Avaliação de Empresas – Valuation

Autoria do Desafio Profissional: Nelson Bueno de Oliveira; Patrícia Lazzarotti Garcia

Leitora Crítica: Tayra Carolina Nascimento Aleixo

Proposta de Resolução

1. Sumário Executivo
O Banco de Investimentos GoodWill S.A. foi contratado pela empresa Larvik Corporation, com o
objetivo de construir um laudo de avaliação da empresa Windermere S.A. para embasar o processo
de incorporação.

A organização Windermere S.A. é uma sociedade por ações que fabrica componentes
eletrônicos. Companhia brasileira, de capital aberto, que possui boa reputação no mercado no
que tange à sua administração.

O presente laudo foi elaborado se utilizando das principais metodologias de avaliação de empresas
(valuation), respeitadas tanto pela academia como pelo meio empresarial. Foram utilizados os
seguintes métodos de avaliação de empresas, que serão detalhados ao longo do documento:

a) Método de Fluxo de Caixa Descontado (DCF);

b) Método de Avaliação Relativa - Múltiplo de PL.
1.1. Princípios e Premissas

Seguem os princípios e premissas que norteiam o desenvolvimento da presente análise:

• O Banco de Investimentos Goodwill S.A., bem como seus colaboradores, não possuem
nenhum interesse, direto ou indireto, que possam estar relacionados às companhias
Larvik Corporation e Windermere S.A.;
• O valor cobrado para a elaboração do presente laudo foi de R$ 20.000,00, que foram pagos
pela empresa Larvik Corporation, contudo as conclusões deste laudo são neutras e
fidedignas aos fatos reais;
• O Banco de Investimentos Goodwill S.A. não recebeu nenhuma comissão das empresas
envolvidas, a não ser o pagamento do laudo explicitado acima;
 • Para o presente laudo foram utilizados dados, informações técnicas e acadêmicas
verdadeiras e corretas;
• Parte-se do pressuposto que os dados repassados pela empresa Larvik
Corporation são verdadeiros;
• Cenário macroeconômico brasileiro marcado pela retomada de investimentos estrangeiros,
inflação sob controle e retomada sutil do crescimento econômico;
• O WACC da Windermere é de 16,5% a.a.;
• Fluxos de caixa da empresa para os próximos 10 anos, conforme descritos na tabela abaixo:

Ano 01 Ano 02 Ano 03 Ano 04 Ano 05 Ano 06 Ano 07 Ano 08 Ano 09 Ano 10
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
150.000 154.500 159.135 163.909 172.105 180.710 189.745 198.000 200.000 210.000

1.2. Metodologias de avaliação

Para a elaboração do presente laudo foram utilizados o Método de Fluxo de Caixa Descontado
(DCF) e o Método de Avaliação Relativa - Múltiplo de PL.

O método de Fluxo de Caixa Descontado (DCF), conforme explica Saurin et al. (2007), é o que
demonstra ter o maior rigor técnico e conceitual para a avaliação econômica de empresas.

O cálculo do Fluxo de Caixa Descontado, de acordo Damodaran (2007), é realizado através do valor
presente dos fluxos de caixa futuros, descontado o Custo Médio Ponderado de Capital (WACC -
Weighted Average Cost of Capital).

A avaliação relativa, segundo Damodaran (2007), consiste na avaliação a partir da comparação de

empresas ou de ativos que apresentem características semelhantes. No caso do múltiplo de
Patrimônio Líquido (PL), para seu cálculo é necessário o valor de mercado do PL da empresa
comparável e Lucros ou Valor Contábil do PL ou Receitas da empresa comparável.

2. Avaliação da Windermere S.A.

A empresa Windermere S.A. é uma empresa brasileira no setor de componentes eletrônicos que
apresenta estabilidade no mercado. Trata-se de uma empresa com maturidade gerencial em
decorrência de já possuir capital aberto e atender aos requisitos da CMV e de outros importantes
órgãos de fiscalização.
A partir dos dados recebidos foram realizados os cálculos da avaliação da empresa pelo Método do
Fluxo de Caixa Descontado e pela Avaliação Relativa – Múltiplos de PL. Abaixo seguem os
resultados da avaliação pelos métodos descritos:

MÉTODO Aplicação da equação VALOR DA EMPRESA

Método do Valor presente do FCLE R$ 1.054.427.623,00
FC1 FC2 FCn
Fluxo de Caixa Valor do ativo = + +⋯+
(1 + WACC) (1 + WACC)^2 (1 + WACC)^n
Descontado
Valor da Perpetuidade
Valor presente da perpetuidade, em D+0 = (Valor do recebimento
periódico a partir de D+1, inclusive)/(taxa de juros referente ao custo de
oportunidade)

Valor da Empresa
Valor da empresa = Valor Presente dos Fluxos de Caixa do Período
EXPLÍCITO + Valor Residual do Investimento ou Valor da Perpetuidade
Método – 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑀𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑜 𝑃𝐿 R$ 1.133.333.333,33
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑀ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 𝑑𝑒 𝑃𝐿 =
𝑅𝑒𝑐𝑒𝑖𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑛𝑢𝑎𝑖𝑠
Avaliação
Relativa –
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑀ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 𝑑𝑒 𝑃𝐿 ∗ 𝑅𝑒𝑐𝑒𝑖𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑛𝑢𝑎𝑖𝑠
Múltiplos de
PL

O método considerado o mais adequado para a presente avaliação é o Fluxo de Caixa Descontado,
por apresentar maior rigor técnico e conceitual, sendo amplamente utilizado pela academia e
empresários. Em relação ao método dos Múltiplos de PL, sugere-se parcimônia, pois o grau de
incerteza no processo de comparação é alto em decorrência da singularidade das empresas.
 2.1. Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado

Na tabela 1 é possível observar os cálculos que foram realizados a fim de obter o valor da empresa pelo método do fluxo de Caixa Descontado.

Tabela 1 – Método do Fluxo de Caixa Descontado

Empresa Windermere Valores em R$ 1.000

WACC=16,5% a.a. = 0,165 a.a. Período explícito = 10 anos

Período
Perpétuo ou
Residual, sem
Ano Zero Ano 01 Ano 02 Ano 03 Ano 04 Ano 05 Ano 06 Ano 07 Ano 08 Ano 09 Ano 10 crescimento, a
ser recebido a
partir do ano 11,
inclusive

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 10

FCLE R$ 150.000 R$ 154.500 R$ 159.135 R$ 163.909 R$ 172.105 R$ 180.710 R$ 189.745 R$ 198.000 R$ 200.000 R$ 210.000 R$ 190.000

PV, em Ano Zero R$ 128.755 R$ 113.835 R$ 100.644 R$ 88.981 R$ 80.198 R$ 72.281 R$ 65.146 R$ 58.352 R$ 50.594 R$ 45.599

Valor da
perpetuidade, com
recebimentos a R$ 1.151.515
partir do Ano 11
inclusive*
PV do valor da
perpetuidade, em R$ 250.041
Ano Zero
**Valor da R$
empresa 1.054.428
Fonte: Elaborada pelo autor.
 2.2. Avaliação Relativa – Múltiplos de Patrimônio Líquido

Para a realização da avaliação relativa foi utilizado como base de comparação a empresa Cardiff
S.A. Esta empresa, há dois anos, foi comprada por investidores chineses, sendo negociada pelo
valor de R$ 850.000.000,00 (oitocentos e cinquenta milhões de reais). A empresa apresenta
características gerais próximas à empresa Windermere S.A., tais como: capital aberto, com ações
negociadas na bolsa de valores, brasileira e com boa reputação no mercado.

Os dados a seguir se referem à Empresa Cardiff S.A.:

• Valor do negócio = R$ 850.000.000,00 (oitocentos e cinquenta milhões de reais);

• Múltiplo de patrimônio líquido PL = Valor de Mercado do PL dividido pelas receitas totais =
2,36 x receitas totais;
• Receitas totais de R$ 360.000.000,00 (trezentos e sessenta milhões de reais);
• FCLE, para este volume de receitas totais, é de R$ 120.000.000,00 (cento e vinte milhões de reais).

Na tabela 2 é possível observar o cálculo para o valor da empresa pelo Múltiplo de Patrimônio Líquido.

Tabela 2 – Método – Avaliação Relativa – Múltiplos de PL

𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑀𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑜 𝑃𝐿
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑀ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 𝑑𝑒 𝑃𝐿 =
𝑅𝑒𝑐𝑒𝑖𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑛𝑢𝑎𝑖𝑠
𝑅$ 850.000.000,00
𝑀ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 𝑑𝑒 𝑃𝐿 = = 2,36
𝑅$ 360.000.000,00
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 2,36 ∗ 𝑅𝑒𝑐𝑒𝑖𝑡𝑎𝑠 𝐴𝑛𝑢𝑎𝑖𝑠
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 2,36 ∗ 𝑅$ 480.000.000,00
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 𝑅$ 1.133.333.333,33

3. Conclusões

O presente laudo utilizou para o cálculo de avaliação da empresa Windermere S.A. o Método de
Fluxo de Caixa Descontado (DCF) e o Método de Avaliação Relativa - Múltiplo de PL. O Banco de
investimento Goodwill, através do presente laudo, sugere a utilização do Método de Fluxo de Caixa
Descontado, pelos motivos anteriormente expostos, onde se trata de uma avaliação com rigor
técnico, diferentemente da Avaliação Relativa realizada, comparando-se à empresa Cardiff S.A. e
Windermere S.A., que apesar de serem parecidas, possuem suas peculiaridades e também se deve
considerar a questão do período de negociação da empresa Cardiff S.A., que ocorreu em um
contexto econômico completamente diferente.
Com o processo de incorporação que será realizado pela empresa Larvik Corporation, empresa de
grande reputação com práticas e gestão inovadoras, haverá a otimização das práticas
administrativas possibilitando que o valor pelo controle da organização seja de R$ 24.251.835,33.
Também se espera que pelo processo de incorporação haja economias de escala, o que é traduzido
pelo valor de sinergia de R$ 54.830.236,40.
MÉTODO VALOR DA EMPRESA
Método do Fluxo de Caixa Descontado R$ 1.054.427.623,00
Método – Avaliação Relativa – Múltiplos de PL R$ 1.133.333.333,33

4. Referências

DAMODARAN, Aswath. Avaliação de empresas. 2. ed. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2007.
OLIVEIRA, Nelson Bueno de. Avaliação de empresas – valuation. Londrina: Editora e Distribuidora
Educacional S.A., 2018.
SAURIN, Valter; COSTA JÚNIOR, Newton Carneiro Affonso da; ZILIO, Annelise da Cruz Serafim.
Estudo dos Modelos de Avaliação de Empresas com base na metodologia do Fluxo de Caixa
Descontado: Estudo de Caso. Revista de Ciências da Administração, v. 9, n. 18, p. 123-148, 2007.