Ebook - Sabedoria Financeira

W W W. F I N C L A S S .
C O M
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Howard Marks
-XXX-
E-BOOK
SABEDORIA
FINANCEIRA
E-BOOK -XXX- CONTEÚDO EXCLUSIVO -XXX- W W W. F I N C L A S S . C O M
1
INTRODUÇÃO
3
W W W. F I N C L A S S . C O M
-XXX-
N
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asci em Nova Iorque, no Queens, em 1946,

setenta e cinco anos atrás. Estudei em escolas
públicas numa época em que elas eram boas. Meu
pai era contador, então, imaginei que eu também
seria; contudo, descobri as finanças e os investi-
mentos e não tive dúvidas: preferi migrar para isso.
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Em 1969, fui para o Citibank trabalhar no Depar-

E-BOOK
tamento de Pesquisa de Investimentos, estudando

ações. Havia uma bolha acontecendo, uma das pri-
meiras grandes bolhas, chamada de Nifty Fifty, que
foram as 50 melhores empresas que mais cresciam
na América. Essas empresas pareciam ser tão boas
que nada poderia dar errado com elas.
Se você tivesse começado junto comigo, em setem-
bro de 1969, comprando as ações dessas empresas
e segurando-as firmemente por cinco anos, você
teria perdido quase todo o seu dinheiro.
Eu sou Howard Marks, cofundador e copresi-
dente da Oaktree, e essa é a minha Finclass.
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Capítulo 1
A CHAVE
DE OURO
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V amos falar sobre a velocidade com que esta-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
mos vendo a deterioração do mercado. Na

Nasdaq, tudo e mais um pouco foi, completa-
mente, varrido. O que começou na América, ano
passado, agora se espalhou para todas as partes do
mundo. Essa pode ser a recessão mais séria em dé-
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cadas.
Neste momento, você quer ser mais agressivo ou
E-BOOK
mais defensivo? Saber onde se encontra neste ci-

clo, pode ajudar a fazer a escolha de maneira inte-
ligente. O sucesso nos investimentos não vem de
estar certo, mas de você estar mais certo do que
os outros.
E se estivermos em uma bolha? E se os preços, até
mesmo das empresas de maior crescimento, como
Amazon, Tesla, Microsoft, estiverem muito altos?
Você tem que realmente conhecer bem uma em-
presa antes de saber se está supervalorizada. Não é
algo que todos conseguem fazer, mas também não
acho que seja algo que ninguém consiga fazer.
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Muitos investidores pensam que, para serem bem-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
-sucedidos, precisam prever o futuro, mas isso é

algo que pouquíssimas pessoas conseguem fazer de
forma consistente.
Em 1978, mudei do mundo de Em 1978, mudei
do mundo de ações e pesquisa para gestão de car-
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teiras no Departamento de Títulos, ou o que cha-

mamos de renda fixa. O diretor sênior de investi-
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mento da empresa, me pediu para criar um fundo

para investir em títulos conversíveis, que eram um
nicho de mercado esquecido no mundo dos inves-
timentos.
Passei a ter responsabilidades consideráveis em
uma grande equipe, com um enorme orçamento
e muitas participações em comitês, para trabalhar
sozinho nesta pequena parte do mundo dos inves-
timentos. Confesso que fiquei fascinado porque,
ao invés de saber um pouco sobre 400 empresas di-
ferentes, comecei a saber tudo sobre um pequeno
número de empresas, o que fez sentir-me confiante
como um especialista, pois fazia o que poucas pes-
soas faziam.
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É maravilhoso estar em um nicho de mercado, em

CONTEÚDO EXCLUSIVO
que poucas pessoas têm domínio, justamente por

ser algo ainda pouco conhecido.
Em agosto do mesmo ano, recebi o telefonema
do chefe do Departamento de Títulos, me pedin-
do para criar um fundo para investir em títulos
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de alto risco/rendimento. Foi no começo, quando

os títulos de alto risco/rendimento (dívidas de bai-
E-BOOK
xa qualidade, com alto grau de risco), podiam ser

emitidos.
Dois anos antes, ainda não poderiam ser emitidos,
mas naquele exato momento, estavam autoriza-
dos. Passei a investir nas piores empresas de capital
aberto da América, ganhando dinheiro de forma
constante e segura. Isso me impressionou, porque
percebi que não é o que você compra, mas o quan-
to você paga, que determina se terá sucesso.
Investir bem não é comprar coisas boas, mas de
comprar bem. Essa lógica é relativamente simples,
que você precisa entender de imediato.
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Enfim, entrei para o Departamento de Títulos, ini-

ciei carteiras de títulos conversíveis e títulos de alto
rendimento em 1978. Acredito que o portfólio de
títulos de alto risco/rendimento de lá, foi o primei-
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ro vindo de uma instituição financeira convencio-

nal.
E-BOOK
Em 1985, saí do Citibank, 16 anos depois, para a

Trust Company of the West, a TCW. Fui contra-
tado para administrar carteiras de títulos conversí-
veis e títulos de alto risco/rendimento, algo no que
já tinha, então, experiência.
Mas foi em 1987, que realmente tive minha grande
chance e contratei Bruce Karsh, um ex-advogado
que havia feito alguns investimentos, em particu-
lar, numa empresa chamada Johns Manville (que
veio à falência). Ele havia ganhado muito dinheiro.
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Bruce veio até mim com a ideia de iniciar um

fundo de dívidas de alto risco de inadimplência
CONTEÚDO EXCLUSIVO
e comprar empresas que se parecessem tão ruins

a ponto de as odiarem o suficiente para vendê-las
por menos do que valiam. E assim, em 88, Bruce
e eu nos unimos para iniciar o primeiro fundo de
dívidas de alto índice de inadimplência, acredito,
de uma instituição financeira convencional.
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E-BOOK
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No dia em que abrimos as por-

tas da Oaktree, cerca de 95%
Trabalhamos juntos, desde en-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
dos funcionários que trabalha-

tão. Assim se passaram 33 har-
vam conosco na TCW se jun-
moniosos e felizes anos.
taram a nós, aproximadamente
Em 1994, saímos dos títulos 30 pessoas.
conversíveis de alto risco/ren-
E o resto é história!
dimento e de dívidas, para con-
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versíveis internacionais, títulos Estamos juntos há 26 anos,

quebrados, títulos para adquirir com muito sucesso. E o que nós
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o controle acionário de empre- somos? Somos uma gestora glo-

sas devedoras e crédito hipote- bal de alternativos, o que não
cário em dificuldades, que le- significa, apenas, ações e títulos
varam a um negócio no setor convencionais, mas coisas fora
imobiliário. do mainstream do mercado.
Portanto, agora temos sete es- Obviamente, nosso histórico
tratégias e, no final, a TCW. Es- é em títulos de alto risco/ren-
távamos administrando US $7 dimento, títulos conversíveis,
bilhões, o que pensávamos ser títulos de dívidas, dívidas de
muito na época. Quando saí, mezanino, dívidas estratégicas,
Bruce veio comigo, bem como muitos empréstimos seniores,
três outros diretores executivos muitas formas de dívidas e ou-
com os quais, em média, traba- tras coisas além, como ações de
lhamos juntos por nove anos. mercados emergentes e imóveis.
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Quando começamos a Oaktree, sentamos e escre-

vemos nossa filosofia de investimento. Já eram nove
anos trabalhando juntos, nos quais sabíamos o que
estávamos fazendo, mas queríamos codificar algo
e oficializar a modificação. Portanto, elaboramos
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uma filosofia de investimento com seis princípios:

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CONTEÚDO EXCLUSIVO
Também definimos os princípios de como pensá-

vamos que o negócio deveria ser administrado. A
grande descoberta foi que o FED (Banco Central
Norte Americano) havia baixado muito as taxas de
juros, e quando as taxas de juros caem, a perspec-
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tiva de retorno em cada classe de ativos também

diminui, a ponto de os investidores institucionais
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dos Estados Unidos e outros em todo mundo, con-

cluírem que não alcançariam o que precisavam em
ações e títulos mainstream do mercado.
Então, migraram para investimentos alternativos,
o que, obviamente, beneficiou empresas como a
nossa. Há 20 anos, arrisco dizer que não havia o
termo “investimento alternativo”, o que, agora, é
uma característica atraente da maioria das cartei-
ras institucionais. É, justamente, por isso que pas-
samos de 7 bilhões, quando saímos da TCW, em
1995, para 150 bilhões, hoje.
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Acredite, poderíamos ter sido maiores, contudo,

um gerente não pode crescer infinitamente e, ain-
da assim, fazer um ótimo trabalho. Chega-se a um
ponto em que, se você pegar dinheiro demais, terá
seu desempenho prejudicado, e fazemos questão
de não chegar, nem levar ninguém a esse ponto.
Por esse motivo, nosso crescimento tem sido mais
lento por opção consciente, afinal, acreditamos
que o mais importante é ser um investidor de lon-
go prazo.
15
Em primeiro lugar, ser um investidor. Em segun-

do, um investidor de longo prazo. Porque a maio-
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ria dos investimentos é bem-sucedida e lucrativa

com o tempo. Se você mantiver a lógica do longo
CONTEÚDO EXCLUSIVO
prazo, os benefícios provavelmente serão enormes

e os riscos serão menores.
Se olhar para a história, hoje, é inteligente supor
que o mundo continuará mais ou menos como
sempre foi. Veremos que as economias mais sóli-
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das se ergueram ao longo do tempo; que as empre-

sas mais consistentes se saíram melhor ao longo do
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tempo; que os ganhos mais significativos cresce-

ram ao longo do tempo.
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Há o que chamamos de “tendência secular subja-

cente positiva”, que é subir com o tempo.
Se seguir essa tendência secular do longo prazo,
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ininterruptamente, sem interferir, você basicamen-

te terá sucesso. É um movimento natural. Não há
CONTEÚDO EXCLUSIVO
dúvidas sobre isso.

Por exemplo, o S&P entregou um retorno entre
9% e 10% ao ano, nos últimos 90 anos, de forma
consistente. E, consistente, não significa todos os
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anos, mas significa que consistentemente, ao longo

do tempo, a média foi de 9% ou 10%. E, inclusi-
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ve, os anos negativos foram poucos e, mesmo pou-

cos, foram diluídos no conceito de “longo prazo” e
a média se mostra positiva.
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CONTEÚDO EXCLUSIVO
Eu diria que o mercado de ações sobe em 90% dos

anos e é algo que você deve considerar como sen-
do contínuo. Existe um pequeno truque que diz
que, se você aumentar seu valor em 9% ao ano,
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por exemplo, descontando os impostos, seus ativos

dobrarão a cada 8 anos. Portanto, se você tem 25
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anos e vai trabalhar até os 65, serão 40 anos, que

pode dividir em 5 períodos de 8 anos. Então, sem
pensar muito, somente seguindo essa lógica, seu
dinheiro vai dobrar 5 vezes. Suponhamos que você
invista R$ 100, hoje. Em 8 anos, serão 200, em
16 anos, serão 400, em 24 anos, serão 800, em 32
anos, serão 1.600 e em 40 anos, serão 3.200 reais
para cada R$ 100 que você investir, hoje.
É a lógica simples dos juros compostos, por isso é
tão convincente. Quem fizer isso, terá uma vida e
uma aposentadoria muito boas.
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Então, por que todo mundo

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não faz isso? Porque não é fácil.

Tem que começar quando é jo- para você e para quem você
CONTEÚDO EXCLUSIVO
vem, mas quando você é jovem, ama. Pode-se investir R$ 100

prefere gastar o dinheiro em por ano, por 40 anos, com os
uma roupa nova, num encon- juros compostos, terá milhões
tro, nas férias, numa viagem ou de reais, lá no final.
num carro novo. Por causa do
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Portanto, a chave é: começar

poder dos juros compostos ao
cedo. Não pare. Seja consisten-
longo do tempo, é fundamen-
E-BOOK
te. Nunca resgate dinheiro, por-

tal não perder a oportunidade
que quando você tira dinheiro,
de começar cedo e isso requer
perde o movimento do mercado
disciplina. Você tem que dizer
e paga impostos altos, de acordo
não às tentações de curto pra-
com o nosso sistema, que vão
zo, mesmo as mínimas, como
arruinar o que conseguiu guar-
roupas novas ou carro. Você
dar. É simples. Os investimen-
precisa dizer sim à sabedoria
tos de longo prazo são garantias
contida na paciência e ficará
de sucesso. Não se trata de esco-
rico.
lher o momento do mercado ou
Acredite em mim e em meus ca- escolher uma excelente seleção
belos brancos e invista cedo, o de títulos, mas apenas fazer a
máximo que puder, seja pacien- média por um longo período de
te e espere. Não comprometa tempo. Esse é o primeiro nível
um futuro que pode ser ótimo de importância.
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A questão é: você vai se contentar com os resul-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
tados médios de longo prazo, com os benefícios

dos juros compostos, ou vai tentar obter resulta-
dos acima da média por meio da seleção de ativos
em momentos de um mercado sazonal, correndo o
risco de ficar abaixo da média? Essa é a escolha que
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todos devem fazer com muito cuidado. A chave de

ouro está em suas mãos. Guarde-a com sabedo-
E-BOOK
ria e ela abrirá as portas de um futuro incrível.
20
Capítulo 2
SEGUNDO NÍVEL
DO PENSADOR DE
21
A PERCEPÇÃO VARIANTE
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U m dos meus principais objetivos para quando

me aposentasse era escrever um livro trans-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
formando meus memorandos em uma declaração

completa. Porém, em 2009 recebi uma carta de
Warren Buffett dizendo: “Se você escrever um li-
vro, eu te darei uma citação para a capa”. Aquela
era uma oportunidade boa demais para desperdi-
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çar.
E-BOOK
Então, em 2011, antes mesmo de aposentar, adian-

tei o plano e publiquei o livro O Mais Importante
Para o Investidor, pela Universidade de Columbia.
Enquanto conversávamos sobre o projeto, a edito-
ra solicitou que eu adiantasse um capítulo para que
pudesse avaliar.
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tanto, não são poucas as pessoas

infelizes sendo medianas. Algu-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
O referido livro possui 21 ca- mas são mais empolgadas e di-

pítulos, e cada um deles co- zem: “Oh não, eu não sou me-
meça com “o mais importante diana, sou uma pessoa acima da
é...”. Aqui está um diferencial, média”. Outras se perguntam
porque, em investimentos, não constantemente se são inteli-
existe uma coisa mais impor- gentes o suficiente para serem as
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tante, pois muitas coisas são, melhores, pois querem sempre

igualmente, essenciais. estar acima da média.
E-BOOK
No capítulo encomendado pela Investir é uma situação compe-

Columbia, escrevi sobre o que titiva. Costumamos nos afastar
nunca havia pensado antes, mas dos fundos de índice e das par-
que, simplesmente, me veio in- ticipações de longo prazo para
teiramente à mente. O enuncia- tentar melhorar os resultados.
do diz: “A coisa mais importan- Mas, antes de tomar uma deci-
te é o pensamento de segundo são dessas, é preciso estar bas-
nível” e, em seguida, começa tante consciente de que é uma
a explicar: “O pensamento de situação competitiva. Todo
segundo nível é…” No mun- mundo quer encontrar as me-
do dos investimentos, pode- lhores opções, inclusive você.
-se facilmente fazer “a média”, Quem as encontra primeiro, au-
e, como tenho dito, isso não é menta seus preços e as tornam
necessariamente ruim. No en- praticamente indisponíveis.
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É preciso enxergar o
investimento como um
campo de competição.
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CONTEÚDO EXCLUSIVO
Os esforços e atividades dos outros investidores

mudam o ambiente e o torna mais difícil. Sendo
assim, se você pensar como os outros, chegará às
mesmas conclusões, o que o levará a tomar as mes-
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mas decisões e obter o mesmo desempenho. Ou

seja, seu desempenho será mediano.
E-BOOK
Claramente, o pensamento consensual leva ao de-

sempenho médio. Se um investidor não pensar
diferente, não terá um desempenho diferenciado.
Para ter um desempenho acima da média, é pre-
ciso ter autonomia e pensar fora do consenso.
Seu ponto de vista deve conter algo que o dife-
rencie das outras pessoas.
Uma maneira de se diferenciar é usar a percepção
variante. Você tem que desenvolver a habilidade de
ver uma dada realidade a partir de uma perspectiva
distinta da adotada pelas outras pessoas. Elas po-
dem achar uma empresa ótima e você concluir que,
na realidade, ela é terrível. Se os outros estiverem
certos, ganharão dinheiro e você não. Contudo,
se a empresa for menos do que esperavam, todos
perderão dinheiro, enquanto você manterá o seu.
Ganha-se dinheiro com as diferenças de opinião.
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Uma questão aqui é fundamental, é muito difícil

manter uma opinião incomum. Não basta apenas
decidir seguir na direção contrária. É preciso es-
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tar o mais convicto possível de que sua percepção

divergente está correta. Para que seu pensamento
CONTEÚDO EXCLUSIVO
incomum seja lucrativo, você tem que estar certo.

A percepção variante é sempre um grande desafio.
Obviamente, para superá-lo, é necessário ter o que
eu chamo de “pensamento de segundo nível”,
que é diferente e melhor. Vejamos um exemplo:
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“A Ford está lançando um novo Mustang, um

carro fantástico; então, todos devem comprar as
E-BOOK
ações.” O pensador de segundo nível, por sua vez,

diz: “A Ford está lançando um novo Mustang, mas
como percebo que não vai ser tão bom quanto
todo mundo está apostando, acho que o melhor é
vender as ações.”
25
-XXX-
Então, o ponto-chave é: você compreende que a

CONTEÚDO EXCLUSIVO
sua percepção da realidade diverge da percepção

dos outros e está disposto a agir de acordo, porque
sabe que está certo. Esse é um pré-requisito para
um desempenho superior.
Pensar diferente não é garantia de melhor desem-
-XXX-
penho, mas é imprescindível para que se tenha a

possibilidade real de melhor desempenho. Você
E-BOOK
tem que estar muito bem informado, ser muito in-

teligente e manter consistentemente seus pontos
de vista não consensuais que se revelam corretos.
Poucas pessoas conseguem fazê-lo. É por isso que
investir com sucesso não é fácil.
Mencionei que investir é competitivo. De muitas
maneiras, o investimento pode ser comparado ao
esporte, pois são igualmente competitivos. Penso
que uma das melhores maneiras de entender o in-
vestimento é compreender o golfe. Não se ganha
simplesmente por acertar a bola em mais buracos;
ganha quem acerta mais buracos em uma menor
quantidade de tacadas.
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-XXX-
Ou seja, não importa tanto a pontuação, mas que

ela seja melhor do que a dos outros competidores.
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Pode-se vencer com 7 tacadas, porque os concor-

rentes acertaram em 8 ou 9; ou acertar 6 e per-
der, porque os concorrentes acertaram com 5 ou 4.
Não é questão de estar certo ou errado, mas de
estar mais certo do que os outros.
-XXX-
Digamos que você diga: “acho que este ano a eco-

nomia vai crescer 2%”.
E-BOOK
27
porque estamos entrando numa

-XXX-
forte recessão. Contudo, diga-

mos que a queda seja o dobro do
CONTEÚDO EXCLUSIVO
que você previu, em assustado-

Como sempre cresceu a 2%, res 6%. Você errou o percentu-
acho que continuará nesse per- al, correto? Mas já adivinhou o
centual. Vamos supor que este- resultado? Pois é, você ganharia
ja certo. O desafio é que quase muito dinheiro, porque embora
todo mundo vai dizer a mesma não tenha acertado o percentual
-XXX-
coisa. Significa que a expectati- da queda, estava mais certo do

va de crescimento de 2% será que as outras pessoas e seria um
E-BOOK
contabilizada no preço de todos vencedor, ainda que estivesse

os títulos. Logo, se a economia errado. Portanto, a chave não é
realmente crescer 2%, ninguém estar certo; mas estar mais certo
vai ganhar dinheiro, porque, do que os outros. Você só esta-
tendo essa visão de antemão, rá mais certo do que os outros
foi antecipada nos preços dos se engajar-se no pensamento de
ativos e seu surgimento não é segundo nível.
lucrativo. Então, estaria certo,
No início de 1988, Bruce Karsh
mas não ganharia nenhum di-
e eu começamos a investir em
nheiro significativo.
títulos de dívida de alto índice
A alternativa seria a maioria das de inadimplência. São dívidas
pessoas dizer que a economia contraídas por empresas que
está um pouco fraca e irá crescer estavam falidas ou que, pela
apenas 1%; mas você, ao con- conclusão do mercado, estavam
trário, dizer que ela vai cair 3%, destinadas a falir.
28
Nesses casos, obviamente, o mercado pergunta:

“Como alguém pode investir em empresas assim?
Elas estão falindo!” Mas se tivermos um ponto de
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vista diferente e olharmos para o quanto valem

seus ativos, considerando que somos seus credores,
CONTEÚDO EXCLUSIVO
caso não nos paguem, ganharemos os juros sobre o

valor devido.
Logo, temos interesse no valor da empresa. Se pu-
dermos comprar esses juros por menos do que va-
lem, por meio dessa dívida de alto risco, podere-
-XXX-
mos ganhar muito dinheiro. Sabe o que aconteceu

conosco? Nossos fundos de dívidas nos últimos 33
E-BOOK
anos tiveram um retorno substancial e têm sido

consistentemente lucrativos, embora o retorno va-
rie de fundo para fundo.
29
-XXX-
Estávamos comprando algo que acreditamos ser

valioso, enquanto as outras pessoas o julgavam sem
CONTEÚDO EXCLUSIVO
ter valor. Como estávamos certos, pudemos com-

prar por um preço baixo, condizente com o va-
lor que presumiam valer, quando nós enxergamos
como algo de maior valor. É assim que se supera a
média. Acho que é um bom exemplo de como ter
-XXX-
uma perspectiva diferente do mercado.

E-BOOK
Em investimentos, os grandes ganhos vêm quando

o consenso muda. Todo mundo pensa que vamos
crescer 2%, mas você acha que vamos recuar 3%.
Então, pode vender a descoberto ou evitar títulos
que estão com preços altos, porque a expectativa
de todos os outros é positiva. Quando todos mu-
darem de ideia e suas expectativas se tornarem ne-
gativas, o preço desce.
Se você vender a descoberto, ganha dinheiro. Se
simplesmente se recusar a comprar, evita a perda
que todo mundo sofrerá. É um caminho para um
desempenho superior. Quando o consenso muda,
se você está do lado certo, pode ganhar muito di-
nheiro.
30
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Venda a descoberto é uma

prática financeira que consiste
na venda de um ativo ou
derivativo, esperando que o
preço caia para então comprá-lo
de volta e lucrar na transação
com a diferença.
-XXX-
E-BOOK
Há cinquenta anos, era muito difícil acessarmos as

informações. Ninguém tinha laptops ou computa-
dores pessoais; muitas empresas não tinham com-
putadores; não havia bancos de dados, smartpho-
nes e aplicativos. Quando não se sabia de algo, era
muito trabalhoso descobrir. No mundo dos inves-
timentos, se quisesse estudar uma empresa, teria
que escrever uma carta e pedir o relatório anual.
Não havia como fazer um download. Semanas se
passariam até que pudesse obter as informações
desejadas, porque a empresa demoraria para rece-
ber a carta e enviar o relatório.
31
desempenho passado e o atual

status de uma empresa, olhar
-XXX-
apenas as informações quanti-

tativas disponíveis não trará ne-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Pense em como é diferente de nhuma vantagem. Para ter um

hoje. As finanças de todas as desempenho superior, será ne-
empresas estão na web e você cessário fazer julgamentos qua-
pode obtê-las em 10 segundos. litativos perspicazes.
Naquela época, quem conse-
Uma última coisa. Para ser um
-XXX-
guisse o relatório anual, pode-

investidor de longo prazo bem-
ria descobrir algumas verdades
-sucedido e um distinto pensa-
E-BOOK
indisponíveis ao público, e era

dor de segundo nível, você pre-
uma significativa vantagem.
cisa dedicar todo o seu tempo
Hoje, todo mundo tem acesso ao que realmente importa, que
a todas as informações. Essa é é o futuro a longo prazo do seu
uma distinção importante. Pen- negócio.
se numa discussão entre amigos
Preocupar-se em demasia com
que discordam sobre o ano de
quais ações subiram ontem e
lançamento de um determina-
quais caíram, quais serão os lu-
do filme. Bastaria uma rápida
cros nos próximos três meses, se
pesquisa na web para saber a
os lucros relatados ontem sur-
data correta e encerrar a discus-
preenderam ou decepcionaram
são.
os investidores e até mesmo em
Hoje, não existe ficar sem saber que parte do ciclo estamos, irá
de algo. O que significa para os distraí-lo do objetivo de longo
investidores? Como todo mun- prazo, que é ser um investidor
do pode acessar tudo sobre o de sucesso.
32
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Enfatize o longo prazo, seja paciente e tenha ex-

pectativas razoáveis. As pessoas dizem que não
-XXX-
comprariam uma ação se não dobrar no mesmo

ano. Isso é loucura! 9% ao ano, com juros compos-
E-BOOK
tos por 40 anos, garantem o sucesso. Por que você

procuraria empresas que vão dobrar em um ano?
É certo que todo mundo está procurando por isso;
então, fazer o mesmo não é um erro?
A maioria dos investidores está envolvida demais
com o curto prazo para considerar dar atenção a um
prazo mais longo. Significa que você tem a opor-
tunidade de ser um investidor superior, olhando
mais para o longo prazo. Recomendo fortemente.
33
Investir esperando um crescimento de 8%, 9%,

-XXX-
10%, 11%, 12% ao ano é uma expectativa razoá-

vel. Pode-se fazer de forma confiável. Agora, 100%
CONTEÚDO EXCLUSIVO
ou 50% ao ano não são expectativas razoáveis. É

muito temerário, para dizer o mínimo, que você
tente esse tipo de coisa.
Geralmente, há muita conversa e muito barulho
por trás desses investimentos. Os preços já estão
-XXX-
muito altos por causa desse otimismo insano e, se

seguir nessa direção, vai se decepcionar. Resumin-
E-BOOK
do, como diz o velho ditado: “Não existe almoço

grátis.”
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CONTEÚDO EXCLUSIVO
Capítulo 3
-XXX-
E-BOOK
PREVISÕES MACRO:
UMA EXPRESSÃO
SOFISTICADA PARA O
MERO PALPITE
35
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E stou no negócio há muito tempo e já vi muitas

pessoas investindo, no meu entender, do jeito
CONTEÚDO EXCLUSIVO
errado. Elas perguntam: “O que a economia vai

fazer no próximo ano? O que o mercado vai fazer
no próximo ano? O que as empresas vão fazer no
próximo ano? Quais indústrias se sairão melhor?
Quero ter 11% na indústria X, 14% na indústria
-XXX-
Y e 18% na indústria Z.” É chamado de “investi-

mento estratégico de cima para baixo”, em que
E-BOOK
se começa com uma visão macro, que se desdobra,

determinando o conteúdo de uma carteira de in-
vestimentos.
36
Por causa da percepção variante, o que eu e a Oak-

tree tendemos a fazer é ir na direção oposta, de
-XXX-
baixo para cima. Não pensamos de forma genera-

lista, em economia, empresas, indústrias, merca-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
dos; mas sim em quais empresas e quais ações estão

mais subvalorizadas. A questão que nos norteia é:
“Quais ativos têm maior potencial de dar um
alto retorno com baixo risco?”
A carteira que sai desse processo não tem uma alo-
-XXX-
cação predeterminada, mas é o resultado de encon-

trarmos boas oportunidades. Acredito que isso seja
E-BOOK
o value investing – sobre o qual abordaremos mais

detidamente no próximo capítulo – em sua me-
lhor compreensão. A Oaktree tem uma filosofia de
investimento que diz:
“Nós não baseamos nossos investimentos no ti-
ming de mercado ou em previsões macro.”
É um fato que as previsões macro são extremamen-
te importantes, e me parece que, nos últimos 20
anos, determinaram tudo. Determinaram o que
está acontecendo na economia, na geopolítica e
nos mercados; o que está acontecendo com taxas,
moedas e preços de commodities. Elas têm movi-
mentado o mercado e, portanto, há uma tendência
em se pensar que devemos nos concentrar nisso
para acertar.
37
Em um jantar com Warren Buffett, há alguns anos,

-XXX-
ele me disse: “Para que uma informação seja de-

sejável, ela tem que satisfazer a dois critérios:
CONTEÚDO EXCLUSIVO
tem que ser importante – e as previsões macro

são muito importantes – como também tem que
ser conhecível.”
As previsões macro não são conhecíveis. Poderia
contar nos dedos de uma mão o número de pesso-
-XXX-
as que conheci, ao longo dos meus 52 anos, que ti-

nham uma visão da previsão macro melhor do que
E-BOOK
as outras pessoas. É claro que, se suas visões não são

superiores, então você está de volta ao pensamento
de primeiro nível. Para a superioridade nos inves-
timentos, você tem que pensar diferente e melhor.
38
-XXX-
Tenho visto pouquíssimas pes- uma queda de 3%. Por quê?

soas que pensam sobre previsões Porque a maioria das previsões
CONTEÚDO EXCLUSIVO
macro de maneira diferente e de desvio da tendência está in-

melhor. Algumas até pensam correta, já que, via de regra, o
algo diferente, mas raramente sistema tende a seguir o padrão,
melhor. Na maioria das vezes, com pouquíssima variação para
vemos nos noticiários especiali- mais ou para menos. Assim, ga-
zados que determinado analista nha muito dinheiro quem é ca-
-XXX-
acertou em sua previsão. Acon- paz de fazer previsões extrema-

tece que as previsões de conti- mente incomuns corretamente.
E-BOOK
nuação são absolutamente co-

A pessoa que faz uma previsão
muns. Geralmente certas, mas
extrema, não consensual, e aca-
sem real valor.
ba por acertar, estampa as capas
Normalmente, a economia dos noticiários especializados e
cresce a 2% ao ano. Se alguém fica instantaneamente famosa.
prevê 2% e ela cresce o previsto, Mas a verdadeira questão não é
terá o mesmo resultado de todo conseguir fazer uma vez. Tudo
mundo. As previsões realmente o que se precisa fazer é manter
valiosas são aquelas de grande consistentemente as previsões
reversão de tendência. Como a não consensuais e, eventual-
de alguém que, sabendo que a mente, pode acertar uma. O
economia tem crescido 2% ao desafio é conseguir fazer isso re-
ano, nos últimos dez anos, pre- petidas vezes. Quase ninguém
vê um crescimento de 6%, ou consegue.
39
-XXX-
Uma das coisas que costumo dizer sobre o negó-

cio de investimentos é que é uma área na qual as
CONTEÚDO EXCLUSIVO
pessoas ficam famosas por estarem certas uma vez.

Mas estar certo uma vez não prova absolutamente
nada. Pode ter sido uma previsão sábia, como que-
rem nos fazer crer, ou simplesmente uma aposta às
cegas na qual se contou com a sorte.
-XXX-
A verdade é que não conheço ninguém, com raras

E-BOOK
exceções, que realmente acerta consistentemente.

Então, a conclusão a que chegamos é que a maioria
das previsões, cuja probabilidade de eficácia é ín-
fima, não tem real valor. É por isso que a Oaktree
não investe com base nas mudanças apontadas pe-
las previsões macro.
Quando a extrapolação não funciona e as tendên-
cias mudam, por que mais pessoas não acertam?
Parte da resposta é que o desenvolvimento do fu-
turo é um processo muito incerto. Se me pedir
para prever qual será o crescimento econômico dos
EUA em um determinado ano, estando apenas no
primeiro terço do ano, direi que temos muitos me-
ses pela frente e o imponderável nos espera.
40
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Uma verdade óbvia da qual dade, é impossível fazer previ-

muita gente parece esquecer é sões precisas. O processo que
que o futuro simplesmente ain- produz o futuro é tão comple-
da não existe! Muitos eventos xo que os humanos não conse-
ocorrerão nos próximos meses e guem replicá-lo e construí-lo.
determinarão como será o futu-
-XXX-
Há cinquenta anos, havia mui-

ro. Como alguém pode conhe-
ta discussão sobre algo chama-
cer todos eles? Parte significativa
E-BOOK
do "econometria'', que consis-

não é determinada por proces-
tia em construir um modelo de
sos racionais, mas pela emoção,
avaliação da economia no qual
e, como se sabe, a emoção é im-
se registrava alguns números,
previsível. E mais, há muita ale-
girava uma manivela e conse-
atoriedade. Por exemplo:
guia o resultado. Mas os fatores
Faz-se a previsão da realização que determinam os desenvolvi-
dos Jogos Olímpicos de Inver- mentos econômicos são muito
no, mas não neva; ou, depende- complicados e muito impreci-
-se da entrega de óleo combus- sos, sujeitos à emoção e à aleato-
tível, mas o navio pode afundar. riedade. Não é difícil entender
Então, em uma realidade na a razão pela qual não ouvimos
qual há tanto fluxo e aleatorie- mais falar em econometria.
41
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
É, particularmente, muito importante apreciar o

papel da aleatoriedade. Em 2004, Nassim Nicho-
las Taleb, autor da conhecida obra O Cisne Negro,
escreveu um livro intitulado Iludidos pelo Acaso,
no qual fala sobre como os eventos estão sujeitos à
aleatoriedade e, consequentemente, quão pouco o
-XXX-
sucesso ou fracasso de curto prazo dizem sobre as

verdadeiras métricas.
E-BOOK
42
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
No curto prazo, graças à aleatoriedade, quase tudo

pode acontecer. O que queremos descobrir é a ver-
dade sobre a competência de um gerente, os pon-
tos fortes de uma empresa. Os desenvolvimentos
-XXX-
de curto prazo podem ser extremamente enga-

nosos; não devemos prestar muita atenção neles.
E-BOOK
Temos de entender que são apenas ruídos. O que

realmente queremos é a informação real, que está
implícita, e não o ruído, que é aparente.
Considerando tudo o que foi possível compreen-
der até agora, acredito que já deve ter ficado claro
que, na minha perspectiva, o caminho certo é uma
visão negativa das previsões macro. Sempre digo
que nunca sabemos para onde vamos, mas com
certeza sabemos onde estamos, e é o que deter-
mina e influencia as probabilidades para o futuro.
43
Não devemos tentar adivinhar o futuro, porque

é improvável que tenhamos sucesso. Devemos
estudar o presente para compreender o ambien-
-XXX-
te de investimento e o que implica para o futuro.

CONTEÚDO EXCLUSIVO
No memorando "Nós e Eles", disse que há dois

tipos diferentes de investidores:
-XXX-
E-BOOK
44
Alguns seguem o que chamo de escola do “eu sei”;

-XXX-
são aqueles que pensam que podem prever o futu-

ro. Mas outros, como eu, pautam-se pela escola do
CONTEÚDO EXCLUSIVO
“eu não sei”, certos de que não é possível fazê-lo.

Nenhuma quantidade de sofisticação pode mu-
dar o fato de que tudo que se sabe é sobre o pas-
sado, mas tudo o que importa para o investi-
-XXX-
mento é sobre o futuro.

A razão pela qual sou um membro da escola do “eu
E-BOOK
não sei”, convencido de que a escola “eu sei” está

errada, é que sabemos do passado, e até podemos
extrapolá-lo para o futuro, mas quem pode dizer
que tal extrapolação realmente funcionará?
Bem no início da pande-

mia do novo coronavírus,
um epidemiologista de
Harvard disse: “Nós te-
mos os fatos, inferências
de episódios passados e
suposições.” Na minha
opinião, suposição é
uma palavra sofisticada
para palpite.
45
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
A real é que, com o surgimento da pandemia, não

tínhamos nenhum episódio do passado para extra-
polar; porque não víamos uma pandemia há cem
anos, e é claro que as circunstâncias são bastante
diferentes. Tudo o que tínhamos eram suposições.
-XXX-
Evidentemente, investir não é tão extremo assim.

E-BOOK
Temos fatos sobre como as coisas funcionam e so-

bre o desempenho das empresas no passado. Logo,
temos alguma capacidade de extrapolação. A eco-
nomia continuará a crescer de modo semelhante
ao que vem fazendo.
As empresas devem continuar sua trajetória relativa
de sucesso. Mas, ainda assim, a maior parte do que
temos é mero palpite em relação ao futuro. Pen-
so que é importante e sábio aceitar e manter essa
verdade em mente. Se você não sabe para onde es-
tamos indo, então não deve deixar que suposições
determinem seu comportamento de investimento.
46
"
A história não se repete,
mas ela rima...
Mark Twain
Mark Twain disse que “a história não se repete,

mas rima”. Portanto, os detalhes de cada ciclo são
-XXX-
diferentes. O tempo, a amplitude e a velocidade

das flutuações, a duração do ciclo, são sempre di-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
ferentes. Contudo, há temas que se repetem e, se

você os conhece, pode entender melhor o contexto
do momento. Você ainda não sabe para onde esta-
mos indo, mas, com esse conhecimento, terá uma
noção melhor da direção.
-XXX-
E-BOOK
48
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Em outro memorando, que intitulei É o que é, dei-

xo muito claro porque as palavras que usei para
descrever a situação em 2004, são muito seme-
lhantes às palavras que usaria hoje. Se entender a
natureza desses temas, pode entender melhor seu
-XXX-
ambiente como investidor.

E-BOOK
49
Capítulo 4
VALER A PENA
VALUE INVESTING
50
O QUE FAZ A FILOSOFIA
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
N a Oaktree, seguimos a filosofia do value in-

vesting. Todos querem manter uma carteira
de investimentos e focar no que vão se sair melhor.
Como saber? Qual é o processo? Pense no processo
-XXX-
que você empregou no passado e reflita se foi o

caminho certo. Algumas pessoas pensam que, por
E-BOOK
gostarem muito de um determinado produto, de-

vem comprar todo o estoque. É uma péssima ideia,
porque é possível ter bons produtos de más empre-
sas; ou bons produtos de boas empresas, mas cujas
ações estão muito caras.
Logo, o fato de o produto ser bom não é suficiente.
Há quem pegue dicas com pessoas de um otimis-
mo duvidoso, que aconselham, com entusiasmo,
a comprar determinadas ações, garantido que seu
valor rapidamente dobrará.
51
-XXX-
A questão é: se sabem, por que não compram para

CONTEÚDO EXCLUSIVO
si? Para ser bem sincero, não acredito que dicas e

palpites sejam um bom caminho a seguir. Há ape-
nas uma maneira inteligente, analítica e disciplina-
da de investir, que é o value investing. É simples,
mas não fácil.
-XXX-
No value investing, descobre-se algo chamado va-

lor intrínseco da empresa, que é determinado,
E-BOOK
principalmente, pelo seu fluxo de caixa. Imagine

que uma empresa ou um negócio esteja à venda
por vinte milhões, e produza um milhão de lucro
por ano, com um retorno de 5%, desde que os flu-
xos de caixa não mudem.
52
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
O valor intrínseco de um ativo

geralmente se refere a um valor
calculado com base em premissas
simplificadas. Por exemplo, o valor
intrínseco de uma opção é baseado no
valor de mercado atual do título, mas
ignora a possibilidade de flutuações
-XXX-
futuras e o valor do dinheiro no tempo.

E-BOOK
Digamos que o valor intrínseco, em um ambien-

te que oferece 5% de risco, seja vinte milhões. A
questão é que nem toda empresa que entrega um
milhão de fluxo de caixa por ano retorna sempre
vinte milhões. Algumas podem ter uma perfor-
mance muito positiva num ano específico e, em
outro, seus fluxos de caixa caírem de maneira drás-
tica.
53
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Então, você não compraria duas empresas que ofe-

-XXX-
recem retorno de 5% ao ano, mas que têm uma

boa diferença entre os seus fluxos de caixa, pelos
E-BOOK
mesmos milhões. Talvez pagasse até vinte e dois

milhões em uma, mas não quisesse comprar a ou-
tra nem por dezesseis milhões.
Colocar um valor intrínseco, principalmente com
base nos fluxos de caixa, é a forma mais confiável
de investir, muito embora, reconheço, ultimamen-
te está havendo bastante exagero com essa forma
de investimento.
54
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Escrevi recentemente um memorando chamado

Algo de Valor, no qual disse que o exagero em value
investing havia se transformado numa espécie de
“religião”, com um V maiúsculo para valor. A par-
tir dessa figura, os investidores que dizem ser capa-
zes de fazer uma previsão macro precisa, estão, na
verdade, iludindo-se e assaltando seus “adeptos”.
55
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Nesse tipo de investimento, é preciso que haja

sempre um baixo nível de incerteza e uma previsi-
bilidade de alto nível, e isso acaba por excluir em-
presas de alta tecnologia e de rápido crescimento,
-XXX-
que são difíceis de prever.

Há ainda o imperativo do preço baixo; ou parâme-
E-BOOK
tros de avaliação baixos, como preço e proporção

de lucros; e isso também exclui empresas de cres-
cimento rápido, que geralmente carregam preços
altos.
Compreendo que os investidores têm que expandir
suas mentalidades e aceitar que precisão e previsi-
bilidade não são tão essenciais assim. A tecnologia
não está excluída e, às vezes, grandes empresas ven-
dem a preços altos e elas merecem. Você não deve
se restringir à sua filosofia, mas ser flexível diante
de diferentes situações.
56
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
É importante não pensar que preço baixo significa

barganha. Estocar as células a um dólar não é ne-
cessariamente melhor do que um estoque vendido
a cinco dólares, ou mais barato, pois, talvez, sejam
-XXX-
apenas mais ações e, se olhar para o índice P/L, não

é.
E-BOOK
57
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Não se pode dizer que uma ação com baixo índice

de P/L seja melhor do que uma de alto índice. Às
vezes, coisas melhores custam mais, porém, tudo
vale a pena. É preciso ter mente aberta e ser fle-
xível na aplicação. O objetivo é avaliar o valor in-
trínseco e, em seguida, dar uma olhada no preço.
Se o preço estiver acima do valor intrínseco, então,
deve-se considerar não entrar na situação; mas, se
estiver abaixo do valor, aí deve-se considerar que é
uma pechincha e, se quiser, pode aproveitá-la.
58
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Para a maioria das empresas, os fluxos de caixa vão

aumentar com o passar do tempo, a menos que se-
jam interrompidos pela tecnologia. Mas, comprar
acima do valor intrínseco de hoje, para convergir
com o valor intrínseco em um ano futuro, apesar
do crescimento, poderá não ser lucrativo.
No entanto, ao comprar abaixo do valor intrín-
seco, poderá se beneficiar tanto das tendências de
longo prazo do fluxo de caixa quanto do elemen-
to de barganha, com a vantagem de ter comprado
com desconto.
59
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
No meu entendimento, a atratividade do value in-

vesting é o que o define corretamente.
Uma das coisas mais importantes sobre value inves-
ting é que, quando você chega a um valor intrín-
seco de uma determinada empresa – com base em
uma série de suposições sobre quais serão as vendas
e a lucratividade no futuro, a concorrência de no-
vos produtos etc.–, concluindo, por exemplo, que
ela vale 36 milhões, mas conseguindo comprá-la
por 26, não poderá deixar de ter em mente que
algumas de suas suposições positivas para chegar a
esse valor poderão se mostrar equivocadas.
Se assumir o risco calculado e comprá-la, estan-
do certo, ganhará 40%. Porém, se acontecer de ter
sido muito otimista sobre o nível de vendas e ela só
alcançar o valor de trinta milhões, de todo modo,
terá ganhado 15%. Nesse caso, você teve o que
chamamos de “margem de segurança”.
60
-XXX-
Pessoalmente, entendo que a obcecado com o que pode dar

margem de segurança é extre- certo e te fazer enriquecer. Por
CONTEÚDO EXCLUSIVO
mamente importante. Ela é uma outro lado, se é um investidor

marca dos melhores investidores como eu, prioriza obter uma
em value investing. Mas sei tam- série de sucessos decentes. Oca-
bém que há muitas maneiras de sionalmente, terei um grande
investir, e que nem todo mun- sucesso, mas a excelência do
do é um investidor em value meu histórico será determina-
-XXX-
investing. Algumas pessoas que da, sobretudo, pela ausência

E-BOOK
estão nisso, são mais técnicas, o de grandes perdas.

que significa que leem gráficos e
O tipo de investidor que mais
coisas de macro investimentos,
respeito é o que passa muito
e fazem previsões de backup. Já
tempo certificando-se de que
falamos sobre a frequência com
seu portfólio não tenha muitas
que eles estão corretos.
ações perdedoras. Como se fa-
Muitas das pessoas que mais zer? Com margem de segurança.
respeito são investidores de Procura-se encontrar situações
value investing. Se você confia que são tão baratas que, mesmo
em seus pontos de vista e o seu que esteja errado sobre algumas
objetivo é maximizar o retorno, de suas suposições, ainda ga-
então, não pensa muito sobre nhará um bom dinheiro.
incertezas, riscos e outras coisas
que podem dar errado, pois está
61
-XXX-
Atualmente, ficou mais difícil encontrar uma mar-

gem de segurança, porque, como eu disse anterior-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
mente, o mercado ficou mais inteligente. Todavia,

ainda acho que é o que devemos buscar. Alta qua-
lidade não é garantia de sucesso em investimento,
porque títulos e ativos de alta qualidade podem
ser facilmente superfaturados pelas empresas e, de
-XXX-
fato, geralmente tendem a ser.

Então, o que o fará bem-sucedido como investidor
E-BOOK
é saber quando as coisas estão boas, mas superfa-

turadas, ou talvez, quando são tão ruins que não
podem ser subestimadas e descartadas. A diferença
é perceber o timing.
Mesmo um ativo de baixa qualidade, estando mui-
to barato, pode ter méritos demonstráveis que fa-
çam com que se torne uma ótima oferta de com-
pra. Isso realmente sustentou nosso sucesso com
títulos de alto rendimento, que são, por definição,
de baixa qualidade e, especialmente, com dívidas
de alto risco, que é a qualidade mais baixa que se
pode obter.
62
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Mas, novamente, ele carrega o efeito de entregar bons retor-

uma reivindicação de titular de nos, com risco sob controle.
crédito sobre ativos e, se puder
Esse é o meu objetivo, o da
comprar essa reivindicação por
Oaktree e dos clientes, e espero
muito menos do que vale, po-
que seja o seu também, porque,
-XXX-
derá ganhar muito dinheiro,

para mim, é o objetivo que faz
com segurança, em ativos de
mais sentido. Determinar o va-
E-BOOK
baixa qualidade. Como pode

lor ajuda a encontrar oportu-
um ativo de péssima qualidade
nidades de lucros; a maioria
ser um ótimo investimento?
reflete descontos significativos
A resposta é que o preço baixo de preço em relação ao valor
pode torná-lo um ótimo inves- intrínseco. Os descontos, se re-
timento. Para o pensador de almente existirem como você os
primeiro nível, essa afirmação é percebe, também proporciona-
um paradoxo e profundamente rão uma margem de segurança
contraintuitiva. Então, para en- que reduzirão a probabilidade
tender todas as nuances, o me- de decepções e a dor ou magni-
lhor do value investing é ser pra- tude das decepções.
ticado muito bem. Deve surtir
63
Capítulo 5
DO PORTFÓLIO
OS MERCADOS ALFA E
64
BETA E O DESEMPENHO
-XXX-
H oje, ainda se acredita fortemente que o dis-

tintivo de um investidor bem-sucedido é um
CONTEÚDO EXCLUSIVO
histórico excepcional de muitos sucessos (ou, se

preferir, de poucos fracassos) e consolidação dessa
performance; mas não um brilho ocasional. Mas,
para mim, tudo se resume a algo que chamo de
“assimetria”.
-XXX-
Se quando os mercados sobem 10%, sua carteira

E-BOOK
sobe igualmente 10%, e quando caem 10% sua

carteira cai na mesma proporção, obviamente, sig-
nifica que você não agregou nenhum valor. Mas
se os mercados subirem 10% e a sua carteira subir
20%, soa bem. Porém se o mercado cair 10% e sua
carteira cair 20%, novamente, você não está agre-
gando valor, mas apenas duplicando as flutuações
do mercado. Nesse caso, dizemos que você tem um
“beta de dois”.
Em finanças, o beta de um
investimento indica se o
investimento é mais ou menos
volátil do que o mercado como
um todo. Beta é uma medida do
risco decorrente da exposição a
movimentos gerais de mercado em
oposição a fatores peculiares.
65
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
E se os mercados subirem abaixo de 10%, mas sua

carteira cair 5%? Bem, afirmo que você é um in-
vestidor maravilhoso. Mas se o mercado subir 10%
e você subir 5%, não terá feito nada grandioso,
pois, novamente, não há valor agregado, apenas
uma sensibilidade relativa beta de 0,5.
Subir ou descer metade do mercado não contri-
bui significativamente em nada.
66
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Um grande investidor tem um resultado que é as-

simétrico, o que significa que ganha mais quando
as coisas vão bem e perde menos quando as coi-
sas correm mal. Um exemplo de grande assimetria
é subir 9% quando os mercados crescem a 10%,
-XXX-
mas quando eles caem 10%, descer apenas 3%. Se

você vai fazer investimentos individuais, em títulos
E-BOOK
individuais, esse deve ser o seu objetivo.

Acredito que os grandes investidores têm noção de
quando as probabilidades estão a seu favor. Eles en-
frentam uma perspectiva muito assimétrica quan-
do a atividade do mercado está muito aquecida e
as probabilidades não estão a seu favor.
Nesse ponto, pode-se tirar algumas apostas da
mesa. Mas, ao longo do processo, deve-se ter em
mente a dificuldade de tomar, individualmente,
essas decisões táticas corretamente. Esse deve ser o
objetivo para qualquer um que tente investir ativa-
mente.
67
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Outra coisa que gostaria que ficasse entendido é

a respeito da fonte de desempenho. Basicamente,
dependendo de como se conta, são dois ou três fa-
-XXX-
tores que determinam o desempenho.

E-BOOK
Para explicitar esses fatores, eles podem ser des-

critos por meio de equações. Em nossa indústria,
a maioria das equações é dividida no que chama-
mos de alfa e beta. Aprendi, na pós-graduação na
Universidade de Chicago, a seguinte equação de
desempenho: Performance (P) = α (Alfa – que re-
presenta o retorno acima do desempenho de mer-
cado) + β (Beta – que representa a volatilidade da
carteira comparada à volatilidade do mercado X,
em que X representa a performance de mercado).
68
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Nessa equação, deve-se adicionar um terceiro ter-

mo, que é a aleatoriedade, porque tem uma grande
influência no longo prazo e tende a desaparecer.
Se em um determinado ano tem sorte e em outro,
azar; no ano seguinte, a aleatoriedade tende a de-
saparecer. A longo prazo, o desempenho dos in-
vestidores, ou o desempenho das suas carteiras,
é igual a alfa + beta multiplicado pela promessa
do mercado.
69
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Beta é sua sensibilidade relativa. Dessa forma, se o

mercado está em alta de 10%, e sua carteira tam-
bém está em 10%; e se o mercado cai 10% e a sua
carteira cai os mesmos 10%, pode-se dizer que o
-XXX-
seu beta seja 1.

E-BOOK
70
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Multiplica-se esse desempenho de mercado pelo

beta e se obtém a contribuição para o desempenho
do seu portfólio. Quando o mercado sobe 10% e
a carteira sobe 20%, ou o mercado recua 10% e a
carteira recua 20%, o beta é 2. E quando o mer-
cado sobe 10% e a carteira sobe 5%, ou ele recua
10% e a carteira 5%, então, tem 0,5% de beta.
Ano passado, o mercado de ações subiu 18%, se-
gundo o S&P 500. Se você tem um beta 1.2, então
sua contribuição beta para o desempenho foi de
21,6%, que é 1.2 x 18%.
71
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
No entanto, seu desempenho é determinado por

coisas que vão muito além da sua capacidade de
resposta ao mercado, que é o que chamamos de
“não sistemático” ou “idiossincrático”, ou seja, a
forma individual como cada um faz as coisas.
72
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Digamos que você decide pesar os elementos-

-chave. Se funcionar, aumenta o seu retorno. En-
tão, por exemplo, em vez de um desempenho de
21,6%, você faz 24,6%. Porém, se não funcionar,
seu retorno será prejudicado. Em vez de alcançar
-XXX-
os esperados 21,6%, você faz 18,6 %. Essa diferen-

ça é o seu alfa.
E-BOOK
73
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Pode-se substituir a palavra alfa a equação para explicar seu de-

pela expressão “habilidade pes- sempenho, ou prever seu de-
soal”. Se tomar uma decisão de sempenho futuro, em que beta
espera e funcionar, concluímos desempenha o maior papel. É
que você tem alfa positivo ou assim, por exemplo, no mer-
-XXX-
habilidade positiva acima da cado de ações convencional.

habilidade média. Mas se sua Nele, a maioria dos títulos são
E-BOOK
decisão não funcionar, concluí- bem conhecidos, entendidos,

mos que você tem alfa negativo seguidos de perto e muito in-
ou habilidade abaixo da média. vestidos. Esses títulos atraem
Alfa e beta determinam ampla- constantemente as pessoas; há,
mente o desempenho do por- relativamente, poucas pechin-
tfólio. chas e poucos preços, o que fa-
cilita a identificação por parte
A próxima coisa a perceber – e
das pessoas. Claro que existem
aqui que a coisa fica ainda mais
pechinchas e preços errados,
interessante – é que existem os
mas geralmente não podem ser
chamados “mercados alfa” e
identificados porque estão es-
“mercados beta”. O mercado
condidos atrás dos fatos aparen-
beta é aquele no qual fazemos
tes.
74
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Há também no mercado pechinchas e preços ex-

cessivos, que chamamos de “ineficiências”, sobre os
quais existe a possibilidade de trabalhar bem. Num
mercado eficiente, em que todas as informações já
estão refletidas com precisão no preço da ação, é
difícil de encontrar barganhas e superfaturamento.
Dizemos que, na realidade, é um mercado inefi-
ciente, pois seu escopo para agregar valor por meio
de seleções é muito limitado, não há pechinchas
para comprar e as coisas estão superfaturadas. En-
tão, evite-o.
75
-XXX-
Os mercados públicos bem co- Nele, é mais provável que haja

nhecidos são os mercados beta, pechinchas e preços excessivos
CONTEÚDO EXCLUSIVO
o que significa que a maior par- para encontrar e tirar vantagem.

te do seu desempenho será de-
Esses mercados alfa são alterna-
terminado pelo que o mercado
tivos e é com eles que a Oaktree
faz. Então, no último ano foi
mais se envolve. Lá, não se tem
18, com beta 1.2, gerando 21.6.
um desempenho dominante,
-XXX-
No mercado de ações, na maior

mas um que age magneticamen-
parte do tempo, as melhores
te para atrair ou determinar o
E-BOOK
pessoas farão 23.6 e as piores fa-

desempenho de investidores in-
rão 19.6. Seu desempenho não
dividuais. Assim, o termo beta
é altamente sensível ao seu nível
é menos dominante e o termo
de habilidade.
alfa mais importante.
Mas, se entrar em mercados
O mercado imobiliário, por
alfa, que não são públicos, não
exemplo, é alfa. É um negócio
são muito seguidos e nem todo
local, em que sabemos que as
mundo tem a mesma informa-
pessoas sobem ou descem com
ção; no qual há também os as-
base em como estão conecta-
pectos locais e aspectos ocultos,
das, de forma persuasiva e per-
é mais fácil que encontre algo
ceptiva; depende de quão boas
que outros não encontraram.
negociadoras, argumentadoras
e veementes elas podem ser no
mercado imobiliário.
76
O melhor investidor imobiliário pode fazer 10 ou

20 pontos melhor do que os piores investidores.
Então, precisa entender bem em que mercado está.
-XXX-
A propósito, muito do investimento nos EUA, em

ações públicas, mudou para indexação e investi-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
mento passivo, pela simples razão de que se con-

cluiu que a maioria dos investidores não tem mui-
to alfa nos mercados públicos, que são mercados
muito propícios a erros de precificação.
É por isso que o capital próprio, e a maior parte do
-XXX-
capital dos fundos mútuos dos EUA, é agora inde-

xado ou administrado passivamente; não porque
E-BOOK
a indexação e a gestão passiva sejam tão grandes,

mas porque a gestão ativa acabou sendo ruim e as-
sociada a altas taxas de gestão. Assim, você pode
investir em uma carteira de índice e pagar alguns
centésimos de 1% ao ano em taxas.
77
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Capítulo 6
-XXX-
E-BOOK
A GESTÃO RESPONSÁVEL
DOS RISCOS É O
QUE DEFINE A
SUPERIORIDADE NOS
INVESTIMENTOS
78
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
E m O Mais Importante para o Investidor, o único

assunto discutido em mais de um capítulo foi
o risco, sobre o qual dediquei três capítulos, para
-XXX-
aprofundar a discussão.
E-BOOK
79
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Dizem que, em investimento, o mais importante é

compreender, reconhecer e controlar o risco. Mas,
antes de tudo, o que é o risco? Sussurram em meus
ouvidos muitas definições, mas acredito que a mais
simples e direta seja: “a probabilidade de ter um
-XXX-
resultado indesejável”.
E-BOOK
Todo mundo entende o risco de comprar o que

venha a descer, mas a maioria não entende que
risco também é a possibilidade de não comprar
o que irá subir.
Logo, é risco tanto ter tamanha incerteza em seu
portfólio, que produza flutuações maiores do que
possa suportar, como ter pouquíssimo retorno. En-
tão, há muitas formas de risco, e é preciso pensar
sobre elas. Acredito que a gestão de risco é o fator
que separa o grande investidor do pequeno inves-
tidor, porque é fácil ganhar dinheiro no mercado
em até 80% ou 90% do tempo.
80
Ninguém tem problemas em ganhar dinheiro

quando os mercados estão em ascensão. O desafio
é ganhar dinheiro quando as coisas vão bem, mas
-XXX-
não devolver quando elas começarem a ir mal. O

segredo é saber ganhar dinheiro nos bons tem-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
pos e ter o risco sob controle quando os maus

momentos se materializam.
-XXX-
E-BOOK
Hoje, acho que a visão majoritária do mercado é

extremamente otimista. Não precisamos de con-
trole de risco. Podemos fazê-lo apenas quando as
coisas começarem a trazer preocupações. Mas não
creio que essa visão funcione, porque, lembre-se,
o futuro é sempre incerto, e não é porque se tem
uma visão positiva dele que, de fato, assim será.
Pode-se ter uma surpresa negativa a qualquer mo-
mento.
81
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Novamente, a escola “eu sei” não aceita isso, mas

a escola “eu não sei” percebe os limites do seu co-
nhecimento. Acredito que nossas carteiras deve-
riam incorporar o controle de risco o tempo todo.
Às vezes, aumentamos, e, às vezes, diminuímos em
-XXX-
extremos. Portanto, o controle de risco é a indica-

ção de superioridade. O grande investidor ganha
E-BOOK
muito dinheiro nos anos bons, e, com os riscos sob

controle, não sofre muito nos anos ruins.
É muito comum encontrarmos ofertas de inves-
timentos que prometem ser altamente lucrativas,
sem envolver risco. Em primeiro lugar, como diz a
sabedoria popular, é bom demais para ser verdade.
Em segundo lugar, se alguém disser que há algo em
que se pode ganhar 50% ao ano, pelos próximos
cinco anos, e sem chance de perda, provavelmente
é, pelo menos, um exagero, se não uma comple-
ta mentira. Muito raramente se encontra uma
oportunidade de ganhar dinheiro sem risco.
82
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Meu pai costumava contar a história do jogador

que, toda semana, quando era pago, ia à pista de
corrida e perdia todo dinheiro. Finalmente, ouviu
falar de uma corrida que teria apenas um cavalo,
e então, lá foi ele, apostar todo o seu dinheiro no
cavalo. No meio da pista, repentinamente, o ca-
valo pulou a cerca e fugiu. Resultado? Mais uma
perda. Claro que é apenas uma piada boba, mas, se
pensarmos bem, uma coisa plenamente certa é boa
demais para ser verdade.
83
Pense num jogo em que todos conhecem o time

-XXX-
favorito à vitória. Logicamente, vão apostar nele.

Se você apostar no favorito e ele, como previsto,
CONTEÚDO EXCLUSIVO
ganhar, ganhará um pouco de dinheiro, porque

houve muitas apostas. Mas, se decidir apostar no
azarão e, imponderavelmente, ele vencer, você ga-
nhará muito dinheiro, talvez até sendo o único ga-
nhador.
-XXX-
Sem contar que há chances de, por razões diversas,

o favorito desistir da competição. Então, às vezes,
E-BOOK
apostar no azarão com uma grande recompensa é

mais atraente do que apostar no favorito com uma
pequena recompensa.
84
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
O mesmo se dá nos investimentos. Obtém-se uma

recompensa maior ao se investir no azarão e ele
vencer. Na maioria das vezes, o azarão não vence,
porque a seleção do favorito quase sempre é muito
-XXX-
bem realizada. Isso ilustra, no meu entendimento,

o funcionamento do mercado. As melhores empre-
E-BOOK
sas nem sempre vão bem. Elas têm prospectos, tal-

vez, porque todo mundo pensa que são melhores.
O preço é alto e a vantagem não é grande. A des-
vantagem é uma significativa pequena margem de
segurança. Ninguém pensa muito nisso, mas a em-
presa de carne de suínos, por exemplo, está com
preço baixo. O lado positivo pode ser significati-
vo se as coisas correrem bem, mas é claro que a
maioria não acha que vai correr bem, então, o lado
negativo é limitado, porque as expectativas são li-
mitadas.
85
-XXX-
Voltando ao exemplo do futebol, provavelmente

CONTEÚDO EXCLUSIVO
você conhece alguém que quer apostar nesse am-

biente de negócio, presumindo que seja um in-
vestimento seguro. Porém, não é suficiente prever
qual time vencerá. É necessário avaliar as probabi-
lidades e a proposição.
-XXX-
Digamos que a proposição seja: se apostar um dó-

lar no favorito e for bem-sucedido, você recebe um
E-BOOK
dólar e meio; na outra porta, por sua vez, o resul-

tado da aposta de um dólar, em caso de vitória, é
um ganho de três dólares. Então, apostar no azarão
talvez seja melhor do que no favorito, mesmo que
se espere que o favorito vença.
No mercado, é preciso avaliar a qualidade subja-
cente da empresa, seu potencial e o seu risco, que
está introduzido na qualidade implícita. Preços al-
tos, em relação ao valor intrínseco, criam riscos;
preços baixos, em relação ao valor intrínseco, redu-
zem o risco. Portanto, o ponto é que as melhores
empresas tendem a ter métricas de avaliação mais
altas, como o índice de P/L, que era menor.
86
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
As empresas menores tendem a ter índices de P/L

mais baixos, o que pode ser bom, porque a empresa
tida como boa tende a ter o índice P/L elevadíssi-
mo. Isso pode fazer dela um mau investimento. Na
empresa “ruim”, o índice de P/L pode ser tão baixo
que a transforme num bom investimento. Deve-
mos pensar em ambas as dimensões. Esse é outro
exemplo da complexidade dos investimentos.
Quando se tira o dinheiro da equação, a maioria
tem uma apreciação inata por coisas que são in-
certas, tal como empresas que podem decepcionar,
cuja gama eventual de resultados possíveis é extre-
mamente ampla; produtos que podem estar sujei-
tos à concorrência e assim por diante. Mas muita
gente se distrai com a possibilidade de enriquecer.
Assistimos a esse filme com pessoas que vão para
Las Vegas, ou mesmo no Rio de Janeiro.
87
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
É como se, no ombro direito delas, houvesse um

anjo dizendo para não fazerem X, Y ou Z, pois não
é seguro: “faça isso que é mais prudente; aquilo
não, é perigoso, arriscado, e você pode se machu-
car, ou até acabar na cadeia...”.
No entanto, parece que o diabo se senta no ombro
esquerdo e diz para fazerem exatamente aquelas
coisas, pois as conduzirão à riqueza. Quem você
acha que vence essa disputa? Quase sempre, vence
o desejo por dinheiro fácil, e a crença na capacida-
de de encontrar um investimento de sucesso que
não tenha um lado negativo.
88
Essa é a natureza humana. Evitar riscos não é um objeti-

-XXX-
Quando o dinheiro está en- vo legítimo. O controle de ris-

volvido, muitas pessoas se dis- cos é um objetivo legítimo.
CONTEÚDO EXCLUSIVO
põem a fazer coisas extrema-

Em 1978, comecei a investir em
mente arriscadas, mais do que
títulos de alto rendimento. Em
o bom senso permite, por causa
1981 ou 1982, uma das primei-
da atração de grandes lucros. É
ras redes de notícias a cabo me
importante não se deixar ten-
entrevistou, e uma das melhores
tar por coisas muito arriscadas.
-XXX-
perguntas foi sobre por que in-

Claro que você tem que ser es-
vestir em títulos de uma empre-
pecialista em mapear e entender
E-BOOK
sa que vai falir. Intuitivamente,

o senso de risco. Mas, uma vez
sem pensar muito, dei a res-
que possua esse domínio, é fun-
posta certa: “As empresas mais
damental ter a disciplina de não
conservadoras na América são
concentrar seus investimentos
as companhias de seguros de
em coisas que prometem ganho
vida. Como podem garantir a
de muito dinheiro sem riscos,
vida das pessoas, quando sabem
simplesmente porque isso não
que todos vão morrer?” É uma
existe.
analogia direta. As companhias
Por outro lado, existem dife- de seguros de vida asseguram
rentes mãos em investimento. as pessoas contra suas mortes?
Também é importante ter em Não, pois não podem fazer isso.
mente que não dá para espe- Esse é um risco que elas conhe-
rar ter sucesso no investimento cem.
sem correr nenhum risco. Não
se pode tirar o risco da equação.
89
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
As seguradoras de vida nunca ficam surpresa quan-

do alguém morre, pois é um risco que analisam
bem. Quando o cliente faz uma apólice de seguro
de vida, recebe um médico em casa para ser exa-
minado, para que a companhia avalie o risco. Esse
risco é bastante diversificado.
Elas não asseguram apenas homens ou mulheres
jovens, ou só idosos, só fumantes, só quem vive na
falha de San Andreas, só paraquedistas etc. Aten-
dem a um público diversificado, para que os even-
tos extremos sejam mais improváveis de acontecer.
90
Por último, ainda correm o ris- a probabilidade de chover ama-

co de ser extremamente bem nhã? Os meteorologistas podem
pagas para calcular o tempo de prever a chuva. Mas um pode
-XXX-
vida das pessoas. Quando soli- dizer que há 10% de chance de

citam uma apólice de seguro, a chuva, enquanto outro diz que
CONTEÚDO EXCLUSIVO
companhia cobra um prêmio há 20% de chance. Qual estará

pelo tempo que pressupõe que certo? Impossível saber.
o cliente ainda viverá. Então,
Curiosamente, como uma luz
recebe o valor por dez anos e
lateral, digamos que chova. Um
paga o sinistro dez anos depois.
-XXX-
deles estava mais certo do que

Essa é a fonte de rentabilidade
o outro, não é isso? Obviamen-
das empresas de investimento.
E-BOOK
te que sim, pois a estimativa de

É o tipo de percepção desigual um deles teve maior precisão.
que permite gerar lucratividade Mas você não pode dizer que
para o investidor. Penso que é um estava certo e o outro erra-
importante ter consciência do do. É muito importante aceitar
risco, pois é uma loucura ser in- que nem tudo na vida pode ser
vestidor e arriscar seu dinheiro medido.
sem pensar na probabilidade de
Se quisermos ser investidores,
coisas ruins acontecerem. Mas,
temos que investir apesar dessa
ao mesmo tempo, recuso a no-
deficiência. Albert Einstein dis-
ção de que o risco pode ser me-
se, e é uma de minhas citações
dido e quantificado com exati-
favoritas:
dão.
Lembre-se, falo da probabilida-
de de resultados ruins, e as pro-
babilidades de eventos futuros
não podem ser medidas. Qual é
91
"
Nem tudo que conta
pode ser contado, e
nem tudo que pode ser
contado conta.
Albert Einstein
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Há muitas coisas importantes na vida, e no proces-

-XXX-
so de investimento, que não podemos quantificar.

Temos que aprender a descobrir quais coisas são
E-BOOK
importantes e quais não são, e prestar atenção ape-

nas ao que é importante. Há muitas coisas impor-
tantes nas quais não se pode colocar um número,
e ainda assim vale muito a pena pensar sobre elas.
Finalmente, para ter mais uma noção do que que-
ro dizer por "risco'', penso que as melhores pala-
vras sobre o assunto vieram de Elroy Dimson, um
professor da London Business School, que disse:
93
"
Risco significa que mais
coisas podem acontecer
do que acontecerão.
Elroy Dimson
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Essa é uma ótima maneira de pensar a respei-

to de quaisquer circunstâncias: a temperatura de
amanhã, o desempenho da economia este ano, o
desempenho do mercado de ações nos próximos
cinco anos, o desempenho da companhia etc. Nin-
guém pode dizer com segurança que será isso ou
aquilo, simplesmente porque há muitos resultados
possíveis. Um será selecionado; ou seja, teremos
apenas um resultado. Não significa que podemos
deixar de buscar pelo único resultado.
Devemos ter a obsessão pelo único resultado que
achamos ser mais provável, mas não podemos
esquecer que muitos resultados são possíveis. É
da possibilidade de resultados ruins que decorre o
risco. É imprescindível que saibamos controlar a
quantidade de risco que podemos suportar.
95
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Capítulo 7
-XXX-
E-BOOK
COMPREENDENDO
OS CICLOS DO
MERCADO E FUGINDO
DA PSICOLOGIA DE
REBANHO
96
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
O mundo é cíclico. Há momentos em que a

economia e o mercado vão bem e outros em
que vão mal. As tendências seculares subjacentes
das quais podemos nos beneficiar não são uma dor
-XXX-
constante. O S&P subiu de 8% a 10% ao ano,

por noventa anos e, curiosamente, você encontrará
E-BOOK
poucos anos em que subiu entre 8% e 12%. Ge-

ralmente, é muito baixo e a média não é a regra.
Haverá períodos melhores que outros.
Devemos, obviamente, estar cientes do ciclo, jo-
gar com ele e dele nos beneficiar. Se pudermos
comprar algo quando está barato e vender quando
está caro, repetidas vezes, faremos melhor do que
apenas manter e desfrutar do progresso secular. O
tempo do ciclo é essencial e deve ser aproveitado.
Mas, antes, é importante pensar sobre a probabili-
dade de sucesso.
97
-XXX-
Richard Oldfield, um amigo da Inglaterra, escre-

veu um livro cujo título penso ser muito útil para
CONTEÚDO EXCLUSIVO
todos nós: Simples, Mas Não Fácil. Investir é sim-

ples. Todo mundo quer investir seu dinheiro de
maneira que se beneficie em eventos futuros. Sim-
ples, mas não fácil, porque não temos uma visão
muito clara do que o futuro nos reserva.
-XXX-
Se as pessoas estão tentando comprar as melho-

res coisas, significa que as coisas ficam mais caras.
E-BOOK
Uma empresa com um futuro brilhante tem um

preço, ou uma relação preço/lucro, mais alto.
O mercado se ajusta de maneira que o torna cada
vez mais desafiador. A maioria das pessoas não deve
tentar selecionar momentos ou ativos individuais,
a menos que tenha motivos para acreditar que tem
talento e tempo para gastar, além de vasta experi-
ência.
Caso contrário, devem comprar e manter a longo
prazo pois, como se sabe, há mais garantia de su-
cesso. Essas maquinações são apenas esforços para
fazer melhor que a média a longo prazo. Seria gra-
tificante se pudesse ser feito de forma confiável.
98
Muitas pessoas, quando se dão sibilidade de fazer pior, e isso é

conta dos riscos do mercado, investir. Não há quase nada que
saem do investimento. Porém, se possa fazer funcionar, sem se
geralmente, o mercado conti- machucar ou falhar.
-XXX-
nua em alta por algum tempo e

É bom ter sempre em mente
elas se arrependem. Talvez com-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
que muito do que acontece na

prem de volta, mas, nesse caso,
vida, na economia e nos mer-
perdem aquele jogo, porque, às
cados é cíclico. Se quiser pen-
vezes, podem acabar compran-
sar um pouco mais, veja que, na
do bem no tempo de um imi-
maioria dos fenômenos, há uma
nente colapso.
-XXX-
tendência secular subjacente.

Digamos que alguém inteli-
Como disse, o S&P subiu de
E-BOOK
gente e sortudo venda na alta

9% a 10% ao ano, durante 90
e o mercado entra em colapso.
anos. Diríamos que a tendência
Receberá tapinhas nas costas, e
secular no mercado de ações é
será parabenizado por fazer um
de 9% a 10% de retorno. Con-
bom trabalho. Quando o inves-
tudo, raramente teremos um
tidor evita o colapso, sente-se
retorno de 9% ou 10%, pois,
inteligente, por ficar de fora. A
geralmente, ou é muito melhor,
questão é que, num instante, o
ou consideravelmente pior.
mercado vira e começa a subir,
sem que ele esteja aproveitando. Temos a linha de tendência,
mas os eventos tendem a se des-
Tal investidor evitou o declínio,
viar dela em ambas as direções.
mas perdeu o aumento, pois
O que acontece é que a econo-
não conseguiu se manter na ten-
mia tem um bom desempenho
dência secular; então, perdeu.
por um tempo, as empresas vão
Obviamente, com o tempo, a
bem e os lucros são bons, nos
seleção de ativos individuais é
surpreendendo positivamente.
algo que se pode melhorar, mas
deve-se ter consciência da pos-
99
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
O preço tende a desviar da tendência de longo pra-

zo, com base no otimismo, até atingir um ponto
alto, além do que possa progredir. Agora, talvez
não consiga subir mais, porque os eventos come-
çam a se tornar menos favoráveis, ou porque o pre-
ço está tão alto que não pode mais subir. Assim,
desmorona por seu próprio peso.
De qualquer forma, temos uma correção na dire-
ção da linha de tendência secular, mas geralmente
experimentando seu lado negativo, o que chama-
mos de fundo. Nesse período, a economia não está
indo tão bem, os lucros estão decepcionando as
pessoas e, como resultado, os preços estão caindo.
100
As pessoas vão ficando deprimi- Para entender os ciclos, para

-XXX-
das com a queda e é aí que se além de pensá-los em termos

torna muito provável que de- de altos e baixos, é mais cons-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
cidam vender a preços baixos. trutivo pensar em excessos e

Mas, como o processo é cíclico, correções. Temos um excesso
como temos dito aqui, depois da e, logo a seguir, ele é corrigido.
piora, as coisas começam a me- Faz parte da natureza humana
lhorar. A economia se recupera, os extremos de ser ou otimista
-XXX-
as empresas performam melhor demais ou pessimista demais. A

e a linha segue a tendência secu- propósito, se pensar bem, quan-
E-BOOK
lar, criando outra alta. do as coisas estão indo bem e os

preços dos ativos estão subindo,
Sou um observador desse ciclo
você vai se tornando mais oti-
há muito tempo. Estive do lado
mista. Nesse momento, é pro-
certo de muitos ciclos e gosto
vável que compre mais, mesmo
de segui-los. Quando tinha es-
a preços altos. Depois, quando
crito dois terços do meu livro
as coisas vão mal, você para de
sobre ciclos, questionei: “por
comprar; e quando os preços
que temos ciclos se o S&P re-
atingem um mínimo, torna-se
torna de 9% a 10% todos os
absolutamente improvável que
anos, em média? Por que não
você compre.
faz apenas de 9% a 10% todos
os anos? Por que ora é muito
alto, ora tão baixo?” A resposta
é: o excesso de otimismo e a sua
correção.
101
-XXX-
A maioria das pessoas quer vender porque está

CONTEÚDO EXCLUSIVO
muito deprimida e acaba comprando na alta e ven-

dendo na baixa, o que é exatamente o oposto do
que se quer fazer. Todos querem comprar na baixa
e vender na alta, mas a natureza humana torna-se
inimiga, porque deixa a pessoa confiante e otimista
-XXX-
no topo, quando os preços estão no máximo, mas

a deixa deprimida e pessimista na baixa, quando os
E-BOOK
preços estão no mínimo.

Esse é um exemplo de que a psicologia do rebanho
geralmente está errada. Não queremos sucumbir
à psicologia do rebanho em relação ao ciclo, mas
agir contra ela. É importante, nos extremos, ser do
contra e não seguir o pensamento do rebanho.
Comecei essa discussão dizendo como é importan-
te ser um investidor de longo prazo. Manter por
quarenta anos é muito melhor do que esse com-
portamento típico que descrevi, que é comprar na
alta e vender na baixa, que pode arruinar o seu es-
forço de ganhar dinheiro de forma confiável com
investimentos.
102
A melhor coisa será estudar os ciclos e controlar a

própria natureza para conseguir comprar na baixa
e vender na alta. É ainda melhor do que manter os
desafios a longo prazo. São esses desafios que pou-
-XXX-
cas pessoas vencem. Consistentemente, pode estu-

dar, entender o processo e assumir o risco. Muitas
CONTEÚDO EXCLUSIVO
pessoas estariam mais seguras apenas mantendo o

tempo todo. Elas precisam entender ciclos e não
sucumbir à psicologia da multidão. Não ficar exci-
tado nas altas, nem ficar deprimido nas baixas e ser
um investidor de longo prazo.
-XXX-
Nos investimentos, temos os períodos de alta e os

E-BOOK
de baixa. Há quase cinquenta anos, um investidor

ancião me deu uma lição que achei profundamen-
te sábia e, como toda sabedoria, é bastante simples.
Ele disse que há três estágios para o mercado em
alta.
103
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Entender em qual estágio está nesse processo, de-

termina o que deve ser feito. Na primeira fase, se
tiver sorte, ou for inteligente o suficiente para en-
tender o potencial de oportunidade, poucas pesso-
as estão comprando. Há pouco otimismo ao redor
e, consequentemente, a maioria dos preços dos
-XXX-
títulos são bastante baixos em relação aos valores

intrínsecos. É aí que se consegue as pechinchas,
E-BOOK
quando ninguém mais está otimista.

Mas no terceiro estágio, quando todos estão oti-
mistas e há muito otimismo embutido nos preços
dos títulos, é o momento em que se pode perder
muito dinheiro. Portanto, entender em qual fase
estamos e o que está motivando a compra dos ou-
tros investidores é uma chave importante para ser
bem-sucedido. Esses três estágios do mercado em
alta podem ser simplificados ainda mais, naquilo
que considero ser o maior investimento de todos
os tempos, que é o que o sábio faz no início e o
tolo faz no final, como disse Warren Buffett.
104
"
O que o sábio faz no
começo, o tolo faz no fim.
Warren Buffett
O tolo investe no início da ideia, quando há muito

ceticismo, ela não é bem aceita e não há um preço
-XXX-
otimista. Pode até ser uma boa ideia, mas são pou-
cas as startups que falham assim, embora grandes
CONTEÚDO EXCLUSIVO
sucessos venham de startups.

Por outro lado, investir quando todo mundo está
otimista, há muito risco na situação e muita pos-
sibilidade de fracasso, apenas porque correu bem
por bastante tempo, é o que o tolo faz no final.
-XXX-
Isso pode ser uma assinatura de derrota. No livro

Dominando o Ciclo de Mercado, que publiquei em
E-BOOK
2018, há uma breve discussão sobre a natureza

fundamental de todos os ciclos.
106
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Existem vários tipos individuais de ciclos: econô-

mico, de lucro corporativo, de mercado, imobili-
ário, de crédito e, principalmente, ciclo de psico-
logia.
-XXX-
E-BOOK
107
Devemos conhecer a natureza dos ciclos, e o que

causa o cenário dos próximos. Claramente, o ciclo
econômico influencia a lucratividade corporativa,
determina o ciclo do mercado e o da psicologia,
-XXX-
e, especialmente, o ciclo das atitudes frente ao ris-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
co. Quando as pessoas estão se sentindo confiantes

frente ao risco, se desafiam a correr mais riscos para
fazer mais dinheiro. Pensam que quanto mais risco
correm, mais dinheiro ganham. Então, acreditam
que o risco é um aliado, um amigo.
-XXX-
Depois, o mercado cai 30%, e não dizem mais

isso. Agora, dizem que o risco é apenas mais uma
E-BOOK
maneira de perder dinheiro e ficam longe dele.

Portanto, o ciclo nas atitudes em relação ao risco
é muito influente. Mudanças na lucratividade pro-
duzem mudanças na psicologia, que equivalem a
mudanças no preço. Essa é a equação que a maio-
ria entende mal, acha que é perigoso e que bons
eventos produzirão um bom desempenho. Mas
não é necessariamente assim.
108
-XXX-
Digamos que você tenha um bom evento e uma

CONTEÚDO EXCLUSIVO
previsão de ganhos favoráveis. Isso significa que as

ações vão subir? Não necessariamente, porque se
os investidores estivessem esperando ganhos ain-
da mais favoráveis, estariam decepcionados com a
previsão. A psicologia se deteriora e as ações caem.
-XXX-
Portanto, é muito importante entender que as mu-

danças nos preços das ações é o resultado de mu-
E-BOOK
danças nos fundamentos da empresa ou no valor

intrínseco. É muito importante entender que a va-
riedade de ciclos tem um papel importante.
Gravamos um finbook do
livro O Mais importante para
o Investidor, com o Thiago
Nigro. Que tal assistir?
109
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
No livro, descrevo os ciclos de forma ordenada. Na

realidade, não é um processo linear. Às vezes, os ci-
-XXX-
clos estão operando ao mesmo tempo, um precede

o outro, a ordem é invertida e, mais importante,
E-BOOK
têm uma resposta que impacta um ao outro.

Por exemplo, se a psicologia é favorável, a tendên-
cia é criar uma economia mais forte, mas também
aumentar os preços das ações, a ponto de perde-
rem a qualidade. A psicologia negativa deprime a
economia, mas produz barganhas nos mercados, e
a existência delas eventualmente levará a uma psi-
cologia melhorada.
110
-XXX-
Quando os elementos da barganha se transformam

CONTEÚDO EXCLUSIVO
em lucros, não é um processo limpo, mas confuso.

Os ciclos se retroalimentam. Por isso, uma aborda-
gem simplista nunca é bem-sucedida em investi-
mentos. Pensar diferente e melhor é o que se exige
especialmente nesses temas complexos.
-XXX-
E-BOOK
111
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Capítulo 8
-XXX-
E-BOOK
ANALISAR A
TEMPERATURA DO
MERCADO PARA UM
DESEMPENHO ACIMA
DA MÉDIA
112
D
-XXX-
e volta ao tema do que é simples, mas não é

fácil, o que falei a respeito dos ciclos no ca-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
pítulo anterior foi para entender em que patamar

estamos, se deprimidos, num ciclo em baixa, ou
se no auge. Entendendo em que estágio do ciclo
estamos, sabemos algo sobre o futuro, as tendên-
cias, as probabilidades e tudo mais. Quando esta-
mos na curva certa de um ciclo, as chances estão ao
-XXX-
nosso lado. Mas quando estamos no topo do ciclo

E-BOOK
errado, as probabilidades estão contra nós. Toda

essa discussão esconde uma questão crucial: como
é possível saber?
113
Montei uma lista de verificação que está no memo-

rando É o que é, e no memorando Nós e Eles. Basi-
camente, ela contém vários componentes compor-
tamentais ou atmosféricos, elencando os positivos
-XXX-
em uma coluna e os negativos em outra, para nos

ajudar a avaliar o que chamei de “temperatura do
CONTEÚDO EXCLUSIVO
mercado”. O mercado está aquecido, perigoso, frio

ou mais acolhedor?
-XXX-
E-BOOK
114
Por exemplo, temos uma economia vibrante e uma

perspectiva positiva, credores que estão ansiosos e
mercados de capitais acessíveis, capital abundante
e proprietários de ativos felizes em manter a apli-
-XXX-
cação. Temos, ainda, mercados com poucos vende-

dores e outros que estão lotados, um desempenho
CONTEÚDO EXCLUSIVO
recente que é bom e preços de ativos que estão al-

tos.
-XXX-
E-BOOK
115
Os pontos positivos colocam o que está acontecendo ao redor

-XXX-
mercado em alta no ciclo. Isso e nos leva a conclusões valiosas,

é perigoso. O mais provável se as probabilidades estão con-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
é que, com o tempo, todos os tra ou a favor. É o melhor que

sentimentos se tornem menos podemos fazer.
positivos. Por outro lado, quan-
Não há outro lugar no qual
do a economia está lenta e há
procurar descobrir se estamos
uma perspectiva negativa, cre-
no topo ou no fundo. A ideia
-XXX-
dores reticentes e mercados de

não é alcançar uma perfeição,
capitais apertados; ou quando
que não existe, mas usar os in-
E-BOOK
temos donos de ativos corren-

dicadores para ter uma noção
do para as saídas, muitos ven-
se os mercados estão otimistas e
dedores e poucos compradores,
confiantes, ou pessimistas e de-
mercados carecendo de atenção
primidos.
e um desempenho ruim recen-
te. Tudo tende a significar que Podem ajudar aqueles que que-
os preços dos ativos vão cair, o rem acertar o timing para au-
otimismo baixar e os preços re- mentar a agressividade quando
duzirem em relação ao valor in- os preços estão baixos, por cau-
trínseco. sa da depressão e do pessimis-
mo, e aumentar a defensividade
Nesse contexto, os retornos
quando os preços estão altos,
prospectivos são altos e o risco é
por causa do otimismo e da
baixo. Então, acredito que, em-
confiança.
bora não sejam quantificáveis,
observar nos deixa cientes do
116
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
Em um dos memorandos que escrevi, disse que, se

E-BOOK
um investidor está sendo convidado para coque-

téis e tem sua opinião requisitada, provavelmente
significa que o investimento dele está indo bem, e
que as pessoas estão interessadas em investir. Vão
colocar mais dinheiro e ter grandes títulos em alta.
Sabemos que, quando o mundo se volta para os
investimentos, o interesse aumenta o poder deles.
117
"
Quanto menos prudente os
outros são para cuidar dos
seus negócios, mais prudente
devemos ser para cuidar dos
nossos negócios.
Warren Buffett
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Warren Buffett tem uma ótima assertiva sobre “ser

-XXX-
do contra''. Ele diz: “Quanto menos prudentes os

outros são para cuidar de seus negócios, mais pru-
E-BOOK
dentes devemos ser para cuidar dos nossos próprios

negócios.” Em outras palavras, quando outras pes-
soas estão descuidadas e despreocupadas, nós deve-
mos ficar aterrorizados. Quando as outras pessoas
estão aterrorizadas, devemos nos tornar agressivos.
Esse é o pensamento do contra em ação e acredito
que é um bom conselho para aqueles que querem
tentar acertar o timing.
119
-XXX-
Se nos voltarmos para o início de 2007, que foi

o período imediatamente anterior ao advento da
CONTEÚDO EXCLUSIVO
crise financeira global, podemos ler memorandos

sobre como tudo estava indo bem, todos estavam
otimistas e ganhando dinheiro fácil. Pensavam que
continuaria para sempre. Mas, então, os negócios
começaram a ser cortados, porque havia mais di-
-XXX-
nheiro do que negócios. São indicadores de um

mercado aquecido e de um ciclo elevado e precá-
E-BOOK
rio, e de que as chances estão a favor.

Por outro lado, pode-se ler, em outubro de 2008,
memorandos com extremo negativismo; qualquer
história era considerada negativa o suficiente. Não
importa o que fosse proposto aos clientes; sempre
iriam perguntar se poderia piorar. “E se for pior?”
Bem, eu pensei sobre isso. E se for pior, se todo
mundo for uniformemente negativo?
Significa que não há otimismo no preço dos títulos
e, como consequência, os preços dos títulos estarão
bastante baixos em relação aos valores intrínsecos.
E é aí que queremos colocar muito dinheiro para
trabalhar.
120
Acho que se pode fazer inferências sobre o poten-

cial de retorno e risco dos mercados a partir do
comportamento que se detecta ao redor. Encorajo
-XXX-
você, fortemente, a ler todos esses memorandos,

que estão disponíveis em:
CONTEÚDO EXCLUSIVO
www.oaktreecapital.com
-XXX-
Sem falsa modéstia, acredito que ler o que escrevi

na época dos eventos seja muito mais valioso do
E-BOOK
que ler o que as pessoas dizem sobre si mesmas.

Aprecie o poder, a volatilidade e a capacidade de
mudança dos ciclos e, em particular, a forma como
jogam uns com os outros. É muito interessante ob-
servar que, na vida, as coisas tendem a oscilar en-
tre muito bom e não tão bom. Especificamente no
mercado, as coisas são percebidas como oscilando
do impecável para total falta de esperança.
Essas oscilações são muito exageradas e, nos extre-
mos, é possível tirar as inferências corretas e ter um
comportamento sábio. Quando estava trabalhan-
do na escrita do livro sobre os ciclos, disse ao meu
filho que achava que meus julgamentos estavam
certos ao longo da carreira, ao que ele respondeu:
“Sim, pai, é porque você fez isso cinco vezes, em
cinquenta anos.”
121
Seja nos dias bons, como lá no pervalorizados. O que se quer,

início de 2007, ou nos dias es- principalmente, é comprar
-XXX-
curos, como os de outubro de quando estão subvalorizados e

2008, havia uma lógica que vender quando estão superva-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
conduzia à conclusão de que o lorizados, se for possível fazê-lo.

ciclo poderia ser muito forte e A última coisa que alguém pode
a probabilidade de estar certo fazer é tentar ser esperto entre
poderia ser alta. Se chegarmos um pouco supervalorizado e
aos extremos, espero que seja- um pouco subvalorizado, en-
-XXX-
mos inteligentes e profissionais quanto está nesse meio-termo,

o suficiente para observá-los e em que não vale a pena tentar
E-BOOK
tirar vantagem deles, seja entre fazer dinheiro.

os extremos do dia a dia, sema-
Investir é um grande campo.
na a semana, ou mês a mês.
Tem sido uma grande carreira
Aproveitemos se o mercado es- para mim. É uma forma de ga-
tiver 5% subvalorizado ou 10% nhar dinheiro. É até uma ma-
supervalorizado. O argumento neira de fazer algo interessante
lógico para a ação não é forte e e intelectualmente desafiador.
a probabilidade de estar certo Mas o que encorajo, enfatica-
não é alta, então, as pessoas de- mente, caso esteja pensando
vem resistir à tendência de ten- em se envolver com os inves-
tar cronometrar os mercados, timentos, se está pensando em
quando estão no meio-termo. ser ativo, selecionar títulos in-
dividuais e tentar cronometrar
Os mercados passam de sub-
os mercados, é estar preparado
valorizados para razoavelmen-
para estar errado.
te valorizados, depois para su-
122
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Um dos meus grandes ditados

diz que “experiência é o que
Ninguém faz tudo certo sem-
você tem quando não conse-
pre; estar errado faz parte do
gue o que queria.” Quando seus
jogo.
-XXX-
resultados são ruins, é hora de

Quando você está lidando em estudar e aprender a evitar a re-
E-BOOK
uma arena muito imprevisível, petição. Quando você compra

determinado pela emoção, não e perde, está errado. Mas não
há como acertar o tempo todo. é necessário recuar em pânico.
Afirmo que, se conseguir acer- Adote uma abordagem cons-
tar em 60% das vezes, será um ciente e inteligente sobre o fato
dos maiores investidores da his- de que você pensou que a ação
tória. A pergunta é: e nos outros ia dobrar, mas caiu pela metade.
40%? Cometem-se erros. Você Isso não é motivo para vender.
os aceita? Espero que estude as Também não é uma razão para
razões pelas quais estava errado comprar. Esse é o momento de
para que não cometa os mesmos reavaliar a tese e tentar desco-
erros novamente. brir qual a ação mais prudente.
123
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Você comprou por 80, agora vale 40. Mas isso

não deve influenciar tanto o seu comportamento
a ponto de paralisar. Esqueça o passado. Há algo
chamado “teoria dos custos irrecuperáveis.” O que
está feito, está feito. A resposta não é simplesmente
vender. É examinar cuidadosamente a situação e
tentar descobrir o que deve fazer dali em diante.
Aceitar o insucesso momentâneo é tão impor-
tante quanto aceitar o sucesso.
124
-XXX-
Se você vai ser um investidor o mercado, e como a psicolo-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
ativo, tem que ousar ser dife- gia muda. Não se pode investir
rente, praticar o pensamento de sem esse conhecimento; não se
segundo nível. Sendo diferente, pode esperar sucesso sem ter a
tem que se preparar para estar compreensão profunda dessas
errado, porque, repito, nin- coisas. Uma compreensão su-
-XXX-
guém acerta ou erra o tempo perficial não é suficiente para

todo. Em particular, você tem deixá-lo a par dessa complexa
E-BOOK
que se preparar para parecer er- realidade. Tenho o benefício de

rado, porque mesmo que esteja anos de experiência.
certo sobre o que vai acontecer,
A melhor maneira de entender
raramente acontecerá no crono-
algo é através dela. No início,
grama que espera. Nesse meio
pode trazer alguns eventos do-
tempo, estar muito à frente do
lorosos. Encorajo você a en-
seu tempo é indistinguível de
tender os ciclos, a incerteza, o
estar errado. Há muitas armadi-
risco, a probabilidade de erro
lhas em investimento.
e a importância de contro-
Para ser um investidor ativo, é lar suas emoções, para evitar
necessário ter um bom enten- comprar nas altas e vender nas
dimento dos processos. Saber baixas, como tantos fazem.
como funciona a economia e
125
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Você não deve esperar ter sucesso sem dominar es-

sas coisas com maestria, mas também não deve es-
perar dominá-las no início; então, provavelmente
terá algumas lições caras. Se começar a investir no
-XXX-
início de um mercado em alta e ele subir por dez

anos, provavelmente não terá a oportunidade de
E-BOOK
cometer erros. Mas geralmente não acontece; en-

tão, você irá cometê-los. Espero que aprenda com
eles.
Você precisa desenvolver o pensamento de segun-
do nível, a importância do valor, o olhar abrangen-
te sobre o desenvolvimento de ciclos. Nós nunca
podemos ler o ciclo em algum lugar. Não há ne-
nhum sinal de néon que diga que estamos no topo,
no fundo, ou se estamos no meio. Mas temos que
fazer inferências sobre nosso ambiente e tirar con-
clusões. Se você puder fazer isso melhor do que a
maioria, é muito mais provável que tenha um de-
sempenho acima da média.
126
127
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Capítulo 9
-XXX-
E-BOOK
O MIX DE QUALIDADES
QUE DETERMINA
UM INVESTIDOR DE
SUCESSO
128
-XXX-
N este último capítulo, quero tratar um pou-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
co mais sobre “a coisa mais importante para

o investidor”, que está inserida no pensamento de
segundo nível: o controle de risco; entender os ci-
clos; controlar as emoções para não sucumbir; des-
viar-se da multidão e ser do contra. Ou seja, a coisa
mais importante para o investidor é uma postura
-XXX-
que envolve todas essas qualidades que abordamos

aqui.
E-BOOK
Há muitos elementos no investimento que o tor-

nam desafiador, interessante e gratificante. Cada
um precisa decidir qual a sua versão de sucesso e o
tipo de investidor que quer ser. Na Oaktree, temos
fundos por longos períodos, 96% dos nossos inves-
timentos produziram lucros. Às vezes, os lucros são
moderados, como é próprio desses fundos. Mas, a
entrega é consistente, confiável e segura; tão regular
que os investidores podem permanecer confiantes
e não precisamos nos preocupar com a venda dos
fundos, que é o pecado capital nos investimentos,
pois quase nunca se consegue recuperá-los a bom
termo.
129
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
Alguns investidores, por exemplo, em um fundo

de capital de risco típico, fazem dez investimentos,
dos quais presumem que oito serão inúteis. Diga-
mos que sete não valem nada, um vai empatar, um
vai dobrar e um vai subir 200 vezes. O resultado
líquido é o ganho de cerca de 20 vezes mais do
dinheiro investido. Sem dúvida, muito mais lucra-
tivo do que o tipo de investimento praticado pela
Oaktree. No entanto, há um alto grau de incerte-
za, em que se perde 7 de 10, 9 de 10 e 10 de 10,
que é quase tudo.
130
Você quer investir com uma mé- conviver com altos e baixos e,
dia de rebatidas alta e sucessos por conseguinte, menor é o ris-
-XXX-
moderados consistentes, ou em co que se deve correr.

uma área na qual se tem uma
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Cada investidor precisa fazer

média de rebatidas baixas, mas
uma honesta avaliação pessoal.
há o sonho de lucros enormes?
As pessoas me procuram para
Não existe resposta certa ou er-
pedir conselhos e indicação de
rada; apenas aquela que é certa
bons investimentos. Respondo
ou errada para cada investidor.
-XXX-
que é como ir a um médico e

Cada um tem que descobrir sua perguntar se ele tem algum bom
E-BOOK
própria capacidade de viver com remédio para receitar. O médico

o risco, pois influencia o tipo de vai querer saber primeiro qual é
investidor que se quer ser. Em a condição física e investigar a
geral, quanto mais jovem se é, patologia envolvida. O mesmo
e quanto maior é a renda em ocorre no universo dos investi-
relação às necessidades, menos mentos. Qual é a condição que
dependência possui. A grandeza você quer tratar? O que é mais
das aspirações e a forte capaci- importante para você, prote-
dade emocional de tolerar altos ger o que tem ou ganhar mais?
e baixos determinam a fórmu- Claro que a maioria das pesso-
la para alguém que pode cor- as prefere ambos. Mas, sendo
rer mais riscos. Agora, quanto bem direto, não dá para ter os
mais velho, mais dependência; dois. Quanto mais tenta obter
e quanto menos suficiente for um alto retorno, mais risco vai
a renda, e menos dinheiro no se correr, sujeitando-se a uma
banco, menor é a capacidade de maior possibilidade de perda.
131
-XXX-
Quanto mais se quer evitar a perda, menos risco

se corre; nesse caso, a possibilidade de ter retornos
CONTEÚDO EXCLUSIVO
menores é muito maior do que a daqueles que as-

sumem o risco. Você terá de determinar qual é o
certo para você.
A segunda edição do livro A Coisa Mais Importante
-XXX-
Para o Investidor trouxe um capítulo que faltava,

que é sobre expectativas realistas. Como disse ante-
E-BOOK
riormente, um ótimo programa a longo prazo não

é tentar encontrar vários títulos que vão dobrar ou
triplicar em um ano, mas sim muitos investimen-
tos que vão crescer de 10% a 12% ao ano, de for-
ma confiável.
À medida que você conhece melhor o mundo dos
investimentos e se torna mais experiente, passa a
ter uma compreensão mais profunda e esperançosa
de construir algum capital. Só então é que pode,
razoavelmente, começar a investir mais em títulos
de maior risco, com maior potencial de retorno.
Estando ciente de que sempre haverá a possibilida-
de de não alcançar o retorno almejado, ou mesmo
ter prejuízo.
132
Tanto em meus livros quanto em outros da área,

você pode aprender sobre algo que chamamos de
-XXX-
“linha do mercado de capitais”.

CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
No eixo vertical do gráfico, tem-se o retorno; e

no horizontal, o risco. Na linha que vai do canto
inferior esquerdo a o superior direito estão rela-
cionados ambos os fatores. Na linha do mercado
de capitais, é possível ver os níveis de baixo risco,
quando os retornos são baixos, e os níveis de alto
risco, quando são altos. Temos uma curva inclina-
da para cima. A Universidade de Chicago divulgou
isso há cerca de sessenta anos. Tive muita sorte de
estar entre as primeiras turmas a aprender, que é
uma boa estrutura intelectual para o mercado.
133
-XXX-
Muitas pessoas olham a linha do mercado de ca-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
pitais e perguntam o significado, e a resposta mais

comum que encontram é que os ativos mais ar-
riscados têm retornos mais altos. Então, se você
quer ganhar mais dinheiro, o segredo é correr mais
riscos. Essa é a conclusão da maioria ao olhar para
essa relação gráfica. Na minha opinião, a verdade é
-XXX-
bem diferente.
E-BOOK
Não pode ser verdade que ativos mais arriscados

tenham retornos mais altos porque, se tivessem,
por definição, não seriam arriscados. Não é isso
o que o gráfico diz. O que ele diz, na realidade,
é que os ativos que “parecem” ser mais arriscados
têm que “parecer” retornos mais altos; caso con-
trário, ninguém investirá. E faz todo o sentido, se
você pudesse obter com segurança um retorno de
8%, por que entraria em um ativo mais arriscado?
Para atrair seu capital a um ativo que envolve risco
incremental, tem que haver a possibilidade de re-
torno incremental. Mas o retorno incremental não
tem as mentiras materiais e a promessa de um re-
torno maior, não precisa se tornar realidade.
134
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
-XXX-
E-BOOK
No capítulo adicional do livro a que me referi aci-

ma, faço uma apresentação diferente dessa linha
do mercado de capitais. Pego as curvas de distri-
buições de probabilidade, giro e as coloco na linha
do mercado de capitais.
A primeira, na parte inferior, é muito pequena, o
que significa que há uma gama pequena de resul-
tados possíveis. A distribuição de probabilidade na
extremidade superior é muito ampla, significa que
há uma grande incerteza associada aos resultados.
Isso é risco: mais coisas podem acontecer do que
acontecerão.
135
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Na linha original do mercado

de capitais, conforme se move
europeus são mais arriscados do
da esquerda para a direita, tem-
que os americanos, pois as ações
-se uma percepção imprecisa de
dos investimentos americanos
que o processo é confiável. Na
são mais arriscadas do que os tí-
-XXX-
forma como retrato, contudo,

tulos. As ações de crescimento
à medida que se move da es-
são mais arriscadas do que as de
E-BOOK
querda para a direita, o retorno

valor. Os investimentos ilíqui-
esperado aumenta; ao mesmo
dos têm riscos que os líquidos
tempo em que a gama de resul-
não têm. Então, novamente,
tados possíveis se torna maior
cada investidor tem que esco-
e os resultados ruins se tornam
lher por onde seguir. Você quer
piores. Isso é risco. Esse modelo
ter um alto grau de confiança
pode ser aplicado de várias ma-
em um retorno moderado; ou
neiras.
um baixo grau de confiança,
Investimentos em mercados com um alto grau de incerteza, e
emergentes são mais arriscados obter altos retornos? Nenhuma
do que em países desenvolvi- resposta é a certa. São respostas
dos. Penso que os investimentos diferentes para cada pessoa.
136
-XXX-
Assim como quem vai ao médico pedir remé-

CONTEÚDO EXCLUSIVO
dios, antes de começar a investir, você deve des-

cobrir quem você é. Te encorajo a refletir sobre as
seguintes questões:
Que tipo de pessoa sou?
Que postura de risco é certa para mim?
-XXX-
Devo buscar altas taxas de retorno, com risco

E-BOOK
maior, ou retornos moderados, com baixo risco?

A introspecção é uma parte muito importante do
investimento. Sou inerentemente otimista ou pes-
simista?
Tendo a enfatizar demais o retorno potencial ou
me fixar na possibilidade de perda?
Qual é a sua capacidade intestinal para viver com
incertezas, com altos e baixos, com 40% a 45% de
perdas na maior parte do tempo?
Tudo isso é extremamente importante, pois in-
fluencia na escolha da estratégia e determina o tipo
de investidor que quer ser.
137
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
Nas ligas esportivas, os locuto-

res dizem que o jogo está acon- quando o preço do título cai,
tecendo dentro de cada jogador. você conclui que cometeu um
Cada um está fazendo as coisas grande erro e o vende. Você não
de que melhor é capaz, sem per- deveria assumir mais riscos do
der tempo tentando fazer aquilo que é capaz, para conseguir vi-
-XXX-
que de não é capaz, ou cuja capa- ver serenamente em tempos di-

cidade seja reduzida. Essa lógica fíceis.
E-BOOK
também é fundamental para os

Ninguém está feliz com a redu-
investidores. Deve avaliar o seu
ção nos maus tempos, mas, se o
nível de habilidade, acessar sua
risco for tolerável, se não hipo-
experiência e sua compreensão
tecou seu futuro financeiro, se
dos conceitos, além de sua pró-
não fez investimentos ilíquidos
pria emotividade e capacidade
e arriscados, que não pode su-
de viver com altos e baixos.
portar as consequências, pode-
Há um velho ditado que diz rá fazer a coisa certa, aguentar,
que “dinheiro com medo nun- viver e aproveitar a composição
ca acaba''. Mas, se você é domi- de longo prazo. Se for demais
nado pelo medo de perder, não para sua cabeça, então terá um
pode fazer a coisa certa, porque grande problema.
138
O que fazer? Tentar maximizar o retorno ou mini-

-XXX-
mizar a decepção. Vai depender do tipo de pessoa

que você é e da sua situação. Meu biscoito da sorte
CONTEÚDO EXCLUSIVO
favorito é aquele que diz que os cautelosos rara-

mente erram, ou escrevem grandes poesias. Acho
muito provocativo, mas o que, de fato, significa? É
possível interpretá-lo de duas maneiras: é imprová-
vel que produza grandeza ou, se perseguir a gran-
-XXX-
deza, provavelmente cometerá muitos erros.

Qual dessas interpretações é mais atraente para
E-BOOK
você? Julga mais importante encontrar grandes vi-

tórias ou evitar grandes derrotas? Na maioria das
vezes, não se pode ter as duas coisas.
Qualquer curso de ação que seja baseado em en-
contrar vitórias, irá expor você à possibilidade de
perdas. Assim como qualquer um que enfatize a
prevenção de perdas, vai custar uma chance de en-
contrar grandes vitórias. Trata-se de expectativas
realistas, se você não pensar dessa forma, é impro-
vável que encontre o sucesso no investimento.
Para encerrar, direi apenas que se você for o tipo de
pessoa que quer ser bem-sucedida de forma consis-
tente, deve adotar uma abordagem conservadora,
contratar profissionais, ou indexar.
139
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
São as estratégias que produzirão de forma confi-

ável os resultados esperados, se você puder viver
com a incerteza e uma modesta média de rebati-
das. Pode balançar as cercas da sua defesa e tentar
-XXX-
grandes lucros, mas entendendo que eles vêm com

uma baixa ou modesta probabilidade de sucesso,
E-BOOK
com risco de uma série de resultados realmente

ruins, por algum tempo, e requerem controle so-
bre as emoções.
Não há nada em que possa aprender investindo
que dê garantia de sucesso contínuo. Às vezes, X,
Y ou Z são a solução num dado momento e, uma
semana depois, já se tornam inadequados. Agora,
a solução já é A, B ou C. Ou seja, uma coisa que
funcionou no ano passado pode não funcionar no
próximo ano.
140
-XXX-
CONTEÚDO EXCLUSIVO
A abordagem que funciona com uma segurança

pode não ser bem-sucedida com a próxima. Por-
-XXX-
tanto, você precisa determinar quem você é e o que

deseja ser. Investimentos são um grande desafio e
E-BOOK
uma grande busca intelectual, algo para ser domi-

nado como um jogo de xadrez ou bridge, ou como
um tema no campo acadêmico.
Se bem-feitos, têm a vantagem de fazê-lo desfrutar
de grandes recompensas. Fiz uma carreira muito
agradável e bem-sucedida no universo dos investi-
mentos.
Sou Howard Marks, cofundador e copresidente
da Oaktree, e essa foi a minha Finclass.
141
COPYRIGHT ©️ 2022
©️ FINCLASS | TODOS OS DIREITOS RESERVADOS
TODOS OS DIREITOS DESTE E-BOOK SÃO RESERVADOS E PROTEGIDOS PELA LEI 9.610 DE
19/02/1998. NENHUMA PARTE DESTE GUIA PODERÁ SER REPRODUZIDA OU TRANSMITIDA
SEM AUTORIZAÇÃO PRÉVIA DA MARCA FINCLASS.

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W W W. F I N C L A S S .

E-BOOK -XXX- CONTEÚDO EXCLUSIVO -XXX- W W W. F I N C L A S S . C O M

asci em Nova Iorque, no Queens, em 1946,

Em 1969, fui para o Citibank trabalhar no Depar-

tamento de Pesquisa de Investimentos, estudando

V amos falar sobre a velocidade com que esta-

mos vendo a deterioração do mercado. Na

mais defensivo? Saber onde se encontra neste ci-

Muitos investidores pensam que, para serem bem-

-sucedidos, precisam prever o futuro, mas isso é

teiras no Departamento de Títulos, ou o que cha-

mento da empresa, me pediu para criar um fundo

É maravilhoso estar em um nicho de mercado, em

que poucas pessoas têm domínio, justamente por

de alto risco/rendimento. Foi no começo, quando

xa qualidade, com alto grau de risco), podiam ser

Enfim, entrei para o Departamento de Títulos, ini-

ro vindo de uma instituição financeira convencio-

Em 1985, saí do Citibank, 16 anos depois, para a

Bruce veio até mim com a ideia de iniciar um

e comprar empresas que se parecessem tão ruins

No dia em que abrimos as por-

dos funcionários que trabalha-

versíveis internacionais, títulos Estamos juntos há 26 anos,

o controle acionário de empre- somos? Somos uma gestora glo-

Quando começamos a Oaktree, sentamos e escre-

uma filosofia de investimento com seis princípios:

Também definimos os princípios de como pensá-

tiva de retorno em cada classe de ativos também

dos Estados Unidos e outros em todo mundo, con-

Acredite, poderíamos ter sido maiores, contudo,

Em primeiro lugar, ser um investidor. Em segun-

ria dos investimentos é bem-sucedida e lucrativa

prazo, os benefícios provavelmente serão enormes

das se ergueram ao longo do tempo; que as empre-

tempo; que os ganhos mais significativos cresce-

Há o que chamamos de “tendência secular subja-

ininterruptamente, sem interferir, você basicamen-

dúvidas sobre isso.

anos, mas significa que consistentemente, ao longo

ve, os anos negativos foram poucos e, mesmo pou-

Eu diria que o mercado de ações sobe em 90% dos

por exemplo, descontando os impostos, seus ativos

anos e vai trabalhar até os 65, serão 40 anos, que

Então, por que todo mundo

não faz isso? Porque não é fácil.

vem, mas quando você é jovem, ama. Pode-se investir R$ 100

Portanto, a chave é: começar

te. Nunca resgate dinheiro, por-

A questão é: você vai se contentar com os resul-

tados médios de longo prazo, com os benefícios

todos devem fazer com muito cuidado. A chave de

ria e ela abrirá as portas de um futuro incrível.

U m dos meus principais objetivos para quando

formando meus memorandos em uma declaração

Então, em 2011, antes mesmo de aposentar, adian-

tanto, não são poucas as pessoas

O referido livro possui 21 ca- mas são mais empolgadas e di-

tante, pois muitas coisas são, melhores, pois querem sempre

No capítulo encomendado pela Investir é uma situação compe-

Os esforços e atividades dos outros investidores

mas decisões e obter o mesmo desempenho. Ou

Claramente, o pensamento consensual leva ao de-