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ANÁLISE DAS
DEMONSTRAÇÕES
CONTÁBEIS
D enize C avichioli
Univel Centro Universitário
Presidência Renato Silva

Direção Geral Viviane da Silva
Direção de Desenvolvimento Nilton Nicolau Ferreira
Coordenação do Núcleo
Tiago Francisco Buosi
de Educação a Distância
Designer Educacional Maria Françoise S. Marques
Designer Gráfico Caroline Isabel Guth
Mariza de Oliveira Mattos

Produção e Edição de Vídeo
Douglas Silva
Autor da Disciplina Denize Cavichioli
Validador Técnico Ruy Fernandes da Silva Costa
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obra são do Centro Universitário Univel.
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Análise das
Demonstrações
Contábeis
APRESENTANDO A DISCIPLINA
Olá, estudante!
Seja bem-vindo(a) à disciplina Análise das Demonstrações Contábeis, em que

trabalharemos quatro temáticas centrais introdutórias: (1) Indicadores de Ati-
vidade; (2) Ciclo Financeiro e Operacional; (3) Introdução ao Capital de Giro;
(4) Alavancagem, Solvência e Insolvência. No primeiro Tema, vamos compreen-
der o que são os indicadores de atividade, seu papel, quais são e de que forma
são calculados. No segundo Tema, vamos conhecer com detalhes os ciclos fi-
nanceiros e operacional, obtidos a partir dos indicadores de atividade, além
de verificar possíveis decisões estratégicas que eles podem subsidiar dentro de
uma empresa. No terceiro Tema, iremos tratar do capital de giro, de forma que
serão abordadas suas principais terminologias, conceitos e cálculos. No quarto
e último Tema, estudaremos sobre alavancagem, que expressa a possibilidade
de crescimento de uma empresa e, ainda, solvência e insolvência, de forma a
verificar se uma empresa tem capacidade de honrar suas obrigações ou não.
Agora conheça a disciplina de Análise das Demonstrações Contábeis, que é

continuidade da disciplina de Elementos da Análise Financeira e que consiste
em um ferramental essencial para a tomada de decisões e subsídio das informa-
ções empresariais, sendo de fundamental importância para a sua vida pessoal,
profissional e acadêmica.
Bons estudos e aproveitamento da disciplina!

Sumário
TEMA 1
Indicadores de atividade....................................................................................................................... 9
1.1 Papel dos indicadores de atividade.................................................................................................10
1.2 Prazo médio de rotação dos estoques............................................................................................18
1.3 Prazo médio de recebimento das vendas.......................................................................................25
1.4 Prazo médio de pagamento das compras.......................................................................................33
EM RESUMO......................................................................................................................................... 40
TEMA 2
Ciclo financeiro e operacional............................................................................................................ 41
2.1 Ciclo financeiro.................................................................................................................................42
2.2 Ciclo operacional..............................................................................................................................51
2.3 Investimento operacional em giro (IOG)..........................................................................................58
2.4 Saldo de tesouraria..........................................................................................................................67
EM RESUMO......................................................................................................................................... 75
TEMA 3
Introdução ao capital de giro e à avaliação financeira...................................................................... 76
3.1 Capital Circulante Líquido (CCL)......................................................................................................77
3.2 Ativo Circulante (AC), Capital Permanente Líquido (CPL) e Capital de Giro Próprio (CGP)...........85
3.3 Capital de Giro Operacional Líquido (CGOL)....................................................................................92
3.4 Avaliação financeira e de riscos....................................................................................................101
EM RESUMO....................................................................................................................................... 109
TEMA 4
Alavancagem, solvência e insolvência............................................................................................. 110
4.1 Alavancagem operacional..............................................................................................................111
4.2 Alavancagem financeira................................................................................................................120
4.3 Alavancagem total..........................................................................................................................127
4.4 Solvência e insolvência..................................................................................................................135
EM RESUMO....................................................................................................................................... 143
Indicadores de atividade | TEMA 1 9
tema
Indicadores de atividade 1
OBJETIVO
Proporcionar conhecimento básico sobre os
indicadores de atividade.
NOSSO TEMA
Os indicadores de atividade, como o próprio nome pressupõe, são medidas das
atividades empresariais, ou seja, referem-se às atividades operacionais de uma
empresa, sendo fundamentalmente constituídas por operações relacionadas
aos estoques, vendas e compras.
Portanto, este Tema proporcionará conhecimento sobre o papel dos indica-

dores de atividade, fazendo uma abordagem sobre seus principais conceitos e
funcionalidades. Além disso, como se tratam de índices, serão abordados seus
respectivos cálculos e elementos de suas fórmulas por meio de exemplos e par-
ticularidades.
10 ANÁLISE DAS DEMONSTRAÇÕES CONTÁBEIS GRADUAÇÃO UNIVEL EAD
1.1 Papel dos indicadores de atividade

Uma das descobertas mais interessantes da análise de balanços, segundo Mata-
razzo (2010), é a de que, por meio das demonstrações financeiras, pode ser cal-
culada, por exemplo, a quantidade de dias, em média, que uma empresa demora
para receber suas duplicatas, cálculo que equivale ao índice de prazo médio de
recebimento de vendas.
O cálculo dos índices de prazo médio interferem na forma de necessidade de

capital de giro das empresas. Segundo Silva (2012), quanto maior for o prazo,
maior será a necessidade de recursos da empresa para financiar suas opera-
ções, notando que esses recursos que a empresa utilizará como decorrência de
suas operações têm um custo.
Matarazzo (2010) afirma que a precisão dos índices de prazos médios está re-
lacionada diretamente à uniformidade das vendas e compras, ou seja, se a em-
presa tem vendas e compras aproximadamente uniformes durante o ano, os
índices de prazos médios calculados a partir dos dados do Balanço e da De-
monstração do Resultado refletirão satisfatoriamente a realidade. Por outro
lado, segundo o autor, se houver flutuação das compras e vendas, tiverem picos
e vales ou concentração em determinadas épocas do ano, os índices de prazos
médios poderão estar distorcidos.
Matarazzo (2010) afirma que os índices de prazos médios não devem ser anali-
sados individualmente, mas sim, em conjunto. Além disso, o autor recomenda
que não deve ser misturada a análise dos índices de prazos médios com a de
índices econômico e financeiro.
Observe na Figura 1, os indicadores de Atividade Operacional em dias apresen-

tados por Padoveze e Benedicto (2010).
Figura 1 – Indicadores de atividade operacional em dias
Estoque de Materiais x 360

Prazo Médio de Estocagem – Materiais
Consumo de Materiais
Prazo Médio de Estocagem – Produtos Estoque de Produtos em Processo x 360
em Processo Custo dos Produtos Vendidos
Prazo Médio de Estocagem – Produtos Estoque de Produtos Acabados x 360
Acabados Custo dos Produtos Vendidos
Fornecedores x 360
Prazo Médio de Pagamento
Compras Brutas
Clientes x 360
Prazo Médio de Recebimento
Vendas Brutas
Fonte: Adaptada de Padoveze e Benedicto (2010).
Matarazzo (2010) chama a atenção para a diferença entre prazos médios e ro-
tações. O autor afirma que se a empresa mantém estoques para 90 dias, isso
significa que os estoques são renovados quatro vezes ao ano, assim como se ela
vende com um prazo médio de 60 dias, as Duplicatas a Receber renovam-se seis
vezes ao ano, ou seja, o número de vezes em que determinado item se renova,
roda ou gira é calculado dividindo-se 360 pelo prazo médio. Acompanhe na
Figura 2.
Figura 2 – Rotações
360 CMV
Rotação de Estoques ou
PMRE Estoques
360 V
Rotação de Duplicatas a Receber ou
PMRV Duplicatas a receber
360 C
Rotação de Fornecedores ou
PMPC Fornecedores
Fonte: Adaptada de Matarazzo (2010).
Legenda:
PMRE = Prazo Médio de Rotação de Estoques
CMV = Custo das Mercadorias Vendidas
PMRV = Prazo Médio de Recebimento de Vendas
V = Vendas
PMPC = Prazo Médio de Pagamento de Compras
C = Compras
Sobre os índices de rotação, Matarazzo (2010) afirma que estes são úteis e de
certa forma didáticos em alguns relatórios, porém não são tão informativos
quanto os de prazos médios e dificultam a conjugação dos três índices. Ainda, o
autor afirma que alguns autores juntam indevidamente aos índices de rotação o
índice de giro do ativo, o que constitui uma total impropriedade interpretativa,
visto que o índice de giro do ativo visa dimensionar o volume de vendas rela-
tivamente ao investimento total, ao passo que os índices de rotação ora apre-
sentados informam quantas vezes ao ano se renovam as Duplicatas a Receber,
Estoques e Fornecedores.
Os três índices tratados são os apresentados por Matarazzo (2010),

não sendo os únicos existentes, pois Padoveze e Benedicto (2010), por
exemplo, consideram o Prazo Médio de Estocagem de Materiais, de
Produtos em Processo e de Produtos Acabados.
Silva (2012) chama a atenção sobre os índices de rotação, afirmando que estes
constituem-se em categoria de elevada importância para o analista, visto que
o Balanço de uma empresa reflete sua situação patrimonial em determinado
momento, como se fosse uma fotografia que mostra algo de forma estática, mas
não reflete sua mobilidade, dinamismo, enquanto em suas operações, a empresa
compra, fabrica, estoca, vende e recebe em um processo dinâmico e contínuo.
Silva (2012) destaca, ainda, que os índices de rotação contribuem na interpreta-

ção de outros índices, como o de liquidez e rentabilidade da empresa, à medida
em que servem de indicadores dos prazos médios de rotação dos estoques, re-
cebimento das vendas e pagamento das compras.
Ressalta-se que os três índices de rotação, que são o de recebimento de vendas,

rotação de estoques e pagamento das compras, devem ser interpretados de for-
ma conjunta, visto que tais índices constituem os alicerces fundamentais do
ciclo financeiro da empresa (SILVA, 2012).
Atrelados aos indicadores de atividade, Padoveze e Benedicto (2010) chamam

a atenção para os ciclos econômico e financeiro de uma empresa, cuja mensu-
ração contábil é realizada por meio dos dados das demonstrações contábeis, do
Balanço Patrimonial e da demonstração de resultados, transformando os dados
dos elementos do giro inter-relacionados em indicadores de atividades ou pra-
zos médios, indicados em dias ou em número de giros.
Sobre o ciclo operacional, Assaf Neto (2012) afirma que, na consecução das
atividades operacionais, a empresa persegue sistematicamente a produção de
bens ou serviços e, consequentemente, vendas e recebimentos, buscando, as-
sim, obter determinado volume de lucros, que possam satisfazer às expectati-
vas de retorno e suas fontes de financiamento.
O autor afirma também que nesse processo é percebido de maneira normal e

repetitiva o ciclo operacional da empresa, que pode ser definido como as fa-
ses operacionais no interior da empresa, que compreendem atividades que vão
desde a aquisição de materiais para a produção até o recebimento das vendas
efetuadas, conforme demonstrado na Figura 3.
Figura 3 – Ciclo operacional
Compra de Materiais
Recebimento Produção
Vendas
Fonte: Assaf Neto (2012).
Na Figura 3 observa-se, segundo Assaf Neto (2012), uma sequência natural das
fases operacionais da empresa, que têm início na compra de materiais que são
direta ou indiretamente utilizados na produção e desembocam na cobrança das
vendas efetuadas.
De acordo com Assaf Neto (2012), a soma dos prazos de cada uma das
fases operacionais é denominada período de maturação.
Acompanhe o exemplo de ciclos econômico e financeiro apresentados por Pado-

veze e Benedicto (2010), obtidos a partir dos indicadores de atividade na Figura 4.
Figura 4 – Ciclo econômico e financeiro em dias
Prazos Médios Ano X1 Ano X2

Estoques de Materiais 65,1 dias 65,0 dias
Estoques de Produtos em Processo 15,3 dias 20,0 dias
Estoques de Produtos Acabados 17,0 dias 16,0 dias
Subtotal - Estocagem 97,5 dias 101,0 dias
Prazo Médio de Recebimento 24,5 dias 30,2 dias
= Ciclo Econômico 122,0 dias 131,2 dias
(-) Prazo Médio de Pagamento (16,6) dias (24,7) dias
= Ciclo Financeiro 105,4 dias 106,5 dias
No que se refere ao exemplo apresentado, segundo Padoveze e Benedicto (2010),

a empresa em questão precisa de 122 a 131 dias para executar o processo de
compra, estocagem e venda, em termos de valor, e é aliviada de 16 a 24 dias pelo
financiamento obtido junto aos fornecedores de materiais, o que provoca uma
necessidade de capital de giro ou ciclo financeiro de 105/106 dias de operação,
medida em termos econômicos. Os dados interpretados pelos autores referem-
-se, respectivamente, aos anos de X1 e X2.
Padoveze e Benedicto (2010) ainda ressaltam que as medidas apresentadas são

contábeis, de valor, sendo que o processo operacional tem seu andamento físico
em quantidade de dias que pode ser distinto.
Os autores também afirmam que tais medidas são importantes para gerenciar
o capital de giro e a necessidade de investimento no Ativo, além do seu acom-
panhamento permitir uma visão expressiva do andamento das operações da
empresa, bem como seu impacto financeiro e patrimonial.
Ressalta-se a diferença existente entre o ciclo operacional e o ciclo financeiro

ou ciclo de caixa, também apresentado na Figura 4. Assaf Neto (2012) enfatiza
que, enquanto o ciclo operacional tem seu início no momento em que os mate-
riais são adquiridos, o ciclo financeiro corresponde ao período de tempo que
compreende o momento do desembolso inicial de caixa para pagamento dos
materiais e a data de recebimento da venda do produto acabado.
A empresa pode financiar parte de seu ciclo operacional por meio

de créditos de fornecedores e prazos diversos para liquidar custos e
despesas incorridos nas atividades operacionais.
Ainda, o ciclo econômico, de acordo com Padoveze e Benedicto (2010) é com-

posto pelo processo de consumo de recursos, produção e entrega do produto
ou serviço, sendo que, em cada um dos seus momentos, há a possibilidade e
necessidade de mensuração dos eventos. Segundo os autores, esse ciclo evi-
dencia os eventos econômicos no momento em que acontecem, bem como sua
mensuração econômica, uma vez que é apurado o resultado do desempenho das
atividades.
Leia o artigo intitulado “Análise do ciclo operacional e financeiro: um

estudo de caso em uma empresa do ramo moveleiro de São Bento do
Sul – SC”, de Carla Baldissera, Roseli Alberti Novak, Osni Selenko e Ana
Paula Belli Andruchechen. O artigo tem como objetivo calcular e analisar
o ciclo operacional e financeiro em uma empresa de médio porte do
ramo moveleiro de São Bento do Sul, em Santa Catarina, para auxiliar o
gestor financeiro na tomada de decisão e calcular a real necessidade de
capital de giro da empresa. Disponível em: https://anaiscbc.emnuvens.
com.br/anais/article/view/3985.
Conforme complementa Assaf Neto (2012) e como pode ser verificado na Figura
4, o ciclo financeiro é basicamente a diferença entre o número de dias do ciclo
operacional e o prazo médio de pagamento a fornecedores.
Figura 5 – Ciclo econômico e financeiro
Fonte: 123RF.
Matarazzo (2010) afirma que a conjugação dos três índices de prazos médios
leva à análise dos ciclos operacional e financeiro, e a partir dos ciclos operacio-
nal e financeiro podem ser construídos modelos de análise do capital de giro e
do fluxo de caixa.
Os três índices apresentados por Matarazzo (2010), que são o Prazo Médio
de Recebimento de Vendas (PMRV), Prazo Médio de Pagamento de Compras
(PMPC) e Prazo Médio de Renovação dos Estoques (PMRE) serão estudados na
sequência.
LEITURA COMPLEMENTAR
Amplie ainda mais seu conhecimento com a leitura do artigo “Análise dos
prazos médios de compra e venda e o impacto no fluxo de caixa empre-
sarial das microempresas e empresas de pequeno porte”, Iago Moscardi
Conde, Luciano Conde Abolis, William Santana Macambira e Maria Cecília
Palácio Soares.
Este artigo faz uma análise minuciosa do ciclo operacional das empresas,
avaliando possíveis mudanças nos prazos que o compõe, dando enfoque
especial para o ciclo de caixa e suas consequências. Disponível em: http://
intertemas.toledoprudente.edu.br/index.php/ETIC/article/view/4790/4538.
REFERÊNCIAS
ASSAF NETO, A. Estrutura e análise de balanços: um enfoque econômi-
co-financeiro. São Paulo: Atlas, 2012.
BALDISSERA, C. et al. Análise do ciclo operacional e financeiro: um estudo de

caso em uma empresa do ramo moveleiro de São Bento do Sul – SC. XXVII
Congresso Brasileiro de Custos, Foz do Iguaçu, 2015.
CONDE, I. M. et al. Análise dos prazos médios de compra e venda e o impac-

to no fluxo de caixa empresarial das microempresas e empresas de pequeno
porte. EtiC Revolução na Ciência, v. 11, n. 11, 2015.
MATARAZZO, D. C. Análise financeira de balanços. São Paulo: Atlas,

2010.
PADOVEZE, C. L.; BENEDICTO, G. C. Análise das demonstrações finan-

ceiras. São Paulo: Cengage Learning, 2010.
SILVA, J. P. Análise financeira de empresas. São Paulo: Atlas, 2012.

1.2 Prazo médio de rotação dos estoques

O prazo médio de rotação dos estoques, segundo Silva (2012) indica quantos
dias, em média, os produtos ficam armazenados na empresa antes de serem
vendidos.
Matarazzo (2010) afirma que diferentemente do Prazo Médio de Recebimento

de Vendas (PMRV) e do Prazo Médio de Pagamento de Compras (PMPC), que
trabalham com as Duplicatas a Receber (ou a pagar), decorrentes das vendas
(ou compras) passadas, o Prazo Médio de Rotação de Estoques trabalha com os
estoques, que relacionam-se com as vendas (a preço de custo) futuras.
Nesse contexto, Matarazzo (2010) afirma que o correto seria tomar as vendas
dos próximos meses após o Balanço, mas como esse dado não é disponível ao
analista externo, são utilizadas as próprias vendas passadas a preço de custo,
dadas pelo Custo das Mercadorias Vendidas (CMV).
Silva (2012) chama a atenção para a importância da administração dos esto-

ques, já que por si só, representa complexo tema da Administração Financeira e
da Administração conjuntamente. O autor destaca que já foram desenvolvidos
modelos matemáticos como o conhecido “Lote Econômico de Compra”, que é
estudado nos cursos de Administração de Empresas e Engenharia.
Leia o artigo “Gestão de estoque e compras no varejo”, de Cezar A.

de C. Sucupira. O artigo comenta técnicas de definição de sortimento
de mercadorias, modelos de classificação de mercadorias, análise
de demanda e orçamento de compras, técnicas de planejamento de
estoques, ponto de reposição baseado nas demandas de períodos de
tempos futuros, entre outro. Disponível em: https://docplayer.com.
br/448558-Gestao-de-estoque-e-compras-no-varejo.html.
Para Silva (2012), as duas questões básicas da administração dos estoques re-
sumem-se em “quanto comprar” e “quando comprar”, uma vez que para aten-
dimento da clientela, a empresa precisa manter certo volume de mercadorias e
bens. O autor afirma que no caso das indústrias, para produzir é preciso maté-
ria-prima, materiais indiretos, componentes e embalagens, que exigem investi-
mentos em estoques.
Várias áreas da empresa estão envolvidas de alguma forma com os

estoques, especialmente a diretoria de produção, que volta sua atenção
na manutenção de estoques de matérias-primas em níveis que lhe
permitam a maior segurança possível contra eventuais atrasos por
parte dos fornecedores nas entregas ou qualquer outro evento que
represente ameaça ao suprimento das matérias-primas na linha de
produção (SILVA, 2012).
Ainda, Silva (2012) ressalta que existem duas formas principais de interpreta-
ção dos estoques, que são as seguintes:
a. Observar o montante de estoques da empresa como algo que representa
certa potencialidade de os mesmos serem transformados em dinheiro, que
é a imagem que as empresas tentam passar aos gerentes de bancos quando
desejam obter empréstimos.
b. Entender os estoques como investimento (aplicação de recursos) no Ativo
Circulante, quanto maiores sejam os estoques, mais recursos a empresa
está comprometendo com eles. Além dos custos de aquisição ou fabrica-
ção, existem outros gastos como o custo do respectivo capital aplicado,
armazenagem e seguros, por exemplo. O mundo moderno caminha em
direção a uma administração em que os estoques tenham giro rápido e,
provavelmente, a forma como os estoques vêm sendo financiados, isto é,
com prazo concedido pelo fornecedor, recursos próprios ou endividamen-
to bancário, é uma questão fundamental para o analista de empresas.
Para o analista de empresas, segundo Silva (2012), os problemas básicos rela-

cionados aos estoques correspondem a “como calcular” sua rotação e “como
interpretar” o cálculo do índice e possíveis reflexos que os critérios de avaliação
adotados pela empresa possam trazer sobre os índices de liquidez, estrutura e
rentabilidade.
No que se refere a critérios de avaliação de estoques, existem hoje o

UEPS (Último que Entra, Primeiro que Sai), PEPS (Primeiro que Entra,
Primeiro que Sai) e MPM (Média Ponderada Móvel).
Figura 1 – Fórmula do PMRE
E
PMRE = CMV
360
OU
E
PMRE = 360 x
CMV
Segundo Matarazzo (2010), a possível interpretação da primeira fórmula apre-

sentada na Figura 1, E/CMV/360, é a de que o denominador, 360, revela o quan-
to a empresa vende por dia a preço de custo, dividindo-se o estoque por essas
vendas diárias, chega-se na quantidade de dias para os quais é suficiente o es-
toque.
Acompanhe na Figura 2 um exemplo de cálculo do PMRE, utilizando a fórmula

do PMRE (PMRE = 360 x (E/CMV).
Figura 2 – Exemplo de cálculo do PMRE
X1 X2 X3
PMRE = 74 PMRE = 114 PMRE = 112
751.206 1.039.435 1.317.514
360 x 360 x 360 x
3.621.530 3.273.530 4.218.671
De acordo com a Figura 2, percebe-se que no ano de X1 a empresa tinha um

saldo em Estoques de R$751.206,00 e um valor de CMV de R$3.621.530,00,
o que deu origem a um PMRE de 74 dias. Já no ano de X2, a empresa possuía
Estoques no valor de R$1.039.435,00 e um valor de CMV de R$3.273.530,00,
que deu origem a um PMRE de 114 dias. Por fim, no ano de X3 a empresa tinha
Estoques de R$1.317.514,00 e um valor de CMV de R$4.218.671,00 o que deu
origem a um PMRE de 112 dias.
Assim, observa-se que em X1 a empresa estava demorando 74 dias para renovar

seu estoque, sendo o menor prazo observado entre os três períodos, pois em X2
ela demorou 114 dias, que foi o maior tempo dos três períodos e em X3, 112 dias.
Matarazzo (2010) afirma que o PMRE representa na empresa comercial o tempo

médio de estocagem de mercadorias, enquanto na empresa industrial, o tempo
de produção e estocagem.
Nesse contexto, no que se refere a indústrias, Assaf Neto (2012) apresenta qua-
tro indicadores, além do PMRE que é utilizado na empresa comercial, que são
o Prazo Médio de Estocagem de Matéria-Prima (PME), o Prazo Médio de Fa-
bricação (PMF), o Prazo Médio de Venda (PMV) e o Prazo de Estocagem Total
(PME Total).
O PME, segundo Assaf Neto (2012), indica o tempo médio verificado desde a
aquisição do material até sua requisição na produção, ou seja, o tempo médio
(em dias) que a matéria-prima permanece no estoque até que seja consumida
no processo de produção. A fórmula do índice pode ser visualizada na Figura 3.
Figura 3 – Fórmula do PME
Estoque Médio de Matéria-Prima

PME = x 360
Consumo Anual
Já o PMF, segundo Assaf Neto (2012), indica o tempo médio que a empresa tar-
da em fabricar o produto. A sua fórmula está disposta na Figura 4.
Figura 4 – Fórmula do PMF
Estoque Médio de Produtos em Elaboração

PMF = x 360
Custo de Produção
O PMV, que também é definido por prazo médio de estocagem dos produtos
acabados, mostra o tempo médio que o produto gasta desde a sua elaboração até
que seja vendido, ou seja, o tempo que um determinado produto fica no estoque
até ser vendido. Sua fórmula é apresentada na Figura 5.
Figura 5 – Fórmula do PMV
Estoque Médio de Produtos Acabados

PMV = x 360
Custo dos Produtos Vendidos
E, por fim, considerando que muitas vezes, na prática, não é possível identificar
os vários componentes do estoque, como materiais, produtos em elaboração e
produtos acabados, sendo apresentados seus valores totais no Balanço, Assaf
Neto (2012) cita o cálculo do prazo de estocagem total (PME Total), que indica o
tempo médio que os estoques totais de uma empresa ficam armazenados até que
sejam consumidos, produzidos e vendidos. Sua fórmula é exposta na Figura 6.
Figura 6 – Fórmula do PME Total
Média de Estoques Totais

PME Total = x 360
Custo da Produção Anual
Na hipótese de utilização de valores médios, o respectivo cálculo requer

o uso de diversos valores, de modo que seja reduzida a dispersão,
como exemplo, para o período de um ano, o ideal é a apuração do
valor médio dos estoques pela média dos 13 últimos valores apurados
mensalmente (ASSAF NETO, 2012).
O índice PMRE também pode ser calculado por meio do chamado “Método de
Exaustão”. Acompanhe o exemplo apresentado por Matarazzo (2010) na Figura 7.
Figura 7 – Cálculo do PMRE pelo Método de Exaustão
Saldo de Estoques Prazo

Mês CMV Prazo
Menos CMV Acumulado
- - 7.900 - -
Janeiro 2.420 5.480 30 30
Fevereiro 1.980 3.500 30 60
Março 2.630 870 30 90
Abril 3.200 -0- 8* 98
*Obtido da seguinte forma: 8 = (870/3200) x 30
De acordo com Matarazzo (2010), o prazo acumulado é o prazo real que aqui no
exemplo é obtido pela soma de 30 + 30 + 30 + 8, que dá origem a um PMRE de
98 dias.
Como pode ser observado na Figura 7, nesse método parte-se do valor de es-
toques, que no exemplo consiste em R$7.900,00 e vai se subtraindo o valor do
CMV até que seja “zerado” o estoque, momento em que se identifica o PMRE. No
exemplo em questão, no mês de março havia um estoque no valor de R$870,00
e em abril houve um CMV de R$3.200,00, o que fez com que houvesse o “zera-
mento”.
Nesse caso, dividiu-se R$870,00 por R$3.200,00, chegando-se a um valor

de 0,27 e multiplicou-se por 30 (quantidade de dias do mês), que resultou em
8 dias. Assim, 8 dias foi o tempo do mês de abril utilizado para consumir os
R$870,00 de estoques que ainda restavam do mês de março e depois esse valor
de estoques acabou e apurou-se 98 dias como PMRE.
No que se refere à interpretação do índice, Silva (2012) afirma que do ponto de

vista da análise de risco, o PMRE é um indicador do tipo “quanto maior, pior”,
desde que sejam mantidos constantes os demais fatores. O autor ressalta que
é conveniente analisar o índice também em conjunto com os prazos de recebi-
mento e pagamento, para se ter ideia do ciclo financeiro da empresa.
Silva (2012) destaca que, pelo fato de se trabalhar com os estoques das datas de
encerramento dos balanços na fórmula de cálculo do índice, há a possibilida-
de de o resultado carregar alguma distorção, se a empresa tiver algum tipo de
sazonalidade em suas vendas. O autor reitera que o ideal seria ter os valores de
estoques mensais para o cálculo da média.
Além de tal fato, Silva (2012) assevera que a inflação também pode contribuir
para distorção dos cálculos, principalmente se não houver mecanismos de cor-
reção dos valores das demonstrações contábeis. Ainda, o autor chama a atenção
para os casos de empresas que apresentam o custo dos produtos vendidos e
dos serviços prestados em uma única rubrica, o que impossibilita o cálculo do
PMRE de forma direta.
Percebe-se no cálculo dos índices apresentados, a utilização de média de valo-

res por Assaf Neto (2012) e do saldo final por Matarazzo (2010).
Matarazzo (2010) defende a utilização de saldo final, afirmando que, por meio
deste, pode-se conhecer quais os prazos de recebimentos, renovação de esto-
ques e pagamentos nas datas dos balanços analisados, ao passo que o saldo
médio não permite conhecer quais os prazos efetivamente praticados nas datas
de Balanço, mas uma média entre o Balanço inicial e final, que não permite
conclusões adequadas sobre as políticas de prazos da empresa.
No intuito de aprofundar ainda mais seu conhecimento, leia o artigo “A
importância do gerenciamento de estoques no capital de giro, um estu-
do de caso”, de Rinaldo Bezerra Negromonte Filho, Renkel Aladim Araújo,
Warney Vasconcelos de Oliveira e Jurandir Soares da Silva. No estudo,
foi realizada uma pesquisa com foco no gerenciamento de estoques e sua
participação no capital de giro da empresa Feminina Bijouterias, uma em-
presa de pequeno porte localizada em Natal/RN. Disponível em: https://
repositorio.unp.br/index.php/connexio/article/view/214.
REFERÊNCIAS

2010.
NEGROMONTE FILHO, R. B. et al. A importância do gerenciamento de esto-

ques no capital de giro, um estudo de caso. Connexio, Revista Científica da
Escola de Gestão e Negócios, v. 2, n. 1, 2012.
SUCUPIRA, C. A. C. Gestão de estoque e compras no varejo. Disponível

em: https://docplayer.com.br/448558-Gestao-de-estoque-e-compras-no-vare-
jo.html. Acesso em: 13 maio 2021.
1.3 Prazo médio de recebimento das vendas

O Prazo Médio de Recebimento das Vendas (PMRV), segundo Silva (2012), in-
dica quantos dias, em média, a empresa demora para receber suas vendas. De
acordo com o autor, o volume de duplicatas a receber decorre de dois fatores
básicos, que são o montante de vendas a prazo e o prazo concedido aos clientes
para pagamento.
Acompanhe na Figura 1 os elementos da fórmula do PMRV destacados por Ma-

tarazzo (2010).
Figura 1 – Elementos da Fórmula do PMRV
Vendas V
Prazo Médio de
Duplicatas
Recebimento
a Receber
de Vendas
DR
PMRV
De acordo com Matarazzo (2010) e como observado na Figura 1, são elementos

da fórmula do PMRV, as Vendas – V, as Duplicatas a Receber – DR e Prazo Mé-
dio de Recebimento de Vendas – PMRV.
Os termos de venda, de acordo com Silva (2012), compreendem em uma empre-

sa os prazos concedidos aos clientes, os descontos concedidos para pagamento
à vista e, ainda, os instrumentos de formalização da venda a prazo.
Existe nas empresas, segundo Silva (2012), uma real preocupação com o risco
de crédito. Segundo o autor, as vendas a prazo seguem uma política de crédito
adotada pela empresa, que seja adequada ao seu tipo de atividade e alinhada
com seus objetivos estratégicos, que tendem a ser parecidos em empresas de
ramo semelhante e varia entre os ramos.
Silva (2012) ressalta, entretanto, que muitas vezes e com o intuito de conquistar
novos mercados, a empresa diminui o grau de sua exigência na análise de risco
de seus clientes, o que pode acarretar um volume maior de incobráveis e gastos
maiores com cobranças e outras funções administrativas. O autor destaca que
a flexibilidade de políticas de crédito pode exigir um rigor maior em políticas
de cobrança.
Para saber mais sobre risco de crédito, leia o artigo intitulado “Análise
de risco de crédito com o uso de regressão logística”, de Eric Bacconi
Gonçalves, Maria Aparecida Gouvêa e Daielly Melina Nassif Mantovani.
O artigo tem por objetivo aplicar a técnica de regressão logística no
desenvolvimento de um modelo de predição de credit scoring com dados
de uma instituição financeira. Disponível em: https://periodicos.ufsc.
br/index.php/contabilidade/article/view/2175-8069.2013v10n20p139.
Matarazzo (2010) cita o exemplo de uma empresa que apresenta vendas diárias
de R$10,00 e Prazo Médio de Recebimento de 30 dias, na qual ocorre o apre-
sentado na Figura 2 ao longo do tempo.
Figura 2 – Ocorrências da empresa
Dias
1º 2º 3º ..... 30º 31º 32º 33º
Vendas 10 10 10 ..... 10 10 10 10...
Recebimentos
0 0 0 ..... 0 10 10 10...
(Entrada em caixa)
Duplicatas a Receber 10 20 30 ..... 300 300 300 300...
No que se refere à Figura 2, Matarazzo (2010) afirma que se a empresa vende

R$10,00 por dia, com prazo de 30 dias, no 1º dia ela apenas vende e nada recebe,
assim como no 2º e até o 30º dia, acumulando a venda em duplicatas a receber.
Segundo o autor, as Duplicatas a Receber (DR) crescem diariamente até atingir
o nível de R$300,00, ponto no qual deixam de crescer, sendo que se o PMRV
fosse de 60 dias, as Duplicatas a Receber atingiriam o nível de R$600,00. Se-
gundo o autor, a partir disso pode-se retirar a fórmula apresentada na Figura 3.
Figura 3 – Fórmula do PMRV
DR = PMRV x Vd
DR = 30 x 10
DR = 300
OU
DR
PMRV=
Vd
300
PMRV=
10
PMRV = 30 dias
Legenda:
DR = Duplicatas a Receber
PMRV = Prazo Médio de Recebimento de Vendas
Vd = Vendas Diárias
Matarazzo (2010) ainda ressalta o fato de que nas demonstrações financeiras

são dispostas as vendas anuais e não as diárias, de forma que Vd, que represen-
ta as vendas diárias é obtido da seguinte forma: Vd = V/360, em que V equivale
às vendas anuais. De acordo com o autor, a fórmula final do PMRV é a seguinte:
Figura 4 – Fórmula final do PMRV
DR
PMRV = Vd
360
OU
DR
PMRV = 360 x
V
Acompanhe na Figura 5 um exemplo de cálculo do PMRV, utilizando a fórmula

do PMRV (PMRV = 360 x (DR/V).
Figura 5 – Exemplo de cálculo do PMRV
X1 X2 X3
PMRV = 63 PMRV = 67 PMRV = 70
1.045.640 1.122.512 1.529.061
360 x 360 x 360 x
5.960.227 6.043.114 7.820.143
* Foram tomadas as Vendas Brutas menos as Devoluções e Abatimentos, ou seja,
as chamadas Vendas Realizadas, pois isso é o que gera Duplicatas a Receber.
De acordo com a Figura 5, percebe-se que no ano de X1 a empresa tinha Dupli-

catas a Receber de R$1.045.640,00 e um valor de Vendas de R$5.960.227,00, o
que deu origem a um PMRV de 63 dias. Já no ano de X2 a empresa possuía Du-
plicatas a Receber de R$1.122.512,00 e um valor de Vendas de R$6.043.114,00,
que tiveram como resultado um PMRV de 67 dias. Por fim, no ano de X3 a em-
presa tinha Duplicatas a Receber de R$1.529.061,00 e um valor de Vendas de
R$7.820.143,00, o que deu origem a um PMRV de 70 dias.
Diante de tais resultados, observa-se que o período de X1 apresentou um PMRV

de 63 dias que foi o menor tempo em que a empresa recebeu de seus clientes nos
três períodos, seguido por 67 dias em X2 e 70 dias em X3.
Assaf Neto (2012) apresenta dois índices relacionados ao prazo de recebimento

de vendas. Primeiro, o autor apresenta o Prazo Médio de Cobrança (PMC), cuja
fórmula é a seguinte: (Duplicatas a Receber (Média)/Vendas a Prazo) x 360.
Depois, o autor afirma que parte do referido prazo pode ser reduzido mediante
operações de desconto de duplicatas, o que dá origem ao Prazo Médio de Des-
conto (PMDD), que tem a seguinte fórmula: (Duplicatas Descontadas (Média/
Vendas a Prazo) x 360.
No que se refere à conta de Duplicatas a Receber, geralmente considera-

se seu valor bruto, não sendo incluída a provisão para devedores
duvidosos e as duplicatas descontadas (ASSAF NETO, 2012).
Matarazzo (2010) complementa que as Duplicatas a Receber são como um re-

servatório que é alimentado pelas vendas e, ao mesmo tempo, alimenta o Caixa,
sendo determinadas pelo produto: Vd x PMRV. Observe a representação gráfica
apresentada pelo autor na Figura 6.
Figura 6 – Representação gráfica
Vendas Diárias
RecebimentoDiário
Duplicatas a Receber
Nível determinado
por PMRV x Vd
Caixa
Matarazzo (2010) interpreta a Figura 6, afirmando que o nível do reservatório

exprime o volume de investimentos realizados pela empresa em Duplicatas a
Receber, sendo que o fluxo de entrada e saída do reservatório não depende do
seu nível e sim, de quanto entra diariamente no seu reservatório, o que significa
que a entrada em caixa será igual, qualquer que seja o nível do reservatório.
O fluxo de entradas em Caixa independe do Prazo Médio de Recebimento

de Vendas (MATARAZZO, 2010).
Ainda, existe a situação de alteração no prazo médio de recebimento, citado por

Matarazzo (2010), que provoca modificações no fluxo de entradas em Caixa.
Considerando o exemplo apresentado na Figura 6, o autor sugere que ao invés
de 30 dias, a empresa conceda um prazo de 45 dias para os seus clientes, a par-
tir do 33º dia, como disposto na Figura 7.
Figura 7 – Mudança de prazo
Dias 30 31 32 33 34 35 ... 62 63 64 ... 77 78 79 80

Vendas 10 10 10 10 10 10 ... 10 10 10 ... 10 10 10 10
Recebimentos
(Entrada em 0 10 10 10 10 10 ... 10 0 0 ... 0 10 10 10
Caixa)
Duplicatas a
300 300 300 300 300 300 ... 300 310 320 ... 450 450 450 450
Receber
O dia 32 é o dia anterior à alteração de prazo. Seu efeito continuará por 30 dias.
O dia 33 é o dia da alteração de prazo. O novo prazo só entrará em vigor dentro de 45 dias.
Segundo Matarazzo (2010), a partir da Figura 7, observa-se que durante 30 dias

não haveria nenhuma mudança no Fluxo de Caixa, visto que o prazo anterior
de 30 dias faria com que o dinheiro continuasse entrando em Caixa. Segundo o
autor, somente a partir do 31º dia da mudança de prazo, que cai no 63º dia do
exemplo, deixa de entrar dinheiro em caixa, devido ao fato de que se esgotam os
recebimentos de vendas que tinham o prazo de 30 dias e as com o novo prazo,
de 45 dias, ainda não começaram a cair no Caixa.
O Fluxo de Caixa reestabelece-se exatamente nas bases anteriores alguns dias

após a alteração de prazo (MATARAZZO, 2010).
O índice PMRV também pode ser calculado por meio do chamado “Método de
Exaustão”. Observe o exemplo apresentado por Matarazzo (2010), considerando
que a empresa tem duplicatas a receber de R$44.000,00 e os seguintes valores
de venda nos últimos meses:
a. Dezembro: R$36.000,00
b. Novembro: R$8.000,00
c. Outubro: R$2.000,00
d. Setembro: R$2.000,00
e. Agosto: R$1.500,00
f. Julho: R$1.500,00
Figura 8 – Cálculo do PMRV pelo Método de Exaustão
Saldo de Duplicatas a Receber Prazo

Mês Vendas Prazo
Menos Vendas do Mês Acumulado
44.000 - -
Dezembro 36.000 8.000 30 30
Novembro 8.000 0 30 60
Outubro 2.000 - - -
Sobre a Figura 8, Matarazzo (2010) afirma que o “prazo acumulado” mostra o

prazo real e que a ideia do método é bastante simples, sendo que se subtraem
das Duplicatas a Receber as vendas do último mês. O autor afirma que se as
duplicatas forem maiores que estas últimas, quer dizer que a empresa tem acu-
mulado vendas superiores ao último mês – 30 dias – e que, portanto, trabalha
com um prazo de recebimento superior a 30 dias, e do saldo restante retiram-se
as vendas do segundo mês precedente.
Já, segundo o autor, se o saldo for maior do que estas vendas, então, a empresa
opera com prazo superior a 60 dias, visto que teria vendas acumuladas superio-
res aos últimos 60 dias de vendas.
No que se refere à interpretação do índice PMRV, Silva (2012) afirma que do

ponto de vista da análise de risco, é um indicador do tipo “quanto maior, pior”,
desde que sejam mantidos constantes os demais fatores. Entretanto, o autor
destaca que é adequado analisá-lo em conjunto com os prazos de rotação de
estoques e de pagamento de compras, e que mais importante que (ou tão impor-
tante quanto) o volume de duplicatas a receber é a qualidade das duplicatas, ao
ser considerado o risco de crédito da carteira de recebíveis.
Silva (2012) aponta os fatores que podem distorcer o cálculo do PMRV e que
merecem atenção do analista, sendo os seguintes:
a. A s sazonalidades das vendas.
b. A data de encerramento das demonstrações financeiras, quando a empre-
sa tem características sazonais.
c. Como fatores externos à fórmula de cálculo, o analista deverá preocupar-
-se com a qualidade das duplicatas, com o volume das vendas canceladas
e com o montante de incobráveis que a empresa vem apresentando.
Leia sobre a sazonalidade de vendas no artigo intitulado “Segmento

varejista: sazonalidade das vendas e resultados financeiros”, de José
Marcos Carvalho de Mesquita e Henrique Cordeiro Martins. O artigo
objetivou analisar o desempenho financeiro de setores varejistas,
sujeitos a variações sazonais de vendas. Disponível em: https://www.
redalyc.org/pdf/1230/123021306004.pdf.
Deseja-se sempre que o analista conheça os principais clientes da empresa,

como está distribuída a composição das duplicatas a receber pelos prazos de
vencimento, bem como o volume de duplicatas vencidas. Além disso, cabe lem-
brar que o valor nominal das duplicatas apresenta os encargos embutidos e que
o seu valor de realização na data do Balanço é inferior ao nominal que será
recebido no vencimento.
Conheça mais sobre o prazo médio de recebimento as vendas, para isso,
leia o artigo “Mensuração do efeito de aumentar o prazo médio de recebi-
mento no resultado das vendas: estudo intervencionista em rede de lojas”
de Rodney Wernke e Ivanir Rufatto.
Este artigo tem o objetivo de mensurar, no contexto de uma rede de lojas,

o valor do faturamento adicional necessário para proporcionar a mesma
lucratividade se aumentado o prazo de recebimento da clientela. Disponível
em: https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/article/download/4687/4705.
REFERÊNCIAS
GONÇALVES, E. B.; GOUVÊA, M. A.; MANTOVANI, D. M. N. Análise de ris-

co de crédito com o uso de regressão logística. Revista Contemporânea de
Contabilidade, v. 10, n. 20, 2013.

2010.
MESQUITA, J. M. C.; MARTINS, H. C. Segmento varejista: sazonalidade das

vendas e resultados financeiros. Brazilian Business Review, v. 8, n. 3,
Vitória-ES, 2011.
WERNKE, R.; RUFATTO, I. Mensuração do efeito de aumentar o prazo

médio de recebimento no resultado das vendas: estudo intervencio-
nista em rede de lojas. XXVI Congresso Brasileiro de Custos – Curitiba, PR,
2019.
1.4 Prazo médio de pagamento das compras

O Prazo Médio de Pagamento das Compras (PMPC), de acordo com Silva (2012),
indica quantos dias, em média, a empresa demora para pagar seus fornecedo-
res. De forma semelhante, Assaf Neto (2012) afirma que o índice determina o
tempo médio que a empresa demora para pagar suas compras.
Padoveze e Benedicto (2010) afirmam que a informação das compras, utilizada

para cálculo do índice, não está disponível nas demonstrações contábeis, sen-
do gerada normalmente pelo sistema contábil, já que se trata de informação
como foco na gestão interna. Os autores destacam que de qualquer forma, ela
pode ser estimada por fórmulas de inter-relacionamento entre as contas dos
elementos contábeis envolvidos, mais uma estimativa de impostos médios das
compras, já que o consumo de materiais é líquido dos impostos. Acompanhe o
exemplo na Figura 1.
Figura 1 – Cálculo de compras
Consumo de Materiais R$10.025.476,00

(+) Estoque Final de Materiais R$1.788.347,00
(-) Estoque Inicial de Materiais (R$1.800.000,00)
= Compras de Materiais Líquido R$10.013.823,00
(+) Impostos sobre Compras (18%) R$1.802.488,00
= Compras Brutas R$11.816.311,00
De forma mais simples, Silva (2012) afirma que no caso das empresas comer-
ciais, o cálculo das compras é obtido por meio da tradicional fórmula de cálcu-
lo do Custo da Mercadoria Vendida (CMV), sendo que o Custo da Mercadoria
Vendida, corresponde às compras mais a variação dos estoques, que é igual ao
estoque final menos o estoque inicial. A fórmula para cálculo das compras nas
empresas comerciais é apresentada na Figura 2.
Figura 2 – Cálculo das compras em empresas comerciais
CMV = EI + C - EF C = CMV + EF - EI
Fonte: Adaptada de Silva (2012).
De acordo com o exposto na Figura 2, o autor Silva (2012) afirma que nas em-
presas comerciais as compras equivalem ao Custo da Mercadoria Vendida mais
a variação dos estoques, que é igual ao estoque final menos o estoque inicial. O
autor ainda lista os elementos da fórmula:
a. CMV = Custo da Mercadoria Vendida
b. EI = Estoque Inicial
c. C = Compras
d. EF = Estoque Final
Já nas empresas industriais, segundo Silva (2012), existe uma complexidade

maior para o analista externo realizar o cálculo do volume de compras do perío-
do, visto que a empresa comercial adquire as mercadorias, estoca e comercializa
as mesmas, enquanto a empresa industrial adquire matérias-primas, materiais
secundários, componentes e embalagens, adiciona mão de obra direta e outros
custos indiretos de fabricação, para produzir um novo produto.
Assim, segundo Silva (2012), tanto o Custo do Produto Vendido (CPV) quanto
os estoques das empresas industriais são formados por diversos componentes
de custos, dos quais muitos não têm sua origem da conta de fornecedores, o que
torna a fórmula tradicional (Compras = CMV + Estoque Final – Estoque Ini-
cial) inadequada para o cálculo das compras nas empresas industriais.
Ainda sobre as compras nas empresas industriais, Silva (2012) afirma que a
forma mais simples e direta de sua obtenção é solicitá-las à empresa, mas o
analista não deve se surpreender se algumas empresas não possuírem tal infor-
mação. O autor cita que outra forma de obtenção seria desenvolver estudos por
segmentos de atuação das empresas para saber a representatividade dos custos
de mão de obra, mais outros custos de fabricação, em relação aos custos totais.
Por meio de um estudo, o autor encontrou algo na ordem de 38%, enquanto

os custos relacionados à matéria-prima, componentes, materiais secundários
e embalagens representaram algo na ordem de 62%. Acompanhe na Figura 3 o
resumo do custo de produção com base em tal estudo.
Figura 3 – Custo de produção
Itens do Custo de Produção Tipos de Itens %

- Matérias-primas
- Componentes Relacionam-se com
62%
- Materiais Secundários fornecedores
- Embalagens
- Mão de Obra Direta
- Depreciações, luz, água, energia, Não se relacionam com
38%
comunicações e outros componentes do fornecedores
custo de produção
Sobre a Figura 3, Silva (2012) destaca que a distribuição de 62% e 38% não
representa um número mágico que irá proporcionar resposta com precisão no
cálculo das compras de todo e qualquer tipo de empresa industrial, sendo en-
tendida como exercício de raciocínio de uma metodologia que pode ser adapta-
da de acordo com o tipo de empresa que se pretende analisar.
O autor afirma que podem existir outras formas de estimativa definidas a par-
tir de outras relações julgadas adequadas pelo analista, como, por exemplo,
empresas que utilizam como padrão algo na ordem de 10% das vendas como
forma de estimar itens não relacionados aos fornecedores. Ainda, o autor cita
que muitos analistas dispensam ou desconhecem a necessidade de exclusão do
cálculo das compras, os itens não relacionados com a conta de fornecedores, o
que pode ocasionar a obtenção de valores bastante distorcidos.
Lembre-se da diferenciação entre custos e despesas nas empresas

industriais. Custos estão relacionados com a produção e despesas com
as vendas.
Silva (2012) apresenta para fins didáticos a fórmula demonstrada na Figura 4

para cálculo das compras em empresas industriais.
Figura 4 – Fórmula final do PMPC
C = (CPV + EF – EI) x 0,62

Silva (2012) lista e identifica os elementos da fórmula apresentada na Figura 4:

a. C = Compras
b. CPV = Custo do Produto Vendido
c. EI = Estoque Inicial
d. EF = Estoque Final
Como exemplo de cálculo das compras em uma empresa industrial, observe o

apresentado por Silva (2012) na Figura 5. No exemplo “e” representa o valor das
compras, obtido por meio da fórmula C = CPV + EF – EI, antes de aplicado o
redutor (“f”).
Figura 5 – Exemplo de cálculo das compras em empresa industrial
(a) (b) (c) (d) (e) (f) (g)

Ano CPV Estoque Estoque e = b+ Redutor g=exf
Final Inicial c-d Compras
20X1 504.580 55.848 53.693 506.735 0,62 314.176
20X2 541.982 67.087 55.848 553.221 0,62 342.997
20X3 520.360 73.659 67.087 526.932 0,62 326.698
onte: Adaptada de Silva (2012).
A fórmula de cálculo do índice PMPC tratada por Matarazzo (2010) é apresen-

tada na Figura 6.
Figura 6 – Fórmula final do PMPC
F
PMRV = 360 x
C
Na fórmula apresentada, PMPC é o Prazo Médio de Pagamento de Compras, F

é o saldo de Fornecedores do Balanço e C representa as Compras. Acompanhe
na Figura 7 um exemplo de cálculo do PMPC, utilizando a fórmula do PMPC
(PMPC = 360 x (F/C).
Silva (2012) afirma que os valores referentes ao saldo de fornecedores são obti-
dos facilmente das demonstrações contábeis, com exceção do saldo do primeiro
período, que deve ser solicitado à empresa. O autor afirma que devem ser cal-
culados os valores das compras que, no caso das empresas comerciais, há um
cálculo mais simples que nas empresas industriais.
Figura 7 – Exemplo de cálculo do PMPC
X1 X2 X3
PMPC = 85 PMPC = 83 PMPC = 73
708.536 639.065 688.791
360 x 360 x 360 x
3.001.587 2.766.402 3.387.266
De acordo com a Figura 7, percebe-se que no ano de X1 a empresa tinha Forne-

cedores de R$708.536,00 e um valor de Compras de R$3.001.587,00, o que deu
origem a um PMPC de 85 dias. Já no ano de X2, a empresa possuía Fornece-
dores de R$639.065,00 e um valor de Compras de R$2.766.402,00, que apre-
sentou como resultado um PMPC de 83 dias. Por fim, no ano de X3 a empresa
tinha um saldo de Fornecedores de R$688.791,00 e um valor de Compras de

R$3.387.266,00, o que deu origem a um PMPC de 73 dias.
Assim, observa-se que o maior prazo que a empresa demorou para pagar suas
compras nesses três períodos foi 85 dias, no ano de X1, sendo que em X2 esse
prazo diminuiu para 83 dias e em X3 diminuiu para 73 dias.
Silva (2012) complementa que quando se dispõe de informações mensais, é pos-

sível efetuar o cálculo do PMPC, usando também o chamado “Método de Exaus-
tão”, que parte do saldo de fornecedores e subtrai as compras mês a mês, para
composição do prazo acumulado.
Silva (2012) destaca que o detalhamento das vendas, compras,

estoques, fornecedores e duplicatas a receber, mês a mês, constitui
fonte muito rica para análise financeira.
Silva (2012) apresenta o exemplo a seguir, também detalhado na Figura 8.
a. Saldo de fornecedores em 31/12/20XX = R$710,00

b. Compras:
Dezembro/20XX = R$360,00
Novembro/20XX = R$350,00
Outubro/20XX = R$280,00
Figura 8 – Cálculo do PMPC por meio do Método de Exaustão
Processo Valores (Em $) Prazos Acumulados

Fornecedores 710
30 dias
(-) Compras de dez./XX 360
350
60 dias
(-) Compras de nov./XX 350
0
Segundo Silva (2012), o Método de Exaustão pode ser aplicado

também para cálculo dos prazos de rotação de estoques e recebimento
de vendas, desde que se disponha das informações.
Acompanhe também o exemplo apresentado por Matarazzo (2010) referente

ao cálculo do Prazo Médio do Pagamento de Compras por meio do Método de
Exaustão.
Figura 9 - Cálculo do PMPC por meio do Método de Exaustão
Saldo de Fornecedores Menos Prazo

Mês Compras Prazo
Compras do Mês Acumulado
- - 9.160 - -
Dez. 3.315 5.845 30 30
Nov. 3.790 2.055 30 60
Out. 2.918 -0- 21* 81
*Obtido da seguinte forma: 21 = (2.055/2.918) x 30
De acordo com Matarazzo (2010), o prazo acumulado é o prazo real que aqui no
exemplo é obtido pela soma de 30 + 30 + 21, que dá origem a um PMPC de 81 dias.
Sobre a interpretação do índice PMPC, Silva (2012) destaca que o mesmo é do tipo
“quanto maior, melhor”, desde que sejam mantidos os demais fatores e desde que
o seu volume de fornecedores não se mantenha alto, tendo como motivo o atraso
nos pagamentos.
Ainda, Assaf Neto (2012) ressalta que um PMPC alto necessariamente não aponta
sempre uma boa política, haja vista que por um lado, pode ocorrer um estímulo do
incremento dos custos, devido aos juros cobrados nos preços a prazo e, por outro
lado, retratar um aperto de liquidez da empresa.
Leia sobre o índice PMPC no artigo intitulado “Efeito dos prazos

de recebimento, estocagem e pagamento no resultado das vendas:
estudo de caso em distribuidora de mercadorias”, de Rodney Wernke
e Marluce Lembeck. O artigo objetivou evidenciar a influência que
os prazos de compra, estocagem e venda têm no resultado final das
vendas realizadas. Disponível em: https://anaiscbc.emnuvens.com.br/
anais/article/view/345.a
Silva (2012) destaca as principais limitações das fórmulas utilizadas nos cálcu-
los do PMPC, que são:
a. A spectos de sazonalidades.
b. Épocas de encerramento das demonstrações contábeis.
c. Eventuais fornecedores com créditos não registrados.
d. Atrasos nos pagamentos aos fornecedores.
Busque aprimorar ainda mais seu conhecimento, para isso, faça a leitura
do trabalho intitulado “Análise dos possíveis impactos da crise econômica
e financeira brasileira de 2015, nas demonstrações contábeis das indús-
trias alimentícias listadas na BM&F Bovespa”, de Larissa Vigolo.
Este trabalho apresenta a partir da página 65 o cálculo dos indicadores

apresentados neste Tópico. Disponível em: https://repositorio.ucs.br/han-
dle/11338/1779.
REFERÊNCIAS

2010.

VIGOLO, L. Análise dos possíveis impactos da crise econômica e

financeira brasileira de 2015, nas demonstrações contábeis das
indústrias alimentícias listadas na BM&F Bovespa. TCC apresentado
para obtenção do grau de Bacharel em Ciências Contábeis, da Universidade de
Caxias do Sul. 2016.
WERNKE, R.; LEMBECK, M. Efeito dos prazos de recebimento, es-

tocagem e pagamento no resultado das vendas: estudo de caso em
distribuidora de mercadorias. XXVII Congresso Brasileiro de Custos, Bento
Gonçalves, RS, 2012.
EM RESUMO
Ao longo deste Tema, você aprendeu que:
• os indicadores de atividade medem, em dias, os prazos relacionados a esto-

ques, compras e vendas das empresas, que levam à análise dos ciclos opera-
cional e financeiro, a partir dos quais podem ser tomadas diversas decisões
empresariais;
• o Prazo Médio de Renovação dos Estoques (PMRE) mede a quantidade de dias

que os estoques permanecem na empresa antes que sejam vendidos, podendo
esses estoques serem de mercadorias ou de outras formas, dependendo das
particularidades de cada empresa;
• o Prazo Médio de Recebimento das Vendas (PMRV) consiste na quantidade de

dias que a empresa demora para receber o valor de suas vendas;
• por fim, o Prazo Médio de Pagamento de Compras (PMPC) representa a quan-

tidade de dias que a empresa demora para pagar suas compras, ou seja, os
seus fornecedores.
Ciclo financeiro e operacional | TEMA 2 41
tema
Ciclo financeiro e operacional 2
OBJETIVO
Compreender os ciclos financeiro e operacional.
NOSSO TEMA
Os ciclos financeiro e operacional das empresas são medidos em quantidade
de dias e formados a partir do cálculo de prazos médios, que já estudamos an-
teriormente. Relacionam-se a tais ciclos o Investimento Operacional em Giro
(IOG) e o Saldo em Tesouraria (T). Portanto, este Tema proporcionará conhe-
cimento sobre os aspectos dos ciclos operacional e financeiro e também sobre
IOG e T. Além disso, como tratam-se elementos que envolvem cálculo, serão
abordados exemplos que demonstrem como são formados, bem como elemen-
tos de suas fórmulas, quando cabíveis.
2.1 Ciclo financeiro

Em primeiro lugar, precisamos ressaltar a importância, citada por Padoveze e
Benedicto (2010), de compreender o ciclo completo de cada atividade, que pode
ser expresso em três conceitos de ciclos, que são o operacional, o econômico e
o financeiro.
Segundo Padoveze e Benedicto (2010, p. 169), o ciclo operacional é composto

por todas as ações indispensáveis para a gestão da atividade, enquanto o ciclo
econômico é caracterizado pelo “[...] processo de consumo de recursos, produ-
ção e entrega do produto ou serviço”.
O ciclo financeiro, segundo Padoveze e Benedicto (2010), corresponde ao pro-

cesso de efetivação financeira de cada evento econômico quando se trata de
fluxo de caixa, e normalmente é diferente do econômico, pois os momentos de
pagamentos e recebimentos dos valores econômicos de forma geral são prolon-
gados por prazos de pagamento e recebimento.
De acordo com Padoveze e Benedicto (2010), a mensuração contábil do ciclo

econômico e financeiro da empresa é realizada por meio dos dados das demons-
trações contábeis, do Balanço Patrimonial e da demonstração de resultados,
transformando os dados dos elementos do giro inter-relacionados em indica-
dores de atividades ou prazos médios, que são apresentados em dias ou em
número de giros, no caso da rotação.
O ciclo de caixa ou ciclo financeiro, como também é conhecido, segundo Assaf

Neto (2012), é definido essencialmente pela diferença entre o número de dias
do ciclo operacional e o prazo médio de pagamento a fornecedores de insumos.
Acompanhe um exemplo de ciclo apresentado por Assaf Neto (2012), em que o

ciclo financeiro é de 93 dias.
Figura 1 – Ciclo financeiro
Matérias-
-primas Fabricação Venda Cobrança
PMF PMV PMC
PME-MP
15 20 36 76 108 (dias)
PMPF
Ciclo de Caixa: 108 - 15 = 93 dias
Entrada
Saída de Caixa
de Caixa
Fonte: Assaf Neto (2012, p. 190).
Na Figura 1, observa-se segundo Assaf Neto (2012), que decorreram 93 dias

entre o início das saídas de caixa (PMPF = 15 dias) e as entradas que decorrem
de cobranças de vendas a prazo e, nesse intervalo de 93 dias, a empresa deve
financiar seu ciclo financeiro por meio de outras formas de captação negocia-
das no mercado. O autor afirma que, otimamente, toda empresa deseja apurar
um ciclo financeiro negativo, que reflete a sua capacidade de produzir, vender e
receber antes de precisar realizar os pagamentos, mas, na prática, é bem difí-
cil ocorrer isso, devendo a empresa selecionar outras formas de financiamento
para lastrear suas necessidades do ciclo financeiro (recursos próprios, descon-
tos de duplicatas, entre outros).
Assaf Neto (2012) destaca que, havendo ciclos financeiros positivos, a empresa
precisa desenvolver estratégias que minimizem sua dependência de outras fon-
tes de recursos, tais como maior giro dos estoques, redução da inadimplência,
negociar prazos de pagamento mais detalhados com fornecedores e assim por
diante.
Assaf Neto (2012) ressalta que tais estratégias não devem sacrificar
o volume de vendas da empresa, o que quer dizer que, por exemplo,
um maior giro nos estoques não deve pressupor falta de produtos para
venda, ou elevar de forma desproporcional seus custos financeiros
definidos por um prazo maior de pagamento.
No que se refere ao exemplo apresentado de um ciclo financeiro de 93 dias, As-

saf Neto (2012) destaca que se a empresa estimar em R$37,8 milhões seus de-
sembolsos anuais de caixa, é apurada uma necessidade média de investimento
em caixa de R$9,765 milhões (37.800.000/360) x 93 = R$9.765.000,00).
Em contrapartida, segundo Assaf Neto (2012), se a empresa, partindo de uma

eficiência maior em suas estratégias operacionais, conseguisse diminuir seu
prazo médio de cobrança para 24 dias, e o tempo médio de venda de seus pro-
dutos, consequentemente, diminuiria o intervalo de seu ciclo operacional para
77 dias, o que reduziria suas necessidades de financiamento de caixa, como
demonstrado na Figura 2.
Figura 2 – Cenário mais eficiente
Ciclo de Caixa
Anterior Novo
Prazo Médio de Estocagem Total 20 dias 20 dias
Prazo Médio de Fabricação 16 16
Prazo Médio de Venda 40 32
Prazo Médio de Cobrança 32 24
108 dias 92 dias
Prazo Médio de Pagamento a Fornecedores (15) (15)
Ciclo de Caixa: 93 dias 77 dias
Giro de Caixa: 360/93 = 3,9 360/77 = 4,7
Necessidade Média de Investimento em Caixa: $ 9.765.000 $ 8.085.000
Assaf Neto (2012) enfatiza que uma gestão mais eficiente do ciclo financeiro
possibilita que a empresa reduza sua dependência por empréstimos, dimi-
nuindo suas necessidades de recursos em R$1.680.000,00 (R$9.765.000,00
- R$8.085.000). Ainda, segundo o autor, considerando uma taxa de juros de
14% ao ano, por exemplo, o novo ciclo financeiro, menos dependente de capitais
externos, promove uma economia de R$235.200,00 (14% x R$1.680.000,00).
Matarazzo (2010) afirma que os recursos financeiros que sobram e são decor-
rentes do ciclo de caixa favorável podem, alternativamente, ser usados para ex-
pandir a empresa, ou seja, em inversões em ativo permanente.
Esse tipo de decisão, conforme complementa Matarazzo (2010), pode ser to-
mada somente com extremo cuidado e seu risco está na possibilidade de ocor-
rer queda no ciclo de caixa favorável e/ou no volume de vendas, especialmente
durante a fase de inversões, pois nesses casos haveria a redução do volume de
recursos sem a chance de redução das aplicações em ativo fixo.
Por isso, como ressalta Matarazzo (2010), esse tipo de decisão só é

aceitável em períodos que haja estabilidade ou crescimento do País,
com horizontes relativamente claros. Ainda, o autor evidencia que
após a superação da fase de investimentos, espera-se ampliação dos
recursos disponíveis pelo aumento de vendas.
Matarazzo (2010) destaca que, o grande paradoxo do ciclo de caixa favorável

em economias em crescimento é que a empresa se transforma em uma autên-
tica fonte de dinheiro, ou seja, quanto mais cresce, mais dinheiro gera, e parte
para o financiamento de atividades paralelas. O autor afirma que a estratégia
foi responsabilizada pelo crescimento acelerado nas grandes redes comerciais
na década de 1970.
Silva (2012) afirma que a magnitude do investimento operacional em giro é de-

corrente do tipo de atividade que a empresa desempenha, pois cada atividade
tem suas características próprias. O autor salienta que o ciclo de operação de
uma empresa agrícola que produz milho, seguramente, não será igual ao ciclo
de uma outra empresa que também é agrícola, mas produz café, assim como o
ciclo de produção de um navio difere do ciclo de produção de uma caneta esfe-
rográfica.
Silva (2012) também complementa que as atividades normais de uma empresa

comercial, por exemplo, abrangem as fases de compra, estocagem e venda. O
autor reitera que as compras podem ser à vista ou a prazo, assim como as mer-
cadorias adquiridas podem ser vendidas rapidamente ou podem demorar nos
estoques, bem como as vendas também podem ser à vista ou a prazo.
Observe na Figura 3 a seguir, na qual é apresentado um exemplo de ciclo finan-

ceiro negativo que, conforme descrito anteriormente, é almejado otimamente
pelas empresas.
Silva (2012) apresenta o seguinte exemplo, que também é refletido com as se-
guintes informações:
a. Prazo médio de rotação dos estoques = 34 dias.
b. Prazo médio de recebimento das vendas = à vista.
c. Prazo médio de pagamento das compras = 51 dias.
Figura 3 – Prazos médios e ciclo financeiro
Compra Vende e recebe Paga
Prazo médio de rotação dos

estoques 34 dias
Prazo médio de pagamentos das compras 51 dias
Ciclo financeiro
– 17 dias
T1 T2 T3
Fonte: Silva (2012, p. 410).
Silva (2012) ainda afirma que o prazo médio de rotação dos estoques correspon-
de, em média, ao tempo que a mercadoria permanece na empresa após a sua
aquisição, ao passo que o prazo médio de pagamento das compras é o período,
em média, que a empresa tem para pagar as compras depois de ter recebido a
mercadoria, e o prazo médio de recebimento das vendas corresponde ao perío-
do, em média, que a empresa espera para receber suas vendas, sendo que no
exemplo da Figura 3 as vendas são à vista.
Segundo Silva (2012), o ciclo financeiro de uma empresa é o período que ela
demora para que o dinheiro volte ao caixa, ou seja, corresponde ao prazo médio
de rotação do estoque, mais o prazo médio de recebimento das vendas, menos o
prazo médio de pagamento das compras. No exemplo apresentado na Figura 3,
temos 34 dias + 0 dias – 51 dias = -17 dias.
Para esse exemplo apresentado, segundo Silva (2012), observa-se que a ativi-
dade possibilita o trabalho, durante 17 dias, com o dinheiro do fornecedor, ou
seja, recebe antes de pagar. Segundo o autor, nessas condições, o Investimento
Operacional em Giro (IOG), ao invés de ser um “investimento”, é tido como um
“financiamento” e, assim, a empresa do exemplo não necessitará de recursos
próprios para financiar sua atividade operacional, podendo inclusive ter Capital
Circulante Líquido (CCL) negativo (dentro de determinados limites) e ainda ser
financeiramente saudável.
Na empresa comercial, segundo Silva (2012), a essência da atividade reside na

intermediação comercial, isto é, na compra e venda de mercadorias, já na em-
presa industrial ocorre a transformação de matéria-prima em produtos des-
tinados ao uso ou ao consumo e, até mesmo, destinados à produção de outros
bens. O autor apresenta um resumo do processo em uma indústria, que é de-

monstrado na Figura 4.
Figura 4 – Processo um uma indústria
Compra de matéria-prima
Estocagem de matéria-prima
Transformação da matéria-prima, agregando:

*Mão de obra direta
*Componente
*Outros custos indiretos de fabricação
Estocagem do produto acabado
Venda do produto acabado
Fonte: Silva (2012, p. 411).
Nesse esquema de uma empresa industrial, segundo Silva (2012), o ciclo da pro-
dução e estocagem inicia na aquisição da matéria-prima e finaliza na venda do
produto acabado, sendo que o tempo envolvido dependerá do tipo de atividade
da empresa e do grau de modernização dos seus processos e sua administração.
De acordo com o autor, adicionalmente às etapas apresentadas na Figura 2,
existem as ocorrências de pagamento das compras e recebimento das vendas.
Silva (2012), então apresenta o seguinte exemplo de uma empresa industrial:

a. Prazo Médio de Rotação dos Estoques = 523 dias
b. Prazo Médio de Recebimento das Vendas = 128 dias
c. Prazo Médio de Pagamento das Compras = 93 dias
Em relação ao exemplo, observe a demonstração na Figura 5.

Figura 5 – Ciclo de uma empresa industrial
Compra Paga Vende Recebe
Prazo médio de Prazo médio de

pagamento das recebimento das
compras vendas
93 dias 128 dias
Prazo médio de rotação dos estoques 523 dias
Ciclo financeiro
558
T1 T2 T3 T4
Fonte: Silva (2012, p. 412).
Da Figura 5 depreende-se, segundo Silva (2012), que depois da entrada das ma-
térias-primas e componentes, a empresa efetua a transformação em produtos
acabados e, após isso, os vende. Segundo o autor, o prazo médio de rotação dos
estoques é de cerca de 523 dias, o fornecedor de matéria-prima recebe, em mé-
dia, 93 dias depois da entrega e, após efetuada a venda, os clientes demoram
aproximadamente 128 dias para pagar. Assim, segundo o autor, a empresa fi-
nancia o período que engloba desde o momento em que paga ao fornecedor (T2)
até aquele em que recebe do cliente (T4), o que corresponde a 558 dias.
Padoveze e Benedicto (2010) ressaltam que os dados são medidas

contábeis de valor, sendo que o processo operacional tem seu
andamento físico em quantidade de dias, que pode ser diferente.
Padoveze e Benedicto (2010) destacam a importância das medidas para gerenciar o

capital de giro e sua necessidade como investimento no Ativo, além do fato de que
o acompanhamento rotineiro desses indicadores permite uma visão significativa
do andamento das operações da empresa e seu impacto financeiro e patrimonial.
“A terminologia capital de giro vem da visão circular do processo

operacional de geração de lucros, ou seja: comprar estoques, produzir,
vender e receber, voltar a comprar estoques, produzir e vender/receber.
Em termos contábeis, o capital de giro é representado pelo total do ativo
circulante, também denominado de capital de giro bruto” (PADOVEZE;
BENEDICTO, 2010, p. 259).
A Figura 6 apresenta um resumo dos ciclos operacional, econômico e financeiro.
Figura 6 – Ciclos operacional, econômico e financeiro
Produção e
Ordem de
Estoque de
Ordem de Estocagem Pagamento Consumo de Pedido do Recolhimento Recebimento
Planejamento Produtos Venda
Compra das Compras Materiais Acabados Cliente dos Impostos da Venda
Crédito dos
Impostos Processo de
Fabricação e
Consumos
dos Demais
Recursos
Industriais
Ciclo Financeiro
Ciclo Econômico
Ciclo Operacional
T0 T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9
Fonte: Padoveze e Benedicto (2010, p. 168).
Nesse sentido, Padoveze e Benedicto (2010) destacam em relação à Figura 6,

que o ciclo financeiro abrange o período que corresponde ao intervalo entre os
momentos T3 e T9. Observe, também, o ciclo operacional que é composto de
todas as atividades operacionais da empresa.
Amplie mais seu conhecimento com a leitura do artigo “Determinantes
da necessidade de capital de giro e do ciclo financeiro das empresas bra-
sileiras listadas na B3”, de Sabrina Espinele da Silva, Marcos Antônio de
Camargos, Simone Evangelista Fonseca e Robert Aldo Iquiapaza.
Este artigo tem por objetivo identificar e analisar os fatores determinan-

tes da necessidade de capital de giro (NCG) e do ciclo financeiro (CF) de
empresas não financeiras de capital aberto brasileiras, compreendendo o
período de março de 2010 a dezembro de 2016 (28 trimestres). Disponível
em: http://www.spell.org.br/documentos/ver/54671/determinantes-da-ne-
cessidade-de-capital-de-giro-e-do-ciclo-financeiro-das-empresas-brasi-
leiras-listadas-na-b3.
REFERÊNCIAS

2010.

SILVA, S. E. et al. Determinantes da necessidade de capital de giro e do ciclo

financeiro das empresas brasileiras listadas na B3. Revista Catarinense da
Ciência Contábil, v. 18, n. nd, p. 1-17, 2019.
2.2 Ciclo operacional

O ciclo operacional, segundo Padoveze e Benedicto (2010), pode ser definido
como todas as fases operacionais que existem no interior da empresa, que vão
desde a aquisição de matérias-primas para a produção até o recebimento das
vendas realizadas.
Figura 1 – Operacional
© trueffelpix
Fonte: 123RF.
Assaf Neto (2012) afirma que, no desenvolvimento de suas atividades operacio-

nais, a empresa busca sistematicamente a produção de bens ou serviços e, em
consequência, vendas e recebimentos, assim, procura a obtenção de determi-
nado volume de lucros, que possa satisfazer às expectativas de retorno de suas
fontes de financiamento.
No desenvolver desse processo, segundo Assaf Neto (2012), identifica-se de ma-

neira normal e repetitiva o ciclo operacional da empresa, como pode ser obser-
vado na Figura 2.
Figura 2 – Ciclo operacional: compras e vendas
Compra de Materiais
Recebimento Produção
Vendas
Fonte: Adaptado de Assaf Neto (2012, p. 182).
Na Figura 2, conforme apresenta Assaf Neto (2012), observa-se uma sequência

natural das fases operacionais da empresa, definida como ciclo operacional,
que se inicia na compra de materiais que serão de forma direta ou indireta uti-
lizados na produção e terminam na cobrança das vendas efetuadas.
Assaf Neto (2012) destaca que a soma dos prazos de cada uma das
fases operacionais é denominada período de maturação, ou seja, é o
tempo médio que decorre desde a compra da matéria-prima até que a
mesma seja transformada em um produto final e vendida, e se recebe
seu importe pela venda. Assim, segundo o autor, quanto maior o
período de maturação, maior será o volume de recursos destinado pela
empresa para financiar sua atividade.
Por outro lado, de acordo com Assaf Neto (2012), cada uma das fases apresen-
tadas tem uma determinada duração. Dessa forma, segundo o autor, em uma
empresa industrial, a compra de matérias-primas mostra, também, o prazo de
armazenagem; a produção, evidencia o tempo de transformação desses mate-
riais em produtos terminados; a venda, demonstra o prazo de estocagem dos
produtos elaborados; e, por fim, o recebimento apresenta o prazo de cobrança
de duplicatas a receber que qualificam as vendas a prazo.
Segundo Assaf Neto (2012), se todas as vendas forem à vista, não

há prazo de cobrança, pois ele é nulo, e se a empresa trabalha com
produção sob encomenda, ao invés de estocar, também não existe
prazo de estocagem de produtos acabados.
Para Assaf Neto (2012), parte dessas fases operacionais podem ser financiadas
por compras a prazo e prazos para pagamento de despesas operacionais, tais
como salários, encargos sociais, impostos sobre vendas, entre outros. Segundo
o autor, esses são os chamados passivos de funcionamento, referentes à ativi-
dade da empresa e, para a parte não financiada por estes passivos, a empresa
precisa destinar outros tipos de fundos, como recursos próprios, empréstimos
e financiamentos, descontos de duplicatas e outros, que são passivos que a em-
presa, deliberadamente, levantou no mercado com vistas a financiar suas ativi-
dades operacionais.
Assaf Neto (2012) destaca que é crescente a importância de avaliação

da necessidade de financiamento do ciclo operacional, pois em cada
fase são absorvidos os custos e despesas operacionais respectivos.
A Figura 3 mostra o período de maturação em função do tempo e do volume de

recursos fundamentais.
Figura 3 – Investimentos e financiamentos do ciclo operacional – empresa industrial
Prazo Médio de
Estocagem de Prazo Médio de Prazo Médio de Prazo Médio de
Matérias-Primas Fabricação (PMF) Venda (PMV) Cobrança (PMC)
(PME-MP)
15 20 33 36 76 108 (dias)
PMPF PMPD
Passivos de Funcionamento Patrimônio Líquido e

Passivos Onerosos
PMPF = Prazo médio de pagamento a fornecedores
PMPD = Prazo médio de pagamento de despesas
De acordo com a Figura 3, os investimentos operacionais em grupo alcançam

um período de 108 dias, que correspondem ao seguinte:
Ciclo Operacional = PME + PMF + PMV + PMC
Ciclo Operacional = 20 + 16 + 40 + 32 = 108 dias
Dessa forma, pode-se observar que o ciclo operacional, em palavras simples,

é composto por todas as operações da empresa, mais especificamente corres-
ponde ao prazo em dias que as operações da empresa demoram para acontecer.
Assaf Neto (2012) afirma que esse corresponde ao período de maturação da

empresa, que vai desde a aquisição das matérias-primas até o recebimento da
venda do produto final e, quanto mais longo for o ciclo operacional, mais eleva-
das serão as necessidades de investimento em giro.
A empresa, conforme ressalta Assaf Neto (2012), pode financiar parte do seu
ciclo operacional por meio de créditos de fornecedores e prazos diversos para
liquidação de seus custos e despesas que ocorrem em suas atividades operacio-
nais e, por meio da Figura 3, é possível observar que os fornecedores conferem
um prazo de pagamento de 15 dias e, ainda, a empresa possui um intervalo de
18 dias para liquidar suas várias despesas operacionais.
Silva (2012) apresenta um exemplo em que supõe que determinada empresa

adquire matéria-prima, estoca essa matéria-prima por certo período de tem-
po, adiciona mão de obra direta e custos indiretos de fabricação para obter o
produto acabado que fica estocado até que seja vendido, compreendendo esse
processo a 49 dias.
O autor continua o exemplo, afirmando que os fornecedores de matéria-prima,

materiais secundários e embalagens admitem um prazo médio de 54 dias para
a empresa realizar o pagamento, e a empresa, por sua vez, vende seu produto e
concede, em média, 39 dias de prazo para seus clientes efetuarem o pagamento.
Acompanhe a Figura 4 que demonstra os ciclos operacional e financeiro.
Figura 4 – Ciclos operacional e financeiro
Compra Vende Paga Recebe
Prazo médio de rotação dos estoques (PMRE) Prazo médio de recebimento

49 dias das vendas (PMRV) 39 dias
Prazo médio de pagamento das compras (PMPC) Ciclo financeiro

54 dias (CF) 34 dias
Ciclo operacional
88 dias
T1 T2 T3 T4
Fonte: Silva (2012, p. 255).
No que se refere à Figura 4, de acordo com Silva (2012), a empresa compra em

T1 e vende em T2, e tem um prazo de rotação de estoques de 49 dias. Além
disso, segundo o autor, 54 dias após a compra em T1, a empresa paga em T3, e
após a venda em T2, a empresa recebe em T4, com o prazo de recebimento de 39
dias. Por fim, segundo o autor, o período de T1 até T4 corresponde à soma dos
prazos de rotação dos estoques e recebimento das vendas, que resulta em um
ciclo operacional de 88 dias.
Um elemento relacionado com o ciclo operacional é a gestão operacional, ca-

racterizada por Padoveze e Benedicto (2010, p. 166), “[...] pela gestão do ciclo
de comprar, produzir e vender ou revender produtos e serviços”. Segundo os
autores, caracteriza-se pela gestão do conjunto de atividades do sistema da em-
presa, fundamentais para a geração de produtos e serviços e para entregá-los
aos seus clientes.
Assim, para os autores, significa a gestão da utilização dos recursos essenciais

para o processo de transformação, a gestão dos processos de transformação dos
produtos e serviços e, finalmente, a gestão do processo de entrega dos produtos
e serviços aos clientes.
Padoveze e Benedicto (2010) denominam esse conjunto de gestão operacional

e afirmam que, em outras palavras, a gestão operacional é a gestão dos compo-
nentes do capital de giro da empresa, conjuntamente com a dos recursos imo-
bilizados.
A responsabilidade pela gestão operacional de cada atividade, de acordo com

Padoveze e Benedicto (2010), cabe aos profissionais que são responsáveis por
essas atividades. Os autores asseveram que os fluxos econômico, financeiro e
operacional são decorrentes do operacional e, portanto, cada gestor operacio-
nal é responsável pelos aspectos operacionais, econômicos, financeiros e patri-
moniais de suas atividades, sendo, consequentemente, cada gestor responsável
pelo lucro gerado por sua atividade.
Padoveze e Benedicto (2010) relacionam a controladoria com a gestão operacio-

nal.
A responsabilidade da controladoria na gestão operacional

está em apoiar os gestores na busca da eficácia de suas ativi-
dades, pelo suporte do seu sistema de informação, com mo-
delos de decisão adequados a cada atividade e aos seus even-
tos econômicos, em todos os seus aspectos. Cabe também
à controladoria monitorar o desempenho de cada atividade,
uma vez que ela tem responsabilidade de coordenar o fluxo e
os resultados de todas as atividades, em função dos objetivos
planejados da empresa como um todo (PADOVEZE; BENEDIC-
TO, 2010, p. 166).
Matarazzo (2010) apresenta um exemplo de ganho financeiro proveniente de

um encurtamento do ciclo operacional. Para tanto, acompanhe na Figura 5 a
demonstração dos ciclos operacional e financeiro que serão utilizados como
exemplificação.
Figura 5 – Ciclos operacional e financeiro
CICLO CICLO
OPERACIONAL FINANCEIRO
Compra Recebimento Pagamento
20 dias 30 dias
50 dias
Fonte: Matarazzo (2010, p. 281).
Sobre a Figura 5, Matarazzo (2010) levanta a suposição de uma empresa comer-

cial que compra mercadorias com prazo médio de 50 dias para pagar, mas em
20 dias consegue transformá-las em dinheiro e, assim, dispõe de 30 dias com
esse dinheiro, obtendo dessa forma ganhos com aplicações financeiras.
Matarazzo (2010) destaca que quanto maior o volume de vendas, maior será o
montante de recursos disponíveis para aplicações financeiras, de forma que se
a empresa vender R$1.000,00 por dia, terá cerca de R$30.000,00 disponíveis
para aplicações, e se vender R$5.000,00 por dia terá R$150.000,00.
Observa-se, segundo Matarazzo (2010), que os 30 dias de ciclo de caixa favorá-

veis não são decorrentes somente da barganha no prazo com os fornecedores,
mas, também, devido ao encurtamento do ciclo operacional. O autor afirma
que, em qualquer país que apresente um mercado financeiro organizado, o ren-
dimento de aplicações pode gerar um lucro apreciável e, se houver inflação co-
berta pelas aplicações financeiras, será ainda melhor.
Matarazzo (2010) destaca que, no Brasil, os rendimentos decorrentes

desses tipos de aplicações chegam a superar os resultados operacionais.
A partir daí, segundo Matarazzo (2010), as empresas que podem apresentar ci-
clo financeiro favorável, tais como supermercados, drogarias, magazines, entre
outras, concentram fortemente suas forças no objetivo de ampliar o ciclo finan-
ceiro, seja negociando fortemente com os fornecedores, até o ponto de chegar
a romper relações em certos casos, seja formulando estratégias para girar ra-
pidamente os estoques, mesmo que, em muitos casos, com prejuízo comercial
(visando, é claro, o lucro financeiro).
O autor ainda complementa que o ciclo operacional apresenta o prazo de inves-

timento, sendo que de forma paralela ao ciclo operacional, ocorre o financia-
mento concedido pelos fornecedores, a partir do momento da compra. Segundo
o autor, até o “pagamento do pagamento” aos fornecedores, a empresa não ne-
cessita de preocupação com o financiamento, pois ele é automático.
Aprofundo seu conhecimento sobre o ciclo operacional com a leitura do ar-
tigo “Utilizando o ciclo operacional para fazer o orçamento de caixa e cal-
cular a necessidade de capital de giro (NCG)”, de Marcus Vinícius Madruga
Ramos. Este artigo busca demonstrar a importância do estudo do ciclo
operacional para o administrador financeiro, ou seja, o quão fundamental
é, pois, fornecerá uma visão comparativa dos prazos de giro de estoque,
prazo médio de recebimento de duplicatas e prazo médio de pagamento
de fornecedores, além dos custos fixos mensais. Disponível em: https://
repositorio.unp.br/index.php/connexio/article/view/10.
REFERÊNCIAS

2010.

RAMOS, M. V. M. Utilizando o ciclo operacional para fazer o orçamento de

caixa e calcular a necessidade de capital de giro (NCG). Connexio – Revista
Científica da Escola de Gestão e Negócios, v. 1, n. 1, 2011.

2.3 Investimento operacional em giro (IOG)

O chamado “Investimento Operacional em Giro”, ou simplesmente IOG, segun-
do Silva (2012) é uma metodologia de análise de grande utilidade para auxiliar
na determinação da saúde financeira de uma empresa, pois fornece uma visão
sistêmica do impacto das diversas áreas de decisão na empresa e de suas inte-
rações.
Silva (2012) afirma que a maior contribuição que o IOG fornece ao analista é a
visualização da empresa como um todo em termos de suas operações e decisões
quanto à aquisição de ativos imobilizados e quanto à maneira como a empresa
está financiando essas aplicações.
O IOG está contido no Capital Circulante Líquido (CCL), de acordo com Silva
(2012), sendo necessário, assim, que o analista perceba o IOG não só como algo
isolado, mas, também, como parte de um conceito mais amplo. O autor afirma
que ao mesmo tempo, o investimento de recursos em ativos permanentes pode
impactar a saúde financeira das empresas.
Segundo Silva (2012), o Capital Circulante Líquido (CCL) corresponde

à diferença entre o Ativo e o Passivo circulantes.
Silva (2012) complementa, ainda, que grande parte dos analistas orienta seus
trabalhos de análise para a geração de caixa operacional das empresas e deixa
de considerar as decisões de investimento e financiamento, o que faz com que
suas análises sejam incompletas, pois ocorre que uma empresa pode quebrar
mesmo sendo lucrativa e gerando caixa em suas operações.
A expressão investimento operacional em giro, ou de forma simples IOG, con-

forme Silva (2012), tornou-se amplamente divulgada entre os analistas por
meio da introdução da metodologia na análise de crédito, iniciada pelos bancos
americanos que operam no Brasil e, atualmente, pelas instituições financeiras
que têm áreas de análise de empresas com razoável nível técnico.
Silva (2012) afirma que é possível encontrar, em diferentes textos, três

denominações que podem designar o mesmo conceito, apenas com
algumas variações, sendo as seguintes: a) Investimento Operacional
em Giro (IOG); b) Working Investment (WI); e c) Necessidade de Capital
de Giro (NCG).
Como já citado, segundo Silva (2012), o IOG está contido no CCL, sendo repre-
sentado por aplicações de recursos que, mesmo pertencentes ao Ativo Circu-
lante, possuem conotação de aplicações permanentes, que estão relacionadas
de forma direta com a atividade operacional da empresa, como duplicatas a
receber, estoques, adiantamento a fornecedores e despesas antecipadas.
De acordo com o autor, existe, por outro lado, algumas fontes de recursos que
estão relacionadas diretamente com as atividades da empresa e que se reno-
vam espontaneamente à medida em que suas operações se desenvolvem, como,
por exemplo, os fornecedores, salários e encargos a pagar, tributos a recolher
e adiantamentos de clientes quando habituais e inerentes ao tipo de atividade
desenvolvida pela empresa.
A Figura 1 exemplifica um Balanço reclassificado com o objetivo de cálculo do

IOG, conforme podemos observar.
Figura 1 – Estrutura de Balanço Patrimonial para fins de IOG
Ativo Passivo + Patrimônio Líquido

Ativo Circulante Financeiro (ACF) Passivo Circulante Financeiro (PCF)
- Caixa e Bancos - Instituições de crédito
- Aplicações de liquidez imediata - Duplicatas/títulos descontados
- Aplicações de liquidez não imediata - Dividendos a pagar
- Imposto de renda a recolher
Ativo Circulante Cíclico (ACC) Passivo Circulante Cíclico (PCC)
- Contas a receber de clientes - Fornecedores
- Estoques - Salários e encargos sociais
Circulante
Circulante
- Adiantamento a fornecedores - Impostos e taxas
- Outros valores a receber
- Despesas do exercício seguinte
Realizável a Longo Prazo (RLP) Passivo não Circulante (PNC)
- Direitos realizáveis após o término do - Financiamentos
exercício - Debêntures
- Valores a receber de coligadas/ - Impostos parcelados
controladas Patrimônio Líquido (PL)
Não Circulante
- Capital
Ativo Permanente (AP) - Reservas
- Investimentos - Lucros ou prejuízos acumulados
- Imobilizado
- Diferido
ATIVO TOTAL PASSIVO TOTAL + PL
Fonte: Silva (2012, p. 450).
Silva (2012) afirma que a estrutura apresentada na Figura 1 possibilita a análise

de empresas, usando o IOG propriamente dito, bem como outros conceitos a ele
integrados, sendo oportuno notar:
a. Que o Ativo Circulante foi dividido em duas partes, ou seja, (I) uma parte
cíclica que contém os itens relacionados de forma direta com o ciclo ope-
racional da empresa, o ACC; e (II) outra que diz respeito à parte de cunho
mais financeiro, que é chamada de Ativo Circulante Financeiro, o ACF.
Também foi desmembrado o Passivo Circulante em duas partes, ou seja,
(I) uma parte diretamente relacionada ao ciclo operacional da empresa
(com exceção no que diz respeito a empréstimos bancários), o PCC; e (II)
outra de natureza financeira que contempla os empréstimos bancários,
descontos de títulos e outras operações que não decorrem diretamente do
ciclo operacional, o PCF.
b. Que as contas não circulantes foram agrupadas, dando origem: (I) o Ativo
Não Circulante (ANC), composto pelo realizável a longo prazo e pelo Ati-
vo Permanente; (II) o Passivo Não Circulante (PNC), e (III) o Patrimônio
Líquido. Na realidade, as fontes não circulantes contemplam o PNC mais
o Patrimônio Líquido (PL).
Silva (2012) ressalta que a nova ordenação das contas demonstrada na Figura
1, facilitará a estruturação de três conceitos básicos, conforme apresentado na
Figura 2.
Figura 2 – Conceitos básicos
IOG = ACC – PCC

CPL = (PNC + PL) – ANC
T = ACF - PCF
Fonte: Silva (2012, p. 407).
Logo:
IOG = Investimento Operacional em Giro
ACC = Ativo Circulante Cíclico
PCC = Passivo Circulante Cíclico
CPL = Capital Permanente Líquido
PNC = Passivo Não Circulante
PL = Patrimônio Líquido
ANC = Ativo Não Circulante
T = Saldo em Tesouraria
ACF = Ativo Circulante Financeiro
PCF = Passivo Circulante Financeiro
Para que fique mais claro o entendimento dos conceitos apresentados na Figura
2 e para contextualizar os elementos relacionados ao IOG, na Figura 3 apresen-
ta-se uma classificação dos direitos e obrigações da empresa.
Figura 3 – Classificação dos direitos e obrigações da empresa
Ativo Circulante Financeiro:

Compreende as disponibilidades e as aplicações financeiras de curto
Ativo prazo.
Circulante Ativo Circulante Cíclico:
Decorrente das atividades operacionais da empresa. Duplicatas a
receber e estoques tendem a ser os itens mais representativos.
Passivo Circulante Financeiro:
Compreende as fontes de recursos de curto prazo, como desconto de
duplicatas e instituições financeiras.
Passivo
Circulante Passivo Circulante Cíclico:
Decorrente das atividades operacionais da empresa. São exemplos:
fornecedores, salários e encargos, adiantamento de clientes, impostos
e taxas.
Fonte: Silva (2012, p. 424).
Ainda, Assaf Neto (2012) apresenta as principais contas dos grupos cíclicos e
financeiros para uma empresa do segmento de atividade não financeiro, sendo
os seguintes:
a. Ativo Financeiro (Circulante): disponibilidades, fundo fixo de caixa,
aplicações financeiras, depósitos judiciais, restituição de IR, créditos de
empresas coligadas/controladas etc.
b. Ativo Cíclico (Circulante): duplicatas a receber, provisão para deve-
dores duvidosos, adiantamento a fornecedores, estoques, adiantamento a
empregados, impostos indiretos a compensar (IPI, ICMS), despesas ope-
racionais antecipadas etc.
c. Ativo Permanente (Não Circulante): valores dos grupos imobilizado,
investimentos e diferido, e realizável a longo prazo.
d. Passivo Financeiro (Circulante): empréstimos e financiamentos ban-
cários de curto prazo, duplicatas descontadas, imposto de renda e contri-
buição social, dividendos, dívidas com coligadas e controladas etc.
e. Passivo Cíclico (Circulante): fornecedores, impostos indiretos (PIS/
COFINS, ICMS, IPI), adiantamento de clientes, provisões trabalhistas,
salários e encargos sociais, participações de empregados, despesas ope-
racionais etc.
f. Passivo Permanente (Não Circulante): contas do exigível a longo
prazo e Patrimônio Líquido.
Além disso, Silva (2012) complementa apresentando uma análise do IOG:

• O ACC, como qualquer item ou grupo de Ativo, é uma aplicação de recur-
sos, ao passo que o PCC, também como qualquer item ou grupo do Passi-
vo, é uma fonte de recursos. Ambos decorrem de forma direta do ciclo das
operações da empresa.
• A tendência existente é de que o IOG seja uma aplicação líquida de recur-
sos que será função do tipo de atividade exercida pela empresa.
• Podem ser encontradas, no entanto, situações em que o PCC é maior que o
ACC e, portanto, ao invés do IOG ter característica de “investimento”, será
um “financiamento”.
• Para fins do uso do IOG como instrumento de análise, o autor trata o IOG
a partir da equação (IOG = ACC – PCC), representando-o com o sinal ne-
gativo quando o PCC for maior que o ACC, ou seja, quando fala-se em IOG
negativo, isso significa que ao invés de um “investimento operacional em
giro” há um “financiamento operacional do giro”.
Acompanhe na Figura 4 um Balanço utilizado como exemplo para representa-

ção dessas informações.
Figura 4 – Balanço Cia. Exemplo Didático – 19X3

- Disponibilidades 2.597,80 - Duplicatas descontadas 1.401,00
Ativo circulante financeiro 2.597,80 - Instituições de crédito 8.524,60
- Duplicatas a receber 21.730,60 Passivo circulante financeiro 9.925,60
- Estoques 8.435,90 - Fornecedores 14.981,40
- Outros circulantes 1.352,80 - Salários e encargos 2.675,00
Ativo circulante cíclico 31.519,30 - Impostos e taxas 4.500,30
Total do ativo circulante 34.117,10 - Outros circulantes 1.500,40
Passivo circulante cíclico 23.657,10
Passivo circulante 33.582,70
Realizável a longo prazo 35,50
Permanente 23.808,60 Passivo não circulante 1.242,40
Ativo não circulante 23.844,10 Patrimônio líquido 23.136,10
ATIVO TOTAL 57.961,20 PASSIVO TOTAL 57.961,20
Fonte: Silva (2012, p. 408).
Para Silva (2012), o que observa-se na Figura 4 é uma separação entre as contas
do Ativo e do Passivo em dois grupos: um grupo das contas que estão mais liga-
das com as atividades operacionais e outro com as contas que são de natureza
financeira, relacionadas com as funções de tesouraria.
Agora, acompanhe na Figura 5 o desdobramento do CCL com base nos dados

apresentados na Figura 4.
Figura 5 – Desdobramento da CCL
Milhares $ Total = Cíclico + Financeiro
Ativo circulante 34.117,1 = 31.519,3 + 2.597,8

Passivo circulante (33.582,7) = (23.657,1) + (9.925,6)
Diferença 534,4 = 7.862,2 + (7.327,8)
Conceitos CCL = IOG + Saldo de tesouraria

Fonte: Silva (2012, p. 408).
Silva (2012) também destaca que tanto o Ativo quanto o Passivo circulantes
foram desmembrados em partes, sendo uma cíclica ou operacional e outra de
natureza financeira. O autor destaca que o CCL equivale à diferença entre o
Ativo e o Passivo circulantes, que representa R$534,4 mil, ao passo que o IOG
corresponde à diferença entre o Ativo Circulante Cíclico e o Passivo Circulante
Cíclico, representando R$7.862,2 mil.
Como interpretação do exemplo, Silva (2012) afirma que as atividades operacio-

nais da empresa exigiram que fossem aplicados recursos no ACC de R$31.519,3
mil em duplicatas a receber, estoques e outros circulantes, ao passo que a em-
presa conta com fontes cíclicas no total de R$23.657,1 mil, oriundos de forne-
cedores, salários e encargos, impostos e taxas, mais outros circulantes. Assim,
o autor destaca que a empresa tem um total de aplicações de R$31.519,3 mil e,
tirando as fontes de R$23.657,1 mil, resta uma aplicação líquida, que corres-
ponde ao IOG, no valor de R$7.862,2 mil.
Silva (2012) afirma, ainda, que provavelmente a análise financeira pela metodo-
logia do IOG é a que trabalha com um enfoque mais dinâmico entre os diversos
métodos, isso porque é decorrente do volume de vendas da empresa e dos pra-
zos de rotação.
Segundo o autor, quanto maiores forem as vendas, a tendência é que seja maior
a necessidade de estoques e, consequentemente, maior será o volume de dupli-
catas a receber. Ainda, de acordo com o autor, se a empresa conceder maiores
prazos de pagamento a seus clientes para aumentar as vendas, haverá dupla
pressão para elevar o volume de duplicatas a receber, isto é, aumento das ven-
das mais aumento do prazo e, da mesma forma, o crescimento das vendas au-
menta o volume de fornecedores, de salários (se aumentar o quadro de pessoas
ou em caso de horas extras), de encargos e de tributos.
“O IOG é função, basicamente, das vendas e dos prazos” (SILVA, 2012,

p. 409). Conforme Silva (2012), se houver aumento do IOG, decorrente
do crescimento das vendas, tal crescimento precisa gerar lucro para
compensar a maior necessidade de aplicação de recursos, pois,
diferente disso, a empresa precisará recorrer a empréstimos bancários
ou ao aporte de capital junto aos acionistas.
Para que seja compreendido o conceito de IOG, Silva (2012) apresenta quatro
grandes eventos que sintetizam as atividades básicas de empresas comerciais e
industriais. Tais eventos podem ser visualizados na Figura 6.
Figura 6 – Eventos das empresas
Quando ocorre a compra

Comerciais
Quando ocorre a venda
Eventos
Quando ocorre o pagamento

Financeiros
Quando ocorre o recebimento
Fonte: Silva (2012, p. 412).
Conforme esses eventos ocorrem no tempo, ou seja, em decorrência dos prazos

de rotação dos estoques, recebimentos de vendas e pagamento de compras, é pos-
sível a existência de três tipos básicos de IOG que são observados na Figura 7.
Silva (2012) destaca que além de contas a receber de clientes

(duplicatas a receber), estoques e fornecedores, existem outras contas
que integram o IOG, porém, a tendência é de que essas três sejam o
Figura 7 – Tipos de IOG
1. Aplicações do ACC > Fontes do PCC IOG > 0
2. Aplicações do ACC < Fontes do PCC IOG < 0
3. Aplicações do ACC = Fontes do PCC IOG = 0

Fonte: Silva (2012, p. 412).
Sendo assim, Silva (2012) explica os três tipos destacados na Figura 7:

• No primeiro tipo, em que temos a situação de ACC > PCC, a empresa apli-
cará recursos no IOG.
• No segundo tipo, em que temos a situação de ACC < PCC, na qual o IOG é
negativo, há uma liberação de recursos, devido ao fato de que a empresa
recebe antes de pagar e tem o prazo de pagamento das compras maior do
que o prazo de rotação dos estoques.
• No terceiro tipo, em que temos a situação de ACC = PCC, o IOG é nulo, ou
seja, ele não toma e nem libera recursos.
Fique ainda mais por dentro do que trata o IOG com a leitura do artigo
“Análise da gestão dos investimentos em capital de giro por meio do Mo-
delo Fleuriet em uma empresa do agronegócio: um estudo de caso” de
Graciela Dias Coelho Jones e Andreia Castro de Oliveira Jacinto.
Este artigo tem o objetivo de analisar a gestão dos investimentos em ca-

pital de giro, por meio da aplicação do Modelo Fleuriet em uma empresa
do ramo de agronegócio, localizada no Estado de Minas Gerais. Dispo-
nível em: https://periodicos.unicesumar.edu.br/index.php/rama/article/
view/2214/1836.
REFERÊNCIAS
JONES, G. D. C.; JACINTO, A. C. O. Análise da gestão dos investimentos em

capital de giro por meio do Modelo Fleuriet em uma empresa do agronegó-
cio: um estudo de caso. Revista em Agronegócio e Meio Ambiente –
RAMA, v. 6, n. 1, 2013.

2.4 Saldo de tesouraria

Antes de tratarmos especificamente sobre o Saldo de Tesouraria (T), é necessá-
rio compreendermos o conceito de Capital Permanente Líquido (CPL). Segundo
Silva (2012), o CPL tem o mesmo valor que o CCL, a diferença é que ele trabalha
com as contas permanentes.
Segundo Silva (2012), enquanto o Investimento Operacional em

Giro (IOG) caracteriza uma necessidade líquida de recursos, o Capital
Permanente Líquido (CPL) será a fonte para financiá-lo.
Para entendimento do saldo em tesouraria, será necessário retomar um exem-

plo que já foi apresentado anteriormente. Acompanhe na Figura 1, o Balanço
utilizado para exemplo.
Figura 1 – Balanço Cia. Exemplo Didático – 19X3

- Disponibilidades 2.597,80 - Duplicatas descontadas 1.401,00
Ativo circulante financeiro 2.597,80 - Instituições de crédito 8.524,60
- Duplicatas a receber 21.730,60 Passivo circulante financeiro 9.925,60
- Estoques 8.435,90 - Fornecedores 14.981,40
- Outros circulantes 1.352,80 - Salários e encargos 2.675,00
Ativo circulante cíclico 31.519,30 - Impostos e taxas 4.500,30
Total do ativo circulante 34.117,10 - Outros circulantes 1.500,40
Passivo circulante cíclico 23.657,10
Passivo circulante 33.582,70
Realizável a longo prazo 35,50
Permanente 23.808,60 Passivo não circulante 1.242,40
Ativo não circulante 23.844,10 Patrimônio líquido 23.136,10
ATIVO TOTAL 57.961,20 PASSIVO TOTAL 57.961,20
Fonte: Silva (2012, p. 408).
O saldo de tesouraria, segundo Silva (2012), é a diferença entre o Ativo Circu-

lante Financeiro e o Passivo Circulante Financeiro e, decorre, de certo modo,
do fato de as contas de natureza financeira comporem o que se chama de tesou-
raria. Dessa forma, tomando-se como exemplo o Balanço exposto na Figura 1,
temos um saldo de tesouraria de R$ –7.327,80 (Ativo Circulante Financeiro de
R$2.597,80 – Passivo Circulante Financeiro de R$9.925,60).
Considerando ainda a Figura 1, Silva (2012) apresenta os cálculos que estão

expostos na Figura 2.
Figura 2 – Cálculos
CCL = AC - PC CCL = 34.117,10 – 33.582,70 CCL = 534,40

IOG = ACC - PCC IOG = 31.519,30 – 23.657,10 IOG = 7.862,20
CPL = PNC + PL - ANC CPL = 1.242,40 + 23.136,10 – 23.844,10 CPL = 534,40
T = CPL - IOG T = 534,40 – 7.862,20 T = (7.327,80)
T = ACF - PCF T = 2.597,80 – 9.925,60 T = (7.327,80)
Fonte: Adaptada de Silva (2012, p. 413).
Assaf Neto (2012) ao invés de saldo de tesouraria, chama a diferença entre ativo
financeiro e passivo financeiro de saldo de disponível (SD). Segundo o autor,
uma empresa que é equilibrada apresenta caracteristicamente um Capital Cir-
culante Líquido maior do que suas necessidades permanentes de giro, promo-
vendo maior segurança financeira, que é identificada mediante um saldo de
disponível positivo.
De acordo com Assaf Neto (2012), saldo de disponível é uma medida de margem
de segurança financeira de uma empresa, a qual indica sua capacidade interna
de financiar um crescimento operacional.
Um SD negativo, de acordo com Assaf Neto (2012), indica a existência

de recursos não cíclicos financiando ativos de natureza cíclica, isto é,
o estoque mínimo necessário ao funcionamento normal da empresa,
por exemplo, pode estar sendo financiado por créditos bancários
renováveis a curto prazo.
Silva (2012) chama a atenção para o fato de que o T pode ser obtido pela diferen-
ça entre CPL e IOG e também pela diferença entre ACF e PCF. O autor apresenta
um resumo dos conceitos na Figura 3.
Figura 3 – Resumo dos conceitos
IOG = ACC - PCC Aplicação de natureza operacional
CPL = PNC + PL - ANC Fonte de natureza estratégica
T = CPL - IOG Varável dependente do IOG e do CPL

Fonte: Silva (2012, p. 414).
O saldo em tesouraria (T), segundo Silva (2012), pode ser maior ou menor do
que zero, sendo que quando for menor, quer dizer que a empresa tem débitos
de curto prazo com instituições financeiras ou mesmo outras dívidas de curto
prazo não relacionadas a seu ciclo operacional, que é superior a seus recursos
financeiros de curto prazo.
Assim, Silva (2012) afirma que os valores correspondentes ao CPL e ao IOG é

que vão determinar o saldo em tesouraria e, a partir daí, existem duas configu-
rações básicas de relação entre CPL e IOG, que são apresentadas na Figura 4.
Figura 4 – Configurações básicas de relação entre CPL e IOG
CPL > IOG T>0
CPL < IOG T<0

Fonte: Silva (2012, p. 414).
Assaf Neto (2012) ressalta que quando no decorrer de vários exercícios segui-
dos, a empresa apresenta um crescimento da Necessidade de Investimento em
Giro (NIG) superior ao do Capital Circulante Líquido (CCL), diz-se que ela con-
vive com o denominado efeito tesoura, que é identificado por um crescente sal-
do de disponível negativo (o mesmo que saldo de tesouraria). À medida em que
as necessidades cíclicas de giro são financiadas por dívidas de curto prazo, tem-
-se um aumento na diferença entre o NIG e o CCL, o que agrava o efeito tesoura.
Ainda, o autor ressalta que um saldo de disponível negativo, característica do

efeito tesoura, demonstra a incapacidade da empresa de financiar adequada-
mente seus investimentos operacionais em giro, operando com recursos de ma-
turidade incompatível com suas efetivas necessidades financeiras.
Assaf Neto (2012) destaca as razões de um efeito tesoura, que podem

ser o crescimento elevado do nível de atividade empresarial (overtrade),
desvio de recursos do giro para imobilizações e inflação, entre outros.
Silva (2012) reafirma que convencionou tratar o IOG como aplicação e o CPL
como a fonte de financiamento, que é a tendência do que ocorre em condições
normais com as empresas, no entanto, ressalta algumas considerações que pre-
cisam ser feitas:
a. Quando o IOG for negativo, tem-se que ao invés de ser um “investimento”,
estará sendo um “financiamento, isto é, ao invés de tomar recursos, o IOG
libera recursos.
b. Quando o CPL for negativo, há uma “aplicação líquida” de recursos, ao
invés de ser uma “fonte”.
c. Se o IOG e o CPL forem negativos, quer dizer que o IOG está financiando o
CPL, isto é, a empresa está financiando aplicações de caráter permanente
com recursos que decorrem de suas atividades operacionais. Em qualquer
hipótese, predomina a regra matemática considerando os sinais (negati-
vos ou positivos) nas equações, resultando em um saldo de tesouraria (T)
maior ou menor do que zero de acordo com a magnitude do CPL e do IOG.
No caso dos dois negativos, o risco financeiro da empresa está associado
às suas operações, isto é, retrair o seu nível de atividade reduzirá as entra-
das de dinheiro e os compromissos da empresa começarão a vencer, sem
que o caixa seja suficiente para realizar os pagamentos.
Silva (2012) ainda complementa que ao longo do tempo, isto é, no decorrer de

um exercício social para outro, as variações sofridas poderão provocar mudan-
ça na saúde financeira da empresa, de forma que se tem:
a. Variação do saldo de tesouraria (ΔT)

ΔCPL > ΔIOG => T cresce
ΔCPL < ΔIOG => T diminui
b. Variação no IOG (ΔIOG)

ΔACC > ΔPCC => IOG cresce
ΔACC < ΔPCC => IOG diminui

c. Variação no CPL (ΔCPL)

Δ(PL + PNC) > ΔANC => CPL cresce
Δ(PL + PNC) < ΔANC => CPL diminui
Segundo Silva (2012), o CPL aumenta quando a variação do Passivo Não Cir-
culante (PNC) mais o Patrimônio Líquido (PL) for superior à variação do Ativo
Não Circulante (ANC). Se acontecer o inverso, isto é, a variação do Passivo Não
Circulante mais o Patrimônio Líquido ser menor que a variação do Ativo Não
Circulante, o CPL diminui.
O Passivo Não Circulante, conforme Silva (2012), no que lhe diz respeito, cresce
em função de obtenção de novos financiamentos a longo prazo. Cabe o destaque
de que a obtenção de financiamento a longo prazo para compra de imobilizado
não melhora o CPL, pois ocorre o acréscimo tanto no PNC quanto no ANC. Na
realidade, o empréstimo a longo prazo só deve ser contraído para melhoria do
CPL quando a análise das projeções apontar que a empresa será capaz de gerar
lucro para amortizar o referido empréstimo em seu vencimento. Caso contrá-
rio, o problema estará sendo adiado. Portanto, a forma mais segura de aumen-
tar o CPL é a utilização de recursos próprios.
O Patrimônio Líquido, de acordo com Silva (2012), no que lhe diz respeito, cres-
ce em função de:
a. Aumento de capital com aporte de recursos, que é uma alternativa boa
para aumentar o CPL, demonstrando, ainda, a confiança dos acionistas no
empreendimento.
b. Geração de lucros pela empresa, que é uma alternativa essencial, devendo
a empresa, em cada período, gerar lucro que seja satisfatório para cobrir a
variação do IOG. Se a empresa possuir empréstimos de longo prazo ven-
cendo, a geração de lucro deveria ser suficiente para, ao menos, cobrir a
variação do IOG e as parcelas de tais financiamentos que venceram no
período.
Na realidade, ao tratar-se de caixa, deve ser suficiente para:

• Garantir a cobertura dos acréscimos de aplicação no IOG.
• Quitar as parcelas de empréstimos de longo prazo que estejam vencendo.
• Liquidar os dividendos e participações que normalmente são percenta-
gens dos lucros.
• Saldar o imposto de renda.
Silva (2012) destaca, portanto, que as três alternativas expostas, ou seja, recur-
sos dos sócios ou acionistas, recursos de longo prazo e lucros são as principais
soluções para elevar o Passivo Não Circulante.
O Ativo Não Circulante, conforme Silva (2012), no que lhe diz respeito, cresce
em função de:
a. Aquisição, reformas ou ampliações do imobilizado, com vistas a elevar a
capacidade produtiva.
b. Compra de participações acionárias em outras empresas.
c. Aumento do ativo intangível, decorrente de gastos com fundos de comér-
cio, por exemplo.
d. Expansão do realizável a longo prazo.
Segundo Silva (2012), o crescimento do Ativo Não Circulante precisa ser finan-
ciado com recursos próprios ou com financiamento de longo prazo, sendo que
quando ocorrerem imobilizações mediante financiamento de longo prazo, é es-
sencial que os estudos de viabilidade apontem que a empresa possui potencial
de geração de lucros suficiente para amortizar tais financiamentos.
A deficiência do CPL em relação ao IOG, conforme destaca Silva

(2012), é financiada com empréstimos bancários de curto prazo, e
cabe ao analista verificar qual o risco apresentado pela evolução desta
diferença (CPL – IOG) em face do nível de vendas da empresa.
A Figura 5, a seguir, apresenta um resumo dos conceitos.

Figura 5 – Resumo
Conceito Características Aumenta com: Diminui com:

IOG = ACC – PCC Quando positivo: Aumento das vendas Diminuição das
(de natureza aplicação líquida de Aumento do PMRE vendas
operacional) recursos em itens Aumento do PMRV Diminuição do
de natureza cíclica. Aumento de outros ACC PMRE
Quando negativo: Diminuição do PMPC Diminuição do
fonte de recursos. Diminuição de outros PMRV
PCC Diminuição de
outros ACC
Aumento do PMPC
Aumento de outros
PCC
CPL = PNC + PL – ANC Quando positivo: Geração de lucros Geração de
(de natureza estratégica fonte líquida Aporte de capital prejuízos
e operacional) de recursos Aumento do REF Distribuição de
permanentes. Aumento do ELP lucros
Quando negativo: Diminuição do RLP Diminuição do REF
aplicação Diminuição do AP Diminuição do ELP
líquida em itens Aumento do RLP
permanentes. Aumento do AP
T = CPL – IOG Quando positivo: Aumento do CPL Diminuição do CPL
(variável dependente do empresa tem Diminuição do IOG Aumento do IOG
IOG e do CPL) sobra de recursos
financeiros.
Quando negativo:
empresa tem
dependência
de recursos
financeiros de
curto prazo.
Fonte: Silva (2012, p. 417).
Amplie ainda mais seu conhecimento com a leitura do trabalho intitula-
do “Concentração de mercado e desempenho das indústrias brasileiras
de papel e celulose – recorrendo à Modelagem de Fleuriet para analisar o
Paradigma ECD” de Flaviano Costa e Paulo Mello Garcias.
Este trabalho objetivou analisar se existe uma relação entre o desempe-

nho das indústrias de papel e celulose, por meio da utilização da mode-
lagem de Fleuriet e os níveis de concentração de mercado, entre os anos
de 2003 e 2007. Disponível em: https://www.revistas.usp.br/rco/article/
view/34745/37483.
REFERÊNCIAS
COSTA, F.; GARCIAS, P. M. Concentração de mercado e desempenho das

indústrias brasileiras de papel e celulose – recorrendo à Modelagem de Fleu-
riet para analisar o Paradigma ECD. RCO – Revista de Contabilidade e
Organizações – FEARP/USP, v. 3, n. 6, p. 143 – 163, 2009.

EM RESUMO
• o Ciclo Financeiro é a diferença entre o número de dias do ciclo operacional e

o prazo médio de pagamento a fornecedores de insumos;
• o Ciclo Operacional consiste na quantidade de dias que as operações da em-

presa demoram para ocorrer;
• o Investimento Operacional em Giro (IOG) é a diferença entre o Ativo Circulante

Cíclico (ACC) e o Passivo Circulante Cíclico (PCC);
• o Saldo em Tesouraria (T) ou Saldo de Disponível (SD), como também é co-

nhecido, trata-se da diferença entre o Ativo Circulante Financeiro e o Passivo
Circulante Financeiro e, decorre, de certo modo, do fato de as contas de natu-
reza financeira comporem o que se chama de tesouraria.
tema
Introdução ao capital de giro e à
avaliação financeira
3
OBJETIVO
Compreender os conceitos básicos de capital de giro e
avaliação financeira.
NOSSO TEMA
O estudo do Capital de Giro permite avaliar a estrutura financeira de uma em-
presa, bem como formular estratégias que visem a maximizar os resultados
empresariais. Neste Tema será possível obter o conhecimento do Capital Cir-
culante Líquido, que é o principal indicador de Capital de Giro, além de outros
conceitos, tais como o Ativo Circulante (AC), Capital Permanente Líquido (CPL),
Capital de Giro Próprio (CGP) e Capital de Giro Operacional Líquido (CGOL).
Também estudaremos sobre a avaliação financeira, que envolve esses e outros
conceitos. Portanto, o propósito deste Tema é o de proporcionar conhecimento
sobre os aspectos do Capital de Giro, bem como de seus cálculos, quando cabí-
veis.
Introdução ao capital de giro e à avaliação financeira | TEMA 3 77
3.1 Capital Circulante Líquido (CCL)

Os recursos captados pela empresa e identificados no Passivo, segundo Assaf
Neto (2012), apresentam duas origens: próprias (Patrimônio Líquido) e não pró-
prias (exigibilidades perante terceiros), ou seja, a empresa consegue financiar
suas necessidades de circulante com recursos próprios, originados dos proprie-
tários, e também com os que são levantados a curto ou a longo prazo junto a
outras origens, não próprias.
Com vistas a manter um equilíbrio financeiro, conforme menciona Assaf Neto

(2012), a demanda de recursos de terceiros deve ser destinada exclusivamente a
aplicações em ativos circulantes tipicamente de curta duração, que se caracte-
rizam por apresentar um processo de transformação contínuo. O autor afirma
que tais recursos de terceiros a curto prazo estão registrados no Passivo Circu-
lante, nas contas de duplicatas a pagar, empréstimos bancários e outras exigibi-
lidades circulantes, sendo, em resumo, necessidades de curto prazo financiadas
com recursos de terceiros também de curto prazo.
Entretanto, como afirma Assaf Neto (2012), devido às próprias características

dos itens circulantes e da falta de sincronização entre seus elementos (o fato de
as entradas de recursos não ocorrerem exatamente nos momentos em que de-
vem ser processados os pagamentos, por exemplo), nota-se que, geralmente, os
recursos de terceiros alocados a curto prazo não são suficientes para financiar
todas as necessidades do Ativo Circulante.
De acordo com Assaf Neto (2012), na situação em que os recursos

de terceiros alocados a curto prazo não são suficientes para financiar
todas as necessidades do Ativo Circulante, torna-se indispensável que
sejam buscadas fontes permanentes de recursos (a longo prazo) para
que sejam aplicadas em ativos de curta duração.
Dessa forma, segundo Assaf Neto (2012), o conceito de Capital Circulante Lí-
quido (CCL) pode ser claramente identificado como o excedente das aplicações
a curto prazo (em Ativo Circulante) em relação às captações de recursos proces-
sadas também a curto prazo (Passivo Circulante).
O CCL, de acordo com Silva (2012), corresponde à diferença entre o Ativo Circu-
lante (AC) menos o Passivo Circulante (PC), como pode ser observado, a seguir:
CCL = AC – PC
Agora preste atenção às informações apresentadas, como exemplo, na Figura 1,

a seguir.
Figura 1 – Balanço hipotético para exemplificação de cálculos

- Disponibilidades 2.600 - Fornecedores 10.000
- Contas a receber de clientes 21.800 - Instituições de crédito 15.000
- Estoques 8.400 - Salários e encargos 8.600
- Outros circulantes 1.100
Ativo circulante (AC) 33.900 Passivo Circulante (PC) 33.600
- Realizável a longo prazo (RLP) 100 - Dívidas de longo prazo 1.300
- Ativo imobilizado (AI) 24.000 Passivo não circulante (PNC) 1.300
Ativo não circulante (ANC) 24.100 Patrimônio líquido (PL) 23.100
ATIVO TOTAL 58.000 PASSIVO + PL 58.000
Fonte: Silva (2012, p. 389).
Tomando como exemplo, os dados expostos na Figura 1, Silva (2012) afirma

que o CCL é igual a R$300,00, que é a diferença entre o Ativo Circulante de
R$33.900,00 e o Passivo Circulante, de R$33.600,00. O autor ainda comple-
menta que algumas pessoas afirmam que quanto maior for o CCL, melhor será
a condição de liquidez da empresa e, no que possa pesar certo cunho de verdade
nisso, é preciso destacar que a qualidade da liquidez, tendo por base o CCL,
dependerá do segmento de atuação da empresa.
Matarazzo (2010) afirma que além da fórmula já apresentada (CCL = AC – PC),

o CCL pode também ser calculado por meio desta outra fórmula: Recursos Não
Correntes – Aplicações Não Correntes, sendo que os Recursos Não Correntes
são formados pelo Patrimônio Líquido (PL) + Exigível a Longo Prazo (ELP), e
as Aplicações Não Correntes são formadas pelo Ativo Permanente (AP) + Rea-
lizável a Longo Prazo (RLP).
Conforme Matarazzo (2010), por meio dessa outra fórmula do CCL

(Recursos Não Correntes – Aplicações Não Correntes), é possível
perceber a proveniência do CCL, que é o excesso dos Recursos Não
Correntes sobre Aplicações Não Correntes.
Em resumo, segundo Assaf Neto (2012), o CCL corresponde ao volume de re-

cursos a longo prazo (permanentes) da empresa que está aplicado no Ativo Cir-
culante, devendo, assim, gerar condições de sustentação e crescimento em suas
atividades.
A Figura 2, logo a seguir, apresenta o que Assaf Neto (2012) chama de balanço
composto em massas patrimoniais, no qual observa-se, segundo o autor, que o
montante extraído do Ativo Circulante e constatado como CCL é o mesmo, con-
siderando-se qualquer uma das identidades de cálculo enunciadas.
Figura 2 – Balanços em massas patrimoniais (CCL positivo)
ATIVO PASSIVO
Capital Circulante CIRCULANTE CIRCULANTE
Líquido - CGL (AC) (PC)
CCL = AC - PC
CCL EXIGÍVEL A
LONGO PRAZO
CCL = (ELP + PL) – (AP + RLP) (ELP)
REALIZÁVEL A
Passivo Não Ativo Não LONGO PRAZO
Circulante Circulante (RLP)
PATRIMÔNIO
ATIVO LÍQUIDO
PERMANENTE (PL)
(AP)
Assaf Neto (2012) ressalta que, o nível de CCL da Figura 2 é positivo, isto é, as
exigibilidades de curto prazo financiam apenas parte do Ativo Circulante. De
outra forma, segundo o autor, o montante de recursos de longo prazo, ou seja,
não circulantes, verificado no Passivo Permanente da empresa é mais elevado
do que o montante aplicado no mesmo prazo, o que demonstra, como mencio-
nado, que existem recursos permanentes de financiamento aplicados no Ativo
Circulante, de tal forma que promove a folga financeira da empresa.
Assaf Neto (2012) afirma ainda que, na prática, podem ser visualizadas outras
estruturas financeiras, como a existência de CCL nulo, que é apresentado na
Figura 3.
Figura 3 – Capital circulante líquido nulo
AC PC
CCL NULO
• AC = PC RLP
ELP
• (ELP + PL) = (AP + RPL)
AP
PL
Nessa situação de CCL = 0, como confirma Assaf Neto (2012), não há folga fi-
nanceira, sendo que as necessidades de investimentos circulantes financiadas
por fontes de recursos têm a mesma maturidade.
Apesar dessa aparente compensação, empresas com CCL

nulo convivem, geralmente, com desequilíbrios financeiros
determinados pela necessidade de manterem um investimen-
to mínimo em giro. Parte desse capital de giro mínimo, de
natureza permanente, pode estar sendo financiada por dívidas
de curto prazo sujeitas a renovações periódicas. A dependên-
cia pela manutenção desses passivos lastreando o giro mí-
nimo eleva o risco de descontinuidade da empresa (ASSAF
NETO, 2012, p. 158).
Assaf Neto (2012) também cita a existência de CCL negativo, como está exposto
na Figura 4.
Figura 4 – Capital circulante líquido negativo
AC PC
CCL NEGATIVO
• AC < PC Excesso de
• (ELP + PL) < (AP + RLP) RLP Recursos de
terceiros a
ELP curto prazo
AP
PL

A ocorrência de um CCL negativo, segundo Assaf Neto (2012), é consequência

de um desequilíbrio financeiro da empresa, sendo que parte de suas aplicações
de longo prazo (ou permanentes) são financiadas por dívidas vencíveis a curto
prazo, o que ocasiona certas dificuldades financeiras à empresa, atrapalhando
suas operações normais.
Segundo o entendimento de Silva (2012), para uma empresa em funcionamento,

é possível a ocorrência de CCL negativo com boa liquidez, como acontece com
muitos supermercados, que compram a prazo, vendem à vista e possuem o pra-
zo de pagamento das compras maior do que o prazo de rotação dos estoques.
Por outro lado, segundo o autor, uma empresa pode ter CCL positivo e apre-
sentar dificuldade financeira, dependendo somente da incompatibilidade dos
prazos de realização dos ativos circulantes, em face dos vencimentos de suas
obrigações de curto prazo.
De acordo com a afirmação de Silva (2012), a condição de liquidez

quantificada pelo CCL, para duas empresas com o mesmo tamanho e
características operacionais, será no sentido de que a que apresentar
maior CCL, terá maior liquidez.
Além disso, Silva (2012) também afirma que o CCL mantém relação direta com
o conceito de liquidez corrente, visto que o Índice de Liquidez Corrente (ILC) é
calculado pela divisão do Ativo Circulante (AC) pelo Passivo Circulante (PC),
conforme exposto na representação, a seguir:
𝐴𝐶
𝐼𝐿𝐶 =
𝑃𝐶
𝑅$33.900,00
𝐼𝐿𝐶 = = 1,009
𝑅$33.600,00
Sobre a representação do ILC, Silva (2012) menciona que sempre que o CCL for
positivo, o ILC será superior a 1 e, no caso, o CCL positivo de R$300,00 corres-
ponde ao excesso de ativos circulantes sobre as dívidas de curto prazo, ao passo
que o ILC de 1,009 representa que para cada R$1,00 de dívida de curto prazo, a
empresa tem um pouco mais do que isto de ativos circulantes (0,009), contudo,
não chega a um centavo a mais.
Também no entendimento de Silva (2012) no que tange especialmente quanto

ao CCL, se todos os realizáveis e todas as obrigações de curto prazo tivessem
o mesmo vencimento, o valor de R$300,00 corresponderia a uma efetiva fol-
ga financeira. O autor ressalta que o problema passível de ocorrência seria em

situações quando as dívidas vencerem antes do recebimento e, assim, mesmo
com a “folga matemática” de R$300,00 é possível que a empresa tenha dificul-
dade financeira.
Figura 5 – Folga matemática
© rawpixel
Fonte: 123RF.
De acordo com as considerações de Silva (2012), as fontes operacionais de re-

cursos, tais como fornecedores, salários e encargos, não possuem um custo fi-
nanceiro explícito e, portanto, correspondem a uma excelente forma de finan-
ciamento das operações.
Silva (2012) afirma que essas fontes operacionais se renovam

naturalmente com o desenvolvimento das atividades da empresa,
enquanto que as dívidas de curto prazo com instituições financeiras,
bem como desconto de recebíveis são formas de financiamento de
necessidades de curto prazo, normalmente correspondendo a uma
opção mais cara para a empresa.
Conforme estudos de Matarazzo (2010), algumas conclusões podem ser obtidas

com relação ao CCL:
a. O Ativo da empresa é definido em função do montante de operações (ven-
das) e, simultaneamente, de condições ditadas pelo mercado, tais como o
prazo de faturamento, condições da atividade conjugadas com o mercado,
como o período de renovação de estoques e volume de instalações físicas.
Já o Passivo é determinado em função da disponibilidade de capital dos
sócios, da obtenção de financiamentos de curto e longo prazos, do volume
de compras, do prazo de pagamento das despesas e da retirada de lucro

dos sócios, dependendo, conjuntamente, das possibilidades da empresa
e da capacidade dos administradores de tomarem decisões apropriadas,
diante de diferentes alternativas.
b. Há relação entre financiamentos e investimentos. O Ativo Permanente
precisa ser preferencialmente financiado com Capital Próprio, mas é acei-
tável que seja financiado parcialmente por recursos de terceiros exigíveis a
longo prazo, desde que os Recursos Gerados Disponíveis (RGD – acrésci-
mo de recursos ao Ativo Circulante e ao CCL que decorrem das operações
e podem ser utilizados em aplicações, inclusive pagamento do Exigível a
Longo Prazo, sem prejudicar a situação financeira) sejam suficientes para
pagar as prestações dos financiamentos a longo prazo e desde que o endi-
vidamento não saia fora dos padrões aceitos pelo mercado.
c. Na hipótese de existência de Capital Circulante em proporção adequada
em relação ao Passivo Circulante, pode-se afirmar que existe adequação
entre financiamentos e investimentos de recursos.
d. É interessante que uma parcela do Capital Circulante Líquido seja com-
posta por Capital Próprio (caso em que o Patrimônio Líquido é maior que
o Ativo Permanente).
e. Somente em ramos especiais admite-se a existência de Capital Circulante
Líquido Negativo.
Assim, pode-se observar que, com relação ao CCL, uma situação “ideal” é a de
que o Patrimônio Líquido seja maior do que o Ativo Permanente e que o CCL
seja positivo, de forma que expresse uma folga financeira.
Amplie ainda mais seu conhecimento sobre os assuntos que tratamos nes-
te Tópico, com a leitura do artigo “Cálculo do Capital de Giro”, de Pâmela
Marcelino Araújo e Eurípedes Bastos Siqueira. Este artigo tem por finalidade
apresentar alguns aspectos importantes da administração financeira, bem
como do cálculo do Capital de Giro, a fim de demonstrar a importância da
necessidade e a relevância da administração do Capital de Giro, identificando
a diferença entre Capital de Giro próprio e de terceiros e, por fim, sendo de-
senvolvida a metodologia de cálculo do Capital de Giro. Tratam-se, portanto,
de assuntos relevantes para a manutenção do capital da empresa, com o in-
tuito de sobreviver em meio a esse mercado competitivo e garantir que essa
sobrevivência gere resultados satisfatórios para o empresário. Disponível
em: http://www.portalcatalao.com/painel_clientes/cesuc/painel/arquivos/
upload/temp/5dc19cbd2b58666dea24307ace0241b4.pdf.
REFERÊNCIAS
ARAÚJO, P. M.; SIQUEIRA, E. B. Cálculo do capital de giro. Revista CEPPG
– CESUC – Centro de Ensino Superior de Catalão, ano XV, n. 26, 2012.


2010.

3.2 Ativo Circulante (AC), Capital Permanente

Líquido (CPL) e Capital de Giro Próprio
(CGP)
Neste Tópico, também vamos tratar de alguns conceitos interessantes de Ca-
pital de Giro, visto que segundo Silva (2012), a expressão Capital de Giro pode
ter vários significados e, mesmo sendo usada por profissionais atuantes na área
financeira, poderá, em cada momento, admitir um significado distinto. O autor
cita, como exemplo, que é comum ouvir um gerente de banco fazer menção à
Capital de Giro, quando se refere a um produto do banco onde trabalha, isto é,
a um tipo de empréstimo de curto prazo.
Portanto, o primeiro conceito a ser abordado é o Ativo Circulante (AC), isso

porque algumas vezes, segundo Silva (2012), a expressão Capital de Giro é vista
como sinônimo do Ativo Circulante, ou seja, fazendo uma abordagem, funda-
mentalmente, no estudo das disponibilidades, duplicatas a receber e estoques.
Observe, a seguir, os dados que serão utilizados, como exemplo, neste Tópico
para podermos colocar em prática os conceitos aqui estudados. Acompanhe a
Figura 1.
Figura 1 – Balanço hipotético para exemplificação de cálculos

- Disponibilidades 2.600 - Fornecedores 10.000
- Contas a receber de clientes 21.800 - Instituições de crédito 15.000
- Estoques 8.400 - Salários e encargos 8.600
- Outros circulantes 1.100
Ativo circulante (AC) 33.900 Passivo Circulante (PC) 33.600
- Realizável a longo prazo (RLP) 100 - Dívidas de longo prazo 1.300
- Ativo imobilizado (AI) 24.000 Passivo não circulante (PNC) 1.300
Ativo não circulante (ANC) 24.100 Patrimônio líquido (PL) 23.100
ATIVO TOTAL 58.000 PASSIVO + PL 58.000
Fonte: Silva (2012, p. 389).
Na Figura 1, que apresenta um Balanço Patrimonial, é possível a visualização

de algumas contas que fazem parte do Ativo Circulante, sendo na sequência
evidenciadas as principais rubricas que compõem o Ativo Circulante, segundo
Silva (2012):
a. Disponibilidades: Silva (2012), conforme seu entendimento, afirma que
as disponibilidades serão compostas pelos itens de caixa e equivalentes de
caixa, que são mantidos pela empresa para atender às suas necessidades
de pagamentos de transações operacionais, por prevenção contra peque-

nos imprevistos e para conseguir negociar condições de pagamento junto
aos seus fornecedores com desconto.
Além disso, segundo o autor, as aplicações financeiras geralmente são de-
correntes de sobras de recursos que são aplicadas no curto prazo, sendo
que um montante excessivo dessas aplicações pode representar perda de
oportunidade de investimentos lucrativos na atividade operacional da em-
presa.
Figura 2 – Disponibilidades
© Andriy Popov
Fonte: 123RF.
b. Contas a Receber de Clientes: com relação a esta conta, Silva (2012)

afirma que gerir recebíveis de clientes ou de duplicatas a receber é parte
da política de crédito e cobrança, congregada com as metas de negócios da
organização, abrangendo os termos de venda a crédito e a negociação de
descontos a serem oferecidos aos clientes em função dos prazos de paga-
mento.
O autor complementa ainda que a política de crédito tem a ver também
com a avaliação do risco de crédito do cliente e, quanto maior o prazo con-
cedido ao cliente para pagamento e quanto maior o montante de vendas,
maior será o investimento da empresa em recebíveis de clientes, sendo
importante que, ao mesmo tempo que a carteira de recebíveis potencializa
recebimentos futuros, ela tem um custo de oportunidade de recursos com-
prometidos com os recebíveis, sem contar o risco de crédito.
Figura 3 – Contas a receber de clientes
© Andriy Popov
Fonte: 123RF.
c. Estoques: de acordo com Silva (2012), o volume de estoques deve ser

minimamente suficiente para atender aos pedidos dos clientes e, como re-
gra, a empresa não pode perder vendas por falta de estoque, mas preci-
sa buscar os níveis mínimos possíveis com vistas a reduzir os custos de
estocagem. Segundo o autor, a gestão de estoques tem merecido atenção
das áreas de finanças no sentido de envolvimento do menor volume pos-
sível de recursos financeiros. Ainda, o autor afirma que as áreas de venda
se preocupam com os estoques no sentido de manter a maior quantidade
possível de itens para que estes possam ser entregues de forma rápida
aos compradores, assim como as unidades de produção procuram manter
níveis adequados de matéria-prima para que o processo produtivo ocorra
com naturalidade, isto é, sem ser interrompido por falta de matéria-prima.
Figura 4 – Estoques
© Andrii Torianyk
Fonte: 123RF.
Geralmente, segundo Silva (2012), duplicatas a receber e estoques são os itens

com mais representação no Ativo Circulante, tanto em empresas comerciais
quanto industriais, de forma que outros valores a receber e despesas pagas an-
tecipadamente tendem a ser menos representativos em termos de valores.
De acordo com Silva (2012), manter elevados ativos circulantes

possibilita maior capacidade de pagamento da empresa, isto é, um
maior índice de liquidez, mas, em contrapartida, há um custo de
oportunidade nos recursos aplicados no Ativo Circulante.
De acordo com Silva (2012), tendo como base que o Balanço é uma igualdade
matemática, na qual as aplicações são iguais às fontes, tem-se, portanto, a se-
guinte representação:
AC + ANC = PC + PNC + PL ➾ AC – PC = PNC + PL - ANC

Tal igualdade, segundo Silva (2012), demonstra que matematicamente é possí-
vel obter o valor do CCL também pela diferença entre as contas não circulantes,
ou seja, o Passivo Não Circulante (PNC) mais o Patrimônio Líquido (PL), menos
o Ativo Não Circulante (ANC). Porém, segundo o autor, com vistas a utilizar a
denominação de circulante para indicar coisas que sejam efetivamente circu-
lantes, passa-se a chamar a diferença entre os grupos não circulantes de Capital
Permanente Líquido (CPL), cuja fórmula pode ser visualizada como a seguir:
CPL = (PL + PNC) – (ANC)
Agora, tendo como base os dados do balanço apresentado na Figura 1, podemos

chegar ao cálculo do Capital Permanente Líquido (CPL), da seguinte forma:
CPL = R$23.100,00 + R$1.300,00 - R$24.100,00 = R$300,00
De acordo com Silva (2012), o valor do CPL é de R$300,00 que é exatamente

igual ao valor do CCL, mas sua interpretação é diferente, pois enquanto de um
lado trabalha-se com itens circulantes em que muitos deles estão associados
com as atividades operacionais, quando se trata do CCL. De outro lado, no caso
do CPL, trabalha-se com os itens permanentes e que tendem a representar as
grandes decisões estratégicas da empresa, em termos de investimento em ati-
vos permanentes, de fontes de financiamento por meio de recursos de longo
prazo (PNC) e de recursos próprios (PL).
Pelo entendimento de Silva (2012, p. 431), o CPL “[...] decorre dos itens de ca-
ráter permanente do ativo e do passivo e que tendem a representar as decisões
estratégicas da empresa quanto aos investimentos e financiamentos”. O autor
cita que as decisões de investimento, financiamento e distribuição de dividen-
dos são consideradas por alguns autores como as funções básicas de finanças,
de modo que sua combinação ótima leva à maximização do valor da empresa.
Segundo Silva (2012), o CPL, como fonte de recurso, está ligado com as decisões
financeiras básicas, ou seja:
a. Investimento ou desinvestimento: decorrente da política estratégica

quanto à expansão, retração ou manutenção de seu nível de atividade ou
do redirecionamento de produtos e mercados.
b. Financiamento: partindo da definição da estrutura de capitais próprios
e de terceiros, de curto e longo prazos.
c. Distribuição de dividendos: partindo do lucro gerado pela empresa
e da política de retenção e distribuição de resultado adotada. Assim, a
política de dividendos deveria ser orientada a partir de uma estrutura de
capitais determinada e das oportunidades de investimento. Se as oportu-
nidades de investimento forem maiores do que o lucro retido, deveria ser
realizada nova chamada de capital em nível necessário para readequação
da relação entre capitais próprios e de terceiros. No entanto, no Brasil, a
maioria das empresas utiliza um percentual do lucro, normalmente 25%,
para distribuir sob forma de dividendos.
Para compreender um pouco mais sobre Capital Permanente Líquido

(CPL), leia o artigo “Fluxos de caixa e capital de giro: uma adaptação do
Modelo de Fleuriet ”, de Andréa Alves Silveira Monteiro.
Disponível em: http://www.atena.org.br/revista/ojs-2.2.3-08/index.
php/pensarcontabil/article/viewFile/2360/2044.
O Capital de Giro Próprio (CGP), de acordo com Silva (2012), é a parcela do

Ativo Circulante financiada com recursos próprios, ou seja, o restante do Patri-
mônio Líquido após comprometimento dos recursos próprios com o Ativo Não
Circulante.
Para realizar o cálculo do Capital de Giro Próprio (CGP) utilizamos a seguinte

fórmula apresentada na Figura 5.
Figura 5 – Fórmula e Cálculo do CGP
CGP = PL - ANC CGP = 23.100 – (24.000 + 100) CGP = -1000

Fonte: Silva (2012, p. 392).
No que se refere à Figura 5, o valor de R$23.100,00 é decorrente do Patrimônio

Líquido do Balanço Patrimonial apresentado na Figura 1, assim como o valor de
R$24.000,00 é correspondente ao Ativo Imobilizado e o valor de R$100,00 é o
Realizável a Longo Prazo do respectivo Balanço.
Segundo Silva (2012), observa-se que o Capital de Giro Próprio é negativo, ou

seja, menos R$1.000,00 o que quer dizer que os recursos próprios (Patrimônio
Líquido) não foram suficientes para cobrir as aplicações em Ativos Não Cir-
culantes. O autor afirma que somente o Ativo Imobilizado já é maior do que o
Patrimônio Líquido e que é preciso, evidentemente, considerar o contexto ope-
racional da empresa.
De acordo com o entendimento de Silva (2012), se for adicionado o

Passivo Não Circulante (PNC) ao Capital de Giro Próprio (CGP), tem-se
o Capital Permanente Líquido CPL.
Em se tratando de interpretação, Silva (2012) destaca que o CGP negativo não

é necessariamente algo desfavorável para a empresa, em termos de sua capaci-
dade financeira.
Além disso, segundo Assaf Neto (2012), o CGP indica os recursos próprios da
instituição que estão financiando as operações ativas, sendo um parâmetro de
segurança do banco que mostra o seu nível de folga financeira financiada com
Patrimônio Líquido.
Assaf Neto (2012, p. 305) complementa ainda que “Na apuração desse índice,
admite-se o patrimônio líquido como o funding das aplicações em Ativo Perma-
nente e Realizável a Longo Prazo, identificando-se seus eventuais excessos nas
contas circulantes da instituição”.
A palavra funding mencionada refere-se ao financiamento ou, em outras

palavras, ao fato de obtenção de recursos para que haja investimentos.
Conheça ainda mais sobre Capital de Giro com a leitura do artigo “Aplica-
bilidade da análise dinâmica do capital de giro como instrumento de avalia-
ção da gestão financeira em cooperativas agropecuárias”, de Régio Marcio
Toesca Gimenes e Fátima Maria Pegorini Gimenes. Este artigo tem como
objetivo investigar a origem dos recursos que financiaram as necessidades
líquidas de Capital de Giro de uma amostra de 64 cooperativas agrope-
cuárias localizadas em oito estados brasileiros, no período 1999 a 2004.
Disponível em: https://www.scielo.br/j/rec/a/XdwhLrx8fs7SHptfnrrJhqG/
abstract/?lang=pt.
REFERÊNCIAS
GIMENES, R. M. T.; GIMENES, F. M. P. Aplicabilidade da análise dinâmica

do capital de giro como instrumento de avaliação da gestão financeira em coo-
perativas agropecuárias. REC-Revista de Economia Contemporânea, v.
12, n. 1, 2008.
MONTEIRO, A. A. S. Fluxos de caixa e capital de giro: uma adaptação do

Modelo de Fleuriet. Pensar Contábil, maio/jul. 2003.

3.3 Capital de Giro Operacional Líquido (CGOL)

Como exemplo, trabalharemos um exercício proposto por Silva (2012), que de-
senvolve o conceito de Capital de Giro Operacional Líquido (CGOL) a partir dos
dados apresentados na Figura 1. Este exemplo apresenta o Balanço Patrimonial
da Cia. Brinquedos A.
Figura 1 – Balanço da Cia. Brinquedos A

- Disponibilidades 30,00 - Instituições de crédito 471,20
- Aplicações financeiras 105,40 - Fornecedores 98,00
- Contas a receber de clientes 772,60 - Salários e encargos 29,80
- Estoques 169,40 - Outros circulantes 84,10
- Outros circulantes 17,90 Total do passivo circulante (PC) 683,10
Total do ativo circulante (AC) 1.095,30
- Realizável a longo prazo (RLP) 0,80
- Ativo imobilizado (AI) 198,20 Passivo não circulante (PNC) 0,00
Ativo não circulante (ANC) 199,00 Patrimônio líquido (PL) 611,20
ATIVO TOTAL 1294,30 PASSIVO TOTAL 1294,30
Fonte: Adaptada de Silva (2012, p. 393).
Para podermos trabalhar com o conceito de Capital de Giro Operacional Líqui-

do (CGOL), de acordo com Silva (2012), o primeiro passo consiste em verificar
quais são os itens operacionais nos grupos circulantes do Balanço Patrimonial.
Segundo o autor, no caso dos dados apresentados na Figura 1, apenas o item
Aplicações Financeiras não é operacional, sendo os demais constituintes do
Ativo Circulante Operacional (ACO), que totalizam R$989,90. Já no Passivo
Circulante, o autor afirma que somente as dívidas com instituições de crédito
não são operacionais, os demais itens fazem parte do Passivo Circulante Opera-
cional (PCO) e totalizam R$211,90.
Sendo assim, a fórmula de cálculo do CGOL é representada da seguinte forma.
CGOL = ACO – PCO ➾ CGOL = R$989,90 - R$211,90 = R$778,00

Vale ressaltar que, na compreensão de Silva (2012) devemos ter atenção para
o fato de que o conceito de CGOL é mais elaborado, tendo por base o quanto a
empresa precisa aplicar de recursos em decorrência de suas operações. O autor
ressalta que enquanto os demais conceitos (AC, CCL e CGP) possuem foco em
aspectos de liquidez (capacidade de pagamento), o CGOL apresenta como prin-
cipal finalidade a indicação de volume de recursos requerido pelas operações
da empresa.
Silva (2012, p. 394) afirma que “[...] no cálculo do CGOL não são
computadas as fontes obtidas por meio de empréstimos bancários de
curto prazo ou desconto de duplicatas. Também não são computadas
as aplicações financeiras, por não decorrerem de uma exigência
operacional”.
Agora, na Figura 2, são apresentados os dados do Balanço Patrimonial reorga-

nizados.
Figura 2 – Reestruturação do Balanço Patrimonial da Cia. Brinquedos A
Aplicações de Recursos Fontes de Recursos

- Disponibilidades 30,00 - Instituições de crédito 471,20
- Contas a receber de clientes 772,60 - (-) Aplicações financeiras 105,40
- Estoques 169,40 Recurso de curto prazo 365,80
- Outros 17,90
Ativo circulante operacional (ACO) 989,90
- Fornecedores 98,00
- Salários e encargos a pagar 29,80
- Outras obrigações de CP 84,10
Passivo circulante operacional (PCO) 211,90
Capital de giro operacional líquido 778,00
- Realizável a longo prazo (RLP) 0,80
Ativo imobilizado líquido (AI) 198,20 Passivo não circulante (PNC) 0,00
Ativo não circulante (ANC) 199,00 Patrimônio líquido (PL) 611,20
Total das aplicações 977,00 Total das fontes 977,00
Fonte: Silva (2012, p. 394).
Observe na Figura 2 que, após a reestruturação do Balanço Patrimonial, há

um Ativo Circulante Operacional de R$989,90, do qual diminui-se R$211,90
do Passivo Circulante Operacional, o que origina um CGOL de R$778,00. Silva
(2012) destaca que a Cia. Brinquedos A possui uma aplicação de recursos líqui-
da de R$778,00 no CGOL, mais R$199,00 no ANC, o que totaliza R$977,00 de
aplicações. Ainda, o autor afirma que é financiado com o Patrimônio Líquido o
valor de R$611,20, mais R$365,80 por meio de recursos líquidos de instituições
financeiras de curto prazo.
Silva (2012) complementa ainda que a empresa em análise, por tratar-se de uma
empresa que atua no segmento de brinquedos, possui atividade sazonal e, as-
sim sendo, admite que a parte sazonal da CGOL seja de R$400,00 (em seu nível
máximo), e que a parte permanente é de R$378,00. Portanto, por meio do grá-

fico exposto na Figura 3, apresentam-se as aplicações e as respectivas formas
de financiamento.
Figura 3 – Capital de giro
CGOL sazonal: $400
Empréstimo de curto
prazo: $365,8
CGOL permanente: $378
PL: $611,2
+
PNC: $0,0
Ativos não circulantes: $199
Fonte: Silva (2012, p. 395).
No que se refere à Figura 3, de acordo com Silva (2012), a base do gráfico cor-
responde ao volume de recursos aplicados em Ativos Não Circulantes que apre-
sentam o valor de R$199 mil. Na sequência, segundo o autor, consta a parte
permanente do CGOL que equivale a R$378 mil. Ainda, o autor afirma que na
parte superior é exposta a parte sazonal do CGOL, que chega no valor máximo
de R$400 mil e no nível mais alto de aplicação de recursos, totalizam R$977
mil, que são compostos por R$199 mil + R$378 mil + R$400 mil.
Silva (2012) afirma que a empresa possui recursos próprios, ou seja, PL de

R$611,20 mil que são suficientes para cobrir as aplicações em Ativos Não Cir-
culantes (R$199 mil) mais a parcela permanente do CGOL (R$378 mil), que
juntos totalizam R$577 mil, restando R$34,20 mil para cobrir parte do CGOL,
sendo que o restante do CGOL é provido por meio de recursos financeiros de
curto prazo, nas épocas necessárias.
Uma administração financeira mais conservadora tenderá a

financiar uma parcela cada vez maior das necessidades per-
manentes com fontes também permanentes, enquanto outros
administradores financeiros poderão usar maiores parcelas
de recursos de curto prazo, o que eleva o risco de liquidez da
empresa. Uma empresa com alta dependência de emprésti-
mos bancários de curto prazo estará vulnerável e poderá ter
dificuldade de honrar seus compromissos com os bancos,

caso os mesmos não renovem seus empréstimos ou caso
haja uma restrição de dinheiro no mercado, além do efeito
do custo dos recursos de curto prazo nos seus resultados
(SILVA, 2012, p. 395).
De forma geral, segundo Silva (2012), quanto mais conservadora

for a administração financeira, maior será a parcela de recursos
permanentes, ou seja, Patrimônio Líquido mais empréstimos de longo
prazo, melhorando assim, a liquidez da empresa. Em contrapartida,
segundo o autor, os recursos que a empresa venha a sustentar para
aumentar sua liquidez também têm seu custo.
Agora, na Figura 4, vamos acompanhar os cenários de juros e políticas que

compreendem o CGOL apresentados por Silva (2012), e que envolvem as políti-
cas muito agressiva, mediamente agressiva e conservadora.
Figura 4 – Cenários de juros e políticas de financiamento do CGOL
Custo do financiamento de Custo do financiamento de

CP menor que do LP CP maior que do LP
Política muito agressiva Política muito agressiva
CP LP Aplicação CP LP Aplicação
Taxas 8% 12% 4% Taxas 30% 12% 4%
Valores 478,00 0,00 0,00 478,00 Valores 478,00 0,00 0,00 478,00
38,24 0,00 0,00 38,24 143,40 0,00 0,00 143,40
Política mediamente agressiva Política mediamente agressiva

Taxas 8% 12% 4% Taxas 30% 12% 4%
Valores 100,00 378,00 0,00 478,00 Valores 100,00 378,00 0,00 478,00
8,00 45,36 0,00 53,36 30,00 45,36 0,00 75,36
Política Conservadora Política Conservadora

Taxas 8% 12% 4% Taxas 30% 12% 4%
Valores 0,00 778,00 -300,00 478,00 Valores 0,00 778,00 -300,00 478,00
0,00 93,36 -12,00 81,36 0,00 93,36 -12,00 81,36
Fonte: Silva (2012, p. 396).
Para a análise do CGOL, Silva (2012) utiliza as informações da Figura 4, sobre

as quais estabelece algumas condições (serão necessárias para a continuação
da explicação sobre CGOL):
a. São especificados dois cenários principais: (i) um contexto em que

o custo do financiamento bancário de curto prazo é de 8%, menor do que
o custo de longo prazo de 12%; (ii) um segundo cenário no qual o custo do
financiamento de curto prazo é de 30% e o de longo prazo é de 8%.
b. Para cada um dos cenários são fixadas três políticas possíveis:
(i) uma chamada de “muito agressiva” em que todo o Capital de Giro Ope-
racional Líquido é financiado com recursos de curto prazo (CP); (ii) uma
chamada de “mediamente agressiva” em que a empresa financiará somen-
te a parte sazonal do CGOL com recursos de curto prazo; e (iii) uma con-
servadora em que será financiado com recursos de longo prazo (LP) todo o
CGOL.
c. Serão utilizados, para exemplo, os cenários do CGOL da Cia.
Brinquedos A: com um CGOL máximo de R$778 mil, sendo que a parte
fixa do CGOL é de R$378 mil e a parte sazonal alcança R$400 mil no seu
nível mais alto; a média da parte sazonal, para o período, é de R$100 mil,
isto é, assume-se que a média do uso de recursos com o CGOL é de apro-
ximadamente 25% do total do IOG sazonal.
d. Os recursos tomados: por conta do financiamento do CGOL e não usa-
dos poderão ser aplicados a uma taxa de 4%.
Com base nas premissas mencionadas, Silva (2012) faz as seguintes análises
para os dois cenários:
A primeira análise é a do cenário de financiamento de curto prazo mais barato

do que o de longo prazo.
• Política muito agressiva: considerando essa política e esse cenário, se
a empresa financiar todo o seu CGOL com recursos de curto prazo, o custo
total será de R$38,24 mil, isto é, R$378 mil do CGOL fixo, mais R$100
mil referentes à média de financiamento da parte sazonal, que totalizam
R$478 mil, vezes o custo de 8%. Neste caso, não existe custo de financia-
mento de longo prazo por conta do total do CGOL ter sido provido com
recursos de curto prazo. Observe como fica na Figura 5.
Figura 5 – Política muito agressiva
Política Muito Agressiva

CP LP Aplicação
Taxas 8% 12% 4%
Valores 478,00 0,00 0,00 478,00
38,24 0,00 0,00 38,24
Fonte: Silva (2012, p. 397).
• Política mediamente agressiva: tendo por base essa política e esse

cenário, a empresa financiará a parte fixa (permanente) de seu CGOL com
recursos de longo prazo, isto é, R$378 mil a uma taxa de 12%, o que repre-
senta um custo de R$45,36 mil. A média do CGOL sazonal de R$100mil
será financiada com recursos de curto prazo a um custo de 8%, o que re-
sulta em um custo de R$8 mil. Assim, o custo total do financiamento será
de R$53,36 mil, portanto mais alto do que na alternativa anterior. Observe
a representação na Figura 6.
Figura 6 – Política mediamente agressiva
Política Mediamente Agressiva

CP LP Aplicação
Taxas 8% 12% 4%
Valores 100,00 378,00 0,00 478,00
8,00 45,36 0,00 53,36
Fonte: Silva (2012, p. 398).
• Política conservadora: nesta política e neste cenário, o total do CGOL,

de R$778 mil será financiado com recursos de longo prazo a um custo de
12%. Como parte dos recursos destinados à cobertura do componente sa-
zonal estará disponível durante boa parte do tempo, o resultado será um
valor médio de R$300 mil em que poderá ser aplicado a uma taxa de 4%
no período considerado. Essa é a alternativa mais cara, se comparada às
duas anteriores. O autor destaca que outras políticas poderão ser estrutu-
radas. Observe agora a Figura 7.
Figura 7 – Política conservadora
Política Conservadora
CP LP Aplicação
Taxas 8% 12% 4%
Valores 0,00 778,00 -300,00 478,00
0,00 95,36 -12,00 81,36
Fonte: Silva (2012, p. 398).
Silva (2012) questiona o seguinte: Quando se trata de tomada de decisão, qual

é a melhor alternativa? Normalmente, segundo o autor, a primeira alternativa
chamada de “muito agressiva” é a que mais contribuiria para a geração de re-
sultado, mas, em contrapartida, é a de maior risco.
O autor Silva (2012) também destaca que a preferência do gestor financeiro por
risco vai influenciar de forma decisiva na opção por uma das estruturas de fi-
nanciamento, sendo que a concentração de um elevado montante de emprésti-

mos bancários aumenta o risco da empresa diante de condições como: (i) reces-
são econômica com queda das vendas, em que a empresa não consegue quitar
o empréstimo para demandar uma nova reforma ou renovação; (ii) alteração
nas taxas de juros; e (iii) retração dos bancos na cessão de empréstimos, entre
outros possíveis fatores. O autor afirma ainda que, de modo geral, as taxas de
juros de financiamentos de longo prazo são estáveis, ao passo que no curto pra-
zo a tendência é que haja flutuações.
Segundo Silva (2012), durante a crise chamada de subprime nos

Estados Unidos ocorreram muitas quebras por conta das empresas
que estavam com elevadas concentrações de dívidas de curto prazo e
não terem renovações de seus empréstimos concedidas pelos bancos.
Silva (2012) destaca que o custo de cada uma das políticas dependerá de fatores,
tais como as diferenças entre as taxas de captação de curto e de longo prazos,
bem como da taxa de aplicação dos excedentes, e as proporções em termos de
CGOL (fixo e sazonal) também podem intervir no resultado.
A segunda análise é a análise no cenário de financiamento de curto prazo mais

caro do que o de longo prazo.
• Política muito agressiva: nesta política e neste cenário, se a empresa
financiar todo o seu CGOL com recursos de curto prazo, o custo total será
de R$143,40 mil, isto é, R$378 mil do CGOL fixo, mais R$100 mil refe-
rentes à média de financiamento da parte sazonal, o que totaliza R$478
mil, vezes o custo de 30%. Assim, não há custo de financiamento de longo
prazo por conta do total do CGOL ter sido provido com recursos de curto
prazo. Observe essas informações na Figura 8.
Figura 8 – Política muito agressiva
Política Muito Agressiva

CP LP Aplicação
Taxas 30% 12% 4%
Valores 478,00 0,00 0,00 478,00
143,40 0,00 0,00 143,40
Fonte: Silva (2012, p. 399).
• Política mediamente agressiva: nesta política e neste cenário, a em-

presa financiará a parte fixa (permanente) de seu CGOL por meio de re-
cursos de longo prazo, isto é, R$378 mil a 12%, o que representa um custo
de R$45,36 mil. A média do CGOL sazonal de R$100 mil será financiada
com recursos de curto prazo a uma taxa de 30%, resultando em um custo
de R$30 mil. Assim, o custo total do financiamento será de R$75,36 mil,
portanto, mais baixo do que na alternativa anterior. Observe como ficam
essas informações na Figura 9.
Figura 9 – Política mediamente agressiva
Política Mediamente Agressiva

CP LP Aplicação
Taxas 30% 12% 4%
Valores 100,00 378,00 0,00 478,00
30,00 45,36 0,00 75,36
Fonte: Silva (2012, p. 399).
• Política conservadora: considerando essa política e esse cenário, a em-

presa financiará a totalidade de seu CGOL, que é de R$778 mil por meio de
recursos de longo prazo a um custo de 12%, reaplicando o excedente médio
de R$300 mil a uma taxa de 4% e conseguindo uma receita financeira de
R$12 mil, sendo que o cálculo é semelhante à opção da política conserva-
dora da primeira análise. Na Figura 10 temos essas informações.
Figura 10 – Política conservadora
Política Conservadora
CP LP Aplicação
Taxas 30% 12% 4%
Valores 0,00 778,00 -300,00 478,00
0,00 93,36 -12,00 81,36
Fonte: Silva (2012, p. 400).
Para complementar, Silva (2012) afirma que sobre esse cenário hipotético, com
taxas de juros de empréstimos de curto prazo muito mais caras do que as li-
nhas de longo prazo, financiar o CGOL em sua totalidade com recursos de cur-
to prazo, torna-se muito mais caro. Segundo o autor, a alternativa da política
mediamente agressiva seria a melhor sob a ótica de custo e ainda ressalta que
os comentários realizados sobre o cenário anterior são aplicáveis também para
este, destacando que, admite-se para fins do exemplo, a utilização de qualquer
uma das políticas em qualquer um dos dois cenários não interferirá no rating
de crédito da empresa.
De acordo com Silva (2012), a relevância de cada um dos conceitos

ligados ao Capital de Giro (AC, CPL, CGP e CGOL), em cada análise,
dependerá essencialmente do propósito da própria análise. O autor
afirma que a tendência é de que um analista de crédito de um banco
trabalhe com ênfase à análise do risco da empresa, visto que espera
que a condição de liquidez desta empresa proporcione a liquidação de
empréstimos que seu banco tenha concedido, enquanto a empresa,
por sua vez, precisará buscar o equilíbrio entre um nível de risco e um
retorno almejado.
Amplie ainda mais seu conhecimento sobre Capital de Giro, mas agora
verificando se há diferença com relação às empresas abertas que parti-
ciparam do Refis e que apresentavam Capital de Giro Líquido diferente
daquelas que não participaram do programa. Para isso, leia o artigo “Um
estudo sobre a relação entre adesão das companhias abertas ao Refis e o
seu capital de giro líquido”, de Liliane Cristina Segura, Henrique Formigoni
e Marta Cristina Pelucio Grecco. Disponível em: https://asaa.anpcont.org.
br/index.php/asaa/article/view/112/75.
REFERÊNCIAS
SEGURA, L. C.; FORMIGONI, H.; GRECCO, M. C. P. Um estudo sobre a relação
entre adesão das companhias abertas ao rRefis e o seu capital de giro líquido.
ASAA Journal Advances in Scientific and Applied Accounting, v. 5,
n. 3, 2012.

3.4 Avaliação financeira e de riscos

A análise da estrutura financeira de uma empresa, segundo Assaf Neto (2012),
compreende o conjunto de indicadores operacionais que espelham todas as de-
cisões tomadas no que se refere ao Capital de Giro e seu equilíbrio financeiro.
Assaf Neto (2012) ainda menciona que o conceito de Capital Circulante Líquido
(CCL) mostra o volume de recursos de longo prazo destinado a financiar o giro,
ao passo que a Necessidade de Investimento em Giro (NIG) evidencia o volume
de capital permanente necessário para o financiamento de Capital de Giro, sen-
do esse volume definido pelo nível de atividade da empresa (produção e vendas)
e prazos operacionais.
Como os elementos cíclicos denotam os investimentos de

longo prazo (ativo cíclico) e os financiamentos contínuos e
inerentes à atividade da empresa (passivo cíclico), a diferença
entre esses dois valores reflete a necessidade operacional de
investimento de longo prazo em giro (ASSAF NETO, 2012, p.
199).
Para que seja dada a sequência no assunto sobre análise financeira,

serão retomados de forma resumida alguns conceitos que já
trabalhamos anteriormente no estudo de nossa disciplina.
A Necessidade de Investimento em Giro (NIG), segundo Assaf Neto (2012),

pode ser calculada pela seguinte fórmula:
NIG = Ativo Cíclico – Passivo Cíclico
Assaf Neto (2012) afirma que um confronto entre o CCL e a NIG é fundamental
para a avaliação do equilíbrio financeiro da empresa, isto é, para a maturidade
de seus investimentos e financiamentos, sendo que, de forma efetiva, a empre-
sa exibe segurança financeira somente na seguinte situação: CCL > NIG, pois,
assim, mostra recursos em excesso diante de necessidades permanentes do Ca-
pital de Giro. O autor afirma que se ocorrer o contrário, ou seja: NIG > CCL,
há sinais de que a empresa convive com dificuldades financeiras, ao financiar
ativos cíclicos, que possuem natureza de longo prazo, com recursos de curto
prazo (não-cíclicos).
Ainda, segundo Assaf Neto (2012), se o CCL superar a Necessidade de Investi-

mento em Giro, esse excesso é chamado de Saldo de Disponível (SD), que pode
ser determinado pela seguinte fórmula:
SD = Ativo Financeiro – Passivo Financeiro
O SD, segundo o autor, é uma medida de margem de segurança financeira de

uma empresa, que aponta para a sua capacidade interna de financiar um cresci-
mento da atividade operacional, sendo que, quando negativo, mostra a existên-
cia de recursos não cíclicos financiando ativos de natureza cíclica.
Um exemplo da situação descrita acima e que é apresentado por Assaf

Neto (2012), se refere ao estoque mínimo necessário ao funcionamento
da empresa que possa estar sendo financiado por meio de créditos
bancários renováveis de curto prazo.
Após a identificação da NIG, de acordo com Assaf Neto (2012), pode ser calcula-
da a Necessidade Total de Financiamento Permanente (NTFP) de uma empre-
sa, isto é, o volume de recursos de longo prazo essencial para financiamento de
sua atividade, que é obtido pela seguinte fórmula:
NTFP = NIG + Ativo Permanente
Assaf Neto (2012) cita que a NTFP é o volume mínimo de Passivo Permanen-
te que a empresa precisa manter, com vistas a lastrear seus investimentos em
giro e fixo, e estabelecer seu equilíbrio financeiro, sendo que quando o Passivo
Permanente for maior do que a NTFP, a diferença encontra-se constatada nos
ativos financeiros, incrementando o Saldo de Disponível, isto é:
SD = Passivo Permanente – NTFP
O autor afirma que em situação contrária, há indícios de dificuldades financei-

ras, movidas pelo desajuste entre os prazos maiores dos investimentos (ativos)
em relação à maturidade dos passivos.
De acordo com Assaf Neto (2012), a avaliação da posição financeira de uma

empresa é realizada, de forma mais dinâmica, por meio de balanços estrutu-
rados em seus grupos financeiro, cíclico e permanente. Nas Figuras 1 e 2 apre-
sentam-se, respectivamente, uma empresa em equilíbrio financeiro e outra em
desequilíbrio financeiro.
Figura 1 – Empresa em equilíbrio financeiro
Passivo Financeiro
Ativo Financeiro $2.200
$3.500
Passivo Cíclico
Ativo Cíclico $5.300
$7.600
Ativo Permanente Passivo Permanente

(Não Cíclico) $10.000
$6.400
• Capital Circulante Líquido (CCL) = R$3.600,00

• Necessidade de Investimento em Giro (NIG) = R$2.300,00
• Saldo de Disponível (SD) = R$1.300,00
• Necessidade Total de Financiamento Permanente (NTFP) = R$8.700,00
• Passivo Permanente (PP) = R$10.000,00
Segundo Assaf Neto (2012), na estrutura financeira exposta na Figura 1, a

empresa possui R$3.600,00 investidos em giro que são decorrentes de fon-
tes de recursos de longo prazo [Capital Circulante Líquido = (R$3.500,00 +
R$7.600,00) – (R$2.200 + R$5.300,00)]. De acordo com o autor, a necessidade
de capital permanente para giro é inferior (NIG = R$7.600,00 - R$5.300,00 =
R$2.300,00), o que determina uma sobra financeira (Saldo de Disponível) de
R$1.300,00, demonstrando um potencial de autossuficiência financeira para
cobrir necessidades adicionais de giro até o montante de R$1.300,00.
Uma empresa equilibrada, segundo Assaf Neto (2012), exibe caracteristicamen-

te um Capital Circulante Líquido maior do que suas necessidades permanentes
de giro, o que promove maior segurança financeira, identificada na presença de
um Saldo de Disponível positivo.
De modo a financiar suas necessidades de Capital de Giro, segundo Assaf

Neto (2012), que nesse exemplo são de R$2.300,00 e seu Ativo Permanente
R$6.400,00, que somados totalizam R$8.700,00, a empresa demanda recursos
de longo prazo. Segundo o autor, a NTFP é inferior aos recursos de longo prazo
(Passivo Permanente = R$10.000,00) no valor exatamente igual ao Saldo de
Disponível (R$1.300,00), sendo essa uma posição de equilíbrio financeiro, que
possibilita um crescimento apoiado na atividade da empresa.
Figura 2 – Empresa em desequilíbrio financeiro
Ativo Financeiro
$1.500 Passivo Financeiro
$3.500
Ativo Cíclico
$6.000 Passivo Cíclico
$5.200
Ativo Permanente
(Não Cíclico) Passivo Permanente
$10.000 $8.800
• Capital Circulante Líquido (CCL) = (R$1.200,00)

• Necessidade de Investimento em Giro (NIG) = R$800,00
• Saldo de Disponível (SD) = (R$2.000,00)
• Necessidade Total de Financiamento Permanente (NTFP) = R$10.800,00
• Passivo Permanente (PP) = R$8.800,00
A situação de equilíbrio financeiro, segundo Assaf Neto (2012), não se repete

com a estrutura exposta na Figura 2, em que a empresa apresenta dificuldades
financeiras cuja motivação é o desequilíbrio entre suas decisões de investimen-
to e financiamento.
Além disso, Assaf Neto (2012) cita que o Capital Circulante Líquido é negativo
(-R$1.200,00), o que aponta que existem recursos de curto prazo que financiam
ativos de prazos mais longos. O autor complementa que, como fato agravador
da situação, existe ainda uma Necessidade de Investimento em Giro positiva
(NIG = R$6.000,00 - R$5.200,00 = R$800,00), que está financiada com re-
cursos não cíclicos (passivo financeiro). Da mesma maneira, segundo o autor, a
Necessidade Total de Financiamento Permanente (R$10.800,00) ultrapassa os
passivos permanentes (R$8.800,00), o que reforça a avaliação do desequilíbrio
de prazos entre ativos e passivos.
Sendo assim, Assaf Neto (2012) afirma que a situação demonstrada na Figura
2 deve preocupar o analista no que se refere principalmente à sobrevivência
financeira da empresa, sendo que a dependência pela renovação dos passivos
financeiros é acentuada, manifestando maior risco e dúvidas sobre a continui-
dade dos negócios.
Na sequência, serão apresentadas algumas estruturas financeiras com seus res-

pectivos riscos.
Na Figura 3, segundo Assaf Neto (2012), são apresentadas duas estruturas pa-
trimoniais em equilíbrio financeiro, que são classificadas como baixo risco. O
autor afirma que as empresas exibem folga financeira que possibilita o financia-
mento de incrementos nas necessidades de capital de giro até o limite do Saldo
de Disponível e que o crescimento da NIG não deve superar o SD mantido pela
empresa, impedindo a desestabilização de sua estrutura financeira.
Figura 3 – Estruturas de baixo risco
Passivo Financeiro Passivo Financeiro

Ativo Financeiro $10 Ativo Financeiro $20
$30 $30
Passivo Cíclico Passivo Cíclico
Ativo Cíclico $50 Ativo Cíclico $40
$40 $60
Passivo Permanente Passivo Permanente
Ativo Permanente Ativo Permanente
$80 $80
$70 $50
• CCL > 0 • CCL > 0

• NIG < 0 • NIG > 0
• CCL > NIG • CCL > NIG
• SD > 0 • SD > 0
Assaf Neto (2012) afirma que alguns segmentos empresariais conseguem manter
uma NIG negativa, como, por exemplo, certos tipos de comércio varejista, sen-
do que, nessa situação, as empresas compram a prazo, giram rapidamente seus
estoques e recebem suas vendas antes de precisarem pagar pelas compras aos
fornecedores, determinando um Passivo Cíclico maior do que o Ativo Cíclico.
Já a Figura 4 demonstra, segundo Assaf Neto (2012), uma estrutura cujo Capital
Circulante Líquido é insuficiente para o financiamento de toda a sua Necessidade
de Investimento em Giro, e a empresa, nessa situação, busca mais habitualmente
ao mercado financeiro para tomar recursos fundamentais ao seu giro, eviden-
ciando maior dependência dos empréstimos de curto prazo. Essa situação, se-
gundo o autor, tende a ser agravada à medida em que a NIG continuar crescendo
mais do que proporcionalmente ao CCL.
Nessa situação de “risco médio”, segundo Assaf Neto (2012), o risco

também é relevante e exige maior atenção ao comportamento futuro
da empresa.
Figura 4 – Estrutura de risco médio
Ativo Financeiro Passivo Financeiro

$10 $20
Ativo Cíclico Passivo Cíclico

$60 $40
Ativo Permanente Passivo Permanente

$70 $80
• CCL > 0
• NIG > 0
• CCL < NIG
• SD < 0
Agora, podemos observar, segundo Assaf Neto (2012), que a Figura 5 apresenta
estruturas financeiras de mais alto risco de insolvência, que em desequilíbrio,
caracteristicamente, apresentam CCL negativo, apontando uma insuficiência
de recursos para financiar aplicações de longo prazo. O autor complementa,
ainda, que essas empresas se mostram descapitalizadas, exprimindo uma pés-
sima situação financeira.
Figura 5 – Estruturas de alto risco
Ativo Passivo Ativo Passivo Ativo Passivo

Financeiro Financeiro Financeiro Financeiro Financeiro Financeiro
$30 $50 $10 $20 $20 $10
Ativo Ativo Ativo

Cíclico Passivo Cíclico Passivo Cíclico Passivo
$35 Cíclico $20 Cíclico $30 Cíclico
$30 $30 $50
Ativo Ativo Ativo

Permanente Passivo Permanente Passivo Permanente Passivo
$75 Permanente $110 Permanente $90 Permanente
$60 $90 $80
• CCL < 0 • CCL < 0 • CCL < 0

• NIG > 0 • NIG < 0 • NIG < 0
• CCL < NIG • CCL < NIG • CCL > NIG
• SD < 0 • SD < 0 • SD > 0
De acordo com Assaf Neto (2012, p. 204) “As estruturas financeiras

de menor risco recomendam que as necessidades permanentes de
investimento em giro devem ser financiadas, para a preservação da
solvência da empresa, por recursos de longo prazo. As empresas devem
buscar uma elevação de seu CCL toda vez que a NIG se expandir”.
Além disso, Assaf Neto (2012) menciona que os recursos para financiar a NIG
são, normalmente, identificados de fontes de terceiros (empréstimos e financia-
mentos a longo prazo), de saldos financeiros de disponível ou de recursos pró-
prios, ou seja, por meio de aumentos de capital ou de um processo de autofinan-
ciamento, que é processado mediante fluxos de caixa gerados pelas operações,
como pode observado na Figura 6.
Figura 6 – Fluxo de caixa decorrente das operações
Lucro Líquido
(-) Dividendos
(+) Despesas Não Desembolsáveis (Depreciação)
(=) Fluxo de Caixa Decorrente das Operações
Para compreender como é feita uma análise financeira, leia o artigo “Ava-
liação financeira das cooperativas de crédito rural do Estado de Minas Ge-
rais”, de Valéria Gama Fully Bressan, Marcelo José Braga e Aureliano Angel
Bressan. Este artigo apresenta uma análise financeira das cooperativas
de crédito agrícola em Minas Gerais, entre 1998 e 2001. Disponível em:
https://ageconsearch.umn.edu/record/43567/.
REFERÊNCIAS
BRESSAN, V. G. F.; BRAGA, M. J.; BRESSAN, A. A. Avaliação financeira das

cooperativas de crédito rural do Estado de Minas Gerais. Revista de Admi-
nistração da UFLA, v. 5, n. 2, 2003.
EM RESUMO
• o Capital Circulante Líquido é a diferença entre Ativo Circulante e Passivo Cir-

culante, sendo o volume de recursos a longo prazo (permanentes) da empresa
que está aplicado no Ativo Circulante;
• alguns conceitos do Capital de Giro são o Ativo Circulante (AC), que correspon-
de basicamente às disponibilidades, duplicatas a receber e estoques; Capital
Permanente Líquido (CPL), que é a diferença entre os grupos não circulantes;
e Capital de Giro Próprio (CGP), que é a parcela do Ativo Circulante financiada
com recursos próprios;
• o CGOL é a aplicação de recursos líquida que possui como principal finalidade

a indicação de volume de recursos requerido pelas operações da empresa;
• a avaliação financeira de uma empresa envolve, além de outros, conceitos que

estão relacionados ao estudo de Capital de Giro, e tem a ver com o risco, sendo
que a estrutura financeira (que varia de acordo com o CCL) de uma empresa
influenciará em seu risco.
tema
Alavancagem, solvência e
insolvência
4
OBJETIVO
Compreender e identificar os tipos de
intraempreendedorismo.
NOSSO TEMA
O estudo de alavancagem possibilita verificar a possibilidade de uma empresa
manter uma estrutura de gastos fixos, aumentar o seu faturamento e, conse-
quentemente, sua lucratividade. Além disso, o estudo da solvência permite o
conhecimento de alguns modelos utilizados para medir o risco de empresas.
Neste Tema, será possível obtermos o conhecimento a respeito da Alavanca-
gem Operacional, Alavancagem Financeira, Alavancagem Total ou Combina-
da, e Solvência e Insolvência. Assim, com o aprendizado destas temáticas será
possível alcançar o entendimento sobre os aspectos principais relacionados aos
índices de solvência e insolvência, bem como sobre os elementos importantes
relacionados à alavancagem com seus respectivos cálculos, quando cabíveis.
Alavancagem, solvência e insolvência | TEMA 4 111
4.1 Alavancagem operacional

No estudo da Física, segundo Silva (2012), o conceito de alavancagem é decor-
rente do uso de uma alavanca para levantar um objeto pesado por meio da uti-
lização de uma pequena força. Já no mundo dos negócios, segundo o autor, um
alto grau de alavancagem aponta que um pequeno crescimento percentual nas
vendas causará um crescimento percentual muito maior no lucro.
Segundo Silva (2012), o efeito de alavancagem ocorre por conta de os custos

fixos serem distribuídos para um maior volume de produção, o que faz com que
o custo total de cada unidade produzida seja reduzido. Para o autor, o Grau de
Alavancagem Operacional (GAO) é medido por meio da comparação entre a
variação percentual do lucro (Δ% lucro) e a variação percentual na quantidade
vendida (Δ% quantidade). Para este cálculo, podemos utilizar a seguinte fórmu-
la.
Δ% Lucro
𝐺𝐴𝑂 =
Δ% Quantidade
Para possibilitar o entendimento da Alavancagem Operacional serão tratados

alguns elementos aos quais o conceito está relacionado, e que também serão
exemplificados.
Para começar, observe a seguir um exemplo da Empresa Salão Tesoura Feliz,

apresentado por Silva (2012). Segundo o autor, a empresa é uma prestadora
de serviços, um salão de beleza, que apresenta os seguintes custos e despesas
mensais:
• A luguel de R$1.600,00.
• Salário do pessoal de apoio de R$2.000,00.
• Água, luz e telefone de R$540,00.
• Depreciação de R$960,00.
Supõe-se, ainda, que no salão trabalham 6 cabeleireiros e que o ganho deles é

dividido em duas partes: um salário fixo de R$350,00 e uma comissão corres-
pondente a 40% do preço cobrado do cliente.
Supõe-se, também, que no mês de março/20X1 foram cortados 800 cabelos no

salão. Assim, para que possamos analisar estes valores, vamos acompanhar a
descrição apresentada na Demonstração de Resultado desse mês, conforme a
Figura 1.
Figura 1 – Demonstração do Resultado do Salão Tesoura Feliz
Receita total: 800 x $20,00 $16.000,00

- Custos variáveis: comissão dos cabeleireiros: 800 x 20,00 x 0,4 ($6.400,00)
Margem de contribuição $9.600,00
Custos fixos:
- Salário fixo dos cabeleireiros: 6 x $350,00 ($2.100,00)
- Aluguel mensal ($1.600,00)
- Pessoal de apoio ($2.000,00)
- Água, luz e telefone ($540,00)
- Depreciação ($960,00)
- Total de Custos Fixos ($7.200,00)
LAJIR (Lucro antes dos juros e imposto de renda) $2.400,00
Fonte: Silva (2012, p. 544).
Segundo Silva (2012), por meio da Demonstração de Resultado apresentada na

Figura 1, é possível observar que o salão opera com um volume de 800 cortes
de cabelo e tem um lucro líquido de R$2.400,00.
Com base nessa Demonstração, Silva (2012) observa que cada um dos seis ca-
beleireiros tem um salário fixo, o que totaliza R$2.100,00, que será pago aos
profissionais, independentemente de produção, daí são chamados de custos fi-
xos, pois são custos que estão relacionados ao período e não variam conforme o
volume de produção, o que faz com que ao final de cada mês os cabeleireiros re-
cebam esse valor não importando a quantidade de cabelos que tenham cortado.
Silva (2012) destaca que os custos são fixos dentro de determinadas

faixas de produção, sendo que o aluguel se manterá constante até o
limite do número de cadeiras que o espaço comporte e, a partir de certo
número de cadeiras, haverá mais necessidade de espaço e, portanto, o
valor mensal com aluguel será alterado, por exemplo. Da mesma forma,
segundo o autor, se a capacidade de produção de cada cabeleireiro for
de 250 cortes e o salão operar acima de 1.500 cortes, será necessário
mais profissionais e o valor fixo de salário aumentará.
Para complementar, de acordo com Silva (2012), vamos considerar que o Salão
Tesoura Feliz esteja localizado em um determinado espaço e que sua capacida-
de máxima seja de 6 cadeiras, para um volume também máximo de 1.500 cor-
tes mensais, logo, se o movimento crescer e se estabilizar entre 1.500 e 3.000
cortes, haverá a necessidade de outra loja com área igual; se o número de cortes
ficar entre 3.000 e 4.500 cortes, será necessária uma terceira loja, e assim por
diante.
Segundo o autor, se o aluguel de cada loja é de R$1.600,00 por mês, tem-se os

custos fixos com aluguel de R$1.600,00, R$3.200,00 e R$4.800,00, respecti-
vamente, para os três intervalos teóricos de produção.
Com a demonstração da Figura 2, podemos observar os custos fixos dos três

intervalos e, segundo Silva (2012), os custos fixos acolhem o formato de uma
escada e possuem validade dentro do seu intervalo de significância.
Figura 2 – Gráfico dos custos fixos
GRÁFICO DOS CUSTOS FIXOS
4.800 Intervalo 3
3.200 Intervalo 2
1.600
Intervalo 1
1.500 3.000 4.500

Quantidade
Fonte: Silva (2012, p. 545).
Também, com base no exemplo, Silva (2012) observa que a comissão paga aos
cabeleireiros é equivalente a 40% da receita, de tal modo que se, por exemplo,
durante o mês nenhum cabelo for cortado, a comissão será zero, o que caracte-
riza os custos variáveis, ou seja, aqueles custos que variam conforme o volume
de produção.
Silva (2012) menciona que no exemplo em questão, por hora, o único

custo variável é a comissão paga aos cabeleireiros, mas se imaginada a
situação de uma indústria, são exemplos de custos variáveis a matéria-
prima e a mão de obra direta usadas na produção.
Agora, observe a partir da Figura 3, a representação dos custos variáveis do

salão de beleza.
Figura 3 – Gráfico dos custos variáveis
GRÁFICO DOS CUSTOS VARIÁVEIS
21.000
18.000
15.000
12.000
Variáveis
9.000
6.000 6.400
3.000 4.800
0 200 400 600 800 1.000 1.200
Quantidade
Fonte: Silva (2012, p. 546).
Segundo Silva (2012), no gráfico apresentado na Figura 3, conseguimos perce-

ber que os custos variáveis crescem conforme o volume de produção. O autor
afirma, também, que como o custo variável do exemplo é R$8,00 por corte de
cabelo, quando a produção de cortes é zero, o custo variável é nulo, ao passo
que em 600 cortes, terá o custo variável total de R$4.800,00, em 800 cortes
de R$6.400,00 e assim, sucessivamente. Segundo o autor, muitas vezes, um
maior consumo de matéria-prima proporciona para a empresa a aquisição por
um preço menor, mas, apesar disso, é usual a interpretação dos custos variáveis
como aqueles que variam proporcionalmente com o volume de produção, uma
vez que as variações de produção em cada empresa tendem a acontecer dentro
de faixas relativamente pequenas, em que é aceitável a função linear dos custos
variáveis.
Outro conceito pertinente quando se trata de Alavancagem Operacional é o da

margem de contribuição. Sendo assim, segundo Bruni (2012), a margem de con-
tribuição corresponde à diferença entre receitas e gastos variáveis, represen-
tando um dos mais importantes indicadores para a tomada de decisão referente
a custos, preços e lucros.
Com base no exemplo citado, Silva (2012) complementa que a margem de con-
tribuição total é de R$9.600,00 e a margem de contribuição unitária, que é a
diferença entre o preço de um corte de cabelo e a comissão (custo variável) paga
ao cabeleireiro, corresponde a R$12,00, que é resultado do seguinte cálculo:
R$20,00 do corte menos R$8,00 da comissão.
Segundo Bruni (2012), a separação e a classificação volumétrica dos gastos per-

mitem a obtenção do ponto de equilíbrio do negócio, que é representado pelo
volume mínimo de operação que proporciona a cobertura dos gastos, sendo que
existem diferentes conceitos de ponto de equilíbrio, como o contábil, financeiro
e econômico. Para calcular o ponto de equilíbrio contábil em quantidade utili-
zamos a seguinte fórmula:
asto Fixo
𝑃𝐸𝐶𝑞 =
(Preço – asto Variável Unitário)
Com base no exemplo do salão de beleza Tesoura Feliz, segundo Silva (2012),
tem-se um ponto de equilíbrio contábil em quantidade de 600 cortes (R$7.200
/ (R$20,00 - R$8,00), visto que os custos fixos somam R$7.200,00, o preço de
cada corte é R$20,00 e o custo variável de cada corte é R$8,00, o que dá ori-
gem, portanto, a uma margem de contribuição de R$12,00.
De acordo com Silva (2012), a divisão dos custos fixos pela margem de
contribuição fornece a quantidade de cortes de cabelos que representa
o ponto de equilíbrio (aqui no exemplo, 600 cortes).
Acompanhe na Figura 4, a Demonstração de Resultado do salão de beleza Te-

soura Feliz no ponto de equilíbrio.
Figura 4 – Demonstração do Resultado Tesoura Feliz: equilíbrio
Receita total: 600 x $20,00 $12.000,00

- Custos variáveis: comissão dos cabeleireiros: 600 x 8,00 ($4.800,00)
Margem de contribuição $7.200,00
Custos fixos:
- Salário fixo dos cabeleireiros: 6 x $350,00 ($2.100,00)
- Aluguel mensal ($1.600,00)
- Pessoal de apoio ($2.000,00)
- Água, luz e telefone ($540,00)
- Depreciação ($960,00)
- Total de Custos Fixos ($7.200,00)
LAJIR (Lucro antes dos juros e imposto de renda) $0,00
Fonte: Silva (2012, p. 548).
Conforme Silva (2012), a demonstração evidenciada na Figura 4 confirma o LA-

JIR igual a zero quando o salão opera com 600 cortes mensais e uma receita de
vendas igual a R$12.000,00.
Depois de apresentados os conceitos de custos fixos, custos variáveis, margem

de contribuição e ponto de equilíbrio, vamos analisar um exemplo de cálculo de
Alavancagem Operacional.
De acordo com Silva (2012), para uma produção mensal de 800 cortes, o salão
de beleza Tesoura Feliz tem um lucro de R$2.400, como pode ser averiguado na
Figura 1. O autor propõe a elevação da produção para 1.000 cortes, de modo que
seja verificado o Grau de Alavancagem Operacional (GAO):
(R$4.800,00 − R$2.400,00)
Δ% lucro = = 100%
R$2.400,00
(1.000 – 800)
Δ% quantidade = = 25%
800
Δ% Lucro 100%
𝐺𝐴𝑂 = = = 4,00
Δ% Quantidade 25%
A interpretação desse valor de 4,00 é a de que para cada aumento percentual da

receita, o lucro irá aumentar 4,00 vezes mais, ou seja, se houver um aumento de
10% na receita, o lucro aumentará 40%.
Continuando, Silva (2012) supõe que a produção seja de 1.200 cortes, e calcula
o GAO tomando como base as 800 unidades:
Lucro1200 CORTES = (1200 – 600) x (R$20,00 - R$8,00) = R$7.200,00
Cálculo do GAO:
(R$7.200,00 − R$2.400,00)
Δ% lucro = = 200%
R$2.400,00
(1.200 – 800)
Δ% quantidade = = 50%
800
Δ% Lucro 200%
𝐺𝐴𝑂 = = = 4,00
Δ% Quantidade 50%
Silva (2012) menciona que, partindo do referencial de 800 cortes mensais, o

GAO será sempre igual a 4,00.
Uma outra forma de calcular o GAO que também podemos utilizar é por meio
da seguinte fórmula:
𝑀𝐶𝑇
𝐺𝐴𝑂 =
𝐿𝐴𝐽𝐼𝑅
Onde:
MCT = Margem de Contribuição Total
LAJIR= Lucro Operacional
Se utilizados o exemplo do salão de beleza Tesoura Feliz e a fórmula acima, se-

gundo Silva (2012), teremos o seguinte resultado:
R$9.600,00
𝐺𝐴𝑂 = = 4,00
R$2.400,00
De acordo com Silva (2012), o GAO pode também ser calculado por quantidade,
para isso, utilizamos a seguinte fórmula para obter o resultado:
(P – V)
𝐺𝐴𝑂 = 𝑄 𝑥
[Q x (P – V) − F]
Onde:
Q = Quantidade
P = Preço de Venda
V = Custos Variáveis
F = Custos Fixos
Tomando como exemplo o salão Tesoura Feliz para uma base de 800 cortes e a
fórmula representada acima, Silva (2012) apresenta o seguinte cálculo:
(R$20,00 – R$8,00)
𝐺𝐴𝑂 = 800 𝑥 = 4,00
[800 x (R$20,00 – R$8,00) − R$7.200,00]
Silva (2012) ainda complementa, informando que o GAO pode ser calculado
também a partir da receita total, dos custos variáveis totais e dos custos fixos,
conforme fórmula, a seguir:
[R – (V x Q)]
𝐺𝐴𝑂 =
[R – (V x Q) – F]
Onde:
R = Receita
Q = Quantidade
P = Preço de Venda
V = Custos Variáveis
F = Custos Fixos
Considerando a fórmula representada acima e os dados da Tesoura Feliz, tem-

-se, segundo Silva (2012):
(16.000,00 – 6.400,00)
𝐺𝐴𝑂 = = 4,00
(16.000,00 – 6.400,00 – 7.200,00)
Agora, por meio da Figura 5, Silva (2012) evidencia o impacto na receita, nos
diversos custos e no lucro, se aumentado o número de cortes de cabelo de 800
para 1.000, que é a situação 1, e na situação 2, a qual apresenta uma queda de
800 para 600 cortes mensais.
Figura 5 – Impacto decorrente da variação na quantidade
Itens Situação 2 Base Situação 1

Quantidade de cortes mensais 600 800 1.000
Receita de vendas (P x Q) 12.000,00 16.000,00 20.000,00
Custos variáveis (V x Q) 4.800,00 6.400,00 8.000,00
Margem de contribuição (P x Q) – (V x Q) 7.200,00 9.600,00 12.000,00
Custos fixos (F) 7.200,00 7.200,00 7.200,00
LAJIR 0 2.400,00 4.800,00
Fonte: Silva (2012, p. 558).
Silva (2012) ressalta que na situação 1, o LAJIR dobrou, isto é, cresceu

100% (em relação à base), ao passo que a quantidade de cortes cresceu
somente 25%. Segundo o autor, tal cálculo já foi realizado e exibiu
um GAO de 4,00, ou seja, o crescimento de 1% no número de cortes
aumenta o lucro em 4%. O autor afirma, ainda, que na situação 2 há
uma variação de menos 100% no LAJIR, que é consequência de uma
variação de menos 25% na quantidade de cortes, sendo que menos
100% dividido por menos 25% também é igual a 4,00.
Amplie ainda mais seu conhecimento com a leitura do artigo “Grau de
alavancagem operacional e alisamento de resultados contábeis”, de Silvia
Consoni, Ivan Oliveira de Vieira Mendes e Rodrigo Oliveira Soares. Neste
artigo, você poderá identificar se há relação entre o grau de alavancagem
operacional e alisamento de resultados contábeis em empresas brasileiras
de capital aberto. Disponível em: https://anaiscbc.emnuvens.com.br/anais/
article/view/241.
REFERÊNCIAS
BRUNI, A. L. A administração de custos, preços e lucros. São Paulo:
Atlas, 2012.
CONSONI, S.; MENDES, I. O. V.; SOARES, R. O. Grau de alavancagem opera-

cional e alisamento de resultados contábeis. XXVII Congresso Brasileiro
de Custos, 2020.

4.2 Alavancagem financeira

O administrador, segundo Silva (2012), toma as decisões de investimento a par-
tir das expectativas de risco e de retornos no que se refere às alternativas que
sejam objeto de sua apreciação, ao passo que precisa tomar decisões sobre as
fontes de capitais que usará para financiar os ativos. Segundo o autor, ele irá,
portanto, decidir entre o uso de capitais de terceiros (empréstimos) e capitais
próprios, entre outros fatores que precisarão ser analisados.
Enquanto em Física, segundo Silva (2012), o conceito de alavancagem está liga-

do à ideia de uma alavanca, que possibilita o deslocamento de um corpo com o
uso de uma força menor, em administração financeira, a expressão alavanca-
gem financeira tem recebido interpretações diferentes, isto é, desde a simples
relação entre capitais de terceiros e capitais próprios (o chamado índice de en-
dividamento), até o uso de processos mais aprimorados em que há comparação
do custo do empréstimo com o retorno proporcionado pelos ativos da empresa,
considerando o poder aquisitivo da moeda.
De acordo com Bruni (2012), em finanças, a análise da alavancagem faz jus a

um cuidado especial, visto que o pagamento de juros que, geralmente, são fixos
em relação às variações de receitas, demonstra a capacidade de acentuar os
efeitos das oscilações das vendas sobre o resultado.
Para Assaf Neto (2012), a alavancagem financeira é o resultado da participação

de recursos de terceiros na estrutura de capital da empresa e, a princípio, o
endividamento é interessante sempre que seu custo for inferior ao retorno pro-
duzido pela aplicação de tais recursos. O autor afirma que, na situação em que o
retorno do investimento do capital emprestado excede o seu custo de captação,
sendo que a diferença encontrada promove uma elevação mais que proporcio-
nal nos resultados líquidos dos proprietários, isso faz com que a rentabilidade
seja alavancada.
A alavancagem está relacionada com o fato de determinada empresa

contrair empréstimos/financiamentos, e com a utilização de tais
recursos para conseguir uma lucratividade maior do que se não tivesse
utilizado capitais de terceiros.
Em linhas gerais, segundo Matarazzo (2010), a empresa precisa recorrer a ca-

pitais de terceiros quando a taxa de retorno do ativo for maior do que o custo
da dívida. Assim, segundo o autor, os acionistas da empresa beneficiam-se por

meio de uma rentabilidade maior. Analise estas informações a partir da Figura
1, a seguir.
Figura 1 – Taxa de retorno versus custo da dívida
Endividamento traz Diz-se que a

Taxa de benefício? Alavancagem
Custo da
Retorno do Versus Financeira é:
Dívida
Ativo
Sim Não Favorável Desfavorável
R s/ A > CD-----------------X X
R s/ A < CD-------------------------------X X
R s/ A = CD-------------------NEUTRO NEUTRA
Fonte: Matarazzo (2010, p. 320).
Matarazzo (2010, p. 320) assevera que “O estudo da alavancagem financeira

relaciona as fontes de financiamento entre si e procura medir se a estrutura de
capital da empresa está beneficiando ou não os seus acionistas”.
Ainda, de acordo com Matarazzo (2010), a empresa que usa recursos de tercei-
ros tem em seus custos financeiros os encargos decorrentes dessa opção, o que
representa uma substituição aos encargos que teria com os proprietários pela
remuneração do capital de risco. Segundo o autor, a capacidade que a empresa
possui de administrar os recursos, sejam eles próprios ou de terceiros, e com
isso maximizar os lucros por ação, corresponde à administração da Alavanca-
gem Financeira.
Assaf Neto (2012) afirma que a crescente participação de recursos de

terceiros na estrutura de capital acarreta em maiores riscos financeiros
assumidos pela empresa (endividamento), e uma eventual redução em
sua atividade operacional pode levar a Alavancagem Financeira a atuar
de maneira desfavorável e, consequentemente, consumir os resultados
dos proprietários.
Pode-se, portanto, conforme Matarazzo (2010), considerá-la (Alavancagem Fi-

nanceira) como a consequência da relação de custo-benefício, decorrente da
decisão de incorporar à estrutura da empresa um volume suficiente de recursos
próprios e/ou recursos de terceiros. Para o autor, esse estudo procura a melhor
dosagem entre capital de terceiros e capital próprio e analisa o retorno sobre o
Patrimônio Líquido por meio de variações na estrutura de capital.
Observe, na sequência, na Figura 2, o exemplo apresentado por Bruni (2012)

que ilustra os efeitos da alavancagem de forma objetiva. A empresa possui ati-
vos totais iguais a R$200,00, financiados em uma situação original com a tota-
lidade de recursos próprios, sendo que seu lucro operacional próprio, desconsi-
derando despesas financeiras, é de R$100,00.
Figura 2 – Balanço Patrimonial: exemplo
Ativo $ Passivo $
Circulante 60,00 Dívidas 0,00
Permanente 140,00 PL 200,00
Soma 200,00 Soma 200,00
Fonte: Bruni (2012, p. 81).
Bruni (2012) complementa que, conforme o Balanço Patrimonial apresentado

na Figura 2, não há dividas e, assim, não existe pagamento de despesas finan-
ceiras e o lucro antes do Imposto de Renda é igual ao lucro operacional próprio
que, conforme acompanharemos na descrição apresentada na Figura 3 a seguir,
corresponde a R$100,00. O autor cita que considerando uma alíquota de 30%
para o Imposto de Renda, há um lucro líquido de R$70,00.
Figura 3 – Demonstração do lucro
Descrição $
Lucro operacional próprio 100,00
(-) Despesas financeiras -
Lucro antes do IR 100,00
(-) IR (30,00)
Lucro líquido 70,00
De acordo com o entendimento de Bruni (2012), considerando que não existem

dívidas, o Retorno sobre o Investimento (do inglês return on investiment, ROI),
representado pela relação entre o lucro líquido e o retorno dos investimentos
(soma dos financiamentos ou das dívidas com o Patrimônio Líquido) da opera-
ção é equivalente a 35%. Já o Retorno sobre o Patrimônio Líquido (do inglês,
return on equity, ROE), segundo o autor, que é representado pela relação entre
o lucro líquido e o Patrimônio Líquido da operação, é também correspondente
a 35%. O autor complementa, ainda, que essa igualdade entre ROI e ROE se
justifica pela inexistência de dívidas, o que faz com que os investimentos sejam
iguais ao Patrimônio Líquido. Com a representação dos cálculos demonstrados
na Figura 4, podemos visualizar melhor estas informações.
Figura 4 – Cálculos
Descrição $
Lucro líquido (a) 70,00
Investimentos (b) 200,00
ROI (a/b) 35%
Lucro líquido (a) 70,00
PL (c) 200,00
ROE (a/c) 35%
Os efeitos da alavancagem financeira, segundo Bruni (2012), são passíveis de

clara observação na medida em que se supõe uma elevação gradual dos níveis
de endividamento. O autor afirma que, se a empresa pudesse obter livremente
empréstimos a uma taxa aparente igual a 20%, os efeitos sobre os lucros da
empresa seriam distintos.
Bruni (2012) afirma também que se existissem dívidas correspondentes a

R$100,00, isso acarretaria em uma diminuição do lucro líquido da empresa
para somente R$56,00, e se o volume de endividamento fosse aumentado para
R$150,00, o lucro líquido seria menor ainda, de R$49,00. Observe na Figura 5
como ficam estas representações.
Figura 5 – Aumento de endividamento
Endividamento Percentual 0% 50% 75%

Dívidas - 100,00 150,00
PL 200,00 100,00 50,00
Soma 200,00 200,00 200,00
Lucro operacional próprio 100,00 100,00 100,00

(-) Despesas financeiras - (20,00) (30,00)
Lucro antes do IR 100,00 80,00 70,00
(-) IR (30,00) (24,00) (21,00)
Lucro líquido 70,00 56,00 49,00
Para Bruni (2012) o entendimento é de que, apesar de o lucro líquido ter apre-
sentado, em termos absolutos, uma redução substancial, é relevante analisar
seus efeitos de forma relativa, sobre o ROI e o ROE. Para isso, acompanhe a
Figura 6.
Figura 6 – Efeito do endividamento sobre ROI e ROE
Endividamento percentual 0% 50% 75%

ROI 35% 28% 25%
ROE 35% 56% 98%
A elevação do nível de endividamento, de acordo com Bruni (2012), relacionada

a um maior pagamento de juros, ocasiona uma redução no retorno sobre os
investimentos totais, ROI, de 35% para 25%, ao passo em que o retorno sobre o
capital investido pelos acionistas, ROE, aumenta de 35% para 98%.
Silva (2012) ainda explica que, na Alavancagem Financeira, considera-se a va-

riação percentual no lucro líquido sobre a variação percentual no LAJIR (Lucro
Antes dos Juros e Imposto de Renda). Observe atentamente a Figura 7 que con-
tém os dados que serão utilizados para exemplo.
Figura 7 – Exemplo
Demonstração do Resultado Pessimista Mais Provável Otimista

Receita de vendas (R) 160.000 200.000 240.000
Custo variável (VT) - 64.000 - 80.000 - 96.000
Margem de contribuição (MC) 96.000 120.000 144.000
Custos fixos (F) - 35.500 - 35.500 - 35.500
LAJIR (EBIT) 60.500 84.500 108.500
Juros (J) - 12.000 - 12.000 - 12.000
Lair (EBT) 48.500 72.500 96.500
Imposto sobre lucro - 16.490 - 24.650 - 32.810
Lucro líquido 32.010 47.850 63.690
Fonte: Silva (2012, p. 570).
Silva (2012) observa que, na base relativa ao cenário mais provável da Figura
6, com faturamento previsto de R$200.000,00, o LAJIR é de R$84.500,00 e
o lucro líquido corresponde a R$47.850,00. Segundo o autor, caso as vendas
cresçam 20% e atinjam R$240.000,00 conforme o cenário otimista, o LAJIR
corresponderá a R$108.500,00 (crescimento de 28,4%), ao passo que o lucro
líquido será de R$63.690,00 (crescimento de 33,1%). O autor afirma que o Grau
de Alavancagem Financeira (GAF) é obtido por meio da divisão da variação
percentual do lucro líquido sobre a variação percentual do LAJIR, conforme a
equação apresentada, a seguir.
Variação do lucro líquido

𝐺𝐴𝐹 =
Variação do LAJIR
Segundo Silva (2012) e considerando o exemplo apresentado, a divisão da va-

riação do lucro líquido pela variação do LAJIR, fornece um resultado de 1,17,
conforme cálculo a seguir:
33,1%
𝐺𝐴𝐹 = = 1,17
28,4%
De acordo com Silva (2012), se por outro lado, ocorrer uma redução de 20%
nas vendas, o lucro líquido também terá redução de 33,1%, mantendo o mesmo
GAF.
Como interpretação, o Grau de Alavancagem Financeira (GAF) pode

ser favorável (maior do que 1,0), desfavorável (menor do que 1,0) e nulo
(GAF = 1,0).
Silva (2012) também explica que o GAF pode ser calculado pela divisão do LA-
JIR pelo LAIR (Lucro Antes do Imposto de Renda), conforme fórmula apresen-
tada abaixo:
LAJIR
𝐺𝐴𝐹 =
LAIR
A partir da fórmula apresentada anteriormente, Silva (2012) menciona o cálculo

da seguinte forma:
R$84.500,00
𝐺𝐴𝐹 = = 1,17
R$72.500,00
Silva (2012) afirma que o Grau de Alavancagem Financeira de 1,17 está

associado ao volume de vendas de R$200.000,00 no período, conforme
o exemplo.
Para finalizar, Assaf Neto (2012) complementa que a expressão mostra a alte-
ração percentual no lucro líquido (disponível aos acionistas) determinada por
uma alteração no lucro operacional. O autor cita o exemplo de que se o GAF for
igual a 1,5, aponta que para cada 1% de aumento no resultado operacional tem-
-se como efeito um acréscimo de 1,5% no lucro líquido.
No intuito de procurar caracterizar as estruturas de capital e a alavancagem
financeira, mediante cálculo do Endividamento, da Dependência Financeira
e do Grau de Alavancagem Financeira (GAF), o artigo “Estrutura de ca-
pital e alavancagem financeira de empresas da agroindústria canavieira:
um estudo multicaso para o Centro-Oeste”, de Helder Henrique Martins,
Thiago Henrique Moreira Goes, Pery Francisco Assis Shikida, Régio Marcio
Toesca Gimenes e Carlos Alberto Piacenti, tem por objetivo analisar gru-
pos empresariais da agroindústria canavieira do Centro-Oeste brasileiro, a
fim de obter resultados satisfatórios. Para conhecer mais sobre este caso,
acesse o material. Disponível em: https://seer.uscs.edu.br/index.php/revis-
ta_gestao/article/view/2430.
REFERÊNCIAS

Atlas, 2012.
MARTINS, H. H. et al. Estrutura de capital e alavancagem financeira de em-

presas da agroindústria canavieira: um estudo multicaso para o Centro-Oeste.
Gestão & Regionalidade, v. 31, n. 93, 2015.

2010.

4.3 Alavancagem total
Costa et al. (2011) afirmam que o efeito combinado da Alavancagem Operacio-

nal e Financeira no risco da empresa pode ser avaliado por meio de um esque-
ma parecido com o utilizado para desenvolver os conceitos individuais de ala-
vancagem. Segundo os autores, esse efeito combinado, ou Alavancagem Total,
pode ser definido como o uso potencial de custos fixos, sejam eles operacionais
ou financeiros, para aumentar o efeito de variações nas vendas sobre o lucro
líquido, sendo, portanto, considerada como o impacto total dos custos fixos na
estrutura operacional e financeira da empresa.
Assaf Neto (2012) afirma que o efeito combinado da Alavancagem Operacio-

nal e da Alavancagem Financeira possibilita que se avalie, ao mesmo tempo,
a repercussão que uma alteração no volume de vendas provoca no resultado
operacional e líquido.
De acordo com Assaf Neto (2012), se uma empresa trabalha com

um nível de Alavancagem Operacional e Financeira altos, pequenas
alterações no volume de atividade ocasionam grandes mudanças nos
resultados líquidos dos proprietários.
Além disso, o Grau de Alavancagem Combinada (GAC), segundo Bruni (2012),

expõe o efeito multiplicador da variação percentual das vendas sobre o lucro
operacional, sendo que um GAC igual a 6 (seis) aponta para o fato de que cada
ponto percentual de variação nas vendas estará associado a seis pontos percen-
tuais de variação no lucro operacional.
Bruni (2012) afirma que, conforme o próprio nome mostra, o GAC resulta da
combinação, isto é, da multiplicação dos graus de Alavancagem Operacional
e Financeira, de forma a expressar a consequência sobre as variações do lucro
operacional em função das distintas estruturas de gastos fixos, de ativos e de
passivos, podendo ser representada pela seguinte equação: GAC = GAO x GAF.
Ao observarmos o exemplo da Figura 1, apresentado por Bruni (2012), é possí-

vel verificar a aplicação dessa equação.
Figura 1 – Exemplo
Graus de Alavancagem Brisa Vento Tempestade

Operacional 1,5 3 3
Financeira 1 1 1,3333
Combinada 1,5 3 4
Para podermos ter uma maior compreensão da Alavancagem Total, vamos ob-
servar atentamente a Figura 2.
Figura 2 – Impacto decorrente da variação na quantidade
Demonstração do Resultado Pessimista Mais Provável Otimista

Receita de vendas (R) 160.000 200.000 240.000
Custo variável (VT) - 64.000 - 80.000 - 96.000
Margem de contribuição (MC) 96.000 120.000 144.000
Custos fixos (F) - 35.500 - 35.500 - 35.500
LAJIR (EBIT) 60.500 84.500 108.500
Juros (J) - 12.000 - 12.000 - 12.000
Lair (EBT) 48.500 72.500 96.500
Imposto sobre lucro - 16.490 - 24.650 - 32.810
Lucro líquido 32.010 47.850 63.690
Fonte: Silva (2012, p. 570).
Sendo assim, Silva (2012) afirma que a Figura 2 mostra três cenários, sendo o
mais provável, o pessimista e o otimista e que há um desvio de 20% dos cená-
rios otimista e pessimista em relação ao cenário mais provável. Segundo o au-
tor, com o faturamento estimado em R$200.000,00 a empresa almeja um lucro
líquido de R$47.850,00, enquanto que se o faturamento for superior em 20%,
isto é, atingir R$240.000,00, o lucro será de R$63.690,00.
Além disso, Silva (2012) chama a atenção para o fato de que o crescimento do
lucro (de R$47.850,00 para R$63.690,00) foi de 33,1%, que é proporcionalmen-
te superior ao crescimento do faturamento, surgindo o Grau de Alavancagem
Total (GAT), cuja fórmula pode ser observada como segue:
Variação do lucro líquido

𝐺𝐴𝑇 =
Variação das vendas
Silva (2012) também complementa que, dividindo-se a variação do lucro líqui-

do pela variação das vendas, obtém-se um GAT de 1,66, conforme o seguinte
cálculo:
33,1%
𝐺𝐴𝑇 = = 1,66
20,0%
Se em contrapartida, segundo Silva (2012), ocorrer uma redução de 20% nas

vendas, o lucro líquido também cairá na proporção de 33,1%, mantendo o mes-
mo GAT.
Logo, de acordo com Costa et al. (2011), sempre que a variação percentual no lu-
cro líquido decorrente de uma dada variação percentual nas vendas for superior
à variação percentual nessas últimas, existirá Alavancagem Total.
Costa et al. (2011) afirmam que quanto maior for o quociente do GAT,
maior será o grau de Alavancagem Total. Os autores afirmam que isso
quer dizer que se o GAT for maior do que 1, há Alavancagem Total.
Conforme Silva (2012), para um nível de atividade (no caso, o cenário mais pro-
vável), o GAT pode ser calculado também pela divisão da margem de contri-
buição (MC) pelo lucro antes dos impostos (LAIR), como exposto na fórmula
apresentada, a seguir:
𝑀𝐶
𝐺𝐴𝑇 =
𝐿𝐴𝐼𝑅
Onde:
MC = Margem de Contribuição
LAIR = Lucro Antes do Imposto de Renda
Complementa, ainda, Silva (2012), afirmando que por meio da fórmula anterior
e do exemplo apresentado, tem-se:
𝑅$120.000,00
𝐺𝐴𝑇 = = 1,66
𝑅$72.500,00
Conforme o entendimento ainda de Silva (2012), o efeito de alavancagem é ob-

tido por consequência das características dos custos fixos que não se alteram
frente a certos níveis de variação na produção e vendas da empresa, sendo que,
assim, um crescimento de 1% nas vendas da empresa acarreta um crescimento
de 1,66% no lucro líquido.
Observe na Figura 3 um exemplo ilustrativo de cálculo do GAT apresentado por

Assaf Neto (2012).
Figura 3 – Exemplo ilustrativo de cálculo do GAT – Grau de Alavancagem Total
Δ VAt = 20% Resultados Δ VAt = - 20%

Receitas de vendas 1.440,00 1.200,00 960,00
Custos e despesas variáveis (38%) (547,20) (456,00) (364,80)
MARGEM DE CONTRIBUIÇÃO 892,80 744,00 595,20
Custos e despesas fixos (384,00) (384,00) (384,00)
LUCRO OPERACIONAL ANTES DO IR 508,80 360,00 211,20
IR s/ lucro operacional (40%) (203,50) (144,00) (84,50)
LUCRO OPERACIONAL APÓS IR 305,30 216,00 126,70
Despesas financeiras (50,00) (50,00) (50,00)
ECONOMIA DE IR 20,00 20,00 20,00
LUCRO LÍQUIDO 275,30 186,00 96,70
Δ Lucro líquido (Δ LL) 48,0% 100,0% -48,0%
Δ Lucro operacional (Δ LOP) 41,3% 100,0% -41,3%
Δ Volume de atividade (Δ VAt) 20,0% 100,0% -20,0%
GAO (grau de alavancagem operacional) 2,07
GAF (grau de alavancagem financeira) 1,16
GAT (grau de alavancagem total) 2,40
Assaf Neto (2012) afirma que o Grau de Alavancagem Operacional é equivalente

a 2,07, ao passo que o Grau de Alavancagem Financeira é de 1,16, sendo que a
combinação destes determina um Grau de Alavancagem Total de 2,40, o que
aponta que para cada 1% de aumento no volume de atividade, aumentará 2,40%
no lucro líquido dos proprietários.
Desse modo, Padoveze e Francischetti (2018) afirmam que, considerando o fato

de que a Alavancagem Total resulta da multiplicação da Alavancagem Opera-
cional e Financeira e, combina estrutura de custos operacionais (via estrutura
de ativos) com uma estrutura de capital (estrutura financeira ou de passivo),
podem existir quatro combinações de estruturas de empresas, que são as se-
guintes:
a. Estrutura operacional conservadora + estrutura financeira conservadora.
b. Estrutura operacional conservadora + estrutura financeira arrojada.
c. Estrutura operacional arrojada + estrutura financeira conservadora.
d. Estrutura operacional arrojada + estrutura financeira arrojada.
Padoveze e Francischetti (2018) consideram estrutura operacional

conservadora a que usa o máximo possível de custos variáveis e
o mínimo possível de custos fixos, sendo a oposta considerada
operacionalmente arrojada. Os autores consideram, ainda, estrutura
financeira conservadora a que usa o máximo possível de capital próprio
e o mínimo possível de capital de terceiros, sendo a oposta considerada
financeiramente arrojada.
De modo a evidenciar as possibilidades de combinação de alavancagem, Pa-

doveze e Francischetti (2018) apresentam duas possibilidades de estrutura do
passivo, imaginando também duas estruturas financeiras alternativas, que são
apresentadas nas Figuras 4 e 5.
Figura 4 – Estrutura de Passivo (financiamento)
Estrutura A: 30% de capital de terceiros, 70% de capital próprio

Opção 1 Opção 2
$ % $ %
Capital de Terceiros
Empréstimos, financiamentos 75.300,00 30,0% 34.960,00 30,0%
Soma 75.300,00 30,0% 34.960,00 30,0%
Capital Próprio
Capital social, lucros retidos 175.700,00 70,00% 81.573,33 70,00%
Soma 175.700,00 70,00% 81.573,33 70,00%
Total 251.000,00 100,00 116.533,33 100,00
Fonte: Adaptada de Padoveze e Francischetti (2018).
Figura 5 – Estrutura de Passivo (financiamento)
Estrutura B: 70% de capital de terceiros, 30% de capital próprio

Opção 1 Opção 2
$ % $ %
Capital de Terceiros
Empréstimos, financiamentos 175.700,00 70,0% 81.573,33 30,0%
Soma 175.700,00 70,0% 81.573,33 30,0%
Capital Próprio
Capital social, lucros retidos 75.300,00 30,00% 34.960,00 30,00%
Soma 75.300,00 30,00% 34.960,00 30,00%
Total 251.000,00 100,00 116.533,33 100,00

Padoveze e Francischetti (2018) apresentam nas Figuras 6 e 7 o resultado lí-

quido após os juros, de modo a evidenciar o efeito das combinações da alavan-
cagem, deixando de considerar os impostos sobre o lucro, com o objetivo de
simplificar a análise dos dados. Na Figura 6, os autores mostram as duas possi-
bilidades de estrutura de custos, opção 1 e opção 2, com a Estrutura Financeira
A, e na Figura 7, apresentam as mesmas opções de estruturas de custos, mas,
agora com a Estrutura Financeira B.
Figura 6 – Demonstração de Resultados: Estrutura Financeira A
Custo do Capital de Terceiros – 1% ao mês

Opção 1 Opção 2
$ % $ %
Receita total 40.000,00 100,00 40.000,00 100,00
(-) Custos variáveis
- Materiais 8.000,00 20,00% 24.400,00 61,00%
- Comissões 0,00 0,00% 6.000,00 15,00%
Total 8.000,00 20,00% 30.400,00 76,00%
Margem de contribuição (1) 32.000,00 80,00% 9.600,00 24,00%
(-) Custos/Despesas fixas 28.700,00 71,75% 7.700,00 19,25%
Lucro operacional (2) 3.300,00 8,25% 1.900,00 4,75%
Juros 753,00 1,88% 349,60 0,87%
Lucro depois dos juros (3) 2.547,00 6,37% 1.550,40 3,88%
Grau de alavancagem operacional (1:2) 9,70 5,05
Grau de alavancagem financeira (2:3) 1,30 1,23
Grau de alavancagem combinada (1:3) 12,56 6,19
Rentabilidade do capital próprio (anualizada) 17,40% 22,81%
Figura 7 – Demonstração de Resultados – Estrutura Financeira B
Custo do Capital de Terceiros – 1% ao mês

Opção 1 Opção 2
$ % $ %
Receita total 40.000,00 100,00 40.000,00 100,00
(-) Custos variáveis
- Materiais 8.000,00 20,00% 24.400,00 61,00%
- Comissões 0,00 0,00% 6.000,00 15,00%
Total 8.000,00 20,00% 30.400,00 76,00%
Margem de contribuição (1) 32.000,00 80,00% 9.600,00 24,00%
(-) Custos/Despesas fixas 28.700,00 71,75% 7.700,00 19,25%
Lucro operacional (2) 3.300,00 8,25% 1.900,00 4,75%
Juros 1.757,00 4,39% 815,73 2,04%
Lucro depois dos juros (3) 1.543,00 3,86% 1.084,27 2,71%
Grau de alavancagem operacional (1:2) 9,70 5,05
Grau de alavancagem financeira (2:3) 2,14 1,75
Grau de alavancagem combinada (1:3) 20,74 8,85
Rentabilidade do capital próprio (anualizada) 24,59% 37,22%
Padoveze e Francischetti (2018) ressaltam que há, portanto, dois graus de Ala-
vancagem Operacional e dois graus de Alavancagem Financeira, cuja combina-
ção possibilita quatro combinações de alavancagem e, portanto, quatro diferen-
tes graus de alavancagem combinada.
Segundo Padoveze e Francischetti (2018), como óbvio, a união de duas

estruturas conservadoras dá o menor grau de alavancagem combinada
(6,19 – Figura 6), ao passo que a união de duas estruturas arrojadas dá
o maior grau de alavancagem combinada (20,74 – Figura 7).
Dessa forma, segundo Padoveze e Francischetti (2018), na possibilidade de um

aumento do nível de atividade da empresa, ocorrerá maior resposta no lucro
para os acionistas da combinação que tiver o maior grau de alavancagem com-
binada, pois o lucro crescerá mais. De acordo com os autores, em uma situação
inversa, na qual haja uma redução do nível de atividade, essa mesma combina-
ção sofrerá maior redução do lucro dos acionistas.
Conheça um modelo para a decisão sobre financiamento, por meio do le-
vantamento de um parâmetro em termos de taxa de juros máxima admis-
sível voltado à necessidade de captação de recursos para financiamento de
novos projetos e alavancagem financeira das empresas. Para isso, leia o
artigo “Tomada de decisões: taxa de juros do ponto de indiferença”, de Car-
los Eduardo Francischetti, Mário Sacomano Neto, Antonio Carlos Giuliani e
Clovis Luís Padoveze. Disponível em: https://www.gestaoesociedade.org/
gestaoesociedade/article/view/563/546.
REFERÊNCIAS

Atlas, 2012.
COSTA, L. G. T. A. Et al. Análise econômico-financeira de empresas.

Rio de Janeiro: FGV, 2011.
FRANCISCHETTI, C. E. et al. Tomada de decisões: taxa de juros do ponto de

indiferença. Revista Eletrônica Gestão e Sociedade, edição 2, 2007.
PADOVEZE, C. L.; FRANCISCHETTI, C. E. Planejamento econômico e

orçamento: contabilometria integrando estratégia e planejamento orçamen-
tário. São Paulo: Saraiva, 2018.

4.4 Solvência e insolvência

No processo de avaliação econômico-financeira, segundo Assaf Neto (2012), é
relevante que o analista integre em seus estudos modelos de solvência e insol-
vência, além de indicadores-padrão representativos do desempenho do merca-
do.
Assaf Neto (2012) menciona que são limitadas as condições, baseadas em um

estudo isolado dos índices, de se determinar algum modelo mais adequado de
previsão de desempenho futuro da empresa, ou até de identificar mais ampla-
mente suas diversas relações.
Figura 1 – Solvência e insolvência
©tumsasedgars
Fonte: 123RF.
Para a consecução de tais objetivos, segundo Assaf Neto (2012), é usada a téc-
nica estatística de análise discriminante, que extrai um comportamento típico
das variáveis relacionadas previamente. Em outras palavras, segundo o autor,
essa técnica identifica características básicas de um universo de variáveis em
processo de análise, classificando-o, por consequência, em categorias de de-
sempenho semelhantes.
Nesse sentido, Assaf Neto (2012) cita o exemplo de que na análise de balanços,
existe, normalmente, grande interesse na classificação das empresas como sol-
ventes e insolventes e, por meio de vários indicadores econômico-financeiros
das empresas, e da aplicação da análise discriminante, é possível que se conhe-
çam as características típicas de cada grupo empresarial e, por conseguinte,
serão obtidos os fatores de previsão de solvência e insolvência.
Uma metodologia comumente utilizada para modelos de solvência

é a análise discriminante. Silva (2012, p. 352) destaca que “A análise
discriminante leva à obtenção dos pesos e ao fornecimento de uma nota
final que, comparada com uma escala de avaliação, dará a classificação
de risco da empresa”.
Silva (2012) também menciona que para o desenvolvimento de um modelo com

o uso da análise discriminante, é preciso uma amostra formada por empresas
“boas” e empresas “insolventes”, além de um “pacote estatístico” especializado
e um computador. O autor afirma que por meio da análise discriminante, é pos-
sível a obtenção de uma função discriminante do tipo:
Z = a1X1 + a2X2 + ....... + an X n
Em que:
a1 = índice 1, ou seja, o primeiro na sequência do conjunto.

an = índice n, ou seja, o último do conjunto.
X1 = coeficiente (peso) do índice a1.
X n = coeficiente (peso) do índice n.
Z = função que aponta para o resultado obtido na soma dos produtos de cada
índice pelo seu peso. De acordo com o valor de Z, será atribuído um conceito à
empresa.
Segundo Silva (2012), os coeficientes X1... X n são obtidos via processo estatístico
e são valores fixos, enquanto os índices (a1... an) variam conforme a empresa, já
o Z é a variável dependente que resulta dos índices e de seus respectivos pesos.
O termo variável dependente significa a variável que depende do

“comportamento” das demais, como no caso do Z que é uma variável
que depende dos índices e de seus respectivos pesos.
Silva (2012) complementa que o livro “Gestão e análise de risco de crédito”

(editado pela Editora Atlas) apresenta uma análise muito abrangente no que se
refere aos modelos desenvolvidos pelos autores a partir do uso de análise dis-
criminante, que são os Modelos Pereira, os quais serão exibidos na sequência.
O uso de métodos quantitativos, segundo Silva (2012), em especial, a análise

discriminante, possibilita tanto a escolha de índices, quanto a atribuição dos

pesos por meio do processo matemático. Assim, segundo o autor, dentre os 85
índices com que iniciaram a pesquisa, definiram o número de índices que que-
riam para compor cada um dos modelos e, a partir disso, em cada situação,
foram testadas todas as combinações possíveis dos 85 índices para obtenção
das melhores composições com seis índices, por exemplo.
Silva (2012) explica que a menção de seis índices se deve ao fato de

que os modelos que estão sendo apresentados são compostos de seis
indicadores cada um, mas que nada impede que esse número seja
diferente.
Além disso, Silva (2012) afirma que, nas pesquisas que realizaram usando a
metodologia estatística chamada de análise discriminante, desenvolveram os
modelos de classificação de empresas, chegando a algumas conclusões interes-
santes:
a. Que os índices mais eficazes para avaliar uma empresa comercial foram
diferentes dos que tiveram melhores resultados para avaliar indústrias,
por exemplo.
b. Ao ser avaliada a saúde financeira de uma empresa com horizonte para
dois ou três anos pela frente, os indicadores mais relevantes são diferen-
tes dos que devem ser utilizados quando se pretende fazer uma análise de
curtíssimo prazo, isto é, para o próximo ano.
A partir desses dois fatores, Silva (2012) afirma que obtiveram quatro modelos
básicos, sendo dois para empresas comerciais e dois para empresas industriais,
havendo tanto para a indústria, quanto para o comércio, modelos para previsão
para o próximo exercício e para os dois próximos, isto é:
• Z1i = modelo para avaliação de empresas industriais, para o próximo ano.
• Z2i = modelo para avaliação de empresas industriais, para os próximos
dois anos.
• Z1c = modelo para avaliação de empresas comerciais, para o próximo ano.
• Z2c = modelo para avaliação de empresas comerciais, para os próximos
dois anos.
Sendo assim, Silva (2012) apresenta um exemplo para cada um dos modelos,
que serão expostos, a seguir.
O modelo para classificação de empresas industriais para o próximo ano é ex-

presso da seguinte forma:
Z1i = 0,722 – 5,124E23 + 11,016L19 – 0,342L21 – 0,048L26 + 8,605R13

– 0,004R29
Sobre esse modelo para classificação de empresas industriais para o próximo,

seus elementos são expressos como a seguir:
0,722 = constante
E23 = Duplicatas descontadas / Duplicatas a receber
L19 = Estoques / Custo do produto vendido
L21 = Fornecedores / Vendas
L26 = (Estoque médio / Custo do produto vendido) x 360
R13 = (Lucro operacional + Despesas financeiras) / [(Ativo inicial + Ativo final)
/ 2] – [(Investimento inicial + Investimento final) / 2]
R29 = (Passivo Circulante + Exigível a longo prazo) / (Lucro Líquido + 0,1 Imo-
bilizado médio – Resultado de correção monetária)
O modelo para classificação de empresas industriais para os próximos dois

anos é expresso da seguinte forma:
Z2i = 5,235 – 9,437E3 - 0,010E9 + 5,327E10 – 3,939E13 – 0,681L1 +

9,693R13
Sobre o modelo para classificação de empresas industriais para os próximos

dois anos, observe seus elementos:
5,235 = constante
E3 = (Passivo circulante + Exigível a longo prazo) / (Ativo total)
E9 = Variação do imobilizado (final – inicial) / [Lucro líquido + 0,1 Imobilizado
médio – Resultado CM + Variação do exigível LP (final – inicial)]
E10 = Fornecedores / Ativo Total
E13 = Estoques / Ativo Total
L1 = Ativo circulante / Passivo circulante
/ 2] - [(Investimento inicial + Investimento final) / 2]
Com relação ao modelo para classificação de empresas comerciais para o próxi-

mo ano, este é expresso assim:
Z1c = -1,327 + 7,561E5 + 8,201E11 – 8,546L17 + 4,218R13 + 1,982R23

+ 0,091R28
Sobre o modelo para classificação de empresas comerciais para o próximo ano,

observe seus elementos:
-1,327 = constante
E5 = (Reservas + Lucros acumulados) / Ativo total
E11 = Disponível / Ativo total
L17 = (Ativo circulante – Disponível – Passivo circulante + Instituições de cré-
dito + Duplicatas descontadas) / Vendas
/ 2] – [(Investimento inicial + Investimento final) / 2]
R23 = Lucro operacional / Lucro bruto
R28 = [Patrimônio líquido / (Passivo circulante + Exigível a longo prazo) /
{[(Lucro bruto / Vendas) x 100] / (PMRE + PMRV –PMPC)}
O modelo para classificação de empresas comerciais para os próximos dois anos

será representado, da seguinte forma:
Z2c = 2,368 – 1,994E5 + 0,138E9 – 0,187E25 – 0,025L27 – 0,184R11

– 8,059R23
Sobre o modelo para classificação de empresas comerciais para os próximos

dois anos, observe seus elementos:
2,368 = constante
E5 = (Reservas + Lucros) / Ativo
E9 = Variação do Imobilizado (final – inicial) / Lucro líquido + 0,1 Imobilizado
médio – Resultado CM + Variação do exigível LP (final – inicial)
E25 = Disponível / Ativo permanente
L27 = (Duplicatas a receber / Vendas) x 360
R11 ={[(Ativo inicial + Ativo final) / 2] – [(Salários, tributos e encargos finais +
Salários, tributos e encargos iniciais / 2] / Patrimônio líquido
R23 = Lucro operacional / Lucro bruto
Silva (2012) salienta que, para qualquer um dos quatro modelos é preciso pro-
ceder da seguinte maneira:
a. Conseguir as demonstrações financeiras da empresa e padronizá-las.
b. Calcular o valor da função Z (Z1i, Z2i, Z1c ou Z2c) que se deseja.
c. Comparar o valor obtido com a escala exibida na Figura 2 para se ter uma
classificação do risco da empresa.
Figura 2 – Escala de risco
0
z -1,4 1,4 2,95 5,00
Risco Risco de Risco Risco Risco
Elevado Atenção Médio Modesto Mínimo
P(S) 0,20 0,80 0,95 0,99
0,5
Fonte: Silva (2012, p. 356).
Onde:
Z = valor da função Z (Z1i, Z2i, Z1c e Z2c) a ser obtido.
P(S) = probabilidade de solvência da empresa.
De acordo com Silva (2012), o objetivo dos autores criadores dos

modelos é apresentar a metodologia de uso desses modelos, mas,
considerando que foram desenvolvidos em 1982, eles julgam pertinente
chamar a atenção para o fato de que os mesmos podem carecer de
nova atualização.
Pelo entendimento de Silva (2012), como regra genérica, quando o valor de Z for
maior do que zero, a empresa será classificada como solvente, e quando menor,
será classificada como detentora de potencial para insolvência. Segundo o au-
tor, de acordo com a nota (valor de Z) na tabela de classificação, a empresa está
concernente à probabilidade de solvência.
Em relação às classificações, Silva (2012) afirma que quando o valor de Z é igual

a -1,4, a probabilidade de solvência é de somente 20%; quando Z é 1,4, a pro-
babilidade é de 80%; quando Z é 2,95, a probabilidade de solvência é de 95% e,
por conseguinte, a de insolvência é de 5%, e assim por diante, de acordo com a
escala de rating.
Silva (2012) destaca também que conforme o valor de Z, a empresa é classifi-

cada em uma escala de avaliação (rating), que vai de “risco elevado” até “ris-
co mínimo”, sendo que a empresa classificada como “risco elevado” apresenta
maior probabilidade de ser insolvente, ao passo que a classificação como “risco
mínimo” caracteriza uma empresa saudável.
Nesse sentido, Silva (2012) apresenta números nas Figuras 3 e 4, que são refe-
rentes a uma empresa denominada Cia. Industrial A, e que serão usados para
fazer uma aplicação prática de Z1i.
Figura 3 – Balanços Patrimoniais: Cia. Industrial A
Ativo 20X2 20X3 Passivo + PL 20X2 20X3

Disponibilidades 55,3 327,2 Instituições financeiras 436,6 1.837,9
Duplicatas a receber 535,6 1.256,6 Duplicatas descontadas 151,6 381,8
Estoques 1.002,7 1.829,9 Outros não cíclicos 60,0 129,0
Outros ativos cíclicos 115,8 251,1 Fornecedores 317,7 294,8
ATIVO CIRCULANTE 1.709,4 3.664,8 Salários e encargos 50,1 109,3
REALIZÁVEL LP 0,3 0,1 Impostos e taxas
Investimento 3,5 17,3 Outros cíclicos 46,0 159,7
Imobilizado 301,7 916,2 PASSIVO CIRCULANTE 1.062,0 2.912,5
Intangível 66,6 97,4 EXIGÍVEL LP 64,1 56,4
ATIVO PERMANENTE 371,8 1.030,9 PATRIMÔNIO LÍQUIDO 955,4 1.726,9
ATIVO TOTAL 2.081,5 4.695,8 PASSIVO TOTAL + PL 2.081,5 4.695,8
Fonte: Silva (2012, p. 357).
Figura 4 – Demonstração do Resultado: Cia. Industrial A
Demonstração do resultado 20X3

Receita líquida de vendas 2.528,0
Custo do produto vendido (974,8)
Lucro bruto 1.553,2
Despesas operacionais diversas (500,5)
Despesas/receitas financeiras (423,1)
Lucro operacional 629,6
Resultado de correção monetária (236,2)
Lucro antes do imposto de renda 393,4
Provisão para imposto de renda (29,3)
Lucro líquido 364,1
Fonte: Silva (2012, p. 357).
Agora, na Figura 5, Silva (2012) insere os dados da Cia. Industrial A, de modo a

obter sua classificação de risco para o próximo exercício social.
Figura 5 – Cálculo Z1i para a Cia. Industrial A
(a) (b) (a) x (b)

Cálculo do índice
índice peso Produto
Constante Constante 0,722
DD/DR => 381,8/1.256,6 = 0,304 0,304 - 5,124 - 1,557
EST/CPV => 1.829,9/974,8 = 1,877 1,877 11,016 20,678
FORN/VENDAS => 294,8/2.528,0 = 0,117 0,117 - 0,342 - 0,04
(ESTm/CPV)360 => (1.416,3/974,8)360 = 523,049 523,049 - 0,048 - 25,106
(LO + DF)/(ATm – INVm) => (629,6 + 423,1)/
0,312 8,605 2,685
(3.388,6 – 10,4) = 0,312
(PC + ELP)/(LL + 0,1IMOBm – RCM) => (2.912,5 +
4,490 - 0,004 - 0,018
56,4)/(364,1 + 60,9 – 236,2) = 4,490
Valor de Z1i - 2,645
Fonte: Silva (2012, p. 358).
Portanto, segundo Silva (2012), o valor da função Z1i para a Cia. Industrial A
corresponde a – 2,645, o que equivale a uma classificação de risco elevado para
o próximo exercício, de 20X4. Em termos práticos, segundo o autor, o resultado
foi que esta empresa solicitou concordata cerca de seis meses depois da publi-
cação dessas demonstrações financeiras.
Para entender como é feita a avaliação, mediante à utilização de técnicas de
Análise Discriminante Linear, Regressão Logística, Árvores de Classifica-
ção e Redes Neurais Artificiais, além de observar quais indicadores foram
os mais significantes para a análise de insolvência, leia o artigo “Avaliação
do desempenho de técnicas de classificação aplicadas à previsão de insol-
vência de empresas de capital aberto brasileiras”, de Romulo Alves Soares
e Silvia Maria Dias Pedro Rebouças. Disponível em: http://revistaadmma-
de.estacio.br/index.php/admmade/article/view/1307.
REFERÊNCIAS
ASSAF NETO, A. Estrutura e análise de balanços: um enfoque econômico-fi-
nanceiro. São Paulo: Atlas, 2012.
SOARES, R. A.; REBOUÇAS, S. M. D. P. Avaliação do desempenho de técni-

cas de classificação aplicadas à previsão de insolvência de empresas de capital
aberto brasileiras. Revista ADM.MADE, v. 18, n. 3, 2014.
EM RESUMO
• a alavancagem operacional está relacionada com o aumento do lucro opera-

cional mais que proporcional ao aumento das vendas, sendo os elementos
principais de seu cálculo a margem de contribuição e o lucro operacional;
• a alavancagem financeira existe quando há a utilização de capitais de terceiros,

sendo que pode ser nula, favorável ou desfavorável e os principais elementos
de seu cálculo são o LAJIR e o LAIR;
• a alavancagem combinada ou total combina os efeitos das alavancagens ope-

racional e financeira. Assim, corresponde à capacidade da empresa de tirar
proveito da sua estrutura global de custos fixos para aumentar a rentabilidade;
• a solvência está relacionada à quantificação do risco de uma empresa e é cal-

culada por meio de modelos, sendo que entre esses destacam-se os Modelos
Pereira, elaborados a partir da técnica de análise discriminante.

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ANÁLISE DAS

Presidência Renato Silva

Direção de Desenvolvimento Nilton Nicolau Ferreira

Designer Educacional Maria Françoise S. Marques

Designer Gráfico Caroline Isabel Guth

Mariza de Oliveira Mattos

Autor da Disciplina Denize Cavichioli

Validador Técnico Ruy Fernandes da Silva Costa

Banco de Imagens 123RF

Copyright © Todos os direitos desta

Avenida Tito Muffato, 2317 - Bairro Santa Cruz

Seja bem-vindo(a) à disciplina Análise das Demonstrações Contábeis, em que

Agora conheça a disciplina de Análise das Demonstrações Contábeis, que é

Bons estudos e aproveitamento da disciplina!

Portanto, este Tema proporcionará conhecimento sobre o papel dos indica-

1.1 Papel dos indicadores de atividade

O cálculo dos índices de prazo médio interferem na forma de necessidade de

Observe na Figura 1, os indicadores de Atividade Operacional em dias apresen-

Figura 1 – Indicadores de atividade operacional em dias

Estoque de Materiais x 360

PMRE = Prazo Médio de Rotação de Estoques

CMV = Custo das Mercadorias Vendidas

PMRV = Prazo Médio de Recebimento de Vendas

PMPC = Prazo Médio de Pagamento de Compras

Os três índices tratados são os apresentados por Matarazzo (2010),

Silva (2012) destaca, ainda, que os índices de rotação contribuem na interpreta-

Ressalta-se que os três índices de rotação, que são o de recebimento de vendas,

Atrelados aos indicadores de atividade, Padoveze e Benedicto (2010) chamam

O autor afirma também que nesse processo é percebido de maneira normal e

Figura 3 – Ciclo operacional

Fonte: Assaf Neto (2012).

Acompanhe o exemplo de ciclos econômico e financeiro apresentados por Pado-

Figura 4 – Ciclo econômico e financeiro em dias

Prazos Médios Ano X1 Ano X2

No que se refere ao exemplo apresentado, segundo Padoveze e Benedicto (2010),

Padoveze e Benedicto (2010) ainda ressaltam que as medidas apresentadas são

Ressalta-se a diferença existente entre o ciclo operacional e o ciclo financeiro

A empresa pode financiar parte de seu ciclo operacional por meio

Ainda, o ciclo econômico, de acordo com Padoveze e Benedicto (2010) é com-

Leia o artigo intitulado “Análise do ciclo operacional e financeiro: um

Figura 5 – Ciclo econômico e financeiro

BALDISSERA, C. et al. Análise do ciclo operacional e financeiro: um estudo de

CONDE, I. M. et al. Análise dos prazos médios de compra e venda e o impac-

MATARAZZO, D. C. Análise financeira de balanços. São Paulo: Atlas,

PADOVEZE, C. L.; BENEDICTO, G. C. Análise das demonstrações finan-

SILVA, J. P. Análise financeira de empresas. São Paulo: Atlas, 2012.

1.2 Prazo médio de rotação dos estoques

Matarazzo (2010) afirma que diferentemente do Prazo Médio de Recebimento

Silva (2012) chama a atenção para a importância da administração dos esto-

Leia o artigo “Gestão de estoque e compras no varejo”, de Cezar A.

Várias áreas da empresa estão envolvidas de alguma forma com os

Para o analista de empresas, segundo Silva (2012), os problemas básicos rela-

No que se refere a critérios de avaliação de estoques, existem hoje o

Figura 1 – Fórmula do PMRE

Segundo Matarazzo (2010), a possível interpretação da primeira fórmula apre-

Acompanhe na Figura 2 um exemplo de cálculo do PMRE, utilizando a fórmula

Figura 2 – Exemplo de cálculo do PMRE

De acordo com a Figura 2, percebe-se que no ano de X1 a empresa tinha um

Assim, observa-se que em X1 a empresa estava demorando 74 dias para renovar

Matarazzo (2010) afirma que o PMRE representa na empresa comercial o tempo

Figura 3 – Fórmula do PME

Estoque Médio de Matéria-Prima

Figura 4 – Fórmula do PMF