29.12.

2020
GAFISA (código B3: GFSA3) ​ Recomendação Estratégica

A ​Gafisa​ é uma empresa brasileira com foco no desenvolvimento e na

construção civil de empreendimentos residenciais e comerciais. Hoje suas
atividades se concentram nas regiões metropolitanas dos estados de São Paulo
e Rio de Janeiro (primeiro e segundo maior mercado imobiliário nacional,
respectivamente) no segmento de média-alta e alta classe, com preço de venda
unitário superior a R$ 300 mil.
A empresa está há 66
anos no mercado e é
considerada uma das
construtoras e incorpora-
doras mais respeitadas
do Brasil. Ao longo de sua
trajetória, a empresa já
entregou mais de 1.200
empreendimentos e
construiu 16 milhões de
metros quadrados em 40
cidades e 19 estados de
todo o país.
Aproximadamente um
milhão e meio de pessoas
moram hoje em um apar-
tamento com a marca
Gafisa, ou seja, um em
cada 140 brasileiros vive em um Gafisa.

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 Posição acionária

Fonte: Site de B3

História

Em 1954, a ​Gomes de Almeida Fernandes Ltda.​ – ​GAF​ é constituída para

atuar no setor imobiliário do Rio de Janeiro. Em 1962 se estabelece em São
Paulo e inicia a primeira obra na cidade. Em 1969, começou a criar os prédios
“ícones financeiros” na Avenida Paulista e na Avenida Faria Lima em São Paulo
e, em 1974, fez grandes projetos residenciais no bairro ainda inexplorado da
Barra da Tijuca no Rio de Janeiro. Em 1997, a Gafisa Imobiliária​ ​S.A. estabelece
uma parceria com a GP Investimentos S.A​.​, por meio da contribuição de
recursos e capital. Como resultado, formam-se duas empresas: a Gafisa
Imobiliária, que passou a se chamar Cimob Companhia Imobiliária, e a Gafisa
S.A. – atual Gafisa.

Em 2004, a GP Investimentos S.A. assume o controle da Gafisa. Em 2006, abre

capital por meio de um processo de oferta pública inicial (IPO), o que resulta na
pulverização de aproximadamente 47% do seu capital social. Em 2007, fez
aquisição de 60% da Alphaville Urbanismo S.A. (Alphaville), por R$ 198,4
milhões. Nesse mesmo ano, a empresa torna-se a primeira e única empresa do
setor no Brasil a ser listada na Bolsa de Nova York (NYSE) com ADR Nível III.
Em 2008, fez a combinação de negócios entre Gafisa e a Construtora Tenda
S.A. (a Gafisa recebeu 60% do total do capital social com direito a votos da
Tenda) e, em 2009, a Tenda se torna subsidiária integral da Gafisa. A
Construtora Tenda é uma empresa focada no desenvolvimento de imóveis
residenciais voltados à baixa renda.

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 Turnaround e Reformulação Estratégica

Em 2012, a Gafisa estava passando por uma série de dificuldades e precisou

iniciar um ​plano de turnaround​, com o objetivo de reduzir o seu endividamento,
restringir a exposição da empresa em mercados e negócios não rentáveis, ajustar
sua estrutura de capital, melhorar margens e focar na sua geração de caixa.

Como resultado do seu turnaround, a Gafisa conclui, em 2013, a operação de

venda de 70% das ações de Alphaville, para a associação entre a Pátria
Investimentos e a Blackstone Real Estate, por R$ 1,54 bilhão. Continuou sendo
detentora de participação remanescente de 30%, que acabou sendo vendida por
completo só no final de 2019.

No início de 2017, a Gafisa concluiu o processo de separação da Tenda

(​spin-off​). E a partir deste momento ​iniciou sua​ ​reformulação estratégica
concentrando sua atuação nos seus mercados alvo: classe média e alta de São
Paulo e Rio de Janeiro.

Fonte: Apresentação Institucional da GAFISA (fevereiro 2020)

2019: a construção da “nova” Gafisa

O ano de 2019 foi marcado como o ano da reestruturação e organização da

empresa. No contexto de “Governança e Management” foi eleita uma nova
diretoria com membros experientes em processos de turnaround e contrataram
um novo time de executivos com ampla experiência no setor.

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No contexto ​comercia​l, fizeram uma reestruturação na área de vendas e
reavaliação de seus imóveis em estoque. No lado​ operaciona​l, suas obras
foram retomadas, depois de dois anos paradas, e encerraram o ano com 17
canteiros ativos.

Ainda em 2019, a Gafisa renegociou suas dívidas, revisou seus custos e fez
uma capitalização de R$ 405 milhões provenientes de dois aumentos de capital
(​follow on​ – com emissões de novas ações). Esse dinheiro foi aplicado no
contexto do novo Plano Estratégico, reforçando sua estrutura de capital e
melhorando a relação da sua dívida líquida sobre o patrimônio líquido.

2020: Gafisa pronta para crescer

No primeiro trimestre de 2020, a Gafisa terminou seu processo de reestruturação

e começou a fase de crescimento.​ ​Retomou com seus lançamentos – lembrando
que a empresa não lançava nada desde 2018. É importante citarmos que a
Gafisa estava pronta para voltar a lançar no 2T20, mas a pandemia da covid-19
fez com que ela adiasse seus planos para o 3T20.

Em 2020 a Gafisa realizou mais dois aumentos de capital: um, aprovado em abril,
levantou cerca de R$ 259,7 milhões para seu caixa no 2T20, e um outro,
aprovado em agosto, trouxe mais R$ 218,2 milhões para o caixa no 3T20.

Vamos descrever a seguir mais alguns itens que demonstram a estratégia

da Gafisa.

● Incorporação da Upcon
A Gafisa informou em março de 2020 que a incorporação da totalidade das
ações de emissão da Upcon, anunciada em dezembro de 2019, foi aprovada
sem restrições pelo Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade).

A operação de incorporação foi estruturada sem desembolso de recursos

financeiros pela Gafisa (apenas por meio de trocas de ações) e a Upcon
trará em seu caixa recursos suficientes para responder pelas suas operações,
não comprometendo o caixa da Gafisa. A Upcon se tornou uma subsidiária
integral da Gafisa.

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A incorporadora Upcon atua no estado de São Paulo com foco nos padrões
médio e alto. Foi fundada em 2006 por Guilherme Benevides, que acabou se
tornando Diretor Executivo Operacional e Vice-Presidente de Operações da
Gafisa após a incorporação. A Gafisa absorveu um landbank (banco de
terrenos) da Upcon com um VGV (Valor Geral de Vendas​ - ​soma do valor
potencial de venda de todas as unidades a serem lançadas) total de R$ 750
milhões para lançamentos no curto e médio prazo, além de ganhar o know-how
de vendas digitais da Upcon.

● A Gafisa volta ao Rio – compra de imóveis da construtora Calçada

Em setembro de 2020, a Gafisa celebrou com a Calçada S.A. um contrato de
Compra e Venda, a respeito da aquisição da totalidade da participação da
Calçada em quatro empreendimentos imobiliários localizados na Zona Sul e na
Zona Oeste da cidade do Rio de Janeiro com VGV de R$ 747 milhões
aproximadamente. Em novembro, essa compra foi aprovada pelo Conselho
Administrativo de Defesa Econômica (Cade).
A aquisição envolve pagamentos combinando recursos do seu caixa e o recebi-
mento de participação no capital da Gafisa, por meio de debêntures conversíveis.
Além desses empreendimentos adquiridos, a Gafisa também fez aquisição do
último terreno da Av. Delfim Moreira (localizado no bairro do Leblon, que possui
um dos metros quadrados mais caros do país), marcando, assim,
definitivamente o seu retorno à cidade do Rio de Janeiro.

Fonte: Apresentação do Fato Relevante da Gafisa no Rio de Janeiro (novembro/2020)

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 ● Nova linha de negócios – Gafisa Propriedades
A Gafisa está implementando uma estratégia para ser uma ​plataforma
imobiliária​ que completará a sua atividade principal de incorporação imobiliária.
A sua ideia é se tornar uma grande plataforma completa de produtos e serviços
imobiliários, e não mais apenas uma incorporadora e construtora.

Com isso estruturaram uma nova linha de negócios chamada de ​Gafisa

Propriedades​, que deterá ativos imobiliários para rentabilização via fluxos de
aluguéis de escritórios, unidades residenciais, shoppings e hotéis.

Esse novo segmento de atuação formará um portfólio composto por ativos já

prontos ou em construção da própria Gafisa e novas aquisições com foco em
localizações irreplicáveis e/ou ativos com oportunidades de turnaround.

Segundo informado pelo Ian Andrade (Diretor Financeiro e de RI da Gafisa),

serão transferidos para Gafisa Propriedades alguns imóveis já prontos ou no
ponto de lançar. Por exemplo, a Gafisa tem quase 25 mil m​2​ de área privativa de
escritórios comerciais que serão transferidos para serem rentabilizados como
aluguel de escritórios, além de unidades residenciais de pequena metragem até
50 m​2​, como studios e quarto/sala que serão selecionados dentro do seu portfólio
para também serem alugados. O diretor também informou que já estão fazendo
parcerias com plataformas digitais que farão a divulgação desses imóveis
para alugar.

Além dessa nova linha de negócios, a Gafisa também informou que está
desenvolvendo parcerias e investimentos em startups para trazer inovação,
tecnologia e novos serviços para a Gafisa e seus clientes.

Ainda no contexto da Gafisa Propriedades, achamos interessante comentar sobre

alguns Fatos Relevantes divulgados recentemente que demonstram indícios da
movimentação da empresa nesse novo segmento. Veja a seguir.

Aquisição de dois shoppings no Rio de Janeiro

Em novembro a Gafisa informou que celebrou um sumário de termos e condições

(​Term Sheet​) visando a aquisição das SPEs proprietárias do Shopping Jardim
Guadalupe e Fashion Mall, ambos na cidade do Rio de Janeiro.

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É importante destacarmos que ​essa operação ainda não está concluída​, e a
concretização da aquisição dependerá da definição dos termos finais da
negociação e do cumprimento de condições precedentes, inclusive a condução
de diligência legal e aprovação por órgãos competentes. Os dois shoppings
pertencem à empresa de gestão de shoppings chamada Saphyr​.
Segundo o diretor Ian Andrade, o Shopping Jardim Guadalupe está localizado na
Avenida Brasil numa região de alta densidade demográfica (1,2 milhões de
pessoas em torno), mas é um ativo que está subutilizado e está sendo mal
administrado. Seus donos atuais não têm feito os investimentos necessários
no Shopping.

Quanto ao shopping​ ​Fashion Mall, eles já o estão vendo muito mais como ativo
imobiliário do que como um shopping em si. Segundo o diretor, a Gafisa tem
plano de transformação desse shopping para um ativo de uso misto, um shopping
menor com uma vocação de bairro, e não mais de alto luxo, pois perdeu espaço
para o Village Mall (na Barra) e para o Shopping Leblon. No entanto, continua
sendo um imóvel muito bem localizado e valorizado no Rio. O Fashion Mall está
localizado no bairro de São Conrado, que é um local de passagem entre a Barra e
a Zona Sul da cidade, com padrão médio-alto e alto muito qualificado.

Fonte: Site da empresa Saphyr (dona dos shoppings Jardim Guadalupe e Fashion Mall)

Aquisição de Hotel Fasano Itaim

No dia 11 de dezembro de 2020, a Gafisa informou que a transação celebrada

com a EVEN Construtora e Incorporadora S.A. visando a aquisição pela Gafisa
do empreendimento Hotel Fasano Itaim e de 32 studios foi aprovada pelo Cade.
Ainda há determinadas condições precedentes a serem finalizadas para a
concretização da operação.

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O Hotel Fasano Itaim tem sua abertura prevista para 2021 e ocupará um terreno
de quase 5 mil m² na Rua Pedroso Alvarenga, localização privilegiada na cidade
de São Paulo. Além da torre residencial, o Fasano Itaim contará com um hotel e
restaurantes.

Fonte: Site da Fasano

Lançamentos e Entregas
Após dois anos sem novos lançamentos, a Gafisa retomou seus lançamentos no
terceiro trimestre de 2020, com os empreendimentos Chez Perdizes, High Line
Jardins e Normandie Moema, totalizando um VGV de R$ 264 milhões, todos
localizados em regiões nobres e com boa liquidez na cidade de São Paulo.
Segundo a empresa, os três lançamentos apresentam hoje níveis saudáveis de
venda: 20% no Chez Perdizes, 45% no High Line Jardins e 60% no Normandie
Moema. Para o 4T20, a empresa tem mais três lançamentos em andamento,
que totalizam R$ 875 milhões de VGV, com destaque para o empreendimento
Cyano Barra com R$ 570 milhões de VGV (este é um empreendimento
diferenciado com alto valor de venda em frente à praia da Barra da Tijuca e
possui apenas 45 unidades) e empreendimento no Campo Belo na cidade de
São Paulo, com R$ 262 milhões de VGV.

A Gafisa não costuma divulgar guidance, mas o diretor Ian Andrade informou
que a empresa tem hoje em torno de R$ 1,5 bilhão a R$ 2 bilhões em VGV em
aprovação de projetos ou já aprovados e vão colocar esses produtos no
mercado no prazo de 12 a 18 meses.

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 Fonte: Release de resultados do 3T20 da GAFISA

Fonte: Apresentação do release de resultados do 3T20 da GAFISA

No 3T20, a Gafisa entregou mais dois empreendimentos, com um VGV total de

R$140 milhões, chegando ao sétimo empreendimento entregue no ano. Com o
habite-se já obtido para o oitavo e nono empreendimento, a empresa está com
94% do VGV previsto para entrega no ano alcançado.

Com a conclusão da aquisição da Upcon, somaram dois empreendimentos a

serem entregues em 2020, chegando a um total de dez empreendimentos com
R$ 971,8 milhões de VGV e 1.474 unidades.

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 Fonte: Apresentação do release de resultados do 3T20 da GAFISA

Fusão com a Tecnisa

No dia 19 de agosto de 2020, a Gafisa informou que enviou ao conselho de

administração da construtora Tecnisa uma proposta para integração do
negócio da Tecnisa com o da Gafisa. A Gafisa entende que as duas empresas
podem ter uma grande sinergia de operações e agregar valor uma para a outra.
A fusão criaria a 2ª maior empresa de real estate do Brasil, com capacidade de
lançamento entre R$ 2 a 3 bi anuais recorrentes em projetos com ciclo
operacional mais curto, nos bairros mais consolidados das cidades de São
Paulo e Rio de Janeiro.

Segundo informação do diretor, ainda existem conversas entre as empresas. Eles

não querem fazer uma fusão de forma forçada como foi erroneamente divulgado
na mídia. No entanto, essa operação acabou “esfriando” por conta da pandemia,
mas continuam ainda interessados nessa combinação de negócios.

Desempenho operacional e Resultados do 3T20

No 3T20, as vendas brutas da Gafisa totalizaram R$ 143,8 milhões, o que

representou um aumento de 247,7%, na comparação com o 2T20, mesmo
durante o período de pandemia, e representou um aumento de 260,0% comparado
ao 3T19. O aumento em relação ao trimestre anterior reflete a reorganização da
área de vendas com o reforço e aumento de estrutura da Gafisa Venda.

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Esse foi o melhor desempenho de vendas alcançado nos últimos dois anos
e demonstra o crescimento esperado da Gafisa. As vendas líquidas atingiram
R$ 117,7 milhões no 3T20.

Fonte: Release de resultados do 3T20 da GAFISA

As Vendas Sobre Oferta (VSO) foram de 10,6% no 3T20, um aumento de 8,3

p.p. comparado ao 2T20 e de 7,6 p.p. se comparado com 3T19. O aumento é
um reflexo do maior volume de vendas e lançamentos do trimestre. Esse valor
ainda deve melhorar com os próximos lançamentos da Gafisa.

OBS.: O VSO é um indicador muito importante no setor de construção. O VSO da

Gafisa, de 10,6% no 3T20, significa que, de todas as unidades que haviam à venda,
10,6% foram vendidas no trimestre.

Fonte: Apresentação do release de resultados do 3T20 da GAFISA

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O landbank (banco de terrenos) da Gafisa possui VGV estimado em R$ 4,8
bilhões e corresponde a 40 projetos/fases potenciais, totalizando 9.599
unidades. Cerca de 49% do valor de aquisição dos terrenos consiste de
permutas, e, destas, a maior parte está localizada em São Paulo. A empresa
adquiriu neste trimestre dois terrenos em São Paulo, na Vila Mariana e Butantã,
com um VGV estimado de R$ 255 milhões.
No 3T20, a receita líquida da Gafisa totalizou R$ 148,6 milhões, um aumento de
77,4% em relação ao valor reportado no 2T20, resultado do aumento das
vendas e andamento das obras no período. Em comparação com o 3T19, houve
um aumento de 66,6% em função do maior volume de vendas e evolução das
obras. O seu resultado financeiro líquido totalizou R$ 28,1 milhões no 3T20,
comparado a R$ 2,4 milhões no 2T20. Essa variação deve-se à volatilidade de
determinados títulos mobiliários no período e efeito de operação de swap
contratada.
Como resultado líquido no 3T20, a Gafisa apresentou um prejuízo de R$ 56,5
milhões, comparado aos prejuízos líquidos de R$ 23,5 milhões e R$ 1,7 milhões
apresentados no 2T20 e 3T19, respectivamente. Cerca de R$ 40 milhões desse
prejuízo são ajustes não caixa referentes a problemas do passado que a nova
gestão está resolvendo agora.

Fonte: Release de resultados do 3T20 da GAFISA

Ao final do 3T20, o saldo de resultados a apropriar pelo método PoC foi de

R$ 100,3 milhões, comparado com R$ 109,6 milhões do 2T20 e R$166,1
milhões reportados no 3T19. A margem a reconhecer foi de 34,4%,
permanecendo em linha com o 2T20.

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Em 30 de setembro de 2020, o saldo de caixa, equivalentes de caixa e títulos e
valores mobiliários da Gafisa totalizaram R$ 630,7 milhões, diante de R$ 570,2
milhões do 2T20. Essa variação deve-se à entrada de recursos do aumento de
capital no montante de R$ 218,2 milhões e amortização de dívidas no período.
A relação Dívida Líquida/Patrimônio Líquido no final do 3T20 atingiu 7,6%, uma
queda de 1,2 p.p. em comparação ao valor reportado no 2T20 de 8,8%, em função
do aumento de caixa decorrente do aumento de capital. Em pouco mais de um
ano, a empresa saiu de uma relação Dívida Líquida/Patrimônio Líquido de 45,6%
no 3T19 para os atuais 7,6% no 3T20. A dívida líquida apresentou um aumento,
passando a R$ 115 milhões, vs. R$ 104 milhões reportados no trimestre anterior.

Fonte: Apresentação do release de resultados do 3T20 da GAFISA

Pontos fortes da Gafisa

1. A Gafisa possui uma marca muito reconhecida no mercado (66 anos

de atuação).
2. A Gafisa atua nos dois maiores mercados imobiliários do Brasil (São
Paulo e Rio de Janeiro) e vende para um segmento que não sofreu
muito com a crise.
3. A Gafisa conseguiu uma evolução no perfil da sua dívida (bom saldo
em caixa e dívida controlada).

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 Pontos fracos da Gafisa

1. Atua num setor cíclico (construção civil).

2. Risco de aumento na taxa de juros e o menor ritmo de evolução em
função dos indicadores de atividade econômica nacional, que podem
influenciar no ritmo de evolução da empresa.
3. Diminuição da oferta de crédito imobiliário.
4. Aumento dos custos de material de construção (com falta de
insumos, como cimento, tijolo e outros).
5. Falta de mão de obra no setor.
6. Risco de realização de lançamentos ruins (que não vendem o que foi
planejado).
7. Aumento dos distratos.

Racional para indicação da empresa

para Recomendação Estratégica

Vamos, adiante, explicar o racional da indicação da Gafisa para nossa Carteira

Dica Small Caps, na Recomendação Estratégica com prazo de 24 a 36 meses.

As ações estratégicas são recomendações com foco no longo prazo e em

trazer retornos bastante expressivos em um horizonte de tempo maior que 18
meses. Nós nos preocupamos em analisar os negócios e as expectativas de
futuro da empresa muito mais do que os próprios resultados de curto prazo.
E nesse sentido a Gafisa se encaixa nesse perfil.

Como vocês já devem ter percebido, estamos na iminência de um novo ciclo de

alto crescimento do mercado imobiliário, em que temos taxas de juros nos
menores níveis históricos e um crescimento do mercado de crédito. Agregado a
isso, hoje os investimentos realizados em renda fixa estão apresentando
rendimentos muito baixos ou até negativos, e, com isso, o investimento imobiliário
se mostra cada vez mais importante na carteira de investimentos de famílias e
investidores institucionais.

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A Gafisa, como mostramos anteriormente, é dona de uma marca tradicional e é
reconhecida como referência no mercado brasileiro, mas passou por grandes
dificuldades anos atrás. A empresa precisou fazer uma grande reestruturação
operacional e seu novo modelo de gestão vem sendo bem aplicado colocando-a
no eixo para um novo ciclo de crescimento. A sua estratégia de diversificação
com a criação da Gafisa Propriedades, que vai explorar ativos imobiliários com
objetivo de ter renda, é interessante, pois pode manter a resiliência dos seus
resultados em ciclos mais baixos do setor de construção civil no futuro.

O último resultado divulgado pela Gafisa não foi bom, mas operacionalmente a
empresa está boa, como vimos nos resultados do 3T20 (onde venderam 3x mais
que no 3T19) e também devem continuar apresentando bons números no 4T20.

A Gafisa tem um balanço forte, está muito capitalizada, com baixo nível de
endividamento líquido e tem quase 1 bilhão de recebíveis. Está com uma boa
saúde financeira e uma solidez patrimonial muito boa. Mas os resultados em si
demoram para serem refletidos nos números, muito por conta do método de
reconhecimento de receita utilizado no setor, o chamado método PoC
(Percentage of Compliance), que reconhece as receitas conforme a evolução da
obra. Esse método não consegue capturar no curto prazo os resultados de
empreendimentos novos. No entanto, segundo seus diretores, as perspectivas
para 2021 são muito melhores em termos de lucratividade e resultados.

Na nossa opinião, estamos diante de uma “nova” Gafisa, mais forte

financeiramente e com uma estratégia bem definida, e, além disso, está sendo
negociada com Preço/Valor Patrimonial de 0,88x. Mas parece que o mercado
ainda não enxergou esse potencial. Enquanto isso, vamos aproveitando!

Abraços. E bons investimentos.

Com o apoio de
LEO BITTENCOURT 

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Disclosure 

Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri CNPI 1810, este relatório é de
uso exclusivo de seu destinatário.

Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI

das empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação.

As opiniões aqui expressas estão sujeitas a mudanças por se tratarem de estimativas

baseadas em fundamentos e projeções de futuro que podem ou não ocorrer.

Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou de outros

instrumentos financeiros.

As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito

fomentar o debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários
devem, portanto, desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com
as próprias pernas” e ter bom senso).

Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros

instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação, e
serão arquivadas por 5 anos conforme determinação da CVM.

O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução
CVM nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e
exclusivamente a sua opinião pessoal e foram elaboradas de forma independente.

O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e
pelo cumprimento da Instrução ICVM 598.

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