Análise de Investimentos – ACA302

Objetivo
Apresentar os conceitos fundamentais da análise de investimentos e suas principais
aplicações.

Ementa
Conceito e tipos de Investimentos;
Conceito de Custo de Oportunidade;
Critérios de Avaliação: Payback, Taxa Interna de Retorno, Valor Presente Líquido e
Índice de Lucratividade;
Títulos de Renda Fixa e Renda Variável: Conceitos básicos e apreçamento;
Tomada de Decisões de Investimento sob Incerteza;
Racionamento de Capital;
Risco e Retorno: Risco sistemático e não sistemático, diversificação;
Custo de capital: Próprio, de terceiros e Custo médio ponderado de capital;
Lei do preço único;
Eficiência informacional em mercados de capital;
Project finance;

Bibliografia Básica
ROSS, Stephen. A. et al. Administração Financeira: Corporate Finance. 10 ed., Porto
Alegre: AMGH, 2015.

Bibliografia Complementar
ROSS, Stephen A. et al. Fundamentos de Administração Financeira. 9 ed., Porto Alegre:
AMGH, 2013.

1
Avaliação:
 P1 e P2, passa direto com média (M1) maior ou igual a 5,0
 PF se a média M1 fôr maior do que 3,0, devendo a nova média ser maior ou igual a
5,0 ((M1 + PF)/2 )
 Os alunos deverão fazer no mínimo 2 provas e no máximo 3 (que inclui a final)
 A prova de reposição será dada para os alunos que, por algum motivo, justificado
em até uma semana após terem faltado uma avaliação, não tiverem feito as provas
nos dias programados. Caso não justifiquem dentro do prazo estipulado ficarão com
0,0 na avaliação;
 Não é permitido a ausência da sala durante a prova (para atender telefone, para ir ao
banheiro, etc.)
 Matéria de prova é toda a matéria dada;
 Cálculos devem ir até os centavos, (p.ex: R$1.245,56, nunca R$1.245,5578), taxas
devem ter, no mínimo, quatro casas decimais significativas (p. ex. 2,4563% a.m.,
nunca 2,5% a.m., por exemplo, a não ser que fosse 2,5000% a.m.). Os números não
devem ser cortados, e sim ter a sua ultima casa arredondada. Sómente o número
final, no caso de uso de fórmulas, pode ser arredondado, e não cada cálculo interno
da mesma. (Caso contrario, será descontado 50% da nota que seria obtida na questão,
e desde que demonstrado a evolução do cálculo da fórmula);
 O uso de taxa calculada de forma errada (juros simples ao invés de juros compostos,
p. ex.), bem como a falta de indicação de %, e períodos a que ela se relata, tipo a.a.,
a.m., a.d., resulta em zero (0,0) na questão;
 Respostas sem indicação de como foram obtidas, não serão consideradas (0,0);
 Raciocinio errado anula a questão. Raciocinio correto, permitirá ser dado algum
ponto à questão, dependendo da exatidão do cálculo.
 Pedidos para revisão devem ser feitos até uma semana após divulgada a nota,
acompanhado da justificativa;
 Pedidos de Revisão por escrito, justificando o motivo;
 Revisão pode aumentar, manter ou diminuir a nota.
 Permitido utilizar, na prova, 1 (uma) folha com anotações manuscritas (fórmulas,
resumos, etc.) individual – não é aceita xerox
 Permitido o uso ou de máquina financeira (sem o uso da tecla Amort) ou de tabelas;
 Não é permitido o uso de celulares, fones, etc., durante as provas (excepcionalmente
aceita-se o uso de celulares simulando calculadoras, desde que só nessa função,
devendo, no entanto, somente serem usadas apoiadas nas mesas de trabalho, e o
aparelho estar no modo “avião”, ou seja, sem internet ou conexão telefonica)
 Todos os argumentos utilizados na justificativa de respostas tem de ser da convicção
do aluno, não sendo aceitas justificativas baseadas em “conforme fulano de tal...”
 Toda a comunicação aluno/professor deverá ser feita presenciamente, ou pelo próprio
ou por outra pessoa, representando o aluno
 Provas respondidas à mão, legíveis, respondidas na ordem das questões da prova, ou
seja, 1a. Questão na pagina 1, 2a. Questão na página 2, 3a. Questão na página 3 e 4a.
Questão na página 4.

2
 Datas das Provas
Turma (16:40 hs)
1ª. Prova – 26/10/22;
2ª. Prova – 23/11/22;
Prova Final – 12/12/22 (média anterior maior ou igual a 3,0 para quem já fez 2 provas,
reposição de uma das duas para quem faltou e justificou alguma delas);
Reposição Falta de alguma das provas – 28/12/22 às 16:40 hs. (só para quem faltou, e
justificou no prazo, provas – mas com média maior ou igual a 3,0)

3
Conteúdo

CONCEITO E TIPOS DE INVESTIMENTOS.....................................................................6

CONCEITO DE CUSTO DE OPORTUNIDADE................................................................6

CRITÉRIOS DE AVALIAÇÃO:..........................................................................................7
Técnicas não Sofisticadas de Análise de Investimento de Capital.........................................................................7
Taxa Média de Retorno:..........................................................................................................................................7
Períodos de Payback:...............................................................................................................................................7
Período efetivo de Payback:....................................................................................................................................8
Outras Métricas:......................................................................................................................................................8

Técnicas Sofisticadas de Análise de Investimento de Capital................................................................................8

Valor Presente Líquido............................................................................................................................................9
Índice de Lucratividade (IL)....................................................................................................................................9
Payback descontado...............................................................................................................................................10

Taxa Interna de Retorno (TIR)...............................................................................................................................11

ESCOLHA ENTRE PROJETOS......................................................................................14

OUTRAS TÉCNICAS......................................................................................................14
Rentabilidade Média Contábil................................................................................................................................14

CUSTO DO CAPITAL PRÓPRIO, DE TERCEIROS E CUSTO MÉDIO PONDERADO

DE CAPITAL...................................................................................................................15
Taxas de Desconto....................................................................................................................................................15

Custo de Capital Total da Empresa, ou Custo Médio Ponderado de Capital ou WACC – Working Average
Cost of Capital..........................................................................................................................................................15

CAPM – Capital Asset Pricing Model....................................................................................................................16

LEI DO PREÇO ÚNICO OU TEORIA DA PARIDADE DO PODER DE COMPRA.........17

Finalização.................................................................................................................................................................18

CUSTO ANUAL EQUIVALENTE:...................................................................................18

Análise de Alternativas de Projetos.......................................................................................................................18
Análise do Break-Even Point................................................................................................................................19
Alavancagem Operacional.....................................................................................................................................19
Outras Considerações............................................................................................................................................20
Exercícios..............................................................................................................................................................21

RACIONAMENTO DE CAPITAL.....................................................................................22

4
RISCO E RETORNO: RISCO SISTEMÁTICO E NÃO SISTEMÁTICO.
DIVERSIFICAÇÃO..........................................................................................................23

PROJECT FINANCE.......................................................................................................23

EXERCICIOS:..................................................................................................................24
Investimentos Mutuamente Excludentes:..............................................................................................................26

Fluxo de Caixa não Convencional:.........................................................................................................................27

Questões:...................................................................................................................................................................27
Questões de Provas................................................................................................................................................30

SÉRIES DE PAGAMENTOS...........................................................................................33
Sistema Uniforme de Pagamentos (SPC)...............................................................................................................33

Sistema de Amortização Constante (SAC).............................................................................................................35

5
Conceito e tipos de Investimentos

Conceito: investimento significa a aplicação de capital com a expectativa de um benefício

futuro;

Tipos de investimento:

Renda fixa é um tipo de investimento que possui regras muito claras de quanto o seu
dinheiro irá render, sendo que ela possui regras, prazos e cálculos de como essa
remuneração será paga e calculada para o investidor. Exemplos: Poupança, CDBs,
Titulos Governamentais (LTN, NTN). Podem ser pré ou pós fixados (inflação).
A renda fixa compõe-se em títulos de dívidas, onde o investidor faz um empréstimo de
dinheiro para as instituições financeiras, que será devolvido com acréscimo de juros (ou
de juros mais correção monetária) em datas pré-determinadas.
O apreçamento é feito pelo desconto do fluxo de caixa do que o investidor deverá
investir e receber, usando-se a taxa desejada.

Renda variável trata-se de investimentos cuja rentabilidade pode variar, dependendo do

rendimento que vier realmente a ser recebido ao longo do tempo, podendo ser positiva
ou negativamente, de acordo com o mercado. Um dos investimentos de renda variável
mais conhecidos do mercado é a bolsa de valores (ações, opçoes).
Os títulos de renda variável têm como característica a inexistência de garantias da
devolução do capital investido e de que haverá remuneração no investimento. A renda é
paga como dividendos ou juros sobre capital próprio e é dependente da rentabilidade da
empresa ou do comportamento dos preços (oferta x demanda).
O apreçamento é feito pelo desconto do fluxo de caixa do que o investidor deverá
receber, pela taxa desejada, mas podem ser utilizados outros métodos simplificadores,
tais como os múltiplos de mercado.

Imóveis ou outros bens de capital: Aplicação de recursos visando à manutenção do

valor investido (e às vezes visando uma valorização do bem) que será remunerada
através do aluguel. É considerado uma das formas de investimento de menor risco.

Bens de Capital: Que serão rentabilizados através da exploração mercantil ou fabril

(tratores, prensas, teares, camaras frias...)

Conceito de Custo de Oportunidade

Quando temos vários projetos, mas temos de sacrificar alguns, por falta de capital, a
alternativa mais valiosa que não fôr aceita (não podemos faze-la por falta de capital, que
será utilizado na alternativa escolhida).

6
Critérios de Avaliação:

Técnicas não Sofisticadas de Análise de Investimento de Capital

Taxa Média de Retorno:

Índice indicativo da relação percentual entre as entradas médias de caixa e o

investimento feito.

Cálculo das Taxas Médias de Retorno:

Entradas médias de Caixa

Taxa Média de Retorno = -----------------------------------
Investimento Total

Períod Fator Projeto A Projeto B Projeto C Projeto D

o de Fluxo Fluxo Fluxo Fluxo Fluxo Fluxo Fluxo Fluxo
(anos) Valo
de Acu de Acu de Acu de Acu
r
Atua
Caixa mu Caixa mu Caixa mu Caixa mu
l lado lado lado lado
0 -60.000 -60.000 -72.000 -72.000 -72.000 -72.000 -72.000 -72.000
1 20.000 -40.000 45.000 -27.000 21.000 -51.000 21.000 -51.000
2 20.000 -20.000 22.000 -5.000 21.000 -30.000 21.000 -30.000
3 20.000 0 20.000 15.000 21.000 -9.000 21.000 -9.000
4 20.000 13.000 21.000 12.000
5 20.000 13.000 21.000
6 20.000 13.000 21.000
média 20.000 21.000 21.000 21.000

20.000 21.000 21.000 21.000

A = --------- = 33,33% B = -------- = 29,17% C = --------- = 29,17% D = ------- = 29,17%
60.000 72.000 72.000 72.000

A grande deficiência deste método é que ignora o fator tempo no valor do dinheiro,
como vemos pela comparação dos projetos B, C e D, que são considerados iguais por
esse índice.

Períodos de Payback:

O período de Payback é o número de períodos necessários para se recuperar o

investimento líquido.

Investimento Total
Período médio de Payback = ----------------------------------------
Entradas Médias de Caixa

7
 60.000 72.000 72.000 72.000
A = ---------- = 3 anos B = ---------- = 3,4 anos C = ---------- = 3,4 anos D = ----------- = 3,4 anos
20.000 21.000 21.000 21.000

Período efetivo de Payback:

É calculado definindo-se exatamente o tempo que leva para se recuperar o investimento

líquido, levando-se em conta a época em que as entradas de caixa ocorrerão. Para o
projeto A, teremos um Payback efetivo de 3 anos. No projeto B, o período de Payback
ocorre entre o 2 e o 3 ano. Neste caso fazemos uma interpolação para estimar o numero
de meses prováveis. O projeto C tem o seu payback efetivo em 3,43 anos, uma vez que
suas entradas de caixa são regulares.

Comparação dos períodos médio e efetivo de payback: São idênticos no caso de

anuidades. Nos demais casos podemos ter diferenças significativas.

Contras do uso do Payback: O cálculo do payback não considera as entradas de caixa

após o período necessário ao pagamento do investimento. Podemos ter dois projetos
idênticos até o payback, sendo que um tem uma sequencia de recebimentos após este. O
cálculo do payback não demonstra isso.

Outras Métricas:
São utilizadas outras métricas tais como Faturamento/Preço, Preço/m2,
Dividendos/Preço, Lucro/Preço, entre outras.
Devemos ter em mente que são apenas índices que funcionaram dentro de determinadas
condições que podem ainda estar valendo ou não, tal como, por exemplo, nível de
inflação.

Técnicas Sofisticadas de Análise de Investimento de Capital

As técnicas sofisticadas de investimento de capital consideram explicitamente o fator

tempo no valor do dinheiro, descontando os fluxos de caixa da empresa a uma taxa
especificada. Essa taxa é conhecida como taxa de desconto ou custo de oportunidade,
que pode ser o custo de capital da empresa.
Neste ponto não consideramos ainda o problema do risco, ou seja, consideramos como
certa a entrada dos fluxos de caixa previstos, nas suas datas e nos seus valores.
Somente fazendo um pequeno parêntese, a taxa de desconto deve ser tanto maior quanto
maior for o risco associado. Deste modo, caso o investimento tenha um prazo curto, ou
não tenha maiores riscos associados, a taxa deve ser mais baixa do que se o investimento
tiver um prazo maior de retorno ou maiores riscos associados.
Apresentaremos quatro técnicas sofisticadas de avaliação de investimentos de capital: o
cálculo do valor presente líquido, o índice de lucratividade, o payback descontado e a
taxa interna de retorno.

8
Valor Presente Líquido

Valor Presente Liquido: Valor atual das entradas de caixa - investimento atual liquido.
Tanto as entradas como as saídas de caixa devem ser trazidas a uma mesma data base,
pela utilização de uma taxa de desconto;
Critério de decisão: Quando o VPL (Valor Presente Liquido) for >= 0, deve-se aceitar o
projeto, caso contrário, rejeita-lo.

Exemplo, para taxa de desconto de 10% ao ano:

Período Fator de Projeto A Projeto B Projeto C Projeto D

(anos) Valor Atual Fluxo de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor
Caixa Atual Caixa Atual Caixa Atual Caixa Atual
0 1,000 -60.000,00 -60.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00
1 0,9090909 20.000,00 18.181,82 45.000,00 40.909,09 21.000,00 19.090,91 21.000,00 19.090,91
2 0,8264463 20.000,00 16.528,93 22.000,00 18.181,82 21.000,00 17.355,37 21.000,00 17.355,37
3 0,7513148 20.000,00 15.026,30 20.000,00 15.026,30 21.000,00 15.777,61 21.000,00 15.777,61
4 0,6830135 20.000,00 13.660,27 13.000,00 8.879,17 21.000,00 14.343,28
5 0,6209213 20.000,00 12.418,43 13.000,00 8.071,98 21.000,00 13.039,35
6 0,5644739 20.000,00 11.289,48 13.000,00 7.338,16 21.000,00 11.853,95
Média 20.000,00 21.000,00 21.000,00 21.000,00
VPL 27.105,23 26.406,52 19.460,47 -19.776,11

Obs.:
a) No caso do fluxo A, poderíamos utilizar um fator de anuidade, retirado de tabelas,
uma vez que temos fluxo uniforme;
b) Todos os projetos seriam aceitáveis, exceção do projeto D, vez que todos fornecem
valores positivos para o Valor Presente, sendo que o projeto A fornece um valor presente
maior do que o B e este maior do que o C. Não consideramos, entretanto, a relação de
recursos necessários com relação aos recursos obtidos;

Índice de Lucratividade (IL)

Índice de Lucratividade (IL): Valor atual das entradas de caixa / Investimento Liquido

A diferença deste índice para o Valor Presente Liquido é que este mede o retorno
relativo ao valor atual por valor investido.
Aceita-se o projeto se IL >= 1, ou seja se VPL >= 0

Ex.:

9
 Período Fator de Projeto A Projeto B Projeto C Projeto D
(anos) Valor Atual Fluxo de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor
Caixa Atual Caixa Atual Caixa Atual Caixa Atual
0 1,000 -60.000,00 -60.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00
1 0,9090909 20.000,00 18.181,82 45.000,00 40.909,09 21.000,00 19.090,91 21.000,00 19.090,91
2 0,8264463 20.000,00 16.528,93 22.000,00 18.181,82 21.000,00 17.355,37 21.000,00 17.355,37
3 0,7513148 20.000,00 15.026,30 20.000,00 15.026,30 21.000,00 15.777,61 21.000,00 15.777,61
4 0,6830135 20.000,00 13.660,27 13.000,00 8.879,17 21.000,00 14.343,28
5 0,6209213 20.000,00 12.418,43 13.000,00 8.071,98 21.000,00 13.039,35
6 0,5644739 20.000,00 11.289,48 13.000,00 7.338,16 21.000,00 11.853,95
Média 20.000,00 21.000,00 21.000,00 21.000,00
VPL 27.105,23 26.406,52 19.460,47 -19.776,11

Projetos A B C D
(1) Valor atual das entradas de caixa 87.105,23 98.406,52 91.460,47 52.223,89
(2) Investimento Liquido 60.000,00 72.000,00 72.000,00 72.000,00
(3) Valor Presente Liquido (1 - 2) 27.105,23 26.406,52 19.460,47 -19.776,11
(4) Índice de Lucratividade (1/2) 1,4518 1,3668 1,2695 0,7253

Neste caso não temos preferencias antagônicas pelos dois métodos. A escolha entre os
projetos indicariam o projeto A como o melhor (maior VPL e maior IL). Entretanto nem
sempre isso acontece, com indices diferentes apontando para projetos diferentes. A
escolha entre eles depende do conhecimento de (a) se os projetos são mutuamente
excludentes ou não e (b) se a empresa tem recursos limitados ou ilimitados e (c) outros
fatores que serão vistos mais adiante.

Payback descontado

É calculado o Payback normalmente, exceto que os fluxos de caixa são trazidos a valor
presente.

Exemplo:

Períodos Fator Projeto A Projeto B

de Valor Fluxo Valor Valor Fluxo Valor Valor
Atual de Atual Atual de Atual Atual
Caixa acum. Caixa acum.
0 1,000 -60.000 -60.000,00 -60.000,00 -72.000 -72.000,00 -72.000,00
1 0,9090909 20.000 18.181,82 -41.818,18 45.000 40.909,09 -31.090,91
2 0,8264463 20.000 16.528,93 -25.389,25 22.000 18.181,82 -12.909,09
3 0,7513148 20.000 15.026,30 -10.262,95 20.000 15.026,30 2.117,21
4 0,6830135 20.000 13.660,27 3.397,32 13.000 8.879,17 10.996,38
5 0,6209213 20.000 12.418,43 15.815,75 13.000 8.071,98 19.068,36
6 0,5644739 20.000 11.289,48 27.105,23 13.000 7.338,16 26.406,52

10
Período Fator Projeto C Projeto D
de Valor Fluxo Valor Valor Fluxo Valor Valor
Atual de Atual Atual de Atual Atual
Caixa acum. Caixa acum.
0 1,000 -72.000 -72.000,00 -72.000,00 -72.000 -72.000,00 -72.000,00
1 0,9090909 21.000 19.090,91 -52.909,09 21.000 19.090,91 -52.909,09
2 0,8264463 21.000 17.355,37 -35.553,72 21.000 17.355,37 -35.553,72
3 0,7513148 21.000 15.777,61 -19.776,11 21.000 15.777,61 -19.776,11
4 0,6830135 21.000 14.343,28 -5.432,83
5 0,6209213 21.000 13.039,35 7.606,52
6 0,5644739 21.000 11.853,95 19.460,47

Deste modo o Payback descontado do Projeto A ocorreria entre os períodos 3 e 4, ou,

fazendo-se uma aproximação, ocorreria em 3,75 períodos (preciso de 10.262,95, vou
receber 13.660,27; donde ocorreria em 10.262,95/13.660,27 = 0,75), o do Projeto B ocorreria
entre os períodos 2 e 3, ou, também fazendo-se uma aproximação, ocorreria em 2,86
(12.909,09/15.026,30 = 0,86), o do Projeto C ocorreria entre os períodos 4 e 5, ou, também
fazendo-se uma aproximação, ocorreria em 4,42 (5.432,83/13.039,35 = 0,42). O projeto D
não tem Pay-back descontado, visto que não recebe mais fluxos de caixa, terminando
faltando 19.776,11.

Taxa Interna de Retorno (TIR)

É a taxa de desconto que leva o valor atual das entradas de caixa a se igualarem ao
investimento liquido referente a um projeto. Ou seja, a taxa que faz com que o VPL seja
igual a zero.
Aceita-se o projeto se a TIR for maior ou igual ao custo de capital. Caso contrário, rejeita-
se o mesmo.
O calculo da Taxa Interna de Retorno é trabalhoso. Para quem não possui máquinas
financeiras ou computadores com programas para cálcula-la (p.ex.: Excel, LibreOffice,
etc.).
O método de cálculo, manual, é por aproximação. Chuta-se um primeiro valor para a
taxa de retorno e calcula-se então o VPL. Se o resultado do VPL for positivo, tenta-se
uma segunda vez, desta vez com um valor estimado de TIR maior. Se for negativo,
tenta-se uma TIR menor. Vai-se caminhando por ai até que o VPL seja zero ou bem
próximo dele, daí em diante fazendo-se interpolações.

11
 Perío Fator Projeto A Projeto B Projeto C Projeto D
do de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor Fluxo de Valor
Atual Caixa Atual Caixa Atual Caixa Atual Caixa Atual
0 1,000 -60.000,00 -60.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00 -72.000,00
1 0,9090909 20.000,00 18.181,82 45.000,00 40.909,09 21.000,00 19.090,91 21.000,00 19.090,91
2 0,8264463 20.000,00 16.528,93 22.000,00 18.181,82 21.000,00 17.355,37 21.000,00 17.355,37
3 0,7513148 20.000,00 15.026,30 20.000,00 15.026,30 21.000,00 15.777,61 21.000,00 15.777,61
4 0,6830135 20.000,00 13.660,27 13.000,00 8.879,17 21.000,00 14.343,28
5 0,6209213 20.000,00 12.418,43 13.000,00 8.071,98 21.000,00 13.039,35
6 0,5644739 20.000,00 11.289,48 13.000,00 7.338,16 21.000,00 11.853,95
Média 20.000,00 21.000,00 21.000,00 21.000,00
VPL 27.105,23 26.406,52 19.460,47 -19.776,11
Taxa Média de Retorno 33,33% 29,17% 29,17% 29,17%
Payback médio (períodos) 3 3,43 3,43 3,43
Payback efetivo (períodos) 3 2,25 3,43 x
IL (a 10% a.p) 1,45 1,37 1,27 0,725
Payback descontado 3,75 2,86 4,42 x
TIR 24,29% 26,06% 18,78% -6,39%

Observe que os dois primeiros apontam para o projeto A e só o terceiro resultado

recomenda o projeto B. Qual dos projetos deve ser selecionado? (Notar que o resultado e
a "preferencia" dos dois primeiros métodos mudariam caso adotássemos uma taxa de,
digamos, 30%).
Temos entretanto alguns problemas com a Taxa Interna de Retorno (TIR ou IRR):
a) Fluxos de Caixa não convencionais (mais de uma inversão de sinal);
ex.1: Uma mina em que gastemos $60 de investimento original, tenhamos um fluxo de
caixa de $155 no primeiro ano e tenhamos de gastar outros $100 para repor o terreno.

i NPV
0% -$5,00
10% -$1,74
20% -$0,28
30% $0,06
40% -$0,31

12
 $0.20

$0.00
% % % % % % % % % % % %
15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37
($0.20)
V
P ($0.40)
L Series1
($0.60)

($0.80)

($1.00)
Taxa

ex.2: Um investimento de 51 (no instante 0), seguido de uma entrada de 100 (no instante
1) e uma nova colocação de recursos de 50 (no instante 2) não tem IRR.

O número máximo de soluções é a quantidade de inversões de sinais do fluxo

(Descartes).

b) Avaliação de Investimentos mutuamente excludentes:

Ex.:

Período A B i NPV (A) NPV (B)

0 -$100 -$100 0% $60,00 $70,00
1 $50 $20 5% $43,13 $47,88
2 $40 $40 10% $29,06 $29,79
3 $40 $50 15% $17,18 $14,82
4 $30 $60 20% $7,06 $2,31
IRR 24% 21% 25% -$1,63 -$8,22

Como podemos ver, a taxa interna de retorno recomenda o projeto A mas essa vantagem
depende da taxa de desconto utilizada caso a caso. Até 10% de taxa o projeto B é mais
vantajoso. Para taxas superiores o projeto A é o recomendável.

13
 $80.00
$70.00
$60.00
$50.00
$40.00
VP (A)
$30.00
VP (B)
$20.00
$10.00
$0.00
($10.00) 0
% 2% 4% 6% 8 % 1 0% 1 2% 1 4% 16 % 18 % 20 % 2 2% 2 4%

($20.00)

Caso analisássemos o problema considerando outra data, o resultado seria o mesmo,

como seria o caso se verificássemos o valor dos projetos em 4 (Valor Futuro dos Fluxos
de Caixa).

Período A B i VF (A) em 4 VF (B) em 4

0 -$100 -$100 0% $60,00 $70,00
1 $50 $20 5% $52,43 $58,20
2 $40 $40 10% $42,54 $43,61
3 $40 $50 15% $30,04 $25,92
4 $30 $60 20% $14,64 $4,80
IRR 24% 21% 25% -$3,98 -$20,08

Escolha entre projetos

A escolha entre projetos deve ser feita considerando os resultados obtidos nos vários
índices (VPL, TIR, IL e Pay-back), analisando-os tendo em vista o perfil do investidor e,
também, da expectativa da economia e seus riscos.

Outras Técnicas

Rentabilidade Média Contábil

Medimos um projeto utilizando a Rentabilidade Média Contábil calculando como seria o

seu demonstrativo de resultados (quanto deveria ser adicionado ao demonstrativo de
resultados normal da empresa).

O índice seria calculado da seguinte maneira:

Lucro Líquido médio(s) do projeto(s)
Rentabilidade Média Contábil = -----------------------------------------------------------------
Investimento Anual Médio do(s) projeto(s)
14
Exemplo: Uma empresa estima que uma nova linha de negócios possa ser implementada
mediante um investimento de R$9.000 mil, a ser feito em uma única parcela, inicial,
estimando-se os seguintes resultados adicionais, impactando por 3 anos:

Demonstrativo de Resultados (em R$ mil)

Ano 1 Ano 2 Ano 3
Faturamento Adicional 12.000 10.000 8.000
Custos e Impostos Adicionais 6.000 5.000 4.000
6.000 5.000 4.000
Amortização do Projeto 3.000 3.000 3.000
Lucro Liquido Adicional 3.000 2.000 1.000

Neste exemplo, o Investimento Anual Médio seria, uma vez que não há investimentos
intermediários, R$3.000 mil (Somatório de todo o investimento feito no projeto /3) e o
Lucro Líquido médio de R$2.000 mil, dando uma Rentabilidade Média Contábil de 0,67
ou 67%:

Lucro Líquido médio 2.000

Rentabilidade Média Contábil = -------------------------------------- = -------- = 0,67 ou 67% a.a.
Investimento Anual Médio 3.000

O problema é definir se esse índice é bom ou não. Parece um índice excelente. Mas não
consideramos a diferença do valor do dinheiro ao longo do tempo e podemos ter
diferenças de contabilização dependendo da empresa e de seu contador.

Custo do Capital Próprio, de terceiros e Custo Médio Ponderado de

Capital

Taxas de Desconto

Para descontar os fluxos dos projetos pode-se optar pelas taxas determinadas no método
do (i) Custo de Capital da Empresa ou Custo Médio Ponderado de Capital (WACC ou
Working Average Cost of Capital), ou pelo CAPM (Capital Asset Pricing Model).

Custo de Capital Total da Empresa, ou Custo Médio Ponderado de

Capital ou WACC – Working Average Cost of Capital

O método do WACC procura determinar qual o custo de capital que deve ser utilizado
para verificar a viabilidade dos projetos analisados pela administração das empresas
para investimento ou não, dependendo de seu retorno.
Esse método leva em consideração o custo dos empréstimos obtidos pela empresa e o
custo de capital (que é pago aos acionistas).

15
É calculado da seguinte forma:

Ct x rt (1 - t) + Cp x rp
WACC = -------------------------------
Ct + Cp

Onde:
Cp = Capital Próprio (total) (R$)
Ct = Capital de Terceiros (total) (R$)
rp = Custo do Capital Próprio (relação entre Dividendos e Capital dos Acionistas) (%)
rt = Custo do Capital de Terceiros (relação entre Juros e Capital de Terceiros) (%)
t = Aliquota do Imposto de Renda da Pessoa Juridica (%)

A determinação de rp (Custo do Capital Próprio) e de rt (Custo do Capital de Terceiros) é

conseguida com os dados dos demonstrativos da empresa (Balanço e Lucros e Perdas),
verificando-se quanto, em média, a empresa paga de dividentos dividido pelo valor das
ações em bolsa, ou o valor do Patrimonio Liquido, para o caso do custo do Capital
Próprio, bem como quanto, em média, a empresa paga pelos seus empréstimos, dividido
pelo volume de empréstimos que tem.

O maior problema do método é quando a empresa está gerando prejuízo ou, mesmo
positivo, os seus resultados não atraem novos acionistas, ou os atuais não querem
participar de aumentos de capital, por acharem que estão perdendo dinheiro.

CAPM – Capital Asset Pricing Model

O método do CAPM tambem procura determinar qual o retorno esperado em um

investimento em algum determinado ativo/negócio.
Para tanto verifica qual o retorno esperado para ativos sem risco e soma o risco do
negócio.
Para estimativa de Retôrno de Ativos sem Risco considera-se o retorno de títulos do
governo (a base geral é a dos Estados Unidos).
O chamado Beta etermina quanto a mais de retorno é necessário para compensar o
investimento em um determinado setor, sendo tanto mais alto quanto maior for o risco
desse setor, podendo variar de 0 até números superiores a 1. É obtido pela divisão da
Covariança do Mercado pela variança do Mercado.

E(Ri) = Rf + Bi (E[Rm] – Rf)

Onde:
E(Ri) = Retôrno Esperado
Rf = Retôrno Esperado de Ativos sem Risco
Bi = Beta do Ativo em Análise

16
E[Rm] = Retôrno Esperado do Mercado Acionário

Como a base de dados para se obter os dados acima exigem bastante trabalho,
normalmente os dados são comprados ou se utilizam os dados disponibilizados por
algum acadêmico ou liberados por algum instituto.
A fonte que normalmente utilizo é o site de Aswath Damodaran
(h p://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/).
Em 25/02/2014, podemos obter os seguintes dados calculados à partir da série histórica
do mercado americano:

Risk Premium
Arithmetic 3-month 10-year T. Stocks - Stocks -
Average S&P 500 T.Bill Bond T.Bills T.Bonds
1928-2013 11.50% 3.57% 5.21% 7.93% 6.29%
1964-2013 11.29% 5.11% 6.97% 6.18% 4.32%
2004-2013 9.10% 1.56% 4.69% 7.55% 4.41%
Risk Premium
Geometric Stocks - Stocks -
Average T.Bills T.Bonds
1928-2013 9.55% 3.53% 4.93% 6.02% 4.62%
1964-2013 9.89% 5.07% 6.56% 4.83% 3.33%
2004-2013 7.34% 1.54% 4.27% 5.80% 3.07%

Quando utilizamos dados relativos a outro mercado, temos de ajustá-los ao mercado

local através da adequação da taxa de risco pais e da inflação local (retiramos a inflação
do pais dos dados e o risco pais atribuído ao mesmo pais e acrescentamos a inflação do
pais para onde se esta estimando a taxa e o risco pais do mesmo.

Lei do Preço Único ou Teoria da Paridade do Poder de Compra

Mercadorias devem ter preços semelhantes em lugares diferentes, sendo que essa
tendência acontece porque sempre que isso não ocorre agentes agem para comprar no
lugar mais barato e vender no mais caro, fazendo o preço subir no lugar mais barato e
descer no mais caro.
Por decorrência, se existem diferenças de inflação entre países, o cambio futuro deve se
ajustar para ajustar essa diferença, e também, para finalizar, as taxas de juros devem, do
mesmo modo, se ajustar às taxas de inflação e à desvalorização cambial.
Deste modo, caso se utilizem dados relativos a outro pais, que deve ter outra inflação e
outro risco intrínseco (risco país), deve ser corrigido esse dado, retirando-se o risco e
inflação relativos ao país em questão e adicionados a avaliação de risco e de inflação do
país desejado.

17
Finalização

Quando temos um valor alto de NPV, com baixo Pay-Back, alta TIR e alta taxa média de
retorno contábil (AAR), tudo parece indicar que podemos prosseguir com nossos planos
de investimento.
Entretanto, baixo NPV com alto Pay-Back e baixa AAR, baixa TIR indicam que devemos
tomar cuidado.
Além disso, para avaliar um investimento proposto devemos considerar as mudanças no
fluxo de caixa da empresa e decidir se essa mudança acrescenta ou não valor à empresa.
Observações:
 Custos afundados: qualquer custo que nós não possamos mais reverter não deve
entrar como custo do projeto.
 Custo de Oportunidade: aquilo que nós não precisamos pagar porque já temos,
poderia ser vendido.
 Efeitos em outros produtos: devem ser consideradas reduções (canibalizações) desde
que não sejam irremediavelmente perdidas devido à concorrência, mesmo que a
empresa não execute o projeto.
Essa mudança se refere ao fluxo de caixa, devendo, portanto, incluir impostos e todos os
itens que compõem o fluxo de caixa, tal como o possível aumento do capital circulante
líquido.

Custo Anual Equivalente:

O valor presente do custo de um projeto calculado numa base anual. Para quando temos
possibilidades com diferentes vidas úteis, e necessitamos indefinidamente desses
bens/serviços.
Ex.: Um equipamento custa R$10.000,00, tem uma vida útil de 10 anos e o custo de
capital da empresa é de 10% a.a.. Qual seria o custo equivalente desse equipamento por
ano? Se uma empresa alugasse o mesmo equipamento por R$1.700,00 por ano, seria
melhor alugar ou comprar?
Para tanto verificamos quanto valeria a prestação para esses dados (Valor Presente =
10.000,00, prazo = 10 anos e juros = 10% a.a., chegando ao valor anual de R$1.627,45.
Donde seria melhor comprar do que alugar.

Análise de Alternativas de Projetos

Para uma melhor análise dos projetos costuma-se fazer alguns estudos alternativos.
Em primeiro lugar podemos estimar valores máximos e mínimos para cada elemento da
análise, utilizando os melhores casos de cada item de forma a saber qual seria o melhor
resultado possível e vice-versa.

18
Na análise de sensibilidade variamos apenas uma das variáveis de cada vez e com isso
verificamos quais as variáveis que são mais sensíveis. Se a sensibilidade for grande para
uma variável, podemos decidir fazer maiores pesquisas (mercado) de forma a reduzir a
incerteza.

Análise do Break-Even Point

Custos variáveis são definidos como custos (totais) que se alteram quando a produção se
altera (aumenta ou diminui). Ex.: 1 metro de pano para fazer uma camisa, para fazer 10
precisa-se de 10 metros.
Custos fixos são custos que não se alteram quando a produção se altera durante um
período de tempo. Ex.: 1 contador para fazer a contabilidade, independente do volume
de produção/vendas
Se considerarmos um prazo suficientemente longo, todos os custos podem ser
considerados variáveis.
Custo marginal ou incremental são as mudanças no custo que ocorre quando há uma
pequena mudança de patamar.
Projetos com baixa alavancagem significam baixo risco (baixo custo fixo, praticamente
tudo custo variável).

Break-even de caixa: Nível de vendas aonde o fluxo de caixa operacional é igual a zero.
Break-even financeiro: Nível de Vendas que resulta em um NPV = 0;
Break-even contábil: Nível de Vendas para lucro = 0;

Alavancagem Operacional

19
É o grau em que um projeto ou empresa está comprometido com custos de produção
fixos.
Quando iniciamos projetos talvez seja melhor trabalhar com um menor lucro e grau de
alavancagem menor e, caso o mercado se comprove interessante, aumentar o
investimento, aumentando também a alavancagem.

Outras Considerações

Quando elaboramos um projeto devemos ter em mente planos de contingência, tais

como expansão, abandonamento, retardamento, tendo em vista as informações que
forem sendo obtidas ao longo da execução do projeto.
Alem disso temos dois componentes nos projetos:
 os fluxos de caixa durante o período do investimento
 ganho/perda de capital no final

20
Exercícios

1 - Uma empresa, cujo custo de capital é de 15% a.a., tem um projeto de investimento.
Inicialmente é necessário investir 30.000 à vista, mais duas parcelas de 15.000 no
primeiro e segundo ano, respectivamente. Após isso ela recebe, 5 parcelas, sendo a
primeira de 18.000, as três seguintes de 20.000 e então uma de 15.000.
Calcule os índices para esse projeto e analise os resultados.

Período Fator de Fluxo Fluxo Valor Valor

(anos) Valor de Caixa Atual Atual
Atual Caixa acum. acum.
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------
0 1,00000000 -30.000,00 -30.000,00 -30.000,00 -30.000,00
1 0,8695652 -15.000,00 -45.000,00 -13.043,48 -43.043,48
2 0,7561437 -15.000,00 -60.000,00 -11.342,16 -54.385,64
3 0,6575162 18.000,00 -42.000,00 11.835,29 -42.550,35
4 0,5717532 20.000,00 -22.000,00 11.435,06 -31.115,29
5 0,4971767 20.000,00 -2.000,00 9.943,53 -21.171,76
6 0,4323276 20.000,00 18.000,00 8.646,55 -12.525,21
7 0,3759370 15.000,00 33.000,00 5.639,06 -6.886,15

Investimento: 60.000,00
Entrada média: 18.600,00

Taxa média de retorno = 18,6 / 60 = 31,0% a.a.

Pay-back Médio = 60 / 18,6 = 3,22 anos
Período efetivo de Payback = 5,1 - 0,75 = 4,35 anos
Valor Presente Liquido (VPL) = -6.886,15 (moeda)
Índice de Lucratividade (IL) = 47.499,49 / 54.385,64 = 0,8734
Pay-back descontado = não tem
Taxa Interna de Retorno (TIR) = 11,21% a.a.

30.000 x 0 + 15.000 x 1 + 15.000 x 2

------------------------------------------------- = 0,75
30.000 + 15.000 + 15.000

2 - Calcular os índices para analisar o investimento feito por uma empresa, do seguinte
modo:
a) Compra do terreno no instante 0, pagando 50% de sinal e o restante em 5 parcelas
iguais, mensais e consecutivas. Preço Total: 500;
b) Construção do imóvel, no valor de 300, pagável em 3 parcelas iguais e consecutivas,
sendo a 1ª no final do 2º mês;

21
c) Compra de equipamentos, sendo 50% pago no ato do pedido (instante 0) e o restante
na instalação, que ocorre ao final do 3º mês, no valor total de 300;
d) Entradas de caixa liquidas mensais de 300 por 5 meses, após a instalação;
A taxa de capital da empresa é de 79% a.a.

Perio Fator de Fluxo de Caixa

-do Valor Valores Nominais Valores Presentes
(mês) Atual Inv. Rec. Total Acum. Inv. Rec. Total Acum
0 1,000 -400 -400 -400 -400 -400 -400
1 0,953 -50 -50 -450 -48 -48 -448
2 0,908 -150 -150 -600 -136 -136 -584
3 0,865 -300 -300 -900 -260 -260 -844
4 0,824 -150 300 150 -750 -124 247 123 -721
5 0,785 -50 300 250 -500 -39 236 197 -524
6 0,747 300 300 -200 224 224 -300
7 0,712 300 300 100 214 214 -86
8 0,678 300 300 400 203 203 117
Total -1.007 1.124

Taxa média de retorno = 300 / 1.100 = 27,3% a.m.

Pay-back Médio = 1.100 / 300 = 3,67 meses
Período efetivo de Payback = 6,67 - 1,39 = 5,28 meses
Valor Presente Liquido (VPL) = 117 (moeda)
Índice de Lucratividade (IL) = 1.124 / 1.007 = 1,116
Pay-back descontado = 7,424 - 1,303 = 6,121 (meses)
Taxa Interna de Retorno (TIR) = 7,823% a.m.

(considerando o dinheiro recebido pagando o investimento)

400 x 0 + 50 x 1 + 150 x 2 + 300 x 3
---------------------------------------------- = 1,39
400 + 50 + 150 + 300

400 x 0 + 48 x 1 + 136 x 2 + 260 x 3

-------------------------------------------- = 1,303
400 + 48 + 136 + 260

Tomada de Decisões de Investimento sob Incerteza

Devem ser feitas analises de sensibilidade utilizando os fluxos de caixa.

Racionamento de Capital
Quando temos menos capital do que o necessário para investir em todos os projetos
disponíveis.
22
Risco e Retorno: Risco Sistemático e não Sistemático. Diversi icação

Temos dois tipos de risco:

(i) o risco sistemático, que é um tipo de risco que afeta um grande número de ativos. Se,
por exemplo, temos todos os nossos negócios, investimentos, no Brasil, eles estão
sujeitos a um risco sistemático, qual seja a conjuntura em que o país de encontrar, por
conta de governo, população, geografia, etc.
(ii) o risco não sistemático, tambem chamado de risco diversificável, que é um risco que
atinge um determinado ativo ou classe de ativos. O risco de carros de luxo, lanchas,
produtos muito sofisticados, tem como risco a receita de uma parcela da população, que
tem maior poder aquisitivo. Se essa parcela for atingida por uma crise, esses ativos vão
sofrer. Mas o mesmo não deverá acontecer com produtos básicos.

A diversificação consiste em escolher ativos que dependam de fatores diferentes, como

por exemplo o investimento na industria farmaceutica combinado com investimento em
indústria de lazer. Se a população estiver doente, a indústria farmaceutica irá performar
muito bem, e a indústria de lazer irá sofrer, e vice versa.

Eficiência Informacional em Mercados de Capital

O conceito de eficiência no mercado de Capitais e, portanto, no mercado de ações, está
relacionado com a ideia de que todos os agentes tenham informações suficientes para a
fundamentação da geração de preços, isto é, se as informações relevantes para a geração
de preço forem completamente processadas pelo mecanismo de preço do mercado de
Capitais, então este mercado é chamado eficiente.

Project Finance

É o projeto de financiamento de projetos de investimento baseado exclusivamente na

estrutura financeira e ativos do próprio projeto, sem considerar garantias externas dos
donos do projeto. Ou seja, o projeto é apresentado, é negociada o seu financiamento,
tanto pelos acionistas quanto pelos seus financiadores e estes últimos só contam, como
garantia, os ativos que vão ser incorporados no projeto e a garantia que os acionistas irão
aportar uma dada parcela de capital. No caso dos financiadores não receberem os seus
recursos eles podem assumir o controle do projeto.
Geralmente é criada uma empresa com a única finalidade de abrigar o projeto (uma SPC
– Special Purpoce Company, ou uma SPE – Special Purpose Entity)

23
Exercicios:
1) Temos três projetos mutuamente exclusivos com as seguintes características:
Projetos
Anos A B C
0 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00
1 1.000,00 50,00 500,00
2 40,00 50,00 500,00
3 7,00 1.070,00 83,00
Analisando separadamente (especificamente) pelos índices conhecidos, que projeto
escolheria justificando claramente sua resposta.
Utilize uma taxa mínima de atratividade de 5% (cinco por cento) ao ano.
R:
Periodo Fator Valores Nominais por periodo Valores Nominais acum.
(anos) Proj.A Proj. B Proj. C Proj. A Proj. B Proj. C
0 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00
1 1.000,00 50,00 500,00 0,00 -950,00 -500,00
2 40,00 50,00 500,00 40,00 -900,00 0,00
3 7,00 1.070,00 83,00 47,00 170,00 83,00

Periodo Fator Valores Atuais por periodo Valores Atuais acumulados

(anos) Proj.A Proj. B Proj. C Proj. A Proj. B Proj. C
0 1 -1.000,00 -1.000,00 -1.000 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00
1 .95238 952,38 47,62 476,19 -47,62 -952,38 -523,81
2 .90703 36,28 45,35 453,51 -11,34 -907,03 -70,89
3 .86384 6,05 924,31 71,70 -5,29 17,28 1,41
A B C
Ent. Médias 349,00 390,00 361,00
Indices não sofisticados
T.M.R. 349/1000 = 34,9% 390/1000 = 39,0% 361/1.000 = 36,1%
PB médio 1000/349 = 2,865 1000/390 = 2,564 1000/361 = 2,770
PB Efetivo 1,0 2 + (900/1070) = 2,841 2

Indices Sofisticados
NPV -5,29 17,28 1,41
IRR 4,47% 5.63% 5,09%
IL 0,995 1,017 1,001
PB Desc não tem 2+(907,03/924,31) = 2,981 2+(70,89/71,7)= 2,989

24
2) Você está diante de dois projetos de investimento, a saber:
Projeto A: investimento inicial de 5.000.; receita de 2.050 no instante 1; receita de 2.950
em 2; receita de 300 em 3; receita de 490 em 4 e, receita de 365,2 no instante 5.
Projeto B: investimento inicial de 10.000; receita de 2.000 no instante 1; receita de 100 em
2; receita de 5.000 em 3; receita de 3.000 em 4; e uma receita de desconhecida em 5;
Admitindo-se que voce deseje uma taxa mínima de atratividade de 12% ao período,
pede-se:
I. Analisar o Projeto A, isoladamente, segundo o critério do método do Valor Atual ("Net
Present Value"), justificando se esse projeto deve ou não ser adotado;
II. Qual deveria ser o valor (receita ou despesa e valor numérico) a considerar no instante
5 do projeto B a fim de se obter uma taxa interna de retôrno de 12% por período?
III. Analisar os dois projetos A e B em conjunto, segundo os critérios dos métodos do
Período de Retôrno ("Pay-Back"), do Valor Atual ("Net Present Value") e da Taxa de
Retôrno ("Internal Rate of Return") e considerando os valores obtidos nos dois itens
anteriores (I e II). Justificar, finalmente, qual dos dois projetos escolheria. (Juros
Compostos)

Valores Nominais Valores Nominais acumulados

Periodo Fator Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
0 -5.000,00 -10.000,00 -5.000,00 -10.000,00
1 2.050,00 2.000,00 -2.950,00 -8.000,00
2 2.950,00 100,00 0 -7.900,00
3 300,00 5.000,00 300,00 -2.900,00
4 490,00 3.000,00 790,00 100,00
5 365,20 ? 1.155,20 ?

Valores Atuais Valores Atuais acumulados

Periodo Fator Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
0 1 -5.000,00 -10.000,00 -5.000,00 -10.000,00
1 0,8928571 1.830,36 1.785,71 -3.169,64 -8.214,29
2 0,7971939 2.351,72 79,72 -817,92 -8.134,57
3 0,7117802 213,53 3.558,90 -604,39 -4.575,67
4 0,6355181 311,40 1.906,55 -292,99 -2.669,12
5 0,5674269 207,22 ? -85,77 ?

i) NPV de A = -85,77, @ 12% ao período, donde o projeto deve ser recusado;

ii) O valor atual em 5 do projeto B deveria ser 2.669,12, donde o valor atual deveria ser
2.669,12 x (1 + 12%)5 = 4.703,90
iii)

25
 Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
Entrada Media 1.231,04 2.960,78
Investimento 5.000,00 10.000,00

Projeto A Projeto B
Taxa Media de Retorno 0,2461 = 24,61% 0,2961 = 29,61%
Pay-back médio 4,06 3,38
Pay-back efetivo 2 3 + (2,9/3,0) = 3,97
Net Present Value -85,77 0
Indice de Lucratividade 4.914,23/5.000,00 = 0,98 10.000,00/10.000,00 = 1,00
Pay-back descontado Não Tem 5
IRR <12%, pois com 12% o NPV 12%, já que com essa taxa o
é negativo. 10,99997% NPV é zero
aprox. 11,00%, calculado

3) Uma pessoa comprou várias ações no valor de R$5.000,00 tendo recebido, três (3)
meses depois, dividendos de R$780,00 e, no quinto (5º) mês, dividendos de R$490,00.
Desejando vender as ações no sétimo (7º) mês, por qual valor deveria vendê-las para que
a taxa interna de retorno de sua aplicação fosse de sete por cento ao mês (7% a.m.)?

Observações:
a) Considere os valores dados como líquidos, já deduzidas as despesas de corretagem,
imposto de renda, etc.
b) Considere que os recebimentos ocorreram sempre no final do período;

0 1 2 3 4 5 6 7
Fluxo Nominal - 780,00 490,00 ?
5.000,00
FVA 1 0,9345794 0,8734387 0,8162979 0,7628952 0,7129862 0,6663422 0,6227497
Valores Atuais - 0 0 636,71 349,36 ?
5.000,00
Valores Atuais - -5.000,00 -5.000,00 -4.363,29 -4.363,29 -4.013,93 -4.013,93
Acumulados 5.000,00
Valores Atuais 4.013,93
Faltantes
Valor da Venda 4.013,93
X 1,077 =
6.445,49

Investimentos Mutuamente Excludentes:

São investimentos mutuamente excludentes quando, ao se aceitar um, se recusa

automaticamente o outro por alguma impossibilidade decorrente da aceitação do
primeiro.
Se os projetos não são mutuamente excludentes eles são independentes.
Exemplos de projetos mutuamente excludente seria, por exemplo, tendo uma loja, fazer
um restaurante ou uma loja de roupas.

26
Fluxo de Caixa não Convencional:

O Fluxo de Caixa é considerado não convencional quando apresenta mais de uma

inversão de sinal. Nesse caso teremos tantas TIRs quanto inversões de sinal.
Um exemplo comum são os investimentos em minas, quando temos um investimento
inicial seguido da operação da mina, fechando com investimentos para repor os danos ao
terreno e ao meio ambiente.

Questões:

1) Temos os projetos A e B, cujos Fluxos de Caixa esperados são abaixo apresentados,

para serem analisados. Considere uma taxa de desconto de 10% a.a. e que eles são
mutuamente excludentes.
a) Analise os projetos pelos vários critérios apresentados (Pay-backs, VPL, IRR, IL).
b) Escolha, justificando, um dos projetos.
c) Pela analise da Taxa Interna de Retorno, qual seria escolhido?
d) Qual o projeto que seria escolhido, pelo VPL, a taxas de 5%, 10% e 15% a.a.?
Ano Fluxo de Caixa do Projeto A Fluxo de Caixa do Projeto B
0 -12.500 -12.500
1 4.000 1.000
2 5.000 6.000
3 6.000 5.000
4 1.000 4.000

Anos Fator Valores Nominais Valores Nominais acumulados

Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
0 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00
1 4.000,00 1.000,00 -8.500,00 -11.500,00
2 5.000,00 6.000,00 -3.500,00 -5.500,00
3 6.000,00 5.000,00 2.500,00 -500,00
4 1.000,00 4.000,00 3.500,00 3.500,00

Taxa de 5% a.a. Valores Atuais Valores Atuais acumulados

Anos Fator Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
0 1 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00
1 0,95238095 3.809,52 952,38 -8.690,48 -11.547,62
2 0,90702948 4.535,15 5.442,18 -4.155,33 -6.105,44
3 0,86383760 5.183,03 4.319,19 1.027,70 -1.786,25
4 0,82270247 822,70 3.290,81 1.850,40 1.504,56

Taxa de 10% a.a. Valores Atuais Valores Atuais acumulados

27
 Anos Fator Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
0 1 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00
1 0,90909091 3.636,36 909,09 -8.863,64 -11.590,91
2 0,82644628 4.132,23 4.958,68 -4.731,41 -6.632,23
3 0,75131480 4.507,89 3.756,57 -223.52 -2.875,66
4 0,68301346 683,01 2.732,05 459,49 -143,61

Taxa de 15% a.a. Valores Atuais Valores Atuais acumulados

Anos Fator Proj.A Proj. B Proj. A Proj. B
0 1 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00 -12.500,00
1 0,86956522 3.478,26 869,57 -9.021,74 -11.630,43
2 0,75614367 3.780,72 4.536,86 -5.241,02 -7.093,57
3 0,65751623 3.945,10 3.287,58 -1.295,92 -3.805,99
4 0,57175325 571,75 2.287,01 -724,17 -1.518,98

2) Está-se analisando um projeto com o seguinte fluxo de caixa:

Ano Fluxo de Caixa do Projeto A
0 -27.000
1 53.000
2 -7.000
a) Analise o projeto pelos vários critérios apresentados (Pay-backs, VPL, IRR, IL).
b) Se a empresa exige um retorno de 10% a.a. para fazer seus investimentos, deveria
aceitar esse projeto? Por que?
c) Quantas Taxas Internas de Retorno existem para esse projeto? Por que? Quais são?
Com base na mesma taxa de 10% acima, esse investimento deve ou não ser aceito?

Respostas:
a-1) Pay-backs:
 Média: Investimento de 27.000, entradas de 53.000 e -7.000, donde entrada média
de 23.000 -> Pay-back médio = 27.000 / 23.000 = 1,174 anos
 Pay-back efetivo = um ano se considerarmos a entrada pontual, 0,509 anos se
considerarmos que os recursos entram continuamente (27.000 / 53.000)
 Pay-back descontado = Para isso precisamos de uma taxa de desconto. Se
utilizarmos a dada em b), teríamos que 53.000 valeriam 48.182,82, donde teríamos
0,560 (27.000 / 48.182,82)
a-2) VPL (Valor Presente Líquido:
 Valor Presente Liquido = Para isso precisamos de uma taxa de desconto. Se
utilizarmos a dada em b), teríamos -27.000, 53.000 valeriam 48.182,82 e -7.000
valeriam -5.785,12. Totalizando 15.397,70, que seria o VPL a 10%.
a-3) IRR(1) = 82,06%, IRR(2) =

3) Considerando o seguinte fluxo de caixa:

28
 Ano Fluxo de Caixa do Projeto A
0 -2.000
1 1.000
2 800
3 800
a) Analise os projetos pelos vários critérios apresentados (Pay-backs, VPL, IRR, IL).
b) Se a empresa exige um retorno de 12% a.a. para fazer seus investimentos, deveria
aceitar esse projeto? Por que?
c) Com base na taxa de 10% a.a. esse investimento deve ou não ser aceito?
d) Analise os resultados dos diferentes índices, com as taxas de 12% e de 10%, e comente
os resultados dos mesmos.

4) Compare os dois fluxos mutuamente exclusivos, abaixo”

Ano Fluxo de Caixa do Projeto A Fluxo de Caixa do Projeto B
0 -20.000 -3.500
1 9.000 1.700
2 9.000 1.700
3 9.000 1.700
a) Analise os projetos pelos vários critérios apresentados (Pay-backs, VPL, IRR, IL)
utilizando a taxa de 12% a.a..
b) Se a empresa exige um retorno de 12% a.a. e utilizar a decisão pelo Indice de
Lucratividade, qual projeto deve escolher?
c) Se utilizar a regra da decisão baseada no VPL, que projeto deve escolher?
d) Explique porque suas respostas b) e c) são diferentes.

5) Compare os dois fluxos mutuamente exclusivos, abaixo”

Ano Fluxo de Caixa do Projeto A Fluxo de Caixa do Projeto B
0 -175.000 -20.000
1 10.000 20.000
2 25.000 5.000
3 25.000 3.000
4 375.000 1.000
a) Analise os projetos pelos vários critérios apresentados (Pay-backs, VPL, IRR, IL)
utilizando a taxa de 15% a.a..
b) Considerando todos os indices, qual dos dois projetos deve fazer?

6) Compare os dois fluxos mutuamente exclusivos, abaixo”

Ano Fluxo de Caixa do Projeto A Fluxo de Caixa do Projeto B
0 -180.000 -20.000
1 65.000 -
2 65.000 -
3 65.000 -
4 65.000 40.000

29
a) Analise os projetos pelos vários critérios apresentados (Pay-backs, VPL, IRR, IL)
utilizando a taxa de 15% a.a..
b) Considerando todos os indices, qual dos dois projetos deve fazer?
c) Considerando que o projeto B pode ser replicado, n vezes, qual deve ser a decisão?

Questões de Provas

1ª Questão: Uma empresa, cujo custo de capital é de 12% a.a., pensa em investir numa
linha de automação em que é necessário investir 50.000 à vista, mais duas parcelas de
25.000 ao final do primeiro e segundo mês, respectivamente. No terceiro mês ela passa a
economizar, de mão de obra, 8.000 ao mês, mas é necessário arcar com o gasto de
demissão, de 250.000 (única parcela). Calcule os índices para esse projeto e analise os
resultados, considerando que a vida útil dessa linha de automação seja de 5 anos, à
partir do inicio de operação..

2ª Questão: Temos três projetos mutuamente exclusivos com as seguintes características:

Anos A B C

0 -10.000 -10.000 -1.000

1 10.400 10.500 380
2 50 50 380
3 50 50 380

Analisando separadamente (especificamente) pelos critérios abaixo relacionados, que

projeto escolheria justificando claramente sua resposta.
Utilize uma taxa mínima de atratividade de 5% (cinco por cento) ao ano.
a. Método do período de retorno (Payback);
b. Método do Valor Presente (Net Present Value - NPV);
c. Taxa Interna de Retorno (Internal Rate of Return - IRR);
Considerando todos os critérios em paralelo (ao mesmo tempo) qual projeto escolheria.

3ª Questão: Qual o valor que poderá ser retirado de um fundo de reserva que foi
constituído pela aplicação mensal, igual e sucessiva de 30 unidades monetárias ao longo
de vinte e quatro meses. As retiradas serão mensais, iguais e sucessivas durante doze
meses sendo iniciadas imediatamente após onze meses contados a partir do último
depósito.
Considerar a taxa de rentabilidade do fundo equivalente a uma taxa efetiva anual de seis
por cento.

1ª Questão: Um homem comprou um automóvel por R$18.000,00, sendo que trinta dias
depois comprou e colocou um toca fitas no valor de R$500 e de novo trinta dias depois
colocou tapetes, ar condicionado, etc., tudo no valor de R$1.000,00. Nove meses após ter

30
comprado o carro resolveu vendê-lo para receber em duas parcelas iguais uma no sexto
mês e outra no oitavo mês. Sabendo-se que teve uma rentabilidade efetiva ao ano de sete
por cento, pergunta-se qual o valor das parcelas..

2ª Questão: Um empréstimo de R$100.000,00 deve ser pago em parcelas trimestrais

iguais ao longo de quatro anos, com uma Taxa de Juros efetiva ao ano de 12% (doze por
cento). Pergunta-se:
a) Qual o valor dos Juros pagos na nona parcela trimestral;
b) Se após o pagamento dessa nona parcela desejasse pagar o saldo devedor em vinte e
quatro meses, qual seria o novo valor das parcelas trimestrais, mantendo-se a mesma
Taxa de Juros.

3ª Questão: Dois projetos de modernização de uma empresa estão em estudo. Cada um

deles relaciona as seguintes despesas e economias:
Projeto A: Desembolso inicial de R$200.000,00 e mais 12 parcelas trimestrais, iguais e
sucessivas, de R$40.000,00 (despesas);
- receitas trimestrais de R$70.000,00, a começar a partir do 4º trimestre e até o 16º
trimestre inclusive;
Projeto B: Investimento inicial de R$150.000,00 e mais 2 semestralidades, iguais e
sucessivas, de R$250.000,00 (despesas);
- 36 receitas mensais, iguais e sucessivas, no valor de R$21.000,00 cada uma, a primeira
no instante 390 dias;
Considerando-se uma taxa mínima de atratividade de 12% nominais ao ano
capitalizados trimestralmente, devemos adotar ou não esses projetos? Qual? Justifique.

4ª Questão: Os seguintes projetos estão sendo estudados:

Período A B C D
0 (1.000) (2.000) (1.000) (1.500)
1 400 500 300 -
2 400 - 800 600
3 406,99 2.056 88 1336,5

Qual projeto escolheria justificando claramente sua resposta para uma taxa mínima de
atratividade de:
a) Dez por cento ao período;
b) Oito por cento ao período;
c) Doze por cento ao período;

1ª Questão: Um investidor aplicou R$6.000,00 no final do mês de Janeiro, em seguida fez

mais 3 aplicações mensais de R$1.000,00 consecutivas e, no final do ano verificou que
tinha um saldo de R$10.000,00. Qual foi sua rentabilidade real, expressa em % a.a.?

31
2ª Questão: Um empréstimo de R$100.000,00 deve ser pago em parcelas trimestrais
iguais ao longo de quatro anos, com uma Taxa de Juros efetiva ao ano de 12% (doze por
cento). Pergunta-se:
a) Qual o valor dos Juros pagos na nona parcela trimestral;
b) Se após o pagamento dessa nona parcela desejasse pagar o saldo devedor em vinte e
quatro meses, qual seria o novo valor das parcelas trimestrais, mantendo-se a mesma
Taxa de Juros.

3ª Questão: Dois projetos de expansão de uma empresa estão em estudo. No primeiro

projeto tem-se que investir inicialmente R$500.000,00 e mais 4 parcelas mensais, iguais e
sucessivas, de R$80.000,00. Por conta disso, a empresa terá receitas adicionais trimestrais
de R$70.000,00, a começar a partir do 2º trimestre e até o 10º trimestre inclusive. O
segundo projeto prevê um investimento inicial de R$150.000,00 e mais 4 parcelas
quinzenais, iguais e sucessivas, de R$100.000,00. No 3º mês aumentar-se-ia as receitas de
R$20.000,00 e, daí em diante, em 24 parcelas de R$30.000,00.
Considerando-se uma taxa mínima de atratividade de 3% nominais ao trimestre
capitalizados mensalmente, devemos adotar ou não esses projetos? Qual? Justifique.

4ª Questão: Responda, justificando, as seguintes questões:

a) Uma empresa calculou diversos projetos de investimento, tendo recursos para
realizar todos. Alguns projetos tiveram o seu NPV calculados muito negativos, outros
ligeiramente negativos, outros deram praticamente nulos, alguns ainda ligeiramente
positivos e, finalmente, uns poucos bem positivos – quais devem ser aceitos, quais
recusados;
b) Um analista apresentou para o seu diretor o resultado de uma analise de um projeto,
cujo custo de capital foi estimado de 6% a.a.: NPV = -500, IRR = 7% a.a., Pay-back = 15
meses. Qual a sua analise como diretor: O projeto deve ou não ser aprovado?
c) Uma empresa tem dois projetos mutuamente excludentes, que foram analisados a
uma taxa mínima de retorno de 10% a.a., sendo que ela tem recursos suficientes para
aplicar em qualquer projeto que lhe pareça viavel: Projeto A, Investimento de
R$100.000,00, IRR = 11% a.a., Pay-back = 2 anos, Projeto B, Investimento de
R$1.000,00, IRR = 15% a.a., Pay-back = 2 anos. Qual dos dois deve escolher?

1ª Questão: Um investidor pensa em investir R$5.000,00 na compra de um terreno,

pagando 50% no ato e os 50% restantes na assinatura da escritura, estimada para
acontecer 30 dias após. Nesse local pretende implantar um estacionamento, investindo
mais R$2.000,00 na construção de uma cabine e instalação de equipamentos, ao longo de
um mês, com pagamento no final. Supondo um custo mensal de mão de obra de
R$8.000,00 mensais, mais R$1.000,00 para outros custos, também mensais, quanto deverá
ser a sua receita diária de tal forma que obtenha um retorno mínimo de 2% a.m., caso
venha a vender o terreno pelo mesmo preço que comprou ao final de 5 anos da data da
escritura de compra. Considere que ele não terá nenhuma receita pela cabine e
equipamentos no final desses 5 anos.

32
2ª Questão: João teve oferecimento de um empréstimo de R$50.000,00 a ser pago pelo
sistema price a uma taxa anual de 15%, em 6 anos. Ele gostaria de saber o total de juros
que pagará ao longo do contrato bem como qual será o seu saldo devedor ao final do 3º
ano.

3ª Questão: Para atender uma notificação dos órgãos ambientais, de adequação dos
níveis de poluição gerados por uma de suas unidades industriais, uma empresa
contratou uma consultoria que lhe aconselhou a instalação de filtros em suas chaminés,
com custo de compra e instalação de R$2,1 milhões, com 20% de entrada e o restante em
4 parcelas mensais. Tal solução ainda acarretaria no custo adicional de R$0,1 milhões
mensais, começando no sexto mês após o sinal. Quanto deve ser o lucro mínimo que essa
fábrica deve gerar de forma que a empresa opte por atender a notificação?
Considere que: a) A venda do terreno, construções e equipamentos pagariam o custo de
fechamento (demissões, multas, etc.) e b) O custo de capital da empresa é de 8% a.a.

4ª Questão: Os seguintes projetos estão sendo estudados:

Período A B C
0 (1.000) (1.360) (1.100)
1 415 500 300
2 415 500 300
3 415 700 800

Qual projeto escolheria justificando claramente sua resposta para uma taxa mínima de
atratividade de Dez por cento ao período;

Séries de Pagamentos

Temos básicamente duas formas de séries de pagamentos: a Série uniforme de

Pagamentos (SPC – Série de Pagamentos Constantes), em que todos os pagamentos são
iguais, e a Série de Uniforme de Amortizações (SAC) em que as amortizações são
Constantes.
Dentro do conjunto de SPCs temos um sub-conjunto denominado Sistema Price.

Sistema Uniforme de Pagamentos (SPC)

Basicamente é o caso de pagamento de financiamentos, em que as prestações são

calculadas para serem todas iguais, e, ao final do pagamento de todas as prestações a
divida estaria quitada.
Assim, determinado o prazo e a taxa de juros, bem como o valor do financiamento,
calcula-se o valor das prestações.

33
 (1 + i)n x i
PMT = VP ------------
(1 + i)n - 1

Dada a prestação, e sabendo-se a quantidade das mesmas e a taxa de juros empregada

pode-se calcular o valor do financiamento (VP)

(1 + i)n - 1
VP = PMT ------------
(1 + i)n x i

O Valor Financiado, ou emprestado, é chamado de Valor Presente. As parcelas, ou

PMTs, incorporam então o reembolso do valor nominal emprestado ou financiado, e as
parcelas de juros incorridas. Como o valor que se deve inicialmente é maior do que os
valores intermediarios (que vão diminuindo, visto que o emprestimo ou financiamento
vai sendo pago) e maior do que o valor devido no final (zero), os valores incorridos de
juros vão diminuindo.
Num exemplo simples, em que se vai pagar um emprestimo em 12 meses, a uma taxa
anual de 12% a.a., teriamos a seguinte tabela:

Periodo Valor Prestação Juros Amortizaçã Valor após

antes do Incorridos o o
pagamento pagamento
0 12.000,00 12.000,00
1 12.000,00 1.062,74 113,87 948,87 11.051,13
2 11.051,13 1.062,74 104,86 957,88 10.093,25
3 10,093,25 1.062,74 95,77 966,97 9.126,28
4 9.126,28 1.062,74 86,60 976,14 8.150,14
5 8.150,14 1.062,74 77,33 985,41 7.164,73
6 7.164,73 1.062,74 67,98 994,76 6.169,97
7 6.169,97 1.062,74 58,55 1.004,19 5.165,78
8 5.165,78 1.062,74 49,02 1.013,72 4.152,06
9 4.152,06 1.062,74 39,40 1.023,34 3.128,72
10 3.128,72 1.062,74 29,69 1.033,05 2.095,67
11 2.095,67 1.062,74 19,89 1.042,85 1.052,82
12 1.052,82 1.062,81 9,99 1.052,75 0,00

No exemplo acima, poderiamos calcular o saldo devedor em qualquer momento, por

exemplo no instante 3 (após pagar a prestação 3) calculando o Valor Presente (VP) para
um financiamento com 9 parcelas (12 – 3), com uma Prestação (PMT) de R$1.062,74, e
juros de 12% a.a. (0,9488793% a.m.)

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Sdk = ? => n = k, i = taxa de juros, PV = Valor do financiamento, PMT = Valor das
Prestações, VF = ? = Sdk. Ou, n = n – k, i = taxa de juros, PMT = Valor das Prestações, VF =
0, VP = ? = Sdk.

Poderiamos saber quanto de juros já foi pago. Pagamos 3 prestações de R$1.062,74 e

nossa divida só reduziu de R$12.000,00 para esse valor (que deve ser de R$9.126,28). Ou
seja, R$3.188,22 – R$2.873,72 = R$314,50. Que é igual à soma dos juros demonstrados
acima nos periodos 1, 2 e 3 (R$113,87 + R$104,86 + 95,77).
Podemos saber os juros totais pela subtração da soma das prestações do total
emprestado: 12 x R$1.062,74 – R$12.000,00 = R$752,88.

Sistema de Amortização Constante (SAC)

Basicamente é o caso de pagamento de financiamentos, em que as amortizações são

calculadas para serem todas iguais, e, ao final do pagamento de todas as prestações a
divida estaria quitada.
Em cada prestação paga, paga-se a totalidade dos juros incorridos até então. Desta
forma, como a divida vai diminuindo, as parcelas de juros pagas em cada prestação vai
diminuindo, fazendo com que as prestações sejam cada vez menores.
Assim, determinado o prazo e a taxa de juros, bem como o valor do financiamento,
calcula-se o valor das prestações.

Periodo Valor Prestação Juros Amortizaçã Valor após

Incorridos o o
pagamento
0 12.000,00 12.000,00
1 12.000,00 1.113,87 113,87 1.000,00 11.000,00
2 11.000,00 1.104,38 104,38 1.000,00 10.000,00
3 10,000,00 1.094,89 94,89 1.000,00 9.000,00
4 9.000,00 1.085,40 85,40 1.000,00 8.000,00
5 8.000,00 1.075,91 75,91 1.000,00 7.000,00
6 7.000,00 1.066,42 66,42 1.000,00 6.000,00
7 6.000,00 1.056,93 56,93 1.000,00 5.000,00
8 5.000,00 1.047,44 47,44 1.000,00 4.000,00
9 4.000,00 1.037,96 37,96 1.000,00 3.000,00
10 3.000,00 1.028,47 28,47 1.000,00 2.000,00
11 2.000,00 1.018,98 18,98 1.000,00 1.000,00
12 1.000,00 1.009,49 9,49 1.000,00 0,00

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Neste sistema, o saldo devedor a qualquer momento é o saldo inicial menos o numero de
prestações pagas (k) x o valor da amortização (A), visto que os juros incorridos são
sempre pagos. Na inversa, o saldo devedor de um dado momento é o valor da
amortização x o numero de prestações ainda não pagas.
Assim, se Sdo = Valor total do financiamento, n = numero de prestações, A =
Amortização = Sd0 / n, e k = numero de prestações pagas, temos:
Sdk = Sdo – k x A
Sdk = Sdf + (n-k) x A
Os juros de um determinado periodo é o saldo devedor imediatamente anterior x a taxa
de juros.
Jk = Sd(k-1) x i
Para saber os juros de um determinado periodo, verificamos o numero de parcelas e
multiplicamos pela média dos juros pagos na primeira parcela desse periodo e na ultima
parcela desse mesmo periodo. Isto porque os juros diminuem, a cada periodo, pelo valor
calculado do valor da amortização x a taxa de juros. Ou seja, a diminuição é constante.

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