Orç Cap 9

Universidade Federal de Lavras - UFLA
Departamento de Administração e Economia
ORÇAMENTO DE CAPITAL
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA II
Luiz Eurico Junqueira Coli

DAE/UFLA
ORÇAMENTO DE CAPITAL
Conteúdo da aula:
4.5 Avaliação de ativos sob condições de risco

4.5.1 Introdução
4.5.2 Abordagem de equivalência à certeza
4.5.3 Abordagem de variabilidade dos fatores de
decisão
4.5.4 Estudo de caso
3.5 Avaliação de ativos sob condições de risco
3.5.1 Introdução
“... Portanto, risco refere-se à chance de que

algum evento desfavorável irá ocorrer”.
(BRIGHAM, GAPENSKI e EHRHARDT, 2001)
“... O risco existe em todas atividades. Tudo o

que é decidido hoje, visando a um resultado no
futuro, está sujeito a algum grau de risco.
Somente o que já aconteceu está livre de risco,
pois é um ‘fato consumado’” (HOJI, 2004).
3.5. Avaliação de risco
3.5.1 Introdução
Em síntese, risco pode ser entendido como a
chance de algum evento indesejável ocorrer;
representa um perigo, uma exposição a perdas.
Observação:
Até o presente momento do estudo, dedicou-se a

trabalhar em ambiente de certeza. Conhecia-se
os valores assumidos por todos os fatores de
decisão – receitas esperados, gastos previstos,
valor inicial e residual dos investimentos, etc.
3.5.1 Introdução
Em análise de projetos, pode-se operar em:
1. Ambiente de certeza (quando se conhece
todos os valores dos fatores de decisão).
2. Ambiente de risco ou de incerteza.
Observações:
1. A diferenciação de ambiente de risco e de
incerteza é sutil. No de risco, conhece-se os
resultados possíveis e as chances de ocorrer.
2. Na análise de projetos, é mais usual deparar-
se com ambientes em condições de risco.
3.5.1 Introdução
Em projetos sob condições de risco, podem ser
considerados dois tipos de abordagens:
1. Abordagem de equivalência à certeza.
2. Abordagem de variabilidade dos fatores

de decisão.
3.5.2.1 Técnica da taxa de desconto ajustada ao risco
A concepção básica dessa metodologia é
que a taxa de retorno exigida pelos investidores
possui comportamento variável, flutuando
conforme a percepção de risco do ativo. Ou seja,
a rentabilidade esperada pelos investidores é
função do nível de risco percebido em relação ao
projeto em estudo. A taxa de retorno exigida
pelos investidores cresce na medida em que a
percepção de risco aumenta.
(Ver texto acadêmico p. 57)
3.5.2.1 Técnica da taxa de desconto ajustada ao
risco
10.900,00
0 9%
PASR
risco
F 10.900,00 10.900,00
PASR   
1  i ASR 
n
1  0,091 1,09
PASR = 10.000,00 UM.
Em que:
PASR  Valor de negociação do ativo sem risco;
iASR  Taxa de desconto apropriada ao ativo sem risco.
risco
10.900,00
0 10%
PACR
risco
F 10.900,00 10.900,00
PACR   
1  i ACR  1  0,10
n 1
1,10
PACR  9.909,09 UM.

Em que:
PACR  Valor de negociação do ativo com risco;
iACR  Taxa de desconto apropriada ao ativo com risco.
Hipótese:
Suponha que o retorno efetivo tenha sido de 10.800,00
UM. Verifique a taxa de retorno da operação.
3.5.2.2 Técnica do fluxo de caixa ajustado ao risco
A idéia básica é ajustar o fluxo de caixa

previsto para o projeto à equivalência certeza. O
processo consiste em estimar um percentual
adequado que multiplicado ao fluxo de caixa o
torna equivalente ao ambiente de certeza. Este
percentual adequado ao nível de risco percebido
é chamado de fator de equivalência à certeza.
Denotando-se por  o fator de equivalência

à certeza, FC e o fluxo de caixa projetado e FCEC
o fluxo de caixa equivalente no período, então
fica: FCEC = FC. A questão que se impõe é
calcular o fator de equivalência à certeza 
apropriado a cada período.
(Ver texto acadêmico p. 58 e 59)

Seja o caso de ser considerada uma parcela

de 1% como risco do caixa esperado. Nesta
condição, o fator de equivalência à certeza,  será:
 = 1 – 0,01 = 0,99   = 99%. Seja ainda o fluxo de
caixa projetado de 10.900,00 UM. Logo, o fluxo de
caixa equivalente no período, FCEC, fica:
FCEC = FC = 0,9910.900,00 = 10.791,00 UM.
FC EC 10.791,00 10.791,00
PEC     PEC = 9.900,00 UM.
1  i ASR n 1  0,091
1,09
Observações:
Em virtude de se empregar com o fluxo de caixa arbitrado
como se estando em ambiente de certeza, nos cálculos, opera-se
com a taxa de desconto livre de risco. Esse procedimento se deve
ao fato que o fluxo de caixa considerado na análise é tido como
certo de suceder.
Se ao vencer o prazo de um ano, o valor de resgate tenha
sido de 10.800,00 UM. Neste caso, a taxa de retorno efetiva seria de
9,091% ao ano (10.800,00/9.900,00 – 1).
3.5.3 Abordagem de variabilidade dos
fatores de decisão
3.5.3.1 Técnica da análise de sensibilidade
A metodologia pode ser empregada como
uma forma de abordagem de risco quando não se
conhece claramente o valor assumido pelos
fatores de decisão do projeto. Apesar de não
haver precisão, a princípio, sabe-se que o
intervalo de valores possíveis para cada fator é
pequeno. Opera-se com apenas uma variável e os
demais parâmetros permanecem constantes.
3.5.3 Abordagem de variabilidade dos
fatores de decisão
3.5.3.2 Técnica da análise de cenários
De forma esquemática, a metodologia opera
com três cenários: um otimista, outro pessimista e
outro normal (mais provável de ocorrer). Verifica-
se o resultado do projeto para cada cenário. A
avaliação do projeto sucede em função da
ponderação dos resultados pelas probabilidades
de ocorrência de cada cenário.
18º caso:
(Ver condições no texto acadêmico: p. 61 e 62)
VARIÁVEL RETRAÇÃO NORMAL EXPANSÃO
Tamanho do mercado (mil kg/ano) 60 100 120
Participação no mercado 25% 30% 40%
Preço unitário (R$/kg) 4,80 5,00 6,00
Custo variável unitário (R$/kg) 2,60 2,50 2,00
Custo fixo (R$/ano) 20.000,00 20.000,00 18.000,00
Investimento Inicial (R$) 250.000,00 240.000,00 225.000,00
Consideração: adotar taxa de desconto de 15% ao ano.

Técnica da análise de sensibilidade
Fator analisado: tamanho do mercado
1 Cenário de normalidade:
Quantidade vendida: N = 0,30100.000 = 30.000 kg/ano;
Receita operacional: RA = 5,0030.000 = R$150.000,00/ano;
Custo variável anual: CV = 2,5030.000  CV = R$75.000,00/ano;
Custo total anual: CT = CV+CF = 75.000,00+20.000,00 
CT = R$95.000,00/ano;
Rendimento bruto: RB = 150.000,00 – 95.000,00 = R$55.000,00/ano;
Quota de depreciação: Q = 0,05240.000,00 = R$12.000,00/ano;
Rendimento tributável: RT = 55.000,00 – 12.000,00 
RT = R$43.000,00/ano;
Imposto de renda: IR = 0,3543.000,00  IR = R$15.050,00/ano;
Rendimento líquido: RL = 55.000,00 – 15.050,00 = R$39.950,00/ano.
Técnica: Análise de sensibilidade
1) Cenário de normalidade
Ano 0 1 2 ––– 19 20
FC (mil R$) –240,00 39,95 39,95 ––– 39,95 39,95
39.950,00 39.950,00 39.950,00 39.950,00

VPL N  240.000,00  1
 2
   19

(1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) 20
VPLN  (+)R$10.060,29.
2 Cenário de retração:
CT = R$65.000,00/ano;
RT = R$13.000,00/ano;
2) Cenário de retração
Ano 0 1 2 ––– 19 20
FC (mil R$) –240,00 20,45 20,45 ––– 20,45 20,45
20.450,00 20.450,00 20.450,00 20.450,00

VPL R  240.000,00  1
 2
   19

(1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) 20
VPLR  (–)R$111.996,67.
3 Cenário de expansão:
CT = R$110.000,00/ano;
Rendimento bruto: RB = 180.000,00–110.000,00 = R$70.000,00/ano;
RT = R$58.000,00/ano;
3) Cenário de expansão
Ano 0 1 2 ––– 19 20
FC (mil R$) –240,00 49,70 49,70 ––– 49,70 49,70
49.700,00 49.700,00 49.700,00 49.700,00

VPL E  240.000,00  1
 2
   19

(1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) 20
VPLE  (+)R$71.088,77.
Conclusão:
Verifica-se a ocorrência de uma significativa variação do
resultado do projeto (VPL), conforme o tamanho do mercado.
Portanto, pode-se verificar que o projeto é altamente sensível a
este fator.
VARIÁVEL RETRAÇÃO NORMAL EXPANSÃO

Tamanho do mercado (mil kg/ano)* (111.996,67) 10.060,29 71.088,77
Participação no mercado (40.796,78) 10.060,29 111.774,43

Preço unitário (UM/kg) (14.351,10) 10.060,29 132.117,26
Custo variável unitário (UM/kg) (2.145,40) 10.060,29 71.088,77
Custo fixo (UM/ano) 10.060,29 10.060,29 18.197,42
Investimento Inicial (UM) 60,29 10.060,29 25.060,29
Conclusão:
Verifica-se que o projeto é bastante sensível

aos fatores “participação no mercado” e “preço”.
Possui razoável sensibilidade em relação à variável
“custo variável” e baixa quanto à variável “custo
fixo” e “investimento inicial”.
Técnica: Análise de cenários
1 Cenário de normalidade:
CT = R$95.000,00/ano;
RT = R$43.000,00/ano;
1) Cenário de normalidade
Ano 0 1 2 ––– 19 20
FC (mil R$) –240,00 39,95 39,95 ––– 39,95 39,95
39.950,00 39.950,00 39.950,00 39.950,00

VPL N  240.000,00  1
 2
   19

(1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) 20
VPLN  (+)R$10.060,29.
2 Cenário de retração:
CT = R$59.000,00/ano;
RT = R$500,00/ano;
Imposto de renda: IR = 0,35500,00  IR = R$175,00/ano;
Rendimento líquido: RL = 13.000,00 – 175,00 = R$12.825,00/ano.
3) Cenário de retração
Ano 0 1 2 ––– 19 20
FC (mil R$) –250,00 12,825 12,825 ––– 12,825 12,825
12.825,00 12.825,00 12.825,00 12.825,00

VPL R  250.000,00  1
 2
   19

(1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) 20
VPLR  (–)R$169.724,07.
3 Cenário de expansão:
Custo variável anual: CV = 2,0048.000  CV =
R$96.000,00/ano;
CT = R$114.000,00/ano;
RT = R$162.750,00/ano;
Rendimento líquido: RL = 174.000,00 – 56.962,50 
3) Cenário de expansão
Ano 0 1 2 ––– 19 20
FC (mil R$) –225,00 117,037 117,037 ––– 117,037 117,037
117.037,50 117.037,50 117.037,50 117.037,50

VPL E  225.000,00  1
 2
   19

(1  0,15) (1  0,15) (1  0,15) (1  0,15)20
VPLE  (+)R$507.576,51.
Convenção:
Atribuindo as seguintes probabilidades de

ocorrência:
1. Cenário de normalidade: 50%;

2. Cenário de retração: 25%;
3. Cenário de expansão: 25%.
1) Resultado esperado:
VPLµ = PRVPLR + PNVPLN + PEVPLE 
VPLµ = 0,25(–169.724,07) + 0,5010.060,29 +
0,25507.576,51  VPLµ  (+)R$89.493,25.
2) Desvio padrão:
VPL = [PR(VPLR – VPLµ)² + PN(VPLN – VPLµ)² +
PE(VPLE – VPLµ)²]½ 
2) Desvio padrão:
VPL = [0,25(–169.724,07 – 89.493,25)² +
0,50(10.060,29 – 89.493,25)² +
0,25(507.576,51 – 89.493,25)²]½ 
VPL  R$252.292,70.
3) Coeficiente de variação:
CVVPL = VPL/VPLµ = 252.292,70/89.493,25 
CVVPL  2,819125.
4) Conclusão:
?????????

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Departamento de Administração e Economia

Luiz Eurico Junqueira Coli

4.5 Avaliação de ativos sob condições de risco

“... Portanto, risco refere-se à chance de que

(BRIGHAM, GAPENSKI e EHRHARDT, 2001)

“... O risco existe em todas atividades. Tudo o

Até o presente momento do estudo, dedicou-se a

1. Abordagem de equivalência à certeza.

2. Abordagem de variabilidade dos fatores

PASR = 10.000,00 UM.

PACR  9.909,09 UM.

A idéia básica é ajustar o fluxo de caixa

Denotando-se por  o fator de equivalência

(Ver texto acadêmico p. 58 e 59)

3.5.2.2 Técnica do fluxo de caixa ajustado ao risco

Seja o caso de ser considerada uma parcela

Consideração: adotar taxa de desconto de 15% ao ano.

39.950,00 39.950,00 39.950,00 39.950,00

20.450,00 20.450,00 20.450,00 20.450,00

49.700,00 49.700,00 49.700,00 49.700,00

VARIÁVEL RETRAÇÃO NORMAL EXPANSÃO

Participação no mercado (40.796,78) 10.060,29 111.774,43

Verifica-se que o projeto é bastante sensível

39.950,00 39.950,00 39.950,00 39.950,00

12.825,00 12.825,00 12.825,00 12.825,00

117.037,50 117.037,50 117.037,50 117.037,50

Atribuindo as seguintes probabilidades de

1. Cenário de normalidade: 50%;

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