CREDIT SUISSE CENARIO 2007 e 2008

Credit Suisse Brasil Economia
Brasil 2007/08 – Admirável mundo novo: taxa de

juros em queda, taxa de câmbio mais apreciada,
maior crescimento e menor inflação
Maio 2007
Nilson Teixeira (11) 3841-6288

Nilto Calixto (11) 3841-6345
André Carvalho (11) 3841-6348
Marina Palermo (11) 3841-6354
Tales Rabelo (11) 3841-6353
03 de maio de 2007
Índice
Sumário 5
Cenário Global 7
Cenário Brasil 23
Ö Setor Externo 25
Ö Atividade Econômica 45
Ö Inflação 63
Ö Política Monetária 79
Ö Política Fiscal 89
Ö Política 101
Riscos 107
Brasil em números 109
Pág. 3
Sumário
Perspectivas econômicas e políticas para 2007/08
S Alta liquidez internacional e forte crescimento global manterão o ambiente favorável para o Brasil.
Desaceleração da economia americana será contrabalançada pelo crescimento da China.
S O saldo comercial e o investimento em carteira permanecerão elevados. O ingresso de dólares
resultará na expressiva acumulação de reservas internacionais e na apreciação adicional da taxa de
câmbio. O País receberá o grau de investimento até 2009.
S Nova série do PIB mostra maior crescimento nos últimos anos. Esperamos que o crescimento do
PIB continue se acelerando gradualmente. O aumento da massa salarial, a expansão do crédito e a
maior previsibilidade na economia impulsionarão os investimentos e o consumo das famílias. A
contribuição líquida do setor externo continuará negativa.
S A apreciação da taxa de câmbio, a inexistência de descompasso entre demanda e oferta agregadas
e a redução da rigidez inflacionária manterão a inflação IPCA bem abaixo da meta.
S O balanço de riscos favorável para a inflação permitirá a continuação do ciclo de afrouxamento
monetário durante 2007 e parte de 2008. Prevemos que a taxa de juros nominal chegará a um dígito
em 2008.
S A persistência no cumprimento do superávit primário e menores taxas de juros garantirão uma queda
significativa da dívida pública/PIB nos próximos anos.
S Esperamos que o cenário político permaneça favorável em termos de avaliação para o Presidente
Lula. Não prevemos a aprovação de nenhuma reforma estrutural importante em seu segundo
mandato.
Pág. 6
Cenário global
Crescimento global permanecerá elevado em 2007
S A região da Ásia ex-Japão contribuirá com metade do crescimento global em 2007.
S Entre 2000 e 2006, a contribuição dos Estados Unidos para o crescimento global diminuiu de
17% para 13%, enquanto a da China aumentou de 20% para 30% e a da Índia de 6% para 10%.
Contribuição de países para o crescimento global

(pontos percentuais – p.p.)
2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e Pesos PPP 2006
Crescimento global 3,1 4,0 5,1 4,8 5,4 5,2 5,2 100,0
Estados Unidos 0,3 0,5 0,8 0,7 0,7 0,5 0,6 19,9
Japão 0,0 0,1 0,2 0,1 0,1 0,1 0,1 6,2
Europa 0,2 0,2 0,4 0,3 0,5 0,5 0,4 18,4
Ásia exceto Japão 1,7 2,0 2,3 2,4 2,6 2,7 2,8 29,1
China 1,1 1,3 1,4 1,5 1,6 1,8 1,8 16,1
América Latina 0,0 0,1 0,4 0,3 0,3 0,3 0,3 6,8
Brasil 0,1 0,0 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 2,6
Outros 0,8 1,0 1,1 1,0 1,1 1,0 1,0 19,6
Fonte: FMI, Credit Suisse
Pág. 8
Crescimento do comércio internacional permanecerá alto
S Desempenho virtuoso do comércio internacional, com crescimento médio anual de 16,3% nos
últimos três anos, bem acima da média de 8,0% dos últimos 10 anos.
S A elasticidade-renda das importações nos EUA é de 1,7 (importação aumenta 1,7% para cada 1%
de aumento da renda). As importações americanas representam 16% das importações mundiais.
S A importância da China para o comércio internacional tem crescido e o país tornou-se o terceiro
maior exportador e importador de bens e serviços em 2004. As exportações e importações
representam 7,4% e 6,2%, respectivamente, dos valores totais. Em 2005, 42% das exportações da
China foram para os EUA.
Exportações totais (US$ bi) em 2005 e participação Composição do comércio internacional em 2005
dos EUA e China no comércio mundial (%) (% do total)
16 36
Zona do Euro
14 31 18,7
12 26
10 21
Japão
16
8 5,2 Outros países
11
6 55,5
6 EUA
4 1 12,7
2 -4
0 -9 Índia
2000 2001 2002 2003 2004 2005 1,5 China
EUA crescimento das exportações americanas (eixo dir.) 5,6 Brasil
0,9
China crescimento das exportações chinesas (eixo dir.)
Fonte: BES, BLS, Credit Suisse
Pág. 9
Consumo das famílias liderará o crescimento global
S O crescimento do consumo dos Estados Unidos teve papel essencial para o crescimento global na
primeira metade desta década. Prevemos que o consumo americano contribuirá com 0,5 p.p. dos
5,2% de crescimento global projetados para 2007.
S Na segunda metade desta década, julgamos que a demanda doméstica chinesa terá maior
importância na definição do crescimento global. Prevemos que o consumo da China representará
11% do consumo mundial em 2014 versus 3% em 2006.
Projeção da participação do consumo das famílias por país no consumo global em 2005 e 2014 (%)
33 33
32
2005 2014
28
11 11
8
7
6
5 5 5
4
3 3
2 2
1 1
0
EUA China Japão Alemanha Índia Reino Unido França Brasil Rússia Outros
Fonte: Departamento de estatística de vários países, Credit Suisse
Pág. 10
Consumo evitará maior desaceleração da economia dos EUA
S Esperamos que o crescimento do PIB dos EUA desacelere para 2,4% em 2007, sendo sustentado
pelo consumo das famílias. Um dos principais riscos para esse cenário é o ajuste no segmento de
imóveis residenciais reduzir fortemente o consumo.
S Esperamos que o núcleo do índice de inflação ao consumidor permaneça relativamente elevado.
Estados Unidos
Resultados para diversos indicadores econômicos
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e

Crescimento do PIB real * (% a.a.) 3,7 0,8 1,6 2,7 3,9 3,2 3,3 2,4 3,1
Consumo das famílias (% a.a.) 4,1 2,8 1,9 3,8 3,8 3,5 3,2 3,3 3,0
Investimento residencial (% a.a.) 0,8 0,4 4,8 8,4 10,3 8,6 -4,2 -13,0 -1,2
Inflação ao consumidor * (%) 3,4 1,8 2,2 1,9 3,4 3,4 3,2 2,3 2,2
Núcleo da Inflação ao consumidor * (% a.a.) 2,5 2,7 2,2 1,3 1,8 2,2 2,5 2,4 2,4
Fed funds (% a.a.) 6,50 1,75 1,25 1,00 2,25 4,25 5,25 5,25 -
Saldo em transações correntes (% PIB) -4,2 -3,8 -4,5 -4,7 -5,7 -6,4 -6,7 -6,6 -
Resultado fiscal (% PIB) 2,4 1,3 -1,5 -3,5 -3,6 -2,6 -1,9 -1,7 -
* Média anual
Fonte: BEA, BLS, Credit Suisse
Pág. 11
Inflação nos EUA permanecerá elevada em 2007
S Prevemos que a inflação ao consumidor recue para 1,7% em ago-07. Projetamos elevação a partir
de então para 2,6% em dez-07. Esperamos desaceleração moderada dos núcleos de inflação, de
2,5% em apr-07 para 2,4% em dez-07.
S O aumento do desemprego pode não aliviar suficientemente a pressão de custos vinda do mercado
de trabalho.
Inflação ao consumidor (CPI) e seu núcleo Taxa de desemprego (média móvel de 3 meses) e
(ex-alimentos e energia) (% a.a.) crescimento do custo unitário do trabalho (T/T-4)
6,0 6,3 6
média móvel 3 meses
5,5 do desemprego
(eixo esq.) 5
5,0 5,8
4
4,5
Inflação
4,0 5,3 3
3,5 2
3,0 4,8
1
2,5
0
2,0 4,3
Núcleo
1,5 Custo unitário do trabalho (eixo dir.) -1
1,0 3,8 -2
Jan-04 Dez-04 Dez-05 Dez-06 Dez-07 Dez-00 Dez-02 Dez-04 Dez-06
Fonte: BEA, Credit Suisse Fonte: BEA, Federal Reserve, Credit Suisse
Pág. 12
Risco de menor crescimento do PIB vindo do mercado imobiliário
S O investimento residencial responde por 6% do PIB dos EUA. Esta participação sugere qual seria o
impacto direto da forte queda desses investimentos na economia. O impacto indireto seria advindo,
principalmente, da menor capacidade de financiamento dos indivíduos com garantia em imóveis.
S Apesar da desaceleração no ritmo de crescimento do emprego, o consumo das famílias continua
sólido nos EUA, com o salário real crescendo de forma consistente.
Crescimento real dos gastos de consumo Vendas de residências novas e existentes
e dos salários (% a.a.) (anualizado com ajuste sazonal – milhões de unidades)
7 1400 7,5
1350
6
1300
7,0
5 1250
Consumo
1200
4
1150 6,5
3 1100
2 1050
1000 6,0
1 Residências novas
950 (eixo esq.)
Salários
0 900
5,5
850
-1 Residências existentes
800 (eixo dir.)
-2 750 5,0
Mar-99 Mar-00 Mar-01 Mar-02 Mar-03 Mar-04 Mar-05 Mar-06 Fev-99 Fev-01 Fev-03 Fev-05 Fev-07
Fonte: BEA, Credit Suisse Fonte: Census Bureau, Credit Suisse
Pág. 13
Queda do investimento fixo das empresas é fator de risco
S O investimento fixo das empresas se desacelerou significativamente no 4T 2006 e indicadores
antecedentes sugerem fraco desempenho também no 1T 2007.
S O desempenho contradiz o forte movimento de utilização do caixa das empresas. A lucratividade das
empresas atingiu patamares recordes, as condições financeiras são favoráveis, liquidez alta do
balanço das empresas, impostos em patamares baixos e operações de private equity continuam
elevadas.
Investimento fixo das empresas Investimento real em software
(contribuição % ao crescimento real do PIB) e equipamentos
2,5 5
2,0 4
1,5 3
2
1,0
1
0,5
0
0
-1
-0,5 -2
-1,0 -3
-1,5 -4
-2,0 -5
-2,5 -6
2T00
4T00
2T01
4T01
4T03
2T04
4T04
2T05
4T05
2T06
4T06
2T02
4T02
2T03
2T04
4T04
2T05
4T05
2T06
4T06
2T03
4T03
2T00
4T00
4T01
2T02
2T01
4T02
Fonte: BEA, Credit Suisse Fonte: BEA, Credit Suisse
Pág. 14
Contribuição negativa da construção civil para o PIB dos EUA
S Prevemos que a deterioração do mercado Crescimento das despesas com construções
imobiliário não trará desaceleração ao residenciais privadas (%) (M/M-12) e pedidos
consumo americano em 2007. de empréstimos hipotecários (base: mar/90 = 100)
500 29
S Entretanto, existe o risco de queda da Empréstimos hipotecários
(eixo esq.)
capacidade de extrair renda dos imóveis 24
exigindo que as famílias reduzam a
450
acumulação de ativos financeiros para evitar 19
uma desaceleração brusca do consumo.
14
S Os impactos da crise no mercado imobiliário 400
podem levar à queda do ritmo de crescimento 9
do investimento e do consumo das famílias.
4
S Esperamos que o menor investimento em 350
construção e a desaceleração do investimento -1
das empresas justifiquem a perspectiva de
menor crescimento para a economia Construções -6
300
americana em 2007. residenciais
(eixo dir.)
-11
250 -16
Fev-01 Fev-02 Fev-03 Fev-04 Fev-05 Fev-06 Fev-07
Fonte: Census Bureau, MBA, Credit Suisse
Pág. 15
Estabilidade da taxa básica de juros americana em 2007
S Esperamos queda da inflação ao consumidor Taxa de juros básica dos EUA e dos
e lenta diminuição dos núcleos de inflação. títulos do Tesouro de 10 anos
(% a.a.)
S Entendemos que a fase atual do ciclo
7
econômico é de desaceleração nas taxas de
crescimento e não o início de um processo
recessivo. As incertezas sobre o crescimento 6
em 2007 se relacionam à:
Rendimento do título de 10 anos
5
Ö possível contaminação de outros setores pela do Tesouro Americano
desaceleração no mercado imobiliário; e
Ö trajetória do mercado de trabalho em um 4
contexto de crescimento abaixo do potencial.
S Previsão é de estabilidade da taxa básica de 3
juros americana em 2007. Esperamos que a

Taxa de juros básica
estrutura a termo da taxa de juros nos EUA 2 dos EUA
continue invertida.
1
0
Fev-00 Fev-01 Fev-02 Fev-03 Fev-04 Fev-05 Fev-06 Fev-07
Fonte: Federal Reserve, Credit Suisse
Pág. 16
China manterá crescimento do PIB próximo a 10% em 2007/08
S Forte expansão da demanda interna e das exportações líquidas provavelmente manterão crescimento
da economia chinesa acima dos 10% aa ao longo de 2007/08.
S Inflação em elevação e mercado acionário aquecido tendem a estimular novas medidas de aperto
monetário.
China – Resultados para diversos indicadores econômicos
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e

Fonte: Governo da China, Credit Suisse
Crescimento do PIB real (% a.a.) 8,4 8,3 9,1 10,0 10,1 10,4 10,7 11,0 10,5
Consumo das famílias (% a.a.) 9,7 10,1 8,8 9,1 13,3 12,9 13,7 14,8 14,5
Formação bruta de capital fixo (% a.a.) 9,3 12,1 16,1 26,7 25,8 25,7 24,0 23,2 20,0
Inflação ao consumidor - média (% a.a.) 0,3 0,7 -0,8 1,2 3,9 1,8 1,5 3,2 3,3
Investimento Estrangeiro Direto (US$ bi) 37,5 37,4 46,8 47,2 53,1 67,8 55,5 52,0 47,0
Exportações (US$ bi) 249 267 326 438 593 762 969 1197 1412
Importações (US$ bi) 225 244 295 413 561 660 792 988 1205
Transações correntes (% PIB) 1,7 1,3 2,4 2,8 3,5 7,2 9,0 8,5 6,6
Reservas internacionais (US$ bi) 166 212 286 403 610 819 1066 1292 1505
Resultado fiscal (% PIB) -2,5 -2,3 -2,6 -2,2 -1,3 -1,1 -1,4 -1,1 -0,9
Pág. 17
Construção de infra-estrutura na China é inevitável
S O forte crescimento econômico na China, ancorado na expansão dos investimentos, mantém o País
como grande consumidor mundial da maioria das matérias-primas.
População da China em 2005

Consumo da China como proporção do
e expectativa para 2020
Consumo global de básicos (%)
(milhões de habitantes)
40
2005 2020
31
30
27
784 666 25
Rural
60% 47%
532 758
Urbana
40% 53% 6
Petróleo Alumínio Aço Minério Carvão Cimento

de ferro
Fonte: Nações Unidas, Credit Suisse Fonte: NBS, China OGP, CEIC, Credit Suisse
Pág. 18
Apesar do forte crescimento da China, há problemas
O sucesso até o momento se deveu a…
S Salários baixos (1/3 do salário do México) e forte migração interna de trabalhadores.
S Baixíssimo custo de capital, com depósitos bancários subsidiando a industrialização por intermédio
de bancos ineficientes.
S Rápido avanço da infra-estrutura elevando a produtividade.
S Altos valores da terra financiando projetos de infra-estrutura.
S Estrutura política voltada para alto crescimento.
S Baixas margens para as empresas, mas bom para aumento do emprego e da riqueza nacional.
Mas também há problemas…

S Diferença das condições de vida entre as populações urbana e rural tem se aprofundado.
S Mais de 200 milhões de chineses ainda estão desempregados ou sub-empregados.
S Não há virtualmente nenhuma rede de proteção social, com o sistema de saúde apresentando graves
problemas.
S Setor bancário vem sendo capitalizado, mas continua sendo o elo mais fraco da economia.
Pág. 19
Emergentes: maior crescimento, menor inflação e melhora fiscal
S O crescimento médio do PIB dos países emergentes se elevou significativamente nesta década.
A forte expansão da China contribuiu para isso. Ao mesmo tempo, a inflação continua baixa na
grande maioria dos países emergentes.
S A melhora dos resultados fiscais tem sido alavancada pelo maior crescimento do PIB, acompanhado
pela apreciação cambial.
Média do resultado fiscal e da dívida bruta/PIB
Média do crescimento do PIB e da inflação
de 36 países*
de 36 países emergentes* (%)
(% do PIB, ponderado pela previsão do PIB para 2006)
10 49 0
Resultado fiscal
9 (eixo dir.)
47 -1
Inflação
8
45
Dívida bruta/PIB -2
7 (eixo esq.)
43
6
-3
41
5
-4
4 39
Crescimento real PIB
3 37 -5
99 00 01 02 03 04 05 06e 07e 99 00 01 02 03 04 05 06e 07e
* Argentina, Brasil, Chile, Colômbia, Equador, México, Panamá, Peru, Uruguai, Venezuela, Bulgária, Croácia, Egito, Hungria, Israel, Casaquistão, Líbano, Nigéria, Polônia, Romênia, Rússia, Sérvia, África do Sul,
Turquia, Ucrânia, China, Hong Kong, Índia, Indonésia, Coréia do Sul, Malásia, Filipinas, Cingapura, Taiwan, Tailândia e Vietnã,
Fonte: Bancos centrais de diversos países, Credit Suisse
Pág. 20
Cenário global continuará proporcionando alta liquidez
S Ciclo de aperto monetário está próximo do fim nos países desenvolvidos. Esperamos dois aumentos
de juros na zona do Euro em 2007. Assim, o cenário global continuará favorável para queda gradual
do prêmio de risco do Brasil em relação ao de outros países emergentes.
Taxa de Juros Básica

Índice Credit Suisse de Apetite ao Risco
(%)
7,5 10
5,5
6
Euforia
Inglaterra
4
3,5
2
Zona do
Euro
0
1,5
Estados Unidos
-2
Japão Pânico
-0,5 -4
Nov-00 Nov-01 Nov-02 Nov-03 Nov-04 Nov-05 Nov-06 Nov-07 Dez-03 Out-04 Ago-05 Jun-06 Abr-07
Fonte: Datastream International, Credit Suisse Fonte: Emerging Portfolio, Credit Suisse
Pág. 21
Cenário Brasil
Setor Externo
Reservas internacionais acima de US$ 180 bilhões em 2008
S As reservas internacionais atingiram o recorde histórico de US$ 113,3 bilhões em 13 de abril de
2007, um crescimento de 32% ante 2006, o que trouxe uma apreciação cambial de 5,3%.
Esperamos que as reservas alcancem US$ 181,4 bilhões em 2008.
S As reservas internacionais de muitos países emergentes têm aumentado: as reservas/PIB total dos
países emergentes aumentou de 19% em 1999 para 34% em 2006. As reservas brasileiras ainda
são inferiores às de muitos países emergentes: esperamos reservas/PIB de 12,8% em 2008 ante
8,0% em 2006.
Reservas internacionais (US$ bilhões) Comparação dos níveis
e taxa de câmbio (R$/US$) de reservas internacionais
120 2,40 60
2,35 113,3 Malásia 45º
110 2,35 50
Reservas
100 internacionais 2,30 China
40 Bulgária
Sérvia
90 85,8 2,25 Nigéria Tailândia
Rússia
2006
30 Croácia
80 2,14 2,20 RomêniaCazaquistão Coréia
Índia Vietnã Egito Israel Filipinas
70 2,15 20
Ucrânia Venezuela
Uruguai Peru Hungria
Polônia
Argentina Turquia Chile
60 53,8 2,10 10 África do México
Sul Colômbia Indonésia
Taxa de câmbio (eixo dir.) Brasil
Panamá Equador
50 2,05
0
2,02 0 10 20 30 40 50 60
40 2,00
2-Jan-06 3-Abr-06 5-Jul-06 3-Out-06 5-Jan-07 12-Abr-07 1999
*Em 2006 - Taiwan: 75%, Hong Kong: 70% e Singapura: 104%
Fonte: Banco Central, Credit Suisse Fonte: S&P, Banco Central, bancos centrais de diversos países, Credit Suisse
Pág. 26
Elevado ingresso de dólares permite acumulação de reservas
S O ritmo de compras de dólares pelo Banco Central tem surpreendido nossas expectativas. No 1T
2007, a alto influxo de capitais permitiu que o Banco Central adquirisse US$ 21,8 bilhões no
mercado à vista. A apreciação da taxa de câmbio tende a elevar a contribuição da conta financeira
entre as principais fontes de divisas para o País, principalmente através do investimento estrangeiro
direto, investimento em carteira, créditos comerciais e operações de curto prazo.
Origens dos recursos das reservas em 2008 (US$ bilhões)

Reservas - 05 a 08 Operações públicas Fluxo financeiro privado
181,4 77,8
40,1 40,5
142,3
27,7
Invest. 13,2 13,3
Serviço
da 8,8 9,0 brasileiros 4,3
85,8 dívida no exterior 1,5
Receita Emissões Compras Compras Emp. Trans. Curto Crédito Invest. IED
das externas do do privados correntes Prazo e em
reservas Tesouro Banco carteira
53,8 demais
Central
-27,7
-35,0
2005 2006 2007e 2008e

Fonte: Banco Central, Credit Suisse
Pág. 27
Pequeno déficit em conta corrente em 2008
S Prevemos superávit em conta corrente de 0,7% em 2007 e déficit de 0,1% em 2008, interrompendo
sequência de cinco anos seguidos de superávits.
S A conta de serviços e rendas provavelmente se manterá estruturalmente deficitária em função de:
Ö Menor gastos com juros, principalmente atribuído à redução da dívida pública.
Ö Maior estoque de investimento estrangeiro direto e em carteira eleva as remessas de lucros e dividendos.
Ö Corrente de comércio e fluxo de serviços mais elevados aumentam os gastos com transportes e seguros.
Composição do saldo em transações correntes

(US$ bilhões e % PIB)
50 3
Trans, correntes - % PIB (eixo dir.)
40 Transferências unilaterais 2
1,8 1,6
30 Balança comercial 1,3
1
Lucros e dividendos 0,8 0,7
20
Juros -0,1 0
10 Demais serviços
-1
0 -1,5
-2
-10
-2,8 -3
-20
-3,5
-3,8
-30 -4,0 -4,2 -4
-4,3
-40 -5
1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Pág. 28
Saldo comercial se mantém elevado em 2007/08
S Projetamos superávit comercial de US$ 41 bilhões em 2007 e US$ 33 bilhões em 2008.
S A queda do superávit comercial em 2007/08 em relação ao resultado de US$ 46 bilhões para 2006
ocorrerá em razão da forte expansão das importações e da desaceleração das exportações.
Exportações, importações e saldo comercial Crescimento das exportações e importações

(US$ bilhões) (%)
170
Exportações Exportações 32
30
Importações Importações
154 24 24
Saldo 46
45 23 21
138 41 137 21
17 17
34 118 113 33 1513
13 12
11 11
25 96 6 6
92
3 4
2
73 74 0
13
60 63
53 53
58 55 56 58 56 -3 -4
48 51 48 49 48 -6
3 60 47
-1 -1
-5 -7
-7 -15 -15
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07e 08e 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07e 08e
Fonte: MDIC, Credit Suisse
Pág. 29
Crescimento médio das exportações de 12% em 2007/08
S A desaceleração das exportações em 2006 foi mais gradual do que antecipávamos. A contribuição
dos preços para a expansão das exportações tem crescido desde 2003. A partir de 2005, esse
crescimento superou o do quantum, com elevação de preços em todas as categorias de uso.
S Prevemos exportações de US$ 154 bilhões em 2007 e US$ 170 bilhões em 2008. A apreciação do
Real tende a estimular a desaceleração das exportações.
Crescimento das exportações e sua composição Crescimento das exportações por categoria de
entre efeito preço e quantum (%) uso – 12 meses até fevereiro 2007 (%)
Total Preço Quantum

32 35
22
21 23
93 76 17 18
195 219 165 230 44 17 15 14
63 11 12 13 13
99 15 10
11 76 5
78 3 4 4
56 1 0
6 37
3 1 24 4 24
7
Efeito Preço -4
-4 -65 -130
-6 Efeito Quantum
Crescimento -13
-95 -119 Total Bens de Bens Bens Consumo Bens Consumo Combustíveis
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 (100%) Capital Intermediários Duráveis Não Duráveis (8,8%)
(11,9%) (57,8%) (5,3%) (16,2%)
Fonte: Funcex, Credit Suisse Fonte: Funcex, MDIC, Credit Suisse
Pág. 30
Alta dos preços das exportações em 2007/08
S A parcela das exportações com alta de preços foi de 87% em 2006. Em cerca de 11% da pauta
houve aumento de preços acima de 50%. Oito setores explicaram 67% do crescimento das
exportações totais em 2006. O aumento de preços desses oito setores explica 50% da expansão
das exportações totais.
S Esperamos menor aumento de preços para as exportações em 2007/08.
Índice de difusão das exportações Setores e contribuição de preços

12 meses (%) para as exportações totais em 2006 (%)
95
Contribuição p/ Preços
Valor Setor Peso
o crescimento
85 exportador na Pauta
das exportações Variação Contribuição
75 Açúcar 4 12 52 11
Quantidade Extrativa mineral 8 11 16 8
65
Metalurgia não-ferrosos 4 9 41 8
55 Petróleo e carvão 5 14 23 6
45 Elementos químicos 3 8 28 4
Peças e outros veículos 8 5 8 4
35
Preço Veículos automotores 5 1 13 4
25
Refino de petróleo e petroq. 6 7 12 4
15 Total 44 67 21 50
Dez-00 Ago-01 Abr-02 Dez-02 Ago-03 Abr-04 Dez-04 Ago-05 Abr-06 Dez-06
Pág. 31
Maior peso das commodities no saldo comercial
S As commodities correspondem a cerca de 55% nas exportações totais brasileiras.
S O saldo de commodities sempre foi superávitário e nos últimos anos mais do que compensou o
déficit da balança de não-commodities. O aumento recente do déficit de não-commodities tende a
elevar o peso das commodities no saldo comercial.
Exportações de commodities e não-commodities Saldo comercial de commodities e

12 meses (US$ bilhões) não-commodiites – 12 meses (US$ bilhões)
60
140 58
50 Total
120 % de commodities 56
(eixo dir.) 40
100 54 30
80 52 20
10 Commodities
60 50
0
40 Não-commodities 48
-10 Não-commodities
20 46
Commodities -20
0 44 -30
Dez-96 Dez-98 Dez-00 Dez-02 Dez-04 Dez-06 Dez-96 Dez-98 Dez-00 Dez-02 Dez-04 Dez-06
Pág. 32
Crescimento global explica expansão recente das exportações
Exportações por destino
S Cerca de 40% das exportações do Brasil se 2000 2006
destina aos EUA e à União Européia. US$bi % Acum, (%) US$bi % Acum, (%)
União Européia 14,8 26,8 27 30,5 22,2 22
S As compras dos principais destinos são Estados Unidos 13,4 24,3 51 24,4 17,8 40
Argentina 6,2 11,3 62 11,7 8,6 48
heterogêneas: China 1,1 1,1 64 8,4 6,1 55
Ö União Européia é grande importadora de México 1,7 3,1 68 4,4 3,2 58
Chile 1,2 2,3 70 3,9 2,8 61
produtos agrícolas, como carne bovina e café. Japão 2,5 4,5 74 3,9 2,8 63
Ö Estados Unidos e Argentina se destacam pelas Venezuela 0,8 1,4 75 3,6 2,6 66
Outros 13,4 25,0 100 46,7 34,0 100
importações de manufaturados. Os EUA são os
Total 55,1 137,5
principais compradores de aviões, peças,
motores e petróleo e a Argentina de automóveis Distribuição das compras totais por bloco
e celulares. econômico e grupo de produto - 2006 (%)
Ö China é o principal comprador de minério de
Manufaturados
ferro e soja.
9,7 2,5 Semimanufaturados
S Crescimento global elevado em 2007/08 e 3,1 Básicos
aumento da demanda chinesa tendem a 3,1 9,1
0,5
estimular as exportações do Brasil. 0,3
12,4 1,1
9,3 3,2 1,8 1,8
9,3 0,9
0,8 1,0
2,9 3,4 1,7 0,4
União Estados Ásia Mercosul África Oriente Europa
Européia Unidos Médio Oriental
Fonte: OMC, MDIC, Credit Suisse
Pág. 33
Avaliação setorial indica crescimento das exportações em 2007
Exportações setoriais (US$ bilhões)
S Acompanhamento setorial das exportações
2004 2005 2006 2007e
nos sugere continuação do seu crescimento.
Autoveículos 6,9 9,6 10,1 10,1
Em 2007, alguns fatores tendem a favorecer Soja 10,0 9,5 9,3 10,6
as exportações: Produtos químicos 6,0 7,5 9,0 10,8
Equipamentos eletrônicos 5,3 7,8 9,0 10,0
Ö Demanda por biocombustíveis – a busca por Minério de ferro 4,8 7,3 8,9 11,2
fontes limpas de energia tende a aumentar Autopeças 6,1 7,5 8,8 9,2
Açúcar/ álcool 3,1 4,7 7,8 8,2
demanda por itens como açúcar, milho e soja. Siderurgia 5,3 6,5 6,9 7,8
Ö Safra agrícola - o último Levantamento Petróleo 2,5 4,2 6,9 7,8
Derivados de petróleo 3,2 4,9 6,1 5,6
Sistemático da Produção Agrícola projeta 12% Alumínio 2,5 2,8 4,1 4,4
de crescimento versus 2006. Produtos agrícolas Papel e celulose 2,9 3,4 4,0 4,5
com peso relevante para as exportações têm se Carne bovina 2,5 3,0 3,9 4,3
Calçados e couro 3,2 3,4 3,8 4,2
destacado nas revisões de safra.
Café 2,0 2,9 3,3 3,4
Ö Aumento do valor agregado - alguns setores Aviões 3,3 3,2 3,2 3,8
Carne de frango 2,6 3,5 3,2 3,4
manufaturados, como veículos e calçados,
Madeira 3,0 3,0 3,2 3,0
elevaram os preços e o valor agregado dos Fumo 1,4 1,7 1,8 2,0
seus produtos. Esperamos que este esforço se Suco de laranja 0,8 0,8 1,0 2,5
intensifique em 2007. Carne suína 0,8 1,2 1,0 0,4
Cobre 0,3 0,4 1,0 1,0
Ö Maturação de investimentos – aumento da Frutas 0,6 0,7 0,7 0,7
produção em setores como petróleo e Milho 0,6 0,2 0,5 0,8
Carne de peru 0,2 0,3 0,3 0,3
derivados e papel e celulose contribuirão para Demais 16,5 18,6 19,7 24,7
exportações mais elevadas. TOTAL 96,5 118,4 137,5 154,4
Pág. 34
Crescimento médio das importações de 23% em 2007/08
S Projetamos importações de US$ 113 bilhões em 2007 e US$ 137 bilhões em 2008, representando
crescimento de 24% e 21% frente ao ano anterior, respectivamente. Os destaques em 2006 foram
as importações de bens de capital e de bens duráveis para consumo.
S Crescimento significativo dos investimentos e do consumo das famílias elevarão as importações.
Crescimento das importações e sua composição Crescimento das importações por categoria
entre efeito preço e quantum (%) de uso em 12 meses até Fev-07 (%)
30 Total Preço Quantum

79 73
146 33 24
150 278
93 98 17 32
915 29
12 13 63 69
103 80 25 23 25
7 21 20
67 18
2 17 16
0 37 31
7 -4 2 20 10 11
-3 5 4
-815 -178 3
-46 -50 -15
-15
-1
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06
Total Bens de Bens Bens Consumo Bens Consumo Combustíveis
Crescimento Efeito Preço Efeito Quantum (100%) Capital Intermediários Duráveis Não Duráveis (8,8%)
(11,9%) (57,8%) (5,3%) (16,2%)
Fonte: Funcex, Credit Suisse
Pág. 35
Aumento das importações concentrado em poucos setores
S O crescimento das importações tem sido concentrado e atribuído ao quantum. Apenas oito setores
(dos 31 classificados) contribuíram com 57% para o crescimento das importações, sendo que o
quantum desses setores respondeu por 51% desse crescimento.
S As importações também são relativamente concentradas. Uma parte significativa das importações
são de bens de capital e combustíveis e derivados.
Importações por produto Setores e contribuição do quantum para

(% das importações totais) as importações totais em 2006 (%)
2000 2003 2005 2006 Peso Contribuição p/ Quantum

o crescimento
na pauta das exportações Variação Contribuição
Petróleo em bruto 5,7 7,8 10,4 9,9
Equipamentos eletrônicos 13 13 31 16
Circuitos integrados 3,1 3,1 3,4 3,2
Refino de petróleo e petroq. 12 16 17 8
Peças de ap. transmissores 3,5 2,1 2,8 3,1
Partes de autopeças 2,8 3,1 3,4 2,7 Veículos automotores 3 8 71 6
Medicamentos 2,3 2,9 2,5 2,6 Máquinas e tratores 9 6 16 6
Naftas 3,3 1,6 1,9 1,9 Peças e outros veículos 9 4 13 5
Automóveis 2,2 1,2 1,1 2,1
Material elétrico 4 4 23 3
Óleos combustíveis 2,3 1,7 1,4 2,0
Siderurgia 2 3 46 3
Carvão mineral 0,9 1,3 1,8 1,6
Instrumentos de medida 1,5 1,8 1,7 1,4 Têxtil 1 2 38 2
Total 27,6 26,5 30,4 29,8 Total 53 57 25 51
Fonte: Funcex, MDIC, Credit Suisse
Pág. 36
Conta de rendas manterá déficit estável em 2007/08
S O aumento das remessas de lucros e dividendos provavelmente será amenizado pela queda dos
gastos com pagamentos de juros.
Remessas de lucros e dividendos e IRPJ + CSLL Pagamento de juros – públicos e privados

(12 meses - US$ bilhões) (US$ bilhões)
45 18
Públicos
40 16 Privados
3 3
14 4
35
4 5
30 12 4 5
3
25 10
CSLL + IRPJ 2 4
(eixo esq.) 3
20 8 2
12 1
6 11
15 11
10
9 9 9 9 7
10 4 7
6 6
6
Remessas de lucros e dividendos 2
5 (eixo dir.)
0 0
Dez-95 Abr-97 Ago-98 Dez-99 Abr-01 Ago-02 Dez-03 Abr-05 Ago-06 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07e 08e
Fonte: Banco Central, Receita Federal, Credit Suisse
Pág. 37
Ligeira alta do investimento estrangeiro direto (IED) em 2007/08
S Prevemos IED de US$ 19,7 bilhões em 2007 e US$ 20,8 bilhões em 2008. O Brasil ocupou a 14ª
colocação no ranking mundial dos principais destinos de IED em 2005.
S Em 2006, aumentaram as vendas de participações de estrangeiros em empresas no Brasil. Esse
movimento foi localizado nos setores financeiro e de energia elétrica e esperamos que seja revertido
em 2007/08. O fluxo de IED acumulado nos primeiros dois meses de 2007 foi de US$ 3,8 bi.
IED total* Evolução da participação estrangeira
(US$ bilhões) no capital de empresas brasileiras (US$ bilhões)
Entradas
Saídas 2002 2003 2004 2005 2006
40
Saldo
36 35 36 Entradas 19,0 13,1 20,5 22,0 22,7
35
30 32
32,8 30 -1,8 -3,8 -2,0 -7,0 -7,3
28,6 26 Saídas
28,9 26
22 Saldo participação no capital 17,1 9,3 18,6 15,0 15,4
22,5 19
19,7 20,8
19,0 18,1 18,8 Número de projetos de IED 175 291 260 158 n/d
12 16,6
15,1
10,8 10,1 Número de projetos de IBD* 20 40 40 31 n/d
Índice de potencial de rentabilidade** 70 70 71 n/d n/d
-1 Índice de performance de IED 39 56 72 82 n/d

-3
-6 -8 Participação no capital / PIB (%) 3,7 1,9 3,1 1,9 1,6
-8 -8 -9 -8
-10
-15 -14 -16 -16 38% das saídas são relacionadas a
companhias de energia e intermediação financeira
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07e 08e
* Inclui participação no capital e empréstimos inter-companhia * Investimento brasileiro direto (IBD)
Fonte: Banco Central, UNCTAD, Credit Suisse ** Índices elaborados pela Unctad com 12 indicadores econômicos
Pág. 38
Aumento do investimento estrangeiro em ações em 2007/08
S Prevemos investimento estrangeiro em ações de US$ 16,8 bi em 2007 e US$ 13,0 bi em 2008,
aumento frente aos U$ 7,7 bilhões de 2006 principalmente devido às ofertas de ações:
Ö Maior número de ofertas: segundo a Comissão de Valores Mobiliários (CVM), além das 17 ofertas realizadas
este ano até 11 de abril, existem outras 19 ofertas já registradas, ante 42 em 2006.
Ö Estabilidade do valor das ofertas: estimamos que o valor médio das ofertas até o dia 11 de abril foi de US$ 332
milhões.
Ö Aumento da participação média dos estrangeiros.
Estoque de investimentos estrangeiros no Brasil Ofertas de ações brasileiras e participação

(US$ bilhões) dos estrangeiros até 11 de abril de 2007
110
Tíquete Média de
Valor
90 Ofertas médio estrangeiros
(US$ bi)
(US$ mi) (%)
70 2004 15 3,0 202 46
50 2005 19 5,9 297 62

Ações
2006 42 13,9 332 67
30
2007* 17 5,6 332 77
10 Renda Fixa
* média de estrangeiros até 31-mar
-10
Jan-95 Jan-98 Jan-01 Jan-04 Jan-07
Fonte: Bovespa, CVM, Credit Suisse
Pág. 39
Investimento em títulos de renda fixa mais baixo em 2007/08
S Esperamos redução no influxo líquido para compra de títulos públicos em 2007/08 com a diluição do
efeito inicial da MP 281, que isentou do pagamento de impostos os investidores estrangeiros no
mercado de renda fixa.
S Assumimos taxa de rolagem (a razão entre as emissões e amortizações) de 120% do setor privado
para 2007/08.
Investimento líquido em títulos de renda fixa Valor estimado e taxa de rolagem

(12 meses - US$ bilhões) das emissões privadas
15
MP 281 Valor Taxa de rolagem dos
Investimento de estrangeiro (US$ bi) bônus privados (%)
10 em renda fixa doméstica 2000 8,0 97
5 2001 8,5 70
2002 2,9 31
0
2003 17,0 138
-5 2004 7,1 49
Negociados no País
-10 2005 13,7 94
Negociados no exterior Recompra de dívida externa 2006 15,4 206
e rolagem privada de 206%
-15 2007 até fevereiro 3,5 210
Jan-00 Mar-01 Mai-02 Jul-03 Set-04 Nov-05 Jan-07
Pág. 40
Banco Central comprará mais de US$ 75 bilhões em 2007/08
S Prevemos que o Banco Central manterá as elevadas compras de dólares no mercado à vista em
2007/08.
Usos e Fontes (US$ bilhões)
2004 2005 2006 2007e 2008e 2004 2005 2006 2007e 2008e
USOS -21,5 -18,6 -30,6 -22,1 -25,3 FONTES 21,5 18,6 30,6 22,1 18,5
Transações Correntes 11,7 14,2 13,5 8,8 -1,0 Conta capital 0,4 0,7 0,9 1,1 1,6
Balança comercial 33,7 44,8 46,1 41,1 32,8 Invest. Estrangeiros Diretos (IED) 18,1 15,1 18,8 19,7 20,8
Exportações 96,5 118,3 137,5 154,4 170,1 Investimentos em carteira 2,1 6,9 14,7 22,0 18,2
Importações 62,8 73,6 91,5 113,3 137,4 Investimentos em ações 2,1 6,5 7,7 16,8 13,0
Serviços e rendas -25,2 -34,1 -36,9 -36,8 -38,5
Investimentos em renda fixa 0,0 0,4 7,0 5,2 5,2
Juros líquidos -13,4 -13,5 -11,3 -8,2 -7,2
Desembolsos médio e longo prazos 20,4 28,5 43,7 25,4 26,5
Juros públicos -4,9 -5,0 -4,2 -1,8 -1,3
Setor público 6,7 13,7 7,0 5,4 5,3
Juros privados -8,5 -8,5 -7,1 -6,4 -5,9
Setor privado 13,7 14,8 36,7 20,1 21,2
Lucros e dividendos -7,3 -12,7 -16,4 -17,1 -18,5
Empréstimos ao Banco Central -4,4 -23,3 0,0 0,0 0,0
Viagens internacionais 0,4 -0,9 -1,4 -2,1 -2,5
Ativos brasileiros no exterior -12,2 -8,8 -34,2 -13,3 -19,1
Demais -4,8 -7,1 -7,8 -9,4 -10,4
Transferências unilaterais Curto prazo e demais -0,7 3,9 13,4 16,2 7,6
3,2 3,6 4,3 4,6 4,8
Amort. médio e longo prazos -33,2 -32,8 -44,1 -31,0 -24,4 Ativos de reservas (- = superávit) -2,3 -4,3 -26,7 -56,1 -39,1
Setor público -9,1 -13,0 -22,4 -7,5 -5,3 Intervenções do Banco Central 5,3 21,5 34,3 47,8 30,0
Setor privado -24,1 -19,8 -21,7 -23,5 -19,1 Reservas Internacionais 52,9 53,8 85,8 142,3 181,4
Pág. 41
Câmbio em R$ 1,90/US$ no fim de 2007 e 2008
S Forte influxo de dólares permitirá a continuação da apreciação cambial ao longo de 2007, atingindo
R$ 1,90/US$ no fim do ano e permanecendo estável nesse patamar em 2008.
S O fluxo representa também possibilidade de acomodação de eventuais choques externos.
Hiato financeiro estimado (US$ bilhões)

2004 2005 2006 2007e 2008e
Transações Correntes 14,5 16,5 10,6 4,6 -0,3

Conta financeira (líquido) -10,7 6,3 21,9 40,4 30,3
Investimento estrangeiro direto 18,2 15,1 18,8 19,7 20,8
Investimento estrangeiro em carteira 2,2 7,1 14,7 22,0 18,1
Empréstimos de médio e longo prazos -15,8 -8,8 13,8 7,3 7,5
Investimentos brasileiros no exterior -13,4 -7,6 -32,3 -16,0 -19,0
Outros -1,9 0,5 6,9 7,5 2,9
Hiato financeiro 3,8 22,8 32,5 45,0 30,0
Intervenções do Banco Central -5,3 -21,5 -34,3 -47,8 -30,0
Bancos: variação de ativos 1,4 -1,2 1,9 2,8 -
Pág. 42
Redução de volatilidade das moedas é um fenômeno mundial
S A absorção do fluxo líquido de divisas pelo Banco Central tem reduzido a volatilidade do câmbio.
S Em comparação com outras moedas no mundo, a queda da volatilidade do Real foi uma das mais
significativas em 2006. Porém, essa volatilidade ainda é superior à da maioria das outras moedas.
S A queda da volatilidade aumenta a previsibilidade do câmbio, reduzindo a percepção de risco em
relação ao País.
Taxa de câmbio (R$/US$) e volatilidade EMWA (%)
23% 2,40
Volatilidade EWMA
(Eixo esq.) 2,35
2,30
15%
2,25
2,20
2,15
8%
2,10
Taxa de câmbio
(Eixo dir.) 2,05
0% 2,00
Jan-06 Mar-06 Jun-06 Set-06 Dez-06 Mar-07
Pág. 43
Brasil receberá grau de investimento até 2009
S A classificação de risco do Brasil está a dois níveis do grau de investimento, segundo as três
principais agências internacionais de avaliação de risco. Prevemos melhora da classificação do País
no 2Q 2007 e conquista do grau de investimento entre o 2S 2008 e 2009.
S Grande parte dos indicadores de solvência já apresentam valores compatíveis com o grau de
investimento. Os principais desafios seriam a manutenção do processo de acumulação de reservas,
e de redução da dívida pública externa.
Comparação entre Brasil e cenário da Standard & Poor’s para categorias próximas
Cenário da Standard & Poor’s

BBB (mediana) BB (mediana)
2005 2006 2007e 2008e 2005 2006 2007e 2005 2006 2007e
Dívida externa bruta/RCC1 123,2 103,4 96,1 98,5 79 84 86 117 85 78
Dívida externa líquida/RCC1 84,1 50,8 18,6 9,3 2 19 28 43 17 12
RCC1/PIB 15,6 15,3 15,8 16,3 51 56 56 41 48 50
Conta corrente/PIB 1,6 1,3 0,8 -0,1 0,3 -2,0 -3,4 -1,2 -1,1 -1,6
Conta corrente/RCC1 10,3 8,3 4,8 -0,5 -0,3 -4,1 -5,9 -5,9 -1,7 -3,9
Reservas/DCC2 (meses) 5,1 6,7 10,4 11,4 n/d 3,1 4,1 n/d 4,5 4,5
1 receita de conta corrente
2 despesas de conta corrente
Fonte: Banco Central, Standard & Poor’s, Credit Suisse
Pág. 44
Atividade Econômica
Nova série histórica do PIB aumentou o crescimento médio do PIB nos
últimos anos
S A mudança no método de cálculo do PIB aumentou o crescimento médio do PIB entre 1992 e 2006
de 2,6% para 2,8%.
S O crescimento médio do PIB entre 2002 e 2006 foi revisado de 2,5% para 3,2%.
Crescimento Real do PIB (%)

1o mandato de FHC 2o mandato de FHC 1o mandato de Lula
5,7
4,9
4,4 4,4 4,3
4,2
3,7
3,3 3,4
2,9 2,9
2,7 2,7
2,1 2,3
1,9
1,3 1,3 1,1
0,8
0,5
0,1 0,0 0,3
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Série antiga Série nova
Fonte: Credit Suisse, IBGE
Pág. 46
Revisão mais significativa no consumo das famílias e do governo
S As revisões mais significativas na nova série do PIB foram observadas no consumo das famílias e do
governo e nos investimentos.
PIB na ótica da demanda PIB de 2005 em valores correntes

(%) (em milhões de R$)
Crescimento anual médio Pesos 2.148

(2002-2006) de 2005 PIB
1.938 210
Antiga Nova Antiga Nova
Consumo 1.296
série série série série
das famílias 1.075 221
PIB 2,5 3,2 100,0 100,0 Consumo do 431
governo 379 52
Gastos em consumo das famílias 1,8 2,8 55,5 60,4
349
FBCF
Gastos em consumo do governo 1,3 3,1 19,5 20,1 386 -36
-6
Formação de capital bruto fixo 1,7 2,1 19,9 16,3 Estoques
13
325
Exportações de bens e serviços 10,2 9,5 16,8 15,1 Exportações
325 Novo PIB
Importações de bens e serviços 5,0 5,1 12,4 11,5 -248
Importações Antigo PIB
-240
Fonte: IBGE, Credit Suisse
Pág. 47
Aumento nos investimentos elevará o PIB potencial
S Esperamos que o crescimento potencial do PIB seja de 3,5% a 4,5%.
S Foi feita uma revisão para cima na taxa de crescimento dos investimentos. Houve queda na razão
investimento/PIB em decorrência da revisão dos preços de investimentos.
Formação de capital bruto fixo

(% do PIB)
Série antiga Série nova

21,9
21,2
20,5 20,6
19,9 19,7 19,9
19,5 19,6
19,3 19,3
18,9
18,3 18,3 18,4
17,8
17,4 17,5
16,9 17 16,8 17 16,8
16,4 16,3
16,1
15,7
15,3
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e
Pág. 48
Principais consequências da nova série de crescimento do PIB
S Quebra na sazonalidade trimestral do PIB em 2004, consequência de:
Ö maior volatilidade nos resultados com ajuste sazonal nos próximos trimestres; e
Ö maior dificuldade em avaliar o comportamento da atividade econômica na margem.
6 3
Série Antiga
5
Série Nova
4
Série Nova 2
3
1 1
-1
0
-2
-3
Série Antiga
-4 -1
Dez-92 Dez-94 Dez-96 Dez-98 Dez-00 Dez-02 Dez-04 Dez-06 Dez-04 Dez-05 Dez-06
Pág. 49
Crescimento do PIB de 3,9% em 2007 e 4,0% em 2008
S O crescimento do PIB foi de 3,7% em 2006. Esperamos que o Brasil apresente um forte
crescimento no consumo das famílias e investimentos. Prevemos a manutenção de um forte
crescimento nos investimentos e uma desaceleração das exportações.
Crescimento Anual
2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e
GDP 2,7 1,1 5,7 2,9 3,7 3,9 4,0
Agropecuária 6,6 5,8 2,3 1,0 4,1 6,5 7,0
Oferta
Indústria 2,1 1,3 7,9 2,2 2,8 4,1 4,4
Serviços 3,2 0,8 5,0 3,4 3,7 4,0 4,0
Consumo das famílias 1,9 -0,8 3,8 4,7 4,3 5,0 5,5
Consumo do governo 4,7 1,2 4,1 1,9 3,6 3,0 3,5

Demanda
Formação bruta de capital fixo -5,2 -4,6 9,1 3,6 8,7 8,5 9,2
Exportações (+) 7,4 10,4 15,3 10,1 4,6 3,0 0,0
Importações (-) -11,9 -1,6 14,4 9,3 18,1 13,0 13,0
Pág. 50
Significativa expansão da absorção doméstica em 2007/08
S Esperamos aceleração do crescimento da Contribuição para o crescimento do PIB (p.p.)
absorção doméstica (consumo das famílias
+ variação de estoques + consumo do Absorção Setor externo
Exportações
doméstica (Exp. – Imp.)
governo + investimentos) em 2007/08.
1996 2,7 -0,5 0,0
S Desde 1991, início da série de contas 1997 3,9 -0,5 0,7
nacionais do IBGE, o único episódio de
1998 -0,3 0,3 0,3
crescimento à taxas elevadas da absorção
1999 -1,5 1,7 0,4
doméstica por mais de um ano ocorreu nos
primeiros anos do Plano Real. 2000 4,3 0,0 1,2
2001 0,5 0,8 1,0

S A expressiva aceleração da absorção
doméstica de 1,4% em 2005 para 4,2% em 2002 0,2 2,5 0,9
2006 reflete a dinâmica dos investimentos, 2003 -0,5 1,7 1,5

em primeiro lugar, e do consumo das 2004 5,2 0,6 2,3
famílias, em segundo. 2005 2,5 0,5 1,7
S O setor externo roubou o equivalente a 1,4 2006 5,1 -1,4 0,7
p.p. da taxa de crescimento do PIB em 2007e 5,0 -1,1 0,4
2006. 2008e 5,7 -1,7 0,0
Pág. 51
Importações continuarão a ganhar mercado em 2007/08
S Importações aumentam sua participação no Crescimento do quantum importado por categoria
mercado doméstico de máquinas e de uso em 2006 (%)
equipamentos e de bens de consumo. 81
Algumas consequências:
24
Ö Aumenta a concorrência no mercado doméstico, 16 16
pressionando para baixo os preços; e 12
4
Ö Reduz o crescimento de demanda percebido
pelos produtores instalados no Brasil, afastando Total Bens de Intermediários Duráveis Não Combustíveis
capital duráveis
o risco de gargalos, especialmente na indústria. Fonte: Funcex, Credit Suisse
Participação de máquinas e equipamentos importados Participação de autoveículos importados

e nacionais no mercado doméstico (% do total) e nacionais no mercado doméstico (%)
97 23
86 Nacional Importado
76
71 70 68 92 18
65 64 64 61 65 63
59 62 60 57
43 87 13
41 38 40 39
35 36 36 35 37 Importados
29 30 32
(eixo dir.)
24 82 8
14 Nacionais
(eixo esq.)
77 3
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04e 05e 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06
Fonte: IBGE, Credit Suisse Fonte: Anfavea, Credit Suisse
Pág. 52
Recuperação dos salários reais continuará em 2007/08
S Em 2007/08, prevemos crescimento anual do salário real médio de 3,5% e do emprego perto de
2,5% a.a. Com isso, a massa de salários reais cresceria expressivos 6,0% a.a.
S A formalização no mercado de trabalho está aumentando. Em 2006, o emprego com carteira
assinada cresceu 4,8%, versus 5,9% em 2005, e nas demais posições se elevou em 0,2%. Esse
movimento favorece o aumento do salário real médio pago na economia.
Dinâmica da geração de emprego

Evolução do rendimento real
e da taxa de desemprego (%)
15 7 100 15
Rendimento médio real
14 6 (série com ajuste sazonal)
95 8,8 10
13 Taxa de desemprego 5
12,3
90 5
12
4
11,7 11,5
11 Média anual 85 0
3
9,8
10
10,0 80 -5
2
9
1 75 -10
8 Massa de rendimentos reais - variação m/m-12 (%)
População Ocupada – variação m/m-12 (eixo dir.)
7 0 70 -15
Jan-02 Nov-02 Set-03 Jul-04 Mai-05 Mar-06 Jan-07 Mar-03 Dez-03 Set-04 Jun-05 Mar-06 Dez-06
Pág. 53
Produtividade acompanhará o aumento de salários em 2007/08
S Esperamos expansão da produtividade na economia, em linha com a melhora dos salários.
S Nos últimos 12 meses até janeiro de 2007, o custo unitário da mão-de-obra na indústria de
transformação variou -1,1%. Enquanto os ganhos de produtividade registraram crescimento de
2,6%, o salário médio real pago na indústria subiu 1,5%. Essa é mais uma evidência que reforça a
nossa avaliação de haver baixa pressão inflacionária vinda do mercado de trabalho.
Evolução do custo unitário do trabalho (CUT) e da Evolução da produtividade do trabalho
produtividade na indústria de transformação (%) na indústria de transformação (%)
8
2002 2003 2004 2005 2006
Variação da produtividade
6
em 12 meses Produção física / pessoal ocupado 1,5 0,5 6,6 1,5 2,6
4
Produção física / horas pagas 1,8 0,8 6,3 1,7 2,2
2 2,6
-2 -1,1
-4
Variação do CUT em 12 meses
-6
-8
Dez-02 Jul-03 Fev-04 Set-04 Abr-05 Nov-05 Jun-06 Jan-07
Pág. 54
Crescimento do crédito permanecerá forte em 2007/08
S Esperamos que o estoque de crédito bancário com recursos livres continue crescendo em ritmo
acelerado em 2007/08, próximo a 15% a.a. em termos reais.
Contribuição para o aumento do crédito pessoa física Contribuição para o aumento do crédito pessoa jurídica
(mar/06-fev/07 vs. mar/05-fev/06 - %) (mar/06-fev/07 vs. mar/05-fev/06 - %)
Financ. imobiliário - pessoa física 0 Hot money 0

Desconto de notas promissórias 0
Aquisição de outros bens 2 Export notes 0
Financiamento imobiliário - pessoa jurídica 0
Cheque especial 2
Cooperativas 0
Cooperativas de crédito 3 Adiantamento sobre contrato de câmbio (ACC) 1
Vendor 2
Cartão de crédito 5 Financiamento de importações e outros
2
clientes Pessoa Jurídica - Crédito livre
Outras operações Desconto de duplicatas 2
6
Repasses externos 7
Outros 7 Aquisição de bens - pessoa jurídica 7
Conta garantida 8
Leasing 11
Outras operações - pessoa jurídica 11
Aquisição de bens veículos 28 Leasing 18

Outros 21
Crédito pessoal 35 Capital de giro 31
Pág. 55
Condições favoráveis para o aumento da oferta de crédito
S A carteira de crédito dos bancos está aumentando como proporção dos seus depósitos. Há espaço
para aumento adicional da oferta de crédito. O índice de Basiléia (razão entre o patrimônio líquido e
os ativos ponderados pelo risco) de quatro dos maiores bancos brasileiros (Banco do Brasil,
Bradesco, Itaú e Unibanco) está significativamente acima do limite mínimo exigido pelo órgão
regulador.
S A equipe de análise de empresas do Credit Suisse espera que a margem líquida das operações
bancárias relacionadas a juros (crédito e tesouraria) aumente de 9% em 2005 para 10% em 2006. A
rentabilidade com as operações de crédito mais do que compensará a perda de rentabilidade com a
redução da taxa básica de juros. Há fortes incentivos para aumento adicional da oferta de crédito.
Coeficiente Basiléia* - instituições: Carteira de crédito/depósitos - instituições:
Banco do Brasil, Bradesco, Itaú e Unibanco (%) Banco do Brasil, Bradesco, Itaú e Unibanco (%)
19 140
Coeficiente médio 18,3 Razão média
18 133
130
17
16 Linha de tendência
120
15 Linha de tendência
110
14
13 100
12
Limite mínimo exigido dos bancos 90
11
10 80
2T03 4T03 2T04 4T04 2T05 4T05 2T06 2T03 4T03 2T04 4T04 2T05 4T05 2T06 4T06e
* razão entre o patrimônio líquido e os ativos ponderados pelo risco Fonte: Banco Central, Balanços dos bancos, Credit Suisse
Pág. 56
Condições favoráveis para o aumento da demanda por crédito
S Aumento da previsibilidade e melhora das condições do mercado de trabalho (emprego e renda);
S Confiança do consumidor cresce e atinge recorde histórico; e
S Alongamento do prazo médio do crédito contém o crescimento da parcela mensal da renda/receitas
comprometida com as obrigações relacionadas aos empréstimos bancários.
Obrigações relacionadas ao crédito para

Pessoas Físicas (PF) no período de 30 dias Confiança do consumidor - CNI
(Jan 2004 = 100)
240 241 114
Índice nacional de expectativa do consumidor
220 111
(Base: Out-97=100)
Estoque crédito livre - PF 108
200
190 105
180
102
Estoque crédito – PF
160 99,1
devido a cada 30 dias 99
140 Média histórica
96
127
120 93
100 Prazo médio dos empréstimos 90
às pessoas físicas
80 87
Jan-04 Jun-04 Nov-04 Abr-05 Set-05 Fev-06 Jul-06 Dez-06 Mai-96 Jul-97 Set-98 Nov-99 Jan-01 Mar-02 Mai-03 Jul-04 Set-05 Nov-06
Fonte: Banco Central, CNI, Credit Suisse
Pág. 57
O atual ciclo de crescimento do PIB é o mais longo dos últimos 25 anos
S O atual ciclo de crescimento já chega a 14 trimestres.

S As características do atual ciclo em relação aos anteriores: crescimento moderado (média próxima a
2,8%, T/T-4) e inflação trimestral mais baixa (~1,3%).
Ciclos de crescimento do PIB* e as principais razões para o início de períodos de recessão

(T/T-1, com ajuste sazonal - %)
6
Períodos de recessão
Ciclos de crescimento
2
-2
Crise na Rússia
e mudança do regime Racion. Aperto monetário
Plano Collor Crise no México cambial brasileiro de energia e crise de confiança
-4
Dez-92 Dez-94 Dez-96 Dez-98 Dez-00 Dez-02 Dez-04 Dez-06
* Definimos recessão como dois trimestres consecutivos de queda no PIB. Pouca diferença entre métodos para datar ciclos de crescimento.
Pág. 58
Maior previsibilidade favorece crescimento dos investimentos
S Os principais motores deste ciclo de crescimento são as exportações e os investimentos.
S Na época do Plano Real, os investimentos também se destacaram, mas as exportações se retraíram.
S Julgamos que os investimentos crescerão em ritmo bem superior ao PIB em 2007/08, o que
favorece a preservação do ciclo atual.
Crescimento do PIB e de seus principais componentes nos ciclos recentes
Taxa anualizada (T/T-1, com ajuste sazonal - %)
Ciclos de crescimento 4T92 a 4T94 4T95 a 4T98 2T99 a 1T01 4T01 a 4T02 3T03 a 4T06
Número de trimestres 12 11 8 5 14
PIB 6,2 2,9 3,7 4,0 4,4
Agropecuária 4,2 1,4 4,3 9,0 2,4
Oferta
Indústria 6,8 3,2 4,4 5,7 4,9

Serviços 5,4 2,3 2,4 3,5 4,0
Consumo das famílias 7,1 2,8 3,3 2,3 4,6

Consumo do governo 5,0 0,7 2,5 4,2 3,0
Demanda
Formação bruta de capital fixo 10,7 6,5 4,5 -2,8 8,3

Exportações (+) 11,1 2,4 15,3 17,6 9,6
Importações (-) 24,9 9,0 10,7 -8,5 14,9
Pág. 59
Baixa pressão inflacionária, mesmo com aceleração do consumo
S O quantum exportado está desacelerando ao mesmo tempo em que produtos importados ganham
fatia de mercado de diversos produtores domésticos.
S Nessas condições, o consumo das famílias pode acelerar sem pressionar significativamente a
inflação pelo canal de demanda.
S O nível de utilização da capacidade instalada permanece relativamente estável, significativamente
abaixo do pico histórico (81,7% em mar-07 versus pico de 82,5% em ago-04 , na série com ajuste
sazonal).
Capacidade instalada na indústria * (% do total)
83
Média anual
82
81 81,3 80,7
80,6
80
79
78,6
78
77
Jan-03 Jul-03 Jan-04 Jul-04 Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07
* Nova metodologia, série com ajuste sazonal. Fonte: CNI, Credit Suisse
Pág. 60
Setores que se destacaram positiva e negativamente em 2006
Destaques positivos se beneficiaram de
Cotações de commodities internacionais Energia Investimentos
Minério de ferro e Petróleo, Gás Natural, Construção Civil,

Celulose Açúcar e Álcool Cimento,
Equipamentos para
Distribuição e
Transmissão de Energia
Elétrica e
para Extração Mineral
Oferta de crédito Mudança de hábito do consumidor
Varejo e Indústria Bares e Restaurantes, Os segmentos prestadores de serviços, mais
ligados Refrigerantes e próximos ao consumidor pessoa física, sofreram
a Automóveis, Motos, Cervejas, menos com a concorrência dos importados do
Informática, Vendas pela Internet, que a indústria de transformação
Eletrodomésticos Transporte Aéreo e
da Linha Marrom e Aluguel de Carros
Sistema Financeiro
Fatores que prejudicaram o desempenho

Quebra da safra agrícola Apreciação cambial Novas tecnologias
Tratores, Indústria Calçadista, Telefonia Fixa
Máquinas e Têxtil, Vestuário,
Equip, Agrícolas, Produtos de Madeira,
Óleo de Soja, Adubos, Alguns Segmentos de
Fertilizantes e Máquinas
Corretivos de Solo
Pág. 61
Perspectiva setorial para 2007
Setores com melhores perspectivas se beneficiariam de
Cotações de commodities internacionais Energia Investimentos
Minério de ferro, Metais, Açúcar e Álcool, Construção civil,

Carnes, Café e Celulose Petróleo e Derivados, Transmissão de energia
Geradoras elétrica, Máquinas e
de energia elétrica equipamentos para
extração mineral
Oferta de crédito Mudança de hábito do consumidor

Varejo e Indústria Bares e restaurantes, S Com forte crescimento das importações, o varejo
ligados a automóveis, refrigerantes e cervejas, tende a ter desempenho melhor do que o da
motos, Informática, Vendas pela internet, indústria de transformação,
Eletrodomésticos da Banda larga, TV a cabo, S Risco positivo está associado à infra-estrutura de
linha marrom e Sistema Transporte aéreo, transportes, podendo beneficiar de construtores a
financeiro Aluguel de carros operadores de logística,
Fatores que podem prejudicar o desempenho

Questões regulatórias Apreciação cambial Novas tecnologias
Saneamento Indústria Têxtil, Telefonia Fixa
Vestuário,
Produtos de Madeira,
Alguns Segmentos de
Máquinas
Pág. 62
Inflação
Determinantes da inflação em 2007/08
Crescimento Rigidez
Câmbio Importações
do PIB inflacionária
Apreciação até R$1,90/US$ até o fim Crescem em ritmo forte, Moderado; sem descompasso entre Queda forte; inflação menor de
de 2007 e estabilidade em diante dificultando reajustes de preços demanda e oferta tarifas públicas e serviços
IPCA Serviços
Livres ex-serviços e administrados
Reajustes mais baixos de
Inflação segue bem abaixo
mensalidades escolares,
do centro da meta
planos de saúde, etc.
Inflação IPCA
Abaixo do centro da meta
Fonte: Credit Suisse
Pág. 64
Inflação IPCA de 3,0% em 2007 e 3,6% em 2008
S Prevemos que a inflação IPCA permanecerá bem inferior ao centro da meta de 4,5% em 2007/08.
Nosso cenário para a inflação IPCA assume:
Ö Inflação baixa nos preços mais sensíveis à variação cambial – IPCA Livres ex-Serviços (peso de 46% no IPCA)
– ligeira aceleração principalmente por conta da elevação dos preços dos alimentos.
Ö Continuação da redução gradual da inflação de Serviços (23% do IPCA) – resultado da menor alta de preços
vinculados à inflação passada e à desaceleração do aumento de preços associados ao custo da mão-de-obra.
Ö Baixa inflação passada, estabilidade do preço da gasolina e queda das tarifas de energia – cenário benigno
para os administrados (31% do IPCA).
Inflação IPCA Inflação IPCA
(peso dos componentes – %) (acumulada em 12 meses – %)
Outros 12
Presentes no IPA 12
34 10
Livres 8,9 IPCA administrados
ex-serviços Outros 8 7,4 IPCA serviços
46 16 6,8
Serviços 6 6,5
IPCA 5,2
23
4
IPCA livres 3,1
Mão-de-obra* ex-serviços
Administrados 3,0
7 2
31 1,5
0
* Serviços pessoais e condomínio
Jan-05 Jun-05 Nov-05 Abr-06 Set-06 Fev-07
Pág. 65
46%
Inflação de livres ex-serviços permanecerá baixa do IPCA
S Prevemos elevação da inflação IPCA Livres ex-serviços de 1,2% em 2006 para 2,3% em 2007
e 3,0% em 2008. A maior inflação de alimentos em 2007 explica boa parte dessa elevação.
S O Índice de Preços ao Atacado incorpora 74% dos Livres ex-serviços. Estimamos repasse de 80%
da inflação do atacado para o varejo.
IPCA livres ex-serviços e coleta IPA e taxa de câmbio Componentes do IPCA livres ex-serviços
(acumulada em 12 meses - R$/US$ - %) (acumulada em 12 meses - %)
13 3,2 9
Coleta IPA
7
11 -
2,9 5
9 Artigos de limpeza
3 Móveis e
utensílios
7 Automóvel novo
2,6 1
-0,8
5
IPCA livres Taxa de -1 -0,7
ex-serviços câmbio -0,4
3 (eixo dir.) -3
2,3
Aparelhos eletroeletrônicos
1 -5
-5,9
-1 2,0 -7
Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jun-05 Sep-05 Dec-05 Mar-06 Jun-06 Sep-06 Dec-06 Mar-07
Fonte: IBGE, FGV, Credit Suisse
Pág. 66
46%
Alimentos podem elevar a inflação de livres ex-serviços do IPCA
S Prevemos aumento da inflação do grupo Inflação IPCA grupo Alimentação e Bebidas

Alimentação e Bebidas de 1,2% em 2006 (acumulada em 12 meses - %)
7
para 4,5% em 2007 em função de: 6
Ö Repasse da recente elevação dos preços dos 5
4 4,3
grãos (soja, milho e trigo) para os preços de
3
produtos industrializados.
2
Ö Inflação acima do esperado nos alimentos in 1
natura no 1T 2007. 0
-1
Ö Demanda mais ajustada à oferta no setor -2
carnes (boi, suíno e frango), no qual os preços Jan-04 Mai-04 Set-04 Jan-05 Mai-05 Set-05 Jan-06 Mai-06 Set-06 Jan-07
caíram fortemente no 1S 2006. Fonte: IBGE, Credit Suisse
S Principal risco para a inflação de alimentos é Crescimento anual da produção brasileira no

complexo carnes (%)
do aumento nos preços de insumos (soja e
13,1
milho) causar retração na produção no setor
de carnes e elevação de preços. É provável
que a produção do setor continue crescendo 7,5 7,5 7,8
em 2007/08, mesmo após a expansão de
45% entre 2001-05 e o aumento da oferta 3,1 2,5
1,8
registrado no 1S 2006.
2001 2002 2003 2004 2005 2006e 2007e
Fonte: Consultoria Safras e Mercado, Credit Suisse
Pág. 67
46%
Importações manterão inflação de livres ex-serviços baixa do IPCA
S Percentual dos itens comercializáveis (72% do IPCA Livres ex-serviços) com deflação é superior
ao da época de câmbio fixo. A maior participação de importados eleva a competição no mercado
local e contribui para manter a inflação dos bens comercializáveis em patamares baixos.
Crescimento anual da quantidade importada dos Percentual dos itens do IPCA

produtos do IPCA comercializáveis e inflação comercializáveis com deflação
IPCA comercializáveis (acumulada em 12 meses -%) (média móvel 12 meses e média - %)
-30 24 50
Quantum importado
(escala inversa eixo esq,) Média 12 meses
-20 45
19 44
-10
40
14 Média do período
0 37
35
10 9
30
20
4
30 25
IPCA comercializáveis
(eixo dir,)
40 -1 20
Jan-98 Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-96 Ago-97 Mar-99 Out-00 Mai-02 Dez-03 Jul-05 Fev-07
Fonte: IBGE, MDIC, Banco Central, Credit Suisse
Pág. 68
46%
Lenta convergência da inflação IPCA serviços para a meta do IPCA23%
do IPCA
S Esperamos declínio da inflação IPCA Livres Contribuição dos serviços para a inflação IPCA (%)
Serviços de 5,5% em 2006 para 4,6% em
2007 e 4,2% em 2008. 40
Contribuição
S Queda da inflação de serviços é mais lenta
Peso dos serviços
que a dos demais itens do IPCA. Entre 35
março de 2005 e março de 2007, a inflação
IPCA (12 meses) se reduziu em 4,6 p.p. e a
inflação de serviços, apenas em 1,2 p.p.
27
S Principal determinante da inflação de 23

23 23
serviços é a inflação passada, que serve de 22
23
referência para reajustes de preços, como 20 20 20

mensalidades escolares e aluguéis. Essa 18
característica torna mais provável a queda da
15
inflação no grupo em 2007/08.
2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e
Pág. 69
46%
Menor alta do salário mínimo reduzirá inflação de serviços do IPCA23%
do IPCA
S Os últimos reajustes expressivos do salário mínimo explicam inflação acima da meta de 4,5% em
serviços. Um menor aumento do salário mínimo em 2007 pode facilitar o recuo da inflação no grupo.
S Dois itens (31% do IPCA Serviços), serviços pessoais (com destaque para empregado doméstico) e
condomínio, respondem pela inflação de serviços acima do centro da meta de inflação.
Inflação IPCA Serviços Elevação da média anual do salário mínimo e do
(acumulada em 12 meses - %) rendimento médio dos empregados domésticos (%)
10
Serviços pessoais Reajuste médio do salário mínimo 17,7
e condomínio Rendimento médio
IPCA
8 serviços
7,5
13,2
6
5,2 5,2 11,2
Outros itens
4,2 4,2 10,1
4 9,8
3,7
9,3
2 6,3
5,3
0
Jul-00 Set-01 Nov-02 Jan-04 Mar-05 Mai-06 Jul-07 Set-08 2004 2005 2006 2007e
Fonte: IBGE, Banco Central, Credit Suisse
Pág. 70
46%
Menor rigidez será crucial para reduzir inflação de serviços do IPCA23%
do IPCA
S Entendemos que a inflação no grupo Serviços tende a se reduzir em 2007/08, mesmo em um

cenário de demanda doméstica aquecida.
IPCA Serviços - principais sub-grupos Inflação IPCA nos itens de Serviços

e determinantes (%) (acumulada em 12 meses - %)
10
Peso Peso IPCA Mar-06 Mar-07 Custo da mão-de-obra
IPCA serviços Ac.12m Ac.12m (peso de 31% nos serviços)
9
IPCA Serviços 22,7 100,0 6,6 5,2
Relacionado à inflação passada 13,9 61,4 5,2 3,8 8
Serviços educacionais 5,9 26,1 7,2 4,6 Demanda
(peso de 8% nos serviços) 7,5
Aluguel 2,7 12,0 2,6 3,2 7
6,6
Consertos 1,7 7,4 4,2 3,1
Serviços médicos 1,5 6,7 3,9 5,0 6
Outros serviços 2,1 9,2 11,1 1,1 IPCA serviços
5 5,2
Relacionado ao custo da mão-de-obra 7,0 30,8 9,5 7,5
Inflação passada
Serviços pessoais 5,0 21,9 9,8 7,8 (peso de 61% nos serviços)
Condomínio 2,0 8,9 8,7 6,7 4
3,8
Relacionado às condições de demanda 1,8 7,8 6,8 6,6
Recreação 1,8 7,8 6,8 6,6 3
Fonte: IBGE, Banco Central, Credit Suisse
Pág. 71
Inflação de administrados recuará ainda mais 31%
do IPCA
S Prevemos inflação IPCA Administrados de Inflação IPCA Administrados

2,9% em 2007 e 3,7% em 2008. O cenário (acumulada 12 meses - %)
favorável para a inflação de administrados se 10,5
deve às expectativas de: 9,9

Ö Inflação IGP inferior ao centro da meta do IPCA, 9,5
Ö Preço do petróleo abaixo de US$ 65/barril e, com
isso, estabilidade do preço interno da gasolina.
8,5
Ö Processo de revisão tarifária, com queda das
tarifas de energia elétrica em São Paulo, Fortaleza
e Belém. 7,5
Ö Menor aumento dos preços dos planos de saúde.
6,5
Inflação IPCA Administrados (%)
2005 2006e 2007e Trimestral (%)
Inflação Contrib, Inflação Contrib, Inflação Contrib, 5,5 2,3
IPCA 5,7 3,1 3,0 1,7
Administrados 8,7 2,85 4,3 1,38 2,9 0,90 1,4
Água e esgoto 13,4 0,24 5,0 0,09 3,3 0,05 4,5 1,1 1,0
Energia elétrica 8,1 0,37 0,3 0,03 -1,7 -0,06 0,5 0,6
Ônibus urbano 10,4 0,51 8,1 0,32 5,2 0,20
3,5
Gasolina 7,8 0,32 2,9 0,10 1,4 0,06 3T05 4T05 1T06 2T06 3T06 4T06 1T07e 3,1
Prod, farmacêuticos 6,0 0,23 4,6 0,18 1,5 0,04 Rigidez inflacionária é quebrada no 3T06 2,9
Telefone fixo 12,0 0,29 -0,8 -0,03 2,0 0,07 2,5
Plano de saúde 6,7 0,22 12,3 0,34 7,7 0,25 Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Dez-07
Fonte: IBGE, Banco Central, Credit Suisse Fonte: IBGE, Banco Central, Credit Suisse
Pág. 72
Baixo risco para a inflação IPCA vindo dos preços no atacado
S Prevemos inflação IGP-DI de 3,5% em 2007 Inflação IGP-DI e IPA-DI (acumulada em 12 meses - %)
e 4,0% em 2008, relativamente estável ao e taxa de câmbio fim de período (R$/US$)
índice de 2006 (3,8%). 16 2,7
S Julgamos que os preços no atacado não 14
Taxa de câmbio
(eixo dir.)
trazem riscos significativos para a inflação ao 2,6
consumidor em 2007/08. 12
S A perspectiva de estabilidade da taxa de 10 2,5

câmbio é favorável para a inflação no
8
atacado nos próximos anos. Projetamos
2,4
inflação IPA-DI de 3,7% em 2007 e de 4,2% 6
em 2008. 4
2,3
S O impacto do câmbio nos preços no atacado IPA-DI IGP-DI
2
se dá por: (eixo esq.) (eixo esq.)
0 2,2
Ö Limitação dos aumentos dos preços de
commodities no mercado interno (e.g., milho e
-2
carnes). 2,1
Ö Dificuldade de repassar os maiores preços das -4
matérias-primas aos bens finais, dada a maior
-6 2,0
competição com os produtos finais importados. Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07
Fonte: Banco Central, FGV, Credit Suisse
Pág. 73
Conjuntura desfavorável para repasse de custos em 2007/08
S Julgamos que o repasse para os preços dos bens finais de possíveis altas de custos é difícil devido a
não haver desbalanceamento entre oferta e demanda e maior competição no mercado doméstico
devido ao aumento das importações.
S O percentual de aumentos de preços de bens intermediários repassado aos bens finais tem se
reduzido gradativamente. Esse processo provavelmente terá continuidade em 2007/08.
Repasse da inflação dos produtos intermediários Inflação IPA – Índice de preços ao atacado
aos bens finais no atacado (Bens básicos e finais - %)
(Produtos da indústria de transformação - %)
76 8
-7,1
75 75
6
74 -5,1
4
73 3,5 Bens finais IPA-DI
Repasse caiu 9% Peso de 30,3%
72 2
em 3 anos
0,7
71 0 -0,2
70 IPA
-2 -1,9
69
Básicos – matérias-primas brutas e bens
-4 intermediários
68 68 Peso de 69,7% no IPCA
67 -6
Dez-03 Dez-04 Dez-05 Dez-06 Jan-06 Mar-06 Mai-06 Jul-06 Set-06 Nov-06 Jan-07 Mar-07
Fonte: FGV, Credit Suisse
Pág. 74
Inflação IGP tende a superar a inflação IPCA em 2007/08
S A sensibilidade dos preços no atacado e no varejo às variações do câmbio e dos preços de
commodities é determinante para explicar as diferentes trajetórias da inflação IGP-DI e IPCA.
S Projetamos inflação IGP-DI próxima ao IPCA em 2007/08, por não esperarmos continuidade do ciclo
de elevação dos preços de commodities ocorrido nos últimos anos. A permanência do movimento de
valorização das commodities implicaria inflação IGP-DI acima da inflação IPCA.
Impacto da variação do câmbio e dos
Índice de commodities ponderado pelo IPA
preços de commodities sobre o diferencial
(em US$)* - crescimento anual (%)
entre a inflação IGP-DI e IPCA (%)
237 17% superior à
Trimestres média de 2005
Acumulado em
T T+1 T+2 T+3 4 trimestres 13% superior à 3% superior à
202 média de 2004 média de 2006
Depreciação de
2,1 0,3 0,0 0,0 2,4 33% superior à
10% do câmbio média de 2003
167
Elevação de 10% dos preços
0,6 0,8 0,1 0,0 1,5
das commodities em dólares*
18% superior à
132 média de 2002
* considerando o índice de commodities exposto ao lado
97
Jan-02 Nov-02 Set-03 Jul-04 Mai-05 Mar-06 Jan-07
Considerando as seguintes commodities: Alumínio, Cobre, Zinco, Aço, Petróleo, Açúcar, Algodão, Café,
Soja, Trigo, Resina de Polietileno, Álcool, Milho, Aves, Suínos e Bovinos.
Peso total de 41% do IPA em out/06.
Fonte: Bloomberg, FGV, IBGE, Credit Suisse
Pág. 75
Fatores sazonais indicam maior inflação no início de 2007
S Julgamos que os padrões sazonais tendem a Itens com padrão sazonal significativo
ganhar relevância na dinâmica da inflação. Peso no IPCA (%) Períodos de altas Períodos de baixas
Estimamos que 38% do IPCA possui padrão Total 38,1
Administrados 13,4
sazonal significativo.
Produtos farmacêuticos 3,0 Abr e Mai
S Por exemplo, o aumento das mensalidades Comunicação 6,5 Jul
escolares e os maiores preços do álcool e de Energia elétrica residencial 3,9 Jan, Abr, Mai e Jul Fev, Mar e Jul
Outros 11,6
produtos in natura ocorrem no início do ano. Artigos de limpeza 0,8 Out-Dez Jun-Ago
Sazonalidade favorável tende a trazer TV, som e infomática 0,9 Out-Dez Fev-Abr
desaceleração dos preços ao consumidor Serviços pessoais 5,0 3T
Cursos 4,9 Fev
nos próximos meses. Alimentos 6,8
Fatores sazonais trimestrais da inflação nos itens Tubérculos, raízes e legumes 0,4 Dez-Abr Mai-Set
com padrão sazonal significativo (%) Hortaliças e verduras 0,2 Dez-Fev Abr-Out
0,48 Frutas 0,8 Set-Nov e Jan Abr-Jul
Carnes 1,7 Ago-Dez Fev-Mai
Padrão sazonal da inflação Pescado 0,3 Nov-Jan Mai-Jul
é de alta no 1T... Leite e derivados 1,9 Mar-Jul Set-Dez
0,04 Bebidas e infusões 1,6 1T 2T
Artigos de Vestuário
Roupas 6,2
6,3
... e de baixa no 2T -0,14 Roupa masculina 1,6 2T e 4T 1T e 3T
Roupa feminina 1,9 2T e 4T 1T e 3T
-0,39 Roupa infantil 1,0 2T e 4T 1T e 3T
1T 2T 3T 4T Calçados e acessórios 1,8 2T e 4T 1T e 3T
Pág. 76
Núcleos terão maior importância na previsão da inflação
S Inflação nos núcleos segue em queda,
Inflação acumulada em 12 meses – IPCA e núcleos
acompanhando o índice cheio. (%)
S Teste de causalidade de Granger sinaliza que 9
os núcleos não são indicadores de tendência
para a inflação cheia no Brasil. Para os EUA, 8 7,8 IPCA
o teste mostra utilidade dos núcleos para 7,6
previsão da inflação. 7,4
7
S Entendemos que a alta rigidez, com grande Núcleo por médias aparadas
parte dos preços vinculados à inflação com suavização (20%)
6
passada, explica porque os núcleos não têm
auxiliado na previsão da inflação IPCA.
5
S Julgamos que as medidas de núcleo se Núcleo
tornarão mais relevantes para prever a por exclusão
inflação. Contribuem para isso: (i) maior 4 4,0
estabilidade da economia brasileira, com a

inflação em patamar baixo e menos volátil; e 3 3,0
(ii) quebra da rigidez inflacionária. 2,6
2
Pág. 77
Inflação IPCA abaixo da meta por três anos seguidos
S Prevemos que a inflação se manterá baixa nos preços mais sensíveis à variação cambial e que terá
continuidade o processo de quebra da rigidez inflacionária nos preços administrados e serviços.
Resultados e projeções de inflação 2002 – 2008 (%)
2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e
IPCA 12,5 9,3 7,6 5,7 3,1 3,0 3,6
Livres 11,8 7,2 6,9 4,2 2,5 3,1 3,4
Livres ex - serviços 14,7 7,3 6,9 3,2 1,2 2,3 3,1
Serviços 5,5 7,1 6,8 6,8 5,5 4,6 4,2
Administrados 14,2 14,0 9,2 8,7 4,2 2,9 3,8
IGP-DI 26,4 7,7 12,1 1,2 3,8 3,5 4,0
IPA-DI 35,4 6,3 14,7 -1,0 4,3 3,7 4,2
IPC-DI 12,2 8,9 6,3 4,9 2,1 2,8 3,4
INCC-DI 12,9 14,4 11,0 6,8 5,0 4,3 4,0
Fonte: IBGE, FGV, Credit Suisse
Pág. 78
Política Monetária
Selic de fim de período de 10,50% em 2007 e 9,25% em 2008
Antes da reunião de abril do Comitê de Política Previsão de Inflação IPCA
Monetária, argumentávamos que a aceleração do (cenário-base)
corte de juros era improvável. Julgávamos que essa Inflação IPCA livres Câmbio Selic fim
decisão traria maior incerteza à gestão da política Cenário
Trim, 12 meses Trim, 12 meses médio de período
Base
monetária, sem agregar benefícios significativos. (%) (%) (%) (%) (R$/US$) (%)
Avaliação não mais se aplica após o anúncio dos
Mar-07 1,3 3,0 1,6 2,8 2,11 12,75
quatro votos a favor do corte de 25 p.b. e três de 50
p.b. e do expressivo deslocamento para baixo da Jun-07 0,4 3,3 0,2 3,5 2,02 12,00
curva de juros.
Ata de 26 de abril nos sugere que a autoridade Set-07 0,6 3,4 0,5 3,5 1,97 11,00
monetária passou a deter balanço de riscos para a
Dez-07 0,8 3,0 0,8 3,1 1,92 10,50
inflação aparentemente mais favorável. O documento
aponta que as importações estariam contribuindo 1,3 2,9
Mar-08 1,3 3,1 1,90 10,00
mais para uma inflação baixa do que se estimava
antes. Essa avaliação é similar ao nosso cenário. Jun-08 0,5 3,2 0,4 3,1 1,90 9,50
Nossas simulações sugerem que haveria espaço para
corte de juros de 400 p.b. sem colocar em risco a Set-08 0,8 3,4 0,6 3,2 1,90 9,25
manutenção de uma inflação baixa. 1,1 3,4
Dez-08 0,9 3,6 1,90 9,25
Nossas simulações sugerem haver espaço para corte
da taxa de juros básica Selic para 10,50% no fim de
2007 e 9,25% no fim de 2008. Esperamos a
retomada dos cortes de 50 p.b. nas próximas três Modelo pode estar Modelo pode estar
superestimando subestimando o
reuniões do Copom e cinco cortes de 25 p.b. nas o papel do câmbio papel do canal de
reuniões seguintes. demanda
Pág. 80
Aumento da incerteza reduz ritmo de corte de juros em 2007
S Nosso cenário corresponde a um ciclo de
Possíveis trajetórias para a taxa Selic e Selic
afrouxamento monetário de 36 meses até o fim implícita na curva de juros de 25-abr-07 (%)
de 2008, que atingirá 1.050 p.b. entre 16
setembro de 2005 e junho de 2008. A curva
de juros inclui cortes muito menores do que
prevemos, o que provavelmente continuará
nos próximos trimestres.
14
S O cenário pessimista ocorre no contexto de
uma interrupção do corte de juros, em um
primeiro momento, por conta do aumento da Cenário pessimista
inflação corrente e para se avaliar melhor o Implícita na curva de
impacto do afrouxamento monetário já juros de 12 de abril
12 de 2007
implementado. Mais adiante, a elevação
significativa da inflação por conta das
pressões do sólido aumento da demanda
exigiria aperto monetário. Implícita na curva de juros
10
S O cenário otimista ocorre com inflação IPCA de 25 de abril de 2007
muito baixa, com a expectativa de que a
atividade econômica não trará pressões Cenário central
inflacionárias significativas. uros nominais Cenário otimista
recuam para abaixo de 10% no 1S 2008. 8
Abr-06 Ago-06 Dez-06 Abr-07 Ago-07 Dez-07 Abr-08 Ago-08 Dez-08
Fonte: Banco Central, BM&F, Credit Suisse
Pág. 81
Inflação baixa amplia horizonte de previsibilidade
S Vários fatores contribuem para o expressivo Inflação IPCA anual e sua
aumento da previsibilidade na economia: volatilidade em 12 meses* (%)
estabilidade da taxa de câmbio, inflação 18
baixa por um período mais prolongado, Inflação IPCA
ciclo de crescimento mais longo e com 16
Volatilidade
menor volatilidade e menor vulnerabilidade
14
da economia a choques.
S A melhora dos fundamentos e a 12
conseqüente elevação da previsibilidade na
economia foram acompanhados pela 10
alteração do papel dos diversos canais de
determinação da inflação. 8
Demanda Expectativas
4
Inflação
IPCA 2
Câmbio Inércia 0
Jan-97 Jan-99 Jan-01 Jan-03 Jan-05 Jan-07 Dez-08
* Janela de 24 meses
Pág. 82
Canal de demanda é a principal incerteza da política monetária
S Risco de interrupção do ciclo de cortes de Média das expectativas para inflação IPCA em
juros mais associado ao risco de ampliação 12 meses e intervalo de tolerância da meta de inflação (%)
do hiato do produto (diferença entre PIB e 14
PIB potencial) e, por consequência, ao Expectativa para a inflação
nos próximos 12 meses
desempenho da atividade econômica do que 12
à dinâmica da inflação. Inflação permanecerá
abaixo do centro da meta
S A duração do ciclo de afrouxamento 10
monetário está aumentando gradualmente a
contribuição para a inflação pelo canal de
demanda. Portanto, existe maior 8
probabilidade de interrupção nesse ciclo.

Limite superior
S No nível de taxa de juros corrente, não há 6
informações suficientes para avaliar

precisamente o funcionamento da 4
transmissão da política monetária sobre a Meta de inflação interpolada Limite inferior
inflação.
2
0
Abr-00 Mai-01 Jul-02 Ago-03 Set-04 Out-05 Nov-06
Pág. 83
Afrouxamento monetário é resposta à queda de inflação
S A manutenção da inflação em patamar baixo permitirá a queda da taxa de juros básica de forma
permanente. Esse processo foi observado em vários países.
Taxa de juros básica e inflação ao consumidor
(anual)
Brasil (%) Mexico (%)
30 100
25 80
20
60
15
40
10
5 20
Mai-03 Dez-95
0 0
t-20 t-10 t* t+10 t+20 t+30 t+40 t-24 t-12 t* t+12 t+24 t+36 t+48 t+60 t+72
Polônia (%) Colômbia (%)
25 40
20 30
15
20
10
10
5
Jul-00 Abr-98
0 0
t-24 t-12 t* t+12 t+24 t+36 t+48 t+60 t-60 t-48 t-36 t-24 t-12 t* t+12 t+24 t+36 t+48 t+60
Taxa básica de juros Selic Inflação ao consumidor
* t = meses Fonte: Bancos centrais dos países, Credit Suisse
Pág. 84
Melhora dos fundamentos permitirá redução do juro real
S Na direção da normalidade, as taxas de juros no Brasil ainda são altas em comparação com as
outras economias. Esperamos queda gradual do juro real no Brasil para 8,5% em 2007 e 6,0% em
2008.
Previsão do juro real em 2008:
Juro real ex-ante* e ex-post**
taxa de juros básica versus inflação ao consumidor
25,7 (%)
(%)
ex-ante (swap)
China 0,1 ex-post
Argentina 0,5
Índia 1,4
15,6 15,9
1,6 15,1
Chile
12,6 12,9 12,7
Filipinas 1,6
11,2 11,5 11,7
10,9 10,4
Rússia 1,8 9,4
8,9 8,3
8,0
Indonésia 2,6
6,0 6,0
Israel 3,0
México 3,4
Africa do Sul 3,6

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08
6,0 *Swap PRÉxDI de um ano em dezembro do ano anterior descontada da expectativa de inflação 12
Brasil
meses à frente. Entre jan-97 e set-01, utilizamos as previsões do Credit Suisse e, a partir daí, a média
8,1 das expectativas de mercado (Relatório de Mercado do Banco Central).
Turquia
** Taxa de juros básica Selic descontada da inflação IPCA no período. Para 2007, consideramos nossas
previsões.
Fonte: IBGE, Bancos Centrais, Credit Suisse Fonte: IBGE, Banco Central, BM&F, Credit Suisse
Pág. 85
Defendemos alteração da meta de inflação para 4,0% em 2009
Intervalo de tolerância da meta nos
S Países com metas de inflação mais elevadas países com regime de metas de inflação (%)
estão reduzindo suas metas. O centro da 0 1 2 3 4 5 6 7
África do Sul*
meta de inflação é um dos mais elevados do
Austrália
mundo. Brasil
S Inflação IPCA inferior a 4,0% em 2007/08 Canadá
Chile
nos sugere que há condições para redução Colômbia
da meta sem uma política monetária mais Coréia do Sul*
restritiva. Defendemos a revisão da meta de Filipinas
inflação de 2009 de 4,5% para 4,0% e sua Hungria
Islândia
gradual queda para próximo de 3,0% nos Israel
próximos anos. México
Noruega*
Nova Zelândia
Países com redução mais recente da meta (%)
Peru
Polônia
2005 2006 2007
Reino Unido
Colômbia 4,5 - 5,5 4,0 - 5,0 2,0 - 4,0 Rep. Tcheca
Hungria 3,0 - 5,0 2,5 - 4,5 2,0 - 4,0 Suécia
Filipinas 5,0 - 6,0 4,0 - 5,0 Suíça
Tailândia*
República Tcheca 3,0 - 5,0 2,0 - 4,0
Turquia
* Meta é uma medida de núcleo de inflação
Fonte: Bancos centrais dos países, Credit Suisse
Pág. 86
Redução das alíquotas do compulsório em 2007/08
S A alíquota dos recolhimentos compulsórios no Brasil é uma das mais altas do mundo. A maioria dos
países não utiliza os compulsórios como instrumentos de política monetária. Como mais um passo na
direção da normalidade, esperamos que a autoridade monetária inicie a redução dessas alíquotas, a
partir de 2007/08. A redução das alíquotas dos recolhimentos compulsórios tende a reduzir o custo
dos empréstimos via spread bancário e estimular o crescimento mais forte da oferta de crédito.
Alíquota do compulsório sobre depósitos à vista Composição do spread bancário médio

(%) (%)
Brasil 53,0 África do Sul 2,5 Austrália 0,0 Proporções sobre o Spread
Custo Total do Compulsório 8,2
Colômbia 13,0 Suíça 2,5 Nova Zelândia 0,0
Custo sobre Depósitos à Vista 7,8
Estados Unidos 10,0 União Européia 2,0 Suécia 0,0 Custo sobre Depósitos a Prazo 0,4
Cunha Tributária 11,2
Turquia 6,0 México 0,0 Canadá 0,0
Tributos Indiretos 2,0
Polônia 3,5 Reino Unido 0,0 Tributos Diretos 9,2
Custo Administrativo 29,4
Custo do Fundo Garantidor de Créditos* 0,2
Inadimplência 27,6
Resíduo do banco 23,4
* Criado em 1995, o Fundo Garantidor de Créditos (FGC), mantido através de recursos de contribuições
compulsórias dos membros do sistema financeiro.10
Fonte: Costa, A. e M. Nakane, 2004, “Revisitando a metodologia de
Fonte: Banco Central, Credit Suisse decomposição do spread bancário no Brasil”, mimeo.
Pág. 87
Política Fiscal
Governo cumprirá meta de superávit primário em 2007
S A revisão da série histórica do PIB ocasionou Crescimento real das receitas líquidas do governo central
redução na meta de superávit primário de (% ao ano)
4,25% para 3,80% do PIB, com a 12,9
possibilidade de exclusão de até 0,45% do 2002 -11,9
4,6
PIB em gastos com investimentos.
-2,5
S Prevemos superávit primário de 3,75% do 2003 -4,3
PIB em 2007 e de 3,60% do PIB em 2008, -0,7
por conta do aumento na receita e redução 12,3

de gastos. 2004 9,5
8,9
S Prevemos continuação do crescimento das
6,7
receitas, por conta de: 2005 11,6
8,3
Ö Maior arrecadação tributária (consumo
doméstico crescerá acima do PIB, elevando a 4,1
carga tributária); e 2006 19,6
9,4
Ö Sólido aumento na receita da previdência, por
conta do aumento na formalização do mercado 4,5
2007e 6,0
de trabalho e elevação da massa de 8,0
rendimentos reais.
Impostos e contribuições: 64% das receitas Outras receitas *: 10% das receitas
Receita da previdência: 26% da receita
Fonte: Tesouro, Credit Suisse
Pág. 90
Salário mínimo contribuirá para desaceleração das despesas
Despesas da previdência (% do PIB)
S A rápida deterioração das contas do INSS
e reajustes reais do salário mínimo
nos últimos anos resultou principalmente dos (% média anual)
reajustes do salário mínimo acima da
Reajuste médio do salário mínimo (SM) 14,0
inflação e não da ausência de reformas. Dos Reajuste do SM pelo PIB per capita
aposentados e pensionistas do INSS, 67% Despesa da Previdência (realizada e projetada)
recebem benefício de um salário mínimo. Reajuste real zero para o SM 7,3 7,3
7,1
S Não esperamos aumentos reais elevados do
salário mínimo em 2007. Embora a 9,1
6,8
6,6
Constituição só determine a correção do 6,5 6,5
6,3
salário mínimo pela inflação passada,
7,0
esperamos que os reajustes sigam o 6,0
5,8
crescimento do PIB nominal per capita.
5,6
5,5 5,5
S Julgamos que é baixa a probabilidade de o 5,3
4,0
Congresso aprovar a desvinculação do 3,4
3,7
3,2
salário mínimo do menor benefício pago pela 2,6
Previdência Social.
0,9 0,7
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07e 08e
Fonte: Tesouro , Credit Suisse
Pág. 91
Ajuste fiscal brasileiro não tem o perfil de um caso de sucesso
S Um ajuste fiscal de sucesso é aquele capaz Carga tributária e superávit primário do setor público
de reduzir significativamente a dívida/PIB. No (% do PIB)
caso brasileiro, a dívida/PIB subiu de 48,7%
4,5%
em 1999 para 50,0% em 2006. Superávit primário 4,35
36
Carga tributária (eixo direito) 4,18
3,88
S A probabilidade de sucesso depende da 3,89
3,55 35
magnitude do superávit primário e de sua 3,5% 3,35
34,3
3,24
composição. 33,7 34
2,92
Chance de sucesso do ajuste fiscal 2,5% 32,6
33
Alta Baixa 32,4
32,0
32
S Ajuste com cortes de S Corte de gastos concentrados 1,5% 31,3
gastos, sobretudo com em investimentos, Gastos com
Despesas
seguridade social e pessoal e transferências para a 30,4 31

funcionalismo público. seguridade social aumentam
ou permanecem praticamente 0,5% 29,4 30
inalterados. 0,24
0,01
S Aumento da carga tributária, em -0,09 29

S Apenas pequena parcela
particular sobre o consumo e a -0,5%
do ajuste é obtida por aumento
Receitas
27,7
seguridade social, é -0,88 28
de impostos.
responsável por praticamente 26,9 26,9 26,9
todo o ajuste. 27
-1,5%
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06
Alesina, A. and R. Perotti, 1996, “Fiscal adjustments in OECD countries: composition and
macroeconomic effects”) Fonte: Receita Federal, Banco Central, Credit Suisse
Pág. 92
Melhora do perfil favorece tendência de queda da dívida/PIB
S Análise da dinâmica da dívida/PIB tornou-se Composição da dívida líquida do setor
mais confiável com a eliminação da público por indexador
exposição ao dólar e o aumento da parcela (% do total)
prefixada e da indexada à inflação. 110
4,1 Outros
S Nova série do PIB reduziu expressivamente a 100
9,0 3,9 3,6 2,5
Índices de
dívida líquida/PIB: de 50,0% para 44,9% em 90 10,1
12,0
13,7 16,3 24,1 preços
2006.
80
Dívida líquida do setor público (% do PIB) 39,9
Passivo 70
57,2
45,4
55,5
50,7
60 Taxa Selic
48,8 48,4 41,3
52,6
52,3
51,7
51,5
50,5
50 7,4
48,8
48,7
48,5
50,0
47,0
46,4
45,5
40 1,5
44,5
44,9
41,7
10,0
30
38,9
17,0
45,6
20 39,0 27,6 37,6 Prefixado
34,3
33,3
27,1
31,8
30,7
10
30,6
16,8
28,0
5,3
-
Ativo -1,9 -7,1 Câmbio
-10 2001 2002 2003 2004 2005 2006
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06
Antiga série do PIB Nova série do PIB Fonte: Banco Central, Credit Suisse
Pág. 93
Dívida líquida/PIB continuará se reduzindo nos próximos anos
S A combinação de menores juros reais e maior crescimento trará redução mais rápida da dívida
pública.
S Redução do superávit primário necessário para estabilizar a dívida/PIB aumenta a pressão para
reduzir a meta:
Ö Em 2007/08, o governo poderá reduzir a meta em até 0,45% do PIB com gastos em investimentos.
S Reduzir o superávit primário para acomodar um maior investimento no curto prazo não nos parece
vantajoso para o crescimento de longo prazo.
Dívida líquida e superávit primário necessário para estabilizar a dívida líquida/PIB (% do PIB)
52,3
50,5
48,5 4,2 4,4
3,9 3,9
45,5 3,8 3,6
3,4 3,5 47,0 46,4 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5
3,2 44,9 41,3
43,6
38,6 Superávit primário
2,4 (realizado e projetado)
35,0
Superávit primário necessário para 31,5
estabilizar a dívida/PIB 1,3
27,9
contra o ano anterior 0,8
24,0
-0,1 -0,1 20,1
Dívida Pública -0,2
-0,5 -0,5
Líquida
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Pág. 94
Déficit nominal pode ser eliminado em 2010
S A persistência com a atual meta de superávit primário eliminará o déficit nominal do setor público
consolidado em 2010, contribuindo para a redução da dívida líquida/PIB para 35%.
S A queda da relação dívida/PIB tem de preceder a redução do superávit primário. O Chile se
beneficiou dessa estratégia, com a sua dívida/PIB reduzindo-se 30 p.p. em 6 anos.
Resultado nominal do setor público Superávit primário e dívida

consolidado (% do PIB) líquida no Chile (% do PIB)
1,9 35
1,6 Dívida líquida/PIB
1,1
0,8 Superávit primário
0,5 27
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
10 11 12 13 14
21
-0,6 19
-1,3
14
-2,1
-2,4 9
6 7 6 7
-3,0 -3,0
Déficit zero 6 6 5 6 5,7
-3,4 -3,3
5,6 5
4,9
3
-4,2 0,7 -0,1 0,7
-0,8
-4,7 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05
Fonte: Banco Central, Credit Suisse Fonte: Ministério da Fazenda do Chile, Credit Suisse
Pág. 95
Ausência de reformas não é obstáculo para grau de investimento
S A melhora dos indicadores de solvência Agenda de Reformas Fiscais

externa (especialmente reservas
' Reforma da Previdência
internacionais) e a trajetória de forte queda
na relação dívida líquida/PIB seriam os ' Reforma Tributária
principais fatores da melhora na classificação
do Brasil. ' Regulamentação da legislação que trata dos recursos para
a Saúde
S Esperamos melhora no 2T 2007 e grau de
investimento no fim de 2008 ou início de ' Regulamentação do plano de previdência complementar
2009. dos servidores públicos
S A aprovação de reformas estruturais ajudaria ' Renovação da Desvinculação das Receitas da União
a acelerar o crescimento econômico e (DRU)
anteciparia a melhora na classificação, pois
' Renovação da Contribuição Provisória sobre
reduziria a incerteza sobre a sustentabilidade Movimentação Financeira
do superávit primário nos próximos anos.
S Entretanto, com a manutenção de um cenário
externo favorável, a melhora dos indicadores
de solvência seria suficiente para garantir o O governo não emitiu sinais de considerar que a
aprovação de todas essas medidas contribuiria para
grau de investimento. acelerar o crescimento do PIB.
Fonte: Credit Suisse
Pág. 96
Reforma Tributária é a prioridade do governo
S Em 2003, o governo não conseguiu votar a
Principais pontos da Reforma Tributária
unificação das legislações estaduais do analisada pelo governo
ICMS. O apoio dos governadores será
fundamental para a aprovação da Reforma União
Tributária em 2007. Contribuição social do empregador
S Entendemos que a definição de alíquotas S Substituição total ou parcial da contribuição social do empregador sobre
a folha de salários por uma contribuição não-cumulativa sobre a receita
uniformes para cada produto em todo o País ou o faturamento.
aumentaria a carga tributária, pois o risco é
alto de a unificação ocorrer pela maior Unificação da arrecadação federal
alíquota entre os estados.
'Unir a Secretaria da Receita Federal à Secretaria de Receita
S Para evitar o aumento da carga tributária, a Previdenciária, formando a Super Receita.
União teria de oferecer mecanismos de
compensação financeira aos estados (p.ex.,
Estados
aumento dos repasses da Lei Kandir).
ICMS
S Julgamos que a probabilidade de aprovação
da Reforma Tributária é baixa por conta da S Unificação das 27 legislações estaduais do imposto.
dificuldade de o governo federal oferecer S Definição de, no máximo, cinco alíquotas, uniformes em todo o País.
S Desoneração das compras de bens de capital
concessões para os estados.
Fonte: Câmara dos Deputados, Ministério da Fazenda, Credit Suisse
Pág. 97
Perfil da dívida pública mobiliária melhorará em 2007-08
S Em 2006, houve melhora no perfil da dívida pública mobiliária, com destaque para a redução da
dívida indexada à taxa Selic (LFT) e o aumento das parcelas de títulos prefixados (LTN/NTN-F) e
indexados à inflação (NTN-B/NTN-C).
S Em 2007, julgamos que a melhora terá continuidade, sobretudo com a redução da parcela de LFTs e
o aumento da parcela dos títulos prefixados, principalmente NTN-Fs com prazos mais longos.
Composição da Dívida Pública Mobiliária Federal Interna por indexador

(% do total)
60,8 61,4 2002 2003 2004 2005 2006
57,1
51,8
36,1
37,8
27,9
22,5 22,4
20,1
14,9 15,5
12,5 12,5 13,5
10,8
5,2
2,2 2,7 1,3 2,1 1,8 2,7 2,1 2,3
Prefixado Selic Inflação Câmbio Outros
Fonte: Tesouro, Credit Suisse
Pág. 98
Estrangeiros contribuirão para melhora do perfil da dívida
S Esperamos gradativo aumento da presença de investidores estrangeiros no mercado local.
S O mercado secundário de títulos públicos está se expandindo gradualmente com o incentivo para a
entrada de investidores estrangeiros (e.g., desoneração tributária) e com a mudança da regra de
emissão de títulos prefixados, que cria referências para prazos de até 10 anos.
Parcela da dívida pública doméstica Títulos públicos prefixados no mercado (% do total)

detida por estrangeiros (% do total) e prazo médio (meses)
3,0 25 40%
2,5 2,64 35%

Prazo médio (eixo esq.)
20
30%
2,0
15 25%
1,5 20%
10 15%
1,0
0,69 10%
0,5 5
Estoque da dívida (eixo dir.) 5%
0,0 -
0%
Jan-05 Abr-05 Jul-05 Out-05 Jan-06 Abr-06 Jul-06 Out-06 Dez-06 Fev-03 Fev-04 Fev-05 Fev-06 Fev-07
Fonte: Tesouro, Credit Suisse Fonte: Tesouro, Credit Suisse
Pág. 99
Política
Maior crescimento reduz pressão política no segundo mandato
S Nova série do PIB revela crescimento mais forte durante o governo Lula: taxa média de crescimento
entre 2004 e 2006 foi revisada de 3,4% para 4,1%.
S Maior crescimento reduz riscos de mudanças significativas na condução da política econômica.
S Julgamos que os riscos são baixos de mudanças da política econômica que ameacem a estabilidade.
Isso provavelmente afetaria as chances de construção de um sucessor no governo.
Prioridades do próximo governo na opinião Taxa de crescimento médio do PIB

dos eleitores (% dos entrevistados) (%)
Geração de emprego
58 Nova Antiga
série série
Saúde e educação
41 1o mandato de FHC 2,5 2,6
Combate à violência 2o mandato de FHC 2,1 2,1

24
Combate à fome e 1o mandato de Lula 3,4 2,6

à pobreza 20
Combate a
corrupção 18
Fonte: Ibope, Credit Suisse Fonte: IBGE, Credit Suisse
Pág. 102
Acordo com o PMDB garante maioria governista no Congresso
S O acordo com o PMDB dará maioria à coalizão governista no Congresso em 2007, em particular na
Câmara.
S Maior participação de aliados do governo no gabinete indica base de suporte maior e mais estável
do que no primeiro mandato de Lula.
Composição das bancadas partidárias no Congresso
Câmara Senado
Bancada governista: Independentes: Independentes:
313 deputados 44 deputados Bancada Governista: 6 senadores
45 senadores Bancada de oposição:
30 senadores
Bancada de oposição:
156 deputados
91
83 20
64 17
62
13
41 11
34
28
22 23 21
13 17 13 4 4 4
3 2
1 1 1 1
PMDB PT PSB PCdoB PRB PP PR PTB PPS PV PSDB PFL PDT Outros PMDB PT PSB PCdoB PRB PP PR PTB PSDB PFL PDT Others
Fonte: Câmara dos Deputados, Senado, Credit Suisse
Pág. 103
Melhor momento para aprovar reformas fiscais seria em 2007
S Discussão sobre sucessão em governo reeleito tende a se antecipar, dificultando avanços na
negociação com o Congresso de 2008 em diante.
S No passado, as reformas fiscais mais relevantes (exceto DRU e CPMF) foram aprovadas no primeiro
ano de governo (e.g., Previdenciária em 2003) ou em momentos de crise (e.g., Previdenciária e
Administrativa em 1998).
S Governo não terá maioria constitucional para aprovação de reformas no Congresso que requer votos
de 308 deputados e 49 senadores.
S Há indícios de que o governo não planeja encaminhar uma agenda de reformas ambiciosa ao
Congresso: o principal objetivo de uma base de suporte maior consiste em evitar desgaste político.
S Julgamos que os maiores partidos de oposição Votos para a aprovação das reformas em 2003
(PSDB e PFL) não serão contrários à (% das bancadas)
aprovação das reformas fiscais. Câmara dos Deputados Senado
S Assim como em 2003, avaliamos que os Previdência Tributária Previdência
ago-03 set-03 nov-03
partidos de oposição contribuiriam com votos Base aliada 79 82 88
para a reforma da Previdência ou para a Independentes 70 74 40
definição da nova regra para os recursos Oposição 48 50 46
destinados à Saúde. Total 69 72 68
Fonte: Câmara dos Deputados, Senado, Credit Suisse
Pág. 104
Principais propostas de reformas fiscais discutidas
Principais pontos Impacto na economia Perspectiva de aprovação
Reforma S Substituição da contribuição do empregador, S Podem ter impactos positivos sobre a economia S Medidas relativas aos tributos federais têm
incidente sobre a folha de salários, por uma real, pois reduzem várias distorções tributárias, grandes chances de serem aprovadas.
Tributária contribuição não-cumulativa sobre a receita ou o principalmente no caso do ICMS. S Unificação da legislação do ICMS com cinco
faturamento. S Risco de a reforma implicar aumento da carga alíquotas nacionais é pouco provável, sobretudo
S Unificação da Receita Federal com a Receita tributária ou de relaxar as restrições da Lei de na versão que está no Congresso.
Previdenciária. Responsabilidade Fiscal para conquistar apoio
S Unificação das legislações estaduais do ICMS dos governadores.
com cinco alíquotas uniformes em todo o País. S As renovações dessas medidas não implicariam
alteração do quadro fiscal vigente, mas apenas
manutenção do status quo.
S Limite mínimo de idade para solicitação de S Teriam impacto positivo sobre a trajetória das S Chances muito baixas de serem aprovadas.
Reforma
aposentadoria. despesas com a Previdência Social. S Governo não mostra interesse nem mesmo em
Previdenciária S Equiparação dos tempos de contribuição de S A desvinculação teria um impacto de curto prazo enviar o projeto de reforma ao
homens e mulheres. maior, sobretudo pela redução do risco de Congresso.sobretudo em relação à desvinculação
S Desvinculação do salário mínimo do piso do elevações expressivas de despesas com do salário mínimo.
benefício previdenciário. previdência nos próximos anos.
Renovação da S Renovação do período de validade da S As notícias positivas seriam: o governo S Julgamos que os prazos de vigência da DRU e da
Desvinculação das Receitas da União (DRU), que conseguisse elevar a alíquota da DRU e/ou evitar CPMF serão renovados.
DRU e da CPMF permite ao governo reter 20% das vinculações um cronograma de redução da alíquota da CPMF.
constitucionais de receita.
S Renovação da validade da CPMF que, atualmente,
representa cerca de 7% das receitas do governo.
Regulamentação S Definição de nova metodologia para determinação S A mudança da regra de indexação abriria espaço S Chances de aprovação não são significativas.
das correções das despesas com Saúde. para redução das despesas com Saúde nos S No entanto, se o governo der prioridade, poderá
das receitas da S Atualmente, os gastos com a Saúde têm de ser próximos anos. Atualmente, os gastos com a aprovar a medida, pois não se trata de Emenda
Saúde corrigidos pela variação nominal do PIB. Saúde correspondem a 2% do PIB. Constitucional, mas sim Lei Complementar, que
S A proposta do governo é vincular o piso das exige apenas 50%+1 dos votos totais na Câmara
despesas ao crescimento do PIB per capita. e no Senado.
Pág. 105
Riscos
Principais riscos para o cenário em 2007 e 2008
Riscos positivos Riscos negativos
S Inflação permanece muito baixa apesar do S Consumo das famílias americanas se
contínuo ciclo de afrouxamento monetário. desacelera mais do que o esperado por conta
Forte aceleração dos investimentos privados da retração no mercado imobiliário. O apetite
em virtude da queda nas taxas de juros e da por ativos brasileiros diminui, reduzindo
maior previsibilidade da economia. O significativamente seus preços.
consumo doméstico se acelera sem gerar S Inflação aumenta nos Estados Unidos, na
pressões inflacionárias, abrindo espaço para Europa e na China, gerando outros aumentos
cortes adicionais das taxas de juros. na taxa de juros em economias desenvolvidas.
S Aumentos no superávit comercial, apesar da S Expressiva diminuição do preço das principais
valorização da moeda nacional, em virtude do commodities exportadas pelo Brasil.
aumento generalizado das exportações.
S Consumo doméstico se acelera fortemente no
S O Brasil recebe grau de investimento em Brasil, gerando pressões inflacionárias e
2008. redução do saldo comercial.
S Aprovação de reformas fiscais com o objetivo
de conter o aumento dos gastos públicos e
reduzir a carga tributária.
Pág. 108
Brasil em números
A economia brasileira em números
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e
PIB nominal (US$ bi) 871 843 587 645 554 504 553 663 881 1067 1241 1411
Crescimento real do PIB (%) 3,4 0,0 0,3 4,3 1,3 2,7 1,1 5,7 2,9 3,7 3,9 4,0
Agropecuária (%) - - - - 6,1 6,6 5,8 2,3 1,0 4,1 6,5 7,0
Indústria (%) - - - - -0,6 2,1 1,3 7,9 2,2 2,8 4,1 4,4
Serviços (%) - - - - 1,9 3,2 0,8 5,0 3,4 3,7 4,0 4,0
Desemprego - IBGE(1) (% da PEA) - - - - - 11,7 12,3 11,5 9,8 9,9 9,9 9,5
IPCA - IBGE (%) 5,2 1,7 8,9 6,0 7,7 12,5 9,3 7,6 5,7 3,1 3,0 3,6
IGP-DI - FGV (%) 7,5 1,7 20,0 9,8 10,4 26,4 7,7 12,1 1,2 3,8 3,5 4,0
Taxa de câmbio fim de período (R$ / US$) 1,12 1,21 1,80 1,95 2,31 3,54 2,89 2,66 2,34 2,14 1,90 1,90
Taxa de câmbio média (R$ / US$) 1,08 1,16 1,82 1,83 2,35 2,93 3,07 2,93 2,44 2,18 2,01 1,90
Taxa de juros meta Selic fim de período (%) 38,00 29,00 19,00 15,75 19,00 25,00 16,50 17,75 18,00 13,25 10,50 9,25
Taxa de juros Selic média (%) 24,79 28,79 25,59 17,63 17,45 19,23 23,42 16,38 19,14 15,27 11,88 9,61
Resultado nominal (% do PIB) -5,50 --6,97 -5,28 -3,37 -3,29 -4,17 -4,65 -2,43 -2,90 -3,01 -2,11 -1,31
Resultado primário (% do PIB) -0,88 0,01 2,92 3,24 3,35 3,55 3,89 4,18 4,35 3,88 3,75 3,60
Dívida líquida do setor público (% do PIB) 31,8 38,9 44,5 45,5 48,4 50,5 52,4 47,0 46,4 44,9 43,6 41,4
Balança comercial (US$ bi) -6,8 -6,6 -1,3 -0,8 2,7 13,1 24,8 33,6 44,7 46,1 41,1 32,8
Exportações de bens (US$ bi) 53,0 51,1 48,0 55,1 58,2 60,4 73,1 96,5 118,3 137,5 154,4 170,1
Importações de bens (US$ bi) 59,7 57,8 49,3 55,8 55,6 47,2 48,3 62,8 73,5 91,4 113,3 137,4
Transações correntes (% do PIB) -3,5 -4,0 -4,3 -3,8 -4,2 -1,5 0,8 1,8 1,6 1,3 0,7 -0,1
Investimentos diretos de estrangeiros (US$ bi) 19,0 28,9 28,6 32,8 22,5 16,6 10,1 18,1 15,1 18,8 19,7 20,8
Amortizações de médio e longo prazo (US$ bi) 23,1 29,8 45,4 32,0 35,1 30,3 26,8 33,3 33,0 44,1 31,0 24,4
Dívida externa (% do PIB) 23,0 26,5 38,5 33,6 37,4 41,8 38,8 30,4 19,2 15,8 14,5 14,5
Dívida externa / Exportações de bens (%) 377,4 437,6 470,1 393,9 360,7 349,0 294,1 208,7 143,2 122,8 114,3 117,7
Reservas internacionais brutas (US$ bi) 52,2 44,6 36,3 33,0 35,9 37,8 49,3 52,9 53,8 85,8 142,3 181,4
Reservas internacionais/ Dívida externa (%) 26,1 19,9 16,1 15,2 17,3 18,0 22,9 26,3 31,7 50,8 78,9 88,9
(1)Taxa média no período - nova metodologia a partir de 2001 (2)Exclui da posição de reservas brutas o empréstimo do FMI. e = estimativas Credit Suisse em itálico
Fonte: Banco Central, IBGE, FIPE , FGV, Credit Suisse
Pág. 110

CREDIT SUISSE CENARIO 2007 e 2008

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Credit Suisse Brasil Economia

Brasil 2007/08 – Admirável mundo novo: taxa de

Nilson Teixeira (11) 3841-6288

 Brasil em números 109

Contribuição de países para o crescimento global

Fonte: FMI, Credit Suisse

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e

Fonte: BEA, BLS, Credit Suisse

Fonte: BEA, Credit Suisse Fonte: BEA, Credit Suisse

juros americana em 2007. Esperamos que a

Fonte: Federal Reserve, Credit Suisse

China – Resultados para diversos indicadores econômicos

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007e 2008e

População da China em 2005

Petróleo Alumínio Aço Minério Carvão Cimento

Mas também há problemas…

Taxa de Juros Básica

Origens dos recursos das reservas em 2008 (US$ bilhões)

2005 2006 2007e 2008e

Composição do saldo em transações correntes

Exportações, importações e saldo comercial Crescimento das exportações e importações

Total Preço Quantum

Índice de difusão das exportações Setores e contribuição de preços

Exportações de commodities e não-commodities Saldo comercial de commodities e

Fonte: MDIC, Credit Suisse

30 Total Preço Quantum

Importações por produto Setores e contribuição do quantum para

2000 2003 2005 2006 Peso Contribuição p/ Quantum

Remessas de lucros e dividendos e IRPJ + CSLL Pagamento de juros – públicos e privados

Fonte: Banco Central, Receita Federal, Credit Suisse

-1 Índice de performance de IED 39 56 72 82 n/d

Estoque de investimentos estrangeiros no Brasil Ofertas de ações brasileiras e participação

50 2005 19 5,9 297 62

Investimento líquido em títulos de renda fixa Valor estimado e taxa de rolagem

Fonte: Banco Central, Credit Suisse

Hiato financeiro estimado (US$ bilhões)

Transações Correntes 14,5 16,5 10,6 4,6 -0,3

Fonte: Banco Central, Credit Suisse

Cenário da Standard & Poor’s

Dívida externa bruta/RCC1 123,2 103,4 96,1 98,5 79 84 86 117 85 78

Dívida externa líquida/RCC1 84,1 50,8 18,6 9,3 2 19 28 43 17 12

RCC1/PIB 15,6 15,3 15,8 16,3 51 56 56 41 48 50

Crescimento Real do PIB (%)

Fonte: Credit Suisse, IBGE

PIB na ótica da demanda PIB de 2005 em valores correntes

Crescimento anual médio Pesos 2.148

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Formação de capital bruto fixo

Série antiga Série nova

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Indústria 2,1 1,3 7,9 2,2 2,8 4,1 4,4

Serviços 3,2 0,8 5,0 3,4 3,7 4,0 4,0

Consumo do governo 4,7 1,2 4,1 1,9 3,6 3,0 3,5

Exportações (+) 7,4 10,4 15,3 10,1 4,6 3,0 0,0

Importações (-) -11,9 -1,6 14,4 9,3 18,1 13,0 13,0

Fonte: IBGE, Credit Suisse

2001 0,5 0,8 1,0

2006 reflete a dinâmica dos investimentos, 2003 -0,5 1,7 1,5

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Participação de máquinas e equipamentos importados Participação de autoveículos importados

Dinâmica da geração de emprego

Fonte: IBGE, Credit Suisse

Financ. imobiliário - pessoa física 0 Hot money 0

Brasil em números 109