EU ME BANCO – Fundos de Investimento 1

INTRODUÇÃO

Quando comecei minha jornada no mercado financeiro, me deparei com um universo totalmente diferente
do qual eu era acostumado. Pessoas, empresas e culturas das quais nem sabia que existiam. Hoje, ainda me
deparo com essa sensação e me pego tendo que correr atrás de coisas novas todos os dias. Já compreendi
que a jornada de aprendizado será eterna e espero conseguir ajudar outros a trilharem esse mesmo caminho
de forma prazerosa.

Abaixo, exploro alguns tipos de estratégias mais comuns no mercado, porém acrescentando pontos que
observei nos meus estudos. A ideia foi elaborar algo simples e que possa ser atualizado constantemente. Ou
seja, esse material será constantemente revisitado. Convido você a também incluir seu aprendizado nos
parágrafos a seguir.

GLOSSARIO

Sector Rotation: estratégia que busca se antecipar a movimentos do mercado e trocar de setores dentro do
portfólio.

Market timing: estratégia que procura rebalancear a carteira se antecipando a movimentos estruturais do
mercado como: políticas fiscais, políticas monetárias, inversões de ciclo etc.

Capture ratio: indicador que faz uma relação entre a comparação de quanto o fundo subiu X quanto o
benchmark subiu e quanto o fundo caiu X quanto o benchmark caiu. Um capture ratio > 1 indica boa
performance.

Stock picking: habilidade do gestor de selecionar papeis campeões.

Drawdown Duration: tempo que o fundo levou para se recuperar desde sua maior queda do ponto mais alto
até zerar a perda.

Análise investigativa: estilo de seleção de ações que escrutiniza toda a vida da empresa. Nesse estilo de
gestão, os analistas conversam com ex-funcionários, viajam até as instalações da empresa para verificar os
ativos, conversam com fornecedores, fazem uma análise profunda da governança e quem são os membros
do conselho/diretoria etc.

Relative value: estratégia que foca em encontrar empresas com maior valor ou descontadas em relação aos
seus pares.

Buy n hold: estratégia focada em adquirir ativos a preços atraentes e carregá-los por longos horizontes de
tempo.

Top down: estilo de análise que começa a partir de variáveis macroeconômicas como performance do setor,
tendencias de mercado etc.

Bottom up: estilo de análise que se inicia a partir do estudo dos negócios em si. Comparando a empresa com
seus pares.
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Turnaround: estratégia com foco em investir em empresas que estão em mudança radical de linha de
atuação ou situação financeira.

Net: no mercado financeiro, o termo “net” é usado para indicar o resultado entre duas posições. Ex: estou
comprado em 10 e vendido em 7. Meu net é 3.

Alpha: resultado acima do benchmark ou objetivo definido.

Large caps/small caps : maiores empresas de um índice/menores empresas.

Value/growth: análise que busca capturar o diferencial de retorno entre empresas que se enquadram no
critério de value (descontadas ou “baratas”) VS empresas de crescimento.

Fees: taxas de administração, performance e etc.

PL: Patrimônio líquido do fundo.

RI : Relações com investidores. Profissional responsável pela comunicação com investidores do fundo e
empresas.

Capacity: Limite máximo de patrimônio que um fundo permite sob gestão.

One man/key man: método de tomada de decisão onde apenas um indivíduo (ou poucos) define o tom das
posições.

Equities: termo comumente usado para identificar o mercado de ações e participações.

Contrarian: termo usado para indicar estratégias que seguem uma opinião ou tendência antagônica a de
consenso do mercado.

Estudo MS:

https://www.morganstanley.com/im/publication/insights/investment-
insights/ii_globalmacrowhynow_us.pdf
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FUNDOS LONG/SHORT

Fundos que operam com posições compradas e vendidas, onde, o principal fator de retorno é a dinâmica
entre os pares de ativos. Como a análise requer bastante conhecimento específico dos ativos, gestores com
alto grau de expertise em indústrias ou setores são essenciais para a boa performance desse tipo de
estratégia. Segundo o CFA institute, pesquisas indicam que market timing pode ser um fator que gere alpha
para esse tipo de fundo, porém é bastante infrequente, de modo que pouquíssimos gestores consigam essa
proeza de forma consistente. De modo geral, no brasil são divididos entre Neutro e Direcional. Neutro indica
uma exposição comprada zerada (ou próxima de 0), enquanto “Direcional” permite uma exposição mais
livre, podendo ficar exposto em percentuais relevantes (é comum nos EUA exposições positivas em torno de
40%).

Pontos importantes : É importante identificar se há maior concentração em algum setor específico ou fator
de risco (large caps, value/growth) etc. Como comentado acima, um gestor que consegue fazer bom market
timing de forma consistente é diferenciado nesse tipo de estratégia. Portanto, fiquem de olho e
acompanhem cartas de gestores. A volatilidade deste tipo de estratégia costuma ser bem menor que a de
FIAs. Podem e costumam usar derivativos. Possuem menor correlação com o mercado.

Esse tipo de estratégia costuma cobrar altos Fees, portanto, uma questão importante a ser considerada é o
retorno ajustado ao risco. Não somente usando o sharpe, mas também comparando o retorno do fundo e
seu net beta com o do índice ajustando pelo risco para fundos long and short com exposição positiva
(direcionais que consistentemente estão com posições positivas compradas). Identificar esse dado responde
a seguinte pergunta: Eu conseguiria replicar essa estratégia comprando o índice e ajustando o beta da
carteira? Se a resposta for “não, mesmo incluindo de volta as taxas dos fundos” então o gestor gerou alpha e
a estratégia é atrativa. Essa, porém, não é uma análise que cabe ao especialista elaborar. Geralmente, as
áreas de recomendação e pesquisa desenvolvem esse tipo de análise e fornecem a conclusão. Nosso papel é
identificar se cabe dentro da estratégia do investidor e seus objetivos após termos a chancela da área de
pesquisa sobre a qualidade do produto.

LONG BIASED

Estes fundos possuem, como o nome indica, VIÉS COMPRADO. Ou seja, possuem uma tendencia de manter a
maior parte do PL do fundo em posições compradas. Possuem, portanto, maior correlação com o mercado
do que fundos long/short. Pontos importantes: Identificar se o gestor soube aumentar ou diminuir a
exposição ao mercado em momentos chave, identificar a qualidade do gestor de fazer sector rotation,
identificar qual o método de seleção dos ativos (top down, bottom up, com viés em algum setor ou fator de
risco específico como empresas value/growth etc). Em cenários de mercados deteriorados, se o gestor soube
se antecipar, o fundo tende a cair menos que o índice. Podem eventualmente operar vendidos em algumas
posições e aqui é um bom fator para identificar a qualidade da seleção dos ativos. É essencial acompanhar as
cartas da gestão para identificar esses cases.
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LONG ONLY

Fundos em que o gestor somente pode adotar posições compradas entram nessa categoria. Estes, por não
poderem adotar posições vendidas, possuem maior correlação com o índice. Talvez essa seja a categoria
onde o stock picking tenha mais peso dentro todas. No entanto, sector selection, exposição a outros fatores
de risco (BETA, value-growth, ciclical-non ciclical etc) também devem ser analisados. Esses dados são um
pouco difíceis de acessar sem ferramentas estatísticas, no entanto você pode encontrar pistas do tipo de
estratégia na lâmina do fundo, cartas do gestor e conhecendo/acompanhando materiais da casa. Caso já
trabalhem dentro de uma casa de investimentos ou banco, o acesso a esses dados é mais fácil, uma vez que
você deverá ter um canal de comunicação com o RI da gestora. Pontos importantes: Cabe perguntar ao time
de gestão qual o capture ratio do fundo, drawdown Duration, se há limites máximos/mínimos de posições na
carteira ou percentual máximo de posições individuais, quais os critérios de governança observados na
seleção dos ativos, se o foco do fundo é adotar estratégias de buy n hold, sector rotation, relative value,
análise investigativa etc.

FUNDOS UNCONSTRAINED E TOTAL RETURN

Semelhante aos fundos total return, os fundos Unconstrained não possuem comprometimento a adequar se
a qualquer benchmark específico. É costumaz encontrar esse termo associado a fundos de ações. Como ele
não precisa se adequar ao benchmark, possui uma composição de ativos bastante heterogênea em relação
aos seus pares. Em momentos de alta vol, esse tipo de estratégia pode se sobressair dada a maior liberdade
para montagem do portfólio.

Contudo, não necessariamente isso pode levar a um menor risco, visto que pode expor o fundo a fatores de
risco minimizados frente a cestas de ações mais tradicionais.

Já as estratégias Total Return também não se comprometem a seguir um benchmark específico, podendo
operar em diversos mercados, porém com foco em prover a maior rentabilidade possível ajustada a risco.
Assim como os unconstrained, pode ampliar a diversificação de um portfólio. Cabe, no entanto, deixar
bastante claro ao investidor sua diferença em relação a outros fundos tradicionais. Devido o foco ser maior
retorno, uma comparação com outros fundos pode levar a conclusões erradas se não ajustadas pelos
diferentes perfis de risco entre as estratégias.

MULTIESTRATÉGIA

Costumeiramente confundidos com FOFs, os fundos multi estratégias englobam diversas mesas ou fundos
dentro de uma mesma casa. Comumente, essa casa provém às equipes de gestão ferramentas quantitativas,
análises macroeconômicas, cenários base e etc. A grande vantagem é poder entrar em produtos robustos
com custo reduzido (uma vez que estão abaixo do mesmo guarda-chuva), sendo este um fator relevante no
longo prazo. Essa mesma estrutura pode prover outros benefícios como maior liquidez, entrada e saída de
posições em mercados exóticos, etc. No entanto, há um risco que não é tão presente nas outras estratégias.
Como todas as mesas se alimentam da mesma estrutura de pesquisa e ferramentas, há um risco de análises
ou conclusões erradas se contaminarem pelos diversos núcleos. Além disso, se caso a gestora tiver algum
problema operacional, este pode afetar a carteira de vários investidores que possuem ativos das diferentes
células dentro da casa.
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FOF – Funds of Funds

FOFs costumam ser caros. Esse, é seu maior downside. No entanto, a maior vantagem é que permitem
acesso a fundos que, muitas vezes, estão fechados, ou possuem capacity restrito ou permitem aportes
apenas para altos valores.

Outra vantagem do FOF é fazer todas as análises qualitativas e quantitativas mencionadas nas outras
estratégias e trazer já uma cesta “chancelada” de estratégias. Cabe ao gestor do FOF encontrar o equilíbrio e
montar uma estrutura de fundos que se complementam (com baixa correlação entre si), formando uma
gestão risco/retorno otimizada, algo que um investidor individual teria dificuldade em fazer (acertar quando
diminuir ou reduzir o peso de uma das casas), visto que não tem acesso direto aos gestores e RIs.

Esse serviço de aprimorar a composição de carteira em tese deve justificar a taxa adicional paga para um
FOF.

MM GLOBAL MACRO

Estratégias focadas em extrair valor através de leituras de variáveis macroeconômicas sem

comprometimento com alguma classe específica de ativos, se enquadram nesse tipo de modalidade. Como
essa definição é BASTANTE abrangente, é comum classificarmos por diferenças de estratégias ou
características principais de cada casa para fazermos comparações justas. Por isso, a atribuição de
performance é tão importante.

Como o próprio nome indica, podem operar em diferentes mercados e fronteiras, inclusive alavancados. Via
de regra, procuram antecipar eventos macroeconômicos e se posicionar de forma a aproveitá-los quando
ocorrerem. Um bom exemplo são os fundos protagonizados no filme The Big Short. Pontos importantes:
Analisar o retorno ajustado ao risco. Nível de alavancagem (é costumaz esse tipo de abordagem chegar a
níveis de alavancagem altos como 5-7x PL).

O mais comum nesse tipo de estratégia é uma visão top down dos ativos. Contudo, esse universo de fundos
é tão amplo, que não é raro encontrar casas que fazem tanto top down- quanto bottom-up. O grande
tendão de Aquiles, assim como para diversas outras estratégias, são cenários fora do radar ou “cenários de
cauda”. Para as estratégias focadas em posições de maior tempo de maturação (ex: inversão de política
monetária) é essencial que o gestor saiba a hora certa de se antecipar, pois pode acabar entrando muito
cedo ou muito tarde e comprometendo a consistência do fundo. Novamente, atribuição de performance é
chave (identificar quanto da estratégia foi via decisões e quanto foi via carrego de DI).

Existem evidencias que indicam resultado adicional ajustado ao risco quando incluímos esse tipo de
estratégia em um portfólio. Deixarei no fim um estudo feito pelo Morgan Stanley sobre o tema.

Pontos importantes: Mercados de atuação do fundo e qual a liquidez desses mercados, como é o processo
de tomada de decisão e se há histórico do gestor desrespeitar seu mandato de risco (ex: romper sua vol
target etc), market timing da equipe etc.
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MM TRADING

São fundos bastante focados em operações de curto-curtíssimo prazo. Possuem bastante foco em
arbitragem e costumeiramente usam diversos approachs quantitativos. Por não adotarem teses das quais se
prendam por muito tempo, podem ser uma boa adição ao portfólio. Contudo, não necessariamente
possuem menor correlação com o mercado e seus pares. Por mais que esse tipo de estratégia foque em
horizontes de tempo diferentes das estratégias de carrego, em momentos de turbulência, a correlação entre
os ativos de diferentes classes tende a convergir.

Pontos importantes: Observar a habilidade do gestor se adaptar a momentos de crise ou cenários detratores
em mercados específicos. EX: como o fundo se adaptou a piora do ambiente domésticos? Como o fundo
performou após o Joesley day? Qual foi o drawdown duration do fundo em relação ao seus pares?

MM ESTRATÉGIA ESPECÍFICA

Como o próprio nome indica, são fundos que possuem estratégias que não se enquadram nas demais.
Podem operar desde mercados exóticos pouco líquidos como eventos corporativos (arbitragem de fusões e
aquisições, estratégias de dividend capture etc). Pontos importantes: Identificar a liquidez dos mercados
que serão operados, método das tomadas de decisão (se serão tomadas em comitê ou “one man/key
man”), quais os principais fatores de risco e etc. Realmente ir a fundo é a chave para entender esse tipo de
estratégia.

Para estratégias muito exóticas ou mercados alternativos, é altamente recomendado conhecer o histórico da
equipe de gestão. Quanto mais excêntrico for o tipo de ativo operado, maior o grau de expertise da equipe
de gestão. Ex: fundos que operam turnaround thesis, contrarian investing etc.

FUNDOS DE RENDA FIXA

O universo de renda fixa é ainda mais amplo que o de equities, visto que existem diversas emissões, muitas
vezes do mesmo emissor. O universo de estratégias é bastante amplo e, no Brasil, a melhor forma de
compreendê-los é analisando a política descrita na lâmina e sabendo algumas informações chave.

A primeira dica para entender a estratégia de um fundo é através da análise do seu nome. “Duração livre”,
“Multimercado”, “CP”, “IG” e etc são siglas que indicam o perfil e mercados de atuação da gestora.

IG = Investment grade: Emissores com o mais alto grau de qualidade de crédito.

CP = Crédito privado: Dívida emitida por empresas.

Soberano = Termo usado para indicar operações com títulos de tesouros.

Duração Livre = fundo não tem comprometimento com uma Duration target.
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High Yield = Alto rendimento: Títulos de renda fixa com altos rendimentos, porém de emissores com piores
notas de crédito.

Multimercado = Em fundos de renda fixa pode indicar maior exposição a ativos no exterior, maior uso de
derivativos, maior exposição a moedas etc. Aqui há um ponto chave, diversas estratégias fazem uso de
derivativos para montar posições. Isso traz maior risco à estratégia, porém permite ao gestor se expor a
outros fatores enquanto mantem as garantias em carteira rendendo o DI. Além disso, cabe observar
também se a estratégia faz uso de derivativos somente para hedge ou para retorno adicional. Novamente
ressalto a importância da análise de atribuição de performance.

Duração longa ou curta = Estratégias com alvo de Duration específica. Para esse tipo de estratégia é
fundamental acompanhar a visão da mesa de renda fixa da casa a qual você segue. Uma abertura brusca da
curva pode impactar de forma relevante essas estratégias dependendo da magnitude do movimento.
Costumeiramente esses fundos costumam ser passivos.

Ao ler a lâmina de um fundo de renda fixa, procure identificar os mercados em que ele atua. Termos como
juros nominais, reais, índice de preços etc costumam ser associados a títulos soberanos ou mercados de
juros não crédito privado (gestor pode operar a curva através de derivativos). Recomendo MUITO
acompanhar os índices da ANBIMA e compará-los com a performance do fundo descrita nas cartas dos
gestores. Com esse tipo de análise, é possível identificar a expertise do time de gestão em momentos
detratores e promotores de mercado. Principalmente para fundos de renda fixa que não operam crédito
privado, apenas juros e índices de preço.

“Multimercado” pode indicar uma estratégia multi fronteiras ou com maior liberdade para operar outros
tipos de ativos (ainda mantendo uma maior alocação em RF).

Fundos com sufixos que remetem a índices de preço, como IPCA, podem nos induzir a acreditar que o fundo
acompanhará a inflação. No entanto, esses fundos estão sujeitos a marcação a mercado e costumeiramente
operam o índice de forma ativa. Ou seja, comprarão/venderão papeis indexados aos índices de preço com o
objetivo de antecipar os movimentos do mercado e rentabilizar a cota justamente se aproveitando da
marcação a mercado positiva. Contudo, um aumento brusco dos juros reais (prêmio da NTN-B aumentando)
pode ser detratora para esse tipo de estratégia, como observado em outubro em diversos fundos da
categoria. O fundo pode ainda unir esse tipo de estratégia à de crédito privado, absorvendo ainda mais
fatores de risco.

No caso de fundos de crédito privado, o gestor pode adotar diversos tipos de estratégias como: comprar
títulos a preços atraentes e carregá-los, procurar ativos com bons pagamentos de cupons, fazer arbitragem
de spreads de crédito, combinação entre ambas, operar simultaneamente o mercado de crédito privado em
conjunto com o de juros e índices de preços, focar em estratégias de eventos corporativos (comprar ativos
de empresas em recuperação judicial, turnaround, fusões, desmembramentos) etc. Além dos riscos de taxa
de juros, esses fundos também estão sujeitos aos riscos de crédito. Ou seja, a situação do emissor dos títulos
melhorar ou piorar, oque pode beneficiar ou prejudicar, respectivamente, o valor do papel na carteira do
fundo.

É essencial observar nesses fundos qual o tamanho do PL VS mercado em que opera. O mercado de crédito
privado no Brasil não é tão líquido quanto o de DI, e dependendo da estratégia do fundo, pode haver poucas
operações de alguns papeis. Esse é um fator de risco adicional e bastante relevante. Já no mercado
internacional, os corporate bonds (DE MODO GERAL, COMPARADO AO BRASIL) são altamente líquidos ,
principalmente os IGs. Esse é um dos benefícios de um fundo de renda fixa se enquadrar também como
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multimercado. Contudo, essas estratégias costumam também ser mais caras e podem apresentar risco
cambial.

Outro fator importantíssimo é que, devido ao mercado de crédito privado no brasil ser pouco líquido, fundos
que atuam nessa categoria e possuem prazos de resgate muito curtos podem apresentar um risco maior
justamente por conta de terem essa maior disponibilidade. Dado que o gestor precisa respeitar os prazos de
cotização e resgate, ele pode precisar se desfazer muito depressa de uma das posições, comprometendo o
valor da cota em caso de uma debandada conjunta de investidores.