ativas

d stentati
de ajuste heferodoxo
1985-dez. 1987)

heterodoxo de
0 enfoque
he ajuste
economla na
brasSileira, como talvez na
maior parte
ericanas, tendeu a ser associado basicamente ao
latino-am
outras
experincias
inflacionário, a partir do desenvolvimento das análises combate
torno da
em
das
0 0 p r o c e s s o

tenha sido parte mais visível deste tipo de

a
inflação
ercial. Embora
Em
esta politica econômica,
medida-cspecialmente a estratégia do Plano Cruzado também
em
conti-
nnorsfundamentos de natureza estnutural nos ambitos físcal ç de financiamento.
n o r i g e m da preocupaçao com estas mud ançasestruturais se encontrava no diagnós-
u e o setor público estava numa evidente situação de Ponzi finance, em que os
co
financciros e o endividamento se alimentavam mutuamente. Neste sentido, a im-

dlementação de uma politica heterodoxa tena como objetivo prioritário romper este circulo
iso, que era visto como o principal determinante da aceleração inflacionária
e do risco
au o Estado viesse encontrar dificuldades de continuar
a
refinanciando. Desde este
se
cnfoque analitico, a ruptura desta dinamica perversa supunha, além de um efetivo ajuste

ircal,recomporacapacidade de financiamento do setor påblico condigões em menos

onerosas,
Através da análise das medidas de politica econômica e do processo de negociação
com os credores externos durante o último trimestre de 1985 e ao longo de 1986e 1987 se
prdende discutir duas questões a respeito desta dimenso menos explicita do enfoque hete-
as autoridades econo
rodoxo. Em primeiro lugar, evidenciar as reiteradas dificuldades que uma base
Ncs entrentaram na tentativa de avançar noâmbito fiscal e na estruturação de
nanciamento mais sólida para o setor público. Em segundo lugar, mostrar que, embora
nCipio se esteja tratando o período como uma unidade homogënea, houve eniases
stin equipe cconomica
Dnt
uanlo à
1ongo do tempo e divergências internas
até numa mesma
gestão da
política a ser seguida.
O capit está dividido em três partes. Na primeira se faz uma revisão breve do que
*poderia entender POr
1 estruturais do enfoque heterodoxo
de ajuste". Embora
a0se pOssa aE aspectos
esta tenha sido uma abordagem analitica
acabada e bem elaborada,
l que exiet u e bases logicas de
XIstem clementos suficientes a r a revelar as suas principais
SUslentação. externa
Na segunda parte se analisa o processo de negociação da dividacomunidade fi-
nesse

quc foi o mais ousado em questionar as regras estabelecidas pela

119
 nanceira internacional. Essa experi ncia revelou que o esforço de

ciamento cxtemo não enfrentou

somenic obstáculos cxternos, mao Onstiuin
OCm ino

publico,polit niicaumeeconOmi
ros mo
blemas intemos.Na terccira c última partc discutem medidas e
se as
voltadas para o ajustc fiscal c o inanciamcnto inlcrno do sctor
r n
cncontradas e os resultados alcançados. as

diliculaa
ter odoxo
Os principais aspectos estruturais do enfoque heterodoxo ee sun
sua
logjita de qiuste
A onigem dos fundamentos estruturais do entoque hcterodoxo no
pode eno
basicamente no marco do pensamcnto sobre o desenvolvimento latino.T
imno,ontrad
sentido, ires principios parecem ter norteado as preocupações com oajuste N
Nese
a procura de uma cstratégia de politica econömica alternativa.
Em primeiro lugar, partindo do diagnóstico de que as causas do procesen
no Brasil tendiam a ser de natureza cstrutural, e apenas conjunturalmente ele eaion
nentaboe
erad
do por pressões de demanda, seu combate devena ser concebido num contexto
ção do crescimento com mudanças na cstrutura da oferta. Esta preocupação ses l c n
em meados da década de 80 por dois outros aspectos. Por um lado, a cconomia kdora
havia passado por um forte ajuste recessivo no periodo 1981-1983, que praticam j
cou o produto industrial por um período de seis anos e diminuiu significativa l
vestimentos em infra-estrutura Dada esta evolução, a retomada de um mini i
crescimcnto implicar imediato
poderia de problemas adicionais
do lado da ofera to
qüentemente, mais pressócs sobresociais
os preços Por ouiro lado, o ajuste
recesivo avia agra
vado já
as precárias condições do
pais. Embora se pudesse implementar
polik.
publicas especificas, uma condição precipua para aliviar o quadro social, no médio ica
senia a retomada do desenvolvimento. prazo,
Em segundo lugar, os resultados alcançados pela politica de
ajuste na área fiscal tes
lavam que era muito dificil aumentar as receitas do govermo num contexto
o aumento da
carga tributárna era mais que compensado pela redução da base
recessivo, já que
sobre a qual
incidiam os impostos. Ou seja, sendo a
performance fiscal essencialmente pró-cíclica un
efetivo ajuste nesta área também supunha como
condiço de partida a sustentaço do
crescimento.
Isso levava ao terceiro
problema crucial, que cra o financiamento dos gastos do setor
público, já que a sustentação do crescimento supunha a retomada dos investimentos cm
infra-estrutura e no setor produtivo estatal. Como foi
discutido no capítulo anterior, as con

Eimportante ressaltar que, até esse momento, todo o do enfoque heterodoxo se

heterogeneidade no nivel de ocupação do lado da ofertaargumento
Como o Brasil restnngarvel
passou a gerar um consiors
superávit comercial para os padrões de países
generalizada quanto ås
desenvolvimento, ainda não havia consciene
em

conseqúências do estancamento dos

investimentos no contexto de res raga
produtiva sob égide da terceira
a
revolução industrial, que estava acontecendo nos paises
somente a
partir de 1987-1988 que este tema começou a ser mais deseu a
politica de contenção da demanda não só amplamente debatido. Aparur proceso
parecia uma abordagem inadequada para resol
inlacionano, como gerava o risco de ver
fracassado o esforço de diversificação da i produnsa

inserção dinâmica da economia brasileira no estruue

iniciado na década 70, e com isso
uma 38CIOns.

contexO
120
 inanciamento que prevalecerar
sleceram na
p o i sh a v i a n

niblico primeira parte da

com crescimcnto supunha auma
r

slhemative
situaço de Ponzidécadade 30 cram
condições menos onerosas.alcançar novas
bases de jinance. Assim, insusten-
puiblicoe

partir deste o
agnóstico ásico,
J sdo passado, áreas fiscal, de tormava r se
financi
um
necessårnoe delinear
amento ara oajsetor
para uste
Com relaçao ao
nanci
1inanciamento evt a ment
extemo, o
o întermo
- dos termos da
negociação com os aspecto medidas, diferentes
de
financiamento
Yoncentrada
extema o
no setor püblico. credores mais
Neste sentido, se importdado
anteo consistiia
extemo.
nracão de longo prazo
A70 (25
dos juros e em atrinta anos) de pensava volume de
namu-
r internacionais,
or afctados garantias minimas grande parte do basicamente numa divida
p a r c i a l

que estoque, no
gudcsinamização negativamente
com

icsenvolvimento
do
mercado
por
e
a sinalização de secundano
novo
choque
um
que os temos
dos tihulosfinanceiro
impedissem
da
negoci
gOCiação
refinanciamento
reestru-

numa um internacional.
da divida
exterma de Somen-
pensou i

Pmento-e desvalornizaçao do deságio destes

estoque do passivo papéis, referidos no paises em
especialmente investimentos
ntos internacionais de
dos extermo. Por outro
lado, retomada do capítulo 2, se
A retomada de um importaçoes
a

volume minimo própno

supunha-se,
fluxo de
e o
reativarña os financia-
termos
m de investimentos
líquidos, em 1985 já se havia crédito extemo de médio e estrangeiros.
norduas razões. Por um tormado longo
lado, para aliviar a
garantir pate do financiamento insignilícante, era entendida prazo, que,
restrição financcira do setor como crucial
para diminuir as pressões de nccessáno àretomada de seus investimentos. público com isso e

desvalorização da moeda nacional, que, alémPorde outro lado,

desajuste financeiro do SPE (Sctor
Produtivo agravaro
conseqüëncias do ponto de vista Estatal), acelerava processo inlacionário,
com
mentos de
negativas fiscal. Por sua vez,
o

importações e dos investimentos derisco, além de aliviar

retomada dos financia a

cambial, viabilizaria a problema da restuiçäão o

crescente gqp
reestruturação da base
produtiva assim diminuiria risco de e
o
tecnológico e de compctitividade cntre o Brasil e os paises desenvolvidos. um

A segunda árca
do
estratégica para uma politica de ajuste altemativa seria constituição a
financiamento público intemo cm novas bases, essencialmente um
a custos mais
por prazo mais longo
baixos. Uma condição necessária para isso seria uma reduço signilicativa
do patamar inflacionário. Como foi discutido no final do capitulo 3, diante da sceleração dos
prcços, os agentes financeiros, para evitar qualquer tipo de descasamento e com isso cleva-
uas perdas, restringiam suas operações ativas ao curtissimo prazo, ou seja, s operações de
200% aa ao qual chegado partir se havia a da crise
Overnight. Num patamar de inflação de estarna fadada ao fracasso,
o praz0 dos titulos publicos
ue
1982, qualquer tentativa de alongar de relinanciamento, praticamente
processo
CoTendo inclusive risco de implodir o frág1l
o nível de
do estoque da divida
publica
intema.
Além disso, com umfinancia-
de grande parte uma tonte importante de
aano, demanda por mocda, Sendo csta
a inflacioná-
ntlação baixo aumenta esiruturalista,o conírole do processo
Assim, a partir da ofica com a preocupação de
mento do Estado.
essenciaimenie

em si, relaciona-se Este financiamento, além de

importáncia inleno.
rio, além de sua
ae Jnanciamento coerenteentre
er
mais adequadas de uma hierarquia
reconstiluir bases a reintroduçao
d e v e i a permiur
mais reduz1do,
scu prazo c
liquidez.
Ser de custo iinanceiros e
outras preocupações,
dos ativos
havia ainda duas
a remuncração
financiamento publico intcrmo eram diliceis de serem
concebi.

ambito do
cconomica

dPOuuca
No u u d d s

entanto,
no
sobre as
quais,
121
 das. Estas caiam fora do
instrumental
tradiciona e supunham
sobre a
bitrar sobre
ark:

constituieã
definitivamcnte arcar com o õnus
do ajuste c
quem de
investimento de praz0 mais longo. Pri
financiamento

tur.
intema
por parte
Até então,
de projctos de
de alguns
a
analistas, a prcocupaçao

idcia cra fundir o

com a

passivo
("Passibrás
dimenso do esto
publico acumulado
ou relinanciá-lo uma fo
Come
do ae divid
irobuscar,comecavdapia tihle,
de liquidá-lo
cspecificaou cxtraordinániacomo
do passivo "vclho"
tinha objetivo evitar a contaminaço das
custo
novas
as necessidadt
elevado da situação de Ponzi i
isolarnenae
financiamento do Estado

no pnmeir periodo
com o nsco0 c

da década de 80. O tratamcnto extraordinário signiíf

finance incoma
encalacraç arbtrar,
relinanciamento deste debito c assim tirar o
Estado da"eneaa
pagamento c'ou
de naturcza cssencialmcnte físcal, pareciam.0
ccira".já queos ajustes de fluxo, pareciam insuficient,
para superar o problema
contexto das pe
prcliminar quc comcçava a gestar-se
no
Uma segunda idia
cstruturais diz respeito financiamento dos nnao
com a supcração dos problemas novos in
tumentos públicos, cuja maturação cra de prazo mais longo. Ou seja, como não havia
fluxo significativo de crédito intemacional
ma perspoctiva de retomada de um
década de 70 havia sido a principal fonte de financiamento de longo prazo, aretomo
mada dos
investimentos püblicos supunha cncontrar formas de funding8, seja através da atrar
ção da
poupança financcira voluntária c/ou de fundos de poupança compulsória , com remune
ção compativcl com o retomo deste tipo de projeto. Esta iltima forma, no entanto, supunh
arbitrar quanto aos compromissos que distintos setores soCiais deveriam assumir no fina
ciamento do futuro desenvolvimento.
A tcrccira e última área estratégica de atuação da politica econõmica, não por isso
menos importante, cra a fiscal. Desde o enfoque estruturalista, para alcançarum ajuste fiscal
efetivo parccia nccessário simullaneamente sustentar o crescimento, alterar a estrutura de
tnbutação e rever não só o volume, mas também a qualidade do gasto do governo. Como foi
assinalado, a condição de sustcntação do crescimento era necessária dada a natureza pró-ci.
clica da arecadação. Por outro lado, sempre existem resistëncias não despreziveis a mudan-
ças na estrutura Iributaria, quando seu objetivo é aumentar a carga progressivamente. Num
contexto recessivo, não só tendem a incrementar-se cstas resistências, como também aumen-
tam as pressões por transferncias C isençóes fiscais, além do problema da sonegação pro
priamentc dita, que lambém pode ver-se retorçada. Ou seja, levando em consideração cstes
problemas, o crescimento economico parecia uma condiço necessária, ainda que longe de
suficiente, para tenlar alcançar mudanças estrufurais na base tributária. Por isso, desde
este enfoque analitico, 0 ajuste Jiscal ndo poia ser tratado separadamente e tinha como
condição prévia equacionamento ao Jinanciamento de um patamar minimo de
o

to económico
crescimen
Do lado dos gastos publicos, a experiencia desde o final dos anos 70 havia revelado a
dificuldade de controlá-los c prioriza-los dc acordo com uma lógica de reestruturação na
basc produtiva. Isso fazia com que qualquer CStraegia nesta årea
devessc começar por re

Esta divida pública consolidada passou a ser denominada entre analistas

económicos de Passibrás
brasileiro consolidado). (passivo
A primeira tentativa neste sentido foi criação
a do FND (Fundo
Nacional de
será analisado no item A gestdo fmaiceira hlera do selor püblico, pág. 149. Desenvolvimento) em 1986, quc
 :nstituc que
permi
Do tponte
issem
institucional (
aturcza
e
S O b r e
a

três
ctatal.
bre a maquina estatal, Do as
aut
ponto de vIstaondades
p

o
a
Controle
r e c á i ua p o n t a r

direções. da
nOva Primeiro, diminuir nahureza cconömi
dos
cas adquirir
base de despesas gastos, as prioni
as um
considerava-se necessário retfinanciam esas finan
c o m

&
ver
segundo
luga

ar os ento do
passivo fidonancei ras, o
i s h a

v O sd e s a l i o s nvolvimento econömico. Em itercei

nvest im ento s setor que
piblico.
da
despesas maquina estatal, terceiro lugar, públ icos em funçaão
Estado pudesse responder pensava-se
pente
conter
as
em em vez
que
o
estes novos reestruturá-la de simples
a
para

para zuns analistas inclusiv

algun e desafios. maus profunda-
para uma parte dos
icar
experiências heterodoxas de
suma

inflacionário era somente primeiro politicainteconômica

egrantes das equipes
Em

AUnon rocesso o
o n o l ed o

algum ëxito passo de uma Brasil,

no
politieaeconomica mais ampla, que para ter
ais da economia brasileira Entre precisava avançar naestratégia de
estes, as direção dos
e m a se s t r u t u r a i s

Iiscaled o financiamento, sendo esta

qucsi3o
última a condiçprioridades se encontravam na
resolvida. Assim, lógica e para que a
de
chance
ser

crescimento económico
o
primeira tivesse
estrategicamente, financiamento
sguma
gmnimo de antecedia e era considerado de um
patamar
îscal
pndpriogustefisca imprescindivel ao

Financiomento extermo: externo: as diticuldades de

recompor um floxoexterna
internacionais afraves da negociação da divida
minimo de recorsos

Tanto na gestão de D. Funaro como na de L.C. Bresser Pereira no Ministério da Fa

e c o m ênfases e estilos diferentes, houve um estorço considerável em mudar
ainda que
2mda,
negociação da
divida extema e, desta maneira, recompor um intluxo minimo
de
oprocesso
de recursos e x t e r n o s .

um 1ator conjuntural intemacional positivo, qual seja

tentativas contaram com
Estas
das relações de preços em favor do Brasil. Primeiro, em 1986, a
melhora significativa
queda. Segundo, melhoraram signilicativamente
os termos
nova
Ya de juros nominal teve forte duminuição do preço do petróleo, que
baixou de
4.1), pela
de troca do Brasil (Tabela Tabela 4.2, deflacionando os juros
17o barmil. Como se pode observar na
USS 27 para USS de na
brasileiras ou dos termos troca,
dos preços das exportações
nominais pela variação de preços
intemacionais extremamente
favoráveis.
de condições
quele ano o pais gozou fatores negativos. Em primeiro
compensado por rës
entanto, foi mais que
intemacio
Isso, no substancial nos pagamentos
uma redução a
dos juros não implicou considerável". Assim, mesmo com
gar, a queda um estoque
de passivo
esse item
se manteve no
eles incidiam sobre anual referente a
S,pois pesada
intermacionais, o pagamento
financeira
uma obrigação
ddos juros continuou representando
USS 9 bilhões, o que brasileiro (labela 4.3)
r de contas do balanço
de pagamentos
cise
financeira
intermacional

pOnto de vista das da climinação

do risco de
uma
e do
e n t r o s a m e n t o

Em segundo lugar,
d e s e n v o l v i m e n t o

iante mas rigida

em postura
dos paises uma
externas
las dividas
assumiram

bancos
os
Intracredor para a gestão deste roblema,
contratados
ajus
77%
dos quais
99 bilhðes,
de USS
1986 e r a
Oestoquei médio da divida lotal cm

lutuantes. 123
 Tabela4.1 exterior (1980=100)
comércio
Brasil: indices de

Importagoes
Exportaçöes

Indice de Relaçdea deu

Indice de
Preços Quantum
Quantum
Preços 3) (4)
Ano
()
(2)
100.00 100.00 )(0yo
100.00
100.00

63.00
100.00
1980 91.03
80.47
163.27 88.40
1985 71.15 86.80
137.63 121.26
1986
86.28 78.48 85.53
161.50 Il1.31
1987
87.36

1987 foram
recalculados confome CT
e de Quantum
de 1986 e
ecex-FFunsex
Nola:(a) Os Indices de Preços

Tobela 4.2
internacionais (médias anuais em %)
Evolugão das taxas de juros
PRIME RATE(EUA) LIBOR (USS-6 meses)
real nominal real
nominal

Periodo (6)_ (a)

1978-81 13.5 2.2 10.4 31.4 12.7 1.3 9.3 30.4
1982-85 11.8 7.3 15.8 9.5 10.7 6.2 14.7 84
1985 9.9 6.2 16.5 9.9 8.6 4.9 15.2 8.6
1986 8.4 6.4 -6.3 -26.8 6.9 4.9 7.6 278
1987 8.2 4.3 6.1 17.0 7.3 5.2 16.1
3.4

Notas: (a) Deflacionado pela variação do IPC-EUA

) Deflacionado pela variação do indice de
preços das exportações brasileiras.
() Deflacionado pela variação do indice de
Fonte: MF relações de troca do Brasil.
International Financial
Bacen, Brasil
Statistics vários números.
-Programa Económico vários números.
Bacen, Boletim do Banco Central
FGV, Conjuntura Económica váriosdo Brasil- Vol. 24N° 3, mar/1988.
Funcex, Balança Comercial e Outros números.
-

Indicadores Cogunturais- vários

números.
 o e na
dinhero
novo

racão do
reestrutu

1987 longopriprazo
ncipseal. reduzzu
de
csão
quido de crédito de médio
l i q u i d

e
Fúi
l1uxo

o
ve negativo partir e parir
s
a
consideravelmente,
(Tabelituaçãoa4.3tomou-se
-tem memo). Assimeados
qve

0
nsndb-sicão de financiamento exterm
do
s darestnçfão.

externa eclodiu dos

da dívida
m,
divida

da

&
C n s e

10,nesta ffase tornaram-s

muito aunda mas do pornto
do
haurais nas áreas iscal explicitas as
strutur dificilgue
dificulntemaan
dades de o
d em u d a n g a se s t r u t u r

e
programa de ajuste
de inanciamento
P O r

le um ajuste alter
de
alternativo inte- a
1SuSEnpa0
de
e Estes ile
externos. Estes gue
que emo,inviabilizando-se
c
om OS credores últimos, ampliasse
em vánas o
", própr
com o que os
conllitos as ocasides, raioaplicaram
e
de ma
d

aslinica
econõmi carregando de minar uma
da divida
diticuldades intermos asimples
de
minarculdadoaplicanbra
na

s
sileiras
brasile
na
neCgoCiação
poshura mais
a extema
gestão na
fime das de
de negociação da divida
ise
ilise do
o
processo
autor
ndoNo T e v e l o ua s iculdades,
n
intemas CxIemas,exiema neste periodo de
o d e s

ntstiva
de
recompor

i n od e c r e s c C L m e n t o .
um fuxo de
financiamento extemoquecondizente
autoridades enceentfoque he
encontraran
as

com um
patamar mi.
egoaiagõo
da dívida
exter
gestão de D. Funaro (setembro/85 a
abrl/87)
Neste periodo, pode-sedodistunguir duas fases.
Numa primeira, que se estende
plantação Plano 1zado, as autoridades até
m e s e s i

evitar que as econômicas pareciam alguns

un prncip

nuticassem
:
condicionalidades impostas pelos
limitações å formulaçãoda
seguir
credores extemos sig.
política econômica interma. Na
pode ser demarcada a partir de
1986, se procurou meadossegunda fase, que
de
implantar
mais agressiva. Isso, no entanto, se deu num contexto uma estratégia de
negociaq
de gestão
mica intema já muito detenorado, acabando por se da politica
constituir num fator adicional de
isestabilizaç ão da cquipe economica liderada pelo ministro Funaro.
Na primeira fase, a preocupação inicial de D. Funaro, ao substituir
F. Domelles no
Ministério da Fazenda, foi a de tranqünlizar os credores extemos de
shadow que os temos do
ogreement, fechado pelo ex-ministro, seriam respeitados na sua integra. No entanto, ao mes-
mo tempo em que mantinha uma atitude de
cautela no relacionamento direto com a comu-
udade financeira internacional, o ministro revelava
rapidamente sua postura critüica com
relação à maneira como se vinha tratando a questão da dívida externa. Logo nas primeiras

nas de sua
gestão, na Reunião Anual do FMi do Banco Mundial Seul outabro de
0 ee assumiu uma posição de liderança no grupo dos paises endividados, defendcndo
e em

golamento dos processos de ajuste recessivo, a autodeterminação da polica econQimica

a nec
esIdade da retomada do crescimento. Considerava-se que, com aimplementagaoe
stalégia de politica econômica coerente, os principais problemas internos e
elhores ter
Orasileira
nOs
seriam encaminhados, abrindo espaço para uud
com os
Credores externos. Essa postura mais
por
"firme" adotada D. Funaro ganhou
no âmbito
politico
um Tespaldo politico intermo por parte ores progresSistas

pankamentar.
Para viabilizar "autonomia", que
foi relativamente bem-suc
esta inicial de Em principio,
ao Brasil propo
dproposta
certo poder
de barganha.
contava com um
um trunfo
ru que lhe
dava
O
125
 Tabela 4.3
-
USS milhões
pagamentos
de
Brasil: balango

1985 1986
1980
1983

12.486 8.304
1987
6.470 11.1
(2.823)
(2.675) (3.919)
L Balança wmercial

(3.430)
(3.165)
150 86
(3.269)
de serviços 108 0
2 Balança 168
aTransferencias

9.961 4.471
unilaterais
6 6.085)
3.413 7.973
4Saldo (1+2+3) (16.418) (18.150) (20.874) (22.612)
(11.321)
sObrigaçöes financeiras
(6.311) (9.555) (9.659) (9.327) (8.792)
51Juros (6.863) (8.491) (11.547) (13.820)
(5.010)
52Amortizaçdes (13.006) (8.190) (16402) (14.639)
(17.406)
&Necessidades de
financiamento
erterno liquido (4-5) 16.402
13.006 8.190 14.639
17.406
7.Financiamento
1.121 664 720 (263) 531
7.1Investimentos 7.078 3.109 3.988
72 Empréstimos e
10.596 6.708
Tinanciamentos de médio
elongo prazos
2.561 899 (2.404) 1.144 697
7.3.Capitais de curto
przo e outros

74.Movimento de reservas 3.472 (273) 573 3.242 (2.161)

7.5.Operações 3.337 2.627 9.114 8.960
deregularização
7.6.Juros atrasados 2.340 3.429
7.7 Eros e ormissões
(343) (670) (405) 56 (805)
Memo: Fluxo liquido 5.586 3.183 1.214 676 (871)
de créditos

Nolas: (a) Exclui pagamento liquido de juros e lucros reinvestidos.

rein vestimenos. (4) Inclui refinanciamento de (b) Não inclui atras ados. (C) No inclui
amortizações. (e) Aumento de reservas (). () A Partur u
0perações de regularização (ou operaçðes compensatórias)
1982 s

bridge-loanse refinanciamentos não voluntários dos bancos.incluem sinanciamentos do BIS, FM, IEso ricano,

de
regularização (-) amortizações. (g) Empréstimos de médio e longo prazo eraces
Fonte: Bacen, Bolelim Mensal, vários (T°P
números.
 1986, e ass1m restnngiu a negociação ao
heiro novo cm
de
1985 c dos vincendos em 1986.
reesca
n a o
pecisava

débitos
atrasados de
Aamend
pais
e n t od o sd é l
s edores, por sua vez,també houve certa "toleräncia". Vale dizer, deram
D ol a d od o s .

chances para retomar o controle sobre a gestäo da políitica cconômica, já

ovoministro
de novembro de 1985, o fcchamento da Conta Movimento do
Bacen
B a c e c a criação da Secrelarna do lesouro Nacional cram sinalizaçõcs
no
B r a s i l

do ntido. Além disso, não se deve esquecer que se havia passado por uma
sentic
Bano aeste

tasra e muito desmoralizante no caso argentino, alguns mescs antes, e o México

nnc ndosérias
sérias dificuldades na sua negociação. Ou seja, não cra o momento adc
entrentando

a o Brasil
csta p r e s s i o n a r

guado
para
icio
ssim, no início de janeiro de 1986 chegou-se a um entendimcnto preliminar com os

ncste estado provisóio até março, supcrando a data

qucrosnrivados,
p
que inclusive iicou
fomalmente a ultima prorogação das condições da Fase lI
de
T86, quando vencia heterodoxo de combate
Ncsse periodo ja cstava cm preparação efetiva o plano
ciacão. do novo programa de politica econômica. Logo
credorcs aCspera os
ã o , mantendo-se as autoridadcs brasileiras retomaram as ncgociaçõcs,
implantação do Plano Cruzado
detinia'vo de reescalonamento dos
débitos com os credores privados
acordo
fhando um supervisão do FMI.sem a
em Junho,
Fase 1l) observarna Tabela 4.4, em termos de spread, das comissões ce do volu-
Como se pode foram praticamente
envolvidos nos Projetos 3 e4, as condições conseguidas refere
me de recursos de Alfonso Celso
Pastore. As piores condições
no que se a

da proposta FMI. Entretanto, os

as mesmas
se deviam à
exclusão da supervisão do
e pagamento) lugar, uma
prazos (carëncia foram dois outros. Em primeiro
o n e r o s o s da
mais
exclusão deste órg ão ficou cm vincendo em 1986
aspectos reescalonamento do débito
referentes ao
o Clube de Paris
não
parte das condições do final do ano. Em segundo,
definida mais próximo conslrangimcntos no
aberto para ser com o FMI, o que
criou sénos

um acordo prévio em março, a já

aceitou discutir sem levando as
autondades brasileiras,
credores oficiais,
relacionamento com os

pagamentos
dos juros devidos. caracteristicas básicas, que se evi-
Suspender os a observar
duas
credores passou-se qualquer tipo de
Na postura dos evitava-se ciar
Por um lado,
nos meses
seguintes. acordo sem algum en-

dencianam ainda mais

inaceit vel um
de Pans era posição
o Clube de moldar a
precedente. Neste sentido, para das diticuldades
Por outro lado, diante de espera
com o FMI. de m a n t e r - s e
em compasso
tendimento prévio
credores privados passou a ser a a 1986 para defini-las
num mo-

do Brasil, a tática dos dos debilos

relerentes
estivesse
aberto as
condiçõcs das autoridades econômicasjá
Deixaram-se em de
resisiencia

talvez a postura
mento futuro, quando a cste periodo por
odúvida que fica cm relação
mais enfraquecida. Brasil,
uma
o govemo gozavaa
vista do apos-quando
de
Já do ponto decretação do Plano Cruzado ou logo
onto
ele não tentou
de politica c c o n õ m i c a ,
a
ão de sua cstratgia suas
que, junto na
implemcntaçãod

dc negociaçao
da divida cxierna para recompor
de grande poio
no processo anterior ficou claro que
termos Da analise Icita
no capitulo
encaminhar nov intcmacional..
intemacional.

nuptura unilatcral
do
nto
Iinanciamenlo
dilicilmente podena implicar uma
de ativa uma estraté-
de articular-se
ratégia altemaliva

ases
isso (VerAs dificuldades melhores
uma possiveie oio interno para Por outro lado, o
momento de
externa, pág. 95).
Brasil, por tatad a divida havia pasSad
havia passado, porque os
credores tinham conseguido

gia de neg macionais tambémj

bémjá
i n t e m a c i o n a l s
tam

perspectivas
 Tobela 4.4
itens selecionados
Acordos da renegociação:
Minuta da Fase III
Item (Fevereirode 1985)_ Acordo 198$5/86
bilhões)
(2/686)
1. Dinheiro "novo" (USS
44,0
2. Amortizações reescalonadas 15,7
(USS bilhões) 7
3. Prazo de consolidação (anos)
até 16
4. Prazo total (anos)
7
5.Carencia (anos)
6. Pagamento do principal
10,4
(USS bilhões)
LIBOR
7. Taxa de referencia LIBOR
111/8 1 1/8
8. Spread sobre LIBOR (% a.a)
9. Flat Fee (% aa)
10. Comissão de compromisso (% aa.)
11. Reempréstimo Pleno com onlending Limitado
12. FM EFF Art 4
13. Jurisdição Todos os acordos: Londres ou Nova York
14. Linhas comerciais (USS bilhöes) 9,8 10,3
15. Linhas interbancárias (USS bilhões) 6, 5,6
Notas: (a) Eliminação gradual das linhas inlerbancárias e sua
transfomação em linhas comerciais (Projeto 3) no
prazo de quatro anos. (b) Transformações de USS 600 milhöes em linhas comerciais até março de 1987.

Fontes: Bacha (1987), Batista Ir. (1988) e Ministério da Fazenda

A Divida Extema Brasileira:
(1988). Extraido de: Araújo, Aloisio Barboza de,
Evolução das Negociações. In: IPEAINPES, Perspectivas da Economia Brasilera
Rio de Janeiro, 1989, SEP-SP, Análise de
Conjuntura Econdmica, n° 20, maio de 1986.

administrar o problema. No entanto, isso tudo não

junto com o Plano Cruzado, uma estratégia de descartava a possibilidade, de lança,
naqucle momcnto as condiçõcs intemas eram negociação mais firme na área extema,ja que
relativamente
tuar o Brasil em
condições de negociação mais favoráveis. propícias, pelo menos pard
Duas podem ter sido as razões
lugar, tudo indica que não havia na por que não se avançou neste sentido. Em primero
mudar as condições básicas do cquipe econômica consenso em torno da
tezas quanto ás padro de
negociação. Em segundo lugar, diantenecessdau
das
reaçõese aos resultados internos do u
grande criar mais um "front de Plano Cruzado, seria um is mulo
combate", dado quc dificilmente os credores anamCSta
proposta pacificamentc. As difículdades
cquipe economica para cnfrentar os na área
extema poderiam, entac accia
tão, até enlraqueo
no momento cm
que o govemo desdobramentos internos do Plano ortanto.
brasileiro Cruzaao.caS
apresentava as melhores condições
cxo
128
 detinha reservas,
havia
retomado o controle da politica cconômica e
polilicaslniemas n ã o houve condições para dar um salto qualitativo na nego-
uridade
tavacom P o p u l a r i a

cisgoExIema.
coniav gestão do ministro D. Funaro pode ser traçada a partir do acordo

sc esboçavam algumas dificuldades sérias na

segundados em junho, quando jade autoridades da cquipe do Ministério
hancos P7ado. As manifestações algumas
os na área
uma postura
maas time extema. Primeiro, no nivel do dis-
do alizavam das transferências ao exterior. Fu-
enda sice que o crescimento exigia redução do
a

teto de 2,5% PIB, que incompativel o era

<o, SusTechegou a falar várnas da no
do
vezes
Em segundo lugar, o govermo brasi-
Cuso

aroincmento integral dos juros divida externa.

dos credores
oficiais Junto ao Clube de Paris. Assim, em
omo pava reaproximar-se dos juros atrasados, ainda que a renegociação
prmOu unilateralmente pagamento
o
eiro de 1986. Nesta atitude brasileira
iniciado de maneira eletiva em dezembro
junhoe Se fundamental
só mplicita a tentativa de ganhar
o apoio dos
credores oficiais, considerado
das transferências de
de dinheiro n o v o que envolvesse uma redução
estalquer pedido
recursos ao exterio
anteriores emanavam de de proposta altermativa de
um esboço
As duas sinalizações da Fazenda que, no entanto, não
chc-
arpociação da
divida exterma
claborada no Ministério altermativa
numa estratcgia do govermo brasilciro. Esta proposta
a
consubstanciar-se
gou básicos:
obJetivos
tinha dois periodo de prazo mais longo,
reescalonamento da totalidade
do principal por um

(a) o
definitiva ao problema;
de trinta anOs,
dando uma solução
em torno
custo da divida externa
Além de mudanças convencionais (spread
(b) a redução do no acordo cláusulas
na taxa de juros de referëncia), deveriam englobar-se fi-
menor e mudança automática do diferencial de juros que
a capitalização
de salvaguarda que implicassem

casse acima de
teto preestabelecido.
heterogeneidade de
um

contava-se no
ambito externo com a
Para viabilizar esta proposta,
pequenos e grandes norte-americanos)
entre os diferentes credores (europeus,
interesses dilerenciadas. Esperava-se quc
dado que condições de exposure e
reservas
eram muito tratamento ao
politica de importações e
suas no
liberalizantes
medidas divisão cntre
a adoção de algumasainda quc fossem a os
de caráter muito selctivo, ampliaria
realizar uma renc-
capital estrangeiro, assim se conseguiria
de interesses especificos,
c
que
Credores em função convencionais.
e m moldes não
gOCiação da divida contribuido para isso. No âmbito
Esta proposta não avançou,
aspectos podem ter e dois
que os leva a
subestimaçao da coCsao entre os credores,
externo, ter havido uma
além de diver-intermo,
existcm entre cleS u m ambito
parece No
fato
Superar as divergências que de a articulação do apoio politico

gencias entre membros da equipe economica, nouve nao

verdadeira estratégia, nunma

impediu que uransiom asse

ela
sC
Cn torno da proposta, o que ajustes especificos durante o proces-
implementação
implicasse alteraçoes e deslan-
proposta não chegou
mesmo quc sua sta a
outras palavras,
Coo
ctaga de sustentar posicõcs
de negociação. Em dos meses
segantes
1oram tentativas
observou ao longo
Char. O que se

estnururais intcrnas imprescin para a

concretização
nas relomas
de avançar
houve condiçðes
ampouco Plano
Crzado.

alcançados peclo
dos resul tados ntiracredon:s, pág. 63.
e l a c t o n a n i e r i o

ver O
cSse respeito,
 entretanto se
combinaram ad hoc com
de maneira adhon.
de uma proposta alternativa, que
de caráter convencional.
medidas
1986já havia indícios
de que dificilmente pais continuar.
o
Em meados de Il bihões a USS 12 hilstentan
comercial da ordem de Uss
do um superávit na balança
saldo mensal da balança
comercial desde i S ,
desde junho, Hav
na
uma queda não desprezivel
no
do ano anterior, deternoraçao
cssa que se agravou quando
comparado com igual periodo performance comercial brasilica
deterioração da
setembro.A
vamente a partir de causada num primeiro steve
associada fundamentalmente à queda
das exportações, momento
do processo inflacionánio. APor
no controle
excesso de demanda e pelas dificuldades å moeda norte-ameriUe
em relaço
o cruzado se tenha valorizado significativamente
termos preços, se medida
de pela evoluo
de vista da competitividade global em
ponto houve perda (Tabela 4.3). Isso se deve à de
indice da taxa de câmbio efetiva real, não csvalo-
rização do dólar em relação às outras moedas fortes desde
985, que praticamente com
sou a valorização do cruzado em relação à mocda norte-americana. Ou seja, aparenteme
emente
havia problemas com a perda de competitividade
devido preços. No entanto
aos
não
indices de preços não captavam o crescente ágio cobrado no mercado intemo diante d
controle de preços e a falta de alguns produtos em função da expansão da demanda. Jst
desviou bens que se destinavam ao mercado externo para o interno, porque este último

oferecia aos produtores uma maior margem de lucro.

Num segundo momento, em função de claros sinais da
tendência de queda no saldo da
balança comercial, instalou-se o clássico processo de especulação com a taxa de cânmbio por
parte dos exportadores, que passaram a postergar ao máximo suas vendas. Assim, a partir
de setembro, houve uma queda generalizada e intensa das exportações de produtos
manufaturados.
Essa
situação levou o govemo a realizar uma primeira desvalorização do cruzado em
15/10/86. Dada a importância que o câmbio sempre teve como
preço de referncia, a medida
sinalizou a reintrodução da indexação na economia brasileira. A
partir de 24 de novembro,
com a
implantação do Plano Cruzado II, voltou-se a praticar a sistemática das minidesvalo-
rizações cambiais. Se, por um lado, a indexação do câmbio se tornou necessária diante das
pressões causadas pela deterioração das contas extermas, por outro, reintroduziu
te o desajuste financeiro dos agentes endividados intemamen-
em moeda
te, constituiu um forte clemento de pressão inflacionária. estrangeirae, conseqücntemen-
Do lado das importações, embora se tenham
observado variações
tantes, basicamente pela necessidade de
importar alguns alimentos especificas impor-
mas e pela retomada dos investimentos (carne) e
matérias-pri
(bens
6,8% acima do de 1985. Para este resultado, sem
dc
capital), no total seu
valor ficou somente
dúvida, contribuiu
baixo preço do petróleo (Tabela
Além da redução das reservas
4.6). significativamente o
por conta do menor
enfrentou cm 1986 outro fator valor das
agravante: um desinvestimento exportações, o Brasil
ros da ordcem de US$ 470
milhões, líquido de capitais estrangei
milhöes. Ou seja, diferença de USSquando
se
a esperava uma entrada
S bilhöes no saldo do líquida de USS 800
proiecão dc feverciro de 1986 c o balanço de
pagamentos entre a
pelo menor nivel das exportaçoes valor cletivamente realizado se explicou
Desta experiência de 1986 epelo desinvestimento do capital essencialmente
estrangciro
volume de exportaçõcs alcançadopode-se firar duas conclusões importantes. no pais.
na decada de 80
continuou em Primeiro, que 0
grande medida
condicio-
130
 Tobela 4.5
indic de faxa de cambio recl da moeda
(media mensal média bresleirg
de 1980=100)
real do CrS Taxa real cfctiva
Taxa

cm
relação
ao US$*
ponderada pclo total Taxa real efctiva
gva das cxportaçes ponderada pelas export
de manufaturados
1986 1987 1985
1985 1986 1987 1985
128.5 115.2 81.5 1986 1987
128.9 87.7 92.5 95.0 104.7
1314
128.3 171 82.2 90.2 97.7 109.1
95.5 107.0
128.6 118.5 79.8 92.8 111.6
129.5 99.9 92.4 109.1
137.5
129.1 111.9 87.7 93.8 1092
94.9 100.6 10.7
129.1 l14.2 91.6 992
142.1 94.9 95.4 107.1 111.7 99.0
145.0 129.1 116.8 93.7 94.1 95.5
I11.3 1002
144.4 128.2 122.0 96.9 95.2 98.5 l130 I114 105.7
137.0 126.7 123.1 91.7 95.6 100.0 109.3 I11.4 109.4
140.0 126.0 121.1 91.8 95.3 100.0 109.5 IIL8 l102
141.3 125.6 l17.0 95.4 95.7 96.6 110.1 112.9 105.9
134.4 123.9 113.7 89.6 93.9 96.8 107.1 111.7 104.3
132.2 118.9 1116 91.4 91.2 96.7 106.9 107.1 101.9

Noas: (a) índice deflacionado pelo IGP-DI e IPC-EUA (6) Compasiçlo:

Dólar amencano 38,88% Libra Esterlina 4,86%
Florim holandês 12,33% Franco francès 4,31%
lene japonës 11,27% Franco Belga 4,68%
Marco Alemão 8,78% Dólar Canadense 3,72%
Lira italiana 7,67% Peseta Espanhola 3,50%
Fate: FGV, Conjuntura Económica - diversos números.
Horta, M.H.T.1T.e Villela, A.A. - Boletim Conjuntural- IPEA N* 15, pp. 35-38, ouu'91.

moeda nacional desvalorizada.

demanda interna relativamente contida
e uma
nado por uma
exterma de natureza estrutural, qualquer
egundo, dada a permanência de uma restrição desencadear uma especulação com
exportadora pode
ancaça å sustentação da performance um processo extremamente
de reservas possa ser
al2xade fazendo com que a perda
cambio, de capitais (Tabela 4.7).
tenta amenizar o eleito da fuga
qpido, apesar do controle de câmbio que cm novembro de 1986, apresentadas no
As projeções do Banco Central rcalizadas para 1986 abaixo
Econômico, embora játrabalhassem com um sSuperávit
Udd 2,5 bilhóes, eram muito otimistas
rsi Programa reservas da ordem dc
C USS I1 bilhões e perdas de
novo parte dos bancos privados.
a necessidade de
dinheiro e por
ara 1987, não indicando da provável restrição externa em 1987 só pode ser interpretada
negociacão Ae x
no processo de
ESSa subestimação oficial oraseiras
autoridades
o um recurso
utilizado pclas

131
 Tobela 4.6
principais itens
Brasil: pavta
de importações
Participação na pauta
USS milhões
Taxas de
Valor em (em 6)
1986
crescimento (em%,
1986 1984 1985 1986/
1984 1985 1984 19861
Item da pauta
15.5 18.9 24.7 61.0
1985
3.464
2.151 2.480 39,7
1.Bens de Capital 5.0 6.0 14.2 184.7
702 795 1.999 1514
2.Bens de Consumo
26.7 28.1 35.9 35.6
3.718 3.702 5.041 362
3.Matérias-primas
3.541 52.8 47.0 25.2 (51.8) (42.7)
4.Combust. e lubrif. 7.345 6.176
100.0 100.0 100.0 0.9
13.916 13.154 14.044 6.8
5.Importaçõces totais 74.8 9.9
6.977 10.504 47.2 53.0 50.5
- Import. exceto 6.571
combust

n° 1, janv88.
Fonte: Bacen, Boletim Mensal, Vol. 24,

Tabela 4.7
Brasil: reservas internacionais do Banco Central (USS milhões)

Periodo Critério de Caixa Balanço Liquidez Reservas intemac.

de pagamentos" Intenaciona liquidas
1985Dez 7.690 9.273 11.608 400

1986 Mar 7.425 8.922 10.073 900

Jun 7.274 8.731 10.391 3.771
Set 6.777 7.514 9.025 d.

Dez 4.585 5.330 6.760 180

1987 Mar 3.221 4.081 4.859 (1.457)
un 3.256 4.885 5.630
(1.865)
Set 4.305 6.584 7.387 nd
Dez 4433 799 7458
(2.807)
Notas:(a) O conceito de balanço de
pagamentos adiz respento aos haveres às obrigações das autoridades monetárias
e
com vencimento em até 360 dias. A
vanação de posiçao,
de outras moedas frente ao dolar Cxcluidas contrapartidas por valorização/desvalorização
as

coTesponde a varnação dos haveres norte-americano, noneilzagao/aesmonetização de ouro outros ajustamentos

no balanço de pagamentos. e

b)O conceito liquidez intermacional

de
em determinado momento, mas ndo se
diz respeito a capacidade do pais de fazer frente aos
Este último abrange haveres brutos conunde como conceio ac caixa, que é apenas parte do compromissos extemos
disponiveis em aivisas conversiveis conceito de liquidez.
conversiveis), no levando em conta as obrigaçðes. (ouro, DES, posição no FMIe
outras moedas
(c) O conceito de reservas intemacionais líquidas leva
monetárias de qualquer prazo.
em
consideração os ativos e as
obrigações das autoridades
Fonte: Bacen, Brasil-Programa Económico, vårios números.

132
 de dinheiro novo impeduria que a discussão
nCccessiaer (artigo IV do Acordo do Fundo)
parecer
(artigo com o FMI se restrin-
P
edores
pra
um
vados,
Simpies
tand-by.
cordo formal de implicaria, por exigência dos e

tática prevalecente
tatica prevale

acordo formal com o naFundo,

que a
negociação continuava consistindo em man-
e

Tudo indica
r-se alastado
deuim
vencendo em etapas
credores, numa tentati va de dividi-los. paulatinas a
3

creao minimo com Clube de Paris, Neste sentido, primeira etaparesis-

d o s

o era a
que cumpriria dois
anseguiru i a c o r d o

regulani. tuação com uma

larizar-se-ia a situa
parte dos credores, o objetivos básicos.
Pameiro, r
das que permitiria também
s
importações. Mais importante que isso,
omadiais pudessem ter alguma iniluencia positiva sobre os bancosesperava-se que
srelom

ses europeus, aumentando

entre os japoneses e privados, prin-
oalnen ente suas
divergências
mericanos e, portanto, ampliando raio de manobra do Brasilcom grandes o
os

hncosnncar na negociação com o Clube de Paris era indispensável negociação. na

parecer
MI sobreo andamento da economia brasileira, o que o Brasil favo um

ro.ainda que no memorando da cquipe técnica se advertisse

conseguiuno início
C para a deterioração
m ance das exportações e a necessidade de avançar no sentido de uma
restritiva. Em 20 de janeiro de 1987 as autoridades brasileiras chegarampolítica
fiscal
enfim a um
da como Clube de Pans, apos arduas negociações que inclusive envolveram a interven-
cio do presidente da Keserva redcral norte-americana, Paul Volcker'.
Embora este acordo tenha sido celebrado como grande vitória pelas autoridades do
pauis, tres fatos tendem a indicar que, ao contrário do que se esperava, houve um estreitamen-
1o no raio de manobra do govemo brasileiro:
(a) conseguiu-se reescalonar somente os débitos vincendos no primeiro semestre de
1987. Como já tinha havido uma perda de reservas signilicativa no último trimestre de 1986
edado que nos primeiros três meses do ano o desempenho da balança comercial écostumei-
ramente fraco (devido a fatores sazonais), o Brasil seria obrigado a voltar às negociações
com o Clube de Paris, cm meados de 1987, em uma situação de extrema fragilidade;
a ausência de
(b) formal do FMI exigiu a intervenção direta do govermo
supervisão
sérias criticas de parceiros europeus e do
norle-americano na negociação, o que implicou
Japao contacts) com o Fundo
(c)o Brasil aceitou estabelecer contatos ampliados (enhanced
Entretanto, se não houve um
euma visita
dos seus
adicional, ainda que informal, tecnicosS.
clara a abrangcnciae o grau de compromisso que
cordo formal explícito, tampouco ficou
Cste tipo de contato significava. o Clube de Paris e da continuidade do
Diante desses resultados da
negociação com
de reservas, cra evidente
a crescente
perda de poder de barganha
de queda no nível Com o agravamento
CCSSO brasileiras irente
aos
credores.
por parte
te das autoridades
econômicas
conõmica, que já vinham
entre membros da cquip¢
da situa divergências em colisão frontal. Por
uação extema, as
160, Cntraram
todo o segundo
semestre de com os credores
com os credores extermos;
a n d o ao longo de Fazenda dcfendia um
"endurccimento"
uma posição mais mo-
um lado, o Ministério o Fermão Bracher,.advogava comunidade
Banco
Central, com a
por outro,
o residcntedo básicas de relacionamento
prest regras
não terissas saida de Brachcr em meados de fevereiro.
Brag Fermão

adac pragmática, que Isso

implicou
a

financei intemacio cional.

28/01/87
negoviga
r Pej4, 28/0I/87, e 1sto£,
da
os passos
desenrolaram
se
d c t a l h e s

de como
33
 o pagama
Alguns dias depois, a decrctada, suspendendo-se
moratória foi
bancos privados c, em scguida, o pag
amcnto dos créditos doss juros a
comcrciais ecinterbancárioa
comerciais
jetos 3 c 4) quc fossem vencendo.
Os condicionantcs desta decisão-considerando a trajctória dos :
dos aconlecimentos pó.
Plano Cruzado c o momento no qual cla se deu -loram tanto de ordem C c
politica. Com relação aos primciros, a moralornd cumpria dois objctivosomica
rescrvas haviam alcançado um nívcl critico e cra necessário cvitar uma u
iliquidez Ou scja, moratória cra, dc fato, tóenica. tro
Por outro no entnão de
lado, no
lado,
a
Ministénio da Fazenda, a moratória servina de instrumento de negociação. entanto, na visäototal
lentati
d
roconquistar algum raio de manobra. Embora
estas possam ter sido razee
portantes, e estratégicas em si, clas não podem ser desvinculadas do agraVam icacasvade
im.
se politico intcrmo. O adiamento dc quaisquer correções no Plano Cruzado mpa
ming politico (clciçöcs de 15 de novembro de l986), o maogro do Plano C ão d
pessima aceitação pclo conjunto da socicdade levaram a um desCrédito da cquine
(Cada vez mcnos cocsa) c à perda de controle da politica cconomica. Este nica
contexto s
ainda mais deteriorado pelo quadro politico, no qual brotavam crescentes pressöes
dos govemadores-que assumiriam seus cargos em 15 de março de 1987al parte
decorentes das negociações entre o Congresso Constituinte e o Executivo. Assim
"endurecimento" no front cxtermo respondeu principalmente às grandes
dades en-
frentadas na gestão do desequilibrio do balanço de pagamentos, mas também era
uma ten.
Lativa de auxiliar na ampliação da base de sustentação poliica intema do govemo,
Com a suspensão do pagamento dos juros por prazo
indeternminado,
revelar diante dos credores extermos uma postura dura mas,
o
govemo tente.
Sumultaneamente, cautelosae
responsável. Determinou-se a manutenção dos pagamentos em cruzados, que serian deso
sitados em contas abertas para os respectivos bancos, estando å sua
disposição no Banen
Central. O govemo brasileiro também fez questão de explicitar que suas
resoluções não
significavam um confronto com a comunidade financeira internacional. Além de reafimar
sua disposição de continuar
negociando com os credores e honrar seus compromissos, o
governo anunciou uma série de medidas de contenção dos gastos püblicos,
suas expectativas: i) durante seis meses o Tesouro não
condizentes com
gastaria recursos além de sua arreca
dação; i) os investimentos das empresas estatais teriam que limitar-se a recursos
ou já efetivamente próprios
disponiveis; e ii) haveria uma revisão global dos subsídios, a ser subme
tida ao Congresso. Nada, no entanto, garantia
que estas medidas pudessem ser de fato im-
plementadas. Também se acenou com a possibilidade de encaminhar a solução dos
problemas dos bancos estaduais, o que realmente aconteceu alguns dias
Todo o cuidado na divulgação da noticia e depois.
especialmente às autoridades norte-americanas, não comunicaçãoestas credores extemos,
na aos

mente, pelo menos em nível de discurso. A impediu que reagissem v1oleana:

reação de Paul Volcker demonstrou
atitude do Brasil, sobretudo pelo fato de
a decisão ter
sido
o
repudo
com o FMI e/ou com o tomada sem prévia negocla
próprio govemo norte-americano. Vale a
medida semelhante, tomada pena lembrar que dian
pelo México em 1982 e pelo e 1983
(centralização do câmbio), não
houve este tipo de
próprio Brasil em
agosto u
se realizava sob a
supervisão do FMI. reação, já que naquelas circunstanui
A suspensão do pagamento dos
norte-amencano a tomar providëncias juros por parte do Brasil também levou o
govemo

para dificultar possiveis articulações enuv paises

134
 as autondades norte-americanas pres
anada moratóna brasilcira
feitas ao México, ås Filipinas e ao
m

ercaoresNames que reduzissem as exigëncias de

umseusb a n c o s
os quais haviam tido atrntos que tinham impedido aconcretização
Suas
dividas.
i
de
p a i s e s C o m

renegociagao e isolamento do Brasil, a postura dos

reação de repúdio agress1vo
i o n a r

de
eneg
de
reação

Noticiou-se que James Baker che-

as
da tomou-se
p r m e l r a

geral
mais
cautelosa.
rigida,
Reed, dirngente maximo do Citicorp, pela sua postura
em
Depois es
rilicar John Ree
do que
aisso, as represálias foram muitotenham
menores
usivensivel e perigosa.AICm
ouinclusive
a

icamenteaimbora no finalnal de março as autondades

norte-americanas rebaixad0
politica assifícação de nsco para substandard, näo houve uma retirada
esgerava. classi sua
Brasil
na
3e4. Perderam-se somente os créditos
voluntários (aqueles
os ao dos Projetos no entanlo,
da Fase Il) e houve uma redução nos prazos, que
acordo
1de reo a0 estendidos novamente.
incorporados estendidos

1 o r a m

o pais casse numa situação de iliquidez,

que o
tempo,

aotária, sem
o dúvida, evitou que se deu num mo
as imposiçQes dos credores. No entanto,
cOn

A mente subordinado além de

econômica Assim,
da equipe na gestão da política
cisanashsoluta fragilidade extema undicadas acima, reforçou o desgaste do ministro
na åárea isolamento
entoereDrcussões crescente
A partir de março D. Funaro sofreu
um
ovOCOmbito interno. de abri.
levou a renunciar na última semana
d aF a z e

politico tico, que o

de apoio
epeda

dezembro de 1987)
Pereira (maio a
divida externa na gestäo de LC. Bresser
dogão da
comunidade finan-
A
aceito pela
que em principio foi bem da
ministro da Fazenda, em relação à questão
Onovo com uma poshura ambígua
iniciou sua gestao
intenacional,
eira ministro
dividaexterna.
relacionamento com os credores, o novo
no ferida"
de negociação e "cicatrizar a
Nonivel datática relação ao seu antecessor,
tentando
intenção
mudança em credores. Com a
uma clara
aos
um discurso
aprazivel
mostrou fomulando declarações reafir
moratória e suas primeiras
deixada pela mais ameno, logo nas
disposto
relacionamento
técnica e que estava
restabelecer um eminentemente
de dívida era uma questão " a c e i t á v e l " . Neste
mesmo

mou que o
problema da caso seu programa
fosse
o juros,
entendimento
com o FMl retomada do
pagamento de
com a
a entrar em veladamente, o Brasil pedia qual
ainda que final de maio, no
chegou a acenar, no
sentido
telex ao comitê
dos bancos,
de curto prazo
(Projetos 3 e 4)**.
reiterado em um crédito
de
que foi em tormo
linhas
das aceitação por
tveram boa
acordo que
aprorrog.ação do
concretas,
em
medidas econômica ten-
traduziu a nova equipe
também se Intemamente,
Esta postura internacional. FMI na política eco-
uma ingerenca do
financeira
comunidade de
parte da conseqüências do F u n d o " - c o m o
possiveis "tecnicalidades

lou
"desmistificar" as
disposta a utilizaras seu
de ajustamento.
plano
Pediram
mostrando-se de
brasileira, formulação sobre a econo-
parecer
Ca definir- na un novo

chegaram a aprescntar o
eles próprios organismo, que
devena
nas semanas
algumas para incorporar
à equipe deste o
a d i a s s e por
d o s . Por último,
a t e n d idos.
não se deve
NCuSive do ano, que
meados
foram

mia brasileira em no que

elaboração,
em
Plano Macroe
o e c o n õ m i c o

Gxela Mercantil,20/02/87.
Gæela Mercantil, 25/05/87.
135
 desvalorizou o zado em
cnizo4.

logo que a nova

equipe
entrou,

plano
antiinflacio 7,5%e
scionário, decretou mais
csquecer que,
com a
divulgação do
novo

melhora daa ssituação

cambia um meadg
dejunho, sinalizava
uma
defam.
lorização de
9,5%, o que
nova equipe
manteve o prncípio básico
economia brasileira
daa ed
dido pelo ex-inin,N
Por outro lado,
a crescimento
manter o

coMsegi n.
necessário
Funaro, de que
era recursos ao exterior nos1
exigidos
transfeènindo
Cxigid
combinação como deca
continuar
de
te, da incapacidade
política cambial,
em
quec1ment o dapeldeo,.
credores. Embora
a nova
prov
salarialprovocado pela re
intema-causado pelo profundo
arocho
o desempenho da balanea.celeração inila
ança c
nciar à reivindicação de dinhomercial, is
manda
rapidamente rocuperar
cionária- tenha pemitido Pereira a renunciar
do ministro Bresser
não levou a equipe Macroccondmio
Plano de Controle
refletiu-se no próprio "ajustamengad
A ambigüidade Na parte especifica do ext
pelo Ministério da Fazenda
no final de julho. crescimento mínima, a Darti
de uma taxa de
dcu-se clara prioridade à sustentação externo necessário, mudando portanto
de financiamento
dcfinir-se-ia o montante
entre os credores externos.
No entanto, quando se anaalisa o
ção de negociação prevalecente volta-se a uma postura m a s convencional:
ccme do cenáno
macroeconomico,

de que, no curto prazo, existe um rade of, ou seia uma

O governo está consciente
comercial. Por isto, embora considere as mee
permuta ente
crescimento superávit
e
e b (saldo da balança comercial) compatíveis,
sabe o
previstas nos itens a (crescimento) do outro. Como os dois
sacrilicar um objeuvo em favor
a prática poderá ser obrigado a um equilibrio entre ambos""
são considerados objetivos finais, será sempre
procurado

Neste contexto, as "boas intençõcs reveladas pelo ministro Bresser dificilmente po

diam dar resultados concretos na negociação com os credores. Estes, apesar de declaraçõcs
favoráveis ao ministro, estavam conscientes da situação de indefinição e, conseqüentemen-
te, mantinham-se em compasso de espera para estabelecer qualquer tipo de acordo. Tudo
indica que, de sua parte, qualquer acerto mais definitivo implicaria uma clareza maior quan-
to aos rumos políiticos do pais (enceramento dos trabalhos da Constituinte) c resultados
mais concretos da politica cconönmica.
Enquanto isso, os credores mant1veram suas pressõcs em dois sentidos:
(a) que o Brasil retomasse o pagamento dos juros, ainda que parcialmente, o que podia
significar a suspensão da moratória,
b) que houvesse um acordo com o FMI. As pressões neste sentido nem sempre foram
explicitas, devido às suas repercussoeS politicas internas. No entanto, ficaram evidentes em
um telex enviado pelo comite dos
bancos em setembro, no qual este
assegurava aos credores
privados que qualquer acordo que envolvesse desembolso de dinheiro novo deveria contar
com recursos de todos os
credores, 0 que signiicava a
inclusão dos organismos intenacio-
nais (FMI e BIRD) e as fontes oficiais (Clube de Paris).
insistência nestes dois aspectos aumcntou com a proximidade de uma data
A
conside
rada critica, 6 de novembro de 1987, na qual os creditos dos bancos
norte-americanos ao

MBE-Associados S/C Ltda., Carla Económica. São Paulo, set./l987, tabela1, p. 6,

Ministério da Fazenda, Plano de Conirole Macroeconómico, jul/1987.

136
ansil
poderiäm
vir

devido
a ser
oOYamente reclassificados
value
impaired,
arir
ao
ho no não-pagamento dos juros.pelas autorndades deste
de entanto, do lado do pais, agora para
istroBresser
e aobservou-se adefesa
chegaria considerar
Bras1l,
uma
a
de
e
mais
especificamente
comos
Esta
Esta até
medidas proposta de da parte do
mente mais
tarde".
"guinada" na de postura do unilaterais negociação mais firme
opunião
ministro deveu-seComo
aOsto já haviasustentar
se veio
divida..Assim, em agosto
simultaneamente à
informações de que a crescimento eo sua
esentada aos credores o mudança
saber
dc
a

o Convencionais, através
vés dos exiernos em proposta brasileira de serviço da
créditos dos bancos quais pais pretendiasetembro- incorporarianegociação
o
om que o s

secundano. intemacionais ao Brasilapoderar-se de parte do aspcctos

Antes da ropria aprescntação formal
eram
negociados deságio
no
mercado
defender publicamente- Viena da
proposta aos credores,
rio do Tesouro em
ministro da Faz.cnda e o

norte-americano-a
elEste fato foi importante de posteriormente
cfetivação do desconto Washington, junto
em
ao
dois pontos de vista. da divida em favor
cadeou, colocou em cvidéncia o
desencad do
Extemamente,
OTandes credores privados c mesmo por intenso grau de resistência pelas reações que
existente entre os ainda
10 sentido de uma negOCiaçao que parte dos govemos dos paises centrais"
da perda aos onerasse se avançar a
credores. Por sua vez, no ämbitomenos os paises devedores e
Fazenda foi reccbida com surpresa e impusesse parte
intermo, a nova postura do então
cle mesmo traçada até então. parecia totalmente fora do contexto ministro da
Isto revelava da estratégia por
pOsta na área económica do govermo, esta que, caso se estivesse gestando uma nova
não parecia articulada a pro-
politica mais ampla, apesar de o ministro, na vspcra de sua
uma base de
sustentação
à Comissão da Divida Externa no
Senado. apresentação oficial, te-la levado
O contcúdo da
proposta de renegociação apresentada aos credores em 25
continha, de sctembro
sem dúvida, importantes aspectos inovadores. Com
cional, o relação à parte não conven-
objetivo era converter créditos da divida em titulos de longo prazo
eneste processo realizar uma parte do deságio em favor do país. Um aspecto
(securitização)
importante para
viabilizar csta opcração consistia no fato de o processo de conversão de crédito em capital
de risco realizar-se obrigatoriamente através destes novos titulos. Ou
seja, embora a partici-
pação dos credores no processo de securitização fosse voluntária, o atrelamento da conver

"Se no começo da década nósjá enfrentávamos uma incompati bilidade básica entre crescimento e pagamento
de juros sobre a divida exterma, atualmente esta inconsistenca e ainda mais evidente (..). Devo admitir que

consciente desta incoerëncia guando (..) apresentei o Plano de Controle

cu não estava totalmente
Julho de 1987, pralicamente no momento em que o
plano estava
Macroeconômico (..). Entretanto,
em

cra irrcalista (.).O desconto nos mercados financeiros secundánios era

completo e publicado, percebi

que
se naviam dado conta do iTealismo da estratégia de
u m a indicação de que
os bangueiros
tam bem países devedores
lambem que nao havia outra altemativa para os

financiamento e ajustamento (.). Aprendi de retaliação dos bancos

de read uZir parcialmente
a divida (..). Que as ameaças
unilateral Brasil
além da decisão Ficou claro para mim que o momento havia chegado para o

nunca se
eletivanam (.).
provavelmente (nudailing thirough)¬ propor
uma solução (..) em que
denunciara estratégia
de linancimento c
ajustam ento credores (.).A melhor forma para suspendér
a

divididos cnire devedores e

tossem
envolvidos
credores" (Pereira, 1989).
os encargos um acordo inovador
com os
substitui-la por
moratória era
deste trabalho.
análise
delalhada,
ver pags. 8 c 66
uma
**Para

137
são àqucles bônus criaria um mercado cativo para este tipo de titulo, per:

neira ao Brasil capturar uma partc do deságio. Mesmo na permitind

parte convenc desta ma
referente ao refinanciamento parcial dos juros, a proposta também avanc doa
acordos antcriorcs, na mcdida cm que tentava incluir cláusulas de salv nçava em rTelacor
a do,
senbdo de um tcto para a tava dc juros cfclivamcnte paga pclo
lo país,
país, comolvagua tan
como para um
mento compensatóno em caso de detlerioração das relaçõcs de troca.
Sinancincia»
Esta proposta cmbora contivesse uma parte convencional, nãonão era
era d
do vencional,
credores Alcm de significar um maior ônus para cles, a aprovação de algum: interesse d
item
cnana um precedcnte grave diantc dc rivindicações semelhantes de outros na ovado
res Aunda que o Brasil se dispuscsse a fechar um acordo com o FMI e pagar Darvedo
atrasados, as cläusulas de salvaguarda c a securitização com apropriação do desáo08 jUOg
de pressöcs mais io criariam
senos nscos
amplas.
Se por um lado credores não podiam ceder a essa
os
proposta brasileira, nor.
parccia fundamental conscguir enquadrar definitivamente este devedor,
reclassuficação dos cröditos norte-americanos, seja para impedr a coincidênciapara
seja e
de duas
goCiapdes dificeis (Brasil e Argentina). Tampouco convinha aos credores e
tude de total assumir um
intransigência, dado o andamento dos trabalhos da Constituinte e ati-
dificuld ades intemas para o ministro diante de uma maior pressao extema. possi
siveis
opção para
os credores Assim, a
parccia ser a de cvitar qualquer tipo de melhor
acordo de prazo
c
conseguir av
ançar no reenquadramento do EBrasil nas regras do mercado mais I longo
nacional financeiro inter-
inter.
O fechamento do
entendimento
obyetiv o dos credores, pois através preliminar,
em 11 de novembro de
desse pré-acordo o pais retomou 1987, cumpriu esse
juros ainda que o
pagamento dos
parcialmentee através de financiamento
ram-se as

sileiras, por sua vez,

complementar-e
conseqüncias da reclassificação dos créditos nos EUA.
As autoridades
evita-
cm andamento o
justificaram o
cntendimento preliminar como bra-
processo de negociação diante das condição para manter
questão da reclassificação. exigências dos credores, além da
Neste cntcndimento, apcsar da
Juros, houve dois utlização de reservas
para cobrir parte do
aspectos
das autondades brasileiras. positüivos que contnbuiíram para pagamento dos
Em primeiro
lugar, pag amento
o preservar algum espaço de negociação
em que se fazia
parcelado -começando pelos dosjuros atrasados de 1987, namedida
obngações referentes à moralória para o
vencimentos mais próximos e deixando as
qualquer diliculd ade oufinalpermitia
moratóna diante de
inteupção
restabelecer automaticamente a
manteve-se regularização
delinitiva do pagamento dosdasjuros
negociações. Em segundo lugar,
a

nanciamento de médio prazo. atrelada a um acordo de refi-

O
pagamento dos juros alrasados
no valor
31/1287,
Data de Pagamenio
foi acordado aproXumado
da seguinte maneira
Juros rel ao
de USS 4,5
bilhões, referentes ao
período de 20/02
periodo 1987 Desembolsos (USS milhões)
Brasil
30 128
01/10-15/12 357,4
Bancos
0688
(a) Este
88 16/12-31/12
20/02-30/09 142,6
1000,0
empréstimo-ponte)
14,8
285,2
pugamento eslava condicionado so 2000,0
condiçöes, massa criuca c assinatura deuvanço
da
contratos.negociaç do
do acordo
de
médio prazo
em termos das

138
 diz respeito aos juros, no entendiment preliminar não ficaram clara-
diz

quanto ao pagamento dos vencimentos futuros, o

que
no

pentedelinidasidamente em novo ponto de discuss:

Ainda
que podena
Implic1tamente, os credores enten-
zanstiur-se esolvida a questão dos
uma v e z r
atrasados, o pagamento em dia
dos juros vincen-
ico. Do
josseria automático
d h a a n
q u e
lado das a autoridades brasileiras, no entanto, isso estava
fechamento de um acordo delinitivo com os bancos credores e com os
onado a
bilaterais e multilaterais.
a g a n I s m o o
s f i c i a i s

eneito ao acordo de médio prazo, além da introdução do "cardápio" de

diz res
menu
Noque epproach na negociação, as toridades brasileiras também tentaram apro
p d e s
idos nos temos convencionais em outras negociações. Neste
dos avanços Conseguido

l e a pena ressaltar duas questoes. Em primeiro lugar, o estoque de divida apre

sentdl,

ra reestruturação
(I988-1993), além de abarcar vencim uturos (1988-1993),
alaodivida já reescalonada no passado (1983-1985) c o dinheiro novo obtido nas nego-
jclu ede 1982.
1982. Em
Em segundo lugar, o rescalonamento se faria pelo sistema de serial
desde
ciapoes considera os pr de carência e amortização a partir da data de vencimento
que
nick-up, a partir da dala de assinaura do novo acordo.
divida original e nao
atuação da equipe ncgociadora do ministro Bresser Pereira
na
Portanto, observou-se ter que abdicar de
de preservar o processo de negociação com os credores, sem
a abjietivo
obye
res principios fundamentais:
relinancia-
longo prazo, que abrangesse não só o
acordo definitivo de
(a) fechar um
no período 1987-1989,
(50%-75%) dos juros devidos aos bancos privados
mento parcial do de securitização da dívida de
médio e longo
o inicio processo
mas que
também garantisse

prazo,
diante de qualquer deterioração da situação
(b) introduzir cláusulas de salvaguarda
cconömicainternacional negociação com os bancos
FMI somente depois que a
com o
(C) assinar um acordo final se bascava, por um
A proposta de deixar o FMI para o
tivesse sido concluída. custo politico
intemo muito elevado
privados
acordo imediato teria
um
qualquer em 1987, por
outro
lado, nofato de que r e c u s o s ainda
do ponto de vista de
significativas mostrou que o processo
de negociação
enão traria vantagcns que
mexicana,
a expeniência
lado, tentava aproveitar e x t r e m a m e n t e prolongado e desgastante.
com os bancos pode
ser Pereira, em principio,
a gestäo
do mnistro Bresser
sob na claboração
das
de negociação signticativamente
Da experiência Avançou-se
entre credo-
importantes. de divergências
outros aspectos parecem as vantagens
dOIs tentar explorar crédito. Apesar
secundário de
de negociação para no mercado
ToCnicalidades
desyalorização
da divida também ficou evidente
foram as
sinalizações de o
Tes e as
e
sinalizações serem claras, que nos levam à segunda questão.
essas divergências Estas diticuldades de despolitização do
ae concretas para
explorá-las.
penodo
um estorço
dificuldades h o u v e nesle ainda que
a gestão
anterior,
procurou-sc restrngir a negociação,
com
aspectos
No âmbito exteno,
Comparando cmbora
contivesse
a proposta,
processo de negociação. ntenanenic, de u m a articulação
politica
âmbito tecnico. acompanhada
ao l01
de maneira firme,
nao
conceinua,

de vista
inovadores do ponto
manifestou que tinha
intenções de dispensar
ele
Bresser Pereira
ex-ministro
a securiüzação
da divida, caso não
do banco a banco
4emois da saida negociar

comitê
assessor
dos
bancose dejaneiro de 1988.
almente
o no u n a l
mealo
prazo
de
&cordo
o
fechasse
se

139
 transformá-la efetivamente
numa estrategia de negociação. Esta a
que permitisse melhor resistenedculaca
litica não teria sido somente
uma
para enirentar
condição as
dos
para lazer 1ace aos obstáculos inten Cre
mas também teria
sido imprescindivcl
oconômica coerente que pemiusse
sustenlar uma postura mais firme no âmhit
ex
edores,
Uma pol
fitüca
Em suma, da andlise destas tentalivas de recomposição de um
um fluco mo
fluco
ciamento externo surgem duas questöes relevantes do ponto de vista da minimo de
econimica interna propriamente dita. Emprimeiro lugar, não houve até elgestão de finan.
poltic
que tampouco o há na alualidade) uma compreensão entre os principais
tão (e
tudo indicuica
cos e politicos do pais, e mesmo entre grande parle dos responsáveis da oesecon agentes
económica, da wndadeira necessidade de recompor ofluxo de recursos exte
qrüentcmente. da necessidade de mudangça no padrão de negociação com os creda Cose.
xler nos politica
nactonas. A falta de entendimento do significado da restrição de financiamews inter
torna. por si só, as tentaivas de una abordagem não convencional do proble
externa exTremamente vulneráveis.
externo
a divida

segundo ugar, a experiência deste periodo também revela a dificuldade

Em
e coor-
denação na gestão da politica econômica no enfrenlamento dos problemas nas deo
áreas. Mais especificamente, a dificuldade de monitorar a
negociação da divida e
com os externa
problemas internos de politica económica, pois eles se realimentam tanto noe
como
negativamente. Se o diagnóstico helerodoxo sobre os problemas estruturais f
são
reto,
os problemas
de
por natureza interdependentes. Assim, a abordagem de tratar
questões maneira encadeada, em seqilència temporal -primeiro injlação, a

ciamento interno depois finom.

jinm-
e,
por fim, divida externa é problemática.
Estas duas questões tendem a apontar para a necessidade de
repensar a questäo das estratégias
de politica cconômica no pais. Primeiro, para cnar uma consciencia Junto aos
à agentes relevantes
quanto verdadcira nahureza dos problemas. Segundo, para elaborar
estratégas politicamente efe
tivas e que consigam abarcar o conjunto da problemática, por mais complexa que seja

As medidas de politica econômica nas

áreas fiscal e de financiamento interne:
avanços, difticuldades e retrocessos
A execução da política econômica nesta fase
é muito ilustrativa das
Lemas enfrentadas na tentativa de dificuldades in-
gestão do ministro Funaro,
superação de alguns
problemas estruturais. No início da
destes aparcntemente,
houve
político para avançar na d1reçao
espaço
problemas, tanto naárca fiscal como na de
retomada do processo inflacionário financiamento interno. Porém, a
recuo, principalmente no âmbito
este espaço se com
perdeu muito rapidamente e houve ate
financeiro. Quando L.C. Bresser u
Fazenda, apesar de haver demonstrado assumiu o Ministerio od
fiscal, as condições já eram bastante intenções de, internamente, implementar um
adversas. au
As tentativas de ajuste fiscal
Em oulubro de
área fiscal. Por um 1985, cquipc econômica entrante
a
na

mada do
lado, reccita fiscal vinha
a encontrou uma Situay ambigua
crescimento
cconômico, que neste ano contando
já
com o
impacto pos reto
emo na
apresentava
um maior
u
140
 Eete cfeito é mais bem percebido pcla recuperação da receita de
d i s t i a
( 1 a b e l a4

ate o IR, que explicam o crescimento

s

da receita
shela .oo o ICM, o IPle
ficos, como0 0 .

huloscspecilicos ano anterior (labela 4.9). Por outro lado, no entanto, além do pro-
capitulo antenor, existiam duas outras pres
no
nceiras, comentado
e encargos
fiscal. Em primeiro lugar, os gastos com pessoal
e m

y ad a sd e s p e s a s
espesctracão
iinosamente naquele ano, em todas as esferas da administração públi
a
e

escidolugar, os governos
govermose estaduas e aunicipais haviam começado a retomar
lugar, 0s tal.
segundo
houvessem sido estruturadas fontes de financiamento para
cem que
sdiela
Etzas
1Em
através da
moVimento queja havia ganhado certa importancia
sinenensificar um os muni-
recursos da esfera federal para
cujo oobjetivo
vinlicta, cujo
era drenar mais
Municipalista,

área fiscal,
agiu de imediato na
e
piose estados.

equipe do ministro D.
Funaro
situação, a 1985. Neste âmbito,
desta
te de medidas logo em novembro de
D njunto significativo conômica mais importante.
As medidas
o "pacote"de politica do
Jugaràdúvida,posteriomente ou seguiram os mesmos
lineamentos básicos
seimplementadas ou cram
determinadas sobrc
e signiticavam ajustes a0 mesmo,
qede novembro/8) estruturais na área financeira.
de mudanças visavam
tentativas de acordo com os objetivos que
pe ser ordenadas institu-
hudo
fiscais podem de natureza
As As medidas basicamente i) mudanças
trës: raciona
apresentam-Se
neste sentido, maior controle e
mrir C, aumentar a receita do Estado; ii)
vIsavam
medidas que
ional: i) transfer ncias
intragovemamentais.
transparência,
e das finalidade obter
lzacão dos gastos natureza
insthtucional
tinham como
dos r e c u r s o s públi-
de financeira racional
As medidas c uma
administração contribuiram
sobre os gastos
efetivamente
e que
controle medidas importantes Criou-se a
maior t o m a r a m tres
sentido se dos recursos públicos. gestão
Neste
racionalidade
na Brasil (no-
Cos. visibilidade e Movimento do Banco do
maior eliminou a Conta come
uma cxecução
para Nacional e se aprovação e
Tesouro
Secretaria do orçamento püblico,
sua elaboração,
Central também
o quc o novembro de
1986 o Banco
com
vembro/85), de
real. A partir Brasil.
algum signilicado Banco do
a ter crëdito rural do transi
por um periodo
çaram de
controlar as opcrações funcionaram
a discussão, ou maiores
passou estavam em não tiveram
Nesta mesma direção que,
entretanto,
de Remuneração
institucionas

outras mudanças Inteministerial

três o
Conselho
para o
tório de tempo, 1985
instituiu-se
de remuneração
novembro de d1retrizes da politica
resultados. Em delinear as limites nos
deveria 101 incietivo para impor
Proventos (CIRP),
que no entanto, Da mesma
e
Este conselho, csieras do setor püblico.
do setor público. da situação da ad-
distuntas
para
conjunto
definir uma politica 1azer um
diagnóstico

salariais e devena
mais ampla
Teajustes geral que uma r e t o m a
comissão
criou-se uma do qual
se propona adiada ao
a partir constantemente

nancira das autarquias, tareta 101

mnistração
direta e tempo, ma2s Sua de n o v e m b r o
de 1986.
por algum cleiçöes
as
sobreviveu especiaumenie
objctivo
comissão
ordem politica, uma holding, cujo
ESta razõcs de
em c r i a r

de 1986 por Estatal (SPEJSe

avenou estatais para chegar a
uma

Ongo Setor
Produtivo u s cupresas
imediatas
For último, no e aespeSs proposta solfreu
resistências
fluxo de TCCeitas Esta propa
controle do
tinanciancnto.

Ta avançar no i n v e s t i m e n l o s
e
a s e r discutida
i mais ampl
amplamente.
cneganao
de esfera pública federal,
nem
politica integra ncgrada

empresas
püblicas,
aumentar
as receitas na

POr parte das

próprias visavam

tEnha sido a mais

importante
tudo iI n d i c a
medidas
que que
ás tudo
Com es AA primeira-e
pnmeira-e
relação
direções.

auou-seem quatro

141
 Tabela 4.8

corrente e
formogão de capital
fixo do setor público público consolidado
o

conta
Brasi:
Em %do PIB
Total de Conta Total de Formação
Consumo
Trans Corente Encargos Bruta SaldSaldo
Anos Receta
Bens Total sem Financeiros Capital
Pessoal e ferências
Disponivel
Total Encargos serviços Encargos Fixo
Financeiros

(B) (C) (D-B+C) (E) F-A-D-E)G)

1.12
()(0-R0H
2.37
(A 9.20 11.48 3.40
(0.08)
6.31 2.90
1980 24.09 4.00 2.99 1.90
5.65 2.63 8.28 9.36 (0.89)
1984 21.64 4.10 4.48 2.32
2.94 9.88 8.82 (2.70)
1985 22.80 6.94 5.59 3.05
10.95 9.47 4.87 (3.70)
1986 25.30 7.47 3.48
3.98 4.04 3.15
4.39 12.16 9.13 (3.2)
1987 25.27 7.77

Em valores constantes de 1990-BASE: 1980=100

Total de Conta Total de Formação Saldo
Anos Reccita Consumo
Total Trans Corrente Encargos Bruta
Disponivel Pessoal e Bens
ferências sem Financeiros Capital
Total Encargos serviços
EncargosS Fixo
Financeiros

(A)_ B ) (C) D-B+C)(E F-AD:E 0 ()_1-FG-H)

1980 10.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 00.00
1984 87.85 87.67 88.83 88.03 79.67 115.03 261.75 78.41 1,041.01
1985 99.90 116.17 107.10 113.32 81.03 127.28 424.04 103.44 3,428.92
1986 119.26 134.49 136.46 135.11 93.68 162.77 $68.51 146.07 5,129.03
1987 123.45 144.96 178.56 155.53 93.55 137.59 426.44 156.48 4,548.98

Notas: Govemo Consolidado compreende

contas dos govemos Central, Estaduais e Municipais.
Abrange administração central e descentralizada,
inclusive e de previdência social e fundos patrimoniais dos
trabalhadores (FGTS e PIS/Pasep), exclusive Banco Centralsistema
empresas públicas.
Fontes: Afonso, José RR. (1992a) op. Cit. Os dados onginais são
das Contas
FGV/ABRECEF; PIB PIBGE Nacionais / Conta Govemo
Gan'91)
-

em termos de impacto sobre a arrecadaçao -101

tibutára por causa da inflação tentar diminuir perda real de receita a

evasão fiscal e "moralizar" as

(isto e,
combatero ereito Oliveira-Tanzi), fechar brechas de
obngaçoes
recolhimento de alguns impostos e junto a0 Estado. Assim,
reduziu-se o prazo de
que os impostos permaneceriam na contnbuiçoes. Ao mesmo
rede bancária. Como medidatempo diminuiu-se o tempo
"moralizante", logo no
142
 Tabela 4.9
Carga tributárka bruta por nivel de governo- em %
do PIB
Covemo Inbuto 1984 1985
16.07
1986 1987
6.39
17.54 16.87
8.61 8.87 889
P r a c y u s1 n b u t o

836
doOrFiecal

4.03 4.44 447 3.72

IR
125 1.74 2.07 2.34
.IFT
0.78 0.52 064 055
(OF
2.56 2.17
Outros 1.71 175
Cond7h da
7.03 6.% 8.18 7.07
squndade Social

Folha Salanal 4.70 4.56 4.96 4.56

(FinsoCial) e
Lucro 0.52 0.58 0.68 0.65
Fanur
PISPasep e FGTS 181 1.82 254 1.87
Demais Tnbutos 0.43 0.56 047 1.44
5.17 5.60 6.72 5.89
Estados

-ICMS
4.63 S.13 6.07 5.26
0.53 0.47 0.66 0.63
.Demais Tnbutos
0.58 0.54 0.62 0.58
Municipios
21.82 22.53 24.88 23.34
Total
incentivos) de
arrecadação liquida (exclusive restituiçdes
e

no conceito da contabilidade social:

Nota: Tributo
dívida ativa, multas ejuros.
contribuiçðes, inclusive de
impastos, taxas e 1990 e sua evolução nas duas útimas
e Villela, R.
"Estimativa da carga tributária no Brasil em
Fonte: Afonso, J.R. (republicado em "Perspectivas
-

n° 13, pp. 35-40 Rio de Janeiro, abr. 1991

-

décadas" IPEA, Bolerim Conjuntural,

35- Rio de Janeiro, 1991).
d Economia Brasileira- 1992", IPEA,p.

impostos devidos e instituiu-se uma

indexaram-se os
ministro Funaro, ilicitos na área
unicio da gestão do omitidas ou outros atos
(50%) sobre receitas
elevada das insti-
multa relativamente a coreção monetária do passivo
sentido implementou-se extrajudicial ou falência, para
aca-
tnbutárna. Neste mesmo
liquidação
intervenção,
regime de
uções submetidas"negócio"
ao
da concordala.
Cruzado, pela sig-
ar com o famoso mplantou o Plano
quanto se
efeitos foi perdida na ocasião
destes des1ndexar a cconomia,
Uma parte vISava

Como este plano da inflação já cm mecados

niticativa redução da
inflação. volta

impostos. No
entanto, com a novamente, o que aca-
desindexados os em
rendexa-los

ambém foram econômicas

não
hesilaram

autoridades ano.

ae 1986, as novembro
deste
mesmo

clevar a arrecadação, também

loeo.
critério darpro-
cou acontecendo
cm tomou para
medidas que se baseado no
tipo de na carga tributána,
O segundo eletivo lucros
novembro de 1985,
foi um
aumento
majorou-se a carga ributária das empresas com
tribut
Primeiro,
seletividade.
vidade e
13
 mais altos, tanto pcla instituição do pagamento semestral do imposto de en
elevação da aliquota. Segundo, o adicional de imposto passou a ser maior paraCOmo.
financeiras que para as empresas do setor produtivo. lerceiro, incrementou. nsti
tánia para salários muito altos. Quarto, ganhos os de capital foram mais taraCarga
de renda nas opcraçõcs financeiras passou a ser recolhido exclusivamenteO imp
ltimo, como incentivo fiscal para a rctomada dos investimentos, permitiu-se 10nte.
zados entre 1986 c 1987 fosse aplicada uma taxa de depreciação mais alta a0s teal
O que chama a atcnção é que cste conjunlo rclativamente importante de medi .
mente todas tomadas logo no inicio da gestão do ministro Funaro, não implico
zado. Em novembro
Pratica
resistncias. A situaço foi diamctralmcnte oposta apos o fracasso do Plano Cruzado cativa
de 1986, além da rcindexação dos impostos ja assinalada, o goveTmO iniciou um pr

composiçaão das tanifas públicasc aumentou algumas aliquotas de IPI, o que pm de r

exircmamente negativas por parte dos agentes econõmicos. Estas medidas fiscais acah es
o ulhmo ato de um processo de desgaste crescente das autoridades econômicas, a na SCnd
perderam toda a capacidade de realizar uma gestão ativa de politica econômica
A ütima área de atuação para sustentar as receitas na esfera federal foi conter
pressõcs de descentralização tributária por partedos estados e municípios. No final de19
o govemo conseguiu evitar que se aprovasse a Emenda Airton Sandoval na sua forma
on.
ginal, fazendo com que a reforma tributária de emerg ncia só descentralizasse umaparte
menor do incremento da arrecadaço previsto naquele pacote. No entanto, ao longo de 1986
as pressões foram aumentando, especialmente em funçao dos gastos ncorridos nas campae
nhas dos govemadores naquele ano. No inicio de 987, quando os governadores entrantes
se deram conta da situação financeira que haviam herdado na maior parte dos estados, os
pleitos sobre a esfera federal surgiram com toda força, não somente no âmbito fiscal, mas
também no que diz respeito ao reescalon amento de dividas.
Oterceiro objetivo da equipe de D. Funaro no âmbito fiscal cra controlareracionalizaros
gastos. Como foi sinalizado, uma parte das providências institucionais nesta direção fracassou,
com o que a atuação neste âmbito se tormou muito dificil. Os aspectos criticos do lado do gasto
eram: salários e cncargos da administração direta, autarquias e fundações; a autonomia das
empresas estatais e das esfcras estaduais e municipais, c as despesas financeiras.
Com item, logo inicio da gestão,
relação primeiro ao no novembro de 1985,em
manteve o decreto quc proibia novas contratações no setor público e tentou-se cortar algu
mas remunerações indiretas (mordomias), como locação de residências para altosfuncion
rios e uso de veiculos oficiais. Isso permitiu controlar a
expansão dos gastos com salanose
encargos no ambito federal. No entanto, não se pode esquecer que 1986 foi ano eleior
com o que este tipo de
gastos aumentou significativamente nas esferas estaduais e mun
pais (Tabela 4.10).
Como foi assinalado, a tentativa de conseguir um controle maior sobre as empio
presas

cstatais sofreu, desde o início, sérias resistências, além do problema dos estados Cuu
pios, que tëm automonia de gasto, abam

caindo sobre
mas
cujos desarranjos fiscais e financeiroS 0
a
esfera federal. Este aspecto é especialmente relevante no que refere s

O s resultados desta e

recomposição das tarifas

públicas, politica à qual o minisro
resser
Pereira

Continuidade no pñmeiro semestre de 1987, somente se fizeram iblicas n

sentir na receita das empres
ano.

144
 da c
itmcniosAA
cnlos.
prcocupaçãoda cauipc oconòmica era
sustentar
h a v1am i n i c
ciadoem 1985
lmente administração
emprcsas estatais, estadual investimentos públicos
os direta
das
os

municipal e
a l e d e r a l ,p r i n c i p

abclas
4.11) Esta 4.10e mas e
s cndenac
investumentos do coordenação subordi
Estado como um todo visava, por um
ná-los todos
retomar, na
a uma
icade lado, dar
mi-
de de financiamento. Esta tentativa
ipouóiida e, por outro, coercomn
compat
fracassou, tanto no controle
de sólidas bases de ibilizá-l a
mo será discutido r o itemfinanciamento
r e c o m p o s i ç ã

a
dos
pág. 123) investimentos
na
o
panlountemo (com
A extemo (ver
dos investimentos gestão financeira intema do
de financia e
Na
questãc

da implementação de uma
publicos houve mais um setor
priblico).
com o inicio

série de agravante. Apartir de 1986,

gela preços e tentathivas de experiencias
des1ndexação heterodoxas que
ios
mnõem a formação bruta de
capital fixo
financeira, preços dos bens e ser- os implicaram
go
rosbens. Com isso, aretomada dos passaram a ser reajustados
1nvestimentos que se observou na acima da
ionificou necessidades de financiamento
Asicos
cimenlas fisicOSmend
menores, ou seja, a um maores, mas correspondeu segundaametade
mpacto real na cconomia menor de fato ines
Por ültimo, o controle das
despesas fin anceiras está relacionado(Gráfico 4.1) .
enciamento setor püblico. Como será
do com as
mudanças no
analisado no item A
selor prúblico, até 1988 hoOuve uma gestão financeira interna
contenção efctiva destas despesas.
Da atuação da cquipe do ministro Funaro
na área
clusões. Em primeiro lugar, pelas mudanças fiscal, é possivel tirar algumas con
implementadas, houve uma
incrementar as receitas através do aumento da carga tributária sobre ênfase maior em
bate efeito Oliveira-Tanzi, do fcchamento de brechas
ao alguns setores, do com
existentes na
mentação e da resistncCia ás pressõcs dos cstados e municipios por umalegislação regula-
e
maior distribuição
de recursos. Esta nfase, combinada com a
sustcntação do crescimento econõmico, especial
mente do sctor industrial, c scu cfcito sobre o
cmprego, causou uma significativa recupera
ção da receita do Estado (Tabelas 4.8 c 4.9)". Em segundo lugar, ficou muito claro que o
raio de manobra para atuar cfetivamente na árca fiscal existiu logo na entrada da nova cqui-
pe, mas foi se perdendo confome a gestão da politica cconômica ia enfrentando problemas
nas mais diversas árcas. Em terceiro lugar, a cxperincia deste periodo também revelou que
as resistências e as dificuldades para implementar uma politica de racionalizagãodos gastos
Toram (e provavelmentc continuam sendo) muito grandes. Ou seja, era muito cvidente a
inclusive por sua dimen-
necessidade de uma reestruturação profunda da "máquina" estatal,
Sao significativa no Brasil, o que, entretanto, mostrou-se damaior complexidade. Em quarto

no relacionamento das distntas esferas públicas-fede

ugar, neste período os problemas graus de auto-
estatais, autarquias, bancos oliciais,
seus

ra, estadual, municipal, empresas

investimento poae esar no aumento do custo médio dos investimentos

do
"A cxplicação para o 'paradoxo em parte, ao aumento dos custos
nacional (¢ da inldação), devido,
ao da renda foram
cm proporção superior grandes arasOs (prálica comum) ou que
nas obras Cujos paganenos soire nacionais evidenciam
financeiros 'embutidos' autoinanciamento (..). As próprias
contas
inusitados de
esquemas acompanhou variação
a
contratadas com
I980-80, 8 vanaçao
dos preços dos investimentos fixos
essa tese pois, se, no periodo
i80-90, a vanaçáo do indice do deflator implicito especifico
economia, no penodo
dos preços geral da
em
em um lerçoa vanação do
indice dellator geral da economia (o implicito
fixo superou
da formação de capital Cameiro Wemeck & (1992:7).
Afonso (1992b:9).
Ver
tam bem (caixa 2) a partir da cobrança
de ágio
do PIB)'". generalizado de sonegação
de um processeo
da instalaçao processo que se agravou
posteriormente.
I s s o , apesar de prcyos upos o rianO Lrzado,
congelameno
diante do
 Tabela 4.10
Gastos com pessoal e formagão bruta de capital fixo
por esfera de governo

em %do PI3
Periodo Pessoale Encargos FBKF
União Estados MunicipiosS União Estados
1980 2.49 2.83 0.99

1.09
0.72
0.68
0.92 Munmci0.7p3o
1983 2.44 3.08 0.73
1984 2.06 2.66 0.94 0.60 0.76
043
1985 2.48 3.39 1.07 0.51 1.20
0.54
1986 2.40 3.75 1.31 0.85 0.61
1.44
3.74 1.25 1.07 .75
1987 2.78 1.21
.87

em
valores costantes de 1990-Base: 1980-100
Periodo Pessoale Encargos FBKF

União Estados Municípios União

Estados Municipios
1980 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00
1983 91.118 101.14 101.87 86.94 73.63 S4.16
1984 80.91 91.89 92.57 81.17 81.09 72.33
1985 105.18 126.60 114.03 74.20 138.26 88.71
1986 109.73 150.85 149.96 134.12 178.77 116.91
1987 131.48 155.68 148.25 174.28 156.19 139.28

Fonte: Afonso, José R.R. (1992a) op.cit.Os dados originais são das Contas Nacionais / Conta
FGV/IBRECEF; PIB- FIBGE (jan/91). Govermo

nomia e de
responsabilidade nas áreas
fiscal e de
plexo jogo politico-começaram a financiamento, imbricados por Coms
condicionar crescentemente a manifestar-se. E foi esta última questão passou

gesto da politica econômica diante das quode st

implementar uma
estratégia de ajuste abrangente e diicu io do
ministro Bresser Pereira articulada, como revelou a
Embora tivesse como
centes dificuldades para objetivo primordial o ajuste fiscal, mi enírent
al, este ministro
executá-lo, tanto pelos impactos diretos e indiretos
relraçãodo

as
 Tabela 4.11
Rrasil: Investimentos nos Setores Püblico
«
Privado- em % do PIB
Periodo
Total Administração pública direta SPE Privado
Estados Municípios_ Outros

16.88 0.60
0.76 0.54 2.80 11.94
1 9 8 4

16.95 0.51 1.20 0.24

0.61 2.50 11.75
1985

19.06 0.85 0.38

1.44 0.75
1986 2.20 13.18 0.64
22.25 1.07 1.21
I 9 8 7
0.87 2.74 15.78 0.58
22.81 1.03 121
I 9 8 8
0.93 2.57 16.48 0.59
24.86 0.85 1.41 0.67 2.21 19.08 0.64
1989
21.67 0.53 2.12 0.85 1.28 16.21 0.68
1990

Dados originais: IBGE, "Contas Nacionais" e Centro de Estudos

Fiscais/BREFGV.
Fonte
D. D..
Carmeiro, D. D. & Wemeck, R L. Public saVings and private investment: requirements for growh resumption
cconomy, PUC-RJ, 1992.
the Brazilian "Crise e ajuste IiScal nos anos 80: um problema de politica econômica ou de cconomia politica?".
lelaRenato:
in
da Economia Brasileira -1992, Braslia, 1991.
In: PEA: Perspecti vas

Gráfko 4.1
Investimentos: evolução real e comportamento dos preços

507
45
40
35
30
25
20
15
0

89 90
87 88
85 86
83 84

08 79
D . I . F B K F / D . I . P I B ( b )

82
80 81
FBKF/PIB(a)

Wemeck,
R. (1992).
e
DeflatorImplicito.
D.D.
Caneiro,
D.I.
=

Notas de 198o. (b) (1980-89);

a preços C o n s o l i d a d a s

Nacionais

Fonte: IBGE, Conla

C o n l a s

147
 cada v e z
maiores,
das
mais
esferas pú-
diversas e o f

pressões
como por prafis
económico
para
da cconomia
Estado.
crescimento
do C
ritmo de cxpansão
sobre o gasto
do Estado, o
blicas e privadas, rcdução no arrecadação
anj
com a a
da receita, diminuiu
seguridade social
Do lado c m 1986,
da
alcançou contribuições

quc se das pcla revogação do

r
ao
a
metade
dc renda, adicional men.
te
festou n a queda
do imposto uma
redução
de renda sofreu cmpresas.

(Tabcla 4.9).
O imposto maiorcs à politica de
renda das
r

de continuidadc upe
de imposto
Percira
tamb m deu quando implcmentou
tosemestral ministro
Bresser
do ano,
A cquipe
do aló mcados
congclamcnto de prer
públicas
ração do valor real
das tarifas
Bresser) do qualfazia parteoinllacionário,
algumas
tarifaNo
ta-
antiinflacionário
(Plano
choque rctomada do proccsso
a 4. 12).
1986 (Tabcla
com
posteriormente,
cntanto, defasadas que
cm
de controlar o pron.
cesso
tão ou até mais e as
diliculdadCs

ram a cstar
crescimento
cconômico
e
pressOes por subsídios Caas
Com a retração do aumentaram as
c o n t e r os gastosc 1ederal.
tomou-sc dificil
ogovemo
públicas sobre
intlacionáno,

das outras esfcras Plano Bresser, alm de cniar um

rcivindicaões de Proços) no
(Unidadc de Refcrência conter os gastos cm
A introdução da URP e s s e n c i a l m e n t e para
scrvir
de proços, deveria de tempo. No emtanto,
referencial para os reajustes um curto espaço
por
Este objctivo se cumpriu
salános na csfcra pública
a c e n t u a d a m e n t e para que
a regra da URP
se acclerasse
a inflação caísse por tera (.)
"não foi necessário que
reajustes de preços e salários
de referência para com relação aos
como um padrão geral decisðes do pröpno govermo
foi provocada pelas
A implosão da URP direta e indireta, começando pela decisão
de sua administração
salános dos funcionários em cerca de 46% e
de seus funcionários
Brasil de reajustar os rendimenlos
do Banco do
culminando com o reajuste
dos vencimentos dosmilitares"

dircta consolidada os gastos com pessoal

Isso fez com queno âmbito da administração
10% em relação a 1986 e o item "consumo total", 20%
ainda crescessem, em
termos reais,
estatais os gastos com pessoal também voltaram a ter
(Tabela 4.8). No âmbito das empresas
uma expansão maior (Tabela 4.13).
Por outro lado aumentaram as pressões por subsídios, refinanciamentos e intervenções
de emergência
"Tendem a multiplicar-se os casos de transferências públicas a setores com graves dificul-
do
dades financeiras (agricultura no primeiro semestre/87), bem como as socializações
prejuizo privado (concessão de regalias do imposto de renda a0 setor bancário e o recente
empréstimo de Cz$ 2,5 bilhões å Transbrasil)."

Para conter as transferéncias intragovemamentais, o governo federal passou a estender

cmpréstimos aos estados e municipios, à previdência e ås empresas estatais por conta de

Através do Decreto-lei 2354 (24/08/87) se deteminou a volta ao regime anual para as declaraçoes
rendimentos de todas as pessoas
juridicas
SEP/SP, Andlise de Conjuntura Econdmica, N° 28, set.-out/87, São Paulo, p. 21.
* SEP/SP, Andlise de Conjuntura Económica, N° 28,
set.-out/87, São Paulo, p. 105.

148
 . TodAavia,
vermopressões
x c e u a st u t u r a s
as
finald e a
dccrcloupassaram
agosto, o govemo decrcto a ser
täo
grandcs c
, de o eriar no os
subsidios, salvo sc
tivessc
quc o
poder cxccutivo tão dificcis de
podia mais conccder
não
dotaço ficava
proibido, conter
at finalquc,
minustr

niblico, poder quc a parlir exccpci orçamcntária. Simullancamcnte,de

de entãoonalidade na
o
90 S
ma
t u m o s

sto era uma clara

clara
icd. s
eno fcderal vinha solrendo c para
manifestaço da presso dccabia somentcconccssão de novos cm- ao
o

Em funç disso, a cquipe

qual no tinha gasto de presidcntc da Rc
a
c

do ano, quc
que
cconQmica cm contrapartida.
cxcrcício
financiamento quc o
oara tinal
o no
fiscal para onarte dc outras entanto solreu passou
csleras do sctor reaçõcs contráriasclaborar
a
ambém de parte de um novo
ministro Bresser Percira cm püblico. Este
não só do
sctor
pacote
este ministro, ao dezembro de 1987. foi um fatlor privado
ra contrario de seu dctcrminante na

berd intervi,
atuar
atu
cstrutura tributaria c sofreuantcccssor, não teve mais
na

passivamcntc, atrayés de transtcrncias cresccntes ncnhum de

nJra pressõcs, de todas as grau
c/ou
empréstimos. esfcras,
Agestão financeira interna do setor público

O
heterodoxo adotado no periodo do
enfogue
afivas de realizar algumas ministro Funaro
mudanças na arca
financcira continha, scm
intena para cnfrentar dúvida,
Dan7i finance. As medidas
dcão das despesas financeiras implementadas apontavam csscncialmente em trös situação a

relerentes a0 estoque de
divida pública já direçõcs:
iminuição deste mesmo estoque,e n) contraida; ii)
eQue fossem menos onerosas. Este constituição de novas bases de
financiamento intemo
ulimo aspecto, que constituia a razão de scr de uma
efctiva reforma financeira intema, visava restaurar a separação entre
mocda e poupança
financeira. Desta maneira se esperava, por um lado, retomar o controle sobre a
monetária e ampliar o fin anciamento monetario e o poder de senhoriagem do Estado.politica
Por
outro lado, este tipo de reforma pretendia criar as condições para que a financeira
se constituisse na base de alavancagem do processo de funding dos poupança
investimentos. Este
processo deveria iniciar-se nas empresas estatas, dado que seus investimentos eram com-
plementares aos da árca privada, mas não podiam scr retomados pelos problemas de finan
Cramento decorrentes da crise extema.
No que diz respcito à redução das despesas financeiras nas quais o setor público vinha
uncorrendo, foram tomadas, logo de sada, basicamente duas medidas na gestão do ministro
Funaro. Primeiro, a valorização continua da mocda nacional em relação ao dölar pratica
mente ao longo de toda a sua gestão (Tabcla 4.14) fez com que se reduzisem os encargos
em cruzados). Como se pode
anceiros externos expressos em cruzeiros (e posteriormentedo
houve uma redução estoque de passivo extemo
var nos Grálicos 4.2 e 4.3, em 1986 e com isso do peso das amortizações
que
Selor publico expresso em moeda nacional, a
de juros rclerentes
efeito pode ser observado no fluxo
naqucle ano. O mesmo efeito cambial
divida 1986 observou-se exatamente o
(Tabela 4.15). Ou seja, em
Este enfoque de redução
dos
inverso comentado no capítulo 2.
4 de 1evereiro de 1983,sustentado causa da crise cambial que se desencadeou
ALCTmos não pôde ser por
e seus
Plano Cruzado
monetánia ds vésperas do
na gestão
Fara uma análise detalhada dos problemas de Barros (1992:13-21).
ODeivos nesta área, ver Mendonça

149
 Tabela 4.12
das Principals Tarifas Públicas
Brasil: Evolução 100)
Média Anval (1980
=

deflacionado pelo 1GP-D

gasolina álcool diesel e.elétrica
Periodo
1980
BCo
100.00
100.00 100.00 100.0
120.3
100.00
108.5
t100.00
ele>one_
103.117 88.96 92.67
1982
71.52 8141 113.94 95.7: 19.94
87.69
1985 73.89 71.34 92.40 62.83
69.08 64.89
1986
79.16 90.39 70.10 140.05
47.83
60.55
1987 45.73

defocionado pela toxa de cambio do dolar

Periodo aço gasolina_ álcool diesel e.elética
1980 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 telefone
100.00
1982 124.65 107.35 96.77 146.67 131.43
97.79
1985 82.12 66.87 65.88 107.54 89.67
59.57
1986 71.1 67.12 66.16 8022 95.79
49.99
1987 70.13 91.45 90.39 81.84 162.58
53.60
Fonte: ESPÁrea de Empresas Estalais.
-

FGV Conjuntura Económica - diversos nùmeros.

jáno segundo semestre de 1986, sendo totalmente revertido no

que acclenrou as
período do ministro Bresser
desvalorizações
-

cambiais para recuperar o desempenho das

A segunda
providência para diminuir os encargos financeiros sobre o exportações.
da públicaforam tentativas no
sentido de reduzir as taxas de estoque de divi-
bro de 1985, com a entrada de
uma nova
juros intermas. Logo em setem
equipe
ovemight. Em termos reais, esta se encontrava no Bacen, reduziu-se a taxa mensal do
no

entre 3% e 6% am. início da gestão do ministro

tembro de 1985 a (abril-junho), caindo para uma média de
Dormelles
março de 1986, reduzindo-se
ainda mais até
0,8% a.m. no período de se
que se gerou no período junho com a elevada lique
pós-Plano Cruzado.
overnight foi caindo até meados de 1986 Com isso, a taxa acumulada de doze meses do
A
expressiva reduço da taxa do (Gráfico 4.4).
necessários juros tão
elevados- vinham sendo
como
overnight comprovou que efetivamente am
Domellespara garantir nao
simo prazo. Quando refinanciamento
o
praticados
do estoque da
na
administraçao deF
julho
em
de
juros, isso estava relacionado 1986 as autoridades divida pública interna notaxa de curtis

manda em função de com uma voltaram a elevar um pouco

pressões de política monetária mais ade
preços e problemas de restritiva para coni
150 abastecimento, e não comespondia
 Tabela 4.13
Brasi: Empresas Estatais Feder
ais

(em% do PB)
1985 1986 1987
13.74 12.14
LReceitas
13.56
I R e c e i a sO p e r a c i o n a i s

12.59 11.29 1247

2.0utrasReceitas Correntes
1.15 0.85 1.09
2 C s t o so p e r a c l o n a i s

10.57 11.17 12.37

e Encargos
Sociais 1.87
Pessoal 2.02 2.55
21.
22.Outros Gastos Comrentes
8.70 9.15 9.82
operacional
corrente (1-2) 3.17 3.63 3.69
3Saldo
bruta de capital 3.06 2.99 3.45
4.Formação
despesas de capital 0.82 1.25 0.59
5.Outras
outr0s enc. financeiros 2.55 2.04 2.85
6.Juros e
0.54
6.1.Intemos
2.00
62.Extemos

7Défci) ou superávit(+) (3.26) (2.65) (3.20)

454)
3.26 2.65 3.20
8Pbanciamento

1.12 1.31 2.94

8.1.Transferências do Tesouro
0.43 0.40 0.67
8.1.1.Comentes
0.69 0.91 2.27
8.1.2.De Capital 0.26
2.14 1.34
8.2.Financiamento Liquido
2.16
8.2.1.Intemo
8.2.2.Extemo
(0.02)
estimativas de
financeiras, de acordo
com
receitas de aplicaçdes
correçlo monetáira
foi expurgada das
Nota: (a) a
1987.
diferentes fontes. 1985.
CPF/SEPEMEFP para 1986e
Yonle: CEPALPNUD: (1991) op. cit, para

de 1986
mobiliána Aliás, de novembro
refinanciamento da divida pública
parte dos mescs a taxa de
dUICuldades de na maior
meados de 1987,
Plano Bresser em explica a tendência de queda
e8 mplantação do em temos
reais, o que
chegou a ser negativa
d 0 overnight estava relacionada
com a
observada no Gráfico 4.4. na área
tinanceira
ante
diretriz houvesse

Con ja apontado,
uma segunda
divida pública
interna. Emborajá
o estoque da
oficiais pelo governo
dedesvalorização do
indexadores
dos
manipulações até então mais
Cd -reiteradas a expenëncia

des este sentido

do ministro
Funaro
inaugurou-se

n a gestão
do mercado
funcionamento

o
para
dos indexadores
oficias
significado
Para u detalhada do
nlise
151
 Tabela 4.14

Cr$/USS- evolugão real

Taxa de cambio

(média dez 1984 = 100)

1986 1927
1985_
5.15
Periodo 99.26
84.21
95.20
100.83
85.09
95.T7 85.84
98.88
mar 96.33 80.68
104.57
96.02 82.18
107.67
95.53 83.52
109.51
J 94.9 87.06
108.90
Jul 103.07
93.67 87.39
92.66 85.71
105.02
92.72 82.53
105.64
Out
91.14 80.06
100.25
nov
87.14 78.64
98.31
dez

IGP-DL.
Nota: Taxa de cåmbio nominal
pelo
deflacionada

Mensal- diversos números.

Fonte: Bacen, Boletim
divers05 números.
FGV, Coriunhura Económica
-

Plano Collor. Primeiro, em novembro de

pelo
ousada, que só foi superada posteriormente
autoridades substituíram o IGP da Fundação Getilio
1985,junto com o "pacote" fiscal, as

índice de preços de referência para o reajuste dos princi-

Vargas pelo IPCA do IBGE como
mercado financeiro: a coreção monetária e a coreção
cam-
pais indexadores utilizados pelo à dos índices, o fato é que
bial. Ainda que existissem argumentos técnicos quanto
qualidade
mais sensível ao comportamento
primeiro coria alguns pontos na firente segundo
do e era
o
uma significativa ascensão.
dos preços agricolas, que naquele momento haviam apresentado
financeira em relação
Com a mudança dos índices se defasou naquele momento a indexação
entre eles
à inflação e, assim, a atualização monetária dos passivos dos agentes endividados,
o Estado.
No Plano Cruzado, por sua vez, combinaram-se dois mecanismos. Primeiro, alterou
novamente o indice de preços que servia de referência para a indexação, criando-se or
que passou a ser apurado pelo IBGE bascado na mesma metodologia do INPC. Nesta
lizada,
dança, a evolução dos preços da última quinzena de fevereiro de 1986 não foi contab
evolução
jà que o lIPCA (indice aplicado desde dezembro/85) do mês de fevereiro se refena evou

92).
inanceiro brasileiro, sua
manipulação pelo governo e suas conseqdências, ver Mendonga o

152
 Grálico
Divida 4.2iquida
externa
Setor Pübiko
(crescimento anual)
bU

40

20

1985 I986
1987
1988
Uss cofrentes Crs de 1980

Nota: Divida em USS, posição de dezembro,

convertida pela taxa de cambio nominal deflacionada pelo IGP-DI.
Fonte: Bacen, Brasil-Programa Económico, FGV, Cofuntura Económica.
e

Gráfico 4.3
Divida externa lquida
Setor Püblico (1980= 100)

450T

4001

350

SO0
*

250-

200
190
150- 1986
|989 CS de1980
- USS corentes IGP-DI.
deflacioaada pelo
nominal e
de câmbio
convertida pela taxa
E c o n o m i c a

dezembro,

posigão de
Nota: Divida em USS, posição FGV,
Corgiunhura

Fonte: Ra
Económico,
O r a s l - P r o g r a m a

153
 Tabela 4.15
externo5 do setor público
Encargos financeros
Valores coTentes Valores Constantes
Periodo
USS CrS
1983=100 Cr$ de 1980
USS milhöcs
6.763 100 627.3 1983=100
1983 100
114 729.744
1984 7.735 116
7.887 117 738.973
1985 118
7.218 107 401.646
1986 64
7.027 104 560
1987
1988 7.937 117 898.457
143
1989 8.742 129 964.446 154
1990 8.957 132 617.625 98

Nota: () Juroa exiermos em USS correntes, coavertidos pela taxa de cåmbio de 31/12 de cada ano. ValoreCAcorenta
deflacion ad os pelo 1GP-DI acunulado no ano.
Fonte: BacenDepec: Encargos financciros do setor público estimativas, mimeo.

Gráfico 4.4
Taxa real de juros
Overnight- 12 meses (em %)

URS
J65 A J OJ87 A
J O J/88 A J

Nota: Taxa deflacionada pela inflação oficial.

Fonte: Bacen- Departamento Económico.

154
 cnire de fevereiro, eo
160 aoiro e 15

dos
osr Contabilizado entre os dias
pragos

p a s s O u
& S e r

dia 28 de fevereiro de 1986.1

IPC-indice
Te30 de cada
mes, criado naqucle momen!
consiruiao Em
segundo
a
partir de um vetor de
ogLaar
prazo
ntIaCIonánio
denominados
Congel amento dos
valores nominais, quem
o

preços, lugar, dada a

abrupta preços
aplicou-se um redutor aosreduço do
que
ue untlação
embuham
deixou de realizar-se. O uma expectativa quantocontratos
da
deilator
penublicadona então denominada "tablita". Este oficialmente cestabelecido era
Aento ao com-
pub

margem, 1sto e, basicamente osdcflator, no entanto, levava em

a . m . ,

13%
deração a inflaç:
e
lerando, todos queles contratos
see
ac ültimos três meses.
iadlapão
vmha

realizados Como sCs,

a
ção
expectativaCOntraataoeoA
uma
intlacionána menor. Ao periodo prova- antesde
deste
velment
emDfato desvalorizando
estava-se de fa estes
contratos, aplicar-lhes deflator e
um
tende a ter contratos de portanto favorecendo os devedo-
Como o setor niblico
pú
prazo mais
restrições ac
o n t r a t o e

longo e em muitas de suas

indexados, tudo indica que este
havia
esferas ded
signilicativo valorização para uma parte da dívida do setor tenha sido um mecanis-
mo ostão do ministro Funaro houve um último recurso público.
ada n

Anu lêmica dentro da própria equipe econômica. nesta direção, que no

entanto
Trata-se dos empréstimos
brios cobrados venda
na de alguns bens como v
combustiveis carros, e que majora- e
COmpuns finais destes bens, mas que foram desconsiderados na apuração da
vam Osprep
e, consequentemente da indexação oficial. evolução
dospreços,
Além disso, houve um outro mecanismo não deliberado de desvalorização. No segun-

dosemestre
estre de 1986, com a perda de entusiasmo dos "iscais do Sarmey" e problemas graves
ahastecimento, a prática de agios se havia generalizado. Como estes não eram capta-
de desaba

pelos indices ofíciais de preços, a indexaão legal das dividas se fazia por um valor
dos pe
real dos preços.
inferior à evolução
Qualquer tentativa de estimar a desvalorizaço do passivo intemo do setor público via
Cstes mecanismos grosseira e careceria de fundamentos minimamente
seria extrem am ente

de vIsta da concepção, a desvalorização do estoque de divida interna

seguros. Mas, do ponto
ea uma diretriz clara para enfrentar as difículdades financciras do setor público, e tudo
indica que teve um impacto importante (Tabela 4.19).
A terceira diretriz, e sem dúvida a mais dilficil, pois supunha alterações profundas
na

sólida base de financia-

aca monetária e financeira, apontava no sentido de constituir uma
neste sentido foi o próprio programa
de estabilização,
Dento do Estado. Um primeiro passo fonte de financiamento
recobraria a
pOIS apartir do controle do processo inflacionário se
A do controle dos preços e, por
uLS barala do Estado, de custo zero, que é a moeda. partir
mocda nacional,
de reserva de valor da
guinte, da recuperação significativa da função intenso
com taxas de juros
baixas, houve um

macroeconômico em expansão e
T TO tenha uma idéia, nos
cinco
meses
economia. Para que se
d e remonetizaço da da
ço-julho/86)
houve uma expansão real
Seguintes à implanta do Plano Cruzado tölego
das com a
retomada

base monetánao 150%, tendência que posteriormente perdeu 90% das ne-
de
a praticamente
pressões de d base monetária
correspondeu
contra 38%
preços. Em 1986, a no conceito
operacional,
RsSidades Ananciamento
de do setor público
financiamento (NFSP) a quedado
imposto
u da remonetização superou em muito melhoran-
anterior. O efcito positivo de estabilização,
ntlacionário (ou sen processo
nagem) também
decoente do
do setor público
(Tabela 4.16).
portanto nitidamente
cnte as condições
conu de as
financiamento

an
155
 aspecto foi o
1inanceiro mais bem.
Se,
por lado, a remonetização
um
ido
outro, paradoxaim ente, a sua gestão
programa de ajuste heterodoxo, por
retomada das pressoes
inllacionárias. Já emneaf
em TIesle
pecto determinante na rápida sinais de e fins de
para uma cxpansao da
no ano de 1985 se apontavaCruzado
aemanda ce
pela recuperaco3
1984
em si, principalmente
do lado daoferta". O Plano esta Neesa
ao futuro, relorçou expansão.
por expectativas favoráveis quanto do credito, que por sua vez montex
uma intensa cxpansão
remonetização implicou preços que, no curto prazo o u
congclamento c a regulação dos a um aspecto
tOs, erodindo ocombate ao proccsso
inflacionário.
importante no detalhe cste problema:
Barros analisa em
LC. Mendonça de

"Em curto espaço de tempo o püblico rccompos seu estoque de mocda

um
70, quando a
inilação brasilcira ea vcis
segunda mctade dos
anos
verificados na
a transfomma m
no campo monetano, foi
60% 70% aa. (..). A conseqüência, de u
a
indexada, quase 5% do PB,
em moeda bancádo
considerável de mocda
100%, sua(depósitos
massa

à vista). Ora, como o depósito compulsório

da mocda indexada era
uransfor.0
com um compulsono mcdio na época da orden
mação em depósitos à vista,
de emprestumos para o sctor bancário
acabou liberando uma enorme capacidade
interna. Alguns dos membme 0
um momento de explosão
da atividade econömica
os diretores do Banco
do plano, principalmente
Central, advertiram para esta ama
de 100% para o aumento dos depósitos à vista decom
propuseram um compulsório TTentes da
mudança de comportamento do público.
A medida não motivos básicos: o primeiro, defendido pelo enta
foi aprovada por do
à questão da rentabilidade dos bancos m
presidente do Banco Central, dizia respeito
com a brisca queda da arrecadação do im.
ciais, principalmente os maiores deles, Oslo
inflacionário sobre os depósitos à vista e ojloat de suas operações. O segundo argumen
contra a medida vinha principalmente do então ministro da Fazenda e tinha a ver coma
necessidade de a economia trabalhar comjuros baixos durante o periodo de congelamento

de preços
explos do crédito bancário foi um estimulo insuportável para umaeconomia, já aqu
cida pela elevação do salário real em função da redução brusca da inflação e do processo d
queima de poupança financeira devido à ilusão monetária dos jurosnominais baixos.Do po
de vista técnico, foi um dos maiores eros cometidos na gestäo do Plano Cnizado."

No final de junho as autoridades econômicas tentaram corrigir minimamente este pro-

blema, evitando, no entanto, que isso implicasse uma clevação significativa das taxasde jus
no ovemight e, conseqüentemente, voltasse a incrementar as despesas financeiras do Estao
(Tabela 4.17), Limitou-se quantitativamente a expansão do crédito às pessoas fisicas e ouso 60
cartão de crédito, aumentaram-se os depósitos compulsórios das instituiçõcs financeiras e tis
varam-se também as penas pecuniánias sobre deficiências no recolhimento destes deposos

Suzigan e Kandir (1985).

*
Mendonça de Barros (1992:22-23).
**
Para maiores detalhes sobre as medidas, ver SEP/SP, Análise de Corjuntura Económica,N ,
1986, p. 10-18.

156
 Tabela 4.16
Fontes de financiamento do setor público:
Senhoriagem e Base Monetária

c o m o
ó do P I B Imposto Inflacionário Basc Monetária"
N S P

Conceilo Conceito % do % das % das % do das

Hodo
PIB NFSP NFSP PIB
o p e r a c i o n a n o m i n a l

NFSP NFSP
(Oper.) (Nom.) (Oper.) (Nom.)
3.20 5.14
3.27 4.21
1980
2.31 3.44
987
2.19 3.04
982

3.0
19.9 2.58 83.28 12.96 2.15 69.59 10.80
1983
2.7
23.3 2.12 77.36 9.10 1.66 60.76 7.12
1984
4.3 27.8 2.20 52.4 7.91 1.59 37.82 5.72
1985 10.8 1.35 37.14 12.14 3.26 89.56
3.5 29.31
1980
5.5 .5 3.96 65.45 12.64 2.26 37.31 721
1987 48.5 4.65 101.1 9 8.88
4.2 148 32.25 2.28
1980 93.1 7.10 103.19
6.9 8.55 1.36 19.84 1.64
989 5.9 4.55
(1.2) C) 16.91 2.30 (c) 8.55
1990

(4)Imposto Inslacionário ou Senhoragem e entendido comoa desvalorização da moeda em circulaçlo em

Notas:
do processo intliacionario. Metodo de cálculo:
função
2 B Base monetárna no final do mès(0)
onde
P variação do IGP-DI no mës e no mès

seguinte, centrada no dia 30 do mês (). por média

gcomeinca
(6)Mkdia anual dos estoques de final de mês.

(c) As NFSP no conceito operacional em 1990 são

negativas.
Fonte: Bacen, Brasil- Programa Económico -
vários números.
Bacen, Boletim do Banco Central vários números.

Segundo passo sentido de constituir uma sólida base de financiamento do Estado

no

CSpeito aå recuperação da poupança financeira para alavancar o processo defunding dos

entos. Numa primcira instância, isto crucial para Estado, mas, num era o
,ambem faria nccessário para retomada dos investimentos privados,segundo
se
a

dnto uma transformação geral e profunda na dinâmica financeira no pais.impli-

Uma
juros SO inllacionário sob controle, objetivo era restabclecer um o
nantes h4 auvos financciros que refletisse cocrência entre rentabilidadeleque
de taxas dc
a
Sprazo, risco
e seus
detemi
e
liquidez. Com a penalização das aplicações ifinanceiras de

157
 Tabela 4.17

Taxas mensais de juros Overnight (em 6)

Taxas nominais
Taxas reais
Periodo
1986 1987 1985 1986
1985
16.78 l1.00 0.85 0.50 1987
Jan 13.56
1.78 1.38
(4.98)
15.98 19.61
Fev 12.16 4.98
1.22 11.95 (0.06) 1.33
Mar 12.63 (2.14)
1.28 15.30 6.12 0.50
Abr 13.76 (4.68)
1.23 24.63 4.17 (0.17) 1.15
Mai 12.29
18.02 2.86 0.00
un 10.8 127 (6.38)
Jul 1.95 8.91 0.72 0.75 5.69
9.68
2.57 8.09 (4.29) 0.88 1.63
Ago 9.11

Set 10.46 2.94 7.99 125 1.20 2.19

Out 10.31 1.96 9.45 120 0.06 025
Nov 10.91 2.37 12.92 (0.17) (0.89) 0.07
Dez 13.45 5.47 14.38 0.04 (1.68) 0.21

Nota: (a) Taxa deflacionada pela indice oficial de preços.

Fonte: Bacen - Departamento Econômico.

curto prazo e a extinção de sua indexação plena, esperava-se estimular a canalização da

poupança financeira para ativos de maior prazo de maturação.
A primeira medida neste sentido foi, no Plano Cruzado, a supressão da indexação financeira
oficial para contratos de prazo inferior a um ano e o congelamento do valor da ORTN-que até
então era o referencial básico de reajuste å inflação passada, apesar das reiteradas
violaçõcs que
havia sofrido na sua atualização mensal. Na mesma ocasiá0, 0 govemo extinguiu a cadermeta de
poupança para as
pessoas juridicas eestendeu para tirs meses o prazo mínimo destas
aplicações
para as pessoas fisicas. Com esta medida o govemo pretendha fazer com que as empresas reduzis
sem suas aplicações de curto prazo ás necessidades de capital degiroeque seu excedentese voltasse
para aplicações de maior prazo, tinanceuras ou de capital fixo. No que diz
fisicas, a medida também visava alongaro periul das aplicações, politica que orespeito
às pessoas

continuar aprofundando paulatinamente. pretendia

govemo

Entretanto, dois outros aspectos preCISavam ser

levados em
consideração na tentativa
de estendero prazo das aplicações financeiras de penalizar as de curto
c
prazo. A desinde

Com exceão da cademeta de poupança para pessoas fisicas, para a qual se manteve a
passada, para evitar uma onda de saqucs que podena trazcr problemas à já dificilindexaçaodo inflaçã0
à

imobiliário.
gestão crédito
 no curto prazo
esso
precisava
de
ser
substitutda por uma
casse
i m p l i c a
m process
desintermcdiação
ercado. iEm segundo
mercado.
financcira, e,
forma de
remuneração que
não
referencia
reciso ae
tornar lugar, para garantir umaportanto, tinha que
encontrar
Estaa feita
era
os
titulos publicos fonte de
financiamcnto
um

-1A98798) par A tentativa

.AKBdas
pela equipe do
Curto prazo c que senan,ministro
ac
mais
Funaro
atracntes quc os ativos
foi a
barato
privados.
tempos cm tempos, introdução de taxas de juros
pré-
mercado, seguindo o exemplo da LIBOR. repactuadas por alguma taxa
98 por um lado, Com a taxa de
eeSper a, do mercado quebrar inércia da inflação passada, já quc ojuros flutuantes
a

214) muneraalongam
r e m u

mento do perilembute as expectativas futuras, por outro

da divida lado,
referencial de
(A.68) an estabelecimento da
pública, ainda que uma condição pretendia-se
básica
ga-

L.IS fosse
resta
1986,
coniança
1lançou a LIN com num honzonte minimo de plancjamcnto. Assim, em
se
para isso
ados de juros flutuantes
6.38) ncas Cujas taxas sernam repactuadas periodicamente(LTNSD, com
na basc da taxa
prazo minimo de 378
colocadas junto
nto ao público. Nesta mesma média de LTNs dec
59 ocasião, governo autorizou as institui- o
0 nancciras a tam bem reaizarem operações de captação de
63 poes minimo
cmpréstimos taxas flu-
de 180 diasec
a

uantes, com periodo refcrência seria a taxa de juros do merca

9
hancário. Complementanmente, para relorçar o processo de alongamcnto do prazo dos
tiulos, aumentou o imposto de renda na fonte para as operações de até sessenta dias e
u z u o das operaçQes de praz0 supernor, principalmente as nominativas.
Esta tentativa, porëm, toi rapidamente frustrada, na medida em que os aplicadores
somente uma expectativa de inflação em ascensão,
embutiam na taxa deJuros tlutuante nao
omo um significativo
com
spread de risco, fazendo com que o custo da colocação destes titulos
se tormasse extremamente
elevado parao Estado.
DO mercado
de medidas para alcançar uma base mais sólida de finan
O terceiro e último conjunto
titulos públicos e reforçar a poupança
do Estado foi criar um mercado cativo para
ciamento fundos mútuos de
implementação do Plano Cruzado, obrigaram-se os
compulsória. Logo na
no minimo, 19% de seus recursos em titulos
clubes de investimentos a aplicar,
os e extensão
ações e
se retorçou com o aumento do percentual
posteriormmente
públicos, política que de fundos, como os da
previdência das empresas
dessa obrigatoriedade para
outros tipos
posteriormente.
curto prazo criados foi
estatais e os fundos de uma medida importante
ao aumento da poupança compulsória,
de 1986. A constituição
No que diz respeito D e s e n v o l v i m e n t o (FND), em julho
Nacional de bens e serviços cumpra
a cnação do Fundo compulsório sobre alguns
deste fundo a partir de um
empréstimo
formaruma base de
financiamento de maior prazo (hunding)
investimentos, in-
um lado, seus
duplo objetivo. Por
Lum estatais e retomar
algumas empresas do SPE. Por outro lado, o empréstimo
custo para capitalizar tratar de
admi
enor de reestruturação
c o m isso
mais amplo demanda e

Ids
num programa
conter as pressões de venilicados no
mercado.

forma de ágios
seria u m a crescentes
de CZS 133
isoo combater os da ordem
de preços e
recursos

compulsónios vi-
com
contasse
OCongelamento
FND empréstimos
primeiro ano, o além dos obrigatória
dos
no
que, bilhões), que, da aplicação
ilh USS 9,5 estatais e
empresas
( a p r o x i m a d a m e n t e

das FND.
preferenciais
nam da venda de ações em
títulos do
estatais
fundos de pensão
pe das empresas
so
extenor e
compra

C automóveis,
gasolina,
álcool,
viagens

de
compra
sobre a
era
empréstimo compulsório
de dólares
para turismo.
159
 As dificuldades na alteração da dinamica monetária e financeira para criar
um
base de financiamento do Estado-via mecanismos de mercado ou empréstimaecleti
sórios-aparcceram rapidamente. Após a reuniao de Carajás (final de maio/19R6pu,.
o presidente Samey convocou seus ministros para discutir a etapa seguinte da que
Plano Cruzado, ficou explícito que não havia apoio politico para sustentar avaneão do
ção das mudanças estruturais. A partir daquele momento observou-se por parta na dir
do Banco Central um recuo-que um de seus membros chamou de "tático" e
ara evitar
um descontrole na área monetário-financcira.
Com a retomada das pressões inílacionárias, a implementação das taxas dei
tuantes para os titulos públicos de curto prazo causou no mcrcado uma reação
con
àquela esperada pelas autoridades economicas. Por outro lado, diante das incerteza nna
cado financeiro, de um evidente atraso do câmbio e de ameaças da Receita Federal mer.
em
presas que descumprissem o congelamento de preços, aparcceram indicios de um procee
de fuga de capitais, que se refletiu naparalisação do mercado financeiro e em um nova eal
do ágio desta situação, as salto
no paralelo dólar em agosto.
mercado do
maram várias medidas que indicavam uma clara atitude de recu0.
Diante autoridadesto-
Primeiro, voltou-se a pemitir que as pessoas juridicas aplicassem seus recursos en
cadermeta de poupança, o que lhes garantia uma indexação à inflação passada. Para as pec.
soas fisicas, o prazo minimo das aplicaçõcs cm cademeta de poupança voltou a serde um
mes. Para evitar a fuga de capitais do mercado financero, criaram-se os fundos de
curto
prazo, que permitiam a aplicagão de recurs0s no curtissimo prazo e de forma anönimai
que as cotas podiam ser ao portador. No minimo 40% dos recursos destes fundos tinham que
ser aplicados em Letras do Banco Central
(LBC). Desta maneira as autoridades eriaram um
importante mcrcado cativo paraas LBCs, dai em diante praticamente os únicos titulos atra
ves dos quais o governo passou a financiar sua dívida mobiliária.
Frente às resistências dos agentes em canalizar seus recursos para ativos de prazo mais
longo-mesmo com a garantia de remuneração atualizada na margem através de taxas de
juros flutuantes, as autoridades econômicas partiram para a implementação de um pro.
cesso de indexação fînanceira plena. Isso se deu através do lançamento das LBCs, um titulo
do Banco Central com indexação diária'. Se bem este titulo
poderia scrvir para fazer gestão
de politica monetária, sua função principal, quando foi lançado, era a de uma moeda inde
xada, substituta da moeda num contexto inflacionário e de instabilidade, que evitasse a fuga
para ativos reais e/ou de risco e, desta maneira, garantisse o refinanciamento da divida pü-
blica. Ou seja, introduziu-se deliberadamente uma moeda
básicode
para todas as operações fínanceiras"-que era corrigida diariamente pela remuneração
indexada- recferencial

"O fato de ser a LBC título emitido

um
pelo Banco Central e não pelo Tesouro Nacional tinha um
00eu
claro: mostrar a todos tratava de uma
que se moeda e não de um titulo de crédito. Além desta mensay
conceitual clara, a LBC incorporava formalmente o conceito lor de
da indexação financeira. A variação do v
face das LBCs estava vinculada àtaxa média de juros nas
operações de um dia no sistema SELIC,
n ¢ ndo
como desde acriação das ORTNs em 1964, a um índice intemo de 227)
preços." Mendonça de Barros
*A partir de dezembro de 1986, a indexação dos principais ativos financeiros-OTN, (ynelas de
Poupança, FGTS, Fundos de Participação PIS/Pasep- passou a seguir a variação da LBC ou a au PC,
que fosse maior.
 financein de um
dia
operações

tativa quanto.

pectati da pata
inilação (overnight), sendo que esta
e ao
Do ponto
de vista do financiame
anciamento estado de remuneração
liquidez
c o n s e q ü ê n c i

primeiro lugar, sancionou público, na economia.embutia uma

Em primeiro lu do setor
a
ex-
itamente no curto prazo e li azo
liquidou projeto de dinämicaintrodução
dos investimentos.
o
do
a da LBC
mercado teve
algu-
nento do estoque
Desta mancira, reconstituição de
de
mecanismospermanccer
va de carrega
titulos públicos eliminou-se automaticamentede funding
taxas de juros, ativa (LBC) e
passiva, pelas instituiçõces proble- o
seguiam a
financeiras,
processo de
desmonetização.remuneração pois
acelerou-se o
do suas
Jugar,
do, o financiamento via moeda Conforme overnight. Em segundo o
cda indexada (aplicações perdeu processo inflacionáio foi
folego e foi substituído
r e t o m a d o ,

ue neste período:as taxas

em
LBC), cujo custo pelo financiamen
mento
ainda q
próxima
mensais do
cde zero. Em tercero lugar, na medidaovernight se érclativamente
mantivessem, mais
em termos
elevado,
cm
altaneamente principal instrumento de que a LBC-titulo do Bacen-passou
o reais,
3
refinanciamento
hlico, reapresentou-se a contradiçao basica entre da divida
mobiliáia do
de
to de inexistëncia« um
processo adequado de gestão monetária e fiscal no con-
política monctáriajunding.
e/ou da
zão de expectativas e/o Uma subida da taxa de
juros real
e financeiras do Estado, o que reconstihuiria a
esas
implicaria um aumento
imediato das des
sihuação de speculative ou
Ponzi finance.
O passo seguinte no recuo das autoridades econômicas
na área financeira
foi a rein-
taducão da correção monetána póS-fixada. Como os títulos
OU privados, embutiam Juros relativam ente
pré-fixados, fossem publicos
elevados, uma primeira tentativa do govemo
para enfrentar a questão foi voltar a reduzir os prazos mínimos destas operações e diminuir
a incidência do imposto de rendanafonte, para com isso quebrar as expectativas negativas.
No entanto, na medida em que isso se mostrou inefetivo, reintroduziu-se a partir do inicio
de 1987 a comreção pós-fixada, agora entretanto essencialmente vinculada à variaço da LBC.
Apesar deste nítido retrocesso a partir de meados do ano, o resultado global do con-
junto das medidas tomadas em termos dos encargos financiros do setor público foi, em
1986, muito signifícativo. Os encargos com juros refcrentes a divida intema se reduziram
se deveu tanto à redução dos
can 34% (de 3,5% do PIB em 1985 para 2,3% do PIB), o que
a.a. para 11,4% a.a) como à
custos financeiros médios de rolagem desta divida (de 16,3%
através dos vários mecanismos anterior
edução do estoque da dívida do govermo federal
enie assinalados 4.18 e Ou seja, as melhores condições de financiamento
(Tabelas 4.19).
financiamento se continuasse restringindo ao curtissimo
aos de custo, ainda que este a divida intema do setor püblico
se
fizeram com que
razo s algum ajuste de estoques I986.
1985 para
untivesse praticamente estacionada de financeira intema no
enfrentamento

a dimensão se obscrvou,
ministro Bresser Pereira, lado, como já
do des Estao do recebeu grande
ênfase. Por um tendência
do setor público não
entfrentados,
e obstáculos
equipe econômica anter já havia
a recuado frente
aos
estruturais no
ämbito
financeiro

mudanças
Por outro lado, equipe, queo acabou
o
que se reforçou em alguns casos.
do setor público
da nova
Fundo
foi
u
intemo não faziam parte da lógica de ajuste mais claro neste
sentido

pa de 1986, o
O exemplo anteriores.
crado em
meados

esmobil
bilizando alguns esforços
e sido
de abnl do
ano
de haver unicio

Nacional de Desenvolvimen (FND). Apesar

no
mente
criaram e
nto
do esperadoes0
-se
Funaro
D.
Seu volume ficou muito aquém de
ministro re-
ue recursos do de captação
instrumentos
demissão
da
seguintepr
lamento a s
mente
na

obrigações
véspera
do FND,
um dos principais
l61
 do ministro Bresser Perei
no início da gestão
deste fundo. Logo
cursos
extinguindo-se, por
um
lado, os empnáePOL
tava do FND foi desmontado, um novo Com
por outro,
astapulos sórcr iode
recursos e instituindo-se,
alimentavam com
que o
a raz o de ser deste funding. A extinc de ga
sendo estes
investimentos-
de ser onerosa, pois nao
teve papel algum na alavana desta ppropOsa
funding não deixou administrad5n dedeinmves
mentos, mas relegou
ao Estado um passivo que precISa ser
rado e
r e c u r s o s públicos já
escassos.
Na realidade, o plano macroeconõmico propugnado em meados de
liqudado con
987
lógica de ajuste do setor público
basicamente de nahureza fiscal-aumento ontinha
ampliação da base de financiamente ccilae
de gastos-e nenhuma ênfase
na
público. Coerente com esta lôgica e numa nova tentativa heterodoxa de eeta interno 0
ajustebaseou-se f+scale numa politica monetária mais restritiva
na politica iza¢ãoa0, 0
vista como essencial para desestimular a especulaçao com estoques e.junto com Esta
da demanda, garantir uma saida orden ada do congelamento de preços. Pararesti
quidez, elevaram-se os depósitos compulsórios das instituições financeirase a
curto prazo passaram a ser obrigados a aplicar 80% de seus recursos cm LBC.
A conseqüente subida da taxa de juros (Tabela 4.17 e Gráfico 4.4) e a dim
nivel de atividade implicaram uma retração da demanda por crédito do setor priva diminuição do
o que no segundo semestre de 1987 houve, entre os haveres não monetários d
ado,
lo sistema
financeiro, uma significativa substituição dos depósitos
a prazo por LBCs
(Tabela4
Esta mudança na oricntação da política monetária levou, por um lado, a um luxo20.d
dinâmica financeira privada e criou problemas parä empresas
que se haviam lançado num
processo de expansão e alavancagem de crédito, rebatendo no sistema financeiro

"O Banco Central foi obrigado então a criar mecanismos

especiais de liquidez para evilar
um verdadeiro credit crunch com inevitáveis quebras de instituições financeiras.
Mesmo
assim, o volume de quebras e concordatas de empresas do sctor real
grande para provocar enormes prejuízos nos intermediários bancários."
foi suficientemente

Por outro lado, expansão brutal do estoque da dívida pública intema,

causou uma
especialmente no nível do governo federal, via divida mobiliária e depósitos compulsórios
no Bacen (Tabela 4.19). Ainda
que a taxa de juros tenha subido desde julho de 1987e
houvesse este aumento no estoque da dívida, suas
conseqüências sobre os encargos finan-
ceiros do setor público se fízeram sentir somente no ano
seguinte (Tabela 4.18).
Assim, chegou-se ao final do período das experiências heterodoxas da década de 80
com a seguinte situação no âmbito financeiro público. Fracassada a tentativa de
pertil da divida mobiliárna interna e passando o governo a usar alongaro
refinanciar este eminentemente asLBCS pare
passivo, passou a existir uma situação ambigua. Por um
custo de fiunanciamento desta lado, reduzi-5e
divida, enquanto a taxa nom inal do overnight se manunu
próxima da inflação. Mesmo a esta taxa
refinanciamento. Por outro lado, no baixa, não se apresentava ncahum probIc
entanto, esta situação apresentava dois inconvc
Oprimeiro se refere ao risco de uma
na desencadear no situação de *não-refinanciamento" que S
mercado. Este risco se tonava maior uma
na medida em que nou

Mendonça de Barros (1992:29).

162
 Encargos financeiros Tabela 4.18
do setor
Total do
püblico em % do
Setor Püblico PB
Total
P e r i o d o
Intermos
6.64
2.92
Extermos Enpresas estalais
1983
3.72 Total
7.21
1984 3.34 3.53 Internos
7.05 3.52
3.87 1.28 EXxtcrnos
1985 3.38 2.25
5.25 3.53 1.15
1986 2.30 3.24 2.23
4.71 2.95 1.00
1987 2.04 2.71 224
2.67 0.79
5.73 2.82 2.28 1.92
1988
2.91 0.67
2.43 L.61
0.64
L.79
Governo central
Total Intemos
Estados eMunicipios
Periodo Extemos
2.09
Total
1983 0.83 Intemos
1.26 Extemos
1.03 0.82
1984 2.5 1.16 0.21
143 1.25
76
1.03 022
1985 2. 1.71 1.05 1.05 0.80 025
1986 1.64 0.83 0.81 0.90 0.68 022
1987 145 0.58 0.87 0.98 0.79 0.19
1988 2.41 1.56 0.85 0.89 0.63 0.26

Nota: (a) inclui os juros referentes ao Aviso MF-30

Fonte: Bacen/Depec: Encargos financeiros do setor público- Estimativa, mimeo.

aumentasse na carteira dos

em que o peso dos ativos públicos
Va Tetração econômica, financeiras do Estado
não sinalizassem uma
as condições
dores e, ao mesmo tempo,
o
relativizado, na mcdida em que merca
risco também precisa
ser Diante de uma

r a . Entretanto, este aplicação dos

disponíveis. recursos
explodiriam,
do nãooferecia outras altermativas para a ou de ativos reais
de risco nãao havia muitas
fuga
mercados
ga maciça das LBCs, os preços nos Ou seja, de fato
aplicadores. incorer enm perdas.
a seus de não
O certeza alguma perda relativa segurança de u m a politica
com negativo
públicos
allenativas para fugir dos títulos assinalado,
é o impacto as
contas fiscais,
sobre
foi prazo politica
segundo inconveniente, que de curto deste tipo de
do
f i n a n c i a m e n t o

função
de em
sob a gestão
Onctária restritiva neste contexto
ocoreu

financeiros.
Isso no
periodo
enfatizado

vação dos encargos 1987 e

acabou
de
iimplementada a partir de ados

ministro Mailson.
163
 Tabela 4.19
Brasi: endividamento público em USS milhões
-

(posião dezembrol
1983 1984
1982 1985
1986
Divida total 95.982 94.816 102.959 118.980
1.935
1987
GoveTno Federal 33.913 33.343 39.262 43.680 157.796
48.536
Estados e Municipios 13.692 12.059 13.288 15.958
18.549
75.038
Empresas Estatais 48.377 49.414 .409 59.342 19.827
64.850
Divida interma 47.889 32.825 39.8. 49.066
62.931
50.523
Govamo Federal 18.206 6.097 13.473 17.837
65.843
10.917
25.085
Divida Mobiliária 19.393 9.654 16.677 24.643 24.043
- Depósitos no Bacn 0 0
31.969
5.397
Aviso MF-30 (1.187) (3.557) (3.204) (6.806) (13.126) (12.281)
Estados e Municipios 10.686 9.045 9.799 11.229 13.441 14.923
Divida Mobilidria 3.958 2.744 2.670 3.174 4.110
S.562
Divida Bancária 6.728 6.199 6.878 7.531 8.320
8.021
Aviso MF-30 102 251 524 1.011 1.340
Empresas Estatais 18.997 17.683 16.583 20.000 26.14 25.835
-Divida Bancária 17.810 14.228 13.631 13.718 14.050 14.894
-Aviso MF-30 1.187 3.455
2.952 6.282
12.115 10.941
Divida exterma 48.093 61.991 63.104 69.914 81.412 91.953
Govemo Federal 15.707 27.246 6.789 25.843 37.619 49.953
Estados e Municipios 3.006 3.014 3.489 4.729 5.108 4.904
Empresas Estatais 29.380 31.731 33.826 39.342 38.685 37.096

Nota: Os dados referentes à divida interna foram convertidos em dólares a taxa de câmbio (venda) do 31/12 de cada
ano.
Fonte: Bacen/Depec.

Conclusões
1)A experiência hcterodoxa quanto à
foque mais abrangente, que afete não questão do financiamento mostrou que
somente os fluxos, mas tambémo estoque divida
Lende a ser mais
efetivo para reverter a situação de Ponzi do setor püblico. Nest
Scntido apontaram tanto a
finance
politica de valorização da moeda nacional -diminundo peso
da divida cxterna c
seus
encargos em termos de cruzeiros como os canismos
de
desvalorização divida interna. No entanto, esta
da diversos
experiência também revelou Sua um
164
 Brasil:
composião fabela
dos
4.20
haveres
TOTAL
nao-monetbrlos
PERIODO

HAV. Depósitos Depósilos (LCAmbi

paricipaçooo relafiva no Toatal -
TRIM.

N-MON._ Poupança razo F ixo em )

TL Pub
1985- I
100.00 29.33 Limob. Este Mun Titulos
II 100.00 18.73 TesoTO N ithikon
28.23 4.71
100.00
18.05 4.30 Bacen
25.66 4.22 42.N
100.00
17.96 3.95
IV 25.69 4.02 45 55
17.53 3.97
1986 -I 100.00 4.01 48.39
24.63
16.21 4.06
100.00 23.16 3.10 4871
15.34 3.86 000
100.00 3.25 $2.19
20.94 15.39 29 0.00
2.84 $3.06
V 100.00 19.08 089
17.51 4.03
2.74 4445 12 36
1987-I 100.00 19.02 3.72
15.93 1.77
46.51 10 44
II 1000 22.67 3.14
12.89 1.07
49.18 10 97
100.00 24.50 3.83
11.27 45.79
0.99 13.75
V 100.0 24.09 3.90 44.34
10.03 1.18
15 00
4.06 42.81
1988-I 100.00 28.27 1782
11.42 0.73 4.85 38.57
II 100.00 32.88 14.22 16.16
0.69 5.51 35.69 I1.01
100.00 37.44 14.13 0.67 5.88 38.72 3.17
100.00 38.10 14.14 0.55 5.90 41.30 0.00

Fonte: Bacen, Boletim Mensal- Vol.25, n°2, fev/89

estas experiências desen-

gocs ao ser imposta unilateralmente pelo govemo.osAlém disso,
um intenso processo de aprendizado entre agentes económicos para se defende
clam mais
resultados
dificil garantir os
C novas medidas deste tipo, tornando cada vez
SIvos esperados de experiências heterodoxas. intemacio-
oferta restnta de
recursos

No a sustentação
de uma nsco
caso da divida exterma relativamente desvalornizada,
o
sobagentes
nais obriga àuplementação de uma taxa de câmbio ativa dos próprios
implement de uma
especulação
de investimentos
é
dOSó de perda de competitividadc
como

Na medida
em que a taxa

cconomicosOpais contra a moeda

nacional.
fundamentais de competitividade nãose
das
performance

baixa e, quentemente,
outros
determinantes

a ser
um
fator básico
da
dos agentes

desenvolvem, adesvalorizag
financeiros

cambial passa
zação os encargos
eleva
entanto,
OrTtações. Esta politica cambial, no
6
 e, o Estado. Em
endividados cm moeda estrangeira,
isto
de determinantes
suma,
suma
básicoe. desem um maor
e o desenvolvimento
recursos extermos

sempre haverá
um írade-of entre o peso do estoque comp
e dopetitivid
uxa
axo de
nacional,
extermos do Estado e a pertormance da balança comercial, especialme
ernos depende, por um lado, da perfom an ce a das ex
s
encargos i nanceiintertog
exportaçdes.
Este fluxo de recursos
extermos depende, ed omance na
economica interma c, por outro,
da postura
do contexto
investidores intemacionais
intemacional
gest
diante dodapoli ca
seja,das conseqüências da evoluçaão para oo Brasil.
pais, ou
No que se refere à divida pública intema, as imposiçães unilateraig
de
do estoque se mostraram politicamente
muito desgastantes e os agentes svaloi,
crescentemente mecanismos paraprecaver-se deste risc0, inclusive embuti assaram apro
o umamarge
adicional em seus preços. Como assinala Alesina, sem uma causa maior
esta
tratar a questão da dívida püblica intena é de diticil aceitação. Isso, Dortantcra d
Isso, portanto,
âmbito intermo, também à questo do financiamento. remete,e, tno
Em suma, já que um ajuste mais efctivo precisa envolver estoques signifina.
divida pública, e como suas acima
desvalorizações implicam as dificuldades
enfrentamento do problema passa nccessariamente pelo refinanciamento
nto destes
destes sdas, o
condições adequadas. estoques em
2) Neste processo de refinanciamento, a exper+ência do Plano Cruzado deu evi
claras quanto à importância do controle do processo intlacionário para recuperar a
mento do Estado pelo processo de remonetização. Esta é uma questão central e que é n
ëpouco
enfatizada quando se trata dos objetivos da estabilização.
3) As dificuldades de empreender um verdadeiro ajuste fiscal ficam muito evidene
neste periodo. Neste sentido, duas questöes parecem fundamentais. Em primeiro lugar. um
efetivo aumento da receita do Estado tem como condição necessária um contexto de cresci
mento, que permita elevar a carga tributária sobre uma base de arecadação em expansão
Em segundo lugar, tende-se a subestimar as dificuldades de contenção e/ou rcestruturasão
dos gastos do Estado, não só em relação aos interesses pravados nele consolidados, mas
também àqueles das distintas esferas intragovermamentais.
Se este diagnóstico for correto, um efetivo ajuste fiscal no país suporia duas coisas 0
mesmo tempo. Por um lado, o ajuste fiscal não pode ser visto independentemente da questão
do financiamento, já que este é necess ário para sustentar um patamar mínimo de crescimer
to, sem o qual as tentativas de clevar as receitas do Estado têm sido dificeis. Por outro lado,
suporia uma profunda reforma do Estado que permitisse reestruturar scus gastos, readequar
sua inserção cconômica direta e seus instrumentos de gestão de política econômica
4) No que diz respeito ao financiamento, além do processo de remonetização destark:
do, a expeniencia do Plano Cruzado serviu para mostrar as dificuldades de mudar a condk
çoes vigentes. Supondo que se alcançasse um controle razoável do
processo
enancce a questão da recuperação dos demais instrumentos de financiamento. Ha ou
inflacionano,
o e n t e que supöe que a partir da estabilização o processo de financiamento see Om
poe automaticamente". Outros analistas são mais céticos a este respeito. A paru expe

néncia do Plano Cruzado, em que se procurou separar a moeda da financeira

ainda que i1Sso se
tenha dado num contexto de retomada do
poupana
processo iniliac
Por exemplo Bacha (1989).

166
 financiamento adequado não parece tão automática. Em
um p r o c e s s o
de
de
composição

dos agentes em aplicaçðes de curto prazo no passado, tudo indica a

c ã o d ac o n c e n t r a ç ã o

alavancar
Anção de um esforço redobrado na canalização da poupança financeira para
necessidadeed
as experiências de outros países que
longo prazo. Tomando por base
nanciamentos de de investimentos, a necessidade de meca-
empreender esfore significativos
reconsi-
que os fundos de pensão, deverá ser
de poupança, entre os quas
t i v e r a m

m. Compulsórios financiamento só faz sentido para promover cxpansão

a
erada. Logicamente, esta1forma de
nism

sustenta o cres
isso se realiza e se
entanto, á medida que
produtivos. No e o passivo público
acumu-

das investimentos um ajuste fiscal

melhorar as condiçöes para
cimento,
tendem a perde importância relativa.
situação dee Ponzi jinance, tenderia a repro-
lado, expandido pala financiamento projetos de expansão
para intermacional a
retomada do financeiro
Em resumo, a no mercado foi
a que se observou d e s e n v o l v i m e n t o não
semelhante
situação dos países em
duzir uma
da dívida externa e
investimentos
1983-1984. O problema dos
financiamentos

partir de diante da retomada importância

relativa e
Mas,
resolvido,
continua presente.
este estoque
de passivo perdeu
outras regiões, relativa tranqüilidade.
internacionais para credores com
administrado pelos
ser
passou a