Universidade Federal do Rio Grande do Sul - UFRGS

Faculdade de Ciências Econômicas - FCE

Departamento de Ciências Econômicas
Disciplina de Economia Monetária I - ECO02002
2017 - Textos Selecionados, Resumidos e Adaptados
3 A Oferta de Moeda
3.1 Os Meios de Pagamento e outros Agregados Monetários
3.2 A Criação de Moeda pelos Bancos Comerciais (ou Bancos Múltiplos com Carteira Comercial)
3.3 A Determinaçäo do Estoque Monetário
3.4 As Instituições Monetárias e as Variações na Oferta de Moeda
3.5 As Operações do Banco Central e a Base Monetária
Anexo: Tabelas
3 A Oferta de Moeda
A forma pela qual a oferta de moeda é determinada na maioria das economias experimentou
uma alteração fundamental no século XX: a passagem da moeda com lastro em ouro para a moeda de
curso forçado1. Até o início do século XX (em especial até 1914, quando a I Guerra Mundial iniciou), a
moeda sem lastro não era usada de forma geral, mas sim o ouro e a moeda com lastro em ouro. O papel-
moeda, quando em uso, podia ser convertido naquele metal precioso por um preço fixo. Nesse sistema
monetário, as variações na oferta de moeda eram determinadas, principalmente, pela produção do
metal precioso ouro2. Por outro lado, no sistema de curso forçado, a oferta de moeda é determinada,
principalmente, pela política governamental. A diferença é crucial.
A maioria das nações tem uma instituição oficial normalmente chamada banco central, que
possui autoridade legal para controlar o dinheiro em circulação. Nos Estados Unidos, o banco central é o
Sistema de Reserva Federal; na Inglaterra, o Banco da Inglaterra; na União Européia, o Banco Central
Europeu e o Sistema Europeu de Banco Centrais; no Japão, o Banco do Japão e, no Brasil, o Banco Central
do Brasil. Contudo, há vários países que não têm bancos centrais ou, quando existem, não têm
autoridade para imprimir a moeda nacional. Por exemplo, no Equador o dólar é a moeda corrente,
apesar da existência oficial do Sucre. No Panamá, o dólar também é usado como moeda corrente, ao
lado do dinheiro local, que, como no Equador, existe apenas na forma de moedas de pequeno valor.
Vale aqui lembrar a questão das áreas monetárias ótimas, isto é, quais os limites territoriais de
gestão de uma moeda? Estes limites, em geral, são os dos territórios nacionais, mas, além dos citados
países que não têm moeda própria, destaca-se a profunda alteração das áreas monetárias na Europa,
onde decidiu-se adotar o euro como moeda única de uma parte (19 países) integrantes da União
Européia (28 países)3. Além do território nacional, uma área monetária ótima deve dispor de um banco
central próprio, voltado para a gestão da moeda nacional4.

1
A perda do lastro metálico da moeda teve, em muitos casos, como efeito, a produção descontrolada e em grande escala de
meios de pagamento e, como impacto, desde a inflação até a hiperinflação, passando pela inflação alta.
2
Outro metal precioso, a prata, deixou de ser usado como metal monetário no final do século XIX.
3
De fato, 25 países usam o Euro como sua moeda. Isto porque: a) Austria, Bélgica, Chipre, Estonia, Finlândia, França,
Alemanha, Grécia, Irlanda, Itália, Latvia, Lituania, Luxemburgo, Malta, Holanda (Países Baixos), Portugal, Eslováquia,
Eslovênia e Espanha são os 19 países que são membros oficiais da Zona do Euro; b) mas acordos oficiais foram realizados
com Mônaco, San Marino e a Cidade do Vaticano, que lhes permitem emitir quantidades limitadas de moedas em Euro; c)
finalmente, o Euro está sendo utilizado unilateralmente, como sua moeda de fato, por Andorra, Kosovo e Montenegro, ainda
que estes países não tenham autorização para emitir Euros.
4
Alguns autores ainda incluem no conceito de área monetária ótima a existência de um mercado de trabalho com livre
mobilidade de pessoas dentro da área monetária.
60
 Como regra geral, o banco central de cada país, ao buscar determinar a oferta de moeda, usa o
agregado composto pelo papel-moeda e moedas metálicas em poder do público não-bancário, mais as
reservas que os bancos comerciais mantém junto a si e no banco central (este agregado é denominado
de M0, ou base monetária). Lembra-se, entretanto, que esta não é a única categoria de moeda, nem
mesmo uma categoria que considere a medição da moeda em poder do público (pois M0 inclui reservas
bancárias). Há categorias mais amplas - M1, M2, M3 etc.
Em geral, a quantidade desses Ms maiores é determinada pela quantidade de moeda em
circulação posta pelo banco central, pelas regulamentações relativas ao sistema bancário (produzidas
pelo banco central, com destaque para as reservas compulsórias dos bancos comerciais ou múltiplos com
carteira comercial ou outras instituições com depósitos do público) e pelos instrumentos financeiros que
as pessoas escolhem para suas carteiras de investimento (Sachs; Larrain, p.283).
Existe a hipótese de que a moeda legal é um elemento institucional subordinado ao estrito
controle da autoridade monetária. Sob esta hipótese, a moeda é vista como uma variável exógena, o
que torna o seu controle possível e restrito à autoridade monetária, a qual administra a oferta de moeda
e a taxa de juros como instrumentos de política monetária. Para alguns teóricos da economia monetária
(os pós-keynesianos, por exemplo), a oferta de moeda näo se subordina, estritamente, a controles
centrais, mas sim é largamente influenciada pelo sistema financeiro, sendo gerada pela expansão do
crédito ou pelo racionamento deste, com efeitos importantes, transformando-se assim, em grande
medida, em variável endógena5.
3.1 Os Meios de Pagamento e outros Agregados Monetários
O Sistema Financeiro Monetário (ou, equivalentemente, o Sistema Financeiro Bancário)
representa a parte do sistema financeiro responsável pela geração de meios de pagamento. O que incluir
precisamente nesses ativos disponíveis, eis uma questäo que suscita algumas controvérsias e que näo
pode ser resolvida sem certa margem de arbitrariedade. A definiçäo mais usual considera meios de
pagamento numa economia moderna o papel-moeda em poder do público (que é igual ao saldo do
papel-moeda emitido menos os encaixes em moeda corrente dos bancos, inclusive do Banco Central)
mais os depósitos à vista do público na rede bancária. Estes meios podem ser utilizados a qualquer
momento para a remuneraçäo de fatores da produçäo empregados, para o pagamento de bens ou
serviços adquiridos ou ainda para saldar dívidas contraídas no passado.
No caso do Brasil, o primeiro passo na criação de papel-moeda é que a Casa da Moeda, órgão do
Ministério da Fazenda, produza as notas e moedas de dinheiro. Ela depois as transfere para o Banco
Central, que paga por elas creditando o seu valor na conta que o Tesouro Nacional tem no Bacen
(eximindo-se este, assim, do recebimento de receitas de senhoriagem). Depois, quando um banco
precisa de dinheiro, ele chama o Banco Central, que lhe remete o dinheiro e debita a sua conta de
reserva. O banco põe então esse dinheiro em circulação, dando-o em pagamento a seus clientes.
Quando o dinheiro passa do Banco Central para a mão dos bancos e do público não-bancário, ele se
torna parte do meio circulante6. Estes säo os ativos que preenchem os atributos essenciais de
rendimento zero, de custo de manutençäo e estocagem negligenciáveis e de máxima liquidez. Portanto,
os meios de pagamento, são dados por:
papel-moeda emitido (inclusive moedas metálicas)
menos: moeda em caixa forte (cofre) do Bacen (reservas do Bacen)
5
Como muitas questões em economia, a questão entre endogenia e exogenia da oferta de moeda (meios de pagamento)
encontra uma solução de equilíbrio, em cada sistema monetário, entre a atuação do banco central, as operações de crédito
das demais instituições financeiras bancárias e o comportamento monetário-financeiro do público em geral.
6
Meio circulante é o conjunto de cédulas e moedas com poder liberatório (inclusive comemorativas) de posse do público e
dos bancos. Poder liberatório, por sua vez, significa a capacidade da cédula ou moeda, de liberar débitos, de efetuar
pagamentos.
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igual a: saldo do papel-moeda em circulaçäo
menos: caixa em moeda corrente dos bancos comerciais
igual a: Moeda Manual (Mm) ou saldo de Papel-Moeda em Poder do Público (PMPP) 7
mais: Moeda Escritural (ou bancária): depósitos à vista nos bancos comerciais (Dv)
igual a: Meios de Pagamento
Em resumo, os meios de pagamento se compõem do papel-moeda em poder do público e da
moeda escritural. Por essa definição, a criação de meios de pagamento só pode ser realizada:
a) pelo Banco Central, que tem o poder legal de emissão e controle sobre a circulação de moeda;
b) pelos bancos comerciais (e outras instituições bancárias), que têm depósitos à vista.
Os saldos de cartões de crédito não são incluídos, porque cartões de crédito são uma forma de
diferir o pagamento. Quando se paga com cartão de crédito e financia-se a compra realizada em mais de
um pagamento, está-se recebendo um crédito, uma dívida que será paga no tempo.
Assim, para indicar o total da oferta de meios de pagamento (oferta monetária), M1, pode ser
empregada a seguinte expressäo: M1 = Mm + Dv, onde Mm = moeda manual (ou saldo de PMPP) e Dv =
depósitos a vista nos bancos (ou moeda escritural).
Tabela – Meios de pagamento e componentes. Saldos em final de período (R$ milhões)
Data Meios de Δ% Papel-moeda em Δ% Depósitos Δ% Dv/ PMPP/
Pagamento (M1) Poder do público 1 à vista 2 /PMPP M1 (%)
2007 Dez 231.430 32,7 82.251 19,3 149.179 41,5 1,81 35,5
2008 Dez 223.440 -3,5 92.378 12,3 131.062 -12,1 1,42 41,3
2009 Dez 248.097 11,0 105.634 14,3 142.463 8,7 1,35 42,6
2010 Dez 281.876 12,6 121.981 15,4 159.895 10,7 1,31 43,3
2011 Dez 285.377 1,2 131.741 8,0 153.636 -3,9 1,17 46,2
2012 Dez 325.045 13,9 150.156 14,0 174.889 13,8 1,16 46,2
2013 Dez 344.508 6,0 164.675 9,7 179.833 2,8 1,09 47,8
2014 Dez 351.603 2,1 179.148 9,0 172.455 -4,1 0,96 51,0
2015 Dez 334.417 -4,9 186.294 4,0 148.123 -14,1 0,80 55,7
2016 Dez 346.330 3,6 193.348 3,8 152.982 8,4 0,79 55,8
Fonte: Banco Central do Brasil. www.bcb.gov.br. (1) Papel-moeda emitido menos caixa do sistema bancário.
(2) Não inclui depósitos especiais do Tesouro Nacional, depósitos obrigatórios, depósitos para investimentos
decorrentes de incentivos fiscais.

A observaçäo desse conceito convencional de moeda leva à constatação que ele privilegia a
função da moeda como intermediária de trocas. No entanto, se a definiçäo de oferta monetária
considerar, além da funçäo de intermediaçäo de trocas, a de reserva de valor, o conceito convencional
exclui totalmente um significativo grupo de ativos financeiros que, pelo seu alto grau de liquidez, säo
considerados como quase-moeda: as letras e demais obrigaçöes do Tesouro Nacional e do Banco Central,
os depósitos a prazo fixo, as cadernetas de poupança, as letras imobiliárias e outros ativos financeiros de
emissäo sistema de intermediaçäo financeira. A partir de argumentos dessa ordem é que se
desenvolveram outros conceitos mais abrangentes de moeda.
A definição de outros agredados monetários mais amplos tem gerado controvérsias, dado que o
sistema financeiro cria instrumentos de alta liquidez, tornando-se cada vez mais difícil distinguir a moeda
transacional da poupança. Assim, procura-se classificar os meios de pagamento em ordem decrescente
de liquidez, de tal maneira que se incluam todos os haveres financeiros em poder do público e que sejam
disponíveis contabilmente no contexto do Sistema Financeiro Nacional.
O principal critério para definir moeda é a facilidade com que um ativo pode ser usado para
transações e, em especial, sua liquidez, que é a sua capacidade de ser convertido rapidamente em
dinheiro sem perda de valor. O dinheiro (moedas metálicas e papel-moeda do Banco Central) é o mais
7
Equivalente ao termo em inglês currency e ao termo em português dinheiro.
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líquido dos ativos. A moeda em circulação (PMPP, mais as reservas em dinheiro mantidas pelos bancos
junto a si, somadas com as reservas em dinheiro que os bancos mantém no Banco Central), é chamada
de high-powered money (Mh) ou, ainda, por base monetária (ou Mo). Esta é uma variável-chave, pois
pode ser diretamente controlada pelo Banco Central 8. Os depósitos a vista em bancos são o ativo mais
líquido depois do dinheiro, pois é possível fazer retiradas das contas “a vista”, sem demora ou qualquer
penalidade (Sachs, Larrain, p.250).
Tabela – Meios de pagamento ampliados. Saldos em final de período (R$ milhões)
Discriminação dez/07 dez/08 dez/09 dez/10 dez/11 dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16 Média
M0 (Base Monetária) 146.617 147.550 166.073 206.853 214.235 233.371 249.510 263.529 255.289 270.287 -
Variação M0 (%a.a.) 21,1 0,6 12,6 24,6 3,6 8,9 6,9 5,6 -3,1 5,9 8,7
M1 231.430 223.440 248.097 281.876 285.377 325.045 344.508 351.603 334.417 346.330 -
Variação M1(% a.a.) 32,7 -3,5 11 12,6 1,2 13,9 6 2,1 -4,9 3,6 7,5
Depósitos p/ investim. 4.254 3.293 3.184 3.251 1 0 0 0 0 0 -
Depósitos de poupança 234.672 271.192 319.632 379.604 420.873 497.139 599.826 664.847 659.006 664.959 -
Títulos privados1 310.924 575.061 594.374 697.658 914.229 942.460 1.012.504 1.134.533 1.292.298 1.358.433 -
M2 781.280 1.072.986 1.097.643 1.362.389 1.617.480 1.764.645 1.956.838 2.150.684 2.285.721 2.369.726 -
Variação M2(% a.a.) 18,1 37,3 2,3 16,7 18,7 9,1 10,7 9,9 6,3 3,7 13,3
Qtas fundos invest.(2)(3) 793.808 772.541 930.458 1.116.779 1.326.298 1.600.912 1.735.064 1.974.912 2.277.820 2.736.883 -
Op. compr. c/tít. fed.4 42.529 60.087 108.436 70.571 86.479 153.542 130.057 193.889 195.771 174.992 -
M3 1.617.617 1.905.614 2.136.537 2.549.738 3.030.257 3.519.099 3.821.960 4.319.484 4.759.312 5.281.601 -
Variação M3(% a.a.) 17,4 17,8 12,1 15,6 18,9 16,1 8,6 13,0 10,2 11,0 14,1
Títulos federais (Selic) 267.205 333.939 399.383 490.756 519.973 584.664 580.525 673.649 795.021 872.728 -
Tít. estaduais e mun. 24 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -
M4 1.884.846 2.239.553 2.535.920 3.040.495 3.550.230 4.103.763 4.402.485 4.993.133 5.554.333 6.154.329 -
Variação M4 (% a.a.) 20,9 18,8 13,2 16,7 16,8 15,6 7,3 13,4 11,2 10,8 14,5
Variação PIB (% a.a.) 6,1 5,1 -0,1 7,5 4,0 1,9 3,0 0,5 -3,8 -3,6 2,1
Variação IPCA (% a.a.) 4,46 5,90 4,31 5,91 6,50 5,84 5,91 6,41 10,67 6,29 6,2
Selic (fim de período) 11,25 13,75 8,75 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 -
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.gov.br. (1) Inclui depósitos a prazo, letras de câmbio, letras hipotecárias e letras imobiliárias. (2) Composto por fundos
cambial; curto prazo; renda fixa (inclusive extramercado); multimercado; referenciado e outros fundos ainda não enquadrados nas classes instituídas pelas
Instrução CVM nº 409, de 18.08.2004. (3) Exclui lastro em títulos emitidos primariamente por instituição financeira. (4) As aplicações do setor não-financeiro
em operações compromissadas estão incluídas em M3 a partir de 08/1999, quando eliminou-se o prazo mínimo de 30 dias exigido em tais operações desde
10/1991.
Tabela – Agregados monetários. Participação percentual sobre o PIB 1
Período PIB Base Base Mon. M1 Veloc. Renda M2 Veloc. M3 M4 Recolhim.2
R$ milhões Monetária Ampliada Renda Encaix. Obr.
dez/07 2.720.263 5,4 59,4 8,5 11,8 28,7 3,5 59,5 69,3 5,6
dez/08 3.109.803 4,7 56,9 7,2 13,9 34,5 2,9 61,3 72,0 4,5
dez/09 3.333.039 5,0 61,6 7,4 13,4 32,9 3,0 64,1 76,1 5,0
dez/10 3.885.847 5,3 61,6 7,3 13,8 35,1 2,8 65,6 78,3 7,6
dez/11 4.376.382 4,9 61,3 6,5 15,3 37,0 2,7 69,3 81,2 7,7
dez/12 4.814.760 4,9 60,2 6,8 14,8 36,7 2,7 73,2 85,4 5,9
dez/13 5.331.619 4,7 58,6 6,5 15,4 36,8 2,7 71,9 82,8 8,0
dez/14 5.778.953 4,6 62,0 6,2 16,1 37,8 2,7 75,9 87,8 6,3
dez/15 6.000.570 4,3 69,7 5,6 17,9 38,1 2,6 79,3 93,8 6,6
dez/16 6.301.120 4,3 73,7 5,5 18,2 37,7 2,7 84,0 97,9 6,9
Média - 4,8 - 6,8 15,1 35,5 2,8 70,4 82,5 6,4
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.gov.br. (1) Estimativa do Banco Central para o PIB dos 12 últimos meses a preços do mês assinalado, a partir de dados
anuais do IBGE, com base no IGP-DI centrado. (2) Inclui recolhimentos remunerados e não remunerados. * Dado preliminar. Velocidade-Renda de M1 =
(1/Participação de M1 no PIB) (cálculo do autor).

O conceito de oferta monetária correspondente aos meios de pagamento, já visto, que inclui
apenas a moeda manual e a moeda escritural, é denominado de M1. Outros conceitos, denominados M2

8
Isto porque o Banco Central é a única instituição monetária a criar a moeda legal e porque o Banco Central pode alterar as
regras de recolhimento compulsório de reservas dos bancos para o Bacen.
63
e M3, abrangem outros ativos financeiros. No Brasil, o Banco Central adota ainda o conceito M4. Em
síntese, estes conceitos säo os seguintes:
Conceito M1: Trata-se dos meios de pagamento (moeda manual e moeda escritural). É composto
pelo papel-moeda e moedas metálicas em poder do público (moeda manual) e pelos depósitos à vista do
público nos bancos comerciais e caixas econômicas (moeda escritural).
Conceito M2: (M1) mais depósitos de poupança, depósitos para investimentos e títulos privados
em poder do público9.
Conceito M3: (M2) mais quotas de fundos de investimentos e operações compromissadas com
títulos federais/Selic.
Conceito M4: (M3) mais os títulos federais em poder do público/Selic e títulos estaduais e
municipais em poder do público.
Um conceito mais ampliado dos agregados monetários (M5) foi introduzido pelo Banco Central,
mediante a Lei n. 8.024, de 12.04.90, que, entre outras medidas, implementou a inconversibilidade
temporária de significativa parcela dos haveres financeiros, como forma de permitir o controle do
processo inflacionário, que ficou à ordem do Banco Central (e agregada em M5) no período de março de
1990 a julho de 1992, considerada, portanto, liquidez de longo prazo.
É inevitável certo grau de convencionalismo na definição de meios de pagamento. Além de
problemas de classificação, há um problema maior: nos sistemas financeiros modernos tornou-se mais
difícil distinguir entre os ativos realmente disponíveis e os indisponíveis, a qualquer tempo.
A Base Monetária (Mo ou Mh) - Denominação dada ao conjunto de moeda em circulação no
país, mais os depósitos à vista (reservas) dos bancos comerciais junto ao banco central. A atuação sobre
a base monetária, visando estimular sua expansão ou provocar sua contração, desempenha papel
importante em qualquer política de combate à inflação (Sandroni, p.25).
Tabela – Base monetária e componentes. Saldos em final de período (R$ milhões).
Data Bas e (B) Δ% Papel -moeda Δ% Res ervas (RB) Δ% RB/B
Monetári a Emi tido (PME) Bancári as 1 %
dez/07 146.617 21,1 102.885 19,9 43.732 24,0 29,8
dez/08 147.550 0,6 115.591 12,3 31.959 -26,9 21,7
dez/09 166.073 12,6 131.861 14,1 34.212 7,0 20,6
dez/10 206.853 24,6 151.145 14,6 55.708 62,8 26,9
dez/11 214.235 3,6 162.770 7,7 51.466 -7,6 24,0
dez/12 233.371 8,9 187.435 15,2 45.937 -10,7 19,7
dez/13 249.510 6,9 204.052 8,9 45.457 -1,0 18,2
dez/14 263.529 5,6 220.854 8,2 42.675 -6,1 16,2
dez/15 255.289 -3,1 225.485 2,1 29.804 -30,2 11,7
dez/16 270.287 5,9 232.146 2,5 38.142 28,0 14,1
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.gov.br. (1) Inclui as reservas bancárias livres e compulsórias sobre recursos à vista das instituições
financeiras. Recursos à vista = depósitos à vista, depósitos de aviso prévio, recursos em trânsito de terceiros, cobrança e arrecadação, de tributos e
assemelhados, cheques administrativos, contatos de assunção de obrigações – vinculados a operações realizadas no país, obrigações por prestação
de serviços de pagaemento, recursos de garantias realizadas e depósitos para investimento.
Tabela – Base monetária ampliada. Saldos em final de período (R$ milhões).
Discriminação dez/07 dez/08 dez/09 dez/10 dez/11 dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16
Base Monetária 146.617 147.550 166.073 206.853 214.235 233.371 249.510 263.529 255.289 270.287
Dep. Comp. espécie (remun.)1 100.777 54.233 60.256 319.876 369.180 271.993 319.317 282.333 336.324 368.356
Idem (não remunerados)2 1.446 3.839 2.594 3.832 4.255 2.094 4.269 738 2.257 2.695
Títulos do Tesouro Nacional 3 1.367.778 1.562.667 1.822.428 1.864.387 2.095.127 2.387.538 2.541.481 2.978.819 3.586.586 3.995.082
- Idem (Posição de carteira) 1.201.965 1.262.176 1.394.591 1.605.139 1.783.258 1.890.138 2.032.940 2.187.245 2.692.044 2.968.692
- Idem (Financiamento)4 165.813 300.491 427.837 259.248 311.869 497.400 508.541 791.573 894.542 1.026.390
Total (Base Mon. Ampliada) 1.616.618 1.768.289 2.051.351 2.394.948 2.682.798 2.894.997 3.114.577 3.525.418 4.180.456 4.636.420
Variação % 20,9 9,4 16 16,7 12 7,9 7,6 13,2 18,6 10,9
Fonte: Banco Central do Brasil. (1) Depósitos vinculados ao SBPE: 6,17% a.a. + TR. Exigibilidade adicional sobre depósitos à vista, a prazo e de poupança: Selic. (2) A partir de
fevereiro/2003 inclui os recursos de depósitos prévio para compensação e a partir de agosto/2004 os recursos de depósitos à vista não aplicados em microfinanças e os decorrentes

9
Títulos privados em poder do público: depósitos a prazo, letras de câmbio, letras imobiliárias, letras hipotecárias.
64
de deficiências de exigibilidades de aplicações em crédito rural. (3) Títulos avaliados pela curva do rendimento do papel. (4)Inclui posições de financiamento no dia
concedido/tomado do Demab (-) oversold e (+) undersold.

Conceitos úteis: renda, poupança, riqueza financeira e investimento financeiro.

Renda é o que uma pessoa ganha com o trabalho, somado ao que recebe de juros, dividendos, lucros. Trata-se de um fluxo,
ou seja, é expressa por unidade de tempo (renda semanal, mensal ou anual).
Poupança é a parte da renda (após o pagamento de impostos) que não é consumida. É um fluxo.
Riqueza financeira corresponde ao valor de todos os ativos financeiros da pessoa, deduzidos de todos os seus passivos
financeiros. É uma variável de estoque, isto é, corresponde a um valor em um dado momento no tempo.
Investimento financeiro corresponde à compra de ações, títulos de dívida ou de outros ativos financeiros (enquanto que o
termo investimento os economistas reservam para a formação de novos bens de capital, inclusive capital humano).

3.2 A Criação de Moeda pelos Bancos Comerciais (ou Bancos Múltiplos com Carteira Comercial)
Normalmente registra-se uma maior participação da moeda escritural (depósitos à vista) na
composição dos meios de pagamento, em relação à moeda manual 10. As razões para o uso de moeda
escritural, que os agentes econômicos preferem à moeda manual, são os seguintes:
 os depósitos bancários à vista são mais seguros;
 o manejo de cheques, de cartões de débito e de crédito e de comandos via internet banking, para
efetuar pagamentos, são meios fáceis para a realização de transações de qualquer vulto;
 a manutenção de saldos médios nos bancos comerciais facilita a obtenção de empréstimos;
 os pagamentos mediante movimentação de depósitos bancários permitem controle e contabilização
das despesas, bem como podem também servir de comprovante.
O uso generalizado da moeda escritural está na origem do processo multiplicador dos meios de
pagamento. Isto porque a moeda de alto poder de expansão (high-powered money), injetada no sistema
econômico por decisão das autoridades monetárias, tende a se transformar em depósitos bancários, por
força das razões assinaladas, enquanto uma substancial parcela de tais depósitos acaba por se
transformar em empréstimos concedidos pelos bancos, que tendem a retornar ao sistema bancário, sob
a forma de novos depósitos. Este processo tende a se renovar infinitamente, dado que os bancos
comerciais não mantêm em caixa a totalidade dos depósitos captados, mas apenas uma parcela deles,
pois atuam com reservas fracionárias (Lopes & Rossetti, p.109).
Sistema Bancário com Cobertura Integral e com Reservas Fracionárias
Em uma economia hipotética, os bancos aceitam depósitos à vista, mas não fazem empréstimos.
Os depósitos que os bancos receberam, mas não emprestaram, são chamados de reservas. Parte das
reservas é guardada no cofre dos bancos disseminados pelo país, mas a maior parte fica guardada num
Banco Central. Nesta economia hipotética, todos os depósitos são mantidos como reservas: os bancos
aceitam os depósitos, guardam a moeda como reserva e assim a deixam, até que os depositantes façam
uma retirada ou passem um cheque. O sistema é dito de cobertura integral. Se os bancos mantém
reservas de 100% de seus depósitos à vista, o sistema bancário não influi sobre a oferta de moeda.
Imagine-se agora que os bancos comecem a usar parte de seus depósitos para conceder
empréstimos a famílias que estão comprando casa própria ou para empresas que estão investindo, por
exemplo, em novos equipamentos. Para os bancos isto significa que podem cobrar juros sobre os
empréstimos. Os bancos precisam manter reservas para atender às retiradas de seus correntistas
sempre que estes desejarem. Mas, desde que o montante de novos depósitos for aproximadamente
igual ao montante das retiradas, o banco não precisa manter em caixa todos os depósitos recebidos.
Desta forma, os banqueiros são incentivados a usar parte do seu estoque de depósitos para conceder
empréstimos. Quando o fazem, tem-se um sistema bancário com reservas fracionárias, no qual os

10
É interessante notar a redução dessa relação (Dv/PMPP) no Brasil, pois em 2006 (Dez) essa relação era de 1,53, tendo
caído para 0,78 em 2015 (Dez). A hipótese subjacente é que os depósitos à vista estão sendo dominados por outras
aplicações financeiras, como fundos de investimentos e depósitos a prazo ou de poupança.
65
bancos mantém como reserva uma parte de seus depósitos. Desta forma, em um sistema bancário com
reservas fracionárias, os bancos criam moeda, a denominada moeda escritural.
O Modelo Tradicional de Criação de Moeda Escritural
Demonstração matemática da progressão geométrica dos depósitos no sistema bancário
comercial, a partir da injeção de moeda de alto poder de expansão, considerando-se as hipóteses: a)
injeção inicial pelo Bacen: $ 200.000;
b) retenção igual a zero, pelo público, do acréscimo de moeda injetado;
c) retenção, pelo sistema bancário (relação reservas/depósitos), igual a 20%.
Etapas do processo Expansão dos depósitos à vista Empr. conced. p/ sistema Encaixe mantido p/ sistema
bancário bancário
1ª. Etapa 200.000 160.000 40.000
2ª. Etapa 160.000 128.000 32.000
3ª. 128.000 102.400 25.600
4ª. 102.400 81.920 20.480
5ª. 81.920 65.536 16.384
... ... ... ...
N próxima de zero próxima de zero próxima de zero
Final do processo 1.000.000 800.000 200.000

Os resultados obtidos ao final do processo podem ser assim expressos, em mil unidades monetárias:
 DVbc = 200 + 200.(0,8) + 200.(0,8)2 + 200.(0,8)3 +....+ 200.(0,8)n ou, simplificando:
 DVbc = 200 (1 + 0,8 + 0,82 + 0,83 + 0.84 + ........ + 0,8n), onde:  DVbc = somatório dos acréscimos dos
depósitos à vista nos bancos comerciais.
O somatório dos acréscimos dos depósitos à vista nos bancos comerciais ( DVbc) corresponde
ao produto do depósito inicial pela soma dos termos de uma progressão geométrica de razão positiva
inferior a um, cujo número de termos tende para o infinito. A soma dessa progressão, no limite, pode ser
dada por:
a1
S = --------- onde: a1 = primeiro termo da progressão = 1
1-r r = razão da progressão = 0,8
assim:
a1 1 1
S = ----------- = -------------- = ---------- = 5
1-r 1 - 0,8 0,2
Logo:  DVbc = S x Injeção Inicial = 5 x (200.000) = 1.000.000
(reservas)
Portanto, o acréscimo total dos depósitos é igual a $ 1.000.000, e o total da moeda criada pelos
bancos comerciais é de $ 800.000 = $ 1.000.000 - $ 200.000
Observação: casos especiais nos quais não são criados depósitos múltiplos:
a)100% de reservas;
b) empréstimos só em dinheiro.
Recolhimento compulsório\Encaixe obrigatório – Síntese do quadro resumo do Bacen
Tipo Alíquota Recolhimento Remuneração
Recursos à vista 45% Espécie, caixa até 80% Sem remuneração do valor recolhido.
da exigibilidade
Garantias realizadas 45% Espécie Sem remuneração do valor recolhido.
Encaixe de poupança 18% (rural) Espécie Poup.Vinculada: TR + 3% a.a. Demais até 03.05.2012: TR+6,17% a.a. Demais após
20% (demais) 03.05.2012: TR + 6,17% a.a. (meta Selic > 8,5% a.a.) ou TR + 70% da meta Selic
(meta Selic < = 8,5% a.a.).
Recursos a prazo 20% Espécie Recolhimento remunerado pela taxa Selic.

66
 Exigibilidade adicional 0% (Dvista) Espécie Idem.
s\depósitos 10% (Dpoupança)
11% (Dprazo)
Fonte: Bacen.

Restrições ao Modelo Tradicional

 a idéia de que permanece constante a proporção da moeda que o público e os bancos desejam
manter é uma hipótese irrealista, que ignora como a incerteza do futuro e os problemas conjunturais
afetam o comportamento do público e das instituições bancárias;
 a hipótese de que os bancos comerciais expandem os empréstimos até o ponto permitido pela taxa
de reservas é também um pressuposto pouco realista. Ignora que as empresas bancárias expandem seus
empréstimos até o ponto em que CMg = RMg proporcionada pelos empréstimos;
 um terceiro aspecto é que a expansão dos empréstimos bancários só se fará a taxas de juros
decrescentes. Esta mudança afetará necessariamente os rendimentos proporcionados pelos diferentes
itens componentes do ativo dos bancos, condicionando deste modo a disposição do sistema bancário
quanto à concessão de empréstimos;
 a visão tradicional é também falha na medida em que apresenta os bancos comerciais como empresas
que apenas recebem depósitos e concedem empréstimos. Esta versão simplificada ignora a complexa
composição estrutural do ativo e do passivo de um banco comercial moderno;
 a versão tradicional enfatiza as diferenças entre os bancos comerciais e as instituições financeiras não
bancárias, bem como entre a moeda e outros ativos financeiros. Esta posição só é sustentável se se
define moeda de modo restrito, ignorando o passivo dos intermediários financeiros não bancários e o
seu papel no direcionamento dos fluxos de poupança (Lopes; Rossetti, p.116).

3.3 A Determinação do Estoque Monetário

Começando a partir da equaçäo seguinte, passamos a desenvolver os detalhes do processo pelo
qual o estoque monetário é determinado, usando um modelo genérico, presente em livros-texto de
economia monetária.
M = Mm + D onde: M = oferta monetária (ignorando distinçäo entre M1 e M2)
Mm = moeda manual
D = depósitos (ignorando se a vista, a prazo ou de poupança)
Devemos resumir o comportamento do público, dos bancos e do Bacen no processo de oferta
monetária através de três variáveis:
 a proporção moeda manual (Mm) / depósitos (D) = (md);  md = Mm/D  Mm = md.D
 a proporçäo de reservas (R) / depósitos (D) = (re);  re = R/D  R = re.D
 o estoque de base monetária (B ou Mo ou Mh).  M0 = Mm + R
a) A Razão Moeda Manual-Depósitos (md)
A razão moeda manual-depósitos é determinada pelo comportamento do público, que decide em
que proporçäo quer deter moeda e depósitos. A razão moeda-depósitos é determinada primordialmente
pelos hábitos de pagamento do público. A razão moeda-depósitos aumenta quando a proporçäo de
consumo em relaçäo ao PNB aumenta.
b) A Razão Reservas-Depósitos (re)
As reservas bancárias se constituem de notas e moedas detidas pelos bancos e de depósitos que
os bancos detêm no Bacen. Os bancos devem manter reservas na forma de notas e moedas, porque säo
obrigados a prover moeda em espécie aos seus clientes, quando estes quiserem. Os bancos também
mantém contas no Bacen, principalmente para efetuar pagamentos entre eles, bem como podem
manter seus depósitos no Bacen na forma de reservas bancárias livres remuneradas. A razão reserva-
depósitos é determinada, portanto, por dois conjuntos de consideraçães:
67
 o sistema bancário está sujeito à regulamentaçäo do Bacen, na forma de requerimentos mínimos de
reservas, que variam conforme o tipo de depósito e o tamanho do banco;
 os bancos podem querer deter reservas em excesso, isto é, acima do nível mínimo de reservas
requerido pelo Bacen, por razões de precaução.
Se um banco não pode suprir as demandas por dinheiro ou por pagamentos a outros bancos, ele
tem que pegar emprestado do Bacen ou de outros bancos que tenham reservas a mais. A taxa de
redesconto é a taxa de juros cobrada pelo Bacen de bancos que emprestam dele para enfrentar uma
necessidade temporária de reservas, enquanto que a taxa do CDI (Certificado de Depósito Interbancário)
é a taxa de juros cobrada pelos bancos para empréstimos interbancários11.
Existe também um custo para um banco deter reservas, pois estas podem näo receber juros.
Detendo reservas menores, um banco está apto a investir em ativos remunerados por juros e aumentar
seus lucros. Quanto mais reservas o banco detêm, menos ele incorrerá em custos de empréstimos.
Porém, quanto mais reservas ele detiver, mais juros ele poderá perder.
Pode-se, portanto, escrever a razäo reservas-depósitos, "re", como funçäo da taxa de juros de
mercado (i), da taxa de redesconto (iD), da proporçäo de reservas obrigatórias (rR), da taxa do mercado
interbancário (iCDI)e de "", que indica as características de incerteza das entradas e saídas de depósitos
dos bancos:
re = f(i, iD, rR, iCDI,  ) onde: re = razão reservas-depósitos
i = taxa de juros de mercado (nominal)
iD = taxa de redesconto (nominal)
rR = reservas requeridas (compulsórias)
iCDI = taxa do mercado interbancário
 = incerteza na movimentaçäo de depósitos
re/i < 0 re/iD > 0 re/rR > 0 re/ > 0
c) A Base Monetária (M0)
A base monetária é constituída de moeda manual (PMPP) e de reservas dos bancos comerciais,
bancos múltiplos com carteira comercial, Caixa Econômica Federal, bancos cooperativos e cooperativas
de crédito (encaixe dos bancos e demais instituições monetárias e depósitos voluntários e compulsórios
destas no Bacen). O Bacen pode controlar a oferta de base monetária. A demanda total pela base
monetária vem do público, para usá-la como moeda, e dos bancos, que precisam dela como reservas.
Assim, a base monetária (B) é a soma do papel-moeda em poder do público (PMPP) com o total
de reservas dos bancos comerciais (Et)12. A base monetária é, então, igual ao total de moeda colocada
em circulação pelo Banco Central (PMC). É, por vezes, chamada de estatística Mo (M zero). Então:
B = PMPP + Et = PMC
É importante lembrar que:
PMC = PME - CBC onde PMC = papel-moeda em circulação (inclusive moedas metálicas);
PME = papel-moeda Emitido (idem);
CBC = caixa do Banco Central.
PMC – Et = PMPP onde Et = Encaixes (reservas) totais dos bancos.
Os bancos comerciais mantém reservas (isto é, realizam encaixes) para poderem honrar seus
compromissos com o público e, consequentemente, gerar confiança na conversibilidade dos seus

11
A taxa de juros do Banco Central do Brasil para os empréstimos de liquidez (redesconto) aos bancos é a taxa Selic acrescida
de 1% a.a. até 4% a.a., de acordo com o prazo e a finalidade da operação de crédito.
12
Inclusive reservas na forma de dinheiro em caixa nos bancos e outras instituições que operam com depósitos à vista.
68
depósitos. Os bancos realizam dois tipos de encaixes. Aqueles que são impostos externamente, ou
encaixes compulsórios; e aqueles que são decididos internamente, ou encaixes de negócios.
As reservas compulsórias (Ec) são determinadas pelas autoridades monetárias, que estabelecem
um percentual dos depósitos à vista a ser recolhido ao Banco Central na forma de moeda.
Historicamente, essa obrigação tem sido exigida por regulamentação das autoridades monetárias,
objetivando mostrar ao público que os bancos são capazes de saldar seus compromissos com os clientes
e, assim, evitar pânicos e corridas contra os mesmos.
As reservas de negócios (En) são decididas pelos próprios bancos para que possam operar
diariamente. Então, as reservas totais (Et) dos bancos são representadas pela seguinte adição:
Et = Ec + En onde Ec = Encaixes (reservas) compulsórios;
En = Encaixes (reservas) de negócios (voluntários).
Quando os bancos encontram-se em dificuldades, por exemplo, quando a razão (reservas de
negócios)/(depósitos à vista) está muito baixa, podem pedir auxílio ao Banco Central. Genericamente,
tem-se chamado tal auxílio de operação de redesconto. Contudo, é necessário distinguir uma operação
propriamente dita de redesconto de uma operação de concessão de crédito. O redesconto ocorre
quando o Banco Central compra títulos de um banco, mediante uma taxa de redesconto. O processo
alternativo é, simplesmente, um empréstimo direto do Banco Central ao banco que se encontra em
dificuldade. A função do Banco Central conhecida como emprestador de última instância é exercida
através dessas operações.
A Base Monetária, o Estoque Monetário e o Multiplicador Monetário
A seguir desenvolve-se uma abordagem simples e genérica para a determinaçäo do estoque
monetário, usando como variáveis-chaves a razäo moeda-depósitos, a razäo reserva-depósitos e a base
monetária. Antes, vamos pensar sobre a relaçäo entre o estoque monetário e o estoque de base
monetária. Eles estäo relacionados pelo multiplicador monetário. O multiplicador monetário é a
proporçäo do estoque monetário em relaçäo ao estoque da base monetária.
Moeda (Mm) Reservas (R)13  Base Monetária (M0 ou Mh)

Moeda (Mm) Depósitos (D)  Estoque Monetário (M)

O multiplicador monetário é maior do que 1. Fica claro pelo diagrama que o multiplicador é tanto
maior quanto maiores forem os depósitos como fraçäo do estoque monetário. Isto porque a moeda
circulante usa uma unidade da base monetária por unidade de moeda. Os depósitos, por outro lado,
usam somente o volume "re" da base monetária (em reservas) por unidade monetária. Por exemplo, se
a proporçäo de reservas-depósitos, re, for 10%, cada unidade do estoque monetário, na forma de
depósitos, usa somente 10 centavos de cada unidade da base monetária, como reservas.
A seguir apresenta-se a expressäo resultante para a oferta monetária (estoque monetário), M,
expressa nos termos de seus determinantes principais, a razäo reservas-depósitos (re), a razäo moeda-
depósitos (md) e o estoque de base monetária (Mo):
1 + md onde "mm" é o multiplicador monetário,
M = ------------ x Mo = mm . Mo dado por: 1 + md
re + md mm = ----------------
re + md
13
Inclusive moeda em caixa nos bancos comerciais (e similares).
69
 Esta expressão da oferta monetária é obtida da seguinte forma:
M = Mm + D mas, sabe-se que: Mm = md.D (razão Moeda Manual – Depósitos) logo:
M = md.D + D  M = (1 + md)D
Por outro lado:
M0 = Mm + R mas, sabe-se que: R = re.D (razão Reserva – Depósitos) e que Mm = md.D logo:
M0 = md.D + re.D  M0 = (md + re)D
Fazendo-se agora a relaçäo entre oferta monetária (M) e base monetária (M0), temos:
M 1 + md 1 + md
----- = -------------  M = ------------- x M0 = mm . M0
M0 md + re md + re

Portanto, fica claro que:

M/re < 0 M/md < 0
Exemplo 1: md = 0.073 re = 0.022 M0 = 265.7
(1 + 0.073)
M = ----------------------- x 265.7 = 3.001,0 mm = 11,29
0.073 + 0.022
Exemplo 2: mm = ? M = ? md = 0,1 re = 0,5 M0 = 500
1 + 0,1
M = ------------- x 500 = 1,83 x 500 = 916,67
0,1 + 0,5
Tabela – Exemplo de aplicação deste método de cálculo usando dados monetários do Brasil. Valores monetários em R$ milhões.
Mo md=PMPP/
Data PMPP Dv M1 RDv re=RDv/Dv MM
(B.Mon.) Dv
dez/07 82.251 149.179 231.430 43.732 146.617 0,55 0,29 1,84
dez/08 92.378 131.062 223.440 31.959 147.550 0,70 0,24 1,80
dez/09 105.634 142.463 248.097 34.212 166.073 0,74 0,24 1,77
dez/10 121.981 159.895 281.876 55.708 206.853 0,76 0,35 1,59
dez/11 131.741 153.636 285.377 51.466 214.235 0,86 0,33 1,56
dez/12 150.156 174.889 325.045 45.937 233.371 0,86 0,26 1,66
dez/13 164.675 179.833 344.508 45.457 249.510 0,92 0,25 1,64
dez/14 179.148 172.455 351.603 42.675 263.529 1,04 0,25 1,59
dez/15 186.294 148.123 334.417 29.804 255.289 1,26 0,20 1,55
dez/16 193.348 152.982 346.330 38.142 270.287 1,26 0,25 1,50
Fonte dos dados básicos: Banco Central do Brasil.

Formulação específica, usada pelo Banco Central do Brasil para o Multiplicador Monetário
Em complement ao modelo generic de determinação do Multiplicador Bancário (Monetário) antes
apresentado, expõe-se em seguimento o método usado pelo Banco Centraldo Brasil para tal fim.

C = PMPP/M1  PMPP = C.M1

D = Dv/M1  Dv = D.M1
R1 = Cx/Dv  Cx = R1.Dv
R2 = RB/Dv  RB = R2.Dv
C+D=1
70
Mh = B = PMPP + Cx + RB
M1 = PMPP + Dv M1 = k.B  k = M1/B
M1/B = (PMPP + Dv)/(PMPP + Cx + RB) = (C.M1 + D.M1)/(C.M1 + R1.Dv + R2.Dv)
Dividindo o numerador e o denominador do termo da direita por M1, obtém-se:
M1/B = (C.M1/M1 + D.M1/M1)/(C.M1/M1 + R1.Dv/M1 + R2.Dv/M1)
M1/B = (C + D)/(C + R1.D + R2.D)
M1/B = 1/(C + D(R1 + R2)) = k M1 = (1/(C + D(R1 + R2))) . B = k.B
Onde:
k = 1/(C + D(R1 + R2)) = multiplicador monetário
C = Preferência do público por papel-moeda
PMPP = Papel-moeda em poder do público
M1 = Meios de pagamento
D = Preferência do público por depósitos à vista
Dv = Depósitos à vista
R1 = Taxa de encaixe em moeda corrente
Cx = Encaixe em moeda corrente
R2 = Taxa de reservas bancárias
RB = Reservas bancárias
B = Base monetária
Tabela – Multiplicador e coeficientes de comportamento monetário1. Média nos dias úteis do mês.
Comporta mento do Públ i co Comporta mento dos ba ncos Mul tipl i ca dor
Período C = PMPP/M1 D = Dv/M1 R1 = Cx/Dv R2 = RB/Dv Monetári o
dez/07 0,38 0,62 0,15 0,34 1,47
dez/08 0,42 0,58 0,17 0,26 1,50
dez/09 0,43 0,57 0,18 0,29 1,44
dez/10 0,43 0,57 0,18 0,32 1,40
dez/11 0,46 0,54 0,21 0,30 1,36
dez/12 0,47 0,53 0,21 0,30 1,36
dez/13 0,48 0,52 0,20 0,24 1,41
dez/14 0,51 0,49 0,22 0,25 1,35
dez/15 0,56 0,44 0,25 0,24 1,30
dez/16 0,56 0,44 0,25 0,25 1,28
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.rs.gov.br.
(1) C – Preferência do público por papel-moeda. PMPP – Papel-moeda em poder do público. M1 – Meios de pagamento. D – Preferência do público por
depósitos à vista. Dv – Depósitos à vista. R1 – Taxa de encaixe em moeda corrente. Cx – Encaixe de moeda corrente. R2 – Taxa de reservas bancárias. RB –
Reservas bancárias. K – Multiplicador monetário. B – Base monetária.
Tabela – Base monetária ampliada – M4 e multiplicadores. Saldos em final de período. (Valores monetários em R$ milhões)
Discriminação dez/07 dez/08 dez/09 dez/10 dez/11 dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16
M1 231.430 223.440 248.097 281.876 285.377 325.045 344.508 351.603 334.417 346.330
Base monetária (B) 146.617 147.550 166.073 206.853 214.235 233.371 249.510 263.529 255.289 270.287
Base mon. Ampl. (BA)1 1.616.618 1.768.289 2.051.351 2.394.948 2.682.798 2.894.997 3.114.577 3.525.418 4.180.456 4.636.420
M4 1.884.846 2.239.553 2.535.920 3.040.495 3.550.230 4.103.763 4.402.485 4.993.133 5.554.333 6.154.329
Diferença (M4 – BA) 268.228 471.264 484.569 645.547 867.432 1.208.766 1.287.908 1.467.715 1.373.877 1.517.909
Variação % 21,51 75,70 2,82 33,22 34,37 39,35 6,55 13,96 -6,39 10,48
Multiplicador (M1/B) 1,58 1,51 1,49 1,36 1,33 1,39 1,38 1,33 1,31 1,28
Multiplicador (M4/B) 12,86 15,18 15,27 14,70 16,57 17,58 17,64 18,95 21,76 22,77
Multiplicador (M4/BA) 1,17 1,27 1,24 1,27 1,32 1,42 1,41 1,42 1,33 1,33
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.gov.br. (1) Inclui base monetária, depósitos compulsórios em espécie e títulos federais fora do Bacen (exclui LBCE, mas considera as
operações de financiamento com lastro nesse título). Inclui emissões/resgates de títulos públicos federais sem impacto monetário.

71
3.4 As Instituições Monetárias e as Variações na Oferta de Moeda
O modo básico pelo qual os bancos centrais alteram a quantidade de moeda em circulação na
economia (meios de pagamento) é a compra de ativos - títulos do tesouro, por exemplo - do público e a
venda de ativos para o público. Para compreender melhor esse processo de criação e de destruição de
meios de pagamento, passa-se a estudar as contas do sistema monetário, isto é, dos bancos comerciais e
do Banco Central.
3.4.1 Contas do Sistema Monetário: Bancos Comerciais
O balancete consolidado dos bancos comerciais pode ser visto na tabela que se segue. Por uma
questão metodológica, os itens do passivo foram subdivididos em dois grupos:
a) os recursos monetários, que correspondem aos depósitos à vista (que são meios de
pagamento criados pelos bancos comerciais); e
b) os recursos não-monetários, correspondentes aos demais itens do passivo.
Tabela - Balancete Consolidado Sintético dos Bancos Comerciais
Ativo Passivo
- Encaixes Recursos Monetários
- Em moeda corrente - Depósitos à vista
- Em depósitos nas Aut.Monetárias
– Voluntários Recursos Não-Monetários
– Compulsórios - Depósitos a prazo
- Empréstimos ao setor privado - Créditos do Bacen (Redesconto)
- Títulos públicos e particulares - Saldo líquido das demais contas

3.4.2 Contas do Sistema Monetário: Banco Central

As funções típicas de Banco Central são:
i) a de banco emissor de papel-moeda;
ii) a de banqueiro do Tesouro Nacional;
iii) a de banqueiro dos bancos comerciais;
iv) a de depositário das reservas internacionais do país;
v) a de emprestador de última instância.
Estas funções se refletem nas Contas Consolidadas da Autoridade Monetária da seguinte
maneira, sendo que por conveniência metodológica e para simplificação, as contas do passivo da AM
estão classificadas em Recursos Monetários (Base Monetária) e Recursos Não Monetários.
Tabela - Balancete Consolidado Sintético da Autoridade Monetária
Ativo Passivo
- Reservas internacionais Base Monetária
- Empréstimos ao Tesouro nacional - Papel-moeda em poder do público
- Títulos e valores mobiliários - Encaixe dos bancos comerciais
- Créditos a instituições financeiras - Em moeda corrente
- Aplicações especiais/diversas - Em depóstios nas Autor. Monetárias
– Voluntários
– Compulsórios
Recursos Não-Monetários
- Depósitos do Tesouro Nacional
- Empréstimos externos
- Recursos Especiais/Diversos

3.4.3 Contas Consolidadas do Sistema Monetário

Consolidemos agora os balancetes sintéticos do Banco Central e dos bancos comerciais
apresentados nas duas tabelas anteriores. Isso equivale a uma soma algébrica de balancetes. A primeira
tarefa deve ser a de eliminar as contas internas do sistema, que aparecem no ativo dos bancos
72
comercais e no passivo das Autoridades Monetárias, e vice-versa. Estas são as Contas de Crédito a
Instituições Financeiras (Redesconto) e de Encaixe dos Bancos Comerciais.
Feita esta eliminação, resulta o balancete consolidado apresentado na tabela seguinte, que
mostra uma tautologia de grande utilidade no estudo do processo de criação e destruição de meios de
pagamento: o seu volume é igual ao saldo de aplicações do sistema bancário comercial e da Autoridade
Monetária junto ao restante da economia, menos o volume de recursos não-monetários recebidos pelo
referido sistema.
Tabela - Balancete Consolidado do Sistema Monetário (ou Bancário como um todo)
Ativo Passivo
Aplicações dos Bancos Comerciais Meios de Pagamento
- Empréstimo ao setor privado - Papel-moeda em poder do público
- Títulos públicos e particulares - Depósitos à vista nos Bancos Comerciais
Aplicações do Banco Central Recursos Não-Monetários dos Bcos Com.
- Reservas internacionais - Depósitos a prazo
- Empréstimos ao Tesouro Nacional - Saldo líquido das demais contas
- Títulos e valores mobiliários Recursos Não-Monetários do Bco Central
- Aplicações especiais/diversas - Depósitos do Tesouro Nacional
- Empréstimos externos
- Recursos especiais/diversas

3.4.4 A Criação e Destruição de Base Monetária e Meios de Pagamento

Os balancetes apresentados nos permitem concluir que qualquer variação (D) na Base Monetária
ou nos Meios de Pagamento deve apresentar como contrapartida uma variação das operações ativas ou
do passivo não-monetário do Banco Central (no caso da Base) ou do sistema bancário como um todo (no
caso dos meios de pagamento). Assim denotando por BC e SB, respectivamente, a Autoridade Monetária
e o conjunto composto por esta última mais os bancos comerciais, pode-se escrever:
D Base Monetária = D Operações ativas BC - D Passivo não-monetário BC
D Meios de Pagamento = D Operações ativas SB - D Passivo não-monetário SB
Por exemplo, quando um agente econômico leva a um banco com carteira comercial um
determinado valor em unidades monetárias e efetua um depósito à vista, isto não implica em criação ou
destruição de Meios de Pagamento, porque ambos o são.
Em suma, haverá criação de meios de pagamento sempre que o setor bancário (SB) adquirir
algum haver não-monetário do setor não-bancário da economia (SNB), pagando em moeda manual ou
escritural. Isto é o que se chama de "monetização", pelos bancos, de haveres não-monetários do público.
Assim, os bancos criam meios de pagamento:
 quando descontam (compram) títulos do público;
 quando adquirem do público, pagando em moeda, quaisquer bens ou serviços;
 quando adquirem cambiais de exportadores (compra de divisas em troca de moeda nacional);
 quando emprestam para o público não bancário;
 quando a União paga seus funcionários, sacando sobre seus depósitos no Banco Central, uma vez que
os depósitos da União no Bacen não integram os Meios de Pagamento.
Reciprocamente, os bancos destroem meios de pagamento quando vendem ao público quaisquer
haveres não monetários em troca do recebimento de moeda. Assim, há destruição de meios de
pagamento:
 quando o público resgata um empréstimo previamente contraído no sistema bancário;
 quando o público deposita dinheiro a prazo nos bancos;

73
 quando os bancos vendem ao público, mediante recebimento em moeda, quaisquer títulos, bens ou
serviços;
 quando os bancos vendem cambiais aos exportadores (vendem divisas estrangeiras em troca de
moeda nacional);
 quando um banco com carteira comercial aumenta seu capital vendendo ações ao público.
Assim, para expandir o volume de meios de pagamento, a Autoridade Monetária dispõe dos
seguintes instrumentos:
 expandir os redescontos aos bancos comerciais;
 comprar títulos da dívida pública em poder do público (operação de "open market");
 aumentar as reservas cambiais;
 reduzir a relação encaixe/depósitos nos bancos comerciais, diminuindo as exigências de
recolhimentos compulsórios à sua ordem.
Naturalmente, as medidas inversas provocam a contração dos meios de pagamento.
3.5 As Operações do Banco Central e a Base Monetária
Conforme visto, os três tipos de operações mais comuns usados pelas autoridades monetárias
para alterar o estoque da base monetária são as que se seguem.
Operações de Open Market
As transações dos bancos centrais de compra e venda de títulos no mercado aberto são
conhecidas como operações de open market. A compra de instrumentos financeiros pelo banco central,
no seu papel de autoridade monetária, resulta num aumento da base monetária em poder do público. O
banco central compra os ativos com moeda, que então é colocada em circulação. Por outro lado, uma
venda de títulos feita pelos bancos gera uma redução na base monetária.
A Janela de Redesconto (Créditos a Instituições Financeiras)
Outra forma pela qual o banco central pode influir na oferta monetária são os empréstimos aos
bancos. A taxa de juros utilizada é a taxa de redesconto. Os bancos privados usam essa opção de crédito
para dois propósitos diferentes: (1) ajustar as suas reservas de dinheiro para o caso de ficarem abaixo do
nível desejado ou exigido pelo banco central; e (2) para obter fundos que o banco possa emprestar aos
clientes, se as condições de mercado forem favoráveis para isso.
Operações de Câmbio
O banco central também influi na oferta monetária quando compra e vende ativos em moeda
externa. No caso mais simples, o banco central compra ou vende moeda estrangeira em troca de moeda
nacional. Em outros casos, o banco central compra ou vende um ativo remunerado em moeda
estrangeira, normalmente um título do tesouro de outra nação. Assim como nas operações de open
market, essas transações têm efeito direto sobre a quantidade de moeda em circulação na economia
(Sachs & Larrain, p.294).

74
Anexo - Tabelas

Tabela – Balancete sintético do Banco Central do Brasil (R$ milhões) - Ativo

Ativo dez/07 dez/08 dez/09 dez/10 dez/11 dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16
Crédito a instituições financeiras 23.773 26.883 28.306 30.053 36.971 38.324 25.968 24.525 22.498 25.934
Bancos oficiais 4 0 1 1 0 0 0 0 0 0
1
Bancos privados 23.769 26.883 28.305 30.052 36.971 38.324 25.968 24.525 22.498 25.934
Carteira tít. e val. Mobiliários 359.335 496.741 640.217 703.176 754.542 910.223 953.068 1.113.235 1.279.138 1.518.007
Títulos livres 164.120 156.978 184.921 416.741 403.953 350.488 393.454 246.643 244.656 460.247
Tít. vinculados a recompra 190.574 333.446 455.287 286.435 348.224 559.245 536.544 818.811 961.694 1.041.313
Outros 2 4.641 6.317 9 0 2.365 490 23.070 47.781 72.788 16.447
Op. Comprom. c/Tít. Públ. Fed.3 -187.416 -325.155 -454.710 -288.666 -341.878 -523.995 -528.734 -809.063 -913.280 -1.047.484
Operações mercado aberto4 -165.813 -300.491 -427.874 -259.248 -311.869 -497.420 -508.541 -791.573 -894.542 -1.026.390
Extramercado5 -21.603 -24.664 -26.836 -29.418 -30.009 -26.575 -20.193 -17.490 -18.738 -21.094
Haveres externos 357.582 491.715 429.063 494.659 670.084 773.068 860.856 981.240 1.415.005 1.242.249
Reservas internacionais 6 319.353 452.794 415.215 480.109 660.165 762.415 840.435 965.554 1.391.812 1.189.515
Outros 7 38.229 38.921 13.848 14.550 9.919 10.653 20.421 15.686 23.193 52.734
Outr. ctas (ativas)8 –(passivas)9 13.851 -2.388 42.537 43.408 95.147 -11.140 2.577 -15.205 -22.716 165.489
Total 567.125 687.796 685.413 982.630 1.214.866 1.186.480 1.313.735 1.294.732 1.780.645 1.904.195
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.gov.br.

Tabela – Balancete sintético do Banco Central do Brasil (R$ milhões) - Passivo

Passivo dez/07 dez/08 dez/09 dez/10 dez/11 dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16
10 248.840 201.889 228.667 522.675 587.505 507.285 563.968 546.422 593.678 641.126
Passivo mon. e tít. Emis. própria
- Papel-moeda emitido 102.885 115.591 131.861 151.145 162.770 187.435 204.052 220.854 225.485 232.146
- Reservas bancárias 11 43.732 31.959 34.212 55.708 51.466 45.937 45.457 42.675 29.804 38.142
- Dep. Comp. em espécie (poup.) 47.16 51.036 60.009 72.185 80.713 95.569 116.214 122.394 131.593 125.144
- Idem (exigibilidade adicional) 53.661 0 0 135.721 157.686 111.650 119.994 118.574 94.532 102.563
- Idem (depósitos a prazo) 0 0 104.151 130.617 64.601 73.982 41.187 110.006 140.406
12 1.446 3.303 2.585 3.765 4.254 2.094 4.269 738 2.258
- Idem (não-remunerados) 2.726
- Títulos do BC 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Outros depósitos em espécie13 37 3.765 283 7.918 196 239 9.162 316 247 293
Operações do Tesouro Nacional 276.333 437.427 412.087 410.521 578.191 633.538 687.081 697.896 1.036.601 1.050.206
- Depósitos do Governo Federal 275.843 255.217 406.353 404.516 475.622 620.401 655.965 605.721 881.931 1.039.821
- Outros 14 490 182.210 5.734 6.005 102.569 13.137 31.116 91.975 154.670 10.385
Obrigações externas 37.956 27.608 21.476 22.780 24.331 20.010 30.849 27.137 42.186 80.560
- Dep. organismos fin. intern. 8.643 11.225 6.726 6.133 8.865 9.552 12.172 14.258 21.256 44.884
- Operações a liquidar 613 737 766 1.600 6.722 692 7.446 782 4.023 13.294
- Outras 16 28.700 15.646 13.984 15.047 8.744 9.766 11.231 12.097 16.907 22.382
Recursos próprios 17 3.959 17.107 22.900 18.736 24.643 25.408 22.675 22.961 107.934 132.010
Total 567.125 516.380 685.413 982.630 1.214.866 1.186.480 1.313.735 1.294.732 1.780.645 1.904.195
Fonte: Banco Central do Brasil, www.bcb.gov.br.
(1) Inclui basicamente créditos a receber com instituições em liquidação. (2) Incluem outros títulos vinculados, créditos securitizados e, até maio/06, o ajuste a valor de mercado de
todos os títulos da carteira. A partir de junho/06, o ajuste a valor de mercado foi incluído nas séries dos títulos respectivos. (3) Financiamentos concedidos – tomados. (4) Resultado
da posição líquida de financiamento com títulos públicos federais do último dia útil do mês, com objetivo de administração da liquidez. (5) Posição líquida de financiamento em
títulos públicos federais com instituições financeiras em liquidação, consórcios e outros. (6) Ativos das reservas oficiais, representando a liqudidez internacional. (7) Incluem
principalmente ações e quotas de organismos internacionais e ativos contratados em moedas estrangeiras a liquidar. (8) Inclui ativo permanente, operações da área financeira,
diferencial a receb com swap cambial e passivos a liquidar. Acréscimos nesta série podem ocorrer ao final de cada semestre, em função de resultado negativo a ser coberto pelo
Tesouro Nacional. Reduções podem ocorrer no início do ano seguinte, devido à cobertura desses saldos pelo Tesouro. (9) Inclui operações da área administrativa, diferencial a pagar
com swap cambial e passivos a liquidar. Apartir de março de 2005, podem ocorrer oscilações devido ao registro de operações com títulos públicos federais que forem contratadas
mas ainda não liquidadas. (10) Não incluem depósitos compulsórios em títulos. (11) Incluem reservas livres e compulsórias sobre recursos à vista. (12) A partir de fevereiro/2003,
inclui os recursos de depósitos à vista não aplicados em microfinanças e os decorrentes de deficiências de exibilidades de aplicações em crédito rural. (13) Depósitos em espécie de
instituições financeiras não incluídos nos conceitos de base monetária. (14) Inclui outras obrigações com o Tesouro Nacional, entre as quais a remuneração dos depósitos e o
resultado a transferir. (15) Registro para contratação de operações em ouro e em moedas estrangeiras que ainda não foram liquidadas. (16) Incluem alocações de DES (Direitos
Especiais de Saque), obrigações pela reestruturação da dívida externa e, a partir de janeiro de 2006, valores a pagar decorrentes da venda de títulos estrangeiros com compromisso
de recompra. (17) Patrimônio líquido, reservas, provisões e contas de resultado líquidas.

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