Conteúdo de Finanças Empresariais I 2023

FINANÇAS EMPRESARIAIS I
Ano: 2º Semestre: 2º Carga Horária Semanal: T: 1| P: 2| TP: 0 Área Cientifica: F
A. OBJECTIVOS
- Dotar os estudantes de conhecimentos aprofundados e actualizados, quer ao nível teórico, quer ao nível prático na área de
Finanças Empresariais / Gestão Financeira.
- Fornecer os conceitos e as técnicas que viabilizam a análise à situação económica e financeira da empresa.
- Sensibilizar os alunos para a necessidade de uma permanente alerta para os problemas financeiros das empresas.
- Analisar as metodologias, instrumentos e técnicas de decisão relevantes para a definição de políticas financeiras de médio e
longo prazos e para a gestão de tesouraria.
- Compreender a problemática do planeamento financeiro.
B. CONTEÚDOS PROGRAMÁTICOS
1. Introdução
(Os objectivos essenciais e os limites da função financeira da empresa. Evolução da função financeira. A
função financeira e a contabilidade. A função financeira e a informação económica relevante)
2. A Análise Financeira Empresarial

2.1 – Preparação dos suportes de informação para a análise financeira
O Balanço (A passagem do balanço contabilístico ao funcional e ao financeiro). A Demonstração de
Resultados (Os saldos intermédios e correcções dos saldos intermédios de gestão). A Demonstração dos
Fluxos de Caixa (Concepção do mapa de fluxos de caixa para análise financeira, análise dos fluxos de
caixa).
2.2 – Técnicas e instrumentos de análise (Utilização de rácios e outras técnicas e instrumentos de análise)
a) Análise da rendibilidade e crescimento da empresa
b) Análise da Solvabilidade
c) Análise da liquidez
d) Análise do risco
2.3 – O equilíbrio Financeiro

a) A relação fundamental de tesouraria: Fundo de Maneio, Necessidade de Fundo de Maneio e
Tesouraria Líquida.
3. A Gestão Financeira a curto prazo

3.1 – Gestão de Tesouraria (a função do tesoureiro, o nível mínimo de disponibilidades imediatas, modelos de
gestão de caixa, a gestão da tesouraria previsional).
3.2 – A gestão das necessidades de fundo de maneio de exploração (gestão de clientes, existências,
fornecedores e empréstimos bancários).
4. Planeamento financeiro no curto prazo

4.1 – Orçamento de tesouraria (fases de elaboração e preparação, cenários e hipóteses, previsão de vendas).
4.2 – Orçamento financeiro (Financiamento de curto prazo)
5. Planeamento Financeiro de Médio e Longo Prazo

5.1 – Breves teorias sobre a estrutura de capital
5.2 – Capitais permanentes
5.3 – Fontes de Financiamento de Médio e Longo prazos
A. REFERÊNCIAS BIBLIOGRAFICAS
Cohen, E. . Análise Financeira. Editorial Presença. (1995)

Manazes, H.C.. Princípios de Gestão Financeira. Editorial Presença. (1999)
Brealey, A., and S. Myers. Princípios de Finanças Empresariais. McGraw Hill. (2000).
Ross, Westerfield and Jaffe. “Corporate Finance”. McGraw Hill. (1999)
MATERIAL DE FINANÇAS EMPRESARIAIS I ELABORADO POR ARLINDO MACURIQUILA 1

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http://www.pmelink.pt/article/pmelink_public/EC/0,1655,1005_5327-3_41098--View_429,00.html
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BATTISTELA, Flávio; CORRAR, Luiz João; BRITO, Giovani. Fatores Determinantes da Estrutura de
Capital das Maiores Empresas Que Atuam no Brasil.Artigo da FEA/USP, sem data.
BNDES – Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social. Contribuição ao desenvolvimento do
mercado de renda fixa. Apresentação do presidente do BNDES, Luciano Coutinho, realizada no 6º Seminário
Anbima de Mercado de Capitais, Rio de Janeiro, 05/04/2011. Disponível em
http://www.anbima.com.br/nmrf/apresentacoes.asp
BRIGHAM, Eugene F.; HOUSTON, Joel F. Fundamentos da Moderna Administração Financeira. São Paulo:
Campus, 1999.
CEMEC – Centro de Estudos de Mercado de Capitais. Relatório Trimestral de Financiamento de
Investimentos no Brasil. Dezembro de 2012.
COPELAND, T.; KOLLER, T.; MURRIN, J. Valuation: measuring and managing the value of companies.
New York: Wiley, 2000
FREITAS, M. Cristina P. Mercado brasileiro de capitais no período 2003-08: evoluçõese tendências. In:
BIASOTO Jr., Geraldo e outros. Panorama das economias internacional e brasileira: dinâmica e impactos da
crise global. São Paulo: Fundap., p. 235-252, 2009.
FREITAS, M. Cristina P. Desafiosdo financiamento de longo prazo no Brasil. São Paulo: Fundap., Boletim de
Economia nº4 p. 15-26.
FRISCHTAK, Claudio. Financiamento voluntário de longo prazo no Brasil – análise e recomendações. São
Paulo: IEDI/Instituto Talento Brasil, outubro de 2010. Disponível 59 em
http://www.iedi.org.br/admin_ori/pdf/20101108_flp.pdf . Acesso em 23 de fevereiro de 2013.
GAMBIAGI, Fabio; VILLELA, André; DE CASTRO, Lavinia Barros; HERMANN, Jennifer. Economia
Brasileira Contemporânea: 1945-2010. Rio de Janeiro: Elsevier, 2011.
MYERS, S. C. Capital strucure puzzle. Journal of finance, v.39, n.3, Jul. 84.
MODIGLIANI, F. & MILLER, M. H. The cost of capital, corporate finance and the theory of investment.
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MOTTA, R. R.; CALÔBA, G. M. Análise de Investimentos – Tomada de Decisão em Projetos Industriais.
São Paulo: Editora Atlas, 2009.
MATERIAL DE FINANÇAS EMPRESARIAIS I ELABORADO POR ARLINDO MACURIQUILA 2

1. Introdução
A análise financeira de uma empresa recorre a um conjunto de instrumentos analíticos

que procuram auxiliar um conjunto heterogéneo de entidades no conhecimento da
situação e evolução económica e financeira de uma empresa ao longo de um certo
espaço de tempo e a procurar antecipar o seu provável comportamento futuro.
Dentro desse conjunto de utilizadores das técnicas de análise financeira encontram-se

os seguintes: gestores, accionistas, trabalhadores, fornecedores, clientes,
concorrentes, entidades financeiras, comunidade local, fisco e outras autoridades
públicas, bolsas de valores e potenciais investidores.
Uma das dificuldades da análise financeira é precisamente a existência de conflitos

entre estas diversas entidades.
Por exemplo, nem sempre os interesses dos accionistas coincidem com os interesses
das entidades financeiras. Esse seria o caso quando os accionistas deliberassem a
distribuição de elevados dividendos que reduzisse o património disponível para
garantir o pagamento dos créditos dos bancos (ou fornecedores).
Por outro lado, certas actuações dos gestores podem não ser do interesse dos
accionistas por reduzirem a riqueza destes, como seja a realização de aquisições de
empresas a preços sobrevalorizados. Isto porque geralmente se verifica que os
gestores de empresas de maior dimensão tendem a auferir de remunerações mais
elevadas.
Também não serão coincidentes os interesses do fisco com os dos gestores (e

accionistas). Assim, geralmente se verifica, por exemplo, que, na possibilidade de
escolha entre várias opções contabilísticas, os gestores frequentemente preferem as
soluções que minimizem os resultados tributáveis.
Estes fatores influenciam o timing e a forma de apresentação da informação financeira. De

facto, será frequente que os responsáveis prefiram não apresentar certos detalhes da
informação financeira ou, pelo menos, adiar a sua disponibilização se o seu conhecimento for
contrário aos seus interesses pessoais ou da empresa. Por exemplo, em caso de surgimento de
dificuldades financeiras, os responsáveis tipicamente procurarão tomar medidas que as
ocultem enquanto tentam tomar as medidas necessárias para as eliminar. Por outro lado, na
apresentação formal e tratamento da informação financeira, as prioridades e os critérios de
avaliação da performance da empresa estarão seguramente influenciados pelos interesses
particulares de quem apresenta essa mesma informação.
As implicações desses conflitos estendem-se a vários níveis no domínio da análise financeira.

Nos aspetos que mais nos interessam, salientam-se os seguintes:
ARLINDO CALVIS MACURIQUILA – FINANÇAS

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EMPRESARIAIS I (UMA)
• A falta de objetividade da informação contabilística por influência dos critérios
adotados (para além das deficiências próprias das técnicas contabilísticas em si);
• A existência de interpretações díspares para a mesma informação, consoante os
interesses do analista em causa;
• A seleção, por um analista, da informação que mais beneficie a sua posição (quando
esta não é neutra);
• A ocultação, propositada ou não, de informação relevante.
A análise financeira refere-se à avaliação ou estudo da viabilidade, estabilidade e

capacidade de lucro de um negócio ou projeto. Engloba um conjunto de instrumentos
e métodos que permitem realizar diagnósticos sobre a situação financeira de uma
empresa, assim como prognósticos sobre o seu desempenho futuro.
Para que o analista possa verificar a situação económico-financeira de uma empresa, é

fundamental o recurso a alguns indicadores. Os mais utilizados são aqueles que
assumem a forma de rácios. Estes apresentam uma vantagem, não só de tornar mais
precisa a informação, como também de facilitar comparações, quer para a mesma
empresa, ao longo de um certo período de tempo, quer entre empresas distintas, num
mesmo referencial de tempo. Contudo, convém salientar que os rácios apenas
constituem um instrumento de análise. Esse instrumento deve ser complementado por
outros tantos. Com efeito, a análise de indicadores fornece apenas alguns indícios que
o analista deverá procurar confirmar através do recurso a outras técnicas.
A técnica estabelecida pelos analistas financeiros consiste em estabelecer relações

entre contas e agrupamentos de contas do Balanço e de Demonstração de resultados
entre outras grandezas económico –financeiras.
A análise financeira é, assim, a capacidade de avaliar a rentabilidade das empresas,

tendo em vista, em função das condições atuais e futuras, verificar se os capitais
investidos são remunerados e reembolsados de modo a que as receitas superem as
despesas de investimento e de funcionamento.
De forma a alcançar a sobrevivência e desenvolvimento pretendido pela empresa, a

avaliação e interpretação da situação económico-financeira de uma empresa centra-se
nas seguintes questões fundamentais:
• Equilíbrio financeiro;
• Rentabilidade dos capitais;
• Crescimento;

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• Risco;
• Valor criado pela gestão.
O recurso à análise financeira é extremamente importante para as diversas partes

interessadas numa boa gestão empresarial, sendo que essas partes interessadas são
gestores, credores, trabalhadores e as respetivas organizações, Estado, investidores e
clientes.
Cada grupo ou indivíduo tem diferentes interesses, por isso fazem a análise financeira
mais adequada aos objetivos pretendidos. Apesar desses objetivos poderem ser
diferentes, as técnicas utilizadas baseiam-se, fundamentalmente, no mesmo conjunto
de informações económico-financeiras:
• Balanço patrimonial;
• Demonstração de resultados líquidos;
• Demonstração dos fluxos de caixa.
A técnica mais utilizada pela análise financeira é a que recorre aos rácios, um
instrumento de apoio para sintetizar uma enorme quantidade de informação, e
comparar o desempenho económico-financeiro das empresas ao longo do tempo.
Constituem assim uma base da análise financeira, mas não dão respostas. Essas
encontrar-se-ão nos aspetos qualitativos da gestão.
Função Financeira
A vida da empresa pode ser percecionada como um conjunto de actividades e de

fluxos de entrada e saída. Uma empresa para vender mercadorias desenvolve um
conjunto de actividades comerciais que originam a venda que dá origem a um fluxo
físico (saída) de mercadorias. Para vender mercadorias a empresa tem de as comprar
(desenvolveu actividades papa procurar o fornecedor mais adequado, realizou a
compra que deu origem ao fluxo de entrada de mercadorias). Ao vender as
mercadorias criou um direito de receber as quantias respetivas (fluxo de entrada de
tesouraria – recebimento que muitas vezes não é imediato, porque nalgumas
actividades é prática conceder crédito), que utilizará para pagar aos seus fornecedores
(fluxo de saída de tesouraria – pagamento).
Cabe à gestão, na sua função de direção, coordenar toda a actividade e garantir que
essa corrente de fluxos seja equilibrada e que a empresa seja rentável. A rendibilidade
exprime a capacidade de gerar lucros que na perspetiva financeira corresponde à
aptidão de gerar um excedente positivo nos fluxos financeiros.

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Numa empresa existe uma multiplicidade de atividades e fluxos que são, por analogia,
o sangue que alimenta as células da organização e lhes garante uma vida saudável. São
exemplo as atividades de recrutamento, formação e gestão do pessoal, as atividades
operacionais - marketing, produção de bens e/ou serviços, compras, vendas,
aprovisionamento, as atividades de financiamento corrente e de investimento
(obtenção atempada dos recursos ao melhor custo e com as melhores condições).
Nas grandes empresas existem departamentos por cada função (conjunto de

atividades homogéneas), entregues a um ou mais responsáveis. São exemplo os
departamentos de Recursos Humanos, Jurídico, Financeiro, Logística, Marketing,
Operacional, etc., cujos nomes podem ser diferentes de empresa para empresa.
Em empresas de menor dimensão o número de responsáveis será menor pelo que

cada responsável terá que coordenar várias funções.
À função financeira cabem os estudos e as atuações relacionadas com os meios

financeiros necessários à atividade da empresa. Elencam-se como atividades desta
função, que passam pela identificação e gestão dos seguintes aspetos:
• Situação financeira do ponto de vista da liquidez, tesouraria e equilíbrio

estrutural;
• Políticas de financiamento;
• Análise da situação económica do desempenho e do valor acrescentado;
• Risco económico, financeiro e global;
• Rendibilidade nas suas múltiplas vertentes;
• Funcionamento da gestão corrente;
• Política de dividendos;
• etc.

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A função financeira é parte integrante da política global das organizações.
Fazem parte da função financeira as seguintes acções; análise, planeamento, gestão e

controlo dos recursos e dos fluxos económicos e financeiros, ajustando-os, com estas
acções aos objetivos estratégicos e tácitas das organizações.
A função financeira consolida um conjunto de atributos e envolve diferentes

operações, entre as quais se destaca:
a) A gestão dos fluxos financeiros e a adequação dos recursos financeiros às

necessidades operacionais da empresa;
b) A preparação e a implementação das decisões financeiras;
c) A análise dos riscos e da rendibilidade das empresas e a manutenção do equilíbrio

financeiro da organização;
d) A obtenção de financiamentos ao menor custo, assim como, a aplicação optimizada

dos excedentes financeiros.
Estas acções/operações têm como objetivos:
1. Garantir o equilíbrio dos fluxos económicos e financeiros;

2. Efetuar estudos consequentes para o conhecimento atempado da situação
económica e financeira da organização, gerando informação relevante para a
gestão do risco do negócio;

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3. Adequar as fontes de financiamento à estrutura dos investimentos;
4. E por fim, definir as acções relativas à optimização e rendibilização do
excedente de tesouraria.
A função financeira será uma das funções da empresa a par da produção, dos sistemas
de informação, da investigação e desenvolvimento, do marketing ou dos recursos
humanos.
Objetivos e Limites da Função Financeira

Segundo a Teoria Tradicional (teoria clássica), o objetivo principal da empresa era a
maximização do lucro. Essa teoria foi sujeita a críticas, porque se tratava de uma
perspetiva restrita e não levava em conta a incerteza e o risco. O lucro é uma medida
subjetiva do valor da empresa e depende de regras e princípios contabilísticos
adotados no reconhecimento das classes das demonstrações financeiras. O objetivo
principal passou, então, a ser a maximização da riqueza dos accionistas. Daí, surge o
conceito de “Cash flow”, uma medida objetiva de análise do processo de criação de
valor da empresa que atende o valor do dinheiro no tempo e leva em conta o risco.
Seguidamente, o princípio de maximização do valor da empresa passa a ser o objetivo
principal. Mas, dada a falta de compatibilização dos interesses dos vários utentes,
definiu-se a criação de valor para o accionista, como objetivo principal da função
financeira.
A função financeira avalia e controla as decisões de investimento, tendo em conta a

rendibilidade esperada e o risco económico e financeiro. Preocupa-se com a obtenção
e aplicação dos recursos financeiros de forma mais vantajosa sendo, ao mesmo tempo,
responsável pela elaboração de orçamentos financeiros e orçamentos de tesouraria
visando prever eventuais excedentes ou necessidades de tesouraria.
Outro objetivo da função financeira é eliminar ou reduzir o risco financeiro através de

instrumentos de cobertura de riscos – os ativos financeiros derivados – incluindo
opções, futuros, contrato forward, swaps, entre outros. Além de reduzir o risco,
poderão ser utilizados na tomada de decisões especulativas, para modificar a natureza
de uma dívida ou de um investimento ou para refletir acerca da futura direcção do
mercado.

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Apesar de integrar um vasto número de tarefas, a função financeira tem limitações, e
essas devem ser levadas em conta, principalmente quando se pretende visualizar a
empresa numa perspetiva financeira.
Como referido anteriormente, a empresa é uma unidade económica autónoma que

mantém um contacto dinâmico com a envolvente. Logo, a natureza dos seus
problemas não se resume só a aspetos de natureza exclusivamente financeira. Estão
subjacentes as estratégias que criam valor através da exploração de vantagens
competitivas. Essa criação de valor vai depender não só da situação financeira mas,
sobretudo, da sua capacidade de transformar as vantagens competitivas em fluxos de
caixa futuros.
Reconhece-se então que, apesar do equilíbrio financeiro ser um factor indispensável,

não é suficiente para a sobrevivência e crescimento de uma empresa. Deve-se,
efetivamente, ter em conta outros aspetos que não estando sobre o controlo da
empresa, podem condicionar a criação de valor para o accionista /sócio.
A função financeira e a contabilidade

As Demonstrações Financeiras (DF's) são documentos, incluindo quadros, relatórios e
mapas, apresentados periodicamente pelas empresas e que têm como objetivo
proporcionar informações, acerca da posição financeira (Balanço), do desempenho
(Demonstração de Resultados) e alterações na posição financeira (Demonstração dos
Fluxos de Caixa). Regra geral, são elaboradas no final do exercício económico.
Ao elaborar as DF's, os gestores poderão ser confrontados com preconceitos, má

interpretação ou mesmo inexatidão. Para minimizar estes e outros riscos, as
demonstrações devem ser preparadas e apresentadas com base em conceitos, normas
e Princípios Contabilísticos Geralmente Aceites (PCGA's). As DF's devem proporcionar
informações que retratam de forma verdadeira e apropriada a posição financeira e de
resultados, e que sejam credíveis e úteis para determinar a verdadeira eficiência da
gestão dos recursos económicos e financeiros.
Assim, a informação deve reunir algumas características como:

✓ Compreensibilidade – As DF's não devem conter informações complexas ou de
difícil compreensão para os utentes. Devem proporcionar informações
objetivas e claras.

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✓ Relevância – Está intimamente associada a materialidade e é definida pela
capacidade de influenciar decisões tomadas por parte dos utentes e ajudá-los a
avaliar acontecimentos passados, presentes e prever acontecimentos futuros.
✓ Fiabilidade – A informação deve estar isenta de erros materiais e preconceitos

e ser completa, tendo em conta a ponderação entre benefício e custo. A
informação deve mostrar, de forma apropriada as operações e acontecimentos,
de acordo com a substância e realidade económica e não meramente de
acordo com sua forma legal.
✓ Comparabilidade – Relaciona com o princípio de consistência e da

continuidade. As políticas contabilísticas não devem ser alteradas, de um
período para outro, para que seja possível estabelecer comparações, no tempo
e no espaço. É sobre as demonstrações financeiras que incide boa parte da
análise económico financeira, logo, interessa-nos não a quantidade, mas sim a
qualidade das informações.
Balanço
O Balanço é um documento que retrata a situação patrimonial de uma empresa, numa
determinada data, sendo composto pelo Ativo, Passivo e pelo Capital Próprio. É um
mapa que retrata as origens dos recursos financeiros disponíveis ou o financiamento e
as respetivas aplicações de fundos, ou os investimentos. No Balanço é evidenciado o
princípio básico da contabilidade, segundo o qual o Ativo tem que ser financiada pelo
Capital Próprio ou por Capitais Alheios. (Ativo = Passivo + Capital Próprio). O Balanço é
visto numa Perspetiva Patrimonial, quando evidencia a situação patrimonial (bens,
direitos e obrigações) de uma empresa num dado momento, incluindo o património
líquido, ou numa Perspetiva Financeira, quando evidencia a situação financeira
retratando o conjunto de aplicações de capital e o conjunto de origens ou fontes de
financiamento, numa perspetiva estática.
Existem dois tipos de Balanço: O Contabilístico ou Patrimonial, que é aquele que é

apresentado pela contabilidade e que vem normalmente reportado nas DF´s
publicadas e o Balanço Funcional que é elaborado pela área financeira.

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A Demonstração de Resultados
É um mapa que reflete os gastos e rendimentos de um determinado período,
normalmente durante um ano. A comparação entre os gastos e rendimentos dá
origem a um resultado positivo ou negativo (lucro ou prejuízo). A Demonstração de
Resultados, só por si, é um elemento fundamental para análise da situação económica
de uma empresa. Avalia a eficiência económica e a capacidade de uma empresa gerar
valor. A sua apresentação é feita segundo duas óticas:
A Demonstração de Resultados por Natureza, que agrega os componentes

económicos de acordo com a tipologia ou natureza. Evidencia o resultado que uma
empresa obteve, resultante do exercício da sua actividade. O formato desta
demonstração financeira respeita o princípio de substância sobre a forma.
A Demonstração de Resultados por Funções está voltada para o interior da empresa.

Evidencia as componentes económicas, de acordo com a afetação funcional dos
mesmos. Para elaborar esta demonstração, é preciso um conjunto de informações
complementares que, muitas vezes, só são obtidas através da contabilidade analítica
ou de gestão. Existe, efetivamente, alguma dificuldade na afetação funcional dos
gastos e rendimentos e, portanto, na elaboração deste mapa.
A Demonstração dos Fluxos de Caixa

A DFC é um documento contabilístico financeiro que completa a informação fornecida
pelas outras DF's. Explica a origem e o destino dos recebimentos e pagamentos,
efetuados. Contrariamente às outras DF's, esta é elaborada segundo o regime de caixa.
Normalmente se elaborava um Mapa de origens e aplicações de fundos. Atualmente,
este mapa perdeu sua relevância e sua informação passou a ser tratada na DFC, visto
que esta proporciona informações históricas e mais detalhada, separando a obtenção
e aplicação de recursos financeiros em três categorias: Fluxos das Atividades
Operacionais, Fluxos de Caixa das Atividades de Investimento e Fluxos de Caixa das
Atividades de Financiamento. Através deste mapa podemos ver como foi gerado e
como foram utilizados os meios financeiros num dado período. Pode ser elaborada
segundo dois métodos:
1 - Método Direto que é baseado diretamente no movimento de caixa, nas fontes e

destinos dos recebimentos e pagamentos relacionados com as contas que originam

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entrada ou saída de meios financeiros. É o método mais indicado para ser utilizado
porque proporciona informação mais detalhada e de forma completa.
2 - Método Indireto onde os fluxos das atividades operacionais são apurados à partir
do componente do cash flow de exploração. O fluxo líquido de caixa das atividades
operacionais é calculado a partir do resultado líquido do exercício, ajustado às
variações ocorridas nas rubricas não relacionadas com caixa.
A Função financeira e a informação relevante

O Balanço e a Demonstração de Resultados são os demonstrativos mais utilizados na
análise financeira. Contudo, não revelam ao seu usuário muito sobre como a empresa
faz a gestão do seu fluxo de caixa. Assim, a DFC é um importante instrumento de apoio
a análise e a decisão que evidencia a situação monetária de uma empresa e a
capacidade que esta tem de gerar liquidez. Através deste mapa, podemos conhecer o
cash flow de exploração (fluxos de caixa), ou seja, os meios libertos ou liquidez. Este
conceito é indispensável para efeitos de gestão financeira, nomeadamente no apoio as
decisões de gestão e, sobretudo, para análise económica e financeira.
A DFC é uma demonstração financeira de grande utilidade e proporciona informações

que nos ajudam a analisar as variações ocorridas na estrutura financeira e a
capacidade da empresa de gerar meios financeiros. Sua análise nos permite ver a
melhor forma de gerir os meios financeiros que são, em geral, escassos e apoia na
análise do risco, principalmente nas decisões relacionadas com estratégias a adotar, de
forma a criar valor para o accionista. Permite, ainda, conjuntamente com as outras
DF's entender o motivo de empresas enfrentarem necessidades financeiras, mesmo
apresentando um resultado positivo (lucro). A título de exemplo, esta situação pode
ser justificada pelo facto de que na demonstração de resultados não é evidenciado os
investimentos em ativos necessários ao normal funcionamento da empresa e os
investimentos em necessidades de fundo de maneio.
2. A Análise Financeira Empresarial
À análise financeira competirá, por sua vez, a colheita de informações e o seu estudo
de forma a se obter um julgamento seguro sobre a situação financeira da empresa.
Poderá utilizar as fontes genéricas de informação designadamente as demonstrações
financeiras (DF) obrigatórias face à legislação, bases de dados públicas ou privadas,

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assim como sistemas de informação específicos como a contabilidade de gestão e a
contabilidade orçamental (previsional).
A análise financeira tem como objetivo analisar o desempenho histórico da empresa e

avaliar a sua saúde financeira, para que esta alcance o desenvolvimento pretendido e a
sua sobrevivência no seu ambiente concorrencial. Procura-se através do conhecimento
antecipar o seu provável comportamento futuro.
Como todas as empresas atuam num dado contexto setorial, também se pode verificar
se esta se encontra dentro dos parâmetros médios do setor e qual o grau de
cumprimento dos objetivos traçados.
Os dados de outras empresas estão disponíveis por diversos meios, podendo-se obter
informação agregada e tratada por várias entidades, designadamente o Banco de
Nacional de Angola (BNA) e o Instituto Nacional de Estatística (INE).
O Banco de Portugal disponibiliza através da Central de Balanços informação

económica e financeira agregada com base nos setores de atividade económica,
identificados pelo respetivo Código de Atividade Económica, baseada nos dados
submetidos pelas empresas. Apresenta a informação por classes de dimensão -
Microempresas, Pequenas, Médias ou Grandes empresas. Os cálculos são efetuados
com base no número de pessoas ao serviço, volume de negócios e total de ativo
relativos a cada empresa, o que permite que os indicadores obtidos na análise sejam
comparados com empresas que se situam em escalões de dimensão semelhantes.
São diversos os utilizadores da informação empresarial (gestores, acionistas,

trabalhadores, fisco, bolsa de valores, concorrentes, potenciais investidores, entre
outros) que nem sempre têm interesses coincidentes. Por exemplo, nem sempre os
interesses dos acionistas coincidem com os interesses das entidades financeiras. Os
acionistas podem deliberar a distribuição de dividendos que prejudique o pagamento
dos créditos dos bancos (ou fornecedores). Por outro lado, certas decisões dos
gestores podem não ser do interesse dos acionistas por reduzirem a riqueza destes,
como seja a realização de aquisições de empresas a preços sobrevalorizados. Também
não serão coincidentes os interesses do fisco com os dos gestores (e acionistas). Na
possibilidade de escolha entre várias opções contabilísticas, os gestores podem
preferir soluções que minimizem os resultados tributáveis.

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Estes diferentes interesses podem condicionar a informação apresentada, o timing ou
a seleção de informação que privilegie uma das partes.
Adotando a perspetiva da empresa e dos seus proprietários, a avaliação e

interpretação da situação económico-financeira de uma empresa centra-se nas
seguintes questões fundamentais (Vale, 2015):
• Equilíbrio financeiro (situação financeira);

• Equilíbrio económico (situação económica);
• Funcionamento;
• Rendibilidade;
• Risco;
• Política de dividendos.
- A análise do equilíbrio financeiro ou da situação financeira tem como base principal

as rubricas do balanço e quantifica as relações entre elas. Deve ser realizada nas
perspetivas do médio prazo, curto prazo e numa análise integrada. Nesta análise é
geralmente utilizada, entre outros, a estrutura do balanço, o balanço esquemático e
indicadores ou rácios do fundo de maneio (FM), solvabilidade, autonomia financeira
(ótica do médio prazo) e de liquidez geral, reduzida e imediata, necessidades de fundo
de maneio (NFM), estes na ótica do curto prazo.
- Na análise da situação económica quantifica-se as relações entre as rubricas da

DR. Compreende a análise da estrutura de rendimentos e gastos e da criação de valor
bruto. Deverão ser apresentadas sobre a forma a percentual, rácios e indicadores
como o volume de negócios, margem bruta ou margem bruta de contribuição (MB),
meios libertos brutos e líquidos resultados operacionais, resultados líquidos, valor
acrescentado bruto e produtividade.
- A análise do funcionamento da empresa centra-se nas diversas políticas de

gestão corrente que poderá ser analisada a partir de rácios como os prazos médios de
pagamento e recebimento, prazos médios de stocks e custo médio do capital alheio;
poderão ainda ser utilizados os rácios de rotação dos diferentes tipos de inventários.
Deverão ser ainda abordadas neste ponto, as políticas de financiamento utilizadas pela
empresa, nomeadamente no que se refere aos tipos de produtos financeiros e às

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condições atuais (custos, prazos, etc.) e sua adequabilidade às características da
empresa.
- A análise da rendibilidade deve ser realizada nas diversas vertentes apoiadas na

DR e balanço para alguns indicadores, sendo utilizados rácios como a rendibilidade das
vendas, rendibilidade económica do ativo e dos capitais próprios. Estes últimos rácios
deverão ser desagregados, permitindo obter informação como a margem bruta ou de
contribuição das vendas, o efeito dos gastos fixos, o efeito dos resultados financeiros e
fiscal, rotação do ativo e da estrutura financeira.
- A análise do risco envolve as componentes do risco económico (com ênfase no

peso dos gastos fixos) e risco financeiro e a componente financeira (com ênfase nos
gastos financeiros). São utilizados diversos rácios tais como o ponto morto económico,
margem de segurança operacional, ponto morto financeiro, margem de segurança
financeira, grau económico de alavanca, grau financeiro de alavanca, grau combinado
de alavanca, efeito económico de alavanca e efeito financeiro de alavanca.
- Na análise da política de dividendos verifica-se a distribuição dos resultados.

Deverão ser utilizados rácios e indicadores como o de distribuição dos dividendos,
rácio de retenção do resultado, fator de crescimento interno e taxa de crescimento
sustentável.
O processo de análise socorre-se de um conjunto de técnicas e procedimentos para

melhor se compreender os números apresentados em documentos contabilísticos
(destinados à divulgação externa, como o balanço, DR, demonstração de fluxos de
caixa ou outros) ou documentos extra contabilísticos (documentos internos para uso
restrito) que incluem as variáveis ausentes nos outros documentos e permitem
esclarecer a situação presente e dão indicações como atuar em situações futuras.
Esquematicamente pode-se descrever a atividade do analista financeiro em diversas

fases de um processo sistemático desenvolvido anualmente:
Planeamento das ações
Colheita de dados

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Aplicação dos instrumentos de análise financeira:
- ajustamento de contas
- cálculo dos indicadores
- elaboração de rácios, mapas e quadros
Interpretação e apreciação dos dados recolhidos:

- equilíbrio financeiro
- desempenho económico
- fontes e custo do financiamento
- estrutura e remuneração das aplicações
- fatores de risco
Síntese das observações
Formulação das perspetivas e soluções económicas e

financeiras
Ambas as funções/atividades deverão ter como quadro de referência as estratégias e

os objetivos traçados. Neste capítulo incide-se sobre as principais técnicas de análise
do balanço e da DR, documentos publicados pelas empresas e que dão importante
informação sobre a compos1çao dos recursos utilizados, das principais fontes de
financiamento (balanço) e do desempenho da entidade (DR).
Para que o resultado da análise seja útil deverá conter apenas a informação necessária
e suficiente, ser apresentada de uma forma estruturada, normalizada e utilizar a
representação gráfica para os indicadores I variáveis chave para a tomada da decisão.
2.1. Preparação dos Suportes para Análise da Informação Financeira
O Balanço Funcional é um instrumento de gestão e análise financeira, preparado a

partir do balanço patrimonial.
A análise financeira moderna preocupa-se com o equilíbrio funcional das origens

e aplicações de fundos pelo que se passou a designar de análise funcional.

16
O balanço funcional mostra numa certa data, as aplicações e recursos relacionados
com os ciclos financeiros da empresa, qualquer que seja a sua situação jurídica. Os
ciclos financeiros são a resultante financeira das decisões tomadas na empresa aos
diferentes níveis: estratégico, operacional e financeiro.
Classificação dos ciclos financeiros

a) Ciclo de investimento – Engloba o conjunto de atividades e decisões
respeitantes à análise e seleção de investimentos ou desinvestimentos. As
operações que a empresa efetua neste ciclo conduzem ao volume de
imobilizações com que esta funciona.
b) Ciclo de exploração – Corresponde às atividades e decisões ao nível do

aprovisionamento, produção e comercialização. Trata-se de operações
efetuadas pela empresa no ciclo de exploração que conduzem aos consumos e
obtenção de recursos da empresa que vão corresponder aos custos e proveitos
operacionais na DR. No balanço vai provocar necessidades de recursos para
financiar clientes e existências, obtendo em consequência, alguns recursos
como seja o crédito de fornecedores.
c) Ciclo das operações financeiras – Corresponde às atividades de obtenção de

fundos destinados a financiar os investimentos e às necessidades de
financiamento do ciclo de exploração. Decompõe-se em:
✓ Ciclo de operações de capital – visa obter fundos estáveis para financiar
os ativos estáveis;
✓ Ciclo de operações de tesouraria – visa gerir as disponibilidades e as
quase disponibilidades, com como assegurar a cobertura financeira a curto
prazo, no caso de insuficiência dessas disponibilidades;
Conceitos
Ativo Fixo: Corresponde aos ativos com permanência prevista na empresa superior a
um ano. Compreende os Ativos Fixos Tangíveis e Intangíveis, investimentos
financeiros, dívidas de terceiros a médio e longo prazo, adiantamentos a fornecedores
de imobilizado.
Necessidades cíclicas: Compreendem todas as contas que se relacionam com o ciclo

de exploração e que implicam necessidades de financiamento. Decompõe-se em:

17
existências; adiantamentos a fornecedores; clientes; Estado e outros entes públicos;
outras dívidas de exploração a receber;
Tesouraria ativa: Respeita aos ativos líquidos e quase líquidos. Inclui depósitos
bancários, caixa e títulos negociáveis.
Capital Permanente: corresponde ao capital próprio e ao capital alheio estável:
Capital Próprio: utiliza-se também a denominação de fundos próprios, corresponde à

noção contabilística de capital próprio (Capital Social deduzido das acções ou quotas
próprias, reservas e resultados) é frequente incluírem as contas correntes de sócios e
accionistas e a parte das provisões para riscos e encargos quando estas se equiparam a
reservas.
Capital alheio estável: Aqui se inclui todas as dívidas de médio e longo prazo, como
por exemplo, os empréstimos por obrigações, por títulos participativos, bancários, etc.
Recursos Cíclicos: Compreendem as contas relacionadas com operações do ciclo de
exploração, que implicam criação de recursos financeiros e que são: Adiantamentos de
clientes, Fornecedores, Estado e outros entes públicos (financiamento fornecido pelo
Estado resultante dos prazos de pagamento de impostos), Outros credores de
exploração.
Tesouraria passiva: Respeita ao passivo imediato ou quase imediato, que resulte de

decisões de financiamento.
2.2. Técnicas e Instrumentos de Análise (Utilização de Rácios e outras

Técnicas e Instrumentos de Análise)
As técnicas da análise financeira têm como base as DF apresentadas pela

contabilidade, nomeadamente o já referido balanço, a DR e a de fluxos de caixa, na sua
forma "contabilística" ou na forma "ajustada" para efeitos de análise (e.g. balanço
organizado com base no Sistema de Normalização Contabilística (SNC) e o balanço
funcional organizado com base nos conceitos da análise financeira de liquidez e
exigibilidade).

18
Considerando as diferenças significativas que podem existir entre as duas bases de
análise, qualquer das técnicas utilizadas devem ser em atenção a sua comparabilidade
interna e externa, informando as suas fontes de apuramento.
Devem utilizar-se várias técnicas cujos resultados se complementam. As técnicas mais

utilizadas incluem:
S
Análise comparada e
das DF t
o
r
d
e
a
t
i
v
i
d
a
d
e
ou
empresas
concorrentes
I
Indicadores
Análise de rubricas
das demonstrações
financeiras
Fonte: Fernandes et ai. (2013), Relato financeiro: interpretação e análise, Vida Económica
a) Comparação das demonstrações financeiras – sabe-se que o balanço fornece

informação patrimonial e financeira, que a DR informação económica e a
demonstração de fluxos de caixa informação da tesouraria.
Da análise de vários períodos pode-se obter informação dinâmica suportada na
análise dos fluxos financeiros sobre a evolução económica e financeira da
empresa. A análise deve abranger períodos homólogos, sendo aconselhável

19
utilizar a informação dos últimos 3 a 5 anos. A análise estática – apenas 1 ano –
é limitada nas suas conclusões.
A comparação sucessiva dos balanços, demonstrações dos resultados e

demonstrações de fluxos de caixa, deve ser feita em valores absolutos
(comparar as diversas rubricas evidenciando as respetivas diferenças positivas
ou negativas) e em valores relativos (comparar as referidas diferenças através
de percentagem).
O mapa onde se registam as diferenças entre as diversas rubricas denomina-se

Mapa de Mutação de Valores.
Exemplo:
Variação
20x3 20x2 20x1
Balanço
20x3/20x2 20x2/20x1
Valor % Valor % Valor %
Ativo
Ativo não corrente
(500.000-450.000) / (450.000– 300.000)
450.000 = 0,11 / 300.000 = 0,50
Ativo fixo tangível 500.000 50 450.000 56 300.000 50
(40.000-50.000)
(50.000 – 50.000) = 0
Ativo intangível 40.000 4 50.000 6 50.000 8 /50.000 = - 0,20
---
Ativo corrente
(120.000-100.000) (100.000-80.000)
Inventários 120.000 12 100.000 13 80.000 13 /100.000= 0,20 /80.000= 25
(45.000-30.000) / (30.000-40.000) /
Clientes 45.000 4,5 30.000 4 40.000 7
30.000= 0,50 40.000= -0,25
---
(1.000.000-800.000) (800.000-600.000)
Total ativo 1.000.000 100 800.000 100 600.000 100
/800.000= 0.25 /600.000 = 0,33
b) Análise das diversas rubricas das demonstrações financeiras – Esta técnica

consiste na análise das diversas rubricas constantes nas DF e é em geral um
complemento da técnica atrás mencionada. Um exemplo será decompor o item
inventários nos seus diversos elementos.
Exemplo:
20x3 20x2 20x1
Balanço
Valor % Valor % Valor %
----
Inventários 1.000.000 10% ativo 800.000 9% ativo 800.000 10% ativo

Mercadorias 200.000 20% 200.000 25% 150.000 19%
Produtos acabados 100.000 10% 100.000 13% 200.000 25%
Produção em curso 500.000 50% 300.000 37% 200.000 25%
Matérias-primas 200.000 20% 200.000 25% 250.000 31%

----
Total ativo 10.000.000 9.000.000 8.000.000

20
c) Indicadores – são elementos de informação de natureza qualitativa ou
quantitativa utilizados para caracterizar determinada situação, que permitem
realizar um juízo sobre a situação económica e financeira da empresa e
geralmente relevantes para a monitorização e tomada de decisão.
Os rácios são frequentemente utilizados como indicadores, quer financeiros, quer
económicos. Os rácios são relações entre duas grandezas e geralmente obtidos pelo
quociente entre duas ou mais rubricas integradas nas DF. No entanto outros
indicadores não financeiros são utilizados como os índices de satisfação dos clientes,
número de reclamações, assiduidade, etc.
É frequente agrupar os rácios financeiros em diversas categorias tendo em conta os

seus objetivos:
• Rácios de estrutura, calculados a partir das origens de fundos que traduzem a

estrutura do financiamento da empresa, destacando o grau de estabilidade e
autonomia associadas às origens, grau de exigibilidade e proveniência.
• Rácios de síntese, que comparam elementos do passivo e dos capitais próprios

com elementos do ativo, procurando determinar as condições de equilíbrio
financeiro da empresa.
• Rácios de rotação, calculados através da comparação entre as rubricas do

balanço e dos fluxos que caracterizam a atividade.
• Rácios de rendibilidade, calculados a partir da DR e comparam o valor dos

resultados com os valores que caracterizam o fluxo da atividade (por exemplo,
o volume de negócios) ou então com as rubricas de origens e aplicações de
fundos.
A análise financeira tem por objetivo determinar até que ponto os meios financeiros
utilizados permitem salvaguardar a sua estabilidade e fazer face aos compromissos
que se forem vencendo.
Dentro dos métodos e técnicas de análise destacam-se os seguintes:

✓ Comparação de balanços sucessivos (origem e aplicação de fundos);
✓ Gráficos e percentagens;
✓ Método dos indicadores ou rácios.
Demonstração da origem e da aplicação de fundos

Este mapa é constituído por duas partes:
• Origens de fundos

21
• Aplicações de fundos
As origens de fundos são originadas por:

• Aumentos do capital próprio
• Aumentos do passivo
• Diminuições do ativo
As aplicações de fundos resultam de:

• Diminuições do capital próprio
• Diminuições do passivo
• Aumentos do ativo
A demonstração da origem e da aplicação de fundos deverá ser analisada

simultaneamente com a demonstração das variações dos elementos dos fundos
circulantes, obtida a partir das seguintes rubricas: Existências, Créditos a curto prazo,
Débitos a curto prazo e Disponibilidades.
Por forma a que o analista possa realizar um juízo sobre a situação económico
financeira de uma empresa, torna-se necessário recorrer a um conjunto de
indicadores. Embora estes possam assumir diversas formas, os mais populares são sem
dúvida aqueles que assumem a forma de rácios. Um rácio mais não é do que o
quociente entre duas grandezas geralmente extraídas diretamente da informação
contabilística de uma empresa.
À Análise Financeira cabe recolher e analisar informações de forma a obter um

julgamento seguro sobre a situação financeira da empresa, detetando eventuais
tendências futuras e, assim, propor medidas a adotar. Por conseguinte, a análise visa
determinar em que medida são conseguidos os objetivos gerais e particulares que
correspondem ao conjunto das tarefas integrantes da função financeira. Quando feita
internamente, é vista numa perspetiva previsional e voltada para o controlo de gestão.
Um rácio é uma relação estabelecida entre grandezas extraídas do Balanço ou da

Demonstração de Resultados e que tenham uma relação lógica entre si. Essa relação é
expressa em forma de percentagem ou quociente. À partir das demonstrações
financeiras ajustadas para análise financeira, estabelece-se relações entre as diversas
rubricas do Balanço e da Demonstração de Resultados e entre as grandezas

22
económicas e financeiras, obtendo os indicadores. O Método dos Rácios é um
instrumento de apoio à análise financeira e gestão financeira que permite quantificar e
explicar os factos da vida de uma empresa, contribuindo para uma análise objetiva da
sua situação económico-financeira num determinado período de tempo.
Vantagens e Limitações dos Rácios

Apesar de ser um método simples, o uso dos rácios tem algumas vantagens. Permite
fazer comparações de situações em momentos distintos da empresa; permite,
também comparar os dados de uma empresa num determinado momento, com a
situação de outras empresas concorrentes, independentemente da sua dimensão. Isso
porque rácio é um quociente e, portanto, fica indiferente a valores que afetam da
mesma forma o numerador e o denominador. O uso do Método dos Rácios é fácil,
prático e rico em conclusões, na medida em que os rácios dão informações sintéticas e
de fácil interpretação e representam uma parcela significativa do trabalho de análise.
Mostra relações importantes entre as várias rubricas e possibilita, também, o exame
das oscilações dos índices, ano a ano.
Contudo, convém referenciar que o uso dos rácios na análise financeira tem algumas
limitações. Os rácios ajudam os gestores a conhecer a realidade económica e
financeira, mas não fornecem respostas, ou seja, não são vistos como instrumentos de
decisão. Não permitem fazer comparações entre empresas inseridas em conjunturas
económicas diferentes e com práticas contabilísticas diferentes e não levam em
consideração os aspetos qualitativos. Os rácios não podem ser utilizados de forma
isolada, mas sim conjugadas com outras informações recolhidas. Por se tratar de um
número obtido por um quociente pode levar a conclusões distorcidas se,
eventualmente, uma das grandezas ou ambas estiverem erradas.
Desta forma, além de se fazer uma análise relativa baseada nos rácios e indicadores,
também, é necessário analisar os números em termos absolutos, evitando assim
chegar a conclusões completamente erradas.
a) Análise da Rendibilidade e Crescimento da Empresa
O estudo da rendibilidade só adquire seu verdadeiro sentido, quando for feita uma
análise dinâmica analisando não só os fatores que num dado momento condicionaram
esta rendibilidade, mas também sua evolução ao longo dos anos. Feita uma análise

23
dinâmica, poderemos ver a tendência da evolução da rendibilidade e prever sua
evolução futura facilitando, assim, a adoção de medidas necessárias para evitar uma
eventual evolução desfavorável. A rendibilidade normalmente é analisada em conjunto
com o risco, isto é, a rendibilidade está sempre associado um risco.
A rendibilidade e o risco são dois aspetos fundamentais a levar em conta numa análise
económica e financeira. A rendibilidade refere à taxa de rendimento que se espera dos
investimentos feitos num determinado período de tempo. É obtida pela relação entre
o resultado obtido e o valor do investimento feito. Nem sempre as previsões feitas, em
relação ao retorno esperado são atingidas. Assim, surge os conceitos de risco e
incerteza. Falamos de risco quando estamos perante uma situação em que é possível
estimar, de forma objetiva, as probabilidades de um acontecimento. Existe incerteza
quando não é possível fazer estimativas recorrendo-se, então, às probabilidades.2 Esta
incerteza é condicionada por uma série de fatores que, podem ou não, ser controlados
pela empresa. Quanto maior for a incerteza, maior será o risco do investimento.
Existem diferentes rácios de rendibilidade embora dentre os quais se destacam a

rendibilidade dos Capitais Próprios, a Rendibilidade de Exploração do Ativo e a
Rendibilidade das Vendas.
Rendibilidade das Vendas – capacidade da exploração em gerar uma margem líquida.
Existem duas versões fundamentais quanto à rentabilidade das vendas (ou produção).
A mais vulgarizada é aquela que compara os resultados líquidos com o valor das
vendas ou produção referentes ao mesmo período:
RV = Resultado Líquido / Vendas
Devido às limitações da noção de resultados líquidos para traduzir a margem final

obtida a partir das vendas (nomeadamente o facto de este conceito não ter um cariz
financeiro e poder ser altamente influenciado pela amortizações (ou provisões)
adotada pela sociedade, diversos autores e analistas definem e utilizam um segundo
conceito. Este recorre já não ao lucro líquido mas ao cash flow tradicional (= resultados
líquidos + amortizações + provisões):
RV = Cash Flow / Vendas

24
O objetivo da Rendibilidade das Vendas (RV) é medir o ganho obtido pela empresa por
cada unidade vendida.
Rendibilidade de Exploração dos Ativos – capacidade dos ativos em gerar rendimento.
A rentabilidade do ativo (RA) é aquele indicador que procura relacionar os resultados

líquidos com o ativo total de empresa. Igualmente, podemos relacionar os resultados
antes de impostos e encargos financeiros com o ativo total da empresa.
RA = Resultados Líquidos / Ativo Total Líquido

RA = RAJI / ATL
O objetivo principal da Rendibilidade do Ativo (RA) é medir o ganho obtido pela

empresa por cada unidade investida nos ativos.
Rendibilidade dos Capitais Próprios – capacidade da empresa em remunerar os seus

accionistas/sócios.
O rácio da rendibilidade dos capitais próprios (RCP), igualmente conhecido por

rendibilidade da situação líquida ou return on equity (ROE), é porventura o indicador
de rendibilidade mais utilizado pelos analistas e mais referido pela literatura. Em
muitas empresas, a adoção de um valor-alvo a atingir para este indicador afigura-se
mesmo como um dos principais objetivos de gestão.
RCP = Resultado Líquido / Capitais Próprios
Este indicador parte do princípio que:

• Os resultados líquidos traduzem uma medida válida de enriquecimento do
património dos accionistas/sócios da empresa
• A situação líquida da sociedade corresponde ao verdadeiro valor do
"investimento" dos seus proprietários.
Quanto ao primeiro aspeto (o numerador da expressão), cumpre dizer que dificilmente

os resultados líquidos se traduzem em ganhos efetivos para a riqueza de um accionista
(ou proprietário).

25
Se estivermos perante uma empresa cotada num mercado eficiente, a tarefa de medir
o acréscimo de riqueza para um accionista seria fácil: bastaria determinar o valor das
suas acções no início do período de investimento e compará-lo com o seu valor no final
do mesmo período. Para empresas não cotadas (ou cotadas em mercados
ineficientes), a tarefa de medir a taxa de rentabilidade para um accionista é mais
ingrata. O que sabemos é que o acréscimo de valor intrínseco de uma empresa é
dependente de diversos factores que incluem:
• Os meios financeiros gerados durante o período;
• A (eventual) alteração da capacidade de libertar meios no futuro;
• A valorização de ativos não afetos à exploração;
• O acréscimo do valor de liquidação da empresa.
Dado seu carácter exclusivamente "contabilístico" (e não financeiro), dificilmente

poderemos associar o conceito de resultado líquido ao dos meios financeiros gerados
durante um certo período ou à capacidade de os libertar no futuro.
Em resumo, o rácio da rentabilidade dos capitais próprios de uma empresa baseia-se

num numerador que não corresponde ao "rendimento" auferido pelo seu proprietário
e num denominador que não traduz o valor da sua riqueza inicial. O interesse do
conceito residirá, deste modo, apenas (e mais uma vez) em ser um mero "indiciador"
da situação da empresa, sobretudo quando inserido no contexto de valores
comparáveis para outras empresas do mesmo sector.
O objetivo principal da Rendibilidade dos Capitais Próprios (RCP) é medir o ganho

obtido pela empresa por cada unidade investida pelos sócios.
b) Análise da Solvabilidade
Para que uma empresa tenha solvabilidade é preciso que seja capaz de fazer face aos
seus compromissos. Em princípio, a empresa será capaz de solver os seus
compromissos desde que o seu capital próprio seja igual ou superior ao seu passivo.
Solvabilidade total = Capitais Próprios / Passivo
Se o valor do rácio for:

26
• Superior a 1: o capital próprio da empresa é superior ao passivo, isto é, o valor
do seu património é suficiente para cobrir as suas dívidas.
• Inferior a 1: a empresa fica impossibilitada de satisfazer as suas obrigações com
os meios próprios de que dispõe (capital próprio).
O facto de os bens de uma empresa (valor do património) excederem as dívidas

(capital próprio > passivo total) não garante que a empresa seja capaz de as pagar no
momento preciso. A aptidão para pagar as dívidas a curto prazo depende da relação
entre o ativo circulante e o exigível a curto prazo (liquidez geral).
c) Análise da liquidez
Contabilisticamente, Liquidez corresponde à velocidade e facilidade com a qual

um ativo pode ser convertido em dinheiro. Por exemplo: ouro é um ativo
relativamente líquido, pois pode ser rapidamente vendido; uma instalação fabril não o
é. Na verdade, a liquidez possui duas dimensões: facilidade de conversão versus perda
de valor. Qualquer ativo pode ser convertido em caixa rapidamente, desde que se
reduza suficientemente o preço.
Um ativo de alta liquidez, portanto, é aquele que pode ser vendido rapidamente sem
perda significativa de valor. Um ativo ilíquido é aquele que não pode ser convertido
em caixa rapidamente, sem que haja redução substancial do preço. Normalmente, os
ativos são apresentados no balanço em ordem decrescente de liquidez, significando
que os mais líquidos vêm no final. O ativo circulante é relativamente líquido, e inclui
caixa e outros ativos que serão convertidos em caixa nos próximos 12 meses. Contas a
receber, por exemplo, representam o montante de vendas já realizadas e não
recebidas ainda de clientes. Naturalmente, espera-se que sejam convertidas em caixa
no futuro próximo. Existências talvez sejam os menos líquidos dos ativos circulantes,
pelo menos para a maior parte das empresas.
Ativos permanentes são, em sua maior parte, relativamente ilíquidos. Consistem em

bens tangíveis, como prédios e equipamentos, que normalmente não são convertidos
em caixa ao longo da atividade normal do negócio (são, naturalmente, utilizados no
negócio para gerar caixa). Ativos intangíveis, tais como marcas, embora não tenham
existência física, podem ter valor. Assim como os ativos permanentes tangíveis, não
serão normalmente convertidos em caixa e são considerados ilíquidos.

27
A liquidez tem valor. Quanto mais líquido o negócio, menor é a possibilidade de que
venha a se encontrar em uma situação de insolvência (isto é, dificuldade de pagar
dívidas ou comprar ativos necessários). Infelizmente, os ativos líquidos geralmente são
menos rentáveis. Por exemplo, o saldo de caixa é o mais líquido dos ativos, mas em
princípio não gera retorno algum, pois apenas está lá, parado. Existe, portanto, uma
escolha entre as vantagens da liquidez e a perda de lucros potenciais.
Um ativo é tanto mais líquido quanto mais fácil for transformá-lo em dinheiro vivo, ou
seja, a liquidez pode ser entendida como a medida de interesse que o mercado tem
em negociar esse ativo. Ela pode variar conforme o tipo de investimento feito pela
empresa, as suas perspetivas de lucro e as conjunturas econômicas nacional e
internacional.
A moeda é considerada como o ativo mais líquido, mas é uma reserva

de valor imperfeita. Quando há uma elevação geral dos preços da economia (inflação),
por exemplo, o valor da moeda cai.
Em análise de crédito, a liquidez de um cliente refere-se à probabilidade de que ele

venha a honrar seus compromissos de curto prazo com os credores (comércio,
indústria, bancos, etc.), na data prevista. Ou seja, é a sua capacidade de pagamento.
Em princípio, se o cliente depende de um outro credor para quitar seu débito junto a
um primeiro credor, sua liquidez é menor.
O grau de liquidez para os investidores é estimado através do respetivo desconto do

valor dos títulos. Investimentos feitos através da private equity normalmente
têm riscos adicionais.
Muitos bancos centrais já afirmaram que a questão do crédito não é de liquidez, mas
sim de solvência. O motivo é que o crédito não é norteado pela oferta de moeda, e sim
pela possibilidade de maximizar os lucros mediante cortes de empréstimos e estímulos
ao endividamento por meio da oligopolização do setor bancário.
Risco de Liquidez
Trata-se da possibilidade de ocorrência de um descasamento entre os fluxos de
pagamento e de recebimento, gerando, desse modo, uma incapacidade para cumprir
os compromissos assumidos. Ou seja, em tal situação, as reservas e disponibilidades de
uma instituição tornam-se insuficientes para honrar as suas obrigações no momento
em que ocorrem.

28
O risco de liquidez no negócio bancário pode ter a sua origem quando ocorram:
• Dificuldades na captação de recursos para financiar os ativos, conduzindo,

normalmente, ao acréscimo dos custos de captação, mas podendo implicar,
também, uma restrição do crescimento dos ativos;
• Dificuldades na liquidação de obrigações para com terceiros, induzidas por
descasamentos significativos entre os prazos de vencimento residual de ativos
e passivos.
Indicadores de Liquidez
Os indicadores de liquidez avaliam a capacidade de pagamento da empresa frente a

suas obrigações. Sendo de grande importância para a administração da continuidade
da empresa, as variações destes indicadores devem ser motivos de estudos para os
gestores.
As informações para o cálculo destes indicadores são retiradas unicamente do Balanço

patrimonial, que é o documento contabilístico que evidência a posição patrimonial da
empresa, devendo ser atualizadas constantemente para uma correta análise.
Atualmente estudam-se 3 principais indicadores de liquidez:
a) Liquidez Geral: Calculado a partir da relação entre os bens direitos a curto

prazo da empresa (Caixas, bancos, existências, clientes) e a as dívidas a curto
prazo (Empréstimos, financiamentos, impostos, fornecedores). No Balanço
estas informações são evidenciadas respetivamente como Ativo Circulante e
Passivo Circulante.
Liquidez Geral = Ativo Circulante / Passivo Circulante
Liquidez Geral > 1 significa que a empresa possui ativos suficientes para honrar com
todos os seus compromissos de curto prazo, obtendo ainda um excedente.
Liquidez Geral = 1 significa que a empresa possui ativos suficientes para honrar com
todos os seus compromissos de curto prazo.
Liquidez Geral < 1 significa que a empresa não consegue ou não tem capacidade
suficientes para honrar com todos os seus compromissos de curto prazo.
b) Liquidez Reduzida: assemelha-se a liquidez geral, excluindo no seu cálculo

apenas as existências, por não apresentarem liquidez compatível com o grupo
patrimonial onde estão inseridos. O resultado deste indicador será
invariavelmente menor ao de liquidez geral, sendo cauteloso com relação às
existências para a liquidação de obrigações.

29
Liquidez Reduzida = (Ativo Circulante – Existências) / Passivo Circulante
Para este indicador, não existe um valor estabelecido como acontece com a liquidez
geral, embora para efeitos de análise da liquidez consideram-se como níveis aceitáveis
para o mesmo entre 40% a 60%.
c) Liquidez Imediata, este indicador considera apenas caixa, saldos bancários e

aplicações financeiras de liquidez imediata para quitar as obrigações.
Excluindo-se além das existências as contas e valores a receber. Considera-se
um indicador de grande importância para análise da situação a curto-prazo da
empresa.
Liquidez Reduzida = (Ativo Circulante – Existências) / Passivo Circulante
Para análise deste rácio, internacionalmente está definido um limite mínimo de 20%
para o mesmo, sendo que abaixo deste considera-se que a empresa apresenta
problemas de liquidez. Contrariamente, quando for muito elevado, considera-se que a
empresa não está a saber maximizar ou rentabilizar os seus recursos.
d) Análise do Risco
Em termos de análise financeira podemos falar do Risco Económico ou de negócio que

depende de fatores como, tipo de sector que a empresa está inserida, da sua
dimensão e tipo de negócio. Está associado à actividade operacional da empresa e à
sua estrutura de custos. Para medir este risco, recorre-se a indicadores como Grau de
Alavanca Operacional, Ponto Crítico e Margem de Segurança.
O Risco Financeiro relaciona-se com a estrutura financeira de uma empresa,

nomeadamente a forma de financiamento do ativo e a capacidade da empresa fazer
face aos seus compromissos. Quando uma empresa recorre a financiamentos com
custos superiores a rendibilidade esperada, está sujeita a um maior risco financeiro e
aumenta a possibilidade de endividamento. Este risco é medido através dos
indicadores de Grau de Alavanca Financeiro, Solvabilidade e Autonomia Financeira.
Entretanto, para investir, a empresa necessita de financiamentos. Assim, antes de

optar pelo financiamento por capitais próprios ou alheios, deverá ter em conta não só
o custo de oportunidade e as taxas de juros, mas também o risco associado, isto é, a

30
rendibilidade. Uma forma de criar valor para o accionista é através da realização de
investimentos favoráveis do ponto de vista da rendibilidade, isto é, investimentos que
apresentam uma taxa de rendibilidade superior à taxa de custo de oportunidade do
capital.
e) Análise do Endividamento (rácios de endividamento)
Os rácios de endividamento procuram dar indicações sobre o grau de intensidade de

recurso a capitais alheios no financiamento de uma empresa. Tal como os anteriores
indicadores, baseiam-se em grandezas contabilísticas, o que nem sempre proporciona
conclusões válidas.
Um dos rácios de endividamento mais populares consiste na chamada Autonomia

Financeira (AF), cuja expressão de cálculo é a seguinte:
AF = Capitais Próprios / Ativo
Este rácio permite apreciar em que percentagem é que o ativo da sociedade se

encontra a ser financiado por capitais próprios.
A popularidade deste indicador é tal que o leva a ser um dos indicadores mais
utilizados pelas instituições financeiras na apreciação do risco de crédito de um cliente.
Uma alternativa ao indicador anterior consiste na relação entre o endividamento de

uma sociedade e os seus capitais próprios (D/E). Esse indicador pode ter diversas
variantes:
• Com base no Passivo Total (D/E1):

D/E1 = Passivo / Capitais Próprios
• Com base no Passivo de médio/longo prazo (D/E2):

D/E2 = Passivo de médio/longo Prazo / Capitais Próprios
• Com base nos empréstimos bancários totais (D/E3):

D/E3 = Empréstimos Bancários Totais / Capitais Próprios

31
f) Rácios de Atividade
Genericamente, os rácios de actividade consistem em indicadores que procuram

caracterizar aspetos operacionais das atividades económicas de uma empresa. Dentro
destes salientem-se aqueles que procuram determinar a rapidez com que uma
empresa:
• Cobra os seus créditos de clientes
• Regulariza as suas dívidas para com fornecedores
• Faz "rodar" os seus stocks de existências.
Para além destes, os rácios de actividade incluem igualmente indicadores que tentam
analisar a produtividade da utilização dos ativos em geral ou de outros fatores
específicos, como será o caso da chamada rotação do ativo, vendas por trabalhador,
cash-flow por trabalhador, etc. Cingir-nos-emos aqui apenas a alguns dos indicadores
mais utilizados.
Salientamos que a observação dos valores destes indicadores deverá ser relativizada
dentro do contexto de um determinado sector.
Rotação do Ativo (RAC), dá-nos uma ideia da produtividade dos ativos em termos de
geração de vendas:
RAC = Vendas / Ativo Total Líquido
Sem prejuízo da observação anterior que relativiza a leitura deste indicador,

poderemos contudo referir que, para uma mesma empresa, o aumento do valor deste
rácio ao longo de um determinado período de tempo poderá significar uma melhor
eficiência no aproveitamento dos ativos da sociedade. No entanto, repare-se, por
exemplo, que o valor do ativo pode alterar-se por força não de um maior investimento
em qualquer das rubricas que o compõem, mas em virtude de uma mera reavaliação.
Nessa situação, naturalmente que tal retiraria qualquer validade à conclusão de uma
deterioração na eficiência dos ativos em termos de geração de vendas.
Prazo Médio de Recebimentos (PMR), procura evidenciar o prazo médio que os

clientes da empresa estão a demorar a regularizar as suas responsabilidades. Quando
o período em causa seja anual, o seu cálculo é habitualmente efetuado da seguinte
forma:

32
PMR = (Saldo dos Clientes / Vendas)* 365
Naturalmente, a ideia implícita nesse indicador será que, se as vendas forem

relativamente lineares ao longo do período em causa, a percentagem de vendas que o
saldo de créditos sobre clientes representa aplicada ao número de dias (ou meses) do
período em causa traduzirá o número de dias de vendas por cobrar, e por,
conseguinte, o aparente tempo médio de recebimento de clientes.
Para que essa conclusão seja válida, importa salientar que pelo menos duas condições
têm que ser encontradas:
• Que o saldo de créditos sobre clientes utilizado seja significativo;
• Que as vendas não sejam irregulares.
Prazo Médio de Pagamentos (PMP), tem um cálculo e interpretação semelhantes aos

do PMR, considerando agora como base de referência os pagamentos aos
fornecedores e o fluxo a que respeita (essencialmente compras):
PMP = (Saldo de Fornecedores/Compras)*365
O fluxo utilizado no denominador por diversos analistas inclui, em vez das Compras, o
custo das existências vendidas e matérias consumidas (CEVMC). No entanto, poderá
ser mais correta a utilização das compras.
Prazo Médio de Rotação das Existências (PME), assume uma interpretação
semelhante à dos tempos médios anteriores (e com limitações parecidas). O saldo
incluído no numerador da expressão será agora, naturalmente, o das existências
(devendo ser, de preferência, e pelos motivos anteriores, um saldo médio). Quanto ao
denominador, o seu valor dependerá em princípio da natureza da sociedade em
questão.
PME = (Existências/CEVMC)*365
Embora também por vezes se utilize o valor das Compras (fluxo de entrada) em
denominador, será de salientar que será mais correta a solução de utilizar uma
grandeza que corresponda a um fluxo de saída. De facto, o que se pretende medir é o
número médio de dias de vendas de mercadorias e produtos que se encontram
imobilizados em stock. E como os stocks de existências são em princípio valorizados a

33
preços de custo, também o fluxo a considerar deverá refletir valores de custo (e não
preços de venda), excluindo por conseguinte o conceito de vendas
2.3. O Equilíbrio Financeiro

a) A relação fundamental de tesouraria: Fundo de Maneio, Necessidades de
Fundo de Maneio e Tesouraria Líquida
O conceito de fundo de maneio pode referir-se a diversos indicadores, pelo que é

usual recorrer-se ao conceito de fundo de maneio líquido ou permanente. Sendo o
fundo de maneio bruto igual ao ativo circulante (existências + créditos +
disponibilidades), o fundo de maneio líquido é dado pela diferença entre o ativo
circulante e os débitos de curto prazo.
O fundo de maneio líquido pode ser interpretado de duas formas:

• Como a proporção dos capitais permanentes que podem ser alocados para o
financiamento do ativo circulante;
• Como a parte do ativo circulante que pode ser transformada em meios líquidos
em menos de um ano.
Um fundo de maneio líquido negativo ou nulo é indicador de problemas de

solvabilidade.
Podemos ainda definir o fundo de maneio próprio como os capitais próprios deduzidos
do ativo imobilizado líquido. Outra forma de calcular o fundo de maneio próprio é
como a diferença entre o fundo de maneio líquido e os débitos de médio e longo
prazo.
A existência de fundo de maneio (fundo de maneio positivo) pode, exprimir uma

margem de segurança (liquidez aparentemente excessiva) pois, uma determinada
parcela dos capitais permanentes, caracterizada por um grau de exigibilidade de médio
e longo prazo, financia um certo montante do capital circulante total, cujo grau de
liquidez é de curto prazo.
O conceito de fundo de maneio aparece, então, associado ao grau de liquidez das

aplicações de fundos e ao grau de exigibilidade das origens de fundos.

34
Regra de ouro da gestão financeira (regra de ouro do equilíbrio financeiro)
Em termos gerais, o que a regra de ouro da gestão financeira nos diz é que "os capitais
utilizados pela empresa no financiamento dos seus ativos devem ter uma maturidade
(período em que estão ao dispor) igual ou superior à vida económica destes". Em
termos numéricos, esta regra implica que o ativo imobilizado deve ser igual aos
capitais permanentes ou que o ativo circulante deve ser igual aos débitos de curto
prazo.
Normalmente as empresas têm as suas necessidades, e como tal obtêm recursos para
satisfazer as respetivas necessidades. Durante o ciclo de exploração a empresa usa
meios no sentido de obter recursos que financiam.
A relação fundamental de tesouraria diz-nos que:

Tesouraria = Aplicações de tesouraria – Origens de tesouraria = Fundo de maneio
líquido – Necessidades em fundo de maneio = Tesouraria Ativa - Tesouraria Passiva
Sendo as Necessidades em fundo de maneio calculadas pela diferença entre as

necessidades cíclicas (existências, mercadorias e matérias, clientes c/c) e os recursos
cíclicos (dívidas a terceiros a curto prazo relacionadas com exploração).
No que diz respeito ao equilíbrio financeiro, é desejável que a Tesouraria apresente

sinal positivo, ou seja, que o fundo de maneio líquido é mais que suficiente para
financiar o ciclo de exploração.
Uma Tesouraria cujo valor é bastante positivo, poderá ser sinónimo de existência de
demasiado capital ocioso, ou seja, recursos financeiros disponíveis e não aplicados de
forma eficiente, perdendo-se, assim, oportunidades de capitalização que poderão ser
significativas.
Por oposição, uma Tesouraria cujo valor apresenta sinal negativo, é sinónimo de
preocupação, pois a empresa poderá correr risco de crédito.
O Fundo de Maneio (FM) é um instrumento essencial utilizado na análise da estrutura

financeira. Serve para analisar o risco numa perspetiva de curto prazo. Refere a
margem de segurança que tem por objetivo reforçar o equilíbrio financeiro e cuja

35
função é atender as necessidades de financiamento do ciclo de exploração. O FM
refere, ainda, a parte dos capitais permanentes que não foi absorvido no
financiamento do imobilizado líquido e, portanto, aplicado na cobertura parcial ou
total das necessidades de financiamento do ciclo de exploração. De uma forma
simples, refere a parte dos fundos permanentes que ficam disponíveis para financiar
outros investimentos permanentes, que não sejam os investimentos em ativos não
corrente ou imobilizado. Sua variação depende das decisões tomadas em relação aos
investimentos e respetivos financiamentos, políticas de amortização e política de
distribuição de dividendos.
Assim, Fundo de Maneio = Capitais Permanentes – Ativo Fixo
Sendo que:
Ativo = Passivo + Situação Líquida:
Ativo Corrente + Ativo Fixo Líquido = Passivo Corrente + Capital Permanente
Ativo Corrente – Passivo Corrente = Capital Permanente - Ativo Fixo Líquido
Logo, o FM pode ser obtido da seguinte forma:

Se o FM for positivo, então, parte dos recursos estáveis estão a financiar o ciclo de
exploração, evidenciando uma margem de segurança. Caso contrário, se negativo,
então, parte dos fundos não estáveis estão a financiar os ativos não correntes, o que
representa um risco para a empresa. Porém, um FM positivo não representa uma
condição necessária e nem suficiente para que haja equilíbrio financeiro. É necessário
que o valor do FM esteja adequado às Necessidades de Fundo de Maneio; o Capital
Próprio seja maior que o Capital Alheio e os Capitais Permanentes têm que cobrir os
ativos fixos. Estes são alguns dos princípios orientadores do equilíbrio financeiro.
De referir ainda, que o FM tem uma natureza estática e não leva em conta o princípio
de continuidade dos exercícios, segundo o qual uma empresa opera continuamente,
com duração ilimitada. Como forma de aumentar o FM, a empresa poderá recorrer ao
aumento do Capital Permanente ou redução do Ativo Fixo.
Necessidades de Fundo de Maneio (NFM)
As NFM referem-se as necessidades de financiamento do ciclo de exploração. Ou seja,

referem-se as necessidades de meios financeiros para responder as necessidades

36
operacionais do ciclo de exploração que podem ser temporárias ou estruturais. É um
conceito dinâmico e seu valor depende, em grande parte, da actividade da empresa,
natureza da actividade, práticas de gestão do ciclo de exploração, tecnologia utilizada,
volume de negócio e, sobretudo, dos prazos médios de recebimento e de pagamento
ou políticas internas de créditos e nível médio de duração dos inventários. As NFM são
calculadas através da seguinte fórmula:
NFM = Necessidades Cíclicas – Recursos Cíclicos
Um valor positivo representa necessidades de financiamento do ciclo de exploração.

Um valor negativo representa excedentes financeiros. Quanto menor o nível das NFM,
menor será o risco porque a empresa estará a financiar seu ciclo de exploração com
capital alheio, sem ter que remunerar esse financiamento. Para reduzir as NFM, a
empresa poderá negociar um menor prazo médio de recebimento, um maior prazo
médio de pagamento ou, então, adotar uma menor duração média dos inventários.
As necessidades cíclicas referem-se as necessidades do ciclo de exploração e

dependem das políticas operacionais e, sobretudo, do sector de actividade de uma
empresa e do seu negócio. Essas necessidades são refletidas no valor das rubricas do
ativo relacionadas com o ciclo de exploração e que apresentam um carácter de
permanência.
Os recursos cíclicos referem-se aos recursos decorrentes do ciclo de exploração e

respetivas políticas e decisões operacionais. Seu valor depende, também, no nível de
actividade e do negócio da empresa.
Normalmente, as empresas que apresentam NFM muito elevado têm um ciclo de

exploração longo e possuem forte valor acrescentado. Por outro lado, se as NFM
apresentarem valores baixos ou negativas, então o ciclo de exploração é curto e
apresentam fraco valor acrescentado.
A Tesouraria Líquida (TL)

A TL é um instrumento chave para analisar o equilíbrio financeiro de uma empresa.
Evidencia a existência ou não de equilíbrio financeiro resultante das políticas
estratégicas adotadas e da política de gestão operacional da empresa.

37
Para que haja equilíbrio, a TL deve apenas financiar as necessidades temporárias do
ciclo de exploração. Deve apresentar um valor igual ou superior a zero. No entanto, se
apresentar um valor muito elevado, apesar de evidenciar equilíbrio, não é bom para a
empresa porque pode estar a aplicar fundos que não têm uma boa rendibilidade.
Convém que este valor seja reduzido porque, nestes casos, apesar de existir alguma
dificuldade financeira, a empresa não estará sob risco e poderá recorrer a fontes de
financiamentos de curto prazo. Um valor negativo evidencia dificuldades ou mesmo
impossibilidade de responder aos compromissos financeiros, de curto prazo. Assim, o
gestor terá que recorrer a outras fontes ou meios para assegurar o normal
funcionamento da empresa.
TL = Fundo de Maneio – NFM ou TL = Tesouraria Ativa – Tesouraria Passiva
A tesouraria ativa diz respeito aos ativos correntes que não sejam considerados cíclicos
ou com carácter de permanência, resultantes das decisões de carácter financeiro e
estratégicos que sejam alheios à exploração. A tesouraria passiva refere aos passivos
correntes relacionados com as decisões de financiamentos.
De acordo com os valores destes três indicadores surgem as seguintes situações:

➢ FM> 0; NFM> 0; TL> 0: Trata-se de uma situação financeira normal, com alguma
segurança;
➢ FM <0; NFM> 0 e TL <0: Trata-se de uma situação delicada, pois os capitais
estáveis são insuficientes para financiar as aplicações de investimentos e parte
das necessidades resultantes do ciclo de exploração com carácter de
permanência;
➢ FM> 0; NFM> 0 e TL <0: Evidencia desequilíbrio financeiro, muito embora o
fundo de maneio seja positivo. A empresa está a financiar parte das
necessidades cíclicas com carácter de permanência, com operações de
tesouraria;
➢ FM> 0; NFM <0 e TL> 0: Evidencia uma situação financeira estável. É comum
nas empresas com um ciclo de exploração curto. Convém analisar se o valor do
fundo de maneio é muito elevado e dai optar por aplicações de capital;
➢ FM <0; NFM <0 e TL> 0: Nesses casos, há um certo risco devido a inexistência
de Fundo de Maneio e, portanto, inexistência de uma margem de segurança;
➢ FM <0; NFM <0 e TL <0: É uma situação típica de empresas com um ciclo de
exploração longo. Evidencia inexistência de liquidez e segurança.

38
3. Gestão Financeira de Curto Prazo
A gestão financeira de curto prazo preocupa-se fundamentalmente com a gestão de

ativos e passivos de curta duração detidos numa empresa. Engloba a gestão das
disponibilidades, dos créditos e débitos comercias, das existências e das negociações de
créditos de curto prazo, tendo o gestor financeiro o papel de regular os pagamentos e
recebimentos da empresa, garantindo a liquidez para que esta possa cumprir com as
suas obrigações de curto prazo.
As decisões financeiras de curto prazo ocupam o quotidiano do gestor financeiro,

centrando-se na gestão da tesouraria e na gestão do FM. Caberá ao gestor financeiro
no horizonte de curto prazo, tomar decisões sobre o nível de crédito a conceder aos
seus clientes, os termos de pagamento, as políticas de cobrança, os montantes a
investir em existências, os níveis de disponibilidades a deter e os montantes a investir
em aplicações financeiras, bem como garantir a existência de fundos suficientes para
fazer face ao vencimento de empréstimos de curto prazo contraídos.
Para Brealey, Myers e Allen (2013), no âmbito da gestão financeira de curto prazo as
decisões sobre os ativos correntes são interdependentes, não se podendo gerir
isoladamente cada componente do ativo corrente de uma empresa, sem ter em
consideração uma outra componente. Por exemplo, a decisão de oferecer a clientes
mais tempo para pagar as suas compras reduz o saldo futuro de tesouraria, bem como a
adoção do sistema just in time para a encomenda de produtos permite libertar capital,
pois opera-se com um nível menor de existências.
Ainda segundo Brealey et al. (2013, p.679) «As decisões financeiras de curto prazo
diferem das decisões de longo prazo, como a compra de fábricas e equipamentos ou a
escolha da estrutura do capital, de duas maneiras. Primeiro geralmente envolvem
ativos e passivos de curta duração e, segundo, podem ser facilmente revertidas». Para
os autores, um gestor financeiro responsável por decisões financeiras de curto prazo
não necessita de antever o futuro longínquo, na medida em que a decisão de contrair
um empréstimo bancário a 60 dias, poderá ser avaliada corretamente apenas pelas
previsões de tesouraria dos meses imediatos. Nesta linha de raciocínio, os autores
concluem que de certa forma as decisões de curto prazo são mais fáceis, mas não
menos importantes do que as decisões financeiras de longo prazo, pois uma empresa
pode encontrar oportunidades de investimento bastante vantajosos, encontrar o rácio

39
de endividamento ótimo, seguir a política de dividendos perfeita e, no entanto,
desmoronar-se por ninguém se preocupar em angariar fundos para pagar as faturas do
ano em curso. Daí a necessidade de um apropriado planeamento de curto prazo.
Para Barros e Barros (1998), as decisões tomadas pelo gestor financeiro devem
ponderar sempre a rendibilidade com a solvabilidade e o risco, não existindo decisões
isoladas que permitem atingir um único objetivo sem que apareçam desvantagens
noutros objetivos. Na verdade, as decisões financeiras com vista a obter uma maior
rendibilidade estão associadas a um maior risco, da mesma forma que as decisões
financeiras tendentes a minimizar o risco geralmente apresentam uma menor
rendibilidade.
Assim salienta-se que a gestão financeira de curto prazo, através da gestão do FM e da

gestão da tesouraria, é um mecanismo essencial para a elevação da rendibilidade das
empresas e do seu valor. Ferreira e Macedo (2011) consideram que as variáveis
financeiras de curto prazo podem arruinar uma organização, dado que o cumprimento
das obrigações financeiras depende da disponibilidade de recursos decorrentes da
eficiente gestão financeira de curto prazo.
Desde que Smith (1980) sugeriu que a gestão do FM é importante devido ao seu efeito
no risco, na rendibilidade e consequentemente no valor das empresas, a literatura
sobre o FM vem desenvolvendo através de contribuições empíricas. Em particular,
alguns estudos mais recentes se têm centrado sobre a forma como o investimento em
FM afeta o desempenho das empresas (Aktas, Croci & Petmezas, 2014; Baños-
Caballero, García-Teruel, & Martínez-Solano, 2013b; Deloof, 2003; Hill, Kelly, &
Hihgfield, 2009; Huson & Nanda, 1995; Mota, 2013; Pais, 2014; Santos, Ferreira & Faria,
2009; Shin & Soenen, 1998; Wang, Chen & Song, 2014; Weinraub & Visscher, 2011;
Ferreira de Sá, 2012; entre outros).
3.1. Gestão de Tesouraria (a função do tesoureiro, o nível mínimo de

disponibilidades imediatas, modelos de gestão de caixa, a gestão de tesouraria
previsional)
Gestão do Ativo Circulante, compreende para além da gestão das disponibilidades, a

gestão ou controlo do crédito concedido aos clientes, o controlo financeiro das

40
existências e a aplicação dos excedentes temporários de tesouraria (ex.: depósitos a
prazo e títulos negociáveis).
Gestão dos débitos a curto prazo, engloba a gestão das relações das relações
financeira com os fornecedores e restantes credores (como Estado) assim como a
cobertura dos deficits temporários de tesouraria (ex.: conta corrente caucionada).
Orçamento de Tesouraria, documento central da gestão financeira a curto prazo

(tradução do orçamento global da empresa em termos de recebimentos e pagamentos
previsionais).
Segundo Stone e Freeman (1985, p.5), gestão consiste no processo de planear,

organizar, liderar e controlar recursos. Visando atingir determinados objetivos.
A tesouraria é a responsável pela administração do caixa e dos créditos da empresa,
pelas despesas de capital e pelo planeamento financeiro.
A função do tesoureiro
O Tesoureiro é o profissional responsável por efetuar todos os lançamentos e baixas
referentes a recebimentos com cartões de crédito e débito no sistema integrado de
gestão.
Um Tesoureiro realiza pagamento a fornecedores, alimenta o sistema com entradas e

saídas, efetua atendimento ao cliente (recebimento de cheques devolvidos) e fecho
geral.
Está sob as responsabilidades de um Tesoureiro atuar com rotinas administrativas e

financeiras de tesouraria, lançamentos contabilísticos e conciliações bancárias, emitir
notas fiscais, despesas realizadas e demais tributos, conferir e lançar boletos relativos
a compras, cálculos e recebimentos de receitas, fechar o caixa diariamente, conferir e
lançar cheques, recolher o valor diário armazenado no cofre e encaminhar para a
empresa de segurança, efetuar conferência do movimento financeiro, acompanhar
orçamentos e do fluxo de caixa, emissão de cheques, notas fiscais e outros
documentos referentes ao setor de tesouraria, se responsabilizar pela contabilidade,
pelas contas e cobranças a receber ou a pagar, controlo dos orçamentos, o fluxo
financeiro e pela organização da caixa da instituição e aplicação de recursos
financeiros, planear, organizar, dirigir e controlar os serviços da tesouraria, elaborar e

41
analisar o planeamento do capital, viabilizando os melhores investimentos para
adquirir valores de forma segura, fazer um estudo verificando qual investimento trará
maior rentabilidade e saber qual é o limite de crédito mais viável para a instituição,
verificar as necessidades e negociar uma linha de crédito com menos custos nos
empréstimos e financiamentos, estudar as operações financeiras com intuito de
eliminar ou reduzir variações indesejáveis.
3.2. A gestão das necessidades de fundo de maneio de exploração (gestão

de clientes, existências, fornecedores e empréstimos bancários)
As políticas ou estratégias de gestão financeira de curto prazo representam

procedimentos que atuam sobre as NFM e a TL (Barros & Barros, 1998), sendo a
questão principal associada à tesouraria a de como assegurar a liquidez e a questão
central relacionada com as NFM, a de determinar o nível ótimo de FM. Estas políticas
estão relacionadas com as estratégias básicas de uma empresa sobre os níveis-alvo
para cada categoria de ativos correntes e como estes serão financiados.
Um dos grandes desafios do gestor financeiro prende-se com o estabelecimento de um

nível apropriado de FM, dado que um montante elevado deste irá desviar recursos
financeiros que poderiam ser investidos no financiamento de ativos não correntes da
empresa, e por outro lado, um montante reduzido restringirá a capacidade operacional
e de vendas da empresa.
Segundo Ross, Westerfield e Jordan (2008), a política de financiamento de curto prazo

assumida por uma empresa espelha-se pelo menos de duas maneiras:
• O nível de investimento da empresa em ativos correntes, medido em relação ao

nível das receitas operacionais totais da empresa.
• O financiamento do ativo corrente, medido como a proporção entre a dívida de

curto prazo e a dívida de longo prazo empregue no financiamento do ativo de
curto prazo.
O autor reconhece na sua obra duas políticas de gestão financeira de curto prazo
distintas. As políticas conservadoras (flexíveis) caraterizadas por uma maior propensão
à concessão de créditos a clientes, maior investimento em existências, manutenção de

42
um elevado saldo de caixa e títulos negociáveis, e por outro lado as políticas agressivas
(rígidas), caraterizadas por uma certa limitação à concessão de créditos a clientes
minimizando assim as contas a receber, manutenção de saldos de caixa reduzidos e
pouco investimento em títulos negociáveis, e manutenção de um nível reduzido de
existências, diminuindo assim o investimento nesta componente dos ativos correntes.
Pelas caraterísticas das diferentes estratégias, fica claro que o investimento em FM é

maior nas empresas que optam por adotar estratégias conservadoras, pois estas
exigem um maior investimento em existências, títulos negociáveis, clientes e caixa,
comparativamente às empresas que adotam estratégias mais agressivas. Para Ross et
al. (2008), a política financeira agressiva reduz as vendas futuras a níveis abaixo das
que poderiam ser atingidas por políticas conservadoras, sendo que estas últimas
permitem a cobrança de preços mais altos a clientes, na medida em que estes podem
estar dispostos a pagar mais pela rápida entrega e pelas condições de crédito mais
acessíveis das políticas flexíveis. Prevê-se também uma menor probabilidade de
paralisação da produção por causa de escassez de existências para as empresas que
adotem políticas mais conservadoras.
O principal objetivo da gestão do FM é manter um equilíbrio ótimo entre cada um dos

seus componentes, pois segundo Filbeck e Krueger (2005), o sucesso do negócio
depende fortemente da capacidade do gestor financeiro em gerir eficazmente as
contas a receber, os inventários e as contas a pagar.
Uma empresa poderá adotar uma política agressiva na gestão do seu FM, mantendo
um baixo nível de ativos correntes no total de ativos, ou também (para as decisões de
financiamento) mantendo um nível elevado de passivos correntes no total de passivos
da empresa. Níveis excessivos de ativos correntes podem ter um efeito negativo na
rendibilidade, porém um nível baixo de ativos correntes pode levar a um défice de
liquidez, resultando em dificuldades em manter um bom funcionamento operacional
(Van horne & Wachowicz, 2008).
Na literatura sobre o presente tema, existe um longo debate sobre o trade-off

rendibilidade vs risco, relacionado com as diferentes políticas de gestão do FM. Como
já mencionado, geralmente políticas mais agressivas são associadas a um maior risco e
uma maior rendibilidade, ao passo que para políticas mais conservadoras associam-se
uma menor rendibilidade e um menor risco.

43
Isso mesmo ficou patente na pesquisa de Weinraub e Visscher (1998), que efetuaram
um estudo sobre a adoção de políticas agressivas e conservadoras para o período de
1984-1993 para um conjunto de empresas americanas, tendo considerado dez
indústrias diferentes. Os autores concluíram que a política financeira de curto prazo
agressiva proporciona uma maior rendibilidade, resultando também num maior risco e
num menor investimento em FM, sendo que pelo contrário, a política conservadora
apresenta um menor risco, porém um maior investimento em FM e uma menor
rendibilidade.
Deloof (2003) investigou a relação entre a rendibilidade das empresas e a gestão do

FM para uma amostra de 1009 grandes empresas belgas não financeiras para o
período de 1992-1996. Os resultados sugeriram que os gestores podem melhorar a
rendibilidade empresarial, reduzindo o período de crédito concedido a clientes e o
tempo de permanência das existências em armazém, sendo que as empresas menos
rentáveis tendem a esperar mais tempo para pagar as suas contas. Neste sentido, o
autor concluiu que políticas mais agressivas na gestão do FM estavam intimamente
ligadas a uma maior rendibilidade.
Mais recentemente, Pais (2014) efetuou um estudo com o objetivo de fornecer

evidências empíricas sobre os efeitos da gestão do FM na rendibilidade das PME’s
portuguesas, baseando-se numa amostra de 6065 empresas, no período temporal de
2002 a 2009. Os resultados obtidos por técnicas fundamentais de dados em painel vão
ao encontro de estudos anteriores que relatam evidências que a prática de políticas
mais agressivas de gestão do FM são genericamente conducentes a uma maior
rendibilidade das empresas. Concluiu a autora que a redução do Prazo médio de
pagamento (PMP), Prazo médio de recebimento (PMR) e Prazo médio de inventário
(PMI) encontram-se associadas a uma maior rendibilidade das empresas.
Aktas, Croci, e Petmezas (2014) por sua vez, examinaram o valor do efeito da gestão
do FM para uma grande amostra de empresas dos EUA entre 1982-2011.
Diferentemente de outros estudos, os autores descartaram a possibilidade de que os
resultados são impulsionados pelo aumento dos riscos decorrentes da adoção de
políticas de gestão de FM agressivas. Admitem que para as empresas com FM
excessivamente negativo, a relação entre o FM e o risco de empresa é negativa, e
consistente com os resultados de desempenho (ou seja, o investimento adicional no
FM está associado a um menor risco, um maior nível de inventário e um desempenho

44
operacional superior). Por outro lado, para as empresas com um excessivo
investimento em FM a relação entre o FM e o risco empresarial não foi
estatisticamente significativa, indicando que a libertação do dinheiro desnecessário
imobilizado em capital circulante não leva ao aumento do risco empresarial, excluindo
o canal de risco como um potencial condutor à relação negativa entre o desempenho
da empresa e o FM excessivamente positivo.
No geral, vários fatores tanto internos como externos influenciam as decisões dos
gestores das empresas quanto à questão da política de gestão dos ativos e passivos
correntes a adotar, ou seja, quanto ao nível apropriado destes.
Weinraub e Visscher (1998) realizaram uma pesquisa analisando o investimento em

FM para uma amostra de 216 empresas de dez indústrias diferentes ao longo de um
período de dez anos. Durante o estudo os autores observaram que empresas de
indústrias diferentes exibiam políticas de gestão de FM consideravelmente diferentes,
constatando ainda que estas políticas exibiam uma notável estabilidade ao longo dos
dez anos respetivos ao período de estudo. O estudo também demonstrou uma alta e
significativa correlação negativa entre a política adotada para a gestão de ativos
correntes e para a gestão de passivos correntes, sugerindo que as políticas
relativamente agressivas na gestão de ativos correntes são compensadas por políticas
financeiras mais conservadoras de gestão dos passivos correntes.
Hill, Kelly e Highfield (2009) buscam entender no seu estudo os fatores que
influenciam a política de gestão do FM adotada pelas empresas. Os resultados
indicaram que o aumento da volatilidade das vendas e da probabilidade de
dificuldades financeiras leva as empresas a adotarem políticas mais agressivas na
gestão do FM. Além disso os resultados também indicaram que a política do FM é
influenciada pela capacidade financeira, dado que empresas com fraca capacidade
interna de financiamento, com acesso limitado a mercados de capitais e com maiores
custos de financiamento externo usam geralmente políticas mais agressivas na gestão
do fundo maneio. Deste modo, observa-se que mais do que uma opção, muitas vezes a
adoção de políticas agressivas resulta das limitações financeiras das empresas. A
concluir os autores ressalvaram a importância da inclusão das condições operacionais
e de financiamento no processo de tomada de decisão sobre a política a adotar, que
muitas vezes é ofuscada pelas práticas do setor em que a empresa se insere.

45
Salienta-se ainda que as necessidades de investimento no capital circulante duma
empresa podem sofrer alterações ao longo do desenrolar da sua atividade devido a
diversas razões tais como: tendência geral de crescimento, variação sazonal desta
tendência, a imprevisibilidade do dia-a-dia e as variações mês a mês na necessidade do
ativo circulante. Deste modo, a política financeira a adotar por uma empresa deve ter
em conta tanto os fatores internos da empresa, como as condições do meio
envolvente onde esta se insere, de modo a conseguir um nível de FM mais adequado
às necessidades do ciclo operacional, garantindo assim um maior equilíbrio financeiro
quer sob a perspetiva económica, quer pela maximização das rendibilidades.
4. Planeamento Financeiro a Curto Prazo
Numa perspetiva de curto prazo, espera-se que o gestor financeiro elabore um plano
financeiro que permita a empresa atingir os objetivos de produção e vendas, minimizar
os custos financeiros e assegurar a liquidez. Se tomarmos em conta o médio e longo
prazo como uma sequência de curto prazo, o gestor financeiro preocupa-se no curto
prazo com a liquidez e no médio e longo prazo com a solvabilidade e a rendibilidade.
Menezes (2008) considera que a curto prazo o objetivo financeiro fundamental traduz-
se geralmente na elevação da tesouraria global com a dupla preocupação de
preservação de um razoável equilíbrio entre a redução do custo do capital e a
minimização do risco financeiro. O alcance deste objetivo preconiza a previsão e o
controlo sistemático dos fluxos financeiros de exploração e extraexploração, o qual
pressupõe uma primeira configuração das políticas financeiras de curto prazo internas,
para melhor prever os fluxos financeiros, nomeadamente os pagamentos e
recebimentos de exploração.
Para o mesmo autor, o planeamento financeiro é naturalmente influenciado pelo nível

médio de NFM da empresa, sendo que este é influenciado fundamentalmente por dois
aspetos de índole estrutural: a natureza da atividade e as condições globais de
organização e gestão. A natureza da atividade influencia as NFM na medida que é um
fator determinante da duração do ciclo de exploração, do nível de estruturas dos
custos totais e do valor acrescentado.
O ciclo de exploração é fundamentalmente influenciado pela duração do ciclo de

produção, que é por sua vez influenciado pela natureza dos produtos

46
fabricados/comercializados pela empresa, o que também se reflete nos níveis de
existências e do crédito concedido a clientes.
Quanto ao valor acrescentado o seu nível e estrutura repercutem-se na tesouraria de

exploração na medida que quanto maior for o valor acrescentado menor será o
montante de compras de materiais e, portanto, menor será o nível de crédito
permanente e renovável dos fornecedores correntes. De outro ponto de vista, e
relativamente à estrutura do valor acrescentado, quanto maiores forem as
amortizações dos ativos não correntes de exploração, menor será o nível de NFM.
Para além da natureza da atividade, as condições de organização e gestão podem

provocar uma maior ou menor eficiência do processo produtivo, gestão de inventários
e do crédito de clientes. Segundo Breia, Mata e Pereira (2014, p.77) «Organização e
procedimentos deficientes poderão ter consequências relevantes a nível das
necessidades de financiamento e por arrasto, a nível de resultados». Estes
procedimentos traduzem-se na eficácia do aprovisionamento, na racionalização do
processo produtivo, na gestão dos créditos obtidos dos fornecedores, na gestão
comercial e num permanente acompanhamento da tesouraria. Ao longo dos anos, a
literatura vem dando uma importância crescente ao planeamento financeiro de curto
prazo que muitas vezes vinha sendo ofuscada pelo maior destaque dado ao
planeamento de médio longo prazo.
Enqvist, Graham e Nikkinen (2014) examinaram o papel dos ciclos de negócios sobre a
relação FM/rendibilidade, trabalhando com uma amostra de empresas finlandesas
cotadas ao longo de um período de 18 anos. Utilizaram o ciclo de conversão de caixa
(CCC) como medida do FM e, como medida de rendibilidade, utilizaram a rendibilidade
operacional dos ativos (ROA) e os resultados operacionais brutos. A análise da
correlação indicou uma relação negativa e estatisticamente significativa entre o CCC e
a ROA e entre CCC e os resultados operacionais brutos, indicando que as empresas
podem melhorar as suas rendibilidades apostando numa maior eficiência na gestão do
FM, ou seja, diminuindo o CCC. A partir daí os autores sugeriram que o investimento
em processos de FM e a incorporação de práticas que melhorem a eficiência da gestão
do FM em rotinas diárias são essenciais para a rendibilidade das empresas, devendo
ser incluídas no processo de planeamento financeiro.

47
Contudo, nem todas as empresas (principalmente as de menor dimensão) valorizam
adequadamente o planeamento financeiro de curto prazo. Santos, Ferreira e Faria
(2009) realizaram um estudo com vista a realçar a importância da gestão financeira de
curto prazo na rendibilidade e no sucesso empresarial das Pequenas e médias
empresas (PME’s), apresentando também os fatores limitativos da gestão do capital
circulante neste tipo de empresas. O estudo foi efetuado no município de Viçosa-MG
no Brasil, onde foram entrevistados 172 proprietários de PME’s. Os principais
resultados mostraram que as empresas praticam principalmente autofinanciamento e
possuem um ciclo de caixa correspondente a 56% do ciclo operacional, sendo que 81%
das empresas analisadas possuíam endividamento no curto prazo. Ficou evidente para
os autores que grande número das empresas não seguem boas práticas de gestão
financeira e não utilizam com frequência ferramentas de controlo, como o orçamento
de tesouraria por exemplo, apresentando assim grandes limitações na gestão
financeira. Constatou-se que a manutenção de uma correta gestão financeira de curto
prazo está longe de ser unânime, devido ao desconhecimento ou até ao desinteresse
de muitos empresários.
Os autores concluíram que as micro e pequenas empresas apesar de serem atrativas

do ponto de vista da rendibilidade, operam em alto risco de liquidez sobretudo devido
às deficiências na gestão financeira de curto prazo, sendo o problema de liquidez uma
das principais razões para o seu fracasso. Este problema advém, segundo os referidos
autores, da ineficácia ou até inexistência do planeamento financeiro de curto prazo,
que conduz a más praticas de gestão financeira, como o financiamento de recursos
permanentes através de financiamentos de curto prazo, bem como o facto do passivo
ser essencialmente constituído por dívidas de curto prazo, aumentando a
vulnerabilidade dessas empresas e contribuindo para a probabilidade de
encerramento de muitas delas, mesmo que sejam rentáveis economicamente.
Nesta linha Howorth e Westhead (2003) no seu estudo sobre as rotinas de gestão de
FM de uma grande amostra aleatória de pequenas empresas no Reino Unido
detetaram uma variabilidade considerável na adoção de rotinas de gestão de FM,
documentando que devido aos limitados recursos detidos pelas pequenas empresas,
estas normalmente escolhem uma área da gestão de FM para concentrarem os seus
esforços, tentando melhorar a sua performance. Os resultados indicaram que o
retorno marginal que os gestores entendem como sendo atingíveis pelo investimento
em gestão do FM, exerce uma grande influência sobre a extensão e o foco da mesma.

48
Foi entendida como limitação à aceitação das rotinas de gestão de FM a questão do
tempo, não por causa do tempo escasso para a tomada de decisões, mas sim pela
extensão de tempo disponível para avaliar se mudanças na política de gestão de FM
atual valeria a pena, trazendo benefícios marginais à empresa.
Para Brealey et al. (2013) o problema do gestor financeiro está em prever as origens e
as aplicações futuras de disponibilidades, sendo que estas previsões têm a finalidade
de oferecer ao gestor financeiro um padrão ou um orçamento para avaliar o
desempenho subsequente e alertar o gestor para as necessidades de fluxos de
tesouraria futuros, pois o dinheiro tem o hábito de «desaparecer» rapidamente. Nesta
linha, salienta-se que apesar de nem sempre as previsões serem cumpridas, a
execução de um adequado planeamento financeiro reduz as possibilidades de se
enfrentar apertos financeiros, como a falta de liquidez para o financiamento da
atividade da empresa ou para o pagamento das contas que se vão vencendo. Deste
modo, o planeamento financeiro de curto prazo assume-se como uma ferramenta
essencial para a estratégia de qualquer empresa, pois sem planear os primeiros passos,
torna-se mais difícil traçar um plano correto para o longo prazo.
4.1. Orçamento de Tesouraria (fases de elaboração e preparação, cenários e

hipóteses, previsão de vendas)
A gestão financeira de curto prazo deve ser traduzida num documento fundamental, o
orçamento de tesouraria, que demonstra o funcionamento global da empresa em
termos de recebimentos e pagamentos previsionais. Tomadas de decisão com maior
assertividade, assim como a procura por melhores soluções, tornar-se-ão possíveis
através de um conhecimento prévio dos fluxos financeiros prováveis, visando a
maximização da tesouraria global ao menor custo e sem originar desequilíbrios
conjunturais ou estruturais de tesouraria. O gestor financeiro tem de assumir as
decisões no que toca à previsão das origens e das aplicações futuras de
disponibilidades.
O orçamento anual de tesouraria materializa todos os objetivos e políticas de curto

prazo da empresa e deve ser inserido no planeamento global de médio e longo prazo.
Este orçamento apura um saldo líquido entre os recebimentos e os pagamentos
correntes, a que se atribui o nome de meios libertos de exploração. É portanto um
indicador determinante na decisão das aplicações financeiras possíveis e do

49
endividamento necessário. A empresa será capaz de definir se avança para a obtenção
de financiamento de curto prazo para cobrir as necessidades de tesouraria previstas.
Para ser possível realizar o controlo do orçamento de tesouraria, é necessário que

exista uma relação dinâmica entre os departamentos financeiro, comercial e de
aprovisionamento, providenciando uma circulação eficaz de toda a informação
pertinente.
Se o orçamento revelar que a empresa necessita da obtenção de financiamento de

curto prazo que cubra as necessidades de tesouraria previstas, terá de optar por fontes
de financiamento como o endividamento bancário ou o alargamento dos prazos de
pagamento aos seus credores. Nesta tomada de decisão, é fundamental ter como
critérios de seleção o custo, a exigibilidade e as garantias necessárias.
4.2. Orçamento financeiro (Financiamento de curto prazo)
Existem vários fatores que influenciam a seleção das fontes de financiamento de curto
prazo. Segundo Shim e Siegel (2007), estes fatores são o custo, o efeito do crédito, o
risco, a flexibilidade, as condições de mercado expectáveis, a taxa de inflação, a
liquidez e a estabilidade das operações da empresa. Como tal, e de modo a selecionar
a vertente mais correta para si, uma empresa terá de comparar as alternativas no que
toca ao seu custo, à sua exigibilidade e às suas garantias. O custo destaca-se como o
critério mais decisivo, nomeadamente as taxas de juro, que são de obrigatória
negociação por parte da empresa, as comissões e o imposto de selo. No processo de
seleção da fonte de financiamento a seguir, existem ainda outros fatores importantes
a levar em conta no momento da decisão como o privilégio dado às alternativas que
oferecem maior estabilidade temporal devido a uma maior facilidade na respetiva
renovação dos financiamentos, a procura por uma maior flexibilidade na configuração
de operações e a opção por diferentes entidades bancária de forma a assegurar uma
independência negocial. Estas situações devem ser confrontadas entre si, com o
objetivo de evitar que as suas garantias não afetem a capacidade de endividamento
futuro da empresa e dos seus acionistas.
Abordando agora de um modo mais específico algumas das diferentes fontes de

financiamento a curto prazo, uma empresa pode optar pelos seguintes métodos de
crédito:

50
➢ Crédito de fornecedores
• Maness e Zietlow (2005) consideram que o crédito obtido junto de
fornecedores surge como uma fonte de financiamento espontânea, dado
que ocorre automaticamente como resultado da atividade operacional da
empresa. A empresa pode financiar-se através da negociação das condições
de pagamento a cada fornecedor e ainda adicionar a essas condições o
aceite ou a reforma de letras.
➢ Crédito bancário – descoberto da conta de depósitos à ordem

• Consiste na movimentação de saldos devedores na conta da empresa até
um montante estabelecido, através da permissão por parte do banco. Esta
é uma fonte bastante simples e flexível, dado que não requer uma
negociação entre a empresa e a entidade bancária, sempre que é utilizada.
Os juros dos depósitos serão debitados de forma periódica na conta da
empresa.
➢ Crédito bancário – conta corrente caucionada

• Nesta modalidade, uma empresa solicita ao banco a transferência de um
certo montante da conta corrente para a conta de depósitos à ordem, e
quando se pretender amortizar o valor utilizado, apenas se se requer o
movimento inverso. Neste tipo de empréstimos, é habitual os bancos
exigirem uma caução de valor idênticos ao montante concedido. Embora de
procedimentos similares aos depósitos, esta fonte funciona de modo
paralelo à conta de depósitos à ordem e, o facto de garantir um maior
controlo à priori dos movimentos da empresa (Ferreira, Mota e Nunes,
2004), proporciona-lhe uma vantagem na sua opção.
➢ Crédito bancário – desconto de letras

• Este é um financiamento resultante do desconto de letras sacadas a
clientes. Visto que à data de vencimento, o banco debitará o valor da letra,
a sua vantagem prende-se com uma possível antecipação de fundos para a
empresa.
➢ Factoring
• Esta é uma fonte de financiamento cada vez mais utilizada pelas empresas,
já que possibilita a cobrança e a gestão antecipada dos créditos concedidos
(Gonçalves et al, 2010), libertando a empresa da sobrecarga administrativa

51
do procedimento da cobrança. Por outro lado, esta opção acarreta custos,
como comissões por parte da entidade bancária, e ainda uma taxa de juro
no caso de ocorrer um adiantamento de fundos. O processo de factoring
inicia-se sempre através de uma análise da empresa de factoring à carteira
de clientes do possível aderente, realizando uma avaliação do risco de cada
um dos seus clientes, de forma a negociar-se quais ficam afetos a um
contrato de factoring (Silva, 2009). De seguida, existe um intermediário
financeiro que toma posse dos créditos a curto prazo que a empresa
aderente ao processo constitui sobre os seus clientes. Por último, o cliente
paga ao intermediário financeiro o valor acordado e este encarrega-se de
realizar a entrega à empresa de factoring, no momento do vencimento ou
antecipadamente mediante o pagamento de juros.
➢ Papel comercial
• O papal comercial equivale aos valores mobiliários ou títulos da dívida de
curto prazo que uma empresa emite. Esta fonte constitui uma forma das
empresas possuírem um acesso mais direto aos fundos dos investidores,
evitando os custos da intermediação bancária. Apesar disso, as entidades
bancárias são úteis no processo devido ao facto de colocarem os títulos
junto dos investidores na tomada firme da operação pois adquirem na
íntegra os valores mobiliários que os investidores não comprarem (Ferreira,
Mota e Nunes, 2004).
Conclui-se assim que, a forma mais válida de efetuar uma gestão financeira coerente
para a empresa será através da perceção antecipada de possíveis problemas
financeiros. Interiorizando estas adversidades, as decisões a tomar pelas organizações
no que concerne aos seus modos de financiamento a curto prazo, serão muito mais
conscientes e terão uma influência positiva superior na sua estrutura financeira.
5. Planeamento Financeiro de Médio e Longo Prazo

5.1. Breves teorias sobre a estrutura de capital
Entende-se por estrutura de capital a forma como uma empresa se financia e a forma
como aplica os capitais, isto é, se se financia através de capitais próprios ou capitais
alheios. e se aplica mais em bens de investimento de maturidades elevadas ou em
bens circulantes de maior liquidez.

52
A procura de uma estrutura ótima de capital é um dos grandes desafios da gestão
financeira, em que o objetivo é minimizar o custo total de financiamento e,
simultaneamente, maximizar o valor do investimento para os acionistas/sócios. As
grandes questões que se colocam são: Qual será a relação entre a estrutura de capital
e a rendibilidade das empresas? Serão mais rentáveis as empresas que recorrem a
capitais próprios ou as que recorrem a capitais alheios?
Ao longo do ciclo de vida de uma empresa, esta precisa de financiamento para o

exercício da sua atividade e para a realização de investimentos. Para dar resposta a
estas necessidades de financiamentos, a empresa pode recorrer a uma combinação de
capitais próprios, capitais alheios e instrumentos híbridos. Será a proporção utilizada
de capital próprio e de capital alheio que determinará a estrutura de capital da
empresa. A questão está em determinar qual a proporção ótima, isto é, qual a
proporção entre capitais próprios e capitais alheios (tendo em contas as aplicações ou
investimentos) mais favorável que permite maximizar o valor da empresa, tendo em
conta uma determinada rendibilidade e um determinado risco.
5.1.1. Modelos teóricos sobre a estrutura de capital
A importância da estrutura de capital é de tal ordem que ao longo do tempo têm

surgido inúmeros estudos e teorias explicativas que procuram identificar para cada
caso concreto a estrutura ótima de capital. Os primeiros grandes impulsionadores das
teorias da estrutura ótima de capital foram os economistas Franco Modigliani e
Merton Miller, quando em 1958 publicaram o artigo «The Cost of Capital Corporate
Finance and Theory of Investiment». Baseando-se na teoria económica das finanças
empresariais, Modigliano e Miller recorreram ao conceito de equilíbrio de mercado de
arbitragem, em que o valor de mercado de uma empresa seria independente da sua
estrutura de capitais, tendo demonstrado que empresas idênticas tinham o mesmo
valor independentemente do seu financiamento se efetuar através de capitais próprios
ou pelo recurso à dívida.
Estas conclusões foram alvo de várias críticas e com elas surgiram outras teorias
explicativas da estrutura de capital. Em 1977, o próprio Merton Miller desenvolveu a
Teoria Trade Off que assentava na existência de uma estrutura ótima de capital através
de um modelo que introduzia o impacto da fiscalidade associada ao financiamento
para empresas e investidores. O ponto de equilíbrio da estrutura ótima de capital seria

53
quando a taxa de imposto suportada pelas empresas fosse igual à taxa de imposto
suportada pelos investidores.
Posteriormente, em 1984, Stewart Myers desenvolveu a Teoria Pecking Order e

defendeu que a estrutura de capital das empresas deveria ser escolhida de acordo com
o conceito de hierarquização das fontes de financiamento. As empresas com
rendibilidades mais elevadas tinham mais baixos níveis de capital alheio, dado que os
fluxos gerados internamente (o designado autofinanciamento) eram suficientes para
financiar os seus investimentos. Em primeiro lugar as empresas recorreriam ao
financiamento interno, utilizando os fundos gerados internamente e só depois do
autofinanciamento é que recorreriam ao financiamento externo.
Surgiram depois diversas outras teorias que procuravam identificar a estrutura ótima
de capital, entre as quais: (i) a teoria dos custos de falência, (ii) a teoria da agência, (iv)
e a teoria da informação assimétrica.
Sendo assim, a estrutura de capital tem sido um tema alvo de vários estudos ao longo
dos anos, tendo sido criadas várias teorias que visam explicar quais os fatores e de que
forma os mesmos influenciam as decisões de estrutura de capital, conforme
mencionado anteriormente. De seguida serão apresentadas de forma mais detalhada
algumas das mais notórias teorias desenvolvidas nos últimos anos.
5.1.2. Teoria tradicionalista
A abordagem tradicional pressupõe a existência de uma estrutura de capital ótima,

que seria uma combinação entre o capital alheio e o capital próprio, onde é possível
minimizar o custo da capital e consequentemente maximizar o valor da empresa.
Os seguidores desta corrente defendem que a empresa deve fazer uso de capital
alheio até atingir um custo de capital mínimo, tendo em conta a solvibilidade da
empresa. Segundo Suárez (1996), citado por Rebelo (2003), Durand foi o
impulsionador dessa abordagem, pois foi o primeiro autor a defender a nível teórico a
abordagem tradicional, no seu estudo em 1952. A abordagem tradicional resulta assim
como um meio-termo entre a abordagem pelo lucro líquido e a abordagem do lucro
operacional líquido do estudo de Durand (1952).

54
Os argumentos das abordagens seguintes são fundamentalizados fazendo uso do
Custo médio ponderado do capital (CMPC).
O (CMPC) é custo médio ponderado das diferentes fontes de financiamento que a

empresa utiliza, ponderados pelo peso da cada uma delas na sua estrutura de
financiamento.
Abordagem pelo Lucro Líquido (Net Income-NI Method)
Esta abordagem defende a existência de uma relação positiva entre o nível de capital
alheio na estrutura de capital da empresa e o seu valor. Tendo por base a ideia de que
os custos da utilização de capitais alheios são inferiores aos da utilização de capitais
próprios, o aumento do nível de capital alheio na estrutura de capital da empresa
levará a diminuição dos custos de capital da mesma e consequentemente ao aumento
do seu valor, como consequência do efeito de alavanca financeira originado pela
utilização de capitais alheios. Este efeito verificase sempre que os custos financeiros de
financiamento são inferiores à rentabilidade do investimento da empresa.
Segundo esta abordagem o custo da utilização de capitais alheios é inferior ao custo da

utilização de capitais próprio, à medida que a empresa vai aumentando o nível de
capital alheio isso fará com que o custo médio ponderado do capital diminua
proporcionalmente. O aumento consecutivo do nível de capital alheio levara a uma
aproximação do CMPC ao custo do capital alheio. Esta abordagem defende que a
estrutura ótima de capital será adquirida quando o custo médio ponderado do capital
for igual ao custo do capital alheio.
Esta abordagem defende uma estrutura de capital composta 100% por capitais alheios
ignorando os riscos associados ao aumento do endividamento.
Abordagem do Lucro Operacional Liquido (Net Income Operating Method – NOI

Method).
Esta abordagem contesta a anterior pois defende que não existe uma estrutura de
capital ótima, sendo a estrutura de capital irrelevante pois não altera o valor da
empresa. A diminuição do CMPC que seria obtida pelo aumento do capital alheio será
absorvida pelo aumento proporcional do custo do capital próprio.

55
Segundo esta abordagem o aumento do nível de capital alheio na estrutura de capital
da empresa fará com que os acionistas prevejam um maior risco e como tal exijam
uma rentabilidade maior, compatível com esse risco acrescido.
A diminuição do CMPC proporcionada pelo aumento dos capitais alheios, com um

custo menor, será anulada pelo aumento proporcional do custo dos capitais próprios.
Abordagem pelo Método Tradicional
Esta abordagem defende a existência de uma estrutura de capital ótima para cada
empresa, que seria a combinação proporcional de capital alheio e capitais próprios de
modo a existir um equilíbrio entre o risco e o retorno da empresa, que minimize o
custo do capital e que maximize o valor da empresa.
Segundo esta abordagem, visto que o custo do capital alheio é menor, a empresa deve
aumentar o nível de capital alheio até ao ponto em que o CMPC atinja um patamar
mínimo, sendo esta a estrutura de capital ótima que conduz à maximização do valor da
empresa.
Brealey e Myers (1992) salientam que segundo essa abordagem, os acionistas das
empresas com um nível de capital alheio moderado tendem a desvalorizar o risco
financeiro, não alterando a rentabilidade exigida. Somente exigirão uma rentabilidade
maior quando esse nível começar a tornar-se excessivo. Como esses estão sujeitos a
um maior risco financeiro do que os credores, decorrente quer da sua posição legal
quer institucional, o aumento excessivo do nível do capital alheio fará com que exijam
uma rentabilidade superior proporcional ao aumento do risco. Tal como salientado por
Rebelo (2003) a rentabilidade exigida pelos acionistas registará uma relação positiva
com o rácio de endividamento.
Por sua vez, o custo do capital alheio manter-se-á constante até um determinado nível
de capital alheio. Contudo a partir de um nível excessivo de capital alheio os credores
irão percecionar um maior risco financeiro e por sua vez também irão exigir
igualmente uma rentabilidade maior proporcional ao aumento do risco.

56
A conduta destes dois players fará com que o CMPC apresente um comportamento
decrescente até atingir o ponto mínimo, correspondente ao nível de capital alheio
ótimo, e crescente a partir desse ponto.
O CMPC decresce até um ponto ótimo, pois até esse ponto as economias que serão
obtidas pela maior utilização dos capitais alheios serão maiores do que as
deseconomias decorrentes do aumento crescente do custo dos capitais próprios.
Nesse ponto ótimo ocorre a exata compensação, onde o custo do capital próprio anula
a vantagem de aumentar o nível de capital alheio.
A partir desse ponto verifica se simultaneamente o aumento dos custos do capital

próprio e do alheio, que vai resultar no aumento do CMPC.
Conclui-se que para níveis moderados de capital alheio, o valor da empresa aumenta
com a sua utilização. A maximização do valor da empresa ocorre no ponto ótimo. A
partir desse ponto o aumento do nível de capital alheio afeta negativamente o valor da
empresa.
Martins (1999) e Suárez (1996) citados por Rebelo (2003), referem que a abordagem
tradicional é muito defendida por gestores financeiros mas como essa não é suportada
por nenhum modelo formal não reúne os requisitos para ser considerada uma
verdadeira teoria.
5.1.3. Teoria de Modigliani e Miller
Em1958, Franco Modgliani e Merton H. Miller, vieram publicamente contradizer a

abordagem tradicional através do polémico artigo intitulado “The Cost of Capital,
Corporation Finance and the Theory of Investment”, que se tornou um marco no
estudo do tema. Os autores defenderam que a estrutura de capitais e irrelevante, pois
essa não afeta o valor da empresa quando obedecidos certos pressupostos.
Apesar dessa abordagem já ter sido concedida por Durand (1952) na sua abordagem
do Lucro Operacional Líquido (Net Income Operating Method – NOI Method), os
autores foram os primeiros a descrever o modo, ou seja de que forma se confirma essa
irrelevância.

57
Segundo Silva (2013) a abordagem de Modgliani e Miller de 1958 assentava nos
seguintes pressupostos:
I. Mercados de capitais perfeitos;

II. Inexistência de fricções de mercado: impostos, custos de agência, custos de
transação e custos de falência;
III. Investidores possuem expectativas homogéneas relativamente à rendibilidade
futura da empresa;
IV. Inexistência de oportunidades de arbitragem;
V. Os investidores comportam-se racionalmente com vista à maximização da sua
riqueza.
A empresa pode emitir dois tipos de títulos financeiros: obrigações (dívida sem risco) e
ações (capital próprio);
Com base nestes pressupostos os autores defenderam a sua abordagem através de

três proposições.
Segundo Rogão (2006), na 1ª proposição, os autores afirmam que o valor de uma

empresa que faz uso de capital alheio é igual ao valor de uma empresa que não faz uso
de capital alheio. Tendo em conta o pressuposto da “Inexistência de oportunidades de
arbitragem” que estabeleceram, os autores defendem que, se assim não fosse, seria
possível aos investidores obterem lucros livres de risco proporcionais à diferença do
valor de ambas, através do mecanismo da arbitragem, vendendo as ações da empresa
que se encontra sobrevalorizada e comprando as ações da empresa que se encontra
subvalorizada. Esta situação fará com que, do ponto de vista dos investidores, as
empresas apresentem o mesmo valor. Confirmando dessa forma a irrelevância da
estrutura de capital.
Na 2ª proposição, os autores defendem que o custo dos capitais próprios será

proporcional ao nível de capital alheio na estrutura de capital da empresa. A
rentabilidade exigida pelos acionistas vai aumentar com o nível de capital alheio, de
modo a compensar o aumento da exposição ao risco financeiro. Logo os ganhos
obtidos pela maior utilização de capital alheio com um custo menor serão
compensados pelo aumento proporcional do custo dos capitais próprios. Confirmando
dessa forma a irrelevância da estrutura de capital.

58
Na 3ª proposição os autores defendem que o que determina o valor da empresa é a
política de investimento da empresa e não a sua política de financiamento. A forma
como um investimento é financiado é irrelevante para o valor da empresa. O que vai
ser relevante para o valor da empresa vai ser a taxa de rentabilidade esperada dos
investimentos. A empresa devera aceitar investimentos com uma taxa de rentabilidade
igual ou superior ao seu custo do capital.
Após inúmeras criticas ao seu artigo “The Cost of Capital, Corporation Finance and the
Theory of Investment”, de 1958, em 1963, os autores publicam um artigo ”Corporate
Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction“ onde abandonam o pressuposto
da inexistência de impostos.
Novo (2009) refere que os autores afirmaram que o principal objetivo deste artigo era
corrigir erro de não terem reconhecido o efeito da fiscalidade no artigo anterior. Os
autores reconhecem que à utilização do capital alheio oferece uma vantagem fiscal
face à utilização de capital próprio, pois os juros pagos pela utilização de capital alheio
poderão ser deduzidos na carga fiscal da empresa, ao contrário dos dividendos pagos
pela utilização dos capitais próprios. Dessa forma consideram que as vantagens de
utilizar os capitais alheios são maiores do que as tinham sugerido no artigo anterior.
Após apresentarem estes argumentos e mantendo os restantes pressupostos
estabelecidos no artigo de 1958, os autores incentivam as empresas a fazerem maior
uso do capital alheio, sugerindo que a estrutura de capital ótima será aquela que for
composta por 100% de capital alheio.
Contudo, os autores alertam que, apesar dos benefícios fiscais obtidos com a utilização
de capital alheio, as empresas não devem recorrer ao capital alheio à 100%. As
empresas devem estipular limites de endividamento de modo a preservar um certo
grau de flexibilidade, pois o excesso da utilização de capital alheio pode aumentar a
possibilidade de falência se os fluxos gerados internamente não forem suficientes para
cobrir as despesas.
Segundo Suárez (1996), a correção dos autores aproximou a sua abordagem à

tradicional, pois apesar de existirem grandes diferenças ao nível dos pressupostos,
ambas as abordagens defendem a relevância da estrutura de capital. Enquanto na sua
correção de 1963, os autores defendem que a influência que o capital alheio exerce na

59
estrutura de capital se deve à possibilidade dos juros serem dedutíveis fiscalmente,
por sua vez, na abordagem tradicional, essa influência deve se ao efeito que o
aumento do nível de capital alheio exerce sobre as taxas de rentabilidade exigidas.
5.1.4. Teoria do efeito fiscal
Esta teoria aparece como consequência do artigo de Modgliani e Miller (1963). Como
referido anteriormente, os autores publicaram este artigo pois aperceberam-se de que
a consideração do efeito da fiscalidade levaria a conclusões diferentes das obtidas do
artigo de 1958.
Neste artigo de 1963, os autores demonstraram que o valor de mercado da empresa é

influenciado pela sua estrutura de capital, onde o valor de mercado de uma empresa
endividada é igual ao valor de uma empresa não endividada acrescido do valor dos
benefícios fiscais associado ao endividamento. É visível que a diferença entre o valor
de mercado de uma empresa endividada e de uma empresa não endividada é o valor
dos benefícios fiscais associado ao endividamento. Desta forma o valor de mercado de
uma empresa endividada não vai depender somente da rentabilidade dos seus ativos
como também do nível de capital alheio na sua estrutura de capital e da taxa de
imposto sobre o rendimento. Segundo o raciocínio de Modgliani e Miller (1963) a
estrutura de capital ótima será aquela que for constituída somente por capital alheio,
pois o aumento da poupança fiscal obtida pela maior utilização de capital alheio
aumenta o valor de mercado da empresa e os rendimentos para os acionistas.
Esta teoria assenta assim no efeito da fiscalidade sobre a estrutura de capital. Defende
que o impacto que a fiscalidade exerce sobre a estrutura de capital se deve à diferença
de tratamento fiscal entre os custos suportados com a utilização de capitais próprios e
os capitais alheios. Os custos suportados com a utilização de capitais alheios, sob a
forma de juros, sendo dedutíveis fiscalmente, possibilitam uma redução na carga fiscal
da empresa, por sua vez, os custos suportados com a utilização dos capitais próprios,
sob a forma de dividendos, não o possibilitam. Esta situação fará com que o imposto
sobre o rendimento das empresas seja um estímulo ao endividamento, pois o
financiamento através do endividamento possibilita às empresas reduzirem a sua
carga fiscal.

60
DeAngelo e Masulis (1980) enriquecem esta abordagem ao introduzirem outros
benefícios fiscais para além da divida, tais como, as amortizações e reintegrações, o
crédito ao investimento, as contribuições para fundos de pensões, entre outros.
Os autores defenderam que o benefício fiscal resultante da utilização de capital alheio

e o benefício fiscal de outras fontes distintas da utilização de capital alheio agem como
substitutos entre si, pois conforme a empresa for aumentando o capital alheio diminui
a possibilidade de aproveitar em pleno as outras deduções fiscais não relacionadas
com o capital alheio. O aumento do nível de capital alheio aumenta
consequentemente a probabilidade de a empresa não gerar resultados suficientes que
a possibilite usufruir de todas as fontes de poupança fiscal existentes.
Essa situação fará com que o benefício marginal da utilização de capital alheio torne-se
decrescente.
Neste contexto, os autores preveem a existência de uma relação negativa entre outros
benéficos fiscais não resultantes da divida e o imposto sobre o rendimento com o
endividamento. Em suma a teoria defende a existência de uma estrutura de capital
ótima resultante da ponderação entre os prós e contra da utilização de capitais
alheios.
5.1.5. Teoria Trade Off
Segundo Stewart Myers, citado por Gomes (2012) essa abordagem defende a
existência de um rácio ótimo entre Capitais Próprios e Capitais Alheios, obtido através
de um “trade off” entre os custos e benefícios da utilização de capitais alheios. O autor
refere os benefícios fiscais dos capitais alheios como um dos benefícios da utilização
de capitais alheios e os custos de falência com um dos custos da utilização de capitais
alheios.
De acordo com esta teoria os gestores das empresas devem estimar o nível de capital
alheio que maximize o valor da empresa, onde esse valor será maximizado com a
utilização de capitais alheios.
Contudo o valor da empresa será restringido pelos custos gerados pela utilização de
capitais alheios. Tendo isso em conta será objetivo da empresa atingir o ponto ótimo

61
onde os custos igualam os benefícios do capital alheio, pois a partir deste ponto ótimo
a maior utilização de capitais alheios diminui o valor da empresa.
Gomes (2012) resume dizendo que a teoria em si defende que se devem comparar os
proveitos e custos inerentes a utilização de capitais alheios, tendo como objetivo a
maximização do valor da empresa.
Segundo Gomes (2012) foi Evan Dudley, no seu artigo “Testing Models of Dynamic
Trade Off Theory”, que identificou a existência de duas abordagens da teoria Trade Off,
a “Static Trade Off Theory” e a “Dynamic Trade Off Theory”.
5.1.6. Teoria dos Custos de Agência
Segundo Novo (2009) a enorme complexidade das empresas tem despertado um grande
interesse e diferentes atitudes entre os diversos “stakeholders” (gestores, acionistas,
credores). Essa situação tem causado conflitos que podem ser prejudicais ao bom
funcionamento e afetar negativamente o seu valor.
Nos anos setenta aparece um novo modelo que procura investigar a relação entre a estrutura
de capitais e os interesses, por vezes conflituosos, entre os gestores, os acionistas e os
credores, visando diminuir e se possível eliminar os custos que derivam desses conflitos.
Jensen e Meckling (1976) referidos por Correia (2003), são pioneiros nas pesquisas acerca da
relação entre os custos de agência e da estrutura de capitais com o seu trabalho “Theory of
the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure” . Segundo Novo (2009)
e de acordo com Jensen e Meckling uma relação de agência pode ser definida da seguinte
forma:
“…uma relação de agência pode ser denominada como aquela que envolve um contrato em
que uma ou mais pessoas (o principal), contrata outra (o agente), para desenvolver algum
serviço em seu favor, envolvendo a delegação de algum poder de decisão para o
agente.”(p.32)
Jensen e Meckling (1976) referidos por Pinho (2013) afirmam que existirá razões para que se
acredite que o agente não agirá sempre de acordo com os interesses do principal, o que

62
originara conflitos entre os dois intervenientes. Esses conflitos intitulados como “problemas de
agência” originarão diversos custos.
Pinho (2013) salienta que esses custos designados por “custos de agência” serão de acordo
com a sua natureza intitulados por “custos de agência do capital próprio” quando se referirem
a custos originados pelos conflitos de interesse entre os gestores e os acionistas e “ custos de
agência do capital alheio” quando se referir a conflitos de interesse entre acionistas e
credores.
5.1.7. Assimetria de informação
Segundo essa abordagem os vários intervenientes da empresa não dispõem da mesma

informação.
Gomes (2012) refere que foi George A. Akertlof (1970) com a publicação do seu artigo “The
Market for Lemons: Quality Uncertainty and the Market Mechanism”, quem introduziu o
conceito de informação assimétrica na literatura económica.
Segundo Novo (2009) Ross (1977) foi um dos primeiros investigadores a relacionar a
informação e as decisões de investimento. O autor sugeriu uma adaptação da abordagem de
Modgliani e Miller de modo a que se possa considerar a estrutura de capital num mundo real
onde, segundo o autor, o mercado não possui toda a informação sobre as atividades da
empresa.
Harris e Raviv, referidos por Gomes (2012), consideram que existe assimetria de informação
quando os gestores das empresas têm em seu poder informações que os investidores não
possuem. Os gestores possuem informações operacionais e sobre características das empresas
que os investidores não possuem, tais como retornos previstos, os riscos envolvidos, as
oportunidades de investimento e as decisões operacionais.
A assimetria de informação originou duas correntes: a teoria da sinalização e a teoria Pecking

Order.
A teoria da Sinalização afirma que alterações na estrutura de capital sinaliza um determinado

tipo de informação para o mercado. Michael Spence referido por Gomes (2012) foi o primeiro
a abordar essa perspetiva com a registação do seu artigo “Job Market Signaling”

63
A teoria Pecking Order defende a existência de uma hierarquia de preferências relativamente
às diversas formas de financiamento a disposição da empresa. Segundo Gomes (2012) o
trabalho de Stewart Myers e Nicholas Majluf, “Corporate Financing and Investment Decisions
when Firms have Information that Investors do not have “de 1984, é a grande referência desta
teoria.
5.1.8. Teoria da Hierarquização das fontes de financiamento (Pecking Order)
A teoria Pecking Order foi desenvolvida por Ross (1977), Leland e Pyle (1977), Myers (1984) e
Myers e Majluf (1984).
Segundo Silva (2011) os autores defendem que as decisões de financiamento são tomadas de
acordo com uma hierarquia de preferências pelas fontes de financiamento a disposição da
empresa. Esta é estabelecida porque a assimetria de informação existente entre os gestores e
os investidores criam muitos condicionantes ao financiamento externo. Tal como frisado por
Frank e Goyal (2003) referidos por Romão (2013), quando os gestores possuem mais
informação sobre a atividade da empresa do que os potenciais investidores esta situação gera
inconvenientes que penalizarão as empresas financeiramente quando estas procurarem
financiamento.
Silva (2011) acrescenta que quando os investidores externos percecionarem que possuem
menos informação do que os acionistas e os gestores, esta situação pode levá-los a subavaliar
o valor da empresa. Contudo esta situação pode ser evitada pelos gestores ao estabelecer esta
hierarquia das fontes de financiamento. Myers (1984) e Myers e Majluf (1984) referidos por
Romão (2013), confirmam esta situação afirmando que a assimetria de informação ira
determinar esta hierarquia
Esta abordagem defende que as oportunidades de investimento das empresas sejam

primeiramente financiadas por fundos gerados internamente, depois por emissão de dívida e
depois, e apenas como último recurso, por emissão de capital.
Segundo Silva (2011), com base nos trabalhos de Donaldson (1961), Myers (1984), Myers e
Majluf (1984), a teoria Pecking Order ordena as fontes de financiamento da seguinte forma:
Em primeiro lugar, as que são mais afetadas pelos custos de informação e oferta e que ao
mesmo tempo possuem menor risco. Sendo estas os fundos gerados internamente.

64
Em segundo lugar, optam por fontes de financiamento que possuem um nível inferior de risco,
e consequentemente um custo menor, e depois pelas que possuem um nível superior. Nesta
fase a empresa optara por emitir divida de curto prazo e somente depois emitira divida de
médio longo prazo. Flannery (1986), defendeu nos seus estudos que essa situação deve-se ao
facto da dÍvida de curto prazo ser menos sensível às mudanças de valor da empresa ao
contrário da dívida de longo prazo.
Em terceiro e último lugar, optam pela fonte de financiamento que possui mais custos de
informação, sendo esta a emissão de capital próprio.
Gomes (2013), com base em Myers (1984) e Brealey e Myers (1998), frisa o seguinte sobre a
hierarquização das fontes de financiamento das empresas;
“O autofinanciamento é o recurso primordial;
Os gestores direcionam as suas metas referentes aos índices de distribuição de dividendos

para as oportunidades de investimento, enquanto tentam também evitar alterações
repentinas nos dividendos.
Alterações nos fundos gerados internamente surgem, em consequência tanto de políticas de

dividendos como de variações não previstas quer a nível de resultados quer ao nível do
endividamento, as quais podem ser superiores ou inferiores às necessidades de investimento.
Quando forem superiores a empresa irá amortizar a divida ou investir em valores mobiliários
negociáveis ou, contrariamente, recorrerá ao saldo de tesouraria ou venda da sua carteira de
valores mobiliários negociáveis em casos de variações inferiores.
Por fim, em caso de necessidade, a empresa recorrerá ao financiamento externo, começando

pela divida, passando pela possível emissão de títulos híbridos, e por fim a emissão de ações.
Seguindo o pensamento de Weston e Bringham (2000), a teoria da hierarquização das fontes
de financiamento defende que em períodos normais, as empresas devem utilizar menos dívida
do que o sugerido pela teoria que tem por base o benefício fiscal do endividamento.” (p.18)
Tal como defendido pela teoria e referido por Silva (2011), a preferência dos gestores pelo
autofinanciamento irá influenciá-los a reter resultados para financiar investimentos futuros, e
consequentemente essa situação resultará num aumento do ativo da empresa. Por sua vez no
curto prazo, as empresas que possuem ativos líquidos suficientes, não recorrem ao aumento

65
do endividamento, onde o aumento do ativo corrente é expectável levar à menor utilização da
dívida. Dessa forma prevê-se que quanto maior for a liquidez geral da empresa, ou seja as suas
disponibilidades financeiras, menor será a utilização da dívida.
Novo (2009) conclui no seu trabalho que neste contexto as empresas com elevada capacidade
de gerar fundos registarão um nível baixo de capital alheio. Por outro lado empresas com
reduzida capacidade registarão um nível superior de capital alheio, pois tenderão a emitir mais
dívida.
Myers (2001) referido por Silva (2013), defende que esta teoria ajuda a compreender o facto
das empresas mais rentáveis possuírem um nível mais baixo de capital alheio. Aonde uma
maior rendibilidade implica por sua vez uma maior capacidade de gerar fundos internamente e
consequentemente uma menor necessidade de recorrer ao endividamento. Logo o aumento
da rendibilidade levará à diminuição do endividamento.
Segundo o autor as empresas com boas perspetivas futuras de evolução, e quando os fundos
gerados não forem suficientes, preferirão obter financiamento através da emissão de dívida, o
que, pelo efeito de sinalização, originará uma reação positiva do mercado, levando ao
aumento do preço das suas ações.
Caso esta necessite de algum financiamento adicional, essa situação permitirá que se financie
pela emissão de capital de forma mais eficiente.
Shyam-Sunder e Myers (1999) referidos por Silva (2013), argumentam que o rácio de
endividamento altera-se com a diminuição/aumento das necessidades de recursos externos e
não porque as empresas ambicionam encontrar uma estrutura ótima de capitais.
5.1.9. Teoria da Sinalização
Novo (2009) defendeu que “Os gestores possuem informações sobre as empresas e, através de
programas de incentivos sinalizam as informações da estrutura financeira da empresa para o
Mercado” (p.36). Essa abordagem levou ao desenvolvimento da teoria de Sinalização, que
segundo Novo (2009) foi impulsionada por Ross (1977) e Leland e Pyle (1977). Esta teoria
defende que o valor dos títulos emitidos pelas empresas vai depender da forma como o
mercado interpretar as suas decisões financeiras. Os investidores irão interpretar estas

66
decisões como sinais que fornecem indícios sobre futuros fluxos de rendimento da empresa,
ou seja, indícios sobre o que vai acontecer à empresa no futuro.
De acordo com Gama (200,p.66) citado por Novo (2009) “os sinais mais utilizados no domínio
financeiro são: a sinalização pelo nível de endividamento e pela política de dividendos”(p.36)
5.1.10. Teoria do Market timing
A teoria do Market timing é umas das abordagens teóricas sobre a estrutura de capitais mais
atuais, os autores tentam explicar a estrutura de capital baseando-se na assimetria de
informação. Esta teoria foca-se no momento da emissão de ações por parte das empresas e
considera a existência de um mercado imperfeito e ineficiente. As “falhas” desse mercado
possibilitarão à empresa realizar um encaixe a um custo inferior.
Rogão (2006) e Graham e Harvey (2001), após encontrarem suporte limitado na teoria da
Hierarquia das fontes de financiamento e na teoria Static Trade Off, mencionaram a prática
Market Timing como um factor crucial na estrutura de capital das empresas.
Contudo, foi Baker e Wurgler (2002), referidos por Rogão (2006), que introduziram a teoria
Market Timing. Segundo os autores, essa abordagem teórica sobre a estrutura de capitais
defende que a estrutura de capitais das empresas é o resultado acumulado das várias
tentativas passadas de aproveitar condições favoráveis do mercado de ações, pelos gestores
das empresas. Estes emitem novas ações quando percecionam que estas estão sobreavaliadas
pelo mercado e recompram-nas quando percecionam que estão subavaliadas.
Romão (2013) refere que esta teoria incide sobre a forma como os gestores tentam aproveitar
as tendências do mercado de capitais relativamente ao valor dos títulos. O objetivo dessa
prática é explorar as variações dos mercados de modo a otimizar o financiamento de
oportunidades de investimento.
As empresas tendem a emitir novas ações em detrimento da emissão de divida quando o seu
valor de mercado é superior ao seu valor contabilístico e quando o seu valor de mercado é
inferior ao seu valor contabilístico elas tendem a emitir dívida em detrimento da emissão de
novas ações.

67
Baker e Wurgler (2002) chegam a conclusão de que o rácio Market to Book, que consiste em
medir a relação entre o valor de mercado de uma empresa e o seu valor registado na
contabilidade, “reflete a perceção do erro de avaliação das ações da empresa”. Quando os
valores desse rácio forem elevados significa que a empresa encontra se sobrevalorizada pelo
mercado e os gestores optam por emitir ações. Quando os valores desse rácio forem baixos
significa que as ações da empresa estão subvalorizadas pelo mercado e os gestores optam por
recorrer a dívida. O rácio Market to Book está relacionado com a emissão de ações pois
permite aos gestores explorarem as perceções do mercado.
5.1.11. Teoria do Takeover
Esta teoria aparece nos anos oitenta em consequência do enorme crescimento de “takeovers”
como do aumento do interesse de vários investigadores sobre a relação existente entre a
estrutura de capital e os “takeovers”. Um “takeover” ou aquisição, é a compra total ou da
maioria do capital de uma empresa por outra, normalmente visam a tomada de controlo, ou
seja, a transferência do controlo de uma empresa, de um grupo de acionista para outro. Por
sua vez, os “takeovers”, ou aquisições, podem ser amigáveis ou hostis “hostile takeover”.
Quando o Conselho de Administração da empresa alvo da aquisição é a favor da operação
tratar-se de uma aquisição amigável, por sua vez, quando esta é contra a realização dessa
operação trata-se de uma aquisição hostil “hostile takeovers”.
Harris e Ravis (1991) referem que a ideia base dessa teoria é que as ações ordinárias, ao
contrário da dívida, são títulos que possuem direitos de voto. Os autores acreditam que a
estrutura de capital de uma empresa consegue influenciar o resultado de um “hostile
takeover”.
Através do seu efeito na distribuição de direitos de voto, nomeadamente no caso da

quantidade de direitos detidos pelos gestores da empresa.
Gomes (2012), expõe que os resultados dos trabalhos que visam explicar a relação entre os
“takeovers” e a estrutura de capital têm na sua maioria concluído que uma ameaça de um
“hostile takeover” normalmente leva a um aumento do nível de capital alheio. A ameaça de
um “hostile takeover” pode levar os gestores a maximizarem o preço das ações da empresa de
modo a protegerem-se.

68
Da mesma forma que a teoria da sinalização, eles irão aumentar o nível da capital alheio para
sinalizar ao mercado que a empresa se encontra com uma boa saúde financeira, aumentando
dessa forma o valor das suas ações e consequentemente o seu valor de mercado.
Os autores Harris e Raviv, no seu artigo “The theory of capital structure” de 1991, que incide
sobre a relação existente entre a estrutura de capital e os processos de “takeovers” chegaram
as seguintes conclusões:
-As empresas que sejam alvo de “hostile takeovers” irão aumentar os seus níveis de capital
alheio o que levará a um aumento do preço das suas ações.
- A utilização de capitais alheios tem uma relação negativa com a possibilidade de sucesso do
“hostile takeovers”.
- As empresas que tenham sido alvo de um “hostile takeovers” sem êxito registarão um maior
nível de capital alheio do que as com êxito.
Os autores sugerem que essa teoria seja interpretada como uma teoria de curto prazo, em que
as alterações a estrutura de capitais são realizadas para colmatar ameaças eminentes de
“takeover”.
5.1.12. Teoria baseada na perspetiva estratégica
Esta abordagem aparece nos finais dos anos oitenta, registada por diversos investigadores da
gestão estratégica. Estes propuseram a perspetiva estratégica como uma nova abordagem ao
estudo da estrutura de capital. Acreditaram que esta perspetiva aliada a perspetiva financeira
ajudará a obter uma maior compreensão da problemática da estrutura de capital.
Correia (2003) salienta alguns autores que têm investigado a relação entre a estrutura de
capital das empresas e as suas estratégias empresarial e de negocio, entre eles encontravam
se Barton e Gordon (1987) e Lowe, Naughton e Taylor (1994). Contudo salienta que até a
altura existia pouco trabalho empírico e teórico desenvolvido nessa área.
Correia (2003) expõe no seu trabalho as cinco proposições que os investigadores desta teoria
acreditavam representar a aplicação da perspetiva estratégica a problemática da estrutura de
capital. Sendo estes os seguintes:

69
“Proposição I – A propensão ao risco pela gestão de topo influenciará a estrutura de capital da
empresa.” (p.97)
“Proposição II – Os objetivos da gestão de topo influenciarão a estrutura de capital da
empresa.”(p.97)
“Proposição III – A gestão de topo irá preferir financiar as necessidades da empresa com
fundos gerados internamente do que recorrer a credores externos ou até mesmo a novos
acionistas.”(p.97)
“Proposição IV – A propensão ao risco pela gestão de topo e o contexto financeiro específico
da empresa influenciam o montante de dívida que os investidores estão dispostos a
emprestar, assim como as eventuais condições desse empréstimo.”(p.97)
“Proposição V – As variáveis relevantes do contexto financeiro influenciam a capacidade da
gestão de topo em selecionar a estrutura de capital da empresa.”(p.97)
Correia (2003) salienta que as condições que os gestores não controlam, tais como as
flutuações da economia, são capazes de obrigá-los a alterar a estrutura de capital estabelecida
pela empresa.
Ao contrário das abordagens anteriores, esta teoria baseia-se em aspetos não financeiros para
explicar a estrutura de capital das empresas. Defende que os determinantes da estrutura de
capitais das empresas serão, como referido por Correia (2003), “ os valores, objetivos,
preferências, experiências e características dos proprietários-gestores, oportunidades e
ameaças do meio evolvente e forças e fraquezas internas da empresa.”(p.101)
5.1.13. Teoria do Ciclo de Vida
A enorme necessidade de se explicarem as decisões da estrutura de capital tem levado

diversos autores a ter em conta considerações não financeiras nos seus modelos. Agrrawal e
Gup (1996), referidos por Rebelo (2003), defenderam que o ciclo de vida pode ser uma
ferramenta bastante viável no estudo das decisões da estrutura de capitais das empresas.
Rebelo (2003) salienta que a literatura sobre o ciclo de vida das empresas não regista nenhum
conceito de ciclo de vida mas deixa subentendido que este corresponde à curva de
desenvolvimento natural das empresas, onde essas passam por várias fases que podem ser
sequenciais ou não.

70
Rebelo (2003) acrescenta contudo, que os diversos autores descordam acerca do número de
fases existentes num ciclo de vida; Smith (1985) entre outros defendiam modelos com três
fases, Dodges e Robbins (1992), Miller e Friesen (1984) entre outros defendiam um modelo
com quatro fases, Scott e Bruce (1987), entre outros defendiam um modelo com cinco fases,
Adizes (1993) defendia um modelo até 10 fases. O número de fases era estabelecido tendo em
conta a variedade de fatores utilizados para explicar a evolução das organizações.
Apesar de existirem muitos modelos, o mais comum é o de cinco fases; nascimento, expansão,
maturidade, diversificação e declínio. Contudo a maioria dos autores que utilizaram variáveis
financeiras para caracterizar as diferentes fases do ciclo de vida das empresas apenas
consideram quatro fases; nascimento, expansão, maturidade e declínio
Segundo Rebelo (2003) vários autores têm utilizado variáveis, consideradas determinantes da
estrutura de capital das empresas, tais como a dimensão, a distribuição de dividendos, o cash
flow, a idade, o risco, a rendibilidade, entre outras, para caracterizar as fases do ciclo de vida
das empresas.
A autora sublinha que diversos autores de referência da teoria financeira da estrutura de

capital admitiram a importância do ciclo de vida das empresas na compreensão da estrutura
de capital adotada pelas empresas, os mesmos optaram por utilizar o estado de maturidade
das empresas para representar as suas teorias.
De seguida regista se um resumo das características financeiras das fases do ciclo de vida,
elaborado por Rebelo (2003), adaptado de Gup e Agrrawal (1996:42-43) e Scott e Bruce
(1987:48). Neste quadro é feita a caracterização de somente quatro fases pois a maioria dos
autores que consideraram variáveis financeiras apenas usaram esse número de fases e de
acordo com a autora, as características financeiras da fase de diversificação são idênticas às da
fase de expansão.
Quadro das Características das Fases do Ciclo de Vida

71
Deste resumo, assente no trabalho de diversos autores da teoria financeira da estrutura de
capital, Rebelo (2003) extrai as seguintes hipóteses não financeiras da estrutura de capitais
defendidas pela teoria do ciclo de vida:
“O nível de endividamento da empresa é influenciado pela fase do ciclo de vida em que a

empresa se encontra” (p.102)
“As empresas na fase de expansão possuem um nível de endividamento superior ao das

empresas que se encontram na fase de nascimento.
As empresas na fase de maturidade possuem um nível de endividamento superior ao das

empresas que se encontram na fase de expansão.
As empresas na fase de declínio possuem um nível de endividamento inferior ao das empresas

que se encontram na fase de maturidade.
“As empresas na fase de maturidade possuem um nível de endividamento superior ao das

empresas que se encontram nas restantes fases do ciclo de vida.” (p.103)
5.2. Capitais Permanentes
Para o desenvolvimento da sua atividade, seja no âmbito de operações de

investimento ou exploração normal, as empresas têm necessidade de proceder ao
financiamento dessas atividades, para o que dispõem de dois meios genéricos
fundamentais: recurso a capitais próprios e recurso a capitais alheios. Dentro de cada

72
um destes grupos fundamentais existem instrumentos específicos, com características
diferentes, nomeadamente no que concerne à necessidade ou não de reembolso e ao
horizonte temporal desse mesmo reembolso.
Relativamente aos capitais próprios, a sua natureza faz com que não sejam por norma
reembolsáveis aos responsáveis pela sua entrada na empresa, precisamente os
detentores do seu capital. Assim, os capitais próprios, qualquer que seja a forma que
assumam, têm por regra um carácter de permanência a longo prazo na empresa.
Quanto aos capitais alheios, são caracterizados desde logo pelo facto de terem de ser
reembolsados às entidades financiadoras por eles responsáveis. Por outro lado, o
referido reembolso pode diferir bastante entre cada instrumento específico no que se
refere ao período temporal em que terá de ser efetuado. Esta situação faz com que se
possa dividir os capitais alheios em capitais alheios de curto prazo (normalmente
considerados aqueles que têm de ser reembolsados num período de tempo inferior a
um ano) e capitais alheios de médio e longo prazo (precisamente aqueles que podem
ser reembolsados num horizonte temporal mais alargado, por norma igual ou superior
a um ano).
O conceito de capitais permanentes não é mais do que o valor dos capitais com os
quais uma empresa se financia que têm carácter de médio/longo prazo, ou seja, ou
não terão de ser reembolsados (caso dos capitais próprios) ou então poderão ser
reembolsados num período de tempo alargado (caso dos capitais alheios de médio e
longo prazo). Logo, os capitais permanentes de uma empresa correspondem
precisamente à soma dos capitais próprios com os capitais alheios num determinado
momento. Em termos de balanço, os capitais permanentes correspondem à soma do
capital próprio com o passivo de médio e longo prazo.
O conceito de capitais permanentes assume relevância a nível da gestão financeira, na

medida em que permitem analisar a forma como uma empresa está, num
determinado momento, a proceder ao financiamento dos seus ativos de médio e longo
prazo, ou seja, aqueles que previsivelmente permanecerão por um período de tempo
alargado (a ano ou mais), e que em termos de balanço correspondem grosso modo à
rubrica do ativo imobilizado. Assim, considera-se que a estrutura financeira de uma
empresa pode ser parcialmente avaliada através da relação entre o valor dos capitais
permanentes e o valor do imobilizado num determinado momento. Se o valor dos

73
capitais permanentes superar o valor do imobilizado, a performance da empresa é a
este nível positiva, na medida em que essa situação traduz uma atitude de adequação
entre o horizonte temporal dos bens que vão dar rendimento à empresa e da forma
como são financiados. Existe, aliás, um rácio denominado rácio de cobertura do
imobilizado por capitais permanentes que corresponde ao quociente entre o valor dos
capitais permanentes e o valor do Imobilizado num determinado momento e que, de
acordo com o raciocínio anterior, deverá assumir um valor superior à unidade para se
considerar a situação da empresa positiva.
5.3. Fontes de Financiamento de Médio e Longo prazos
Uma empresa tem duas formas de financiar a sua actividade: recorrendo a capitais
próprios ou a capitais alheios. Tipicamente, os capitais próprios são aqueles que não
tem qualquer contrapartida fixa de remuneração, ou seja: trata-se de capital que pode
ou não ser remunerado de acordo com a rendibilidade gerada pela empresa. Os
capitais alheios, por seu lado, são aqueles que têm à partida uma remuneração mínima
fixada (que pode ser uma taxa fixa ou variável, de acordo com uma taxa de referência
de mercado) e que em regra possuem um esquema de reembolso previamente
definido.
Normalmente, quando se pensa em iniciar um projecto empresarial fazem-se contas

aos capitais próprios disponíveis para o investimento inicial. No entanto, é necessário
ter em conta que o recurso a capitais alheios permite a "alavancagem" dos capitais
próprios, isto é, aumenta o seu risco e também o seu retorno potencial.
Em seguida, são evidenciadas as formas mais comuns de capitais próprios e alheios

utilizados no financiamento das empresas a médio e longo prazo.
Capitais próprios
• Autofinanciamento: Meios financeiros obtidos e retidos na empresa que
deverão permitir o reembolso de dívidas de médio e longo prazo, assegurar a
manutenção da actividade produtiva da empresa (amortizações, provisões e
reservas de investimento) e garantir o seu crescimento (resultados líquidos
retidos para pagamento de dívidas).

74
• Cessões de activos: Forma de financiamento segundo a qual a empresa
procede à alienação de activos considerados não indispensáveis ao regular
funcionamento da sua actividade.
• Reforço dos capitais próprios: Através de operações diversas de reforço da

estrutura do capital próprio, as empresas poderão aumentar os meios
financeiros à sua disposição. Nesta forma de financiamento incluem-se os
aumentos de capital, as prestações suplementares de capital, a criação de
reservas de reavaliação, a diminuição da distribuição de resultados ou a
emissão de títulos de participação.
Capitais alheios
• Capital de risco: Participação (normalmente, temporária e minoritária) no
capital próprio de empresas com potencial de expansão e viabilidade,
permitindo a partilha de risco do negócio.
• Capitais alheios estáveis: Empréstimos de sócios (ou suprimentos),

empréstimos bancários, empréstimos obrigacionistas (como por exemplo,
operações de junk bonds - emissões de obrigações de elevado risco cuja
remuneração é elevada), são algumas das formas de financiamento em capitais
alheios de que a empresa se poderá socorrer.
• Leasing: Financiamento, por parte de intermediários financeiros, da aquisição

de bens e respectiva cedência em locação, mantendo, no entanto, estes
intermediários a propriedade do bem em questão como garantia.

75

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FINANÇAS EMPRESARIAIS I

Ano: 2º Semestre: 2º Carga Horária Semanal: T: 1| P: 2| TP: 0 Área Cientifica: F

2. A Análise Financeira Empresarial

2.3 – O equilíbrio Financeiro

3. A Gestão Financeira a curto prazo

4. Planeamento financeiro no curto prazo

5. Planeamento Financeiro de Médio e Longo Prazo

Cohen, E. . Análise Financeira. Editorial Presença. (1995)

MATERIAL DE FINANÇAS EMPRESARIAIS I ELABORADO POR ARLINDO MACURIQUILA 1

MATERIAL DE FINANÇAS EMPRESARIAIS I ELABORADO POR ARLINDO MACURIQUILA 2

A análise financeira de uma empresa recorre a um conjunto de instrumentos analíticos

Dentro desse conjunto de utilizadores das técnicas de análise financeira encontram-se

Uma das dificuldades da análise financeira é precisamente a existência de conflitos

Também não serão coincidentes os interesses do fisco com os dos gestores (e

Estes fatores influenciam o timing e a forma de apresentação da informação financeira. De

As implicações desses conflitos estendem-se a vários níveis no domínio da análise financeira.

ARLINDO CALVIS MACURIQUILA – FINANÇAS

• A ocultação, propositada ou não, de informação relevante.

A análise financeira refere-se à avaliação ou estudo da viabilidade, estabilidade e

Para que o analista possa verificar a situação económico-financeira de uma empresa, é

A técnica estabelecida pelos analistas financeiros consiste em estabelecer relações

A análise financeira é, assim, a capacidade de avaliar a rentabilidade das empresas,

De forma a alcançar a sobrevivência e desenvolvimento pretendido pela empresa, a

ARLINDO CALVIS MACURIQUILA – FINANÇAS

O recurso à análise financeira é extremamente importante para as diversas partes

A vida da empresa pode ser percecionada como um conjunto de actividades e de

ARLINDO CALVIS MACURIQUILA – FINANÇAS

Nas grandes empresas existem departamentos por cada função (conjunto de

Em empresas de menor dimensão o número de responsáveis será menor pelo que

À função financeira cabem os estudos e as atuações relacionadas com os meios

• Situação financeira do ponto de vista da liquidez, tesouraria e equilíbrio

ARLINDO CALVIS MACURIQUILA – FINANÇAS

Fazem parte da função financeira as seguintes acções; análise, planeamento, gestão e

A função financeira consolida um conjunto de atributos e envolve diferentes

a) A gestão dos fluxos financeiros e a adequação dos recursos financeiros às

b) A preparação e a implementação das decisões financeiras;

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d) A obtenção de financiamentos ao menor custo, assim como, a aplicação optimizada

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