INSTITUTO SUPERIOR DE GESTÃO E EMPREENDEDORÍSMO

GWAZA MUTHINI

Curso:
Administração & Gestão de Empresas

Tema:

Teorias da estrutura de capitais no financiamento as empresas

O docente: Recildo P.A

Discente: Silência Nunes Magaia – 20221378

Maio de 2024
Indice

1. INTRODUÇÃO.....................................................................................................................1

1.1. Objectivos....................................................................................................................2

1.1.1. Objetivo Geral...........................................................................................................2

1.1.2. Objectivos Especificos..............................................................................................2

2. METODOLOGIA...........................................................................................................3

3. REVISÃO DE LITERATURA...........................................................................................4

3.1. Perspectiva Geral Sobre o Financiamento das Empresas............................................4

3.2. Estrutura de Capitais....................................................................................................5

3.2.1. Definição de Estrutura de Capitais.......................................................................5

2.2.2.1.1. Abordagem pelo Método Tradicional.........................................................7

2.2.2.1.2. Abordagem pelo Lucro Líquido (Net Income-NI Method).........................8

2.2.2.1.3. Abordagem do Lucro Operacional Liquido (Net Income Operating

Method – NOI Method)...............................................................................................8

2.2.2.1.4. Abordagem de Modgliani e Miller..............................................................9

2.2.2.1.5. Teoria dos Custos de falência....................................................................10

2.2.2.1.6. Teoria dos Custos de agência....................................................................11

2.2.2.1.7. Teoria da Assimetria de Informações........................................................12

2.2.2.1.8. Teoria da Pecking Order............................................................................13

2.2.2.1.9. Teoria Trade off.........................................................................................14

4. CONSIDERAÇÕES FINAIS...........................................................................................16

4. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICA...................................................................................17
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

1. INTRODUÇÃO

A estrutura de capital é um dos assuntos de maior interesse em Finanças Corporativas e que

desperta variados problemas de pesquisa no que se refere, principalmente, ao endividamento
e ao seu impacto na geração de valor das empresas. Diversas correntes teóricas se propõem a
analisar o tema, sendo os precursores: Durand (1952, 1959), Modigliani e Miller (1958,
1963), Miller (1977), Jensen e Meckling (1976), Jensen (1986), Myers e Majluf (1984) e
Myers (1984).

Segundo Menezes (1987), A estrutura financeira tem influência no valor, risco financeiro e
custo do capital de uma empresa. Tendo em conta que um dos maiores objectivos de um
gestor é maximizar o valor da empresa, presume-se pertinente um estudo sobre o impacto da
escolha (pelo gestor) da estrutura financeira sobre o valor da empresa.

Ainda segundo a obra supracitada, a estrutura óptima de capital é a que minimiza o custo do
capital e que, em simultâneo, maximiza o valor da empresa; entretanto, o mesmo autor chama
a atenção para o facto de a estrutura financeira óptima variar de sector para sector de
actividade e dentro de um mesmo sector, de empresa para empresa.

De acordo com Brigham (2001), O recurso à contracção de dívida normalmente aumenta os

retornos esperados dos accionistas, entretanto, em simultâneo aumenta o seu risco. Portanto,
por um lado, se o gestor for averso ao risco, adoptará uma estrutura financeira composta,
basicamente, por fundos próprios, que é mais seguro e a empresa poderá estar a negligenciar
o efeito de alavanca financeira que os capitais alheios proporcionados, e por outro, se um
gestor adopta uma estrutura financeira basicamente composta por capitais alheios, a empresa
poderá produzir retornos muito elevados para os accionistas.

Com isso, pode-se afirmar que o grande desafio dos gestores é adoptar uma estrutura
financeira que maximize o valor da empresa e minimize o risco. A questão que se coloca é:
Como? Para responder a esta questão, o presente trabalho tras como Objectivo Geral
Estudar as Teorias da Estrutura de Capital no Financiamento as Empresas, que, embora
não forneça todas as respostas, dá uma visão dos efeitos do financiamento com dívida versus
capital próprio (Brigham, 2001).

Administração & Gestão de Empresas 1

1.1. Objectivos

1.1.1. Objetivo Geral

 Estudar as Teorias da Estrutura de Capital no Financiamento as Empresas

1.1.2. Objectivos Especificos

 Abordar sobre o Estrutura de Capitais e financiamento das empresas - Conceitos

fundamentais;
 Apresentar algumas teorias sobre a estrutura de capital.
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

2. METODOLOGIA

Para esta trabalho foi realizado um levantamento bibliográfico dos artigos relacionados à
estrutura de capital. Segundo Gil (2008), a pesquisa bibliográfica é desenvolvida com base
em material já elaborado, constituído principalmente de livros e artigos científicos.

A principal vantagem da pesquisa bibliográfica reside no fato de permitir ao investigador a

cobertura de uma gama de fenômenos muito mais ampla do que poderia pesquisar
diretamente. O princípio da bibliometria é de explorar a atividade científica ou técnica através
de estudos quantitativos das produções.

Administração & Gestão de Empresas 3

3. REVISÃO DE LITERATURA

No presente capítulo apresenta-se uma análise literária sobre as teorias económicas da

estrutura de capitais, passando por abordar as financiamento das empresas e de maioria das
teorias da estrutura de capital, serão apresentadas as definição e características de cada uma
delas, atendo-se principalmente aos aspectos das empresas, que são o foco deste trabalho.

3.1. Perspectiva Geral Sobre o Financiamento das Empresas

A empresa recorre ao crédito com o objectivo de satisfazer uma de duas necessidades:

 Necessidades pontuais de tesouraria, quando o grau de liquidez dos activos não é

suficiente para fazer face ao grau de exigibilidade dos passivos correntes. Neste caso,
as empresas recorrem normalmente ao crédito de curto prazo.

 Necessidades de financiamento de projectos de investimento, cuja recuperação se

processará a médio ou a longo prazo. É igualmente importante adequar o grau de
exigibilidade dos passivos ao grau de liquidez dos activos, sendo portanto
recomendável o recurso a financiamentos de médio e longo prazo.

Quadro 1: Fontes de Capital

Acções
Emissão de acções Acções preferenciais
Capital Próprio Warrants
Reinvestimento de resultados

Cupão zero
Cap.Automática
IntermediáriosFinanceiros Obrigações Convertíveis
Direitos subscrição
Capital Alheio Hipotecárias, Etc
Crédito bancário
Mercado de capitaisCapital Factoring
Leasing
Quadro1: Fontes de Capital

As empresas podem optar por diversas formas de financiamento. Pode optar pelo
financiamento através da retenção de resultados (capital interno), ou pode recorrer a
entidades externas à empresa, mercados de capitais e intermediários financeiros (capital
externo).
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

Se pretender recorrer ao capital externo, genericamente, a empresa poderá optar entre o

crédito bancário, o leasing, o factoring ou a emissão de um empréstimo obrigacionista
(capital alheio ou passivo), ou pela emissão de acções (capital próprio).

3.2. Estrutura de Capitais

De um modo geral, a estrutura de capital das Empresas é algo que influencia diretamente o
desempenho financeiro da empresa, e por isso, encontrar a estrutura ótima de capital é um
grande desafio, uma vez que as empresas procuram maximizar o lucro, minimizar o custo
total do financiamento e ainda maximizar o valor para o acionista/sócio da organização
(Teixeira, 2012).

Como tal, a ligação entre o capital próprio e o capital alheio tem sido um tema que tem
motivado o surgimento de muitas teorias ao longo dos anos, isto porque ambas as fontes de
financiamento acarretam custos de capital. Contudo, e apesar dos estudos desenvolvidos,
ainda não é possível apresentar uma metodologia específica para determinar as variáveis que
influenciam uma estrutura ótima de capital (Teixeira, 2012).

3.2.1. Definição de Estrutura de Capitais

A estrutura de capital compreende a forma como a empresa realiza a combinação entre o

capital próprio e o capital alheio. O capital próprio ou património líquido diz respeito à parte
do capital que pertence aos sócios ou acionistas, assim como aos fundos gerados
internamente provenientes de resultados positivos obtidos em exercícios anteriores, enquanto
que o capital alheio representa as dívidas provenientes de fontes de financiamento externas,
como empréstimos, leasings e emissão de obrigações ou partes do capital (Teixeira, 2012).

Silva (2013), entende a estrutura de capitais como a combinação entre capitais próprios e
capitais alheios que é utlizada pelas empresas para financiar os seus ativos. O financiamento
dos ativos da empresa pode ter origem no interior da empresa sob a forma de lucros retidos
ou no seu exterior através de capital obtido pelos acionistas ou pelos credores.

Schoroeder, Clark e Cathey (2005) citados por Gomes (2013), entendem a estrutura de capital
como o efeito de uma combinação entre capital alheio e capital próprio de uma empresa.

Administração & Gestão de Empresas 5

Segundo Silva (2012) a estrutura de capital está relacionada com a escolha das diferentes
fontes de financiamento que as empresas tem ao seu dispor para satisfazer as suas
necessidades financeiras.

De acordo com Neves (2002), e no que toca ao contexto empresarial, o custo do capital está
associado às decisões de gestão relativamente aos ativos a adquirir e à forma como deverão
ser financiados, tendo em conta a intenção de gerar valor financeiro e remunerar os
investidores.

Em suma, o custo do capital próprio consiste na rendibilidade pretendida pelos proprietários

da empresa, enquanto que o custo do capital alheio é constituído pelos juros associados à
utilização dos fundos das instituições financeiras.

Portanto, a constituição da estrutura de capital de uma empresa se dá por duas possibilidades

de financiamento: por meio de capital próprio e de terceiros. A proporção entre estas duas
fontes de recursos representa a constituição da estratégia de endividamento da empresa.

Este tema de estrutura de capital gera intensas discussões teóricas, e apesar da evolução dos
estudos e das variadas abordagens surgidas, ainda não há um consenso sobre como e o que
delimita a estrutura de capital das empresas. A Figura abaixo, a seguir, demonstra a evolução
teórica em estrutura de capital:

Figura1: Evolução Teórica da Estrutura de Capital | Fonte: Elaborado pelo autor.

Modigliani e Miller (1958) propõem a

Pensamento tradicional quanto a
irrelevância da Estrutura de Capitale
Estrutura de Capital
Capital

Críticas à Teoria
de Modigliani e
Miller (1958)

Modigliani e Miller (1963)

reconhecem a importância da
tributação na Estrutura de Capital
Custos de Falência

Custos de Agência

Intensificação das
discussões/novas
perspectivas
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

Informação Assimétrica

Pecking Order Theory

Tradeoff Theory
3.2.2. Enquadramento Histórico das Teorias da Estrutura de Capitais

Conforme já foi referido na introducao deste trabalho, ao longo dos anos foram concebidas e
desenvolvidas várias teorias que tentam desmistificar qual a estrutura ótima de capital e qual
a sua influência na criação de valor nas empresas.

Primeiramente surgiu a Teoria Clássica, concebida por David Durand (1952), onde se
procurou perceber qual a relação que existe entre os capitais internos e externos nas
empresas, fundamentando o seu trabalho na ideia de que pode existir uma estrutura ótima de
capital.

Desde então, foram desenvolvidos vários estudos sobre o tema. No entanto, foram as
investigações de Modigliani e Miller (1958) que estimularam a difusão de teorias que têm
vindo a ser elaboradas e estudadas ao longo dos anos, tais como: Trade-off, Custos de
Agência, Assimetria de Informação, Pecking Order, Ciclo de Vida e Market Timing (Teixeira
e Parreira, 2012).

3.2.2.1. Teoria Tradicional ou Teoria Clássica

2.2.2.1.1. Abordagem pelo Método Tradicional

A Abordagem Tradicional pressupõe a existência de uma estrutura de capital ótima, que seria
uma combinação entre o capital alheio e o capital próprio, onde é possível minimizar o custo
da capital e consequentemente maximizar o valor da empresa.

Os seguidores desta corrente defendem que a empresa deve fazer uso de capital alheio até
atingir um custo de capital mínimo, tendo em conta a solvibilidade da empresa. Segundo
Suárez (1996), citado por Rebelo (2003), Durand foi o impulsionador dessa abordagem, pois
foi o primeiro autor a defender a nível teórico a abordagem tradicional, no seu estudo em
1952.

Administração & Gestão de Empresas 7

Para Durant (1952), existem duas abordagens no Método Tradicional: (i) A Abordagem do
Lucro Líquido que defende uma estrutura de capital ótima que permite maximizar o valor da
empresa e minimizar o custo médio ponderado do capital através de uma combinação entre o
capital alheio e o capital próprio; e (ii) A Abordagem do Lucro Operacional Líquido que
defende que a estrutura de capital é irrelevante para o valor da empresa.

Com isso, percebe-se que os argumentos das abordagens seguintes são fundamentalizados
fazendo uso do Custo médio ponderado do capital (CMPC). O (CMPC) é custo médio
ponderado das diferentes fontes de financiamento que a empresa utiliza, ponderados pelo
peso da cada uma delas na sua estrutura de financiamento.

2.2.2.1.2. Abordagem pelo Lucro Líquido (Net Income-NI Method)

Esta abordagem defende segundo Durand (1952), a existência de uma relação positiva entre o
nível de capital alheio na estrutura de capital da empresa e o seu valor. Tendo por base a ideia
de que os custos da utilização de capitais alheios são inferiores aos da utilização de capitais
próprios.

O aumento do nível de capital alheio na estrutura de capital da empresa levará a diminuição

dos custos de capital da mesma e consequentemente ao aumento do seu valor. como
consequência do efeito de alavanca financeira originado pela utilização de capitais alheios.
Este efeito verificase sempre que os custos financeiros de financiamento são inferiores à
rentabilidade do investimento da empresa.

Portanto, segundo esta abordagem o custo da utilização de capitais alheios é inferior ao custo
da utilização de capitais próprio, à medida que a empresa vai aumentando o nível de capital
alheio isso fará com que o custo médio ponderado do capital diminua proporcionalmente.

O aumento consecutivo do nível de capital alheio levara a uma aproximação do CMPC ao

custo do capital alheio. Esta abordagem defende que a estrutura ótima de capital será
adquirida quando o custo médio ponderado do capital for igual ao custo do capital alheio, isto
é, esta abordagem defende uma estrutura de capital composta 100% por capitais alheios
ignorando os riscos associados ao aumento do endividamento.
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

2.2.2.1.3. Abordagem do Lucro Operacional Liquido (Net Income Operating Method –

NOI Method)

Esta abordagem contesta a anterior pois defende que não existe uma estrutura de capital
ótima, sendo a estrutura de capital irrelevante pois não altera o valor da empresa. A
diminuição do CMPC que seria obtida pelo aumento do capital alheio será absorvida pelo
aumento proporcional do custo do capital próprio Durand (1952).

Portanto, segundo esta abordagem o aumento do nível de capital alheio na estrutura de capital
da empresa fará com que os acionistas prevejam um maior risco e como tal exijam uma
rentabilidade maior, compatível com esse risco acrescido, isto é, diminuição do CMPC
proporcionada pelo aumento dos capitais alheios, com um custo menor, será anulada pelo
aumento proporcional do custo dos capitais próprios.

2.2.2.1.4. Abordagem de Modgliani e Miller

Em 1958, Franco Modgliani e Merton H. Miller, vieram publicamente contradizer a

abordagem tradicional através do polémico artigo intitulado The Cost of Capital, Corporation
Finance and the Theory of Investment, que se tornou um marco no estudo do tema. Os
autores defenderam que a estrutura de capitais e irrelevante, pois essa não afeta o valor da
empresa quando obedecidos certos pressupostos.

Apesar dessa abordagem já ter sido concedida por Durand (1952) na sua abordagem do Lucro
Operacional Liquido (Net Income Operating Method – NOI Method), os autores foram os
primeiros a descrever o modo, ou seja, de que forma se confirma essa irrelevância.

Segundo Silva (2013), a abordagem de Modgliani e Miller de 1958 assentava nos seguintes
pressupostos:

 Mercados de capitais perfeitos;

 Inexistência de fricções de mercado: impostos, custos de agência, custos de transação
e custos de falência;
 Investidores possuem expectativas homogéneas relativamente à rendibilidade futura
da empresa;
 Inexistência de oportunidades de arbitragem;

Administração & Gestão de Empresas 9

  Os investidores comportam-se racionalmente com vista à maximização da sua
riqueza.

Com base nestes pressupostos os autores defenderam a sua abordagem através de três
proposições. Segundo Rogão (2006), na 1ª proposição, os autores afirmam que o valor de
uma empresa que faz uso de capital alheio é igual ao valor de uma empresa que não faz uso
de capital alheio.

Tendo em conta o pressuposto da Inexistência de oportunidades de arbitragem que

estabeleceram, os autores defendem que, se assim não fosse, seria possível aos investidores
obterem lucros livres de risco proporcionais à diferença do valor de ambas, através do
mecanismo da arbitragem, vendendo as ações da empresa que se encontra sobrevalorizada e
comprando as ações da empresa que se encontra subvalorizada.

Na 2ª proposição, os autores defendem que o custo dos capitais próprios será proporcional ao
nível de capital alheio na estrutura de capital da empresa. A rentabilidade exigida pelos
acionistas vai aumentar com o nível de capital alheio, de modo a compensar o aumento da
exposição ao risco financeiro. Logo os ganhos obtidos pela maior utilização de capital alheio
com um custo menor serão compensados pelo aumento proporcional do custo dos capitais
próprios. Confirmando dessa forma a irrelevância da estrutura de capital.

Na 3ª proposição os autores defendem que o que determina o valor da empresa é a política de

investimento da empresa e não a sua política de financiamento. A forma como um
investimento é financiado é irrelevante para o valor da empresa. O que vai ser relevante para
o valor da empresa vai ser a taxa de rentabilidade esperada dos investimentos. A empresa
devera aceitar investimentos com uma taxa de rentabilidade igual ou superior ao seu custo do
capital.

A partir de então, não tendo resposta conclusiva a respeito do assunto, seguiu-se longa
discussão sobre estrutura de capital, abrangendo as pesquisas para diversos aspectos que
influenciam na escolha entre utilização de capital próprio e capital de terceiros.
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

Dentre as principais abordagens que se seguiram após as discussões de Modigliani e Miller

(1958, 1963) estão a dos custos de falência, a dos custos de agência, a da assimetria de
informações, a Pecking Order Theory e a Tradeo ff Theory.

2.2.2.1.5. Teoria dos Custos de falência

De acordo com a pesquisa de Carvalho (2016), Myers e Robichek (1966), introduziram os

custos de falência no estudo das estruturas de capital das empresas. Posteriormente, Brealey e
Myers (1998) fundamentaram e desenvolveram o estudo precedente onde argumentaram que
os custos de falência resultam do incumprimento das obrigações das empresas perante os seus
credores.

Warner (1977), classificou os custos de falência como diretos e indiretos, onde os custos de
falência diretos estão relacionados com o processo de falência das empresas, nomeadamente
com a contratação de advogados, despesas administrativas e despesas legais, e os custos de
falência indiretos resultam da perceção que o mercado tem sobre o estado financeiro da
empresa.

Neste contexto, a empresa tende a perder fornecedores por falta de pagamento, e

consequentemente clientes, e a obtenção de capital alheio fica mais cara e em alguns casos
impossível (Altman, 1984).

Em suma, e com base numa ideia de (Serrasqueiro et al, 2011), a abordagem dos Custos de
Falência refere que a empresa obtém vantagens do endividamento quando atinge o ponto
ótimo de dívida que corresponde ao momento em que os benefícios marginais do
endividamento igualam os custos marginais da dívida.

2.2.2.1.6. Teoria dos Custos de agência

A hipótese central da Teoria da Agência, conforme Berle e Means (1932), considera que as
pessoas têm interesses diferentes e cada uma busca maximizar seus próprios objetivos.

A questão é que os contratos não são perfeitos e não contemplam todos os tipos de conflitos.
Diante desta restrição as pessoas tendem, de uma forma ou de outra, a agir de acordo com
seus interesses de maximizar seus próprios objetivos.

Administração & Gestão de Empresas 11

A Teoria do Custos de Agência, proposta por Jensen (1976, 1986), é decorrente dos conflitos
de interesses entre agente e principal, questão nuclear da Teoria da Agência. Jensen
demonstrou a importância da formação da estrutura de capital, considerando os conflitos de
interesses. Posto isto, os autores definiram dois tipos de custos de agência que influenciam
negativamente o valor da empresa, nomeadamente:

 Custos de agência do capital próprio; e

 Custos de agência da dívida

Jensen e Meckling (1976), referem que o conflito entre os acionistas e os gestores advêm da
separação entre a propriedade e a gestão da empresa, ou seja, o gestor é incentivado a
maximizar a sua riqueza em detrimento da riqueza e dos interesses dos detentores do capital
e, consequentemente, da maximização do valor da empresa.

Por outro lado, os custos de agência da dívida decorrem de um conflito de interesses entre os
detentores de capital e os credores da empresa, na medida em que os acionistas tendem a
investir em projetos de elevado risco recorrendo a capital financiado por credores. Se o
projeto for bem-sucedido, a empresa recupera o investimento e consegue liquidar a sua dívida
aos credores, se o projeto não tiver sucesso, os credores não conseguirão reaver o capital
investido na empresa.

Segundo Jensen (1986), a teoria da agência admite duas opções como forma de atenuar os
custos de agência do capital:

 O aumento da participação dos gestores no capital próprio da empresa, possibilitando

uma melhor junção de interesses entre gestores e os detentores de capital;
 O recurso ao endividamento, pois a limitação dos fundos disponíveis reduz o conflito
entre sócios/acionistas e os gestores gerado pelo excesso de fluxos de caixa.

Ou seja, segundo a perspetiva de Jensen (1986), quando existe cash-flow disponível na

empresa, o conflito entre acionistas e gestores tende a instaurar-se. Se para os proprietários da
empresa o excesso de dinheiro deveria ser distribuído pela forma de dividendos, para os
gestores os excedentes de cash-flow deveriam ser aplicados em novos projetos de
investimento com vista ao crescimento da empresa.
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

O autor refere que o recurso ao endividamento reduz o nível de liquidez disponível na

empresa, uma vez que a dívida apresenta gastos, nomeadamente juros e amortizações de
capital, que geram saída de dinheiro da empresa.

2.2.2.1.7. Teoria da Assimetria de Informações

Gomes (2012) considera que George A. Akertlof (1970), por via da publicação do artigo
“The Market Lemons: Quality Uncertainty and the Market Mechanism”, foi o responsável
pela introdução do conceito de informação assimétrica na literatura económica. De acordo
com o autor, trata-se de uma realidade que reflete os diferentes níveis de informação
disponível entre os gestores da empresa e os investidores externos.

Harris e Raviv (1991) consideram que existe assimetria de informação quando o gestor da
empresa tem informações privilegiadas relativamente a determinados assuntos, como por
exemplo, o nível de endividamento, o risco, entre outras informações que os investidores não
possuem (Gomes, 2012).

A assimetria de informação é um fator importante e a ter em conta, no que toca às tomadas de

decisões de financiamento, na medida que as empresas tendem a não divulgar informações
relacionadas com as suas estratégias e com as suas decisões de financiamento (Myers e
Majluf, 1984).

De acordo com Ross (1977), as empresas mais atrativas são as que apresentam maiores níveis
de endividamento. Tal acontece porque, segundo o autor, os investidores consideram que
elevados níveis de endividamento representam um sinal de qualidade da empresa para gerar
fluxos de caixa para liquidar dívidas e como tal maior será o valor da empresa (Silva e Lopes,
2015).

Outra ferramenta usada pelos investidores externos é a política de dividendos, o que significa
que o valor das empresas varia de acordo com a política de dividendos adotada. Tal acontece
quando a distribuição de resultados acontece de uma forma estável e constante, dando
indicação que a empresa consegue gerar cash-flow suficiente e que o negócio está a evoluir
favoravelmente, o que leva a que possíveis investidores procurem a empresa para possíveis
investimentos. A Teoria da Assimetria de Informação também é considerada a base da Teoria
da Pecking Order, a qual será abordada de seguida.

Administração & Gestão de Empresas 13

2.2.2.1.8. Teoria da Pecking Order

A Teoria do Pecking Order preconiza uma hierarquia de importância na escolha das fontes de
financiamento dos investimentos das empresas (Myers e Majluf, 1984).

Conforme Bastos e Nakamura (2009), a teoria do pecking order inicia-se com base na
assimetria de informação, caracterizada pelo maior conhecimento por parte dos gestores
sobre as oportunidades, riscos e valores da empresa em relação aos agentes externos.

Assim, Assaf Neto (2014), ressalta que os investidores de mercado encontram dificuldades
para avaliar e identificar a real situação das empresas que buscam financiamentos. Por isso, a
precificação dos títulos de dívida pode não ser justa em decorrência da assimetria
informacional.

O autor destaca ainda que a teoria do pecking order não sugere uma estrutura ótima de
capital, e sim contribui para a identificação da melhor ordem de preferência das fontes de
financiamento.

Meyrs e Majluf (1984), sugerem a seguinte hierarquia das fontes de financiamento para o
financiamento da atividade empresarial:

Quadro 2: Hierarquia de fontes de financiamento

Ordem de Importância Recursos
1 Financiamento interno. Lucros Retidos
2 Emissão de títulos de dívida ou financiamentos não securitizados
3 Emissão de títulos conversíveis.
4 Participação acionária externa.
Fonte: Assaf Neto, 2014, p. 562

Bastos e Nakamura (2009), afirmam que a teoria do pecking order possibilita entender porque
empresas com alta lucratividade são menos alavancadas em razão do lucro gerado pelas
operações serem investidos na atividade e, por outro lado, as empresas menos lucrativas
tendem a financiar com recursos externos seus investimentos.

2.2.2.1.9. Teoria Trade off

Segundo Stewart Myers, citado por Gomes (2012) essa abordagem defende a existência de
um rácio ótimo entre Capitais Próprios e Capitais Alheios, obtido através de um “ trade off”
entre os custos e benefícios da utilização de capitais alheios. O autor refere os benefícios
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

fiscais dos capitais alheios como um dos benefícios da utilização de capitais alheios e os
custos de falência com um dos custos da utilização de capitais alheios.

De acordo com esta teoria os gestores das empresas devem estimar o nível de capital alheio
que maximize o valor da empresa, onde esse valor será maximizado com a utilização de
capitais alheios. Gomes (2012), resume dizendo que a teoria em si defende que se devem
comparar os proveitos e custos inerentes a utilização de capitais alheios, tendo como objetivo
a maximização do valor da empresa.

A Tradeoff Theory considera que existe um ponto ideal de endividamento a ser seguido pelas
empresas, movendo-se a empresa gradualmente a este ponto ideal, aumentando ou
diminuindo a alavancagem, conforme o caso. Este ponto ideal é atingido quando os
benefícios fiscais da dívida são balanceados com os custos de dificuldades financeiras, na
maximização do valor da empresa (Myers, 1984). Esta teoria é um dos aspectos mais
relevantes em estrutura de capital, em virtude da busca da identificação deste ponto ideal de
endividamento.

A partir do reconhecimento de Modigliani e Miller (1963), sobre o impacto que a dívida

exerce em um cenário em que os lucros das empresas são tributados, seguiu-se então a
discussão sobre o quanto as empresas deveriam endividar-se. Os autores não deixam claro o
quão endividada deveria ser a empresa. Porém, devido ao benefício fiscal da dedutibilidade
dos juros da dívida na apuração do lucro da empresa, seria coerente o financiamento quase
que totalmente por dívidas.

Logo, quanto mais lucrativa for a empresa, maior o incentivo tido para o endividamento, pois
quanto maior o lucro, maior a dedução de impostos obtida em uma estrutura de capital
endividada. Este é um dos principais argumentos que diferencia a Tradeoff Theory da
Pecking Order Theory, que propõe o inverso quanto à relação entre lucratividade e
endividamento.

Para Oliveira e Oliveira (2009), na Tradeoff Theory a estrutura de capital de uma empresa é,
por um lado, o resultado de um compromisso entre o valor presente esperado entre os
benefícios fiscais do pagamento de juros sobre dívida, e por outro lado, o valor presente
esperado dos custos de reestruturação ou de falência resultantes da inadimplência de uma

Administração & Gestão de Empresas 15

empresa em relação às suas obrigações com os credores, somado aos custos de agência
associados ao fluxo de caixa livre. Portanto, nesta teoria as empresas possuiriam uma meta de
endividamento escolhida de forma a maximizar o seu valor de mercado.

4. CONSIDERAÇÕES FINAIS

O presente trabalho teve como principal objetivo analisar as teorias que condicionam a
estrutura de capitais das empresas mais e menos utilizadoras do fator conhecimento. Portanto,
é natural que a atividade de uma empresa bem com o investimento em novos projetos preveja
o recurso a financiamento, o qual pode ser oriundo do recurso a capitais próprios e/ou capitais
alheios.

A par da importância da definição de uma estrutura de capitais que maximize o valor da

empresa é igualmente referido que a capacidade de inovar é considerada como um fator
fundamental de competitividade no mundo empresarial, nomeadamente no setor terciário,
onde o rápido crescimento dos serviços empresariais intensivos em conhecimento tem
mostrado ter um papel crucial nos processos de inovação.

Dai que, os gestores das empresas tem duas preocupações, no que se refere a área de
finanças: quanto deve a empresa tomar emprestado, e, quais são as fontes menos
dispendiosas de fundos para a empresa.
 TEORIAS DA ESTRUTURA DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO AS EMPRESAS

Além disso, eles precisam decidir como e onde os recursos devem ser captados, e, também,
escolher a fonte e o tipo apropriado de recurso que a empresa pode vir a tomar emprestado.

Neste caso, A teoria moderna de Finanças caracteriza-se pela Modigliani-Miller, ou Teoria

MM, como é conhecida, provou, com bae nos conteudos apresentados nesse trabalho, que,
sob certas condições, o valor de uma empresa é o mesmo independente de se ela se financia
por dívida ou por ações.

4. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICA

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