REVISÃO DE ANÁLISE DE

DEMONSTRAÇÕES FINANCEIRAS
AGENDA

 Começando pelo começo: relatório dos auditores

 Da gênese de ativos e passivos ao capital
circulante líquido
 Necessidade de Capital de Giro

 Liquidez (e seus índices) versus Fluxos de Caixa

 As falácias da liquidez

 Medidas de retorno

 Ebitda e DFC
MODIFICAÇÕES DO RELATÓRIO DO AUDITOR

Opinião com
Opinião adversa
ressalva

Opinião com Abstenção de

ressalva opinião
FORMAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS

 Plano de negócios
 Vendas anuais: 72.000.000 (200k/dia)
 Margem bruta: 40%
 PMRV: 90 dias
 PMRE: 60 dias
 PMPC: 90 dias
 Ativo imobilizado necessária para vendas entre 60MM
e 100MM: 15.000.000
 Capitais: 15.000.000
 Financiamento de LP possível: 10.000.000
 Disponível: 2.000.000

Fonte: Matarazzo (p. 192 a 201)

ATIVO PASSIVO E PL

 Disponível: 2.000.000  Fornecedores: 10.800.000

 C/R: 18.000.000  Emprést CP: 4.400.000
 Estoques: 7.200.000  Financ. LP: 10.000.000
 Imob.: 13.000.000  Capital: 15.000.000

CAPITAL CIRCULANTE LÍQUIDO = AC - PC

NECESSIDADE DE CAPITAL DE GIRO = ACop - PCop

SALDO EM TESOURARIA = ACf - PCf

CCL

Caixa Potencial
Folga Financeira
Fonte: Assaf Neto (p. 153)
NCG

Fonte: Matarazzo (p. 286)

CCL, NCG E ST

Fonte: MMD (p. 154)

CCL, NCG E ST

Fonte: MMD (p. 155)

 ÍNDICES DE LIQUIDEZ

Fonte: Matarazzo (2008, p.152)

LIQUIDEZ

 Objetivo => mostrar situação financeira

 Erro comum => interpretar índices de liquidez
como expressões de fluxos de caixa

 Vejamos na prática como é equivocada a visão

de que o índice de liquidez corrente reflete o
que vai entrar comparado ao que vai sair do
caixa...
DINÂMICA DO BALANÇO (SIMPLES)
 Início => Capital na forma de Caixa
 Caixa aplicado na aquisição de estoques,
contratação de pessoal => Estoques
 Estoques acabados são vendidos a prazo =>
Contas a receber
 Duplicatas são recebidas => Caixa

 Pensemos agora que você compra uma

empresa com o seguinte balanço:
 BALANÇO PATRIMONIAL

Caixa 120 Fornecedores 600

Contas a Receber 900 Contas a Pagar 400
Estoques 480 Patrimônio Líquido 500
ATIVO TOTAL 1.500 PASSIVO + PL 1.500

Qual o índice de liquidez corrente?

 Dados adicionais
 Os estoques se renovam integralmente em 80 dias
(cada item do estoque custa R$6)
 As vendas são feitas com prazos de 90 dias
 É vendido um item por dia por R$10
 Compras diárias (R$6) e demais despesas diárias (R$4)
são pagas com prazo de 100 dias.
 Caixa 120 Fornecedores 600
Contas a Receber 900 Contas a Pagar 400
Estoques 480 Patrimônio Líquido 500
ATIVO TOTAL 1.500 PASSIVO + PL 1.500

Qual é o fluxo de caixa nesse exemplo?

Fonte: Matarazzo (2008, p.277) E o fluxo econômico?
E SE MUDARMOS PRAZOS?

 Mantidas todas as demais variáveis constantes,

aumentemos o prazo a clientes de 90 para 120 dias
 D+1 até D+90 => fluxo financeiro inalterado
 D+91 até D+120 =>saídas de R$10 sem entrada alguma
 D+121 em diante =>fluxo normalizado

 Há uma necessidade de capital de giro adicional

nesse caso...quais as opções para reequilibrar esses
descompasso momentâneo?
EQUILIBRANDO COM CAPITAL PRÓPRIO...

 Aporte de R$300
 Balanços comparativos
DIA D
Caixa 120 Fornecedores 600
Contas a Receber 900 Contas a Pagar 400
Estoques 480 Patrimônio Líquido 500
ATIVO TOTAL 1.500 PASSIVO + PL 1.500

DIA D+120
Caixa 120 Fornecedores 600
Contas a Receber 1.200 Contas a Pagar 400
Estoques 480 Patrimônio Líquido 800
ATIVO TOTAL 1.800 PASSIVO + PL 1.800

Mudou algo fluxo de caixa diário a partir de D+120?

E no fluxo econômico?
Como ficou o índice de liquidez corrente?
VOLTEMOS AO DIA D

 E ao invés de aumentarmos o prazo de 90 dias,

diminuamos o prazo para 30 dias (mantidas todas
as demais variáveis)
 D até D+30 => tudo igual
 D+31 até D+90 => “descarga” extra de caixa de R$10
por dia
 D+90 em diante => novamente equilibra-se o fluxo, com
R$10 de entradas diárias
 Portanto, excedente de caixa de R$600...imagine
que foi aplicado no ativo permanente (e.g.
investimento em outra empresa)
O BALANÇO EM D+90
DIA D
Caixa 120 Fornecedores 600
Contas a Receber 900 Contas a Pagar 400
Estoques 480 Patrimônio Líquido 500
ATIVO TOTAL 1.500 PASSIVO + PL 1.500

DIA D+90
Caixa 120 Fornecedores 600
Contas a Receber 300 Contas a Pagar 400
Estoques 480
Ativo Permanente 600 Patrimônio Líquido 500
ATIVO TOTAL 1.500 PASSIVO + PL 1.500

Mudou algo fluxo de caixa diário a partir de D+90?

E no fluxo econômico?
Como ficou o índice de liquidez corrente?
AS FALÁCIAS DA LIQUIDEZ...
 O índice de liquidez mostra a capacidade de
geração de caixa de uma entidade.
 O índice de liquidez mostra a capacidade de
pagamento dos passivos circulantes de uma
entidade.
 Empresas com índices de liquidez abaixo de
1 estão em dificuldade financeira.
 Índices de liquidez muito elevados são
símbolos de má administração financeira.
AFINAL, O QUE SIGNIFICA O ÍNDICE DE
LIQUIDEZ?
 Análise pelas avessas
 Cenário ILC = 1,5
Inverso do índice = 1 / 1,5 = 66,66%
Nível de comprometimento do AC com PC
Portanto, 33,33% de giro não comprometido, i.e. folga financeira
 Cenário ILC = 0,9
Inverso do índice = 1 / 0,9 = 111%
O AC está totalmente comprometido com o PC
Não há nenhuma liberdade em relação aos recursos que os credores
de curto prazo suprem...
 Se fossem duas empresas concorrentes, qual está
em melhor condições de enfrentar adversidades?
 Recessão
 Deterioração nas negociações com fornecedores
RETORNO: UMA IDEIA ELEMENTAR…

A variação em relação ao valor aplicado originalmente expressa uma taxa de retorno

Mas essa variação tem que ter significado (relação de causalidade) com sua ‘fonte’
geradora, ou seja, o recurso aplicado que lhe deu origem.
UM EXEMPLO
 Você tinha 1.000 para aplicar. Decidiu:
 Aplicar 50% em fundo de ações
 Aplicar 50% em títulos públicos
 Após um ano
 Resgatou líquido do fundo: 540
 Vendeu os títulos públicos por 560 mas teve que pagar no mês
seguinte à venda 30% de IR sobre o ganho bruto na venda
 Perguntas:
 Qual a taxa de retorno no ano?
 Você consideraria adequado calcular uma taxa de retorno que
relacionasse o ganho no fundo (40) com o investimento total
(1000), ou seja, 4%?
 Se você já tinha os 1.000 iniciais ou se pegou emprestado do seu
pai, faz alguma diferença ao avaliar qual das duas aplicações foi
melhor?
 Se emprestou dinheiro do seu pai a juros e essa despesa de juros
reduzir seu imposto a pagar sobre os ganhos na venda do título
público, isso deveria influenciar sua análise do retorno do título
público?
REFLEXÃO
 Vocês encontrarão diversos livros, apostilas etc.
que definem como retorno sobre ativos (RsA ou
ROA, de return on assets) como sendo:

 Isso faz sentido? Identifique ao menos uma razão

que enfraquece a relação de causalidade descrita
nessa relação.
ATÉ AQUI, O QUE É IMPORTANTE
 As taxas de retorno tem que fazer sentido, ter
sentido, relacionar coisas que tenham relação
entre si
 Decisão de investimento (e a mensuração de sua
taxa de retorno) e decisão de financiamento (e
seu efeito no retorno total do empreendimento)
são coisas diferentes
 Imposto de renda geralmente tem efeito tanto
sobre os efeitos das decisões de investimento
quanto nos efeitos das decisões de financiamento
ROI (RETURN ON INVESTMENT)
 Objetivo: medir o retorno de um determinado
investimento independentemente da forma que
esse investimento foi financiado
 É portanto uma medida relativa de um retorno (i.e.
um resultado) sobre uma aplicação de recursos
(i.e. um investimento)
 Resultado = lucro operacional “livre” de efeitos
oriundos das decisões de financiamento
 Investimento = ativos operacionais líquidos (dos
passivos operacionais)
O BALANÇO PATRIMONIAL COMO PUBLICADO
TERCEIROS
ATIVO

Caixa Passivos Circulantes

(+)
(+)
Demais Ativos Circulantes
Passivos Não-Circulantes

(+)
ACIONISTAS

Ativos Não-Circulantes Patrimônio Líquido

O BALANÇO REFORMADO...
A FIRMA FUNDING
ATIVOS LÍQUIDOS DÍVIDA LÍQUIDA
Caixa Operacional
Empréstimos e
(+)
Financiamentos
Ativos Operacionais
Circulantes (-)
(-)
Aplicações Financeiras
Passivos Operacionais

(+)

Ativos Operacionais Não-

Circulantes Patrimônio Líquido
DRE TRADICIONAL E O BALANÇO
A FIRMA

ATIVOS LÍQUIDOS
DRE TRADICIONAL Caixa Operacional
(+)

Vendas Ativos Operacionais Circulantes

(-)

Passivos Operacionais
Custos
(+)

Ativos Operacionais Não-Circulantes

Despesas

FUNDING

Resultado Financeiro DÍVIDA LÍQUIDA

Empréstimos e Financiamentos

?
(-)

Imposto de Renda Aplicações Financeiras

= Lucro Líquido Patrimônio Líquido

REFORMANDO A DRE...
DRE TRADICIONAL OPERAÇÃO

Vendas Vendas

Custos
Custos

Despesas
Despesas
Imposto de
Renda

Resultado Financeiro = NOPAT (Lucro

Operacional “verdadeiro”)

FINANCIAMENTO 3os.
Imposto de Renda
Resultado Financeiro

= Lucro Líquido
IR s/ Res.Fin.
RESUMINDO

 Lucro operacional ou Nopat

 Tomar o lucro (ou prejuízo) líquido
 ‘reverter’ o resultado financeiro líquido do seu
respectivo efeito tributário (geralmente usando a
alíquota efetiva de IR)
 Investimento
 ‘jeito’ mais complicado: ativo operacional líquido
(dos passivos operacionais)
 ‘jeito’ simples = dívida (passivo oneroso) + PL
AMPLIANDO E DESDOBRANDO O ROI
 Se

 Multiplicando-se essa razão por

 Teremos

 Em outras palavras, o retorno de um investimento

depende da margem operacional e do seu giro
 A PARTIR DAÍ É POSSÍVEL DESDOBRAR A
ANÁLISE DE RETORNO OPERACIONAL

ROI ×

Adaptado de Matarazzo (2010, p.339)

 33

A ANÁLISE FINANCEIRA PELA ÓTICA RESIDUAL

Se PL é valor residual do acionista e

Se o “bottom line” da DRE dá a variação em
um determinado período da “riqueza” do
acionista...
Logo, a retorno do que o acionista destinou
para a entidade é tão simplesmente:
Lucro (ou prejuízo) líquido
ROE (ou RsPL) = -----------------------------------
Patrimônio Líquido
 PARA ENTENDER A RELAÇÃO ENTRE O RETORNO DO
ACIONISTA E O RETORNO DOS ATIVOS, ALGUNS DIRIAM
QUE...
Lucro (ou prejuízo) líquido Ativos Totais
ROE (ou RsPL) = ----------------------------------- X -----------------
Patrimônio Líquido Ativos Totais

Lucro (ou prejuízo) líquido Ativos Totais

= ----------------------------------- X ------------------------
Ativos Totais Patrimônio Líquido

ROA tradicional Alavancagem

(e sem sentido) Financeira

Já vimos que essa visão tem limitações importantes...

34
DECOMPONDO A RENTABILIDADE PELA VISÃO
ALTERNATIVA MAIS ADEQUADA

 ROE = Return on Equity

 LL = Lucro Líquido
 PL = Patr. Líquido
 Nopat = Lucro
operacional líquido
 DL = dívida líquida
 CDL = custo da dívida
líquida
 Aop = Ativos operacionais
líquidos (investimento) =
DL + PL
 SEPARANDO RESULTADO OPERACIONAL
(NOPAT) DO RESULTADO FINANCEIRO
BALANÇO PATRIMONIAL 31/12/2007 31/12/2008

Caixa e equivalentes 10.000 531.330

Contas a Receber 150.000 130.000 DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS
Estoques 88.000 92.000 2008
Investimentos 25.000 100.000 Receita Líquida de Vendas 1.800.000
Imobilizado, líquido 850.000 807.500 CPV (1.098.500)
ATIVO TOTAL 1.123.000 1.660.830 Lucro Bruto 701.500
Despesas Administrativas (89.000)
Despesas Comerciais (157.890)
Financiamentos 200.000 210.000
Despesas Financeiras, líquidas (15.000)
Fornecedores 92.450 85.670
Equivalência Patrimonial 75.000
IR a pagar - 114.903 Lucro Antes do IR 514.610
Provisões indedutíveis - 20.000 Imposto de Renda (25%) (114.903)
Lucro Líquido 399.707
Capital 600.000 600.000
Reserva de Lucros 230.550 630.257
PASSIVO + PL 1.123.000 1.660.830
 SEPARANDO RESULTADO OPERACIONAL
(NOPAT) DO RESULTADO FINANCEIRO

DEMONSTRAÇÃO DE RESULTADOS
2008 Operacional Financeiro TOTAL
Receita Líquida de Vendas 1.800.000 1.800.000 - 1.800.000
CPV (1.098.500) (1.098.500) - (1.098.500)
Lucro Bruto 701.500 701.500 - 701.500
Despesas Administrativas (89.000) (89.000) - (89.000)
Despesas Comerciais (157.890) (157.890) - (157.890)
Despesas Financeiras, líquidas (15.000) - (15.000) (15.000)
Equivalência Patrimonial 75.000 75.000 - 75.000
Lucro Antes do IR 514.610 529.610 (15.000) 514.610
Imposto de Renda (25%) (114.903) (118.653) 3.750 (114.903)
Lucro Líquido 399.707 410.957 (11.250) 399.707
ALAVANCAGEM: UM EXEMPLO SIMPLES
31-12-x1 31-12-x2
BALANÇO PATRIMONIAL
Ativos Operacionais Líquidos 1.000 1.220
Dívida Líquida 400 400
Patrimônio Líquido 600 820

DRE
Vendas Líquidas 2.500
CMV (2.000)
Lucro Bruto 500
Despesas Operacionais (200)
Lucro antes das Desp. Fin. 300
Despesas Financeiras (80)
Lucro Líquido 220
RsA 30%
CD 20%
RsPL 37%
 Alavancagem = Dívida líquida / PL
ROE = ROA + (Alavancagem. X Spread)
Spread = ROA - CD
31-12-x1 31-12-x2
BALANÇO PATRIMONIAL
Ativos Operacionais Líquidos 1.000 1.220
Dívida Líquida 400 400
Patrimônio Líquido 600 820

DRE
Vendas Líquidas 2.500
CMV (2.000)
Lucro Bruto 500
Despesas Operacionais (200)
Lucro antes das Desp. Fin. 300
Despesas Financeiras (80)
Lucro Líquido 220

Alavancagem = 400/600 = 0,67

ROE = 0,3 + (0,67 * 0,10) Spread = (300/1000) – (80/400) =

= 0,10
EBITDA...UM CAPÍTULO À PARTE

 Até 1980, o EBIT era geralmente utilizado como

indicador de capacidade de serviço da dívida.
 A partir da década de 80, com a “avalanche” de
LBOs, o EBITDA passou a ser utilizado para
medir fluxos de caixa. D&A deveriam ser
recursos disponíveis para servir dívidas
(investimentos massivos haviam sido feito nas
aquisições).
 Muito embora sua utilização “nasceu” para
determinadas circunstâncias, passou a ser
indicador generalizado algum tempo depois.
 ALGUNS PROBLEMAS COM O EBITDA
Ebitda superestima os fluxos de caixa em períodos de crescimento do CCL

Fonte: Stumpp et al.(2000)

 ALGUNS PROBLEMAS COM O EBITDA
O Ebitda não considera os montantes requeridos para reinvestimento, especialmente
para empresas com ativos de vida mais “curta”

 Ebitda é uma medida melhor para empresas

com ativos de vida mais “longa”
 Em empresas que possuem ativos de vida
mais curta ou estão sob mudança
tecnológica mais intensa e que precisem de
fluxos de caixa das operações para financiar
seus investimentos de capital, o Ebitda não
é adequado.

Fonte: Stumpp et al.(2000)

 ALGUNS PROBLEMAS COM O EBITDA
Nem todas as receitas são caixa....
 POC (Percentage of Completion)

 Barter Transactions (e.g. Publicidade na Internet)

Fonte: Stumpp et al.(2000)
 A DFC COMO UM FLUXO

31-12-X0 Ano de X1
31-12-X1
(pontual) (período de tempo) (pontual)

DRE

DMPL
BALANÇO BALANÇO

DFC

Adaptado de Horngren et Alli, 1996

 CLASSIFICAÇÃO DAS ATIVIDADES
•OPERAÇÕES
•Atividades relacionadas com a produção e entrega de
bens e serviços.
•Normalmente, relaciona-se com as transações que
figuram na Demonstração de Resultados.

•INVESTIMENTOS
•relaciona-se, normalmente, com o aumento ou diminuição
dos ativos de longo prazo que a empresa utiliza no seu
negócio.

•FINANCIAMENTO
•relaciona-se com os empréstimos de credores e
investidores à entidade.
 Estrutura da DFC

Atividades Operacionais
 Recebimentos de Clientes
Ativo Passivo
 Pagamentos a fornecedores Circulante Circulante

 Pagamento de Salários etc

ANC - Realizável a Passivo
Longo Prazo Não Circualnte
Atividades de Investimento
 Aplicações Financeiras de Longo Prazo ANC – Investimentos,
 Imobilizado
Imobilizado, Patrimônio Líquido
Intangível

 Investimentos etc

Atividades de Financiamento
 Empréstimos Obtidos
 Aumento de Capital
 Pagamento de Dividendos etc
 Forma de Apresentação da DFC
Empresa Exemplo S.A.
Demonstração dos Fluxos de Caixa
01.01.XX a 31.12.XX

Fluxo de Caixa das Atividades Operacionais

Entradas e Saídas de Caixa provenientes das Operações
Pode ser demonstrado por dois métodos: direto ou indireto

Fluxo de Caixa das Atividades de Investimento

Entradas e Saídas de Caixa originadas dos investimentos em ativos de longo prazo

Fluxo de Caixa das Atividades de Financiamento

Entradas e Saídas de Caixa oriundas dos financiamentos da empresa

(=) Variação Líquida de Caixa xxxxxxx

(+) Saldo Inicial de Caixa (conforme balanço inicial) xxxxxxx
(=) Saldo Final de Caixa (conforme balanço final) xxxxxxx
 Métodos de Apresentação da DFC

• Método Indireto:

Resultado Líquido do Exercício

(+/-) Despesas / Receitas que não representam saídas /

entradas de caixa
Ex: depreciação
Observação: semelhantes aos ajustes da DOAR

(+/-) Variações dos Ativos e Passivos Operacionais

Ex: (-) aumento de clientes
(+) diminuição de estoques
(+) aumento de fornecedores
EXEMPLO DE FLUXO DE CAIXA – CIA. 1
Descrição das Contas 31.05.X0 30.06.X0
ATIVO
CIRCULANTE
Disponível 100 120
Duplicatas a receber 150 200
Total do Ativo 250 320
PASSIVO
PATRIMÔNIO LÍQUIDO
Capital 200 240
Lucros Acumulados 50 80
Total do Passivo 250 320

Demonstração do Resultado Junho/XO

Receita de Serviços 1.500
(-) Custo de Serviços Prestados (1.470)
(=) Lucro Bruto 30
Lucro Líquido 30
 Exemplo de Fluxo de Caixa – Cia. 1
Método INDIRETO
Demonstração dos Fluxos de Caixa Junho/X0

Atividades Operacionais

Lucro do Período 30
(-) Aumento de Duplicatas a Receber (50)

Fluxo de Caixa das Operações (20)

Aumento de Capital 40
Fluxo de Caixa de Financiamentos 40

Aumento de Caixa 20
(+) Saldo inicial de Caixa 100
(=) Saldo final de Caixa 120
 ALGUNS “PROBLEMAS” DA DFC
(PENMAN, 2001, P.313)
 DFC explica as variações no caixa e equivalentes
de caixa => variação positiva de ativos
operacionais (e.g. estoques) aparece com redução
do caixa gerado pelas operações.
 Transações com ativos financeiros que não sejam
equivalentes de caixa são fluxos de investimento.
 Pagamentos e recebimentos de juros de atividades
de financiamento estão incluídas nos fluxos das
operações.
 Idem com os impostos sobre juros...
 Operações com “caixa virtual” estão fora da DFC
DRE NET: FORMATO CVM
DFC NET : ATIVIDADES OPERACIONAIS
DFC : ATIV. INVESTIMENTOS E FINANC.