera-se um retorno de R$ 1,45 além do que seria obtido se o
capital fosse apenas remunerado à TMA. Em outras palavras, pode-se dizer que o projeto apresenta
uma rentabilidade real de 45% no período analisado. Observe que essa rentabilidade se refere a todo
o período e não é anual, que é o caso mais frequente de periodicidade do fluxo de caixa, portanto seu
resultado não é comparável à TMA tampouco à TIR.
Vejamos agora o cálculo do IBC para os projetos chamados de B e C. Reproduzimos na sequência os

fluxos de caixa descontados de ambos os projetos para podermos fazer os cálculos.
Tabela 53 – Fluxo de caixa do projeto B descontado a 20%
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00 900,00
FC descontado -2.000 500,00 416,67 405,09 385,80 361,69 301,41
Saldo -2.000 -1.500,00 -1.083,33 -678,24 -292,44 69,25 370,66
98
Soma dos benefícios: 500 + 416,67 + 405,09 + 385,8 + 361,69 + 301,41 = 2.370,66.
O único custo está na data zero e seu valor, tomado em módulo, é 2.000,00.
Assim, temos:
2.370, 66
=
IBCB = 1185 ,
2.000, 00
Como se pode ver, o valor do IBC é maior que 1, ou seja, o projeto é financeiramente viável.
Adicionalmente, podemos inferir que para cada R$ 1,00 aplicado do projeto B, espera-se um retorno
de R$ 1,185 para além da TMA ao fim de seis anos, ou seja, espera-se uma rentabilidade real de 18,5%.
Tabela 54 – Fluxo de caixa do projeto C descontado a 20%
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 700,00 700,00 800,00 800,00 800,00
FC descontado -2.000 500,00 486,11 405,09 385,80 321,50 267,92
Saldo -2.000 -1.500,00 -1.013,89 -608,80 -222,99 98,51 366,43
Soma dos benefícios:
500 + 486,11 + 405,09 + 385,8 + 321,50 + 267,92 = 2.366,43
O único custo está na data zero e seu valor, tomado em módulo, é 2.000,00.
Assim, temos:
2.366, 43
=
IBCC = 1183 ,
2.000, 00
O projeto C também é financeiramente viável, segundo esse critério, pois o resultado do IBC é maior
que 1. Analogamente ao que fizemos para o projeto B, podemos inferir que para cada R$ 1,00 aplicado
do projeto C, espera-se um retorno de R$ 1,183 para além da TMA ao fim de seis anos, ou seja, espera‑se
uma rentabilidade real de 18,3%.
Ainda que ambos sejam financeiramente viáveis, na comparação entre os dois projetos vemos uma
ligeira vantagem para o projeto B, com resultado do IBC um pouco melhor.
Vejamos novamente o resumo dos resultados dos indicadores, agora atualizado com o cálculo do IBC.
99
Unidade II

VPL R$ 370,66 R$ 366,43 B
VPLa R$ 111,46 R$ 110,19 B
TIR 26,60% 26,76% C
IBC 1,185 1,183 B
Como se pode notar pela tabela, os resultados apontam três indicadores favoráveis ao projeto
B e outros três favoráveis ao projeto C. Com isso, não observamos ainda uma preferência por um
dos projetos.
Agora vejamos o cálculo do IBC para o projeto de investimento da barbearia. Para tanto, reproduzimos
na tabela a seguir o seu fluxo descontado.
FC nominal -19.000,00 0,00 16.200,00 15.660,00 18.276,00
FC descontado -19.000,00 0,00 10.884,17 8.624,07 8.249,77
Saldo -19.000,00 -19.000,00 -8.115,83 508,24 8.758,01
Soma dos benefícios:
0,00 + 10.884,17 + 8.624,07 + 8.249,77 = 27.758,01
Os custos, tomados em módulo, são 19.000,00.
Assim, temos:
27.758, 01
=
IBCbarb = 1, 461
19.000, 00
Esse resultado indica que, sob o critério do IBC, o projeto de investimento da barbearia é financeiramente
viável. Adicionalmente, inferimos que para cada R$ 1,00 investido na barbearia, espera-se um retorno
de R$ 1,461 além do que seria obtido se o capital fosse aplicado à TMA. Ao fim de quatro anos, espera-se
uma rentabilidade real de 46,1%.
Observamos ainda que o resultado obtido por esse projeto é bastante superior ao que foi observado
para os projetos B e C.
100
Vamos agora acrescentar esse resultado à tabela com o resumo dos indicadores desse projeto.
Indicador Resultado
VPL R$ 8.758,01
VPLa R$ 3.512,14
TIR 39,3%
IBC 1,461
Até aqui, todos os indicadores do projeto da barbearia são superiores aos dos projetos B e C, com a
ressalva de que o VPL tem seu resultado distorcido em relação aos outros projetos porque o investimento
inicial é muito maior para o projeto da barbearia.
Com o fluxo de caixa descontado do projeto que você planejou, obtenha o resultado do IBC para
atestar a viabilidade do negócio.
7.2 Retorno sobre o investimento
O indicador de viabilidade chamado de retorno sobre o investimento (ROI, que é uma sigla em inglês
para return on investment) tem a finalidade de medir ou quantificar percentualmente quanto do valor
investido é retornado na forma de lucro em um determinado período. Existem diversas formulações
possíveis para o ROI, tais como:
• Retorno exigido: usado quando se deseja impor um porcentual de retorno para o negócio de forma
a definir o lucro desejado e assim obter o nível de produção/vendas necessário para atingi-lo.
• Retorno previsto: usado na análise de viabilidade de um novo negócio para o qual se calcula o ROI
por meio de uma previsão de fluxo de caixa em um determinado período. Dessa forma, esse tipo
de cálculo é considerado ex ante.
• Retorno efetivo: é um cálculo ex post usado para avaliar se o retorno previsto ou exigido foi de
fato alcançado.
Observação
Ex ante é a expressão em latim que significa algo baseado em prognóstico

e em suposição, sendo fundamentalmente subjetivo e estimativo.
101
Unidade II
Ex post também é um latinismo que significa algo baseado em

conhecimento, observação e análise, sendo fundamentalmente objetivo
e factual.
O ROI é um indicador largamente utilizado para avaliar investimentos dos mais variados tipos e
finalidades, sejam eles públicos, sejam privados. A popularidade desse indicador pode ser atestada na
medida em que já na década de 1920 a publicação Harvard Business Review se referia a ele como
uma medida essencial de análise para se conhecer o valor do resultado de um investimento de capital
(PHILLIPS; PHILLIPS, 2004).
Assim, como nosso objetivo é estudar a viabilidade de um negócio, trataremos o ROI relativo ao que
classificamos como retorno previsto. O cálculo do ROI pode ser feito com base em diversas metodologias,
algumas delas mais simples e outras um tanto complexas. Essas metodologias variam por causa da
finalidade ou do enfoque que se deseja dar ao resultado. Algumas fórmulas dadas para o ROI são:
• ROI = (lucro líquido ÷ vendas) × (vendas ÷ total de ativos);
• ROI = lucro líquido ÷ total de ativos;
• ROI = Lair ÷ investimentos.
Hess (2006) sugere o uso da primeira fórmula, na qual precisamos conhecer o total de ativos, que é
uma informação que está presente no balanço patrimonial da empresa. Como não temos o intuito de
avançar sobre esse conceito contábil, tendo em vista que pretendemos apenas avaliar a viabilidade de
um negócio, vamos dar preferência à terceira fórmula, que é apresentada por Campos e Hess (2017) da
seguinte forma:
lucro do período
ROI =
investimento inicial
Para usar essa fórmula, primeiro precisamos definir qual o período que vamos considerar. Isso é
importante na medida em que impacta no resultado do indicador, e, se vamos calculá-lo para diversas
opções de investimento, é necessário que a análise seja feita com base em um mesmo período para que
se possa fazer uma comparação.
Outra questão importante a ser considerada é que o lucro apontado deve referenciar a data inicial,
independentemente do período que vai ser usado para a análise. Dito de outra forma, o lucro deve ser
trazido à data zero, considerando-se a TMA adotada.
O lucro em questão não é o valor acumulado até o período escolhido para análise, pois se fizéssemos
isso, teríamos de usar o VPL do projeto, o que acabaria por proporcionar o mesmo resultado dado pelo
IBC. Assim, se quisermos saber o ROI ao fim do primeiro ano de operação do negócio, devemos calcular
o quociente entre o lucro obtido (ou projetado) para esse ano e o investimento inicial. O mesmo deve
ser feito se o período escolhido for outro.
102
O resultado desse quociente, se multiplicado por 100, fornecerá o percentual de lucro gerado pelo
negócio em relação ao valor investido. Como essa é uma medida relativa, ela pode ser usada para
comparar projetos de investimento com diferentes valores iniciais, o que a torna bastante útil para se
fazer comparações.
Com isso, podemos elencar algumas das vantagens do ROI:
• é o melhor indicador de lucratividade;
• permite a comparação entre diferentes tipos de investimentos;
• é fácil de calcular, pois as informações necessárias estão disponíveis nos cálculos que
fizemos anteriormente.
Alguns autores pontuam determinadas desvantagens do ROI, a saber:
• as fórmulas são baseadas no lucro e existem diversas interpretações para isso, tais como lucro
contábil, lucro financeiro, lucro operacional, Lair etc.;
• não é compatível para analisar investimentos em diferentes períodos de tempo;
• despreza o lucro que pode ser obtido para além do prazo considerado na análise.
Tendo em vista as vantagens e as desvantagens, usaremos o ROI como mais um indicador de análise de
viabilidade de um negócio que vai nos ajudar a comparar as diferentes modalidades de investimento disponíveis.
Para os projetos que denominamos B e C, temos os fluxos de caixa descontados apresentados

a seguir.
Tabela 58 – Fluxo de caixa do projeto B descontado a 20%
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00 900,00
FC descontado -2.000 500,00 416,67 405,09 385,80 361,69 301,41
Saldo -2.000 -1.500,00 -1.083,33 -678,24 -292,44 69,25 370,66
Tabela 59 – Fluxo de caixa do projeto C descontado a 20%
Período 0 1 2 3 4 5 6
FC nominal -2.000 600,00 700,00 700,00 800,00 800,00 800,00
FC descontado -2.000 500,00 486,11 405,09 385,80 321,50 267,92
Saldo -2.000 -1.500,00 -1.013,89 -608,80 -222,99 98,51 366,43
103
Unidade II
Como para esses projetos não temos informações detalhadas além do fluxo de caixa, vamos supor
que o valor indicado no fluxo nominal represente o lucro do período, pois é obtido por meio da diferença
entre as entradas e as saídas.
Dado que tanto o projeto B como o C têm o mesmo valor de investimento inicial e o mesmo valor de
fluxo nominal no fim do primeiro período, fica claro que o resultado do ROI para ambos será o mesmo:
lucro do período 1 500

=
ROI =
B1 ROIC1 = = 0, 25
investimento inicial 2.000
Observe que usamos no cálculo o valor do fluxo de caixa descontado, conforme indicação anterior.
Vamos agora calcular o ROI para os demais períodos e para ambos os projetos:
lucro do período 2 416, 67

=ROIB2 = = 0, 2083

=ROIB3 = = 0, 2025

=ROIB4 = = 0,1929

=ROIB5 = = 0,1808

=ROIB6 = = 0,1507
Com esses resultados, podemos obter um valor médio para o ROI do projeto B ao longo dos seis anos:
0, 25 + 0, 2083 + 0, 2025 + 0,1929 + 0,1808 + 0,1507

ROIB = = 0,1975 ou 19, 75%
6
Agora, vamos fazer o mesmo para o projeto C:
lucro do período 2 486,11

=ROIC2 = = 0, 2431

=ROIC3 = = 0, 2025
104

=ROIC4 = = 0,1929
lucro do período 5 32150

,
=ROIC5 = = 0,1607

=ROIC6 = = 0,134
Com esses resultados, podemos obter um valor médio para o ROI do projeto C ao longo dos seis anos:
0, 25 + 0, 2431 + 0, 2025 + 0,1929 + 0,1607 + 0,134

ROIB = = 0,1972 ou 19, 72%
6
Observe que os valores do ROI para o projeto C nos períodos 3 e 4 são iguais aos do projeto B para
os mesmos períodos, pois o fluxo de caixa é igual.
Na comparação da média obtida para os dois projetos, vemos que o resultado do projeto B é
ligeiramente superior ao do projeto C.
Nesse caso específico, vamos usar o valor do ROI médio para fazer a comparação dos investimentos,
pois a escolha de um único período poderia favorecer um ou outro projeto.
Vejamos novamente o resumo dos resultados dos indicadores, agora atualizado com o cálculo
do ROI.

VPL R$ 370,66 R$ 366,43 B
VPLa R$ 111,46 R$ 110,19 B
TIR 26,60% 26,76% C
IBC 1,185 1,183 B
ROI 19,75% 19,72% B
Agregando o resultado do ROI, vemos que o projeto B tem melhor performance em quatro indicadores,
enquanto o projeto C é melhor em apenas três. Sendo assim, até aqui o projeto B leva vantagem.
Vejamos agora o cálculo do ROI para o projeto da barbearia, cujo fluxo de caixa é:
105
Unidade II
FC nominal -19.000,00 0,00 16.200,00 15.660,00 18.276,00
FC descontado -19.000,00 0,00 10.884,17 8.624,07 8.249,77
Saldo -19.000,00 -19.983,61 -8.115,83 508,24 8.758,01
Como esse fluxo ainda apresenta valor nulo no fim do primeiro período, vamos considerar o cálculo
do ROI baseado no lucro (descontado) do segundo período:
lucro do período 2 10.884,17

=ROI2 = = 0, 5728 ou 57,28%
investimento inicial 19.000, 00
Esse resultado é excelente, indicando uma ótima performance do negócio ao fim do segundo
período. Contudo, esse valor está distorcido, pois foi considerado apenas o investimento inicial de R$
19.000,00 feito com capital próprio, sendo que o investimento total do projeto foi de R$ 34.865,00. Por
isso, precisamos refazer o cálculo para obter um resultado mais justo:
lucro do período 2 10.884,17

=ROI2 = = 0, 3122 ou 31,22%
investimento inicial 34.865, 00
Esse resultado ainda é expressivo e representa uma alta lucratividade ao fim do segundo ano de
operação do negócio.
Ainda a respeito do ROI, é preciso destacar que ele não possui uma base ou valor mínimo a partir
do qual o projeto poderia ser ou não viável. O que os analistas costumam fazer é estabelecer um valor
esperado arbitrário e comparar o resultado obtido com a expectativa feita a priori. Cabe ainda ressaltar
que o seu resultado representa um ganho além da TMA, pois o valor do lucro foi descontado por essa taxa.
Existe na literatura especializada uma variação do ROI chamada de ROE, que, segundo Hess (2006,
p. 91), “consiste na análise do lucro que o projeto pode gerar em relação ao capital próprio investido”.
Dessa forma, o ROE usa como denominador o valor do capital próprio investido, e não o investimento
total, ou seja:
lucro do período
ROE =
capital próprio investido
Para o caso dos projetos B e C, não temos a informação sobre o capital próprio e o capital de
terceiros, mas para o projeto da barbearia, sabemos que o capital próprio corresponde a R$ 19.000,00.
Sendo assim, para esse projeto de investimento, temos:
106
10.884,17
=ROE = 0, 5728 ou 57, 28%
19.000, 00
Esse é o valor que tínhamos obtido inicialmente para o ROI, que havia sido calculado de forma
inadequada. Agora vamos acrescentar esses resultados à tabela com o resumo dos indicadores
desse projeto.
Indicador Resultado
VPL R$ 8.758,01
VPLa R$ 3.512,14
TIR 39,3%
IBC 1,461
ROI 31,22%
ROE 57,28%
Até aqui, todos os indicadores do projeto da barbearia são bons e ainda superiores aos dos
projetos B e C.
Com o fluxo de caixa descontado do projeto que você planejou, eleja um período adequado e obtenha
o resultado do ROI e do ROE (se aplicável) para atestar a viabilidade do negócio.
7.3 Retorno adicional sobre o investimento
Quando estudamos o IBC, exemplificamos que se o seu resultado for 1,45, significa que para cada
R$ 1,00 investido no projeto há uma expectativa de se obter um retorno de R$ 1,45 para além do que
seria obtido se o capital fosse integralmente aplicado à TMA. Dessa forma, o IBC aponta um rendimento
real representado pela variação acumulada em todo o período analisado e, por isso, não é comparável
nem com a TMA nem com a TIR.
Uma medida complementar ao IBC pode ser obtida por meio de uma taxa anual equivalente a ele.
Campos e Hess (2017, p. 145) pontuam que “essa taxa, assim calculada, é chamada de Roia – Retorno
Adicional sobre o Investimento e representa a riqueza gerada pelo projeto, ou, em outras palavras,
expressa o retorno oferecido pelo projeto além da TMA”.
Em relação à equivalência de taxas, temos que:
107
Unidade II
[...] duas ou mais taxas de juro são equivalentes quando aplicadas a um

mesmo capital e, por tempos iguais, produzirem montantes iguais. No sistema
de capitalização composta, duas taxas equivalentes não são proporcionais
entre si (CAMPOS, 2010, p. 41).
Hazzan e Pompeo (2007, p. 57) indicam que: “se i1 e i2 forem as taxas e n1 e n2 os referidos prazos
expressos nas unidades das respectivas taxas, então deveremos ter: (1 + i1)n1= (1 + i2 )n2 ”.
Essa é uma fórmula genérica que pode ser usada para obter a taxa equivalente a qualquer prazo. No
caso dos projetos B e C, obtivemos o IBC para o prazo de seis anos. Para obter a taxa anual equivalente,
deveremos fazer:
(1 + ia )6= (1 + i)1
No caso, i é a rentabilidade real dada pelo IBC, e ia a sua taxa anual equivalente. Conforme foi
explicado, essa taxa anual equivalente corresponderá ao Roia do projeto.
O IBC para o projeto B é de 1,185 (rentabilidade real de 18,5%). Esse valor pode ser usado no lugar
do termo (1 + i)1. Assim, temos:
(1 + ia )6 = 1185
,
Para obter o valor de ia, devemos elevar ambos os membros ao expoente 1/6:
( )
1
1
(1 + ia ) 6 6
= (1185
, ) 6
1 + ia = 1,02840
ia = 0,02869 ou 2,869% a.a.
Portanto, o Roia do projeto B é 2,869% ao ano, o que significa que o rendimento anual esperado
do projeto é esse valor, além da TMA, que no caso foi de 20%. Fazendo o mesmo cálculo para o
projeto C, temos:
(1+ia)6=1,183
((1+ i ) )
1
1
= (1183
, )
6 6
6
a
1 + ia = 1,02840
ia = 0,02869 ou 2,869% a.a.
108
Portanto, o Roia do projeto B é 2,840% ao ano, o que significa que o rendimento anual esperado do
projeto é esse valor, além da TMA, que, no caso, também foi de 20%.
O cálculo da taxa equivalente pode ser feito por meio da HP 12c da seguinte forma:
Para o projeto B, devemos digitar as seguintes teclas:

1 CHS PV
1,185 FV
6 n
i → a calculadora retorna o valor 2,8694, que é o Roia do projeto.
Para o projeto C, devemos digitar as seguintes teclas:

1 CHS PV
1,183 FV
6 n
i → a calculadora retorna o valor 2,8405, que é o Roia do projeto.
O valor da taxa equivalente também pode ser calculado por meio do Excel, usando-se a
sintaxe =TAXAJURO, conforme é mostrado a seguir.
Figura 44 – Cálculo da taxa equivalente no Excel
Dentro dos parênteses, deve-se inserir o número de períodos (nper), o valor presente (pv), que é 1, e
o valor futuro (fv), que é o resultado do IBC.
Para os dados do projeto B, devemos proceder conforme a figura a seguir.
Figura 45 – Calculando o Roia do projeto B no Excel
O resultado retornado pelo Excel é o mesmo que obtivemos com a HP 12C.
109
Unidade II
Para obter o Roia do projeto C, substituímos o valor 1,185 (que é o IBC do projeto B) por 1,183 (IBC
do projeto C).
Figura 46 – Calculando o Roia do projeto C no Excel
O resultado obtido com esse procedimento é o mesmo que havíamos calculado com a HP 12C.
Observe que, quando vamos obter o Roia no Excel, o valor a ser considerado como PV (valor presente)
é 1 positivo, ao contrário do que fizemos quando calculamos esse indicador por meio da HP 12C, na qual
devemos inserir o PV negativo (-1). Um equívoco na colocação desses sinais acarretará erro no resultado
do cálculo.
Agora podemos acrescentar o resultado do Roia na tabela-resumo dos indicadores de viabilidade

dos projetos B e C.

VPL R$ 370,66 R$ 366,43 B
VPLa R$ 111,46 R$ 110,19 B
TIR 26,60% 26,76% C
IBC 1,185 1,183 B
ROI 19,75% 19,72% B
Roia 2,869% 2,840% B
Evidentemente, um projeto que tenha um valor superior de IBC terá também um maior Roia. De
qualquer forma, o resumo dos indicadores aponta agora para uma maior superioridade do projeto B,
que apresenta resultados melhores em cinco dos oito indicadores calculados até aqui. Na sequência,
vamos obter o Roia para o projeto da barbearia. O IBC calculado para esse projeto foi de 1,461 para um
período de quatro anos. Sendo assim, usando a fórmula, temos:
(1 + ia)4 = 1,461
( )
1
1
(1 + ia )
4 4
= (1, 461) 4
110
1 + ia = 1,09942
ia = 0,09942 ou 9,942% a.a.
Usando a HP 12C, temos:

1 CHS PV
1,461 FV
4 n
i → a calculadora retorna o valor 9,942, que é o Roia do projeto
Se quisermos fazer esse cálculo com o Excel, devemos digitar os dados, conforme mostra a figura
a seguir.
Figura 47 – Cálculo do Roia do projeto da barbearia no Excel
O resultado retornado pelo Excel é o mesmo que obtivemos com a calculadora HP 12C. Vamos agora
agregar esse resultado à tabela-resumo dos indicadores de viabilidade do projeto.
Indicador Resultado
VPL R$ 8.758,01
VPLa R$ 3.512,14
TIR 39,3%
IBC 1,461
ROI 31,22%
ROE 57,28%
Roia 9,942%
Vemos que os resultados obtidos até aqui pelo projeto da barbearia são muito bons, superando os
valores dos projetos B e C, a despeito de termos usado uma TMA maior (22% ao ano contra 20% nos
projetos B e C).
111
Unidade II
Com o resultado obtido para o IBC do projeto que você planejou, obtenha o valor do Roia.
8 PONTO DE FISHER, ALAVANCAGEM E ANÁLISE FINAL
Figura 48
Concluiremos nosso estudo sobre os indicadores de viabilidade de um projeto de investimento

analisando o ponto de Fisher e a Taxa de Retorno de Fisher, além dos índices de alavancagem operacional,
financeira e total. Posteriormente, finalizaremos nossa análise avaliando todos os indicadores obtidos
em conjunto.
8.1 O ponto de Fisher
Como já vimos quando estudamos a TIR, o resultado do VPL decresce à medida que aumentamos
o valor da TMA. Assim, quando analisamos duas ou mais alternativas de investimento, é conveniente
fazer um estudo comparativo do comportamento do VPL para os projetos considerando diversos valores
de TMA, pois é possível que haja um valor de TMA para o qual ambos os projetos tenham o mesmo VPL.
Com esse intuito, calculamos o VPL para os projetos B e C considerando valores de TMA entre 1% e 50%.
Tabela 65 – VPL dos projetos B e C para valores selecionados de TMA
TMA VPLB VPLC TMA VPLB VPLC

1% 2.334,59 2.243,27 26% 29,76 36,27
2% 2.177,97 2.094,72 27% -19,40 -11,50
3% 2.029,55 1.953,80 28% -66,66 -57,47
4% 1.888,82 1.820,05 29% -112,12 -101,72
5% 1.755,26 1.692,99 30% -155,86 -144,34
6% 1.628,44 1.572,22 31% -197,97 -185,40
7% 1.507,93 1.457,34 32% -238,52 -224,99
8% 1.393,34 1.348,00 33% -277,60 -263,16
9% 1.284,31 1.243,86 34% -315,26 -299,99
112
10% 1.180,51 1.144,61 35% -351,59 -335,54

11% 1.081,62 1.049,97 36% -386,62 -369,86
12% 987,34 959,66 37% -420,44 -403,01
13% 897,42 873,43 38% -453,09 -435,04
14% 811,60 791,05 39% -484,62 -466,00
15% 729,64 712,31 40% -515,09 -495,94
16% 651,33 636,99 41% -544,54 -524,91
17% 576,46 564,92 42% -573,01 -552,93
18% 504,84 495,91 43% -600,55 -580,07
19% 436,30 429,80 44% -627,20 -606,34
20% 370,66 366,43 45% -653,00 -631,80
21% 307,77 305,65 46% -677,98 -656,46
22% 247,48 247,34 47% -702,17 -680,37
23% 189,67 191,37 48% -725,62 -703,56
24% 134,18 137,60 49% -748,34 -726,05
25% 80,92 85,94 50% -770,37 -747,87
Com o auxílio do Excel, geramos o gráfico a seguir, que mostra o VPL dos dois projetos em função
da TMA.
VPL
2.500,00
2.00,00
1.500,00
1.000,00
500,00
0,00 TMA
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 1 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49
500,00
–1.000,00
VPLB VPLC
Figura 49 – VPL dos projetos B e C
113
Unidade II
Pelo gráfico, é possível notar que a linha do VPLB (azul) começa a série acima da linha do VPLC
(vermelho), mas termina abaixo. Há um cruzamento entre as linhas que ocorre nas proximidades
do intercepto do eixo horizontal, mas não é possível identificar em que ponto exatamente ocorre
esse cruzamento.
Sendo assim, vamos limitar o gráfico para valores de TMA entre 15 e 30% e reduzir o intervalo entre
os seus valores para 0,5% para tentar identificar melhor o ponto de cruzamento.
Tabela 66 – VPL dos projetos B e C para valores selecionados de TMA
TMA VPLB VPLC

18,5% 470,20 462,50
19,0% 436,30 429,80
19,5% 403,13 397,78
20,0% 370,66 366,43
20,5% 338,88 335,72
21,0% 307,77 305,65
21,5% 277,31 276,20
22,0% 247,48 247,34
22,5% 218,27 219,07
23,0% 189,67 191,37
23,5% 161,64 164,21
24,0% 134,18 137,60
24,5% 107,28 111,51
25,0% 80,92 85,94
25,5% 55,09 60,86
26,0% 29,76 36,27
26,5% 4,94 12,16
27,0% -19,40 -11,50
A seguir, o comportamento do VPL para os valores selecionados de TMA.
114
500,00
400,00
300,00
200,00
100,00
0,00
18,5% 19,0% 19,5% 20,0% 20,5% 21,0% 21,5% 22,0% 22,5% 23,0% 23,5% 24,0% 24,5% 25,0% 25,5% 26,0% 26,5% 27,0%
–100,00
VPLB VPLC
Figura 50
O cruzamento entre as duas linhas se dá nas cercanias da TMA de 22%, mas não é possível identificar
o valor exato pelo gráfico. Observando atentamente a tabela a seguir, é possível perceber que, até a TMA
de 22%, o VPL do projeto B é maior que o VPL do projeto C. Mas quando a TMA é de 22,5%, o VPL do
projeto C já é maior que o do projeto B, ou seja, houve uma inversão. Isso significa que para uma TMA
situada entre 22 e 22,5%, ocorrerá uma igualdade entre os valores do VPL para os dois projetos. Sobre
o ponto no qual as linhas se interceptam, Campos e Hess (2017, p. 142) ensinam que “esse ponto de
cruzamento é conhecido como ponto de Fisher e pode ser obtido calculando-se a TIR para o fluxo de
caixa decorrente da diferença entre os dois projetos”.
Sendo assim, vamos construir um fluxo de caixa com a diferença dos dois projetos.
Tabela 67 – Diferença dos fluxos de caixa dos projetos B e C
Período 0 1 2 3 4 5 6
FCB nominal -2.000,00 600,00 600,00 700,00 800,00 900,00 900,00
FCC nominal -2.000,00 600,00 700,00 700,00 800,00 800,00 800,00
FCB – FCC 0 0 -100 0 0 100 100
Com o auxílio do Excel, calculamos a TIR do fluxo de caixa resultante da diferença entre os projetos B e C.
115
Unidade II
Figura 51 – Cálculo da TIR
O resultado retornado pelo Excel é 22,07%. A interpretação desse resultado deve ser feita da seguinte forma:
para valores de TMA menores que 22,07%, o VPL do projeto B é maior que o do projeto C, mas para valores de
TMA acima de 22,07%, o VPL do projeto C é maior. Adicionalmente, se a TMA for exatamente 22,07%, o VPL dos
dois projetos se igualam. Isso quer dizer que: para a TMA de 22,07%, é indiferente a escolha entre os projetos B
e C; para a TMA < 22,07%, o projeto B é melhor; e para a TMA > 22,07%, o projeto C é melhor.
Esse resultado mostra como a escolha da TMA é crucial para a análise dos projetos. Em nossos
estudos, adotamos uma TMA de 20% para analisar a viabilidade desses projetos e, por isso, encontramos
um VPL superior para o projeto B, que indicava ser preferível ao projeto C por esse critério.
Como vimos, o ponto no qual ocorre a igualdade entre os valores do VPL é chamado de ponto
de Fischer. Adicionalmente, Campos e Hess (2017, p. 142) informam que “a TIR corresponde ao fluxo
de caixa dado pela diferença dos fluxos dos dois projetos, também chamada de Taxa de Retorno de
Fisher (TRF)”.
Sendo assim, podemos concluir que a TRF dos projetos B e C é 22,07%, e, como a TMA adotada é
menor que esse valor, o projeto B é mais vantajoso que o projeto C.
Agora vamos acrescentar mais esse indicador em nossa tabela comparativa dos resultados obtidos
para os projetos B e C.

VPL R$ 370,66 R$ 366,43 B
VPLa R$ 111,46 R$ 110,19 B
TIR 26,60% 26,76% C
IBC 1,185 1,183 B
ROI 19,75% 19,72% B
Roia 2,869% 2,840% B
TRF 22,07% 22,07% B
116
Com isso, contabilizamos mais um indicador favorável ao projeto B, que agora apresenta melhores
resultados em seis dos nove critérios analisados.
Observação
Não é possível calcular a TRF para o projeto da barbearia, pois essa taxa
só pode ser obtida na comparação entre dois projetos, e não no estudo
individual de um investimento.
8.2 A alavancagem
Sobre o conceito de alavancagem:
O termo alavancagem tem origem numa lei da física: com o auxílio de uma
alavanca apoiada em um ponto fixo, uma determinada massa pode ser
deslocada com esforço muito menor do que se fosse deslocada diretamente.
No mundo empresarial, alavancagem é o uso de recursos (os ativos), físicos
ou financeiros, com um custo fixo, com o propósito de aumentar o retorno
do investidor ou dono da empresa (HESS, 2005, p. 82).
Existem, basicamente, três tipos de alavancagem: o grau de alavancagem operacional (GAO), o grau
de alavancagem financeira (GAF) e o grau de alavancagem total (GAT).
Para entender esses conceitos, primeiro é preciso esclarecer algumas definições. Lajir é uma
sigla usada para designar o Lucro antes dos Juros e Imposto de Renda (e Contribuição Social sobre
o Lucro Líquido – CSLL), que corresponde ao Ebit, que é uma sigla em inglês para Earnings Before
Interest and Taxes.
O Ebit corresponde a uma medida de lucro mais ligada ao resultado de

natureza operacional auferido pela sociedade que não inclui resultado
financeiro, dividendos ou juros sobre o capital próprio, resultado de
equivalência patrimonial e outros resultados não operacionais. Essa
ferramenta apresenta para o usuário da informação contábil qual é o
verdadeiro lucro contábil a partir das atividades genuinamente ligadas ao
negócio, isto é, o quanto a empresa obteve de lucro se só considerasse as
operações realizadas pela atividade-fim da empresa (MARQUES; CARNEIRO
JUNIOR; KUHL, 2008, p. 127).
Lajida é a sigla usada para designar Lucro antes dos Juros, Impostos, Depreciação e Amortização
e corresponde ao Ebita, que é a sigla em inglês para Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and
Amortization. Esse conceito tem base no Ebit tradicional, mas também elimina os efeitos das provisões
para a depreciação dos ativos e das amortizações que haviam sido deduzidas, como despesa no DRE.
Assim, o Ebitda é uma medida bastante usada para indicar o potencial de caixa da empresa ou o seu
117
Unidade II
potencial de gerar lucros, pois corresponde ao chamado lucro financeiro da empresa na medida em que
despreza as despesas que não representam saídas de caixa. Contudo, Matarazzo (2010) considera esse
conceito ainda obscuro, enquanto para Martins (1997 apud MARQUES, 2004, p. 236) o Ebitda de fato
“não corresponde ao efetivo fluxo de caixa físico já ocorrido no período porque parte das vendas pode
não estar recebida e parte das despesas pode não estar paga. Mas representa o potencial genuinamente
operacional de caixa”.
Existe uma tendência de expansão no uso tanto do Ebit quanto do Ebita, cuja informação
contábil não é obrigatória, mas apenas recomendada. Nessa linha, a Comissão de Valores Mobiliários
(CVM, 2012) editou a Instrução n. 527, na qual busca uniformizar a divulgação dessas informações
financeiras, buscando uma melhora no seu nível de compreensão e tornando-as comparáveis entre
as companhias abertas.
Outro conceito importante para o estudo da alavancagem é o de lucro operacional, que expressa
o lucro gerado unicamente pela atividade-fim da empresa, ou seja, pela operação do negócio,
descontadas as despesas administrativas, comerciais e operacionais. Para obter esse resultado,
deve-se excluir quaisquer movimentações financeiras que não estejam ligadas diretamente à
operação do negócio.
O lucro operacional diferencia-se do lucro bruto, que é obtido em um estágio anterior. Dessa
forma, após o cálculo do lucro bruto, deve-se subtrair as despesas administrativas, comerciais e
operacionais para então obter o lucro operacional. Esse resultado permite que o administrador tenha
uma percepção mais apurada do resultado operacional da empresa, tendo em vista que ele considera
exclusivamente os custos envolvidos no negócio, tais como o custo de produção e de entrega do
produto ou serviço.
Esclarecidos esses conceitos, podemos estudar as três modalidades de alavancagem.
8.2.1 Grau de alavancagem operacional
O termo grau de alavancagem operacional também é conhecido pela sigla GAO e corresponde a um
índice que mostra o impacto nos lucros da empresa dada uma variação nas vendas.
Segundo Hess (2005, p. 82), “a alavancagem operacional acontece quando a empresa consegue
um aumento do lucro operacional em função[razão] do aumento das vendas, desde que não seja
obrigada a aumentar os gastos fixos para tal”. Ainda de acordo com Hess (2005, p. 82), “calculando
o GAO, podemos verificar quanto a empresa conseguiria de aumento no lucro operacional devido
ao aumento das vendas, desde que mantivesse inalterados os gastos fixos”. O GAO deve ser
calculado por meio da seguinte expressão:
variação % do lucro operacional

GAO =
variação % nas vendas
118
O entendimento do que é o lucro operacional é crucial para o cálculo do GAO. É comum os autores
considerarem o Lajir ou (Ebit) como a expressão mais adequada para o lucro operacional. Contudo, há
quem prefira o Lajida (ou Ebitda), tendo em vista que despesas como a depreciação não correspondem
a gastos operacionais.
Não há problema em considerar um valor ou o outro (Lajir ou Lajida), desde que isso seja especificado
no cálculo. Contudo, evidentemente, haverá alteração no resultado, por isso, o analista deve ser criterioso
na sua escolha.
Dito isso, vamos considerar em nossos cálculos o Lajir como a expressão do lucro operacional, assim
como faz Hess (2005, p. 82):
variação % do Lajir
GAO =
No exemplo da barbearia, tínhamos observado que a capacidade de atendimento era de, no máximo,
16 clientes por dia. Vamos fazer uma simulação, considerando que a empresa atende, em média, 12
clientes por dia, ou seja, trabalha com 75% de sua capacidade.
Considerando que o preço do serviço é R$ 42,00 e que a barbearia fica aberta de segunda a sábado
(seis dias por semana), então em um mês haveria 24 dias de trabalho e, em um ano, 24 × 12 = 288 dias
de funcionamento. Atendendo 12 clientes por dia, teríamos, então, 12 × 288 = 3.456 atendimentos por
ano. A receita total seria Rt = pv × n = 42 × 3.456 = R$ 145.152,00.
A alíquota do Simples a ser aplicada é de 6%, ou seja, o imposto faturado na venda é de 6% da

receita, que é 0,06 × 145.152 = R$ 8.709,12.
O custo do serviço é R$ 1,48 por cliente. Assim, em termos anuais, o custo dos serviços é
1,48 × 3.456 = R$ 5.114,88.
Os gastos fixos mensais do negócio são de R$ 8.000,00, que incluem o salário do ajudante, o aluguel
e as contas diversas (R$ 5.000,00) mais a retirada do barbeiro (R$ 3.000). Em termos anuais, esses gastos
são de 8.000 × 12 = R$ 96.000,00.
Os móveis e equipamentos instalados na barbearia, que custaram R$ 14.000,00, sofrem depreciação,

a uma taxa de 10% ao ano. Assim, temos:
Depreciação = 10% de 14.000 = R$ 1.400,00
Com esses dados, vamos construir o DRE para o primeiro ano de operação da empresa.
119
Unidade II
Tabela 69 – DRE do primeiro ano de operação da barbearia
DRE R$
Receita bruta de vendas 145.152,00
(-) impostos faturados (Simples) 8.709,12
= Receita líquida de vendas 136.442,88
(-) custo dos serviços 5.114,88
= Lucro bruto 131.328,00
(-) despesas operacionais 96.000,00
(-) depreciação 1.400,00
(=) Lajir 33.928,00
(-) juros e amortizações *
18.000,00
= Lucro líquido 15.928,00
*Os juros e amortizações correspondem às parcelas de R$ 1.500,00 para
o pagamento do empréstimo: 1.500 × 12 = R$ 18.000,00. Nesse DRE não
consideramos os custos de oportunidade.
Lembramos que, sendo a empresa optante pela tributação Simples, não há incidência de Imposto de
Renda e CSLL após o Lajir.
O próximo passo é aumentar percentualmente a receita e verificar a variação que esse aumento vai
provocar no Lajir. Para isso, vamos considerar um aumento de 10% no número de clientes (esse valor
porcentual é arbitrário).
Trabalhávamos com 3.456 clientes por ano, e 10% desse valor é 345,6. Passaremos agora a trabalhar
com 3.456 + 345,6 = 3.801,6 clientes por ano.
A nova receita total será, então, de:
Rt = pv × n = 42 × 3.801,6 = R$ 159.667,20
A alíquota do Simples a ser aplicada é de 6%, ou seja, o imposto faturado na venda é de 6% da

receita, que é 0,06 × 159.667,20 = R$ 9.580,03. O custo do serviço é de R$ 1,48,00 por cliente. Assim,
em termos anuais, o custo dos serviços é de 1,48 × 3.801,6 = R$ 5.626,37. Os gastos fixos mensais do
negócio não se alteram, assim como a depreciação.
Tabela 70 – DRE com aumento de 10% nas vendas
DRE R$
Receita bruta de vendas 159.667,20
(-) impostos faturados (Simples) 9.580,03
= Receita líquida de vendas 150.087,17
(-) custo dos serviços 5.626,37
120
= Lucro bruto 144.460,80

(-) despesas operacionais 96.000,00
(-) depreciação 1.400,00
(=) Lajir 47.060,80
(-) juros e amortizações 18.000,00
= Lucro líquido 29.060,80
Vemos que o Lajir aumentou de R$ 33.928,00 para R$ 47.060,80. Esse aumento foi de 47.060,80 –
33.928,00 = 13.132,80. Em termos percentuais, o aumento foi de:
13.132, 80
= 0, 3871 ou 38,71%
33.928, 00
Com esse resultado, podemos calcular o GAO:
variação % do Lajir 38, 71

=GAO = = 3, 871
variação % nas vendas 10
A interpretação desse resultado deve ser feita da seguinte forma: para cada 1% de aumento nas
vendas, o lucro operacional da empresa aumenta 3,9%, aproximadamente, desde que sejam mantidos
inalterados os custos fixos. Cabe ressaltar que a recíproca é verdadeira, ou seja, para cada 1% de queda
nas vendas, o lucro operacional irá cair 3,9%.
Isto acontece porque, quando a produção (e vendas) crescem, os gastos

fixos são divididos por um número maior de produtos, reduzindo o custo
total unitário. Isto provoca um aumento nos lucros mais que proporcional
ao aumento nas vendas. Porém, quando a produção (e vendas) caem, os
gastos fixos são divididos por um número menor de produtos, aumentando
o custo total unitário, provocando o efeito contrário sobre os lucros (HESS,
2005, p. 83).
8.2.2 Grau de alavancagem financeira
O índice que mostra o impacto no lucro líquido provocado por uma variação no lucro operacional
(Lajir) é o que é chamado de grau de alavancagem financeira (GAF). Dessa forma, temos que:
variação % no lucro l quido

GAF =
variação % no Lajir
Nos DREs que construímos, podemos observar que o lucro líquido aumentou de 15.928,00 para
29.060,80, ou seja, sofreu um acréscimo de 29.060,80 – 15.928,00= 13.132,80. Em termos percentuais,
esse aumento foi de:
121
Unidade II
13.132, 80
= 0, 8245 ou 82,45%
15.928, 00
Com esse resultado, podemos calcular o GAF:
variação % no lucro líquido 82, 45

=GAF = = 2,130
variação % no Lajir 38, 71
Com esse resultado, podemos inferir que a empresa iria obter, para cada 1% de aumento no lucro
operacional, 2,1% de aumento no lucro líquido, aproximadamente, considerando inalterados os custos
fixos. Da mesma forma, uma queda de 1% no lucro operacional provocaria uma diminuição de 2,1% no
lucro líquido.
Quando maior for o valor pago de juros por financiamento, ou seja, quanto
mais significativa for a parcela de juros em relação ao lucro operacional,
maior será o grau de alavancagem. Um grau de alavancagem alto significa
que as variações do lucro líquido serão mais agressivas em relação às
variações no lucro operacional (Lajir) (HESS, 2005, p. 84).
Cabe ressaltar que no exemplo da barbearia o empréstimo seria quitado ao longo do primeiro ano de
operação. Isso significa que já no segundo ano de funcionamento da empresa não haveria mais despesas
com juros e amortizações, fazendo com que o Lajir seja igual ao lucro líquido. Isso faz com que o GAF se
reduza a 1,0, que é o seu nível mínimo.
Caixeta (2009) observa que a alavancagem financeira se refere à capacidade de a empresa trabalhar
com recursos de terceiros (empréstimos) de modo a maximizar os efeitos da variação no Lajir sobre o
lucro líquido. A autora afirma que quanto maior for o GAF de uma empresa, maior é o seu endividamento
e, portanto, maior é o seu risco financeiro.
8.2.3 Grau de alavancagem total
Trata-se de um índice que mostra o impacto no lucro líquido provocado por uma variação percentual
nas vendas. Sua sigla é GAT e sua fórmula é:
variação % no lucro líquido

GAT =
Com os resultados que já obtivemos, podemos calcular o GAT da barbearia:
variação % no lucro líquido 82,445

=GAT = = 8, 245
variação % nas vendas 10, 0
122
Esse resultado nos permite inferir que para cada 1% de aumento nas vendas, o lucro líquido
será acrescido de 8,245%. Analogamente, se as vendas caírem 1%, o lucro líquido sofrerá uma
queda de 8,245%.
Cabe ressaltar que, para o caso da barbearia, esse resultado é válido apenas para o primeiro ano de
operação. A partir do segundo ano de funcionamento, as despesas de juros e amortizações são anuladas
e a variação no Lajir corresponderá à variação no lucro líquido, ou seja, o GAT passa a ser igual ao GAO.
Esse modelo de análise permite que se façam diversas simulações, avaliando as consequências e os
impactos de variações nos custos e nas vendas sobre o lucro da empresa.
Construa um DRE para o projeto de investimento que você planejou e obtenha os resultados do GAO,
GAF e GAT.
Para esses cálculos da alavancagem, consideramos uma retirada mensal de R$ 3.000,00 para o
barbeiro, algo que não tínhamos feito no início quando calculamos o BEP. Você deve se recordar que,
sem essa retirada, havíamos obtidos os seguintes resultados para o BEP da barbearia: 7,13 clientes por
dia para o BEP financeiro; 7,26 clientes por dia para o BEP contábil; e 7,44 clientes por dia para o BEP
econômico. Considerando que a retirada mensal do barbeiro torna a análise do projeto mais realista,
vamos refazer os cálculos do BEP referentes ao primeiro ano de operação do negócio.
O preço do serviço é R$ 42,00, logo, a função receita total é Rt = 42 × n.
Os gastos fixos mensais são de R$ 5.000,00 (salário do ajudante, aluguel e contas diversas), R$
3.000,00 (retirada do barbeiro) e R$ 1.500,00 (juros do financiamento). Dessa forma, os gastos fixos
mensais somam R$ 9.500,00. Em termos anuais, esses gastos são de 9.500 × 12 = 114.000.
Os custos variáveis incluem o custo do serviço, que é R$ 1,48 referente à lavagem dos cabelos mais
o imposto, cuja alíquota é de 6% sobre a receita total.
Assim, temos: Cv = 1,48×n + 6% de (42×n) = 1,48×n + 2,52×n = 4×n.
Com isso, podemos obter a função custo total anual, que é: Ct = 114.000 + 4×n.
Igualando as receitas e os custos, temos:
42×n = 114.000 + 4×n
42×n – 4×n = 114.000
38×n = 114.000
123
Unidade II
114.000
=n = 3.000 clientes por ano, ou seja, 3.000 ÷ 12 = 250 clientes por mês, ou, ainda,
38
250 ÷ 24 = 10,42 clientes por dia. Esse é o BEP financeiro do negócio.
Para calcular o BEP contábil, devemos incluir a depreciação no custo fixo. Como já observamos, essa
depreciação corresponde a 10% do valor dos móveis e equipamentos, que somam R$ 14.000,00. Dessa
forma, a depreciação será igual a R$ 1.400,00 por ano. Acrescentando esse valor aos custos fixos, temos
114.000 + 1.400 = 115.400.
Os demais custos não são alterados, então a função custo total fica sendo Ct = 115.400 + 4×n.
Como a função receita não se altera, vamos igualar as funções:
42×n = 115.400 + 4×n
42×n – 4×n = 115.400
38×n = 115.400
115.400
=n = 3.036, 84 clientes por ano, ou seja, 3.036,84 ÷ 12 = 253,07 clientes por mês ou, ainda,
38
253,07 ÷ 24 = 10,54 clientes por dia. Esse é o BEP contábil do negócio. Para calcular o BEP econômico,
devemos incluir nos custos fixos o valor referente ao custo de oportunidade, que era R$ 2.052,00 por
ano. Logo, os custos fixos vão ser agora iguais a 115.400 + 2.052 = 117.452. Os demais custos não são
alterados, então a função custo total fica sendo Ct = 117.452 + 4×n.
Como a função receita não se altera, vamos igualar as funções:
42×n = 114.452 + 4×n
42×n – 4×n = 117.452
38×n = 117.452
117.452
=n = 3.090, 84 clientes por ano, ou seja, 3.090,84 ÷ 12 = 257,57 clientes por mês ou,
38
ainda, 257,57 ÷ 24 = 10,73 clientes por dia. Esse é o BEP econômico do negócio.
Em resumo, os resultados dos três BEPs, considerando a retirada mensal de R$ 3.000,00 para o
barbeiro, são: 10,42 clientes por dia para o BEP financeiro; 10,54 clientes por dia para o BEP contábil; e
10,57 clientes por dia para o BEP econômico.
124
8.3 Análise final
Figura 52
Após estudar os indicadores de viabilidade de um projeto de investimento, estamos aptos a proceder

a uma análise consubstanciada, baseada nas grandezas calculadas.
Vamos analisar o projeto de investimento na barbearia e, posteriormente, discutir os projetos

B e C apresentados.
8.3.1 O projeto de investimento na barbearia
Primeiramente, vamos reproduzir a tabela-resumo dos indicadores de viabilidade da barbearia, na

qual vamos inserir os resultados da alavancagem e também os resultados que obtivemos para o BEP.
Indicador Resultado
BEP econômico 10,73 clientes/dia
BEP contábil 10,54 clientes/dia
BEP financeiro 10,42 clientes/dia
VPL R$ 8.758,01
VPLa R$ 3.512,14
TIR 39,3% ao ano
IBC 1,461
ROI 31,22%
ROE 57,28%
Roia 9,942% ao ano
125
Unidade II
GAO 3,871
GAF 2,130
GAT 8,245
A capacidade de atendimento da barbearia é de 16 clientes por dia. Pelos cálculos do BEP, podemos
notar que com uma média de 10,4 clientes por dia, ou seja, 65% da capacidade, a empresa estaria
operando com as receitas iguais às despesas no primeiro ano de operação. Em outras palavras, 10,4
clientes por dia são suficientes para pagar as despesas e remunerar o empreendedor, mas não gera
lucro. Na simulação que fizemos, considerando uma média de 12 clientes por dia, haveria um lucro
líquido de R$ 15.928,00. Esses resultados referem-se ao primeiro ano de funcionamento da empresa,
no qual incidem pesadas parcelas de um financiamento bancário. Já no segundo ano de operação,
sem a incidência dessas parcelas, o lucro poderia crescer bastante, considerando essa média de
atendimentos diários.
Contudo, é necessário observar que, para atingir esse resultado, entendemos que é fundamental a
expertise do empreendedor e seu conhecimento sobre o mercado e os clientes, a fim de avaliar se tal
meta é factível ou não.
O valor do pay-back descontado indica que a empresa levaria aproximadamente três anos para
retornar todo o valor investido. Esse resultado é fortemente influenciado pelo valor da TMA que foi
adotado na análise, que, no caso, foi de 22% ao ano. Por sua vez, a TMA foi calculada tomando-se por
base o custo médio ponderado de capital mais um prêmio de risco de 5%.
O VPL apresentou resultado de R$ 8.758,01, o que expressa o lucro acumulado em quatro anos de
operação do negócio em valores monetários de hoje. Esse resultado é equivalente a uma série de R$
3.512,14 anuais ao longo do período concebido na análise.
A TIR, de 39,3% ao ano, indica a taxa de remuneração do negócio, que supera a TMA adotada com
folga. Trata-se de uma ótima taxa de retorno, tendo em vista que o mercado financeiro dificilmente
ofereceria tal remuneração.
O IBC de 1,461 revela que para cada R$ 1,00 investido no projeto, há um retorno previsto de R$
1,461 ao fim de quatro anos, ou seja, a remuneração real acumulada do valor investido é de 46,1% em
todo o período analisado. Essa remuneração, transformada em uma taxa anual, representa um ganho de
9,942% ao ano a mais da TMA adotada. Essa remuneração é assinalada pelo Roia.
O resultado do ROI foi 31,22%, que significa o percentual de lucro gerado pelo negócio no seu
segundo ano de atividade em relação ao valor investido. Trata-se de um expressivo indicador de
lucratividade do negócio.
Já o ROE apontou resultado de 57,28%, que indica o percentual de lucro gerado no segundo ano de
atividade do negócio em relação ao capital próprio investido.
126
Por fim, os indicadores de alavancagem, calculados com base na perspectiva de resultados para o
primeiro ano de operação da empresa, também mostraram bons resultados.
O GAO de 3,871 indica que, para cada 1% de alta nas vendas, o lucro operacional da empresa
aumentará, aproximadamente, 3,9%, desde que sejam mantidos inalterados os custos fixos.
O GAF de 2,130 aponta que, para cada 1% de crescimento no lucro operacional, o lucro líquido do
negócio aumentará 2,13%.
Já o GAT de 8,245 destaca que, para cada 1% de aumento nas vendas, o lucro líquido do negócio
aumentará 8,245%
De forma geral, todos os indicadores mostraram resultados bastante favoráveis, confirmando a

viabilidade do negócio. Contudo, deve-se ter em mente a ressalva apontada pelo BEP (10,4 clientes por
dia, em média). A decisão pelo investimento na barbearia ficaria ainda sujeita a uma análise de mercado
para saber se a frequência de clientes pode, de fato, superar o valor do BEP, sabendo-se que, no que
tange ao estudo financeiro, o negócio é viável.
8.3.2 Os projetos B e C
Foram apresentados dois projetos hipotéticos, identificados como projetos B e C, para os quais
calculamos os diversos indicadores de viabilidade que se mostraram pertinentes. Os resultados obtidos
estão sintetizados a seguir.

VPL R$ 370,66 R$ 366,43 B
VPLa R$ 111,46 R$ 110,19 B
TIR 26,60% 26,76% C
IBC 1,185 1,183 B
ROI 19,75% 19,72% B
Roia 2,869% 2,840% B
TRF 22,07% 22,07% B
Pela tabela podemos notar que tanto o pay-back simples como o descontado foram favoráveis ao
projeto C, que se paga antes do projeto B, ou seja, retorna todo o valor investido mais rapidamente.
Embora essa seja uma informação importante, a indicação fornecida pelo pay-back sofre de uma limitação
considerável, na medida em que seu cálculo despreza o fluxo de caixa que ocorre após o período no qual
o saldo é zerado. Apesar disso, os resultados, embora sejam bons, não são tão promissores, pois, como
vemos, ambos os projetos levam quase cinco anos para retornar o valor investido. Esse resultado é superior
127
Unidade II
ao obtido pelo projeto da barbearia, que foi atingido com base em uma TMA de 22%. Assim, mesmo com
uma TMA menor (20%), os projetos B e C apresentaram performance pior nesse indicador, lembrando
que para o pay-back, quanto menor for o resultado, melhor será a perspectiva do investimento.
O VPL do projeto B apontou resultado de R$ 370,66, o que expressa o lucro acumulado em seis
anos de operação do negócio, tomado em valores monetários de hoje. Esse resultado é equivalente
a uma série de R$ 111,46 anuais ao longo do período considerado na análise. Já para o projeto
C, o VPL acumulou resultado de R$ 366,43, com um valor anualizado de R$ 110,19. Esses dois
resultados indicam melhor performance do projeto B, que, como se vê, proporciona mais lucro ao
fim do período de seis anos. Aqui nos referimos ao lucro, pois o VPL é uma grandeza determinada
por meio do fluxo de caixa líquido, ou seja, receitas menos despesas, o que é equivalente ao que
chamamos de lucro.
A taxa interna de retorno (TIR) acentuou um resultado expressivo, ligeiramente superior para o projeto
C. Essa grandeza assinala o retorno financeiro percentual do projeto considerando-se a periodicidade
analisada, ou seja, trata-se de uma taxa anual de retorno que supera em boa margem a TMA adotada
para ambos os projetos.
O resultado do IBC mostrou uma pequena vantagem para o projeto B, que oferece um retorno
previsto de R$ 1,185 para cada R$ 1,00 investido ao fim dos seis anos analisados, contra um resultado
de R$ 1,183 para o projeto C. Sendo assim, esse indicador aponta uma pequena margem de vantagem
para o projeto B. Se transformarmos essa remuneração em uma taxa anual equivalente, obteremos o
valor designado como Roia, que, para o projeto B, mostrou resultado de 2,869% ao ano, enquanto o
projeto C resultou em 2,840% ao ano. É importante destacar que essa remuneração percentual evidencia
o ganho que se obtém além da TMA adotada, e, nesse indicador, a melhor performance também foi
para o projeto B. Obviamente, como dissemos no estudo desse indicador, projetos que possuem maior
resultado no IBC apresentarão, por consequência, um maior valor para o Roia, desde que a periodicidade
analisada seja a mesma para ambos os projetos.
O ROI é outro indicador de viabilidade e de performance que relata o percentual de lucro gerado
pelo negócio em um período específico, tomando como referência o valor investido no projeto. Como
esse resultado seria igual nos períodos em que os fluxos de caixa líquidos fossem iguais (tendo em vista
que o valor investido é o mesmo para ambos os projetos) e seria maior nos anos em que um projeto
apresentasse fluxo de caixa superior, julgamos mais justo calculá-lo para todos os anos para depois fazer
a comparação pela média. Fazendo isso, o resultado indicado pelo projeto B (19,75%) foi maior que o
do projeto C (19,72%), mas a margem de superioridade foi bastante pequena. De qualquer forma, os
números revelaram melhor performance para o projeto B.
Por último, calculamos a taxa de retorno de Fisher (TRF), cujo resultado foi de 22,07%. Tendo em
vista que o valor do VPL decresce de forma não linear à medida que aumentamos a TMA, e que esta é
uma medida arbitrária, é importante observar o chamado ponto de Fisher, que expressa uma taxa para
a qual o VPL dos dois projetos é igual. Dessa forma, o resultado aponta que essa igualdade se verifica
no nível de 22,07%. Para valores de TMA abaixo desse percentual, o projeto B denota VPL superior e,
para valores acima desse resultado, o VPL do projeto C é maior. Como a TMA adotada na análise desses
128
projetos foi de 20%, o resultado da TRF aponta superioridade para o projeto B. Esse indicador corrobora
a ideia de que a determinação da TMA é crucial para a análise de projetos de investimentos, por isso, ela
deve ser obtida de forma bastante criteriosa pelo analista.
No cômputo geral, dos nove indicadores analisados, o projeto B apontou melhores resultados em seis,
ficando apenas três favoráveis ao projeto C. Por isso, a palavra final dessa comparação é que o projeto
B é mais favorável em termos financeiros. A melhor performance do projeto B pode ser visualizada no
gráfico a seguir, no qual as tonalidades da cor verde representam os indicadores nos quais o projeto B
foi melhor, enquanto as tonalidades da cor azul caracterizam os indicadores nos quais o resultado do
projeto C foi superior.
Pay-back simples
Pay-back descontado
TIR
VPL
VPLa
IBC
ROI
Roia
TRF
Figura 53 – Indicadores de viabilidade dos projetos B e C
No gráfico, cada indicador destaca a área de um setor circular. Foram usados tons de azul para
referenciar os indicadores nos quais o projeto C foi superior e tons de verde para os indicadores nos
quais o projeto B foi superior. Como se pode ver, todos os setores têm a mesma área, ou seja, foi dado
um peso igual para todos os indicadores. Contudo, há quem defenda a ideia de que os indicadores
IBC e Roia devam ter maior responsabilidade na decisão, pois representariam de maneira mais fiel a
rentabilidade dos projetos. Nesses indicadores, assim como na maioria dos outros, o melhor resultado
foi obtido pelo projeto B.
Ressaltamos que o cálculo desses indicadores tem duas finalidades. A primeira é verificar se o projeto
é financeiramente viável e a segunda é comparar duas ou mais possibilidades de investimento e fornecer
subsídio para uma tomada de decisão. Para os projetos hipotéticos denominados B e C, a viabilidade
financeira foi atestada por todos os indicadores. Já a comparação direta mostrou melhor performance
para o projeto B.
Assim, na qualidade de analistas, devemos proceder algumas recomendações, sendo todas dadas sob
o ponto de vista estritamente financeiro:
129
Unidade II
• ambos os projetos são financeiramente viáveis e promissores;
• caso os projetos sejam mutuamente exclusivos, a melhor opção é pelo projeto B;
• caso os projetos não sejam excludentes, o investimento pode ser feito em ambos.
Os indicadores de viabilidade são uma ferramenta poderosa para proceder análises financeiras de
projetos de investimento. Ademais, acreditamos que a vivência no cálculo e na determinação de seus
resultados permite ao investidor fazer uma reflexão sobre a performance do negócio em questão e sua
perspectiva de médio e longo prazo, o que certamente fará grande diferença na hora de tomar a decisão
de investir ou não no projeto.
Organize uma tabela resumindo os resultados dos indicadores de viabilidade calculados para o
projeto de investimento que você planejou e faça uma análise dos resultados.
Resumo
Estudamos alguns indicadores de viabilidade de um novo negócio.

O objetivo foi prover grandezas quantitativas que tanto servem de
comparação entre dois ou mais investimentos excludentes quanto para
avaliar se um único projeto de investimento é ou não viável. Dessa forma,
os indicadores vão compor um conjunto de resultados objetivos que darão
subsídio ao investidor para tomar decisões. As análises que fizemos têm
um caráter financeiro e não vamos nos ater a avaliações subjetivas ou
comportamentais que possam influenciar as decisões de investimento.
Também ressaltamos os indicadores de viabilidade de um investimento.

O break even point (BEP) representa o nível de produção/vendas no qual
as receitas se igualam às despesas, ou seja, o lucro é nulo. É fundamental
para o gestor de um negócio conhecer o BEP, pois só assim ele poderá
tomar decisões assertivas sobre o gerenciamento do empreendimento.
Na fase de estudo da viabilidade de um projeto, o conhecimento do
BEP permite ao analista verificar se o negócio em questão é viável ou
não, ou seja, se é possível obter lucro quando do funcionamento do
empreendimento. Adicionalmente, vimos que existem três tipos de BEP, a
saber, o BEP financeiro, o BEP contábil e o BEP econômico. No cálculo do BEP
financeiro, desprezamos as despesas referentes ao custo de oportunidade
e depreciação. No cálculo do BEP contábil, incluímos a depreciação nos
custos fixos do negócio e, no cálculo do BEP econômico, incluímos os
custos de oportunidade. Sendo assim, é esperado que o BEP financeiro seja
130
menor (ou igual) ao BEP contábil, e este deverá ser menor (ou igual) ao BEP
econômico. A igualdade dos três BEPs só ocorrerá se não houver custos de
oportunidade nem depreciação.
Destacamos o valor presente líquido (VPL), que é obtido por meio

do fluxo de caixa projetado para o negócio. O cálculo do VPL indica se o
investimento terá lucro ou não ao fim de um determinado período. Assim,
vimos que um projeto de investimento só será financeiramente viável se o
VPL for positivo. Para obter o VPL, devemos estabelecer uma taxa mínima
de atratividade, a TMA, que pode ser obtida de duas formas: TMA = TLR +
Pr ou TMA = CMPC + Pr, nas quais TLR significa taxa livre de risco, CMPC
significa custo médio ponderado de capital e Pr representa o prêmio de
risco. Vimos que o resultado do VPL está fortemente vinculado ao valor
atribuído à TMA.
É possível também obter um VPL anualizado, que representa um

fluxo uniforme do lucro equivalente ao longo do período analisado.
Na comparação entre dois projetos de investimento, será considerado
financeiramente melhor aquele que obtiver maior valor de VPL.
Adicionalmente, estudamos o comportamento do VPL para

diferentes valores de TMA e observamos que à medida que a TMA
aumenta, o VPL decresce, mas essa relação não é linear. Existirá um
valor de TMA para o qual o VPL é nulo. Esse valor corresponde à taxa
interna de retorno (TIR) do projeto de investimento. Um investimento
será tão mais atrativo quanto maior for o resultado da TIR. Tanto o
VPL como a TIR podem ser obtidos por meio das funções financeiras
da calculadora HP 12C ou, ainda, por meio de comandos específicos
disponíveis na planilha eletrônica Excel. O cálculo da TIR por meios
algébricos (interpolação linear) deve ser evitado, pois produz resultados
que podem ser significativamente diferentes dos valores reais.
Uma restrição que observamos em relação ao cálculo do VPL é que,

para efeito de comparação entre duas ou mais opções de investimento,
é necessário que todos tenham o mesmo valor inicial, pois, em caso
contrário, o resultado poderá ser distorcido. Ademais, o VPL só poderá ser
usado para comparação se os projetos de investimento forem analisados
em um horizonte de tempo igual. Uma vantagem da TIR sobre o VPL é que
seu cálculo não exige que os investimentos tenham o mesmo valor inicial,
tampouco que tenham a mesma periodicidade de análise.
Outro indicador importante para a análise de viabilidade de um projeto

de investimento é o índice benefício/custo (IBC), que pode ser obtido por
meio da fórmula:
131
Unidade II
valor presente das entradas

IBC =
valor presente das saídas
Segundo esse indicador, a viabilidade de um projeto de investimento

é atestada se o resultado do IBC for maior que 1, o que ocorrerá sempre
que o VPL for positivo. Esse índice considera que todo o rendimento
gerado pelo investimento é aplicado à TMA. O resultado do IBC informa
de maneira objetiva o valor da rentabilidade real do projeto ao longo do
período analisado, isto é, o valor da remuneração que se obtém além da
TMA adotada. O IBC pode ser usado para avaliar a viabilidade de um projeto
ou para comparar dois ou mais projetos distintos, independentemente do
valor do investimento inicial. Assim, será financeiramente melhor o projeto
que apontar o maior resultado para o IBC.
Se a rentabilidade do projeto de investimento retratada pelo IBC for

transformada em uma taxa anual equivalente, o resultado que se obtém é
chamado de Roia, que é o retorno adicional sobre o investimento. Essa taxa
destaca a remuneração percentual que se obtém com o investimento para
além da TMA adotada. Muitos analistas consideram que o Roia é o melhor
indicador de lucratividade de um projeto de investimento.
Outros indicadores que estudamos são o ROI e o ROE. Para obter o ROI,
elegemos um período e fazemos o quociente entre o valor do lucro gerado
nesse período e o investimento total inicial. É comum se fazer o cálculo
do ROI em relação ao primeiro período do investimento, mas é possível
obtê-lo também em relação aos demais períodos. Na comparação entre
dois projetos de investimento, será financeiramente melhor aquele que
apresentar o maior valor para o ROI.
Se em vez de considerarmos como referência o valor do investimento total

inicial adotarmos o valor do capital próprio investido, o resultado que se obtém
é chamado de ROE. Da mesma forma que se faz com o ROI, na comparação
entre dois investimentos será considerado financeiramente melhor aquele que
acentuar o maior resultado para esse indicador.
Um indicador bastante popular para a análise de investimentos é o pay-

back, que representa o tempo que leva para o investidor reaver todo o
capital aplicado no projeto. Existem duas versões de pay-back, o simples e
o descontado. Ambas são calculadas com base no fluxo de caixa, sendo que
o segundo exige que os valores do fluxo de caixa líquido sejam descontados
à TMA adotada. Segundo esse indicador, será considerado financeiramente
melhor o projeto de investimento que revelar o menor resultado, ou seja, é
melhor o projeto que se paga antes.
132
A taxa de retorno de Fisher (TRF) é usada na comparação de dois projetos

de investimento. Ela expressa uma taxa para a qual o VPL dos dois projetos
se igualam. O melhor investimento pode ser verificado comparando-se a
TMA com a TRF e verificando qual o melhor VPL para essa taxa.
Por fim, estudamos os três indicadores de alavancagem (GAO, GAF

e GAT), que representam a variação percentual que se obtém no lucro
operacional e no lucro líquido com uma dada variação no nível de vendas.
Exercícios
Questão 1. (Enade, 2006) A CAR (Companhia Agropecuária Rondonópolis) está analisando a implantação
de um projeto de investimento no nordeste brasileiro para a produção de frutas com destino ao mercado
europeu. Metade do capital necessário ao investimento virá de uma linha de crédito a ser obtida junto ao BNB
(Banco do Nordeste do Brasil), e a outra metade virá de capital próprio, a ser captado através do lançamento
de ações da empresa no mercado de capitais brasileiro. O investimento será de R$ 120 milhões, com benefícios
anuais líquidos de R$ 20 milhões, em perpetuidade. O custo de capital junto ao Banco deverá ser de 8% a.a. e
o custo do capital próprio é de 12% a.a. Neste projeto não se deve considerar o Imposto de Renda. A equipe
que realizou a análise de viabilidade financeira do projeto encontrou diferentes valores, tais como:
I – Valor presente líquido do projeto: R$ 80 milhões.
II – Valor presente líquido do projeto: R$ 200 milhões.
III – Custo médio ponderado de capital do projeto: 8% a.a.
IV – Custo médio ponderado de capital do projeto: 10% a.a.
V – Custo médio ponderado de capital do projeto: 12% a.a.
Para se definir a viabilidade financeira do projeto, devem ser utilizados, apenas:
A) I e III.
B) I e IV.
C) I e V.
D) II e III.
E) II e IV.
Resposta correta: alternativa B.

133
Unidade II
Análise das afirmativas
O cálculo do valor presente líquido é obtido por meio da perpetuidade. Para isso, é necessária a
definição da taxa de juros. A taxa de juros é decorrência das fontes de financiamento. Nessa questão,
pelo fato de o financiamento ser 50% para cada fonte, a média ponderada resultará em valor idêntico
ao da média simples. Como isso não ocorre sempre, devemos usar a média ponderada, ou seja:
0, 5 × 0, 08 + 0, 5 × 0,12
imédia = = 0,10 ou 10%
0, 5 + 0, 5
Observe que a taxa de juros corresponde ao custo ponderado de capital do projeto. Calculada a taxa
de juros, pode-se calcular o valor presente líquido devido à perpetuidade:
P 20
VP= →=
VP → VP = 200
i 0,10
O valor presente líquido será de 80 milhões, visto que o retorno por perpetuidade é de 200 milhões
e o investimento é de R$ 120 milhões (os R$ 80 milhões correspondem à diferença entre os valores
presentes de entrada e de saída de caixa).
I – Afirmativa correta.
Justificativa: conforme calculado, o valor presente líquido é de R$ 80 milhões.
II – Afirmativa incorreta.
Justificativa: o valor de R$ 200 milhões refere-se ao retorno do investimento por perpetuidade, e

não ao valor presente líquido. Para se obter o VPL, é necessário descontar o investimento, conforme
calculado anteriormente.
III – Afirmativa incorreta.
Justificativa: o custo do capital junto ao banco é de 8%. Esse valor, portanto, não se refere ao valor
médio ponderado.
IV – Afirmativa correta.
Justificativa: como calculado, 10% referem-se ao custo médio ponderado.
V – Afirmativa incorreta.
Justificativa: o custo do capital próprio é de 12%, não sendo esse valor correspondente ao valor
médio ponderado.
134
Questão 2. (Enade, 2005) Uma empresa está estudando a viabilidade econômica de duas tecnologias,
conhecidas como X e Y, para a fabricação de um novo produto. O custo total de produção anual pode ser
corretamente representado por uma função de custo da forma CTi (q) = Fi + vi q, em que:
• CTi é o custo total de produção anual, usando-se a tecnologia i;
• Fi é o custo fixo (constante independentemente da quantidade produzida);
• vi é o custo variável unitário (constante independentemente da quantidade produzida);
• q é a quantidade anual a ser produzida.
Ao vender o produto, a empresa recebe um valor p por unidade vendida. O gráfico a seguir mostra a
função de custo total anual de cada uma das tecnologias e a função de receita total, R(q) = q × p.
R$ CTx(q)
CTy(q)
Fy
Fx R(q)
q0 q1 q2 q
Figura
Com base unicamente nas informações anteriores, assinale a alternativa correta.
A) Se q < q1, então apenas a tecnologia X é economicamente inviável.
B) Se q > q2, então apenas a tecnologia Y é economicamente viável.
C) Se q > q1, então a tecnologia Y deve ser utilizada.
D) Se q1 < q < q2, então apenas a tecnologia X é economicamente viável.
E) Se q = q0, então ambas as tecnologias são inviáveis, mas o prejuízo anual que se teria com a
fabricação do produto seria maior se a tecnologia X fosse a escolhida.
Resolução desta questão na plataforma.

135
FIGURAS E ILUSTRAÇÕES
Figura 1
DOLL-1820557_960_720.PNG. Disponível em: <https://cdn.pixabay.com/photo/2016/11/13/09/27/doll-

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Figura 4
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Disponível em: <http://www.valor.com.br/brasil/4790657/taxa-de-desemprego-sobe-118-no-
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Figura 5
RISK-1027880_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2015/11/06/13/27/risk-

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Figura 6
ACCIDENT-994009_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2015/10/18/09/36/

accident-994009_960_720.jpg>. Acesso em: 18 maio 2017.
Figura 7
CAMPOS, C. R.; HESS, A. Finanças, negócios e muito mais. São Paulo: Saraiva, 2017. p. 143.
Figura 8
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em: <http://www.tenstep.com.br/br/Newsletter/AImportanciadoGerenciamentodeRisco.htm>. Acesso
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Figura 9

em: 13 mar. 2017.
Figura 10
FREELANCE-1989333_960_720.PNG. Disponível em: <https://cdn.pixabay.com/

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136
Figura 12
DOLLAR-213619_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2013/11/20/07/46/

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Figura 13
PEN-1974727_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2017/01/12/13/44/pen-

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Figura 17
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Figura 25
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Figura 26
FLUXO-DE-CAIXA.JPG. Disponível em: < https://www.moltrio.com.br/wp-content/uploads/2015/01/

fluxo-de-caixa.jpg>. Acesso em: 13 mar. 2017.
137
Figura 27
LEDGER-1428230_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2016/06/01/02/56/

ledger-1428230_960_720.jpg>. Acesso em: 13 mar. 2017.
Figura 28
Grupo UNIP-Objetivo
Figura 31
71237484_EC6DEB77BB_B.JPG. Disponível em: < https://c1.staticflickr.com/1/35/71237484_

ec6deb77bb_b.jpg>. Acesso em: 14 mar. 2017.
Figura 32
CHART-1296049_960_720.PNG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2016/03/31/20/51/

chart-1296049_960_720.png>. Acesso em: 14 mar. 2017.
Figura 34
ADULT-15700_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2012/02/23/08/36/

adult-15700_960_720.jpg>. Acesso em: 14 mar. 2017.
Figura 43
MONEY-1012599_960_720.JPG. Disponível em: < https://cdn.pixabay.com/photo/2015/10/29/16/42/

money-1012599_960_720.jpg>. Acesso em: 13 mar. 2017.
Figura 52
PEXELS-PHOTO.JPG. Disponível em: <https://static.pexels.com/photos/24193/pexels-photo.jpg>. Acesso

em: 14 mar. 2017.
REFERÊNCIAS
Textuais

em: 13 mar. 2017.
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138
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___. Lei Complementar 123, de 14 de dezembro de 2006. Institui o Estatuto Nacional da

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24 de julho de 1991, da Consolidação das Leis do Trabalho – CLT, aprovada pelo Decreto-Lei n. 5.452,
de 1º de maio de 1943, da Lei nº 10.189, de 14 de fevereiro de 2001, da Lei Complementar nº 63, de
11 de janeiro de 1990; e revoga as Leis nº 9.317, de 5 de dezembro de 1996, e 9.841, de 5 de outubro
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Unidade I – Questão 2: INSTITUTO NACIONAL DE ESTUDOS E PESQUISAS EDUCACIONAIS ANÍSIO

TEIXEIRA (INEP). Exame Nacional de Desempenho dos Estudantes (ENADE) 2009: Administração.
Questão 27. Disponível em: <http://public.inep.gov.br/enade2009/ADMINISTRACAO.pdf>. Acesso em: 3
maio 2017.
Unidade II – Questão 1: INSTITUTO NACIONAL DE ESTUDOS E PESQUISAS EDUCACIONAIS ANÍSIO

Questão 26. Disponível em: <http://download.inep.gov.br/download/enade/2006/Provas/PROVA_DE_
ADMINISTRACAO.pdf>. Acesso em: 3 maio 2017.
Unidade II – Questão 2: INSTITUTO NACIONAL DE ESTUDOS E PESQUISAS EDUCACIONAIS ANÍSIO

Questão 29. Disponível em: <http://download.inep.gov.br/download/enade/2005/provas/
ENGENHARIA_VI.pdf>. Acesso em: 3 maio 2017.
141
142
143
144
Informações:
www.sepi.unip.br ou 0800 010 9000

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Unidade II

5.1 O break even point: análise contábil, econômica e financeira

No planejamento estratégico de um negócio, configura-se como fundamental o conhecimento do

Os custos fixos são de 8.000 + 1.500 = R$ 9.500,00.

Os custos variáveis compreendem o custo do corte de cabelo e o imposto.

Agora, vamos igualar as receitas e os custos:

40n = 9.500 + 4,4n

40n – 4,4n = 9.500

n = 267 clientes por mês, aproximadamente.

Substituindo esse valor na função receita, temos:

Rt = 40×n = 40×266,854 = 10.674,16

Agora, fazendo a substituição na função custo, temos:

Ct = 9.500 + 4,4n = 9.500 + 4,4×266,854 = 9.500 + 1.174,16 = 10.674,16

Vejamos como ficam as funções no gráfico:

Figura 30 – BEP mensal da barbearia

266,854/20 = 13,34 clientes por dia, em média.

Obtenha o BEP para o negócio que você planejou na Unidade I.

O BEP pode ser diferente se levarmos em consideração os custos de oportunidade e a depreciação.

No BEP econômico, consideram-se as despesas chamadas de custo de

Para o cálculo do BEP contábil, não se considera o custo de

Por fim, o BEP financeiro despreza todos os custos não desembolsáveis,

Tabela 31 – Investimentos em uma barbearia

Item Valor (R$)

Tabela 32 – Planilha de empréstimo da barbearia

Juros do Saldo devedor antes Prestação Saldo devedor

0,9% de 19.000 = R$ 171,00 mensais ou R$ 2.052,00 anuais.

Depreciação = 10% de (9.000 + 5.000) = R$ 1.400,00.

Rt = 42×n (sendo n o número de clientes).

Cf = 5.000 + 1.500 = 6.500 (desconsiderando os custos de oportunidade e a depreciação com o valor

Cv = 6% de Rt + (1,48×n) = (0,06×42×n) + (1,48×n) = 4×n

Assim, temos: Ct = 6.500 + 4×n

Em termos anuais, os custos fixos são: 6.500×12 = 78.000

E a função custo total anual é Ct = 78.000 + 4×n

Igualando esses custos à receita, temos:

42×n = 78.000 + 4×n

42×n – 4×n = 78.000

n = 78.000/38 = 2.052,63 clientes por ano ou 171,05 clientes por mês.

Assim, temos: 171,05 ÷ 24 = 7,13 clientes por dia.

Incluindo a depreciação no cálculo dos custos fixos, temos, em termos anuais:

Ct = 78.000 + 1.400 + 4×n

Igualando esses custos à receita, temos:

42×n = 79.400 + 4×n

40×n – 4×n = 79.400

Ct = 79.400 + 2.052 + 4×n

Igualando esses custos à receita, temos:

42×n = 81.452 + 4×n

40×n – 4×n = 81.452

Tabela 33 – DRE do BEP para o ano 1

DRE BEP econômico BEP contábil BEP financeiro

n = 2.143,4737. No BEP contábil, n = 2.089,4737. Já na coluna do BEP financeiro,

O pay-back, também chamado de tempo de retorno de um investimento, corresponde ao período

5.2.1 Pay-back simples

Tabela 34 – Fluxo de caixa hipotético para o projeto A

Tabela 35 – Fluxo de caixa hipotético para o projeto B

A função receita considerando o preço adotado de R$ 42,00 é: Rt = 42×n

Assim, a função custo total será:

Ct = 78.000 + 36.000 + 4×n = 114.000 + 4×n

Substituindo o valor de n por 3.000, temos:

Ct = 114.000 + 4×3.000 = 126.000

O preço do serviço será reajustado para R$ 45,00.

Sendo assim, a nova função receita total será: Rt = 45×n.

A nova função custo total será:

Ct = 105.600 + 1,7×n + 6% de (45×n) = 105.600 + 1,7×n + 2,7×n