Estudos em Economia em Portugues

Machine Translated by Google
10 DE OUTUBRO DE 2022
Antecedentes científicos sobre o Prêmio Sveriges Riksbank em Ciências Econômicas em Memória de Alfred Nobel 2022
INTERMEDIAÇÃO FINANCEIRA E A ECONOMIA
O Comitê do Prêmio de Ciências Econômicas em Memória de Alfred Nobel
A ROYAL SWEDISH ACADEMY OF SCIENCES, fundada em 1739, é uma organização independente cujo objetivo geral é promover as ciências e fortalecer sua infuência na sociedade. A Academia
assume responsabilidade especial pelas ciências naturais e matemática, mas se esforça para promover o intercâmbio de ideias entre várias disciplinas.
BOX 50005 (LITLA FRESCATIVÄGEN 4 A), SE-104 05 ESTOCOLMO, SUÉCIA

TEL +46 8 673 95 00 ÿ WWW.KVA.SE
Intermediação Financeira e Economia
Para Ben S. Bernanke, Douglas W. Diamond e Philip H. Dybvig
“por suas pesquisas sobre bancos e crises financeiras”
1. Introdução
O Prêmio Sveriges Riksbank 2022 em Ciências Econômicas em homenagem às recompensas de Alfred Nobel
pesquisa fundamental sobre o papel dos bancos na economia, particularmente durante as crises financeiras. Financeiro
intermediários como bancos tradicionais e outras instituições semelhantes a bancos facilitam empréstimos entre credores
e mutuários, desempenhando assim um papel fundamental para a alocação de capital. Eles permitem que as famílias obtenham
uma hipoteca para comprar uma casa, fazendas para obter um empréstimo para comprar uma máquina de colheita e empresas para obter um empréstimo para
construir uma nova fábrica.
No entanto, os intermediários financeiros também desempenham um papel fundamental em tempos de dificuldades econômicas significativas.
Por exemplo, durante a Grande Depressão na década de 1930, um grande número de bancos faliu e o crédito
a oferta contraiu significativamente, aprofundando e prolongando ainda mais a recessão. Outro exemplo é o
Crise Financeira Global de 2007-2009, que provavelmente começou no setor financeiro, e
os intermediários estavam no centro quando a crise se desenrolou. Esta crise levou a uma longa recessão, por vezes
chamada de Grande Recessão. O facto de os bancos e outros intermediários financeiros desempenharem importantes
funções, mas ao mesmo tempo pode estar associado a crises devastadoras, representa um desafio crítico para
políticos.
Dois projetos de pesquisa paralelos que surgiram no início dos anos 1980, ambos motivados pelas experiências de
do setor bancário durante a Grande Depressão, avançaram significativamente nossa compreensão da
papel que os bancos desempenham na economia. Douglas Diamond e Philip Dybvig desenvolveram modelos teóricos para
explore o papel que os bancos desempenham na economia e por que eles são vulneráveis a corridas bancárias. Especificamente,
Diamond e Dybvig (1983) apresentaram uma teoria da transformação da maturidade e mostraram que uma
instituição que utiliza depósitos à vista para financiar projetos de longo prazo é o arranjo mais eficiente, mas
que, ao mesmo tempo, esse arranjo tem uma vulnerabilidade inerente: podem ocorrer corridas aos bancos.
Diamond (1984) desenvolveu uma teoria da prestação de serviços de monitoramento delegado por um banco e mostrou
que os bancos podem garantir que projetos com altos (mas arriscados) retornos de longo prazo obtenham financiamento monitorando
mutuários em nome dos credores. Essa foi uma abordagem totalmente nova para entender os bancos; mais cedo
2
pesquisadores tomaram as funções dos bancos como dadas e não tentaram explicar seus fundamentos
papel na sociedade. 1
A pesquisa empírica de Ben Bernanke abordou as mesmas questões. Seu objeto de estudo foi o Grande
Depressão: a recessão econômica mais profunda e longa da história registrada, que começou nos EUA
mas também se tornou global. Motivado por uma combinação de argumentos teóricos, ele forneceu
evidências documentais e dados empíricos para revelar a importância do canal de crédito para o
propagação da depressão.
Bernanke (1983) mostrou, em particular, que a crise tornou-se tão profunda e tão prolongada em grande parte porque as falências
bancárias destruíram relacionamentos bancários valiosos e a oferta de crédito resultante
contração deixou marcas significativas na economia real. Esses foram novos insights; econômico anterior
os historiadores viam as falências bancárias apenas como consequência da recessão, ou importando para o resto
da economia apenas contraindo a oferta monetária, em vez de prejudicar diretamente os investimentos por meio de acordos de
2
crédito cortados. Assim, a obra de Bernanke não foi relevante apenas para a compreensão
a Grande Depressão, mas também, de forma mais geral, por fornecer evidências sobre o papel crítico dos bancos na
economia.
As descobertas teóricas e empíricas de Bernanke, Diamond e Dybvig reforçam-se mutuamente.
Juntos, eles oferecem informações importantes sobre o papel benéfico que os bancos desempenham na economia, mas também
em como suas vulnerabilidades podem levar a crises financeiras devastadoras. As descobertas provaram
extremamente valioso para os formuladores de políticas: as ações tomadas pelos bancos centrais e reguladores financeiros em torno
o mundo ao enfrentar duas grandes crises recentes – a Grande Recessão e a crise econômica que
foi gerado pela pandemia do COVID-19 – foram em grande parte motivados pela pesquisa dos laureados.
1.1 O papel dos intermediários financeiros
Instituições como bancos e intermediários financeiros similares existem sem dúvida porque os mercados financeiros
canalizar fundamentalmente a poupança para o investimento real. Na economia agregada, a poupança deve ser igual a
investimentos, mas as oportunidades de investimento e a vontade e capacidade de poupar geralmente não coincidem
no nível individual.
Em um determinado momento, algumas empresas e famílias desejam investir em, digamos, uma casa ou um edifício fabril
que custa mais do que eles podem pagar com sua renda atual. Ao mesmo tempo, outros estão no oposto
situação e preferem não gastar todos os seus rendimentos à medida que são acumulados.
1 Veja abaixo e a discussão na Seção 3.1.

2
Ver, por exemplo, Keynes (1936) e Friedman e Schwartz (1963).
3
Além disso, diferentes poupadores têm diferentes necessidades de liquidez e diferem em sua disposição de assumir riscos,
enquanto os projetos de investimento diferem muito nessas mesmas dimensões: alguns são longos e alguns são curtos
prazo, e alguns são muito arriscados, enquanto outros são comparativamente seguros. O papel dos mercados financeiros é
resolver o problema da coincidência entre poupança e investimento, tendo em conta as necessidades dos
diferentes poupadores e investidores.
A contratação financeira às vezes envolve mutuários e credores finais diretamente, como quando um
fornecedor fornece crédito comercial a um comprador, ou quando uma corporação emite novas ações e títulos para o público em geral.
Mas seria altamente custoso e impraticável se todos os contratos financeiros fossem dessa forma.
Por exemplo, provavelmente seria proibitivamente caro para um comprador de casa escrever um relatório financeiro separado
contrato com cada credor individual que, em última análise, financia sua hipoteca. Além disso, se cada credor exigisse que o contrato
estipulasse que ele tinha o direito de receber seu dinheiro de volta quando solicitado, os custos aumentariam rapidamente, pois o
mutuário pode ter que buscar repetidamente o refinanciamento.
Para resolver esse problema, existem intermediários financeiros, como bancos e fundos mútuos. Essas instituições
canalizar fundos de poupadores para investidores, recebendo fundos de alguns clientes e usando os fundos para
financiar outros. Possibilitam também que o mutuário tenha um contrato de financiamento de longo prazo em
ao mesmo tempo em que os credores podem sacar o dinheiro que emprestaram sob demanda. Esta última função é, precisamente,
a transformação de maturidade acima referida. Do lado das famílias, os “depósitos à ordem” de curto prazo
(ou “contas à ordem”), são transformadas em hipotecas de longo prazo.
Assim, os intermediários financeiros desempenham funções essenciais para a sociedade, mas a história tem demonstrado que
também podem ser frágeis, admitindo fenômenos como corridas bancárias. Estes ocorrem quando os depositantes “entram em pânico”
e correm para sacar seus fundos, deixando o banco sem ativos suficientes. As corridas aos bancos eram frequentes
durante a Grande Depressão – e ocorreu antes disso, assim como depois; para uma ilustração de Hollywood,
3
assista ao clássico filme de 1946 It's a Wonderful Life. Durante a Grande Recessão, as corridas envolveram
outros intermediários financeiros que não os bancos tradicionais – os chamados bancos paralelos – mas o fenômeno
era fundamentalmente o mesmo.
As corridas aos bancos podem ser contagiosas, levando à paralisação de grande parte da intermediação financeira. Tal sistêmico
crises financeiras são tipicamente seguidas por profundas recessões econômicas, como foi o caso durante a Grande
Depressão, a Grande Recessão e muitas outras crises financeiras em todo o mundo (p.
crises na Escandinávia no início da década de 1990).
3
Capra, Frank e James Stewart, É uma vida maravilhosa. Los Angeles, CA: Liberty Films, 1946.
4
1.2 Três percepções complementares
Pode-se dizer que a pesquisa dos laureados gerou três insights complementares, cada um com longa
impacto duradouro tanto na pesquisa quanto na política.
A valiosa transformação da maturidade é inerentemente vulnerável (Diamond e Dybvig, 1983).
Os empréstimos bancários são de curto prazo porque uma família normal normalmente deseja que suas economias sejam
disponíveis “sob demanda”, enquanto os investidores geralmente precisam tomar dinheiro emprestado em horizontes longos. Por
reunindo fundos de muitos poupadores, que podem exigir liquidez, mas é improvável que todos
Ao fazê-lo ao mesmo tempo, o intermediário pode financiar projetos de longo prazo que oferecem retornos mais elevados.
O contrato de depósito bancário permite que os poupadores compartilhem o risco que enfrentam porque o momento de sua
necessidades de consumo é incerta e torna todos os poupadores melhores do que estariam sem
o banco. Efetivamente, o banco transforma empréstimos de longo prazo em empréstimos de curto prazo: eles
criar liquidez. No entanto, a própria natureza da transformação de maturidade torna os bancos vulneráveis
para corridas autorrealizáveis; preocupações de que outras pessoas exigirão seus depósitos de volta, levando o
banco tem fundos insuficientes, pode levar todos os poupadores a correr para o banco para sacar seu dinheiro.
Mesmo bancos fundamentalmente saudáveis podem ter problemas se tais corridas bancárias se disseminarem.
Políticas governamentais, como garantia de depósitos ou um banco central atuando como credor de última instância,
pode ajudar a prevenir corridas bancárias.
O monitoramento delegado permite que os poupadores tenham acesso a retornos altos e seguros (Diamond, 1984).
Usando sua experiência na avaliação e monitoramento de mutuários e reunindo fundos de
muitos poupadores e diversificando entre os mutuários, os bancos reduzem os custos agregados de monitoramento
que de outra forma teriam sido suportados pelos mutuários. Isto permite que as poupanças das famílias sejam
canalizados para investimentos produtivos a um custo menor.
Bancos, emprestando para muitos investimentos de risco diferentes e financiando isso por meios essencialmente seguros
dívidas de muitos poupadores diferentes, obtenha o incentivo certo para monitorar os tomadores de empréstimo. A chave
é que os depositantes têm dívidas e podem levar o banco à falência se ele não pagar suas dívidas
depósitos. Sem esse recurso, os poupadores teriam que monitorar os próprios bancos e pouco
ganho resultaria de ter os bancos como intermediários. O agrupamento é, portanto, a chave para resolver os
problema de “quem deve monitorar o monitor”.
Juntas, essas duas contribuições teóricas explicam como os intermediários financeiros criam liquidez no
economia. Do lado do passivo, os bancos agrupam muitos poupadores, o que permite aos poupadores que acabam
precisam de liquidez para ter sua demanda atendida por poupadores de longo prazo que não precisam de liquidez ao mesmo tempo
5
momento no tempo. Do lado dos ativos, os bancos agrupam muitos empréstimos e os monitoram em nome de
poupadores, o que possibilita financiar empréstimos arriscados e ilíquidos com muito menos risco e liquidez
depósitos. A análise pelo lado do passivo assume como dado que existem custos altamente produtivos, mas de longo prazo,
projetos de investimento a financiar; a análise do lado dos ativos mostra como os bancos podem fazer tais projetos
viável, apesar do fato de que esses projetos muitas vezes envolvem elementos de risco importantes, mesmo para o
mutuário.
A intermediação financeira é fundamental para a atividade real (Bernanke, 1983). documentário histórico
evidências e dados empíricos da Grande Depressão mostram que as corridas aos bancos tiveram grande impacto real e
consequências econômicas de longo prazo. Os bancos fornecem triagem e monitoramento de crédito importantes
serviços e desenvolvem relacionamentos cruciais de longo prazo com os mutuários.
Quando os bancos faliram em grande número, as relações bancárias existentes foram destruídas e demorou
tempo para construir novos relacionamentos. O resultado foi uma severa crise de crédito afetando principalmente
famílias, fazendas e pequenos negócios, e isso aprofundou e prolongou a Grande
Depressão. Em outras palavras, os efeitos da recessão foram exacerbados pela crise do crédito
canal.
Enquanto Bernanke (1983) discordou das principais teorias econômicas que se baseavam na ausência de crédito
fricções, ele não forneceu uma nova teoria específica para substituir o benchmark sem fricção. tal teoria
em vez disso, foi fornecido por Diamond e Dybvig. De fato, a evidência empírica de Bernanke pode ser vista
como suporte à narrativa contada no artigo de Diamond e Dybvig (1983) sobre corridas bancárias e como
suporte para os papéis de triagem e monitoramento enfatizados em Diamond (1984).
1.3 Impacto fundamental na pesquisa econômica
Quando o trabalho de Diamond e Dybvig apareceu no início dos anos 1980, o papel dos intermediários financeiros
foi discutido por muito tempo. Embora os economistas tenham apontado para os papéis dos intermediários financeiros
4
jogo, a maior parte dessa discussão foi informal. Teorias mais formais surgiram durante a década de 1970,
mas presumiam, em vez de explicar, a existência e a estrutura dos bancos.
Em contraste, a pesquisa de Diamond e Dybvig forneceu modelos matemáticos logicamente consistentes, onde
a existência e a estrutura dos bancos foram derivadas em vez de presumidas. Ao fornecer modelos formais
com base em fundamentos microeconômicos, os principais pressupostos e mecanismos econômicos foram expostos.
Isso, por sua vez, permitiu que outros posteriormente modificassem e estendessem as ideias. Em alguns casos, o trabalho de acompanhamento seria
4
Uma exceção notável é Edgeworth (1888).
6
criticar certas suposições e implicações dos modelos originais e, ao fazê-lo, desenvolver
importantes perspectivas complementares.
Juntas, as contribuições originais e a literatura subsequente deram origem à moderna teoria da
bancário, que constitui hoje um dos pilares da economia e das finanças. Sua ênfase na microeconomia
fundações tornou esta teoria aplicável a muitos tipos diferentes de intermediários financeiros e
ajuda os pesquisadores a analisar as consequências do cenário financeiro em evolução. Como mudanças em
tecnologia e regulamentação levam a novos tipos de instituições que entram nos mercados financeiros, competindo ou mesmo
substituindo os bancos tradicionais, esses novos atores ainda desempenham as mesmas funções fundamentais e
estão sujeitos às mesmas fragilidades subjacentes.
Da mesma forma, antes do trabalho de Bernanke (1983), o papel do setor financeiro tinha (com apenas alguns
exceções) foram negligenciadas na análise e política macroeconômica, e a importância das falências bancárias
e as crises de crédito na Grande Depressão, enfatizadas por pesquisadores contemporâneos como Fisher (1933), foram
amplamente esquecidas. Seguindo o trabalho de Bernanke, os macroeconomistas começaram a analisar o
papel dos mercados financeiros e intermediários na propagação de flutuações econômicas e recessões. O
mecanismos básicos que Bernanke (1983) mostra que estavam em ação durante a Grande Depressão foram mostrados
ser de importância primordial em crises financeiras subseqüentes em todo o mundo.
A pesquisa ainda está em andamento e estamos gradualmente alcançando uma compreensão mais profunda do papel que
a intermediação financeira desempenha na macroeconomia. Pesquisadores usaram crises recentes para testar a
mecanismos propostos por Bernanke (1983) usando melhores dados e análises econométricas mais sofisticadas
métodos, e a evidência apóia sua hipótese do canal de crédito.
1.4 Importância para a regulamentação e política financeira
A pesquisa de Bernanke, Diamond e Dybvig, juntamente com todo o trabalho que se seguiu, oferece uma
quadro que orienta a regulação do sistema financeiro e pode ser usado para avaliar várias políticas
instrumentos destinados a combater as crises económicas. O sistema financeiro está mudando continuamente, no entanto -
novos tipos de jogadores entram e novos instrumentos financeiros são desenvolvidos. Assim, a regulamentação financeira deve
evoluir, e isso requer uma análise contínua de como as políticas devem ser concebidas para serem mais eficazes.
Intervenções de políticas, como seguro de depósito, trazem não apenas benefícios, mas também
custos significativos. Muitos observadores argumentaram, por exemplo, que a proteção excessiva dos bancos pode levar
ao risco moral e pode contribuir para a desigualdade. Neste debate, no entanto, os quadros teóricos
premiados no Prêmio deste ano ajudam os formuladores de políticas, destacando os mecanismos econômicos relevantes e
trade-offs que precisam ser considerados ao projetar a política financeira.
7
1,5 Esboço do documento
O restante do documento é apresentado a seguir. A Seção 2 discute o que os bancos fazem e brevemente
discute o papel histórico dos bancos. A Seção 3 considera como a pesquisa dos laureados se relaciona com
e trabalho contemporâneo no setor bancário e discute as contribuições dos laureados em detalhes. Seção 4
volta-se para pesquisas subsequentes e evidências fornecidas pelos próprios laureados e por outros.
A Seção 5 discute a Crise Financeira Global, especificamente como as respostas políticas foram influenciadas por
a pesquisa dos laureados e como essas intervenções políticas levaram a uma nova abordagem para
regulação financeira “macroprudencial”. A Seção 6 conclui este embasamento científico.
2. O que os bancos fazem
Nesta seção, descrevemos brevemente as funções básicas bem conhecidas dos bancos. Também fornecemos um histórico
perspectiva sobre bancos e pânicos bancários e alguns comentários sobre bancos modernos e
instituições. Este último será discutido mais detalhadamente na Seção 5 abaixo.
2.1 Funções centrais
A maior parte do dinheiro que as famílias possuem está na forma de depósitos bancários: enquanto trabalhamos e ganhamos salários,
nossos empregadores transferem fundos para nossas contas bancárias, geralmente mensalmente ou quinzenalmente. Nós então pagamos contas
fazendo transferências eletrônicas de nossas contas, e usamos cartões de débito e crédito, ou cheques,
conectados às nossas contas para fazer compras.
Desta forma, os depósitos bancários proporcionam “liquidez” às famílias: o dinheiro depositado no banco pode ser
retirado sempre que precisarmos utilizá-lo para compras e consumo, sem aviso prévio. Desde que nós
normalmente não temos certeza de quando e exatamente quanto dinheiro precisaremos gastar, banco
depósitos – que são uma forma segura de armazenar riqueza e também normalmente pagam juros – atingem um equilíbrio
entre conveniência e retorno de nossas economias.
Assim, no balanço de um banco, uma componente central do passivo é constituída pelos depósitos das famílias.
Do lado do ativo encontram-se os empréstimos bancários concedidos a particulares e empresas. Ao contrário dos depósitos, a maioria desses empréstimos
são de longo prazo e ilíquidos.
Quando uma família toma emprestado do banco para comprar uma casa, o empréstimo geralmente assume a forma de um
ano de hipoteca; vencimentos de 20 anos ou mais são bastante comuns. Da mesma forma, quando as empresas tomam empréstimos de
bancos para financiar o investimento, muitas vezes é na forma de um empréstimo a prazo que a empresa é obrigada a reembolsar
muitos anos.
8
Quando os bancos emprestam dinheiro, eles também monitoram o tomador, ou seja, examinam o risco de o tomador estar
incapaz de pagar o empréstimo. Por que é eficiente delegar essa função de monitoramento aos bancos e o que
implicações que isso tem para sua estrutura financeira, é uma questão central abordada em Diamond (1984)
contribuição fundamental.
Os bancos ganham dinheiro com o facto de a taxa de juro que cobram nos empréstimos que concedem ser superior à
as taxas que eles oferecem em depósitos bancários e outras dívidas: seus ativos (empréstimos bancários) pagam retornos mais altos do que
eles pagam pelos passivos (depósitos bancários). Os bancos também possuem outros ativos e passivos; do lado dos ativos, eles têm
“reservas” (tradicionalmente dinheiro em um cofre, mas agora mantidos como depósitos de juros baixos no banco central).
banco), e no lado do passivo está o patrimônio líquido, bem como outros instrumentos de dívida. Essa dívida adicional é chamada
“financiamento por grosso” e inclui, por exemplo, certificados de depósitos/papéis comerciais negociados em mercados financeiros,
tipicamente de curto prazo, e acordos de recompra ou “repos”, também
curto prazo.
A descrição geral dos balanços dos bancos é, portanto, que (i) seus ativos têm vencimento mais longo do que
suas responsabilidades; e (ii) seus ativos rendem mais do que pagam seus passivos, gerando assim
retornos aos acionistas do banco. A primeira propriedade é muitas vezes referida como transformação de maturidade:
ativos líquidos de curto prazo (depósitos) são transformados em ativos ilíquidos de longo prazo (empréstimos bancários).
Como veremos momentaneamente, a transformação da maturidade está associada a uma inerente e muito discutida
vulnerabilidade. Superficialmente, a segunda propriedade faz com que os bancos pareçam arbitradores: eles emprestam a um preço
taxa mais baixa do que emprestam e, portanto, são “máquinas de imprimir dinheiro”: quanto maior o volume de atividade,
mais dinheiro eles ganham.
A capacidade de impressão de dinheiro dos bancos e sua vulnerabilidade levanta a questão de qual é o valor social de
bancos é, se houver. Esta questão está no centro da pesquisa dos laureados deste ano: ao enfatizar
a fragilidade dos bancos, mas também a sua importância na economia em particular durante as crises financeiras, a sua
a pesquisa nos ajuda a entender o papel fundamental que os bancos desempenham para famílias e empresas.
Por que a transformação da maturidade do tipo que os bancos oferecem gera fragilidade? Porque o
os depósitos do banco são “à vista”, é possível que todos os depositantes precisem de liquidez e, portanto,
retirar seus fundos ao mesmo tempo. E se o fizerem, os bancos precisarão vender seus ativos, a maioria dos quais
tipicamente retornam muito menos se liquidados antecipadamente do que se fossem mantidos até o vencimento.
É até possível que o banco não consiga honrar as suas obrigações para com os depositantes e outros investidores,
caso em que o banco iria falir. Felizmente, é improvável que isso aconteça em circunstâncias normais,
mas, como veremos, há muitos exemplos de falências de bancos ao longo da história. Um particularmente
situação preocupante é uma corrida bancária ou (pânico bancário), onde os depositantes correm para o banco para sacar seus
9
fundos porque esperam que os outros façam o mesmo, ou seja, esperam ser os primeiros da fila enquanto ainda há
alguns fundos deixados no banco.
Como as corridas aos bancos podem ocorrer, como resultado de uma tomada de decisão racional, é uma questão central para a qual
Diamond e Dybvig (1983) fornecem uma resposta. As corridas aos bancos aconteceram regularmente em todo o mundo, mesmo
antes da Grande Depressão.5 Apresentamos agora uma breve história dos bancos.
2.2 Contexto histórico
Os bancos modernos desempenham uma variedade de funções, mas suas características centrais – permitir que as economias
em investimentos e aceitando depósitos e emprestando dinheiro – pode ser rastreado muito atrás no tempo,
incluindo várias partes da Ásia há milhares de anos, o antigo Egito e os impérios grego e romano.6 A regulamentação das atividades
de empréstimos e empréstimos também é um fenômeno antigo e tem um
variedade de origens; por exemplo, várias religiões adotaram restrições ao pagamento de juros.
A origem dos bancos públicos que executam as funções básicas de intermediação pode ser rastreada até a Idade Média.
Itália. Durante o século XVII, os bancos também começaram a emitir ativos que serviam como meio de pagamento:
“dentro do dinheiro”, ou seja, um meio de pagamento cuja oferta é gerada por meio de mercados privados (e, portanto,
não pelo governo). No final do século XVII, surgiram bancos centrais em vários países,
isto é, bancos controlados pelo governo que emitem dinheiro (dinheiro “externo”); nos Estados Unidos, o presidente Abraham
Lincoln fez com que seu governo produzisse papel-moeda na forma de “verdinhas”, que tinham curso legal,
para financiar a Guerra Civil Americana.
Em muitos casos, os bancos criaram com sucesso dinheiro interno de ampla circulação: eles emitiram IOUs
declarando que o banco devia ao titular um valor nominal (“Eu te devo”). Essas IOUs permitiram que os bancos
transformação de maturidade, mas também tornou os bancos vulneráveis a corridas bancárias e, finalmente,
falhas.
Falências bancárias custam caro não apenas porque a liquidação prematura dos créditos de longo prazo do banco
raramente rendem quase tanto quanto se esses ativos fossem mantidos até o vencimento, mas também porque
dos custos envolvidos na realização do processo de falência. Nos Estados Unidos, na segunda metade do
No século 19, as corridas aos bancos eram bastante comuns, como pode ser visto na Figura 1; em 1873 e 1893
houve pânicos bancários mais gerais, envolvendo corridas contra muitos bancos ao mesmo tempo (mais de 100
bancos faliram no primeiro ano e mais de 500 no segundo). Em outras palavras, um banco funciona em um banco
parece ser capaz de se espalhar e “contaminar” outros bancos.
5
Ver, por exemplo, Bernanke e James (1991) Tabela 2.7.
6
Para as origens do sistema bancário, ver, por exemplo, Kindleberger (1993).
10
Os formuladores de políticas entenderam que uma suspensão temporária das operações bancárias – suspensão da conversibilidade
dos depósitos do banco, durante o qual os depositantes manteriam seus créditos, mas não poderiam sacar
fundos – poderia remediar a situação, mas as suspensões temporárias não foram implementadas sistematicamente
e eficiente até o século XX. A necessidade de encontrar políticas eficazes que pudessem lidar com as corridas aos bancos e a
ameaça de pânicos bancários sistêmicos nunca foi tão premente quanto durante a Grande Depressão.7
Figura 1: Falências bancárias de 1865 a 2018, conforme relatado pela Federal Deposit Insurance Corporation. Dados
de 1865 a 1932 são extraídos do Relatório Anual da Federal Deposit Insurance Corporation para
o ano encerrado em 31 de dezembro de 1934, tabelas 37–40, pp. 92–95. Os dados para 1934–2018 são extraídos de
FDICs BankFind Suite: Falhas bancárias e dados de assistência.
A Grande Depressão é de longe a recessão mais longa e profunda desde que dados sistemáticos sobre economia
variáveis como o Produto Interno Bruto (PIB) tornaram-se disponíveis. Tudo começou com um crash do mercado de ações
nos Estados Unidos em 1929 – em poucos anos o mercado perdeu cerca de 90% de seu valor – e perdurou por um longo
tempo (10 anos nos EUA). A Grande Depressão se espalhou rapidamente pelo mundo, na forma de ações
quebras de mercado, grandes reduções no comércio internacional e uma contração dramática da atividade econômica.
7
Embora esse pano de fundo histórico se concentre nos EUA, as crises bancárias sistêmicas estavam longe de ser apenas
um fenômeno dos EUA. Reinhart e Rogoff (2009) documentam 54 crises bancárias em outros países além dos Estados Unidos
durante o período de 1800-1930; no total, eles identificam 268 dessas crises em todo o mundo entre 1800 e 2008.
11
A Figura 2 ilustra a importância da Grande Depressão em um contexto histórico para os EUA. A figura
mostra a produção medida como logaritmo do PIB per capita nos EUA; a produção cresce a uma taxa notavelmente
constante de alguns por cento ao ano desde os primeiros pontos de dados em meados do século XIX. A única
grande pontinho que é visível é a Grande Depressão (e a recuperação dela). Outras recessões são visíveis
mas são, em um contexto histórico, menores do ponto de vista da produção agregada produzida. A figura
termina em 2018; discutiremos a Crise Financeira Global de 2007–2009 e a recessão que se seguiu
na Seção 5 abaixo.
Figura 2: Logaritmo do PIB per capita dos EUA, 1865–2018. Os dados do PIB são ajustados para diferenças no
custo de vida entre países e para a inflação. PIB é medido em constante 2011 internacional
dólares. Os dados foram extraídos do Maddison Project Database, versão 2020.
Os EUA não foram o único país afetado pela Grande Depressão. A Figura 3 cobre 1930–1935 e
mostra o momento e a magnitude do declínio máximo no PIB per capita desde o último pico para selecionar
países, expressa em porcentagem do último pico. Países como o Reino Unido e o Japão atingiram seus níveis mais baixos
ponto em 1931, enquanto a produção no México caiu 31,4% e em Cingapura 41,2% em 1932. Em 1933,
os EUA atingiram seu ponto mais baixo, representando uma queda de 32,7% em relação ao pico mais recente, mas a queda
na produção foi ainda maior para o Canadá (34,8%) e Cuba (39,41%).
12
Figura 3: Mudança percentual no PIB per capita desde o último pico para países selecionados, 1930–1935. Países
são classificados por variação percentual no PIB per capita em cada ano. Callouts para países a cada ano com
mais de 30% de variação no PIB per capita são da esquerda para a direita: 1932, México, Cingapura; 1933: EUA, Canadá e Cuba.
Os dados do PIB são ajustados para diferenças no custo de vida entre países e
para a inflação. Eles são medidos em dólares internacionais constantes de 2011. Os dados foram retirados do
Maddison Project Database, versão 2020.
O fato de a Grande Depressão ter sido tão significativa, por meio de seu grande impacto em tantas economias
em todo o mundo e no bem-estar de tantas pessoas, tem obviamente se refletido na economia
pesquisa de muitas maneiras. A busca para entender a Grande Depressão - suas raízes, sua profundidade e sua
duração – gerou novos insights importantes sobre como as economias funcionam. Em particular, aprendemos
sobre uma série de fraquezas nas economias de mercado e como lidar com elas com regulamentação e política econômica; A
macroeconomia keynesiana surgiu desses insights.8
Os historiadores econômicos prestaram menos atenção ao papel dos bancos e do funcionamento imperfeito dos mercados de crédito.
durante a Grande Depressão. Os pânicos bancários surgiram em 1930 e continuaram ocorrendo em níveis historicamente altos.
8
Keynes (1936) argumentou que as recessões se deviam principalmente a quedas na demanda agregada, movendo a produção
econômica abaixo da capacidade de produção da economia. De acordo com essa visão, os governos devem combater as recessões
por meio de uma política fiscal expansionista que impulsione a demanda agregada.
13
taxa até 1933, com um número acumulado de falências bancárias na casa dos milhares (ver Figura 1 acima);
quase metade de todos os bancos faliram. Em 1933, foi decretado feriado bancário, ou seja, os bancos foram
temporariamente fechado e isso se tornou um ponto de virada.
Fora dos EUA, Áustria, Bélgica, Estônia, França, Alemanha, Hungria, Itália, Letônia, Polônia e
A Romênia sofreu sérios pânicos bancários durante 1930-1933. Vários países da América Latina (ex.
Argentina, Chile e México) e Ásia (por exemplo, Índia britânica, Indonésia e Cingapura) também sofreram crises econômicas
dramáticas durante a Grande Depressão.9
Na pesquisa subsequente sobre a Grande Depressão, as falências de bancos foram tipicamente vistas como um
conseqüência da depressão e não como um elemento importante para explicar sua evolução. Uma exceção notável foi
Friedman e Schwartz (1963), que argumentaram que as falências de bancos foram, em primeiro lugar,
ordem de importância por meio de seu efeito sobre a oferta de moeda. Como o estoque de moeda consiste tanto em
moeda em circulação e depósitos bancários, a queda dramática nos depósitos causada pelo pânico bancário - e
a Reserva Federal dos EUA (Fed) não contrariar esta queda com uma política monetária expansionista – causou um
queda na oferta monetária que, por sua vez, levou à deflação que exacerbou a crise econômica. Eles também
argumentam que as perdas reais de crédito dos bancos que entraram em pânico foram relativamente pequenas, mas que o
a subsequente corrida aos depósitos bancários, que também afetou os bancos solventes, foi a principal razão para o
contração dramática do estoque monetário.
Uma nova perspectiva, porém, surgiu com o fundamental paper de Bernanke, publicado na revista americana
Economic Review em 1983. Semelhante a Friedman e Schwartz, ele argumentou que os bancos e os pânicos bancários
esteve no centro do motivo pelo qual a recessão se tornou tão profunda e tão duradoura, mas não apenas por causa de sua
efeito sobre a oferta monetária. De acordo com sua análise narrativa e empírica, apoiada em
evidências do período, ele argumenta que a contração da atividade bancária foi prejudicial porque
interrompeu a intermediação de crédito entre credores e devedores. Desde as relações bancárias onde
não é fácil de substituir, isso leva a restrições severas de crédito para tomadores de empréstimos dependentes de bancos - particularmente
fazendas, pequenas empresas e famílias – que deprimiram a atividade econômica e contribuíram para um
e recessão mais longa.
Na mesma época em que Bernanke escreveu seu artigo, e também motivado em parte pelo papel dos bancos
durante a Grande Depressão, Diamond e Dybvig começaram a entender o papel fundamental dos bancos
desempenham na economia e, ao mesmo tempo, sua aparente vulnerabilidade. Essas teorias levaram ao caminho
quebrando papéis que, juntamente com o trabalho de Bernanke, forneceram uma nova estrutura para a compreensão do
papel crucial que os bancos desempenham na economia. A combinação dos conceitos de Diamond e Dybvig
9
Ver Figura 3 e Rothermund (1996).
14
trabalho teórico e o estudo cuidadoso de Bernanke sobre o papel dos bancos em uma crise econômica
nos forneceu uma compreensão fundamental de como os bancos operam e seu papel na economia. Nós
descreverá suas contribuições na Seção 3 e discutirá sua influência em pesquisas subseqüentes em
Seção 4.
2.3 Mercados financeiros contemporâneos
Os mercados financeiros de hoje incluem várias instituições além de bancos que, em linhas gerais, canalizam
dinheiro dos poupadores para os investidores, e alguns deles também se envolvem na transformação da maturidade. Mercado de ações
fornecer links diretos por meio dos quais os poupadores financiam empresas de capital aberto; ações negociadas publicamente são líquidas
na medida em que podem ser vendidos rapidamente, mas não oferecem um retorno seguro. Outra fonte de financiamento dos investidores
é emissão de títulos; títulos de empresas maiores também podem ser negociados em mercados centralizados e, portanto,
oferecem um certo grau de liquidez. Um fenômeno mais recente é o crescimento do capital de risco e da
empresas de capital que oferecem financiamento para empresas que não são negociadas publicamente, mas essas empresas não se envolvem
na transformação da maturidade e normalmente não são acessíveis à maioria dos poupadores individuais.
Hoje também há uma série de intermediários – como veículos de securitização e mercado monetário
fundos mútuos – que fornecem financiamento de dívida como os bancos, mas operam em grande parte fora do mercado regulamentado
sistema bancário. Financiando investimentos ilíquidos de longo prazo com investimentos de prazo mais curto e mais líquidos
instrumentos, esses intermediários não bancários também se envolvem na transformação de maturidade. Devido a esta
semelhança, eles são muitas vezes referidos como bancos de sombra. Esses bancos paralelos agora respondem por uma parcela significativa
participação da atividade de intermediação na economia e a falência dos bancos paralelos estiveram no centro do
10
Grande Recessão, às vezes também chamada de Crise Financeira Global. Assim, também em relação aos seus
vulnerabilidade a corridas e pânicos para essas instituições se assemelham a bancos.
Finalmente, os bancos comerciais desenvolveram-se de várias maneiras, entre as quais sua dependência de
“financiamento por atacado”, um novo e significativo item do passivo em seu balanço: empréstimos de curto prazo em
mercados monetários de instituições financeiras. Voltamos à história bancária mais recente, os bancos-sombra
incluído, na Seção 5.
3. Bancos e economia
Nesta seção, primeiro discutimos a pesquisa bancária anterior às contribuições dos laureados. Nós então por sua vez
discutir o modelo de Diamond e Dybvig (1983) de transformação da maturidade, o modelo de Diamond (1984) de
10
Poszar et al., 2010; Acharya et al., 2013; Buchak et al., 2018.
15
monitoramento delegado e o estudo de Bernanke (1983) sobre a intermediação financeira durante a Grande
Depressão.
3.1 Pesquisa bancária antes das contribuições dos laureados
Embora os bancos tenham sido discutidos por economistas desde pelo menos o século XVIII, em particular por David
Hume e Adam Smith, esse discurso ocorreu principalmente no contexto da economia monetária.
Em particular, os bancos criaram “dinheiro interno” na forma de depósitos bancários, que se somaram ao “dinheiro externo”.
dinheiro” fornecido pelo governo. Como nem todos os depositantes precisariam sacar seus depósitos no
Ao mesmo tempo, os bancos só precisavam manter relativamente pouca moeda (ou “reservas”) para criar um
quantidade muito maior de depósitos.
Com base na teoria estatística, Edgeworth (1888) forneceu o primeiro modelo formal desse mecanismo, que
inspirou uma literatura separada sobre gerenciamento de estoque de caixa. Bagehot (1873) defendeu o papel do
banco central como “credor de último recurso” nos casos em que não havia reservas suficientes para cobrir
saques.11
Em contraste, relativamente poucos dos primeiros economistas enfatizaram o papel dos bancos na alocação de
capital na economia. Exceções importantes foram Böhm-Bawerk (1911) e Schumpeter (1911), que
defendeu que os serviços prestados pelos intermediários financeiros – mobilização de poupanças, avaliação de projetos,
gerenciamento de riscos, monitoramento de gestores e facilitação de transações – são essenciais para
inovação e desenvolvimento econômico.
Nas décadas anteriores à contribuição de Bernanke (1983), a discussão macroeconômica sobre
A intermediação foi dominada pela questão de saber se a criação interna de dinheiro dos bancos era
desejável. De um lado do debate, alguns economistas eram a favor da doutrina das notas reais (indo
de volta a Adam Smith, 1776). Eles argumentaram que os bancos deveriam ter permissão para criar livremente dinheiro interno
e as forças de mercado impediriam a excessiva “criação de crédito” pelos bancos privados. Os defensores desta visão
(ver, por exemplo, Gurley e Shaw, 1960) argumentou que limitar a capacidade dos bancos de criar moeda interna, por exemplo,
ao exigir índices mínimos de reservas, “obriga o setor bancário privado a se tornar frequentemente um
'sistema de desequilíbrio' - pois é forçosamente impedido dessa maneira de atingir seu ótimo
portfólio" (Patinkin, 1961, p. 99).
Por outro lado, os proponentes da teoria quantitativa do dinheiro (com base, por exemplo, em Wicksell, 1898) argumentaram
que um regime de notas reais permite flutuações excessivas na oferta de moeda e, portanto, no preço
11
Em particular, Bagehot afirma que o emprestador de último recurso deve emprestar livremente durante uma crise bancária; no
entanto, deve apenas emprestar a bancos solventes e a uma taxa de juros de penalidade, para promover um bom comportamento
ex ante entre os banqueiros (ou, como diriam os economistas modernos, evitar o “risco moral ex ante ”). Essa política foi chamada
de “doutrina Bagehot” e é comumente referida nas discussões políticas modernas (ver, por exemplo, Goodhart, 2010).
16
nível, o que ampliou as flutuações do ciclo de negócios. Um dos argumentos mais importantes dessa visão
foi fornecido por Friedman e Schwartz (1963), que foi discutido acima, que argumentou que o
A adesão do Fed à doutrina das notas reais foi o que causou a queda na oferta de moeda após a
falências de bancos em 1930-1933. Como resultado, muitos economistas defenderam restrições legais aos bancos para
separar a “criação de dinheiro” do processo de intermediação privada (por exemplo, Despres et al., 1950).
Milton Friedman, um dos principais proponentes da teoria quantitativa, chegou a argumentar em favor de
Bancos de reserva 100%, ou seja, que os bancos só deveriam ser autorizados a investir depósitos em dinheiro ou dívida do
governo livre de risco (Friedman, 1948). Alguns economistas, como Brainard e Tobin (1963a, 1963b),
criticam essa visão por ignorar o papel dos intermediários financeiros na transferência da poupança para o investimento:
“[I]ntermediação permite aos mutuários que desejam ampliar seus investimentos em ativos reais
acomodados a taxas mais baixas e condições mais fáceis do que se tivessem que tomar empréstimos diretamente do
credores. Se os credores dos intermediários financeiros tivessem que manter os tipos de obrigações que os tomadores
de empréstimos privados são capazes de fornecer, eles certamente insistiriam em taxas mais altas e
termo mais estrito” (Brainard e Tobin, 1963a).
A discussão macroeconômica sobre os bancos foi amplamente informal, no entanto, e quando formalizada,
modelos macroeconômicos que foram fundados na microeconomia normalmente abstraídos do papel de
intermediários financeiros. As poucas exceções, como Sargent e Wallace (1982), focam no papel dos bancos
para a criação de dinheiro e abstraem-se do seu papel no financiamento do investimento real.
A visão dos bancos na literatura de microeconomia e finanças durante esse período era muito
influenciado pelos insights seminais de Miller e Modigliani (Modigliani e Miller, 1958; Miller e
Modigliani, 1961). Eles mostram que em um mundo sem atritos, a forma como as empresas eram financiadas era
irrelevante
Nesse mundo, as empresas tomam decisões de investimento para maximizar seu valor, o que, por sua vez, é
simplesmente igual ao seu fluxo de caixa esperado descontado. A taxa de desconto é dada pelo custo de
capital, que é igual ao retorno exigido dos investidores em mercados de capitais competitivos. Dinheiro esperado
o fluxo é determinado por gerentes racionais que tomam decisões para maximizar o valor da empresa. Um dado
estrutura de capital é simplesmente uma forma de dividir esse valor entre diferentes provedores de capital – provedores
de dívida e patrimônio - mas não tem impacto nos fluxos de caixa ou no custo médio de capital da empresa e, portanto, é
irrelevante para o valor da empresa.
Seu teorema acabou tendo consequências de longo alcance: na ausência de atritos,
a intermediação também não afetaria o valor da empresa e, portanto, seria irrelevante para a provisão de capital. Como
17
desde que um projeto de investimento seja valioso, as empresas seriam capazes de obter capital para ele em um mercado de capitais
competitivo.12
Para gerar um papel para a intermediação financeira, então, deveria existir algum mercado de capitais
atrito que os intermediários conseguiram superar. A literatura bancária que surgiu na década de 1970
explicou os bancos como tendo uma vantagem de custo em relação ao empréstimo direto por poupadores, e como sendo capazes de
intermediar com eficiência o descasamento de vencimentos entre tomadores e credores. Um ramo do
a literatura enfocou os bancos com acesso à tecnologia que lhes permite reduzir os custos de transação ao combinar tomadores de empréstimo
e poupadores (ver, por exemplo, Kaufman, 1973, cap. 4). Especificamente, eles podem emitir
títulos de maior rendimento (por exemplo, depósitos) do que alternativas porque eles têm uma vantagem em encontrar
investimentos lucrativos.
Acreditava-se também que os bancos tinham habilidades especiais de avaliação de crédito, permitindo-lhes conceder empréstimos a preços mais baixos.
custos do que os poupadores se eles fizessem empréstimos diretamente aos tomadores de empréstimos. Juntas, essas características implicavam que
os bancos tinham um apelo especial não apenas para os poupadores, mas também para os tomadores de empréstimos.
Outra vertente da literatura bancária inicial enfatizou os “habitats preferidos” dos tomadores de empréstimos e
credores. Goodhart (1975, cap. 6) descreve a preferência dos mutuários em igualar a duração de seus
empréstimos de acordo com a duração de seu investimento, enquanto os poupadores tendem a preferir empréstimos mais seguros e mais curtos
maturidade. Isso cria uma potencial incompatibilidade entre os horizontes dos tomadores e credores, resultando
em mutuários tendo que pagar um prêmio para tomar empréstimos de longo prazo, e poupadores tendo que aceitar um desconto
voltar a ter acesso à liquidez de curto prazo. De acordo com essa teoria, os bancos podem reduzir o mismatch
nas preferências, emitindo títulos de curto prazo e investindo em empréstimos de prazo mais longo,
lucrando com as diferenças de retorno.
Embora esses primeiros argumentos prenunciassem alguns dos insights da pesquisa de Diamond e Dybvig e
o que se tornou a moderna teoria bancária, suas contas eram incompletas de várias maneiras e
carecia de uma base coerente em microeconomia. Os modelos de bancos mais formalizados assumiram algumas
custo de transação exógeno ou diferença dada exogenamente entre as taxas de empréstimos e empréstimos, e
esses modelos consideravam a configuração institucional dos bancos como dada.
Em sua revisão da literatura bancária escrita pouco antes das contribuições de Diamond e Dybvig,
Baltensperger (1980) escreveu: “Existem vários modelos e abordagens rivais que ainda não foram
foram forjados juntos para formar uma teoria coerente, unificada e geralmente aceita do comportamento bancário”.
Por que os poupadores necessariamente preferem investimentos mais seguros e de prazo mais curto? Por que as empresas desejam
12
Nas palavras de Fama (1980, p.39): “[Q]uando o sistema bancário é competitivo, as atividades de gerenciamento de
portfólio [do banco] em princípio se enquadram no teorema de Modigliani-Miller sobre a irrelevância de decisões puramente
financeiras. Segue-se que não há necessidade de controlar a criação de depósitos ou as atividades de compra de títulos dos
bancos para obter um equilíbrio geral estável com relação a preços e atividade real”.
18
conciliar o vencimento do financiamento com o vencimento de seus investimentos? A lógica de Modigliani e Miller
(1958) sugere que a estrutura financeira deve ser irrelevante para as empresas, na ausência de atritos e
custos de transação. O que poderia explicar os grandes custos de transação que justificariam a existência
(e domínio) dos bancos nos mercados financeiros?
Diamond e Dybvig foram os primeiros a fornecer uma teoria coerente, fundada na microeconomia, mostrando
que surge um resultado em que os bancos oferecem depósitos à vista de curto prazo para financiar investimentos de longo prazo
endogenamente como um contrato ótimo dado pressupostos econômicos razoáveis. No processo de fazê-lo, seu trabalho fornece a base
para o que agora é reconhecido como a teoria moderna da economia financeira.
intermediação.
Eles ofereceram dois insights críticos. Uma delas é que existem razões fundamentais pelas quais os empréstimos bancários são uma
fonte dominante de financiamento na economia e por que os bancos são financiados por empréstimos exigíveis de curto prazo
dívida. A outra é que os bancos são inerentemente frágeis e, portanto, sujeitos a corridas. Primeiro descrevemos cada contribuição teórica
abaixo. Voltamo-nos então para a contribuição de Bernanke, onde ele argumenta que o fracasso
entender o papel dos bancos na economia pode ter consequências devastadoras, como exemplificado pelo
Grande Depressão.
3.2 Transformação de maturidade
Diamond e Dybvig (1983) modelaram o papel dos bancos na transformação da maturidade. Muitos investimentos
oportunidades são de longo prazo, enquanto os investidores valorizam a liquidez de curto prazo, ou seja, a capacidade de sacar suas
poupança para consumo imediato, se necessário. O papel dos bancos é agregar a poupança dos investidores
e investir em projetos de longo prazo. Apenas uma fração dos investidores realmente precisará exercer sua opção
sacar suas economias antecipadamente, já que apenas uma fração dos investidores estará sujeita à liquidez de curto prazo
precisa. Isso possibilita ao banco atender às necessidades de liquidez dos investidores de curto prazo, ao mesmo tempo em que
investir suas economias em projetos produtivos de longo prazo.
Diamond e Dybvig argumentam, no entanto, que essa transformação de maturidade torna os bancos inerentemente frágeis
e sujeito a corridas bancárias autorrealizáveis. O problema surge do fato de que se o banco tivesse que liquidar
todos os investimentos de longo prazo antecipadamente (com prejuízo), não haveria fundos suficientes para cobrir todos os depósitos. Se um
depositante acredita que os outros depositantes retirarão seus fundos do banco, forçando assim o
banco para liquidar seus investimentos de longo prazo prematuramente, ela também correrá para sacar seus depósitos
antes que o banco fique sem fundos.
Diamond e Dybvig mostram como a regulamentação do governo, como seguro de depósito ou credor de última
políticas de resort, podem ajudar a evitar tais falhas de coordenação. Seu modelo fornecia um sistema unificado e logicamente
estrutura consistente para muitos dos argumentos informais na literatura anterior, e estimulou uma
19
ampla literatura subseqüente que produziu novos insights fundamentais sobre questões como
contágio, criação de dinheiro interno, propagação financeira e regulamentação financeira.
Configuração do modelo
Diamond e Dybvig formularam um problema de compartilhamento ótimo de risco entre agentes avessos ao risco que desejam
investir suas economias para consumo futuro e mostraram que os bancos podem aumentar o bem-estar
criando “liquidez”. Como seu modelo básico é bastante simplificado, ele será descrito com algum detalhe
aqui.
O modelo tem três períodos, T = 0, 1, 2 e um único bem de consumo. Existem ex ante idênticos
agentes com dotação unitária em = 0, que valorizam o consumo nos dois períodos 1 e 2.
função de utilidade é definida sobre esses dois níveis de consumo, cada um nos dois estados da natureza relevantes
para eles.
No período 1 em particular, um agente pode ficar “impaciente” e, naquele momento, valorizar apenas o consumo
no período 1; isso ocorre com probabilidade ÿ. Com probabilidade 1 ÿ o agente se ,torna paciente e se preocupa com a soma
igualmente ponderada de consumo nos dois períodos.13 A partir de = 0, o agente
utilidade é a média ponderada pela probabilidade de uma função ( ), onde é uma soma ponderada do consumo nos dois
períodos; esta função é assumida para satisfazer ÿ(0) = ÿ e ÿ “( )/ ÿ( ) > 1, ou seja, tem
aversão relativa ao risco maior que 1.
Observe que a soma ponderada do consumo nos dois períodos para o agente que se mostra impaciente
é simplesmente o consumo no primeiro período. Isto é, temos
( 1) com probabilidade (impaciente)

( 1, 2) = ( 1 + 2) com probabilidade 1 ÿ (paciente)
O modelo também possui uma tecnologia, onde um investimento de 1 unidade de produção em um projeto a = 0 rende
R unidades de saída em = 2, com R>1. No período = 1, no entanto, o projeto de investimento pode ser
terminou “prematuramente”, mas tal liquidação é ineficiente: o valor de liquidação é apenas 1, que
é considerado significativamente menor do que R. A unidade investida também pode ser parcialmente liquidada. Está claro,
dados os pressupostos declarados, que na ausência de quaisquer necessidades de liquidez de curto prazo, seria ótimo
para todos os agentes nunca liquidarem, para que possam consumir em = 2.
13
De fato, Diamond e Dybvig assumem que os agentes pacientes se preocupam apenas com o consumo do período 2, mas
podem armazenar o bem de consumo do período 1 com retorno líquido zero, fazendo com que sua utilidade dependa da soma
dos bens de consumo recebidos nos dois períodos. Tal formulação é, portanto, equivalente àquela considerada aqui.
20
Suponha que cada agente aja isoladamente. Após ter investido sua dotação total no investimento
projeto, em T = 1, uma fração dos agentes será atingida por um choque de liquidez e encerrará o projeto; nisso
caso, eles irão consumir 1 = 1. Uma fração 1 ÿ irá, entretanto, optar por continuar o projeto e
em vez disso, consuma 2

= . Então, a utilidade esperada de um agente típico será
(1) + (1 ÿ ) ( ).
Na solução de autarquia, cada agente assumirá todo o risco de ser atingido por um choque de liquidez, e há
não há compartilhamento de riscos. Quando a aversão relativa ao risco é maior que 1, seria melhor um agente compartilhar essa
risco: ou seja, na margem, um determinado agente estaria melhor consumindo menos no bom estado (quando
não há choque de liquidez) e mais em mau estado (quando ocorre um choque de liquidez).
Para ilustrar isso, considere um planejador social benevolente, que investe a dotação total no longo prazo.
projeto de investimento a prazo em = 0; liquida uma fração 1 ÿ do projeto e distribui os lucros
para agentes impacientes em = 1; e distribui os rendimentos do investimento da parte restante do
projeto para agentes pacientes em = 2. O planejador social maximizará a utilidade esperada de um
agente representativo, ou seja,
( 1) + (1 ÿ ) ( 2),
sujeito às restrições de recursos
=1ÿ
1
(1 ÿ ) 2 = .
Aqui, x é, portanto, a fração dos investimentos totais de todos os agentes. Substituindo no recurso
restrições, o problema do planejador social simplifica para escolher 1 e Para maximizar

2
( 1) + (1 ÿ ) ( 2),
sujeito a
1 + (1 ÿ ) ÿ 2 ÿ ÿ = 1.
As condições de primeira ordem implicam que as escolhas ótimas de consumo

ÿ
e ÿ
1 2 satisfazer
ÿ( 1 ÿ) / ÿ( 2 ÿ) = .
21
Ver que a solução de autarquia onde 1 =1e 2 = não é ótimo, observe que ÿ “( )/ ÿ( ) > 1
implica que a função ÿ( ) é decrescente.14 Portanto,
ÿ( ) < 1 ÿ ÿ(1),
ou
ÿ(1)/ ÿ( ) > .
ÿ ÿ
Como "( ) < 0, a solução ótima terá 1 >1e 2 < . Finalmente, note que R estando acima
ÿ
um e "( ) < 0 implicam que a solução tem 1 < 2ÿ.
Em outras palavras, há um papel para o seguro: ex ante, os agentes estariam dispostos a reduzir suas expectativas
consumo de longo prazo se lhes permitisse aumentar seu consumo de curto prazo quando
sujeito a um choque de liquidez. No entanto, como Diamond e Dybvig assumiram que se um agente obtém
atingida por um choque de liquidez ou não é informação privada e não pode ser contratada ex ante, o
15
choques de liquidez idiossincráticos não são seguráveis em um cenário de mercado competitivo.
Sem contrato de seguro, agentes que passam a valorizar o consumo de longo prazo não têm interesse em
fornecendo seguro para aqueles que enfrentam problemas de liquidez. Esses agentes podem até fingir que têm
experimentaram um choque para serem pagos. Como resultado, os agentes que se mostram impacientes
simplesmente terão que liquidar seus investimentos antecipadamente para atender às suas necessidades de liquidez e há muito pouco
compartilhamento de risco na economia.
Bancos realizam transformação de maturidade
Diamond e Dybvig explicaram então como os intermediários financeiros – como bancos – podem restaurar o
compartilhamento eficiente de riscos. Em outras palavras, eles podem oferecer um arranjo que reproduz o resultado eficiente
descrito acima.
Em vez de investir diretamente na tecnologia, os agentes depositam suas economias no banco,
que por sua vez investe os depósitos de todos. Assim, enquanto os agentes não conseguem eles próprios compartilhar o risco,
14
Se ( ) = ÿ( ), então ÿ( ) = “( ) + ÿ( ). Definir ÿ( ) < 0 implica ÿ “( )/ ÿ( ) < 1.
15
O contrato de seguro seria compatível com incentivos, ou seja, envolveria dizer a verdade para qualquer agente, se esse
agente soubesse que todos os outros agentes estavam dizendo a verdade e não se envolvessem em transações paralelas.
Estas presunções, em geral, não são satisfeitas neste modelo. Uma vez que tal contrato de seguro compensaria os agentes
que acabassem ficando impacientes, os agentes pacientes teriam um incentivo para mentir e alegar que também estavam
impacientes.
22
um contrato em que os agentes depositam sua doação em um banco e o banco, por sua vez, permite que um agente
retirar seus depósitos sempre que quiser, pode implementar a solução ideal.
Nas condições estabelecidas na função de utilidade, se um agente sacar depósitos em = 1, o banco

=
oferece um retorno bruto 1, isto é, 1 1ÿ. Se, em vez disso, o agente mantiver seus depósitos até = 2, o banco oferece
de tal modo que = < < , como mostrado acima.

um retorno bruto 2 2 2ÿ, onde 1 < 1 2
Desde que se conheça a fração de agentes atingidos por um choque de liquidez – o que seria o caso se o
probabilidade do choque idiossincrático é conhecida e há suficientemente muitos depositantes - o financeiro
A solução intermediária dá o mesmo resultado que o primeiro melhor contrato de seguro. O banco só detém
ativos líquidos suficientes em seu balanço (ou, alternativamente, liquidar uma fração dos ativos de longo prazo)
para atender às necessidades de liquidez de curto prazo dos agentes, mantendo o restante investido no longo prazo. Impaciente
os agentes se retiram porque realmente precisam dos fundos. Os agentes pacientes também poderiam sacar seus fundos, mas
escolha não, como 2 > 1.
Os bancos aumentam o bem-estar “criando liquidez” aqui: eles permitem um retorno maior em saques antecipados –
tornar os depósitos “mais líquidos” – permitindo que uma fração maior do projeto de longo prazo seja liquidada,
em comparação com a solução de autarquia. Note que ainda temos isso

ÿ
< ÿ
1 2 desde que > 1; ou seja, cheio
seguro não é ótimo, pois isso envolveria uma liquidação muito ineficiente do projeto.
O banco corre
O modelo Diamond-Dybvig enfatiza como o contrato bancário resolve o problema de fazer
necessidades de retirada aleatória e de curto prazo consistentes com o investimento de longo prazo com uma alta taxa de retorno e
obtendo assim alta liquidez de curto prazo quando os agentes precisam liquidar antecipadamente. No entanto, o modelo também
mostra como o contrato bancário tem crucialmente uma característica de vulnerabilidade, permitindo a ocorrência de pânicos e, como
como resultado, falências de bancos. Isso, Diamond e Dybvig também argumentaram, fornece uma justificativa para
regulamentação, como seguro de depósito.
A chave para a vulnerabilidade é a suposição de que o tipo do agente - se ele é paciente ou
impaciente – é informação privada. Sob esta suposição, Diamond e Dybvig mostraram, o modelo
com um contrato bancário exibe múltiplos equilíbrios de Nash em estratégias puras. No equilíbrio bom,
apenas os agentes que sofrem choques de liquidez de curto prazo retiram seus fundos em = 1, revelando assim sua
digite a verdade e a alocação pretendida (ideal) é implementada. No equilíbrio ruim, no entanto,
uma corrida ao banco ocorre em = 1.
No equilíbrio ruim, alguns agentes deturpam seus tipos, o que é possível porque o banco deve
conceder quaisquer pedidos de retirada: eles não podem distinguir os agentes pacientes e impacientes. Neste cenário,
23
agentes pacientes também retiram seus fundos. Eles o fazem sob a crença de que muitos deturpam
sua paciência de que o banco será totalmente liquidado. De fato, quanto mais agentes pacientes começarem
retirando seus depósitos em = 1, menos investimento de longo prazo restará e, como o banco não
não tem recursos suficientes naquele momento para pagar a todos, acaba não sobrando nada para os agentes que esperam
até = 2: a crença é auto-realizável, então é do interesse de todos retirar-se cedo.
A restrição de serviço sequencial
A natureza “primeiro a chegar, primeiro a servir” dos depósitos à vista, muitas vezes denotada como o serviço sequencial
restrição, é um elemento importante do modelo. Atendimento sequencial significa que o banco honra cada
depositante que exige o reembolso integral, desde que haja fundos no banco. diamante e
Dybvig argumentou que a restrição de serviço sequencial é uma maneira natural de capturar a liquidez contínua
serviços que os bancos oferecem, onde os depositantes podem depositar e sacar suas economias em diferentes
vezes, em um modelo de tempo discreto. Uma visão chave de seu modelo é, portanto, que “é precisamente o
'transformação' de créditos ilíquidos em créditos líquidos que é responsável tanto pelo serviço de liquidez
fornecidos pelos bancos e por sua suscetibilidade a corridas” (Diamond e Dybvig, 1983, p. 409).
Soluções para o problema da corrida ao banco
Diamond e Dybvig mostraram que uma solução para o problema da corrida aos bancos é a suspensão da conversibilidade,
onde os bancos congelam os depósitos após uma certa fração dos depósitos ter sido retirada. Com efeito, antes do
introdução do seguro de depósito nos Estados Unidos, essa foi uma resposta comum dos bancos que enfrentavam corridas;
foi tipicamente implementado não no nível de um banco individual, mas para um conjunto de bancos, visando
na prevenção de pânicos mais amplos. Outra possibilidade é o seguro de depósito federal, ou seja, um governo
regulamento que garante que os depósitos sejam reembolsados com fundos do governo. Com efeito, no auge da
a Grande Depressão em 1933, como o mecanismo de suspensão parecia não funcionar, o Depósito Federal
A Companhia de Seguros foi fundada.
No modelo de Diamond e Dybvig, o seguro de depósito e a suspensão de conversibilidade operam igualmente
bem quando o banco conhece com certeza as reais necessidades de liquidez de seus clientes, neste caso representadas
sabendo o valor de . Se esse valor for incerto, entretanto, para que uma revelação verdadeira dos tipos
levaria a um número aleatório de retiradas antecipadas, então um ótimo completo e irrestrito seria
mais complicado. A razão é que necessariamente teria retornos que dependem da realização de
, que o banco não conhece; para ser concreto, como o banco poderia saber o que pagar no primeiro
cliente que aparece para retirar? Além disso, não está claro como usar a suspensão de conversibilidade
idealmente pelas mesmas razões: em que ponto deve ocorrer a suspensão?
24
Para esta situação, Diamond e Dybvig argumentaram que o seguro de depósito, onde o governo usa
tributação ex-post cobrada de forma eficiente para financiar promessas de reembolsar todos os depósitos na íntegra, caso o banco falte
fundos, é um bom mecanismo alternativo. Eles argumentaram em particular que o governo pode ser mais
apropriado para estabelecer credibilidade do que uma entidade privada, digamos, seguradora. Por fim, eles discutem
como o seguro de depósito pode ser implementado por outra política, onde o banco central atua como um “credor
de última instância”, adquirindo assim ativos bancários a um preço superior ao seu valor de liquidação.
Pesquisa intimamente relacionada
O modelo de Diamond e Dybvig compartilha algumas características com trabalhos anteriores de Bryant (1980). Como no modelo de
Diamond e Dybvig, Bryant modelou o papel dos intermediários para fornecer liquidez aos poupadores com necessidades inesperadas de
consumo e explorou o papel das corridas aos bancos e do seguro de depósitos. Em
Em contraste com Diamond e Dybvig, Bryant considerou uma economia de doação pura, com base em
O modelo de consumo puro de Samuelson (1958), onde o papel do banco é fornecer
empréstimos entre consumidores que recebem suas doações antecipadamente versus atrasados.
Como não há investimento real no modelo de Bryant, ele não considera a transformação de maturidade
papel dos bancos. Além disso, as corridas aos bancos surgem de alguns consumidores pacientes que recebem pagamentos privados negativos.
informações sobre fundamentos bancários futuros, e não há problema de coordenação entre os credores.
Como resultado, o seguro de depósito não evita corridas bancárias e sua conveniência depende da influência exógena.
custo do governo para fornecer tal seguro em relação ao valor do seguro para os consumidores.
O modelo central de Diamond e Dybvig (1983) é bastante estilizado. Seu objetivo é demonstrar (i) como
A transformação de vencimentos, objetivo fundamental da intermediação financeira, cumpre um papel importante e
papel de seguro não trivial para os consumidores; e ainda (ii) que é justamente a transformação da maturidade,
o que torna os bancos mais ilíquidos como resultado da criação de liquidez para os depositantes, o que torna os bancos frágeis
e sujeito a corridas. É possível generalizar muitas das suposições, como permitir uma
estrutura de preferência.
Os pesquisadores também propuseram modelos com múltiplas tecnologias. Suponha, por exemplo, que exista uma tecnologia de curto
prazo e baixo retorno ao lado de uma tecnologia de longo prazo e alto retorno.16 Então o ideal
arranjos bancários podem apresentar uso mais intenso da tecnologia de longo prazo do que na autarquia
solução, um resultado que tem um sabor diferente do resultado no modelo básico de Diamond e Dybvig.
Lá, menos recursos são realmente mantidos até o vencimento do período 2 no contrato bancário ótimo do que sob
16
Veja, por exemplo, Bencivinga e Smith (1991), Wallace (1996) e Allen e Gale (1998, 2000) para exemplos de modelos
ao longo destas linhas.
25
autarquia, justamente para aumentar o retorno sobre as retiradas de curto prazo e, assim, melhorar
seguro.
Ainda outra extensão natural é permitir que haja várias tecnologias que diferem em risco,
permitir que o risco moral seja estudado; trabalhos anteriores (por exemplo, Kareken e Wallace, 1978) sugerem que
o seguro de depósitos pode levar à assunção excessiva de riscos pelos bancos. Enquanto Diamante e Dybvig (1983)
endossaram o seguro de depósito como a forma mais eficaz de controlar o risco de corridas, eles também reconheceram
que pode ter efeitos nocivos ex ante .
Mais tarde, Diamond e Dybvig (1986) discutiram essas questões e argumentaram que os bancos, portanto, não devem ser
autorizados a usar depósitos não segurados para entrar em linhas de negócios que não estejam relacionadas à provisão de liquidez,
como negociações especulativas. Eles também propuseram que os prêmios de seguro de depósito fossem vinculados ao
riscos reais que os bancos estão assumindo e recomendam sobretaxas mais altas se os bancos tiverem grandes perdas com empréstimos ou
17
aumentar significativamente suas taxas de depósito. Uma literatura subsequente desenvolveu extensões do
Modelo Diamond-Dybvig para analisar como o seguro de depósito pode ser combinado com outros tipos de regulamentação, como
prêmios de seguro baseados em risco, requisitos de capital e tetos de taxa de depósito, em
para evitar corridas aos bancos e risco moral ex ante.18
Outro importante trabalho de acompanhamento é de Jacklin (1987), que considera a introdução de finanças
mercados no modelo Diamond e Dybvig. Em seu modelo original, todo o compartilhamento de riscos entre
agentes impacientes e pacientes são realizadas através do intermediário financeiro. Se também houvesse um
mercado onde os agentes podem negociar valores mobiliários, há uma oportunidade adicional de compartilhamento de risco: em vez
de um agente retirando r1 quando atingido por um choque de liquidez no período 1, ela poderia ir para o financeiro
comercializar e vender uma reivindicação sobre seu pagamento futuro r2 para um agente paciente. Jacklin mostrou que a existência de
tal mercado irá desfazer o mecanismo de seguro que o intermediário fornece, e isso prejudica
a capacidade do banco de criar liquidez.
Para entender o porquê, suponha que o retorno que seria realizado no mercado entre os períodos 1 e
2 rm. Se rm > r2/ r1, então todos os agentes pacientes achariam ótimo fingir estar impacientes, retirar r1 em
período 1 e comprar títulos no mercado, o que retornaria r1 rm > r1(r2/ r1) = r2, o retorno de longo prazo
17
Dybvig (1993) elabora mais sobre esses pontos.
18
Hazlett (1995) e Cooper e Ross (2002) incluem a escolha de investimento arriscado no modelo Diamond-Dybvig para
incorporar o risco moral induzido pelo seguro de depósito. O último artigo mostra como a primeira melhor alocação pode
ser restaurada combinando seguro de depósito com exigências adicionais de capital bancário. Vários artigos também
mostram que a concorrência bancária pode aumentar os problemas de risco moral, incluindo Chan et al. (2000), que
argumentam que as taxas de seguro de depósito baseadas em risco sozinhas não podem resolver o problema de risco
moral em um setor bancário competitivo, e Hellmann et al. (2000), que mostram como uma combinação de requisitos de
capital e controles de taxa de depósito juntos podem mitigar o risco moral em ambientes competitivos.
26
depósitos. Se rm ÿ r2/ r1, ninguém escolheria depositar suas economias no banco. Em vez disso, todos os agentes
investiria diretamente no ativo de longo prazo rendendo R no período 2.
Se um agente se torna paciente, ele fica melhor assim. Se ela fica impaciente, ela então pega emprestado
no mercado à taxa rm contra seu R acumulado no período 2. Para cada unidade de investimento, o valor
eles poderiam tomar emprestado (e consumir) seria R/ rm ÿ R/ (r2/ r1) > r2/ (r2/ r1) = r1, que usa o fato de que
1<r1<r2<R. Assim, também se ela ficar impaciente, ela estaria melhor sob autarquia do que economizando.
através do banco.
De fato, Jacklin mostrou que não existe equilíbrio de compartilhamento de risco quando os agentes têm acesso a tal
mercado financeiro, levando a uma redução do bem-estar. As descobertas de Jacklin (1987) levaram a uma literatura subsequente
sobre a interação entre bancos e mercados, que discutimos com mais detalhes na Seção 4.1.
A restrição de serviço sequencial, que é a chave para gerar o equilíbrio da corrida ao banco, é exogenamente
assumido por Diamond e Dybvig como uma forma reduzida de captar a demanda de liquidez. Walace (1988)
forneceu um modelo que endogeniza essa intuição.
Wallace argumentou que a interpretação apropriada da restrição de serviço sequencial é que os depositantes
estão separados espacialmente no momento da retirada e, além disso, que o esquema de seguro de depósito
proposto por Diamond e Dybvig, para o caso onde ÿ é aleatório, não é consistente com
separação. Uma literatura subsequente endogenizou a restrição de serviço sequencial como uma forma de
disciplinar os bancos. Discutimos essa literatura, particularmente as contribuições de Calomiris e Kahn
(1991) e Diamond e Rajan (2001), abaixo na Seção 3.2.
A discussão de Diamond e Dybvig sobre o papel dos bancos na transformação da maturidade, juntamente com a necessidade
para apólices como suspensão de conversibilidade ou seguro de depósito, tem sido altamente influente. Para
Por exemplo, deixou claro como a regulamentação que evita execuções ao impedir a transformação da maturidade –
como um compulsório de 100% – pode gerar perdas de bem-estar. Tal política, que no Diamante
e o modelo Dybvig pode ser interpretado como forçando 1 a ser igual a um, não permitiria que o banco cumprisse sua
papel fundamental do seguro. À medida que os mercados financeiros evoluem e novas instituições aparecem, a política regulatória
precisa analisar como os diferentes papéis desses mercados – incluindo a transformação da maturidade – se mantêm.
mudança entre os participantes do mercado. Como descreveremos na Seção 5, instituições semelhantes a bancos não cobertas por
o seguro de depósitos desempenhou um papel crítico durante a Grande Crise Financeira.
3.3 Monitoramento delegado
Uma das questões que surgem do modelo Diamond-Dybvig é por que “projetos de longo prazo”, ou seja, projetos de longo prazo
empréstimos a prazo a empresas e famílias, são ilíquidos. Em seu modelo, a iliquidez vem do
27
tecnologia de produção que assumem. Mas há razões mais fundamentais, relacionadas com o empréstimo
processo, por que os ativos do banco valem mais quando mantidos até o vencimento em comparação com se eles tiverem que
ser liquidado ou vendido prematuramente.
Diamond (1984) forneceu uma razão importante para isso: os bancos coletam informações valiosas de seus
mutuários, o que torna seus empréstimos mais valiosos dentro do relacionamento bancário em comparação com a venda a
terceiros.19 Seu trabalho também pode ser visto como a formalização do conceito Custo do Crédito
Intermediação (CCI), que Bernanke (1983) enfatizou é importante para a compreensão do papel da
bancos na Grande Depressão.
Monitoramento delegado, dívida e diversificação
Diamond (1984) argumentou que o monitoramento delegado é um papel econômico central dos intermediários financeiros: os
investidores delegam suas decisões de investimento às instituições financeiras, que investem em investimentos múltiplos
projetos/mutuários em seu nome. Em seu modelo de sinalização de financiamento, Leland e Pyle (1977) também
argumentou informalmente que os intermediários financeiros têm economias de escala na produção de informações, e
que o financiamento intermediado pode, assim, reduzir o custo da informação assimétrica. Diamante (1984)
forneceu o primeiro modelo formal desse mecanismo e tornou-se um documento seminal na área financeira
literatura de intermediação. 20
Um insight importante é que a diversificação em muitos empréstimos torna possível para os bancos financiar empréstimos arriscados
projetos por meio de dívida quase sem risco, fornecendo assim outro mecanismo para os bancos canalizarem
e poupanças mais líquidas para investimentos produtivos mais arriscados e menos líquidos. A capacidade de criar liquidez
dessa forma é exclusivo do banco credor, devido ao monitoramento dos tomadores que realiza em nome de
poupadores. Isso torna as relações bancárias valiosas e explica por que os empréstimos bancários são
ilíquidos se os bancos forem forçados a vendê-los a terceiros que não possuem essa informação.
Liquidez de acordo com Diamond (1984) não deve, no entanto, ser interpretada com o mesmo formalismo que
definido por Diamond e Dybvig (1983) e, conseqüentemente, não há espaço para discutir corridas bancárias.
Em vez disso, o foco é mostrar que os bancos realizam o monitoramento ideal de projetos arriscados e são capazes de
prometer aos depositantes um retorno alto e sem risco.
19Embora publicado em 1984, o artigo era originalmente o terceiro capítulo da dissertação de Diamond de 1980 na Yale University
“Essays in Information and Financial Intermediation”. Como tal, é considerada a primeira teoria verdadeiramente microfundada da
intermediação financeira.
20
Uma analogia seria que o banco está emprestando a um agricultor que compra sementes para plantar e, uma vez plantadas, leva
algum tempo até que as plantas estejam prontas para a colheita. Antes dessa época, não é possível recuperar muito valor dessas
sementes.
28
Configuração do modelo
Assim como em Diamond e Dybvig (1983), Diamond (1984) forneceu um modelo de intermediação financeira de
primeiros princípios. Ele o fez formulando um problema geral de contratação e, em seguida, mostrando que uma
um intermediário financeiro adequadamente projetado é a solução ideal para esse problema.
O modelo considera o problema de um empresário, que precisa financiar um investimento produtivo
projeto, e um problema dos poupadores, que têm recursos para investir. Existem dois períodos, agora ( = 0) e o
futuro ( = 1). O projeto requer um investimento agora, normalizado para 1, e paga um retorno arriscado em
o futuro. Os agentes são considerados neutros ao risco e a taxa de desconto da economia é > 1. O projeto
é assumido como produtivo, de modo que ( ) > + (definiremos em breve).
Diamond introduziu um atrito financeiro: apenas o empreendedor observa o retorno do projeto.
Isso implica que o empreendedor sempre pode alegar que o projeto falhou e manter o retorno para
ela mesma. Se tal deturpação não puder ser evitada de alguma forma, os poupadores não esperarão receber seus
retorno exigido e não fornecerá financiamento, apesar do projeto ser ex-ante produtivo.
Dívida como um contrato financeiro ótimo
Para resolver esse problema, Diamond assumiu que os poupadores podem escrever um contrato financeiro que imponha um
punição ao empresário se ele não pagar aos poupadores.21 Nesse contexto, a situação financeira ótima
contrato será uma dívida: o empresário promete devolver um valor nominal fixo aos investidores, e se o
o pagamento é menor que , uma penalidade de falência é imposta ao empresário. Isso incentiva o
empresário pagar se puder, para evitar a penalidade de falência, e é fixado no menor valor necessário
para que os poupadores cheguem ao ponto de equilíbrio (ou seja, para que o reembolso esperado seja ). Embora este seja um contrato ótimo,
uma vez que minimiza os estados do mundo onde a falência é incorrida, ainda impõe um sistema ineficiente
custo de falência do empreendedor nos estados em que os resultados do projeto são baixos, ou seja,
quando ex post < .
21
A primeira pesquisa a destacar o papel da dívida como um dispositivo de incentivo foi Jensen e Meckling (1976). Diamond (1984) é um dos
primeiros modelos a derivar a dívida como a solução ótima para um problema de contratação formal, juntamente com Townsend (1979),
Grossman e Hart (1982) e Gale e Hellwig (1985). Para tornar seu modelo tratável, Diamond assume que a pena de falência não é pecuniária,
de modo que o empresário pode ser punido apesar de ter responsabilidade limitada. Tal custo não pecuniário de falência pode ser pensado
como uma perda de reputação ou repercussão legal que proporciona desutilidade ao empresário. A literatura de contratação financeira tem
usado outras formas de modelar o custo de falência, por exemplo, que os investidores possam verificar pagamentos ex post a um custo
(Townsend, 1979), ou que os poupadores possam (ineficientemente) liquidar os ativos do empresário ou forçar o empresário a depositar
garantias que seria apreendido em caso de falência (Hart e Moore, 1989, 1995). O contrato financeiro ótimo acaba sendo um contrato de
dívida em todas essas situações, e a intuição é a mesma em todas elas: custos de falência são necessários para disciplinar
o empresário a reembolsar o empréstimo, e os contratos de dívida minimizam o número de estados em que a falência onerosa ocorrerá.
ocorrer.
29
Duplicação ineficiente de monitoramento
A Diamond então introduziu o monitoramento, uma segunda ferramenta por meio da qual os credores podem se certificar de que estão
reembolsado: ao pagar um custo em = 0, o credor consegue observar os fluxos de caixa realizados em = 1. Isso
A suposição captura a noção de que um credor pode monitorar o mutuário fazendo uma avaliação de crédito completa.
avaliação, examinando as finanças da empresa e tendo reuniões regulares com a administração para
garantir que o empresário não se comporte mal. Embora o monitoramento não seja gratuito e exija tempo e
recursos, o benefício é que o risco de falência dispendiosa no futuro é reduzido.
Para capturar essa noção, Diamond assumiu que os custos de monitoramento estão abaixo do esperado
custos de falência que o empresário enfrentaria sob o contrato de dívida ótimo. O monitoramento torna-se
menos eficiente quanto mais credores o empresário tiver, porém, uma vez que cada um deles tem que pagar uma taxa de monitoramento
custo de .
Realisticamente, a maioria dos projetos de investimento (pense em uma fábrica ou uma casa) são grandes em relação ao valor
de poupança de um determinado indivíduo, de modo que vários poupadores terão que se unir para financiar um investimento
projeto. Mas isso rapidamente inviabilizará o acompanhamento por pessoas físicas para grandes projetos, já que o
o custo de monitoramento é multiplicado sempre que um novo poupador contribui para o projeto. Com poupadores, se cada
o poupador tem 1/ para investir, os custos totais de monitoramento serão , e quando > ( ), esses custos excedem
o valor esperado do projeto. Nesse caso, a única alternativa de financiamento é o empréstimo de pessoas físicas
sem monitoramento, o que leva a dispendiosas falências em alguns estados do mundo.
Intermediários como monitores delegados
Para evitar a duplicação de custos, os poupadores poderiam emprestar seus recursos a um intermediário financeiro, que
por sua vez, poderia monitorar o empresário em seu nome. Mas isso, em princípio, apenas movimenta o financiamento
problema um nível acima: os poupadores individuais ainda não observam o retorno do projeto y, então agora precisamos
garantir que o intermediário reporte fielmente os retornos do projeto e reembolse os poupadores.
Estamos de volta ao mesmo problema de antes: seria muito caro para cada poupador monitorar o
intermediário, e o único contrato viável entre poupadores e o intermediário seria uma dívida
contrato, o que significa que o intermediário arcará com os custos da falência sempre que o risco
os retornos do projeto acabam sendo baixos. Assim, quando o intermediário apenas empresta a um projeto, nada tem
obtido com o monitoramento delegado em comparação com os poupadores que emprestam diretamente ao empresário.
Na realidade, os intermediários financeiros concedem empréstimos a várias empresas (projetos). Um grande banco usaria
depósitos de milhares de poupadores e os empresta a milhares de empreendedores. O insight chave
do modelo de Diamond é que diversificar o lado do ativo do balanço (fazendo muitos empréstimos)
30
bem como o lado do passivo (juntar as economias de muitos poupadores) é necessário para a intermediação financeira
trabalhar.
Suponha que o intermediário receba depósitos de poupadores para emprestar a diferentes projetos, que cada
tem uma recompensa arriscada. Se os projetos são (suficientemente) não correlacionados, então, como se torna suficientemente grande,
o payoff médio de cada projeto convergirá para um payoff determinístico ( ) > + . Graças a
diversificação, não há mais risco de o intermediário falir simplesmente por azar.
Desde que o intermediário realize seu monitoramento adequadamente, ele sempre poderá cobrir seus
monitorar o custo e dar aos poupadores o retorno exigido, de modo que os depósitos se tornem livres de riscos. E a
intermediário tem o incentivo para honrar suas obrigações a fim de evitar a falência dispendiosa. Desta maneira,
o intermediário é capaz de criar depósitos seguros a partir de uma carteira diversificada de empréstimos de risco graças a
monitoramento delegado.
Embora o argumento até agora tenha se baseado em muitas suposições simplificadoras, como retornos de projetos sendo
não correlacionados, o insight básico é notavelmente robusto. Relaxar algumas dessas suposições também produz novos insights sobre
a intermediação financeira. Por exemplo, Diamond (1984) mostrou que, se os retornos do projeto
estão correlacionados, um intermediário financeiro deve proteger os riscos sistemáticos no mercado na medida em que
possível e se concentrar em assumir riscos de crédito idiossincráticos que serão diversificados em um grande empréstimo
portfólio. Na medida em que alguns riscos sistemáticos não podem ser cobertos perfeitamente, haverá um papel para
manter um buffer de capital próprio no intermediário, além dos depósitos; desta forma, o risco de
falência em uma crise econômica diminui. Demasiado capital próprio no banco também não é o ideal,
entretanto, uma vez que o risco de falência é o que incentiva o banco a desempenhar adequadamente suas funções delegadas
função de monitoramento em primeiro lugar.
Outra implicação é que os empréstimos feitos pelo intermediário são ilíquidos, no sentido de que o banco
não podem vendê-los no mercado pelo valor justo. Como é apenas o banco que realizou o monitoramento
e podemos observar y, quaisquer compradores desses empréstimos no mercado teriam que pagar eles mesmos o custo de
monitoramento e deve ser compensado por meio de um preço de compra mais baixo. Enquanto essas questões eram
discutidos por Diamond (1984), eles foram desenvolvidos em detalhes no trabalho subsequente de Diamond e Rajan
(2001), que por sua vez se baseia na contribuição de Calomiris e Kahn (1991).
Calomiris e Kahn (1991) apontaram que o papel da dívida como dispositivo disciplinador proposto por
Diamond (1984) está incompleto. Em primeiro lugar, o monitoramento delegado é possível graças à capacidade dos depositantes
impor uma penalidade não pecuniária ao banqueiro se o banco não puder cumprir suas obrigações. Isso levanta o
questão de como a imposição de tal penalidade é realmente aplicada, dado que qualquer indivíduo
depositante é pequeno e desinformado. Em segundo lugar, Diamond (1984) derivou a dívida como o depositante ótimo
31
contrato, mas foi omisso sobre o vencimento desta dívida e se deveria ser na forma exigível
depósitos que satisfazem uma restrição de serviço sequencial.
Calomiris e Kahn mostraram que os depósitos à vista são uma forma eficiente de disciplinar um banco quando
monitoramento é caro. O direito de retirar seu dinheiro do banco se ela suspeitar que percebeu
os retornos são baixos torna do interesse do depositante ficar de olho no banco. Se depositantes suficientes
concordar com esta avaliação negativa do futuro do banco, uma corrida aos bancos será desencadeada
eventualmente fazer o banco falir. Uma vez que as falências bancárias são caras para o banqueiro (não necessariamente devido à não
custos pecuniários, mas também devido à perda de renda futura) a ameaça de uma corrida servirá como um compromisso
dispositivo.
Diamond e Rajan (2001) combinaram os modelos de Diamond (1984) e Calomiris e Kahn (1991)
para fornecer uma nova teoria da banca. Especificamente, um banco atua como um agente delegado, que está emprestando para
um mutuário em nome de alguns credores menos informados. O intermediário se destaca por sua capacidade de monitorar os tomadores
de empréstimo e cobrar os recursos dos empréstimos no caso de inadimplência do tomador. Assim, o banco
tem uma vantagem tanto na triagem de mutuários ex ante quanto na realização de pagamentos de empréstimos ex post.
É eficiente para a sociedade ter os especialistas em reembolso envolvidos na cobrança de crédito ruim
porque esses especialistas podem oferecer as taxas mais atrativas aos depositantes; qualquer outra entidade que fez um
um conjunto idêntico de empréstimos arrecadaria menos do que os bancos sobre os empréstimos inadimplentes. Mas isso novamente levanta
o problema de monitorar o monitor: como o banco se compromete a trabalhar o máximo possível
maximizar a recuperação dos mutuários em caso de problemas? Se os depositantes ameaçassem liquidar
banco, o máximo que poderiam contar receber do banco seria um valor menor, o que implica
que o banco poderia segurar os depositantes para extrair o valor total de seus esforços de monitoramento. em outro
palavras, a vantagem de monitoramento dos bancos torna os empréstimos ilíquidos, na medida em que teriam um custo muito menor
valor se transferido para uma parte externa no mercado privado.
Diamond e Rajan resolveram esse enigma observando o papel disciplinar que os depósitos à vista podem
jogar, seguindo Calomiris e Kahn (1990). Se o banco oferecer a seus clientes dívidas que serão pagas
por ordem de chegada, o banco está se preparando para a falência se os clientes acreditarem que o
banco está se esquivando ou se escondendo deles de qualquer outra forma. Assim, além de mostrar como os bancos podem
criar poupança líquida de ativos ilíquidos como em Diamond-Dybvig, eles explicaram por que a poupança deve ser
na forma de depósitos à vista para garantir que o banco tenha incentivos para criar liquidez. Quando o
banco tem a quantidade certa de depósitos pendentes, qualquer tentativa do banqueiro de extorquir um aluguel de
depositantes ameaçando retirar-se será enfrentado por uma corrida, que desintermedia o banqueiro e
leva seus aluguéis a zero. Observe que nesta aplicação da lógica de Calomiris e Kahn está diretamente ligada
às habilidades especializadas e ao papel do banqueiro, portanto, a mesma história não se aplica a empresas não financeiras.
32
Diamond e Rajan desenvolveram várias extensões desse modelo básico para analisar o impacto de diferentes
regulamentos e políticas governamentais sobre estabilidade financeira, que analisamos na Seção 4.3.
3.4 Intermediação financeira durante a Grande Depressão
Em 1983, Bernanke publicou um estudo sobre o papel das falências de bancos durante a Grande Depressão dos Estados Unidos.
início dos anos 1930. Ele fornece evidências documentais históricas complementadas por dados para apresentar a
argumento de que os intermediários financeiros prestam um serviço valioso ao canalizar poupanças para
investimentos. Além disso, argumenta ele, ao interromper esses serviços, os bancos entram em pânico no início dos anos 1930
foi justamente o que gerou uma recessão tão longa e profunda na época.
Do ponto de vista das contribuições de Diamond e Dybvig, a obra de Bernanke pode ser vista como
fornecer evidências que apoiem seus modelos. Especificamente, ele fornece evidências de que as corridas aos bancos podem levar
a crises financeiras (como em Diamond e Dybvig, 1983), que por sua vez leva a períodos prolongados de
interrupção da intermediação de crédito, consistente com falências bancárias destruindo a valiosa triagem e
monitoramento dos serviços prestados pelos bancos (como em Diamond, 1984).
Os insights de Bernanke (1983) foram, no entanto, também muito importantes por si só e levaram a uma
compreensão mais profunda da importância da alavancagem entre bancos, empresas e famílias em
exacerbando os choques econômicos. Além disso, eles geraram importantes e separados teóricos e
literaturas quantitativas não diretamente relevantes para o sistema bancário, mas relevantes para o papel do crédito no
macroeconomia. Discutiremos brevemente essas literaturas em seções posteriores.
A explicação dominante na época de por que a Grande Depressão foi tão profunda e prolongada foi
devido a Friedman e Schwartz (1963). Eles argumentaram que as ondas de crises bancárias em 1930-1933
reduziu substancialmente a oferta monetária e o multiplicador monetário. O fracasso do Fed em compensar isso
o declínio na oferta monetária, por sua vez, levou à deflação e a uma contração na atividade econômica.
Bernanke (1983) propôs uma nova (e em sua opinião complementar) explicação de por que o
a crise afetou a produção. Segundo essa visão, os serviços que o setor de intermediação financeira
fornece, incluindo “criação de mercado não trivial e coleta de informações”, são cruciais para conectar
credores para devedores. As falências bancárias de 1930-1933 prejudicaram a capacidade do setor financeiro de desempenhar
desses serviços, resultando em aumento dos custos reais de intermediação. Consequentemente, os mutuários –
particularmente famílias, agricultores e pequenas empresas – consideraram o crédito caro ou indisponível,
que teve um efeito negativo prolongado sobre a demanda agregada. Bernanke combina o exame de
fontes históricas, análise estatística e (na época) insights teóricos recentes para construir esse argumento.
33
Para ser claro, a análise de Bernanke não se envolve na discussão sobre o que causou a crise econômica inicial.
crise no final da década de 1920 que posteriormente se transformou na Grande Depressão, e este não foi o
foco de Friedman e Schwartz também. Da mesma forma, quando discutimos a Grande Recessão abaixo, o núcleo
A questão não é sobre suas origens, mas sobre os mecanismos pelos quais a recessão se desenrolou.
O impacto do pânico financeiro na produção
Embora uma recessão tenha começado nos Estados Unidos em 1929, a recessão foi comparável em magnitude à anterior.
recessões que tiveram recuperações relativamente rápidas (como a recessão de 1920-1922). Como mostrado por
Friedman e Schwartz, houve uma “mudança de caráter da contração” (Friedman e Schwartz, 1963, p. 311) quando a crise
bancária começou em 1930. No final de 1933, por causa de falências e fusões, o número de bancos operação havia sido
reduzida quase pela metade em relação ao número que existia
em 1929 (embora a queda tenha sido um pouco menor em termos de ativos, já que a maioria dos pequenos bancos faliu).
Figura 4: Dados macroeconômicos selecionados, julho de 1928 a março de 1933. (Figura baseada na Tabela 1, Bernanke,
1983, pág. 262.)
A Figura 4, baseada em Bernanke (1983, Tabela 1), apresenta dados que mostram que as falências de bancos foram
acompanhado por uma grande contração do crédito e por uma redução dramática na produção industrial, que
34
caiu 46% entre janeiro de 1930 e março de 1933. O pânico financeiro terminou no início de março
1933, quando o governo (liderado pelo recém-eleito presidente Franklin D. Roosevelt) forçou todos os bancos
fechar seus negócios por uma semana para acabar com o pânico (o chamado Feriado Bancário Nacional). Mais tarde
Naquele ano, o Congresso aprovou a Lei Bancária Nacional de 1933, que entre outras medidas introduziu
seguro de depósito federal para bancos americanos.
Bernanke (1983) discutiu pela primeira vez a importância dos pânicos autorrealizáveis como uma explicação para o aumento
em falências bancárias, citando a versão de papel de trabalho de 1981 de Diamond e Dybvig (1983). Antes da introdução do seguro
federal de depósitos, as corridas aos bancos eram de fato relativamente frequentes. Grande escala
os pânicos geralmente eram contidos, no entanto, por meio da suspensão da conversibilidade, normalmente iniciada
e coordenado por organizações soltas de bancos urbanos chamadas câmaras de compensação. Segundo Friedman e Schwartz (e
reiterado por Bernanke), a criação do Fed em 1913 perturbou esse arranjo institucional porque se acreditava que o Fed havia
assumido a responsabilidade de combater as corridas aos bancos.
O Custo da Intermediação de Crédito (CCI)
Em seguida, Bernanke argumentou que a razão pela qual o pânico financeiro acelerou e prolongou a recessão foi
não simplesmente porque levou a uma queda na oferta monetária, o que Friedman e Schwartz haviam argumentado, mas
também – e talvez mais importante – porque reduziu a capacidade dos intermediários financeiros de fornecer
crédito a empresas, fazendas e famílias.
Na época em que Bernanke escreveu seu artigo, a literatura financeira havia muito era dominada pelo eficiente
paradigma dos mercados, que assume que os mercados são completos e sem atrito, o que implica que ambos
estrutura financeira (Miller e Modigliani, 1958) e intermediação financeira (Fama, 1980) são
irrelevante. Este paradigma, por exemplo, sustenta que se uma empresa é financiada por novas dívidas, capital ou
lucros retidos, é irrelevante para o funcionamento da empresa: pode haver riscos na produção de uma empresa
empreendimentos, mas os riscos não estão associados à incapacidade de contrair empréstimos, uma vez que a disponibilidade de financiamento é
determinada inteiramente por fatores não financeiros.
No final dos anos 1970, no entanto, esse paradigma foi desafiado. Em particular, vários trabalhos de pesquisa mostraram
como vários atritos, como informações imperfeitas e problemas de agência, levam a arranjos de mercado
22
onde tanto a estrutura financeira quanto a disponibilidade de financiamento eram centrais. Com base nisso
literatura emergente, Bernanke definiu o CCI como o “custo de canalizar fundos do último
poupadores/credores nas mãos de bons tomadores de empréstimo.
22
Os primeiros artigos importantes sobre atritos financeiros e suas implicações incluem Jensen e Meckling (1976); Jaffee
e Thomas (1976), Myers (1977); Townsend (1979); Leland e Pyle (1979); e Stiglitz e Weiss (1981).
35
O CCI inclui custos de triagem, monitoramento e contabilidade, bem como as perdas esperadas infligidas
por devedores ruins. Presumivelmente, os bancos escolhem procedimentos operacionais que minimizam o CCI. Isso está feito
desenvolvendo expertise na avaliação de potenciais tomadores de empréstimo; estabelecer relacionamentos de longo prazo com
clientes; e oferecendo condições de empréstimo que encorajem potenciais mutuários a se auto-selecionarem de forma favorável
caminho” (Bernanke, 1983, p. 263). Ele então argumentou:
“O medo de corridas levou a grandes retiradas de depósitos, aumentos de precaução em depósitos de reserva
e um maior desejo dos bancos por ativos muito líquidos ou redescontáveis. Esses fatores, somados às próprias falhas,
forçaram uma contração do papel do sistema bancário na intermediação
de crédito. [A] rápida mudança dos bancos (dada a experiência acumulada dos bancos,
informações e relacionamento com os clientes) sem dúvida prejudicou a eficiência financeira e elevou o ICC”. (Bernanke,
1983, p. 264)
Além de enfatizar os efeitos diretos na oferta de crédito quando os intermediários financeiros não podem realizar seus serviços de
triagem e monitoramento (como em Diamond, 1984), Bernanke também apontou para um efeito indireto
canal financeiro trabalhando por demanda, com base no trabalho de Fisher (1933). Um aumento no CCI
aumenta o custo efetivo do crédito e pode até mesmo tornar o crédito indisponível para alguns potenciais tomadores de empréstimo.
Embora o aumento no CCI possa ser menos importante para empresas grandes e ricas em caixa, torna-se obrigatório para
mutuários dependentes de bancos, incluindo fazendas, pequenas empresas e famílias, que cortam
consumo e investimento. A resultante diminuição da demanda amortece a atividade econômica e leva
preços mais baixos e pressões deflacionárias.
Fisher (1933) argumentou que durante a Grande Depressão, a deflação foi particularmente prejudicial para os já
empresas e famílias alavancadas, uma vez que sua dívida pendente era nominal e, portanto, tornaram-se ainda
mais alavancado em termos reais. Por sua vez, isso causou um aumento na insolvência e dificuldades financeiras, o que levou os
credores a liquidar os ativos dos mutuários, deprimindo ainda mais os preços e exacerbando o ciclo de feedback.23
Embora os argumentos de Fisher tivessem alguma influência entre os formuladores de políticas da época, eles eram menos
influente entre os acadêmicos, que argumentaram que a deflação da dívida simplesmente levou à redistribuição de
23
Fisher (1933, p. 342) resumiu seu argumento da seguinte forma: “Então podemos deduzir a seguinte cadeia de
conseqüências em nove elos: (1) A liquidação da dívida leva a vendas em dificuldades e (2) Contração da moeda de
depósito, como empréstimos bancários são pagos, e para uma desaceleração da velocidade de circulação. Essa contração
dos depósitos e de sua velocidade, precipitada pelas vendas em dificuldades, causa (3) Uma queda no nível de preços, ou
seja, um inchaço do dólar. Assumindo, como afirmado acima, que esta queda de preços não é interferida pela reflação ou
de outra forma, deve haver (4) Uma queda ainda maior nos patrimônios líquidos dos negócios, precipitando falências e (5)
Uma queda semelhante nos lucros, que em uma sociedade 'capitalista', isto é, uma sociedade de lucro privado, leva as
empresas que estão perdendo (6) Uma redução na produção, no comércio e no emprego de mão de obra. Essas perdas,
falências e desemprego levam a (7) Pessimismo e perda de confiança, que por sua vez levam a (8) Acumulação e
diminuição ainda maior da velocidade de circulação. As oito mudanças acima causam (9) Distúrbios complicados nas taxas
de juros, em particular, uma queda nas taxas nominais, ou monetárias, e um aumento nas taxas de juros reais, ou
mercadorias.” O mecanismo de venda rápida de propagação financeira foi posteriormente formalizado em um artigo
altamente influente de Kiyotaki e Moore (1997), discutido na seção 4.3.
36
mutuários para credores, o que não deve ter grandes efeitos macroeconômicos (Bernanke, 1995).24
No entanto, Bernanke (1983) apontou para a importância da heterogeneidade na alavancagem (e no
dificuldades de financiamento) em toda a população de empresas, algo que o argumento da redistribuição
ignora.
A gravidade do problema na Grande Depressão não foi apenas a deflação, que ocorreu em
recessões anteriores sem resultar em insolvência em massa, mas o fato de que a deflação da dívida
atingiu desproporcionalmente pequenos tomadores de empréstimo e dependentes de bancos, como famílias, fazendas e pequenas
empresas, que haviam aumentado significativamente sua alavancagem nos anos anteriores à Grande Depressão.
Como resultado, a deflação da dívida teve um efeito particularmente grande em termos de redução da demanda do consumidor,
distorcendo a alocação de capital entre as empresas e causando mais perdas para os intermediários financeiros que emprestam para
famílias e pequenas empresas.
Evidências sobre o ICC e sobre a produção agregada
Bernanke (1983) apresentou várias evidências para corroborar o canal CCI . ele mostra que
falências bancárias foram seguidas não apenas por uma queda no crédito bancário, mas também por uma ampliação do crédito
espalha. Ele também mostrou que a contração do crédito foi particularmente prejudicial para os tomadores de empréstimos que estavam
mais dependentes de bancos, como pequenas empresas, agricultores e famílias, enquanto grandes empresas com acesso a
os mercados públicos de ações e títulos parecem ter sido muito menos limitados pelo crédito.
As principais análises estatísticas são regressões de séries temporais da produção industrial em mudanças imprevistas
na oferta de moeda e crédito, seguindo a metodologia de Barro (1978). Usando dados mensais durante
1921-1941, Bernanke descobriu que os choques monetários por si só, embora significativos, só podem explicar uma modesta
parte das flutuações do produto, enquanto a inclusão de seus proxies CCI (depósitos de bancos falidos e passivos
de negócios falidos) produz considerável poder explicativo adicional e pode explicar a maior parte
queda da produção durante a Grande Depressão.
Com base nessas evidências, Bernanke (1983) argumentou que as falências de bancos durante a Grande Depressão
provocou a redução do crédito, que por sua vez reduziu a atividade econômica. O contra-argumento seria
ser que a produção caiu devido a um choque não financeiro (por exemplo, uma diminuição no sentimento do consumidor ou
produtividade), o que levou a uma redução da procura de crédito por parte das empresas e dos consumidores. Em sua regressão
análise relacionando a produção com falências bancárias, ele incluiu vários atrasos de produção para controlar esta alternativa
canal.
24
Exceções notáveis que defendem a importância do canal de deflação da dívida foram Minsky (1964),
Kindleberger (1973) e Mishkin (1978).
37
Além disso, Bernanke forneceu várias outras evidências para descartar essa explicação alternativa.
Ele relatou narrativas de fontes contemporâneas de que os bancos começaram a cortar drasticamente sua oferta de crédito
quando os bancos começaram a falir.25 Ele também se baseou em Friedman e Schwartz (1963), que identificaram
eventos específicos que foram fontes importantes das corridas aos bancos de 1930-1933 e argumentou que esses eventos
provavelmente não estavam conectados à produção industrial dos EUA.26
A persistência da Grande Depressão
Depois de fornecer evidências de que o canal CCI pode explicar a profundidade da Grande Depressão, Bernanke (1983)
argumentou que também pode explicar melhor sua persistência em comparação com teorias alternativas.27
A teoria existente teve dificuldade em explicar por que os efeitos monetários puros, baseados na difusão gradual de informações
ou preços e salários rígidos, seriam duradouros. Bernanke argumentou que é mais fácil conciliar teoricamente por que o canal
de crédito pode ter efeitos persistentes, já que sua duração deve depender
na quantidade de tempo que leva para reviver canais quebrados de fluxo de crédito (por exemplo, recapitalizar bancos e/ou
criar novas relações bancárias) e reestruturar devedores insolventes, ambos os quais seriam plausivelmente
processos difíceis e lentos.
Bernanke corroborou esse argumento com dados históricos e narrativas. Enquanto a crise financeira
culminou com o “feriado bancário” imposto pelo governo em março de 1933, Bernanke mostrou que o
contração da oferta de crédito durou mais alguns anos, particularmente para pequenas empresas e famílias
(hipotecas). Ele também sugeriu que a recuperação teria sido ainda mais lenta se não fosse por
intervenção e assistência do governo, como o estabelecimento em 1934 do Federal Deposit
Insurance Corporation, a Federal Savings and Loan Insurance Corporation e a Home Owners'
Corporação de Empréstimo.
O trabalho de Bernanke foi inovador em mostrar de forma convincente, com uma bateria de análises qualitativas e quantitativas
evidência, que os intermediários financeiros desempenham um papel crucial na economia real, especialmente durante
crises financeiras. O foco particular na Grande Depressão foi útil como um rico estudo de caso: ele poderia
25
Um exemplo citado por Bernanke é uma pesquisa da indústria de 1932. Relatava: “Durante 1930, a redução dos empréstimos
comerciais não mais do que refletia a recessão dos negócios. Durante 1931 e no primeiro semestre de 1932 (período estudado),
representou inquestionavelmente a pressão dos bancos sobre os clientes para o reembolso dos empréstimos e a recusa dos
bancos em conceder novos empréstimos” (Bernanke, 1983, p. 265).
26
“Isso inclui a revelação do escândalo no Banco dos Estados Unidos (um banco privado, que em dezembro de 1930 se tornou o
maior banco a falir até então); o colapso do Kreditanstalt na Áustria e o consequente pânico financeiro na Europa Central; A Grã-
Bretanha está abandonando o ouro; a exposição de enormes esquemas de pirâmide nos Estados Unidos e na Europa; e
outros” (Bernanke, 1983, p. 272).
27
Em trabalhos subsequentes, Bernanke (1995) argumenta que a evidência entre países fornece suporte para fatores adicionais
que também contribuíram para a persistência da Grande Depressão, como a falta de ajuste da taxa de câmbio devido ao padrão-
ouro (Eichengreen, 1992; Bernanke e James, 1991) e rigidez nos salários (Eichengreen e Sachs, 1985; Bernanke e Carey, 1994).
38
apontam canais pelos quais as falências bancárias – que ocorreram em massa nesse período – podem ter
consequências devastadoras para o bem-estar econômico não apenas através da redução implícita no dinheiro
oferta, mas através de uma redução na capacidade das famílias, fazendas e empresas de obter crédito. Hoje,
os pesquisadores referem-se ao “canal do crédito” como um resumo dos mecanismos apontados por Bernanke. Embora
bancos comerciais foram objeto de estudo de Bernanke, o canal de crédito pode operar
através de outras instituições financeiras, tanto intermediários como outras instituições. Assim, muitos pesquisadores
construíram modelos teóricos para enriquecer a noção de canal de crédito; tocamos brevemente em alguns desses
trabalho abaixo.
No entanto, outros analisaram mais evidências. Parte desse trabalho, de acordo com Bernanke (1983), foi
observe os dados pré-Segunda Guerra Mundial - estudos adicionais da Grande Depressão e dados do século XIX.
Alguns pesquisadores, por exemplo, argumentaram que as regressões de séries temporais simples em Bernanke (1983) não permitiam
um controle adequado para choques não observados e que os resultados não eram robustos para a inclusão
de variáveis adicionais de séries temporais (Temin, 1989; Rockoff, 1993; Cole e Ohanian, 2000). No entanto,
Calomiris e Mason (2003) superaram muitas dessas críticas usando dados de painel de empréstimos bancários e atividade econômica
em nível estadual e municipal, com resultados muito em linha com Bernanke (1983).28
Um número ainda maior de estudos se concentrou em recessões mais recentes. Nossa cobertura abaixo do Grande
A recessão deve, portanto, ser vista como outro estudo de caso de uma crise financeira significativa em que
instituições semelhantes a bancos desempenharam um papel fundamental e como uma forma de introduzir alguns dos mais recentes
trabalhar no canal de crédito.
Enquanto Bernanke enfatizou a dificuldade de reviver relações de empréstimo quebradas como uma explicação
por que a recessão foi tão prolongada, sua evidência sobre esse mecanismo é indireta e sugestiva.
Pesquisas subseqüentes, particularmente trabalhos que estudam a Crise Financeira Global, foram capazes de fornecer
evidências diretas sobre esse mecanismo, utilizando microdados sobre as relações banco-mutuário. nós descrevemos
parte desse trabalho com mais detalhes na Seção 5. Além disso, Cohen et al. (2021) mostrou como o relacionamento
empréstimos podem ser identificados mesmo na ausência de tais microdados, observando a capacidade de resposta das taxas de empréstimo para
custos de financiamento bancário. Usando essa metodologia, eles forneceram evidências de que relacionamentos de crédito quebrados
de fato propagou os efeitos reais das falências de bancos durante a Grande Depressão.
Finalmente, como também discutimos abaixo, muitos pesquisadores estudaram o papel do canal de crédito também
durante “tempos normais” ou quando a economia passa por recessões mais brandas. Em todos esses acompanhamentos
análises, uma motivação central tem sido examinar o papel da política governamental. do próprio Bernanke
percepções em particular indicam que os programas patrocinados pelo governo que apoiam um bom funcionamento
28
Além disso, Bernanke e James (1991) analisam dados transnacionais sobre a Grande Depressão e argumentam que as
diferenças nacionais na vulnerabilidade a crises bancárias tiveram mais a ver com diferenças institucionais e políticas do que
com condições macroeconômicas.
39
setor financeiro, tanto em tempos normais, fornecendo, por exemplo, seguro de depósitos, quanto em tempos de crise,
injetar crédito no sistema bancário pode ser mais benéfico do que a comunidade de pesquisa imaginava
imaginado antes do trabalho de Bernanke (1983).
4. Extensões e a literatura subsequente
Nesta seção, discutimos algumas extensões importantes e pesquisas subsequentes relacionadas ao trabalho dos laureados.
contribuições. Esta discussão não pretende ser uma revisão abrangente da literatura. o relacionado
a literatura é extensa e, portanto, muitas contribuições importantes não podem ser cobertas.
4.1 Transformação de maturidade
O modelo simples de Diamond-Dybvig provou ser notavelmente robusto para generalizações. quando o modelo
é enriquecido, a lógica principal prevalece. Em alguns casos, no entanto, as generalizações também produzem grandes
percepções adicionais.
Corridas bancárias e equilíbrios de manchas solares
Em Diamond e Dybvig (1983), as corridas aos bancos são equilíbrios auto-realizáveis (ou “manchas solares”), não
relacionados aos fundamentos do banco e da economia.29 Alguns pesquisadores viram a implicação de que as corridas aos bancos
foram um fenômeno de equilíbrio múltiplo não relacionado aos fundamentos como uma fraqueza do Diamante e
modelo Dybvig; empiricamente, os pânicos bancários demonstraram estar fortemente correlacionados com a
ciclo de negócios (Gorton, 1988; Calomiris e Gorton, 1991). Consequentemente, a literatura subsequente
explorou as implicações da introdução de choques fundamentais na estrutura Diamond-Dybvig,
às vezes chegando a conclusões diferentes sobre a existência de equilíbrios múltiplos e o design

30
de política ótima.
Morris e Shin (2000), Goldstein e Pauzner (2004) e Rochet e Vives (2004) mostram que se houver
há alguma incerteza no pagamento dos ativos de longo prazo, e se os investidores receberem
sinais sobre esses retornos, o modelo Diamond-Dybvig tem um equilíbrio único onde as corridas aos bancos ocorrem apenas
quando os retornos esperados são suficientemente baixos.31 Quando os retornos esperados são maiores do que um
limite, o único equilíbrio é o “bom” equilíbrio de compartilhamento de risco.
29
O termo equilíbrio de manchas solares foi cunhado por Cass e Shell (1983), que estabelecem a existência de múltiplas
equilíbrios em modelos de equilíbrio geral com mercados incompletos.
30
Ver, por exemplo, Jacklin e Bhattacharya (1988), Chari e Jagannathan (1988), Hellwig (1994) e Allen e Gale
(1998).
31
Nesta configuração modificada, um equilíbrio único pode ser determinado usando o conceito de jogos globais de Carlsson e
Van Damme (1983).
40
Embora esses três modelos conectem as corridas bancárias aos fundamentos, os equilíbrios das corridas bancárias ainda são independentes.
cumprindo (o banco estaria solvente e os depositantes satisfeitos se ninguém estivesse correndo), e crises agudas
pode resultar de pequenas mudanças nos fundamentos. Como resultado, as implicações políticas fundamentais de
Diamond-Dybvig ainda são válidos, ou seja, que o seguro de depósito e os credores de última instância desempenham um papel importante
importante para evitar corridas bancárias dispendiosas.
A propagação das crises bancárias
Na economia estilizada Diamond-Dybvig, o mecanismo ideal é ter um banco na economia.
Trabalhos subseqüentes analisaram como a falência de um banco pode se espalhar para outros e eventualmente se transformar em uma crise
bancária sistêmica, como aconteceu durante a Grande Depressão.
Allen e Gale (2000) consideram um modelo Diamond-Dybvig com dois ativos, o ativo ilíquido de longo prazo e um ativo líquido.32 O ativo
líquido gera um retorno menor que o ativo ilíquido no longo prazo, mas um retorno maior no curto prazo. Os bancos mantêm apenas o
suficiente de seus depósitos no ativo líquido para cobrir saques esperados de consumidores impacientes e investem o restante em ativos
ilíquidos produtivos.33
Além disso, eles assumem que a economia consiste em um número ou regiões, onde a fração de
consumidores impacientes em cada região flutua aleatoriamente. Se a demanda agregada por liquidez em
todas as regiões é constante, o seguro ideal ainda pode ser obtido por meio de um mercado interbancário de depósitos.
Um banco que experimenta inesperadamente muitos consumidores impacientes toma empréstimos de liquidez de outros bancos
em regiões com poucos saques inesperados e paga os bancos credores no próximo período usando o
retornos do ativo de longa duração.
Entretanto, se a demanda agregada por liquidez flutuar, o mercado interbancário pode levar a uma
crise sistêmica, onde um choque de liquidez em uma região pode se espalhar por contágio para outras regiões. Nisso
Nesse caso, um banco que recebe inesperadamente muitos consumidores impacientes não consegue obter empréstimos suficientes de
outros bancos e terá que liquidar alguns dos ativos de longo prazo. Isso pode causar uma corrida por impaciente
consumidores, onde todos os ativos de longo prazo do banco precisam ser liquidados prematuramente. Os bancos que
emprestados à região em crise podem então esperar não ser reembolsados o suficiente para cobrir as obrigações para com seus próprios
consumidores pacientes no próximo período, levando a corridas também em suas próprias regiões e resultando em um
crise. Allen e Gale (2000) mostram que a resiliência do sistema depende da estrutura do
32
Um modelo anterior de crises sistêmicas em uma economia Diamond-Dybvig é Smith (1991). Em seu modelo, existem muitos
bancos e um “banco de reserva” que fornece liquidez se um determinado banco estiver em falta. Ele mostra em que
circunstâncias pode ocorrer uma corrida ao banco de reservas, resultando em uma suspensão da conversibilidade e o efeito de
diferentes regimes regulatórios.
33
O modelo é uma extensão de Allen e Gale (1998), que introduz choques agregados em uma economia Diamond-Dybvig de
dois ativos. Quando ocorre um choque agregado, os ativos líquidos do banco não são suficientes para cobrir
retiradas de consumidores impacientes, e deve liquidar parte de seus ativos de longo prazo. Se o choque for grande o suficiente,
os consumidores pacientes anteciparão um baixo retorno de longo prazo e correrão para o banco. Allen e Gale mostram como
o tipo certo de intervenção do banco central pode restaurar, evitar corridas e restaurar a eficiência.
41
mercado interbancário: em sua configuração, quanto mais regiões estiverem conectadas entre si, menos provável que um
crise financeira em uma região se acelerará em uma crise sistêmica. A literatura subsequente mostrou
que esse resultado não é necessariamente generalizável e explorou como a probabilidade de contágio, bem como as respostas de
políticas ideais, dependem da estrutura das redes interbancárias.34
bancos e mercados
Outra literatura importante que surgiu de Diamond e Dybvig (1983) considerou a interação de
bancos e mercados. Jacklin (1987, Seção 3.1) mostrou que a negociação de títulos geralmente não pode
alcançar o mesmo nível de compartilhamento de risco que um intermediário Diamond-Dybvig pode, e isso permitindo
a negociação de créditos nos mercados na verdade prejudica a criação de liquidez do banco.
Estendendo este argumento, Diamond (1997) analisou a interação entre bancos e mercados onde ele contornou a crítica de Jacklin
assumindo que nem todos os poupadores têm acesso aos mercados.35 Ele mostrou
que bancos e mercados juntos realmente criam mais liquidez do que cada uma dessas instituições sozinhas.
Em primeiro lugar, os depósitos bancários oferecem uma opção de obtenção de fundos em curto prazo a um custo de oportunidade menor em comparação com
aos mercados. Em segundo lugar, os bancos melhoram a liquidez dos mercados, porque os ativos de longo prazo podem ser vendidos
a preços de mercado mais altos do que prevaleceriam sem os bancos.36
Embora essas extensões possam parecer de interesse principalmente teórico, elas têm sido instrumentais para
construindo uma compreensão mais profunda da regulamentação financeira de forma mais ampla. Considere a questão de saber se
os bancos são naturalmente induzidos a manter a quantidade certa de liquidez no bom equilíbrio. No
modelo canônico de Diamond-Dybvig, a resposta é sim, mas à medida que o realismo é adicionado, a imagem se torna mais
sutil e interessante.
Seguindo Jacklin (1987), Farhi, Golosov e Tsyvinski (2009) assumiram que os agentes podem ser capazes de
envolver-se em transações financeiras anônimas entre si e não apenas com um único intermediário. Sob
Nestas circunstâncias, pode ser demonstrado que pode haver muito pouca liquidez fornecida na economia. O
A razão é que cada agente não consegue internalizar que sua própria decisão de manter ativos ilíquidos cria uma
escassez de ativos líquidos para aqueles que têm a infelicidade de ter uma necessidade de liquidez de curto prazo. Esse
leva a taxa de juros sobre empréstimos líquidos a ser ineficientemente alta no equilíbrio, na ausência de regulamentação. A
34
Ver, por exemplo, Freixas et al (2000), Allen et al. (2012) e Acemoglu et al. (2015).
35
Embora isso possa parecer uma suposição arbitrária, a participação limitada de indivíduos nos mercados financeiros
é um fenômeno bem documentado. Por exemplo, Mankiw e Zeldes (1991) documentam que apenas 24% das famílias americanas
possuíam ações em 1984. Embora as taxas de participação tenham aumentado desde então, Guiso et al (2003) mostra que
mesmo nos EUA e na Suécia, os dois países com nível mais alto de participação acionária, cerca de 50% das famílias não
investem em ações, e muito mais em países como Itália e Alemanha.
36
Allen e Gale (2004) examinam a importância de diferentes suposições sobre a integridade do mercado e
completude de contração em equilíbrio geral. A mostra que as corridas aos bancos podem ser ótimas em equilíbrio quando os
contratos estão incompletos e os mercados estão completos.
42
Uma maneira direta de reduzir o custo da liquidez é forçar alguns atores a manter mais ativos líquidos
do que desejam. Por exemplo, os bancos podem ser obrigados a manter reservas líquidas – uma exigência que é
comum na regulamentação financeira na maioria dos países.
bancos e dinheiro
Voltando a Hume, os economistas argumentaram que o dinheiro desempenha um papel crítico na facilitação
transações. Como os depósitos bancários oferecem um substituto para o dinheiro, os bancos têm sido frequentemente discutidos
no contexto da economia monetária. Extensões do modelo de Diamond e Dybvig (1983) têm
explorou o papel dos bancos na criação de ativos semelhantes ao dinheiro (ou “dinheiro interno”, em oposição ao “dinheiro
externo” emitido pelo banco central). Enquanto esta literatura ainda está em desenvolvimento, vários insights têm
já surgiu.
Em importante contribuição, Gorton e Pennacchi (1990) mostraram que as necessidades de liquidez dos agentes são
melhor atendidas usando títulos “informalmente insensíveis”. Conforme Diamond e Dybvig (1983), os agentes enfrentam
o risco de choques de liquidez, mas, além disso, assumem que há informação assimétrica sobre retornos de ativos entre
diferentes agentes.37 Semelhante a Jacklin (1987), Gorton e Pennacchi também permitiram
agentes negociando em mercados. Eles então mostraram como os bancos (e intermediários financeiros similares) podem jogar
um papel único na criação de depósitos à vista informativos insensíveis. Esses depósitos à vista fornecem
liquidez desde que sejam isentos de risco, uma vez que nenhuma das partes está preocupada com o valor do crédito, e
essencialmente os torna qualificados como dinheiro. Os depósitos são informativos insensíveis no sentido de que
não há seleção adversa quando são negociados e nenhum agente tem incentivos para produzir
informações sobre o valor dos depósitos, desde que sejam isentos de risco.
Com base no trabalho de Gorton e Penacchi (1990) e na discussão de Holmström (2014), Dang
e outros (2017) explorou o papel dos bancos versus mercados na criação de liquidez e quais tipos de
os investimentos serão financiados por cada uma dessas fontes. Eles mostraram que uma condição chave para os bancos
ser capaz de criar reivindicações semelhantes a dinheiro líquido é que os investidores concordem com seu valor. Isso, por sua vez, implica que
os investidores externos devem ser incapazes de obter informações privadas sobre a carteira de empréstimos do banco: é
o ideal para carteiras de empréstimos bancários é “opaco”.
Na mesma linha, Dang et al. (2020a) mostrou como o pânico financeiro pode ocorrer após um
choque que leva os investidores a começarem a duvidar que a dívida bancária seja realmente livre de riscos, o que lhes dá uma
incentivo para começar a coletar informações e causa seleção adversa que diminui a liquidez. Droga
37
A adição de Gorton e Pennacchi (1990) de informações assimétricas construídas no mercado então emergente
literatura de microestrutura, como Grossman e Stiglitz (1980) e Kyle (1985).
43
e outros (2020b) argumentou que esse mecanismo é consistente com as corridas aos bancos paralelos durante a crise global.
Crise Financeira em 2007–2009 (ver Seção 5).
4.2 Monitoramento delegado
Passamos agora às extensões de Diamond (1984), algumas das quais resultaram da colaboração
entre Diamond e Raghuram Rajan (2000, 2001 e 2005). Juntos, eles ampliaram o
modelo original em várias direções para investigar o papel dos bancos como agentes delegados e derivar
implicações para uma regulação financeira ótima.
Empréstimos monitorados e não monitorados
Como Bernanke (1983) mostrou, a crise de crédito na Grande Depressão afetou desproporcionalmente
mutuários dependentes de bancos – pequenas empresas, agricultores e famílias – enquanto grandes empresas com acesso a
os mercados de títulos públicos foram muito menos prejudicados (um padrão que se manteve durante outros
crises também; consulte a Seção 5). Uma literatura empírica posterior posteriormente documenta a importância
de relações bancárias para certos tipos de mutuários, mas não para outros (ver, por exemplo, Petersen e Rajan,
1994, 1995; Berger et al., 1995 e 2005). Isso levanta a questão de quais mutuários financiarão
eles mesmos por meio de bancos versus mercados.
Enquanto Diamond (1984) derivou o monitoramento delegado como a configuração financeira ideal,
a literatura modelou a coexistência de bancos e mercados de títulos. Diamond (1989) explorou como as empresas
pode usar capital reputacional para obter financiamento quando não há tecnologia de monitoramento disponível para
credores. Ele mostrou como as empresas podem construir uma reputação ao longo do tempo, o que alivia os conflitos de incentivo
entre mutuários e credores e reduz os custos de financiamento.
Com base nesse modelo, Diamond (1991) forneceu um modelo em que as empresas podem tomar empréstimos de bancos que
monitoram ou de credores independentes que não o fazem. Um resultado importante é que os mutuários com classificações de crédito (ou seja,
qualidade de crédito observável ou reputação) no meio do espectro dependerá de financiamento bancário.
As empresas com classificações de crédito mais altas tomarão empréstimos de credores independentes, uma vez que serão disciplinadas por
suas grandes consequências reputacionais de inadimplência, enquanto o monitoramento não é lucrativo para o menor
empresas avaliadas, que não têm escolha a não ser recorrer a credores distantes e tentar construir uma reputação
38
39 vezes.
38
Outras teorias influentes sobre financiamento monitorado versus financiamento convencional incluem Sharpe (1990) e Rajan (1992).
39
Em outro trabalho, Diamond explorou a interação de monitoramento e estrutura de dívida. Diamond (1993a,b) mostra que uma mistura
ideal de dívida sênior de curto prazo e dívida júnior de longo prazo equilibra ameaças críveis de liquidação contra liquidação ineficiente de
uma forma que minimiza o custo total de capital da empresa. Diamond (1993b) argumenta que os monitores ativos devem manter dívida
sênior de curto prazo. Essas previsões foram examinadas por James (1995, 1996), que descobriu que, para empresas em dificuldades
financeiras, os bancos tendem a não fazer concessões a menos que a dívida pública
44
Dado o importante papel do monitoramento bancário, é intrigante que o mercado secundário de empréstimos bancários
cresceu significativamente nas últimas décadas. Parece que essa mesma atividade prejudicaria o
incentivo para os bancos avaliarem os mutuários ex ante e monitorarem ex post. Gorton e Pennachi (1995)
examinou se os bancos têm acordos compatíveis com incentivos que poderiam explicar as vendas de empréstimos. Eles
descobrem que os bancos mantêm uma parte dos fluxos de caixa em seu balanço, o que é consistente com
manutenção dos incentivos. Em princípio, isso poderia preservar o incentivo para monitorar e rastrear, mas é
É intrigante que os bancos vendam uma grande fração dos empréstimos e também transfiram o risco de crédito de seus empréstimos para terceiros.
partes por meio de swaps de inadimplência de crédito. Trabalho posterior analisando as implicações da venda de empréstimos no monitoramento
inclui pesquisas de Gorton e Winton (2003) e Parlor e Plantin (2008).
Política governamental e estabilidade financeira
Na Seção 3.2, delineamos o modelo de Diamond e Rajan (2001), que combina as forças de
Diamond (1984) e Calomiris e Kahn (1991) para mostrar como a combinação de monitoramento delegado e depósitos à vista possibilita
que os bancos criem liquidez. Em trabalhos subsequentes, Diamond e
Rajan ampliou seu modelo básico para abordar questões sobre regulamentação financeira ideal e
Aspectos Macroeconômicos do Banco.
Diamond e Rajan (2000) estenderam o modelo básico para analisar o papel dos requisitos de capital dos bancos.
Quando os resultados dos projetos de investimento aos quais o banco empresta são incertos, e isso
incerteza não é contratável e não pode ser diversificada, os depositantes podem correr de forma ineficiente no
banco quando os retornos do projeto são baixos. Para evitar isso, o banco pode substituir parte do financiamento do depósito
com patrimônio ou dívida de longo prazo, ou “capital”. O capital pode ser mais caro do que os depósitos, uma vez que
não dá a mesma disciplina ao banco e assim deixa o banco com algumas rendas. o ideal
A estrutura de capital do banco, então, compensa o custo mais alto do capital do banco contra o risco de corridas bancárias em más condições.
estados do mundo.
Diamond e Rajan (2005) analisaram uma versão desse modelo com um setor bancário competitivo e
incerteza agregada, na medida em que alguns dos projetos de investimento aos quais os bancos emprestam podem ser adiados com
alguma probabilidade, levando a uma escassez temporária de liquidez na economia. Eles mostraram que quando
choques de liquidez são suficientemente grandes, as falhas podem se espalhar entre os bancos e causar uma crise sistêmica, mesmo
ausência de quaisquer ligações interbancárias (em contraste com Allen e Gale, 2000). Diferentes respostas políticas variam em sua
capacidade de aliviar uma crise. Por exemplo, a quando uma crise é resultado de liquidez em vez de solvência
problemas, um salvamento dos bancos pode piorar a crise, prolongando ainda mais uma escassez de liquidez agregada.
os detentores fazem, e que os bancos normalmente fazem menos concessões do que os detentores de dívida pública. Essa evidência é consistente
com os bancos que possuem créditos mais antigos e que os bancos são negociadores mais rígidos.
45
A análise de política ótima é desenvolvida por Diamond e Rajan (2006, 2012). diamante e
Rajan (2012) mostrou como resgates irrestritos de bancos falidos também prejudicam o papel disciplinar
de depósitos, podendo levar à criação excessiva de liquidez pelos bancos, o que aumenta o risco de crises.
Eles argumentaram que a resposta política ótima é, em vez disso, uma política de emprestador de último recurso, onde o
banco cobra uma taxa de juros real mais alta para os bancos em tempos bons para compensar as distorções da redução das taxas
em tempos adversos. Diamond e Rajan (2006) introduziram a política monetária no modelo e mostram que
política monetária expansionista pode neutralizar o risco de que uma escassez real de liquidez se transforme em um
crise sistémica ao deflacionar o valor dos depósitos nominais.
4.3 O mecanismo de propagação financeira
Ao explicar como os fatores financeiros propagaram a Grande Depressão, Bernanke (1983) enfatizou
dois canais: uma queda na oferta de crédito, devido a bancos estressados e falidos que cortam seus empréstimos, e
menor procura de crédito, uma vez que um ICC mais elevado levou as empresas e as famílias a exigirem menos dívida. o segundo canal
também foi enfatizado por Fisher (1933), mas apenas informalmente. No final da década de 1970, no entanto, uma série de
artigos escritos por pesquisadores de microeconomia e finanças demonstraram como assimetrias informacionais e problemas de
agência podem dar origem a fricções financeiras.40 Em um pequeno artigo de Bernanke
escreveu dois anos antes de seu artigo histórico de 1983 (Bernanke, 1981), ele argumentou que essas
fricções devem ter impacto sobre a demanda agregada e devem ser incorporadas aos
análise.
Enquanto Bernanke (1983) não forneceu nenhum modelo macroeconômico formal, ele o fez alguns anos depois em trabalho com
Mark Gertler.41 Bernanke e Gertler (1989) incorporaram o modelo de Townsend (1979) de
restrições financeiras externas em um modelo macroeconômico de equilíbrio geral. O atrito financeiro
decorre de um problema de informação assimétrica, onde os empreendedores observam
resultados, enquanto os credores devem pagar um custo de monitoramento para fazê-lo.
Esse custo de monitoramento torna mais caro para os empreendedores financiar o investimento por meio de empréstimos.
de credores (financiamento externo) em comparação com o uso de seus próprios fundos (financiamento interno). Como um
40
Os primeiros trabalhos incluem Jensen e Meckling (1976), Jaffee e Russell (1976), Townsend (1979), Myers (1979) e Stiglitz
e Weiss (1981).
41
Alguns anos antes, Williamson (1987) apresentou o que foi provavelmente o primeiro modelo macroeconômico dinâmico com
fricções financeiras endógenas, usando também um modelo com monitoramento custoso como em Townsend (1979) e Diamond
(1984). Como em Diamond (1984), o empréstimo é delegado otimamente a um intermediário financeiro no modelo de Williamson;
o intermediário monitora todos os projetos em nome dos poupadores (ou seja, depositantes). O monitoramento é feito ex post
como em Townsend (1979) (ao invés de ex ante, como em Diamond, 1984) e só ocorrerá quando o mutuário entrar em default.
Se a probabilidade de inadimplência for maior, o custo de monitoramento esperado do intermediário também é maior. Uma vez
que o intermediário tem que equilibrar o empréstimo, incluindo os custos de monitoramento esperados, alguns projetos que
teriam sido financiados na ausência de informação assimétrica não serão financiados. Como os custos esperados de
monitoramento são maiores em recessões econômicas quando mais projetos ficam inadimplentes, mais empreendedores terão
restrição de crédito em recessões econômicas, o que gera um mecanismo de propagação financeira.
46
consequência, monitorar os custos, que são um peso morto na economia que reduz os recursos
deixados para consumo e investimento, são maiores quando o patrimônio líquido dos empreendedores (ou seja, seus
poupança) é menor.
Bernanke e Gertler (1989) mostraram que isso cria um multiplicador financeiro que exacerba a
flutuações do ciclo: um choque negativo (positivo) na produtividade está associado a maior (menor)
monitorar custos de peso morto e reduções maiores (aumentos maiores) no investimento do que seria o caso sem atritos
financeiros.42 Em uma extensão influente, Bernanke, Gertler e Gilchrist (1999)
incorporou um acelerador financeiro em um modelo de equilíbrio geral estocástico dinâmico com
rigidez (ver Woodford, 2003) que permitiu interações entre fricções financeiras e monetárias
política. Variantes desse modelo foram amplamente adotadas por bancos centrais em todo o mundo para previsão
e avaliação da política monetária.
Em um artigo influente, Kiyotaki e Moore (1997) modelaram outro importante mecanismo de amplificação financeira, trabalhando
43
por meio de preços de ativos e garantias. Eles partiram de um modelo microeconômico diferente
de atritos financeiros, devido a Hart e Moore (1994), em que os credores não podem forçar os tomadores de empréstimo
para pagar seus empréstimos, a menos que sua dívida seja garantida por alguma garantia, que pode ser apreendida pelos credores
por padrão. O valor dessa garantia influenciará o valor do financiamento que um credor fornecerá.
Kiyotaki e Moore (1997) incorporaram esse mecanismo em um equilíbrio geral dinâmico
estrutura em que o capital é um fator de produção e serve como garantia para empréstimos. Quando um
o choque negativo atinge, o patrimônio líquido dos tomadores de empréstimos é reduzido e eles precisam reduzir os empréstimos e
investimento, como no trabalho de Bernanke e Gertler. Além disso, a menor demanda por capital torna o
queda do preço de equilíbrio do capital. Um preço mais baixo do capital leva a um valor colateral mais baixo, o que
reduz ainda mais a capacidade de endividamento dos mutuários, levando a uma maior queda no investimento, garantias
valores e assim por diante.
Essa dinâmica de “liquidação” demonstrou ser importante na Grande Depressão por Fisher (1933)
e foi novamente enfatizado em Bernanke (1983), mas Kiyotaki e Moore (1997) forneceram o primeiro
modelo de equilíbrio dinâmico de tais efeitos. Além de explicar a profundidade de uma recessão, seus
modelo também mostra como um aumento prolongado nos preços dos ativos pode causar um “boom de crédito”, o que torna o
economia mais vulnerável quando uma crise econômica se materializa; esse mecanismo foi
42
O modelo implica que as empresas menores devem ser responsáveis por um declínio maior na atividade econômica em uma
recessão em comparação com as empresas maiores, uma vez que sofrem mais com problemas de informação assimétrica. Esta
previsão foi verificada empiricamente por Bernanke, Gertler e Gilchrist (1996) e outros.
43
Um mecanismo semelhante já havia sido demonstrado em um modelo estático por Shleifer e Vishny (1992).
47
enfatizado em Minsky (1964) e Kindleberger (1973) e acredita-se que tenha desempenhado um papel importante para explicar o aumento
da alavancagem durante os anos anteriores à Grande Recessão.44
No entanto, esses modelos de amplificação financeira não incorporam nenhum canal de oferta de crédito, uma vez que se supõe que os
poupadores emprestam diretamente às empresas, não dando lugar a intermediários financeiros e pânicos.45
Assim, enquanto modelos macro quantitativos dinâmicos como Bernanke, Gertler e Gilchrist (1999) são
capazes de capturar os efeitos do acelerador financeiro em ciclos de negócios mais “normais”, eles têm dificuldades
na geração de grandes e rápidas quedas na atividade real que podem ocorrer quando a demanda e o crédito
os efeitos da oferta interagem durante uma crise financeira, como na Grande Depressão e na Grande Recessão.46 Pesquisas subsequentes
demonstraram que os efeitos da amplificação financeira tornam-se
substancialmente maiores quando os intermediários são introduzidos nestes tipos de modelos, como dependentes do banco
os mutuários ficam financeiramente limitados não apenas devido à redução de sua própria capacidade de endividamento, mas também
devido a uma diminuição na oferta de crédito bancário à medida que os bancos ficam mais estressados.47
Bernanke e seus coautores também exploraram empiricamente a interação das fricções financeiras com a política monetária e propuseram
um canal de crédito para a transmissão monetária, como complemento às explicações tradicionais baseadas em salários e preços rígidos
(ver Bernanke e Gertler, 1995, para uma revisão). .48
De acordo com essa visão, quando o banco central aumenta as taxas de juros, ele deprime a atividade econômica
aumentando o custo do financiamento externo para os mutuários. Isso ocorreria de duas maneiras: baixando o
patrimônio líquido dos tomadores de empréstimos por meio de pagamentos de juros mais altos e preços de ativos mais baixos (o “balanço”
canal) e pelo aumento do custo de financiamento dos bancos, levando a uma redução do crédito bancário (o “banco
canal de empréstimo”). O canal de crédito para transmissão monetária é atualmente uma área de pesquisa ativa e é regularmente abordado
nas discussões de política monetária, especialmente desde a Grande Recessão.49
44
Veja Brunnermeier (2010) e Adrian e Shin para evidências empíricas, e Brunnermeier e Pedersen (2009), Geanakoplos
(2010) e Diamond e Rajan (2011) para exemplos de trabalho teórico usando preços colaterais para explicar a dinâmica
durante a crise financeira global e a Grande Recessão.
45
Bernanke e Gertler (1989) assumem que o resultado do monitoramento é observável para todos na economia; assim,
o problema de Diamond (1984) de “monitorar o monitor” não ocorre e não há papel para os intermediários financeiros.
46
Ver Kocherlakota (2000).
47
Holmström e Tirole (1997) desenvolveram um modelo de equilíbrio geral estático incorporando intermediários
financeiros e financiamento de mercado (como em Diamond 1991a). Como em Diamond (1984, 1991), os intermediários
monitoram os tomadores de empréstimo a um custo e há um problema de monitoramento do monitor, que em seu
modelo é resolvido pelos intermediários investindo sua própria riqueza. Eles assumem que os resultados de diferentes
projetos de investimento estão perfeitamente correlacionados, o que exclui a solução perfeita do problema do
“monitoramento do monitor” por meio da diversificação, como em Diamond (1984). Após a Grande Recessão, os
trabalhos nesta área intensificaram-se, visando desenvolver modelos macroeconómicos dinâmicos quantitativos com
intermediários financeiros. Pesquisas nessa direção incluem He e Krishnamurthy (2012, 2013), Brunnermeier e Sannikov
(2014), Gertler e Kiyotaki (2015), Gertler et al. (2016, 2020),
48
Papéis centrais nesta literatura incluem Bernanke e Blinder (1988, 1992), Gertler e Gilchrist (1994), Kashyap et al
(1994) e Kashyap e Stein (2000). Para evidências mais recentes sobre o canal de empréstimos bancários, consulte
Jimenez et al. (2012) e Drechsler et al. (2017).
49
Consulte, por exemplo, https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/quarles20190530a.htm
48
5. Discussão de crises recentes e respostas políticas à luz dos laureados

trabalhar
Nesta seção, usamos a Crise Financeira Global e a consequente Grande Recessão como um estudo de caso para
mostram que a pesquisa dos laureados da década de 1980 é altamente relevante para a compreensão de crises recentes e
para o desenvolvimento de ferramentas políticas que podem ajudar a evitar que as perturbações do mercado financeiro criem
efeitos adversos na economia. Essas ferramentas são usadas regularmente por formuladores de políticas em todo o mundo e desempenhadas
um papel importante também durante o início da pandemia de COVID-19.
5.1 A Crise Financeira Global
A Crise Financeira Global de 2007-2009 foi a crise econômica global mais grave desde a Grande
Depressão. A crise culminou com a falência do Lehman Brothers em 15 de setembro de 2008,
que levou a um pânico nos mercados financeiros dos EUA que se espalhou rapidamente pelo mundo, levando ao fracasso
e/ou resgate governamental de várias grandes instituições financeiras. O pânico do mercado financeiro teve
efeito dramático sobre a economia real e deu origem ao que hoje é comumente referido como o Grande
Recessão.50
Os anos que antecederam a Crise Financeira Global foram caracterizados por uma economia em expansão no
Estados Unidos, particularmente no setor imobiliário, onde os preços das casas aumentaram rapidamente. Isso, juntamente com
aumentos simultâneos em outros tipos de dívida das famílias (como empréstimos para automóveis e cartões de crédito) resultaram
em níveis muito elevados de endividamento das famílias (Mian e Sufi, 2013). Embora a maioria dos empréstimos fosse
tradicionalmente fornecidos por bancos regulamentados, um componente crescente de intermediação de crédito e
transformação de maturidade havia migrado para os intermediários baseados no mercado não regulamentados, os chamados
setor bancário paralelo (Poszar et al., 2010). Os bancos tradicionais passaram cada vez mais para um “sistema originário
e distribuir”, onde reembalavam os empréstimos que faziam e os vendiam para outros tipos de
investidores em um processo chamado securitização (Brunnermeier, 2009). A securitização substituiu o modelo de intermediação
por uma longa cadeia de intermediação.51
À semelhança dos bancos tradicionais, os diversos intermediários do setor bancário paralelo financiados
se em grande parte com dívidas de curto prazo. Ao invés de ser fornecido por poupadores na forma de depósitos,
no entanto, o financiamento foi fornecido pelos mercados de dívida na forma de financiamento por atacado, como o Asset
Papel Comercial Garantido (ABCP) e operações compromissadas (repos). A combinação de dívida alta
níveis entre famílias e intermediários financeiros, juntamente com a dependência de curto prazo
50
Veja Brunnermeier (2009) e Gertler e Gilchrist (2018) para uma visão geral detalhada da pesquisa sobre as causas e
consequências da Crise Financeira Global e da Grande Recessão.
51
Veja Adrien e Shin (2010), Figura 2 e 6 para uma descrição.
49
dívidas que precisavam ser continuamente roladas, tornavam o sistema financeiro altamente vulnerável, para o
razão fundamental descrita em Diamond e Dybvig (1983).
Quando os empréstimos eram securitizados, a avaliação de crédito dos mutuários se deteriorava (Keys et al., 2010 e
2012). Em 2006, a inadimplência nas hipotecas das famílias começou a aumentar, principalmente no segmento subprime,
e os preços das casas nos Estados Unidos começaram a cair. À medida que as perdas de crédito hipotecário aumentaram, a solvência dos bancos piorou, mas
inicialmente apenas lentamente. Os primeiros sinais de pânico financeiro ocorreram em agosto de 2007, quando um banco francês
O BNP Paribas anunciou que não conseguiu avaliar seus ativos hipotecários subprime. Isso colocou os mercados de financiamento
por atacado sob pressão. Em março de 2008, o banco de investimentos Bear Stearns quase faliu
devido às suas várias exposições a títulos lastreados em hipotecas e achou cada vez mais difícil rolar
sobre sua dívida de curto prazo. Para evitar a falência, o Bear Stearns foi adquirido pelo JPMorgan Chase em um resgate auxiliado
pelo governo. Nos meses seguintes, um número crescente de intermediários financeiros ficou sob pressão, incluindo os
intermediários hipotecários patrocinados pelo governo.
Fannie Mae e Freddy Mac, que foram colocados sob tutela federal.
Um efeito das longas cadeias de intermediação no setor bancário paralelo foi que as instituições financeiras
na Europa e em outras partes do mundo ficaram expostos ao risco dos mercados de hipotecas e empréstimos dos EUA.
No final de julho de 2007, o Industriekreditbank alemão IKB anunciou que havia sofrido perdas significativas
em suas grandes exposições ao mercado subprime. Algumas semanas depois, outro banco alemão, o Sachsen
Landesbank, foi atingido. Em setembro de 2007, o credor hipotecário britânico Northern Rock, que havia financiado
suas operações nos mercados de papel comercial e interbancário, viu-se perante uma crise de liquidez e
teve que ser salvo pelo governo do Reino Unido. Em outubro e novembro, vários grandes bancos internacionais
anunciaram que incorreram em perdas significativas por redução ao valor recuperável em suas exposições ao subprime
setor.
O pânico financeiro culminou com a falência do Lehman Brothers e o resgate governamental de
seguradora AIG em setembro de 2008, após o que os mercados de dívida de curto prazo quase pararam.
Enquanto o pânico nos mercados de financiamento de curto prazo foi contido nos próximos meses, juntamente com
massiva intervenção governamental e regulatória, o pânico levou à deterioração da solvência dos bancos e
reduções significativas dos volumes de empréstimos, que não se recuperaram até 2010. Atividade econômica real
desacelerou significativamente nos EUA e em outras partes do mundo, refletido em grandes quedas no PIB,
produção industrial e emprego.
5.2 O pânico financeiro teve grande repercussão na atividade econômica
A Crise Financeira Global e a Grande Recessão que se seguiu ilustram o efeito dramático que
pânicos podem ter sobre a economia real. Como na Grande Depressão, o pânico financeiro levou a uma rápida
50
aumento do custo da intermediação de crédito, que acabou por afetar a atividade real resultando na
Grande recessão. Em particular, a demanda por bens duráveis caiu drasticamente (Gertler e Gilchrist, 2018).
Bernanke (2018) fornece evidências do impacto diferencial que vários canais financeiros tiveram no
gravidade da Grande Recessão. Em particular, ele considera a importância relativa de dois
mecanismos: i) pânico, devido à perda de confiança nas instituições financeiras, reduzindo a oferta de crédito e ii)
agravamento dos balanços das famílias, resultando em desalavancagem e menos gastos das famílias.
Bernanke usa análise fatorial para reduzir um grande número de séries de dados financeiros em quatro índices de saúde financeira: dois
capturando o primeiro mecanismo e dois o segundo. Sua análise empírica sugere
que os dois fatores de pânico têm um poder explicativo significativamente maior para a deterioração do real
atividade do que os fatores do balanço. Em outras palavras, Bernanke conclui que a principal força motriz da recessão econômica foram
os pânicos financeiros.
5.3 O pânico foi desencadeado por corridas à dívida de curto prazo
Uma mensagem principal de Diamond e Dybvig (1983) é que a ausência de seguro de depósito ou acesso a um credor
como último recurso, a transformação da maturidade é vulnerável a pânicos. Extensões de seu modelo mostram que tais
pânicos autorrealizáveis podem ser desencadeados por um choque negativo nos fundamentos (Allen e Gale, 1998, 2000;
Goldstein e Pauzner, 2005). Em consonância com isso, Bernanke (2018) mostra que o choque fundamental que
começou a crise foi a queda no setor imobiliário, mas não levou a uma economia dramática
desaceleração até que o pânico surgiu nos mercados financeiros. Como em Diamond e Dybvig (1983), esse pânico levou
52
para corridas autoperpetuadas. Enquanto alguns bancos experimentaram corridas de depósito tradicionais (por exemplo, Northern
Rock, Washington Mutual e Wachovia Bank), a maioria das corridas ocorreu no setor bancário paralelo.53 Essas corridas provocaram a
falência de vários grandes bancos de investimento durante a crise financeira,
incluindo Bear Stearns, Lehman Brothers e Merrill Lynch. No entanto, como os bancos comerciais foram
também confiando cada vez mais no financiamento de atacado de curto prazo para complementar os depósitos principais (segurados),
os bancos tradicionais também foram afetados pelo pânico e responderam reduzindo a oferta de
crédito.
Cornett et ai. (2011) mostram que os bancos que dependiam mais de depósitos segurados para seu financiamento continuaram
emprestar durante a crise financeira. Bancos que não o fizeram e que tinham mais ativos ilíquidos em seu balanço
folha, começou a cortar empréstimos e substituir empréstimos por ativos líquidos (muito semelhante ao que Bernanke, 1983, documentou
para a Grande Depressão).54 Acharya e Merrouche (2012) mostram que o
52
Ver Goldstein (2013) para uma pesquisa da literatura empírica sobre corridas bancárias e seguro de depósitos.
53
Covitz et ai. (2013) descrevem execuções em papel comercial garantido por ativos, Schmidt et al. (2016) discutem a corrida aos
fundos mútuos do mercado monetário, e Gorton e Metrick (2009) mostram que a quebra do Lehman foi seguida por uma corrida ao
mercado de recompra.
54
A conexão entre a dependência de financiamento no atacado e a oferta de crédito bancário também foi encontrada por Irani e
Meisenzahl (2014) e Dagher e Kazimov (2015).
51
a relutância dos grandes bancos financiados por atacado em abrir mão de sua liquidez contribuiu para o congelamento dos mercados
interbancários em todo o mundo,55 e isso afetou os bancos fora dos Estados Unidos, inclusive aqueles com
nenhuma exposição aos mercados hipotecários dos EUA (ver, por exemplo, Iyer et al., 2014). Os bancos tradicionais também foram expostos
para um tipo diferente de corrida, não em seus depósitos, mas nas linhas de crédito que eles forneceram às empresas. Durante
a Crise Financeira Global, as corporações começaram a sacar suas linhas de crédito e mantiveram a liquidez
como dinheiro em seus próprios balanços, porque temiam que sua linha de crédito fosse
cancelado se seu banco falir. Ivashina e Scharfstein (2010) mostram que as execuções em linhas de crédito contribuíram
aos bancos afetados cortando seus empréstimos a empresas e famílias.
As corridas experimentadas durante a Crise Financeira Global tiveram várias características em comum. Primeiro, eles
envolveu bancos paralelos que se envolveram na transformação da maturidade, onde os intermediários prometeram liquidez de curto prazo
a seus provedores de financiamento e depois investiram os fundos emprestados em títulos de prazo mais longo e menos líquidos. Em
segundo lugar, os bancos paralelos não estavam sujeitos à mesma regulamentação que os bancos tradicionais e
foram, por este motivo, não cobertos pelo seguro de depósito. Além disso, mesmo para bancos regulamentados, depósitos
o seguro não se aplicava ao seu financiamento por grosso e interbancário e não podia impedir uma corrida ao crédito
linhas. Em terceiro lugar, embora a origem das corridas tenham sido as perdas nas hipotecas subprime dos Estados Unidos, elas acabaram
levou a corridas de intermediários com muito pouca exposição ao choque fundamental original (ou seja, a queda
nos preços da habitação nos EUA e as perdas de hipotecas que se seguiram), consistente com um Diamond and Dybvig
(1983) pânico financeiro. Por exemplo, ambos os veículos de titularização que detêm empréstimos a entidades não financeiras
corporações e bancos não americanos que dependem de financiamento de atacado, mas sem exposição ou, na melhor das hipóteses, exposição indireta
para o mercado subprime dos EUA enfrentou corridas.
5.4 Perturbações na intermediação de crédito prejudicam a economia real
Paralelamente aos fatos documentados por Bernanke sobre a Grande Depressão, o pânico de 2007-2009 na economia financeira
mercados levou a uma contração na oferta de crédito, que foi seguida por uma queda acentuada na economia real
atividade. Embora isso sugira que a perturbação do mercado financeiro causou ou aprofundou a Grande
recessão, essa correlação pode ser resultado de algum outro choque não financeiro não observado na demanda
ou produtividade. Usando microdados (e métodos de identificação pioneiros no Prêmio 2021 em Economia
Sciences Angrist, Card e Imbens), no entanto, vários pesquisadores forneceram
evidências sobre o efeito da Crise Financeira Global na atividade econômica real. Por exemplo, Duchin et
al. (2010) e Almeida et al. (2011) usam a variação dos passivos de identificação de empresas não financeiras para
mostram que a queda na oferta de crédito que se seguiu ao pânico financeiro levou as empresas a cortar investimentos no
crise.
55
Os mercados interbancários permitem que os bancos com excesso de liquidez no final do dia emprestem a bancos que precisam de liquidez,
normalmente durante a noite.
52
O fato de um banco estressado cortar sua oferta de crédito seria menos prejudicial se os tomadores de empréstimos pudessem facilmente
mudar para outras fontes de financiamento. Bernanke (1983) e Diamond (1984) argumentam que o único
as informações que o banco obtém sobre o mutuário por meio de triagem e monitoramento tornam
difícil para as empresas substituir seu banco por um novo credor.
Vários artigos usaram microdados sobre relacionamentos banco-empresa para isolar o efeito de reduções em empréstimos
oferta de demanda de empréstimo reduzida. Quando as empresas têm vários relacionamentos bancários, Khwaja e Mian
(2008) mostram que os efeitos da demanda por empréstimos podem ser controlados, permitindo a identificação causal do efeito de um
choque na oferta de empréstimos sobre o desempenho da empresa, o que tem sido amplamente utilizado nos estudos subsequentes.
literatura.
Usando microdados dos EUA que combinam empréstimos bancários com tomadores de empréstimos, Chodorow-Reich (2014) usa a dispersão em
saúde do credor após a crise do Lehman Brothers para mostrar que as empresas com credores mais fracos tomaram empréstimos
menos, pagaram taxas mais altas quando tomaram empréstimos e reduziram o emprego mais do que outras empresas. Os efeitos mais
fortes sobre o emprego ocorreram em pequenas e médias empresas, e essas empresas são mais dependentes de financiamento
bancário.56 Nesse sentido, Adrian et al. (2012) e Becker e Ivashina (2014)
fornecem evidências sugerindo que grandes empresas com acesso aos mercados de títulos eram muito menos
limitados, pois os mercados de dívida pública se recuperaram mais rapidamente do que os empréstimos bancários após a
Crise financeira.
Outras evidências causais do canal de crédito vêm de pesquisas que mostram que os efeitos da oferta de crédito
estendido a países fora dos EUA que não foram diretamente expostos à quebra no mercado imobiliário dos EUA
mercados. Puri et ai. (2011) mostra que o efeito das perdas nos Landesbanks alemães em suas participações
dos títulos lastreados em hipotecas dos EUA levou a uma contração no crédito às famílias pelos bancos de poupança alemães,
que eram os proprietários dos Landesbanks.
Também para a Alemanha, Huber (2018) considera o efeito dos cortes de empréstimos de uma das maiores
bancos, Commerzbank. O banco sofreu perdas comerciais significativas em suas participações em títulos internacionais
títulos, que não tinham relação econômica com os fundamentos de seu mercado doméstico alemão.
Essas perdas comerciais esgotaram o capital regulatório do Commerzbank e forçaram o banco a cortar seus empréstimos para
mutuários alemães. Huber mostra que isso resultou em efeitos adversos persistentes na produção, emprego,
e produtividade em empresas e regiões onde o Commerzbank tinha uma participação de mercado relativamente maior
56
Na Grande Recessão, muitos tomadores de empréstimos alavancados acabaram quebrando suas cláusulas de empréstimo devido a uma
queda em seus lucros. Usando um conjunto de dados de banco-mutuário, Chodorow-Reich e Falato (2022) descobriram que as empresas que
tomavam empréstimos de bancos estressados eram mais propensas a experimentar uma redução em seus compromissos de empréstimo após
uma avaliação de convênio, e que esse canal é responsável pela maior parte do cruzamento - variação seccional da oferta de crédito às empresas
neste período.
53
antes da crise. Evidências semelhantes de repercussões do pânico financeiro dos EUA sobre a oferta de crédito fora
dos EUA foram encontrados para muitos outros países ao redor do mundo.57
A falência dos bancos paralelos não afetou apenas a oferta de crédito indiretamente por meio de repercussões na
bancos comerciais, mas também afetou diretamente o acesso ao crédito na economia real. Usando um conjunto de dados
ligando todas as vendas de carros nos Estados Unidos a um fornecedor associado de crédito automotivo, Benmelech et al. (2017) mostram que
o colapso do mercado de papéis comerciais garantidos por ativos levou a uma queda nas vendas de automóveis. estudando o
subsequente crise da dívida soberana europeia em 2011, Chernenko e Sunderam (2014) mostram que as saídas de fundos mútuos do
mercado monetário expostos aos bancos da zona do euro levaram a um pior acesso ao crédito para
mutuários não europeus que dependiam desses fundos para financiamento. Suas evidências sugerem que
como os bancos tradicionais, os bancos paralelos também desenvolvem relações de empréstimo valiosas que são difíceis de substituir.
Os países asiáticos passaram por uma grave crise financeira no final da década de 1990. Nos países mais afetados
pela crise financeira asiática, houve um longo período de desalavancagem pós-crise, quando o crédito privado caiu cerca de 40% a
50% do PIB. Os governos asiáticos responderam à crise implementando medidas regulatórias
e políticas prudenciais que resultaram em maior dependência de financiamento de depósitos, maior qualidade de ativos bancários e
menos dependência de financiamento externo de curto prazo levando à crise financeira global (Jeasakul et al.,
2014). Enquanto muitos bancos asiáticos, particularmente no Japão, tinham exposições a ativos subprime americanos, seus
as perdas e baixas contábeis foram muito mais modestas do que as dos bancos americanos e europeus. Além disso,
como dependiam menos do financiamento por atacado, não enfrentaram um aperto de financiamento debilitante.
Apesar de entrar na crise com um setor financeiro mais saudável, as economias asiáticas encolheram durante a Grande
recessão, mas eles se contraíram menos e se recuperaram mais rapidamente do que os EUA e a Europa
países.58
5.5 Respostas de política
O pânico nos mercados de dívida de curto prazo após o fechamento do Lehman Brothers em 2008 levou a
Fed e o Departamento do Tesouro dos EUA (US Treasury) para intervir, atuando como um “credor de último recurso”
não apenas para bancos comerciais, mas também estendendo o apoio a importantes bancos paralelos (como grandes bancos de
investimento).59 Para apoiar o fluxo de crédito para famílias e empresas, o Fed lançou uma série
de programas direcionados a diferentes funções de intermediação financeira. Os programas do Fed incluíam: o
Term Auction Facility (TAF), que fornecia financiamento de prazo mais longo para instituições depositárias que era
57
Ver, por exemplo, Aiyar (2012) para o Reino Unido, Iyer et al. (2014) para Portugal, Jensen e Johannesen (2017) para a Dinamarca,
e de Haas e Van Horen (2012) usando dados sobre credores sindicados de 59 países.
58
Comparando a Ásia com o resto do mundo, Jeasakul et al. (2014) constataram que a profundidade do declínio da produção foi menor
em 2,8 pontos percentuais, a recuperação dos níveis de produção do terceiro trimestre de 2008 foi mais de 3 trimestres mais rápida e a
perda cumulativa da produção foi menor em 11% do PIB anualizado do terceiro trimestre de 2008.
59
Ben Bernanke foi presidente do Federal Reserve entre 2006 e 2014 e, como tal, um dos principais formuladores de políticas dos EUA
durante a crise financeira global. Por sua perspectiva sobre as intervenções do governo durante o
crise, ver Bernanke, Geithner e Paulson (2019).
54
destinado a ajudar a contornar o estigma da janela de desconto; a Linha de Empréstimo de Valores Mobiliários a Prazo
(TSLF), que permitia que os negociantes primários trocassem ativos ilíquidos por títulos do Tesouro; e o Primário
Dealer Credit Facility (PDCF), em que o Fed emprestou a revendedores primários contra garantias aceitas no
mercado de recompra.
Em um esforço para garantir que o financiamento hipotecário permanecesse disponível para tomadores de empréstimos com capacidade
de crédito, o Tesouro dos EUA fez uma promessa inicial de US$ 200 bilhões (posteriormente aumentada para US$ 400 bilhões) quando
Fannie Mae e Freddie Mac foram colocados em tutela. O Fed também interveio realizando grandes compras de títulos garantidos por
hipotecas de agências com o objetivo de reduzir o custo das hipotecas em
expansão da intermediação do banco central para compensar a contração na provisão de crédito por
intermediários.
Finalmente, o Tesouro dos EUA lançou o Troubled Asset Relief Program (TARP), que envolveu
comprando US$ 250 bilhões em ações preferenciais nos nove maiores bancos comerciais dos EUA (Gertler e Gilchrist, 2018). Estas
intervenções, aliadas a uma garantia pública temporária sobre a dívida destes
bancos, ajudou a estabilizar os mercados, especialmente o mercado de financiamento de curto prazo, e muitos observadores
acreditam que ajudaram a restaurar a confiança dos investidores e credores na solvência e viabilidade dos
instituições.
Da mesma forma, o Banco Central Europeu (BCE) tomou uma série de medidas para apoiar o bom funcionamento
dos mercados interbancários da área do euro em resposta à Crise Financeira Global. Estes fora do padrão
As medidas ficaram conhecidas como maior apoio ao crédito e ajudaram a garantir o fluxo de crédito para as famílias
e firmas. Eles se concentraram principalmente nos bancos comerciais, já que estes são a principal fonte de financiamento para
famílias e empresas na área do euro (cerca de 70% do financiamento provém de bancos). As intervenções de política do BCE
incluíram:60 “a acomodação total dos pedidos de liquidez dos bancos a juros fixos
cotações; a ampliação do rol de ativos elegíveis como garantia; o alongamento dos prazos de
operações de refinanciamento, até um ano; a provisão de liquidez em moedas estrangeiras, notadamente os EUA
dólar; e, finalmente, compras definitivas de obrigações cobertas denominadas em euros emitidas na área do euro.”
Os governos europeus individuais também adotaram medidas para apoiar seus mercados financeiros,
salvaguardar a estabilidade do sistema financeiro europeu. As medidas incluíram o aumento do depósito
tetos de seguro, garantias para passivos bancários e recapitalizações bancárias.
Bancos centrais de todo o mundo adotaram medidas semelhantes usando uma bateria de políticas para evitar corridas e manter
fluxo de crédito para famílias e empresas. O Banco do Japão, por exemplo, comprou ações detidas por
bancos e concedeu empréstimos subordinados aos bancos com o objetivo de assegurar a estabilidade do
60
Gertrude Tumpel-Gugerell, membro do Conselho Executivo do BCE, discurso na sede do Bank of New York Mellon, novo outubro de
Iorque,
2009 (https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2009/html/sp091016_1 .en.html). 16,
55
61
sistema financeiro. Além disso, o Banco do Japão tomou uma série de medidas para facilitar a
financiamento, incluindo o aumento da frequência e tamanho do acordo de recompra de papel comercial
operações, alargando a gama de papel comercial lastreado em ativos e dívida corporativa elegíveis como
colateral e realizando compras definitivas de papel comercial e títulos corporativos.
Assim, embora os bancos asiáticos, como discutimos acima, estivessem menos expostos ao subprime e à regulamentação
e política prudencial e o Japão teve expansão do crédito privado mais limitada, diante da crise global
turbulência financeira, os formuladores de políticas japoneses reconheceram a necessidade de intervir para salvaguardar o sistema
financeiro e o fluxo de crédito, a fim de evitar uma recessão profunda e prolongada. Em outras palavras, eles também
compreendeu as lições da pesquisa dos laureados deste ano, Bernanke, Diamond e Dybvig.
5.6 Regulação bancária
Certamente, apoiar instituições financeiras durante uma crise financeira tem um custo. que os contribuintes
arcar com esse custo pode ser particularmente controverso se considerarmos que a crise surgiu de
tomada de risco no setor bancário. Governos resgatam bancos que assumiram riscos excessivos
produz incentivos para assumir riscos às custas dos contribuintes (risco moral). Requisitos que um
banco manter um determinado índice de capital (capital próprio dividido por ativos) devem mitigar
assumir riscos e garantir que capital próprio suficiente esteja disponível para apoiar as atividades de empréstimo dos bancos também
em tempos ruins, mas os formuladores de políticas estão cientes de que esses requisitos podem aumentar os custos de crédito durante
tempos normais.
Os requisitos de capital em vigor na época claramente falharam em impedir a crise financeira global,
indiscutivelmente porque eles não mitigaram suficientemente a assunção de riscos excessivos. O financeiro internacional
regulamentação desde a Crise Financeira Global tornou os requisitos de capital mais rigorosos, incluindo
a introdução de buffers de capital anticíclicos e limites “absolutos” na alavancagem bancária que
complementam os baseados em risco que já existiam. Além dos requisitos de capital, pós-
A regulamentação da Crise Financeira Global introduziu novos requisitos de liquidez que dependem da iliquidez dos ativos do banco e
da extensão da transformação da maturidade que ele realiza.62
Além disso, os requisitos de capital bancário existentes antes da Crise Financeira Global abordavam a assunção de riscos
por um banco individual. Se o índice de capital de um banco cair abaixo do nível exigido, ele pode restaurá-lo aumentando
mais patrimônio ou encolhendo seu balanço, reduzindo os empréstimos. No entanto, se o capital de vários grandes bancos
os índices caem abaixo do nível exigido ao mesmo tempo, e eles respondem encolhendo seus balanços,
ocorrerá uma crise de crédito. Se os bancos tentarem vender ativos com urgência (as chamadas vendas de incêndio), os valores de mercado dos ativos
ampla pode cair ainda mais, levando a uma redução adicional da atividade de empréstimos por parte dos bancos que buscam encolher
61
Consulte https://www.boj.or.jp/en/mopo/outline/cfc.htm/.
62
Diamond e Kashyap (2016) estendem o modelo Diamond-Dybvig para analisar a regulação de liquidez ótima.
56
balanço (desalavancagem). O resultado é uma redução prejudicial do crédito concedido às famílias e
empresas, restringindo a atividade real, como gastos do consumidor e atividades comerciais. Assim, ficou claro
que a regulamentação bancária focada apenas na assunção de riscos por bancos individuais era inadequada.
A Crise Financeira Global também deixou claro que não era suficiente focar políticas prudenciais simplesmente
em bancos tradicionais quando muitos dos problemas de solvência estavam no sistema bancário paralelo.
Os formuladores de políticas precisavam de ferramentas atualizadas para abordar o cenário em evolução da intermediação financeira – “um
abordagem 'macroprudencial' [que] reconhece efeitos de equilíbrio geral e busca salvaguardar o sistema financeiro como um
todo” (Hansen, Kashyap e Stein, 2011, p. 3). Assim, a política macroprudencial
tornou-se uma linguagem amplamente difundida para cobrir essa ampla gama de intervenções políticas e regulatórias.
Estes visam encontrar um equilíbrio entre as consequências negativas das redes de crédito interrompidas enfatizadas em
Bernanke (1983) e os vários custos de intervenção.
A resposta regulatória à Crise Financeira Global veio na forma da Lei de Reforma de Wall Street e Proteção ao Consumidor de
julho de 2010, ou “Dodd–Frank”, nos EUA, e as recomendações feitas
pelo Comitê de Supervisão Bancária da Basileia em setembro de 2010, o processo “Basileia III”. O
o primeiro se concentra na proteção do consumidor, regulamentação de derivativos de balcão e resolução
autoridade, enquanto o último aborda algumas das deficiências nos requisitos de capital bancário pré-crise financeira global.63
Os reguladores bancários em todo o mundo agora também exigem grandes (sistematicamente
importante) bancos para realizar testes de estresse, análises para determinar se um banco tem capital suficiente para
absorver perdas durante condições estressantes enquanto cumpre obrigações com credores e contrapartes, e
continuando a poder emprestar às famílias e às empresas. Em outras palavras, os testes de estresse ajudam a garantir
que os grandes bancos podem apoiar a economia durante as recessões econômicas.
5.7 A pandemia de COVID-19
Também durante nossa mais recente crise econômica, causada pela pandemia do COVID-19, fica claro que
os formuladores de políticas entendem que é imperativo salvaguardar a viabilidade do sistema financeiro para
minimizar as interrupções na oferta de crédito. Como mostrado pela primeira vez por Bernanke (1983) e enfatizado no presente
documento, a Grande Depressão começou como uma recessão “normal”, mas evoluiu para algo muito
pior devido a perturbações no sistema financeiro, particularmente falências bancárias. As medidas tomadas pelo governo federal,
autoridades estaduais e locais para mitigar a propagação do vírus durante a pandemia levou a um súbito e muito
profunda redução da atividade econômica. Através de uma bateria de medidas, os bancos centrais de todo o mundo
garantiu que o crédito continuasse a fluir para famílias e empresas, evitando perturbações nos mercados financeiros
de intensificar os danos econômicos. O Fed interveio diretamente nos mercados para empresas e
63
Hansen, Kashyap e Stein (2011) propõem várias maneiras pelas quais os requisitos de capital do banco podem ser melhorados
à luz da pesquisa acadêmica, e avaliar como o processo Basileia III corresponde às suas propostas.
57
títulos municipais para garantir que os principais atores pudessem levantar fundos para pagar os trabalhadores e evitar a falência. O
O Fed também forneceu liquidez ilimitada às instituições financeiras para que pudessem atender aos saques de crédito e
fazer novos empréstimos a empresas e famílias. Estas medidas destinavam-se a ajudar as empresas a sobreviver à
crise e retomar a contratação e a produção assim que a pandemia retroceder.
Na Europa, o BCE respondeu à crise do COVID-19 aumentando drasticamente suas compras de
títulos do governo, títulos de autoridades regionais e locais, títulos corporativos, títulos garantidos por ativos e
títulos cobertos sob seus programas existentes e expandiu significativamente o escopo da atividade de compra de títulos ao lançar o
Programa de Compra de Emergência Pandêmica (PEPP) de € 750 bilhões, que também
papel comercial coberto emitido por sociedades não financeiras. Além disso, o BCE incentivou
bancos a emprestar, expandindo suas operações de refinanciamento de longo prazo. Estes ofereciam aos bancos empréstimos baratos
(com taxa de juro negativa, os bancos realmente são pagos para pedir dinheiro emprestado), empréstimos de longo prazo com incentivos
adicionais para usar os fundos para emprestar aos consumidores e empresas da área do euro. Finalmente, o BCE lançou
várias outras iniciativas para incentivar os bancos a emprestar aos consumidores, empresas e outros bancos, incluindo
requisitos de capital temporariamente relaxados; relaxando as regras em torno da classificação de não
empréstimos performados; flexibilizando as restrições de garantia; fornecer suporte para financiamento bancário e mercados monetários;
e linhas de swap internacionais estabelecidas.64
Intervenções massivas semelhantes foram realizadas por bancos centrais fora do Eurosistema. Por exemplo
O Banco do Japão engajou-se em operações especiais de fornecimento de fundos para conceder empréstimos a
instituições com o objetivo de facilitar empréstimos para pequenas e médias empresas. A declaração do Banco
O objetivo era “fazer o máximo para assegurar o financiamento regular do setor privado e manter a estabilidade
no mercado financeiro através de operações de mercado adequadas, dado o impacto do surto de COVID
19 sobre a atividade econômica.”65
Embora a causa raiz das crises que descrevemos nesta seção seja diferente, elas compartilham uma característica comum:
formuladores de políticas em todo o mundo percebem a importância de manter a fé dos participantes do mercado no
capacidade não apenas dos bancos tradicionais, mas também de outros intermediários financeiros, como bancos paralelos, de
canalize as economias para o investimento sem interrupção. Os laureados deste ano, Bernanke, Diamond e
Dybvig, nos ensinaram que exatamente esses tipos de respostas políticas são ingredientes cruciais para prevenir
corridas bancárias e para preservar relações de crédito valiosas
64
Belz, Sage, Jeffrey Cheng, David Wessel, Daniel Gros e Angela Capolongo, 4 de junho de 2020, O que o
BCE está fazendo em resposta à crise do COVID-19? (https://www.brookings.edu/research/whats-the-ecb-
doing-in response-to-the-covid-19-crisis/ ).
65
https://www.boj.or.jp/en/mopo/measures/mkt_ope/ope_v/index.htm/.
58
6. Conclusão
Bancos e instituições semelhantes a bancos existem há milhares de anos. Hoje eles estão ativos em todos os
país ao redor do mundo. Os bancos obviamente desempenham funções importantes, mas também têm estado ao
epicentro de algumas das crises econômicas mais devastadoras da história, como a Grande Depressão.
No entanto, não foi até o trabalho dos laureados deste ano, Ben S. Bernanke, Douglas W. Diamond,
e Philip H. Dybvig, que tínhamos uma teoria abrangente de por que os bancos existem na forma que observamos,
que papel eles desempenham na economia, por que são frágeis e um relato empírico de quão devastadores
e duradouras podem ser as consequências de falências maciças de bancos.
Diamond e Dybvig (1983) mostraram que uma instituição que utiliza depósitos à vista para financiar
o empréstimo é perfeitamente adequado para satisfazer as necessidades conflitantes de poupadores e tomadores de empréstimos. A primeira necessidade
ativos líquidos para satisfazer necessidades de gastos aleatórios, enquanto os últimos precisam de compromissos de longo prazo para poder
para financiar investimentos que não podem ser liquidados prematuramente sem grandes custos. Os bancos fazem isso por
transformar ativos ilíquidos em ativos líquidos.
A teoria de Diamond e Dybvig (1983) também implica que a transformação da maturidade é naturalmente uma
negócio frágil. Um boato de que um banco está prestes a falir pode levar a uma corrida aos bancos, onde as expectativas que
outras pessoas exigirão seus depósitos levarão todos os poupadores a correr para o banco para sacar seus fundos.
Mesmo os bancos saudáveis podem ter problemas se as corridas aos bancos se generalizarem. No entanto, a teoria também
implica que o seguro de depósito e os bancos centrais que prometem atuar como credores de última instância podem ser um
remédio para essa fragilidade.
Diamond (1984) mostrou que a forma como os bancos são construídos é a chave para sua capacidade de agir como delegado.
monitores. Na prática, os pequenos credores não poderiam eles próprios realizar o monitoramento de todos os usuários finais de
suas economias – precisa ser delegada. Mas quem deve monitorar o banco? Diamante (1984) mostrou
que um contrato de dívida entre os credores e o banco, juntamente com a diversificação, fornece ao banco
o incentivo certo para monitorar.
De acordo com as teorias de Diamond e Dybvig, os bancos são intermediários entre poupadores e tomadores de empréstimos.
Mas esta situação não impõe custos à sociedade. Ao contrário, a transformação da maturidade e o monitoramento do tomador são atividades
socialmente produtivas que reduzem o custo do crédito e minimizam
custos de falência desnecessários. Assim, a economia funciona melhor com os bancos do que sem eles, desde que
sua fragilidade inerente pode ser gerenciada.
Bernanke analisou a Grande Depressão. Em seu trabalho seminal sobre o assunto, Bernanke (1983 mostrou
que o mecanismo-chave por trás da profundidade e, em particular, o comprimento da depressão foram as falhas do banco
59
e medo de corridas aos bancos. Os bancos não poderiam cumprir as importantes tarefas descritas teoricamente por Diamond
e Dybvig. A consequência foi a maior crise econômica da história moderna.
A tarefa de monitoramento descrita por Diamond (1984) requer conhecimento sobre o mutuário. Esse
o capital informacional leva tempo para ser construído, é difícil de transferir para outros bancos e, portanto, muitas vezes fica
destruído na falência de um banco. Isso, segundo Bernanke, explica por que a Grande Depressão e outras
as crises financeiras têm sido tão prolongadas.
A pesquisa da década de 1980 para a qual o Prêmio de Ciências Econômicas deste ano é concedido obviamente
não nos fornece recomendações finais de política. O seguro de depósito nem sempre funciona como
pretendido. Pode levar a incentivos perversos para os bancos e seus proprietários apostarem para obter o lucro se
as coisas correrem bem e deixar que os contribuintes paguem a conta se não. Opera em novos intermediários financeiros, envolvendo-se em
transformação de maturidade lucrativa como os bancos, mas operando fora da regulamentação bancária, foram indiscutivelmente
chave para a crise financeira de 2007-2009 levando à Grande Recessão. Quando os bancos centrais atuam como credores
de último recurso, isso pode levar a uma grande e não intencional redistribuição de riqueza e ter risco moral negativo
efeitos sobre os bancos que podem aumentar os empréstimos imprudentes, potencialmente levando a futuras crises.
Como regular o mercado financeiro para que ele cumpra sua importante função de canalizar a poupança
a investimentos produtivos, sem ocasionar crises financeiras de tempos em tempos, é uma questão que
ativamente debatido até hoje. O mesmo é verdade sobre quais políticas são mais eficazes para prevenir o desenvolvimento de uma crise
ameaçadora. No entanto, com base no trabalho fundamental dos laureados e de todos os
pesquisas que se seguiram, a sociedade agora está mais bem equipada para lidar com crises financeiras.
60
Referências
Acemoglu, Daron, Asuman Ozdaglar e Alireza Tahbaz-Salehi, 2015, Risco sistêmico e estabilidade em
redes financeiras, American Economic Review 105(2), 564–608.
Acharya, Viral, Philipp Schnabl e Gustavo Suarez, 2013, Securitização sem transferência de risco,
Journal of Financial Economics 107, 515–536.
Adrian, Tobias e Hyun Shin, 2010, A natureza mutável da intermediação financeira e a
Crise Financeira de 2007-09, Revisão Anual de Economia 2, 603-618.
Adrian, Tobias e Hyun Shin, 2010, Liquidez e alavancagem, Journal of Financial Intermediation
19, 418–437.
Adrian, Tobias, Paolo Colla e Hyun Shin, 2012, Quais atritos financeiros? Analisando as evidências
da crise financeira de 2007–09, NBER Macroeconomics Annual 27, 159–214.
Aiyer, Shekhar, 2012, Da crise financeira à grande recessão: o papel dos bancos globalizados,
American Economic Review Papers & Proceedings, 102(3), 225–230.
Allen, Franklin e Douglas Gale, 1997, Mercados financeiros, intermediários e intertemporais
alisamento, Journal of Political Economy 105(3), 523–546.
Allen, Franklin e Douglas Gale, 1998, Optimal Financial Crises, Journal of Finance 53(4), 1245–
1284.
Allen, Franklin e Douglas Gale, 2000, Financial contágio, Journal of Political Economy 108, 1–
33.
Allen, Franklin, Ana Babus e Elena Carletti, 2012, Comunalidade de ativos, maturidade da dívida e sistêmica
risco, Journal of Financial Economics 104(3), 519–534.
Almeida, Heitor, 2012, Vencimento da dívida corporativa e os efeitos reais da crise de crédito de 2007, Critical
Revisão Financeira 1(1), 3–58.
Bagehot, Walter, 1873, Lombard Street: Uma descrição do mercado monetário. John Wiley e filhos
(edição de 1999).
Bank of International Settlements, 2021, avaliando o impacto de Basileia III: evidências de
modelos macroeconômicos: revisão de literatura e simulações, Basel Committee on Banking
Documento de Trabalho de Supervisão 38, abril de 2021.
Barth, James, Philip F. Bartholomew e Michael G. Bradley, 1990, Determinantes da resolução econômica
custos, Journal of Finance 45, 731–754.
Barro, Robert, 1978, Dinheiro imprevisto, produção e nível de preços nos Estados Unidos,” Journal
of Political Economy 86, 549–580.
Becker, Bo e Victoria Ivashina, 2014, Cyclicity of credit supply: Firm-level Evidence, Journal of
Economia Monetária 62, 76–93.
Bencivinga, Valerie e Bruce Smith, 1991, Intermediação financeira e crescimento endógeno,
Revisão de Estudos Econômicos 58(2), 195–209.
61
Benston, George, 1985, Uma Análise das Causas de Fracassos em Associações de Poupança e Empréstimo, Monografia
Série em Finanças e Economia; Escola de Pós-Graduação em Negócios da Universidade de Nova York,
Centro Salomon Brothers para o Estudo de Instituições Financeiras, Monografia 1985–4/5.
Berger, Allen, Nathan Miller, Mitchell Petersen, Raghuram Rajan e Jeremy Stein, 2005, Does
função segue a forma organizacional? Evidências das práticas de empréstimos de pequenos e grandes
bancos, Journal of Financial Economics 76, 237–269.
Berger, Allen e Raluca Roman, 2017, Salvar Wall Street realmente salvou a Main Street? O Real
efeito do TARP nas condições econômicas locais, Journal of Financial and Quantitative Analysis
52(5), 1827–1867.
Berlin, Mitchell e Loretta Mester, 1999, Depósitos e empréstimos de relacionamento, Revisão de Finanças
Estudos 12:3 (outono), 579–607.
Bernanke, Ben S., 1981, Falência, liquidez e recessão, American Economic Review Papers &
Processos 71(2), 155–159.
Bernanke, Ben S., 1983, Efeitos não monetários da crise financeira na propagação da Grande
Depressão, American Economic Review 73, 257–276.
Bernanke, Ben S., 1995, A macroeconomia da Grande Depressão: Uma abordagem comparativa,
Journal of Money, Credit and Banking 27(1), 1–28.
Bernanke, Ben S., 2018, Os efeitos reais do crédito interrompido: evidências do Global Financial
Crise, Brookings Papers on Economic Activity Fall 2018, 251–322.
Bernanke, Ben e Alan Blinder, 1988, Crédito, moeda e demanda agregada, American Economic
Revisão de documentos e procedimentos 78(2), 435–439.
Bernanke, Ben e Alan Blinder, 1992, The Federal Funds Rate and the channels of Monetary
transmissão, American Economic Review 82(4), 901–921.
Bernanke, Ben S. e Kevin Carey, 1996, Resistência salarial nominal e oferta agregada na Grande
Depressão, Quarterly Journal of Economics 111(3), 853–883.
Bernanke, Ben S., Timonthy F. Geithner e Henry M. Paulson Jr, 2019. Combate a incêndios: a situação financeira
Crise e suas lições. Livros do Pinguim.
Bernanke, Ben S. e Mark Gertler, 1989, Custos de agência, patrimônio líquido e flutuações de negócios,
American Economic Review 79:1, 14–31.
Bernanke, Ben S. e Mark Gertler, 1990, Fragilidade financeira e desempenho econômico, trimestral
Journal of Economics 105, 87–114.
Bernanke, Ben S., Mark Gertler e Simon Gilchrist, 1996, O acelerador financeiro e o voo para
qualidade, Revisão de Economia e Estatística 78(1), 1–15.
Bernanke, Ben S., Mark Gertler e Simon Gilchrist, 1999, O acelerador financeiro em um quantitativo
estrutura do ciclo de negócios. In: John Taylor e Michael Woodford (eds), Handbook of
Macroeconomia, Volume 1, (Capítulo 21, 1341–1393), Princeton University Press.
62
Bernanke, Ben e Harold James, 1991, The Gold Standard, deflação e crise financeira no
Grande Depressão: Uma comparação internacional. Em RG Hubbard, ed., Mercados Financeiros
e Crises Financeiras, Chicago: University of Chicago Press.
Bolt, Jutta e Jan Luiten van Zanden, 2020, estimativas estilo Maddison da evolução do mundo
economia. Uma nova atualização de 2020.
Bordo, Michael e Barry Eichengreen, 1999, Nosso ambiente financeiro internacional é incomumente
propenso a crises? Em David Gruen e Luke Gower, eds., Capital Flows and the International
Sistema Financeiro (Sydney: Reserve Bank of Australia), 18–75.
Bordo, Michael e Barry Eichengreen, 2003, Crises Now and Then: What Lessons from the Last Era of
globalização financeira?, em Paul Mizen (ed.) História Monetária, Taxas de Câmbio e
Mercados Financeiros: Ensaios em homenagem a Charles Goodhart. Vol 2, Cheltenham; Eduardo Elgar.
Brainard, William e James Tobin, 1963, Intermediários financeiros e a eficácia do dinheiro
controles, American Economic Review Papers & Proceedings 53(2), 383–400.
Brunnermeier, Marcus, 2009, Decifrando a liquidez e a crise de crédito de 2007-2009, Journal of
Economic Perspectives 23(1), 77–100.
Brunnermeier, Marcus e Lasse Pedersen, 2009, Liquidez de mercado e liquidez de financiamento, Revisão de
Estudos Financeiros 22(6), 2201–2238.
Brunnermeier, Marcus e Yuli Sannikov, 2014, Um modelo macroeconômico com um setor financeiro,
American Economic Review 104(2), 379–421.
Bryant, John, 1980, Um modelo de reservas, corridas bancárias e seguro de depósito, Journal of Banking and
Finanças 4, 335–344.
Buser, Steven, Andrew Chen e Edward Kane, 1981, seguro de depósito federal, política regulatória,
e capital bancário ideal, Journal of Finance 35, 51–60.
Calomiris, Charles W., 1990, É necessário um seguro de depósito? Uma perspectiva histórica, Journal of
História Econômica 50, 283–295.
Calomiris, Charles W., 1993, Fatores financeiros na Grande Depressão, Journal of Economic
Perspectivas 7(2), 61–85.
Calomiris, Charles W. e Gary Gorton, 1991, As origens dos pânicos bancários: modelos, fatos e
regulação bancária, em R. Glenn Hubbard, ed.: Mercados Financeiros e Crises Financeiras
(University of Chicago Press, Chicago), 109–173.
Calomiris, Charles W., e Gary Kahn, 1991, O papel da dívida exigível na estruturação ótima
acordos bancários, American Economic Review 81(3), 497–513.
Calomiris, Charles W., e Joseph R. Mason, 2003, Consequences of bank distress during the Great
Depressão, American Economic Review 93(3), 937–947.
Cantillo Simon, Miguel e Julian Wright, 2000, Como as empresas escolhem seu credor? Revisão de
Estudos Financeiros 13, 155–189.
Capra, Frank e James Stewart, É uma vida maravilhosa. Los Angeles, CA: Liberty Films, 1946.
63
Cass, David e Karl Shell, 1983, As manchas solares importam? Journal of Political Economy 91, 193–228.
Chan, Yuk-Shee, Stuart Greenbaum e Anjan Thakor, 1992, É um seguro de depósito com preço justo
possível? Journal of Finance 47(1), 227–245.
Chari, VV e Ravi Jagannathan, 1988, Pânicos bancários, informações e expectativas racionais
equilíbrio, Journal of Finance 43(3), 749–761.
Chodorow-Reich, Gabriel, 2014, Os efeitos no emprego das disrupções do mercado de crédito: ao nível da empresa
evidências da crise financeira de 2008–2009, Quarterly Journal of Economics 129, 1–59.
Chodorow-Reich, Gabriel e Antonio Falato, 2022, The Loan Covenant Channel: How Bank Health
transmite à economia real, Journal of Finance 77(1), 85–128.
Cohen, Jon, Kinda Hachem e Gary Richardson, 2021, Empréstimos de relacionamento e o grande
Depressão, Revisão de Economia e Estatística 103(3), 505–520.
Cole, Harold L. e Lee E. Ohanian, 2000, Reexaminando as contribuições do dinheiro e dos serviços bancários
choques para a Grande Depressão dos EUA, em Ben S. Bernanke e Kenneth Rogoff, eds., NBER
macroeconomia anual 2000. Cambridge, MA: MIT Press, 183–226
Cooper, Russell e Thomas Ross, 2002, Banco executado: Seguro de depósito e requisitos de capital,
Revisão Econômica Internacional 43(1), 55–72.
Cornett, Marcia M., Jamie J. McNutt, Philip E. Strahan e Hassan Tehranian, 2011, risco de liquidez
gestão e oferta de crédito na crise financeira, Journal of Financial Economics 101(2),
297–312.
Dang, Tri Vi, Gary Gorton e Bengt Holmström, 2017, Banks como guardiões do segredo, americano
Economic Review 107(4), 1005–1029.
Dang, Tri Vi, Gary Gorton e Bengt Holmström, 2020a, Ignorância, dívida e crises financeiras,
documento de trabalho, Yale School of Management.
Dang, Tri Vi, Gary Gorton e Bengt Holmström, 2020b, A visão da informação sobre crises financeiras,
Revisão Anual de Economia Financeira 12, 39–65.
Davila, Eduardo e Anto Korinek, 2018, Externalidades pecuniárias em economias com
fricções, Review of Economic Studies 85, 352-395.
DeGennaro, RP, L. Lang e JB Thomson, 1993, Instituições problemáticas de poupança e empréstimo:
Estratégias de recuperação sob insolvência, Financial Management (Outono), 163–175.
de Haas, Ralph e Neeltje Van Horen, 2012, transmissão de choque internacional após o Lehman
Colapso dos irmãos: evidências de empréstimos sindicalizados, American Economic Review Papers e
Processos 102(3), 321–237.
Despres, Emile, Albert Hart, Milton Friedman, Paul Samuelson e Donald Wallace, 1950, The
problema da instabilidade econômica, American Economic Review 40(4), 501–503+505–538.
Diamond, Douglas W., 1980, Essays in Information and Financial Intermediation, PhD Dissertation,
Universidade de Yale, maio.
64
Diamond, Douglas W., 1984, Intermediação financeira e monitoramento delegado, Review of Economic
Estudos 51, 393–414.
Diamond, Douglas W., 1985, Optimal release of information by firms, Journal of Finance 40, 1071–
1094.
Diamond, Douglas W., 1989, aquisição de reputação em mercados de dívida, Journal of Political Economy
97, 828-862.
Diamond, Douglas W., 1991a, Monitoramento e reputação: a escolha entre empréstimos bancários e
dívida diretamente colocada, Journal of Political Economy 99, 698–721.
Diamond, Douglas W., 1991b, Estrutura de vencimento da dívida e risco de liquidez, Quarterly Journal of
Economia 106, 709-737.
Diamond, Douglas W., 1993a, Antiguidade e maturidade dos contratos de dívida, Journal of Financial
Economia 33:3 (junho), 341–368.
Diamond, Douglas W., 1993b, Maturidade do empréstimo bancário e prioridade quando os mutuários podem refinanciar. Em
Mayer, Colin , e Xavier Vives, eds., Mercado de Capitais e Intermediação Financeira
(Cambridge University Press, Cambridge, Nova York e Melbourne), 46–68.
Diamond, Douglas W., 1997, Liquidez, bancos e mercados, Journal of Political Economy 105, 928–
956.
Diamond, Douglas W. e Phillip H. Dybvig, 1983, corridas bancárias, seguro de depósito e liquidez,
Journal of Political Economy 91, 401–419.
Diamond, Douglas W. e Anil K. Kashyap, 2016, Requisitos de liquidez, escolha de liquidez e
estabilidade financeira, no Manual de Macroeconomia, Vol 2B, John B. Taylor e Harald
Uhlig (eds.), Holanda do Norte.
Diamond, Douglas W. e Raghuram G. Rajan, 2000, A theory of bank capital, Journal of Finance
55, 2431–2465.
Diamond, Douglas W. e Raghuram G. Rajan, 2001, Risco de liquidez, criação de liquidez e finanças
fragilidade: Uma teoria do sistema bancário, Journal of Political Economy 109, 287–327.
Diamond, Douglas W. e Raghuram G. Rajan, 2005, Escassez de liquidez e crises bancárias,
Journal of Finance 60, 615–647.
Diamond, Douglas W. e Raghuram G. Rajan, 2006, Money in a theory of banking, American
Economic Review 96, 30–53.
Diamond, Douglas W. e Raghuram G. Rajan, 2011, Medo de liquidações, busca de iliquidez e
congelamentos de crédito, Quarterly Journal of Economics 126, 557-591.
Diamond, Douglas W. e Raghuram G. Rajan, 2012, Bancos ilíquidos, estabilidade financeira e juros
política de taxas, Journal of Political Economy 120, 552–591.
Diamond, Douglas W. e Robert E., Verrecchia, 1987, Restrições na venda a descoberto e no preço dos ativos
ajuste às informações privadas, Journal of Financial Economics 18, 277–311.
65
Diamond, Douglas W. e Robert E. Verrecchia, 1991, Divulgação, liquidez e custo de capital,
Donaldson, R. Glenn, 1992a, Liquidação dispendiosa, comércio interbancário, corridas bancárias e pânico, Journal of
Intermediação Financeira 2, 59–82.
Donaldson, R. Glenn, 1992b, Fontes de pânico: evidências dos dados semanais, Journal of Monetary
Economia 30, 277-305.
Donaldson, R. Glenn, 1993, Financiamento de crises bancárias: Lições do pânico de 1907, Journal of
Economia Monetária 31, 69-95.
Drechsler, Itamar, Alexi Savov e Philipp Schnabl, 2017, O canal de depósitos da política monetária,
Jornal trimestral de economia 132(4), 1819–1876.
Duchin, Ran, Oguzhan Ozbas e Berk Sensoy, 2010, Finanças externas dispendiosas, investimento corporativo,
e a crise do crédito hipotecário subprime, Journal of Financial Economics 97, 418-435.
Duffie, Darrell e Peter DeMarzo, 1999, Um modelo de design de segurança baseado em liquidez, Econometrica
67(1), 65–99.
Dybvig, Philip H., 1993, Observações sobre serviços bancários e seguro de depósito, Federal Reserve Bank of Saint
Louis Review janeiro/fevereiro de 1993, 21–24.
Dybvig, Philip H., e GD Jaynes, 1980a, Oferta de produção, emprego e salário intra-indústria
dispersão, Cowles Foundation Discussion Paper Series No. 546, 6 de março de 1980.
Dybvig, Philip H., e GD Jaynes, 1980b, Microfundamentos da rigidez salarial, documento de trabalho de Yale.
Dybvig, Philip H., e Chester Spatt, 1983, Externalidades de adoção como bens públicos, Journal of Public
Economia 20, 231-247.
Edgeworth, Francis Ysidro, 1888, A teoria matemática da banca, Journal of the Royal
Statistical Society 51(1), 113–127.
Egan, Mark, Hortacsu, Ali e Gregor Matvos , 2017, Concorrência de depósitos e fragilidade financeira:
Evidências do setor bancário dos EUA, American Economic Review 107, 169–216.
Eichengreen, Barry, 1992, Golden Fetters: The Gold Standard and the Great Depression, 1919–1939.
Imprensa da Universidade de Oxford.
Eichengreen, Barry e Jeffrey Sachs, 1985, Taxas de câmbio e recuperação econômica na década de 1930,
Jornal de História Econômica XLV, 925–46.
Farhi, Emmanuel, Golosov, Mike e Aleh Tsyvinski, 2009, Uma teoria da liquidez e uma regulamentação da
intermediação financeira, Review of Economic Studies 76, 973–992.
Farhi, Emmanuel e Ivan Werning, 2016, Uma teoria das políticas macroprudenciais na presença de
rigidez nominal, Econometrica 84, 1645–1704.
Fisher, Irving, A Teoria da Dívida-Deflação das Grandes Depressões, Econometrica 1, 337-57.
Freixas, Xavier, Bruno Parigi e Jean-Charles Rochet, 2000, Risco sistêmico, relações interbancárias e
provisão de liquidez pelo banco central, Journal of Money, Credit, and Banking 32(3), 611–
638.
66
French, Kenneth R., Baily, Martin N., Campbell, John Y., Cochrane, John H., Diamond, Douglas W.,
Duffie, Darrell, Kashyap, Anil K., Mishkin, Frederic S., Rajan, Raghuram G., Scharfstein,
David S., Shiller, Robert J., Shin, Hyun Song, Slaughter, Matthew J., Stein, Jeremy C. e
René M. Stulz, 2010, Relatório Squam Lake, Princeton University Press.
Friedman, Milton e Anna Schwartz, 1963, A Monetary History of the United States 1867–1960,
Princeton University Press.
Gale, Douglas e Martin Hellwig, 1985, Contratos de dívida compatíveis com incentivos: o período único
problema, Review of Economic Studies 52:4, 647–663.
Geanakoplos, John, 2010, O ciclo de alavancagem, NBER Macroeconomics Annual 24, 1–66.
Gersbach, Hans e Jean Rochet, 2012, Externalidades agregadas de investimento e macroprudenciais
regulamento, Journal of Money, Credit and Banking 44, 73–109.
Gertler, Mark e Simon Gilchrist, 1994, Política monetária, ciclos de negócios e o comportamento dos pequenos
empresas manufatureiras, Quarterly Journal of Economics 109(2), 309–340.
Gertler, Mark e Simon Gilchrist, 2018, O que aconteceu: Fatores financeiros na grande recessão,
Journal of Economic Perspectives 32, 3–30.
Gertler, Mark, Kiyotaki, Nobuhiro e Andrea Prestipino, 2020, Política Macroprudencial, American
Economics Association Papers and Proceedings 110, 463–469.
Goldstein, Itay, 2013, Literatura empírica sobre crises financeiras: Fundamentos vs. pânico, Capítulo 36 em
eds., The Evidence and Impact of Financial Globalization, (Elsevier), 523–533.
Goldstein, Itay e Ady Pauzner, 2005a, Contagious especulative auto-realização de crises financeiras devido a
diversificação de carteiras de investimento, Journal of Economic Theory 119, 151–183.
Goldstein, Itay e Ady Pauzner, 2005b, Contratos de depósito à vista e a probabilidade de corridas bancárias,
Goodhart, Charles, 2010, A mudança do papel dos bancos centrais, Bank of International Settlements
Documento de trabalho nº 326.
Gorton, Gary, 1988, Banking panics and business cycles, Oxford Economic Papers 40, 751–781.
Gorton, Gary e Andrew Metrick, 2009, Securitized banking and the run on repo, NBER Working
Documento nº 15223.
Gorton, Gary e George Pennachi, 1990, Intermediários financeiros e criação de liquidez, Journal of
Finanças 45, 49–72.
Gorton, Gary e George Pennachi , 1995, Vendas de bancos e empréstimos: comercialização de ativos não negociáveis,
Journal of Monetary Economics 35, 389–411.
Gorton, Gary e Andrew Winton, 2003, Capítulo 8 em intermediação financeira, em Milton Harris,
George M. Constantinides e Rene M. Stulz, eds.: Handbook of the Economics of Finance:
Corporate Finance, 431–552 (Elsevier, Amsterdã, Holanda).
Goodhart, Charles. AE, 1975, Dinheiro, Informação e Incerteza Ch. 6, MacMillan.
67
Grossman, Richard, 1992, Seguro de depósito, regulamentação e risco moral na indústria de poupança:
Evidências da década de 1930, American Economic Review 82, 800–822.
Grossman, Sanford e Oliver Hart, 1982 , Estrutura financeira corporativa e incentivos gerenciais,
em The Economics of Information and Uncertainty, McCall, JJ (ed.), Universidade de Chicago

Imprensa.
Gurley, John e Edward Shaw, 1960, Money in a theory of finance. A Instituição Brookings.
Hazlett, Denise, 1995, Seguro de depósito e regulação em um modelo bancário Diamond-Dybvig com um
tecnologia arriscada, Economic Theory 9(3), 453-470.
Ele, Zhiguo e Arvind Krishnamurthy, 2012, Um modelo de capital e crises, Revisão de Economia
Estudos 79, 735–777.
Ele, Zhiguo e Arvind Krishnamurthy, 2013, Precificação de ativos intermediários, Economia americana
Revise 103(2), 732–770.
He, Zhiguo e Wei Xiong, 2012, Execuções de dívidas dinâmicas, Revisão de Estudos Financeiros 25(6), 1799–
1843.
Hellmann, Thomas, Kevin Murdock e Joseph Stiglitz, 2000, Liberalização, risco moral em
bancário e regulamentação prudencial: os requisitos de capital são suficientes? econômica americana
Revise 90(1), 147–165.
Hellwig, Martin, 1994, Provisão de liquidez, serviços bancários e alocação de risco de taxa de juros, European
Holmström, Bengt, 2015, Compreender o papel da dívida no sistema financeiro, Working Paper no.
479, Banco de Compensações Internacionais.
Holmström, Bengt e Jean Tirole, 1997, Intermediação financeira, fundos para empréstimos e o real
setor, Quarterly Journal of Economics 112(3), 663–691.
Ivashina, Victoria e David Scharfstein, 2010, Empréstimos bancários durante a crise financeira de 2008,
Revisão de Estudos Financeiros 97, 319–338.
Iyer, Rajkamal e Manju Puri, 2012, Compreendendo as corridas bancárias: a importância do banco depositante
relacionamentos e redes, American Economic Review 102, 1414-1445.
Iyer, Rajkamal, Lopes, Samuel, Peydró, José-Luis e Antoinette Schoar, 2014, Liquidez interbancária
crise e a crise de crédito firme: evidências da crise de 2007-2009, revisão de finanças
Estudos 27, 347–372.
Jacklin, Charles, 1987, Depósitos à vista, restrições comerciais e compartilhamento de riscos, em Edward Prescott
e Neil Wallace eds., Contractural Arrangements for Intertemporal Trade (Universidade de
Minnesota Press; Mineápolis), 26–47.
Jacklin, Charles e Sudipto Bhattacharya, 1988, Pânicos distintos e banco baseado em informações
corridas: Bem-estar e implicações políticas, Journal of Political Economy 96(3), 568–592.
Jaffee, Dwight e Thomas Russell, 1976, Informações imperfeitas e racionamento de crédito, trimestral
Journal of Economics 90, 651-66.
68
James, Christopher, 1995, Quando os bancos negociam ações? Uma análise das reestruturações de empréstimos bancários e
o papel da dívida pública, Review of Financial Studies 8, 1209–1234.
James, Christopher, 1996, Reestruturações de dívidas bancárias e a composição de ofertas de troca em
dificuldades financeiras, Journal of Finance 51, 711–727.
Jaynes, GD, 1976, Essays in the Economics of Imperfect Information, PhD Dissertation, University
de Illinois – Urbana-Champaign.
Jaynes, GD, 1978, Equilíbrios em mercados de seguros monopolisticamente competitivos, Journal of
Economic Theory 19, 394-422. (Recebido em 4 de março de 1977).
Jeasakul, Phakawa, Lim, Cheng Hoon e Erick Lundback, 2014, Por que a Ásia foi resiliente? Lições
do passado e para o futuro, FMI Working Paper 14/38.
Jensen, Michael C. e William H. Meckling, 1976, Teoria da firma: comportamento gerencial, agência
custos e estrutura de propriedade, Journal of Financial Economics 3, 305–360.
Jensen, Thais Lærkholm e Niels Johannesen, 2017, Os efeitos do consumo de 2007 e 2008
Crise Financeira: Evidências de famílias na Dinamarca, American Economic Review 107(11)

3386–3414.
Jimenez, Gabriel, Steven Ongena, José-Luis Peydró e Jesús Saurina, 2012, Oferta de crédito e
política monetária: Identificando o canal do balanço bancário com pedidos de empréstimo, American
Economic Review 102(5), 2301–2326.
Kacperczyk, Martin e Philipp Schnabl, 2013, Quão seguros são os fundos do mercado monetário? Trimestral
Journal of Economics 128(3), 1073–1122.
Kashyap, Anil, Raghuram Rajan e Jeremy Stein, 2001, Bancos como provedores de liquidez: uma análise
explicação para a coexistência de empréstimos e depósitos, Journal of Finance 57(1), 33–

73.
Kashyap, Anil e Jeremy Stein, 1995, O impacto da política monetária nos balanços dos bancos,
Carnegie–Rochester Conference Series on Public Policy 42, 151–195.
Kashyap, Anil, Jeremy Stein e David Wilcox, 1993, Política monetária e condições de crédito:
Evidências da composição das finanças externas, American Economic Review 83(1), 78–
98.
Kaufman, George G., 1973, Money The Financial System and The Economy, Ch. 4, Rand McNally.
Kelley, Morgan e Cormac O Grada, 2000, Contágio do mercado: evidências dos pânicos de 1854 e
1857, American Economic Review 90(5), 1110–1124.
Keynes, John Maynard, 1936, A Teoria Geral do Emprego, Juros e Moeda. Nova Iorque:
Harcourt, Brace.
Keys, Benjamin, Tanmoy Mukherjee, Amit Seru e Vikrant Vig, 2010, Did securitization lead to lax
triagem? Evidência de empréstimos subprime, Quarterly Journal of Economics 125, 307–362.
69
Keys, Benjamin, Amit Seru e Vikrant Vig, 2012, Triagem de credores e o papel da securitização:
Evidências dos mercados de hipotecas prime e subprime, Revisão de Estudos Financeiros 25(7),
2071–2108.
Khwaja, Asim I. e Atif Mian, 2008, Rastreando o impacto dos choques de liquidez bancária: evidências de um
mercado emergente, American Economic Review 98, 1413-1442.
Kindleberger, Charles P., 1973, O mundo em depressão 1929–39. Imprensa da Universidade da Califórnia.
Kindleberger, Charles P., 1993, Uma História Financeira da Europa Ocidental, 2ª Edição. Oxford
Jornal universitário.
Kiyotaki, Nobuhiro e John Moore, 1997, Credit Cycles, Journal of Political Economy 105(2),
211–48.
Kocherlakota, Narayana, 2000, Criando ciclos de negócios por meio de restrições de crédito, Federal Reserve
Revisão Trimestral do Banco de Minneapolis 24(3), 2–10.
Leland, Hayne E. e David H. Pyle, 1977, assimetrias informacionais, estrutura financeira e
intermediação financeira, Journal of Finance 32, 371–387.
Lindgren, Carl-Johan, Gilliam Garcia e Matthew Saal, 1996, Bank Soundness and Macroeconomic
Política (Washington: Fundo Monetário Internacional).
Marcus, Alan, 1984, Desregulamentação e política financeira bancária, Journal of Banking and Finance 8, 557–
565.
Marcus, Alan e Israel Shaked, 1984, A avaliação do seguro de depósito FDIC usando preços de opções
estimativas, Journal of Money, Credit and Banking 16, 446–460.
Martinez-Peria, MS e SI Schmukler, 2001, Os depositantes punem os bancos por mau comportamento?
Disciplina de mercado, seguro de depósito e crises bancárias, Journal of Finance 56, 1029–1051.
Mian, Atif e Amir Sufi, 2016, Quem arca com o custo das recessões? O papel dos preços das casas e
dívida doméstica. Capítulo 5 do Manual de Macroeconomia (Elsevier), vol 2A, 255–296.
Minsky, Hyman P., 1964, Ondas mais longas nas relações financeiras: Fatores financeiros nos casos mais graves
fepressions, American Economic Review 54, 324–35.
Modigliani, Franco e Merton H. Miller, 1958, O custo do capital, finanças corporativas e o
teoria do investimento, American Economic Review 48, 261-297.
Miller, Merton e Franco Modigliani, 1961, Política de dividendos, crescimento e valorização das ações,
Journal of Business 34(4), 411–433.
Morris, Stephen e Hyun Song Shin, 1998, Equilíbrio único em um modelo de moeda autorrealizável
ataques, American Economic Review 88, 587-597.
Morris, Stephen e Hyun Song Shin, 2000, Repensando múltiplos equilíbrios em macroeconomia
modelagem, NBER Macroeconomia Anual.
O Grada, Cormac e Eugene N. White, 2003, The panics of 1854 and 1857: A view from the
banco de poupança industrial emigrante, Journal of Economic History 63, 213–240.
70
Parlour, Christine e Guillaume Plantin, 2008, Vendas de empréstimos e relacionamento bancário, Journal of
Finanças 58, 1291–1314.
Patinkin, Don, 1961, Intermediários financeiros e a estrutura lógica da teoria monetária: uma revisão,
American Economic Review 51(1), 95–116.
Pennacchi, George, 1987, Um reexame do preço acima (ou abaixo do preço) do seguro de depósito,
Journal of Money, Credit and Banking 19, 340–360.
Petersen, Mitchell e Raghuram G. Rajan, 1994, Os benefícios das relações de empréstimo: evidências de
dados de pequenas empresas, Journal of Finance 49, 3–37.
Petersen, Mitchell e Raghuram G. Rajan, 1995, O efeito da competição do mercado de crédito nos empréstimos
relacionamentos, Quarterly Journal of Economics 110, 407–443.
Poszar, Zoltan, Tobias Adrian, Adam Ashcraft e Hayley Boesky, 2010, Shadow banking, Federal
Relatório da equipe do Reserve Bank of New York nº 458.
Rajan, Raghuram, 1992, Insiders e outsiders: A escolha entre a dívida informada e a normal,
Journal of Finance 47(4), 1367–1400.
Reinhart, Carmen e Kenneth Rogoff, 2009, Desta vez é diferente: Oito séculos de loucura financeira,
Reinhart, Carmen e Kenneth Rogoff, 2014, Recuperação da crise financeira: evidências de 100
Episodes, American Economic Review 104(5), 50–55.
Rockoff, Hugh, 1993, O significado do dinheiro na Grande Depressão. Escritório Nacional de Economia
Research (Cambridge, MA) Documento histórico nº 52.
Rothermund, Dietmar, 1996, O Impacto Global da Grande Depressão 1929–1939. Londres e
Nova York: Routledge.
Sargent, Thomas e Neil Wallace, 1982, A doutrina das notas reais versus a teoria da quantidade: uma
reconsideração, Journal of Political Economy 90(6), 1212–1236.
Schmidt, Lawrence, Allan Timmermann e Russ Wermers, 2018, Funciona no mercado monetário mútuo
fundos, American Economic Review 106(9), 2625–2657.
Schumacher, L., 2000, Corridas bancárias e corridas monetárias em um sistema sem rede de segurança: Argentina e o
choque 'tequila', Journal of Monetary Economics 46, 257-277.
Sharpe, Steven, 1990, Informação assimétrica, empréstimos bancários e contratos implícitos: uma
modelo de relacionamento com o cliente, Journal of Finance 45(4), 1069–1087.
Smith, Bruce, 1991, Bank panics, suspensões e geografia: algumas notas sobre o “medo de contágio” em
bancário, Economic Inquiry 29(2), 230–248.
Stiglitz, Joseph E. e Weiss, Andrew, 1981, Racionamento de crédito em mercados com informações imperfeitas,
American Economic Review 71, 393–410.
Temin, Peter, 1989, Lições da Grande Depressão. Cambridge, MA: MIT Press.
Townsend, Robert, 1979, Contratos ótimos e mercados competitivos com verificação de estado dispendiosa,
Journal of Economic Theory 21, 265–293.
71
Wallace, Neil, 1988, Outra tentativa de explicar um sistema bancário ilíquido: The Diamond-Dybvig
modelo com serviço sequencial levado a sério, Federal Reserve Bank Minneapolis Quarterly
Revisão 12, 2–16.
Wallace, Neil, 1996, Narrow banking encontra o modelo Diamond-Dybvig, Federal Reserve Bank
Minneapolis Quarterly Review 20(1), 3–13.
Wang, Chunyang, 2013, Resgates e corridas bancárias: Teoria e evidências do TARP, European
Wheelock, David, 1992a, Regulação e falências bancárias: Novas evidências do colapso agrícola
da década de 1920, Journal of Economic History 52, 806–825.
Wheelock, David, 1992b, Seguro de depósito e falências bancárias: novas evidências da década de 1920,
Economic Inquérito 30, 530-543.
Wheelock, David e Subal Kumbhakar, 1995, Quais bancos escolhem o seguro de depósito? Evidência de
seleção adversa e risco moral em um sistema de seguro voluntário, Journal of Money, Credit
e Banking 27, 186–201.
Wheelock, David e Paul Wilson, 1995, Explicando falências bancárias: seguro de depósito, regulamentação,
e eficiência, Review of Economics and Statistics 77, 689–700.
Wicksell, Knut, 1898, juros monetários e preços de commodities, editores Gustav Fisher, Jena.
Williamson, Stephen, 1986, Monitoramento custoso, intermediação financeira e crédito de equilíbrio
racionamento, Journal of Monetary Economics 18, 159–179.
Williamson, Stephen, 1987, Intermediação financeira, falhas de negócios e ciclos reais de negócios,
Journal of Political Economy 95(6), 1196–1216.
Winton, Andrew, 1995a, Monitoramento delegado e estrutura bancária em uma economia finita, Journal of
Intermediação Financeira 4:2 (abril), 158–187.
Winton, Andrew, 1995b, Verificação de estado dispendiosa e múltiplos investidores: o papel da antiguidade,
Review of Financial Studies 8:1 (Primavera), 91–123.
Woodford, Michael, 2003. Juros e Preços: Fundação de uma Teoria da Política Monetária.
Yellen, Janet, 2013, Interconexão e Risco Sistêmico: Lições da Crise Financeira e
Implicações de política, discurso do vice-presidente do Conselho de Governadores do Federal Reserve,
https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20130104a.htm
72

Estudos em Economia em Portugues

Enviado por

Dados do documento

Título original

Direitos autorais

Formatos disponíveis

Compartilhar este documento

Compartilhar ou incorporar documento

Opções de compartilhamento

Você considera este documento útil?

Este conteúdo é inapropriado?

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Estudos em Economia em Portugues

Enviado por

Direitos autorais:

Formatos disponíveis

Machine Translated by Google

INTERMEDIAÇÃO FINANCEIRA E A ECONOMIA

O Comitê do Prêmio de Ciências Econômicas em Memória de Alfred Nobel

BOX 50005 (LITLA FRESCATIVÄGEN 4 A), SE-104 05 ESTOCOLMO, SUÉCIA

Intermediação Financeira e Economia

Para Ben S. Bernanke, Douglas W. Diamond e Philip H. Dybvig

“por suas pesquisas sobre bancos e crises financeiras”

construir uma nova fábrica.

Crise Financeira Global de 2007-2009, que provavelmente começou no setor financeiro, e

do setor bancário durante a Grande Depressão, avançaram significativamente nossa compreensão da

bancárias destruíram relacionamentos bancários valiosos e a oferta de crédito resultante

As descobertas teóricas e empíricas de Bernanke, Diamond e Dybvig reforçam-se mutuamente.

1.1 O papel dos intermediários financeiros

1 Veja abaixo e a discussão na Seção 3.1.

diferentes poupadores e investidores.

mutuário pode ter que buscar repetidamente o refinanciamento.

(ou “contas à ordem”), são transformadas em hipotecas de longo prazo.

era fundamentalmente o mesmo.

crises na Escandinávia no início da década de 1990).

1.2 Três percepções complementares

impacto duradouro tanto na pesquisa quanto na política.

A valiosa transformação da maturidade é inerentemente vulnerável (Diamond e Dybvig, 1983).

pode ajudar a prevenir corridas bancárias.

Usando sua experiência na avaliação e monitoramento de mutuários e reunindo fundos de

canalizados para investimentos produtivos a um custo menor.

problema de “quem deve monitorar o monitor”.

serviços e desenvolvem relacionamentos cruciais de longo prazo com os mutuários.

famílias, fazendas e pequenos negócios, e isso aprofundou e prolongou a Grande

suporte para os papéis de triagem e monitoramento enfatizados em Diamond (1984).

1.3 Impacto fundamental na pesquisa econômica

mas presumiam, em vez de explicar, a existência e a estrutura dos bancos.

criticar certas suposições e implicações dos modelos originais e, ao fazê-lo, desenvolver

importantes perspectivas complementares.

Juntas, as contribuições originais e a literatura subsequente deram origem à moderna teoria da

ajuda os pesquisadores a analisar as consequências do cenário financeiro em evolução. Como mudanças em

estão sujeitos às mesmas fragilidades subjacentes.

amplamente esquecidas. Seguindo o trabalho de Bernanke, os macroeconomistas começaram a analisar o

papel dos mercados financeiros e intermediários na propagação de flutuações econômicas e recessões. O

ser de importância primordial em crises financeiras subseqüentes em todo o mundo.

métodos, e a evidência apóia sua hipótese do canal de crédito.

1.4 Importância para a regulamentação e política financeira

trade-offs que precisam ser considerados ao projetar a política financeira.

1,5 Esboço do documento

regulação financeira “macroprudencial”. A Seção 6 conclui este embasamento científico.

2. O que os bancos fazem

instituições. Este último será discutido mais detalhadamente na Seção 5 abaixo.

2.1 Funções centrais

conectados às nossas contas para fazer compras.

entre conveniência e retorno de nossas economias.

são de longo prazo e ilíquidos.

tipicamente de curto prazo, e acordos de recompra ou “repos”, também

mais dinheiro eles ganham.

alguns fundos deixados no banco.

2.2 Contexto histórico

de empréstimos e empréstimos também é um fenômeno antigo e tem um

para financiar a Guerra Civil Americana.

parece ser capaz de se espalhar e “contaminar” outros bancos.

FDICs BankFind Suite: Falhas bancárias e dados de assistência.

dólares. Os dados foram extraídos do Maddison Project Database, versão 2020.

na produção foi ainda maior para o Canadá (34,8%) e Cuba (39,41%).

Maddison Project Database, versão 2020.

em todo o mundo e no bem-estar de tantas pessoas, tem obviamente se refletido na economia

macroeconomia keynesiana surgiu desses insights.8