Apostila 2

UNIVERSIDADE FEDERAL DO ESPÍRITO SANTO
Economia da Engenharia II
Marielce de Cássia Ribeiro Tosta
2020
ENGENHARIA DE PRODUÇÃO E PETRÓLEO

Conteúdo
6. Payback simples e descontado .............................................................................................................3
Exercícios ..........................................................................................................................................7
7. Taxa interna de retorno (TIR) ...............................................................................................................8
7.1 Seleção de projetos com o uso da TIR......................................................................................... 10
8. Índice de lucratividade ...................................................................................................................... 14
Exercícios ....................................................................................................................................... 16
9. Métodos de Depreciação .................................................................................................................. 18
Exercícios ....................................................................................................................................... 23
10. Capital de giro ................................................................................................................................. 25
11. Componentes do fluxo de caixa ...................................................................................................... 34
11.1. Imposto de Renda sobre Faturamento ou sobre Resultado Operacional?.............................. 35
11.2 Alguns termos e relações básicas dos impostos úteis em engenharia econômica ................... 36
Exercícios ....................................................................................................................................... 39
12. Análise de incerteza e risco ............................................................................................................. 43
12.1. Incerteza ................................................................................................................................... 43
12.1.1. Análise de sensibilidade .................................................................................................... 44
12.1.2. Análise de cenários............................................................................................................ 47
12.1.3. Valor Monetário Esperado (VME) ..................................................................................... 49
Exercícios ................................................................................................................................... 66
6. Payback simples e descontado
Denomina-se Payback Simples o método que estima o prazo necessário para se

recuperar o investimento realizado sem considerar o custo de capital do investimento. Para
calculá-lo, basta verificar o tempo necessário para que o saldo acumulado do fluxo de caixa
do investimento seja igual à zero. Desta forma, basta somar os fluxos de caixa futuros do
projeto considerando seus valores nominais. No exemplo da Tabela 1, percebe-se que o fluxo
de caixa acumulado se tornou positivo no ano 3. Sendo assim o prazo para recuperar o
investimento estará compreendido entre dois a três anos.
Tabela 1 - Payback simples

Opção 0 1 2 3 4 5
FC (700,00) 237,50 267,50 287,50 257,50 490,00
FCAcum (700,00) (462,50) (195,00) 92,50 350,00 840,00
Apesar de ser facilmente calculado o Payback Simples não considera o valor do

dinheiro no tempo (supõe custo de capital igual à zero), não mede a rentabilidade do
investimento e não considera os fluxos de caixa após a recuperação do capital. Desta forma, a
fim de inserir o custo do capital na análise deve-se utilizar o Payback Descontado que possui
procedimentos para cálculo similares aos empregados anteriormente, bastando trazer os fluxos
de caixa a Valor Presente, descontados pelo custo de capital (Tabela 2). Considerando-se
TMA de 10% pode-se perceber que o projeto recuperou o investimento entre os anos 3 e 4.
Tabela 2 - Payback descontado
Opção 0 1 2 3 4 5
FC (700,00) 237,50 267,50 287,50 257,50 490,00
FCVPL (700,00) 215,91 221,06 216,00 175,87 304,24
FCAcum (700,00) (484,09) (263,03) (47,03) 128,84 433,08
Quanto ao Payback descontado pode-se ressaltar que este possui como vantagens
considerar o valor do dinheiro no tempo e ser de fácil entendimento. Já como suas
desvantagens este possui maior complexidade algébrica, é preciso conhecer a TMA e a
miopia permanece.
Quanto a forma de análise dos resultados se considera o tempo de retorno apresentado
pelo investimento em comparação com o tempo determinado pelo analista como aceitável ou
necessário ao mesmo, ou seja:
Um projeto não pode ser considerado melhor ou pior que o outro apenas considerando
o seu prazo de retorno. Este modelo informa apenas o tempo de retorno do capital investido.
Pode ocorrer de um investimento ter um período de retorno menor e apresentar valor de VPL
também menor comparado a outras possibilidades de investimento. Por isso, deve-se utilizar
este modelo juntamente com o VPL para melhor decisão.
Considere o seguinte fluxo de caixa com período de análise de 10 anos. Para se obter o
payback simples deve-se criar uma coluna com os valores acumulados ao longo dos anos.
Quando o valor do retorno do FCL ficar positivo foi determinado o tempo em anos de retorno
neste exemplo 3 anos. Agora para saber quantos meses ainda são necessários basta dividir o
último valor negativo do fluxo de caixa acumulado pelo valor do fluxo de caixa do ano 4,
sendo:
220.000 0,1
x12 = 10,1 meses para saber quantos dias = 3 dias
260.000 30
Assim o PBS foi de 3 anos, 10 meses e 3 dias

Exemplo 1:
Uma empresa está estudando a compra de uma máquina para fabricar determinada
peça. A peça custa R$42.000, tem vida útil de 5 anos, e o custo de produção é estimado em
R$0,10 por peça. Cada peça gasta ainda R$0,50 de material. A previsão de venda é de 10.000
peças por ano, ao preço de R$2,00 por peça. Supondo aceitável um prazo de retorno de 4
anos, determinar a viabilidade deste projeto, pelo critério do tempo de retorno do
investimento.
Solução:
A receita da empresa será considerada multiplicando a quantidade da previsão de
venda pelo preço menos os custos associados ao processo:
Receita = 10.000 (2,00-0,10-0,50) = 14.000/ano
Valor do investimento da máquina = 42.000
Prazo de retorno será = 42.000/14.000 = 3 anos
Como o retorno se dará em 3 anos, prazo menor que o estipulado o projeto é viável.
Desta forma se o prazo de retorno n do investimento for menor que a vida útil de um
bem se diz que o bem se paga num prazo menor que sua utilidade. Logo, ele deve ser
adquirido. Ao contrário, se n for maior que sua vida útil, ele se pagará num prazo maior que
sua utilidade. Não se deve adquirir o bem. Alguns conceitos importantes:
Vida útil = prazo de duração do bem;
Vida útil contábil = até ser alcançado o prazo determinado por lei; e
Vida de serviço = tempo no qual o bem vai nos servir.
Exemplo 2
Um automóvel é adquirido por $ 350.000, realizando um serviço equivalente a um
carro alugado por $100.000 anuais. Considerando ser a TMA igual a 12%a.a. e considerando
nulo o valor residual da venda, pergunta-se:
a) Qual o prazo de retorno?
VPL = 0 = −350.000 + 100.000(P / U ,12%, n )
(P / U ,12%, n) = 350.000 = 3,5

100.000
Na tabela de 12%, na coluna P/U, encontramos para
n=4 P/U = 3,0373

n =5 P/U = 3,6048
Por interpolação, o prazo de retorno seria n=4,82
b) Deve o automóvel ser alugado, considerando ser de 5 anos a vida útil?

Considerando que 4,82<5, isto é, o prazo de retorno é menor que a vida útil, o automóvel
deve ser adquirido.
Exercícios
1) A empresa “United e Corp. S/A” planeja investir numa nova operação no Brasil a
quantia inicial de U$ 100.000,00 e espera obter o Payback em 3 anos. Baseado no fluxo de
caixa a seguir, pede-se: calcular o Payback simples e descontado e indicar se o projeto é
viável ou não.
Ano Fluxo de Caixa $

1 60.000,00
2 25.000,00
3 25.000,00
4 12.000,00
Resp: 2,7 anos
2) Dado o Fluxo de Caixa abaixo, pede-se:

a) Informar o investimento inicial,
b) Preencher o quadro do Fluxo de Caixa Acumulado
c) Informar o Payback simples
Ano Fluxo Caixa Período Fluxo Caixa Acumulado

0 -180.000 -180.000
1 25.400 -154.600
2 57.900 -96.700
3 129.400 32.700
Pay-back = 2 anos, 8 meses.
3) O Projeto K tem um custo de $ 52.125, suas entradas de caixa líquidas esperadas são de
$ 12.000 por ano durante 8 anos, e seu custo de capital é de 12%. Qual é o período de payback
descontado do projeto?
4) Sua divisão está considerando dois projetos de investimento, cada um dos quais requer
um desembolso imediato de $ 25 milhões. Você estima que o custo de capital é de 10% e que
os investimentos vão produzir os seguintes fluxos de caixa após impostos (em milhões):
ANO PROJETO A PROJETO B

1 5 20
2 10 10
3 15 8
4 20 6
Qual é o período de Payback Descontado para cada um dos projetos? Qual dos
dois deves ser escolhido? Justifique sua resposta.
7. Taxa interna de retorno (TIR)
Quando investimos em um bem, ou aplicação financeira, ou em um empreendimento,

fazemo-lo geralmente, movidos pelo desejo de receber, em devolução, uma quantia que, em
relação à quantia investida corresponda no mínimo à taxa de atratividade, também chamada
de taxa de equivalência. O ganho recebido em devolução, comparado adequadamente com a
quantia envolvida constitui uma parcela percentual chamada de taxa de retorno (TIR). Como
geralmente se fazem as comparações das quantias recebidas no instante inicial, é comum
transformar todas as quantias em VPL. Assim sendo, a taxa que tornar o VPL=0 será a taxa de
retorno (Equação 1).
FC1 FC2 FCn

FC0 − + + .........+ =0 (1)
(1 + TIR ) (1 + TIR )2
(1 + TIR )n
Utilizando a Equação 1 será necessário encontrar, por tentativa e erro, uma TIR que
apresente resultado zero. Assim:
i* = Taxa de retorno (TIR) i*  ie aceita - se o projeto;

Considere: se
i e = Taxa de equivalencia (TMA) ie  i* rejeita - se o projeto
O VPL torna-se positivo para taxas de desconto inferiores à TIR, e negativo para taxas
de desconto superiores à TIR. Isto significa que se aceitamos um projeto quando a taxa de
desconto é inferior à TIR, estaremos aceitando projetos com VPL positivo. Assim a regra da
TIR coincidirá perfeitamente com a regra do VPL. Assim sendo, TIR corresponde a taxa de
desconto que zera o valor presente líquido de um projeto (Figura 1).
Figura 1 - Relação entre a TIR, TMA e VPL

Considere o fluxo de caixa seguinte com uma TMA de 12%. O VPL deste
investimento foi de $217.611,26. Logo, para se encontrar a TIR deve-se calcular o VPL
novamente a taxas maiores por tentativa, ou seja, testa-se a taxa de 15% que retornou valor de
$138.778. Aumenta-se novamente o valor da taxa para 20% com retorno de 30.849, ainda
positivo. Aumenta-se novamente o valor da taxa para 25% encontrando VPL de -54.532.
Assim, tem-se que a TIR está compreendida entre as taxas de 20% e 25%.
$217.611
$ 800.000
0% $700.000
5% $458.583 $ 600.000
10% $277.400
15% $138.778 $ 400.000
20% $30.849
$ 200.000
VPL > 0 VPL < 0
25% -$54.532
30% -$123.062
$0
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%
($ 200.000)
$217.611
$ 800.000
0% $700.000
5% $458.583 $ 600.000
10% $277.400
15% $138.778 $ 400.000
20% $30.849
25% -$54.532 $ 200.000
30% -$123.062
$0
0% 5% 10%
($ 200.000)
O uso da TIR possui vantagens e desvantagens (Tabela 3) que devem ser analisadas de
acordo com o projeto analisado. Um ponto importante a ser ressaltado quanto ao uso da TIR
está relacionado a fluxos de caixa considerados simples. Entende-se por projeto simples o
fluxo de caixa com uma única mudança de sinal, ou seja:
• (-; +; +; +;..... +) um único desembolso na data zero; ou

• (-; -; +; +; ......; +) com dois ou mais desembolsos seguidos sempre a partir da data
inicial.
Projetos com mais de uma mudança de sinal pode levar a existência de mais de uma TIR.
Tabela 3 - Vantagens e desvantagens no uso da TIR

Vantagens Desvantagens
O resultado é uma taxa de juros que pode Necessidade de uma calculadora financeira ou
facilmente ser comparada com o custo do capital; e planilha para obter a TIR; e
Relacionada de perto ao VPL, geralmente levando Problemas com fluxos de caixa coma mais de uma
a decisões idênticas. mudança de sinais – pode gerar múltiplas taxas,
inviabilizando o seu cálculo.
7.1 Seleção de projetos com o uso da TIR
Quando se utiliza o TIR não é possível fazer a escolha do melhor projeto por aquele
que apresentar maior valor para esta taxa, por este motivo, deve-se fazer análise incremental.
Os projetos sevem ser organizados do menor custo para o maior custo e feita a diferença,
desta forma, se obtém o valor da TIR do fluxo incremental. No exemplo 3, temos dois
projetos A e B. O primeiro passo para se obter a TIR é calcular o VPL de ambos para ver se
este é positivo. Sendo os projetos forem viáveis deve ser feita a análise incremental do projeto
de maior custo com o de menor custo (B - A, neste exemplo). Para o fluxo de caixa da
diferença, ou seja, B-A, faz-se a busca da TIR por tentativa e erro. Como a TIR foi igual a
16,82 > 14 (TMA) o projeto B deve ser escolhido em relação ao projeto A.
k: 14% $ 1.000 $ 221,58 $ 241,72

Projeto B
n: 5 0% $ 770 $ 950
Anos Projeto A Projeto B B-A $ 800 5% $ 535 $ 644
0 -$980 -$1.150 -$170 $ 600
10% $ 347 $ 401
1 até 5 $350 $360 $10 15% $ 193 $ 206
VR (t =5) $0 $ 300 $ 300 $ 400 20%Projeto A $ 67 $ 47
VPL $221,58 $241,72 $20,14 25% ($ 39) ($ 84)
$ 200
TIR 23,06% 21,70% 16,82% 30% ($ 128) ($ 192)
16,823%
$0 $ 144 $ 144
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%

($ 200)
Exemplo 3 - Análise incremental da TIR
Considere o exemplo 4. Neste como a TIR de F-E foi igual a 10,56<14 (TMA) o
projeto E deve ser escolhido em relação ao projeto F.
k: 14% $900.000
Anos Projeto E Projeto F Proj F - Proj E
0 -$1.000.000 -$1.300.000 ($ 300.000) $700.000 Projeto F
1 a 10 $230.000 $280.000 $ 50.000 $500.000
VPL $199.706,60 $160.512,38 ($ 39.194,22) Projeto E
TIR 18,94% 17,09% 10,56% $300.000
$100.000
$199.707 $160.512
5% $775.999 $862.086 -$100.000
5% 8% 11% 14% 17% 20% 23%
8% $543.319 $578.823 -$300.000
11% $354.523 $348.985
14% $199.707 $160.512
17% $71.479 $4.409
20% -$35.731 -$126.108
23% -$126.168 -$236.204
10,56% $379.882 $379.856
Exemplo 4 - Análise incremental da TIR

Exemplo 5 - Quando se tem fluxo de caixa com apenas uma variação de sinal, ou seja,
apenas um tipo de retorno, pode-se obter a TIR com o uso da Tabela de equivalência. Uma
obra de engenharia apresenta dois planos de construção K e L. A alternativa K necessita de
$100.000 de investimento inicial, fornecendo rendimentos por 5 anos iguais a $30.000. A
alternativa L necessita de $70.000 de investimento inicial, fornecendo rendimentos de
$20.000 durante cinco anos. Considere ser de 10% a.a. a TMA, pergunta-se qual a melhor
alternativa pela TIR?
Para se encontrar o valor da TIR deve-se igualar o VPL do fluxo de caixa a zero.
feito isto, encontrou-se um valor de 3,333 para a relação de uniforme para presente a 5 anos.
O valor da taxa i, que é a TIR procurada, deve ser buscada consultando a tabela de
equivalência página por página na coluna P/U com n igual a 5. Feito isto, encontrou para este
valor aproximado as taxas de 15% e 16%. Como não foi um valor exato deve ser feita a
interpolação de valores para se determinar o valor da TIR.
Por interpolação dos valores tem-se que a TIR é igual a 15,24%. Como a TIR é maior
que a TMA (15,24% > 10,00%) o projeto K é viável.
A mesma análise deve ser feita para a alternativa L. Iguala-se o fluxo de caixa a zero e
busca-se o valor encontrado na tabela de equivalência. Neste caso os valores das taxas
aproximadas foram de 13% e 14%. Por interpolação encontra-se o valor da TIR, 13,20% que
por sua vez, também é maior que a TMA (10,0%) tornando a alternativa L também viável.
Para se determinar qual alternativa deve ser escolhida deve-se desenhar o gráfico
considerando-se os valores do VPL a 0%. Assim pode-se concluir que a melhor alternativa é a
K.
De modo a minimizar a dificuldade e os problemas relacionados a TIR a literatura vem

apresentando outros modelos de taxa, dentre eles tem-se o método da taxa interna de retorno
integrada (TIRI). Para se obter a TIRI faz-se uso da Equação 02.
1
 VFretornos n
TIRI =   −1 (02)
 I 
De acordo com a Equação 2 tem-se que dado um fluxo de caixa todos os valores
positivos, ou seja, todos os seus retornos devem ser levados para o último ano da série
analisada, sendo posteriormente divididos pelo valor do investimento do projeto e o resultado
elevado a 1 sobre o tempo de análise. Considere o Exemplo 6, para se obter a TIRI os valores
do fluxo de caixa foram levados por equivalência para ano 5 a uma taxa de 10% a.a que é a
TMA do projeto. Feito o somatório destes valores eles foram divididos pelo valor do
investimento no presente.
k 10,00%
k 10,00% 11,86% 11,86%
Anos Anos FC FC 8% 8%
11,09% 11,09%
1
0 -$400.000
0 -$400.000
Futuro (n =5)Futuro (n =5) 9% 9%
11,47% 11,47%
 700.510  5
TIRI =  − 1 = 0,11861 $100.000
1 $100.000
$146.410 $146.410 10% 10%
11,86% 11,86%
 400.000  2 $100.000
2 $100.000
$133.100 $133.100 11% 11%
12,25% 12,25%
3 $100.000
3 $100.000
$121.000 $121.000 12% 12%
12,64% 12,64%
4 $100.000
4 $100.000
$110.000 $110.000 13% 13%
13,03% 13,03%
5 $190.000
5 $190.000
$190.000 $190.000 14% 14%
13,43% 13,43%
Soma Soma
$700.510 $700.510
TIRI TIRI
11,86% 11,86%
Exemplo 6 - Análise de TIRI
A TIRI é analisada da mesma forma que a TIR, assim sendo, como o valor encontrado
foi de 11,86% a.a maior que o valor da TMA do projeto que era de 10%a.a o projeto é viável.
No entanto caso exista mais de um desembolso a TIRI passa a ser soma da equivalência entre
os valores no presente de todos os desembolsos na data inicial e a soma dos valores futuros
dos retornos positivos no final do prazo do projeto, como no Exemplo 7:
k 16,00%
Exemplo 7- Análise de TIRI Anos FC Presente (t =0) Futuro (n =6)
0 -$1.000.000 -$1.000.000
1
1 -$3.000.000 -$2.586.207
 VFretornos  n
TIRI =   −1 2 $1.000.000 $1.810.639
 VPdesembolsos  3 $1.200.000 $1.873.075
4 $1.400.000 $1.883.840
5 $1.500.000 $1.740.000
1
6 $1.550.000 $1.550.000
 8.857.554,56  6
TIRI =   − 1 = 0,1626 Soma -$3.586.207 $8.857.555
 3.586.206,90  TIRI 16,2643%
TIR 16,50%
8. Índice de lucratividade
Este critério consiste em estabelecer a razão entre o valor presente das entradas
líquidas de caixa do projeto e o investimento inicial. Sendo representado suas possibilidade de
cálculo pela Equação 03.
(03)
Apesar da sua simplicidade de cálculo deve-se estar atento a seleção de projetos

quando se utiliza o IL. Tal qual a TIR para a seleção do melhor projeto por meio deste índice
deve-se realizar a análise incremental. Considere os projetos A e B (Exemplo 8), ambos
possuem VPL maior que zero sendo viáveis e IL maior que 1 o que também os tornam
viáveis. No entanto, não se pode dizer que o projeto A é melhor que o projeto B apenas por
este possuir IL maior.
k 12,00%
Anos Projeto A Projeto B
0 -$125.000 -$165.000
1 $45.000 $60.000
2 $60.000 $75.000
3 $75.000 $90.000
4 $90.000 $110.000
VPL $73.590 $82.328
IL 1,59 1,50
Exemplo 8 - Análise incremental do IL
Para poder afirmar por este modelo qual projeto é melhor deve-se realizar a análise
incremental, ordenando os projetos do menor custo para maior custo. Faz-se a diferença entre
os fluxos de caixa e calcula-se o IL para o fluxo de caixa da diferença.
k 12,00%
Anos Projeto A Projeto B D (B-A)
0 -$125.000 -$165.000 -$40.000
1 $45.000 $60.000 $15.000
2 $60.000 $75.000 $15.000
3 $75.000 $90.000 $15.000
4 $90.000 $110.000 $20.000
VPL $73.590 $82.328 $8.738
IL 1,59 1,50 1,22
No Exemplo 08, como o IL de B-A foi de 1,22 isto quer dizer que o projeto B é
melhor que o projeto A.
Exercícios
1) Estão sendo examinadas duas unidades de equipamentos de construção. A taxa de

8% de juro determine:
a) Qual alternativa deve ser escolhida pelo seu valor presente líquido?
b) Qual deve ser escolhida pelo índice de lucratividade?
c) Qual a payback simples e o payback descontado de cada uma? Como deve ser
interpretado os resultados encontrados?
Ano Alternativa A Alternativa B

0 -$2.000 -$1.500
1 1.000 700
2 850 300
3 700 300
4 550 300
5 400 300
6 400 400
7 400 500
8 400 600
2) Considere o fluxo de caixa de um projeto apresentado abaixo e verifique se o projeto

deve ser aceito com uma TIRI reinvestindo os retornos do projeto na taxa requerida de
12%a.a.
Anos FC Anos FC
0 -150.000 3 120.000
1 -150.000 4 140.000
2 80.000 5 150.000
3) Complete a tabela realizando as avaliações indicadas com a taxa requerida de 15%

a. a.
Ano Projeto A FC PBD

0 (18.000) (18.000)
1 5.000 4348 (13652)
2 5.500 4158,55 (9493,45)
3 6.000 3945 (5548,45)
4 7.500 4288,5 (1259,95)
5 8.500 4226,2 2966,25
VPL 2.966,25
IL 1,16
PBD 5,29
4) Em qual dos dois investimentos (A ou B) deve-se aceitar, levando em consideração
os índices de VPL, TIR ? Justifique sua resposta. Taxa mínima de atratividade é de 6%.
5) Calcule a TIR, o VPL, o IL e o período de payback para os seguintes projetos.

Assuma que a taxa de retorno requerida é 10% ao ano.
6) Os retornos de um projeto durante o prazo de análise de 10 anos são constantes e

iguais a $30.000. Considerando a taxa requerida de 14% ao ano e o índice de lucratividade
igual a 1,20, calcule o custo inicial I, a TIR e o VPL do projeto.
7) O estagiário deslumbrado com a oportunidade de trabalhar na área de novos

projetos tem afirmado que no projeto com VPL nulo a TIR é nula também. Você concorda?
Explique sua resposta.
9. Métodos de Depreciação
Os ativos reais tangíveis serão registrados na contabilidade das empresas como bens
do ativo imobilizado e terão prazo limitado de vida útil econômica em decorrência do uso, ou
mesmo por ação da natureza ou obsolescência. Desta forma, o bem do ativo imobilizado vai
se desgastando, acarretando a diminuição do seu valor, o que deverá ser reconhecido como
depreciação. As Instruções Normativas SRF n°162/98 e SRF n° 130/99 da Receita Federal
determinam os prazos de vida útil e taxa anual de depreciação para diversos bens.
São exemplos de bens sujeitos à depreciação: Prédios e Edificações; Veículos;
Máquinas e Equipamentos; Móveis e Utensílios; e Ferramentas. Já como bens não sujeitos à
depreciação, tem-se: Terrenos, salvo em relação aos melhoramentos ou construções; Prédios
ou construções, não alugados nem utilizados pelo proprietário na produção de seus
rendimentos ou destinados a revenda; Antiguidades; Obras de arte; e Bens para os quais existe
exaustão (perda de valor por exploração mineral ou florestal).
A Petrobras (2006) define vida útil como o período em que uma planta ou
equipamento estará apto para operar fisicamente. Este período depende: da intensidade do
uso; da eficiência da operação e da qualidade dos itens que compõem a planta ou
equipamento. Já a vida econômica é o período em que o projeto produzirá benefícios líquidos
positivos, ou seja, receitas que excedam os custos e as despesas na fase de operação. Sua
extensão está relacionada à tecnologia, ao mercado, a competitividade de produtos
concorrentes, a regulamentação, a tributação, a restrições ambientais e as dificuldades de
prever dados de custos e receitas para horizontes de tempo elevados. A vida econômica de
cada projeto pode ser menor ou maior que a vida útil. A Tabela 4 mostra alguns conceitos
importantes sobre depreciação.
O lançamento dos valores de depreciação, amortização ou exaustão serão feitos
anualmente no fluxo de caixa do projeto e deverão ter em contrapartida os valores lançados no
Balanço Patrimonial. Desta forma, as depreciações vão sendo registradas a cada ano em
contas específicas acumuladoras de saldo e em contrapartida esses valores serão computados
como custo ou despesa operacional, em cada exercício social. Quando o bem chega a 100%
de depreciação e ainda existir fisicamente (caso normal nas empresas) deixa de ser
depreciado. O Ativo é baixado contabilmente quando for vendido, doado ou quando cessar
sua utilidade para a empresa. Ressalta-se que este valor em hipótese alguma deve ultrapassar
o valor investido.
Tabela 4 - Conceitos importantes para análise de depreciação
É a diminuição efetiva do valor de um bem resultante do
Depreciação (real)
desgaste pelo uso, ação da natureza ou obsolescência normal.
É a diminuição contábil de um bem, resultante do decurso do
Depreciação contábil prazo decorrido desde a sua aquisição até o instante atribuído
ao físico ou a obsolescência.
Utilizada para cálculos tributários de acordo com a legislação
Depreciação fiscal
governamental.
Custo de aquisição ou base Valor do bem no ato da compra (custo total do ativo, entrega,
não ajustado taxas, instalação, seguros etc.). Base ajustada
É a vida útil depreciável n do ativo, expressa em anos
Período de recuperação
(diferente da vida real do ativo).
É o valor estimado no fim da vida contábil do ativo. Pode ser
Valor residual
positivo, negativo ou nulo.
Do ponto de vista econômico, a depreciação não é considerada como um custo, mas

como uma fonte de recursos para as operações da firma que poderá ser utilizada a critério da
administração. Deve ser ressaltado que a depreciação é um custo ou despesa operacional sem
desembolso. O seu lançamento no fluxo de caixa é de grande relevância para reduzir o valor
pago em Imposto de Renda, bem como permitir a manutenção da infra estrutura das empresas.
Os motivos mais frequentes para a baixa do Ativo Imobilizado são a venda ou a
cessação de utilidade para a companhia. Se o bem for vendido, o resultado contábil da baixa
(lucro ou prejuízo) será a diferença entre o valor pelo qual o bem for vendido e seu valor
contábil, que por sua vez é o custo original menos a depreciação acumulada. Se o seu valor
contábil for nulo, no caso de já estar totalmente depreciado, o valor da venda será o lucro da
transação. Por fim, se o bem for baixado por motivo da cessação de utilidade (obsolescência,
danos irreparáveis etc.), e ainda tiver valor contábil, este será o valor da perda que irá para a
demonstração de resultados.
São três os métodos de depreciação mais utilizados no Brasil (Tabela 5). Eles são
utilizados para apropriar de forma sistemática o valor depreciável de um ativo ao longo da sua
vida útil. Cabe às empresas selecionar o método que melhor reflita o padrão de consumo dos
benefícios econômicos futuros esperados incorporados no Ativo. Cabe ressaltar, no entanto,
que a legislação brasileira permite o uso apenas do método de depreciação linear. Por este
motivo os exercícios desta disciplina serão realizados considerando apenas este modelo.
Tabela 5 - Metodologias de depreciação
Consiste em dividir o valor de aquisição do bem subtraído do valor
Linear ou linha reta residual a ser depreciado pelo tempo de vida útil. A despesa será
constante durante a vida útil do ativo, caso o valor residual não se altere.
Para aplicar esse método deve-se primeiramente estipular taxas variáveis
Soma dos dígitos durante o tempo de vida útil do bem, com o intuito de obter o
denominador da fração que determinará o valor da cota de depreciação
de cada período. Conforme a produtividade esperada o método pode ser
decrescente o crescente.
Unidades A despesa é baseada no número de unidades produzidas no período.
produzidas
A depreciação linear pode ser obtida de acordo com a Equação 4:
D= 1
n
(P − R ) (04)
Onde: D= depreciação periódica; P = valor do investimento; R = valor residual e n = número

de períodos de vida útil contábil.
Exemplo 9 - Seja um bem adquirido por $ 100.000 e vida útil de 5 anos, com valor
residual de $10.000. Para se determinar o valor da depreciação pelo método linear deve-se
substituir os valores na Equação 4 como pode ser visualizado na Equação 5. A fim de
verificar os valores lançados no Balanço Patrimonial ano a ano utiliza-se análise tabular. Para
este exemplo veja o Tabela 6.
D = 1 (100.000 − 10.000) = 18.000 (05)

5
Tabela 6 - Depreciação linear

Vida útil Valor da depreciação Valor contábil do bem
0 - 100.000
1 18.000 100.000-18.000=82.000
2 18.000 82.000-18.000=64.000
3 18.000 64.000-18.000=46.000
4 18.000 46.000-18.000=28.000
5 18.000 28.000-18.000=10.000
Para obter o valor da depreciação do exemplo 09 pela soma dos dígitos basta somar o
número de anos úteis que o bem possui. Considerando os cinco anos, obtém-se o
denominador da taxa de depreciação igual a 15 (dado que 1+2+3+4+5 = 15 anos). Aplicando
a este caso, tem-se os seguintes resultados (Tabela 7).
Tabela 7 - Depreciação pela Soma dos Dígitos

Vida útil Valor da depreciação Valor contábil do bem
0 - 100.000
1 5/15 33.333,33
2 4/15 26.666,66
3 3/15 20.000,00
4 2/15 13.333,33
5 1/15 6.666,66
A taxa de depreciação no método das unidades produzidas é obtida pela divisão do

número de unidades produzidas no período pelo número de unidades estimadas a serem
produzidas durante a vida útil do bem. Considerando uma expectativa de produção de 5.000
unidades para o ativo analisado nos exemplos anteriores pode-se determinar a depreciação por
este método de acordo com a Tabela 8.
Tabela 8 - Depreciação pelas Unidades Produzidas

Ano Unidades Taxa Base de cálculo Depreciação Depreciação
Produzidas acumulada
1 1000 20%* 100.000,00 20.000
2 1500 30% 100.000,00 30.000 50.000
3 750 15% 100.000,00 15.000 65.000
4 750 15% 100.000,00 15.000 80.000
5 1000 20% 100.000,00 20.000 100.000
* D = 1000 5000 = 0,2
O investimento inicial do projeto, se refere a instalação de ativos produtivos. Com o

passar do tempo estes ativos perdem valor devido ao uso e ao tempo, ou seja, depreciação.
Esta depreciação será deduzida do lucro bruto para o cálculo do imposto de renda. No entanto,
os equipamentos e ou instalações podem ter valores diferentes devido a diferença entre a vida
útil e vida econômica dele.
Segundo Lapponi (2007), se ao final do prazo de análise do projeto o valor residual do
equipamento for igual ou diferente de zero deve-se contabilizá-lo pois haverá impacto
tributário. Assim sendo, se o ativo vendido apresentar valor contábil diferente do valor de
mercado e o resultado desta diferença for positivo, haverá ganho de capital e a empresa terá
que arcar com os ônus do Imposto de Renda sobre este ganho líquido. Caso o ganho de capital
seja negativo este beneficia a empresa que poderá lançar esse prejuízo não operacional como
despesa não operacional se existir lucro não operacional, observando o limite previsto. Dessa
maneira, se houver imposto a pagar, a empresa poderá diminuir o valor do imposto devido a
venda do ativo. Estas considerações a respeito do imposto de rendo no fluxo de caixa serão
explicadas na próxima seção.
Exercícios
1) Um equipamento para tratamento de ar custa $ 12.000 tem uma vida útil de 8 anos e um
valor residual de $ 2.000.
a) Calcule o valor da depreciação linear para cada ano.
b) Determine o calor contábil depois de 3 anos.
c) Qual é a taxa de depreciação?
2) Uma estação de trabalho computadorizada para propósito espacial tem custo de aquisição
de $ 50.000, com período de recuperação de 4 anos. Tabule e represente graficamente os
valores da depreciação linear, da depreciação acumulada e do valor contábil correspondente a
cada ano se:
a) Não há nenhum valor residual;
b) R = $ 16.000
3) Calcule a depreciação pelo método linear:

Valor do bem = $ 55.000,00 Valor residual = $ 5.000 Aquisição do bem = set/X1
Vida útil do bem = 5 anos Valor Contábil do bem em junho/x4 = ?
a) 20.000 b) 22.500 c) 25.000 d) 27.500 e) 30.000
(55000 - 5000)/5 =10000 Inicio de set de X3 estará valendo 35000 como terão passado nove
meses tem-se = (10000/12)*9 = 7.500 Assim faz-se 35.000 - 7.500 = 27.500
4) Calcule a depreciação pelo método linear:

Valor do bem = $ 23.000,00 Valor residual = $ 3.000 Aquisição do bem = nov/X1
Vida útil do bem = 5 anos Valor Contábil do bem em dez/x3 = ?
5) A empresa Assessoria S.A. adquiriu um bem em 01/01/2010 pelo custo de R$6.000,00 com
vida útil estimada em 5 anos e sem valor residual estimado. Utilize o método de depreciação
linear e determine qual será o valor da depreciação acumulada em 12/2011.
Mês/ano Valor Taxa Período Dep. Acum. Valor Residual

2010 R$ 6,000.00 20% R$ 1,200.00 R$ 1,200.00 R$ 4,800.00
2011 R$ 6,000.00 20% R$ 1,200.00 R$ 2,400.00 R$ 3,600.00
2012 R$ 6,000.00 20% R$ 1,200.00 R$ 3,600.00 R$ 2,400.00
2013 R$ 6,000.00 20% R$ 1,200.00 R$ 4,800.00 R$ 1,200.00
2014 R$ 6,000.00 20% R$ 1,200.00 R$ 6,000.00 0.0
Pelo método linear: R$ 2.400,00
6) (AFTN-91) Um equipamento é utilizado em um turno diário de 8 horas, e sua taxa de

depreciação anual é de 10%. Em 31/12/04, ele aparecia registrado na contabilidade da
seguinte maneira: Equipamento 87.000 (-) Depreciação Acumulada (50.025). Se for mantida
a mesma taxa de depreciação, pode-se dizer que o período restante de depreciação do
equipamento será de:
a) 4 anos e 9 meses b) 4 anos e 3 meses c) 4 anos e 1 mês d) 5 anos e 3 meses e) 575
dias
A vida útil é de 100% / 10% = 10 anos. Até o momento ele foi depreciado em:
87000 - 50025 = 36975. Tendo que o bem se deprecia 8.700 por ano (87000/10) faz-se
36.975/8700 = 4,25 anos (0,25 de 12 meses = 3 meses). Portanto, 4 anos e 3 meses de vida
útil ao bem (Letra B)
7) (AFC-STN-2005) Em 20 de outubro de 2004, a empresa Milícias S/A mandou contabilizar
a baixa por venda de uma máquina de uso, auferindo um lucro da ordem de 20% sobre o
preço obtido na alienação. Referida máquina fora comprada por R$ 150.000,00, em primeiro
de abril de 1998, e seu valor tem sido atualizado, trimestralmente, por depreciação feita com
base em vida útil estimada de 10 anos e saldo residual de 20% do custo. A operação,
devidamente contabilizada vai-nos mostrar que o preço de venda obtido na alienação foi de:
a) R$ 52.500,00 b) R$ 63.000,00 c) R$ 65.625,00 d) R$ 86.400,00 e) R$ 90.000,00
O valor a depreciar é de 150.000 x 80% = 120.000

O valor residual é, portanto de 30.000
O período de uso da máquina foi de: 3 trimestres (1998) + 20 trimestres (1999 a 2003) + 3
trimestres (2004) = 26 trimestres (A ESAF não computou o mês de outubro de 2004, pois a
depreciação é trimestral, segundo o enunciado)
Vida útil = 40 trimestres (10 anos)
Tempo restante = 14 trimestres (40 – 26)
Valor contábil no momento da venda:
(14/40) x 120.000 + 30.000 (valor residual) = 72.000
V – 72.000 = 0,20 V (lucro)
V = 90.000 (Letra E)
(V = preço de venda)
8) (ICMS-MG-2005) A empresa Paulistinha S/A possuía uma máquina, adquirida por R$

7.680,00, instalada para utilização em 12 anos. Após nove anos de uso desse equipamento,
tendo a depreciação adequada sido oportunamente contabilizada, foi ele vendido ocasionando
perda de R$ 720,00. Para que as afirmações acima sejam corretas podemos dizer que o valor
obtido na venda foi de:
a) R$ 6.960,00 b) R$ 5.040,00 c) R$ 1.920,00 d) R$ 1.200,00 e) R$ 48,00
9 anos / 12 anos = 75%

valor contábil = 25% de 7.680 = 1.920 (100% - 75% = 25%)
V – 1.920 = (720) (perda)
V = 1.200 (Letra D)
9) (MPU-2004) A Metalúrgica de Reposição tinha máquinas e equipamentos comprados em

julho de 2000 por R$ 40.000,00, com vida útil estimada em 10 anos. A depreciação tem sido
feita em bases anuais considerando valor residual de 10%. Quando o seu Zé Moura vendeu
esse equipamento, no fim de março de 2004, por R$ 20.000,00, teve de contabilizar “perda de
capital” no valor de:
a) R$ 3.400,00 b) R$ 5.000,00 c) R$ 6.000,00 d) R$ 6.500,00 e) R$ 7.400,00
Valor a depreciar = 0,9 x 40.000 =- 36.000

Período de depreciação = 6 meses (2000) +
36 meses (2001 a 2003) + 3 meses (2004)
Total: 45 meses
Vida útil total = 120 meses (10 anos)
vida útil restante = 75 meses (120 – 45)
Valor contábil = (75/120) x 36.000 + 4.000 (valor residual) = 26.500
Perda de capital = 20.000 – 26.500 = (6.500) (Letra D)
10. Capital de giro
Outro fator importante na obtenção do fluxo de caixa é o Capital de Giro (CG) que
pode ser definido como os recursos financeiros necessários para o funcionamento normal da
empresa. O CG compreende os recursos necessários para cobrir eventuais déficits de caixa,
pagamento de despesas correntes, aquisição de insumos e mercadorias, ou qualquer
emergência e outros compromissos de curto prazo. Sua função é manter a atividade
operacional no dia a dia e fazer os negócios girarem. Especificamente, tem-se que o capital de
giro é utilizado para financiar vendas a prazo, os estoques de produto acabado, o produto em
processo etc.
Desta forma, qualquer que seja o objetivo de execução do projeto, ele trará alterações
ao funcionamento financeiro da empresa e exigirá que ela aumente o Capital de Giro Líquido.
A necessidade de Capital de Giro, que representa uma saída de caixa, surge sempre que:
• Matérias primas e outros estoques são adquiridos antes da venda de produtos
acabados;
• Saldos de caixa são mantidos no projeto como proteção contra despesas inesperadas,
ou como definição de caixa mínimo;
• Vendas a prazo são efetuadas gerando contas a receber, em vez de caixa;
• Peças de reposição para equipamentos são adquiridas;
• Há variação de inventário de produtos.
A Figura 2 ilustra a movimentação de compra, pagamento e recebimento em uma
indústria. Para iniciar o processo de produção a empresa necessita comprar matéria prima para
que esta seja processada e classificada como produtos acabados. Os produtos acabados, por
sua vez, possuem dois destinos: os que forem vendidos serão contabilizados como custo do
produto vendido no Demonstrativo de Resultados (DRE) e os que permanecerem na empresa
serão destinados a conta estoque no Balanço de Pagamentos.
O processo não encerra dentro da empresa, uma vez que o produto foi vendido o cliente
receberá um prazo para pagamento, visto que as possibilidades de pagamento a vista e a prazo
que existem no mercado. Quando este recurso retorna a empresa ele será responsável pela
geração de recursos classificados como as contas: caixa, banco, clientes a receber, etc
registrados no Ativo do Balanço de Pagamentos (Figura 2).
Figura 2 - Fluxo de caixa na empresa
Outra forma de entender esta movimentação de compra, produção e venda dentro da

empresa pode ser vista em um exemplo didático simples de uma pequena indústria, suas
operações ou seu ciclo operacional inicia com a compra da matéria-prima, que é paga após
o Prazo Médio de Pagamento, PMP, concedido pelos fornecedores. Quanto maior o PMP,
maior o financiamento concedido pelos fornecedores e maior o valor do passivo circulante.
Após a compra da matéria-prima, inicia a fase de processamento e conversão desta
em produtos acabados. Após transcorrer o Prazo Médio de Estocagem, PME, tem-se a
venda do produto acabado. Quanto maior o PME, maiores os investimentos da empresa em
estoques e maior o ativo circulante.
Após a venda, transcorre-se o Prazo Médio de Recebimento de Vendas, PMRV.
Após esse prazo, a empresa registra o recebimento das vendas no seu fluxo de caixa.
Quanto maior o PMRV, maiores os investimentos necessários em Contas a Receber ou
Clientes e maior o ativo circulante. Os prazos e momentos de compra, venda, pagamento e
recebimento estão apresentados na Figura 3.
A análise dos momentos e prazos apresentados na Figura 3 permite caracterizar os
ciclos do negócio. O período entre o momento da compra da matéria-prima e do recebimento
das vendas feitas é denominado ciclo operacional do negócio. O período compreendido entre
a compra e a venda, já apresentado pelo Prazo Médio de Estocagem ou PME, é igualmente
apresentado como ciclo econômico do negócio. Mas, para a compreensão do capital de giro, o
período mais importante faz referência ao intervalo entre o pagamento dos fornecedores de
matéria-prima e o recebimento das vendas. Esse período é denominado ciclo financeiro ou de
caixa. Alguns autores o chamam de gap (defasagem) de caixa.
O ciclo financeiro exprime, em última instância, as necessidades de capital de giro de
uma empresa. Quanto maior o ciclo financeiro, maior a necessidade de investimentos em
capital de giro da empresa. Em linhas gerais, ele é diretamente proporcional aos investimentos
realizados em clientes ou contas a receber e expresso no PMRV e em estoques, expresso no
PME. Por outro lado, o ciclo financeiro é inversamente proporcional aos financiamentos
obtidos de fornecedores, representados pelo PMP.
Uma vez entendido o que é e para que serve o capital de giro ressalta-se agora que
existem duas formas para estimá-lo em um fluxo de caixa do projeto. A primeira está
relacionada a movimentação das contas do Balanço de Pagamentos partindo-se de cada conta
especifica que integra a composição do CG, determina-se a sua necessidade de investimento
de acordo com a Equações (6) e (7):
Capital de Giro = Ativo Circulante - Passivo Circulante (6)
Capital de Giro = (Estoques + Clientes) - (Fornecedores) (7)
Outro método bastante usual para se determinar o CG consiste em considerá-lo como

porcentagem do incremento das vendas, sendo esta a que será utilizada nesta disciplina. A
porcentagem atribuída depende do giro e do índice de rotação dos principais operações do
negócio. O uso desse critério é geralmente aceito devido à relação existente entre vendas,
variações no nível de produção e o crédito concedido nas vendas.
Considere uma empresa que estudava a possibilidade de investimento em uma nova
planta industrial. A previsão de vendas em Reais para os próximos 05 anos estão apresentadas
na Tabela 8. De acordo com as informações financeiras da empresa, os investimentos em CG
das demais operações correspondem a 25% das vendas previstas, sendo possível se determinar
o valor do investimento em CG necessário.
Tabela 8 - Capital de Giro necessário ao desenvolvimento de um projeto

Anos Vendas Previstas Investimento em CG Variação do CG
0 ($100,00)
1 400 25% de 400 = 100,00 112,50 - 100,00 = (12,50)
2 450 25% de 450 = 112,50 125,00 – 112,50 = (12,50)
3 500 25% de 500 = 125,00 137,50 - 125,00 = (12,50)
4 550 25% de 550 = 137,50 150,00 - 137,50 = (12,50)
5 600 25% de 600 = 150,00 $150,00
Uma vez conhecido o valor do investimento em CG em cada ano deve-se determinar o

valor a ser lançado no fluxo de caixa. Considerando que no ano 0, já foram investidos R$
100,00, o investimento incremental a ser considerado no fluxo de caixa para o ano 1, será
igual a diferença entre R$ 112,50 – R$ 100,00, ou seja, R$ 12,50. Procedendo de maneira
semelhante aos demais anos analisados (Tabela 8).
A necessidade de CG pode ser constante, aumentar e, ou diminuir durante o prazo de
análise do projeto. Estes valores assumem características idênticas à do investimento de ativo
fixo, portanto, são consideradas como desembolso no fluxo de caixa. O CG deverá estar
disponível no início do ano analisado ou fim do ano anterior. Ressalta-se, entretanto, que este
valor será recuperado até completar o prazo do projeto (Tabela 9).
Tabela 9 - Fluxo de caixa do projeto

Descrição Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
I (600,00) 50,00
FCL 250,00 280,00 300,00 270,00 290,00
Δ CG (100,00) (12,50) (12,50) (12,50) (12,50) 150,00
FC (700,00) 237,50 267,50 287,50 257,50 490,00
* I representa o investimento; FCL o Fluxo de Caixa Líquido (Tabela 7); Δ CG variação do
Capital de Giro (Tabela 8).
O CG é um investimento que não tem depreciação nem tributação, entretanto, o
projeto assumirá o custo pelo uso desse capital. Portanto, é importante prestar atenção ao
investimento em capital de giro porque ele exige uma remuneração do projeto, e ao mesmo
tempo, se não for incluído como investimentos afetará as análises por meio dos indicadores
econômicos que serão vistas a seguir.
Exemplo 10 - Considere uma empresa que tenha os seguintes prazos:

• Prazo médio de pagamento aos fornecedores 30 dias
• Prazo médio de recebimento dos clientes 45 dias
• Prazo médio de estocagem dos produtos 40 dias
O Fluxo do caixa será = 40 + 45 – 30 = 55 dias
Admita um desembolso operacional para o projeto no valor de $ 1.000.000; O giro de

caixa (GC), que significa quantas vezes o caixa operacional se renova ao longo do ano, pode
ser obtido dividindo-se o número de dias do ano pelo número de dias necessário no fluxo de
caixa, assim neste exemplo será:
Giro de Caixa = 360/55 = 6,55 vezes
Este valor indica o número de vezes por ano que o caixa da empresa gira. Quanto
maior o indicador, mais eficiente é a empresa na gestão do seu caixa. Para se obter o capital
de giro necessário basta dividir o valor do investimento do projeto pelo giro de caixa:
Necessidade de capital de giro = 1.000.000/6,55 = $152.777,78
Considere agora uma redução no prazo médio de estocagem para 35 dias:
• Ciclo de caixa: 45+35-30 = 50 dias

• Giro de caixa: 360/50 =7,2 vezes
• Capital de giro: 1000000/7,2 = 138.888,89
Pode-se observa que houve uma redução de $13.888,89 ($152.777,78 - $ 138.888,89)

na necessidade de capital de giro. Estes valores ressaltam a importância de uma boa gestão de
estoque em uma indústria.
Exemplo 11
Para atender um novo contrato de fornecimento de peças de uma montadora de carros,
a empresa tem que desembolsar $650.000 para comprar e instalar uma nova linha de produção
exatamente igual as três linhas existentes para esse tipo de serviço. Durante quatro anos do
contrato, a receita líquida será da venda de peças é de $850.000 por ano, e os custos totais de
$ 370.000. Construa o Demonstrativo do Resultado do projeto durante os quatro anos
considerando que os equipamentos irão depreciar de forma linear e total durante os 4 anos e a
alíquota do IR é de 35%1.
Solução: sendo a receita e o custo constantes durante o prazo de análise de quatro

anos, a construção do fluxo de caixa é facilitada, pois basta calcular a do primeiro ano e
repeti-la nos restantes três anos do prazo de análise, como na Tabela 10.
Tabela 10 - Fluxo de caixa com receita e custos constantes
A depreciação é obtida pela divisão do valor do investimento pelo tempo de execução

do projeto, ou seja, $650.000/4 = 162.500. Considerando as informações do investimento
pode-se montar o fluxo de caixa do projeto (Tabela 11) e verificar se o projeto deve ser aceito
considerando uma TMA de 14% ao ano. O projeto é viável visto que obteve de retorno VPL
no valor de $ 424.795,63.
Continuando o projeto anterior, o gerente financeiro recomendou incluir o valor
residual dos equipamentos no final do quarto ano, mantendo-se as demais informações, e
considerando que o valor estimado de mercado dos equipamentos seja de 20% do custo
inicial. Também foi recomendado incluir capital de giro estimado em 5% da receita anual.
1
A explicação mais detalhada sobre a importância do imposto de renda e sua influencia sobre a análise do
projeto será descrita na próxima seção.
Tabela 11 - VPL para fluxo de caixa com receita e custos constantes
A Tabela 12 mostra a inclusão destes valores no fluxo de caixa. O investimento em

capital de giro é incluído na data inicial do fluxo de caixa e permanecerá constante durante o
prazo de análise do projeto, pois a receita do projeto se mantém constante. Nesse projeto, o
capital de giro igual a 5% da receita anual é: CGconstante = $42.500 = 0,05 * $850.000
Além disso, o capital de giro é totalmente recuperado no final do prazo de análise do
projeto, pois é um investimento que não tem depreciação nem tributação, entretanto, o projeto
deverá assumir o custo pelo uso desse capital.
O valor de $84.500 foi obtido considerando a cobrança do IR

(0,2 * 650.000) * 0,35 = 30.000 - 45.500 = 84.500.
Tabela 12 - Fluxo de caixa com depreciação, imposto de renda e CG
O capital de giro diminui o valor do VPL, que passou a ser de $ 457.489,82, pois é um
investimento que será recuperado no final do prazo de análise do projeto. Portanto, quanto
maior for o prazo de análise e a taxa requerida, maior será o impacto do capital de giro no
VPL do projeto.
Exemplo 12
Convencido de que o aumento de demanda dos produtos da empresa nos próximos
anos é consistente, o diretor geral solicitou o desenvolvimento do projeto de expansão para
um prazo de análise de 5 anos. Depois de diversas reuniões e negociações com os diretores da
empresa, o grupo do projeto de expansão estabeleceu as seguintes estimativas relevantes das
receitas e custos totais registrados na Tabela 13. O custo inicial de expansão foi de $2.750.000
ocorrendo no início do projeto. Devido à futura obsolescência do equipamento, a depreciação
do equipamento será total e linear durante cinco anos, e o valor residual nulo no final do
quinto ano. Verifique se o projeto é viável a uma TMA de 12%.
Tabela 13 - Fluxo de caixa para expansão de produção
Considerando uma TMA de 12% o projeto deve ser aceito, uma vez que seu VPL foi
de $480.766,63. O resultado dessa primeira avaliação não agradou o diretor geral, que pediu
que fosse incluído o capital de giro de 20% da receita anual e o valor de venda dos
equipamentos de 10% do valor investido. Verifique a viabilidade do projeto (Tabela 14).
Tabela 14 - Fluxo de caixa com inserção do CG variável

No fluxo de caixa da Tabela 14 foram inseridos duas linhas, a linha capital de giro, na
qual é registrada a necessidade anual de capital de giro durante o prazo de análise, e a linha,
variação do capital de giro que registra o investimento e recuperação parcial do capital de giro
realizado no início de cada ano, que corresponde ao final do ano anterior.
O capital de giro necessário em cada ano do prazo de análise do projeto é de 20% da
receita de cada ano. Portanto, o capital de giro do primeiro ano é $510.00 = 0,20* 2.550.000,
do segundo ano será $530.000, e os três últimos anos, respectivamente: $560.000; $570.000 e
$600.000, registrado na linha capital de giro.
Na linha variação do capital de giro é registrado o investimento em capital de giro
realizado no início de cada ano, que corresponde ao final do ano anterior. Dessa maneira,
$510.000 é realizado na data inicial, que corresponde ao primeiro dia do ano seguinte. O
capital de giro no segundo ano é de $530.000. Porém, como já foram investidos $510.000
para o segundo ano, deverá ser investido apenas o incremento de $20.000 no final do primeiro
ano. Da mesma forma, o capital de giro necessário no terceiro ano é $560.000, e, como já
foram investidos $530.000 (510.000 + 20.000) no terceiro ano, deve ser investido o
incremento de $30.000 no final do segundo ano. Para os três anos restantes se procede de
forma equivalente aos dois anos anteriores.
No final de prazo de análise do projeto, o capital de giro, $600.000, deverá ser
recuperado, como registrado no fluxo de caixa (lembre-se que este deve ter sinal positivo e
sobre toda movimentação do CG não insere depreciação e IR).
Outra possibilidade é inserir no fluxo de caixa Capital de giro =20% da receita nos
dois primeiros anos; 15% no terceiro ano e 10% nos dois últimos anos como mostrado na
Tabela 15. A análise destes valores fica por conta de vocês.
11. Componentes do fluxo de caixa
O conceito e a análise de fluxo de caixa é o ponto principal do processo de tomada e

compreensão das decisões financeiras. Representa o volume de recursos colocados no
investimento ou que poderiam ser retirados do investimento ao longo dos anos. Para construir
a estimativa de fluxos de caixa, foi colocado no capítulo 1 deste material todas as variáveis
que influenciam na análise de um projeto. A Tabela 16 apresenta novamente o exemplo de
roteiro de organização de fluxo de caixa para um dado projeto j2.
Tabela 16 - Fluxo de caixa
Percebe-se agora que todas as variáveis que formam o fluxo de caixa já foram estudas
no decorrer do curso, ou seja, desde o conceito de receita e custos até a necessidade de capital
de giro visto na seção anterior. Agora com base no fluxo de caixa completo as ferramentas de
análise estudadas: VPL, VFL, VAL, B/C, payback simples e descontado, TIR, TIRI e IL
podem ser utilizadas respeitando sempre as suas características.
2
Recomenda-se retornar ao capítulo 1 para leitura de revisão dos conceitos.
11.1. Imposto de Renda sobre Faturamento ou sobre Resultado Operacional?
Alunos iniciantes de Contabilidade muitas vezes apresentam dúvidas sobre a questão

da forma de incidência do Imposto de Renda. A dúvida geralmente consiste na consideração
do IR como um percentual da receita ou um percentual do lucro. A legislação brasileira
permite a adoção dos dois procedimentos. A empresa pode adotar a tributação sob a forma do
lucro real – neste caso, subtrai das receitas de vendas todas as deduções, custos e despesas,
nesta ordem. O que sobra, se positivo, é considerado lucro operacional. Ajustado pelas
receitas e despesas não operacionais, obtém-se o Lucro Antes do Imposto de Renda (LAIR).
Sobre este lucro, apurado de forma real, incidem as alíquotas do Imposto de Renda e da
Contribuição Social.
Agindo dessa forma, alguns empresários podem sentir-se “tentados” a retirar seus
lucros da entidade sob a forma de despesas, já que estes incidem antes do pagamento do IR
correspondendo a valores dedutíveis. Logo, entidades fiscalizadoras como a Receita Federal
têm a preocupação de monitorar os gastos dedutíveis registrados pelas empresas tributadas
pelo lucro real mediante auditorias mais rigorosas e frequentes. Assim, todos os gastos
registrados devem ser devidamente documentados. Como consequência, os gastos
burocráticos com assessorias contábeis e registros para empresas tributadas pelo lucro real
serão maiores.
Outra forma de tributação, considera o pagamento de Imposto de Renda sobre um
lucro presumido – isto é, a legislação permite que a empresa opte por considerar como lucro
um percentual de seu faturamento. Este percentual varia de empresa para empresa,
costumando oscilar entre 1,6 e 32%. Nesta situação, a empresa não precisa se preocupar com
a apresentação de gastos dedutíveis do IR, já que este incide sobre o faturamento. Entidades
fiscalizadoras tendem a se preocupar menos com entidades optantes pelo lucro presumido, em
função das suas características mais simples.
Uma variante da tributação sob a forma do lucro presumido consiste no Simples
Federal e no Simples Estadual – mecanismos de tributação simplificada para micro e
pequenas empresas de setores específicos que consideram o pagamento de diversos impostos
como um percentual sobre o faturamento. Geralmente, boas assessorias contábeis costumam
apresentar, após diversas análises e cálculos, qual a melhor forma de tributação para
determinada empresa.
11.2 Alguns termos e relações básicas dos impostos úteis em engenharia
econômica
Receita bruta (RB) é o total de rendimentos realizados com base em todas as fontes
geradoras de receitas da empresa, além de receitas de quaisquer outras fontes;
Imposto de renda é o valor dos impostos baseados em alguma forma de rendimento
ou de lucro, que deve ser entregue ao governo federal;
Despesas operacionais (E) incluem todos os custos operacionais envolvidos na
transação dos negócios. Essas despesas são dedutíveis do imposto de renda para as
corporações. Os custos operacionais anuais (COA) e os custos de manutenção e operações
(M&O) são aplicáveis aqui; e
Rendimentos tributáveis (RT) é o valor sobre qual os impostos se baseiam. Para as
corporações a depreciação (D) e as despesas operacionais (E) são dedutíveis do IR. Assim
sendo, tem-se que o RT será a diferença entre a receita bruta com as despesas operacionais e a
depreciação (Equação
RT= Receita bruta - despesas operacionais – depreciação (08)

RT = RB – E – D
Nesta disciplina até este momento os fluxos de caixa eram montados considerando os
valores do investimento, receita, despesas e ou custos e valor recuperado. Aqui denominado
de fluxo de caixa antes do imposto, sendo:
FCAI = receita bruta (RB) – despesas (E) -investimentos iniciais (P) + valor recuperado (R)
A partir de agora será incluído a incidência do imposto de renda, bem como o efeito da
depreciação. O fluxo de caixa passa a ser considerado como fluxo de caixa depois do imposto
(FCDI). Considerando que o imposto de renda (IR) incide sobre o Rendimento tributável (RT)
sob forma de uma alíquota (t), tem-se que para encontrar valor do FCDI basta subtrair o efeito
do FCAI menos os impostos.
FCDI = FCAI – impostos
Considerando que os impostos são cobrados como uma alíquota t sobre o RT, basta realizar a
subsituição na equação, sendo:
FCDI = FCAI – (RT*t)
Agora tem-se que o FCAI é igual a RB-E-P+R e o Rendimento tributável (RT) é igual
a RB-E-D, ficando a equação do FCDI da seguinte maneira:
FCDI= RB-E-P+R-(RB-E-D) (t)
Multiplicando as variáveis pela alíquota do imposto de renda surge a equação simplificada

para resolver problemas de análise de projetos com o uso de diagrama de fluxos de caixa. De
maneira bem simples esta equação mostra que para toda receita deve ser descontado, ou seja,
subtraído valor do IR, para todo custo deve ser somado o valor do IR.
FCDI = RB – RB*t – E + E*t – P + R +Dt
O valor R (residual) será tributado sempre que o equipamento for vendido ao final do
período. Podendo gerar lucro ou prejuízo. Outro ponto importante a ser considerado é que em
análise com diagrama o valor específico da depreciação não entra no modelo. O que se utiliza
é a soma do valor do crédito do imposto de renda que incide sobre mesma. Para ficar mais
claro a utilização desta equação veja os exemplos a seguir.
Exemplo 12
Uma empresa industrial deseja utilizar um equipamento e está em dúvida se deve
comprá-lo ou alugá-lo. O equipamento tem uma vida útil contábil de 10 anos, sendo o seu
custo, a vista, igual a $300.000,00. A conservação anual deste equipamento é igual a
$12.000,00. Pretende-se vender o equipamento após 10 anos por $30.000,00. Por outro lado, o
equipamento poderia ser alugado por $60.000,00 anuais. Considerando que a empresa paga
35% de IR e que é de 10% a.a a TMA, dizer qual é a melhor alternativa.
Caso da compra (k)
1-IR advindo da depreciação: Considere que a aquisição por $300.000,00 origina
depreciações anuais de 10% sem valor residual de revenda durante a vida útil de 10 anos.
300.000*0,10=30.000
0,35*30.000=10.500
2-IR advinda da despesa de conservação = $ 12.500
12.500*0,35 = 4.200
3- IR advindo do resultado da revenda do material
Lucro de 30.000
30.000*0,35= 10.500
Caso da locação (L)

1- IR advindos das despesas com locação
0,35*60.000 = 21.000
Com as devidas considerações teremos o seguinte FCDI
Resolvendo para Custo uniforme líquido temos:
CULK = 300.000(U / P,10%,10 ) + 12.000 − 14.700

+ 10.500(U / F ,10%,10 ) − 30.000(U / F ,10%,10 )
CULK = 44.901
CULL = 60.000 − 21.000 = 39.000
Como CUL L  CULK pois 39.000  44.901

a alternativa de locação tem vantagem e deve ser preferida
Exercícios
1) O departamento de engenharia de uma empresa está estudando a possibilidade da

adoção de uma nova tecnologia para a redução dos custos de produção. As estimativas são
indicadas no quadro abaixo:
Estimativas
Investimento no equipamento $ 120.000,00
Redução nos custos de produção $ 32.000,00/ano
Valor residual do equipamento $ 10.000,00
Vida útil 5 anos
Depreciação $ 24.00,00/ano
Para uma alíquota de Ir de 35% e uma TMA de 8% aa:
(a) Analisar a viabilidade do projeto antes do IR VPL = 14.572,40

(b) Analisar a viabilidade do projeto após o IR VPL = 1.010,76
(c) Analisar a viabilidade de alugar a máquina por $25.000,00 anuais VPL = 18.166,78
2) Uma empresa adquiriu a 5 anos um equipamento por $ 5.000.000,00, possuindo vida útil
contábil de 15 anos, com valor residual nulo e custos operacionais iguais a $ 800.000,00 por
ano. A empresa paga 40% de Imposto de Renda e sua taxa mínima de atratividade é de 20%
a.a. Este equipamento possui hoje um valor de mercado igual a $ 750.000,00.
Em virtude da inadequação de atendimento a demanda atual, a empresa decidiu substituir o
equipamento por outro a ser selecionado entre dois equipamentos tecnicamente equivalentes.
O equipamento K custa $2.000.000,00 e tem uma vida útil contábil de 10 anos, ou seja, será
depreciado totalmente neste período, custos operacionais de $500.000,00 por ano e poderá ser
vendido no final da vida útil por $ 400.000,00. O equipamento L custa $ 400.000,00, tem uma
vida útil contábil de 10 anos (será depreciado totalmente neste período), custos operacionais
de $200.000,00 por ano e poderá ser vendido no final da vida útil por $800.000,00. Qual o
equipamento, K ou L, deve ser selecionado? Utilize VPL.
3) Um senhor está programando uma atividade durante os próximos seis anos quando se
aposentará. Pretende ter uma empresa individual que se dedicará ao transporte de pessoas
(taxi).
Inicialmente comprará um carro pequeno K por 3000 que utilizará durante dois anos, quando
então venderá por 2000. Durante esses dois anos pretende ter uma receita operacional de
50000 e um custo operacional de 25000. No ano 2 pretende comprar um automóvel grande L
por 7000 que utilizará durante quatro anos, quando então o venderá por 2.500. Durante esses
quatro anos, pretende ter uma receita operacional de 80000 e um custo operacional de 40000.
Considerando que a vida útil dos automóveis é de cinco anos, que a empresa estará
enquadrada na faixa de 35% de Imposto de Renda, que a TMA é de 12% a.a., pergunta-se: é
viável tal empreendimento? Analisar pelo método do valor presente líquido.
4) Dois sistemas de ar condicionado estão sendo estudados para instalação nos escritórios
de certa empresa. São os seguintes os parâmetros estimados para cada uma das alternativas:
Discriminação Sistema A Sistema B

Investimento inicial $ 15.000 $ 12.000
Custos anuais de operação e $ 2.000 $ 3.000
manutenção
Valor residual Nulo Nulo
Vida econômica 5 anos 5anos
A administração da empresa definiu que, caso os custos anuais não superem $ 5.000, o
sistema mais econômico deverá ser instalado. Caso contrário, este investimento deverá ser
adiado para uma época mais oportuna.
Sendo a taxa mínima de atratividade da empresa, de 7 % ao ano, qual decisão deve ser
tomada?
Considerar que a taxa de depreciação dos sistemas de ar condicionado seja de 20% e a
empresa se encontre na faixa de 35% para efeitos de imposto de renda.
VA a = -3.908,35 e VA b = -4.036,68
5) Uma máquina A foi adquirida por $800.000, exigindo manutenção de $ 150.000 anual.
Pretende-se vender esta máquina após 10 anos por $350.000. Outra máquina que possui
função similar poderia ser adquirida por $750.000, manutenção de $85.000 anuais e ser
vendida por $150.000. Considerando uma depreciação máxima de 10% a.a. para ambas as
máquinas e ainda que a empresa paga 15% de Imposto de Renda. Determine qual é a melhor
alternativa de compra a uma TMA de 8%a.a.
Estudo de caso 1 – Expansão de uma fábrica de cimento
Uma fábrica de cimento possui dois fornos de 500 t/dia cada um, o que lhe possibilita uma
produção anual de 300.000,00 t/ano de cimento a um preço de R$ 10.000,00 por tonelada. A
estrutura dos custos operacionais está assim formada em milhões:
Receita líquida – R$ 3.000,00
Custos diretos de produção – R$ 1.500,00
Custos indiretos de produção – R$ 300,00
Despesas gerais variáveis – R$ 600,00
Despesas gerais fixas – R$ 100,00
A empresa pretende expandir-se, investindo em um terceiro forno de idênticas
características. Esse forno, instalado, custa R$ 2.000,00 milhões. Espera-se uma vida de 20
anos ao final do qual será vendido como sucata a um preço de 10% do valor de um novo. A
depreciação contábil será de 10% ao ano sobre o valor original.
A empresa necessitará de um capital de giro adicional no valor de R$ 200 milhões. As
receitas, os custos diretos e despesas variáveis crescerão na mesma proporção do aumento de
produção. Os custos indiretos não se alterarão.
No primeiro ano de operação, por motivos de ajustes, o forno operará a 60% do
esperado para os demais anos.
A empresa investirá apenas recursos próprios (sem financiamento).
A alíquota do IR é de 35% sobre o lucro tributável.
Se a TMA da empresa é de 10% ao ano, é vantajoso investir no novo forno?
Estudo de caso 2 – Projeto de viabilidade econômica e financeira
Um empresário quer montar um negócio de fabricação de um dispositivo para uso em

computadores e tem as seguintes informações para tomar sua decisão:
a) existe um mercado garantido para 120.000 unidades por ano do produto (pesquisa
mercadológica);
b) o preço que cada unidade pode ser vendida no mercado é de R$ 12,00 (análise da
concorrência e de custos);
c) o custo dos insumos de fabricação é de R$ 5,00 por unidade;
d) o projeto das instalações ficará em R$ 50.000,00;
e) uma máquina para produção do dispositivo tem a capacidade de 30 unidades por
hora e custa R$
400.000,00;
f) as instalações complementares custarão R$ 150.000,00;
g) o local de instalação será alugado por R$ 12.000,00 mensais, mas será necessário
pagar “luvas” de R$ 100.000,00;
h) serão necessários para a operação quatro empregados e um supervisor, que teriam
um custo de salários e encargos de R$ 40.000,00 por ano;
i) a manutenção dos equipamentos e os serviços administrativos serão terceirizados a
um custo de R$50.000,00 por ano.
j) Será necessário um estoque de insumos equivalente a um mês de produção e de
produtos acabados a 15 dias de produção;
k) Os produtos vendidos são faturados em 30 dias. A matéria-prima é comprada e faturada em
60 dias.
l) O imposto de renda, cuja alíquota é de 30%, permite a depreciação dos
equipamentos e instalações em 10 anos;
m) Por causa da possibilidade de obsolescência do produto, a vida econômica
considerada deve ser de cinco anos, devendo-se usar um valor residual de 10% do
investimento fixo.
O investidor tem todo o dinheiro necessário para a realização do projeto e sua taxa
mínima de atratividade é de 15% ao ano. O investimento é viável?
Caso o investidor disponha de R$ 800.000,00 e precise financiar o restante pagando
uma taxa de juros de 10% ao semestre em 10 parcelas semestrais, isso mudaria sua decisão de
investir ou não?
12. Análise de incerteza e risco
O conceito de incerteza e risco varia um pouco nas diversas publicações especializadas

e, por isso, torna-se necessário definir como esses conceitos são utilizados nesse capítulo.
Incerteza é a grandeza associada à falta de conhecimento de atributos (geológicos,
tecnológicos ou econômicos) cujos valores não se pode obter de maneira precisa ou para o
qual exista dúvida. Risco encontra-se relacionado com a estimativa probabilística das
previsões de produção com incerteza sendo sua representação aplicada através da curva de
distribuição (chamada, por isso, curva de risco), estando diretamente associado a uma tomada
de decisão. O risco está, portanto, associado à incerteza no valor do retorno financeiro dos
projetos. Os principais modelos de incerteza e risco são:
• Análise de sensibilidade que determina quais variáveis do modelo possuem maior
potencial de impacto. Nesta análise se analisa um elemento de cada vez, observando o seu
efeito nos objetivos do projeto;
• Análise do valor esperado: calcula a esperança matemática do VPL, ou seja, VME
do risco a partir de sua probabilidade de impacto;
• Análise da árvore de decisão: escolha de uma ou alternativas disponíveis, indica a
decisão que produz o melhor VME; e
• Modelagem e Simulação: o normal é o uso da técnica de Monte Carlo.
12.1. Incerteza
Os indicadores apresentados na seção anterior utilizam os conceitos básicos de

matemática financeira, sobretudo o conceito de fluxo de caixa descontado partindo-se de uma
análise estática. No entanto, não é difícil compreender que essas projeções são passíveis de
desvios quando forem realizadas. Afinal de contas, o ambiente futuro pode sofrer alterações
em relação ao ambiente projetado e as expectativas podem variar substancialmente entre os
elaboradores. Como consequência direta, os fluxos de caixa projetados podem ser diferentes
dos fluxos de caixa realizados quando o empreendimento entrar em funcionamento.
A diferença entre valores projetados e realizados indica uma situação incerta, que é
entendida como uma possibilidade de ocorrerem resultados diferentes daqueles inicialmente
previstos. Desta forma, torna-se coerente verificar como as variáveis do projeto podem ser
afetas quando sofrerem variações ao longo do tempo. Os fatores que estão levam a incerteza,
são:
• Alterações na conjuntura econômica;

Econômicos • Alterações nos preços dos insumos;
• Investimentos imprevistos etc.
• Insuficiência de capital;
Financeiros • Falta de capacidade de pagamentos;
• Necessidade de capital de giro etc.
• Inadequabilidade do processo utilizado;
Técnicos • Inadequabilidade de matéria prima;
• Inadequabilidade de tecnologia empregada etc.
Outros • Problemas de gerenciamento de projeto;
• Acidentes etc.
12.1.1. Análise de sensibilidade
A análise de sensibilidade consiste em variar um ou mais fatores que influenciam o

fluxo de caixa do projeto, mantendo os demais em seu nível de referência, e calcular o efeito
na variável de decisão. Desta forma, pode-se determinar quais fatores são mais sensíveis
(maior efeito) e, portanto, merecem mais atenção. Este método visa, formulando questões do
tipo “e se”, verificar a elasticidade dos resultados do projeto a variação de seus fatores
críticos. Pode-se verificar a variável (receita, unidades vendidas, custos operacionais,
maturidade do projeto, taxa de desconto etc.) ao qual o VPL, VUL ou VFL é mais sensível, e
avaliar até que valor do fator crítico alterado o mérito do projeto resiste e, por causalidade, a
sua viabilidade.
Uma série de gráficos relacionando a variável alterada e seu resultado no VPL pode
ser realizada e, quanto mais inclinada a curva, mais sensível é o projeto a mudança da variável
(Figura 04). Na formulação do orçamento de capital ou na análise de projetos mutuamente
excludentes, o decisor pode escolher aquele cuja atratividade resiste mais a tais variações,
uma vez que ele sinaliza menos risco.
Figura 4 - Análise de sensibilidade de parâmetros comparados
A análise de sensibilidade é útil em ambientes de negociação (comprador versus

fornecedor), na solicitação de descontos ou de condições mais favoráveis, examinando em
tempo real os seus reflexos na viabilidade do projeto. Esta análise tem como aspecto negativo
não considerar a gama de valores que podem assumir as suas variáveis em sua distribuição de
probabilidades.
A Análise de Sensibilidade, não obstante avaliar os efeitos de variações de dados de
entrada sobre os indicadores econômicos, não considera as interdependências entre as
variáveis do projeto, uma vez que se trata de uma análise ceteris paribus, ou seja, quando uma
variável estiver sendo analisada as demais permaneceram constantes. As interdependências
existentes entre estas variáveis são tratadas na técnica de construção de cenários, na qual cada
cenário mostra o comportamento coerente de um conjunto de variáveis estimadas
simultaneamente.
Exemplo 12 - Considere os dados de um fluxo de caixa dados na Tabela 16 e analise a

sensibilidade do projeto a variações do preço, do custo e das unidades vendidas.
Preço VPL
Dados e Resultados do Projeto -30% 0,55 -434.898
Alíquota imposto 30% -25% 0,59 -235.891
Prazo de análise 4 -20% 0,62 -36.884
Unidades 2.400.000 -15% 0,66 162.123
Preço unitário $0,78 -10% 0,70 361.131
-5% 0,74 560.138
Custo unitário $0,23
0% 0,78 759.145
Custo fixo 400.000
5% 0,82 958.152
Taxa requerida 12,00% 10% 0,86 1.157.159
Custo inicial 1.550.000 15% 0,90 1.356.166
FCO 760.250 20% 0,94 1.555.173
VPL 759.145 25% 0,98 1.754.180
30% 1,01 1.953.188
200%
Preço unit.
150%
Unidades
100%
50%
Tabela 16
Custo VPL Unidades VPL

0,16 1.111.234 1.680.000 -82.808
0,17 1.052.553 1.800.000 57.517
0,18 993.871 1.920.000 197.843
0,20 935.190 2.040.000 338.168
0,21 876.508 2.160.000 478.494
0,22 817.826 2.280.000 618.819
0,23 759.145 2.400.000 759.145
0,24 700.463 2.520.000 899.470
0,25 641.782 2.640.000 1.039.796
0,26 583.100 2.760.000 1.180.121
0,28 524.418 2.880.000 1.320.447
0,29 465.737 3.000.000 1.460.773
0,30 407.055 3.120.000 1.601.098
Cabe ressaltar que na análise de sensibilidade as variáveis são calculadas

individualmente, ou seja, utiliza-se o custo igual a 0,16 e calcula o VPL mantendo as demais
variáveis inalteradas, depois muda o preço para 0,23 e calcula o VPL novamente e assim
sucessivamente. Quando for analisar outra variável, no caso o preço do produto deve-se
retornar ao cenário básico, ou seja, Tabela 16 e iniciar as variações apenas dessa variável.
Todas as análises de sensibilidade terão que ocorrer de forma semelhante.
Quanto a representação dos resultados, estes podem ser visualizados em dois tipos de
gráficos, de linha (1) ou tornado (2). Não há necessidade de se preocupar com os valores
absolutos das variáveis modificadas, pode-se representar pelo percentual de variação no eixo
X. O importante é analisar o impacto no VPL que deve ser representado no eixo Y. Não se
pode esquecer de escrever uma análise crítica sobre a conclusão da análise, ou seja, qual
variável é mais importante de ser acompanhada no desenvolvimento do projeto ao longo do
tempo.
200%
Variação da Estimativa entre -10% e +10%
Preço unit.
150%
$759.145
Unidades
100%
Preço unit.
50%
Unidades
0%
-30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Custo inicial
-50% Custo unit.
Custo unit.
-100%
-150%
($750.000) ($250.000) $250.000 $750.000 $1.250.000 $1.750.000 $2.250.000
-200%
Gráfico 1 - Gráfico de linha Gráfico 2 - Gráfico Tornado

12.1.2. Análise de cenários
De acordo com Lapponi (2007), na preparação do projeto as estimativas são definidas

com um intervalo possível de variação na qual é escolhido o valor que forma o cenário mais
provável do projeto. Neste cenário se espera que a situação analisada permaneça inalterada
como uma perpetuidade. A partir destas informações são estimados mais dois cenários: um
pessimista e outro otimista. No cenário pessimista é levado em conta aumento na
concorrência, deterioração do ambiente econômico, problemas operacionais etc. Já o cenário
otimista contempla crescimento de vendas, aumento da eficiência operacional, melhoria de
margens etc.
Estes cenários permitiram analisar o efeito da variação das estimativas sobre o valor
do VPL. Como orientação, o valor extremo de cada estimativa pode ser obtido estabelecendo
probabilidade de superações. Um exemplo de avaliação por cenários que tem sido adotada em
alguns projetos recentes do E&P (PETROBRAS, 2006) para as curvas de produção são:
• A estimativa otimista terá probabilidade de ser superada de 10%;
• A estimativa pessimista é aquela cuja probabilidade de ser superada é de 90%;
• O Cenário mais provável terá 50% de chance de ser superado.
Na Figura 05 estão apresentados intervalos de valores possíveis do indicador
econômico do projeto, dadas as correspondentes combinações das variáveis envolvidas,
estendendo-se desde valores otimistas até pessimistas. No Gráfico A, observa-se que o
intervalo no qual pode variar o indicador econômico situa-se completamente na zona de
aprovação, revelando a solidez do projeto para as possibilidades de combinação consideradas.
Já o Gráfico B, uma parte do intervalo posiciona-se na zona de rejeição, embora a maior parte
das possíveis combinações situe-se na zona de aprovação. Como o valor esperado situa-se na
zona de aprovação, e somente uma área relativamente pequena envolve a zona de rejeição,
bem próxima dos valores pessimistas, pode-se concluir que há boas chances de ser um projeto
rentável.
Gráfico A Gráfico B
Figura 05 - Análise de cenários: otimista, pessimista e provável.
Exemplo 13 - Efetue uma análise de sensibilidade para um projeto hipotético que requer um
investimento de $150, depreciável em 10 anos. Suponha que as informações contidas no quadro 7.1
são apresentadas pela empresa a respeito da participação no mercado, preço unitário, custo variável e
custo fixo para os três cenários.
12.1.3. Valor Monetário Esperado (VME)
O Valor Monetário Esperado (VME), nada mais é que a média ponderada do Valor
Presente Líquido (VPL) de cada um dos resultados possíveis dentro de uma alternativa de
decisão (linha de ação), isto é, o produto do VPL pela sua probabilidade de ocorrência (p). O
valor esperado é, por definição, o resultado médio que será alcançado por um evento
probabilístico repetido infinitas vezes.
Probabilidades são sempre grafadas corretamente na forma decimal, mas são sempre
citadas verbalmente como percentagens e, com frequência, referidas como chances; por
exemplo, as chances de aproximadamente 10%. Ao colocar o valor da probabilidade em uma
equação ou em qualquer outra relação, utilize o equivalente decimal (exemplo 10% = 0,10).
Em todas as declarações de probabilidade, os valores P(X) de uma variável X devem totalizar
1 (Equação 09).
 i =m 
  P( X i ) = 1,0  ..... .......... (09)
 i =1 
Se X representa os fluxos de caixa estimados, alguns serão positivos e outros

negativos. Se uma seqüência de fluxos de caixa inclui receitas e os custos, e o valor presente a
uma TMA foi calculado, o resultado é o valor esperado dos fluxos de caixa descontados E
(VPL) (Equação 10). Se o valor esperado é negativo, espera-se que o resultado global seja
uma saída de caixa. Por exemplo, se E (VPL) = $ - 1.500, isto indica que não se espera que a
proposta tenha um retorno a TMA.
E (VPL ) = VPL j P( j ) (10)
Exemplo 14 - A Life Company fez um investimento substancial em um equipamento para

encurvar estruturas de aço tubular. Uma nova peça do equipamento custa $ 5.000 e tem uma
vida útil de 3 anos. Os fluxos de caixa estimados, tabela a seguir, dependem de condições
econômicas classificadas como recessivas, estáveis ou em expansão. A probabilidade
estimada é de que cada uma das condições econômicas prevalecerá durante o período de 3
anos. Aplique o método do valor esperado e a análise do VPL para determinar se o
equipamento deve ser comprado. Utilize uma TMA de 15% a.a.
Fluxo de caixa e probabilidade para o equipamento

Condição econômica
Ano Recessiva Estável Em expansão

Probabilidade = 0,2 Probabilidade = 0,6 Probabilidade = 0,2
Fluxo de Caixa Anual Estimado, $
0 -5.000 -5.000 -5.000
1 +2.500 +2.000 +2.000
2 +2.000 +2.000 +3.000
3 +1.000 +2.000 +3.500
Solução 1
Determinar o VPL para cada condição;
Calcule o E(VPL) utilizando a equação - E (VPL ) = VPL P( j ) .

j
VPLrecessiva = −5.000 + 2.500(P / F ;15%;1) + 2.000(P / F ;15%;2) + 1.000(P / F ;15%;3) = −656,00

VPLestável = −5.000 + 2.000(P / A;15%;3) = −434
VPLexp ansão = −5.000 + 2.000(P / F ;15%;1) + 3.000(P / F ;15%;2) + 3.500(P / F ;15%;3) = +1.309
E (VPL) = VPLj P( j )
E (VPL) = −656 * 0,2 − 434 * 0,6 + 1.309 * 0,2
E (VPL) = −130
A 15%, E(VPL)<0, o equipamento não é justificado quando se utiliza uma análise do valor esperado.
Solução 2
Também é correto calcular o E (fluxo de caixa) para cada ano e depois determinar o VP da
série E (fluxo de caixa), porque o cálculo do VP é uma função linear dos fluxos de caixa. Calcular E
(fluxo de caixa) primeiro pode ser mais fácil em termos de que isso reduz o número de cálculos do
VPL. Neste exemplo, calcule o E(FC), correspondente a cada ano, e depois determine o E(VP).
E (FC0 ) = −5.000 * 1 = −5000

E (FC1 ) = 2.500 * 0,2 + 2.000 * 0,6 + 2.000 * 0,2 = 2.100
E (FC2 ) = 2.000 * 0,2 + 2.000 * 0,6 + 3.000 * 0,2 = 2.200
E (FC3 ) = 1.000 * 0,2 + 2.000 * 0,6 + 3.500 * 0,2 = 2.100
E (VP ) = −5.000 + 2.100(P / F ;15%;1) + 2.200(P / F ;15%;2) + 2.100(P / F ;15%;3)

E (VP ) = −130
Exemplo 15
Pessimista Otimista Mais provável

Unidades 2.200.000 2.600.000 2.400.000
Preço unitário $0,66 $0,90 $0,780
Custo unitário $0,30 $0,16 $0,230
Custo fixo $500.000 $300.000 $400.000
Custo inicial $1.750.000 $1.400.000 $1.550.000
Receita $1.452.000 $2.340.000 $1.872.000
Custo $1.160.000 $716.000 $952.000
FCO $335.650 $1.241.800 $760.250
VP $1.019.486 $3.771.780 $2.309.145
VPL -$730.514 $2.371.780 $759.145
Decisão Rejeitar Aceitar Aceitar
80,0%
60,0%
40,0%
Prazo 4 20,0%
Taxa requerida 12,0%
0,0%
Alíq. imposto 30%
-$730.514 $759.145 $2.371.780
TIR 33,7%
Pessimista Mais provável Otimista
VPL -$730.514 $759.145 $2.371.780
Probabilidade 10,0% 75,0% 15,0%
E [VPL ] $852.074
12.1.4. Árvore de decisão
As árvores de decisão são compostas por vários eventos aleatórios, cada qual com sua
probabilidade de ocorrência. Elas representam uma sequência de decisões encadeadas que
devem ser analisadas através das técnicas da Teoria da Decisão de modo a se chegar à melhor
alternativa de investimento. Portanto, a árvore de decisão é um importante instrumento para o
executivo visualizar as alternativas existentes e otimizar o resultado esperado de um
empreendimento incerto.
Costuma-se utilizar o critério de árvore de decisão quando o projeto envolve decisões
sequenciais dependentes da decisão atual. Se as decisões de hoje afetarem o que pode ser feito
amanhã, então, as decisões de amanhã têm que ser analisadas antes. Esta estratégia permite
encontrar o maior valor presente líquido. Quando se usa este método, tomam-se as decisões
em ordem inversa, ou seja, analisa-se primeira a decisão do último estágio até chegar à
decisão do primeiro estágio.
A estruturação da árvore, que representa o problema existente, deve ser iniciada do
lado esquerdo representando a decisão inicial de investimento, traçando em seguida os ramos
que correspondem aos diversos acontecimentos que podem ocorrer – decisões sequenciais -, e
simbolizada com quadrados os pontos de decisão e com círculos os pontos de incerteza. Para
cada ponto de incerteza é preciso estimar a probabilidade de ocorrência de sucesso e fracasso.
Para utilizar a árvore de decisão para avaliação de alternativas, as seguintes
informações adicionais são necessárias para cada ramificação:
• A probabilidade estimada de ocorrência de cada resultado. A soma dessas
probabilidades deve ser igual a 1 para cada uma das ramificações decorrentes de uma decisão;
e
• Informações econômicas correspondentes a cada alternativa de decisão e o possível
resultado; por exemplo, o investimento inicial e os fluxos de caixa estimados.
As decisões são tomadas utilizando a estimativa de probabilidade e a estimativa do
valor econômico correspondentes a cada ramificação de resultado (Equação 11), geralmente
utiliza-se o VPL.
VME = p *VPL1 + (1 − p )*VPL2 (11)
O procedimento geral para resolver a árvore de decisão com a análise do valor

presente (VPL) está descrito a seguir e ilustrado na Figura 06:
1. Inicie na parte superior direita da árvore. Determine o VPL de cada ramificação de
resultado final, considerando o valor do dinheiro no tempo;
2. Calcule o valor esperado de cada alternativa;
3. Em cada nó de decisão, selecione o melhor valor de E (decisão) – custo mínimo ou
valor máximo (se tento os custos quanto as receitas forem estimadas);
4. Continue a mover-se para a esquerda da árvore até a decisão-raiz para selecionar a
melhor alternativa;
5. Trace de volta, ao longo da árvore, o melhor caminho de decisão.
Figura 06 - Árvore de decisão
No exemplo da Figura 06 temos duas alternativas na árvore de decisão escolher entre o

projeto (evento) ou em não fazer nada. O VME do projeto é igual a R$4.400 que é melhor do
que não fazer nada. Logo, aceita-se o projeto e rejeita-se a opção de não fazer nada.
4.2. Risco
Risco é a mensuração objetiva da incerteza em relação a eventos desfavoráveis. Por

mais que a equipe de elaboração do projeto saiba que o empreendimento enfrentará
incertezas, estas podem ser apenas expectativas subjetivas. Sabe-se, por exemplo, que a
demanda projetada do produto pode ser maior do que a demanda real, quando do
funcionamento do empreendimento. Essa situação não é necessariamente de risco, pois não há
uma mensuração objetiva da sua probabilidade de ocorrência ou do valor que está em risco.
Portanto, uma situação de incerteza transforma-se em uma situação de risco quando a
incerteza é mensurada através de uma medida objetiva. Quando os resultados desfavoráveis
ou negativos são apenas possibilidades, sem qualquer medida clara e objetiva ou
probabilidade de ocorrência, não se tem uma situação denominada arriscada.
Para se mensurar o risco é utilizada uma medida estatística, o desvio-padrão, esta
mede a dispersão dos valores individuais de retornos em torno de uma média. Sendo assim,
quanto maior for o desvio-padrão, maior será a dispersão das expectativas e
consequentemente maior será o risco do investimento. Se a distribuição de probabilidade do
VPL de um projeto for igual ao Gráfico A, a decisão de investir será mais arriscada do que se
a distribuição de probabilidade fosse igual ao Gráfico B. Isso ocorre porque o resultado
proveniente desse projeto é mais incerto no gráfico A do que no gráfico B (Figura 05).
Figura 05 - Análise de Risco relacionado a distribuição de probabilidade.
Segundo Hirscheld (2009), para se calcular o risco de um investimento tem-se duas

etapas:
• Na primeira deve-se verificar a viabilidade do empreendimento, calculando-se o valor
esperado por ano e depois a E(VPL). Se a E(VPL) > 0 o empreendimento é viável nas
condições de risco e continua-se a análise; e
• Na segunda etapa calcula-se a probabilidade de inviabilidade do empreendimento,
sendo necessário para isto determinar a variância e o desvio padrão do VPL e realizar o Teste
Z.
Existem na literatura diversos modelos para medir o risco de projetos de viabilidade
econômica. De forma complementar aos modelos apresentados neste capítulo, ressalto a
Simulação de Monte Carlo. A aplicação do método de Monte Carlo segundo Petrobras (2006)
consiste em:
• Identificar as variáveis (inputs) relevantes, ou seja, aquelas que causam o maior
impacto nos indicadores econômicos do projeto;
• Avaliar a existência de relações funcionais e correlações entre as variáveis relevantes
do projeto e quantificá-las;
• Estimar e atribuir distribuições de probabilidade para cada variável de entrada
relevante (investimento, preços de insumos e de produtos, mercado ou volume, atraso no
início de operação etc.);
• Selecionar e combinar (amostrar) os valores das distribuições das diversas variáveis
relevantes do projeto;
• Calcular os indicadores econômicos – TIR, VPL, IL para cada conjunto de amostras
em uma iteração da simulação; e
• Repetir esse processo de amostragem diversas vezes (N iterações), de modo a gerar
funções de probabilidades de VPL do projeto.
As distribuições de probabilidade mais comuns usadas pelo modelo são: Normal, Log
normal, Uniforme, Triangular, PERT e Discreta. A simulação de Monte Carlo não só informa
o que poderá ocorrer, mas também a probabilidade de ocorrência e apresenta os resultados em
formas de gráficos facilitando a comunicação das informações obtidas às partes interessadas.
Além disso, realiza análise de sensibilidade identificando os inputs com maior efeito nos
resultados. Outras possibilidades do modelo são: a análise de cenário e a correlação de inputs.
Um exemplo para a aplicação da Análise de Risco pode ser ilustrado na função de
probabilidade de VPL (Figura 06). A abscissa corresponde ao VPL e a ordenada representa a
freqüência em que o VPL ocorre na simulação da Análise de Risco. A curva de distribuição
permite calcular a probabilidade de VPL>0, neste exemplo há probabilidade de 94,4%, de o
projeto ultrapassar os indicadores econômicos mínimos para aprovação.
Figura 06 - Análise de Risca no modelo Monte Carlo.
Apesar da importância dos resultados gerados por estas análises deve-se considerar
que existem outros riscos associados a projetos de energia. No caso de projetos do E&P de
petróleo e gás, existem três importantes tipos de risco que demandam diferentes medidas para
mitigá-los: o risco de reservatórios e geológico; o risco de cronograma e o de mercado (preço
do petróleo, demanda de gás, taxa de sondas, etc.).
Quanto a análise de incerteza e risco este capítulo abordou os conceitos básicos como
o objetivo de ressaltar a sua importância em análises de projetos. No entanto, deve-se
considerar a existência de modelos mais complexos que tratam com maior profundidade sobre
o tema, entre eles pode-se citar: os modelos de Valor da Informação e a Teoria da Utilidade.
O modelo do valor da informação é muito importante quando se trata das fases de
avaliação e desenvolvimento de campos de petróleo, principalmente dos campos marítimos,
onde há elevada incerteza com forte impacto nos resultados financeiros bem como altos
investimentos. Nesta fase, o risco pode ser reduzido pela obtenção de informações adicionais
que podem diminuir ou até mesmo remover determinada incerteza.
Contudo, a aquisição de novas informações está diretamente associada a um custo. Por
este motivo, deve-se avaliar se vale a pena obter a informação antes da decisão de aquisição
de qualquer informação adicional. Se a informação possibilitar a resolução completa da
incerteza, tem-se uma informação perfeita. Já se a informação não reduzir complemente o
risco diz-se que ela é imperfeita. O seu valor poderá obtido pelo cálculo da diferença do valor
monetário esperado (VME) com e sem informação. Se o valor de uma informação for inferior
ao custo da aquisição da informação, a informação adicional não deve ser obtida. A análise e
cálculo do valor de informação são usualmente descritos por árvores de derivação e decisão,
mas podem ser explorados por outros métodos, como Monte Carlo e Opções Reais, todos
caracterizados por diferentes vantagens e desvantagens.
A Teoria da Utilidade ou Teoria da Preferência surge como um método de análise de
investimentos capaz de considerar as preferências individuais dos decisores em relação ao
risco. A grande vantagem desta teoria é que sua aplicação é possível não apenas em análises
de decisões que envolvam resultados quantitativos, mas também qualitativos. O grande marco
da Teoria da Utilidade foi a publicação de Theory of games and economic behaviour por John
Von Neumann e Oskar Morgenstern em 1944, quando houve a associação desta teoria com as
teorias da Decisão dos Jogos.
4.2.1 Capítulo 15
Consideraremos, assim, em nossas apreciações, que a curva de distribuição das

frequências de ocorrência das variáveis analisadas no fluxo de caixa seja aproximadamente
normal, a ponto de se poderem aplicar todas as fórmulas relativas à distribuição normal.
Assim, para cada contribuição do fluxo de caixa, poderemos calcular um valor médio,
ou seja, o valor esperado En, tomando-se em consideração as várias probabilidades associadas
aos valores das estimativas.
Onde: Valores esperados (médios) relativo às várias estimativas e respectivas

probabilidades de ocorrência em cada período n.
Probabilidades de ocorrência das várias m estimativas de cada contribuição em
cada período n.
= Valores das várias m estimativas de cada contribuição em cada período n.
A variância do valor esperado de cada contribuição do fluxo de caixa representa a
incerteza associada ao grau de dispersão da distribuição das frequências de ocorrência.
Tal variância é dada por:
Onde = Variância relativa aos valores esperados de cada contribuição do fluxo de
caixa.
O desvio-padrão do valor esperado de cada contribuição do fluxo de caixa, sendo a
raiz quadrada da variância , representa também a incerteza, bem como o grau de dispersão
da distribuição das frequências de ocorrência.
Tal desvio-padrão é dado por:
Onde = Desvios-padrão relativos aos valores esperados de cada contribuição do

fluxo de caixa.
Após os resultados dos cálculos dos valores esperados, das variâncias e dos desvios-
padrão referentes às várias contribuições do fluxo de caixa, calcularemos o valor presente
líquido dos vários valores esperados, obtendo-se o valor esperado do valor presente líquido
representado por E (VPL).
Considerando que os valores esperados dos valores presentes líquidos E (VPL) são
frutos de estimativas e probabilidades referentes a variáveis independentes, em número
considerado grande, para as quais consideramos válidas as curvas normais de distribuição das
frequências de ocorrência, podemos considerar também válidas tais curvas normais para tais
valores esperados dos valores presentes líquidos.
O valor esperado do valor presente líquido E (VPL) é obtido, como se sabe, achando-
se os vários valores presentes dos valores esperados de cada contribuição do fluxo do caixa,
tomando-se em consideração uma taxa de equivalência .
Tal E (VPL) deverá ser nulo ou superior a zero para que seja mantida a viabilidade do
empreendimento.
O valor esperado do valor presente líquido E (VPL) está sujeito a uma incerteza, ou
seja, um grau de dispersão, de acordo com a distribuição das frequências de ocorrência destes
valores esperados. Tal incerteza é fornecida pela variância do valor presente líquido (VPL),
bem como pelo desvio-padrão do valor presente líquido σ(VPL), raiz quadrada da variância.
O valor esperado do valor presente líquido E (VPL) é dado por:
=
A variância do valor presente líquido é dado por:
O desvio-padrão do valor presente líquido representado por o (VPL) é a raiz quadrada

da variância do valor presente líquido.
Suporemos que a distribuição dos valores presentes líquidos seja aproximada mente
normal; dessa forma, aplicando propriedades da distribuição normal, poderemos calcular a
área sob a curva normal padrão que corresponde à probabilidade de viabilidade e de
inviabilidade do empreendimento em condições de risco.
Para tal finalidade, utilizaremos uma tabela de probabilidades, função de uma variável
Z do eixo horizontal relacionada a uma curva normal característica chamada curva normal
padrão.
Esta curva normal padrão é caracterizada pela média e pelo desvio padrão σ = 1,
e é simbolicamente representada por N (0,1).
Na realidade, a probabilidade dada na Tabela corresponde à área considerada sob a
curva desde o eixo central até a variável Z considerada.
Com as hipóteses já admitidas, relativas à distribuição normal dos valores
considerados, obteremos uma curva normal, a qual, porém, não é uma curva normal padrão,
como mostra a figura seguinte.
Nesta curva normal considerada, admitamos ter interesse em saber a probabilidades
relacionadas com certa variável x.
Tal curva normal, simbolicamente representada por N(µ, σ), caracteriza-se por ter uma
média de valor µ e um desvio-padrão de valor σ > 0.
Como desejamos obter uma probabilidade referente a uma variável x relacionada a
uma curva normal, e as probabilidades tabeladas são referentes a variáveis Z relacionadas a
uma curva normal padrão, teremos de transformar a curva normal obtida N(µ, σ) em uma
curva normal padrão N (0,1) em que a média é 0 e o desvio-padrão é 1. Tal transformação se
obtém por intermédio da fórmula:
No caso específico em questão (distribuição normal dos valores presentes líquidos), a

média é E (VPL) e o desvio-padrão é σ (VPL). Teremos então:
Estamos analisando uma curva normal que apresenta as frequências das ocorrências
dos valores presentes líquidos. Nossa intenção é obter a probabilidade de inviabilidade do
empreendimento relativa a um valor esperado do valor presente líquido x que nos satisfaz. Na
maioria dos casos, é adotado tal valor mínimo x como sendo igual a zero, pois abaixo de zero
o empreendimento é inviável e, portanto, não poderia satisfazer-nos. Poderíamos chamar tal
valor x de “valor de satisfação do valor esperado do valor presente líquido" para o
empreendimento em questão.
Nessas condições, o valor da variável Z torna-se igual a:
Obtido o valor de Z, entramos com o seu absoluto na tabela de probabilidades (tabela de áreas
sob a curva normal padrão).
Como a curva normal é simétrica em relação a um eixo central, os valores tabelados

apenas analisam um ramo da curva (probabilidade máxima igual a 0,5), assumindo-se os
valores de Z um valor absoluto e interpretando-se os resultados conforme o sinal e o valor.
Assim, admitindo-se que Z seja negativo, seu valor absoluto nos dará um valor
tabelado referente à área da curva localizada entre Z e 0.
Como desejamos a probabilidade de inviabilidade referente a qualquer abscissa Z, teremos de
subtrair de 0,5 o valor tabelado obtido.
A probabilidade de viabilidade será igual a:

P (Viabilidade) = 1,0 - P (Inviabilidade)
Ou se for expresso em porcentagens:
P (Viabilidade) = 100% - P (Inviabilidade)
Tal P (Viabilidade) pode também ser obtido entrando-se com Z na tabela referida e
obtendo-se um valor, que deverá ser somado a 0,5.
Se, por acaso, o valor de Z for positivo, a probabilidade de inviabilidade será obtida
entrando-se com Z na tabela referida e obtendo-se um valor que deverá ser somado a 0,5.
Neste caso, a P (Viabilidade) poderá ser obtida de:

P (Viabilidade) = 1 - P (Inviabilidade) ou
P (Viabilidade) = 100% - P (Inviabilidade)
Tal P (Viabilidade) pode também ser obtida subtraindo-se de 0,5 o valor obtido na
tabela a partir de Z.
A probabilidade de inviabilidade não deverá, de forma geral, ser muito superior a
10%. Podemos aceitar probabilidades de inviabilidade com um valor em torno de 20% , após
uma análise muito apurada que justifique tal risco.
Para resolver os exercícios siga os seguintes passos:
1) Verificar a viabilidade do empreendimento

• Calcular o valor esperado por ano,
• Calcular a E(VPL);
• Se o E(VPL) > 0 o empreendimento é viável nas condições de risco e continua-
se o exercício.
2) Calcular a probabilidade de inviabilidade do empreendimento

• Calcular as variâncias e os desvios padrões;
• Calcular a variância e o desvio padrão do VPL;
• Calcular o Z = 0 – E (VPL) / desvio padrão (o X=0 adotando a hipótese de que
o valor presente mínimo que nos satisfaz é x=0).
Exercícios
1) Uma empresa está considerando a possibilidade de lançar um novo produto no

mercado, que vai requerer um dispêndio de capital de R$65 mil para investimentos fixos.
Estima-se uma vida econômica para o projeto de 10 anos. A empresa espera vender uma
produção anual de 5 mil unidades a um preço unitário de R$10,00. Os custos operacionais
anuais foram estimados em R$ 15 mil. Considerar a alíquota de imposto de renda igual a 25%
e usar o método de depreciação linear. Se a empresa pretende um retorno após os impostos de
10% a.a., verificar os seguintes aspectos:
a) A atratividade do projeto;
b) Sensibilidade do projeto para uma hipótese de uma variação positiva e negativa
de 20% no preço unitário de venda; e
c) Analisar o resultado quanto à sensibilidade a variação do preço.
1) Considere os dois sistemas de ar-condicionado, detalhados a seguir:
Sistema 1 Sistema 2
Custo de aquisição, $ -10.000 -17000
Custo operacional anual, $/anual -600 -150
Valor recuperado, $ -100 -300
Custo de novo compressor e de motor com -1750 -3000
meia vida, $
Vida útil, em anos 8 12
Determine qual é a melhor análise (método) a utilizar para determinar a sensibilidade da

decisão econômica aos valores de 4%, 6% e 8% para a TMA. Trace o gráfico da curva de
sensibilidade e analise o resultado.
2) O custo inicial de preparação da planta para atender o contrato de fornecimento de peças

foi estimado em $ 2.200.000, que será depreciado de forma linear e total durante o prazo de
análise de cinco anos do projeto. Para a quantidade anual de unidades fornecidas, 700.000, o
custo fixo foi estimado em $ 900.000 por ano, o preço unitário em $10,20 e o custo variável
unitário $7,60. Considerando a alíquota do IR de 35%, pede-se:
a) Construa o fluxo de caixa;
b) Considere uma taxa de 14% a.a e verifique se o projeto deve ser aceito considerando o
VPL;
c) Avalie, matematicamente e graficamente, a sensibilidade do projeto, considerando,
caeteris paribus, que o preço unitário seja $9,90 e $10,50.
3) Para os planos A e B, trace graficamente a sensibilidade dos valores VP, a 20% ao ano,
para a faixa de -50% a +100%, das seguintes estimativas pontuais correspondentes a cada um
dos parâmetros:
a) custo de aquisição;
b) COA;
c) Receita anual
Plano A Plano B
Custo de aquisição, $ 500.000 375.000
COA, $/ano 75.000 80.000
Receita anual, $/ano 150.000 130.000
Valor recuperado, $ 50.000 37.000
Vida útil, em anos 5 5
4) Uma prefeitura tenciona comprar um compactador de lixo. O preço estimado é de 130

milhões com 90% de probabilidade e de 150 milhões com 10% de probabilidade. A vida útil é
de dez anos e não há valor residual. A recuperação desse investimento virá através dos
impostos que se supõe serem iguais a 35 milhões com 90% de probabilidade e de 22 milhões
com 10% de probabilidade. As despesas totais de manutenção do compactador prevêem um
valor de 15 milhões com 90% de probabilidade e de 20 milhões com 10% de probabilidade. A
TMA é de 5% a.a.. Pede-se:
a) Qual o valor esperado do VPL da instalação?
5) Considere três cenários – pessimista, otimista e mais provável para o projeto do
exercício anterior, como registrados na tabela:
Pessimista Otimista Mais provável

Probabilidade 20% 25% 55%
Unidades 670.000 750.000 700.000
Preço unitário 9,90 10,50 10,20
Custo unitário 7,90 7,20 7,60
Custo fixo 1.000.000 830.000 900.000
Custo inicial 2.300.000 2.100.000 2.200.000
Considere ainda que custo inicial de preparação da planta seja depreciado de forma
linear e total durante o prazo de análise de cinco anos do projeto; que a alíquota do IR seja de
35% e TMA 14% a.a.
Determine a E (VPL) e interprete o resultado encontrado.
6) Observe a árvore de decisão abaixo relativa ao desenvolvimento de um projeto de

software. Os números decimais entre parênteses representam o valor da probabilidade da
escolha do ramo, enquanto o valor em reais, o custo de cada opção.
Analisando a árvore acima, conclui-se que:
a) o custo esperado para realizar o trabalho contratando desenvolvimento terceirizado é de
R$ 7.480,00.
b) o custo estimado para “Desenvolver internamente” é menor do que o custo estimado
para “Contratar desenvolvimento terceirizado”.
c) quando não há probabilidade associada ao primeiro nível da árvore de decisão, pode-se
assumir que essa probabilidade é de 50%.
d) supondo que a opção “Contratar desenvolvimento terceirizado” seja escolhida, e que
uma equipe inexperiente assuma o trabalho, o custo esperado será de R$ 4.480,00.
e) as probabilidades associadas à árvore de decisão estão inconsistentes.
EXPLIQUE SUA RESPOSTA
7) Uma empresa, cuja TMA é de 10% ao ano, está considerando a possibilidade de um

investimento da ordem de R$250.000 cujos retornos são bastante incertos. A vida útil do
projeto está estimada em 5 anos e o valor residual também está sujeito a flutuações aleatórias.
As expectativas de retorno e o valor residual se aproximam das distribuições abaixo:
Expectativas de retorno por período (1 ao 5)

Valor residual
Valores (positivos)
Probabilidade Valor Probabilidade
100.000 0.60 50.000 0,50
75.000 0,30 30.000 0,30
25.000 0,10 10.000 0,20
O valor presente líquido mínimo x que satisfaz é x=0.

Analisar o empreendimento verificando a viabilidade e a probabilidade de inviabilidade em
condições de risco.
1) Considere os seguintes dados para o projeto de construção de uma fábrica, para a

produção de um determinado produto:
Investimento Fixo R$ 950.000,00 Custos Operacionais R$ 450.000,00/ano

Vida Estimada 12 anos Depreciação 20% a. a
Produção Anual 10.000 t Alíquota do I.R. 30%
Preço de Venda R$ 90/t Retorno Pretendido 14% a. a
Verificar a atratividade do projeto e analise as sensibilidades do projeto para variações

negativas de 10% e 15% no preço de venda e na produção anual e para acréscimos de 10% e
15% no valor do investimento fixo.
2) O projeto para a fabricação de um determinado produto tem as seguintes características:

Investimento Inicial R$ 350.000,00
Venda Mais Provável 6.000 un/ano
Preço Unitário Esperado R$ 42,00
Custos Variáveis R$ 22,00 / un
Custos Fixos R$ 38.000,00
Valor Residual R$ 40.000,00
Vida Estimada 12 anos
A empresa espera vender pelo menos 4.500 un/ano e quer testar a sensibilidade do projeto.
Determine a quantidade mínima de venda anual para manter o projeto viável (T.M.A. = 12 %
a.a.)
3) Uma empresa está calculando a possibilidade de desenvolver um sistema de controle de

frotas para postos de revendas da sua área de distribuição e tem duas alternativas:
1 – Desenvolvê-lo exclusivamente com recursos internos de organizações ou
2 – Estabelecer uma rede com empresas incubadas em incubadoras de centros
acadêmicos de excelência.
A tabela apresenta os resultados do VPL de acordo com o êxito do desenvolvimento
em milhões de dólares.
A equipe de marketing indicou as seguintes probabilidades de acontecimento:
Qual o valor ótimo esperado em milhões de dólares?

(A) 280 (B) 210 (C) 52 (D) 48 (E) 44
Resolução
A fórmula para o cálculo do valor ótimo esperado é:
VME = payoff do 1º estado x probabilidade do 1º estado + payoff do 2º estado x
probabilidade do 2º estado + payoff do enésimo estado x probabilidade do enésimo estado
VMEDI = 300 x 0,2 + 40 x 0,4 + (-60) x 0,4 = 52
VMEAI = 200 x 0,2 + 30 x 0,4 + (-20) x 0,4 = 44
O valor ótimo é a da alternativa desenvolvimento interno.
4) Uma alternativa é automatizar toda a fábrica, com um investimento de R$ 250.000. Se a

procura for alta (probabilidade de 20%), deve resultar um aumento anual de receita de R$
140.000. Se a procura for média (probabilidade de 70%), deve resultar um aumento anual de
receita de R$ 100.000. Se a procura for baixa (probabilidade de 10%), deve resultar um
aumento anual de receita de R$ 50.000. Uma alternativa é fazer uma ampliação simples, com
um investimento de R$ 100.000, estimando-se que os aumentos das receitas serão a metade
dos da alternativa de automação. Determinar a melhor decisão.
5) A Moto Choque S.A. analisa um projeto de investimento em uma fábrica de motocicletas

elétricas.
• Estima-se que a empresa obtenha 10% de um mercado de um milhão de unidades por
ano.
• O preço de venda será de $3,750 por motocicleta. O pessoal da engenharia informa
que o custo fixo anual de produção deverá ficar em torno de $30 milhões, e o custo
variável está estimado em $3,000 por motocicleta.
• A construção da nova fábrica implicará num investimento imediato de $150 milhões.
A fábrica será depreciada em 10 anos, e a alíquota do imposto de renda da empresa é
35%.
• A taxa de desconto utilizada pela empresa para projetos com esse nível de risco é de
10% ao ano, e que o horizonte econômico do projeto é de 10 anos.
resposta letra B
1) Uma empresa, cuja TMA é de 10% ao ano, está considerando a possibilidade de um
investimento da ordem de R$250.000 cujos retornos são bastante incertos. A vida útil do
projeto está estimada em 5 anos e o valor residual também está sujeito a flutuações
aleatórias. As expectativas de retorno e o valor residual se aproximam das distribuições
abaixo:
Expectativas de retorno por

período (1 ao 5) Valor residual
Valor (positivos)
Probabilidade Valor Probabilidade
100.000 0.60 50.000 0,50
75.000 0,30 30.000 0,30
25.000 0,10 10.000 0,20
Analise o empreendimento verificando a viabilidade e a probabilidade de

inviabilidade em condições de risco.
Referências bibliográficas
BLANK, L.; TARQUIM, A. Engenharia econômica. São Paulo: McGraw-Hill, 2008.

756p.
BORDEAUX-RÊGO, R.; PAULO, G. P.; SPRITZER, I. M. P. A.; ZOTES, L. P.
Viabilidade econômico financeira de projetos. 2ª Edição, Rio de Janeiro: Editora FGV,
2008, 164p. (Série Gerenciamento de Projetos)
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considerando o risco. Rio de Janeiro: Campus, 2009. 266p.
FGV - Fundação Getúlio Vargas. Custo de capital para geração de energia hídrica
no Brasil por meio de pequenas centrais hidrelétricas (pchs) e usina hidrelétrica de
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GARRISON, R. H.; NOREEN, E. W.; BREWER, P. C. Contabilidade gerencial. 11ª.
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PETROBRÁS. Manual de análise empresarial de projetos de investimento.
Gerencia de análise e acompanhamento de projetos de investimentos e Estratégia e
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SCHROEDER, J. T.; SCHROEDER, I.; COSTA, R. P. da; SHINODA, C. O custo de
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TORRES, O. F. F. Fundamentos de engenharia econômica e da análise econômica
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UNIVERSIDADE FEDERAL DO ESPÍRITO SANTO

ENGENHARIA DE PRODUÇÃO E PETRÓLEO

6. Payback simples e descontado .............................................................................................................3

7. Taxa interna de retorno (TIR) ...............................................................................................................8

7.1 Seleção de projetos com o uso da TIR......................................................................................... 10

8. Índice de lucratividade ...................................................................................................................... 14

9. Métodos de Depreciação .................................................................................................................. 18

10. Capital de giro ................................................................................................................................. 25

11. Componentes do fluxo de caixa ...................................................................................................... 34

11.1. Imposto de Renda sobre Faturamento ou sobre Resultado Operacional?.............................. 35

12. Análise de incerteza e risco ............................................................................................................. 43

12.1. Incerteza ................................................................................................................................... 43

12.1.1. Análise de sensibilidade .................................................................................................... 44

12.1.2. Análise de cenários............................................................................................................ 47

12.1.3. Valor Monetário Esperado (VME) ..................................................................................... 49

Denomina-se Payback Simples o método que estima o prazo necessário para se

Tabela 1 - Payback simples

Apesar de ser facilmente calculado o Payback Simples não considera o valor do

Tabela 2 - Payback descontado

Assim o PBS foi de 3 anos, 10 meses e 3 dias

Prazo de retorno será = 42.000/14.000 = 3 anos

VPL = 0 = −350.000 + 100.000(P / U ,12%, n )

(P / U ,12%, n) = 350.000 = 3,5

n=4 P/U = 3,0373

Por interpolação, o prazo de retorno seria n=4,82

b) Deve o automóvel ser alugado, considerando ser de 5 anos a vida útil?

Ano Fluxo de Caixa $

2) Dado o Fluxo de Caixa abaixo, pede-se:

Ano Fluxo Caixa Período Fluxo Caixa Acumulado

Pay-back = 2 anos, 8 meses.

ANO PROJETO A PROJETO B

Quando investimos em um bem, ou aplicação financeira, ou em um empreendimento,

FC1 FC2 FCn

i* = Taxa de retorno (TIR) i*  ie aceita - se o projeto;

Figura 1 - Relação entre a TIR, TMA e VPL

• (-; +; +; +;..... +) um único desembolso na data zero; ou

Tabela 3 - Vantagens e desvantagens no uso da TIR

k: 14% $ 1.000 $ 221,58 $ 241,72

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%

Exemplo 3 - Análise incremental da TIR

Exemplo 4 - Análise incremental da TIR

De modo a minimizar a dificuldade e os problemas relacionados a TIR a literatura vem

Exemplo 6 - Análise de TIRI

Apesar da sua simplicidade de cálculo deve-se estar atento a seleção de projetos

Exemplo 8 - Análise incremental do IL

1) Estão sendo examinadas duas unidades de equipamentos de construção. A taxa de

Ano Alternativa A Alternativa B

2) Considere o fluxo de caixa de um projeto apresentado abaixo e verifique se o projeto

3) Complete a tabela realizando as avaliações indicadas com a taxa requerida de 15%

Ano Projeto A FC PBD

5) Calcule a TIR, o VPL, o IL e o período de payback para os seguintes projetos.

6) Os retornos de um projeto durante o prazo de análise de 10 anos são constantes e

7) O estagiário deslumbrado com a oportunidade de trabalhar na área de novos

Do ponto de vista econômico, a depreciação não é considerada como um custo, mas

A depreciação linear pode ser obtida de acordo com a Equação 4:

Onde: D= depreciação periódica; P = valor do investimento; R = valor residual e n = número

D = 1 (100.000 − 10.000) = 18.000 (05)

Tabela 6 - Depreciação linear

Tabela 7 - Depreciação pela Soma dos Dígitos

A taxa de depreciação no método das unidades produzidas é obtida pela divisão do

Tabela 8 - Depreciação pelas Unidades Produzidas

* D = 1000 5000 = 0,2

O investimento inicial do projeto, se refere a instalação de ativos produtivos. Com o

3) Calcule a depreciação pelo método linear:

FCDI = RB – RBt – E + Et – P + R +Dt