25/01/2015 Decisão do Colegiado

PROCESSO A DMINISTRA TIVO CVM Nº RJ2009/1956

(Reg. Col. nº 6360/2009)

Interessado: Te lco S.p.A.

A ssunto: R e curso contra de cisão do Supe rinte nde nte de R e gistro de Valore s Mobiliários que de te rm inou a re alização
de ofe rta pública de aquisição de açõe s de e m issão da TIM Participaçõe s S.A. com o re quisito para a alie nação
indire ta do controle .

Declaração de Voto

Gostaria de tratar, na pre se nte de claração de voto, de duas orde ns de que stõe s. Ne ste se ntido, pre te ndo tanto
de ix ar re gistradas algum as posiçõe s sobre pontos discutidos no pre se nte caso, quanto apre se ntar a m inha de cisão
e os se us fundam e ntos.

Dada e ssa pre m issa, tratare i, nos ite ns 1 e 2 abaix o, da que stão da le gislação aplicáve l para a caracte rização da
transfe rê ncia do pode r de controle ; e da que stão da de finição de pode r de controle , para os fins dos artigos 116 e
254-A da Le i n. 6.404/76, e , conse qüe nte m e nte , da e ve ntual possibilidade de re conhe cim e nto de controle
m inoritário e m cada um a das hipóte se s (e da possibilidade de sua transfe rê ncia a te rce iros). Na se qüê ncia,
pre te ndo e fe tuar um a bre ve análise do caso concre to, apre se ntando a m inha posição sobre e le .

1. Da legislação aplicável

Um a das que stõe s que se apre se ntaram , de sde o prim e iro m om e nto, com o e sse nciais para o de slinde do pre se nte
caso é a da de finição da le i pe la qual se de ve de finir se a O lim pia S.p.A. ("O lim pia") e ra ou não controladora da
Te le com Italia S.p.A. ("Te le com Italia"), conse qüe nte m e nte , se houve transfe rê ncia de pode r de controle quando da
aquisição daque la prim e ira socie dade pe la Te lco S.p.A. ("Te lco").

R e gistro, ne ste ponto, que acom panho, inclusive no que tange aos argum e ntos adotados, a posição de fe ndida pe lo
Dire tor R e lator do pre se nte caso: isso porque e nte ndo que o de bate re alizado nos autos e stava de slocado. C om
e fe ito, pare ce -m e claro que a ide ntificação do controlador da O lim pia de ve partir da le i que re ge tal socie dade . Não
obstante , não é disso que se e stá aqui tratando: o ponto, na pre se nte discussão, é se houve , para os e fe itos do
art. 254-A da Le i n. 6.404/76, alie nação do pode r de controle indire to da TIM Participaçõe s S.A. ("TIM
Participaçõe s"). É de controle de socie dade brasile ira (da TIM Participaçõe s) que se e stá tratando. Para m im , e sta
m udança de e nfoque é significativa e torna a aplicação da le i brasile ira para a caracte rização de controle e de
aquisição de controle , um im pe rativo lógico.

Naturalm e nte , há casos e m que a aplicação da re gra se m ostrará m ais dificultosa, e m que talve z não haja com o
fugir a conce itos e a re fe rê ncias prove nie nte s de outros siste m as jurídicos. Poré m , cre io que e nte nde r de outra
m ane ira se ria, ao cabo, ne gar vigê ncia ao dispositivo le gal brasile iro. E tanto as pe ças acostadas aos autos pe las
parte s, quanto o voto do Dire tor R e lator apontam para a anôm ala situação que daí de corre ria: e se , no país de
orige m da socie dade controladora, ine x iste pode r de controle ou e le ape nas é re conhe cido a partir de patam are s
m uito distintos daque le s adotados no Brasil?

Por e ste m otivo, acom panho, ne ste ponto, o voto do Dire tor R e lator.

2. Da definição de poder de controle na legislação acionária – arts. 116 e 254-A – e da possibilidade de controle
minoritário

O se gundo ponto que m e pare ce e sse ncial tratar diz re spe ito à de finição de pode r de controle a se r adotada. Filio-
m e , ainda que parcialm e nte , à posição suste ntada, nos autos, por pare ce r da lavra de Ne lson Lak s Eizirik , de que
há que se dife re nciar, ao m e nos ab initio, aquilo que dispõe o art. 116 do re gim e criado pe lo art. 254-A da Le i n.
6.404/46.

Tal posição, frise -se , já foi adotada e m outros casos pe lo C ole giado da C VM – re firo-m e , e m e spe cial, ao Proc. N. R J
2005/4069 (e m que se se guiu o voto do Dire tor R e lator, Pe dro Marcílio de O liva Dutra) e ao Proc. R J N. 2008/4156
(e m que a m aioria acom panhou o voto do Dire tor Marcos Barbosa Pinto).

C om e fe ito, ao de finir acionista controlador com o a pe ssoa ou grupo de pe ssoas que "é titular de direitos de sócio que
lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberações da assembléia-geral e o poder de eleger a maioria
dos administradores da companhia" (alíne a "a") e que "usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e
orientar o funcionamento dos órgãos da companhia" (alíne a "b"), o art. 116 da le i acionária dá um a de finição
e m ine nte m e nte instrum e ntal, de stinada a (i) de finir um conte údo m ínim o de obrigaçõe s para tal pe ssoa ou grupo
de pe ssoas (o que se faz, e m e spe cial, no parágrafo único do m e sm o artigo) e (ii) e stabe le ce r um conjunto de
re sponsabilidade s para e ste s (e m e spe cial no art. 117).

Essa instrum e ntalidade fica e vide nte quando a própria Ex posição Justificativa do Proje to de Le i que de u orige m à Le i
n. 6.404/76 e sclare ce que "O princípio básico adotado pelo Projeto, e que constitui o padrão para apreciar o comportamento
do acionista controlador, é o de que o exercício do poder de controle só é legítimo para fazer a companhia realizar o seu objeto
e cumprir sua função social, e enquanto respeita e atende lealmente aos direitos e interesses de todos aqueles vinculados à
empresa – os que nela trabalham, os acionistas minoritários, os investidores do mercado e os membros da comunidade em
que atua"(1).

Em sum a, ao de finir acionista controlador, o art. 116 da Le i das S.A. criou, fundam e ntalm e nte , um ce ntro de
im putação de dire itos e de ve re s, pe rm itindo a re sponsabilização daque le que abusa de sua posição dom inante .
Para fazê -lo com m aior e ficiê ncia – e com o de sde se m pre ve m re conhe ce ndo a doutrina – a le i adotou um a
de finição suficie nte m e nte am pla de acionista controlador, a fim de abrange r não ape nas os controle s totalitário e
m ajoritário, m as tam bé m o controle m inoritário.

Já quando se e stá tratando do re gim e da alie nação do pode r de controle , no art. 254-A da m e sm a Le i, se e stá
re gulando um outro tipo de re alidade , com outras finalidade s. Assim , o que se procurou, aqui, foi prote ge r o
acionariado dispe rso a partir da criação de um instrum e nto próprio, que outorga, a e ste , a possibilidade de re tirada

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e m caso de m udança das condiçõe s sob as quais ingre ssou no quadro social (e que pode riam ficar pre judicadas e m
caso de alie nação de controle ).

C om o asse ve rou o Dire tor Pe dro Marcílio no caso da C om panhia Brasile ira de Distribuição, acim a re fe rido, o art. 254-
A "... pretende conferir a possibilidade de uma ‘compensação’ à quebra de estabilidade do quadro acionário, permitindo que os
acionistas minoritários alienem suas ações por um preço determinado em lei (que pode ser aumentado pelo estatuto social),
quando essa estabilidade for perturbada". Para tal, de acordo com o R e lator, não m ais se adota, pura e sim ple sm e nte ,
a te rm inologia do art. 116, m as sim um a distinta, falando-se e m "alienação, direta ou indireta, do controle de companhia
aberta".

Naturalm e nte , e m dive rsos casos o art. 116 pode se rvir de suporte para a aplicação do re gim e criado pe lo art. 254-
A. Poré m , e nte ndo que a sua adoção pura e sim ple s te nde a ge rar significativas distorçõe s. Isso porque a de finição
contida naque le prim e iro artigo, justam e nte por se de stinar a um a finalidade própria, te m um a abrangê ncia que
talve z se ja inconce bíve l quando se e stá falando de alie nação de controle .

A m aior parte dos possíve is que stionam e ntos, ne ste ponto, diz re spe ito à possibilidade de alie nação, para os
e fe itos do art. 254-A, do pode r de controle m inoritário ou de fato. Na ve rdade , tal possibilidade traria um ne ce ssário
dile m a lógico: com o com binar a de te nção de um a participação m inoritária com aque la de te nção, "de modo
permanente", do pode r de de finir o conte údo das de libe raçõe s sociais e de e le ge r a m aioria dos adm inistradore s?
Trata-se de um dile m a – ou m e lhor, de um a dificuldade – re corre nte quando se fala e m pode r de controle
m inoritário(2).

Não gostaria aqui de , no m e sm o diapasão da de claração de voto apre se ntada pe lo Dire tor Eli Loria no pre se nte
caso, afastar de pronto qualque r possibilidade de ne gócio jurídico que transfira pode r de controle m inoritário e que ,
com isso, possa vir a e nse jar a aplicação do art. 254-A da le i acionária.

A be m da ve rdade , cre io que tal possibilidade não é de todo inconsiste nte com o re gim e do citado art. 254-A,
m e sm o porque , ainda na vigê ncia do art. 254 original (que , re vogado pe la Le i n. 9.457/97, foi o e m brião do atual
art. 254-A, incluído pe la Le i n. 10.303/01), a R e solução C MN n. 401/76, que re gulam e ntava aque le dispositivo, já
tratava e x pre ssam e nte do controle m inoritário.

Ne ste se ntido, a re fe rida R e solução dispunha, e m se u inciso IV, que "Na companhia cujo controle é exercido por pessoa,
ou grupo de pessoas, que não é titular de ações que assegurem a maioria absoluta dos votos do capital social, considera-se
acionista controlador, para os efeitos desta Resolução, a pessoa, ou grupo de pessoas, vinculadas por acordo de acionistas, ou
sob controle comum, que é titular de ações que lhe asseguram a maioria absoluta dos votos dos acionistas presentes nas três
últimas Assembléias Gerais da companhia". Naturalm e nte , a m e ra e x istê ncia de dispositivo, e m norm a re vogada, não
pe rm ite m aiore s e x e rcícios de he rm e nê utica.

Ainda assim , poré m , e la sinaliza que , m uito provave lm e nte , a possibilidade de alie nação de controle m inoritário
para os fins do art. 254-A não é de scabida. A análise de ve re alizar-se caso a caso – ne sta linha, aliás, é
e x tre m am e nte sintom ático que o re gim e ante riorm e nte vige nte te nha re m e tido a de te rm inados fatos bastante
concre tos ("as três últimas Assembléias Gerais da companhia"), de m odo a afastar, do controle m inoritário, justam e nte
aque la fugacidade , aque la instabilidade , que usualm e nte o caracte riza.

É claro que , se m balizadore s obje tivos (e e m ce rta m e dida arbitrários) com o aque le s, torna-se m uito m ais difícil
ide ntificar o controle m inoritário e , ao m e sm o te m po, outorgar aos age nte s de m e rcado a se gurança ne ce ssária.
Ainda assim , pare ce -m e im portante não ne gar a priori tal possibilidade .

Um a ve z fe itos os re gistros acim a, cum pre passar às conside raçõe s sobre o ocorrido no pre se nte caso.

3. Do caso concreto

Em um a ape rtada sínte se , ne ste caso se e stá lidando com a ve nda, pe la Pire lli S.p.A, pe la Sintonia S.p.A e pe la
Sintonia S.A., da totalidade das açõe s re pre se ntativas do capital da O lim pia para a Te lco. Na ocasião, a O lim pia
(poste riorm e nte incorporada pe la Te lco) de tinha o e quivale nte a 17,99% das açõe s de e m issão da Te le com Italia,
que é controladora da Te le com Italia Inte rnational NV. Esta últim a de té m a totalidade do capital da TIM Brasil S.A.,
que , por sua ve z, controla a TIM Participaçõe s. A ofe rta pública do art. 254-A é postulada e m razão da alie nação do
controle m inoritário da Te le com Italia, que , com o se viu, controla indire tam e nte a Tim Participaçõe s.

O fato, poré m , é que a aquisição, por si só, de 100% do capital da O lim pia não m e pare ce hábil a faze r, da Te lco,
controladora indire ta da Te le com Italia. C om a participação de tida e x clusivam e nte pe la O lim pia, ainda e m
16/04/2007, e sta obte ve 49,94% dos votos válidos e m asse m blé ia da Te le com Italia. O bse rve -se que , ainda que
se tratasse de participação significativa no quadro de acionistas pre se nte s, e la não corre spondia a 50% do todo.
Ente ndo que , m e sm o le vando e m conta o re sultado das de libe raçõe s asse m ble are s da Te le com Italia e a sua
consistê ncia te m poral (ou se ja, m e sm o le vando e m conta as de libe raçõe s pre gre ssas), não é de todo e vide nte a
situação de controle , de sde o início, pe la O lim pia.

Isso, inclusive , porque à aquisição do capital da O lim pia se se guiram outras ope raçõe s, por inte rm é dio das quais a
posição de tida pe la Te lco foi, a pouco e pouco, re forçada – se ja a partir do aporte de açõe s da Te le com Italia no
capital da Te lco, por novos acionistas, se ja a partir de aquisiçõe s re alizadas e m m e rcado. C om isso, e m 20.03.2008,
a Te lco já de tinha 24,5% do capital da Te le com Italia. Em razão de sta nova posição, na asse m blé ia de 14/04/2008,
sua participação corre spondia a 62,06% dos acionistas pre se nte s.

Para m im , tal quadro, se não de m onstra o proce sso de constituição progre ssiva de um bloco de controle (e não
cre io se r ne ce ssário ingre ssar ne sta se ara, um a ve z que tal controle não se ria hábil a e nse jar ofe rta pública), re ite ra
que a posição de tida pe la O lim pia provave lm e nte não se re ve stia da e stabilidade , da pe rm anê ncia, ne ce ssárias
para a caracte rização de controle . Tal inte rpre tação é re forçada, aliás, pe la m anife stação da C O NSO B acostada aos
autos(3).

Pare ce -m e que não há com o re conhe ce r, de form a ine quívoca, que a alie nação da totalidade das açõe s da O lim pia
para a Te lco asse guraria a e sta a de te nção dire itos hábe is a lhe garantir, de m odo pe rm ane nte , a posição de
controladora indire ta da Te le com Italia e , conse qüe nte m e nte , da TIM Participaçõe s. Ne ste últim o ponto, aliás, tal
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re conhe cim e nto se ria ainda m ais dificultoso dada a posição da TIM Participaçõe s na cade ia de socie dade s acim a
de scrita.

Diante do e x posto, voto pe lo de fe rim e nto do re curso e pe la de sne ce ssidade de re alização da O PA a que se re fe re o
art.254-A da le i socie tária.

R io de Jane iro, 15 de julho de 2009.

O tavio Yazbe k
Dire tor

(1) In Alfre do Lam y Filho e José Luiz Bulhõe s Pe dre ira, A Le i das S.A. (Pre ssupostos, Aplicação, Elaboração),
R e novar, 1997, p. 238.

(2) Ne ste se ntido, C laude C ham paud, e m se u se m pre citado Le Pouvoir de Concentration de la Société par Actions,
Sire y, 1962, p. 117, fala que as condiçõe s de se u e x e rcício confe re m "grande instabilité potentielle au contrôle
minoritaire".

(3) E, ante o e x posto no ite m 1 acim a, de staco que e sta re fe rê ncia de stina-se ape nas a re forço da inte rpre tação ora
adotada. Não se pode , com e fe ito, ignorar a inte rpre tação da C O NSO B sobre os fatos, ainda que e la não se ja
de te rm inante para a aplicação do dire ito in casu.

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