Instituto Politécnico de

Portalegre
Escola Superior de Tecnologia e
Gestão

TEORIAS FINANCEIRAS
. TRADE – OFF
. PECKING ORDER
. ESTRATÉGIA EMPRESARIAL
. TEORIA DA AGÊNCIA
1. INTRODUÇÃO
Necessidades financeiras das empresas referentes a:

.Operações do ciclo de exploração,

.Operações financeiras,
.Investimentos.

Definir a estrutura de capitais mais adequada.

Conjugar as parcelas do capital próprio e do capital alheio

que maximizam o valor da empresa.
 A verificação da influência do sector financeiro sobre o
desenvolvimento económico, passa, necessariamente, pela
investigação da existência de padrões de financiamento das
empresas, ou seja, de prioridades na escolha das três formas de
financiamento alternativo:
- recursos próprios;
- recursos externos, via endividamento ou capital de terceiros;
- recursos externos por meio da emissão de ações.
 A estrutura de capital, pode ser definida, como um conjunto
de meios utilizados para financiar a atividade empresarial. As
estruturas de capitais são desenhadas para diminuir as
ineficiências nas decisões de gestão causadas pela assimetria de
informação.

É importante conhecer as razões que levam as empresas a seguir

determinadas políticas de financiamento em detrimento de
outras, pelo impacto que as mesmas incorporam tanto ao nível
do emprego, investimento, desenvolvimento, etc.
 TEORIAS DA ESTRUTURA FINANCEIRA

4 Teorias explicativas:

- Estrutura de capital em função do equilíbrio ótimo entre

capitais próprios e alheios, tendo em conta os custos e
benefícios de cada fonte de financiamento (Trade-off Theory);
- Estrutura financeira em função das preferências ordenadas
dos gestores (Pecking Order Theory);
- Estrutura de capitais em função da estratégia ou
posicionamento estratégico adotado (Teoria das Estratégias
Empresariais e Estrutura de Capital - TEP).
- Assimetrias de informação e conflitos de interesses entre
acionistas e gestores (teoria da agência).
 As teorias explicativas da estrutura de capital podem ser
definidas em três vertentes:
1. Estrutura de capitais em função do equilíbrio ótimo entre
capitais próprios e alheios, de acordo com os custos e
benefícios de cada fonte de financiamento;
2. Estrutura de capitais em função da preferência ordenada dos
gestores;
3. Estrutura em função da estratégia ou posicionamento
estratégico adoptados.
 O estudo da estrutura de capital é um dos mais conhecidos
quebra-cabeças em economia financeira, até porque esta
influencia diretamente o valor da empresa, de uma forma não
totalmente consensual.
Alguns modelos apontam para a existência de um rácio de
endividamento alvo, dos quais se destaca a Teoria do Trade-off
Estático.
Várias teorias foram desenvolvidas para explicar melhor
esta dinâmica, algumas baseadas na relação de agência, no
controlo da propriedade da empresa e nas assimetrias de
informação.
 TRADE-OFF THEORY

Defende a existência de uma estrutura de capitais que

otimize a relação custo / benefício da opção endividamento
versus capitais próprios que permite maximizar o valor da
empresa.

A partir de determinado nível o endividamento

aumenta o risco de insolvência e surgem os custos de falência,
influenciando negativamente o seu valor.

O endividamento conduz ao surgimento de ‘custos de

agência’ - resultantes dos interesses conflituosos entre
acionistas e credores.
 TRADE-OFF THEORY

Segundo Myers (1984), a utilização de capitais alheios tem

dois efeitos opostos: Efeito positivo do benefício fiscal e efeito
negativo dos custos de falência.

A empresa procura o equilíbrio entre os custos em que

incorreria no caso de falência e os benefícios de emissão de
divida (poupança fiscal e de ganhos de alavancagem
financeira), estabelecendo um valor objetivo para o
endividamento.
 PECKING ORDER THEORY

.Pressupõe que os agentes económicos não dispõem todos

da mesma informação, na medida em que esta é imperfeita e
assimétrica,

.As decisões de endividamento versus recurso a capitais

próprios baseiam-se numa hierarquia óptima associada às
assimetrias de informação e custos de agência entre gestores e
investidores.

.Admite que as preferências de financiamento estão ligadas

ao envio de sinais ao mercado.
 PECKING ORDER THEORY

Esta corrente defende que a empresa ao dar sinais ao

mercado (investidores externos), através da sua estrutura de
capital:
- Do valor dos seus ativos;
- Das oportunidades de negócio

estes optarão por financiar o seu crescimento.

PECKING ORDER THEORY

Os sinais mais utilizados são, segundo Modigliani (1982):

- O efeito sinalizador dos dividendos;

- A aversão ao risco por parte dos investidores;
- Os custos de transação;
- O risco de liquidez associado à venda de ações.
- Nível de endividamento.
PECKING ORDER THEORY

A maximização do valor da empresa

resulta de decisões ótimas sucessivas, entre as fontes de
financiamento de forma hierárquica, visando minimizar os
custos originados pela assimetria de informação.

Os títulos das empresas podem estar

incorretamente avaliados pelo mercado (subavaliados ou
sobreavaliados) devido às assimetrias de informação.
PECKING ORDER THEORY

Quanto ao financiamento, as preferências ordenadas dos

gestores são as seguintes:
- Primeiro, mediante recursos gerados internamente,
adotando níveis mais ou menos fixos no pagamento de
dividendos;
- Caso o financiamento interno seja insuficiente, preferem
endividar-se;
- Só em último recurso, optam pela emissão de ações.
PECKING ORDER THEORY – pressupostos:

1. Clara preferência das empresas pelo autofinanciamento

relativamente ao financiamento externo;

2. Face às oportunidades de investimento esperadas, adaptam

gradualmente os seus rácios de distribuição de dividendos (
payout ratios), de modo a evitarem que estes sofram alterações
bruscas;
PECKING ORDER THEORY – pressupostos:

3. Necessidade de uma política de dividendos estável, aliada às

flutuações não previsíveis:
- da rendibilidade da empresa;
- das suas oportunidades de investimento.

4. Caso necessitem de financiamento externo, começam por

recorrer ao endividamento; depois emitem títulos híbridos
(obrigações convertíveis p/ex.) e, só em último recurso,
recorrem à emissão de novas ações.
 TEORIA DAS ESTRATÉGIAS EMPRESARIAIS

Baseia-se na influência que as decisões estratégicas,

adotadas pela empresa, exercem sobre a sua estrutura de capital,
de acordo com os trabalhos de Brander e Lewis (1986), Barton
e Gordon (1988), Chaterjee e Wernerfelt (1991), Balakrishan e
Fox (1993), Lowe et al. (1994) e Kochhar e Hit (1988).

A seleção das formas de financiamento é uma decisão

funcional, que deve ser tomada perspetivando o longo prazo.
 TEORIA DAS ESTRATÉGIAS EMPRESARIAIS

Destacam, dada a sua importância estratégica, os ativos e

recursos específicos como principais fontes de vantagens
competitivas e, portanto, de criação de valor.

O endividamento e o capital próprio são considerados:

. não somente como meros instrumentos financeiros,

. mas como distintas formas de gestão.

A opção varia com o grau de especificidade dos ativos a

financiar.
 TEORIA DAS ESTRATÉGIAS EMPRESARIAIS

As diferentes estratégias empresariais afetam a estrutura de

capital de formas diversas:

Diversificação – favorece o recurso a capitais alheios,

Inovação – associada a um maior risco de negócio e maior
expetativa de lucros, apresenta um menor nível de
endividamento.
TEORIA DAS ESTRATÉGIAS EMPRESARIAIS

Comércio Internacional – as exportações e importações são

conotadas com empresas mais dinâmicas e transmitem
uma imagem positiva para o exterior. Permite fácil
acesso ao crédito e uma alavanca financeira positiva.

Liderança de Mercado – empresas com boa imagem de

controlo e organização empresarial. Implica detenção
de vantagens competitivas e maiores possibilidades de
acesso ao endividamento.
A TEORIA DA AGÊNCIA

O desenvolvimento das empresas, por meio da ampliação dos

negócios e abertura de novas unidades organizacionais, trouxe a
necessidade de profissionalização da gestão.

Assim, surge a separação entre a propriedade e controlo

também explicada por JENSEN E MECKLING(1976):
- por um lado, os proprietários ou acionistas que possuem a
propriedade da empresa
- do outro lado, os gestores contratados, os agentes, que têm a
seu cargo a gestão da empresa.
O problema reside fundamentalmente na ausência de sintonia de
interesses entre o acionista e o gerente, senão veja-se o
seguinte:

-existem ganhos na divisão de esforços no esquema

organizacional de cada sociedade/empresa, desenvolvendo-se
mecanismos de especialização, designadamente a contratação
de gestores para realizarem aquela específica ação/tarefa dentro
da sociedade.

Este processo obriga a que todos (os acionistas) depositem

confiança nos gestores especializados que contratam.

Estes gestores, por força da inerência das funções para que são
contratados, ficam detentores de informação que, por vezes, não
chega sequer ao conhecimento dos acionistas.
A pergunta impõe-se: por que razão os gestores não partilham
toda a informação que detêm em prol do bom funcionamento da
empresa, maximizando-se os interesses de ambas as partes?

FERNANDO ARAÚJO responde a esta questão na seguinte

linha de raciocínio: “(...) os gestores podem não ter muito a
ganhar com o benefício dos proprietários e podem não ter muito
a perder com os prejuízos que provoquem, na medida em que os
proprietários não estejam em posição de detetar e aferir esses
prejuízos, ou conheçam problemas de coordenação que tolham
a sua eventual reação a esses prejuízos. (...).

Num ambiente de assimetria informativa, de descoordenação e

de dispersão atomística de interesses, os resultados dos seus
esforços poderão refletir-se, até certo ponto, por externalidades
positivas, pelas quais eles não são inteiramente compensados,
tendendo por isso a produzir esforço a menos”.