NOVEMBRO/2016



As oportunidades de uma vida
• Uma conversa sobre Itaúsa (ITSA4), Guararapes (GUAR4), Estácio
(ESTC3) e Rumo (RUMO3)

por Felipe Miranda, Analista CNPI*

Em setembro do ano passado, lancei a tese batizada de Virada de Mão,

em que abordava a visão negativa sobre a Bolsa brasileira mantida
desde os tempos de O Fim do Brasil (meados de 2014) e passava a
recomendar exposição à renda variável local.

À época, ninguém queria saber de Bolsa. Estávamos abaixo de 45 mil

pontos e não havia um analista sequer otimista com Brasil. Fomos os
primeiros a recomendar comprar ações – e, claro, fomos chamados de
loucos. Não foi a primeira vez. Não tem problema. Toda ideia nova é vista como heterodoxa.
Preferimos ser julgados pelo curso da história do que pela ansiedade do apego exagerado às
condições específicas do momento.

Para não deixar a coisa excessivamente geral, há pouco mais de um ano, selecionei quatro
ações que me pareciam oferecer um enorme potencial de valorização, sob perfil de risco
controlado.

Inicialmente, eram: Kroton (KROT3, comprada a R$ 8,61), Cetip (CTIP3, comprada a R$ 31,79),
Itaúsa (ITSA4; comprada a R$ 7,26) e Natura (NATU3, comprada a R$ 20,79).

As ações de Kroton subiram muito rapidamente e sugerimos sua troca por aquelas de Estácio.
Propusemos a venda de Kroton a R$ 13,00, com ganho de 51%, algo substancial para poucos
meses. As ações da Estácio entraram a R$ 12,06 e hoje marcam R$ 18,76, acumulando ganhos
de 56% até agora.

Cetip, por sua vez, teve sua recomendação encerrada a R$ 38,00 – foi uma valorização de
cerca de 20% em menos de dois meses. Em seu lugar, entraram as ações de Guararapes, a R$
44,01 na época e hoje a R$ 61,30 – apreciação de 39%.

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Já as ações de Natura deixaram o portfólio recomendado a R$ 31,57, com notável ganho de
52%. Deram lugar aos papéis de Rumo, que entraram na relação de Oportunidades de uma
vida a R$ 6,26 – hoje estão a R$ 6,17.

Os dados atestam um saldo líquido altamente favorável. Isso não significa que não ocorreram
sustos no meio do caminho, que a marcação a mercado não tenha deixado os clientes
nervosos com solavancos inesperados, nem que a caminhada tenha sido linear. O problema
da renda variável é que ela varia. Certamente, vários outros sustos virão. Bolsa é um negócio
essencialmente de longo prazo. Exige perfil, capacidade de tolerar a volatilidade e
disponibilidade de capital – se você vai precisar daquele dinheiro em pouco tempo, não o
destine à Bolsa. O contrário seria uma brutal irresponsabilidade.

Apesar dos lucros interessantes acumulados até aqui em termos gerais, acredito que há
muito por vir.

Pedi, então, para os respectivos analistas setoriais atualizarem os leitores sobre as ações
recomendadas na série Oportunidades de uma vida. Essa, inclusive, vinha sendo uma
demanda dos próprios assinantes, em dúvida se as sugestões prévias continuavam válidas.
Antecipando um pouco as coisas, a resposta ao suposto questionamento é… sim!

Isso posto, achei a ocasião oportuna para tratar cada um dos casos num único relatório.
Dessa forma, todos aqueles que se posicionaram de acordo com a famigerada série ficam
atendidos. Tratamento isonômico e horizontal.

Por isso, apresento a seguir, com a ajuda e a redação dos outros analistas, o racional de cada
um dos investimentos sugeridos. A confiança está reforçada e os motivos foram relacionados.
Continuo empolgado com o que nos espera à frente.

ITSA4: fear of the dark

Itaúsa é a mesma coisa que o banco Itaú. Itaúsa é uma holding com 95% de seu capital em
ações de Itaú. Compramos Itaúsa, pois ela negocia com um desconto contra o banco –
basicamente, comprando ITSA4, compramos ITUB4 mais barato.

É interessante reler o relatório de 2/9/15 – "Oportunidades de uma vida: compre

ITSA4" (clique no link para ler o relatório).

Itaú era, e ainda é, nossa principal escolha para quem quer investir em ações. Para quem está
acumulando aposentadoria, visa o ganho de capital, para conservadores, arrojados, ...

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É interessante entender o que dizíamos em setembro de 2015. O que assumimos e o que
imaginávamos em nossa tese de investimento.

Mal sabíamos da montanha-russa que a bolsa se tornaria nos próximos 12 meses.

Parece que faz muito tempo. Tínhamos outro governo, outra política econômica, outras
perspectivas. O mais importante é que aprendemos enormemente desde lá.

Mas Itaú continua ilesa. Itaú continua uma máquina de rentabilizar dinheiro. Sua
rentabilidade é resultado de um bom negócio aliado à boa estratégia e à boa execução.

O bom negócio e a crise

Negócios fáceis não precisam dos melhores gestores. Apesar de os gestores de Itaú
mostrarem-se claramente melhores que a média.

Um ano inteiro se passou desde nossa recomendação, mas as discussões que pautam esse
investimento são as mesmas.

Os resultados de Itaú, por outro lado, mudaram. E mudaram bastante.

No 2T15, os resultados do banco eram aproximadamente 50% seguros e serviços e 50%

crédito. Mas, hoje, seguros e serviços já respondem por 61% dos lucros.

Enquanto a inadimplência vem tirando participação relativa do crédito, seguros e serviços

continuam altamente lucrativos.

ITUB não é um banco de crédito. Afinal, os lucros do banco já são, em sua maior parte, de
seguros e serviços – resilientes a crises e em expansão.

Itaú basicamente utiliza o crédito para vender seus serviços e seguros – segmentos do
negócio muito mais lucrativos e menos expostos ao cenário econômico.

O mais interessante é que os dois negócios só funcionam em conjunto. Para distribuir

seguros e serviços, o banco precisa da capilaridade e relacionamentos que adquire via
crédito.

E essa simbiose também funciona como defesa – não permite que novos entrantes roubem
mercado ou rentabilidade do banco.

Nem tudo são flores

Nem tudo foi positivo para o banco no último ano. A inadimplência subiu – e bastante.

Em 2015, estimamos o pior cenário para ITUB com despesa de PDD/crédito de 7% – a despesa
com PDD (provisões para devedores duvidosos) seria de aproximadamente R$ 32 bilhões em
2015.

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Mas Itaú já se preparava para uma piora do cenário desde 2014, quando o governo utilizou
todo seu cheque especial para ganhar as eleições.

As perdas com crédito nos últimos 12 meses foram de R$ 26,5 bilhões. Enormes, mas ainda
muito menores que nossa pior estimativa.

Segundo os gestores do banco, a PDD atingiu seu pico no 2T16 e ficou estável no 3T16, com
previsão de PDD para todo o ano de 2016 de R$ 23-26 bilhões.

E os gestores de Itaú mudaram a visão, de altamente pessimista no 1T16, para algo mais
construtivo para a economia brasileira.

Quando abrimos a recomendação em Itaú, nosso foco foi a ótima rentabilidade do banco e
sua solidez de resultados. Seu ROE estava em 23% ao ano.

Em nosso cenário trágico para o crédito, o banco teria lucro de R$ 13 bilhões. O ROE do banco
nesse cenário seria de 13%.

E, desde lá, a economia passou pela pior recessão dos últimos 100 anos (ou mais). A
inadimplência subiu bastante.

Mesmo assim, hoje o ROE do banco continua ótimo, próximo a 20% no 3T16.

O aumento das despesas com perdas de crédito foram contrabalanceadas pelo aumento dos
spreads bancários (taxas de juros cobradas).

Aconteça o que acontecer, os bancos sempre saem ganhando… Itaú é certamente um dos
melhores negócios do Brasil.

Se você não pode vencê-los, junte-se a eles. Continuamos muito confiantes no maior banco
brasileiro.

Compre ITSA.

GUAR4: vindo do banco para a glória

O varejo é sempre uma ótima fonte de bons investimentos.

Negócios fáceis de serem administrados, muitas vezes com reduzida necessidade de

investimento – o que resulta em companhias bastante lucrativas e com baixo endividamento.

Sugerimos muito aos assinantes que consultem o relatório de recomendação de GUAR

Palavra 25/11/15: "O mal é bom; e o bem, cruel" (clique no link para ler o relatório).

E, como comentamos nesse relatório:

“Trata-se de uma alternativa que se encaixa perfeitamente nos requisitos exigidos. Exemplo
clássico de uma excelente empresa, passando por um mau momento de resultados, que se

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traduz em grande penalização em Bolsa. Aqueles que tolerarem a travessia de curto prazo
serão recompensados no futuro”.

Mal sabíamos que o mau momento de resultados perduraria tanto tempo. Os últimos
trimestres não foram nada fáceis para o varejo, e menos ainda para outros setores da
economia.

Mas essa é a vantagem de comprar barato, assim como comentamos há exatamente um ano,
em novembro passado:

“Comprar empresas boas passando por um mau momento é uma das formas mais simples
de se ganhar dinheiro em Bolsa. Estamos diante de um caso clássico. Guararapes não é uma
questão de ‘se', mas, de ‘quando'. Infelizmente, o timing exato da recuperação não pertence
aos financistas. O melhor a se fazer é começar a comprar agora, com horizonte de médio e
longo prazo”.

Dona das lojas Riachuelo, Guararapes, implementa a fast fashion no Brasil com absoluto
sucesso.

Guararapes não é a líder do setor e não tem a melhor execução, mas suas ações têm muito
valor.

Resultados passados não movem moinhos

Guararapes sofre com a queda no consumo e o consumidor retraído.

Mesmo assim, GUAR mantém sua receita em alta, com crescimento anual de mais de 10%.

A companhia continua abrindo lojas, mesmo que em ritmo mais conservador que outrora.

Tudo ótimo nas receitas. O desafio da companhia está nas despesas.

A margem bruta vem caindo com a venda de estoques, o que é absolutamente normal.
Quanto mais rápido a companhia conseguir livrar-se de coleções antigas, mais espaço e
flexibilidade terá para trazer novas coleções – com ticket maior e trazendo mais fluxo para
suas lojas.

Os custos operacionais (administrativos e com vendas) cresceram 13% em 2016 até a última
publicação do balanço. Novas lojas, oneração da folha de pagamento e energia impactaram
fortemente os custos no período.

Esperamos um arrefecimento forte dos custos com a estabilização da inflação e redução do

aumento dos custos da mão de obra.

E chegamos ao último ponto.

A companhia sente em seus resultados principalmente o aumento da inadimplência em seu

braço financeiro – a Midway financeira. A provisão para crédito de liquidação duvidosa subiu
76% no primeiro semestre de 2016.

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De onde viemos? Para onde vamos?

Ter um banco dentro de casa é muito bom, e tem trazido ótimos resultados para a
companhia, apesar de as despesas com devedores duvidosos ter impactado bastante a
rentabilidade nos últimos meses.

Todo modo, as perspectivas para o negócio melhoraram bastante. As ações subiram nada
menos que 34% desde nossa recomendação.

Se com cenário difícil as ações reagiram dessa forma, imaginem como seria quando essa
máquina começar a produzir bons resultados.

Tendo feito o dever de casa, GUAR está pronta para mais um ciclo de geração de valor.

Update Estácio (ESTC3)

Apesar do dia a dia da fusão, o setor continua aquecido e possíveis transações destacam o
potencial do nosso ativo.

Entre agosto e setembro, vimos várias notícias relacionadas ao processo de fusão com
Kroton. Alguns analistas vêm corrigindo as suas expectativas iniciais (bem otimistas),
explicando que a aprovação do Cade (regulador da competência), a integração de operações e
consequente obtenção de sinergias poderiam demorar mais do que o esperado.

Adicionalmente, alguns analistas explicam que, no futuro próximo, o principal gatilho para os
papéis do setor, especialmente para a fusionada, serão as condições macroeconômicas
(queda de matrículas e mensalidades), mais que a própria fusão.

Sempre estivemos cientes de que o processo de fusão demoraria e que aprovação exigiria
venda de ativos, particularmente em ensino a distância (EAD ), Uniseb.

Além disso, lembre-se que no momento da adição do papel à carteira nem esperávamos
fusão. O gatilho foi uma assimetria em valuation derivada das perspectivas emocionais dos
investidores para com o setor (baseadas no noticiário macroeconômico e político).

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O que estamos vendo hoje? Ainda uma assimetria relacionada à assimilação das chances de
fusão, que consideramos que deveriam ser precificadas acima de 50%, razão pela qual a
nossa saída faria sentido mais perto de R$ 20-21,5/ESTC3.

Com isso, o setor continua aquecido pela eventual entrada de investidores, especialmente
estrangeiros, pois no longo prazo o setor mantém o potencial.

Um exemplo é que o fundo de private equity britânico Actis está procurando compradores
para sua participação de 37% no grupo educacional Cruzeiro do Sul, dono das universidades
Unicid e de Franca.

Possíveis interessados seriam outros fundos de private equity (como Advent, que já esteve na
Kroton, Carlyle, Gávea e CVC Partners) ou outros grupos de ensino procurando ganhar
mercado, como o norte-americano Apollo.

Se tudo isso não der certo, o plano B seria abrir capital na bolsa, aproveitando o renovado
interesse pelo setor. O que isso tem a ver com a nossa ESTC3? Por acaso, eu penso que
Estácio-Kroton poderia ir atrás dela?

Dificilmente, considerando que o foco será a fusão. Em troca, isso é interessante porque: 1) o
ativo é de bom tamanho relativo; 2) Chaim Zaher, ex-CEO da carioca, já o estava olhando
como possível aquisição para ESTC3, caso ela não aceitasse a proposta de Kroton (lembra?); e
3) a nota comenta algumas cifras da transação que permitem fazer cálculos com os quais é
possível comparar com a nossa posição e determinar se está barata ou não.

O comentado é que a Cruzeiro do Sul valeria algo ao redor de R$ 1,5 bilhão, o ebitda
projetado para 2016 seria de R$ 200 milhões, com margem esperada de 20%, e, atualmente,
conta com aproximadamente 150 mil alunos.

Indo ao balanço do Grupo Cruzeiro do Sul, conseguimos levantar as seguintes cifras

históricas, para poder calcular múltiplos.

Pensando em termos de preço/lucro 2016, vemos que Cruzeiro estaria se vendendo pelo menos 5%
acima do múltiplo atual de ESTC3, mas, se formos ao múltiplo ev/aluno, o prêmio em favor de
Cruzeiro seria de 15%-20%.
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Faz sentido pagar esse prêmio por uma companhia que entrega margem ebitda de 20% versus 25%
de ESTC3? Ou seja, pagar adiantado pelas sinergias? E, além disso, pagar 20% a mais por uma
companhia consideravelmente mais alavancada?

Não faz, a menos que se tratasse de razões estratégicas. Quais seriam? O setor tem futuro, fusionar
faz sentido e depois da fusão de ESTC3-KROT3, uma empresa com um quarto do tamanho de
ESTC3, focada em São Paulo, torna-se atrativa… os ativos do setor disponíveis começam a se
aquecer, convergindo pelo menos até o que eram as médias históricas do setor.

Se voltarmos ao mesmo ponto anterior, a operação que serve como referência de partida é ESTC3.
Com mais alunos e maior rentabilidade, seus ativos deveriam valer mais, e uma nova operação de
M&A, seja IPO ou venda, só confirmaria que a nossa bezerra está barata.

Esse é efetivamente o caso, pois ela está negociando a 10,8x preço/lucro 2016 versus a média
histórica de 15x. Ou seja, está a um desconto de 28% em relação à media histórica.

Isso significa que não só há potencial de valorização no papel por causa de uma melhor precificação
da chance de fusão com Kroton, mas pela concretização de futuras operações no próprio setor.

Por isso, é que estamos mantendo ESTC3 na nossa carteira e, se ele cair abaixo de R$ 17,
consideramos que se abriria um bom ponto de entrada ou de aumento da posição.

Seguimos no mesmo Rumo

Introduzimos a recomendação de compra para RUMO3 há cerca de quatro meses, na edição

do Palavra de 06/07. Em resumo, apresentamos a empresa na época como um case de
turnaround, combinando i) aumento de eficiência operacional mediante um intenso ciclo de
investimentos e ii) redução do serviço da dívida, com consequente melhora do fluxo de caixa
para o equity, por conta do ciclo de corte da Selic que se aproxima.

Seguimos com o mesmo olhar com relação à empresa. Estranho, aliás, seria se fosse
diferente: transcorrido pouco mais de um trimestre, todos os catalisadores da ação
continuam por vir.

Vivemos sob o constante risco de ter nossa percepção da realidade alterada pelo dinamismo
do mercado de ações: enquanto os títulos sobem e descem de preço diariamente, com ou
sem fluxo de notícias que molde diretamente as expectativas dos investidores sobre eles, no
mundo real as coisas acontecem bem mais devagar. Os movimentos que nos interessam aqui

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não são os das ações, mas o vai e vem das locomotivas puxando filas intermináveis de vagões
e desaparecendo no horizonte.

Os drivers que apontamos para Rumo não se concretizam da noite para o dia. Exercitemos,
portanto, a virtude da paciência, de cujo excesso ninguém padece.

Grande parte do que já foi dito no relatório de 06/07 segue inalterado - caso não o tenha lido,
sugiro que o faça antes de prosseguir. Me atenho, nas próximas linhas, ao que é novo desde
então.

2S16: Queda de braço com o mercado é oportunidade de mostrar serviço

As perspectivas para o segundo semestre poderiam ser melhores: a segunda safra (ou
safrinha) de milho veio em volume inferior ao esperado, e demanda pelo grão no mercado
doméstico está aquecida. Com isso, espera-se menor volume de embarques ferroviários,
voltados à exportação.

O revés se transformará em oportunidade para Rumo caso a companhia seja bem-sucedida

na mitigação do impacto desses menores volumes através de conquista de novos contratos,
da alocação de capacidade para transporte de outras mercadorias (demanda por açúcar, por
exemplo, segue forte) e entrega de novas reduções de custos operacionais. Se conseguir, será
motivo para o mercado dar o braço a torcer para a capacidade de execução do management.

Malha Paulista: catalisador virou risco?

Grande parte das expectativas em torno da companhia giram, atualmente, em torno da

possibilidade de renovação antecipada da concessão da Malha Paulista.

Malha Paulista, em verde: ligação da Malha Norte (laranja) com o Porto de Santos

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Como são hoje, as vias se encontram muito próximas da máxima utilização de capacidade.
Com o Governo Federal empenhado em licitar a Ferrovia Norte-Sul, que a ela se conecta, são
necessários investimentos em expansão sob risco de, em não os fazendo, estar
comprometendo o acesso do concessionário da nova ferrovia aos destinos abrangidos por
esta malha, o que reduz substancialmente a atratividade da nova ferrovia.

A Rumo tem diversos projetos de melhoria para a malha, para muitos dos quais já obteve
inclusive o licenciamento ambiental. Pátios de manobra, duplicação de trechos, melhora de
sinalização e requalificação das faixas de domínio - estes dois últimos, aliás, fatores
importantes para possibilitar a elevação da velocidade de tráfego (e, por consequência,
produtividade dos trens), em função da maior segurança propiciada.

Evidenciada a importância da renovação como evento de destravamento de valor em Rumo,

fica fácil de entender a preocupação que tomou o mercado quando veio à tona a
possibilidade dela não ocorrer, por força de pareceres desfavoráveis de órgãos do governo. A
questão é jurídica: TCU e MPF questionam a constitucionalidade do ato pretendido pelo
Poder Executivo, à medida que a simples renovação, antecipada, privaria outras empresas de
concorrer pela malha.

Caso a renovação antecipada não seja possível, o cenário mais provável é que Rumo
mantenha a operação da Malha Paulista até o final da concessão, em 2029, postergando
parte dos investimentos pretendidos - reduzindo, assim, a expansão de capacidade
pretendida e, como consequência última, reduzindo o potencial de melhoria operacional de
suas operações Norte. Por outro lado, reduziria o plano de investimentos.

O efeito líquido, contudo, é negativo: caso a renovação antecipada da concessão não ocorra, a
companhia deixará de fazer investimentos que contribuiriam para a entrega de melhores
resultados operacionais, o que reduziria o potencial de valorização das ações.

Na mesma linha, embora com impacto de menor magnitude, surgem preocupações com
relação à concessão das linhas férreas no interior do Porto de Santos.

Tais linhas foram concedidas pela Codesp (Docas de São Paulo) em 2000, sem licitação, a um
consórcio formado por todas as empresas que prestavam serviços ferroviários lá. Mais tarde
essas empresas formariam a Brasil Ferrovias, que seria adquirida pela ALL em 2006.

Agora o MPF questiona o expediente adotado pela Codesp, arguindo que a autarquia teria
violado a lei de licitações ao proceder desta forma. Pede que o contrato vigente seja
declarado nulo e demanda que a concessão seja licitada.

O processo recém começou a tramitar em primeira instância, do que se conclui que a questão
levará alguns anos para se desenrolar. No pior cenário, cuja chance de ocorrer nos parece
remota, Rumo perderia a concessão - preservado o direito de requerer indenizações pelos

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valores investidos na infraestrutura desde a concessão - e o trecho seria licitado. Caso não
saísse vitoriosa da disputa, a companhia passaria a ter de remunerar um terceiro para dela
fazer uso.

RUMO3 segue como uma aposta com alto potencial de retorno

Reconhecemos, desde o princípio, os riscos inerentes à recomendação. Comprar Rumo é, no

limite, apostar na capacidade de execução de seu management em conduzir a reestruturação
da companhia e alçá-la a patamares de produtividade comparáveis a pares internacionais,
dobrando a capacidade de transporte e trazendo sua alavancagem financeira para níveis mais
civilizados após um intenso ciclo de investimentos.

Como principal risco, apontamos a não-renovação da concessão da Malha Paulista, evento

que - por ora - não contemplamos em nosso cenário-base e cujos desdobramentos
acompanharemos de perto.

Do ponto de vista de valuation, reiteramos a atratividade de RUMO3 negociando a EV/EBITDA

de 5,9x para 2016 e 4,9x para 2017, contra médias de 10,1x e 9,3x para suas comparáveis.

A melhor oportunidade da década

Vou aproveitar o momento político do Brasil para reforçar nosso call de juros e falar sobre
uma oportunidade de mudança que bate às nossas portas, e pode ser historicamente
considerada a maior oportunidade de renda fixa desta década.

Cenário macro

Vamos falar sobre as consequências do impeachment para o futuro, e as oportunidades que

podem surgir neste momento.

Para isso, vamos utilizar um paralelo com os EUA nas décadas de 1970 e 1980. O objetivo é
que você perceba o potencial que a mudança político-econômica de heterodoxismo para
ortodoxismo pode causar na economia.
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Vamos aos EUA algumas décadas atrás…

Durante os anos 1970 os EUA sofreram com um período de guerras (Vietnã, Guerra Fria), em
que foi preciso aumentar gastos (1) diante da recessão:

Déficit Fical Americano

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set/82

set/83
A piora fiscal, juntamente com choques de preços (2) (petróleo), foi responsável por elevar
fortemente a inflação:

Para controlar a inflação, por sua vez, o Federal Reserve (o BC deles) teve de subir as taxas de
juros para níveis historicamente altos (3) (acima de 10%):

12
Com o fim da Guerra Fria, a melhora fiscal (4), a volta dos choques de preço (5) e a volta do
crescimento (6) e da confiança, os EUA conseguiram passar de déficit para superávit fiscal:

Déficit Fical Americano

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jul/81

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abr/88

abr/91

abr/94

abr/97

abr/00

A resposta da política monetária também foi pronta, possibilitando a queda dos juros (7) para
níveis nunca antes vistos.

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Você está percebendo a proximidade dessa história com a situação recente que vivemos?

O governo Dilma não optou por aumentar gastos (1) no País? Não utilizou o déficit
orçamentário para tentar gerar crescimento?

A piora orçamentária, juntamente com os choques nos preços (2) (energia, administrativos),
não gerou aumento da inflação?

Não teve, então, o BC de subir os juros para níveis historicamente altos (3) (acima de 10%)?

Parece muito similar, não?

Pois vamos à mudança estrutural…

Com o impeachment, entrou no governo um gestor ortodoxo, que já estudou a história, e

sabe que a única forma consistente de reduzir juros e gerar crescimento é pelo equilíbrio
fiscal (4) e controle da inflação.

Dentre as medidas defendidas estão o controle de gastos, teto para despesas, reformas
estruturais e privatizações.

Além disso, é defendida a taxa de juros como controle principal da inflação, sem ciclo de
queda enquanto as expectativas não estejam ancoradas.

Se conseguirmos com isso voltar para a trajetória de redução do déficit e controle da inflação,
já vimos, pelo estudo histórico, que teremos um longo período de redução dos juros (7) (que
já começou em outubro), queda na inflação, aumento do crescimento (6) e da confiança no
futuro do País.

O que isso significa para nós investidores ? Como nos preparamos para isso?

A posição para aproveitar essa longa jornada de queda nos juros é ficar exposto a títulos que
se beneficiem de juros mais baixos, como os prefixados e indexados.

Mas não basta saber disso, precisamos nos atentar também aos prazos.

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Prazos curtos (até três anos) não devem se beneficiar muito, uma vez que o BC pode segurar
a Selic estável por mais tempo enquanto as expectativas não caem.

Os prazos mais longos serão os grandes beneficiários do otimismo que pode tomar conta da
nossa economia.

Chegando agora

Para quem chegou agora e quer replicar a carteira de renda fixa e aproveitar a oportunidade
da década, segue abaixo a alocação sugerida com os ativos disponíveis no momento.

A ideia é ter uma carteira com vencimentos mais longos e aproveitar-se dos juros altos, hoje,
e da disposição e seriedade do BC no controle da inflação (que provocará juros mais baixos lá
na frente).

Se você já possui a carteira anterior do Empiricus Renda Fixa, não mude os investimentos de
acordo com essa recomendação; ela é indicada apenas para novos entrantes.

Caso seja necessário modificar a carteira, ou trocar algum título por alguma alteração no
cenário macroeconômico ou político, será enviado imediatamente um alerta para que você
fique ciente e possa realizá-la. Ou, então, a recomendação estará presente no próximo
relatório.

Estamos sempre atentos na hora certa de comprar ou vender o papel.

% da Carteira Título Emissor Prazo Taxa Atual

10% LCA ABC Brasil 1 ano 91%

5% LFT (Tesouro SELIC) Tesouro Nacional acima 2 anos 0,04%

10% CDB Paraná Banco 6 meses 104%

5% LCI Daycoval 6 meses 93%

10% CRA Camil 3 anos 105%

NTN-B Princ
20% Tesouro Nacional 15/08/24 5,93%
(Tesouro IPCA)

NTN-B Princ
5% Tesouro Nacional 15/05/2035 5,78%
(Tesouro IPCA)

LTN
20% Tesouro Nacional 01/01/2023 11,44%
(Tesouro Prefixado)

Cemig Distribuição
15% Debênture 15/02/21 10,37%
(CMDT23)

Outros bancos que podem servir de opção para nossas LCIs/LCAs/CDBs: Banco Votorantim
(até seis meses, no máximo), qualquer banco de rating AAA, outros títulos como CDB, do
Paraná Banco.

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Lembrando que, ao procurar alternativas para esses nomes, procurar manter prazo e taxa
semelhantes.

Para quem não quer, não gosta de títulos privados ou possui alguma restrição de liquidez,
segue a carteira apenas com títulos públicos:

% da Carteira Título Emissor Prazo Taxa Atual

40% LFT (Tesouro Selic) Tesouro Nacional acima 2 anos 0,04%

NTN-B Princ
32% Tesouro Nacional 15/08/24 5,93%
(Tesouro IPCA)

NTN-B Princ
8% Tesouro Nacional 15/05/2035 5,78%
(Tesouro IPCA)

LTN
20% Tesouro Nacional 01/01/2023 11,44%
(Tesouro Prefixado)

Ressaltando que temos títulos prefixados de seis anos e meio, ou seja, suficientemente
longos para pegar um ciclo longo de queda nos juros. Além disso, temos títulos indexados
entre oito e 19 anos. Ou seja, ainda mais longos, para pegar um possível fluxo estrangeiro de
investimentos, que costuma vir apenas nos vértices mais longínquos.

Disclosure
Elaborado por analistas independentes da Empiricus, este relatório é de uso exclusivo de seu
destinatário, não pode ser reproduzido ou distribuído, no todo ou em parte, a qualquer

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terceiro sem autorização expressa. O estudo é baseado em informações disponíveis ao
público, consideradas confiáveis na data de publicação. Posto que as opiniões nascem de
julgamentos e estimativas, estão sujeitas a mudanças.

Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou outros

instrumentos financeiros.

As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o

debate entre os analistas da Empiricus e os destinatários. Os destinatários devem, portanto,
desenvolver as próprias análises e estratégias.

Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros

instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação.

Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório declaram, nos termos do artigo 17º
da Instrução CVM nº 483/10, que as recomendações do relatório de análise refletem única e
exclusivamente as suas opiniões pessoais e foram elaboradas de forma independente.

*  O
analista Felipe Miranda é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo
cumprimento do disposto no Art. 16, parágrafo único da Instrução ICVM 483/10.

(*) A reprodução indevida, não autorizada, deste relatório ou de qualquer parte dele
sujeitará o infrator a multa de até 3 mil vezes o valor do relatório, à apreensão das cópias
ilegais, à responsabilidade reparatória civil e persecução criminal, nos termos dos artigos
102 e seguintes da Lei 9.610/98.

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