por Marx Silveira Gonçalves, Analista | postado em 19/01/2022

Edição 75: O Que Podemos Esperar

Dos Fiis Em 2022?
No relatório desta semana, comentamos sobre as nossas
expectativas a respeito do mercado de FIIs no ano de 2022. Boa
Leitura!

I. Recados Importantes
O Nord FIIs contará com um relatório de acompanhamento semanal
divulgado toda terça-feira após o fechamento do mercado.

Além disso, poderemos publicar relatórios extraordinários sem aviso prévio

(estamos trabalhando para adicionar novas recomendações à carteira).

Monitoria Nord FIIs: Nosso próximo encontro será na sexta-feira (21/01), às

10h. Para acessar a monitoria, clique aqui.

Se por qualquer motivo você não puder comparecer à monitoria ao vivo, não se
preocupe. Ela ficará gravada na aba “monitoria” para você acompanhar quando
julgar conveniente.

Caso você não tenha entendido algum termo ou jargão utilizado em nosso
relatório, acesse o nosso Glossário por meio deste link.

Por fim, dúvidas, críticas e sugestões são sempre muito bem-vindas e

podem ser encaminhadas para o email: fiis@nordresearch.com.br.

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A sua participação é fundamental para a evolução do nosso acompanhamento,
então vamos juntos!

I. O que esperar dos Fundos Imobiliários em

2022?
Antes de iniciarmos a nossa discussão, é importante ressaltar que não temos
qualquer pretensão de acertar o cenário futuro com exatidão.

Diferentemente do que pensamos quando estamos dando os primeiros passos no

universo dos investimentos, investir não se trata de tentar prever o futuro, mas
sim de tomar decisões em ambientes de incertezas.

Assim, a nossa proposta é sempre analisar o cenário futuro com base nas
informações disponíveis hoje, de modo a levá-las em consideração em nosso
processo de investimento conforme as suas probabilidades de ocorrência. Tudo
isso para construir uma carteira sólida e que seja capaz de navegar bem nos
diversos cenários que somos capazes de traçar.

Dito isso, faremos agora uma breve retrospectiva sobre o desempenho do

mercado em 2021 antes de comentarmos as nossas expectativas para 2022.

Retrospectiva 2021

Como se sabe, o último ano não foi fácil para o investidor de Fundos
Imobiliários. Iniciamos 2021 sentindo os efeitos da segunda onda da Covid-19

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sobre a economia e os mercados, visto que até aquele momento não havíamos
avançado significativamente na vacinação em massa da população.

Passamos também por um breve período de incertezas relacionado à possível

tributação dos rendimentos dos FIIs, risco mitigado poucas semanas após a
apresentação do projeto da reforma tributária, mas que sempre estará no radar
dos investidores.

Em seguida, vimos o Copom voltar a elevar a Selic para conter a alta da

inflação, após a taxa básica de juros vigorar por sete meses em sua mínima
histórica de 2% a.a.

Por fim, mas não menos importante, também acompanhamos no segundo

semestre o rompimento do teto de gastos, que trouxe ao mercado uma
importante sinalização de que a responsabilidade fiscal do país voltou a ficar em
segundo plano.

Com isso, vimos uma importante elevação dos prêmios de risco do país, com o
real passando por uma importante desvalorização e a curva de juros futura
voltando a subir para patamares que há algum tempo não víamos, afetando os
ativos de risco do país.

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 Curva de juros em jan/21 (azul escuro) e dez/21 (azul claro). Fonte: Bloomberg.

Diante de um 2021 desafiador, vimos o IFIX e o Ibovespa registrarem quedas de

2,3% e 11,9% no ano, respectivamente.

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 Fonte: Economática e BTG Pactual.

Entre os segmentos dos fundos listados, apenas os FIIs de papel apresentaram

performance positiva em 2021, encerrando o ano com valorização de 11,3% em
meio ao cenário favorável de pressão inflacionária e elevação do CDI.

Em contrapartida, os FOFs e os fundos de lajes corporativas apresentaram os

piores desempenhos do ano, registrando quedas superiores a 15%.

Performance por segmento. Fonte: Economática e BTG Pactual.

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Mas, afinal, o que podemos esperar dessa classe de ativos em 2022?

Cenário Macro para 2022

Apesar do risco associado às novas variantes da Covid-19 e seus efeitos sobre

os sistemas de saúde e as economias, iniciamos o ano com a expectativa de
melhora em relação à pandemia, com boa parte da população brasileira já
vacinada com a segunda dose e retomando a rotina, além das empresas voltando
aos escritórios, mesmo que de forma bastante gradual.

Percentual da população vacinada. Fonte: Coronavirusbra1, Ministério da saúde, IBGE e

BTG Pactual.

É certo que a variante Ômicron vem se tornando dominante no Brasil, mas a

pressão sobre hospitalizações segue moderada por ora, ainda que seja necessário
monitorar a sua evolução de perto.

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Ainda assim, o cenário parece bastante desafiador para este ano. Comentaremos
a seguir os principais pontos que nos levam a acreditar nisso.

Inflação persistente

Conforme comentamos no grupo do Telegram do Nord FIIs, o IPCA de

dezembro obteve uma alta de 0,73%, resultado acima da mediana das
expectativas do mercado (+0,64%).

Além da alta acima do esperado, o qualitativo do índice segue muito ruim, com
um índice de difusão bastante elevado e núcleos ainda pressionados. Lembrando
que o primeiro indicador nos diz basicamente o quanto a inflação está
disseminada entre os preços da economia.

Núcleos do IPCA e índice de difusão. Fonte: IBGE e Itaú BBA.

Selic em território significativamente contracionista

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Essa dinâmica em meio a um cenário de crise fiscal, que tende a desvalorizar o
câmbio e afetar a inflação, acaba dificultando o trabalho do Copom em trazer a
inflação para a meta, exigindo da autoridade monetária mais altas da Selic para
cumprir seu objetivo de controlar a alta dos preços e ancorar as expectativas.

Nesse sentido, é esperado que a Selic caminhe para um território ainda mais
contracionista neste início de 2022 e fique no novo patamar durante algum
tempo até voltar a cair novamente.

Enfraquecimento da atividade

Mesmo ainda não sentindo os efeitos das altas da taxa básica de juros em sua
plenitude, observando os principais dados de atividade dos últimos meses é
possível notar que a economia já vem apresentando uma desaceleração
relevante, podendo se acentuar caso o cenário destacado acima se confirme.

Outros riscos no radar

Além do cenário destacado acima, ainda há os riscos associados à potencial alta

de juros nos EUA, o que também acabaria impactando os mercados globais,
especialmente de países com fundamentos frágeis, como o caso do Brasil.

Por fim, não podemos deixar de mencionar a costumeira volatilidade que

enfrentamos em anos eleitorais, especialmente em uma eleição polarizada e
dentro de todo o contexto destacado acima.

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Conclusão

Ou seja, temos que o Copom terá um longo caminho pela frente até trazer a
inflação de volta ao centro da meta no período relevante para a política
monetária, mesmo com o enfraquecimento da atividade.

Além disso, o cenário externo mais desafiador, os nossos desafios fiscais, os

riscos relacionados à pandemia e a costumeira instabilidade decorrente do nosso
processo eleitoral nos sugerem que o ano se inicia com grandes incertezas e
perspectiva de muita volatilidade.

No entanto, apesar do cenário de cautela e da dificuldade em vislumbrar

grandes valorizações no curto prazo, as quedas registradas no mercado de
FIIs desde o último ano vêm proporcionando boas oportunidades para
investidores com visão de médio/longo prazo (e que suportam a
volatilidade) montarem posições gradualmente.

Temos visto muitos fundos de tijolo com bons fundamentos negociando a

preços excessivamente descontados em relação ao valor patrimonial, seus custos
de reposição e em relação às transações praticadas no mercado imobiliário.
Especialmente no caso de fundos de lajes corporativas com portfólio de imóveis
de boa qualidade e localizados em regiões primárias (JSRE e HGRE) e de
shopping centers (HSML), mas também no caso de muitos fundos de fundos
(RBRF).

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 Fonte: BTG Pactual.

Entendemos também que, apesar dos preços menos atrativos, os FIIs de

recebíveis imobiliários seguem apresentando um comportamento menos
volátil no cenário que se vislumbra por serem menos sensíveis às oscilações
dos juros futuros, além de se beneficiarem da inflação ainda elevada e das
altas da Selic, como temos visto no caso do VGIR e do RBRY.

Reforçamos a mensagem de que o cenário é dinâmico e sempre existirão

incertezas no radar. E como é sempre muito difícil acertar “o momento perfeito”

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de investir, o melhor caminho é realizar aportes periódicos ao longo do ano de
modo a aproveitar as flutuações de preços.

Por fim, comentaremos as perspectivas para os principais segmentos do

mercado de fundos imobiliários em edições futuras do Nord FIIs.

I. FIIs na semana

HSML11

O Fundo reportou um resultado de R$0,56/cota no mês de dezembro, valor

superior ao orçado pela gestão (R$ 0,51/cota) e em relação à distribuição de R$
0,52/cota (yield anualizado de 7,6%). Com isso, o resultado acumulado passou
para R$ 0,38/cota.

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 Distribuição de rendimentos dos últimos 12 meses. Fonte: HSI.

Aprovação de compra — Shopping Paralela

Em 17/12, o Fundo informou ao mercado que foi aprovada em AGE a aquisição

de:

(i) 51% do Shopping Paralela, localizado no município de Salvador/BA;

(ii) 100% da área de expansão do ativo, que possui a faculdade Unime (Grupo
Cogna) como locatária em um contrato de locação Built-to-Suit (BTS).

Avaliamos a aquisição do imóvel na Edição 65 do Nord FIIs. Apesar do

incremento positivo nos rendimentos do Fundo nos dois primeiros anos, vemos
a operação como neutra, tendo em vista os desafios que o ativo terá pela frente.

Melhora na ocupação

O portfólio apresentou uma leve melhora na taxa de ocupação, que agora

registra apenas 4,3% de vacância.

Taxa de ocupação entre jan/21 e nov/21. Fonte: HSI.

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Os destaques entre os ativos da carteira ficam por conta do Shopping Pátio
Maceió e o Via Verde, que estão caminhando para zerar as suas vacâncias. Vale
lembrar que o Fundo possui um projeto de expansão no ativo de Maceió, que
por representar cerca de 32% da ABL Própria do portfólio, pode proporcionar
uma melhora nas receitas do Fundo.

Fonte: HSI.

Indicadores operacionais

Os indicadores de vendas e receitas com aluguéis referentes ao mês de

novembro praticamente se igualaram aos resultados obtidos no mesmo período
de 2019, retratando uma importante recuperação desses indicadores desde o

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início da pandemia. Ainda, o destaque entre os principais indicadores fica por
conta da receita de mall & mídia, que apresentou um crescimento de 6% em
relação ao mesmo período de 2019.

Vendas, aluguéis e mall & mídia. Fonte: HSI.

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Segundo a gestora, as vendas totais de dezembro apresentaram resultados 17%
superiores a 2020 e ainda mais próximo da estabilidade em relação a 2019
(-1,4%), reforçando o cenário de recuperação gradual dos ativos do portfólio.
Acompanharemos esses números em maior detalhe no próximo relatório
gerencial.

Quanto à inadimplência líquida e descontos, foi possível observar novas

recuperações em relação ao mês anterior, com o primeiro indicador registrando
uma queda de 5,3% para 3,5%, enquanto o segundo reduziu de 5% para 4,6%.

Inadimplência líquida total e descontos entre jan/21 e nov/21. Fonte: HSI.

Assim, temos que o portfólio segue em trajetória de recuperação, assim como

temos observado com os demais fundos do segmento. Seguimos entendendo que
os ativos do Fundo seguem capazes de apresentar uma melhora gradual em seus
resultados a partir do avanço do fluxo de pessoas, melhora na ocupação e
recuperação da inadimplência.

Por fim, o risco para o segmento continua sendo eventuais voltas de restrições
nas operações dos shoppings visando conter o avanço de novas variantes da
Covid-19. Estamos monitorando essa questão de perto.

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HSLG11

Pelo relatório de dezembro, é possível notar que o Fundo obteve um resultado

de R$ 0,56/cota, enquanto a distribuição ficou em R$ 0,58/cota (yield
anualizado de 7,2%). Assim, houve uma redução do resultado acumulado, que
passou de R$ 0,13/cota para R$ 0,11/cota.

Distribuição de rendimentos dos últimos 12 meses. Fonte: HSI.

Conclusão da venda do ativo de Santo André

Conforme já havíamos antecipado em nosso grupo do Telegram, o Fundo

oficializou a venda de 100% do imóvel HSI Santo André/SP para o SARE por
R$ 78,18 milhões (R$ 2.057,42), ou seja, um valor pouco acima do inicialmente

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divulgado (R$ 77,97 milhões). É importante destacar que o valor é bruto de
comissão de comercialização e será pago da seguinte forma:

1ª Parcela: R$ 19.838.653,99 com vencimento em 05/01/22, portanto, já

recebido pelo Fundo;

2ª Parcela: R$ 19.447.750 com vencimento em 11/07/22;

3ª Parcela: R$ 19.447.750 com vencimento em 10/01/23;

4ª Parcela: R$ 19.447.750 com vencimento em 10/07/23;

Vale mencionar também que as parcelas a prazo serão acrescidas pela variação
positiva do IPCA entre 10/12/21 até seus respectivos vencimentos.

Como o recente acordo de renovação celebrado pelo Fundo e o inquilino do

imóvel prevê um aumento escalonado no valor do aluguel até jun/22, o HSLG
pagará um complemento de renda mensal ao comprador equivalente à diferença
entre a locação corrente e a nominal, com início do pagamento em fevereiro e
término em jul/22. Pelas nossas contas o valor total deve ficar em torno de R$
422 mil, portanto, nada significativo.

A venda deve resultar em um lucro em torno de R$ 28,44 milhões ao levarmos

em conta a projeção da inflação para o período — equivalente a R$ 2,25/cota,
sendo que ao menos 95% desse montante deverá ser distribuído aos cotistas ao
longo dos próximos 4 semestres.

Embora esteja bem localizado na região metropolitana de São Paulo, o imóvel é

antigo (inaugurado em 1987) e seu padrão construtivo é bastante limitado
(Classe B, Buildings). Além disso, por ter apenas 38 mil m² de ABL, o ativo era

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pouco representativo no portfólio do HSLG, representando 11% da ABL Total e
apenas 5% da receita.

Nesse sentido, vemos a operação como positiva por proporcionar um bom lucro
a ser distribuído aos cotistas ao longo dos próximos semestres. Cabe agora
acompanharmos os próximos movimentos do time de gestão, que poderá
realizar alguma aquisição recorrendo a mecanismos de alavancagem, como
vimos ocorrer com o HSML.

Redução da vacância

O Fundo concluiu a locação de cinco módulos do ativo de Itapevi/SP para um

novo inquilino, totalizando uma área de cerca de 12 mil m². Também houve
expansão de outros dois locatários no imóvel, de modo que a sua vacância
passou de 12% para 4,9%.

Como os demais imóveis do portfólio estão 100% ocupados, os novos

movimentos levaram a uma redução da vacância física do Fundo de 4,7% para
apenas 0,98%, reforçando a qualidade do portfólio e o bom trabalho da equipe
de gestão.

Evolução da vacância física. Fonte: HSI.

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Por fim, além de contar com boas perspectivas de distribuição de proventos ao
longo dos próximos semestres, o HSLG segue negociando a preços atrativos,
mesmo diante da recente recuperação da sua cota de mercado.

HGPO11

O Fundo obteve um resultado de R$ 1,42/cota em dezembro, enquanto a

distribuição ficou em R$ 1,35/cota no mês (yield anualizado de 6,7%). Os
resultados acumulados estão agora em R$ 1,61/cota.

Evolução dos resultados e rendimentos distribuídos entre jan/21 e dez/21. Fonte: CSHG.

Resumo de 2021

A gestora destacou que 2021 foi um bom ano para o Fundo, fruto do sucesso no
trabalho de revisional dos valores de locação ao longo do ano, o que possibilitou

19/31
um aumento de 35,3% no aluguel médio do portfólio e de 37,8% na renda
recorrente distribuída aos cotistas.

Evolução da vacância física e do aluguel médio por m2 entre jan/21 e dez/21. Fonte:
CSHG.

Para o ano de 2022, a expectativa é que o Fundo siga elevando o aluguel médio
do portfólio e mantenha a vacância baixa. Vale lembrar que atualmente a
vacância física está em 5% devido ao espaço vago no primeiro andar do Ed.
Metropolitan em razão de uma reforma prevista no local.

Reformas

As reformas de modernização das áreas comuns dos dois edifícios do Fundo

foram iniciadas no mês de dezembro, sendo que a previsão de término de todas
as frentes está marcada para junho de 2022. Como já destacamos em outras
oportunidades, o Fundo utilizará os recursos captados em sua 2ª emissão de
cotas para fazer frente às obrigações decorrentes do retrofit, que deverá elevar a
competitividade dos imóveis frente aos pares de referência.

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Assim, continuamos otimistas com a tese do HGPO, apesar do Fundo estar com
o status em “aguardar” para realização de novos aportes no momento.

HGRE11

No último mês, o Fundo apresentou um resultado de R$ 0,49/cota, enquanto a

distribuição ficou em R$ 2,75/cota (yield anualizado de 24,2%), o que reduziu o
resultado acumulado para R$ 0,95/cota.

Evolução dos resultados e rendimentos distribuídos entre jan/21 e dez/21. Fonte: CSHG.

É importante reforçar que a elevada distribuição realizada no último mês

deveu-se, principalmente, ao belo lucro gerado com a venda dos conjuntos
do Ed. Mario Garnero em outubro. Sendo assim, não é esperado que o

21/31
atual patamar de proventos seja mantido daqui em diante, conforme
alertamos em outras ocasiões.

Aumento da vacância

Com a desocupação total da Enel na Torre Jatobá, movimento aguardado há

alguns meses, a vacância física foi elevada para 26,8% (de 23,9%), enquanto a
vacância financeira passou de 26,7% para 30,1%.

Evolução da vacância financeira e do aluguel médio por m2 entre jan/21 e dez/21. Fonte:
CSHG.

Como evento subsequente, o Fundo assinou no início de janeiro a locação de um

andar do Ed. Roberto Sampaio Ferreira para a empresa Brasol Energy, o que
deve reduzir a vacância física em cerca de 0,03 p.p.

Paulista Star e Torre Martiniano

Apesar da frustração relatada pelo time de gestão em não conseguir endereçar

ao menos parte da vacância tanto do Paulista Star quanto da Torre Martiniano

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em 2021, o trabalho de comercialização dos espaços dos dois edifícios
permanece.

No caso do Paulista Star, há uma tratativa em andamento para ocupar 40% do

imóvel, mas a evolução do negócio não nos parece ser óbvia, já que depende da
viabilidade de algumas adequações estruturais no interior do edifício. Há
também negociações em estágios iniciais para ocupação de espaços menores no
imóvel, o que nos parece mais factível de ser endereçado tendo em vista o perfil
tanto do imóvel quanto da região.

Já no caso da Torre Martiniano, a empresa interessada em ocupar até ⅓ do

edifício vem apresentando dificuldades em aprovar o investimento necessário
para realizar as adequações do novo escritório. Assim, a gestão do HGRE vem
procurando alternativas para viabilizar o acordo.

Cabe destacar que a gestão estima finalizar 2022 com, pelo menos, 50% de
ocupação nos dois edifícios, que atualmente se encontram integralmente vagos.
Vale mencionar que a estimativa supera a nossa expectativa para o mesmo
período.

Por fim, faremos comentários adicionais sobre o Fundo e suas perspectivas na

próxima edição do Nord FIIs, que apresentará o resultado da carteira em
dezembro, além das atualizações de nossas teses.

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HGRU11

O Fundo encerrou o último mês com um resultado de R$ 0,78/cota, enquanto a

distribuição ficou em R$ 0,76/cota (yield anualizado de 7,7%). Com isso, o seu
resultado acumulado está agora em R$ 0,41/cota.

Evolução dos resultados e rendimentos distribuídos entre jan/21 e dez/21. Fonte: CSHG.

O resultado foi impactado positivamente em R$ 0,08/cota pelos aluguéis dos

imóveis da marca Mineirão e Atacadão, de modo que o Fundo deverá manter o
atual patamar de distribuição ao longo do 1S22 já considerando os efeitos da
aquisição recente, as reservas acumuladas e as correções esperadas para outros
aluguéis do portfólio.

Aquisição de 9 das 11 lojas de varejo compromissadas com o grupo Makro

Atacadista

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Comentamos sobre o modelo da aquisição dos imóveis do Makro Atacadista na
Edição 72 do Nord FIIs, mas sem uma conclusão definitiva sobre a aquisição
devido à ausência de maiores detalhes sobre a transação. Com a divulgação de
informações adicionais no relatório gerencial e no documento referente à tese de
investimentos, seguimos analisando a transação no detalhe para emitir o nosso
parecer definitivo na próxima edição do Nord FIIs.

Gestão de caixa

Ainda no relatório de dezembro, a gestão levanta uma importante discussão

quando o assunto é gestão de recursos, mas pouco explorada no mercado de
FIIs. Nos referimos à gestão do caixa.

Apesar do foco em aquisições de imóveis, o HGRU manteve posições

relevantes no último ano em outros ativos imobiliários como cotas de FIIs e
CRIs de modo a melhorar a gestão do caixa nos períodos entre as prospecções e
aquisições de novos ativos-alvo.

No primeiro caso, o Fundo investiu R$ 97 milhões em cotas de outros FIIs, com

destaque para o posição no VCJR — já comentada por nós em outras
oportunidades —, sendo que o yield médio dessas posições nos últimos 12
meses ficou em 7,7% contra 3,4% do CDI líquido do período. Ainda, o giro
dessas posições gerou um lucro de R$ 5,9 milhões no último ano, de modo que
o delta positivo na alocação desta classe ficou em R$ 19 milhões.

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 Fonte: CSHG.

Em relação à alocação em CRIs, o Fundo investiu cerca de R$ 36 milhões em

operações com taxas médias de IPCA + 6,5% a.a. e CDI + 4,5% a.a. Neste caso,
porém, houve um delta negativo de R$ 39 milhões no ano, pois o Fundo se
desfez de aproximadamente R$ 75 milhões em CRIs, o que gerou um lucro de
aproximadamente R$ 720 mil com as vendas desses ativos ao longo de 2021,
além do excelente rendimento mensal.

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 Fonte: CSHG.

Vendas de ativos no radar?

Por fim, segundo o time de gestão, há a intenção de realizar vendas isoladas de

alguns ativos do portfólio para o público de varejo (pessoas físicas e/ou
jurídicas) em 2022 com o objetivo de extrair lucros a partir da gestão ativa da

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carteira. A estratégia pode ser uma boa fonte de geração de valor para os
cotistas, mas é preciso acompanhar a sua viabilidade.

I. Tabela de proventos

I. Tabela “datas com”

28/31
 I. Tabela de recomendações

29/31
30/31
Um abraço e até a próxima,

Marx Gonçalves e Marilia Fontes, CNPI.

Em observância à Resolução CVM 20/2021 eu, Marilia Fontes, responsável

principal pelo presente relatório de análise, declaro que: i) as opiniões aqui
contidas foram elaboradas por mim de forma independente e autônoma,
inclusive em relação à Nord Research.

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