4. Mercado e política cambial!

O preço relativo entre duas moedas, ou taxa de câmbio, é representado recorrendo a um dos dois métodos: 1) Ao incerto, quando a taxa de câmbio exprime a quantidade (variável) da moeda nacional (A) que é trocada por uma
unidade de moeda estrangeira (B) (*) 2) Ao certo, quando a taxa de câmbio exprime a quantidade variável de moeda estrangeira (B) que é trocada por uma unidade de moeda nacional (A) (utilizamos a taxa de câmbio ao certo para o euro quando dizemos que 1
euro vale 1,30 dólares).(*) Sistema Europeu de Bancos Centrais, a cotação do euro é expressa ao certo. Tal como acontece noutros mercados, também nos mercados de câmbios se encontram dois segmentos: - o das operações à vista (a contado ou spot) onde a
troca das divisas é efetuada no mesmo momento em que é negociada a taxa de câmbio, - o das operações a prazo (ou forward), em que a taxa de câmbio é negociada numa data, e a transação a que respeita é efetuada numa data posterior. Os mercados de
câmbios a prazo permitem a cobertura do risco cambial. Os determinantes da variação das taxas de câmbio (com mobilidade internacional de capitais): Paridade das Taxas de Juro (PTJ) → explica a relação entre SA/B e FA/B através do diferencial das taxas de
juro entre os países que emitem essas moedas. Consideremos o caso de um investidor residente no País A, que dispõe de um capital de valor igual a K (expresso na moeda A), e que pretende aplicar, durante um ano, no seu país ou no país B. (1) Se ele escolher o
investimento no país onde é residente, obtém: K(1+iA) (2) Se optar por investir no País B, pode eliminar o risco cambial vendendo a prazo, no início do ano, o montante da divisa B, que corresponde ao valor final do investimento. Portanto no momento presente
compra moeda B num montante K/S(A/B), e investe esse montante recebendo após um ano K/SA/B(1+iB), adicionalmente no momento presente contrata a venda a prazo daquele montante. Os valores finais dos dois investimentos são conhecidos e portanto o
agente económico sabe qual é o valor do diferencial de rendimento: dR;Se dR > 0 existem oportunidades de arbitragem, (isto é a obtenção dum lucro sem risco e com um investimento inicial nulo). O arbitragista obteria um empréstimo de K no país A investindo
esse capital no país B de acordo com a estratégia (2). O lucro seria precisamente de dR. Estas operações de arbitragem implicam um aumento de iA e de S(A/B) e uma diminuição de iB e de F(A/B) de tal forma que a desigualdade anula-se;Se dR < 0 , então – dR
>0 e a estratégia de arbitragem consistiria em obter um empréstimo no país B e aplicar o capital no país A, o lucro obtido é igual a – dR. Paridades de Poder de Compra (PPC) → explica o nível e a evolução de SA/B através do diferencial dos poderes de compra
nos países que emitem essas moedas. Segundo a PPC, a taxa de câmbio depende exclusivamente nas transações bilaterais de bens e serviços A taxa de câmbio real mede o poder de compra em cada um dos países, que é trocado através da taxa de câmbio
nominal. A versão absoluta da teoria da paridade dos poderes de compra O equilíbrio no mercado de câmbios pressupõe que a taxa de câmbio real seja igual a 1, isto é, cada unidade monetária deve ter o mesmo poder de compra em ambos os países (lei do
preço único). Críticas: - Os cabazes dos bens com base no qual são calculados os índices de preços não são idênticos nos dois países, logo os índices de preços não permitem a comparação direta dos poderes de compra. - Existem bens que não são, por razões
económicas ou institucionais, objeto de transações internacionais e, portanto, não determinam as taxas de câmbio. A versão relativa da paridade dos poderes de compra;Não requer que a taxa de câmbio real seja igual à unidade,;A lei do preço único verifica-se
para cada um dos bens que seja produzido em ambos os países, e que possa ser transacionado internacionalmente, logo os preços relativos dos bens nos dois países não devem modificar-se ao longo do tempo.A taxa de câmbio real mantém-se constante. Os
regimes cambiais. Os regimes cambiais definem-se pela forma como o BC exerce a função de gestão das reservas cambiais com vista a assegurar a estabilidade do valor externo da moeda;Existem dois tipos limite de regime cambial: o regime de câmbios fixos e o
regime de câmbios flexíveis;Entre entes dois extremos temos: o managed float (ou dirty float) e o crawling peg O REGIME DE CÂMBIOS FIXOS => O BC fixa administrativamente o valor externo (paridade) da moeda nacional;Padrão-ouro (finais do séc. XIX até
1ªGM);A unidade monetária tinha um valor fixo (paridade) correspondente a um determinado peso em ouro; Os meios de pagamento eram constituídos por moedas metálicas e por notas de banco convertíveis em ouro e, por conseguinte, substitutos perfeitos
do ouro.A taxa de câmbio entre duas moedas é equivalente à relação entre a paridade-ouro entre ambas.Qualquer desvio tende a ser corrigido automaticamente. Ajustamento automático via arbitragem triangular;Sem custos de transação Ex: S*A/B = 2A/1B,
SA/B = 3A/1B, ▪ Vende 1B e compra 3A, troca A por ouro, vende ouro e compra 1,5B. ▪ No mercado de câmbios aumenta a oferta de B e logo ↓SA/B Com custos de transação Ex: S*A/B = 2A/1B, SA/B = 3A/1B, custo transporte do ouro = 0,25A ▪ Os custos de
transporte => margens de flutuação em torno da paridade [1,75, 2,25]. Câmbios Fixos (Bretton Woods, 1944) O BC fixa a paridade de moeda nacional relativamente a uma moeda estrangeira. Estabelece margens de flutuação em torno da paridade dentro das
quais o mercado pode funcionar livremente. O regime de câmbios flexíveis:A taxa de câmbio é determinada exclusivamente pela oferta e procura dos agentes económicos sem intervenção do BC.Existência de períodos de forte volatilidade das taxas de
câmbio.Acordos de Jamaica (1976) <= Regime misto com intervenções do BC e coordenação das políticas cambiais. As zonas alvo:Não são propriamente um regime cambial, mas são uma forma de coordenar a flutuação das moedas e reduzir a sua volatilidade.O
objetivo consiste em manter a taxa de câmbio estabilizada em torno dum valor de equilíbrio fundamental.A taxa de equilíbrio fundamental é a taxa de câmbio em que não há variação das reservas externas do país.Os BC intervêm no mercado cambial se o valor
externo da moeda atinge a margem de variação. Vantagens das zonas alvo: 1. A redução da volatilidade de curto prazo (o que permite aumentar o comércio externo e favorece o investimento direto devido à redução do risco de câmbio). 2. A redução das
distorções de longo prazo, cuja correção implica custos de reajustamento consideráveis: a) as fortes reduções do consumo, quando a moeda é desvalorizada após um período em que esteve, anormalmente, sobreavaliada, b) as alterações dos preços relativos,
com a subsequente reafectação de recursos, com custos em capital produtivo e em reconversão da mão-de-obra; c) o desemprego que resulta da lentidão destes ajustamentos. Teorias das zonas monetárias ótimas A integração monetária consiste na adoção de
uma moeda única e na criação dum BC comum (ou um sistema de bancos centrais) A dimensão ótima dum espaço monetário é determinada de acordo com 4 critérios:O critério da mobilidade de fatores de produção;O critério do grau de abertura das
economias;O critério da diversificação das economias;O critério da convergência de preferências dos agentes económicos. O critério da mobilidade de fatores (Mundell, 1961);Dois países têm interesse em constituir uma união monetária se a mobilidade de
fatores de produção entre eles for mais acentuada do que entre eles e países terceiros.No caso contrário, os dois países deverão, de acordo com este mesmo critério, adotar entre si o regime de câmbios flexíveis. Resolução dos desequilíbrios:Mobilidade
reduzida → Alteração da taxa de câmbio; Mobilidade elevada → Deslocação de fatores de A para B. Grau de abertura elevado: uma alteração dos preços dos produtos transacionados com o exterior tem um impacto acentuado sobre a repartição entre a procura
interna e procura externa => Uma alteração do PIB tem menores custos do que uma alteração da taxa de câmbio => câmbios fixos.Grau de abertura reduzido: uma alteração da taxa de câmbio apenas tem efeito sobre o preço de um número reduzido de bens =>
câmbios flexíveis. O critério da diversificação das economias (Kenen, 1969);As economias mais diversificadas são menos afetadas em termos de emprego, quando surge um choque negativo sobre a procura externa, em regime de câmbios fixos O critério da
convergência das preferências (Corden, 1972)Os países que pretendem constituir uma união monetária devem manifestar o mesmo tipo de preferências dos agentes económicos em relação às variáveis macroeconómicas;PTJ e PPC. Custos: ▪ Perda da
possibilidade de recorrer a modificações da taxa de câmbio para ganhar competitividade externa e dessa forma corrigir os desequilíbrios da balança de pagamentos ▪ A tendência para a uniformização dos preços na união monetária afeta particularmente os
países onde a produtividade é mais baixa, pois a uniformização faz-se à custa da diminuição dos salários desse país. Benefícios: ▪ Eliminação dos custos de câmbio (comissões bancárias) ▪ Eliminação dos riscos de câmbio (incentivo ao comércio internacional e ao
investimento direto) ▪ Disciplina monetária dos Bancos Centrais dos países membros (controlo da inflação) ▪ Maior facilidade na comparação entre os preços nos países membros ▪ Redução das taxas de juro para os países mais pequenos da união (exigência de
prémios de risco mais baixos por parte dos investidores estrangeiros) ▪ Maior importância no sistema monetário e financeiro internacional da moeda única em relação ao conjunto das moedas nacionais o que permite uma maior estabilidade do valor externo. O
SME e o mecanismo das taxas de câmbio. 1972 - A “Serpente Monetária Europeia” – regime de flutuação conjunta das moedas dos 6 países pertencentes à CEE ▪ Cada moeda tinha uma paridade relativamente ao USD ▪ E às outras 5 moedas da CEE; 5. Política
monetária. A política económica é extensivamente utilizada para a estabilização da conjuntura e para alteração da estrutura da economia. A função afetação eficiente dos recursos é privilegiada pelos autores neoclássicos;A função estabilização económica é
privilegiada pelos autores keynesianos; A função equidade é privilegiada pelos autores pós-keynesianos. Principais objetivos da política económica;A estabilidade dos preços;O máximo crescimento económico;O pleno emprego;O equilíbrio da balança de
pagamentos. INSTRUMENTOS Reforma: Quando um instrumento ou conjunto de instrumentos são utilizados de forma considerada especialmente importante pelas suas consequências profundas, em geral sensíveis durante um prazo longo (p. e. alteração na
estrutura dos impostos; nova regulamentação do sistema financeiro; alteração do sistema de contribuições para a segurança social; etc.). Instrumentos de controlo direto ou instrumentos propriamente ditos (p. e. fixação da taxa de um imposto; alteração da
taxa de juro diretora; despesa pública em infraestruturas; etc.) Instrumentos de controlo indireto ou objetivos operacionais (p. e. intervenção no mercado monetário de modo a tentar fixar um determinado valor para a taxa de juro de mercado). “POLICY MIX”
Sentido lato:Combinação de instrumentos; Sentido estrito:Combinação de instrumentos para se atingir os objetivos previamente definidos. LIGAÇÃO ENTRE INSTRUMENTOS E OBJETIVOS Objetivos operacionais, instrumentais ou instrumentos de controlo
indireto: São variáveis diretamente influenciadas pelos instrumentos e que influenciam as variáveis intermédias; OBJETIVOS INTERMÉDIOS (1) São variáveis que são influenciadas pelas variáveis operacionais ou diretamente pelos instrumentos e que têm uma
elevada correlação com as variáveis finais. 5.1 Os objetivos e os instrumentos da política monetária Política monetária-Podemos definir a política monetária como sendo a gestão da massa monetária efetuada pelo banco central, através de um conjunto de
instrumentos que condicionam a evolução da base monetária. Instrumentos da política monetária; De mercado:As operações de mercado aberto;A taxa de redesconto;As taxas de reservas obrigatórias ➢De direção central: A imposição de limites ao crédito;A
política de seletividade do crédito. Objetivo de taxa de câmbio: Consiste em o banco central fixar a taxa de câmbio da sua moeda à de um país que tenha uma baixa taxa de inflação. O que se pretende é importar a credibilidade da política monetária, de modo
que não se tenha que prosseguir políticas monetárias muito duras na primeira fase de desinflação. Tem a vantagem de ser um objetivo de fácil verificação pelos agentes económicos. Normalmente a Área do Euro ou os Estados Unidos da América. Objetivo de
taxa de juro:Consiste em o banco central fixar uma taxa de juro de curto prazo e deixar que a base monetária se ajuste de modo a ser compatível com a taxa de juro fixada. Tem o inconveniente de permitir que a massa monetária sofra oscilações consideráveis,
que podem por em causa a estabilidade monetária. Tem a seu favor a vantagem de ser facilmente observável pelos agentes económicos. Objetivo de rendimento nominal: Consiste em o banco central estabelecer uma taxa de crescimento (nominal) para um
agregado macroeconómico, por norma o PIBpm. A massa monetária será gerida de modo a garantir esse crescimento. Tem o inconveniente dos agregados macroeconómicos só serem mensuráveis após um período bastante longo, o que dificulta a transparência
do processo e pode mesmo provocar desvios em relação aos valores inicialmente previstos. Tem, ainda, o inconveniente de provocar oscilações na taxa de inflação, uma vez que a taxa de crescimento dos agregados reais não é constante. Pode facilmente chegar
aos três anos ou mesmo mais para valores definitivos. Objetivo de agregados monetários: Consiste em o banco central fixar taxas de crescimento para um ou mais agregados monetários. Por vezes é também acompanhado o crescimento de alguns agregados de
crédito. Apresenta o inconveniente de a inovação financeira e a instabilidade da função procura de moeda romperem com alguma frequência a ligação entre os agregados monetários específicos e o comportamento futuro da taxa de inflação. Tem a seu favor
uma relativa facilidade na observação da política monetária prosseguida, uma vez que os agregados monetários são calculados muito rapidamente. Apresenta, contudo, alguma dificuldade na interpretação a dar ao comportamento dos agregados monetários.
Objetivo direto de inflação: Consiste em o banco central observar o comportamento da taxa de inflação. Na presença de desfasamentos entre a política monetária e o objetivo final, pode conduzir a longos períodos de políticas monetárias demasiado restritivas
ou demasiado expansionistas. Os países que seguem objetivos de taxa de inflação socorrem-se, na realidade, de uma panóplia muito alargada de indicadores, de modo a contornar o problema dos desfasamentos da política monetária. 5.2 Os canais de
transmissão da política monetária Noção de transmissão monetária: ➢ A transmissão monetária é, basicamente, a cadeia de eventos que tem origem nas alterações da base monetária e se estende à economia. ➢ As alterações na base monetária têm dois
efeitos: 1) real - alterações provocadas nas variáveis reais; e 2) nominal - alterações provocadas no nível de preços (ou na taxa de inflação). Principais canais de transmissão da política monetária ➢Canal da moeda: atua pelos seus efeitos nas taxas de juro
➢Canal do crédito: age pelos seus efeitos na disponibilidade de crédito ➢Canal do preço dos ativos: atua diretamente no preço das ações e/ou preço da habitação. Efeito riqueza nas famílias (1) M↑ ⇒ Ps↑ ⇒ W↑ ⇒ C↑ ⇒ Y↑; Efeito liquidez nas famílias (2) M↑ ⇒
Ps↑ ⇒ FA↑ ⇒ FD↓ ⇒ Cd↑, H↑ ⇒ Y↑; Preços do imobiliário Efeitos diretos sobre despesas com a habitação: M↑ ⇒ Ph↑ ⇒ H↑ ⇒ Y↑ Efeitos riqueza nas famílias: M↑ ⇒ Ph↑ ⇒ W↑ ⇒ C↑ ⇒ Y↑; O canal do crédito A teoria do canal do crédito preconiza que os efeitos diretos
da política monetária sobre as taxas de juro são amplificadas pelas alterações endógenas no prémio de financiamento com recurso a capitais alheios (external finance premium), o qual é a diferença do custo entre os fundos obtidos junto de terceiros e o
autofinanciamento. Canal do crédito bancário Empresas , M↑ ⇒ L↑ ⇒ I↑ ⇒ Y↑ Famílias, M↑ ⇒ Ph↑ ⇒ NWb↑ ⇒ L↑ ⇒ I↑ ⇒ Y↑ ⇒ C↑ ; Canal do balanço M↑ ⇒ Ps↑ ⇒ NW↑ ⇒ L↑ ⇒ I↑ ⇒ Y↑ 5.3 A mobilidade internacional de capitais Estamos na presença de mobilidade de
capitais se: 1) Os ativos podem ser transacionados ao mesmo preço em diferentes mercados 2) As taxas de juro dos depósitos onshore e offshore forem iguais 3) Quando as taxas de juro ajustadas para eliminar o risco de câmbio forem iguais 4) Os capitais
fluírem dos países com taxas de juro reais mais baixas para os países com taxas de juro reais mais elevadas até se esbaterem as diferenças 5) A poupança e o investimento não estiverem relacionados ; O MODELO ISO-LMO SEM MOBILIDADE DE CAPITAIS CÂMBIOS FIXOS: A
POLÍTICA MONETÁRIA É INEFICAZ;A POLÍTICA ORÇAMENTAL É INEFICAZ; A POLÍTICA CAMBIAL É EFICAZ; CÂMBIOS FLEXÍVEIS: A POLÍTICA MONETÁRIA É EFICAZ;A POLÍTICA ORÇAMENTAL É EFICAZ; O MODELO ISO-LMO COM MOBILIDADE DE CAPITAIS CÂMBIOS FIXOS: A POLÍTICA MONETÁRIA É INEFICAZ; A POLÍTICA
5.4 A estabilidade financeira; Definição de estabilidade financeira • A estabilidade financeira pode ser definida como uma condição na qual o
ORÇAMENTAL É EFICAZ; A POLÍTICA CAMBIAL É EFICAZ; CÂMBIOS FLEXÍVEIS: A POLÍTICA MONETÁRIA É EFICAZ;A POLÍTICA ORÇAMENTAL É INEFICAZ;
sistema financeiro – que inclui intermediários financeiros, mercados e infraestruturas de mercado – tem capacidade para resistir a choques e a desequilíbrios financeiros. • Essa condição reduz a possibilidade de ocorrerem perturbações no processo de
intermediação financeira que sejam suficientemente graves para terem um impacto adverso na atividade económica real. Prevenir as crises financeiras • O BCE acompanha a evolução do setor bancário da área do euro e do conjunto da União Europeia, bem
como de outros setores financeiros, a fim de identificar eventuais vulnerabilidades e avaliar o grau de resiliência do sistema financeiro. • Desempenha essas funções em parceria com os restantes bancos centrais do Eurosistema e do Sistema Europeu de Bancos
Centrais. • São utilizadas políticas macroprudenciais para fazer face ao surgimento de possíveis riscos sistémicos no sistema financeiro. O principal objetivo dessas políticas é preservar a estabilidade financeira. As políticas macroprudenciais visam: • prevenir a
acumulação excessiva de riscos, resultante de fatores externos e perturbações do mercado, de modo a regularizar o ciclo financeiro (dimensão temporal) • tornar o setor financeiro mais resiliente e limitar os efeitos de contágio (dimensão transversal) • fomentar
regulamentação financeira assente numa perspetiva global do sistema, a fim de criar um conjunto adequado de incentivos para os participantes no mercado (dimensão estrutural). A estabilidade financeira contribui para: ➢ A solidez do sistema bancário - as
reavaliações súbitas de ativos, devido a variações inesperadas na inflação, podem afetar negativamente o balanço dos bancos - por exemplo, se os bancos concedem empréstimos de longo prazo a taxa fixa que são financiados por depósitos de curto prazo ➢
Limitar as variações não antecipadas do valor real dos ativos - se, inesperadamente, se verificar uma inflação elevada, tal irá provocar a descida do valor real dos ativos ➢ Limitar os “efeitos em cadeia” negativos com impacto na solvência dos bancos ➢ Reforçar
a estabilidade financeira - se a política monetária mantiver a estabilidade de preços, os choques inflacionistas ou deflacionistas sobre o valor real dos ativos são evitados e a estabilidade financeira é, desse modo, também reforçada. Ameaças à estabilidade
financeira: • riscos emergentes nos mercados e sistema financeiro – necessidade de identificar possíveis choques adversos e avaliar as suas consequências para a estabilidade do sistema financeiro ➢ Quatro elementos centrais na análise da estabilidade
financeira: • analise dos principais riscos para a estabilidade financeira, as vulnerabilidades subjacentes aos mesmos, assim como os desenvolvimentos da política macroprudencial • caracterização e analise do enquadramento macroeconómico e de mercado,
compreendendo a situação nos mercados financeiros, de uma forma geral, e no mercado imobiliário • análise da situação patrimonial das Administrações Públicas e do setor privado não financeiro (particulares e sociedades não financeiras) • análise da evolução
do setor bancário. Uma crise financeira pode ser entendida como um quebra de confiança. Os credores reduzem a concessão de empréstimos e negam-se a refinanciar os que vão vencendo, pois receiam que os devedores não consigam honrar as suas
obrigações. Os devedores respondem com vendas forçadas de ativos ilíquidos (que por vezes se tornam ainda mais ilíquidos à conta da mesma ausência de confiança na solvência das contrapartes que desencadeou a contração creditícia). Consequentemente,
esta falta de liquidez financeira e de mercado gera mais vendas forçadas, o que faz cair os preços dos ativos em toda a economia. É então que o banco central intervém como prestamista e comprador de última instância, de modo a fornecer liquidez financeira e

sustentar os mercados de ativos ilíquidos num nível de preços sem o desconto motivado pelo pânico. 6. TAXAS DE JURO. 6.1 Formação e equilíbrio das taxas de juro A relação da taxa de juro real é conhecida pela designação de equação de Fisher e deve ser
válida não só para as taxas de cupão como para todas as taxas de juro existentes na economia, i. • É de notar também que a taxa de inflação não é conhecida no início do período, logo os investidores apenas podem formular expetativas quanto a essa taxa 𝜋 𝑒
além de o mercado tem uma taxa de juro real 𝑟 𝑒 (desejada)• Quando as taxas são baixas é usual simplificar-se a relação para,; Determinantes das taxas de juro reais esperadas TEORIA CLÁSSICA • Taxa de juro = prémio para o adiamento do consumo (poupança)
• Taxa de juro = preço que assegura o equilíbrio entre a poupança e o investimento • Poupança = oferta de empréstimos = procura de títulos (BD (i)) • Investimento = procura de empréstimos = oferta de títulos (BS (i)) • A quantidade de moeda tem um efeito
temporário sobre as taxas de juro No curto prazo: ↑ M => ↑ BD(i) => ↓i No longo prazo: ↑ M => ↑π => ↑i; TEORIA KEYNESIANA • Taxa de juro = prémio pela renúncia à liquidez • A taxa de juro é estabelecida no mercado monetário: Ms = MD(i) • A taxa de
juro não afeta o nível de poupança, S = S(Y), apenas afeta a repartição da poupança entre moeda ou títulos; TEORIA DOS FUNDOS EMPRESTÁVEIS • Conjugação da teoria clássica e da teoria keynesiana • A oferta de fundos: aforradores S(i) e pelos bancos que
emitem moeda ∆MS • A procura de fundos: empresas I(i) e pelos agentes que querem aumentar os encaixes monetários ∆MD(i) • Equilíbrio: S(i) + ∆MS = I(i) + ∆MD(i) • Numa versão mais recente é distinguido o impacto sobre as taxas de juro das alterações
esperadas e não esperadas da oferta de moeda. Se os agentes económicos esperam um aumento da oferta de moeda, então a inflação esperada aumenta, anulando o efeito negativo do aumento de moeda sobre as taxas de juro; 6.2 Estrutura de prazo das taxas
de juro; Definição e estimação da estrutura de prazo das taxas de juro;A estrutura de prazo das taxas de juro (EPTJ) considera o efeito da maturidade no valor das taxas de juro.Hipóteses • Apenas obrigações de cupão zero (obrigações sem cupão) • Risco de
incumprimento nulo • Inexistência de cláusulas especiais associadas a essas obrigações • Os mercados são perfeitos (não existem fricções de mercado, custos de transação, taxas de imposto, etc.). Definição e estimação da EPTJ • As obrigações de cupão zero
usualmente apenas existem para o curto prazo, a partir de um ano, as obrigações pagam um cupão. • As obrigações com cupão fixo pode ser utilizada para estimar a EPTJ • O processo é iniciado com uma obrigação de cupão zero obtendo-se 𝑖𝑡,1. As teorias
explicativas da EPTJ • Quais os fatores que explicam a configuração da EPTJ? Teorias explicativas da EPTJ Tradicionais ቊ Expectativas puras Prémio de risco Institucionais ቊ Segmentação de mercados Habitat preferido • Teorias tradicionais: perfeita mobilidade
de capitais entre os vários segmentos (maturidades) do mercado de taxas de juro. • Teorias institucionais: as forças determinantes da EPTJ são a oferta e a procura “naturais” de cada maturidade. Papel principal dos investidores institucionais e mobilidade de
capitais inexistente ou imperfeita. As teorias explicativas da EPTJ Teoria das expetativas puras (TEP) Hipóteses adicionais: • As expetativas dos investidores quanto às taxas de juro futuras são homogéneas • Os investidores são indiferentes face ao risco →
Maximização da rentabilidade independentemente do seu risco. Teoria dos prémios de risco (TPR);Os agentes económicos, quer aqueles que oferecem fundos (investidores) quer aqueles que procuram fundos (entidades emitentes das obrigações), têm aversão
ao risco;“Debilidade constitucional” • Os investidores têm preferência por títulos de curto prazo (risco de perda de capital menor) • As entidades que emitem as obrigações têm preferência pelo longo prazo (estabilidade dos financiamentos e dos encargos da
dívida) • Excesso de procura de títulos de curto prazo e excesso de oferta de títulos de longo prazo. A Teoria da Segmentação dos Mercados (TSM) ;Independência entre a procura e oferta de títulos em cada segmento de mercado, logo entre as taxas de juro de
maturidades diferente;Comportamento de precaução → ajustamento entre a maturidade dos ativos e passivos sensíveis às taxas de juro. Caso contrário: • Existe risco de capital se 𝑚𝑎𝑡𝑢𝑟𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 > ℎ𝑜𝑟𝑖𝑧𝑜𝑛𝑡𝑒 𝑑𝑒 𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 (aumento da taxa de
juro) • Existe risco de reinvestimento se 𝑚𝑎𝑡𝑢𝑟𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 < ℎ𝑜𝑟𝑖𝑧𝑜𝑛𝑡𝑒 𝑑𝑒 𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 (diminuição da taxa de juro);As entidades emitentes também tendem a emitir obrigações cuja maturidade coincide com o prazo da disponibilização dos recursos
futuros. • Ex: Os bancos comerciais tendem a investir no curto prazo. As seguradoras e os fundos de pensões investem sobretudo em prazos mais dilatado. A Teoria do Habitat Preferido (THP) • Conjugação da influência dos aspetos institucionais com o papel das

expectativas e dos prémios de risco. • Os arbitragistas saem do seu habitat preferido se as taxas de juro oferecidas nas outras maturidades contiverem prémios que compensem o risco da operação. 7. INSTRUMENTOS E MERCADOS FINANCEIROS 7.1 Diferentes
tipos de ativos financeiros Um ativo é um direito que possui valor numa troca ➢ Um ativo tangível é aquele cujo valor depende das suas propriedades físicas (ex. edifício, terreno, mercadoria, etc.) ➢ Um ativo intangível representa um direito sobre um benefício
futuro ➢ Os ativos financeiros são ativos intangíveis no sentido em que o típico benefício futuro é um fluxo monetário ➢ O preço fundamental de um ativo define-se como a soma dos seus rendimentos futuros devidamente atualizados para o momento
presente; As ações As ações são títulos representativos do capital social de firmas, com o regime jurídico de sociedade anónima. As ações ordinárias conferem essencialmente dois direitos aos seus detentores: - O direito a receber uma parte proporcional na
repartição dos lucros ou do capital próprio em caso de liquidação da empresa. O dividendo é um direito residual, uma vez que só é distribuído após o cumprimento das obrigações perante os credores, todavia, por ser variável, tem um potencial de originar uma
rentabilidade bastante elevada. - O direito de votar na assembleia geral de acionistas e influenciar a gestão e o controlo da empresa. As obrigações As obrigações são títulos de dívida de médio e longo prazo (i.e. superior a um ano) pelos quais a entidade
emissora (empresas ou estado) paga normalmente um juro periódico (cupão). Esses pagamentos são regra geral feitos anual ou semestralmente. A taxa de cupão varia diretamente com as taxas de juro de mercado, e tende a ser mais elevada quanto maior é o
risco de incumprimento por parte do devedor. Os aspetos mais relevantes sob os quais se pode classificar os empréstimos obrigacionistas são: (1) o tipo de cupão, (2) o regime de amortização e (3) a existência de cláusulas especiais. As unidades de participação
em fundos de investimento As entidades gestores de fundos de investimento mobiliário são intermediários financeiros que vendem títulos (unidades de participação,) canalizando posteriormente essas poupanças para o investimento num portefólio de títulos
financeiros ou outros (normalmente os fundos de investimento especializam-se num determinado tipo de ativos, por exemplo ações, obrigações, ou instrumentos monetários). Cada unidade de participação representa um direito proporcional sobre o portefólio
detido pelo fundo. As unidades de participação em fundos de investimento Os fundos abertos oferecem permanentemente novas unidades de participação nomeadamente através de bancos e outras instituições financeiras, e reembolsam essas unidades de
participação assim que requerido pelo investidor. Os fundos fechados emitem as unidades de participação como as sociedades anónimas emitem as ações e usualmente não são reembolsáveis. Estas unidades de participação são negociáveis no mercado
secundário e o seu preço é determinado pelas forças da oferta e da procura de tal forma que o seu preço de mercado pode ser superior (a prémio) ou inferior (a desconto) ao seu valor líquido. 7.2 Taxonomia dos mercados financeiros Noção de mercado:
qualquer meio através do qual compradores e vendedores de um dado bem ou serviço interagem com o objetivo de determinar o preço e a quantidade a transacionar. (a) Mercados organizados versus mercados informais • Critério de caracterização: Nível de
formalidade Mercados organizados (e.g., “em bolsa”, on-exchange) ✓ Centralidade → negociação multilateral → incorporação de informação → eficiência ✓ Regulamentação e supervisão: unidade contratual, período de transação diário, operadores diretos
creditados (sociedades de corretagem e sociedades financeiras de corretagem), algoritmo de preço, procedimentos de liquidação. Mercados informais (e.g., “ao balcão”, over-the-counter). (b) Mercados “à vista”, mercados a crédito e mercados derivados
Critério de caracterização: tempo que medeia o momento de contratação (acordo de compra e venda) e o momento de liquidação (vendedor entrega a coisa vendida e recebe do comprador a contraprestação pecuniária) • Mercados “à vista” (e.g., mercado “a
contado”, spot market ou cash market): a contratação origina de imediato a sua liquidação • Mercados a crédito: usualmente, o objeto de negociação é entregue imediatamente enquanto a contraprestação pecuniária uma das componentes é adiada para uma
ou várias datas futuras preestabelecidas. • Mercados derivados: celebram-se acordos para entrega diferida, isto é, o acordo celebrado hoje só é, por vontade das partes contraentes, liquidado numa data ou em várias datas futuras preestabelecidas (ex: mercados
forward, de futuros, de opções e de swaps). Mercado primário versus mercado secundário Mercados primários: onde se procede à emissão dos títulos Funções económicas: - Transferem fundos daqueles agentes que detêm poupanças para aqueles agentes
económicos que necessitam deles para investir em ativos tangíveis. - Redistribuem o risco associado ao fluxo financeiro gerado pelos ativos tangíveis entre aqueles que procuram e aqueles que oferecem fundos. Mercado primário versus mercado secundário Os
bancos de têm tradicionalmente um papel preponderante na emissão de ativos financeiros. funções: 1. Aconselhar a entidade emitente dos melhores termos da emissão. 2. Aquisição dos títulos, assumindo o compromisso de vender esses títulos ao público
(subscrição). Neste caso os bancos retêm a parte dos títulos não adquiridos pelo público (com tomada firme). 3. Distribuir os títulos pelo grosso dos investidores (oferta pública). Neste caso, os bancos não se comprometem a adquirir os títulos não pretendidos
pelo público (sem tomada firme). A subscrição envolve um risco elevadíssimo de perdas de capital => a entidade subscritora líder reúne um conjunto de instituições financeiras para a subscrição dos títulos (sindicato financeiro ou sindicato de colocação).
Mercado primário versus mercado secundário Mercados secundário: onde se transacionam os títulos previamente emitidos. Neste caso as entidades emitentes não recebem quaisquer fundos dos compradores. Funções económicas: Processo de revelação do
preço. A interação entre compradores e vendedores no mercado secundário resulta na obtenção dum preço consensual. Esta informação é útil para as entidades emitentes para avaliarem a forma como estão a utilizar os fundos inicialmente obtidos no mercado
primário e ainda para medirem a recetividade dos investidores a novas ofertas públicas. Liquidez. Dada a existência de mercados secundários os investidores podem vender os ativos inicialmente obtidos no mercado primário. Se tal não acontecesse os
investidores estariam relutantes em adquiri-los. Isto teria um impacto bastante negativo sobre as entidades emitentes, visto que os investidores iriam desejar uma enorme compensação financeira para adquirir os títulos. 7.3. Regras de formação das cotações
Mercados em contínuo e mercados por chamada;No mercado em contínuo, durante cada sessão de bolsa vão-se formando sucessivos preços de transação à medida que novas ordens de compra e venda compatíveis vão chegando ao mercado. Este tipo de
mercado aumenta a transparência e liquidez.Nos mercados por chamada as ordens são agrupadas, sendo posteriormente objeto de confrontação simultânea. Isto é, em particulares momentos do dia de transação existe um leilão para determinar o preço de
mercado. A principal vantagem deste tipo de mercado é a estabilidade do preço. Tipos de ordens de bolsa Os investidores devem fornecer informações ao broker acerca das condições de acordo com as quais desejam transacionar. Existem condições de carácter
geral (sentido da operação, tipo de ativo e quantidade), e adicionalmente devem especificar o tipo de ordem. • Ordens ao melhor - O investidor adota uma atitude passiva em relação ao mercado, uma vez que a ordem é sempre satisfeita ao melhor preço
existente no momento em que a ordem chega ao mercado. • Ordens com limite de preço - A desvantagem das ordens “ao melhor” é que pode ocorrer um movimento adverso do preço do ativo desde o momento em que a ordem é enviada pelo investidor e o
momento em que é executada. De forma a evitar esse risco de execução o investidor pode estipular um limite para a execução da ordem. Numa ordem de compra (venda) o investidor estipula um preço máximo (mínimo) até onde está disposto a comprar
(vender) o ativo. A desvantagem das ordens com limite de preço é que não existe qualquer garantia de que a ordem seja realizada. Tipos de ordens de bolsa Os investidores devem fornecer informações ao broker acerca das condições de acordo com as quais
desejam transacionar. Existem condições de carácter geral (sentido da operação, tipo de ativo e quantidade), e adicionalmente devem especificar o tipo de ordem. • Ordens ao melhor - O investidor adota uma atitude passiva em relação ao mercado, uma vez
que a ordem é sempre satisfeita ao melhor preço existente no momento em que a ordem chega ao mercado. • Ordens com limite de preço - A desvantagem das ordens “ao melhor” é que pode ocorrer um movimento adverso do preço do ativo desde o
momento em que a ordem é enviada pelo investidor e o momento em que é executada. De forma a evitar esse risco de execução o investidor pode estipular um limite para a execução da ordem. Numa ordem de compra (venda) o investidor estipula um preço
máximo (mínimo) até onde está disposto a comprar (vender) o ativo. A desvantagem das ordens com limite de preço é que não existe qualquer garantia de que a ordem seja realizada. Tipos de ordens de bolsa Os investidores devem fornecer informações ao
broker acerca das condições de acordo com as quais desejam transacionar. Existem condições de carácter geral (sentido da operação, tipo de ativo e quantidade), e adicionalmente devem especificar o tipo de ordem. • Ordens ao melhor - O investidor adota uma
atitude passiva em relação ao mercado, uma vez que a ordem é sempre satisfeita ao melhor preço existente no momento em que a ordem chega ao mercado. • Ordens com limite de preço - A desvantagem das ordens “ao melhor” é que pode ocorrer um
movimento adverso do preço do ativo desde o momento em que a ordem é enviada pelo investidor e o momento em que é executada. De forma a evitar esse risco de execução o investidor pode estipular um limite para a execução da ordem. Numa ordem de
compra (venda) o investidor estipula um preço máximo (mínimo) até onde está disposto a comprar (vender) o ativo. A desvantagem das ordens com limite de preço é que não existe qualquer garantia de que a ordem seja realizada. Os forwards e os futuros são
contratos que permitem a transferência dos riscos associados à evolução das variáveis financeiras tais como: 1) as cotações das ações das empresas; 2) as taxas de câmbio; ou 3) os preços das mercadorias. Os forwards ou contratos a prazo são acordos de
compra ou venda de um determinado ativo que é celebrado tendo em vista a sua realização por um dado preço, numa certa data futura, resultante da vontade de ambas as partes. O preço que é fixado no contrato é designado preço de exercício. O valor do
contrato no momento da sua realização é nulo (zero). Acordo padronizado, reversível, de compra e venda de uma dada qualidade e quantidade de um bem ou instrumento financeiro, num local e numa data futura específica, a um preço fixado no presente.O
princípio fundamental: acordo para entrega diferida ➢Padronização da unidade contratual e normalização dos procedimentos: • Os contratos de futuros são padronizados e normalizados no que respeita à quantidade (dimensão do contrato) e à qualidade do
ativo subjacente, à data e ao local de entrega, ao tipo de liquidação, etc. • Apenas o preço é negociado entre as partes contratantes.Negociabilidade → objeto de transação em mercados formais, organizados e centralizados: liquidez, eficiência operacional
(celeridade e custos do processo negocial), transparência do mercado, eficiência informacional e justiça;Fungibilidade → contratos com as mesmas características contratuais, nomeadamente com o mesmo ativo subjacente e a mesma data de entrega, são
substitutos perfeitos → mecanismo de compensação. O preço dos forwards é determinado com base na arbitragem. A presença de arbitragem faz com que os preços praticados apenas se possam desviar marginalmente do preço de equilíbrio. A determinação
dos preços dos forwards baseia-se nas técnicas do cost-of-carry e do reverse cost-of-carry. Nos contratos forward devemos ter presente que temos uma contraparte vendedora e outra contraparte compradora. Por simplicidade de exposição vamos considerar
apenas a parte vendedora do contrato forward, mas tendo em atenção que o contrato de venda do forward tanto se pode referir à venda de um ativo numa data futura (data de expiração), como à aquisição de um dado ativo igualmente numa data futura. Na
técnica do cost-of-carry a contraparte vendedora, fixa o preço de exercício do contrato forward tendo por base o preço de mercado do ativo capitalizado para a data de expiração do contrato. Assim, o vendedor negoceia o preço de venda do ativo (preço de
exercício) que corresponde ao seu preço de mercado no momento presente mais o juro devido até à data de expiração do contrato forward. A taxa de juro a aplicar deve ser a taxa de juro sem risco, dado que esta operação não comporta risco (salvo de

incumprimento). Na técnica do reverse cost-of-carry, o vendedor detém o ativo que é objeto do contrato forward, vende o ativo, aplica o resultado da venda à taxa de juro sem risco e volta a adquirir o ativo na data de expiração do contrato. O preço de
exercício (de aquisição do ativo na data de expiração) corresponde ao produto da venda do ativo no momento presente (preço de mercado) mais o juro até à data de expiração do contrato forward. É usual considerar três situações distintas: 1) o ativo não gera
qualquer rendimento; 2) o ativo gera um rendimento monetário conhecido; e 3) o ativo tem associada uma taxa de rendibilidade conhecida. Por comodidade de exposição vamos considerar os seguintes pressupostos: 1) não há custos de transação; 2) todos os
resultados da negociação estão sujeitos a imposto à mesma taxa; 3) os investidores podem aplicar ou obter fundos à taxa de juro sem risco; e 4) os investidores podem efetuar operações de arbitragem. Os futuros permitem transferir os riscos associados à
evolução das variáveis financeiras, como as cotações das empresas ou das taxas de câmbio. Distinguemse três tipos de motivações para a participação num mercado de futuros: 1) a cobertura do risco; 2) a especulação; e 3) a arbitragem. Os contratos de futuros
constituem um dos principais aspetos da inovação financeira nos mercados financeiros. Existem mercados de futuros sobre: 1) taxas de juro; 2) ações; 3) índices acionistas; 4) divisas; e 5) ativos físicos. Os antecedentes históricos dos contratos de futuros são os
contratos a prazo (forward) nos quais as partes intervenientes fixam o preço e a quantidade para uma transação sobre um determinado ativo, que será realizada numa data futura. Os mercados a prazo dificilmente podem atingir uma dimensão significativa,
tanto no que respeita ao número de investidores, como no que respeita aos montantes transacionados, devido ao risco de incumprimento que comportam e à iliquidez dos contratos. Essas duas limitações dos contratos a prazo são resolvidas através da criação
dos mercados de futuros. Os contratos de futuros apresentam, para além do diferimento temporal entre o momento da negociação e o momento em que a transação é realizada, as seguintes características: 1) a normalização dos contratos, de forma que, cada
contrato corresponde à mesma quantidade do ativo subjacente para todos os investidores, sendo a sua data de vencimento estipulada pela entidade que regula o funcionamento do mercado; 2) a existência de depósitos de garantia junto dos intermediários
financeiros que atuam no mercado, obrigatório tanto para compradores como para os vendedores dos contratos e cujo valor é ajustado diariamente em função da evolução da cotação dos contratos (marked to market); 3) cada uma das contrapartes do contrato
de futuros pode ser obrigada à realização de um depósito suplementar se, em resultado da marcação ao mercado da sua posição, o valor do seu depósito descer abaixo de um limite mínimo, designado por margem de manutenção; e 4) a câmara de
compensação substitui automaticamente a parte que não realizar a sua prestação, eliminando, assim, o risco de incumprimento. O depósito de garantia e a marcação ao mercado asseguram que nenhuma das partes tira benefício do não cumprimento da sua
prestação se deixar de considerar vantajoso o contrato de futuros. Para compreendermos melhor a função do depósito de garantia vamos admitir que a última data em que um contrato de futuros pode ser negociado coincide com a data de liquidação do
contrato, isto é a data em que os vendedores entregam o ativo subjacente ao contrato e em que os compradores pagam o respetivo preço. Os contratos de futuros são geralmente negociados em bolsa e apresentam um conjunto de características que os tornam
especiais. Um futuro é um contrato negociável em mercado organizado (bolsa), em que os contratantes se obrigam a comprar/vender um ativo normalizado quer em qualidade quer em quantidade, numa determinada data futura e num local preestabelecido,
por um preço ajustado no presente. A padronização dos futuros concretiza-se num conjunto de especificações que os contratos enunciam. Ativo subjacente – é o ativo sobre o qual se realizam os contratos. Dimensão – é o número de unidades do ativo cobertas
pelo contrato. Calendário de negociação (Delivery Cycle) – são os meses de vencimento dos contratos. Data de expiração – é a data em que um contrato de futuros atinge a maturidade. Especificação da quantidade do ativo e local de entrega – é a descrição
detalhada do ativo objeto de negociação, de modo que fiquem claramente definidas as suas características relativamente aos níveis de qualidade ou ao local de entrega. 39 Mecanismos de liquidação – são os termos em que deverá ser realizada a liquidação
física, caso a ela haja lugar, e/ou financeira do ativo subjacente. Só muito raramente os contratos de futuros conduzem à entrega do ativo subjacente, pois são normalmente fechados antes da data de expiração. Nos contratos de futuros o único parâmetro não
padronizado é o preço do ativo subjacente, o qual é determinado pelos mecanismos de mercado. Método de cotação dos futuros – é a forma como são fixados os preços dos contratos bem como as variações mínimas e máximas e os preços de referência. O
preço dos futuros é fixado em função do ativo subjacente. Os contratos especificam quer a variação mínima de cotação (tick size), quer as variações máximas. O preço de referência é um elemento muito importante pois reflete a tendência de fecho em cada
sessão, servindo de suporte às operações sobre margens. Margens e suas operações – são os montantes que os investidores em futuros têm que depositar em dinheiro vivo ou em ativos financeiros elegíveis numa “conta margem” de acordo com um conjunto de
procedimentos específicos constantes das condições gerais dos contratos e determinados pela entidade gestora do mercado. Publicação de cotações. Opções ➢ As opções sobre ativos financeiros incidem sobre ações ou índices acionistas, bem como sobre taxas
de juro. ➢ Acordo pelo qual o comprador adquire o direito de comprar (opção de compra - call option) ou de vender (opção de venda - put option) uma quantidade específica de um determinado bem ou instrumento financeiro a um preço preestabelecido,
numa data futura (opções estilo europeu), denominada de data de expiração ou data de vencimento, ou durante o período que até aí decorre (opções estilo americano), pagando ao vendedor um dado preço (prémio). O vendedor da opção assume a obrigação
de comprar ou vender o ativo subjacente, nas condições preestabelecidas, caso o comprador decida exercer o seu direito. • Termos do contrato assimétricos → comprador paga o preço da opção ao vendedor. • As opções podem ser negociadas over-the-counter
(ao balcão) ou on-exchange (em bolsa). 47 Uma opção é um contrato que confere a uma das partes, o comprador, o direito, mas não a obrigação, de comprar ou vender um ativo, por um preço pré-determinado, denominado preço de exercício. A opção pode ser
exercida numa data futura – opção europeia, ou ao longo de um determinado período – opção americana. O vendedor da opção recebe, no momento em que a subscreve, um prémio. Quanto ao comprador, uma vez que está a adquirir um direito, só recebe uma
prestação, por parte do vendedor, se decidir exercer a opção e no momento em que a exercer. Quando o comprador da opção adquire, através dela, o direito de comprar um ativo, diz-se que ele adquire uma opção de compra (call-option). Se a opção confere,
ao seu comprador, o direito de vender um ativo, trata-se de uma opção de venda (put-option). O ganho do comprador da call-option não tem limite superior, enquanto a sua perda é limitada. O vendedor da call-option tem, pelo contrário, um ganho limitado e
uma perda ilimitada. O comprador da put-option exerce a opção no caso de o preço do ativo subjacente ser inferior ao preço de exercício da opção. Se, pelo contrário, o preço do ativo subjacente for superior ao preço de exercício, o comprador não exerce a
opção, limitando o prejuízo ao valor do prémio que pagou. Note-se, no entanto, que, neste caso, não só a perda, mas também o ganho do comprador é limitado. Também no caso da put-option, o ganho do vendedor é simétrico do ganho do comprador, o que
significa que tanto o seu ganho, como a sua perda são limitadas. O princípio base subjacente aos swaps apoia-se na existência de vantagens comparativas que os agentes económicos possam explorar. Se um dos agentes económicos possui uma vantagem num
mercado financeiro pode trocar essa vantagem por uma vantagem que outro agente económico detém noutro mercado. O objeto da troca poderá decorrer um benefício fiscal ou de uma maior facilidade de acesso aos mercados financeiros que se traduzem num
custo de financiamento menor. A utilização da técnica dos swaps também se presta a ser utilizado na arbitragem entre os diferentes mercados financeiros. O potencial de arbitragem pode resultar de diferentes perceções de risco ou das características
específicas dos mercados que estão associadas às imperfeições do mercado e que resultam de fatores institucionais ou da conjuntura vigente em cada mercado nacional. A arbitragem por intermédio dos swaps também pode ser potenciada quando articulada
com outros instrumentos financeiros. Um swap é um acordo entre duas partes, nos termos do qual há uma troca de fluxos (cash-flows) de pagamento nas datas fixadas antecipadamente. Um swap possui frequentemente uma natureza de operação
internacional, na medida em que as empresas que realizam o swap recorrem a maior parte das vezes, aos mercados financeiros internacionais. Num swap de taxa de juro, há um empréstimo por duas empresas de uma mesma soma para o mesmo vencimento,
mas a taxas de juro diferentes, depois o pagamento por cada um dos juros do outro durante toda a duração do empréstimo. Num swap de divisas, há a troca de uma obrigação liberada numa certa divisa contra uma obrigação, com a mesma duração, emitida
noutra divisa com nova troca, no vencimento, a uma taxa de câmbio combinada anteriormente. Assim, um swap permite a cada cocontratante ter acesso indiretamente aos mercados financeiros onde o outro se encontra em melhor posição que ele. Os swaps de
taxas de juro consistem em acordos de trocas de cash-flows entre duas empresas, tendo como objetivo reduzir os custos do endividamento. Em regra geral, nesses acordos, uma das empresas compromete-se a pagar à outra, um montante fixo durante um
determinado número de anos, enquanto a segunda empresa pagará à primeira, nas mesmas datas, um montante variável, dependente da evolução das taxas de juro de mercado de curto prazo. O interesse das empresas neste tipo de contratos resulta de
apresentarem capacidades diferenciadas de endividamento, no mercado dos títulos de taxa fixa, em relação ao mercado dos títulos de taxa variável. Os swaps plain vanilla permitem-nos reter a essência dos swaps e são de fácil montagem. Para se realizar uma
operação de swap é necessário que se verifique que as entidades intervenientes tenham uma vantagem absoluta ou comparativa na taxa de juro que não lhes convêm e que essas preferências sejam opostas. Os swaps de divisas envolvem a troca entre dois
agentes económicos de fluxos de divisas. Os swaps de divisas são muito parecidos com os swaps de taxas de juro que analisamos no ponto anterior. No entanto, diferem em dois pontos principais: 1) a troca de divisas que se efetua no início da realização do

swap; e 2) a possibilidade de se verificar risco de câmbio. 8. ANÁLISE ESTATÍSTICA DOS INVESTIMENTOS FINANCEIROS;A taxa de rentabilidade é a variável por excelência para analisar os investimentos financeiros; A taxa de rentabilidade é independente da
escala; Quando os investidores adquirem mais do que um ativo estão a constituir portefólios; As taxas de rentabilidade discretas são aditivas entre títulos no mesmo momento de tempo (soma ponderada pelas proporções);As taxas contínuas são aditivas no
tempo (soma simples); Os investimentos financeiros devem ser analisados em duas dimensões: rentabilidade média e risco. Taxa de juro sem risco – taxa de juro dos bilhetes do tesouro (e.g. T-Bills para o dólar, BT alemães para a zona euro). 9. MODELO DA
MÉDIA-VARIÂNCIA Taxa de juro sem risco – taxa de juro dos bilhetes do tesouro (e.g. T-Bills para o dólar, BT alemães para a zona euro); A minimização do risco é efetuada pela diversificação dos ativos, o que permite eliminar o risco específico que decorre da
concentração num só ativo. O risco de mercado não pode ser reduzido pela via da diversificação, mas pode ser transferido para agentes económicos mais preparados para lidar com este tipo de risco. A hipótese de que a rendibilidade dos ativos financeiros têm
uma distribuição de probabilidades normal serviu de base à formulação, por Markowitz (1952), do modelo da média variância. Esta abordagem admite que a rendibilidade dos ativos financeiros é, estatisticamente, representada por uma distribuição normal e
que a decisão do investidor é tomada com base no valor esperado e no desvio-padrão da rendibilidade dos ativos. O desvio-padrão é tomado como a medida do risco dos ativos financeiros. Este modelo serve igualmente de base à demonstração de que a
diversificação permite reduzir o risco, bem como à seleção dos portefólios eficientes, isto é, o portefólio de ativos financeiros cujo risco é mínimo, para cada nível de rendibilidade esperada. A hipótese de aversão pelo risco implica que o investidor procura, para
cada valor da rendibilidade esperada, encontrar o portefólio com o menor risco. Este procedimento está subjacente na seleção dos portefólios eficientes. Comecemos a análise desta problemática com a determinação do lugar geométrico das combinações
possíveis entre rendibilidade esperada e risco (desvio-padrão), no caso de um portefólio constituído por dois ativos com risco. Quando um portefólio é composto por mais do que dois ativos com risco, existem várias combinações possíveis das proporções dos
ativos que satisfazem o mesmo valor para a rendibilidade esperada. As combinações possíveis entre rendibilidade esperada e risco situam-se numa região do plano, delimitado à esquerda por uma curva convexa, como a que passa pelos pontos a e b, na figura
seguinte. A convexidade dessa curva resulta de os coeficientes de correlação entre qualquer par de ativos, ou de portefólios se situarem entre -1 e +1. O ponto a, o mais à esquerda dessa curva, representa o portefólio de menor risco. Todos os pontos sobre a
curva, situados acima do ponto a, representam os portefólios cujo risco é o mais reduzido, para cada valor da rendibilidade esperada. Podemos encarar, alternativamente, todos os pontos da curva, acima do ponto b, como representando os portefólios cuja
rendibilidade esperada é maior, para cada valor do risco. Por essa razão, a parte ascendente desta curva é a fronteira de eficiência do mercado de capitais e os portefólios situados sobre ela designam se por portefólios eficientes. O conjunto dos portefólios não
eficientes situa se à direita e para baixo, da fronteira de eficiência, a sombreado na figura seguinte. Para qualquer portefólio situado nessa zona, existe outro, situado sobre a fronteira de eficiência, que representa a mesma rendibilidade e um risco menor. Sob
um ponto de vista diferente, podemos também dizer que, a qualquer portefólio não eficiente corresponde um outro, situado sobre a fronteira de eficiência, que tendo o mesmo risco apresenta uma rendibilidade esperada mais elevada. A seleção dos portefólios
eficientes pode fazer se através da determinação do portefólio cujo risco, representado pela variância é mínimo para cada valor da rendibilidade esperada. Na análise da problemática da seleção dos portefólios eficientes não tivemos em conta a existência de um
ativo sem risco. Quando este existe, os investidores têm a possibilidade de alcançar a mesma rendibilidade esperada correndo um risco menor do que o resulta da análise precedente. Este objetivo é atingido através da combinação do ativo sem risco com um
portefólio de ativos com risco. O risco dos ativos financeiros tem duas componentes: uma é relativa à qualidade do devedor e a outra está associada às condições do mercado. A primeira dessas componentes implica que o ativo sem risco seja necessariamente
um título da dívida pública. A exigência de que o preço futuro do título seja um valor certo, para que não haja risco de mercado, implica que apenas os títulos da dívida pública, cujo vencimento ocorra a muito curto prazo, possam ser tidos em conta quando
definimos os ativos sem risco. Pela observação da figura seguinte vemos que a maximização da função de utilidade dos investidores é conseguida se a combinação escolhida entre ativo sem risco e um portefólio de ativos com risco, se situar sobre a tangente à
fronteira de eficiência que intercepta o eixo das rendibilidades no ponto correspondente à taxa de juro sem risco, RF . Isto significa que o portefólio de ativos com risco escolhido por todos os investidores é o portefólio M, situado sobre a fronteira de eficiência
no ponto onde passa a referida tangente. Esse portefólio M é, por essa razão, designado de portefólio de mercado. Estamos perante a hipótese, segundo a qual todos os investidores aplicam uma parte da sua riqueza no ativo sem risco, à taxa de juro RF e a
outra parte no portefólio de mercado, com a taxa de rendibilidade esperada 𝑅ത𝑀 e risco 𝜎𝑀, que se designa por teorema da separação. Esta situação traduz-se na existência, no mercado financeiro, de dois fundos de investimento, um aplicado no ativo sem
risco e o outro no portefólio de mercado, nos quais todos os investidores teriam a sua riqueza aplicada. O portefólio de cada investidor, ou seja, a combinação por ele escolhida entre o ativo sem risco e o portefólio M, tendo em conta o pressuposto da

maximização da utilidade esperada, situa-se no ponto de tangencia de uma curva de indiferença à nova fronteira de eficiência definida pela reta que passa pelos pontos RF e M. 10. Modelo de Mercado, CAPM e Modelo a 4 fatores. O Modelo de mercado e a
decomposição do risco As ações estão sobretudo correlacionadas entre si através dum fator comum (o mercado como um todo). A relação entre as ações e o mercado é linear e estocástica. A rentabilidade média das ações, está relacionada com a rentabilidade

média do mercado. A reta de mercado estabelece uma relação ente a rentabilidade esperada e um portefólio eficiente, dada a existência de um ativo sem risco. Todavia não descreve a relação de equilíbrio que deve existir entre a rentabilidade esperada e o risco
para os portefólios ineficientes ou para as ações individuais. Aversão ao risco → diversificação → risco específico nulo. O risco de mercado é o único a ser recompensado: BETA Todos os ativos, portefólios e ações, eficientes ou ineficientes, devem-se situar na

mesma reta no espaço beta-rentabilidade esperada O equilíbrio existe e é estável.Arbitragem: estratégias de transação desenhadas para tirar partido de um desequilíbrio de mercado, i.e., da diferença entre o preço de transação e o preço de equilíbrio do ativo,

garantindo um lucro certo, sem risco, com um investimento de fundos próprios nulo (Soma das proporções igual a zero). O modelo de Fama-French a 3 fatores é um modelo de determinação do preço de ativos desenvolvido por Fama e French (1992) que estende
o CAPM adicionando o fator de risco tamanho das empresas e o fator de risco de valor da empresa. Este modelo considera o facto da evolução do preço das ações de empresas de reduzida capitalização superar, frequentemente, a evolução dos preços do
mercado. A inclusão destes dois fatores, permite que o modelo incorpore a tendência de um melhor desempenho das pequenas empresas. Este modelo também é utilizado, por vezes, para avaliar a performance dos gestores O modelo a 4 fatores Fama-French-
Carhart (ou Monthly Momentum Factor) inclui um fator extra ao modelo a 3 fatores de Fama-French. O modelo FamaFrench a 3 fatores, pressupõe que na maioria das situações a rentabilidade do mercado acionista pode ser explicada por três fatores: 1) o risco,
2) o preço, e 3) a dimensão da empresa. Carhart adicionou um quarto fator, o momentum, na determinação do preço das ações. O momentum é uma medida da rapidez das alterações de preço das ações. O momentum é calculado pelo investimento (compra) em
ações de empresas que aumentaram de preço menos o desinvestimento (venda) em ações de empresas que diminuíram de preço (isto é, empresas vencedoras menos perdedoras).