Aula 2 - Análise Cogna

Londrina, 16 de outubro de 2020
Análise Fundamentalista: COGN3
Nas últimas semanas passamos dezenas de horas estudando o setor educacional

aqui na UP. Em meio à polêmica que aconteceu com Cogna (forte alta e posterior forte
queda nos últimos meses), queríamos saber se valia a pena investir na companhia ou não.
Para você ter uma ideia, para produzir esse conteúdo, foram utilizados:
 5h de áudio (teleconferências e apresentações em áudio e etc);

 1275 páginas lidas (ITR, formulário de referência e etc);
 697 Slides (Releases, apresentações e outros);
 6h de vídeos (de gestores, analistas, entrevistas e outros);
 Mais de 50 horas de trabalho (chutando bem para baixo).
Nesse relatório, de forma pública, vamos expor o resultado desse estudo e análise.
O intuito aqui é promover a educação financeira e disseminar mais conhecimento sobre a
companhia de forma precisa e detalhada, colaborando para evitar as famosas “fake news” e
desinformação causada pelas redes sociais.
Se você gostar desse relatório, nos ajude a produzir mais conteúdo como esse
compartilhando esse arquivo com amigos, grupos de investimento que participe ou mesmo
redes sociais.
Se você preferir, também é possível ver essa análise em vídeo ao invés de ler esse
documento todo. Para ver o vídeo completo que fizemos analisando Cogna, clique AQUI.
Por último, caso queira conhecer melhor a UP e ter acesso a mais conteúdos
nossos, não deixe de conferir nossas redes sociais e nossa assinatura mensal nos links
abaixo:
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Pedro Lucas Dutra Braga - pplucasb1506@gmail.com - IP: 189.91.138.194

O que a Cogna faz?
A Cogna é, hoje, uma holding (uma empresa que possui outras companhias)
com atuação no segmento educacional. Segue, na página seguinte, sua estrutura
organizacional:
FONTE: Todas as fontes usadas nesse relatório estão nas últimas páginas.
Como é possível vermos acima, ao falarmos de Cogna, na verdade estamos

falando de um conjunto de 5 empresas diferentes:
 Kroton: Ensino superior (graduação em faculdades e universidades)

com ensino presencial e à distância (EAD).
 Platos: Ensino pós graduação, tanto presencial quanto EAD, bem
como disponibilizar serviço para outras instituições de ensino
superior.
 Saber: Escolas com ensino fundamental e médio.
 Vasta: Plataforma que oferece serviços para escolas de ensino
fundamental e médio.
 Cogna Ventures: Holding para investimentos em startups, outras
empresas pequenas e novas tecnologias, contanto que relacionados
ao segmento educacional.
Para analisarmos Cogna, portanto, precisamos entender detalhes sobre

cada uma dessas empresas, bem como suas perspectivas futuras.
Começando pela Kroton, que é o “braço” mais importante e relevante

atualmente: O segmento de ensino superior traz hoje aproximadamente 68% de
sua receita total (dados do ano de 2019).

A Kroton possui hoje aproximadamente 9,1% de todo mercado de ensino
superior, sendo a maior empresa do segmento, com segundo lugar sendo a Yduqs,
também listada na bolsa brasileira.
É possível ver que o mercado é extremamente fragmentado, conforme

imagem abaixo:
Outro ponto relevante a ser notado nessa operação é o seu foco em um

público jovem e de baixa ou média renda, conforme descrito no formulário de
referência da Cogna:
Essa base de alunos, inclusive, está bem dispersa por meio de todo território
brasileiro, com cerca de 176 “campi” (nome dos espaços físicos de uma
universidade/faculdade pertencentes a Kroton) e 1410 polos terceirizados, que são
usados principalmente para a educação à distância.
Segue imagem na próxima página mostrando a presença da empresa

nacionalmente:

Em seguida temos a Platos, que atua com ensino pós-graduação e
disponibiliza serviço para outras instituições de ensino superior, responsável por
uma receita anual de 100 milhões dentro da Cogna, enquanto o mercado potencial
estimado seria algo em torno de 34 bilhões.
Esse segmento se baseia na expectativa que o ensino EAD tende a crescer

fortemente nos próximos anos (abordaremos essa tendência mais para frente),
sendo que muitas empresas menores não conseguem montar uma operação à
distância por conta própria. Nessa hora que a Platos entraria, ajudando essas
empresas menores a estruturarem sua operação e ganhando dinheiro em cima
disso.
A imagem abaixo demonstra o potencial de mercado desse segmento, com

centenas de instituições que poderiam vir a serem clientes da Platos uma vez que
optem ou precisem expandir suas atividades para o EAD.

Em seguida temos a Saber, que é a operação de escolas de ensino
fundamental e/ou médio principalmente. Atualmente a empresa possui um
faturamento anual de 700 milhões de reais com 54 escolas próprias.
Esse nicho de mercado, importante falar, é extremamente segmentado,

com as maiores empresas do nicho detendo somente 10% do mercado total de 60
bilhões anuais, conforme imagens abaixo:

Já a Vasta oferece serviços para escolas de ensino básico, com um
faturamento anual de 1 bilhão de reais anuais, com milhares de escolas como
clientes:
Os serviços prestados pela companhia incluem: material didático, soluções

de educação complementar e diversos serviços digitais, totalizando um mercado
total de 25 bilhões de reais aproximadamente:

Por último temos a Cogna Ventures. Hoje a empresa não abre o resultado
desse nicho de atuação de forma isolada, então não temos muitas informações. O
que sabemos é que a Cogna usa esse seu “braço” para adquirir startups que, de
alguma forma, possam agregar valor em seus demais negócios.
Qual é a história da companhia?
Agora que você já conhece a estrutura da Cogna atual, vamos conhecer um

pouco mais sobre a história da empresa. Como ela chegou na posição que está
hoje?
A Cogna, antigamente, era conhecida apenas como Kroton, iniciando suas
operações no ensino superior e tendo aberto capital na bolsa brasileira em 2007.
A empresa, após a crise financeira global em 2008, conseguiu apresentar
um crescimento gigantesco tanto de receitas quanto de lucro, saindo de 343
milhões de faturamento anual para 7,3 bilhões em 2019.
Nesse mesmo prazo, enquanto o Ibovespa subiu 52,5%, os acionistas da
Cogna surfaram um retorno de 467% em seus investimentos, conforme imagem
abaixo.

O contexto que possibilitou que a empresa crescesse tanto, contudo,
mudou. Lá em 2009 o mercado de educação superior era totalmente diferente.
Haviam muitas faculdades locais, pequenas e despreparadas, muitas vezes
negócios familiares. Isso possibilitou que a Kroton, na época, fosse comprando
diversas faculdades menores e melhorando sua gestão.
Outro ponto que colaborou muito com essa expansão foi o governo Lula, em
2010, que reformulou o funcionamento do Fies (Financiamento Estudantil),
aumentando drásticamente seu orçamento e alcance.
Para aqueles que não conhecem o programa, o Fies é uma forma do
estudante de baixa-média renda conseguir entrar em uma universidade privada no
qual normalmente ele não conseguiria pagar a mensalidade.
No Fies, esse estudante passaria a contar com um financiamento do
governo, ou seja, quem pagava a mensalidade dele para a instituição de ensino era
o governo federal. Em troca, este indivíduo, quando terminasse a faculdade e
potencialmente conseguisse um emprego com uma boa renda, iria restituir o
governo pelas parcelas pagas a um juro extremamente baixo.
Essa política permaneceu em funcionamento até 2015 quando, por
restrições orçamentárias do país, foi reestruturado para um modelo menos atrativo
e com um verba muito menor.
Em resumo, de 2010 a 2015, empresas de educação superior tiveram anos
fantásticos por causa do programa, pois conseguiam captar muitos alunos a uma
mensalidade alta facilmente, já que quem pagaria essas parcelas seria o governo.
Ao mesmo tempo, isso eliminava o risco de inadimplência. Não havia risco
do governo não pagar ou atrasar a parcela. Quando o aluno vem por conta própria,
isso é um grande problema para as empresas do setor, que acabam muitas vezes
prestando o serviço (dando as aulas), mas não recebendo a mensalidade porque o
aluno teve algum tipo de problema financeiro.
Com o Fies, a Cogna teve anos extraordinários, chegando a apresentar um
lucro próximo a 2 bilhões de reais durante os anos de 2016 e 2017. O programa já
estava em sua versão reduzida nesses anos, o que impactou na captação/entrada
de novos alunos, no entanto a Kroton nesses anos ainda surfava uma base

gigantesca de alunos que entraram em seus cursos pelo Fies de 2010 a 2015,
pagando altas mensalidades e sem qualquer inamdimplência ou atraso.
O problema foi que essa realidade mudou nos últimos anos. O ensino
superior passou a ser um nicho de mercado muito mais competitivo ao longo dessa
última década, com algumas companhias específicas (Yduqs, Anima, Ser
Educacional e outros) ganhando uma parte relevante do mercado e cada vez
concorrendo diretamente com a Kroton.
Em 2015, conforme já citado, também tivemos uma redução drástica na
verba disponibilizada para o Fies, que obrigou a Kroton (e demais companhia do
setor) a se reinventarem para conseguirem manter a base de alunos e o ticket
médio (valor médio pago de mensalidade) conquistadas durante a época de Fies
sem restrições.
Por último, mais recentemente em 2017, também houve uma mudança no
MEC (Ministério da Educação), facilitando a abertura de polos EAD, trazendo uma
grande expansão nesse setor e, mais uma vez, mais concorrência para quem já
tinha um bom pedaço do mercado de ensino à distância, como a Kroton.
Veja abaixo a evolução das matrículas e alunos do braço de ensino superior
da Cogna após 2014:
Diante desse novo cenário, a empresa que havia crescido sem grandes
dificuldades de 2009 a 2014 passou a apresentar uma estagnação na quantidade
de matrículas ao longo dos anos, conforme as matrículas do Fies, que chegaram a
69 mil alunos somente no primeiro semestre de 2014, tendiam para praticamente
0.
A Kroton, para tentar manter sua base de clientes, trouxe a ideia do PEP
(Parcelamento Estudantil Privado), que nada mais era do que um financiamento
parcial e privado aos alunos do grupo.
Funcionava da seguinte forma: Em um curso com custo mensal de R$
1.000,00, se o aluno entrasse pelo Fies, ele não pagaria um centavo até se formar.
No PEP, a Kroton bancava de 50% a 70% da mensalidade, ou seja, esse
mesmo aluno pagaria de R$ 300,00 a R$ 500,00 para fazer o curso. Quando ele se
formasse, assim como no Fies, esse aluno deveria pagar a diferença que fora
financiada para ele.
O problema aqui é que no Fies, se o aluno não pagasse a diferença, quem
ficava com o prejuízo era o governo. No PEP, a Kroton que precisa assumir as

inadimplências.
O resultado, no final da história, é que a companhia até conseguiu manter
sua base de alunos estáveis, mas o ticket médio caiu bastante (ela foi forçada a
baixar o preço dos cursos para manter o mesmo nível de alunos e atratividade)
assim como a disparada na inadimplência:
Conforme é possível ver na imagem acima, no 2º trimestre de 2020 a Kroton

tem aproximadamente 3,3 bilhões de reais a receber do PEP (alunos que fizeram a
graduação e que deveriam começar a pagar o valor financiado após se formarem).
Acontece que esse aluno não está pagando o valor devido e, com isso, a
companhia acaba saindo no prejuízo.
Desses 3,3 bilhões de reais, para você ter ideia, já se considera perdido
aproximadamente 1,8 bilhão. Se os alunos continuaram não pagando, pode ser que
a companhia acabe tendo um prejuízo ainda maior nos próximos anos*.
*Aqui estou simplificando um pouco a realidade para não ter que explicar a diferença entre o
regime contábil e de caixa. Se você entende de contabilidade, espero que compreenda minha decisão.
Mesmo com o PEP, nos últimos anos a Kroton acabou perdendo uma parte
significativa da sua base de alunos presenciais, que caiu de 437 mil no começo
2016 para 321 mil em 2020, e também no ensino EAD, por causa da maior
concorrência, caindo de 531 mil para 459 mil no mesmo período.
Outro ponto que não colaborou com os resultados da empresa nos últimos
anos foi o seu plano de expansão. Desde 2016 a companhia abriu
aproximadamente 65 novas unidades de ensino superior, que ainda se encontram
em fase de maturação, ou seja, estão funcionando, mas por serem
faculdades/universidades novas ainda precisam de alguns anos para atingirem
todo seu potencial em termos de base de alunos.

Essas informações sobre as unidades abertas, tempo de maturação e outras
você vai encontrar nos textos abaixo, retirados de documentos disponibilizados no
próprio site de RI da Kroton:

O problema desse plano de expansão foi que, para começar a operar novas
unidades, a empresa precisou investir dinheiro e se endividar. Vale mencionar que
essas novas unidades trazem muitos custos e geram uma receita pequena nos
primeiros anos de operação.
Esse foi mais um fator que pesou para que a Kroton tivesse uma queda tão
significativa em seus lucros. Aumentou-se a estrutura e os custos, mas a base de
alunos total, ao invés de crescer, somente caiu.
Voltando ao tema da alavancagem, importante ressaltar a aquisição da
Somos Educação, feita no final de 2018:
Nessa operação a Kroton gastou aproximadamente 5,8 bilhões de reais que,

juntamente com a expansão de unidades feitas após 2016, obrigaram a companhia
a se endividar (pegar empréstimos):

Com tudo isso, a Kroton saiu de uma dívida menor que 1 bilhão em 2018 para
mais de 12 bilhões em empréstimos, financiamentos e debêntures. Naturalmente
isso também pesou em seus resultados, pois a companhia pagou, somente de juro
e amortizações, 826 milhões de reais em 2019, enquanto pagava apenas 100
milhões em 2017.
Essa deterioração na Kroton, causada pelas mudanças no Fies,
inadimplência no PEP, ambiente mais competitivo no ensino superior, coronavírus
e endividamento maior foi a principal causa para a Cogna sair de um lucro de quase
2 bilhões de reais em 2016 para um prejuízo de 600 milhões nos últimos 12 meses.
Essa piora nos resultados, por sua vez, foi a principal causa que fez as ações
da companhia caírem nos últimos anos. As ações da Cogna, que chegaram a ter um
preço de R$ 20,00 em 2018, agora valem meros R$ 5,33, um prejuízo que supera os
65% para quem comprou as ações perto de seu preço máximo.
Os outros segmentos (Vasta, Platos e Saber) até performaram bem no
período, mas como eles são muito pequenos perante a Kroton no faturamento,
mesmo um aumento nas receitas e lucro dessas outras empresas não foi
suficiente, até o momento, para evitar ou minimizar o resultado ruim da Kroton
dentro da Cogna como um todo.
Quais são as perspectivas futuras?
Como a Kroton continua sendo a maior empresa do grupo, daremos mais

atenção e foco ao que pode acontecer especificamente no ensino superior, no
entanto, é importante entendermos as perspetivas para os demais ramos de
atuação também!
Começando pela Kroton, apesar de seu desempenho ruim nos últimos anos,
o mercado de ensino superior em si vem apresentando um com crescimento anual
e deve continuar assim durante vários anos:

Esse crescimento vem ocorrendo e deve continuar acontecendo motivado
pela ainda baixa penetração da população brasileira que conclui o ensino superior:
Seguindo o gráfico acima, haveria espaço para a quantidade de alunos que

cursam ensino superior potencialmente dobrar dentro de um prazo de 5 -10 anos.
Se essa base dobrar ficaríamos mais próximo da média global de países
minimamente desenvolvidos.
Ainda nessa linha de entendermos melhor o setor e suas perspectivas,

observe mais abaixo a relevância que o EAD vem conquistando nos últimos anos:
O curso EAD, apesar de ser ainda mal visto pelo mercado de trabalho, traz
consigo inúmeras vantagens:
 Preço menor (EAD chega a ser 70-80% mais barato em alguns casos!).
 Aulas de maior qualidade: como a turma é maior, a instituição consegue
investir em mais recursos, estrutura, edição e profissionais melhores.
 Flexibilidade (o aluno assiste aos conteúdos onde e quando quiser).
 Transporte (não há custo ou perda de tempo diária se transportando para a
instituição de ensino).
Claro que em alguns cursos específicos o networking (interação entre

professor e aluno ou mesmo entre os alunos é essencial), bem como algumas aulas
práticas presenciais em cursos como odontologia, medicina e similares.
Para cursos mais teóricos, no entanto, como história, geografia,

matemática, administração e outros, esse ensino presencial é muitas vezes
dispensável. A tendência é que o EAD ganhe cada vez mais mercado nesses nichos
citados devido as suas vantagens.
Outro ponto relevante que joga a favor do setor, na minha visão, é a

distribuição entre alunos de graduação que fazem o curso em uma instituição de
ensino pública ou privada. Segue na próxima página o histórico dessa divisão:

Como é possível verificar acima, desde 2008 o número de alunos no ensino
público cresceu mais em termos percentuais do que o número no ensino privado, o
que eu particularmente não acredito que isso não deve se manter no futuro.
Primeiro ponto a ser mencionado aqui é que de 2008 até 2018 havia um
incentivo grande para aberturas de novas faculdades. Durante o governo de Lula e
Dilma, o acesso ao ensino superior por parte dos brasileiros foi um grande objetivo
do governo, que expandiu a quantidade de faculdades e turmas de ensino superior.
Acontece que atualmente o momento é totalmente diferente: O país

apresenta sérios problemas financeiros (se gasta mais do que se arrecada). Não
vou entrar em grandes detalhes, mas isso se reflete no orçamento disponível para
educação, cada vez menor e mais apertado.
Nesse processo, temos visto um processo de “sucateamento” das

universidades públicas nos últimos anos, que não recebem a verba adequada para
seu devido funcionamento e manuntenção, diminuindo a qualidade do ensino, a
construção de novas instituições públicas e abertura de novas e mais turmas ou
cursos.
Esse processo não deve se reverter tão cedo, então é provável que vejamos
esse número de matrículas no ensino superior se manter ou cair nos próximos
anos, movimento que deve ocorrer seja por uma menor oferta de vagas ou
simplesmente porque o aluno vai preferir fazer algum curso EAD pela comodidade
de fazer quando e onde quiser e também pela economia de tempo e dinheiro (de
transporte, refeição, etc) que levam à preferência pela modalidade à distância.
Se esse cenário se materializar naturalmente as empresas privadas no

segmento se beneficiarão.
Por último, importante notar também a correlação entre o crescimento

econômico e a quantidade de alunos querendo fazer curso superior:

Aqui sim temos um problema, já que não me parece provável que tenhamos
um crescimento econômico muito forte nos próximos anos, graças a crise do
Coronavírus e, também, nossa situação financeira, que dificulta investimentos e
incentivos por parte do governo que auxiliariam anteriormente no crescimento.
Cientes de tudo que está acontecendo no setor, vamos voltar a falar da

Kroton especificamente. A estratégia que a companhia informou para os próximos
anos é a seguinte:
A ideia é recuperar mercado na operação EAD, voltando a crescer a base de

alunos nesse segmento, enquanto seria feito uma reestruturação na operação
presencial, diminuindo custos por meio do fechamentos de algumas unidades e de
vários cursos presenciais (para os alunos atuais seria proposto uma migração para
outro unidade ou para um curso digital).
A proposta nesse nicho é ficar apenas com as operações mais lucrativas,

denominadas como cursos “premium”, que são cursos onde o ensino presencial é
importante ou talvez até mesmo imprescindível como medicina, enfermagem,
odontologia e etc. Importante mencionar que a companhia, com essa nova

estratégia, já começou a focar suas operações desde 2018 nesses cursos mais
premium, conforme abaixo:
Destaque para a operação de Medicina, que é o curso mais caro de todos,

com uma série de restrições e dificuldades para se abrir novas turmas (o que
diminui a concorrência):

Em resumo deveríamos ver nos próximos anos um grande crescimento no
segmento presencial, focado em cursos premium, nos quais não há grande
concorrencia com EAD e com o ticket médio (valor da mensalidade) maior do que a
média.
Outra informação que temos que considerar foi a significativa diminuição

das novas matrículas com o PEP nos últimos anos:
Inclusive já foi informado que o PEP para novas matrículas será

descontinuado em 2021, logo, ao longo dos próximos anos, a alta inadimplência
desse programa deve começar a melhorar. Além disso, a companhia já mostrou que
não está mais dependente desse financiamento para fazer sua captação de alunos:
Ciente das perspectivas e estratégias para a Kroton, segmento responsável

por boa parte da receita total da Cogna, vamos falar um pouco das demais
empresas e expectativas para as mesmas. Já adianto, contudo, que há bem menos
informações disponível para esses outros segmentos, já que a apresentação
dessas empresas de forma separada e individual começou apenas no início de

2019.
Começando pela Vasta, que hoje tem um faturamento anual de 1 bilhão de

reais, responsável por prestar serviços para escolas de ensino básico.
Conforme dito nas primeiras páginas desse relatório, a Vasta atende hoje
aproximadamente 4 mil escolas pelo país, oferecendo a elas material didático,
sistemas online para gestão e ensino, bem como materiais para aulas
complementares:
A proposta de valor da Vasta é bem explicada pela imagem mais abaixo,

mencionando como ela auxilia e melhora a gestão da escolas e qualidade de
ensino, ajudando pequenas empresas a se tornarem mais digitais e eficientes:
Aqui, supostamente, haveria muito espaço para crescer segundo a própria

Cogna, que aponta um mercado potencial de 25 bilhões de reais, conforme já

apresentado nas primeiras páginas desse relatório.
Alguns dados, no entanto, apontam que o crescimento potencial pode não

ser tão grande assim:
Segundo dados disponibilizados pela própria Cogna, existem 40,6 mil

escolas privadas no Brasil que poderiam ser clientes dos produtos da Vasta. No
entanto a companhia já tem, atualmente, mais de 4 mil escolas como clientes.
Logo, teoricamente, ela já teria 10% do mercado total.
Se a companhia conseguir evoluir para escolas públicas aí o mercado

potencial é muito maior, algo em torno de 110 mil instituições de ensino, mas nem a
própria Cogna sinalizou uma expansão nesse sentido, então estamos
desconsiderando essa hipótese por enquanto.
Outro dado que incomoda é o valor citado no texto acima, que o setor de
educação básica movimenta 100 bilhões de reais anualmente, incluindo
mensalidades, contraturno e etc. Como a Vasta não é dona das escolas, acho que
podemos afirmar que é impossível que ela consiga atingir 100 bilhões de
faturamento, afinal alguma coisa tem que sobrar para a escola, não é mesmo?
Aqui é difícil estimar a % da receita da escola cliente que vai para a própria
Vasta, mas me parece improvável que seja um percentual maior do que 20% uma
vez que a escola ainda terá que arcar com impostos, aluguel, manutenção, salários,
marketing, bem como outros custos e ainda dar lucro no final da história.
Assumindo esses 20% como um percentual possível, podemos simular a

receita potencial da Vasta caso ela consiga dominar 50% do mercado (mais do que
isso é difícil pois começa a virar um monopólio e órgãos reguladores públicos
começam a intervir na situação). Dessa forma teríamos uma receita potencial de 10
bilhões ao ano (20% do faturamento de 50% das escolas, ou seja, 20% de 50
bilhões).
Claro que esse seria o melhor cenário possível e alcançar esse nível de
dominância no mercado é extremamente difícil. Você pode avaliar isso pela própria
Kroton, que possui aproximadamente 10% do mercado de ensino superior e tem
tido dificuldade de continuar crescendo e até mesmo de ter lucro ultimamente.

O que sabemos da empresa, já que temos dados de seus histórico
disponíveis apenas do início de 2019 em diante é o seguinte:
Do primeiro trimestre de 2019 para o primeiro trimestre de 2020 a Vasta

conseguiu crescer sua receita em 31% (não usei os dados do 2º trimestre pois
haveria uma distorção por causa do Coronavírus).
Por último, vou destacar aqui outras duas informações importantes sobre a
Vasta, faladas em uma entrevista com o CEO da companhia, Mario Ghio no dia
29/09/2020:
“Uma em cada 4 crianças no Brasil acima de 9 anos estuda na nossa

plataforma atualmente (Plurall). São 1,4 milhões de alunos hoje!
Isso representa, sozinho, 55% do tráfego web brasileiro educacional privado”.
Basicamente são essas informações que temos sobre a companhia até o

momento. Importante mencionar, no entanto, que a Cogna abriu o capital da Vasta
na Nasdaq (bolsa dos EUA) recentemente, vendendo uma parte da companhia para
captar dinheiro para dívidas e expansão via aquisição em um futuro breve:
Mais para frente nesse relatório, quando formos falar de preço justo da
Cogna, vamos desenvolver mais sobre a Vasta.
Mudando de assunto, falaremos agora da Saber, o braço de gestão de

escolas da Cogna. Assim como na Vasta, ainda não temos muitas informações
sobre o histórico da companhia infelizmente:

Nós sabemos, portanto, que esse segmento de atuação da Cogna
apresentou um crescimento de receita bem pequeno de 2019 para 2020, tendo
inclusive reduzido a quantidade de escolas sob gestão de 54 para 52.
Caso você esteja se perguntando sobre a “Red Balloon”, são unidades de

escolas de línguas, presentes nas escolas sobre gestão ou fora. Esse nicho, apesar
da redução de unidades, conseguiu apresentar crescimento de base de alunos
conforme imagem mais acima.
A Saber, ao nosso ver aqui na UP, tem um potencial de crescimento bem

grande. Conforme citada no início desse relatório, esse é um mercado bem
fragmentado, onde as maiores empresas não chegam a deter nem 10% do mercado
como um todo. Haveria aqui, portanto, um grande potencial de consolidação. A
Saber poderia sair comprando escolas pequenas e melhorando sua gestão, em um
movimento similar ao que a Kroton fez de 2008 até 2018, com possibilidade de
dominar 10% ou mais desse mercado nos próximos 5-15 anos.
Se isso de fato ocorresse, teríamos um salto no faturamento atual de 700

milhões para algo em torno de 6 bilhões. Para fazer essa expansão comprando
concorrentes, contudo, seria preciso muito capital o que, dado a situação
financeira da Cogna, não seria algo simples.
O foco hoje, segundo a própria companhia, é em estruturar e melhorar a

própria operação, já que a grande maioria das escolas sobre gestão foram
adquiridas na aquisição da Somos em 2018, logo, ainda estão passando por esse
processo de integração e adaptação dentro da Cogna.
Em um segundo momento, com a empresa mais estruturada, aí sim se

iniciaria o processo de expansão da Saber:

Por fim temos a Platos, que oferece cursos de pós-graduação e serviços
para outras instituições de ensino. Atualmente esse segmento tem praticamente
todas suas receitas advindas da própria Kroton, embora, segundo a companhia,
isso deve começar a mudar nos próximos anos conforme imagem abaixo:

Note que o crescimento nos últimos anos, pelo menos, tem sido forte e
significativo, mas, assim como na Vasta e Saber, não temos muitas informações
disponibilizadas pela Cogna para traçarmos com maior profundidade as
perspectivas futuras para esse segmento.
Qual o preço justo das ações?
O processo para calcular o preço justo de uma companhia envolve traçar

perspectivas de fluxo de caixa livre (lucro que pode ser distribuído aos investidores
da mesma), trazendo esse lucro a valor presente por meio de uma taxa de
desconto.
Isso acontece porque investir 10 mil reais hoje e receber de volta 12 mil reais
amanhã é totalmente diferente do que receber esses mesmo 12 mil reais daqui 5
anos. Esses 12 mil reais no futuro “valem menos” do que esse mesmo capital
amanhã, concorda?
Para fazer esse cálculo, de quanto deveria valer uma determinada

companhia, eu tenho uma planilha aqui na UP, onde eu vou projetar os lucros
futuros, escolhendo a taxa de desconto (quanto o dinheiro futuro tem que “valer
menos” que o atual) e outras variáveis.
Na Cogna, eu usei essa planilha para calcular o preço justo de cada Ramo de
atuação da empresa (Kroton, Vasta, Saber e Platos), simulando diferentes cenários,
alguns mais otimistas e outros mais pessimistas, sendo esse processo que eu vou
explicar a partir de agora nesse relatório.
Já adianto que a Cogna não abre seu fluxo de caixa por segmento de
atuação, o que dificulta muito o cálculo do fluxo de caixa livre após a restruturação
que a companhia fará nos próximos anos. Por isso, excepcionalmente, traçamos
perspectivas para o lucro normal e, posteriormente, estimamos o fluxo de caixa
livre.

---
Vamos começar pela Kroton, que infelizmentes não temos dados isolados do
ramo de atuação (retirando Vasta, Saber e Platos) antes do início de 2019.
Entretanto como esses outros segmentos da empresa representavam um
percentual menor da receita antes da aquisição da Somos no final de 2018,
estamos considerando os dados que serão expostos abaixo como se fossem
exclusivos da própria Kroton:
Receita historica da Kroton (considerar até o 3º trimestre de 2018 apenas):
Lucro histórico da Kroton(considerar até o 3º trimestre de 2018 apenas):
Aproveito aqui para lembrar que essa piora no lucro líquido nos últimos 2
anos foi causada principalmente pelos seguintes fatores:
1- Fim do FIES, que trazia muitos alunos, com um ticket médio alto e sem
inadimplência:

2- Programa PEP e PMT (parcelamento de mensalidades atrasadas dos alunos
– uma renegociação da dívida para aqueles que querem continuar o curso)
para financiar os alunos, que trouxe uma evasão e inadimplência
extremamente elevada:
Notem que no primeiro semestre de 2020 havia um saldo a receber de 2,7

bilhões referentes ao PEP, sendo que aproximadamente metade dos alunos que
geraram essa receita já desistiram do curso (evadidos).
3- Incapacidade da Kroton de crescer sua base de alunos de 2015 em diante

(fim do FIES) tanto no ensino presencial como EAD nos últimos anos,
mesmo tendo investido em um aumento de 50% no número de campis
(faculdades novas) e tendo perdido receita (já que nos últimos anos a

quantidade de alunos do FIES e PEP que pagavam mais do que o EAD e o
“pagante” normal) diminuiram significativamente:
4- Maior concorrência no segmento EAD, devido a facilitação para faculdades

e universidades abrirem novos polos a partir de 2017 (já citado
anteriormente aqui nesse relatório).
5- E o pior de tudo: Apesar do fim do FIES e do aumento da concorrência no

EAD, o setor de educação superior não foi mal! Esse performance ruim foi
algo que aconteceu com a Cogna, mas que não se extendeu para seus
principais concorrentes como a Yduqs ou Ser Educacional:
YDUQS (Estácio):

Ser Educacional:

Perceba que tanto a Yduqs quanto a Ser conseguiram crescer base de
alunos (tanto no presencial quanto no EAD) após 2016, juntamente com suas
receitas (cresceram menos que a base de alunos %, mas cresceram!).
O lucro líquido da Yduqs, antes da aquisição que ela fez recentemente (final
de 2019) e do Covid tinha crescido no período. Na Ser, houve uma queda leve dos
lucros nesses anos, que se acentuou somente com uma aquisição recente (2019) e
Covid. Ambas performaram melhor do que a Kroton nesse período de 2016 em
diante.
Importante ressaltar que a Cogna teve essa dificuldade de manter sua base
de alunos e receita mesmo optando por financiar seus alunos com o PEP, algo que
seus concorrentes não fizeram!
Esse conjunto de fatores me permitem supor que houve algum erro na

gestão e condução do negócio de ensino superior nos últimos anos, para que a
Kroton, líder do setor, tivesse uma performance tão pior que a concorrência. Pode
ter sido estratégia ou posicionamento da marca, qualidade dos cursos, preço,
estratégia de marketing ou outros, difícil apontar precisamente, mas que houve
algum problema aqui me parece praticamente inegável.
Com base em tudo isso, ao meu ver, as perspectivas para a Kroton nos
próximos anos não me parecem boas. A própria gestão da companhia informou que
será necessário realizar um processo de redução do número de campus, cursos
disponibilizados e custos, para que a Kroton volte a ser lucrativa.
O setor de educação, no entanto, possui um longo ciclo. Se a companhia

conseguir executar todas mudanças necessárias em 1 único ano (improvável),
demoraria 3-4 anos para que todas as turmas, nos cursos, preços e locais novos,
com custos reduzidos, conseguissem mostrar o real potencial de geração de lucros
da companhia nessa nova estratégia.
Pensem comigo: Se a Kroton optar por, por exemplo, aumentar o preço de

seus cursos presenciais, ela não consegue fazer isso para os alunos já
matriculados, somente para novos alunos. Logo, demoraria de 3 a 4 anos para
aquele curso estar com todos seus alunos no preço novo, já que para a turma do 4º
ano estar com o valor atualizado, seria preciso captar o aluno hoje no valor novo e

esperar ele progredir até o referido ano.
Em resumo, se a mudança de estratégia for bem sucedida, demoraria pelo

menos 4 anos para a companhia conseguir mostrar todo seu potencial de lucros
novamente.
E aqui podemos nos questionar: Qual é esse potencial afinal?

No melhor período possível para a companhia em sua história (2016-2018), a Cogna
apresentou um lucro de 1,6 bilhões.
Não vou nem entrar no mérito do lucro real nesse período ser
potencialmente falso, pois haviam alunos PEP aí no meio cuja receita já havia sido
contabilizada (tanto pagamentos atuais quanto valor financiado), ou seja, havia
uma receita que inflava o lucro da companhia mas que, na verdade, não seria
recebida posteriormente por causa da alta inadimplência, gerando prejuízo futuro.
Nesse período bom, a empresa tinha um faturamento total de 5,5 bilhões, ou

seja, 29% de sua receita virava lucro (1,6/5,5).
Acho que podemos afirmar que esse % de margem líquida (% de receita que
vira lucro) nunca mais será o mesmo sem o FIES, que impulsionava fortemente os
resultados conforme já explicado aqui no relatório.
O que seria uma margem viável então?

A Ser educacional apresentou, em 2018, um lucro de 200 milhões e uma receita de
1,2 bilhão, logo, margem de 16%. Aqui, por ser um lucro de 2018, ainda havia uma
quantidade razoável de alunos no FIES interferindo no resultado. Esse margem
deverá cair um pouco mais ainda nos próximos anos.
A Yduqs, no mesmo período, chegou a apresentar um lucro de 650 milhões

em cima de uma receita de 3,6 bilhões. Uma margem de 18%. Da mesma forma que
na Ser, ainda há uma parte de alunos que entrou pelo FIES, que impulsiona o
número para cima.
Pegando essas duas empresas como referência, se a nova estratégia e

posicionamento da Kroton for bem sucedida, acredito que a margem sobre a
receita possa atingir 15% em 3-5 anos. Para sabermos o lucro futuro agora, só falta
tentarmos prever qual será a receita da companhia nos próximos anos e
aplicarmos uma margem crescente, chegando a 15% em 3-5 anos (cenário
otimista).
Como podemos calcular essa receita?

Para isso precisamos saber se a companhia irá aumentar ou diminuir sua
base de alunos e, principalmente, em qual modalidade e com qual ticket médio isso
vai acontecer, precisamos entender como está essa situação nos últimos 12
meses:

Não sei se a imagem acima vai ficar legível pelo celular ou computador, mas,
se possível, aproxime/amplie a imagem para tentar enxergar os números.
A tabela acima, ao meu ver, mostra uma situação preocupante: No 2º

trimestre de 2020, a receita advinda do PEP e do FIES (ambos praticamente
extintos para novas matrículas) era de 195 e 171 milhões respectivamente,
enquanto o faturamento total da Kroton foi 1,17 bilhão no período. Isso representa
aproximadamente 31% da receita da empresa.
Como esses modelos estão em decadência, essa é uma receita que a Kroton
irá perder ao longo dos próximos 2-3 anos. Para piorar, como o aluno do PEP e FIES
paga um mensalidade muito maior que o aluno comum ou EAD, isso significa que a
Kroton irá precisar crescer fortemente o número de alunos somente para conseguir
manter suas receitas estáveis.
A parte boa é que, pelo menos em relação ao 2º trimestre de 2019, o

segmento de EAD conseguiu aumentar sua receita, ticket médio e quantidade de
alunos (de 492 mil para 552 mil). Esse aumento nos alunos pode ser visto abaixo:
Esse poderia ser o primeiro sinal de recuperação da companhia, pelo menos

no segmento EAD.
Fazendo um cálculo de padeiro, se esses alunos a mais permanecerem no
EAD pagando o Ticket médio de R$ 305,00 mensais, isso daria um aumento de
receitas para a companhia na ordem de 45 milhões no trimestre (305 reais por mês
X 50000 mil alunos X 3 meses para calcular a receita trimestral).
Esse de 45 milhões em receita na comparação de 2020 para 2019, no
entanto, me parece muito pequeno se olharmos os 195 e 171 milhões que a
empresa irá perder nos próximos anos por causa do FIES e PEP.
Tem mais um detalhe importante que precisamos avaliar: Qual a viabilidade

da Kroton conseguir aumentar significativamente essa captação no EAD?
Para fazer esse cálculo vou utilizar novamente o gráfico abaixo, que mostra o

crescimento do EAD nos últimos anos:
Conforme imagem acima, podemos ver um crescimento no número de

estudantes no EAD crescendo fortemente. De 2016-2017 foi foram
aproximadamente 150 mil alunos e de 2014-2018, 300 mil. Infelizmente não achei
dados mais recentes e atualizados para 2019, então vou fazer algumas simulações
com as informações que temos.
Se a quantidade de alunos cursando EAD subiu em 300 mil de 2017-2018,

considerando que entre um ano e outro uma quantidade relevante dos alunos que
estavam no curso se formaram, isso significa que as matrículas foram bem maiores
do que 300 mil.
Para sabermos a quantidade de pessoas que se matrícularam no EAD entre

2017-2018, estimei que aproximadamente 50% da base de estudantes ou evada
(desista do curso) ou se forme anualmente. Essa previsão é bem conservadora e
deve dar um número de matrículas bem maior do que o real.
Simulando esse cenário, teríamos que entre 2016-2017 algo em torno de

750 mil pessoas evadiram ou se formaram. Logo, o número de matrículas de novos
alunos em 2017-2018 foi na verdade 1050 mil alunos (750+300).
Esse número pode ser parcialmente confirmado pelos dados de captação

EAD da Kroton, Yduqs e Ser, que tiveram aproximadamente 498 mil novos alunos
se matriculando no EAD ao longo do ano de 2018. Nesse mesmo ano essas
companhias tinham uma base de alunos fazendo graduação à distância de 673 mil,
alunos (dados obtidos nos sites de RI dessas companhias).
Porque esses dados são importantes e nos ajudam a traçar uma perspectiva
de captação e crescimento da Kroton no EAD? Simplesmente porque não tem
como a Kroton ser maior do que o mercado que ela atua. Se fizermos uma projeção
de 2 milhões de matrículas para 2022, não tem como a Kroton captar mais de 2
milhões de alunos em 2022, entende?

Sendo bem realista, é muito improvável que a companhia consiga chegar a
50% da captação anual existente no EAD, uma vez que na grande maioria dos
mercados não existe uma empresa que domine mais de 50% do mercado, seja no
varejo, no agronegócio, setor farmaceútico, aluguel de carros e vários outros.
Pegando dados de 2018, a Kroton já tinha 25% da base de alunos EAD do

Brasil (550 mil alunos de 2 milhões totais). Sua captação, por sua vez nesse ano foi
de 322 mil, aproximadamente 33% dos 1050 mil novas matrículas que estimamos.
Dessa forma, não vejo espaço para a Kroton mais do que dobrar sua
participação no mercado EAD, ainda mais com a entrada de mais instituições após
a mudança em 2017 que facilitou que suas concorrentes criem polos e entrem com
mais força no ensino à distância também.
Com base nessas informações mencionadas, eu fiz a tabela abaixo para

calcularmos o faturamento da empresa durante os próximos anos:
Essa planilha foi feita com algumas premissas, todas elas simulando um
cenário positivo para a companhia:
1- Mercado EAD (quantidade de alunos) crescendo 15% nos próximos 2 anos,
depois 10% nos próximos 2 anos e 5% dali em diante até 2027. Esse
crescimento ocorreria com as pessoas vendo que é possível ter aula online
por causa da pandemia e isso tendo maior aceitação perante o público em
geral. Após 2027, estabilidade.
2- Captação 3º trimestre de 2020 extremamente forte por causa do Covid
(pessoas indo fazer EAD já que faculdades presenciais estão fechadas e
sem aulas ou tendo EAD de qualquer jeito). Essa captação irá normalizar em
2021 com a volta das aulas presenciais.
3- Migração dos alunos presenciais que terão sua faculdade ou curso fechado
para o EAD: 30 mil em 2021 e 30 mil em 2022 -> A informação que eu tive
com RI é que os cursos que serão fechados são os de menor ticket, mas
corresponderão a maioria dos alunos presenciais (mais de 50%
possivelmente). Estou estimando que a gestão vai conseguir migrar 33%
desse público para o EAD (33% do público que perderá o curso/faculdade,
que foi aproximado em 50% da base total presencial de 350 mil alunos).
4- Evasão sem grandes aumentos em 2020, mesmo com o Covid, em linha
com a evasão apresentada no primeiro semestre do ano e histórico.
5- Aumento do ticket médio de 4% ao ano (perto da inflação esperada).
6- Captação aumentando 20% ao ano por 5 anos, acima do crescimento % da
base de alunos EAD nos últimos anos (reestruturação da marca e cursos
bem sucedida). Após esse prazo, crescimento da captação de 5% no longo
prazo (levemente acima do aumento histórico de alunos cursando
graduação) até 2027, seguido de estabilidade.
7- Formandos = 25% da base de alunos de 4 anos atrás (em média com
histórico da companhia).
8- Evasão = 40% da captação do ano + 15% da base de alunos do ano anterior

(historicamente funcionou bem – o aluno é mais propenso a evadir no 1º
ano).
Agora que já calculamos a perspectiva de faturamento para o EAD, vamos

ver qual será o faturamento para o segmento presencial:
Assim como no caso anterior, parti das seguintes premissas para montar a
tabela acima:
1- Captação em 2020 mais fraca por causa do Covid e mudança de público

para EAD. Captação estimada em 66% de 2019, em linha com o que já foi
apresentado no 1º semestre de 2020 comparado a 2019.
2- Formandos = 25% da base de alunos de 4 anos atrás (em média com
histórico da companhia). Formandos aproximadamente 25% menores do
que a média em 2021 e 50% menores em 2022 e 2023 refletindo a alta
evasão e migração para EAD que provavelmente acontecerá em 2021 e
2022.
3- Evasão = 40% da captação do ano + 15% da base de alunos do ano
anterior (historicamente funcionou bem – o aluno é mais propenso a
evadir no 1º ano). Evasão de 60 mil alunos maior em 2021 e 2022,
refletindo o fechamento de cursos/faculdades e migração para o EAD.
4- Ensino presencial no Brasil diminuindo 1,6% de 2018 até 2019. De 2019
em diante essa queda aceleraria para 3% até 2027 com maior aceitação
do EAD após Covid e estabilizando daí em diante.
5- Captação de 2021 em diante caindo 10% ao ano (fechamento de cursos e
faculdades) até 2023, crescendo 1% ao ano a partir daí até 2027.
6- Redução do ticket médio em 2021 para 750 por causa do fim do FIES e
PEP (mensalidades maiores) para posterior aumento de 20% ao ano 2021
até 2024 (foco em cursos premium, com maior valor agregado), correção
pela inflação (4%) de 2024 em diante.
Com as duas tabelas prontas, conseguimos ter uma ideia de qual pode ser o
faturamento da Kroton do futuro. Ressalto que essas previsões foram feitas
considerando um cenário bem otimista!
Repare que no EAD a empresa conseguiria dominar quase 50% da base de

alunos à distância esperada para o país em 2027. No ensino presencial o
cenário é mais difícil, pelo menos em termos de faturamento. Haveria aqui uma
grande migração para o EAD, reduzindo fortemente a base de clientes, no entanto,
aumentando o ticket médio conforme estratégia da empresa de focar em cursos
mais caros (premium) no qual as aulas presenciais são indispensáveis (medicina,
odontologia e outros).
Infelizmente não temos abertura de dados quanto a custos e despesas da

Kroton por tipo de ensino (presencial ou EAD), o que dificulta fazermos uma
projeção de longo prazo para o crescimento dessas variáveis com precisão.

Nós sabemos, contudo, o resultado operacional, custos e despesas de forma
consolidada de 2019 em diante:
Note que aconteceu uma grande queda na receita bruta, que não foi
acompanhada igualmente pelos custos e despesas, gerando uma drástica queda
no resultado operacional e ebitda.
Com base em tudo que já foi discutido nesse relatório, vamos tentar agora
fazer uma projeção do EBITDA, considerando o corte de custos que deve acontecer
nos próximos anos com redução dos campi e cursos presenciais:
As premissas usadas nessa projeção foram as seguintes:
1- Impostos e ProUni equivalentes a aproximadamente 8,5% da receita bruta.

2- Apesar do aumento significativo do CPV nos primeiros trimestres de 2020,
considerarei esse custo como estável até 2027, considerando eventual

extinção de cursos que gerem CPV ou mesmo redução do valor nos serviços
atuais devido a corte de custos.
3- CSP caindo 15% em 2020 e 2021, refletindo o corte de custos da companhia.
Posterior crescimento de 2022 até 2027 equivalente a metade do
crescimento do faturamento anual.
4- Despesas Operacionais caindo 10% em 2020 e 2021 por causa da
reestruturação da companhia para posterior crescimento até 2027 de
apenas 5% ao ano, refletindo ganho de escala do EAD.
5- PLCD caindo 20% ao ano de 2020 a 2023 com o fim do PEP, chegando em
7,5% do faturamento bruto, percentual retirado da PCLD de 2019 após
desconsiderarmos o PEP/PMT e o FIES:
6- Vendas e marketing caindo 20% em 2020 e 2021 com menos cursos para
divulgar, mas retomando crescimento de 20% ao ano após 2022 para
crescer no EAD.
7- Despesas corporativas caindo 5% em 2020 e 2021 com corte de custos e
menores remunerações por performance para voltar a subir 5% ao ano até
2027 após isso.
8- “Não” recorrentes crescendo 4% ao ano (inflação). Afinal, esse “Não”
recorrente tem uma constância representativa nos últimos 6 trimestres.
9- Crescimento do resultado final em 4% ao ano após 2027.
Mais uma vez reforço que os cálculos feitos foram extremamente otimistas,
uma vez que em 2020 por exemplo, a companhia não conseguiu demonstrar um
corte de custos eficaz nos primeiros trimestres, fazendo que o lucro caisse bem
mais do que a receita.
Também estamos dando o benefício da dúvida para a companhia em várias

variáveis. Um exemplo disso é que em 2020, mesmo com a Covid, estamos

projetando uma queda na PCLD e uma redução do número de evasões no
segmento presencial em relação a 2019.
Agora que temos o faturamento e perspectiva de lucro operacional da

Kroton, temos que seguir o mesmo passo a passo para os demais segmentos de
atuação da Cogna.
No caso da Vasta, a primeira coisa que eu fui calcular é uma estimativa de

quanto % da receita da escola fica com a Vasta. Esse dado é importante para
prevermos qual pode ser o faturamento da companhia dependendo de qual % do
mercado ela consiga atender no futuro.
Para isso, peguei os dados abaixo da planilha disponibilizada no site de RI:

Com esses dados em mãos, calculei a média de alunos por escolas
atendidas pela Vasta, estipulei um ticket médio da mensalidade desse público e
calculei o faturamento médio das escolas atendidas no segmento “Core” e
“complementar”:
Aqui vale lembrar que o conteúdo Core é composto por soluções em termos
de materiais didáticos, tecnologia e gestão para ensino básico de fato. Enquanto
isso o complementar aborda conteúdos como escolas de línguas, programas de
desevolvimento emocional, social, liderança e etc.
Há também a linha de “Outros”, que se divide entre Core e complementar,

sendo que sua principal diferença é que não sabemos quantos % dessa receita
representa cada segmento. A diferença está na venda, quando inserida em
“outros”, é algo pontual, enquanto os cálculos acima foram feitas com base na
receita recorrente (com contratos anuais pelo menos) da Vasta.
A companhia não abre os dados de faturamento médio ou ticket médio dos

alunos das escolas que entende então, para termos uma perspectiva de qual % da
receita dessas escolas fica com a Vasta, mas eu fiz algumas estimativas:
1- Estabeleci um ticket médio por aluno de R$ 1.000,00 mensais (12 mil por
ano portanto), levemente abaixo da média da mensalidade de algumas
escolas que pesquisei pelo Google, para conteúdo Core.
2- Estabeleci um ticket médio por aluno de R$ 200,00 mensais (2,4 mil por
ano portanto), levemente abaixo da média da mensalidade de algumas
escolas de línguas que pesquisei no Google, para conteúdo
complementar.
Com essas premissas, cheguei a um faturamento médio das escolas

atendidas no segmento Core de 4,1 milhões, sendo que o ticket médio da Vasta
seria algo próximo a 179 mil ao ano (número obtido dividindo faturamento líquido
de 2019 – 909 mil - pela quantidade de escolas atendidas – 3400).
Seguindo a mesma lógica para o segmento complementar, cheguei a um

faturamento médio das escolas atendidas de 771 mil, enquanto o ticket médio da
Vasta seria 73 mil aproximadamente. Logo, com esses números, estimamos que a
Vasta acaba ficando com aproximadamente 4,28% das receitas das escolas que
atende (179 mil dividido por 4,1 milhão) no Core e 9,54% no complementar.
Agora, com esse percentual em mãos, basta juntarmos essa informação

com o tamanho total do setor de educação básica para sabermos a receita
potencial da companhia:

Se a Vasta consegue ganhar aproximadamente 4,28 % do faturamento no
Core e 9,54% no complementar e o tamanho total do setor de educação básica é
levemente acima de 100 bilhões anuais, temos que essa empresa poderia atingir
algo próximo a 5-8% do faturamento total do nicho, ou seja, 5 a 8 bilhões de
faturamento caso conseguisse dominar totalmente o mercado (toda escola privada
no país usar os serviços da Vasta).
Esse número naturalmente assume que a Vasta irá manter os % de receita

que recebe das escolas estáveis. Segundo a companhia, no entanto, haveria muito
espaço para crescer esse %.
Naturalmente, como já comentei nesse relatório, é praticamente impossível que
uma empresa domine 100% de seu setor. 50% já é algo extremamente difícil e
improvável!
Nesse setor inclusive, diferentemente do ensino superior, não há

perspectivas de que se aumente bastante a quantidade de alunos que cursam
ensino básico no país. Até poderia haver uma migração de alunos saindo de
instituições públicas para privadas, como deve acontecer no ensino superior nos
próximos anos, mas o número de alunos em si não deve crescer com força.
Isso acontece porque no ensino superior existe uma parte significativa da
população que não chega a fazer uma faculdade, sendo que a tendência é que
esse % diminua conforme dados já mostrados anteriormente nesse relatório.
No ensino básico a maioria da população que poderia estar nas escolas já é

aluno. Não tem para onde crescer a base aqui se não por crescimento da população
do Brasil, que tem sido muito pequeno por sinal.
Ciente de tudo isso e do fato que temos poucas informações sobre o

histórico do Vasta ou concorrência para fazer premissas e previsões mais
assertivas, fiz a seguinte tabela para projetar o faturamento futuro da companhia:

As premissas utilizadas foram as seguintes:
1- Receita líquida igual a 90% da receita bruta, em linha com a média das DREs
já divulgadas exclusivas da Vasta.
2- Custo do produto/serviço vendido em torno de 40% da receita líquida em
2020.
3- Despesas operacionais aumentando 161% (em comparação com uma alta de
270% comparando 1º semestre 2019 ou 1º semestre 2020) em 2020.
4- PCLD aumentando para 20 milhões por causa do Coronavírus e aumento
nos trimestres com resultado já divulgado.
5- Despesas de vendas e marketing aumentando 21% (em comparação a 50%
de aumento do 1º semestre 2019 para 2020) com a companhia expandindo
seus esforços comerciais.
6- Despesas corporativas caindo para 44 milhões, em linha com a queda
comparando 1º semestre 2019 com 2020.
7- De 2021 até 2027 crescimento inicial de 40% no número de escolas
complementares anualmente, reduzindo em 5% ao ano (40% de 2020 para
2021, 35% de 2021 para 2022 e assim por diante).
8- De 2021 até 2027 crescimento inicial de 20% no número de escolas Core
anualmente, reduzindo em 3% ao ano (20% de 2020 para 2021, 17% de 2021
para 2022 e assim por diante).
9- Crescimento do ticket médio de 8% ao ano (inflação mais crescimento real
com oferta de mais produtos e serviços para as mesmas escolas ou mesmo
oferecendo serviços e produtos mais caros ao longo do tempo) até 2027.
Crescimento de 4% de 2027 em diante (inflação).
10- Segmento “Outros” mantendo uma representação de 30% do faturamento
líquido da companhia, em linha com a % de 2019.
11- Crescimento de custo CPV de 30% ao ano (levemente abaixo do
crescimento das receitas, levando em consideração algum ganho de
eficiência/escala) até 2027 para posterior crescimento de 4% ao ano
(inflação).
12- Crescimento de CSP e despesas operacionais de 15% ao ano até 2027, uma
vez que os serviços são mais escaláveis. O custo para se manter um app
funcionando, por exemplo, não dobra se dobrar a quantidade de usuários.
Após 2027 crescimento de 4% ao ano (inflação).
13- PCLD crescendo 22% (levemente abaixo da receita líquida) até 2027 e
crescimento de 4% ao ano após isso (inflação).
14- Vendas e marketing subindo 10% ao ano até 2027 e 4% dali em diante
(inflação).
15- Despesas corporativas também subindo 20% ao ano até 2027 e 4% dali em
diante.
16- Não recorrentes parecem bem constantes, então assumi um crescimento
de 4% ao ano (inflação).
Novamente, assim como fizemos na Kroton, importante ressaltar que

estamos colocando premissas e cálculos bem otimistas!
Em seguida temos a Saber. Mais uma vez não temos grandes informações
sobre a empresa e nem um histórico longo (vários anos) de suas operações
para uma análise mais precisa:
Com base no que sabemos sobre a empresa e o setor, montei a seguinte

perspectiva de faturamento para a companhia nos próximos anos:

Para a montagem dessa tabela acima, as premissas foram as seguintes:
1- Ticket médio em 2020 igual a 2019 (provavelmente o ticket real vai cair, uma
vez que a base de alunos caiu, mas vamos ser otimistas ok?)
2- Custos, despesas operacionais, vendas, marketing, corporativas e PCLD
(mesmo com covid) caindo 3,7% de 2019 para 2020, em linha com a queda
de faturamento líquido. Sendo bem otimista com a PCLD a princípio...
3- Ano de 2021 com tudo estável (empresa ainda de fase de adaptação e
melhoria de processos antes de começar a expandir, conforme
apresentação feita no começo desse relatório), exceto ticket médio subindo
4%, considerando uma correção inflacionária e melhoria das operações.
4- Ano de 2022 até 2027 com expansão de unidades de 20% ao ano e ticket
médio subindo 6% no período também (inflação mais ganhos de receita com
escolas mais cheias e/ou preços maiores).
5- Custos CPV, CSP, despesas operacionais, corporativas, vendas, marketing e
PCLD subindo 20% ao ano, levemente abaixo do crescimento do número de
escolas e inflação (20% + 4%).
6- Estabilidade após 2027, com número de escolas estável e todo resto sendo
corrigido por inflação (4%).
7- Não recorrentes parecem relativamente constantes, então programei um
crescimento de 4% ao ano (inflação).
Outro ponto que deve-se desta é que nesse projeto de expansão,

diferentemente da Vasta no qual seria possível aumentar receitas sem ter que
fazer grandes investimentos (só atraindo novos clientes para a estrutura
existente), aqui isso não seria possível, afinal, com escolas de educação básica.
Para que se possa crescer o número de escolas, investimentos grandes seriam
necessários, provavelmente envolvendo empréstimos para abrir novas unidades ou
comprar escolas já existentes.
Vamos abordar isso mais detalhadamente na hora de calcular a margem e o

lucro da Cogna como um todo mais algumas páginas para baixo.
Vamos agora as projeções de faturamento da Platos:

Para a Platos, o faturamento projetado EAD ficou assim:
Esse faturamento se baseou nas seguintes premissas:
1- Ticket médio calculado dividindo receita líquida EAD de 2019 pela

quantidade média de alunos desse segmento nesse mesmo ano.
2- Crescimento de captação em 10% ao ano até 2027. Essa é uma premissa
otimista, tendo em vista que o crescimento da base de alunos total de
2017 a 2020 foi menor que 20% e que houve um saldo pontual na
captação de 2019 em diante que provavelmente não irá se repetir nos
próximos anos.
3- Formandos equivalente a 90% da captação do ano anterior.
4- Evasão de 7,5% da base de alunos do início do ano.
5- Ticket médio crescendo 6% até 2027, acima da inflação do período com
melhor posicionamento de marca e o maior reconhecimento do EAD
como um método de ensino viável e atrativo.
6- Crescimento de 4% ao ano após 2027 (inflação).
Por sua vez, no segmento presencial, nossas perspectivas seriam as

seguintes:
Essa projeção se baseou nas premissas abaixo:
1- Crescimento da captação de 5% ao ano de 2021 até 2027. 2019 para

2020 estabilidade por causa da pandemia de coronavírus. Premissa
otimista, tendo em vista que por causa da pandemia e vantagens do
EAD, é provável que a pós-graduação presencial perca força.
2- Formandos igual 90% da base de alunos de 2 anos atrás. Evasão em
apenas 10% da base do ano anterior.
3- Ticket médio estável em 2020 e crescendo 4% ao ano após isso
(inflação).
4- Estagnação da captação após 2027.
Baseado nesses faturamentos, vamos traçar agora o resultado operacional.
Assim como aconteceu na Kroton, a empresa não divulga os custos do

presencial e do online de forma separada, nos restando apenas a possibilidade de
estimar quanto será o crescimento de custo em cada segmento:
As premissas para os cálculos acima foram as seguintes:
1- Outros serviços crescendo na mesma proporção que o faturamento alunos.

2- CPV permanecendo irrelevante (valor zero).
3- CSP crescendo 50% do crescimento % do faturamento líquido,
representando grandes ganhos de escala no EAD no longo prazo.
4- Despesas operacionais e corporativas crescendo 10% ao ano (bem abaixo do

faturamento), refletindo também um ganho de escala e eficiência do EAD
até 2027, onde passará a crescer em linha com inflação (4%).
5- PCLD crescendo em linha com faturamento líquido.
6- Vendas e marketing crescendo 20% ao ano para conseguir manter ritmo de
expansão até 2027. Inflação de 4% após isso.
7- Não recorrentes caindo para 100 mil em 2020 (assumindo que os 800 mil
foram de fato não recorrentes), crescendo metade do crescimento do
faturamento líquido após isso.
Por fim, a última coisa que temos que projetar é o segmento de “outros” da
companhia. Esse segmento não é representado pelas marcas citadas até então,
mas representa um % significativo da receita da Cogna como um todo.
Nós encontramos mais informações sobre ele na planilha disponibilizada

pela companhia:

Como você consegue ver acima, essa linha de negócio gerou uma receita
bruta de 541 milhões de reais em 2019, sendo que boa parte desse faturamento
veio do PNLD (Programa Nacional do Livro Didático).
Nesse segmento a Cogna produz e vende livros didáticos para o setor

público (maior % de receita disparado), bem como vende livros ao setor privado e
oferece cursos extras como preparatórios para concursos.
Mais uma vez a companhia não abre o histórico de resultado de anos

anteriores a 2019, dificultando termos uma ideia do crescimento ou não desse
nicho de atuação.
Cientes de tudo isso, ainda assim traçamos uma perspectiva otimista ao

projetarmos o faturamento desse segmento:
As premissas utilizadas foram:

1- Crescimento de 10% de receita até 2027, para posterior correção pela
inflação (4%).
2- Crescimento do CPV 8% ao ano até 2027, assumindo algum ganho de escala
e, por isso, crescimento menos que a receita.
3- Mesma lógica para o CSP, que estimamos crescer 5% ao ano até 2027, já
que serviços são ainda mais escaláveis do que o custo do produto vendido.
4- Despesas com vendas, marketing, operacionais e corporativas tanbém
crescendo 8% ao ano, considerando ganhos de escala com o tempo em
relação as receitas.
5- PCLD crescendo em linha com as receitas (10% ao ano).
6- Crescimento de não recorrentes de 4% ao ano (inflação) após 2021,
tomando como base o ano de 2019 inicialmente, tendo em vista que no
2T20 ocorreu um não recorrente de 350 milhões totalmente atípico.
Finalmente, com todas perspectivas traçadas para todos segmentos da

Cogna, vamos agora para a análise final, onde vamos traçar perspectivas para o
lucro final da companhia.
Segue abaixo uma planilha com a soma dos resultados operacionais de

todas subsidirários da Cogna:
Agora, para calcularmos o lucro da Cogna em si, temos que considerar a

depreciação, amortização, resultado financeiro, imposto de renda, participação dos
minoritários e outras variáveis conforme imagem abaixo:

Para conseguirmos traçar uma perspectiva futura para essas variáveis
vamos precisar usar as informações disponíveis nas imagens abaixo, todas
advindas do site de RI da Cogna:

Com base nas informações acima, elaborei a seguinte planilha abaixo:
Premissas utilizadas:
1- Reversões de contingência vem principalmente das aquisições feitas nos
últimos anos, nas quais a companhia separou em seu balanço provisões
para eventuais processos trabalhistas, cíveis e tributários.
2- CDI ao ano baseados na minha perspectiva futura, com base no que eu
acompanho de macroeconomia. Projetei um cenário otimista (juros baixo
por bastante tempo).
3- Dívida total com base nas informações já mostradas nas imagens acima.
4- Juros calculados de CDI + 1% ao ano, em linha com a dívida média da
companhia.

5- Amortizações de dívida estimadas até 2023 com base nas informações que
temos sobre a dívida da companhia (seus vencimentos e prazos de
amortização). Após 2023 considerei amortização de 25% da dívida total
anualmente.
6- Depreciação e amortização de ativos estimada com base nessas
informações abaixo disponibilizadas pela companhia:
7- Imposto de renda estimado em 34% do lucro, conforme informado pela

Cogna nessa imagem abaixo:
Aqui, nessas premissas utilizadas, optei por não abrir o cálculo completo de
cada estimativa para que esse relatório não ficasse ainda mais longo e complexo.
Espero que entendam.

Em seguida, temos que transformar esse lucro em caixa livre, que é a
medida utilizada para se fazer um valuation, já que considerar apenas o lucro pode
causar distorções.
Mais uma vez, a empresa não abre os dados de fluxo de caixa por ramo de
operação, o que dificulta muito estimarmos o fluxo de caixa livre futuro, levando e
conta as mudanças estruturais que acontecerão nos próximos anos (reestruração
da Kroton presencial, com crescimento forte nos demais ramos).
Não temos histórico para traçarmos qual será o capex (necessidade de

investimento de capital) para sustentar essa reestrututação. Logo, para
estimarmos o fluxo de caixa, foi preciso adotar algumas premissas. Segue
resultado de nossa estimativa abaixo:
Premissas utilizadas:
1- Depreciação de ativos caindo até 2024, conforme a base atual de ativos se
deprecie e não seja reposta, principalmente os intangíveis (aquisições
passadas).
2- Analisei o Capex da companhia consolidada nos últimos 4 anos e o mesmo
teve um crescimento médio de 10% ao ano, sendo que esse capex de 2019 é
o real disponibilizado no fluxo de caixa do respectivo ano. Projetei
crescimento de 10% ao ano (bem menor que o crescimento do lucro), até
2027 para posterior crescimento por inflação (4%).
3- O correto aqui seria levar em consideração a variação de capital de giro da
companhia, provisões para PCLD (que diminuem o lucro mas não impactam
o caixa), despesas provisionadas contabilmente e etc. Estou fazendo nessa
projeção uma grande simplificação do processo, assumindo que todo lucro
não reinvestido em capex vira caixa em resumo.
Com base nesse fluxo de caixa projetado, vamos finalmente ao valuation ou preço
justo da companhia:
Bem, vamos explicar o que é essa planilha acima para você entender.
A “taxa de desconto” é o valor de correção do dinheiro no tempo. Como

brinquei com vocês logo que comecei a falar de valuation, receber 10 mil hoje é
sempre preferível do que receber 10 mil reais daqui um ano.
Mas conforme se aumenta o valor a ser recebido no ano seguinte, pode ser
que você pode mudar de ideia, não é mesmo?

Você prefere receber 10 mil hoje ou 15 mil ano que vem?
Se você preferir os 15 mil, quer dizer que, para você, uma taxa de desconto
de 50% ao ano a mais vale a pena a troca.
Nesse exemplo acima, eu fiz os cálculos considerando uma taxa de 18% ao

ano. O que isso quer dizer?
Quer dizer que se você comprar a ação pelo valor justo (R$ 5,74) e todas as
projeções futuras estiverem corretas, você irá ganhar em média 18% ao ano com
esse investimento com o crescimento do patrimônio da Cogna e dividendos
distribuídos.
OBS: Esse cálculo é válido para uma posição na ação de várias décadas. Se for
comprar a ação hoje e vender ano que vem você ficaria sucetível ao preço da ação
na bolsa, podendo ganhar mais ou menos 18% nesse período.
Essa taxa de desconto, nesse primeiro exemplo, é algo arbitrário, que eu

escolhi. Eu, Matheus, para investir em uma ação para longo prazo quero ganhar
pelo menos 18% ao ano caso minhas perspectivas estejam corretas.
Em seguida, na planilha temos a quantidade total de ações. Esse valor é

necessário pois a fórmula que vou explicar mais abaixo calcula o preço total da
empresa e não o preço por ação. Logo, para saber o preço justo de uma ação,
dividimos o preço total pela quantidade total.
Após a quantidade de ações, você verá a projeção de fluxo de caixa para os

próximos 30 anos da companhia, sendo que embaixo do número (“1”, “2” e etc)
você tem o fluxo do respectivo ano e, embaixo desse fluxo, seu valor presente.
O valor presente nada mais é do que o valor que eu preciso ter HOJE para
que, investido com uma rentabilidade igual a taxa de desconto escolhida, eu tenha
o fluxo de caixa do ano X passado o tempo de hoje até X.
Exemplo: Se sua taxa de desconto for 20% ao ano, e o fluxo de caixa de uma
empresa for de 120 reais nos próximos 12 meses, o valor presente desse fluxo seria
100 reais, pois 100 reais multiplicado por 1,2 (20% de rentabilidade em 12 meses),
seria igual 120.
A fórmula usada do Excel para fazer esse cálculo, caso alguém tenha
curiosidade, é essa aqui:
=Fluxo de caixa/((1+Taxa de desconto)^Tempo)
OBS: Importante que se sua taxa de desconto for anual, o tempo também seja
medido em anos.
Enfim, com todos os valores presentes dos fluxos de caixa dos próximos 30
anos calculados, nós somamos esses valores que resulta na “Soma Valor Presente”
que seria o preço justo da empresa com um todo hoje.
Agora só dividir pela quantidade de ações existentes para sabermos o preço

justo por ação!

Conforme é possível ver na planilha, utilizando uma taxa de desconto de
18% ao ano, as ações da Cogna teriam um preço justo de R$ 5,74.
Essa taxa de desconto que eu utilizei, contudo, foi uma taxa arbitrária. O
normal é se fazer o valuation com uma taxa de desconto correspondente ao custo
ponderado de capital da empresa, também conhecido como WACC (abreviação
para Weighted Average Capital Cost).
Segundo essa metodologia, essa taxa de desconto seria bem menor, algo
em torno de 12% ao ano. Falo “em torno” porque existem ainda vários métodos para
calcular esse percentual, logo diferentes investidores chegarão a diferentes
números.
Usando essa taxa de desconto, conforme é possível ver abaixo, o preço

justo da Cogna seria de R$ 12,67:
Seguindo essa lógica, a ação pode até parecer barata, mas importante
mencionar que uma ação pode negociar abaixo de seu valor justo por anos ou até
mesmo décadas, pois o mercado pode não projetar ou não acreditar no
crescimento futuro da companhia.
Esse valor de R$ 12,67 seria o “valor correto” da companhia hoje, caso a

média dos investidores na ação acreditassem nas projeções que fizemos nesse
relatório. Dessa forma, seria possível que o preço atingisse o esse patamar de
preço, pois seria um investimento “seguro” com uma rentabilidade de 12% ao ano.
Acontece que essa não é a realidade atual da Cogna, a maioria das pessoas
não projeta um futuro tão positivo quanto essas estimativas feitas aqui nesse
documento. A partir do momento que há incerteza, os investidores não vão querer
pagar R$ 12,67 pode algo que pode dar 12% ao ano se tudo correr bem. Esse
retorno seria um retorno baixo para um investimento cuja projeção de crescimento
e lucro futuro pode não se materializar, entende?
Para que a ação atinga esse patamar de preço, traçado com a taxa de
desconto calculada por meio do WACC, é preciso que o futuro traçado nesse
relatório (ou algo bem similar) seja o consenso esperado pela maioria dos
investidores.
Esse tipo de retorno (de 12% ao ano, com ações sendo precificadas próximas
a seu valor justo) normalmente ocorre apenas em empresas que estão indo bem
nos últimos anos, que não dependem de uma reestruturação como a Cogna
depende para voltar a seu lucrativa.
Normalmente são empresas em que há uma certa previsibilidade em seus lucros,

típico em setores como saneamento ou transmissão de energia. É muito mais fácil
prever o lucro futuro nesses setores do que o lucro futuro da Cogna na situação
atual por exemplo.
Pronto, agora vocês tem uma ideia mais detalhada de como eu faço as
análises aqui na UP.
Importante ressaltar mais uma vez que a análise foi feita considerando
projeções bem otimistas em vários aspectos, ou seja, considerando um cenário que
praticamente dê tudo certo para a Cogna. Mesmo assim não encontrei, com uma
taxa de desconto maior (18%), não encontrei muito espaço para que a ação se
valorize, então ficarei de fora (não comprei e não pretendo comprar as ações).
Espero que você tenha gostado desse conteúdo!
Qualquer dúvida quanto a esse relatório estamos à disposição no WhatsApp!
Atenciosamente,
Matheus Sanches
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Fontes:
https://www.youtube.com/watch?v=ESzP9Ak5zAM
https://www.youtube.com/watch?v=yP9M_ydaYX4
https://s3.amazonaws.com/mz-filemanager/e1110a12-6e58-4cb0-be24-
ed1d5f18049a/808b5e94-8259-4b0e-a077-
3adf55a6e7a3_krotonday_2019_por_part1.mp3
ed1d5f18049a/d851de2b-e0ea-438c-b7a7-
b40513f3082a_krotonday_2019_por_part2.mp3
ed1d5f18049a/e9190ea6-2ee5-4ee1-a86b-
88261888dde1_Kroton%20Day%202019%20-Saber.pdf
ed1d5f18049a/61a772f7-c0b6-40ee-95ed-
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c30eb95ed0df_Kroton%20Day%202019%20-Vasta.pdf
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162dd518e4bc_Kroton%20Day%202019%20-Final%20Governan%C3%A7a.pdf
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2a4130c1d495_Kroton%20Day%202019%20-Platos.pdf
https://api.mziq.com/mzfilemanager/v2/d/e1110a12-6e58-4cb0-be24-
ed1d5f18049a/5f4e4cbd-7a0a-c002-63e7-9bd553b8e445?origin=2
ed1d5f18049a/3894a11c-76fc-265a-3003-1f3575a585b4?origin=2
https://mz-prod-cvm.s3.amazonaws.com/17973/IPE/2020/1a96123c-
bada-4fee-aed8-
7cc7742576c6/20200609223613438952_17973_767629.06.2020.pdf
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ed1d5f18049a/6969b1d2-348b-4a98-825c-
5dfbafc63c3e_Apresentacao%20Analistas%20e%20Investidores_030619.pdf
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ba46bbdf6e43_Apresenta%C3%A7%C3%A3o%20Institucional%20-
%20Novembro%202019.pdf
ed1d5f18049a/13b5716f-bdf7-4ede-80a9-
e600e53e17af_Kroton_Transforma%C3%A7%C3%A3o%20Digital%20-
%20CreditSuisse%20-%2020190807.pdf
ed1d5f18049a/070f41e7-fc2e-15a2-58ca-20de72299111?origin=2
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https://www.yduqs.com.br/list.aspx?idCanal=SFoiiG3j3zp39sV6QKmqHg==
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JzQ==
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http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idiom
a=0&conta=28&tipo=47941
http://www.mzweb.com.br/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=
0&conta=28&tipo=67157
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https://www.fundamentus.com.br/graficos.php?papel=COGN3&tipo=2
https://neofeed.com.br/blog/home/com-r-2-bilhoes-no-caixa-somos-
educacao-pretende-ir-as-compras/
http://portal.mec.gov.br/component/tags/tag/32044-censo-da-
educacao-superior
ed1d5f18049a/18ed7e6a-c911-04f0-8b9c-f04955d92e2a?origin=2
ed1d5f18049a/dd8e5d3d-e5bb-406e-a45e-
e7b9ae7860bf_Kroton_DFP_3vs.%20reapresenta%C3%A7%C3%A3o%20parecer%
20Kroton_2018.pdf
https://mz-filemanager.s3.amazonaws.com/e1110a12-6e58-4cb0-be24-
ed1d5f18049a/demonstracoes-financeiras-
itrdfp/5942064b7aceb172f5703fecc3c6418702852585addbefaee38fb1d5afe49d5
4/demonstracoes_financeiras_itr__dfp_4t17.pdf

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Aula 2 - Análise Cogna

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Londrina, 16 de outubro de 2020

Análise Fundamentalista: COGN3

Nas últimas semanas passamos dezenas de horas estudando o setor educacional

 5h de áudio (teleconferências e apresentações em áudio e etc);

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Como é possível vermos acima, ao falarmos de Cogna, na verdade estamos

 Kroton: Ensino superior (graduação em faculdades e universidades)

Para analisarmos Cogna, portanto, precisamos entender detalhes sobre

Começando pela Kroton, que é o “braço” mais importante e relevante

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É possível ver que o mercado é extremamente fragmentado, conforme

Outro ponto relevante a ser notado nessa operação é o seu foco em um

Segue imagem na próxima página mostrando a presença da empresa

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Esse segmento se baseia na expectativa que o ensino EAD tende a crescer

A imagem abaixo demonstra o potencial de mercado desse segmento, com

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Esse nicho de mercado, importante falar, é extremamente segmentado,

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Os serviços prestados pela companhia incluem: material didático, soluções

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Qual é a história da companhia?

Agora que você já conhece a estrutura da Cogna atual, vamos conhecer um

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Conforme é possível ver na imagem acima, no 2º trimestre de 2020 a Kroton

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Nessa operação a Kroton gastou aproximadamente 5,8 bilhões de reais que,

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Quais são as perspectivas futuras?

Como a Kroton continua sendo a maior empresa do grupo, daremos mais

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Seguindo o gráfico acima, haveria espaço para a quantidade de alunos que

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Ainda nessa linha de entendermos melhor o setor e suas perspectivas,

Claro que em alguns cursos específicos o networking (interação entre

Para cursos mais teóricos, no entanto, como história, geografia,

Outro ponto relevante que joga a favor do setor, na minha visão, é a

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Acontece que atualmente o momento é totalmente diferente: O país

Nesse processo, temos visto um processo de “sucateamento” das

Se esse cenário se materializar naturalmente as empresas privadas no

Por último, importante notar também a correlação entre o crescimento

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Cientes de tudo que está acontecendo no setor, vamos voltar a falar da

A ideia é recuperar mercado na operação EAD, voltando a crescer a base de

A proposta nesse nicho é ficar apenas com as operações mais lucrativas,

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Destaque para a operação de Medicina, que é o curso mais caro de todos,

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Outra informação que temos que considerar foi a significativa diminuição

Inclusive já foi informado que o PEP para novas matrículas será

Ciente das perspectivas e estratégias para a Kroton, segmento responsável

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Começando pela Vasta, que hoje tem um faturamento anual de 1 bilhão de

A proposta de valor da Vasta é bem explicada pela imagem mais abaixo,

Aqui, supostamente, haveria muito espaço para crescer segundo a própria

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Alguns dados, no entanto, apontam que o crescimento potencial pode não

Segundo dados disponibilizados pela própria Cogna, existem 40,6 mil

Se a companhia conseguir evoluir para escolas públicas aí o mercado