Carta do Gestor • fev/2024

Tech Select FIA

Fortune favors the bold

João Piccioni
Chief Investment Officer
joao.piccioni@empiricus.com.br

Marcos Neves
Head Produtos e Distribuição
joao.piccioni@empiricus.com.br

Mariana Ferreira
Relacionamento com
Investidores
mariana.ferreira@empiricus.com
Sumário
Fortune favors the bold....................................................................................... 2
VISA: A ação mais valiosa do setor financeiro global....................................................... 4
A Inteligência Artificial e os "Retornos Crescentes de Escala"........................................ 7
A gestão do fundo................................................................................................................14
Big Techs..........................................................................................................................17
Amazon - 15%........................................................................................................... 17
Apple - 5%.................................................................................................................. 19
Meta - 11%................................................................................................................. 21
Microsoft - 12%.......................................................................................................... 23
Netflix - 3%................................................................................................................. 24
Inteligência Artificial..........................................................................................................26
ASML Holdings NV - 3%............................................................................................ 26
Nvidia - 4%................................................................................................................. 27
AMD - 3%................................................................................................................... 28
Software........................................................................................................................... 30
Salesforce - 13%........................................................................................................ 30
Oracle - 2%................................................................................................................ 31
Cybersecurity................................................................................................................... 32
Crowdstrike - 1%........................................................................................................ 32
Biotech............................................................................................................................. 34
Vertex Pharmaceuticals - 2%..................................................................................... 34
AbbVie - 2%................................................................................................................35
Eli Lilly - 2%................................................................................................................ 36
Ásia.................................................................................................................................. 37
BYD - 2%....................................................................................................................37
Nintendo - 2%.............................................................................................................38
Brasil................................................................................................................................ 39
Mercado Livre - 2%.................................................................................................... 39
Considerações finais e expectativas................................................................................. 46
Disclaimer............................................................................................................................. 47

1
 Carta do Gestor

Tech Select FIA

Fortune favors the bold

Os últimos cinco anos foram extremamente prolíficos para o mundo da tecnologia.

Os avanços surgiram em diversas frentes. Da implementação do 5G até a
efervescência da inteligência artificial, o mundo foi dominado por novos hardwares e
softwares, novos tipos de serviços, desenvolvimentos em robótica, veículos, energia
limpa, meios de pagamento e tratamentos médicos. O aumento do volume de novas
tecnologias aplicáveis é inequívoco. No final das contas, é a inovação que move a
humanidade à frente.

Não à toa as ações ligadas a esses segmentos, em especial as Big Techs,

despontaram. A monetização das frentes de negócio criadas por elas veio a galope,
mesmo em meio ao cenário turbulento das economias globais. Os efeitos de segunda
ordem desses novos serviços e produtos dentro das demais companhias ainda não se
fizeram totalmente presentes, mas já puderam ser percebidos nos avanços de
lucratividade pós pandemia.

Gráfico 1 – Desempenho dos ETFs QQQ (Nasdaq) e SPY (S&P500) nos últimos dez anos.
Fonte: Koyfin, Empiricus Gestão

2
 Carta do Gestor

Desempenho 10 anos Crescimento anualizado

QQQ (valorização) 444,51% 19,26%

Crescimento Lucros QQQ 404,5% 18,3%

SPY (valorização) 215,10% 12,67%

Crescimento Lucros SPY 122,59% 8,67%

Tabela 1 – Evolução dos preços e dos lucros dos ETFs QQQ e SPY nos últimos 10 anos. Fonte: Koyfin,
Empiricus Gestão

Como podemos ver na tabela 1, a lucratividade das ações de tecnologia presentes no

Nasdaq cresceu com maior velocidade do que o índice S&P nestes últimos 10 anos,
puxada especialmente pelas Magnificent Seven (M7). Entretanto, acredito que daqui
para frente a surpresa positiva virá daquilo que tenho delineado como a segunda
camada da Nasdaq.

Quando comparadas ao grupo das M7, as mid e large caps do setor de tecnologia
apresentarão avanços mais expressivos dos lucros, seja pelo crescimento mais
acelerado provocado pela maior utilização dos seus produtos, seja pelo incremento
de receitas proporcionado por um número maior de fusões e aquisições. Isso deve
fazer com que, ao longo dos próximos anos, algumas dessas empresas se aproximem
do posto de megacaps, aquele cujo valor de mercado ultrapassa a marca dos US$ 1
trilhão. Será neste segmento que iremos encontrar verdadeiras multibaggers ao
longo dos próximos anos.

Mas antes de passar para o tema mais debatido no mundo da tecnologia

atualmente, para os últimos movimentos da gestão do Tech Select e para as teses de
investimento mais importantes presentes na carteira, vou contar um resumo da
história de uma companhia que retrata um pouco da essência do que é a evolução
tecnológica. Mais do que simplesmente bits e bytes, ela foi responsável por
transformar a interação do setor financeiro e gerou um salto produtivo imenso para
a economia global. Sua ideia surgiu de um estalo e proporcionou, talvez, a maior
cooperação corporativa em âmbito global já vista na história. É a tal da
exponencialidade de Ray Kurzweil, que tanto nos faz sonhar.

Pois bem, vamos à ela.

3
 Carta do Gestor

VISA: A ação mais valiosa do setor financeiro global

Seria natural que a reação imediata do leitor ao se deparar com esse subtítulo seria
imaginar que a história a ser contada fosse de algum dos grandes bancos
americanos. Errado, pelo menos em parte.

Atualmente, a maior empresa do setor financeiro global se chama Visa (NYSE: V).
Este é um dos casos nos quais a criatura se tornou bem maior que o criador em todos
os aspectos. Nomeada oficialmente como Visa em 1976, a companhia fundada por
Dee Hock nasceu como um braço do Bank of America (BofA) em 1958, com o nome
de BankAmericard. Mais do que uma simples empresa transacional, a Visa foi uma
das responsáveis por interligar os sistemas financeiros globais e mudar o cenário
competitivo do setor.

Em seu início, o objetivo do BankAmericard era facilitar e concentrar as operações de

crédito, por meio de um único instrumento, o cartão de crédito. Como o BofA tinha
sua base em Fresno, na Califórnia, e atuava somente na região, seus idealizadores
avaliaram que o programa seria um sucesso e que as taxas de inadimplência
estariam sob controle. Iniciaram a operação emitindo nada menos do que 65 mil
novos cartões e limite de crédito para toda sua base de clientes. O resultado no
primeiro ano foi terrível: US$ 20 milhões em fraudes e uma taxa de inadimplência de
22%.

Ao invés de desistir do programa, a decisão do management foi de expandi-lo para o

resto da Califórnia. No ano seguinte, assinaram parcerias com 20 mil
estabelecimentos e mais de 2 milhões de pessoas passaram a utilizar o plástico. Após
controlarem as fraudes e a inadimplência, a iniciativa se tornou extremamente
rentável para o BofA. Mas seu objetivo era mais amplo: em 1966, foi criado o
BankAmericard Service Organization, cujo propósito era licenciar o programa e a
rede para os demais bancos presentes nos 50 estados americanos.

Rapidamente a estratégia ganhou fôlego. Em apenas dois anos, mais de 200 bancos
se tornaram “franqueados” do BofA e haviam mais de 6 milhões de americanos com
seus cartões de crédito na mão. A rede montada pelo banco inspirava confiança aos
usuários e estabelecimentos, ao promover uma marca única (BankAmericard), cujas
cores já remetiam o que seria o logo da Visa ali na frente (azul, branco e dourado).

4
 Carta do Gestor

Aqui temos o primeiro ponto ligado à tecnologia. Não da forma digital, como hoje
estamos acostumados, mas sim sob a ótica dos serviços. A criação do modelo de
negócio foi impulsionada pelo “efeito rede”, no qual os benefícios dos seus usuários
são retroalimentados à medida que o seu volume aumenta. Era claro tanto para os
estabelecimentos quanto para os bancos que a unificação da marca sob um único
guarda-chuva gerava ganhos de escala e forneciam maior segurança na
operacionalização do produto.

Mas havia ainda alguns problemas: além das taxas de franquia pelo uso da rede da
BankAmericard, os bancos possuíam um custo de transação elevado, à medida que
cada um deles era responsável por toda a dinâmica de transferência de recursos
entre os estabelecimentos, bancos e clientes das compras realizadas por meio dos
seus cartões emitidos (vale lembrar que os sistemas transacionais à época eram
feitos a base do papel e correios). Ou seja, tal dinâmica gerou uma insatisfação
generalizada e promoveu uma conferência entre os idealizadores do BankAmericard
e os franqueados. Foi aí que a figura de Dee Hock surgiu.

Após alguns dias de brainstorming, o vice-presidente do pequeno National Bank of

Commerce, fez uma proposta irrecusável para o grupo de franqueados, mas
extremamente desprezível ao BofA: a criação de uma companhia auto-suficiente que
seria representada igualmente por todos os participantes e que não teria um controle
definido. Em um primeiro momento, o BofA relutou, mas Hock foi audaz e com a sua
insistência atingiu seu objetivo. Dali nasceu o National BankAmericard Incorporation
(NBI), cujo objetivo era de integrar, estabelecer metodologias e processos únicos
envolvendo as transações com cartão de crédito. Foi nesse âmbito que o conceito de
internacionalização, por exemplo, surgiu. Alguns anos depois, Dee Hock, agora
principal executivo da NBI, mudou seu nome para Visa e iniciou a implementação do
uso mais intenso da tecnologia.

Apesar do uso mais difundido do cartão de crédito na década de 1970, ainda existiam
alguns pontos de atenção. O primeiro deles estava ligado à latência para a
aprovação das operações. O segundo, estava ligado ao volume de fraudes, que era
extremamente elevado. Para resolver o primeiro problema, Dee Hock e seu time
desenvolveram uma rede computadorizada denominada BASE (I e II), cujos objetivos
eram aumentar a velocidade da transação e eliminar a utilização do papel. Com isso,
acabou atacando também a parte do segundo problema, reduzindo custos e perdas
para milhares de bancos ao redor do mundo. De acordo com Paul Chutkow, autor do

5
 Carta do Gestor

livro Visa: The Power of an Idea (2001), em 1984 o sistema BASE II havia processado
mais de um bilhão de transações que totalizaram US$ 53 bilhões.

Os efeitos positivos da inserção tecnológica proporcionaram um avanço gigantesco

do número de bancos afiliados e, consequentemente, milhões de novos usuários e
estabelecimentos. A liberação da Visa para que os bancos pudessem colocar os seus
logos nos cartões também virou um chamariz interessante. Para a empresa, a
presença do logo da Visa na parte de baixo do plástico era o suficiente. O importante
era a identificação da marca, de tal forma que os estabelecimentos pudessem
“confiar” nos seus clientes.

A expansão global avançou e seu modelo descentralizado passou a ser o exemplo a

ser perseguido pelos concorrentes. As forças competitivas presentes no modelo de
negócio da Visa perduram até os dias atuais, e ainda são responsáveis por criar os
mecanismos de confiabilidade no setor de meios de pagamento. Em 2007, os
negócios regionais que atuavam sob a marca se juntaram e, no ano seguinte, a Visa
finalmente fez o seu IPO. Hoje, a companhia conecta 1 bilhão de usuários na rede de
pagamentos e gera vendas anuais na casa dos US$ 33 bilhões. De lá para cá suas
ações se valorizaram 2.085%, transformando um investimento de US$ 1.000 em US$
20.000.

Certamente, a Visa seria uma das companhias aptas a fazer parte da carteira do
Tech Select. O seu modelo de negócio detém diferenciais competitivos claros,
fundamentados nos avanços da tecnologia. Entre eles, podemos citar: (1) as
economias de rede, que aumentam à medida que o número de usuários e
estabelecimentos avança; (2) superioridade operacional, baseada no
desenvolvimento de tecnologia proprietária, que permitiu o estabelecimento de uma
posição de dominância e a dificuldade de replicação pelos concorrentes; e, por fim,
(3) escalabilidade, proveniente da estrutura de geração de caixa baseada no avanço
das operações dos seus clientes. Mais do que gostar do caso de investimento, vejo a
história da Visa como algo que deve ser perseguido pelas companhias de forma
geral.

Agora vou passar brevemente sobre o segmento de IA, que vem chamando atenção
dos investidores globais.

6
 Carta do Gestor

A Inteligência Artificial e os "Retornos Crescentes de

Escala"

Sem sombra de dúvida, as ferramentas de inteligência artificial já podem ser

incluídas no rol das inovações capazes de provocar saltos tecnológicos e de
produtividade. Da mesma forma que a internet na década de 90, o nascimento das
redes sociais e o surgimento do iPhone foram capazes de provocar mudanças
significativas no comportamento das pessoas e dos negócios, a IA será capaz de
revolucionar a forma pela qual as pessoas lidam com a criatividade e, muito
provavelmente, será o grande vetor de ganhos de produtividade ao longo desta e da
próxima década.

Gerado por Dall3

As implicações no mundo dos investimentos são enormes. Primeiro porque devem

mexer com o status quo das empresas, tanto sob a ótica de produtos e serviços
quanto sob a própria ótica operacional. Em segundo, porque deve provocar algumas

7
 Carta do Gestor

rachaduras em modelos de negócios que até hoje se mostraram amplamente

vitoriosos. As dúvidas em relação à monetização também são relevantes, já que esse
é um jogo que ainda precisará de investimentos nessa primeira fase.

Quando olhamos para a IA, logo pensamos nas GPUs da Nvidia e no fluxo de
informações que percorrem os servidores. Mas para que ela se torne fluida e possa
ser plenamente aproveitada pelos seus usuários, diversas frentes de investimentos
precisam andar em conjunto. Em parte, é o que temos visto acontecer e o que tem
elevado o ânimo dos investidores.

Para o seu pleno funcionamento, a indústria da Inteligência Artificial depende dos

avanços em infraestrutura física (serviços de nuvem, fibra ótica, 5G, fornecimento de
energia elétrica), dos recursos computacionais (servidores, provedores, GPUs, DPUs,
CPUs, memórias, armazenamento de dados, serviços de nuvem), do processamento
dos dados (softwares, sistemas de pesquisa de dados), das linguagens de Machine
Learning (ferramentas que permitem a projetar, treinar e validar os modelos de IA) e
das ferramentas de distribuição dos produtos para o usuário final.

Toda essa cadeia tem recebido investimentos vultosos. As Big Techs lideraram a fila
em 2023. Amazon, Microsoft e Alphabet investiram mais de US$ 100 bilhões nos seus
segmentos de nuvem. No ano passado, a Microsoft fechou o acordo para levar mais
uma parte da Open AI — criadora do ChatGPT — por US$ 10 bilhões. Porém, apenas
uma pequena parte desses recursos foi investida de fato. A maior parte do valor foi
“paga” por meio dos serviços de processamento na nuvem (Azure). A parceria abriu
um espaço interessantíssimo para a empresa liderada por Satya Nadella, dado os
avanços promovidos no seu sistema de busca, o Bing, além das ferramentas de
Copilot que farão parte das assinaturas do Office.

Foram as empresas ligadas aos segmentos de semicondutores, em especial a Nvidia,

que acabaram levando a vantagem na primeira rodada de investimentos no setor. E
agora, passado o primeiro ano da eclosão da tecnologia, tudo ficou mais claro.
Diante da escassez dos chips de maior tecnologia e da limitação da capacidade
produtiva do setor, as empresas que prestam o serviço de cloud correram para
garantir o suprimento das GPUs mais avançadas para os seus servidores. Isso
provocou um salto brutal das vendas da Nvidia voltadas para o segmento de Data
Center no segundo trimestre de 2023 (+140% na comparação anual), e abriu espaço
para que Jensen Huang, CEO da empresa, declarasse o início de uma nova era: “Uma
nova era computacional se iniciou. As companhias ao redor do mundo estão

8
 Carta do Gestor

migrando as necessidades computacionais genéricas para algo mais avançado e

para a IA generativa”. De fato, as declarações dos CEOs das companhias dos mais
diversos setores das economias passaram a incorporar o tema.

O bom desempenho da Nvidia e os discursos afiados de Jensen e dos CEOs das Big
Techs, foram responsáveis por provocar a euforia dos investidores. A verdade é que
em todos esses anos nos quais estou no mercado, nunca houve tamanho alinhamento
corporativo em relação a um único tema no mundo da tecnologia. Nenhuma das
tecnologias recentes que reverberaram recentemente — blockchain, bitcoin,
metaverso, 5G, cloud computing, entre outras — tiveram tamanha aceitação quanto
a IA generativa. É bem verdade que sem os avanços dessas tecnologias, a IA teria
maiores limitações. Mas é inegável que a visão de futuro para a inteligência artificial
é bastante positiva e, por isso, as empresas têm direcionado seus esforços para essa
tecnologia.

Além dos investimentos elevados naquilo que é essencial para o processamento da

IA, os recursos direcionados para o setor de infraestrutura também ganharam
tração. Suportados pelos programas de infraestrutura do governo Biden, o segmento
de banda-larga e fibra nos EUA recebeu mais de US$ 42 bilhões de investimento
público, enquanto o investimento privado, feito pelos provedores de serviços de
internet, foi estimado em mais de US$ 60 bilhões. Esses segmentos também devem
ser beneficiados pela onda disruptiva provocada pelo setor. Isso porque o ciclo de
vida dos primeiros investimentos pesados feitos no final da década passada já estão
chegando ao seu final. De acordo com o Goldman Sachs, os investimentos
relacionados à IA nos próximos anos só nos EUA devem alcançar níveis próximos de
4% do PIB americano. Globalmente, estima-se algo ao redor dos US$ 200 bilhões em
2025. Uma bela dinheirama.

Em relatório do ano passado, a Mckinsey divulgou suas projeções econômicas para o

uso da Inteligência Artificial generativa. A consultoria separou os impactos em duas
vertentes. A primeira delas está ligada na aplicação da ferramenta para atividades
genéricas, capazes de reduzir custos na geração de conteúdo em massa, ou ainda
aumentar a capacidade de receitas das companhias. Eles identificaram 63 casos nos
quais a IA generativa poderia ser utilizada, entregando cerca de US$ 2,6 a US$ 4,4
trilhões de benefícios econômicos.

A segunda vertente estaria ligada à redução de custos associada a substituição de

atividades laborais. No seu cenário, cerca de 2.100 atividades bem definidas

9
 Carta do Gestor

poderiam deixar de ter posições humanas, enquanto outras posições poderiam gerar
ganhos expressivos de produtividade, gerando impactos econômicos na ordem dos
US$ 7 trilhões. São diversas as áreas que usufruirão das ferramentas de IA
generativa. Os Bancos, a indústria de tecnologia, os setores de marketing e vendas,
operações com clientes, são exemplos que ganharão com o uso mais intensivo do
ChatGPT e seus derivados.

A principal característica da IA Generativa é que ela possui um potencial relevante de

mudar a forma pela qual os trabalhadores atuam, seja por meio da automatização
das atividades, seja por meio dos ganhos acelerados de conhecimento. A McKinsey
acredita que cerca de 70% do tempo consumido por empregados das companhias
seja gasto com atividades que poderiam ser automatizadas.

Definições da IA

O termo "Inteligência Artificial" foi criado por John McCarthy, um cientista de

computação americano, em 1956 na Conferência de Dartmouth. O evento
pode ser considerado o marco inicial do surgimento da IA, à despeito dos
primeiros desenvolvimentos no segmento terem ocorrido inicialmente na
década de 40, com o avanço da cibernética.

A abordagem inicial da cibernética tinha como objetivo principal criar

sistemas capazes de mimetizar processos cognitivos básicos dos cérebros de
animais e humanos. Os modelos construídos à época se baseavam em
diferentes disciplinas envolvendo matemática, biologia e lógica, e eram
montados sobre redes eletrônicas capazes de fornecer as respostas
esperadas.

De forma resumida, a inteligência artificial (IA) pode ser definida como a

habilidade de uma máquina de apresentar as mesmas capacidades que os
seres humanos, como o raciocínio, o aprendizado, a criatividade e a
capacidade de planejar. A IA funciona combinando grandes quantidades de
dados com o processamento rápido e iterativo, e algoritmos inteligentes, que

10
 Carta do Gestor

permitem que as máquinas aprendam com a experiência, se ajustem aos

novos inputs e realizem tarefas de forma similar aos seres humanos. Os
sistemas de IA são capazes de adaptar seu comportamento em certa medida,
analisar os efeitos de ações anteriores e trabalhar de maneira autônoma.

Os algoritmos de IA aprendem de forma diferente dos humanos, observando

as coisas de maneira diferente. Eles podem enxergar relacionamentos e
padrões que os humanos possuem dificuldade, e, por meio do
aproveitamento da capacidade das máquinas, solucionam problemas
complexos que a mente humana não consegue resolver. A IA funciona através
de algoritmos que atuam a partir de regras de programação e pela atuação
do subconjunto denominado Machine Learning (ML), além das suas distintas
técnicas como, por exemplo, o Deep Learning (DL). Apesar dos conceitos
relacionados, eles possuem diferenças:

1. Inteligência Artificial (IA): A IA é um campo amplo que abrange qualquer

tecnologia que possa realizar tarefas que normalmente exigem inteligência
humana, como por exemplo a percepção visual, o reconhecimento de fala, a
tomada de decisões e tradução de idiomas. A IA pode ser dividida em duas
categorias: (i) estreita ou fraca, que é projetada para realizar uma tarefa
específica; (ii) IA geral ou forte, que pode realizar qualquer tarefa intelectual
feita por humanos.

2. Aprendizado de Máquina (Machine Learning): O ML é um subconjunto da IA

que envolve treinar algoritmos para fazer previsões ou decisões com base em
dados. No ML, o algoritmo aprende com os dados e melhora seu desempenho
ao longo do tempo. Existem três tipos de ML: aprendizado supervisionado,
aprendizado não supervisionado e aprendizado por reforço.

3. Aprendizado Profundo (Deep Learning): O DL é um subconjunto do ML que

usa redes neurais artificiais para aprender com dados. Os algoritmos de DL
são projetados para aprender recursos automaticamente dos dados, em vez
de depender dos códigos feitos por humanos. O DL é particularmente útil
para tarefas que envolvem grandes quantidades de dados, como

11
 Carta do Gestor

reconhecimento de imagem, reconhecimento de fala e processamento de

linguagem natural.

Em resumo, a IA é um campo amplo que inclui o ML e o DL. O ML é um

subconjunto da IA que envolve treinar algoritmos para fazer previsões ou
decisões com base em dados. O DL é um subconjunto do ML que usa redes
neurais artificiais para aprender com dados e é particularmente útil para
tarefas que envolvem grandes quantidades de dados.

A primeira onda oficialmente reconhecida da IA nasceu subsequentemente à

conferência de Dartmouth. O nascimento dos computadores permitiu a
criação de modelos capazes de encontrar soluções automáticas por meio da
razão, a partir da análise de alternativas para problemas bem definidos, nos
quais inexistem incertezas. Esta abordagem, baseada em um conhecimento
prévio, restringe a capacidade de aprendizagem aos termos já conhecidos.
Um exemplo interessante é o IBM Watson, cujas vitórias contra os humanos no
xadrez e no jogo Jeopardy (a versão americana do "Show do Milhão")
chamaram a atenção do público para a tecnologia.

O avanço da segunda onda da IA se deu pelo uso mais intensivo do

aprendizado estatístico. Os modelos que utilizam essa estratégia são
bastantes eficientes em reconhecer padrões a partir da análise de dados em
grande escala (Big Data). Alimentados pelo avanço da capacidade de coleta
de dados, cuja impulsão se deve, por exemplo, às redes sociais e aos sensores
e dispositivos conectados na internet, esses modelos ampliaram
substancialmente o nível de precisão. Isso permitiu que a IA entrasse em áreas
diversas, como motor de busca e reconhecimento de voz.

A onda na qual entramos agora é a chamada IA Generativa, um subcampo

da inteligência artificial que se concentra na criação de novos exemplos de
dados ou conteúdo com base em dados existentes. Envolve ensinar as
máquinas a aprender padrões, regras e estruturas dentro de um conjunto de
dados e, em seguida, usar esse entendimento para gerar novos exemplos. O
ChatGPT, e suas mais diferentes versões, utiliza um modelo da IA generativa,

12
 Carta do Gestor

denominado LLM (Language Model AI), capaz de gerar texto em linguagem

natural com base em seu treinamento com grandes quantidades de dados.

É diante deste panorama favorável para o setor de tecnologia que vamos buscar as
teses de investimento para o Tech Select. As Big Techs parecem ainda deter uma
vantagem competitiva importante (caixa, confiança da rede e acesso ao usuário
final) para surfar os primeiros passos dessa onda. Tomando emprestado o termo
designado por Brad Gerstner, CIO da Altimeter, estamos diante de um ciclo de
negócios no qual os retornos, ou as vantagens, crescem conforme se aumenta a
escala ("Increasing advantages of scale"). Mas outras companhias já despontam com
seus serviços para o B2B e merecem atenção. Os movimentos que fizemos no fundo
recentemente visam justamente capturar novas oportunidades e equilibrar as
apostas naquelas empresas que vejo como vencedoras. Vamos agora a gestão e
alocação da carteira.

13
 Carta do Gestor

A gestão do fundo

Os últimos três meses foram bastante positivos para as ações presentes no Tech
Select FIA. O cenário macroeconômico, por ora, tem se desenhado conforme
esperado. O pulso de liquidez gerado pelo Federal Reserve no final do ano passado
ganhou fôlego no mês de janeiro e empurrou para cima as Bolsas americanas. Sob
esse alicerce macroeconômico, as ações ligadas ao setor de tecnologia avançaram
bastante.

14
 Carta do Gestor

Gráficos 1 e 2 – Performance do Tech Select em 12 meses e desde a lançamento da sua primeira carta
(últimos 3 meses)

Até o fechamento desta carta, dez empresas haviam divulgado seus resultados do
quarto trimestre de 2023 (ano calendário). Entre elas, estão as Big Techs, Netflix e
AMD, ASML, Nintendo, Eli Lilly e Vertex. Todas superaram as expectativas de
mercado. Os destaques, sem sombra de dúvidas, vieram da Netflix, Amazon e Meta
— vou entrar em mais detalhes à frente —, enquanto Alphabet e Apple frustraram.

Sob a ótica da gestão, fizemos algumas mudanças na carteira ao longo desses

últimos três meses. Explicarei as razões para cada uma delas nos breves comentários
sobre as teses de investimento mais à frente. Elas visam a apropriação de ganhos
(realizações parciais de lucros), aumentos de posição nos casos em que as teses de
investimento receberam algum upgrade. A carteira alvo que vigorará a partir de
fevereiro de 2024 pode ser vista na tabela 2.

15
 Carta do Gestor

Macro Segmento Ticker Companhia Alocação alvo

BIG TECHS AMZN Amazon.com, Inc. 15,0%

MSFT Microsoft Corporation 12,0%

GOOGL Alphabet Inc. 2,0%

AAPL Apple Inc. 5,0%

META Meta Platforms, Inc. 11,0%

NFLX Netflix, Inc. 3,0%

IA NVDA NVIDIA Corporation 4,0%

AMD Advanced Micro Devices, Inc. 3,0%

ASML ASML Holding N.V. 3,0%

SOFTWARE CRM Salesforce, Inc. 13,0%

ORCL Oracle Corporation 2,0%

CYBERSECURITY BUG Global X Cybersecurity ETF 5,0%

CRWD CrowdStrike Holdings, Inc. 1,0%

BIOTECH VRTX Vertex Pharmaceuticals Incorporated 2,0%

ABBV AbbVie Inc. 2,0%

LLY Eli Lilly and Company 2,0%

ASIA BYDDY BYD Company Limited 2,0%

NTDOY Nintendo Co., Ltd. 2,0%

BRASIL MELI MercadoLibre, Inc. 2,0%

Tabela 2 – Alocação alvo do Tech Select FIA em fevereiro-24

16
 Carta do Gestor

As alocações dos macro segmento e do portfólio alvo são as seguintes:

Gráfico 2 – Os Macro segmentos do Tech Select. Fonte: Empiricus Gestão.

Agora vamos navegar sobre as teses de investimento da carteira e o que mudou

desde a última carta que divulgamos.

17
 Carta do Gestor

Big Techs

Este macro segmento continua com a maior representação dentro do portfólio do

Tech Select. Aqui estão alocadas as maiores companhias de tecnologia do globo,
líderes dos seus mercados de atuação e extremamente aptas a enfrentar o cenário
competitivo. Seus balanços não trazem nenhum tipo de preocupação e a dinâmica
das ações do mercado quase sempre respondem às pequenas mudanças de rota
feitas pela administração das empresas.

É uma avaliação bem feita dos direcionamentos estratégicos que pode gerar
diferenciais de retorno nesse segmento. Neste sentido, tenho clara preferência pelas
ações da Amazon, Microsoft e Meta, em detrimento das ações da Alphabet e Apple.
Vamos às breves ponderações que justificam essa visão.

Amazon - 15%

Apesar da ligeira redução do tamanho da posição frente à última alocação alvo, as

ações da Amazon continuam como top pick. Atualmente, a companhia liderada por
Andy Jassy é aquela que guarda a melhor proposição risco-retorno entre as Big
Techs. A nova identidade da companhia sob o comando do idealizador da AWS
começou a dar frutos. Os reflexos das mudanças já se fizeram presentes nos
resultados dos últimos trimestres e devem empurrar as ações da empresa para cima.

Os resultados do 4T23 vieram acima do esperado, e atingiram níveis recordes para a

companhia. A receita trimestral alcançou a marca dos US$ 169,9 bilhões, cerca de 13%
na comparação anual, enquanto o lucro operacional deu um salto de 383% e fechou o
trimestre nos US$ 13,2 bilhões. Apesar do segmento da AWS ter sido o grande
destaque em termos operacionais, é preciso ter em mente os bons avanços do
segmento de e-commerce, em especial na área de advertising, cujas receitas
crescem mais de 26% ao ano.

No caso da AWS, vale ressaltarmos o avanço da utilização das ferramentas de IA

pelos seus clientes, o que deve proporcionar um vento de cauda para o segmento ao
longo dos próximos anos. Os acordos para utilização da nuvem feitos com a
Salesforce, Nvidia, BMW e LG retratam de forma anedótica um pouco desse
ambiente mais positivo, que deve ser capaz de gerar incrementos de receita e
melhorar as margens operacionais. A questão que é chave para os clientes é a

18
 Carta do Gestor

disponibilidade de processamento e o posterior armazenamento das informações,

aspectos que a AWS tem de sobra.

As possíveis ameaças do lado competitivo ainda parecem bem distantes de causar

dores de cabeça para Jassy. No mundo do e-commerce, a Amazon ainda avança
sobre seus maiores concorrentes e ganha participação de mercado nos países
emergentes, como por exemplo no Brasil. Nas linhas de serviços, as assinaturas do
Amazon Prime se tornaram “bem de primeira necessidade” e, em conjunto com o
serviço de streaming, continuam crescendo a níveis saudáveis. Os acréscimos de
retorno que podem vir dos serviços de advertising no Prime Vídeo é algo que ainda
pode se tornar bastante rentável no médio prazo. Também vale ressaltar a
disponibilização da ferramenta de IA denominada Rufus, com o intuito de melhorar a
experiência de compras do consumidor ao navegar pela plataforma.

Em termos de valuation, enxergo a Amazon como uma das companhias mais

descontadas do grupo das Big Techs. O índice preço-lucro projetado de 41 vezes
mascara seu real valor intrínseco. Isso porque a linha do lucro líquido é poluída pelas
elevadas despesas de depreciação e amortização, provenientes dos grandes volumes
de investimentos realizados nos últimos anos. Se tomarmos o Fluxo de Caixa
Operacional dos últimos 12 meses, medida que considero mais adequada para
avaliar o negócio por refletir exatamente a capacidade de geração de valor para seu
acionista, o múltiplo em termos de valor de mercado cai substancialmente para 20
vezes. Sob a métrica EV/EBITDA isso fica mais claro – veja o gráfico 3. Me parece um
caso bastante atrativo e relativamente barato diante do momento mais positivo à
frente.

19
 Carta do Gestor

Gráfico 3 – Múltiplos da Amazon: Preço Lucro e EV/ EBITDA. Fonte: Koyfin

Apple - 5%

A gigante de Cupertino não tem folga. Apesar dos números trimestrais melhores que
o esperado, no conference call, Tim Cook e sua turma foram bastante questionados
sobre o desempenho da empresa. Apesar das vendas de iPhones terem
surpreendido, a desaceleração das vendas em outras linhas ficou evidente. O
desempenho da empresa no mercado chinês foi ruim e mostra que a situação por lá
não é das mais animadoras. E os comentários bastante superficiais sobre os produtos
de IA que ainda deverão ser lançados pela companhia, não foram capazes de
revigorar o ânimo dos investidores.

Nem mesmo o lançamento do Apple Vision Pro trouxe confiança, apesar do bom
volume de vendas iniciais (cerca de 200 mil unidades por US$ 3.500 cada). A leitura é
que a empresa está ficando muito para trás frente aos concorrentes, que se
lançaram nas iniciativas da IA generativa com muito mais velocidade. Apesar de
gostar do caso e enxergar claramente os diferenciais competitivos da empresa, não
a vejo mais com capacidade de surpreender. Um pequeno desvio de trajetória na
entrega da sua iniciativa de IA — atrasos, baixa velocidade de aceitação por parte
dos usuários ou um produto aquém do esperado — deve fazer com que os

20
 Carta do Gestor

investidores punam as ações da empresa ao longo do ano (ela deve subir menos e ser
preterida frente às outras Big Techs).

Por outro lado, já vimos Tim Cook virar o jogo algumas vezes. A Apple tem um
balanço forte o suficiente para dar cabo a outras iniciativas, como por exemplo,
aquisições, ou ainda, ampliar os esforços de venda dos seus aparelhos celulares e dos
seus serviços. Além disso, um eventual sucesso na implementação da sua IA pode
transformar a forma pela qual as pessoas interagem com o iPhone e,
consequentemente, capturar alguns mercados que hoje são dominados pelas outras
big techs.

Uma dessas opcionalidades, seria avançar sobre o mecanismos de buscas da

Alphabet, por meio do IA (para quem tiver curiosidade e gosta do tema, experimente
utilizar o Perplexity.ai ao invés do Search do Google). Essa frente, caso funcione,
pode abrir um espaço grande para a empresa voltar a mostrar crescimento. Dentro
do mundo das probabilidades, atualmente é o único vetor que justifica a manutenção
da posição. Já vínhamos reduzindo sua participação de forma tática e nessa nova
alocação vamos mantê-la com um peso de 5%.

Gráfico 4 - Receita trimestral da Apple: valor em bilhões de USD e Var. YoY (%). Fonte: Koyfin

21
 Carta do Gestor

Alphabet - 2%

Alphabet (Google) era a minha ação favorita até a divulgação dos resultados do
3T23. De forma geral, sua administração conseguiu reverter o mau desempenho de
2022, provocado parcialmente pelas regras de privacidade da Apple, e vem
mostrando um desempenho relativamente robusto das suas linhas de serviços, que
contemplam as linhas do Google Search, YouTube Ads, Network, assinaturas e
vendas de aparelhos. Na primeira carta do Tech Select, inclusive, tinha ficado com a
impressão de que a reação dos mercados aos números do 3T23 havia sido muito
exagerada, o que de fato se provou verdade. As ações conseguiram se recuperar e
fizeram novas máximas, até a divulgação do último resultado trimestral (4T23).

Menos pelos números — a receita trimestral avançou saudáveis 13% na comparação

anual e alcançou os US$ 86 bilhões, e seu lucro líquido ficou em US$ 20,6 bilhões,
cerca de 50% maior do que aquele visto no 4T22 — e mais pela falta de objetividade
na implementação da estratégia de Inteligência Artificial, as ações da gigante
reagiram muito mal e devolveram uma boa parte dos ganhos recentes. Os anúncios
de como eles pretendem monetizar as ferramentas de IA não trouxeram confiança, e
apesar da resiliência dos negócios atuais, os investidores estão enxergando um
ambiente competitivo mais acirrado.

Pela primeira vez na história, o segmento do Google Search tem sido questionado: se
os modelos de inteligência artificial desenvolvidos pela Meta e pela Apple
caminharem para se tornarem mecanismos de busca, a perda com receitas diretas
(licenciamento do Google Search) e indiretas (redução de receitas de advertising)
pode provocar o mesmo comportamento sofrido pela Meta em 2022. Dado o
potencial de valorização atual das ações no médio prazo, não vejo uma assimetria
favorável para manter o peso elevado nas suas ações e, por isso, decidimos pela
redução para 2% da carteira.

Meta - 11%

A Meta foi o grande destaque deste 4T23. Mark Zuckerberg cumpriu à risca a sua
promessa. Em carta enviada para os acionistas, o fundador havia dito que 2023 seria
o ano da eficiência, no qual a empresa voltaria a chamar a apresentar forte
lucratividade e crescer. O resultado do 4T23 o coroou: a receita da Meta atingiu a

22
 Carta do Gestor

marca recorde de US$ 40,1 bilhões, impulsionada pelas vendas de advertising,

responsável por 96,5% do total. O bom controle de custos neste trimestre fez com que
as margens operacionais avançassem ainda mais frente ao 3T23 e alcançasse os
41%.

Gráfico 5 - Receita trimestral da Meta: valor em bilhões de USD e Var. YoY (%) / Geração de caixa FCO
(abaixo em cinza). Fonte: Koyfin

Os ajustes nas operações abriram a torneira da geração de caixa. Nos últimos doze
meses, a Meta gerou mais de US$ 71 bilhões de dólares de caixa e abriu espaço para
Zuckerberg retornar capital para os seus acionistas. No mesmo dia da divulgação dos
resultados, a empresa anunciou recompras de ações de US$ 50 bilhões e o dividendo
trimestral de US$ 0,50 por ação. O dividendo é pequeno, mas reduz o estímulo para
que a diretoria da empresa venda as ações detidas em seu pacote de remuneração.

As boas notícias fizeram com que as ações disparassem mais de 20% no pregão
seguinte a divulgação dos números e colocaram de vez a companhia de volta para o
clube do US$ 1 trilhão.

Do lado dos vetores de crescimento, estou particularmente entusiasmado com as

iniciativas ligadas à inteligência artificial. A companhia já vem desenvolvendo os seus
modelos ao longo de todos esses anos e agora terão um maior espaço para

23
 Carta do Gestor

monetizá-los. A utilização da IA no caso do Reels é um exemplo de sucesso, e foi o que

revitalizou o Instagram, que esteve ameaçado pelos ataques da concorrência (tiktok
e afins) e pela política de privacidade da Apple. Além disso, a base para a
estruturação da sua IA vem sem aprimorada e alimentada por meios dos seus
serviços (Instagram, Threads, Facebook), o que ali na frente, pode garantir melhores
habilidades para serviços de busca (mais um que pode avançar na seara do Google
Search) e maior assertividade do produto de ads. Me parece, que a geração de fluxo
de caixa para os próximos anos ganhará um impulso ainda mais forte do que aqueles
visto ao longo dos últimos trimestres.

Sob a ótica de gestão, tivemos um acerto importante ao elevar o peso das ações no
começo de novembro (2% para 8%), e acredito que possamos repetir a dose ao elevar
a posição para os 11%. Estamos fazendo essa atualização aos poucos, aguardando
uma janela de oportunidade, dado que as ações avançaram bastante de lá para cá
(+57%). Apesar da forte alta, o valuation da companhia não é demandante, dados os
excelentes prognósticos de geração de caixa.

Microsoft - 12%

A empresa mais valiosa do mundo fez por merecer este título. A Microsoft liderada
por Satya Nadella é uma companhia muito diferente daquela vista no início da
década passada. Além de exímio comunicador, Nadella soube guiar a gigante entre
as novidades do mercado e direcionar a estratégia da empresa para os serviços de
nuvem. A mudança de rota fez com que os produtos da Microsoft passassem a
funcionar dentro das plataformas rivais e abriu espaço para parcerias com seus
próprios competidores. O atual foco nos serviços de inteligência artificial abriu uma
nova frente de receitas recorrentes e deve ajudar a companhia a prover serviços
cada vez mais completos aos seus clientes.

O rápido movimento em direção à IA abriu espaço para o avanço da monetização

dos seus serviços, aspecto que será percebido ao longo de 2024, quando o ticket
extra da venda do Copilot Pro estiver disponível aos seus clientes. A ferramenta de IA
terá a mesma funcionalidade do ChatGPT Plus e será inserida nos apps do Office
365. A oportunidade de crescimento nesse segmento é bastante elevada, dado que
com o tempo, a usabilidade da ferramenta retroalimenta o ecossistema da própria
companhia. Além das ferramentas para os usuários finais, a companhia procurará

24
 Carta do Gestor

ampliar as receitas provenientes de desenvolvedores que desejam “treinar” seus

modelos de IA. Essa deve ser uma fonte bastante poderosa de lucratividade à frente,
dado que o volume de novos apps baseados na tecnologia ainda deve crescer
velozmente.

Diante desses aspectos, mantenho uma visão positiva para a companhia. Os vetores
de crescimento parecem resilientes o suficiente para justificar uma posição mais
elevada nas ações. Apesar dos eventuais questionamentos, os produtos da Microsoft
são bons o suficiente para sustentarem sua liderança dentro do mundo corporativo.
Tal medida abre espaço para novas formas de monetização ao longo dos próximos
anos, reforçando o caráter compounder das suas ações. É um caso que nos traz
bastante conforto para os próximos meses.

Netflix - 3%

Ainda não vejo sentido em alocar a Netflix no segmento das Big Techs. Pensando
bem, talvez tenhamos que criar um novo macro segmento, que seria denominado de
“Varejo Tech” para encaixá-la mais fidedignamente com o que ela é. Enquanto não
conduzo essa alteração (vou deixar mais à frente), fico feliz pela manutenção das
ações da empresa fundada por Reed Hastings na carteira do Tech Select.

Os últimos resultados mostraram que finalmente a companhia conseguiu encontrar o

equilíbrio entre a geração de caixa e os investimentos em conteúdo, ambos
otimizados pelas iniciativas de aumento dos preços, controle dos pontos de acesso e
maior volume de produções locais, que são via de regra mais baratas. Essas medidas
fizeram com que a sua base de usuários voltasse a crescer, retroalimentando o efeito
positivo no caixa. Para frente, existem outras frentes que ainda devem ganhar
tração, como por exemplo, a plataforma de games por streaming, ou ainda, as
assinaturas mais baratas que contém propagandas.

Em termos de números, o ano fechado de 2023 acabou surpreendendo. Na minha

visão, a geração de caixa operacional, que sempre foi a linha mais preocupante, veio
bem acima das expectativas e alcançou a marca dos US$ 7,2 bilhões no ano. O bom
volume de recursos gerado, combinado ao perfil da dívida mais alongado permitiu à
empresa recomprar um volume de ações inédito no período — cerca de US$ 6

25
 Carta do Gestor

bilhões. Esse tipo de geração de caixa é suficiente para manter o endividamento da

empresa inalterado, outro ponto de preocupação do passado.

Apesar do Valuation mais demandante (33 vezes os lucros projetados), as ações

devem acabar surpreendendo em 2024, devido às iniciativas recentes, e a
dificuldade dos concorrentes, que ainda queimam caixa. À exceção talvez seja o
Prime Vídeo, da Amazon, mas cujo propósito de serviço é outro, e que pode ser visto
como um exemplo na tomada de decisão quanto à oferta de assinaturas com
anúncios.

Gráfico 6 - Fluxo de Caixa Operacional (FCO) do Netflix em dólares. Fonte: Koyfin

26
 Carta do Gestor

Inteligência Artificial

Da mesma forma que as ações do Netflix deveriam estar em uma caixa denominada
“Varejo Tech”, as ações presentes neste macro segmento deveriam ser alocadas em
uma caixa mais bem definida, como por exemplo, “Infraestrutura de IA” ou
“semicondutores”. Tal como o primeiro caso, vou deixar para pensar nessa mudança
ao longo deste próximo trimestre.

Atualmente, o principal questionamento envolvendo esses casos está ligado ao

valuation “rico”. Tanto Nvidia quanto AMD viram suas ações despontarem em 2023,
na esteira do aumento de demanda pelos seus produtos. As inovações também
vieram a galope e os novos produtos acabaram por atrair a atenção das Big Techs,
que se viram em uma encruzilhada e partiram para assegurar o suprimento de GPUs
das empresas. Nessa esteira, toda a cadeia produtiva acabou impactada
positivamente, devido aos planos de expansão da TSM, Samsung, Global Foundries e
Intel. Foi esse o movimento que acabou por impulsionar as ações da ASML Holdings
nesses últimos meses. Mas vamos aos detalhes

ASML Holdings NV - 3%

Inserimos as ações da ASML na carteira do Tech Select no início do mês de novembro.

De lá para cá, elas avançaram 49%, impulsionadas pelos bons resultados do 4T23
divulgados no final de janeiro. A companhia é praticamente monopolista na
produção das máquinas de Litografia de última geração responsáveis pela
“impressão” de microchips e viu a demanda pelos seus produtos crescer com os
anúncios de investimentos pelas fabricantes de chips. Os números do 4T23 vieram
melhores que as expectativas de mercado e o guidance fornecido pelos seus
administradores em conjunto com o anúncio de recompra de ações, provocaram a
corrida dos investidores para as ações.

Atualmente, a gigante holandesa vale US$ 345 bilhões e vende cerca de US$ 30
bilhões ao ano. Apesar de relativamente cara, negocia por 43 vezes seus lucros
projetados, guarda um diferencial competitivo difícil de ser replicado e que justifica
seu prêmio. Atualmente, a vejo como um dos negócios mais resilientes dentro do
portfólio, pelo horizonte de longo prazo do seu modelo de negócio (ninguém toma

27
 Carta do Gestor

decisões de investimento em maquinários com base em mudanças de demanda

pontuais). Entretanto, ao longo desses últimos três meses, reduzimos marginalmente
a posição das ações, em um movimento tático. Da mesma forma que as ações da
Meta, vou aguardar uma janela de oportunidade para elevar a alocação nas ações
da ASML para os 3% aqui definidos.

Figura 1 - Esquema de funcionamento do EUV - "impressão do microchip". Fonte: ASML

Nvidia - 4%

Certamente, esse foi o caso que mais surpreendeu os investidores ao longo de 2023.
As ações da Nvidia subiram mais de 200% ao longo dos últimos 12 meses, retratando
a mudança de patamar das suas vendas e lucratividade, e também colocando-a
como uma das grandes vencedoras da corrida pela IA. Além das iniciativas ligadas
ao mundo do hardware — a companhia se mantém na vanguarda tecnológica com
suas últimas GPUs —, a linguagem de programação CUDA continua atraindo os
usuários e deve ser uma nova vertente a impulsionar seus negócios.

Os próximos resultados trimestrais da companhia serão divulgados apenas em

março, mas pelo andar da carruagem, o apetite dos investidores pelas ações

28
 Carta do Gestor

continua bastante elevado. As teleconferências dos resultados das Big Techs deram o
combustível necessário para que os investidores voltassem para as suas pranchetas.
E ao que tudo indica, existe uma boa chance de sermos surpreendidos à frente. Aos
preços atuais, manteremos nossa posição nas ações em 4%. Mas de olho nas
novidades que podem aparecer no horizonte.

Gráfico 7 - Nvidia: Evolução do preço da ação e o seu Free Cash Flow . Fonte: Koyfin

AMD - 3%

A empresa comandada por Lisa Su já vem fazendo um bom trabalho de casa há

algum tempo. Me lembro quando recomendei as ações no meu antigo relatório
Money Rider na Empiricus Research. Era Janeiro de 2018, e a AMD estava se
aproveitando do vento de cauda no setor provocado pelo aumento exponencial da
demanda das mineradoras de criptomoedas por GPUs e CPUs. Hoje, no entanto, se
sabe que não eram somente elas que estavam direcionando boa parte dos seus
recursos para garantir o suprimento desses processadores, mas sim as Big Techs que
procuravam fazer crescer rapidamente a oferta dos serviços de nuvem. De lá para
cá, as ações se valorizaram impressionantes 1.271% (isso mesmo) e figuraram entre
um dos melhores desempenhos da bolsa americana no período.

29
 Carta do Gestor

Gráfico 8 - Retornos da AMD desde 30/01/2018. Fonte: Koyfin

De volta ao presente, a AMD vem entregando bons resultados corporativos. Não tão
empolgantes quanto os de Nvidia, mas suficientes para justificar os bons retornos das
ações. E com um playbook parecido com a do concorrente maior, deve conseguir
galgar espaço no segmento de nuvem, por meio das vendas das suas GPUs recém
lançadas. No último conference call, a CEO da companhia estimou que as vendas da
empresa relacionadas à IA devem atingir a marca dos US$ 3,5 bilhões. Entretanto,
todo o mercado já tem mais de US$ 5 bilhões em mente. As surpresas, se
confirmadas, puxarão as ações da empresa mais para cima.

Vejo a nossa posição atual como confortável (3%). Um aumento de exposição à

empresa (ou ao setor) deveria vir somente com alguma mudança mais importante na
demanda pelos seus produtos, promovidas pelo uso mais intensivo dos sistemas de
nuvem.

30
 Carta do Gestor

Software

O segmento de Software tende a avançar substancialmente com a profusão da IA.

Primeiro, porque as companhias serão capazes de oferecer produtos mais
interessantes aos seus clientes (e cobrar por isso). Em segundo, porque a própria
geração de dados provocará a necessidade de utilização de softwares que consigam
organizar essa montanha de dados em bases acessíveis. Na última alteração da
carteira alvo, incluímos as ações da Oracle (2%). Já a posição de Salesforce sofreu um
acréscimo relevante na sua participação antes da divulgação dos seus resultados
referentes ao 3T24 (referente ao terceiro trimestre de 2023) e ao longo das últimas
semanas. Vamos aos casos.

Salesforce - 13%

A Salesforce é um dos casos que mais deve se aproveitar do avanço das ferramentas
de Inteligência Artificial. Líder absoluta do seu mercado de atuação, a companhia
chamou atenção nos resultados do 3T24 após emplacar fortes ganhos operacionais
em praticamente todas as linhas de produto.

O desenvolvimento das linhas de IA

dentro dos produtos promoverá mais
um empurrão das receitas ao longo
dos próximos trimestres, já que a
empresa deverá imprimir mais um
aumento dos preços das suas
assinaturas. O modelo proprietário de
IA da Salesforce, chamado de
Einstein, permite que seus clientes
construam suas próprias ferramentas de IA ligadas ao serviço de CRM (Customer
Relationship Manager) sem que eles precisem dividir suas informações com a
Salesforce. Isto reforça a ideia de segurança da informação e será um aspecto
positivo para a manutenção das vendas dos seus produtos à frente.

31
 Carta do Gestor

Os resultados do último trimestre do ano passado serão divulgados no dia 28 de

fevereiro. Mantenho expectativa positiva quanto a manutenção das margens
operacionais da companhia ao redor da casa dos 30%. À conferir.

Oracle - 2%

Os resultados da Oracle divulgados em meados de dezembro, referentes ao 2T24,

não animaram os investidores. A receita da companhia avançou 5% na comparação
anual e alcançou a marca dos US$ 12,9 bilhões. Se por um lado o segmento de nuvem
voltou a chamar a atenção, por outro, os segmentos de licenças únicas, hardware e
serviços acabaram decepcionando.

A migração do modelo de vendas de licenças para o modelo de assinaturas é o

grande driver da tese. Este movimento deve ser impulsionado pela inserção de
ferramentas de inteligência artificial em seus produtos e pelos aspectos de custos,
mais interessantes para seus clientes. A migração para o SaaS é ainda o grande
driver para que haja mudanças positivas em seu negócio.

Por ora, me parece que essa história demorará um pouco mais de tempo para
maturar. Vamos acompanhar de perto os resultados que serão divulgados em março.
Uma eventual frustração pode deflagrar uma mudança na visão sobre a empresa.

32
 Carta do Gestor

Cybersecurity

Continuamos alocados no segmento de cybersecurity por meio do investimento no

ETF da Global X (5%). Neste setor, gosto de alguns casos e, por isso, preferi manter
participações diversas. As principais ações contidas no ETF são da Crowdstrike (7%),
Zscaler (7%) e Palo Alto (6,3%). A grande vencedora do ano, entretanto, foram as
ações da Crowdstrike, nas quais manteremos um sobrepeso (1% do portfólio).

Até aqui, só contamos o lado positivo da inteligência artificial. Seu uso, entretanto,
também pode ser encarado como perigoso, especialmente no que tange a segurança
cibernética. Os malwares mais sofisticados, por exemplo, utilizam os mecanismos de
IA para ajustar em tempo real seus códigos ou mudar o seu comportamento para
evitar a detecção. Para detectar esses tipos de ataque, as companhias têm aplicado
a ferramenta às suas tecnologias, para tornar as linhas de defesa mais preditivas,
por meio da análise de padrões e comportamentos na rede, além de acelerar a
resposta de atendimento a eventuais ameaças.

O setor deve se beneficiar da continuidade dos investimentos em segurança

cibernética, necessários nesse momento de forte crescimento da demanda das
empresas por serviços de nuvem e do alto do volume de endpoints com os clientes
finais. Esse deve ser um setor que deve continuar crescendo fortemente ao longo da
década.

Crowdstrike - 1%

As ações da Crowdstrike andaram com força após a divulgação dos seus últimos
resultados trimestrais. O vetor de crescimento da companhia continua apontando
para cima (+30%) e a receita líquida no último trimestre alcançou a marca dos US$
786 milhões. As assinaturas anuais superaram a marca dos US$ 3 bilhões, reforçando
o sentimento positivo para o restante do ano. Esse é um negócio que deve continuar
crescendo a uma taxa elevada, sem muitos sobressaltos, dada a característica do
produto descorrelacionado de efeitos sazonais. O efeito da escalabilidade ficará
bastante evidente ao longo dos próximos trimestres. Paulatinamente, a companhia
vem melhorando a geração de caixa e as margens operacionais. Apesar do valuation
elevado, não o vejo como impeditivo.

33
 Carta do Gestor

Gráfico 9 - CRWD: Preço da Ação e Evolução do Fluxo de caixa operacional. Fonte: Koyfin

34
 Carta do Gestor

Biotech

O setor de Biotecnologia tem sido um dos destaques do ano. A Eli Lilly em conjunto
com a Novo Nordisk têm chamado a atenção, impulsionadas pelas notícias ligadas
aos produtos voltados para tratamento de diabetes e emagrecimento (Mounjaro e
Zepbound, no caso da Lily, e o Ozempic e Wegovy, no caso da Novo). As ações da
primeira avançam mais de 20% no ano, enquanto a segunda sobe 14%. Em termos de
valor de mercado, as líderes globais e pioneiras no tratamento da diabetes — suas
histórias no segmento remetem a quase um século —, superaram a marca dos US$
500 bilhões ao longo de 2023, devido ao alto potencial de retorno proveniente da
massificação do uso dos medicamentos para emagrecimento.

Os efeitos de segunda ordem no setor também puderam ser percebidos ao longo do

ano. A redução no apetite dos pacientes que fizeram uso da droga, por exemplo,
gerou o medo em Wall Street de que os restaurantes de fast food pudessem ter suas
receitas reduzidas. Neste caso, me parece anedótico. Mas do lado da Allergan,
subsidiária da AbbVie, os comentários do aumento de demanda pelo Botox parecem
fazer um pouco mais de sentido, dado que os tratamentos para emagrecimento
abrem espaço para outros tratamentos estéticos. À conferir, como sempre. Vamos
aos casos que estão presentes na carteira atualmente.

Vertex Pharmaceuticals - 2%

O investimento na Vertex tem como pano de fundo o avanço da tecnologia genética.

Recentemente a companhia teve a aprovação do FDA para comercializar o primeiro
tratamento baseado na edição de genes (CRISPR/Cas-9), voltado para o tratamento
da anemia falciforme (SCD) e beta talassemia (TDT). A terapia funciona modificando
o DNA das hemácias, editando o gene responsável pela produção da hemoglobina
fetal que causa a doença. As células editadas são inseridas e multiplicadas na medula
óssea, abrindo espaço para a produção de células saudáveis. O tratamento obteve
sucesso nos testes clínicos e deve abrir espaço para novas frentes terapêuticas.

Logicamente, a aprovação do CASGEVY foi o grande destaque na teleconferência

dos resultados da companhia, que também contou com bons números provenientes
das vendas das suas demais terapias. No ano fechado, a companhia apresentou
receitas de US$ 9,9 bilhões e um lucro líquido de US$ 3,9 bilhões. Atualmente a

35
 Carta do Gestor

empresa conta com cerca de US$ 13,8 bilhões em caixa, suficientes para a empresa
continuar com suas pesquisas. As projeções para 2024 indicam crescimento, devido
especialmente ao início da comercialização do CASGEVY. Algumas estimativas
apontam para um mercado potencial de US$ 75 bilhões para a linha, provenientes
das estimativas de 35 mil pacientes e um preço estimado de US$ 2,2 milhões por
tratamento. Atualmente, o valor de mercado da Vertex supera os US$ 109 bilhões.

Figura 2 - Funcionamento do tratamento CASGEVY. Fonte: pwonlyias.com

AbbVie - 2%

A AbbVie é uma das gigantes do setor de biotecnologia. Nascida a partir de uma

cisão da Abbott em 2012, a companhia vale hoje quase US$ 300 bilhões e ao longo
da última década dependeu fortemente das vendas do Humira, um imunossupressor
voltado para o tratamento de doenças autoimunes e inflamatórias, como por
exemplo, artrite reumatóide, psoríase, doença de Crohn, entre outras. A droga
chegou a representar quase 60% do seu faturamento, que hoje soma mais de US$ 54
bilhões.

Os resultados do último trimestre mostraram desempenho misto. Houve queda

marginal das receitas (-5%), puxada pela forte queda das vendas com o Humira.

36
 Carta do Gestor

Entretanto, as medicações Rinvoq e Skyrizi vêm avançando e tomando seu espaço.

As vendas do primeiro avançaram 62% na comparação anual, para US$ 1,2 bilhões,
enquanto as do segundo medicamento cresceram 52% e atingiram a marca dos US$
2,3 bilhões. No período, a companhia fez aquisições interessantes (Cerevel
Therapeutics) e tem muita munição para continuar desenvolvendo novas linhas de
medicamentos.

Eli Lilly - 2%

A gigante Eli Lilly divulgou seus resultados trimestrais recentemente. O destaque,

como não podia deixar de ser, veio das vendas dos medicamentos ligados ao
emagrecimento. Em conjunto, o Mounjaro e o Zepbound apresentaram vendas de
US$ 2,49 bilhões. No total, a companhia teve uma receita de US$ 9,35 bilhões,
representando um crescimento de 28%.

Certamente, o avanço desses medicamentos será crucial para a empresa. Para isso,
a Lilly apresentou projetos de expansão da capacidade produtiva, além das
iniciativas para aprová-los em outras jurisdições. O desenvolvimento de outras
frentes de tratamento, como o Alzheimer, por exemplo, continua avançando.

De acordo com o Goldman Sachs, o mercado para os medicamentos ligados à

obesidade devem se expandir fortemente ao longo dos próximos anos. A estimativa
aponta para um TAM (total addressable market) ao redor dos US$ 100 bilhões em
2030. O potencial de crescimento do segmento é enorme e dado o bom
posicionamento da Eli Lilly, suas receitas poderiam se multiplicar. Não tenho dúvidas
que em breve a companhia figurará no rol do clube do trilhão de dólares.

Figura 3 - Seringa do Zepbound. Fonte: Eli Lilly

37
 Carta do Gestor

Ásia

Apesar da desaceleração da economia chinesa, a Ásia continua sendo uma região

bastante interessante para se buscar ideias de investimentos. Por conta disso,
permanecemos com duas teses na carteira. A primeira delas é a BYD, montadora
chinesa focada em veículos elétricos (EV). A outra, é a japonesa Nintendo, que
conseguiu se reinventar nos últimos anos após o lançamento do seu console Switch.
Vamos aos casos.

BYD - 2%

A BYD tem demonstrado forte crescimento ao longo dos últimos anos. A montadora
chinesa possui hoje uma posição dominante no mercado chinês, com 36% do
mercado, e vem expandindo fortemente suas operações em outras regiões.
Atualmente, seus veículos estão disponíveis para vendas em 54 países. Os planos de
expansão continuam a todo vapor e, de acordo com seu plano estratégico, a
empresa deve abrir 50 revendas no México e fábricas aqui no Brasil.

Em 2023, a companhia surpreendeu os investidores ao superar a rival Tesla sob a

ótica de produção e vendas. Mais de 3 milhões de veículos elétricos e híbridos
chegaram às mãos dos seus clientes.

Impulsionada pelo entusiasmo do setor, as vendas da companhia atingiram US$ 19,2

bilhões no terceiro trimestre de 2023, correspondendo a um crescimento de 38% na
comparação anual. Se tomarmos como base os dados mais recentes, as melhorias
operacionais ficaram nítidas e ratificam a tese de investimento.

38
 Carta do Gestor

Nintendo - 2%

Uma das pioneiras do mundo dos games, a

Nintendo divulgou números recentemente e
mostrou os motivos pelos quais ainda permanece
(bem) viva. Seu renascimento surgiu dos
lançamentos do filme Super Mario Bros no
primeiro semestre de 2023, que reanimou a
demanda pelos jogos da série, e do jogo Zelda,
franquia renomada nos videogames da marca.

Com esses lançamentos, a Nintendo conseguiu

estender a vida útil do Switch, seu console atual, e
dar mais espaço para o desenvolvimento da nova geração. Para frente, a companhia
espera que as vendas do Switch venham ainda melhor do anteriormente projetado.

Sob a ótica do valuation, as ações parecem bem precificadas. O consenso aponta

para um pequeno crescimento dos seus lucros em 2024. Mas a força da Nintendo
está nas suas marcas e nos eventuais lançamentos que poderiam manter a
plataforma revigorada. Gosto do caso e a vejo como um veículo interessante para
surfarmos o bom momento da bolsa japonesa.

39
 Carta do Gestor

Brasil

As ações de tecnologia no Brasil foram duramente castigadas ao longo do biênio

2021-22. Nenhuma delas ainda conseguiu retomar os níveis de preços vistos durante
o período pós-pandemia. Muitas delas, inclusive, não conseguiram se provar, seja por
conta do modelo de negócio, seja pela dificuldade de gerar fluxos de caixa para
segurar as operações de pé. Neste sentido, o Mercado Livre foi a grande exceção. A
empresa continuou crescendo mesmo no ambiente mais adverso e aproveitou os
problemas dos seus concorrentes para se firmar na liderança do e-commerce
brasileiro. Por ora, parece a única companhia "brasileira" capaz de fazer frente às
gigantes internacionais e, por isso, continuam na carteira do Tech Select.

Abaixo, segue um trecho do relatório escrito por mim enquanto na Empiricus

Research sobre o caso. Fiz algumas atualizações nos números, mas ele guarda as
mesmas ideias de quando trouxemos as ações para a Carteira Empiricus.

Mercado Livre - 2%

O auge do e-commerce brasileiro se deu em meio à pandemia. Naquele momento, as

mais diversas companhias ligadas ao setor de varejo procuraram se dedicar quase
que exclusivamente às atividades de vendas do mundo digital. Os marketplaces
brotaram aos montes, e a corrida em busca de novos sellers foi bastante intensa.

Todos eles acabaram por ampliar sua oferta de serviços. Neste sentido, tanto a
Magazine Luiza (MGLU3) e Mercado Livre (MELI34) saíram na frente e montaram
estruturas para atender o lado financeiro dos usuários da sua plataforma (clientes
finais e sellers) e, também, para melhorar o nível de serviço sob a ótica de logística.
Rapidamente, ambas se destacaram, e as demais companhias do setor começaram
a ter dificuldade para acompanhar o avanço da dupla. Entretanto, o biênio 2021-22
trouxe surpresas.

A primeira delas veio da ressaca do final do ano de 2021. Sem fôlego, as famílias
restringiram fortemente o orçamento e acabaram por reduzir o consumo de bens de
consumo. Os duráveis foram bastante afetados, machucando principalmente as
operações de 1P e as empresas que possuíam lojas próprias. A dinâmica da retomada
para cima da Selic também machucou as empresas nacionais, que passaram a se
financiar por meio de taxas bem mais elevadas. A restrição do crédito às pessoas
físicas, provocada pelo aumento da inadimplência e pelo aumento do custo, também

40
 Carta do Gestor

impactaram as vendas e acabaram por levar as ações dessas companhias para

baixo.

Gráfico 10 - Desempenho das ações de e-commerce desde 2019. Fonte: Koyfin

As dificuldades das companhias nacionais do setor ficaram escancaradas: sem

recursos para fazer o trabalho de marketing, acabaram por perder relevância para
os consumidores. O Mercado Livre (MELI34), entretanto, percorreu o caminho inverso
e, mesmo diante do cenário adverso, ganhou uma boa participação de mercado.
Virou líder absoluto de vendas (o GMV estimado para 2023 é de US$ 45,6 bilhões,
cerca de R$ 200 bilhões) e se aproveitou substancialmente do evento Americanas
para ganhar mais espaço no 3P, seu carro-chefe.

Mas antes de entrar em mais detalhes sobre os números da empresa, vamos olhá-la
sobre a ótica das sete forças de Helmer – veja o Diário de Bordo do dia 07.11.2023
(link aqui).

A empresa quase perfeita

A construção do negócio do Mercado Livre se deu ao longo da última década. O

diferencial competitivo ficou claro nos últimos anos, favorecido pelo foco das

41
 Carta do Gestor

operações no marketplace e pelo avanço da logística integrada. A forte ligação com

os sellers também pode ser vista como um dos fatores de sucesso do negócio. Vamos
às sete forças de Helmer.

1. Economias de escala: O Mercado Livre tem uma grande escala de operações, com
forte presença em três países relevantes da América Latina (Brasil, México e
Argentina). Essa escala permite à empresa diluir seus custos fixos por um número
maior de transações, reduzindo seu custo por transação. Isto permitiu um avanço
considerável do nível de serviço, e criou uma barreira de entrada significativa para
possíveis concorrentes — com exceção da Amazon, cujo caixa é “infinito”, as demais
entrantes precisaram retrair suas operações para sobreviver no mercado brasileiro.

2. Economias de rede: O Mercado Livre tem uma grande e crescente rede de clientes
e sellers. O efeito de rede cria um ciclo virtuoso em que mais clientes atraem mais
vendedores para a plataforma, que por sua vez, atraem mais compradores.
Abandonar essa rede significa abrir mão de uma excelente plataforma e deixar de
alcançar o público consumidor.

3. Custos de mudança: O Mercado Livre tem uma vantagem significativa em custos

de mudança devido à sua grande e crescente rede de compradores e vendedores. A
migração de plataformas no atual estágio do e-commerce seria desastrosa
especialmente para os sellers.

4. Marca: O Mercado Livre tem uma marca forte na América Latina, associada à
confiança e confiabilidade. O poder da marca é algo que requer tempo para ser
construído e que retroalimenta o impulso do negócio.

5. Recursos exclusivos: O Mercado Livre tem recursos exclusivos na forma de dados

sobre compradores e vendedores, que pode usar para melhorar sua plataforma e
criar uma melhor experiência do usuário.

6. Poder de processo: O Mercado Livre tem um forte poder de processo devido à sua
experiência em gerenciar uma grande e crescente rede de compradores e
vendedores. Essa vantagem de processo permite que a empresa forneça uma
melhor experiência do usuário e reduza custos operacionais. Um exemplo claro, diz
respeito ao avanço da estrutura logística, um dos principais alicerces do bom serviço
prestado.

42
 Carta do Gestor

7. Ativos intangíveis: O Mercado Livre tem vários ativos intangíveis, incluindo sua
reputação, marca e efeito de rede. Esses ativos intangíveis podem ser uma barreira
significativa à entrada para possíveis concorrentes.

As alavancas de crescimento da companhia têm mostrado o poder de fogo da

empresa frente à concorrência. Vamos olhar os principais drivers e os números
recentes da empresa.

O avanço das linhas de negócio

As operações do Mercado Livre vêm crescendo substancialmente nos últimos anos.

No último trimestre, o GMV (Gross Merchandise Value) alcançou a marca de US$ 11,4
bilhões, representando um crescimento de 59% em relação ao 3T23. A empresa se
aproveitou das dificuldades dos varejistas do setor e abocanhou mais um pedaço de
participação de mercado no Brasil.

A operação de e-commerce no México também ganhou espaço, e neste terceiro

trimestre gerou uma receita superior aos US$ 499 milhões. Na conversa com a
administração da empresa, ficou claro que os negócios no país devem se beneficiar
com as questões associadas ao processo de reshoring dos EUA, além do avanço da
bancarização, que ainda é baixa. Apesar da força da competição (leia-se Amazon), o
Mercado Livre possui um posicionamento invejável por lá.

Aqui no Brasil, o e-commerce é definitivamente o carro chefe (a receita no último

trimestre alcançou a marca de US$ 1,2 bilhão). Destaque para o crescimento das
operações 1P, que deixaram de ser complementares à sua oferta 3P e se tornaram
representativas. As linhas de crédito e de cartão de crédito que trouxeram
preocupação nos últimos trimestre parecem mais bem controladas. O fortalecimento
do ecossistema financeiro junto aos sellers é algo que deve ganhar mais espaço ao
longo dos próximos trimestres. O Mercado Pago vem crescendo substancialmente e
já conta com mais de 45 milhões de usuários.

43
 Carta do Gestor

Apesar dos problemas econômicos argentinos, a liderança absoluta no setor

continua a promover bons retornos para a companhia. A receita no último trimestre
ficou na casa dos US$ 310 milhões.

A estruturação da logística foi um dos pilares que colocou o Mercado Livre na posição
de liderança do setor. Os números mostram claramente que esta foi uma decisão
bastante acertada. Ao longo do 3T23, foram mais de 350 milhões de produtos
enviados (27% na comparação ano contra ano), sendo que 54% dos envios ocorreram
no prazo de até um dia. Na América Latina, 80% dos pedidos foram entregues em até
48 horas. A evolução dessa linha nos últimos trimestres é invejável — veja o gráfico a
seguir.

Gráfico 11 - Desempenho da Logística do Mercado Livre ao longo dos últimos trimestres. Fonte: MELI

Nas linhas do balanço, há bastante robustez. A companhia contava com US$ 5,4
bilhões em seu caixa e um caixa líquido de US$ 244 milhões. Nos últimos 12 meses, a
companhia registrou um Ebitda de US$ 2,44 bilhões e um Lucro líquido na casa dos
US$ 987 milhões. Vale mencionar a facilidade pela qual a companhia consegue
captar recursos no mercado secundário norte-americano, o que lhe dá poder de
fogo caso seja necessário.

44
 Carta do Gestor

Em termos de iniciativas, vale mencionar o avanço do “Mercado Ads”, plataforma de

merchandising construída para atender seus sellers, e, também, o crescimento do seu
programa de fidelidade, revigorado recentemente (o Meli+). Assim como o Amazon
Prime, o programa ampliou a oferta de benefícios para aqueles seus assinantes. Uma
das estratégias é fornecer os serviços de streaming (Disney, HBO, Paramount) com
preços mais mais baixos, ou eventualmente incluídos dentro do programa. A
estratégia de assinatura é favorável para a companhia pois aumenta
substancialmente a frequência de utilização da plataforma, ampliando a fidelidade
do cliente.

Por fim, vale mencionar uma das respostas obtidas na reunião com o management
sobre competição: “a única empresa que nos traz preocupação é a Amazon”. De fato,
a gigante americana vem avançando suas operações tanto no Brasil quanto no
México, e é a única capaz de competir de igual para igual, pelo menos sob a ótica da
capacidade de financiamento e do avanço da base de sellers. Com a deterioração
das operações da Americanas, a Amazon abocanhou uma boa fatia do 3P e
conseguiu se firmar no país. A abertura dos dados pela empresa liderada por Andy
Jassy é pequena, mas a pesquisa de campo mostra que houve avanços significativos
e nos próximos anos, muito provavelmente, a empresa se tornará a segunda do setor.

O único “porém” ligado ao investimento nas ações do Mercado Livre (MELI34) diz
respeito ao seu valuation. Negociada por mais de 53 vezes seus lucros projetados
para 2024, não dá para dizer que se trata de uma companhia barata. Entretanto,
parece que o lado qualitativo nestes casos de crescimento são mais relevantes na
escolha dos investidores. E minha impressão é que dificilmente este prêmio frente aos
pares deixará de existir…

Utilizando o modelo de fluxo de caixa descontado, chegamos a um valor justo de US$

2.036 para as ações do Mercado Livre. Como premissas chave, estimamos margens
operacionais avançando até a casa dos 16% nos próximos anos e um crescimento
médio na casa dos 15% ao ano. Como toda boa empresa de “growth”, a maior parte
do seu valor intrínseco se encontra na perpetuidade. Isto se justifica ao observarmos
o negócio: há um bom espaço para a companhia acelerar seu crescimento daqui
para frente.

A seguir vão algumas linhas do modelo de DCF (modelo de fluxo de caixa

descontado) desenvolvido para o Mercado Livre (MELI34). Vale ressaltar que todos
os números aqui discutidos estão em dólar — inclusive o valor justo de US$ 2.036.

45
 Carta do Gestor

Tabela 3 - Valuation Mercado Livre

46
 Carta do Gestor

Considerações finais e expectativas

A melhora no ambiente macroeconômico trouxe o fluxo de volta para as ações de

tecnologia. As Big Techs continuam figurando entre as melhores opções de
investimento dentre as empresas de tecnologia e como Brad Gerstner, CIO da
Altimeter, reforçou, o maior erro dos investidores é querer deixá-las de lado na
montagem dos portfólios de tecnologia.

Preciso concordar com ele. Além de proporcionarem segurança aos portfólios

(apesar das oscilações, seus balanços são sólidos ao extremo), elas se aproveitam do
"retorno crescente de escala" nesse mundo da tecnologia, no qual a vantagem
competitiva das empresas com bolsos profundos só aumenta com o passar do
tempo.

Mas talvez seja na segunda camada do mundo da tecnologia que tenhamos as

melhores perspectivas de retornos à frente. Ou ainda, na intersecção entre os mais
diversos setores, como por exemplo, na utilização da IA com a biotecnologia, ou
ainda, nos meios de transporte, comunicação, serviços, etc.

Aqui na carteira do Tech Select, vamos procurar antever esses passos evolutivos e
alocar os recursos para se obter retornos fora da média. A revolução do mundo da
tecnologia só está começando. Como sempre.

Forte abraço,

João Piccioni - CIO da Empiricus Gestão

47
 Carta do Gestor

Disclaimer

Os fundos de investimento não contam com garantia do administrador do fundo, do

gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do fundo garantidor
de créditos – FGC. A rentabilidade obtida no passado não representa garantia de
rentabilidade futura. É recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e
regulamento do fundo de investimento pelo investidor ao aplicar seus recursos. Para
avaliação da performance do fundo de investimento é recomendável uma análise de,
no mínimo, 12 (doze) meses. Este fundo utiliza estratégias com derivativos como parte
integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são
adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas.
Os fundos multimercados com renda variável podem estar expostos a significativa
concentração em ativos de poucos emissores, com os riscos daí decorrentes.

48