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UNIVERSIDADE FEDERAL DE RORAIMA

CENTRO DE CIÊNCIAS ADMINISTRATIVAS E JURÍDICAS
DEPARTAMENTO DE ECONOMIA

ANSELMO MENEZES GONÇALVES

UM ESTUDO SOBRE A PREFERÊNCIA PELA LIQUIDEZ EM KEYNES

Boa Vista
2007
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ANSELMO MENEZES GONÇALVES

UM ESTUDO SOBRE A PREFERÊNCIA PELA LIQUIDEZ EM KEYNES

Monografia apresentada como pré-

requisito para conclusão do
bacharelado em Ciências Econômicas
da Universidade Federal de Roraima.

Orientadora : Profª. MSc. Verônica

Fagundes Araújo

Boa Vista
2007
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ANSELMO MENEZES GONÇALVES

UM ESTUDO SOBRE A PREFERÊNCIA PELA LIQUIDEZ EM KEYNES

Monografia apresentada como pré-requisito para conclusão do bacharelado

em Ciências Econômicas da Universidade Federal de Roraima, defendida
em 12/12/2007, e avaliada pela seguinte banca examinadora.

Profª. MSc. Verônica Fagundes Araújo

Curso de Ciências Econômicas - UFRR
Orientadora

Prof° MSc. Ruben Eurico da Cunha Pessoa

Curso de Ciências Econômicas – UFRR
Membro

Profª. MSc. Jordânia Rosa Bernardo

Curso de Matemática – UFRR
Membro
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Aos meus pais pelo incentivo e apoio , pessoas que são á base de
minha sustentação para toda vida;
Priscila e Alisson meus irmãozinhos mais novos;
Elainy, minha princesa;
Tia “Neguinha” a melhor madrinha do mundo.
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AGRADECIMENTOS

A Profª Drª. Marlene Grade , Profª. MSc. Ana Milani e Profª. MSc. Verônica
Araújo que foram de vital importância para a conclusão desta monografia.
Aos meus amigos da faculdade, Romero, Cícero, William, Francisco
“Chico” e Elizamas, que participaram de forma direta ou indireta do projeto
monográfico e do auxilio na minha trajetória acadêmica.
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O real não esta na saída nem na chegada,

Ele se dispõe para a gente é no meio da travessia...
Guimarães Rosa
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RESUMO
O objetivo da monografia é demonstrar que a teoria da preferência pela liquidez não é
equivalente à teoria dos fundos de empréstimos, ao contrário do que foi afirmado por diversos
autores neoclássicos. Para a tradição clássica, na sua respectiva Teoria dos Fundos
Emprestáveis e Teoria Quantitativa da Moeda, a taxa de juros é o preço que equilibra a
demanda por recursos para investir e propensão de abster-se do consumo imediato, enquanto
para Keynes ela é um fenômeno fundamentalmente monetário, determinado pela preferência
pela liquidez dos agentes e pela política das autoridades monetárias. Para que o consumo e os
investimentos cresçam, o Estado precisa dotar de instrumentos de política econômica que
permitam: regular a taxa de juros, mantendo-a abaixo da eficiência marginal do capital;
incrementar o consumo por meio da expansão dos gastos públicos; expandir os investimentos
por meio de empréstimos públicos capazes de absorver os recursos ociosos.

Palavras Chaves: Keynes, Jonh Maynard, Preferência pela Liquidez, Teoria dos Fundos
Emprestáveis; Teoria Quantitativa da Moeda.
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ABSTRACT
The objective of the monograph is to demonstrate that the theory of the preference for the
liquidity is not equivalent to the theory of the deep ones of loans, in contrast of that was
affirmed by diverse neoclassic authors. For the classic tradition, in its respective Theory of the
Deep ones You loaned and Theory Quantitative of the Currency, the tax of interests is the
price that balances the demand for resources to invest and propensity to abstain it immediate
consumption, while for Keynes it is a basically monetary phenomenon, determined for the
preference for the liquidity of the agents and the politics of the monetary authorities. So that
the consumption and the investments grow, the necessary State to endow with instruments of
economic policy that allow: to regulate the tax of interests, keeping it below of the efficiency
delinquent oft he capital; to develop the consumption by means of the expansion of the public
expenses; to expand the investments by means of public loans capable to absorb the idle
resources

Keys-Words: Keynes, John Maynard, Preference for the Liquidity, Theory of the Deep ones
you loaned; Quantitative theory of the Currency.
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SUMÁRIO

INTRODUÇÃO Pág.10

CAPÍTULO I: Contextualização da Teoria Clássica Pág.12

1.1 – A Lei de Say: os postulados da teoria clássica Pág.12

1.2 Teoria Quantitativa da Moeda: a Neutralidade da Moeda Pág.14

1.3 Teoria dos Fundos Emprestáveis Pág.17

CAPÍTULO II: KEYNES Pág.21

2.1 Teoria Geral do Emprego, do Juro e da Moeda: uma pequena Pág.21

apreciação das idéias de Jonh Maynard Keynes.
2.1 Economia Monetária de Keynes Pág.26

2.2 Demanda por moeda e Preferência pela Liquidez, Segundo Keynes Pág.28

2.3 A Taxa de Juros e a Preferência pela Liquidez Pág.31

CAPÍTULO III: POLÍTICA MONETÁRIA Pág.34

3.1 A Teoria da Política Monetária de Keynes Pág.34

3.2 A Eficácia da Política Monetária Pág.35

CONCLUSÃO Pág.38

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS Pág.40

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INTRODUÇÃO

Este projeto monográfico é pré-requisito essencial para obtenção do título de bacharel

em Ciências Econômicas da UFRR. Em meus quatro anos de faculdade provavelmente este é
o momento de maior maturidade acadêmica que passo, apesar de saber que ainda há muito
por aprender e a estudar. A vida acadêmica não pára! Estaremos sempre nos aperfeiçoando e
aprendendo cada vez mais.
A minha preocupação nesta monografia é analisar de forma crítica a obra de Keynes,
tomando como carro-chefe sua obra a Teoria Geral do Emprego do Juro e da Moeda, e,
como principal enfoque sua teoria sobre Preferência Pela Liquidez . Quais os reais motivos
que levaram Keynes se levantar contra os dogmas e paradigmas clássicos? Qual a diferença
da Teoria Quantitativa da Moeda nos clássicos, e a sua veemente negação a Lei de Say?
Acima de tudo, Keynes, a partir de sua teoria, trouxe esperança às pessoas no momento
histórico de sua concepção, e a publicação no ano de 1936, ainda sob os respingos da Grande
Depressão, levava a crer que as coisas poderiam ser melhoradas com o uso da razão e do
engenho humano. Ele Tornou a economia à única ciência social com um prestígio igual ao
das ciências naturais. Isto torna fascinante o estudo completo da sua obra e os benefícios dela
produzidos.
O objetivo geral desta monografia é analisar o que vem a ser a Teoria da Preferência
pela Liquidez em Keynes, a partir de sua principal obra: a Teoria Geral; elaborar uma
discussão sobre os postulados clássicos, principalmente a Lei de Say amplamente criticada
por Keynes; entender teoria da preferência por liquidez elaborada por Keynes e como ele
enfatiza o papel da demanda por moeda no comportamento das economias de mercado,
através de sua influência sobre as taxas de juros.
Nesse sentido organizamos esta pesquisa monográfica da seguinte forma:
- O primeiro capítulo passa pela contextualização da teoria clássica (Lei de Say, Teoria
Quantitativa da moeda nos Clássicos e Teoria dos Fundos Emprestáveis) trata de
contextualizar tudo aquilo que veio antes de Keynes e qual foi o ambiente encontrado na
época.
- O segundo capítulo esclarece e visualiza o tema principal desta pesquisa, a preferência
pela liquidez, e como Keynes faz comparativos da sua taxa de juros e dos clássicos;
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- No terceiro capítulo faço uma contextualização da política monetária de Keynes

visando apreender a questão de a política monetária ser ativa em Keynes, ao mesmo tempo
produzir crise e a importância do fiscalismo em Keynes.
- Por fim, uma breve conclusão do tema geral preferência pela liquidez e um apanhado
geral da obra de Keynes.
O enfoque central da pesquisa é o estudo da preferência pela liquidez em Keynes, e,
como Keynes deduziu quando os indivíduos simplesmente preferissem guardar (poupar), a
consumir um produto ou bens de serviços de forma imediata, prevendo uma melhor opção de
gastar ou consumir no futuro, devido uma taxa de juros mais atrativa a poupar do que a
consumir imediatamente sua renda.
A definição dos conceitos que norteiam o meu trabalho tem grande amparo nos autores
até agora pesquisados e utilizados como referências bibliográficas. Feito em linha cientifica a
utilização de autores em sua grande maioria Keynesianos como o Prof. Cardim de Carvalho,
Dudley Dillard, Maria de Lourdes Rollemberg Mollo e Giacomo Balbinotto Neto. Sobretudo,
como não poderia deixar de ser, utilizo também muitas citações da obra original de Keynes a
Teoria Geral do Emprego do Juro e da Moeda de 1936.
O método utilizado neste trabalho monográfico foi analítico-dedutivo, e, pesquisado os
assuntos citados, em livros, internet e revistas de economia.
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Um Estudo sobre Preferência pela Liquidez em Keynes

CAPÍTULO I: Contextualização da Teoria Clássica

1.1 – A Lei de Say: os postulados da teoria clássica

Para que seja feito um estudo mais apurado sobre Keynes e a sua preferência pela
liquidez, é necessário que se faça primeiramente uma contextualização da teoria clássica para
que se possam analisar os paradigmas com os quais Keynes se confrontou e buscou solucionar
e superar com a sua Teoria Geral.
Vamos iniciar, portanto, recuperando a discussão referente à Teoria Clássica, no que
tange, principalmente, a demanda por moeda. A preocupação central de todos os autores
clássicos é o crescimento a longo prazo e o modo como a distribuição da renda entre as
diversas classes sociais influencia este crescimento.

Os clássicos irão considerar a ciência econômica como um sistema regido por leis
naturais ás quais cabe obedecer. Estas leis levariam o sistema ao equilíbrio e á auto-
regulação. As conseqüências deste enfoque são importantes. Primeiro, se o sistema
é capaz de auto-regulação, a interação entre as diversas forças econômicas deverá
levá-lo a uma situação ideal e á harmonia entre as classes, desde que não haja
interferências estranhas. Daí a política do Laissez-faire. (ARAUJO, 1995,
p.24)

A Teoria Clássica considera que as forças de mercado tendem a equilibrar a economia a

pleno emprego dos fatores produtivos. Isto é, há uma completa flexibilidade de preços e
salários, portanto levando a crer que como o nível de atividade e de emprego estaria
determinado automaticamente pelas forças de mercado (a moeda, neste modelo tem como fim
a troca). De tal forma que a quantidade de moeda no mercado afeta o nível geral de preços, o
que significa dizer que os preços relativos e suas variáveis não são afetados pela política
monetária. Portanto, a moeda para os clássicos insere-se somente para fomentar a troca no
mercado.
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A Teoria Clássica é elaborada em função de um equilíbrio automático que ignora as

crises e os ciclos econômicos. Desse modo, a oferta deve criar necessariamente sua
procura (Say), é a soma dos salários e dos ganhos retidos pelos consumidores que
deve corresponder á quantidade global de bens oferecidos no mercado.
(SANDRONI, 1999, p.213)

Os economistas clássicos têm ensinado que toda oferta cria por si somente, sua própria
demanda, a chamada Lei de Say, conhecida também como lei dos mercados. Foi elaborado
pelo economista francês Jean Baptiste Say, de acordo com esse conceito de equilíbrio
econômico, a soma dos valores de todas as mercadorias produzidas seria sempre equivalente a
somados dos valores de todas as mercadorias compradas. Ou seja, ao ser criado o produto, um
produto está ao mesmo tempo abrindo um mercado para outro produto do mesmo valor. Em
conseqüência, a economia capitalista seria perfeitamente auto-regulável, não exigindo a
intervenção estatal.

Say procurou defender a semelhança essencial entre o trabalho e a

propriedade, argumentando que as mercadorias tenham valor por causa da
necessidade de dar alguma coisa em troca de sua obtenção. Só se conseguiam
objetos de riqueza com sacrifício humano. O sacrifício feito pelos trabalhadores que
produziram as mercadorias era obvio, Say queria mostrar que os donos dos meios de
produção recebiam suas rendas em troca de sacrifícios semelhantes. Afirmou que a
frugalidade era fonte da propriedade do capital que exigia tanto sacrifício quanto o
trabalho. (HUNT, 2005, p.130)

Esta idéia de funcionamento harmônico da atividade econômica vem dividindo

economistas ao longo da história do pensamento econômico, e está estreitamente relacionada
às suas concepções de moeda. “É preciso que a moeda seja vista como algo não desejável por
si mesma para que não haja vazamentos no fluxo circular de renda que garante a lei de Say, ou
seja, no fluxo de rendas pagas pelas empresas às famílias pelos fatores de produção, rendas
com as quais as famílias compram os produtos das empresas” (MOLLO, 2001, p.18). Em caso
contrário, os vazamentos correspondentes à moeda retida deixam de comprar produtos que
passam a sobrar, conduzindo à queda da utilização dos fatores de produção. O resultado é a
crise, ou a negação da lei de Say, com superprodução ou produção invendável, de um lado, e
desemprego, do outro.
Um outro exemplo da postura clássica referente ao postulado em que “a oferta cria sua
própria procura”, está implícita na obra Principles of Political Economy de J.S. Mill, esta
doutrina esta expressamente exposta:
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“O que constitui os meios de pagamento das mercadorias são próprias mercadorias.

Os meios de que cada individuo dispõe para pagar a produção alheia são os
produtos que ele mesmo possui. Todos os vendedores são no próprio sentido da
palavra, compradores. Se pudéssemos duplicar repentinamente as forças produtoras
de um país, poderíamos duplicar a oferta de mercadorias em todos os mercados,
mas ao mesmo tempo duplicaríamos o poder aquisitivo. Todo o mundo duplicaria
simultaneamente a procura e a oferta; todos poderiam comprar o dobro, pois teriam
duas vezes mais para oferecer em troca”.

Keynes questionou seriamente a sua validade nas condições econômicas do mundo

moderno. Rigorosamente, a lei aplicar-se-ia a uma economia baseada no escambo, isto é não
monetária. Nas condições modernas, contudo, a intermediação da moeda cria sempre a
possibilidade de adiar decisões de compra, portanto, interrompendo as vendas, o que causa
uma retração da demanda, que pode resultar numa crise econômica.
A lei de Say constitui uma “pedra” da teoria econômica neoclássica, tendo exercido
grande influência na obra de David Ricardo. Neste contexto pragmático da escola clássica
destacou-se também a Teoria de Ricardo sobre a renda da Terra, que estava relacionada ao
aumento da população, o que explicava a alta renda fundiária da Inglaterra. Ricardo admitia
que o proprietário rural ocupasse áreas menos férteis á medida que a população aumentava.
Desse modo, os proprietários das terras mais férteis beneficiavam-se com a elevação dos
custos de produção em outras áreas, uma vez que os preços dos produtos seriam mantidos
para cobrir os custos mais elevados em terras de baixa categoria. Mas por um motivo ao me
parece obvio, não abordarei em maior ênfase a Teoria de Ricardo e me remeto a continuar a
analise da contextualização da teoria clássica com a Teoria Quantitativa da Moeda e sua
neutralidade.

1.2 Teoria Quantitativa da Moeda: a Neutralidade da Moeda

O debate do inicio do século XIX sobre assuntos monetários era voltado principalmente
para as dificuldades sentidas pelas autoridades responsáveis pelo controle da moeda, que
tentavam seguir uma rota segura entre pressões inflacionárias e deflacionárias (CARVALHO,
2007, p.28).
Na Inglaterra, o principal berço da teoria monetária, o perigo da inflação estaria
associado fundamentalmente à possibilidade de emissão excessiva de papel-moeda. Os
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Bullionistas atribuíam à elevação no preço do ouro em barra, a uma emissão excessiva de

papel-crédito, devido a má administração monetária do Banco da Inglaterra, enquanto que os
antibullionistas encontravam uma explicação circunstancial nos efeitos das maciças despesas
externas efetuadas pelo governo inglês devido às guerras, acompanhado pela desaceleração
das exportações na primeira década do século XIX.
A Lei Bancária de 1844 reconheceu a necessidade de centralizar o controle da oferta de
moeda e estabeleceu formalmente o Banco da Inglaterra como autoridade monetária principal,
fixando um máximo para emissão de notas pelos bancos provinciais e dividindo o banco em
departamento bancário e departamento de emissão.
A Inglaterra adotava, assim, as regras do padrão-ouro, que obrigavam o governo de um
país a responder automaticamente aos sinais gerados pelo seu balanço de pagamentos. Através
da contextualização do debate monetário ocorrido no século XVIII e, principalmente no XIX,
a Teoria Quantitativa da moeda, em sua versão clássica, começou a ficar conhecida e
popularizada. “A proposição central da Teoria Quantitativa da Moeda é que o nível de preços
varia diretamente com a quantidade de moeda em circulação, considerando estáveis no longo
prazo a velocidade de circulação da moeda e o volume de transações com bens e serviços”
(CARVALHO, 2007, p.42).
Para a TQM, o postulado da neutralidade da moeda no longo prazo, deriva, do
pressuposto que uma vez aumentada a quantidade de moeda em circulação não pode aumentar
de forma permanente o nível de produto na economia, mas apenas temporariamente.O nível
de produto é determinado, no equilíbrio de longo prazo, ao nível de sua plena capacidade
por forças reais, relacionadas à disponibilidade de fatores de produção (mão-de-obra,capital e
tecnologia). Assim, a oferta de moeda deve crescer de modo suave ao longo do tempo para
satisfazer as necessidades básicas da economia representadas pelo crescimento da renda real.

Em síntese, a teoria quantitativa da moeda diz que: uma vez que a velocidade de
circulação e o volume de comércio sejam constantes – um aumento na quantidade
de moeda em circulação faz com que os preços aumentem nas mesmas proporções.
A Teoria Quantitativa se apóia, portanto, na idéia fundamental de que a moeda não
tem nenhum poder de satisfazer os desejos humanos, exceto o poder de comprar
bens e serviços. A moeda é apenas um meio de troca usado como ponte do hiato
entre recebimentos e gastos dos agentes. (CARVALHO, 2007, p.32)

Os principais postulados que estão implícitos na Teoria Quantitativa de moeda são:

equiproporcionalidade entre moeda e preços; causalidade da moeda para preços; não
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neutralidade de curto prazo e neutralidade da moeda no longo prazo; independência entre

oferta e demanda por moeda; dicotomia preços relativos e preços absolutos.

A proposição básica da TQM é que uma mudança na quantidade de moeda normalmente

causa uma mudança proporcional no nível de preços, pois o volume de bens transacionados e
a velocidade de circulação da moeda são independentes do estoque de moeda no longo prazo.
A proporcionalidade entre a moeda e preços se assenta na proposição de que o comércio e a
velocidade são mantidos fixos.
O postulado da causalidade da moeda para preços é assegurado á medida que nenhuma
das variáveis da equação de trocas pode absorver permanentemente o impacto da mudança em
moeda. A variação da oferta de moeda transmite seu efeito completo aos preços através de um
mecanismo de ajustamento, para restaurar a velocidade da moeda ao seu nível desejado,
possuidores de moeda aumentarão sua taxa de gasto; consequentemente o aumento do gasto
exercerá uma pressão para cima dos preços.
Já o postulado da não-neutralidade da moeda de curto prazo e neutralidade da moeda no
longo prazo, para a TQM, não pode aumentar de forma permanente o nível de produto, pois
este depende da disponibilidade dos fatores de produção. Assim, a independência entre o nível
de produto e a quantidade de moeda significa que a moeda não pode influenciar de forma
permanente a atividade real presumida.
Por Fim, a dicotomia preços relativos/preços absolutos na TQM está vinculada ao fato
de que se atribuía a variações nos preços relativos mudanças nas variáveis reais,como PIB,
emprego etc, enquanto que os movimentos nos preços absolutos eram atribuídos a causas de
monetárias .

As mudanças no nível de preços não podem ser causadas por alterações nos custos
de produção, como em de forte militância sindical, de poder de monopólio das
firmas, de escassez de mercadorias etc. Tais forças afetam preços relativos, mas não
preços absolutos. Em outras palavras, dado o estoque de moeda, a velocidade da
moeda e nível de troca de bens, as mudanças induzidas por um choque real em
preços relativos produzem mudanças compensatórias em outros, deixando o nível
de preços absolutos inalterado. (CARVALHO, 2007, p.35)

A diferença entre Keynes e os clássicos, começa pela concepção da moeda. A Teoria

Quantitativa da Moeda especifica muito bem estas diferenças, pois a Teoria está intimamente
ligada a Lei de Say, e ambas obedecem aos mesmos pressupostos que foram tão combatidas
por Keynes em sua Teoria Geral. Como diz Patinkin: “A neutralidade da moeda é uma
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expressão curta para a proposição básica da teoria quantitativa de que é apenas o nível de
preços em uma economia, e não o nível de seu produto real, e que é afetado pela quantidade
de dinheiro que circula” (PATINKIN, 1989, p.273).
Apesar da Teoria Quantitativa da Moeda ter sido desenvolvida desde o século XVIII, a
versão mais famosa foi a de transações formulada inicialmente por Simon Newcomb, em
1885, e popularizada por Irving Fisher. Em seu livro de 1911: The Purchasing Power of
Money “Em sua versão da teoria quantitativa, Fisher, distingue dois tipos de unidades
monetárias: a moeda metálica e as notas bancárias de um lado, e o depósitos bancários de
outro” (SANDRONI, 1999, p.244).
Fisher também deu origem ao trabalho chamado Teoria dos fundos emprestáveis (1930),
onde começou a analisar a determinação da taxa de juros numa economia verificando a razão
pela quais os indivíduos poupam, e porque outros tomam emprestados. Ela prevê que as taxas
de juros irão mudar quando houver modificações na demanda, devido a mudanças na renda,
ou quando houver mudança na oferta devido a uma variação no retorno das oportunidades de
investimento, no custo de pedir empréstimos ou políticas governamentais.
“A poupança no modelo de Fisher é uma escolha que os indivíduos fazem entre o
consumo corrente e futuro de bens e serviços. Os indivíduos poupam alguns de seus recursos
correntes a fim de serem capazes de consumir mais no futuro” (BALBINOTTO NETO, 2004,
p.4). Outro determinante da decisão de poupança é a renda, pessoas com altas rendas irão
poupar mais, embora as pessoas com a mesma renda possam ter preferência intertemporal
diferentes. Já na Teoria Quantitativa na versão dos Saldos Monetários de Cambridge o aspecto
principal da moeda enfatizado na abordagem de transações é que, para um ato de venda poder
ser separado de um ato de compra, é preciso haver coisa que sirva como moeda, e que todos
os agentes aceitem como poder de compra geral.
Como é exposto, uma das diferenças entre a versão de Transações de Fisher e a
abordagem dos Saldos Monetários refere-se a ênfases distintas na definição da moeda, mas
ambas partem da Lei de Say, onde a renda deverá estar no nível de pleno emprego a longo
prazo e que o capital estável é independente da oferta de moeda.

1.3 Teoria dos Fundos Emprestáveis

A análise da oferta e demanda por bônus, conhecida como abordagem dos fundos
emprestáveis, fornece uma teoria da determinação da taxa de juros. Ela prevê que as taxas de
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juros irão mudar quando houver mudanças na demanda por moeda devido a variações nos
níveis de preço ou quando houver na oferta de moeda.
A Teoria dos Fundos Emprestáveis está associada aos economistas clássicos do final do
século XIX e inicio do Século XX, enquanto a Teoria da Preferência pela Liquidez é uma
obra exclusiva de Keynes, e este debate entre Keynes e os “Clássicos” a respeito da
determinação da taxa de juros e a definição do mecanismo de transmissão sobre a
produtividade do capital e da propensão a poupar sobre a taxa de juros.

Quando chegamos à propensão a consumir e ao seu corolário, a propensão a

poupar, está mais próxima de uma diferença de opinião entre nós, pois os
economistas clássicos enfatizaram o papel representado pela taxa de juros nas
variações da propensão a poupar. Mas, presumivelmente, eles não desejariam negar
que o nível de renda exerce uma influência também importante sobre o total
poupado; enquanto, da minha parte, não negaria que a taxa de juros possa, talvez,
influir (embora, aliás, não na forma que eles supõem) sobre a parte poupada de
dada renda. (KEYNES, 1936, p.129)

O principal determinante da decisão de poupança dos indivíduos na Teoria dos Fundos,

é a sua taxa de preferência intertemporal, isto é, a sua disposição em trocar algum consumo
agora por mais consumo no futuro.
Numa situação de equilíbrio, na TFE a intersecção das curvas de oferta e demanda
fixam o nível da taxa de juros de equilíbrio e o nível de empréstimos. No equilíbrio, temos
que a demanda por fundos é igual à oferta de fundos. Isto significa que todos os agentes que
estão tomando emprestado o que desejam, investindo na extensão desejada, e os poupadores
estão sendo remunerados pela sua poupança tendo em vista suas preferências intertemporais.

A demanda por fundos emprestáveis representa o comportamento dos tomadores de

empréstimo, e, portanto refere-se à oferta de todos os instrumentos de dívida. A
oferta de fundos emprestáveis representa o comportamento dos emprestadores e,
portanto refere-se à demanda por instrumentos de débito. (BALBINOTTO
NETO, 2004, p.12)

A demanda pelos fundos depende das perspectivas para o seu uso lucrativo, e custo
depende por sua vez produtividade dos ativos que serão adquiridos pelos fundos. Nessa
perspectiva, a taxa de juros é determinada pelo mecanismo de preços entre oferta e demanda
de fundos emprestáveis. “A hipótese dos markets clearing também é à base da teoria dos
fundos emprestáveis. A poupança precede necessariamente o investimento, e a taxa de juros
seria o preço de mercado que os equilibram” (MOLLO, 2001, p.24).
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Em resumo, na teoria dos fundos emprestáveis o sistema financeiro alocaria,

eficientemente, a poupança e o investimento através do mecanismo de preços. Ao
incoporar tal hipótese verifica-se uma junção completa da lei de Say da teoria
quantitativa da moeda. O sistema financeiro, portanto representaria um ela passivo
nas transações, transferindo intertemporalmente poder de compra entre os
indivíduos por meio de alocação eficiente entre a poupança e o investimento.
(MOLLO, 2001, p.27)

Sintetizando a TFE, podemos verificar que no modelo descrito a taxa de juros real, sem
riscos, de curto prazo, é a soma paga pelos tomadores de empréstimos pelo período mais curto
possível, em um mundo de preços constantes e risco zero; e a oferta de recursos é determinada
pela disposição das pessoas em poupar, o que por sua vez, depende de sua taxa de preferência
temporal. A demanda pelos fundos depende das perspectivas para o seu uso lucrativo, e custo
depende, por sua vez da produtividade dos ativos que serão adquiridos pelos fundos; a taxa de
juros nominal, de curto prazo e sem risco é composta da taxa real determinada pela
preferência intertemporal e produtividade, mais um prêmio que reflete a taxa esperada de
inflação.
Para os “Clássicos” tais decisões teriam influência direta sobre a taxa de juros, ou seja, o
impacto imediato de variações na poupança e no investimento se daria sobre a variável em
consideração. Para Keynes, o impacto imediato de tais variações seria sobre o nível de renda e
de emprego. Conforme Keynes descreve em sua Teoria Geral, o resultado das mudanças
ocorridas em tais variáveis, haveria uma modificação do nível de taxa de juros.
“A teoria clássica da taxa de juros parece supor que se a curva de demanda por capital se
desloca ou se deslocam à nova taxa de juros, que será determinada pelo ponto de interseção
das novas posições das duas curvas” (KEYNES, 1936, p.129). Keynes, por sua vez achou
absurda esta afirmação dos “clássicos”, e demonstrou em sua Teoria Geral, de uma forma
mais plausível, a movimentação da taxa de juros através dos ciclos econômicos.

Ao oferecer uma explicação do que determina em qualquer momento o nível do

emprego, rendimento e da taxa de juros, a Teoria Geral, de Keynes, proporciona
também uma explicação do ciclo econômico, já que este nada mais é do que uma
flutuação rítmica do nível do emprego, do rendimento e da produção.
(DILLARD, 1971, p.243)
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Apesar de Keynes sustentar que o orçamento público deveria ser equilibrado ao longo
dos ciclos, com déficit na depressão e saldo nas fases positivas, Keynes concorda com a
possibilidade de que os governos obtivessem recursos sob empréstimos desde que á taxa de
juros pudessem ser mantida estável e baixa.
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CAPÍTULO II: KEYNES

2.1 Teoria Geral do Emprego, do Juro e da Moeda: uma pequena apreciação das idéias
de Jonh Maynard Keynes.

Coube a Keynes transformar a forma de análise da economia com o seu livro a Teoria
Geral do emprego, do juro e da moeda, como frisava Wells (1987, p. 75): “Antes de Keynes
não havia macroeconomia, teoria do emprego ou integração de valor e teoria monetária....
Antes de Keynes havia teoria ortodoxa.” A Teoria Geral foi publicada em 1936, entendida
como uma teoria monetária da produção contestou o conjunto de dogmas sobre os quais
repousava o marginalismo e, dessa forma, revolucionou a política, pesquisa e o pensamento
econômico. Escrito durante os anos da “Grande Depressão”, a Teoria Geral abalou
irremediavelmente as inovações clássicas do liberalismo econômico, mostrando a inexistência
do princípio do equilíbrio automático na economia capitalista.

A Grande Depressão dos anos 30 foi um fenômeno mundial, que afetou todas as
grandes economias capitalistas. Nos Estados Unidos, por exemplo, em 24 de
outubro de 1929, a bolsa de valores de Nova Iorque teve uma queda nas cotações
dos títulos, destruindo toda a confiança na economia. Com isso, os empresários
reduziram a produção e os investimentos, o que causou a diminuição da renda
nacional e do número de empregos, diminuindo mais ainda a confiança na
economia. (HUNT, 2005, p.382)

A Teoria Geral é marcadamente produto de uma época caracterizada por contração da

produção industrial, por desemprego e por deflação de preços. Ensinou-nos, ainda, o
significado especifico das crises do sistema capitalista e oferecia aos economistas soluções
concretas para os problemas de conjuntura. O impacto político foi grande, mas retardado,
apenas no pós-guerra a receita keynesiana foi apreendida, e cuidadosamente aplicada pelos
países capitalistas.
Keynes procurou mostrar o que tinha acontecido com o capitalismo, para que se
pudessem tomar medidas com vistas a preservar o sistema. Supunha-se até então, nos meios
 22

marginalistas, que uma economia de mercado encontrava “naturalmente” seu equilíbrio, numa
situação em que todos desejassem trabalhar por uma remuneração correspondente a sua
produtividade, poderiam fazê-lo.
Além das inúmeras contribuições feitas por Keynes à teoria econômica, a Teoria Geral
inclui uma acirrada crítica à macroeconomia clássica, sendo uma delas a crítica à teoria
clássica do emprego, a qual está baseada em dois postulados:
- O primeiro postulado clássico diz que “o salário real é igual ao produto marginal do
trabalho”.

O Salário é igual ao produto marginal do trabalho, isso quer dizer que o salário de
uma pessoa empregada é igual ao valor que se perderia se o emprego fosse
reduzido de uma unidade, com a restrição de que a igualdade pode ser afetada, de
acordo com certos princípios, pela imperfeição da concorrência e dos mercados. E a
utilidade do salário, quando se emprega determinado volume de trabalho, é igual à
desutilidade marginal desse mesmo volume de emprego. (KEYNES, 1936, p.
18)

- O segundo postulado diz que “A utilidade do salário real quando dado volume de
trabalho está empregado é igual á desutilidade marginal do montante de emprego.”.
Keynes recusou o segundo postulado clássico, e os motivos que o levaram a essa
negação foram: “trabalhadores não podem determinar o salário, mas simplesmente têm
influência sobre a determinação do salário nominal, já que os preços dos bens-sálario são
determinados exclusivamente pelos empresários”; “trabalhadores não abandonam seus
empregos quando há uma queda nos salários reais, ainda que fossem capazes de determinar o
salário nominal em função de um nível esperado de preços durante o processo de barganha”.
Keynes supôs implicitamente que os trabalhadores preferirão trabalhar a não trabalhar,e
que eles irão se ater a um contrato que especifica salário nominal e jornada de trabalho para
uma ampla gama de salários reais; isto é, trabalhadores irão manter seus empregos nos termos
fixados nos contratos mesmo diante de uma queda salário real.
Este postulado foi também chamado desemprego “friccional” que se remete a conciliar
desproporção de ajustamento que impedem um estado de pleno emprego. A desproporção dos
recursos utilizados e da procura intermitente, faz com que a transferência de um emprego para
outro não se concretize, ou demore um determinado período de tempo.
Sujeito a estas restrições, o volume dos recursos empregados acha-se, em conformidade
com a teoria clássica, se pode concluir que haveria apenas quatro meios possíveis de aumentar
o emprego:
 23

a. Melhoria da organização ou da previsão, de maneira que diminua o desemprego

friccional;
b. Redução da desutilidade marginal do trabalho expressa pelo salário real;
c. Aumento da produtividade marginal física do trabalho nas indústrias produtoras de
bens de consumo de assalariados;
d. Aumento em relação aos preços dos bens de consumo de não assalariados,
comparativamente aos das outras categorias de bens, juntamente com o deslocamento
das despesas dos indivíduos não assalariados dos bens salariais para os de outras
categorias.

A partir dessas colocações Keynes (1936, p.35) se pergunta: “Será verdade que as
categorias anteriores abrangem todo o problema, considerando que, de modo geral, a
população raramente encontra tanto emprego quanto desejaria ao salário corrente”? Pode-se,
a partir disso, deduzir que o nível presente dos salários reais equivale exatamente a
desutilidade marginal do trabalho?
Keynes criticou esse conjunto de crenças, mostrando que cada momento, o nível de
emprego numa economia capitalista depende da Demanda Efetiva, ou seja, é possível receber
sem imediatamente gastar o dinheiro, ou possível vender sem comprar; isto é, “o empresário
toma sua decisão de quantos trabalhadores contratar e de quanto produzir com base em quanto
ele espera vender” (GREMAUD, 2000, p.114). Ao analisar as variações de produção e
emprego, Keynes argumentava que as decisões são tomadas pelos investidores com base em
suas expectativas, no entanto, isso não significa que elas se concretizem, porque existe
incerteza – nas palavras de Carvalho ‘o mundo é não ergódigo’.. Assim, o desemprego é
resultado de uma demanda insuficiente de bens e serviços, e só pode ser resolvido por meio de
investimentos. Na análise keynesiana, as crises econômicas foram atribuídas às variações na
propensão marginal a investir e a consumir e ao aumento pela liquidez.
Para Keynes o valor da propensão marginal a consumir é estável, portanto, a
instabilidade da demanda que provoca as flutuações econômicas, não decorrem do consumo,
mas das decisões de investimento que operam no mundo com incerteza. “No modelo
keynesiano, o investimento é tanto um elemento de demanda agregada a curto prazo, como
também um elemento da oferta agregada a longo prazo, ao ampliar a capacidade produtiva”.
(GREMAUD, 2000, p.115)
 24

A relação entre estes dois fatores pode ser esclarecida, observando, em primeiro
lugar, que uma expansão imprevista das indústrias de bens de capital não se produz
instantaneamente por um acréscimo de igual importância no montante agregado do
investimento, apenas ocasiona um aumento gradual desse montante; e, em segundo
lugar, que pode criar uma divergência temporária entre a propensão marginal a
consumir e o seu valor normal, verificando-se, entretanto, um gradual retorno á sua
posição original, Assim sendo, uma expansão nas indústrias de bens de capital
determina uma serie de aumentos no investimento agregado, que se apresentam em
períodos sucessivos num certo intervalo de tempo, e uma série de valores da
propensão marginal a consumir durante esses períodos sucessivos que difere tanto
do que teriam sidos esses valores se a dita expansão houvesse sido prevista, como
do que serão a comunidade chegar a estabilizar-se num novo e firme nível de
investimento agregado. Porém, em cada período, a teoria do multiplicador continua
sendo valida no sentido de que o incremento da demanda agregada é igual ao
produto do acréscimo do investimento agregado e do multiplicador determinado
pela propensão marginal a consumir. (KEYNES, 1936, p.107)

“A visão de Keynes é totalmente diversa. Para ele não se trata de rigidez ou imperfeição
do mercado. Não se trata de voltar ao “mundo ideal” da concorrência perfeita.” (ARAUJO,
1995, p.112). Ele mostrará que o capitalismo funciona mal por deficiência de demanda e que
esta deficiência é uma das características do sistema. A grande contribuição de Keynes á
teoria econômica é o principio da demanda efetiva, sem este instrumento, ele não teria
conseguido transmitir a força deste princípio, como, aliás, acontecera com seus predecessores.
Num sentido bem amplo, é a demanda por bens e serviços para os quais existe capacidade de
pagamento, uma vez que, para Keynes, a demanda efetiva é a única que conta, embora seja
inferior aquela decorrente das necessidades do conjunto da população.
Enquanto os economistas neoclássicos preocupavam-se com a alocação eficiente dos
recursos no nível macroeconômico, Keynes centrou sua análise na abordagem
macroeconômica do pleno emprego, nos fatores do crescimento do investimento e nos
impactos sobre a renda e o emprego. O princípio da demanda efetiva é o oposto a Lei de Say,
afirma que, o primado dos gastos em consumo e investimentos sobre a produção, é quem
determina a produção, portanto o volume do emprego é a demanda efetiva, não seria apenas a
demanda efetivamente realizada, mas ainda, o que se espera que seja gasto em consumo, e o
que se espera que seja gasto em investimento.
O nível de emprego é determinado no mercado de bens e serviços e pela expectativa dos
empresários, dado o nível de emprego, o salário real se ajustara para igualá-lo com a
produtividade marginal do trabalho, compatível com o referido emprego, definindo o tamanho
da massa salarial. A decisão de investir é tomada a partir do confronto entre o valor presente
do fluxo de receita esperada do investimento, o qual, Keynes denomina como preço de
demanda do bem de capital, frente ao custo de realizá-lo denominado preço de oferta do bem
 25

de capital, aí se define a chamada Eficiência Marginal do Capital, é a razão ou proporção

entre dois elementos: os rendimentos esperados de um bem produtor de renda, e, o preço de
oferta ou custo de reposição do bem que constitui a fonte dos rendimentos previstos.

Os especuladores podem não causar dano quando são meras borbulhas numa
corrente firme de empreendimentos. Mas a situação é séria quando o
empreendimento se converte em borbulha numa voragem de especulação. Quando
o desenvolvimento do capital de um país se converte em subproduto de atividades
de cassino, é provável que a tarefa seja mal realizada. (KEYNES, 1936, p.159)

Segundo Keynes o preço de procura de qualquer bem de capital se define como a soma
dos rendimentos futuros esperados descontados á taxa corrente de juros. Assim definido, o
preço de procura de um bem de capital, é seu verdadeiro valor presente, o que vale no
mercado. O preço de procura e o preço de oferta é determinado respectivamente:
- Preço de procura (soma dos rendimentos previstos descontados á taxa de juros);
- Preço de oferta (soma dos rendimentos previstos descontados pela eficiência marginal
do capital).
A eficácia marginal do capital excederá á taxa de juros e, por conseguinte, um novo
investimento em bens de capital se mostrará lucrativo desde que o preço de oferta ou custo de
produção permaneça abaixo do preço de procura.

É importante compreender a dependência que há entre a eficiência marginal de

determinado volume de capital e as variações na expectativa, pois é principalmente
esta dependência que torna a eficiência marginal do capital sujeita as certas
flutuações violentas que explicam o ciclo econômico. (KEYNES, 1936, p.121)

As expectativas a curto prazo são mais estáveis que as expectativas a longo prazo, daí
se pode concluir que as expectativas a curto prazo são menos importantes do que a de longo
prazo; pois as expectativas de longo prazo ao contrario, são bastante instáveis e que
consequentemente mais importantes para servir de explicação das flutuações do investimento
e do emprego globais no sistema econômico.

O estado da expectativa a longo prazo, que serve de base para as nossas decisões,
não depende, portanto, exclusivamente do prognóstico mais provável que possamos
formular. Depende, também, da confiança com a qual fazemos este prognostico – á
medida que ponderamos à probabilidade de o nosso melhor prognostico revelar-se
inteiramente falso. Se esperarmos grandes mudanças, mas não tivemos certeza
quanto á forma precisa com que tais mudanças possam ocorrer, nosso grau de
confiança será, então, fraco. (KEYNES, 1936, p.124)
 26

O problema, segundo Keynes, é que a Eficiência Marginal é muito instável, uma vez
que é calculada a partir de expectativas dos empresários, pode alterar-se tanto por pressões na
indústria produtora de bens de capital, como por mudanças no estado de espírito dos
empresários. Para estabilizar a economia, Keynes propõe uma atuação mais efetiva do Estado,
por meio de gastos públicos, que compensem tanto a falta de demanda privada, quanto pelo
direcionamento e incentivos aos investimentos. O Estado, que se encontra em melhor situação
que a empresa privada para calcular as necessidades a longo prazo em termos de vantagem
social geral, deveria assumir uma maior responsabilidade em organizar a inversão. “A
contrapartida prática, ou significado operativo, do conceito teórico da eficácia marginal do
capital, denomina-o Keynes “socialização do investimento” (GREMAUD, 2005, p.143)”.
Para que o consumo e os investimentos cresçam, o Estado precisa dotar de instrumentos
de política econômica que permitam: regular a taxa de juros, mantendo-a abaixo da eficiência
marginal do capital; incrementar o consumo por meio da expansão dos gastos públicos;
expandir os investimentos por meio de empréstimos públicos capazes de absorver os recursos
ociosos. Muitas dessas idéias foram propostas antes da crise de 29, mas só foram reunidas por
num corpo teórico consistente em A Teoria Geral, em 1936.

2.1 Economia Monetária de Keynes

Na economia monetária da produção desenvolvida por Keynes, ao contrário do que

preceituava a Teoria Quantitativa da Moeda, a não neutralidade da moeda é fundamental para
entender a instabilidade nas economias capitalista. Em outras palavras, para Keynes moeda
importa! Isto porque a moeda, para ele, não é apenas um meio de troca, mas é também reserva
de valor, pelo seu atributo de transportar a riqueza no tempo. Portanto, ela é mais do que uma
forma conveniente de estabelecer a ponte entre os fluxos de entrada e saídas de recursos,
como estabelecia a teoria clássica.

Em uma economia monetária- em que é necessário ter dinheiro para pagar dívidas,
e o escambo não é solução para tudo – pode existir esse hiato entre vender e
comprar. De fato, em uma economia monetária é possível guardar dinheiro recebido
da venda, enquanto em uma economia de escambo toda venda é também uma
compra. (GRADE, 2007, p.nd)
 27

Para Keynes, a moeda desempenha um papel duplo de meio de pagamento e forma de

riqueza. Seu retorno vem da forma de prêmio pela liquidez em vez de uma compensação
pecuniária, já que possui o maior prêmio de liquidez entre os ativos.

Pelo seu atributo de liquidez por excelência, a moeda acalma as inquietações dos
agentes diante das incertezas do futuro, que são características de uma economia
monetária. Assim, quanto maior a incerteza percebida pelos agentes, maior tenderá
a ser a retenção de moeda por dos mesmos, para fazer frente à imprevisibilidade de
um futuro que depende das decisões e comportamentos de todos os outros agentes
que operam nesta economia. (CARVALHO, 2005, p.46)

Segundo Keynes , a moeda não é um mero “véu” nas transações feitas com mercadorias,
pois ela afeta os próprios motivos e decisões dos agentes. Caso a renda não-consumida seja
usada para comprar riqueza não reprodutível, como no caso da moeda e outros ativos líquidos
pode haver deficiência na demanda efetiva na economia.
Mas, em um aspecto, Keynes tinha avançado além de tudo isso. Em toda a economia
clássica e neoclássica só havia duas alternativas: o consumo e a poupança. No primeiro caso,
havia compra de bens de consumo; no segundo, admitia-se implicitamente haver um
investimento, com a aquisição de bens produzidos. Keynes percebeu que numa economia
monetária havia terceira opção: era possível guardar dinheiro, as poupanças em forma líquida,
com depósitos bancários. “A sua Teoria da Preferência pela Liquidez era uma dessas chaves,
um dos três pilares, junto com a lei psicológica da relação entre o consumo e renda e a
influência que tinha sobre os investimentos e a expectativa da lucratividade futura.” (GRADE,
2007, p.3). O reconhecimento de que reter moeda é uma alternativa em relação à retenção de
outro ativo é à base da teoria monetária de Keynes. Mas, poderíamos indagar o que leva aos
indivíduos escolher um ativo que não tem rendimento algum, só o prêmio de possuir maior
liquidez que os outros. A preferência pela liquidez entendida como a quantidade de moeda
que o público desejará reter quando as expectativas quanto ao futuro da taxa de juros, fixadas
pela psicologia dos agentes, forem incertas. Ou seja, diante da incerteza os agentes preferem
manter riqueza na forma de dinheiro. Então, a condição necessária para a existência de
preferência pela liquidez por parte dos agentes é a existência da incerteza quanto ao futuro da
própria taxa de juros. Mudanças na preferência pela liquidez, devidas, por exemplo, a uma
alteração nas informações disponíveis que ocasionem uma revisão nas expectativas dos
agentes são frequentemente descontinuas, causando, consequentemente, mudanças também
 28

descontinuas na taxa de juros. Assim, a cada conjunto de circunstâncias e de expectativas

correspondem a uma taxa de juros apropriada.
“Em síntese, a moeda, para Keynes, é uma forma de riqueza e a taxa de juros o preço
que guia a escolha entre as formas liquida e ilíquida de riqueza, ao invés da escolha entre o
consumo presente e consumo futuro, concebida pela teoria clássica” (CARVALHO, 2005
p.48).

2.2 Demanda por moeda e Preferência pela Liquidez, Segundo Keynes

Ao longo deste capítulo, procuramos demonstrar que o ponto fundamental do debate

entre Keynes e os “Clássicos” é a não neutralidade da moeda, o que significa sustentar que
modificações na quantidade da oferta monetária têm influencia nas variáveis reais, tais como
renda e emprego. Para Keynes moeda importa! Como argumentava Carvalho (2000), Keynes
no seu livro Tratado da moeda (1930), começa a desenvolver uma teoria monetária alternativa
à TQM, tentando afastar-se do arcabouço “marshalliano” prevalecente na época, no qual a
moeda era vista como forma temporária de riqueza. Só na Teoria Geral, Keynes conseguirá
realizar uma abordagem mais geral, daí o seu nome, procurando salientar os motivos pelos
quais se demanda moeda numa economia. A Teoria Geral de Keynes foi além da tradição
clássica, ao incorporar esses motivos, únicos fatores que até então eram associados à demanda
de moeda, um terceiro e relevante motivo, ao qual denominou especulação. Assim a demanda
de moeda na versão keynesiana e a preferência pela liquidez passaram a ser vista sob a
influência de três motivos:

Motivo-transação: quanto maior o número de transações comerciais e intensas a

economia, maior a necessidade de reter moeda. Este motivo foi desdobrado em dois por
Keynes, denominou-os motivos-renda e giro de negócios. Quanto à renda, trata da
necessidade de conservar recursos líquidos para garantir a transição entre os recebimentos e
os desembolsos. Já quanto ao giro de negócios, tratava-se especificamente localizada no
mundo das atividades empresariais; inclui-se sob este motivo a moeda retida pelas empresas
para garantir os pagamentos que se efetuam no intervalo entre as compras de insumos e
remunerações de fatores e as entradas de caixa resultantes da realização de vendas;
 29

Motivo-precaução: quanto maior a insegurança das pessoas ou da comunidade, maior a

necessidade de reter dinheiro. Essa necessidade pode aumentar ou diminuir, dependendo de
certos hábitos existentes na comunidade. O motivo-precaução decorre da necessidade de fazer
frente a despesas extraordinárias e incertas. A impossibilidade de determinar quando
ocorrerão certos tipos inevitáveis de gastos leva os agentes econômicos, tanto indivíduos
como empresas, a reter saldos monetários líquidos para corresponder aos imprevistos.

Motivo-especulação: quando cresce a expectativa de aumento de lucro com a

especulação financeira, reserva-se parte do dinheiro líquido para esses lances especulativos.
Enquanto os dois motivos anteriores são comuns aos clássicos e a Keynes, estando, pois
presentes nas duas versões, o motivo-especulação é especificamente keynesiano. Keynes
procura mostrar que, ao contrário do que pensavam os economistas clássicos, não é irracional
manter ativos monetários para satisfazer a oportunidades especulativas, desde que os agentes
econômicos tenham razões para acreditar em mudanças a seu favor no preço dos títulos e,
portanto, na taxa de juros.
A incerteza quanto ás variações futuras na taxa de juros é o fator determinante que
explica a demanda especulativa por moeda e, justifica a conservação de recursos líquidos.
Para Keynes, o que importa não é o nível absoluto da taxa de juros, mas o seu grau de
divergência quanto ao que se considera um nível razoavelmente seguro dos juros.
Um outro “motivo” introduzido por Keynes após á publicação da Teoria Geral, foi o
Motivo-financeiro, em resposta a uma crítica feita por Bertil Ohlin á Teoria Geral, ambas
publicadas na revista Economic Journal em 1937. O motivo financeiro refere-se á demanda
por moeda antecipada a alguma despesa discricionária planejada, sendo o gasto deste tipo
mais vultoso e menos rotineiro.
“O motivo financeiro tem um elemento de demanda transacional, uma vez que, tal como
esta, relaciona-se a um gasto planejado, um plano definido de gastos, mas com o
comportamento diferente, dada á natureza não-rotineira das despesas.” (CARVALHO, 2007,
p.53). É neste sentido que Keynes afirmou que a demanda financeira fica a meio caminho
entre os saldos ativos, tal como a demanda transacional por moeda, e os saldos inativos, tais
como as demandas precaucional e especulativa.
“A introdução do motivo financeiro não altera a proposição fundamental da Teoria da
Preferência pela Liquidez de que a taxa de juros é um fenômeno monetário, sendo
determinada pela interação entre a demanda e oferta de moeda.” (CARVALHO, 2007, p.53).
 30

Segundo Keynes, as três divisões que acabamos de distinguir na preferência pela

liquidez podem ser definidas pelos motivos que as governam. A questão, a saber, é se é
desejável ter um mercado organizado para a negociação de débitos nos coloca diante de um
dilema: na ausência de um mercado organizado, a preferência pela liquidez, devido motivo
precaução, aumentaria muito, ao passo que a existência de um mercado organizado
proporcionaria a oportunidade de amplas flutuações da preferência pela liquidez, devido ao
motivo de especulação.

Para Keynes, a moeda não é um mero veículo temporário das transações que se dão
entre as mercadorias, mas um ativo com atributos específicos (entre ele o de ter o
maior prêmio de liquidez entre os ativos), que lhe permite transportar a riqueza no
tempo. A moeda é um ativo, uma forma especifica de reter riqueza. A teoria da
preferência pela liquidez mostra que quando as expectativas dos agentes são
pessimistas, eles podem demandar segurança e flexibilidade no presente para
enfrentar o futuro, representando por um ativo seguro que é a moeda. A posse da
moeda permite aos agentes manter opções abertas perante a incerteza sobre o
futuro. (CARVALHO, 2006, p.57)

A linha de raciocínio seguida por Keynes está fundamentada na relação entre os preços
de mercado dos títulos de renda fixa e as correspondentes taxas de juros auferidas pelos
detentores. A atenção de Keynes concentrou-se nas expectativas sobre o comportamento
futuro desses preços e de suas correspondentes taxas, correlacionando-as com a demanda de
moeda para especulação.
Keynes observou que, quando os preços dos títulos estavam altos e a taxa de juros
baixa, os agentes econômicos revelavam de uma forma geral, forte propensão a manter
aqueles excedentes sob forma de ativos monetários na expectativa de que os preços dos títulos
caíssem e, dessa forma, obtivessem maiores ganhos especulativos 1. Inversamente, estando
baixos os preços dos títulos e altas as taxas de juros, a manutenção de saldos monetários para
fins especulativos tendia a se reduzir, dado à preferência que então se estabelecia por
aplicações em títulos, na expectativa de que seus preços se elevassem, ensejando maiores
ganhos especulativos, se vendido futuramente quando os preços estivessem em alta.

2.3 A Taxa de Juros e a Preferência pela Liquidez

1
Com relação a este fenômeno Keynes referiu-se salientado que quando os níveis de taxa de juros estivessem
muito baixos, a economia apresentaria a “armadilha da liquidez”, todos os agentes prefeririam reter moeda o
qual limitaria as possibilidades de realizar política monetária. .
 31

Ao analisarmos a questão da taxa de juros em Keynes, em conjunto com sua Teoria da

Preferência pela Liquidez, precisamos aprofundar o conceito de não-neutralidade introduzido
por Keynes. . “A não-neutralidade da moeda no longo período significa que a moeda afeta as
posições de equilíbrio da economia no longo período, uma vez que em momentos de maior
incerteza o agente pode aplicar seus recursos em ativos não reprodutíveis, como moeda e
outros ativos líquidos, ao invés de ativos reprodutíveis, como ativos de capital.”
(CARVALHO, 2006, p.46)
A incerteza quanto às variações futuras na taxa de juros é fator determinante que explica
a demanda especulativa por moeda e, consequentemente, justifica a conservação de recursos
líquidos. Para Keynes, o que importa não é o nível absoluto da taxa de juros, mas o seu grau
de divergência quanto ao que se considera um nível razoavelmente seguro dos juros. Na
verdade, o mundo de incerteza percebido por Keynes é o que vai provocar as variações na
preferência pela liquidez, logo no investimento e, conseqüentemente, no nível de emprego e
renda.
Para a tradição clássica, na sua respectiva Teoria dos Fundos Emprestáveis e Teoria
Quantitativa da Moeda, a taxa de juros é o preço que equilibra a demanda por recursos para
investir e propensão de abster-se do consumo imediato, enquanto para Keynes ela é um
fenômeno fundamentalmente monetário, determinado pela preferência pela liquidez dos
agentes e pela política das autoridades monetárias.
No capitulo 15 da TG, quando analisa os incentivos psicológicos e empresariais para a
liquidez, Keynes defende que a determinação da taxa de juros tem um forte componente
expectacional e psicológico:

A cada conjunto de circunstâncias e de expectativas corresponderá à taxa de juros

apropriados e nunca se verificarão suspeitas de alguém modificar suas reservas
líquidas habituais. De modo geral, entretanto, uma alteração nas circunstâncias ou
expectativas provocará um reajuste nas reservas liquidas individual – desde que, de
fato, uma mudança influa nas idéias dos diferentes indivíduos de modo diverso,
devido, em parte, às diferenças de meio ambiente e ao motivo que os levou a
guardar dinheiro, e, em parte, às diferenças de conhecimento e interpretação da
nova situação. Desse modo, a nova situação de equilíbrio da taxa de juros estará
associada a uma redistribuição da retenção dos recursos líquidos (...) A variação da
taxa de juros é, comumente, o efeito mais importante da reação a uma mudança nas
informações. O movimento nos preços dos títulos e obrigações está como
costumam dizer os jornais, ‘fora de qualquer proporção com a atividade dos
negócios’. (KEYNES, 1936, p.84)
 32

No capítulo 13 da Teoria Geral, Keynes introduz o que ficou conhecido como a Teoria
da Preferência pela Liquidez e a Taxa de Juros no seu modelo:

Deveria ser óbvio que a taxa de juros não pode ser um rendimento de poupança ou
da espera como tal (...). Pelo contrário, a simples definição de taxa de juros diz-nos,
literalmente, que ela é a recompensa da renúncia à liquidez por um período
determinado, pois a taxa de juros não é, em si, outra coisa senão o inverso da
relação existente entre uma soma de dinheiro e o que se pode obter desistindo, por
um período determinado, do poder de comando da moeda em troca de uma dívida
(...). [Ela] é a medida da relutância dos que possuem dinheiro em alienar o seu
direito de dispor do mesmo. A taxa de juros não é o preço que equilibra a demanda
de recursos para investir e a propensão de abster-se do consumo imediato. É o
preço mediante o qual o desejo de manter a riqueza em forma líquida se concilia
com a quantidade de moeda disponível. (KEYNES, 1936, p.138)

Na Teoria Geral, Keynes elaborou paralelamente a Preferência pela Liquidez uma teoria
conhecida como Precificação de Ativos, utilizando uma estrutura mais diversificada de ativos,
em que dada quantidade de ativos é demandada de acordo com sua própria taxa de juros,
calculada segundo o preço corrente dos ativos. “A analise da precificação de ativos parte do
mesmo princípio geral da preferência pela liquidez de que diferentes graus de liquidez devem
ser compensadas por retornos pecuniários que definem a taxa de retorno obtida pela posse dos
diferentes ativos, de modo a compensar sua relativa iliquidez”. (CARVALHO, 2006, p.55)
Essa preferência pela liquidez de seus ativos por parte dos agentes econômicos se
justifica por causa de incerteza quanto ao futuro dos eventos econômicos e do resultado futuro
dos investimentos. Por essa razão, os indivíduos preferem manter sua riqueza na forma de
dinheiro.
“Porém, como Keynes considera a incerteza uma força endógena ao sistema capitalista,
a solução adotada pelos agentes econômicos que possuem ativos é, ao invés de eliminar,
contornar as incertezas de suas expectativas pelo recurso da adoção de normas de
comportamento convencionais” (SICSÚ, 2005, p.nd).
Keynes, também, no capitulo 17 da Teoria Geral, elaborou uma teoria da precificação de
ativos, sua análise parte do mesmo principio da geral da preferência pela liquidez de que
diferentes graus de liquidez devem ser compensados por retornos pecuniários que definem a
taxa de retorno obtida pela posse dos diferentes ativos, de modo a compensar a sua relativa
iliquidez comparada a um ativo de referência.
O retorno esperado oferecido por um ativo, a sua própria taxa de juros, é calculada através
dos valores assumidos por quatro atributos:
 33

- Taxa esperada de quase-renda, que seria taxa de rendimentos que se espera ganhar pela
posse ou uso do ativo;
- Custo de carregamento, incorrido na retenção de ativos, de modo a manter o ativo em seu
estado original;
- Prêmio pela liquidez, que mede a facilidade de negociação de um ativo no caso de desejo de
mudança da composição do portfólio, alguns são mais facilmente negociáveis do que outros,
dando ao seu possuidor um retorno importante na forma de flexibilidade diante das mudanças
inesperadas na economia;
- Taxa esperada de apreciação do ativo, uma vez que o possuidor de riqueza pode ganhar ou
perder com a apreciação ou depreciação dos preços de mercado daquele ativo entre a compra
e o fim do período de retenção do mesmo.
Assim, no capitulo 17, Keynes argumenta que a noção de liquidez depende de práticas
sociais e das instituições:

É claro que não existe um padrão de ‘liquidez’ absoluto, mas simplesmente uma
escala de liquidez, um prêmio variável que se tem de levar em conta, além do
rendimento do uso e dos custos de manutenção, ao calcular o atrativo de conservar
diversas formas de riqueza. A noção do que contribui para a liquidez é, em parte,
vaga, modificando-se de tempos em tempos e dependendo das práticas sociais e das
instituições. Existe, entretanto, na idéia dos possuidores de riqueza uma ordem de
preferência bem definida, na qual se exprimem em qualquer tempo o que pensam a
respeito da liquidez, e não precisamos de mais nada para a nossa análise do
comportamento do sistema econômico. Pode ser que em determinadas
circunstâncias históricas os possuidores de riqueza tenham pensado que a posse da
terra se caracterizava por um alto prêmio de liquidez; e, visto que a terra participava
com a moeda da particularidade de ter, em princípio, elasticidades de produção e
substituição muito baixa, é concebível que tenha havido na história ocasiões em que
o desejo de possuir terra haja desempenhado o mesmo papel que a moeda em
tempos recentes, no sentido de manter a taxa de juros a um nível demasiado alto.
(KEYNES, 1936, p145)

.
 34

CAPÍTULO III: POLÍTICA MONETÁRIA

3.1 A Teoria da Política Monetária de Keynes

A Teoria Monetária de Keynes contínua sendo uma parte polêmica da sua Teoria Geral.
Para muitas pessoas o vinculo entre os gastos governamentais e o pleno emprego era o seu
segmento mais importante do ponto de vista prático. Keynes era motivado pelo temor de que
houvesse um acúmulo de poupança, enquanto a preferência pela liquidez impediria as taxas
de juros de cair a níveis muito baixos, o temor se mostrou infundado após o pós-guerra.
A não aceitação, por parte de Keynes, de um sistema econômico dirigido pela “mão
invisível” justifica a política econômica e aumenta enormemente a sua importância. “Num
sistema capaz de ajustamento automático, onde as próprias forças do mercado levam a
economia para o melhor dos mundos, o lugar da política econômica é bem restrito.”
(ARAUJO, 1995, p.132). Ao desaparecer o dogma da “mão invisível”, o espaço abre-se para a
política, especialmente para a política monetária e a política fiscal.
Em 1936 havia já quase quinze anos que o Reino Unido (Inglaterra) não sofria inflação.
De modo geral, nos países capitalistas desenvolvidos no período 1924-36, tinha sido marcado
por preços estáveis ou em queda. Keynes não parecia especialmente preocupado com a
inflação. O capítulo 21 da Teoria Geral discorre sobre o nível de preços, Keynes esquecia um
pouco a inflação. Keynes tinha dado pouca importância à política monetária porque pensava
que ela não agia com rapidez suficiente para resolver o problema do desemprego, se é que
teria algum efeito. Mas Keynes não era um inflacionista, no entanto, depois de 1945 o descaso
com a inflação e a quantidade de moeda tornou-se uma característica do Keynesianismo.
Para os pós-keynesianos, a política monetária é capaz de realizar duas importantes
tarefas: combater a inflação e reduzir o desemprego. Faltam, contudo, ao arcabouço teórico
pós-keynesiano de intervenção monetária, desenvolvimentos a respeito das expectativas dos
agentes em relação, especificamente, às políticas monetárias. “Entretanto, para visão de
Keynes e dos pós-keynesianos, o que importa é que a estrutura institucional existente e seus
instrumentos, possibilitem a realização de uma política que induza decisões de portfólio”
(CARVALHO, 2005, p.90). Isto significa dizer que, o importante é a política monetária
adotada em geral, e não a existência da organização institucional.
 35

“.... A moeda joga um papel próprio e afeta motivos e decisões e é, em síntese, um

dos fatores operativos na situação, de tal forma que o curso dos eventos não pode
ser previsto seja no curto seja no longo período, sem o conhecimento do
comportamento da moeda entre o último e o primeiro estágio. E é isso que podemos
dizer quando falamos de uma economia monetária.” (KEYNES, 1936, p.151).

Com base que as autoridades monetárias possuem três tipos de instrumentos para
atingirem seus objetivos que se definem como: fixação de depósitos compulsórios dos bancos;
operações de redescontos e a determinação da taxa de juros e operações de open-market
(compra e venda de títulos). Keynes faz uma analise de como se dará o comportamento da
economia. A política monetária sugerida por Keynes, que visa ao aumento do produto, é
transformar moeda-ativo em moeda meio de troca. A tentativa é de induzir a transferência de
moeda da circulação financeira para a circulação industrial. Então, recomenda-se aumentar o
estoque monetário da circulação por meio de operações de mercado aberto para reduzir a taxa
de juros dos ativos líquidos com objetivo de estimular estratégias privadas de recomposição
de portfólios mais ilíquidos e, ao mesmo tempo, que rendam lucros compensadores.

A percepção de que a moeda numa economia empresarial se torna uma forma de

riqueza, um ativo, permite á economia de Keynes explorar a influenciada política monetária
sobre a decisão de investir, já que a autoridade monetária adquire o poder de induzir
mudanças nos portfólios do público, incluindo-se neles ativos reais, como bens de capital,
imóveis etc. Apontar a existência deste papel para a moeda, no entanto, não implica nem
exige ignorar que ela é também meio de pagamento, ou ainda, que meios de pagamento não se
resumem á moeda legal criada pelo banco central, mas incluem também depósitos à vista nos
bancos comerciais, que são, em sua maioria, criados em resultado do processo de concessão
de crédito bancário a empresas e famílias. A política monetária age sobre a economia, por
conseqüência, através de múltiplos canais, ou mecanismos de transmissão.

3.2 A Eficácia da Política Monetária

Para se concluir a análise da política monetária, é necessária considerarmos o controle

ou não da oferta de moeda um instrumento eficaz para a consecução dos objetivos da política
econômica global, notadamente os relacionados à expansão do emprego, a promoção do
 36

crescimento e a estabilidade do nível geral dos preços. A política monetária, diferentemente da

política fiscal de gastos, não age diretamente sobre o produto na circulação industrial, sendo
assim, a política monetária pós-keynesiana que visa ao aumento do investimento tem a sua
frente não o seu objetivo final, o produto, mas sim os agentes econômicos que devem agir de
acordo com os sinais emitidos pela autoridade monetária.
Foi por isso especialmente que Keynes disse na sua Teoria Geral que “...se, entretanto,
nós estamos tentados a afirmar que a moeda é a bebida que estimula o sistema para a
atividade, devemos lembrar que podem existir alguns contratempos entre a taça e os lábios”.
Além das firmas e dos indivíduos, entre os agentes que tomam decisões a partir de uma
política de operações de mercado aberto, estão os bancos. Em geral, os bancos são os
principais negociantes de papéis. Logo, uma compra de títulos por parte do Banco Central faz
aumentar suas reservas. Essas reservas podem ser complementamente aumentadas com uma
redução da taxa do recolhimento compulsório por parte das autoridades monetárias. Com
reservas aumentadas, os bancos tomam decisões semelhantes a qualquer agente privado:
podem exercer a sua demanda por liquidez de forma plena, retendo todo o acréscimo de
moeda ou compram papéis financeiros.
Se a segunda opção fosse escolhida pelos bancos, pelas firmas e pelos indivíduos, a
política monetária poderia produzir desde efeitos nulos até efeitos plenos sobre o produto.
Caso o aumento de reservas dos agentes econômicos fosse utilizado para a compra de papéis
financeiros em mercados secundários, o efeito seria nulo.

Então, como disse Keynes “.... As expectativas referentes ao futuro afetam a

situação hoje”. Dessa forma, os recursos injetados pelas autoridades monetárias não
vazariam da circulação financeira para circulação industrial, somente produziriam
uma recomposição de portfólio entre ativos líquidos. Cabe observar, entretanto, que
se existissem firmas desejosas de investir, estas provavelmente lançariam papéis
novos no mercado primário com preços e remunerações para concorrer com os
ativos financeiros existentes. Logo, se os agentes optassem pela segunda via
dificilmente os resultados seriam completamente nulos. (SICSÚ, 2007, p.94)

Em síntese, a política monetária é importante, em determinadas circunstâncias,

principalmente na determinação da taxa de juros. Contudo, quando a taxa de juros se
aproxima da armadilha da liquidez, ela perde a eficiência. A eficácia da política monetária
não depende exclusivamente da utilização dos seus instrumentos, mas é função,
fundamentalmente, das avaliações sobre contextos futuros feitos pelos agentes econômicos.
 37

Se a economia apresentar um cenário de grande liquidez e baixas taxas de juros, é possível

que a demanda para fins especulativos se torne infinitamente elástica em relação á taxa de
juros, fazendo com que a curva LM também o seja :

i
LM
Absolutamente inelástica

Relativamente elástica

Infinitamente elástica.
Y

Nesse caso, a política monetária expansiva é ineficaz para aumentar o nível de renda
economia, pois sendo a demanda de moeda para fins de especulação muito grande, todo
aumento da oferta monetária se destinará aos encaixes especulativos ao invés de aumentar a
demanda por ativos financeiros, não provocando nenhum efeito de redução da taxa de juros.
Graficamente, a política monetária expansiva só provoca o deslocamento da curva LM para
direita a partir da faixa em que ela se torna relativamente elástica:

i
LM LM’

Quando o equilíbrio se der na faixa infinitamente elástica de LM, a política monetária

expansiva é totalmente ineficiente e o aumento da renda de equilíbrio só é possível com a
adoção da política fiscal anti-recessiva:

i
LM LM’
Política
monetária
ineficiente

iE
IS
Y
YE
 38

CONCLUSÃO

Depois desta pequena abordagem sobre os fundamentos teóricos do modelo Keynesiano

e a preferência pela liquidez, pode-se dizer, que, a diferença de Keynes e os Clássicos começa
pela concepção da moeda, Keynes acreditava que vivíamos em um mundo de incertezas, onde
as decisões dos agentes eram tomadas de forma descentralizada e as decisões que tomamos
hoje, não apenas afetam o futuro, mas dependem também das nossas expectativas em relação
a ele. A moeda, então, não tem somente, ou principalmente, a função de meio de transação.
Sua função mais importante enquanto ativo mais liquido da economia, é servir de garantia
frente à incerteza. Ela passa então a ser desejada por si mesma, ou seja, o entesouramento é
visto como racional, negando-se assim o segundo suposto da Teoria Quantitativa da Moeda.
Keynes não considera, como muitos autores neoclássicos, a taxa de juros como um custo
de empréstimo ou financiamento, a taxa de juros segundo Keynes, “é uma medida de
relutância daqueles que possuem dinheiro em desfazer do seu controle líquido sobre ele”. Ou
seja, é o prêmio que um agente econômico recebe ao privar-se de sua liquidez.
Keynes criou a macroeconomia propriamente dita, propondo a teoria de uma única
economia desligada do resto do mundo; pois se preocupava muito mais com os problemas da
Inglaterra. Ele preferiu teorizar sobre um sistema econômico mais ou menos fechado, sem dar
muita importância ao comércio internacional e aos movimentos do capital, abordando novos
instrumentos de regulagem e controle para esse “capitalismo em um só país”.
Para ordem política Keynes foi um presente dos céus: ele forneceu aos países
interessados uma receita econômica que permitia evitar a catástrofe; e o preço que pedia era o
abandono da teoria econômica do liberalismo. A idéia mais controvérsia de sua teoria era de
que, deixada ao esmo, uma economia baseada no mercado livre tinha alta probabilidade de
terminar em situação de equilíbrio com baixo nível de emprego. Ou seja, o emprego não
estava garantido automaticamente por uma economia de mercado livre deixada sem qualquer
intervenção do Estado.
Durante mais ou menos 50 anos Keynes foi soberano, tinha não somente uma teoria,
mas também uma doutrina. Esta consistia nos gastos do governo, que proporcionariam
inicialmente um acréscimo no nível de emprego e as rendas desejáveis. Depois de uma
injeção inicial de recursos, um processo de multiplicação aumentaria a renda e emprego. Os
gastos do governo poderiam ser recuperados por meio da receita tributária produzida pela
 39

renda adicional. O processo desse multiplicador refletia o que Keynes chamava de lei
psicológica: o consumo, como proporção de renda, era menor do que a unidade. Quanto mais
alta a renda, menor essa proporção. Assim, a poupança aumentava á medida que as pessoas
enriqueciam, mas o consumo era uma função instável da renda, na qual os governos podiam
confiar.
Se os investidores fossem otimistas e a sua “força animal” animal spirit, fosse positiva,
a economia poderia até mesmo chegar a uma situação de pleno emprego; mas se os
investidores fossem pessimistas, eles tenderiam adiar o investimento, e mesmo que os bancos
reduzissem a taxa de juros os investidores não responderiam positivamente. Daí o papel do
investimento público, não motivado pelo lucro, e que corrige a folga existente entre a
poupança e o investimento privado. O objetivo de Keynes, ao defender a intervenção do
Estado na economia não é, de modo algum, destruir o sistema capitalista de produção. Muito
pelo contrário, segundo Keynes, o capitalismo é o sistema mais eficiente que a humanidade já
conheceu; o objetivo é o aperfeiçoamento do sistema, de modo que se una o altruísmo social,
através do Estado, com os instintos do ganho individual, através da livre iniciativa privada.
Ao elaborar uma “nova economia”, Keynes tinha fornecido uma terapia para o
capitalismo curar os seus males. Tinha ocorrido uma autêntica “revolução keynesiana”, o
capitalismo tinha sobrevivido ás provas dos seus piores anos. Durante muito tempo foi salvo
pelo rearmamento e a guerra. Mas Keynes tinha dado a receita para desenvolver-se
pacificamente em um contexto não-totalitário. Nunca mais o sistema capitalista enfrentaria
um colapso similar, nunca mais se poderia voltar a dizer que o sistema capitalista estava
enfrentando uma fase terminal.
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