Performance dos mercados e atividades

desenvolvidas em 2003

Introdução

O destaque do ano de 2003 foi a recuperação dos mercados do

clima de incerteza e de pessimismo que envolveu o final de 2002.
Observando-se sua evolução, notadamente no primeiro trimestre,
pode-se avaliar o alívio sentido pelos investidores nacionais e
estrangeiros com a mudança das expectativas negativas que
haviam sido colocadas para o Brasil.
No cenário externo, a economia brasileira mudou

Edemir Pinto
Diretor Geral
Chief Executive Officer
Market performance and activities
developed in 2003

Introduction

The year 2003 was characterized by the markets’ recovery from the
uncertainty and pessimism that enveloped Brazil at the end of
2002. The evolution observed throughout last year, particularly
noticeable in the first quarter, shows the relief experienced by
Brazilian and foreign investors as to the reversal of negative trends
previously anticipated for Brazil.
6 7
significativamente de perspectiva e assumiu a posição de
importante alternativa de investimento dentre os países
emergentes. A análise dessa nova postura dos investidores
internacionais perante o Brasil está no grau de risco medido pelo
indicador EMBI, que atingira 2.300 pontos-base (23%) sobre o
título do Tesouro norte-americano em 2002, para cair
acentuadamente para 480 pontos (4,8%).

A redução do prêmio exigido pelos investidores internacionais para

a realização de investimentos em ativos brasileiros revela a
expectativa de melhoria da avaliação do Brasil para futuro próximo.
Esse movimento ganhou força principalmente após a mudança do
nível de rating da Rússia para investment grade. O título brasileiro
de maior liquidez no Exterior, o C-Bond, alcançou, em 2003, seu
maior patamar da história (98,3%), aproximando-se de seu valor
par.

Auxiliando a formação desse novo cenário, a economia norte-

americana iniciou processo de reação, fugindo da armadilha da
estagnação. Os indicadores de atividade apontaram recuperação
no emprego e na renda e o acompanhamento dos índices de
preços mostrou que não haverá risco de pressão inflacionária a
curto prazo. A retomada econômica do principal parceiro comercial
do Brasil é boa notícia para o setor de exportação, com os números
do superávit comercial brasileiro corroborando essa importância: o
total foi de US$24,8 bilhões, o melhor resultado dos últimos 12
anos.

Todos os mercados reagiram positivamente a essa nova conjuntura,

On the international front, the Brazilian economy shifted
significantly and became an important investment alternative
among emerging countries. The effect of this new attitude by
foreign investors towards Brazil is reflected in the country’s
sovereign risk as measured by the EMBI index, which had
surpassed 2,300 basis points (23%) over the U.S. Treasury bond
rate in 2002 only to drop sharply to 480 basis points (4.8%) last
year.

The reduction in the premium required by foreign investors to

channel investments into Brazilian securities reveals a remarkable
improvement in Brazil’s assessment for the near future. This trend
was particularly stronger after the shift in Russia’s rating to
investment grade. The most active Brazilian bond traded abroad,
the C-Bond, reached in 2003 its highest level ever (98.3%), very
near its par value. 8 9

The formation of this new scenario was helped by the U.S.

economy, breaking away from the snare of economic stagnation.
Local industrial activity indices pointed to an improvement in
employment and income levels last year, while the country’s current
price indices show that there will be no major risk of inflationary
pressure over the short term. The economic recovery of Brazil’s
main commercial partner has been good news for the country’s
export sector as is borne out by the impressive foreign trade
balance figures of 2003: a US$24.8 billion surplus, the best result
in the last 12 years.
desde as taxas de juro até os índices de ações, passando pelo
câmbio e pelas commodities agropecuárias. Houve aumento
consistente de liquidez em todos os principais mercados
negociados na BM&F. Pode-se dizer que os investidores domésticos
foram contagiados pelo otimismo internacional, criando-se
condições reais para novas melhoras.

Se fosse necessário identificar um mercado que representasse de

forma bem objetiva a recuperação das condições econômicas, ele
seria o de taxa de câmbio. Este inverteu a tendência de alta de
2002, após atingir os níveis recordes de R$3,9552/US$1,00, para a
taxa mínima de R$2,8219/US$1,00, medida pela cotação PTAX
média de venda. A valorização do real foi de 22,3% com relação
ao final de 2002 e de 36,9% quanto àquele nível máximo.
Algumas das razões para esse comportamento são o influxo de
recursos e a ausência de expectativas de rupturas, além do
desempenho da exportação de produtos agrícolas.

A volatilidade das taxas de câmbio atingiu níveis historicamente

baixos, abrindo aos investidores internacionais a possibilidade de
realização de investimentos no Brasil, e não somente em ativos
brasileiros no Exterior. O risco da internalização de recursos
diminuiu, voltando a ser observada a possibilidade de forte fluxo
de investimentos diretos na atividade produtiva, conforme se
constatou na segunda metade da década passada. A ansiedade
dos investidores internacionais em antecipar a mudança da
classificação de risco brasileiro pode também ser verificada na
insistência pela criação dos chamados “marcos reguladores”, que
envolvem a descrição detalhada do comportamento do setor
público para com tarifas e preços administrados, sendo a segurança
legal para investimentos de longo prazo.
All Brazilian markets reacted positively to this new panorama, from
interest rates and stock indices to foreign exchange and
agricultural commodities. The major BM&F markets exhibited a
consistent increase in liquidity, and it is safe to say that the
Brazilian investors were spurred on by this air of international
optimism that created the proper conditions for these
improvements to occur.

If one had to pinpoint a market that would best represent last

year’s economic recovery, it would have to be foreign exchange,
which in October 2002 reached a record high of R$3.9552/
US$1.00, was and then dropped to a low of R$2.8219/US$1.00 in
2003, as measured by the average offered rate (PTAX). In 2003, the
Real appreciated 22.3% in relation to the final U.S. Dollar
exchange rate of 2002 and 36.9% in relation to the October record
peak level. Some of the reasons for this were an improvement in 10 11
the inflow of funds into Brazil and the absence of any ruptured
expectations, as well as the country’s good performance in
agricultural exports.

Exchange rate volatility reached a record low, thus opening up the

actual possibility of foreign investors to make investments within
Brazil, and not only in Brazilian securities traded abroad. The risk of
internalization of resources decreased, and a regular flow of direct
investments in the country’s productive activity as occurred in the
second half of the last decade was once again observed in 2003.
The eagerness of foreign investors to step up the positive change in
the Brazilian sovereign rating level could also be noted in their
pressure to create the so-called “legal framework” involving a
detailed description of the public sector’s behavior towards
administratively set tariffs and prices, thus providing legal
protection for long-term investments.
O novo governo surpreendeu positivamente os mercados e isso
gerou clima de confiança que só beneficiou o País. A ausência de
rupturas e a manutenção de políticas públicas sensatas e positivas
promoveram a receptividade dos agentes econômicos internos e
externos às propostas de crescimento econômico e de inclusão
social. Verificou-se empenho concreto entre governo e setor
privado pelo desenvolvimento de condições visando o crescimento
sustentado, cujo reflexo foi a progressiva melhoria das
disponibilidades de crédito do setor público, que voltaram a
fomentar novas iniciativas. Iniciou-se, pois, um ciclo virtuoso.

O esforço coordenado do Ministério da Fazenda e do Banco Central

do Brasil (Bacen), com controle forte e prudente das finanças
públicas e da inflação, sinalizou a redução nas taxas de juro. Os
agentes de mercado acreditaram nessa possibilidade, que se
materializou. A taxa básica de juro, fixada pelo Comitê de Política
Monetária, caiu de 26,5% ao final de 2002 para 16,5% ao final de
2003. Essa redução refletiu-se sobre o custo da dívida pública e
sobre as perspectivas de crédito do setor privado.

Reagindo ao bom clima interno e externo, o governo decidiu atuar

na diminuição da exposição da dívida pública ao câmbio. Houve
declínio da emissão de títulos cambiais e da rolagem de swaps
cambiais. O mercado absorveu bem esse encolhimento da oferta de
hedge cambial, com o cupom cambial caindo durante todo o ano.
The sound administrative practices of the new Brazilian government
pleasantly surprised the markets, creating an atmosphere of trust
that brought great benefits to the country. The absence of political
breakdowns combined with sensible and positive public policies
was well received by internal and external economic agents, who
reacted favorably to the government’s proposals for economic
growth and social inclusion. Cooperative efforts between the
government and the Brazilian private sector have led to the
development of suitable conditions for sustained growth. The result
of such actions is reflected in the continuous improvement of the
public sector’s credit rating, which has leveraged new initiatives
and moved the economy into a virtuous circle.

A coordinated effort by the Ministry of Finance and the Central

Bank of Brazil to exert an effective and careful control over public
finances and inflation signaled a progressive reduction in interest 12 13
rates, and the Brazilian market agents saw this possibility
materialize. The basic interest rate set by the Monetary Policy Board
dropped from 26.5% at the end of 2002 to 16.5% in 2003. This
reduction had a favorable impact on the cost of the public debt and
on credit prospects for the private sector.

As a result of the good internal and external climate, the Brazilian

government decided to lessen the exposure of the sovereign debt
to exchange rate variation by reducing the amount of U.S. Dollar-
indexed bond issues and swap rollovers. The Brazilian market took
this reduction in the supply of foreign exchange hedging in stride,
and the local U.S. Dollar interest rate dropped steadily throughout
the year.
Na BM&F, o volume financeiro negociado, medido em dólares,
espelhou a melhora da confiança dos mercados e a redução do
risco de ruptura, subindo 12,5% em comparação com o de 2002,
para alcançar US$4,03 trilhões.

O número de contratos negociados também cresceu, acusando

incremento de 17,1% sobre o de 2002, para se situar em 117,9
milhões, sem contar o segmento dos minis, em que foi
transacionado o total de 2,8 milhões de contratos. Esse último
número, porém, significa recuo de 44%, em função da interrupção
dos negócios com o swap cambial mini, muito transacionado em
2002.

Taxas de juro

O complexo taxa de juro, que inclui os mercados de Taxa Média de

Depósitos Interfinanceiros de Um Dia (DI) e de cupom cambial,
continuou sendo o principal segmento da BM&F. Ao longo de
2003, teve participação média de 69,2% do volume de contratos.

O mercado futuro de DI, em que se negocia a taxa de juro em reais,

exibiu participação média de 47,7% do total de contratos
transacionados. Esse número representa elevação de 18,7% sobre
o de 2002, com o total de contratos operados somando 57,6
milhões. Nesse mercado, foi igualmente verificado recorde de
contratos negociados, com 640 mil registrados em um único dia.
The financial volume in U.S. Dollars traded at BM&F in 2003
increased by 12.5% in relation to the previous year, reaching
US$4.03 trillion. This is a clear reflection of the growing trust the
markets have placed in Brazil throughout the year and also signifies
an important reduction in the country risk.

The number of BM&F traded contracts also grew in 2003 and saw
a 17.1% increase in relation to 2002 totaling 117.9 million, not
counting the trading volume in mini contracts of 2.8 million. This,
however, showed a 44% reduction when compared to 2002 due to
an interruption in mini ID x U.S. Dollar swap transactions during the
year.

Interest rates
14 15
The complex of contracts based on interest rate, which includes the
Interbank Deposit (ID) and the local U.S. Dollar interest rate market,
continues to be BM&F’s main segment and accounted on average
for 69.2% of the trading volume during 2003.

The ID futures market, which trades the local currency interest rate,
had an average 47.7% share of the total trading volume, which
represents an 18.7% increase over 2002 totaling 57.6 million
contracts. There was also a record registered in the ID futures
market, when 640,495 contracts were traded in one day.
As estatísticas para o volume financeiro em dólares do mercado
futuro de DI igualmente revelam expansão comparativamente a
2002, embora apenas 7,6% maiores que as observadas no ano
anterior. Esse crescimento foi favorecido pelo maior número de
contratos negociados e pelo declínio da taxa de câmbio utilizada
para colocar tal volume em moeda constante, mas não foi
expressivo. Poder-se-ia apontar como fator preponderante para o
recuo no volume financeiro referencial o alongamento dos prazos.

Impulsionados pela perspectiva de queda de juros e de melhora na

liquidez dos mercados, os investidores buscaram contratos com
vencimento mais longos, que resultaram em valores de PU cada vez
menores. O efeito desse valor presente menor compensou
parcialmente o crescimento da quantidade de contratos negociados
e a redução da taxa de câmbio, traduzindo-se em número mais
modesto na evolução do volume financeiro.

O cupom cambial também assinalou aumento tanto de volume

financeiro negociado quanto de contratos transacionados. Foram
US$1,2 trilhão e 23,6 milhões de contratos, 27,8% e 23% a mais
que em 2002, respectivamente. A negociação desenvolveu-se
principalmente por meio da estratégia de forward rate agreement
(FRA), que concentrou, em média, 19% do total de contratos
operados na BM&F.

Taxas de câmbio

O mercado futuro de dólar é o principal instrumento de taxa de

câmbio da BM&F. Foram 16,8 milhões de contratos e US$846,6
bilhões de volume financeiro, com acréscimo de apenas 4% e
4,9%, respectivamente, sobre 2002.
The statistics for the financial volume in U.S. Dollars in the ID
futures market show an increase when compared to 2002,
although only 7.6% higher than in the previous year. This growth,
though not significant, was favored by the greater number of
traded contracts and by a drop in the exchange rate used to place
such volume in constant currency. The predominant factor leading
to this drawback in the financial volume could have been the
lengthening of contract maturity.

Driven by the decrease in interest rates and the improvement in

market liquidity, investors sought contracts with longer maturity,
which resulted in increasingly smaller unit prices. The trading
volume and the exchange rate drop were partially offset by the
effect of these smaller unit prices, which was translated into a more
modest growth in the financial volume.
16 17
The local U.S. Dollar interest rate futures market also recorded a
rise both in the financial and trading volumes, respectively US$1.2
trillion and 23.6 million, a 27.8% and 23% increase when
compared to 2002. Trading was carried out mainly through the
forward rate agreement (FRA), which corresponded to 19% on
average of the total volume of contracts traded at BM&F.

Foreign currencies

The U.S. Dollar futures market is the principal BM&F foreign

currency instrument. In 2003, BM&F traded 16.8 million contracts
with a financial volume of US$846.6 billion, representing a 4% and
4.9% increase, respectively, over 2002.
Apesar de terem sido verificadas evoluções em outros contratos,
como no futuro da taxa de câmbio de reais por euro e nos de
opções sobre a taxa de câmbio de reais por dólar, o complexo
câmbio é fortemente apoiado sobre os negócios com o futuro de
dólar, restando aos demais fatia menor do total de contratos
negociados. As variações percentuais no número de contratos
operados com opções sobre taxa de câmbio foram bastante
significativas, acompanhando movimento também constatado em
2002 e apontando a presença cada vez maior de investidores nesse
mercado.

Em média, o segmento câmbio foi responsável por 16% do volume

de contratos, não obstante a forte queda na volatilidade de preços
observada no segundo semestre e a concentração de negócios no
primeiro vencimento.

O clima mais positivo da economia e a diminuição do volume de

hedge oferecido pelo Banco Central afetaram a expansão desse
mercado e não lhe proporcionaram números mais expressivos.
Como perspectiva, o cenário internacional e o influxo de recursos
apontam para novos aumentos no número de contratos
negociados e no volume financeiro para 2004, visto que o
crescimento econômico e a maior inserção da economia brasileira
no cenário internacional propiciam aumento de hedge.
Although evolutions were noted in other foreign currency contracts,
such as futures on the exchange rate of Reals per Euro and options
on the exchange rate of Reals per U.S. Dollar, the foreign currency
complex is strongly supported by U.S. Dollar futures transactions,
while the others account for a smaller slice of the total trading
volume. The percentage variations in the number of traded
contracts with foreign currency options were quite substantial, and
kept up with the 2002 trading volume pointing to a growing
number of investors in this market.

On average, the foreign currency complex was responsible for 16%

of the total trading volume, despite the steep drop in price volatility
observed in the second half of 2003 and the intense concentration
of transactions around the first contract month.

A more positive economic atmosphere in Brazil and a decrease in 18 19

the hedging volume, of which the Central Bank of Brazil acts as the
donor agent, slowed down the foreign currency market growth in
2003 and as a result figures did not show a significant
improvement. With a better international scenario and the current
rate of inflow of funds, prospects for 2004 indicate a rise in the
trading and financial volumes, since the country’s economic
development and its more prominent role on the international
scene are bound to lead to an increase in hedging.
Índices de ações e de inflação

O mercado de índice de ações seguiu a tendência de crescimento

dos demais: 26,7% de elevação no volume negociado sobre o de
2002, totalizando 6,6 milhões de contratos. O montante financeiro
também cresceu, ajudado tanto pela maior quantidade de
contratos quanto pela valorização dos índices de preços de ações
negociados na BM&F – Ibovespa e IBrX-50 –, que atingiram níveis
recordes ao longo do ano. Foram transacionados US$99 bilhões,
com aumento de 48,3% sobre o ano anterior.

A evolução positiva das condições da economia brasileira e a maior

liquidez do mercado a vista fizeram com que a participação do
volume financeiro dos índices de ações no total negociado na

Stock and inflation indices

The stock index market performance in 2003 followed the growth

trend observed in the other BM&F markets showing a 26.7%
increase in the trading volume over 2002, corresponding to 6.6
million contracts. The financial volume was also leveraged by a
greater number of traded contracts and by the valuation of the equity
indices traded at BM&F—Ibovespa and IBrX-50—which reached
record-breaking levels throughout 2003, with a total of US$99
billion, representing a 48.3% increase over the previous year.

The positive evolution of the Brazilian economy and a better cash

market liquidity led to the participation of 2.5% of the stock index
complex in the total financial volume, above the 1.9% level
FOTO
BM&F se situasse em 2,5% – acima, portanto, do observado em
2002, que foi de 1,9%, rompendo a trajetória de queda dos
últimos anos.

A negociação do índice de inflação, por seu turno, sofreu

acentuada retração. Negociou-se volume financeiro de apenas
US$32 milhões, o que representa recuo de 93,5% sobre o do ano
anterior. A redução do risco de descontrole inflacionário, em
decorrência da política monetária conservadora e das melhorias
das condições macroeconômicas, contribuiu para esse
desempenho.

Ouro

O segmento ouro – que envolve disponível, futuro, opções e termo

– manteve participação pequena no volume financeiro total, mas
apresentou evolução relativamente a 2002. O conjunto dos
contratos registrou US$565,5 milhões, montante 19% maior do
que o de 2002.

Em número de contratos, o complexo experimentou recuo de 8,2%,

somando 354,7 mil contratos. A maior retração foi no número de
contratos a termo – 89% –, negociando apenas 483 contratos,
contra 4.377 em 2002.

O comportamento dos preços do ouro mostrou acentuada alta ao

longo de 2002, alcançando a cotação máxima de R$40,00 por
grama no final do ano. Essa trajetória continuou nos dois primeiros
meses de 2003, para chegar a R$43,00, quando, então, teve início
expressiva reversão de tendência, acompanhando o desempenho
da taxa de câmbio. Essa realização levou o preço do metal a
R$30,90 em julho.
recorded in 2002, thus reversing the downward trend observed in
the last few years.

The inflation index trading, in turn, underwent a sharp retraction in

2003. The financial volume reached only US$32 million, which
represents a decrease of 93.5% over the previous year. The
reduction of the risk of uncontrolled inflation resulting from the
government’s conservative monetary policy and the improvement in
the country’s macroeconomic conditions contributed to this
performance.

Gold

The complex of contracts based on gold, which include the spot,

forward and option markets, continued to represent a small portion 22 23
of the total financial volume. However, its 2003 total of US$565.5
million represented a 19% increase over the previous year.

In trading volume, the gold complex experienced an 8.2% decrease

totaling 354,739 contracts. The largest retraction, a decrease of
89%, occurred in the number of contracts traded in the forward
market corresponding to only 483 contracts against a total of
4,377 in 2002.

The price of gold showed a marked increase throughout 2002,

reaching the maximum rate of R$40.00 per gram at year-end. The
market was still quite hectic in the first two months of 2003, and
hit R$43.00 per gram, when a sharp reversal of trend took place
following the downward movement of the exchange rate. This
brought the gold price down to R$30.90 per gram in July.
O movimento do primeiro semestre foi seguido de recuperação,
promovida pela valorização do ouro no mercado internacional. Isso
acabou oferecendo oportunidades de negociação para os
investidores, resultando em expansão de 69,5% no volume
financeiro negociado com ouro disponível sobre o de 2002, para
atingir US$284,4 milhões.

Agropecuários e energia

Os contratos agropecuários e de energia, em conjunto, revelaram

incremento de 1,42% no número de contratos negociados,
englobando 777,7 mil. A participação dos contratos agropecuários
no total transacionado pela BM&F continuou baixa em 2003,
representando apenas 0,64%.

O volume financeiro foi de US$4,7 bilhões, com alta de 17,7%. O

destaque em negociação ficou com o café arábica, que
compreende futuro e opções. Foi registrado volume financeiro de
US$3,2 bilhões, com elevação de 28,8% sobre o de 2002.

Em termos de variação percentual de volume financeiro, ressaltou-

se o contrato futuro de bezerro, que exibiu crescimento expressivo,
negociando US$38,8 milhões. O contrato futuro de milho
apresentou variação menor, mas igualmente expressiva, de 203,8%
sobre 2002, com volume financeiro de US$132 milhões.
This reduction in the number of gold contracts traded in the first
semester of 2003 was followed by a recovery fueled by an increase
in gold prices in the international market, which led to better
trading opportunities for investors. As a consequence, the financial
volume of the gold spot contract traded at BM&F increased by
69.5% in relation to 2002 reaching US$284.4 million.

Agricultural commodities and energy

The BM&F agricultural and energy complex showed a 1.42%

increase comprising 777,675 contracts. The participation of
agricultural commodities in the total trading volume was still low in
2003, representing only 0.64%.

The financial volume totaled US$4.7 billion, up 17.7% over 2002. 24 25

The year’s highlight was the Arabica coffee, which includes futures
and option contracts, with a financial volume of US$3.2 billion, a
28.8% increase in relation to 2002.

Regarding the percentage variation in the financial volume, the

highlight was the feeder cattle futures contract, which showed an
impressive growth trading US$38.8 million worth of contracts. The
corn futures contract had a smaller but equally significant variation
in relation to 2002: a 203.8% increase and a financial volume of
US$132 million.
Produtos de balcão

O mercado de balcão da BM&F, que inclui os contratos de swap e

de opções flexíveis sobre a taxa de câmbio e sobre o Ibovespa,
exibiu aumento de volume financeiro, da ordem de 20,7% em
comparação com 2002. Transacionou-se o total de US$145,8
bilhões.

Swaps
Os swaps tiveram 34,5% de expansão de volume financeiro com
relação ao de 2002, somando US$80,8 bilhões. Esse resultado
rompeu a seqüência de reduções ocorridas nos últimos anos.
Porém, o volume de posições em aberto recuou, o que significa que
parte desse volume de negócios pode ser atribuída ao
encerramento de posições.

A queda na rolagem de dívida cambial não foi suficiente para

diminuir o volume negociado, prevalecendo o encerramento de
posições de títulos cambiais swapados. Outro ponto importante foi
a presença de investidores institucionais, posto que o destaque em
termos de variação do volume financeiro esteve nas combinações
de variáveis que incluem inflação.

Opções flexíveis
O volume financeiro negociado em opções flexíveis subiu apenas
7,1%; em número de contratos, o aumento foi de 29,1%.

O crescimento expressivo em número de contratos sem manter

proporcionalidade com o volume financeiro mostra que os negócios
ficaram concentrados nas opções flexíveis sobre dólar, que foram
influenciadas pelo recuo na taxa de câmbio e por sua volatilidade.
Over-the-counter products

The BM&F OTC market, including swaps and flexible Ibovespa index
and U.S. Dollar options showed a 20.7% increase in financial
volume over 2002 involving US$145.8 billion.

Swaps
The BM&F swap market achieved a 34.5% growth in financial
volume in relation to 2002 totaling US$80.8 billion. This result
interrupted the succession of reductions which took place during
the last few years. However, open interest fell substantially and part
of this can be attributed to the offsetting of positions.

The drop shown in the rollover of foreign exchange debt did not
suffice to bring down the trading volume, and with the redemption
of swapped bonds, positions were closed out. Another important
26 27
point to consider was the continuous presence of institutional
investors, since the principal aspect of the financial volume
variations was in the combination of variables that include inflation
instruments.

Flexible options
The financial volume of flexible options rose only 7.1%, while the
number of traded contracts saw a 29.1% rise.

The significant growth in trading volume without correspondence in

the financial volume shows that most transactions were
concentrated around flexible U.S. Dollar options, which were
influenced by a decrease in the exchange rate and by its volatility.