ARCA

B L ACK BOO K

4 TR I M E S TR E 2023
sumário
Introdução 3
A importância da diversificação 4
A importância do rebalanceamento 6
Entendendo a diversificação por 3 camadas 8
Refletindo sobre ter ações e negócios 18
Refletindo sobre ter real estate (FIIs) 19
Refletindo sobre ter cash (caixa) 20
Refletindo sobre ter ativos internacionais 21

O método ARCA na prática 23

Uma maneira interessante de pensar em ações 26
O que levar em consideração ao avaliar ações 28
O que levar em consideração ao avaliar fundos imobiliários 50
O que levar em consideração ao avaliar renda fixa 71
O que levar em consideração ao avaliar ativos internacionais 88

Conselhos (para a vida e para os investimentos) 100

Carteira Recomendada 103

Ações 104

Fundos Imobiliários 125

Renda Fixa 151

Internacional 165

Criptoativos 176
Introdução

3
A importância
da diversificação
Estou no mercado financeiro há mais de 15 anos. Pode não parecer muito tempo, mas uma
das minhas grandes inspirações, talvez a maior, tem sido o megainvestidor americano
Warren Buffett.

Ele tem um livro com várias regras que criou ou simplesmente reconheceu. As principais
estão listadas abaixo, em ordem de importância:

PRIMEIRA: NUNCA PERCA DINHEIRO.

SEGUNDA: NUNCA ESQUEÇA A PRIMEIRA REGRA.

Essas regras, tão conhecidas e reproduzidas, talvez sejam muito mal compreendidas.
Quando se pensa em nunca perder dinheiro, talvez você imagine que isso tenha a ver
com finanças pessoais ou com não gastar em supérfluos.

Na minha interpretação, isso tem a ver com investimento. Se você faz um investimento de
R$ 100 e tem uma perda de 5%, agora tem R$ 95. Você já precisa de um rendimento de
5,26% para que os seus R$ 95 virem R$ 100 novamente.

Se os seus R$ 100 caírem para R$ 90, ou seja, uma queda de 10%, não é uma alta de 10%
que recuperará a perda. Você precisa de uma alta de 11,11% — perceba que as coisas já
começam a ficar mais difíceis.

Você precisa de mais rentabilidade do que perdeu de fato; e quanto mais perde, mais di-
fícil se torna recuperar o capital.

Se você investe esses mesmos R$ 100 e tem uma perda de 50%, precisa que o seu dinhei-
ro tenha um retorno de 100% para voltar ao ponto inicial.

4
 Amarelo: se refere a perda auferida | Azul: trata-se do retorno necessário para compensar a perda

Se seu patrimônio cair 80%, você precisa alcançar 400% de alta para se recuperar.

Se a perda for de 90%, ela é quase irrecuperável. Você precisa de uma alta de 900% para
voltar à estaca zero.

AGORA, UMA REFLEXÃO:

Quanto você estaria disposto a pagar por um guarda-chuva se o céu estivesse desaban-
do, se não conseguisse nem cruzar a rua sem ficar completamente encharcado?

Provavelmente, muito dinheiro, se precisasse. Agora, digamos que o dia estivesse enso-
larado e que tudo de que você precisava era um belo ar-condicionado. Quanto custaria o
guarda-chuva? Muito pouco! Você nem estaria procurando um.

A lei da oferta e da procura, em mudanças circunstanciais, é regida com base na necessi-

dade humana, nas perspectivas que as pessoas veem no mercado. É por isso que, às ve-
zes, o pessimismo surge de forma exagerada, e vemos empresas negociadas a um preço
muito abaixo do que elas de fato valem em condições normais.

É nesses casos que, em vez de olhar para uma possível queda momentânea do seu patri-
mônio, você pode aproveitar o momento de baixa do mercado para comprar mais ativos
e lucrar.

De fato, se o seu patrimônio cair 80%, você precisa de uma alta de 400% para recuperá-lo,
mas nessas quedas surgem as maiores oportunidades na Bolsa. É quando há uma tem-
pestade que todos se lembram do guarda-chuva — e ele fica mais caro.

5
Por isso, desde que os fundamentos não mudem, não se assuste com quedas no seu patri-
mônio. Em alguns momentos, como em 2020, no auge da pandemia, vimos um tombo de
quase 50% do Ibovespa (principal índice de ações brasileiras) em pouco mais de um mês.
Coloque-se no lugar de quem viu seu patrimônio diminuir pela metade em poucos dias!

Por outro lado, houve os que não se desesperaram e souberam aproveitar o momento
para aumentar posições e trazer a carteira de volta para a alocação estrutural, provavel-
mente comprando mais ações e fundos imobiliários. Esses obtiveram retornos excelentes
nos meses seguintes.

É por isso que eu digo e repito: quedas acontecerão, mesmo contra sua vontade, mas a
diversificação e o investimento anticíclico só dependem de você.

A diversificação não é apenas um escudo que permitirá preservar seu patrimônio. Ela tam-
bém é a espada que possibilitará que seus investimentos aumentem, se multipliquem e,
principalmente, ajudem você a atingir os objetivos que tanto busca.

Por isso, entre tudo que já foi testado e comprovado pelos maiores investidores do mun-
do, estes talvez sejam os últimos “almoços grátis” do mercado financeiro. Eu estou falando
da diversificação e do rebalanceamento.

A importância
do rebalanceamento
Assuma que, hipoteticamente, definimos uma filosofia de alocação com um portfólio de
pesos iguais para um ativo A e um ativo B. Logo, investimos R$ 50 em cada um deles.

No primeiro ano, o ativo A se valorizou 100%, passando a valer R$ 100, e o ativo B, com
queda de 50%, passou a valer R$ 25. Sendo assim, o valor total do portfólio foi para R$ 125.

ANO ATIVO A ATIVO B

0 R$ 50,00 R$ 50,00
1 R$ 100,00 (+100%) R$ 25,00 (-50%)

6
No ano seguinte, o ativo A teve uma queda de 50% e sua posição voltou a valer R$ 50. Já
o ativo B subiu 100% e retornou aos R$ 50 iniciais.

O que aconteceu? Ambos os ativos apresentaram oscilações e o retorno acumulado no

período foi de 0%.

ANO ATIVO A ATIVO B

0 R$ 50,00 R$ 50,00
1 R$ 100,00 (+100%) R$ 25,00 (-50%)
1.1. R$ 62,50 R$ 62,50

Mas, e se tivéssemos rebalanceado essa carteira com o passar dos anos?

Você poderia vender parte do seu ganho do ativo A e comprar mais do B, ou simplesmente
usar algum dinheiro novo para isso, voltando à proporção inicial de 50/50. Fazendo o reba-
lanceamento por meio da primeira opção, sem fazer mais aportes, você teria R$ 62,50 em
cada ativo no fim do primeiro ano.

No final do período, você teria um portfólio de R$ 156,25, ou seja, com um ganho de 56,25%,
embora isoladamente os dois ativos não tenham se valorizado na janela de tempo.

ANO ATIVO A ATIVO B

0 R$ 50,00 R$ 50,00
1 R$ 100,00 (+100%) R$ 25,00 (-50%)
1.1. R$ 62,50 R$ 62,50
2 R$ 31,25 (-50%) R$ 125 (+100%)

Então, com o rebalanceamento, você não só protege seu dinheiro, mas também pode fa-
zê-lo crescer.

O rebalanceamento é para todo tipo de investidor. Não importa se você está começando
agora ou se já tem experiência, essa é uma estratégia que todos devem considerar.

7
Entendendo a
diversificação por 3 camadas
Existem três camadas de risco a se considerar quando falamos sobre diversificação.

Primeira camada: intra-ativos

NÃO ADIANTA TER SÓ UMA AÇÃO, SÓ UMA EMPRESA;
É IMPORTANTE TER UMA CESTA DE EMPRESAS DIFERENTES.

Uma analogia interessante: imagine que você vai fazer uma crepioca.

Para essa receita, precisamos de um pouco de tapioca e dois ovos. Eu não sou
muito habilidoso em quebrar ovos. Às vezes, vem uma casquinha junto. Ou então o ovo
pode estar estragado. Uma série de problemas pode acontecer.

Imagine que, por algum motivo, um ovo quebrou ou veio estragado: eu preciso de outro
ovo.

Então, se eu tiver três ovos na minha geladeira, tenho muito menos risco do que se tiver
apenas dois: se eu abrir um ovo e ele estiver estragado, terei perdido os dois ovos e a
tapioca, porque não há mais ovos para continuar a receita.

Se eu tiver três ovos, o risco é menor, porque se algo der errado com um, terei outro de
reserva. Entretanto, se mais um ovo estiver estragado, não conseguirei seguir a receita.

Se houver quatro ovos na geladeira, eu tenho mais segurança. Se houver cinco, mais ainda.

Contudo, a segurança tem um limite. Se eu tiver de 3 a 7 ovos, estou mais seguro; mas
se houver 500 ovos na geladeira, não estou mais tão seguro assim. Depois do quarto ou
quinto ovo, ter mais ou menos já não faz mais tanta diferença. Quando falamos de ações,
por exemplo, ocorre exatamente a mesma coisa.

Se eu tenho 5, 6, 7, 8 ou 9 ações, estou diversificando o risco. Mas qual é a diferença de

ter 400, 500 ou 700 empresas na minha carteira? Deixa de haver diversificação e passa a
haver pulverização.

8
Aqui nos aprofundamos um pouco mais no conceito de risco não sistêmico (diversificável)
e risco sistêmico (não diversificável).

Relação entre risco e número de ações na carteira

Pense que os dois riscos são chaves para alocar o patrimônio.

O risco não sistêmico, geralmente, está atrelado a um risco de um ativo específico. Ima-
gine que você gosta de viajar, acha incríveis as empresas de aviação e decide comprar
ações de uma companhia de aviação no Brasil. Não só uma, você compra várias e, ao fazer
isso, não podemos esquecer que elas são do mesmo segmento.

De repente, temos uma grande pandemia, que fecha o país e impossibilita as pessoas de
viajarem. Todos ficam com medo de sair de casa e todas as companhias aéreas caem na
Bolsa. É óbvio, elas farão menos viagens, faturarão menos e terão um custo para bancar.
Então, não importa qual companhia aérea você tenha, todas sofrerão. Esse risco é intrín-
seco ao setor, então uma pandemia afetaria o segmento.

Por outro lado, a pandemia afetou positivamente uma empresa como a Amazon (Nasdaq:
AMZN, B3: AMZO34). Como a perspectiva de consumo mudou, principalmente por conta
dos shoppings fechados, ela contratou muito e vendeu muito mais na pandemia.

Entenda que setores diferentes têm reações diferentes. É por isso que não adianta ter
apenas um segmento na sua carteira, ou uma única empresa. Se eu tivesse só uma em-
presa no setor de aviação, ou dez empresas no setor de aviação, eu não estaria muito
mais seguro. Então, na primeira camada de diversificação, é preciso investir em segmen-
tos diferentes e, assim, diminuir o risco à medida que se inclui novos ativos.

9
VEJA O CASO DE ITAÚ (ITUB4) E BRADESCO (BBDC4):

Retorno acumulado das ações de 2013 a 2022. Fonte: Quantum Axis

Historicamente, ambas as ações apresentaram comportamentos semelhantes. Portanto,

ter mais ativos na carteira nem sempre é sinônimo de diversificação.

Logo, é possível observar que o risco pode diminuir à medida que incluímos ativos de seg-
mentos diferentes ao nosso portfólio. Contudo, se exagerarmos na quantidade de setores,
chega-se a um ponto em que começamos a apenas pulverizar a carteira. Assim, cada ativo
incluído passa a ter impacto irrisório no aumento da segurança.

Existe, também, o risco sistêmico, que é não diversificável. Em 2008, houve a crise do
subprime nos EUA, que acabou se espalhando para o mundo inteiro.

Se você tinha ações, elas caíram; se tinha renda fixa, muitos bancos deram
default (não cumpriram com suas obrigações); muitas empresas não paga-
ram e você perdeu dinheiro.

Se tinha dinheiro em real estate (imóveis e terras), perdeu dinheiro também.

Se você empreendia, o seu negócio foi mal.

O nosso foco está na primeira camada de risco, a camada intra-ativos. Ela se baseia em
mitigar o risco não sistêmico e incluir ações diferentes, de segmentos distintos. No entan-
to, haverá períodos em que todo o mercado acionário desempenhará muito mal.

10
Segunda camada: classes de ativos
Um artista chamado Vincent Van Gogh, que você deve conhecer, ficou famoso por diver-
sas obras consideradas geniais. Sabemos que há algumas avaliadas na casa dos milhões
de dólares, mas o que pouca gente sabe é que o pintor morreu pobre. Foi um artista so-
nhador, que infelizmente não conseguiu, em vida, atingir o sucesso.

A história de Van Gogh nos chama a atenção para a profissão de marchand de arte, por
exemplo, aquele que negocia e intermedia vendas no fascinante mundo das obras de
arte. Nesse mercado, embora muitos negócios possam não atingir o patamar desejado,
um único negócio bem-sucedido tem o potencial de ser verdadeiramente lucrativo. Já
pensou ter em mãos uma obra de arte de um novo Van Gogh para vender?
Qual aprendizado tiramos daqui? Você não precisa escolher as melhores obras de arte,
mas precisa ter uma carteira diversificada delas. Assim, as poucas que se multiplicarem
terão valido a pena.

É assim com os investimentos também, você não precisa escolher todos os

melhores investimentos. Mas se tiver 15 ações na carteira e algumas derem
certo, poderá ganhar muito dinheiro.

Entretanto, não adianta apostar tudo em uma única classe, como a de ações
ou de obras de arte — é preciso diversificar o patrimônio entre as classes
de ativos.

Obras de arte, ações, negócios, renda fixa, private equity, criptomoedas, franquias. A ideia
é, de forma geral, diversificar onde está o dinheiro, não apenas em ativos, mas também
em classes de ativos.

Vamos supor que você tenha seguido todos esses conselhos e diversificou a carteira com-
prando várias ações diferentes. Não só comprou ações, como comprou também terras,
franquias, vários ativos, mas mora na Venezuela e toda a carteira muito bem-sucedida,
racionalmente montada, não vale nada, porque a moeda vale pouco.

Neste momento, você nota que a quantidade de dinheiro não tem uma relação direta com
o poder de compra. Veja o exemplo da Venezuela:

11
 * Este exemplo é ilustrativo, esses valores se alteram bastante no dia a dia.

Por isso, não basta diversificar entre ativos e classes de ativos, também é preciso diversi-
ficar por meio da terceira camada de diversificação.

Terceira camada:
intrapaíses e a força da filosofia ARCA
Imagine-se morando no Japão, investindo seu suado e precioso dinheiro na Bolsa e vendo
o seu dinheiro render 14% em quase 20 anos. Foi o que aconteceu lá.

Variação da Bolsa do Japão de 1970 a 2015. Fonte: Bloomberg

12
Só para você ter uma ideia, desde a década de 1990 até 2015, a Bolsa do Japão simples-
mente não voltou para o positivo. A máxima histórica não tinha mais sido alcançada.

Diversificar não é uma forma apenas de se proteger, de mitigar todos os riscos, é também
uma forma de multiplicar o seu patrimônio — e você precisa aprender a fazer isso.

Eu invisto há anos e, ao longo dessa jornada, já tinha aprendido os conceitos de “diversifi-

cação” e do “rebalanceamento”. Mas o conceito da ARCA surgiu durante uma das maiores
crises que a nossa geração enfrentou: a pandemia de covid-19.

• Como poderia um investidor esperar uma crise como essa?

• Como poderia um investidor proteger seu capital nesse período?
• E vou além: como poderia um investidor ganhar dinheiro nesse momento?

O método ARCA assume uma premissa fundamental da nossa condição humana: somos
seres limitados e incapazes de prever o futuro.

Por isso, você deve diversificar o seu capital nestas quatro classes de ativos:

1. Ações e negócios
2. Real estate (FIIs)
3. Cash (caixa)
4. Ativos internacionais

A ideia por trás de combinar esses ativos é reduzir a volatilidade da sua carteira de inves-
timentos. Por exemplo, suponhamos que o Brasil viva uma nova crise política que leve ao
impeachment de um futuro presidente do país. Isso provavelmente gerará perdas para
minha carteira, principalmente na classe de ações e negócios.

Por outro lado, meus ativos internacionais não serão impactados — pelo contrário. eles
são cotados em dólar, e a moeda americana tende a subir durante crises, essas empresas
tendem a se valorizar em reais.

Já a minha parcela de renda fixa indexada ao CDI seguirá rendendo um pouquinho todo
dia, mesmo que o Brasil esteja em chamas.

O princípio da ARCA é construir um portfólio com excelente potencial de retorno e ao

mesmo tempo não deixar seu patrimônio exposto a grandes perdas, sobretudo ao con-
centrar tudo em um único lugar.

13
 E TALVEZ VOCÊ ESTEJA SE PERGUNTANDO: MAS, PRIMO,
ESSA METODOLOGIA DA ARCA FUNCIONA MESMO?

Fizemos um estudo testando a metodologia de janeiro de 2011 a julho de 2022 em 12 paí-

ses, e a conclusão foi que a metodologia ARCA teve uma rentabilidade superior à inflação
e à taxa livre de risco. Ou seja, o retorno foi expressivo ao longo do tempo.

O estudo foi bastante abrangente, pois testamos diversos índices de referência até encon-
trar os que fizessem mais sentido para avaliar os mercados locais. Foi necessário também
efetuar alguns ajustes pontuais e fazer a junção de diferentes índices para completar o
histórico, bem como testamos diversas periodicidades de rebalanceamento da carteira.

Nos parágrafos seguintes, vamos mostrar os resultados assumindo que os rebalancea-

mentos foram diários, pois é assim que o mercado costuma trabalhar via índices.

Apesar de essa pesquisa trazer referências econômicas — não se trata de meta ou parâ-
metro de performance —, os dados são interessantes.

1. Brasil 🇧🇷
No Brasil, a inflação no período analisado teve uma alta pouco abaixo de 100%. Nesse
cenário, a carteira de investimentos risk-free (livres de risco, atrelados à taxa básica de
juros, a Selic) registrou 164% de rentabilidade, ou seja, acima do Índice de Preços ao Con-
sumidor Amplo (IPCA).

Porém, o retorno da metodologia ARCA foi mais alto. O resultado foi de +259%. Assim, ele
foi superior ao dobro da inflação e quase duas vezes o retorno dos investimentos livres
de risco.

2. África do Sul 🇿🇦
Com uma economia bastante instável e semelhante à do Brasil, a inflação no período atin-
giu 82%, enquanto o risk free foi de 87%, levemente superior à inflação.

Já a metodologia ARCA conseguiu um retorno de 202,3%. Portanto, mais do que o dobro

de rentabilidade.

14
3. Alemanha 🇩🇪
Aqui, a inflação no período ficou por volta de 24%. Já os investimentos livres de risco, po-
rém, tiveram um resultado de aproximadamente +2,8%. Portanto, não houve ganhos reais
no longo prazo.

Analisando o retorno da metodologia ARCA, ele seria de 88% no período. Portanto, muito
significativo e praticamente 4 vezes mais elevado do que a inflação.

4. Austrália 🇦🇺
No país da Oceania, a inflação foi de cerca de 29%. Os investimentos com taxa livre de
risco ficaram com rentabilidade pouco abaixo disso. Então, não houve ganho real.

Enquanto isso, o retorno da metodologia ARCA foi de 156%. Essa rentabilidade é quase 6
vezes maior do que a inflação.

5. China 🇨🇳
Na China, a inflação do período foi de aproximadamente 31%. A taxa livre de risco teve um
retorno expressivo, de cerca de 72%. Ou seja, o ganho real já foi bastante positivo.

Analisando a rentabilidade da metodologia ARCA, por sua vez, o resultado foi de 104%,
razoavelmente superior, portanto, ao risk free e à própria inflação.

6. EUA 🇺🇸
Já nos EUA, a inflação no período ficou pouco acima de 30%. Enquanto isso, o risk free re-
gistrou cerca de +8,7%. Portanto, esses investimentos trouxeram uma rentabilidade abai-
xo da inflação.

Por sua vez, a metodologia ARCA teve um excelente desempenho nessa comparação.
Isso porque a rentabilidade foi de 141%. Portanto, ela foi de quase 5 vezes maior do que a
inflação americana.

15
7. França 🇫🇷
Na França, a inflação foi de 17,65%, enquanto o risk free teve um retorno de 2,73% (inclu-
sive, o segundo menor dos 12 países dessa lista).

Por outro lado, a ARCA teve uma rentabilidade de 91,1%.

8. Índia 🇮🇳
A Índia teve uma das maiores inflações da lista, com quase 100% de perda do poder de
compra.

Enquanto isso, o risk free rendeu 104,25%, um pouco acima da inflação, e a ARCA rendeu
219%.

9. Japão 🇯🇵
No Japão, com uma economia bastante estável, a inflação no período foi inferior a 8%. O
que chama a atenção é o fato de a taxa livre de risco ter ficado negativa, pouco abaixo de
0%.

Já a metodologia ARCA conseguiu registrar, na análise, um retorno de 173%.

10. México 🇲🇽
No país da América do Norte, a variação da inflação ficou pouco abaixo de 62%. O retor-
no da taxa livre de risco foi de aproximadamente 79%. Assim, houve um ganho real, mas
pouco significativo.

Por sua vez, o método ARCA garantiu uma rentabilidade de 160%. Esse resultado é pouco
mais de 2 vezes superior à inflação.

11. Reino Unido 🇬🇧

Nesse caso, a inflação registrou uma alta de aproximadamente 32%. Os investimentos
risk-free, por sua vez, renderam cerca de 5%, ou seja, bem abaixo do índice econômico.

16
Enquanto isso, a metodologia ARCA teve um retorno de 108%. Assim, essa foi uma renta-
bilidade pouco maior de 3 vezes a inflação.

12. Turquia 🇹🇷
Na Turquia, a inflação teve uma alta em torno de 358%. Já os investimentos risk-free ren-
deram pouco abaixo de 213%.

Enquanto isso, a rentabilidade da metodologia ARCA foi de 841%. O melhor resultado en-
tre todos, com as condições estabelecidas na análise.

País Inflação Risk-Free Arca

🇧🇷 Brasil 96% 164% 259%

🇿🇦 África do Sul 81,57% 87% 202,33%

🇩🇪 Alemanha 24% 2,81% 88,36%

🇦🇺 Austrália 29,14% 27,17% 165,4%

🇨🇳 China 31,5% 72% 104%

🇺🇸 Estados Unidos 30,85% 8,70% 141%

🇫🇷 França 17,65% 2,73% 91,10%

🇮🇳 Índia 99,25% 104,25% 219,07%

🇯🇵 Japão 7,6% -0,65% 173%

🇲🇽 México 62% 79% 160%

🇬🇧 Reino Unido 32% 5,43% 108%

🇹🇷 Turquia 358% 213% 841%

E mesmo nesses países de forte bull market (mercado em alta), a metodologia ARCA só
não venceu os índices de ações nos Estados Unidos, na Austrália e no Japão.

Então, eu não tenho dúvidas de que a metodologia ARCA funciona e pode te ajudar a al-
cançar todos os seus objetivos financeiros ao longo do tempo.

Mas, antes de entrarmos mais no detalhe sobre cada uma das classes de ativos da ARCA,
contarei o básico do que você precisa saber.

17
Refletindo sobre
ter ações e negócios
Veja a lista das pessoas mais ricas do mundo. Sabe o que elas têm em comum? Todas
enriqueceram por meio de negócios.

Posição Nome Patrimônio Fonte da riqueza

1 Bernard Arnault US$ 238,7 bilhões LVMH, Louis Vuitton
2 Elon Musk US$ 176,7 bilhões Tesla, SpaceX
3 Jeff Bezos US$ 129,5 bilhões Amazon
4 Lawrence Joseph Ellison US$ 120,5 bilhões Oracle
5 Warren Buffet US$ 114,2 bilhões Berkshire Hathaway
6 Bill Gates US$ 113,9 bilhões Microsoft
7 Steve Ballmer US$ 95,7 bilhões Microsoft
8 Michael Bloomberg US$ 94,5 bilhões Bloomberg
9 Carlos Slim Helú e família US$ 93 bilhões Telecom
10 Françoise Bettencourt Meyers e família US$ 92,9 bilhões L’Oréal

10 pessoas mais ricas do mundo em 30/6/2023. Fonte: Forbes

SABE O QUE É MAIS LEGAL?

VOCÊ PODE SE TORNAR SÓCIO DE MUITOS DELES
PELA BOLSA DE VALORES.

Quando você investe em ações e negócios, seu objetivo é conferir rentabilidade e pere-
nidade a sua carteira.

18
Refletindo sobre
ter real estate (FIIs)
Há um ditado que diz: “Invista em terras porque Deus não fará mais delas”.

• Em 1800, havia 1 bilhão de pessoas no mundo;

• em 1930, havia 2 bilhões;
• em 1960, 3 bilhões;
• em 1974, 4 bilhões;
• em 1987, 5 bilhões;
• em 1999, 6 bilhões;
• em 2011, 7 bilhões;
• em 2021, 7,81 bilhões;
• em 2023, há 8,05 bilhões.

A população cresce, a necessidade por terrenos aumenta, mas o nosso planeta é finito.
Logo, assim como qualquer bem escasso, ele tende a se valorizar ao longo do tempo.

Mas você pode se expor ao mercado imobiliário de várias formas. Muita gente, por ig-
norância, acredita que investir em imóveis físicos ou em terrenos é a melhor opção para
expor seu patrimônio ao setor imobiliário. Entretanto, os fundos imobiliários (FIIs) são a
melhor opção para a maior parte dos investidores e investidoras.

VEJA A COMPARAÇÃO ENTRE INVESTIR EM UM IMÓVEL FÍSICO

E INVESTIR POR MEIO DE FUNDOS IMOBILIÁRIOS:

19
 Fundos Imobiliários Imóvel Físico
Dinheiro necessário para investir Baixo valor mínimo de aplicação Investimento elevado

Processo de compra e venda Simples e totalmente digital Complexo e majoritariament analógico

Rendimento mensal Isento de IR Tributado conforme IRPF

Ganho de capital Tributado conforme IRPF Há possibilidade de isenção

Liquidez Bom nível Baixa liquidez

Se constituído sob forma de condomínio

Venda fracionada Sim pro indiviso

Risco Diversificado Concentrado

Gestão Profissional e especializada Individual

Vale observar que fundos imobiliários pagam proventos mensais aos seus cotistas e o
reinvestimento desses rendimentos pode ser utilizado para reequilíbrio de sua carteira de
ativos.

Refletindo
sobre ter cash (caixa)
Existe um comportamento comum entre as pessoas que pretendem começar a investir:
ao decidirem se vale a pena aportar recursos em uma determinada aplicação, elas olham
primeiro para o rendimento.

Esse comportamento é errado por diversos motivos, mas existe uma falha principal nele:
a comparação.

Há uma maneira de comparar diferentes aplicações no mercado financeiro, que carinho-

samente apelidei de “Triângulo de Nigro”. Não inventei a teoria, mas essa é a fórmula que
encontrei para simplificar a avaliação de aplicações no mercado financeiro. O Triângulo de
Nigro considera que todo investimento deve ser observado em três pontas: a do risco, a
da liquidez e a do rendimento.

20
 Risco

Triângulo de
Nigro
Rendimento Liquidez

O cash é o dinheiro em caixa, aquele que estará sempre rendendo e ao qual você terá
acesso de forma rápida.

Nesse caso, o risco é baixo. Ao contrário do mercado de ações, onde o seu dinheiro está
investido em participações de empresas, aqui, você empresta para bancos ou para o pró-
prio Governo Federal.

A liquidez precisa ser alta, pois você precisa que o seu dinheiro aplicado possa ser resga-
tado a qualquer momento.

O rendimento — muito provavelmente — será moderado. Esse é o ponto do triângulo de

Nigro. Se uma aplicação é arriscada para o investidor, esse risco que será tomado deve
ser convertido em um “prêmio” nas demais pontas do triângulo. Se uma aplicação é segu-
ra e com alta liquidez, a outra ponta não terá um prêmio equivalente.

Por isso, o objetivo dessa classe de ativo é simples: fazer você dormir com mais tranquili-
dade durante as crises e aproveitar as oportunidades que surgem nesses momentos.

E acredite se quiser, é aí que está o grande dinheiro do mercado financeiro.

Refletindo sobre
ter ativos internacionais
VEJA AS DEZ EMPRESAS MAIS VALIOSAS DO MUNDO.
A MAIORIA ESTÁ NA AMÉRICA DO NORTE E NA ÁSIA.

21
 Posição Empresa Capitalização de mercado
1º Apple US$ 3,08 trillhões
2º Microsoft US$ 2,49 trilhões
3º Saudi Arabian Oil Co US$ 2,09 trilhões
4º Alphabet US$ 1,67 trilhão
5º Amazon US$ 1,37 trilhão
6º Nvidia US$ 1,15 trilhão
7º Tesla US$ 848,8 bilhões
8º Meta US$ 819,8 bilhões
9º Berkshire Hathway US$ 769,8 bilhões
10º Visa US$ 483,9 bilhões
Dez empresas mais valiosas do mundo em 29/7/2023. Fonte: Bloomberg

Grande parte dos componentes que as pessoas consomem são dolarizados,

como câmeras, computadores, telefones, infraestrutura, logística, internet,
software e muito mais. Então, por que não aplicar nosso dinheiro em inves-
timentos internacionais?

Por isso, o objetivo de alocar em ativos internacionais é proporcionar outra camada de

proteção a seus investimentos ao se expor a uma moeda mais forte e que se provou no
tempo. No contexto atual, é inegável que o dólar é quem cumpre esse papel.

Há várias formas de se expor ao dólar. A mais simples delas (e que seria o suficiente para
grande maioria dos investidores) são os fundos de índice (exchange-traded funds, ETFs).

Por meio deles, você pode comprar — indiretamente — uma cesta de ativos.

Talvez o mais conhecido desses ETFs no Brasil seja o IVVB11. Ele replica o desempenho
do IVV, um ETF americano que, por sua vez, replica o S&P500, o índice das 500 maiores
empresas dos EUA.

Com cerca de R$ 240, você pode comprar uma cota do IVVB11 e se expor a essas 500
gigantes.

22
O método ARCA na prática
Existem basicamente duas formas de aplicar a filosofia ARCA nos seus investimentos:

VOCÊ MESMO PODE INVESTIR, ESTUDANDO,

PESQUISANDO E ESCOLHENDO OS MELHORES
ATIVOS DENTRO DE CADA CLASSE.

VOCÊ PODE DELEGAR ESSA TAREFA PARA

OUTRA PESSOA (OU FUNDO).

Acontece que a primeira forma de investir não é para todo mundo!

E não digo isso porque você não tem capacidade de aprender, mas porque a maioria das
pessoas não enriquecerá por meio de seus investimentos, mas sim a partir de seus traba-
lhos.

Os investimentos apenas potencializarão os seus ganhos, mas a sua renda de sua habili-
dade e do valor que você é capaz de gerar por meio do seu trabalho.

Por isso, vale muito mais a pena para você, que tem um emprego (seja como médico, pro-
fessor, advogado ou autônomo), continuar se dedicando a sua carreira, em vez de gastar
muito tempo tentando investir.

Dito isso, acredito que há uma estratégia de investimento ideal para cada perfil de investi-
dor com base na sua aptidão e tempo disponível para se dedicar aos investimentos.

Quanto mais tempo e aptidão você tem para se dedicar aos investimentos, mais perto da
primeira opção você está: investir você mesmo, escolhendo seus próprios ativos.

23
 Valuation

Screening
APTIDÃO

ARCA com ETFs

Fundo ARCA

TEMPO
Estratégia de investimento mais adequada de acordo com a relação entre aptidão e tempo disponível.

Veja o caso dos ETFs. John Bogle é um grande investidor americano e defensor desses
fundos. Ele provou que se você investir por meio de ETFs, e se manter fiel a eles, baterá
90% dos gestores ativos no longo prazo. Aqui vale uma observação: nos EUA, onde o
mercado é extremamente eficiente, estratégias passivas aos índices de mercado são al-
tamente competitivas. Isso já não se mostra como uma verdade absoluta no Brasil, que
ainda está em fase de desenvolvimento dos mercados e onde se percebe a possibilidade
de ganhar dos índices com maior facilidade.

Então, eu separei alguns dos principais ETFs listados dentro de cada classe de ativos para
você construir a sua primeira ARCA:

MONTANDO SUA PRIMEIRA ARCA

ETFs são fundos de investimentos negociados em Bolsa, que replicam os mais variados índices do Brasil e do Mundo.

ETF Índice de Ref. Tx Adm. Mínimo PL Qnt. Ativos

Real Estate XFIX11 IFIX-L 0,30% R$ 9,78 R$ 27,3M 73 ativos

Ativos Inter. IVVB11 S&P 0,23% + 0,03% R$ 227,85 R$ 3,2B 507 ativos

Ativos Inter. GOLD11 Gold Trust 0,3% – 0,25% R$ 9,90 R$ 426M Mono ativo

Ativos Inter. EURP11 MSCI Europe 0,3% – 0,9% R$ 8,86 R$ 52M 1.094 ativos

Ativos Inter. XINA11 MSCI China 0,3% – 0,59% R$ 7,03 R$ 640M 616 ativos

Ativos Inter. ACWI11 MSCI ACWI 0,3% – 0,32% R$ 9,25 R$ 119M 2.311 ativos
Hashdex Nasdaq
Ativos Inter. HASH11 Crypto Index 0,3% + 1% R$ 17,35 R$ 1,1B 11 ativos

Ações & Neg. BOVA11 IBOV 0,10% R$ 94,40 R$ 14B 92 ativos

Ações & Neg. BOVX11 IBOV 0,15% (0% se PL < 1M) R$ 9,84 R$ 204M 91 ativos

Ações & Neg. SMAL11 Small Cap 0,50% R$ 92,48 R$ 1,7B 114 ativos

24
Vale lembrar que o mercado de ETFs está crescendo muito e que com frequência estão
surgindo vários fundos novos. Então, vale a pena entrar no site da B3 (Bolsa de Valores
brasileira), onde você poderá consultar todos os que estão listados no momento.

Assim, você poderia compor sua primeira ARCA a partir de ETFs:

PILARES ARCA
Classes Papel Distribuição ETF

Ações Rentabilidade e perenidade 10 – 40% BOVA11, BOVX11, SMAL11

Real State Constância de aportes e perenidade 10 – 40% XFIX11

Cash Sobrevivência e oportunidade 10 – 40% CDI/Selic

IVVB11, GOLD11, EURP11,

Ativos Inter. Rentabilidade e perenidade em dólar 10 – 40%
XINA11, ACWI11, HASH11

E se você quiser dar mais uma apimentada, pode começar a trabalhar a sua distribuição
de forma menos “engessada”.

Em vez de ter exatamente 25% em cada classe de ativos, você pode ter uma margem
maior (entre 10% e 40%) para começar a agir de forma anticíclica com base no atual cená-
rio econômico.

Assim, você continuaria respeitando os princípios de diversificação e re-

balanceamento, mas começaria a desenvolver uma sensibilidade maior
ao timing de mercado e, com o tempo, se desenvolveria como um bom
investidor.

Agora que você já elevou o seu conhecimento sobre a filosofia ARCA e como a diversifi-
cação e o rebalanceamento impactam o resultado dos seus investimentos, vamos entrar
mais a fundo em cada uma das classes de ativos que devem compor a sua carteira.

25
Uma maneira interessante
de pensar em ações
Se pararmos para analisar as pessoas mais ricas do planeta, conseguiremos perceber com
certa facilidade que grande parte delas possuem negócios ou são herdeiras de pais que
tiveram (ou ainda têm) negócios extremamente bem-sucedidos.

O QUE O JEFF BEZOS (AMAZON), MARK ZUCKERBERG (META) E JORGE

PAULO LEMANN (AMBEV E KRAFT HEINZ) TÊM EM COMUM?

A RESPOSTA É QUE TODOS ELES ENRIQUECERAM COM

NEGÓCIOS. FICA NÍTIDO QUE EMPREENDER É UMA DAS
MELHORES ESTRATÉGIAS PARA ENRIQUECER.

Só tem um problema: liderar um empreendimento carrega muitas outras responsabilida-

des e riscos. Embora seja possível empreender no Brasil, nem todos conseguirão ter su-
cesso nessa jornada.

Mas, e se eu te disser que existe uma maneira mais segura, definitivamente mais simples
e com grandes chances de sucesso de empreender? Eu chamo isso de “empreender por
meio de terceiros”. Basicamente, trata-se de contratar os empresários para trabalhar para
você. Isso se dá por meio da compra de ações de suas respectivas companhias.

Ao adquirir ações, você tem à sua disposição um time de executivos que trabalha com
empenho e dedicação.

Por exemplo: ao comprar ações da Ambev, você terá uma equipe de executivos liderada
pelo Jorge Paulo Lemann trabalhando de maneira focada e estratégica. As melhores men-
tes e mais experientes pessoas terão um único objetivo: o sucesso empresarial. Assim,
investir em ações é uma forma inteligente e simples para qualquer pessoa se expor ao
mundo dos negócios.

26
Da mesma forma, investir em ações da Meta é contratar executivos do antigo Facebook
para expandir cada vez mais o negócio deles — e receber uma parte do lucro por isso.

Eu acredito que não existe nada mais rentável do que negócios. Isso é pro-
vavelmente o melhor investimento do mundo, desde que você escolha de
maneira correta e criteriosa os negócios em que dedicará seu dinheiro e
tempo.

Por isso essas classes de ativos são primordiais para mim. Dificilmente uma renda fixa
multiplicará meu capital por 10, 30, 50 vezes, por exemplo. No mercado acionário, isso
pode acontecer. Não é delírio e pode ser bem mais que essas dezenas de vezes que
mencionei. Por esses motivos, eu tenho uma parcela da minha carteira em negócios no
mercado financeiro.

Veja este exemplo: imagine que um investidor aplicou todo o seu dinheiro numa única
empresa e, ao longo do tempo, ela não se provou bem-sucedida. O resultado é a perda
de todo o seu patrimônio. No outro extremo há a possibilidade (mesmo que remota) de
esse mesmo investidor colocar 100% do seu dinheiro e acertar precisamente numa gran-
de aposta. Essa pessoa encontrou o novo Google ou a nova Amazon.

Se essa possibilidade se mostrar real, esse investidor nadará de braçada porque seu pa-
trimônio se multiplicará por milhares de vezes.

Mas, como nossa mente precisa a todo instante de certeza e um certo nível de previsibili-
dade, esse exemplo é um dos piores quando o assunto é o lado emocional. Cabe ressaltar
que investir não é apenas o lado racional e contas matemáticas, mas, a gestão das emo-
ções e expectativas.

Já́ em um universo de dez ativos, por exemplo, caso um ou dois deles tenham essa gran-
de valorização, para o investidor isso será um excelente resultado. Essa é uma parte pri-
mordial na carteira e por isso eu aloco 25% do meu patrimônio em cada uma das quatro
classes.. Essa divisão é a maneira mais sensata de eu correr menos riscos, ter mais opções
e mobilidade e aproveitar todas as oportunidades que se apresentam nesse mercado.

MAS, A PERGUNTA QUE FICA É: COMO SABER QUAL AÇÃO ESCOLHER?

Bom, essa não é uma pergunta muito simples de se responder. O grande investidor ame-
ricano Peter Lynch tem uma frase muito interessante sobre isso:

27
 “Antes de comprar uma geladeira, um
celular, ou uma nova TV, as pessoas
pesquisam o melhor preço, a melhor loja,
as melhores condições de pagamento;
mas a maioria investe toda a sua poupança
em uma ação que ouviu no corredor
da casa de um amigo.”

Peter Lynch. Fonte: moiglobal.com

Por isso, é muito importante entendermos que, antes de sair comprando ações aleatoria-
mente, precisamos pensar em como escolher nossas ações e em quais os critérios deve-
mos utilizar. O que fazer para tomar decisões e para analisar uma empresa ou um setor
específico? Entender o que são alguns indicadores e como utilizá-los é de extrema impor-
tância para que possamos entender e definir se determinada ação é boa para investir ou
não, e com ferramental muito melhor do que ao apenas utilizar gráficos de cotação.

O que levar em consideração

ao avaliar ações
Existem várias formas de analisar uma ação ou uma empresa. A mais conhecida é o fluxo
de caixa descontado. Nele fazemos a projeção dos próximos anos, a partir de todas as
demonstrações contábeis e indicadores da empresa, desde a receita até o lucro. Então, a
partir do fluxo de caixa projetado daquela companhia, assumimos uma taxa de desconto
(ou custo de oportunidade) e chegamos ao seu valor justo.

Montar o fluxo de caixa descontado de uma empresa e chegar a um valor justo é quase
uma ciência, a análise precisa ser muito cuidadosa e cada premissa assumida no modelo
deve ser estudada e embasada com muito cuidado.

Como você já deve ter percebido, isso dá um trabalho enorme e é muito difícil fazer a análise
para muitas empresas. Cada analista acaba cobrindo um grupo restrito de empresas, pelo
esforço envolvido em fazer um fluxo de caixa descontado para todas as companhias. Por
isso, para análises mais rápidas e objetivas, existem os múltiplos e os indicadores financeiros.

28
O que são indicadores financeiros
É difícil entender o que está por trás de uma empresa quando olhamos o preço de uma
ação ou o seu valor de mercado, pois apenas vemos um monte de números piscando na
tela do nosso computador. Contudo, é exatamente isso que o indicador nos ajuda a en-
tender.

Ele comparará o preço da ação ou o valor de mercado da companhia com a receita e seu
lucro operacional, ou a sua taxa de crescimento. Assim, conseguimos entender se o pre-
ço da ação (o valor de mercado da empresa) está alto demais em relação aos lucros e à
receita que ela gera, ou se o papel está barato porque a companhia está com um valor de
mercado muito abaixo dos lucros e receitas que gera e de sua taxa de crescimento.

Os indicadores proporcionam de maneira prática e simples uma forma de

monitorar a saúde financeira da companhia, que também nos permite com-
parar empresas diferentes de modo mais objetivo.

Por meio dos indicadores, é possível comparar empresas do mesmo setor, como o Grupo
Casas Bahia (BHIA3) em relação à Magazine Luiza (MGLU3) ou o banco Itaú (ITUB4) em
relação ao Bradesco (BBDC4). Eles ajudam a entender qual das ações está mais barata e
por que, além de mostrar se é uma boa oportunidade de compra.

ISSO QUER DIZER QUE INDICADORES SÃO IRREFUTÁVEIS? NÃO!

É importante entender o que está por trás desses indicadores. Muitos começam a olhar
os indicadores e acabam tirando conclusões erradas sobre eles, justamente por fazer isso
com muita rapidez. Existem diversos indicadores, porém cada empresa ou setor pode ser
mais bem analisado por meio de um grupo diferente de indicadores.

29
Indicadores mais utilizados
Existem diversos indicadores que podem ser utilizados em uma análise de empresa. Com
eles, podemos cobrir assuntos como os que se relacionam ao próprio valuation, rentabili-
dade, eficiência operacional, endividamento, crescimento, entre outros.

Vamos abordar abaixo alguns dos mais conhecidos e também utilizados pelos mercado.

Preço sobre lucro (P/L)

Vamos começar com o preço sobre lucro (P/L), um dos indicadores mais utilizados no mun-
do todo pelos investidores. Ele é muito simples. Como o próprio nome indica, estamos
comparando o preço da ação com o lucro por ação que aquela empresa gera. É impor-
tante olharmos esse indicador com números projetados para o próximo ano ou para os
próximos anos porque, quando utilizamos o P/L olhando para o retrovisor (usando o lucro
que a empresa reportou no ano anterior), podemos causar algumas distorções.

Índice P/L

Preço por ação

Lucro por ação

Com frequência, as empresas reportam o lucro com uma série de ajustes que têm impac-
tos não operacionais, e ele acaba sendo impactado por esses fatores não recorrentes
(que provavelmente não acontecerão no futuro).

Por exemplo: imagine uma loja de sorvetes que normalmente tem um lucro operacional
estável vendendo sorvetes. No entanto, em um determinado ano, ela teve um lucro extra-
ordinariamente alto devido a um verão bem mais quente e longo do que nos demais anos.
Esse lucro adicional não é recorrente, já que o evento pode até ocorrer todos os anos, mas
não nessa proporção. Portanto, a empresa relata um lucro maior naquele período devido
a um fator não recorrente.

Além disso, quando olhamos para o retrovisor e utilizamos o lucro passado da companhia,
não estamos levando em conta o potencial de crescimento para os próximos anos.

30
Se olharmos o P/L de uma companhia e utilizarmos o preço da ação atual com o lucro pro-
jetado pelo mercado (hoje, facilmente acessível em várias plataformas de investimento),
conseguimos descobrir qualquer projeção de lucro daquela empresa para o próximo ano.
É importante fazer a distinção e utilizar sempre múltiplos com o lucro projetado.

VOU DAR UM EXEMPLO PARA FICAR MAIS PALPÁVEL.

Digamos que uma empresa está negociando a R$ 100 por ação e tem um lucro por ação
de R$ 10. Essa empresa tem um P/L de 10 vezes. Então, como comparar e definir se esse
P/L está barato?

A primeira forma, e talvez a mais importante, é comparar com outras empresas do mesmo
setor que tenham características, perspectivas de crescimento e estágios de maturidade
semelhantes.

Veja as três principais companhias do setor de saneamento no Brasil e seus respectivos P/Ls:

SANEPAR COPASA SABESP

5,02 6,00 12,87

Mas lembre-se: os indicadores são sempre relativos, ou seja, não são absolutos. Não olha-
mos para esse P/L de 10 vezes isoladamente e definimos se essa ação está barata ou cara
apenas com esse número. Analisaremos comparando-o com os de empresas similares,
tanto aqui no Brasil quanto lá fora — podemos selecionar empresas do mesmo setor no
mundo todo e definir.

Por exemplo, suponhamos que o segmento de saneamento é negociado no mundo inteiro

a um múltiplo de 12 vezes o lucro, e a empresa que estamos analisando está negociando
a 5 ou 6 vezes o lucro. Portanto, ela está negociando com aproximadamente 50% de des-
conto em relação aos pares lá fora. Isso já nos traz uma informação importante e a partir
daí aprofundaremos a análise para entender se o desconto faz sentido, se existe algum
fator impactando-o, ou se aquilo realmente é uma oportunidade.

Outro detalhe que precisamos atentar ao analisar o P/L de uma empresa é o crescimento
dela. Pense em duas companhias: uma com P/L de 20 vezes e outra, de 10. Entretanto, a
empresa com P/L maior (ou seja, mais cara) tem uma taxa de crescimento dos seus lucros
de 20% ao ano, enquanto a empresa com P/L menor não cresce.

31
Para fins didáticos, vamos supor um cenário hipotético em que o preço se mantém inalte-
rado para ambas as empresas, porém os lucros da companhia A são crescentes e os da B
se mantêm inalterados. Como devemos analisar o P/L nesse caso?

ANO EMPRESA A EMPRESA B

1 20x 10x
2 16,66x 10x
3 13,88x 10x
4 11,57x 10x
5 9,64x 10x
6 8,04x 10x
7 6,69x 10x

Conforme a tabela acima, a partir do quinto ano, a empresa com P/L maior passará a ter
um P/L menor por conta do crescimento dos seus lucros.

Por mais que o indicador seja útil, ele não é perfeito. Isso nos leva à segunda forma de
analisar o P/L. Estudaremos o histórico desses múltiplos, ou seja, se a empresa está ne-
gociando na Bolsa há mais de 5, 10 ou 15 anos, conseguimos analisar qual é seu múltiplo
histórico.

Tome como exemplo a empresa B, que tinha um P/L de 10 vezes. E se descobrirmos que
ela negociava nos últimos cinco anos a um múltiplo de 12 vezes lucro e agora está nego-
ciando a 10 vezes o lucro?

Isso nos traz uma informação relevante, pois descobrimos que aquela mesma empresa
está negociando a preços abaixo do seu histórico.

Preço sobre o valor patrimonial (P/VP)

Outro indicador de preço muito utilizado é o preço sobre o valor patrimonial (P/VP). No
último exemplo, falamos do P/L, utilizamos o lucro projetado da empresa e comparamos o
preço da ação em relação ao lucro.

No caso do P/VP, utilizamos o valor patrimonial da empresa por ação.

32
 Índice P/VP

Preço por ação

Valor Patrimonial
por ação
Uma companhia é composta dos seus ativos, financiados por dívida (capital de terceiros)
ou por capital próprio. Esse capital próprio, é o dinheiro dos acionistas. No exemplo do
cálculo, o valor patrimonial nada mais é que o patrimônio líquido da empresa.

Investimentos Origens

com Terceiros
Obrigações
Passivo
Bens e Direitos

Ativo

com Acionistas
Patrimônio

Obrigações
Líquido

Esse indicador tem uma regrinha de bolso, fácil e prática de aplicar. Se o valor de mercado
está acima do valor patrimonial, isso significa que o mercado está precificando a empre-
sa por um valor superior ao que as demonstrações contábeis estão indicando. Logo, ela
pode estar cara. Por outro lado, caso o valor de mercado esteja abaixo do valor patrimo-
nial, teríamos um indício de que a empresa está barata.

Preço por ação Preço por ação

Valor Patrimonial > 1x Valor Patrimonial < 1x
por ação por ação

Crescimento futuro Desconto

33
Vamos para um exemplo hipotético. Veja estes dois bancos negociados em Bolsa: Itaú
(ITUB4) e Banco do Brasil (BBAS3). Suponha que as ações do Itaú negociam a um P/VP
de 1,5 vez, enquanto as do Banco do Brasil negociam a um múltiplo de apenas 0,8 vez.
Portanto, se olharmos única e exclusivamente para esse indicador, poderíamos entender
que o Banco do Brasil é uma alternativa mais atrativa de compra.

O problema principal dos indicadores de preço é que, quando olhamos para o preço de
uma ação e o lucro de uma empresa, os indicadores são extremamente voláteis. Em al-
guns setores, que têm dívida muito alta, por exemplo, ou que têm uma grande volatilidade
de lucros, estes pouco representam a valorização futura da companhia. Também nas em-
presas de alto crescimento, que geram pouco lucro atual e nos próximos anos, o indicador
não é muito válido, porque no fim das contas estamos comparando uma empresa que não
tem lucro hoje, mas pode gerar altos lucros no futuro.

Por isso, os investidores também utilizam os indicadores que olham para o

valor da empresa como um todo, que chamamos de enterprise value.

Enterprise Value = Valor de mercado

das ações na Bolsa – Dívida Líquida

Passivo e
Total de ativos Patrimônio Líquido

Dívida Líquida

Enterprise Value Valor da

Empresa
Valor de Mercado

Valor Patrimonial = Valor da Empresa – Dívida Líquida

34
Valor da empresa/Ebitda

Agora que você já entendeu o enterprise value, saiba que o indicador mais usado que
parte do valor da companhia é o valor da empresa sobre o Ebitda (EV/Ebitda).

Ebitda, em inglês, significa earnings before interest, taxes, depreciation, and amortization.
É o lucro antes de juros, impostos sobre o lucro, depreciação e amortização. Aqui no Brasil
nós chamamos de “Lajida”.

E arning L ucro
B efore A ntes (sem considerar)
I nterest J uros
T axes I mpostos sobre o lucro
D epreciation D epreciação
A mortization A mortização

Interpretando de uma forma muito simples, trata-se do lucro ligado diretamente à opera-
ção da empresa.

E sabe por que esse é um dos indicadores de que os investidores profissio-

nais mais gostam? Porque você pode comparar mais facilmente empresas
de diferentes setores e em graus de maturidade distintos, com diferentes
taxas de endividamento. É possível comparar uma companhia mais endivi-
dada com outra menos endividada.

No caso do P/L, por outro lado, se comparamos uma empresa muito endividada com outra
pouco endividada, acabamos distorcendo bastante os lucros e, por consequência, o P/L.

Vamos a um exemplo prático e comparando o P/L contra o valor da empresa/Ebitda com

duas companhias similares, mas com níveis de endividamento muito diferentes entre si.

35
INDICADORES EMPRESA SEM DÍVIDA EMPRESA COM DÍVIDA
RECEITA LÍQUIDA R$ 100 M R$ 100 M
EBITDA R$ 30 M R$ 30 M
LUCRO LÍQUIDO R$ 10 M R$ 10 M
VALOR DA EMPRESA R$ 300 M R$ 450 M
DÍVIDA 0 R$ 150 M
VALOR DE MERCADO R$ 300 M R$ 300 M
PREÇO SOBRE LUCRO 30 30
VALOR DA EMPRESA SOBRE EBITDA 10 15

Repare no seguinte: o valor de mercado das duas empresas é o mesmo, de R$ 300 mi-
lhões. Entretanto, a que tem dívida tem o valor de empresa total de R$ 450 milhões. Isso
acontece porque precisamos somar as dívidas ao valor de mercado da companhia.

Como ambas têm um lucro de R$ 10 milhões, quando fazemos a conta do P/L, chegamos
ao valor de 30x para as duas. Assim, os investidores concluirão que não existe muita di-
ferença entre elas e que tanto faz investir em uma ou outra, porque elas negociam exata-
mente com o mesmo indicador de P/L na Bolsa.

Mas a empresa sem dívida tem um EV/ Ebitda de 10 vezes, enquanto o da que tem muita
dívida é de 15 vezes. Na verdade, está negociando com diferença de 50% em relação à
companhia sem dívida, porque há muita dívida no seu balanço e um risco para os investi-
dores.

As dívidas das empresas funcionam como o tempero na culinária: na dose certa, podem
ser muito benéficas ao crescimento de uma companhia, porém, se passarem do ponto,
podem ser extremamente prejudiciais. Portanto, cabe aos executivos avaliar as melhores
formas de desenhar a estrutura de capital do negócio.

Se você utilizasse só o P/L, não perceberia a diferença e concluiria que as duas compa-
nhias eram iguais.

Os indicadores de valuation que mostramos até aqui podem ser muito úteis, entretanto
não são autossuficientes para compararmos empresas de alto crescimento com as de
baixo crescimento.

Por isso, vamos nos aprofundar em outros dois indicadores para analisar ações (esses,
com foco em crescimento): a taxa média de crescimento anual (CAGR) e o PEG ratio.

36
Taxa média de crescimento anual (CAGR)
O CAGR, que em inglês significa Compounded Annual Growth Rate, é a taxa média de
crescimento anual.

Ao calcular o CAGR de um investimento, você consegue avaliar o seu desempenho ao lon-

go dos anos e ter uma noção mais clara de quanto ele cresceu ou caiu de forma consisten-
te. Isso permite que você faça projeções mais precisas e tome decisões mais estratégicas
quanto a manter ou não determinado investimento.

Por isso, podemos usar o CAGR e ajustar os múltiplos das empresas — vou te mostrar
como fazer isso.

O múltiplo mais comum que ajustamos por crescimento é o P/L. Esse indicador é o PEG
ratio: PE to Growth, ou seja, estamos ajustando o P/L pelo crescimento, a taxa de cresci-
mento da companhia. Vou explicar como fazemos esse ajuste e chegamos ao PEG ratio.

INDICADORES Empresa de baixo crescimento Empresa de alto crescimento

RECEITA LÍQUIDA R$ 100 milhões R$ 100 milhões
EBITDA R$ 30 milhões R$ 30 milhões
LUCRO LÍQUIDO R$ 10 milhões R$ 10 milhões
VALOR DE MERCADO R$ 100 milhões R$ 300 milhões
P/L 10x 30x
CAGR 10% 30%
PEG RATIO 1 1

Essas duas companhias têm a mesma receita (R$ 100 milhões), o mesmo Ebitda (R$ 30
milhões) e o mesmo lucro líquido atual (R$ 10 milhões).

Entretanto, a empresa de baixo crescimento está negociando, em Bolsa, um valor de mer-

cado de R$ 100 milhões. Já o da de alto crescimento é de R$ 300 milhões.

Quando você calcula o P/L, chega à conclusão de que a empresa de baixo crescimento
está negociando a 10 vezes lucro, enquanto a outra está negociando até 30 vezes lucro.

Olhando apenas para esse indicador, você concluiria que a empresa de baixo crescimen-
to é um investimento muito melhor, porque ela está negociando um grande desconto em

37
relação à outra. Porém, temos que utilizar a taxa de crescimento esperada para as duas
para ajustar esse indicador.

Enquanto a companhia de baixo crescimento aumenta seus lucros a 10% ao ano, a outra o
faz a 30% ao ano, ou seja, dividindo o P/L pela taxa de crescimento média, chegamos ao
mesmo PEG ratio para ambas.

Por isso, é extremamente importante utilizar o PEG ratio, e não somente P/L, P/VP e EV/
Ebitda para analisar empresas de crescimento na Bolsa de Valores.

Uma regrinha de bolso sobre o PEG ratio para você não esquecer:

REGRA DE BOLSO
PEG RATIO
2x a 3x para empresas de alto crescimento

0,5x até 1x para empresas de baixo crescimento

Estudo de caso: Amazon

Um exemplo interessante de como devemos ajustar os múltiplos pelas taxas de cresci-
mento é o caso da Amazon (Nasdaq: AMZN, B3: AMZO34).

Suas ações, no pico da bolha da internet em 2000, negociavam a 34 vezes receita, um

múltiplo extremamente alto. Olhando apenas esse múltiplo, obviamente ninguém iria que-
rer investir nos papéis. De fato, eles caíram bastante depois que a bolha da internet es-
tourou.

No entanto, quem comprou a ação da Amazon, em 2000, investiu em uma empresa que
valia US$ 4 bilhões. Hoje, ela vale US$ 1,3 trilhão, ou seja, teve um crescimento de 32.400%
— mesmo comprando os papéis no pico da bolha da internet.

A Amazon conseguiu aumentar a receita a uma taxa de crescimento anual superior a 30%
ao ano, e hoje é uma empresa que gera mais de US$ 400 bilhões de receita anual.

A alta taxa de crescimento fez com que o papel, que negociava um múltiplo extremamente
alto, durante a bolha da internet, ainda assim conseguisse trazer retornos exponenciais

38
para seus investidores ao longo de várias décadas. Isso porque a empresa de fato conse-
guiu crescer muito, e esse crescimento alto pôde trazer grandes retornos para os investi-
dores ao longo do tempo.

Os Indicadores de rentabilidade mais utilizados

Os indicadores de rentabilidade são métricas que fornecem insights sobre os ganhos ge-
rados a partir de um determinado investimento. Em geral, a rentabilidade é comumente
avaliada em conjunto com a lucratividade, a fim de obter uma compreensão mais abran-
gente do potencial de um negócio.

A diferença fundamental entre lucratividade e rentabilidade é que a lucratividade repre-

senta a proporção entre o lucro líquido e a receita de vendas. Em termos simples, esse
indicador reflete quanto a empresa realmente ganhou em relação à totalidade de sua re-
ceita durante um período específico.

Já a rentabilidade, de que vamos tratar agora, se refere ao investimento feito para que a
companhia alcançasse determinado resultado, relacionando o lucro gerado com o aporte
dos sócios e acionistas.

A rentabilidade do lucro operacional da empresa

Nesse caso, basicamente dividimos o lucro operacional da companhia pela receita.

Ebitda
Rentabilidade do lucro operacional =
receita

Se uma empresa tem, por exemplo, um Ebitda de R$ 30 milhões com uma receita de R$
100 milhões, ela tem uma margem operacional de 30%. E por que a margem é importante?

Quando você olha apenas para o Ebitda, em valores absolutos, fica difícil comparar e en-
tender qual companhia é mais rentável. Utilizar o percentual da margem de rentabilidade
nos traz uma visão muito clara de como as empresas têm tamanhos diferentes, mas uma
tem uma margem de 30% de rentabilidade e a outra, de 15%. Então, a companhia que é
menor e tem um Ebitda inferior ao da outra, na verdade, é mais rentável, porque para cada
ponto de receita está gerando 30% de lucro operacional. Enquanto isso, a empresa maior
está gerando apenas 15% de lucro operacional para cada ponto de receita.

39
Exemplo prático:

INDICADORES EMPRESA ALTA MARGEM EMPRESA BAIXA MARGEM

RECEITA LÍQUIDA R$ 100 M R$ 200 M
CUSTOS DIRETOS R$ 40 M R$ 100 M
DESPESAS OPERACIONAIS R$ 30 M R$ 30 M
EBITDA R$ 30 M R$ 40 M
MARGEM EBITDA 30% 20%

Perceba como essas duas empresas têm tamanhos diferentes. A de baixa margem gera o
dobro de receita. Fica muito difícil comparar qual a companhia é mais rentável aqui, porque a
de baixa margem tem um Ebitda de R$ 40 milhões, superior ao da empresa de alta margem.

Contudo, quando calculamos a margem de lucro, ou seja, dividindo o Ebitda pela receita,
chegamos à conclusão de que a companhia de alta margem tem uma margem ebitda de
30% ao ano, enquanto a empresa de baixa margem tem uma margem de lucro de 20% ao
ano, portanto é uma empresa menos rentável do que a de alta margem.

É importante ressaltarmos que companhias em ciclos e estágios diferentes de crescimen-

to podem ter margens de lucro operacional distintas e uma determinada empresa também
pode passar por ciclos econômicos. Empresas de commodities, por exemplo, no pico do
ciclo, geram uma margem de lucro muito alta, porque os preços das commodities estão
extremamente elevados e as margens da rentabilidade serão muito altas. Já quando o
ciclo das commodities e o ciclo econômico está muito ruim, quando passamos por uma
recessão severa, os preços das commodities caem bastante, assim como a margem de
rentabilidade.

É importante distinguirmos que uma margem muito alta não é necessariamente um bom
sinal para o mercado financeiro ou para o investidor. Em geral, é um bom sinal, e preferi-
mos sempre empresas de alta rentabilidade, mas isso não vale para todos os setores.

Retorno sobre o patrimônio líquido da empresa (ROE)

O retorno sobre o patrimônio líquido da empresa (ROE) é o lucro líquido da companhia
dividido pelo valor patrimonial.

Ele mede a capacidade da empresa em gerar valor a partir de seus recursos próprios e do
dinheiro dos investidores.

40
Retorno sobre o capital investido (ROIC)
O retorno sobre o capital investido (ROIC, ou return on invested capital) utiliza o lucro ope-
racional e todo o valor investido de uma empresa.

Tanto o ROE como o ROIC são muito importantes e, para sua sorte, você não precisa cal-
culá-los, muitas plataformas já fazem isso. Mas, é importante entender como funcionam.

Eles trazem um percentual que mostrará quanto do capital da empresa é gerado em lucro,
tanto líquido como operacional, todos os anos. Esses indicadores são comparáveis, mas
geralmente comparamos o ROIC de uma empresa ao ROIC de outra e o ROE de uma ao
ROE de outra. Não é possível misturar muito, porque são indicadores diferentes, apesar
de terem a mesma essência.

Olhar para indicadores de rentabilidade é muito importante e, obviamente,

quanto maiores, melhor.

Os indicadores de endividamento mais utilizados

Até agora falamos de indicadores, da importância de olhar o crescimento, a rentabilidade
e o nível de retorno de um negócio e como isso impacta a análise dos seus indicadores.

No entanto, ainda não abordamos o endividamento, a comparação entre

companhias de diferentes graus de endividamento e liquidez e como isso
impactará seus indicadores. Empresas muito endividadas, obviamente —
isso todo mundo sabe — são mais arriscadas, porque correm o risco de não
conseguir pagar as dívidas e quebrar.

Por isso, para nós que estamos analisando a possível compra de uma ação, é muito impor-
tante considerar o grau de endividamento da empresa. Mas, como fazer isso?

Há dois tipos de indicadores principais que usamos na análise das companhias para defi-
nir se são muito alavancadas e arriscadas:

41
 INDICADORES DE INDICADORES DE
ALAVANCAGEM LIQUIDEZ

Indica quanta dívida Indica se a empresa honrará a

a empresa tem dívida nos próximos 12 a 24 meses

Os indicadores de alavancagem dirão quanta dívida a empresa tem e se ela é muito alta
ou não.

Enquanto isso, os indicadores de liquidez mostrarão se a companhia consegue honrar

suas dívidas nos próximos 12 ou 24 meses e se é capaz de sobreviver por um período
maior.

Ambos os tipos de indicadores são muito relevantes, mas são diferentes. Pode ser que
uma empresa tenha muita dívida, mas toda a dívida esteja no longo prazo e seja muito fácil
de administrar, enquanto outras podem ter menos dívida, mas ela é muito cara e extre-
mamente concentrada no curto prazo. Isso pode ser um risco enorme, porque pode fazer
com que a empresa quebre caso haja uma crise e os credores tirem capital ou não quei-
ram mais emprestar, por um problema de liquidez. Ou seja: esse é um problema de falta
de liquidez, e não um problema de alavancagem. Vamos falar um pouquinho desses dois.

Indicadores de alavancagem
e liquidez mais utilizados
Dívida líquida/Ebitda
No geral, ao dividir a dívida líquida pelo Ebitda, companhias que apresentam resultado
menor que 1 estão muito estáveis financeiramente e com caixa bem robusto.

Quando uma empresa tem mais de 5 vezes dívida líquida/Ebitda, isso significa que, nos pró-
ximos cinco anos, todo o Ebitda que ela gerar (todo o lucro operacional) não será suficiente

42
para pagar as dívidas. Essa é uma companhia que jogou muito do seu valor para o longo
prazo pode estar um pouco mais alavancada do que deveria.

Para esse tipo de empresa, será muito difícil conseguir pagar as dívidas e, ainda assim,
fazer sobrar dinheiro para os acionistas, via dividendos ou recompra de ação. Provavel-
mente, todo o caixa que sobrar terá que ser utilizado para pagar seus credores.

Então, guarde esta regrinha de bolso para você:

EMPRESAS EMPRESAS EMPRESAS

FINANCEIRAMENTE ESTÁVEIS COM SITUAÇÕES
TRANQUILAS FINANCEIRAMENTE MAIS DELICADAS
Dívida Líquida

EBITDA
<1 Dívida Líquida

EBITDA
1–3 Dívida Líquida

EBITDA
>3

Dívida líquida/patrimônio líquido

Eu sei que parece meio complexo, mas fique tranquilo porque esse é um indicador fácil
de entender. Em uma análise rápida, você já consegue ver: se uma companhia tem duas
vezes mais endividamento do que o que pertence aos proprietários e acionistas.

A empresa que tem 200% de dívida/PL é muito mais arriscada do que uma que tem ape-
nas 50% de dívida em relação ao PL. São indicadores muito simples para conseguirmos
avaliar negócios de diferentes setores e determinarmos se estão muito ou pouco alavan-
cados. O problema desses índices de alavancagem é que eles não funcionam para todos
os segmentos, e aquele em que eles menos funcionam é o bancário, por conta da sua
dinâmica mais específica de atuação.

EMPRESA A
MAIOR
= 200%
Dívida Líquida
Patrimônio Líquido RISCO
EMPRESA B
MENOR
= 50%
Dívida Líquida
Patrimônio Líquido RISCO
43
Para alavancagem do setor bancário, usamos outro indicador muito importante (e famoso),
o índice de Basileia.

Índice de Basileia
No segmento bancário, o índice de Basileia mostra quanto de capital um banco tem em
relação ao seu patrimônio, quanto ele colocou sob risco, quanto emprestou para os clien-
tes e quanto ele manteve para se proteger de volatilidade.

Por exemplo, se um banco tem índice de Basiléia de 15%, isso significa que, para cada R$
100 emprestados, ele possui patrimônio de R$ 15. O índice mínimo exigido pelo Banco
Central do Brasil para a maior parte dos bancos é 11%.

$ 100,00 $ 15,00

Quando há uma crise, como a de 2008, existe um risco de corrida bancária. Todos os
clientes tentam sacar o dinheiro e o banco acaba quebrando por não ter capital suficiente
para cobrir todas as suas necessidades e pagar todos que querem sacar ao mesmo tem-
po. Há muito dinheiro emprestado e o banco não conseguirá honrar toda a liquidez.

Índice de Liquidez corrente

A liquidez corrente é o ativo circulante sobre o passivo circulante. Ela mede a capacidade
da companhia de cobrir suas dívidas de curto prazo.

Basicamente funciona assim: se a liquidez corrente é maior do que 1, a empresa tem ca-
pital suficiente para cobrir as suas dívidas de curto prazo (e ainda sobra). Já se a liquidez
corrente é menor do que 1, a companhia não tem os recursos disponíveis para cobrir as
dívidas de curto prazo (ela teria dificuldade de pagar fornecedores, impostos e até mesmo
os próprios funcionários).

Hoje a Taurus (TASA4), por exemplo, tem uma liquidez corrente de 1,55. Ou seja, ela tem
recursos financeiros que podem ser convertidos em dinheiro no curto prazo (e que são
maiores que suas dívidas de curto prazo).

44
Até aqui, falamos o que são os indicadores, como os utilizamos, quais os principais e como
os ajustamos para diferentes graus de crescimento, rentabilidade, retorno, e alavancagem
das empresas.

Falamos de indicadores que servem para quase todos os setores na Bolsa, mas, como
fazemos para setores específicos, nos quais esses indicadores não são válidos?

Indicadores setoriais: tecnologia e e-commerce

Um segmento que usa múltiplos muito específicos é o de tecnologia e de varejo online.
Todos os indicadores de que falamos até agora são utilizados na análise desses setores,
mas, quando você lê, por exemplo, os relatórios dessas companhias, encontra indicadores
mais difíceis de entender para quem os vê pela primeira vez, e é isso que vamos explicar
agora.

Lifetime value e custo de aquisição de clientes

O LTV (Lifetime Value), ou Valor Vitalício do Cliente em português, é uma métrica que
representa o valor total que um cliente gera para uma empresa ao longo de seu relaciona-
mento com ela. Em resumo, é o quanto um cliente contribui financeiramente durante todo
o tempo em que faz negócios com a empresa. Essa métrica ajuda as empresas a entender
o retorno financeiro de longo prazo de seus clientes e a tomar decisões estratégicas rela-
cionadas ao marketing e atendimento ao cliente.

Temos também o CAC (Customer Acquisition Cost). Comparar o LTV ao CAC pode ser uma
análise muito importante, principalmente para as companhias de alto crescimento, porque
isso indicará quão saudável é esse crescimento e quanto caixa o negócio conseguirá ge-
rar ao longo da sua vida. Uma empresa que tem um LTV muito alto em relação ao seu CAC
gerará muito valor com aquele cliente e tem um custo de aquisição bastante baixo.

Se uma companhia tem que pagar muito caro para conseguir trazer consu-
midores para dentro de casa e não gera muita receita em cima deles, seu
modelo de negócio não será viável em longo prazo. Em um mundo ideal,
queremos investir em companhias que têm um CAC baixo e que gerarão
muito valor em cima desses clientes.

45
Por exemplo:

• • uma empresa gasta R$ 50 para adquirir um novo cliente;

• • esse cliente gerará uma receita de R$ 250 ao longo dos próximos anos.

LTV
= 5x
CAC
Ou seja, a receita obtida de um cliente pela companhia será 5 vezes o que ela investiu
nele, o que pode representar um retorno atrativo.

$ 50,00 $ 250,00

Indicadores de retenção
e satisfação dos clientes
Churn e Net Promoter Score
Churn é o percentual de clientes que estão saindo da base todos os anos. É um indicador
importante, porque mede o índice de satisfação dos clientes com os serviços prestados
por uma companhia.

Um churn muito alto significa que essa empresa tem vários clientes insatisfeitos saindo da
base.

46
Também conseguimos medir a satisfação dos clientes por meio do Net Promoter Score
(NPS). É um indicador que mede quanto os clientes indicariam essa companhia para um
amigo ou familiar. Quanto mais alto ele estiver, melhor. E tanto o churn como o NPS dão
uma clara indicação de satisfação dos clientes, o que é fundamental para essas empresas
de crescimento.

Não adianta apenas ter um LTV muito alto e um CAC muito baixo e conseguir gerar bas-
tante receita para cada cliente. Também é fundamental que esses clientes consigam trazer
outros para que a companhia consiga expandir essa base e continue crescendo fortemen-
te ao longo dos anos.

Esses dois indicadores de satisfação com rentabilidade por cliente darão uma bela indica-
ção se aquela companhia tecnológica tem um futuro promissor pela frente ou não.

NPS

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

% PROMOTORES - % DETRATORES = SCORE

Indicadores setoriais: bancos

Outro setor que tem múltiplos indicadores bem específicos é o bancário. Ele é um pouco
diferente das outras empresas tradicionais, porque a demonstração de resultados e o
balanço de um banco é muito diferente do de uma companhia industrial, que tem seus
ativos, passivos, receita e lucro operacional.

Vamos ver alguns dos principais indicadores dos bancos.

47
Preço sobre o valor patrimonial
O preço sobre o valor patrimonial (P/VP, também chamado de price-to-book value) traz
uma informação bem relevante para os bancos, porque conseguimos avaliar seu valor de
mercado em relação ao seu capital social. Por isso, é um indicador bastante utilizado pelo
mercado para analisar o setor bancário.

Contudo, esse indicador por si só não fornece toda a informação que temos que levar em
conta. Olhamos o preço sobre o valor patrimonial e o comparamos também com o retorno
sobre o capital social daquele banco, o ROE. Verificamos se a ação está barata ou cara em
relação ao valor patrimonial, e se aquele banco gera alta taxa de retorno ou baixa taxa de
retorno. Essas duas informações em conjunto nos trarão uma informação mais completa,
se aquele banco realmente está barato ou não.

O que queremos ver é um banco negociando um P/VP baixo, com um ROE alto, ou seja:
alto retorno, com valor baixo na Bolsa. No entanto, esses indicadores também não contam
toda a história.

BANCO ALAVANCADO

MAIOR
RISCO ROE
CAPITAL CAPITAL DE
PRÓPRIO TERCEIROS

O ROE é muito impactado pela quantidade de capital de terceiros com que aquele banco
opera. Se ele opera muito alavancado (com pouco capital próprio e muito capital de ter-
ceiros), acaba tendo um risco muito maior, e isso acaba impactando diretamente na sua
conta de ROE, para cima.

Por isso, além do ROE e P/VP, o mercado também analisa o índice de Basileia (de que fa-
lamos há pouco) e o retorno sobre ativos (ROA).

48
Retorno sobre ativos (ROA)
O retorno sobre ativos (ROA, return on assets) é o retorno gerado em relação ao seu total
de ativos.

ROA
RETURN ON ASSETS

Lucro Líquido
Ativo Total

Em termos gerais, um ROA mais alto reflete a eficácia da companhia em suas operações,
pois demonstra sua capacidade de gerar maiores resultados com um menor investimento
em ativos.

No entanto, quando o indicador é baixo, pode indicar que os ativos da empresa não estão
sendo utilizados de forma produtiva ou que os recursos foram alocados em projetos que
não proporcionaram um bom retorno.

Por exemplo, imagine que você é o gestor de uma companhia que está considerando a
aquisição de uma nova máquina para aumentar a produção. Após realizar projeções que
levam em conta o lucro adicional que o investimento pode gerar, você calculou um ROA
de 10%. O problema é que a Selic pode estar em 13% neste exemplo hipotético.

Ou seja, valeria mais a pena deixar esse dinheiro rendendo na renda fixa do
que comprar a nova máquina para investir no próprio negócio.

Concluímos por aqui a seção de como analisar ações. Sabemos que o tema é bem amplo,
mas acreditamos que o mais essencial foi transmitido. Alguns famosos indicadores da
classe, como o dividend yield (DY), por exemplo, serão explicados mais adiante, na seção
de fundos imobiliários.

49
O que levar em consideração
ao avaliar fundos imobiliários
Na antiguidade, quando a humanidade fez a transição de uma vida nômade para a seden-
tária, as terras começaram a adquirir um valor crucial. Esse valor foi intensificado durante
o período de expansão da Inglaterra, quando a conquista de territórios era uma busca
constante.

Após a aquisição da região da Normandia, o rei da Inglaterra instituiu a cobrança de im-

postos sobre os nobres normandos, alegando que não expandiria mais seu território.

No entanto, ao longo de diversos reinados, os ingleses retomaram suas campanhas de

expansão territorial, o que provocou a insatisfação dos nobres normandos. A Inglaterra
tinha um interesse significativo em manter a lealdade e a arrecadação de tributos da no-
breza normanda, mas a apropriação contínua de terras pelo rei gerava descontentamento
e revoltas, com a nobreza reivindicando seus direitos de propriedade e uso das terras.

A Magna Carta, promulgada em 1215, representou o primeiro ato normativo que limitou
o poder do rei na aquisição de novas terras. Aplicada especificamente na relação entre
o rei da Inglaterra e a nobreza normanda, a Magna Carta foi elaborada para regular essa
relação e estabelecer limites ao poder monárquico.

O rei John Lackland, também conhecido como João Sem Terra, foi compelido pelos ba-
rões a assinar a Magna Carta, marcando um importante marco na história do Estado de
Direito, onde o Estado perdia o direito de invadir propriedades privadas.

Outro processo histórico relevante para a evolução do conceito de propriedade da terra

foi a Revolução Industrial, que conferiu à terra não apenas valor de uso, mas também valor
de mercado, possibilitando sua compra e venda. A partir desse período, a terra se tornou
um ativo valioso nos novos meios de produção industrial.

À medida que a sociedade evoluiu e a população cresceu, as terras continuaram a ser

valorizadas. Hoje, em diversos cenários, a terra é considerada um ativo escasso, desem-
penhando papel crucial na economia global e no desenvolvimento da humanidade.

50
 Preço médio de casas nos Estados Unidos, nominal vs. real (1954 - 2023).

Não apenas a relação da humanidade com a terra evoluiu ao longo do tempo. As formas
de investir nesse ativo também se sofisticaram.

Os Real Estate Investment Trusts (REITs) nos EUA foram estabelecidos pelo Congresso em
1960 para dar a todos os investidores, especialmente os pequenos investidores, acesso a
bens imóveis geradores de renda que até então tinham acesso restrito aos grandes deten-
tores de capital. Desde então, a abordagem REIT floresceu e serviu de modelo para cerca
de 40 países ao redor do mundo.

Na época, esse era considerado um investimento alternativo. Mas com o passar do tempo
ele se mostrou mais eficiente para investidores do que a compra direta de imóveis.

Os dados comprovam que REITs são melhores que comprar imóveis.

51
Hoje, o mercado de REITs conta com mais de 150 milhões de investidores — isso significa
que aproximadamente 45% da população estadunidense investe nesse tipo de produto.

Aqui no Brasil, os primos dos REITs, mais conhecidos como fundos imobiliários (FIIs), con-
tavam com pouco mais de 200 mil investidores em 2020. Hoje, o mercado de FIIs tem
mais de 2,4 milhões de investidores pessoa física — ainda um número bem menor em
relação ao dos Estados Unidos. Por aqui, apenas 1,1% da população investe em fundos
imobiliários.

Fonte: Boletim mensal de FIIs B3 – setembro de 2023

Acho que você já entendeu como funcionam os fundos imobiliários na Bolsa, certo? A ló-
gica é simples: você compra uma cota e se torna “dono” de parte do imóvel. Se o imóvel
receber aluguel, você recebe o percentual referente a sua cota investida.

Mas quais os tipos de fundos imobiliários disponíveis no mercado?

52
Tipos de fundos imobiliários

FUNDOS DE RENDA

Shoppings, lajes corporativas, galpões de logística,

imóveis residenciais, hospitais.

FUNDOS DE COMPRA E VENDA

Têm o objetivo de comprar um imóvel que está com

o preço baixo, mas com sinais de valorização no fu-
turo, para vender por um preço maior (possui riscos
que devem ser levados em consideração).

FUNDOS DE DESENVOLVIMENTO

Também têm o objetivo semelhante aos Fundos de

Compra e Venda, que consiste em comprar terrenos
para construir e vendê-los ou alugá-los no futuro.
O risco nesse tipo de fundo imobiliário é acontecer
qualquer problema de gerenciamento da construção.

FUNDO DE RECEBÍVEIS IMOBILIÁRIOS

É conhecido também como Fundo de Papel, possui

características de renda fixa, sendo uma boa opção
para perfis conservadores a moderados.

53
 FUNDOS DE FUNDOS

É indicado para quem está começando ou não quer

assumir nenhuma responsabilidade para escolher
ativos, pois neste tipo de fundo um gestor compra
diversos fundos e monta a carteira.

FUNDOS DE TIJOLO

É o tipo de imóvel já pronto e é um dos mais procu-

rados. Tem como objetivo adquirir as propriedades
para alugar para a valorização no longo prazo. É um
setor bastante diversificado.

Antes de entrarmos no detalhe sobre como você pode escolher os principais FIIs do mer-
cado, você precisa entender sobre os ciclos do mercado imobiliário.

O termo “cíclico” no contexto do mercado imobiliário se refere à natureza repetitiva e pe-

riódica das flutuações econômicas que afetam esse setor. Essas flutuações ocorrem em
padrões ao longo do tempo e são caracterizadas por fases de expansão e contração.

Diferentemente de outros mercados, o setor imobiliário tem menor capacidade para res-
ponder rapidamente a mudanças na demanda. Isso significa que há momentos em que há
um excesso de oferta de propriedades, resultando em um mercado saturado, e em outros
momentos, há uma escassez de imóveis disponíveis para atender à demanda do mercado.
Isso inclusive ocorrerá de forma dessincronizada entre setores imobiliários, ou seja, pode
haver excesso de oferta em escritórios e escassez em ativos logísticos, ou mesmo dentro
de um mesmo segmento, regiões diferentes podem ter realidades igualmente distintas.
Por exemplo, pode haver maior demanda do que oferta disponível por escritórios na re-
gião da Avenida Brigadeiro Faria Lima, mas excesso de oferta, por exemplo, na região do
bairro Chácara Santo Antônio, ambas na cidade de São Paulo.

Esses ciclos podem ser influenciados por uma variedade de fatores, incluindo taxas de
juros, condições econômicas gerais, políticas governamentais e desenvolvimentos regio-
nais. Portanto, compreender e acompanhar esses ciclos é fundamental para investidores
de fundos imobiliários.

Vamos às fases do ciclo imobiliário.

54
Fases do ciclo imobiliário
Fase 1: expansão
Sentimento de animação
• Vacâncias nas mínimas históricas
• Escassez de áreas
• Demanda elevada e aceleração nos preços de locação
• Novas construções
• Preços de locação na máxima histórica

Muitas entregas no horizonte de dois a cinco anos (tempo de desenvolvimento de um ati-

vo imobiliário, a depender do segmento)

Problema: os imóveis demoram anos para serem construídos. Logo, quando atingimos o
pico da expansão, usualmente observamos desenvolvedores acelerando o desenvolvi-
mento de novos imóveis. Entretanto, quando tais imóveis enfim são incorporados à oferta,
ou seja, quando são concluídos, a linha de oferta e demanda pode eventualmente já ter
uma nova configuração, na qual a oferta se sobrepõe à demanda ou em que ao menos
tenhamos maior equilíbrio.

Fase 2: sobreoferta
Demanda já sendo atendida, mas a oferta continua aumentando
• Sentimento de medo
• Preços de locação estáveis, por vezes em queda, e surgimento de maiores
concessões para locatários

Fase 3: recessão
• Demanda baixa
• Entregas ainda acontecendo
• Vacância aumentando
• O acesso ao crédito começa a se reduzir
• Crescem as concessões aos locatários: allowances, descontos e carências
• Novas construções em patamar baixo ou, por vezes, inexistente

55
Algumas vezes, para conseguir atrair um novo inquilino para um espaço vago, o dono do
imóvel precisa conceder alguns benefícios. Estes podem ser de três tipos:
carências: o inquilino fica por um determinado período inicial sem pagar aluguel;
allowances: o proprietário arca com o custo total ou parcial para implementar a operação
do locatário naquele espaço (mudança, mobiliário, infraestrutura específica etc.);
descontos: o proprietário oferece um desconto temporário no valor de locação, mantendo
o valor original em contrato. Manter o valor original no contrato é importante para eventos
subsequentes como revisionais e renovatórias.

Fase 4: recuperação

• Sentimento de alívio
• Vacância em patamar elevado frente ao histórico da região
• Baixa quantidade de entrega de novas áreas
• Aceleração na absorção das áreas vagas existentes
• Oferta e demanda vão se equilibrando
• Preços de locação começam a reagir

A ideia de ciclo gera a falsa expectativa de que este é previsível, o que é um engano.

Não há uma “fórmula” para o seu funcionamento: enquanto um período de baixa pode du-
rar pouco tempo, o próximo pode durar vários anos. Vimos um grande ciclo de alta entre
2016 e o começo de 2020, porém, com a alta dos juros no Brasil, o mercado imobiliário
sofreu e a recuperação ocorre em diferentes ritmos nos diferentes setores imobiliários.

56
Mas os ciclos não dependem exclusivamente dos juros (por mais que eles sejam fator
determinante). Há outros elementos que afetam a velocidade de cada fase do ciclo imo-
biliário: crescimento econômico local e global, fatores políticos internos e inflação, entre
outros.

Por isso, investir em ativos ligados ao setor imobiliário exige informação e atenção. Vimos
que os fundos imobiliários são o veículo mais eficaz para o investidor pessoa física se ex-
por ao setor imobiliário, mas é preciso saber selecionar quais FIIs comporão sua carteira.

O que observar ao
analisar um fundo imobiliário
Para escolher o fundo ideal para a sua carteira, você deve observar os principais indicado-
res de preço e rentabilidade dos FIIs. Observe os seguintes itens:

• Localização dos imóveis (FII de tijolo)

• Perfil da carteira de recebíveis imobiliários (FII de papel)
• Dividend Yield
• Preço/valor patrimonial

Localização dos imóveis

A localização é o fator primordial para o sucesso ou fracasso de um empreendimento
imobiliário. Por vezes, pequenas distâncias, inferiores a dez quilômetros, separam imóveis
com maior nível de demanda daqueles cuja vacância elevada é uma dura realidade.

Há casos em que estar de um lado de uma rodovia, ou de uma margem de um rio, pode
ser determinante em relação ao concorrente que está do lado oposto.

57
 Fonte: SiiLA Brasil

As avenidas Brigadeiro Faria Lima e Doutor Chucri Zaidan, na cidade de São Paulo, estão
entre as principais regiões de escritórios de alto padrão no Brasil. Apesar de estarem sepa-
radas por menos de seis quilômetros, note como nos últimos sete anos, sistematicamente,
a vacância na Chucri Zaidan ficou acima da média da cidade de São Paulo, enquanto a da
Faria Lima sempre esteve abaixo da média da cidade e, em diversos momentos, abaixo
de 10%, patamar que confere muita força de negociação aos proprietários de imóveis na
região.

Melhores localizações geram menores patamares de vacância.

E quando falamos de vacância, temos que distinguir que tipo de vacância estamos obser-
vando. Há basicamente duas formas de expressar o indicador.

• Vacância física: é o percentual da área bruta locável (ABL) que está dis-
ponível para locação, em relação ao total da ABL do ativo ou do portfólio. É
um dado empírico, ou seja, sem subjetividade nas premissas da álgebra. Se
o FII tem uma ABL total de 300 mil m² e, atualmente, 45 mil m² estão vagos,
temos uma vacância física de 15%.

ABL Vaga 45.000

Vacância Física = = = 0,15 = 15%
ABL Total 300.000

58
• Vacância financeira: esta, por sua vez, procura expressar o percentual do po-
tencial de receita de locação que a ABL vaga possui em relação ao potencial de
receita de locação total do ativo ou portfólio. A subjetividade mora na premissa
de valor de locação por metro quadrado que potencialmente existe na ABL vaga.
O interessante aqui é que cada pessoa que calcular tal vacância poderá encontrar
um valor diferente para esta mesma métrica, num mesmo ativo/portfólio, porque
poderá utilizar uma premissa diferente para o valor por metro quadrado de loca-
ção para a área vaga.

Imaginemos que os 45 mil m² vagos de nosso exemplo anterior tenham potencial para ser
locados ao preço médio de R$ 17/m², enquanto os 255 mil m² já locados têm aluguel mé-
dio de R$ 20/m². Considerando tais premissas, temos uma vacância financeira de 13,04%.

Renda da ABL Não Locada 765.000

Vacância Financeira = = = 13,04%
Renda Potencial Total 5.865.000

Como a ABL vaga tem um potencial de receita de locação inferior ao valor de aluguel da
área locada, a vacância financeira é menor do que a vacância física.

Veja como é importante a identificação das duas versões da métrica de vacância para
melhor interpretação da real situação da área vaga de um FII.

Estudo de caso
No relatório gerencial de setembro de 2023 do FII de escritórios BTG Pactual Corporate
Office (BRCR11), a vacância física informada é de 21,9%. Um número muito elevado e que
assusta no primeiro momento, afinal, praticamente 1/4 da ABL do fundo está vaga. Mas,
ao observarmos a vacância financeira desse FII, temos o percentual de 15,9%, uma situa-
ção melhor, indicando que a fração da ABL que está vaga tem um potencial de receita de
locação inferior à média do portfólio.

59
Principais Indicadores

Valor de Valor de Valor Valor

Mercado Mercado Patrimonial Patrimonial
(R$ bilhões) (R$ / cota) (R$ bilhões) (R$ / cota)

1,58 59,39 2,66 99,91

Rendimento Dividend Yield
Mensal Anualizado ADTV Cotistas
(R$ milhões / dia)
(R$ / cota) (12m a.a.)

0,41 8,6% 1,92 154.450

Vacância Vacância Imóveis AAA/A

Financeira Física

15,9% 21,9% 15 81,1%

Fonte: Relatório gerencial do fundo BRCR11

Além da localização, é importante estarmos atentos à qualidade dos imóveis que perten-
cem ao FII analisado. Observe, por exemplo, perguntas que devemos nos fazer ao estudar
um FII de shopping centers:

• localização: está em grandes cidades? Preferencialmente em capitais ou regiões

metropolitanas? Normalmente, tais regiões têm maior densidade demográfica, por-
tanto, há maior potencial consumidor;

• imóvel: tem boa qualidade construtiva? Aqui observamos aspectos técnicos ade-
rentes ao que existe de mais moderno. Além de maximizar o valor do imóvel, isso
atrai um perfil mais diversificado e melhor de locatários, além de postergar interven-
ções (reforma e/ou retrofit) de maior intensidade e que consumirão mais capital dos
proprietários;

60
• perfil: é um shopping center maduro? É dominante frente aos concorrentes? Seu
público está mais focado em qual perfil de renda? Em momentos mais difíceis, o
perfil de renda mais elevada se mostra mais resiliente, enquanto em momentos de
maior aquecimento econômico, shoppings mais populares experimentam momen-
tos de crescimento com maior intensidade. Shopping centers maduros tendem a
possuir um público mais fidelizado, além de já terem experimentado certa rotativida-
de de lojas na busca de um mix de locatários (tenant mix) mais aderente ao público
do estabelecimento.

Perfil da carteira de recebíveis

Aqui falamos dos FIIs de papel. Lembre-se que estes FIIs possuem suas carteiras de ati-
vos majoritariamente centradas em recebíveis imobiliários, especialmente os Certificados
de Recebíveis Imobiliários (CRIs). Neste caso, o FII não é proprietário de um imóvel, ele é
credor de uma dívida.

Desta forma, precisamos atentar aos seguintes fatores primordiais quando falamos de FIIs
de papel:

• indexador: qual indexador predomina na carteira de CRIs? Juros ou inflação?

Lembre-se de que o fundo de CRI é um repassador de seu indexador acrescido de
uma taxa prefixada. Se a carteira de CRIs é majoritariamente indexada ao IPCA e,
por exemplo, temos um período de inflação muito baixa, é de se esperar queda nos
rendimentos deste FII. Já se um FII de CRI tem seu portfólio majoritariamente inde-
xado ao CDI e entramos em um ciclo de alta de taxa Selic, é de se esperar que os
rendimentos de tal FII cresçam acompanhando essa escalada de juros;

• concentração por devedores: quanto mais diversificada uma carteira de CRIs,

melhor. Busca-se sempre a maior pulverização possível do risco de crédito. Ao ob-
servarmos o mercado de dívida, os eventos de inadimplência podem ocorrer, logo
a maior diversificação fará com que, em uma eventual inadimplência, o impacto seja
de menor intensidade no resultado do FII;

61
• perfil de risco de crédito: aqui buscamos classificar o FII como high grade (maior
qualidade no risco de crédito), high yield (menor qualidade no risco de crédito) ou
middle risk (risco intermediário). Quanto maior o prêmio da taxa de remuneração de
um CRI ou de uma carteira de CRIs em relação ao título público federal de mesmo
indexador, maior o risco de crédito, afinal, só se assume maior risco se houver maior
retorno potencial envolvido.

Estudo de caso
Nos relatórios gerenciais de agosto de 2023 dos FIIs de papel RBR Rendimento High
Grade (RBRR11), que tem perfil high grade (menor risco de crédito), e Urca Prime Renda
(URPR11), que também tem perfil high yield, note como as taxas de remuneração em to-
dos os indexadores no RBRR11 se situam em patamar bem inferior ao que observamos no
URPR11.

Isso não significa necessariamente que o URPR11 é um fundo melhor somente porque
“paga mais”. Sim, é fato que as taxas dos CRIs do URPR11 tendem a gerar um maior pata-
mar de dividend yield, mas isso ocorre porque claramente é maior a assunção de risco por
parte do gestor na montagem da carteira. Não há nada de errado nisso, apenas é preciso
que os investidores tenham consciência dessas diferenças para não compararem o nível
de remuneração de FIIs que possuem nível de risco completamente distinto.

Ademais, é preciso que investidores e investidoras observem seu perfil de risco para sa-
ber se toleram alguma exposição aos FIIs de papel high yield e, se tiverem tal perfil de
risco, é preciso dimensionar o tamanho da exposição, que, definitivamente, jamais será
estratégia dominante, mesmo em perfis mais arrojados.

Fonte: RBR Asset (Relatório gerencial RBRR11 de agosto de 2023)

62
 Taxa Média de Juros
IPCA 12,90% a.a.
Taxa Média de Juros
IGPM 11,20% a.a.
Taxa Média de Juros
CDI 11,20% a.a.

Fonte: Urca (Relatório Gerencial URPR11 de agosto de 2023)

Dividend yield
O dividend yield (DY) expressa a razão entre rendimento (dividendo) em relação ao valor
da cota do fundo imobiliário. Por exemplo, após um ano, um FII gerou R$ 9 em dividendos
por cota. Basta dividir esse valor pelo valor da cota e você terá o DY que usualmente é
expresso em percentual (%). Como utilizamos a renda anual no cálculo, temos o DY ao ano.
Se tivéssemos utilizado o valor do dividendo mensal, teríamos o DY ao mês.

Ao analisar o DY gerado por um fundo imobiliário, alguns elementos devem ser observa-
dos para evitar conclusões equivocadas. Os principais são:

• renda não recorrente: quando um fundo imobiliário vende um imóvel com lucro,
ou se desfaz de algum CRI com lucro na operação, ou mesmo quando um fundo de
fundos (FoF) imobiliários faz operações com lucro, este é incorporado ao resultado
do FII naquele mês e gera um incremento ao dividendo. Contudo, nos três exemplo
citados, falamos de eventos que não são recorrentes, ou seja, que não necessaria-
mente se repetirão no mês seguinte e reforçariam o dividendo gerado;

• DY de diferentes perfis de risco: já vimos no caso dos FIIs de papel que o risco
da carteira de CRIs pode gerar um nível maior ou menor de renda no mês, conside-
rando a plena adimplência de todos os devedores;

• Renda Mínima Garantida (RMG): é um artifício utilizado por alguns gestores

quando da aquisição de um imóvel vago ou em desenvolvimento. Combina-se com

63
o vendedor o pagamento de um prêmio de locação durante um determinado pe-
ríodo. Logo, existe uma geração de renda mesmo com o imóvel estando vago. É
importante avaliar a existência de tal artifício, a relevância da RMG para o resultado
total do FII, o prazo e, claro, a capacidade do imóvel de gerar renda naturalmente,
em patamar similar, quando do fim da RMG;

• elementos que “escondem” renda futura: é normal que um novo contrato de lo-
cação dê ao locatário um fôlego no início. Nos primeiros meses pode ser concedida
uma carência no pagamento de aluguel, ou mesmo um desconto. Seja um ou outro,
neste período, a receita do FII é afetada por um valor menor do que será afetada
adiante, quando tal benefício terminar. Por isso, analisar DY de curto prazo, sem ob-
servar tais elementos, pode te levar a uma conclusão equivocada.

Preço sobre valor patrimonial

De tão conhecido e até mesmo intuitivo, o P/VP comumente é usado como fonte dominan-
te ou mesmo única para tomada de decisão de movimentações com FIIs, ou seja, pessoas
decidem se devem comprar ou vender suas cotas olhando majoritariamente, quando não
exclusivamente, para esse indicador. Isso é um erro. Basta observar o número de fatores
a considerar que vimos até aqui quando analisamos um fundo imobiliário.

O que passa despercebido por muitos cotistas é que o P/VP pode, sim, dar bons sinais
sobre a precificação de mercado de um FII, mas também é capaz de induzir investidores
a um movimento equivocado.

Conceito de preço sobre valor patrimonial

O P/VP é um indicador que mede a relação entre o preço da cota no mercado (P), ou seja,
o preço pelo qual investidores estão negociando o ativo, e seu valor patrimonial (VP), ou o
valor contábil da cota do fundo imobiliário em questão, também conhecido como valor justo.

Sem levar em conta as peculiaridades de cada tipo de fundo imobiliário, ficando restritos
apenas ao conceito numérico, consideramos que o resultado do P/VP pode ter interpreta-
ções básicas, e ressaltamos que ainda não tratamos da qualidade de tais interpretações,
apenas destacamos suas existências:

64
• P/VP > 1: o mercado está negociando a cota com ágio ou prêmio em relação ao
valor patrimonial (contábil) do FII. Isso significa que investidores estão aceitando pa-
gar um valor adicional em relação ao que seria o valor contábil do FII. Esse prêmio
poderia ser justificado por qualidade da gestão e qualidade do portfólio em relação
aos pares, entre outros motivos;

• P/VP < 1: temos o inverso. No caso, a cota de mercado estaria negociando com
deságio ou desconto em relação ao valor patrimonial do FII. Nesse cenário, investi-
dores teriam a oportunidade de comprar aquele fundo imobiliário por preço abaixo
de seu valor justo, o que aparentemente seria uma boa oportunidade;

• P/VP = 1: o fundo imobiliário estaria sendo negociado ao par, ou seja, pelo seu
valor contábil, sem prêmio ou desconto.

Para conseguir a informação sobre o P/VP de cada fundo imobiliário de sua carteira, a
melhor fonte é o relatório gerencial do FII. Não necessariamente você encontrará o pro-
duto do cálculo, geralmente são demonstrados os valores de cota de mercado e cota
patrimonial na data-base daquele relatório. Veja o exemplo do FII de CRIs CSHG Logística
(HGLG11), gerido pelo Credit Suisse.

Cota Valor Cota Valor de Mercado No de Rendimento

de Mercado1 Patrimonial1 do Fundo1 Cotistas
R$ 1,10
R$ 161,48 R$ 153,55 R$ 161,48 411.044 por cota

ABL1 Total Dividend % Vacância

Yield1 R$/m2 Alavancagem1 Física1/Financeira1
1,4
milhão m2 8,2% 3.487,44 12,6% 9,9%/4,5%

Fonte: Credit Suisse (Relatório gerencial HGLG11 de setembro de 2023) – 1 Considera complementação de renda

Mas nem sempre isso será tão intuitivo. Olhe o caso do Autonomy Edifícios Corporativos
(AIEC11). Em uma página, temos o valor da cota de mercado e, em outra página, a cota
patrimonial.

65
 Desempenho
Resultados por cota em 29 Set 2023 Início 12 meses 2023 Mês
Desde 8 Set 20 30 Set 22 29 Dez 22 31 Ago 23
Valor inicial (R$) [ A ] R$ 100,00 R$ 79,07 R$ 69,45 R$ 68,17
Valor final (R$) [ B ] R$ 65,69 R$ 65,69 R$ 65,69 R$ 65,69
Rendimentos totais (R$) [ C ] 24,88 9,11 6,30 0,76
Rendimentos totais (%) [ D = C / A ] 24,88% 11,52% 9,07% 1,11%
Ganho de capital bruto [ E = B / A - 1 ] -34,31% -16,92% -5,41% -3,64%
Rentabilidade Bruta [ D + E ] -9,43% -5,40% 3,66% -2,52%
Ganho de capital líquido [ F = D *80% se positivo ] -34,31% -16,92% -5,41% -3,64%
Rentabilidade Líquida [ D + F ] -9,42% -5,40% 3,66% -2,52%

Patrimônio (em milhões de reais) Set 2023 %

Ativos Imobiliários 444,0 97,1%
Rochaverá Torre D R$ 65,69 R$ 65,69
Standard Building 24,88 9,11
Caixa gerencial 11,9 2,6%
Outros ativos e passivos 1,5 0,3
Valor patrimonial total 457,5 100%
Valor patrimonial por cota 94,81

Fonte: Autonomy (Relatório gerencial de setembro de 2023)

Mais ou menos intuitivo, fato é que você encontrará tal informação no relatório gerencial
do FII. E aproveitando os exemplos, vamos calcular o P/VP desses fundos:

• No caso do HGLG11, temos

P/VP = 161,48/153,55 = 1,05, ou seja, 5% de ágio ou prêmio.

• Já no AIEC11, temos
P/VP = 65,69/94,81 = 0,69, ou seja, 31% de deságio ou desconto.

Com as informações obtidas nos relatórios gerenciais, você pode rapidamente calcular o
P/VP de um FII a qualquer momento, inclusive no meio do pregão da Bolsa de Valores,
observando o preço de corrente e utilizando-o como preço de mercado (P).

Para o valor patrimonial (VP), utilize o dado do último relatório gerencial divulgado, ou o
último informe mensal disponibilizado pelo FII. Neles, você obterá a informação mais re-
cente na data de publicação do documento.

66
Preço sobre valor patrimonial de fundos imobiliários
de Certificados de Recebíveis Imobiliários
A obtenção do valor patrimonial (VP) tem suas peculiaridades em cada tipo de FII, e aí
surgem as nuances da análise.

Lembre-se de que o CRI é um título de dívida privada, e não temos um mercado secundá-
rio de CRIs com liquidez como temos em ações ou fundos imobiliários. Então, contabilizar
esse ativo requer uma determinada metodologia para calcular o valor justo daquela dívida
naquele exato momento.

Para simplificar o entendimento, o valor justo de um CRI pode ser dado de duas formas:

1. Pelo valor presente de seu fluxo de caixa descontado pela taxa da emissão
(compra no mercado primário) ou aquisição (compra no mercado secundário).
Nesse caso, sempre seria utilizada a mesma taxa para descontar aquele fluxo de
caixa, ou seja, temos a chamada marcação pela curva;

2. Ou ainda pelo valor presente de seu fluxo de caixa descontado pela taxa de
juros que melhor represente naquele momento os riscos de mercado e o daquela
carteira de recebíveis, sendo este o modelo mais adotado.

Note que, na segunda opção, como a taxa de desconto pode ser alterada cada vez que
o valor justo for calculado, poderemos ter oscilações de maior ou menor intensidade — é
a chamada volatilidade. Já no primeiro modelo, como a taxa de desconto é constante, a
volatilidade deixa de ser preocupação.

Vamos a alguns exemplos: veja o comportamento da cota patrimonial do Vectis Juros Real
(VCJR11), FII de CRIs com gestão Vectis, que tem 92% de sua carteira indexada ao IPCA.

A cota patrimonial saiu de R$ 100,09 em 31 de dezembro de 2021 para R$ 93,96 em 31 de

agosto de 2022. Nesse período, a taxa de negociação do Tesouro IPCA+ 2035 subiu de
3,41% ao ano (a.a.) para 5,94% a.a.

Logo, se a taxa do título público sobe, há de se considerar que aquele CRI deveria nego-
ciar com uma taxa também maior. Assim, ao descontar o fluxo de caixa desse CRI para
determinar seu valor justo, se temos uma taxa maior do que anteriormente, espera-se um
valor presente (valor justo) menor. O inverso também é verdade: quando a taxa cai, o efei-
to é aumento do valor presente daquele CRI.

67
 Fonte: Economatica

E só um disclaimer: outros fatores dentro do modelo de precificação afetarão o valor pa-

trimonial (VP), podendo atenuar ou amplificar o efeito do risco de taxa de juros, como, por
exemplo, alguma mudança na capacidade de pagamento do devedor (risco de crédito).

E POR QUE ISSO IMPORTA PARA O PREÇO DE MERCADO DE TAIS FIIS?

Se os investidores agirem com racionalidade, entendemos que, para FIIs de CRIs, o valor
de mercado deveria convergir para mais próximo do valor patrimonial. Isso vale especial-
mente se os CRIs estiverem precificados pela segunda metodologia que abordamos, po-
dendo haver pequenos prêmios para gestões que se provem realmente acima da média
ao longo do tempo.

A mensagem é, para além do atual VP dos FIIs de CRIs, é importante entender a dinâmica
de expectativa de comportamento de juros e do risco de crédito daquela carteira, espe-
cialmente dos devedores que representam um percentual maior do patrimônio.

Ou seja, eventos “não mapeados”, como movimentos inflacionários em níveis além das
expectativas, impactarão o VP e principalmente o valor de mercado dos FIIs de CRIs.

O ponto é: a cota patrimonial de um FII de CRIs que não seja atualizada

pela curva pode apresentar um grau maior de volatilidade no mês a mês do
que um FII de tijolo.

68
Preço sobre valor patrimonial de fundo de fundos imobiliários
Um fundo de fundos imobiliários (FoF-FII) possui seu patrimônio alocado majoritariamente
em cotas de outros fundos imobiliários.

Dessa forma, o racional é mais intuitivo do que vimos nos FIIs de CRIs. Em um FoF, o valor
patrimonial divulgado mensalmente se dá pelo valor da sua posição de fundos imobiliá-
rios, considerando a cota de mercado no fechamento da data-base, usualmente o último
dia útil do mês.

Alguns pontos chamam atenção no conceito do VP de um FoF:

• há possibilidade de maior volatilidade do que vemos em FIIs de CRIs e ainda

mais do que vemos em FIIs de tijolo. O sobe e desce do preço de mercado das co-
tas dos FIIs investidos pelo FoF dita a volatilidade dessa cota patrimonial, e como
são ativos negociados em Bolsa, espera-se razoável flutuação de preço;

• seria possível calcular diariamente ou até mesmo em tempo real a cota patri-
monial de um FoF, bastando saber a exata composição da carteira de FIIs inves-
tidos (mas isso é um tanto complexo, dependendo da quantidade de FIIs nesse
portfólio);

• compreender essa dinâmica é importante, pois o último VP divulgado pode ter

substancial diferença em relação ao VP corrente, dependendo da intensidade do
movimento do mercado de fundos imobiliários (em especial dos FIIs investidos
pelo FoF) e do que estiver ocorrendo desde a última divulgação de VP;

• a cota patrimonial de um FoF mostra a realidade da eficiência da estratégia de

gestão adotada para aquele fundo. Ou seja, ela reflete quanto os investidores de-
veriam estar dispostos a pagar pela carteira de FIIs naquele momento.

Por isso, ao comparar a evolução da cota patrimonial ao longo do tempo, o cotista poderá
julgar se a gestão está sendo (ou não) eficiente em relação ao mercado e aos concorrentes.
A partir daí, o investidor poderá julgar com mais propriedade se eventuais ágios ou desá-
gios são justos ou indicam um momento de compra ou venda de um determinado FoF.

69
O valor patrimonial de um FoF é composto pelo valor de mercado dos FIIs investidos.
Portanto, se tais FIIs negociam com desconto em relação aos seus respectivos VPs, e se
o FoF também tem deságio em relação ao seu VP (P/VP < 1), então temos o chamado du-
plo desconto. O inverso é verdadeiro, ou seja, se um FoF tem ágio e sua carteira de FIIs
também, haverá duplo ágio.

No cenário de duplo desconto, um P/VP menor que 1 em um FoF permitiria um potencial

upside além do percentual necessário para que a cota de mercado do fundo se igualasse
à cota patrimonial.

Veja, por exemplo, como o Rio Bravo Fundo de Fundos (RBFF11) demonstra esse efeito do
duplo desconto em seu relatório gerencial de agosto de 2023, considerando o valor de
mercado e o valor patrimonial tanto do FoF quanto dos FIIs investidos.

Fonte: Rio Bravo (Relatório gerencial RBFF11 de agosto de 2023)

Veja que, se a cota de mercado do RBFF11 se igualasse à cota patrimonial (P/VP = 1), terí-
amos um potencial de valorização (upside) de 12,5%. Mas, considerando um cenário em
que todos os FIIs investidos pelo RBFF11 convergissem para seus respectivos valores jus-
tos, sendo estes seus VPs, e mais uma vez o mercado levasse o P/VP do RBFF11 para 1, a
valorização potencial seria de 21,8%.

70
O que levar em consideração
ao avaliar renda fixa
Se vamos falar de renda fixa, que o façamos com profundidade, diferentemente do que
você normalmente vê por aí.

É importante que você entenda que um ativo de renda fixa representa nada
mais, nada menos do que uma dívida.

Ou seja, resumidamente, o detentor de um ativo de renda fixa está financiando uma de-
terminada atividade. Ela pode ser o funcionamento da máquina pública de um país, por
meio da aquisição de um título público, ou uma determinada atividade para fim lucrativo,
pela aquisição dos chamados títulos de crédito privado, nos quais vamos nos aprofundar
mais para a frente.

VALE DESTACAR QUE, AO ADQUIRIR UM TÍTULO DE RENDA FIXA,

VOCÊ CORRE, PRINCIPALMENTE, DOIS TIPOS DE RISCO.

O primeiro, o mais conhecido, é o famoso risco de crédito. Ele pode ser descrito como a
probabilidade de você tomar um calote do emissor do título, ou seja, de quem está pegan-
do o dinheiro emprestado com você, que no caso é o investidor ou credor.

O risco se materializa em perda quando efetivamente o emissor daquele ativo, que pode
ser um governo, banco ou empresa, enfrenta uma situação financeira tão dramática a pon-
to de não ter condições financeiras de arcar com a sua dívida.

O Brasil, no fim da década de 1980, declarou moratória da dívida externa. Outros casos
internos, mas com relação a ativos de crédito privado, como debêntures, são bem conhe-
cidos do investidor brasileiro quando falamos em calote, ou o termo em inglês “default”.

Vamos falar mais deles e sobre como reduzir a chance de passar por esses episódios
traumatizantes mais adiante.

O segundo risco, e que algumas pessoas ainda menosprezam ao investir em renda fixa,
é o de mercado, o qual tem impacto direto na volatilidade do dia-dia. Esse risco é normal-
mente associado ao mercado de renda variável, ou seja, de ações e fundos imobiliários.

71
Afinal, o próprio nome do mercado já dá a entender que os ativos apresentam variações,
o que não é de se esperar em um mercado conhecido como renda fixa.

Para explicar um pouco mais como a volatilidade afeta os ativos de renda fixa, é importan-
te lembrar que esse mercado é dividido em “três mundos”.

Indexados Pós-
às Inflação fixados

Prefixados
Tipos de títulos de renda fixa. Fonte: Finclass

Quando pensamos na renda fixa “tradicional”, ou seja, aquela que de fato apresenta pou-
ca volatilidade, ou quase nenhuma oscilação de preço ao longo dos dias, semanas e me-
ses, estamos falando nos ativos pós-fixados.

Pós-fixados
Como o próprio nome já indica, um ativo pós-fixado é um cuja rentabilidade você conhe-
cerá quando vender o título ou no seu vencimento.

Vejamos o exemplo mais simples, o Tesouro Selic, um título público pós-fixado. Isso signi-
fica que, ao adquiri-lo, você só saberá a taxa de retorno total dessa aplicação somente em
seu vencimento ou em sua venda antecipada.

Isso acontece porque o título é corrigido todos os dias pela taxa Selic vigente dia a dia,
semana a semana e mês a mês.

Em outras palavras, se eu comprar um Tesouro Selic hoje e vendê-lo em 45 dias, o meu

retorno deverá ser algo muito próximo à Selic acumulada nesse período menos os impos-
tos oriundos dessa transação.

72
Veja no gráfico abaixo o retorno de um Tesouro Selic ao longo do tempo:

Fonte: Quantum Axis - Elaboração: Finclass

É importante notar que, desde a emissão desse ativo, ele foi corrigido positivamente. Em
alguns momentos sua remuneração era maior e, em outros, era menor. Isso explica a linha
de rentabilidade estar por vezes mais achatada e, outras vezes, mais inclinada.

Essa alteração da inclinação se dá pela alteração da taxa Selic ao longo do tempo. Com a
pandemia da Covid-19 em 2020, a Selic caiu para patamares historicamente muito baixos,
os famosos 2% ao ano. Nesse período, podemos notar no gráfico uma inclinação muito
leve, indicando que a rentabilidade desse ativo estava baixa.

Em determinados momentos, que são raros, mas podem acontecer, os ativos pós-fixados
podem apresentar uma rentabilidade negativa. Isso ocorre quando há um desequilíbrio
relevante entre oferta e demanda desses ativos, ou seja, quando a oferta passa a ser
muito maior do que a demanda por eles. Nesse caso, o princípio básico da economia se
sobressai e o preço do título pode ser prejudicado.

Novamente, esse movimento é raro, mas explica o pequeno “dente” negativo no gráfico
acima.
Apesar de a remuneração desse tipo de investimento ser conhecida apenas na hora da
venda ou do vencimento, ele é o título de renda fixa que apresenta o menor risco de mer-
cado, ou seja, a menor oscilação de preço ao longo do tempo.

Quando as pessoas pensam em renda fixa, elas basicamente consideram os pós-fixados

como a classe dominante, o que não é verdade. As principais classes de renda fixa no
Brasil são as que possuem um risco de mercado mais elevado.

73
Prefixados
Como o nome já diz, a remuneração dos ativos prefixados é conhecida no momento de
sua compra, ou seja, quando você investe neles. Essa condição só é verdadeira e satis-
feita se você carregar esse título até o seu vencimento, do contrário, se precisar ou quiser
vendê-lo antecipadamente, você poderá ter uma remuneração maior ou menor do que a
esperada. Em alguns casos, isso pode gerar desvalorizações relevantes.

Vou dar um exemplo simples de um título prefixado para que você entenda por que existe
essa oscilação de preços ao longo do tempo nesses ativos.

Vamos pensar em um Tesouro Prefixado, ou seja, um título público que tem sua remune-
ração prefixada, o que significa que ela é conhecida no momento da compra.

Todo título público prefixado vale exatamente R$ 1.000 em sua data de vencimento, o que
mudará é o seu valor de aquisição.

Vamos imaginar que o governo brasileiro esteja emitindo um título público prefixado com
vencimento em exatamente um ano com uma taxa de remuneração de 10% ao ano. Qual
o valor dele hoje?

Para chegar à resposta, você precisa fazer uma conta simples: trazer os R$ 1.000 a valor
presente, ou seja, calcular o valor que, hoje, aplicado a uma taxa de 10% ao ano, se torna-
ria R$ 1.000 em exatamente um ano.

Para que fique visualmente compreensível, observe a imagem abaixo:

LTN (TESOURO PREFIXADO)

Data da Valor Investido
Compra + Juros

Valor
Taxa de Juros do Período X% Data do
Vencimento
Investido

Fonte: Tesouro Nacional

74
REFORMULANDO COM VALORES:

(TESOURO PREFIXADO)
Data da
Compra
R$ 1.000
Taxa de Juros do Período 10% Data do
??? Vencimento

Fonte: Tesouro Nacional. Adaptação: Finclass.

SE TROUXERMOS OS R$ 1.000 A VALOR PRESENTE,

CHEGAREMOS A R$ 909,09. O QUE ISSO SIGNIFICA?

Que o valor justo desse Tesouro Prefixado é de R$ 909,09, que é o que você pagará nes-
se ativo.

Perceba que, se você aplicar R$ 909,09 a uma taxa de 10% ao ano pelo período de um ano,
chegará exatamente a R$ 1.000, que é o valor do Tesouro Prefixado em seu vencimento.

O gráfico ficaria assim:

(TESOURO PREFIXADO)
Data da
Compra
R$ 1.000
Taxa de Juros do Período 10% Data do
R$ 909,09 Vencimento

Fonte: Tesouro Nacional. Adaptação: Finclass

75
Mas qual o risco nessa operação?

A taxa de remuneração de um ativo prefixado não é determinada pelo governo, ou seja,

pelo Tesouro Nacional, o órgão que controla as contas públicas brasileiras e funciona
como o caixa do governo brasileiro.

Lembre-se de que um título de renda fixa é uma dívida, ou seja, investidores estão em-
prestando dinheiro ao governo brasileiro. Logo essa taxa é determinada pelo conjunto de
investidores, ao qual damos o nome de “mercado”.

Se as pessoas estiverem mais dispostas a emprestar dinheiro para o governo brasileiro,

isso significa que a oferta de recursos para o Tesouro Nacional aumentará. Se a quantia
de recursos que o governo brasileiro quiser pegar emprestada permanecer estável, a taxa
de remuneração do prefixado cairá, até o ponto em que a quantia de dinheiro querendo
financiar a máquina pública brasileira se equilibre com a necessidade de recursos do go-
verno brasileiro.

Agora, vamos imaginar que essa taxa de remuneração de um dia para o outro saia de 10%
ao ano para 5% (esse movimento é extremamente improvável, mas, para fins de exercício,
facilitará o seu entendimento).

Se trouxermos os R$ 1.000 que o ativo vale no vencimento a valor presente, agora por
uma taxa de 5% ao ano, o ativo valerá R$ 952,38.

Veja, uma valorização de quase 5% em um único dia.

(TESOURO PREFIXADO)
Data da
Compra
R$ 1.000
Taxa de Juros do Período 5% Data do
R$ 952,38 Vencimento

Fonte: Tesouro Nacional. Adaptação: Finclass

Bom, não?

76
Acontece que essa movimentação é a chamada marcação a mercado, ou seja, a oscilação
de um ativo segundo o seu valor justo, e essa marcação a mercado pode levar a efeitos
fortemente negativos.

Vamos imaginar que a demanda por títulos públicos prefixados caia e que a taxa de remu-
neração desse Tesouro Prefixado que vence em um ano saia de 10% ao ano e vá para 15%
ao ano (novamente, um cenário improvável, mas que facilitará sua compreensão). O que
acontecerá com o preço desse ativo?

Nessas novas condições, o Tesouro Prefixado que vence em um ano irá para R$ 869,56.

(TESOURO PREFIXADO)
Data da
Compra
R$ 1.000
Taxa de Juros do Período 15% Data do
R$ 869,56 Vencimento

Fonte: Tesouro Nacional. Adaptação: Finclass

Veja, uma queda de 4,35% em um único dia.

Você pode acreditar que esse movimento é irrelevante, mas precisa entender uma coisa:
quanto maior o prazo de vencimento do ativo prefixado, maior o seu risco de mercado, ou
seja, maior a sua oscilação de preço dada a alteração na sua taxa de remuneração.

Para você ter ideia da diferença de oscilação de preços entre títulos prefixados com pra-
zos diferentes, imagine um Tesouro Prefixado sendo negociado a uma taxa de 10% ao ano,
mas, diferentemente do exemplo anterior, ele vence em dez anos, e não em apenas um.

O seu valor hoje seria de R$ 385,54.

Se essa taxa de um dia para o outro subisse de 10% ao ano para 12% ao ano, o valor do
título cairia para R$ 321,97, o que, em termos percentuais, representaria uma queda de
aproximadamente 16,5% apenas nesse movimento.

77
Isso significa que investir em um título público prefixado pode ser arriscado, não no sentido
de tomar um calote, mas no de observar o preço de seu ativo mudar significativamente ao
longo do tempo, em alguns momentos com oscilações positivas e, em outros, negativas.

Vamos verificar o gráfico de um Tesouro Prefixado 2029 extraído em outubro de 2023 no

site do Tesouro Nacional:

Fonte: Tesouro Direto

No gráfico acima, podemos ver a movimentação de preços do Tesouro Prefixado 2029

nos últimos 12 meses.

Entre o primeiro momento, em que o título valia aproximadamente R$ 508,11, e a mínima

de R$ 453,77, passaram-se 20 dias, e o ativo em questão apresentou uma queda superior
a 10%.

Entre a mínima de R$ 453,77 e a máxima de R$ 584,29, o título se valorizou

cerca de 29%.

Vale lembrar que, apesar da variação de preço ao longo do tempo, se você carregar o
Tesouro Prefixado até o vencimento, receberá exatamente o retorno informado quando
comprou o título.

Espero que agora você tenha entendido que os ativos de renda fixa podem variar, e bas-
tante. Então é bom você se acostumar, pois a próxima classe de ativos apresenta alguns
títulos cuja variação é ainda maior do que a que vimos até aqui.

78
Indexados à inflação (IPCA+)
Talvez você imagine que os indexados à inflação não apresentam nenhum mistério cor-
reto? Na verdade, eles são os títulos mais complexos da renda fixa, isso porque podemos
chamá-los de híbridos.

“Híbrido” é um termo que se refere a algo que é uma combinação de duas ou mais coisas
diferentes. Pode ser aplicado em diversos contextos para descrever algo que possui ca-
racterísticas ou elementos de naturezas distintas.

No caso dos títulos indexados à inflação, isso se dá pelo fato de que seu preço é determi-
nado por dois componentes, um pós-fixado e um prefixado.

A parte prefixada, que, no dia a dia, pode sofrer os efeitos da marcação a mercado, como
mencionamos anteriormente no tópico sobre investimentos prefixados, mas que, se man-
tida até o vencimento, resultará no recebimento exatamente do valor estabelecido no
momento da compra. Além disso, há a parcela pós-fixada, que é indexada à inflação, me-
dida oficialmente no Brasil pelo Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA).
O IPCA, por sua vez, é calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE).

Você pode até ter uma projeção para o IPCA dos próximos meses ou anos, mas, efeti-
vamente, só saberá a sua variação acumulada depois que o prazo já tiver passado. Não
podemos ter certeza de que a inflação do mês seguinte será de 0,5% mesmo que todos
os economistas a projetem nesse patamar. Afinal, estamos falando de centenas de itens
monitorados pelo IBGE em diferentes regiões metropolitanas do país para chegar ao indi-
cador oficial da inflação no Brasil.

Vale ressaltar que, se falarmos de cada item presente no IPCA, estaremos

falando da coleta de centenas de milhares de preços ao redor do país, o que
é impossível de se prever com exatidão.

Já a parcela prefixada do título fica por conta de um percentual pelo qual o ativo deve ser
corrigido ano a ano além da variação da inflação.

O modo mais comum de você verificar a remuneração de um título de renda fixa indexado
à inflação é IPCA + X%.

Lembrando que esse percentual é sempre uma variação anual acima da variação da infla-
ção que o título promete pagar.

79
VEJA, ESSE TÍTULO É COMPLEXO E MUITAS PESSOAS TÊM DIFICULDA-
DE DE ENTENDER SEU FUNCIONAMENTO SIMPLESMENTE POR CONTA
DA PARCELA PREFIXADA, QUE FUNCIONA EXATAMENTE COMO A DE UM
TÍTULO PREFIXADO.

Ao comprar um título indexado à inflação, não pense que você não pode perder dinheiro.
Na verdade, assim como o título prefixado, seu preço pode oscilar de maneira muito re-
levante, gerando ganhos extremamente elevados em momentos positivos de mercado e
perdas consideráveis em momentos negativos.

Mas como perder dinheiro com um título que me promete proteger da inflação? Essa pre-
missa é verdadeira assim como no título prefixado. Se você comprar um ativo indexado à
inflação e o carregar até o vencimento, você receberá exatamente o combinado, ou seja,
a variação da inflação mais a parcela prefixada anual do momento da compra do ativo.

Acontece que, no meio do caminho, o valor justo desse ativo oscilará de ma-
neira relevante, e, assim como nos prefixados, quanto maior o prazo, maior
é essa variação.

Para você entender de um modo simples como ocorre a precificação de uma ativo de ren-
da fixa, darei um exemplo não factível, mas que simplificará a questão.

Imagine que você tenha adquirido um Tesouro IPCA+, ou seja, um título público indexado
à inflação, por uma taxa de IPCA+ 6% ao ano e que esse ativo vença em um ano.

Nesse cenário hipotético, vamos imaginar que a inflação de um dia no Brasil foi de 3%, ou
seja, o preço desse ativo será impactado positivamente em 3%, mas há uma informação
relevante antes de concluir que o impacto para o preço do ativo foi positivo.

A taxa desse Tesouro IPCA+ saiu de IPCA + 6% a.a. e foi para IPCA + 10% a.a., tendo su-
bido 4 pontos percentuais em um dia. O que ocorrerá com o preço do ativo indexado à
inflação?

Teremos dois impactos em direções distintas. O impacto do pós-fixado será positivo, valo-
rizando o ativo em 3% já que a inflação de um único dia foi de 3%, mas a parcela prefixada
jogará um impacto negativo no preço do ativo de aproximadamente 4%, que foi a alta na
taxa desse ativo.

80
Resumidamente, teremos dois impactos:

Fonte: Finclass

Mesmo com uma inflação de um único dia tendo alcançado o patamar de 3%, a variação
final no preço do ativo foi negativa em aproximadamente 1%. Isso ocorreu devido ao im-
pacto negativo causado pela parcela prefixada.

Esse impacto de -4% advindo da parcela prefixada não é comum para um título que vence
no prazo de um ano, mas o que você precisa entender é que, se esse ativo tivesse um
prazo de vencimento de três anos, esses -4% seriam multiplicados por 3, que é o prazo de
vencimento do ativo.

Logo, teríamos um impacto positivo causado no preço do ativo por conta da parcela pós-
-fixada de 3%, mas teríamos um impacto negativo causado pela parcela prefixada de apro-
ximadamente 12% (três anos de prazo de vencimento do ativo x 4% de elevação da taxa
prefixada).

Resumindo em um gráfico, o impacto seria este:

Fonte: Finclass

81
Quebrei a barra de -12% em três partes de -4%, impacto negativo gerado a cada ano até
o vencimento.

Aqui você consegue entender que quanto maior o prazo de vencimento de

um ativo indexado à inflação, maior o seu risco de mercado, ou seja, sua
oscilação de preços, assim como ocorre nos prefixados.

Vamos dar uma olhada na movimentação real de preços do ativo com uma das maiores
volatilidades dessa classe, ou seja, com a maior oscilação de preço, o Tesouro IPCA+
2045:

Fonte: Tesouro Direto

Entre o valor de R$ 657 desse título e o pico de R$ 1.577, passaram-se 16 meses, e o ativo
entregou uma rentabilidade superior a 140%.

Do lado negativo, depois de atingir o pico, em quatro meses, no ápice dos

temores com relação à pandemia, o título chegou ao preço de R$ 986, ten-
do se desvalorizado aproximadamente 37,48% desde o seu pico.

Perceba que os ativos de renda fixa, falando dos prefixados e indexados à inflação, po-
dem apresentar oscilações tão relevantes (e até maiores) quanto várias ações negociadas
em Bolsa, e isso mesmo com títulos públicos, que é o que estamos vendo até o momento.

82
Títulos públicos e
títulos de crédito privado
É importante que você entenda que, quando dizemos que um título é pós-fixado, prefixa-
do ou indexado à inflação, estamos nos referindo aos indexadores da renda fixa, ou seja,
o modo como seus investimentos em renda fixa são corrigidos.

Acontece que esses ativos podem ser basicamente separados em duas ca-
tegorias; os títulos públicos e os de crédito privado.

Os títulos públicos, como você já viu, são os famosos Tesouro Selic (pós-fixado), Tesouro
Prefixado (prefixado) e o Tesouro IPCA+ (indexado à inflação). São diferentes maneiras de
você emprestar dinheiro para o governo brasileiro.

Mas você também pode conceder esses “empréstimos” a empresas e bancos, financiar
suas diferentes atividades. Nesse caso, você está comprando títulos de crédito privado.
Na lista a seguir você encontra os mais comuns.

Títulos bancários
John D. Rockefeller, um dos homens mais ricos da história, foi um empresário do setor de
petróleo nos EUA. Uma de suas frases mais famosas é: “O melhor negócio do mundo é
uma empresa de petróleo bem administrada; o segundo melhor negócio, uma companhia
de petróleo mal administrada”.

Olhando para o Brasil dos últimos anos, eu tenho a humildade de reformulá-la e dizer: “O
melhor negócio do Brasil é um banco bem administrado; o segundo melhor negócio é um
banco mal administrado”.

Claro que não quero dizer que um banco mal administrado não apresenta problemas, mas
quero apenas demonstrar o quão sólido é o sistema bancário no Brasil, e o quão consis-
tentemente ele vem apresentando resultados nos últimos anos.

Além disso, é importante ressaltar que, além de ser um setor historicamente resiliente no
Brasil, os ativos emitidos por bancos têm uma garantia extra que não se aplica aos outros
ativos que veremos adiante: a proteção do FGC.

83
O Fundo Garantidor de Créditos (FGC) é uma instituição civil sem fins lucrativos que fun-
ciona para prezar a saúde do nosso Sistema Financeiro Nacional (SFN) e para proteger os
credores das instituições financeiras do país.

O FGC possuía R$ 115,7 bilhões em junho de 2023, em caixa, em aplicações seguras, em

grande parte títulos públicos, para fazer frente a eventuais falências de instituições finan-
ceiras e devolver os recursos aos credores.

Vale lembrar que a proteção é limitada a R$ 250 mil por CPF e por instituição financeira.
Ou seja, se você possuir um valor superior a esse investido ou na conta corrente de um
banco, receberá de volta apenas os R$ 250 mil.

É por isso que, dentro do crédito privado, falaremos primeiro sobre os títulos bancários:
pela resiliência do setor e pela segurança adicional proporcionada pelo FGC. Veja abaixo
os investimentos favoritos da pessoa física no Brasil.

Certificado de Depósito Bancário

O Certificado de Depósito Bancário (CDB) é um título de renda fixa emitido por bancos
com o propósito de captar recursos financeiros. Ao investir em um CDB, você, essencial-
mente, empresta dinheiro ao banco e, em troca, ele paga juros sobre o valor investido. Os
rendimentos do CDB podem ser pré-fixados, com a taxa de juros definida no momento da
aplicação; pós-fixados, vinculados a um índice como o CDI ou a taxa Selic; ou indexados à
inflação, os famosos IPCA+.

Letra de Crédito Imobiliário

A Letra de Crédito Imobiliário (LCI) é um título de renda fixa emitido por instituições finan-
ceiras com o objetivo de financiar o setor imobiliário. Ao investir em LCI, seu dinheiro é
direcionado para apoiar projetos imobiliários, como construção de casas e apartamentos.
Além disso, a LCI oferece isenção de Imposto de Renda (IR) para pessoas físicas, o que a
torna atrativa, juntamente com sua considerável segurança, uma vez que LCIs são cober-
tas pelo FGC.

Letra de Crédito do Agronegócio

Semelhante à LCI, a Letra de Crédito do Agronegócio (LCA) é um título de renda fixa, mas
seu foco é o financiamento do agronegócio. Os recursos investidos em LCA são destina-
dos a apoiar atividades relacionadas a agricultura e pecuária. A LCA também oferece isen-
ção de IR para pessoas físicas e é frequentemente vista como um investimento de baixo
risco, sendo coberta pelo FGC.

84
Vale ressaltar que qualquer um dos ativos acima pode apresentar diferentes modos de
remuneração, sendo pós-fixados, prefixados ou indexados à inflação. Além disso, inde-
pendentemente de qual desses ativos você escolha para compor a sua carteira, o risco
de não receber o dinheiro de volta existe se o banco emissor do ativo quebrar e seu valor
aplicado ultrapassar o limite do FGC. Outra possibilidade é o FGC não ter recurso em cai-
xa para devolver o valor aplicado na instituição.

Títulos corporativos
Aqui vamos incluir os títulos não emitidos por instituições financeiras. Vale lembrar que o
risco de crédito, ou seja, a chance de o emissor de algum desses ativos não ter o dinheiro
para pagar os recursos de volta, na média, é maior do que nos títulos bancários. Afinal,
estamos falando de setores que não apresentam a mesma resiliência que o bancário e de
ativos que não contam com a proteção do FGC. Vamos aos principais.

Debêntures
As debêntures são títulos de dívida emitidos por empresas para captar recursos financei-
ros. Quando você compra debêntures, está emprestando dinheiro à companhia emissora
e, em troca, recebe juros. As debêntures podem ter diferentes níveis de risco, dependen-
do da situação financeira da empresa, e são consideradas investimentos de maior risco
em comparação com títulos emitidos pelo governo ou pelos bancos.

Certificados de Recebíveis Imobiliários e

Certificados de Recebíveis do Agronegócio
Esses são títulos de renda fixa emitidos por companhias securitizadoras e representam
direitos de crédito originados do setor imobiliário (CRIs) ou do agronegócio (CRAs). Os in-
vestidores recebem rendimentos dos pagamentos dos financiamentos subjacentes. CRIs
e CRAs podem oferecer retornos atrativos e oferecem isenção de IR sobre sua rentabili-
dade. Contudo, são considerados investimentos intermediários em termos de risco, com
retornos potencialmente maiores do que títulos emitidos pelo governo, porém com maior
exposição ao risco de crédito das securitizadoras.

Comparativo entre títulos públicos e privados

É importante mencionar que o investimento em títulos públicos apresenta diferenças fren-
te ao investimento em títulos de crédito privado.

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Risco

• Títulos públicos: são considerados investimentos de baixo risco, pois o governo

federal raramente entra em default (inadimplência) em suas obrigações financeiras.

• Títulos de crédito privado: o risco varia dependendo da companhia emissora.

Títulos de empresas com boa reputação e saúde financeira sólida têm risco menor,
enquanto os de companhias menos sólidas são mais arriscados.

Liquidez

• Títulos públicos: são altamente líquidos e podem ser comprados e vendidos a

qualquer momento no mercado secundário. Isso proporciona flexibilidade aos in-
vestidores.

• Títulos de crédito privado: a liquidez varia de acordo com o emissor e o tipo de

título. Alguns títulos privados podem ter menor liquidez e podem ser mais difíceis de
vender no mercado secundário.

Rentabilidade

• Títulos públicos: oferecem rendimentos geralmente mais baixos em comparação

com títulos de crédito privado, especialmente em períodos de taxas de juros mais
baixas.

• Títulos de crédito privado: tendem a oferecer rendimentos mais atrativos, pois

geralmente envolvem maior risco.

86
Tributação

• Títulos públicos: os rendimentos são sujeitos à tributação pelo IR, com alíquotas
regressivas baseadas no tempo de aplicação.

• Títulos de crédito privado: também estão sujeitos ao IR, mas as alíquotas e pra-
zos de tributação podem variar dependendo do tipo de título e do prazo de investi-
mento. Alguns deles podem ser isentos, como LCIs, LCAs, CRIs, CRAs e debêntures
incentivadas.

Para finalizar a parte de renda fixa, é importante ressaltar que, como os títulos públicos
oferecem risco mais baixo e liquidez elevada, ou seja, você os transforma rapidamente em
dinheiro, eles devem ser a referência para títulos de crédito privado de mesmo prazo de
vencimento e mesmo indexador (pós-fixado, prefixado ou indexado à inflação).

Entenda isso do seguinte modo: nunca adquira um título de crédito privado por uma taxa
igual ou inferior à de um título público com o mesmo prazo de vencimento e indexador.
Você correrá mais risco, terá menor liquidez e ainda por cima terá menor rentabilidade.

Há uma regra na minha carteira de renda fixa que gostaria de compartilhar com você: não
aloque mais de 30% do seu patrimônio de renda fixa em ativos de crédito privado. Se as-
sim o fizer, poderá correr um risco elevado e travar a liquidez de uma parte relevante da
sua carteira.

É importante lembrar que a simples busca por taxas de retorno mais elevadas fará com
que você fique apenas com ativos mais arriscados em sua carteira. Em vez de buscar
títulos com as maiores taxas de remuneração, busque os ativos que oferecem a melhor
relação risco-retorno.

87
O que levar em consideração
ao avaliar ativos internacionais
Se você investir em ativos internacionais, se exporá a diversas vantagens em relação a
quem não investe nessa classe de ativos. Vamos a algumas delas.

Vantagens de investir
em ativos internacionais
Independência da sua moeda local
Imagine o seguinte cenário:

Como nesse exemplo do Warren Buffett venezuelano, você não quer ter o azar de estar
num país onde sua moeda desvaloriza num ritmo tão acelerado. Detalhe importante: esse
problema está longe de ser exclusivo da Venezuela:

88
Bolsas mais maduras
As Bolsas internacionais, (em especial, a americana) são mais maduras. São duas Bolsas
de Valores (a Nasdaq e a NYSE) que, juntas, possuem mais de 5.000 empresas nego-
ciadas.

• A National Association of Securities Dealers Automated Quotations (Nasdaq) é

um mercado de ações automatizado norte-americano onde estão listadas mais de
3.000 ações de diferentes companhias, em sua maioria de pequena e média capita-
lização. É o segundo maior mercado de ações em capitalização de mercado do mun-
do, depois da Bolsa de Nova York. A Nasdaq caracteriza-se por reunir empresas de
alta tecnologia em eletrônica, informática, telecomunicações, biotecnologia e outras
áreas similares e afins.

• A New York Stock Exchange (NYSE) foi criada em 1792 e, com mais de 2.900
ações de diferentes companhias, é a Bolsa de Valores nova-iorquina localizada no
distrito de Manhattan, em Wall Street, o centro financeiro da cidade.

Mais investidores
Em 2013, a seguinte notícia foi publicada:

Hoje o número aumentou, são mais de 5 milhões de investidores na Bolsa. Um crescimen-

to gigantesco nos últimos anos, mas ainda muito distante da popularidade do mercado
americano. Lá são mais de 200 milhões de investidores. Por consequência disso, a Bolsa
americana é um ambiente com maior liquidez.

89
A verdadeira diversificação

Elaboração: Grupo primo

O dólar é um exemplo disso, ele é um ativo descorrelacionado com a Bolsa brasileira:

Fonte: Quantum Axis

Buscar investimentos descorrelacionados é a única forma de estar verdadeiramente di-

versificado. Além disso, é importante que os ativos escolhidos também apresentem bom
potencial de retorno.

90
Formas de investir no exterior
Investindo diretamente na Bolsa americana
O primeiro passo para investir diretamente na Bolsa americana é abrir conta em uma cor-
retora americana, mas nem todas as instituições financeiras de lá aceitam estrangeiros.

Por isso, é necessário que você faça uma pesquisa para saber quais instituições permitem
a abertura de conta de brasileiros. Feito isso, verifique se a corretora possui registro na
Autoridade Regulatória da Indústria Financeira (FINRA, na sigla em inglês) e autorização
da Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC).

Além disso, compare as taxas cobradas sobre as transações. Geralmente, os documentos

solicitados para abertura de conta são: cópia do CPF, declaração do IR, comprovante de
residência, cópia do passaporte e um documento chamado W-8 BEN, que indica que você
é brasileiro e tem interesse em investir na Bolsa americana.

O processo de investimento nos EUA pode ser complexo e burocrático para brasileiros. No
entanto, existem empresas que oferecem serviços para facilitar esse processo. A Avenue,
por exemplo, é uma corretora americana que permite que brasileiros invistam em ações,
ETFs e outros ativos nos EUA sem a necessidade de passaporte. Além disso, a Avenue
preenche automaticamente o formulário W-8 BEN. Essas facilidades tornam o processo
de investimento nos EUA mais acessível e simples para brasileiros.

Outra instituição que também tem ganhado destaque entre os investidores brasileiros que
desejam adquirir ativos internacionais é o Banco Inter, principalmente devido à sua boa
relação custo-benefício nas despesas de operação.

O problema é que se você abre uma conta por meio dessas companhias que prestam
serviços para brasileiros, você só pode usar o serviço de remessa deles. Você até pode
usar um serviço terceiro, mas eles cobrarão um valor extra para receber seu dinheiro de
outras fontes.

Certifique-se que o seu banco (ou a empresa que faz a sua remessa, como a
Wise) faz transações de câmbio internacional. A maioria das operações são
feitas pela internet pelo home broker e segue a mesma lógica de quando
você compra ou vende ações por aqui. Basta escolher os produtos financei-
ros em que investirá.

91
Conheça alguns termos específicos da Bolsa americana:

• Stocks: são as ações propriamente ditas. São negociados papéis tanto das blue
chips, aquelas com grande volume e liquidez, quanto das small caps, ações com ca-
pitalização abaixo das demais;

• REITs: o Real Estate Investment Trust é similar ao que conhecemos aqui no Brasil
como fundo imobiliário. Essa forma de investimento é bem difundida no exterior. Um
REIT é uma companhia imobiliária que tem a obrigatoriedade de distribuir, no míni-
mo, 90% da sua receita anual em dividendos aos acionistas;

• Mutual fund: é um fundo de investimento operado por gestores, que alocam os

ativos do fundo e tentam produzir ganhos de capital ou renda para os seus investi-
dores;

• Bonds: são títulos de dívida emitidos pelo governo ou por empresas privadas.
Nesse sentido, são como os títulos de renda fixa comercializados no Brasil, mas com
a característica de serem oriundos do exterior.

Investindo por meio da Bolsa brasileira

Nesta categoria, há várias opções.

Brazilian Depositary Receipts

BDR: é a sigla para Brazilian Depositary Receipts, um certificado de depósito que repre-
senta investimentos estrangeiros. Recentemente, essa alternativa se tornou mais acessí-
vel na B3. Até 2020, ela era restrita aos investidores qualificados.

Os certificados funcionam assim: instituições depositárias adquirem ativos no exterior e

emitem um recibo que possui lastro neles. Os investimentos podem ser ações, títulos de
dívidas, ETFs internacionais e outros. Assim, quando você investe em BDRs, pode expor
seu patrimônio à Bolsa americana, apesar de fazer as negociações pela Bolsa de Valores
brasileira.

Seus resultados dependerão da valorização ou desvalorização do investimento interna-

cional — tendo influência também do câmbio.

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Vale mencionar que os BDRs podem ser pouco líquidos e, mesmo os que possuem forma-
dores de mercado, podem passar por momentos de distorção de preço.

E um detalhe: o formador de mercado é um agente que garante que sempre

haverá alguém disposto a comprar ou vender BDRs. Isso é importante para
os investidores, pois facilita a compra e venda de BDRs a preços justos.

Imagine, por exemplo, que você quer comprar um BDR de uma companhia americana não
tão famosa. Se não houver um formador de mercado, pode ser difícil encontrar alguém
disposto a vender o BDR pelo preço justo do ativo.

No entanto, se houver um formador de mercado, ele estará sempre disposto a comprar ou

vender BDRs, o que facilita a compra e venda do ativo.

Além disso, outro detalhe importante sobre os BDRs é que a instituição depositária é re-
munerada por uma taxa que incide sobre os dividendos. Essa taxa costuma ser de 3% a
5% sobre os dividendos distribuídos.

Fundos de índice
Como você já viu, ETF é a sigla para exchange traded fund — também conhecido como
fundo de índice. Lá fora há inúmeros ETFs que são tanto de gestão ativa como de gestão
passiva.

Eles se popularizaram como uma boa forma de investimento passivo por serem fundos fe-
chados listados em Bolsa. Diferentemente do que ocorre em um fundo tradicional, não há
entrada nem saída de dinheiro, então você consegue deixar uma carteira 100% comprada
nos ativos do índice mantendo uma aderência maior ao índice que deseja seguir.

Aqui no Brasil, o ETF é muito conhecido por ser um instrumento de gestão

passiva, mas isso não é totalmente verdade. Existem lá fora os que seguem
índices (ETFs passivos) e os que têm um “dedo” do gestor (ETFs ativos).
Então, ETF não é um instrumento apenas de gestão passiva. Mas gestão
passiva cai muito bem nele.

No caso do investimento em Bolsas americanas, esses fundos podem replicar os seguin-

tes índices:

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Estados Unidos
• iShares S&P500 Fundo de Investimentos em Cotas Fundo de Índice (IVVB11)
• It Now S&P500 TRN Fundo de Índice (SPXI11)
• Caixa ETF S&P500 Fundo de Investimento em Cotas Fundo de Índice (SPXB11)
• Trend ETF Nasdaq 100 Fundo de Investimento em Índice –
Investimento no Exterior (NASD11)

Europa
• Trend ETF MSCI Europa Fundo de Investimento em Índice –
Investimento no Exterior (EURP11)

China
• iShares MSCI China Large-Cap Fundo
de Investimentos em Cotas Fundo de Índice (XINA11)

ETFs passivos são uma ótima opção para investir no exterior, pois oferecem três tipos de
vantagens:
• menor custo: os ETFs passivos não cobram taxa de performance,
o que reduz o custo total do investimento;
• facilidade de negociação: os ETFs são negociados na Bolsa de Valores,
o que facilita o processo de compra e venda;
• diversificação: os ETFs replicam índices de referência, que são compostos
por um conjunto de ativos, o que ajuda a diversificar a carteira de investimentos.

Ações brasileiras com receita em dólar

Empresas como Vale (VALE3), Embraer (EMBR3), Weg (WEGE3) e outras têm parte rele-
vante da receita atrelada à moeda estrangeira, e isso de alguma maneira as torna ligeira-
mente descorrelacionadas dentro do grupo de companhias locais. Investir nessas compa-
nhias não se caracteriza como uma alocação que atenda à classe de ativos internacionais,
mas pode ser considerado um componente a se considerar quando olhamos a fatia de
ações e negócios.

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Fundos multimercados

Esse tipo de fundo tem uma gestora responsável pela escolha de ativos do portfólio —
que pode ser bastante diverso. Desse modo, caso considere uma boa estratégia, você
pode investir recursos em ativos do mundo todo.\

Dessa maneira, o investidor expõe parte do seu capital à Bolsa de Valores

dos EUA de forma indireta com os fundos multimercados. Contudo, é im-
portante saber que nem todos os fundos multimercados seguirão essa es-
tratégia. Além disso, a parcela exposta pode ser bem pequena em relação
ao total do patrimônio. Portanto, avalie com cautela a estratégia do fundo
e identifique se ele está exposto ao mercado internacional.

Fundos cambiais

São tipos de fundos de investimento que investem em ativos atrelados a moedas estran-
geiras. De modo geral, eles são indicados para proteger os recursos do investidor contra
as flutuações de moedas fortes, como dólar e euro. A relação pode ser direta ou sintetiza-
da por meio de derivativos.

Os derivativos são bastante usados tanto para obter ganhos por meio da especulação quan-
to para proteção da carteira contra as oscilações de mercado. Perceba que os fundos cam-
biais não investem em moeda estrangeira diretamente, como pode parecer à primeira vista.

Eles investem em títulos referenciados em moeda estrangeira emitidos por

bancos e companhias, fazem operações com derivativos atrelados a essas
moedas ou operações que permitam replicar a variação cambial. O restante
da carteira, normalmente, é destinado a alternativas mais conservadoras.
Como exemplo há os títulos e aplicações de renda fixa prefixada ou indexa-
da à Selic e ao CDI.

95
Mas qual a forma mais interessante de investir no exterior?

Investir diretamente em ETFs lá fora

Vantagens
• Maior oferta de produtos e acesso a mercados e empresas de todo o mundo
• Possibilidade de exposição a moedas fortes
• Menor custo de operação
• Menores taxas de administração
• Isenção tributária para ganhos de capital de até R$ 35 mil

Desvantagens
• Maior complexidade
• Taxas de remessa elevadas
• Risco de cobrança de até 40% sobre o valor
que exceda US$ 60 mil em caso de falecimento.

Investir em ETFs daqui do Brasil

Vantagens
• Menor complexidade
• Possibilidade de compensar prejuízos de outros ativos de renda variável
• Possibilidade de exposição a moedas fortes

Desvantagens
• Menor oferta de produtos.
• Maior custo de operação
• Maiores custos de taxas de administração

Vale mencionar que os ETFs no exterior podem pagar dividendos e isso pode ser uma
vantagem ou desvantagem. Cada pagamento de dividendo deve ser tratado na sua decla-
ração de IR, o que pode aumentar o trabalho operacional e atrapalhar muitos investidores
que não querem ou não sabem lidar com isso. Portanto, a depender da pessoa, o paga-
mento de dividendos pode ser uma vantagem ou desvantagem.

96
Já nos ETFs listados no Brasil atualmente, todo dividendo já é reinvestido
automaticamente, agregando muita comodidade, mas apresentando uma
pequena desvantagem. O dividendo no exterior é tributado na fonte em
30% e, quando se mistura ao patrimônio do ETF, pode ser tributado nova-
mente. Para quem quer receber os dividendos em mãos, o ETF listado no
Brasil, portanto, oferece uma desvantagem. Para quem quer praticidade, é
uma grande vantagem.

Vale destacar que o peso dessa bitributação que acontece no ETF listado no Brasil pesa
de maneira diferente a depender da magnitude do pagamento de dividendos do ativo em
questão, mas, em geral, não é uma desvantagem que fará grande diferença no longo prazo.

Investir em BDRs de ETF

Vantagens
• Maior oferta de produtos em relação aos ETFs listados
• Possibilidade de exposição a moedas fortes
• Não possui taxa de administração

Desvantagens
• Menor liquidez, gerando necessidade de ter atenção ao comprar e vender para
não executar a operação em um momento em que o preço esteja distorcido.
• Taxas que incidem sobre dividendos pagos

Investir em ações diretamente lá fora

Vantagens
• Possibilidade de ganhos superiores ao índice
• Facilidade para uso do dinheiro no exterior em momentos futuros
• Faixa de isenção para ganho de capital em vendas inferiores a R$ 35 mil
• Mais opções de empresas disponíveis para investir

97
Desvantagens
• Maior complexidade
• Taxas de remessa elevadas
• Risco de cobrança de até 40% sobre o valor
que exceda US$ 60 mil em caso de falecimento
• Risco alto de ter uma performance pior que
índices de referência ao comprar as próprias ações

Investir em BDRs no Brasil

Vantagens
• Possibilidade de exposição a moedas fortes
• Não possui taxa de administração
• Ampliar sua capacidade de ganhar dinheiro no mercado.

Desvantagens
• Menor liquidez
• Taxas que incidem sobre dividendos pagos
• A seleção de ativos globais é mais complexa, o que aumenta o risco
de performar pior do que por estratégias passivas, como ETFs.

Gestão ativa ou passiva?

Este é um tópico amplamente debatido quando se fala de investimentos internacionais e
a resposta pode depender de diversos fatores.

A gestão passiva, no geral, tem o objetivo de apenas seguir um índice de

referência, como o S&P 500. Dentre suas principais vantagens percebemos
redução de taxas e despesas operacionais, bem como nos economiza esfor-
ço de análise e acompanhamento.

98
Já a gestão ativa envolve a seleção de ações ou títulos individuais com a intenção de su-
perar um índice de referência específico.

Nos mercados financeiros mais eficientes, onde o mercado tem a capacidade de refletir
todas as informações disponíveis de forma rápida e precisa nos preços dos ativos, a ges-
tão passiva tende a ser uma estratégia mais atraente e diversos estudos comprovam isto.

Neste contexto fica mais difícil para os gestores ativos superarem consis-
tentemente os retornos do mercado, uma vez que as informações são rapi-
damente incorporadas aos preços, tornando a busca por ativos subvaloriza-
dos ou sobrevalorizados mais complexa.

Atualmente podemos considerar os Estados Unidos como um mercado mais eficiente, já

o Brasil enxergamos com um mercado em desenvolvimento, logo, com maiores imperfei-
ções de preço nas negociações a mercado.

ENFIM, O DEBATE É ÁRDUO, PORTANTO, CADA PESSOA PODE

MONTAR A SUA ESTRATÉGIA DA FORMA COMO SE SENTIR
MAIS CONFORTÁVEL, PORÉM, ACHAMOS INTERESSANTE
TRAZER ESTE DEBATE PARA QUE TENHAM CIÊNCIA DO
POTENCIAL E RISCOS DAS DIFERENÇAS.

99
Conselhos
(para a vida e para os investimentos)
Durante toda a minha jornada de investidor, houve muitos erros e acertos até chegar onde
estou.

Uma das coisas que eu percebi é que, no fim das contas, todos vocês que estão aqui inte-
ressados por investimentos se darão bem no futuro.

Alguns acertarão mais, outros menos, mas não é isso que mudará sua vida.

Os únicos que se darão mal são aqueles que sucumbirem aos princípios errados.

Por isso, separei alguns que devem acompanhar você nessa jornada.

1. Comece agora. Pense grande. Seja escalável.

2. Não compre preço, compre valor.

3. Coloque a pele em risco (skin in the game).

4. Ser rico de mentira pode deixar você pobre de verdade.

5. Investir não é arriscado. Arriscado é trabalhar por 40 anos para al-

guém e depender da Previdência Social.

6. Quanto mais cresce, mais humildade é preciso ter.

7. Compre ações quando ninguém quiser comprar. Compre renda fixa,

FIIs e dólar quando ninguém quiser comprar. A massa costuma perder
dinheiro. O coletivo é ignorante. Enquanto você seguir sendo critica-
do pela maioria perdedora, seus bolsos estarão sendo recheados de
dinheiro.

100
8. Fuja do viés da confirmação.

9. Administre riscos, exceto os que geram prejuízos. Esses você corta

pela raiz.

10. Ganância, medo e impaciência geram prejuízos.

11. Horizonte de tempo, disciplina e pensar grande.

12. Não jogue em casas esportivas. Não jogue na loteria. Não jogue
no jogo do bicho. Talvez como diversão, jamais como investimento. Só
não acredite em ilusão

13. O dinheiro é que manda (cash is king).

14. Não corte o cafezinho. Cortar os pequenos gastos trará infelicida-

de. Cortar os grandes gastos trará prosperidade.

15. Cuide apenas do que você consegue controlar, não perca tempo
tentando controlar o incontrolável.

16. Dinheiro não é um fim. É um meio. É o potencializador que conecta

o sucesso com você, mas você precisa entender a linguagem com que
ele se comunica com você.

17. Não importa o nível da sua inteligência se a sua arrogância falar

mais alto.

18. Preparar-se enquanto ninguém está se preparando fará você colher

frutos que ninguém estará colhendo, seja na vida ou nos investimentos.

19. Tenha garra (grit). Se você não estiver entusiasmado, é a pessoa

errada no lugar certo.

101
20. O dinheiro é um ótimo servo, mas um péssimo mestre.

21. Pague-se primeiro. O seu “eu do futuro” agradece.

22. Dinheiro não é a raiz de todo o mal.

23. Foque nos aportes. Comece agora.

24. Acumule ativos e não passivos.

25. Não comece a investir antes de formar sua reserva de emergência.

A reserva é sagrada, não mexa nela.

26. Viver seus sonhos fora de hora tem um custo: o seu futuro. O que
você deveria fazer é: poupar > investir > acumular ativos geradores de
renda — e não o contrário.

27. Leia pelo menos cinco páginas de livro por dia. Em um ano, você
terá lido 1.825 páginas, algo próximo de oito livros. Nunca esqueça
que alguém registrou 100 anos de vida em um único livro, e você não
o lê para assistir séries no streaming. Use a cabeça.

28. Torrar dinheiro é fácil. Investir é difícil. Um constrói o seu futuro, o

outro o destrói.

29. Grandes companhias não são grandes investimentos quando se

paga preços altos por resultados pequenos.

30. Nada é tão temporário quanto uma única fonte de renda.

102
Carteira
recomendada
AÇÕES
 AÇÕES

BBAS3
BANCO DO BRASIL

CEAB3
CEA MODAS S.A.

VALE3
VALE S.A.

FLRY3
FLEURY

SLCE3
SLC AGRÍCOLA

AMBP3
AMBIPAR PARTICIPACOES E EMPREENDIMENTOS S/A

TRPL4
TRANSMISSÃO PAULISTA

BBDC4
BRADESCO
 BBAS3
BANCO DO BRASIL

CPNJ SEGMENTO SETOR

00.000.000/0001-91 BANCOS FINANCEIRO

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 168 bilhões 4,94 - 8% 0,99

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 165.687.124.000 R$ 107.979.000.000 R$ 61.474.864.000 21,6%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 2023
RECEITAS E MARGEM OP* 73.218 66.864 81.895 98.725 107.979
DESPESAS OP* -48.294 -46.763 -50.789 -49.974 -55.977
RESULTADO OP* 24.924 20.101 31.106 48.751 52.002

LUCRO LIQ* 18.169 12.697 19.710 31.139 33.819

MARGEM LIQ 19,21% 13,63% 19,72% 25,06% 22,87%

ROE 16,70% 10,00% 13,60% 19,00% 19,50%

PAYOUT 38% 34% 68% 38% 39%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 2/1/20192

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

106
Banco do Brasil (BBAS3)

O Banco do Brasil (BBAS3) é um conglomerado financeiro que, através de suas controladas, atua no seg-
mento bancário e em vários outros que se mostram valiosas fontes de receitas.

Além disso, no atual cenário macroeconômico desafiador, a carteira de crédito do BB tem cada vez mais
se destacado de forma positiva, principalmente se comparada às de outros bancos.

Vale lembrar que a principal fonte de receita e resultado de um banco é a intermediação financeira, ou
seja, pegar dinheiro emprestado por uma taxa baixa e emprestar por uma taxa mais alta. Esse montante
de dinheiro emprestado é o que chamamos de carteira de crédito.

O segredo para um banco apresentar resultados crescentes e de maneira saudável está em controlar o
nível de inadimplência dessa carteira, ou seja, ter bons controles e regras que limitem o empréstimo para
pessoas e empresas que não vão conseguir arcar com as parcelas.

Reza a lenda que um brasileiro que morava no exterior foi desafiado a descrever nosso país em três pala-
vras. Ele não titubeou e disse: café, futebol e Banco do Brasil. Não sabemos se essa história é verdadeira,
mas se é, ele não poderia estar mais correto.

A instituição financeira, que foi fundada em 1808 e hoje faz muito mais do que intermediar recursos entre
poupadores e tomadores, fez parte, junto com o café e o futebol, dos principais momentos políticos e
econômicos do país.

Mais de 200 anos depois, o principal banco brasileiro atua como banco de investimentos (BB-BI), gestora
de investimentos (BB-DTVM), corretora de investimentos, intermediadora de pagamentos, consórcios e
no ramo da seguridade (com a BB Seguridade, que atua nos segmentos de seguros, previdência, títulos
de capitalização e planos odontológicos).

Apesar de ter presença em diversos segmentos, diversificando as fontes de receita, o que é muito posi-
tivo para qualquer empresa em nossa carteira, a maior parte da receita do banco vem da intermediação
financeira.

E é justamente nesse ponto que o BB nos reserva uma surpresa bem agradável. Dentre os grandes ban-
cos brasileiros de capital aberto, a carteira de crédito do BB é a que apresenta o menor risco. E, dessas
instituições, ele é o que melhor tem rentabilizado o acionista, ou seja, o que vem entregando os melhores
resultados.

O Banco do Brasil (BBAS3) bateu a expectativa do mercado e apresentou resultado acima do esperado
no 4T23. No trimestre, o Lucro Líquido ajustado foi de R$ 9,4 bilhões, crescimento de 7,5% em relação ao
3T23. Na comparação com o 4T22, o Lucro Líquido cresceu 4,8%. No acumulado do ano, em 2023 o Lucro
Líquido Ajustado do BB foi de R$ 35,6 bilhões, 11,4% acima do Lucro Líquido de 2022.

O resultado do trimestre foi impactado positivamente pelo crescimento Margem Financeira Bruta (+8,8%
vs. 3T23). Por outro lado, houve aumento (+32,8% vs. 3T23) da Despesa de Provisão de Crédito para Li-
quidação Duvidosa (PCLD).

Considerando a nossa projeção de receita, despesas e resultado líquido, o Banco do Brasil ainda possui
upside, ou seja, um espaço relevante para a valorização que tanto buscamos. No momento, sugerimos um
preço máximo de compra de R$ 68,06 e um preço-alvo de R$ 78,75.

107
 CEAB3
CEA MODAS S.A

CPNJ SEGMENTO SETOR

45.242.914/0001-05 TECIDOS, VESTUÁRIOS CONSUMO CÍCLICO
E CALÇADOS

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 2,72 bilhões 57,14 R$ 1.723.133.000 0 0,93

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 2.842.692.000 R$ 4.426.214.000 R$ 1.119.607.000 1,65%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 9M23
RECEITA LIQ* 5.285 4.085 5.153 6.184 4.426
LUCRO BRUTO* 2.568 1.897 2.397 3.106 2.301
MARGEM BRUTA 48,59% 46,42% 46,52% 50,23% 51,99%

LUCRO OP* 1.033 -164 93 268 37

MARGEM OP* 19,55% -4,02% 1,80% 4,34% 0,83%

LUCRO LIQ* 972 -166 329 0,829 -166

MARGEM LIQ 18,39% -4,07% 6,38% 0,01% -3,76%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 25/10/192

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

108
C&A (CEAB3)

A C&A foi fundada em 1841 pelos irmãos Clemens e August Brenninkmeijer como uma pequena
loja de tecidos na cidade de Sneek, na Holanda, e é hoje uma das maiores redes de varejo de
moda do mundo.

A companhia chegou ao Brasil em 1976, com sua primeira loja inaugurada na cidade de São Pau-
lo, no Shopping Ibirapuera. Desde então, a C&A expandiu significativamente sua presença, abrin-
do unidades em diversas cidades e regiões, tornando-se uma das principais varejistas de moda
do país. O problema é que desde o início da pandemia a empresa vem dando prejuízos.

Mas em 2022 a companhia apresentou alguns sinais de melhora na gestão. Mesmo fechando o
ano com uma receita levemente inferior à projetada pelo mercado, a C&A fez um bom trabalho ao
aumentar a margem bruta e controlar as despesas, o que acionou nosso sinal de alerta quanto à
possibilidade de um turnaround.

Este ano a empresa vem destravando valor de uma maneira muito considerável: já obteve um
retorno superior a 100% até outubro, e ainda tem espaço para muito mais em nossa visão. Vamos
explicar os motivos.

Além das roupas, a companhia também oferece crédito por meio da sua financeira, a C&A Pay,
que administra os cartões de crédito emitidos pela empresa.

A financeira é uma criação recente. De 2009 até 2021, quem tocava esse braço de serviços finan-
ceiros era o Bradesco, por meio de uma parceria com a C&A. Nessa relação, ofereciam cartões
de crédito, seguros e empréstimos. Isso gerava para a empresa uma receita na casa dos R$ 150
milhões, o que dava pouco mais de 4% de sua receita líquida total.

Olhando esse número, fica claro que a oferta de serviços e produtos financeiros da C&A estava
subnutrida. Como confirmação, basta observar as concorrentes que já têm suas próprias finan-
ceiras, como a Lojas Renner (com a Realize), a Guararapes (com a Midway) e a Marisa (com o
MBank). Em 2020, um ano antes da criação da C&A Pay, essas três empresas fizeram cerca de R$
1 bilhão (Lojas Renner), R$ 2 bilhões (Guararapes) e R$ 500 milhões (Marisa) com esses serviços.
Estimamos que a C&A conseguirá emitir cartões num ritmo similar ao da Lojas Renner, que é de
1,6 milhão de cartões por ano. A companhia deu uma boa prova de que essa projeção é factível
ao emitir nos últimos 12 meses quase 2 milhões de cartões.

No final das contas, o que importa mesmo é quanto caixa a empresa está gerando, não a receita.
Em outras palavras, ela tem que ganhar mais dinheiro e fazer com que uma boa porção dele so-
bre, não sendo gasto com despesas. Em parte, é essa incapacidade que justifica o valor de mer-
cado tão discrepante da C&A. Conseguimos perceber isso ao comparar seu Ebit (o quanto sobra
da receita depois de pagar as mercadorias e as despesas operacionais) com o das concorrentes.

Com nossas estimativas conservadoras, mas levemente positivas, o preço máximo de compra de
CEAB3 seria R$ 11,92 e o preço-alvo de R$ 12,38, o que mostra um espaço para valorização bem
relevante.

109
 VALE3
VALE S.A.

CPNJ SEGMENTO SETOR

33.592.510/0001-54 MINERAÇÃO MATERIAIS BÁSICOS

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 298,4 bi 6,28 R$ 70.289.000.000 9,24% 1,57

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 190.172.000.000 R$ 208.066.000.000 R$ 20.168.000.000 24,99%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 2023
RECEITA LIQ* 148.640 206.098 293.524 226.508 208.066
LUCRO BRUTO* 64.804 115.150 176.257 102.313 88.050
MARGEM BRUTA 43,60% 55,87% 60,05% 45,17% 42,32%

LUCRO OP* 2.240 62.557 141.335 90.326 65.272

MARGEM OP* 1,51% 30,35% 48,15% 39,88% 31,37%

LUCRO LIQ* -8.697 33.778 133.827 86.519 40.554

MARGEM LIQ -5,85% 16,39% 45,59% 38,20% 19,49%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 2/1/20192

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

110
Vale (VALE3)

Originalmente chamada de Companhia Vale do Rio Doce, foi fundada em 1º de junho de 1942
como uma empresa estatal. Seu objetivo principal era explorar os recursos minerais existentes na
região do Vale do Rio Doce, em Minas Gerais. Em 1997, passou por um importante processo de
privatização, com a venda de parte de suas ações. Essa mudança trouxe novo impulso, permitin-
do maior autonomia em suas operações e estratégias de negócio.

A grandeza e relevância da Vale é notória e quase que dispensa comentários, no entanto, a sua
história também está marcada por controvérsias. Nos últimos anos, a empresa sofreu duros re-
veses em relação a questões ambientais e de segurança. Os desastres de Mariana, em 2015, e
de Brumadinho, em 2019, ambos envolvendo barragens de rejeitos operadas pela Vale, tiveram
um impacto devastador, resultando em danos ambientais, perdas de vidas e um questionamento
significativo sobre as práticas de segurança da empresa. Apesar disso, esta continuou sendo
importante no cenário mundial de mineração e, após as adversidades enfrentadas, buscou forta-
lecer suas políticas de sustentabilidade, investindo em tecnologias e práticas mais seguras para
suas atividades.

A relação entre a Vale e a China é de extrema importância para ambas as partes. A Vale é uma
das principais exportadoras de minério de ferro do mundo e parte significativa dessa produção
vai para o país asiático, e esse material é essencial para a indústria siderúrgica chinesa. Já a China
é o maior comprador de minério de ferro e utiliza a commodity principalmente na produção de
aço. A demanda chinesa por esse recurso é crucial para a Vale manter suas operações e receitas
em um patamar elevado. Dada a grandeza dessa relação, seus acordos unilaterais e visões afe-
tam o preço do minério de ferro no mercado global, as relações diplomáticas entre Brasil e China
e indiretamente com outros países, entre outras questões.

A Vale fechou 2022 com um resultado inferior ao que vimos em 2021. Isso já era de se esperar por
conta do preço do minério de ferro, que atingiu o pico em 2021. Em 2023 a mineradora também
está com resultado um pouco aquém das expectativas. Com exceção do valuation do segmento
de metais básicos, a empresa segue enfrentando uma tempestade de más notícias, seja sobre a
recuperação econômica chinesa, seja sobre o preço do minério, que vem oscilando negativamen-
te, pelo aumento do custo all-in ou mesmo pelos boatos de cunho político que sempre atrapalham
a companhia. Tudo isso anda refletindo no preço da ação, que do início do ano até agora já caiu
21% aproximadamente (até 5/10).

Apesar do momento difícil, acreditamos que nosso modelo conservador é válido e tem boa mar-
gem de segurança. Considerando que o minério segue acima de US$ 100 a tonelada, isso ain-
da nos dá certa tranquilidade para fazer nossa recomendação de VALE3 com preço-alvo de R$
83,56 e preço máximo de compra em R$ 78,92.

111
 FLRY3
FLEURY SA

CPNJ SEGMENTO SETOR

60.840.055/0001-31 SAÚDE SERVIÇOS MÉDICOS
E HOSPITALARES

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 8,63 bi 23,03 R$ 4.076.890.000 2,77% 1,66

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 5.177.134.000 R$ 2.905.107 R$ 976.638.000 7,21%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 9M23
RECEITA LIQ* 2.905 2.972 3.873 6.562 5.496
LUCRO BRUTO* 888 810 1.127 1.781 1.536
MARGEM BRUTA 30,58% 27,25% 29,10% 27,14% 27,94%

LUCRO OP* 560 479 667 1.043 828

MARGEM OP* 19,28% 16,11% 17,23% 15,90% 15,07%

LUCRO LIQ* 312 257 351 482 388

MARGEM LIQ 10,75% 8,65% 9,08% 7,34% 7,07%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 2/1/20192

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

112
Fleury (FLRY3)

São Paulo, 1926. Foi nesse local e ano que o doutor Gastão Fleury abriu um pequeno laboratório
de análises clínicas. Com um grande foco na inovação e na prestação de serviços de diagnóstico
integrados, o pequeno laboratório prosperou.

Noventa e seis anos depois, o foco na inovação em soluções integradas de medicina diagnóstica
continua, mas com uma escala infinitamente maior. O pequeno negócio de Gastão se transfor-
mou no Grupo Fleury, a segunda maior empresa de medicina diagnóstica do Brasil, com receita
líquida de R$ 7 bilhões em 2022.

Foi em 2002 que o Grupo Fleury começou a comprar vários laboratórios espalhados pelo país, na
tentativa de consolidar o setor, que era extremamente fragmentado. Para você ter ideia, apenas
de 2002 a 2009, o Grupo adquiriu 24 marcas. Isso dá uma média de três empresas por ano!

Nesse mesmo tempo, o Grupo passou a aprimorar sua governança corporativa, visando a uma
futura abertura de capital na Bolsa. O tão sonhado IPO veio em 2009, com o laboratório paulista
entrando no Novo Mercado e levantando R$ 630 milhões pro caixa da empresa.

E adivinha para que foi usado esse dinheiro? Para comprar mais empresas, é claro!

No ano seguinte ao IPO, o Grupo Fleury acertou a compra de dois laboratórios: o paulista DI, fo-
cado em exames de imagem em hospitais, e a segunda maior do Grupo Fleury até 2023, o Labs
D’Or, a antiga empresa da Rede D’Or, que está de saída da carteira.

Ao mesmo tempo que integrava as operações do Labs D’Or, o Grupo Fleury iniciou um processo
de redução do número de marcas, transformando diversas das suas bandeiras espalhadas pelo
Brasil em uma nova marca, a A+. Para fechar, o Grupo ainda começou a abrir várias unidades de
atendimento (UA) justamente na recém-lançada marca.

O resultado foi uma perda forte de lucratividade, com a margem Ebit (que é o lucro operacional
dividido pela receita total) caindo de 19,3% em 2010 para 12,5% em 2011. O fundo do poço foi em
2013: a margem Ebit chegou a 10,2%.

Com resultados bem fracos, o Grupo Fleury passou a trocar de CEO como os clubes de futebol
trocam de técnico. Até que, em 2014, Carlos Marinelli, um administrador de empresas, passou a
comandar a rede de laboratórios.

E foi nas mãos de Marinelli que os resultados do laboratório paulista voltaram a ficar bem saudá-
veis. O diagnóstico feito por Marinelli foi que as novas unidades e as adquiridas depois do IPO
estavam performando muito mal.

Para virar esse jogo, Marinelli focou na melhoria em quatro pilares:

1 - Produtividade dos funcionários no atendimento;

2 - Produtividade na coleta de análises clínicas;

3 - Taxa de utilização de equipamentos como ressonância e tomografia;

4 - Nível de satisfação dos clientes.

113
O tratamento deu muito certo e a margem Ebit quase dobrou entre 2013 e 2017, passando de
10,2% para 20%, mesmo com o país enfrentando uma das maiores recessões de sua história nes-
se período.

Os movimentos passaram a ser no sentido de uma série de aquisições, com empresas de gestão
de saúde, hospitais de baixa complexidade, centro de infusões, centros oftalmológicos, e-com-
merce de testes genéticos e até mesmo um fundo de corporate venture capital para investir em
startups do setor de saúde

Em 2021, para surpresa de muitos, Carlos Marinelli saiu do cargo de CEO, sendo substituído por
Jeane Tsutsui, médica que já fazia parte da diretoria do Grupo Fleury desde 2012.

Nas mãos de Jeane, o ritmo de aquisições se acelerou ainda mais. Houve a aquisição da Vita,
uma rede de clínicas ortopédicas, abertura da clínica Fleury Fertilidade, voltada para medicina
reprodutiva, e o lançamento do Pupilla, uma plataforma de ensino digital.

Bom, se fosse só isso, já seria muito, mas houve mais uma bem importante.

Jeane abriu a carteira e comprou o laboratório mineiro Hermes Pardini (ex-PARD3), a terceira
maior rede de laboratórios do Brasil, pagando R$ 2,2 bilhões pelas ações da empresa. Desse
montante, mais ou menos 90% foram pagos em ações e 10% em caixa. A aquisição foi concluída
no primeiro trimestre de 2023, criou um monstro com R$ 7,1 bilhões de receita e 520 unidades
de atendimento espalhadas por 13 estados e o Distrito Federal.

A maior transação da história do setor de medicina diagnóstica no país tem alguns motivos.

O primeiro motivo é a geografia. O Hermes Pardini tem a maior parte de suas unidades de aten-
dimento localizadas em Minas Gerais, estado onde o Grupo Fleury ainda não atuava. Outros esta-
dos em que o Pardini está, mas o laboratório paulista não tem UAs, são Goiás e Pará.

A outra forma como Fleury e Pardini se complementam é pelo perfil de receita. Enquanto o B2B
representa em torno de 20% das vendas do laboratório paulista, seu rival mineiro tem aproxima-
damente 57% do seu faturamento vindos desse tipo de serviço.

Em nossas premissas, projetamos uma receita crescendo menos que a média histórica da com-
panhia, e uma margem Ebit em linha com o histórico. Ainda assim, encontramos um retorno inte-
ressante para a empresa.

Dado o upside que encontramos e as perspectivas de crescimento, além das sinergias positivas
entre ambas as companhias, resolvemos incluir Fleury na carteira recomendada, com preço-teto
de R$ 17,45 e preço-alvo de R$ 22,33.

114
 SLCE3
SLC AGRÍCOLA

CPNJ SEGMENTO SETOR

89.096.457/0001-55 AGRICULTURA CONSUMO
NÃO CICLICO

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 8,71 bi 7,51 R$ 5.081.932.000 6,94% 1,66

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 5.197.085.000 R$ 3.040.656 R$ 1.662.812.000 22,13%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 9M23
RECEITA LIQ* 3.041 3.873 6.324 9.590 7.305
LUCRO BRUTO* 783 1.070 2.248 3.131 2.487
MARGEM BRUTA 25,76% 27,63% 35,54% 32,65% 34,05%

LUCRO OP* 559 781 1.913 2.505 2.032

MARGEM OP* 18,37% 20,16% 30,25% 26,12% 27,82%

LUCRO LIQ* 315 511 1.131 1.337 1.091

MARGEM LIQ 10,36% 13,19% 17,88% 13,94% 14,93%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 2/1/20192

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

115
SLC Agrícola (SLCE3)

A SLC foi fundada em 1945, por Frederico Logemann, no município de Horizontina (RS), o mesmo de onde saiu a glorio-
sa Gisele Bundchen. A sigla, aliás, é para “Schneider, Logemann & Cia”. Por muito tempo, a SLC era focada no ramo de
máquinas agrícolas, porém, em 1977, a empresa comprou a Fazenda Paineira, no município de Coronel Bicaco (RS), que
cultivava soja e trigo. Isso fez com que a empresa entrasse de vez para a agropecuária. Esse braço do grupo SLC foi ba-
tizado de Agropecuária Schneider Logemann, que é a atual SLC Agrícola.

Hoje, a SLC Agrícola é responsável pela gestão de 23 fazendas espalhadas pelo Brasil, totalizando um portfólio de pouco
mais de 674 mil ha plantados na última safra (23/24). Isso dá cerca de 4,4 vezes a área da cidade de São Paulo. Em julho
de 2023, a empresa divulgou que uma auditoria externa da Deloitte avaliou todo o portfólio de terras em R$ 10,9 bilhões.
De toda essa área plantada, cerca de 51% foi de soja, 24% de algodão e 20,4% de milho.

A área total plantada pode ser o grande destaque para muitos, mas o principal diferencial dessa empresa está no ope-
racional. Para se ter uma ideia, a produtividade da soja na última safra foi de 3.910 kg/ha. Esse valor foi 11,5% maior que
a média nacional, divulgada pela CONAB. Ou seja, mesmo em uma área plantada enorme, a SLC ainda consegue se
distanciar (positivamente) em relação à média nacional, que já é uma das maiores do mundo.

Por falar do operacional da empresa, essa parte é uma tarefa bem complexa de se projetar em uma empresa de com-
modities que é exportadora por vocação. Assim, em nosso valuation, projetamos a produtividade para os próximos anos
como a média histórica. Isso nos deixa tranquilos em relação a quebras de safras no futuro e pode nos trazer boas sur-
presas com incremento da produtividade.

A mesma coisa vale para os preços projetados das commodities. Aqui, nós projetamos o preço unitário por cultura com
a média histórica em dólar corrigida pela inflação. O argumento se repete pois o preço das commodities é cíclico, tendo
momentos bons e outros ruins. Lembrando que o câmbio é projetado pela correção da inflação (Brasil e EUA) futura
esperada. Por exemplo, nesses últimos meses o agro brasileiro realmente está num momento difícil do ciclo, com um El
Niño trazendo a seca e com uma briga política ferrenha para ver quem acerta no quanto a safra será prejudicada (algo
que só saberemos no meio do ano).

Porém, em janeiro, chegou uma bomba positiva. Quatro integrantes da família Scheffer, uma das mais relevantes do
mercado agrícola brasileiro, compraram 5,37% da SLC Agrícola por cerca de R$ 445 milhões. Ninguém esperava essa
transação, ainda mais vinda de uma família que já possui um grande histórico na exploração de terras.

Quando perguntados pela imprensa, os familiares, representados por Guilherme Eliseu Maggi Scheffer, foram enfáticos:

• Essa forma se mostrou mais eficiente para a alocação de capital.

Ou seja, dentre todas as opções que a família poderia fazer com o dinheiro, como comprar novas terras ou outros ne-
gócios, eles concluíram que comprar as ações da SLC seria a melhor opção. O motivo é simples: para eles e para nós,
as ações estavam muito baratas. Em uma conversa com investidores, Guilherme Scheffer chegou até a dizer que “hoje
é mais barato comprar SLC do que fazenda” e que “as terras do padrão da SLC mais a operação deveriam valer de 2x a
2,5x o valor da ação”.

Aliás, até ano passado, o segundo maior acionista da SLC era o fundo britânico Odey Asset Management. Porém, com
várias denúncias de assédio no decorrer do ano, o fundo zerou sua posição e isso, além de derrubar um pouco a cotação,
deixou muitos papéis no mercado. Dessa forma, não era inesperado que alguma hora alguém tomasse essa parte. A sur-
presa (positiva) foi essa fé que os Scheffer depositaram na SLC.

Com o “empurrãozinho” da família Scheffer, que após a aprovação da transação no Cade será o segundo maior acio-
nista da SLC, o papel emplacou uma sequência de alta interessante. Isso afetou nossa decisão? Sinceramente, não! Já
acompanhávamos e gostávamos do case há alguns meses. Esse movimento ajudou mais a nos indicar que o próprio agro
enxerga a SLC como uma boa empresa.

Além disso, temos projeções até o fim da década que já levam em consideração as oscilações naturais do mercado. Isso
nos deixa bem tranquilos com quaisquer movimentos de curto prazo, que não afetam substancialmente a estrutura da
empresa, já que é algo esperado.

No fim das contas, nossa SLC Agrícola tem um preço-alvo projetado de R$ 27,95, preço-teto de R$ 27,20.

116
 AMBP3
AMBIPAR PARTICIPACOES E EMPREENDIMENTOS S/A

CPNJ SEGMENTO SETOR

12.648.266/0001-24 ÁGUA E SANEAMENTO UTILIDADE PÚBLICA

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 2,51 bi -20,15 R$ 7.076.858.000 0,88% 2,58

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 989.635.000 R$ 3.526.901 R$ 2.561.393.000 -12,82%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 9M23
RECEITA LIQ* 484 702 1.916 3.790 3.527
LUCRO BRUTO* 110 159 417 841 832
MARGEM BRUTA 22,61% 22,63% 21,74% 22,18% 23,59%

LUCRO OP* 85 129 329 712 619

MARGEM OP* 17,47% 18,40% 17,15% 18,78% 17,56%

LUCRO LIQ* 35 50 169 109 -52

MARGEM LIQ 7,32% 7,06% 8,81% 2,87% -1,48%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 10/7/20202

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

117
Ambipar (AMBP3)

A Ambipar surgiu como uma empresa de tratamento de resíduos, principalmente industriais, e ao

longo da sua história foi se desenvolvendo e criando sua outra principal frente, a de prevenção,
treinamento e atendimento a emergências químicas ou poluentes.

A empresa não para de crescer e encontrou no modelo de fusões e aquisições (M&A, na sigla em
inglês) a sua principal avenida de crescimento. Através dessas operações, a Ambipar consegue
complementar ainda mais seu negócio, expandindo em termos de serviços e geograficamente.

A Ambipar foi fundada em 1995, na época como Ambitec, uma empresa que atuava em ativida-
des relacionadas a tratamento de resíduos. Posteriormente, com a aquisição da Getel Logística,
ampliou seu portfólio de serviços, passando a atuar também na divisão de transportes, gestão e
valorização de resíduos, atendendo a grandes empresas e indústrias e iniciando a expansão de
seus serviços para o Brasil todo.

Depois de uma reorganização societária em 2010, a Ambipar iniciou uma série de aquisições para
se consolidar no setor, adquirindo dezenas de novos negócios nos últimos anos.

A companhia divide suas atividades em duas linhas:

• Ambipar Environment: fornece soluções completas em gestão e valorização de resíduos, com

apoio de um centro de PD&I (Pesquisa, Desenvolvimento e Inovação);

• Ambipar Response: realiza serviços de prevenção, treinamento e atendimento emergencial a

acidentes com produtos químicos e poluentes.

De acordo com o último relatório da Associação Brasileira de Empresas de Limpeza Pública e Re-
síduos Especiais (Abrelpe), a pandemia trouxe muitas novas dinâmicas para os serviços de limpeza
urbana e manejo de resíduos sólidos nas cidades. Além de haver um aumento nas quantidades
geradas e coletadas por conta da transferência dos centros de geração de resíduos para os domi-
cílios, o tema também ganhou mais visibilidade junto à população, principalmente pelo seu caráter
de continuidade mesmo em momentos de total lockdown e por ficar demonstrada a sua essencia-
lidade como uma das principais barreiras de proteção sanitária da sociedade.

Ainda segundo o relatório, apesar das diversas proibições existentes há décadas para impedir a
poluição causada por resíduos sólidos, ainda é possível observar práticas de destinação inadequa-
das em todas as regiões do país, com lixões a céu aberto impactando a vida de 77,5 milhões de
pessoas, com um custo anual na casa dos bilhões de dólares para tratamento de saúde e mitigação
da contaminação ambiental. E, da mesma forma, a despeito das determinações para implantação
obrigatória de sistemas de logística reversa, poucas iniciativas tornaram-se efetivas em âmbito
nacional.

Totalizando 961 fábricas distribuídas pelo país, a indústria química brasileira, que é a sexta maior
do mundo, é potencial e estratégica para a expansão da Ambipar no território nacional, já que seus
resíduos necessitam na grande maioria das vezes de tratamento especializado.

Nosso modelo de valuation de AMBP3, incorporando os resultados dos últimos anos e as fusões
e aquisições anunciadas, aponta para um preço máximo de compra em R$ 17,20 e um preço-alvo
de R$ 24,64.

118
 TRPL4
CTEEP - CIA TRANSMISSÃO ENERGIA ELÉTRICA PAULISTA

CPNJ SEGMENTO SETOR

02.998.611/0001-04 TRANSMISSAO ENERGIA

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 18,7 bi 7,15 R$ 9.073.797.000 8,68% 0,94

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 17.977.231.000 R$ 6.215.521 R$ 1.856.183.000 13,14%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 2023
RECEITA LIQ* 3.332 3.696 5.534 5.451 6.216
LUCRO BRUTO* 2.380 2.560 4.122 3.280 3.709
MARGEM BRUTA 71,42% 69,27% 74,48% 60,17% 59,67%

LUCRO OP* 2.341 4.427 4.437 3.490 3.943

MARGEM OP* 70,27% 119,77% 80,18% 64,04% 63,43%

LUCRO LIQ* 1.779 3.383 3.038 2.320 2.892

MARGEM LIQ 53,41% 91,51% 54,89% 42,56% 46,53%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 2/1/20192

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

119
TRANSMISSÃO PAULISTA (TRPL4)

Antes de chegar na ISA CTEEP, a gente precisa voltar um pouquinho no tempo. Essa história co-
meçou mais especificamente em 1999. Nessa época, a estatal paulista Companhia Energética de
São Paulo (CESP) estava passando pelo programa de privatização do Governo Estadual.

No processo de privatização foi criada uma nova empresa, que ficou responsável pelo segmento
de transmissão de energia do estado de São Paulo, a Companhia de Transmissão de Energia Elé-
trica Paulista (CTEEP). Foi aí que a CTEEP começou as suas atividades, como uma concessionária
de serviço público de transmissão de energia elétrica, mas ainda como uma empresa estatal.
Além disso, nesse mesmo ano a empresa fez IPO e começou a negociar suas ações na Bolsa de
Valores.

Em 2006, finalmente, o governo do estado de São Paulo resolveu privatizar a companhia ven-
dendo as suas ações. Foi nessa jogada que o Grupo Interconexión Eléctrica (ISA) abocanhou a
CTEEP. Como o Grupo não é bobo nem nada, ele colocou a sua marca na companhia, que passou
a ser conhecida como ISA CTEEP.

Foi a partir daí que a ISA CTEEP começou a realizar uma série de investimentos e aumentou a sua
área de atuação. Em 2008 ela foi agressiva nos leilões e arrematou sete novos lotes de transmis-
são, que fizeram com que a empresa ganhasse novos territórios e desse início às suas operações
na região Sul, além de consolidar sua atuação na região Sudeste.

O ano de 2009 foi a última investida, depois disso ela ficou um longo período sem adquirir novas
linhas. Em 2016 a empresa voltou a participar dos leilões de transmissão e levou pra casa mais
três lotes: um em Minas Gerais, um no Espírito Santo e outro na Bahia.

Seguindo a estratégia de expandir seus ativos em transmissão de energia, em 2018 a empresa

comprou algumas linhas que já estavam em operação e mais dois lotes no leilão da Aneel, um em
São Paulo e outro em Santa Catarina. Em 2019 mais uma vez ela voltou ao leilão e levou mais três
lotes para a casa: em Mato Grosso do Sul, Rio Grande do Sul e Minas Gerais.

Você deve ter percebido que a companhia investiu forte nos últimos anos. Nesse período que vai
de 2016 até 2020 a empresa conquistou 14 lotes nos leilões realizados. Isso demandou da ISA
CTEEP um investimento de R$ 6 bilhões no sistema elétrico nacional, o que consolidou o ciclo de
crescimento da empresa.

Com todos esses investimentos, atualmente a empresa conta com mais de 19 mil km de linhas em
operação e 1,6 mil km em construção. Todas elas foram responsáveis em trazer para a ISA CTEEP
em 2021 uma receita líquida de R$ 4,4 bilhões.

Desde a sua criação a ISA CTEEP é focada em uma única atividade: transmitir energia ao redor
do Brasil.

A ISA CTEEP conta com 19.656 km de linhas de transmissão em operação e 127 subestações.

120
Pra te dar uma noção do alcance dessas linhas, essa extensão é capaz de ligar o Brasil até a
Austrália, uma distância e tanto. Isso sem falar nos 1.663 km de linhas que a empresa está cons-
truindo, e que em breve vão entrar em operação.

Atualmente, a ISA CTEEP possui 32 concessões com um prazo médio de vencimento de aproxi-
madamente 20 anos. Entre elas, 26 pertencem integralmente à companhia e nas 6 restantes ela
possui uma participação. Nesse último caso, ela recebe uma receita anual permitida (RAP) pro-
porcional a sua participação naquele empreendimento.

Ao todo, no ciclo 2022/2023, as concessões vão ser responsáveis por uma RAP de R$ 4,2 bilhões.

Algumas dessas linhas possuem mais destaque devido a sua grande extensão e, consequente-
mente, uma maior RAP. Entre elas podemos destacar o Contrato 059 e a Madeira.

Uma das maiores influências no modelo da companhia são os leilões de transmissão. Dadas as
baixíssimas rentabilidades dos últimos leilões de transmissão de energia, se o jogo não virar, a
realidade é que novos projetos vão adicionar pouquíssimo valor à empresa, se não acabarem por
destruir valor para os acionistas.

Por conta dessa nossa escolha mais conservadora na hora de fazer o nosso modelo, a gente
tem que ficar de olho nos próximos passos da companhia. Se o cenário dos leilões melhorar e
a empresa conseguir adquirir novos projetos que sejam rentáveis, vamos ter que incluir o valor
adicionado desses novos projetos ao modelo. E, sem sombra de dúvida, o valor da ISA CTEEP vai
aumentar.

Através do nosso valuation no cenário base, onde não é levada em conta a aquisição de novas
linhas, encontramos o preço justo de R$ 28,94 e um preço máximo de compra de R$ 27,42 as
ações de TRPL4.

121
 BBDC4
BANCO BRADESCO SA

CPNJ SEGMENTO SETOR

60.746.948/0001-12 BANCOS FINANCEIRO

Valor de Mercado P/L Dívida Bruta Dividend Yield P/VP

R$ 139,96 bi 10,66 - 8,03% 0,89

Patrimônio Líquido Receita Líquida Disponibilidade ROE

R$ 166.230.067.000 R$ 93.044.000.000 R$ 251.798.696.000 8,33%

*Em R$ milhões
2019 2020 2021 2022 2023
RECEITAS E MARGEM OP* 93.044 82.357 94.639 84.773 79.745
DESPESAS OP* -54.086 -56.409 -54.242 -54.477 -57.133
RESULTADO OP* 36.635 28.115 40.162 27.640 17.573

LUCRO LIQ* 25.887 19.458 26.215 20.680 16.297

MARGEM LIQ 27,91% 23,66% 27,74% 24,46% 20,58%

ROE 19,10% 13,40% 17,60% 13,30% 10,00%

PAYOUT 113% 48% 62% 84% 73%

DADOS DA DRE1 DIVIDENDOS1

RENTABILIDADE DESDE 2/1/20191

1 – Fonte: Status Invest | 2 – Fonte: Quantum Axis

122
Bradesco (BBDC4)

No início da pandemia de covid-19, a antiga gestão do banco havia achado uma boa ideia au-
mentar o crédito de risco inferior. A tese era de que o maior spread cobrado nesses empréstimos
seria suficiente para compensar o risco adicional. O tempo passou e mostrou que a gestão estava
errada.

Como resultado, o Bradesco viu uma disparada da inadimplência e das despesas de provisão. Na
prática, isso derrubou o ROE do banco para 11%. Anteriormente, esse indicador ficava próximo a
20%. Nos últimos dois anos o Bradesco viveu o pior momento de sua história e tem, a duras pe-
nas, mudado o perfil da carteira de crédito, privilegiando os clientes de menor risco.

O fato é que a forte turbulência fez o mercado olhar as ações de BBDC com péssimos olhos.
Não é loucura dizer que o caos está precificado. O atual nível de preços em que as ações são
negociadas é como se o mercado não projetasse melhora alguma no desempenho operacional
do Bradesco ad aeternum. Mas também não é loucura dizer que nos últimos dois trimestres o Bra-
desco deu sinais sólidos de que o pior ficou para trás. É questão de tempo para que o mercado
enxergue que o futuro do BBDC será bem diferente do caos precificado.

E esse tempo pode ser menor do que a gente projeta. Acontece que parte do momento ruim que
o Bradesco vive é devido ao banco ter montado boa parte das posições de sua carteira de títulos
e valores mobiliários nos meses de mínima histórica da taxa Selic. Aí, quando a Selic subiu de
maneira brusca, o banco reprecificou boa parte desses títulos, causando um grande prejuízo na
margem com o mercado.

Desde então, o Bradesco vem tentando girar a carteira. Girar a carteira nada mais é do que vender
os títulos antigos e comprar títulos novos, com rentabilidade mais parecida à taxa de juros atual. O
processo de girar a carteira de títulos de um transatlântico como é o Bradesco dura em média 18
anos meses. Em outras palavras, nesses últimos 18 meses, o Bradesco comprou bastantes títulos.

O segundo semestre de 2023 foi o primeiro desde 2020 em que a taxa de juros do final é me-
nor que a do início. Em outras palavras, é a primeira vez que a precificação dos títulos jogará a
favor do Bradesco, tomando como base que boa parte dos títulos atuais foram comprados com
a Selic acima de 12% ao ano. Se o banco resolver reprecificar esses títulos, o resultado do quarto
trimestre pode vir com uma margem com o mercado bastante superior à esperada, destravando
um enorme valor.

Através do nosso valuation no cenário base, onde não é levada em conta a possível melhor da
margem com o mercado, encontramos o preço justo de R$ 23,53 para as ações de BBDC4.

O Bradesco é o segundo maior banco privado do país. Fundado na década de 40, ele passou por
diversas transformações e fez mais de 40 aquisições ao longo de sua história. A maior delas foi a
compra do HSBC em 2015 por R$ 17,6 bilhões.

123
Hoje, o Bradesco é um banco completo, ele possui forte atuação, além das atividades bancárias,
nos mercados de planos de previdência, títulos de capitalização e seguros. Ao todo o banco pos-
sui 71 milhões de clientes, quase 90 mil funcionários e R$ 1,9 trilhão em ativos. São esses núme-
ros que o consolidam como segundo maior banco privado do país, atrás apenas do Itaú (ITUB3/
ITUB4). O Bradesco também é figurinha carimbada no ranking das dez empresas mais valiosas
do país.

Porém, como já mencionamos, nem tudo o que reluz é ouro. Apesar de o banco ter lucrado R$
20,7 bilhões em 2022 e mais de R$ 13 bilhões nos 9 primeiros meses de 2023, a instituição vem
passando por sérias dificuldades. A forte concorrência e uma política de crédito demasiadamente
arriscada fizeram com que o Bradesco enfrentasse seguidas quedas em seu resultado, atingindo
em cheio a lucratividade do banco.

No início da pandemia de covid-19, a antiga gestão do banco havia achado uma boa ideia au-
mentar o crédito de risco inferior. A tese era de que o maior spread cobrado nesses empréstimos
seria suficiente para compensar o risco adicional. O tempo passou e mostrou que a gestão estava
errada.

Como resultado, o Bradesco viu uma disparada da inadimplência e das despesas de provisão. Na
prática, isso derrubou o ROE do banco para 11%. Anteriormente, esse indicador ficava próximo a
20%. Nos últimos dois anos o Bradesco viveu o pior momento de sua história e tem, a duras pe-
nas, mudado o perfil da carteira de crédito, privilegiando os clientes de menor risco.

O fato é que a forte turbulência fez o mercado olhar as ações de BBDC com péssimos olhos. Não
é loucura dizer que o caos está precificado. O atual nível de preços em que as ações são nego-
ciadas é como se o mercado não projetasse melhora alguma no desempenho operacional do
Bradesco ad aeternum.

A nossa tese é a de que, com a nova gestão, o Bradesco irá conseguir retomar o caminho de su-
cesso, trazendo grande valorização para suas ações.

Apesar do resultado do 4T23 ter desapontado o mercado (que não soube ler as surpresas po-
sitiva), o banco divulgou o Guidance para 2024. O banco planeja crescer a Carteira de Crédito
Expandida entre 7% a 1%. A projeção para o crescimento da Margem Financeira Bruta é entre 3%
a 7%. As Receitas de Prestação de Serviços devem crescer entre 2% e 6%. O último ponto a des-
tacar é que o banco espera PDD entre R$ 35 e R$ 39 bilhões.

Tendo como base o resultado do 4T23, o Guidance para 2024 e conversas com agentes do mer-
cado, atualizamos o nosso modelo de Valuation de BBDC4. Após todas as considerações, chega-
mos a um preço alvo de R$ 19,36 e um preço teto de R$ 18,66.

124
 FUNDOS
IMOBILIÁRIOS
 FUNDOS IMOBILIÁRIOS

KFOF11 BCIA11
KINEA FUNDO DE FUNDOS BRADESCO CARTEIRA IMOBILIÁRIA ATIVA

XPML11 VISC11
XP MALLS VINCI SHOPPING CENTERS

HGRU11 RBVA11
CSHG RENDA URBANA RIO BRAVO RENDA VAREJO

CPTS11 PORD11
CAPITÂNIA SECURITIES II FII POLO CRÉDITO IMOBILIÁRIO FII

CVBI11 HGLG11
VBI CRI CSHG LOGÍSTICA FII

LVBI11 PVBI11
VBI LOGÍSTICO FII VBI PRIME PROPERTIES FII
 KFOF11
KINEA FUNDO DE FUNDOS

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 444,3 milhões 19.792 R$ 1,2 milhão 22/1/2019

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ CARTEIRA Cota Patrimonial:

Último: R$ 0,80 Último: 10,3% FIIs: 97,0% R$ 98,01
12 meses: R$ 9,59 12 meses: 9,8% Caixa: 3,0% P/VP: 0,95

RETORNO ACUMULADO DESDE INÍCIO (BASE100)² ÍNDICE P/VP DESDE INÍCIO²

DIVISÃO DA CARTEIRA²
TOP5 ALOCAÇÕES
KNCR11 9,5%
HSML11 9,5%
LVBI11 9,3%
CPTS11 6,5%
BRCR11 5,8%

Informações Gerais² KINEA FUNDO DE FUNDOS - KFOF11

Ticker: KFOF11
CNPJ: 30.091.444/0001-40
Segmento Fundo de Fundos Imobiliários
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,92%
Taxa de performance: 20% do que exceder a variação do Ifix
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 10º dia útil do mês
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial KFOF11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

127
Kinea Fundo de Fundos (KFOF11)

O Kinea Fundo de Fundos (KFOF11) é um FII que realizou sua primeira oferta em janeiro de 2018.
Sua administração é tocada pela Intrag e a gestão, pela Kinea, ambas empresas do grupo Itaú.

Entre janeiro de 2019 e hoje, o KFOF11 fez três emissões e chegou a R$ 451 milhões de patrimônio
líquido e R$ 437 milhões de valor de mercado. Seu volume médio diário negociado na B3, obser-
vando os últimos 40 pregões (conforme dados de 29/9), é de aproximadamente R$ 1,6 milhão,
conferindo ótimo nível de liquidez, em especial para o investidor pessoa física.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 0,92% ao ano e taxa de performance de 20%
sobre o excedente do resultado do Ifix. São custos em linha com a prática do mercado para um
FoF com gestão ativa, como é o KFOF11.

A gestão ativa aparece na busca por uma alocação que permita aos cotistas um portfólio diversi-
ficado setorialmente, procurando combinar teses com maior potencial de valorização com teses
com maior potencial de carrego de renda.

Enxergamos os Fundos de Fundos Imobiliários (FoFs-FII ou FoFs) como alternativas táticas na

alocação em FIIs. Buscamos oportunidade de compra de carteiras de FIIs que tenham alocações
em boas teses, descontadas em relação aos seus respectivos valores justos, preferencialmente
acoplando duplo desconto caso a cota do FoF também esteja descontada em relação ao seu
valor patrimonial.

No KFOF11 este pacote é atendido com uma diversificação que privilegia tijolos, sem renunciar
a uma boa dose de FIIs de papel. Além disso, conseguimos comprar este pacote de FIIs com um
duplo desconto, uma vez que a cota do KFOF11 negocia atualmente pouco abaixo de seu valor
patrimonial.

O KFOF11 está praticamente 100% alocado em FIIs, com apenas 3% do patrimônio em caixa, sen-
do uma alocação que genuinamente visa explorar o momento atrativo do mercado de cotas dos
fundos imobiliários.

O cenário de ciclo de queda da taxa de juros beneficia a classe, em especial os fundos de tijolos.
Portanto, ao comprarmos FoFs com alocação majoritária em bons FIIs de tijolos com um duplo
desconto, temos a chance de potencializar o retorno esperado neste ambiente macroeconômico
mais construtivo para ativos de risco.

128
 BCIA11
BRADESCO CARTEIRA IMOBILIÁRIA ATIVA

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 411,4 milhões 20.827 R$ 600 mil 26/5/2015

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ CARTEIRA Cota Patrimonial:

FIIs: 97,7% R$ 110,62
Último: R$ 0,85 Último: 10,3%
Caixa: 0,9%
12 meses: R$ 9,75 12 meses: 9,4% CRI: 1,4%
P/VP: R$ 0,90

RETORNO ACUMULADO DESDE INÍCIO (BASE100)² ÍNDICE P/VP DESDE INÍCIO²

DIVISÃO DA CARTEIRA²
TOP5 ALOCAÇÕES
PVBI11 6,6%
KNIP11 5,8%
RCRB11 5,0%
XPML11 4,9%
HGRE11 4,7%

Informações Gerais² Bradesco Carteira Imobiliária Ativa BCIA11

Ticker: BCIA11
CNPJ: 20.216.935/0001-17
Segmento FoF
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,50% a.a.
Taxa de performance: 20% do que exceder o Ifix
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div Último dia útil do mês
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial BCIA11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

129
Bradesco Carteira Imobiliária Ativa (BCIA11)

O BCIA11 é um fundo de fundos imobiliários listado na B3 que iniciou suas atividades em 2015 e
tem administração e gestão do Bradesco.

Entre 2015 e hoje, o BCIA11 fez três emissões e chegou a R$ 410 milhões de patrimônio líquido e
aproximadamente R$ 368 milhões de valor de mercado (até o final de setembro de 2023). Seu vo-
lume médio diário negociado na B3, observando os últimos 40 pregões, é de aproximadamente
R$ 700 milhões (com referência em 29/9), conferindo um bom nível de liquidez, em especial para
o investidor pessoa física.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 0,50% ao ano, uma das mais baixas do mercado
para este tipo de FII. Há cobrança de taxa de performance igual a 20% sobre o excedente do
resultado do Ifix.

A gestão ativa aparece na busca por uma alocação que permita aos cotistas um portfólio diversi-
ficado setorialmente, procurando combinar teses com maior potencial de valorização com outras
com maior potencial de carrego de renda.

Como já relatamos, vemos nos fundos de fundos imobiliários (FoFs-FII ou FoFs) alternativas tá-
ticas na alocação em FIIs. Buscamos oportunidades de compra de carteiras de FIIs que tenham
alocações em boas teses, descontadas em relação aos seus respectivos valores justos e, prefe-
rencialmente, trazendo um duplo desconto caso a cota do FoF também esteja descontada em
relação ao seu valor patrimonial.

No BCIA11 as premissas estão plenamente atendidas neste momento. Há uma bem-vinda diver-
sificação que privilegia tijolos, sem renunciar a uma dose que entendemos ter a medida ideal em
FIIs de papel, observando sempre os melhores momentos para manejo de aumento e diminuição
de cada posição. E conseguimos comprar esse pacote de FIIs com duplo desconto uma vez que
a cota do BCIA11 negocia abaixo de seu valor patrimonial.

O BCIA11 está praticamente 100% alocado em FIIs, de um modo que genuinamente visa explorar
o momento atrativo do mercado de cotas de FIIs.

O cenário de ciclo de queda dos juros beneficia o mercado de fundos imobiliários, em especial os
fundos de tijolos. Ao comprarmos FoFs com alocação majoritária em bons FIIs dessa categoria,
com a presença do duplo desconto, temos a chance de potencializar o retorno esperado neste
momento macroeconômico mais construtivo para ativos de risco.

130
 XPML11
XP MALLS

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 3,4 bilhões 409.164 R$ 13,9 milhões 27/12/2017

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS Cota Patrimonial:

Último: R$ 0,92 Último: 9,9%
Imóveis: 17 R$ 111,80
Obrigações por aquisições
12 meses: R$ 10,01 12 meses: 8,6% de imóveis: R$ 574 milhões P/VP: R$ 1,02
LTV: 13,7%

RETORNO ACUMULADO 5 ANOS (BASE100)² ÍNDICE P/VP 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA²
PRINCIPAIS SHOPPINGS (% DO RESULTADO)
CATARINA OUTLET 20%
SHOPPING CIDADE JARDIM 11%
SHOPPING DA BAHIA 10%
SHOPPING ESTAÇÃO BH 8%
INTERNACIONAL SHOPPING 8%

Informações Gerais² XP MALLS - XPML11

Ticker: XPML11
CNPJ: 28.757.546/0001-00
Segmento Shopping Center
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,75% a.a.
Taxa de performance: 20% do que exceder IPCA + 6% a.a.
Data-Com do Dividendo 5 dias úteis antes da data de pagamento
Data Pagamento Div Dia 25
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial XPML11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

131
XP Malls (XPML11)

O XP Malls (XPML11), FII do segmento de shopping centers com administração da XP In-

vestimentos e gestão da XP Asset, realizou sua primeira oferta em 2017.

Entre 2017 e outubro de 2023, o XPML11 fez 9 emissões, incluindo a oferta inicial, e che-
gou a R$ 3,4 bilhões de patrimônio líquido e valor de mercado, se tornando o maior FII do
setor listado na B3 e pertencente ao Ifix.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 0,75% ao ano e cobra taxa de performan-
ce de 20% sobre o que exceder o benchmark, que é IPCA + 6% ao ano. A alocação dos
recursos do XPML11 visou a uma diversificação em shopping centers do ponto de vista de
localização, privilegiando centros de maior poder de consumo, além de posições minori-
tárias em ativos cujo controle pertence à empresa que também realiza a administração do
empreendimento, buscando maior alinhamento de interesses por parte do sócio.

Uma parte relevante do resultado operacional líquido (NOI, na sigla em inglês) vem de ati-
vos com foco em público de maior renda. Mais de 30% do NOI caixa do XPML11 em julho
de 2023 veio do total gerado por Catarina Outlet, Shopping Cidade Jardim e CJ Shops.

Durante a pandemia, o setor de shopping centers foi duramente afetado, especialmente

nos meses em que houve fechamento total ou parcial dos estabelecimentos. Mas a recu-
peração veio em velocidade e intensidade superior ao que muitos esperavam. No caso do
XPML11, a maior velocidade de recuperação frente aos pares veio justamente pela carac-
terística do portfólio diversificado, com boa exposição ao público de maior renda, como já
mencionamos. Esperamos crescimento real dos aluguéis para 2024, com continuidade do
processo de recuperação do setor.

O ponto de atenção fica para a alavancagem do fundo, que soma mais de R$ 660 milhões
e representa 20% do total dos seus ativos, um loan-to-value (LTV) que julgamos ainda
saudável. Da dívida, 83% é indexada ao IPCA, que tem aderência às receitas de locação, e
apenas 17% tem o CDI como indexador. Um cenário positivo para FIIs de tijolos com juros
caindo trará menor peso da dívida em CDI, e com a inflação rumo à meta, a fatia de IPCA
também será menos onerosa.

132
 VISC11
VINCI SHOPPING CENTERS

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 2,8 bilhões 275.919 R$ 5,7 milhões 31/10/2017

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS Cota Patrimonial:

Último: R$ 1,00 Último: 10,1%
Imóveis: 23 R$ 133,71
Obrigações por aquisições
12 meses: R$ 10,62 12 meses: 8,6% de imóveis: R$ 773 milhões P/VP: R$ 0,89
LTV: 17,8%

RETORNO ACUMULADO 5 ANOS (BASE100)² ÍNDICE P/VP 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA²
PRINCIPAIS SHOPPINGS (% DO RESULTADO)
PRUDENSHOPPING 12%
PORTO VELHO SHOPPING 10%
PRAIA DA COSTA 9%
CAMPINAS SHOPPING 8%
RIBEIRÃO SHOPPING 6%

Informações Gerais² VINCI SHOPPING CENTERS - VISC11

Ticker: VISC11
CNPJ: 17.554.274/0001-25
Segmento Shopping Center
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 1,275% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 10º dia útil do mês
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial VISC11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

133
Vinci Shopping Centers (VISC11)

O Vinci Shopping Centers FII (VISC11) nasceu em março de 2014, mas só se tornou um
ativo negociado em Bolsa em dezembro de 2017, com o advento de sua terceira emissão,
que procurou gerar liquidez e aumentar a base de cotistas. Com administração da BRL
Trust e gestão da Vinci Partners, o fundo tem taxa de administração e gestão de 1,05% ao
ano e não cobra taxa de performance.

Considerando informações de agosto de 2023, quando o VISC11 ainda não havia con-
cluído a alocação dos recursos captados na 9ª emissão, o fundo tem participação em 20
shopping centers em 12 diferentes estados, totalizando mais de 220 mil metros quadrados
de ABL própria, com um portfólio mais democrático quanto ao perfil de renda do público,
na média da carteira de ativos, se comparado ao XPML11, por exemplo.

Nem por isso o investimento deixa de ser rentável e atrativo aos olhos dos cotistas do
VISC11. Sob a ótica da recuperação dos ativos após a pandemia, observamos efeitos ao
analisarmos a trajetória crescente do nível de distribuição do fundo:

Em um ano, o dividendo distribuído saltou de R$ 0,85 para R$ 1,00 por cota, respeitando
as características de sazonalidade que temos que observar quando falamos de dados de
shopping centers. Esse crescimento reflete a recuperação da carteira, evidenciando que a
melhora do setor não está isolada nos ativos focados em público de maior renda.

Além disso, o avanço reflete a gestão ativa do FII, que, com reciclagem de portfólio ge-
rando lucro na venda dos imóveis, promove a distribuição do lucro imobiliário da venda
através dos dividendos isentos de IR para o investidor pessoa física.

O ponto de atenção no VISC11 fica para a alavancagem, um loan-to-value mais próximo de

30%, patamar que julgamos razoável para limitar a alavancagem de um FII. Dessa dívida,
89% é indexada ao IPCA, que tem aderência às receitas de locação.

134
 HGRU11
CSHG RENDA URBANA

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 2,3 bilhões 207.752 R$ 4,0 milhões 26/7/2018

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS

Vacância: 1% LTV: 7,2%
Cota Patrimonial:
Último: R$ 0,85 Último: 7,5% Obrigações por aquisições R$ 126,96
de imóveis: R$ 187 milhões
12 meses: R$ 11,97 12 meses: 8,6% Prazo médio dos contratos P/VP: R$ 1,02
de locação: 9,9 anos

RETORNO ACUMULADO 5 ANOS (BASE100)² ÍNDICE P/VP 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA²

Informações Gerais² CSHG RENDA URBANA - HGRU11

Ticker: HGRU11
CNPJ: 29.641.226/0001-53
Segmento Renda Urbana
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,70% a.a.
Taxa de performance: 20% do que exceder IPCA + 5,5% a.a.
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 10º dia útil do mês
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial HGRU11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

135
CSHG Renda Urbana (HGRU11)

O CSHG Renda Urbana, negociado com o código HGRU11, foi pioneiro na estratégia de
alocação em ativos com o perfil de renda urbana. Mas o que seria este segmento?

Um imóvel recebe essa classificação se estiver localizado em centros urbanos mais pujan-
tes economicamente, importantes para a região. Não se trata apenas de capitais; cidades
de regiões metropolitanas e algumas do interior também possuem essa característica.
Quanto ao perfil do ocupante, normalmente são operações que dão muita importância “ao
ponto”, ou seja, aquela localização específica é muito importante para o negócio.

O HGRU11 fez sua estreia na Bolsa de Valores em 2019 e possui gestão e administração
do Credit Suisse Hedging-Griffo. Desde então, realizou mais quatro emissões, que o alça-
ram ao patrimônio de R$ 2,3 bilhões e um volume diário negociado médio superior a R$
10 milhões.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 0,70% ao ano e taxa de performance igual
a 20% sobre o excedente de IPCA + 5,5% ao ano.

A gestão do HGRU11 atuou de forma muito eficiente ao longo da trajetória do fundo. Des-
tacamos a aquisição no atacado do portfólio de lojas da varejista Rede Pernambucanas.
Ao final de 2020, pouco mais de dois anos depois, foi feito o processo de alienação de
parte dessas lojas, de forma gradativa, em operações individuais, buscando compradores
no varejo, inclusive pessoas físicas.

O fundo realizou lucros com taxa interna de retorno (TIR) superior a 20% ao ano em 19
das 20 lojas vendidas até agora. Essa gestão ativa incrementa o rendimento distribuído
pelo HGRU11 e é possível justamente pelo fato de o FII ter patrimônio suficiente para fazer
aquisições de maior porte e, com isso, conseguir melhores preços de compra.

Em estratégias de renda urbana, além da sempre bem-vinda gestão ativa, gostamos da

predominância de contratos atípicos. Estes geram maior previsibilidade de fluxo de cai-
xa, uma vez que tais contratos são mais longos e possuem severas multas para rescisão
antecipada, fato que limita um eventual desejo do locatário de deixar o imóvel antes do
previsto.

O HGRU11 tem mais de 80% de sua receita advinda de contratos atípicos e o prazo médio
da receita de locação do FII é superior a dez anos, além de contar com boa diversificação,
predominantemente ligada ao segmento de renda urbana.

O ciclo de queda na taxa de juros por si só já é positivo para FIIs de tijolos, mas somamos
a esse cenário macroeconômico positivo a continuidade do ativismo da gestão na recicla-
gem de portfólio para validarmos a posição do HGRU11 na carteira.

136
 RBVA11
RIO BRAVO RENDA VAREJO

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 1,4 bilhão 50.295 R$ 1 milhão 14/11/2012

OUTRAS INFOS Cota Patrimonial:

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹
Vacância: 7% LTV: 12,4%
Último: R$ 1,00 Último: 11,1% R$ 110,04
Obrigações por aquisições
12 meses: R$ 11,75 12 meses: 10,3% de imóveis: R$ 190 milhões
P/VP: R$ 0,98
73 imóveis e 8 locatários

RETORNO ACUMULADO 5 ANOS (BASE100)² ÍNDICE P/VP 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA²

Informações Gerais² RIO BRAVO RENDA VAREJO - RBVA11

Ticker: RBVA11
CNPJ: 15.576.907/0001-70
Segmento Renda Urbana
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,651% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div Dia 15
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial RBVA11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

137
Rio Bravo Renda Varejo (RBVA11)

O Rio Bravo Renda Varejo (RBVA11) fez sua estreia na Bolsa de Valores ainda em 2012 com o có-
digo AGCX11. Tratava-se de um FII do segmento de agências bancárias cujo único locatário era a
Caixa Econômica Federal. Em 2018, houve o primeiro passo de modernização do FII: a alteração
para gestão ativa, com o objetivo de expandir o portfólio para outros setores do varejo.

O fundo, que tem um patrimônio líquido de R$ 1,4 bilhão e é administrado e gerido pela Rio Bravo,
tem uma taxa de administração de 0,65% ao ano e não cobra taxa de performance. Atualmente
sua “data com” (data em que o investidor deve ser titular da cota para ter direito ao dividendo) é
o último dia útil do mês, e a data de pagamento do dividendo cai no décimo dia útil.

Em 2019, veio o primeiro movimento de reciclagem de portfólio, com a venda de 11 ativos com
operação de agência bancária e realização da 2ª emissão de cotas, que permitiu a aquisição de
14 imóveis com boa localização para varejo alimentar, vestuário e restaurante.

Em 2020, houve a incorporação do SAAG11, fundo de agências bancárias com o Santander como
locatário. Se, por um lado, isso parecia um passo atrás no objetivo de diminuir a exposição ao seg-
mento bancário, por outro, trazia a diversificação de locatários, e o mais importante: uma carteira
de imóveis bem localizados, predominantemente em capitais, além de regiões metropolitanas.

Atualmente com 73 ativos, o RBVA11 tem mais de 88% da receita contratada com vencimento
após 2029. Apenas 10% da receita de locação atual tem vencimento entre 2023 e 2024. Temos
ainda a predominância bancária na renda, mas nossa tese é que há claramente um movimento
de diminuição desse perfil de locatário. Há também um outro fator importante: 67% dos imóveis
estão no estado de São Paulo.

Nos últimos dois anos, o RBVA11 alienou R$ 117 milhões em ativos e com isso gerou um lucro
equivalente a R$ 36 milhões.

O RBVA11 vem progressivamente melhorando seu patamar de rendimentos. Para os próximos me-
ses, a dificuldade será a correção dos contratos em IGP-M, indexador de 65% da carteira. Desse
montante, 39% passarão por correção até dezembro. Mesmo assim, o guidance de distribuição de
R$ 1,00 por cota até dezembro de 2023 está mantido, mas é importante ressaltar que o resultado
recorrente do RBVA11 está na ordem de R$ 0,85 por cota.

O FII, que chegou a negociar com desconto superior a 10% em relação ao valor patrimonial, con-
siderando o fechamento de 5 de outubro, negociava com leve ágio de 3% na cota de mercado.
Vemos como positiva essa busca por um portfólio para além da tradicional renda urbana, com
exposição também ao dito high-end — imóveis que têm maior valor agregado por gerar maior
exposição para a marca que ocupa o espaço e por estarem localizados nas principais vias e ave-
nidas, modelo que já representa 25% do patrimônio do fundo.

138
 CPTS11
CAPITÂNIA SECURITIES II FII

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 2,9 bilhões 311.604 R$ 6,2 milhões 5/8/2014

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS1 Cota Patrimonial:

Último: R$ 0,05 Último: 9,5%
CRI IPCA+: 67,2% do PL
R$ 9,15
CRI CDI: 1,2% do PL
12 meses: R$ 0,89 12 meses: 10,4% Cotas de FIIs: 30,5% do PL P/VP: R$ 0,86
Caixa: 1,1% do PL

RETORNO ACUMULADO ÚLTIMOS 5 ANOS² ÍNDICE P/VP ÚLTIMOS 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA1

Informações Gerais CAPITÂNIA SECURITIES - CPTS11

Ticker: CPTS11
CNPJ: 18.979.895/0001-13
Segmento Papel (CRI)
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 1,05% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo Entre 8º e 9º dia útil do mês
Data Pagamento Div Entre 12º e 13º dia útil
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial CPTS11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

139
Capitânia Securities (CPTS11)

O Capitânia Securities (CPTS11), FII do segmento de recebíveis imobiliários com adminis-

tração do BTG Pactual e gestão da Capitânia, realizou sua primeira oferta em 2014.

Entre 2014 e outubro de 2023, o CPTS11 fez 12 emissões, incluindo a oferta inicial, e che-
gou a R$ 2,8 bilhões de patrimônio líquido e valor de mercado. O FII faz parte do Ifix, o
principal índice de fundos imobiliários na B3, e seu volume médio diário negociado, obser-
vando os últimos 40 pregões, é de aproximadamente R$ 14 milhões.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 1,15% ao ano e não cobra taxa de perfor-
mance. A carteira do CPTS11 vem ganhando viés high grade, ou seja, privilegiando melhor
nível de risco de crédito. Outras características marcantes do fundo são:

• Exposição a cotas de outros FIIs com parte relevante do patrimônio, buscando não
apenas capturar bons níveis de rendimento, mas principalmente promover ganhos de
capital nas posições alocadas.

• Atuação no mercado secundário, especialmente com os CRIs, principal fatia da alo-

cação, mas também com os FIIs investidos. O giro de posição no mercado secundário
de CRIs permite a antecipação de um resultado já acruado de inflação, ou mesmo cap-
turar uma redução de taxas de juros dos papéis, o que promove aumento de seu valor
justo. Nem sempre isso é possível, o cenário de juro mais desafiador limita o uso dessa
ferramenta, mas não anula seu valor, tampouco a notória capacidade que a gestora já
demonstrou ao longo dos anos em executar esse giro de carteira de forma positiva.

Em relação à carteira de CRIs, há predominância do indexador IPCA. Se há maior qualida-

de de risco de crédito, há menor remuneração e, dessa forma, promovemos melhor equi-
líbrio de risco e retorno em nossas alocações no segmento de FIIs de papel.

Entre os riscos de crédito estão empresas e FIIs como Grupo Matheus, Pernambucanas,
TRXF11, RBVA11, VILG11, XPIN11 e BTLG11. Nos últimos 12 meses, o DY do fundo está acima
de 14% ao ano.

140
 PORD11
POLO CRÉDITO IMOBILIÁRIO FII

REFERÊNCIA: JAN/2024

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 364 milhões 26.900 R$ 791 mil 12/12/2012

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS1 Cota Patrimonial:

Último: R$ 1,01 Último: 14,2%
IPCA + 8,04% a.a. R$ 97,88
TAXA CDI + 4,80% a.a.
12 meses: R$ 12,35 12 meses: 13,6% MÉDIA IGPM + 7,50% a.a. P/VP: R$ 0,89
Prefixado + 10% a.a.

RETORNO ACUMULADO DESDE INÍCIO (BASE100)² ÍNDICE P/VP ÚLTIMOS 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA1
Indexador Taxa Média (a.a.)

CDI+ 4,80%

IGPM+ 7,50%

IPCA+ 8,04%

PRE 10,00%

Carrego Médio (IPCA+) 8,67%

Duration Média 2,78 anos

Informações Gerais POLO CRÉDITO IMOBILIÁRIO - PORD11

Ticker: PORD11
CNPJ: 17.156.502/0001-09
Segmento Papel (CRI)
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,90% a.a.
Taxa de performance: 15% do que exceder o yield do IMAB-5
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 5º dia útil
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial PORD11 jan/24 | 2 – Fonte: Economatica

141
Polo Crédito Imobiliário (PORD11)

Com administração da Oliveira Trust e gestão da Polo Capital, o PORD11 é um FII do seg-
mento de recebíveis imobiliários, ou FII de papel, dos mais longevos, tendo iniciado em
2013.

Até dezembro de 2023, incluindo a oferta inicial, foram três emissões de cotas, que juntas
levaram o Polo Crédito Imobiliário ao patrimônio de R$ 365 milhões. Atualmente o FII está
no Ifix e seu volume médio diário negociado na B3 é de aproximadamente R$ 791 mil.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 0,90% ao ano e cobra taxa de performan-
ce de 15% sobre o que exceder seu benchmark, que é o yield diário do IMA-B divulgado
pela Anbima. Classificamos o PORD11 como um FII de papel com risco intermediário, no
jargão do mercado, Middle Risk. Nas palavras da gestão: “Procuramos explorar operações
com taxas high yield com estruturas de garantia high grade”.

Entendemos que o PORD11 contém boa diversificação de crédito, em estratégias de maior

e menor risco, além de uma diversificação de indexadores entre inflação e juros.

O PORD11 oferece níveis de remuneração com importante prêmio em relação ao CDI, com
estruturas de garantia multicamadas. São 28 CRIs com 16 diferentes riscos de crédito, em
que apenas dois de tais riscos têm somente duas camadas de garantia. Todos os demais
têm três ou mais camadas, sendo elas: alienação fiduciária de imóveis, alienação fiduciá-
ria de ações ou cotas, cessão de recebíveis, aval ou fiança de sócios, fundo de reserva e
subordinação.

Entre os riscos de crédito estão empresas e FIIs como São Carlos, VINO11, You,inc e a
construtora Alphaville, importantes nomes em seus respectivos nichos de atuação.

Nos 12 meses findos em agosto de 2023, o FII distribuiu IPCA + 9,9% ao ano, em um ce-
nário mais turbulento para o crédito. Esperamos que o fundo continue com distribuição
de renda com prêmio de 300 pontos-base, ou 3% acima da taxa do Tesouro IPCA+ 2035.

142
 CVBI11
VBI CRI

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 1,1 bilhão 88.084 R$ 2,5 milhões 25/9/2019

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS1 Cota Patrimonial:

Último: R$ 0,70 Último: 11,4% IPCA + 8,8% a.a. R$ 97,01
TAXA
12 meses: R$ 11,31 12 meses: 11,9% MÉDIA CDI + 3,9% a.a. P/VP: R$ 0,92

RETORNO ACUMULADO DESDE INÍCIO² ÍNDICE P/VP DESDE INÍCIO²

DIVISÃO DA CARTEIRA1

Informações Gerais VBI CRI - CVBI11

Ticker: CVBI11
CNPJ: 28.729.197/0001-13
Segmento Papel (CRI)
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 1,06% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo 6º dia útil do mês
Data Pagamento Div 11º dia útil
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial CVBI11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

143
VBI CRI (CVBI11)

Com administração da BRL Trust e gestão da VBI Real Estate, o CVBI11 é um FII do
segmento de recebíveis imobiliários, ou FII de papel, que chegou ao mercado em
meados de setembro de 2019.

Até dezembro de 2023 e incluindo a oferta inicial, foram sete emissões de cotas,
que juntas levaram o CVBI11 ao patrimônio de R$ 1 bilhão. Até a mesma data, o FII
marcou participação de 0,85% no Ifix.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 1,06% ao ano e não cobra taxa de
performance. Classificamos o CVBI11 como um FII de papel com risco intermediário,
ou, no jargão do mercado, middle risk. A estratégia de investimentos é agnóstica
quanto à preferência por indexador, ainda que historicamente observemos maior
presença de CRIs atrelados à inflação.
Resumidamente, a estratégia do CVBI11 visa à diversificação setorial quanto ao las-
tro do risco de crédito, limitando a 10% do patrimônio do fundo a concentração em
um só ativo imobiliário. Justamente por ser um FII de papel middle risk, há presença
de operações subordinadas, mas estas estão limitadas a no máximo 25% do patri-
mônio do fundo de acordo com a estratégia do time de gestão. Pela perspectiva
regional, o time também procura diversificar a composição de sua carteira limitando
a presença de cada região metropolitana a no máximo 25%, sendo São Paulo a ex-
ceção, podendo atingir 100%.

Com base nos dados do relatório de dezembro de 2023, a carteira do CVBI11 tem
92% do patrimônio indexado ao IPCA e 8% indexado ao CDI. Há alguma presença
de setores que tradicionalmente carregam maior percepção de risco de crédito, a
destacar os de loteamento e multipropriedade, mas estes somados não perfazem
25% do patrimônio. A combinação de tais riscos com outros em que usualmente
encontramos operações de melhor risco de crédito é que gera um perfil middle risk
para o VBI CRI.

144
 HGLG11
CSHG LOGÍSTICA FII

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 5,3 bilhões 411.076 R$ 13,8 milhões 2/3/2011

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ OUTRAS INFOS1 Cota Patrimonial:

Último: R$ 1,10 Último: 8,5% Típicos vs Atípicos: 68%/32% R$ 158,24
Vacância: 8,0%
12 meses: R$ 13,60 12 meses: 9,1% Prazo médio: 4 anos P/VP: R$ 1,01

RETORNO ACUMULADO ÚLTIMOS 5 ANOS² ÍNDICE P/VP ÚLTIMOS 5 ANOS²

DIVISÃO DA CARTEIRA1
Imóveis logísticos
Ativo UF Cidade ABL (m2) Particip. Vacância Classifi. Ativo UF Cidade ABL (m2) Particip. Vacância Classifi.

HGLG Betim MG Betim 62.587 100% 60,6% AAA HGLG Ribeirão SP Ribeirão Preto 59.875 100% 3,0% AA

Betim BTS – Meli MG Betim 95.730 100% 0,0% AAA TechTown SP Hortolândia 7.885 100% 44,9% C

HGLG Rio Claro SP Rio Claro 11.492 100% 0,0% C Parque Torino MG Betim 66.040 48% 2,8% AAA

HGLG São Carlos SP São Carlos 79.642 100% 0,0% AAA HGLG Vinhedo SP Vinhedo 132.353 100% 0,0% AA

HGLG Blumenau SC Blumenau 65.825 100% 0,0% C São José

HGLG São José dos Campos SP 69.466 100% 33,4% B
dos Campos
Cabo de Santo
CONE G06 PE 15.732 73% 0,0% AA HGLG Duque de Caxias RJ Duque de Caxias 48.042 100% 11,3% A
Agostinho
HGLG Extrema MG Extrema 34.101 100% 0,0% AA e A HGLG Monte Mor SP Monte Mor 24.696 100% 0,0% AA

HGLG Campo Grande RJ Campo Grande 16.532 100% 0,0% B CLE SP Embu 66.521 100% 11,1% A

HGLG Louveira SP Louveira 55.202 90% 0,0% AA DCB SP Barueri 90.484 100% 0,0% AA

HGLG Itupeva G100 SP Itupeva 58.828 100% 23,6% AA DCC SP Cajamar 102.708 100% 0,0% AA

HGLG Itupeva G200 SP Itupeva 89.976 100% 16,7% AAA DCR SP Embu 77.587 100% 0,0% AA

Master Labs SP São Paulo 14.337 100% 23,1% B HGLG Itapevi SP Itapevi 34.286 100% 0,0% B

Informações Gerais CSHG LOGÍSTICA - HGLG11

Ticker: HGLG11
CNPJ: 11.728.688/0001-47
Segmento Logístico & Industrial
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,60% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 10º dia útil
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial HGLG11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

145
CSHG Logística (HGLG11)

O CSHG Logística (HGLG11) nasceu em junho de 2010 e iniciou sua negociação na Bolsa em 2011.
Até hoje, foram nove emissões, que trouxeram o FII ao patrimônio de R$ 5,2 bilhões. O fundo tem
administração e gestão do Credit Suisse, com taxa de administração de 0,60% ao ano e sem taxa de
performance. Atualmente sua data com é o último dia útil do mês e a data do pagamento do dividen-
do, o décimo dia útil.

Não há como falar da história do mercado de fundos imobiliários no Brasil sem mencionar o CSHG
Logística. Sim, é verdade que o mercado começou muito antes da chegada do HGLG11, mas não foi à
toa que esse FII ganhou o apelido de “a rocha” entre os investidores. Sempre que há um questiona-
mento sobre uma tese que comprove o sucesso dos FIIs de tijolos, ele é usado como exemplo, pois
seu retorno desde o início do Ifix é de 510%, contra 218% do índice e 207% do CDI (até 5 de outubro
de 2023).

O fundo conta com 24 imóveis e a recente 9ª emissão, que o fez saltar do patrimônio líquido de R$ 3,6
bilhões para R$ 5,2 bilhões, ajudou a destravar aquisições importantes, como a do GTLG11, a compra
de uma fração do G200 Itupeva-SP e a de uma fração do terreno MM2 Cabo de Santo Agostinho.

No total, atualmente, além da presença em 5 estados e 17 cidades, o fundo tem mais de 1 milhão de
metros quadrados de área bruta locável (ABL), fazendo do HGLG11 o FII com maior metragem de ABL
própria listado na B3.

O portfólio atual do CSHG Logística tem aproximadamente 40% da receita de locação distribuída
entre cinco grandes nomes, Volkswagen, Mercado Livre, Electrolux, Ambev e Cremer, com o restante
extremamente diversificado, totalizando 101 diferentes fontes de receita de locação.

Quando olhamos as distribuições de rendimentos do HGLG11 desde 2019, um ano antes da pande-
mia, até julho de 2023, sua última distribuição, vemos a busca da gestão em promover o crescimento
do rendimento, mantendo linearidade na distribuição. Esse padrão é quebrado ao final dos semestres
sempre que há recurso extraordinário a ser distribuído, em geral, oriundo do lucro da venda de ativos.
O rendimento mensal saiu de R$ 0,75 por cota em janeiro de 2019 para os atuais R$ 1,10 por cota. O
atual nível representa um DY anualizado de 8,5%.

É fato que o fundo historicamente negociou com ágio (P/VP maior que 1 ou preço de mercado superior
ao patrimonial). Entretanto a gestão ativa e de qualidade aparece na ótima reciclagem de portfólio,
nas boas oportunidades de entrada em emissões, na distribuição de dividendos atrativos, sobretudo
nas excelentes distribuições de final de semestre.

Há fundos imobiliários negociando com grande deságio e que estão longe de serem uma ótima opor-
tunidade de compra. E nem sempre a ocorrência do ágio inviabiliza a aquisição. Assim, para além da
frieza do número, precisamos avaliar outros fatores.

Por exemplo, entre julho de 2011 e julho de 2023 — 12 anos de dados de P/VP —, observamos que, na
média, o HGLG11 negociou com ágio de 11%, ou seja, P/VP de 1,11. Em apenas ¼ dos pregões, o fundo
negociou com deságio, nos demais, houve ágio ou negociou ao par em relação ao valor patrimonial.
Atualmente o fundo está com ágio de 5%, portanto, abaixo de sua média histórica.

146
 LVBI11
VBI LOGÍSTICO FII

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 1,6 bilhões 97.478 R$ 5,6 milhões 20/11/2018

RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ CARTEIRA Cota Patrimonial:

Último: R$ 0,90 Último: 9,6% Típicos vs Atípicos: 66%/34% R$ 115,44
Vacância: 0,4%
12 meses: R$ 9,53 12 meses: 8,1% Prazo médio: 4,5 anos P/VP: R$ 0,97

RETORNO ACUMULADO DESDE O INÍCIO² ÍNDICE P/VP DESDE INÍCIO²

DIVISÃO DA CARTEIRA1
ABL Total % Vacância Prazo Médio
Ativo % Fundo # Locatários ABL Total (m2) Vacância Física % da Receita
do Fundo (m2) Financeira Remanescente (meses)

Extrema 100% 9 122.460 122.460 0% 0% 41 31%

Mauá 100% 1 29.718 29.718 0% 0% 144 11%

Araucária 100% 1 48.488 48.488 0% 0% 39 10%

Itapevi 100% 11 34.922 34.922 5% 5% 23 6%

Pirituba 100% 1 12.340 12.340 0% 0% 76 7%

Betim 100% 1 53.563 53.563 0% 0% 77 0%

Jandira 100% 1 45.634 45.634 0% 0% 38 12%

Aratu 100% 8 102.530 71.771 0% 0% 51 15%

Cajamar 100% 0 35.690 35.690 N/A 0% 12 7%

TOTAL 33 485.345 454.586 0,4% 0,4% 54 100%

Informações Gerais VBI LOGÍSTICO - LVBI11

Ticker: LVBI11
CNPJ: 30.629.603/0001-18
Segmento Logístico & Industrial
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 0,95% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 5º dia útil
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial LVBI11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

147
VBI Logístico (LVBI11)

O VBI Logístico (LVBI11) estreou na Bolsa em novembro de 2018 e conta com gestão da
VBI Real Estate, com mais de 15 anos de trajetória e foco exclusivo no mercado imobiliário
brasileiro. Recentemente, a gestora foi adquirida pela Pátria Investimentos, de forma que
todo o time de gestão da VBI foi mantido e os FIIs com gestão da Pátria passaram para o
guarda-chuva da VBI. Isso mostra o reconhecimento da qualidade da equipe.

O FII do segmento logístico, que ainda tem o BTG Pactual como administrador, cobra taxa
de administração de 0,95% ao ano e não cobra performance. Atualmente sua data com é
o último dia útil do mês e a data do pagamento do dividendo, o quinto dia útil.

Desde sua primeira emissão, o VBI Logístico tem mantido o foco em ativos com localiza-
ção privilegiada, tendo a totalidade ou controle do empreendimento para melhor gestão
de condomínio. O reflexo da estratégia aparece no baixo nível histórico de vacância. Atu-
almente a carteira do fundo está totalmente locada e nunca atingiu 3% de vacância ao
longo de sua história.

A equipe de gestão continua com foco na prospecção de novos locatários para o Ativo
Cajamar, que fará parte de forma definitiva do portfólio do fundo quando lavrada a escri-
tura final de compra e venda.

Atualmente, o P/VP do LVBI11 está em 1,01, ou seja, com ágio de 1% em relação à cota
patrimonial. Em se tratando de um portfólio de alto padrão e com localizações de alta de-
manda, entendemos ainda ser um patamar de preço muito atrativo.

O fundo apresenta retorno superior ao Ifix desde seu início, já considerando os dividendos
reinvestidos.

148
 PVBI11
VBI PRIME PROPERTIES FII

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Volume Diário
Patrimônio Líquido Número de cotistas Médio Negociado Início da Negociação
R$ 1,3 bilhões 136.210 R$ 5,1 milhões 30/7/2020

OUTRAS INFOS
RENDIMENTOS DIVIDEND YIELD¹ Cota Patrimonial:
Vacância: 9,5% LTV: 4,8%
Último: R$ 0,70 Último: 8,4% Obrigações por aquisições
R$ 100,36
de imóveis: R$ 92 milhões
12 meses: R$ 7,85 12 meses: 7,6% Prazo médio dos P/VP: R$ 1,01
contratos: 3,6 anos

RETORNO ACUMULADO DESDE O INÍCIO² ÍNDICE P/VP DESDE INÍCIO²

DIVISÃO DA CARTEIRA²

Informações Gerais VBI PRIME PROPERTIES - PVBI11

Ticker: PVBI11
CNPJ: 35.652.102/0001-76
Segmento Escritórios
Público-alvo: Investidores em geral
Taxa de administração 1,00% a.a.
Taxa de performance: não há
Data-Com do Dividendo Último dia útil do mês
Data Pagamento Div 5º dia útil
Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Relatório Gerencial PVBI11 dez/23 | 2 – Fonte: Economatica

149
VBI Prime Properties (PVBI11)

O VBI Prime Properties (PVBI11), FII do segmento de escritórios com administração do BTG
Pactual e gestão da VBI Real Estate, realizou sua primeira oferta em 2020.

O PVBI11 fez quatro emissões, incluindo a oferta inicial, e chegou a R$ 1,3 bilhão de patri-
mônio líquido e valor de mercado. Seu volume médio diário negociado na B3, é de apro-
ximadamente R$ 5 milhões.

O fundo tem taxa de administração e gestão de 1% ao ano, sem cobrança de taxa de per-
formance.

A alocação dos recursos do PVBI11 é focada em escritórios de alto padrão, nas melhores
regiões da cidade de São Paulo. Isso confere uma vantagem competitiva frente aos de-
mais fundos do setor com multiativos, na medida em que tais regiões possuem níveis de
vacância mais baixos e, portanto, maiores preços de locação.

Nesta estratégia, buscamos a resiliência de renda, mesmo em contratos típicos, ou seja,

aqueles que permitem revisionais durante a vigência. A resiliência está no fato de os ativos
do fundo estarem em regiões onde uma eventual vacância é mais rapidamente resolvida
com uma nova locação. Falamos aqui de Faria Lima, Vila Olímpia, Juscelino Kubitschek,
Itaim Bibi e Jardins.

No PVBI11 este pacote é atendido com uma diversificação em imóveis e com histórico de
vacância abaixo de 5% para o portfólio.

Houve um momento emblemático na história do fundo, em que a gestão ativa apareceu

fortemente, que foi na venda da participação do imóvel Torre B JK, com lucro que gerou
uma TIR de 40% ao ano e destravou valor do imóvel, valor este revertido em dividendo
extraordinário aos cotistas.

O ponto de atenção fica para a maior participação da locatária Prevent Senior na receita
do FII, respondendo por 48% da receita de locação com base nos dados de dezembro de
2023. Porém este é um assunto que vem sendo tratado pela gestora, à medida que ela
vem realizando aquisições de ativos e, assim, diluindo a exposição a essa locatária — que
é, sim, boa, mas a diversificação deve sempre ser alvo na gestão de investimentos imobi-
liários para renda.

O cenário positivo para FIIs de tijolos com juros caindo permitirá à gestora promover ain-
da mais ativismo na gestão. Imóveis de maior qualidade e boa localização, como vemos
no PVBI11, são altamente líquidos, além de estarem situados em regiões onde vemos os
aluguéis crescendo.

150
RENDA FIXA
 RENDA FIXA

TESOURO SELIC 2029

CDB DAYCOVAL 107% DO CDI

B5P211
ETF IMA-B 5

JURO11
SPARTA INFRA

KDIF11
KINEA INFRA

TESOURO IPCA+ 2045

 TESOURO SELIC 2029
REFERÊNCIA: DEZ/2023

Taxa Volatilidade 12 meses Duration Risco

Selic + 0,16% a.a. 0,19% 0 anos Baixo

RETORNO ACUMULADO1 DESDE O INÍCIO

RETORNO ACUMULADO1 DESDE O INÍCIO

Informações Gerais Tesouro Selic 2029 (LFT 1/3/2029)

Classificação Título Público

Público-alvo Investidores em geral

Aplicação inicial (mínimo que você precisa investir) Tesouro Direto (aproximadamente R$ 36,00)

Taxa de Custódia Taxa zero até R$ 10 mil – 0,20% ao ano sobre o que exceder

Conversão da cota para resgate (cotização) D+0

Disponibilização dos recursos resgatados (liquidação) D+0 dias úteis

Onde encontrar Plataforma Tesouro Direto

1 – Fonte: Quantum

153
Tesouro Selic (LFT)

Simplesmente o investimento mais conservador do mercado brasileiro.

O Tesouro Selic, conhecido institucionalmente por LFT, ou Letra Financeira do Tesouro, é um inves-
timento pós-fixado. Isso significa que sua rentabilidade será conhecida apenas no vencimento ou
quando você vender o ativo.

Todos os dias o valor de um título do Tesouro Selic é corrigido pela taxa básica de juros vigente.
Hoje, com a Selic em cerca de 13% ao ano, a taxa diária de retorno é de 0,04851%. Se amanhã a
Selic se alterar, a taxa de remuneração também mudará, ficando maior ou menor a depender do
movimento.

Há quem diga que esse ativo funciona apenas para a sua reserva de emergência, mas essa não é
a nossa visão.

Nos últimos anos, o investimento conservador em ativos pós-fixados, como o Tesouro Selic, foi
uma aplicação extremamente competitiva, tendo apresentado melhor retorno do que índices que
representam mercados de renda variável como um todo.

Ou seja, apesar do baixo risco, exposto pela correção diária de acordo com a Selic vigente, a per-
formance do investimento ainda foi muito boa.

Vale lembrar que esse não é o ativo mais conservador do mercado simplesmente por esse fator. Ao
comprá-lo, você está emprestando dinheiro para o governo brasileiro através do Tesouro Nacional,
e isso é o que o diferencia de outras aplicações pós-fixadas com risco maior.

O Tesouro Nacional desempenha o papel de receber e gerenciar todos os fundos financeiros do

país. Sua principal missão é assegurar a estabilidade das finanças públicas, supervisionando tanto
os gastos do governo quanto a arrecadação de receitas.

Ou seja, além do baixo risco pelo fato de ser um pós-fixado, a chance de você ter algum sério pro-
blema com o seu dinheiro investido em Tesouro Selic depende de uma eventual instabilidade do
governo brasileiro a ponto de faltar dinheiro para o pagamento de sua dívida.

Antes que você pense que é mais fácil o governo brasileiro dar calote do que os bancos, vale ressal-
tar que uma grande parte do patrimônio dessas instituições está aplicada justamente em Tesouro
Selic. Ou seja, um problema nesse ativo se propagaria para os bancos públicos e privados no país.

O patrimônio aplicado em Tesouro Selic não sofreu impactos negativos relevantes nem mesmo em
crises fortes no mercado nas últimas décadas, como a crise de 2008 e a pandemia. Isso traz uma
certa tranquilidade, já que uma parte do seu patrimônio estará alocada em um ativo que não apre-
sentará oscilações relevantes.

Além disso, essa porção da sua carteira serve como um caixa, possibilitando que você aproveite as
oportunidades que surgirem nos mercados de ativos de risco, como em ações, fundos imobiliários
e até na renda fixa.

O Tesouro Selic é muito mais do que um simples “redutor de risco” e com certeza vale a pena ter
esse título na carteira.

154
 CDB DAYCOVAL
107% DO CDI
REFERÊNCIA: DEZ/2023

Índice de Basileia (IB) ROE Indicador de Inadimplência (90 dias)

13,9% 20,6% 2,8%

NIM (net Interest Margin) Índice de Cobertura de Inadimplência

8,4% 133,6%

DIVISÃO DA CARTEIRA DE SIMULAÇÃO DE RETORNO2

CRÉDITO AMPLIADA1

Informações Gerais CDB Daycoval – 107% do CDI com liquidez diária

Classificação Título de Crédito Privado

Público-alvo Investidores em geral

Aplicação inicial (mínimo que você precisa investir) R$ 1.000,00

Taxa de Custódia 0,00%

Conversão da cota para resgate (cotização) D+0

Disponibilização dos recursos resgatados (liquidação) D+1 dias úteis

Onde encontrar Plataforma Daycoval Digital

1 – Fonte: Daycoval | 2 – Fonte: Finclass

155
CDB Banco Daycoval de 107% do CDI com liquidez diária

O Banco Daycoval, originalmente fundado como Daycoval Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários
(DTVM) em 1968, enfrentou desafios econômicos e políticos desde o início. Ao longo dos anos, diversi-
ficou suas operações, tornando-se um banco múltiplo em 1989.

Durante os anos de hiperinflação, o banco se expandiu para oferecer serviços de corretagem e câmbio,
abrindo sua primeira agência fora de São Paulo em 1997. Em 2004, lançou a Daycoval Asset Manage-
ment e entrou no mercado de empréstimos consignados com a marca Daycred. Em 2007, realizou uma
oferta pública primária de ações e, no ano seguinte, abriu uma filial nas Ilhas Cayman.

O banco também ampliou seus serviços tornando-se Agente Financeiro Repassador do BNDES em
2010 e introduzindo operações com débito em conta em 2012. Em 2016, enfrentou uma crise e realizou
uma Oferta Pública de Aquisição de ações (OPA), permanecendo uma empresa de capital aberto, mas
sem negociação em Bolsa.

Com mais de 50 anos de história, o Daycoval se tornou um dos maiores bancos brasileiros, com ativos
totais de R$ 72,7 bilhões no final do segundo trimestre de 2023 e presença em todo o Brasil.

O Banco Daycoval sempre teve como foco de atuação o lado corporativo, ou seja, empresas. Isso sig-
nifica que em sua maior fonte de atuação, a concessão de crédito, o Daycoval foca muito mais na con-
cessão para empresas do que para a pessoa física, o que pode ser um fator “redutor” de inadimplência.

Hoje 72,5% da sua carteira de crédito é direcionada para pessoas jurídicas, enquanto apenas 23,1% é
direcionada para pessoas físicas, segmento que vem afetando negativamente o resultado dos bancos
nos últimos trimestres no Brasil.

É importante ressaltar que esses 23,1% são créditos consignados, em que as parcelas do empréstimo
são pagas através do desconto em folha. Ou seja, a pessoa física tem uma parte de seu salário direcio-
nada diretamente para o pagamento de sua dívida com o banco, o que reduz de maneira significativa a
inadimplência.

Além disso, há outros fatores importantes para avaliar quando olhamos para os resultados de uma ins-
tituição financeira, como a diferença entre as taxas de juros (conhecida como spread), que é a margem
líquida de juros, conhecida em inglês como Net Interest Margin (NIM). A NIM do primeiro semestre de
2023 do Daycoval ficou em 8,1%, patamar que pode ser considerado saudável para um ativo com essas
características.

Já o indicador de inadimplência mais observado pelo mercado é o de 90 dias, que representa a por-
centagem de empréstimos que possuem pelo menos uma parcela em atraso por três meses ou mais.
O último indicador divulgado pelo Daycoval está em 2,1%, bem abaixo do patamar de 5% considerado
saudável pelo Banco Central.

Por esse motivo, consideramos o CDB com liquidez diária do Daycoval uma aplicação segura e, claro,
rentável, com sua taxa em 107% do CDI. Ela pode ser menor do que a oferecida por outros bancos por
aí, mas provavelmente sem a segurança do Daycoval.

Vale lembrar que essa aplicação conta com a proteção do Fundo Garantidor de Créditos (FGC), uma
instituição civil sem fins lucrativos que tem o objetivo de proteger clientes e investidores de possíveis
“quebras” em nosso mercado bancário.

156
 B5P211
ETF IMA-B5

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Patrimônio Líquido Volatilidade anualizada Volume Negociado Data Início

R$ 523 milhões 2,56% R$ 2,6 milhões 16/11/2020

TAXAS CARTEIRA
Administração Performance Duration Taxa Média
0,20% Não há 2,09 anos IPCA+5,88%

RETORNO ACUMULADO1 DESDE INÍCIO (B5P211) RETORNO ACUMULADO1 DESDE INÍCIO (IMA-B5)

DIVISÃO DA CARTEIRA
Título Data de Vencimento Participação
NTN-B (Tesouro IPCA+ com juros semestrais) 15/8/2024 26,24%
NTN-B (Tesouro IPCA+ com juros semestrais) 15/8/2026 24,65%
NTN-B (Tesouro IPCA+ com juros semestrais) 15/8/2028 20,85%
NTN-B (Tesouro IPCA+ com juros semestrais) 15/5/2025 17,46%
NTN-B (Tesouro IPCA+ com juros semestrais) 15/5/2027 10,8%

Informações Gerais ETF It Now IMA-B5 P2 – B5P211

Ticker B5P211
CNPJ 38.354.864/0001-84
Classificação ETF Renda Fixa
Público-alvo Investidores em geral
Aplicação inicial (mínimo que você precisa investir) Preço de mercado (aproximadamente R$ 84,00)
Taxa de administração 20,00%
Taxa de performance Não há
Conversão da cota para resgate (cotização) D+0
Disponibilização dos recursos resgatados (liquidação) D+2 dias úteis
Onde encontrar Home broker

1 – Fonte: Quantum

157
It Now IMA-B5 P2 (B5P211)

Antes que você confunda os números e letras acima com algum tipo de erro, vamos te explicar.

O IMA-B5 é um índice, assim como o Ibovespa e o Ifix. A diferença é que ele não é composto por
ações ou fundos imobiliários, mas, sim, por títulos públicos, mais especificamente os indexados à
inflação que vencem em um período de no máximo cinco anos.

Já o código B5P211 é o ticker do It Now IMA-B5 P2, um ETF negociado em Bolsa que tem como
benchmark o IMA-B5 e sua missão é segui-lo.

Os títulos públicos dentro do IMA-B5, e, consequentemente, do B5P211, são conhecidos como

Tesouro IPCA+, ou NTN-B (Notas do Tesouro Nacional Série B).

O fato de o índice conter apenas títulos públicos que vencem em no máximo cinco anos significa
que, com o passar do tempo, alguns títulos vão vencendo e deixando de fazer parte dele, enquan-
to outros vão entrando em sua composição. Por exemplo, o Tesouro IPCA+ 2030 hoje não faz par-
te do IMA-B5, mas em algum momento de 2025 passará a fazer, porque o prazo de vencimento
desse ativo será então igual ou menor do que cinco anos.

O índice é conhecido por oferecer pouco risco na comparação com seu potencial de retorno, ou
seja, seu risco, medido através da oscilação de preços pela volatilidade, é relativamente baixo.
Para uma base de comparação, há apenas um índice mais conservador quanto à volatilidade no
mercado brasileiro, o CDI/Selic. Todos os outros apresentam um risco mais elevado.

A grande vantagem é que, apesar de ser um índice, e uma opção de investimento conservadora,
o IMA-B5 vem se mostrando extremamente rentável, e o melhor, muito consistente desde sua
criação em 2003. Foram 19 anos completos do benchmark ao final de 2022, sendo que o IMA-B5
superou o CDI, o principal índice do mercado brasileiro, em 16 oportunidades, tendo ficado atrás
dele em apenas três anos.

Desde seu início, o IMA-B5 acumula um retorno superior a 1.088%, o que significa uma multiplica-
ção de patrimônio de 10 vezes em um período de apenas 20 anos. A rentabilidade acumulada do
CDI no mesmo período está em aproximadamente 712%.

O fato de seus ativos serem de curto prazo e indexados à inflação leva o IMA-B5 a apresentar
uma característica única e extremamente desejável no mercado de investimentos: um índice de
Sharpe elevado.

Esse indicador mede a relação risco x retorno nos investimentos; quanto mais alto for, melhor.
O IMA-B5 apresenta o melhor Sharpe do mercado brasileiro, então, se você deseja aumentar a
eficiência em sua carteira de investimento, ter um ETF que acompanha esse benchmark é uma
excelente opção.

Nossa recomendação é ter essa exposição por meio do It Now IMA-B5 P2 (B5P211), ETF nego-
ciado na Bolsa brasileira que você consegue adquirir através do seu home broker com um aporte
inicial a partir de R$ 80.

158
 JURO11
SPARTA INFRA

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Patrimônio Líquido Número de cotistas Volume Negociado Data Início

R$ 1,1 bilhões 39.541 R$ 3,9 milhões/dia 8/12/2021

RENDIMENTOS CARTEIRA
Último Dividendo Dividend Yield Duration Yield Médio
R$ 1,00 14,2% em 12 meses 2,1 anos IPCA+7,6%

RETORNO ACUMULADO1 DESDE INÍCIO ÍNDICE P/VP1 DESDE INÍCIO

DIVISÃO DA CARTEIRA2

Informações Gerais SPARTA INFRA – JURO11

Ticker JURO11

CNPJ 42.730.834/0001-00

Classificação Anbima Renda Fixa Duração Livre Crédito Livre

Público-alvo Investidores em geral

Aplicação inicial (mínimo que você precisa investir) Preço de mercado

Taxa de administração 1,00%

Taxa de performance Não há

Conversão da cota para resgate (cotização) D+0

Disponibilização dos recursos resgatados (liquidação) D+2 dias úteis

Onde encontrar Home broker

1 – Fonte: Quantum | 2 – Fonte: Relatório Gerencial JURO11

159
Sparta Infra (JURO11)

Que tal financiar grandes projetos de infraestrutura através de um fundo negociado em Bolsa?

Essa é a ideia de investir no Sparta Infra (JURO11), fundo que tem seu patrimônio aplicado em
debêntures de infraestrutura, também conhecidas como debêntures incentivadas.

O mercado de debêntures incentivadas funciona basicamente como o das “comuns”, mas a dife-
rença é que os recursos captados pela emissão dos ativos são direcionados a obras de infraes-
trutura no país.

O governo dá um benefício fiscal para os investidores que aplicam os seus recursos nessa mo-
dalidade. Não há cobrança de Imposto de Renda sobre os ganhos auferidos nesses ativos, sejam
eles advindos de juros, dividendos ou ganhos de capital. Os fundos também usufruem desse
benefício, caso do JURO11.

O Sparta Infra está disponível para investidores em geral e é negociado em Bolsa. Ou seja, em
vez de estar categorizado normalmente como um fundo de investimento de plataforma, o JURO11
tem suas cotas negociadas na B3. Cada um dos detentores dessas cotas necessariamente preci-
sa vendê-las para outros investidores se quiser resgatar o seu dinheiro.

É importantíssimo ressaltar que o Sparta Infra tem como benchmark (referencial) o IMA-B5, o índi-
ce mais consistente e com a melhor relação risco x retorno do mercado brasileiro. Isso não explica
totalmente a nossa recomendação, mas com certeza é um fator positivo a se destacar.

Algumas pessoas se perguntam por que investir em debêntures incentivadas através de fundos
de infraestrutura em vez de simplesmente adquirir as debêntures diretamente na corretora.

Aqui estão os motivos:

Pulverização do risco de crédito com pouco dinheiro

Hoje, o valor mínimo para adquirir uma debênture é de R$ 1 mil, e, na maioria das vezes, R$ 10 mil.
Isso significa que, para você ter 20 ativos diferentes, precisaria dispor de um montante mínimo
entre R$ 20 mil e R$ 200 mil só em renda fixa simplesmente para ter uma exposição a debêntu-
res de maneira diversificada. Essa abordagem ficaria, assim, restrita a poucos investidores que já
possuem um patrimônio relevante para aplicar.

Liquidez da sua exposição em crédito privado

Investir diretamente em debêntures significa praticamente “casar” com o ativo até o seu venci-
mento devido à baixa liquidez no mercado secundário. Resgatar antecipadamente depende da
corretora, e na maioria das vezes resulta em penalidade para o investidor.

Marcação a mercado justa

O processo de marcação a mercado nada mais é do que reconhecer um ativo pelo seu valor justo.
Quando você adquire alguma debênture diretamente na conta da corretora, é provável que seu
valor justo não seja reconhecido ao longo do tempo.

No JURO11 todas essas desvantagens caem por terra, e você passará a investir em debêntures
incentivadas de maneira diversificada, ou seja, em dezenas de empresas diferentes, mantendo a
sua liquidez e sabendo o valor justo do seu investimento todos os dias. Tudo isso acessível com
pouco mais de R$ 100 através do seu home broker.

160
 KDIF11
KINEA INFRA

REFERÊNCIA: DEZ/2023

Patrimônio Líquido Número de cotistas Volume Negociado Data Início

R$ 2,7 bilhões 26.078 R$ 2,9 milhões/dia 27/4/2017

RENDIMENTOS CARTEIRA
Último Dividendo Dividend Yield Duration Yield Médio
R$ 1,10 9,29% em 12 meses 6,8 anos IPCA+7,4%

RETORNO ACUMULADO1 ÚLTIMOS 5 ANOS ÍNDICE P/VP1 ÚLTIMOS 5 ANOS

DIVISÃO DA CARTEIRA2

Informações Gerais KINEA INFRA - KDIF11

Ticker: KDIF11

CNPJ: 26.324.298/0001-89

Classificação Anbima: Renda Fixa Duração Livre Crédito Livre

Público-alvo: Investidores em geral

Aplicação inicial (mínimo que você precisa investir): Preço de mercado

Taxa de administração 1,10%

Taxa de performance: Não há

Conversão da cota para resgate (cotização): D+0

Disponibilização dos recursos resgatados (liquidação): D+2 dias úteis

Onde encontrar: Home Broker

1 – Fonte: Quantum | 2 – Fonte: Relatório Gerencial KDIF11

161
Kinea Infra (KDIF11)

Que tal financiar grandes projetos de infraestrutura através de um fundo negociado em Bolsa?

Não, não repetimos uma mesma página. Começamos exatamente da mesma maneira para res-
saltar que a ideia de investir no Kinea Infra (KDIF11), fundo de infraestrutura negociado em Bolsa,
é semelhante à do JURO11, mas com algumas diferenças relevantes.

O fundo da Kinea também investe em debêntures incentivadas e, assim como os rendimentos do

JURO11, os seus também têm isenção do Imposto de Renda.

Uma grande diferença do KDIF11 é o benchmark do fundo, o seu índice de referência.

Enquanto no JURO11 o benchmark é o IMA-B5, o índice de referência do KDIF11 é o IMA-B.

Apesar de terem nomes muito parecidos, o IMA-B5 é uma quebra do IMA-B. Enquanto o IMA-B5
compreende apenas os títulos públicos indexados à inflação que vencem em 5 anos ou menos, o
IMA-B é composto por todos os títulos públicos indexados à inflação, mais especificamente todos
os títulos Tesouro IPCA+.

O que isso muda em termos práticos?

O IMA-B possui um risco de oscilação, medido pela volatilidade, maior do que o IMA-B5. Isso sig-
nifica que em momentos positivos de mercado ele tende a se valorizar mais. Porém em cenários
desafiadores e negativos ele tende a apresentar uma performance pior do que o IMA-B5.

Para você ter uma noção do que estou falando, o IMA-B tem exatamente a mesma “idade” do
IMA-B5. Dos 19 anos desde sua criação, o IMA-B superou o CDI em 13 oportunidades e ficou atrás
do principal índice do mercado brasileiro em outras 6 observações, números menos brilhantes do
que os de seu “irmão” com perfil de risco mais conservador.

Apesar disso o IMA-B tem um retorno acumulado desde seu início significativamente maior. Des-
de 2003, o CDI acumula um retorno de aproximadamente 680%, enquanto o IMA-B5 supera os
1.000% e o IMA-B supera os 1.200%. Esse retorno significa uma multiplicação de patrimônio de
aproximadamente 12 vezes desde a criação do índice.

O KDIF11 tem como referência e vai buscar ativos que repliquem o prazo médio de vencimento
dos títulos públicos dentro do IMA-B, o que vai se refletir em um risco de mercado, ou seja, de
oscilação, semelhante ao do índice ou superior.

Digo superior já que o KDIF11 é obrigado a manter posições majoritariamente em debêntures in-
centivadas, que vão apresentar oscilações maiores do que os títulos públicos.

Na parte de seleção de ativos, a Kinea, gestora do KDFI11, também se destaca positivamente.

Desde o início da negociação em Bolsa, em 2020, o fundo acumula um retorno superior ao seu
benchmark.

Vale reforçar que essa rentabilidade do KDIF11 é isenta do Imposto de Renda e que todas as van-
tagens apresentadas no JURO11 (pulverização do risco de crédito com pouco dinheiro, liquidez da
exposição em crédito privado e marcação a mercado justa) valem também aqui.

162
 TESOURO IPCA+ 2045
REFERÊNCIA: SET/2023

Taxa Volatilidade 12 meses Duration

IPCA+ 5,73% 13,95% >15 anos

RETORNO ACUMULADO1 NOS ÚLTIMOS 5 ANOS

HISTÓRICO TAXA1

Informações Gerais Tesouro IPCA+ 2045 (NTN-B Principal 2045)

Classificação Título Público

Público-alvo Investidores em geral

Aplicação inicial (mínimo que você precisa investir) Tesouro Direto (aproximadamente R$ 36,00)

Taxa de Custódia 0,2% ao ano

Conversão da cota para resgate (cotização) D+0

Disponibilização dos recursos resgatados (liquidação) D+1 dias úteis

Onde encontrar Plataforma Tesouro Direto

1 – Fonte: Quantum

163
Tesouro IPCA+ 2045

Sim, estamos falando de um título público, mas não se engane: apesar de parecer que estamos
recomendando um ativo que pode trazer pouco potencial de rentabilidade à sua carteira ou que
apresenta baixo risco para os seus investimentos, a verdade pode ser diferente.

É preciso que você entenda que, quando se trata de investimentos em renda fixa, estamos falan-
do basicamente de dois tipos de risco, o de mercado e o de crédito.

O risco de crédito é aquele de o emissor de um ativo de renda fixa ter problemas de saúde finan-
ceira e não ter a capacidade de pagar de volta integral ou parcialmente o seu dinheiro, seja ao
longo do tempo, seja no vencimento do ativo. Em outras palavras, o famoso calote.

Sim, investimento em títulos públicos apresenta risco de crédito, ou seja, o de você não receber
uma parte ou até todo o dinheiro aplicado. Isso já aconteceu no Brasil e, mais recentemente, por
diversas vezes inclusive, com nossos vizinhos argentinos.

Embora essa probabilidade seja baixa, é importante que você entenda que ela existe, e serve
de incentivo para que você mantenha uma parte de seu dinheiro aplicado em ativos de países
desenvolvidos, como os EUA.

O risco de crédito do Tesouro IPCA+ 2045 é baixo, mas em compensação o seu risco de mercado
é muito elevado.

Risco elevado aqui se refere às variações relevantes de preço que esse ativo apresenta ao longo
do tempo. Significa, portanto, que em momentos desafiadores de mercado esse título vai apre-
sentar rentabilidade negativa. Porém em momentos positivos ele poderá ter rentabilidades sur-
preendentemente positivas.

Desde o seu início, o Tesouro IPCA+ 2045 apresentou rendimento bem maior que o CDI, e isso
em um horizonte de tempo relevante, superior a cinco anos. Contudo é importante ressaltar que,
em um ano fechado (2021), esse ativo já chegou a se desvalorizar mais de 20%. Em compensa-
ção, em seu ano mais positivo ele se valorizou mais de 70%. Ou seja, estamos falando de um ativo
de alto risco.

Isso nos mostra que a sua inclusão na carteira pode ser mais bem dosada em momentos propí-
cios. Mas quais são esses momentos?

Historicamente, são ciclos de relaxamento da política monetária, em outras palavras, ciclos de

estabilidade e corte da taxa de juros.

No último ciclo de corte de juros, desconsiderando o período da pandemia, o Tesouro IPCA+

2045 se valorizou mais de 300%, enquanto o CDI no mesmo período acumulou rentabilidade de
aproximadamente 40%.

Mais especificamente, com base nos ciclos de juros anteriores, os melhores momentos para ad-
quirir esse título são quando a Selic está alta e prestes a começar a cair, ou já começando uma
queda. O fato de a Selic estar elevada normalmente leva a taxa do título acima de IPCA + 5,50%
ao ano, o que, em nossa visão, é uma excelente taxa de aquisição para o ativo que promete ser o
mais rentável da sua carteira de renda fixa no médio prazo.

164
 ATIVOS
INTERNACIONAIS
 ATIVOS INTERNACIONAIS

WRLD11
INVESTO FTSE GLOBAL EQUITIES ETF

ALUG11
INVESTO MSCI US REAL ESTATE ETF

USDB11
INVESTO BLOOMBERG US BOND ETF

BNDX11
INVESTO BLOOMBERG GLOBAL BOND ETF
 WRLD11
INVESTO FTSE GLOBAL EQUITIES ETF

TABELA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS

Classe Ações Internacionais

Taxa de administração do ETF 0,30% ao ano

Taxa de administração Total 0,37% ao ano

Indice referência FTSE Global All Cap Index

ETF investido no exterior VT – Vanguard Total World Stock ETF

Tributação 15% sobre ganho de capital

Liquidação D+2

Rebalanceamento Semestral

Exposição cambial Acompanha a variação do dólar americano

INDICADORES FINANCEIROS2
Número de ações 9.823
Market Cap médio (em dólares) $78,7 bilhões

Crescimento médio de lucros 14,5%

Preço / Lucro (P/L) 18,1x

Preço / Book (P/B) 2,6x

Liquidez média do ativo subjacente (VT) nos últimos 25 dias (dólares) $1,7 bilhões/dia

RETORNO HISTÓRICO3

Obs: Os dados históricos são do ETF VT, existente desde 26/06/2008, sendo uma representação do retorno do WRDL11 que segue o mesmo índice.
Os dados acima consideram o reinvestimento de dividendos líquidos de impostos ao longo do período (Net Total Return)

1 – Fonte: Investo e Vanguard | 2 – Fonte: Finclass, Vanguard e Bloomberg | 3 – Fonte: Finclass e Bloomberg

167
WRLD11 (VT), tomando exposição ao mercado global de ações

Em nossa opinião, adotar uma abordagem de alocação neutra – de acordo com o

tamanho de cada mercado – em ações internacionais é a melhor maneira de melho-
rar o balanço entre risco e retorno da sua carteira. Tomando exposição generalizada
ao mercado global de ações através de uma alocação neutra teremos respostas às
mudanças estruturais do mercado ao longo do tempo e ter maior exposição aos
mercados e setores mais relevantes.

Isso tudo sem precisarmos empregar análise tentando auferir qual seria o setor ou
geografia com maior potencial de se destacar no futuro. O próprio índice captura
essas mudanças estruturais.

Existem algumas maneiras diferentes de tomar esse tipo de exposição, mas, trare-
mos a recomendação do WRLD11 que é listado no Brasil, sendo muito fácil acessá-
-lo. Como é sempre bom explicar, o ETF WRLD11 compra cotas do ETF VT no exte-
rior e, portanto, o VT também é uma opção válida.

Nesse caso, ambos os ETFs seguem o índice FTSE Global All Cap, que engloba
mercados desenvolvidos e em desenvolvimento. A metodologia do índice prioriza
critérios de capitalização e liquidez para decidir o peso por geografia e, posterior-
mente, qual o devido peso para cada ação daquele mercado em particular. O índice
ainda compreende o investimento em empresas de menor porte, tendo uma peque-
na parcela em small e micro caps.

De fato, um índice como o S&P 500, que concentra as 500 maiores empresas do
maior mercado do mundo, nos permite ter exposição a outras geografias dado que
no geral estamos falando de grandes multinacionais. Agora, no caso de uma aloca-
ção neutra global, não deixaríamos de fora grandes nomes que estão localizados
em outros continentes, como as gigantes de tecnologia da China, como Tencent e
Alibaba, e grandes empresas europeias como a farmacêutica Novo Nordisk e a líder
do mercado de luxo LVMH.

Importante mencionar que uma alocação neutra toma como base o tamanho de
cada mercado. Portanto, se você é daqueles investidores que tem um apreço enor-
me pelo mercado norte-americano, saiba que a maior e parte da alocação está no
mercado de ações dos Estados Unidos.

Atualmente, aproximadamente 64% do ETF tem exposição ao mercado norte-ame-

ricano. E para você ter noção, o segundo bloco mais relevante é o mercado europeu
que conta com uma participação de cerca de 15,5%.

168
 ALUG11
INVESTO MSCI US REAL ESTATE ETF

TABELA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS

Classe Reits (imobiliário)

Taxa de administração do ETF 0,30% ao ano

Taxa de administração Total 0,42% ao ano

Indice referência MSCI US Investable Market Real Estate 25/50

ETF investido no exterior VNQ – Vanguard Real Estate ETF

Tributação 15% sobre ganho de capital

Liquidação D+2

Rebalanceamento Trimestral

Exposição cambial Acompanha a variação do dólar americano

INDICADORES FINANCEIROS2
Número de ações 159

Market Cap médio (em dólares) $26,3 bilhões

Crescimento médio de lucros 6,4%

Dividend Yield (últimos 12 meses) 4,12%

Preço / Book (P/B) 2,3x

Liquidez média do ativo subjacente (VNQ) nos últimos 25 dias (dólares) $5,1 bilhões/dia

RETORNO HISTÓRICO3

Obs: Os dados históricos são do ETF VNQ, existente desde 29/09/2004, sendo uma representação do retorno do ALUG11 que segue o mesmo índice.

1 – Fonte: Investo e Vanguard | 2 – Fonte: Finclass, Vanguard e Bloomberg | 3 – Fonte: Finclass e Bloomberg

169
ALUG11 (VNQ), uma excelente maneira de investir
no mercado imobiliário norte-americano

Provavelmente você conhece o mercado de fundos imobiliários (FIIs) aqui no Brasil, mas, se dis-
séssemos que existe uma forma de investir nesse mesmo mercado lá no exterior. Os famosos
Reits – acrônimo para Real Estate Investment Trust – são os parentes gringos dos FIIs e estão
disponíveis para investidores brasileiros seja via ETF listado aqui mesmo no mercado local ou
para quem deseja investir diretamente no exterior.

O mercado imobiliário internacional é enorme e abrange desde setores mais conhecidos dos
brasileiros, como shoppings e escritórios, mas também mercados pouco explorados aqui que vão
desde cassinos até data centers. Por conta dessa profundidade e extensão há ótimas oportunida-
des para quem investe neste mercado.

Historicamente, a classe de Reits apresentou um retorno impressionante. Inclusive, vale destacar

que esse mercado teve uma performance maior até mesmo se comparado ao índice S&P 500. Se
analisarmos desde o início dos anos 2000 e considerarmos o reinvestimento dos dividendos, até
o fechamento do ano de 2023 teríamos um retorno de 568% dos Reits contra 410% do principal
índice da Bolsa norte-americana. Se considerarmos também o retorno em reais, aplicando a va-
riação cambial do período os valores são ainda mais impressionantes, 1703% para REITs contra
1276% para o S&P 500.

Ainda sobre rentabilidade, destaque para o melhor desempenho dos Reits em relação às ações
durante períodos inflacionários. Note que o preço dos Reits costuma ser menos representativo do
que o preço das ações em todos os cenários, mas, o componente de renda faz com que o retorno
absoluto (ou, total return como chamamos no mercado) seja maior nos REITs em momentos de
inflação moderada e alta.

Fontes: Nareit e Finclass | Inflação baixa inclui valores de 2,5% ou menos; Inflação moderada considera inflação entre 2,5% e 6,9%; Inflação alta considera valores acima de 6,9%

170
Um dos motivos que ajuda a explicar o aumento da renda em momentos de inflação mais alta é
o fato de que os Reits são obrigados a distribuir 90% do seu lucro tributável a acionistas. E, como
os aluguéis costumam ser reajustados conforme a inflação e o yield (renda) tende a acompanhar
esse aumento, a renda paga aos investidores também cresce. Além do fato de historicamente
ativos reais, como imóveis, serem vistos como boas opções para preservação de valor aquisitivo
contra a inflação.

Como você deve saber, com retornos maiores, geralmente, os riscos também são maiores e aqui
não foi diferente. Durante o período que começa em 2000, o risco medido pela volatilidade foi
maior nos Reits do que se você investisse no mercado de ações. Na média, enquanto os Reits
apresentaram uma volatilidade de 20% o S&P500 teve uma variação de mais ou menos 15%.

Claro que vale dizer que a volatilidade é contaminada pelo movimento ao longo da grande crise
financeira de 2007 que teve seu cerne no setor imobiliário. Retirando este evento específico, te-
mos volatilidades comparáveis à volatilidade medida nas ações.

Outro ponto a ser mencionado é a correlação relativamente baixa do mercado imobiliário – em

especial o dos Estados Unidos – com os demais. Se os colocarmos lado a lado, observaríamos
uma baixíssima correlação com a renda fixa investment grade e as commodities, e um indicador
não tão elevado próxima do 0,6 no caso do mercado de ações internacional e norte-americano.

E como se expor a esse mercado?

Atualmente temos o ALUG11 que é um ETF listado no Brasil e que compra o ETF VNQ, da Van-
guard, no exterior. O objetivo do VNQ e consequentemente do ALUG11 é acompanhar o índice
imobiliário MSCI US Investable Market Real Estate 25/50.

Esse índice seleciona REITs de todos os tamanhos e os ordena por critérios de tamanho, liquidez
e relevância dentro do mercado. Ele é constituído a partir do “índice-mãe” MSCI US Investable
Market Real Estate e é filtrado para que não haja concentração em excesso.

Os números “25/50” no nome vêm justamente dessa regra de controle de concentração que dita
que não pode haver mais do que 25% investido em um único emissor e que a soma de todos os
emissores com mais de 5% de tamanho não pode exceder o valor de 50% do índice. O índice é
rebalanceado trimestralmente.

171
 USDB11
INVESTO BLOOMBERG US BOND ETF

TABELA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS

Classe Renda Fixa Norte-americana (Investment Grade)

Taxa de administração do ETF 0,25% ao ano

Taxa de administração Total 0,28% ao ano

Indice referência Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index

ETF investido no exterior BND – Vanguard Total Bond Market ETF

Tributação 15% sobre ganho de capital

Liquidação D+2

Exposição cambial Acompanha a variação do dólar americano

INDICADORES FINANCEIROS2
Número de títulos em carteira 10.733

Yield até o vencimento 4,6% em dólar

Yield do cupom de juros 3,2% em dólar

Vencimento médio dos títulos 8,7 anos

Duration 6,3 anos

Liquidez média do ativo subjacente (BND) (dólares) $8,1 bilhões/dia

RETORNO HISTÓRICO3

Obs: Os dados históricos são do ETF BND nos últimos cinco anos até o fechamento de setembro de 2023, sendo uma representação do retorno do USDB11 que segue o mesmo índice.

1 – Fonte: Investo e Vanguard | 2 – Fonte: Finclass, Vanguard e Bloomberg | 3 – Fonte: Finclass e Bloomberg

172
 BNDX11
INVESTO BLOOMBERG GLOBAL BOND ETF

TABELA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS

Classe Renda Fixa Global sem EUA (Investment Grade)

Taxa de administração do ETF 0,25% ao ano

Taxa de administração Total 0,32% ao ano

Indice referência Bloomberg Global Aggregate ex-USD Float Adjusted RIC Capped Index

ETF investido no exterior BNDX – Vanguard Total International Bond ETF

Tributação 15% sobre ganho de capital

Liquidação D+2

Exposição cambial Acompanha a variação do dólar americano

INDICADORES FINANCEIROS2
Número de títulos em carteira 7.117

Yield até o vencimento 4,8% em dólar

Yield do cupom de juros 2,3% em dólar

Vencimento médio dos títulos 8,9 anos

Duration 7,3 anos

Liquidez média do ativo subjacente (BNDX) (dólares) $6,7 bilhões/dia

RETORNO HISTÓRICO3

*Obs: Os dados históricos são do ETF BNDX nos últimos cinco anos até o fechamento de setembro de 2023,
sendo uma representação do retorno do BNDX11 que segue o mesmo índice.

1 – Fonte: Investo e Vanguard | 2 – Fonte: Finclass, Vanguard e Bloomberg | 3 – Fonte: Finclass e Bloomberg

173
Renda fixa internacional de qualidade:
USDB11 (BND) e BNDX11 (BNDX)
Quem está no início da jornada dos investimentos globais normalmente acaba ten-
do algumas dúvidas, ou até mesmo preferências, que afastam a possibilidade de se
investir em renda fixa global. O maior questionamento: vale a pena investir nessa
categoria com a renda fixa brasileira estruturalmente pagando bem dado nossas
taxas de juros historicamente mais elevadas?”

Ao pensarmos em um investimento global, precisamos de diversificação e, para

contrabalancear a exposição a ativos de risco global, uma parcela de renda fixa é
necessária. Do contrário, trocaremos a diversificação global por um risco de con-
centração em Brasil, um país emergente onde o risco é justamente um dos motivos
de a rentabilidade estar atrativa.
A maior parte de nossa carteira normalmente já está investida no mercado local.
Nessa grande fatia, você deve aproveitar, sim, as oportunidades da renda fixa local.
Agora, uma vez que queremos construir uma carteira global, precisamos diversificar
de maneira apropriada. Por isso, não é uma questão de exclusão, em que você pre-
cisa ter renda fixa brasileira ou renda fixa global. Precisamos ter as duas!

Nosso foco serão os ativos de alta qualidade, conhecidos como investment grade.
De maneira resumida, um título investment grade (ou grau de investimento) é um
título de crédito cuja empresa emissora tenha recebido uma alta nota (rating), in-
dicando um baixo risco de calote. Qualquer nota de crédito acima de BBB- é tida
como investment grade e abaixo desse patamar, passamos para a classificação cha-
mada high yield.

Como a renda fixa trata de empréstimos entre duas partes, analisar o risco de não
receber o dinheiro prometido no futuro é essencial. Geralmente, quanto menor o
risco, menor o retorno que a empresa precisa prometer para cativar investidores a
investir.

De fato, o retorno em termos nominais será menor do que o que estamos acostu-
mados a observar na renda fixa local, mas, é exatamente por isso que esse mo-
vimento é importante. Queremos exposição a um crédito totalmente diferente e
ainda por cima dolarizado. Tal fato diminui a correlação entre os ativos da carteira
e melhora o balanço entre risco e retorno da fatia internacional.

Vale lembrar que os ratings de crédito nos apontam apenas o risco e nada dizem
sobre a natureza da emissão. Podemos ter títulos investment grade soberanos (títu-
los públicos) ou corporativos (títulos privados).

174
No caso do USDB11 (ou, BND caso o investimento seja feito diretamente no exte-
rior) estamos falando de um ETF de renda fixa de títulos investment grade exclu-
sivamente dos Estados Unidos que abrange tanto emissões corporativas como
títulos públicos. Em resumo, uma grande cesta de títulos de altíssima qualidade.

A maior parte dos recursos (cerca de 67%) está alocado em títulos do governo nor-
te-americano e o restante em títulos está em títulos corporativos de alto rating de
crédito.

Importante dizer que o ETF BND lá fora paga dividendos mensais e no caso do
USDB11, que está listado na Bolsa brasileira, o fluxo é reinvestido automaticamente.

Falando agora da nossa outra peça, o BNDX11 (ou, BND para quem tem interesse
em investir diretamente), é um complemento ao ativo mencionado anteriormente.
Enquanto um está focado no mercado norte-americano, esse segundo está de
olho para o que não é Estados Unidos.
Ou seja, o BNDX11 é uma ótima opção de alocação para cumprir esse papel de
renda fixa de alta qualidade agora no âmbito global. Pouco mais de metade do pa-
trimônio do BNDX11 fica em títulos públicos de países desenvolvidos (sem contar os
EUA) e o restante em títulos corporativos de alto rating de crédito.

Como um último ponto, vale destacar que de fato estamos tratando de produtos
com baixo risco de crédito, porém, não existe somente esse risco na renda fixa. Am-
bos os produtos têm um prazo de vencimento dos títulos relativamente longo – ou,
em um termo mais técnico, a duration é elevada – o que pode trazer uma volatilida-
de adicional diante das mudanças da expectativa para os juros no futuro. Por isso,
não espere que seu investimento em renda fixa global esteja sempre no positivo,
mas, no contexto atual em que as taxas de juros ainda estão bastante elevadas,
configura-se uma oportunidade para médio e longo prazo.

175
CRIPTOATIVOS
CRIPTOATIVOS

BTC
BITCOIN

ETH
ETHEREUM
 BTC
BITCOIN

CLASSE DO ATIVO TIPO MOEDAS EM CIRCULAÇÃO

ATIVOS INTERNACIONAIS CRIPTOATIVOS 19,64 MILHÕES

RETORNO DO INVESTIMENTO1
1 mês 3 meses 1 ano 2 anos 3 anos 4 anos

12,09% 56,82% 155,61% -8,51% 46,19% 487,66%

Capitalização Cotação Volume Negociado (30D)

US$ 827,81 bilhões US$ 42.288 US$ 721 bilhões

Volatilidade (30D) Dominância Taxa média da rede (7D)

1,84% 51,59% US$ 18,36

HISTÓRICO DE QUATRO ANOS1

HASH RATE DO BTC2 ENDEREÇOS ATIVOS NA REDE3

1 – Fonte: tradingview.com | 2 – Fonte: coinmetrics.io | 3 – Fonte: theblock.co

178
Bitcoin (BTC)

O Bitcoin, maior criptomoeda do mundo, surgiu logo após a crise do subprime em 2008, quando foi
publicado seu whitepaper intitulado “Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System”. O pseudônimo
utilizado pelo autor foi Satoshi Nakamoto, mas até hoje ninguém sabe quem realmente foi seu criador,
ou mesmo se foi um grupo de pessoas.

A princípio o BTC surgiu com o objetivo de ser usado para transferência direta de valores de pessoa
para pessoa, sem necessitar de um intermediário para realizar a transação nem para armazenar o
dinheiro. Essa narrativa foi mudando com o tempo, já tendo passado por outras ideias como a de ser
um meio para transações baratas, para transações anônimas e a famosa comparação com o ouro, em
que o BTC funcionaria como reserva de valor, algo que vem se provando relevante nos últimos anos.

Essa ideia de ouro digital parte do princípio de escassez do BTC, dado que a criptomoeda é progra-
mada com uma produção máxima de 21 milhões de unidades. Além disso, sua escassez aumenta com
o tempo, visto que a emissão de moedas diminui pela metade a cada quatro anos, no evento conhe-
cido como halving. Assim, o Bitcoin fica cada vez menos inflacionário ao passo que o mercado ganha
popularidade e aumenta sua demanda. Tudo isso torna o ativo mais valioso com o passar do tempo e
reforça sua importância como reserva de valor.

Operacionalmente, podemos considerar o Bitcoin seguro. Veja bem, aqui não estamos falando de
seguro como investimento, mas, sim, nos referindo à tecnologia por trás do BTC, que é baseada no
blockchain, uma rede de computadores distribuída por todo o mundo. Trata-se da junção de diversas
ferramentas tecnológicas já consolidadas do sistema financeiro, que resulta em um software de có-
digo aberto, ou seja, no qual qualquer um com algum conhecimento de programação pode procurar
falhas e propor melhorias.

O blockchain é uma corrente de blocos, sendo que cada um deles carrega um pacote de informação
que só funciona de forma contínua e interligada. Todos da rede têm uma cópia dos blocos e, cada vez
que mais um bloco é adicionado, um minerador divulga a informação, que é validada por todos da
rede. Esse processo praticamente impossibilita fraudes.

Por estar presente em computadores do mundo todo, dizemos que o BTC é um ativo global e des-
centralizado, que não possui um centro de operações único nem uma localização fixa. Inclusive, a
rede do Bitcoin funciona 24 horas por dia, todos os dias. Sua referência de preço é em dólares, pois
é nessa moeda que temos o maior volume de negociação. Assim, além de estar exposto ao mercado
de criptomoedas, com o BTC você também pode se considerar dolarizado.

Entretanto, essa descentralização não permite que o mercado seja unificado, como ocorre na B3, por
exemplo, onde as corretoras operam o mesmo book de ofertas. Por isso, cada exchange (corretora
de criptoativos) negocia apenas entre seus próprios clientes, de modo que temos preços diferentes
nas exchanges pelo mundo. Além disso, cada uma delas segue a regulação do seu país. Aqui no Bra-
sil, as exchanges são reguladas pela CVM, à qual são obrigadas a reportar periodicamente todas as
movimentações dos seus clientes.

Por ainda estar em fase de consolidação, o BTC como ativo financeiro pode ser considerado arriscado
devido a sua alta volatilidade. Entretanto, vemos alto potencial de crescimento no longo prazo, por
isso nossa sugestão é que você tenha uma fatia pequena da carteira em Bitcoin, de modo que possa
usufruir do seu potencial sem correr riscos desproporcionais.

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 ETH
ETHEREUM

CLASSE DO ATIVO TIPO MOEDAS EM CIRCULAÇÃO

ATIVOS INTERNACIONAIS CRIPTOATIVOS 120,16 MILHÕES

RETORNO DO INVESTIMENTO1
1 mês 3 meses 1 ano 2 anos 3 anos 4 anos

11,20% 36,57% 90,77% -37,93% 209,86% 1.666,70%

Capitalização Cotação Volume Negociado (30D)

US$ 354,49 bilhões US$ 2.281,87 US$ 351,66 bilhões

Volatilidade (30D) Dominância Taxa média da rede (7D)

2,09% 17,09% US$ 5,71

HISTÓRICO DE QUATRO ANOS1

ETH EM STAKING2 ENDEREÇOS ATIVOS NA REDE2

1 – Fonte: tradingview.com | 2 – Fonte: theblock.co

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Ethereum (ETH)

O Ether (ETH), ativo da rede da Ethereum (nome pelo qual o ativo também é conhecido), é o se-
gundo maior criptoativo do mundo, ficando atrás atualmente apenas do Bitcoin. Foi proposto pela
primeira vez por Vitalik Buterin em um whitepaper publicado em novembro de 2013. Inicialmente,
a rede foi projetada para ser uma plataforma mais flexível e versátil que a do Bitcoin, permitindo
não apenas a transferência de valor, mas também a execução de contratos inteligentes.

Ao contrário do BTC, o ETH tem um representante oficial bem ativo nas redes sociais, Vitalik
Buterin. Depois que sentiu a dificuldade na criação de um blockchain seguro do zero, devido à
necessidade de uma comunidade com força computacional para apoiar um projeto descentrali-
zado, Buterin criou uma plataforma que facilita o acesso a essa nova tecnologia. Assim, qualquer
pessoa hoje pode hospedar seu projeto na rede da Ethereum.

O projeto tem como maior objetivo o desenvolvimento de plataformas descentralizadas, ou seja,

abrir caminho para a criação de aplicações de tecnologia. Sua ferramenta principal são os smart
contracts (contratos inteligentes), códigos que recebem um determinado dado e finalizam o pro-
cesso executando alguma ação pré-programada. Tudo é feito de forma automática e segura, pois
as regras do contrato são executadas fielmente. Com o tempo, o projeto ganhou aplicações e
desempenhou um papel fundamental no crescimento do mercado de finanças descentralizadas
(DeFi) e na popularização dos tokens não fungíveis (NFTs).

Graças à automatização, o modelo elimina a necessidade de intermediários confiáveis, o que

diminui o custo da operação – aqui, basta ter segurança em relação ao código de programação.
Essa confiança é efetiva, pois idealmente o contrato é escrito por um código aberto, a fim de que
a comunidade saiba qual é sua real função. Outro foco também são os processos repetitivos, que
podem ser facilmente replicados e executados por um computador.

Recentemente o ativo passou por uma das maiores atualizações de todo o mercado cripto ao
finalizar sua transição de Proof-of-Work (PoW) para Proof-of-Stake (PoS), passando a não contar
mais com processo de mineração, e sim a premiar os validadores com ETH. Com isso o modelo
reduz de maneira bem relevante o gasto energético do processo.

Com a atualização Shapella (última etapa concluída da mudança), tem sido possível sacar o ETH
depositados na rede. Completar essa atualização foi um divisor de águas para o projeto, já que
tivemos mudanças drásticas nas suas características. Durante o período da transição, os inves-
tidores que colocaram seu ETH em staking (bloqueio do ativo na rede) não tinham a opção de
sacar seus ativos de volta. Por isso, só quem realmente acreditava no projeto para o longo prazo
participou.

Essa atualização também deu ao ativo uma característica nova, a escassez, que deve ser inten-
sificada no período de alta do Ether, pois as transações voltarão a aumentar e deveremos ter um
grande volume de ETH tirado de circulação.

Além disso, muitos outros projetos relacionados ao ETH estão tendo sucesso nas suas aplicações,
como a Polygon, que pode levar a escalabilidade da Ethereum a outro patamar, característica que
amplia as suas possibilidades, fazendo com que os setores de NFT e DeFi permaneçam no seu
ecossistema, tornando-o mais forte e flexível.

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