Tesouro Nacional - Senhoriagem e Financiamento Do Setor Público No Brasil

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Tema: Ajuste Fiscal e Dvida Pblica
1.1 Ajuste Fiscal e Equilbrio Macroeconmico
Ttulo: Senhoriagem e Financiamento do Setor Pblico no Brasil
I INTRODUO
"Money is like muck, not good except it be spread" (Francis Bacon)
A receita de senhoriagem tem sido considerada na literatura econmica, como uma fonte importante e clssica de financiamento do Governo. Alm disso, mencionada como um dos mais fortes e importantes argumentos para um Governo no abrir mo de seu monoplio de emisso monetria. Em geral o monoplio de emisso monetria e, por conseqncia, de arrecadao da receita de senhoriagem concedido ao Banco Central. No entanto, o Banco Central no uma instituio maximizadora de lucro. Seu objetivo primrio manter a estabilidade de preos, por intermdio da poltica monetria. Em situao normal de mercado isso significa troca de moeda por ativos do setor privado. Dessa forma, a senhoriagem pode ser vista sob dois aspectos: ela gerada por intermdio de transferncia de riqueza do setor privado para a Autoridade Monetria e utilizada para financiar o setor pblico e para despesas quasi-fiscais do Banco Central. A questo principal que se coloca conciliar dois objetivos aparentemente antagnicos: de um lado o Governo buscando maximizar a receita oriunda da emisso de moeda e de outro o Banco Central buscando a estabilidade de preos e, por conseqncia, a reduo da receita de senhoriagem. O presente trabalho tem o objetivo de analisar a questo da senhoriagem e sua importncia no financiamento do setor pblico brasileiro, a partir da fundao do Banco Central do Brasil em 1965. Dessa forma, o texto est estruturado em seis captulos, incluindo esta introduo.
O captulo dois procura conceituar a senhoriagem, desde sua origem histrica at a sua conceituao moderna, enquanto o captulo trs busca dissecar as diversas formas de mensurao da senhoriagem existentes na literatura. O quarto captulo tem o objetivo de demonstrar, em termos tericos, a relao entre as receitas de senhoriagem e o financiamento do setor pblico. J o captulo quinto mensura a receita de senhoriagem no Brasil e procura explicar as diversas formas utilizadas ao longo do tempo para apropriao dessa receita pelo Governo, apresentando ao final os resultados fiscais incluindo a receita de senhoriagem. Finalmente, o ltimo captulo apresenta as concluses e recomendaes de poltica.
II CONCEITUAO DE SENHORIAGEM
II. 1 Um Pouco de Histria
"En monnoies est li cose moult obscure Elles vont haut et bas, se ne set-on que faire Quand on guide wagnier, on troeve le contraire" (Gilles Li Muisis)
A origem do termo senhoriagem remonta Idade Mdia, e correspondia taxa paga ao soberano ou ao senhor feudal pelo direito de transformar metal precioso (ouro ou prata) em moeda. A emisso de moeda no perodo medieval era caracterizada por ser uma atividade essencialmente privada, com o soberano detendo o direito de estabelecer as caractersticas das moedas a serem cunhadas (tipo, peso e pureza). Os mercadores, ourives ou banqueiros podiam ir ao balco da casa da moeda e entregar seu metal (lingotes, moedas velhas, talheres e objetos de prata ou ouro) e
eram pagos aps algumas semanas, com as moedas cunhadas com o metal que haviam trazido. Parte do metal era retida pela casa da moeda para remunerar o trabalho de cunhagem e pagar o custo de produo, chamado de braceagem (brassage). Outra parte do metal era retida e enviada ao soberano ou ao senhor feudal, como taxa ou imposto, e era chamada de senhoriagem. Com o passar dos anos, as casas da moeda foram deixando de se tornar um negcio privado e, ao final do sculo 13, praticamente todas as casas da moeda, na Europa, estavam sob controle direto dos respectivos soberanos que passaram a receber as taxas de senhoriagem e de braceagem. A soma da senhoriagem e da braceagem passou a ser considerada como senhoriagem bruta. Data do final da Idade Mdia o incio de vrios processos de desvalorizao da moeda (debasement) e que consistiam em reduzir o contedo do metal precioso. De incio, o objetivo era aumentar a oferta de barras de prata ou ouro para as casas da moeda, oferecendo aos indivduos mais moedas desvalorizadas (debased) em troca da mesma quantidade de metal e, portanto, uma quantidade maior de moeda de conta que a obtida anteriormente e mais do que o oferecido por casas da moeda concorrentes. O lucro dos indivduos, no entanto, somente ocorria se gastassem essas novas moedas antes que o aumento da oferta monetria produzisse alguma inflao, ou seja, antes do pblico perceber e reagir aumentando os preos. O soberano e a casa da moeda lucravam pelo aumento do volume de cunhagem e pelas taxas de senhoriagem que eram, geralmente, majoradas, tornando-se uma fonte no trivial de receita. Trs mtodos foram utilizados para reduzir o contedo de metal precioso: i) reduzir o peso da moeda; ii) reduzir o teor de pureza da moeda, isto , aumentar a
proporo relativa da liga base da moeda (cobre) e iii) aumentar o valor de face da moeda. A melhora nos processos de fundio levou a que, no incio do Renascimento, os soberanos passaram a utilizar o processo de desvalorizao para arrecadar mais senhoriagem, caso da chamada Grande Desvalorizao (Great Debasement) realizada por Henrique VIII e seus sucessores e que reduziram o grau de pureza da moeda de prata de 95,833% para meros 25%. dessa poca a especificao da chamada Lei de Gresham, segundo a qual, a moeda m expulsa a boa. De fato, as pessoas tendiam a reter a moeda antiga, no desvalorizada, e circular a moeda nova, desvalorizada. A moeda antiga era, posteriormente, fundida e transformada em lingotes ou em novas moedas desvalorizadas. Na realidade, a constatao de Gresham decorre da perda, pela moeda desvalorizada, de uma das suas trs funes clssicas1: a de reserva de valor, ou seja, no que a moeda m se sobrepujasse moeda boa, mas que os indivduos no retinham a moeda m".2 Com a evoluo econmica, a circulao de moeda com valor intrnseco foi sendo substituda pelo papel-moeda, que correspondia, de incio, a um comprovante da existncia de valor equivalente em metal precioso (usualmente ouro) nos cofres do Banco Central e que, a qualquer momento, o possuidor do papel-moeda poderia trocar esse recibo pelo metal. Essa mudana significou uma reduo de custos para o Governo, pois o papel-moeda muito mais barato de produzir que uma moeda
As funes clssicas da moeda so: i) reserva de valor; ii) unidade de conta e iii) meio de troca. Em processos de acelerao inflacionria as funes de uma moeda so progressivamente abandonadas em favor de outra moeda mais estvel. Essa regra foi a base, por exemplo, do processo de troca do Cruzeiro Real pelo Real no Plano de Estabilizao de 1994 onde, ao se introduzir uma moeda indexada, a URV, que circulou paralelamente ao Cruzeiro Real, induziu-se a transferncia das funes de uma para a outra que foi, posteriormente, rebatizada como Real.
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metlica. O detentor do papel-moeda tambm ganhava, pois tinha reduzidos seus custos de transporte e guarda e mantinha o valor intrnseco da moeda. No entanto, essa nova configurao do sistema monetrio sepultou a taxa de senhoriagem, como definida na Idade Mdia. No havia mais o processo de troca voluntria de metal precioso por moeda e a cobrana de senhoriagem pelo direito de estampar o selo governamental em uma pea de metal. Agora o Governo adquiria o metal precioso e pagava com papel-moeda, a preos de mercado.
II. 2 - A Senhoriagem Moderna

"Save a little money each month and at the end of the year you'll be surprised at how little you have" (Ernest Haskins)
Com a evoluo do sistema monetrio, a moeda deixou de ter o carter dual de dinheiro e de mercadoria, ou seja, seu valor de troca em termos de bens e servios e seu valor intrnseco. A aceitao da moeda de papel passou a se fundamentar na confiana e no mais em sua capacidade de ser convertida em metal precioso. O termo senhoriagem passou a no mais figurar nos compndios sobre oramento e receitas de governo ou na literatura econmica, voltando a ser considerado na dcada de 50, quando os trabalhos de Bailey (1956) e Cagan (1956) colocaram na ordem do dia a discusso sobre os custos da inflao e da emisso monetria. No entanto, no h na literatura uma definio clara do conceito moderno de senhoriagem. A senhoriagem ora definida como o lucro do governo derivado da emisso de moeda, ora como a receita do governo resultante do poder de monoplio de emisso de moeda.
Dada essa falta de definio clara, as pessoas so tentadas a estabelecer uma analogia entre o conceito moderno de senhoriagem (que seria apropriado nova concepo de moeda fiduciria) com o conceito de taxa de senhoriagem vigente na Idade Mdia (apropriado concepo de moeda mercadoria). De fato, a taxa de senhoriagem podia ser calculada, naquela poca, como a diferena entre o valor de face da moeda e o custo do metal utilizado na cunhagem, menos o custo de produo. Como a moeda fiduciria no tem valor intrnseco, a senhoriagem definida, ento, simplesmente como o aumento do volume de moeda domstica menos o custo de produo (geralmente insignificante). Por outro lado, podemos considerar que o uso de papel moeda em lugar de moeda intrnseca gera uma poupana social muito grande no uso dos recursos que, de outra forma, deveriam ser gastos na minerao e fundio de grandes quantidades de metal. Essa poupana, medida considerando a curva de demanda agregada por moeda em funo da taxa de juros, tambm pode ser definida como senhoriagem. Assim, o custo social de manter moeda medido pelo custo de oportunidade dos recursos utilizados para produzir moeda. tambm freqente a associao entre senhoriagem e imposto inflacionrio, ou seja, a senhoriagem seria o rendimento real que o Estado obtm atravs da inflao (Lipietz [1991]). Dito de outra forma, a inflao uma forma de tributao, um imposto sobre a manuteno de encaixe monetrio (Mankiw [1987]). O fato de existirem diferentes definies de senhoriagem reside na interpretao do que seja moeda. A moeda ou no um passivo do Banco Central? Ao emitir o papel-moeda, o Banco Central financia, direta ou indiretamente, os gastos do governo; no entanto, a questo de esse financiamento constituir ou no uma dvida de governo que, em essncia, determina a diferena entre os conceitos
de senhoriagem. Se considerarmos que o total de moeda em circulao no um passivo, ao emitir o governo est simplesmente se apropriando de parte da riqueza do setor privado e utilizando esse recurso para financiar seus gastos. Por outro lado, se considerarmos que o meio circulante um passivo da autoridade monetria, essa apropriao de riqueza se d, apenas, na medida em que esse passivo no paga juros.
III MENSURAO DA SENHORIAGEM
"Money is a good servant but a bad master" (Francis Bacon)
A literatura econmica sobre senhoriagem menciona, tradicionalmente, trs maneiras de se mensurar a senhoriagem: i) o conceito de senhoriagem monetria, que corresponde variao nominal da base monetria ou, dito de outra forma, obtido pela multiplicao da taxa de crescimento do estoque nominal de moeda () pelo valor da base monetria real (m); ii) o conceito de imposto inflacionrio, que obtido pela multiplicao da taxa de inflao () pelo valor da base monetria real (m) e iii) o conceito de custo de oportunidade da senhoriagem, dado pela taxa de juros nominal (i) multiplicada pela base monetria real (m). Apesar da existncia dessas trs formas diferentes de se mensurar a senhoriagem, nota-se que os trabalhos que versam sobre o assunto utilizam, em sua maioria, o conceito de senhoriagem monetria. Essa preferncia se explica, aparentemente, pela facilidade de apurao, visto que os outros conceitos
dependem da escolha da taxa de inflao ou da taxa de juros adequadas e, portanto, esto mais sujeitos a diferentes interpretaes3.
III. 1 Comparao entre as formas de mensurao

"Money is like a sixth sense without which you cannot make a complete use of the other five" (W. Somerset Maughan)
As formas de mensurao da senhoriagem tambm podem ser expressas em relao ao produto real, assim, a base de incidncia da senhoriagem (m) passaria a ser expressa como M/Y em lugar de M/P. Dessa forma, podemos rearranjar os conceitos de maneira que possamos facilmente estabelecer as diferenas entre os mesmos. Assim, podemos expressar os conceitos como: (1) senhoriagem monetria4 :
M M M M = ( + y - v) ; = Y M Y Y
(2) imposto inflacionrio:
M ;e Y M M = (r + ) , Y Y
(3) senhoriagem custo de oportunidade: i
onde y = taxa de crescimento real do PIB; v = taxa de variao da velocidade de circulao da base monetria e r = taxa de juros real. Assumindo-se que as variveis tem um comportamento discreto e que os saldos so mensurados no incio de cada perodo, verificamos que:
A respeito, Klein e Neumann (1989) assim se manifestam: although the opportunity cost concept of seigniorage is based on a sound theoretical rationale its empirical applicability is hampered by the fact it requires the choice of the true interest rate i. As all such choices are somewhat arbitrary, this introduces a certain ambiguity into all empirical approaches based on this seigniorage concept. This is the reason why most empirical research uses the concept of monetary seigniorage . P Y M V 4 Partindo-se da equao quantitativa da moeda MV = PY , temos que , e + = + Y P V M M V P Y denotando-se = ;v = ;= e y= , chegamos a = + y- v . M V P Y
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i)
se a velocidade de circulao da base monetria for constante (v = 0), os conceitos de senhoriagem monetria e de custo de oportunidade sero diferentes apenas quando r y;
ii)
o imposto inflacionrio ser igual senhoriagem custo de oportunidade se a taxa de juros real for zero (r = 0);
iii)
o imposto inflacionrio e a senhoriagem monetria sero iguais apenas se a taxa de crescimento real do PIB for igual taxa de variao da velocidade de circulao da base monetria (y = v);
iv)
os trs conceitos sero iguais apenas se a taxa de crescimento real do PIB, a taxa de variao da velocidade de circulao da base monetria e a taxa de juros real forem nulas (y = v = r = 0); e
v)
os trs conceitos sero iguais se a taxa de juros real for zero (r=0) e a taxa de crescimento real do PIB for igual taxa de variao da velocidade de circulao da base monetria (y = v), ou seja, se as hipteses ii) e iii) ocorrerem simultaneamente. Dessa forma, apenas em condies especialssimas os trs conceitos tero o
mesmo resultado; no entanto, como observam Horchreiter e Rovelli (2001), se r e y forem relativamente baixos, os resultados apurados utilizando os conceitos de senhoriagem monetria e de senhoriagem custo de oportunidade no sero muito diferentes do resultado apurado pelo clculo do imposto inflacionrio. Embora os conceitos possam ter, em economias estveis, resultados semelhantes ou muito prximos, devemos ter claro que eles diferem na essncia, ou seja, partem de concepes diferentes do que representa a moeda na economia. O pressuposto bsico do conceito de senhoriagem monetria que, ao emitir moeda, o governo est se apropriando de parte da riqueza do setor privado, ou seja,
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a moeda no constitui um passivo do governo e, por conseqncia, no um ativo do setor privado, posto que no h uma obrigao de resgate futuro. J o pressuposto subjacente ao conceito de senhoriagem custo de oportunidade o de que a moeda um passivo do governo frente ao resto da economia, ou seja, ao financiar seu dficit por emisso monetria, o setor pblico aumenta seu endividamento, com uma dvida que no paga juros nem precisa ser resgatada. Trata-se, em resumo, de uma perpetuidade no remunerada e cujo resgate s ocorre ou por iniciativa do emissor ou pela desvalorizao provocada pela inflao. O conceito de imposto inflacionrio, por seu turno, compatvel com ambos os conceitos acima com as seguintes qualificaes: i) ao adotarmos o conceito de senhoriagem custo de oportunidade, a apropriao do imposto inflacionrio ocorre medida que a inflao se manifesta (h a desvalorizao imediata do estoque de moeda em circulao), independente de novas emisses por parte do Banco Central; e ii) se adotarmos o conceito de senhoriagem monetria, a apropriao do imposto inflacionrio dar-se- apenas quando o Banco Central emitir moeda para repor o nvel de encaixe real da economia.
IV FINANCIAMENTO DO SETOR PBLICO
Neste captulo procuraremos demonstrar a relao entre as receitas de senhoriagem e o financiamento do setor pblico.
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IV. 1 Funes do Banco Central
"Those who have some means think the most important thing is in the world is love. The poor know that it is money" (Gerald Brenan)
Um Banco Central tpico ou clssico desempenha duas funes bsicas: a funo de gestor da poltica monetria e a funo de supervisor do sistema financeiro. Pelo desempenho dessas funes, o Banco Central pode ser remunerado pela receita de senhoriagem, pela cobrana de taxas e multas ou pela receita derivada da imposio de requerimentos de reservas sobre passivos das instituies financeiras. Para os efeitos deste trabalho, iremos considerar as reservas compulsrias sobre depsitos vista (integrantes da base monetria), como estreitamente ligadas poltica monetria, enquanto que outros requerimentos de reserva, sobre ativos ou depsitos a prazo, como sendo ligadas s funes de superviso do sistema financeiro.
IV.2 Conceitos de Dficit Pblico
"Money doesn't talk, it swears" (Bob Dylan)
Os conceitos tradicionais de dficit pblico so apresentados em trs diferentes concepes: i) o conceito nominal ou convencional; ii) o conceito operacional e iii) o conceito primrio. A diferena entre essas diferentes formas de mensurao est relacionada, intrinsecamente, com as despesas com juros. No primeiro, consideram-se os juros nominais pagos ou apropriados; no segundo
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consideram-se os juros reais pagos ou apropriados, enquanto que no terceiro conceito, excluem-se as despesas com juros. O conceito operacional surgiu no incio dos anos 80, inicialmente como uma tentativa de aproximar os juros apropriados por competncia dos juros que deveriam ser contabilizados pelo critrio de caixa5. Posteriormente, com o recrudescimento inflacionrio, atentou-se para o fato de que as despesas com juros nominais no espelhavam devidamente o impacto das transferncias de juros para os detentores da dvida, dada a no existncia de iluso monetria. O conceito primrio tenta mensurar o impacto decorrente das aes fiscais do governo, sendo uma medida relevante para identificar o esforo empreendido pelo setor pblico para o ajustamento fiscal. As despesas com juros so excludas pois mensuram, de um lado, o custo pelo desequilbrio fiscal anterior, expresso pelo saldo da dvida, e de outro, a variao da taxa de juros, determinada exgenamente ao componente fiscal do governo. Essa viso da diferenciao entre os conceitos, focada exclusivamente na incluso ou no de juros nominais ou reais, obscurece a devida dimenso de cada um dos conceitos. Confunde-se, em geral, a forma de clculo do resultado primrio com sua definio. Resultado primrio corresponde ao resultado lquido das operaes decorrentes da atividade fim do ente pblico. Equivale, grosso modo, ao resultado operacional de uma empresa privada. O Banco Central uma entidade financeira e, portanto, seu resultado primrio , necessariamente, financeiro. A receita de senhoriagem eminentemente financeira, portanto, no h como se buscar em um Banco Central suficincia operacional ou primria baseada em receitas no financeiras ou fiscais. Essas,
A propsito, ver: Queiroz (1991).
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quando existem, ou so residuais (como cobrana por servios prestados) ou eventuais (como multas e juros de mora). Do ponto de vista do Tesouro, o lucro do Banco Central transferido ao Governo equivalente ao recebimento de dividendos oriundos de empresas pblicas e, portanto, deveria ser contabilizado como uma receita primria, no obstante a origem financeira desse resultado.
IV.3 Senhoriagem e Lucro do Banco Central
"The chief value of money lies in the fact that one lives in a world in which it is overestimated" (H.L. Mencken)
Embora a senhoriagem, medida pelo conceito de custo de oportunidade, seja dada pela aplicao da taxa de juros bsica da economia sobre o estoque da base monetria, o Banco Central no arrecada, necessariamente, esse valor. A apropriao da senhoriagem depende da rentabilidade dos ativos adquiridos com os recursos da emisso de base monetria. Por exemplo, se o Banco Central utilizou os recursos provenientes de um aumento de base monetria para financiar o governo a juros subsidiados, o Banco Central se apropriar apenas de parte da senhoriagem, a outra parte ser apropriada implicitamente pelo governo e corresponde diferena entre a taxa de juros bsica e a taxa de juros do emprstimo ao Tesouro. Os bancos centrais, em geral, no especificam em seus balanos a receita obtida com a senhoriagem6. Assim, os juros recebidos sobre os ativos do Banco
A exceo a essa regra vem do Banco da Inglaterra. Aquele Banco Central publica dois balanos distintos: o Balano do Departamento Bancrio e o Balano do Departamento Emissor. O balano do departamento emissor contm, em seu ativo, ttulos de emisso do governo e em seu passivo, o meio circulante. A demonstrao de lucros e perdas contabiliza as receitas de juros sobre os ttulos do governo e as despesas de produo e emisso de papel moeda. O resultado, assim mensurado, totalmente transferido ao Tesouro. O balano do departamento bancrio contabiliza as outras
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Central adquiridos com a emisso de base monetria, so agregados a outras receitas decorrentes de outros ativos, at porque difcil precisar quais os ativos que foram adquiridos com a emisso. Dessa forma, no transparece nos balanos dos bancos centrais ou em suas demonstraes de resultado, a receita decorrente da emisso monetria.
IV.4 Lucro e Dficit
"When is a question of money, everybody is of the same religion" (Voltaire)
Primeiramente, h que se distinguir entre lucro (prejuzo) e supervit (dficit). O primeiro espelha o resultado financeiro da empresa ou setor, enquanto que o segundo espelha o resultado econmico, ou seja, mede a presso que a empresa ou setor exerce na partilha pela poupana da economia. A principal diferena entre os dois conceitos reside na apropriao do investimento. A conta de resultado considera as despesas de investimento apenas na medida em que esses se depreciam, ou seja, contabiliza essas despesas pelo critrio de competncia. A conta de dficit, por seu lado, contabiliza as despesas de investimento pelo regime de caixa, ou seja, contabiliza essas despesas na medida em que so efetuadas. Esquematicamente, o dficit corresponde diferena entre poupana e investimento (S I), ou, pelo lado do financiamento, pela variao da dvida lquida da entidade ou empresa. O lucro, por seu lado, corresponde gerao de poupana da empresa ou entidade, menos a depreciao dos seus investimentos acumulados
operaes do Banco da Inglaterra e seu resultado, aps constituio de reservas, distribudo, parte ao Tesouro, parte aos acionistas.
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(S dK , onde d = taxa de depreciao e K = estoque de capital ou investimento acumulado). Dessa forma, possvel a uma empresa ou entidade, ter dficit e ser lucrativa ou ter prejuzos e ser superavitria (pelo desinvestimento). O lucro (prejuzo) do Banco Central, portanto, no corresponde,
necessariamente, a um supervit (dficit), embora, pelas prprias atividades desenvolvidas pelo Banco Central, dificilmente teremos sinais divergentes entre esses resultados, posto que o investimento do Banco Central no significativo em relao s suas receitas.
V SENHORIAGEM NO BRASIL
V. 1 Mensurao da senhoriagem
"Monetary phenomena are like a seismograph that not only registers earth tremors, but sometimes brings them about" (Marc Bloch)
Partindo das informaes disponveis para a economia brasileira, o objetivo dessa seo mensurar a senhoriagem utilizando as trs formas clssicas: senhoriagem monetria, custo de oportunidade e imposto inflacionrio. Optou-se por efetuar os clculos utilizando-se o conceito mais estrito de moeda, ou seja, a base monetria, no considerando, por conseguinte, outros recolhimentos compulsrios aplicados pelo Banco Central sobre medidas mais amplas de meios de pagamento. Utilizando os dados mensais disponveis, enfocouse o perodo entre janeiro de 1965 (ano da criao do Banco Central) e dezembro de 2004, o que permite efetuar comparaes com o resultado do Banco Central,
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estudar a relao entre a receita de senhoriagem e o dficit do setor pblico e analisar o processo de transferncia da senhoriagem para o Tesouro. Com relao aos dados mensais da base monetria, importante observar que: i) para o perodo entre janeiro de 1965 e dezembro de 1979, esto disponveis apenas saldos mensais de final de perodo, enquanto que, a partir de janeiro de 1980 o Banco Central dispe de dados na forma de mdias mensais dos saldos dirios; ii) embora o conceito de base monetria excluindo os depsitos vista do pblico no Banco do Brasil s tenha sido adotado a partir do primeiro trimestre de 19867, o Departamento Econmico do Banco Central retroagiu a srie sob essa metodologia at janeiro de 1946, o que permitiu a utilizao de um mesmo conceito de base monetria para o perodo de anlise8. Para tornar o clculo consistente ao longo da srie, optou-se por calcular a base mdia para o perodo de janeiro de 1965 a dezembro de 1979 mediante a mdia aritmtica dos saldos do ms t e do ms t-1. Ressalte-se que esse critrio no equivale mdia dos saldos dirios, visto que essa, alm de centrar os saldos no dia 15 do ms (procedimento tambm obtido com a mdia aritmtica acima relatada), minimiza os efeitos da sazonalidade semanal dos meios de pagamento e que pode afetar os saldos de final de perodo. Para o clculo do imposto inflacionrio utilizou-se a variao do ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI), calculado pela Fundao Getlio Vargas FGV porque i) um ndice calculado desde 1947 e, portanto, abrange todo o perodo de anlise e ii) pela sua metodologia de clculo, o ndice que mais se aproxima do deflator implcito do PIB.
As funes de Autoridade Monetria eram compartilhadas pelo Banco Central com o Banco do Brasil at o incio de 1986, quando comeou a desvinculao do Banco do Brasil com o congelamento da Conta Movimento do Banco Central no Banco do Brasil. 8 Nesse aspecto este trabalho diferencia-se dos textos de Cysne (1994) e Cysne e Coimbra-Lisboa (2004), que utilizam o conceito anterior de base monetria.
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Com relao taxa de juros a ser utilizada para o clculo da senhoriagem pelo conceito de custo de oportunidade, a escolha recaiu na taxa Over-Selic, disponvel a partir de janeiro de 1974, por se tratar da taxa que mensura o custo do dinheiro; para o perodo anterior a janeiro de 1974, utilizou-se a taxa de rentabilidade da LTN de 2 semanas, publicada nos Boletins Mensais do Banco Central para o perodo de setembro de 1970 a dezembro de 1973, a taxa de rentabilidade da ORTN de 1 ano, tambm publicada pelo Banco Central, para o perodo de janeiro de 1967 a agosto de 1970; para o perodo de janeiro de 1965 a dezembro de 1966, considerando que a nica srie de taxa de juros disponvel corresponde taxa de remunerao das letras de cmbio ao tomador, optou-se por estimar a taxa de juros bsica da economia dividindo-se essa taxa por 0,226659, que corresponde diferena mdia de janeiro a junho de 1967 entre a rentabilidade da ORTN e a taxa de remunerao da letra de cmbio. Teoricamente, o clculo da senhoriagem entre os instantes 0 e 1, deveria obedecer seguinte frmula:
1 B S = t t dt 0 Pt
t =
d Pt Pt
onde B representa a base monetria e P o nvel de preos. Como no se dispe de informaes das funes Bt e Pt em tempo contnuo, pode-se aproximar por somatrio ou por logaritmo. Assim, utilizou-se as seguintes frmulas para aproximar o clculo da senhoriagem em seus trs conceitos: a) critrio discreto (por somatrio) : S = t
Bt - 1 , onde corresponde taxa de Pt -1
inflao ou taxa de juros ou taxa de variao da base monetria, conforme o conceito que se esteja utilizando;
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B b) critrio contnuo (por logaritmo) : S = ln(1 + t ) t , onde corresponde taxa Pt
de inflao ou taxa de juros ou taxa de variao da base monetria, conforme o conceito que se esteja utilizando. Para se expressar os valores como percentual do PIB, procedeu-se soma anual dos valores mensais calculados e dividiu-se pelo PIB. Esse clculo foi efetuado de trs formas diferentes, quais sejam: i) em valores correntes, ou seja, a soma dos valores mensais a preos correntes dividida pelo PIB corrente; ii) em valores constantes de cada ano, ou seja, somando-se os valores mensais a preos do ltimo ms de cada ano e dividindo-se pelo PIB a preos de dezembro de cada ano (PIB valorizado); e iii) a preos constantes de dezembro de 2004, obtido pela soma dos valores mensais atualizados a preos de dezembro de 2004 dividido pelo PIB de 2004 valorizado para dezembro de 2004. O procedimento descrito em ii) acima procura evitar o chamado efeito final de perodo, que ocorre devido diferena de sazonalidade entre o PIB e a varivel com a qual ele se compara (no caso a senhoriagem). Esse efeito particularmente significativo em perodos de altas taxas inflacionrias9. O clculo descrito em iii) permite a anlise da evoluo real da senhoriagem ao longo do perodo, por no estar afetada pelo crescimento real do Produto. Utilizou-se o PIB valorizado (a preos de dezembro de cada ano) calculado e divulgado pelo Departamento Econmico (Depec) do Banco Central10,
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A demonstrao desse efeito pode ser vista em Retirado pela Esaf (1986) . Para uma descrio da metodologia, vide Gerheim (1995) e Carvalho (1996).
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para o perodo de 1977 a 2004, e estimativa do autor para o perodo de 1965 a 1976. A Tabela 1 a seguir apresenta a srie da Base Monetria (saldos em final de perodo) em relao ao PIB. Pelos dados apresentados, pode-se verificar que a demanda por moeda claramente se reduz com a acelerao inflacionria, tendo os saldos apresentado uma relao mnima em 1993, ano da maior inflao anual ocorrida no perodo de anlise, quando a relao base monetria/PIB ficou em 1,06 pelo critrio do PIB Valorizado. Esse comportamento certamente reduziu a arrecadao de senhoriagem, pela reduo da base de incidncia. De se notar, tambm, que a relao base monetria/PIB voltou a crescer aps a edio do Plano Real em 1994, como conseqncia da estabilizao da economia brasileira, voltando aos patamares praticados durante os anos 70, em torno de 4% do PIB. A reduo observada entre 1965 e os anos 70 pode ser creditada modernizao do mercado monetrio no Pas, ocorrida no incio da dcada de 70, onde se destaca a implantao do mercado aberto de ttulos pblicos.
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Tabela 1- Base Monetria - % PIB

Inflao 1/ Ano % a.a. 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 34,26 39,13 25,00 25,43 19,34 19,26 19,49 15,71 15,58 34,53 29,34 46,26 38,84 40,72 77,29 110,25 95,20 99,71 210,98 223,81 235,13 65,04 415,87 1.037,53 1.782,85 1.476,71 480,17 1.157,84 2.708,39 909,67 14,77 9,33 7,48 1,71 19,99 9,80 10,40 26,41 7,66 12,13 % PIB Corrente 8,58 7,25 7,16 7,05 6,55 5,98 5,99 5,17 5,19 4,52 4,33 4,51 4,88 5,10 5,53 4,73 4,41 4,32 3,78 3,46 3,35 4,90 4,20 3,85 4,50 4,38 3,33 3,44 3,43 4,94 3,21 2,58 3,71 4,30 4,66 4,20 4,41 5,19 4,55 4,94 % PIB Valorizado 7,41 6,15 6,40 6,29 6,00 5,48 5,48 4,81 4,82 3,90 3,81 3,73 4,32 4,45 4,19 3,41 3,39 3,27 2,35 2,13 2,02 4,31 2,32 1,45 1,29 2,20 1,54 1,37 1,06 3,41 3,07 2,51 3,61 4,27 4,30 4,02 4,21 4,45 4,45 4,73 Base Monetria
Fonte: BCB/DEPEC 1/ IGP-DI
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A diferena substantiva entre os valores da relao base monetria/PIB corrente e os da relao base monetria/PIB Valorizado, particularmente nos anos de inflao acelerada, d uma idia da distoro provocada pelo efeito final de perodo, nesse caso devido comparao entre valores a preos de final de ano (base monetria) e valores a preos mdios do ano (PIB corrente). As tabelas 2, 3 e 4 a seguir apresentam o resultado do clculo da senhoriagem pelos trs critrios tradicionais, utilizando a metodologia de clculo de forma discreta e de forma contnua, descritas anteriormente. A tabela 2 apresenta os resultados calculados em valores correntes e comparados com o PIB corrente, a tabela 3 apresenta os resultados calculados em valores correntes e corrigidos pela inflao para dezembro de cada ano e comparados com o PIB valorizado de cada ano. J a tabela 4 apresenta os resultados calculados a valores constantes de dezembro de 2004, comparados com o PIB a preos de dezembro de 2004. Em termos de comparao entre as metodologias de clculo, pode-se verificar que a diferena no significativa na mdia, apresentando diferenas significativas para os perodos de inflao alta. A diferena entre as relaes da senhoriagem com o PIB corrente e com o PIB valorizado no so significativas, exceo dos anos com inflao alta e anos em que foram implantados planos econmicos, refletindo o efeito final de perodo, ou seja, o comportamento sazonal da base monetria e, por conseqncia, o da arrecadao de senhoriagem foi diferente do comportamento sazonal do PIB ao longo do ano. No perodo de anlise, o maior volume de senhoriagem ocorreu em 1990 (5,58% do PIB pelo critrio de senhoriagem monetria, 4,07% pelo critrio de imposto inflacionrio e 3,86% pelo critrio de custo de oportunidade) ano em que a
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inflao atingiu 1.476,7%. Embora o pico inflacionrio tenha ocorrido em 1993 (variao de 2.708,39%), a arrecadao de senhoriagem no foi significativa (2,82%, 3,04% e 3,15% respectivamente). Para os anos que se seguiram estabilizao de 1994, a arrecadao de senhoriagem, sob qualquer conceito, tem permanecido em torno de 0,5% do PIB, ao ano.
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Tabela 2 - Senhoriagem no Brasil - % PIB Corrente Perodo Critrio Discreto Senhoriagem Monetria Imp.Inflac. 3,48 1,42 1,66 1,90 1,19 0,88 1,49 0,71 1,68 0,96 1,12 1,73 1,93 1,73 2,43 2,10 1,94 2,14 1,85 2,27 2,43 3,65 2,65 3,28 4,24 4,21 2,50 3,12 3,27 4,81 0,54 -0,08 1,40 0,77 0,63 0,08 0,55 1,27 0,06 0,94 1,80 2,06 1,36 1,32 0,99 0,92 0,85 0,69 0,59 1,13 0,85 1,20 1,18 1,32 2,23 2,45 1,89 1,92 2,86 2,18 2,03 1,16 3,37 3,42 4,06 3,39 3,06 2,60 2,59 1,09 0,34 0,21 0,20 0,06 0,73 0,33 0,37 1,00 0,32 0,46 Critrio Continuo Senhoriagem Custo Oport. Monetria Imp.Inflac. 1,88 1,44 1,55 1,46 1,05 0,91 0,69 0,69 0,60 0,61 0,66 1,12 1,30 1,51 1,32 1,27 1,86 2,27 2,75 2,36 2,14 1,24 3,08 3,51 4,64 3,58 3,44 2,87 2,75 1,46 1,04 0,57 0,63 0,93 0,90 0,59 0,60 0,71 0,89 0,61 3,57 1,45 1,69 1,95 1,23 0,92 1,54 0,78 1,73 1,02 1,19 1,81 2,00 1,78 2,55 2,21 2,07 2,26 1,98 2,44 2,65 3,93 2,93 3,75 5,20 5,14 2,75 3,65 4,05 5,75 0,63 -0,02 1,51 0,84 0,72 0,15 0,60 1,33 0,15 0,98 1,85 2,05 1,37 1,34 0,99 0,92 0,87 0,69 0,60 1,14 0,87 1,23 1,21 1,34 2,31 2,50 1,93 1,99 2,89 2,30 2,19 1,20 3,40 3,82 4,87 3,79 3,22 3,00 3,22 1,33 0,33 0,21 0,21 0,07 0,73 0,34 0,37 1,02 0,31 0,46
Custo Oport. 1,93 1,45 1,57 1,48 1,06 0,91 0,71 0,70 0,62 0,62 0,68 1,16 1,34 1,55 1,37 1,33 1,92 2,35 2,80 2,48 2,30 1,30 3,14 3,91 5,51 3,89 3,59 3,27 3,39 1,76 1,04 0,56 0,65 0,93 0,90 0,59 0,61 0,72 0,88 0,62
1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
Fonte dos dados brutos: BCB/Depec (Base monetria, PIB, IGP-DI, taxa de juros) e IPEA/IPEADATA (taxa de juros)
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Tabela 3 - Senhoriagem no Brasil - % PIB Valorizado Critrio Discreto Perodo Senhoriagem Monetria Imp.Inflac. 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 3,25 1,29 1,59 1,83 1,12 0,82 1,41 0,69 1,64 0,88 1,00 1,54 1,89 1,65 2,21 1,88 1,66 1,96 1,64 1,99 2,17 3,67 1,81 2,50 3,46 4,46 2,25 2,53 2,42 4,01 0,48 -0,11 1,39 0,76 0,56 0,03 0,51 1,14 0,04 0,89 1,76 2,02 1,34 1,30 0,98 0,91 0,85 0,68 0,58 1,11 0,84 1,17 1,20 1,34 2,18 2,46 1,97 1,98 3,01 2,23 2,01 1,18 3,89 3,52 3,60 3,58 2,96 2,73 2,71 1,57 0,34 0,21 0,20 0,06 0,73 0,33 0,37 0,94 0,32 0,46 Critrio Continuo Senhoriagem Custo Oport. Monetria Imp.Inflac. 1,81 1,36 1,51 1,42 1,04 0,91 0,68 0,68 0,59 0,58 0,65 1,06 1,30 1,51 1,35 1,23 1,84 2,24 2,92 2,41 2,20 1,26 3,62 3,52 3,99 3,50 3,10 3,06 2,82 1,86 1,05 0,57 0,63 0,93 0,91 0,59 0,60 0,70 0,89 0,61 3,33 1,32 1,62 1,88 1,16 0,85 1,45 0,76 1,69 0,93 1,07 1,61 1,96 1,70 2,30 1,98 1,76 2,06 1,74 2,12 2,34 3,96 2,02 2,78 3,96 5,58 2,44 2,85 2,82 4,79 0,57 -0,05 1,50 0,83 0,65 0,09 0,56 1,20 0,13 0,94 1,80 2,02 1,35 1,32 0,98 0,92 0,86 0,68 0,60 1,12 0,86 1,20 1,23 1,36 2,24 2,50 1,99 2,03 3,02 2,31 2,13 1,22 3,77 3,72 3,98 4,07 3,06 2,98 3,04 1,80 0,34 0,21 0,21 0,07 0,73 0,33 0,37 0,97 0,31 0,47
Custo Oport. 1,86 1,37 1,53 1,44 1,05 0,91 0,69 0,69 0,61 0,59 0,66 1,10 1,34 1,54 1,40 1,28 1,89 2,30 2,93 2,49 2,32 1,33 3,53 3,72 4,41 3,86 3,19 3,30 3,15 2,14 1,04 0,56 0,65 0,93 0,91 0,59 0,60 0,72 0,88 0,62
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Tabela 4 - Senhoriagem no Brasil - % PIB Valorizado (em valores constantes de dezembro/2004) Perodo Critrio Discreto Senhoriagem Monetria Imp.Inflac. 0,71 0,31 0,37 0,48 0,31 0,24 0,47 0,26 0,80 0,51 0,61 1,07 1,35 1,23 1,81 1,63 1,30 1,61 1,23 1,48 1,87 3,24 1,69 2,45 3,59 4,46 2,01 2,35 2,44 3,80 0,46 -0,11 1,53 0,85 0,61 0,03 0,54 1,21 0,04 0,90 0,39 0,48 0,32 0,34 0,27 0,27 0,28 0,26 0,28 0,64 0,52 0,82 0,86 1,00 1,78 2,14 1,57 1,63 2,27 1,66 1,73 1,11 3,85 3,41 3,87 3,87 2,69 2,55 2,72 1,80 0,34 0,23 0,22 0,07 0,79 0,36 0,39 1,00 0,31 0,47 Critrio Continuo Senhoriagem Monetria Imp.Inflac. 0,71 0,30 0,37 0,48 0,32 0,25 0,48 0,28 0,81 0,52 0,64 1,09 1,36 1,24 1,79 1,61 1,32 1,59 1,19 1,43 1,82 3,41 1,71 2,20 3,17 4,39 1,87 2,15 2,15 4,01 0,55 -0,05 1,64 0,92 0,69 0,10 0,58 1,24 0,13 0,94 0,38 0,46 0,31 0,34 0,27 0,27 0,28 0,26 0,29 0,63 0,51 0,81 0,86 0,99 1,74 2,04 1,49 1,57 2,06 1,56 1,65 1,05 3,19 2,94 3,18 3,20 2,35 2,25 2,31 1,50 0,33 0,23 0,23 0,07 0,77 0,35 0,38 0,99 0,30 0,47
Custo Oport. 0,40 0,32 0,35 0,37 0,29 0,27 0,23 0,26 0,29 0,33 0,40 0,75 0,93 1,13 1,10 1,07 1,47 1,84 2,19 1,79 1,89 1,18 3,57 3,41 4,21 3,70 2,80 2,86 2,83 2,07 1,04 0,61 0,69 1,03 0,98 0,63 0,63 0,74 0,87 0,62
Custo Oport. 0,40 0,32 0,35 0,37 0,29 0,27 0,23 0,26 0,29 0,33 0,39 0,74 0,93 1,12 1,08 1,04 1,42 1,78 2,00 1,68 1,80 1,14 2,98 2,94 3,53 3,04 2,45 2,49 2,40 1,79 1,01 0,60 0,71 1,03 0,96 0,62 0,63 0,74 0,85 0,62
1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
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V. 2 Senhoriagem e lucro do Banco Central
"Finance is the art of passing money from hand to hand until it finally disappears" (Robert W. Sarnoff)
Os bancos centrais, alm das funes relativas poltica monetria, intrinsecamente ligadas arrecadao da senhoriagem, desempenham outras atividades, denominadas quasi-fiscais, e que impactam em maior ou menor grau o lucro do banco central. Assim, o resultado de um banco central pode ser maior ou menor que a receita obtida com a senhoriagem (critrio custo de oportunidade), dependendo da participao dessas atividades quasi-fiscais nas atividades do banco central. No Brasil, em funo das diversas atividades que o Banco Central do Brasil desempenha ou desempenhou, os lucros da autoridade monetria apresenta variao significativa ao longo do perodo de anlise, dificultando a sua correlao com as receitas de senhoriagem. Para efetuarmos a comparao entre lucro e ganho de senhoriagem no Brasil, utilizamos o clculo da receita de senhoriagem pelo conceito de custo de oportunidade, que o mais adequado para essa comparao. Considerando que o resultado do Banco Central apurado semestralmente11, a comparao em termos percentuais do PIB foi efetuada utilizando-se o PIB corrente de cada ano. A tabela 5, abaixo, mostra a comparao mdia entre a senhoriagem e o lucro do Banco Central, dividida em trs perodos: i) anterior crise externa de 1983; ii)
exceo dos anos 1965 e 1999, o primeiro porque o Banco Central iniciou suas atividades a partir de 1/4/65 e, portanto, o balano foi apurado apenas ao final do ano e o segundo porque a Medida Provisria n. 1789, de 29/12/98 (parcialmente revogada pela Lei Complementar n. 101, de 4/5/2000 (Lei de Responsabilidade Fiscal)) determinou a apurao do balano em bases anuais.
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perodo de inflao elevada e de sucessivos planos de estabilizao heterodoxos e iii) perodo de relativa estabilidade inflacionria aps o Plano Real.
Tabela 5 - Senhoriagem e Lucro do Banco Central - % PIB Senhoriagem Perodo % PIB 1965-1982 1983-1993 1994-2004 1,26 3,24 0,84 Lucro Banco Central % PIB 0,39 5,83 -0,17 Base Monetria % PIB 4,85 2,00 3,91 % Passivo 39,81 6,63 16,17
Fontes: Senhoriagem: Tabela 2 (ltima coluna); Lucro do Banco Central: Balanos do Banco Central; Base Monetria/PIB:Tabela 1 (ltima coluna); Base Monetria/Passivo: Balanos do Banco Central/PIB Valorizado.
Pode-se verificar que, enquanto o primeiro perodo marcado por um lucro inferior receita de senhoriagem, embora a base monetria representasse uma parcela significativa do total do passivo do Banco Central, o perodo intermedirio caracterizado por um resultado superior receita de senhoriagem e por uma reduo significativa da participao da base monetria sobre o total do passivo. J o perodo final, ps Plano Real, demonstra que a reduo do processo inflacionrio foi marcada pela ocorrncia de resultados negativos do banco central, recuperao da participao relativa da base monetria em relao ao PIB e em relao ao passivo da autoridade monetria e uma receita de senhoriagem inferior quela obtida no primeiro perodo. A seguir so detalhados os perodos respectivos.
V.2.1 Perodo 1965-1982
Como pode ser visualizado na Tabela 6 abaixo, esse perodo foi caracterizado por um lucro do Banco Central sempre inferior arrecadao de senhoriagem; alm
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disso, verifica-se uma paulatina reduo da base monetria em relao ao passivo total da Autoridade Monetria, que passou de 96% ao final de 196512 para algo prximo a 18% ao final de 1982. Tambm a relao base monetria/PIB
experimentou, no perodo, uma reduo decorrente do aumento da taxa inflacionria, principalmente a partir de meados da dcada de 70.
Tabela 6 - Senhoriagem e Lucro do Banco Central - % PIB - Perodo 1965 - 1982 Senhoriagem Ano % PIB 19651/ 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 Mdia 1,93 1,45 1,57 1,48 1,06 0,91 0,71 0,70 0,62 0,62 0,68 1,16 1,34 1,55 1,37 1,33 1,92 2,35 1,26 Lucro Banco Central % PIB 0,06 0,04 0,03 0,12 0,25 0,39 0,24 0,33 0,53 0,63 0,36 0,40 0,34 1,03 0,37 0,10 0,45 1,35 0,39 Base Monetria % PIB 7,41 6,15 6,40 6,29 6,00 5,48 5,48 4,81 4,82 3,90 3,81 3,73 4,32 4,45 4,19 3,41 3,39 3,27 4,85 % Passivo 95,66 75,57 73,09 64,76 48,39 ... 42,43 32,51 32,09 33,17 24,35 21,95 22,39 16,56 29,73 27,43 18,79 17,97 39,81
Fontes: Senhoriagem: Tabela 2 (ltima coluna); Lucro do Banco Central: Balanos do Banco Central; Base Monetria/PIB:Tabela 1 (ltima coluna); Base Monetria/Passivo: Balanos do Banco Central/PIB Valorizado. 1/ o resultado do Banco Central corresponde ao perodo de abril a dezembro/65, tendo em vista que o Banco Central s comeou a operar a partir de abril/65.
O Balano de Abertura do Banco Central, efetuado em 1/4/1965, indica uma proporo de 88% para a relao Base Monetria/Passivo Total.
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Esse comportamento do resultado do Banco Central poderia ser explicado por trs possveis causas: i) fornecimento de crdito ao Tesouro a juros subsidiados ou nulos; ii) emprstimos ao setor privado (financeiro ou no financeiro) a juros subsidiados e iii) excesso de despesas administrativas do Banco Central. Em uma primeira abordagem, decompomos as contas de resultado do Banco Central, conforme pode ser visualizado na Tabela 7 abaixo, evidenciando que as receitas operacionais lquidas do banco central estiveram sempre em um patamar inferior ao apurado para a receita de senhoriagem, indicando como possveis causas as hipteses i) e ii) acima. As despesas administrativas, por seu lado, se mantiveram em valores pouco significativos, indicando a irrelevncia dessas despesas na determinao da diferena entre o lucro e a senhoriagem.
Tabela 7 - Resultado do Banco Central - % PIB - 1965/1982
Ano Receitas Operacionais Outras 19651/ 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 Mdia 0,09 0,10 0,12 0,17 0,34 0,45 0,42 0,38 0,63 0,74 0,50 0,60 0,59 1,08 0,91 0,82 1,39 2,44 0,65 0,00 0,01 0,03 0,05 0,06 0,07 0,04 0,13 0,07 0,06 0,09 0,10 0,07 0,26 0,07 0,06 0,05 0,05 0,07 Total 0,09 0,11 0,16 0,22 0,40 0,52 0,45 0,51 0,71 0,81 0,59 0,70 0,66 1,34 0,98 0,88 1,44 2,50 0,73 Despesas Operacionais Administrativas Outras 0,01 0,01 0,02 0,02 0,02 0,01 0,04 0,01 0,01 0,01 0,01 0,05 0,06 0,15 0,44 0,64 0,85 1,03 0,19 0,02 0,05 0,09 0,08 0,09 0,09 0,10 0,11 0,10 0,10 0,12 0,13 0,14 0,11 0,12 0,12 0,13 0,10 0,10 0,00 0,01 0,01 0,01 0,04 0,03 0,08 0,07 0,07 0,07 0,10 0,12 0,13 0,04 0,04 0,02 0,02 0,02 0,05 Total 0,03 0,07 0,12 0,11 0,15 0,13 0,22 0,19 0,18 0,18 0,23 0,30 0,32 0,31 0,61 0,78 1,00 1,15 0,34 0,06 0,04 0,03 0,12 0,25 0,39 0,24 0,33 0,53 0,63 0,36 0,40 0,34 1,03 0,37 0,10 0,45 1,35 0,39 Resultado
Fonte: Balanos do Banco Central 1/ corresponde ao perodo de abril a dezembro/65, tendo em vista que o Banco Central s comeou a operar a partir de abril/65.
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Como pode ser visualizado, a partir de 1979 as despesas operacionais do Banco Central passaram a ser significativas, evidenciando despesas crescentes de correo e juros. Esse aumento das despesas operacionais pode ser explicado pelo processo, iniciado em 1978, de assuno da dvida externa pelo Banco Central. De fato, o passivo externo do Banco Central que correspondia a 1,0% do PIB ao final de 1977, passou para 4,7% ao final de 1978, ascendendo a 6,4% do PIB em 1982. Algumas concluses tambm podem ser tiradas da leitura dos Votos da Diretoria do Banco Central, que encaminharam os balanos semestrais para aprovao do Conselho Monetrio Nacional (CMN) e da anlise dos balanos daquela Instituio. Em primeiro lugar, observa-se que a contrapartida ativa do saldo do meio circulante existente quando do incio da operao do Banco Central13 e transferido a esse banco, permaneceu at junho/78 como um ativo daquela Autarquia, sob a rubrica "Tesouro Nacional - Meio Circulante Transferido", sem a apropriao de qualquer correo monetria ou incidncia de juros. Isto significa que a receita de senhoriagem apurada sobre essa parcela da base monetria foi integralmente absorvida pelo Tesouro Nacional e, portanto, poderia explicar parte da diferena entre a receita de senhoriagem calculada e o resultado obtido pelo Banco Central. Em segundo lugar, a contabilizao da correo cambial14 sobre o ativo externo do Banco Central no transitava pelas contas de resultado nem impactavam a conta de patrimnio lquido, sendo registrada no passivo como "Rendas em Suspenso". Dito de outra forma, a apropriao das receitas sobre as reservas
O balano de abertura do Banco Central foi efetuado em 01/04/1965, dia do incio formal de suas atividades. 14 Apenas a partir de 1968 as reservas internacionais do Pas passaram a ser registradas como ativo do Banco Central.
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internacionais era feita pelo regime de caixa, embora o saldo contbil em moeda local fosse contabilizado pelo regime de competncia. Essa sistemtica vigorou at 1978, quando pelo Decreto-Lei n 1638/78, que constituiu reserva monetria no Banco Central, o Governo determinou que 75% das receitas de operaes de cmbio do Banco Central deveriam ser destinadas formao daquele fundo. Com isso, o Banco Central efetuou, em 1978, a transferncia de 75% do saldo da conta "Rendas em Suspenso" derivada da correo cambial dos ativos externos para a reserva monetria e contabilizou os 25% restantes como receita de operaes. Uma estimativa do impacto dessas duas questes indica que, caso fossem apropriados os juros correspondentes, o lucro do Banco Central no perodo subiria de 0,39% ao ano, na mdia, para 0,88%, passando a corresponder a aproximadamente 70% da senhoriagem estimada para o mesmo perodo. Para explicar a diferena restante entre a senhoriagem e o lucro no perodo, necessrio recorrer a uma anlise do arcabouo institucional que vigorava naquele perodo. O Banco Central foi criado pela Lei 4.595, de 31 de dezembro de 1964, aps cerca de vinte anos de discusso no Congresso Nacional, embora o assunto j estivesse em discusso h mais tempo15. Curiosamente, foi fundado com autonomia operacional16 e financeira17. No entanto, essa autonomia foi, de certa forma, relativizada pelo arranjo poltico que viabilizou a criao do Banco Central.
Ribeiro (1978) faz referncia a misso financeira da Inglaterra que visitou o Brasil em 1931, e que apresentou sugesto de criao de um banco central do Brasil. 16 Embora a Lei 4595 determinasse que os diretores do Banco Central tivessem mandato fixo, o Ato Institucional n 5, de 13/12/68 suspendeu as garantias legais daqueles que exerciam funes por prazo certo; O mandato fixo para os diretores foi revogado pela Lei n 6045 de 15/5/74. 17 A Lei 4595 estabeleceu que as contas do Banco Central deveriam ser aprovadas pelo CMN e que o lucro fosse incorporado a seu patrimnio. A autonomia financeira foi reforada em 1978, quando o Decreto-Lei n 1638 determinou que 2% da arrecadao do IOF fosse destinado ao pagamento dos custos operacionais do Banco Central.
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33
Dada
resistncia
criao
do
Banco
Central,
manifestada
por
parlamentares, associaes de classe, lderes empresariais e funcionrios do Banco do Brasil, que defendiam a transformao desse banco em um banco central sem, porm, perder as funes de banco comercial, acabou-se por manter no Banco do Brasil algumas funes tpicas de autoridade monetria, como depositrio das reservas voluntrias dos bancos comerciais e agente do governo para a compra e venda de reservas. Alm disso, como o Banco do Brasil continuava como principal banco de fomento e agente do governo para a execuo da poltica de preos mnimos da agricultura e de aquisio e financiamento de estoques de produo exportvel, teve assegurado recursos especficos, a serem providos pelo CMN, para atender esses encargos. Esse arranjo institucional, aliado ao fato de o Banco Central deter funes tambm de banco de fomento18 permitiram o financiamento de operaes fiscais por emisso monetria. Para viabilizar a transio das atividades antes executadas pelo Banco do Brasil para o Banco Central e garantir a necessria integrao de duas Autoridades Monetrias, foi criada, por intermdio de cartas reversais trocadas entre as duas instituies ao incio de 1965, a chamada Conta de Movimento com o objetivo inicial de registrar os fluxos transitrios entre as mesmas, sendo que o saldo deveria ser encerrado semanalmente e seriam cobrados juros de 1% a.a. sobre o dbito lquido da instituio que tivesse posio devedora. Com o decorrer do tempo, a Conta de Movimento passou a se tornar uma fonte de suprimento de recursos automtica para o Banco do Brasil, uma vez que no havia qualquer norma limitando seu uso.
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A Lei n. 4829/65, que institucionalizou o crdito rural, definiu o Banco Central como banco de segunda linha para essa atividade de crdito, conforme Ferreira (1979).
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A tabela 8 a seguir apresenta os saldos da Conta de Movimento ao longo do perodo, dando uma dimenso aproximada do financiamento ao Banco do Brasil e, por extenso, ao Tesouro pelo Banco Central.
Tabela 8 - Crditos do Banco Central junto ao Banco do Brasil - % PIB
Ano
Conta de Movimento 0,72 0,78 1,80 2,46 3,64 ... 3,83 3,47 2,61 1,82 4,10 3,48 4,34 4,79 4,69 3,91 3,72 3,19 3,14
Suprimentos Especiais ao BB1/ 2,32 1,68 1,33 0,98 0,75 ... 0,50 0,38 0,26 0,16 0,12 0,07 0,05 0,03 0,02 0,01 0,00 0,00 0,51
Base Total Monetria 3,04 2,46 3,13 3,43 4,39 ... 4,33 3,85 2,86 1,98 4,21 3,55 4,39 4,82 4,71 3,92 3,72 3,19 3,65 7,41 6,15 6,40 6,29 6,00 5,48 5,48 4,81 4,82 3,90 3,81 3,73 4,32 4,45 4,19 3,41 3,39 3,27 4,85
1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 Mdia
1/
Suprimentos de recursos especficos (art. 19 1. da Lei 4595/64)
Fonte: Balanos do Banco Central
Para finalizar, os fatos aqui apresentados deixam claro que a parte da receita de senhoriagem no apropriada no lucro do Banco Central foi utilizada para subsidiar diretamente o Tesouro Nacional e para subsidiar operaes de fomento de interesse do Governo Federal.
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V.2.2 Perodo 1983-1993
Esse perodo, conforme pode ser visualizado na Tabela 9 abaixo, foi caracterizado pela existncia de lucro do Banco Central em nveis bastante superiores receita de senhoriagem, com exceo dos anos de 1986, 1990 e 1991, este ltimo revelando prejuzo do Banco Central. Esses anos de resultado inferior senhoriagem correspondem aos anos em que foram implementados planos heterodoxos de estabilizao monetria, com congelamento artificial de preos, que reduziram temporariamente as taxas de inflao.
Tabela 9 - Senhoriagem e Lucro do Banco Central - % PIB - Perodo 1983 - 1993 Senhoriagem Ano % PIB 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 Mdia 2,80 2,48 2,30 1,30 3,14 3,91 5,51 3,89 3,59 3,27 3,39 3,24 Lucro Banco Central % PIB 6,00 7,33 3,13 0,73 10,60 12,22 7,96 1,41 -0,12 8,33 6,52 5,83 Base Monetria % PIB 2,35 2,13 2,02 4,31 2,32 1,45 1,29 2,20 1,54 1,37 1,06 2,00 % Passivo 7,54 7,07 7,56 9,80 4,44 6,46 6,55 8,30 6,33 4,74 4,09 6,63
Fontes: Senhoriagem: Tabela 2 (ltima coluna); Lucro do Banco Central:Balanos do Banco Central; Base Monetria/PIB:Tabela 1 (ltima coluna); Base Monetria/Passivo: Balanos do Banco Central/PIB Valorizado.
Esse perodo tambm foi caracterizado por vrias mudanas institucionais e polticas, que incluram a redemocratizao do Pas, a promulgao de uma nova Constituio e a destituio de um Presidente da Repblica.
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Apesar de toda a instabilidade poltica e econmica do perodo, foi possvel a realizao de vrias mudanas institucionais, como a criao da Secretaria do Tesouro Nacional (STN) e o fim da Conta de Movimento e com ela o fim da dupla Autoridade Monetria. Decompondo as contas de resultado do Banco Central (Tabela 10 abaixo), podemos notar, em 1988, uma mudana de padro das Receitas e Despesas Operacionais, que passaram de mdias de 7,3% e 0,77% do PIB, respectivamente, no perodo de 1983 a 1987, para mdias de 67,9% e 59,3% do PIB, no perodo 1988-93. Podemos verificar, tambm, um aumento significativo das Despesas Administrativas (mdia de 0,22% do PIB), comparativamente ao perodo 1965-82 (mdia de 0,10% do PIB). Esse aumento das Despesas Administrativas tambm demonstra uma mudana de padro entre o perodo anterior a 1988, com mdia de 0,12% do PIB, e o perodo a partir dessa data, que apresenta mdia de 0,30% do PIB.
Ano Receitas Operacionais Outras 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 Mdia 6,90 8,44 7,09 4,43 9,62 68,80 76,57 53,31 50,52 73,69 84,55 40,36 0,10 0,06 0,09 0,25 1,11 0,27 0,68 2,11 0,88 2,06 0,10 0,70 Total 7,00 8,51 7,18 4,69 10,73 69,07 77,25 55,41 51,40 75,75 84,65 41,06 Despesas Operacionais Administrativas Outras 0,87 1,00 0,72 1,27 0,01 54,39 61,40 51,28 49,57 65,27 74,05 32,71 0,09 0,16 0,16 0,09 0,11 0,19 0,29 0,28 0,27 0,36 0,43 0,22 0,02 0,00 3,17 2,59 0,00 2,26 7,60 2,44 1,68 1,79 3,65 2,29 Total 0,99 1,16 4,05 3,95 0,13 56,84 69,28 54,00 51,52 67,42 78,13 35,23 6,01 7,34 3,13 0,73 10,61 12,23 7,96 1,41 -0,12 8,33 6,52 5,83 Resultado
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A mudana de padro a partir de 1988 pode ser atribuda a pelo menos quatro fatores que, isolada ou conjuntamente, influenciaram o comportamento das receitas e despesas do Banco Central: i) o Decreto-Lei n. 2376, de 25/11/87, que regeu o encontro de contas entre o Tesouro Nacional, o Banco do Brasil e o Banco Central, determinou que as receitas e despesas do Banco Central fossem apuradas pelo regime de competncia; at ento, algumas contas, embora fossem contabilizadas pelo regime de competncia, tinham receitas ou despesas apuradas pelo regime de caixa, com a diferena lanada em contas denominadas "Pendente" no Ativo ou no Passivo. Essas contas deixaram de existir a partir de 1989, com um valor residual em 1988; ii) o recrudescimento inflacionrio, a partir do segundo semestre de 1987 e que foi acompanhado pelo aumento nas taxas de juros nominais; iii) a reduo da Base Monetria em relao ao PIB, decorrente do processo inflacionrio e que levou o Banco Central a buscar alternativas remuneradas para financiar seu Ativo e iv) o processo de assuno da dvida externa pblica pelo Banco Central, iniciado ao final da dcada de 70 e que se acentuou a partir de 1987, gerando, em contrapartida, um aumento da carteira de ttulos pblicos federais do Banco Central. Quanto questo do aumento das Despesas Administrativas, devemos considerar que esto includas nessa rubrica as despesas com pagamento de impostos e contribuies, incluindo as despesas do Banco Central com a contribuio ao PASEP. Essa contribuio incide sobre o total das receitas operacionais do Banco Central e, portanto, com a apurao das receitas e despesas pelo critrio de competncia, em um contexto altamente inflacionrio, levou a uma grande elevao do pagamento dessa contribuio19. Essas contribuies do Banco
19
Consta que a contribuio do Banco Central corresponderia a quase 100% da arrecadao total do PASEP na poca.
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Central assumiram valores mdios de 0,18 % do PIB, para o perodo de 1990199320. Se descontarmos essa mdia daquela apurada para as Despesas Administrativas no perodo de 1988 a 1993, verificamos que as Despesas Administrativas permanecem em um patamar compatvel com os perodos anteriores. Essa forma de tributao , em ltima anlise, uma maneira de transferncia de senhoriagem para o Tesouro. A crise cambial brasileira de 1982 evidenciou, de um lado, a necessidade de reordenamento das finanas pblicas e do quadro institucional que regia as polticas monetria, fiscal e creditcia do Pas e, de outro, promoveu profunda modificao nas contas do Banco Central, com influncia sobre o seu resultado. Alm disso, o recrudescimento inflacionrio, no contido pelos sucessivos planos heterodoxos de estabilizao, contribuiu tanto para o aumento das receitas de senhoriagem quanto para a reduo da participao dessa receita no lucro do Banco Central. O enfrentamento da crise do balano de pagamentos envolveu a assuno da dvida externa pelo Banco Central, seja sob a forma de Depsitos Registrados em Moeda Estrangeira, seja sob a forma de depsitos em nome dos credores, como parte dos processos de renegociao dessa dvida. A Tabela 11 a seguir mostra a dimenso das modificaes ocorridas no ativo e passivo dos balanos do Banco Central.
As demonstraes de resultado do Banco Central permitem a identificao das contribuies para o PASEP apenas no perodo de 1990 a 1996.
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Tabela 11 - Balano do Banco Central - Contas Selecionadas

Ano Ativo Externo % PIB Mdia 78-82 1.983 1.984 1.985 1.986 1.987 1.988 1.989 1.990 1.991 1.992 1.993 Mdia 83-93 3,41 2,70 6,75 5,99 17,40 20,56 5,64 4,48 3,34 3,00 6,59 8,45 7,72 % Passivo 14,17 10,25 21,13 21,65 37,97 36,48 21,51 17,77 10,85 10,74 20,04 30,54 21,72 Carteira Ttulos Pblicos % PIB 2,11 7,74 5,24 5,02 14,30 16,54 20,22 20,26 25,81 23,23 23,85 17,39 16,33 % Passivo 6,98 29,40 16,41 18,15 31,22 29,34 77,06 80,38 83,68 83,24 72,52 62,82 53,11 Passivo Externo % PIB 6,27 13,04 16,23 15,37 27,60 27,80 20,39 17,44 17,33 17,80 14,99 13,45 18,31 % Passivo 22,73 49,57 50,80 55,54 60,23 49,32 77,72 69,21 56,18 63,77 45,58 48,58 56,95
Como pode ser visualizado na Tabela 11, a transferncia da dvida externa para o Banco Central teve como contrapartida a aquisio de ttulos pblicos federais. Conseqentemente, dado que a rentabilidade dos ttulos do governo era superior ao custo da dvida externa, o Banco Central teve, no perodo, ganho lquido decorrente desse diferencial de taxas. Em termos de mudanas institucionais, ao final da dcada de 70 j se discutia nos meios acadmicos e polticos, a necessidade de mudanas nas relaes entre o Tesouro Nacional, o Banco do Brasil e o Banco Central, que pudessem trazer transparncia s contas fiscais, de forma a que se dimensionasse adequadamente o dficit pblico e que pudessem dotar o Banco Central de condies adequadas gesto da poltica monetria21. No incio da dcada de 80, o Governo inicia uma tentativa de integrao dos oramentos fiscal e monetrio, transferindo alguns gastos, at ento financiados
21
A respeito ver Ferreira (1979) e Ribeiro (1978).
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pelo oramento monetrio, para o oramento fiscal e comeando a reduzir gradualmente os subsdios diretos e indiretos, via aumento das taxas de juros incidentes sobre os financiamentos concedidos. Alm disso, passou-se a consignar no oramento fiscal dotaes para transferncias ao oramento monetrio, para quitar responsabilidades do Tesouro Nacional junto s Autoridades Monetrias. Com isso, a Conta de Movimento passou a ter uma participao menor no financiamento dos gastos do Banco do Brasil, sendo paulatinamente substituda por suprimentos especficos, dbito da conta de suprimentos especiais. Finalmente, a Conta de Movimento foi extinta ao incio de 198622, concomitantemente criao da Secretaria do Tesouro Nacional - STN23. Com essas mudanas, os suprimentos de recursos ao Banco do Brasil passaram a ser identificados no oramento tanto do Banco Central quanto do Banco do Brasil, e controlados pelo Ministrio da Fazenda, acabando-se com os suprimentos automticos e sem controle. Completando o processo, o Decreto-Lei n. 2376, de 25/11/87, determinou o encontro de contas entre o Tesouro Nacional, o Banco Central e o Banco do Brasil, pelos valores existentes em 31/12/87, com liquidao dos saldos devedores em janeiro de 1988. O mesmo Decreto-Lei extinguiu a reserva monetria, com o resultado das operaes de cmbio passando a integrar as receitas do Banco Central. Com esse segundo acerto de contas entre o Tesouro Nacional e o Banco Central24, os resultados passaram a refletir, alm da receita de senhoriagem, o ganho do Banco Central com a diferena de taxas de juros interna e externa, com as despesas de subsdio ao Tesouro perdendo relevncia.
22 23
Voto CMN n. 45 de 30/1/86. Decreto n. 92452, de 10/3/86. 24 O primeiro encontro de contas ocorreu no ano de 1978.
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Dos anos com resultados do Banco Central atpicos, 1986 reflete a perda de receita de senhoriagem pela reduo artificial da inflao, no compensada pela monetizao ocorrida. J os anos de 1990/91, refletem o impacto decorrente da taxa de juros interna negativa em 1990 e inferior taxa de juros externa em 199125. De destaque ainda, no perodo, foi a criao da Conta nica do Tesouro no Banco Central em 198626que, pela Lei n. 7862, de 30/10/89, passou a ser remunerada pela variao da BTN-Fiscal, posteriormente substituda pela TR. Em resumo, o resultado do Banco Central no perodo decorreu, em parte, da receita de senhoriagem e, em parte, dos ganhos daquela Instituio com a diferena de remuneraes interna e externa. Esses lucros foram suficientes para cobrir, inclusive, as despesas com subsdios durante os primeiros cinco anos.
V.2.3 Perodo 1994-2004
A principal caracterstica desse perodo, alm da sensvel diminuio da receita de senhoriagem, foi a ocorrncia de sucessivos prejuzos do Banco Central, conforme pode ser visualizado na Tabela 12 a seguir.
25
Juros reais internos de -20,5% em 1990 e de 9,8% em 1991 (Over-Selic vs. IGP-DI) e juros reais externos correspondentes a 4,5% em 1990 e 16,1% em 1991 (correo cambial ponta + prime rate vs. IGP-DI {prime de 10% em 1990 e 7,21% em 1991}). 26 Posteriormente includa na Constituio de 1988.
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Tabela 12 - Senhoriagem e Lucro do Banco Central - % PIB - Perodo 1994 - 2004 Senhoriagem Ano % PIB 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Mdia 1,76 1,04 0,56 0,65 0,93 0,90 0,59 0,61 0,72 0,88 0,62 0,84 Lucro Banco Central % PIB -1,17 -0,45 -0,02 -0,22 0,00 -1,34 0,15 0,26 -1,28 2,01 0,14 -0,17 Base Monetria % PIB 3,41 3,07 2,51 3,61 4,27 4,30 4,02 4,21 4,45 4,45 4,73 3,91 % Passivo 17,24 15,99 11,26 16,96 16,09 19,57 17,43 15,59 14,92 14,96 17,83 16,17
Fontes: Senhoriagem: Tabela 2 (ltima coluna); Lucro do Banco Central:Balanos do Banco Central; Base Monetria/PIB:Tabela 1 (ltima coluna); Base Monetria/Passivo: Balanos do Banco Central/PIB Valorizado.
A decomposio das contas de resultado do Banco Central, apresentada na Tabela 13 a seguir, no prov elementos que permitam identificar as razes dos prejuzos. De notar que as despesas administrativas, com a estabilizao da economia, retornaram a valores histricos, com reduo significativa a partir de 2001, em funo de a Lei de Responsabilidade Fiscal ter estabelecido que os gastos com pessoal e encargos, outras despesas de custeio e investimentos do Banco Central devem ser financiados pelo Oramento da Unio. As receitas e despesas operacionais, por seu lado, apresentam oscilaes aparentemente correlacionadas com o comportamento inflacionrio do perodo.
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Ano Receitas Operacionais 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Mdia 24,52 4,24 3,34 3,85 6,23 14,78 5,41 10,92 22,84 16,55 6,19 10,81 Outras 2,01 0,43 0,33 0,06 0,42 0,79 0,28 0,46 0,71 0,22 0,18 0,54 Total 26,53 4,67 3,67 3,92 6,65 15,57 5,69 11,38 23,55 16,76 6,37 11,34 Despesas Operacionais Administrativas 26,27 4,91 3,52 3,99 6,53 16,43 5,38 10,86 24,39 14,27 6,07 11,15 0,25 0,13 0,13 0,11 0,09 0,09 0,10 0,09 0,08 0,08 0,07 0,11 Outras 1,19 0,09 0,04 0,03 0,03 0,38 0,06 0,18 0,36 0,40 0,08 0,26 Total 27,71 5,12 3,69 4,13 6,65 16,91 5,54 11,13 24,83 14,75 6,22 11,52 -1,17 -0,45 -0,02 -0,22 0,00 -1,34 0,15 0,26 -1,28 2,01 0,14 -0,17 Resultado
Em termos de conjuntura, o perodo inicia com o bem sucedido plano de estabilizao econmica (Plano Real), seguido por uma poltica de controle da taxa de cmbio at a crise cambial ocorrida ao final do ano de 1998 e incio de 1999, quando ento passou-se a operar com taxas de cmbio flutuante. Ao final de 1993, ocorreu o terceiro encontro de contas entre o Tesouro Nacional e o Banco Central, cujos efeitos em termos de resultado do Banco Central se deram a partir de 1994. Os resultados significativos auferidos pelo Banco Central em 1992, cuja destinao era, obrigatoriamente, para o resgate de dvida interna do Tesouro Nacional, levantaram dvidas sobre a sua origem. Paralelamente, o ento Presidente da Repblica, Itamar Franco, questionou as aes do Banco Central ao qual chamou de caixa preta. Assim, por intermdio da Portaria n. 62, de 2/2/93, o Ministrio da Fazenda criou um Grupo de Trabalho destinado a identificar os mecanismos de inter-relao entre o Tesouro Nacional e o Banco Central.
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As concluses desse Grupo de Trabalho, expressas em uma cartilha editada pelo Banco Central sob o ttulo O Banco Central e sua Relao com o Tesouro
Nacional, foram de que o lucro do Banco Central tinha origem no descompasso

existente entre a carteira de ttulos pblicos federais do Banco Central e seu passivo externo e a remunerao das disponibilidades do Tesouro. Assim, ao final de 1993, pelo Voto CMN n. 102/93, foram estabelecidas as regras para a consolidao dos dbitos e crditos entre as duas instituies, com o Tesouro Nacional assumindo a dvida externa do Banco Central, em contrapartida ao resgate de ttulos pblicos, em valor equivalente, da carteira do Banco Central. Como essa assuno no poderia ser efetuada antes do final da renegociao da dvida externa, ficou estabelecido que o Tesouro trocaria os ttulos da carteira do Banco Central por ttulos com taxa de juros equivalente do passivo externo. Foram emitidas ento NTN-L, criadas pelo Decreto n. 916, de 8/9/93, com o valor total limitado ao passivo externo do Banco Central a ser assumido pelo Tesouro Nacional. Com essas mudanas, ao final do ano de 1994, o Banco Central, que anteriormente apresentava posio devedora externa, passou a apresentar posio credora, ou seja, seu ativo externo passou a ser superior a seu passivo externo. Com a apreciao cambial ocorrida aps a edio do Plano Real, os ganhos de senhoriagem no foram suficientes para contrabalanar a remunerao negativa de seu ativo externo lquido, fechando o ano com resultado negativo. A partir de ento, o Banco Central vem apresentando uma posio externa credora, como pode ser visto na Tabela 14 abaixo.
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Tabela 14 - Ativo Externo Lquido do Banco Central - % PIB Ativo Externo Passivo Externo Ativo Externo Lquido -11,03 4,84 6,23 7,16 6,01 4,08 3,25 4,81 4,10 2,90 2,71 3,18 4,48
Anos
Mdia 89-93 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Mdia 94-2004
5,17 7,18 7,84 8,23 6,90 6,34 6,49 6,30 7,03 10,21 10,56 8,23 7,76
16,20 2,33 1,61 1,07 0,89 2,26 3,25 1,49 2,93 7,31 7,85 5,06 3,28
A implementao bem sucedida do Plano Real trouxe, como conseqncia, a reduo das transferncias inflacionrias para as instituies bancrias do Pas, forando-as a um rpido ajustamento. No entanto, nem todos os bancos conseguiram realizar esse ajustamento, particularmente o sistema financeiro pblico, tanto federal como estadual, e algumas instituies financeiras de grande porte. Assim, o Banco Central para evitar o risco de quebra em cascata de instituies financeiras, com repercusses imprevisveis na economia, foi obrigado a intervir e garantir os ativos depositados nas instituies financeiras que no conseguiram se ajustar. Foi criado o PROER (Programa de Estmulo Reestruturao e ao Fortalecimento do Sistema Financeiro), que consistiu em um financiamento pelo Banco Central para o saneamento e liquidao das instituies em dificuldade.
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Esse processo no teve, inicialmente, reflexos no patrimnio do Banco Central, pois essa Instituio somente a partir de 1999 passou a provisionar os crditos relativos aos emprstimos do PROER. Quanto s instituies financeiras estaduais, inicialmente o Banco Central procedeu troca em mercado dos ttulos estaduais em carteira dessas instituies por Letras do Banco Central (LBC), de forma a minimizar o custo para os Estados e, em conseqncia, reduzir os custos de financiamento daqueles bancos.
Posteriormente, foi criado o PROES (Programa de Incentivo Reduo da Participao do Setor Pblico Estadual na Atividade Bancria), que permitiu o saneamento e privatizao da maioria dos bancos estaduais, com os Estados controladores assumindo as dvidas e refinanciando junto Unio. Os bancos federais foram saneados pela Unio, por intermdio do PROEF (Programa de Fortalecimento das Instituies Financeiras Federais) criado em junho/2001. Dessa forma, o saneamento das instituies financeiras pblicas no teve reflexos nas contas de resultado do Banco Central. Como os prejuzos do Banco Central eram significativos a ponto de tornar seu Patrimnio Lquido negativo, e considerando que havia regra de transferncia de resultado positivo para o Tesouro Nacional mas no haviam procedimentos estabelecidos para a cobertura de resultados negativos pelo Tesouro, a Diretoria do Banco Central optou por reclassificar os prejuzos para uma conta do ativo denominada Resultado a Compensar, at que pudessem ser compensados por resultados positivos posteriores. A Tabela 15 abaixo detalha a magnitude dos resultados negativos do Banco Central no perodo de 1994 a 1997.
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Tabela 15 - Banco Central do Brasil - Prejuzos e Patrimnio Lquido - % PIB Conta Resultado a Compensar Patrimnio Lquido Contbil Patrimnio Lquido Efetivo 1,815 0,102 -0,344 -0,518 -0,899
Ano
Prejuzo
1993 1994 1995 1996 1997
-1,17 -0,45 -0,02 -0,22
0,875 0,966 1,298
0,102 0,531 0,448 0,399
Como no havia perspectiva a curto prazo de reverso dos resultados negativos do Banco Central, em 17/12/97, pela Portaria MF 337/97, foi constitudo Grupo de Trabalho para estudar e propor soluo para a questo e apresentar propostas para ampliar a transparncia dos procedimentos operacionais e obter maior harmonizao no relacionamento entre o Banco Central e a Unio. A soluo proposta pelo Grupo de Trabalho apontou para a necessidade de um novo encontro de contas entre o Tesouro e o Banco Central e a necessidade do estabelecimento de regras isonmicas para a transferncia dos resultados do Banco Central, seja negativo ou positivo. Inicialmente, por intermdio de Carta Reversal (Ofcio PRESI-98/1332, de 22/5/98 do Banco Central), firmada entre o Ministrio da Fazenda e o Banco Central, se estabeleceu o entendimento de que a conta Resultado a Compensar seria de responsabilidade do Tesouro Nacional. Posteriormente, por intermdio da Medida Provisria n. 1789, de 29/12/98, deu-se o quarto encontro de contas entre o Tesouro Nacional e o Banco Central. Essa medida provisria tambm alterou a remunerao das disponibilidades da Unio no Banco Central, ao determinar que a taxa de remunerao deveria ser correspondente "taxa mdia aritmtica ponderada da rentabilidade intrnseca dos
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ttulos da Dvida Pblica Mobiliria Federal Interna de emisso do Tesouro Nacional em poder do Banco Central do Brasil". Essa alterao visava reduzir mais um foco de volatilidade do resultado do Banco Central, na medida em que a Conta nica era remunerada pela taxa Over-Selic, enquanto que a carteira de ttulos do Banco Central poderia ter uma remunerao diversa, para maior ou para menor, dependendo da composio dos indexadores dos ttulos em carteira. Dentre as mudanas de cunho legal ocorridas no perodo, e que trouxeram impacto no resultado do Banco Central, cabe consignar a edio da Lei Complementar n. 101, de 4/5/2000 (Lei de Responsabilidade Fiscal). Essa Lei Complementar, que trata de normas de gesto fiscal, acabou proibindo o Banco Central de emitir ttulos prprios, mesmo que para efeitos de poltica monetria. A conseqncia para o resultado do Banco Central que este passou a realizar as operaes de mercado aberto, que antes fazia com ttulos de sua prpria emisso, com ttulos de emisso do Tesouro de sua carteira. Como, em geral, os prazos e condies dos ttulos em carteira no coincidem com os prazos e condies necessrios ao dia a dia da poltica monetria, o Banco Central perdeu em termos de flexibilidade para a conduo daquela poltica, perda essa traduzvel em custo financeiro maior para o Banco Central. Assim, o passivo do Banco Central em ttulos prprios passou a ser substitudo por passivo em ttulos do Tesouro vendidos com compromisso de recompra, conforme pode ser visualizado na Tabela 16 abaixo.
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Tabela 16 - Passivo do Banco Central em Ttulos - % PIB
Ano
Ttulos Prprios 3,89 7,75 7,76 10,36 7,35 11,38 5,92 7,47 10,04 4,27 1,93 0,74
Compromisso de Recompra 2,09
Total
Mdia 92-93 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
5,98
0,89 8,64 0,85 8,61 0,79 11,15 0,24 7,59 0,47 11,85 0,70 6,61 1,22 8,68 1,09 11,13 5,10 9,37 4,16 6,08 3,42 4,15
Finalmente, a reforma e modernizao do Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB) implementada a partir de 2002, ao praticamente eliminar a possibilidade de saldo negativo na conta de Reservas Bancrias dos bancos no Banco Central, reduziu, em grande proporo, a possibilidade de a Autoridade Monetria arcar com os custos quasi-fiscais de eventual quebra de uma instituio financeira.
V. 3 Transferncia da Senhoriagem para o Tesouro Nacional
"Money is the opposite of the weather. Nobody talks about it, but everybody does something about it" (Rebecca Johnson)
A receita de senhoriagem, arrecadada pelo Banco Central pode ser transferida ao Tesouro, retida pelo Banco Central ou distribuda a outros setores da economia.
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A reteno de parte da senhoriagem pelo Banco Central se d, em geral, para cobrir os gastos administrativos daquela Instituio, inclusive as despesas de emisso de moeda e para acumulao de capital ou incremento de reservas. Com relao transferncia da senhoriagem ao Tesouro, esta pode ocorrer de quatro maneiras, combinadas ou no: i) subsdio total ou parcial nas taxas de juros sobre a dvida pblica em carteira do Banco Central; ii) pagamento de impostos e contribuies ao Governo; iii) remunerao superior taxa de juros de mercado sobre as disponibilidades do Tesouro no Banco Central; e iv) transferncia do resultado ao Tesouro. A seo anterior, ao comparar a receita de senhoriagem com o resultado obtido pelo Banco Central, explorou os aspectos relacionados com a transferncia de parte da senhoriagem para outros setores econmicos e as diversas maneiras utilizadas para a transferncia dessa receita para o Tesouro Nacional por intermdio de subsdios s taxas de juros sobre os dbitos da Unio junto ao Banco Central e por financiamento de gastos fiscais diretamente ou por intermdio do Banco do Brasil. Em termos de pagamento de tributos, exceo da contribuio ao Pasep, que assumiu proporo significativa das despesas do Banco Central no perodo de inflao alta, no h evidncias da utilizao desse mecanismo para a transferncia de receita de senhoriagem. Em termos de remunerao das disponibilidades do Tesouro no Banco Central a evidncia mostra que a alternativa de remunerao das disponibilidades a taxas superiores de mercado no foi utilizada para transferncia de receita de senhoriagem Unio.
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Resta, portanto, analisar a incorporao dos ganhos de senhoriagem ao patrimnio do Banco Central e a transferncia desses ganhos para o Tesouro via transferncia de resultados. A Lei n. 4595/64 determinava que os resultados do Banco Central deveriam ser incorporados a seu patrimnio. Essa regra prevaleceu at a separao de contas entre o Tesouro Nacional, o Banco do Brasil e o Banco Central, iniciada em 1986. Assim, em 1987 os resultados semestrais apurados pelo Banco Central no foram incorporados a seu patrimnio, tendo sido transferidos para a Programao Monetria e entrou no encontro de contas efetuado no incio de 1988. A Tabela 17 abaixo detalha os resultados incorporados ao Patrimnio Lquido do Banco Central no perodo de 1965 a 1986.
Tabela 17 - Banco Central do Brasil - Resultado Incorporado ao Patrimnio Lquido - % PIB Ano Resultado Patrimnio Lquido 0,12 0,11 0,12 0,18 0,33 ... 0,57 0,83 1,05 1,21 1,14 Ano Resultado Patrimnio Lquido 1,02 1,01 1,59 1,12 0,58 0,66 1,35 4,22 5,53 3,28 2,43
1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975
0,06 0,04 0,03 0,12 0,25 0,39 0,24 0,33 0,53 0,63 0,36
1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986
0,40 0,34 1,03 0,37 0,10 0,45 1,35 6,00 7,33 3,13 0,73
Fonte: Balanos do Banco Central.
A partir de janeiro de 1988, conforme disps o Decreto-Lei n. 2376, de 25/11/87, os resultados positivos obtidos pelo Banco Central passaram a ser transferidos para o Tesouro Nacional, aps compensados eventuais prejuzos de exerccios anteriores.
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Em maio de 1989, por intermdio do Voto CMN n. 132/89, de 18/5/89, ocorreu uma antecipao de lucros, tendo como justificativa o fato de que a transferncia semestral de lucros acarretaria "movimentos financeiros de picos nos meses de junho e dezembro, fato este que impossibilita um desempenho de caixa da Unio de maneira mais uniforme ao longo do exerccio". Os recursos antecipados deveriam ser utilizados, prioritariamente, para o pagamento do servio da dvida de responsabilidade direta e indireta da Unio. Ao final de 1989, pela Lei n. 7862, de 30/10/89, estabeleceu-se que os resultados semestrais deveriam ser recolhidos ao Tesouro Nacional at o ltimo dia do ms subseqente ao da apurao, sendo que esses recursos seriam destinados, exclusivamente, amortizao da dvida pblica federal. De notar que essa destinao exclusiva no impede o Tesouro de financiar seu dficit com esses recursos. Como no havia uma referncia explcita a qual dvida poderia ser amortizada, o Governo poderia utilizar os resultados do Banco Central para o pagamento de dvida no fundada, ou seja, dvida de curto prazo ou atrasados. Nesse sentido, destaca-se a antecipao de resultado ocorrida logo aps a edio do Plano Collor, em maro/90, equivalente a 1,6% do PIB. A regra de transferncia do resultado foi alterada novamente com a edio do Plano Real (MP n. 542, de 30/6/94), quando se estabeleceu que os resultados positivos deveriam ser recolhidos ao Tesouro Nacional at o dia 10 do ms subseqente ao da apurao. Alm disso, a medida estabeleceu que os recursos deveriam ser destinados a amortizar a dvida em ttulos, incluindo juros, da carteira do Banco Central. Estabeleceu-se, tambm que, excepcionalmente, os resultados positivos do segundo semestre de 1994 deveriam ser transferidos mensalmente ao Tesouro e destinados, exclusivamente, amortizao da dvida mobiliria em
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carteira do Banco Central; no entanto, essa excepcionalidade no pode ser efetivada, pois o Banco Central acumulou prejuzos durante o segundo semestre de 1994. No h justificativa econmica para essa reiterada busca pelo Tesouro Nacional de antecipao do recebimento do resultado positivo apurado pelo Banco Central; trata-se somente de uma mera questo burocrtica, que busca apresentar um resultado melhor do ponto de vista do endividamento do Tesouro. A Tabela 18 abaixo detalha os valores relativos transferncia dos resultados para o Tesouro, para o perodo de 1987 a 2004.
Tabela 18 - Banco Central do Brasil - Transferncia do Resultado ao Tesouro Nacional - % do PIB

Resultado do BCB 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 10,60 12,22 7,96 1,41 -0,12 8,33 6,52 -1,17 -0,45 -0,02 -0,22 0,00 -1,34 0,15 0,26 -1,28 2,01 0,14 Constituio de Reservas1/ Transferncia ao Tesouro Nacional2/ 10,60 8,26 6,26 3,17 1,41 5,99 8,06 1,20 Patrimnio Lquido do BCB3/ 0,48 2,50 1,37 0,41 0,40 2,02 1,82 0,10 0,53 0,45 0,40 0,34 0,30 0,30 0,42 0,33 0,44 0,54
Ano
3,96 1,71 -1,75 -1,53 2,34 -1,54 -2,37 -0,45 -0,02 -0,22
0,03 0,15 0,11 0,02
-1,34 0,12 0,11 -1,28 1,90 0,12
Fonte: Balanos do Banco Central. 1/ valores negativos correspondem a prejuzo absorvido pelo PL 2/ em 1987 corresponde transferncia para Programao Monetria; Valores negativos correspondem cobertura de prejuzo pelo TN. 3/ de 1995 a 1998 o resultado negativo foi contabilizado na conta "Resultado a Compensar" do Ativo de forma a no explicitar o PL negativo.
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V.4 Senhoriagem e dficit pblico
"If you know how to spend less than you get, you have the philosopher's stone" (Benjamin Franklin)
O objetivo desta seo apresentar uma metodologia para compatibilizao entre a receita de senhoriagem e os valores relativos ao dficit pblico regularmente apurado. Como a receita de senhoriagem, pelo conceito de custo de oportunidade, contabilizada implicitamente pelo Banco Central, no fica claro como essa receita apropriada nos resultados das contas fiscais. Em primeiro lugar, buscamos focar as principais metodologias utilizadas para o clculo do dficit pblico no Brasil, e a insero ou no das contas do Banco Central nesses conceitos. Em seguida, procuramos identificar e quantificar nas contas de resultado do Banco Central, quais os gastos fiscais e quasi-fiscais e sua incluso ou no nas contas fiscais. Finalmente, e com base nas observaes anteriores, estimamos os resultados fiscais expandidos pela receita de senhoriagem.
V.4.1 Clculo do Dficit Pblico no Brasil
Para o acompanhamento do dficit pblico consolidado no Brasil, esto disponveis duas estatsticas: i) as Necessidades de Financiamento do Setor Pblico (NFSP), calculadas pelo Banco Central no conceito abaixo da linha e ii) as informaes das contas nacionais, no critrio acima da linha, produzidas e
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divulgadas pelo IBGE27. A primeira engloba o setor pblico no financeiro mais o Banco Central, incluindo, portanto, as empresas estatais, enquanto que a segunda restrita ao conceito tradicional de setor pblico, ou seja, no inclui as empresas estatais e o Banco Central. O clculo a partir das contas nacionais efetuado a partir de informaes do quadro Conta Corrente das Administraes Pblicas, onde so discriminados o consumo final das administraes pblicas, os subsdios e transferncias (inclusive juros) e a receita corrente e do quadro Conta de Capital, onde podem ser obtidos os valores relativos Formao Bruta de Capital Fixo das administraes pblicas. As informaes das NFSP, por seu lado, baseiam-se nas informaes relativas ao endividamento interno e externo do setor pblico. Como um critrio baseado na variao da dvida lquida, no permite anlises sobre os principais determinantes do dficit pblico. Conceitualmente, esses dois critrios, para o mesmo grau de abrangncia do setor pblico, devem apresentar resultados iguais com o sinal invertido. No entanto, isso no ocorre, basicamente pelo fato de as contas nacionais contabilizarem as despesas com juros pelo critrio de caixa, enquanto que as NFSP consideram as despesas com juros pelo critrio de competncia, alm, naturalmente, dos eventuais erros e omisses decorrentes de fontes de informaes diferentes. Assim, ser utilizada metodologia que compatibiliza os fluxos de contas nacionais com os fluxos do financiamento, de forma a permitir uma estimativa dos resultados fiscais expandidos pela receita de senhoriagem, seja pelo aspecto dos componentes de
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Existem outros clculos, como o divulgado pela Secretaria do Tesouro Nacional (STN), mas que no abrangem o total do setor pblico ou so restritos ao clculo do resultado primrio.
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receitas e despesas, seja pelo lado do financiamento28, excluindo as empresas estatais. Embora o clculo do dficit pblico pelo critrio das NFSP j esteja sedimentado no Brasil, sua apurao relativamente recente e passou por algumas modificaes at chegar metodologia atual. Essas modificaes, por seu lado, tem implicaes sobre a forma como se deve incluir as receitas de senhoriagem. At o incio da dcada de 80, no havia, no Brasil, um acompanhamento sistemtico e consistente das contas pblicas, aliado despreocupao com que se tratava, poca, a questo fiscal. Apenas aps a crise externa de 1982 e conseqente acordo com o Fundo Monetrio Internacional que se passou a ter a preocupao de mensurar, de forma abrangente e tempestiva o dficit pblico brasileiro29. Quanto incluso do Banco Central no conceito de setor pblico para o clculo do dficit pblico, os dados das contas nacionais incluem essa Autarquia dentro do conceito de instituio financeira e, portanto, no a incluem no clculo do consumo final, transferncias, subsdios e investimentos do setor pblico. J o conceito utilizado para a apurao das NFSP inclui o Banco Central no conceito de setor pblico no-financeiro. Sobre esse aspecto vale ressaltar que, inicialmente, as NFSP no incluam o Banco Central no conceito, porm incluam os Fundos e Programas administrados pelo Banco Central e excluam a dvida em ttulos do Tesouro Nacional naquela Autarquia.
A metodologia utilizada est descrita em Retirado pela Esaf (1997). As informaes de contas nacionais, alm de no serem explcitas, eram de apurao anual e bastante defasadas em sua divulgao, o que inviabilizava sua utilizao para subsidiar as decises de poltica econmica. O clculo do dficit a partir das NFSP comeou em 1982.
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Esse procedimento foi mudado a partir de 1988, quando a carteira de ttulos pblicos do Banco Central foi includa nas fontes de financiamento e o resultado do Banco Central passou a ser includo. A partir de 1991, o Banco Central foi includo no conceito de setor pblico no financeiro, situao que persiste at hoje. Evidencia-se, portanto, que de 1965 a 1981, a nica fonte de dados abrangente para o clculo do dficit corresponde s informaes de contas nacionais, que no inclui o Banco Central. De 1982 a 1987, temos o clculo das NFSP que incluem parcialmente o Banco Central e, a partir de 1988, incluem o Banco Central no conceito.
V.4.2 Gastos Quasi-Fiscais e Fiscais do Banco Central
Ao buscarmos integrar as contas do Banco Central com as do Governo, necessrio identificar aquelas que tem caractersticas de despesas fiscais ou quasifiscais, e se as mesmas foram ou no consideradas nos clculos do dficit pblico, seja no critrio acima da linha ou no abaixo da linha. Uma primeira questo que emerge corresponde aos gastos com investimento do Banco Central. Os dados de contas nacionais, por no inclurem as contas do Banco Central, no consideram as despesas de investimento dessa Autarquia; os dados das NFSP, por seu lado, ao inclurem o Banco Central, a partir de 1988, incluem tambm as suas despesas de investimento, porm, por ser uma medida essencialmente abaixo da linha, no discrimina esses gastos.
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Assim, se buscamos construir uma srie do dficit pblico que inclua as receitas e despesas do Banco Central, necessitamos estimar os gastos deste com investimento. Se tomarmos a variao real do Ativo Permanente do Banco Central como uma proxy do investimento dessa Autarquia, verificamos que essa apresenta valores em relao ao PIB inferiores terceira casa decimal, mesmo no incio da dcada de 80, quando o Banco Central construiu edifcios nas principais capitais do Pas. O total do Ativo Permanente correspondia a 0,04% do PIB ao final do ano de 1994, evidenciando a pouca importncia desse item nos gastos fiscais do Banco Central. Essa constatao nos autoriza, portanto, a considerar o investimento do Banco Central como irrelevante no clculo do dficit pblico. Como detalhado na anlise efetuada no Captulo V, onde se comparou a receita de senhoriagem com o lucro do Banco Central, evidencia-se que no perodo de 1965 at 1986, parcela dos gastos fiscais no transitava pelo oramento da Unio, figurando no Oramento Monetrio. Essas despesas, basicamente subsdios, no esto, evidentemente, contabilizadas como despesas pblicas nas contas nacionais. Para o perodo de 1965 a 1982, essas despesas de subsdio podem ser aproximadas pela diferena entre a receita de senhoriagem e o lucro operacional do Banco Central (exclusive as despesas administrativas e as despesas diversas), na forma da Tabela 19 abaixo.
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Tabela 19 - Subsdio Implcito nas Contas do Banco Central - % do PIB Receita de Lucro Subsdio Senhoriagem Operacional (a) (b) (c) = (a) - (b) 1,93 1,45 1,57 1,48 1,06 0,91 0,71 0,70 0,62 0,62 0,68 1,16 1,34 1,55 1,37 1,33 1,92 2,35 1,26 0,08 0,09 0,10 0,15 0,32 0,45 0,38 0,37 0,62 0,73 0,49 0,55 0,53 0,92 0,46 0,18 0,54 1,42 0,47 1,85 1,37 1,47 1,33 0,74 0,46 0,33 0,33 -0,01 -0,12 0,19 0,61 0,80 0,62 0,90 1,14 1,39 0,93 0,80
Ano
1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 Mdia
Para o perodo de 1983 a 1987, quando ocorreu a separao definitiva entre o Banco Central e o Banco do Brasil, no possvel adotar o mesmo procedimento, visto que outros fatores passaram a influenciar os resultados do Banco Central. Assim, procedemos a uma estimativa do subsdio implcito na Conta Movimento, correspondente, basicamente, diferena entre os juros recebidos sobre o saldo dessas contas (presumivelmente zero) e os juros aplicveis se a remunerao dessa conta fosse igual taxa de juros de mercado. A Tabela 20 abaixo detalha essa estimativa. De notar que essas despesas se reduzem ao longo do perodo, em funo das medidas que foram sendo tomadas para equacionamento do problema.
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Tabela 20 - Conta Movimento - Subsdio Implcito Ano 1983 1984 1985 1986 1987
% PIB 2,73 1,69 1,37 0,81 0,63
Com a promulgao da nova Constituio Federal, em 1988, o Banco Central foi proibido de financiar diretamente o Tesouro Nacional. Com isso, reduziram-se as possibilidades de ocorrncia de dficits fiscais ou quasi-fiscais do Banco Central. A nica ocorrncia de grande monta, em termos de gastos quasi-fiscais, corresponde s despesas do Banco Central com o socorro, interveno e liquidao de instituies financeiras. A participao do Banco Central, nesses casos, no ocorre a fundo perdido, ou seja, o Banco Central efetua operaes de crdito s instituies em dificuldade e, em caso de liquidao, essa Autarquia permanece como credora da massa liquidanda at a recuperao dos crditos ou declarao de falncia. Assim, a quantificao do subsdio implcito nessas operaes envolve, de um lado, o diferencial de juros entre a remunerao do ativo do Banco Central junto a essas empresas (por lei remunerado pela TR) e a taxa de juros bsica da economia, e de outro, os valores dos crditos provisionados ou lanados em prejuzo por impossibilidade de recebimento. A Tabela 21 abaixo apresenta a estimativa dos subsdios implcitos nas operaes com instituies em liquidao, para o perodo de 1991 a 2004, englobando, portanto, os crditos do PROER. Foram utilizados os saldos contbeis da conta Crditos a Receber, com a estimativa correspondendo diferena entre a TR e a taxa Over-Selic aplicada aos saldos do perodo anterior mais os valores lanados conta de Proviso para Crditos de Liquidao Duvidosa.
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Tabela 21- Subsdio em Operaes com Instituies em Liquidao Ano 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
Fonte: elaborao do autor a partir da conta Crditos a Receber dos Balanos do Banco Central
% PIB 0,01 0,13 0,00 0,13 0,24 0,20 0,47 1,34 0,78 0,02 0,17 0,37 0,04 0,03
Finalmente, considerando que a metodologia de clculo do dficit "abaixo da linha", no considerava o financiamento do Banco Central ao Tesouro Nacional por intermdio da sua carteira de ttulos pblicos, no perodo de 1983 a 1987, e considerando que, nesse perodo, o Banco Central no figurava no conceito de setor pblico para fins do clculo das NFSP, faz-se necessrio corrigir os valores relativos ao dficit "abaixo da linha", agregando o financiamento propiciado pela evoluo da Carteira de Ttulos do Banco Central. Utilizando-se da mesma metodologia utilizada para o clculo das NFSP30, efetuamos a estimativa, apresentada na Tabela 22 abaixo.
30
Descrita em Retirado pela Esaf (1996).
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Tabela 22 - Financiamento ao Tesouro Nacional atravs da Carteira de Ttulos do Banco Central - % do PIB Resultado Ano Nominal
Operacional
Juros Reais -0,72 0,16 -0,31 -0,17 -2,44
Primrio
1983 1984 1985 1986 1987

(-) Supervit
11,81 6,12 8,19 11,46 9,59
3,10 -3,27 0,07 6,91 -5,47
3,81 -3,43 0,38 7,07 -3,03
Fonte: Boletins do Banco Central
V.4.3 Resultados Fiscais Incluindo a Receita de Senhoriagem
Uma primeira abordagem refere-se carga tributria bruta do Pas. Considerando que a receita de senhoriagem tem caractersticas de tributo, do ponto de vista seja de arrecadao de imposto inflacionrio, seja de arrecadao da senhoriagem pelo critrio de custo de oportunidade, podemos adicionar a receita de senhoriagem estimada aos dados de carga tributria calculada pelo IBGE, conforme demonstrado na Tabela 23 abaixo.
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Tabela 23 - Carga Tributria no Brasil - % do PIB

Carga Ano Tributria Bruta 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 19,71 22,13 21,62 24,30 25,91 25,98 25,26 26,01 25,05 25,05 25,22 25,14 25,55 25,70 24,66 24,45 25,18 26,24 26,84 24,19 Receita de Senhoriagem 1,93 1,45 1,57 1,48 1,06 0,91 0,71 0,70 0,62 0,62 0,68 1,16 1,34 1,55 1,37 1,33 1,92 2,35 2,80 2,48 Carga Tributria Total 21,64 23,58 23,19 25,78 26,97 26,89 25,97 26,71 25,66 25,67 25,89 26,29 26,88 27,24 26,02 25,77 27,11 28,59 29,64 26,68 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 Ano Carga Tributria Bruta 23,83 26,50 24,25 23,36 23,74 27,94 24,38 25,15 25,92 28,87 30,64 28,63 28,58 29,33 31,07 31,61 33,40 34,88 34,01 Receita de Senhoriagem 2,30 1,30 3,14 3,91 5,51 3,89 3,59 3,27 3,39 1,76 1,04 0,56 0,65 0,93 0,90 0,59 0,61 0,72 0,88 Carga Tributria Total 26,13 27,81 27,39 27,27 29,26 31,83 27,97 28,42 29,31 30,64 31,68 29,19 29,24 30,26 31,97 32,20 34,01 35,61 34,89
Fontes: Carga Tributria Bruta; IBGE; Senhoriagem: Tabela 2, ltima coluna.
Os dados demonstram, em primeiro lugar, uma certa complementariedade entre a arrecadao de tributos e a de senhoriagem, sendo que a partir de 1989, ano de arrecadao mxima de senhoriagem, a receita tributria bruta total ascendeu ao patamar de 29 a 30% do PIB, permanecendo nesse nvel at 1998. Nota-se que o aumento de arrecadao tributria ocorrido a partir da edio do Plano Real buscou substituir a perda de arrecadao de senhoriagem. Aps 1998 o aumento da carga tributria bruta vem ocorrendo independentemente da arrecadao de senhoriagem, mantida em patamares prximos a 0,70% do PIB. Uma segunda abordagem para a integrao das receitas de senhoriagem s contas fiscais se refere integrao total das contas do Banco Central com as contas fiscais. Como j relatado, o Banco Central integra as contas fiscais para efeito de clculo das Necessidades de Financiamento do Setor Pblico a partir de
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1988. Dessa forma, a integrao das contas do Banco Central com as contas fiscais deve ser feita em trs etapas, a saber: i) perodo de 1965 a 1982; ii) perodo de 1983 a 1987 e iii) perodo a partir de 1988. Para o perodo de 1965 a 1982, considerando-se que no havia o clculo do dficit pblico pelo critrio das NFSP e os dados de contas nacionais no incluem as contas do Banco Central, a consolidao das contas envolveu incluir a receita de senhoriagem, as despesas administrativas do Banco Central e as despesas com subsdios estimadas na Tabela 19. O resultado est expresso na Tabela 24 abaixo.
Tabela 24 - Dficit Pblico no Brasil - % do PIB (1965-1982) Contas Nacionais Resultado Corrigido1/ Poupana Dficit Poupana Dficit em C/C Operacional Primrio em C/C Operacional Primrio 1,74 4,59 1,95 5,34 3,41 5,98 6,44 6,26 6,30 4,50 4,10 4,53 4,33 2,82 2,73 1,78 -0,74 -1,41 -2,99 0,55 -2,66 0,95 -1,96 1,56 2,16 2,37 2,59 0,65 0,15 0,50 1,03 -0,33 0,26 -0,57 -3,39 -3,85 -2,81 0,67 -2,36 1,29 -1,39 2,23 2,73 3,09 3,39 1,43 0,94 1,64 2,53 1,33 1,97 0,46 -1,99 -1,50 1,80 4,62 1,95 5,41 3,60 6,31 6,64 6,45 6,75 5,07 4,37 4,83 4,59 3,59 3,03 1,82 -0,35 -0,11 -2,93 0,58 -2,66 1,02 -1,77 1,89 2,35 2,57 3,04 1,21 0,42 0,79 1,30 0,44 0,56 -0,52 -3,00 -2,55 -2,75 0,70 -2,36 1,36 -1,20 2,55 2,93 3,28 3,84 1,99 1,21 1,94 2,80 2,10 2,27 0,50 -1,60 -0,20
Ano
1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982
(-) dficit
1/ pela incluso das contas do Banco Central (estimativa do autor) Fonte: IBGE (Estatsticas do sculo XX) para os dados de Contas Nacionais
Para o perodo de 1983 a 1987, considerando-se que as contas do Banco Central estavam includas parcialmente no resultado das NFSP, a integrao das contas envolve a incluso, alm das despesas administrativas do Banco Central
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e da senhoriagem, das despesas de subsdios estimadas sobre a Conta de Movimento (Tabela 20) e a correo dos valores das NFSP pela incluso do fluxo da carteira de ttulos do Banco Central (Tabela 22). A Tabela 25 abaixo apresenta o resultado.
Tabela 22 - Dficit Pblico no Brasil - % do PIB (1983-1987) NFSP Resultado Corrigido1/ Poupana Dficit Poupana Dficit em C/C Operacional Primrio em C/C Operacional Primrio 0,47 0,41 0,37 0,80 -1,73 -1,43 -1,62 -2,23 -2,38 -5,01 1,98 2,72 1,85 0,33 -2,48 0,44 1,04 1,14 1,20 0,66 -1,46 -0,99 -1,46 -1,98 -2,62 1,95 3,35 2,62 0,73 -0,09
Ano
1983 1984 1985 1986 1987

(-) dficit
1/ pela incluso das contas do Banco Central (estimativa do autor) Fonte: Boletins do Banco Central para os dados das NFSP; a poupana do governo foi calculada deduzindo-se do dficit operacional o investimento do governo, calculado pelo IBGE e divulgado nas Estatsticas do Sculo XX.
Finalmente, para o perodo a partir de 1988, no h necessidade de alterao dos resultados apurados pelo critrio das NFSP, posto que as mesmas j incluem todas as contas do Banco Central e, por conseguinte, tambm as receitas de senhoriagem. A Tabela 26 abaixo discrimina esses resultados31.
No apndice estatstico so apresentadas tabelas contendo a estimativa da abertura desses resultados, segundo metodologia proposta por Retirado pela Esaf (1987).
31
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Tabela 23 - Dficit Pblico no Brasil - % do PIB (1988-2004) NFSP Poupana Dficit em C/C Operacional -0,65 -1,91 5,71 3,19 1,92 2,30 4,40 -1,57 -0,77 -2,04 -4,11 -1,94 -0,10 0,28 2,21 0,14 0,38 -4,08 -4,85 1,98 0,61 -1,24 -0,76 1,20 -4,11 -3,08 -4,02 -6,91 -3,67 -2,00 -1,92 0,01 -1,56 -1,22
Ano
Primrio -0,56 -1,15 3,09 2,39 1,16 1,43 3,72 0,34 -0,17 -1,01 0,36 2,57 2,40 2,71 3,16 3,37 3,96
1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
(-) dficit
Fonte: Boletins do Banco Central; a poupana do governo foi calculada deduzindo-se do dficit operacional o investimento do governo, calculado pelo IBGE.
VI CONCLUSES
"Chega de homenagens. Eu quero o dinheiro" (Adoniran Barbosa)
O presente trabalho procurou analisar os diferentes aspectos que vincularam a arrecadao da receita de senhoriagem e o financiamento do dficit pblico, no perodo de 1965 a 2004. A principal concluso derivada da anlise a de que a receita de senhoriagem desempenhou papel fundamental no financiamento dos gastos
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pblicos no perodo. Embora a arrecadao dessa receita esteja a cargo do Banco Central, este transferiu ao Governo grande parte desses recursos, inicialmente por intermdio de subsdio implcito na Conta de Movimento junto ao Banco do Brasil e, aps a separao das contas do Banco Central e do Banco do Brasil, via transferncia dos lucros do Banco Central ao Tesouro. Outro aspecto que merece destaque a constatao de que a discusso do assunto na literatura econmica tem sido dominada por uma certa confuso conceitual sobre o termo senhoriagem, derivada, em parte, das divergncias existentes sobre o modo apropriado de se medir a receita decorrente da emisso monetria. Nesse sentido, procuramos discutir alguns aspectos fundamentais da senhoriagem e comparar as diferentes medidas sugeridas pela literatura e aclarar devidamente essas questes. Essa confuso conceitual, se de um lado surpreende pela constatao de que um termo to intensamente utilizado na literatura permanece aberto a diversas interpretaes que, aparentemente, buscam descrever conceitos que pouco tem a ver entre si, de outro possibilita anlises equivocadas ou incompletas, como por exemplo, estudos sobre sustentabilidade da dvida pblica onde simplesmente se adiciona ao fluxo da dvida do setor pblico a estimativa da receita de senhoriagem, sem se atentar ao fato de que esta pode ter sido j considerada no clculo do dficit pblico. Nesse sentido, recomenda-se ao Banco Central tornar claro, na divulgao de seus Balanos Semestrais e em seus relatrios de administrao, que a receita de senhoriagem est sendo apropriada e contabilizada segundo o conceito de custo de oportunidade e, na divulgao dos resultados das NFSP, que a receita de senhoriagem j est sendo implicitamente considerada no clculo do dficit pblico.
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ANEXO ESTATSTICO
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Quadro 1 Dficit do Setor Pblico no Brasil Dados de Contas Nacionais corrigidos pela NFSP % PIB Carga Ano Tributria Bruta Outras Receitas Lquidas Correntes 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 19,71 22,13 21,62 24,30 25,91 25,98 25,26 26,01 25,05 25,05 25,22 25,14 25,55 25,70 24,66 24,45 25,18 26,24 26,84 -0,57 -0,18 -0,77 -0,17 -0,05 0,98 0,73 -0,28 -0,19 -2,20 -0,73 -0,22 -1,56 -1,54 -0,59 -1,01 -3,87 -3,43 -0,80 0,18 0,12 0,31 0,34 0,57 0,67 0,57 0,71 0,80 0,78 0,79 1,15 1,50 1,66 1,71 1,03 1,40 2,35 3,41 Transferncias Juros Assistncia Subsdios e Previdncia 5,11 5,68 6,44 6,67 10,28 8,21 7,07 7,31 6,68 6,08 6,72 7,20 7,24 8,13 7,80 7,69 8,40 8,90 8,97 1,45 0,95 0,81 0,73 0,71 0,77 0,81 0,69 1,17 2,16 2,69 1,55 1,50 1,87 1,92 3,83 2,74 2,58 2,84 12,40 15,20 13,30 16,40 14,30 17,31 17,54 17,03 16,20 13,83 14,29 15,02 13,75 12,50 12,63 10,88 8,78 8,98 10,82 Receita Lquida Consumo Salrios e Encargos 7,32 7,33 7,99 7,55 7,48 8,29 8,30 7,96 6,98 6,49 7,14 7,15 6,57 6,92 6,99 6,24 6,59 7,32 7,09 Bens e Servios 3,34 3,28 3,36 3,51 3,41 3,03 2,80 2,82 2,92 2,84 3,05 3,33 2,86 2,76 2,91 2,87 2,92 3,07 3,27 10,66 10,61 11,35 11,05 10,89 11,32 11,10 10,77 9,91 9,33 10,19 10,49 9,43 9,68 9,90 9,11 9,52 10,39 10,36 1,74 4,59 1,95 5,34 3,41 5,98 6,44 6,26 6,30 4,50 4,10 4,53 4,33 2,82 2,73 1,78 (0,74) (1,41) 0,47 4,73 4,04 4,62 4,39 5,37 4,42 4,28 3,88 3,71 3,86 3,95 4,03 3,30 3,15 2,47 2,34 2,65 2,44 1,90 -2,99 0,55 -2,66 0,95 -1,96 1,56 2,16 2,37 2,59 0,65 0,15 0,50 1,03 -0,33 0,26 -0,57 -3,39 -3,85 -1,43 -2,81 0,67 -2,36 1,29 -1,39 2,23 2,73 3,09 3,39 1,43 0,94 1,64 2,53 1,33 1,97 0,46 -1,99 -1,50 1,98 Total Poupana do Governo Investimento Dficit Operacional Primrio
Fontes: IBGE (Estatsticas do Sculo XX, at 1999 e Contas Nacionais de 2000 a 2004); Boletins do Banco Central (Resultados Operacional e Primrio de 1983 a 2003).
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Quadro 1 - continuao Dficit do Setor Pblico no Brasil Dados de Contas Nacionais corrigidos pela NFSP % PIB Carga Ano Tributria Bruta Outras Receitas Lquidas Correntes 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 24,19 23,83 26,50 24,25 23,36 23,74 27,94 24,38 25,15 25,92 28,87 30,64 28,63 28,58 29,33 31,07 31,61 33,40 34,88 34,01 0,13 0,47 -1,64 -1,44 1,98 4,13 8,14 9,10 7,80 8,56 7,97 3,19 3,21 3,66 7,91 7,34 6,91 5,99 5,89 6,31 4,34 4,08 2,71 2,53 3,52 3,70 1,11 1,78 2,40 2,19 2,52 4,45 2,91 3,01 7,27 6,24 4,40 4,63 3,15 4,93 Transferncias Juros Assistncia Subsdios e Previdncia 8,62 7,69 8,36 7,76 7,61 7,98 9,22 8,90 9,78 11,62 11,71 12,73 12,70 12,64 14,59 14,69 14,82 14,83 15,03 15,13 1,77 1,68 1,55 1,42 1,31 1,38 0,75 1,71 1,78 0,70 0,35 0,55 0,44 0,43 0,37 0,33 0,35 0,39 0,25 0,23 9,60 10,85 12,24 11,11 12,90 14,82 25,00 21,09 18,98 19,97 22,26 16,10 15,80 16,16 15,02 17,14 18,96 19,53 22,34 20,03 Receita Lquida Consumo Salrios e Encargos 6,28 7,35 7,81 8,11 8,49 11,27 12,91 11,27 10,62 10,12 10,73 10,29 9,99 9,72 9,64 9,55 9,32 9,62 10,12 9,99 Bens e Servios 2,92 3,13 3,64 4,73 5,06 5,45 6,38 6,63 6,44 7,54 7,13 7,39 6,58 8,48 9,49 9,54 9,74 9,62 10,01 9,91 9,19 10,48 11,44 12,84 13,55 16,73 19,29 17,90 17,06 17,66 17,87 17,68 16,57 18,20 19,13 19,08 19,06 19,25 20,13 19,90 0,41 0,37 0,80 (1,73) (0,65) (1,91) 5,71 3,19 1,92 2,30 4,40 (1,57) (0,77) (2,04) (4,11) (1,94) (0,10) 0,28 2,21 0,14 2,03 2,60 3,18 3,28 3,43 2,94 3,73 2,59 3,16 3,06 3,20 2,54 2,31 1,98 2,80 1,73 1,90 2,20 2,20 1,70 -1,62 -2,23 -2,38 -5,01 -4,08 -4,85 1,98 0,61 -1,24 -0,76 1,20 -4,11 -3,08 -4,02 -6,91 -3,67 -2,00 -1,92 0,01 -1,56 2,72 1,85 0,33 -2,48 -0,56 -1,15 3,09 2,39 1,16 1,43 3,72 0,34 -0,17 -1,01 0,36 2,57 2,40 2,71 3,16 3,37 Total Poupana do Governo Investimento Dficit Operacional Primrio
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Quadro 2 Dficit do Setor Pblico no Brasil Dados de Contas Nacionais corrigidos pela NFSP e acrescidos das Receitas de Senhoriagem % PIB Carga Ano Tributria Bruta Outras Receitas Lquidas Correntes 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 21,64 23,58 23,19 25,78 26,97 26,89 25,97 26,71 25,66 25,67 25,89 26,29 26,88 27,24 26,02 25,77 27,11 28,59 29,64 -0,57 -0,18 -0,77 -0,17 -0,05 0,98 0,73 -0,28 -0,19 -2,20 -0,73 -0,22 -1,56 -1,54 -0,59 -1,01 -3,87 -3,43 -4,61 0,18 0,12 0,31 0,34 0,57 0,67 0,57 0,71 0,80 0,78 0,79 1,15 1,50 1,66 1,71 1,03 1,40 2,35 2,69 Transferncias Juros Assistncia Subsdios e Previdncia 5,11 5,68 6,44 6,67 10,28 8,21 7,07 7,31 6,68 6,08 6,72 7,20 7,24 8,13 7,80 7,69 8,40 8,90 8,97 3,30 2,31 2,27 2,05 1,45 1,23 1,14 1,02 1,16 2,05 2,88 2,16 2,30 2,49 2,82 4,97 4,13 3,51 5,57 12,48 15,29 13,40 16,55 14,62 17,76 17,92 17,40 16,83 14,57 14,77 15,56 14,29 13,42 13,10 11,07 9,31 10,39 7,80 Receita Lquida Consumo Salrios e Encargos 7,33 7,39 8,06 7,61 7,54 8,35 8,36 8,02 7,04 6,55 7,21 7,21 6,65 6,98 7,05 6,30 6,65 7,38 7,15 Bens e Servios 3,35 3,28 3,39 3,54 3,48 3,09 2,92 2,93 3,04 2,95 3,19 3,53 3,05 2,86 3,01 2,95 3,01 3,13 3,30 10,68 10,67 11,45 11,14 11,02 11,45 11,28 10,94 10,08 9,50 10,40 10,74 9,69 9,83 10,06 9,25 9,66 10,51 10,45 1,80 4,62 1,95 5,41 3,60 6,31 6,64 6,45 6,75 5,07 4,37 4,83 4,59 3,59 3,03 1,82 -0,35 -0,11 -2,65 4,73 4,04 4,62 4,39 5,37 4,42 4,28 3,88 3,71 3,86 3,95 4,03 3,30 3,15 2,47 2,34 2,65 2,44 1,90 -2,93 0,58 -2,66 1,02 -1,77 1,89 2,35 2,57 3,04 1,21 0,42 0,79 1,30 0,44 0,56 -0,52 -3,00 -2,55 -4,55 -2,75 0,70 -2,36 1,36 -1,20 2,55 2,93 3,28 3,84 1,99 1,21 1,94 2,80 2,10 2,27 0,50 -1,60 -0,20 -1,86 Total Poupana do Governo Investimento Dficit Operacional Primrio
78
Quadro 2 - continuao Dficit do Setor Pblico no Brasil Dados de Contas Nacionais corrigidos pela NFSP e acrescidos das Receitas de Senhoriagem Carga Ano Tributria Bruta Outras Receitas Lquidas Correntes 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 26,68 26,13 27,81 27,39 27,27 29,26 31,83 27,97 28,42 29,31 30,64 31,68 29,19 29,24 30,26 31,97 32,20 34,01 35,61 34,89 3,56 0,09 -8,71 1,59 -1,74 -1,09 4,53 5,78 5,02 5,60 6,59 2,53 2,98 3,59 8,41 7,31 6,44 5,64 5,62 5,52 4,50 3,77 2,54 0,09 3,52 3,70 1,11 1,78 2,40 2,19 2,52 4,45 2,91 3,01 7,27 6,24 4,40 4,63 3,15 4,93 Transferncias Juros Assistncia Subsdios e Previdncia 8,62 7,69 8,36 7,76 7,61 7,98 9,22 8,90 9,78 11,62 11,71 12,73 12,70 12,64 14,59 14,69 14,82 14,83 15,03 15,13 3,46 3,05 2,36 2,05 1,31 1,38 0,75 1,72 1,91 0,70 0,48 0,79 0,64 0,90 1,71 1,11 0,37 0,56 0,62 0,27 13,67 11,71 5,84 19,08 13,09 15,11 25,28 21,36 19,35 20,40 22,51 16,23 15,93 16,27 15,11 17,23 19,06 19,63 22,42 20,08 Receita Lquida Consumo Salrios e Encargos 6,34 7,41 7,87 8,17 8,55 11,33 12,97 11,33 10,68 10,18 10,79 10,35 10,05 9,78 9,70 9,61 9,38 9,68 10,18 10,00 Bens e Servios 3,02 3,22 3,67 4,78 5,19 5,68 6,59 6,84 6,74 7,91 7,32 7,46 6,66 8,53 9,52 9,57 9,78 9,66 10,03 9,94 9,36 10,64 11,54 12,95 13,74 17,02 19,57 18,17 17,42 18,10 18,11 17,81 16,70 18,32 19,22 19,17 19,16 19,34 20,21 19,94 4,31 1,07 -5,70 6,13 -0,65 -1,91 5,71 3,19 1,92 2,30 4,40 -1,57 -0,77 -2,04 -4,11 -1,94 -0,10 0,28 2,21 0,14 2,03 2,60 3,18 3,28 3,43 2,94 3,73 2,59 3,16 3,06 3,20 2,54 2,31 1,98 2,80 1,73 1,90 2,20 2,20 1,70 2,28 -1,53 -8,88 2,85 -4,08 -4,85 1,98 0,61 -1,24 -0,76 1,20 -4,11 -3,08 -4,02 -6,91 -3,67 -2,00 -1,92 0,01 -1,56 6,78 2,24 -6,34 2,94 -0,56 -1,15 3,09 2,39 1,16 1,43 3,72 0,34 -0,17 -1,01 0,36 2,57 2,40 2,71 3,16 3,37 Total Poupana do Governo Investimento Dficit Operacional Primrio

Tesouro Nacional - Senhoriagem e Financiamento Do Setor Público No Brasil

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1

Tema: Ajuste Fiscal e Dvida Pblica

1.1 Ajuste Fiscal e Equilbrio Macroeconmico

Ttulo: Senhoriagem e Financiamento do Setor Pblico no Brasil

"Money is like muck, not good except it be spread" (Francis Bacon)

II. 1 Um Pouco de Histria

II. 2 - A Senhoriagem Moderna

III MENSURAO DA SENHORIAGEM

"Money is a good servant but a bad master" (Francis Bacon)

III. 1 Comparao entre as formas de mensurao

(2) imposto inflacionrio:

(3) senhoriagem custo de oportunidade: i

IV FINANCIAMENTO DO SETOR PBLICO

IV. 1 Funes do Banco Central

IV.2 Conceitos de Dficit Pblico

"Money doesn't talk, it swears" (Bob Dylan)

A propsito, ver: Queiroz (1991).

IV.3 Senhoriagem e Lucro do Banco Central

IV.4 Lucro e Dficit

"When is a question of money, everybody is of the same religion" (Voltaire)

B b) critrio contnuo (por logaritmo) : S = ln(1 + t ) t , onde corresponde taxa Pt

Tabela 1- Base Monetria - % PIB

Fonte: BCB/DEPEC 1/ IGP-DI

V. 2 Senhoriagem e lucro do Banco Central

V.2.1 Perodo 1965-1982

Suprimentos de recursos especficos (art. 19 1. da Lei 4595/64)

Fonte: Balanos do Banco Central

V.2.2 Perodo 1983-1993

Fonte: Balanos do Banco Central

Tabela 11 - Balano do Banco Central - Contas Selecionadas

Fonte: Balanos do Banco Central

A respeito ver Ferreira (1979) e Ribeiro (1978).

V.2.3 Perodo 1994-2004

Tabela 13 - Resultado do Banco Central - % PIB - 1994/2004

Fonte: Balanos do Banco Central

Nacional, foram de que o lucro do Banco Central tinha origem no descompasso

1993 1994 1995 1996 1997

-1,17 -0,45 -0,02 -0,22

0,875 0,966 1,298

0,102 0,531 0,448 0,399

Fonte: Balanos do Banco Central

Tabela 16 - Passivo do Banco Central em Ttulos - % PIB

Compromisso de Recompra 2,09

V. 3 Transferncia da Senhoriagem para o Tesouro Nacional

Fonte: Balanos do Banco Central.

Tabela 18 - Banco Central do Brasil - Transferncia do Resultado ao Tesouro Nacional - % do PIB

0,03 0,15 0,11 0,02

-1,34 0,12 0,11 -1,28 1,90 0,12

V.4 Senhoriagem e dficit pblico

V.4.1 Clculo do Dficit Pblico no Brasil

V.4.2 Gastos Quasi-Fiscais e Fiscais do Banco Central

Fonte: Balanos do Banco Central

% PIB 2,73 1,69 1,37 0,81 0,63

Descrita em Retirado pela Esaf (1996).

Juros Reais -0,72 0,16 -0,31 -0,17 -2,44

1983 1984 1985 1986 1987

11,81 6,12 8,19 11,46 9,59

3,10 -3,27 0,07 6,91 -5,47

3,81 -3,43 0,38 7,07 -3,03

Fonte: Boletins do Banco Central

V.4.3 Resultados Fiscais Incluindo a Receita de Senhoriagem

Tabela 23 - Carga Tributria no Brasil - % do PIB

Fontes: Carga Tributria Bruta; IBGE; Senhoriagem: Tabela 2, ltima coluna.