Uqbar Anuario FE2015

ANUÁRIO UQBAR 10 anos
FINANÇAS
ESTRUTURADAS
2015
uqbar publicações
ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2015
Caro leitor,
O Brasil inicia um 2015 cheio de desafios em sua gestão econômica

e, antes disso, repleto de contendas em seu ambiente político e jurídico. Tal
configuração representa uma janela de oportunidade para o desenvolvimento
geral da sociedade mas, ao mesmo tempo, significa um aumento da incerteza
com relação ao futuro. Resta, então, a todos nós cidadãos, trabalhar para a
realização da primeira e, consequentemente, a mitigação da última.
Concebido como um produto que visa contribuir para o avanço da
transparência informacional e da educação, condições essenciais para o
contínuo desenvolvimento de nosso mercado de capitais, este Anuário -agora
em sua edição 2015- traz uma cobertura completa da evolução recente
dos mercados dos principais títulos que compõem o mercado de finanças
estruturadas, com destaque para os títulos de securitização.
O universo dos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC)
atravessa um período de transformação. Se ajustando ao cenário econômico-
financeiro que prevaleceu em 2014, este segmento viu sua composição de
operações se alterar relevantemente, favorecendo-se determinados tipos de
lastro em detrimento de outros que predominaram historicamente. Porém,
como analisado nesta publicação, permanece amplamente inexplorado o
enorme potencial deste mercado para o financiamento de um setor chave da
economia no atual momento que é o de infraestrutura.
A dimensão absoluta do mercado de Certificados de Recebíveis
Imobiliários (CRI) atingiu novos níveis recordes em 2014. Entretanto, o
crescimento atingido tem se fundamentado em algumas operações individuais
de larga monta que buscam objetivos distintos do financiamento de natureza
puramente imobiliária ou do investimento de terceiros. Independentemente,
a prioridade que o setor imobiliário representa para o desenvolvimento
econômico do país, juntamente com a adequabilidade que os CRI significam
como instrumento de financiamento, fazem deste um segmento promissor no
mercado de capitais.
A estrela ascendente atual entre os títulos de securitização vem do
agronegócio. O mercado de Certificados de Recebíveis do Agronegócio
(CRA), embora ainda relativamente diminuto, vem se multiplicando e se
diversificando. Operações de lastro corporativo com prazo mais longo e
operações pulverizadas envolvendo ciclos de mais de uma safra agrícola
trouxeram aspectos inovadores para este segmento. Este é um mercado que,
ainda nascente, conta com condições fundamentais robustas, representadas
pela importância do agronegócio para a economia brasileira, para que sua
expansão eleve seu tamanho para um patamar de outra ordem de grandeza.
uqbar publicações 2
Entretanto, não condizente com estas expectativas, o atual marco jurídico

regulamentar aplicável a estes títulos, emprestado do mercado de CRI, clama
por sua atualização.
Todos estes aspectos e outros são esmiuçados a partir da Introdução
deste Anuário. Novos gráficos com dados de desempenho do mercado de
FIDC e de composição do mercado de CRA foram adicionados na edição deste
ano. Além disso, cada um dos três capítulos referentes aos diferentes títulos do
mercado de finanças estruturadas traz um artigo escrito por especialistas da
área jurídica. Fechando a publicação, o tradicional capítulo de rankings traz as
classificações das operações e participantes de mercado precedidas por uma
análise das principais movimentações ocorridas no ano.
Passado mais um ano, nossos esforços foram os maiores para mais este
lançamento. Procuramos seguir na trilha da inovação e da qualidade. Nosso
objetivo é sempre o de elevar a barra mais um pouco, apostando no futuro do
mercado de capitais no Brasil. Como parte deste processo constante de busca
de melhoria, aos leitores que se dispuserem, encorajamos a boa crítica e, claro,
nos reconfortamos com o eventual elogio.
Desejamos a todos uma proveitosa e gratificante leitura!
Equipe Uqbar
ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2015 PREMIUM
REAG é uma administradora e gestora de recursos especializada em ativos imobiliários, além

de plataforma de negócios. Oferece serviços de gestão, administração de FII’s, FIP’s e origina
operações e serviços imobiliários, utilizando os mais variados instrumentos de captação de
PATROCÍNIO
recursos, alinhada com as melhores práticas de mitigação de riscos.

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Focada na prestação de Serviços Fiduciários para CRIs, Debêntures, Notas Promissórias e Letras
Financeiras, além de registro de CCIs na Cetip e BOVESPA, a PENTÁGONO possui profissionais
altamente especializados, estando sempre apta e disponível para assessorá-los com extrema
diligência e precisão nas mais variadas e inovadoras estruturas nos mercados imobiliário e de
capitais, com notável objetividade e disponibilidade 24h/7.
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A BRAZILIAN SECURITIES COMPANHIA DE SECURITIZAÇÃO desenvolve o mercado brasileiro de

títulos imobiliários há mais de 15 anos. Foi a primeira empresa no Brasil a receber a classificação
AA1.BR de uma agência internacional de rating. Em 2011, foi adquirida pelo Banco Pan S.A., cujos
acionistas controladores são os Bancos BTG Pactual S.A. e Caixa Participações S.A. – CAIXAPAR.
Em 2015, recebeu da Fitch Ratings a maior nota do setor: Master Servicer RMS2+.
www.braziliansecurities.com.br
A RB CAPITAL é uma companhia especializada em operações de Crédito Estruturado e

Securitização, Investimentos Imobiliários e Gestão de Fundos, que faz uso de instrumentos de
mercados de capitais para canalizar recursos de investidores para a economia real, com foco
nos setores imobiliário e de infraestrutura.
www.rbcapital.com
Fundado em 2009, o GRUPO GAIA é o maior grupo de securitizadoras do país, englobando a

GaiaSec, GaiaAgro, GaiaCred Companhia Securitizadora de Créditos Financeiros e a Renova
Companhia Securitizadora de Créditos Financeiros. Emitiu mais de 100 operações, somando
mais de R$ 11 bilhões. Em 2014, o Grupo certificou-se BCorp, atendendo a rigorosos padrões
de responsabilidade socioambiental e transparência.
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O FATOR é uma Instituição Financeira especializada na estruturação, distribuição e gestão

de valores mobiliários lastreados em ativos imobiliários, com equipe dedicada à realização
de operações de Renda Fixa (Certificado de Recebíveis Imobiliários – CRI, Cédula de Crédito
Imobiliário – CCI e Cédula de Crédito Bancário – CCB) e Fundos Imobiliários.
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Desde 1976, TOZZINIFREIRE vem se distinguindo como consultoria de serviços jurídicos líder na
América Latina. Com forte atuação em Mercado de Capitais, o escritório possui longa tradição
na estruturação de operações complexas e em toda a gama de instrumentos financeiros e de
securitização, contando com uma equipe altamente experiente em ofertas públicas de valores
mobiliários.
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O SOUZA CESCON é um dos principais escritórios de advocacia do Brasil. Atuamos com

dedicação máxima e pensamento estratégico em questões decisivas para grandes empresas
e negócios. Nossa equipe tem atuação expressiva na estruturação de operações financeiras
voltadas ao mercado imobiliário tais como Certificados de Recebíveis Imobiliários – CRI e Fundos
de Investimento dedicados ao mercado imobiliário (FII, FIDC e FIP).
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área empresarial e reconhecido pela qualidade de seus serviços em diversas práticas jurídicas.
Nossa excelência, combinada com uma inteligência criativa e inovadora, nos diferencia no
mercado pela capacidade de gerar soluções valiosas para casos estratégicos e desafiadores.
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Reconhecido como um dos melhores escritórios de direito imobiliário do Brasil, o BICALHO

E MOLLICA presta assessoria jurídica de alta qualidade e eficiência. O foco exclusivo na área
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Societária, Financeira/Mercado de Capitais e Contenciosa/Arbitragem.
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STANDARD
ÍNDICE DE CONTEÚDO
ÍNDICE
INTRODUÇÃO 11
1 TÍTULOS GERAIS
Introdução
28
30
Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) 38

Resumo dos Termos e Condições 39
Emissões 40
Composição do Mercado 41
Registros 45
Desempenho 46
Spreads 47
Investidores 48
Mercado Secundário 48
Cedentes 49
Classificação de Risco 49
Cédulas de Crédito Bancário (CCB) 52

Registros 55
Certificados de Cédulas de Crédito Bancário (CCCB) 57

Registros 58
Regulamentação e Legislação 60
Por Alexei Bonamin e Marcus Vinicius Pimentel da Fonseca
do Escritório TozziniFreire Advogados
2 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS
Introdução
65
67
Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) 75

Emissões 77
Emissores 79
Registros 80
Investidores 82
Cedentes 84
Classificação de Risco 85
Cédulas de Crédito Imobiliário (CCI) 87

Registros 88
Por Rodrigo Cury Bicalho e Leandro Issaka
do Escritório Bicalho e Mollica Advogados
3
ÍNDICE
TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO 98
Introdução 100
Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA) 106

Emissões 109
Emissores 111
Registros 111
Cédulas de Produto Rural (CPR) 115

Registros 118
Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA) 119

Registros 121

Por Alexei Bonamin e Debora Seripierri
4 RANKINGS DE 2014
Introdução
126
128
FIDC 144
Emissões 146
Emissores 146
Terceiros 148
Administradores 148
Advogados 150
Agências de Classificação de Risco 151
Auditores 152
Custodiantes 154
Estruturadores 156
Gestores 157
Líderes de Distribuição 159
Securitizadora Imobiliária 161

Emissões 163
Emissores 163
Terceiros 166
Advogados 166
Agências de Classificação de Risco 167
Agentes Fiduciários 169
Auditores 171
Securitizadora do Agronegócio 173

Emissões 174
Emissores 175
Terceiros 176
Advogados 176
ÍNDICE DE FIGURAS
ÍNDICE
Os dados das figuras desta publicação têm como data base 31 de dezembro
de 2014. Para acompanhamento contínuo de dados e notícias sobre este
mercado, utilize o Orbis e o Portal Tlon.
FIG. 1 Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados (em R$ milhões) 17

FIG. 2 Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados em Relação ao PIB (em %) 19
FIG. 3 Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres para Pessoas Físicas e Jurídicas em Relação ao PIB (em %) 20
FIG. 4 Composição do Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres para Pessoas Físicas (em dez/14) 21
FIG. 5 Composição do Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres para Pessoas Jurídicas (em dez/14) 22
FIG. 6 Saldo das Operações de Crédito – Setor Rural em Relação ao PIB (em %) 23
FIG. 7 Emissões de CRA – Montante (em R$ milhões) 24
FIG. 8 Saldo de Estoque de Debêntures (em R$ milhões) 25
FIG. 9 Patrimônio Liquido dos FIDC (em R$ milhões) 25
FIG. 10 Emissões de Cotas de FIDC – Montante (em R$ milhões) 40
FIG. 11 Composição das Emissões de Cotas de FIDC por Ativo-lastro – 2013 e 2014 (% do Montante Emitido) 42
FIG. 12 Patrimônio Líquido de FIDC por Ativo-lastro (em R$ milhões) 42
FIG. 13 Composição do Patrimônio Líquido de FIDC por Ativo-lastro – 2013 e 2014 (em %) 43
FIG. 14 Patrimônio Líquido e Número de FIDC Multicedente / Multisacado 43
FIG. 15 Participação de Patrimônio Líquido de FIDC Multicedente / Multisacado (em %) 44
FIG. 16 Patrimônio Líquido e Número de FIDC Não-Padronizado 44
FIG. 17 Participação de Patrimônio Líquido de FIDC Não-Padronizado (em %) 45
FIG. 18 Ofertas Públicas de Cotas de FIDC 45
FIG. 19 Número de FIDC Registrados na CVM por Ano 46
FIG. 20 Atrasos (+30 dias)/PL por Ativo-lastro em 2014 (%) 46
FIG. 21 Recompras/PL por Ativo-lastro em 2014 (%) 47
FIG. 22 Composição do Montante Emitido de Cotas de FIDC em 2014 por Classe de Investidor (% de Montante) 48
FIG. 23 Negociações de Cotas de FIDC na BM&FBOVESPA e CETIP – Montante (em R$ milhões) 48
FIG. 24 Emissões de Cotas de FIDC por Atividade Econômica do Cedente – 2014 49
FIG. 25 Depósitos de CCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 55
FIG. 26 Estoque de CCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 55
FIG. 27 Negociações de CCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 56
FIG. 28 Depósitos de CCCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 59
FIG. 29 Estoque de CCCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 59
FIG. 30 Negociações de CCCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 59
FIG. 31 Emissões de CRI por Ativo-lastro – Montante (em R$ milhões) 77
FIG. 32 Emissões de CRI de 2014 por Faixa de Prazo Final (% do Montante Emitido) 78
FIG. 33 Emissões de CRI de 2014 por Indexador (% do Montante Emitido) 78
FIG. 34 Ofertas Públicas de CRI 80
FIG. 35 Emissões de CRI de 2014 por Tipo de Registro (% do Montante Emitido) 80
FIG. 36 Número de Securitizadoras Imobiliárias Registradas na CVM 81
FIG. 37 Depósitos de CRI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 81
FIG. 38 Estoque de CRI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 82
FIG. 39 Composição do Montante Emitido de CRI em 2014 por Classe de Investidor (% de Montante) 82
ÍNDICE
FIG. 40 Patrimônio Líquido dos FII que investem em CRI 83

FIG. 41 Negócios de CRI na BM&FBOVESPA e CETIP – Montante (em R$ milhões) 83
FIG. 42 Número de Cedentes de CRI Pessoa Física por Atividade Econômica – Ano 2014 84
FIG. 43 Número de Cedentes de CRI Pessoa Jurídica por Atividade Econômica – Ano 2014 85
FIG. 44 Depósitos de CCI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 88
FIG. 45 Estoque de CCI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 88
FIG. 46 Negociações de CCI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 89
FIG. 47 Emissões de CRA por Tipo de Lastro – Montante (em R$ milhões) 109
FIG. 48 Composição das Emissões de CRA em 2014 por Tipo de Segmento (% do Montante Emitido) 110
FIG. 49 Emissões de CRA de 2014 por Faixa de Prazo Final (% do Montante Emitido) 110
FIG. 50 Emissões de CRA de 2014 por Indexador (% do Montante Emitido) 110
FIG. 51 Ofertas Públicas de CRA 112
FIG. 52 Emissões de CRA de 2014 por Tipo de Registro (% do Montante Emitido) 112
FIG. 53 Número de Securitizadoras do Agronegócio Registradas na CVM 112
FIG. 54 Depósitos de CRA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 113
FIG. 55 Estoque de CRA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 113
FIG. 56 Negociações de CRA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 114
FIG. 57 Negociações de CPR Financeira na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 118
FIG. 58 Negócios de CPR Financeira na CETIP em 2014 por Produto (% do Montante) 118
FIG. 59 Depósitos de CDCA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 121
FIG. 60 Estoque de CDCA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 121
FIG. 61 Negociações de CDCA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) 121
ÍNDICE DE TABELAS
ÍNDICE
Os dados das tabelas desta publicação têm como data base 31 de dezembro de
2014. Para acompanhamento contínuo de dados e notícias sobre este mercado,
utilize o Orbis e o Portal Tlon.
TAB. 1 Definições das Classes de Ativo-lastro de FIDC 41

TAB. 2 Spreads por Classificação de Risco 47
TAB. 3 Spreads por Ativo-Lastro 47
TAB. 4 Elevações de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2014 49
TAB. 5 Rebaixamentos de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2014 50
TAB. 6 Definições das Classes de Ativo-lastro de CRI 77
TAB. 7 Securitizadoras Imobiliárias que Emitiram CRI em 2014 79
TAB. 8 Negociações de CRI na CETIP por Faixa de Prazo Após a Emissão – 2013 e 2014 84
TAB. 9 Elevações de Classificação de Risco de CRI em 2014 85
TAB. 10 Rebaixamentos de Classificação de Risco de CRI em 2014 86
TAB. 11 Securitizadoras do Agronegócio que Emitiram CRA em 2014 160
TAB. 12 Ranking de Emissões de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2014 146
TAB. 13 Ranking de FIDC por Montante Emitido em 2014 146
TAB. 14 Ranking de FIDC por Montante de PL em 2014 147
TAB. 15 Ranking de FIDC por Montante de PL – Consolidado 147
TAB. 16 Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL em 2014 148
TAB. 17 Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações em 2014 148
TAB. 18 Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL – Consolidado 149
TAB. 19 Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações – Consolidado 149
TAB. 20 Ranking de Advogados de FIDC por Montante Emitido em 2014 150
TAB. 21 Ranking de Advogados de FIDC por Número de Operações em 2014 150
TAB. 22 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante Classificado de Cotas de FIDC em 2014 151
TAB. 23 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de Cotas de FIDC Classificado em 2014 151
TAB. 24 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante Classificado de Cotas de FIDC – Consolidado 151
TAB. 25 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de Cotas de FIDC Classificado – Consolidado 152
TAB. 26 Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL em 2014 152
TAB. 27 Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações em 2014 153
TAB. 28 Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL – Consolidado 153
TAB. 29 Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações – Consolidado 154
TAB. 30 Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL em 2014 154
TAB. 31 Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações em 2014 155
TAB. 32 Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL – Consolidado 155
TAB. 33 Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações – Consolidado 156
TAB. 34 Ranking de Estruturadores de FIDC por Montante Emitido em 2014 156
TAB. 35 Ranking de Estruturadores de FIDC por Número de Operações em 2014 157
TAB. 36 Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL em 2014 157
TAB. 37 Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações em 2014 158
TAB. 38 Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL – Consolidado 158
TAB. 39 Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações – Consolidado 159
ÍNDICE
TAB. 40 Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2014 159
TAB. 41 Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Número de Títulos em 2014 160
TAB. 42 Ranking de Emissões de CRI por Montante Emitido em 2014 163
TAB. 43 Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2014 163
TAB. 44 Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2014 164
TAB. 45 Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido – Consolidado 164
TAB. 46 Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações – Consolidado 165
TAB. 47 Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Preço Unitário dos CRI 165
TAB. 48 Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações de CRI a Vencer 166
TAB. 49 Ranking de Advogados de Operações de CRI por Montante Emitido em 2014 166
TAB. 50 Ranking de Advogados de Operações de CRI por Número de Operações em 2014 167
TAB. 51 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante de CRI Classificado em 2014 167
TAB. 52 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de CRI Classificado em 2014 168
TAB. 53 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante de CRI Classificado – Consolidado 168
TAB. 54 Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de CRI Classificado – Consolidado 168
TAB. 55 Ranking de Agentes Fiduciários por Montante Emitido de CRI em 2014 169
TAB. 56 Ranking de Agentes Fiduciários por Número de Operações de CRI em 2014 169
TAB. 57 Ranking de Agentes Fiduciários por Preço Unitário dos CRI 170
TAB. 58 Ranking de Agentes Fiduciários por Número de Operações de CRI a Vencer 170
TAB. 59 Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Preço Unitário dos CRI 171
TAB. 60 Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações de CRI a Vencer 171
TAB. 61 Ranking de Líderes de Distribuição de CRI por Montante Emitido em 2014 172
TAB. 62 Ranking de Líderes de Distribuição de CRI por Número de Operações em 2014 172
TAB. 63 Ranking de Emissões de CRA por Montante Emitido em 2014 174
TAB. 64 Ranking de Emissões de CRA por Montante Emitido – Consolidado 174
TAB. 65 Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Montante Emitido em 2014 175
TAB. 66 Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Número de Operações em 2014 175
TAB. 67 Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Montante Emitido – Consolidado 175
TAB. 68 Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Número de Operações – Consolidado 175
TAB. 69 Ranking de Advogados de Operações de CRA por Montante Emitido em 2014 176
TAB. 70 Ranking de Advogados de Operações de CRA por Número de Operações em 2014 176
TAB. 71 Ranking de Líderes de Distribuição de CRA por Montante Emitido em 2014 177
TAB. 72 Ranking de Líderes de Distribuição de CRA por Número de Títulos em 2014 177
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A Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada Ltda. empregou seus melhores esforços na obtenção e verificação
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INTRODUÇÃO
GERAL
uqbar publicações
INTRODUÇÃO GERAL
INTRODUÇÃO
O ano de 2014 se provou uma mistura de negativos e positivos para

o mercado de finanças estruturadas. Poder-se-ia afirmar que, visto como um
combinado dos desenvolvimentos nos mercados dos três principais títulos do
universo de finanças estruturadas, o ano passado ficou aquém do desejado
no tocante às suas operações que não são específicas de qualquer segmento
econômico, manteve-se de acordo com as expectativas em relação às suas
operações voltadas para o segmento imobiliário e superou o esperado no
que tange suas operações direcionadas para o segmento do agronegócio.
Deve-se ajustar tal leitura, entretanto, em função do desafiador ambiente
macroeconômico que reinou em 2014. Tratou-se de um período caracterizado
por inflação e juros crescentes, ausência de crescimento econômico e
acirramento de disputas no âmbito da política.
O principal título do mercado de finanças estruturadas de uso geral
são as cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC). As
operações deste tipo de fundo, um veículo de securitização, estão associadas
ao financiamento de qualquer segmento econômico. O mercado consolidado
destes fundos permaneceu basicamente estável em suas dimensões ao longo
de 2014. Porém, durante o ano muito se esperava em relação à utilização
dos FIDC como alternativa de financiamento na economia brasileira, com
destaque para seu potencial junto ao setor de infraestrutura. Além disto, com a
absorção pela indústria de FIDC, finalmente, de seu novo marco regulamentar,
estabelecido pela Instrução da Comissão de Valores Mobiliários nº 531 (ICVM
531), editada em 2013, as expectativas de uma retomada do movimento
de expansão deste segmento haviam sido reforçadas. Assim, pode-se dizer
que, ao final do último ano, a evolução verificada no mercado de FIDC não
correspondeu às expectativas que seus participantes nutriam no início do
mesmo. A única exceção ficou por conta do chamado segmento NP, que se
refere aos fundos não padronizados, os quais, devido à não correlação de seus
desempenhos com o desempenho da economia, mostraram vigor expansivo.
O principal título do mercado de finanças estruturadas voltado para o
setor imobiliário são os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI). Trata-se do
principal título de securitização imobiliária no país. As emissões anuais de CRI
estabeleceram novo recorde em 2014, superando em 1,5% a cifra referente ao
ano de 2013, recorde anterior. Porém, tal desempenho deveria ser apreciado
com uma pitada de sal, à luz da: i) participação relevante no mesmo de um
par de mega operações que tiveram como tomador final a Petrobras e cujos
recursos foram levantados visando utilização que se entende distinta daquela
originalmente vislumbrada na criação dos CRI; e ii) participação declinante no
mesmo de operações com lastro direto pulverizado e/ou devido por pessoas
físicas, as quais são mais congeniais à intenção original do legislador quando
INTRODUÇÃO
da criação dos CRI. Mesmo assim, não deixa de ser suficientemente positiva
a expansão verificada no mercado de CRI em 2014, que elevou o nível de
estoque deste título registrado na CETIP para acima dos R$55,00 bilhões. Neste
sentido, a força do mercado de crédito imobiliário se fez sentir por mais um ano
no mercado de CRI, correspondendo às expectativas de seus participantes.
O principal título do mercado de finanças estruturadas voltado para o
setor do agronegócio são os Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA).
Trata-se do principal título de securitização do agronegócio no país. Conforme
se verá abaixo, em 2014 as emissões anuais de CRA dobraram em relação às
de 2013 e quase decuplicaram em relação às de 2012. Este é o segmento onde
ao final do último ano a percepção geral dos níveis de expansão e de inovação
alcançados era a de superação das estimavas que haviam prevalecido no
início do ano. Pela primeira vez houve participação majoritária de operações
estruturadas com lastro em crédito corporativo, estabelecendo-se assim
um alongamento do prazo médio das emissões de CRA. Apesar de ainda
se encontrar em nível diminuto quando comparado ao tamanho do sistema
nacional de crédito rural ou ao potencial referente ao financiamento de um setor
que é responsável por quase um terço da economia brasileira, o mercado de
CRA gerou um desempenho que merece destaque na leitura do universo de
finanças estruturadas em 2014.
Para se melhor compreender o papel do mercado de finanças
estruturadas no financiamento de todos os setores da economia brasileira,
esta Introdução desenvolve uma análise abordando a evolução recente da
dimensão e da composição do crédito concedido por instituições financeiras
no país seguida, para fins comparativos, de um dimensionamento do mercado
de securitização representado pelos mercados de dois de seus principais
títulos.
O crédito concedido por instituições financeiras representa de forma
protagonista o universo completo de financiamento em uma economia de
forte base bancária como a brasileira. Assim, por razões de natureza prática,
ao se efetuar a análise a seguir, o indicador de montante consolidado de
crédito concedido por instituições financeiras é a variável utilizada para a
representação do financiamento total disponível no país. Outras formas de
financiamento, como aquelas associadas às transações comerciais a prazo
ou às operações de mercado de capitais, não são consideradas no cômputo
do financiamento total.
Já as operações de securitização, pela abrangência de suas estruturas,
são aqui consideradas como as principais operações representativas do
universo de finanças estruturadas. Desta forma, dados referentes a operações
de securitização são utilizados para o dimensionamento representativo do
mercado de finanças estruturadas no exercício comparativo com os dados
INTRODUÇÃO
referentes ao volume de financiamento na economia brasileira. Particularmente

são utilizados os dados referentes ao mercado consolidado de FIDC, veículo
de securitização de ampla utilização para financiamento, não tendo vínculo
exclusivo com um setor específico da economia. Adicionalmente, para fins de
comparação com o mercado bancário somente de crédito rural, também são
apresentados dados referentes ao mercado consolidado de CRA, o principal
título de securitização do agronegócio.
É importante apontar que os dados referentes ao nível consolidado de
crédito na economia, produzidos nesta análise, também se fazem pertinentes e
comparáveis em relação aos dados referentes ao mercado de securitização por
motivo em sentido contrário ao aventado anteriormente. Isto porque, ao invés
de se considerar apenas a contribuição do mercado de securitização para o
financiamento consolidado da economia, é instrutivo também, sob perspectiva
oposta, se considerar o impacto do montante de crédito consolidado originado
na economia no desenvolvimento do seu mercado de securitização.
O crédito é a matéria prima do mercado de securitização. Os veículos
de securitização, não sendo originadores de créditos, são operacionalizados
1
através da aquisição de créditos originados por terceiros. E são os fluxos de
pagamento oriundos desta matéria prima que, uma vez transformados através
da tecnologia da securitização, produzem os pagamentos dos títulos emitidos
pelos veículos de securitização. Assim, utilizando-se desta analogia de um
processo produtivo, a relevância do montante de crédito consolidado originado
na economia para o mercado de securitização seria comparável à relevância da
produção de, por exemplo, minério de ferro para o mercado de aço.
Ao fim de 2014, a trajetória do montante de crédito na economia brasileira
ameaçava atravessar um ponto de inflexão potencialmente marcante. O retrato
e, mais importante, o filme macroeconômico que se desdobrava naquele
momento (e que continua a se desdobrar na ocasião do lançamento deste
Anuário) apontava para a insustentabilidade desta trajetória já a curto prazo.
Indicadores apontando a queda do crescimento econômico e o aumento da
vulnerabilidade fiscal e da conta corrente no país informavam um futuro em
2015 de aumento de juros e de inadimplência e de queda de renda, acarretando
em redução da oferta de crédito. Assim, a análise constante nesta Introdução,
que aborda a evolução do crédito na economia até o final de 2014 –indicando
suas caraterísticas e avaliando sua qualidade– deve ser absorvida à luz desta
perspectiva que vem formando as expectativas do mercado para o ano que se
adentra.
1
Em uma descrição mais rigorosa quanto aos termos utilizados, um veículo de securitização
não adquire tão somente créditos, ele adquire direitos creditórios, um objeto cuja definição é
mais ampla que simplesmente créditos, englobando também direitos não necessariamente
associados a dívidas padronizadas ou fluxos de pagamentos fixamente definidos.
Crédito Direcionado x Crédito Livre

INTRODUÇÃO
Conforme os dados fornecidos pelo Banco Central, o saldo consolidado

de créditos pertencentes ao conjunto das instituições financeiras (devidos pelo
setor não-financeiro) cresceu de R$762,35 bilhões em março de 2007 para
R$3,02 trilhões em dezembro de 2014. O ritmo de aumento do saldo se deu
de forma quase constante ao longo deste período e representou, de forma
acumulada, um crescimento proporcional substancialmente maior que aquele
referente ao tamanho da economia brasileira. Mas a taxa de crescimento
instantânea para a fatia do saldo referente aos créditos com recursos
direcionados permaneceu, ao longo deste período, sempre mais elevada do
que aquela referente aos créditos com recursos livres, particularmente a partir
do início de 2009. O resultado foi uma transformação relevante, nos últimos
anos, da composição do saldo de crédito entre estas duas categorias.
A segmentação do crédito, entre aquele concedido com recursos
direcionados e aquele concedido com recursos livres, se faz pertinente para
esta análise, como apontado a seguir, em função das distintas implicações da
existência de cada um dos tipos de crédito para o mercado de securitização,
além das outras implicações de natureza macroeconômica. Em última
análise, a securitização de créditos pertencentes à primeira categoria
é economicamente muito menos viável que a securitização de créditos
pertencentes à segunda categoria.
Créditos com recursos direcionados utilizam recursos captados através
de certos tipos de fontes bancárias baratas, como a caderneta de poupança e os
depósitos à vista, e também de fundos e programas públicos, inclusive diretamente
de orçamentos governamentais. São créditos regulamentados que devem
atender parâmetros específicos em relação ao seu formato e ao seu tomador
e também aos montantes mínimos alocados em determinados segmentos da
economia. Assim, são créditos concedidos para seus tomadores a um custo
menor que o custo de mercado, caracterizando-os como créditos subsidiados.
Créditos concedidos diretamente pelo Banco Nacional de Desenvolvimento
Econômico e Social (BNDES), ou oriundos de recursos captados por instituições
financeiras intermediárias junto a este banco, se incluem entre os considerados
com recursos direcionados. Os segmentos imobiliário, rural, de infraestrutura,
de bens de capital, de exportação e de pequenas e médias empresas são os
principais receptores do crédito com recursos direcionados.
Em contrapartida ao crédito com recursos direcionados, o crédito
concedido com recursos captados junto ao mercado, majoritariamente ao custo
de mercado, compõe a outra parcela do crédito total, denominada de crédito
com recursos livres. Este é composto por financiamentos e empréstimos com
taxas e montantes livremente pactuados entre instituições financeiras e seus
mutuários em geral.
INTRODUÇÃO
A figura 1 abaixo exibe a evolução histórica, de março de 2007 até

dezembro de 2014, do saldo da carteira de crédito das instituições financeiras,
segmentado entre as categorias de crédito com recursos direcionados e de
crédito com recursos livres.
Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados (em R$ milhões) FIG. 1
Fonte: Banco Central do Brasil
3.500.000
3.000.000
2.500.000
2.000.000
1.500.000
1.000.000
500.000
0
Mar-07
Jun-07
Set-07
Dez-07
Mar-08
Jun-08
Set-08
Dez-08
Mar-09
Jun-09
Set-09
Dez-09
Mar-10
Jun-10
Set-10
Dez-10
Mar-11
Jun-11
Set-11
Dez-11
Mar-12
Jun-12
Set-12
Dez-12
Mar-13
Jun-13
Set-13
Dez-13
Mar-14
Jun-14
Set-14
Dez-14
Recursos Livres Recursos Direcionados
Tomando-se como base o nível de saldo, ou estoque, total de crédito

em dezembro de 2008, de R$1,23 trilhão, depreende-se que este indicador
consolidado cresceu nominalmente 144,5% no período de seis anos coberto
até o ponto final na figura 1, em dezembro de 2014. Porém, tal crescimento
se decompõe de forma bastante distinta entre os crescimentos referentes às
duas categorias que compõem o total de créditos. Enquanto o estoque de
crédito com recursos livres se elevou no mesmo período somente 89,4%,
passando de R$833,19 bilhões para R$1,58 trilhão, o estoque de crédito
com recursos direcionados se elevou impressionantes 259,2%, passando
de R$400,80 bilhões para R$1,44 trilhão. Como consequência da taxa de
crescimento do crédito direcionado ter sido muito mais alta que a do crédito
livre, a proporcionalidade entre o primeiro e o segundo subiu de 48,1% para
91,2% no período.
Tal transformação da composição do crédito total, com o direcionado se
aproximando em tamanho do livre, tem fortes implicações macroeconômicas
e estruturais, inclusive para o mercado de capitais e seu segmento de
finanças estruturadas. Sua ocorrência resultou de um papel crescentemente
interventor na economia e na oferta de financiamentos por parte do Governo
durante os últimos anos, papel este que se operacionalizou muito através da
atuação das instituições financeiras públicas, com destaque para o BNDES.
Como consequência, além dos benefícios usufruídos pelos tomadores de
recursos subsidiados, houve distorções crescentes na alocação de recursos
na economia, tornando-a menos eficiente. Aqueles tomadores que estão
INTRODUÇÃO
restritos ao crédito livre tiveram seus custos relativamente aumentados. Por

sua vez, a efetividade da política monetária praticada diminuiu, perdendo poder
de impacto na demanda agregada e no controle inflacionário. As instituições
financeiras públicas, por sua vez, tiveram seus balanços e estruturas ampliados
para além do financeiramente desejável.
Já para as operações de securitização no mercado de finanças
estruturadas, o estoque de crédito direcionado, em sua grande maioria, não
representa, na prática, matéria-prima utilizável, tal qual ilustrado anteriormente.
Ou seja, a maior parte do crédito direcionado é dificilmente securitizável devido
à impossibilidade financeira inerente. Os títulos de securitização são vendidos
preponderantemente para investidores que buscam um retorno consistente
com o risco que está sendo tomado. Assim, operações de securitização de
crédito direcionado subsidiado são difíceis de se viabilizar porque investidores
que estejam dispostos a correr o risco de tomadores de crédito subsidiado
exigirão um retorno acima daquele que a operação de securitização pode gerar.
É por isto que títulos de securitização que têm como lastro créditos imobiliários
originados no âmbito do Sistema Financeiro de Habitação são comumente
vendidos para o Fundo de Garantia do Tempo de Serviço, ou então, por razões
de cunho regulamentar, para os próprios originadores de seu lastro.
Crédito x PIB
Voltando à análise da evolução do crédito na economia brasileira, mas
agora sob uma perspectiva do desempenho relativo deste indicador em relação
ao tamanho da economia, constata-se, primeiro, um aumento contínuo,
embora volátil, ao longo dos últimos anos desta relação de proporcionalidade.
Tal observação se fundamenta na leitura da evolução do índice percentual do
estoque total de crédito em relação ao Produto Interno Bruto (PIB). A figura 2
apresenta este histórico e também exibe os de seus componentes: o do índice
referente ao estoque de crédito direcionado e o do índice referente ao estoque
de crédito livre.
Retomando como ponto inicial da análise o final de 2008, naquele
momento o estoque total de crédito representava 40,7% do PIB, sendo que
13,2 destes pontos percentuais se referiam ao crédito direcionado e 27,5
se referiam ao crédito livre. Em dezembro de 2014 o tamanho relativo do
crédito total na economia galgou para 58,9%, sendo que agora 28,1 pontos
percentuais se referiam ao crédito direcionado e 30,8 se referiam ao crédito
livre. Nota-se, assim, que o estoque de crédito direcionado mais que dobrou
sua fatia em relação ao bolo (o PIB) que, por sua vez, também cresceu em
termos reais. O PIB real (nominal menos inflação) subiu 16,8% nos últimos seis
anos. Vale também ressaltar que em todo este período o estoque de crédito
livre aumentou em apenas 3,3 pontos percentuais sua proporcionalidade em
INTRODUÇÃO
relação ao PIB e que, criticamente, nos últimos dois anos este percentual se
reduziu.
Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados

em Relação ao PIB (em %) FIG. 2
70
60
50
40
30
20
10
0
Mar-07
Jun-07
Set-07
Dez-07
Mar-08
Jun-08
Set-08
Dez-08
Mar-09
Jun-09
Set-09
Dez-09
Mar-10
Jun-10
Set-10
Dez-10
Mar-11
Jun-11
Set-11
Dez-11
Mar-12
Jun-12
Set-12
Dez-12
Mar-13
Jun-13
Set-13
Dez-13
Mar-14
Jun-14
Set-14
Dez-14
Crédito Total Créditos Livres Créditos Direcionados
O crescimento do crédito na economia brasileira em anos recentes teve

como uma das suas principais fontes o crescimento do crédito imobiliário.
Nos últimos seis anos a fatia correspondente ao saldo de crédito imobiliário
saltou de 5,6% para 16,5% do total de crédito nas carteiras das instituições
financeiras. Porém, a maior parte do crescimento do montante consolidado
de crédito imobiliário concedido pelas instituições financeiras se refere a um
crédito imobiliário direcionado, concedido com recursos captados junto à
caderneta de poupança.
O salto da participação do crédito imobiliário significou uma transformação
relevante na composição da dívida total das pessoas físicas, tendo a fatia desta
dívida referente ao crédito imobiliário também dado um salto neste período.
Isto é refletido no aumento, nas carteiras das instituições financeiras, da fatia
do crédito imobiliário devido por pessoas físicas, de 43,1% para 68,7% do total
de crédito direcionado devido por pessoas físicas, e de 11,2% para 30,6% do
total de crédito devido por pessoas físicas.
Por outro lado, a imensa maioria do crédito imobiliário que é securitizado
no país o é através das operações de CRI, o principal título de securitização
imobiliária no Brasil. Nas carteiras dos FIDC atualmente encontram-se apenas
uma parcela de pouco mais de 2,0% do total do crédito imobiliário que está
securitizado. Desta forma, dado que a viabilidade financeira de se estruturar
títulos de securitização e vendê-los para o mercado investidor requer, quase
sempre, que os créditos utilizados como lastro destes títulos sejam da categoria
de crédito livre, e dado que os FIDC, que são o principal veículo de securitização
no mercado brasileiro, não têm exercido um papel importante na securitização
de crédito imobiliário, a análise que se segue prioriza o desempenho do crédito
INTRODUÇÃO
livre, antes de abordar o papel do mercado de FIDC. Assim, mesmo não focada
no crédito imobiliário, o qual vem se destacando na evolução do crédito na
economia, esta análise abarca a fatia do universo de crédito que apresenta
condições mais sustentáveis de crescimento –a do crédito livre– e considera a
contribuição para este crescimento do mercado do principal título de finanças
estruturadas, o qual utiliza como sua matéria prima, preponderantemente, o
crédito livre.
Crédito Livre
Se atendo apenas à evolução do crédito livre, é exibido na figura 3 o
histórico dos componentes deste crédito, também como indicadores de suas
respectivas relações com o PIB, segmentados entre aquele cujos devedores
são pessoas jurídicas e aquele cujos devedores são pessoas físicas.
Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres para Pessoas Físicas

FIG. 3
e Jurídicas em Relação ao PIB (em %)
16
15
14
13
12
11
10
9
Mar-07
Jun-07
Set-07
Dez-07
Mar-08
Jun-08
Set-08
Dez-08
Mar-09
Jun-09
Set-09
Dez-09
Mar-10
Jun-10
Set-10
Dez-10
Mar-11
Jun-11
Set-11
Dez-11
Mar-12
Jun-12
Set-12
Dez-12
Mar-13
Jun-13
Set-13
Dez-13
Mar-14
Jun-14
Set-14
Dez-14 Pessoas Jurídicas Pessoas Físicas
O crédito livre para pessoas jurídicas cresceu de forma um pouco mais

prolongada até a crise financeira de 2008, refletindo a tendência de aumento
de capacidade de alavancagem das empresas que ocorreu naquele período. A
partir da crise financeira, o quadro se inverteu temporariamente, com algumas
empresas passando por um processo mais crítico de vulnerabilidade creditícia
e, por outro lado, os consumidores usufruindo mais diretamente de uma política
econômica anticíclica fomentada pelo Governo. Mais recentemente, após o
forte desempenho da economia em 2010, os bancos incrementaram o foco
de atuação na concessão de crédito para empresas ao longo dos anos de
2011 e 2012. Ao final daquele último ano, os dois cômputos referentes aos
crescimentos proporcionais desde 2007 dos níveis de crédito livre em relação
ao PIB, para as pessoas físicas e para as pessoas jurídicas, eram quase
coincidentes, tendo estes galgado mais de cinco pontos percentuais e atingido
15,7% e 16,1% respectivamente.
INTRODUÇÃO
Nos últimos dois anos, mesmo se tratando de um período de baixíssimo

crescimento da economia, a proporcionalidade do crédito livre em relação
ao PIB se reduziu. Tal diminuição resultou de reduções em ambos os seus
indicadores componentes –o crédito livre tanto para pessoas físicas como para
pessoas jurídicas– que terminaram 2014 em 15,3% e 15,5%, respectivamente.
Tal desempenho nos últimos dois anos mostra uma crescente resistência
ao crescimento proporcional do crédito livre, provavelmente em função do
contínuo avanço do crescimento proporcional do crédito direcionado.
As três maiores categorias que compunham o crédito livre para pessoas
físicas no final de 2014 são, nesta ordem: Crédito Pessoal Consignado,
Financiamento de Veículos, e Cartão de Crédito. Tal composição se alterou
em relação a dois anos antes, tendo Crédito Pessoal Consignado se tornado a
maior fatia e Financiamento de Veículos descido para a segunda colocação. A
perda de participação da categoria Financiamento de Veículos na composição
do crédito livre para pessoas físicas encontrou paralelo no comportamento da
composição do mercado de FIDC por categoria de ativo-lastro, mesmo não
havendo distinção entre tomador pessoa física e pessoa jurídica na definição da
categoria de ativo-lastro Financiamento de Veículos utilizada pela Uqbar para
este mercado. Vale ressaltar que estas três categorias principais que compõem
o estoque de crédito livre para pessoas físicas das instituições financeiras
coincidem com os objetivos de aquisição de políticas de investimento de boa
parte dos FIDC que investem em recebíveis que podem ter pessoas físicas
como devedor. Estes FIDC pertencem a duas das quatro principais categorias
de ativo-lastro do setor, a saber, as categorias Financiamento de Veículos
e Crédito Pessoal. A figura 4 traz a composição do saldo de crédito com
recursos livres para pessoas físicas no final de dezembro de 2014.
Composição do Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres

para Pessoas Físicas (em dez/14) FIG. 4
32,1 % 12,8 %
Crédito Pessoal Crédito Pessoal
Consignado Não Consignado
23,9 % 10,5 %
Veículos Outros
20,7 %
Cartão de Crédito
INTRODUÇÃO
Em relação à composição do crédito livre para pessoas jurídicas,

percebe-se que, diferentemente do que ocorre com a composição deste
para pessoas físicas, uma categoria de crédito, denominada Capital de Giro
- Prazo Superior a 365 Dias, representava mais do que um terço do total
ao final de 2014. Em contrapartida, as categorias de crédito Aquisição e
Arrendamento –onde se inserem as operações de financiamento de veículos–,
e Recebíveis Comerciais têm participações relativamente pequenas. Em
relação à transformação desta composição ao longo dos últimos dois anos,
a principal alteração se deu na fatia referente à categoria Comércio Exterior,
que aumentou 3,9 pontos. Este perfil de composição não encontra paralelo
no mercado de FIDC, onde a categoria de ativo-lastro Recebíveis Comerciais
ainda é muito maior que a categoria Crédito Pessoa Jurídica (definida como
aquela que engloba os empréstimos corporativos de médio e de longo prazo).
Ou seja, a diferenciação entre os perfis de composição do crédito livre para
pessoas jurídicas e das carteiras dos FIDC aponta para um papel, na prática,
ainda de natureza muito incipiente exercido por este veículo de securitização
no financiamento de médio e longo prazo do setor corporativo. Os FIDC são
mais focados em créditos do tipo que não é predominante nas carteiras das
instituições financeiras e estas não atuam como cedentes dos créditos que
mais originam para o mercado de FIDC. A figura 5 traz a composição do
saldo de crédito com recursos livres para pessoas jurídicas nas carteiras das
instituições financeiras no final de dezembro de 2014.
Composição do Saldo da Carteira de Crédito –Recursos Livres

para Pessoas Jurídicas (em dez/14) FIG. 5
38,3 % 5,8 %
Capital de Giro – Prazo Aquisição
Superior a 365 dias e Arrendamento
18,3 % 4,9 %
Comércio Exterior Recebíveis
Comerciais
11,1 % 21,5 %
Capital de Giro –
Outros Prazos Outros
Setor Rural e CRA

INTRODUÇÃO
Duas figuras abaixo são adicionadas à análise corrente para inserir

outra comparação quantitativa entre o espaço geral de financiamentos e
o mercado de finanças estruturadas. A figura 6 apresenta a evolução do
indicador que representa o estoque consolidado de operações de crédito das
instituições financeiras ao setor rural, em porcentagem, em relação ao PIB.
Nota-se o salto deste indicador de 3,8%, ainda no final de 2012, para 5,0 %
no final do ano passado. Ou seja, este é um setor que recebe financiamento
de instituições financeiras em ritmo fortemente crescente, que já superou a
marca de R$200,0 bilhões.
Saldo das Operações de Crédito – Setor Rural em Relação ao PIB (em %) FIG. 6
5,5
5,0
4,5
4,0
3,5
3,0
Jan-07
Abr-07
Jul-07
Out-07
Jan-08
Abr-08
Jul-08
Out-08
Jan-09
Abr-09
Jul-09
Out-09
Jan-10
Abr-10
Jul-10
Out-10
Jan-11
Abr-11
Jul-11
Out-11
Jan-12
Abr-12
Jul-12
Out-12
Jan-13
Abr-13
Jul-13
Out-13
Jan-14
Abr-14
Jul-14
Out-14
O universo mais amplo de crédito vinculado ao setor rural vai muito
além daquele restrito às carteiras das instituições financeiras, compreendendo
também o vasto conjunto de operações de natureza creditícia entre empresas
não financeiras, entre estas e pessoas físicas ou até mesmo entre somente
pessoas físicas. Afinal de contas, a dimensão do agronegócio na economia
brasileira implica na existência de uma larga gama de opções de operações
de crédito para que se viabilize operacionalmente este setor. Mesmo assim, a
trajetória recente do indicador na figura 6 não deixa de encapsular o sentido
da importância crescente do crédito rural para a economia brasileira. Por isto,
a contribuição do mercado de capitais para a sustentação do crescimento
da oferta deste tipo de crédito tende a ser cada vez mais fundamental.
Particularmente, o universo de títulos do agronegócio do mercado de finanças
estruturadas oferece grande potencial de crescimento, já dando os primeiros
sinais de cumprimento deste papel. A figura 7 traz a evolução anual do
montante consolidado emitido de CRA desde 2009, ano da primeira operação
deste título realizada no mercado. Este é o título de securitização que mais
cresceu nos últimos dois anos em termos relativos, alcançando emissões
INTRODUÇÃO
anuais de R$2,40 bilhões em 2014. Entretanto, a abissal diferença dimensional

em relação ao mercado de crédito rural certifica o enorme potencial ainda a ser
explorado em oportunidades de financiamento e de investimento referente ao
agronegócio através de operações de securitização.
Emissões de CRA – Montante (em R$ milhões) FIG. 7
Fonte: Uqbar
2.403
1.226
283
152 174
22
2009 2010 2011 2012 2013 2014
Debêntures
Para efeito comparativo complementar, no contexto da discussão do
papel do mercado de securitização e de seu potencial de contribuição entre
as formas de financiamento e de investimento no mercado financeiro brasileiro,
também é apresentado aqui, através da figura 8, um dimensionamento atual
do mercado de debêntures, através da evolução mensal nos últimos quatro
anos de seus números consolidados de estoque. As cifras apresentadas
excluem as debêntures emitidas por empresas de leasing. O estoque de
debêntures cresceu continuamente neste período, fechando 2014, pela
primeira vez, acima de R$300,00 bilhões. Esta dimensão pode ser comparada
aos números referentes ao mercado de FIDC, apresentados em seguida, que
são muito mais reduzidos e, portanto, parecem justificar um potencial de
crescimento relevante. O vínculo entre os dois mercados é claro, sendo as
dívidas corporativas de longo prazo um tipo de recebível que define uma das
principais categorias de ativo-lastro do mercado de FIDC. Alternativamente,
pode-se afirmar que os FIDC se caracterizam como veículos que possibilitam
o investimento diversificado em uma carteira de dívidas corporativas, com as
debêntures, por exemplo.
INTRODUÇÃO
Saldo de Estoque de Debêntures* (em R$ milhões) FIG. 8
Fonte: CETIP
350.000
300.000
250.000
200.000
150.000
100.000
50.000
0
Jan-11
Fev-11
Mar-11
Abr-11
Mai-11
Jun-11
Jul-11
Ago-11
Set-11
Out-11
Nov-11
Dez-11
Jan-12
Fev-12
Mar-12
Abr-12
Mai-12
Jun-12
Jul-12
Ago-12
Set-12
Out-12
Nov-12
Dez-12
Jan-13
Fev-13
Mar-13
Abr-13
Mai-13
Jun-13
Jul-13
Ago-13
Set-13
Out-13
Nov-13
Dez-13
Jan-14
Fev-14
Mar-14
Abr-14
Mai-14
Jun-14
Jul-14
Ago-14
Set-14
Out-14
Nov-14
Dez-14
*Foram excluídas as debêntures emitidas por empresas de leasing.
Participação de FIDC
A figura 9, a seguir, exibe a evolução mensal do Patrimônio Líquido (PL)
consolidado do mercado de FIDC nos últimos oito anos, destacando a fatia
referente ao segmento composto pelos fundos chamados Não Padronizados
(NP). O mercado de FIDC cresceu vigorosamente até o final de 2011,
alcançando PL consolidado acima de R$63,00 bilhões. Porém, ao longo de
2012 este mercado se reduziu, até se estabilizar a partir do início de 2013. De
lá para cá, entretanto, este universo não foi capaz de retomar sua trajetória
2
histórica de crescimento . Ao final de 2014, o PL consolidado se encontrava
em R$53,36 bilhões.
Patrimônio Liquido dos FIDC (em R$ milhões) FIG. 9
Fonte: Uqbar
70.000
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
Jan-07
Mar-07
Mai-07
Jul-07
Set-07
Nov-07
Jan-08
Mar-08
Mai-08
Jul-08
Set-08
Nov-08
Jan-09
Mar-09
Mai-09
Jul-09
Set-09
Nov-09
Jan-10
Mar-10
Mai-10
Jul-10
Set-10
Nov-10
Jan-11
Mar-11
Mai-11
Jul-11
Set-11
Nov-11
Jan-12
Mar-12
Mai-12
Jul-12
Set-12
Nov-12
Jan-13
Mar-13
Mai-13
Jul-13
Set-13
Nov-13
Jan-14
Mar-14
Mai-14
Jul-14
Set-14
Nov-14
FIDC FIDC NP
2
O mercado de FIDC sofreu o impacto das liquidações de bancos médios que ocorreram até
2013. Não só alguns fundos, alguns de porte elevado, que tinham como participantes estes
bancos também tiveram que ser liquidados, mas também a nova norma principal do segmento
teve que ser aguardada, causando interrupção de novas operações. Mas a partir da edição da
ICVM 531, em 2013, o novo marco, apesar de operacionalmente mais caro, trazia condições
mais sólidas para o revigoramento do mercado de FIDC.
INTRODUÇÃO
A trajetória do tamanho do mercado de FIDC diverge daquelas referentes

aos tamanhos do mercado de debêntures e do estoque de crédito livre, as
quais continuaram a crescer depois do final de 2011, pelo menos em termos
nominais. Além disto, o mercado de FIDC ainda representa pouco mais de um
sexto do mercado de debêntures e de um trigésimo do estoque de crédito livre.
Na verdade, como pode se depreender da figura 9, a parte do mercado de
FIDC que apresentou expansão nos anos mais recentes se refere ao segmento
NP. Os FIDC NP, representados principalmente por fundos que investem em
quatro tipos de ativos, sendo eles os recebíveis oriundos de empresas em
recuperação judicial, os créditos inadimplidos, os precatórios e os direitos
decorrentes de ações judiciais ainda não julgadas, compõem um segmento à
parte, o qual não apresenta correlação positiva entre seu desempenho e o da
economia em geral. São fundos onde a capacitação específica de originação,
gestão, precificação, cobrança e prática judicial determina seu desempenho
e rentabilidade. De fato, este segmento vem se expandindo em tempos de
ausência de crescimento econômico.
A dimensão relativamente reduzida alcançada até agora pelo universo
FIDC se contrasta com toda sua potencialidade. Por exemplo, em comparação
às necessidades atuais de investimento no setor de infraestrutura, os FIDC se
mostram patentemente subutilizados. Oferecendo a possibilidade de isenção
tributária para seus investidores pessoa física e, em determinadas condições,
estrangeiro, além da diversificação de risco proporcionada pela pulverização
de suas carteiras, FIDC que investem em certos projetos de infraestrutura
perfazem, até o presente momento, tão somente um conjunto unitário de
fundos, composto pelo FIDC BB Votorantim Highland Infraestrutura, que
apresentava PL em dezembro de 2014 de R$332,9 milhões. Esta anomalia
fica ainda mais latente, quando se adiciona a esta conjuntura o fato de que o
mercado de FIDC já ofereceu soluções de financiamento como, por exemplo,
para o setor de transporte, quando as fontes tradicionais do mercado bancário
3
e de capitais não se faziam presentes .
O mercado de FIDC continua a ser o principal segmento do mercado
de securitização, fundamentado em um histórico de mais de doze anos. Estes
fundos representam a possibilidade de financiamento de qualquer segmento
econômico e qualquer tipo de tomador de recursos. Ao mesmo tempo, em
função da tecnologia da securitização, oferecem a possibilidade de investimento
diversificado e retorno potencial diferenciado de toda gama de riscos,
satisfazendo desde o mais conservador até o mais ousado dos investidores.
Assim, no Brasil de 2015, é enorme o potencial ainda a ser explorado das
operações de FIDC.
3
Ver o artigo “Uma empresa deficitária, um FIDC inovador e investimentos de sucesso”, publicado
no portal TLON, www.tlon.com.br
INTRODUÇÃO
A seguir, este Anuário apresenta três capítulos trazendo um amplo

conjunto de dados quantitativos e qualitativos dos títulos do mercado de
finanças estruturadas, organizados por atividade econômica. Cada capítulo
traz uma introdução própria abordando os desenvolvimentos em destaque
em 2014 referentes aos seus respectivos títulos. O primeiro deles cobre os
títulos gerais, onde se destacam as cotas de FIDC, e dos quais também fazem
parte as Cédulas de Crédito Bancário e os Certificados de Cédulas de Crédito
Bancário. O segundo destes três capítulos é dedicado aos títulos de crédito
de lastro imobiliário, tendo os CRI em evidência e também apresentando
dados referentes às Cédulas de Crédito Imobiliário. Na sequência, o terceiro
capítulo apresenta os títulos do agronegócio, que incluem os CRA, as Cédulas
do Produto Rural e os Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio.
Cada capítulo se encerra com um artigo, escrito por profissionais de escritórios
de advocacia atuantes no mercado de finanças estruturadas, voltado para os
aspectos regulamentares e legislativos relevantes para o respectivo segmento.
O Anuário termina com mais um capítulo dedicado aos Rankings Uqbar,
que ordena operações e participantes, e à análise das movimentações de
posicionamento no mercado entre seus diversos tipos de participantes.
1 TÍTULOS
GERAIS
uqbar publicações
INTRODUÇÃO
TÍTULOS GERAIS
Este primeiro capítulo, diferentemente dos dois seguintes, se concentra

nos principais títulos de finanças estruturadas de uso geral, os Títulos Gerais,
aqueles sem vínculo exclusivo com qualquer segmento econômico em
particular. Este conjunto é composto por três títulos, a saber: as cotas de
Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC), as Cédulas de Crédito
Bancário (CCB) e os Certificados de Cédulas de Crédito Bancário (CCCB).
Precedidos por esta análise introdutória, são apresentados informações e
dados, históricos e referentes ao ano de 2014, acerca destes títulos e seus
respectivos mercados, com ênfase nas variáveis de dimensionamento de
mercado primário e secundário e, em relação aos FIDC, de composição e de
desempenho. A análise a seguir aborda os pontos de destaque dos dados
exibidos.
As cotas de FIDC são os principais títulos de securitização no mercado
brasileiro, sendo os únicos que correspondem a operações de financiamento
e investimento em diversos segmentos econômicos, além de poderem contar
com direitos creditórios em suas carteiras de natureza variada. É em função
desta abrangência de possibilidades associada às operações de FIDC que
suas cotas são caracterizadas como títulos gerais e tratadas neste capítulo.
O mercado de FIDC já construiu um histórico de doze anos de operações.
Criado a partir de sua norma fundamental, a Instrução da Comissão de Valores
Mobiliários nº 356 (ICVM 356), o universo FIDC se expandiu vigorosamente
até o final de 2011. A partir do ano seguinte houve percalços, ocasionados
principalmente pelos eventos de liquidação de bancos médios que atuavam de
forma relevante no mercado de FIDC. Como parte natural de um processo de
desenvolvimento de um segmento avançado do mercado de capitais, a norma
foi atualizada e o resultado foi a edição em 2013 da ICVM 531, que alterou
substancialmente a ICVM 356 e criou condições mais transparentes e seguras
para o investimento neste veículo.
Porém, os números mais recentes da evolução do mercado de FIDC
ainda estão longe de refletir este importante avanço do seu marco jurídico-
regulamentar, talvez em função dos desafios macroeconômicos no país
que surgiram nos últimos dois anos. O patamar do mercado de FIDC, após
o movimento de retração ocorrido ao longo de 2012, ainda não retomou o
nível que havia sido alcançado ao final de 2011. Por outro lado, olhando-se
para frente, sob uma perspectiva fundamentalista, os prospectos para este
segmento continuam fortemente positivos, embora não tenha sido em 2014
que eles começaram a se realizar.
A trajetória do mercado de FIDC em 2014, que sofreu transformação
relevante, refletiu preponderantemente oportunidades de financiamento e de
investimento que se apresentaram no contexto dos desenvolvimentos macro e
TÍTULOS GERAIS
microeconômico que prevaleceram ao longo do ano. A transformação ocorrida

no mercado de FIDC no último ano se revela através da leitura de alguns
indicadores como, por exemplo, os valores anuais de emissão e de alteração
de Patrimônio Líquido (PL) consolidados de todo o mercado e referentes às
principais categorias de ativo-lastro do setor.
A dimensão do mercado, mensurada em função de seu indicador de
PL consolidado, se manteve basicamente inalterada ao longo do ano, se
localizando pouco acima dos R$53,00 bilhões no início e término do mesmo.
Mas o indicador de montante consolidado anual de emissões de cotas se
elevou de R$19,35 bilhões em 2013 para R$26,58 bilhões em 2014, se fixando
como a segunda maior marca histórica, abaixo apenas da cifra referente ao
ano de 2011, de R$38,36 bilhões. Este aumento em emissões anuais para
um patamar equivalente a 50,0% do valor de PL resultou de uma participação
relevante de emissões por parte de fundos abertos e de ativos de curto prazo,
tais quais muitos daqueles pertencentes à categoria de ativo-lastro Recebíveis
Comerciais.
A Uqbar classifica os FIDC em 14 categorias distintas de ativo-lastro.
Historicamente, as maiores fatias do mercado de FIDC corresponderam às
categorias de ativo-lastro Recebíveis Comerciais, Financiamento de Veículos
e Crédito Pessoal. Especificamente, estas três categorias são compostas,
respectivamente, por créditos decorrentes: (i) da venda financiada de um bem
ou serviço realizado por pessoas jurídicas, sendo o financiamento geralmente
de curto prazo, 30 a 90 dias; (ii) de financiamentos para a aquisição de veículos
automotores, tendo como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas; e (iii)
de financiamentos para consumo não específico a pessoas físicas, incluindo
operações com e sem consignação em folha de pagamento, cartão de crédito
e cheque especial. Mais recentemente, outra categoria de ativo-lastro ascendeu
para as primeiras posições, aquela composta por créditos decorrentes de: (iv)
financiamentos à pessoa jurídica para a aquisição de bens (excluindo imóveis e
veículos, já pertencentes a outras classes) e outros fins como comércio exterior,
infraestrutura e desenvolvimento.
O domínio histórico do mercado pelas três primeiras categorias descritas
acima chegou a se delinear de forma equânime. Mas a partir de 2012, em
relação à categoria Crédito Pessoal, e agora, em 2014, em relação à categoria
Financiamento de Veículos, o mercado de FIDC passou a se reconfigurar,
apresentando tendência de domínio maior de uma só categoria, Recebíveis
Comerciais que, ao final do ano passado, representava 29,8% do valor
consolidado do PL do mercado de FIDC.
A classe Crédito Pessoal, que é composta preponderantemente por
operações cujo lastro é formado por crédito consignado, se reduziu em
grande monta nos últimos três anos. No final de 2014 o PL consolidado desta
TÍTULOS GERAIS
categoria alcançava apenas R$2,12 bilhões, ou 4,0% do total do mercado,

tendo encolhido substanciais R$4,29 bilhões em relação ao seu valor no final
de 2011, de R$6,42 bilhões, o equivalente a uma redução de 66,9%. Em 2014
somente R$872,9 milhões foram emitidos em cotas de FIDC desta classe. O
mercado secundário de crédito consignado, crédito este cuja rentabilidade
passou a ser almejada de forma crescente recentemente pelos grandes bancos,
devido ao seu baixo risco de inadimplência, passou a ser menos ofertante por
parte de seus originadores tradicionais, principalmente a partir de movimentos
como associação com bancos maiores ou mesmo a liquidação por parte do
Banco Central.
Já a classe Financiamento de Veículos apresentava, ao final de 2014,
PL consolidado de R$6,02 bilhões, ou 11,3% do total do mercado, tendo se
contraído em R$3,60 bilhões em relação ao seu valor no final de 2013, de
R$9,63 bilhões, o equivalente a uma redução de 37,4%. Em 2014 foi R$1,79
bilhão emitido em cotas de FIDC desta classe. O mercado de financiamento
de veículos, tipo de crédito cuja originação se viu em forte expansão durante
muitos anos, vem sofrendo impacto negativo recente por fatores econômicos.
Menor renda disponível do potencial tomador de crédito, maiores custos do
produto e financeiro, e, consequentemente, nível crescente de inadimplência,
diminuíram o ritmo de expansão de concessão deste tipo de crédito. Assim,
pelo lado da demanda, representado pelo universo de FIDC, no último ano
sentiu-se o efeito de uma queda de oferta de direitos creditórios oriundos de
financiamento de veículos, repercutindo em um volume menor de negócios
realizados no período.
Por outro lado, em 2014 continuou a se expandir a classe Recebíveis
Comerciais com contribuição por parte dos fundos de perfil multicedente/
multisacado, aqueles que têm como cedentes diversas empresas de variados
segmentos além de vários devedores, e são popularmente conhecidos como
fundos de factoring ou de fomento mercantil. Estes fundos normalmente
contam com a atuação, como consultora de crédito, de empresas de factoring,
que analisam e selecionam os recebíveis, sempre de curto prazo, que são
adquiridos para suas carteiras. O financiamento de empresas cedentes de
recebíveis comerciais vem, assim, se provando um nicho diferenciado para
a atuação do mercado de FIDC. Atendendo uma demanda de recursos
por parte de captadores que muitas vezes não compõem o universo de
recipientes considerados pelas instituições financeiras, os FIDC desta classe
eficientemente preenchem um espaço do universo de financiamentos, inclusive
proporcionando oportunidades diferenciadas para seus investidores. O
resultado é um PL consolidado da classe Recebíveis Comerciais que subiu de
R$13,72 bilhões, ao final de 2013, para R$15,93 bilhões, ao final de 2014, o
equivalente a um crescimento de 16,1%.
TÍTULOS GERAIS
Já em termos de montante consolidado em emissões de cotas de

FIDC, em 2014 foram R$16,33 bilhões para os fundos pertencentes à classe
Recebíveis Comerciais, correspondendo a 61,4% do total de emissões do
mercado consolidado. Tais emissões refletiram, em grande parte, a participação
de três grandes fundos que, juntos, emitiram R$11,05 bilhões. São eles o FIDC
For-Te, que emitiu R$5,29 bilhões, um fundo de fornecedores das empresas
do grupo Telefônica; o FIDC Caterpillar do Segmento Industrial II, que emitiu
R$3,37 bilhões, um fundo que investe em direitos creditórios oriundos de
operações de venda de máquinas e equipamentos realizadas pela Caterpillar
Brasil; e o FIDC VID Indústria, que emitiu R$2,39 bilhões, um fundo que investe
em recebíveis cedidos por empresas do grupo Votorantim.
Integrante parcialmente do crescimento verificado na classe Recebíveis
Comerciais, mas compondo um conjunto de fundos à parte, conforme definido
acima e englobando fundos de várias categorias de ativo-lastro, se destacam
os FIDC multicedente/multisacado, conjunto que viu seu PL consolidado
majorar de R$6,97 bilhões, referentes a 149 fundos, ao final de 2013 para
R$8,66 bilhões, referentes a 181 fundos, ao final de 2014. É importante frisar,
entretanto, que apenas aproximadamente 54,0% dos FIDC multicedente/
multisacado pertencem à categoria de ativo-lastro Recebíveis Comerciais,
sendo a parcela restante parte de outras categorias, principalmente a
categoria Multiclasse, que engloba fundos cujos direitos creditórios se
enquadram na definição de mais de uma categoria, sendo quase sempre a
categoria Recebíveis Comerciais uma delas. O PL deste conjunto de fundos já
representa 16,2% do total do mercado, certificando a importância crescente
e determinante que os fundos multicedente/multisacado representam para o
segmento de FIDC como um todo.
Ainda, dentre as categorias de ativo-lastro que apresentaram expansão
em 2014 ressalta-se, conquistando agora a segunda posição, a classe Crédito
Pessoa Jurídica, que alcançou o nível de R$9,18 bilhões em PL consolidado, ou
17,2% do total do mercado, galgando R$2,49 bilhões em relação ao patamar
do final de 2013, de R$6,69 bilhões, o equivalente a um aumento de 37,1%.
Em 2014 foram R$3,76 bilhões emitidos em cotas de FIDC desta classe. A fatia
crescente referente ao conjunto de FIDC que investem preponderantemente em
dívida corporativa de médio e longo prazo, apesar de sua dimensão ainda muito
reduzida, não deixa de ser minimamente auspiciosa. Esta, juntamente com a
classe Prestação de Serviço Público (PL em 2014 de R$3,24 bilhões), são as
principais classes onde reside o grande potencial de contribuição do segmento
de FIDC para o financiamento de investimentos relacionados à infraestrutura
no país, tão prementes neste momento. Tal potencial, ainda nitidamente
inexplorado, se fundamenta não só nas necessidades de investimento de
capital fixo, mas também nas possibilidades de estruturação que a tecnologia
TÍTULOS GERAIS
de securitização engendra e nas oportunidades de investimento diversificado

direto neste setor por parte de investidores de perfis e apetites de risco variados.
Dentre os fundos pertencentes à categoria de ativo-lastro Crédito Pessoa
Jurídica, destacam-se quatro que mais contribuíram para o crescimento do PL
consolidado em 2014: o FIDC Sirius Crédito, cujo PL atingiu R$1,11 bilhão,
com carteira composta de instrumentos de crédito ligados ao desempenho
das empresas do grupo Boticário; o FIDC Brasil Óleo e Gás Exclusive, cujo PL
atingiu R$800,7 milhões, tendo iniciado em junho de 2014 com uma emissão
de R$790,7 milhões, com carteira composta de debêntures de emissão da
Petrobras; o FIDC FCORP Crédito Privado, cujo PL atingiu R$677,1 milhões,
tendo iniciado em setembro de 2014 com uma emissão de R$410,0 milhões,
com carteira atual composta por dívida corporativa de diversos segmentos e
Letras Financeiras; e o FIDC BB Votorantim Highland Infraestrutura, cujo PL
atingiu R$332,9 milhões, tendo iniciado em dezembro de 2013 com prazo de
vinte anos e carteira sendo composta pelos chamados valores mobiliários de
projetos prioritários, que proporciona isenção de imposto de renda para os
seus investidores pessoa física.
Por fim, segmentando-se o mercado de FIDC ainda de outra forma,
destacando-se o conjunto de fundos não padronizados –chamados FIDC-NP–
observa-se o crescimento relativo de sua fatia desde 2007 na comparação
com o conjunto completo do mercado de FIDC. Ao final de 2014 existiam
156 FIDC-NP, correspondentes a um PL consolidado de R$13,39 bilhões e
uma participação de mercado de 25,1%. Este tipo de fundo, regulamentado
pela Instrução CVM nº 444, se caracteriza por ter como alvo de sua
política de investimentos a aquisição de direitos creditórios não regulares.
Particularmente, direitos creditórios oriundos de empresas em recuperação
judicial ou extra-judicial, inadimplidos, oriundos de precatórios e oriundos de
ações judiciais ainda não julgadas compõem a maior parte das carteiras atuais
dos FIDC-NP. Dada a não correlação entre o desempenho de carteiras desta
natureza e o desempenho da economia em geral, o sub-segmento formado
por estes fundos pode florescer em um cenário de ausência de crescimento
econômico e, de certa forma, é isto que vem ocorrendo nos últimos dois anos
no mercado brasileiro.
No âmbito da evolução do volume de ofertas públicas e de registros de
FIDC, o ano de 2014 se provou muito aquém do desempenho médio de anos
anteriores no primeiro caso e, em contraste, além das quantidades recentes no
segundo caso. Foram apenas 18 ofertas de distribuição realizadas sob o regime
da ICVM 400, aquelas que são distribuídas ao público amplo, que somaram
R$1,80 bilhão. Estes são números bastante reduzidos na comparação com
anos anteriores. Desde 2004, todos os anos vêm apresentando montante
ofertado mais elevado, tendo o mesmo alcançado R$12,78 bilhões em 2006, e
TÍTULOS GERAIS
somente em 2013 o número de ofertas ficou mais baixo, tendo sido apenas 16
naquele ano. Já o número anual de registros de novos fundos, 110, se é algum
consolo, representou o segundo maior registro histórico, atrás apenas dos 115
referentes a 2011.
Na edição deste ano do Anuário, pela primeira vez, são compiladas
de forma consolidada, diretamente dos dados individuais apresentados nos
Informes Mensais dos FIDC, as evoluções mensais durante o ano referência
dos indicadores representados pelas razões médias entre os valores de Atrasos
e PL e entre os valores de recompra e PL referentes às classes Recebíveis
Comerciais, Financiamento de Veículos e Crédito Pessoa Jurídica. Na leitura
destes indicadores, ressalta-se o crescimento, ao longo de 2014, do valor
relativo de Atrasos para a classe Financiamento de Veículos –que subiu de 3,4%
para 4,6% entre janeiro e dezembro– em linha com o desempenho geral deste
tipo de financiamento no mercado de crédito, o decrescimento do valor relativo
de Atrasos para a classe Crédito Pessoa Jurídica –que desceu de 10,2% para
7,8% no período– apontando para um cenário de melhoria da qualidade de
crédito das carteiras de fundos desta classe, e uma ondulação em sentido
crescente do valor relativo de Atrasos para a classe Recebíveis Comerciais,
que subiu de 5,8% para 6,4% no cômputo do ano inteiro. O comportamento
do indicador neste último caso é explicado, em boa parte, pelo respectivo
indicador de valor relativo de Recompras, o único a se mostrar diferente
de zero ao longo de todos os meses do ano, refletindo uma característica
comum da prática de gestão de fundos desta classe. No caso do indicador
de valor relativo de Recompras para a classe Financiamento de Veículos, este
se diferenciou pontualmente de zero no mês de novembro em função de um
processo de liquidação de um fundo desta classe que requereu que recompras
fossem realizadas pelo cedente do mesmo.
Na análise dos spreads dos rendimentos esperados das emissões de
cotas de FIDC em 2014, com duration entre 1,5 e 4,0 anos, nota-se um
alargamento entre o spread mínimo e o máximo referentes a todas as emissões
AA. Houve uma redução do spread mínimo, na comparação entre 2013 e
2014, de 249 para 130 pontos base, e um aumento do spread máximo, de
530 para 691 pontos base. Devido ao reduzido número de emissões AAA e
de emissões AA por categoria de ativo-lastro em relação às quais é possível
se calcular o spread e o duration, outras conclusões estatísticas em cima dos
valores de spread oferecem baixo valor significativo.
Em relação à segmentação da composição do montante emitido em
cotas de FIDC em 2014 por classe de investidor, tomando como base 51,5%
do total das emissões no ano referente às informações às quais a Uqbar
teve acesso, se faz notar que mais de três quartos do volume de cotas foi
adquirido por apenas duas categorias: Instituições financeiras ligadas aos
TÍTULOS GERAIS
originadores dos créditos –que voltou a deter a maior fatia, equivalente a

46,5%– e Fundos de Investimento, que caiu para a segunda posição, com
30,4%. Ressalta-se aqui, baseado nesta amostra do mercado primário, as
participações bastante reduzidas, senão ínfimas, das classes Pessoas Físicas,
Investidores Estrangeiros e Fundos de Pensão, com participações de apenas
2,9%, 1,4% e 0,2%, respectivamente.
No mercado secundário de cotas de FIDC, constatou-se que o segmento
de FIDC teve um ano mais volumoso em 2014 que o anterior, embora ainda em
patamares de liquidez modestos, mesmo se avaliado pelo critério de montante
negociado e não o de número de negócios, que tende a ser bastante reduzido.
Na CETIP foram R$4,10 bilhões em montante negociado, bem acima dos
R$2,57 bilhões referentes a 2013, mas abaixo dos R$4,36 bilhões referentes a
2007, o ano de maior montante negociado no histórico deste mercado.
Em 2014, mais uma vez, predominaram as emissões de cotas de FIDC
cujos cedentes se enquadravam em mais de uma categoria de atividade
econômica, isto é, na categoria Multisegmentos, correspondendo a 38,4%
do total emitido em 2014. Na segunda posição, a categoria Industria –com
24,4% do total emitido– e, em seguida, outras categorias como Construção,
Comércio e Utilidades Públicas –todas com participações relevantes– tendem
a comprovar a condição de diversificação de direitos creditórios sendo
securitizados por meio de FIDC. As instituições financeiras corresponderam
aos cedentes referentes a 7,7% do total emitido.
Em se tratando das ações realizadas por agências de classificação de
risco no último ano, levando-se em conta que tais ações podem ser utilizadas
como um indicador relevante na avaliação do desempenho médio anual das
carteiras de crédito dos FIDC, constata-se que o número de rebaixamentos
superou em muito o número de elevações. Por um lado, 33 cotas, referentes
a 17 fundos, sofreram um total de 39 rebaixamentos, realizados por cinco
agências. Por outro, 19 cotas, de 14 fundos, contaram com um total de
19 elevações, realizadas por quatro agências. Dentre os rebaixamentos
realizados cabe destaque para nove deles, correspondentes a cinco séries de
cotas do FIDC Orion Multissetorial LP. Tais ações ocorreram após alterações
no cronograma de amortização das cotas sênior e mezanino e na ordem
de prioridade de pagamento entre os cotistas, deliberações realizadas em
assembleia de cotistas após a identificação de elevado nível de recompras
realizadas pela consultora de crédito do fundo. Vale frisar que a contabilização
consolidada de ações de agências representa apenas indicador, bastante
parcial, de alterações do nível geral de risco dos títulos do mercado de
FIDC, inclusive se restringindo apenas ao universo dos fundos que foram
classificados.
TÍTULOS GERAIS
Dois títulos complementam o grupo dos títulos gerais que compõem este
capítulo. O primeiro deles corresponde às CCB, títulos emitidos por grandes e
médias empresas ou por pessoas físicas, em favor de instituições financeiras.
As CCB, além de compor parte da carteira de diversos FIDC, têm utilização
como instrumento do financiamento direto de variados setores da economia.
O ano de 2014 foi marcado por uma nova redução no montante consolidado
de depósitos de CCB na CETIP, quando comparado com o ano anterior. Este
indicador anual se reduziu em 17,0%, caindo de R$29,69 bilhões em 2013
para R$24,64 bilhões em 2014. Já o montante consolidado em estoque de
CCB nesta mesma câmara encerrou 2014 na marca de R$26,55 bilhões,
retração de 0,5% na comparação com o nível no final de 2013, quando o
estoque atingia R$26,69 bilhões. O montante consolidado de negociações de
CCB registradas na CETIP se reduziu levemente entre 2013 e 2014, saindo dos
R$3,88 bilhões para os R$3,59 bilhões no período.
Já o segundo título que complementa o grupo dos títulos gerais
corresponde aos Certificados de Cédulas de Crédito Bancário. Os CCCB
funcionam como instrumento de transferência de risco, ao permitir que
instituições financeiras possam agrupar e vender as cédulas que estas detêm
em seus ativos. O mercado de CCCB apresentou evolução do montante
consolidado de depósitos da ordem de 328,0%, ao alcançar R$123,9 milhões
em 2014 frente aos R$28,9 milhões de 2013. O estoque destes títulos registrou
alta nos três últimos meses de 2014 e acabou por encerrar dezembro na
marca dos R$351,8 milhões, superando assim em 18,7% os R$296,5 milhões
referentes ao seu nível um ano antes. As negociações registradas deste título
na CETIP totalizaram a irrisória quantia de R$124,4 milhões em 2014, mas
mesmo assim, aumentaram em 278,4% quando comparadas ao montante
negociado registrado em 2013, que havia somado apenas R$32,9 milhões.
COTAS DE FUNDOS DE INVESTIMENTO
EM DIREITOS CREDITÓRIOS (FIDC)
Esta seção apresenta informações sobre cotas
de FIDC. Inclui um resumo dos principais termos
e condições destes títulos e dados e estatísticas
sobre emissões, composição de mercado sob
a ótica do ativo-lastro e dos diferentes tipos
de fundos, registros na CVM, desempenho
dos direitos creditórios, spreads, investidores,
negociações no mercado secundário, cedentes e
as elevações e rebaixamentos realizados pelas
agências de classificação de risco para este
mercado no ano de 2014.
uqbar publicações

TÍTULOS GERAIS
Resumo dos Termos e Condições
Descrição Fração ideal de patrimônio do Emissor.
Emissor Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC), uma comunhão de

recursos que destina parcela preponderante do respectivo patrimônio líquido
(acima de 50,0%) para a aplicação em direitos creditórios. Os FIDC podem ser
constituídos sob a forma de condomínio aberto ou fechado e ter prazo de
duração determinado ou indeterminado.
Ativos Direitos e títulos representativos de crédito, originários de operações realizadas

nos segmentos financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, de
arrendamento mercantil e de prestação de serviços, bem como em outros
ativos representativos de crédito.
Garantia Os créditos subjacentes poderão ter garantias reais ou fidejussórias.
Regime Fiduciário Não aplicável.
Forma e Registro Escritural, mantida em conta de depósito em nome de seus titulares. As cotas
de fundo fechado colocadas junto a investidores qualificados poderão ser
registradas para negociação secundária em bolsa de valores ou em mercado
de balcão organizado.
Classe São admitidas cotas de classe sênior, que possuem preferência para efeitos de
amortização e resgate, e cotas de classes subordinadas, que se subordinam às
cotas de classe sênior para efeito de amortização e resgate.
Pagamentos Fundo aberto – Cotas podem ser resgatadas a qualquer momento, de acordo
com os termos e condições especificados no regulamento do fundo.
Fundo fechado – Cotas só podem ser resgatadas em situações específicas,

tais como: (i) no término do prazo de duração de cada série ou classe das cotas
ou do fundo, conforme estabelecido em seu regulamento; ou (ii) em virtude da
liquidação do fundo. Além disso, são amortizadas: (a) em datas preestabelecidas
no regulamento do fundo; ou (b) em virtude de decisão da assembleia geral de
cotistas.
Rentabilidade Estimada As cotas sênior podem ter um parâmetro de rentabilidade estimado, que não
representa nem pode ser considerado como uma promessa, garantia ou
sugestão de que a cota atingirá tal rentabilidade. Representa o limite máximo
de remuneração possível para os investidores destas cotas.
Distribuição Por intermédio de instituições integrantes do sistema de distribuição de valores

mobiliários autorizadas a exercer esta atividade pelo Banco Central do Brasil.
No caso de fundo fechado, ofertas públicas dependem de prévio registro na
CVM, exceto se cumprirem com os requisitos previstos nas normas da CVM
para dispensa de registro.
Somente Investidores Qualificados podem subscrever ou adquirir cotas de

TÍTULOS GERAIS
FIDC, conforme instrução específica da CVM que define o termo.
Apesar das cotas de FIDC não possuírem um valor unitário mínimo

estabelecido, o investimento mínimo para aplicação em cotas de FIDC é de
R$ 25.000,00.
Transferência Fundo aberto – as cotas não podem ser objeto de cessão ou transferência,
salvo por decisão judicial, excussão de garantia ou sucessão universal.
Fundo fechado – as cotas podem ser transferidas mediante termo de cessão e

transferência, assinado pelo cedente e pelo cessionário, e registrado em
cartório de títulos e documentos, ou através de bolsa de valores ou entidade de
mercado de balcão organizado onde as cotas do fundo sejam admitidas à
negociação.
Liquidação Financeira CETIP ou BM&FBOVESPA.
Ambiente de Negociação CetipNet, Somafix e BovespaFix.
EMISSÕES
O montante emitido de cotas de FIDC em 2014 equivaleu a aumento
de aproximadamente 40,0% em comparação com o ano anterior. A figura 10
apresenta o histórico de emissões de cotas de FIDC desde 2002 segregado
por forma de constituição dos fundos.
Emissões de Cotas de FIDC – Montante (em R$ milhões) FIG. 10
Fonte: Uqbar
10.798
27.560
16.561
8.975 10.019
13.935 8.754 10.809
10.173 11.406 8.534
6.703
2.338 3.177 7.984
896 8.859 8.888 4.533
8.914
935
379 3.110
1.358
20
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Condomínio Fechado Condomínio Aberto
COMPOSIÇÃO DO MERCADO
TÍTULOS GERAIS
A tabela 1 descreve os critérios utilizados pela Uqbar para classificar os

FIDC por tipo de ativos investidos.
Definições das Classes de Ativo-lastro de FIDC TAB. 1
Ativo-lastro Definição
Créditos decorrentes de financiamentos para a aquisição ou desenvolvimento de imóveis residenciais ou comerciais.

Crédito Imobiliário Inclui operações realizadas no Sistema Financeiro Imobiliário (SFI) e Sistema Financeiro da Habitação (SFH), tendo
como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas.
Créditos decorrentes de financiamentos à pessoa jurídica, geralmente têm como finalidade a aquisição de bens
Crédito Pessoa Jurídica (excluindo imóveis e veículos, já pertencentes a outras classes), mas podem incluir outros fins como, por exemplo,
comércio exterior, infra-estrutura e desenvolvimento.
Créditos decorrentes de financiamentos para consumo não-específico. Inclui operações de financiamento com e
Crédito Pessoal
sem consignação em folha de pagamento, cartão de crédito e cheque especial.
Créditos decorrentes da cobrança de direitos trabalhistas ou cobrança de uma patente de produto, processo de
Direitos
produção, marca, etc. para permitir seu uso ou comercialização.
Créditos decorrentes de financiamentos para a aquisição de veículos automotores, tendo como tomador tanto
Financiamento de Veículos
pessoas físicas como jurídicas.
Prestação de Serviço Público Créditos decorrentes da prestação de serviços públicos (e.g. saneamento básico).
Créditos de curto prazo, geralmente 30 a 90 dias, decorrentes da venda de um bem ou serviço realizado por pessoas
Recebíveis Comerciais jurídicas. Estes ativos são regularmente utilizados por empresas como fonte de geração de capital de giro através de
desconto destes junto a instituições financeiras (e.g. desconto de duplicatas ou cheques).
Créditos decorrentes de financiamentos rural e agroindustrial, tendo como tomador tanto pessoas físicas como
Recebíveis do Agronegócio
jurídicas. Finalidades para estes financiamentos incluem investimento, custeio ou comercialização da produção.
Créditos incluem financiamentos a pessoa física com fins educacionais (e.g. pagamento de empréstimo para cursar
Recebíveis Educacionais
uma universidade) e pagamentos decorrentes da prestação de serviços educacionais (e.g. mensalidade escolar).
Créditos incluem (i) contratos de prestação de serviços médico-hospitalares, celebrados entre prestadores de
serviços médicos (entidades hospitalares, clínicas, laboratórios de diagnósticos, etc.) e administradoras de planos
Recebíveis Médicos de saúde, cooperativas médicas e odontológicas, seguradoras especializadas em saúde e instituições equivalentes
(Operadoras); e (ii) contratos de seguro saúde celebrados entre Operadoras e empresas para o fornecimento de
planos de saúde a seus empregados.
Créditos que têm como devedor o governo federal, estadual ou municipal, ou empresas cuja totalidade do
Setor Público controle acionário é detido pelo poder público, decorrentes da emissão de instrumentos de dívida, assunção e/ou
reestruturação de passivos.
Títulos Mobiliários Créditos decorrentes do investimento em valores mobiliários (e.g. debêntures, commercial papers, etc.).
Tributos Créditos decorrentes de impostos devidos ao setor público por pessoas físicas e jurídicas.
Multiclasse Créditos que incluem duas ou mais classes de ativo-lastro dentre as mencionadas nesta tabela.
TÍTULOS GERAIS
A figura 11 exibe as composições por ativo-lastro das emissões de

cotas de FIDC para os anos de 2013 e 2014.
Composição das Emissões de Cotas de FIDC por Ativo-lastro

2013 e 2014 (% do Montante Emitido) FIG. 11
Fonte: Uqbar
Recebíveis Comerciais 61,4

50,7
Crédito Pessoa Jurídica 14,1
9,2
6,7
Financiamento Veículos 13,6
Multiclasse 6,5
5,7
Prestação de Serviço Público 3,3
0
3,3
Crédito Pessoal 8,2
1,7
Setor Público 6,3
1,4
Direitos
0,4
Crédito Imobiliário 0,8
0,3
0,5
Recebíveis do Agronegócio 5,2
0,2
Recebíveis Educacionais 0,5
2014 2013
A figura 12 mostra o histórico do patrimônio líquido dos FIDC segregado

por ativo-lastro e a figura 13 apresenta a representatividade de cada categoria
de ativo-lastro, em termos de patrimônio líquido, ao final dos anos de 2013 e
2014.
Patrimônio Líquido de FIDC por Ativo-lastro (em R$ milhões)* FIG. 12
Fonte: Uqbar
70.000
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
Jan-07
Abr-07
Jul-07
Out-07
Jan-08
Abr-08
Jul-08
Out-08
Jan-09
Abr-09
Jul-09
Out-09
Jan-10
Abr-10
Jul-10
Out-10
Jan-11
Abr-11
Jul-11
Out-11
Jan-12
Abr-12
Jul-12
Out-12
Jan-13
Abr-13
Jul-13
Out-13
Jan-14
Abr-14
Jul-14
Out-14
Recebiveis Comerciais Crédito Pessoa Juridica Multiclasse

Financiamento de Veículos Crédito Pessoal Outros
*Sem o FIDC Sistema Petrobras
TÍTULOS GERAIS
Composição do Patrimônio Líquido de FIDC por Ativo-lastro

FIG. 13
2013 e 2014 (em %)
Fonte: Uqbar
Recebíveis Comerciais 29,8

25,7
Crédito Pessoa Jurídica 17,2
12,6
Multiclasse 16,3
15,1
Financiamento Veículos 11,3
18,1
Setor Público 9,8
9,0
Prestação de Serviço Público 6,1
5,6
Crédito Pessoal 4,0
9,7
Recebíveis do Agronegócio 2,4
2,0
Crédito Imobiliário 1,7
1,5
Direitos 1,0
0,2
Recebíveis Educacionais 0,5
0,5
2014 2013
*Sem o FIDC Sistema Petrobras NP
A figura 14 mostra o histórico do patrimônio líquido e do número de FIDC

Multicedente / Multisacado e a figura 15 mostra o histórico da participação do
patrimônio líquido destes fundos no patrimônio líquido consolidado de todo
mercado de FIDC.
Patrimônio Líquido e Número de FIDC Multicedente / Multisacado FIG. 14
Fonte: Uqbar
10.000 200
9.000 180
8.000 160
Número de FIDC
PL (R$ milhões)
7.000 140
6.000 120
5.000 100
4.000 80
3.000 60
2.000 40
1.000 20
0 0
Jan-07
Abr-07
Jul-07
Out-07
Jan-08
Abr-08
Jul-08
Out-08
Jan-09
Abr-09
Jul-09
Out-09
Jan-10
Abr-10
Jul-10
Out-10
Jan-11
Abr-11
Jul-11
Out-11
Jan-12
Abr-12
Jul-12
Out-12
Jan-13
Abr-13
Jul-13
Out-13
Jan-14
Abr-14
Jul-14
Out-14
PL Número de FIDC
TÍTULOS GERAIS
Participação de Patrimônio Líquido de FIDC Multicedente / Multisacado (em %) FIG. 15
Fonte: Uqbar
18
16
14
12
10
8
6
4
2
0
Jan-07
Abr-07
Jul-07
Out-07
Jan-08
Abr-08
Jul-08
Out-08
Jan-09
Abr-09
Jul-09
Out-09
Jan-10
Abr-10
Jul-10
Out-10
Jan-11
Abr-11
Jul-11
Out-11
Jan-12
Abr-12
Jul-12
Out-12
Jan-13
Abr-13
Jul-13
Out-13
Jan-14
Abr-14
Jul-14
Out-14
A figura 16 mostra o histórico do patrimônio líquido e do número de
FIDC Não-Padronizados e a figura 17 mostra o histórico da participação do
patrimônio líquido destes fundos no patrimônio líquido consolidado de todo
mercado de FIDC.
Patrimônio Líquido e Número de FIDC Não-Padronizado* FIG. 16
Fonte: Uqbar
16.000 180
14.000 160
140
Número de FIDC
12.000
PL (R$ milhões)
120
10.000
100
8.000
80
6.000
60
4.000 40
2.000 20
0 0
Jan-07
Abr-07
Jul-07
Out-07
Jan-08
Abr-08
Jul-08
Out-08
Jan-09
Abr-09
Jul-09
Out-09
Jan-10
Abr-10
Jul-10
Out-10
Jan-11
Abr-11
Jul-11
Out-11
Jan-12
Abr-12
Jul-12
Out-12
Jan-13
Abr-13
Jul-13
Out-13
Jan-14
Abr-14
Jul-14
Out-14
PL Número de FIDC
* Sem o FIDC Sistema Petrobras NP
TÍTULOS GERAIS
Participação de Patrimônio Líquido de FIDC Não-Padronizado (em %)* FIG. 17
Fonte: Uqbar
30
25
20
15
10
0
Jan-07
Mar-07
Mai-07
Jul-07
Set-07
Nov-07
Jan-08
Mar-08
Mai-08
Jul-08
Set-08
Nov-08
Jan-09
Mar-09
Mai-09
Jul-09
Set-09
Nov-09
Jan-10
Mar-10
Mai-10
Jul-10
Set-10
Nov-10
Jan-11
Mar-11
Mai-11
Jul-11
Set-11
Nov-11
Jan-12
Mar-12
Mai-12
Jul-12
Set-12
Nov-12
Jan-13
Mar-13
Mai-13
Jul-13
Set-13
Nov-13
Jan-14
Mar-14
Mai-14
Jul-14
Set-14
Nov-14
*Sem o FIDC Sistema Petrobras NP
REGISTROS
Esta seção consolida dados de registro junto à Comissão de Valores
Mobiliários (CVM). Informações incluem a evolução histórica de registros de
FIDC e das ofertas públicas de cotas na autarquia.
A figura 18 apresenta a evolução histórica dos registros de ofertas
públicas de cotas de FIDC concedidos pela CVM e a figura 19 apresenta a
evolução histórica dos registros de FIDC junto à mesma.
Ofertas Públicas de Cotas de FIDC FIG. 18
Fonte: Uqbar 67
12.777 70 72
65
38
9.962 9.731 10.004
32
7.879 8.213 30
41 7.128
23
4.613 3.918 16
19 3.379 18
3 1.530 1.796
150
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Montante Registrado (R$ Milhões) Quantidade de Registros
TÍTULOS GERAIS
Número de FIDC Registrados na CVM por Ano FIG. 19
Fonte: Uqbar
115
110
98
92
88
81 84
79
58
52
38
16
2
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
DESEMPENHO
As figuras 20 e 21 expõem as evoluções mensais, ao longo do ano de

2014, da razão percentual entre os direitos creditórios vencidos e não pagos a
mais de 30 dias –Atrasos (+30 dias)– e o total de Patrimônio Líquido (PL), e da
razão percentual entre as Recompras ocorridas em determinado mês e o PL
referente ao mês anterior.
Atrasos (+30 dias)/PL por Ativo-lastro em 2014 (%) FIG. 20
Fonte: Uqbar
14,0
12,0
10,0
8,0
6,0
4,0
2,0
0
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
Recebíveis Comerciais Financiamento Veículos Crédito Pessoa Jurídica
TÍTULOS GERAIS
Recompras/PL por Ativo-lastro em 2014 (%) FIG. 21
Fonte: Uqbar
1,1
0,9
0,7
0,5
0,3
0,1
-0,1
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
Recebíveis Comerciais Financiamento Veículos Crédito Pessoa Jurídica
SPREADS
As tabelas 2 e 3 mostram os spreads calculados, em pontos bases,
como o excedente da taxa de retorno do título frente à Taxa DI de duração
equivalente. Foram considerados os títulos que possuíam na data de emissão
duração estimada dentro do intervalo de 1,5 a 4,0 anos.
Spreads por Classificação de Risco TAB. 2
2012 2013 2014

Spread Spread Spread Spread Spread Spread
Classificação
Mínimo Máximo Mínimo Máximo Mínimo Máximo
AAA 234 516 108 399 388 388
AA 207 388 249 530 130 691
Fonte: Uqbar
Spreads por Ativo-Lastro TAB. 3
2012 2013 2014
Spread Spread Spread Spread Spread Spread

Ativo-lastro Classificação
Mínimo Máximo Mínimo Máximo Mínimo Máximo
AAA 447 516 108 126 - -

Recebíveis
Comerciais
AA 207 388 249 530 200 691
AAA - - - - - -
Financiamento
de Veículos
AA - - - - 344 344
AAA 234 234 214 399 388 388

Crédito Pessoal
AA - - - - 130 130
Fonte: Uqbar
INVESTIDORES
TÍTULOS GERAIS
A participação por classe de investidor em cotas de FIDC é apresentada

na figura 22. Essa estatística está baseada em dados coletados pela Uqbar
nos anúncios de encerramento de distribuição, que representaram 51,5% do
total emitido no ano.
Composição do Montante Emitido de Cotas de FIDC em 2014 FIG. 22

por Classe de Investidor (% de Montante)*
Fonte: Uqbar
46,5 % 2,9 %
Pessoas físicas
Instituições financeiras ligadas
aos originadores dos créditos
30,4 % 1,4 %
Investidores
Fundos de investimento estrangeiros
6,3 % 0,7 %
Instituições financeiras FGTS
6,3 % 0,3 %
Pessoas (físicas ou jurídicas) Outros
ligadas aos originadores dos créditos
5,1 %
Pessoas (físicas ou jurídicas) ligadas
à emissora e/ou aos participantes
do consórcio
* Sem o FIDC Sistema Petrobras NP
MERCADO SECUNDÁRIO
A figura 23 mostra a evolução histórica do montante negociado de
cotas de FIDC realizado na BM&FBOVESPA e registrado na CETIP.
Negociações de Cotas de FIDC na BM&FBOVESPA e CETIP FIG. 23

Montante (em R$ milhões)
Fonte: CETIP / BM&FBOVESPA
523
4.361
722 11
3.559 4.100
943
2.604
875 25
1.896 10
2.608 2.566
139
1.000 1.704
558 96
1.239
381
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
BM&FBOVESPA CETIP
CEDENTES
TÍTULOS GERAIS
A figura 24 apresenta a distribuição dos cedentes de ativos para FIDC

por tipo de atividade econômica destes. As participações foram calculadas
tendo como base o montante de títulos emitidos durante o ano de 2014.
A categoria Multisegmento inclui cedentes de dois ou mais setores
econômicos.
Emissões de Cotas de FIDC por Atividade Econômica do Cedente – 2014 FIG. 24
Fonte: Uqbar
38,4 % 6,9 %
Multisegmento Comércio
24,4 % 3,4 %
Indústria Utilidades Públicas
10,2 % 9,0 % Outros

Construção
7,7 %
Intermediação
financeira
CLASSIFICAÇÃO DE RISCO
As tabelas 4 e 5 apresentam a lista das elevações e rebaixamentos de
classificação de risco realizadas pelas agências de classificação de risco em
2014 para cotas de FIDC.
Elevações de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2014 TAB. 4
Classificação Nova Agência de

FIDC Título Data
Anterior Classificação Classificação
BFC Multissetorial Subordinada CCC B Austin 24/04/2014
Companhia Estadual de Águas e Esgotos - Cedae Sênior 1 AA AA+ Fitch 23/12/2014
Companhia Estadual de Águas e Esgotos - Cedae Sênior 2 AA AA+ Fitch 23/12/2014
GFM Multicredito Sênior 1 BBB A+ Liberum 24/02/2014
GFM Multicredito Subordinada B B+ Liberum 24/02/2014
GRP Crédito Corporativo Sênior BB- BBB Austin 26/09/2014
Invista I Multissetorial NP Subordinada CCC B Liberum 20/10/2014
TÍTULOS GERAIS
Elevações de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2014 (cont.) TAB. 4
Lotus Multi Fornecedor Mezanino 1 A- A S&P 18/09/2014
Multisetorial Master Sênior 1 D CCC S&P 14/02/2014
Multisetorial Master II Sênior 1 D CCC S&P 14/02/2014
Multisetorial Master III Sênior 1 D CCC S&P 14/02/2014
Multissetorial Invest Dunas LP Mezanino 1 BBB+ A S&P 14/01/2014
Onix Prime Sênior 1 AA- AA Liberum 11/08/2014
Onix Prime Mezanino 1 BBB BBB+ Liberum 11/08/2014
Saneago Sênior 1 AA+ AAA Fitch 08/12/2014
Saneago Sênior 2 AA+ AAA Fitch 08/12/2014
Saneago II Sênior 1 AA AA+ Fitch 08/12/2014
Saneago II Mezanino 1 A AA- Fitch 08/12/2014
Sirius Crédito Sênior 1 A AA- Fitch 27/05/2014
Fonte: Uqbar
Rebaixamentos de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2014 TAB. 5
Classificação Nova Agência de

FIDC Título Data
Anterior Classificação Classificação
BBIF Master LP Única BBB BB+ LF 24/04/2014
BBIF Master LP Única BB+ BB LF 30/06/2014
BRZ Créditos Imobiliários Única A BBB Fitch 08/04/2014
BV Financeira I Sênior Aaa Aa2 Moody’s 06/11/2014
BV Financeira VI Mezanino 1 B1 Caa2 Moody’s 04/06/2014
BV Financeira VI Mezanino 1 Caa2 Caa3 Moody’s 19/12/2014
Corporativo Aberto BicBanco Sênior 1 AA+ A- S&P 15/07/2014
Crédito Universitário Sênior 6 AA+ AA- S&P 15/08/2014
TÍTULOS GERAIS
Rebaixamentos de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2014 (cont.) TAB. 5
Eco Multi Commodities Financeiros

Sênior 1 CC D S&P 02/01/2014
Agropecuários
Eco Multi Commodities Financeiros

Mezanino CC D S&P 02/01/2014
Agropecuários
Empírica Home Equity Sênior 1 A BB Fitch 08/04/2014
Empírica Home Equity Mezanino 1 BBB- B Fitch 08/04/2014
Ficsa Premium Veículos I Sênior 1 AAA AA S&P 24/09/2014
Garson Sênior 3 AA AA- S&P 18/12/2014
Multisetorial Master Sênior 1 CCC D S&P 14/02/2014
Multisetorial Master II Sênior 1 CCC D S&P 14/02/2014
Multisetorial Master III Sênior 1 CCC D S&P 14/02/2014
Nova Iguaçu Dívida Ativa NP Sênior 1 A- BBB S&P 27/10/2014
Orion Multissetorial LP Sênior 1 AA- A- Liberum 24/03/2014
Orion Multissetorial LP Mezanino 1 BBB BB Liberum 24/03/2014
Orion Multissetorial LP Mezanino 3 BBB BB Liberum 24/03/2014
Orion Multissetorial LP Sênior 1 A- D S&P 16/04/2014
Orion Multissetorial LP Sênior 3 A- D S&P 16/04/2014
Orion Multissetorial LP Mezanino 1 B D S&P 16/04/2014
Orion Multissetorial LP Mezanino 3 B D S&P 16/04/2014
Sirius Crédito Sênior 1 AA- A Fitch 25/09/2014
Telecom Sênior 1 AAA AA+ S&P 18/07/2014
Fonte: Uqbar
CÉDULAS DE CRÉDITO BANCÁRIO (CCB)
Esta seção apresenta informações sobre
as Cédulas de Crédito Bancário (CCB). São
apresentados, além do resumo dos principais
termos e condições, dados relativos aos registros
destes títulos na CETIP, como montantes anuais
de depósitos e negócios, assim como a evolução
histórica do estoque das cédulas nesta câmara.
uqbar publicações

TÍTULOS GERAIS
Descrição Título de crédito emitido, por pessoa física ou jurídica, em favor de instituição
financeira ou de entidade a esta equiparada, representando promessa de
pagamento em dinheiro, decorrente de operação de crédito, de qualquer
modalidade.
A instituição credora deve integrar o Sistema Financeiro Nacional, sendo

admitida a emissão da CCB em favor de instituição domiciliada no exterior,
desde que a obrigação esteja sujeita exclusivamente à lei e ao foro brasileiros.
CCB em favor de instituição domiciliada no exterior poderá ser emitida em
moeda estrangeira.
Emissor Pessoa física ou jurídica, que tem uma instituição financeira credora como
contraparte.
Garantia Poderá ser emitida com ou sem garantia, real ou fidejussória, cedularmente
constituída. A constituição de garantia poderá ser feita na própria CCB ou em
documento separado, neste caso fazendo-se, na cédula, menção a tal
circunstância.
Forma Cartular ou escritural.
Registro A validade e eficácia deste título de crédito não dependem de registro, mas as
garantias reais, por ele constituídas, ficam sujeitas, para valer contra terceiros,
aos registros ou averbações nos cartórios competentes, conforme previsto na
legislação aplicável.
Pagamento do Principal Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento.
Pagamento de Juros Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Os

juros podem ser capitalizados.
Negociação Diretamente entre as partes interessadas.
Transferência Na forma cartular, endosso; na forma escritural através dos registros das
negociações em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos
autorizados pelo Banco Central do Brasil.
A negociação de CCB que constitua crédito, sem coobrigação da instituição

cedente, contra órgão ou entidade do setor público, diretamente ou por meio
de certificado, deve ser objeto de comunicação ao Banco Central do Brasil,
sempre que o comprador for pessoa não integrante do Sistema Financeiro
Nacional.
Liquidação Financeira CETIP.
REGISTROS
TÍTULOS GERAIS
A figura 25 apresenta a evolução histórica dos depósitos de CCB na

CETIP. Já as figuras 26 e 27 mostram a evolução histórica do estoque e das
negociações de CCB registrados nessa câmara.
Depósitos de CCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 25
Fonte: CETIP
35.898
31.869
29.690
24.636
23.149
21.386
16.823
13.706
10.399
5.170
3.481
42 512 1.238
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estoque de CCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 26
Fonte: CETIP
35.000
30.000
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
0
Set-01
Mar-02
Set-02
Mar-03
Set-03
Mar-04
Set-04
Mar-05
Set-05
Mar-06
Set-06
Mar-07
Set-07
Mar-08
Set-08
Mar-09
Set-09
Mar-10
Set-10
Mar-11
Set-11
Mar-12
Set-12
Mar-13
Set-13
Mar-14
Set-14
TÍTULOS GERAIS
Negociações de CCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 27
Fonte: CETIP
11.954 11.723
8.481
7.259 7.071
6.567
6.127
4.051 4.293 3.881 3.592
1.657
553
39
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
CERTIFICADOS DE CÉDULAS DE
CRÉDITO BANCÁRIO (CCCB)
Esta seção apresenta informações sobre os
Certificados de Cédulas de Crédito Bancário
(CCCB). São apresentados, além do resumo dos
principais termos e condições, dados relativos aos
registros destes títulos na CETIP, como montantes
anuais de depósitos e negócios, assim como a
evolução histórica do estoque dos certificados
nesta câmara.
uqbar publicações

TÍTULOS GERAIS
Descrição Título representativo de cédulas de crédito bancário. O CCCB pode representar

cédulas de diferentes valores, prazos e condições de remuneração.
Emissor Instituição financeira depositária de cédulas de crédito bancário, que responde

pela origem e autenticidade das respectivas cédulas e atua como mandatária
do seu titular, sendo responsável pela cobrança destas.
Lastro CCB. As cédulas e as importâncias recebidas pela instituição financeira a título

de pagamento do principal e de encargos não poderão ser objeto de penhora,
arresto, sequestro, busca e apreensão, ou qualquer outro embaraço que
impeça sua entrega ao titular do certificado.
Garantia Equivalente às garantias constituídas nas cédulas que representa.
Pagamento de Principal Equivalente ao fluxo de pagamento das cédulas que representa.
Pagamento de Juros Equivalente ao fluxo de pagamento das cédulas que representa.
Negociação Diretamente entre as partes interessadas.
Transferência Mediante endosso ou termo de transferência, se escritural, devendo, em

qualquer caso, a transferência ser datada e assinada pelo seu titular ou
mandatário com poderes especiais e averbada junto à instituição financeira
emitente, no prazo máximo de dois dias.
No caso de emissão sob a forma escritural, a titularidade também poderá ser

transferida através de registro do negócio efetuado em sistemas de registro e
de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil.
REGISTROS
As figuras 28, 29 e 30 apresentam, respectivamente, a evolução
histórica dos depósitos, do estoque e dos negócios de CCCB registrados na
CETIP.
TÍTULOS GERAIS
Depósitos de CCCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 28
Fonte: CETIP
1.420
1.331
1.060
821 810
560
446
318
124
24 50 23 29
3
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estoque de CCCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 29
Fonte: CETIP
1.600
1.400
1.200
1.000
800
600
400
200
0
Dez-01
Jun-02
Dez-02
Jun-03
Dez-03
Jun-04
Dez-04
Jun-05
Dez-05
Jun-06
Dez-06
Jun-07
Dez-07
Jun-08
Dez-08
Jun-09
Dez-09
Jun-10
Dez-10
Jun-11
Dez-11
Jun-12
Dez-12
Jun-13
Dez-13
Jun-14
Dez-14
Negociações de CCCB na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 30
Fonte: CETIP
2.643
1.519
1.095
712
561 490
402 387
124
6 0 2 33
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
REGULAMENTAÇÃO E LEGISLAÇÃO
Por Alexei Bonamin e Marcus Vinicius Pimentel
da Fonseca, do Escritório TozziniFreire Advogados
As opiniões expressas neste capítulo são as de seus autores e não necessariamente as da Uqbar
Educação e Informação Financeira Avançada Ltda.
uqbar publicações
FUNDOS DE INVESTIMENTO EM DIREITOS CREDITÓRIOS:

TÍTULOS GERAIS
RETROSPECTIVA E PERSPECTIVAS
Produto de grande importância na evolução do mercado de capitais
brasileiro, o Fundo de Investimento em Direitos Creditórios - FIDC surgiu como
um atraente instrumento de securitização e de captação de recursos no Brasil.
Após um período de desuso no ano de 2012 (com captação negativa na
indústria) em razão da constatação de supostas irregularidades incorridas por
meio de sua utilização, passou a ser visto novamente como uma das principais
apostas no mercado de capitais brasileiro em razão da recente transição
regulatória por qual tem passado com o objetivo de assegurar uma maior
segurança e transparência aos investidores.
Um dos principais atrativos dos FIDCs do ponto de vista do investidor,
principalmente quando considerado o contexto atual de volatilidade
econômica, corresponde ao fato de possuírem elevada rentabilidade frente a
outros investimentos de risco semelhante e, no caso de FIDCs voltados para
projetos de infraestrutura, de terem ainda uma grande vantagem tributária
em relação a outros tipos de investimento. Já na perspectiva das empresas
originadoras de direitos creditórios, o produto representa em muitos casos
o primeiro ponto de contato com o mercado de capitais e a vantagem de a
captação de recursos possuir um custo menor do que o de outras fontes,
sobretudo do financiamento puramente bancário. Ainda, as empresas
originadoras podem se utilizar dos FIDCs para gestão de caixa, financiamento
de fornecedores, entre outras vantagens.
Os primeiros FIDCs foram registrados na Comissão de Valores
Mobiliários (CVM) em 2002, um ano após a edição da Resolução nº 2.907
do Conselho Monetário Nacional (CMN) de 29 de novembro de 2001,
e da Instrução CVM nº 356, de 17 de dezembro de 2001, que autoriza e
regulamenta, respectivamente, a constituição e o funcionamento dos FIDCs,
tendo sido lançados dois fundos com volume total de R$150,0 milhões. Nos
anos seguintes, o número de emissões cresceu exponencialmente, atingindo
apenas no ano de 2006, 67 ofertas registradas e um volume total de R$12,78
bilhões, o maior volume já registrado.
O crescimento das ofertas de FIDC ao longo dos anos foi acompanhado
por uma diversificação de setores. Entre os anos de 2005 e 2008, a indústria
de FIDC apresentou crescimento de 32,0% ao ano, segundo dados da
CVM. Nos primeiros anos, houve a concentração de FIDCs que tinham
como objetivo adquirir direitos creditórios originados de crédito consignado,
operações mercantis e de financiamento de veículos. Posteriormente, surgiram
FIDCs voltados para os setores de energia elétrica, industrial, educacional
e agropecuário. Nos anos seguintes, verificou-se uma maior diversificação
representada por operações de FIDCs Não-Padronizados, regulados pela
TÍTULOS GERAIS
Instrução CVM nº 444, de 8 de dezembro de 2006, bem como os FIDC

multisetoriais. Logo em seguida, foram observados alguns ciclos como os dos
setores varejistas e de saneamento.
A partir de 2010, a indústria de FIDCs enfrentou uma série de problemas
com a descoberta de supostas irregularidades envolvendo FIDCs dos bancos
Cruzeiro do Sul, BVA, entre outros, e o FIDC da empresa de factoring Union
National.
Em razão destas supostas irregularidades, diversos bancos e
investidores afastaram-se momentaneamente desta modalidade de
investimento e o número de ofertas de cotas de FIDC entrou em queda,
sendo que no primeiro semestre de 2013, a CVM havia registrado apenas
cinco ofertas, com volume de R$877,5 milhões. E foi nesse momento que
veio a resposta regulatória com a edição da Instrução CVM nº 531, de 6
de fevereiro de 2013, que alterou dispositivos da Instrução CVM nº 356,
por meio da qual procurou-se estabelecer regras mais rígidas de forma a
mitigar estruturas que propiciavam a ocorrência de conflito de interesses
nos FIDCs e aperfeiçoar os controles por parte dos administradores e dos
demais prestadores de serviço dos FIDCs. A Instrução CVM nº 531 foi ainda
objeto de esclarecimentos no âmbito dos Processos CVM nº RJ-2012-13220
e nº 15177, por meio dos quais a CVM reafirmou a rigidez das regras em
relação a estruturas que possam gerar situações de conflito de interesses
entre as partes atuantes nos FIDCs. Além disso, a CVM também revisitou
as mudanças trazidas pela Instrução CVM nº 531 por meio da edição do
Ofício Circular/CVM/SIN/Nº5/2014, que tratou, dentre outros assuntos, sobre
a verificação dos lastros de direitos creditórios pelos custodiantes de FIDCs.
Vale lembrar que, desde 2011, a CVM havia editado a Instrução nº 489,
de 14 de janeiro de 2011, que teve como objetivo consolidar e padronizar as
regras contábeis aplicáveis a FIDCs, de forma a permitir uma maior clareza dos
riscos envolvidos com o investimento nos fundos.
Dentre as principais inovações trazidas pela Instrução CVM nº 531,
destacam-se as novas obrigações dos custodiantes que, durante o
funcionamento do FIDC, deverão obrigatoriamente verificar, em periodicidade
trimestral, a documentação que evidencia o lastro dos direitos creditórios (salvo
em algumas hipóteses trazidas pela regra), além de ter que cobrar e receber,
em nome do FIDC, pagamentos, resgate de títulos ou qualquer outra renda
relativa aos títulos custodiados, depositando os valores recebidos diretamente
em conta de titularidade do FIDC, ou conta especial instituída pelas partes
junto a instituições financeiras (escrow account), proibindo assim a utilização
de contas de livre movimentação de titularidade das cedentes de direitos
creditórios. Ainda de acordo com a Instrução CVM nº 531, o custodiante apenas
pode contratar prestadores de serviços para verificação de lastro dos direitos
TÍTULOS GERAIS
creditórios e para a guarda da documentação relativa aos direitos creditórios,

sem prejuízo de sua responsabilidade, sendo que os prestadores de serviço
contratados não podem ser originadores ou cedentes dos direitos creditórios,
nem consultores especializados e gestor do FIDC.
No caso de contratação de prestadores de serviços, o custodiante
deve possuir regras e procedimentos adequados, por escrito e passíveis
de verificação, para permitir o efetivo controle sobre a movimentação da
documentação relativa aos direitos creditórios e demais ativos sob guarda do
prestador de serviço contratado, bem como diligenciar o cumprimento, pelo
prestador de serviço contratado, no que se refere à verificação de lastro e à
guarda da documentação relativa aos direitos creditórios.
Ademais, a Instrução CVM nº 531 exigiu a obrigatoriedade de enquadrar
determinados atributos dos direitos creditórios como critérios de elegibilidade, a
saber, aqueles validados a partir de informações que estejam sob o controle do
custodiante, que estejam sob o controle dos prestadores de serviço contratados
pelo custodiante, ou que possam ser obtidas por meio de esforços razoáveis. É
importante frisar que agora ficou vedada à instituição administradora do FIDC,
gestor, custodiante e consultor especializado, ou às suas partes relacionadas,
ceder ou originar, direta ou indiretamente, direitos creditórios aos FIDCs nos
quais atuem.
Outras novidades incluem novas obrigações da instituição administradora
do FIDC, que deve agora possuir regras e procedimentos adequados, por
escrito e passíveis de verificação, que lhe permitam verificar o cumprimento,
pela instituição responsável, da obrigação de validar os direitos creditórios
em relação às condições de cessão. No caso de contratação de serviços
de consultoria especializada, gestão da carteira do FIDC, custódia, e agente
de cobrança dos direitos creditórios cedidos, a instituição administradora
também deve possuir regras e procedimentos que lhe permitam diligenciar
o cumprimento, pelo prestador de serviço contratado, de suas obrigações.
Adicionalmente, caso a instituição administradora acumule as funções de
gestão e de custódia do FIDC, deve manter total segregação de tais atividades
nos termos da regulamentação aplicável aos administradores de carteira de
valores mobiliários.
Contudo, os novos requisitos da Instrução CVM nº 531 impactaram
momentaneamente a indústria de FIDCs devido aos desafios relacionados
à adaptação às novas regras, principalmente a adequação dos sistemas
operacionais de administradores e custodiantes, e à estrutura de custos
advindos desses novos requisitos.
TÍTULOS GERAIS
Não obstante os desafios que surgiram, a partir de 2014 o número e o

volume de FIDCs emitidos até julho voltaram a crescer em relação ao mesmo
período de 2013, segundo dados da Associação Brasileira das Entidades dos
Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA).
Em suma, é certo que algumas questões ainda precisam ser enfrentadas
pela indústria de FIDCs para uma melhor percepção de risco como, por
exemplo, o excesso de critérios de elegibilidade para aquisição de direitos
creditórios e o crescimento agressivo das carteiras. Entretanto, há atualmente
uma tendência de crescimento do produto, evidenciada principalmente
pelos novos FIDCs voltados para os setores de saneamento, infraestrutura,
e comércio. Dentre as recentes operações, vale destacar os FIDCs da
Companhia Pernambucana de Saneamento - Compesa e da Saneamento
de Goiás S.A. - Saneago, que possuem total aderência aos novos requisitos
da Instrução CVM nº 531, e adquiriram direitos creditórios originados por
meio da prestação de serviços de captação, tratamento, distribuição de
água potável, transporte e tratamento de esgotos. Por fim, a melhoria na
percepção de risco pelas agências de classificação de risco, bem como o
papel da CVM em consolidar entendimentos relativos à nova regulamentação
completará a estrutura necessária para crescimento contínuo do produto nos
próximos anos.
2 TÍTULOS
IMOBILIÁRIOS
uqbar publicações
INTRODUÇÃO
TÍTULOS IMOBILIÁRIOS
O ano de 2014 pode ter representado o início de um período de

reconfiguração do mercado de crédito imobiliário brasileiro. Especificamente, as
fontes bancárias de financiamento imobiliário apontam para uma transformação
relevante de sua composição. De um lado, a caderneta de poupança,
devido principalmente à sua perda de competitividade como instrumento
de investimento, teve o ritmo de crescimento de seus recursos reduzido,
chegando a captação dos mesmos a entrar em decrescimento no começo
de 2015. Tal comportamento representa impacto negativo importante para o
crédito direcionado imobiliário voltado para a classe econômica intermediária.
Por outro lado, um instrumento de investimento atualmente em voga, a Letra
de Crédito Imobiliário (LCI), que, por razões de descasamento e vínculo fraco,
não coaduna perfeitamente com o seu lastro de créditos imobiliários, mostrou
aceleração do ritmo de crescimento de seu estoque consolidado, adquirindo
dimensões comparáveis às do saldo de financiamentos com recursos da
caderneta de poupança.
No universo do mercado de capitais, o movimento de emissões de
debêntures de empresas do setor imobiliário se reduziu e de ações se viu
nulo. Ainda, os Fundos de Investimento Imobiliário (FII) não se reabilitaram
em 2014, pelo contrário, o preço das suas cotas caiu em média 11,1% no
mercado secundário, virtualmente eliminando a possibilidade de um mercado
primário para os fundos listados. Houve aumento de inadimplência e de
vacância, principalmente no caso de imóveis de escritórios e de logística.
Neste contexto, o mercado de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI), o
principal título de securitização imobiliária, se provou o principal expoente do
mercado de capitais em 2014. As emissões consolidadas de CRI obtiveram
novo recorde anual em termos de montante, embora fiado em algumas
grandes operações. Diferentemente da quase totalidade das outras operações
de mercado de capitais no setor imobiliário, as operações de CRI se utilizam
do crédito imobiliário, sua matéria-prima, que compõe o seu lastro. O volume
de emissões de CRI em 2014 representou relevante funding para aquisição
de créditos imobiliários, mesmo que parcela deste funding tenha sido oriunda
na própria caderneta de poupança, já que investimentos em CRI por parte
de bancos, quando não lastreados em fluxo de aluguel, contam para fins da
exigibilidade regulamentar de direcionamento de recursos da poupança para o
financiamento imobiliário.
O quadro descrito acima se desenhou em função de sua moldura
caracterizada por um ambiente macroeconômico prevalecente em 2014 de
taxas de inflação, juros e déficits fiscal e de conta corrente ascendentes, para
muito além do desejado e esperado, e de ausência de crescimento econômico.
Assim, se afigura um porvir, no mínimo no curto prazo, no qual todas as fontes
de financiamento imobiliário supracitadas precisarão provar, em um cenário

adverso, resiliência para a manutenção do funding de recursos para se atender,
a um custo viável, a demanda por crédito imobiliário. Esta leitura se ressalta
quando se coloca em perspectiva a existência, no Brasil, de acentuado déficit
habitacional que, ao lado de investimentos corporativos prementes, apontam
para um cenário contínuo de forte necessidade de recursos para o setor
imobiliário.
Isto posto, este capítulo do Anuário de Finanças Estruturadas,
denominado Títulos Imobiliários, avança, a partir daqui, centrado no mercado
do principal título de securitização imobiliária, o CRI, emitido pelas Companhias
Securitizadoras de Créditos Imobiliários (Securitizadoras Imobiliárias), e se
complementa com uma abordagem também das Cédulas de Crédito Imobiliário
(CCI) que, em função de vantagens operacionais de seu uso, constituem o
principal instrumento do lastro das operações de CRI. O capítulo apresenta
um vasto conjunto de dados sobre os mercados destes dois títulos e esta
introdução descreve e analisa os pontos de destaque acerca destes dados.
De modo correlato e paralelo à trajetória ascendente do volume
consolidado de financiamento imobiliário originado na economia brasileira nos
últimos anos, a expansão do segmento do mercado de finanças estruturadas
ligado ao setor imobiliário também se deu de forma vigorosa, resultando
em elevação contínua do patamar de estoque de CRI e de CCI. Apenas em
2014 foram emitidos um total de R$16,89 bilhões em CRI, o que configura
novo recorde anual para este indicador do mercado primário deste título
suplantando, por 1,5%, o recorde anual histórico anterior, referente ao ano de
2013, quando havia sido registrado a cifra consolidada de R$16,64 bilhões
em emissões de CRI.
Quando segmenta-se a quantia consolidada emitida de CRI pelas
respectivas categorias de ativo-lastro definidas pela Uqbar –Aluguel e Crédito
Imobiliário– nota-se uma manutenção da composição do mercado nos últimos
dois anos, além de valores absolutos para cada categoria quase constantes
neste período. As operações elencadas na categoria Aluguel tratam-se de CRI
cujo lastro constitue-se de contratos de locação que têm como locatários,
em sua quase totalidade, empresas. Parte significativa destes contratos são
desenhados no formato built-to-suit, através do qual uma empreendedora
imobiliária constrói um imóvel segundo características específicas para atender
as necessidades da empresa que será a futura locatária do empreendimento.
Do já citado total de CRI emitidos em 2014, a parcela correspondente às
operações enquadradas nesta categoria de ativo-lastro é da ordem dos 10,3%,
ao passo que o percentual no ano anterior havia sido de 13,0%.
Desde 2011, com a publicação da Resolução nº 3.932 do Conselho

Monetário Nacional, ficou impossibilitado que o investimento em CRI lastreados
em aluguéis fosse enquadrado como financiamento imobiliário, por parte das
instituições financeiras, para fins das exigibilidades regulamentares referentes
ao direcionamento de recursos captados via caderneta de poupança. Desde
então, por este motivo, o percentual desta categoria no montante anual total
emitido de CRI se reduziu substancialmente, de 52,2% em 2010 para a já
referida parcela em 2014.
A categoria Crédito Imobiliário, por sua vez, se refere de forma geral às
operações de CRI cujo lastro é composto por financiamentos imobiliários para
aquisição de imóvel residencial e/ou comercial, e também por empréstimos
concedidos para empresas com o fim de desenvolvimento de loteamentos
ou novos empreendimentos imobiliários. As operações de CRI da categoria
Crédito Imobiliário auferiram participação equivalente a 89,7% do total emitido
em 2014, enquanto em 2013 a parcela havia se fixado nos 86,3%. Há ainda
a categoria Multiclasse, que envolve ambos os tipos de lastro, que registrou
participação nula em 2014 e 0,6% em 2013.
Embora os percentuais referentes a ambas as categorias de ativo-lastro
tenham se mantido praticamente estáveis, identificam-se mudanças ocorridas
no interior da categoria Crédito Imobiliário entre 2013 e 2014. O número
consolidado do mercado primário de CRI em 2013 se fiou em boa medida em
duas grandes operações com lastro em financiamento imobiliário residencial,
que representaram 39,7% do montante total emitido no ano, uma estruturada
pela securitizadora Ápice –tendo o Itaú Unibanco como cedente– e outra pela
securitizadora Gaia, para a qual o cedente foi a Caixa Econômica Federal.
Em 2014, todavia, exerceram peso bastante relevante na contabilização total
operações lastreadas em empréstimos concedidos por bancos e companhias
hipotecárias a empresas para financiamento de atividades que apenas
tangenciam o setor imobiliário, destoando-se assim do objetivo-fim almejado
pelo legislador e regulador do mercado de CRI. A expressão máxima deste tipo
de lastro de CRI são duas operações emitidas pela securitizadora Cibrasec,
ambas devidas pela Petrobras. As duas séries somam R$4,00 bilhões e
seus lastros se constituem de contratos de financiamento concedidos pelo
Banco Bradesco para reembolso de gastos, despesas ou dívidas relacionadas
à construção do Complexo Petroquímico do Rio de Janeiro (Comperj) e da
Refinaria Abreu e Lima. Também se verificou em 2014 o aumento de operações
lastreadas em financiamentos de incorporadoras e construtoras, assim como
em debêntures emitidas por este tipo de empresa, sem que houvesse, para
alguma destas, necessariamente um vínculo entre os recursos captados
através destas emissões de CRI e o uso em empreendimentos específicos.
Ao se analisar a segmentação do mercado por prazo de vencimento e

por tipo de remuneração dos títulos emitidos, é importante frisar a plasticidade
do CRI como instrumento de financiamento imobiliário, o qual tende a ser
casado com seu lastro em relação a estas duas variáveis chave. As operações
de CRI são normalmente estruturadas com formato de fluxo pass-through, ou
seja, o formato do fluxo do ativo das operações é o mesmo do fluxo do seu
passivo.
Pelo critério da faixa de prazo de vencimento final, nota-se que a
grande maioria dos CRI possui prazo esperado de pelo menos 10 anos, o que
corresponde ao perfil de prazo típico dos financiamentos imobiliários. Desse
modo, 30,6% das emissões de CRI ocorridas em 2014 têm vencimento previsto
entre 10 e 15 anos. Outros 37,5% se referem a CRI cujo vencimento se dará
entre 15 e 20 anos após a emissão. Fatia equivalente a 3,2% dos CRI emitidos
em 2014 vencem para além de 20 anos após a data de emissão. Finalmente,
há fatia não desprezível, de 28,7%, de títulos com prazo de vencimento inferior
a 10 anos.
Pela ótica do tipo de indexador utilizado para efeito de remuneração
dos títulos emitidos em 2014, confirma-se a tendência já verificada em
anos anteriores. Dos CRI emitidos em 2014, uma fatia equivalente a 67,8%
do montante consolidado teve a Taxa Referencial (TR) como indexador de
remuneração. Com efeito, percebem-se os reflexos da predominância de CRI
lastreados em Créditos Imobiliários. Caso a maioria fossem os CRI lastreados
em Aluguéis, a tendência sería de que o indexador utilizado para remuneração
dos CRI fosse aquele normalmente utilizado para corrigir o valor de aluguéis,
ou seja, índices de inflação. Todavia, os CRI cuja remuneração é atrelada a
índices de inflação somaram apenas 16,0% do total emitido, sendo a maioria
destes indexados ao Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) (12,4%).
Por fim, os CRI com remuneração atrelada à taxa de Depósito Interfinanceiro
(DI) representaram 16,3% do total emitido em 2014.
Ainda no âmbito do mercado primário, 22 Securitizadoras Imobiliárias
realizaram emissões de CRI em 2014. Um total de 141 operações saíram
do papel naquele ano, perfazendo 174 títulos. O número de securitizadoras
que atuaram em 2014 é o maior desde que os CRI foram criados. Quatro
securitizadoras realizaram sua primeira emissão de CRI no último ano: Aurea
Securities, BSI Capital, Logos e SCCI. Estas securitizadoras realizaram emissões
que corresponderam a 3,9% do total do ano. O mercado de emissores de CRI
tem passado por um movimento de renovação, com o consequente aumento
da concorrência entre as securitizadoras. Do total de emissões de CRI em
2014, as securitizadoras que estrearam nos últimos dois anos responderam
pela parcela de 31,0%.
A despeito do volume significativo de emissões totais, os números para

aqueles CRI distribuídos para o público amplo do mercado atingiram mínima
histórica. Foram apenas sete operações registradas na Comissão de Valores
Mobiliários (CVM) para distribuição conforme os ritos da Instrução CVM nº 400
(ICVM 400), perfazendo montante de R$626,0 milhões. É o menor número
anual deste tipo de oferta desde o ano 2000, quando duas foram as ofertas
registradas, e a menor cifra desde 2003 (R$262,1 milhões). Por consequência,
as emissões de CRI distribuídas para o público amplo representaram uma
parcela apenas marginal na comparação com o total. As ofertas registradas
segundo o regime de esforços restritos, estabelecido pela Instrução CVM nº 476
(ICVM 476), aplacaram aquelas registradas segundo a ICVM 400, perfazendo
95,1% do total de emissões em 2014.
Talvez motivadas pelos consecutivos recordes registrados de emissões
em 2013 e 2014, novas Securitizadoras Imobiliárias obtiveram registro de
funcionamento na CVM em número comparável ao período em que o mercado
de CRI encetou um ritmo mais intenso de crescimento. Foram seis novas
securitizadoras registradas junto à autarquia em 2014, três a mais do que em
2013, e o maior número desde 2007, quando sete securitizadoras obtiveram a
concessão do registro.
Considerando as cifras consolidadas de títulos depositados e em
estoque na CETIP, têm-se o emblema da intensificação do crescimento recente
do mercado de CRI. Em magnitude compatível com o nível de emissões de CRI
em 2014, a soma de depósitos destes títulos naquela câmara atingiu R$16,43
bilhões no ano, 2,6% abaixo da cifra no ano anterior, de R$16,87 bilhões, o
recorde histórico. Por outro lado, o montante em estoque de CRI na CETIP ao
final de 2014 atingiu R$55,69 bilhões, 22,7% superior ao registrado no final de
2013, encerrado na cifra de R$45,39 bilhões. A pequena diferença entre os
indicadores de depósitos e de emissão se dá, principalmente, em função do
procedimento do depósito ser posterior ao da emissão do título. Já os valores
crescentes de estoque, em ritmo quase cumulativo dos depósitos, resultam do
perfil de prazo dos CRI, que é de médio a longo, juntamente com o fato de que
os próprios depósitos são crescentes.
Devido à predominância em 2014 das ofertas de distribuição de
CRI realizadas de acordo com a ICVM 476, sendo o respectivo nível de
transparência disponível menor que aquele praticado no caso de uma oferta
regida pela ICVM 400, as informações referentes aos investidores dos CRI
ofertados se provaram mais limitadas. A Uqbar teve acesso a uma amostra
correspondente a 39,9% dos R$16,89 bilhões de títulos emitidos no ano. Nesta
base, as Instituições intermediárias participantes do consórcio de distribuição
foram os principais investidores de CRI, responsáveis pela aquisição de títulos
que somaram 26,7% do montante emitido considerado na amostra. O Fundo
de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS), que já liderou com a maior fatia

a composição de investidores em outros anos, por sua vez, respondeu por
23,4% do total considerado. Com pouco mais da metade dos CRI emitidos em
2014 adquiridos pelas duas classes de investidores anteriores, fica claro que,
pelo menos no âmbito deste título, investidores terceiros de mercado ainda não
predominam como detentores de títulos emitidos, o que tende a protelar, por
exemplo, o desenvolvimento de um mercado secundário mais robusto. Já os
fundos de investimento ampliaram sua participação na aquisição de CRI em
2014, respondendo pela aquisição de cerca de 16,1% do total do montante
emitido considerado na amostra.
É justamente na classe de investidor composta pelos fundos de
investimento em que residem os Fundos de Investimento Imobiliário (FII),
segmento que tem ganhado importância nos últimos anos, com o número
destes fundos com política de investimento focada em CRI aumentado
substantivamente. Em dezembro de 2011 existiam apenas 13 FII de CRI,
somando Patrimônio Líquido (PL) equivalente a R$1,86 bilhão. Três anos
depois, o número de fundos se elevou para 22, e o PL mais que duplicou,
marcando R$4,76 bilhões em dezembro de 2014. Além dos fundos cujo objetivo
preponderante é a aquisição de CRI, há também aqueles que, investindo em
imóveis, por exemplo, resolvem por manter parcela da carteira alocada neste
tipo de ativo, considerando o contexto de suas respectivas gestões.
No âmbito do mercado secundário, as negociações de CRI registradas
sofreram ascensão ininterrupta desde 2007, tendo mais que quintuplicado
entre os anos de 2010 e 2014, a reboque do incremento de emissões de CRI.
O montante consolidado total de negócios realizados na BM&FBOVESPA e de
negócios registrados na CETIP em 2014 assinalou R$24,88 bilhões. Porém, as
negociações ocorridas na BM&FBOVESPA se mostram muito reduzidas, tendo
recuado novamente em 2014, encerrando o ano em apenas R$88,2 milhões,
ante os R$203,5 milhões de 2013. Na CETIP o cenário é outro: as transações
de CRI registradas naquela câmara perfizeram montante de R$24,79 bilhões
em 2014, número 29,8% superior à cifra de 2013, que havia sido de R$19,10
bilhões.
A doravante segmentação das negociações registradas na CETIP por
faixa de prazo se justifica pela associação de transações ocorridas após
180 dias da data de emissão como um mercado secundário mais genuíno.
Por outro lado, transações ocorridas abaixo desta faixa de prazo estão mais
relacionadas com o mercado primário. Esta inferência, entretanto, não se aplica
aos negócios ocorridos na BM&FBOVESPA, que só registra aqueles negócios
efetivamente de caráter secundário.
Isto posto, o montante de negócios registrado na CETIP na faixa de prazo

superior a 180 dias apresentou significativo crescimento em 2014 em relação a
2013. O montante negociado ocorrido 180 dias após a emissão cresceu para
R$8,10 bilhões em 2014, tendo partido de R$5,43 bilhões registrados em 2013,
de onde advém crescimento 49,2% na comparação entre os dois anos. Isso
ocorre a despeito da presença de grandes operações individuais em 2014, o
que causa efeito potencial de impacto pra cima no montante negociado de CRI
na faixa de prazo inferior a 180 dias desde a emissão. Indiferente ao montante
emitido, o número de negócios revela uma evolução do mercado secundário de
CRI. Este indicador encerrou 2014 na marca dos 3.362 negócios registrados
na faixa superior a 180 dias (71,0% do total de negócios de 2014), enquanto
em 2013 este número havia sido de 1.707, ou 51,7% dos negócios ocorridos
no decorrer do respectivo ano.
O quadro de atividades econômicas de cedentes de CRI, a seu
turno, permaneceu praticamente inalterado quando comparado com 2013.
Considerando as operações cujos devedores são pessoas físicas (CRI Pessoa
Física), houve 29 cedentes, dos quais 16 são empresas que desempenham
atividades no setor imobiliário. Empresas de intermediação financeira somaram
oito, pouco mais do que o número de empresas de construção. Circunscrito
aos CRI cujos devedores são pessoas jurídicas (CRI Pessoa Jurídica) –que
representam a maioria do total de operações– as empresas do setor imobiliário,
categoria que abarca empreendedoras, loteadoras, incorporadoras, entre
outras, foram responsáveis por 46 de um total de 67 cedentes. Empresas que
atuam com intermediação financeira e construção perfizeram 17 do total de
cedentes, enquanto empresas de serviços, comércio e eletricidade, gás e água
somaram conjuntamente quatro cedentes.
Como um comedido indicativo da qualidade de crédito do mercado de
CRI, examina-se o cômputo das elevações e rebaixamentos levados a cabo
pelas agências de classificação de risco em 2014. O ano se encerrou com
onze elevações de notas atribuídas a distintos CRI. As elevações se referiram
a quatro títulos emitidos pela Brazilian Securities, e dois emitidos pela Gaia, em
sua maioria. A Fitch, por sua vez, foi a agência que deu forma à maioria das
ações de elevação, com nove dentre as onze, distanciando-se da segunda
colocada, S&P, com apenas duas ações deste tipo em 2014. As ações de
rebaixamento diferem, em dimensão e composição, das elevações. Ao todo
foram 16 rebaixamentos, mas alguns títulos foram recorrentes. Foram seis
rebaixamentos envolvendo diferentes títulos da RB Capital Securitizadora,
dos quais duas ações se referiram ao mesmo CRI, a 53ª série da primeira
emissão, resultando em classificação de risco rebaixada de “BB” para “CCC”.
No âmbito da Brazilian Securities, ocorreram cinco rebaixamentos para títulos
distintos. No caso da RB Capital Companhia de Securitização, nota-se a
concentração dos rebaixamentos na 79ª série da primeira emissão. Três dos

quatro rebaixamentos envolvendo esta securitizadora se referem a este título,
cuja classificação foi rebaixada de “A-“ para “C”. Austin, LF, Moody’s e Fitch
executaram ações de rebaixamento, com destaque para a última agência, que
foi responsável por 68,8% das ações.
Em movimento similar ao desempenho das emissões de CRI em 2014,
os depósitos de CCI na CETIP neste mesmo período apresentaram elevação
na comparação com o ano anterior. Foram registrados depósitos da ordem
de R$21,62 bilhões na CETIP em 2014, contra a cifra registrada em 2013, de
R$17,08 bilhões, resultando em crescimento de 26,6%. O melhor desempenho
histórico, todavia, permanece relacionado aos depósitos de CCI ocorridos na
CETIP em 2011, quando estes atingiram R$22,16 bilhões, ligeiramente superior
à quantia referente a 2014.
Tal como acontece com os CRI, cujo perfil de longo prazo e elevado
patamar de depósitos se reflete na continuidade do movimento de ascensão
do indicador de estoque na CETIP, as CCI apresentaram saldo de R$86,17
bilhões em fins de 2014. Em 2013 o ano havia encerrado na marca dos R$66,26
bilhões, de onde se subtrai a diferença de R$19,91 bilhões entre os dois anos.
Já as transações envolvendo CCI apontam para a direção oposta, indicando
ainda um mercado essencialmente ilíquido. Em 2014 os negócios com CCI
somaram R$1,54 bilhão, 40,0% inferior à cifra do ano de 2013, quando R$2,57
bilhões em negócios haviam sido registrados.
CERTIFICADOS DE RECEBÍVEIS
IMOBILIÁRIOS (CRI)
Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI).
Inclui dados e estatísticas sobre emissões,
emissores, registros na CVM e na CETIP,
investidores, mercado secundário, cedentes e as
elevações e rebaixamentos de 2014 das agências
de classificação de risco para este mercado.
uqbar publicações

Ver um Resumo dos Termos e Condições de CRI no ANUÁRIO UQBAR

2015 – SECURITIZAÇÃO E FINANCIAMENTO IMOBILIÁRIO
EMISSÕES
A figura 31 apresenta o histórico de emissões de CRI dividido por tipo
de ativo-lastro. Na sequência, a tabela 6 descreve os critérios utilizados pela
Uqbar para definir os tipos de lastro dos CRI: Aluguel ou Crédito Imobiliário.
Emissões de CRI por Ativo-lastro - Montante (em R$ milhões) FIG. 31
Fonte: Uqbar 106

14.368 15.149
2.169 1.741
9.015
4.552
7.107
4.059 2.440
4.438
3.135
1.602 2.321
1.512
1.483 811
88 77 32 583 619 379 555
524
173 12 136 175 305 63
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Aluguel Crédito Imobiliário Multiclasse
Definições das Classes de Ativo-lastro de CRI TAB. 6
Ativo-lastro Definição
Créditos decorrentes de contratos de locação típica e atípica e de constituição de direito

Aluguel
real de superfície.
Créditos decorrentes de financiamentos para a aquisição e desenvolvimento de imóveis

residenciais ou comerciais. Inclui operações realizadas no Sistema Financeiro Imobiliário
Crédito Imobiliário
(SFI) e Sistema Financeiro da Habitação (SFH), tendo como tomador tanto pessoas físicas
como jurídicas.
Multiclasse Créditos que incluem as duas classes de ativo-lastro mencionadas nesta tabela.
Fonte: Uqbar
O montante de emissões de CRI em 2014 dividido por faixa de prazo final

de vencimento e por tipo de indexação são apresentados, respectivamente,
nas figuras 32 e 33.
Emissões de CRI de 2014 por Faixa de Prazo Final (% do Montante Emitido) FIG. 32
Fonte: Uqbar
9,4% 37,5%
de 15 a 20 anos
até 5 Anos
19,3% 3,2%
de 5 a 10 anos acima de 20 anos
30,6%
de 10 a 15 anos
Emissões de CRI de 2014 por Indexador (% do Montante Emitido) FIG. 33
Fonte: Uqbar
67,8% 3,1 %
TR IGP-M
16,3 % 0,4 %
DI IGP-DI
12,4 % 0,1 %
IPCA IPC
EMISSORES
A tabela 7 lista as Securitizadoras Imobiliárias que emitiram CRI em

2014 com suas respectivas datas de constituição e primeira emissão e algumas
informações societárias como os nomes dos principais acionistas.
Securitizadoras Imobiliárias que Emitiram CRI em 2014 TAB. 7
Data de Montante Número e

Data de Principais Capital Social
Securitizadora Primeira Emitido em Tipo de Ações
Constituição Acionistas (R$)
Emissão 2014 (R$) Integralizadas
Alexandre Gomide, Armando Neto e

Altere 14/09/1998 30/07/2003 15.500.000 36.147.533 - ON 965.571
Felipe Simonsen
Ápice Consultoria Financeira e

Ápice 28/05/2010 15/01/2013 1.501.610.003 400.000 - ON 400.000
Participações
Aurea Securities 23/05/2012 26/03/2014 8.400.000 Lucas de Oliveira 5.000 - ON 5.000
Barigui 28/10/2008 15/12/2013 2.989.507.046 Brasil Cards serviços Financeiros 1.350.000 - ON 1.350.000
Cyrela Brazil Realty

Brazil Realty 14/09/2004 14/06/2011 50.000.000 10.282.444-ON 10.282.444
Empreendimentos e Participações
Brazilian Securities 10/04/2000 23/04/2001 904.545.354 Ourinvest Real Estate Holding 77.864.936 - ON 170.228.652
BRC 02/01/2007 03/12/2007 85.000.000 Bresco Investimentos 453.440 - ON 453.440
Ricardo Elson do Carmo e BFI

BSI Capital 02/09/2009 14/03/2014 194.560.000 N.D. 67.000
Capital Group Participações
Itaú, Santander, IFC, BB
Cibrasec 31/07/1997 12/01/1999 5.236.029.239 Investimentos, Caixa Participações, 66.003 - ON 68.475.000
POUPEX e Banco Alvorada
Gaia 11/07/2005 10/08/2009 823.005.010 GaiaSec Assessoria Financeira 531.700 - ON 531.700
Habitasec 19/12/2007 08/11/2010 111.161.434 Vicente Postiga Nogueira 700.000 - ON 700.000
ELAN Gestora de Negócios, EXEC ON - 272.205 /

ISEC 05/03/2007 07/01/2013 93.628.101 273.205
Holding e Wolf Vel Koss Trambuch PN - 1.000
José Augusto Roque, Valmir
Logos 28/01/2014 20/10/2014 22.780.838 Schreiner Maran e Jacó Moacir 1.000 - ON 1.000
Schreiner Maran
André Luiz Souza e José Pereira
Nova Securitização 16/05/2007 30/09/2011 537.502.440 1.000.000 - ON 1.000.000
Gonçalves
Pátria 26/05/1998 21/10/2002 41.783.665 Pátria Investimentos 465.047 - ON 465.047
PDG Realty Empreendimentos e

PDG 10/03/2008 14/07/2009 262.500.000 16.027.009 - ON 16.027.010
Participações
Polo Capital 31/05/2010 30/06/2011 102.308.573 Marcos Duarte dos Santos 500.000 - ON 500.000
RB Capital Companhia
09/09/1998 10/05/2000 3.074.287.650 RB Capital Holding 5.996.865 - ON 15.482.912
de Securitização
RB Capital
17/11/1999 06/07/2006 4.064.838 RB Capital Holding 6.821.612 - ON 2.845.423
Securitizadora
REIT 19/01/2011 10/09/2012 54.960.025 REIT Consultoria de Investimentos 1.000 - ON 1.000
Certificadora de Créditos Imobiliários

SCCI 09/01/2013 05/05/2014 430.180.824 30.000 - ON 30.000
e Participações
TRX 22/01/2010 10/10/2011 347.205.274 TRX Investimentos Imobiliários 105.000 - ON 105.000
REGISTROS

Mobiliários (CVM) e à CETIP – Câmara de Custódia e Liquidação (CETIP). São
apresentados os montantes de ofertas públicas de CRI (Instrução CVM nº
400), as emissões de CRI por tipo de registro e o número de Securitizadoras
Imobiliárias registradas junto à autarquia, assim como os registros de custódia
e estoque de CRI junto à CETIP. Para as ofertas públicas de CRI junto à CVM
são consideradas as datas de registro provisório.
CVM
A figura 34 mostra o histórico anual dos registros de ofertas públicas de
CRI desde 1999 e a figura 35 apresenta o montante emitido de CRI em 2014,
dividido por tipo de registro.
Ofertas Públicas de CRI FIG. 34
Fonte: Uqbar
76 73
3.693
56
2.964
51 42 14
2.111 1.784 2.171
11
33 1.690
29 28
9
18 1.010 890
14 12 750 827 852
5 2
173 12 224 218 262
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Montante Registrado (R$ Milhões) Quantidade de Registros
Emissões de CRI de 2014 por Tipo de Registro (% do Montante Emitido) FIG. 35
Fonte: Uqbar
95,1 %
Esforços Restritos
4,9 %
Ofertas Públicas
A figura 36 apresenta o número de Securitizadoras Imobiliárias

registradas na CVM desde 1997.
Número de Securitizadoras Imobiliárias Registradas na CVM FIG. 36
Fonte: Uqbar
11
8
7
6
4 4 4 4 4
3 3 3 3
2
1 1 1
0
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
CETIP
A figura 37 apresenta a evolução histórica dos depósitos de CRI na
CETIP e a figura 38 mostra a evolução histórica do estoque de CRI nesta
câmara.
Depósitos de CRI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 37
Fonte: CETIP
16.867
16.425
12.334
9.866
7.834
4.556 4.106
1.406 1.015
173 117 244 198 404 385
86
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estoque de CRI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 38
Fonte: CETIP
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
Jan-99
Jul-99
Jan-00
Jul-00
Jan-01
Jul-01
Jan-02
Jul-02
Jan-03
Jul-03
Jan-04
Jul-04
Jan-05
Jul-05
Jan-06
Jul-06
Jan-07
Jul-07
Jan-08
Jul-08
Jan-09
Jul-09
Jan-10
Jul-10
Jan-11
Jul-11
Jan-12
Jul-12
Jan-13
Jul-13
Jan-14
Jul-14
INVESTIDORES
A figura 39 apresenta a composição, por classe de investidor, do
montante adquirido de CRI nas emissões ocorridas em 2014. A distribuição teve
como base uma amostra correspondente a 39,9% da totalidade do montante
emitido no ano, fatia à qual a Uqbar obteve acesso para o mapeamento de
seus investidores.
Composição do Montante Emitido de CRI em 2014

FIG. 39
por Classe de Investidor (% de Montante)
Fonte: Uqbar
26,7 % 12,6 %
Instituições Intermediárias
Participantes do Consórcio Pessoas Físicas
12,2 %
de Distribuição
23,4 % Instituições
Financeiras
FGTS
16,1 % 8,9 %
Outros
Fundos de Investimento
A partir da Instrução da Comissão de Valores Mobiliários nº 472/2008

e, em seguida, da Lei nº 12.024/2009, as quais permitiram, respectivamente,
investimentos preponderantes em CRI por parte de FII e isenção tributária destes
fundos em relação aos rendimentos destes títulos, criaram-se as condições
para o surgimento efetivo de um novo segmento, dedicado a investimentos de
renda fixa, no mercado de FII. Denominados de FII de Renda Fixa, estes fundos
têm como objetivo realizar investimentos em ativos financeiros de origem

imobiliária, com destaque para o CRI. A figura 40 mostra a evolução do PL e
do número de FII que investem preponderantemente em CRI.
Patrimônio Líquido dos FII que investem em CRI FIG. 40
Fonte: Uqbar
6.000 25
5.000 20
Quantidade de FII
PL (R$ milhões)
4.000
15
3.000
10
2.000
1.000 5
0 0
Jan-10
Fev-10
Mar-10
Abr-10
Mai-10
Jun-10
Jul-10
Ago-10
Set-10
Out-10
Nov-10
Dez-10
Jan-11
Fev-11
Mar-11
Abr-11
Mai-11
Jun-11
Jul-11
Ago-11
Set-11
Out-11
Nov-11
Dez-11
Jan-12
Fev-12
Mar-12
Abr-12
Mai-12
Jun-12
Jul-12
Ago-12
Set-12
Out-12
Nov-12
Dez-12
Jan-13
Fev-13
Mar-13
Abr-13
Mai-13
Jun-13
Jul-13
Ago-13
Set-13
Out-13
Nov-13
Dez-13
Jan-14
Fev-14
Mar-14
Abr-14
Mai-14
Jun-14
Jul-14
Ago-14
Set-14
Out-14
Nov-14
Dez-14
Montante PL Quantidade de FII
MERCADO SECUNDÁRIO
Na figura 41 é exibida a evolução histórica anual do montante
consolidado de CRI negociado, decomposto entre os volumes de negócios
que foram registrados na CETIP e aqueles negociados na BM&FBOVESPA.
Negociações de CRI na BM&FBOVESPA e CETIP – Montante (em R$ milhões) FIG. 41
Fonte: Uqbar
24.787
88
19.102
203
13.290
327
10.911
100
4.067
191
238 196 256 238 516 1.623
98 33
260 670 250 176 218
11 219 194 50
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
BM&FBOVESPA CETIP
A seguir, a tabela 8 apresenta as negociações de CRI registradas na

CETIP de 2013 e 2014 por faixa de prazo após a emissão.
Negociações de CRI na CETIP por Faixa de Prazo Após a Emissão – 2013 e 2014
Negociações de CRI na CETIP por Faixa de Prazo Após a Emissão – 2013 e 2014 TAB. 8
2014 2013
Intervalo Montante % # % Montante % # %
de tempo (R$) Montante Negociações Negociações (R$) Montante Negociações Negociações
Até 30 dias 13.070.115.036 52,7 352 7,4 7.891.770.328 41,3 785 23,8
De 31 a 90 dias 2.254.791.288 9,1 121 2,6 4.582.690.388 24,0 341 10,3
De 91 a 180 dias 1.360.993.765 5,5 900 19,0 1.196.204.151 6,3 471 14,3
Mais de 180 dias 8.101.103.507 32,7 3.362 71,0 5.431.269.934 28,4 1.707 51,7
Total 24.787.003.596 4.735 19.101.934.801 3.304
Fonte: Uqbar
CEDENTES
As figuras 42 e 43 apresentam as distribuições do número de cedentes
das operações de CRI cujos devedores são pessoas físicas (CRI Pessoa Física)
e das operações de CRI cujos devedores são pessoas jurídicas (CRI Pessoa
Jurídica), respectivamente, por tipo de atividade econômica destes, para as
operações realizadas durante o ano de 2014.
Número de Cedentes de CRI Pessoa Física por Atividade Econômica – Ano 2014 FIG. 42
Fonte: Uqbar
Atividades Imobiliárias 16
Intermediação Financeira 8
Construção 5
Número de Cedentes de CRI Pessoa Jurídica por Atividade Econômica - Ano 2014 FIG. 43
Fonte: Uqbar
Atividades
Imobiliárias 46
Intermediação
Financeira 15
Construção 2
Serviços 2
Comércio
1
Eletricidade,
Gás e Água 1
CLASSIFICAÇÃO DE RISCO
As tabelas 9 e 10 apresentam as elevações e os rebaixamentos,
respectivamente, realizados em 2014 pelas agências de classificação de risco.
Elevações de Classificação de Risco de CRI em 2014 TAB. 9
Título Classificação Nova

Securitizadora Agência Data
(Série / Emissão) Anterior Classificação
BI 3ª/1ª A AAA S&P 01/05/2014
Brazilian Securities 320ª/1ª BBB A- Fitch 24/03/2014
Brazilian Securities 71ª/1ª A+ AA Fitch 15/04/2014
Brazilian Securities 79ª/1ª A- A+ Fitch 17/07/2014
Brazilian Securities 261ª/1ª A A+ Fitch 08/12/2014
BRPR 51 1ª/3ª AA+ AAA Fitch 17/04/2014
BRPR 52 1ª/1ª AA+ AAA Fitch 17/04/2014
Forte Capital Securities 1ª/1ª BBB A- Fitch 25/03/2014
Gaia 24ª/4ª A AA- Fitch 26/06/2014
Gaia 7ª/4ª AA+ AAA S&P 29/08/2014
TRX 5ª/1ª BBB+ A- Fitch 17/11/2014
Fonte: Uqbar
Rebaixamentos de Classificação de Risco de CRI em 2014 TAB. 10
Título Classificação Nova

Securitizadora Agência Data
(Série / Emissão) Anterior Classificação
Brazilian Securities 290ª/1ª A A- LF 06/01/2014
Brazilian Securities 216ª/1ª A BBB+ Fitch 29/01/2014
Brazilian Securities 201ª/1ª A A- Fitch 15/04/2014
Brazilian Securities 226ª/1ª A A- Fitch 21/05/2014
Brazilian Securities 156ª/1ª A+ A- Fitch 21/05/2014
Gaia 68ª/4ª A+ BBB+ Fitch 19/12/2014
RB Capital Companhia de
79ª/1ª A- BB Austin 05/05/2014
Securitização
79ª/1ª BB B- Austin 20/06/2014
Securitização
68ª/1ª AA AA- Fitch 28/08/2014
Securitização
79ª/1ª B- C Austin 11/09/2014
Securitização
RB Capital Securitizadora 53ª/1ª BB B Fitch 18/02/2014
RB Capital Securitizadora 39ª/1ª A2 A3 Moody’s 23/05/2014
RB Capital Securitizadora 98ª/1ª AAA AA+ Fitch 28/08/2014
RB Capital Securitizadora 53ª/1ª B CCC Fitch 01/09/2014
Fonte: Uqbar
CÉDULAS DE CRÉDITO
IMOBILIÁRIO (CCI)
Esta seção apresenta informações sobre
as Cédulas de Crédito Imobiliário (CCI). São
apresentados dados relativos aos registros
destes títulos na CETIP, como montantes anuais
de depósitos e negócios, assim como a evolução
histórica do estoque das cédulas nesta câmara.
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Ver um Resumo dos Termos e Condições de CCI no ANUÁRIO UQBAR

2015 – SECURITIZAÇÃO E FINANCIAMENTO IMOBILIÁRIO.
REGISTROS
A figura 44 apresenta a evolução histórica dos montantes anuais de
depósitos de CCI na CETIP. A evolução histórica do estoque destas cédulas é
apresentada na figura 45. Os montantes anuais de negócios registrados nesta
câmara são apresentados na figura 46.
Depósitos de CCI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 44
Fonte: CETIP
22.159 21.617
17.076
11.942 12.422
6.431 6.791
1.545 840
7 277 454
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estoque de CCI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 45
Fonte: CETIP
90.000
80.000
70.000
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
Ago-03
Dez-03
Abr-04
Ago-04
Dez-04
Abr-05
Ago-05
Dez-05
Abr-06
Ago-06
Dez-06
Abr-07
Ago-07
Dez-07
Abr-08
Ago-08
Dez-08
Abr-09
Ago-09
Dez-09
Abr-10
Ago-10
Dez-10
Abr-11
Ago-11
Dez-11
Abr-12
Ago-12
Dez-12
Abr-13
Ago-13
Dez-13
Abr-14
Ago-14
Dez-14
Negociações de CCI na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 46
Fonte: CETIP
2.619 2.574
1.584 1.544
1.502
1.387
1.258
305
4 8 80 11
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Por Rodrigo Cury Bicalho e Leandro Issaka
do Escritório Bicalho e Mollica Advogados
As opiniões expressas neste capítulo são as de seus autores e não necessariamente as da Uqbar
Educação e Informação Financeira Avançada Ltda.
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INTRODUÇÃO
O ano de 2014 foi para o mercado de crédito imobiliário um ano de

crescimento mais modesto. Já era notório que seria um ano bastante
conturbado para o país por conta de eventos como Carnaval tardio, Copa do
Mundo e eleições presidenciais. Ainda, acrescentou-se a esse cenário a queda
de confiança do mercado na política econômica do país e o arrefecimento da
economia.
Diante dessa perspectiva e da manutenção do interesse público no
desenvolvimento do mercado habitacional, tendo em vista a existência de um
déficit habitacional elevado, um prognóstico de insuficiência do direcionamento
dos recursos de poupança e um ainda baixo volume de créditos imobiliários
comparado ao PIB Brasileiro (estimado pela Associação Brasileira das Entidades
de Crédito Imobiliário e Poupança - ABECIP em 9,7% do PIB em 2014),
tivemos em 2014 uma relevante medida tomada pelo governo federal, por
meio da Medida Provisória n° 656, de 07 de outubro de 2014, posteriormente
transformada na Lei n° 13.097, de 19 de janeiro de 2015, que dentre outros
assuntos criou a Letra Imobiliária Garantida (LIG).
Na contramão desse panorama, o mercado de securitização imobiliária,
mais especificamente por meio de emissão de Certificados de Recebíveis
Imobiliários (CRI), estabeleceu recorde em volume de emissão, acumulando
um estoque que supera R$55,0 bilhões, conforme já mencionado pela
Uqbar no Anuário Securitização e Financiamento Imobiliário, edição 2015.
Já como um produto consolidado no mercado de capitais e uma efetiva
alternativa de financiamento para o setor imobiliário, principalmente em
ramos específicos como o de loteamento, onde as instituições financeiras
ainda tem pouca atuação, teve também pequena alteração trazida pela
Medida Provisória n° 656 que foi mantida na Lei n° 13.097.
Já no ano de 2015, desde a posse do atual ministro da Fazenda, no dia
05 de janeiro, sob o pretexto de “atrair poupança de longo prazo”, o Ministro
Joaquim Levy falou da possibilidade de revisão dos benefícios fiscais sobre os
rendimentos das Letras de Crédito Imobiliário (LCIs).
Nesse contexto, vamos analisar adiante esses títulos que permeiam
o mercado de finanças estruturadas do setor imobiliário brasileiro, onde
abordaremos as evoluções normativas e acontecimentos relevantes ocorridos
ao longo de 2014 e início de 2015, envolvendo o CRI e a LCI que são os
principais títulos lastreados em recebíveis imobiliários no Brasil, bem como a
LIG que vem como uma promessa à fonte alternativa à poupança na captação
de recursos para o mercado imobiliário.
LETRA IMOBILIÁRIA GARANTIDA: INOVAÇÃO E NECESSIDADE DE AJUSTES

Após muitas alternativas estudadas em sua fase de concepção, a Letra

Imobiliária Garantida, tratada como “LIG” no próprio texto legal (Lei n° 13.097
em 19 de janeiro de 2015), foi criada para fazer frente ao possível esgotamento
dos recursos dos depósitos em caderneta de poupança para expansão do
financiamento habitacional. Esse novo título escritural (deve ser registrado em
depositário central autorizado) veio complementar o rol de títulos financeiros
(Letra Hipotecária e LCI) e de mercado de capitais (CRI) à disposição dos
investidores com base em créditos imobiliários. Essa disponibilidade de títulos
semelhantes é reconhecida inclusive na exposição de motivos da MP n° 656,
que prevê até mesmo a possibilidade de substituição da LCI, por exemplo, pelo
novo título instituído.
Apesar da Lei n° 13.097 já ter sido promulgada e estar em vigor
quanto aos artigos referentes à LIG desde então, esta ainda está pendente
de regulamentação pelo Conselho Monetário Nacional (CMN), nos termos
do art. 91 da referida lei, e sua distribuição e oferta pública ainda estão
pendentes de regulamentação pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM).
Características da LIG
A LIG, que teve como modelo inicial os Covered Bonds europeus,
corresponde a título de captação de recursos emitido por instituições
financeiras, lastreado principalmente –mas não exclusivamente– em créditos
imobiliários, porém garantido pela própria instituição emissora. Ou seja, se os
créditos imobiliários que lastreiam a LIG não forem adimplidos, a instituição
financeira garante o pagamento aos investidores. A instituição emissora da
LIG tem ainda obrigação de realizar o reforço ou substituição das garantias,
caso estas se mostrem inadequadas, insuficientes, ou ainda sejam liquidadas
antecipadamente.
Assim como no CRI, conta ainda a LIG com os institutos do patrimônio
separado e instituição de regime fiduciário sobre a carteira de ativos, sendo o
agente fiduciário uma instituição financeira ou entidade autorizada para esse
fim pelo Banco Central do Brasil (Banco Central) e os beneficiários os titulares
das LIG.
Neste sentido a LIG é título de emissão exclusiva de instituições
financeiras, assim como a LCI, mas conta com os mesmos mecanismos
de blindagem da carteira lastro que o CRI, título de emissão exclusiva
de companhias securitizadoras. Outra característica da LIG é que a Lei
n° 13.097 afastou expressamente a aplicação do disposto no art. 76 da
Medida Provisória nº 2.158-35, de 24 de agosto de 2001, que dispõe que
“as normas que estabeleçam a afetação ou a separação, a qualquer título,
de patrimônio de pessoa física ou jurídica não produzem efeitos com relação
aos débitos de natureza fiscal, previdenciária ou trabalhista, em especial

quanto às garantias e aos privilégios que lhes são atribuídos”.
Por força do afastamento da aplicação do art. 76 da Medida Provisória
nº 2.158-35, os Créditos Imobiliários e os recursos deles decorrentes, objeto do
patrimônio separado sob o qual foi instituído o regime fiduciário, não poderão
ser alcançados por credores fiscais, trabalhistas e previdenciários da entidade
emissora ou de outras empresas pertencentes ao mesmo grupo econômico da
emissora, trazendo grande segurança jurídica aos investidores.
Assim como o CRI e a LCI, a LIG, por ser um título de fomento do mercado
imobiliário, tem benefício fiscal como incentivo ao seu desenvolvimento. Os
rendimentos e ganhos de capital da LIG são isentos de impostos sobre a renda
para os beneficiários que são pessoas físicas residentes no Brasil ou residentes
ou domiciliados no exterior, com exceção aos casos de residência ou domicílio
em paraíso fiscal, para os quais a tributação será aplicada à alíquota de 15,0%.
Não obstante, esse título imobiliário, quanto à regra de composição de
sua carteira por créditos imobiliários, teve um tratamento diferente dos títulos
imobiliários existentes, conforme tratado a seguir.
Composição da Carteira
Teve a LIG um importante ajuste na conversão da referida medida
provisória na Lei n° 13.097, sobre a composição da carteira de ativos, uma
das principais questões que, em nossa opinião, carecia de regulamentação no
texto da MP n° 656. Na forma como constava no texto da Medida Provisória
n° 656, não havia qualquer obrigatoriedade da emissão ser efetivamente
lastreada em créditos imobiliários. Determinava o art. 21 da referida MP que
poderiam compor tal carteira não apenas créditos imobiliários, mas também
títulos emitidos pelo Tesouro Nacional, instrumentos derivativos contratados
por meio de contraparte central garantidora e ainda “outros ativos” que sejam
autorizados pelo CMN, sem trazer qualquer limite mínimo ou máximo na
composição da carteira de ativos, deixando tal determinação, no art. 22, para
regulamentação posterior, pelo CMN, inclusive quanto a “características dos
ativos da carteira” ou a “participação de tipos de ativos”.
Não por menos, a única emenda relevante no texto sobre a LIG verificada
na Lei n° 13.097 refere-se à inclusão de um parágrafo 3º ao artigo 22 da MP
n° 656, replicada no parágrafo 3º do artigo 67 da referida Lei, estipulando
que no mínimo 50,0% da carteira de ativos da LIG deve ser representada
por créditos imobiliários. Assim, o legislador não deixou a cargo do CMN a
incumbência de se definir o percentual mínimo de créditos imobiliários que
devem compor a LIG, o que gera certa segurança jurídica.
Ainda assim, há que se ponderar se um título onde metade de seus
ativos não são imobiliários atinge a função social e econômica, sob a égide
da qual foi criado, visto que a isenção de IR, conforme tratado acima, é um
incentivo governamental para fomentar o mercado imobiliário.
Neste cenário, os recursos da LIG têm sua capacidade de fomentar a
produção imobiliária bastante diminuída e pode ser ainda pior se permitir que
os bancos invistam ainda menos do que captam em poupança na produção de
moradias. Tudo isso sob a bandeira e com os benefícios de incentivo ao setor
imobiliário.
Seria coerente se a LIG seguisse o mesmo racional do CRI e da LCI,
que gozam do mesmo benefício fiscal para incentivo do setor imobiliário, mas
devem ser lastreados 100,0% em créditos imobiliários. Há aqui uma grande
discussão sobre o conceito de créditos imobiliários, sendo bem diferente o
conceito da LCI, que está expresso na Circular do Banco Central nº 3.614,
de 14 de novembro de 2012, e o da CVM, que não é definido em lei ou
regulamentação da CVM, tendo seu conceito delineado pelo mercado e por
decisões da CVM, seja em consultas formais ou decisões colegiadas (não é
intenção deste artigo discutir tais conceitos).
Em textos anteriores da redação da MP n° 656, quando ainda era um
projeto de lei para se criar o Covered Bond brasileiro, havia a sugestão de que
os créditos imobiliários representassem ao menos 85,0% do valor da carteira.
Com isso, sem impedir que outros títulos possam compor o conjunto de ativos,
estaria assegurada a natureza do investimento em crédito imobiliário.
Agora, o percentual de 50,0% de investimento em créditos imobiliários
não tem qualquer precedente em outros títulos imobiliários incentivados. Há
talvez um paralelo com a regra de imunidade de Imposto de Transmissão
de Bem Imóvel (ITBI) sobre a transferência de imóveis em integralização de
bens em pessoa jurídica, nos termos do art. 156, parágrafo 2º, inciso I, da
Constituição Federal, e do Código Tributário Nacional, em seus artigos 36 e 37,
onde tal imunidade não se aplica quando mais de 50,0% da receita operacional
da pessoa jurídica, nos últimos 2 anos, decorrer de atividades imobiliárias
lá mencionadas. Entretanto, são questões muito distintas, e a regra sobre
imunidade de ITBI não deveria servir de parâmetro para o limite mínimo de
créditos imobiliários para que um título seja taxado como imobiliário ou não.
Pode sim haver benefícios para o investidor da LIG pelo fato da sua
carteira ser mais flexível, principalmente por questão de proteção e pulverização
de riscos, não ficando atrelado tão somente ao mercado imobiliário. Entretanto
é necessário que sejam evitados abusos.
Vale lembrar que enquanto se cria um título incentivado onde apenas
metade do seu valor fomenta efetivamente o mercado imobiliário, há indícios de
que a nova equipe econômica do Governo poderá retirar tal benefício da LCI,
título que é 100,0% lastreado em créditos imobiliários. Se isso se concretizar,
pode se criar uma clara distorção à política de estímulos ao mercado imobiliário.
Esperamos que o CMN seja tão diligente na regulamentação e na

fiscalização desse título, quanto tem sido a CVM com relação aos Certificados
de Recebíveis Imobiliários, buscando estar sempre alinhada com a finalidade
precípua de seu papel que é o de fomentar o desenvolvimento do mercado
imobiliário e fazer frente a um possível esgotamento dos recursos de poupança.
CERTIFICADOS DE RECEBÍVEIS IMOBILIÁRIOS (CRI)

Como já mencionado acima, a emissão de Certificados de Recebíveis
Imobiliários estabeleceu recorde em volume em 2014. E com um cenário de
aumento da taxa de juros do crédito imobiliário, e até de certa restrição dos
bancos na concessão do “plano empresário”, a securitização começa a se
tornar viável como alternativa para os empreendedores imobiliários na área
de incorporação. Não obstante, para setores do mercado imobiliário como o
de loteamento, a securitização de créditos continua sendo uma das principais
alternativas de funding. Deste modo, o mercado de securitização imobiliária
vem demonstrando que cumpre sua função de alternativa de financiamento
imobiliário via mercado de capitais.
Por meio da Lei n° 13.097, houve uma alteração no artigo 41 da Lei
n° 9.514/97, atribuindo poderes ao CMN para regulamentar o disposto na
Lei n° 9.514/97, inclusive estabelecer prazos mínimos e outras condições
para emissão e resgate de CRI e diferenciar tais condições de acordo com
o tipo de crédito imobiliário vinculado à emissão e com o indexador adotado
contratualmente. A redação anterior desse artigo delegava tal direito ao
Ministro da Fazenda. Vale lembrar que o CMN é o órgão superior do Sistema
Financeiro Nacional, composto pelo Ministro da Fazenda (presidente), Ministro
do Planejamento e Presidente do Banco Central, sob o qual estão o Banco
Central e a CVM.
Fica aqui uma dúvida do porquê dessa alteração legal. Poder-se-ia
alterar tantas outras regras para se aperfeiçoar o mecanismo de securitização,
como replicar a não aplicabilidade do art. 76 da Medida Provisória nº 2.158-35,
mas optou-se a dar um poder ao CMN para regulamentar um valor mobiliário,
cuja competência, desde a promulgação da Lei n° 10.303/01, é da CVM.
LETRAS DE CRÉDITO IMOBILIÁRIO (LCI)

Em relação às LCIs não houve em 2014 alteração regulamentar
relevante, mas dado o seu crescimento em volume, chegando em janeiro de
2015 a um estoque de R$160,00 bilhões, tornou-se o título imobiliário de maior
expressividade no mercado financeiro brasileiro.
Diante disso e da atual política econômica, que visa suspender

desonerações, torna-se palpável a possibilidade de revisão dos benefícios
fiscais sobre os rendimentos das LCIs levantada pelo atual Ministro da Fazenda,
Joaquim Levy, sob o argumento, além de arrecadatório, da necessidade de
“atrair poupança de longo prazo”.
Essa revisão, que seria bastante indesejável para o mercado, poderia
implicar na revogação integral da isenção do imposto sobre a renda de pessoa
física (IRPF) sobre esses rendimentos ou a aplicação escalonada do imposto
sobre a renda de acordo com o prazo do investimento, estimulando a compra
de papéis de longo prazo, em coerência com as recentes declarações oficiais
do Ministro da Fazenda.
CONCLUSÃO
Não há dúvidas de que o ano de 2014 foi um ano de grandes mudanças
no que tange à regulamentação do crédito imobiliário no país, principalmente
com a criação da LIG, considerado por muitos como um marco regulatório,
ainda pendente de uma regulamentação pelo CMN e pela CVM.
Cumpre aos participantes deste mercado continuar o diálogo com os
órgãos reguladores para que essa regulamentação traga maior segurança
jurídica e transparência tanto para o mercado imobiliário quanto para os
investidores e, principalmente, seja efetiva na consecução do seu objetivo que
é o de desenvolver o mercado habitacional e imobiliário como um todo.
3 TÍTULOS DO
AGRONEGÓCIO
uqbar publicações
INTRODUÇÃO
TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO
O segmento do mercado de finanças estruturadas composto por títulos

do agronegócio tem adquirido notoriedade nos últimos dois anos. Tanto pelo
ritmo de crescimento do mercado de seu principal instrumento, um título de
securitização, que é o Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA), como
também pelo avanço conquistado em versatilidade e variedade em relação
às operações deste título sendo estruturadas. Embora a dimensão atual do
mercado de CRA ainda se encontre diminuta em termos comparativos com
o tamanho da prática da securitização em outros segmentos como, por
exemplo, o imobiliário, o desenvolvimento deste segmento se afigura promissor,
entreabrindo um caminho ainda não trilhado.
Este capítulo se dedica exclusivamente a tríade principal de títulos
relacionados ao agronegócio, composta pelo principal deles, o CRA, pela
Cédula de Produto Rural de liquidação financeira (CPR Financeira) e pelo
Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA). Se tratará, na
sequência, de análise dos destaques relacionados ao desempenho dos
referidos títulos, seguida dos termos e condições e de um conjunto de dados
de cada um deles, ressaltando-se a inclusão, nesta edição do Anuário, de um
par de gráficos inéditos.
Dentre os supracitados títulos do agronegócio, o CRA tem se avantajado
em importância nos últimos anos. São cada vez mais numerosas as emissões
destes títulos, realizadas em volumes não desprezíveis. Adicionalmente,
entre as emissões de CRA realizadas sob o rito da Instrução da Comissão
de Valores Mobiliários nº 400 (ICVM 400), sobressai a participação crescente
de investidores Pessoas Físicas, o que franqueia aos CRA um maior grau de
pulverização, fomentando, inclusive, a formação de um mercado secundário.
Não obstante o relevo adquirido pelos CRA, este título carece ainda de
uma base regulamentar mais sólida e que faça jus às características particulares
do setor que se pretende financiar. O CRA e o CDCA foram criados há mais de
dez anos pela Lei n° 11.076, datada de 30 de dezembro de 2004, a qual também
deu origem a outros títulos do agronegócio. A legislação lançou as bases para
uma eventual dinamização do mercado de capitais e, especificamente, do
mercado de securitização voltado para o setor do agronegócio. Apesar do
decênio desde o aparecimento do CRA, a Comissão de Valores Mobiliários
(CVM) ainda não editou qualquer Instrução destinada especificamente a este
título, de características próprias e, agora, em franca expansão.
Na prática regulamentar, a securitização do agronegócio, através das
operações de CRA, tem sido apenas um duplo da securitização imobiliária,
através das operações de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI). Os CRA
estão hoje sujeitos à mesma norma dos CRI no que toca ao registro de ofertas
e de emissores: a Instrução CVM nº 414 (ICVM 414). Com efeito, o mercado de

securitização do agronegócio está sujeito a uma norma criada especificamente

para o mercado imobiliário. Tal condição está em desacordo com as diferentes
características dos negócios destes dois setores.
Fundamentalmente, as variáveis que ditam o desempenho de
financiamentos no setor do agronegócio são diferentes daquelas aplicáveis
ao setor imobiliário, resultando em perfis de risco bastante distintos para
investimentos nestes dois setores. Por exemplo, enquanto produtores rurais
dependem da receita cíclica de suas safras financiadas e da terra onde ocorre o
plantio das mesmas para a sua solvência, devedores de recebíveis imobiliários
contam com renda constante e não vinculada ao bem sendo financiado e dado
em garantia. Ou ainda, enquanto os riscos climáticos e de variação de preço de
commodities são protagonistas no primeiro caso, não há paralelo comparável
no segundo caso.
Assim, a ausência de norma própria e o uso emprestado de norma
de outro setor tendem a limitar a expansão do desenvolvimento do mercado
de CRA, inclusive transformando em discricionário um processo que deveria
ocorrer, por via de regra, como acontece com o registro de algumas ofertas de
CRA. No caso de operações de estrutura mais inventiva, como aquelas que
envolvem estruturas de natureza rotativa de direitos creditórios, a aprovação
do registro da oferta de CRA esteve dependente da aprovação do Colegiado
da autarquia.
O tipo de estrutura supracitado constitui uma forma inovadora de
enfrentar o descasamento, problemático do ponto de vista do regulador,
entre o prazo típico do lastro composto por carteiras pulverizadas de
recebíveis do agronegócio devidos por produtores rurais e o prazo do CRA
a ser emitido e colocado para investidores de forma a atraí-los para este
tipo de investimento. A estruturação eficiente de uma operação de CRA
envolve algumas ponderações. Há de se considerar o forte componente
da sazonalidade de uma safra, harmonizando o prazo de financiamento e
o respectivo ciclo temporal de produção, visto que a receita obtida com a
colheita estará associada ao pagamento dos recebíveis que comporão o
lastro da hipotética operação. Adiante, é preciso que o título emitido atenda
ao apetite do investidor, normalmente orientado para prazos mais longos do
que aqueles correspondentes ao ciclo da safra agrícola.
Alternativamente, é interessante notar que no período mais recente
têm-se detectado uma presença crescente de operações de CRA de médio
prazo não relacionadas ao financiamento direto de múltiplos produtores rurais.
Trata-se de operações de financiamento corporativo, normalmente associadas
a um único captador de recursos e a um único devedor, e envolvendo risco
operacional de desempenho.

Na leitura do curto histórico do mercado de CRA, nota-se com clareza

que o ano de 2014 representa o ponto máximo, culminando seis anos de
crescimento ininterrupto do mercado primário. Foram R$2,40 bilhões emitidos
naquele ano, indicando que o montante consolidado de emissões de CRA
quase duplicou no período de um ano. Em 2013 haviam sido emitidos títulos
que perfaziam R$1,23 bilhão, de onde se depreende crescimento no último ano
de 96,0%. Comparado com o não tão distante ano de 2012, em que a cifra
se fixou nos R$283,1 milhões, o indicador anual foi multiplicado por oito em
apenas dois anos.
Descendo aos detalhes do tipo de carteira lastro das respectivas
operações de CRA emitidas em 2014, tem-se que, conforme indicado acima, o
crédito corporativo assumiu a maior parcela do mercado primário. Fortemente
concentradas até agora em operações do segmento sucroalcooleiro, as
emissões com lastro em crédito corporativo atingiram R$1,60 bilhão em 2014.
Trata-se de CRA de prazos relativamente mais longos, que contam com risco
de desempenho operacional associado ao cedente da operação que se obriga
a fornecer uma quantidade de produto em base anual ao longo de toda a vida
dos títulos. Além deste risco, o investidor do CRA também incorre em risco de
crédito do devedor (comprador do produto) da operação e, dependendo da
estrutura da mesma, em risco de crédito do próprio cedente da operação.
Por sua vez, as operações de CRA de carteiras pulverizadas de recebíveis
devidos por produtores rurais somaram R$773,8 milhões em 2014. São
operações com carteiras lastro contemplando devedores de vários segmentos
da agropecuária e, do ponto de vista de seus investidores sênior, respaldadas
pelo reforço de crédito da subordinação e, em muitos casos, pelo reforço
de crédito de terceiros como, por exemplo, aqueles providos por empresa
seguradora de crédito e/ou pelo próprio cedente da operação. Conforme
apontado anteriormente, em função da brevidade do prazo envolvendo o ciclo
de produção agrícola, os CRA emitidos lastreados por este tipo de carteira
tendem a ser de prazo mais curto, se alongando marginalmente nos poucos
casos onde alguma estrutura de revolvência é chancelada pelo regulador.
Quando se reorienta a análise da composição das emissões de CRA em
2014 de forma a dividi-las em função do segmento financiado do agronegócio,
novamente se detecta a predominância das operações do segmento
sucroalcooleiro, com participação de 41,7% do total. A parcela restante se
divide entre outras sete categorias, sendo Bovinos a maior delas, com 12,5%
do total. A categoria Diversos Insumos Agrícolas aufere participação similar,
equivalente a 12,3%. Os CRA cujos lastros se enquadram na categoria Fibras
somam fatia de 11,2%, seguida, consecutivamente, pelas categorias Grãos,
Fertilizantes, Defensivos Agrícolas e Frutas que, conjuntamente, compõem
22,3% das emissões de CRA em 2014.

A segmentação do volume de emissões de 2014 por faixa de prazo final

ressalta uma diferença entre os CRA e os CRI no caso de carteiras pulverizadas.
Enquanto os lastros dos CRI são compostos por empréstimos de perfil mais
longo de prazo, os lastros dos CRA são compostos por financiamentos
onde o prazo se mede essencialmente pela duração de safras. Do montante
consolidado de CRA emitido em 2014 (incluindo os CRA de crédito corporativo)
apenas 12,5% corresponde a títulos com prazo de vencimento entre 8 e 10
anos. A maior parcela do total, 30,1%, corresponde a títulos com vencimento
entre 6 e 8 anos após a emissão. Bem próximos desta faixa de prazo, os títulos
que vencem entre 2 e 4 anos correspondem a 29,6% do total. Vale ressaltar
que o prazo dos CRA utilizado nesta compilação se refere ao prazo legal dos
títulos, frequentemente mais longo que o prazo esperado dos mesmos.
Avaliando-se a segmentação do mercado pelo critério do tipo de
indexador utilizado para a remuneração dos CRA, conclui-se que as
emissões ocorridas em 2014 são maciçamente atreladas à taxa de Depósitos
Interfinanceiros (DI). A parcela dos CRA com este formato de remuneração
corresponde a 84,8% do total. A crescente participação do investidor pessoa
física, alcançado através das ofertas públicas regidas pela ICVM 400, e o
cenário de taxa e de curva de juros ascendentes que vigorou em 2014, se
conjugam para justificar a predominância de CRA emitidos com remuneração
pós-fixada. Por sua vez, o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo
(IPCA) responde pela atualização monetária de 12,1% do total emitido em
CRA no último ano. Os CRA sem atualização monetária, ou prefixados,
correspondem a apenas 3,1% do referido montante total emitido no ano
passado.
Apesar do montante recorde de CRA emitidos em 2014, as operações
estiveram concentradas em apenas três Securitizadoras do Agronegócio:
Gaia Agro, Octante e EcoSec consolidaram, em 2014, todo o universo de
securitização do agronegócio. A Gaia Agro, constituída em 2012, realizou sua
primeira emissão em 2013 e, já em 2014, é a securitizadora de maior montante
emitido consolidado de CRA, após ter realizado R$1,63 bilhão em operações
deste título apenas no último ano. Esta securitizadora tem se distinguido na
estruturação de operações com lastro em crédito corporativo. A Octante,
constituída em 2010, foi a primeira securitizadora a ofertar CRA publicamente
de acordo com a ICVM 400, tendo realizado emissões que somaram R$581,7
milhões em 2014, a segunda maior cifra entre as três emissoras. A EcoSec foi a
primeira Securitizadora do Agronegócio a ser constituída e registrada na CVM,
ainda em 2009, ano em que realizou sua primeira emissão de CRA, tendo
esta sido também a primeira da história deste mercado. Em 2014 a EcoSec
totalizou R$192,7 milhões em emissões.

O vigor no crescimento das emissões de CRA em 2014 se difundiu,

também, para o número e montante de ofertas públicas registradas na CVM.
Apenas em 2014 foram oito ofertas registradas na autarquia, perfazendo
montante de R$1,41 bilhão, cifra, inclusive, superior às ofertas públicas
registradas de CRI. Em 2014 as ofertas de títulos imobiliários registradas
na CVM somaram apenas R$890,4 milhões, o menor valor em seis anos.
Comparativamente, as três ofertas de CRA registradas em 2013 somavam
menos de um quinto do que se registraria no ano seguinte. Em 2012, ano em
que foi registrada a primeira oferta pública de CRA sob os ritos da ICVM 400, o
total destas ofertas chegou a quatro e o montante atingiu os R$185,5 milhões.
A predominância de ofertas públicas ocorridas sob a chancela da
ICVM 400 se materializa quando se analisam as emissões por tipo de oferta.
Considerando o total de R$2,40 bilhões em 2014, referente a 39 emissões,
a ampla maioria do montante se referiu a operações distribuídas no mercado
conforme as normas da ICVM 400, as quais auferiram participação de 60,5%.
Emissões sob a chancela da ICVM 476 –i.e., distribuição pública com esforços
restritos– representaram aproximadamente um terço do total, 34,4%. Já os
CRA que foram objeto de colocações privadas assinalaram fatia de 5,1%.
Comparativamente, a maioria das emissões de CRI em 2014, 95,1%, foram
colocadas de acordo a ICVM 476, e apenas 4,9% foram ofertas para o público
amplo.
Já à luz do número de securitizadoras aptas a emitir CRA, os diversos
números consolidados de crescimento ainda não se refletiram em uma
participação diversificada das companhias atuantes no mercado. Desde 2009
foram registradas na CVM 13 Securitizadoras do Agronegócio, das quais
apenas quatro já realizaram emissões de CRA. Note-se que parte significativa
dos emissores registrados (dez) ainda resguarda a possibilidade de emitir CRI
também. O número de securitizadoras sendo registradas tem se incrementado
anualmente. Em 2014 foram quatro, uma a mais do que no ano anterior.
No esteio do incremento de emissões de CRA, a cifra de depósitos
deste título na CETIP também se elevou. Pela primeira vez a marca anual
de R$1,00 bilhão de depósitos foi superada. Em 2014 os depósitos na
câmara atingiram R$1,74 bilhão, depreendendo crescimento de 88,0% na
comparação com 2013. Naquele ano os depósitos de CRA na CETIP haviam
se aproximado da marca do bilhão: R$924,8 milhões. Diferentemente do que
ocorre com os CRI, em que, dado o perfil de longo prazo do título o ritmo de
depósitos anuais serve de combustível para um crescimento contínuo do nível
de estoque, no caso dos CRA, que contam com prazo médio mais curto, o
nível de estoque desenha trajetória oscilante, embora crescente. O estoque de
CRA na CETIP encerrou 2014 em R$2,05 bilhões, ante os R$968,9 milhões de
2013, marcando diferença de R$1,08 bilhão. Finalmente, as negociações com

CRA chegaram aos R$2,28 bilhões em 2014. Em 2013 haviam tomado lugar
na CETIP apenas R$726,1 milhões em negócios. Todavia, pode-se inferir, à
maneira do que ocorre com os CRI, que parcela considerável destes negócios
se refere a transações mais relacionadas ao mercado primário, ocorridas até
180 dias após a data de emissão do CRA.
Após a baixa em 2013, a CPR Financeira, um dos títulos relacionados
à securitização do agronegócio, voltou a crescer em volume de negócios em
2014. Este título de crédito destinado a financiar produtores rurais tem servido
historicamente de lastro direto ou indireto de operações de CRA, respondendo
por negócios da ordem de R$858,0 milhões em 2014, contra apenas R$123,7
milhões em 2013. A composição das negociações ocorridas em 2014 por
tipo de produto teve como maior fatia aquela referente ao café, com 51,0%,
seguida pela da soja, com 21,3%. Ao contrário de outros títulos de crédito,
a CPR é consolidada pela quantidade do produto financiado em unidades
específicas e na ocorrência da liquidação, esta pode se dar através da entrega
de uma quantidade pré-determinada do produto financiado, e não em reais,
dependendo das características da CPR.
Em trajetória oposta, os depósitos na CETIP de CDCA, emitidos em
sua maioria por cooperativas e tradings, se reduziram para abaixo de R$1,00
bilhão em 2014, se fixando nos R$946,6 milhões, enquanto que no ano anterior
a marca havia sido de R$1,50 bilhão. O estoque deste título na CETIP, por
sua vez, encerrou 2014 em R$1,60 bilhão, recuo de R$286,1 milhões na
comparação com o fim de 2013. Seguindo a mesma tendência, os negócios
com este título na CETIP somaram R$803,6 milhões, representando queda de
29,3% ante o ano anterior.

CERTIFICADOS DE RECEBÍVEIS
DO AGRONEGÓCIO (CRA)
Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA).
São apresentados, além do resumo dos principais
termos e condições, dados relativos ao histórico
de emissões, aos emissores e aos registros destes
títulos na CVM e na CETIP.
uqbar publicações

Descrição Título de crédito nominativo, de livre negociação, lastreado em direitos

creditórios do agronegócio e constitui promessa de pagamento em dinheiro.
Emissor Somente companhias securitizadoras de direitos creditórios do agronegócio.
Lastro Direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais,

ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos,
relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento ou
industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e
implementos utilizados na atividade agropecuária, conforme dispuser o Termo
de Securitização.
Garantia Poderá ter garantia flutuante, que lhe assegurará privilégio geral sobre o ativo
do Emissor, mas não impedirá a negociação dos bens que compõem esse
ativo. Poderá contar com instituição do Regime Fiduciário sobre os direitos
creditórios do agronegócio.
Regime Fiduciário Sistema que permite que os direitos creditórios do agronegócio de uma
operação de CRA sejam destinados exclusivamente à remuneração dos títulos
lastreados por estes créditos e às despesas e obrigações fiscais oriundas
deste processo, mantendo-se apartados do patrimônio do Emissor até que se
complete o resgate de todos os títulos da operação afetados por este benefício.
Tais direitos creditórios não são passíveis de constituição de garantias ou de
execução por quaisquer dos credores do Emissor de CRA, por mais
privilegiados que sejam.
Forma Escritural.
Registro Em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo

Banco Central do Brasil.
Classe São admitidos CRA de classe sênior, que possuem preferência para efeitos de
amortização e resgate, e CRA que se subordinam aos de classe sênior para
efeito de amortização e resgate.
Taxa de Juros Fixa ou flutuante, admitida a capitalização.
Atualização Monetária Índice de preços com série regularmente calculada e de conhecimento público.
A atualização de valor é permitida desde que os títulos tenham prazo e
periodicidade de reajuste mínimos de um ano. No entanto, é admitida a atualização
mensal de valor, por índices de preço ou pelo índice de remuneração básica dos
depósitos de poupança, se os títulos tiverem prazo de vencimento mínimo de 36
meses. CRA não podem ser indexados a moedas estrangeiras.
Pagamento de Principal Normalmente através de amortizações periódicas mensais, não existindo

exigência de intervalo mínimo entre os pagamentos periódicos. Outras
periodicidades são permitidas, inclusive pagamento de uma única vez no
vencimento.

Pagamento de Juros Normalmente através de pagamentos periódicos mensais, não existindo

exigência de intervalo mínimo entre os pagamentos periódicos. Outras

periodicidades são permitidas, inclusive pagamento de uma única vez no
vencimento.
Negociação Diretamente entre as partes para ofertas públicas com montante de captação
não superior a R$ 30.000.000,00 (trinta milhões de reais). Através de instituição
financeira intermediária para montante de captação superior a esse valor.
Transferência Através de registro do negócio efetuado em sistemas de registro e de liquidação

financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil.
EMISSÕES
A figura 47 mostra as emissões de CRA desde 2009 divididas por tipo
de lastro e a figura 48 apresenta a composição das emissões de 2014 por tipo
de segmento.
O montante de emissões de CRA em 2014 dividido por faixa de prazo
final de vencimento e por tipo de indexação são apresentados, respectivamente,
nas figuras 49 e 50.
Emissões de CRA por Tipo de Lastro – Montante (em R$ milhões) FIG. 47
Fonte: Uqbar 27
774
1.602
17
529
680
0 51 0
29 24 207
76
123 99
22
2009 2010 2011 2012 2013 2014

Crédito Corporativo Crédito Pulverizado Outros

Composição das Emissões de CRA em 2014 FIG. 48

por Tipo de Segmento (% do Montante Emitido)
Fonte: Uqbar
41,7 % 7,9 %
Sucroalcooleiro Grãos
12,5 % 7,1 %
Bovinos Fertilizantes
12,3 % 4,8 %
Diversos Insumos Defensivos
Agrícolas Agrícolas
11,2 % 2,5 %
Fibras Frutas
Emissões de CRA de 2014 por Faixa de Prazo Final (% do Montante Emitido) FIG. 49
Fonte: Uqbar
14,5 % 30,1 %
0 a 2 anos 6 a 8 anos
29,6 % 12,5 %
2 a 4 anos 8 a 10 anos
13,4 %
4 a 6 anos
Emissões de CRA de 2014 por Indexador (% do Montante Emitido) FIG. 50
Fonte: Uqbar
84,8 %
DI
12,1 %
IPCA
3,1 %
Pré Fixada

EMISORES
A tabela 11 mostra alguns dados sobre as Securitizadoras do

Agronegócio que emitiram CRA em 2014. Os dados de capital social, número
de ações integralizadas e principais acionistas foram obtidos nos arquivos
“Formulário de Referência de 2014”, consultados no dia 13 de março de 2015.
Securitizadoras do Agronegócio que Emitiram CRA em 2014 TAB. 11
Data de Data de Primeira Montante Emitido Número e Tipo de Capital Social

Securitizadora Principais Acionistas
Constituição Emissão em 2014 (R$) Ações Integralizadas (R$)
EcoSec 02/03/2009 30/09/2009 192.719.000 Ecoagro Participações ON - 100.000 299.000
Gaia Agro Assessoria

Gaia Agro 02/01/2012 23/01/2013 1.628.160.930 ON - 445.186 445.186
Financeira
William Ismael Rozenbaum

Octante 03/05/2010 02/05/2012 581.674.469 Trosman e Octante Gestão ON - 134.889 134.889
de Recursos
Fonte: Uqbar
REGISTROS
Mobiliários (CVM) e à CETIP – Câmara de Custódia e Liquidação (CETIP). São
apresentados os montantes de ofertas públicas de CRA (Instrução CVM nº
400), as emissões de CRA por tipo de registro e o número de Securitizadoras
do Agronegócio registradas junto à autarquia, assim como os registros de
custódia e estoque de CRA junto à CETIP.
CVM
A figura 51 mostra o histórico anual dos registros de ofertas públicas de
CRA desde 2012 e a figura 52 apresenta o montante emitido de CRA de 2014,
dividido por tipo de registro.
A figura 53 apresenta o número de Securitizadoras do Agronegócio
registradas na CVM desde 1997.

Ofertas Públicas de CRA FIG. 51
Fonte: Uqbar
8
1.409
4
3
249
186
2012 2013 2014
Montante Registrado (R$ milhões) Quantidade de Registros
Emissões de CRA de 2014 por Tipo de Registro (% do Montante Emitido) FIG. 52
Fonte: Uqbar
60,5 %
ICVM 400
34,4 %
ICVM 476
5,1 %
Colocação privada
Número de Securitizadoras do Agronegócio Registradas na CVM FIG. 53
Fonte: Uqbar
2 2
1 1
2009 2010 2011 2012 2013 2014

CETIP
As figuras 54 e 55 apresentam, respectivamente, a evolução histórica

dos depósitos e do estoque de CRA registrados na CETIP.
Depósitos de CRA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 54
Fonte: CETIP
1.739
925
212 164
140
1 22
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estoque de CRA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 55
Fonte: CETIP
2.500
2.000
1.500
1.000
500
0
Dez-08
Fev-09
Abr-09
Jun-09
Ago-09
Out-09
Dez-09
Fev-10
Abr-10
Jun-10
Ago-10
Out-10
Dez-10
Fev-11
Abr-11
Jun-11
Ago-11
Out-11
Dez-11
Fev-12
Abr-12
Jun-12
Ago-12
Out-12
Dez-12
Fev-13
Abr-13
Jun-13
Ago-13
Out-13
Dez-13
Fev-14
Abr-14
Jun-14
Ago-14
Out-14
Dez-14

MERCADO SECUNDÁRIO
Na figura 56 é exibida a evolução histórica anual do volume de negócios

de CRA que foram registrados na CETIP.
Negociações de CRA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 56
Fonte: CETIP
2.280
726
271 338
211
2 22
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

CÉDULAS DE PRODUTO RURAL (CPR)
Esta seção apresenta informações sobre a Cédula
de Produto Rural (CPR). São apresentados, além
do resumo dos principais termos e condições,
dados relativos aos registros destes títulos na
CETIP, como montantes anuais de negócios de
CPR Financeira e a composição dos negócios de
CPR Financeira nesta câmara.
uqbar publicações

Descrição Instrumento representativo de promessa de entrega de produtos rurais, com ou

sem garantia cedularmente constituída. É título líquido e certo, exigível pela
quantidade e qualidade do produto nela previsto, ou se CPR com liquidação
financeira, exigível, na data de seu vencimento, pelo resultado da multiplicação
do preço pela quantidade do produto especificado.
Permite ao produtor rural ou suas cooperativas obterem recursos para

desenvolver sua produção ou empreendimento, com comercialização
antecipada ou não.
Emissor Produtor rural e suas associações, inclusive cooperativas.
Garantia Poderá consistir em hipoteca, penhor ou alienação fiduciária.
Registro Para ter eficácia contra terceiros, deve ser inscrita no cartório de registro de
imóveis do domicílio do emissor. Caso a garantia consista de hipoteca ou
penhor, a CPR deverá também ser averbada na matrícula do imóvel hipotecado
e no cartório de localização dos bens apenhados.
Em caso de negociação do título em mercados de bolsa e balcão é obrigatório

o registro da cédula em sistema de registro e de liquidação financeira,
administrado por entidade autorizada pelo Banco Central do Brasil.
Pagamento No vencimento, no caso de CPR com liquidação financeira.
Negociação Diretamente entre as partes ou em mercados de bolsa e de balcão, neste caso

sendo considerado um ativo financeiro.

REGISTROS
As figuras 57 e 58 apresentam, respectivamente, os montantes anuais

de negócios de CPR financeira e a composição, por produto, dos negócios de
CPR financeira na CETIP.
Negociações de CPR Financeira na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 57
Fonte: CETIP
1.016
858
606
339
254 232
218
120 120 124
55
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Negócios de CPR Financeira na CETIP em 2014 FIG. 58

por Produto (% do Montante)
Fonte: CETIP
51,0 % 1,6 %
Café Algodão
21,3 % 1,4 %
Soja Acácia Negra Madeira
10,8 % 0,4 %
Arroz Milho
8,2 % 0,3 %
Feijão Batata
4,7 % 0,3 %
Cana de Açucar Madeira

CERTIFICADOS DE DIREITOS CREDITÓRIOS
DO AGRONEGÓCIO (CDCA)
Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio
(CDCA). São apresentados, além do resumo dos
principais termos e condições, dados relativos aos
registros destes títulos na CETIP, como montantes
anuais de depósitos e negócios, assim como a
evolução histórica do estoque dos certificados
nesta câmara.
uqbar publicações

Descrição Título de crédito nominativo, de livre negociação lastreado em créditos

originados no agronegócio. Representa promessa de pagamento em dinheiro e
constitui título executivo extrajudicial.
Emissor Exclusivo de cooperativas de produtores rurais e de outras pessoas jurídicas

que exerçam a atividade de comercialização, beneficiamento ou industrialização
de produtos e insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados
na produção agropecuária. O emissor responde pela origem e autenticidade
dos direitos creditórios que lastreiam os certificados.
Lastro Direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais,

ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos,
relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento ou
industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e
implementos utilizados na atividade agropecuária.
O CDCA confere direito de penhor sobre os direitos creditórios a ele vinculados,

independentemente de convenção, os quais podem ser substituídos mediante
acordo entre o emitente e o titular. A substituição dos direitos creditórios
importará na extinção do penhor sobre os direitos substituídos, constituindo-se
automaticamente novo penhor sobre os direitos creditórios dados em
substituição.
Os direitos creditórios utilizados como lastro dos CDCA devem ser (i) registrados
em sistema de registro e de liquidação financeira de ativos autorizado pelo
Banco Central do Brasil; e (ii) custodiados em instituições financeiras ou outras
instituições autorizadas pela Comissão de Valores Mobiliários a prestar serviço
de custódia de valores mobiliários.
Garantia Além do penhor, poderá contar com garantias reais ou fidejussórias, livremente
negociadas entre as partes.
Registro No caso de emissão sob forma escritural, os títulos deverão ser registrados em
sistema de registro e de liquidação financeira de ativos autorizado pelo Banco
Central do Brasil.
Pagamento de Principal Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento.
Pagamento de Juros Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Os

juros podem ser capitalizados, calculados em base de taxa fixa ou flutuante.
Negociação Diretamente entre as partes ou em mercados de bolsa e de balcão.

REGISTROS
As figuras 59, 60 e 61 apresentam, respectivamente, a evolução histórica

dos depósitos, do estoque e dos negócios de CDCA registrados na CETIP.
Depósitos de CDCA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 59
Fonte: CETIP
2.246
1.628
1.549 1.498
1.427
1.122
947
757
473
28
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Estoque de CDCA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 60
Fonte: CETIP
3.500
3.000
2.500
2.000
1.500
1.000
500
0
Dez-05
Mar-06
Jun-06
Set-06
Dez-06
Mar-07
Jun-07
Set-07
Dez-07
Mar-08
Jun-08
Set-08
Dez-08
Mar-09
Jun-09
Set-09
Dez-09
Mar-10
Jun-10
Set-10
Dez-10
Mar-11
Jun-11
Set-11
Dez-11
Mar-12
Jun-12
Set-12
Dez-12
Mar-13
Jun-13
Set-13
Dez-13
Mar-14
Jun-14
Set-14
Dez-14
Negociações de CDCA na CETIP – Evolução Histórica (em R$ milhões) FIG. 61
Fonte: CETIP
2.132
1.915
1.612
1.108 1.136
941 1.007
804
441
25
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Por Alexei Bonamin e Debora Seripierri,
As opiniões expressas neste capítulo são as de seus autores e não necessariamente as da Uqbar Educação
e Informação Financeira Avançada Ltda.
uqbar publicações
CERTIFICADO DE RECEBÍVEIS DO AGRONEGÓCIO:

EVOLUÇÃO E PERSPECTIVAS FUTURAS

Em razão da abundância de riquezas naturais e de condições climáticas
e geográficas favoráveis para o desenvolvimento do agronegócio existentes em
diversas regiões do Brasil, é cada vez maior a necessidade de desenvolvimento
de instrumentos capazes de fomentar o seu financiamento. Nesse contexto, em
dezembro de 2004 por meio da Lei nº 11.076 foram criados novos títulos do
agronegócio, dentre eles, os Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA).
Os CRA são títulos de crédito nominativos, de livre negociação, emitidos
exclusivamente por companhias securitizadoras registradas na Comissão
de Valores Mobiliários (CVM) e representativos de promessa de pagamento
em dinheiro. Tais títulos são lastreados em direitos creditórios originários de
negócios realizados por produtores rurais, suas cooperativas ou terceiros,
inclusive financiamentos, empréstimos ou securitização, relacionados com a
produção, comercialização, beneficiamento, processamento, transformação,
armazenamento, logística, transporte, distribuição ou industrialização de
produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas, veículos e implementos
utilizados na atividade agropecuária ou florestal, bem como seus subprodutos
e resíduos de valor econômico.
Na perspectiva dos participantes da cadeia produtiva do agronegócio, os
CRA podem representar uma alternativa e/ou um complemento ao empréstimo
de agentes financeiros e ao crédito rural. Por exemplo, tais participantes podem
ceder os seus direitos creditórios para uma companhia securitizadora e assim
antecipar recursos, sem que para isso tenha que assumir uma dívida como
ocorre no crédito rural. A companhia securitizadora, por sua vez, ao adquirir os
direitos creditórios de participantes da cadeia produtiva do agronegócio, emite
CRA, lastreados em tais direitos creditórios, os quais serão oferecidos para
investidores por meio de uma oferta pública, sendo em muitos casos, o primeiro
ponto de contato de empresas do agronegócio com o mercado de capitais.
Já para o público investidor, os CRA têm sido uma boa opção de
investimento em razão da sua rentabilidade e do incentivo fiscal por meio da
isenção do Imposto de Renda (IR) com relação ao rendimento dos CRA para
as pessoas físicas que o adquirem.
A primeira operação registrada na CVM envolvendo uma oferta pública
de CRA foi realizada em 2012 pela Octante Securitizadora, que emitiu CRA
lastreado em direitos creditórios do agronegócio de distribuidores de soja
clientes da Syngenta. A operação, que contou com a Bunge como titular de
CRA Subordinados, captou R$85,5 milhões e teve uma demanda de 170,0%
para a compra do papel. Os CRA foram ofertados no mercado com uma
remuneração de 109,0% do CDI, um prazo de 23 meses, e atraíram 211
investidores pessoas físicas que investiram no mínimo R$300 mil.

Desde então, as ofertas de CRA têm demonstrado forte crescimento. Os

setores de soja, fertilizantes, insumos e defensivos agrícolas e sucroalcooleiros
foram os pioneiros a se beneficiarem dos CRA. Atualmente, os setores de
laranja, celulose, café, algodão e carne apresentam grande potencial a ser
explorado.
De acordo com os dados da CETIP, o volume de CRA registrados na
CETIP saltou 217,0% em 24 meses, para R$1,12 bilhão em setembro de 2014.
Em outubro de 2014, apenas um mês após a divulgação desses dados pela
CETIP, foi liquidada a maior operação de emissão de CRA até então, no valor
de R$675,0 milhões. Os CRA foram emitidos pela Gaia Agro Securitizadora,
em duas séries, com lastro em direitos creditórios do agronegócio da Raízen
e oferecidos no mercado com uma remuneração de 100,0% do CDI para a
primeira série e de IPCA acrescido de um spread de 5,69% para a segunda série,
com vencimento em 2019 e 2021, respectivamente. O papel, que foi registrado
na CETIP e na BM&FBOVESPA, possuiu formador de mercado, conseguindo,
assim, uma grande diversificação de investidores, atingindo, dentre outros,
2.000 pessoas físicas que investiram no mínimo R$1 mil. Posteriormente, em
meados de janeiro de 2015, a CETIP divulgava o volume de R$2,13 bilhões de
CRA registrados em seu sistema.
Diferentemente das primeiras ofertas de CRA registradas na CVM, nas
quais se verificava uma pulverização dos devedores dos direitos creditórios
lastro dos CRA, como no caso dos CRA envolvendo os distribuidores de soja
clientes da Syngenta, atualmente temos visto um aumento dos chamados
CRA corporativos, nos quais os direitos creditórios são devidos por uma única
empresa, como no caso dos CRA envolvendo a Raízen.
Não foi apenas em números que os CRA apresentaram avanços. No
campo jurídico foram objeto de discussões na CVM no âmbito do Processo
CVM/RJ2013/5929 por meio do qual a CVM analisou e decidiu a favor de uma
estrutura de revolvência dos lastros indiretos dos CRA, ou seja, os lastros de
Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio – CDCA e de Cédulas de
Produto Rural Financeiras – CPRF que por sua vez seriam vinculados aos CRA.
A revolvência dos lastros diretos dos CRA também foi analisada e admitida pela
CVM por meio do Processo CVM/RJ2013/8860. Ambas as decisões da CVM
ganharam forte repercussão no mercado, incentivando novas operações com
CRA revolventes.
Por fim, é importante destacar que diante do crescimento e da
consequente sofisticação das operações de CRA o mercado tem discutido a
necessidade de aperfeiçoamento da Lei n° 11.076 no que tange aos requisitos
dos CRA, bem como da criação pela CVM de regulamentação específica
para ofertas públicas de CRA a fim de aprimorar o arcabouço regulatório e
fomentar cada vez mais o financiamento do agronegócio por meio do mercado
de capitais.
4 RANKINGS
DE 2014
Este capítulo apresenta uma série de rankings
divididos por tipo de entidade emissora: Fundos
de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC),
Companhias Securitizadoras de Créditos
Imobiliários (CSCI ou Securitizadoras Imobiliárias)
e Companhias Securitizadoras de Direitos
Creditórios do Agronegócio (Securitizadoras do
Agronegócio).
Para cada um destes grupos são apresentados
rankings para as categorias Emissões, Emissores
e Terceiros.
Sempre que possível ou apropriado, cada ranking
é calculado:
n tendo como base o montante, em R$, e o número
de operações ou títulos;
n para o ano de 2014 e de forma consolidada;
n com as alterações nas posições
comparativamente ao ranking do ano anterior.
uqbar publicações
INTRODUÇÃO
RANKINGS DE 2014
Conforme discorrido ao longo desta publicação, o aumento das

emissões de cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC)
se fundamentou principalmente nas realizadas por fundos abertos, de forma
que grande parte dessas emissões não refletiu necessariamente em aumento
de Patrimônio Líquido (PL) da indústria, uma vez que estes fundos também
registraram um elevado montante de resgates. Ao mesmo tempo, vários fundos
foram liquidados ao longo do último ano e, consequentemente, mesmo com
os novos fundos, o PL consolidado dos FIDC manteve-se no mesmo patamar.
Entretanto, com relação aos participantes do mercado, houve mudanças. Em
alguns casos ocorreram trocas ou retomadas da liderança, em outros, o líder
viu sua supremacia diminuir, seja pelo aumento da atividade dos concorrentes
tradicionais ou pelo surgimento de novos participantes.
Por outro lado, o mercado de Certificados de Recebíveis do Agronegócio
(CRA) saiu de seu estado latente. O montante emitido destes títulos em 2014
superou todo o histórico de anos anteriores e as variações estruturais nas
operações se viram recorrentes, sinais de um mercado em expansão. No
entanto, este mercado ainda carece de um marco regulamentar próprio, uma
vez que utiliza emprestada a regulamentação dos Certificados de Recebíveis
Imobiliários (CRI). Devido ao estágio de desenvolvimento já alcançado, a
partir desta edição do Anuário os Rankings Uqbar para o mercado de CRA
passam a ser elaborados, assim como ocorre nos outros mercados, também
no formato anual. Vale também destacar que os Rankings de assessores
jurídicos destas operações já incorporam a mudança no critério de ordenação
dos participantes deste segmento, divulgadas recentemente no Anuário Uqbar
2015: Securitização e Financiamento Imobiliário. Logo, assessores jurídicos
de compradores e vendedores dos direitos creditórios participam da mesma
forma que escritórios que atuam como deal counsel ou para o coordenador
líder de uma oferta pública de CRA. Além disso, tendo em vista que neste
mercado muitas vezes o originador dos direitos creditórios do agronegócio não
os cede através de um contrato de cessão mas o faz, de forma indireta, através
da emissão de um título de crédito lastreado nestes ativos, os escritórios que
assessoraram o originador dos créditos emissor destes títulos também são
qualificados a participar destes Rankings.
1
A seguir é apresentada uma descrição das maiores operações realizadas
em 2014 nos mercados de FIDC e de CRA e das principais movimentações
e desempenhos de participantes que compõem os Rankings Uqbar para
estes mercados. A análise das principais operações e os Rankings Uqbar para
o mercado de CRI encontram-se no Anuário Uqbar 2015: Securitização e
Financiamento Imobiliário.
1 Consistente com os dados apresentados nos demais capítulos deste Anuário, os valores
referentes ao FIDC do Sistema Petrobras NP não foram considerados.
FUNDO DE INVESTIMENTO EM DIREITOS CREDITÓRIOS

RANKINGS DE 2014
Emissões
Conforme já abordado neste anuário, mais especificamente no capítulo

referente aos títulos gerais, as emissões de cotas dos FIDC constituídos
sob a forma de condomínio aberto predominaram em 2014. Com efeito, a
dominância das emissões deste tipo de fundo se repetiu no conjunto das dez
maiores emissões do ano.
As cinco maiores emissões de 2014 foram realizadas por FIDC abertos. A
maior delas foi, por mais um ano, a das cotas sênior do FIDC For-Te, no valor de
R$5,18 bilhões, o que corresponde a 19,5% do total emitido no mercado. Este
fundo investe em recebíveis comerciais selecionados pela Telefônica Factoring
do Brasil, representados por duplicatas cedidas por empresas dos segmentos
comercial e de prestação de serviços, fornecedores do grupo Telefônica.
Apesar do elevado volume referente às maiores emissões, o Patrimônio Líquido
dos fundos não se incrementou na mesma ordem de grandeza. Isso ocorreu
porque se tratam de fundos abertos, ou seja, respeitadas as condições do
regulamento do fundo, emissão e resgate de cotas são permitidos a qualquer
momento. O fato de que nenhum desses cinco fundos registrou aumento
de PL superior a 15,0% no último ano ilustra bem o efeito do movimento de
resgate de cotas.
A maior emissão de cotas de um FIDC fechado no último ano foi a
do Brasil Óleo e Gás Exclusive, fundo que é lastreado exclusivamente nas
debêntures da 4ª emissão da Petrobras. Iniciado no ano passado, captou
R$790,7 milhões em cotas de classe única, equivalente a 3,0% do total emitido
no mercado.
Emissores
Ao se mudar o critério de classificação do total de emissões por cota
para o total de emissões por fundo, constata-se a presença dos mesmos FIDC
abertos nas cinco primeiras colocações. Por este critério, o FIDC For-Te ocupou
a primeira posição com emissões que somaram R$5,29 bilhões (19,9% do total).
Em seguida se posicionaram o FIDC Caterpillar do Segmento Industrial II, com
R$3,37 bilhões (12,7%), e o FIDC VID Indústria, com R$2,39 bilhões (9,0%).
O FIDC Caterpillar do Segmento Industrial II investe em recebíveis comerciais
representados por contratos de compra e venda cedidos pela Caterpillar Brasil,
empresa produtora de máquinas e equipamentos. Por sua vez, o FIDC VID
Indústria investe em direitos creditórios originados de operações performadas
de venda mercantil dos segmentos comercial e industrial ou prestação de
serviços cedidos por empresas do grupo Votorantim.

RANKINGS DE 2014
Tomando-se como critério o valor de PL, assim como havia ocorrido nos
dois últimos anos, em 2014 houve movimentação no sentido de redução de
concentração da participação conjunta dos dez maiores fundos do mercado.
Em dezembro de 2013 os dez maiores FIDC representavam 29,2% do PL
consolidado enquanto, no final de 2014, este mesmo indicador equivalia a
24,2%. O maior PL individual no final de 2014 correspondia ao do FIDC GM
Venda de Veículos, com R$2,32 bilhões. Este fundo investe em recebíveis
oriundos de operações de financiamento de veículos cedidos pela General
Motors do Brasil. Na sequência se posicionaram os fundos For-Te e Crédito
Corporativo Brasil, com PL de R$2,00 bilhões e R$1,50 bilhão, respectivamente.
O regulamento do FIDC Crédito Corporativo Brasil permite o investimento,
dentre outros tipos de ativos, em debêntures e Cédulas de Crédito Bancário
que caracterizem empréstimos corporativos. Dentre os fundos iniciados em
2014, o FIDC com maior PL no final do ano era o Brasil Óleo e Gás Exclusive,
com R$800,7 milhões.
Terceiros
Administradores
O mercado de administradores de FIDC não apresentou grandes
mudanças de 2013 para 2014, no entanto, as que ocorreram envolveram os
maiores participantes do mercado. Resumidamente, a Oliveira Trust DTVM
desbancou a BEM DTVM da liderança do ranking anual por montante de PL e
a SOCOPA retomou a liderança, ultrapassando a PETRA, quando o Ranking
anual é ordenado pelo número de fundos. A análise a seguir pormenoriza essas
mudanças.
Historicamente líder do ranking anual por montante de PL, aquele que
considera apenas os fundos que se iniciaram no ano, a BEM DTVM ocupou a
segunda posição em 2014. Os cinco fundos que iniciaram no ano passado para
os quais a companhia foi contratada detinham PL de R$1,35 bilhão (19,0%)
em dezembro. Por sua vez, a Oliveira Trust DTVM conquistou duas posições,
chegando ao ápice do ranking em função de dez novos FIDC que somavam PL
de R$1,90 bilhão (26,7%) no último mês do ano. No entanto, o desempenho
de 2014 da Oliveira Trust DTVM não foi suficiente para ela alcançar o topo
do ranking consolidado por montante de PL. Porém, possibilitou a conquista
da vice-liderança, deixando a Caixa Econômica Federal em terceiro lugar
com PL consolidado de R$4,77 bilhões (8,9%). Os 41 fundos administrados
pela Oliveira Trust DTVM ao final do ano passado somavam PL de R$7,02
bilhões (13,2%), o que representa um aumento de 3,5 pontos percentuais de
participação. Por fim, a líder BEM DTVM, que perdeu 3,3 pontos percentuais

RANKINGS DE 2014
de fatia de mercado, encerrou o ano com 35 fundos sob sua administração, os

quais possuíam PL consolidado de R$12,13 bilhões (22,7%). Uma parte dessa
perda de participação advém do fato de que onze FIDC que eram administrados
pela empresa foram liquidados ao longo do ano passado.
Após liderar o ranking anual de administradores por número de fundos
por três anos consecutivos, e depois ter perdido essa liderança para a PETRA
em 2013, a SOCOPA retomou o posto, deixando a concorrente em segundo
lugar. A SOCOPA foi contratada como administrador de 28 (30,1%) dos
FIDC iniciados em 2014 e a PETRA para 26 (28,0%). Este desempenho fez
com que ambas as instituições aumentassem a participação de mercado no
consolidado. A SOCOPA elevou sua participação em 6,0 pontos percentuais,
enquanto que a PETRA viu seu número aumentar 3,7 pontos percentuais. A
SOCOPA encerrou 2014 administrando 105 fundos (24,3%), que totalizavam
PL de R$3,80 bilhões, e a PETRA com 86 fundos, (19,9%) que somavam
R$4,30 bilhões. Outro ponto que fortaleceu a liderança mantida pela SOCOPA
foi o fato de que a corretora ganhou seis mandatos de fundos que estavam sob
responsabilidade dos concorrentes.
Advogados
Novos participantes, um bom número de mudanças nas primeiras
colocações e uma redução nos níveis de concentração marcaram o ano
de 2014 para o mercado de assessoria jurídica de FIDC. O escritório Vaz,
Barreto, Shingaki & Oioli Advogados, que havia ocupado a quarta posição dois
anos antes, saltou para a primeira posição no ranking por montante emitido.
O escritório assessorou operações envolvendo quatro fundos que emitiram
um total de R$1,19 bilhão (27,0%) em cotas. Quando os participantes são
ordenados por número de operações, a liderança ficou com o escritório Peixoto
Neto Sociedade de Advogados, que assessorou operações com 14 FIDC que
entraram em funcionamento em 2014 (36,8%), conquistando uma posição em
relação ao ranking de 2013.
Após alguns anos sem figurar nos Rankings Uqbar para o mercado
de FIDC, o escritório Pinheiro Neto Advogados foi o vice-líder nos rankings
de montante e número de operações de 2014. Os cinco fundos (13,2%)
assessorados por estes advogados captaram um total de R$905,6 milhões
(20,5%) no ano passado. Empatados em terceiro lugar do ranking por montante
emitido ficaram os escritórios Galdino, Coelho, Mendes, Carneiro Advogados
e Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados, que obtiveram
participação de 13,6%, referente a R$602,0 milhões de montante emitido. Já
o escritório Vaz, Barreto, Shingaki & Oioli Advogados obteve o terceiro lugar
no ranking por número de operações, com participação de 10,5%, referente a
quatro assessorias jurídicas prestadas.

RANKINGS DE 2014
Outros onze participantes marcaram presença nos rankings de 2014.

Dentre eles estão quatro novos escritórios que passaram a fazer parte pela
primeira vez dos Rankings Uqbar para o mercado de FIDC: Antonio Miguel
Aith Neto Sociedade de Advogados, Ecclissato, Fleury, Caverni e Albino Neto
– Advogados, TNADV - Timoner e Novaes Advogados, e Veirano Advogados.
O já citado escritório Galdino, Coelho, Mendes, Carneiro Advogados, terceiro
colocado no ranking por montante emitido, também estreou nos Rankings
Uqbar em 2014.
Como consequência, o mercado de advogados de FIDC viu seus
indicadores de concentração de mercado se reduzirem quando o critério é
montante emitido. Em 2014, as cinco e dez primeiras posições deste ranking
anual representavam 81,9 % e 97,3% do total, respectivamente. Estes mesmos
indicadores para o ano de 2013 eram 93,0% e 99,2%.
Agências de Classificação de Risco

Com exceção do ranking anual por número de títulos classificados, o
mercado de agências de classificação de risco em 2014 não apresentou grandes
mudanças quando comparado com o ano anterior. A Austin posicionou-se
na primeira colocação deste ranking, alcançando 35,9% de participação de
mercado. Com 52 classificações (o mesmo número de 2013), a agência logrou
uma posição em relação a 2013 e viu sua fatia de mercado avançar seis pontos
percentuais. Repetindo o bom desempenho de 2013, a Liberum foi a segunda
colocada, ao atribuir classificações para 44 cotas de FIDC, equivalente a
30,3% do total. Esta agência também saltou uma posição, uma vez que no ano
anterior havia se situado na terceira posição, com participação de 26,4%. A
S&P, que havia liderado o ranking anterior, caiu para a terceira posição, com 33
cotas classificadas (22,8%) e perda de 7,7 pontos percentuais de participação.
Apesar do aumento das participações das duas primeiras colocadas, o ranking
consolidado permanece inalterado em termos de posições: S&P em primeiro
com 34,5%; Austin em segundo com 30,0%; Fitch em terceiro com 13,1%; e
Liberum em quarto com 11,7%.
Nos rankings ordenados por montante classificado não houve mudanças
relevantes. A S&P liderou os dois rankings. Em 2014 a empresa atribuiu nota
para cotas de FIDC em montante equivalente a R$3,05 bilhões (32,7%),
chegando assim a um montante consolidado, desde 2002, de R$42,05 bilhões
(38,6%).

RANKINGS DE 2014
Auditores
O mercado de auditores de FIDC em 2014 foi novamente marcado pela
perda de participação de mercado da KPMG Auditores Independentes (KPMG).
A empresa de auditoria, que continua na liderança dos rankings consolidados,
perdeu a liderança histórica que detinha nos rankings anuais.
PricewaterhouseCoopers (PwC) e Baker Tilly Brasil (Baker Tilly) foram
as responsáveis pela quebra desta hegemonia. Durante o ano, a PwC ganhou
mandatos de seis fundos que iniciaram suas operações no último ano, sendo
que juntos estes FIDC somavam um montante de PL de R$2,13 bilhões
(37,9%) em dezembro de 2014. Com este desempenho a PwC desbancou a
antiga líder, que ficou com o segundo lugar, com uma participação de 23,8%.
Já a Baker Tilly foi contratada para prestar serviço de auditoria externa para 24
novos fundos, o que representa 35,3% do total, deixando a KPMG também
com o segundo posto neste ranking (19,1%).
Apesar do declínio de sua fatia de mercado no consolidado, no final de
2014 a posição de liderança da KPMG nos rankings consolidados ainda era
confortável. Naquela data, a empresa era responsável pela auditoria de 163
fundos (40,1%) que, juntos, somavam R$24,16 bilhões (46,6%) em PL.
Ainda em termos consolidados, a Baker Tilly aumentou sua participação
5,7 pontos percentuais no ranking por número de operações, chegando a
23,9% do mercado, referente a 97 fundos. A PwC, a seu turno, incrementou
sua participação em 3,6 pontos percentuais no ranking por montante de PL,
alcançando a cifra de R$9,13 bilhões, ou 17,6% do total.
Custodiantes
Como discutido na edição do anuário publicado no ano passado, o
segmento de custodia de FIDC foi o que sofreu mais impacto com o advento da
ICVM 531. Apesar de o prazo para os fundos se adequarem à nova instrução
-desde que não houvesse nova oferta pública- se encerrasse apenas em
fevereiro de 2014, muitos fundos adaptaram seus regulamentos e alteraram o
prestador de serviço de custódia ainda em 2013. No total, 27 FIDC trocaram de
custodiante naquele ano. Pois este movimento observado em 2013 persistiu
durante o ano passado, embora em intensidade menor. No total 15 FIDC
trocaram de custodiante em 2014.
A Citibank DTVM e o Santander foram as instituições que mais perderam
mandatos de fundos que estavam sob sua custódia para outro participante. A
Citibank DTVM deixou de ser custodiante de seis FIDC, enquanto o Santander
deixou a custódia de cinco. Outros quatro participantes perderam um mandato
cada para a concorrência. Em relação aos ganhos de mandatos, o Santander
também se destacou, sendo a empresa que assumiu a custodia do maior
número de fundos que estavam anteriormente com os concorrentes, três ao

RANKINGS DE 2014
longo do ano de 2014. Banco Paulista, Banco PETRA e Banco Modal ganharam
dois mandatos cada e outras três instituições ganharam apenas um mandato
cada.
Pelo critério do montante de PL, o Banco Bradesco, apesar da liderança
conquistada no ranking anual -o qual considera apenas os novos fundos de
2014- teve sua participação no ranking consolidado -que considera todos os
fundos em atividade- reduzida em 10,4 pontos percentuais, de 40,1% para
29,7%. Esta, que foi a maior queda de participação, pode ser explicada,
principalmente, por dois fatores: o reduzido incremento de PL referente aos
fundos iniciados no último ano, que alcançou R$1,74 bilhão, o que representa
apenas 24,4% do PL total dos novos fundos (proporção muito abaixo da
participação do banco no consolidado); e a quantidade de fundos liquidados
no período, 16 no total, o maior número entre todos os participantes.
Ainda no ranking consolidado por montante de PL, mais alguns
movimentos merecem nota. A Citibank DTVM e o Santander alternaram de
posições. Ao final de 2014 a Citibank DTVM ocupava a segunda posição, com
PL de R$7,18 bilhões (13,5%) e o Santander a terceira, com R$6,71 bilhões
(12,6%). Deutsche Bank (R$5,43 bilhões – 10,2%) e Banco Paulista (R$5,20
bilhões – 9,8%) avançaram uma posição, passando para a quarta e quinta
posições, respectivamente. Finalmente, por mais um ano o Itaú Unibanco
(R$4,77 bilhões – 8,9%) perdeu duas posições neste ranking. Em 2012 o
banco era o segundo colocado, passou para quarto em 2013 e terminou 2014
na sexta posição.
Em termos de quantidade de fundos, Banco Paulista e Banco PETRA
foram os mais contratados para prestar o serviço de custódia nos fundos
iniciados no último ano. O Banco Paulista foi contratado em 36 ocasiões (38,7%)
e o Banco PETRA em outras 26 (28,0%), números muito superiores ao obtido
pelo terceiro colocado do ranking anual por número de operações, o Banco
Bradesco, com seis fundos (6,5%). O incremento de novos FIDC conquistados
pelo Banco PETRA e o já citado grande número de fundos liquidados que
eram custodiados pelo Banco Bradesco acarretaram na assunção da segunda
posição pelo Banco PETRA no ranking consolidado por número de fundos,
deixando o Banco Bradesco na terceira posição. Em dezembro de 2014, o
Banco PETRA possuía 76 fundos (17,6%) sob sua custódia, ao passo que
o Banco Bradesco possuía 52 fundos (12,0%). A liderança deste ranking foi
mantida pelo Banco Paulista, com a custódia dos ativos de 138 FIDC (31,9%).

RANKINGS DE 2014
Estruturadores
Historicamente dominado pelo Banco PETRA e pela Tercon Consultoria
Empresarial, o ranking por número de operações em 2014 contou com
a presença da Ouro Preto Capital Consultoria, que estruturou 13 FIDC que
entraram em operação no último ano. O novo estruturador conquistou a
segunda posição e participação de 21,0%. Contudo, o Banco PETRA liderou
este ranking com folga por mais um ano. O banco estruturou o dobro de fundos
(26) do segundo colocado, equivalente a 41,9% do total. A Tercon Consultoria
Empresarial, por sua vez, ocupou a terceira posição, com 10 fundos (16,1%). A
empresa de consultoria, que havia perdido grande fatia de mercado em 2013,
reconquistou 10,8 pontos percentuais no último ano. Cada uma das demais
dez empresas destes rankings estruturaram, no máximo, dois fundos.
Alternando o foco para o critério de montante emitido, a liderança
foi conquistada pelo Banco J.P. Morgan. Esta posição foi alcançada com a
estruturação de apenas um fundo, o FIDC Brasil Óleo e Gás Exclusive, que
emitiu R$790,7 milhões (30,5%) durante o ano. O Banco PETRA ficou com a
vice-liderança, com R$347,3 milhões (13,4%).
Gestores
O ano de 2014 registrou a superação da marca centenária de número
de gestores atuantes no mercado de FIDC. Ao final do ano passado, 101
empresas faziam a gestão de 432 fundos. Em termos de concentração, o que
se observou foram movimentos em sentido contrário, dependendo do tipo de
ranking analisado. O indicador de participação de mercado dos dez maiores
gestores caiu de 2013 para 2014 quando se olha para os rankings ordenados
por montante de PL, porém, se eleva quando o foco é o número de operações.
Nos rankings anuais, por montante de PL e por número de operações,
os líderes de 2013 mantiveram suas posições. A Bram Bradesco Asset
Management DTVM conquistou 17,9% do PL (R$1,27 bilhão) dos novos
fundos, e a PETRA foi contratada para ser gestor de 24,7% (23 fundos).
Consequentemente, ambas as empresas também mantiveram a liderança nos
rankings consolidados, com participação de 14,8%. Em dezembro de 2014, o
PL consolidado dos 18 FIDC geridos pela Bram Bradesco Asset Management
DTVM somava R$7,89 bilhões, e os 64 fundos sob gestão da PETRA totalizavam
PL de R$2,27 bilhões.
Com relação ao ranking consolidado por montante de PL, a Oliveira Trust
aumentou sua fatia de mercado em 1,4 ponto percentual, passando da quarta
posição ao final de 2013 para a segunda posição em 2014. O PL dos fundos
sob gestão da companhia somava R$4,40 bilhões (8,2%), divididos entre 27
fundos. A Oliveira Trust ultrapassou a Integral Investimentos (R$3,73 bilhões –
7,0%), que caiu de segundo para terceiro, e a Votorantim Asset Management

RANKINGS DE 2014
DTVM (R$2,85 bilhões – 5,3%), que caiu de terceiro para quinto. O BTG Pactual
(R$2,89 bilhões – 5,4%), por sua vez, também melhorou seu posicionamento,
passando da quinta para a quarta colocação.
Quando os gestores são classificados pelo maior número de fundos sob
gestão em dezembro de 2014, a mudança mais relevante é o salto da Ouro Preto
Gestão de Recursos da décima primeira posição em 2013 para a quarta posição
em 2014. A gestora de recursos, que foi a vice-líder do ranking anual com 13
novos fundos (14,0%), terminou o último ano com 21 FIDC (4,9%) sob sua
2
gestão. Repetindo o resultado de dois anos atrás, J & M Investimentos e Oliveira
Trust mantiveram-se como segundo e terceiro colocados, respectivamente, no
ranking consolidado de 2014 por número de operações. A J & M Investimentos
terminou 2014 com a gestão de 50 fundos (11,6%), os quais somavam PL de
R$1,46 bilhão. Já a Oliveira Trust possuía a responsabilidade de gerir 27 FIDC
(6,3%) que totalizavam PL de R$4,40 bilhões.
Líderes de Distribuição
Por mais um ano, o ranking referente ao mercado de líderes de
distribuição de cotas de FIDC apresentou elevada variação nas posições dos
participantes. A menor das variações foi a dos líderes em ambos os rankings de
2013 elaborados para este segmento, que, em 2014, caíram para a segunda
colocação de cada ranking.
O Banco Itaú BBA, primeiro colocado em 2013, distribuiu R$420,0
milhões em cotas de FIDC em 2014, que representa 13,8% do total colocado
sob o regime da ICVM 400, ocupando desta forma a segunda posição do
ranking por montante emitido. O banco de investimento foi superado pelo
Banco Ourinvest, que registrou participação de 32,7% ao distribuir R$994,5
milhões em cotas de FIDC no último ano. Já no ranking por número de títulos
colocados, a Citibank DTVM, líder de 2013, foi ultrapassada pela PETRA
Personal Trader CTVM em 2014. Com a colocação de oito cotas de FIDC
junto a investidores, a PETRA Personal Trader CTVM foi a primeira colocada no
ranking de 2014 por número de títulos, com participação de 19,5%. A Citibank
DTVM, por sua vez, ficou com a segunda colocação em função da distribuição
de cinco títulos, o que equivale a 12,2% do total.
Nas demais posições, como já dito anteriormente, as mudanças foram
intensas. Como exemplo, podem ser citados os participantes que auferiram
os maiores ganhos de posições: no ranking por montante, a Gradual CTVM
ganhou doze posições, saindo da décima-quinta posição em 2013 para a
terceira em 2014; e no ranking por número de títulos, a SOCOPA ganhou 15
posições, saindo da décima-nona para a quarta colocação.
2
Em janeiro de 2015, a J & M Investimentos foi comprada pelos sócios da Tercon Consultoria
Empresarial, passando a se chamar Tercon Asset Management.

SECURITIZADORA DO AGRONEGÓCIO
RANKINGS DE 2014
Emissões
O movimento de expansão do mercado de CRA no último ano é notório

quando se analisa o montante referente às emissões de títulos realizadas. Ao
longo de 2014 o volume emitido em CRA alcançou a expressiva marca de
R$2,40 bilhões, crescimento de 97,2% em relação ao montante de 2013.
Naquele ano havia sido emitido R$1,22 bilhão em CRA. Se comparado com
os números históricos deste mercado, desde seu início em 2009, a quantia
registrada em 2014 supera em 29,9% todo o montante emitido nos anos
anteriores, de R$1,85 bilhão. No entanto, não houve crescimento em termos
de número de operações de CRA realizadas no último ano. Tanto em 2013
como em 2014 foram realizadas 22 operações, consequentemente houve
expressivo aumento do montante médio por emissão.
Um CRA emitido pela Gaia Agro, a 1ª série da 10ª emissão, além de
ter sido a maior emissão ocorrida em 2014, foi também a maior em termos
consolidados desde 2009. Com a emissão deste título foram captados, através
de uma oferta pública ampla (ICVM 414), R$573,0 milhões. Vinculado a este
título há também a 2ª série da 10ª emissão, com a qual foram captados mais
R$102,0 milhões. Não há subordinação entre as séries, sendo ambas de classe
única, com seus lastros apartados entre si em regimes fiduciários distintos,
compostos, cada um, por Cédulas de Produto Rural Financeiras (CPR-F) que
foram emitidas pela Raízen (devedora do lastro da operação), empresa do
setor sucroalcooleiro. A 1ª série da 10ª emissão recebeu a classificação de
risco “Aaa.br” da Moody’s, vence em dezembro de 2021, e sua remuneração
corresponde à 100,0% da taxa DI.
Esta emissão de CRA da Gaia Agro desbancou a 53ª série da 1ª
emissão da EcoSec (R$399,9 milhões) do posto de maior emissão da história
do mercado. Emitido em 2013, este CRA da EcoSec é lastreado por um
Certificado de Depósito de Créditos do Agronegócio (CDCA) emitido pela
Odebrecht Agroindustrial Participações que, por sua vez, possui seu lastro
composto por duas CPR-F emitidas pela Rio Claro Agroindustrial e pela Agro
Energia Santa Luzia.
Além de responder pela emissão recordista, a Gaia Agro foi também
a emissora dos outros dois maiores CRA emitidos de 2014. Com a 1ª série
da 13ª emissão da companhia, distribuída publicamente com esforços
restritos (ICVM 476), foram captados R$300,0 milhões, e com a 1ª série da
3ª emissão, distribuída junto ao público amplo (ICVM 414), foram captados
R$270,0 milhões. A primeira é lastreada em CPR-F emitidas pela BRPEC
Agropecuária. Os títulos, que não foram objeto de classificação de risco,
vencem em dezembro de 2024, e sua remuneração corresponde a 100,0%

RANKINGS DE 2014
da taxa DI. A segunda é lastreada em debêntures emitidas pela Coteminas,

que utilizou os recursos obtidos exclusivamente para a aquisição de algodão
para beneficiamento e industrialização, necessário para a continuidade das
atividades da empresa durante os anos de 2014 e 2015. Os títulos, que não
foram objeto de classificação de risco, vencem em junho de 2017, e sua
remuneração corresponde a 110,0% da taxa DI.
Emissores
Ao final de 2014, 13 companhias securitizadoras estavam autorizadas
pela CVM a emitir CRA, porém, apenas quatro já realizaram emissões desses
títulos: Brasil AgroSec, EcoSec, Gaia Agro e Octante. Contudo, a primeira
desta lista não realizou emissões no último ano.
Dentre as três securitizadoras que realizaram emissões em 2014, a Gaia
Agro se destaca, tendo emitido R$1,62 bilhão através de nove operações,
quantia que corresponde a 67,8% do total no ano. Como já visto neste capítulo,
a securitizadora foi responsável pelas três maiores emissões do ano. Além
disso, ao se ampliar o foco para as dez maiores emissões de 2014, percebe-se
que outras três emissões da companhia pertencem a este conjunto. A Gaia
Agro é a mais nova das Securitizadoras do Agronegócio atuantes no mercado:
foi a última a ser registrada na CVM e a realizar sua primeira emissão de CRA,
em janeiro de 2012 e de 2013. Quando se soma o montante emitido pela
securitizadora em 2014 ao de 2013, totaliza-se R$1,91 bilhão em CRA emitidos,
o maior volume emitido por uma Securitizadora do Agronegócio desde o início
do mercado, equivalente a 44,8% do total. O único ranking de emissores de
CRA que não é liderado pela Gaia Agro é o de número de operações realizadas
desde 2009, no qual a mesma ocupa a terceira posição, com 12 operações
realizadas, ou 25,0% do total.
Quando as securitizadoras são ordenadas por número de operações,
a EcoSec lidera o ranking consolidado. Esta securitizadora foi a pioneira em
emissões de CRA e até o fim do ano passado já havia realizado 20 operações,
ou 41,7% do total. Ainda em termos consolidados, a EcoSec ocupou a
segunda colocação do ranking por montante emitido, com R$1,29 bilhão
(30,2%). Entretanto, em 2014, entre as três securitizadoras que emitiram
CRA, esta companhia foi a que menos realizou operações, seis (27,3%), e a
que teve o menor montante emitido, R$192,7 milhões (8,0%). A maior destas
operações, lastreada em CPR-F emitidas por produtores de soja, compreende
a 62ª (CRA Sênior) e a 63ª séries (CRA Subordinado) da 1ª emissão, totalizando
R$150,0 milhões. O CRA Sênior, que não possui classificação de risco, tem
remuneração de IPCA + 8,0% a.a. e vencimento esperado para maio de 2022.

RANKINGS DE 2014
A Octante, a seu turno, respondeu pelo segundo maior montante

emitido em 2014. Foram R$581,7 milhões, divididos em sete operações, o
que representa 24,2% e 31,8% do total, respectivamente. Destaque para a
operação envolvendo a 26ª (CRA Sênior) e a 27ª (CRA Subordinado) séries da
1ª emissão, que totalizou R$198,2 milhões. A operação tem lastro formado
por uma carteira de direitos creditórios originados em operações de vendas
realizadas pela Syngenta a produtores rurais e distribuidores. O CRA Sênior
conta com classificação de risco “AAA” atribuída pela S&P, remuneração de
DI + 0,21% a.a. e vencimento esperado para fevereiro de 2017. Em termos
consolidados, a Octante já realizou 13 operações (27,1%), que totalizaram
R$982,9 milhões (23,1%).
Terceiros
Advogados
Seis escritórios participaram nas operações de CRA realizadas no último
ano, de acordo com os critérios utilizados para estes rankings. O escritório
Pinheiro Guimarães Advogados alcançou a liderança do ranking por montante
emitido ao assessorar os coordenadores da maior operação do ano, R$675,0
milhões (33,8%). Por sua vez, o escritório TozziniFreire Advogados liderou o
ranking por número de operações ao participar como assessor jurídico de seis
operações (35,3%).
O segundo lugar do ranking por montante emitido ficou com o escritório
Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados, com R$584,3
milhões (29,3%), enquanto o escritório TozziniFreire Advogados ficou com a
terceira posição com R$366,4 milhões (18,4%). Na sequência, com R$ 181,0
milhões (9,1%) e R$158,6 milhões (7,9%), ficaram os escritórios Demarest
Advogados e Pinheiro Neto Advogados, respectivamente. Por fim, o escritório
PMKA Advogados posicionou-se com R$30,4 milhões (1,5%).
Quando ordenados por número de operações realizadas, o escritório
Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados e o escritório Pinheiro
Neto Advogados ficaram com a segunda e a terceira posições, respectivamente.
Ambos assessoraram três operações (17,6%), mas foram ordenados dessa
maneira pelo critério de desempate que é o montante emitido. Da quarta à
sexta colocações se posicionaram os escritórios Demarest Advogados e PMKA
Advogados, cada um com duas operações (11,8%), e o escritório Pinheiro
Guimarães Advogados, com a assessoria da operação anteriormente citada
(5,9%).

RANKINGS DE 2014
Agentes Fiduciários
Devido ao histórico domínio pela Planner Trustee DTVM e pela SLW
Corretora, rankings não foram elaborados para este segmento do mercado.
O montante emitido nas 29 operações para as quais a SLW Corretora foi
contratada para ser o agente fiduciário desde 2009 soma R$2,09 bilhões. Por
sua vez, o montante emitido nas 16 operações para as quais a Planner Trustee
DTVM foi contratada para atuar como agente fiduciário soma R$1,13 bilhão.
No entanto, a concorrência começa a surgir. O ano de 2014 marcou a
estreia da Oliveira Trust DTVM como agente fiduciário de CRA. Este tradicional
participante do mercado de CRI foi contratado para exercer a função em três
operações que somaram R$1,04 bilhão, dentre elas se localizando a operação
recorde ocorrida em 2014 no valor de R$675,0 milhões. Para 2015 aguarda-
se a entrada de novos participantes no concentrado mercado de agentes
fiduciários.
A concorrência no mercado das instituições que lideram o processo de
colocação dos CRA continua aumentando. No ano passado, cinco empresas
diferentes das que haviam atuado em 2013 exerceram tal função nas
distribuições de CRA: Banco BNP Paribas, Banco Fator, BES Investimento do
Brasil, FRAN Capital e SOCOPA. Dentre elas, o destaque vai para a FRAN Capital
que foi o coordenador líder de quatro títulos (12,9%), ficando com a segunda
colocação do respectivo ranking. Além da diversificação dos participantes, um
indicador que ilustra bem o aumento da concorrência é, por exemplo, o nível
de concentração correspondente aos cinco primeiros colocados. Em 2014 a
participação de mercado por número de títulos colocados dos cinco maiores
líderes de distribuição alcançou 58,1%, enquanto que em 2013 havia atingido
86,7%. Movimento análogo, porém menos intenso, observa-se no ranking
por montante colocado, uma vez que este mesmo indicador havia alcançado
92,9% em 2013, decaindo para 82,6% em 2014.
Responsável unicamente pela colocação dos títulos da já citada maior
operação do mercado (as séries 1 e 2 da 10ª emissão da Gaia Agro), o Banco
Itaú BBA, com R$675,0 milhões (28,7%), manteve em 2014 a liderança, que
também havia conquistado no ano anterior, do ranking por montante colocado.
O Banco Votorantim (R$386,1 milhões - 16,4%) e a XP Investimentos CCTVM
(R$150,0 milhões - 6,4%) cambiaram de posição de um ano para o outro. O
banco, que havia ficado em sexto em 2013, logrou a segunda posição em
2014; já a corretora, por sua vez, caiu da segunda posição em 2013 para a
sexta no ano passado. Em terceiro lugar se posicionou o Banco BTG Pactual
(R$370,0 milhões - 15,8%), em quarto o Bradesco BBI (R$268,7 milhões –
11,4%) e em quinto o BB Banco de investimento (R$241,0 milhões – 10,3%),

RANKINGS DE 2014
os quais trocaram de posições entre si de 2013 para 2014. As instituições

que não haviam marcado presença no ranking de 2013 ocuparam da sétima
posição em diante. Apesar do destaque no ranking por número de títulos, a
FRAN Capital ficou na última colocação (11ª) no ranking por montante colocado.
Quando classificados por número de CRA colocados, o primeiro posto
do ranking foi conquistado pelo Bradesco BBI, com cinco títulos (16,1%),
seguido pela FRAN Capital, com quatro títulos (12,9%). Quatro empresas
ficaram empatadas com a distribuição de três títulos (9,7%) e outras cinco
ficaram empatadas com a distribuição de dois títulos (6,5%). A XP Investimentos
CCTVM, outrora líder deste ranking, foi apenas a nona colocada em 2014.
A tabela a seguir mostra como os Rankings Uqbar estão dispostos neste

capítulo.

LISTA DE R ANKINGS
RANKINGS DE 2014
Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC)
Emissões
Ranking de Emissões de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2014
Emissores
Ranking de FIDC por Montante Emitido em 2014
Ranking de FIDC por Montante de PL em 2014
Ranking de FIDC por Montante de PL - Consolidado
Terceiros
Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL em 2014
Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações em 2014
Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL - Consolidado
Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações - Consolidado
Ranking de Advogados de FIDC por Montante Emitido em 2014
Ranking de Advogados de FIDC por Número de Operações em 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante Classificado de Cotas de FIDC em 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de Cotas de FIDC Classificado em 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante Classificado de Cotas de FIDC - Consolidado
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de Cotas de FIDC Classificado - Consolidado
Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL em 2014
Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações em 2014
Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL - Consolidado
Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações - Consolidado
Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL em 2014
Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações em 2014
Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL - Consolidado
Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações - Consolidado
Ranking de Estruturadores de FIDC por Montante Emitido em 2014
Ranking de Estruturadores de FIDC por Número de Operações em 2014
Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL em 2014
Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações em 2014
Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL - Consolidado
Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações – Consolidado
Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2014
Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Número de Títulos em 2014

RANKINGS DE 2014
Securitizadoras Imobiliárias
Emissões
Ranking de Emissões de CRI por Montante Emitido em 2014
Emissores
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2014
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2014
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido - Consolidado
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações - Consolidado
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Preço Unitário dos CRI
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações de CRI a Vencer
Terceiros
Ranking de Advogados de Operações de CRI por Montante Emitido em 2014
Ranking de Advogados de Operações de CRI por Número de Operações em 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante de CRI Classificado em 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de CRI Classificado em 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante de CRI Classificado - Consolidado
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de CRI Classificado - Consolidado
Ranking de Agentes Fiduciários por Montante Emitido de CRI em 2014
Ranking de Agentes Fiduciários por Número de Operações de CRI em 2014
Ranking de Agentes Fiduciários por Preço Unitário dos CRI
Ranking de Agentes Fiduciários por Número de Operações de CRI a Vencer
Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Preço Unitário dos CRI
Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações de CRI a Vencer
Ranking de Líderes de Distribuição de CRI por Montante Emitido em 2014
Ranking de Líderes de Distribuição de CRI por Número de Operações em 2014
Securitizadoras do Agronegócio
Emissões
Ranking de Emissões de CRA por Montante Emitido em 2014
Ranking de Emissões de CRA por Montante Emitido - Consolidado
Emissores
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Montante Emitido em 2014
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Número de Operações em 2014
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Montante Emitido - Consolidado
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Número de Operações - Consolidado
Terceiros
Ranking de Advogados de Operações de CRA por Montante Emitido em 2014
Ranking de Advogados de Operações de CRA por Número de Operações em 2014
Ranking de Líderes de Distribuição de CRA por Montante Emitido em 2014
Ranking de Líderes de Distribuição de CRA por Número de Títulos em 2014

FUNDOS DE INVESTIMENTO
EM DIREITOS CREDITÓRIOS (FIDC)
A seguir, os rankings relacionados ao mercado de
FIDC, segregados por emissões, emissores
e terceiros provedores de serviços desta indústria.
Os critérios utilizados são apresentados após cada
ranking ou conjunto de rankings.
uqbar publicações
EMISSÕES
RANKINGS DE 2014
Ranking de Emissões de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2014 TAB. 12
Título
Emissor Classe Série Montante (R$) Participação (%)
For-Te Sênior Única 5.180.616.031 19,5
Caterpillar do Segmento Industrial II Sênior Única 3.372.178.118 12,7
VID Indústria Única 1 2.386.849.988 9,0
Boticário Única 1 904.535.000 3,4
GM Venda de Veículos Única Única 859.616.462 3,2
Brasil Óleo e Gás Exclusive Única Única 790.675.000 3,0
Sirius Crédito Sênior 1 700.000.000 2,6
Energisa Centro Oeste NP IV Sênior 1 641.267.701 2,4
Vale NP Sênior 1 579.120.000 2,2
Chemical IX Indústria Petroquimica Sênior 1 544.800.000 2,0
Dez maiores 15.959.658.300 60,0
Total 26.580.532.525 100,0
Critério: Ordena as cotas de FIDC por montante emitido durante o ano de 2014.
EMISSORES
Ranking de FIDC por Montante Emitido em 2014 TAB. 13
Emissor Montante (R$) Participação (%)
For-Te 5.288.303.031 19,9
Caterpillar do Segmento Industrial II 3.372.178.118 12,7
VID Indústria 2.386.849.988 9,0
Boticário 904.535.000 3,4
GM Venda de Veículos 859.616.462 3,2
Sirius Crédito 840.000.000 3,2
Brasil Óleo e Gás Exclusive 790.675.000 3,0
Energisa Centro Oeste NP IV 685.331.087 2,6
FCORP Crédito Privado 657.600.000 2,5
Lojas Renner II Financeiro e

602.000.000 2,3
Comercial
Dez maiores 16.387.088.686 61,7
Total 26.580.532.525 100,0
Critério: Ordena os FIDC por montante emitido durante o ano de 2014.

RANKINGS DE 2014
Ranking de FIDC por Montante de PL em 2014 TAB. 14
1/1/2014 – 31/12/2014
FIDC Montante (R$) Posição Participação (%)
Brasil Óleo e Gás Exclusive 800.684.850 1 11,3
Energisa Centro Oeste NP IV 684.227.013 2 9,6
FCORP Crédito Privado 677.135.711 3 9,5
Lojas Renner II Financeiro e Comercial 642.279.930 4 9,0
Chemical IX Indústria Petroquímica 628.950.285 5 8,8
Sistema Petrobras Padronizado 380.982.478 6 5,4
Fornax II NP 326.924.478 7 4,6
Casan Saneamento 259.894.690 8 3,7
Normandie NP 231.436.465 9 3,3
Omni Veículos X 197.067.060 10 2,8
Dez maiores 4.829.582.960 67,9
Total 7.116.325.575 100,0
Ranking de FIDC por Montante de PL em 2014 – Consolidado TAB. 15
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Montante Participação Participação participação
FIDC Posição Posição (%)
(R$) (%) (%)
GM Venda de Veículos 2.324.090.147 1 4,4 2 4,1 0,3
For-Te 2.002.113.730 2 3,8 9 2,3 1,5
Crédito Corporativo Brasil 1.495.088.136 3 2,8 5 2,8 0,0
Fênix do Varejo 1.278.215.972 4 2,4 8 2,4 0,0
Sirius Crédito 1.111.046.677 5 2,1 26 1,0 1,1
Insumos Básicos da Indústria

1.108.280.619 6 2,1 3 3,0 -0,9
Petroquímica
F ACB Financeiro 985.942.442 7 1,8 7 2,6 -0,8
PCG Brasil Multicarteira NP 909.682.059 8 1,7 18 1,2 0,5
Boticário 875.875.668 9 1,6 16 1,4 0,2
Vale NP 815.840.296 10 1,5 19 1,2 0,3
Dez maiores 12.906.175.746 24,2 15.565.749.792 29,2 -5,0
Total 53.347.714.098 100,0 53.297.228.471 100,0
Critério: Ordenam os FIDC por montante de PL no último dia do ano de 2014. O ranking anual considera apenas os
fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira emissão de cotas, durante o ano de 2014.
O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão não é considerado para o ranking.

TERCEIROS
RANKINGS DE 2014
Administradores
Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL em 2014 TAB. 16
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Administrador Posição Posição (%)
(R$) (%) (%)
Oliveira Trust DTVM 1.898.824.784 1 26,7 3 17,0 9,7
BEM DTVM 1.354.182.601 2 19,0 1 27,7 -8,7
Caixa Econômica Federal 944.121.703 3 13,3 2 17,9 -4,6
BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM 677.135.711 4 9,5 6 5,6 3,9
PETRA 397.703.903 5 5,6 7 2,2 3,4
Intrag DTVM 380.982.478 6 5,4 - - 5,4
SOCOPA 377.756.109 7 5,3 10 0,8 4,5
Planner Corretora 231.436.465 8 3,3 - - 3,3
Santander Securities Services Brasil DTVM 205.463.069 9 2,9 8 1,8 1,1
Citibank DTVM 177.641.373 10 2,5 4 14,6 -12,1
Dez maiores 6.645.248.196 93,4 8.049.646.094 98,5 -5,1
Total 7.112.125.488 100,0 8.176.287.553 100,0
Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações em 2014 TAB. 17
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Número de Participação Participação participação
Operações (%) (%)
SOCOPA 28 1 30,1 2 16,4 13,7
PETRA 26 2 28,0 1 25,5 2,5
Oliveira Trust DTVM 10 3 10,8 5 7,3 3,5
Gradual CTVM 7 4 7,5 10 3,6 3,9
BEM DTVM 5 5 5,4 3 12,7 -7,3
Santander Securities Services Brasil DTVM 4 6 4,3 8 3,6 0,7
Caixa Econômica Federal 2 7 2,2 6 3,6 -1,4
Citibank DTVM 2 8 2,2 4 9,1 -6,9
BRL Trust DTVM 2 9 2,2 9 3,6 -1,4
BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM 1 10 1,1 7 3,6 -2,5
Dez maiores 87 93,5 49 89,1 4,4
Total 93 100,0 55 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL – Consolidado TAB. 18
1/1/2002 - 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

(R$) (%) (%)
BEM DTVM 12.128.254.802 1 22,7 1 26,0 -3,3
Caixa Econômica Federal 4.772.818.343 3 8,9 2 11,1 -2,2
Citibank DTVM 4.650.695.901 4 8,7 4 8,1 0,6
PETRA 4.296.846.876 5 8,1 7 5,7 2,4
SOCOPA 3.803.936.231 6 7,1 9 4,2 2,9
Santander Securities Services Brasil DTVM 2.719.938.511 7 5,1 8 5,6 -0,5
BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM 2.595.544.928 8 4,9 6 5,8 -0,9
Votorantim Asset Management DTVM 2.312.959.568 9 4,3 5 8,0 -3,7
Gradual CTVM 2.247.740.987 10 4,2 11 3,3 0,9
Dez maiores 46.551.497.042 87,3 46.780.747.491 87,8 -0,5
Total 53.343.514.011 100,0 53.297.228.470 100,0
Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações – Consolidado TAB. 19
1/1/2002 - 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Operações (%) (%)
SOCOPA 105 1 24,3 1 18,3 6,0
PETRA 86 2 19,9 2 16,2 3,7
Gradual CTVM 38 4 8,8 5 8,2 0,6
BEM DTVM 35 5 8,1 3 10,5 -2,4
Citibank DTVM 18 6 4,2 6 5,1 -0,9
Santander Securities Services Brasil DTVM 16 7 3,7 8 3,6 0,1
BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM 14 8 3,2 7 4,4 -1,2
Caixa Econômica Federal 11 9 2,5 10 3,3 -0,8
Planner Corretora 11 10 2,5 14 2,1 0,4
Dez maiores 375 86,8 320 82,3 4,5
Total 432 100,0 389 100,0
Critério: Ordenam os administradores de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de
2014. Os rankings anuais consideram apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua
primeira emissão de cotas, durante o ano de 2014. O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em
questão não é considerado para os rankings.

Advogados
RANKINGS DE 2014
Ranking de Advogados de FIDC por Montante Emitido em 2014 TAB. 20
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Participação Participação participação
Advogados Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
Vaz, Barreto, Shingaki & Oioli Advogados 1.194.375.950 1 27,0 4 8,3 18,7
Pinheiro Neto Advogados 905.553.597 2 20,5 - - 20,5
Galdino, Coelho, Mendes, Carneiro

602.000.000 3 13,6 - - 13,6
Advogados
Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr.
602.000.000 3 13,6 2 25,1 -11,5
e Quiroga Advogados
Perlman Vidigal Godoy Advogados 319.167.000 5 7,2 6 3,6 3,6
Peixoto Neto Sociedade de Advogados 189.742.401 6 4,3 8 0,5 3,8
TozziniFreire Advogados 157.500.000 7 3,6 - - 3,6
Machado, Meyer, Sendacz e Ópice

128.307.000 8 2,9 - - 2,9
Advogados
Veirano Advogados 101.733.858 9 2,3 - - 2,3
Pinheiro Guimarães Advogados 100.000.000 10 2,3 3 19,6 -17,3
Dez maiores 4.300.379.806 97,3 4.298.058.145 99,2 -1,9
Total 4.420.175.768 100,0 4.331.878.145 100,0
Ranking de Advogados de FIDC por Número de Operações em 2014 TAB. 21
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Advogados Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
Peixoto Neto Sociedade de Advogados 14 1 36,8 2 13,8 23,0
Pinheiro Neto Advogados 5 2 13,2 - - 13,2
Vaz, Barreto, Shingaki & Oioli Advogados 4 3 10,5 3 10,3 0,2
Perlman Vidigal Godoy Advogados 2 4 5,3 4 10,3 -5,0
Motta, Fernandes Rocha Advogados 2 5 5,3 9 3,5 1,8
Galdino, Coelho, Mendes, Carneiro

1 6 2,6 - - 2,6
Advogados
Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e
1 6 2,6 8 3,5 -0,9
Quiroga Advogados
TozziniFreire Advogados 1 8 2,6 - - 2,6
Machado, Meyer, Sendacz e Ópice

1 9 2,6 - - 2,6
Advogados
Veirano Advogados 1 10 2,6 - - 2,6
Dez maiores 32 84,2 25 86,2 -2,0
Total 38 100,0 29 100,0
Critério: Ordenam os assessores jurídicos de FIDC com base no montante emitido e no número de operações
realizadas durante o ano de 2014. A assessoria considerada neste ranking é aquela prestada pelo participante aos
administradores, aos Coordenadores Líder, às Cedentes, ou quando este atua como deal counsel no processo de
estruturação do fundo. Quando duas ou mais escritórios de advogados assessoram conjuntamente um mesmo
fundo, o crédito é atribuído integralmente a todas as instituições. Os rankings consideram apenas as operações
efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de 2014.

RANKINGS DE 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante Classificado de Cotas de FIDC em 2014 TAB. 22
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Montante Participação Participação Participação
Agência de Classificação de Risco Posição Posição (%)
(R$) (%) (%)
S&P 3.053.000.000 1 32,7 1 39,0 -6,3
Fitch 2.662.430.000 2 28,5 2 19,5 9,0
Moody’s 1.638.000.000 3 17,6 4 14,5 3,1
Liberum 1.049.440.007 4 11,3 5 12,3 -1,0
Austin 925.000.000 5 9,9 3 14,7 -4,8
Total 9.327.870.007 100,0 8.842.751.312 100,0
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de Cotas de FIDC Classificado em 2014 TAB. 23
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Número de Participação Participação Participação
Títulos (%) (%)
Austin 52 1 35,9 2 29,9 6,0
Liberum 44 2 30,3 3 26,4 3,9
S&P 33 3 22,8 1 30,5 -7,7
Fitch 11 4 7,6 4 10,9 -3,3
Moody’s 5 5 3,4 5 2,3 1,1
Total 145 100,0 174 100,0
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Montante Classificado de Cotas de FIDC – Consolidado TAB. 24
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Montante Participação Participação Participação
(R$) (%) (%)
S&P 42.047.214.007 1 38,6 1 39,2 -0,6
Fitch 22.607.600.000 2 20,8 2 20,0 0,8
Moody’s 18.499.045.000 3 17,0 3 16,9 0,1
Austin 14.013.951.706 4 12,9 4 13,2 -0,3
Liberum 4.637.732.013 5 4,3 6 3,6 0,7
LF 3.724.401.559 6 3,4 5 3,7 -0,3
SR 3.339.823.529 7 3,1 7 3,4 -0,3
Total 108.869.767.814 100,0 99.541.897.807 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Agências de Classificação de Risco por Número de Cotas de FIDC Classificado – Consolidado TAB. 25
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Participação Participação Participação
Agência de Classificação de Risco Número de Títulos Posição Posição (%)
(%) (%)
S&P 367 1 34,5 1 36,3 -1,8
Austin 319 2 30,0 2 29,1 0,9
Fitch 139 3 13,1 3 13,9 -0,8
Liberum 124 4 11,7 4 8,7 3,0
Moody’s 77 5 7,2 5 7,8 -0,6
SR 23 6 2,2 6 2,5 -0,3
LF 15 7 1,4 7 1,6 -0,2
Total 1.064 100,0 919 100,0
Critério: Ordenam as agências de classificação de risco com base no montante classificado e no número de
atribuições de classificações de risco emitidas por cada uma delas às cotas de FIDC. O valor considerado nesses
rankings é o montante total de títulos aos quais foi atribuída uma classificação e não o valor de toda a operação.
Os rankings anuais consideram apenas as atribuições feitas durante o período sob análise para operações novas
(registradas ou em processo de registro) ou antigas (realizadas em períodos anteriores, mas classificadas pelas
agências em questão pela primeira vez durante o ano). As atividades de monitoramento das agências não são
contabilizadas para suas posições nos rankings. Uma classificação, seja ela preliminar ou não, é contabilizada uma
única vez. Contudo, somente são consideradas classificações nas quais os montantes dos títulos classificados são
informados nos relatórios ou em comunicados formais das próprias Agências de Classificação de Risco. Quando
um título recebe classificações de duas ou mais agências, o montante objeto da classificação é atribuído a ambas
as agências. Os rankings são calculados de forma consolidada e para o ano de 2014.
Auditores
Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL em 2014 TAB. 26
1/1/2014– 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Auditor Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
PricewaterhouseCoopers 2.130.311.248 1 37,9 2 23,5 14,4
KPMG 1.339.444.615 2 23,8 1 49,5 -25,7
EY 818.146.531 3 14,6 5 1,4 13,2
Deloitte Touche Tohmatsu 347.590.858 4 6,2 4 9,9 -3,7
Crowe Horwath 327.135.375 5 5,8 3 14,0 -8,2
Baker Tilly Brasil 281.932.827 6 5,0 6 0,9 4,1
BKR Lopes, Machado 107.181.963 7 1,9 - - 1,9
Confiance 91.174.744 8 1,6 - - 1,6
Russel Bedford Brasil 57.290.520 9 1,0 9 0,0 1,0
Next Auditores Independentes 47.994.361 10 0,9 - - 0,9
Dez maiores 5.548.203.042 98,8 8.049.257.885 100,0 -1,2
Total 5.617.723.050 100,0 8.049.257.885 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações em 2014 TAB. 27
1/1/2014– 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Número de Participação Participação
Auditor Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
Baker Tilly Brasil 24 1 35,3 2 19,2 16,1
KPMG 13 2 19,1 1 38,5 -19,4
PricewaterhouseCoopers 6 3 8,8 3 13,5 -4,7
EY 4 4 5,9 4 9,6 -3,7
Deloitte Touche Tohmatsu 4 5 5,9 5 7,7 -1,8
Confiance 4 6 5,9 - - 5,9
Russel Bedford Brasil 3 7 4,4 9 1,9 2,5
BDO RCS Auditores Independentes 3 8 4,4 7 3,8 0,6
Crowe Horwath 2 9 2,9 6 3,8 -0,9
Next Auditores Independentes 2 10 2,9 - - 2,9
Dez maiores 65 95,6 52 100,0 -4,4
Total 68 100,0 52 100,0
Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL – Consolidado TAB. 28
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Auditor Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
KPMG 24.156.380.886 1 46,6 1 59,9 -13,3
PricewaterhouseCoopers 9.129.069.743 2 17,6 2 14,0 3,6
Deloitte Touche Tohmatsu 8.624.248.731 3 16,6 3 13,4 3,2
EY 3.805.176.837 4 7,3 4 4,8 2,5
Baker Tilly Brasil 2.907.688.447 5 5,6 5 3,7 1,9
Crowe Horwath 1.553.606.276 6 3,0 6 2,3 0,7
BDO RCS Auditores Independentes 699.751.749 7 1,3 7 0,8 0,5
Confiance 524.146.530 8 1,0 8 0,7 0,3
BKR Lopes, Machado 107.181.963 9 0,2 - - 0,2
Grant Thornton Auditores

84.046.595 10 0,2 9 0,1 0,1
Independentes
Dez maiores 51.591.297.757 99,5 53.068.894.021 99,8 -0,3
Total 51.836.581.158 100,0 53.168.406.319 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações – Consolidado TAB. 29
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Auditor Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
KPMG 163 1 40,1 1 50,6 -10,5
Baker Tilly Brasil 97 2 23,9 2 18,2 5,7
EY 40 3 9,9 3 10,1 -0,2
PricewaterhouseCoopers 38 4 9,4 4 9,1 0,3
Deloitte Touche Tohmatsu 16 5 3,9 5 3,4 0,5
Confiance 13 7 3,2 7 2,3 0,9
Crowe Horwath 6 8 1,5 8 1,3 0,2
Grant Thornton Auditores Independentes 4 9 1,0 9 0,8 0,2
Russel Bedford Brasil 4 10 1,0 15 0,3 0,7
Dez maiores 397 97,8 380 98,7 -0,9
Total 406 100,0 385 100,0
Critério: Ordenam os auditores de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de 2014.
Os rankings anuais consideram apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira
emissão de cotas, durante o ano de 2014. O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão
não é considerado para os rankings.
Custodiantes
Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL em 2014 TAB. 30
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Participação Participação
Custodiante Montante (R$) Posição Participação (%) Posição (%)
(%)
Banco Bradesco 1.735.165.079 1 24,4 1 57,2 -32,8
Deutsche Bank 1.142.119.751 2 16,1 7 1,9 14,2
Itaú Unibanco 998.445.051 3 14,0 12 0,2 13,8
Banco BTG Pactual 677.135.711 4 9,5 5 2,8 6,7
Banco Paulista 496.122.247 5 7,0 8 1,1 5,9
Oliveira Trust DTVM 437.314.460 6 6,1 4 6,5 -0,4
Banco do Brasil 416.822.903 7 5,9 13 0,1 5,8
Banco PETRA 397.703.903 8 5,6 6 2,2 3,4
Santander 205.463.069 10 2,9 3 10,7 -7,8
Dez maiores 6.737.728.639 94,7 8.136.947.459 99,5 -4,8
Total 7.112.125.487 100,0 8.176.287.554 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações em 2014 TAB. 31
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Número de Participação Participação Participação
Custodiante Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
Banco Paulista 36 1 38,7 2 20,0 18,7
Banco PETRA 26 2 28,0 1 25,5 2,5
Banco Bradesco 6 3 6,5 3 18,2 -11,7
Santander 4 5 4,3 5 10,9 -6,6
Deutsche Bank 3 6 3,2 8 1,8 1,4
Itaú Unibanco 3 7 3,2 12 1,8 1,4
Banco do Brasil 2 8 2,2 13 1,8 0,4
Citibank DTVM 2 9 2,2 4 10,9 -8,7
BRL Trust DTVM 2 10 2,2 11 1,8 0,4
Dez maiores 88 94,6 52 94,5 0,1
Total 93 100,0 55 100,0
Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL – Consolidado TAB. 32
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Custodiante Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
Banco Bradesco 15.840.888.605 1 29,7 1 40,1 -10,4
Citibank DTVM 7.175.756.261 2 13,5 3 12,9 0,6
Santander 6.714.111.879 3 12,6 2 13,8 -1,2
Deutsche Bank 5.431.428.456 4 10,2 5 9,3 0,9
Banco Paulista 5.202.830.926 5 9,8 6 6,2 3,6
Itaú Unibanco 4.772.778.897 6 8,9 4 10,1 -1,2
Banco PETRA 2.722.968.052 7 5,1 7 3,4 1,7
Banco BTG Pactual 1.408.732.916 9 2,6 10 0,6 2,0
Banco do Brasil 749.764.187 10 1,4 11 0,2 1,2
Dez maiores 52.116.589.838 97,7 53.029.338.893 99,5 -1,8
Total 53.343.514.009 100,0 53.297.228.470 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações – Consolidado TAB. 33
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Custodiante Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
Banco Paulista 138 1 31,9 1 26,0 5,9
Banco PETRA 76 2 17,6 3 13,1 4,5
Banco Bradesco 52 3 12,0 2 16,2 -4,2
Deutsche Bank 38 4 8,8 4 11,8 -3,0
Santander 35 5 8,1 5 10,3 -2,2
Citibank DTVM 26 6 6,0 6 8,7 -2,7
Itaú Unibanco 20 7 4,6 7 6,7 -2,1
Banco Modal 6 10 1,4 12 0,8 0,6
Dez maiores 411 95,1 378 97,2 -2,1
Total 432 100,0 389 100,0
Critério: Ordenam os custodiantes de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de 2014.
Estruturadores
Ranking de Estruturadores de FIDC por Montante Emitido em 2014 TAB. 34
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Estruturador Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
Banco J.P. Morgan 790.675.000 1 30,5 - - 30,5
Banco PETRA 347.288.495 2 13,4 8 3,2 10,2
Banco Crédit Agricole Brasil 326.665.840 3 12,6 - - 12,6
Banco Credit Suisse (Brasil) 319.167.000 4 12,3 - - 12,3
Banco Rabobank International Brasil 261.733.858 5 10,1 3 11,9 -1,8
BB Banco de Investimento 157.500.000 6 6,1 16 0,2 5,9
Ouro Preto Capital Consultoria 153.742.401 7 5,9 - - 5,9
Votorantim Asset Management DTVM 91.887.757 8 3,5 18 0,2 3,3
Tercon Consultoria Empresarial 60.957.309 9 2,3 20 0,1 2,2
Jive Asset 36.000.000 10 1,4 - - 1,4
Dez maiores 2.545.617.660 98,1 4.630.319.546 96,1 2,0
Total 2.594.525.007 100,0 4.816.007.000 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Estruturadores de FIDC por Número de Operações em 2014 TAB. 35
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013

Mudança na
Número de Participação Participação participação (%)
Estruturador Posição Posição
Operações (%) (%)
Banco PETRA 26 1 41,9 1 36,8 5,1
Ouro Preto Capital Consultoria 13 2 21,0 - - 21,0
Tercon Consultoria Empresarial 10 3 16,1 5 5,3 10,8
Banco Crédit Agricole Brasil 2 4 3,2 - - 3,2
Banco Credit Suisse (Brasil) 2 5 3,2 - - 3,2
Banco Rabobank International Brasil 2 6 3,2 7 2,6 0,6
Banco J.P. Morgan 1 7 1,6 - - 1,6
BB Banco de Investimento 1 8 1,6 17 2,6 -1,0
Votorantim Asset Management DTVM 1 9 1,6 19 2,6 -1,0
Jive Asset 1 10 1,6 - - 1,6
Dez maiores 59 95,2 27 71,1 24,1
Total 62 100,0 38 100,0
Critério: Ordenam os estruturadores de FIDC com base no montante emitido e no número de operações realizadas
durante o ano de 2014. Quando duas ou mais instituições estruturam conjuntamente um mesmo fundo, o crédito
é atribuído integralmente a todas as instituições. Os rankings consideram apenas as operações efetivamente
realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de 2014.

Gestores
Tabela 36 -
Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL em 2014 TAB. 36
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Gestor Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
Bram Bradesco Asset Management DTVM 1.271.230.214 1 17,9 1 24,9 -7,0
Oliveira Trust 1.092.967.399 2 15,4 3 15,2 0,2
Caixa Econômica Federal 944.121.703 3 13,3 15 0,4 12,9
Santander Brasil Gestora de Recursos 800.684.850 4 11,3 - - 11,3
BTG Pactual Asset Management 677.135.711 5 9,5 7 5,6 3,9
Intrag DTVM 380.982.478 6 5,4 - - 5,4
PETRA 337.697.042 7 4,7 11 1,0 3,7
Ouro Preto Gestão de Recursos 180.713.757 9 2,5 16 0,2 2,3
Crédit Agricole Brasil DTVM 177.641.373 10 2,5 - - 2,5
Dez maiores 6.094.610.992 85,7 7.722.406.373 94,4 -8,7
Total 7.112.125.487 100,0 8.176.287.554 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações em 2014 TAB. 37
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Gestor Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
PETRA 23 1 24,7 1 12,7 12,0
Ouro Preto Gestão de Recursos 13 2 14,0 7 5,5 8,5
J & M Investimentos 9 3 9,7 12 3,6 6,1
Oliveira Trust 8 4 8,6 4 5,5 3,1
Artesanal Investimentos 4 5 4,3 - - 4,3
Bram Bradesco Asset Management DTVM 2 6 2,2 2 7,3 -5,1
Caixa Econômica Federal 2 7 2,2 19 1,8 0,4
Crédit Agricole Brasil DTVM 2 8 2,2 - - 2,2
Gavea Jus I 2 9 2,2 6 5,5 -3,3
BRZ Investimentos 2 10 2,2 20 1,8 0,4
Dez maiores 67 72,0 32 58,2 13,8
Total 93 100,0 55 100,0
Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL – Consolidado TAB. 38
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Gestor Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
Bram Bradesco Asset Management DTVM 7.894.572.960 1 14,8 1 15,3 -0,5
Oliveira Trust 4.398.108.085 2 8,2 4 6,8 1,4
Integral Investimentos 3.737.168.001 3 7,0 2 13,0 -6,0
BTG Pactual 2.893.741.883 4 5,4 5 5,6 -0,2
Votorantim Asset Management DTVM 2.849.506.846 5 5,3 3 8,2 -2,9
PETRA 2.265.325.524 6 4,2 7 2,9 1,3
Phronesis 1.986.922.345 7 3,7 11 2,4 1,3
Intrag DTVM 1.797.012.545 8 3,4 6 3,5 -0,1
Santander Brasil Gestora de Recursos 1.583.692.515 9 3,0 - - 3,0
Credit Suisse (Brasil) DTVM 1.495.088.136 10 2,8 10 2,8 0,0
Dez maiores 30.901.138.840 57,9 34.000.221.150 63,8 -5,9
Total 53.343.514.012 100,0 53.297.228.467 100,0
Tabela 39 -

RANKINGS DE 2014
Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações – Consolidado TAB. 39
1/1/2002 – 31/12/2014 1/1/2002 – 31/12/2013 Mudança na

Gestor Posição Posição (%)
Operações (%) (%)
PETRA 64 1 14,8 1 10,8 4,0
J & M Investimentos 50 2 11,6 2 10,0 1,6
Oliveira Trust 27 3 6,3 3 6,2 0,1
Ouro Preto Gestão de Recursos 21 4 4,9 11 2,1 2,8
Bram Bradesco Asset Management DTVM 18 5 4,2 4 5,4 -1,2
Gradual CTVM 12 6 2,8 6 3,9 -1,1
Integral Investimentos 11 7 2,5 5 4,1 -1,6
BTG Pactual 11 8 2,5 7 3,3 -0,8
Concórdia Corretora 9 9 2,1 9 2,6 -0,5
Gavea Jus I 9 10 2,1 10 2,1 0,0
Dez maiores 232 53,7 198 50,9 2,8
Total 432 100,0 389 100,0
Critério: Ordenam os gestores de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de 2014.
Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2014 TAB. 40
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Líder de Distribuição Montante (R$) Posição Posição (%)
(%) (%)
Banco Ourinvest 994.539.509 1 32,7 10 2,2 30,5
Banco Itaú BBA 420.000.000 2 13,8 1 33,9 -20,1
Gradual CTVM 325.015.794 3 10,7 15 0,6 10,1
Banco Votorantim 281.870.000 4 9,3 - - 9,3
Citibank DTVM 221.492.740 5 7,3 4 9,9 -2,6
PETRA Personal Trader CTVM 206.253.586 6 6,8 13 1,7 5,1
BES Investimento do Brasil 158.860.000 7 5,2 - - 5,2
Banco Credit Suisse (Brasil) 109.307.000 8 3,6 - - 3,6
Caixa Econômica Federal 84.089.500 9 2,8 9 3,4 -0,6
Safdié DTVM 83.329.214 10 2,7 12 2,0 0,7
Dez maiores 2.884.757.343 94,8 2.727.112.848 92,3 2,5
Total 3.041.689.905 100,0 2.953.091.628 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Número de Títulos em 2014 TAB. 41
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

Líder de Distribuição Posição Posição (%)
Títulos (%) (%)
PETRA Personal Trader CTVM 8 1 19,5 3 8,8 10,7
Citibank DTVM 5 2 12,2 1 17,7 -5,5
Gradual CTVM 4 3 9,8 9 5,9 3,9
SOCOPA 3 4 7,3 19 2,9 4,4
Cruzeiro do Sul DTVM 3 5 7,3 - - 7,3
Banco Ourinvest 2 6 4,9 14 2,9 2,0
Banco Votorantim 2 7 4,9 - - 4,9
BES Investimento do Brasil 2 8 4,9 - - 4,9
Banco Credit Suisse (Brasil) 2 9 4,9 - - 4,9
Safdié DTVM 2 10 4,9 8 5,9 -1,0
Dez maiores 33 80,5 25 73,5 7,0
Total 41 100,0 34 100,0
Critério: Ordenam os líderes de distribuição de ofertas públicas (Instrução CVM nº 400) de cotas de FIDC com base
no número de títulos e no montante distribuído durante o ano de 2014. Quando duas ou mais instituições lideram
conjuntamente uma mesma oferta, os montantes são atribuídos integralmente a todas as instituições.

SECURITIZADORAS IMOBILIÁRIAS
A seguir os rankings relacionados ao mercado
de Securitizadoras Imobiliárias, segregados por
emissões, emissores e terceiros provedores de
serviços desta indústria. Os critérios utilizados
são apresentados após cada ranking ou conjunto
de rankings .
uqbar publicações
EMISSÕES
RANKINGS DE 2014
Ranking de Emissões de CRI por Montante Emitido em 2014 TAB . 42
Título 1/1/2014 - 31/12/2014
Emissor Emissão/Série Classe Montante (R$) Participação (%)
Cibrasec 2ª/232ª Única 2.349.721.484 13,9
Cibrasec 2ª/234ª Única 1.649.721.485 9,8
RB Capital Companhia de Securitização 1ª/110ª Sênior 1.579.612.096 9,4
Barigui 1ª/3ª Única 890.824.396 5,3
Ápice 1ª/33ª Única 275.000.000 1,6
Ápice 1ª/42ª Única 274.000.000 1,6
Cibrasec 2ª/241ª Única 272.000.000 1,6
RB Capital Companhia de Securitização 1ª/116ª Única 262.400.000 1,6
Dez Maiores 8.254.428.044 48,9
Total 16.890.520.314 100,0
Critério: Ordena os CRI por montante emitido durante o ano de 2014.
EMISSORES
Ranking de Emissores de CRI por Montante Emitido em 2014 TAB. 43
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Emissor Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Cibrasec 5.236.029.239 1 31,0 5 10,4 20,6
RB Capital 3.078.352.488 2 18,2 4 10,6 7,7
Barigui 2.989.507.046 3 17,7 17 0,2 17,5
Ápice 1.501.610.003 4 8,9 1 32,4 -23,5
Brazilian Securities 904.545.354 5 5,4 3 17,7 -12,4
Gaia 823.005.010 6 4,9 2 17,9 -13,1
Nova Securitização 537.502.440 7 3,2 10 1,0 2,2
SCCI 430.180.824 8 2,5 - - 2,5
TRX 347.205.274 9 2,1 - - 2,1
PDG 262.500.000 10 1,6 7 2,3 -0,8
Dez Maiores 16.110.437.678 95,4 16.128.088.416 96,9 -1,5
Total 16.890.520.314 100,0 16.643.162.060 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2014 TAB. 44
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Emissor Nº de Operações Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Barigui 23 1 16,3 17 0,8 15,5
Ápice 20 2 14,2 3 11,1 3,1
RB Capital 14 3 9,9 2 15,1 -5,2
Cibrasec 13 4 9,2 5 11,1 -1,9
Brazilian Securities 13 5 9,2 1 25,4 -16,2
Gaia 12 6 8,5 4 11,1 -2,6
Nova Securitização 9 7 6,4 9 1,6 4,8
SCCI 7 8 5,0 - - 5,0
TRX 6 9 4,3 - - 4,3
Habitasec 5 10 3,5 6 7,1 -3,6
Dez Maiores 122 86,5 119 94,4 -7,9
Total 141 100,0 126 100,0
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido – Consolidado TAB. 45
1/1/1999 – 31/12/2014 1/1/1999 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Emissor Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
RB Capital 16.551.503.285 1 20,8 2 21,4 -0,7
Cibrasec 15.763.411.361 2 19,8 3 16,8 3,0
Brazilian Securities 14.837.823.404 3 18,6 1 22,2 -3,6
Gaia 9.855.573.989 4 12,4 4 14,4 -2,0
Ápice 6.900.051.876 5 8,7 5 8,6 0,1
Barigui 3.022.180.937 6 3,8 32 0,1 3,7
PDG 2.999.101.907 7 3,8 6 4,4 -0,6
Nova Securitização 1.407.478.216 8 1,8 8 1,4 0,4
BRC 1.262.764.963 9 1,6 7 1,9 -0,3
Habitasec 872.117.462 10 1,1 9 1,2 -0,1
Dez Maiores 73.472.007.400 92,2 58.639.966.325 93,3 -1,2
Total 79.729.136.561 100,0 62.838.616.246 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações – Consolidado TAB. 46
1/1/1999 – 31/12/2014 1/1/1999 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Emissor Nº de Operações Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
RB Capital 200 2 19,9 2 21,5 -1,6
Cibrasec 192 3 19,1 3 20,7 -1,6
Gaia 91 4 9,1 4 9,1 -0,1
Ápice 34 5 3,4 8 1,6 1,8
PDG 25 6 2,5 5 2,7 -0,2
Barigui 24 7 2,4 35 0,1 2,3
Habitasec 23 8 2,3 7 2,1 0,2
BRC 22 9 2,2 6 2,4 -0,2
Dez Maiores 864 86,0 770 89,1 -3,2
Total 1.005 100,0 864 100,0
Critério: Ordenam as Securitizadoras Imobiliárias com base no montante total emitido e no número de operações
efetivamente realizadas, durante o ano de 2014, e calculados de forma consolidada desde 1999. As securitizadoras
que não divulgaram informações sobre suas emissões, mesmo tendo ofertas registradas, não são consideradas
para o ranking. O ranking referente a 2014 considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua
primeira emissão, naquele ano.
Ranking das Securitizadoras Imobiliárias por Preço Unitário dos CRI TAB. 47
31/12/2014 31/12/2013 Mudança na

participação
Securitizadora Imobiliária Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
RB Capital 13.570.836.157 1 23,5 1 24,5 -1,0
Brazilian Securities 10.089.811.199 2 17,5 2 23,6 -6,1
Cibrasec 9.929.173.247 3 17,2 4 13,5 3,8
Gaia 6.826.437.703 4 11,8 3 13,5 -1,7
Ápice 5.738.650.403 5 9,9 5 11,2 -1,3
Barigui 3.044.584.032 6 5,3 22 0,1 5,2
PDG 2.239.415.628 7 3,9 6 4,2 -0,3
Nova Securitização 1.009.870.077 8 1,8 9 1,4 0,4
Habitasec 826.109.037 9 1,4 7 1,6 -0,1
Brazil Realty 709.634.970 10 1,2 8 1,5 -0,3
Dez Maiores 53.984.522.455 93,6 44.561.727.631 96,0 -2,5
Total 57.689.724.586 100,0 46.400.901.231 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações de CRI a Vencer TAB. 48
31/12/2014 31/12/2013 Mudança na

Número de participação
Securitizadora Imobiliária Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Operações
Cibrasec 116 2 17,5 2 20,9 -3,3
RB Capital 97 3 14,7 3 16,5 -1,8
Gaia 77 4 11,6 4 11,1 0,6
Ápice 34 5 5,1 6 2,5 2,6
Barigui 24 6 3,6 23 0,2 3,4
Habitasec 22 7 3,3 5 3,1 0,2
PDG 19 8 2,9 7 2,4 0,5
Polo Capital 13 9 2,0 9 1,8 0,2
Dez Maiores 581 87,9 501 90,9 -3,0
Total 661 100,0 551 100,0
Critério: Ordenam as Securitizadoras Imobiliárias com base no montante total e no número de operações de CRI a
vencer (PU) no último dia útil de 2014. As emissões que não tiveram informações divulgadas pelas Securitizadoras
Imobiliárias não são consideradas para o ranking.
TERCEIROS
Advogados
Ranking dos Advogados por Montante Emitido de CRI em 2014 TAB. 49
1/1/2014 – 31/12/2014
Escritório de Advogados Montante (R$) Posição Participação (%)
PMKA Advogados Associados 8.469.132.347 1 59,7
Pinheiro Guimarães Advogados 1.659.050.142 2 11,7
Machado, Meyer, Sendacz e Opice Advogados 811.483.665 3 5,7
Souza, Cescon, Barrieu & Flesch Advogados 653.476.066 4 4,6
Negrão, Ferrari & Bumlai Chodraui Advogados 398.384.783 5 2,8
Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados 312.400.000 6 2,2
Tozzini, Freire, Teixeira e Silva Advogados 307.052.000 7 2,2
Cascione, Pulino, Boulos & Santos Advogados 231.899.964 8 1,6
FreitasLeite Advogados 194.366.000 9 1,4
Stocche, Forbes, Padis, Filizzola e Clapis Advogados 180.139.259 10 1,3
Dez Maiores 13.217.384.226 93,2
Total 14.178.729.378 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking dos Advogados por Número de Operações de CRI em 2014 TAB. 50
1/1/2014 – 31/12/2014
Escritório de Advogados Número de Operações Posição Participação (%)
PMKA Advogados Associados 33 1 30,0
Pinheiro Guimarães Advogados 10 2 9,1
Souza, Cescon, Barrieu & Flesch Advogados 8 3 7,3
Negrão, Ferrari & Bumlai Chodraui Advogados 8 4 7,3
Machado, Meyer, Sendacz e Opice Advogados 7 5 6,4
Cascione, Pulino, Boulos & Santos Advogados 4 6 3,6
Stocche, Forbes, Padis, Filizzola e Clapis Advogados 4 7 3,6
Bicalho e Mollica Advogados 4 8 3,6
Tozzini, Freire, Teixeira e Silva Advogados 3 9 2,7
FreitasLeite Advogados 3 10 2,7
Dez Maiores 84 76,4
Total 110 100,0
Critério: Ordenam os assessores legais com base no montante emitido e no número

de operações de CRI realizadas pelas Securitizadoras Imobiliárias durante o ano de
2014. A assessoria considerada neste ranking é aquela prestada pelo participante às
Securitizadoras Imobiliárias, aos Coordenadores Líder, às Cedentes, ou quando este
atua como deal counsel no processo de estruturação da operação. Quando dois ou
mais escritórios de advogados assessoram conjuntamente uma mesma operação, o
crédito é atribuído integralmente a todos os participantes. O ranking considera apenas
as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, no ano de
2014.
Ranking das Agências de Classificação de Risco por Montante de CRI Classificado em 2014 TAB. 51
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Agência de Classificação Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Fitch 2.421.909.064 1 67,5 1 57,9 9,6
Liberum 438.615.135 2 12,2 3 10,1 2,1
S&P 312.000.000 3 8,7 2 23,8 -15,1
LF 248.313.435 4 6,9 5 0,5 6,4
Moody’s 144.900.000 5 4,0 4 7,6 -3,6
SR 15.000.000 6 0,4 7 0,0 0,4
Austin 9.000.000 7 0,3 6 0,1 0,2
Total 3.589.737.634 100,0 6.033.464.409 100,0

RANKINGS DE 2014
Ranking das Agências de Classificação de Risco por Número de Títulos de CRI Classificado em 2014 TAB. 52
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Agência de Classificação Número de Títulos Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Fitch 17 1 35,4 1 40,3 -4,9
Liberum 14 2 29,2 3 19,4 9,8
LF 9 3 18,8 6 1,5 17,3
S&P 4 4 8,3 2 28,4 -20,0
SR 2 5 4,2 7 1,5 2,7
Moody’s 1 6 2,1 4 6,0 -3,9
Austin 1 7 2,1 5 3,0 -0,9
Total 48 100,0 67 100,0
Ranking das Agências de Classificação de Risco por Montante de CRI Classificado – Consolidado TAB. 53
1/1/1999 – 31/12/2014 1/1/1999 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Agência de Classificação Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Fitch 14.633.701.713 1 60,4 1 59,2 1,2
Moody’s 2.892.882.985 2 11,9 2 13,3 -1,4
S&P 2.475.211.925 3 10,2 3 10,5 -0,3
Austin 1.319.383.287 4 5,4 4 6,4 -1,0
SR 1.227.591.325 5 5,1 5 5,9 -0,8
Liberum 1.046.848.319 6 4,3 6 3,0 1,3
LF 639.570.237 7 2,6 7 1,9 0,7
Total 24.235.189.791 100,0 20.645.452.157 100,0
Ranking das Agências de Classificação de Risco por Número de Títulos de CRI

Classificado – Consolidado TAB. 54
1/1/1999 – 31/12/2014 1/1/1999 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Agência de Classificação Número de Títulos Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Fitch 162 1 44,4 1 45,7 -1,3
Austin 65 2 17,8 2 20,2 -2,4
S&P 34 3 9,3 3 9,5 -0,2
LF 33 4 9,0 4 7,6 1,4
Liberum 27 5 7,4 7 4,1 3,3
Moody’s 23 6 6,3 5 6,9 -0,6
SR 21 7 5,8 6 6,0 -0,2
Total 365 100,0 317 100,0

Critério: Ordenam as agências de classificação de risco com base no montante e no número de atribuições de
RANKINGS DE 2014
classificações de risco emitidas por cada uma delas aos CRI. O valor considerado no ranking das agências de
classificação de risco é o montante total de títulos aos quais foi atribuída uma classificação e não o valor de toda a
operação. Os rankings consideram atribuições feitas durante o período sob análise para operações novas (registradas
ou em processo de registro) ou antigas (realizadas em períodos anteriores, mas classificadas pelas agências em
questão pela primeira vez durante o ano). As atividades de monitoramento das agências não são contabilizadas para
suas posições no ranking. Uma classificação, seja ela preliminar ou não, é contabilizada uma única vez. Contudo,
somente são consideradas classificações nas quais os montantes dos títulos classificados são informados nos
relatórios ou em comunicados formais das próprias agências de classificação de risco. Quando um título recebe
classificações de duas ou mais agências, o montante objeto da classificação é atribuído a ambas as agências. Os
rankings são calculados de forma consolidada e para o ano de 2014.
Agentes Fiduciários
Ranking dos Agentes Fiduciários por Montante Emitido de CRI em 2014 TAB. 55
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Agente Fiduciário Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Pentágono DTVM 9.916.280.759 1 58,7 1 83,1 -24,4
GDC Partners DTVM 722.549.666 3 4,3 3 3,5 0,8
Simplific Pavarini DTVM 392.672.149 4 2,3 4 0,7 1,6
SLW Corretora 320.500.000 5 1,9 - - 1,9
BRL Trust DTVM 27.000.000 7 0,2 5 0,5 -0,3
Total 16.890.520.314 100,0 16.643.162.058 100,0
Ranking dos Agentes Fiduciários por Número de Operações de CRI em 2014 TAB. 56
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Agente Fiduciário Número de Operações Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Pentágono DTVM 63 1 44,7 1 68,3 -23,6
Simplific Pavarini DTVM 9 3 6,4 4 1,6 4,8
GDC Partners DTVM 5 4 3,5 3 4,0 -0,4
SLW Corretora 5 5 3,5 - - 3,5
Planner Corretora 2 6 1,4 - - 1,4
BRL Trust DTVM 1 7 0,7 5 1,6 -0,9
Total 141 100,0 126 100,0
Critério: Ordenam os agentes fiduciários com base no montante emitido e no número total de operações realizadas
durante o ano de 2014. O ranking considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira
emissão, no ano de 2014.

RANKINGS DE 2014
Ranking dos Agentes Fiduciários por Preço Unitário dos CRI TAB. 57
31/12/2014 31/12/2013 Mudança na

participação
Agente Fiduciário Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Pentágono DTVM 35.186.764.538 1 61,0 1 63,4 -2,4
Simplific Pavarini DTVM 2.211.737.096 3 3,8 3 4,5 -0,7
Planner Corretora 1.718.506.785 4 3,0 5 1,5 1,4
GDC Partners DTVM 1.435.849.013 5 2,5 4 2,2 0,3
SLW Corretora 879.169.198 6 1,5 7 0,7 0,8
BRL Trust DTVM 435.667.206 7 0,8 6 0,8 0,0
Total 57.689.724.586 100,0 46.400.901.231 100,0
Ranking dos Agentes Fiduciários por Número de Operações de CRI a Vencer TAB. 58
31/12/2014 31/12/2013 Mudança na

participação
Agente Fiduciário Número de Operações Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Oliveira Trust DTVM 297 1 44,9 1 47,4 -2,4
Pentágono DTVM 268 2 40,5 2 41,2 -0,7
Simplific Pavarini DTVM 23 4 3,5 4 3,6 -0,2
GDC Partners DTVM 23 5 3,5 5 2,2 1,3
SLW Corretora 12 6 1,8 6 1,1 0,7
BRL Trust DTVM 5 7 0,8 7 0,7 0,0
Total 661 100,0 551 100,0
Critério: Ordenam os Agentes Fiduciários com base no montante total e no número de operações de CRI a vencer
(PU) no último dia útil de 2014. As emissões que não tiveram informações divulgadas pelos Agentes Fiduciários não
são consideradas para o ranking.

Auditores
RANKINGS DE 2014
Ranking dos Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Preço Unitário dos CRI TAB. 59
31/12/2014 31/12/2013 Mudança na

participação
Auditor Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Deloitte Touche Tohmatsu 28.191.385.585 1 48,9 1 39,8 9,0
PricewaterhouseCoopers 10.523.099.328 2 18,2 3 23,7 -5,5
EY 6.109.451.206 3 10,6 2 27,2 -16,6
Grant Thornton Auditores Independentes 6.095.685.045 4 10,6 - - 10,6
KPMG Auditores Independentes 2.498.589.137 5 4,3 4 5,1 -0,8
BDO RCS Auditores Independentes 1.047.438.796 6 1,8 8 0,4 1,5
Itikawa 1.009.870.077 7 1,8 6 1,4 0,4
Moore Stephens Lima Lucchesi 826.109.037 8 1,4 5 1,6 -0,1
Pemom Auditores Independentes 456.075.732 9 0,8 - - 0,8
LCC Auditores Independentes 251.327.713 10 0,4 7 0,4 0,1
Dez Maiores 57.009.031.656 98,8 46.340.717.442 99,9 -1,1
Total 57.689.724.586 100,0 46.400.901.231 100,0
Ranking dos Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações de CRI TAB. 60
31/12/2014 31/12/2013 Mudança na

participação
Número de (%)
Auditor Posição Participação (%) Posição Participação (%)
Operações
Deloitte Touche Tohmatsu 274 1 41,5 1 39,2 2,3
PricewaterhouseCoopers 178 2 26,9 2 29,8 -2,8
Grant Thornton Auditores Independentes 50 3 7,6 - - 7,6
EY 47 4 7,1 3 18,9 -11,8
KPMG Auditores Independentes 32 5 4,8 4 4,7 0,1
Moore Stephens Lima Lucchesi 22 6 3,3 5 3,1 0,2
Itikawa 12 8 1,8 7 1,1 0,7
Pemom Auditores Independentes 6 9 0,9 - - 0,9
Crowe Horwath 5 10 0,8 - - 0,8
Dez Maiores 647 97,9 549 99,6 -1,8
Total 661 100,0 551 100,0
Critério: Ordenam os auditores de Securitizadoras Imobiliárias com base no montante total e no número de
operações de CRI a vencer (PU) no último dia útil de 2014. As emissões que não tiveram informações divulgadas
pelos participantes da operação não são consideradas para o ranking.

RANKINGS DE 2014
Ranking dos Líderes de Distribuição de CRI por Montante Emitido em 2014 TAB. 61
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Líder de Distribuição Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Banco Bradesco BBI 6.331.100.915 1 37,6 3 10,0 27,6
Banco Itaú BBA 5.301.813.630 2 31,5 1 42,5 -11,0
Caixa Econômica Federal 1.790.437.495 3 10,6 2 13,5 -2,8
Votorantim 776.500.002 4 4,6 5 4,2 0,4
Banco J. Safra 360.000.000 5 2,1 8 2,3 -0,1
SLW Corretora 333.223.083 6 2,0 15 1,0 1,0
PETRA Personal Trader CTVM 258.065.313 7 1,5 10 2,0 -0,5
RB Capital DTVM 252.764.993 8 1,5 4 6,3 -4,8
BRL Trust DTVM 214.576.141 9 1,3 - - 1,3
Banco BTG Pactual 194.400.000 10 1,2 6 4,0 -2,8
Dez Maiores 15.812.881.572 94,0 14.982.372.841 90,3 3,7
Total 16.820.191.928 100,0 16.600.249.985 100,0
Ranking dos Líderes de Distribuição de CRI por Número de Operações em 2014 TAB. 62
1/1/2014 – 31/12/2014 1/1/2013 – 31/12/2013 Mudança na

participação
Líder de Distribuição Número de Operações Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Banco Itaú BBA 37 1 27,0 2 12,1 14,9
Banco Bradesco BBI 21 2 15,3 7 5,6 9,7
Votorantim 10 3 7,3 3 11,3 -4,0
SLW Corretora 8 4 5,8 12 3,2 2,6
RB Capital DTVM 8 5 5,8 1 13,7 -7,9
PETRA Personal Trader CTVM 7 6 5,1 5 7,3 -2,1
BRL Trust DTVM 7 7 5,1 - - 5,1
SOCOPA 7 8 5,1 4 7,3 -2,1
Banco J. Safra 6 9 4,4 10 3,2 1,2
Gradual CTVM 5 10 3,6 6 6,5 -2,8
Dez Maiores 116 84,7 94 75,8 8,9
Total 137 100,0 124 100,0
Critério: Ordenam os líderes de distribuição de CRI com base no montante emitido e no número de operações
distribuídas durante o ano de 2014. O ranking considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de
sua primeira emissão, no ano de 2014.

SECURITIZADORAS DO AGRONEGÓCIO
A seguir os rankings relacionados ao mercado
de Securitizadoras do Agronegócio, segregados
por emissões, emissores e terceiros provedores
de serviços desta indústria. Os critérios utilizados
são apresentados após cada ranking ou conjunto
de rankings.
uqbar publicações
EMISSÕES
RANKINGS DE 2014
Ranking de Emissões de CRA por Montante Emitido em 2014 TAB. 63
Título 1/1/2014 - 31/12/2014
Gaia Agro 10ª/1ª Única 573.013.000 23,9
Octante 1ª/26ª Sênior 190.500.000 7,9
EcoSec 1ª/62ª Sênior 105.000.000 4,4
Dez maiores 1.878.300.000 78,2
Total 2.402.554.399 100,0
Ranking de Emissões de CRA por Montante Emitido - Consolidado TAB. 64
Título 01/01/2009 - 31/12/2014
EcoSec 1ª/53ª Única 399.900.000 9,4
EcoSec 1ª/35ª Única 110.000.000 2,6
EcoSec 1ª/54ª Sênior 105.000.000 2,5
EcoSec 1ª/62ª Sênior 105.000.000 2,5
Dez maiores 2.292.512.531 53,8
Total 4.259.636.184 100,0
Critério: Ordenam os CRA por montante emitido em 2014 e de forma consolidada desde 2009.

EMISSORES
RANKINGS DE 2014
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Montante Emitido em 2014 TAB. 65
1/1/2014 - 31/12/2014 1/1/2013 - 31/12/2013 Mudança na

participação
Securitizadora do Agronegócio Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Gaia Agro 1.628.160.930 1 67,8 2 22,8 45,0
Octante 581.674.469 2 24,2 3 15,8 8,4
EcoSec 192.719.000 3 8,0 1 58,8 -50,8
Total 2.402.554.399 100,0 1.225.949.502 100,0
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Número de Operações em 2014 TAB. 66
1/1/2014 - 31/12/2014 1/1/2013 - 31/12/2013 Mudança na

Securitizadora do Agronegócio Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Operações
Gaia Agro 9 1 40,9 2 25,0 15,9
Octante 7 2 31,8 3 25,0 6,8
EcoSec 6 3 27,3 1 41,7 -14,4
Total 22 100,0 12 100,0
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Montante Emitido – Consolidado TAB. 67
1/1/2009 - 31/12/2014 1/1/2009 - 31/12/2013 Mudança na

participação
Securitizadora do Agronegócio Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Gaia Agro 1.907.927.129 1 44,8 3 15,1 29,7
EcoSec 1.285.989.642 2 30,2 1 58,9 -28,7
Octante 982.855.229 3 23,1 2 21,6 1,5
Brasil Agrosec 82.864.184 4 1,9 4 4,5 -2,6
Total 4.259.636.184 100,0 1.857.081.785 100,0
Ranking de Securitizadoras do Agronegócio por Número de Operações – Consolidado TAB. 68
1/1/2009 - 31/12/2014 1/1/2009 - 31/12/2013 Mudança na

Securitizadora do Agronegócio Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Operações
EcoSec 20 1 41,7 1 53,8 -12,1
Octante 13 2 27,1 2 23,1 4,0
Gaia Agro 12 3 25,0 3 11,5 13,5
Brasil Agrosec 3 4 6,3 4 11,5 -5,2
Total 48 100,0 26 100,0

Critério: Ordenam as Securitizadoras do Agronegócio com base no montante total emitido e no número de
RANKINGS DE 2014
operações efetivamente realizadas em 2014 e de forma consolidada desde 2009. As securitizadoras que não
divulgaram informações sobre suas emissões, mesmo tendo ofertas registradas, não são consideradas para o
ranking. O ranking referente a 2014 considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira
emissão, naquele ano.
TERCEIROS
Advogados
Ranking de Advogados de Operações de CRA por Montante Emitido em 2014 TAB. 69
1/1/2014 - 31/12/2014 1/1/2013 - 31/12/2013 Mudança na

participação
Participação (%)
Advogados Montante (R$) Posição Participação (%) Posição
(%)
Pinheiro Guimarães Advogados 675.000.000 1 33,8 2 24,7 9,1

584.256.895 2 29,3 5 9,7 19,6
e Quiroga Advogados
TozziniFreire Advogados 366.417.574 3 18,4 1 26,9 -8,5
Demarest Advogados 181.000.000 4 9,1 4 11,9 -2,8
Pinheiro Neto Advogados 158.640.000 5 7,9 3 18,5 -10,6
PMKA Advogados 30.406.000 6 1,5 6 8,4 -6,9
Total 1.995.720.469 100,0 1.622.271.822 100,0
Ranking de Advogados de Operações de CRA por Número de Operações em 2014 TAB. 70
1/1/2014 - 31/12/2014 1/1/2013 - 31/12/2013 Mudança na

Número de Participação participação
Advogados Posição Participação (%) Posição (%)
Operações (%)
TozziniFreire Advogados 6 1 35,3 2 16,7 18,6

3 2 17,6 4 16,7 0,9
e Quiroga Advogados
Pinheiro Neto Advogados 3 3 17,6 3 16,7 0,9
Demarest Advogados 2 4 11,8 1 25,0 -13,2
PMKA Advogados 2 5 11,8 5 16,7 -4,9
Pinheiro Guimarães Advogados 1 6 5,9 6 8,3 -2,4
Total 17 100,0 12 100,0
Critério: Ordenam os assessores legais com base no montante emitido e no número de operações de CRA
realizadas pelas Securitizadoras do Agronegócio durante o ano de 2014. A assessoria considerada neste ranking é
aquela prestada pelo participante às Securitizadoras do Agronegócio, aos Coordenadores Líder, às Cedentes (ou
aos Originadores), ou quando este atua como deal counsel no processo de estruturação da operação. Quando
dois ou mais escritórios de advogados assessoram conjuntamente uma mesma operação, o crédito é atribuído
integralmente a todos os participantes. O ranking considera apenas as operações efetivamente realizadas, através
de sua primeira emissão, no ano de 2014.

RANKINGS DE 2014
Ranking de Líderes de Distribuição de CRA por Montante Emitido em 2014 TAB. 71
1/1/2014 - 31/12/2014 1/1/2013 - 31/12/2013 Mudança na

participação
Líder de Distribuição Montante (R$) Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Banco Itaú BBA 675.000.000 1 28,7 1 33,5 -4,8
Banco Votorantim 386.058.210 2 16,4 6 5,3 11,1
Banco BTG Pactual 370.000.000 3 15,8 4 10,0 5,8
Bradesco BBI 268.738.344 4 11,4 5 9,4 2,0
BB Banco de investimento 241.000.000 5 10,3 3 13,5 -3,2
XP Investimentos CCTVM 150.000.000 6 6,4 2 26,5 -20,1
Banco BNP Paribas 97.273.484 7 4,1 - - 4,1
SOCOPA 57.668.536 8 2,5 - - 2,5
BES Investimento do Brasil 41.500.000 9 1,8 - - 1,8
Banco Fator 30.660.930 10 1,3 - - 1,3
Dez maiores 2.317.899.504 98,7 1.194.536.199 100,0 -1,3
Total 2.348.305.504 100,0 1.194.536.199 100,0
Ranking de Líderes de Distribuição de CRA por Número de Títulos em 2014 TAB. 72
1/1/2014 - 31/12/2014 1/1/2013 - 31/12/2013 Mudança na

participação
Líder de Distribuição Número de Títulos Posição Participação (%) Posição Participação (%) (%)
Bradesco BBI 5 1 16,1 3 13,3 2,8
FRAN Capital 4 2 12,9 - - 12,9
Banco Votorantim 3 3 9,7 4 13,3 -3,6
BB Banco de investimento 3 4 9,7 2 13,3 -3,6
Banco BNP Paribas 3 5 9,7 - - 9,7
BES Investimento do Brasil 3 6 9,7 - - 9,7
Banco Itaú BBA 2 7 6,5 5 6,7 -0,2
Banco BTG Pactual 2 8 6,5 6 6,7 -0,2
XP Investimentos CCTVM 2 9 6,5 1 40,0 -33,5
SOCOPA 2 10 6,5 - - 6,5
Dez maiores 29 93,5 15 100,0 -6,5
Total 31 100,0 15 100,0
Critério: Ordenam os líderes de distribuição de CRA com base no montante emitido e no número de títulos
distribuídos durante o ano de 2014.

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Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) 38

Cédulas de Crédito Bancário (CCB) 52

Certificados de Cédulas de Crédito Bancário (CCCB) 57

Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) 75

Cédulas de Crédito Imobiliário (CCI) 87

Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA) 106

Cédulas de Produto Rural (CPR) 115

Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA) 119

Regulamentação e Legislação 122

Securitizadora Imobiliária 161

Securitizadora do Agronegócio 173

FIG. 1 Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados (em R$ milhões) 17

FIG. 40 Patrimônio Líquido dos FII que investem em CRI 83

TAB. 1 Definições das Classes de Ativo-lastro de FIDC 41

O ano de 2014 se provou uma mistura de negativos e positivos para

referentes ao volume de financiamento na economia brasileira. Particularmente

Crédito Direcionado x Crédito Livre

Conforme os dados fornecidos pelo Banco Central, o saldo consolidado

A figura 1 abaixo exibe a evolução histórica, de março de 2007 até

Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados (em R$ milhões) FIG. 1

Fonte: Banco Central do Brasil

Tomando-se como base o nível de saldo, ou estoque, total de crédito

restritos ao crédito livre tiveram seus custos relativamente aumentados. Por

Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres e Direcionados

Fonte: Banco Central do Brasil

O crescimento do crédito na economia brasileira em anos recentes teve

Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres para Pessoas Físicas

O crédito livre para pessoas jurídicas cresceu de forma um pouco mais

Nos últimos dois anos, mesmo se tratando de um período de baixíssimo

Composição do Saldo da Carteira de Crédito – Recursos Livres

Fonte: Banco Central do Brasil

Em relação à composição do crédito livre para pessoas jurídicas,

Composição do Saldo da Carteira de Crédito –Recursos Livres

Fonte: Banco Central do Brasil

Setor Rural e CRA

Duas figuras abaixo são adicionadas à análise corrente para inserir

Fonte: Banco Central do Brasil

anuais de R$2,40 bilhões em 2014. Entretanto, a abissal diferença dimensional

Emissões de CRA – Montante (em R$ milhões) FIG. 7

2009 2010 2011 2012 2013 2014

Saldo de Estoque de Debêntures* (em R$ milhões) FIG. 8

Patrimônio Liquido dos FIDC (em R$ milhões) FIG. 9

A trajetória do tamanho do mercado de FIDC diverge daquelas referentes

A seguir, este Anuário apresenta três capítulos trazendo um amplo

Este primeiro capítulo, diferentemente dos dois seguintes, se concentra

microeconômico que prevaleceram ao longo do ano. A transformação ocorrida

categoria alcançava apenas R$2,12 bilhões, ou 4,0% do total do mercado,

Já em termos de montante consolidado em emissões de cotas de

de securitização engendra e nas oportunidades de investimento diversificado

originadores dos créditos –que voltou a deter a maior fatia, equivalente a

Resumo dos Termos e Condições

Descrição Fração ideal de patrimônio do Emissor.