Locação de equipamentos pesados: Armac busca recursos para acelerar crescimento

IPO | Início de cobertura
19/07/2021
Armac Locação de equipamentos

Crescimento de peso
A Armac vem a mercado buscar recursos para acelerar seu crescimento e se consolidar
ARML3
como líder na locação de máquinas e equipamentos pesados (linha amarela) através de
Preço-alvo R$ 22,00
um modelo de negócios verticalizado e com uma forte cultura. Recomendamos a
Faixa IPO R$ 13,30 e R$ 16,63
participação na oferta.
Nº de ações 68,5 MM
A Armac é uma plataforma brasileira de locação de equipamentos, principalmente de linha Oferta base (*) R$ 1,03 bi
amarela, com um modelo de negócio que consiste na oferta do serviço de locação em Recomendação Participar
conjunto com 100% das manutenções preventivas e corretivas necessárias. Esse modelo se (*) valor da oferta base considera o ponto
médio da faixa: R$ 14,97.
baseia em uma estrutura totalmente verticalizada para oferecer o serviço com qualidade a
preços competitivos ao capturar parte das altas margens praticadas na cadeia de venda de
peças e serviços. A maior parcela da receita da Armac (62%) é proveniente dos setores de Alexandre Kogake
agricultura, agroindústria, fertilizantes, mineração e papel e celulose, nos quais os contratos Analista, CNPI
de longo prazo da companhia possuem o compromisso de manter as máquinas com um
índice de disponibilidade de pelo menos 95%, prazo para manutenção de menos de 24 horas Flavia Ozawa
Analista, CNPI
e reposição do maquinário danificado em 48 horas na média.
O mercado de atuação da Armac, locação de equipamentos pesados, possui uma taxa de

penetração no Brasil significativamente abaixo de outros mercados maduros e é altamente
pulverizado. Com importantes diferenciais competitivos, baseados principalmente na sua
equipe de mecânicos inserida em uma cultura de prestação de serviço ao cliente (chamada
de “graxa na caveira”), a Armac está bem posicionada para ganhar participação de mercado
dos competidores menores. Adicionalmente, com um produto competitivo acreditamos que
ela possa ajudar a expandir a própria penetração do serviço de locação, ao migrar clientes
que atualmente têm a propriedade do ativo para um modelo asset light. Finalmente,
consideramos que todo o conhecimento acumulado com a verticalização do processo
demoraria para ser replicado, constituindo-se em uma barreira adicional à entrada de novos
competidores.
Dentre os principais riscos para a tese de investimentos, destacamos o gargalo que a

formação de pessoal especializado pode gerar para o crescimento acelerado, a devolução de
equipamentos durante uma recessão econômica pelo modelo flexível de contratos e o risco
da frota proveniente de acidentes, roubos e outros eventos.
Nossa recomendação é de participação na oferta, pois a Armac possui diferenciais

competitivos importantes em um segmento altamente pulverizado e com baixa
penetração. Com os recursos da oferta, a companhia pode acelerar seu crescimento e
alavancar ainda mais as suas vantagens de escala, desenvolvimento de expertise e
capilaridade de atuação e, assim, o múltiplo EV/EBITDA 2022 de 16,4x sofre compressão
rapidamente e de maneira relevante, justificando o prêmio frente às demais locadoras
negociadas na B3 que crescem em menor intensidade. Nosso preço-alvo, determinado
através do modelo de fluxo de caixa descontado, é de R$ 22,00, o que proporciona retornos
adequados em qualquer parte do intervalo de preços da oferta (47% no centro da faixa).
ELEVEN FINANCIAL RESEARCH | 1
Quasar Asset Management - 14.084.509/0001-74 elevenfinancial.com

19-jul-21
Sumário
1. Tese de investimento.............................................................................................. 3
Oportunidades e pontos fortes ................................................................... 3
Desafios e riscos ......................................................................................... 4
2. A oferta: Armac ....................................................................................................... 5

Visão geral ................................................................................................. 5
Lock-up ....................................................................................................... 5
Uso dos recursos ......................................................................................... 6
Cronograma ............................................................................................... 6
3. Destaques financeiros ............................................................................................ 7
4. Panorama do setor de locação de equipamentos pesados ................................... 8

Mercado de máquinas pesadas no Brasil .................................................... 9
Competidores ........................................................................................... 12
5. Armac .................................................................................................................... 12
História ..................................................................................................... 12
Modelo de Negócio................................................................................... 13
Retorno sobre os investimentos................................................................ 14
Governança corporativa ........................................................................... 15
6. Análise relativa ..................................................................................................... 17
7. Valuation ............................................................................................................... 20
8. Anexo –Balanço .................................................................................................... 21

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Tese de investimento
Oportunidades e pontos fortes
Modelo de negócio verticalizado com desenvolvimento de expertise na manutenção da
frota e eliminação da assimetria de informação: um dos principais diferenciais competitivos
da Armac é a sua equipe de mecânicos, inserida em uma cultura de prestação de serviço ao
cliente, com valorização do empenho que pode incluir até acesso ao plano de opções da
companhia. O alinhamento ao cliente se dá porque a Armac oferece o produto de locação
com o serviço de manutenção incluído e, assim, não existe o conflito de interesse em tentar
aumentar a receita com serviços, o que pode acontecer com os dealers e concessionárias. Ao
longo do tempo, essa equipe especializada associada a um processo de captura das melhoras
práticas, o que demoraria para ser replicado, resultou em custos de manutenção que muitas
vezes representam uma fração do que seria cobrado pelos dealers. Um exemplo concreto
fornecido pela companhia foi de uma esmagadora de soja, em que o dealer indicou a
substituição do braço inteiro com custo de R$ 90 mil, enquanto a Armac conseguiu resolver
ao usinar e soldar a ponta do braço com custo de R$ 3 mil. Outro benefício da equipe de
manutenção própria e expertise adquirida é a extensão da vida útil do ativo, que traz um
valor presente líquido maior do que a venda do equipamento ao final do contrato e pode,
inclusive, trazer a oportunidade de comprar equipamentos usados com retorno superior ao
do capital empregado nos novos.
Elevado potencial de crescimento pela baixa penetração da terceirização da frota e

pequena participação de mercado: o percentual de locação sobre as vendas anuais de
equipamentos pesados tem crescido nos últimos anos, de acordo com pesquisa da
Sobratema, atingindo 25% em 2020 (em comparação com 17% em 2018), mas ainda muito
inferior à penetração do aluguel de frota em mercados maduros como nos Estados Unidos,
Reino Unido e Japão (57%, 75% e 80%, respectivamente). Com o fim da abundância de crédito
subsidiado (FINAME), a locação deve continuar a ganhar participação sobre a posse dos
equipamentos pesados e a Armac, como líder no segmento (ainda que possua apenas 0,5%
do parque de máquinas em operação) e com escala cada vez maior, tem como estratégia
comercial repassar aos clientes os benefícios da diluição dos custos, expandindo ainda mais
o mercado, assim como fizeram as locadoras de veículos leves nos últimos anos.
Figura 1: participação da locação na frota total em diferentes países
75% 80%
57%
~25%
Brasil Estados Unidos Reino Unido Japão
Fonte: prospecto da oferta da Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.
Expansão geográfica e de categorias: o crescimento da Armac estava limitado ao seu grau de

alavancagem, como pudemos ver com a redução do capex mensal ao final de 2020 (de R$ 36
milhões em setembro para R$ 12 milhões em dezembro). Com os recursos da oferta, a
expansão pode ser acelerada para outros estados como Pará, Tocantins, Bahia, Maranhão,
Mato Grosso, Mato Grosso do Sul e Goiás, que possuem alta exposição à produção agrícola,
mineração e logística de commodities. Além disso, o conhecimento sobre a manutenção dos
equipamentos e máquinas pesadas pode ser aplicado a outros segmentos como
empilhadeiras, geradores e compressores, aumentando ainda mais o mercado endereçável
como feito pelos peers globais United Rentals e Ashtead Group.

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Base de clientes ampla em diversos segmentos da economia, que proporcionam redução

do risco a setores específicos da economia: a Armac trabalha principalmente com clientes
que atuam em setores nos quais o Brasil possui vantagens comparativas importantes e que
devem manter o crescimento nos próximos anos, como agronegócio, mineração e florestal.
Além disso, a base de ativos também pode ser utilizada para clientes atuantes na
infraestrutura, que representaram 39% da receita líquida da Armac no modelo de asset
sharing, setor que possui uma expectativa de crescimento relevante devido aos projetos de
energia renovável, saneamento básico, rodoviários, ferroviários e de infraestrutura urbana,
todos alavancados pelos processos de privatização e de concessões implementados pelo
governo atual. Devido a essa diversidade e à capilaridade da companhia, o índice de ocupação
de frota fica em um patamar elevado (85% em março de 2021).
Desafios e riscos
Crescimento acelerado e formação de pessoal: o crescimento acelerado da Armac, com
aumento de 147% na frota disponível para locação ao final de 2020 vs. 2019, traz o desafio
na formação do capital humano, especialmente dos mecânicos especializados na
manutenção dos equipamentos pesados. Apesar da própria Armac ter um curso de formação,
o fato de o programa ter duração de três semestres e a necessidade de treinamento
presencial podem ser gargalos para o suprimento de mão de obra qualificada, mas que
poderia ser resolvida com uma escola própria de formação ou uma parceria com instituições
do setor educacional.
Risco da devolução de equipamentos e recessão econômica: a Armac tem como estratégia

oferecer aos seus clientes flexibilidade nos contratos, de modo que os equipamentos possam
ser devolvidos no caso de mudança de escopo. A exposição a setores em que o Brasil tem
vantagens comparativas diminui esse risco, que também é mitigado pela baixa correlação
entre os setores e muitas vezes com a própria economia brasileira. De acordo com estudo da
NEFF Rental, mesmo no período em que a venda de equipamentos nos Estados Unidos teve
queda durante a crise de 2008 e nos anos seguintes, a penetração de locação aumentou
significativamente de 39% para 53%, mostrando um comportamento anticíclico.
Figura 2: mercado de aluguel de máquinas nos Estados Unidos
Vendas de Equip. América do Norte (USD, Bilhões)

Penetração de Locação nos EUA (%)
51% 53%
45% 46%
38% 39% 39% 39% 40%
35%
30% 32% 29 29 28 26
25
21 21
14 16 15 15
13
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Fonte: NEFF Rental. Elaborado por Eleven Financial Research.
Risco da frota proveniente de acidentes, roubos e outros eventos: como a manutenção dos
ativos é responsabilidade da companhia e os ativos continuam sob a propriedade da Armac,
os riscos de acidentes, roubos e outros eventos podem afetar os resultados tanto em termos
de aumento dos custos com reparação e reposição dos equipamentos quanto em eventuais

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contingências no caso de perdas de vidas e danos à integridade física dos colaboradores. Na

data do prospecto, entretanto, não existiam contingências relevantes.
Falhas na administração de covenants financeiros: o modelo de negócios de locação é capital
intensivo pois a compra dos equipamentos pesados, cujo valor individual supera R$ 200 mil,
é de responsabilidade da locadora. Assim, empresas com elevado crescimento como a Armac
podem ter que reduzir o ritmo de aumento da frota para não superar os covenants da dívida
ou eventualmente acessar novamente o mercado para emitir novas ações. A cláusula
restritiva é de 3,5x ao final de 2021, caindo para 3,25x em 2022 e 3,0x a partir de 2023, sendo
que nas nossas estimativas e com os recursos da oferta, o índice deve chegar a 0,4x no
encerramento desse ano.
A oferta: Armac
Visão geral
A oferta base consistirá na emissão de 53,4 milhões novas ações na oferta primária e na venda
de 15,0 milhões de ações ordinárias dos atuais acionistas na oferta secundária. As ações da
Armac serão listadas no segmento de Novo Mercado da B3. A faixa indicativa de preços foi
definida entre R$ 13,30 e R$ 16,63 por ação, o que resulta em um ponto médio de R$ 14,97
por ação. Com base nesse último valor, a oferta base será de aproximadamente R$ 1,03
bilhão. Considerando esse cenário, os atuais acionistas terão a sua participação acionária
reduzida para 80%, ainda mantendo o controle.
Caso a demanda permita a colocação dos lotes Adicional (50% primária e 50% secundária) e
Suplementar (100% secundária) em percentual equivalente a até 35%, ou seja, 23 milhões de
ações, a oferta total poderá atingir 92 milhões de ações, representando R$ 1,4 bilhão. Nesse
cenário os atuais acionistas terão a sua participação acionária reduzida para 73%, ainda assim
mantendo um grupo de controle firmado através de um acordo de acionistas.
Lock-up
O lock-up da oferta de varejo será de 40 dias, sendo que no mínimo 8% das ações da oferta
serão alocadas para investidores de varejo lock-up e 2% para investidores de varejo sem
alocação prioritária. No caso da oferta private, o lock-up será de 50 dias, sendo a alocação
mínima para os investidores private lock-up de 0,7% e de 0,3% para investidores private sem
alocação prioritária. Neste contexto, a oferta não institucional, que compreende tanto os
investidores de varejo quanto os investidores private, deve ser de no mínimo de 10% e de no
máximo 20%.
Figura 3: estrutura acionária pré-IPO Figura 4: estrutura acionária após o IPO
Fonte: prospecto da oferta da Armac. Elaborado por Eleven Financial Fonte: prospecto da oferta da Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.
Research. Considera apenas a oferta base.

19-jul-21
Uso dos recursos

A totalidade dos recursos captados com a oferta primária da Armac no montante de R$752,3
milhões (líquidos das comissões e despesas da oferta) será destinada para a compra de
máquinas e equipamentos com o objetivo de acelerar o crescimento e atender a demanda
reprimida. A posição de dívida líquida ao final de março de 2021 era R$292,4 milhões e
representava 3,95x o EBITDA ajustado dos últimos doze meses, o que poderia reduzir o ritmo
de crescimento da companhia. Com a captação na oferta, a Armac ficaria com um caixa
líquido de R$460 milhões, o que abriria espaço em balanço (considerando uma alavancagem
de 3,0x dívida líquida e a geração de caixa do período) para um capex em torno de R$1,0
bilhão/ano em 2021 e 2022, não gerando um gargalo para o crescimento da companhia visto
que nossa estimativa de investimentos anuais fica entre R$700 milhões e R$ 900 milhões para
os próximos anos.
Figura 5: uso dos recursos líquidos provenientes da oferta primária

Percentual estimado dos Valor líquido*
Finalidade
recursos líquidos (R$ milhões)
Compra de máquinas e equipamentos 100% 752
Total 100% 752
* Considerando o ponto médio da faixa indicativa (R$ 14,97) e a dedução das comissões e despesas estimadas.
Cronograma
Figura 6: cronograma da oferta
# Etapa Data
1 Protocolo de pedido de registro da Oferta junto à CVM 10/05/2021
Divulgação do Aviso ao Mercado
Disponibilização do Prospecto Preliminar
2 05/07/2021
Início das apresentações para potenciais investidores
Início do Procedimento de Bookbuilding
Nova disponibilização do Aviso ao Mercado
3 Início do Período de Reserva 12/07/2021
Início do Período de Reserva para Pessoas Vinculadas
4 Encerramento do Período de Reserva para pessoas Vinculadas 14/07/2021
5 Encerramento do Período de Reserva 23/07/2021
Encerramento das apresentações para potenciais investidores
Encerramento do Procedimento de Bookbuilding
Fixação do Preço por Ação
6 Aprovação do Preço por Ação 26/07/2021
Assinatura do Contrato de Colocação, do Contrato de Colocação internacional e dos
demais contratos relacionados à Oferta
Início do prazo de exercício da Opção de Ações Suplementares
Concessão dos registros da Oferta pela CVM
7 Divulgação do Anúncio de Início 27/07/2021
Disponibilização do Prospecto Definitivo
8 Início de negociação das Ações no Novo Mercado 28/07/2021
9 Data de Liquidação 29/07/2021
10 Data limite do prazo de exercício da Opção de Ações do Lote Suplementar 26/08/2021
11 Data limite para a liquidação das Ações do Lote Suplementar 31/08/2021
12 Término do Lock-up da Oferta de Varejo 05/09/2021
13 Data de Encerramento do Lock-up do Segmento Private 15/09/2021
14 Data limite para a disponibilização do Anúncio de Encerramento 27/01/2022

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Destaques financeiros
Figura 7: número de equipamentos para aluguel Figura 8: receita líquida (R$ MM)
(2018-20, 1T20 e 1T21) (2018-20, 1T20 e 1T21)
161,6%
175,1%
146,7%
81,3%
63,7% 1.403 43,8%

1.046
111
424 510 61
259 43 52
20
2018 2019 2020 1T20 1T21
2018 2019 2020 1T20 1T21
frota final do período Crescimento a/a
Receita líquida Crescimento a/a
Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research. Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.
Figura 9: ROIC ajustado (%) Figura 10: EBITDA Ajustado e margem EBITDA Ajustada
(2018-20 e 1T21) (R$ MM) (2018-20, 1T20 e 1T21)
52,3%
50,2%
49,0%
48,2%
45,0%
47,3% 47,4% 56
37,9% 35,4% 30 27
19
10
2018 2019 2020 1T20 1T21
EBITDA margem EBITDA
2018 2019 2020 1T21
Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research. ROIC ajustado Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.
usando o ativo imobilizado bruto dividido por dois para representar a EBITDA Ajustado excluindo efeitos não recorrentes à operação.
rentabilidade média de um equipamento típico da empresa.
Figura 11: lucro e margem líquida (R$ MM) (2018-20, 1T20 e 1T21) Figura 12: Endividamento (R$ MM) (2018-20, 1T20 e 1T21)
15,7% 3,9x 4,0x

14,8% 15,0% 15,2% 14,9%
2,4x 2,2x
18 292
218
9 8
6
3 91
46 66
2018 2019 2020 1T20 1T21
2018 2019 2020 1T20 1T21
Lucro líquido Margem líquida Dívida líquida Dívida Líquida / EBITDA
Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research. Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.

19-jul-21
Panorama do setor de locação de equipamentos pesados

A locação de veículos leves no Brasil é mais conhecida dos investidores brasileiros, visto que
a Localiza, líder no setor, realizou seu IPO em 2005 e hoje é acompanhada na B3 pela Unidas
e pela Movida. O ano de 2021 marcou a entrada do segmento de locação de veículos pesados
na bolsa com a oferta de ações do Grupo Vamos, mas cujo crescimento tem acontecido
principalmente no aluguel de caminhões. A Armac seria a primeira companhia a ser listada
com foco na chamada linha amarela (exemplos na figura 13), que engloba máquinas pesadas
para diversos usos e que possuem preços que variam de R$250 mil para uma retroescavadeira
até R$ 600 mil para uma motoniveladora.
Figura 13: descrição das principais máquinas da linha amarela
Fonte: BNDES.

19-jul-21
Mercado de máquinas pesadas no Brasil

O desenvolvimento e crescimento da adoção de máquinas pesadas é resultado da busca de
uma maior eficiência e produtividade em setores intensivos em capital, como infraestrutura,
mineração e agricultura, que representaram cerca de 30% do PIB em 2020. Para se ter uma
ideia da dimensão do mercado de máquinas pesadas no Brasil, entre 2001 e 2020 foram
vendidas 1,3 milhão de unidades considerando o portfólio atual de atuação da Armac, o que
representa uma média de 64 mil unidades por ano, com os últimos três anos (2018, 2019 e
2020) próximos dessa média (58 mil, 61 mil e 68 mil, respectivamente).
Figura 14: evolução histórica de venda de máquinas pesadas no Brasil (2001-2020)
Fonte: Armac, ABIMAQ e ANFAVEA. Elaborado por Eleven Financial Research.
De acordo com pesquisa da Sobratema (Associação Brasileira de Tecnologia para Construção

e Mineração) realizada com fabricantes de equipamentos, cerca de 25% da venda nesse
mercado em 2020 foi realizada para as empresas de locação. Nesse mesmo levantamento, a
previsão de crescimento para 2021 no mercado brasileiro de equipamentos de construção
considerando as compras dos participantes da pesquisa seria de 20% em máquinas da linha
amarela e 31% nos demais equipamentos. A recuperação do mercado fez com que o
percentual de frota parada das construtoras e locadoras se mantivesse em 31% em 2020
(sondagem feita em outubro de cada ano), em linha com 2019 (29%), mantendo a forte
recuperação em relação a 2018 (45%) e 2017 (57%). Finalmente, a expectativa para as
empresas que atuam nesse mercado para 2021 é otimista para 86% dos respondentes, o que
supera o otimismo para a economia brasileira (67%), mostrando a confiança do desempenho
específico do setor de equipamentos pesados.
Figura 15: previsão de marcado para 2021 Figura 16: Expectativas das empresas para 2021
23.593
19.581
Estou bastante Otimista 3%
16.012
Estou Otimista 83%
3.346 2.967 3.878 Neutro 10%
Estou Pessimista 3%
2019 2020 2021
Estou muito pessimista 0%
Linha Amarela Demais Equipamentos
Fonte: Sobratema. Elaborado por Eleven Financial Research. Números Fonte: Sobratema. Elaborado por Eleven Financial Research.
contemplam amostra do segmento de equipamentos pesados.

19-jul-21
Não existem dados consolidados sobre a frota total de máquinas e equipamentos pesados no
Brasil. Para estimar o mercado endereçável, a Armac assumiu uma vida útil de dez anos (com
base no parâmetro contábil), o que resultaria em um estoque de máquinas pesadas de 773
mil unidades, sendo este número a soma das vendas entre 2011 e 2020, mas lembrando que
muitas vezes estes equipamentos podem ser utilizados por um tempo bem maior, o que
poderia elevar o número de maneira relevante. Excluindo os tratores de rodas da base, que
não estão dentro da atuação principal da Armac, o estoque seria de 534 mil unidades.
No que se refere à locação, existem atualmente no Brasil cerca de 3.500 empresas atuantes
em equipamentos da linha amarela, sendo um setor altamente pulverizado e sem dados
consolidados. De acordo com as pesquisas anuais feitas pela Sobratema, a participação das
locadoras no total das vendas de equipamentos novos foi de 17% em 2018, 22% em 2019 e
25% em 2020. Assumindo a média dos últimos três anos (21%) como a penetração total da
locação, teríamos uma frota disponível para locação no setor de atuação da Armac de 112 mil
unidades. A Armac encerrou o 1T21 com uma frota de 1.403 equipamentos, o que resultaria
em uma participação de mercado de 1,2% na locação e uma penetração de 0,3% sobre o
estoque total de máquinas e equipamentos.
Figura 17: Frota Armac, locada e total no Brasil

534 mil
máquinas
pesadas
112 mil frota

locada no
setor de
atuação da
Armac
1,4 mil
frota da
Armac
Fonte: Armac, Sobratema, ABIMAQ e ANFAVEA. Elaborado por Eleven Financial Research.
Em mercados mais maduros como Estados Unidos, Reino Unido e Japão, a penetração do
serviço de locação de máquinas e equipamentos já representa mais de metade da frota em
operação (57%, 75% e 80%, respectivamente) de acordo com dados levantados pela Armac e
disponibilizados no prospecto da oferta. Com isso, o crescimento médio composto anual do
mercado de locação geral e de equipamentos nos Estados Unidos foi de 6,5% entre 2009 e
2019 e seria de 5,6% se considerássemos o período desde 1997.
Além disso, nos Estados Unidos as maiores empresas de locação estão ganhando participação
de mercado, com as dez maiores saindo de um share de 20% do total de receitas da indústria
em 2010 para 36% em 2019, de acordo com dados da United Rentals. Esse processo tem
ocorrido tanto de maneira inorgânica, com a compra de locadoras menores sem escala pelas
grandes operadoras, quanto de maneira orgânica, com a abertura de novas bases, expansão
para outros estados e ampliação do portfólio de produtos. A United Rentals, por exemplo,
tem em seu portfólio plataformas aéreas, compressores de ar, finalizador de concreto,
banheiros químicos, sinalizadores de trânsito, dentre centenas de outros tipos de
equipamentos. Além disso, a companhia também oferece soluções especiais para energia
elétrica de emergência, para armazenamento em contêineres, para gerenciamento de fluidos
e outros.

19-jul-21
Figura 18: % das 10 maiores locadoras nos Estados Figura 19: tamanho de mercado de locação geral e de
Unidos sobre a receita de locação de equipamentos equipamentos nos Estados Unidos
45%
40% 36%
35% 32%
30%
30% 26% 27% 27%
24%
25% 22% 23%
20%
20%
15%
10%
Fonte: United Rentals, ARA e RER. Elaborado por Eleven Financial Fonte: United Rentals, ARA e RER. Elaborado por Eleven Financial Research.
Research.
Muitos dos drivers que têm acelerado o mercado de locação de veículos leves (para Localiza,
Movida e Unidas) e mais recentemente o de caminhões (Vamos) também se aplicam ao
segmento de máquinas pesadas. A redução da taxa de juros deixa o produto de locação mais
competitivo, pois reduz a parcela de remuneração do capital dentro da mensalidade, ainda
mais quando existe uma menor oferta de crédito subsidiado pelo BNDES. A linha de FINAME,
destinada à aquisição e produção de bens de capital, chegou a superar R$60 bilhões em
desembolsos em 2013, mas ficou abaixo de R$20 bilhões entre 2016 e 2018.
Figura 20: desembolsos do BNDES FINAME (R$ bilhões)
80
60
40
20
0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Fonte: BNDES. Elaborado por Eleven Financial Research.
Com o crescimento das próprias companhias e o ganho de escala associado, as locadoras

conseguem disponibilizar uma reserva técnica (equipamentos para substituição) e serviços
de manutenção que aumentam a garantia de disponibilidade dos ativos com custo
competitivo devido à diluição do investimento necessário. Outro efeito da escala, esse em
especial para o segmento de máquinas pesadas, é a redução da ociosidade, pois existe um
elevado número de SKUs (diferentes portes e aplicações) e clientes pequenos e médios
podem ter dificuldade de manter elevada a taxa de ocupação. Finalmente, com uma escala
maior e mais capilaridade, as empresas de locação conseguem montar uma estrutura própria
ou com parceiros para manutenção dos ativos, o que impacta na qualidade do serviço em si
e também traz vantagens de custos. Desse modo, conforme a figura 21 abaixo, as estimativas
da Armac indicam que quanto menor a taxa de utilização, maior a vantagem da locação x
propriedade, mas sendo o aluguel vantajoso mesmo em condições de uso em 100% do
tempo, porque o custo de manutenção (média de 1,5% ao mês) é o mais relevante dentro do
custo mensal e onde está centrada a maior expertise da Armac.

19-jul-21
Figura 21: simulação comprar vs. alugar com diferentes taxas de utilização
Fonte: Armac. Elaborado por Eleven Financial Research. Taxa de utilização da capacidade no eixo X.
Competidores
Assim como no mercado de caminhões, o segmento de locação de máquinas pesadas é muito
pulverizado. Existem atualmente 3.500 empresas ativas no mercado de linha amarela, o que
daria uma frota média de 46 ativos por locadora considerando o mercado total estimado
anteriormente (frota total de 773 mil unidades).
O Grupo Vamos tem um foco maior na locação de caminhões, que representam o maior
percentual da frota e do crescimento. Ainda assim, a empresa encerrou o 1T21 com 2,4 mil
ativos no segmento de máquinas e equipamentos (13,6 mil caminhões), mas com
crescimento tímido frente às 2,1 mil unidades na frota ao final de 2017. Para fins de
comparação, a frota de caminhões era de 7,0 mil em 2017.
Outra empresa que oferece uma ampla diversidade de veículos para locação, desde veículos
leves até equipamentos pesados, é a Ouro Verde. Ao final do 1T21 a sua frota de máquinas e
equipamentos pesados era de 7,5 mil unidades, mas que incluem desde caminhões,
implementos rodoviários como reboques e semirreboques, além dos equipamentos da linha
amarela propriamente ditos. O crescimento desse segmento na Ouro Verde também não tem
sido forte visto que ao final do 1T20 eram 7,3 mil máquinas e equipamentos pesados na sua
frota.
Armac
História
A história da Armac começou com o Sr. José Augusto Carvalho de Aragão, quando comprou
a sua primeira máquina linha amarela, com a formalização da companhia ocorrendo apenas
em 1994 em conjunto com a sua esposa, Sra. Lúcia Rosa Pereira Aragão. No início, eram
oferecidos serviços de terraplenagem para os setores de construção e infraestrutura,
mantendo o foco no atendimento a pequenos projetos até 2009, ano em que a estratégia
mudou para a locação de máquinas e equipamentos pesados. Entre 2013 e 2014 dois filhos
do casal se juntaram à Armac, trazendo uma nova visão de longo prazo e de posicionamento.
Em março de 2020 a companhia foi transformada em Sociedade Anônima e na sequência, em
junho de 2020, os acionistas venderam 29% do capital da Armac para um fundo gerido pela
Gávea Investimentos, que aumentou sua participação para 40% em fevereiro de 2021. Além
dos recursos para acelerar o crescimento, a entrada da gestora trouxe melhorias para a
estrutura de controles internos e para as práticas de governança, criando um Conselho de
Administração e reforçando a Diretoria Executiva.

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Figura 22: Receita bruta de locação
123
67
46
31
14
4 8
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

Fonte: prospecto da oferta da Armac. Elaborado por Eleven Financial Research. CAGR referente ao período entre
2011 e o 1T21 LTM.
Modelo de Negócio
A Armac é uma plataforma brasileira de locação de equipamentos principalmente de linha
amarela que incluem pás-carregadeiras, escavadeiras hidráulicas, retroescavadeiras, tratores
de esteira, minicarregadeiras, motoniveladoras, rolos compactadores, tratores agrícolas,
entre outros. A companhia também loca caminhões basculantes e pipa, tratores de roda e
plataformas elevatórias. O modelo de negócio consiste na oferta não só do serviço de
locação, mas também de 100% da manutenção necessária para todos os equipamentos,
preventiva e corretiva e disponível 24 horas por dia. Esse modelo se baseia em uma estrutura
totalmente verticalizada para oferecer o serviço com qualidade a preços competitivos ao
capturar parte das altas margens praticadas na cadeia de venda de peças e serviços.
A maior parcela da receita da Armac (62%) é proveniente dos setores de agricultura,

agroindústria, fertilizantes, mineração e papel e celulose, nos quais os contratos de longo
prazo da companhia possuem o compromisso de manter as máquinas com um índice de
disponibilidade de pelo menos 95%, prazo para manutenção de menos de 24 horas e
reposição do maquinário danificado em 48 horas na média.
Figura 23: uso dos equipamentos por segmento
Pá Carregadeira
Escavadeira
Retroescavadeira
Platafroma Articulada
Niveladeira
Trator De Esteira
Terminais
Fertilizante Açúcar e Etanol (Ferrovia e Porto) Papel & Celulose Mineração Infraestrutura
Alta Baixa / Sem Uso

Legenda


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Outro diferencial da Armac frente aos concorrentes é a flexibilidade de devolução ou

substituição de equipamentos sem custo, em caso de mudanças operacionais nos clientes.
Para não ficar com os equipamentos ociosos, a companhia recebe os ativos para alocar no
segmento de asset sharing, em que não existem períodos mínimos de locação. Nesse modelo,
a demanda é proveniente principalmente do segmento de infraestrutura, em especial
projetos de energia renovável, de saneamento básico, rodoviários, ferroviários e de
infraestrutura urbana. Por esse motivo, equipamentos com uso específico (figura 23) para
apenas um tipo de cliente, como o exemplo das colheitadeiras de cana, não fazem parte do
portfólio em razão da dificuldade em implementar o asset sharing.
A presença geográfica é importante tanto para atender aos requisitos dos contratos de
locação quanto para reduzir o risco de ociosidade na vertical de asset sharing, por isso a
Armac está presente em 17 estados e 174 cidades brasileiras, de forma a mitigar tanto a
exposição a setores específicos quanto a determinadas regiões geográficas. Dois pilares
adicionais para o modelo de negócios da Armac são a formação de pessoas e a
cultura/valores. Como o mercado de trabalho é carente na formação dos profissionais dessa
área de atuação, a Armac desenvolveu nos últimos oito anos um programa próprio de
formação com duração de três semestres e que contempla conhecimentos sobre hidráulica,
elétrica, eletrônica, mecânica diesel, borracharia, pintura, entre outros. A cultura que foca no
cliente e que presta o serviço independentemente das condições (muitas vezes desafiadoras
no trabalho de campo) complementa o treinamento para juntas serem um diferencial
importante para a Armac.
Figura 24: presença geográfica
No que se refere a fornecedores, a Armac não possui acordo de exclusividade com

montadoras, comprando máquinas de John Deere, Volvo, Hyundai, JCB, CASE, New Holland,
Manitou, Caterpillar e Komatsu, principalmente. Com a escala na compra de equipamentos e
com o uso do conhecimento técnico para a compra de ativos usados, a companhia consegue
reduzir o custo de implementação dos ativos, conseguindo maior competitividade de preço
para o serviço de locação com retorno adequado.
Retorno sobre os investimentos

As locadoras de veículos leves trabalham com um ciclo de investimentos em ativos que requer
desempenhar bem três atividades: comprar, locar e vender. As vantagens no processo de

19-jul-21
compra são obtidas com o ganho de escala, pois os descontos obtidos junto às montadoras
são crescentes com a maior relevância das empresas na carteira de pedidos.
O gerenciamento da frota para maximizar a receita por veículo inclui a correta precificação
para melhorar o yield sem reduzir a taxa de ocupação, além de escala e capilaridade para ter
custos competitivos de manutenção. Por fim, vender o veículo no preço correto, seja através
das lojas próprias de seminovos ou no atacado, encerra o ciclo do investimento.
No caso da Armac é um pouco diferente, pois como a empresa verticaliza toda a parte de
manutenção e vende a locação já com esse serviço embutido, a maior parte do retorno do
investimento da companhia é originado no componente que eles chamam de machine as a
service. Não só isso, mas a equipe técnica própria torna possível a extensão da vida útil dos
ativos, o que ajuda a alavancar o retorno dos investimentos. Independentemente desses
ganhos com a verticalização, a Armac continua a ter ganhos de escala por ser uma das
maiores compradoras de equipamentos da linha amarelo do Brasil, conseguindo reduções de
preço entre 20% a 30% sobre os competidores com menor escala.
Figura 25: decomposição do ROIC ajustado
38%
ROIC (Armac) CAPEX Frota de Back- Manutenção Vida útil Custo de

up Financiamento
[Cliente]
Governança corporativa
Em seu prospecto a Armac designa três diretores, sendo José Augusto Pereira Aragão quem
ocupa a cadeira de CEO, que conta ainda conta com Pedro Camargo Lemos como CFO & DRI,
área em que possui ampla experiência, e Fernando Pereira Aragão, diretor sem designação
específica.
O Conselho de Administração é formado por cinco membros, sendo dois deles

independentes. O presidente do conselho é André Abramowicz Marafon. A fundadora Lúcia
Rosa Pereira Aragão também compõe o conselho de administração.
Figura 26: Diretoria
Nomes Cargo Experiência Prévia
José Augusto Pereira Graduado em Administração de Empresas pela Fundação Getúlio

CEO
Aragão Vargas. Atuou na IGC Partners e se juntou à Armac em 2013.
Formado em economia pelo Insper e com MBA pela The Wharton

School. Atuou no time de M&A do Lazard de 2012 a 2018 e como
Pedro Camargo CFO & DRI
estagiário de verão do Gávea Investimentos. Em 2020 se juntou à
Armac.
Bacharel em Ciências Econômicas pelo Insper. De 2012 a 2015

Fernando Pereira Aragão Diretor sem designação específica atuou na Rothschild & Co como analista. Em 2015 se juntou à
Armac.
Fonte: prospecto da oferta Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.

19-jul-21
Figura 27: Conselho de Administração

Nomes Cargo Experiência Prévia
Formou-se em Direito na PUC/SP. Em 1994 fundou a Armac e desde

Lúcia Rosa Pereira Aragão Conselheira
então, trabalha exclusivamente na companhia.
Graduado em Ciências Econômicas pelo Insper. De 2013 a 2015

Gustavo Massami
Conselheiro independente trabalhou na Rothschild & Co como analista. Hoje é sócio da Makalu
Tachibana
Partners, onde assessora clientes em fusões e aquisições.
Bacharel em Economia pelo Insper. Trabalhou como analista no

WestLB London e foi associado do Credit Suisse de 2012 a 2016.
André Abramowicz Atualmente é sócio da Gávea Investimentos, membro do Conselho
Conselheiro
Marafon de Administração da Natural One e assessor no Comitê não
estatutário de M&A da Fras-le. Além disso, é Conselheiro fiscal na
Associação Arca+.
Formado em Engenharia de Produção pela Escola Politécnica da USP

e possui MBA pela London Business School. Atua como Diretor da
Ânima Investimentos, membro do Conselho do Instituto Semeia, bem
Guilherme Ruggiero Passos Conselheiro independente
como Diretor da SPN Gestão de Investimentos. Além disso, é
membro do Conselho de Cotistas do Bresco Growth Fundo de
Investimento Imobiliário.
Bacharel em Ciências Econômicas pelo Insper. De 2012 a 2015 atuou

Fernando Pereira Aragão Conselheiro
na Rothschild & Co como analista. Em 2015, se juntou à Armac.
Fonte: prospecto da oferta do Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.
Projeções
O principal driver das projeções da Armac é o crescimento da frota, obtido através do ganho
de penetração desse tipo de produto e do aumento da participação de mercado da
companhia. Um aumento muito significativo da taxa de juros poderia ser um risco para a
migração de posse para locação dos ativos, pois isso poderia gerar pressões no governo para
a volta de taxas subsidiadas para a aquisição dos ativos, mas esse não é o nosso cenário base,
que contempla uma estabilidade da SELIC no patamar de 6,5%. A expectativa de inflação é
importante para o reajuste dos contratos e a taxa de juros afeta o resultado da Armac devido
à alavancagem resultante do elevado crescimento suportado pelo capex para a aquisição de
equipamentos.
Figura 28: cenário macro 2018-25E

2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
Atividade Econômica
PIB 1,1% 1,4% -4,1% 5,1% 1,4% 1,3% 1,3% 0,3%
Inflação
IPCA 3,7% 4,3% 4,5% 6,3% 3,8% 3,8% 3,5% 3,5%
Taxa de juros
Selic (final) 6,50% 4,50% 2,00% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50% 6,50%
Câmbio
USDBRL (Final) 3,88 4,02 5,19 5,20 5,25 5,30 5,33 5,35
Fonte: estimativas Eleven Financial Research.

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O CAGR no número de equipamentos na frota da Armac foi de 101% entre 2018 e 2020,
saindo de 259 unidades para 1.046 em 2020 e 1.403 ao final do 1T21. Acreditamos que com
os recursos da oferta o ritmo de crescimento da frota em unidades possa até ser acelerado,
mas o CAGR entre 2020 e 2025 fica em 57% devido ao efeito base que já está maior.
Projetamos uma adição de equipamentos pesados entre 1.700 e 1.900 por ano para esse
período, o que representa um aumento de 171% a/a em 2021, mas de 23% a/a em 2025.
Lembrando que entre 2001 e 2020 foram vendidas no Brasil uma média de 64 mil unidades
de equipamentos dentro do universo de atuação da Armac por ano, com os últimos três anos
(2018, 2019 e 2020) apresentando uma tendência de crescimento (58 mil, 61 mil e 68 mil,
respectivamente), o que daria uma representatividade de menos de 3% do número das
adições anuais à frota da Armac em relação ao total nacional.
Em termos de receita, vemos um crescimento menor no CAGR histórico quando comparado

com o número de equipamentos porque a frota considerada na tabela é a do final do ano e
com a significativa adição de ativos durante o ano, a receita acaba não capturando todo o
efeito. Para os próximos anos esse efeito acaba sendo menor e estimamos um impacto
relevante entre 2021 e 2022 na questão de preços, tanto pelo efeito da inflação no período
quanto no aumento do preço dos equipamentos pesados, assim como ocorreu em todos os
tipos de veículos esse ano.
Em termos de margem EBITDA, projetamos um aumento para os próximos anos devido à

diluição de algumas despesas fixas devido ao ganho de escala. Na margem líquida projetamos
um ganho nos primeiros anos, enquanto parte relevante do crescimento ainda será
financiada pelo recurso captado pela oferta, mas conforme a relevância do financiamento via
dívida aumentar, estimamos que haverá uma redução da margem.
Figura 29: demonstração de resultados histórico e projetado

CAGR CAGR
(2018- (2020-
2018R 2019R 2020R 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2020) 2025)
# ativos 259 424 1.046 2.830 4.625 6.443 8.285 10.151 101,0% 57,5%
crescimento a/a 64% 147% 170,6% 63,4% 39,3% 28,6% 22,5%
Receita líquida 43 61 111 337 674 1.038 1.429 1.852 61,4% 75,5%
crescimento a/a 44% 81% 203,2% 99,7% 54,0% 37,7% 29,6%
(-) custos -21 -28 -45 -138 -264 -399 -532 -689
(-) SG&A -2 -4 -10 -30 -56 -81 -105 -126
(-) D&A -5 -7 -16 -47 -108 -174 -243 -316
EBIT 15 23 40 123 246 385 550 721 65,1% 78,5%
margem EBIT 34,2% 36,8% 35,8% 36,5% 36,5% 37,1% 38,5% 38,9%
EBITDA 19 30 56 170 354 558 793 1.037 70,6% 79,3%
margem EBITDA 45,0% 48,2% 50,2% 50,4% 52,5% 53,8% 55,5% 56,0%
Lucro líquido 6 9 18 70 143 215 284 361 66,7% 83,2%
Margem líquida 14,8% 15,0% 15,7% 20,9% 21,2% 20,8% 19,9% 19,5%
Fonte: Armac e Eleven Financial Research. * Número de ativos representa a frota de máquinas e equipamentos pesados ao final do
período.
Análise relativa
As duas principais diferenças da Armac em relação às outras locadoras listadas na B3 são o
tamanho da frota e a maior representatividade da parcela de receita de manutenção dentro
da mensalidade total paga pelos clientes. Ainda que existam diferenças no valor médio de um
ativo, a Armac encerrou o 1T21 com uma frota de 1.403 unidades, enquanto a Vamos tinha
uma frota locada de 16.025 ativos e a Localiza, líder no segmento de veículos leves, atingiu
quase 300 mil carros.

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Olhando para o histórico entre 2017 e 2020, o crescimento composto anual médio da receita
da Armac foi de 65%, enquanto Vamos e Localiza tiveram CAGR de 31% e 19%,
respectivamente. Ressaltamos que o crescimento da Unidas está mais elevado devido à fusão
com a Locamerica ocorrida em 2018. Se olharmos para a United Rentals, maior player de
locação de equipamentos nos Estados Unidos, vemos que o total de equipamentos superou
600 mil unidades ao final de 2020, mostrando que o potencial de crescimento da Armac para
os próximos é bem superior ao das comparáveis, o que justifica o prêmio de múltiplo quando
consideramos também o elevado patamar de retorno das suas locações.
Figura 30: Comparativo de CAGR 2017-2020
74%
65%
31%
19% 19%
Armac Vamos Localiza Unidas Movida
Fonte: Companhias. Elaborado por Eleven Financial Research.
Figura 31: crescimento da receita em base 100 (2017 = 100)

3.025
2.525
2.025
1.525
1.025
525
25
2017R 2018R 2019R 2020R 2021 E 2022 E
Armac Vamos Localiza Unidas Movida Média
Fonte: Estimativas Eleven Financial Research.
Na comparação da margem EBITDA (calculada sobre a receita de serviços) com as demais

empresas de locação, podemos ver que a Armac apresenta um patamar inferior ao do
registrado pelas locadoras de veículos leves e mais próximo do patamar da Vamos.
Creditamos parte dessa diferença ao modelo da Armac, que inclui toda a manutenção
preventiva e corretiva para equipamentos com uso pesado, ao passo que a frota de locação
de veículos leves (RAC) é revendida antes dos custos mais pesados com manutenção (após
12 meses de uso). De acordo com as nossas estimativas, a receita anual da Armac sobre o
valor da frota atinge mais de 50%, enquanto na Vamos esse percentual fica em torno de 40%.
Mesmo que a Armac capture parte das altas margens praticadas na cadeia de venda de peças
e serviços, a margem de prestação de serviço é geralmente menor do que a margem da
parcela referente ao retorno do capital, que é intensivo, de locação dos veículos
propriamente dita.

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Figura 32: crescimento do EBITDA em base 100 (2017 = 100)

3.525
3.025
2.525
2.025
1.525
1.025
525
25
2017R 2018R 2019R 2020R 2021 E 2022 E
Fonte: Estimativas Eleven Financial Research.
Figura 33: comparativo de margens EBITDA (sobre receita de serviços)

70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2017R 2018R 2019R 2020R 2021 E 2022 E
Fonte: Eleven Financial Research para os números da Armac.
Analisando os múltiplos P/L e EV/EBITDA, a Armac negocia com prêmio em relação à média
das locadoras de veículos. Um primeiro ponto é que pelo forte crescimento da companhia
vemos uma rápida e relevante compressão de múltiplos em 2022 e 2023, de 42% em média
no P/L e 38% no EV/EBITDA. Além disso, devido à sua posição de liderança no segmento de
linha amarela, com um modelo diferenciado e com barreiras à entrada, entendemos que a
comparação deve ser feita com as líderes dos outros segmentos, Localiza e Vamos. Nesse
sentido, com uma taxa de crescimento esperada para os próximos anos bem superior, o
múltiplo EV/EBITDA 2022 já fica em linha com a Localiza (desconto de 22% em 2023) com o
prêmio de 21% do P/L de 2022 sumindo em 2023 por esse crescimento. Na comparação com
Vamos, vemos que o prêmio de P/L fica em média de 28% para os anos de 2022 e 2023.
Figura 34: comparação de múltiplos
Companhia Ticker P/L EV/ EBITDA
2021e 2022e 2023 2021e 2022e 2023
Compressão de múltiplos - -51% -34% - -46% -30%
Armac ARML3 72,1x 35,6x 23,6x 30,3x 16,4x 11,5x
ARML3 vs mediana 150% 54% 21% 113% 39% 15%
Média 28,8x 23,1x 19,4x 14,2x 11,8x 10,0x
Vamos VAMO3 39,9x 26,2x 19,5x 17,0x 12,1x 9,3x
Localiza RENT3 34,5x 29,4x 25,1x 19,9x 17,1x 14,6x
Unidas LCAM3 23,0x 20,1x 18,1x 11,1x 9,8x 8,7x
Movida MOVI3 17,7x 16,6x 14,9x 8,8x 8,1x 7,2x
Fonte: estimativas Eleven Financial Research.

19-jul-21
Valuation
Nosso preço-alvo foi calculado através da metodologia do fluxo de caixa descontado para a
firma (DCF), em que assumimos uma taxa de desconto nominal em reais de 10,4%,
considerando uma estrutura de capital de 30% dívida e 70% equity. Mantivemos por
enquanto o custo de dívida com um spread de 4 p.p. sobre o CDI, em linha com o custo
marginal da dívida da Armac, mas entendemos que esse custo possa ser reduzido no futuro
com o maior acesso da companhia ao mercado de capitais e com o ganho de escala. Com o
crescimento nominal na perpetuidade (g) de 4,5%, chegamos a um valor justo por ação de
R$ 22,00, o que implica em um upside de 47% em relação ao ponto médio da faixa indicativa
(R$14,97).
Figura 36: sensibilidade do preço-alvo à taxa de crescimento (g) e taxa de

Figura 35: cálculo do WACC
desconto (WACC)
WACC 10,4% g
ke 11,8%
3,5% 4,0% 4,5% 5,0% 5,5%
Taxa livre de risco 2,0%
Risco país 2,0% 9,4% 24,0 27,0 30,0 34,0 39,0
Diferencial de inflação 2,0% 9,9% 21,0 23,0 26,0 29,0 33,0
WACC
Beta alavancado 1,17 10,4% 18,0 20,0 22,0 25,0 28,0

Prêmio de risco de mercado 5,0%
kd (líquido de impostos) 6,9% 10,9% 16,0 18,0 19,0 21,0 24,0
% de dívida 30,0% 11,4% 14,0 15,0 17,0 19,0 21,0
Fonte: Eleven Financial Research. Fonte: Eleven Financial Research.
Nossa recomendação é de participação na oferta da Armac, pois a companhia conta com um

modelo diferente e com expertise desenvolvida internamente, que será alavancada com o
ganho de escala e crescimento resultante dos recursos captados na oferta. Atuando em um
setor com baixa penetração e pulverizado, acreditamos que o time de executivos com
experiência e nível de profissionalização acima dos concorrentes, em conjunto com uma
equipe de funcionários bem treinada e com a cultura adequada, podem levar a Armac a
ganhar participação no mercado de locação de equipamentos pesados, além de aumentar a
própria penetração do serviço de aluguel em detrimento da posse dos ativos.
Figura 37: sensibilidade de upside/downside por faixa de preço
65,4%
47,0%
32,3%
Piso Centro Topo
Fonte: prospecto da oferta e estimativas Eleven Financial Research.

19-jul-21
Anexo –Balanço
Figura 38: balanço patrimonial histórico e projetado
Balanço 2018R 2019R 2020R 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E
Ativo circulante 11 18 122 351 438 533 600 614
Caixa e equivalentes 2 7 85 255 257 257 224 129
Contas a receber 6 8 24 72 144 223 307 397
Impostos a recuperar 2 2 10 10 10 10 10 10
Outros 0 1 4 14 27 43 60 78
Ativo não circulante 65 99 308 1.013 1.720 2.418 3.097 3.749
Imposto de renda diferido 0 0 0 0 0 0 0 0
Outros 0 0 1 1 1 1 1 1
Imobilizado 64 98 306 1.012 1.718 2.416 3.096 3.747
Direito de uso 0 0 0 0 0 0 0 0
Intangível 0 0 0 0 0 0 0 0
Total do ativo 75 116 430 1.364 2.158 2.950 3.697 4.362
Passivo circulante 18 36 90 147 189 216 248 282

Empréstimos e financiamentos 15 27 65 65 65 65 65 65
Arrendamento 0 0 1 1 1 1 1 1
Fornecedores 2 7 13 43 47 50 53 56
Salários e encargos 1 2 4 12 23 33 43 52
Outros passivos circulantes 0 1 7 26 53 66 86 108
Passivo não circulante 40 57 255 280 931 1.536 2.037 2.397
Empréstimos e financiamentos 34 46 224 224 837 1.399 1.855 2.167
Arrendamento 0 0 13 38 76 118 163 212
Provisões 0 0 0 0 0 0 0 0
Outros passivos não circulantes 7 11 18 18 18 18 18 18
Patrimônio líquido 17 23 85 938 1.037 1.199 1.412 1.683
Capital social 0 0 76 876 876 876 876 876
Reservas de lucros 16 23 9 62 161 323 535 806
Outros 0 0 0 0 0 0 0 0
Total do passivo e PL 75 116 430 1.364 2.158 2.950 3.697 4.362
Fonte: Armac e Eleven Financial Research.

19-jul-21
DISCLAIMER
Este documento foi elaborado e distribuído pela Eleven Financial Research unicamente para uso do destinatário original, e tem como objetivo somente informar
os investidores, não constituindo oferta de compra ou de venda de nenhum título ou valor mobiliário contido neste relatório. As decisões de investimentos e
estratégias financeiras devem ser realizadas pelo próprio leitor.
Nossos analistas elaboraram o presente relatório de forma independente, e o conteúdo do mesmo não pode ser copiado, reproduzido ou distribuído, no todo
ou em parte, a terceiros, sem prévia e expressa autorização.
Todas as informações utilizadas neste documento foram redigidas com base em informações públicas, de fontes consideradas fidedignas. Embora tenham sido
tomadas todas as medidas razoáveis para assegurar que as informações aqui contidas não são incertas ou equívocas no momento de sua publicação, a Eleven
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Conforme o artigo 20, parágrafo único da Resolução CVM nº 20, o analista Alexandre Kogake declara-se inteiramente responsável pelas informações e
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o analista de valores mobiliários, responsável principal por este relatório, declara:
(i) que as recomendações contidas neste relatório refletem única e exclusivamente sua opinião pessoal sobre a companhia analisada e seus valores mobiliários
e foram elaborados de forma independente e autônoma;
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necessariamente na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou revisão com respeito a tal mudança.
Para mais informações consulte a Resolução CVM nº 20, de 25 de fevereiro de 2021, e também o Código de Conduta da Apimec para o Analista de Valores
Mobiliários. Este relatório é destinado exclusivamente ao assinante da Eleven que o contratou. A sua reprodução ou distribuição não autorizada, sob qualquer
forma, no todo ou em parte, implicará em sanções cíveis e criminais cabíveis, incluindo a obrigação de reparação de todas as perdas e danos causados, nos
termos da Lei nº 9.610/98 e de outras aplicáveis.

Locação de equipamentos pesados: Armac busca recursos para acelerar crescimento

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IPO | Início de cobertura

Armac Locação de equipamentos

O mercado de atuação da Armac, locação de equipamentos pesados, possui uma taxa de

Dentre os principais riscos para a tese de investimentos, destacamos o gargalo que a

Nossa recomendação é de participação na oferta, pois a Armac possui diferenciais

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2. A oferta: Armac ....................................................................................................... 5

3. Destaques financeiros ............................................................................................ 7

4. Panorama do setor de locação de equipamentos pesados ................................... 8

6. Análise relativa ..................................................................................................... 17

8. Anexo –Balanço .................................................................................................... 21

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Elevado potencial de crescimento pela baixa penetração da terceirização da frota e

Figura 1: participação da locação na frota total em diferentes países

Brasil Estados Unidos Reino Unido Japão

Fonte: prospecto da oferta da Armac. Elaborado por Eleven Financial Research.

Expansão geográfica e de categorias: o crescimento da Armac estava limitado ao seu grau de

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Base de clientes ampla em diversos segmentos da economia, que proporcionam redução

Risco da devolução de equipamentos e recessão econômica: a Armac tem como estratégia

Figura 2: mercado de aluguel de máquinas nos Estados Unidos

Vendas de Equip. América do Norte (USD, Bilhões)

Fonte: NEFF Rental. Elaborado por Eleven Financial Research.

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contingências no caso de perdas de vidas e danos à integridade física dos colaboradores. Na

Figura 3: estrutura acionária pré-IPO Figura 4: estrutura acionária após o IPO

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Uso dos recursos

Figura 5: uso dos recursos líquidos provenientes da oferta primária

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63,7% 1.403 43,8%

15,7% 3,9x 4,0x

Lucro líquido Margem líquida Dívida líquida Dívida Líquida / EBITDA

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Panorama do setor de locação de equipamentos pesados

Figura 13: descrição das principais máquinas da linha amarela

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Mercado de máquinas pesadas no Brasil

Figura 14: evolução histórica de venda de máquinas pesadas no Brasil (2001-2020)

Fonte: Armac, ABIMAQ e ANFAVEA. Elaborado por Eleven Financial Research.

De acordo com pesquisa da Sobratema (Associação Brasileira de Tecnologia para Construção

3.346 2.967 3.878 Neutro 10%

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Figura 17: Frota Armac, locada e total no Brasil

112 mil frota

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Figura 20: desembolsos do BNDES FINAME (R$ bilhões)

Fonte: BNDES. Elaborado por Eleven Financial Research.

Com o crescimento das próprias companhias e o ganho de escala associado, as locadoras

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Figura 22: Receita bruta de locação