Publicado em 18.10.

2019
08.07.2021

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Neste relatório, traremos a análise do IPO da Multilaser, que será listada na
B3 com o ticker “MLAS3”. A companhia estará inserida no Novo Mercado, o
maior padrão de governança corporativa das empresas de capital aberto da
bolsa de valores brasileira. Em sua oferta base, a Multilaser ofertará ao
mercado um total de 172.313.238 novas ações.

Nenhum dos atuais acionistas da empresa venderá as próprias ações,

portanto a oferta será totalmente primária. A composição acionária da
companhia após a oferta base do IPO ficará da seguinte maneira:

Fonte: Prospecto Preliminar Multilaser.

A oferta da Multilaser ainda poderá ser acrescida de lotes adicionais e

suplementares, os quais poderão ofertar mais 34.462.647 e 25.846.985
ações de emissão da companhia, respectivamente.

Nesse caso, a composição acionária da Multilaser passaria a ser conforme a

da seguinte tabela, disposta na próxima página.

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 Fonte: Prospecto Preliminar Multilaser.

Vale descrever o principal acionista da Multilaser, Alexandre Ostrowiecki,

que detém 50,05% (antes do IPO). Ele é acionista controlador e CEO da
Multilaser e está no comando da companhia desde 2003.

Além disso, Ostrowiecki mantém uma posição relevante no capital da

empresa, o que demonstra um forte conhecimento do modelo de negócio
da Multilaser e do setor, bem como sinaliza um alinhamento forte dos
interesses do CEO com o sucesso de longo prazo da companhia.

A faixa indicativa de preços por ação estimada para a oferta se encontra

entre R$ 10,80 e R$ 13. No meio da faixa indicativa (R$ 11,90), a
Multilaser sairá com um valor de mercado de R$ 9,76 bilhões,
considerando sua oferta base.

Com esse mesmo preço médio de R$ 11,90, a companhia arrecadará

recursos líquidos totais de R$ 1,96 bilhão com o IPO – sem considerar
nenhuma oferta adicional e suplementar.

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A Multilaser pretende destinar os recursos de sua oferta base para os
seguintes fins:

Fonte: Prospecto Preliminar Multilaser.

Assim, observa-se que a maior parte dos recursos adquiridos será utilizada
para melhorar a situação financeira da companhia, liquidando e
amortizando dívidas, bem como fortalecendo sua posição de caixa,
necessária para promover um crescimento sustentável.

Uma parcela menor (de 15,2%) será destinada a potenciais aquisições de

empresas, quando oportunidades adequadas surgirem.

A participação de pessoas físicas no IPO poderá ser feita dentro dos

segmentos Varejo ou Private, sob os aportes mínimos de R$ 3 mil e
R$ 1 milhão, respectivamente.

O cronograma da oferta está descrito conforme a seguinte tabela, disposta

na próxima página.

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A história da Multilaser teve início em 1988, quando Israel Ostrowiecki, pai
do atual CEO, Alexandre Ostrowiecki, fundou a companhia, então
denominada Fax Point Comércio Importação e Exportação Ltda.

Inicialmente, a empresa atuava no setor de reciclagem de cartuchos de

impressoras. Somente em 2004, a companhia passou a trabalhar no
segmento de informática, por meio da comercialização de cartuchos de
impressão, computadores, CDs, DVDs e mouses, já sob a liderança do atual
CEO, Alexandre Ostrowiecki.

Esse portfólio de produtos acabou expandido nos dois anos seguintes para
também comercializar aparelhos eletrônicos, aparelhos de som, acessórios
para notebook, aparelhos MP3 e MP4, câmeras digitais e outros produtos.

Em 2005, a até então Fax Point Comércio Importação e Exportação mudou

sua razão social para Multilaser Industrial Ltda.

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Em 2007, a Multilaser inaugurou seu complexo industrial em Extrema
(MG), onde a empresa atualmente produz chips de memória e monta seus
diversos produtos. Além disso, em 2010, a companhia expandiu sua linha
de produção para fabricar diferentes modelos de celular. Já em 2011,
estendeu essa produção para modelos de tablets.

Em 2013, a Multilaser fundou sua subsidiária, chamada de BRC: Brasil

Componentes (oficialmente, Multilaser Indústria de Equipamentos de
Informática, Eletrônicos e Ópticos Ltda.), também com sede em Extrema
(MG). Então, ela iniciou sua produção de chips de memória.

Em 2017, a companhia inaugurou a Giga Indústria e Comércio de Produtos

de Segurança Eletrônica S.A., subsidiária com sede em Manaus (AM), com
foco na produção de itens da linha de segurança.

Por fim, a Multilaser vem criando e adquirindo diversas marcas desde

2013. Com isso, ela visa a expandir para novos mercados e a incrementar
sua participação naqueles em que já atua. Na data de divulgação do
prospecto de seu IPO, a companhia contava com 20 marcas próprias, além
de fabricar e comercializar produtos de outras nove marcas globais.

A Multilaser atua no desenvolvimento, fabricação, distribuição, venda e

pós-venda de diversos produtos digitais, como tablets, smartphones,
notebooks, pen drives e acessórios de computador.

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Em 2020, por exemplo, a companhia contava com mais de 5 mil produtos
diferentes (SKUs), os quais eram vendidos em mais de 44 mil pontos de
vendas físicos de terceiros, em mais de 44 marketplaces virtuais e em sete
lojas virtuais da Multilaser.

A Multilaser atua em quatro principais linhas de negócios:

▪ Office and IT Supplies: composto de periféricos de informática,

materiais de escritório e equipamentos de internet e de segurança.
Corresponde a 38,2% da receita líquida (2020).

▪ Mobile Devices: formado por dispositivos eletrônicos, como

smartphones, notebooks e tablets, direcionados a grandes redes
de varejo e clientes corporativos. Corresponde a 35,6% da receita
líquida (2020).

▪ Home Electric Services: composto de equipamentos eletrônicos

voltados para o uso doméstico, como produtos da linha audiovisual e
de healthcare. Corresponde a 20,2% da receita líquida (2020).

▪ Kids and Sports: composto de equipamentos de ginástica,

brinquedos, produtos para pets, entre outros. Corresponde a
6% da receita líquida (2020).

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▪ Desenvolvimento de produtos: essa é uma das partes essenciais da
Multilaser para manter sua competitividade em relação a seus
concorrentes. A companhia investe em sua equipe em busca de ser
uma fast-follower, isto é, uma empresa que se adapta e segue
inovações tecnológicas, mantendo-se sempre atualizada.

Tal equipe é composta de mais de 100 profissionais e lançou mais de

4.000 produtos entre 2018 e 2020. Esses produtos novos
correspondem a uma grande parte da receita da Multilaser. Para
ilustrar, em 2020, 30% da receita bruta da companhia veio de SKUs
adicionadas ao portfólio no mesmo ano.

▪ Fabricação de produtos: os produtos vendidos pela Multilaser

podem ser fabricados pela empresa ou importados, dependendo da
viabilidade financeira de cada SKU. Os fabricados pela Multilaser são
produzidos em um de seus dois complexos industriais: o complexo
industrial de Extrema (MG), que tem um total de 120 mil m², ou o
complexo industrial de Manaus (AM), de 6 mil m².

A Multilaser é a única empresa privada 100% nacional a produzir

chips integrados de memória no Brasil, o que lhe garante uma
vantagem competitiva na montagem de produtos digitais em suas
fábricas. A companhia produz cerca de 12 milhões de chips de
memória por ano.

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 Em suas fábricas, além da produção de chips, a Multilaser realizou a
montagem de cerca de 1 milhão de celulares, 1,1 milhão de Tablets e
240 mil notebooks, utilizando peças importadas ou produzidas por
ela mesma, em 2020.

A companhia também atua na fabricação de TVs, smartphones,

áudio automotivo e câmeras de segurança. Por sua vez, grande
parte do restante dos produtos comercializados pela Multilaser é
importada da Ásia.

▪ Vendas: a Multilaser atua em seu segmento de vendas por meio

de três canais principais.
▪ Pontos de venda físicos dos clientes varejistas da companhia
(44 mil), como Lojas Americanas, Magazine Luiza, Carrefour,
Kalunga, Via Varejo, entre outros.
▪ Marketplaces dos clientes varejistas da companhia (44),
como Amazon, Mercado Livre, Magazine Luiza, Shoptime,
Kabum e Submarino.
▪ E-commerce próprio: a companhia atua por meio de sete
websites de marcas próprias.

▪ Pós-venda: no fim de março, a companhia tinha 240 colaboradores

dedicados exclusivamente a serviços de pós-venda. Tal preocupação
com o consumidor garantiu à Multilaser o selo “Ótimo” do
ReclameAqui, com uma nota geral de 8.7/10 (em 07/07/2021), e lhe
valeu o primeiro lugar no ranking geral do ElogieAki.

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▪ Incentivos fiscais: hoje, os resultados da Multilaser são
impactados positivamente pelos incentivos fiscais detidos pela
companhia. Nos últimos três exercícios sociais – 2018, 2019 e
2020 –, esses incentivos foram responsáveis por 56%
(R$ 253.372 mil), 74% (R$ 170.449 mil) e 75% (R$ 175.611 mil)
de seu lucro líquido, respectivamente.

Entre os benefícios fiscais da companhia, destacam-se os regimes

especiais de tributação que a companhia mantém nos estados de
Minas Gerais, Amazonas e Santa Catarina, que abrangem benefícios
como o diferimento do pagamento do ICMS (importação) na
aquisição de produtos importados e o crédito presumido de ICMS na
venda de produtos fabricados e importados.

Caso alguns dos benefícios tributários que a companhia detém sejam

reduzidos ou extintos, a Multilaser poderá sofrer um impacto
relevante em seu lucro líquido. Tais riscos ficam mais concretos
diante da possibilidade real de uma reforma tributária, o que pode
alterar o atual regime tributário seguido pela companhia.

▪ Dependência do dólar: a Multilaser importa grande parte dos

componentes utilizados na montagem de seus produtos, os quais
são vendidos pela companhia no mercado brasileiro.

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 Nesse sentido, o custo de sua matéria-prima é majoritariamente
dolarizado, ao passo que suas receitas são em reais.

Essa dinâmica faz com que uma alta do dólar possa impactar
fortemente as margens ou obrigue a companhia a realizar um
reajuste em seus preços praticados, o que pode levar a uma
queda no consumo.

▪ Dependência da atividade econômica: os produtos ofertados

pela Multilaser são considerados não essenciais. Pode haver uma
forte redução em seu consumo em períodos de crise, quando há
um poder de compra menor por parte da população.

▪ Inovações disruptivas: a Multilaser tem uma equipe dedicada

ao desenvolvimento de novos produtos, os quais representam
uma parcela significativa de sua receita todos os anos, conforme
já comentamos.

No entanto, a maioria dos produtos da Multilaser não é inovadora

em si: eles buscam acompanhar inovações tecnológicas de
companhias concorrentes.

O fato de a Multilaser não ser uma companhia na vanguarda da

inovação e disrupção pode levá-la a se atrasar no desenvolvimento
de novas tecnologias ou a ser limitada no desenvolvimento de novos
produtos devido a problemas com propriedade intelectual.

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A Multilaser apresentou um forte crescimento de seus resultados nos
últimos anos. O CAGR da receita líquida entre 2016 e 2020 foi de 27,5%,
valor bastante expressivo quando comparado, principalmente, com o
PIB do período.

Fonte: Prospecto Preliminar Multilaser.

Isso se deve a diversos fatores. Entre eles:

▪ Aumento do número de produtos.

▪ Entrada em diferentes mercados.
▪ Reposicionamento de preços.

Um ponto notável sobre o histórico de resultados da Multilaser é que a

companhia vem crescendo com rentabilidade. Seu retorno sobre o capital
investido (ROIC) foi de 27,5%, em média, no período. Esse valor é bastante
elevado – e interessante.

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A Multilaser é uma empresa muito direcionada à montagem de
equipamentos, com estrutura bastante leve em ativos, o que causa uma
impulsão em sua rentabilidade. As margens também são destaque, afinal
se mantiveram bastante estáveis e são elevadas para o segmento.

Fonte: Prospecto Preliminar Multilaser. Elaboração: Suno Research.

Abaixo, apresentamos o lucro líquido e o EBITDA da Multilaser entre

2018 e 2020:

EBITDA e lucro líquido (R$ milhões) — Fonte: Prospecto preliminar Multilaser. Elaboração: Suno Research.

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O crescimento durante o primeiro trimestre de 2021 em relação ao mesmo
período do ano passado também é impressionante.

A receita no período triplicou, ao passo que o EBITDA saiu de

R$ 55,5 milhões (1T20) para R$ 236,8 milhões (1T21). O lucro líquido
também deu um salto, saindo de um prejuízo de R$ 7,6 milhões (1T20)
para um lucro de R$ 194,7 milhões (1T21).

Esse crescimento foi sustentado por uma alavancagem da companhia,

principalmente para conseguir financiar seu capital de giro. Com isso,
a dívida da Multilaser passou de R$ 140,4 milhões (em 2018) para
R$ 755,7 milhões (em 2021).

Dívida líquida (R$ milhões) — Fonte: Prospecto Preliminar Multilaser. Elaboração: Suno Research.

Para realizar o valuation da Multilaser, utilizamos o método de fluxo de

caixa descontado (DCF).

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Como principais premissas, utilizamos um crescimento na receita de 50%
em 2021 e, após isso, receitas crescentes em 20% até 2025, em linha com
o histórico de resultados da companhia.

Após 2025, estimamos que esse crescimento cairá para 10%, tendo em
vista que a Multilaser caminhará para atingir sua maturidade e deverá ter
atingido um market share relevante em seus principais mercados.

Além disso, estimamos que sua margem bruta deve flutuar entre 35% e
33%, em linha com seu histórico.

As projeções foram feitas até 2032 – quando os benefícios fiscais acabarão

– e, depois isso, utilizado uma perpetuidade. Com isso, temos a DRE
projetada a seguir:

Elaboração: Suno Research.

Na seguinte tabela, disposta na próxima página, apresentamos os múltiplos

projetados da Multilaser.

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 Elaboração: Suno Research.

Ao observarmos a dinâmica da empresa, verificamos que existe uma

grande necessidade de capital de giro: parte do caixa gerado é
direcionada a isso.

A taxa de desconto utilizada (13%) reflete as incertezas que envolvem um

IPO, tendo em vista o curto histórico de resultados. Portanto, essa taxa
pende para o conservadorismo.

Ao calcularmos o valor presente de todos os fluxos de caixa livres,

chegamos a um valor justo de R$ 12,66 para a Multilaser. Trata-se de um
upside de 6,38% em relação ao preço intermediário da faixa indicativa.

Análise de sensibilidade — Elaboração: Suno Research.

Diante disso, não evidenciamos a margem de segurança necessária para

aderir à oferta.

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A Multilaser é uma das empresas mais diversificadas de bens de
consumo no Brasil. Ela apresenta receitas crescentes, margens elevadas e
rentabilidade ótima.

Seu time de gestão contém diversos nomes de peso. Ademais, existe um

forte alinhamento entre seus principais executivos e os acionistas, aspecto
que vemos como muito positivo.

Outro ponto que chama atenção na companhia é seu modelo de

negócio, o qual consiste no desenvolvimento, fabricação, distribuição e
venda de diversos produtos em diferentes áreas, como tablets, notebooks,
smartphones, entre outros acessórios.

Porém, vemos alguns riscos como relevantes. O principal diz respeito aos
incentivos fiscais, tendo em vista que 75% do lucro líquido do último
exercício se deve a eles.

Por sua vez, o primeiro trimestre de 2021 apresentou um

resultado espetacular.

Entretanto, não recomendamos aderir ao IPO. Afinal, não vemos

margem de segurança suficiente no preço. Além disso, temos dificuldade
de evidenciar recorrência no crescimento apresentado pela companhia
nos últimos anos.

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De todo modo, a Multilaser é uma companhia que chamou nossa atenção.
Dessa forma, continuaremos a acompanhar de perto seu desenvolvimento.

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