Oportunidades de Uma Vida

26/02/2020 Empiricus - Área do Assinante
São Paulo, 26 de Fevereiro de 2020

Ano 7 - Edição nº 00109
 Palavra do Estrategista
O (quase) All Weather Portfolio, sem necessariamente precisar do Ray
Dalio
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E uma alteração para tornar a carteira Oportunidades
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de Uma Vida um pouquinho mais
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https://publicacoes.empiricus.com.br/minhas-assinaturas/palavra-do-estrategista/lista/relatorios-palavra-do-estrategista-por-felipe-miranda/o-quase-all-weather-portfolio-sem-necessariamente-precisar-do-ray-dalio#… 1/39
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Ray Dalio em apresentação no TED Talks (06 de setembro de 2017).
Fonte: TED Talks
Resumo: esta edição tem duas partes distintas. O leitor pode percorrê-la na ordem que quiser, sem qualquer
prejuízo ao entendimento. Na primeira, apresentamos uma série de sugestões para que o investidor monte de
forma direta, sozinho, sem necessariamente precisar aplicar num fundo de investimento, portfólios semelhantes
àquele adotado por Ray Dalio em seu mitológico “All Weather Portfolio”. Na outra, promovemos uma alteração
na carteira Oportunidades de Uma Vida, reduzindo o peso de Sanepar (SAPR11) à metade (4,17%), para dar
lugar às ações da Yduqs (YDUQ3), que voltam ao portfólio depois de muito tempo, como forma de dar um pouco
mais de “beta” (sensibilidade às condições sistêmicas), num nome cíclico doméstico interessante, mas
razoavelmente defensivo ainda. Com isso, conseguimos ampliar um pouco o potencial de valorização da carteira,
ao mesmo tempo que incorporamos uma nota adicional de diversificação, inclusive setorial.
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Índice

Parte 1 – Montando o seu All Weather Portfolio
Antes de mais nada, de que se trata a estratégia?
Anseios e reflexões sobre o momento atual
Alguns pontos sobre o Brasil
Colocando em prática o All Weather Portfolio
Parte 2 – Reduzindo o peso de Sanepar (SAPR11) para dar espaço a Yduqs (YDUQ3)
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Oportunidades de Uma Vida
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Breves considerações sobre a tese em Yduqs (YDUQ3)
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Parte 1 – Montando o seu All Weather Portfolio
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Como passou rápido este ano de fevereiro… Na semana passada — acho que uns 60 dias atrás —, indiquei o
investimento no fundo Vitreo AWP, que basicamente tem exposição ao All Weather Portfolio, da Bridgewater
Associates, do mito Ray Dalio.
Ele certamente está entre as maiores referências atuais de gestão de hedge funds — e também de gestão corporativa.
Mais do que resultados brilhantes, Ray Dalio oferece uma filosofia de investimentos bastante alinhada ao que
considero o necessário rigor epistemológico e metodológico para se ganhar de forma sistemática e consistente.
Diferentemente de alguns analistas e gestores que acreditam ser a essência da nossa profissão prever o futuro, Ray
Dalio, ao adotar o nome “All Weather Portfolio”, já nos transmite uma mensagem tácita: precisamos estar
preparados para qualquer tipo de clima, posto que será sempre impossível antecipar qual será o clima de amanhã.
Maju Coutinho, mesmo com todo seu brilhantismo, não seria uma boa gestora de recursos.
O All Weather Portfolio figura entre os melhores fundos do mundo e alinha-se àquilo que venho me impondo como
tarefa pessoal/profissional (sei lá onde começa uma coisa e termina outra) para 2020: ajudar no processo de
internacionalização dos investidores pessoas físicas brasileiros, ainda muito influenciados pelo clássico “home bias”,
viés de se investir em ativos locais — ele acontece no mundo inteiro, não é exclusividade nossa; aqui, porém, devido
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ao histórico do “Paraíso do CDI”, o problema é ainda maior. Por isso, eu mesmo mandei uns caraminguás para o
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respectivo fundo na semana passada. Como a grana estava um pouco curta (“é fim de mês, é fim de mês”, lembro do
Raul), programo fazer um novo aporte na reabertura do fundo no fim de março.
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Como, no entanto, o fundo era para investidor profissional, e isso restringia bastante seu acesso (breve
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esclarecimento: eu adoraria que investidores qualificados ou mesmo de varejo pudessem também acessar o fundo,
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mas as restrições regulatórias impedem essa democratização), hoje propomos uma alternativa.
Trazemos aqui formas de montagens de portfólio para o investidor pessoa física de modo a replicar o All Weather,
sem necessariamente precisar de um fundo de investimento, podendo, ele mesmo, construir sozinho e diretamente
uma alocação ao menos parecida com aquela proposta pelo fundo original. Com efeito, essa é uma tentativa de
atender aos pedidos e endereçar a aflição de muitos assinantes que gostariam de ter investido no fundo, mas, por
restrição regulatória, acabaram ficando de fora, visto que não eram investidores profissionais.
Antes da recomendação pragmática, duas ressalvas rápidas.

A primeira: não há como, na Quarta-feira de Cinzas, esquecer de Gênesis 3:19: “lembra-te que és pó, e ao pó hás de
voltar”. Não se pretende com este relatório reproduzir 100% à risca o All Weather Portfolio. Sabemos nosso
lugarzinho no mundo. A cópia jamais será rigorosamente idêntica ao original. Até para os financistas existe um
limite à arrogância. Queremos aqui levar algo parecido e alinhado à filosofia de investimento original, o que já nos
parece um salto duplo carpado em direção ao estado da arte da gestão de recursos. Só e tudo isso.
A segunda: ainda que seja possível ao investidor pessoa física brasileiro montar sozinho e diretamente algo na linha
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do All Weather Portfolio, isso exigirá comprometimento da parte dele também, tanto em termos de recursos, quanto
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de tempo e disposição. Se você quer jogar a Champions League dos investimentos (e eu acho mesmo que você
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pode/deve jogar), vai precisar se esforçar. Ninguém corre o campeonato de Fórmula 1 sem uma entrega completa.
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Feliz ou infelizmente, não há almoço grátis. O processo envolverá, necessariamente, investimentos no exterior, o que
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requer a abertura de conta em corretora capaz de operar lá fora (minha recomendação é a Avenue Securities) e o
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acompanhamento de uma carteira diversificada.
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Feitas a apresentação e as ponderações, vamos ao que interessa:
Antes de mais nada, de que se trata a estratégia?

Devemos parar de indagar o que o futuro nos reserva, de modo a receber como um presente o que quer que nos
traga o dia de hoje. Isso é Heráclito de Éfeso. Tenho um interesse profundo por alguns matizes do pensamento pré-
socrático, em especial pelo pai da dialética. Tudo flui.
Em defesa do que outrora fora considerado imoral e vulgar, Nelson Rodrigues apontou para um certo óbvio ululante;
isto é, o que todo mundo sabe, mas ainda assim precisa ser dito ad nauseam para que a ficha caia. Para mim, é
exatamente isso que temos com a questão da constante mudança. Aliás, se pudéssemos enumerar uma única
constante, seria ela per se a própria mudança.
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A realidade é assim, em perpétua mutação. Por mais que nós humanos, em nossa apaixonada tentativa de tentar
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entender o mundo, busquemos empacotar os acontecimentos e os fatos em padrões por meio de nossa limitada
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racionalidade, ainda estamos sujeitos às incertezas, ao desconhecido.
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Taleb coloca a questão de uma outra maneira: como viver em um mundo que não entendemos? Principalmente no
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mercado financeiro, o dia a dia é pautado em tentar elucubrar sobre algo impermeável em essência, o futuro. O pior
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de tudo é o instrumental que utilizamos nessa tentativa: o passado. Como se o passado fosse um excelente previsor
do futuro. Não o é.
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Mas, por mais que eu ame a filosofia em Nietzsche, não adotaremos uma abordagem niilista para com a
problemática apresentada. Pelo contrário, é justamente porque não sabemos de nada, que temos muito a fazer.
Talvez o sucesso esteja aí, em começar, antes de mais nada, duvidando de si mesmo.
Não é porque estou otimista com a Bolsa que não terei, ao mesmo tempo, proteções clássicas, como ouro e moeda
forte. Meu Kit Brasil contempla Bolsa, juro longo e moeda forte. Paralelamente, cabe juro no trecho intermediário da
curva para quem quiser cadenciar um pouco mais o book de renda fixa e um alguma commodity para ganhar uma
frente de sobrevida do ciclo vigente.
X não é f(X). Não é sobre sua opinião, mas sua atitude e exposição para com ela. Como age uma pessoa otimista e
uma pessimista? Tudo se resume no asset allocation, ou na sua alocação entre classes de ativos. Para Dalio, esse é o
Santo Graal dos investimentos, diversificação balanceada e ajustada ao momento de ciclo.
As pessoas, em geral, não meditam sobre a origem de suas ideias. Elas apenas as absorvem do meio cultural e nunca
se questionam. Sem saber de onde vêm, não sabemos os poderes que atuam sobre a formação de nossa força
pensante. Eis aqui, portanto, a origem de boa parte das minhas: o All Weather Portfolio, de Ray Dalio.
Como sugere o nome, o compêndio proposto por Ray Dalio visa oferecer uma combinação de classes de ativos de
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forma a garantir um bom resultado em qualquer cenário. Bull ou bear market, crescimento ou recessão, inflação ou
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deflação. Não importa — afinal, nunca saberemos, a priori, qual será o cenário a se materializar à frente. E
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precisamos estar preparados para qualquer um deles.
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A dinâmica pode ser resumida com a seguinte conclusão gráfica:
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Uma imagem vale mais que mil palavras. Apenas por didatismo, teríamos 30% em ações, 40% em títulos de longo
prazo, 15% em títulos de vencimento intermediário, 7,5% em ouro e 7,5% em commodities.
Notadamente, a estratégia foi pensada para um contexto global, em que a Bolsa supera a renda fixa, há um mercado
de bonds (títulos de dívida) mais líquido e desenvolvido (em especial de crédito privado) e a cultura de se investir em
commodities é mais disseminada, em especial servindo de proteção contra a inflação — no nosso caso, poderíamos
ter, por exemplo, moeda forte e ouro no lugar, uma defesa contra a excentricidade do nosso real.
De qualquer forma, trata-se de uma referência para o investidor, que chama atenção para a necessidade de
composição e diversificação entre classes de ativos e preparação para qualquer cenário à frente, inclusive os mais
adversos. Essa é a lição mais fundamental, transmitida pelo próprio nome: um portfólio para qualquer clima. Com
isso, já nos é passada a noção geral de que não sabemos qual será o cenário adiante. Precisamos, portanto, estar
preparados para qualquer um. Por isso tenho um carinho pelo rigor epistemológico e metodológico em Dalio.
Um ponto importante é como Dalio elaborou com sua equipe as equilibradas proporções de risco para cada classe de
ativo nas mais diversas conjunturas. A linha de raciocínio acabou levando a Bridgewater ao objetivismo de quatro
possíveis cenários com os quais nos defrontaríamos diante dos possíveis situacionais adversos ou positivos. A pauta é
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dada sobre i) crescimento; e ii) inflação. Nesse sentido, o Norte é colocado pela queda ou elevação do crescimento e
da inflação. Simples, não?
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A simplicidade é o auge da sofisticação. O diagrama propõe a divisão do risco do portfólio, o que guarda uma
surpreendente relação íntima e implícita com a máxima talebiana de “start looking from the tail” (comece pela cauda
da distribuição). Não estamos pautando nossa exposição por ganância (o quanto vamos ganhar), mas sim pela
possibilidade de perda. Desse modo, maximizamos a chance de ponderar boas oportunidades pela tolerância ao
risco.
Vale perceber que os mercados acabam reservando suas características mais essenciais a fatores mensuráveis, como
crescimento e inflação, o que permite abstração de diferentes combinações. A alocação que mostrei mais acima tenta
perseguir justamente o diagrama. Ela é importante pois casa perfeitamente com o nível de incerteza com que temos
trabalhado.
Pelo exposto, talvez a questão central seja: qual a diversificação certa? No gráfico abaixo, note no eixo da esquerda o
percentual do desvio padrão do portfólio como um todo. Do lado direito, por sua vez, temos dois eixos em paralelo: i)
razão de retorno por unidades de risco (também chamada de sharpe); e ii) a probabilidade de se perder dinheiro. Na
horizontal encontra-se a quantidade de ativos em dado portfólio com cada linha representando o grau de correlação
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entre tais ativos, isto é, o quanto tais investimentos andariam juntos ou separados (quanto maior a correlação, mais o
movimento de um é verificado no outro).
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Assim, temos que a adição de ativos descorrelacionado é salutar até certo número de papéis. Preserve o retorno
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potencial, com muito menos risco assumido. Essa é a chave para o melhor retorno possível para cada unidade de
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risco assumido. Esse é o poder da construção de portfólio e da diversificação.
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A demonstração serve tanto para uma carteira de ações como para um portfólio completo (várias classes de ativos).
Gostaria que o leitor passasse a aplicar a ideia nas mais diversas perspectivas de alocação, pois a noção é
fundamental para o sucesso de longo prazo do investidor em ativos de risco. Na sugestão de hoje, usaremos a
diversificação por meio de ETFs, ou seja, de maneira mais passiva. Contudo, vale ressaltar que a lógica formal
preserva suas forças mesmo na gestão ativa de carteiras.
Anseios e re exões sobre o momento atual
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Recentemente, em um Day One, chamei mais uma vez a atenção dos três leitores para o momento global hoje. A
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ponderação preserva vinculação com o talvez maior risco para os mercados no momento, isto é, o grande nível de
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dívida deixado pelas políticas expansionistas dos últimos anos diante de um estágio bastante avançado do ciclo de
crescimento norte-americano (o mais longevo de toda história).
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As políticas expansionistas geram um efeito positivo de curto prazo sobre as economias e os mercados, mas a dívida
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fica para o longo prazo. Ficamos viciados em liquidez proporcionada pelos bancos centrais. Agora, surgem sinais de
distorções no mercado.
A correção e o aumento do receio em relação à próxima crise global estão diretamente relacionados com a
estabilização dos balanços dos BCs a partir da segunda metade de 2017. Nos EUA, inclusive, houve o início de
retração do balanço, com mais elevações da taxa básica de juros do que pressupúnhamos.
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A tentativa de enxugamento da liquidez global, somada às incertezas quanto ao crescimento chinês e à guerra
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comercial entre EUA e China, piorou muito a situação dos ativos de risco, resultando em elevação da volatilidade e
uma forte correção no segundo semestre de 2018.
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Hoje, voltamos a jogar liquidez nos mercados, PMIs começaram a voltar, conforme verifica-se acima, e a economia
americana não reduziu sua velocidade como se temia.
Por outro lado, a pressão derivada do risco eleitoral nos EUA (o qual considero baixo), questões no Oriente Médio e o
coronavírus impediram que continuássemos com o mesmo vigor com que terminamos o ano passado. Tudo fica
embaçado em termos de visibilidade e nos perguntamos: afinal, onde nós estamos no ciclo econômico global? Ou
pior: como conciliar os estágios do ciclo aqui e lá fora?
Tenho pensado bastante sobre as questões acima. Em outras palavras, se você estuda os ciclos dos mercados e
acredita que eles sejam determinantes para seus investimentos, possivelmente percebeu uma dicotomia clara entre,
de um lado, o estágio avançado das economias e dos mercados globais e, de outro, a fase inicial do ciclo da economia
brasileira.
Como essas duas coisas conversam entre si? Ou, o que deve predominar nos próximos meses e anos: o provável
cansaço natural do ciclo internacional ou o vigor do ciclo brasileiro?
Encontrei uma possível resposta na apresentação da Bridgewater do final do ano passado, batizada “Paradigm Shifts
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and Investment Implications” (mudanças de paradigmas e implicações nos investimentos). Repare na imagem
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abaixo:
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Há pressões seculares contribuindo para o fraco crescimento e a baixa inflação nos países desenvolvidos, entre as
quais destacam-se a demografia e a tecnologia. Basicamente, são elementos estruturais e irreversíveis. O mundo vai
ficar cada vez mais velho e tecnológico.
O aumento da expectativa de vida aumenta a taxa de poupança, que derruba as taxas de juro de equilíbrio. Ao
mesmo tempo, a chegada de novas tecnologias permite uma redução da necessidade de capital, uma vez que se pode
alcançar o mesmo resultado com um menor investimento, dado que a tecnologia traz eficiência na alocação de
capital. Aqui, portanto, retraímos a demanda por fundos emprestáveis, tornando a taxa de juro natural cada vez
mais baixa.
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E, conforme o mundo vai ficando mais velho e mais tecnológico, o processo se aprofunda. Não tem volta. Falamos
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aqui de pontos estruturais, não apenas de uma conjuntura. Além disso, as dívidas dos países e das empresas são
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enormes e os conflitos geopolíticos, bem como as tensões sociais, estão aumentando.
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Nas palavras da Bridgewater, o momento requer um novo paradigma de política econômica. Em linhas gerais, é o
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que se tem chamado de “Fase 3 da Política Monetária”. A primeira etapa seria caracterizada pela redução das taxas
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de juros, induzindo aumento de consumo e investimento, sobretudo privados. A segunda é aquela em que, depois de
zerados os juros, entramos com o “quantitative easing”, ou seja, a impressão de moeda para injeção de liquidez no
sistema. E a terceira seria justamente uma coordenação de ações de política monetária e fiscal simultâneas, com
impressão de moeda para gasto público direto.
Se a política fiscal for usada de maneira inteligente, podemos ter retomada do crescimento e capacidade de evitar
uma armadilha de liquidez. Caso contrário, podemos entrar numa espécie de “japonização mundial”, em que ficamos
patinando com crescimento e inflação muito baixos, mesmo diante de uma política monetária bastante frouxa.
Nesse caso, se há uma pluralidade muito grande de resultados possíveis a depender de como os formuladores de
política econômica vão reagir, precisamos responder com mais diversificação, entre geografias e entre economias.
Tenho insistido fortemente nessa proposição desde o fim do ano passado. O All Weather Portfolio parece uma
excelente pedida.
Até mesmo porque veja que não há choque abrupto para o campo negativo. Se for mesmo o caso, caminharíamos
lentamente para um processo de “japonização”, de desaceleração gradativa do crescimento, em que as forças
seculares de tecnologia e de perda do bônus demográfico trariam um cenário moroso e talvez adverso, mas sem
explosão. Em sendo verdade, talvez o ciclo doméstico iniciante pudesse se sobrepor à senilidade do ciclo externo.
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Alguns pontos sobre o Brasil 0 9
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Considero, no estágio atual, a inflação como sendo a maior ameaça para os mercados globais. Pude estudar há alguns
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dias um insight interessantíssimo. Grosso modo, circula a ideia de que, quando a inflação está muito alta ou muito
baixa, ela se torna mais volátil. Consequentemente, quanto mais volátil, menos trivial se tornará a alocação de
capital. O gráfico abaixo contém dados americanos desde 1901, medindo a volatilidade da inflação (linha azul e eixo
da esquerda) e o valuation das empresas (linha vermelha e eixo da direita) por grau de intensidade inflacionária
(eixo horizontal).
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Note que do primeiro ao terceiro corte (inflação baixa) e do oitavo ao décimo corte (inflação alta), o índice de preços
se torna mais volátil e os valuations mais depreciados. É muito difícil alocar capital de maneira eficiente quando
existe volatilidade na inflação. Quanto mais difícil for para alocar capital, menor será o valuation dos ativos, em
especial para equity (ações).
Existe, no entanto, um ponto de estabilidade. Como podemos ver no gráfico, há um momento em que a inflação é
mediana e, assim, os valuations se tornam mais atrativos.
O grande insight daqui é que países emergentes, como o Brasil, que antes tinham muita inflação, agora encontram
um dinâmica global que lhes possibilita reduzir seus níveis inflacionários e, dessa forma, melhorar a visibilidade dos
ativos de risco, elevando a capacidade de alocação de capital. Em outras palavras, uma inflação menor e mais estável
deve nos levar a patamares de valuations de equilíbrio mais atrativos.
Historicamente, no Brasil, tivemos muita inflação e, com isso, o preço dos nossos ativos não chamavam a atenção de
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ninguém. Isto é, se muita inflação significa muita volatilidade na inflação, quem em sã consciência pagaria múltiplos
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altos para ativos de risco brasileiros?
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Por isso a Bolsa sempre ficou para trás no país.
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Paralelamente também, vivíamos em meio a outro equilíbrio macroeconômico, em que tínhamos um governo gastão
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que precisava arbitrar juros lá para cima de modo a financiar suas atividades e, por conta do estrangulamento
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externo, sua balança de pagamentos. A combinação juros no talo e equity pouco ou mal avaliada levaram à vitória da
renda fixa no transcorrer da história (o "Paraíso do CDI"). Por isso nosso mercado de capitais ainda é muito pouco
penetrado, pouco desenvolvido.
Em meu entendimento, os agentes ainda não se deram conta por completo de que a realidade brasileira mudou para
pouca inflação, pouco juro e câmbio depreciado. O juro real no Brasil deixou de ser a commodity mais interessante
aos olhos do investidor internacional. Isso porque, em contraposição à política fiscal expansionista e monetária
restritiva sob as quais sempre vivemos, a combinação de política fiscal restritiva e monetária expansionista confere à
realidade nacional um novo panorama para a formação de expectativas.
Não somente isso, mas o contexto global ligado às questões demográficas e tecnológicas permitiu que levássemos as
taxas de juros ao redor do mundo para níveis ao redor de zero ou até mesmo negativos. Isso porque a inflação baixa,
sem muita resposta da atividade, em um movimento paralelo à elevação de liquidez global, propiciou tal ambiente.
A inflação acaba sendo a consideração mais importante porque afeta a política monetária. Segundo outro estudo
ainda, quando a inflação mediana global fica acima de 2% e a maior parte dos países vive sob uma ótica de inflação
crescente, o mercado de ações desempenha mal (primeiro quadrante do gráfico da esquerda). Em todos os outros
cenários, o mercado acionário vai bem (demais quadrantes).
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Do mesmo modo, com inflação alta e crescente, temos também o maior risco de drawdown (primeiro quadrante do
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gráfico da direita). Ou seja, retornos em ações são ruins quando a mediana da inflação global é maior que 2% e, ao
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mesmo tempo, a maioria dos países tem inflação crescente.
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Enquanto a inflação se mantém baixa e estável, devemos comprar Bolsa no Brasil. E, caso estejamos errados, vamos
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estruturar um All Weather Portfolio para exposição global de modo a nos protegermos em um cenário adverso ao
antecipado.
Feito esse preâmbulo sobre o mercado global e nacional, vamos ao que interessa: as aplicações práticas na
reprodução da estratégia de Dalio.
Colocando em prática o All Weather Portfolio
Objetivamente, vamos buscar reproduzir as ideias estratégicas do All Weather por meio de ETFs (fundos que
reproduzem índices), a fim de perseguir uma carteira ideal diversificada e equilibrada. Dessa forma, um portfólio
bem montado das sugestões a seguir poderia compreender, com certa eficácia, o total de alocação do investidor
brasileiro no exterior, algo de 10% a 15% do total investido. Para quem já possuir uma parcela dos investimentos no
exterior, o conjunto de ETFs pode perfazer uma parcela menor do total, sempre respeitando o limite que varia de
10% a 15% do total da sua carteira.
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Assim, fica aqui minha sugestão para que você abra uma conta no exterior ou na Avenue Securities, para separar
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recursos a serem destinados à sua alocação no exterior. Com relação à abertura de conta na Avenue, preparamos
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um conteúdo exclusivo para te auxiliar nessa empreitada.
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Se, porventura, o leitor destas palavras se sentir perdido no processo de abertura de conta ou não se sentir
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confortável por qualquer motivo com a sugestão de uma única corretora de nossa parte, preparamos outra edição
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bem completa sobre o tema. Ela conta com uma visão geral do assunto, e você pode ter acesso a ela clicando aqui.

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A alocação seria a seguinte:
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40% – iShares 20+ Year Treasury Bond ETF (TLT): perfaz nossa parcela em juro longo do portfólio. O ETF busca
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acompanhar os resultados de um índice composto por títulos do Tesouro dos EUA com vencimentos restantes
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superiores a 20 anos. Com ele ganharemos exposição em juros longos do Tesouro americano, acesso a um segmento
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específico do mercado de renda fixa dos EUA e boa customização em dívida global. A taxa é de 0,15%.
25% – Vanguard Total Stock Market (VTI): primeira parte de nosso portfólio de ações (30%) com nomes mais
tradicionais de large caps, trazendo consistência ao resultado em renda variável da carteira hipotética. O ETF
procura seguir a performance do CRSP US Total Market Index, relativamente bem diversificado em nomes do
mercado com gestão passiva, com boa alocação em tecnologia e financeiro. O fundo é totalmente investido e seu
custo é de 0,03%.
5% – Vanguard Small-Cap Growth (VBK): segunda parcela das ações, com pulverização em nomes de maior
risco, mas com maior potencial de crescimento. O fundo empenha-se em acompanhar o CRSP US Small Cap Growth
Index, que mede a performance de small caps para crescimento. Bastante pesada em setores como tecnologia,
healthcare e indústria, a composição do fundo é bem diversificada, sendo as três maiores posições Teledyne, Zebra e
Tyler. A taxa é de 0,07%.
15% – iShares 7-10 Year Treasury Bond (IEF): refere-se ao book de renda fixa na parte intermediária da curva.
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Mira o retorno entregue pelos títulos do tesouro americano com vencimento entre sete e dez anos. A taxa é de 0,15%.
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7,5% – SPDR Gold Shares (GLD): parte de nossa posição em commodities, o GLD é o maior fundo de ouro
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negociado em Bolsa de Valores do mundo. Dispensa comentários a necessidade de expormo-nos a um metal como o
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ouro, uma das mais tradicionais proteções e reservas de valor da história. Sua taxa de administração é de em 0,40%.
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7,5% – iShares S&P GSCI Commodity-Indexed Trust (GSG): por fim, mas não menos importante, encerramos
nossa exposição em commodities sortidos. Com peso maior de energia, o GSG carrega ainda arranjo com agricultura,
indústria de metais, pecuária e metais preciosos. Tenta acompanhar os resultados de um investimento em contratos
de futuros em um índice composto por uma seleção diversificada de futuros de commodities. Se trata do fundo mais
caro da carteira, com taxa de 0,75%.
O custo total ponderado da carteira seria de 0,18%. Contempla investimento em ações de empresas tradicionais e em
small caps, em títulos do Tesouro americano longos e intermediários, ouro e commodities no geral. Vale lembrar que
a tentativa ilustrada jamais será rigorosamente idêntica ao original – nunca conseguiremos reproduzir
fidedignamente a estratégia do fundo. Queremos apenas alinhar nossos três leitores à filosofia de investimento de
Ray Dalio.
Parte 2 – Reduzindo o peso de Sanepar (SAPR11) para dar espaço a Yduqs (YDUQ3)
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Algo talvez tenha escapado às análises mais superficiais de Bolsa: as ações brasileiras ficaram baratas diante da
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expressiva desvalorização cambial dos últimos meses e semanas. De forma simples e direta, zeramos nossa
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“outperformance” (desempenho acima da média) em relação ao índice de mercados emergentes, inclusive também
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em relação ao México, que enfrenta problemas claros e questionamentos estridentes.
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Vemos os níveis atuais como uma zona compradora. Não à toa, na Carteira Empiricus, acabamos de zerar, com
lucros, a posição vendida que havíamos montado em ETFs (BOVA11 e SMAL11), voltando a ter uma exposição
líquida comprada em torno de 40%.
Em outras palavras, tornamos a Carteira um pouco mais agressiva. E entendemos que pode ser a hora de fazer o
mesmo. Na margem, como ficamos mais baratos sem que houvesse, no nosso entendimento, alteração do
fundamento estrutural, a combinação risco-retorno melhorou, de modo que faz sentido a postura mais arrojada. Em
termos sistêmicos, isso casa com a mudança proposta na carteira Oportunidades de Uma Vida, em que uma posição
mais defensiva (Sanepar, SAPR11) cede espaço para outra de perfil mais cíclico e apegada ao crescimento doméstico,
sem, no entanto, tergiversar da boa previsibilidade de resultados, do valuation atrativo e do bom momento da
empresa. Aos elementos macro, somam-se outros muito mais importantes de cunho idiossincrático.
Conseguimos, com essa mudança, diversificar um pouco mais o portfólio (e a diversificação talvez seja o último
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almoço grátis disponível, como disse Harry Markowitz), voltando a incluir o setor educacional na carteira, o que
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reduz o risco, ao mesmo tempo que ganhamos exposição a uma ação mais cíclica, menos defensiva e com mais
retorno potencial.
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A Yduqs (YDUQ3) tem um momento importante de resultados, negocia a um valuation ainda razoável e oferece uma
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proposta de valor mais interessante a partir das recentes aquisições. Seu balanço vem sendo limpado com o último
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ano do Fies (programa de financiamento estudantil do governo federal), e a companhia está preparada para entrar
num novo ciclo de expansão. Pontuamos alguns detalhes da tese abaixo, logo após ao já tradicional resumo das
Oportunidades.
Nossa sugestão é que você estruture a carteira inteira. Caso você não consiga montar todo o portfólio, seguindo
corretamente as indicações de pesos, uma alternativa repousa no nosso fundo junto à Vitreo. Inserimos um acesso
logo após os controles usuais das Oportunidades de Uma Vida, sempre devidamente publicados na área do
assinante.
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Com a ajuda da Vitreo, nossa parceira, criamos um fundo para reproduzir a carteira teórica, disponibilizada na série
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Palavra do Estrategista. O fundo seguirá as minhas indicações, com a devida diligência e validação da equipe da
gestora. Caso você não consiga seguir a carteira como um todo, o fundo pode ser uma oportunidade interessante.
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QUERO CONHECER O FUNDO DAS OPORTUNIDADES DE UMA VIDA
Breves considerações sobre a tese em Yduqs (YDUQ3)

Teceremos aqui alguns comentários sobre a tese de investimento em Yduqs (YDUQ3). Traremos toda a ideia
completa e detalhada na semana que vem, em caráter de edição especial. Por ora, contudo, acreditamos que seja
fundamental ao menos localizar o leitor quanto ao que estamos tratando de fato aqui.
Em suma, falamos aqui das ações da Estácio, a segunda maior organização de ensino superior do Brasil,
considerando o número de alunos matriculados. Fundada no Rio de Janeiro em 1970 e com mais de 576 mil alunos, a
instituição constitui-se de dez centros universitários e 37 faculdades. A capilaridade real no Brasil se estende por 93
campi e mais de 670 polos de ensino à distância, uma das avenidas de crescimento que buscamos surfar. Em 2018
sua receita foi de R$ 3,6 bilhões, com margem Ebitda da ordem de 32%.
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As recentes aquisições da Adtalem Brasil e da UniToledo melhoram ainda mais as perspectivas de expansão do
negócio da Yduqs, principalmente pela Adtalem, que deve entregar sinergias de algo como R$ 80 milhões por ano no
Ebitda, aprimoramento de ramp-up no curso de medicina, aumento do número de alunos à distância e crescimento
com ticket médio mais avantajado por meio do Ibmec.
Mais precisamente sobre o Ibmec: se trata de uma das poucas marcas premium com fins lucrativos no ensino
superior brasileiro, dando à companhia possibilidade de expansão no mercado paulista e em outras grandes cidades.
Além disso, o Ibmec já possui autorização para abrir mais duas unidades Mais Médicos no Maranhão e em Rondônia,
com 50 assentos cada. Em nosso entendimento, as avenidas de crescimento do negócio já consolidado e das
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opcionalidades provenientes da aquisição não estão no preço e a companhia aparece como bem descontada diante
de seus pares.
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Tudo considerado, adicionamos um perfil mais cíclico e ligado ao crescimento doméstico, sem perder a boa
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previsibilidade de resultados tradicional. Com valuation atrativo e bom momento da companhia, YDUQ3 oferece
uma proposta de valor mais interessante a partir das recentes aquisições. Considerando a “limpeza” do Fies, vemos a
empresa como preparada para entrar num novo ciclo de expansão.
Sugestão de investimento: compre YDUQ3 com os recursos que ficaram disponíveis com a venda de SAPR11
(4,17% da carteira).
Felipe Miranda
Autor
Matheus Spiess
Assistente
Sandra Guerreiro
Editora
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Associada à: ANATEC, Instituto Palavra Aberta e Câmara Brasileira do Livro
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Elaborado por profissionais autônomos e independentes, este conteúdo está protegido pela Lei de Direitos Todo o nosso material está pautado na liberdade de expressão e possui caráter meramente informativo, não
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26/02/2020 Empiricus - Área do Assinante

São Paulo, 26 de Fevereiro de 2020

Fonte: TED Talks

Parte 1 – Montando o seu All Weather Portfolio

Antes de mais nada, de que se trata a estratégia?

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Alguns pontos sobre o Brasil

Colocando em prática o All Weather Portfolio

Antes da recomendação pragmática, duas ressalvas rápidas.

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