A TEORIA DO PECKING ORDER

O objectivo principal de uma empresa é a criação de valor. A criação de valor passa pela
maximização da riqueza da empresa e, por conseguinte, pela maximização da riqueza dos
accionistas. No entanto, se nos restringirmos ao universo das PME, a definição de objectivos
e decisões de financiamento não é tão linear, principalmente devido às características
específicas deste tipo de empresas.
Myers (1984) afirma que a formação da estrutura de capital por parte das empresas está
baseada em uma hierarquia de captação conhecida como Pecking Order Theory (POT),
favorecendo sequencialmente a utilização de recursos internos, emissão de dívida e, por
último, emissão de ações.
A Teoria do Pecking Order, criada em 1984 por Stewart Myers, é uma das mais conhecidas
teorias explicativas da estrutura de capital. De acordo com esta teoria, a estrutura do capital
de uma empresa não se baseia no nível ótimo de endividamento que maximiza o valor da
empresa, mas sim que esta, resulta de decisões ótimas sucessivas, entre as fontes de
financiamento de forma hierárquica, tendo como objetivo minimizar os custos provocados
pela assimetria de informação.
Myers (1984), considerando a existência de assimetrias de informação entre gestores
(insiders) e investidores, afirma que a formação da estrutura de capital por parte das empresas
está baseada na ideia de que estas possuem uma hierarquia, lógica e racional, de captação de
fontes de financiamento
Com à existência de assimetrias de informação, os títulos das empresas podem estar
incorretamente avaliados pelo mercado (subavaliados ou sobreavaliados) – neste contexto, e
face a uma situação de subavaliação, caso a empresa necessite recorrer ao aumento de capital
para financiar um novo projeto, os novos acionistas irão ver sua riqueza aumentar num valor
superior ao Valor Atual Líquido (VAL); pelo contrário, os atuais acionistas irão registar uma
diminuição da sua riqueza, isto porque os seus ativos estavam subavaliados, implicando a
contratação de capital a uma taxa de juro superior àquela que teriam se os seus ativos
estivessem corretamente avaliados.
Myers (1984) explica que quando o fluxo de caixa interno da empresa não for suficiente para
financiar seus custos de capital, a empresa dará preferência para o uso de dívida ao invés de
emitir ações, pelo fato de que, sempre que a ela comunica uma captação de recursos, ela
transmite uma informação ao mercado. Ou seja, quando a empresa anuncia a emissão de
novas ações, o mercado entende que os preços das ações da empresa devem estar
superavaliados, fazendo com que os preços dessas ações caiam em consequência do anúncio
(Nakamura et al., 2007).
Tratando-se do risco, as teorias dos custos de falência e dos custos de agência indicam que o
risco também é um determinante na estrutura de capital das empresas, dado que, quanto
maior for a volatilidade dos resultados da organização (ou o risco do negócio), maior a
probabilidade de seus fluxos de caixa serem insuficientes para honrar as obrigações (Harris &
Raviv, 1991).
Tomando por base as necessidades de financiamento de uma empresa, a informação
assimétrica irá afetar a escolha da fonte de financiamento preferencial a ser utilizada.
Segundo a hipótese da pecking order, surge então, o problema de hierarquizar a escolha a
seguir.

Pressupostos da Teoria do Pecking Order

A Teoria do Pecking Order tem como pressupostos principais:

1. As empresas possuem uma clara preferência pelo autofinanciamento, relativamente ao

financiamento externo;
2. Face às oportunidades de investimento, as empresas adaptam gradualmente os seus
objetivos de distribuição de resultados (payout ratios), de forma a evitar que estes
sofram alterações bruscas;
3. A necessidade de uma política de dividendos estáveis, aliada às flutuações não
previsíveis da rendibilidade e das suas oportunidades de investimento, implica que os
fundos gerados internamente sejam superiores ou inferiores às exigências de
financiamento impostas pelas oportunidades de crescimento: se forem superiores, a
empresa amortiza dívida e/ou adquire títulos negociáveis nos mercados de capitais; se
forem inferiores, vende os títulos negociáveis que possuí;
4. Se o financiamento externo é exigido, as empresas começam por recorrer ao
endividamento; seguidamente emitem títulos híbridos – de que são exemplos as
obrigações convertíveis – e, só em último recurso, recorrem à emissão de novas ações.

Há autores que defendem que as empresas deveriam acumular um determinado montante de

capital disponível para a vertente investimento, que possibilite alguma independência
financeira relativamente ao mercado. Nestas condições, e de acordo com esta teoria, percebe-
se que as empresas que apresentam uma capacidade superior de gerar resultados,
provenientes das suas atividades, implicam que tenham baixos rácios de capital alheio nas
suas estruturas do capital. Pelo contrário, as empresas menos rentáveis, apresentam valores
maiores de endividamento, e assim de maneira inevitável recorrem a capital externo para
financiar o seu plano de investimentos, dado que a sua capacidade de autofinanciamento é
geralmente insuficiente.
A teoria de Pecking order acaba por ser contrária a teoria do Trade off pois afirma que existe
uma relação negativa entre a rentabilidade e o endividamento da empresa, enquanto que a
retórica do trade off assume uma relação positiva entre a rentabilidade e o endividamento da
empresa.
Em síntese, a hipótese da pecking order apoia-se, sobretudo, no pressuposto da existência de
anomalias existentes nos mercados de capitais, nomeadamente a existência de informações
imperfeitas (assimétricas e não instantâneas).
 BIBLIOGRAFIA
Mota, António Gomes (2012). Finanças da Empresa – da teoria à prática. 5ª Ed. Lisboa:
Edições Sílabo.
FAMA, E.F. e FRENCH, K.R. Testing Trade-Off and Pecking Order Predictions about
Dividends and Debt. Review of Financial Studies, v.15, n.1, March 2002, p.1-33, 2002.

FRANK, M. Z.; GOYAL, V. K. Testing the pecking order theory of capital structure.
Journal of Financial Economics, v. 67, p. 217-248, 2003.

https://congressousp.fipecafi.org/anais/artigos142014/365.pdf