A cópia do material didático utilizado ao longo do curso é de propriedade do(s) autor(es),

não podendo a contratante vir a utilizá-la em qualquer época, de forma integral ou

parcial. Todos os direitos em relação ao design deste material didático são reservados à
Fundação Getulio Vargas. Todo o conteúdo deste material didático é de inteira
responsabilidade do(s) autor(es), que autoriza(m) a citação/divulgação parcial, por
qualquer meio convencional ou eletrônico, para fins de estudo e pesquisa, desde que
citada a fonte.

Adicionalmente, qualquer problema com sua turma/curso deve ser resolvido, em primeira
instância, pela secretaria de sua unidade. Caso você não tenha obtido, junto a sua
secretaria, as orientações e os esclarecimentos necessários, utilize o canal institucional da
Ouvidoria.

ouvidoria@fgv.br

www.fgv.br/fgvmanagement
 1

Fusões e Aquisições

Marcelo Ermel, CNPI, PhD.

Overview de F&As no Brasil

Fusões e Aquisições
 2

Overview de F&As no Brasil

Overview de F&As no Brasil

Fusões e Aquisições
 3

Overview de F&As no Mundo

Overview de F&As no Brasil

Fusões e Aquisições
 4

Overview de F&As no Brasil

Motivação

 Motivos Estratégicos
 Entender o negócio

 Mudar estrutura competitiva

 Melhorar aptidão para os negócios

 Motivos Financeiros
 Excedente de caixa

 Busca por barganha

 Remoção de ativos

 Motivos Administrativos
 Ambição pessoal

 Retorno financeiro

 Pressão dos pares

Fusões e Aquisições
 5

Motivação

Valuation

 O valor justo de cada empresa é um número subjetivo

 Existe o Valor Potencial e o Valor Real

 Número chave nas negociações de Fusões & Aquisições e IPO`s

 Modelos são quantitativos

 Processo e as premissas são subjetivas

Fusões e Aquisições
 6

Valuation

 No Brasil é difícil fazer previsão (Especialmente quando é futuro)

 Fluxo de Caixa Descontado e Múltiplos servem para justificar as operações e dar conforto aos
administradores e acionistas (participação de advisor)

 Questões sucessórias, vontade de comprar e de vender e a oferta e a demanda são tão ou mais
relevantes do que os números apontados pelo valuation.

Valuation

 Reflete e depende de:

 Preferências e interesses do avaliador

 Situação financeira e estratégica da empresa

 Entendimento amplo da situação e qualidade das informações

 Forma de negociação e estruturação do negócio

 Riscos que serão assumidos

 Objetivos do trabalho

 Contexto histórico, econômico, político, social e pessoal

Fusões e Aquisições
 7

Valuation

 Avaliação para a venda  Avaliação para captação

 Ativo sendo transferido por completo  Proprietário original
 Preço é o principal elemento de decisão permanece e juntamente com
 Prêmios podem ser obtidos na negociação
o investidor será responsável
com pontos estratégicos pelos Resultados
 Preço é um elemento de

decisão
 Fundo não incorpora

facialmente o valor dos

projetos. O investidor de IPO
sim.

Tipos de Transações

 Aquisição de Ativos
 Aquisição de Empresas
 Aquisição de Carteira de Clientes
 Arrendamento com Opção de Compra
 Tipos de Negócios:
 Verticais

 Horizontais

 Circulares

 Conglomerado

 Capital de Risco

 Spin-off, Split-off, Sell-off, Carve-out.

 MBO

 LBO

 Joint Venture, Incorporação, Desinvestimento

Fusões e Aquisições
 8

Gerando Valor para o Comprador

 Empresa-alvo irá desenvolver o core business? Trará vantagens competitivas? Ganhos

mercadológicos? Clientes obtidos?

 Quais transações devem ser fechadas? Qual a tese de investimento?

 Winners Curse

 O que a empresa adquirente deve integrar da empresa-alvo? É coerente com a tese?

Gerando Valor para o Comprador

 O que fazer caso a transação saia dos trilhos?

 Bons compradores geralmente tem muita experiencia

 Vendedores sempre sabem mais que os compradores

 Naturalmente grandes transações são mais arriscadas

Fusões e Aquisições
 9

Fases e Documentos

Critérios de Seleção de Empresas-Alvos

 Fontes de Informações Diversas

 Definição dos Critérios mais Importantes
 Preparação Prévia e Profissional dos Contatos
 Importância do Contato Inicial
 Informação é fundamental
 Possíveis passos:
 Qual a base de competição atual?

 Qual o core?

 Quais são os alvos potenciais?

 Qual a tese para cada alvo?

 Bom relacionamento com os alvos

Fusões e Aquisições
 10

Preparação

 Identificação de potenciais empresas-alvo  Esquema contratual

 Identificar alvos potenciais;  Preparação do teaser do comprador
 Desenvolver uma long list  Emitir os teasers sobre os alvos

 Apresentar o long list e reranquear com  Esquema contratual anônimo

base em algum critério  Avaliação de alvos

 Seleção de alvos para montar a short list  Descoberta de considerações para

 Acordo sobre short list potencial alienação

 Acordo sobre a estratégia de aquisição  Envolvimento do cliente nas discussões

 Acordo sobre a forma de documentação e  Rascunho revisado de short list de alvos

relatórios  Acordo revisado de short list

 Acordo sobre due dillegence, non compete,

non solicitation

Critério de Seleção

Fusões e Aquisições
 11

Sinergia

 Valor de uma empresa para um comprador pode ser diferente do valor para o vendedor

 Compradores podem se beneficiar da sinergia da transação e de melhorias gerenciais

 O valor da sinergia pode ser dividido com vendedores, principalmente quando há disputa pela
aquisição ou para acelerar o processo

 A sinergia para o comprador é uma expectativa

 Ágios elevados podem destruir o valor das empresas compradoras

Sinergia

Fusões e Aquisições
 12

Motivos para Ágio

 Fazer uma oferta superior a dos concorrentes pela empresa desejada e convencer o vendedor a
fazer negócio

 Evitar a entrada de outros concorrentes no mercado de atuação da empresa e remover um

concorrente atual

 Ganhar a liderança do mercado ou mantê-la

 Importância estratégica da empresa-alvo (entrar em novos mercados e setores)

 Obter alguma vantagem competitiva

 Compensar os proprietários e gerentes pela ameaça à segurança

Motivos para Ágio

 Dispor da maior quantidade de informações confiáveis

 Verificar se o potencial de mercado da empresa considerada é realista e factível

 Saber que novas informações podem influenciar no valor de uma empresa e que uma avaliação não
é eterna

 Projetar sinergia e melhorias com um detalhamento razoável e se certificar de que esta não foi
superavaliada.

Fusões e Aquisições
 13

Motivos para Ágio

 Evitar que objetivos pessoais, como vaidade e ambição sejam a força motriz

 Procurar restringir a transferência de valor de sinergia ou melhoria ao que a competição com outros
ofertantes exigir

 Não se impressionar com a existência de lances feitos por outros interessados na empresa

Destruição de Valor no Mundo Pré-Crise da Internet

Fusões e Aquisições
 14

Destruição de Valor no Mundo Pré-Crise da Internet

Frustrações do vendedor frequentemente espelham as

do ofertante

Fusões e Aquisições
 15

Frustrações do vendedor frequentemente espelham as

do ofertante

Estratégias de Negociação / Itens da Proposta

 Preço e Condições de Pagamento

 Earn-out e/ou cláusulas de performance
 Garantias / Escrow Account
 Opções de Put e Call
 Tag Along / Drag Along
 Acordo de Acionistas
 Aportes de Capital
 Due-Diligence
 Gestão na transição
 Não concorrência

Fusões e Aquisições
 16

Negociação Exclusiva

 Maior Controle da Confidencialidade

 Menor Pressão sobre o Comprador

 Provável Maior Adequação Estratégica

 Risco de não Maximizar Valor

 Risco de não anteder os objetivos dos acionistas

 Possível Recursa de Valor por parte do Vendedor

Estratégia de Abordagem e de Defesa

 Friendly Takeover: aquisição negociada diretamente com os acionistas de forma amigável, sem
envolver diretores

 Bear hug: oferta de compra por preço bastante superior ao real

 Tender offer: oferta normal de compra

 Poison pill: cláusulas que dificultem a tomada de controle

 Golden shares: ações com poder de veto a ações de M&A e outros assuntos corporativos.

Fusões e Aquisições
 17

Estratégia de Abordagem e de Defesa

 Greenmail: comprar ações em quantidade suficiente para ameaçar uma aquisição hostil, de modo
que a empresa-alvo recomprará suas ações a um preço premium

 White knights: investidor ou companhia que compra uma participação em uma empresa-alvo para
impedir uma aquisição hostil

 Tag along/drag along

Estratégias e Decisões sobre Processos

Fusões e Aquisições
 18

Estratégias e Decisões sobre Processos

Estratégias e Decisões sobre Processos

Fusões e Aquisições
 19

Preparação para um negócio e a descoberta de sinergias

 Ambos os grupos precisam reavaliar cuidadosamente todas as suas opções, tanto em uma base pré e
pós-venda, antes de entrar em arcordos que possam apresentar complicações imprevistas após o
fechamento da transação

 Uma dessas opções envolve a identificação e o rastreamento de “reservas de sinergia” ou áreas onde
a empresa recém-fundida pode obter economias de custos substanciais, para maximizar o valor
comercial da transação

Preparação para um negócio e a descoberta de sinergias

 As áreas comuns para economia de sinergia podem incluir a identificação de redundâncias

operacionais, saber quando fechar uma fábrica e mover funcionários e/ou equipamentos da fábrica
para outro local

 A menos que todas as áreas de sinergia possam ser realizadas dentro de um período de tempo
razoável, a perspectiva de fadiga do negócio aumenta, o que diminui drasticamente as chances de
sucesso

Fusões e Aquisições
 20

Preparação para um negócio e a descoberta de sinergias

 Além de descobrir economias de sinergia, as transações de um M&A bem-sucedidas também

envolvem a coordenação de um conjunto diversificado e multicamadas de pessoas, processo,
informações e ferramentas.

 A capacidade de uma organização de aproveitar esses recursos altamente eficazes para identificar
rapidamente os desafios do processo e evitar erros pode ajudar ambas as partes a chegar a um
acordo mútuo.

Preparação para um negócio e a descoberta de sinergias

 Os compradores precisam de um sistema que forneça acesso rápido a informações críticas e urgentes
para que possam avaliar melhor o valor geral das transações

 Vendedores precisam de um sistema que forneça acesso controlado a dados relacionados a decisões
de maneira ordenada que garanta a propriedade intelectual e informações sigilosas obtidas durante
o período de negociação para que as informação não caiam em mãos erradas caso as partes não
façam negócio.

Fusões e Aquisições
 21

Sete erros

Sete erros

Fusões e Aquisições
 22

Sete erros

Sete erros

Fusões e Aquisições
 23

Sete erros

 A participação em uma transação de M&A bem-sucedidad é um processo complexo para

compradores e vendedores

 A abundância de detalhes minuciosos envolvidos nesta prática multifacetada requer coordenação

intricada de vastos grupos de pessoal, compartilhamento de informações comerciais confidencias,
revelando marcos urgentes e a descoberta de custos ocultos, enquanto mantém comunicações
precisas para todas as partes envolvidas

 Com a importância e o tamanho das transações de M&A de hoje, as empresas devem contar com os
principais fornecedores de soluções que possam eliminar os riscos legais e de segurança associados
a esses procedimentos, ao mesmo tempo que facilitam a distribuição de informações críticas
durante este processo de negócios essencial.

Desafios da integração

 Manter a continuidade normal dos negócios

 Integrar culturas organizacionais diferentes

 Manter a concentração dos funcionários nas suas responsabilidades

 Manter os funcionários informados sobre as mudanças que irão ocorrer

 Integrar os benefícios e a política de remuneração

Fusões e Aquisições
 24

Visão dos praticantes

 Pesquisa do Hay Group e La Sorbonne revelou:

 Apenas 9% dos líderes empresariais consideram que seus negócios haviam alcançado seus
objetivos originais
 Cerca de 45% dos executivos entrevistados se opuseram às fusões que experimentaram – 30%

ativamente

Integração do negócio

 Balanço patrimonial atraente pode não apontar necessariamente para o parceiro corporativo perfeito
 Como os pretendentes podem ter certeza de que por trás das figuras sedutoras está sua aquisição
ideal?
 Fusões podem ser perigosas
 As empresas precisarão garantir que qualquer atividade de fusão agregue valor real às partes
interessadas
 Considere cuidadosamente como alinhar e integrar os ativos tangíveis e intangíveis das empresas a
serem fundidas (obviamente, os audite)
 Priorize uma revisão de capacidade de liderança: reconheça que as funções exigidas em um contexto
de M&A são muitas vezes um ou dois níveis mais altos do que a capacidade atual dos gerentes
seniores

Fusões e Aquisições
 25

Integração do negócio

 Importância da Equipe:
 Não atrase a seleção da equipe. Quanto mais cedo as funções-chave forem definidas e alocadas,
melhor

 Viva a visão: O topo da equipe deve demonstrar os novos valores da empresa para a força de
trabalho como um todo em tudo o que fazem

Integração do negócio

Em relação aos ativos:

 O que são os tais ativos intangíveis em uma F&A?
 Capital organizacional

 Capital relacional

 Capital humano

Fusões e Aquisições
 26

Integração do negócio

 Omissões críticas nas estratégias de due diligence e integração pós-fusão estão entre as causas
primárias do fracasso de M&A
 Duas áreas frequentemente negligenciadas são a gestão de ativos intangíveis e o papel da liderança

 Empresas enfatizam integração financeira e de sistemas em detrimento de integração de fatores

que não estão contidos no balanço patrimonial

 Tanto a análise tradicional quanto a análise negligenciadas são igualmente críticas para o processo
de fusão pois incluem a capacidade de linha de frente para cumprir a promessa da marca,
gerenciamento de relacionamento com o cliente, governança corporativa, estrutura organizacional
e capital humano

Capital intangível

 A S&P estimou que em 1975 os ativos intangíveis representavam em média 23% da capitalização de
mercado das empresas. Em 2010, esse percentual havia crescido para 73%.
 Apesar da disponibilidade de crédito em geral, F&A continua sendo uma arma confiável nas
estratégias de crescimento das organizações
 Apenas 9% dos lideres consideram suas experiências com F&A totalmente bem sucedidas. 90% das
fusões não conseguem cumprir os critérios inicialmente imaginados.

Fusões e Aquisições
 27

Capital Relacional

 A maioria dos executivos hoje se concentra na integração de seus ativos tangíveis, como
contabilidade de P&L, sistemas de TI, compras e funções como RH, marketing e finanças

 Due diligence ainda se concentra em auditar ativos tangíveis

 Estratégia de integração pós-fusão deve começar durante a fase de pré-fechamento

 O foco deve estar nos ativos intangíveis e tangíveis, com um plano de análise de risco

Capital Humano

 Negligenciar ativos intangíveis pode criar consequências desastrosas, como o impacto de não
integrar as culturas de negócios

 Quase dois terços dos executivos acreditam que, após a integração, diferenças notáveis de cultura e
níveis de comprometimento persistem entre as duas organizações

 Ignorar a cultura quando as empresas se fundem acabará por destruir uma possível integração bem-
sucedida

Fusões e Aquisições
 28

Capital Humano

 22% dos executivos que passaram por M&A descrevem os primeiros meses como “choque cultura”,
outros 16% chamam de “guerra de trincheiras”

 Estratégias de integração devem envolver e habilitar a força de trabalho no processo pós-fusão

 O alinhamento da liderança de ambos os lados do negócio é ponto crítico para o sucesso. Se os

lideres de qualquer um dos lados não apoiarem a mudança, o resultado será níveis problemáticos de
oposição ativa dos funcionários em todos os níveis.

 Aspectos humanos e culturais tornam cada organização única, assim, é difícil prever compatibilidade

Impacto da liderança

 A oposição a um acordo torna-se mais pronunciada à medida em que se dirige às camadas mais
baixas da companhia

 Resistencia é mais acentuada no nível de gerenciamento intermediário

 M&A é disruptivo

 Qualquer transação inicia um período de mudança fundamental, tanto para as organizações quanto
para a força de trabalho que vive o processo de integração

Fusões e Aquisições
 29

Conclusões

 As F&A representam uma importante forma de entrada em novos mercados e países

 Estratégicos buscam poder de mercado, de barganha, cliente, produtos, tecnologia e sinergia
 Financeiros buscam oportunidades de geração de valor em áreas de conhecimento ou setores
atrativos
 A definição dos objetivos empresariais e dos mercados de interesse é fundamental
 Alinhamento de interesses e razoabilidade nas teses de investimento são importantíssimos
 Diferenças culturais são difíceis mas possíveis de resolver
 O empreendedor deve decidir se quer crescer ou vender

Fusões e Aquisições