03 A 09/02/23 Das Inscrições. 12/02/23: Paulo Gustavo Soares

Paulo Gustavo Soares
pgustavo1976@yahoo.com.br
07
03 a 09/02/23 12/02/23
Das inscrições.
TRXF11 HGRU11 VCJR11 KCRE11

KNIP11 KNCR11 KNSC11 KNHY11
RECT11 MGLG11 PVBI11 XPML11
HSML11 VISC11 VRTA11 VINO11
VILG11 RELG11 HSLG11 MAXR11
BPFF11 RECR11 OUJP11 OURE11
RCRB11 ALZR11 CTXT11 FIGS11
Importante – Área do assinante
No início dos relatórios passará a constar o reforço sobre a existência da área do assinante
no site do desmistificandofii.com. Nessa área os assinantes conseguem acessar com o seu
e-mail cadastrado todos os relatórios feitos desde dezembro de 2017, por meio de uma
pesquisa chamada de “tag”, onde é possível localizar os relatórios em que um determinado
FII foi tratado. Caso você não lembre a sua senha, não há problema, é bem fácil de reiniciar
pelo próprio site. Não deixe de usar essa ferramenta para revisar a sua carteira ou antes de
comprar um fundo. Uma pesquisa simples pode evitar que você compre fundos como
XPCM11, com clara recomendação de venda, ou fundos como BBFI11 ou CXCE11.
Carteira recomendada
Reforço que a Carteira Recomendada consta em todos os relatórios semanais, com a
atualização de se o fundo está com recomendação de “compra” ou “manutenção”. Ela
pode ser encontrada ao final do relatório, depois dos comentários sobre os fundos.
Dados econômicos
Esta semana foi divulgado o IPCA de janeiro, o qual apontou alta de 0,53%, vindo em linha
com as projeções da Anbima. O índice é praticamente igual ao de janeiro de 2022, que
tinha fechado em 0,54%.
O índice é muito alto se pensarmos na nossa meta de inflação, pois seria o dobro do
esperado para um mês; no entanto, frente ao que vivenciamos recentemente e
considerando que o mês de janeiro costuma ter mais pressão inflacionária, junto com
fevereiro, é um bom índice.
Mas, as expectativas para fevereiro não são das melhores. A expectativa da Anbima,
conforme consta no site, é de 0,81%. Esse indicador iria em linha com as minhas
expectativas do início do ano, de termos os meses de dezembro a fevereiro com índices
inflacionários mais elevados, seguindo pressionando os juros para cima, mas retornando
os rendimentos dos FIIs de recebíveis para valores elevados novamente.
Se o IPCA de fevereiro vier nesses patamares, é possível que tenhamos a recuperação dos
FIIs de recebíveis para mais próximo do seu valor patrimonial, especialmente aqueles que
realizam a apuração dos rendimentos pelo regime competência.
Esta semana também foi divulgada a primeira prévia do IGPM de fevereiro, a qual voltou a
fechar no campo negativo (-0,23%). A queda na prévia já fez a Anbima rever as suas
expectativas do IGPM de fevereiro, passando de +0,29% para -0,09%; no entanto, a queda
no IGPM foi muito marcada por queda nos preços das commodities e do dólar neste
período da primeira prévia, o que já passou a rever na sequência. Assim, é muito difícil
tentar prever o movimento do IGPM neste mês, mas, a tendência é que fique baixo e ajude
a controlar a inflação em patamares mais baixos.
E as discussões sobre alterações da meta de inflação seguem em pauta e nos jornais.
Apesar de não haver nada de concreto, as discussões ganham espaço e não descarto que
sejam alteradas as metas de inflação, tanto para 2023, quanto para os próximos anos; no
entanto, há muitas dúvidas se isso seria capaz de reduzir os juros futuros, o grande
balizador da precificação da renda variável. É indiscutível que os juros reais brasileiros estão
muito elevados, mas há dúvidas sobre os efeitos de confiança e até mesmo de disparo de
inflação que poderiam gerar uma mudança das metas. Esta semana teve uma entrevista
com Gilberto Kassab no Canal Livre da Band e ele disse uma frase que me chamou muito
a atenção, algo mais ou menos assim: Em inflação, a melhor coisa que um Presidente e
um Ministro da Fazenda pode fazer é não falar de inflação, pois isso por si só gera uma
visão de inflação e as pessoas aumentam os seus produtos. Achei a frase muito
interessante, pois a inflação tem um aspecto de comportamento humano muito
interessante, tanto que há uma dificuldade muito grande de se parar a inflação inercial.
Ou seja, o melhor seria deixar o Copom fazer o seu trabalho de forma organizada.
Não é possível antecipar movimentos futuros de alteração dos juros; no entanto, como
expliquei no evento Investidor 72 Horas, disponível no Youtube, nós estamos em um
momento muito favorável nos FIIs, com preços que indicam compra para os fundos de
tijolo e os fundos de recebíveis, podendo gerar uma boa diversificação e proteção para a
carteira. Para quem quiser assistir, seguem os links das aulas: Aula 1, Aula 2 e Aula 3.

Boletim mensal dos FIIs pgustavo1976@yahoo.com.br
Esta semana foi divulgado o boletim mensal dos FIIs da B3 do mês de janeiro e o número
de investidores em FIIs ultrapassou a marca dos 2 milhões, alcançando o impressionante
número de 2.055.900 investidores pessoas físicas.
Eu fico particularmente feliz com este número, pois em 2015, quando decidi fazer a
certificação CNPI e lançar o DesmistificandoFII como serviço de análise independente,
depois de dois anos escrevendo o blog DesmistificandoFII, tínhamos 89 mil investidores e
eu insistia em uma frase “os FIIs serão a porta de entrada dos investidores na bolsa”.
Cheguei a ser chamado de maluco e que não faria sentido o que eu estava fazendo, mas
foi adiante e hoje estamos aqui, com o agora Desmistificando Research cada vez mais forte
e com os FIIs sendo a porta de entrada da bolsa de valores.
Só para terem o comparativo, no universo das ações nós saímos de 476 mil investidores
em 2015 para 3,4 milhões no último informe da B3, um crescimento de 614%, enquanto nos
FIIs foi um crescimento de 2.200%.
Fico muito feliz de ter contribuído com este universo ao longo desses anos e espero poder
seguir auxiliando os investidores a terem cada vez mais conhecimento em FIIs nos
próximos anos. Fico muito agradecido com todos os meus assinantes que confiaram e
confiam no meu trabalho nesses anos todos, tendo diversos deles que são assinantes
desde 2015, sem vocês eu não teria seguido. Muito obrigado.
Ok, comemoração e agradecimentos feitos, passamos a analisar no que isso impacta nos
preços dos FIIs.
Não há um manual que seja possível obter o quanto isso impacta nos preços dos FIIs. Mas,
se considerarmos que algo como 80% desses investidores entraram nesse universo nos
últimos 3 anos, é normal que o nível de conhecimento e experiência seja baixo, que esses
investidores acabem fazendo escolhas ruins e deixando se levar por indicadores
inadequados no momento de comprar e vender. Também é normal deixarem se levar por
alterações não recorrentes nos fundos, como uma alteração para cima ou para baixo dos
rendimentos.
Isso tudo pode aumentar a volatilidade nas cotações dos FIIs e pode contribuir para os
níveis de preços que estamos vendo. Mas, se por um lado faz a cotação cair em momentos
ruins, isso pode gerar impactos de valorização quando o mercado virar. Com mais
investidores, o efeito FOMO pode atuar muito forte e levar a uma valorização por
ansiedade. Para quem não conhece, o efeito FOMO (Fear of Missing Out) é o "medo ficar
de fora" quando há uma alta no mercado, fazendo com que a alta seja retroalimentada
simplesmente por estar subindo. Como o investidor não quer ficar de fora, ele compra
porque está subindo, e acaba fazendo com que suba ainda mais.
Evidentemente que aqui é apenas uma

Paulo reflexão,
Gustavo Soares mas um ponto importante de
analisarmos sempre. pgustavo1976@yahoo.com.br
Por isso é tão importante investir em conhecimento, para entendermos detalhadamente

o universo que estão inseridos os nossos investimentos.
Levando em consideração o que foi dito nas páginas anteriores e com o objetivo de levar
conhecimento aos investidores é que resolvemos criar o curso de FIIs mais completo do
mercado, que te leva do básico ao avançado. Tendo em vista que o universo dos fundos
imobiliários é relativamente novo e que a maioria esmagadora dos investidores não possui
tanto conhecimento, entendi que criar uma escola para difundir o meu conhecimento e
do meu sócio Edvaldor Júnior, adquirido durante mais de uma década nesse mercado, ao
investidor comum. Aquele investidor que tem o seu tempo dedicado ao trabalho e a
família, mas que não pode ficar desamparado nessa área tão importante na vida de todos:
alcançar a tão sonhada liberdade/independência financeira.
Imagine o investidor normal, que tem sua atividade principal, um advogado, um médico,
um servidor público e qualquer outra profissão, que encontrou no mundo dos
investimentos uma esperança para montar a sua aposentadoria privada. E
disciplinadamente, todo mês, com muito esforço, ele investe seu suado dinheiro com a
esperança de que em 10, 20 anos consiga alcançar a liberdade financeira. Pois bem,
passando todo esse tempo, ele olha para sua carteira e percebe que seu patrimônio não
evoluiu tanto, perdeu para a inflação ou até mesmo o rendimento não cresceu. Isso seria
muito frustrante e traria a sensação de tempo [e dinheiro] perdido.
Pois é, infelizmente isso é possível e afirmo ao assinante que vimos e veremos isso
acontecer muito. E qual foi o problema desse investidor? O mercado não presta? Os FIIs
são o conto do vigário? A bolsa é cassino? provavelmente esse investidor irá achar alguma
dessas desculpas para tirar a culpa de si, mas evidentemente que isso não é a verdade. A
verdade é que muitos não buscam o conhecimento adequado e, não fazendo isso, acabam
fazendo escolhas ruins. No futuro o resultado disso virá, cedo ou tarde. Uma reflexão que
gosto de fazer é: não é só no mercado, mas em todas as áreas da vida isso é verdade. Se o
cidadão escolher trilhar por caminhos aparentemente fáceis, buscar atalhos aparentes e
não se dedicar profundamente naquilo que ele está almejando para o seu futuro, os
resultados não virão, ou virão muito aquém do esperado. Se em qualquer área da vida é
assim, por que no mundo dos investimentos seria diferente?
Infelizmente, como na vida, muitos atribuem o fracasso a outras variáveis que não
envolvem ele mesmo. O famoso "a culpa é de qualquer um, menos minha".
Mas eu garanto que se o investidor adquirir conhecimento no caminho que o seu

patrimônio cresce, o resultado lá na frente será completamente diferente, assim como foi
comigo e meu sócio Edvaldo, bem como muitos outros que conheço que também
alcançaram a independência financeira através dos investimentos, especialmente os
fundos imobiliários. Uma coisa em comum em todos eles? todos estudaram bastante,
possuem um conhecimento muito acima da média
Paulo Gustavo Soares e não param de aprender todos os
dias. pgustavo1976@yahoo.com.br
Por isso eu afirmo ao assinante, é sim possível ter uma vida tranquila através dos FIIs e é
esse o meu desejo a todos vocês. Infelizmente isso não vem da noite para o dia e não é fácil
(talvez o termo seja felizmente, poque se fosse assim, o que é fácil e rápido geralmente não
se dá o seu devido valor).
Assim, convido a todos que tenham esse desejo de se aprofundar mais nesse universo de
fundos imobiliários a se inscreverem em nosso curso, o curso mais completo do Brasil sem
sombra de dúvidas.
O valor para o assinante é exclusivo, uma vez que você já acompanha o meu trabalho de
relatório semanal. Estamos disponibilizando todo o curso, juntamente com todos os bônus,
pelo valor de R$ 997,00. O assinante pode adquirir o curso através deste link abaixo:
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Será um prazer tê-los conosco nessa jornada de aprendizado, onde muitos já estão
participando e o feedback de cada aluno é muito positivo. Não demore muito a adquirir,
pois reservamos somente 200 vagas e já atingimos 70% das inscrições. Te esperamos lá.
TRXF11
O fundo informou que a locatária Assaí, da loja de Bauru/SP, tem a intensão de expandir
sua loja. Atualmente a loja possui 6.192 m² e o projeto pretende expandir para mais 7.562,89
m² aproximadamente, ou seja, tem potencial para mais que dobrar a atual área. Segundo
o fundo informa, a expansão pode ser feita pelo fundo, cobrando um aluguel por isso,
conforme já previsto no contrato, ou pode ser feita pelo inquilino, sem consequentemente
pagamento de aluguel, ficando para o fundo a sua benfeitoria.
Este será um teste de conhecimento do fundo e do seu contrato. Eu gosto muito dos
potenciais de expansão dos imóveis em FIIs, pois isso permite o fundo aumentar o nível de
lucro, pois boa parte do imóvel já foi pago e os cap rate costumam ser mais elevados, como
vimos em LVBI e BRCO. No caso do TRXF11, há um contrato atrelado que limita muito esse
cap rate mais elevado, pois já há uma contratação de cap rate para custo, uma vez que o
aluguel já considera o terreno vazio. Assim, essa expansão nos permitirá verificar como é o
modelo do fundo, o qual tende a não gerar nenhum aumento de rendimento em razão
disso, por manter o nível de cap rate. Apesar disso, uma expansão tende a valorizar o
imóvel para o futuro.
Olhando para os números do fundo no mês de janeiro, enquanto o lucro líquido foi de R$
0,83/cota, o rendimento foi levemente acima, de R$ 0,85/cota. O fundo ainda acumula um
resultado não distribuído de R$ 0,44/cota.
O fundo atualmente não negocia com um desconto tão relevante frente ao seu valor
patrimonial, de modo semelhante a HGRU11. Contudo, entre os dois, nos patamares de
preço atuais, minha preferência é por HGRU11 devido ao seu maior desconto.
HGRU11
O fundo divulgou uma atualização da informação sobre a aquisição do Dutra 107, já
explicado no relatório de 18/12/22. Segundo o fundo esta atualização é necessária pois havia
erro no FR anterior.
O fundo informa que o complemento da renda será no valor total de R$ 4.185.808,00, pago
em 6 parcelas entre janeiro/23 e julho/25. O objetivo desse pagamento é cobrir uma curva
de descontos já negociada com a Leroy. No FR o valor era de R$ 4.851.126,66, sendo esta a
única alteração.
Lembrando que será pago uma RMG que corresponde a R$ 25,75 m², que representa R$
2.846.276,25 no total. Esse valor será pago em 4 parcelas entre janeiro/23 e julho/24 e
corresponde ao valor mensal de R$ 118.594,84. Além desse valor, também será pago mais
o custo de vacância de R$ 12,83 o m². Esses valores são passíveis de alteração na medida
em que a vacância do imóvel reduza ao longo desse período.
No final, continuo avaliando essa aquisição como excelente, tanto pela qualidade do
imóvel quando pela inovação da CSHG na compra, gerando uma rentabilidade mais
elevada, tendo comprado o CRI do imóvel.
VCJR11
O fundo divulgou seu relatório gerencial de janeiro, onde podemos ver uma melhora da
receita com CRI em comparação com dezembro. Podemos dizer que o nível de receita do
fundo voltou próximo à média do seu
histórico, nem tão baixo em razão da deflação
recente, nem tão alta em razão da alta inflação
em meados de fevereiro a abril de 2022.
Com isso, o fundo gerou um lucro líquido

equivalente a R$ 1,08/cota, em linha com o
rendimento distribuído. O fundo nos atuais
patamares de cota negocia a uma taxa média
entre IPCA + 10,7% e IPCA + 10,5%, sendo uma
excelente remuneração, justificada pelo seu
desconto frente ao seu valor patrimonial.
Atualmente o seu desconto é próximo de 6%,
sendo uma excelente opção de aquisição para
o assinante. Mas minha preferência no atual
momento é por KCRE11, comentado no próximo tópico. Fonte: Relatório Gerencial.
KCRE11
O fundo de nossa carteira recomendada também divulgou seu relatório de janeiro, onde
observamos mais um mês com aumento nos resultados dos CRIs, passando de R$ 2,1 MM
em dezembro para R$ 3,6 MM em janeiro.
Um ponto a destacar neste mês é a redução da taxa de inadimplência da carteira Creditas,

caindo de 2,3% para 1,2%, uma taxa bem baixa e que nos mostra a segurança do fundo,
ainda mais por ser gestão Kinea, que possui um ótimo track record.
Essa melhora da receita gerou um aumento no lucro líquido do fundo, passando para R$
1,08/cota (vs. R$ 0,61 em dezembro), sendo o rendimento distribuído o mesmo valor. O
fundo negocia com um desconto próximo de 9% frente ao seu valor patrimonial, o qual já
está reduzido em razão da marcação a mercado. Esse valor de mercado gera um retorno
mensal próximo de 1,2% e continua a ser uma excelente oportunidade de compra para o
assinante.
KNIP11
O fundo, em relatório gerencial, também apresentou resultados melhores em janeiro,
gerando um lucro líquido de R$ 1,00/cota, em linha com o rendimento distribuído.
O fundo negocia com um desconto frente ao seu valor patrimonial de 5%, e nos atuais
patamares de distribuição tem gerado um yield mensal acima de 1,10%, uma ótima
rentabilidade. Para aquele assinante que é investidor qualificado, KNIP11 também está com
boa oportunidade de aquisição.
KNCR11
O fundo da Kinea 99% exposto em CDI/Selic, em seu relatório gerencial de janeiro, divulgou
um lucro líquido de R$ 1,23/cota, sendo seu rendimento levemente abaixo, de R$ 1,20/cota.
O fundo informa que ainda possui uma reserva de R$ 0,15/cota.
A atual distribuição do fundo representa um retorno mensal próximo de 1,2%. Como já dito,
o assinante que quer expor parte da carteira em CDI, via KNCR é uma das melhores opções.
O fundo conta com um spread médio de CDI + 2,52%, menor que VGIR11 (próximo de CDI
+ 4,9%), contudo, dado o desconto levemente maior em KNCR (0,2% de desconto,
enquanto VGIR negocia no seu VP) e principalmente ao seu tamanho, minha preferência
é por KNCR.
Apesar disso, a minha recomendação é dar preferência para fundo atrelados ao IPCA.
Ainda que o CDI esteja elevado, em algum momento ele reduzirá. Neste momento os
descontos dos fundos atrelados ao IPCA, seja pela redução do seu VP em razão da MTM,
seja em razão da redução do valor de mercado, justificam mais a compra deles.
KNSC11
Já o fundo da Kinea com 62% da carteira com yield médio de IPCA + 8,7% a.a. e 40,6% em
CDI com um spread médio de CDI + 3,53% a.a, ambos spreads marcados à mercado.
O fundo também gerou resultados melhores com relação a dezembro, o que gerou um
lucro líquido de R$ 1,08 (vs. R$ 0,94 em dezembro), e um rendimento distribuído de R$
1,04/cota. O fundo possui uma reserva de R$ 0,09/cota.
O fundo em janeiro fez uma aquisição de R$ 14,7 MM em um CRI a uma taxa de CDI + 3,5%
a.a., em linha com a atual taxa do fundo no indicador MTM. Por curiosidade, este CRI é o
mesmo presente em KCRE11 (único não Creditas naquele fundo).
Gosto de dizer que KNSC11 é uma boa opção de aquisição para o assinante que prefere
uma dosagem equilibrada de CDI e IPCA em um único fundo. O fundo negocia com um
desconto do valor patrimonial próximo de 4%, nos atuais patamares de distribuição gera
um retorno mensal de 1,22%.
Resumindo, praticamente todos os fundos de recebíveis da Kinea estão num bom patamar
de compra neste cenário atual de mercado, todos os mencionados acima entendo serem
boas aquisições neste momento, além do VCJR11.
KNHY11
O outro fundo para investidor qualificado da Kinea também apresentou mais um mês de
melhora nas receitas de seus CRis com relação a dezembro, permitindo ao fundo gerar um
lucro líquido de R$ 1,32/cota, em linha com o rendimento distribuído.
Isso nos dá um excelente retorno próximo de 1,26% a.m., um excelente retorno, contudo, o
fundo negocia no seu valor patrimonial, o que nos faz dar preferência neste momento aos
outros fundos da Kinea mencionados anteriormente.
RECT11
O fundo comunicou uma locação de 382,22 m² referente a sala 802, 8º andar da Torre B,
no Centro Empresarial Parque da Cidade em Brasília/DF. O prazo de locação é de 5 anos.
Com essa locação, a vacância do fundo passa para 11,07% (aos poucos vem diminuindo) e
não impactará imediatamente o rendimento do fundo, em razão de carências concedidas.
O fundo não informa valor de aluguel ou período carência.
MGLG11 / SNLG11
O fundo informou que deixará de ser negociado com o ticker MGLG11 e passará a ser
negociado pelo ticker SNLG11 a partir de 14/02/2023.
Relembrando o histórico do fundo, o MGLG11 recentemente passou por grandes desafios

com relação a sua alavancagem, não obtendo sucesso no seu pagamento. O fundo
primeiro adquiriu 4 imóveis do BTLG11, devolveu 1 desses imóveis, ficando com apenas 3,
mas pagando praticamente o valor dos 4, tendo em vista os aditivos e a multa, sendo que
o valor dos 4 já era acima do laudo do final de 2021.
A Mogno conseguiu gerar uma perda patrimonial muito elevada aos cotistas que
confiaram seus recursos a ela neste fundo, uma perda ocorrida em 14 meses apenas e que
acabou marcando um pouco o nome da Gestora. Na sequência a Suno Asset assumiu a
Gestão do fundo.
Com a mudança de ticker, a tendência é que os investidores acabem esquecendo o

histórico do fundo, mas aqui no DesmistificandoFII o passado é muito bem registrado e
levado muito em conta na hora de analisar o fundo. Será importante acompanharmos os
próximos passos da Suno Asset, para vermos se conseguirão gerar (ou recuperar) valor
para os cotistas.
PVBI11
O fundo informou que foram captados R$ 208.273.920,75 na sua 3ª emissão de cotas, o que
representa cerca de 59,5% do montante inicial pretendido. Como já explicado, para pagar
o imóvel do VLOL11 com a permuta de cotas.

XPML11
O fundo divulgou seu relatório gerencial com os dados de dezembro, no qual observamos
ótimos resultados, como já era de se esperar em razão das festas de final de ano.
As vendas/m² atingiram R$ 2.167 e o fundo afirma que este valor é o maior nível de vendas
de sua história, um aumento de 7% acima do recorde anterior. Olhando as vendas/m² no
acumulado anual, observamos um aumento de 7,2% em comparação com 2019, cenário
pré-pandemia. Quando pensamos na inflação do período o fundo não conseguiu
aumentar, ao contrário, caiu; no entanto, o investidor precisa entender que os shoppings
passaram por algo inimaginável neste período, então é como se 2022 fosse o ano de “zerar”
e recomeçar, sendo até difícil de fazer comparativos deste ponto em diante. Retornar este
nível de receita já é uma excelente conquista.
Olhando o NOI/m² do fundo, foi alcançado um dos maiores patamares na história do fundo
(R$ 132/m²). No acumulado anual, o mesmo indicador observou um aumento de 12,6% em
comparação com 2019.
Além disso, as vendas nas mesmas lojas (SSS) e aluguéis nas mesmas lojas (SSR) também
apresentaram variações positivas quando comparadas com 2019 no acumulado anual,
sendo um aumento de 7,1% a 13,6% respectivamente.
A vacância também atingiu patamares bem próximos ao valor mínimo do fundo, em
dezembro foi de 3,2% e o recorde do fundo é de 2,4%. E um destaque para a inadimplência
líquida negativa de -2,5%, um excelente resultado.
O fundo apresentou uma excelente receita imobiliária, que foi capaz de gerar um lucro
líquido de R$ 1,12/cota, bem acima do rendimento distribuído de R$ 0,90/cota, e que por
isso, permitiu ao fundo aumentar sua reserva de lucro acumulado em R$ 1,25/cota.
HSML11
O fundo divulgou seu relatório mensal de janeiro, contendo os dados até dezembro, onde
observamos uma variação positiva do NOI de 12% quando comparado com 2019, bem
como um aumento de 11% nas vendas comparada com o mesmo período. O mesmo dito
em XPML vale aqui também.
Interessante observar que desde jan/22, dezembro foi o único mês que apresentou
variação negativa com 2019 nas receitas de Mall & Mídia, uma queda de 6, mas nada
preocupante. Isso deve ter sido apenas um ajuste de final de ano nas ações de mídia do
shopping, gerando mais investimentos do que receita. Vamos acompanhar nos próximos
relatórios se observaremos um aumento dessa linha novamente, por esses investimentos.
Na medida que os shoppings voltamPaulo a ficar mais
Gustavo ocupados e voltam a ter uma circulação
Soares
maior de público, essa linha de receitas pode apresentar uma melhora.
Outro dado positivo foi a inadimplência líquida, sendo o único mês do ano de 2022 que
atingiu um patamar negativo, ou seja, indicando uma recuperação maior de aluguéis
atrasados, dado muito positivo para o fundo. Olhando para a taxa de ocupação, foi a mais
baixa do ano também, alcançando 95,80%.
O fundo gerou um lucro líquido equivalente a R$ 0,92/cota, um excelente resultado, sendo

que o rendimento distribuído foi de R$ 0,70. Essa receita acima da média permitiu ao
fundo aumentar sua reserva acumulada de R$ 0,02 para R$ 0,22, dando mais
previsibilidade para as próximas distribuição. Inclusive o fundo gerou um Guidance de
rendimento para o primeiro semestre de 2023, que ficará na faixa de R$ 0,70 e R$ 0,72.
Nessa faixa de rendimento e nos preços atuais negociados pelo fundo no mercado, com
um desconto de aproximadamente 20% frente ao seu valor patrimonial, nos gera um
retorno mensal próximo de 0,9%, um excelente yield para um fundo de shopping.
Evidentemente que parte desse alto retorno é em razão da alavancagem do fundo, mas
que vejo como saudável, sendo um bom sinal o fundo estar aumentando a sua reserva
acumulada, pois o fundo tem alavancagem com carência de juros, logo, a redução do valor
patrimonial é minimizada por essa reserva de lucro.
Vejo HSML11 como uma boa oportunidade de compra também atualmente, sendo que
reforço minha recomendação de compra, juntamente com HGBS11 e FIGS11.
O assinante pode estar percebendo que venho fazendo muitas recomendações de
compra, tanto em fundos dentro de nossa carteira recomendada quanto fora dela. Mas
como seria diferente? Neste momento nos deparamos com o mercado de fundos
imobiliários muito descontado, sendo um excelente momento para os assinantes
acumularem mais e mais cotas e desfrutar de um excelente nível de rendimentos.
VISC11
O fundo também apresentou seus resultados de dezembro, onde observamos um
crescimento das vendas totais/m² de 14,9% em comparação com 2019, enquanto o NOI
Caixa/m² observou um crescimento de 10,7% no mesmo período.
A inadimplência líquida passou para -0,7%, apontando recuperação de inadimplência

também, resultado melhor do que 2021 e 2019, e a taxa de ocupação atingiu o maior
patamar do ano de 2022, de 94,4%.
Com isso, o fundo gerou um lucro líquido de R$ 1,27/cota, com uma distribuição de R$
0,82/cota, permitindo ao fundo acumular uma reserva de R$ 0,93/cota, bem confortável
para manter a atual distribuição.
VISC11 negocia com um desconto de 18%

Paulofrente
Gustavoaos eu valor patrimonial, um belo desconto,
Soares
contudo, minha preferência é por HSML11 e HGBS11.
VRTA11
Em seu relatório gerencial de janeiro, podemos observar um novo aumento nas receitas
com CRIs, além de um resultado não recorrente proveniente de um prêmio de pré-
pagamento, adicionando R$ 0,01 na receita de janeiro.
Com isso, o fundo conseguiu gerar um lucro líquido de R$ 0,99/cota, levemente abaixo do
rendimento distribuído de R$ 1,00/cota.
Quanto as aquisições do mês em VRTA11, o fundo adquiriu R$ 19,4 MM em um CRI com

taxa de IPCA + 12% a.a. e R$ 20 MM em um segundo CRI a uma taxa de CDI + 3% a.a., ambas
acimas das taxas médias do fundo. Um CRI de 12%+IPCA é uma taxa muito alta, sendo
possível por estar lastreado em um empreendimento de uma construtora de menor porte.
O de CDI + 3% também é excelente e o risco é MRV.
VRTA11 é mais um fundo com desconto frente ao seu valor patrimonial, de 4%, e com um
retorno mensal também acima de 1%, um fundo antigo e que vem apresentando bons
resultados, já na casa do bilhão de patrimônio (R$ 1,2 bi), também sendo uma boa opção
de aquisição.
Este mês o fundo passou a trazer a marcação a mercado do seu spread com base no valor
patrimonial. O fundo antes marcava o valor
patrimonial, mas não apresentava qual spread gerava
com essa alteração. Como podemos verificar, o fundo
gera 8,52%+IPCA, nesta parte da carteira, que
representa 91,10%.
O fundo também passou a trazer uma análise de

sensibilidade com base no valor de mercado. Segundo
esta tabela, uma cotação de R$ 87,50 geraria um
retorno de 9,92%+IPCA (bruto).
Esses dados são excelentes, pois, apesar de não

usarmos para calcular o rendimento, nos permite
comparar os diversos fundos, bem como os comparar
com as NTNB e nos mostra como esses fundos estão
descontados. Fonte: Relatório Gerencial.
VINO11
O fundo divulgou que conseguiu, em janeiro, repassar a inflação em aproximadamente
56% de toda a sua receita imobiliária. Isso é fruto do fato de que 64% da receita tinha
reajuste programado para dezembro e poucos deles tinham possibilidade de revisional, ou
seja, o fundo praticamente repassou todos os reajustes de inflação.
Veja que é apenas o reajuste da inflação, respeitando os contratos. Este período é normal
vermos os fundos conseguirem repassar os reajustes com facilidade, além da mudança do
momento do ciclo, os contratos firmados mais recentemente não permitem revisional.
VILG11
E mais uma vez temos um exemplo prático de teste do imóvel, dessa vez em VILG11. O
fundo informou em seu relatório gerencial que o imóvel Airport Town Guarulhos III,
Guarulhos-SP, teve seu inquilino substituído por outro imediatamente, sem que o imóvel
ficasse vago. O inquilino que deixou o imóvel é a empresa transportadora Transmagna,
que teria seu contrato vencido este ano, sendo substituída pela empresa Movvi (antiga
Meridional).
O novo contrato possui vencimento em 5 anos. O fundo não informa se houve alteração
no preço do aluguel, mas disse que não haverá impacto na distribuição, dando a entender
que manteve valor do aluguel.
Além disso, houve e extensão de contrato para um dos inquilinos do ativo Fernão Dias
Business Park, localizado em Extrema-MG. O vencimento que aconteceria em março de
2023, passa a vencer em março de 2024, também sem alterações no valor do aluguel.
Com isso, o fundo informa ter 65% da sua receita vencendo a partir de 2026.
Com relação a venda de 100% do imóvel CD Cachoeirinha, a negociação continua em

andamento e, caso concretizada, tem potencial de gerar um lucro de aproximadamente
R$ 1,50 para o fundo. Vamos acompanhar.
O fundo gerou em janeiro um lucro líquido equivalente a R$ 0,65/cota, abaixo da sua

distribuição de R$ 0,67, e ainda possui uma reserva acumulada de R$ 0,15/cota. O fundo
apresenta uma faixa de rendimentos para este semestre, variando entre R$ 0,65 a R$ 0,72.
No setor, a minha preferência segue sendo LVBI11 e RBRL11.
RELG11
O fundo celebrou no REC Log Camaçari um contrato de locação para a empresa
Transparaná Armazéns Gerais Ltda., referente a duas áreas: 2.607 m² do Galpão Itapuã, com
prazo de locação de 6 meses e 2.000 m² de área de pátio, com prazo de 24 meses. O
contrato de locação, especialmente o primeiro, é muito curto, mas já é um ponto positivo
para o fundo.
Como a área de pátio é um local descoberto e não era contada como ABL do imóvel, a
locação dessa área faz com que a ABL seja integrada na base de cálculo da vacância do
fundo. Com isso, a vacância sai de 15,1% em dezembro e vai para 12,09% em janeiro.
Interessante ressaltar que o fundo informa que o aluguel médio das áreas de pátio
aumentou 19,48%.
Com essa nova locação, o fundo estima um aumento total na distribuição de R$ 0,06/cota.
Além desse contrato, também houve uma extensão de um outro contrato com a mesma
empresa, referente a uma área de 14.500 m², pelo prazo de mais 2 anos.
Apesar dessa melhora da ocupação, minha visão sobre o fundo não alterou.
HSLG11
O fundo divulgou seu relatório gerencial de janeiro, onde observamos uma receita
extraordinária de ganho de capital equivalente a R$ 0,70/cota (R$ 20,7 milhões), referente
à venda do ativo Santo André, que será distribuído linearmente durante o semestre.
Com isso, o fundo gerou um lucro líquido equivalente a R$ 1,27/cota, mas distribuiu o
rendimento padrão do fundo, R$ 0,70/cota, acumulando uma reserva de R$ 0,57/cota.
HSLG11 é mais um dos fundos logísticos com uma boa oportunidade de compra,
atualmente sem vacância, o fundo não deve ter vencimento de nenhum contrato em 2023
e 90% de sua receita contratada vence em 2026. O fundo negocia com deságio de 25%
frente ao seu valor patrimonial, e com o atual nível de rendimento nos gera um retorno
mensal próximo de 0,9% a.m., um excelente retorno para um fundo de logística. Minha
recomendação para o fundo não poderia ser outra que não a de compra, como já feita em
relatórios anteriores.
MAXR11
O fundo divulgou seu relatório gerencial de janeiro, onde já podemos observar o impacto
da Americanas em sua receita. Abaixo, vemos os gráficos referente ao fechamento contábil
dos meses de novembro/22 e dezembro/22. Observe a inadimplência de R$ 514.179
referente ao aluguel da Americanas, uma vez que o valor que foi inscrito como dívida na
recuperação judicial e será tratado como crédito concursal.

Fonte: Relatórios gerenciais de dez/22 e jan/23.
Com isso, o rendimento foi impactado em aproximadamente R$ 0,44/cota. Será

importante observarmos se a Americanas manterá essa inadimplência para os próximos
meses, o que é bem provável, até já foram divulgadas várias notícias sobre o tema nesses
últimos dias.
Interessante destacar que a cotação caiu tanto por antecipação, que depois dos dados até
deu uma pequena valorizada
BPFF11
O fundo divulgou seu relatório de janeiro onde podemos observar que não houve ganho
de capital, ou seja, o lucro líquido do fundo é seu resultado recorrente, que representa R$
0,65/cota. Esse lucro líquido, na atual cotação do fundo, nos dá um retorno de 1% a.m., em
razão do seu elevado desconto frente ao seu valor patrimonial (15%).
O fundo decidiu distribuir levemente abaixo do lucro líquido, sendo o rendimento de R$

0,62/cota.
O FoF da Plural é um dos destaques em geração de resultados ao longo dos anos, sendo
uma opção de compra neste mercado de FoFs, com tantos outros que negociam com
desconto sobre o valor patrimonial acima de 10%.
RECR11
Mais um vencimento antecipado de um dos CRIs da carteira do RECR essa semana. Trata-
se da 43ª Série da 3ª emissão da Companhia Província De Securitização (“CRIs”), um CRI no
setor de loteamento que possui a empresa Ávida, empreendimento localizado no Mato
Grosso.
O devedor deixou de cumprir algumas obrigações, como a não comprovação da conclusão
das obras do Loteamento, não apresentação do Relatório de Monitoramento do mês de
dezembro de 2022, registro de penhora na matrícula de um dos imóveis de Sinop, dentre
outros.
Assim, a devedora foi notificada para realizar o pagamento antecipado da dívida, mas não
foi feito, provavelmente sendo o próximo passo a execução das garantias, na qual está
inclusa a alienação fiduciária de imóveis, dentre outros mecanismos.
Se considerarmos o pior cenário, onde o fundo não consegue receber nada, o que não
parece factível, a perda seria pequena, de R$ 0,2 por cota, ou seja, o VP do fundo teria esta
redução. Novamente digo que, tecnicamente, o fundo agora precisaria fazer a PCLD
desses valores, ou pelo menos parte deles, e fazer uma redução, pelo menos parcial, desse
VP, com base na capacidade de recuperação do crédito. Este CRI tem um LTV muito baixo,
de apenas 20%, o que facilita na recuperação do crédito.
Na primeira quinzena de janeiro o fundo já teve o vencimento antecipado de outro CRI de

sua carteira, o CRI Morumbi, que representa uma perda (novamente, no pior dos casos) de
R$ 2,60/cota do patrimônio líquido do fundo. Com essa, já somam uma potencial perda de
R$ 2,80/cota.
Do ponto de vista do rendimento, o impacto é mínimo e não deve ser observado pelo
investidor. O fundo informa como sendo de R$ 0,0018.
Além deste CRI, o fundo divulgou fato relevante sobre o CRI Aracaju, presentes não só na
carteira de RECR11 mas como OUJP11 e OURE11, explicados logo abaixo. Em RECR11 os CRIs
representam 1,32% do patrimônio líquido. Ou seja, caso haja a declaração de vencimento
antecipado também deste devedor, teríamos 3 CRIs com inadimplência que, somados,
chegariam a aproximadamente R$ 4,12/cota de redução do patrimônio líquido em caso de
perda total. Aqui já podemos chegar a uma perda de rendimento próximo de R$ 0,009.
Este é um movimento que já vinha alertando, tantos os assinantes, como os alunos do

curso. Não especificamente em RECR11, mas em todo o mercado de CRIs. Com o passar do
tempo seria normal observarmos inadimplências e defaults e será neste momento que
vamos conhecer a qualidade do Gestor, pois é na recuperação do crédito que ele vai ser
mostrar ou não de qualidade. No caso do RECR11 chama a atenção serem três casos em
um curto intervalo de tempo, trazendo sempre a preocupação se teremos mais. Como
sempre, os investidores acabam derrubando a cotação do fundo além do pior cenário, que
seria a perda integral dos valores, mas agora, já temos um ponto de receio sobre se
teremos novos.
Vamos ao CRI Araujo no próximo tópico.

OUJP11 / OURE11
Mais problemas com devedores de CRIs, dessa vez nos fundos OUJP11 e OURE11 e que
também estão em RECR11, como dito acima.
Os fundos de recebíveis divulgaram fato relevante informando que as empresas Aracaju

Investimentos e ACF Participações entraram em recuperação judicial. Acontece que os
fundos possuem um CRI denominado CRI Aracaju, 135ª Série da 1ª emissão da Habitasec,
na qual a empresa Aracaju é a cedente e a ACF Participações é fiadora.
Neste momento, parece que apenas as empresas pediram RJ (“apenas“), mas

evidentemente que isso impactará no pagamento de suas dívidas, ou seja, nesse CRI. O
próximo passo deve ser a convocação de assembleia para que os credores decidam sobre
a possibilidade de decretar o vencimento antecipado do CRI.
Sempre nesses casos de inadimplência ou vencimento antecipado nosso próximo passo é

analisar as garantias do CRI, que no caso desse CRI são:
• Alienação Fiduciária de imóvel (Aracaju Parque Shopping);

• Cessão Fiduciária dos contratos de locação do shopping;
• Fiança; e
• Coobrigação da Cedente.
Veja a importância na hora da estruturação de um CRI a análise das garantias, e em caso
de fiança, o fiador não ser do mesmo grupo ou quem possuam alguma interligação, pois
em caso de RJ e/ou falência, essa garantia de fiança praticamente se perde. É o caso deste
CRI, as últimas duas garantias (fiança e coobrigação do cedente) acabam que sendo muito
improváveis de serem executas, restando as duas primeiras: a Alienação Fiduciária do
Shopping Aracaju e a Cessão Fiduciária dos contratos de locação do shopping.
Importante destacar que os LTV desses CRIs são muito baixos, segundo a Ourinvest é de
31,40% e segundo a REC é de 19%.
A representação deste CRI nos fundos são: 0,76% no OUJP11, ou seja, no pior dos casos, o
fundo não sentirá tanto o impacto. Já no OURE11 é de 5,67%, bem mais representativo.
Ainda, no caso do CRI de Aracajú, este CRI já tinha passado por outras renegociações,
sendo a última em outubro e os credores perderam a oportunidade de declararem o
vencimento antecipado deste CRI e executar as garantias. Já vimos isso acontecer em
FLCR e MCCI. Por isso a importância do Gestor também ter o controle do CRI, para poder
sozinho decidir o melhor a se fazer com aquele CRI. Ainda que haja a alienação fiduciária
do imóvel, a recuperação judicial normalmente impede a execução da garantia em casos
como este, que o imóvel é essencial à atividade da empresa. Uma empresa de shopping
precisa do shopping para continuar existindo.
É importante relembrar o que escrevi no relatório de RECR11 em 15/01/23 e que vale a pena
ressaltar novamente:
"Antes de alguma inadimplência, só conhecemos o Gestor por sua capacidade de
comprar CRIs que geram bons rendimentos ou não, mas a qualidade vai se mostrar
mesmo quando processos de inadimplência aparecerem e isso costuma demorar,
afinal, crédito não costuma dar problema no início de sua vida. Nesses momentos
vamos poder avaliar vários detalhes, mas eu destaco três deles: i) um excesso de CRIs
com inadimplência; ii) velocidade do fundo em avaliar a necessidade de declarar o
vencimento antecipado, antes que se crie uma dificuldade para receber a garantia; iii)
capacidade da garantia honrar com as perdas."
Vamos aguardar para vermos quais serão os próximos passos das Gestoras dos dois fundos
nas próximas semanas. Perceba o assinante como os casos de inadimplência em CRIs têm
aumentado nesses últimos meses e o investidor precisa entender que esses processos
fazem parte do risco dos fundos de recebíveis e muitos FIIs ainda vão passar por isso. É
análogo a inadimplências em aluguéis nos FIIs de tijolo, fazem parte da dinâmica de cada
segmento. No caso dos CRIs, a perda total de um CRI não é um processo corriqueiro, dadas
as garantias, mas acontece, inadimplência ocorre em todo o universo que envolve
empréstimos. É nessas horas que vamos conhecer mais sobre as qualidades dos Gestores.
RCRB11
O fundo divulgou uma locação de 1.636,03 m² no Continental Square Faria Lima, imóvel
onde o fundo possui participação juntamente com um outro fundo, o FLMA11. os conjuntos
locados são os 71, 73 e 74.
O prazo de vigência do contrato é de 5 anos, iniciando em 20/02/23 e sendo reajustado pelo
IPCA, sendo que haverá não só carência, mas descontos escalonados no início do contrato
também, ambos nos 6 primeiros meses.
Com isso, a vacância de RCRB11 sai de 23,3% e vai para 19,5%, sendo que este contrato
poderá impactar a receita do fundo aproximadamente R$ 0,06/cota após o período de
carências e descontos.
Assim, temos um aluguel por m² de aproximadamente R$ 110,00, em linha com o praticado

no imóvel pelo próprio fundo em locações anteriores.
ALZR11
O fundo divulgou a assinatura de MoU para adquirir mais dois imóveis ao valor total de R$
49MM, o qual será corrigido pelo IPCA até o seu efetivo pagamento.
O objetivo é adquirir dois imóveis de outro FII, o HBCR11, um fundo pequeno, com menos
de 50 cotistas e que o seu patrimônio foi formado por meio da incorporação de imóveis.

Fonte: Fato Relevante
São dois imóveis de varejo, um deles alugado para a Decathlon e outro para a Decathlon e
para a Cobasi. Os contratos com a Decathlon são atípicos por 30 anos, mas apenas nos 10
primeiros anos existe a multa por rescisão antecipada equivalente a todo o período
remanescente do contrato. Já o da Cobasi é um contrato típico, com prazo de 15 anos.
Todos eles são corrigidos pelo IPCA.
O imóvel que tem a Cobasi como inquilina também fica localizado em São Paulo, SP, na
Rodovia Raposo Tavares, 6008, afastado do centro da cidade. O que chama a atenção é
que tem 4.249m² de área construída, mas 30.576m² de área de terreno. Isso é importante,
pois tem potencial para futuras expansões, no entanto, isso dependeria de como foi feito
o contrato com a Decathlon.
O valor pago por este imóvel é de R$ 34.500.000,00 e vai gerar um cap rate de 9,30% a.a.
Os aluguéis são reajustados sempre em janeiro. Segundo o relatório gerencial o imóvel já
estava em fase de prospecção de inquilinos para realizar a sua expansão, passando a área
construída para 8.486m², o que poderia gerar um retorno melhor para o fundo.
Independentemente da expansão, o cap rate já é excelente. O valor é abaixo do que consta
no último informa anual de HBCR11, que é de R$ 37.878.000,00.
O segundo imóvel fica localizado na cidade de Joinville, SC, na rua Quinze de Novembro,
2805. Totalmente alugado para a Decathlon, também conta com um grande terreno de
37.302 m², tendo apenas 2.345m² de área construída. O valor pago é de R$ 14.500.000,00 e
vai gerar um cap rate de 9,30% a.a.. O valor também é abaixo do que consta no último
informe anual, que era de R$ 15.332.000,00.
O imóvel de Joinville fica no bairro da Gloria, um bom bairro, mas onde fica o imóvel ainda
é uma região um pouco isolada. Apesar disso, o imóvel fica na avenida que é o principal
acesso da cidade, tendo um grande fluxo de veículos.
Considero uma boa compra que o fundo fez. Eu vejo que os imóveis de renda urbana, como
esses, possuem muito potencial de expansão e valorização ao longo do tempo. Não
possuem localizações premium, mas para o tipo de comércio é adequado. Os seus
excelentes contratos atípicos permitem que a região e a economia desenvolvam e o
imóvel ganhe valor.
O fundo segue na sua estratégia de comprar imóveis muito pautado em seus contratos,
com um certo nível de dependênciaPaulo
do seu inquilino; no entanto, aqui a localização e o
Gustavo Soares
tipo de imóvel permitem que compgustavo1976@yahoo.com.br
o tempo essa dependência seja muito menor.
Analisei como uma boa compra para o fundo, diferente da última de Barueri.
CTXT11
Antes de entrarmos no fato relevante de CTXT11, importante lembrar que já havíamos
analisado em relatórios anteriores o caso, juntamente com ABCP11. Um destaque foi a
minha visão de que poderia haver um vício formal no auto de infração, como escrevi no
último relatório de ABCP11 de 05/06/2022:
“mas também um certo vício formal que dificulta a defesa do fundo, pois a autuação
não enquadra adequadamente o fundo em uma das três figuras do art. 2º da Lei
9.779/99, o que praticamente lhe impede a defesa e costuma ser objeto de anulação
das autuações.”
Bem, parece que em CTXT11 foi o que aconteceu. O fundo conseguiu um julgamento
parcial em uma das instâncias administrativas da Receita Federal para declarar nulo, por
vício insanável, os lançamentos de IRPJ, CSLL, Cofins e PIS que eram exigidos do fundo,
cancelando a autuação de R$ 21,9MM. Mas, foi mantida a autuação de não apresentação
de ECF, ECD e EFD-Contribuições dos períodos de 01/2017 e 12/2018, no valor de R$ 3MM.
Ainda não dá para os investidores comemorarem, pois ainda haverá um novo julgamento
por mais uma instância da Receita Federal, o CARF. Assim, melhor ainda esperar o
resultado. Lembrando que no caso Península o CARF voltou atrás e julgou procedente o
recurso do FII Península para que ele não fosse enquadrado na legislação que obriga o
fundo a pagar impostos como uma pessoa jurídica.
Uma primeira leitura do resultado gera uma empolgação, especialmente com ABCP11,
mas ainda será importante aguardarmos o julgamento do CARF e a confirmação desta
decisão, ou pelo menos que se consiga ter acesso a decisão da DRJ para verificar os
fundamentos. Ao que tudo indica o julgamento não tem ligação com a matéria de
enquadramento ou não do fundo, mas com um vício do ato, ou seja, uma falha cometida
pelo Auditor Fiscal. O acesso a decisão da DRJ pode nos permitir entender se o vício
declarado em CTXT pode ser encontrado em ABCP também.
FIGS11
O fundo divulgou os laudos de avaliação dos seus shoppings e, como dito no relatório de
08/01/2023, assim que divulgado iria estudar para entender um pouco mais sobre o motivo
da grande redução do valor patrimonial do shopping maia.
Analisando os detalhes do laudo, especialmente a premissa, alguns pontos me chamaram

a atenção. A avaliadora trabalha com uma redução da vacância ao longo dos primeiros 7
anos, passando de 10% para 4%, caindo 1p.p. por ano, ou seja, o que é uma boa redução.
Apesar da boa redução da vacância, chama a atenção alguns pontos. No ano 2 o fundo
prevê uma vacância de 9% e reduzindo, mas do ano 2 em diante prevê que o nível de
descontos e cancelamentos seria constante. Normalmente, na medida que a vacância vá
reduzindo, espera-se que o proprietário do imóvel consiga trabalhar melhor esta linha de
descontos, exatamente como feito no Bonsucesso, que a vacância vai reduzindo e essa
linha de descontos/cancelamentos também vai reduzindo.
Outro ponto que chama a atenção é a receita de estacionamento, tanto no maia, quanto
no bonsucesso. O mesmo caso, a receita de estacionamento no maia segue constante do
ano 2 em diante e do bonsucesso do ano 1 em diante, mas também vejo que quanto mais
ocupado um shopping estiver, mais público ele tende a atrair e melhor seria a sua receita
de estacionamento.
A inadimplência irrecuperável considerada, nos dois laudos, também chama a atenção.

Para o maia se trabalha com inadimplência de 10% no ano 1 até chegar em 5% no ano 6.
Para o bonsucesso trabalha com 9% no ano 1 até chegar em 5% no ano 5. Ocorre que o
fundo não tem este histórico de inadimplência, tirando o ano de pandemia. Em 2018 ficou
oscilando entre 4% e 5%, sendo que a vacância passava de 10%. Já em 2019 a inadimplência
ficava na linha dos 2%, com uma queda na vacância. No último mês a inadimplência foi de
6% e tem se mantido baixa.
Aqui estou comparando o fundo com os shoppings, já que o relatório não abre o dado por
shopping; no entanto, como foi trabalhado com uma inadimplência alta para os dois
shoppings, é possível fazer este comparativo.
Há alguns outros detalhes. Por exemplo, no bonsucesso foi trabalhado com custo de
condomínio zerado do 5º ano em diante, mesmo tendo inadimplência de 5% e vacância de
7%, o que não parece muito factível, uma vacância alta e não ter custo de condomínio. Por
sua vez, no maia, trabalhou-se com custo de condomínio de R$ 1.742.800,00 do ano 8 em
diante, com vacância de 4% e inadimplência de 5%. Aqui, no caso, se alterado, reduziria o
valor do bonsucesso. Além das receitas de quiosques e merchandising que tendem a
aumentar na medida que a vacância reduz.
No laudo da CBRE, o anterior, temos exatamente esses dados alterando na medida que a
vacância vai reduzindo.
Esses pontos que envolvem o desconto, o estacionamento e a inadimplência, que na

minha análise precisariam alterar na medida que a vacância cai, alterariam todo o fluxo,
especialmente o fluxo final, o que mais impacta no valuation do imóvel. É certo que para
o estacionamento se pode ter considerado o transporte por aplicativo como redutor da
receita, mas ainda assim, quando se reduz a vacância, o shopping tende a melhorar o
movimento dos mais diferentes modais. A alteração deles não seria suficiente para que
não ocorre queda no valor patrimonial, já que a taxa de desconto e o cap rate terminal
subiram em razão das condições doPauloBrasil, mas reduziriam consideravelmente a queda
Gustavo Soares
que observamos no valor do ativo. pgustavo1976@yahoo.com.br
Esses pontos são importantes de nós observarmos, para avaliarmos se a tese de

investimento em FIGS11 segue igual. Quando o FIGS11 foi inserido na carteira a tese é que
poderia ser um caso de turnaround, na medida que o fundo fosse reduzindo a sua
vacância, todas as suas linhas de receitas passariam a melhorar e gerar mais valor. Era o
que vinha ocorrendo e com a entrada da Hedge como sua gestora deu mais confiança; no
entanto, veio a pandemia e fez tudo andar para trás.
Neste momento, voltamos a tese de turnaround mais uma vez, agora no pós-pandemia, e
está evoluindo. O laudo de avaliação demonstra um pessimismo quanto a esse
turnaround, como demonstrei acima, por sua vez, sigo acreditando no potencial de
turnaround do fundo, como vem evoluindo.
“Ah, mas se eu estiver errado?”. Sim, este é um ponto que precisa ser considerado sempre.
Nos atuais valores de rendimento do fundo, bastante recorrente, a sua compra já seria
recomendada, mesmo sem o potencial de turnaround, nos dando muita margem de
segurança.
Por fim, essa reflexão que eu faço sobre o laudo não é para dizer que ele está certo ou
errado, pois ele está certo, dentro daquelas premissas. Valuation é sempre carrego de
premissas, não há receita de bolo, e dependendo das premissas eu vou fazer um valuation
mais baixo ou mais alto. E o objetivo do texto é mais mostrar isso e mostrar que sigo com
as minhas premissas de turnaround para o ativo e por isso a recomendação.
Data da Valor
Qnt Análise FUNDO Setor Cotação Cotas Valor Atual Peso Status
Entrada Médio
1 18/10/20 LINK HGRE11 Lajes 108,98 39 150,37 R$ 4.250,22 2,28% Compra
2 10/11/20 LINK JSRE11 Lajes 61,9 90 87,68 R$ 5.571,00 2,99% Compra
3 22/08/21 LINK BLMR11 FoF 6,27 1146 7,52 R$ 7.185,42 3,85% Compra
4 16/08/20 LINK RFOF11 FoF 66,1 104 72,83 R$ 6.874,40 3,68% Compra
5 25/09/22 LINK HGFF11 FoF 67,42 67 78,18 R$ 4.517,14 2,42% Compra
6 19/01/20 LINK FIIB11 Industrial 447,99 17 561,94 R$ 7.615,83 4,08% Manutenção
7 12/04/20 LINK XPIN11 Industrial 71,54 90 91,73 R$ 6.438,60 3,45% Compra
8 23/08/20 LINK BTLG11 Logístico 94,08 80 106,98 R$ 7.526,40 4,03% Compra
9 21/12/20 LINK HLOG11 Logístico 85,65 91 107,66 R$ 7.794,15 4,18% Compra
10 08/08/21 LINK LVBI11 Logístico 93,95 120 100,62 R$ 11.274,00 6,04% Compra

11 24/04/21 LINK GALG11 Logístico 8,64 680 11,13 R$ 5.875,20 3,15% Compra
12 20/02/22 LINK RBRL11 Logístico 71,4 124 82,86 R$ 8.853,60 4,74% Compra
13 14/08/22 LINK LGCP11 Logístico 77,24 110 76,32 R$ 8.496,40 4,55% Compra
14 19/01/20 LINK KNRI11 Híbrido 135,3 55 163,71 R$ 7.441,50 3,99% Compra
15 06/06/21 LINK AFHI11 Recebíveis 94,1 130 95,77 R$ 12.233,00 6,56% Compra
16 19/01/20 LINK BARI11 Recebíveis 84,75 63 107,62 R$ 5.339,25 2,86% Compra
17 20/12/20 LINK PLCR11 Recebíveis 84,1 97 86,95 R$ 8.157,70 4,37% Compra
18 08/01/23 LINK KCRE11 Recebíveis 89,18 109 86,1 R$ 9.720,62 5,21% Compra
19 19/01/20 LINK HGRU11 R. Urbana 115,9 78 127,66 R$ 9.040,20 4,84% Compra
20 05/07/20 LINK TRXF11 R. Urbana 103,78 121 102,68 R$ 12.557,38 6,73% Compra
21 19/01/20 LINK FIGS11 Shopping 45,8 199 70,55 R$ 9.114,20 4,88% Compra
22 24/10/21 LINK HSML11 Shopping 77,47 100 77,83 R$ 7.747,00 4,15% Compra
23 24/7/22 LINK HGBS11 Shopping 179,45 50 177,51 R$ 8.972,50 4,81% Compra
24 19/01/20 LINK PQDP11 Shopping 2.010,01 2 3.721,00 R$ 4.020,02 2,15%

Compra
Caixa R$ 25,44
RENDIMENTOS DA CARTEIRA
Janeiro R$ 1.744,66
Fevereiro
Março
Abril
Maio
Junho
Julho
Agosto
Setembro
Outubro
Novembro
Dezembro
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mesmo da pessoa jurídica a qual está vinculado.
A Desmistificando Research não tem nenhuma vinculação com qualquer instituição financeira ou assemelhada.
O autor não recebe nenhuma remuneração, ou quaisquer outros benefícios, dos administradores, gestores, ou pessoas ligadas
aos Fundos de Investimentos Imobiliários analisados.
O relatório respeita todas as disposições previstas na Resolução 20/2021 da CVM, especialmente o disposto no art. 13, transcrito:
Art. 13. É vedado ao analista de valores mobiliários, pessoa natural e jurídica, bem como aos demais profissionais que
afetivamente participem da formulação dos relatórios de análise: I – emitir relatórios de análise com a finalidade de obter, para
si ou para outrem, vantagem indevida; II – omitir informação sobre conflito de interesses nas informações e comunicações de
que trata o art. 14, nos relatórios de análise e em qualquer meio em relação ao qual o analista se manifeste sobre o relatório de
análise; III – negociar, direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, valores mobiliários objeto dos relatórios de
análise que elabore ou derivativos lastreados em tais valores mobiliários por um período de 30 (trinta) dias anteriores e 5 (cinco)
dias posteriores à divulgação do relatório de análise sobre tal valor mobiliário ou seu emissor; IV – negociar, direta ou
indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, valores mobiliários objeto dos relatórios de análise que elabore ou derivativos
lastreados em tais valores mobiliários em sentido contrário ao das recomendações ou conclusões expressas nos relatórios de
análise que elaborou por: a) 6 (seis) meses contados da divulgação de tal relatório; ou b) até a divulgação de novo relatório sobre
o mesmo emissor ou valor mobiliário, caso ocorra antes do prazo referido na alínea “a”; V – participar, direta ou indiretamente,
em qualquer atividade relacionada a oferta pública de distribuição de valores mobiliários, incluindo: a) esforços de venda de
produto ou serviço no âmbito do mercado de valores mobiliários; e b) esforços para angariação de novos clientes ou trabalhos;
VI – participar da estruturação de ativos financeiros e valores mobiliários;
O Analista Rodrigo Costa Medeiros, subscritor deste relatório, declara, nos termos do art. 21 da Resolução 20/2021 da CVM, que o
Analista possui cotas de KCRE11, LGCP11, GCRI11, RBRD11, FVPQ11, NSLU11, RFOF11, PQDP11, FLRP11, PVBI11, JFLL11, TRXF11, FIGS11,
HGRE11, BARI11, XPIN11, HGRU11, FIIB11, KNRI11, BTLG11, JSRE11, HLOG11, BRCO11, GALG11, RBRL11, LVBI11, KNIP11, BPFF11, BCIA11,
HGFF11, GTWR11 por sua vez, a Cônjuge do Analista possui cotas de HGRU11, HFOF11, JSRE11, XPIN11, TRXF11, BARI11, todos os
objetos do relatório ou da carteira recomendada.
As recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente as opiniões pessoais do Analista, tendo sido
elaborado de forma independente, não se baseando em nenhuma informação privilegiada, mas apenas de informações
públicas e disponíveis para todos os investidores e analistas.
A análise dos ativos objeto do relatório utiliza como informação os resultados divulgados pelas administradoras e suas projeções.
As condições de mercado, o cenário macroeconômico, a análise das ações judiciais na qual o fundo está envolvido, entre outras
notícias públicas.
Cálculos de preço justo, rendimentos futuros e outros dados futuros devem ser considerados como incertos e propensos a não
ocorrerem, ainda que o Analista guarde toda a diligência possível e necessária para alcançar a melhor estimativa possível.
A carteira recomendada tem como objetivo auxiliar o investidor na análise de seus investimentos, no entanto, não pode ser tido
como promessa de ganho futuro, tendo em vista a incerteza existente nos investimentos de renda variável.
Este material tem caráter meramente informativo. As informações constantes deste material podem auxiliar o investidor em
suas decisões de investimento, porém o investidor será responsável, de forma exclusiva, pela verificação da conveniência e
oportunidade da movimentação de sua carteira de investimentos e pela tomada de decisão quanto à efetivação de operações
de compra e/ou venda de títulos e/ou valores mobiliários. Este material apresenta informações para diversos perfis de
investimento e o investidor deverá verificar e atentar para as informações próprias ao seu perfil de investimento, uma vez que
as informações constantes deste material não são adequadas para todos os investidores. Quaisquer projeções de risco ou
retorno potenciais são meramente ilustrativas e não são e não devem ser interpretadas pelo investidor como previsão de
eventos futuros e/ou garantia de resultados. Além disso, não garanto a exatidão das informações aqui contidas e recomendo ao
investidor que não utilize este relatório com única fonte para embasar suas decisões de investimento. Os investimentos
realizados pelo investidor para sua carteira estão sujeitos a diversos riscos inerentes aos mercados e aos ativos integrantes da
carteira, incluindo, sem limitação, risco de mercado, risco de crédito, risco de liquidez, risco cambial, risco de concentração, risco
de perda do capital investido e de disponibilização de recursos adicionais, entre outros.
As eventuais projeções feitas neste relatório não se caracterizam como promessa ou garantia, tendo em vista o material ter
como intuído apenas analisar o investimento, não havendo nenhuma vinculação com os administradores e/ou gestores.
Importante, ganhos passados não significam garantia de ganhos futuros e todo investidor precisa estar ciente de que o mercado
de renda variável ocasiona oscilações e pode gerar prejuízos em seu patrimônio.

03 A 09/02/23 Das Inscrições. 12/02/23: Paulo Gustavo Soares

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TRXF11 HGRU11 VCJR11 KCRE11

Paulo Gustavo Soares

Evidentemente que aqui é apenas uma

Por isso é tão importante investir em conhecimento, para entendermos detalhadamente

Mas eu garanto que se o investidor adquirir conhecimento no caminho que o seu

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Com isso, o fundo gerou um lucro líquido

Um ponto a destacar neste mês é a redução da taxa de inadimplência da carteira Creditas,

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Quanto as aquisições do mês em VRTA11, o fundo adquiriu R$ 19,4 MM em um CRI com

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Com relação a venda de 100% do imóvel CD Cachoeirinha, a negociação continua em

O fundo gerou em janeiro um lucro líquido equivalente a R$ 0,65/cota, abaixo da sua

No setor, a minha preferência segue sendo LVBI11 e RBRL11.

Paulo Gustavo Soares

Fonte: Relatórios gerenciais de dez/22 e jan/23.

Com isso, o rendimento foi impactado em aproximadamente R$ 0,44/cota. Será

O fundo decidiu distribuir levemente abaixo do lucro líquido, sendo o rendimento de R$

Na primeira quinzena de janeiro o fundo já teve o vencimento antecipado de outro CRI de

Este é um movimento que já vinha alertando, tantos os assinantes, como os alunos do

Vamos ao CRI Araujo no próximo tópico.

Paulo Gustavo Soares

Os fundos de recebíveis divulgaram fato relevante informando que as empresas Aracaju

Neste momento, parece que apenas as empresas pediram RJ (“apenas“), mas

Sempre nesses casos de inadimplência ou vencimento antecipado nosso próximo passo é

• Alienação Fiduciária de imóvel (Aracaju Parque Shopping);

Assim, temos um aluguel por m² de aproximadamente R$ 110,00, em linha com o praticado

Paulo Gustavo Soares

Fonte: Fato Relevante

Analisando os detalhes do laudo, especialmente a premissa, alguns pontos me chamaram

A inadimplência irrecuperável considerada, nos dois laudos, também chama a atenção.

Esses pontos que envolvem o desconto, o estacionamento e a inadimplência, que na

Esses pontos são importantes de nós observarmos, para avaliarmos se a tese de

1 18/10/20 LINK HGRE11 Lajes 108,98 39 150,37 R$ 4.250,22 2,28% Compra

2 10/11/20 LINK JSRE11 Lajes 61,9 90 87,68 R$ 5.571,00 2,99% Compra

5 25/09/22 LINK HGFF11 FoF 67,42 67 78,18 R$ 4.517,14 2,42% Compra

6 19/01/20 LINK FIIB11 Industrial 447,99 17 561,94 R$ 7.615,83 4,08% Manutenção

7 12/04/20 LINK XPIN11 Industrial 71,54 90 91,73 R$ 6.438,60 3,45% Compra

8 23/08/20 LINK BTLG11 Logístico 94,08 80 106,98 R$ 7.526,40 4,03% Compra

9 21/12/20 LINK HLOG11 Logístico 85,65 91 107,66 R$ 7.794,15 4,18% Compra

Paulo Gustavo Soares

14 19/01/20 LINK KNRI11 Híbrido 135,3 55 163,71 R$ 7.441,50 3,99% Compra

16 19/01/20 LINK BARI11 Recebíveis 84,75 63 107,62 R$ 5.339,25 2,86% Compra

17 20/12/20 LINK PLCR11 Recebíveis 84,1 97 86,95 R$ 8.157,70 4,37% Compra

19 19/01/20 LINK HGRU11 R. Urbana 115,9 78 127,66 R$ 9.040,20 4,84% Compra

23 24/7/22 LINK HGBS11 Shopping 179,45 50 177,51 R$ 8.972,50 4,81% Compra

24 19/01/20 LINK PQDP11 Shopping 2.010,01 2 3.721,00 R$ 4.020,02 2,15%

Para acessar a tabela de rendimento de todos os fundos imobiliários, basta

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